时间：2023-05-31 09:11:55
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇证券公司治理准则，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
1授权的主要原则
1.1差别授权原则
差别授权是授权管理的一项基本原则，根据差别授权原则，在对证券公司进行授权时，要充分认识和了解被授权对象，针对不同对象的实际情况进行有区别的授权。
认识和了解被授权对象，可以从以下几方面人手：①被授权对象的外部环境，包括法律法规、监管政策、行业发展趋势、区域特色等因素。授权权限要与外部环境相适应，外部环境越复杂，分权的可能性就越大。②被授权证券公司的规模、组织结构、发展战略、经营状况、盈利能力和发展前景等。现代企业组织理论表明，组织的规模越大，管理层次越多，组织的某个或某些单位越远离总部，就越需要适度分权管理，同时授权还要与公司的经营战略相匹配。③公司董事会和管理层的经营管理能力。衡量和评价董事会和管理层的能力可以通过财务考核、调查问卷形式等来实现。
1.2制度化和规范化原则
根据制度化和规范化原则，对证券公司进行的授权应该合法，授权内容要具体明确。对必须进行书面授权的内容不得进行口头授权。选择授权形式时，应当遵循规范化原则，在不影响效率的前提下尽量选取书面授权形式。
授权属于公司内部管理和控制的手段，法律法规对其约束较少，笔者查阅到的相关法规如下：
1)《证券公司治理准则（试行）》第十二条规定：证券公司章程应当明确股东会的职权范围。证券公司股东会授权董事会行使股东会部分职权的，应当在公司章程中做出规定或经股东会决议批准，授权内容应当明确具体。
2)《证券公司内部控制指引》第十四条规定：证券公司应加强法人统一管理，建立具体、明确、合理的授权、检查和逐级问责制度，明确界定部门、分支机构的目标、职责和权限，确保其在授权范围内行使经营管理职能，证券公司业务授权应当采取书面形式。
1.3权责一致原则
权责一致即权利和责任相对等，激励与约束相结合。主要包括以下三层含义：①设计合理的授权形式和内容。②权责相称的制约机制，主要通过控制与监督措施来实现。③奖惩分明的激励机制，考核与评价作为奖惩的判断标准。
1.4控制与监督原则
控制与监督原则要求授权要做到能放能收，授权不是单一的放权，必须密切关注被授权对象在实际经营中可能存在的风险，采取各种措施及时防范。过度集权必然带来效率损失，而一味分权也势必会造成管理失控；授权管理游走于集权和分权之间，控制与监督原则要求授权管理既能够提高企业的经营效率，也要尽可能防范可能存在的风险。
1.5证券公司授权的特殊性
差别授权、制度化、规范化、权责一致等原则是授权管理的普遍适用原则。证券公司作为一类特殊的金融实体，其所参与的经营管理、市场环境和竞争等内外部因素均具有不同于一般实业企业和银行等金融企业。证券公司所面临的授权环境要比一般实体更为复杂，主要体现在证券公司如何平衡捕捉稍纵即逝的市场机遇与严格控制业务风险这二者的矛盾。资本市场的瞬息万变要求证券公司能够灵活的做出反应，因此授权上必须有一定的机动性；同时证券公司要能够严格控制业务风险，否则难以长期生存，故授权上还必须要能够严格控制好风险点。
2授权管理的内容
2.1授权的形式和有效期限
1)授权的形式，包括口头授权和书面授权。
在对证券公司的董事会进行授权时，书面授权是较为正规和普遍采用的形式，授权内容一般采用书面授权书予以明确，授权文书呈现规范化、标准化的趋势。
2)授权的有效期限，国际上通行的有1年、2年、3年等期限，根据被授权对象的业务周期、企业战略等综合考虑确定，每年年初，可根据上年度考核的结果调整授权内容。
3)按照授权内容的不同，授权还可分为一般授权和特别授权。一般授权主要涉及公司的日常经营管理；特别授权则是针对某一特定事项进行授权。
2.2证券公司股东会对董事会授权的主要内容
授权的实质为决策权的分散，股东会对董事会的授权主要表现为股东会是否赋予董事会某种决策权以及这种决策权所涵盖的决策力度的大小。授权内容具体分为授权权限和授权额度两个方面，即授予什么权力以及权利大小。
根据差别授权原则，不同证券公司所获授权的权限和大小是不同的，对证券公司进行授权时，授权内容一般都涵盖以下几个方面：
1)公司战略决策、公司薪酬制度和薪酬方案的制定等。
2)投资管理：股权投资、其他长期投资、自营投资等，包括单笔投资金额授权和累计投资金额控制两个方面。
3)融资计划：资金借入、资金借出、国债回购等。对单笔融资金额进行授权，同时通过证券公司的净资本、净资产等财务指标和财务比率进行总融资规模的控制。4)对外担保、资产收购及处置、关联交易、转授权、其他授权、特别授权等。
2.3授权控制的方法
2.3.1单笔金额授权和累计金额控制相结合的方法
比如，授权内容可以作如下规定：股权投资单次在1000万元以下；年度累计不超过1亿元。单笔金额授权和累计金额控制相结合既可以规范董事会每次具体的操作业务，同时还可以通过总量控制有效防范单一业务操作带来的风险。
2.3.2绝对金额控制和相对比率控制相结合的方法
绝对金额控制是指在对证券公司进行授权时，从单笔业务金额和累计业务金额上进行额度控制，相对比率控制指的是在对证券公司进行授权时应考虑净资本、净资产、资产负债率、净资本比率等财务指标和财务比率。
比如授权书中可作如下规定：股权投资单次在1000万元以下；年度累计不超过1亿元；投资总额不得超过公司净资产的40%等；证券公司自营业务规模不超过上年度审计净资本的30%；为控股子公司提供的担保不得超过上年度审计净资本的30%等。绝对金额和相对比率相结合可以更有效衡量证券公司的风险状况，使授权管理更为科学有效。
3授权权限的影响因素
3.1法律、法规及公司章程
股东会对董事会的授权首先要合法合规，目前，与此内容相关的法律法规如下：
3.1.1公司法、证券法股东会必须在公司法和证券法允许的范围内进行授权，公司法规定的必须召开股东会召集全体股东进行决策的事项，比如修改公司章程、增加注册资本等，不宜对董事会进行授权。
3.1.2证券公司治理准则、证券公司风险控制指标
管理方法、证券公司内部控制指引等
在对证券公司进行授权时，必须将授权额度控制在证券公司治理准则、证券公司风险控制指标管理方法等法规要求的监管额度内，必要时进行适当收紧。比如：《证券公司风险控制指标管理办法》第二十一条规定：证券公司经营证券自营业务的，自营股票规模不得超过净资本的100%，证券自营业务规模不得超过净资本的200%，按照此标准的要求，股东会在对董事会进行股票自营业务的授权时，应当在规定要求的额度之内，并综合考虑市场状况、管理层的经营能力、公司以往的经营业绩等因素给出授权额度。比如，某国内金融控股集团授予下属证券董事会的权限分别为80%和150%，参照监管当局给出的风险控制标准并进行了适当收紧，更有效的防范了风险。
3.1.3公司章程
《证券公司治理准则（试行）》第十二条规定：证券公司章程应当明确股东会的职权范围。证券公司股东会授权董事会行使股东会部分职权的，应当在公司章程中做出规定或经股东会决议批准。授权内容应当明确具体。
3.2证券公司的经营业绩及董事会人员的素质和
能力
科学公正衡量证券公司的经营业绩及董事会人员的素质和能力，是进行有效授权的前提，授权权限大小要根据董事会的能力决定，给予真正有能力的董事会充分的空间以发挥其聪明才智，同时对于能力不强的董事会则要考虑人员更换或者进行适当集权以便发挥股东会群体决策的优势。衡量证券公司的经营业绩主要通过考核评价来实现，因此授权管理必须与考核评价相结合。
3.3其他因素（但不限于以下方面）
1)对于创新要求比较高的业务，在加强风险控制的前提下，可以考虑给与较多的授权额度。
2)对于公司重点发展的业务，可以给与一定政策倾斜，适当调整授权额度。
4结语
由于受到美国金融危机的影响，当前国际和国内的经济和金融环境都较为悲观和复杂，具有很大的不确定和风险，证券公司需要将控制业务风险尤其是自营业务风险放到首要位置，鉴于此，各证券公司治理层对管理层进行业务授权时，需要将相关业务行为权限在金额和性质方面均进行谨慎考虑。
证券公司业务范围审批暂行规定(见常用篇)(2008年10月30日证监会公告[2008]42号,2008年12月1日实施)
关于进一步规范证券营业网点的规定(2008年5月16日证监会公告[2008]21号,根据证监会公告[2009]27号修改2009年11月1日实施)
证券公司分公司监管规定(试行)(2008年5月13日证监会公告[2008]20号)关于《证券公司变更持有5%以下股权股东报备工作指引》的通知(2008年5月9日机构部函[2008]232号)
证券公司设立子公司试行规定(2007年12月28日证监机构字[2007]345号,2008年1月1日实施)
外资参股证券公司设立规则(2007年12月28日证监会令第52号,2002年6月1日证监会令第8号公
布根据2007年12月28日中国证券监督管理委员会《关于修改(外资参股证券公司设立规则)的决定》修订)
关于证券公司变更持有5%以下股权的股东有关事项的通知(2006年6月22日证监机构字[2006]117号)
(二)人员管理
证券发行上市保荐业务管理办法(见常用篇)(2009年5月13日证监会令第63号,2008年8月14日中国证券监督管理委员会第235次主席办公会议审议通过根据2009年5月13日中国证券监督管理委员会《关于修改(证券发行上市保荐业务管理办法)的决定》修订2009年6月14日实施)
证券经纪人管理暂行规定(2009年4月13日证监会公告[2009]2号)
证券公司董事、监事和高级管理人员任职资格监管办法(见常用篇)(2006年11月30日证监会令第39号,2006年12月1日实施)
证券市场禁入规定(2006年6月7日证监会令第33号,2006年7月10日实施)
证券业从业人员资格管理办法(2002年12月16日证监会令第14号,2003年2月1日实施)
关于加强证券投资咨询机构变更与咨询人员流动管理的通知(2000年5月8日证监机构字[2000]86号)
关于证券投资咨询机构申请咨询从业资格及证券投资咨询人员申请咨询执业资格能
通知(1999年7月27日证监机构字[1999]68号)
(三)内部控制与风险管理
关于调整证券公司净资本计算标准的规定(2008年6月24日证监会公告[2008]29号,2008年12月1日实施)
证券投资基金销售机构内部控制指导意见(2007年10月12日证监基金字[2007]277号,2008年1月1日实施)
证券公司风险控制指标管理办法(见常用篇)(2006年7月20日证监会令第34号,根据2008年6月24日中国证券监督管理委员会《关于修改(证券公司风险控制指标管理办法)的决定》修订)
证券公司内部控制指引(见常用篇)(2003年12月15日证监机构字[2003]260号)
证券公司治理准则(试行)(见常用篇)(2003年12月15日证监机构字[2003]259号,2004年1月15日实施)
(四)财务管理
关于证券公司风险资本准备计算标准的规定(2008年6月24日证监会公告[2008]28号)
证券公司年度报告内容与格式准则(2008年1月14日证监会公告[2008]1号)
《证券公司综合监管报表》编报指引第5号——部分报表项目调整(2007年12月29日机构部函[2007]633号)
《证券公司综合监管报表》编报指引第4号——专项监管报表填表说明(2007年9月机构部函[2007]472号)
《证券公司综合监管报表》编报指引第3号——管控信息报表填表说明(2007年9月机构部函[2007]472号)
《证券公司综合监管报表》编报指引第1号、第2号(2007年8月7日机构部函[2007]313号)
关于证券公司执行《企业会计准则》有关新旧衔接事宜的通知(2007年1月17日证监会计字[2007]7号)
关于证券公司执行《企业会计准则》的通知(2006年11月27日证监会计字[2006]22号)
关于证券公司借人次级债务有关问题的通知(2005年12月13日证监机构字[2005]146号)
证券公司股票质押贷款管理办法(2004年11月2日人民银行银监会证监会银发[2004]256号)
证券公司短期融资券管理办法(2004年10月18日中国人民银行公告[2004]第12号,2004年11月1日实施)
证券公司债券管理暂行办法(2004-年10月15日中国证监会[2004]25号,2003年8月29日中国证券监督管理委员会第43次主席办公会议审议通过根据2004年10月15日
中国证券监督管理委员会《关于修改(证券公司债券管理暂行办法)的决定》修订)
关于证券公司担保问题的通知(2001年4月24日证监发[2001]69号)
(五)IT治理
证券公司网上证券信息系统技术指引(2009年6月23日中国证券业协会)
