时间：2023-05-30 08:54:31
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇价值投资策略方案，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
的研究成果。
关键词：行为金融；现代金融；防御型投资策略；进攻型投资策略
行为金融学是从微观个体行为以及产生这种行为的更深层次的心理、社会等因素来解释、研究和预测资本市场的现象和问题。在美国和欧洲，行为金融学不仅在学术研究中受到越来越多的重视，它在实践中也已经得到了应用。个人投资者在应用行为金融学的知识来避免心理偏差和认知错误，机构投资者也正在以行为金融学的精髓来发展以行为为中心的交易策略。
一、行为金融学的基本概念和理论
迄今为止,行为金融学还没有形成一套系统、完整的理论。目前绝大部分的研究成果都集中于确认那些会对资本市场产生系统性影响的投资者决策心理特点以及行为特征。
第一，投资者的心理特点。处理信息的启发法。现代社会信息量越来越大，传播速度也越来越快，金融市场决策者面临的情况日益复杂。决策者将不得不更多的使用启发法。启发法是使用经验或常识来回答问题或进行判断，它意味着对信息进行快速的、有选择性的解释，在很大程度上取决于直觉。由于决策的速度很快以及不完整性，使用启发式方法可能得不出正确的结论，从而造成认知错误和判断错误。启发式方法一般包括：一是典型性。这种启发性方法是一个谚语的起源：“如果它看起来像只鸭 子并且呷呷的叫声像只鸭子，它可能是只鸭子。”在形成预期时，人们通过评估未来不确定事件的概率与其最近所观察到事件的相似程度。典型性使得投资者对新信息反应过度，也就是投资者在形成预期时给予新信息太多的权重。二是显著性。对于发生不频繁的事件，如果人们最近观察到这种事件，那么人们倾向于过分估计这种事件在未来发生的概率。例如，如果最近一架飞机坠毁的消息频繁地被媒体传播，人们将过高估计飞机未来发生坠毁的概率。显著性可能使得投资者对新信息反应过度。三是自负。人们对自己的能力和知识非常自负。例如，当人们说这件事有90%可能性将发生或这声明是真实时，那么这种事件发生的可能性小于70%。自负可能使投资者对新信息反应迟钝。四是锚定。心理学家已经证明，当人们进行数量化估计时，他们的估计判断可能被该项目先 前的价值所严重影响。例如，二手车的销售商通常是在开始谈判时出高价，然后再降价，这销售商尽力将消费者滞留在高价格上。锚定使得投资者对新信息反应迟钝。
第二，后悔。人类犯错误后的倾向是后悔，而不是从更远的背景中去看这种错误，并会严厉自责。后悔理论有助于解释投资者延迟卖出价值已减少的股票,加速卖出价值已增加的股票。Shefrin和Statman指出,后悔理论表明投资者避免卖出价值已减少的股票是不想使已犯的错误成为现实,从而避免后悔，投资者卖出价值已增加的股票是为了避免价格随后可能降低而造成后悔。
第三，认知不协调。认知不协调是人们被告知有证据表明其信念或假设是错误时，人们所体验的心理和智力上的冲突。认知不协调理论认为,人们存在采取行动减轻未被充分理性思索的认知不协调的倾向：人们可以回避新信息或开发出扭曲的论据以保持自己的信念或假设正确。如新车买主有选择地避免阅读他们其他车型的广告,而去看他们所选择车型的广告。
第四，回避损失。趋利避害是人类行为的主要动机之一,而对“趋利”与“避害”的选择在经济活动中是首先考虑如何避免损失,其次才是获取收益。研究表明,人们在从事金融交易中赋予“避害”因素的考虑权重是“趋利”因素的两倍。
第五，羊群效应。人们的相互影响对人的偏好改变的作用是十分巨大的,追求时尚与盲从心理便是其中最突出的特点。这对经济决策的形成与改变具有特殊的影响力。在金融投资领域,人们往往是显著的、非理性的从众心理特征与行为。
（二）决策行为的一般特征
1994年,Shefrin和Statman开始研究可能对金融市场行为产生系统影响的决策行为特征。,一些决策行为特征已经得到行为金融学家们的公认,并作为对决策者的基本假设:
第一，决策者的偏好是多样的、可变的,他们的偏好经常在决策过程中才形成;
第二，决策者是应变性的,他们根据决策的性质和决策环境的不同选择决策程序或技术;
第三，决策者追求满意方案而不一定是最优方案。尽管这些决策特征之间相互作用的特点和对市场的影响尚不十分明确，但实证研究表明,投资者决策行为特征与市场中投资特性是相关的，如股票价格的过度波动性和价格中的泡沫;投资者中存在追随领导者和从众行为；过早的售出盈利投资和过晚售出失败投资;资产价格对新的市场信息反应过度或不足等。
二、行为金融学在证券市场的实际应用
在证券市场投资中具体运用行为金融学可分为防御型策略和进攻型策略。防御型策略是指利用行为金融学对人的投资心理以及决策特征的分析来控制心理偏差和认知错误，也就是在投资中避免犯错；进攻型投资策略则在了解投资者的心理偏差和决策失误对市场产生的影响的基础上制定相应的投资策略以从中获利。
对于个人投资者而言，更现实的是采取防御型投资策略。个人投资者在资金实力、分析手段与信息获得与把握上都处于劣势，因而经常靠打听小道消息等作为决策依据，行为经常是非理性的。此外个人投资者对自己的资金负责，缺乏来自第三方的监督控制体系，导致个人投资者在投资过程中容易犯心理偏差和认识错误，因而有必要采用防御型行为金融投资策略来指导投资。进攻型投资策略一般为机构投资者采用，因为在错综复杂的金融市场中，要对证券的定价进行判断非常困难，个人投资者很难在实际中判断出当前的市场定价是正确的还是发生了偏差，只有掌握着大量信息和良好分析技术的专业投资者才有可能进行判断。此外，各种定价错误或偏差的幅度和持续的时间都是有限的，个人投资者精力有限、交易成本高，无法利用这些偏差和错误来获利。
的研究成果。
关键词：行为金融；现代金融；防御型投资策略；进攻型投资策略
行为金融学是从微观个体行为以及产生这种行为的更深层次的心理、社会等因素来解释、研究和预测资本市场的现象和问题。在美国和欧洲，行为金融学不仅在学术研究中受到越来越多的重视，它在实践中也已经得到了应用。个人投资者在应用行为金融学的知识来避免心理偏差和认知错误，机构投资者也正在以行为金融学的精髓来发展以行为为中心的交易策略。
一、行为金融学的基本概念和理论
迄今为止,行为金融学还没有形成一套系统、完整的理论。目前绝大部分的研究成果都集中于确认那些会对资本市场产生系统性影响的投资者决策心理特点以及行为特征。
第一，投资者的心理特点。处理信息的启发法。现代社会信息量越来越大，传播速度也越来越快，金融市场决策者面临的情况日益复杂。决策者将不得不更多的使用启发法。启发法是使用经验或常识来回答问题或进行判断，它意味着对信息进行快速的、有选择性的解释，在很大程度上取决于直觉。由于决策的速度很快以及不完整性，使用启发式方法可能得不出正确的结论，从而造成认知错误和判断错误。启发式方法一般包括：一是典型性。这种启发性方法是一个谚语的起源：“如果它看起来像只鸭子并且呷呷的叫声像只鸭子，它可能是只鸭子。”在形成预期时，人们通过评估未来不确定事件的概率与其最近所观察到事件的相似程度。典型性使得投资者对新信息反应过度，也就是投资者在形成预期时给予新信息太多的权重。二是显著性。对于发生不频繁的事件，如果人们最近观察到这种事件，那么人们倾向于过分估计这种事件在未来发生的概率。例如，如果最近一架飞机坠毁的消息频繁地被媒体传播，人们将过高估计飞机未来发生坠毁的概率。显著性可能使得投资者对新信息反应过度。三是自负。人们对自己的能力和知识非常自负。例如，当人们说这件事有90%可能性将发生或这声明是真实时，那么这种事件发生的可能性小于70%。自负可能使投资者对新信息反应迟钝。四是锚定。心理学家已经证明，当人们进行数量化估计时，他们的估计判断可能被该项目先前的价值所严重影响。例如，二手车的销售商通常是在开始谈判时出高价，然后再降价，这销售商尽力将消费者滞留在高价格上。锚定使得投资者对新信息反应迟钝。
