时间：2023-05-30 09:58:58
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇开放式股票论文，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
[论文摘要]从我国开放式基金的运作特点及现实证券市场的制度环境看，现阶段我国推出的开敲式基金应做以下三方面的翻度剖新：融资制度创新、金融衍生品创新和基金评级体系的创新。
随着2000年l0月《开放式证券投资基金试点办法)的颁布．有荚开放式基金的话题也日益引起人们的荚注．开放式基金的推出．无疑是我国证券市场超常规培育机构投资者的又一重大举措，但在众人一片叫好之中，我们仍应保持一份持尊，仔细分析开放式基金的正常运作需要哪些制度环境，我国现阶段的证券市场是否具备开放式基金正常运作的制度条件．为开放式基金的推出我们还要做哪些制度刨新，这些都是在开放式基金推出之前必须处理好的现实问愿。
一、开放式基金的特点夏其潜在运作风险
对比封闭式基金而言，开放式基金的最明显特点在于基金单位无发行限额规定，如果基金管理公司管理水平高．经营业绩好，则其对投资者的吸引力也就舍不断增强．基金规模也就像滚雪球似的不断增长．基金管理公司可收取更多的管理壹．基金持有人也可获得较高的投资回报．实现双方的共赢．也正缘于此．开放式基金的推出能较好地发挥储蓄——投赘的转化功能，比较好地解决证券市场资金供给方面的问愿但另一方面，如果基金管理公司经营管理差．投资运作时不以基金持有人利益量大化为原则，甚至损害基金持有人的利益．剐其在广大投资者问就会丧失赣以生存的基础——信誉，其所管理的开放式基金就可能面临被不断赎回、清盘的危险．
正是出于开放式基金具有可随时挂基金持有人购买和赎回的特点，使得开放式基金的运作风险要远大于封闭式基金．开放式基金量主要的风险其过于随时要应付基金持有人赎回要求的流动性风险。我国股市经过效十年的发展．上市公司巳经超过1100家，通市懂占GDP的比重也达蓟5O左右，但我国股市仍是一个新市场．投机性矗，指散被动幅度太是其主要特征．当遇到突发性事件或调控政策出台时，指散大跌，开放式基金所投资的股票也注定难进厄运．在大多效投资者抛售狂潮的冲击下．开鼓式基金的单位资产净值也势必下降．而基金持有人为了避免所持有的基金单位进一步眨值，也势必要求尽早尽可能高价地赎回基金单位，如果基金管理公司所持有的流动性资产不足以满足偿付基金持有人赎回需求、而又无其他融资逢径可供选择的话，势必撼售手中段票来满足偿付需求，这样注定会进一步加剧指效的下跌．进而又进一步加尉投资者的恐慌情鳍，从而形成新一轮的恶性循环，更有甚者不捧腺有形成股灾、金融危机的可能．所有市场参与者的利益均受到损害因此．在开放式基金推出之际，必须对我国开放式基金的运作环境进行客观分析，并相应的进行一些制度剖新来满足开放式基金的运作要求．
二、我国现阶段推出开放式基金的制度约束
从理论上而言．开放式基金的推出是与开放程度较高、规模较大、流动性较强的证券市场系在一起的，证券市场的规模太小、品种单调，而且质量低劣(映乏投资价值)．其显然不适宜投资基金尤其是开放式基金的运作。结合目前我国证券市场的现实环境，在现阶段推出开放式基金的制度约束主要表现在以下几方面：
(一)与投资基金有关的法律体系还未建立．投资基金各当事人的权利义务无明确规定。从制度经济学的观点来看．制度设计的重要功能在于合理界定权利边界．只有权利界限清楚，责任才能明确、才能降低制度运行成本．减少外部效应。但目前，投资基金各当事人的权利义务关系还仅是以《证券投资基金管理暂行办法》来加以界定．并且该《暂行办法》主要是针对封闭式基金而言的，没有充分考虑开放式基金的具体特点，这样．权利和义务界定的不明确、规章制度的前瞻性不强．在实际运作中就会加大制度运行成本，造成额外的效率损失．不利于证券投资基金业的长期规范发展。
(二)我国现在市场的发育程度较低，市场的广度和深度均不利于开放式基金的发展首先从市场规模来看．目前我国证券市场共有上市公司l100多家．流通市值两万多亿元封闭式基金规模BOO亿元左右，在这种状况下就已经出现基金大规模交叉持股的现象．那么如果再推出总额为200—300亿元左右的开放式基金．在可供投资品种有限的情况下．开放式基金问不交叉持股几乎是不可能的．这样基金大规模的交叉持股势必降低所持股票的流动性．在开放式基金遇到基金持有人大规模赎回基金单位时，很易产生流动性危机。其次从市场结构而言。目前我国的投资基金仅能投资于A股和国债．投资品种有限从美国和香港的情况来看．投资品种非常多．有股票基金、混合基金、债券基金、市政债券基金、货币市场基金等，并且其还可以在全球范围内寻求投资机会．对比之下．使得事实上我们管理的基金面对的是单一市场风险．如果国内沪、深指数大幅爆趺．势必给开放式基金带来相当大的运作压力(三)有关金融制度设计，主要是融资制度设计方面．存在不利于开放式基金发展的规定。由于开放式基金随时面粘着基金单位的赎回要求．在出现巨额赎回、基金资产又难以在规定的时间内变现的话，就会对jl缶时性流动资金产生一定的需求。对此国际上的通行做法是由托管银行向基金提供短期信贷．该种信贷属于“过桥贷款”的性质．主要是为了给基金一个调整资产结构的机会。但目前我国的《证券投资基金管理暂行办法》中却规定：禁止“基金管理人从事资金拆借业务l动用银行信贷资金从事基金投资。这些规定的本意是限制基金进行信用交易和超出自身的能力进行投资．主要是针对封闭式基金而言的．但对于在开放式基金的情况下．上述规定却存在较大的限制。
(四)金融衍生品方面缺乏开放式基金防范系统性风险的交易工具。开放式基金的发展特别需要有做空机制．而目前我国证券市场仅有做多机制。任何一个投资者想参与中国证券市场，必须由最初买人股票开始l而实现最终盈利．也只能由卖出股票结束加之我国证券市场属于新兴市场的特点，使得事实上我国证券市场的系统性风险是很大的．这样?开放式基金虽能通过投资组合来肪范个股间的非系统性风险．但仍要承担较高的系统性风险。股指期货交易的缺乏可以说是开放式基金正常运作的一大瓶颈。
(五)缺乏合理的基金评级体系和权威的基金评级机掏。目前三大报是以基金净值来对基金运作能力进行排名的，在这种制度设计下。就会诱使基金管理人采取片面提升净值的捷径——对个股进行控盘式操作来提升所管理基金的单位净值．而不是在风险和收益的结合中，寻找最佳平衡点。运作开放式基金如果沿用旧的封闭式基金的思路，势必引起开放式基金所持有股票的流动性大为降低，易引发开放式基金的流动性危机。况且，在基金发起设立时，其投资目标在其招股说明书中有明确规定的，有的是成长型基金．有的是优化指数型基金．不同投资目标的基金其运作思路肯定会有很大的差异，而如果单一用净值作为评价基金管理公司管理水平的硬性指标的话．明显带有不合理性，也易引发基金管理公司间的恶性竞争。另外．从基金评估机构而言．美国基金业的快速发展与基金评圾机构的配套发展也密不可分．当前美国基金评级机构与股票评级机构、债券评级机构一起成为资本市场信用评级的三大支拄．并以严格、客观、公正保持投资人对资本市场的信心，而我国目前却缺乏此类公正独立的基金评级机构
三、推出开放式基金的制度创新工作
(一)在融资制度创新方而．可考虑在即将出台的《投资基金法》中允许托管银行向基金提供短期信贷。这是现实制度环境下的最优选择。同时，为肪止基金管理人从事信用贷款投资．可考虑对借款的用途和比例进行限制。如规定基金借贷的最高限额为基金净资产的，并且仅限于用于支付赎回申请的要求。由托管银行对基金提供信贷支持。主要考虑到基金资产规模的大小和托管银行本身利益密切相关．基金的稳定经营对基金托管人也是有利的．并且托管银行对基金资产状况最为了解．可以有效地对基金管理人进行监督．保证借贷资金按规定用逢使用。
关键词:基金 绩效
一、实证分析的研究样本、基准组合及数据来源的选取
(一)研究样本的选取
本文的研究对象选取于我国2003年及以前上市发行的10只股票型开放式基金,研究区间为2005年1月1日到2007年12月31日。
(二)基准组合的选择
1.无风险收益率的确定(rf)
本文采用一年期银行定期储蓄存款利率为无风险收益率,具体数据如表2所示。在计算时,把年利率按照实证研究的各自包含的区间,进行加权平均计算,然后按12个月折算成月收益率,最后得出整个时间窗口内的无风险收益率为0.2167%。
2.市场基准组合的确定(rm)
本文中采用相应的中信指数,即有:
基准组合收益率=80%×中信标普A股综合指数收益率+20%×中信国债指数收益率。
(三)数据来源
本文数据主要来源于中信标普指数服务网、巨灵金融终端和中国基金网,本文中的实证分析部分使用Excel,Eviews5.0软件操作完成。本文所使用的研究方法主要是描述统计与实证研究分析方法,主要涉及统计分析方法、计量经济分析方法的运用。
二、开放式基金绩效评价的实证研究
(一)经典的风险调整业绩评价指标
我们从表1的数据中可以分析得出,对于平均收益指标其结果排在前三名的分别是华安中国A股指数、易方达策略成长和国泰金龙行业精选三只基金;而对于特雷诺指数而言,位居前三的基金分别是嘉实理财通增长、华宝兴业宝康消费品和国泰金鹰增长这三只基金;再者,对夏普指数而言,嘉实理财通增长、华安中国A股指数和易方达策略成长三只基金分列前三位。综合三项指标考察,华安中国A股指数、易方达策略成长和嘉实理财通增长三只基金的综合排名比较靠前,从这三个指标上看可以说这两只基金的绩效比较好。通过对表1的分析,我们不难发现詹森指数和特雷诺指数、夏普指数的结论对照变动不大,但因为詹森指数考虑了相对于大盘指数的超额收益,因此能更好地体现基金绩效。其他基金的各项指标排名略有差异,但取值都无异常变化,所以,通过综合对比评价结果的可信度还是比较强的。
(二)基金择时与选股能力评价T-M模型
T-M回归模型为:ri-rf=αi+βi(rm-rf)+ri(rm-rf)2+εi
如果αi 在统计意义上显著大于零,则说明基金经理人具有选股能力。通过对表2中数据的分析,我们知道大部分基金经理能随市场的涨、跌而提升或降低其组合的风险水平并且具有一定的选股能力。但通过对ri值的观察,绝大多数的 ri值小于零,由此可见基金经理并不具备良好的择时能力。
三、结论与建议
(一)本文结论
1.开放式基金的业绩排序问题
我们在检验了10只样本开放式基金经过风险调整的各项业绩比率后,对各个时期内样本基金的业绩进行了排序,发现特雷诺指数、夏普指数及詹森指数在内的各种风险调整业绩评价指标在用于对基金业绩排序方面相互之间也有较强的相关性。当然,这并不是说用多种业绩指标来评价基金的业绩是不必要的,因为不同指标的评价侧重点不同,通过多个指标的对比更有利于全面的反映基金业绩的真实水平。
2.开放式基金的选股能力和择时能力评价
从传统的几个基金绩效指标中可以看出,多数基金可以取得超额利润,说明我国基金投资可以有效地避免风险,可以达到分散风险的目的。我们利用改进后的T-M模型对我国开放式基金的证券选择能力和市场时机把握能力进行了检验。结果发现,我国开放式基金的证券选择能力较好,随着开放式数目的增多和操作理念的不断成熟,其证券选择能力得到了较好的体现,但大多数基金并不具备较好的择时能力,尤其是在行情波动剧烈的情况下,如本文的考察区间为2005年至2007年,其中以2006年为牛熊市分界线,因此,对于基金经理择时能力的体现比较全面,从而进一步说明,我国开放式基金经理的择时能力还有待进一步提高。
(二)建议
本部分在对我国开放式基金评价理论、方法及实证研究的基础上进行阐述,对优化我国基金的业绩评价体系提供政策性建议,同时依据对开放式基金的业绩进行实证评价得出的结论,为开放式基金的基金的监管部门、基金管理者及投资者提出如下建议:
1.对基金业监管部门的建议
基金业监管部门应大力发展金融市场和资本市场,同时加强对基金业的监管和扶持力度。从实证角度不难发现,证券市场行情对基金业绩影响很大,尤其自08年至今我国资本市场一直处于低迷状态,投资者信心大失。因此,必须采取切实可行的措施加快金融市场和资本市场的发展,为基金业的发展打下坚实的基础。站在保护投资者利益角度,基金业应该加大信息披露的力度,因此需要基金监管部门促使基金管理公司提高运作的透明度,防止损害投资者利益的行为发生,同时也应该加大对基金业发展的扶持力度。
2.对基金管理公司的建议
基金公司应加强基金品种的创新,同时加强对市场走势的研究。尤其是在证券市场低迷的背景下,可多推出低风险的保本基金、债券市场基金等基金品种,从而达到分散投资者投资风险的目的。同时,基金经理在进行证券选择时,要加强对风险的控制,避免过于集中的选股模式,避免片面追求过高的净值,要根据市场变化适时调整所持的股票组合。
3.对基金投资者的建议
投资者在投资过程中切莫孤注一掷,且对基金选择不能单纯依据其过去的业绩。许多投资者在进行基金投资时将全部资金投入到股票型开放式基金中,这种行为是不理性的,尤其是在市场大幅下跌时,多数股票型开放式基金很难保持过往骄人的业绩。因此,最好能做到分散投资,即将资金投向高、中、低风险的基金组合。同时,选择基金不仅要考察其历史业绩,更要考察其风险。
参考文献:
[1]肖奎喜. 我国开放式证券投资基金的业绩评价――基于股票型开放式基金的实证分析. 浙江大学. 博士论文,2005(4);
[2] 汪光成. 投资基金折价问题研究. 金融研究,2001(12);
[3] 汪光成. 基金的市场时机把握能力研究. 经济研究,2002(1);
就我国投资基金市场的总体发展规模目标来讲，投资基金市场应该是一个具备一定规模的金融子市场，应该让投资基金市场在金融市场中发挥举足轻重的作用，使其成为一个略低于商业银行和保险公司的重要金融机构。目前，我国投资基金市场绝对容量太小，甚至不及一般的发展中国家，但从发展的眼光看，我国投资基金市场具有极大的发挥潜力。在中国，当前中国城乡居民储蓄存款余额近10万亿元。但是由于我国证券市场还不很成熟，有价证券特别是股票投资的风险很高，并且收益较低，因此居民选择具有低风险和高收益的投资基金市场进行投资，便是一种最佳选择。金融作为一个服务性产业，通过多样化的金融服务满足不同的资金需求，投资基金就是其中具有独特运行机制的金融品种。据估计，目前全球投资基金已有1万多个，规模达6万多亿美元，已经达为国际金融中不可忽视的重要力量。我们应该从金融发展战略高度来看我国投资基金来的发展，使其成为能与银行业、保险业并驾齐驱的金融产业。
本文出自新晨
1、我国投资基金市场发展的步骤与安排
从世界基金业发展历史看，1940年美国《投资公司法》的颁布促进了美国投资基金业的大发展，其历史仅半个世纪，一些亚太地区国家的投资基金发展也不过十几年。香港作为一个国际基金管理中心，投资基金市场规模达1000亿美元，其发展也只有20年左右的历史。历史经验证明：投资基金发展可以取得超常规的发展速度，在我国，应该吸取亚太地区一些国家政府推动型基金发展模式的经验，在立法先行的基础上，分步实施投资基金发展战略，争取用20用30年的时间，将我国的投资基金建设成为一个规模略低于商业银行和保险机构的第三大金融产业。具体来说，采取三段式的发展战略：第一段：在本世纪头五年里，建立一个完善的证券与基金立法与监管体系，国内投资基金市场在现有900亿左右人民币的基金上增长到2000亿元人民币，投资基金市场初具规模，为实现第二步发展战略打下较为扎实的基础。第二段：到2010年，我国投资基金市场规模达4000亿元人民币，比2000年基金市场规模增长5倍，投资基金开始在金融市场中发挥不可替代的作用。第三段：到2020年，再增长5倍，我国基金市场规模达20000亿元人民币，在金融市场中发挥举足轻重的作用，成为略低于商业银行和保险机构的第三大金融产业。
到本世纪20年代，我国养老基金市场规模将达30000亿元人民币，假如20000亿元人民币投资基金的1/3被养老基金认购，则只要有1/4（在美国，有33%的投资基金被养老基金认购）的养老基金委托专业的基金管理公司进行管理，这一目标就能实现，即使是发展到这一规模，与目前美国投资基金规模相比，也只占规模的30%左右，据估计，到下个世纪20年代，全球投资基金市场可达20万亿美元，按照不变汇率计算，那时我国基金市场所占份额只有6%左右，其份额仍然很低。应该注意，这里的数据估计没有包括国有资产在内，如果将国有资产委托投资基金机构进行管理的部分包括进去，则我国投资基金市场规模更大。
根据我国投资基金发展的步骤，可做如下设想：
（1）在投资基金组织形态上的以公司型为主。目前，我国投资基金大部分是契约型，并且大多是发起人自我经营，这样容易造成关系不清，制约机制不明显，而且收益机构没有真正体现投资基金实际动作结果，没有体现风险共担，利益共享的要求。从契约型向公司型发展符合我国现实和市场发展要求来看，应依据《公司法》设立投资基金，以便与股份公司相一致，使投资基金投资者享有股东一样的权益。将来如果《信托法》或《投资信托法》出台了，可依照日本设立部分较为规范的契约型投资基金，从而形成我国投资基金以公司型为主、契约型为辅的组织体制。
（2）在投资基金流动形态上逐步从封闭型走向开放型。目前，我国的投资基金应以封闭型为主，可以从债券投资基金开始进行开放式投资基金试点，随着投资证券化进程的加快和证券市场的逐步成熟，可逐步加大开放式投资基金的比重，特别是货币市场基金应全部实行开放式。
（3）投资基金设立规模的大型化。为实现投资基金组织效应，规模经济效应，应该使投资基金规模大型化，至少应在10亿元人民币以上，最好20亿元以上，这样就可避免既炒股票，又炒投资基金的现象，使投资者投资于投资基金是为了获得专家经营收益，而不是本金买卖中的价差。在这方面，大盘股票不易被炒作，就是最好的示范，并给予我们以有益的启迪，尤其是在人口众多的中国，为了维护已富裕而不十分宽裕的分布极其广泛的中小投资者的利益，更要创造大型投资基金，以降低换手率，减少操纵炒作行为，使投资者真正成为长期投资者，获取投资收益，这是证券管理层应特别引起重视的。