证券期货经营机构信息技术治理工作指引(试行)(2008年9月3日中证协发[2008]113号)
证券公司客户交易结算资金商业银行第三方存管技术指引(2007年11月15日证监信息字[2007]10号)
证券公司集中交易安全管理技术指引(2006年8月1日中国证券业协会)
证券期货业信息安全保障管理暂行办法(2005年4月8日证监信息字[2005]5号)
关于《证券交易数据交换协议》等八项行业标准的通知(2005年3月24日中国证监会)
(六)其他管理规则
关于查询、冻结、扣划证券和证券交易结算资金有关问题的通知(2008年1月22日法发[2008]4号,2008年3月1日实施)
金融机构客户身份识别资料及交易记录保存管理办法(2007年8月1日中国人民银行银监会证监会保监会令[2007]第
2号)
金融机构报告涉嫌恐怖融资的可疑交易管理办法(2007年6月11日中国人民银行令[2007]第1号)
证券公司缴纳证券投资者保护基金实施办法(试行)(2007年3月28日证监发[2007]50号)
[关键词] 独立董事 公司内部治理 问题
1 独立董事的涵义
迄今为止尚没有关于独立董事统一的、权威的定义。美国著名的公司法学者罗伯特.W.汉密尔顿在1996年出版的《公司法精要》简单地提到外部董事，但还未提及独立董事。一般说来，独立董事（Independent Director）是指外部董事或非执行董事，但外部董事或非执行董事却不一定是独立董事。
在美国公司法中，如果对董事采取三分法，董事可以分为内部董事、有关联关系的外部董事与无关联关系的外部董事。内部董事（Inside Director）是指兼任公司雇员的董事；外部董事（Outside Director）意为该董事不是公司职员却是公司董事会成员，即除了董事身份外，其与公司之间既无职业上的联系，也无业务上的联系。其中，有关联关系的外部董事是指与公司存在实质性利害关系的外部董事；只有与公司无关联关系的外部董事才可被称为独立董事。因此，独立董事亦被认为不在上市公司担任董事之外的其他职务，并与公司及其大股东之间不存在可能妨碍其独立作出客观判断的利害关系(尤其是直接或者间接的财产利益关系)的董事。由于独立董事不兼任公司的经营管理人员，独立董事当然属于外部董事的范畴。又由于独立董事不与公司存在实质性利害关系，独立董事又不同于其他与公司存在关联关系的外部董事，尤其是股东代表董事。
美国证券交易委员会（SEC）把独立董事界定为与公司没有“重要关系”的董事。该“重要关系”是指在股东大会召开时：（1）他是公司的雇员，或者在此前两年内曾是公司的雇员。（2）他是此前两年在公司内曾担任过首席执行官或高级管理人员的某一个人的直系亲属。（3）他在此前的两个财务年度内，曾因商业关系而向公司支付过或收到过超过20万美元的金额；或者，他在某一商业机构中拥有股权或代表某一股权而有投票权，而该公司曾在此前两个财务年度内向其支付或收到过一定的金额，并且该金额乘以他所拥有的股权比例后其值大于20万美元。（4）他是某一商业机构的重要管理人员，而该商业机构曾因商业关系而向公司收到过超过该机构年度总收入5%金额的款项，或者超过20万美元的款项。（5）他与过去两年内曾经担任过公司法律顾问的法律公司具有职业关系。美国法学研究所在其《公司治理原则》中，也将独立董事界定为与公司无“重要关系”的董事。但该“重要关系”有与前述美国证券交易委员会界定的“重要关系”略有不同①。
中国在《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》中对独立董事定义如下：独立董事为不在公司担任除董事外的其他职务，并与其所受聘的上市公司及其主要股东不存在可能妨碍其进行独立客观判断的关系的董事。其对独立董事的认识上更强调其独立性②，对其独立性在形式上做了较为全面的界定，这同美国实务界更重视以有无“重要关系”这一概括力极强的标准又略显差异。
2 独立董事制度的发展简史
2.1 独立董事制度在国外的起源与发展
独立董事首创于美国。在英美的公司法中并无董事与监事的“权力分立”制度，完全由董事会主掌公司的一切资源③，不像大陆法系董事会和监事会双重监管结构。由于执行董事或内部董事不具有利益上的独立性，常置公司行为合法性于度外，热衷于短期目标，以致出现内部人控制和关联交易等不正常现象。因此必须对原有公司法人治理结构进行变革。
美国证监会在1930年就已开始建议公开上市公司采用独立董事制度。1940年《投资公司法》规定至少40%的董事须为独立人士④。1977年纽约证券交易所“要求美国本土上市公司应在1978年6月30日前设立维持一个全部由独立董事组成的审计委员会，独立董事不得具有与管理层有导致影响其作为委员会成员独立判断的关系”。20世纪90年代，美国密歇根州《公司法》率先立法采纳独立董事制度，规定了独立董事的标准、任命方式及拥有的特殊权利。
之后，英国伦敦证券交易所于1991年成立公司财务治理委员会。该委员会在在1992 年提出的关于上市公司的《最佳行为准则》中建议：上市公司董事会应该包括具有足够才能、足够数量、其观点能对董事会决策起重大影响的非执行董事，并在其报告中要求：“董事会至少有三名非执行董事，其中的两名必须是独立的。”
1975年，日本法务省民事局参事官室在有关公司法修改要点问卷调查的基础上，就曾建议引进外部董事以提高对公司业务监督的实际效果。上个世纪80年代末90年代初日美关系协议谈判期间，美方也再三要求日本采用独立董事制度，但受到日方以日本与美国的公司治理结构不同，美国式独立董事制度并不适合于日本为由婉拒。随着日本泡沫经济的破灭，外国投资者乘机进入，日本公司的股权结构随之变化，部分有实力的外国投资者要求日本公司改善治理结构。日本于1993年修改商法时，通过以延长监事的任期等措施强化监事及监事会的方式调整公司的治理结构，但实际效果并不如意。经过长期的争论，日本终于在2002年5月的商法、公司法修改中接受独立董事制度，在法律上对企业是选择设立独立董事还是选择强化独立监事仅作出任意性规定，由公司自己选择适用，对原有公司治理结构进行了大规模的调整。
2.2 独立董事制度在中国的产生与发展
1997年，证监会了《上市公司章程指引》。虽该指引还未正式提及独立董事，但是它规定，上市公司根据实际需要可以建立独立董事制度，并对不得担任独立董事的人员范围进行界定⑤。1999年，证监会和国家经济贸易委员会联合了《关于进一步促进境外上市公司规范运作和深化改革的意见》。该意见对“外部董事”强调规定：在董事会成员中，至少有一半是独立董事，而且独立董事至少要有两名。并且该独立董事必须独立于公司股东，也不能在公司中担任其他职务。
2001年1月，证监会《证券公司内部控制指引》，就证券公司的内部组织结构做出规范，要求证券公司必须“充分发挥”独立董事的监督职能。6月，证监会了《证券公司管理办法》（征求意见稿）。该办法明确规定证券公司独立董事人数以及任职条件⑥。该办法对证券公司治理结构的影响，不仅在于它要求在董事会中应有多少独立董事，而且它还要求，下列事项⑦必须经多数独立董事批准才能生效。8月，证监会了《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》。虽然该意见只对境内上市公司有效，但它几乎包含了之前政府部门通过建立独立董事制度来规范公司的内控机制所采取所有措施。9月，证监会了《中国上市公司治理准则》（征求意见稿）。该准则以经合组织的公司治理原则为基础，立足本国国情，但不具有强制力。
2000年11月，上海证券交易所了《上市公司治理指引》（草案），规定每一家上市公司至少应有两名独立董事，并且独立董事不得少于董事会人员总数的20%。并规定董事会所有的下属委员会――包括被特别提及的薪酬委员会、提名委员会、审计委员会――应主要由独立董事组成，且委员会主席应由独立董事担任。但该指引并没有明确规定何为“独立董事”。
2006年1月，新《公司法》第123条以国家法律形式规定：上市公司设立独立董事，具体办法由国务院规定。同时在新《公司法》第52条与118条分别规定有限责任公司与股份有限公司设监事会，其成员不得少于三人。
综上，中国政府已经决定在公司治理方面采取独立董事和监事会的双重监督机制。那么，我们现在要做的就是认真分析经过6年多实践检验的独立董事制度的利弊，以期扬长避短，推动中国公司健康发展。
3 独立董事制度的问题分析及对策
“独立董事因治理结构而生,为制衡权利而来。”独立董事制度的设立宗旨必须是在公司内部达到一种权利的平衡。美国的独立董事制度就是为了弥补不设监事会、内部董事互相监督功能失效而设置的。德国公司设立股东大会、监事会和董事会，由股东大会选举产生监事会，再由监事会选举产生董事会，监事会为董事及董事会的上级机关，对董事会有很强的制约作用。由于德国特殊的二元制治理结构已经达权利制衡之目标，实现了公司内部权利的平衡，从需求角度无须再引入独立董事制度。从制衡权利的角度考察，日本强化监事会的思路并无根本性的错误，问题在于日本1993年修法所引入的独立监事比例太少，强化监事的措施不够。因此，日本在2002年引进独立董事制度的同时也通过增加独立监事人数来强化监事会功能。但两者功能大体相同，不宜并列，否则势必造成机构重复，权力范围无法界定而互相推诿，增加监督成本。于是日本以法律形式赋予企业对设立独立董事还是独立监事的选择权。
我国1999年的《关于进一步促进境外上市公司规范运作和深化改革的意见》对境外上市公司在董事会换届时，作出了外部董事应占董事会人数的1/2以上，并应有2名以上的独立董事的规定。新《公司法》第123条明确规定上市公司须设立独立董事，具体办法由国务院规定。同时，新《公司法》第118条规定：股份有限公司设立监事会，其成员不得少于三人，并规定股份有限公司监事会职权与《公司法》第54条规定的有限责任公司监事会职权一致。至此，我国就独立董事制度与监事制度的并存状态在法律上得以明确。但如此并存的监督形式既非美国式单一的独立董事制度，亦非德国式单一监事会制度，也有别于日本可选择式监督制度。两种监督制度的并存必然需要两种监督制度的有效协调，方可发挥其应有作用，解决独立董事与监事会两种制度的冲突不能急功近利,应该区分短期和长期两种制度安排。笔者结合国外独立董事制度的发展及我国近年独立董事的实践，本着进一步促进公司治理结构完善之期待，对该两种制度如何得以良好协调并存以及今后我国公司治理结构的长期选择之关键问题略作分析。
3.1 协调独立董事与监事会的职权冲突问题
鉴于国务院尚未出台具体办法，目前独立董事的职权还依照《上市公司章程指引》执行。按照上述《上市公司章程指引》的规定，独立董事的职权基本上包括监事会的职权而且比之还更大。对比《公司法》、《指导意见》和《治理准则》等有关法规, 我们发现, 独立董事和监事会的职权存在明显的重叠和交叉。主要表现在: ( 1) 二者都把对公司财务的检查监督作为核心内容; ( 2) 二者都有监督董事、经理违法行为的权力; ( 3) 二者都有权提议召开临时股东大会。然而, 对于两种监督权, 谁的监督起决定作用, 法律并没有明确界定。现实是作为传统监督机构的监事会职能在不断虚化，就其原因，主要有以下几种：一是我国思想不健全，商事公司传统缺乏，长期计划经济体制的影响，弱化了监事会的权力； 二是公司法赋予监事的职权偏小不说，对监督对象也缺乏有力监督手段，没有像德国一样赋予监事会对董事会成员任免权；三是缺少有力的监事权保障机制和监事责任机制。
虽然监事会职能在不断虚化，但监事会的职权是由《公司法》赋予，其法律地位显然高于即将由国务院具体规定的独立董事。如前所述，即使法律地位较高的监事会的职能都在不断虚化，表面上职权强大的独立董事能起到的监督作用就有待进一步考证。就我国独立董事的实践而言，表面上职权强大的独立董事在与上市公司大股东的冲突或矛盾对抗中实质上是处于弱势的⑧，要么辞职走人⑨，要么低头服从充当摆设，即使发表不同的独立意见，至多也就是信息披露一下，而无碍于大股东的意志，不能充分发挥独立董事的完善公司治理结构之功能。因此，当前的关键不仅需要协调独立董事与监事会的职权冲突，更重要的是设计周密的独立董事配套制度，以期寻求独立董事制度的长远发展。
笔者认为在协调独立董事与监事会的职权冲突的同时，必须提高独立董事的法律地位，逐步健全其配套制度。首先需要明确划分各自的职权范围，逐步实行单一的独立董事制度。随着国有股不断减持，一股独大的上市公司将逐渐减少，监事会的职权会进一步削弱。同时，我国法律没有规定保障监事会行使职权的具体程序和措施，造成监事会对董事和经理的监督权无法行使，监事无法制约和监督其行为。监事会终将被逐步成熟完善的独立董事制度所取代，由于历史原因，这个取代的过程很可能需要持续十几年甚至几十年。同时也留给了我们充分的时间用于设计并实践周密的独立董事配套制度。当前，国务院在授权制定独立董事具体办法时，宜根据独立董事所具有的事前监督、内部监督和决策过程监督的特点，规定不与监事会职权重叠但又确为完善公司治理结构所必须的独立董事的职权，例如可以强化对公司财务以及对董事和经营管理人员业务行为的合法性监督等职权，建立职责明确、分工合理的上市公司内部监督体系。