第二，后悔。人类犯错误后的倾向是后悔，而不是从更远的背景中去看这种错误，并会严厉自责。后悔理论有助于解释投资者延迟卖出价值已减少的股票,加速卖出价值已增加的股票。Shefrin和Statman指出,后悔理论表明投资者避免卖出价值已减少的股票是不想使已犯的错误成为现实,从而避免后悔，投资者卖出价值已增加的股票是为了避免价格随后可能降低而造成后悔。
第三，认知不协调。认知不协调是人们被告知有证据表明其信念或假设是错误时，人们所体验的心理和智力上的冲突。认知不协调理论认为,人们存在采取行动减轻未被充分理性思索的认知不协调的倾向：人们可以回避新信息或开发出扭曲的论据以保持自己的信念或假设正确。如新车买主有选择地避免阅读他们其他车型的广告,而去看他们所选择车型的广告。
第四，回避损失。趋利避害是人类行为的主要动机之一,而对“趋利”与“避害”的选择在经济活动中是首先考虑如何避免损失,其次才是获取收益。研究表明,人们在从事金融交易中赋予“避害”因素的考虑权重是“趋利”因素的两倍。
第五，羊群效应。人们的相互影响对人的偏好改变的作用是十分巨大的,追求时尚与盲从心理便是其中最突出的特点。这对经济决策的形成与改变具有特殊的影响力。在金融投资领域,人们往往是显著的、非理性的从众心理特征与行为。
（二）决策行为的一般特征
1994年,Shefrin和Statman开始研究可能对金融市场行为产生系统影响的决策行为特征。,一些决策行为特征已经得到行为金融学家们的公认,并作为对决策者的基本假设:
第一，决策者的偏好是多样的、可变的,他们的偏好经常在决策过程中才形成;
第二，决策者是应变性的,他们根据决策的性质和决策环境的不同选择决策程序或技术;
第三，决策者追求满意方案而不一定是最优方案。尽管这些决策特征之间相互作用的特点和对市场的影响尚不十分明确，但实证研究表明,投资者决策行为特征与市场中投资特性是相关的，如股票价格的过度波动性和价格中的泡沫;投资者中存在追随领导者和从众行为；过早的售出盈利投资和过晚售出失败投资;资产价格对新的市场信息反应过度或不足等。
二、行为金融学在证券市场的实际应用
在证券市场投资中具体运用行为金融学可分为防御型策略和进攻型策略。防御型策略是指利用行为金融学对人的投资心理以及决策特征的分析来控制心理偏差和认知错误，也就是在投资中避免犯错；进攻型投资策略则在了解投资者的心理偏差和决策失误对市场产生的影响的基础上制定相应的投资策略以从中获利。
对于个人投资者而言，更现实的是采取防御型投资策略。个人投资者在资金实力、分析手段与信息获得与把握上都处于劣势，因而经常靠打听小道消息等作为决策依据，行为经常是非理性的。此外个人投资者对自己的资金负责，缺乏来自第三方的监督控制体系，导致个人投资者在投资过程中容易犯心理偏差和认识错误，因而有必要采用防御型行为金融投资策略来指导投资。进攻型投资策略一般为机构投资者采用，因为在错综复杂的金融市场中，要对证券的定价进行判断非常困难，个人投资者很难在实际中判断出当前的市场定价是正确的还是发生了偏差，只有掌握着大量信息和良好分析技术的专业投资者才有可能进行判断。此外，各种定价错误或偏差的幅度和持续的时间都是有限的，个人投资者精力有限、交易成本高，无法利用这些偏差和错误来获利。
防御型行为金融投资策略是应用一系列行为金融的知识对自身的投资行为进行内省式的审察和研判，具体可包括：首先要核对信息的来源，核实信息的可信度、实效性等，要密切关注最近有无更新的消息或数字披露，要避免只关注支持自己看法的信息。第二，判断自身是否过分自信，特别在最近投资行为取得了一系列成功时就更应关注这点。第三，要善于比较正面和负面观点，查明对市场持最乐观以及最悲观态度的分别是什么人以及为什么会持有这样的观点。第四，要避免锚定效应导致不理性的期望值。
对于机构投资者而言，更重要的是可以采用进攻型投资策略。各类投资机构由投资经理们具体负责运作的，投资经理们和个人投资者一样，在投资决策中也会犯各种心理偏差和认识错误，因而也需要采用防御型投资策略来加以避免。但投资经理们有着良好的金融投资专业知识和丰富的实际经验，他们能更好的对自身的行为进行控制。在各类机构中一般都有着良好的管理监督制度和风险管理措施，在一定程度上也可以帮助投资经理们避免犯心理偏差和认知错误。因而，机构投资者更重要的是利用进攻型投资策略来获得盈利。目前可采用的进攻型行为金融投资策略主要有：
曾琪：行为金融学理论探讨及其实际应用第一，反向投资策略。反向投资策略,就是买进过去表现差的股票而卖出过去表现好的股票来进行套利.这种策略的提出最初是基于DeBondt和Thaler(1985,1987)对股市过度反应的实证研究。行为金融理论认为,由于投资者在实际投资决策中,往往过分注重上市公司的近期表现,根据公司的近期表现对其未来进行预测,从而导致对近期业绩情况做出持续过度反应,形成对绩差公司股价的过分低估和对绩优公司股价的过分高估,最终为反向投资策略提供了套利的机会。
第二，动量交易策略。动量交易策略,即预先对股票收益和交易量设定过滤准则,当股票收益或交易量满足过滤准则就买卖出股票的投资策略。行为金融意义上的动量交易策略的提出,源于对股市中股票价格中间收益延续性的研究。Jegadeesh与Titman(1993)在对资产股票组合的中间收益进行研究时发现,以3到12个月为间隔所构造的股票组合的中间收益呈现出延续性,即中间价格具有向某一方向连续变动的动量效应。Rouvenhorst(1998)在其他十二个国家发现了类似的中间价格动量效应,表明这种效应并非来自于数据采样偏差。
第三，成本平均策略和时间分散化策略。成本平均策略是指投资者在购买证券时按照预定的计划根据不同的价格分批地进行,以备证券价格下跌时摊低成本,从而规避一次性投入可能带来的较大风险。时间分散化策略是指根据投资股票的风险将随着投资期限的延长而降低的信念,建议投资者在年轻时股票投资比例可较大,并随着年龄的增长逐步减少。超级秘书网：
参考文献：
［1］Kaheman,D.andA.Tversky(1979).“ProspectTheory:AnAnalysisofDecisionMakingUnderrisk”,Econometrica
［2］Baberis.N.A.shleiferandR.Vishny(1997).“AModelofInvestorSentiment”,JournalofFinancialEconomics
基金重仓股大幅下挫事出有因
基金重仓股的大幅下挫，主要有以下三个方面的原因：
首先，股权分置试点改变了基金重仓股的估值预期。因为在四只试点个股中，金牛能源是试点方案补偿最少的公司，从而有可能使部分投资者揣测越是绩优的公司，试点补偿比例可能相应会少一些。目前基金持有的重仓股多数是国有大型企业或业绩较好的成长企业，这些企业进行股权分置改革的动力不足，即使改革，补偿也可能相对较少。在这种预期下，基金苦心经营的投资价值体系出现混乱，基金重仓股投资价值面临重估。因此，在比价效应下，这类预期较差的基金重仓股就面临着下跌的压力。
其次，赎回压力导致基金被迫抛售股票。近三个季度以来，股票与混合型开放式基金出现了持续的净赎回。在股权分置方案出台后，股票市场反映出恐慌出逃的现象，那么股票型基金市场可能也面临同样的问题。为了应对赎回要求，基金被迫抛售股票。
最后，宏观调控、汇率、利率等一系列影响股市的因素仍然存在较大压力，导致一些基金重仓股本身的基本面和景气度发生了变化，使得基金对整个市场和这类股票的未来走势看淡，使基金产生了调仓的愿望。
抱团取暖策略加剧重仓股下挫
在三重压力下，基金对持有的重仓股进行了一些抛售。而基金日益严重的交叉持股又在这次基金调仓过程中起到了催化剂的作用。在缺乏优秀上市公司的市场中，基金抱团也是无奈的选择。2005年一季度末，就基金前40位重仓股而言，持有市值占重仓股总市值高达82.86%，占其流通市值比例也达到31.1%，单只重仓股平均由27.1只基金持有，均高于期初水平。