（4）投资基金种类逐步走向专一型。目前我国的投资基金多为综合性投资基金，一方面难以体现投资指向的行业特征和经营特色；另一方面难以表示单一投资基金的风险收益特征，使投资者别无选择。随着投资市场、投资领域的扩大，应该设立更多的单一型投资基金，如股票投资基金、债券基金、行业基金、地区基金、衍生工具基金、标明投资于某一国家的国际基金等，以供需要者选择，同时，也可以不断丰富投资基金家庭成员，丰富投资基金市场。
（5）证券型投资基金与创业型投资基金并举发展。投资基金市场的发展历史证明，将投资基金仅局限于证券二级市场是片面的，不符合我国现实需要。应该在创设证券投资基金的同时，多设立部分各种类型的创业投资基金，如产业投资基金、地区投资基金、即满足不同产业，不同地区不同类型投资者的需要。又能发挥投资基金在产业与地区开中的作用，还可以促进更多的企业股权，产权明晰，企业制度规范，培育更多的上市企业，繁荣证券市场，只有这样才能真正发挥投资基金在促进资金这种稀缺资源优化配置，促进国民经济全面发展中的作用。
（6）先创设资本市场基金，后创设货币市场基金。当前我国改革的重点是企业制度的改革、投资体制的改革、二者是紧密相连，并与资本市场连成一体，为了配合现代企业制度的建立，必须大力培育、发展、完善资本市场，所以，应该优先发展资本市场基金。待资本市场基金有了一定规模和较为成熟以后，视金融市场发展状况，逐步发展开放式的货币市场基金，促进货币市场和资本市场的共同繁荣。
2、我国投资基金市场的空间定位及发展顺序
投资基金是金融创新和金融深化的产物，它不仅对资本市场的发展有着积极推动作用，而且在货币市场上也扮演着十分重要的角色。投资基金品种涵盖了整个金融市场，因此应该从整个金融市场的角度给投资基金的活动空间定位。事实上，在发达国家的金融市场上，货币市场基金所占比重已经接近30%，这说明一个健全的现代金融市场离不开资本市场和货币市场的同步发展，二者有着不同的经济功能，不能互相取代。近20年来，投资基金品种越来越丰富，投资基金不仅参与资本市场和货币市场的投资，而且涉足于衍生金融工具市场、外币市场和贵金属市场，可以说有多少种金融产品就有多少种投资基金。由此可见，投资基金渗透于全部金融领域，决不仅仅局限于证券市场的范围。
关于我国投资基金市场发展的顺序问题，可从以下几方面安排：（1）先国内、后合资，再国外。首先，先创设国内各类人民币投资基金，促进国内投资市场、证券市场、金融市场的形成和稳定发展，同时完善投资基金管理制度，培训和锻炼出一批合格的基金管理人、托管人和基金经理队伍，研究和弄通投资组合理论与技术。其次，在国内投资基金与证券市场发展到一定规模、并有一定管理水平的基础上，再适应我国外汇体制自由化的进程，组建中外合资投资基金。以此引起外资扩大我国证券和投资基金市场，引进外国投资基金管理技术和经验，提高我国投资基金市场的管理水平。再次，在合资投资基金运作与管理取得经验的基础上，再引起外国投资基金直接进入我国证券市场独立经营。同时，允许与鼓励国内投资基金走向世界，参与国际投资，为投资者寻求国际投资机会与收益，并分散国内投资风险。（2）先城市，后农村。先在城市中发展投资基金，是因为城市人口相对集中，募集资金输各种手续相对方便；城市人口相对富裕，投资意识、风险意识相对比农村人口强。因此，投资应在城市相对发展成熟后，再向农村发展。（3）先沿海，后内地，同时，沿海经济相对发达，沿海地区投资者相对富裕，剩余资金多，且风险投资意识相对强，而且沿海地区投资、金融、证券市场相对发达，所以应先在沿海发展投资基金，待沿海地区投资基金运行相对成熟后，逐步向内地推进。用投资基金制度作为促进内地开发的投资方式之一。
二、国际化战略
投资基金市场国际化是指以证券为媒介的国际间资本流动，即基金发行、基金交易、基金投资超越一国的界限，实现国际间的自由化，原来一国性的基金市场变成了国际性的基金市场。步入21世纪，世界各主要证券市场已经呈现出明显的国际化趋势，这主要表现为世界各大证券交易所已拥有越来越多的外国投资基金公司、各国竞相建立创业板市场、各国证券交易所寻求大联盟。随着经济全球化和我国市场经济的发展与开放，我国投资基金市场也逐步国际化，这使得我国投资基金市场与国际投资基金市场的关联程度提高，相互影响更加明显。在我国加入wto以后，投资基金市场国际化的步伐必将进一步加快。面对这一新的发展趋势，我们要认真研究，针对当前投资基金市场国际化的现状，制订全面合理的步骤与对策，最终实现我国投资基金市场的真正开放与发展。
1、积极营造适宜投资基金市场国际化的经济环境
我国投资基金市场国际化是一项长期的系统工程，要实现这个宏伟目标，首当其冲要做的是就是营造一个适宜投资基金国际化的宏观经济环境。目前全球投资基金正大规模撤离和开始减少投资新兴股市，传统股市重新感受到投资者的青睐。这一发展趋势表明，基金经理们更认同于对成熟金融市场环境的选择。就我国来说，改革开放以来，特别是近几年国内经济持续、快速、健康发展，市场机制正日益在国民经济运行中开始发挥重要的作用，法律和法规等投资软、硬环境不断得到改善，这已成为吸引外国投资基金的重要因素。然而，我们也应清楚，目前我国金融市场环境不尽人意的地方很多这在一定程度上阻碍了外国投资基金进入。这主要表现在利益没有市场化、金融市场还没有国际化、市场运作没有法制化等方面，汇率并轨已迈出了实质性步伐，但与国际市场接轨仍有相当距离。中央银行的公开市场操作已从外汇市场拓展到国债市场，然而受国债市场规模和结构的限制，中央银行公开市场业务的作用受到很大的制约。金融市场的垄断和不统一，已经成为阻碍外国投资基金进入中国市场的又一大因素。目前我国金融市场国有商业银行仍在处于垄断地位，金融业务在很大程度上仍受到地方政府的行政干扰，这种市场的不规范化和分割状态，很难对国外投资基金的进入产生太大的吸引力，因此政府必须采取坚持措施，打破金融市场被分割的局面，拓展全国性金融业务，发展多种金融机构和业务以促进金融竞争。否则，将会严重影响我国投资基金国际化进程。
2、逐步开放证券市场，循序渐进地推进投资基金市场国际化进程
目前，我国引进外资正处于成长阶段，并有向成熟阶段过渡的趋势，因此，应不失时机地逐步开放证券市场。采取措施有：在扩大b股市场规模的同时，尝试开放a股市场，允许外资在一定份额限制条件下持有我国企业的股份。尝试开放证券业，允许外资在一定价额限制条件下持有证券公司的股权。尝试开放国债及其他债券市场。在a、b股市有一定程度发展的基础上，选择适当时机进行并轨，消除同一股票的“价格双轨制”进一步提高外资在企业股权及证券业中的占有比率。争取10～20年左右的时间，全面开放我国证券市场。
根据我国证券市场的现实情况，我国投资基金市场的国际化进程既要促进国内资本市场的发展和完善，又要保证国内金融市场的稳定，所以我们必须坚持循序渐进的原则，分阶段实施。我们可以借鉴韩国、印度、台湾和日本等国家和地区的经验，从这些新兴地区和国家证券市场的开放来看，大部分都是采用了渐进的方式进行的。这种渐进的方式是指，在开放的初期先设立合作、合资基金管理公司，然后再逐步开放基金市场。
从目前的实际情况出发，我国投资基金市场的国际化之路可以分为三步走：第一步是设立中外合资基金管理公司，引进海外成熟市场先进的投资理念和投资模式，投资中国的a、b股市场；第二步，设立投资香港、台北证券市场的合资基金，作为进军国际市场的桥梁；第三步，在人民币完全自由化之际，我国基金业实行完全的国际化投资和运作。深化实施双q制度，具体而言，qdii和qfii两种制度的实施，进一步有助于投资基金市场的对外开放
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qdii（即qualifieddomesticinstitutionalinvestors，认可本地机构投资者机制），是允许在资本帐项未完全开放的情况下，内地投资者往海外资本市场进行投资。qdii意味着将允许内地居民外汇投资境外资本市场，qdii将透过中国政府认可的机构来实施。
qfii（合格的外国机构投资者机制，qualifiedforeigninstitutionalinvestors），是qdii的反向制度。在一些国家和地区，特别是新兴市场经济的国家和地区，由于货币没有完全可自由兑换、资本项目尚未开放，外资介入有可能对其证券市场带来较大的负面冲击，因此qfii制度是一种有限度地引进外资、开放资本市场的过渡性的制度。这种制度要求外国投资者要进入一国证券市场时，必须符合一定的条件，得到该国有关部门的审批透过，对外资进入进行一定的限制。它限制的内容主要有：资格条件、投资登记、投资额度、投资方向、投资范围、资金的汇入和汇出限制等等。
4、积极探索发展中外合作基金
2001年7月，jp摩根富林明资产管理和华安基金管理公司在原技术合作协议的基础上，签订了国内第一个中外合资基金管理公司备忘录。海通证券11月7日与全球著名跨国金融集团——富通集团签署基金管理业务战略合作协议，双方表示将在中国加入wto、中国证监会颁布中外合作基金管理公司条例后，进一步设立中外合作基金管理公司。2002年6月1日新颁布的《外资参股基金管理公司设立规划》，自2002年7月1日生效实施，而在6月25日，国泰君安与德国安联集团正式签署了中外合资基金管理公司的合资经营合同书，成为中国证监会6月初设立规则后签订的第一家，在合资股权中国泰君安占67％，德国安联占33％。2002年6月底，就有20多对基金管理公司、券商、银行，投资公司等，就基金领域中外合资事宜，签订了合作意向书或协议书，其中有汇丰银行、ip摩根富林、比利时富通集团、安联集团、荷兰银行等国际知名金融机构。中外创投基金之间“井水不犯河水”的状况正在逐渐起着变化，2002年，有10多家中外合作基金公司正式成立，其中比较典型的有深圳创新软库创业投资管理公司、广东冠通创业投资管理公司等。由于政策和法律的限制，中外创投基金间的合作处于摸索阶段，合作模式也多样和灵活。中外合作投资基金的探索与实践对我国投资基金市场本身的发展乃至证券市场的发展无疑具有重要而积极的意义。首先，它将为我国投资基金的运作带来一套符合国际惯例的机制，使投资基金各方的运作更加科学、有效率，只有学到井真正实践之才能使我国投资基金的发展少走弯路，探索出中国投资基金的发展之路，这是所谓国际化的内核，也是最重要的一点。其次，它将壮大我国投资基金的规模，丰富投资基金的品种，带来新的资金来源，发掘新的投资渠道，尤其为吸收外资探索出一条可行的新路。另外，中外合作投资基金的探索与实践在丰富我国证券市场的投资者结构、加强对上市公司的约束、优化证券投资理念等诸多方面将对我国证券市场的发展发挥积极作用。
5、积极发展海外中国基金
一般来说，世界各国利用外资可分为三个阶段，即初级阶段、成长阶段和成熟阶段，初级阶段以借贷为主，成长阶段以外资直接投资为主，成熟阶段则是以证券投资为主，从我国目前引进外资的情况看，我国正处于成长阶段，并有向成熟阶段过渡的趋势。从世界各国利用外资的经验看，大体上经历了三个发展阶段，向国外借贷是第一阶段，国外直接投资为第二阶段，基金投资和证券投资为第三阶段。目前我国国债和外商直接投资都分别达到1200亿美元，下一步应该大力发展基金投资和证券投资，以减轻我国偿清负担和缓解债务压力。
三、品种多元化战略
随着我国市场化进程的深入，投资领域也发生了较大变化、各种要素市场如股票市场、债券市场、外汇市场、期货市场等迅速发展起来。对于中小投资者来说，由于缺乏足够的资金、时间、精力、专业知识，进入这些领域困难很多，而股票基金、债券基金、期货基金等基金品种能满足广在中小投资者的各种需要。专业投资者为了做好投资组合和分散风险，也需要基金品种的多元化。多种投资基金品种的开发，可以满足不同层次人们在不同区域投资的需要。因此，实行多元化的投资基金品种战略是投资基金发展的一大趋势。
1、大力发展股票投资基金
目前我国已有的基金（不含新成立的证券投资基金）绝大部分也参与投资股票，但投资股票比例较低，这是与投资基金在股市中的应有地位不相适应的。在美国，根据投资公司协会的统计，到1995年10月份，全美投资基金资产总值达26967亿美元，其中股票基金为11898亿美元，占整个基金市场的44%，股票基金在股票市场的占有率已超过30%.现在我国深沪股市达数千亿元市值，已经初步为股票基金的设立提供了舞台。如果按照发达国家股票基金在股票市场上的比例推算，我国股票基金规模也至少应该超过1000亿元人民币，相比之下，目前我国只有100多亿的基金投资于股票市场。股票基金的设立，对我国股市的规范化和规模化发展，对于满足投资者的需求都有积极的意识。
2、优先发展国债投资基金
由于国债具有长短不同的期限，因此国债投资基金成为连接资本市场与货币市场的桥梁。发达国家国债投资基金发展的经验表明，它不仅以促进资本市场的发展，而且可以推动货币市场的发展。
优先发展国债投资基金是由目前我国的各种条件决定的。完善国债市场、推进公开市场操作和造就国债机构投资者，都呼唤着国债基金的诞生，国债基金相对于其他证券基金品种而言，具有风险小、收益稳定并且高于当前储蓄存款等特点，深受现阶段广大中小投资者的欢迎。设立专门的国债投资基金是我国发展国债市场的内在要求，从一级市场来看，国债基金能把社会的闲置资金集中起来，扩大对国债的需求，国债基金参与国债市场，能够加快国债的发行速度，有利于国库资金的调拨；有利于减少国债的销售环节，降低政府的筹资成本。从二级市场来看，国债基金有利于增加可上市国债的流通量，扩大二级市场规模，同时它更能够比个人持有者对细微的投资回报作出反应，更迅速地转卖其债务头寸，有利于繁荣和活跃二级市场。在国债基金的类型选择上，当前宜采用契约式基金。由于我国公司的发展历史尚短，先组织契约型基金有利于证券信托业的发展，也符合目前基金的实际运作水平。在目前实行信贷规模控制的条件下，中央银行以开展公开市场业务和对计划资金流量进行调节为主要目标，国债投资基金在二级市场配合中央银行的公开市场操作，必将有利于货币政策目标的实现。国债投资基金的发展有利于国债市场的规范化，对行为也会产生积极影响。当国债大规模发行时，具备一定规模和数量的国债投资基金，将直接承购包销一部分或相当部分规模的国债，减缓了国债大规模发行对二级市场价格的冲击，同时国债投资基金逐步抛售国债也会减缓国债市场价格的剧烈波动。
美国是货币市场基金的发源地，也是目前货币市场基金发展最成熟、资产规模最大的国家。第一只货币市场基金设立于1971年。当时银行存款利率与市场利率之间存在很大差异（5.25%对8%），而通过共同基金将小额存款聚积起来购买大额存单，可以不受联邦银行法q条例对存款利率的限制，从而获取较高的市场利率。所谓货币市场基金是指主要从事货币市场有价证券投资的基金。货币市场基金的投资工具包括一年和一年以内的短期信用工具，主要是现金、银行定期存款、协议存款或大额存单、剩余期限小于397天的债券及回购、中央银行票据、银行承兑汇票、商业承兑汇票等短期投资工具。货币市场基金是在利率汇率剧烈变动的环境下产生成长起来的，它满足了投资者对投资标的流动性和收益性有机结合的需要。货币市场基金的不断壮大，已成为世界投资基金发展的另一趋势。大力发展货币市场基金，则对于控制整个金融体系的金融风险大有好处。货币市场基金具有满足偏好低风险、对流动性要求较高投资者的特性：（1）投资成本低。货币市场基金通常不收取认购费、申购费和赎回费，年管理费和托管费通常大大低于股票基金和债券基金。（2）风险小、收益稳定。货币市场基金投资的对象是一些期限较短、流动性较高、风险相对较小的货币市场工具，收益相对稳定，且货币市场基金没有存款准备金，其收益一般高于银行存款利率。货币市场基金不易受市场波动影响，基金价格通常只受市场利率的影响，风险相对较小。（3）申购、赎回方式十分便利。开放式货币市场基金在基金单位的买卖形式上和便利程度上都与银行存款十分相近，货币市场基金通常借助于银行网点进行销售，投资者可以直接前往银行购买或赎回，甚至货币市场基金允许投资者在自己的基金账户上签发支票和转账。此外，持有货币市场基金所获得的收益可享受免税政策。
由于货币市场基金相比其它基金存在较多的独特性，因而20世纪70年以来获得了巨大的发展，甚至成为各个国家共同基金业迅速发展的重要推动力量。比如货币市场基金在20世纪70年代的发展就极大的促进了美国共同基金业迅速发展。而法国90年代共同基金的发展也主要源于其早期货币市场基金的迅速发展带动了零售资产管理业务的繁荣。从全球货币市场基金的数量和规模来看，货币市场基金在全球基金业发展中占有着重要的地位。截至2003年第1季度，全球货币市场基金数量达到了4521只，净资产规模总计达到31970亿美元，占共同基金资产规模的28.52%，在各类基金中的比例位居第二，仅比股票型基金略少，而高于债券型基金和平衡型基金。
我国目前的情况与美国70年代初的情况相似，银行存款利率低于国债利率，低于市场拆借利率，与通货膨胀率持平，这正是一种货币市场基金发展的有利经济环境。货币市场基金通常被视为无风险或低风险投资工具，适合资本短期投资生息以备不时之需，特别是在利率高、通货膨胀率高、证券流动性下降，可信度降低时，可使本金免遭损失。货币市场基金是以低风险经营为特征的基金品种，适合投资行为求稳意识很强的我国国民心理。由于中国宏观经济保持持续、快速、稳健的发展势头，目前，人民币存贷款利率总水平保持基本稳定，而其他货币市场工具的收益率已经开始上升，可以预计，货币市场利率水平在较长时间内还将高于存款利率。根据国际经验，这将是发展货币市场基金最难得的机遇。
4、积极推行etfs基金