3.2 明确独立董事本身的权利义务
按照上述《上市公司章程指引》的规定，独立董事的权利义务不对等，激励与约束的缺失使其行权动力不足。在责任方面，独立董事承受着更大压力，一旦出现董事会决策失误，内部董事的责任可由派出单位承担。但由于我国刚刚引入该制度，还没有建立独立董事的责任保险制度，独立董事需要由自己来承担。2002年发生的因ST郑百文独立董事被罚款10万元而状告中国证监会的案件，已将我国独立董事的责任程度问题，非常尖锐地呈现在世人面前。在权利方面，独立董事从公司领取的津贴既与公司业绩无关，又不能体现收益与风险的相关性；同时也没有诸如股票期权等长期激励措施；由于“独立董事市场”还没有形成，独立董事个人声誉的经济价值亦无法通过市场来实现，其外部激励机制也不存在。另外，由于制度上欠缺，对独立董事的“不作为”尚无有效处罚措施，约束乏力，导致独立董事的法律责任缺失。
鉴此，笔者认为需要明确独立董事本身的权利义务。
首先，要建立独立董事的利益激励机制，善待独立董事。对于我国独立董事，既可以在立法上规定独立董事的报酬组成结构，也可以授权各公司自由斟酌确定。但立法中必须确保独立董事不能成为类似于内部董事甚至雇员的利益中人。至于独立董事的具体报酬数额究竟为多少，立法者和政府部门都无权干预，而应由独立董事市场予以确定。同时，国家应该在独立董事市场还不健全的情况下，积极建立并完善“独立董事市场”，让独立董事的价值通过市场来实现。
其次，要建立定期沟通制度,保证独立董事的知情权。独立董事的知情权受到限制,则该项制度的作用发挥就失去了前提和基础。目前,独立董事的在人数上尚处于求大于供的状态,一个董事担任多家公司独董的现象比比皆是,很难完成每年工作不少于15 日法定要求。必须建立上市公司和独立董事定期信息沟通制度,将独立董事工作的各项制度固定化、细致化,保证独立董事能及时地掌握企业的运作状况。
最后，要明确独立董事的责任（包括法律责任和其他责任）。其中主要为民事赔偿责任，独立董事民事责任包括：（1）对公司的责任。独立董事因怠于行使职权致使公司利益受到损害的，应当和有关人员一起向公司负连带赔偿责任。（2）对股东的信任。如股东对独立董事提讼，其属实，则独立董事对于股东因此诉因所受的损害负赔偿责任。（3）对第三人的责任。独立董事履行职务时，如因违法行为而致他人受损害的，应与公司共同对第三人负连带责任，考虑到独立董事的职权比一般董事大，其民事赔偿责任亦应有所区别。当然，有关法律还应规定独立董事民事责任之免责情形，并应根据需要建立独立董事责任保险制度。至于独立董事的刑事责任，可以比照我国《公司法》、《证券法》中关于董事、经理刑事责任的规定作出相关规定。独立董事的责任的其他责任，可以尝试成立一个功能相对完善的“独立董事协会”来实现。可以通过该协会审核独立董事的资质条件；可以通过该协会对独立董事在公司中的执业行为进行监督；可以通过该协会根据独立董事的执业的表现来确定其薪酬，以促使独立董事勤勉敬业。
4 结论
由于当前公司法已经确认监事会和独立董事两种制度内部监督机制的同时存在，但目前两种内部监督机制都缺乏完备的法律配套，实践操作中必然会产生冲突，因而不能充分发挥各自监督作用。所以我们现在不能奢求中国的独立董事制度发生我们所期待的作用，我们需要实践、需要等待。随着中国国有股份一股独大的形势悄然变化，随着独立董事良好配套制度的逐步完善，我国将逐步建构起投资人法律保护体系，放弃监事会而形成单一的独立董事监督机制，并推动我国上市公司治理结构的改革，提高上市公司的质量，促进我国证券市场健康、迅速发展。当然，为了今后的长期目标――选择单一的独立董事制度监督机制，在新《公司法》业已确立独立董事制度的现状下，当前更务实的做法应是就如何完善独立董事制度进行有益的探索，不断从独立董事制度本身和独立董事制度的外部环境去完善独立董事制度。
注释
①此处的重要关系描述得更为抽象，他们认为存在以下关系即属重要关系：1.他在过去两年内是公司的雇员。2.他是公司业务主管的直系亲属。3.他直接或间接地公与司之间存在金额超过20万美元的交易关系。4.他是为公司服务的律师事务所或投资银行的职员。
②该独立性主要通过对独立董事的任职条件的规定来实现，我国对独立董事的任职条件规定如下：1.根据法律、行政法规及其他有关规定，具备担任上市公司董事的资格；2.具有本指导意见所要求的独立性；3.具备上市公司运作的基本知识，熟悉相关法律、行政法规、规章及规则；4.具有五年以上法律、经济或者其他履行独立董事职责所必须的工作经验；5.公司章程规定的其他条件。
③张民安：《现代英美董事法律地位研究》，法律出版社，2000版，第12页。
④何美欢：《公众公司及其股权证券》，北京大学出版社，1999版，第513页。
⑤该指引对不得担任独立董事的人员范围界定如下：1、公司股东或股东单位的任职人员；2、公司的人员(如公司的经理或公司雇员)；3、与公司关联人或公司管理层有利益关系的人员。
⑥独立董事必须符合以下条件：《公司法》规定的董事资格条件；非证券公司股东单位的任职人员；非证券公司当前或以前三年以内的任职人员；与证券公司的其他董事、监事、高级管理人员、财务负责人、稽核负责人没有利益关系；不在与证券公司存在重大利益关系的机构任职；具有五年以上金融、法律或财务工作的经验，并有足够的时间和精力履行董事职责；中国证监会规定的其他条件。
⑦必须经多数独立董事批准才能生效的事项：证券公司的审计事务；证券公司的关联交易、对外担保和质押贷款；证券公司高级管理人员的任免；证券公司董事、高级管理人员的薪酬及其他形式的报酬；证券公司聘请或更换会计师事务所；证券公司章程规定的其他事项；中国证监会规定的其他事项。
⑧当独立董事的行为不符合大股东意愿时，监事会作为大股东可以控制的一个内部机构显然将作为对抗独立董事的一枚棋子。表面上职权强大的独立董事在与上市公司大股东的对抗中明显是处于弱势。
⑨2005年1月至7月，深沪两市1300多家上市公司就有近50名独董在任期届满前提出辞职或被上市公司免职。参见2005年08月10日《中国证券报》。
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证监会近日《证券公司治理准则(试行)》(征求意见稿),完善了董监高人员的薪酬管理制度,但其中的规定还不足以约束董监高人员的过高薪酬。《意见稿》规定证券公司高级管理人员薪酬与合规管理和风险管理挂钩,高管绩效薪酬的40%以上应当实施延期支付,且延期支付期限不少于三年,这是根据金融稳定理事会(FSB)《稳健薪酬原则的执行标准》确定的。
其实,这项工作早就应该推动。这几年A股券商高管不理会行业沉浮,又接着过了几年舒心日子。2011年,尽管业绩遭遇重创,仍然有2/3的A股上市券商在高管最高薪酬支付上实现了不同程度的增长;券商最高薪酬整体平均水平为414万元,相比2010年的314万元增长了32%。而全球投资银行在奖金延期支付等方面早就取得实质进展。
券商实行董监高人员高薪的一个主要理由是,高薪可以留住人才,支付有竞争力的薪酬,可以留人才或挖人才。只要有一家券商高管薪酬稍微高点,其他券商就攀比,由此水涨船高。但若把决定董监高人员薪酬的落脚点放在这上面,那么即使出台《征求意见稿》,也难约束券商高管不合理的过高薪酬。
按该《征求意见稿》,薪酬政策有两类,一类针对董事、监事,另一类针对高级管理人员,即总经理、副总经理等。对前一类,其中规定“董事、监事薪酬的数额和方式由董事会、监事会提出方案,报股东会决定”。对于国有控股的证券公司,由于国有产权虚位,谁愿意代表国有股东去得罪董事监事,控制其过高薪酬?或许谁都愿意做个顺水人情,以后或有相应回报。而其他性质的证券公司也会照葫芦画瓢,行业总体薪酬自然居高不下。另外,《征求意见稿》规定由薪酬与提名委员会负责对董事进行考核并提出建议(谁来考核监事没有明确),但这相当于董事自己考核自己。为什么?因为按《征求意见稿》规定,薪酬与提名委员会的负责人由独立董事担任;那独立董事又怎么产生?按《证券公司董事监事和高级管理人员任职资格监管办法》,独立董事人选由证券公司出具推荐意见;那证券公司谁说了算,主要是董事、监事们,转了这么一大圈等于又转回来了。显然,建立在如此绩效考核制度基础上的董事、监事薪酬制度,难以公映董事监事的真实工作绩效。
对于第二类人员,《征求意见稿》规定对高级管理人员的绩效年薪由董事会根据高级管理人员的年度绩效考核结果决定,40%以上延期支付;如高级管理人员未能勤勉尽责,致使证券公司存在重大违法违规行为或者重大风险的,证券公司应当支付全部或部分未支付的绩效年薪。但高级管理人员也是由薪酬与提名委员会考核,同样的道理,独立董事作为外聘来的“客人”,与高管同在一个屋檐下,负责对象却是虚无缥缈的“公司”,难以保持公正。
为维护社会公平正义,需从根本上控制企业高管尤其是上市公司董监高过高薪酬。要解决证券公司以及其他公司董监高过高薪酬问题,可从三个方面完善。
首先,完善对证券公司董监高的绩效考核制度。《征求意见稿》没有对证券公司董监高规定科学公正合理的绩效考核制度,这是其一个主要欠缺。对此有两个解决办法。一是完善独立董事遴选产生制度,确保独立董事的独立性和公正性,这样才能对董事、高管进行准确的绩效评价。当然,由于目前整个证券市场的独立董事制度都不完善,都存在类似问题,这个问题的解决可能有待大环境的改善。二是建立和完善股东对董监高的绩效考评机制,将股东评价作为对董监高评价的一个重要权重部分。通过建立标准化与规范化的绩效评价体系,利用证券市场现有的网络投票系统,由所有投资者对证券公司董监高的绩效做出评价。
其次,建立公司董监高基本年薪、绩效年薪封顶制度。公司董监高薪酬主要包括“基本年薪、绩效年薪、长期激励收益、福利性收入”四部分,建议借鉴2009年《金融类国有及国有控股企业负责人薪酬管理办法(征求意见稿)》中的有关规定,规定券商高管基本年薪最多为70万元人民币,绩效年薪控制在基本年薪的3倍以内。再规定其中的部分绩效年薪应参照上述有关规定延期支付。
其三,积极推行股票激励制度。要体现董监高的经营价值,应主要以长期激励机制、对董监高等激励对象授予股票期权、限制性股票来解决,这方面可以在上市公司率先推行。如此安排,可将股东利益、公司利益和经营者个人利益有效结合在一起。
关键词：公司治理；内部控制有效性；风险管理；风险导向内部审计
中图分类号：F222文献标识码：A文章编号：1003-4161(2008)03-0138-03
21世纪是充满挑战和机会的新世纪，多样化和多变性的环境使企业的经营管理经历着实质性的变革。笔者认为，内部控制的理论渊源是审计与管理，它是各决策层为了确保各类契约关系顺畅履行，维护和扩大各类契约当事人利益而设置的规则、程序、手续和办法，其根本目的是将企业运行持续地置于“得到控制”(being control)状态，确保企业有一个好的战略目标，好的经营团队，并按照既定目标持续高效地发展和增值，为企业各类契约当事人发现并创造价值。研究英国内部控制的发展历程，可以从一个视角探索内部控制理论与实务发展的历史脉络，进而在比较具体的历史分析中概括出现代内部控制的基本特征及发展趋势，这对于改进我国内部控制工作具有十分重要的现实意义。
1.公司治理下的英国内部控制发展回顾
英国内部控制的发展离不开公司治理的推动，上世纪90年代是英国公司治理问题研究的高峰期，在的研究报告中1992年的卡德伯利报告(Cadbury Report)、1998年的哈姆佩尔报告(Hampel Report)以及作为公司治理委员会综合准则（Combined Code of the Committee on Corporate Governance）指南的特恩布尔报告(Turnbull Report，1999)堪称是英国公司治理和内部控制研究历史上的三大里程碑。
1992年的卡德伯利报告全称为公司治理的财务面(The Financial Aspects Of Corporate Governance)。它从财务角度研究公司治理，将内部控制置于公司治理的框架之下，认为财务风险是由于舞弊或无能而引致的可能发生的财务损失，这种风险不可避免，但内部控制系统能在防止舞弊和无能方面发挥作用。它以内部控制、财务报告质量以及公司治理之间的相互关系为前提，明确要求公司改善内部控制机制，建议董事们应就公司内部控制的有效性发表声明，外部审计师和审计委员会应对公司的内部控制声明进行复核等等。
卡德伯利报告在许多方面开创了英国公司治理历史的先河，它将内部控制作为公司治理的组成部分,明确要求建立审计委员会、实行独立董事制度，它所确认的公司治理原则一直沿用至今。