抱团策略曾为基金带来了良好的收益。然而，基金交叉持股的加剧，使基金重仓股陷入了流动性困境。只要市场环境平稳，新增资金能够跟进，基金重仓股的流动性困境并不会影响基金的业绩，相反还可能促进基金业绩的增长。但是在持续下跌的市场中，将会引发日益严重的赎回，这将导致基金“扎堆”的策略无法维系。当这些压力大到一定程度，足以引发基金羊群抛售股票，那么市场所受到的冲击及基金业绩的下滑将在所难免。
基金投资策略在艰难调整
近期以来，基金调出的股票主要有三类：
一类是减持那些手中已经获利较多的个股，希望实现落袋为安；一类是减持那些股权试点预期较差的个股；还有一类是是减持那些未来发展前景不太明朗的个股，特别是那些近年来表现优异但已达到了行业发展高峰，受经济宏观调控、原材料价格上涨等因素影响，未来可能出现行业拐点的股票。
尽管基金重仓股的表现严重地打击了股指，对一些基金的净值也产生了较大影响。但我们认为调整持股结构、保持一定的股票仓位仍是大部分基金的投资策略，这主要基于以下三点原因：
首先，股市随时可能由于政策的变化而出现转机。基金的大幅减仓将会给基金带来踏空的风险。
其次，股权分置试点给投资者的整体预期不够明朗，包括基金在内的投资者也难以作出准确判断，在预期不够明朗的情况下，基金不会盲动。
恐怕很多人都会说“不愿意”。但是，我们很难想到，上述基金经理正是伟大的价值投资者塞思·卡拉曼（Seth Klarman），上述五年期指的是1995年到1999年互联网泡沫时期，如此，我们也就不会感到惊奇了。
在互联网泡沫的“疯狂牛市”中，一些著名的价值投资者最终都屈服了，而塞思·卡拉曼是如何坚持价值取向和安全边际原则、如何构建投资组合的呢？
1995年
不管具体的金融市场如何运行，Baupost基金的目标是获得良好的绝对收益。遵循自下而上的价值投资策略，我们只持有那些明显被低估的股票，当找不到更好的替代品时，我们保有现金。此外，股价具有吸引力还不够，我们更喜欢带有催化剂因素的股票，被低估的价值总有一天会被认识到。催化剂爆发的时点往往会滞后于迅速飙升的股市（比如过去的一年），并在低迷或者下降的股市中跑赢大盘，我们曾经每隔几年就会这样！
其实，Baupost的最大风险之一就是在股市下跌的过程中买的太快，有时候，一堆买时已经很便宜的股票会变得更加便宜，虽然，最近它压根儿就没有发生（但是，当发生这种情况时，原先昂贵的股票当然跌幅会更大）。
1996年
选择替代性投资标的时，我们的独特之处在于：我们更愿意持有现金结余，有时候实质上，我们是在等待机会；我们偏好于被低估的带有催化剂因素的股票投资；我们愿意用不同程度的非流动性来换取增值回报；我们能更灵活地在新的领域寻求机会。
长期以来，Baupost基金都许可我们在投资美国股票和高等级债券时可以在很大程度上偏离我们的最初构想。这种灵活性就是我们在过去几年能够投资成功的核心。
正是这种灵活性使我们能够在20世纪80年代中期高度关注“储贷机构危机”，以及 80年代中后期的“公司问题债务”问题。随后我们对日本股市缩小对冲赌注，继而在1996年早些时候对俄罗斯股市进行适度投资，并于1995-1996年在林立的欧洲控股公司中占得一席之地。
我们不断强调投资基本面，并且知道为什么我们所做的每一个投资都能以一个相对便宜的价格达成，这样也可以降低风险。
1997年
在市场突然下跌中最有利的操作是进行套期保值或者持有现金（或更好的是持空仓，但此时做空者的能量已在快速减弱）。持有现金能够在投资遭遇风暴时提供保护，并为抓住新的投资机会提供弹药，但持有现金，放弃目前有吸引力的投资涉及相当大的机会成本。持有大部分现金等待市场周期性下跌，还是发现引人注目的投资机会？我们选择了后者。
在牛市中，有没有投资策略的人都可以做得很好，表现甚至优于价值投资者。只有在熊市中，价值投资策略才显得尤为重要。实际上，在所有的投资策略当中，只有价值投资策略能让你在下跌风险中享有向上的投资收益。
在瞬息万变的股票市场，价值投资策略变得至关重要，因为当所有令人放心的地标都不可见时，它可以帮你找到自己的坐标。在市场衰退时，趋势投资者再也找不到趋势，成长型投资者担心经济放缓，技术型分析师不喜欢他们的图表。只有价值投资策略才能在一个完整的市场周期产生持续良好的投资结果。而且，因为你无法判断市场的走向，所以价值投资策略才显得异常重要。
在过去几年里，我们做出的最重要的投资决定就是增加国际投资，部分原因是，我们认识到，美国的投资机会比先前大大减少，而且这一境况不一定会改观。
价值投资者通常会折价购买资产，不是因为股价明显低于净资产，而是因为，如果你的购买价格下行风险有限，实际上，站在投资者的立场上，你可以自由交易了。
在实际的投资中，没有什么东西是确定的。回想起我们所做的最成功的投资，就像天上掉馅饼一样，而当我们在投资的时候，一点都没有这种感觉。当市场在快速下跌时（就像现在的亚洲股市）你坚信一个投资非常有吸引力，甚至可以说是引人注目，但是股票价格却在不断下降，只要你是人，就会有恐惧的心理。你面临的挑战是进行基本面分析，以及理解股价上涨下跌的原因，并且当别人变得情绪化时保持理性，不要对“市场情绪”盲从，虽然它一遍又一遍地创造美妙的机会，但我们永远都不要遵从。
1998年
我们最有前景的想法是投资西欧和东欧股票。在1996年和1997年，我们开始看到，许多西欧国家企业重组加快。随后，我们在出售资产、拆分，以及回购股份方面确定了很多投资标的，并积极探索此类交易。
我们坚持价值理念，并保持信心。我们的现金结余（4月30日的基金资产的17%）很有可能是最有价值的。
1999年
存在于投资者心中的情绪会快速变化，并且毫无征兆。
我们不知道，对大盘成长股的钟爱何时结束，这又会给小盘股带来怎样的浩劫。我们已经解释过，唯一能对冲上述风险的方法就是为保护这些被低估的小盘股，买入看跌期权或卖空高价股。基于各种原因，包括卖空所带来的无限下行风险，我们已经排除了卖空方式。
我们的解决方案是将基金的投资组合分成三个“谷仓”。最主要的组成部分是现金（包括持有美国国库券或者美国政府债券的货币市场基金），4月30日，这部分在我们基金的投资组合中占比约42%。现金可以用来淘点便宜货，但等到今天市场上的狂热分子自行离场后，现金为王的意义就显现出来了。
基金另一部分，在投资组合中占比25%左右，涉及众多的包含催化剂因素的公共和私人投资，如企业破产、重组、套利类资产、清算、拆分、资产出售，等等。这部分投资一般预期年回报率在15%至20%以上，其成功并不与股市的整体走势相关，而是基于各自的情况。不过，这个“谷仓”的市场价格都会按月波动。
其中一些“谷仓”充斥着被市场忽视和遗弃的规模并不算小的资产分割类标的。这些情况大多涉及与潜在价值实现密切相关的催化剂因素，如持续的股份回购计划或内部买入，不过，这些有限的催化剂只对金融市场的短期波动提供适度保护。
我们在1999年跑输大盘，不是因为我们摒弃了自己严格的投资准则，实际上，我们严格遵守它；不是因为我们忽视了基本面分析，事实上，我们在切实执行；不是因为我们抛弃了价值，相反，我们在苦苦寻求它；不是因为我们主观臆测，相反，我们拒绝这样做。总之，极富具有讽刺意味的是，我们不投机，反而在美国股市损失惨重。
有时候，我们也会被问及，为了在今天的金融环境获得更好的投资业绩，改变我们的投资策略是否更有意义？您可能已经猜到，我们的答案是：不！
公募基金诞生19年后，期盼多年的公募FOF产品也有望在今年破冰，公募行业借此翻开新的篇章。
近日，《投资者报》推出《公募FOF第一梯队》专题报道，作为FOF第一梯队的基金公司，对FOF的研究理解无疑更为深入，为FOF所做的组织准备和人员储备也是行业领先水平。参照美国经验，FOF产品有望成为养老金投资选择的一大支柱型产品，二者相辅相成，共同发展。
证监会最新披露的基金审批进程表显示，截至6月2日，37家基金公司的68只公募FOF“箭在弦上”，其中，华夏基金上报了4只，数量最多，其中3只采用目标风险投资策略。
