时间：2023-05-30 09:25:15
第二条本办法所称私募投资基金（以下简称私募基金），是指在中华人民共和国境内，以非公开方式向投资者募集资金设立的投资基金。
私募基金财产的投资包括买卖股票、股权、债券、期货、期权、基金份额及投资合同约定的其他投资标的。
非公开募集资金，以进行投资活动为目的设立的公司或者合伙企业，资产由基金管理人或者普通合伙人管理的，其登记备案、资金募集和投资运作适用本办法。
证券公司、基金管理公司、期货公司及其子公司从事私募基金业务适用本办法，其他法律法规和中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）有关规定对上述机构从事私募基金业务另有规定的，适用其规定。
第三条从事私募基金业务，应当遵循自愿、公平、诚实信用原则，维护投资者合法权益，不得损害国家利益和社会公共利益。
第四条私募基金管理人和从事私募基金托管业务的机构（以下简称私募基金托管人）管理、运用私募基金财产，从事私募基金销售业务的机构（以下简称私募基金销售机构）及其他私募服务机构从事私募基金服务活动，应当恪尽职守，履行诚实信用、谨慎勤勉的义务。
私募基金从业人员应当遵守法律、行政法规，恪守职业道德和行为规范。
第五条中国证监会及其派出机构依照《证券投资基金法》、本办法和中国证监会的其他有关规定，对私募基金业务活动实施监督管理。
设立私募基金管理机构和发行私募基金不设行政审批，允许各类发行主体在依法合规的基础上，向累计不超过法律规定数量的投资者发行私募基金。建立健全私募基金发行监管制度，切实强化事中事后监管，依法严厉打击以私募基金为名的各类非法集资活动。
建立促进经营机构规范开展私募基金业务的风险控制和自律管理制度，以及各类私募基金的统一监测系统。
第六条中国证券投资基金业协会（以下简称基金业协会）依照《证券投资基金法》、本办法、中国证监会其他有关规定和基金业协会自律规则，对私募基金业开展行业自律，协调行业关系，提供行业服务，促进行业发展。
第二章登记备案
第七条各类私募基金管理人应当根据基金业协会的规定，向基金业协会申请登记，报送以下基本信息：
（一）工商登记和营业执照正副本复印件;
（二）公司章程或者合伙协议；
（三）主要股东或者合伙人名单；
（四）高级管理人员的基本信息；
（五）基金业协会规定的其他信息。
基金业协会应当在私募基金管理人登记材料齐备后的20个工作日内，通过网站公告私募基金管理人名单及其基本情况的方式，为私募基金管理人办结登记手续。
第八条各类私募基金募集完毕，私募基金管理人应当根据基金业协会的规定，办理基金备案手续，报送以下基本信息：
（一）主要投资方向及根据主要投资方向注明的基金类别；
（二）基金合同、公司章程或者合伙协议。资金募集过程中向投资者提供基金招募说明书的，应当报送基金招募说明书。以公司、合伙等企业形式设立的私募基金，还应当报送工商登记和营业执照正副本复印件；
（三）采取委托管理方式的，应当报送委托管理协议。委托托管机构托管基金财产的，还应当报送托管协议；
（四）基金业协会规定的其他信息。
基金业协会应当在私募基金备案材料齐备后的20个工作日内，通过网站公告私募基金名单及其基本情况的方式，为私募基金办结备案手续。
第九条基金业协会为私募基金管理人和私募基金办理登记备案不构成对私募基金管理人投资能力、持续合规情况的认可；不作为对基金财产安全的保证。
第十条私募基金管理人依法解散、被依法撤销、或者被依法宣告破产的，其法定代表人或者普通合伙人应当在20个工作日内向基金业协会报告，基金业协会应当及时注销基金管理人登记并通过网站公告。
第三章合格投资者
第十一条私募基金应当向合格投资者募集，单只私募基金的投资者人数累计不得超过《证券投资基金法》、《公司法》、《合伙企业法》等法律规定的特定数量。
投资者转让基金份额的，受让人应当为合格投资者且基金份额受让后投资者人数应当符合前款规定。
第十二条私募基金的合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力，投资于单只私募基金的金额不低于100万元且符合下列相关标准的单位和个人：
（一）净资产不低于1000万元的单位；
（二）金融资产不低于300万元或者最近三年个人年均收入不低于50万元的个人。
前款所称金融资产包括银行存款、股票、债券、基金份额、资产管理计划、银行理财产品、信托计划、保险产品、期货权益等。
第十三条下列投资者视为合格投资者：
（一）社会保障基金、企业年金等养老基金，慈善基金等社会公益基金；
（二）依法设立并在基金业协会备案的投资计划；
（三）投资于所管理私募基金的私募基金管理人及其从业人员；
（四）中国证监会规定的其他投资者。
以合伙企业、契约等非法人形式，通过汇集多数投资者的资金直接或者间接投资于私募基金的，私募基金管理人或者私募基金销售机构应当穿透核查最终投资者是否为合格投资者，并合并计算投资者人数。但是，符合本条第（一）、（二）、（四）项规定的投资者投资私募基金的，不再穿透核查最终投资者是否为合格投资者和合并计算投资者人数。
第四章资金募集
第十四条私募基金管理人、私募基金销售机构不得向合格投资者之外的单位和个人募集资金，不得通过报刊、电台、电视、互联网等公众传播媒体或者讲座、报告会、分析会和布告、传单、手机短信、微信、博客和电子邮件等方式，向不特定对象宣传推介。
第十五条私募基金管理人、私募基金销售机构不得向投资者承诺投资本金不受损失或者承诺最低收益。
第十六条私募基金管理人自行销售私募基金的，应当采取问卷调查等方式，对投资者的风险识别能力和风险承担能力进行评估，由投资者书面承诺符合合格投资者条件；应当制作风险揭示书，由投资者签字确认。
私募基金管理人委托销售机构销售私募基金的，私募基金销售机构应当采取前款规定的评估、确认等措施。
投资者风险识别能力和承担能力问卷及风险揭示书的内容与格式指引，由基金业协会按照不同类别私募基金的特点制定。
第十七条私募基金管理人自行销售或者委托销售机构销售私募基金，应当自行或者委托第三方机构对私募基金进行风险评级，向风险识别能力和风险承担能力相匹配的投资者推介私募基金。
第十八条投资者应当如实填写风险识别能力和承担能力问卷，如实承诺资产或者收入情况，并对其真实性、准确性和完整性负责。填写虚假信息或者提供虚假承诺文件的，应当承担相应责任。
第十九条投资者应当确保投资资金来源合法，不得非法汇集他人资金投资私募基金。
第五章投资运作
第二十条募集私募证券基金，应当制定并签订基金合同、公司章程或者合伙协议（以下统称基金合同）。基金合同应当符合《证券投资基金法》第九十三条、第九十四条规定。
募集其他种类私募基金，基金合同应当参照《证券投资基金法》第九十三条、第九十四条规定，明确约定各方当事人的权利、义务和相关事宜。
第二十一条除基金合同另有约定外，私募基金应当由基金托管人托管。
基金合同约定私募基金不进行托管的，应当在基金合同中明确保障私募基金财产安全的制度措施和纠纷解决机制。
第二十二条同一私募基金管理人管理不同类别私募基金的，应当坚持专业化管理原则；管理可能导致利益输送或者利益冲突的不同私募基金的，应当建立防范利益输送和利益冲突的机制。
第二十三条私募基金管理人、私募基金托管人、私募基金销售机构及其他私募服务机构及其从业人员从事私募基金业务，不得有以下行为：
（一）将其固有财产或者他人财产混同于基金财产从事投资活动；
（二）不公平地对待其管理的不同基金财产；
（三）利用基金财产或者职务之便，为本人或者投资者以外的人牟取利益，进行利益输送；
（四）侵占、挪用基金财产；
（五）泄露因职务便利获取的未公开信息，利用该信息从事或者明示、暗示他人从事相关的交易活动；
（六）从事损害基金财产和投资者利益的投资活动；
（七），不按照规定履行职责；
（八）从事内幕交易、操纵交易价格及其他不正当交易活动；
（九）法律、行政法规和中国证监会规定禁止的其他行为。
第二十四条私募基金管理人、私募基金托管人应当按照合同约定，如实向投资者披露基金投资、资产负债、投资收益分配、基金承担的费用和业绩报酬、可能存在的利益冲突情况以及可能影响投资者合法权益的其他重大信息，不得隐瞒或者提供虚假信息。信息披露规则由基金业协会另行制定。
第二十五条私募基金管理人应当根据基金业协会的规定，及时填报并定期更新管理人及其从业人员的有关信息、所管理私募基金的投资运作情况和杠杆运用情况，保证所填报内容真实、准确、完整。发生重大事项的，应当在10个工作日内向基金业协会报告。
私募基金管理人应当于每个会计年度结束后的4个月内，向基金业协会报送经会计师事务所审计的年度财务报告和所管理私募基金年度投资运作基本情况。
第二十六条私募基金管理人、私募基金托管人及私募基金销售机构应当妥善保存私募基金投资决策、交易和投资者适当性管理等方面的记录及其他相关资料，保存期限自基金清算终止之日起不得少于10年。
第六章行业自律
第二十七条基金业协会应当建立私募基金管理人登记、私募基金备案管理信息系统。
基金业协会应当对私募基金管理人和私募基金信息严格保密。除法律法规另有规定外，不得对外披露。
第二十八条基金业协会应当建立与中国证监会及其派出机构和其他相关机构的信息共享机制，定期汇总分析私募基金情况，及时提供私募基金相关信息。
第二十九条基金业协会应当制定和实施私募基金行业自律规则，监督、检查会员及其从业人员的执业行为。
会员及其从业人员违反法律、行政法规、本办法规定和基金业协会自律规则的，基金业协会可以视情节轻重，采取自律管理措施，并通过网站公开相关违法违规信息。会员及其从业人员涉嫌违法违规的，基金业协会应当及时报告中国证监会。
第三十条基金业协会应当建立投诉处理机制，受理投资者投诉，进行纠纷调解。
第七章监督管理
第三十一条中国证监会及其派出机构依法对私募基金管理人、私募基金托管人、私募基金销售机构及其他私募服务机构开展私募基金业务情况进行统计监测和检查，依照《证券投资基金法》第一百一十四条规定采取有关措施。
第三十二条中国证监会将私募基金管理人、私募基金托管人、私募基金销售机构及其他私募服务机构及其从业人员诚信信息记入证券期货市场诚信档案数据库；根据私募基金管理人的信用状况，实施差异化监管。
第三十三条私募基金管理人、私募基金托管人、私募基金销售机构及其他私募服务机构及其从业人员违反法律、行政法规及本办法规定，中国证监会及其派出机构可以对其采取责令改正、监管谈话、出具警示函、公开谴责等行政监管措施。
第八章关于创业投资基金的特别规定
第三十四条本办法所称创业投资基金，是指主要投资于未上市创业企业普通股或者依法可转换为普通股的优先股、可转换债券等权益的股权投资基金。
第三十五条鼓励和引导创业投资基金投资创业早期的小微企业。
享受国家财政税收扶持政策的创业投资基金，其投资范围应当符合国家相关规定。
第三十六条基金业协会在基金管理人登记、基金备案、投资情况报告要求和会员管理等环节，对创业投资基金采取区别于其他私募基金的差异化行业自律，并提供差异化会员服务。
第三十七条中国证监会及其派出机构对创业投资基金在投资方向检查等环节，采取区别于其他私募基金的差异化监督管理；在账户开立、发行交易和投资退出等方面，为创业投资基金提供便利服务。
第九章法律责任
第三十八条私募基金管理人、私募基金托管人、私募基金销售机构及其他私募服务机构及其从业人员违反本办法第七条、第八条、第十一条、第十四条至第十七条、第二十四条至第二十六条规定的，以及有本办法第二十三条第一项至第七项和第九项所列行为之一的，责令改正，给予警告并处三万元以下罚款；对直接负责的主管人员和其他直接责任人员，给予警告并处三万元以下罚款；有本办法第二十三条第八项行为的，按照《证券法》和《期货交易管理条例》的有关规定处罚；构成犯罪的，依法移交司法机关追究刑事责任。
第三十九条私募基金管理人、私募基金托管人、私募基金销售机构及其他私募服务机构及其从业人员违反法律法规和本办法规定，情节严重的，中国证监会可以依法对有关责任人员采取市场禁入措施。
第四十条私募证券基金管理人及其从业人员违反《证券投资基金法》有关规定的，按照《证券投资基金法》有关规定处罚。
阳光下的私募基金――“准公募基金”
其实我们可以将张太太认购的这种私募基金简单理解为“准公募基金”。像是巴菲特的伯克希尔公司、索罗斯的量子基金都是私募性质的，但又是全世界闻名的。在海外绝大部分的富人都是认购私募基金的，而不是公募基金。而在中国，私募曾经带着“庄家”的恶名而被股民们唾弃。但是现在随着许多明星公募基金经理的“跳槽”、“出山”，加上非常过硬的营销手段，越来越多的投资人开始接受私募的概念。
私募的概念其实很广阔，从投资方向上大体上可以分为股权投资和证券投资，前者直接买卖公司的股份实现资本运作，同时根据公司的不同发展阶段又会有不同的私募股权投资基金介入。比如最近已经在美国上市的黑石基金公司就属于此类。
而我们经常挂在嘴边的“私募基金”其实是专指证券投资基金，买卖的是上市公司在二级市场的股票。早在2003年经济学家夏斌就推测中国当时的私募规模“达7000到8000亿元，接近于沪深两市市场流通市值的一半。”其后这一数量再度攀升，即便保守估计，中国私募基金的规模也已接近万亿，而照此趋势来推测2007年的状况，则私募基金规模可能早已攀升到了数万亿的高度!