1998年的哈姆佩尔报告全面赞同卡德伯利报告将内部控制视为有效管理的重要方面的观点，鼓励董事对内部控制的各个方面进行复核以保护资产安全，加强财务管理、评估企业风险、遵守法律法规、促使舞弊风险最小。报告第52条建议从卡德伯利准则中去掉“有效性”一词，变成“董事应对内部控制系统进行报告”。应秘密向董事会成员提供内部控制报告，以建立更为有效的沟通渠道并推动最佳实务的发展。第53条建议董事应保持并复核与相关控制目标有关的所有控制，而不仅仅是财务控制。第54条建议未设立独立内部审计机构的公司，应时常考虑设立独立内部审计机构的必要性和可行性。
哈姆佩尔报告所提出的准则，将公司治理向前推进了一步，但内容缺乏新意，委员会主要由既得利益者组成，责任不够明确。
1998年的综合准则在“最佳实务准则(Best Practice Code)”中对内部控制提出了综合性和原则性的规定：“董事会应建立健全内部控制，以保护股东投资和公司资产”，“董事应至少每年对组织的内部控制进行一次复核，并向股东报告他们的复核情况。复核应涵盖所有的控制，包括：财务控制、业务控制、遵循性控制及风险管理”，“未设立内部审计制度的公司应经常考虑，是否有必要建立这种制度”。
1999年的特恩布尔报告就如何构建“健全的内部控制”提供了详细的指南。它认为董事会对公司的内部控制负责，应制定正确的内部控制政策，并寻求日常的保证，使内部控制系统有效发挥作用，还应进一步确认内部控制在风险管理方面是有效的。董事会应在谨慎、仔细地了解信息的基础上形成对内部控制是否有效的正确判断。董事会应限定对内部控制复核的范围、收到报告的频率以及年度评估的程序等等。
2.内部控制发展趋势
从1992年的卡德伯利报告到1999年的特恩布尔指南，英国理论界和实务界对内部控制的研究逐步趋于系统和完善，在此过程中，我们发现报告内部控制有效性的要求日趋减弱。
卡德伯利报告建议董事报告内部控制有效性，并要求审计师对其进行复核。那么审计师应向谁进行报告、是否应将其复核报告公开。在向社会公众提供公开报告方面，有效性要求意味着内部控制将为避免错误或舞弊提供“绝对保证”，而事实上没有一个内部控制系统能够完全避免人为错误或者蓄谋践踏，如果由于非故意原因导致错误陈述或遗漏，董事或审计师将因为其确认的有效性而承担法律责任。鲍尔(M•Power)的研究发现，当内部控制及其有效性的概念仍处于模糊状态时，董事会及审计师均不愿做出这样的声明。
哈姆佩尔报告鼓励而非要求董事就内部控制的有效性作出判断，删除了卡德伯利准则中所用的“有效性”一词。哈姆佩尔报告建议在董事会报告中明确董事在内部控制方面的责任，说明内部控制仅能为避免重大的错误或遗漏提供“合理保证”，即审计师不必向社会公众公布其对董事会报告的审查结果。这样做会在董事会与审计师之间建立更为有效的沟通管道，使得最佳实务在报告的范围和性质方面不断进步。
特恩布尔报告规定，董事会应对公司内部控制的有效性进行复核，总结进行复核所使用的程序，并在年度报告或记录中披露用于解决内部控制重大问题的方法和过程，董事会至少还应披露用于确认、评估和管理重要风险的持续性监督程序。特恩布尔报告还鼓励董事会在年报中提供额外的信息，以帮助信息使用者理解公司的风险管理程序和内部控制。由此可见，英国对有关公司内部控制的报告和披露方面的要求并未放松，但对内部控制有效性进行报告的规定却日趋减弱。
还有，美国COSO报告中也明确指出，内部控制只是一种“合理保证”，不是“绝对保证”。加拿大CICA报告中也有类似说明，可见，内部控制有效性披露要求减弱已成为内部控制发展的一个趋势。
与此同时，我们观察到内部控制与风险管理的融合越来越紧密。
卡德伯利报告对内部控制的要求主要限于财务控制。
哈姆佩尔报告开始在内部控制环境下简单提及风险管理，它认为很难将财务控制与其他控制区分开来，鼓励董事对有效经营、遵守法律法规等方面进行复核，这些已大大拓宽了内部控制的范围。
特恩布尔报告认为内部控制与风险管理是近乎等同的概念，公司经营的目标、内部控制组织和环境处于不断变化之中，其面临的风险也在不断变化，一个健全的内部控制制度依赖于对公司所面临风险性质和程度的全面、综合评价，内部控制的目的是管理和控制风险而非减少风险。不难看出，特恩布尔报告推进了内部控制定义的发展，使其从传统的内部财务控制的狭窄范围内摆脱出来，强调通过战略参与为公司创造价值，这些又标志着风险导向内部控制时代的来临。
3.对我国的启示
目前我国上市公司的内部控制实行的是强制性披露制度。2000年11月，证监会了《公开发行证券公司信息披露编报规则》，要求公开发行证券的商业银行、保险公司、证券公司建立健全内部控制制度，并在招股说明书正文中说明内部控制制度的完整性、合理性和有效性，同时，要求注册会计师对被审计者的内部控制制度及风险管理的"三性"进行评价和报告。在中国证监会2001年4月颁布的《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第11号――上市公司发行新股招股说明书》中，规定“发行人应披露管理层对内部控制制度的完整性、合理性及有效性的自我评估意见，同时应披露注册会计师关于发行人内部控制评价报告的结论性意见”。而《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第 1号――招股说明书》对申请首次发行股票公司也有类似的要求，2002年2月9日，中国注册会计师协会《内部控制审核指导意见》，规范注册会计师就被审核单位管理当局在特定日期对内部控制有效性的认定进行审核，并发表审核意见。
笔者认为对上市公司内部控制信息按统一内容与格式实行强制性披露，它有利于投资者了解上市公司的相关信息和投资决策。但对内部控制“有效性”进行强制性披露的要求值得商榷。如果公司或注册会计师在报告中认为上市公司的内部控制是“有效性”的，这就意味着他们做出了某种绝对的承诺和保证。实际上，内部控制所能提供的仅是“合理保证”，而非“绝对保证”，这种绝对的保证很容易将自身置于潜在的诉讼风险之中。
我国目前虽存在着重行政刑事责任轻民事责任问题，未大规模启动民事赔偿机制，但《证券法》第63条、第161条、第202条，通过对各类虚假陈述行为人规定民事赔偿责任的形式，赋予被侵权的投资人享有民事赔偿诉讼的权利。由于内部控制的涵盖范围很大，涉及财务会计、经营管理、合法合规等诸多方面，公司发起人、负有责任的董事、监事以及注册会计师均有可能因对内部控制“有效性”做出的承诺而面临诉讼，并导致巨额的赔偿。那么要求上市公司或注册会计师对内部控制的有效性进行报告的做法，就值得进一步探讨，这也是英国及美国、加拿大等国内部控制发展给我们的一个启示。
另外， 随着风险导向内部控制时代的来临，内部审计的工作重点由控制转向风险，它关注有效的风险管理机制和健全的公司治理结构，风险导向内部审计已成为现代内部审计的发展方向。
内部审计的本质是确保受托责任履行的管理控制机制。在风险导向阶段，受托责任关系以及管理控制发生了变化，与风险结合起来，使风险导向内部审计成为确保受托责任有效履行的能动的管理控制机制。
我国企业由于经营管理水平迥异，内部审计发展参差不齐，有些企业以财务审计为内部审计重点，有些则主要开展业务审计及管理审计。风险导向内部审计是一种综合的审计类型，它以企业目标及风险为出发点判断审计重点的理念显然比较符合不同企业的需求，我国各种类型企业都应该借鉴这种理念开展适合自身的内部审计活动。
风险导向内部审计已经将职能从监督和评价转变为确证和咨询。确证是根据客户的标准、要求对特定领域进行评价并提供其需要的信息，能够用于改善决策，提高其科学性。咨询则是直接作为专家顾问参与经营活动，改善客户的状况。这两个职能的变化首先体现了现代企业管理上的一个最基本的理念――满足顾客需求。我国企业内部审计人员首先要树立服务的理念，为管理层提供相关、及时的信息，并积极参与经营管理活动，以风险为出发点，帮助企业在承担适度风险的同时抓住发展的机会，成为企业关键业务的“推进器”。其次应该积极营销内部审计服务，通过宣传和培训让客户了解内部审计的增值作用，从而更加信赖和依赖内部审计服务，扩展内部审计职能。
在风险力量的作用下，公司治理的核心转向了科学决策，内部控制则扩展到了风险管理框架。风险导向内部审计除了对公司治理和现代内部控制发挥各自作用之外，还能够互相提供对方的信息反馈，促进公司治理与内部控制的协同与整合，从而实现外部受托责任与内部受托责任的统一。我国风险导向内部审计要发挥整合作用，需要大力健全提高内部审计地位的制度――审计委员会制度以及独立董事制度。
风险导向内部审计要熟悉企业战略、目标和计划，了解企业经营管理的各项职能，只有这样才能为不同层次以及不同职能部门的管理者提供他们所需要的服务。因此，内部审计人员必须具备广博的知识和多元化的技能。除此之外，处理人际关系的能力和技巧对于内部审计人员来说也是必需的，只有与被审计单位以及企业管理层和内部各个职能部门保持良好关系，才能使内部审计职能得以发挥，内部审计报告得到重视，内部审计增值目标得以实现。我国企业的内部审计人员大多来自财务会计岗位，因此在经营管理等业务方面能力有所欠缺，知识结构也不很合理，应该逐步在内部审计机构中增加非会计专业背景人员，以组成有各方面综合能力的内部审计项目组展开多种类型内部审计。另外，要注重内部审计人员的培训，可行的做法是让内部审计人员在企业内部各个不同的职能部门轮岗实习，熟悉各项具体业务流程。另外，国外内部审计机构通常会成为企业的培训基地，既能够使企业成员全面了解整个企业范围的控制和风险的有关知识，又能够保持与企业其他部门的良好人际关系，这也是值得我国企业借鉴的做法。
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关键词:上市公司资产重组会计准则
债务重组通常是指对已不能偿还到期债务而又有再生希望的债务人企业实施的，以挽救企业生存为目的。在实践中比较常见的债务重组方式有：债转股、债务转移、债务豁免、修改其他债务条件等。除此之外债务重组的方式还包括以非现金资产清偿全部或部分债务、修改负债条件，债务人通过发行权益性证券，用以清偿全部或部分债权，由于债务重组会计准则及相关公司治理结构的不完善，致使不少企业随意进行债务重组，借债务重组之机逃避债务
一、我国上市公司资产重组中存在的问题及原因
(一)我国上市公司资产重组中存在的问题
1、相关会计准则的制定主体错位
我国债务重组业务会计核算现行的企业会计准则与以前的债务重组会计准则相比较，新准则在防范企业利用会计准则的缺陷进行虚假的会计信息披露，促使我国债务重组会计准则与国际惯例之间取得了较大进步。我国会计准则其职责主要是行使管理职权，同时作为会计准则的制定机构并不合适，存在制定主体错位，若通过立法部门的立法或司法机关的司法解释制定则更为适宜，可使会计准则更具科学性的特点。资产的公允价值在重组交易中高估现象严重在上市公司债务重组交易中，直接涉及到公允价值的确定问题。
2、财务困难无具体标准
企业进行债务重组的前提条件是债务企业发生财务困难，这也是我国一些公司债权人对债务人作出让步的重要原因。
(二)存在问题的原因
《债务重组会计准则》制定程序不完备，准则制定程序公开性不足，公司治理结构不够完善，我国大部分公司股权结构不合理，股东大会审议形式化，董事会存在内部人员控制现象，缺乏独立性，监事会的作用难以发挥，董事会议事和操作程序欠规范，上市公司的董事多为大股东单位的主管，本身工作就比较繁忙，对上市公司具体经营情况、经营业绩缺乏足够的了解，一年只召开一次或几次的董事会会议，对公司经营战略无明显主导作用，加上董事会议事制度和会议程式不够严格规范，规范董事会议事和操作程序。奉行股东高高再上原则，企业经理人员只有获得股东提名经董事会授权才能拥有企业经营权，股东高高再上存在着明显的经营效益差等内在缺陷。
二、应对措施及建议
(一)完善资本市场，加强证券市场监管建立健全资本市场
要培育市场主体，建立有效的资本交易机制和资本市场监管体系，健全法规以规范主体行为。成熟的资本市场，不仅为企业提供一条融资渠道，而且提供了一种能使企业存量得以流动和增值的机制。证券监管部门应加强对上市公司重组活动的审计、监管力度，制定出有效的方法，以打击和限制上市公司资产重组活动中的各种虚假重组，这样才能有效地实现证券市场的优化资源配置的功能，保证资产重组的透明公开和顺利进行，从而保证我国证券市场的健康发展。
(二)充分发挥中介机构的作用
在的证券市场上，股权转让常常是通过一些投资银行来完成的。中介机构的参与，可以降低供需双方的交易成本，更好地传递信息，保护投资者的利益，为投资者判断投资价值和风险提供公允、客观的投资依据。推行资产重组中介化，一方面可以为证券公司等中介机构拓展业务，另一方面也可以防止重组中的暗箱操作，增强重组的客观公正性。
(三)完善独立董事的激励和约束机制
独立董事作用的发挥在公司债务重组过程中以很关键。我们应该给与董事的工作独立性同时付责任，而且赋予独立董事必要资金费用，建立健全独立董事的激励和约束机制。当然，