据了解，为了应对大类资产配置时代的趋势，华夏基金在2016年6月就开始筹备资产配置部，并在当年10月正式成立。华夏基金十分重视FOF业务，抽调各部门业务骨干组成专门负责FOF业务的资产配置部，此外，华夏基金还通过与国际知名的FOF/MOM管理人罗素投资合作，来提升FOF的管理能力。
主打目标风险策略
“主动管理+量化”模式
2017年5月中旬下发的《养老型公开募集证券投资基金指引（试行）》初稿指出，FOF是资产配置的最佳承载形式，相比于普通基金，FOF型的养老基金与《指引》的理念更为契合，也能更好地实现养老型基金的风险收益特征。
美国经验证明，公募FOF在发展壮大公募基金行业的同时，也是养老金投资的绝佳标的。据《投资者报》了解，在美国养老金市场上，凭借明确的收益风险特征和风险控制措施，FOF不仅是养老金市场流行的投资标的，也为风险偏好明确的投资者提供良好的资产配置工具。
“华夏的FOF产品会以目标风险为主要的投资目标，投资策略会围绕着目标风险进行构建，综合应用量化模型辅助投资经理决策。”华夏基金相关人士透露，华夏基金FOF产品将主要采用自上而下的资产配置与自下而上的基金选择相结合的投资方法。
据《投资者报》了解，初期华夏基金可能会通过对目标客户风险承受能力的分析，推出一些目标风险型产品，明确设定风险目标和投资比例，对华夏基金旗下产品进行精细分析构建投资组合，追求在风险可控下的优秀业绩表现。
在基金选择方面，华夏基金会优先考虑内部FOF 模式。华夏基金认为，从产品层面来说通过内部FOF的方式首先可以比较充分地尽调；其次，管理人一般对自家基金的理解会比外部更深，更了解基金经理的投资风格、投资策略，便于做出更优的投资决策；第三，相较外部FOF，内部FOF的费用也会降很多。综合这些观点来看，投资内部基金的FOF确实会有一些优势。
Wind数据显示，截至目前，华夏基金旗下基金数量已经超百只，类型包括股基、债基、混合型基金、货币型基金、QDII基金等；其中包括多只行业基金，如医疗、消费、军工、制造、科技、大宗商品、国企改革等；投资风格上，除了全市场型产品，还包括大盘价值、稳定成长、新兴成长和周期等多个特征鲜明的风格产品。在行业内领先的完整产品线使得华夏基金在做内部FOF方面有着得天独厚的优势。
华夏基金表示之所以采取 “主动管理+量化”的模式，一是因为纯量化模拟市场过往走势并预测市场未来趋势存在一定弊端，因为市场不会简单重复，而且很多政策指标无法反映在量化数据中，尤其是市场在不同经济周期中，资产特征与资产间的相关性也在发生变化；二是以基金评价为基础做配置容易导致投资的短视和滞后性，市场风格一旦切换就很容易失效。
投研体系升级换代
与国际知名资管机构合作
对于基金行业来说，公募FOF将帮助投资者理清投资目标、筛选基金产品，中长期满足投资者资金配置需求以及基金选择需求，具有逐步加强投资者对资产配置理念和长期投资的方式认识，提升投资者成熟度、壮大机构投资者规模等重大意义，若想改变投资者的资产配置理念和方式，需要FOF产品自身具有明_的投资目标、投资方法和投资策略。
在投资目标上，需要基于客户的需求设置，比如控制风险下的追求收益回报，而不是以相对排名为目标，并且投资方法与投资策略要与投资目标相一致，才能管理出改变投资者资产配置理念与方式的产品。
记者采访了解到，华夏基金将通过动态化、系统化的解决方案，为客户提供标准型和定制型的FOF产品。如今，华夏基金资产配置部已就FOF基金进行了充分的专业研究储备，并且已经准备了面向各类风险偏好客户的一系列FOF产品方案。
“我们将从五大角度规范、优化投资流程：一是资金特征分析，结合对资金性质的全面分析，设计贴合资金需求的配置结构及组合构建方案。二是战略资产配置，以主观研究结合量化工具的模式，选择中长期资产配置结构和风险暴露，以期为组合获取更优的中长期风险调整后报酬。三是战术资产调整，以量化模型结合基本面分析的方法，战术性地捕捉中短期的投资机会，用以为组合产生更多的超额收益。四是投资工具选择，在确定各项资产配置结构或因子暴露的基础上，选出最合适的底层品种构建组合。五是动态风控归因，通过动态的风控及归因系统，实时监控组合各模块，并进行动态的反馈及组合优化。”华夏基金相关人士告诉记者。
【关键词】实物期权 NPV法 定价模型
一、实物期权理论概述
（一）实物期权的理论简介
实物期权就是把一个投资项目当做期权来对待，是管理者对所拥有的实物资产进行决策时所具有的柔性投资策略。在企业的投资组合过程中确定实物期权，在环境的不断变化中作出相应的管理和运作，把不确定性转变为企业的优势。
（二）实物期权的应用现状
伴随知识经济的来临和发展，在现代企业的运营中人更需要高杠杆系数，低风险的投资组合。而期权以其损失确定甚至可以适当降低、利润不定的风险特点；财务杠杆作用系数在1：1―1：40之间的大幅度变动范围；应变性高和策略性组合多等优势，战胜其他金融工具成为投资工具中较优的选择。因此，现代企业中有很多项目都采用实物期权作为其投资方式，广泛应用于项目价值评估、投资决策和柔性决策等企业风险管理方面。
（三） 实物期权的重要意义
（1）丰富企业内部战略决策
实物期权作为是一种将实物和期权有机结合的投资分析工具，将产品市场和金融市场的交易机会联系起来，使企业有多元化的投资策略。
（2）善传统投资评价方法的缺陷
传统项目投资评价方法以净现值法（NPV）是最重要的衡量标准。
（3）行业内部的交易数量，改变多行业结构
（4）以估计经营选择权的价值，改善经营决策
二、实物期权的定价模型
（一）基本模型
实物期权的具体计算方法有两种：一种是利用二叉树进行计算，二叉树计算是一种数值计算方法，适用情况多并且清晰明了，是主要计算方法。第二种是直接用公式计算，即Black Scholes期权定价公式。布莱克―舒尔斯定价模型是二叉树期权定价模型中一个特例。二叉树期权定价模型直观地描述了期权定价的原理，但它在每个结点都要进行大量的计算，相对较为繁琐。它假定股票价格连续变化，遵循对数正态分布的随机过程，同时在整个期权生命期内，股票的预期收益率和收益方差保持不变。布莱克―斯尔舒定价模型（The Black Scholes.Model）具体公式如下：
是用于对无分红欧式买权进行定价模型为
三、实物期权应用分析
下面我们在一个包钢薄板厂技术改革的案例中证明实物期权在钢铁行业项目决策中的可行性。
（一）决策分析对象
这是一宽厚板项目，包钢4100mm宽厚板工程项目主要包括宽厚板板坯连铸系统、双机架轧机系统、与连铸及宽厚板轧机系统配套的公用系统和辅助设施，投资30多个亿。因设计内容较多，仅取其中一部分作为参考，在这里我只选1-3#加热炉工程项目。
在此项目实施前，10个牌号的50至100毫米热轧宽厚板产品通过了CE认证，包钢目前所生产的欧标热轧薄板和宽厚板产品全部通过CE认证，取得了进军欧盟市场的“通行证”。
（二）决策分析过程
（1）整体决策方案的规划。这是一个分阶段投资的项目，在分期投资项目中，我们可以视前期投入为一个看涨期权，它的投资为是否进行后期投资提供了选择权。而如果选择进行后期投资，我们就可以视后期项目为扩张期权。这时该项目价值包括直接投资产生的现金流净现值和项目中隐含的实物期权的价值两方面。
（2）具体分析计算过程（以下案例中叙述中所使用的单位均为：百万（表格除外））。
四、实物期建议、前权的应用景趋势分析
实物期权作为投资和保值工具的引用，增添了处理企业财务问题的手段方法，对现代公司财务管理的发展产生的巨大的推动作用。但由于实物期权理论本身以及应用上仍存在不足，我们必须采用一个明智的解决方法――传统评价方法与实物期权方法相结合的决策工具。
目前，在全球范围内，实物期权的思想方法作为柔性的投资决策工具被越来越多的公司所重视和应用。其所具有的价值不但在资本预算与决策过程中异常重要，而且在金融投资领域也发挥着积极作用。进入新世纪以来各学者已在IPO、增发股票价格、兼并收购重组等定价研究中引入实物期权的思想。总之，实物期权理论正在日益对金融、财务领域产生深远的影响。
参考文献：
[1]蔡敏.浅析实物期权定价模型[J].世界经济情况，2009，（03）.