除了规模不断扩大，“阳光化”和投资方向多样化也必定是未来私募基金的发展方向。2007年3月首届中国私募基金高峰会在深圳召开，这感觉就像是江湖传说中人物在华山论剑一样，深居简出的私募基金聚集一堂，为的就是促进私募基金业的规范发展，私募的阳光化也进入了基金业的发展日程。另外，富人为规避证券市场的波动，不会只局限投资在股市里，这样为满足更多的富人，私募基金也必定会向对冲基金，股权投资基金等发展，比如中信信托的“锦绣一号”就是上市前公司股权投资基金；比如投资分众传媒的红杉资本就是属于风险投资基金。
私募基金也是基金
那到底私募基金和公募基金有什么区别?为什么海外的富人都不约而同地选择了私募呢?在此我为您慢慢揭开私募基金的神秘面纱。
目前私募基金的主要操作形式有三种：第一种是专户管理，即操盘人直接在客户的证券账户里操作(只掌握客户的交易密码)，达到约定收益之后分层，形式上有点类似过去券商的委托理财，现在很是流行；第二种是直接将资金打入个人或公司的账户进行集中操作，甚至几个相熟的朋友就可以搞个私募了；最后就是张太太认购的那种，通过信托公司发行的“信托私募基金”，这种形式是目前为止唯一一种合法合规有监管的私募基金。
“私募”肯定是针对“公募”而言的，我们可以简单用能不能在公开媒体上做广告来区分是“私”是“公”。私募基金不能在公开媒体上做广告，只面向特定的投资者发行，通常每个认购私募基金的投资人都是与基金经理有过较深入的交流之后才决定投资的。所以我们不能把私募片面理解成“地下的交易”。
在基金规模上两者也有明显的区别，私募基金通常盘子较小，一般在3000万至1亿之间，2、3亿的规模就相当于航空母舰了，但是在公募眼里就是小巫见大巫了。规模的不同首先造成了两者赢利方式不同，公募基金是靠提取管理费赢利的，通常是基金净资产的1.5％，只要基金规模足够大就能生存，所以经常看到开放式基金高调拆分或者大比例分红，就是处于营销的角度，从而扩大基金的规模。但是私募基金完全是靠业绩表现来提成的，如果做亏了基金同样赚不到钱，所谓“追求绝对回报”就是这么来的。说到这里就不得不提一下对基金经理的激励机制问题，现在越来越多的基金经理“下海”了，自己搞起了私募，或是靠自己在公募基金里累积的名气，或是投靠比较正规的信托公司。我们算一下：一个5000万规模的私募，如果1年做到50％的收益率，投资团队就可以分到500万的业绩报酬，这个比起在公募拿固定工资，还要操作百亿的资金要舒服得多。所以这种激励制度也促使私募基金经理拼尽全力将业绩做好，而公募基金也借鉴了这种做法，开始用奖励基金份额的方式来激励基金经理。
基金规模的大小同时影响到两者选股策略的不同。公募基金动则100亿，为了符合“双十协定”，公募不得不去集中持有大盘蓝筹股，而对小盘股不闻不问。“双十”规定一个基金不能持有超过这个股票的10％的流通市值，所以该基金最多只能用2000万去买这个股票，仅占基金净值的0.5％，所以就算这个股票涨停对该基金的净值表现也只有微小的贡献。而私募正好相反，俗话说：船小好调头，他们可以集中持有一些题材股或者潜力股，但是也可能因为这个原因而产生比较大的波动。
第三点就是起板金额，开放式基金只要1000元就可以认购，但是私募基金可以说是个性化的管理，特别是信托形式的私募基金，受到自然人委托人不超过50人的限制，私募基金的起板金额至少是100万，甚至一些有名的私募基金，比如深国投・天马已经将起板金额提升到了500万，也让很多投资人望而却步。
在赎回时，公私募也有其不同特点。通常私募基金在一年内是不能赎回的，一年之后也要在每个月特定的时间赎回。而开放式基金在新发行时只有最多3个月的封闭期，老基金更是几乎随时能赎回。流动性不足可以说是私募基金的劣势，不过从另外一面来考虑，私募基金没有短期赎回的压力，可以放手选择一些潜力较大的股票，低成本长期持有，而公募基金会倾向选择短期能有突出表现的股票，还必须考虑赎回情况留下现金部分。不过流动性这也是把双刃剑，不能随时用脚投票的投资人只能相信他们会操作好，至少做好一年的准备。
那客户怎么知道自己买的基金是不是表现好呢?公募基金每天都有净值公布，每季度都有投资报告，公布重仓股情况等等。但是私募的净值和报告都是合同约定的，有的是一周公布净值，有的是一个月，而重仓股的情况也可以根据约定披露，只有业内人士会比较清楚其中的情况，也因为这一点给私募披上了神秘的面纱。
最后说说投资人非常关心的费用问题，公、私募都有的费用有：认购费(开放式基金的认、申购费在1％～2.5％；私募一般为
1％)，管理费(开放式基金为1.5％；私募是1％～2％)、赎回费(开放式基金一年内赎回费率0.5％，以后依次递减，同样适用私募基金)。而私募比较特别的地方就是以业绩回报分成的做法，比例和计算方法按合同约定而定，目前比较流行的是按基金正收益部分二八分成，年度计提一次。
走出投资私募基金的误区
采访的时候，张太太问我：“为什么最近私募走的没有公募好呢?”我们经常陷入这样的误区：私募必定走的比公募好――大家觉得私募的风险高，当然收益也必定是高的。但谁能保证同样是股票投资的张三一定比李四好，但私募的制度本身客观上刺激了基金经理会做得更好。而在风险层面，笔者反而觉得私募基金的风险在某个方面要低于公募基金。
公募基金受到基金契约的限制，必须持仓达到一定的比例，比如股票型基金就必须股票仓位在75％以上，而配置型的基金的仓位不能超过75％，这就意味着，即使某基金认定下个月股市会有深度回调，也没有办法大规模抛股票，而必须持有规定比例以上的股票，跌也只能祈祷自己的这个跌得不要太厉害了。同理，配置型基金即使打包票马上会有一波很强劲的上升行情，也只能将资产的25％放在债券和现金里望洋兴叹。但是私募不一样，股票仓位可以在0～100％灵活配置，行情好时可以乘胜追击，行情不好时可以抽身而出。听上去非常好，但这样导致私募基金经理的判断就变得至关重要了，私募是靠口碑相传的，任何判断都关系到之后人们是否还相信他，所以当一些私募基金经理变成明星经理之后，反倒是趋向于保守，心理上不能承担亏损，投资人的期盼变成了“生命不可承受之信任”。7月份，沪深300指数涨幅为18.5％，但是著名的私募基金“赤字之心”的平均涨幅仅1％。所以我觉得亏损的风险小了，反而变成了“踏空”的风险。
所以不要坚定地认为私募必定是比公募表现出色，我们选择私募基金是因为相信他们的投资理念，也相信他们会更对我们的资金负责。
理性选择私募基金
到底自己是该买公募呢，还是私募呢?问自己几个简单的问题就可以基本判定了。
除了下图中的几个问题，我们还应该根据自己的风险承受能力和其他资产的配置现状来判定是不是客观上适合投资私募基金。只有100万的人和有1000万的人相比，前者肯定不那么适合私募基金，但如果后者另外900万都在股市里的话，笔者同样不建议再增加证券投资部分。
私募基金大盘点
市面上形形的私募基金很多，如何选到优秀的私募基金呢?读者可以从这些方面出发。
首先看基金经理。刚才也提到，私募基金的特点就是比公募更依赖基金经理的能力，他的从业经验、过往业绩、投资风格，职业道德水平是考量的方面。
然后是发行机构以及他们的投研能力，管理规模、公司历史、风控措施、管理层等等。中国信托形式的私募基金有3家在业内是佼佼者，分别是深圳国际信托投资有限公司、云南国际信托有限公司和平安信托投资有限责任公司。
从2004年6月，美国新桥资本收购深圳发展银行控股权开始，外资私募股权基金横扫中国股权投资市场：凯雷收购徐工，高盛收购双汇，华平控股哈药，红杉带领如家登陆纳斯达克……外资私募股权基金不断上演令人瞠目的资本神话。
在中国经济持续强劲增长、A股市场焕发活力、新合伙企业法出台的背景下，赚钱效应让外资私募股权基金大举进军中国，而且这种趋势在长期内将不会改变。
目前中国本土私募股权基金少之又少，而且资金规模难与外资私募股权基金相抗衡，后者依然会在中国股权并购市场独占鳌头，在带动中国优秀企业快速成长的同时，加剧中国股权投资市场的竞争。在艰难的生存环境下，中国本土私募股权基金需要加速发展、整合。
本土私募尴尬前行
现在中国一大批民营企业在完成资本的原始积累后，都希望把资金转移到投资领域。但不得不承认，与美国等发达国家相比，本土私募股权基金在内地的运作环境并不乐观。比如，美国私募股权基金的投资者可直接参与投资数百家小企业投资公司，或从信托银行处购买这些小投资公司的有价证券或债券，但中国并没有这样的平台、银行机构和投资方式。本土私募股权基金的发展面临种种尴尬。
目前，我国私募股权基金的设立和发展在政策、法律方面尚无据可依，已有的私募股权基金零散、弱小，整体环境凌乱，真正有能力开展对中小企业股权投资的私募股权基金很少。更多的是活跃在证券二级市场上代客理财的民间小私募基金。从严格意义上讲，这些基金，并不能算做私募股权基金，更谈不上有能力参与并购企业。
嘉富诚国际资本有限公司董事长郑锦桥指出，真正意义上的私募股权基金是指，定向募集、投资于未公开上市公司股权的投资基金。目前活跃在内地资本市场的私募股权基金大部分在境外设立，只有小部分是国内的，而且以国资居多。这充分表明，我国私募股权投资基金的发展尚处于萌芽状态。
郑锦桥同时指出，由于资金实力不够，基金管理人投资经验欠缺，内地资本市场缺乏退出渠道，与外资相比，中国本土私募股权基金的活跃程度要差得多。而且，外资私募股权基金在公司治理结构、管理经验、品牌知名度等方面占有绝对优势，本土私募股权基金无法与之抗衡。
采访中，一位私募股权基金经理感叹：“如果项目够好，多大的规模我们都想投。但问题是，我们的资金太少了，不到3000万美元，只是外资一个中型项目的资金规模。全投进去？谁敢？所以只能分散投，小打小闹。在我们投资的四个项目中，最少的一个只投了20万元，好的项目大家都想投，所以，能分到的份额自然就少，项目公司股权被切割得相当分散。”
种种限制严重制约了本土民营私募股权基金的诞生和成长。
联手突围避免恶性竞争
“虽然就资历、经验而言，本土私募股权基金还有一定差距，但与外资私募股权基金合作，不妨是一种可以尝试的模式。利用本土私募股权基金的网络、渠道和政府资源，加上国际私募股权基金的行业经验和技巧，配合起来效果可能更好。”
鼎晖创投高级合伙人王功权讲述了他的体会。鼎晖创投是中国内地第一家以有限合伙制运营的私募股权基金。2005年以前，由于内地资本市场不够完善等诸多原因，鼎晖创投只能走“傍大款”的发展路线：凭借本土管理团队的人脉资源和专业能力寻找、发现目标企业，然后联合摩根士丹利、高盛等国际投行共同投资，借助这些大投行广泛的国际资源和丰富的操作经验，共同打造一条“海外IPO生产线”。此举在一定程度上保证了所投项目在海外上市的成功率。
合作有什么样好处？王功权的答案是：第一可以发挥大家不同的优势，将更多的优质资源组合在一起，推动项目成功运转。第二，可以避免同业间的恶性竞争。比如，大家都看好一个行业，于是分别投资不同的公司，这将不可避免地导致彼此间激烈竞争，最终造成两败俱伤。反过来，如果大家对一个行业、企业有共同的认知，倘若联手来做，确实能避免同行之间的价格拼杀。
王功权开玩笑地说，“如果大家有共同的目标，跟布什也能合作，跟拉登也能合作。”“既然大家有共同的目标，比如在境内、境外上市，那么，就应该坐在一个板凳上，心往一处想，劲儿往一处使，通过整合壮大实力，共同把握市场机遇，对抗市场风险，以求在与庞大的外资私募股权基金竞争中获得成功。
跨越障碍才能走向成功
“实际上，很多经理人并非不知道联合投资的效果。但不容乐观的是，操作起来往往没那么容易，常常会碰到无法攻克的各种壁垒。”
清科集团董事总经理康中迈直言，对于本土私募股权基金的整合，目前除了中央政府有能力做以外，一般的投资公司根本做不成。最主要的困难是，大量的民间私募股权基金姓“私”，没有国资的背景，它们进行跨地区整合时，会遭遇“有形之手”――地方政府保护主义的强硬抵抗。比如，天津与河北的私募股权基金想开展合作，这笔资金是投向天津还是投向河北？在利益面前，往往谁也不会谦让，而且会争得很激烈，最终结果是分道扬镳，合作成为一场空。
此外，合作也有一定的标准，这把“潜在的尺子”决定了私募股权基金并非整合在一起就能顺利合作。比如，大家在行业竞争中的品牌、规模、业绩和风格等均有不同，这些都会成为合作伙伴相互考量的重要因素。一般来讲，在同一个量级的私募股权基金，合作可能性较大。因为基础相差不多，大家对被项目公司以及行业的认知会比较接近，强强联合，效果才会更好。
业内专家指出，私募股权投资虽然以追求资本利得为目标，却在化解银行风险、优化公司治理结构等方面有着独特优势。目前中央政府提倡大力发展私募股权基金，更要注重为本土私募股权基金破解难题，创造条件，让本土私募股权基金在良好的市场环境中快速发展壮大，形成与国际私募股权基金相抗衡的实力。
专家们还认为，政府如果能够通过法律途径，尽快破除有碍民间私募股权基金发展的壁垒，那么，五年以后，中国很有可能出现几家全国性、有影响力、独立运作的本土私募股权基金。而这些基金的规模，也很可能超过公募基金，并拥有公开的发行渠道。届时，随着中国私募股权基金发展成熟，整个行业将打破外资主导的市场格局，本土私募股权基金将成为中国并购市场的新生力量。