etfs（exchange-tradedfunds）是指交易所交易基金，亦称指数存托凭证（indexdepositoryreceipt）或指数股票（indexshares），它是20世纪90年代初期出现的以某一特定指数的成份股为标的的一种复合型金融创新产品，是一种介于开放式基金与封闭式基金之间的基金。etfs特殊的运作机制使其在许多方面都拥有自身独特的优势：首先，etfs的交易成本非常低廉。例如，巴克莱全球投资公司barclaysglobalinvestors推出的isharefunds的管理费率只有0.07%，ssga推出的spdrs的管理费率也仅为0.12%，均大大低于传统指数基金的管理费率0.35%，更是低于一般基金1%左右的管理费率。其次，etfs可以提高基金使用资金的效率。etfs赎回时，交付的是一揽子股票组合，无需为应付投资者的经常性赎回而保留大量现金，便于基金管理人将全部资金用于投资，可以极大地提高资金的使用效率。再次，etfs的投资者可以获取其价格波动带来的价差收益。虽然etfs的申购和赎回也是以其单位净资产值为基准，但它可以在二级市场上市交易，其价格是随着市场供求关系的变化而变化的。因此投资者可以获取etfs交易价格波动带来的价差收益，即资本利得。其四，etfs可以给投资者带来税收上的好处。由于投资者赎回etfs时交付的只是一揽子股票组合，使得基金管理人不必为应付赎回而出售所持有的股票，所以不必交纳资本利得税。投资者投资于一般开放式基金时，其投资收益主要表现为每年的分红，个人投资者需要按照个人收入所得进行纳税，仅联邦税率就高达50%-60%.而投资者投资于etfs时，其投资收益则主要表现为etfs二级市场价格波动带来的收益，按照资本利得纳税，最高税率仅为20%，远远低于联邦税率，因此对投资者来说，etfs无疑具有很大的吸引力。其五，etfs可以在很大程度上保护长期投资者的正当利益。一般开放式基金需要面对投资者的经常性赎回，所以其投资组合需要随之进行不断的调整，由此产生的资本利得税和一些投资机会的丧失都由那些没有提出赎回要求的长期投资者来承担。而etfs即使面对部分投资者的赎回，由于交付的不是现金，而是一揽子股票，对其投资组合不必进行相应的调整，不会给长期投资者带来多大的影响。从这个意义上来讲，etfs可以在很大程度上维护长期投资者的正当利益。我国当前推出etfs，不仅可以丰富投资者的投资品种，而且更为重要的是，我们可以运用etfs的运作机理为我国封闭式基金的转型，减少其在二级市场上的折价交易行为，更好的保护投资者的利益和国有股坚持提供新的研究思路和路径选择。但是，由于etfs是一种指数型的基金，因此指数多元化有利于etfs产品的开发，而我国对资本市场的指数开发比较落后，这成为在我国推出etfs的最大障碍。2003年在上海证交所举办的“上证180指数相关产品研讨会”上，上海证券交易所负责人明确提出，目前我国推出etfs的条件基本成熟。相信随着我国资本市场的深化，etfs在我国将有非常光明的前景。
按照经营方式不同，投资基金可以分为开放式基金和封闭式基金，两者的主要区别如下：（1）基金规模的可变性不同。封闭式基金均有明确的存续期限，在此期限内已发行的基金单位不能被赎回，虽然特殊情况下此类基金可进行扩募，但扩募应具备严格的法定条件。因此，在正常情况下，基金规模是固定不变的。而开放式基金所发行的基金单位是可赎回的，而且投资者在基金的存续期间内也可随意申购基金单位、导致基金的资金总额每日均不断地变化。（2）基金单位的买卖方式不同。封闭式基金发起设立时。投资者可以向基金管理公司或销售机构认购；当封闭式基金上市交易时，投资者又可委托券商在证券交易所按市价买卖。而投资者投资于开放式基金时，他们则可以随时向基金管理公司或销售机构申购或赎回。（3）基金单位的买卖价格形成方式不同。封闭式基金在交易所上市，其买卖价格受市场供求关系影响较大。而开放式基金的买卖价格是以基金单位的资产净值为基础计算的，可直接反映基金单位资产净值的高低。在基金的买卖费用方面，投资者在买卖封闭式基金时与买卖上市股票一样，也要在价格之外付出一定比例的证券交易税和手续费；而开放式基金的投资者需缴纳的相关费用（如首次认购费、赎回费）则包含于基金价格之中。一般而言，买卖封闭式基金的费用要高丁开放式基金。4）基金的投资策略不同。由于封闭式基金不能随时被赎回、其募集得到的资金可全部用于投资，这样基金管理公司便可据以制定长期的投资策略，取得长期经营绩效。而开放式基金则必须保留一部分现金，以便投资者随时赎回，而不能尽数地用于长期投资，一般投资于变现能力强的资产。
[关键词]工薪阶层；证券投资；投资策略
工薪阶层是以较为固定的劳动报酬为主要收入来源的经济群体。写作论文随着收入的增加和金融市场发展的成熟，作为社会经济群体中最大一部分的工薪阶层有了投资证券的经济条件和现实需求。因此，基于各类证券品种的特点和证券投资的风险分析，研究工薪阶层的证券投资具体策略问题，对于证券市场的稳定发展和工薪阶层资产的增值都有较大的现实意义。
一、工薪阶层证券投资的经济条件
(一)工薪阶层的收入现状
随着社会经济的发展，工薪阶层的收入逐年增加。据统计，2005年我国城镇居民收入增长速度超过8％，工薪阶层缴纳个人所得税占个人所得税总额的65％。以北京市为例，2004年工薪收入在7．44万元以上的共有74．95万人，占到工薪项目纳税人数的10．5％。“工薪阶层都是低收入者”的观念已日益被淡化。收支相抵后盈余的增加使工薪阶层的抗风险能力同步增强，具备了进行证券投资的经济条件。
(二)工薪阶层的理财现状
2005年底，我国金融机构人民币各项存款余额高达28．72万亿元，增速为18．95％，远远超过国内生产总值9．9％的增速，其中城乡居民的储蓄余额也剧增到14．11万亿元。高储蓄的现状直观反映了当前工薪阶层仍以储蓄为理财的主要方式，但是储蓄的低利率使之无法为工薪阶层带来较高的收益。大量调查表明，工薪阶层已经不满足于单一储蓄的理财现状。然而，工薪阶层的特点使其无力进行大额的房产或实业投资，对股票、债券等金融产品不熟悉、投资专业知识相对缺乏也将他们挡在证券投资的大门之外。
二、工薪阶层证券投资的主要产品
工薪阶层收入有限，风险承受能力相对较小，因此投资的主要目的是在确保安全性的前提下获取一定的收益。写作毕业论文目前，我国适宜于工薪阶层证券投资的工具主要有：债券、股票、基金。
(一)债券
债券是经济主体为筹集资金向投资者出具的承诺在一定时期支付利息和偿还本金的债务凭证。按照发行主体的不同，分为政府债券(又称国债)、公司债券、金融债券。在我国目前的证券市场上，公司债券的数量很少，金融债券多一些，最多的是国债。金融债券和国债的信用度都非常高，而金融债券主要是由机构投资者买进，因此适合于工薪阶层购买的主要是国债。国债是由国家发行偿付，因此具有最高的信用度，被公认为最安全的投资工具，但是收益也是各种债券中最低的。国债的发行价格和利息支付方式比较复杂，但是国债的利率也是根据银行利率制定的，其收益率一般都要比同期的定期存款利率稍高，并且国债的利息收入是免税的。因此国债作为个人投资的渠道，要优于定期存款。对于收入较低、抗风险能力差的工薪阶层，债券的收益比较稳定，变现能力也比较强，风险不高，是一种适合工薪阶层投资与储蓄双重目的很好的理财工具。
(二)股票
1990年l2月上海证券交易所的开业，中国开始出现股票投资，股票投资者获利的方式主要有两种：一是利用价格差；二是红利。在现阶段中国股市，个人投资的获利渠道主要是类似赌博的利用价格差投机。按照经济学的观点，决定股票价格的最根本因素是市盈率，但是经常炒股的人都知道，价格和涨幅最高的股票往往和市盈率没什么关系。现阶段的中国股市还不规范，对于工薪阶层来说，由于多种因素使之投资股票存在许多劣势。对于个人投资者来说，可用于研究股市的时间很少，因此，股票投资风险较大，很难把握。虽然股票投资是个高风险、高收益的投资项目，但对于工薪阶层来说，投资股票必须谨慎，适合于有相当的闲置资金、风险承受能力较强者。不过参与股票投资，切忌不可将绝大部分资金投资股票。
(三)基金
基金产品主要有股票型基金、债券型基金、保本型基金三种。
股票型基金是最主要的基金产品类型，以交易所上市的股票作为主要投资对象，其股票投资比例不低于基金总规模的40％。股票型基金的主要功能是将大众投资者的小额资金集中起来，写作硕士论文投资于不同的股票组合。这种以追求资本利得和长期资本增值为投资目标的特点决定其受股票市场波动的影响较大。股票型基金在所有基金类型中风险最大，同时收益率最高，适合那些追求较高收益、风险承受能力较强的工薪阶层投资者。经常炒股的工薪阶层可以考虑将部分资金投向股票型基金。
债券型基金是一种以债券为主要投资对象的证券投资基金。债券基金基本上属于收益型投资基金，一般会定期派息，具有低风险且收益稳定的特点，适合于想获得稳定收入的投资者。保本型基金是一种半开放式的基金产品，在存续期内一般不接受投资者的申购。管理该类型基金的基金公司通过担保和稳健的投资风格，在一定的投资期间内为投资者提供本金安全的保证，同时通过其他的一些高收益金融工具的投资，为投资者提供额外回报。在市场波动较大或市场整体低迷的情况之下，保本型基金为风险承受能力较低、同时又期望获取高于银行存款利息回报的中长期投资者，提供了一种低风险同时又具有升值潜力的投资工具。由于保本基金的结构和运作原理的关系，保本基金在股票市场牛市中难以跑赢大市，但它却是熊市中的理想避险品种，适合于喜爱投资凭证式国债之类产品的投资者。
三、工薪阶层证券投资的风险与原则
(一)工薪阶层证券投资的风险
作为工薪阶层，绝大部分收入来源于薪金，且薪金增长幅度较低。对于工薪阶层来说．安全性是第一位的，只有在安全性和流动性都得到满足的前提下，投资才是明智的。投资有风险，个人理财的各个渠道也具有风险，写作医学论文只是风险的特点与各种投资工具的类型有关。作为工薪阶层，投资于证券市场，必须首先了解各种风险的存在。虽然各种投资品种的风险不同，但是各种投资工具具有一些共性的风险特征，包括市场风险、利率风险、流动性风险和经济环境风险。
1．市场风险。任何市场中都存在风险，只是各种市场的风险特点不同。以股票市场为例，在1997年的香港金融危机中，如果没有国际炒家的投机活动，香港股市也不会有那么史无前例的波动。虽然香港最终战胜了国际炒家，但毕竟付出了巨大的代价。2001年以来中国股市的低迷使无数股民损失惨重。
2．利率风险。利率是经济发展的晴雨表，也是许多投资工具利率制定的依据，例如债券、股票、基金等。在利率较低时，债券、定期存款的利息也很低；当利率上浮后，原来那些固定利率的投资工具的利率可能低于现实利率，导致相当的损失。
3．流动性风险。流动性指资产的变现能力。债券、定期存款的变现能力很强，利息损失很小；股票的变现比较随机，股价的波动比较频繁，变现的损失也不确定，但一般变现的损失比较大；至于其他的理财工具也同样具有一定的变现损失。
4．经济环境风险。经济景气的时候，投资的收益高涨，股票、基金、部分期货，甚至贵重金属都会升值，但是债券就要贬值。
(二)工薪阶层证券投资的原则
1．保障生活需要原则。日常生活需要支出的，如家里有小孩要准备上学费用，可以预留现金以备一段时期的生活支出，如果五年后有固定的支出，可以做五年期的长期投资，例如债券、基金等。理财的收入归根结底还要用于生活支出。
2．量力而行原则。工薪阶层投资要保证资产安全，须根据自身的风险承受能力来选择适宜的投资品种。对于一个高级管理人员来说，如果其家庭现时收入和长期收入预期很高，而且还有相当的一笔闲钱，那么可以考虑做投机性强风险大的项目。但对于一个普通员工来说，其家庭现时收入和长期收入都比较稳定，没有多少闲钱，节余的钱主要用于后段的子女教育和养老医疗，那么这个人就只能谋求安全性高、收益稳定的投资项目。
3．合理规划原则。每个人的收入是长期的，收入也是长期的。确定一段时期的财务目标可以使个人能够积累资金，满足将来的资金需求。
四、工薪阶层证券投资的策略
(一)抓住时机。低价买进策略
“机不可失，时不再来”这句话在工薪阶层证券投资中尤为重要。写作职称论文每一个时机的到来，都包含在政治形势的变化、经济发展趋势、收入水平的升降、消费心理的变化等信息之中。因此，时机的把握需要投资者具有多方面的知识并充分发挥个人的智慧，以及高度的投资敏感性。如果时机把握不准，就会给投资人带来很大的损失。对于个人投资者来说，何时买进是关键的投资策略。就购进时机而言，不外乎于证券行市景气时进场或于证券行市低迷时进场两种情况。在证券行市景气期，此时是短线投资的良机。投资人若想抢短钱、赚差价，便可值此即时进场。不过在这种情况下，虽然投资报酬率较高，但风险也较大，原因是上述景气指标反应到证券市场需有一段时间，况且投资人个个都会依此原则性的做法去操作，人人看涨，需求增加，可能最终落个“买高卖高”的结局。证券市场低迷时，人们深受“便宜没好货”价值观念的影响，常有“追涨不追跌”的投资习惯。其实，证券行市景气循环受周期影响，有繁荣一定有低迷，却可能是最好的时机，关键在于证券市场景气低迷时是否大胆进入，以逆向操作的方法运用时势。
(二)分散投资。一“石”多“鸟”策略
投资与投机最大的不同在于“戒贪”。它要求投资者把资金分散在股票、债券、基金或存于银行等多种投资渠道。对于同类型的投资品种，也要采取分期限、分产品等适当分散的策略。根据不同的变现情况，注重长短期品种的结合，在收益率有所保证的情况下，适当提高投资的流动性，进一步降低投资风险，提高变现能力。这可借鉴传统的投资“三分法”，虽然其收益不可能大，但可以减少风险并获得相应的经济收入。
(三)深入研究。领先一步策略
个人投资想盈多亏少，就必须在审时度势、捕捉商机上高人一筹。很多人风潮一起就很快跟随追涨，当然可能赚上一笔。但想大赚一笔，就必须主动先人一步寻找信息，挖掘商机，并对此作出科学合理的分析与判断，才有可能使自己在投资市场的搏杀中处于主动地位。
(四)高低组合。成本平均策略
工薪阶层投资者在将现金投资为有价证券时。通常总是按照预定的计划根据不同的价格分批地进行，以备不测时摊低成本，从而规避一次性投入可能带来的较大风险。如果在证券投资中投入了未来有既定用途的资金，则更应倾向于风险较小证券的投资，如国库券等。
(五)按需而变，时间分散化策略
根据投资有价证券的风险将随着投资期限的延长而提高的原理，建议工薪阶层在年轻时家庭收入较少、消费支出水平普遍高于经济收入水平时，由于风险承受能力也较强，可以考虑进攻型的理财策略，比如将其资产组合中的较大比重投资于股票；而随着年龄的增长将股票的投资比重逐步减少，主要购买各项平衡型基金或其他较为稳定型基金，并加重债券投资的比重；到老年阶段，应该以投资收益有底线保证的国债为主，尽量少选风险大的激进型证券，以避免养老费用的损失。
(六)委托理财。借“鸡”生“蛋策略
如果有比较可靠的富有投资经验的合资伙伴，也可以尝试将资金托付于其进行投资。现在全世界投资渠道、投资工具越来越多样化，多种信息收集做到准确、及时、全面将更加困难，收集成本也越来越高，因此个人投资在市场上很难立于不败之地。因此，委托他人进行投资，或购买受益凭证，或给建共同基金，也是投资成功的一种策略。
(七)理性审视。风险转移策略
对风险大、收益高的项目，不宜采取直接投资方式，可向负责该项目的富有实力的投资方进行投资，让出部分收益，转移投资风险。写作工作总结如通过申购投资基金的办法，可将部分投资风险转移出去。
[参考文献]
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【关键词】中国流通股 逆政策效应 AR模型 杠杆效应 EGARCH模型
自1993年G 30集团《衍生产品的实践和规则》研究报告，并竭力推荐各国银行使用VaR（Value at Risk，即风险价值）风险管理技术后，巴塞尔委员会1995年也在其《关于市场风险资本要求的内部模型法》、《关于使用“返回检验”法检验计算市场风险资本要求的内部模型法的监管构架》文件中向其成员国银行大力倡导这一方法（彭坤、王飚，2002）。如今，VaR技术已延伸至保险、证券、信托等非银行金融机构甚至非金融机构的风险管理领域，以VaR作为市场主体风险的统一标准与管理机构资本充足水平的准绳和依据。中国沪深两市的流通股是投资者的首选，以VaR测算沪深两市流通股资产的市场风险对于机构投资者及时防范风险具有重要意义。
一、文献综述
Value at Risk是由J.P.摩根银行20世纪80年代的全球研究部总经理蒂尔・古尔迪曼所创立。在1995年4月的巴尔塞委员会扩大会议上，规定银行可以选择使用自己的风险衡量模型去确定其资本要求，从此风险价值开始被广泛应用到内部风险衡量模型之中。在VaR模型回测方面，Kupiec（1995）提出了基于失败频率的VaR模型正确性检验的方法。christoffersen（1998）提出了考虑在时间变化时，对VaR模型正确性检验的方法。Philippe Jorion（2000）的《风险价值（VaR）》被奉为风险管理的圣经，该书极为系统地讲述了VaR的来龙去脉以及各种VaR的计量方法，还对VaR在衡量和管理信用风险、流动性风险以及操作风险中的应用进行了细致的分析（樊葵葵，2010）。我国学者王春峰（2001）在《金融市场风险管理》中较系统地论述了VaR，对金融市场风险的测量和管理进行了系统深入的介绍。黄海（2003）重点介绍了摩根银行在金融风险度量系统Risk Metrics中的EWMA模型（指数加权移动平均预测模型），并且基于金融数据分布的有偏性提出了有偏的EWMA模型。朱世武（2004）对中国市场上各类VaR方法计算进行了实证，并对各类VaR方法在中国市场上的有效性进行了事后检验（韩琦，2008；袁婷，2010）。
由于金融市场数据呈现出“尖峰厚尾”分布特征，难以用传统的VaR方法进行计算，不少学者就使用VaR方法时如何估计数据的分布、如何处理“尖峰厚尾”分布作出了探讨。其中郑文通（1997）在《金融风险管理的VaR方法及其应用》中使用J.P.摩根1994年的年报数据对该公司一天95%置信度下的VaR平均值进行了计算，利用实证方法对VaR方法的正态假设进行了有效性检验。对于非正态分布的情况，引入了t分布来代替原来的正态分布假设，并提出了金融资产t分布自由度n的参数估计值（袁婷，2010）。陈守东（2002）运用GARCH模型对上证综合指数进行了VaR值的度量，并用Kupiec提出的似然比检验法验证不同模型的有效性，认为服从t分布的GARCH（l， 1）模型对上证综指收益率VaR值的估计最为有效。肖庆宪（2003）为了刻画“厚尾”资产收益率，将非正态收益率数据进行正态化变换，使变换后的厚尾数据服从正态分布，从而使参数估计、假设检验等计量问题均为有效。杜本峰（2003）根据连接函数的思想导出资产组合的联合分布，以此对资产组合的风险进行度量，提出了一种基于连续函数的风险度量方法。孔繁利（2006）系统地介绍了利用极值理论（EVT）和连接函数度量金融市场风险的问题，通过大量的实证分析与模型检验，进一步评估了风险度量模型的有效性（韩琦，2008；袁婷，2010）。