三年以上工作经验|男|29岁（1987年4月26日）
居住地：成都
电 话：134*******（手机）
E-mail：
最近工作[1年4个月]
公 司：XX有限公司
行 业：金融/投资/证券
职 位：操盘手
最高学历
学 历：本科
专 业：投资学
学 校：西南财经大学
自我评价
本人性格开朗，乐观自信，意志坚强，能吃苦耐劳，较勤奋，做事认真负责，有较强的沟通谈判能力和组织能力，富有上进心，学习和领悟能力很强。在不断的探索中完善自身的能力和人格，在不断的学习和思考中进化自身的知识层面和社会关系，在不断的工作中创造价值和发挥特长，改变命运。我相信，知识改变命运，也相信，勤奋和聪明的工作能够获得应有的成就。
求职意向
到岗时间：可随时到岗
工作性质：全职
希望行业：金融/投资/证券
目标地点：成都
期望月薪：面议/月
目标职能：操盘手
工作经验
2013/8 – 2014/12：XX有限公司[1年4个月]
所属行业： 金融/投资/证券
证券投资
操盘手
1.负责资金投资运营；
2.证券,期货,外汇的行情分析；
3.投资时机的分析与选择。财务分析；
4.技术分析与个股选择；
5.投资组合的建立,风险控制；
6.交易策略的选择与制定等。
2011/7 – 2013/7：XX有限公司[2年]
所属行业： 金融/投资/证券
总部
投融资总监
1.负责制定和执行股权投资基金的资金募集方案；
2.制定基金资产投资分布战略、并为基金合伙人的总体投融资决策提供支持；
3.编制基金管理公司的阶段性发展战略和发展规划、确定总体投资方向；
4.负责制定和执行现有投资项目的投资策略和实施方案；
5.组织并主导对关联投资项目的产业、行业和项目的调研、项目风险预测预控工作；
6.进行投融资资源匹配及关联资源整合，主导商业谈判并提供促成交易形成的解决方案。
教育经历
2006/8— 2011/6 西南财经大学 投资学 本科
证书
2007/12 大学英语四级
此次中石化集团销售公司、工程公司、装备公司三块业务分别上市，采取不同的方案，总的思路是通过股改上市改善整体的资产负债结构，增加融资渠道，促进中国石化（600028.SH）整体的公司治理与体制机制的市场化改革，增强整体竞争优势。
近期推出的三个方案包括：（1）中石化销售公司股改引入境内外共计25家投资者，以现金1070.94亿元认购增资后销售公司29.99%的股权，未来将在香港上市。（2）*ST仪化（600871.SH）拟通过资产出售、定向回购股份、向中国石油化工集团公司发行股份购买其持有的工程技术服务有限公司股权的一系列交易，实现石油工程公司借壳上市。（3）江钻股份（000852.SZ）计划通过非公开发行的方式收购中石化石油工程机械有限公司100%股权，包括第三机械厂、第四机械厂、沙市钢管厂、四机赛瓦石油钻采设备有限公司65%股权，以及石油机械研究院和荆州市世纪派创石油机械检测有限公司100%股权。发行完成后，江钻股份的产品线将由单一的石油钻头钻具扩展成涵盖钻头钻具及井下工具、陆上钻采装备、固井压裂装备、海洋石油装备和油气储运设备等多个领域的产品组合，上市公司的定位将由专业化的钻头钻具生产商提升为石化集团石油装备机械制造平台。
从中石化混合所有制改革推出的三套方案比较来看，对二级市场最有吸引力的方案是集团把优质资产注入的公司，同时为了使得国有股比例下降，采取对二级市场定向增发收购资产。同时，从注入资产的账面价格、行业地位、竞争力、未来改善空间来看，评估价较低。*ST仪化注入工程服务资产的净资产账面价值为53.46亿元，资产基础法的评估值为64.9亿元，增值21%；江钻股份拟收购的资产账面价值为10.6亿元，评估后16亿元，作为混合所有制改革的第一例，中石化集团让利于二级市场，也为后面的国企改革做了示范。
2014年是重组并购年，机械行业多家龙头公司都公告了集团优质资产注入的方案，国企改革迈出了实质性的一大步。未来机械、军工行业还有很多核心资产有注入预期，尤其是几大军工集团，例如中船集团、中国重工船舶集团。广船国际（600685.SH）上半年已停牌，公告显示将注入集团华南地区军船资产，中国船舶（600150.SH）也同样存在预期，中国重工（601989.SH）还有科研院所资产尚未注入。另外，中石油的石油装备也存在预期，但是时机尚不成熟。
国企改革引入战略投资者整合行业，尤其是传统机械行业正处于转型期，有利于提高集中度，防止恶性竞争。
建立长效的激励机制也是国企改革的方向，在行业和公司业绩低谷做股权激励形成对管理层和骨干的激励。
本轮国企改革是历史上都没有的，对市场的影响可以和股改相提并论，对投资者也是历史性的机遇。这一方面显示出中央对国企改革的决心；另一方面也是给资本市场的红利，提振市场信心。
从机械行业基本面来看，短期固定资产投资及工业增加值等数据低于市场预期，但是仔细分析，机械行业并没有更坏，2014年行业增速放缓已是不争的事实，而铁路设备、船舶、航天军工等子行业有其增长的逻辑，并且在中报数据中已有明确的复苏信号。1-8月，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业固定资产投资增长16.1%，保持在2014年的高位，铁路运输业投资累计增长20.6%，呈现加快趋势。
从投资策略上看，国企改革和收购重组短期对业绩的增厚有限，但从体制上却是长期利好，投资者应该关注可能有优质资产注入或行业整合预期的上市公司。
关键词:风险投资；策略；规避方式
由于系统风险的不可测性和风险较难规避，对于广大风险投资者而言，其侧重点往往只是对于非系统风险的防范，因为非系统风险完全可以通过合理的投资组合和有效的制度规范而降低。这里探讨的是如何对风险投资中的非系统风险实施有效的控制，并且重点分析和探讨非系统风险中的技术风险，市场风险，公司治理风险，资金风险，人力资源风险这五种风险投资中经常遇到的，而且与要重点控制的要素。
总体来讲，风险投资中5大要素包括技术风险，市场风险，公司治理风险，资金风险，人力资源风险。为此，我就从以下几个方面来分析各风险的特征以及规避方式。
一. 技术风险
由于高新技术开发研究的复杂性和独特性，为此我们很难预测从该技术的初步研究到具体产品的工业化生产以及新产品转化过程中成功的概率，这是高科技投资中最大的风险来源。
技术风险的具体表现为：
（1）技术上成功的不确定性。新技术在诞生之初都是不完善的、粗糙的，能否在现有的技术知识条件下按预期的目标实现都是不能确定的。
（2）产品的生产和售后服务的不确定性。产品开发出来后，如果不能成功地生产出产品或进行批量生产，仍不能完成风险投资的全过程。
（3）技术寿命的不确定性。
二. 市场分析
如果风险企业生产的新产品或服务与市场不匹配，不能适应市场的需求就可能给风险企业带来巨大的风险，这种风险具体表现为：
（1）新产品的市场容量。
（2）市场的接受能力。
（3）新产品的市场接受的时间。
（4）新产品的竞争能力。
市场风险是导致新技术，新产品商业化失败的核心风险，打来那个实践证明，市场风险是导致新产品，新技术商业化产业化过程中断甚至失败的的核心风险之一。为此，为了降低或者避免投资风险，除了在投资项目的选择上要慎重外，还可以采取一些行之有效的投资策略来防范和规避市场风险，其中，主要控制策略有：
（1）组合投资策略：风险投资公司投资于多个企业，多个行业，多个发展阶段，不同的地域。这样不仅可以平衡风险，还可以使资金回收间隔交替，避免因资本市场不景气而无法锐资。
（2）联合投资策略： 多家风险投资公司同时投资于一个对资金需求巨大、风险较大的项目。这样不仅可以分散风险，而且可以共享信息，实现各公司在专业化分工基础上的合作，从而充分发挥不同公司的独特优势。
（3）匹配投资策略：指风险投资公司在对项目或企业进行风险投资时，要求风险投资公司和风险企业要投入相应的资金。这样可以使国家风险资金带动大量的民间风险资金的发展，从而对民间投资的发展起到一种示范和导向作用。
三.公司治理
管理风险是指风险企业在生产过程中因管理不善而导致投资失败所带来的风险，主要表现在：
（1）组织风险。
（2）生产风险。
（3）决策风险。
在公司发展的初期，由于公司规模较小，有几个初创人（其中大多为专业技术人员）应用简单的管理模式就足以管理整个公司，但随着公司规模的不断扩大，风险资本的不断进入，不难发现，当初简单的管理模式已不足以适应整个公司的进一步发展。此时，通常的做法，风险资本家与公司的创始人一道外聘专业管理人员对公司进行管理，对此，主要的控制策略有：
（1）职业经理人：聘请职业经理人管理整个公司的日常运营
（2）完善的公司治理：随着公司的不断壮大，必须建立完善的公司治理体系以达到职业经理人的日常工作为目的。
（3）加强管理层与基层的沟通： 加强公司管理层与基层员工的互相沟通，能够及时将基层员工的意见反馈给公司管理层，这样能及时将各种不安全因素消灭在萌芽之中，不断发现风险，防范风险，改进工作，以最低的成本达到改善的目的
四.资金风险
资金风险是指公司在进行风险投资过程中，资金的募集，使用以及回收环节中所出现的资金链断裂问题，资金风险的来源一般主要有：
（1）融资风险。
（2）信息不对称。
（3）资金的回收渠道。
资金风险贯穿于整个投资的流程中，对投资的成功与否具有极大的影响，其中，主要的控制策略有：
（1）降低投资门槛：如果能够相应降低风险投资项目的门槛，让更多的投资者可以参与高风险项目的投资，这样就可以募集到更多的投资资金以投资更多的项目
