时间：2023-06-01 09:46:51
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇央行货币政策，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
关键词：货币政策工具 公开市场操作 SLO SLF
近期，有消息称央行结合“利率走廊”机制的设计，正在酝酿引入抵押补充贷款工具（Pledged Supplementary Lending， PSL），以便更有效地引导和调控中期市场利率。由此，央行货币政策工具的选择、使用及其货币政策实施框架和路径等，也再次成为市场热议的话题。笔者认为，近年来国际经济环境复杂多变，我国国内经济在平稳运行中存在风险隐忧，在坚持稳健的货币政策前提下，综合运用多种货币政策工具必不可少。
进一步加强价格型货币政策工具的运用
目前，大多数发达国家多采用利率等价格型货币政策工具进行调控，对存款准备金率等直接调控货币供应量的数量型货币政策工具保持谨慎态度。而我国恰恰相反。这是由于加入WTO后，我国外汇占款造成货币发行数额巨大，数量型工具更有利于冲销过剩的基础货币、保持汇率稳定。然而目前，我国的国际收支逐渐趋于平衡、贸易顺差趋势性下降，外汇占款作为货币创造主渠道的情况也会发生变化，这将使得我国中央银行货币政策的自主性明显增强。同时近年来，随着国内金融市场的不断发展和完善，直接融资占比不断提高，理财渠道不断丰富，互联网金融飞速发展，国内利率市场化进程的稳步推进，原有的诸如信贷额度管理等货币政策工具的效果可能大打折扣，过去由数量型政策工具发挥主导作用的调控框架需要尽快调整，并且有必要进一步加强价格型货币政策工具的运用，这是适应整个金融体系变化及金融创新要求的必然选择。
确保央行对货币市场基准利率的定价权
我国的利率市场化已经进入关键时期，现有的央行法定存贷款基准利率已经逐步淡出，未来将赋予商业银行完全的自主定价权，市场利率的形成也将更加市场化。中央银行的利率调控体系将由过去的确定法定存贷款利率水平，逐步转向确定基准利率体系、锚定货币市场利率，进而影响其他利率定价转变。即央行确定隔夜或7天拆放/回购基准利率，并作为银行的最终借款人，保证市场的最终流动性；商业银行和各市场参与主体在此基础上，结合宏观经济情况和市场供求，进行期限利差和信用利差的定价。在利率市场化实现后，央行牢牢掌控货币市场利率的定价权至关重要。
以公开市场操作为主
在多数发达国家，公开市场操作是中央银行吞吐基础货币、调节市场流动性的主要货币政策工具。中央银行与市场交易对手进行有价证券交易，可以实现货币政策调控目标。我国人民币公开市场操作于1998年5月26日恢复交易，规模逐步扩大。1999年以来，公开市场操作发展较快，目前已成为我国央行货币政策日常操作的主要工具之一，对于调节银行体系流动性水平、引导货币市场利率走势、促进货币供应量合理增长发挥了积极的作用。央行选择的货币政策工具，必须具有可控性、可变性、可行性、关联性等特征。而公开市场操作具有其他货币政策工具无法比拟的优势。
可控性：公开市场操作每周都有，单次操作的金额有限、影响面相对较小，操作引发的负作用通常较低。即使偶尔单次操作效果不理想，也可以在再次操作时及时调整和纠正。
可行性：1999年以来公开市场操作的经验已经证明，其作为货币政策具有良好的可行性。图1展示了央行公开市场操作利率与货币市场利率的关系，可以看到，央行7天回购利率对市场利率有明显的指示和引导作用。
图1 公开市场操作7天回购利率与市场回购利率走势图（单位：%）
数据来源：Wind资讯（去掉图中的数据来源）
精确性：央行可以通过市场整体超额存款准备金情况，较为准确地计算出每次公开市场操作的数量，更加精确地调控货币供应量和引导市场利率水平。
灵活性：存款准备金率、贴现率的变动频率有限，央行对其调整通常是以年为单位进行的；而公开市场操作目前为每周两次，操作频率较高，央行能够根据实际情况，较为灵活地进行调控操作，而且采用的方式被公认为更加市场化。
主动性：公开市场操作主动、速度快，有利于央行更加精确、灵活地调控操作规模、市场资金量和引导货币市场利率等，从而更有利于实现货币政策目标。
关联性：我国央行从1998年开始建立公开市场业务一级交易商制度，选择了一批能够承担大额债券交易的商业银行作为公开市场业务的交易对象。近年来，公开市场业务一级交易商制度不断完善，一级交易商的机构类别也从商业银行扩展至证券公司等其它主要金融机构，市场辐射面和影响力不断扩大，公开市场操作与市场的关联性日益紧密。以央行票据为例，在其集中发行的几年间，已成为债券市场交易最活跃的券种，其利率水平接近市场基准（图2）。
图2 一年期央票发行、交易利率与国债、政策性金融债利率走势图
数据来源：Wind资讯、中国债券信息网（去掉图中的数据来源）
（编者注：将“央行票据：发行利率：1年期”改为“央行票据发行利率：1年”）