目前，VaR方法在我国金融机构应用的研究己经深入到不同方法细节和具体领域的讨论。刘晓焕、袁广信（2009）利用CVaR方法对一种开放式股票型基金的市场风险进行了研究，求出了组合中某一种资产的边际CVaR、成分CVaR、增量CVaR，并以此给出了投资建议。最后建立均值――CVaR优化模型，得到在投资者不同的期望收益率下最优的投资组合权重，为基金管理人提供很好的参考（韩琦，2008；袁婷，2010）。邵梦倩、杜子平（2011）利用copula-CVaR模型对寿险投资组合的风险进行度量，得到最优投资比例，进一步对寿险资金的投资风险进行管理。实证结果显示：寿险投资应主要集中在风险较小的银行存款和国债上，也可适当放宽到收益较高的股票和基金。
二、线性AR-EGARCH模型的沪深股市流通股的VaR测算
中证流通指数包含了沪深股市所有已完成股权分置改革并正常上市交易的流通股，这也是证券市场投资者的首选，因此选用中证流通指数来分析中国沪深股市流通股的市场风险较为合意。
（一）中证流通指数的数字特征
选取2006年2月27日至2012年12月20日的中证流通指数收盘价，求出对数收益率r=log（lt）-log（lt（-1）），得到时间序列{rt}，样本容量为1 662。由样本期内沪深流通股的收益率时间序列（编者：图略）可看到第500个交易日至第750个交易日之间，即2008年3月至2009年3月这段时间内收益波动幅度较大，这与2008年投机炒作所形成的资产泡沫堆积与非理性繁荣不无关系。
求解时间序列{rt}的数字特征（编者：图略），发现其偏度小于0，峰度大于3，且JB统计量=446.025，对应的p值接近于0，即该时间序列属于“尖峰厚尾”的非正态分布，中证流通指数收益率{rt}因并未紧贴正态分布分位数，{rt}并不属于正态分布。
因此使用基于高斯假设的最小二乘法（OLS）来分析该序列极为不妥，需另寻他法。采用ADF检验分析中证流通指数收益率{rt}的平稳性，其ADF统计量为-39.394 13，在1%、5%、10%的显著性水平下均拒绝原假设，序列不存在单位根，属于弱平稳时间序列。
（二）自相关性检验及AR模型的定阶
1.ARCH效应的检验。
2005年的汇改并没有将人民币汇率制度改革为真正意义上的“有管理的浮动汇率制”，而资本项目下人民币自由兑换的逐渐放宽，使得“货币政策失灵论”甚嚣尘上。经统计，2006年以来，我国的一年期存款基准利率和法定存款准备金率分别调整了18次和35次，而中证流通指数逆政策变动分别出现了9次和24次，且这种“逆政策效应”在紧缩货币政策中更加明显。政策的影响是估计VaR时应当考虑到的变量。首先建立线性模型rt=β0+β1RBt+β2RDt+ut，其中{rt}为收益率时间序列，RB、RD分别为一年期存款基准利率与法定存款准备金率，ut为随机扰动项。对于高频数据序列，假定线性模型中的随机误差项ut同方差不太可能成立，其方差可能是时变的，并常表现出“波动聚集性”特征，即随机误差项是异方差，因此需要对随机扰动项进行ARCH检验。假定随机误差项的条件方差与其误差项滞后的平方有关，设ARCH（q）模型的一般形式为σt2=α0+α1ut-12+α2ut-22+……+αqut-q2。
从线性模型的残差线图（编者：图略）中可以看出，回归方程的残差表现出“波动聚集性”，即大波动后面常伴随着较大的波动，较小的波动后面的波动也较小。定性分析的结果显示线性模型存在条件异方差性，即可能存在ARCH效应。再用残差平方的自相关图来定量判断线性模型的残差是否存在ARCH效应：发现滞后36阶的Q统计量对应的p值均接近于0，即残差平方序列存在自相关，中国流通股确实存在ARCH效应。采用线性模型不合理，应当引入时间序列模型。
2.时间序列{rt}的自相关检验及AR模型的定阶。
对弱平稳时间序列{rt}进行自相关检验，Q统计量对应的p值在5阶后全部小于0.05，即时间序列存在自相关。利用有限样本下的混成检验，设样本容量为n，令参数m=ln（n）=ln（1 662）≈7，可得混成Q统计量为16.28，在5%的置信度下，大于临界值χ2（7）=14.07，即拒绝H0：ρi=0，i=1，2……7，时间序实存在自相关性。
由上述分析可知，应当使用AR模型研究中证流通指数收益率序列{rt}。利用赤池信息准则（AIC）对AR模型定阶。根据下式求出滞后L阶的AIC，计算结果如下图所示：
AIC（L）=-2ln（似然函数的最大值）/n+2（L+1）/n，L≥1
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货币市场和资本市场是金融市场的主体,构成了金融市场的核心部分,两者之间相互作用,相互影响,不可分割。货币市场的发展能保证资本市场有充裕而稳定的资金来源,从资本市场退出的资金也需要货币市场的承载,只有这两个金融市场的相互衔接、相互沟通、均衡发展,才能保证金融市场体系的正常运转。同时,金融市场的同质性客观上也要求两个市场必须具有一定程度上的融合与渗透,人为地分割两个市场,造成了彼此之间的资金流动困难,致使两个市场形成的利率及收益率水平存在明显差异,无法准确、迅速地反映市场资金的供求状况,也无法形成基准的利率及有机相连的利率结构,导致市场价格机制及资源配置机制低效率甚至失灵。
一货币市场与资本市场分割发展的问题及影响
自1997年6月商业银行从证券交易所退出以及银行间同业拆借市场建立以来,中国的货币市场和资本市场几乎被完全割裂,两个市场相互牵制,隐含较大的金融风险,在此我们通过分析这两个市场存在的问题来考察市场的分割给金融市场尤其是货币市场和资本市场自身带来的不利影响。
(一)货币市场存在的问题及对资本市场的影响我国货币市场的发展一直滞后于资本市场,主要表现在以下几个方面:(1)同业拆借市场不发达,交易主体少、规模小、品种少,而且地区差异大,使同业拆借市场利率不能完全反映货币市场真实的资金供求水平,影响市场的资金流动。(2)票据市场规模小,基本上没有形成一个全国统一的市场;工具单一,表现为单一的银行承兑汇票,商业承兑汇票业务发展滞后;参与主体少,商业票据种类及其二级市场的缺乏,很难满足各类投资者的需要,也难以将资金的供求信息准确传递。(3)债券市场的分割,由于银行间的债券市场和沪、深证交所的债券市场的市场主体不同,发行的债券种类不一,融资期限、结算方式、价格及抵押券种的不同,大大削弱了债券市场的活跃度及两个分割市场的利率关联度。(4)货币市场子市场发展不平衡,同业拆借市场和债券回购市场的发展较为迅速,而票据市场、国库券市场与其他市场发展相对缓慢。由于货币市场和资本市场之间的资金流向、流量与货币市场的利率、资本市场的证券价格是相互影响的,货币市场发展的滞后,使货币市场流入或流出资本市场的资金受到限制。同时,资本市场合理的价格机制取决于利率机制的市场化和合理化,而基准利率和合理利率机制有赖于货币市场的发展。由于货币市场利率不能反映市场资金供求的真实状况,造成资本市场定价标准发生偏差,使证券价格、保证金利率、融资券利率等系列价格失准,增加了资产价格的波动性,从而加剧资本市场的波动,制约了资本市场的稳定发展。此外,在我国货币市场不发达的情况下,资本市场不仅要承担长期性的资源配置作用,而且要承担流动性管理的责任,也会加剧资本市场的波动。
(二)资本市场存在的问题及对货币市场的影响我国资本市场存在的问题:(1)规模小。2002年全国股票交易统计表的数据表明,2002年末中国股市的市价总值占GDP的比率为37.6%,(其中沪市市价总值25363.72亿元,深市为12965.41亿元,GDP为10.2亿元)与国外相比明显偏低,如果剔除不能流通的国有股、法人股,流通市值为12484.55亿元,占GDP的比率更低,为12.24%,说明了我国股票市场的有效规模小。(2)子市场的发展不均衡。中国资本市场存在“强股市、弱债市、强国债、弱企业债”的结构失衡特征,尤其企业债券在整个债券市场中所占的比例很小。(3)资本市场结构不合理。缺乏机构投资者、大量国有股和法人股未参与流通等。此外,资本市场上还存在着股市运作不规范、缺乏合理的退出机制、市场投机性强及上市公司质量不高等问题,最终造成资本市场效率的低下。1992年-2001年,我国工商企业从各类金融机构获得的贷款增加额为8.6万亿元,但从股票市场只筹集资金7755亿元,相当于银行贷款的8.9%。另据中国人民银行统计司的统计数据,2002年国内非金融企业部门贷款、国债、企业债和股票这4种方式融入的资金总计为24233亿元(本外币合计),净融资分别为19228亿元、3718亿元、325亿元、962亿元,比重为79.4∶15.3∶1.3∶4,间接融资比例过高,直接融资比例过低。由于资本金比率过低,这些企业需要的是长期性、资本性资金,并非银行的贷款对象,应该到资本市场筹资,但现行资本市场融资格局又限制了这种需求。要提高直接融资比例,就需要大力发展资本市场,让更多的银行资金进入。但由于资本市场存在的问题,给银行资金的进入带来风险,尤其是银行信贷资金违规流入股市,在加大股市“泡沫”和市场风险的同时,也加大了商业银行信贷风险,伴生着相关金融机构、企业法人及有关人员的腐败违纪、道德败坏,增加了金融业的道德风险和信用紊乱。
二货币市场和资本市场相互衔接的途径货币市场和资本市场通过资金的流动相互衔接,切断了它们之间的通道,割裂两个市场的联系,我国货币市场和资本市场不能同步发展,尤其在加入WTO之后,将难以面对国际竞争,应探寻两者之间相互衔接的途径
(一)引导货币市场资金流向资本市场目前,我国商业银行除贷款业务外,几乎难以找到更加有效的资金运用方式,引导货币市场资金流入资本市场,在稳定股价、帮助证券公司克服营业资金不足的同时,也为商业银行提供新的资金运用途径,改变其盈利模式与金融资产结构单一的局面。
1.通过银行间市场。1999年8月和10月,中国人民银行先后下发了《证券公司进入银行间同业市场管理规定》和《基金管理公司进入银行间同业市场管理规定》,证券公司和基金公司被允许参与银行间同业拆借和国债回购业务,银行资金通过证券公司和基金管理公司间接进入股市合法化。证券公司和基金管理公司是银行间市场最主要的资金需求者,而国有商业银行是最大的资金供给者。2002年中国货币政策报告的数据表明,国有商业银行为唯一的资金净融出部门,净融出资金49077亿元,而证券及基金公司净融入资金6692亿元,占净融入资金的13.6%。通过交易主体的相互交叉,两个市场达到了一定程度的相互渗透。
2.银行信贷资金。目前,中国人民银行尚不允许银行信贷资金直接流入股市,但由于股市的高回报,以企业、个人为代表的微观经济主体挪用银行贷款进行股票投资,是我国银行资金进入股市最基本、规模最大的一条途径。3.储蓄存款的分流。包括存款人直接购买股票的直接分流和存款人通过中介购买股票即通过私募基金方式购买股票的间接分流两种方式,后者属非正规渠道。我国目前有8.7万亿的储蓄资金,应支持机构和个人购买上市公司股票,引导储蓄资金入市,以改善银行资产负债结构,提高企业直接融资的比例。
4.通过股票质押贷款从银行借入资金。2000年《证券公司股票质押贷款管理办法》颁布,允许符合条件的证券公司以自营的股票和证券投资基金券作抵押向商业银行借款,以法规的形式确定了作为法人企业的证券公司使用股票这一权利质押物进行贷款的有关具体规定。
5.投资债券市场。我国商业银行从1994年开始持有国债,到目前为止,商业银行和非银行金融机构持有相当一部分国债,商业银行是重要的国债投资主体,同时还作为市场的参与者从事国债交易和回购业务。2001年以后,由于管理层查处违规资金进入股市及股市的低迷,大部分证券公司、基金管理公司、保险公司将资金转投债券市场。
(二)引导资本市场资金流向货币市场资本市场也是商业银行的筹资场所,商业银行可通过上市从资本市场上筹集资金,不仅能够吸引资本市场资金流向货币市场,对资本市场本身的发展也十分有益。目前我国有4家上市银行,即深圳发展银行、上海浦东发展银行、中国民生银行和招商银行,它们通过首发(InitialPublicOffering,IPO)和配股,筹集了200多亿元的资金,充实了银行资本金。但与外国商业银行比较,我国商业银行从资本市场上筹集的资金是很少的。我国国有商业银行将要或正在采取一系列重大的改革措施:中国银行已成功地整合了在港分支机构及其业务,实现了上市;工商银行和建设银行也先后表示要争取在三五年内完成股改上市。此外,随着银行业务的发展,银行卡业务、网络银行业务等的分拆独立成为发展趋势,资本市场为这些业务的分拆独立化及公司化运作提供了可实现的外部条件。
三促进我国货币市场和资本市场均衡发展的措施在分割的市场中,居民因为股市风险太大而不得不忍受银行储蓄存款的低利率,银行也由于国债收益率的不断下降而遭受损失,保险资金除了存入银行或者购买国债,缺乏其它更有效的保值、增值手段,严重影响了保险公司的盈利水平及未来的偿付能力
为此,应该研究和探讨如何借助资本市场的投资工具,分流居民储蓄存款、引导金融机构的巨额存差进入资本市场,提高资金的运作效率,完善货币市场,促进货币市场与资本市场的均衡发展。
1.扩大市场交易主体。允许更多的金融机构进入拆借市场和债券市场,加快证券公司、证券投资基金、财务公司、租赁公司和信托投资公司直接入市交易的进程。对于大的企业或企业集团等机构投资者,可以通过建立金融机构的形式间接入市;对于个人投资者,则可以通过建立柜台交易制度提高个人持有债券的流动性。为了适应场外市场的特点,要积极推动做市商制度的建立,以稳定市场价格、维持市场流动性、满足市场参与者尤其是中小金融机构的需要。
2.积极推进股票质押贷款的进一步发展。这是一种易于控制风险的银行资金入市方法,但在已推出的券商股票质押贷款中,由于限制太多、程序复杂,吸引银行资金的作用还不大。应简化程序与放宽限制,拓宽质押品的范围和质押人的资格,通过对质押率和质押利率的调节,增加或减少信用交易保证金来控制信用风险,积极准备在适当的时候推出除券商外的企业和个人股票质押贷款业务。《证券法》《商业银行法》《民法》等法律的实施,使得股票质押贷款在法律上没有任何障碍;科技的发展,现有的划卡、电话委托、网上交易等多种形式,完全可以达到自动封户、解冻等质押贷款的必备步骤,开展的条件已具备。
3.发展开放式基金和信托业务,分流居民储蓄存款入市。投资基金将居民的小额储蓄汇集起来,通过证券和其他资产的有效组合,以较小的投资风险获取较为稳定的投资回报,特别是开放式基金相对较高的资金安全性和灵活的可赎回机制为投资者提供了相对低风险、收益平稳的投资品种,能有效衔接货币市场和资本市场,将货币资金转化为证券投资资金,对储蓄存款的分流效应更加明显。我国证券投资基金净资产突破1000亿元,已经成为分流和吸收储蓄资金转化为股市投资资金的重要载体。信托公司是中国唯一能同时涉足货币市场、资本市场和产业市场的金融机构。由于信托可为投资者提供量身定制的个性化服务,投资股票的资金信托计划,有望获得投资者尤其是富裕阶层的青睐,随着证券市场的转暖,货币政策的进一步松动,信托公司会将更多的居民储蓄逐渐引入证券市场。
4.发展货币市场基金。美国货币市场基金绝大多数由证券公司经营,受美国证券交易委员会的管辖,是以国库券、政府公债、银行承兑汇票、大额可转让定期存单、商业票据等流动性强的货币市场工具为投资目标的基金品种。我国目前融资格局仍以银行为主,为避免金融风险过多集中于商业银行,可考虑发展货币市场基金。货币市场基金通过在货币市场上短期金融工具的交易,为资本市场的参与者提供短期融资的便利,如券商可以选择货币市场基金作为国债回购的对手方,一些大公司可直接通过发行商业票据方式或直接向货币市场基金出售银行承兑汇票取得资金,解决券商和上市企业短期资金的暂时不足,为资本市场提供有效融资支持。5.借鉴国际金融市场发展经验,开发新的金融市场工具,增加市场交易品种。借鉴国外货币市场发达国家的先进经验,发展多种货币市场工具。如允许资产质量较高、信誉较高的企业发行短期商业票据,增加银行承兑票据的发行量,发行部分大额可转让定期存单,发行短期国库券、政策性金融债券以及住房贷款的证券化等。同时,根据国际金融市场发展的新动向,开发新型金融工具,提高货币市场和资本市场的整合能力。如货币市场工具的盈利能力较低,投资者不愿承担中长期金融工具的较高风险,便产生了浮动利率债券、浮动利率存款证、远期利率协议、利率调期等新型金融工具,尽管期限较长,但采用短期利率计算,回避了资本市场的利率风险。超级秘书网
6.加速债券市场的融合,大力发展债券市场。债券市场具有跨越资本市场和货币市场两个市场的独特功能,由于缺乏一个成熟的债券市场,金融风险过度集中于银行体系和股票市场。2002年4月,央行公告,金融机构进入银行间债券市场将实行准入备案制。银行间债券市场的放开,将加速债券市场的融合,但是银行不能进入交易所债券市场,银债市场的单向开放对衔接货币与资本市场意义还不是很大。应取消银行间债券市场,将其并入沪、深证券交易所的债券市场,改革当前的证券市场准入机制,放宽准入条件,基金公司、保险公司、信托公司、财务公司、金融租赁公司等都可准予入市参与债券的所有交易,成为市场的主体。同时,大力发展地方市政债券、开发公用事业债券、鼓励效益好的企业发行债券、开发高资信等级债券等,加快债券市场的发展步伐。
7.吸引海外资本。证监会和财政部、国家经贸委联合颁布的《关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知》,开始了资本市场中通过收购、兼并方式吸引外资的尝试;QFII制度的实行,则迈出了我国通过投资基金、证券投资等方式吸引外资的第一步。加入世贸组织后,有关禁止外国投资者投资国内市场的限制将逐步放宽,我国应加快资本市场对外开放的步伐,利用外资先进的管理经验、良好的资金运用能力,加大外资介入我国资本市场的力度,充分利用国际国内两个市场,在更大范围内实现资源优化配置。
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关键词：GARCH模型；VaR；GED分布；t分布