（2）谨慎的投资态度：尽管风险投资是基于积极的投资策略，但是严谨的投资态度以及加深对目标公司的研究力度更是必不可少的重要前提，只有对目标公司有了充分的了解后，才能确保投资的胜算
（3）加强目标公司管理：为了将目标公司打造成为优质企业并且成功包装上市，派遣专业人员加强对目标公司的管理（其中包括公司治理）势必不可少的环节
五.人力资源风险
随着公司不断拓展壮大，人才在企业中的作用变得越来越重要。与传统企业相比，风险投资对人才的素质有更高的要求，高素质的管理层通常是投资者评价风险投资实力的重要依据。但是，由于一些客观原因和人事制度的欠合理性，高管流失，技术骨干的外流，将会给公司带来巨大的损失，导致整个公司的技术受阻，造成连锁反应。认识风险的来源一般有：
（1）欠完善的薪金制度：由于薪金制度存在的不合理性，客观上导致管理层与中层和基层员工以及技术人员的收入反差过大，造成人员心态不平衡，使一大部分优秀人才身在曹营心在汉
（2）不合理的岗位设置：公司的有些岗位形同虚设，而这些岗位上的员工却拿着高薪，造成了苦乐不均，员工的价值无法得到成分的体现，从而员工的积极性无法充分发挥，这些都是需要公司高度重视的。
从以上分析可以看出，要想确保投资资本的效益，就必须尽可能合理选择风险管理技术和手段，制定好风险管理总体方案和行动措施，利用金融创新、制度创新及管理创新来有效地激励创业家和风险资本家，有效地减少巨大的信息不对称，并提供技术创新所必须的管理机制，尽可能减少、控制和消除存在于风险投资中的各种风险。
参考文献：
内容摘要:我国的券商集合理财产品刚刚起步,市场急剧扩容,多只集合理财计划集中成立。无论是从投资者选择产品、监管层完善监管体系还是证券公司的绩效考核的角度,集合理财产品都需要一个合理的业绩评价方案对其业绩进行评估。本文运用DEA方法,对券商集合理财计划业绩进行评价,并对其持续性进行研究。
关键词:券商集合理财 业绩评价 持续性 DEA方法
自2005年第一只券商集合理财产品“光大阳光集合资产管理计划”成立以来,集合理财产品如雨后春笋般蓬勃发展,仅2009年就新成立集合理财计划54只(见表1)。集合理财计划作为多元化投资品种的新亮点,为我国资本市场的发展带来新鲜与活力。
文献综述
对投资组合的业绩评估是投资分析中重要的课题。公正客观的业绩评估应当能够反映该组合作为投资工具的投资价值,也能够反映基金经理管理资产投资组合的程度水平。当前对于投资组合的业绩评估基本分为两类:一类是均值-方差模型、资本资产定价模型(CAPM)和因子模型(APT)的经过风险调整的业绩评估指标;另一类是基于数据包络分析(data development analysis,DEA)方法的新型绩效评价体系。
传统的基金业绩度量方案将收益率和风险结合考虑。当前常用的基于传统金融理论的评价方法有单因素评估模型和多因素评估模型两类。前者代表性的指标有Treynor指数(报酬-贝塔比率)、Sharpe指数(报酬-波动性比率)和Jensen指数(超额收益)。后者常用的指标有:Carhartt业绩指数PIC和DGTW体系。然而,这些指标在应用中其局限性日益凸显:模型假设是以市场有效性为前提;评价结果高度依赖基准的市场组合,基准组合的选择不同会得到不同的评价结果;现实市场中出现负收益和时间长度不一的情况也使评价的难度增加。于是学者们开始另辟蹊径。
数据包络分析(DEA)方法是由美国运筹学家Charnes,Cooper等于1978年在Farell测度基础上发展起来的一种评价决策单元(DMU)相对业绩的非参数方法。近年来,DEA方法被引入基金业绩评价中,该方法无需选取市场组合,就克服了因市场基准选择不同而带来的评估结果失真问题,得到了出乎意料的效果(Galagedera,Silvapulle,2002),进而发展出适用于基金业绩评价的不同类型的DEA模型。
Murthi,Choi和Desai(1997)首次提出了无需基准、考虑多种交易费用的基于DEA的组合绩效度量(以标准偏差和交易成本作为输入,组合额外收益为输出),并给出了DEA组合效率指数。Wilkens和Zhu(2001)用投入型BCC 模型评价包含一年中负的月收益率比例作为投入的金融及金属类的11 个基金在1999 年的业绩。Murthi等(1997)运用DEA方法建立了无需具体基准、考虑销售与赎回费用、管理咨询费用以及其它费用等多种交易费用的基金绩效评价指标,简称DPEI。McMullen和Strong(1998)基于DPEI指标采用过去1年、3年和5年中的有关数据,分析比较了135支美国股票基金的相对有效性。Morey和Morey(1999)也考虑了在不同时段水平上测量收益和风险时基金业绩的评估问题。
国内研究方面,韩泽县、刘斌(2003)建立基于DEA的业绩评价模型对22家封闭式基金2000年至2002年间的相对业绩进行比较分析,结果发现多数基金处于无效状态,基金业绩不存在明显的业绩持续性和规模效应,但投资风格与业绩之间具有一定的相关性。陈志平、林瑞跃(2005)综述了评估基金业绩的主要方法,特别是分类介绍了新近基于DEA模型所提出的几种基金绩效评价指标。赵秀娟、马超群(2008)将投资基金的风险、超额收益分别做进一步的归属分解之后作为输入输出指标代入DEA评价模型,并根据评价的结果对超额收益、系统风险等因素进行分析,充分挖掘了基金的管理信息,给出了未来投资的建议。支旭阳(2006)选取2002年成立的10家开放式投资基金对其投入、产出和经营业绩进行分析和比较,考察基金的经营效率差异及其原因,以挖掘提高基金管理业绩的潜力。
但目前国内对券商的集合资产计划基于DEA方法的研究还处于空白阶段,本文建立基于DEA模型的业绩评价模型将能为集合资产计划的经营效率考察和资产管理能力评价提供全新的视角。
模型说明
假设有n个决策单元j=1,…,n,t个产出,r=1,…,t,m个投入,i=1,…,m,其中决策单元j的第r个产出的值为yri,而其第i个投入的值为xij,xij和yri为已知数据。设ur为相应于产出r的权重,vi为相应于投入i的权重,则决策单元j的有效性定义为:
(1)
为得出决策单元j在n个决策单元中是不是“最优”的,就应尽可能地变化ur和vi,考察hj的最大值可达到多少。因此,为确定任一目标决策单元j0∈{1,2,…,n}的有效性,就需解以下称为CCR模型的分式线性规划问题:
sur≥ε,
svi≥ε,i=1,…m
其中:非阿基米德无穷小量ε是为防止权重取零值而引进的。该规划的最优值hj0为被评价单元j0的有效性度量,其值等于1意味着通过选择最优权重,该单元不会被其他单元所控制,称其为弱DEA有效(CCR)。
令,ωi=svi,μr=sur
则式(2)可转化为如下的线性规划问题:
,j=1,…n(3)
μr≥ε,r=1,…t
ωi≥ε,i=1,…m
上述模型确定了决策单元在给定投入水平上所能达到的最大产出。若考虑式(3)的对偶问题,并加入适当的规模收益约束,就得到如下的BCC模型:
(4)
si-≥0,i=1,…m
si+≥0,r=1,…t
其中,为规模收益约束。变量θ是为使每个投入达到有效的比例缩小因子,各个约束条件确保了决策单元的有效性度量值不超过1。设式(4)的最优解为λj*,θ*,si-*,sr+*,若θ*=1,则称决策单元j0为弱DEA有效(BCC),反之亦然;若θ*=1,且si-*=0,1≤i≤m,sr+*=0,1≤r≤t,则称决策单元j0为DEA有效(BCC)。
模型(4)通常称为投入型模型, 产生相同有效前沿面的产出型模型为:
(5)
si-≥0,i=1,…m
si+≥0,r=1,…t
与通常的参数方法相比,DEA有以下的显著优点:首先,DEA度量所刻画的最好业绩是实际可达到的,而参数方法估计的效率只是相对于平均业绩而言的;其次,DEA可以度量每只基金的有效性,而参数方法给出的是统计平均值;再次,DEA不仅能识别非有效基金,而且还能给出可使其达到有效的修正值。运用DEA方法评估基金业绩的更大优势在于它不需要任何理论模型作为度量基准,并可将交易费用、多种风险度量等因素加入指标分析。
数据选取与指标说明
(一)数据选取
相比西方发达市场的投资品种规模和发展存续时间,我国集合理财产品起步晚,数量少,为了考虑样本数量,同时兼顾样本期的长短,本文选取2007年1月1日前上市的13只集合理财计划。样本期为2007年至2010年,样本期包含了一个完整行情周期,同时也能较好反映中国股市和私募基金业真实现状和发展特点。所有数据来源于集合资产计划的年报和季报。删除不全的数据,共得到24个样本。
(二)指标选取
输入指标的选取:在考虑集合理财计划的投入时,首先,考虑运营费用,运营费用包括基金管理人报酬、基金托管费、卖出回购证券支出、利息支出、信息披露费、审计费、销售服务费和其他费用;其次,集合计划的风险是影响其收益的重要因素,基金较高的投资风险就应该获得较高的风险投资收益,否则,基金承担的风险将只是无益的投入,因而可以用评价期间内基金收益的标准差作为输入指标;最后,计划周转率是反映交易活动的指标,同时也是反映计划风格的指标,其严格的定义是指资产购进量与售出量的较小值与基金资产净值之比,周转率越高,则表明基金买卖越频繁,倾向于快进快出的短线操作风格;周转率越低,则表明基金奉行长期的买入持有投资策略。
基于以上的分析,本文得到以下三个指标:
I1=基金运营总费用/本期基金平均总份额。其中,基金管理人报酬、基金托管费、卖出回购证券支出、利息支出、信息披露费、审计费、销售服务费和其他费用;I2=评价期间内计划周收益的标准差;I3=min(本期基金资产购进量,本期基金资产售出量)/本期基金平均资产净值,为方便计算,采用近似计算方法:I3=0.5×(股票成交量+债券成交量)/(基金平均资产净值)。