关键词: 私募证券投资基金 合法化 法律监管 内容提要: 我国私募证券投资基金至今缺失合法地位，游离法律监管之外。面对私募证券投资基金旺盛的市场需求以及不规范的市场运作，对其加以法律监管更具现实性和紧迫性。应建立完善的登记备案制度，规定基金管理者和投资者的资格和人数限制，建立完善的风险控制制度，以加强对私募投资证券基金的监管。 在国外，法律对私募基金投资者的资格有严格规定，所以私募基金被称为“富人的游戏”。反之，在中国，私募基金游离于法律规范之外，几乎所有的机构和自然人都可以成为私募基金的投资者，所以国内业内人士称其为“大众化的赌博”。只此一点，足见我国私募基金市场的混乱及法律监管的缺失。 私募证券投资基金概念 一般认为，私募基金根据投资对象的不同，主要分为两大类：一是私募产业投资基金，二是私募证券投资基金。创投基金及私募股权(private equities)基金是私募产业投资基金的主流，对冲基金则是私募证券投资基金主流。在我国，由于产业投资基金主要是政府主持和管理运作，所以私募基金主要就指私募证券投资基金。结合私募基金的特点和证券投资的特点，我国学者一般认为：私募证券投资基金，是指通过非公开方式募集，募集资金主要投资于可流通的上市公司股权及其衍生品或其他有价证券，投资者收益共享、风险共担的集合资金管理方式。 我国私募证券投资基金存在的问题 合法性模糊。在2000年年底起草的《中华人民共和国投资基金法（草案第七稿）》中，有关私募基金的条款被视为其有望在中国获得合法地位的标志。同时，相关部门积极出台了《信托公司集合资金信托计划管理办法》、《证券公司客户资产管理业务试行办法》和《基金管理公司特定客户资产管理业务试点办法》等部门规章，使私募基金以及私募证券投资基金有望逐渐走向合法。但是2003年10月正式出台的《证券投资基金法》并没有明确规定私募基金，只在第一百零一条规定了向特定对象募集资金或者接受特定对象财产委托从事证券投资活动。然而具体管理办法，却由国务院根据上法的原则另行规定，私募证券投资基金依然没有获得法律上的“合法化”。 法律政出多门以致监管混乱。正是由于私募证券投资基金没有合法化，导致了政出多门、监管混乱的现象。首先，不同形式的私募证券投资基金分属不同部门监管，可能出现同一种私募证券投资基金在不同部门监管中出现监管不一致。例如，同为集合资金信托业务《信托公司集合资金信托计划管理办法》和《证券公司客户资产管理业务试行办法》对投资者人数限制和运营管理要求各不相同，且分属中国银监会和证监会监管。其次，在私募证券投资基金监管制度的构建过程中，一定会出现政府登记审批部门，监督管理部门等部门利益的博弈，相关部门都想通过规章的制定和监管的执行来获得实际的行政职权，进而获得登记审批利益和监管利益，规章和法规规章难免成为部门利益法制化的借口。最后，监管不力容易增强私募证券投资基金犯罪化发展趋势。 运作不规范。一、投资者和基金管理人的资格无限制。在我国，只要具有一定的经济实力和基金投资信息，就可以直接或者通过基金中介机构成为私募证券投资基金的投资者，也因此被有关人士称为大众化的赌博。此外，我国私募证券投资基金的管理人多为证券投资业内人士，其可以不受任何限制的投身到私募证券投资基金领域，法律规范差异对私募证券投资基金管理人有不同的资格或能力要求，投资者和管理者无资格限制地进入必将增加私募证券投资基金运作中违法风险。二、最低收益的运作方式不合法。基金管理人为了吸引客户，大多对客户许下最低收益率、最低收益额等私下承诺。在我国，无论是《民法通则》、《证券法》还是《信托法》的现行有关条款规定，从来都是否定保底条款的。所以，即使基金管理人和投资者有书面合同，也很难得到法律的保障。三、运作资金来源不规范。现实中，投资私募证券基金的资金除来自于个人或公司的合法的自有资金外，还有上市公司募集资金，甚至是违规的银行贷款所挪用的公款和非法集资款等等。很多私募证券投资基金在发起炒作时，就是与证券公司联手，以先期委托资金和股票做抵押，两倍或三倍于委托资 金的方式从银行套取贷款炒股票或在一级市场申购新股，银行的信贷资金难以阻挡地流入了股市。同时存在国有企业的资金、上市公司增发募集的资金也在保底收益承诺的诱惑下，铤而走险投身于证券市场。一旦股市下跌，银行和上市公司的业绩和信誉都将产生不可低估的损失。四、运营投资风险巨大。首先，高财务杠杆增大投资风险。在高额利润的驱动下，资金管理人的自有资金与借贷资金的比例往往非常高，用少量的资金就可以进行巨额交易，这种操作加大了市场风险。其次，存在“黑箱操作”风险。私募证券投资基金很少受金融当局的监管，操作缺乏透明度。基金的风险与基金经理的经营风格和风险偏好密切相关。外界的监管政府和投资者很难得到基金投资方向、投资规模以及基金运行情况等方面的准确信息。第三，系统性风险。系统性风险，是期权、期货等金融衍生工具能够部分化解但不可全部避免的，加之市场的不确定性、不可预测的市场关联性以及投机者间的激烈竞争引起市场整体的需求变动，可能造成理论上可避免的系统风险将难以避免或分担。第四，基金经理的道德风险。基金经理除了获得固定的管理费用之外，还可按业绩提成，就可能为追求更多的个人利益而滥用职权，使投资者的资产冒更大的风险。 私募证券投资基金监管法律体系的构建 私募证券投资基金合法化。私募证券投资基金的合法化是我国资本市场发展的大势所趋：首先，合法化私募证券投资基金将会直接冲击公募基金的垄断地位，给开放式的公募基金带来更多的压力和竞争以及监督，增强金融市场竞争的充分性。其次，合法化私募证券投资基金将会扩展投资者的投资方式，增加市场的投资渠道，拓展基金管理公司的业务范围。同时，基金产品种类增加，基金投资者可以因不同类型、不同偏好而选择不同的基金，成为活化证券市场的一个契机。最后，私募证券投资基金可以尽可能地利用民间资本，为民间投资者提供合法的投资渠道，同时为我国产业政策的实现聚集资金。 完善登记备案制度。美国由于是金融业的成熟市场，其私募基金实行的是“豁免注册登记”制度。我国“私募证券投资基金”处于成长阶段，投资者和基金管理者都还不够成熟，且基金各主体在信息量、财务能力等方面强弱差异较大，所以美国的“豁免注册登记”制度不适用我国。我国现有情况可以豁免注册核准，但是必须到证监会备案登记，明确私募证券投资基金的备案登记制，提高基金公信力。 规定基金管理者和投资者的资格和人数限制。在我国，私募基金的特定投资者，是指合格的个人（包括家庭投资者）和机构投资者。借鉴美国相关法律的规定，结合我国实际情况，《证券基金投资法》起草小组的专家认为：个人资金的下限是20万元、机构资金的下限是100万元，投资者人数2人以上、200人以下，这只是对数量上一个粗浅的限制。参照我国《证券法》第十条第二款规定，“向特定对象发行证券累计超过二百人的”为公开发行，相对应地，我国私募证券投资基金发行对象的人数则应该小于等于二百人，这一规定是比较合适的。 私募证券投资基金的运作。一、明确规定组织形式。私募证券投资基金在法律意义上的组织形态至关重要，立法可以明确规定私募证券投资基金的组织形式为有限责任合伙的基金形式，但是限制无限责任的投资方向。这样就避免高运行成本以及双重纳税，同时投资者可以根据《合伙企业法》的退出机制在投资者之间退出，转让权利，这可以保障基金的稳定运行。二、禁止最低收益率的承诺。保底收益是在保证客户本金安全和最低收益的前提下，对超过其收益率部分，根据具体情况再分配的一种收益分配。这种为了争取客户而违反了《民法》、《合同法》相关规定的违法承诺，已经有了非法集资的性质。因此，应取消信托契约中关于最低（或固定）回报率的约定，建立委托人自行享受收益和承担风险的信托制度；同时，取消受托人参加信托财产运作收益分配的约定，实行受托人按照信托契约规定获得管理费的制度，严厉杜绝私募证券投资基金成为非法集资的工具。三、明确利益分配原则。私募证券投资基金收益分配的模式，可以分为管理人领取固定管理费用模式、收益分成模式和固定管理费用加收益分成模式等。私募证券投资基金可以根据其组织形式的不同而选择其中的一个收益分配模式，立法不宜做出强制性规定。 完善的风险控制制度 。一、建立完善的信息披露制度。基金投资活动是代投资者进行的，基金有义务定期或不定期向投资者通报基金的有关重大情况。首先，监管部门应该要求私募基金的管理人和发起人必须有向特定私募基金投资者披露基金投资方向、运行现状的义务，及时准确的公开其资本总额、资产负债规模和资产组合并向监管部门备案，增加私募证券投资基金的运营透明度。其次，法律应该明确规定基金管理章程或者基金管理信托合同中必须包含基金信息通报的周期、时间以及通报方式。详细的信息披露问题可以参照《证券投资基金管理暂行办法》实施准则第五号文件中对公募基金的规定。披露对象上，基金只需向特定投资者披露相关的或是重大的信息，而非在很大的范围内进行详细的披露。二、公开广告的限制。我国《证券投资基金法》的起草小组共识中指出：“私募基金募集资金时不能做广告，但允许在公司门口做招牌，在公司自己的网站上作介绍。”所以在我国立法中明确限制私募证券投资基金的公开发行方式具有可行性和现实性。
【关键词】 私募基金; 政策建议; 监管体系; 法律框架
作为一种新型融资方式,私募基金不仅能为企业提供资金支持,解决企业资本不足的问题,而且更具有专家理财优势,能为中小企业引进现代公司治理机制从而提高企业管理水平,创新中小企业组织结构、财务管理等提供智力支持,为以后顺利进入证券市场融资打下坚实的基础。
一、私募基金理论基础
私募基金,是指通过非公开方式,面向少数投资者募集资金而设立的基金。由于私募基金的销售和赎回都是通过基金管理人与投资者私下协商来进行的,因此它又被称为向特定对象募集的基金。
(一)私募基金的分类
1.根据运作方式分类。在我国法律许可的范围内,私募基金已经可以采取多样化的组织形式,例如可以采取信托制、契约制和公司制(合伙制)等形式。2.按资本来源。在中国经济区域内活动的各种私募基金基本可以分为四类,即外资背景型、政府主导型、券商背景型和民营型。3.按规模。按规模可分为大型(资金5亿元以上,注重价值挖掘和行业认可)、中型(资金2-5亿元,持有独立研究的股票)、小型(资金2亿元以下,投机性较强)。
(二)私募基金的特点
1.针对性。由于私募基金是向少数特定对象募集的,因此其投资目标更具针对性,更有可能为客户度身定做投资服务产品,组合的风险收益特性能满足客户特殊的投资要求。2.风格化。由于私募基金的进入门槛较高,主要面对的投资者更有理性,双方的关系类似于合伙关系,使得基金管理层较少受到开放式基金的随时赎回困扰。3.高收益率。这是私募基金的生命力所在,也是超越共同基金之处。正因为有上述特点,私募基金在国际金融市场上占据了重要位置,同时也培育出了像索罗斯、巴菲特这样的投资大师。
(三)私募基金的经济效应
私募基金在经济发展别是后金融危机时代具有积极作用。我国现在比较急需发展的现代服务业、高新技术产业、各类消费品制造业和消费服务业大都以中小企业和民营企业为主。后危机时代国家的大规模基建,一定带动金融体系为他们提供相应的融资渠道。这就是私募基金大有作为的领域。私募基金的发展有助于促进国家大产业结构的调整,其真正的优势在于它是真正市场化的。基金管理者完全以企业成长潜力和效率作为投资选择原则,只要产品有市场、发展有潜力,不管这个企业是小企业还是民营企业,整个社会的后危机时代稀缺生产资源的配置效率就可以大幅度提高。
二、中国私募基金业绩
(一)2008年我国私募证券基金发展的新现象
和公募基金相比,私募基金长期以来一直保持着相当的规模,虽然大量的民间协议型的私募基金无法统计,但通过对信托型私募基金的统计分析可以发现,在金融危机当中相当一部分私募基金已经显现其独有的优势,以净值增长率来衡量,27只私募证券投资基金2008年全年跌幅小于30%,其中多只基金取得了正收益,银河证券基金研究中心的公募证券投资基金业绩报告显示,2008年度股票型基金平均业绩为-50.63%,指数型基金平均业绩为-62.60%,偏股型基金的平均业绩为-49.75%。与此相对应,存续期超过一年的全部79只私募基金产品的平均业绩为-35.8%,远高于公募证券投资基金的平均业绩。随着人们生活水平的迅速提高,国内已经形成了一个相当规模的富裕阶层,这一阶层具有雄厚的资金实力和较强的风险承受能力,在投资理财方面,他们更偏向于方式灵活、预期回报高的私募基金,这一市场所具有的潜力是相当大的,一些国外的私募基金也试图通过各种方式绕开监管渗透进来。由此看来,在金融危机中,私募基金在中国的存在有着坚实的市场基础以及相关法律法规的要求。
(二)2009年我国私募基金业绩表现
2009年是历来私募规模扩张速度最快的一年,不仅大大高于2007和2008年,甚至高于2004年到2006年这三年的总和。而这一扩张速度还是在“被压抑”的情况下实现的,如果仔细探究统计数据,2009年上半年的私募阳光产品成立数量就已经超过了以往的任何一个年份(见图1)。