上市公司独立董事需具备一定的能力和经验，对其资质需进行严格的考核和认定。对职业道德较好、成绩突出、素质高的独立董事，支付较高的工资，以期吸引知识人才成为终身独立董事。
(四)努力防止报表性重组的发生
某些上市公司的控股股东实施的资产重组行为是一种报表性的重组，其_并不会改善上市公司的经营业绩、偿债能力、资金状况、盈利能力以及发展能力，这种资产重组行为比较重，没有体现资产重组实质。因此证券监管机构加强对市场的监管，控制加强对资产重组业务的会汁处理及信息披露，等相关制度，防范利用关联方交易实施资产重组行为的发生，减少通过关联交易操纵利润、粉饰财务报表可能性，以实现资产重组行为的控制
(五)实现股东共同治理
有人认为公司债务重组目标仅是实现股东利益最大化，其实这是一种误区。这种共同治理机制的建立也有助于提高国有企业债务重组效率。值得注意的是，共同治理原则并不是权利的简均，而仅是机会的均等。我国上市公司债务重组过程中存在的诸多问题的解决是一项系统工程。我们应从完善《债务重组会计准则》规范中不确定性等方面入手，多管齐下， 以期较好地解决上述问题。
参考文献:
关键词：证券市场；生态失衡；治理
中国证券市场已走过十五年的历程。伴随着改革开放的推进，证券市场也取得了较大的发展。截至2005年年底，我国境内上市公司达1381家，证券市场境内外累计筹资总额达18156。8亿元①。但是，我国股市在大发展的同时，股票市场的功能发挥严重不足，市场长期处于低效率的状态，十五年多的发展过程中出现了许多违法违规行为，和落后的股市文化相互作用，相互影响，使中国股市陷人了低效率的状态中。
现实表明，中国证券市场的许多层次和环节都出现了问题和偏离。本文借用生态学的概念，把中国证券市场比作一个生态系统——股市生态。现在出现的问题，说明中国股市已经发生了严重的生态失衡，证券市场生态的治理fgovernanceofecol0gYforsecuritymarket)已到了非进行不可的关键时刻。下面对中国证券市场生态及其治理进行分析。
一、股市生态现状
周小川(2004)等采用“金融生态”的概念，论文来比喻金融运行的外部环境，它主要包括经济环境、法制环境、信用环境、市场环境和制度环境等。金融生态囊括了企业诚信、会计准则、法律制度、征信体系、地方政府按市场规律办事等内容。尽管随着市场经济体制的建立和完善，我国的金融生态已发生了很大变化。但一些制约金融健康发展的外部因素尚未得到根本改善，当前的金融生态还存在四方面的主要缺陷：金融市场体系的不完善、法律环境不完善、社会信用体系滞后、直接或间接的执法不力。
证券市场是整个金融体系的重要组成部分，股市生态也是“金融生态”的一个重要分系统。股市生态本身又包括许多分生态系统和“食物链”。这好比是一个大海，有浮游生物，有水草，有小鱼、大鱼等，它们共同构成了一个生态环境。在股市生态系统里，有上市公司的“公司治理生态”，散户
和机构投资者之间关系的“投资者生态”等。比如，股市中机构投资者与散户之间的关系就是自然界中大鱼和小鱼之间的关系，“食物链”非常简单。要使“大鱼”能够维持正常生存，就应该使“小鱼”保持足够多的数量，否则，“小鱼”被吃光，“大鱼”也无法生存。
美国股市生态和我国股市生态最大的不同在于它们有丰富的“水草”——E市公司红利，“大鱼”不一定要靠吃“小鱼”来维持生命，而且可以直接吃丰富的“水草”。而我国上市公司的分红几乎可以忽略不计，即使分红多数也是圈钱的陷阱，股票分红对投资者没有吸引力。也就是说，美国的股市生态的食物链比中国长而复杂，而我国股市生态是一个非常脆弱的系统。
我国股市生态系统的脆弱性、带来问题的严重性凸显在各个方面。
多年来，与证券市场深度下调如影随形的是，层出不穷的“股市黑幕”和花样翻新的“金融诡计”时时冲击着投资者孱弱的信心，证券市场生态环境已被逼向“严重失衡”的境地。
上市公司高管频繁出事是近年来资本市场上一道令人尴尬的风景。硕士论文而作为金融生态的重要组成部分，这又严重地影响着整个金融环境。不完善的金融生态孕育了高管们违规的土壤，于是一个恶性循环的金融生态出现在众人的视野。
银广夏等案件又表明，在上市公司“造假流水线”的各个环节上，提供信息的金融中介——证券分析师、会计师、律师们都发生了道德风险行为。不光是公司治理出了问题，“公司治理的生态”(ecologyofcorporategovernance)也出了问题(李曙光．2002)。
股市低迷、道德滑坡、信用危机等现象的出现，与经济快速发展也极其不协调，并已成为阻碍经济发展的强大因素。市场交易中因信用缺失、经济秩序问题造成的无效成本已占到我国GDP的10％～20％，直接和间接经济损失每年高达数千亿元。
如同自然界的生态平衡遭到破坏会导致自然灾害一样，股市生态破坏以后，股灾的频率必然增加。现在，由于生物多样性的被破坏，我国股市已经出现生态环境恶化的后果。我国股市在2000年以前的10年间，发生过一次“危机”时刻和两次“紧张”时刻。但我国股市在2000年以后的几年间，已发生过两次“危机”时刻和两次“紧张”时刻。比较而言，我国股市危机的发生频率有了明显提高，股市危机的发生激烈程度也有了明显提高。
我国股市的运行安全主要受到两个方面的严重威胁：一是粗放式、掠夺式股市发展模式造成股市生态环境的全面恶化，正严重威胁我国股市的运行安全；二是我国股市的流动力提供机制正遭致不断破坏与削弱，同样已严重威胁我国股市的运行安全。
二、股市生态失衡成因
中国股市生态出现严重失衡，原因是多方面的，有制度原因，有文化原因，也有社会背景等方面原因。
首先，中国股市的生存危机是一种复合危机，是由多种因素组合并且具有多重影响的深层制度危机。正可谓“冰冻三尺非一日之寒”，中国股市的基本制度缺陷在长时期中被忽视、被容忍、被放纵，使得市场中的消极因素日益累积、相互交织，积极因素不断削弱、相互掣肘，以至于最终演化为危及股市根基的全面生存危机。中国股市已经成了没有自身供求关系、没有价格决定基础、没有内在选择空间的混乱与无序的市场。
其次，我国信用制度十分薄弱。当前，中国人均受教育的程度、职业道德、社会公德、信誉和风气方面都存在着诸多缺陷。市场经济是法治经济，也是信用经济。信用危机将不可避免地导致市场经济秩序的混乱，影响社会的稳定。
信用制度为股市制度之本，一个没有任何信用的股市就正如吴敬链先生所说的连赌场都不如。但是，虚假报表、黑幕交易、价格陷阱、伪装上市、合同欺诈、假冒伪劣、地方保护等恶劣行为不时动摇着信用的基石。中国证券管理层在一系列基本制度创新上，错失机遇，在套牢了整个市场的同时也套牢了自己；上市公司的造假、银行的连环担保、政府官员的寻租、证券公司挥霍挪用保证金等等的全行业危机交织在一起，使市场的信用基础已经丧失殆尽。这些负面因素对中国股市产生了前所未有的负面影响，导致中国股市所赖以生存与发展的生态环境——社会环境、舆论环境与心态环境——都出现了自股市产生以来从未有过的严峻局面。信用的缺失，破坏了市场经济的基础，动摇了市场存在与发展的信心，挫伤了投资者的积极性，侵蚀着社会的公平正义。
再次，我国证券市场连年走低，固然与股权分置等深层次问题和结构性矛盾迟迟未能妥善解决息息相关，但市场违法违规盛行而投资者保护公信力孱弱显然也是重要原因。大量事实表明，在公司治理失灵、法律失灵、监管失灵等现象仍在一定范围内普遍存在的情况下，优质上市资源和资金资源的外流，更加重了这层隐陇。在此情况下，如果相关惩戒措施未能对弱势群体予以特别保护，以使其能够“与强共舞”，强势主体也因未受到足够的约束而拒绝与弱势群体和平共处，则中小投资者这些“小物种”将因受不到保护而黯然离场，其“生态灭绝”也会使基金、券商等机构这些“大物种”因缺乏“游戏玩伴”而孤独致死。
此外，我国股市的生态危机也有深刻的社会背景。一是中国社会正处于社会主义初级阶段，国情方面的某些固有矛盾，在民主法治尚不健全的情况下，在社会转型、利益调整中被放大、激化；二是中国正处在经济社会转型时期，根据后发国家的发展经验，处于这一时期的国家普遍都会遇到因为转型而带来的各种经济社会矛盾。2003年，我国人均GDP首次突破1000美元，达到1090美元，2004年人均GDP达到1269美元，2005年达1703美元①。根据国际经验，人均国民生产总值处于1000—3000美元这一时期，也是社会矛盾尖锐化时期、社会问题多发期、社会最不稳定期；从收入差距来看，基尼系数上升到O．4，就超过了国际警戒线标准，虽然这只是一种可能，但确有不少国家基尼系数超过0．4
①数据来自国家统计局网站：http：／／www．stats．gov．cn／以后就进入了一个社会不稳定期，甚至发生大的社会动荡。
许小年有关中国股市制度建设“金字塔”的观点，与股市生态概念有异曲同工之妙。他认为，中国股市缺乏资本文化、法律、监管、公司治理机制——四层制度体系的支持，这个体系应当是一个“正金字塔”；中国的现状恰是一个“倒金字塔”型制度结构，这样的资本市场无法发挥应有功能，而且其发展不具备可持续性。位于“金字塔”最底层的是资本文化，包括股权文化和债权文化，具体表现为社会意识、社会道德和社会风气等对资本市场的支持，这是资本市场赖以存在和发展的社会基础；在全社会都接受的和谐的资本文化基础上，需要一套完善、有效、独立的法律体系；“金字塔”自下而上的第三个层次，是完善、有效、独立的监管体系；监管体系之上，位于制度体系最上端的，是公司治理机制。
公司治理机制是保护投资者利益最直接的制度安排，它的有效性依赖于其他三项制度基础的坚实程度。在现实经济中，如果资本文化的意识薄弱，法律体系和监管体系也不完善，因此，也就很难形成有效的公司治理机制。
在许小年看来，这是一个倒置“金字塔”型的制度结构，而中国资本市场正是在这样一个制度环境中运行。结果是上面的市场规模越大、公司越多，倒塌的可能性就越大。这样的资本市场不仅无法发挥应有的功能，而且其发展不具备可持续性。
三、股市生态治理
由于中国股市的生态危机是一种复合危机，股市生态的治理也是一项复杂的系统工程，需要远见、需要决心、需要措施、需要执行。
一个重要的前提，是必须牢固树立和认真落实科学发展观，建立一个和谐的证券市场，改变过去政府及上市公司对投资者只讲索取，不讲回报的常态，建立起一种彼此共生共荣的环境，追求共同的利益，即以法制为依归，构建各个利益主体都能得到均衡、和谐保护和发展的证券市场生态环境。
对证券市场的功能也要有正确认识。职称论文《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》(即国九条，2004年2月2日颁布)提出，证券市场要“促进资本形成、优化资源配置、促进经济结构调整、完善公司治理机制”，所有这些功能都在实体经济中。一句话，股市要为实体经济服务，股市不能自我循环、自成体系。股市发展得怎么样，光看指数、交易量、开户数是不行的，最终要看多大程度上促进了实体经济中长期资本的形成，要看在多大的程度上促进了实体经济中的资源优化配置，要看在多大的程度上促进了实体经济中的结构调整，要看在多大的程度上完善了公司治理机制。只有大家形成这样一个共识，资本市场才可能健康地成长。
同时，要使股市的生态环境得到根本改观，必须做好以下几点工作：
第一，必须推进股权分置改革，巩固股权分置改革的成果。虽然解决股权分置不是万能的，但不解决股权分置是万万不能的；
第二，切实促进上市公司规范运作、改善公司盈利状况。这是证券市场健康稳定发展的根本所在；
第三，积极推进证券公司的综合治理；
第四，科学发展机构投资者；
第五，完善证券市场的法制建设，加强政府监管力度。
其中，调整股市结构、改善公司盈利状况、强化政府监管，是所有工作的重中之重，也是健全中
国股市的必由之路，只有三管齐下，才能够使中国股市走上良性发展之路。
参考文献：
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假设1:证券投资基金的持股比例与上市公司的盈余管理水平正相关。与证券投资基金不同，社保基金的保值与增值直接关系到社会保障事业的完善程度，因此容易受到行政的干预，其投资期界较长，注重价值投资。其次，险资(社保基金、保险基金以及少量证券公司持股)，实行着与证券投资基金不同的管理办法，不用频繁的披露其投资组合，也不用参加年度业绩排名，这会促使他们把资金投向高成长性的行业与企业。最后，众多文献的研究都认为险资在公司治理中发挥了积极的作用。文学(2002)［8］认为，保险基金能够积极参与上市公司治理，这会同时从内部和外部对企业施加直接和间接控制，提高公司内外治理机制的协调性。卢仿先等(2005)认为资本市场成熟后，保险基金必然会参与到公司治理中去，这能够通过直接对公司经营者进行监管来降低“道德风险”，使公司的治理效率得到改进。此外，社保基金也最符合Coffee(1991)提出的关于机构投资者参与公司治理的可能性与可行性的标准，因此最有可能参与公司治理，监督上市公司的盈余管理行为(李淑娟，2007)。据此，有假设2。