一.文献综述
自1997年起，我国国内对VaR风险价值理论和实证研究的体系日益成熟。郑文通（1997），刘宇飞（1999）将VaR（value at risk））理论运用到金融市场风险管理和金融监管方面。范英（2000），邱阳（2002）实证得出深圳股市在不同置信水平下的风险值，并与实际投资收益做了对比。但是从2002开始，研究学者们加强了对股票市场特性的认识。陈守东（2002）选用解决股票市场的尖峰厚尾特性的GARC（模型，估计股票市场VaR，并得出蒙特卡罗模拟方法能提高计算的精确度。同时，邹建军（2003）发现GARCH（1，1）模型对我国沪市收益波动性的预测准确度要高于RiskMetrics和移动平均法。而田时新（2004）研究发现在对厚尾分布高分位点的预测方面，广义帕雷托分布（GPD）的VaR模型比传统的GARCH、历史模拟法，方差协方差法更精确，并提出了极值理论的阈值尖峰（POT）模型。王树娟（2005）发现与VaR相比而言，条件风险值（CVaR）始终较大，更加符合股票市场风险管理的谨慎原则。而蒋其中（2006）对参数法和非参数法的VaR计算进行了比较。周孝华（2008）结合GARCH模型和极值EVT理论对泸深300指数进行风险价值的计算。值得关注的是，杨湘豫（2009）国家社科基金成果将GARCH模型，VaR风险价值在金融市场风险管理的运用推进到更高的层次。作者结合GARCH模型和EVT理论刻画了单个金融资产收益率的波动性和尾部分布，对于证券投资组合的VaR计算方法运用了Copula函数和MonteCarlo方法。同时，杨湘豫（2010）从GARCH族模型里挑选了t-EGARCH模型，与Copula函数方法，对上证综指，深证成指及恒生指数对三大股票市场进行了实证分析，并通过计算VaR及CVaR风险价值验证模型的有效性。
不仅股票市场VaR理论和实证分析不断的发展和完善，对于证券市场期货市场VaR风险价值理论也受到了重视。陈立新（2004）对证券市场单个证券和证券组合分别进行风险测量。而谢佳利（2009）对2007年2月26日至2008年3月28日这一时期我国10只开放式证券投资基金进行基于VaR的RAROC方法的实证分析，研究发现极端风险评价很好的反应了基金的绩效。在期货市场方面，刘庆富（2006）运用VaR-GARCH模型对我国铜期货市场进行实证分析和VaR后验检验，对铜期货市场风险的变动趋势进行剖析。
本文对已有文献的主要贡献体现在借鉴主流股票风险的研究方法，突出股票市场尖峰厚尾，波动聚集性和杠杆效应等特征，基于t分布和GED分布假定，运用GARCH族模型反应股票市场每日收益率风险价值的特点。
二.VaR计算与GARCH模型
1.VaR基本概念及计算方法
VaR（value at risk）最早由JP.Morgan提出，其定义是在一定的持有期及一定的置信度内，某金融投资工具或投资组合所面临的潜在的最大损失金额。具体的计算如下，不妨设投资组合的初始价值为W，其收益率为R，R的期望和标准方差为μ和σ，令给定置信水平下投资组合的最小价值为W*=W（1+R*），在目标持有期末的价值为W=W（1+R）
则，
VaR=E（W）-W*
=-W‘（R*-μ）
VaR主要涉及到三个要素：（1）持有期；（2）置信区间；（3）未来资产组合价值的分布特征。同时VaR有三种计算方法，其中包括方差协方差方法，历史模拟法和蒙特卡罗方法，经过多为学者研究发现，蒙特卡罗方法对计算股票市场VaR最为有效。结合金融股票市场的尖峰厚尾的特征，市场风险因子在实证检验中很难满足正态分布的假设，而蒙特卡罗无需市场因子的未来变化服从正态分布。
2.GARCH模型
Bollerslev（1986）在Engle的ARCH模型基础上提出了GARCH模型，GARCH（p，q）模型的表达式如下：
rt=μt+ut
σ2t=α0+ɑ1u2t-1+ɑ2u2t-2+…+ɑqu2t-q+β1σ2t-1+β2σ2t-2+…+βpσt-p2
其中第二个等式为条件方差表达式，ut是独立同分布的随机变量。考虑到股票市场风险特性本文用广义误差分布（GED）与t分布假设。
3.EGARCH模型
指数GARCH模型的方差方程为：
EGARCH模型条件方程式自然对数中σt明显为非负。对于参数γ，若γ≠0，可表示信息作用非对称。若γ
三.实证分析
（1）数据选择与时段选择
上海证券交易所和深圳证券交易所不同股票市场之间的差异，加上同一交易市场内不同股票指数的差异，所以选择不同的数据很有可能产生不同的结果。根据研究需要，本论文根据不同股票指数标准和侧重点的多样性，最终选取2000年1月4日至2007年12月28日的上证综合指数每日收盘价数据。数据处理和分析采用软件为Eviews6.0.
（2）基本统计描述与分析
股票收益率采用自然对数收益率的形式，即：
Rt=InPt-InPt-1，
其中时间间隔为1天，Pt为上证综合数收盘价格，Pt-1为前日上证综合指数收盘价，
图中可以发现，在2000，2001，2002，2005和2006年中，上证综合指数在一段时间里波动性较小，而在另外一段时间内波动性较大，呈现明显的波动“聚集性”。
95%的显著水平下，JB统计量的临界值为5.99.图中上证综合指数日收益率JB统计量为1798.411，显著的大于5.99，表面正态分布假设不适合上证综合指数收益率，证明本文GED分布和t分布假设的适合性。收益率R的偏度S=0.043012.表明收益率是呈右偏分布。并且收益率R的峰度K=7.735610，大于正态分布假设的3，综上表明：上证综指的收益率分布呈“尖峰厚尾”特征。
通过图一可知，上证综合收益率存在聚集效应，对其采用ADF单位检验方法进行平稳性检验。从表一数据可得，结果显著小于临界值，在不同显著性水平下，均说明上证综指日收益率序列是平稳序列，可以用GARCH族模型求股票市场VaR风险在值。
（3）风险在值计算
在置信水平均为95%的情况下，GARCH模型与EGARCH模型的差异度不大，但是在相同的分布假设情况下，EGARCH模型比GARCH模型得到的VaR在险价值都要大，EGARCH模型更适合对股市风险厌恶程度较高的投资者或者机构使用。同一估计模型下，t分布得到的在险价值较GED分布小，适合对股市风险厌恶程度较小的投资者或机构使用。t分布下的GARCH模型得出的在险价值最小，GED分布下EGARCH模型得出的在险价值最大。
四.结论
本文是基于GARCH族模型，以上证综指为样本数据，抛弃了原有的股票市场波动率正态分布的假设，运用参数方法中的MonteCarlo方法证明了股票市场的波动聚集效应，较强的尖峰厚尾性.得出以下两个结论：
第一，在相同分布假设下，EGARCH模型得到的VaR值要大于简单的GARCH模型计算得出的VaR值，非对称条件的异方差模型更适用股市风险的测量和计算。
第二，相同异方差模型的前提下，GED分布对股市风险的测量更加保守，风险厌恶偏好较高的投资者可以考虑使用该分布。于此同时，风险厌恶偏好较小的投资者则可以考虑使用t分布。
由于数据类型和时间段选取，估计参数方法选择，模型选择等各方面的不同，不同的研究文献得到的结果不可避免的存在差异性。本文的研究不足在于相对于国外资产波动尖峰厚尾提出的前沿Elliptical分布，双曲线（Hyperbolic）分布，非对称拉普拉斯（Asymmetric Laplace）分布以及非对称Power分布等分布假设实证运用上相对滞后，并且选取样本数据虽然具有代表性，但缺乏一般整体性的权威股市日收益率数据。在这些方面有待进一步的调查和研究。（作者单位：武汉大学经济与管理学院）
参考文献
关键词：养老基金，投资偏好，股票市场
在美、英等资本市场发达的国家，养老基金作为重要的机构投资者之一，对资本市场的发展起着积极的作用。尤其从20世纪80年代开始，股东积极行动(Activism)的兴起和蓬勃发展，使得养老基金成为金融学和经济学研究的一个热点问题，并取得了丰硕的研究成果。而在我国，养老基金于2003年开始投资股票市场，理论界和实务界对养老基金投资偏好的研究尚处于起始阶段。因此，本文主要从养老基金投资的安全性、谨慎性、流动性和交易成本、公司业绩、投资风格以及公司治理六个角度，系统回顾和评述养老基金投资偏好的研究成果，加深对养老基金投资动机的认识，为进一步研究中国养老基金投资股票市场问题提供分析的基础。
一、国外研究现状
(一)安全性
1.总风险
养老基金等机构投资者的投资经理为了避免单个股票可能出现较大的损失，会选择投资总风险较低的股票。他们这样做，一方面可以避免个股出现较大的亏损影响到投资组合的整体业绩，另一方面也可以避免受到委托人或相关人员向法院其投资错误而要求赔偿(Badrinath，Gay和Kale，1989)。DelGuercio(1996)、Falkenstein(1996)[2]的经验证据表明机构投资者持股比例与总风险之间存在显著的负相关关系。
2.市场风险
市场风险是影响养老基金等机构投资者投资股票的重要因素。根据现资理论，β系数越高的股票其期望收益率越高，由此可以推测，持股比例与β系数存在正相关的关系。Badrinath、Gay和Kale(1989)、Bathala，Ma和Rao(2005)研究发现，机构投资者持股比例与β系数高度正相关，说明机构投资者偏好投资于高β系数的公司股票。另一方面，Badrinath，Gay和Kale(1989)认为机构投资者持有较高β值的股票也会产生负面作用，即在存在法律成本的情况下，如果机构投资者不能战胜市场，他们要负担比业绩优于市场时更多的成本，使报酬面临较大的损失。因此，机构投资者也可能持有较低β值的股票。但是，他们的经验证据没有支持该假说。
3.财务杠杠
财务杠杠与总风险、市场风险之间都是正相关的关系。机构投资者持股比例与股票的总风险是负相关的，但是与市场风险之间的关系是不确定的，可能是正相关的，也可能是负相关的，因此其与财务杠杠之间的关系也是不确定的。如果持股比例与股票的市场风险之间的关系是负相关的，则其与财务杠杠之间也是呈负相关的关系。Badrinath，Kale和Ryan(1996)的实证结果表明，非保险公司机构投资者持股比例与财务杠杠之间存在显著的负相关关系。
4.公司规模
研究公司规模对养老基金持股比例影响的论文比较多，存在两种不同的观点和结论：Arbel，Carvell和Strebel(1983)解释了养老基金等机构投资者偏好大公司股票的三个原因。第一，如果投资于小公司股票，其即使投资数额很少也易达到美国证券交易委员会规定的5%公告要求。第二，小公司风险往往比较大。第三，机构投资者可能期望公司多支付股利，而小公司通常很少发放股利。Gompers和Metrick(2001)发现1980～1996年期间大机构投资者增加了对大公司股票的需求，减少了对小公司股票的需求。Hessel和Norman(1992)、Fama和French(1993)、Bennett，Sias和Starks(2003)的研究也认为机构投资者倾向于投资大公司的股票。Cummins，Percival，Westerfield和Ramage(1980)、Cummins和Westerfield(1981)也提供了类似的经验证据。
然而，Jensen，Johnson和Mercer(1997)、Bathala，Ma和Rao(2005)的研究结论却与上述结论相反。Jensen，Johnson和Mercer(1997)发现在美国联邦储备委员会实行扩张性的货币政策期间，机构投资者显著地偏好持有小公司股票以获得更高的收益。这说明机构投资者持股比例变动情况受国家宏观政策、科技发展等因素的影响。Bathala，Ma和Rao(2005)发现1994—1998年期间机构投资者转向偏好小公司股票，原因可能是在此期间股票市场比较稳定、安全性投资要求有所降低。
5.上市年龄
养老基金偏好持有上市时间较长的股票，因为股票的上市时间越长，就说明公司经得起市场的考验，这样的股票才是好的股票。Badrinath，Gay和Kale(1989)研究发现机构投资者持股比例与公司上市年龄之间存在显著的正相关关系。Falkenstein(1996)、DelGuercio(1996)以及Bennett，Sias和Starks(2003)也均得到了与其相同的研究结论。
(二)谨慎性
按照普通法规定的“谨慎人”原则(PrudentManRule)，养老基金等机构投资者对其客户承担着重要的受托责任，因此其非常关注所投资股票的谨慎性和安全性。投资经理在决策时会从保护自身利益角度进行投资。尤其是在投资业绩黯淡时期，如果投资经理能够证明其投资是谨慎的，则他们的投资也会被委托人和其他相关人士认为是安全的，而不会被认为是错误的。因此，Badrinath，Gay和Kale(1989)提出了“安全保证说”(Safety-NetHypothesis)，认为机构投资者在选择股票时除应考虑通常为人们所接受的因素，还须注重投资决策本身的正确性、决策是否被外界认为合理的、信息充分的，且当其经营管理行为受到诉讼时，能够保证他们已经尽到管理责任。机构投资者往往会选择外部专业评级机构的评级结果作为其投资谨慎性的参考依据。Badrinath，Gay和Kale(1989)选用标准普尔的外部评级作为衡量的指标。其实证结果支持他们提出的“机构投资者持股比例是股票谨慎性增函数”的假设。Gompers和Metrick(2001)的研究也验证了该假设。
Badrinath，Kale和Ryan(1996)则认为由于各机构投资者在投资目标、风险容忍度、监管约束和流动性要求等方面存在差异，Badrinath，Gay和Kale(1989)的研究结果不一定准确地描述了保险公司的投资决策。因此，他们利用1986和1988两年的数据，将机构投资者分为保险公司和非保险公司。研究结果表明“安全保证说”不能解释保险公司持股比例的高低，但能够解释保险公司是否购买某股票，并且保险公司的投资行为比非保险公司更加谨慎。DelGuercio(1996)利用美国1968至1989年养老基金、共同基金、银行等机构投资者的统计数据，检验了谨慎性原则对投资行为的影响。研究发现，全部机构投资者构成的全样本的实证结果也支持Badrinath，Gay和Kale(1989)的研究结论。
Bathala，Ma和Rao(2005)使用Valuelane投资调查库的财务能力评级作为股票谨慎性的替代变量，研究发现，股票评级等级越高，机构投资者投资比例也越高。
1974年美国《雇员退休收入保障法案》(ERISA)通过，其评估投资组合整体的谨慎性，不需要每一部分投资单独地都被认为是谨慎的。另外，ERISA要求除说明基金的参与权与赋予权外，亦对养老基金经理投资行为的报道与资讯披露作出明文规范，而投资计划中的基金用途与受托人责任亦明文规定其中。因此，一些学者从各个不同的视角，研究了ERISA对不同机构投资者的影响，尤其对养老基金的影响。
Cummins，Percival，Westerfield和Ramage(1980)调查了ERISA通过后对私人养老金计划投资行为的影响。作者问卷调查了87位投资经理和723位私人养老金计划经理。研究发现，养老金计划经理在ERISA通过后倾向采用书面的格式规范本身的投资方针，更加重视投资绩效评估，并会购买受托人责任保险。而且，养老基金的投资组合风险亦会减少。Cummins和Westerfield(1981)分析了ERISA对私人养老金计划投资组合分散程度的影响。研究结果表明，ERISA实施后养老金计划投资组合的集中度降低了，养老基金经理采用更为分散的投资方式。相比之下，银行信托和共同基金投资的集中度却没有下降。
(三)流动性和交易成本
机构投资者的持股比例往往比较大，因此其通常投资于市值大的股票。机构投资者的投资金额远远大于个人投资者的投资金额，在其买卖股票时，会对公司股票价格带来很大的压力和冲击。如果公司股票没有足够的流动性，其必然导致机构投资者的交易成本很高。因此，机构投资者往往投资于那些具有高流动性、对交易成本影响较小的公司股票。
Badrinath，Gay和Kale(1989)研究发现股票的流动性与机构投资者的持股比例有正相关的关系。Badrinath，Kale和Ryan(1996)采用与Badrinath，Gay和Kale(1989)相同的衡量流动性的指标——换手率，研究了机构投资者持股比例与股票流动性之间的关系。其分别用1986年和1988年的数据均得到了与Badrinath，Gay和Kale(1989)一致的结论。
Falkenstein(1996)分析1991、1992两年开放式与封闭式共同基金经理人持股的横截面数据，发现股票的流动性(用换手率指标衡量)、波动性、价格、上市年龄以及公司规模都对基金经理人持股行为有显著的影响，即多数的基金经理人偏好流动性强、风险与交易成本较低的股票。Gompers和Metrick(2001)采用公司规模、每股价格和股票换手率作为流动性的替代变量。实证结果显示，在1980年至1996年期间机构投资者偏爱规模大、流动性强的股票。DelGuercio(1996)和Bathala，Ma和Rao(2005)认为纽约证券交易所交易的股票具有高流动性，其通过实证研究发现机构投资者更偏好投资于纽约证券交易所交易的股票，从而验证流动性是机构投资者考虑的一个重要因素。
Keim和Madhavan(1997)抽选了一些机构投资者，研究交易成本的大小及其决定因素。这些机构投资者掌握了纽约证券交易所1991—1993年间2l所机构的股票交易全部资料。他们采用Perold’s(1988)的方法计算交易成本，发现总交易成本是重要的经济因素，而且与交易难度(TradeDifficulty)和市场流动性有明显的关系。研究结果显示，机构投资者制订和评估投资策略时，了解交易成本是相当重要的。Gompers和Metrick(1998)也论述了交易成本对机构投资者投资决策的重要性。他们假设机构投资者选择投资项目时，着眼点是流动性和交易成本。该文利用公司规模、标准普尔指数成份股、股票价格及股票换手率作为流动性的指标，检验交易成本会是否影响机构投资者投资选择。结果显示，机构投资者偏重流动性，并会选择投资于大公司；交易成本虽然是重要的决定因素，但不及流动性和公司规模重要。