由图1可见,中国私募基金行业的发展无疑在2009年出现了“井喷”的行情,从发展的角度来看,私募基金行业在2003到2006年只能说是处于“萌芽”阶段,它缺乏市场规模,也缺乏话语权。在2007年罕见的牛市来临之机,它开始成长,但应该说还不是规模扩张的高潮。阳光私募的大面积扩张事实上是在2009年。值得注意的是,截止到2009年末,发行信托产品的阳光私募规模在400亿元左右,但据私募排排网的测算,国内私募基金管理的资产规模在2009年末接近1.1万亿元,这一数字是得到业内多方认可的。这意味着真正进入到阳光化运作的私募基金资产规模还是少数,阳光化运作的只是“冰山的一角”,中国私募基金行业2009年的发展趋势,正是处于“冰山慢慢浮出水面”的过程。从2009年私募信托产品发行的节奏来看,也明显地体现出“上半年”和“下半年”两个不同时间区段的反差特征(见图2):在7月份以前,私募信托产品的发行量和成立量都在逐步上升,而下半年则发行量和成立量骤减,而且成立量明显高于发行量。这一特征恰是因为在上半年行情的配合下,私募信托产品的发行和成立量都顺势扩张,而下半年则基本由于暂停开信托证券账户后,发行量迅速萎缩,成立量没有立即下降的原因,部分是因为这些下半年成立的产品多是在上半年就开始发行的。
三、在后金融危机时代中国私募基金发展存在的问题
私募基金由于受政府监管相对较宽松,操作缺乏透明度,有可能出现内幕交易、操纵市场等违规行为,这都不利于基金持有人利益的保护,在可能取得较高收益的同时,蕴藏着较大的投资风险,如基金管理者的道德风险、风险等。
(一)法律障碍
私募基金所面临的根本性问题是其合法性。迄今为止,我国在立法上对私募基金尚是空白,信托法、投资基金法迟迟未能出台,其它相关法律法规对私募基金都是在禁止之列,如公司法、证券投资基金法、证券法等。从法律角度而言,国内所有私募基金的业务都是违法,至少是违规的,这也是私募基金所面临的最大障碍。
(二)无序竞争造成市场混乱,监管不力
由于实际意义上的私募基金表现形式多种多样,证券监管机构无法对其进行有效的监管,私募基金市场成为证券市场上的监管盲区,这也导致了该市场实际上处于无序竞争状态,主要表现在:没有准入门槛,虽然有相关法规对证券投资咨询资格进行了界定,但实际上有资格和没资格的咨询机构、工作室、投资公司、资产管理公司等都在从事着私募基金的业务,事实上私募基金市场的进入主体失控,谁都可以进入这一行业;没有行业规则,各种代客理财合约五花八门,其中很多都极不规范,而且也违反合同法的基本原则,如最为常见的保底、保息合约等,而一些资质较差的机构进行虚假承诺,进行超出保证能力的高风险投资,故意夸大收益率,结果导致保底、保本名不符实。
(三)投资环境较差
国外有些成功经验表明,政府支持私募基金的政策才是投资环境良好发展的基础。国内目前对于发展私募基金的鼓励性政策不够,障碍性政策较多,还没有专门针对股权基金投资核准和管理的法律法规。多元有效的退出渠道是发展的必要前提。私募基金是对专业化要求相当高的行业,要求投资人具有丰富的投资经验,对各行业的深刻理解以及与企业家、投资银行、咨询公司的良好关系。尤其后危机时代我国私募基金的迅猛发展,我国发展私募股权投资面临的最大困难就是人才缺乏。一些中外合作基金或公司,最初是以吸引人才和资金、学习管理经验为目的,但结果只是吸引来了资金,而吸引的人才并不多,学习的管理经验更少。就国内情况而言,由于实业投资机构有限,而金融机构缺乏实业投资经验,加上现行人才体制和户籍制度的限制,技术人才的流动受限,导致私募股权投资受到一定的限制。中国的私募股权投资基金还处在起步阶段,在提高管理运营水平和管理团队素质方面还有很长的路要走。我国诚信体系不健全主要体现为道德风险问题,国内很多被投资企业在“圈”到钱之后,从未打算把钱还给投资者;有的企业即使盈利,也吝于分红,而基金一般是小股东,亦无力保障分红权益,所以在我国经济复苏的大背景下,保障私募基金的权益也同样是当务之急。
四、规范化发展我国私募基金的政策建议
(一)完善对我国私募基金的立法
我国现行法律一直没有对私募基金作出任何直接的规定,许多相关法律对私募基金的问题也总是避而不答。虽然法律的制定总是有滞后性,但随着私募基金在我国经济企稳向好的大环境下,私募整体在不断发展壮大,对其进行立法已显得必要而紧迫。笔者建议可采取国外私募基金的主流形式有限合伙型,由于它较好地解决了基金委托人与人之间的利益冲突,较好地克服了基金管理人的道德风险,因此应鼓励并引导我国后危机时代私募基金采用这种组织形式。
(二)规范私募基金的信息披露制度和风险揭示以控制其风险
我国私募基金的信息披露方式可以采用国际已经普遍承认的披露方式和原则,即既要明确规定私募基金管理人的信息披露义务,又要在信息披露频率上给予相对宽松的政策。这样后危机时代私募的监管得到了很好的控制。
(三)改善我国私募基金投资环境
后危机时代要促进我国私募基金的良性发展,除了应在其相关立法上予以规范外,还应该从改善我国私募基金的外部投资环境入手。由于我国金融市场不完善、投资渠道狭窄等诸多问题,使得私募基金没有良好的生存土壤。完善我国金融市场,从而改善私募基金的生存环境,应借鉴美国纳斯达克市场的成功经验,考虑在主板市场的部分板块和推出的创业板试行引进私募市场交易制度,与现有的竞价交易制度相结合,特别是最近天津在滨海新区要建成全国私募投资基金中心,推动滨海新区金融体制改革,不仅要在发行、交易、信息、人才引进和培训上进行创新,而且要在加强管理、建立规范发展私募股权投资基金法律制度上先行先试。
【参考文献】
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〔摘要〕资本市场既有智慧告诉我们，任何一项商事组织或融资工具的创新与成长，均植根于本土法律环境，有着独特的演进路径，依赖于配套制度的动态修正，难以孤立地论其优劣。作为推动资本市场融资与企业创新的私募股权投资基金，是否存在一种最优商事组织形态的追问，必须理性地回归到商事组织形态的基本原理，客观地审视我国既有商事组织立法体系配套机制的中国元素，观察历经市场验证的域外私募股权投资基金组织载体的变迁轨迹，而非简单化地给出一个终局不变的答案，或许是走出中国特色私募股权投资基金商事组织立法体系的现实路径。
〔关键词〕商事组织形态；私募股权投资基金；公司；有限合伙；信托
〔中图分类号〕df438〔文献标识码〕a〔文章编号〕1000-4769（2012）06-0078-06
引言
若从2006年我国第一部私募股权投资基金立法《创业投资企业管理暂行办法》以及同时期修订的《公司法》与《合伙企业法》起算，短短六年期间，我国已经建立私募股权投资基金商事组织形态法律体系的基本框架，初步勾勒出公司型、有限合伙型和信托（契约）型三大组织形态，力图以“后发优势”完成域外近百年的私募股权投资基金商事组织形态生长过程。在立法体系长足发展，各类型组织形态私募股权投资基金繁荣成长的表象之下，衍生出私募股权投资基金在实践操作中的法律困境与商事组织学理层面的分歧。“何种商事组织形态是私募股权投资基金的最优组织形态”成为实务界和学术界热议的话题。基于有限合伙在美国私募股权投资基金领域广泛应用，流行说法纷纷认为，有限合伙已经成为私募股权基金最优组织形态。①而基于本土信用体系薄弱，主管机构则持有不同观点，认为公司型是私募股权投资基金的最优组织形态。②
私募股权投资基金作为一种组织化的投资机构，基金组织形态的选择对于参与群体任何一方均意义深远，而学理研究的目标并非简单化地给出终局不变的单一答案。本文试图回归到商事组织形态的基本原理，客观地审视我国既有商事组织立法体系的中国元素，分析私募股权投资基金运行中各利益主体的诉求，借鉴历经市场验证的域外私募股权投资基金组织立法体系变迁的背景与过程，以私募股权投资基金的发展为中心，观察我国三种商事组织形态的生长。立足于保有各商事组织形态利益安排的差异性，消解公司、有限合伙、信托因既有法律制度缺陷而造成的失衡，为商事主体提供可供选择的组织形态清单，这一清单类似于法律公共产品，不仅有选择空间，且成本适度从而富有竞争力。而采取何种商事组织形态，则由商事主体根据自身利益博弈结果自愿选择，以此满足私募股权投资基金本身的内在需求。
一、我国私募股权投资基金三种组织形态困境观察
纵向浏览我国私募股权投资基金商业组织形态的比重与走向，发现在2007年《合伙企业法》修订案实施后，虽然有限合伙型私募股权投资基金有了较大幅度增长，但是总量所占数量比例较少，公司型私募股权投资基金处于绝对主导地位，而除2006年经国务院特批成立的渤海产业投资基金外，信托（契约）型私募股权投资基金鲜有出现。根据国家发改委备案私募股权投资基金数据统计：公司型创业投资企业大约占据总数量95%左右的比重；有限合伙型创业投资企业占比为3.8%。参见国家发展和改革委员会财政金融司、中国投资协会创业投资专业委员会 《中国创业投资行业发展报告2011》，中国计划出版社，2011年，9页。三种商事组织形态不均衡的发展，恰恰是对本土私募股权投资基金生长法律环境的映射，沉淀三种组织形态私募股权投资基金在现实运行中面临的困境，助力于明确立法修订及完善工作的靶向。
（一）公司型私募股权投资基金的税收困境
公司型私募股权投资基金是我国最早出现并相对成熟的组织形态，尤其是在私募股权投资基金的发展初期，对于增强出资人信心，培育私募股权投资基金产业的成熟和发展，起到非常重要的作用。公司型私募股权投资基金是指以公司作为私募股权投资基金的组织形态，而基金本身取得独立法人资格。实际上公司型私募股权投资基金即是多个投资者采用集合投资的方式共同投资所成立的具有独立法人资格的商事组织。在公司型基金中，投资者以出资额为限对基金承担有限责任，而基金则以全部资产为限对自身债务承担无限责任。公司组织因其对出资人的保护、完善的治理结构、成熟的救济措施等方面都有明显的优势。而对于私募股权基金出资人与管理人在“控制权-受益权”、“投资效益-报酬激励”的特别诉求，可以通过“意思自治”约定而成的《公司章程》以及《委托管理协议》中实现。
然而，公司型组织形态被人诟病最多的是其“双重征税”制度，与有限合伙型私募股权投资基金相比，二者的差别在于对私募股权投资基金的税收差异。有限合伙企业实施“穿透税率”，也就是说，在有限合伙型私募股权投资基金的层面不发生企业所得税。而公司型私募股权投资基金需要按照25%的税率缴纳企业所得税，向出资人分配利润时如果出资人为公司，则需要再次缴纳25%的企业所得税，如果出资人为个人时需要缴纳5%—35%的个人所得税，由此，一次投资行为产生了两次征税的事实。
对此财政部和国家税务总局于2007年2月15日联合发布了《关于促进创业投资企业发展有关税收政策的通知》第1条规定，创业投资企业可按其对中小高新技术企业投资额的70%抵扣应纳税所得额。该税收优惠政策出台目的在于消除公司型私募股权投资基金存在的“双重征税”问题，但是在实际应用中收效微弱。由于私募股权投资基金特别是创业投资基金主要针对初创期的高新技术企业进行股权投资，属于高风险、高回报的投资行为，在实务操作中，成功投资案例回报率常常是初始投资总额的十几倍甚至几十倍。所以仅按照投资额的70%抵扣应纳税所得额，对于成功的公司型私募股权投资基金而言无异于杯水车薪，仍然摆脱不了“双重征税”的困境。
（二）信托型（契约型）私募股权投资基金的移植困境
信托型私募股权投资基金引进我国后，由于我国法律制度环境和信用机制，导致信托型基金异化为“契约型”基金。而唯一采取契约型组织形态的渤海产业投资基金在实务操作过程中出现了一些问题，很大程度上阻碍了私募股权投资基金的正常运行，在此之后，几乎没有私募股权投资基金采取契约型组织形态。
症结在于：第一，契约型组织形态产生的较大的代理成本导致出资人知情权受限，基金出资人为降低道德风险过度干涉管理人的自主管理权，导致私募股权投资基金丧失制度价值。渤海产业投资基金的出资人与基金管理人之间无法建立高度信义关系，基金出资人几乎全部进入基金管理公司，成为基金管理公司股东，参与私募股权投资基金日常投资决策，私募基金管理人名存实亡。第二，由于信托型（契约型）私募股权投资基金没有法律主体资格，导致其对外进行股权投资，只能以基金管理公司名义进行，由此形成了“隐名出资”的问题。渤海产业投资基金已经完成的对外投资中，其中一项是对成都商业银行的股权投资，而根据我国现行法律
规定，银行的股东必须连续盈利3年，显然渤海产业投资基金不符合法律规定，最后经银监会特批后，方完成成都商业银行股权投资。
由于上述原因，在实践操作中，私募股权投资基金的出资人和管理人通过订立信托契约发起设立基金，基金管理人作为显名基金资产所有人，负责基金的管理操作，获得收益后出资人根据信托契约取得投资收益。对于私募股权投资基金出资人而言，一旦选择契约型私募股权投资基金，从法律物权归属上就意味全部资金已经归基金管理人所有。基金管理人如果因为自身事务出现债务困境，私募股权投资基金的资产必然遭受损害。同时，由于我国目前司法中商事审判原则并未确立，所以即便出资人及时采取诉讼救济手段，也仅能适用民事赔偿原则得到微弱的补偿，无法对私募股权投资基金资产以及其收益获得有效、全面的司法保护。1契约型私募股权投资基金给出资人带来的巨大风险以及出资人为应对该风险而对基金管理人投资决策权利的侵占，导致了继渤海产业投资基金之后，在私募股权投资基金领域，鲜有人问津信托（契约）型商事组织形态。