输出指标的选取:期末集合资产计划的累积净值Y1,计划份额本期净收益Y2,都能够体现期末计划的产出水平。于是本文得到输出指标为:Y1=期末集合资产计划的累积净值;Y2=本期利润扣减本期公允价值变动损益后的净额÷集合计划份额
实证结果分析
本文建立三投入两产出的DEA模型从集合理财业绩效率、业绩持续性、风格对业绩效率的影响、规模效应来研究券商的集合理财计划在2007-2009年间的业绩表现(见表2)。
(一)业绩效率
从业绩效率来看,2007年除了黄山1号和紫金1号,其他计划都为有效;2008年,总体业绩较2007年有大幅下降,考虑2008年的腰斩行情,这样的结果是在意料之中,在2008年熊市行情中国都1号安心收益表现最好,紫金2号、金理财经典组合和黄山1号表现好于阳光1号、紫金1号、广发理财3号、中信理财2号和东方红2号;2009年股市在震荡中上行,招商现金牛货币表现最好,国都1号安心收益、阳光1号、紫金2号表现相对有效,紫金1号、东方红2号和黄山1号表现相对非有效。具体分析原因多为投入过多、运营费用较高及风险控制不力。
(二)业绩持续性
投资者和管理层除关心收益的大小,还关心这种投资表现是否会持续,即经理人的业绩是否具有持续性,用过去的收益能否对未来进行一定的预测。如果业绩表现可以持续,那么投资者可以通过考察计划的历史收益表现来选择计划。本文将计划当年的效率按大小排名计入好组和差组,通过比较不同年度之间组别变化分析业绩持续性。在2007至2008年度共有4只计划持续了业绩情况,在2008至2009年度共有4只计划维持了同一组别,隔年大约50%的比例实现了业绩持续,其中有2只计划三年间都维持了同一组别,考虑样本总大小,可以认为短期(2年)50%的计划的存在业绩持续性,长期(3年)仅有约20%的计划存在业绩持续性,而且笔者认为华泰紫金2号在包含完整的牛市及熊市的三年市场周期内维持了有效率的业绩评价(见表3)。
(三)风格对业绩效率的影响
投资风格是影响计划收益的重要因素,周转率越高,表明基金买卖越频繁,倾向于快进快出的短线操作风格;周转率越低,则表明基金奉行长期的买入持有投资策略。以该指标划分计划风格,取不同组的效率平均值。得到采取短线操作风格的效率均值为0.73,高于买入持有投资策略的效率均值0.57。表明注重长期的买入持有投资策略具有较好的长期投资效果。
(四)规模效应
将计划按年末资产净值(期末集合计划资产净值)的大小分组,分别求出大规模组和小规模组的平均效率,我们得到小规模组的平均效率为0.61,大规模组的平均效率为0.69,两者略有差别,但差别不大,笔者认为计划的业绩表现和规模之间并没有表现出明显的规模效应。
结论
本文通过基于数据包络分析(DEA)方法对我国券商的集合资产管理计划2007-2009年间的业绩表现做出评价。结果发现运营费用过高以及投资风险过大是造成其无效的主要原因;在业绩持续性方面,短期(2年)50%的计划存在业绩持续性,长期(3年)仅有约20%的计划存在业绩持续性;采取短线操作风格的效率均值为0.73,高于买入持有投资策略的效率均值0.57,表明注重长期的买入持有投资策略具有较好的长期投资效果;最后计划的业绩表现和规模之间并没有表现出明显的规模效应。
另外,我国集合资产管理计划的运作时间较短,目标投资者的培育和市场的拓展还需要时间的积累,因此,本文所得的结论还有待于更大的容量样本和样本区间的检验。
参考文献:
1.韩泽县,刘斌.基于数据包络分析(DEA)的封闭式基金相对业绩评价[J].管理评论,2003(12)
2.陈志平,林瑞跃.基于DEA模型的基金业绩评估的主要方法[J].系统工程学,2005(2)
3.赵秀娟,马超群.基于DEA评价模型挖掘证券投资基金管理信息[J].系统工程理论与实践,2008(8)
4.支旭阳.基于DEA模型的投资基金业绩分析[J].商业研究,2006(3)
5.Charnes A, Cooper W W, Rhodes E. Measuring the efficiency of decision making units[J]. European Journal of Operational Research, 1978, 2
6.Galagedera D U A, Silvapulle P. Australian mutual fund performance appraisal using data envelopment analysis[J]. Managerial Finance, 2002, 28 (9)
7.Murthi B P S, Choi Y K, Desai P. Efficiency of mutual funds and portfolio performance measurement : A non2parametric approach [J]. European Journal of Operational Research, 1997, 98
8.Wilkens Kathryn, Zhu Joe. Portfolio evaluation and benchmark selection : A mathematical programming approach[J]. The Journal of Alternative Investments, 2001, Summer
9.McMullen P R, Strong R A. Selection of mutual fund using data envelopment analysis[J]. Journal of Business and Economic Studies, 1998, 4
10.Morey M R, Morey R C. Mutual fund performance appraisals : A multi- horizon perspective with endogenous benchmarking[J].Omega, 1999, 27
作者简介:
关键词 无线网；网络规划；网格
中图分类号TP39 文献标识码A 文章编号 1674-6708（2014）122-0221-02
0 引言
传统无线网规划一般按照点、线、面三大类型场景进行现状分析及方案编制，综合各场景市场发展策略、网络覆盖状况、网络承载业务量等因素排出建设优先级。在精细化投资管理要求下传统分析方式的短板日益凸显：
1）城区分为密集城区、一般城区，划分区域过大，实际上城市内不同区域的用户密集程度、用户行为、网络覆盖情况、市场发展还是存在一定差异；
2）所有行政村简单归为一类，实际上部分区域发达行政村已赶超一般乡镇的规模；
3）道路贯穿的范围广，涉及区域类型较多。
基于网格进行无线网规划正是为了应对精细化投资管理的要求，按照一定规则将城区划分成若干个无缝的网络栅格（以下简称“网格”），以网格为单位进行网络、市场等分析从而实现精细化投资管理的目标。网格化对于网络规划具有重要意义：
1）通过地理化的合理聚类，对各网格的资源配置、业务发展等情况进行分析，了解资源配置与市场发展的匹配度，根据不同情况制定相应的发展策略，实现精细化管理。
2）网格化颗粒度介于“点、线、面”与站点之间，使判断投资方向的维度由二维变为三维，为决策者在考虑投资方向时提供立体、全面的参考。
3）网格化更有利于梳理现有网络资源，同时网格内相对适中的基站规模便于规划、建设、维护、市场营销人员熟悉现有的基站分布。
下文从网格划分、网格归类、网格覆盖策略三方面进行介绍，探讨基于网格进行无线网规划的思路。
1 网格化规划的整体思路
无线网网格化规划思路的三个主要步骤：
1）网格划分：地理化合理聚类。
2）网格归类：多维度分析网格的价值及网络成熟度后进行归类。
3）结合公司的整体发展策略，针对不同类型网格提出不同的覆盖及投资策略。
随后结合“点、线、面”、网格、站点三个维度对投资方向进行判断。
2 网格划分
为实现资源配置与市场发展的紧密结合，形成有效互动，建议与市场营销网格相结合。但通常市场营销网格管辖范围较广，且管辖范围内包含不同的无线场景，需要进一步细化分析。所以建议分两级进行网格划分，第一级与市场营销网格布局一致，第二级在市场营销网格内进一步细划单元网格。此处介绍一种基础的单元网格划分方法：
1）单元网格是闭环、连续的布局形式，应考虑地形地貌、行政区域和功能特征，将无线网络环境相似的区域划分为一个无线子网格。
2）参考行政区划分，如区县、乡镇的边界，单元网格的划分应便于人口和经济等基础信息数据的统计，便于进行网络覆盖、网络质量、业务量等方面的评估。
3）参考现有的室外物理站址分布。城区的单元网格划分一般以10～20站址左右为宜；郊区网格面积划分一般以15～35个不等。划分单元线子网格时，可以参考业务量或用户分布，一定程度避免人为因素造成的不准确。
4）单元网格应具有一定的完整性，最好以完整的一个（或相关的几个）住宅区、城中村、工业区等定义为一个微网格。校园、CBD等区域划分专题网格，不需要覆盖的区域划分为独立网格。
3 网格归类
网格归类指结合网格的价值等级及网络成熟度进行分析归类，是判断投资方向的重要参考依据。价值等级越高的网格其网络覆盖质量、用户感知要求也最高，相应的建设需求排序越靠前。下文以四个维度为例介绍网络归类办法。