(四)公司业绩
法院在判决养老基金等机构投资者的某项投资是否谨慎时，可能会参考公司以往的业绩状况。如果养老基金等机构投资者投资的公司过去的业绩良好，则法院往往会判决该项投资遵循了谨慎性原则，反之，则投资损失容易被认为是机构投资者投资不慎所致的。因此，投资组合经理人为了保护自身利益，以防受到诉讼时被法院判决为投资不谨慎，在选择投资组合时会选择以往业绩骄人的、公司管理水平优秀的公司为投资对象。
Badrinath，Gay和Kale(1989)在纽约证券交易所及美国证券交易所截至1985年12月31日为止的上市公司名单中抽选了2250家作为调查对象，分析机构投资组合经理在履行运用客户资金的受托责任时所作出的投资行为。他们采用过去60个月的超额回报率作为业绩的替代变量，发现该指标与机构投资者持股比例之间存在显著的正相关关系，说明过去业绩较优秀的公司，机构投资者对其的持股比例亦较高。
Hendry，Woodward，Cook以及Gaved(1999)访问了68位英国基金经理、经纪业分析师、企业管理人员以及人力资源总监关于人力资源管理的问题。其中有一个问题是：“公司和投资者分别看重公司哪些业绩资料呢?”这四组人员回答的意见相当一致，均认为最重要的依次是：财务业绩、企业策略、管理质量及人力资源管理。
Chan，Chen和Lakonishok(2002)关注的是美国共同基金的投资风格，其也发现共同基金倾向于购买过去业绩较好的股票。他们分别用过去三年的收益和过去一年的收益进行了分析，均得到上述结论。
(五)投资风格
Nicholson(1960)和Basu(1977)最先研究价值型股票和成长型股票的特征。他们认为价值型股票具有低市盈率或市净率的特征，成长型股票具有高市盈率或市净率的特征，并且价值型股票优于成长型股票。Reinganum(1982)、Basu(1983)、Cook和Rozeff(1984)以及Tseng(1988)研究发现，控制了股票的其他特征例如规模、价格和股息收益率之后，市盈率效应一直稳定存在。
Fama和French(1992)提出与成长型股票相比，价值型股票的市净率和市盈率较低、股息收益率较高。如果养老基金等机构投资者喜欢投资价值型股票，则其持股比例与市净率和市盈率是负相关的、而与股息收益率是正相关的。Bathala，Ma和Rao(2005)从ValueLine投资调查库收集1990～1998年的数据，研究发现持股比例与股票市盈率、市盈率的成长性以及股息收益率之间存在显著的负相关关系，而与市净率、总资产收益率呈显著的正相关关系，不能得出机构投资者偏好价值型还是成长型股票的结论。
Shefrin和Statman(1995)和Lakonishok，Shleifer和Vishny(1994)假设投资者的投资倾向与“规模效应”和“市净率效应”有关。DelGuercio(1996)研究发现银行经理在1968至1989期间，从选择标准普尔评级高的股票转向直接购买规模大、市净率高的股票。这验证了Lakonishok，Shleifer和Vishny(1994)、Shefrin和Statman(1995)提出的假说。
Black(1976)认为投资于没有股利的股票是不明智的做法。有些机构投资者禁止投资于不发放股利的股票。Badrinath，Gay和Kale(1989)以1985年在纽约证券交易所(NYSE)和美国证券交易所(AMEX)上市的全部股票为研究样本，考察了股息收益率、换手率、公司规模、贝他系数等市场特征指标和公司特征指标与机构投资者持股比例之间的关系。但实证结果发现股息收益率与持股比例之间的系数是负数，而且没有通过显著性检验。
Badrinath，Kale和Ryan(1996)采用与Badrihath，Gay和Kale(1989)相同的特征指标，但不同之处，一是其选用1986和1988两年的数据，二是其将机构投资者分为保险公司和非保险公司两组。研究结果表明，非保险公司两年的数据都显著地得出股息收益率与其持股比例之间存在明显的负相关。这说明非保险公司青睐投资于成长型的股票。保险公司两年的数据也显示，股息收益率与其持股比例之间存在负相关的关系，但是没有通过统计检验。
Gompers和Metrick(2001)分析了机构投资者对股票特征的需求及其对股价和收益的影响。他们发现机构投资者从1980年到1996年持有股票的数量几乎增加了一倍，然后分别从法律环境、流动性和交易成本、过去收益状况三个方面，进一步探究增加的原因。结果显示，在此期间机构投资者的持股比例与股息收益率、市净率都呈显著的负相关关系。因此，无法确切地说明总体上机构投资者在这17年偏好投资于成长型还是价值型股票。
(六)公司治理
Useem，Bowman，Myatt和Irvine(1993)以美国最大的40个养老基金、40个投资经理和20个慈善基金会为样本，调查了他们对公司董事会的构成和作用的偏好。研究发现，他们一致认为董事会的构成和作用是公司治理的核心，并且提出了影响董事会有效运作的诸多因素，例如董事的独立性、多元性、技能和经验以及是否喜欢提问和深入思考等。其中，40%的被调查者认为公司治理成功最重要的因素是独立的董事，20%的被调查者认为董事会的质量和多元性是其次重要的。有些投资经理喜欢董事具有法律或财务等方面的技能和经验，甚至是某领域的专家。另外，他们还认为公司内部管理者不应该参与公司董事会成员的任命、薪酬制定和审计委员会；独立的董事不能是公司现在或以前的员工，也不能来自与公司有固定业务的其他公司的人员；董事会主席和CEO应该分开，董事会主席应由外部董事担任。
RussellReynoldsAssociates(1998)详细调查了1997年美国机构投资者关注的公司治理问题，得到了与Useem，Bowman，Myatt和Irvine(1993)相同的结论：“养老基金等机构投资者在进行投资决策时关注董事会的构成和质量”。同时，也得到了其他的一些重要结论：(1)机构投资者认为缺乏足够的信息对公司董事会进行有效评估，尤其是缺乏关于董事会成员的信息，例如背景、商业交易记录和对董事会的具体贡献等。(2)大多数机构投资者认为董事会应由外界中立、公正的权威人士进行评估。(3)机构投资者反对对CEQ薪酬设置最高限额。(4)机构投资者支持董事持股及将股票作为奖励计划。
二、国内研究现状
国内对养老基金投资偏好的研究尚处于起步阶段。大多数学者重点关注证券投资基金的持股特征(杨德群、蔡明超和施东晖，2004；肖星和王琨，2005；高雷、何少华和殷树喜，2006)。
杨德群，蔡明超和施东晖(2004)使用2002年证券投资基金年报中的投资组合数据对2002年年末基金的持股特征进行了实证研究。他们考察了66只基金持股的825只股票的每股收益、主营业务收入增长率和市净率指标。发现基金的持股比重与每股收益呈显著的正相关，表明基金在2002年注重识别、挖掘和投资价值型股票；基金的持股比例与主营业务收入增长率、市净率的关系也是正的，但没有通过显著性检验；这说明基金在考察公司的成长性和价值性时，更注重公司的价值性。
论文关键词：经济增加值，股东利益，逐步回归
具体地说，EVA 就是指企业税后营业净利润与投入的全部资本（包括债务资本和权益资本）成本之间的差额。这一差额如果是正数，说明企业创造了价值；若为负数，则表示企业损失了价值。如果差额为零，说明企业的盈利仅能满足债权人和投资者获得最低预期回报的要求。具体公式为：
EVA = 息前税后净利润－资本总额×加权资本成本率
EVA 是综合企业资产负债表和利润表的考虑，能够准确地反映出企业价值创造的情况。EVA消除了传统利润计算中对债务资本有偿使用和权益资本无偿使用的差别对待，增加了所有者投入资本应当获得投资报酬的补偿考虑，量化了企业能够提供给投资者的增值收益。EVA 的计算结果可能与常规的销售收入、净利润或股票市值等指标计量结果大相径庭，但是EVA 计算结果数值的正负大小能够说明企业创造价值能力强弱的问题，股东权益资本是否得到了补偿。
EVA指标的计算涉及到多项传统财务指标，直接反映了公司的绩效，与传统的单项财务指标相比更具有科学性。EVA在国外的研究已经很深入，相对于传统指标而言，EVA的解释力度要远远高于其他指标。如果投资者将EVA作为投资上市公司的准则，这将会对我国股票市场的良性健康发展起到积极的作用。
二、数据说明及模型选取
（一）、样本选取
本文采用的是2010年截面数据，采用系统抽样方法，从目前上海证券交易所和深圳证券交易所“股票列表”的“上市 A 股”中每隔 14 单位顺序抽取一单位，共取得在上海证券交易所上市的 58 家公司和在深圳证券交易所上市的 65 家公司，原始样本单位累计为 123 家。并在此基础上，按如下原则进行样本筛选：样本公司有关研究变量的各项数据都是真实完整的，无数据缺失。三年内没有重大诉讼、仲裁事项，没有重大财务问题。不包括同时发行 B 股、H 股的公司，因为这些公司在确认收入和费用的会计政策上存在显著差异。不包括 ST、PT 公司、金融保险类公司、中小企业板和创业板的公司。
按照上述选取标准进行筛选之后，得到的样本公司共计 49 家。
（二）数据说明
超额收益率的计算：
实际收益率的算法如下：R= (PM- PC)/PC×100，那么超额收益率就是实际收益率减去正常收益率，正常收益率一般选用同期上证指数的收益率作为标准。超额收益率表示如下：AR=R- S_R。上式中，R：股票投资的实际收益率；S_R：上证指数收益率；AR：超额收益率；PM：期末时的股票价格；PC：期初时的股票价格。
累积超额收益率CAR =
调整后的EVA计算公式：
EVA＝税后净营业利润－投入资本×加权平均资本成本率＝{税后净利润＋[利息支出＋本期各种减值准备＋递延税款贷方余额增加（减减少）＋营业外支出－营业外收入]×（1－税率）}－{短期借款＋一年内到期长期借款＋长期负债合计＋所有者权益＋各种减值准备贷方余额＋递延税款贷方余额－在建工程}×{债务资本成本率×[（短期借款＋一年内到期长期借款＋长期负债合计）/投入资本]×（1－税率）＋权益资本成本率×（所有者权益＋各种减值准备贷方余额＋递延税款贷方余额－在建工程）/投入资本}
在分析过程中我们加入了一些传统指标进行比较分析，论文中的变量有超额收益率(p)每股经济增加值(EVAPS) 每股净资产(NAVPS) 每股收益(EPS)每股经营现金流量(CFOPS)净资产收益率(ROE)主营业务收入增长率(GROPOI)资产负债率(TDR)流动比率(CR)资产周转率(ATR)。
（三）模型选取
通过观察变量的相关系数矩阵可知，它们之间是高度线性相关的，为了消除多重共线性，本文采用逐步回归法对上述变量进行回归分析，其原理是首先计算自变量与因变量的偏相关系数，对偏相关系数最大的变量作回归系数显著性检验，以决定该变量是否进入回归方程。
三、实证分析结果
下面是eviews6.0的回归结果
EVA指标回归模型
首先建立每股经济增加值（EVAPS））与超额收益率（CAR）的回归模型。
EVAPS＝β0＋ β1CAR ＋ ε
剔除一些不显著的变量得到一下回归结果：
EVAPS＝0.717242＋ 0.127641 CAR ＋ ε
整个方程只有常数项系数显著，CAR的回归系数不显著，整个模型的F统计量为0.4587，拟合优度为1.174%，CAR与EVAPS基本上不存在线性关系。存在这样的情况说明就中国的现实经济来说，人们还没有把经济增加值作为衡量股票价值的一个重要参考，或者说股票投资缺乏理性、具有一定的盲目性。
联合回归模型
为了考察所选的财务指标是否完全包含了经济增加值的信息含量，构造了联合回归模型，在模型中，将所选财务指标变量和每股经济增加值指标联合进行回归分析，考察对企业市场价值指标的共同作用。
EVAPS ＝ β0 ＋β1CAR ＋β2NAVPS ＋β3EPS ＋β4CFOPS ＋β5ROE ＋β6GROPOI
＋β7TDR ＋β8CR ＋β9ATR ＋ε
逐步回归法计量结果如下：
EVAPS = 1.142911EPS + 0.085874 NAVPS + 0.055672 CAR
（0.00000） （0.00000） （0.0588）
在进行逐步后归之后，只剩下每股收益（EPS）、每股净资产（NAVPS）、超额收益率（CAR）三个变量对EVAPS产生作用。在10%的显著性水平下，各项系数均通过检验，模型拟合优度为92.58%，伴随概率为0.000，说明可以99。99%的概率判定EPS、NAVPS、CAR对EVAPS有显著作用。
四、 结论
从以上相关性检验和回归分析的结果来看，经济增加值指标与我国上市公司超额收益率之间的线性关系不是很明显。这也反映了我国股市的现实状况：在我国的股票价市场上，人们更多地是以 EPS 、NAVPS等传统财务指标来衡量上市公司的投资价值，因此与西方成熟资本市场相比，我国上市公司 EVAPS 与超额收益率变化的相关性不突出。相对于传统指标，超额收益率对EVA的解释力度不够，但是在添加了传统财务指标之后，模型的拟合优度有了一定的提高，说明超额收益率中含有EPS、NAVPS所没有的但是对EVA有解释作用的因素。
在现实中，超额收益率的变化反映了上市公司自身价值的变化，因此投资者会依据公司价值来决定对市场上投资对象的选择。相对于传统财务指标，如每股收益、每股净资产、净资产收益率等，经济增加值（EVA）指标全面考虑债权人、股东和经营者各方利益，将权益资本成本予以体现，剔除了和经营无关的其它因素，克服了传统财务指标不考虑权益资本成本、存在利润操纵空间等缺点，做到长期和短期目标的兼顾，较准确的反映了企业在一定时期内为股东创造的价值，真正成为了股东所定义的经济利润，更好地适应了金融财务理论的发展和实践的需要，有利于更客观地评价企业价值。
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[论文摘要]以建立现代企业制度为目标的我国国有企业改革，必须在建立企业法人产权制度的同时，建立起有效的经营者行为激励与约束机制，这是防止经营权侵犯所有权，防止国有资产流失，提高企业经营效率，确保国有资产保值增值的关键。
所谓激励和约束，是指运用国家政策、市场力量、产权力量、企业机制等因素去影响和制约经营者的行为和业绩。经营者的激励与约束可分为四种:产权激励约束、市场激励约束、政府激励约束、企业激励约束。产权激励约束是通过确立经营者与经营业绩的所有权关系来推动的，市场激励约束是通过市场力量来推动的，政府激励约束是通过政府力量来推动的。企业激励约束是由企业内部推动的。以上四种激励约束机制，互相作用，构成了一个完整的经营激励约束系统。一个经营者的行为、业绩如何，除了本身的能力之外，于良大程度上是由经营者的激励约束系统是否有效所决定的。因此。建立有效的企业经营者激励与约束机制就显得十分必要，
一、改革国有资产管理体制.建立国有资产出资人制度
一是明确划分政府各部门对国有资产管理的职能、权限和责任，使权力与责任挂钩，把建立与健全严格的责任制度落到实处;二是发挥外派监事会的作用，加强对国有企业的监督约束;三是搞好授权经营，使政府的国有资产管理职能逐步向大型企业或企业集团和控股公司转移，减少政府对企业的行政性审批和直接干预。四是明确企业的国有资产出资人代表，国有资产出资人代表必须与企业的经营者分开。真正代表出资人利益、与经营者形成有效的制约机制。
二、改革国有企业经营者任命制，逐步实行经营者市场化选择
对于国有企业的经营者，不可能完全排除行政任命制的必要性。但应根据不同类型企业的具体情况，分别采取不同的选择经营者的方式，尽量减少行政任命的范围和数量，扩大市场化的比重。首先，对于国有相对控股或竞争性领域中的一般国有企业的经营者，应在明确国有资产出资人代表的前提下，完全按照市场化的方式选择经营者;其次，对于国有控股公司和重要的国有大型企业或企业集团，可缩小行政任命的范围，只任命主要的经营者，其他副职可采取市场招聘的方式;再次，即使对于行政任命的主要经营者，也可以结合市场选择方式，引入竞争机制。不拘一格选拔经营人才。与此同时，根据经营者的不同产生方式，决定其报酬形式和激励标准二凡是市场化选聘的经营者，实行市场化的激励方式，与市场完全接轨;凡是行政任命产生的经营者，其激励方式应该是精神奖励与物质奖励相结合，因为行政任命本身就是一种荣誉。当然作为经营者本人，可以在两种方式中进行选择，既可以选择参与市场竞聘，获得相应的报酬，也可以接受行政任命，这样收入低于市场价位，但同时风险也低，并享有政治上的相应待遇。
三、要尽快建立形成一个比较完善的经营者市场
经营者特别是优秀的经营者，即一般所说的企业家，在我国是一种很稀缺的资源。在市场经济条件下，资源配置包括经营者资源的配置，都有必须坚持以市场为基础。因此，要搞好国有企业经营者制度的创新，首先必须培育和建立起一个有利于经营者优化配置的市场。否则，不仪没有一个职业企业家队伍成长和企业所有者采取开放式办法选择经营者的环境，而且对经营者激励与约束机制的建立也缺乏一种有效的衡量标准。综观一些发达国家和经济发展比较好的发展中国家，他们对企业经营者的激励标准。无论是年薪也好、奖励也好，还是期股、期权等，一般都不是在上岗以后才定的，而是在市场选聘时通过谈判确定的。对经营者的约束最主要的也不是在上岗或者经营不好以后的事后约束，而是在选聘过程中的市场约束。因为，一个经营者只要过去的经营业绩好，其市场信誉就高，在市场上就有人或单位愿意以更好的职位和更优厚的待遇去聘请他，反之，就可能出现做个一般成员也没有人要的局面。这正如一些优秀经营者所说的:我为什么要兢兢业业、一丝不苟地力争把工作做得更好，既不是为了政治抱负，也不是为了忘我奉献.而是一种经营者的自我价值观，也就是在市场竞争中如何得到更高的报酬在迫使我这样干二这就足以说明.尽快培育建立一个经营者市场.是强化经营者行为的激励与约束机制的必不可少的基础和前提。没有这个基础和前提，要实现国有企业经营者的制度创新和建立起一套对经营者的有效激励与约束机制，是很困难的。
四、建立科学合理的考核制度，完善约束机制