（三）有限合伙型私募股权投资基金的信义困境
有限合伙型私募股权投资基金（以下简称有限合伙型基金），即由投资者与基金管理人签订有限合伙协议而共同设立，投资者作为有限合伙人（limited partner），不参与基金的管理运作，以其出资额为限对基金承担有限责任；基金管理人作为普通合伙人（general partner），直接管理基金的投资运作，并对基金债务承担无限连带责任的一种私募股权投资基金类型。由于该组织形态将有限合伙人（出资人）排除在投资决策机制之外以及“穿透税制”的特性，使其从产生之日起便与风险投资行为伴生，时至今日成为现代私募股权投资基金的重要类型之一，特别是在股权投资产业最为发达的美国，有限合伙制已经成为主导的基金组织形态。
然而2007年至今，我国有限合伙型私募股权投资基金的实践运行效果与立法预期出现了差距。如有限合伙人（出资人）和普通合伙人（管理人）信息严重不对称、普通合伙人资质难以确认、无限责任实现路径不清晰等等。由于对普通合伙人（管理人）配套约束制度的缺失，导致“出资人”和“出智人”失去了平衡，扩大了代理成本，动摇了有限合伙制度中的出资人与管理人的信任基础，限制了有限合伙型私募股权投资基金的持续发展。
我国《合伙企业法》尚无普通合伙人信义义务的完整规范，无法对其行为进行必要的约束，进一步影响了有限合伙型基金的运作效益。在实务中常常看到由注册资本100万的基金管理公司担任无限合伙人，管理上亿资产的私募股权投资基金，以此规避有限合伙企业中普通合伙人（基金管理人）的无限连带责任，尤其是掌握实际决策权的高级管理人员个人无限连带责任的追诉，巨大的利益和薄弱的归责机制之间的失衡必然导致基金管理人的逆向选择频发。
二、回归商事组织形态法学原理分析与组织形态功能性比较观察
法学应回应现实生活中提出的问题，面对三种组织形态在我国私募股权投资领域发展困境，回归到商事组织形态的法学原理角度观察，并对三种组织形态功能差异性给予准确定位，有针对性地消解因法律制度的缺陷造成的公司、有限合伙、信托商事组织法律制度的失衡。
（一）商事组织形态法学原理的分析
良好的商事组织立法体系需要实现以下目标：其一，考虑到不同的商事主体的需求。由于从事商事主体的资产规模、决策机制、风险控制的要求不同，立法者在倾听多方利益参与群体各自内在情况的基础上，提供不同的组织形式，以满足不同商事主体进入商事交易的诉求；其二，不同的组织形式间成本适度。基于商事主体所从事商事活动的规模以及对市场造成的外部影响的差异，立法者需要平衡不同组织形式之间的成本，使其商事交易的成本适度，避免由于对于组织形态不同选择产生交易成本的偏离，保证各类型组织形态的适度竞争性；2其三，为不同商事判断能力的商事主体提供法律关怀。兼顾风险认知与教育薄弱的弱势金融产品受众的公平权益，明确权利义务以及责任的边界，为其提供最低法律保障，确保商事交易的相对稳定。
（二）私募股权投资基金组织形态功能性比较观察
私募股权投资基金作为一种商事企业，可以把其法律组织形态界定为，按照法定构成要件和程序设立的，独立参与商事法律关系并享有商事权利、承担商事义务和责任的结构组织形态。从既有的法律空间看，可以承载或可供选择的企业形态有三种，即公司制、信托契约型与有限合伙制。“公司型私募股权投资基金”是按照公司法的规定设立的具有独立法人资格的投资基金，投资者即为私募股权投资基金的股东，私募股权投资基金享有由股东投资形成的全部法人财产权，依法对外行使民事权利，承担民事责任。“有限合伙型私募股权投资基金”因其在管理与税收方面的优势而备受私募基金的青睐，有限合伙中的有限合伙人对企业承担有限责任，普通合伙人享有企业的管理权，对外代表企业从事商事活动，对企业的债务承担无限连带责任。“契约型私募股权基金”基金持有人以其持有的基金份额为限对基金承担责任，但持有该基金份额的管理人按基金契约承担无限责任的除外。基金持有人和基金管理人之间按照所签订契约处置基金资产，由基金管理人行使基金财产权，并承担相应民事责任。关于私募股权投资基金组织形态的比较，参见北京大学周丹博士论文《私募股权基金的主要组织形态——有限合伙研究》，2007年，69-74页；张胤：《我国私募股权基金的组织形态选择研究》，《金融经济》2009年第24期，125-126页；厦门大学何德凌博士论文：《中国私募股权投资组织形态的选择》，2008年，25-28页。
公司、有限合伙、信托（契约）三种商事组织形态对于“控制权的争夺”、“利润分配的机制”、“基金运行的成本”、“管理人声誉的保有”四个功能性方面给予差异性的安排，正是私募股权投资基金出资人和管理人在选择组织形态时权衡的标尺。而最终选择何种组织形态，取决于出资人与私募基金管理人力量博弈，也有赖于立法者提供的清单中各商事组织形态的运行成本、风险分担是否安排适度，以及本土信用环境的成熟与否。
三、我国私募股权投资基金商事组织形态立法体系的完善路径
良好的立法者并非提供单一商事组织形态，而是倾听私募股权投资基金运行中各利益主体的诉求，立足于保有各组织形态的竞争力，均衡运行成本、控制权及利润分配机制，为商事主体提供可供选择的差异性的组织形态清单，同时努力提升本土信用环境的成熟。而商事组织形态最终的选择权应该交由利益相关者根据自身利益博弈结果自愿选择，以此满足私募股权投资基金本身的内在需求。但如果立法者提供的商事组织形态在“控制权的争夺”、“利润分配的机制”、“基金运行的成本”、“管理人声誉的保有”四个功能性方面明显失衡，也会扼杀商事组织形态之间合理的竞争力，导致商事主体被迫选择单一商事组织形态后，再通过内部契约重新校正。这有违于商事立法节约谈判成本、便捷交易的初衷，增大了交易成本。
我国私募股权基金商事组织形态的成长可以说是我国商事组织立法体系生长的一个缩影，这一历程中难免存在立法零散与市场经验不足的欠缺，经由观察我国私募股权基金商事组织发展的困境和梳理私募股权基金商事组织立法体系
经验，可以归结以下几点基本理念和具体立法建议：
（一）商事组织形态立法体系完善的基本理念
其一，私募股权基金商事组织形态的选择，必须理性回归到商事组织形态的基本原理。良好的商事组织形态法律制度的设计必须充分考虑到以下三个方面：首先，满足不同商事主体进入商事交易的诉求，照顾到多方利益参与群体各自内在的情况，以此提供不同的商事组织形态，差异化的决策机制和风险控制机制；其次，不同的商事组织形式之间应该成本适度，避免由于对于组织形态不同选择产生交易成本的偏离；最后，为不同商事判断能力的商事主体提供法律关怀，提供最低法律保障，保障商事交易秩序安全。
私募股权投资基金对于商事组织形态的选择取决于私募股权投资基金出资人与管理人，即“出资者”与“出智者”博弈的结果，需要根据私募股权投资基金出资人的风险承受能力，基金管理人的信用等级，组织形态的运营成本等方面最终确定。目前既有的公司型、有限合伙型、信托（契约）型的商事法律组织立法清单充分满足了私募股权投资基金的内在不同的利益诉求。但是特别需要注意的是，三种组织形态功能的充分展现，需要依赖系统化的法律体系和完善的信用机制环境，只有在良好的法律和信用体系下，组织形态才能保障私募股权按投资基金内在价值诉求的实现，否则将会导致私募股权投资基金背负着先天性缺陷而步履蹒跚，不仅不利于其功能的发挥，还可能引发潜在的风险。
其二，私募股权投资基金组织形态递进式的演化路径及其所占比重变化，受制于其所在资本市场的传统商事理念、行业成熟度、信用环境、法律体系的变化，立法者必须基于对本土商事环境的全面深刻观察，结合私募股权投资基金行业发展阶段，及时对商事活动中的试错予以纠正，美国立法者针对公司型私募股权投资基金中业绩报酬的限制和双重征税制度分别进行了修正。1980年美国国会通过了《小企业投资促进法》修正案，创造性地对于集中进行中长期股权投资，同时投资者人数超过14人的公司制私募股权基金，取消了最初的限制实行业绩报酬的条款制约。1997年美国国税局制定了“打勾规则”（check-the-box rule），公司型私募股权投资基金终于获得与有限合伙型私募股权投资基金平等的税收待遇。以确保能够为商事主体提供一份满足不同商事主体需求、成本适度、给予不同商事判断能力的商事主体提供法律关怀的商事组织形态清单，确保私募股权投资基金的健康发展。
关键词：私募基金；法律法规；监管体系
随着我国私募基金的快速发展，对私募基金的研究也在不断深入。针对我国私募投资基金发展现状、存在问题及原因，我国学术界从各方面进行了相关探讨。
高岚（2009）认为，我国私募基金的发展历程为：（1）20世纪90年代初，证券公司与大客户之间形成不规范的信托关系，券商受托理财业务成为私募基金的最初形式。（2）20世纪90年代中期，我国私募基金从规模上已超过公募基金。但是此时私募基金的问题也比较突出，如不规范、高风险、成分复杂等。由于我国对于私募基金无明确的法律依据，缺乏对其必要监督管理，所以难以保障私募投资者的利益。不少私募基金通过非常规的操作方式来达到操纵市场的目的，对我国私募市场造成严重冲击；（3）2001年至2005年，私募基金也随之转型调整，开始出现合法化的私募基金。（4）2006年以后，随着我国证券市场的逐渐趋于好转，私募基金也随之复苏，并表现出相当程度的活跃性。
倪明（2010）进一步把我国私募基金的发展细分为了四个阶段：（1）萌芽阶段（1993～1995），大客户与证券公司之间慢慢形成了一种不规范的信托关系。（2）形成阶段（1996～1998），凭借着委托理财的方式，大量的投资顾问公司和咨询公司设立并且运作私募基金。（3）发展阶段（1999～2000），股票市场的繁荣导致私募基金的数量和规模快速增长，但是大多数是以违规操作手法获利。（4）分化调整阶段（2001至今），股市持续低迷导致大批私募基金出局，私募基金正逐步走向规范。而且政策方面也有所改动，逐渐允许证券公司、信托公司、基金管理公司等有限度地开展私募基金业务。
改革开放以来，随着我国经济的高速发展，中国已经成为亚洲以至全世界最为活跃的潜力巨大的私募基金市场之一。伴随着新的公司法等法律的重新修订，为私募基金的法律地位提供了更为清晰的舞台。历尽二十几年的风风雨雨，我国的私募基金已经成为证券市场上一股不可忽视的力量。但是，相对于外国的基金产业，我国私募证券投资基金起步相对较晚，故而很多方面不完善。
首先，合法性模糊。目前，我国对于私募这种理财委托业务是否合法没有做出明确的规定。因此，该理财方式及理财协议的合法性一直处于尴尬的境地，合作双方在交易过程中均存在一定风险，同时账户间不公平性的问题在交易过程比较普遍存在。私募基金走向合法化道路的制度建设，须能够充分考虑监管制度的长期与稳定，这就要求在目前的市场条件下，务必从中国资本市场的长期发展着眼，这也是私募基金合法化的核心原则。
其次，运作不规范。其一，对于投资者和基金管理人的资格没有必要限制；其二，基金管理人为了吸引客户，盲目地想投资者保证最低收益；其三，基金资金来源不透明。实际上，私募证券基金的资金来源除了来自于个人或公司的合法化的自有资金外，还有上市公司募集资金，甚至还包括违规的挪用的公款及非法集资款等；其四，基金运营的高风险。首先，高收益是基金管理人吸引投资者的一个手段，但是对这伴随而来的高投资风险，资金管理人却讳莫如深。
最后，监管机制、责任体系缺位。正是私募基金存在相当程度的隐蔽性，使私募基金高收益背后隐藏着较高的经营风险、市场风险和信用风险等风险。如果放任私募基金的不规范而不加强监管，则必定会导致私募基金市场的无序发展，并最终损害投资者的合法利益。监管理念、监管思路的不明确、是我国目前监管存在的主要问题。要形成完善的监管体系，就要首先明确私募基金的目标监管原则。
我国私募基金出现的问题可谓是各方面作用下的结果，一味地堵不是好方法，唯一的方法就是疏导，为此应该采取有力措施使私募证券投资基金暴露在阳光下，接受来自各方面的监督。法律法规也要接纳私募证券投资基金，对其职能已经作用加以规定，一确定其合法地位。最后，我国私募证券投资基金起步晚于国外，那更应该对国外私募证券投资基金进行研究，汲取有益营养，吸取教训。
1、完善法律范围
通过近几年的实践，关于要不要制定私募基金法的争议已经消除，社会各界都认为应该尽快制定出私募基金的法律，但是，在如何选择立法模式方面，尚存在较大争议。在具体立法的方面，我认为新的私募基金法律规定应该包括以下几个部分：私募基金的设立标准及募集过程，投资者、基金从业人员准入标准，私募基金投资范围、资金来源，私募基金的信息披露及监管体系以及包括违反私募基金规则的必要惩处等等。
2、严格投资者资格