假设2:险资的持股比例与上市公司的盈余管理水平负相关。不同于境内投资者，QFII较为重视投资对象的公司治理因素与持续经营能力(中国公司治理报告，2003)，高雷和张杰(2008)的研究发现，QFII倾向于投资非国家控股、发达地区、从事政府保护行业和信息披露透明度高的公司。由于对我国的股票市场环境持谨慎的态度，QFII总体上坚持价值投资和长线投资，青睐中小盘股，注重企业的成长性，行为具有长期性(孙立和林丽，2006)以及进攻性、全面性和均衡性的特征(耿志民，2006);而且据交易所的研究报告显示，自QFII进入中国市场以来，其换手率是所有机构投资者中最低的。虽然QFII总体上也进行惯易，但程度低于境内的投资者(李学峰和张舰等，2008)。最后，与险资等相同，QIFF也不需要频繁披露其投资组合而且也不参加普通基金的排名，这避免了机构间的恶性竞争给企业带来的不良影响。这些特点决定了其在公司治理中会有积极的作用。陈丽萍和郭晓晴(2008)认为，QFII可以作为流通股的代表，监督和约束管理层。陈世剑和王娜(2007)的研究也表明，QFII不仅可以促进经理层遵循信息披露准则进行披露，还可以促进管理者进行自愿性信息的披露。据此，有假设3。
假设3:QFII的持股比例与上市公司的盈余管理水平负相关。企业性质对机构投者治理作用的发挥具有重要影响。首先，国有企业大多关系国计民生，较差的经营业绩会影响整个社会对国有企业的信心，因此国有企业有动机进行盈余管理，这不是证券投资基金所能左右的。其次，国有股“一股独大”现象较为普遍，机构投资者在国有上市公司中话语权有限。即使机构投者有积极性参与国有上市公司治理，对企业盈余管理水平进行监督和限制，向外部投资者发送关于企业的真实信息而推进价值投资，但国企的经营者从这种行为中所获净收益也不会有显著增加。事实上，国有企业在财务、政治及人事任免上受到政府更多的控制，公司盈余管理水平进而公司业绩并不是决定现任经理是否留任的重要原因，非经济因素在国有企业经理的任命中也扮演着重要角色，经理人市场功能的发挥受到诸多限制(国有股减持课题组，2001)［18］。相对于国有企业的经理人来说，非国有企业的经理人则面临更大的市场压力。因此，有假设:假设4:国有企业中机构持股与企业盈余管理的关系要弱于民营企业，存在偏负效应。
二、研究设计
(一)样本选择与数据来源本文以2004—2009年A股上市公司为研究样本，其中机构投资者持股数据来自于WIND资讯数据库外，其他数据则来自于国泰安数据库。本文的样本筛选过程如下:(1)剔除金融行业上市公司的数据;(2)剔除数据不完整和异常的上市公司的数据;(3)剔除S、ST、*ST上市公司的数据。经过以上筛选，最终获得6年共4842个样本的平衡面板数据(其中每年807个样本)。
(二)变量选择1.被解释变量本文的被解释变量是企业盈余管理水平。目前，盈余管理水平的计量方法主要有:总应计利润法、具体应计利润法、真实盈余管理计量和盈余分步法，其中总体应计利润法应用最为广泛(黄梅，2007)［19］。所谓总应计利润法，是指把总应计利润分为可操纵性应计利润和不可操纵利润两部分，并用可操纵性应计利润作为盈余管理程度的度量。在众多的应计利润计量模型中，修正的Jones模型被认为是最适合中国市场的方法(Dechowetal，1995;夏立军，2003)［20－21］。另外，Bartovetal.(2000)［22］的研究表明横截面的Jones模型优于时间序列的Jones模型，因此，本文利用修正的横截面Jones模型来估计可操纵性应计利润。这一模型的具体形式为:2.解释变量本文的解释变量为各类机构投资者的持股比例，用INS表示。其中，证券投资基金的持股比例用MF表示，险资(社保基金、保险基金和证券公司)持股比例则记为IC，QFII代表合格境外投资者的持股比例。3.控制变量(1)公司性质(CONT)。本文设置虚拟变量CONT来控制公司性质，CONT=0代表国有企业;否则为非国有企业。(2)公司规模(SIZE)。张兆国等(2009)［23］认为，公司的规模越大，受到外界各方的关注和监督就越多，所以公司规模与盈余管理负相关，本文利用年末资产总额的自然对数来衡量企业规模。(3)偿债能力。企业的管理层为了避免违反债务条款会进行盈余管理，因此，资产负债率与盈余管理可能有关(Bartovetal，2000)［21］，本文利用资产负债率(LEV)和流动比率(CUR)来衡量公司的偿债能力。其中，资产负债率等于年末负债除以年末总资产，流动比率等于流动负债除以流动资产。(4)盈利能力(ROA)。(Dechowetal，1995)［20］认为当可操纵性应计利润与公司业绩相关时，管理层需要利用ROA来控制公司业绩对盈余余管理的影响。本文以净利润除以年末总资产衡量ROA。(5)滞后一期的应计利润(LTA)。上一期的应计利润越高，经理层本期进行盈余管理的能力就越弱。(6)发展能力(MB)。本文采用主营业务收入增长率来衡量发展能力。(7)审计意见(OPIN)。OPIN为虚拟变量，如果审计意见为标准无保留意见，OPIN=1，否则，OPIN=0。(8)行业控制变量。不同行业有着各自不同的特征，因此其盈余管理水平也有显著的差异。本文借鉴温军等(2012)［24］的做法，用行业资产报酬率、行业财务杠杆和行业M/B来控制行业的特征，在模型中分别用InROA、InLeve和InM/B。
(三)检验模型为了检验假设1和假设2，本文建立如下模型:上式中，i代表企业个体，t代表年份;εit为随机扰动项;β''''X代表控制变量向量与其回归系数的乘积，变量和INSi，t的含义同前文。
三、实证分析
(一)描述性统计表1是全样本的描述性统计。从全样本来看，可操纵性应计利润(DAC)的均值为0.3785，最大值为2.2321，最小值为－1.1228，说明我国上市公司既有调高可操纵性应计利润的行为，也有调低可操纵性利润的行为，且调高可操纵性应计利润的程度要似乎要高于调低可操纵性应计利润的程度。其次，机构投资者持股比例的均值为0.0833，最大值为0.6942，最小值为0.0000。这一水平远远低于美英国家。证券投资基金持股比例的均值为0.0721，最大值为0.5995，最小值为0.0000。这表明虽然证券基金在某些上市公司的持股比例较大，但在大多数公司里的持股比例仍很低，话语权有限，“一股独大”现象较为普遍。险资持股比例的均值为0.0032，中值为0.0000，最大值为0.2093，最小值为0.0000。这表明超过一半的上市公司没有险资持股，且不论是从均值还是最大值来看，险资的持股比例都比较小。QFII持股比例的均值为0.0079，中值为0.0000，最大值为0.1983，最小值为0.0000。这同样表明超过一半的上市公司中没有QFII持股。对比三类机构投资者，不难发现证券投资基金仍然是我国机构投资者构成的主体。此外，险资、QFII以及证券投资基金的持股比例与可操纵性应计利润之间的相关性系数分别为－0.0336、－0.0320、0.0689，这表明险资与QFII持股能够抑制上市公司的盈余管理水平，而证券投资基金却与可操纵性应计利润正相关。最后，由国有企业样本与非国有企业样本的描述性统计的均值差t检验可知，相比于非国有企业，国有企业具有更低的可操纵性应计利润，即盈余管理水平更低。机构投资者、证券投资基金、险资和QFII的持股比例的均值在国有企业和非国有企业中基本没有显著性差异。
(二)回归结果与分析本文的实证结果如表2所示。在表2中，模型1是控制变量对DAC的回归结果，模型2是不考虑企业性质时INT对DAC的回归结果，而模型3则是控制了企业的性质时INT对DAC的回归结果。在表2的各模型中，SIZE、MB、ROA、OPIN对DAC都有显著影响。SIZE的回归系数显著为正，表明公司规模与可操纵性应计利润正相关，这与张兆国等(2009)［23］的研究结果相反。ROA的回归系数显著性为正，这与薄仙慧和吴联生(2009)的研究结果一致。MB的回归系数显著为负，表明主营业务增长率越高，盈余管理水平越低。OPIN的回归系数显著性为负，这表明被会计师事务所出具标准无保留意见的上市公司的盈余管理水平较低。在模型3中，INT的系数虽为负，但不显著，这表明机构投资者的整体持股没能有效地降低上市公司的盈余管理水平。进一步来看，模型3的回归结果表明，在国有企业中，INT的回归系数为0.0201，但不显著;在非国有企业中，INT的回归系数为－0.0614(0.0201－0.0815)，检验表明这一系数显著(P=0.0001)，机构持股对可操纵性应计利润的负影响的不显著性可能是由国有企业中的不显著性导致。这意味着如果不控制企业的性质，模型的回归结论是有偏的，机构持股在非国有企业中能有效地抑制企业的盈余管理水平，但在国有企业中则并非如此，这支持假设4。上文理论分析表明，不同机构投资者对上市公司盈余管理的抑制作用是不同的。为了证实这一点，本文进一步考察了机构投资者的异质性对盈余管理的影响，结果如表3所示。在模型1中，证券投资基金MF对DAC有显著的正效应，回归系数为0.0111，在0.05的水平下显著。这表明上市公司的盈余管理水平随证券投资基金持股比例的增加而上升，即证券投资基金对改善公司的盈余管理水平没有起到积极的作用，这与假设1一致。但当引入企业性质变量CONT后，模型回归结果出现很大不同。在模型2中，对于证券投资基金，在国有企业中，其系数为0.0327，在0.05水平下显著;在非国有企业中，系数为－0.0571(0.0327－0.0898)，检验表明这一系数显著(P=0.0003)。这表明，证券投资基金对企业盈余管理的消极作用主要发生在国有企业中，而在非国有企业中则相反。险资IC和QFII对DAC都有显著的负效应，回归系数分别为－0.1453、－0.1289，分别在0.05、0.1的水平下显著。这表明险资和QFII的持股都有利于抑制上市公司的盈余管理水平，这与假设2和假设3一致。对于险资，在国有企业中的回归系数为－0.2358，在0.05水平下显著;非国有企业中，回归系数为0.0921，但是检验表明这一系数并不显著(P=0.2844)。这表明，随着险资持股比例的增加，上市公司的盈余管理水平显著下降，但这种负相关关系主要发生在国有企业中，而在非国有企业中则不存在。这与假设4冲突，原因可能在于，在民营企业中，险资的持股比例一般较少，话语权也较小，而在国有企业中则相反。张万成和孙振嘉(2006)［认为，将社保基金引入国有股权过于集中的股份公司，有利于加强对企业管理者的监督，约束管理者的行为。由于国有股减持实验的失败，国有股权改革转向了国有股转持，而国有股转持最大的受益者就是社保基金。转持之后，社保基金最有可能成为国有企业的第二大股东，并且其持有的股份在三年内不能出售，所以，社保基金有动机参与到公司治理中，提高会计信息的真实性。而对于QFII，在国有企业中的回归系数为－0.0407，在0.01的水平下高度显著;在非国有企业中的回归系数为－0.0569，检验表明这一系数显著(P=0.0056)。这表明，QFII持股在国有和非国有企业中都有效地抑制了上市公司的盈余管理行为，且在非国有企业中发挥的作用更大一些。
四、主要结论
关键词：支付机构；监管；客户备付金；净资本
JEL分类号：E58 中图分类号：F830 文献标识码：A 文章编号：1006-1428（2012）07-0064-04
一、问题的提出
支付机构的自有资本不但是其设立与经营的基础，也是维护自身信誉、抵御和防范风险的保证。资本监管是审慎金融监管的核心，资本充足率是衡量单个金融机构乃至整个金融体系稳健性的重要指标。我国对银行业、证券业、保险业早已建立了以资本充足率为核心的风险监管体系（巴曙松，2004）。20世纪90年代，我国银行业引入资本充足率管理，证券业在2001年引入以净资本为核心的风险监管体系，信托业在2010年建立净资本和风险资本管理体系（李要深，2010）。
资本充足管理中的资本充足率（Capital AdequacyRatio）是指机构持有的符合规定条件的资本与机构风险加权资产之间的比率。其中风险加权资产（Risk-Weighed Assets）是指对机构的资产加以分类，根据不同类别资产的风险性质确定不同的风险系数，以这种风险系数为权重求得的资产。净资本（Only Capital）是指根据机构的业务范围和资产的流动性特点，在净资产的基础上对资产等项目进行风险调整后得出的综合性风险控制指标。净资本反映了净资产中的高流动性部分，表明机构可变现以满足支付需要和应对风险的资金数量。通俗地讲，净资本是假设机构的所有负债都同时到期，现有资产全部变现用以偿付所有负债后的金额。支付机构较少持有涉及汇率、利率及其他衍生产品合约的风险资产，本文对支付机构的资本充足监管主要指净资本监管。