首先是要建立一套科学合理的考核指标。这套指标既要能够真实反映短期的经营绩效，又要能够反映企业的长期发展状况，总之要能够对经营者的经营业绩进行科学的衡量，其次要明确考核的主体。考核是落实国有资产保值增值的关键，也是激励能否到位的重要依据。严格考核要解决 的首要问题是谁来进行考核，即必须明确考核的主体。目前很大程度上是企业经营者自己对自已进行考核，这种考核很难保证经营者业绩的真实性，也难以满足国有资产保值增值的要求。对于国有资产授权经营企业即界面层的考核，应有国有资产管理部门承担;界面层以下的企业，应由国有资产授权经营单位进行考核。在考核中还可以借助社会中介机构、审计部门以及外派监事会等方面的力量;第三，考核必须做到有奖有罚。在经营者收入较低的时候，可以说不奖就是罚:当经营者激励机制建立起来之后，就要真正实行奖优罚劣，在承认经营者劳动价值的同时，对不合格的经营者也要进行淘汰。
五、要建立起科学的公司法人治理结构，从制度上强化所有者对经营者的有效约束
这不仅是公司制企业能否正常运转的核心，也是企业经营者制度创新能否取得应有成效的关键所在。因为，一个真正的现代企业，其所有者、决策者、经营者、监督者四方都必须到位，并形成一种既能互相协作前进，又能互相制衡监督的机制。即股东会是企业的最高权力机构，代表所有者对企业重大问题作出决策;由股东会选出董事会，在股东会闭会期间负责重大问题的决策;由董事会选聘优秀的经营者为总经理，全权负责企业的日常经营。井且，由股东会选出监事会，专门负责监督董事会和经理层的活动、只要发现企业有可能亏损或者有某种违规和违法行为，就随时提出警告，甚至可以向股东会提出改组董事会，或向董事会提出改聘.急经理等建议。也就是说，不仅必须采用制.度性的办法来解决所有者对经营者必不可少的监督问题，而且要把过去的外部监督、事后监督、间断监督方法，改为在企业内部监督、事前监督和经常监督的方法。尽可能减少甚至基本上避免因人为经营不善和失误，而反复不断导致的国有资源、资金和信用等等的巨大损失。
六、处理好各种关系。完善企业的激励与约束机制
1.处理好国有企业经营者聘任制与党管干部原则的关系
要实现经营者的制度创新，国有企业势必将从长期以来所实行的行政任免制，改为通过经营者市场公开聘任制。这同党管干部的原则明显是有矛盾的。怎样做到既符合党管干部原则，又能坚持实行聘任制，必须认真研究探索找出一种切实可行的办法，否则，两者是很难协调的。对此，比较可行的做法是:首先，任何一个经营者，能不能在经营者市场中应聘，必须有一种自愿申请和资格认定的程序。这可以同党管干部原则结合起来，由党委组织部门对每一个申请人进行全面严格的审查，包括学历、资历、思想品质、业务水平、过去业绩、身体条件和有无前科等。对合格者由组织部门发给证书，准予持证进入市场应聘，无证者一律不准入市应聘。其次.当持证经营者进入市场以后，就可以由企业董事会或上一级主管单位，代表所有者通过双向选择，条件协商后直接签订合同聘任，党委组织部门就不再干预。为了更加慎重，也可规定少数关键企业的经营者，在签订聘任合同前应先报组织部门认可，组织部门可以提出意见甚至否定，要求另选，但也不直接指定与任免。对于上岗以后经实践证明明显不合格或表现恶劣的，组织部门有权收回其应聘证。迫使其只能另谋职业。从而真正做到国有企业的经营者同政府部门的干部和公务员制度彻底脱勾，从能上不能下的“铁交椅”变成一个既有可能获得很高或较高经济收入，又有可能承担下岗失业风险的真正企业经营者。
2.激励与约束相结合。收益同风险相对应
把企业经营者的年薪分为基本年薪、增殖年薪和奖励年薪三个部分。其中，基本年薪同企业经营规模挂钩企业规模根据资产、利税、销售三大指标来确定)，体现经营者的市场价值，增殖年薪和奖励年薪则同企业的经济效益挂钩，体现经常者的经营业绩。这种把激励与约束相结合、收益同业绩和风险相结合的做法是一种成功的经验。只有这样，才能解决长期以来国有企业经营中存在的“只有破产的企业，没有破产的厂长和经理”、“企业负亏，厂长负盈”的问题。如果再引进赔偿制度、风险抵押制度，就可以进一步提高经营者的风险意识。把国有企业经营者或人的高报酬同高风险结合在一起，是降低成本的必由之路。
3.短期激励和长期激励相结合
上面所说的基薪收入和年终收入的关系，实际上己经部分地涉及到短期激励和长期激励的关系间题。根据国际经验.股票期权制度是对企业高级经营人员进行长期激励的较好形式。对享有股票期权的经营者来说，因为他们有权在一定的期限内以预先确定的价格购买本企业一定数量的股票，因此具有使本企业股票价格不断上涨的利益驱动。在股票价格上涨的情况下，他们可以低价买、高价卖，从差价中获取利益。这种激励机制有利于克服经营者的短期行为，使经营者的切身利益同企业和长期效益捆绑在一起。根据国际经验，股票期权主要是在高成长型的企业和扭亏前景较大的企业中实行。我国目前只有少数企业在股票期权的激励中取得了一些明显的成效，从总体来看，这种分配和奖励机制还处于起始阶段。从长期来看，随着资本市场的逐步规范化，政策法规的逐步完善，股票期权制度将不失为一种对经营者进行长期激励的良好形式。
4.正确处理工薪内收入和工薪外收入的关系
[关键词] 郑州大学;图书馆;数字资源建设
[中图分类号] G250.7 [文献标识码] A 文章编号：1671-0037（2015）06-71-3
Investigation on the Status Quo of the Digital Resource Construction of Zhengzhou University Library
Shang Xinli Liu Qianyu
（School of Information Management，Zhengzhou University，zhengzhou Henan450001）
Abstract：Based on website access，the article investigates the status quo of the digital resources construction of Zhengzhou University Library from the aspects of purchasing digital resources， self-establishing digital resources，others digital resources and so on. By investigation，the digital resources construction has been in scale to some extent in Zhengzhou University library，but there are still some places needing improvement.
Keywords： Zhengzhou University;library; construction of digital resources
1 引言
高校图书馆是学校的文献信息中心，担负着为教学和科研服务的双重任务，图书馆数字资源在保障高校教学和科研等信息需求方面发挥着日益重要的作用，已成为高校图书馆信息资源建设的重要内容。高校图书馆数字资源主要指：图书馆引进、自建或受赠的、拥有磁、光介质或网络使用权的数字形态的信息资源。
2 调查方法
本次调查主要是采用访问网站的方法。具体为：从“郑州大学网站主页”[1]点击网页左侧的“图书馆数据资源”，进入图书馆主页后，选择“数据资源”、“特色资源”，点击进去即可浏览和使用图书馆的各类中文、外文的数据库等多种数字资源。
3 郑州大学图书馆数字资源建设现状
郑州大学图书馆数字资源，大体上可分为三种类型：一是购进数字资源，包括中文期刊全文数据库、外文期刊全文数据库、电子图书、电子报纸和随书光盘等;二是自建数字资源;三是其他类型数字资源。
3.1 购进数字资源
郑州大学图书馆购进的中文数据库有55个，外文数据库47个。这些数据库可分为四种类型：综合类数据库、理工类数据库、人文类数据库和医学类数据库。
3.1.1 综合类数据库
3.1.1.1 中文综合数据库。目前，郑州大学图书馆的中文综合数据库有：中国知网、万方数据资源系统、维普期刊资源整合服务平台、超星电子图书、书生电子图书数据库等（见图1）。其中，中国知网核心期刊最多，总量约7 000多种;万方约6 400种;维普期刊有12 000种，但大多是内部刊，核心期刊不多;三个平台有80%～90%的内容是重复的。
由图1可知，中国知网、万方数据以及维普期刊资源平台是读者访问量最多的三个数据库，并且中国知网的访问量要远远高于其他中文数据库。通过访问中国知网[2]发现，中国知网收录的期刊文献内容丰富种类齐全，数据库界面简单明了，搜索系统容易操作，可以进行文献、参考文献、被引作者、中图分类号等多方面搜索。
3.1.1.2 外文综合数据库。郑州大学图书馆的外文综合类数据库有：Elsevier Science Direct电子期刊数据库、Springer电子期刊、电子图书数据库、Wiley 电子期刊数据库、EBSCO全文数据库、牛津电子期刊数据库、ProQuest博硕士论文全文数据库，基本科学指标（ESI）数据库、JCR（期刊引证报告数据库）以及中科院JCR期刊分区表。
3.1.2 理工类数据库
3.1.2.1 中文理工类数据库。郑大图书馆理工类全文数据库有：RESSET金融研究数据库、国泰安高频及金融数据库、中国科学引文数据库（CSCD）。其中，RESSET金融研究数据库是目前国内数据最全面、算法最准确、系统最稳定、使用最便捷的研究数据库，是为实证研究、模型检验等提供支持的数据平台。
金融数据库包括中国股票市场交易数据库、中国证券市场指数研究数据库、中国封闭式基金研究数据库、中国开放式基金研究数据库、中国证券市场基金评价研究数据库、中国债券市场研究数据库、美国股票市场研究数据库、中国商品期货市场研究数据库。
3.1.2.2 外文理工类数据库。郑大图书馆购进了16个外文理工类数据库。
其中，文摘索引数据库有：Web of Science （SCIE、CPCI-S）、EI（工程索引）-compendexWeb、INSPEC（英国科学文摘）、ProQuest博硕士学位论文文摘库（理工卷）PQDT-B等;全文数据库有：Nature8种电子期刊、Science Online数据库 、IEEE/IEE Electronic Library（IEL）数据库、AIP（美国物理联合会）电子期刊、APS（美国物理学会）电子期刊、ACS（美国化学学会）电子期刊数据库、ASCE（美国土木工程师学会）电子期刊、ASME（美国机械工程师学会）全文期刊数据库、SIAM（美国工业和应用数学学会）全文期刊数据库、RSC（英国皇家化学学会）电子期刊数据库、IOP（英国皇家物理学会）出版社期刊。
Web of Science数据库，在外文理工类数据库资源中访问量第一，它包括三个引文索引数据库（Science Citation Index Expanded、Social Science Citation Index、Conference Proceedings Citation Index-Science）。科学引文索引（SCIE）作为世界知名的“三大索引”之首，收录了自然科学、工程技术、生物医学领域超过170多个学科最优秀的学术期刊，期刊总数超过8 600种，可查数据年限从2001年至今;科学技术会议录索引Science（CPCI-S），专门收录世界各种重要的自然科学及技术方面的会议，包括一般性会议、座谈会、研究会、讨论会、发表会等的会议文献，涉及学科基本与SCI相同，可查数据年限从2004年至今。
Web of Science数据库页面也与其他外文数据库不同，它的页面采用中文布局，搜索方式通俗易行，更符合国内科研人员搜索文献的习惯，老师和学生比较容易找到所需文献资源。
3.1.3 人文社科类数据库
3.1.3.1 中文人文社科类数据库。中文人文社科类全文数据库有：人大复印资料（人文社科）、E线图情、国研网数据库、中国资讯行、北大法宝。文摘索引数据库有：中文社会科学引文索引数据库（CSSCI）。其中，人大复印报刊资料全文数据库是人大书报资料中心编选的百余种《复印报刊资料》系列刊物的电子版，汇集了1995年以来国内报刊公开发表的人文社科学学术研究成果的精粹，论文选自人文科学和社会科学领域国内公开出版的4 000多种核心期刊和报刊，涵盖政治，哲学，经济，文化教育，文学史地学科范围。E线图情数据库是图情专业的数据库，收录了大量关于图书情报的文献数字资源，囊括了图书馆事业领域中人物、理论、技术、产品、市场、协会等各个方面的内容。国研网数据库是国务院发展研究中心主办的、向各级领导者、研究人员和投资决策者提供经济决策支持的权威的信息平台。国研网以国务院发展研究中心丰富的信息资源和强大的专家阵容为依托，全面整合了中国宏观经济、金融研究和行业经济领域的专家资源及其研究成果。郑州大学图书馆购买了国研网中的六个研究报告数据库，分别是：《国研报告》数据库、《宏观经济》数据库、《金融中国》报告数据库、《行业经济》报告数据库、《世界经济与金融评论》报告数据库和《高校管理决策参考》数据库。
中国资讯行数据库：中国资讯行（China InfoBank）是香港专门收集、处理及传播中国商业信息的高科技企业，其数据库建于1995年，内容包括实时财经新闻、权威机构经贸报告、法律法规、商业数据及证券消息等，分12个专业数据库。该数据库较为适合经济、工商管理、财经、金融、法律、政治等专业使用，是了解中国经济环境、商业社会动态，掌握宏观经济走向，洞悉微观市场信息不可或缺的助手。
3.1.3.2 外文人文社科类数据库。图书馆购入的人文社科类外文数据库有：社会科学引文索引SSCI（Web of Science）、Business Source Premier（BSP）商管财经类全文数据库、JSTOR（历史、外语、文学）、Emerald管理学（含图书馆学）全文期刊库、HeinOnline数据库等。其中，社会科学引文索引（SSCI）是ISI核心的三大引文索引数据库之一，是SCI的姊妹篇，是全球知名的专门针对人文社会科学领域的科技文献引文数据库，其内容覆盖了政治、经济、法律、教育、心理、地理等50多个的研究领域的、最优秀的3 100多种期刊。SSCI是从事人文社会科学研究的重要工具，可查数据年限从2006年至今。
3.1.4 医学类数据库
3.1.4.1 中文医学类数据库。中文医学类数据库有：中国生物医学文献数据库（CBM）。该数据库收录了1978年至今1 800余种中国生物医学期刊以及汇编、会议论文的文献题录740余万篇，新增1989年以来中文参考文献386余万篇，全部题录均进行主题标引、分类标引，同时对作者机构、发表期刊、所涉基金等进行规范化加工处理，支持在线引文检索，辅助用户开展引证分析、机构分析等学术分析。
3.1.4.2 外文医学类数据库外文医学类数据库有：BMJ Learning、BMJ英国医学会期刊全文库、Clinical Evidence临床实证、Micromedex药学数据库（含医学影像图片库、事实型数据库）和Ovid医学数据库。
3.2 自建数据库
郑州大学图书馆自建数据资源库有：学科导航数据库、郑大文库、郑州大学博硕士学位论文数据库、郑州大学河南文献数据库。其中，后三个是与郑州大学图书馆文献有关的数据库，建库工作是对已有的馆藏文献进行扫描，没有对文献进行深层次加工，并且其内容信息量少，而且没有更新。
3.3 其他数字资源
3.3.1 开放获取资源。郑州大学图书馆提供的开放获取资源库有20个，其中大部分是各国专利资源库，也有一些医学、科技和知识产权方面的文献资源。
3.3.2 特色资源。特色资源是指反映本地区、本单位资源特色的信息总汇，具有鲜明的专业学科特色与地区特色。郑州大学图书馆特色资源主要有：珍善本图书书名、核心期刊查询、河南地方文献、期刊导航、随书光盘系统、多媒体课程等。其中，国外核心期刊收录截至2013年，国内期刊大多到2014年;多媒体课程资源，大多为理工科计算机专业课程。
4 结语
综上所述，郑州大学图书馆数字资源类型比较全面，且具有一定的规模。
第一，引进的数字资源几乎涵盖了所有的数据库类型，有电子期刊、电子图书、电子报纸、学位论文、科技报告等。由于电子期刊具有出版周期短、更新快、使用方便等特点，并且收纳了最新、最重要的研究成果，一直是图书馆重点引进的数字资源类型之一[3]。其中，中国学术期刊全文数据库和中文科技期刊全文数据库是购进的最重要的两个中文数据库。而电子图书以其传播速度快、易获取、阅读方便、保存成本低、易携带等优势，越来越被人们所接受，也成为图书馆重点引进的对象。目前郑州大学图书馆馆引进的图书类数字资源主要有超星电子图书和书生之家电子图书，基本满足了读者对中文电子图书的需求。外文数据库方面，使用率比较高的有Springer电子期刊和电子图书等数据库。与购进的中文数据库相比较，外文专业性数据库明显多于中文专业性数据库。
第二，在自建数据库方面，郑州大学图书馆建立了本馆的特色文献数字化资源库、本校的博硕士学位论文数据库以及多媒体教学资源数据库等。但是，郑州大学图书馆数字资源建设方面还存在一些问题有待改进：首先，图书馆购进的中文数据库主要是综合性数据库，专业性数据库引进的比较少;其次，购买的外文数据库，几乎都集中于英语语言，相对其他国家的语言文献就有了缺失，这导致了数字资源不全面的现象。因此，图书馆在购进中、外文数据库时，要综合考虑数据库的使用效率，尽量满足教师和学生的科研学习需要，从而提高图书馆数字资源建设的实用性和有效性。
第三，自建数据库数量较少、质量也不高，其中硕博士论文数据库和河南地方文献数据库网页无法打开。自建数据库是高校图书馆信息化建设的体现，应该重视其建设。郑州大学图书馆要充分利用一切条件，有计划、有步骤地开发本馆、本校特色数字资源和馆藏文献数字化，建设本馆、本校和学科专业的特色数据库。
参考文献：
[1] 郑州大学图书馆数据资源网页[EB/OL].http：///D-Database.aspx？sid=3d4e9cbd-0a72-407a-8b6c-478750
c7b919，2013-12-10.