在国内许多投资者的心目中存在一个误区，认为私募基金与其他常见的金融产品一样是一个面向大众的、门槛极低的金融品种。但是，事实并非如此。私募基金特有的隐蔽性等运作特点，决定了它只适合于某些拥有较强资金实力及风险承受能力较高的机构或个人，所以私募基金管理公司必须在前期对于投资者的背景进行了解，剔除一些不适合进行投资的人群，而不应该降低投资者的准入资格。
3、完善内部治理结构
不同基金产品拥有一个共同特点，就是基金资产所有权与管理权的有意识分离。具体的讲，由商业银行来负责基金托管与决算，由基金管理公司负责基金资产的管理运作。但是，由于我国基金托管人（即商业银行）地位的独立性较差，即容易受到基金管理方的施压影响，从而导致私募基金在监督基金管理人运作方面差强人意。为了保护基金持有人的权益，政策监管方面应进一步强化基金托管人的监督权，规定私募基金的托管人不得自行担任，而是由合法化的托管方进行风险承担；此外，还需强化商业银行基金资产托管人的权力及职责。
4、完善监管体系
要有效保证基金的规范运作和保证投资者的切身利益，必须要有一个健全、完善的证券投资基金法律体系。首先，我国政府要实现对证券投资基金发起设立、投资运作和退出机制的全过程监管，需要加快私募基金专业性法律体系建设。其次，加快行业自律监管。建设行业自律组织是加速私募证券投资基金发展的重要保障。（作者单位：广东财经大学研究生院）
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也许，私募基金在我国资本市场的活跃，已有10来年的历史了，是与证券市场紧密相伴 而生的。但是一直到2001年，由于年前中科创业资金链断裂的连续10个跌停板、年中《中国 "私募基金"报告》对我国私募基金规模"约在7000亿元左右"的估计、以及下半年股市萧 条造成私募基金生死存亡、度日如年的大量传说等，使人开始真正感受到了私募基金的庞大 规模和震撼威力。
近期，由于《证券投资基金法草案》即将提交全国人大审议，其中删除了试图对私募基 金的明确法律界定，从而使得私募基金再次成为人们关注的焦点。
我们认为，私募基金在我国的发展，从宏观层面上看应当积极鼓励，从微观层面上看应 当努力规范。因为，私募基金的存在对我国的经济发展具有三方面积极的意义：
能够带来资本的升值
这是市场经济的第一要义。
近年来，专注于一级市场的新股申购，平均能够获得每年约20％的收益；同时，私募基 金在二级市场的运作，也屡屡有骄人的业绩。由此吸引越来越多的私募基金涌入证券市场。
虽然今年开始，新股发行优先向二级市场配售，原有的市场规则发生了很大变化，但包 括管理层在内的大多数人士，还是相信包括二级市场在内的资本市场仍然存在很多的获利机 会，这也就为私募基金的继续成功运作提供了相当大的施展才华的空间。
可能有人会批评，私募基金在市场上助涨杀跌。但是这一结论似乎并没有充足的论据， 因为相反的结论无疑也是成立或部分存在的。可能也有人会认为，私募基金存在着极大的风 险。但这似乎是投资行为或市场经济本身的固有特性，而不仅仅是私募基金的个性问题。
况且私募基金的存在，至少是增加了部分的证券市场投资或做多基金，从而为政府制定 多赢的政策格局奠定了更雄厚的资金基础。我们不应当忘记20世纪90年代初期证券市场资金 匮乏的种种困境。
能够带来市场观念的更新
私募基金的存在，可能有效或极大地促进了我国市场观念的更新。例如众多私募基金努 力协助上市公司的全方位策划，包括资产置换、行业定位、股权并购等，以迎合或影响市场 及投资人的观念或期望等。因此，他们付出了策划的成本，并可能获得二级市场股价上升的 收益。当然风险也同样是存在的，因为，他们的目的可能更多的是在二级市场的股价获益。
近10年来，我们在证券市场纷繁复杂、变化万千的资本运作中，可能一次次看到或感受 到私募基金的身影。
可能有人会反驳，许多私募基金设下或参予设下了一次次重大的骗局。这种情况当然存 在甚至是十分严重的，并由此使人们发出强烈呼吁，要求我国加大法制规范和执法的力度等 ，但这并不能否认大多数资本运作的合理合法性、以及目前我国资本运作下利润的存在！
是公募基金的有益补充
公募基金在发起人条件、从业资格、基金规模、投资品种及方向等都有着许多严格和科 学的规定；而私募基金在目前的情况下看，几乎可以说，不存在任何方面的硬性的前提条件 约束。
因此私募基金是公募基金的一个极好的市场补充。两者相比较，公募基金象主板的大型 蓝筹股，而私募基金则象科技板的小盘创业股。
例如公募基金动则二、三十亿元的规模，而私募基金只要有百万元就可以顺利开张，因 此私募基金能够在更大的范围和程度上调动社会的闲散资金。
此外，私募基金还解决了公募基金的利益主体缺位问题等。
有些人可能会强调，公募基金和私募基金的从业资格问题等。我们认为，这对私募基金 来说，最好还是由市场自己去选择。
当然，在强调私募基金积极意义的同时，我们也应当清醒地看到，目前对私募基金监管 和规范的弱点和难点。
1、对私募基金的准确界定
目前国内对此争议很大，如其私约基金、地下基金、资产管理、代客理财等区别何在？ 这是行业分类管理的一个首要前提。
极端地说，假设一家机构将资金打入自有或共同帐户，全权委托一位专业人士（受托者 ，或许也叫操盘手），并提供一笔前期资金及很高的利润分成等。这种情况算不算私募基金 ？至少，它已具有私募基金的关键性内涵了。
2、保底收益是否合理
保底收益是目前我国私募基金的普遍做法，投资者愿意采用，受托者也能够并愿意接受 ，这种情况应当算是一种市场的自发行为。但它与私设银行、高息揽储有什么本质区别？如 何监管？
3、受托人收益的税收如何监管
投资者的收益在扣除佣金和印花税后，可能需要综合考虑企业所得税问题；而受托人的 高比例提成，因为收益的所有权转移，因此更要涉及到所得税、尤其是个人所得税问题。
关键词:私募基金;风险;信用体系
我国的私募基金产生于20世纪90年代,虽然发展迅速并形成了一定的规模,但由于缺乏相应的法律地位和政策性支持,其运作和发展始终以地下或半地下的方式进行。随着我国资本市场的发展和各项改革的深入,私募基金在我国合法化的趋势不可阻挡。作为我国资本市场自发形成的产物,其合法化是一种历史必然,我们应当正视私募基金发展壮大这个事实,合理地对其进行引导,让私募基金发挥对金融经济的积极作用,促进我国证券市场及国民经济的发展。因此,就我国私募基金发展中所面临的相关风险展开深入分析,并探讨其对策具有重要的现实意义和理论价值。
一、我国私募基金发展中存在的风险
(一)私募基金的法律风险
就我国私募基金而言,目前存在的主要问题是缺乏法律依据和保障。我国在立法上私募基金方面尚是空白,投资基金法也迟迟未能出台。我国的私募基金一直游离于法律监管之外,没有取得合法地位,面临巨大的法律风险。具体表现在以下几个方面:
1、我国法律对私募基金的投资者未有严格的规定。在我国的法律上对私募基金的投资者未有严格的规定,但是在经济高度发展的国家,对投资者有严格的规定,比如美国,私募基金的个人投资者必须拥有500万美元以上的证券资产,而且最近两年的平均收入最少在100万美元以上。只有资产在2500万美元以上的机构投资者才有资格投资私募基金。因此,投资私募基金实际上是“富人的游戏”,因为只有富人才能承受这种特殊的风险。并且在设立过程中,不允许私募基金对公众进行任何形式的广告宣传,特定的投资者只有通过送上门的买卖契约文件或投资咨询会、个别面谈等形式,才能了解和投资于私募基金。
2、我国法律对监管私募基金的机构尚未认定。我国目前实施的是分业监管,本质上是资质合规性监管。现行的金融监管法律体系主要是以行业为主线建立的,每一部法律都有一个专门的监管部门与其对应。不同行业开展资产管理业务的法律依据不同,相同业务采取不同形式运作,受到的监管宽严程度也不同。如果由信托公司开展,则依据《信托法》,资金信托还必须满足最多200份合约与最低5万元投资额的限制;如果由证券公司开展,则依据《证券法》不受投资额的制约;而商业银行开展的委托贷款则由《商业银行法》规范;保险公司开展的投资分红保险由《保险法》规范。在这种分业状态下,不同行业法律和监管不一致,行业监管之间的协调不足,存在监管机构重复监管和监管空白的问题。资质合规性监管游离于金融企业日常业务活动之外,不能获取充分的机会了解金融企业业务开展情况以及业务风险是否得到有效控制。此外,资质合规性监管往往是以事后检查为主,难以事前发现并有效阻止错误行为或者违法金融行为发生,更谈不上控制行业风险。一段时期内,严格资质审批监管对于稳定金融秩序起到了积极作用,但是这种宏观监管造成监管体制僵化,市场缺乏创新能力,企业缺乏活力,投资者得到的金融服务“同质化”现象严重,金融服务存在价高质次问题。这种低效率的“金融稳定”是以牺牲金融机构自由竞争和创新为代价。银行、证券、保险行业彼此垄断,各自封闭,在各自领域内独享垄断利润,企业低效率运营,没有动力去竞争和创新。证券监管实际运行效率有待进一步加强。金融监管部门、市场中介监督和私募基金内部审计三者之间尚未建立有效的信息沟通机制,使得3股力量没有实现有效的联合。
(二)私募基金的操作风险
私募基金本身具有高风险特征,其预期收益波动是难以预料的,并且不同基金管理水平差异很大,这就造成了私募基金合同届满不能履约还款风险。目前,我国私募基金资金主要来源于同业拆借资金、回购资金、上市公司用于短期投资的委托理财资金等。从资金来源结构看,私募基金资金的来源主要是一些短期投资的委托资金,而私募基金的运作需要相对较长的运作周期,资金来源在期限结构上存在不匹配的问题,到期偿还投资资金可能导致潜在的违约操作风险。此外,证券公司从事受托理财时,主要是以上市公司等机构为主要客户,由于这些客户在与证券公司谈判中处于优势,因此他们要求有最低的回报,并且最低回报还相当高(一般是6-8%,通常高于同期银行贷款利率)。并且大多数委托理财协议是在年前后签署的。多数合同都在年底到期,这意味着每到年底证券公司都将面临兑付高峰。从公开信息数据分析,上市公司委托理财期限在1年左右的合同共约占委托合同问题的50%,期限有有6个月的合同约占15%。委托投资期限过短,客观上提高了私募基金可能面临的流动性风险,受托资产始终面临兑付压力,证券公司就会被迫陷于波段操作,放大了操作风险。
(三)私募基金的道德风险
私募基金的组织结构是一种典型的委托――机制,有限合伙人将资金交给一般合伙人负责经营,只对资金的使用作出一般性的规定,通常并不干预基金经理的具体运营。在运营过程中,私募基金经理和基金持有人都追求期望投资收益最大,私募基金经理越努力,收益越大,可是私募基金经理除了拿固定的管理费之外,还可以拿业绩提成费用,当业绩提成费用大于管理费用时,私募基金经理并不会采取使双方利益最大化的投资策略,因为这样选择并不能使其本身利益最大化,而是可能会滥用自己的职权去追求更多的个人利益,从而使基金持有人的资产将承受更大的风险,所以即使私募基金有较为优越的激励安排,但人的道德风险仍然存在空间。
(四)私募基金的信用风险
私募基金面临的信用风险是指私募机构因倒闭或其他原因不能履约而给投资者带来的风险。由于私募基金很难得到法律的保护,所以在现实中的履行往往依赖于当事人的市场信用。在牛市中,私募基金的高回报率往往能够兑现,一旦行情转坏投资收益就难以保证。更为直接的是由于市场竞争激烈、法律地位不确定,很多基金管理人短期行为严重,经营风格激进,既没有内部的风险控制机制也没有外部的监督约束,再加上合约先天的法律缺陷,一旦市场大势发生逆转,基金经营的资产质量下降,将会引发很多金融风险。目前私募基金的运作机制,一方面是靠管理人必须持有较高的股份(10-30%),以进行利益捆绑,另一方面,是靠管理者良好的个人信用和盈利记录。但由于环境是不断变化的,任何信用都是有限度的。由于在法律上没有正式的地位,私募基金与客户签定的合同并不能得到法律的保护。如果客户与管理人中的某一方不遵守合同,从而给另一方造成损失,受损的一方缺乏有效的保护手段,可能会以不规范的方式解决不规范的问题,导致出现严重的后果。
二、我国私募基金规避风险的对策
(一)推进私募基金合法化,使私募基金有法可依
经过十多年的发展,我国私募基金无论从规模还是市场影响力来讲都已经成为了一支不容忽视的力量,只有对其进行正确引导,尽快确立其法律地位,让私募基金发展有法可依、有章可循,才能得以健康发展。首先,严格要求私募基金投资人的资金稳定性和风险承担能力。我国可以借鉴美国经验,私募基金投资者为自然人的其净资产不得少于100万元,出资额不得少于20万元;机构投资人净资产不少于1000万元,每次投资额不少于100万元,且投资人要求具备一定的投资经验和金融知识。其次,出于保护基金投资者利益和基金业健康发展、以及确保我国证券市场稳定发展的需要,私募基金的管理人必须具备符合要求的足够的准备金、经营业绩、人才和营业硬件设施等市场准入资格,并且,管理人的资格应该是竞争性的,而不能是垄断性的,设立私募基金时应向证券监管部门备案。最后,引入信托机构,完善托管人职能。通过立法的形式规定,基金管理人应于托管人相分离,资金专归托管人管理,而且当基金账面资产低于一定水平时,托管人有权利对其头寸进行强制平仓,从而保护投资者的利益。