中国人民银行2010年颁布的《非金融机构支付服务管理办法》（以下简称《办法》）对支付机构的实缴货币资本也有所要求。《办法》对支付机构的资本方面要求主要体现在以下三方面：一是支付机构获得支付业务许可所需的最低实缴货币资本要求；二是支付机构日常经营过程中客户备付金余额与实缴货币资本的比例关系；三是累计亏损超过实缴货币资本的50%时，支付机构应退出支付服务市场。
虽然《办法》对支付机构的资本方面有所要求，但存在以下问题：
一是《办法》对支付机构的资本监管采用历史的、静态的监管模式。《办法》以支付机构初始实缴货币资本作为后续考核的基础，并未考虑支付机构在日常经营过程中资本保全程度与支付业务规模的关系。依据《办法》规定，支付机构在市场准入时应当满足最低的资本要求，但其在日后的经营过程中，除非支付机构出现严重亏损，否则不会退出支付服务市场。即使支付机构出现较严重的资本不足，仍然可以提供以原实缴货币资本为基础支持的业务规模，即允许支付机构接受客户备付金的日终余额为历史实缴货币资本的10倍，但此时支付机构的资本可能已难以缓冲或应对外部流动性变化等冲击。
二是《办法》未对支付机构建立一个全面的风险控制体系，尤其是对自营业务风险的控制，可能危及客户备付金安全。虽然《办法》及《支付机构备付金存管暂行管理办法（征求意见稿）》（中国人民银行，2012）均强调了“支付机构接受的客户备付金不属于支付机构自有资产，禁止支付机构以任何形式挪用客户备付金”，但是，即使监管当局能督促支付机构对客户备付金实施严格的存管，但现有的实缴货币资本对于客户备付金余额充足的规定，只是一种局部的风险控制措施，支付机构仍可能通过自营业务将风险传染给备付金业务。在我国现有的法律框架下，支付机构接受的客户备付金作为支付机构的负债，备付金的债权人和其他普通债权人在支付机构破产清算时属于同一级别的债权人，并没有优先清偿权。支付机构若从事高风险的自营业务，且经营失败，在破产清算时，该业务的债权人与备付金债权人对备付金银行存款的求偿权位于同一优先层次。
严格意义上说，我国对支付机构的实缴货币资本监管只是会计资本监管，并没有建立真正意义上的资本充足监管，并没有规定支付机构审慎经营、维持支付体系稳定而必须持有的最低资本。
二、实施资本充足监管的必要性分析
（一）由于无法完全阻绝挪用客户备付金，保障备付金安全的需要
虽然中国人民银行要求支付机构将客户备付金与自有资金分户存放，鼓励备付金存管银行为支付机构的支付账户建立管理账户，引导存管银行通过核验备付金银行账户余额与管理账户余额之间的勾稽关系及提供银行端的管理账户余额查询方式来防范支付机构挪用客户备付金。但在现有技术水平下，在不丧失支付机构提供的服务具有“方便”、“快捷”的价值前提下，存管银行仍无法实时发现支付机构是否挪用客户备付金。目前，最佳的备付金存管模式也只能在日终备付金存管银行和支付机构对账时才可能发现支付机构是否挪用客户备付金。因此，为了充分保障客户备付金的安全，应当对支付机构的资本充足水平实施有效监管。
事实上，某些金融机构即使实现了自有资金与客户资金的分户存放，但仍然引入净资本监管模式，如证券公司的客户保证金与自有资金已相互隔离，且《证券法》第139条规定“证券公司破产或者清算时。客户的交易结算资金和证券不属于其破产财产或者清算财产，非因客户本身的债务或者法律规定的其他情形，不得查封、冻结、扣划或者强制执行客户的交易结算资金和证券”，但监管当局仍早在2001年就引入以净资本为核心的风险监控体系，又如《信托法》规定，信托财产与信托公司的固有财产相隔离，但监管当局也于2010年引入净资本监管模式。在现有备付金存管模式无法完全保障客户备付金不被挪用，且在法律层面并没有保障客户备付金安全的特别条款下，更有必要在支付机构行业引入净资本监管模式。
（二）自营业务可能危害客户备付金安全
针对目前国内中小企业乃至微型企业融资难的问题，部分支付机构提供了针对卖家的信贷服务，以支付宝的卖家信贷为例，“支付宝推出的卖家信贷服务是一项以淘宝卖家信用为基础，以支付宝交易为质押的信贷服务。符合信贷标准的淘宝卖家，以其已成交而没收到货款的交易为担保，以卖家个人名义向商业银行申请贷款，用于解决个人的短期资金需求”。但在卖家无力偿付所借款项，且由于各种原因交易被撤销时，支付机构得替卖家向银行偿付款项。刘颖等（2011）指出“这种信贷业务属于商业银行的保理业务，保理业务是一项集商业资信调查、应收账款管理、信用风险担保及贸易融资于一体的新兴综合性金融服务”。曹红辉（2009）认为，银行之所以不愿意贷款给中小企业，主要原因在于中小企业“没有信用”，但这不是说中小企业就不诚信，而是它们的信用信息严重不足。而支付机构的信用体系则提供了银行无法覆盖的这类企业的信用记录。尤其这些信息数据不仅有企业的静态信息，更重要的是有动态的交易信息，可以实时掌握企业的信用情况。一些支付机构在上述业务模式的基础上，演化出更为激进的网上小企业融资模式，如直接向卖家拆借自有资金，甚至有个别支付机构直接向卖家出借客户备付金。
支付机构无论采用上述哪种业务模式参与中小企业融资都存在一定的风险。但支付机构利用在支付业务中掌握的信息参与中小企业融资，有利于解决中小企业融资难问题，有利于支持实体经济发展。尽管一笔支付的实现分为交易、清算和结算三个标准化过程，但支付服务所涵盖的内容不仅包括实现支付所需的三个标准化过程，还包括交易前和结算后提供的服务。对支付信息的加工和分析属于结算后服务。因此，支付机构利用支付服务过程中获得的中小企业信用信息，将自有资金交付商业银行委托贷款，属于广义的结算后服务。支付机构若将自有资金直接拆借给卖家，由于支付机构的职能定位为支付服务提供商，其职能上有一定的局限性，相关资质不完备，如果在业务中出现法律纠纷将引起各方争议。至于支付机构将客户备付金直接拆借给卖家，则是违反客户备付金监管规定的行为。
虽然支付机构提供的这些自营业务对于解决中小企业融资难，促进实体经济发展有一定的积极作用，但其隐含的风险，可能对客户备付金安全的损害也是不言而喻的，因此有必要引入以净资本为核心的支付机构风险监控体系，将支付机构自营业务可能对客户备付金的危害控制在可容忍的范围内。
三、支付机构净资本计算规则
支付机构的净资本是在净资产的基础上对资产、负债等项目进行风险调整后得出的综合性风险控制指标，其基本计算公式为：净资本=净资产一应收项目的风险调整一金融产品投资的风险调整一其他流动资产项目的风险调整一长期资产的风险调整一或有负债的风险调整/+监管当局认定或核准的其他调整项目。在计算净资本前，支付机构应确保各项资产的减值准备提取的充足性和合理性。支付机构净资本计算时应特别关注以下项目：
1、支付机构应对利用自有资金为卖家提供的委托贷款计提一般准备和专项准备。其中一般准备是指支付机构按照一定比例从净利润中提取的、用于弥补尚未识别的可能性损失的准备。而专项准备是指支付机构对各项委托贷款预计可能产生的损失计提的准备。支付机构对于计提一般准备作为净利润分配处理，而计提专项准备会增加支付机构的费用，减少其资产价值。专项准备计提的方法、比例可参照银行业金融机构对各类贷款计提专项准备的方法与比例。一般准备作为支付机构的附属资本，应计入支付机构的净资本，而专项准备不得计人净资本。
2、支付机构应根据应收款项的账面价值按照账龄的长短和可收回情况采取不同比例进行风险调整。应收款项的账龄应当从业务发生时点起算，如证券公司的净资本计算规则规定“应收账款账龄在一年以内的（对净资本余额的）扣减比例为账面价值的10%，账龄在一年至二年的，扣减比例为50%；账龄在二年以上的，扣减比例为100%”。支付机构利用自有资金为卖家提供的委托贷款也属于支付机构的应收款项，应根据类似规则对净资本余额进行调整，但账龄的间隔时间段应明显短于证券公司。支付机构的应收款项中属于应收股东及其关联公司款项的，在某种程度上类似于出资人把出资资本抽回，应百分之百地从净资本余额中扣除。
3、支付机构利用自有资金进行金融产品投资的，应当区分金融产品的类别，按其账面价值的一定比例从净资本余额中扣减。投资的金融产品可以参考证券公司净资本计算规则对金融产品的分类（包括股票、基金、短期融资券、国债、企业债、可转债、金融债、权证、信托产品等10多种），按风险大小确定具体的扣减比例，如投资货币市场基金、短期融资券、国债、特种金融债的扣减比例较低，而信托产品则扣减的比例较高。
4、对于流动性较低的非流动资产处理。在计算支付机构的净资本时，对于一些流动性较差，难以迅速变现应对流动性冲击的非流动资产，如长期债权投资（不含金融产品投资）、固定资产（除所有权权属明确的房产）、在建工程、固定资产清理、无形资产、长期待摊费用、抵债资产、递延税款借项，应按较高的账面价值比例从净资本中扣除。
5、支付机构在计算净资本时，应充分披露机构期末或有事项的性质（如未决诉讼、未决仲裁、对外担保等）、涉及金额、形成原因和进展情况、可能发生的损失和预计损失的会计处理情况。按照《企业会计准则一或有事项》的规定，对于很可能导致经济利益流出公司的或有事项，应确认为预计负债；对于不是很有可能导致经济利益流出公司的或有事项，在计算净资本时，应按照一定比例扣减或有负债。
四、实施净资本监管应注意的问题
（一）净资本监管是全程的、动态的监管
监管当局可以按照分类监管原则，根据支付机构提供支付服务的业务种类、公司治理结构、内控水平和风险控制情况确定不同的最低净资本要求。监管当局还应当以净资本为核心设计一套非现场监管指标，当支付机构风险控制指标达到预警标准或不符合规定标准时，监管当局应当采取相应的监管措施。支付机构自身也应当根据资产负债状况和业务发展情况，建立动态的风险控制指标监控和资本补足机制，确保净资本等风险控制指标在任一时点都符合规定的最低标准。
（二）建立从事支付业务相关资格的审计制度
在支付业务许可过程中，发现购买审计意见的现象较频繁，为实现对支付机构的有效非现场监管，应当参照证券业建立的证券相关业务资格审计制度，建立从事支付业务相关资格的审计制度。支付机构应当聘请具有相关支付业务资格的会计师事务所对其年度净资本计算、风险控制指标监管报表进行审计。会计师事务所及其注册会计师应当勤勉尽责，对支付机构净资本计算、风险控制指标监管报表的真实性、准确性、完整性进行审计，并对审计报告的真实性、合法性负责。
（三）净资本监管与备付金存管的关系
净资本监管主要针对支付机构的自营业务及为抵御各项业务不可预期损失的需要，为客户备付金建立安全缓冲。监管当局对支付机构实施净资本监管的根本目的还是为了保障客户备付金的安全。对支付机构接受的客户备付金实施存管则是为了防范支付机构挪用客户备付金、保护客户备付金安全的直接措施。净资本监管与备付金存管的根本目的是一致的。但在现阶段，建立有效的备付金存管模式更为迫切，待备付金存管模式建立后，监管当局即可引入以净资本为核心的支付机构风险监控体系。
时下流行的观点认为，A股定价高源于股权分置，因为股权分置使A股市场缺乏真实的供求基础，扭曲了A股市场的价值发现功能。因此，不解决股权分置，就不会有真正的市场化定价。
我认为，此种观点极为偏颇。实际上，A股定价高的内因在于投资者自身的定价理念和盈利模式，股权分置只是外因之一。理由有以下几点。
同样是股权分置，境内外投资者定价差异明显。例如，在黔电力IPO询价中，39家机构的询价报价范围为每股3.97～7.2元，其中，一家QFII报出了最低的价格区间下限3.97元，而一家基金则报出了此次最高的价格上限7.2元。到目前为止的IPO询价过程中，QFII定价最低，定价高的往往是国内证券公司，或财务公司。
其他没有股权分置的新兴市场同样因为投资者奉行依据股票供求、而不是公司基本面定价的理念和交易获利的盈利模式，导致股票价格高企。由于这些投资者影响股票价格和现金流，可以获得预期的正收益，甚至超过拥有信息的理性投资者，股票价格往往持续较长的时间脱离基本面价值。
即使不存在股权分置，控股股东也不会像社会公众投资者那样迅速大规模出售股权。中国股票市场创立十余年来发展迅速，上市公司已超过1300家，开户数超过8000万。研究表明，大量的投资者依据股票供求等与公司基本面无关的信息定价，偏好短期投机交易获利，注重技术分析，追涨杀跌，期望从股票价格变化中获利，“庄家情结”、“羊群效应”明显。
尽管股权分置已成为众所皆知的问题，不少投资者仍然依据以往的股票供求定价理念来定价。好像不解决股权分置，我就不改变供求定价理念。股票供应和资金规模对A股指数影响显著，公司股票价格则受流通股本规模等因素显著影响，投资者对股票发行规模异常敏感，往往反对扩容、大盘股的发行和合理再融资。新的公司发行股票，投资者可以评价和决定投资与否，不喜欢可以不买入，但没有权力反对新的公司发行股票。