3.1 网格价值
网格按其价值属性可以分为：核心价值网格、普通价值网格、低价值网格。核心价值网格为业务密集区域，普通价值网格业务密度次之，低价值网格吸收业务量最低；网络价值分析涉及指标：业务密度、单站投资回收期，其中业务密度为首要判别标准，单站投资回收期作为对网格价值进行修正的指标。三类网格归类计算方法如下：
1）核心价值网格：按照网格业务密度的大小进行排序，取top30%作为核心价值网格
2）普通价值网格：网格业务密度≥本地网平均业务密度
3）低价值网格：网格业务密度
4）单站投资回收期小于2年的网格网上升1档，已经是最高档的网格档位不变。
说明：（1）业务密度=网格内或本地网所有基站全天综合业务量/网格内或本地网覆盖面积；（2）网格单站回收期=网格内平均单站投资/（平均单站年收入*EBITDA率）。
3.2 网络成熟度
网络成熟度分为三类：成熟型、成长型、起步型。成熟型代表网络覆盖、质量已较完善，成长型是指网络覆盖、质量通过较少投资建设后即可完善，起步型的网络覆盖及质量还有待提高；网络成熟度的相关指标：MR数据（Ec/Io及RSCP）、用户投诉信息，MR从网络层面对网络成熟度进行评判，是主要判别标准，用户投诉信息反映用户对网络情况的感知，用来对网络成熟度进行修正。具体归类方法如下：
1）成熟型：网格平均每小区Ec/Io≥本地网均值，同时网格平均每小区RSCP≥本地网均值
2）成长型：其他情况
3）起步型：网格平均每小区Ec/Io
网格内去重用户投诉次数大于10次或者5次以上VIP客户投诉，则网格成熟度下降一档，已经是最低档的网格档位不变。
说明：本地网RSCP（或Ec/Io）均值=本地网所有小区一周RSCP（或Ec/Io）/本地网小区数
结合网格的价值及成熟度对网格进行归类，一共分为九类：
1）核心价值网格
成熟型：优质网格，网络有效支撑市场发展、保障用户感知
成长型：优质网格，待进一步完善网络覆盖
起步型：优质网格，网络覆盖及质量提升需加强
2）普通价值网格
成熟型：网络覆盖及质量较好，市场发展需加强
成长型：网络质量及市场价值均处于中流水平，市场、网络联动需加强
起步型：网络可能制约市场发展，需加强市场、网络的
联动
3）低价值网格
成熟型：低价值，网络覆盖及质量较好，市场发展需加强
成长型：低价值，网络覆盖及质量一般
起步型：低价值，网络覆盖及质量较差
4网格覆盖及投资策略
为确定投资方向提供参考，需要针对不同类型网格制定不同的网络覆盖及投资策略，建议如下：
1）核心价值网格
成熟型：在保证覆盖及质量的同时，重点保障用户感知
成长型及起步型：优先投资提升网络覆盖及质量，逐步实现全覆盖
2）普通价值网格
成熟型：优化为主，按需投资
成长型及起步型：按需投资，结合实际情况具体分析
3）低价值网格
成熟型：暂缓投资
成长型及起步型：暂缓投资，结合实际情况具体分析
家庭投资与理财是一个帮助其实现资产合理配置和增值保值的过程，既要满足家庭中短期发展目标的需要，又要实现江某夫妇终身的财务自由，根据江某提供的资料(现有资产:一座小二楼，价值9.2万元，一辆手推车和机动三轮运输车，价值3.8万元，其它固定资产价值4万元，银行定期存款5万元，手持现金2万元)，提出下列建议。
一在废品回收的基础上，生产再生颗粒塑料，拓展经营范围
江某每年可回收废旧塑料约巧吨为均可制成再生塑料颗粒和木塑复合材料的原料。在废品回收的基础上，拓展经营业务、进行再生资源的深加工，是江某从废品回收专业户迈上民营小企业创业的阶段。近年来，国家关于民营经济的发展政策很宽松，特别是江某生产再生颗粒塑料属于循环经济系统的再循环，对废弃物循环利用以回收资源并减轻环境压力。这种专业化废弃物收集、分类、加工处理、再利用是循环经济社会的劳动密集型产业。2(X抖年中央经济工作会议明确地确立了“循环经济”的地位，为大力发展循环经济带来了好机遇。循环经济的核心是再生资源的回收利用，因此，江某的实业投资符合国家的产业政策，在当前和今后均有生存和发展空间。
二根据宏观经济走势.积极审慎增加金融资产份额并及时变换金融资产品种
家庭资本的投向基本上是储蓄、投资和消费。国民经济的发展具有周期性变化的特征，[l]处于不同的宏观经济环境(表征经济增长速度的CDP增长率、物价水平、就业水平、利率变化等)应采取不同的投资策略。[l一，家庭理财也要关注宏观经济的发展趋势(特别是存贷款利率的变化)，要根据宏观经济周期性变化及时调整。当前市场利率处于上升通道中。预计我国经济从2(X巧年起将进人新一轮较快增长期并将持续10年左右。在这种环境下，家庭投资与理财应密切关注宏观经济的变化，采取审慎而积极的投资策略。
自2(X)1年下半年以来，中国股市的大调整冲击了传统的投资理念，原来的投资策略、选股思路、操作技巧许多已失效。由于股权分置，上市公司总股本刀3左右的国有股、法人股不流通，导致同股异价异权的现象是中国证券市场存在的最根本的结构性问题和运作中最根本的制度性缺陷。此外，上市公司、证券服务中介机构、证券分析师的诚信缺失以及股市运作中的监管不力等，导致中国股市持续好些年的大熊市。[’]近年来，股市投资者的结构发生了很大变化。实力雄厚的机构投资者(如投资基金、合格境外机构投资者、社保基金)成为股市的主力军，他们在信息获取、资金实力、投资分析手段等方面比散户等中小投资者有优势。ts1基于上述情况，江某不宜直接进人股市投资。虽然企业债券也是金融市场的重要组成部分，但企业债券市场的发展要靠利率来推动。至今，我国企业债券市场的价格基本上是按1卯3年(企业债券管理条例》规定“企业债券的利率不得高于银行相同期限居民定期存款利率的百分之四十”确定利率的。从2叨3年起，我国银行贷款利率市场化有较大进展，允许商业银行实行差别利率，即在中国人民银行公布的基准贷款利率的基础上，允许上下浮动10%，根据我国金融市场利率市场化的基本趋势，企业债券利率会有较大提高，可能会允许按银行贷款的最高利率发行企业债券。[0J但宏观经济处于利率上升通道，因此，暂不宜投资于固定利率的企业债券。
开放式基金的基础市场主要有股票市场、债券市场和货币市场，其中股票市场是基金最主要的基础市场。虽然股票型基金的收益率大于8%，但由于当前困扰证券市场的最大的问题—股权分置这个历史遗留难题尚未得到妥善解决，因此，应暂时将盈余资金主要投放在货币市场基金。当其他基础市场有较好的投资机会时，再到其他市场上去进行投资。通过对货币市场基金的投资，保持自己资金的流动性并控制整体金融投资风险。因为货币市场基金是按法律规定投资于低风险证券的一种开放型基金。中国货币市场基金有较稳定的盈利空间:货币市场基金能够带来市场准入控制所产生的收益，并享有规模经济、专业理财产生的效益;货币市场基金筹集的资金在法律上不作为存款对待，享受税收的优惠政策;持货币市场基金凭证，既具有类似活期储蓄的方便性(T+2)，又享有高于一年定期存款的利率，预计我国宏观经济环境下的货币市场基金的收益率在较长时期内能维持2一3%。因此，当前江某在金融投资上应保持高度谨慎的态度，主要投资一些短期的、兑现性高的品种，减少定期存款，暂不投资于股票市场和企业债券，并抓住货币市场基金这一重点投资品种，优先考虑资金的流动性、安全性，灵活运用投资策略，待基金的三个基础市场正常运行时，才进行力争资产总收益率为6%左右的组合式投资。
三投资商业保险，提离保障程度，确保家庭生活有稳定的经济来源
投资理财要以人为本，因为人是财富的创造者。人的一生会遇到一些无法预料的事，在投资理财时希望承担较小的风险。人的一生最大的风险是人身风险，万一因意外事故造成家庭收人中断，便无财可理。因此，投资理财时先要控制好这个最大的风险。“风险”是指人们在从事某种活动或决策的过程中，预期未来结果的随机不确定性，某种行为具有不确定性时，该行为就体现了风险的特征。江某既要参与运输作业，又要进行机械粉碎作业，存在着引起或促成风险事故发生、损失增大或扩大的原因和条件。人的风险因素包括年龄、性别、职业、性格、工作条件、健康状况等。商业保险是集合同类风险聚资建立基金，对特定风险的后果提供经济保障的一种财务转移机制。建议江某购买意外伤害保险和江某夫妇二人购买保障型的终身重大疾病保险(夫妇二人各20万元)，采用20年缴纳保费的方式。由于江某的两个子女n年后将陆续上大学，教育投资也要考虑。学历一般是受教育程度的证明。按么刃3年教育费用水平计算，有孩子上学的家庭，按各学期的费用计算，将一个城市孩子培养到本科毕业，约共需18万元(不包括孩子在家的一切生活费用)。因此，江某可为其子女投保教育年金，主要用于子女11年后上大学的费用支出，教育年金既能起到理财作用，又可很好地避税。目前，保险市场上的年金保险有中国人寿的国寿英才少儿保险、中国平安人寿的育英年金保险、泰康的世纪之星少儿分红保险等。
四面向未来企业发展，做好纳税筹划
纳税筹划是指在国家税收法规、政策许可的范围内，通过对经营、投资、理财活动进行的前期筹划，尽可能地减轻税收负担，获取“节税”收益。好的纳税筹划是实现理想经营、投资、理财决策的前提。税收是政府调节经济产业和生产经营者、消费者行为的一种有效的经济杠杆，国家的税收政策在不同产业、不同地区存在差异。国家从长远、从全局考虑，为了促进经济社会的和谐发展，在不同时期对不同地区、不同产业领域，制定不同的税收倾斜政策，这为纳税人节税提供了余地。纳税筹划可纳人企业财务管理工作中，必须遵循成本效益原则，使纳税筹划方案的所得大于支出。一项成功的纳税筹划是多种纳税方案的优化选择。应聘请一位有经验的税务师进行筹划。