(二)加大对私募基金资金来源结构的风险控制
私募基金的操作风险主要是来自资金来源方面潜在的风险和资金结构方面潜在的风险。针对资金来源方面的风险,可以加强对银行信贷资金的投放进行管理,控制信贷投放的领域和额度,银行要对自己所投放的资金进行跟踪调查,发现风险,及时采取相应措施,防范风险进一步扩大化,同时,银行之间要进行信息共享,防止多家银行向同一私募基金过度放贷。针对资金来源结构方面的风险,可以借鉴国外的一些经验,让投资者投入到私募基金中的资金不能够随意赎回,但是基金份额可以转让。这就有效保证了私募基金的投资策略不受资金变动的影响,也能够倡导私募基金迸行价值投资,减少投机,这样也有利于证券市场的稳定。
(三)加强对投资者的风险教育和对私募基金管理者的道德教育
私募基金发展中存在的道德风险,虽然无法避免,但可以采取相关措施将道德风险最小化,维护投资者的利益。首先,加强私募基金的监管,提高私募基金的信息透明度。私募基金的道德风险,很大程度上是由于私募基金的投资者和基会管理者之问的信息不对称性造成的,私募基金经理为了使自己的利益最大化,不惜以损害投资者的利益来达到自己的目的。其次,要提高投资者的专业知识水平和风险意识。如果私募基金的投资者具有很强的专业知识水平和风险意识,就能够对自己的投资作出合理的选择,同时,有动力和能力监督私募基金的正常运作。这也能够有效地减少私募基金的道德风险,促进私募基金管理者尽可能的为投资者利益服务。再次,加强对私募基金管理者的道德教育,建立完善的道德教育体系,其实很多运行机制都是建立在个人的自我约束基础上的,因此私募基金的有效运行很大程度上是依赖于自我道德规范的约束。
(四)建立完善的社会信用体系,加强对整个社会的诚信教育
目前,由于信用约束机制和市场机制的不健全,我国市场经济信用状况缺失现象普遍存在,在私募基金中,这种现象更为普遍。这主要是由于私募基金经理为了追逐更多的个人利益,常常会让自己所管理的资金承受更大的风险,一旦投资失败,私募基金经理如果违约,就会给投资者造成损失,同时又没有相关的法律法规进行约束。投资者的利益经常会得不到有效的保护。对于私募基金这样的信用风险,其管理方法则主要采取现场检查、保证充足的担保和保证金,同时可以使用模型化的方法进行管理。另外,加强整个社会的诚信教育也是必不可少的,只有我国整个市场经济信用体系得到完善,私募基金信用风险才能够降低到最低程度,同时各参与方的利益也就能够得到有效的保护。
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所谓私募基金，又称为向特定对象募集的基金，是指通过非公开方式面向少数机构投资者和富有的个人投资者募集资金而设立的基金，它的销售和赎回都是基金管理人通过私下与投资者协商进行的。但笔者要强调的是“非公开发行”并不意味着不能进行诸如做广告等宣传行为，而是更注重于向特定的公众发行。本文探讨的私募基金就是指私募证券投资基金。
目前私募基金司法解释尚处于论证阶段，自然无法从法律条文中找到答案，有关部门也并未就此做出说明，到底什么是规范私募基金或不规范私募基金呢？估计私募基金业内人士也较难把握。
据上海市最高人民法院民二庭某位法官说：“实践中我们认定私募，最主要的特征是针对不特定多数人发行。认定不规范的私募，主要有两个特征，一是承诺保底收益；二是资金是否打入管理人账户。”
由于缺乏系统的法律规范约束，我国的契约型私募基金在运作中往往存在巨大的风险隐患，甚至成为一些不法分子牟取非法利益的工具。实践中，非法的私募基金常见于三种类型：非法集资、非法或变相吸收公众存款、“蛊惑交易”操纵股市行为。
一般而言，私募基金的对象则是少数的特定投资者，且对这些投资者一般门槛较高，参与的资金量要有一定规模，其目的是共同投资、共享收益和风险，但如果私募基金的发起人向投资人许诺高比例的保底收益，则可视为非法集资。
根据我国法律，非经金融主管机关批准，任何单位或个人都不得从事吸收公众存款或变相吸收公众存款的业务，否则即构成违法行为。非法或变相吸收公众存款与私募基金相区别的根本特征在于是否给付利息，私募基金的收益来源于风险收益，不应涉及任何形式的固定利息，否则既有违法之嫌。
另外，私募基金很可能违反中国证监会《证券市场操纵行为认定办法》有关“蛊惑交易”的规定。“蛊惑交易”可以理解为，操纵市场的行为人故意编造、传播、散布虚假重大信息，误导投资者的投资决策，使市场出现预期中的变动而自己获利。特别是在互联网时代，“蛊惑交易”的危害性和严重性更应该引起高度关注。通过论坛、QQ、MSN、博客等网络传播手段，一个虚假消息可以在短短时间内迅速传播，网状扩散，贻害无穷。
二、私募基金应该合法化
通过对海外私募资金的考察不难发现，随着一国经济实力的增长和市场经济结构的升级，“私募基金”难以阻止，将成为一国市场经济体制趋于成熟后必然出现的一个重要的金融服务领域。
2007年2月27日股市大跌，上证综指下跌8.8％，大跌的根本原因是机构结构过分单一，大量赎回使公募基金承受巨大的压力。私募基金一般有一年的封闭期，并且一年之后只能在特定的时间段赎回，而不能天天赎回，如果私募基金发展壮大起来，与公募基金互补，可以避免股市大起大落。此外，股指期货推出后，如果只有公募基金和券商，没有私募基金，那么将加大市场的金融风险，大力发展私募基金是证券市场发展的需要。
另外，私募基金与公募基金相比，具有如下一些优势：
（一）基金规模越大，管理难度也越大
目前国内的正规私募基金一般有至少一年的封闭期；在封闭期后，每月只有固定的日期（一般为每月的15日和月末）作为开放日，投资者只能在每月开放日认购和赎回。这样就有效地隔离了风险承受能力差，投资不理性的中小投资者，因此私募基金的资金来源稳定，投资策略也得以坚持，投资风格可以更加激进，收益也就相对较高。
（二）灵活性、针对性和专业化特征
私募基金的出现，丰富了投资者的投资渠道，也活跃了市场交易气氛，更好地满足了不同投资者的投资喜好，吸引更多的社会闲置资金投资于证券市场，打破了公募基金一基独大的垄断地位，有利于促进私募和公募之间良性竞争和优势互补，从而促进证券市场的完善与发展，提高证券市场资本形成和利用的效率。
（三）独特的研究思路
根据《基金法》的规定，单只基金持有一只股票的比例，不能超过基金资产净值的10％，同一公司持有一只股票的比例，不能超过该公司总股本的10％，这一“双十”规定，决定了公募基金必须同时持有10只以上的股票，这使公募基金的研究必须涵盖多个行业，限制了基金公司研究团队对上市公司的研究深度。与之相比，私募的投资不受任何限制，持有的股票数量可以较少，也就可以集中力量，更加认真、细致、透彻地研究关注的上市公司，对上市公司价值的理解也能更加透彻。
（四）需履行的手续较少，运行成本更低，更易于进行金融创新
私募基金的发展壮大会加剧整个基金业的竞争，冲击公募基金的垄断地位，提高基金市场的运作效率，形成较为完善的市场结构，推动我国成熟、理性的机构投资者群体的加速形成以及价值投资理念的建立，为我国履行加入WTO后向外资全面开放金融市场做好准备。
（五）私募基金的产权基础，将成为我国证券市场制度变迁和产权结构改革的重要主题
作为民间主体自发推动形成的产物，私募基金的发展将改变资本市场的机构主体所有制结构单一的局面，推动我国金融制度改革进入一个新的层面。
三、私募基金制度完善的几点建议
纵观全球各国的经济法律体系，大部分都没有专门的私募基金法律，但仍有一系列法律足以对所有的私募基金构成有效的法律规范。而从目前我国立法来看，没有专门约束私募基金的法规，私募基金主要受《合同法》、《公司法》、《证券法》、《信托法》、《合伙企业法》、《证券投资基金法》和《刑法》等综合调整。由于我国相关监管部门在金融证券领域奉行的基本上是“法有明文规定方可为”。
因此，为了避免法律上的风险，我国相关监管部门应尽快在立法当中确认私募基金的合法地位并出台有针对性的细化的配套监管措施，以便私募基金能够健康发展。在这种背景下，私募基金制度规范化应以《投资基金法》为主要参考依据，综合考虑各方要求，我国应借鉴国外经验，结合我国国情，对私募基金采取全面而有效的监管办法，重点从以下几个方面加强私募基金的制度建设和完善：
（一）投资者资格和人数限制
1、投资者资格。对合格的投资者的判断有以下几种方法：根据其投资的最低限额为判断标准；根据其收入多少来判断；只要是金融机构投资者，均可投资；对财产拥有独立自主的处分权的企业、公司等经济组织为合格的机构投资者。
2、投资者人数限制。应该考虑我国的国情再借鉴欧美发达国家的做法。对于投资者的人数应该限制在100人以内，但应该允许特殊情况下超过100人。
（二）管理人条件
私募基金的管理人应具备要求的准备金、经营业绩、人才和营业硬件设施等市场准入条件，并且，管理人的资格应该是竞争性的，而不能是垄断性的，设立私募基金时应向证券监管部门备案。
要求私募基金的管理人投入的资金在筹集的基金总额中必须占到一定的份额，以避免利益主体的缺位。当私募基金发生亏损的时候，管理人的出资应该先行用于支付。
（三）托管人职能规定
作为基金一种特殊形式的私募基金具备基金的共同特点，即现金资产的所有权与管理权相分离，基金管理人具有资产的管理权，基金托管人为基金投资者行使部分监督权。但我国证券投资基金的发展历程表明，公募基金托管人在监督基金管理人运作方面不尽如人意，主要原因是基金托管人地位的独立性较差。私募基金的投资者人数相对较少，为了保护基金持有人的利益，基金托管人的监督权应进一步强化，如规定私募基金托管人不得自行担任，必须将资产交给指定机构托管；强化托管人的权力和责任，对基金管理人违反法律、法规或者基金契约做出的投资指令，托管人应当拒绝执行，或及时采取措施防止损失进一步扩大，并向管理当局报告。
（四）信息披露规定和风险揭示
私募基金必须与投资者签署完备的书面协议，尽量详细规定双方的权利、义务，明确投资品种及组合、相关风险提示及业绩报告周期。严格私募基金的信息披露和风险揭示是控制私募基金风险的重要手段。私募基金虽然没有义务向社会披露有关信息，但向基金的投资者和监管部门披露信息是其义不容辞的责任。在设立私募基金时，应向投资者充分揭示其存在的风险，基金设立之后，应该定期向投资者报告基金投资情况及资产状况，并定期将这些信息向监管部门披露，以便投资者与监管部门及时了解其运作情况及风险状况，采取必要的措施以最大限度地控制风险。
（五）允许私募基金进行适当地公开宣传
在美国，证券法规定私募基金在吸引客户时不得利用任何传播媒体做广告，其参加者多为中产阶级，他们主要依据在上流社会获得的所谓“投资可靠消息”或者直接认识某个基金的管理者进行投资。但笔者认为我国不应借鉴这种做法。首先，严格限制私募基金在公开媒体上做广告宣传的效果是不佳的。其次，通过私募基金内部约束机制以及像外部完善的基金评级体系以及基金行业自律组织足以避免私募基金过度的市场炒作对投资者造成误导，以及基金管理人之间的恶性竞争。最后，通过适当的公开宣传使私募基金名正言顺的成为“公开，合法”的基金，消除股民对它的神秘感以及纠正人们对它偏见。同时，也有利于促进发起人与投资者相互了解，为以后的合作创造条件，从而迅速壮大我国私募基金的规模。
（六）收益分配规定
国际上，基金管理者一般要持有基金3％-5％的股份，一旦发生亏损，这部分将首先被用来支付，以保证管理者与基金利益绑在一起，另外一些私墓基金只给管理者一部分固定管理费以维持开支，其收入从年终基金分红中按比例提取，这种基金的利益分配方式相对地能够使资本持有人与管理者利益一致。另一方面，应该禁止签订保底条款。因为保底条款容易引发了市场的不正当竞争，而且也有悖于基金设立的原则，不利于市场的规范。此外，我国新《合伙企业法》中规定的有限合伙，即基金管理者承担无限责任，投资者承担出资额范围内的有限责任，为我国私募基金的发展提供了一种新的法律组织形式的选择。
（七）尽快完善基金评级体系，建立基金行业自律组织
国外诸多成熟市场的经验表明，合理完善的基金评级体系是基金业规范发展的重要配套措施。在私募基金存在的情况下，需要一个独立公正的评级机构对基金经理人的准确评价作为投资者选择基金经理人的参考，另外要注意完善当前国内不科学的基金评级方法。
关键词：私募基金 运作机制 风险
伴随着中国经济的高速增长，中国已成为亚洲最为活跃的潜力巨大的私募股权投资市场之一。我国私募基金产生于20世纪80年代末，其雏形是以政府为主导，主要为高科技企业融资的风险投资基金，真正意义上的私募基金发展滞后。20世纪90年代到本世纪初，以私募证券投资基金为代表的非正规私募基金发展迅速，先期进行风险投资的公司也有相当部分转为私募证券基金。
一、国外私募基金运行机制
(一)设立程序与组织结构
私募基金一般由两类合伙人组成。第一类称一般合伙人(general partner)，相当于基金经理，指的是创设基金的个人或团体。一般合伙人处理私募基金的所有交易活动及日常管理。第二类是受限合伙人(limited partner)。受限合伙人提供大部分资金但不参与基金的投资活动。在筹划设立私募基金时，一般合伙人通过与受限合伙人签订《合伙人协议》来规定双方的权利与义务。