【关键词】银行 理财产品 风险 监管
一、文献综述
（一）选题依据及研究意义
近年来，CPI居高不下，股票市场又屡屡受挫，人民面临着实际购买力不断下降的窘态，因此资本保值增值的需求的越来越强烈，商业银行也推出了大量的银行个人理财产品。但理财产品快速发展的同时潜伏着巨大的危机，最近发生的华夏银行上海分行理财产品问题一时间将理财产品推到了舆论的风口浪尖。我们也不得不重新审视理财产品的监管问题，更好地促进上海国际金融中心的建设。
（二）文献回顾
哈尔滨工程大学经济法学硕士孙希在他的论文《银行个人理财产品的创新与法律监管制度研究》中着重分析和总结了个人理财产品创新与监管的博弈关系，并结合国外对个人理财产品监管制度的研究，为建立中国特色的个人理财监管制度寻求一条更为便捷的道路。
成都银行的安伟、王忠钦在他们的论文《商业银行理财产品的法律关系与分类监管探究》中从法律关系角度对理财产品进行再分类，针对现有银行理财产品监管政策的临时性和非系统性，进一步就法律关系的不同进行分类监管探究。
中国银行江苏省分行的张楠的论文《商业银行理财产品不当销售的治理“瓶颈”与对策》针对商业银行理财产品不当销售现象，提出了通过完善法规、改进绩效考核、加强投资者教育、引入独立评估等方式对不当销售行为进行综合治理。
二、理财产品概述
（一）理财产品概念及分类
银行理财产品是指我国商业银行在法律法规核准的范围内，按照既定的投资策略投资者进行投资而推出的理财产品，或称理财计划。按照理财产品结构分类，理财产品可以分为基础类型理财产品、结构型理财产品与衍生型理财产品。
基础类型理财产品投资于基础商品、股票、债券等基础金融商品领域，其风险一般为金融市场和自身商品市场的系统性风险，风险波动性不大。
结构型理财产品投资于嵌入了相应的金融衍生产品的基础理财产品，如与市场各种指数、汇率、某种实物产品的价格挂钩的理财产品、隐含看涨看跌期权的理财产品等，这种产品由于投资于基础金融商品的部分使资金有一个风险闭口，投资于金融衍生品的部分具有衍生品的收益较高、风险波动较大的特点。
衍生型理财产品则是合约主体是金融衍生品的理财产品，这类产品往往具有高杠杆性、投机特点突出、风险波动性很大，往往成为监管的重点，如香港发行的曾引起巨大争议的KODA投资理财项目。
（二）理财产品现状
经过2004和2005年市场“预热”后，2006至2013年各年理财产品发行数量大幅增长，2012年全年共发行32170款产品，近六年的复合增长率（CAGR）达到69.55%，2013年上半年共发行18273款产品，可以预见全年理财产品发信数量将再创新高。
募集资金规模也不断扩大，2005至2012年的八年间，银行理财产品募集资金的规模分别为人民币2000亿元、4000亿元、8200亿元、37000亿元、47500亿元、70500亿元、160000亿元和247100亿元。
截止到2013年一季度末，理财产品余额已达到8.2万亿，较2009年末的1.7万亿有大幅增长。近三年的复合增长率（CAGR）达到61.04%。
（三）理财产品发展趋势
1.发行规模持续增长，增速有所趋稳。2012年上海中外资商业银行共发售个人理财产品27565只，同比增长10.18%，募集资金本外币合计33432.73亿元（人民币），上海地区银行个人理财产品规模占全国的比例保持在14%左右。但不同于前几年理财产品发展的空前繁荣，从2012年开始，随着利率环境和监管环境的变化，理财产品逐渐进入稳健和规范发展期。
2.创新产品不断推出，投资范围越来越广，产品结构日益复杂。由看涨看跌期权、期货、信用掉期等各种衍生工具相结合的复合型产品层出不穷，如抛补性看跌期权、保护性看涨期权、两平、可转换、可赎回债券等。从投资范围看，QDII即可投资境外固定收益产品，也可投资香港、新加坡、英国等股市。从产品结构来看，有基础类型、结构型、衍生型理财产品，结构型产品中可以与各种不确定事件挂钩，如汇率、股票指数、商品价格等，甚至还与天气、二氧化碳含量挂钩，结构日益复杂。
3.短期产品仍是主导，出现基金化趋势。由于CPI不断攀升，物价持续上涨，中长期理财产品的发展受到一定限制，除此之外随着人们流动性偏好不断增强，要求变现能力较强，理财产品从过去不可赎回不断向可以随时赎回的开放式基金的方向发展。
4.产品资金投向趋于稳健，债券和货币市场成主流。随着股市的持续低迷，部分股票理财产品出现亏损，当前银行的理财产品大部分资金都流向了债券和货币市场等流动性好、风险低的领域，债券和货币市场工具类理财产品占比增多，逐渐成为市场主流。
三、理财产品问题及监管
（一）产品设计方面
1.理财产品“保本”概念的定性。商业银行理财产品设计上往往用“保本”概念来吸引零售消费者，但也会误导消费者。理财顾问在产品推介中模糊使用“保本”概念，很多类别的理财产品都有保本特点，但对不同产品而言，保本的含义、方式和保障程度并不相同，但由于个人投资者专业知识的缺乏，可能会盲目购买理财产品，一旦出现亏损，商业银行就会面临被要求索赔，甚至诉讼。
关于保本概念，英国F SA和新加坡MAS都将“保本”概念分为本金担保和本金保护。不同的是英国FAS将“本金担保”定义为投资本金在投资期末作为最低额偿付资金无条件返还，由受监管的第三方提供担保；新加坡MAS则明确本金担保是指银行或外部第三方担保100%的本金返还。英国FAS定义“本金保护”为满足本金担保要求的产品可以使用本金保护名称。新加坡MAS则认为本金保护是指本金与某一评级高的资产挂钩。此外，英国FAS规定保本是一种有条件的承诺，产品提供方具有告知该条件的责任和义务。新加坡M AS规定，产品如使用“本金担保”概念进行销售，担保方必须具备一定的信用评级，产品提供方有责任事先向销售方解释清楚保本的含义。
因此，我国的监管机构也必须界定“保本”概念并规范其使用，借鉴英国和新加坡的经验将保本的概念界定为本金担保和本金保护，本金担保可以由具有银监会或第三方评级机构认可的达到一定等级的资产提供，本金保护则可以由嵌入了期权、期货等风险封闭的资产提供，并且规定销售方在产品推销过程中，必须向客户清楚地解释保本含义，消费者也应仔细阅读产品说明书并学会正确地提问。
2.理财产品设计要素的规范。商业银行及相关金融机构在理财产品的设计上经常采用滚动发行与期限错配的方式，一般来说合理的期限错配具有较低的资金成本，但当短期利率大幅上行或流动性紧张时，没有对冲手段的期限错配，就可能导致资金链断裂，商业银行将会面临挤兑风险，更严重的情况，该风险在开放式经济环境下，会迅速蔓延到其他国家的其他部门。因此各商业银行要综合考虑各种因素，建立科学的市场预测体系，用滚动的短期理财资金去对接长期投资项目，用相对低廉的货币资金价格来赚取错配带来的期限息差。
3.理财产品的创新与规范。目前商业银行在产品设计上对产品功能的发掘深度不够，“搭便车”现象严重，一家推出的业务产品可以很快地被其他银行模仿，结果导致不同银行的理财产品及服务在内容上十分相近，缺少深度与特色。除此之外，由于产品的同质性，当某一产品出现问题时其他产品也难以逃避，出现风险连锁，放大风险损失。
鉴于此，商业银行应不断提高自主创新能力，创建出独具特色的个人理财产品品牌，重视日常管理。商业银行还可以进行跨机构的个人理财产品创新，如与保险业的合作共同开发产品、代销产品和产品，与证券行业建立合作构建“银证转账”、“银证通”等证券交易方式、与基金和信托投资公司的合作，不仅可以获取费和服务费，而且可以充分的发挥其网点及客户优势，积极开拓其他合作方式，拓宽涉入领域，扩大资金和客户基础。
（二）产品销售方面
1.格式条款存在的弊端。银行理财产品合同采用的是格式条款，商业银行面临着道德风险，利用信息不对称增加一些不合理条款，让自己在某些情况下免除责任或给予银行单方面解除合同的权利。除此以外，银行还会利用一些模糊文字使自己处于优势，侵害客户的权益。
针对这些问题，应该规范合同文字的使用，禁止使用模糊的表达方式，严格要求合同制定方就合同中的附条款、免责条款等特殊条款书面告知、提示消费者。同时，在有些文字存在两种解释时，应该以对客户有利的意思解释方式，规避格式条款的弊端。在此基础上，还可以考虑建立合同条款库，当签订合同时，可以由负责签订合同的银行工作人员与消费者共同从合同库中挑选合适的“格式条款”，这样一方面某种程度上减少了格式化条款的弊端，另一方面也降低了订立合同的成本。
2.销售程序的严格执行。目前比较普遍的现象是，商业银行在产品销售过程中不按照规定的销售程序先对客户进行风险测试再介绍产品风险收益，而是将工作重心放在了“卖产品”上面，理财经理流动性很高，通常是做两三年换一批，推荐产品的时候也急于卖出去，可能会有意无意地回避风险。
针对这些问题，一方面监管部门应该制定相对统一的客户评价标准，加大违规的惩罚力度；另一方面商业银行内部也应该设立独立监管部门，保证销售过程严格按法定程序进行。同时，我们也建议改善产品的销售程序，例如绝对明确销售的各个环节，不同环节间由不同的人员或部门负责，并且在各个直接联系的前后环节之间设立一个触发点，只有该触发事件发生时，该程序才能被执行。
3.理财产品销售人员的管理。华夏银行理财产品的风波源于该行销售人员私自兜售未经核准的产品，结果在兑付阶段出现了问题，这些都反映了商业银行在销售人员的管理存在疏漏，商业银行应该规范理财工作人员的管理。首先银行应该设立科学的选拔机制，明确选拔标准。其次要对签字理财经理及试用期员工的权限做出明确规定，防止私自兜售理财产品的现象。再者要加强对理财工作人员的岗前培训和继续教育，岗前培训使其具备基本工作知识和技能；定期培训使其了解该领域的最新发展动态，以便更好地为客户服务。最后需要建立合理的考核机制，选择科学的指标进行绩效评估，切勿盲目追求数量，而忽视质量。
（三）产品管理方面
1.信息的透明度与披露。目前我国商业银行在理财产品的信息披露不充分一直是许多问题根源所在。很多银行对资金的投资方向、范围等核心信息披露不够充分，投资者对产品的具体风险状况无从知晓。各银行总行统一管理分行上缴的理财产品资金，“资产池”类产品的资金流向复杂，使得基层监管部门也难以掌握具体信息，使得我国商业银行产品存在“庞氏骗局”的倾向嫌疑。
因此，一方面商业银行应充分规范理财产品信息的披露，可以采用“类基金化”信息披露方式，定期公布产品单位净值，提高产品管理的信息透明度。另一方面商业银行也应该对资金运作模式做出改进，在理财产品的管理运作中，做到不同类别的产品、尤其是“资产池”中不同产品组合的分类管理、分账经营，分类管理，加强对资金投向构成、投资收益等关键信息的定期披露，实现资金来源和投向“一对一”的对应关系。
2.风险监控体系的建设。风险监控体系的构建一直是个亟待解决的问题。从纵向来看，监管部门，银监会、证监会应该联合形成理财产品的一级监管部门，商业银行本身成为二级监管部门，行业协会、各媒体等舆论监督作为以上两者的补充，构成三级监管部门，明确各级部门的职责，保障理财业务的合法性。横向来看，银行内部应该遵照相互牵制、权责分明的原则进行专门的理财业务部门和组织结构设置，应设置独立的监督部门，从产品设计——产品销售——产品管理各个环节环环相扣，严格按照规定程序进行，同时也应注意建立第三方评级/评价机制，为市场提供揭示、分析、比较各种类型产品、各种理财机构信息的准公共品服务，并建立独立于金融机构的统一的投资者风险承受度评估体系。
3.监管模式的实质性转变与突破。由于监管机构的行政划分，相互关联的理财产品市场分别交由不同机构监督管理，但是金融市场的各类主体所发行的理财产品早已超越或者是变相突破了自己的经营范围。不同金融机构的理财产品，由于不同监管主体台监管标准不同、采取的监管措施不同，造成各类金融机构在市场上面对不合理、不公平的竞争条件，给理财产品市场带来一定程度的竞争混乱。
因此应转变这种监管现状，努力实现由“机构监管”向“功能监管”模式的改革。现阶段的重点是对理财产品进行统一监管和特性监管的协调，这也是“功能监管”实现的重要途径。首先是通过对理财产品进行类别化管理，针对不同类别理财产品和理财产品的不同阶段分别采取针对性的管理措施，从而为理财产品统一监管和特性监管提供坚实的基础。更进一步，统一监管和特性监管的协调又能促进从“机构监管”到“功能监管”的转变的实现，使监管模式逐步的将重心转移到理财市场主体的活动层面。同时，随着理财产品市场监管模式的日益完善，整个金融市场的“功能监管”模式的实现又有章可循，也为实物资产向金融资产的转化提供了便利，增强了资产的流动性。
四、理财产品市场最新动态分析
根据央行最新决定，自2013年7月20日起全面放开金融机构贷款利率管制，取消金融机构贷款利率0.7倍的下限，这并不会削减银行理财产品的发行能力，反而会使银行将业务发展重心逐渐转移向理财领域。不过在商业银行自身还没有相应的完善体制来迎合利率市场化的金融改革，为商业银行迎接利率市场化增加了挑战系数。我们应该借鉴国外发达国家利率市场化的经验，积极推进利率风险管理体系建设、建立有效的自律机制、密切关注商业银行理财产品创新活动，创造公平有序的利率市场化竞争环境。
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