股权分置并非A股定价高的根源，只是外因之一。其他外因还有证券发行管制，包括IPO、配股、增发和可转债。在“发展、规范与市场承受能力高度统一”的约束下，监管机构对证券发行实施了全方位管制，从发行条件、发行审核(从审批制到核准制)、发行家数(从额度制到通道制)、到发行定价和时机等。证券发行管制限制了股票供应规模，加上资金面方面的托市政策，使依据股票供求定价的理念和盈利模式能够长期维持，并主导市场；也进一步诱导了更多的这类投资者入市，导致市场承受能力并没有随着股票市场发展而增强，甚至更脆弱，例如，监管部门尝试过证券发行市场化。2000年3月至2001年11月，证监会曾一度放开了对发行价格市盈率的限制，但是从2001年下半年开始，证监会重新加强了发行管制。2001年3月曾放宽了增发门槛，推出可转换债券，但很快重新提高了增发的准入门槛，可以说，证券发行市场化基本上失败。
一些人士认为，“是市场本身的特质决定投资者的投资理念和投资行为，而不是投资理念决定投资者特质。这样的市场不是靠培养几个基金类的机构投资者就能解决问题的”。此言谬矣！股票市场由不同公司治理水平、持续经营能力的发行者和不同投资理念、价值取向的投资者构成，股票市场本身的特质由公司特质和投资者特质构成。
在“发展、规范与市场承受能力高度统一”的证券市场行动最高准则约束下，短期内证券发行不能完全市场化，改变投资者结构更为重要。实践已经表明，引入QFII、社保基金、保险公司可以形成新的投资评价力量，改变依据股票供求定价和交易获利的投资者主导市场的格局。例如，QFII、社保基金、保险资金等机构投资者比较注重评价公司基本面，包括公司治理，不投机ST公司等；也有助于大盘蓝筹股的IPO和合理的再投资，也可以为股票市场发行市场化提供条件。
作者系清华大学经济管理学院教授
现实表明，中国证券市场的许多层次和环节都出现了问题和偏离。本文借用生态学的概念，把中国证券市场比作一个生态系统——股市生态。现在出现的问题，说明中国股市已经发生了严重的生态失衡，证券市场生态的治理fgovernanceofecol0gYforsecuritymarket)已到了非进行不可的关键时刻。下面对中国证券市场生态及其治理进行分析。
一、股市生态现状
周小川(2004)等采用“金融生态”的概念，论文来比喻金融运行的外部环境，它主要包括经济环境、法制环境、信用环境、市场环境和制度环境等。金融生态囊括了企业诚信、会计准则、法律制度、征信体系、地方政府按市场规律办事等内容。尽管随着市场经济体制的建立和完善，我国的金融生态已发生了很大变化。但一些制约金融健康发展的外部因素尚未得到根本改善，当前的金融生态还存在四方面的主要缺陷：金融市场体系的不完善、法律环境不完善、社会信用体系滞后、直接或间接的执法不力。
证券市场是整个金融体系的重要组成部分，股市生态也是“金融生态”的一个重要分系统。股市生态本身又包括许多分生态系统和“食物链”。这好比是一个大海，有浮游生物，有水草，有小鱼、大鱼等，它们共同构成了一个生态环境。在股市生态系统里，有上市公司的“公司治理生态”，散户和机构投资者之间关系的“投资者生态”等。比如，股市中机构投资者与散户之间的关系就是自然界中大鱼和小鱼之间的关系，“食物链”非常简单。要使“大鱼”能够维持正常生存，就应该使“小鱼”保持足够多的数量，否则，“小鱼”被吃光，“大鱼”也无法生存。
美国股市生态和我国股市生态最大的不同在于它们有丰富的“水草”——E市公司红利，“大鱼”不一定要靠吃“小鱼”来维持生命，而且可以直接吃丰富的“水草”。而我国上市公司的分红几乎可以忽略不计，即使分红多数也是圈钱的陷阱，股票分红对投资者没有吸引力。也就是说，美国的股市生态的食物链比中国长而复杂，而我国股市生态是一个非常脆弱的系统。
我国股市生态系统的脆弱性、带来问题的严重性凸显在各个方面。
多年来，与证券市场深度下调如影随形的是，层出不穷的“股市黑幕”和花样翻新的“金融诡计”时时冲击着投资者孱弱的信心，证券市场生态环境已被逼向“严重失衡”的境地。
上市公司高管频繁出事是近年来资本市场上一道令人尴尬的风景。硕士论文而作为金融生态的重要组成部分，这又严重地影响着整个金融环境。不完善的金融生态孕育了高管们违规的土壤，于是一个恶性循环的金融生态出现在众人的视野。
银广夏等案件又表明，在上市公司“造假流水线”的各个环节上，提供信息的金融中介——证券分析师、会计师、律师们都发生了道德风险行为。不光是公司治理出了问题，“公司治理的生态”(ecologyofcorporategovernance)也出了问题(李曙光．2002)。
股市低迷、道德滑坡、信用危机等现象的出现，与经济快速发展也极其不协调，并已成为阻碍经济发展的强大因素。市场交易中因信用缺失、经济秩序问题造成的无效成本已占到我国GDP的10％～20％，直接和间接经济损失每年高达数千亿元。
如同自然界的生态平衡遭到破坏会导致自然灾害一样，股市生态破坏以后，股灾的频率必然增加。现在，由于生物多样性的被破坏，我国股市已经出现生态环境恶化的后果。我国股市在2000年以前的10年间，发生过一次“危机”时刻和两次“紧张”时刻。但我国股市在2000年以后的几年间，已发生过两次“危机”时刻和两次“紧张”时刻。比较而言，我国股市危机的发生频率有了明显提高，股市危机的发生激烈程度也有了明显提高。
我国股市的运行安全主要受到两个方面的严重威胁：一是粗放式、掠夺式股市发展模式造成股市生态环境的全面恶化，正严重威胁我国股市的运行安全；二是我国股市的流动力提供机制正遭致不断破坏与削弱，同样已严重威胁我国股市的运行安全。
二、股市生态失衡成因
中国股市生态出现严重失衡，原因是多方面的，有制度原因，有文化原因，也有社会背景等方面原因。
首先，中国股市的生存危机是一种复合危机，是由多种因素组合并且具有多重影响的深层制度危机。正可谓“冰冻三尺非一日之寒”，中国股市的基本制度缺陷在长时期中被忽视、被容忍、被放纵，使得市场中的消极因素日益累积、相互交织，积极因素不断削弱、相互掣肘，以至于最终演化为危及股市根基的全面生存危机。中国股市已经成了没有自身供求关系、没有价格决定基础、没有内在选择空间的混乱与无序的市场。
其次，我国信用制度十分薄弱。当前，中国人均受教育的程度、职业道德、社会公德、信誉和风气方面都存在着诸多缺陷。市场经济是法治经济，也是信用经济。信用危机将不可避免地导致市场经济秩序的混乱，影响社会的稳定。
信用制度为股市制度之本，一个没有任何信用的股市就正如吴敬链先生所说的连赌场都不如。但是，虚假报表、黑幕交易、价格陷阱、伪装上市、合同欺诈、假冒伪劣、地方保护等恶劣行为不时动摇着信用的基石。中国证券管理层在一系列基本制度创新上，错失机遇，在套牢了整个市场的同时也套牢了自己；上市公司的造假、银行的连环担保、政府官员的寻租、证券公司挥霍挪用保证金等等的全行业危机交织在一起，使市场的信用基础已经丧失殆尽。这些负面因素对中国股市产生了前所未有的负面影响，导致中国股市所赖以生存与发展的生态环境——社会环境、舆论环境与心态环境——都出现了自股市产生以来从未有过的严峻局面。信用的缺失，破坏了市场经济的基础，动摇了市场存在与发展的信心，挫伤了投资者的积极性，侵蚀着社会的公平正义。
再次，我国证券市场连年走低，固然与股权分置等深层次问题和结构性矛盾迟迟未能妥善解决息息相关，但市场违法违规盛行而投资者保护公信力孱弱显然也是重要原因。大量事实表明，在公司治理失灵、法律失灵、监管失灵等现象仍在一定范围内普遍存在的情况下，优质上市资源和资金资源的外流，更加重了这层隐陇。在此情况下，如果相关惩戒措施未能对弱势群体予以特别保护，以使其能够“与强共舞”，强势主体也因未受到足够的约束而拒绝与弱势群体和平共处，则中小投资者这些“小物种”将因受不到保护而黯然离场，其“生态灭绝”也会使基金、券商等机构这些“大物种”因缺乏“游戏玩伴”而孤独致死。
此外，我国股市的生态危机也有深刻的社会背景。一是中国社会正处于社会主义初级阶段，国情方面的某些固有矛盾，在民主法治尚不健全的情况下，在社会转型、利益调整中被放大、激化；二是中国正处在经济社会转型时期，根据后发国家的发展经验，处于这一时期的国家普遍都会遇到因为转型而带来的各种经济社会矛盾。2003年，我国人均GDP首次突破1000美元，达到1090美元，2004年人均GDP达到1269美元，2005年达1703美元①。根据国际经验，人均国民生产总值处于1000—3000美元这一时期，也是社会矛盾尖锐化时期、社会问题多发期、社会最不稳定期；从收入差距来看，基尼系数上升到O．4，就超过了国际警戒线标准，虽然这只是一种可能，但确有不少国家基尼系数超过0．4许小年有关中国股市制度建设“金字塔”的观点，与股市生态概念有异曲同工之妙。他认为，中国股市缺乏资本文化、法律、监管、公司治理机制——四层制度体系的支持，这个体系应当是一个“正金字塔”；中国的现状恰是一个“倒金字塔”型制度结构，这样的资本市场无法发挥应有功能，而且其发展不具备可持续性。位于“金字塔”最底层的是资本文化，包括股权文化和债权文化，具体表现为社会意识、社会道德和社会风气等对资本市场的支持，这是资本市场赖以存在和发展的社会基础；在全社会都接受的和谐的资本文化基础上，需要一套完善、有效、独立的法律体系；“金字塔”自下而上的第三个层次，是完善、有效、独立的监管体系；监管体系之上，位于制度体系最上端的，是公司治理机制。
论文摘要：中国的资本市场已经走过了近20年，但我国证券市场仍是一个新兴市场，并处于转轨阶段，市场的发展主要由政府主导和推动，市场的监管也主要依靠行政权力.与此相对应，在实际运作中，自律管理机制和法律监管制度没有真正到位，造成我国证券监管制度诸多漏洞。因此，在实践中还有待进一步完善.
一、证券监管概况
由于政治体制、经济体制、市场发育程度的不同，各个国家和地区证券市场监管模式有所差异，出现了一般所说的政府主导型、市场自律型、综合型三种不同模式。我国属于政府主导型，即由政府成立专门监管机构进行集中统一的监管，行业自律在监管活动过程中发挥作用。我国和美国均属于政府主导型。市场的发展主要靠政府主导和推动，市场的监管也主要依靠行政权力。
完善证券监管制度的必要性。随着国民经济的稳步增长，人民群众收入水平的提高，市场经济体制的完善，资金供给量与需求量的增加，特别是在中国加入世贸组织、贯彻依法治国方略的背景下，我国证券市场的规范与发展必然会迎来光辉灿烂的前景。为了在证券市场落实科学发展观，尤其是恢复投资者对证券市场的信心，强化证券市场的诚信度，推动我国证券市场的健康、高效发展，完善我国证券监管制度成为必然。
二、新证券监管体系的漏洞主要表现在
(一)公司上市门槛降低
新证券法删除了“开业3年以上且最近3年连续盈利”硬性规定;删除了“千人千股”的要求;申请上市的公司股本总额从五千万元降至人民币三千万元;公司股本总额超过人民币4亿元的，其向社会公开发行股份的比例从巧%降至10%以上;增加了“证券交易所可以规定高于前款规定的上市条件，并报国务院证券监督管理机构批准”，删除了“国务院规定的其他条件”(第50条);发行新股的条件也有所降低(13条)。
这样，证券法对公司上市门槛的降低，必然降低以前门槛过高带来的包装上市引起的上市公司作假的可能，在入门口就分散了证监会的监管任务，但可能会增加证券市场的风险。
(二)独立董事制度升格
《公司法》第一百二十三条规定“上市公司设立独立董事，具体办法由国务院规定。”虽然以前也有相关规定，如《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》以及《上市公司治理准则》都有上市公司独立董事的制度，但都保持在行政法规的层面_匕公司法对独立董事制度的确认使这一制度上升为法律的层面，顺应了上市公司治理的国际潮流。
这些职权包括认可重大关联交易并可以在作出判断前聘请中介机构出具独立的财务顾问报告;提请召开临时股东大会，提议召开董事会等。独立董事还可以就提名任免董事、聘任解聘高级管理人员等重要事项发表独立意见等。这都无疑对上市公司监管增加了难度。
(三)信息披露
证券法规定，对违反信息披露的责任形式分为无过错责任、过错推定责任、过错责任(第69条)，对发行人上市公司，上市公司董事、监事、高级管理人员、保荐人以及承销证券公司，上市公司控股股东、实际空之人等几类主体的责任分类规定，大大提高了归责的可操作性和涵盖性。增设了对发行人、上市公司和其他信息披露义务人的控股股东、实际控制人实施虚假陈述行为的行政法律责任。(第193条)对上市公司临时披露事项进行修改并增加(第67条)，增设年度报告披露条款(第66条)，新证券法还要求公开披露“公司的实际控制人”。增设高管人员的信息披露义务(第68条)。
新的公司法和证券法在上市公司方面对监管风险的转移和弱化还有很多规定。总之，两法正是通过对上市公司的内部制度规定从而对监管风险转移。
三、强化和落实证券交易监管制度的法律建议
(一)健全完善相关法律制度，建立良性的立法、司法环境结合目前市场需求不断完备证券监管的法律制度，尽快细化证券法的相关规则具体化操作，出台相关的《证券交易法》、《证券信誉评级法》等法制，形成完善的证券法规体系。同时，相进的竞争法、公司法、税法等经济法规也应出台或改善其不合理的部分。此外，现有法律法规之间的协调、衔接应当强化，避免配合不力，以免影响法律手段在实际运用中难以奏效。