私募基金的一般合伙人在前期准备就绪后，就可以出售基金单位了，美国法律对私募基金出售的规定非常严格，不允许私募基金进行任何的广告宣传。投资者一般通过四种方式参与投资：(1)依据上流社会的所谓可靠信息；(2)直接认识某个基金的经理人员；(3)通过其他的基金转入；(4)由投资银行、证券中介公司或投资咨询公司的特别介绍。一般合伙人向事先确定的每—个潜在的投资者送交私人募集的买卖契约文件(包括《合伙人协议》)，向他们提供与有经验的投资者进行面谈的机会，或者提供投资咨询。最后，与投资者签署《合伙人协议》，吸纳投资者的资金。这样，一家私募基金便宣告成立。
(二)运作特点
1．严格限制投资者的范围
私募基金的投资者主要是一些大的机构投资者和一些富有人群，比如美国法律规定：投资于私募基金的投资者必须是“有资格的投资者”，个人投资者必须拥有500万美元以上的证券资产，并且最近两年的年收均入高于20万美元，或包括配偶的收入高于30万美元，如以法人机构的名义进行投资，则净资产至少在100万美元以上。
2．封闭式的合伙基金
私募基金大多是封闭式的合伙基金，不上市流通，在基金封闭期间，合伙投资人不能随意抽资，封闭期限一般为5年或10年。
3．黑箱操作，投资策略高度保密
私募基金基本上都是黑箱操作，投资策略高度保密，私募基金无须像公募基金一样在监管机构登记、报告、披露信息，私募基金的经理人在与投资者签订的协议中一般要求有极大的操作自由度，对投资组合和操作方式也不透露，外界很难获得私募基金的系统性信息。
4．主要投资于金融衍生市场，投机性强。
私募基金的背后一般没有实物资产支撑，专门在金融市场从事各种买空、卖空交易，并从中获取高额的投资收益。尽管私募基金的投资方式不尽相同，但是私募基金大多雇用专业人士负责基金管理，采用精确的数量模型，对投资交易实行所谓的程序化投资决策管理。
二、我国私募基金风险
对比国外私募基金的运作，由于我国相关法律、政策、金融市场以及信用制度种种因素的不健全，是我国私募基金的发展面临更大的风险。
(一)法律与政策风险
私募基金是指不采用公开方式，而通过私下与特定的投资人或债务人商谈，以招标等方式筹集资金，其实质是一种私募融资。我国基金发行的主体只能是金融机构，而这样的私募基金没有合法的投资主体资格，也就是说它是不受法律保护的，出现了纠纷是不受法律保护的。我国对私募基金的政策处于调整和规范中，在这一过程中如果管理层对某些私募基金进行取缔或关闭，不是完全没有可能的。目前私募基金的投资人主要是上市公司、国有企业、民营企业和个人富豪，一旦规范化之后，将有很大一部分灰色投资将被迫撤出，尤其是上市公司和国有企业的资金会受到约束。
(二)市场风险
私募基金的操作手段是利用金融衍生工具进行对冲，在控制风险的同时，也加大了风险。在目前中国期权、期货等金融衍生工具不完善甚至不存在、基金管理人素质不高的条件下，私募基金主要依靠在证券市场上“做庄”或跟庄获取收益，既影响了证券市场的稳定性，也使其面临的风险扩大。
(三)信用风险
目前私募基金的运作机制，一方面是靠管理人必须持有较高的股份(10％～30％)，以进行利益捆绑，另一方面，是靠管理者良好的个人信用和盈利记录。但环境是不断变化的，任何合同都是不完备的、不充分的，任何信用都是有限度的。如果客户与管理人中的某一方不遵守合同，从而给另一方造成损失，受损的一方缺乏有效的保护手段．可能会以不规范的方式解决不规范的问题，导致出现严重的后果。
三、对于我国私募基金风险监控措施
(一)推广有限合伙型私募基金
投资者能够以有限合伙人身份投入资金并承担有限责任，而基金管理人则以少量资金介入成为普通合伙人并承担无限责任，基金管理人具体负责投入资金的运作，并按照合伙协议的约定收取管理费。在资本市场中，设置有限合伙制度，建立有限合伙企业，可以解决困扰已久的不少问题。例如，由于保底分成条款引起的委托理财纠纷，在有限合伙制度下，可使所谓的扰乱金融市场秩序与保障契约自由之争成为伪问题；
(二)大力加强投资者的风险教育
西方的证券监管机构之所以认为，私募基金不必像公募基金那样进行严格的信息披露和监管，主要是私募基金投资者成熟、有理性，能够承担风险，自己具备了对基金经理人的经营活动进行有效监督的能力。
私募基金与公募基金的差异
私募基金是相对于公募基金而言的，指不是面向所有的投资者，而是通过非公开方式面向少数机构投资者和富有的个人投资者集资金而设立的基金，它的销售和赎回都是基金管理人通过私下与投资者协商进行的，一般以投资意向书（非公开的招股说明书）等形式募集的基金。由于私募基金容易发生不规范行为，所以，一些国家的法律法规明确限定私募基金证券的最高认购人数，超过最高认购人数就必须采用公募发行。
与公募基金相比，私募基金具有以下优势：（1）由于私募基金面向少数特定的投资者，因此，其投资目标可能更具有针对性，能够根据客户的特殊需求提供度身定做的投资服务产品；（2）一般来说，私募基金所需的各种手续和文件较少，受到的限制也较少，一般法规要求不如公募基金严格详细，如单一股票的投资限制放宽，某一投资者持有基金份额可以超出一定比例，对私募基金规模的最低限制更低等，因此，私募基金的投资更具有灵活性；（3）在信息披露方面，私募基金不必向公募基金那样定期披露详细的投资组合，一般只需半年或一年私下公布投资组合及收益即可，政府对其监管远比公募基金宽松，因而投资更具有隐蔽性，获得高收益回报的机会也更大。
但是，私募基金也存在明显的缺陷；私募基金受到政府监管相对较宽松，操作缺乏透明度，有可能出现内幕交易、操纵市场等违规行为，将不利于基金持有人利益的保护，在可能取得较高收益的同时，蕴藏着较大的投资风险如基金管理者的道德风险、代理风险等。此外，以这种方式发行的基金证券一般数量不大，而且投资者的认同性、流动性较差，不能上市交易。
国外私募基金的运作特点
目前，国际上开展私募基金的机构很多，包括私人银行、投资银行、资产管理公司和投资顾问公司等，特别是随着国际上金融混业的发展，几乎所有的国际知名的金融控股公司都从事私募基金业务，它已经发展成为国际上金融服务业中的核心业务之一。私募基金在投资策略和运作方式上有以下显著特点：
严格限制投资范围。私募基金的投资者主要是一些大的机构投资者和一些富人。美国法律规定：投资于私募基金的投资者必须是“有资格的投资者”，个人投资者必须拥有500万美元以上的证券资产，并且最近两年的年均收入高于20万美元，或包括配偶的收入高于30万美元，如以法人机构的名义进行投资，则净资产至少在100万美元以上。
私募基金一般是封闭式的合伙基金，不上市流通。在基金封闭期间，合伙投资人不能随意抽资，封闭期限一般为5年或10年。
私募基金投资策略高度保密。私募基金无须像公募基金一样在监管机构登记、报告、披露信息、私募基金的经理人在与投资者签订的协议中一般要求有极大的操作自由度，对投资组合和操作方式也不透露，外界很难获得私募基金的系统性信息。
私募基金一般都运用财务杠杆操作。一般情况下，基金运作的财务杠杆倍数为2－5倍，最高可达20倍以上，一旦出现紧急情况，杠杆倍数会更高。私募基金大规模运作财务杠杆的目的是扩大资金规模，突破基金自有资金不足的限制，以获得高额利润。
私募基金的组织结构一般比较简单。私募基金属于合伙制企业，不设董事会，由一般合伙人负责基金的日常管理和投资决策。在美国，约1／4的私募基金总资产不超过1000万美元，它们的运作像一个小作坊，通常是在仅有一两个人的办公室里工作。
私募基金一般采取与业绩挂钩的薪酬激励机制。基金经理除了能够获得基金资产的一定比例的固定管理费外，还可以提取一定比例（通常在5％－25％之间）的投资利润作为奖励。
私募基金操作手法多样。私募基金经营机制灵活、没有短期的利润指标和确定的资金投向限制，在投资工具、财务杠杆、投资策略等各个方面也没有限制，这样，基金经理就能在范围更广的投资领域选择投资战略，以获取长期的高额利润。
我国私募基金的发展现状
由于缺少法律依据和法律保障，国内业已存在的地下私募基金只能以各种变通形式存在，如果按照基金的要求来衡量，其中一些还不能算作基金，但一旦时机成熟，它们将很可能演变为真正意义上的私募基金。这些改头换面的形式主要有三种：工作室、委托理财、公司或契约式私募基金，前者主要为个人资金，后者相当部分来自上市公司和国有企业，也有一些个人大户。
工作室主要参与者为投资咨询公司或一些从事咨询业务较成功的个人，常常由著名股评人士或研究人员命名，大部分负责给客户提供详细的市场操作计划。资金主要为一些个人投资者提供，规模较小，投资者进入工作室的资金量门槛较低，有一定的保本收益率要求。工作室的收入大多不直接向客户收取，而是由工作室与客户进行交易的营业部协商，从交易佣金中提取。双方完全凭一种私人间的信任关系建立起委托关系，大多只有口头协议，根本没有正式的文本合同，无法受到法律的保护。
委托理财主要通过证券公司或信托投资公司进行，它们在经纪业务基础上，结合为客户进行的咨询服务以及资产委托和资金运营等手段，发展了相当规模的非公募资产管理业务，通常采用一对一签合同的方式，资金量比较大，一般为几千万到1亿，时间为1年。
以公司式或契约式存在的私募基金主要由投资公司或资产管理公司来运作，其规范程度差别较大，良莠不齐。这部分资金规模很大，据估计，我国目前二级市场中规模超过10亿的私募基金不下30家，这些私募基金运作较规范，投资者往往要求对管理者进行严格的监控，但也有相当部分私募基金运作不规范，管理者为吸引投资者而承诺较高的回报率，结果导致各种纠纷，有损投资者的利益。
目前，国内地下私募基金大部分只给管理者一部分固定管理费以维持开支（甚至没有管理费），其收入从年终基金分红中按比例提取，这使得资本持有者与管理者利益一致。另外，国际上基金管理者一般要持有基金3％－5％的股份，一旦发生亏损，这部分将首先被用来支付，以保证管理者于基金利益绑在一起，国内大部分地下私募基金目前也采用这种方式，但比例一般高达10％－30％，之所以比例这么高，是因为中国信用制度尚未完全建立，同时存在的主要问题是缺乏法律依据和保障，为了吸引客户，大多地下私募基金对客户有私下承诺，如保证本金安全、保证年终收益率等，含有承诺的私募基金严重违反了有关法律法规，实际上近乎于非法集资，在这种情况下，即使有书面合同文本，委托人、受托人的利益仍难以得到法律的保护，而国际范围内资产管理中的保本、保底的做法很少见，且受到极为严格的法律管制。
国内私募基金的异军突起，实际上是对现有规则的一种突破，它直接源自于强大的投资理财需求，市场中大量存在着想把闲置资金运转起来、但对投资市场又不太了解的投资者，鉴于目前我国证券市场上公募基金的投资操作及年终分配情况，对于这部分资金并没有太大的吸引力，而把钱交给游离于法律体系之外的地下私募基金，又要承担较大的非市场风险。由于近年来中国经济大趋势较好，证券市场的发展速度也比较快，所以这些私募基金的成长性相对也比较好，尚未出现大的风险。但随着证券市场的发展以及私募基金规模的扩大，其存在于财务杠杆基础上的金融风险就可能会显示出来。因此，地下私募基金越大，越是需要合法的外部监管，管理层应当在目前相对较好的大环境下，承认它，让它从地下走向地上，通过公开化、合法化以及有效监管使它规范发展。
我国私募基金发展前瞻
私募基金的公开化和合法化将是大势所趋，但大规模发展尚需时日。私募基金要真正浮出水面还有很多障碍，包括法律建设和制度安排，其具体实施细则的颁布以及大规模的实践还会有一个“时滞”，操作中将可能采取先试点，然后逐步放开的渐进方式。
私募基金具有广阔的市场需求。目前国有企业、国有资产控股企业和上市公司已被准入证券二级市场，加上具有大量闲散资金的各类社会基金如教育基金、扶贫基金、互助基金、养老基金和保险基金，由于保值增值、追逐利润的动机和目的，都有根据其持有和运用资金的状况，提供具有针对性投资理财方案的需求；随着我国国民经济的持续发展，个人金融资产数量也大幅增加，大量民间资金迫切需要投资渠道；银行存款利率连续下调，实业投资竞争激烈，部分闲置资金找不到合适的产业项目投资，自然会追逐高回报而进入证券市场；随着新股发行市场化步伐的加快，一级市场新股申购的收益率将下降，部分申购资金将需要其他的投资方向。私募基金的出现将填补上述需求。
投资者将有更多的选择机会。私募基金面向特定投资者，由于存在特别的对基金目标有特殊期望的客户，基金发起人将会推出为某些定向客户定制的基金产品，从而使基金产品种类增加，市场将会出现一系列细分的基金，如专门投资家电行业的基金、专门投资公募基金的基金、专门投资房地产业的基金等，风险细化，基金投资者也将被细分为不同类型，投资者可以根据不同偏好选择不同的基金。但是，基金数量、品种的增加，也预示着基金市场竞争加剧，各基金业绩可能参差不齐，两极分化，投资者选择的难度加大，从而迫切需要中介机构对所有基金作出客观评价。
私募基金将在规范中得到发展。规范内容将包括：设置私募基金的准入条件；限定私募基金的投资者范围；加强对私募基金的监管等等。