有效性：央行主要通过运用货币政策工具和引导公众预期来实现其政策目标。央行的政策意向变化被公众认知，将有助于实现其政策目标。公开市场定期操作、及时公告，透明度很高，有利于及时向市场传递央行政策意图与导向。我国央行通过长期公开市场操作，与市场成员已经逐步建立起一定的互信与默契。因此，从目前来看，公开市场操作是最适合国内市场现状的货币政策传导渠道与模式。
简洁性：“大道至简”，央行的操作应以简洁清晰为上。从交易方向上看，我国的公开市场业务既有回收货币的操作，也有投放货币的操作；从交易品种看，主要包括债券回购交易、现券交易和发行央行票据；从期限上看，基本已经涵盖从短期到中期等核心期限。因此，公开市场操作基本能够满足央行调控货币供应量、引导市场基准利率的需要。
适度创新，多种货币政策工具并用
根据货币政策调控需要，近年来我国央行不断开展货币政策工具创新。
2013年1月，立足现有货币政策操作框架并借鉴国际经验，我国央行创设了短期流动性调节工具（Short-term Liquidity Operations， SLO），作为公开市场常规操作的必要补充，在银行体系流动性出现临时性波动时相机使用。这一工具的及时创设，既有利于央行有效调节市场短期资金供给，熨平突发性、临时性因素导致的市场资金供求大幅波动，促进金融市场平稳运行，也有助于稳定市场预期和有效防范金融风险。2013年，根据市场情况，央行创设了常设借贷便利（Standing Lending Facility，SLF），以更好地一对一定向解决金融机构的个别问题。日前，有消息称央行还将推出新的基础货币投放工具PSL。这三种新增货币政策补充工具与他货币政策工具相互配合和补充，将进一步增强央行流动性管理的灵活性和主动性，丰富和完善货币政策操作框架。
总之，创新型货币政策工具有利于央行进一步丰富货币政策工具箱、灵活调控金融市场、充分发挥宏观审慎管理的作用。不过，作为非标准期限品种，这些货币政策工具操作相对复杂、透明度较低。因此，建议央行充分考虑市场预期，灵活操作，以适应全球化和市场化的趋势，促进经济长期可持续发展。从中长期来看，以公开市场为主，以包括定向工具在内的其他货币政策工具为辅，多种工具并用，由数量型工具、价格型工具和宏观审慎工具共同发挥作用，可能是央行货币政策操作比较理想的选择。
货币政策传导在基层受阻之“因”
社会信用环境状况不佳
虽然当前，社会信用状况有了一定程度的好转，但仍不尽如人意，企业逃废债务、采取欺诈手段骗取银行贷款，以及赖账不还的现象仍时有发生。还有部分企业只顾眼前利益，对获得的银行贷款，本着多用一天是一天的原则，在贷款已到期、具备偿还能力的情况下也不积极还贷。同时银行依法维权难、胜诉执行难的情况还很普遍，在目前银行贷款手续严密、风险控制严格的情况下，个别企业依然我行我素，对银行贷款赖账不还。而目前我国对于有效保全金融机构的信贷资产的司法环境欠佳。金融机构依法维权难，胜诉执行难的情况还普遍存在，金融机构往往是赢了官司拿不到钱，有时虽然得到一些强制执行的实物，但消化不了等于一堆废物，还白白搭上了诉讼费。据调查仅扎兰屯市农村信用社就有50笔、金额45万元超过诉讼时效的贷款。
商业银行的经营策略及管理机制制约
商业银行的经营原则其一就是在确保资金安全的前提下追求盈利的最大化，使自己的信贷资金最大限度地发挥其应有的作用。我国的货币政策目标是保持人民币币值的稳定并以此促进经济增长。中央银行为了促进我国经济增长，针对下岗失业工人多、贫困学生上学难等现状，出台了下岗失业人员小额担保贷款、助学贷款等管理办法，但由于此项业务的盈利性明显不具备诱惑力，因此基层金融机构对此项业务兴趣不大，从而在一定程度上制约了此项业务的发展。
地方政府对金融业支持力度不足
一些地方政府在制定地方经济、产业发展规划时，往往对财政贡献因素考虑较重，对综合社会效益考虑比较少。而综合社会效益恰恰是国家货币信贷政策制定的一个主要依据，这无疑会造成发展规划与信贷投放重点不吻合，导致地方个别产业发展项目资金需求与信贷资金投向相脱节，进而影响到经济的发展。在金融生态环境建设上，地方政府的领导、协调作用发挥得也不够。政府各职能部门在打造地区良性金融生态环境中的组织协调作用还没有充分发挥。政府对打击逃废债工作重视程度不够，对当地党政部门一些欠贷工作人员没有真正实施清欠工作。同时对一些支持地方经济建设项目，政府部门只强调投放信贷资金，关心的是资金能否及时到位，但在具体收贷工作中，政府部门却只限于要求，地方保护主义思想严重。
受经济发展水平的制约
地方经济的发展水平，制约着国有商业银行传导货币政策的效果。地方金融业的发展必须是以地方经济的发展为依托，在我国经济欠发达地区，由于历史原因，多数金融机构普遍资产质量低下，经营困难，致使基层金融机构，在执行国家货币政策时，受当地经济发展水平、自身经营状况等条件的制约，显得有些力不从心。
近年来，随着国有商业银行贷款权限上收、经营战略的转移，农村信用社成为支持欠发达地区“三农”经济的主力军。但欠发达地区农村信用社由于历史包袱重、资金实力有限，且信贷资产质量低下，难以担负起为全面建设农村小康社会提供金融服务的重担。加之，目前欠发达地区的农村信用社在支农资金供给方面又过度依赖人民银行支农再贷款，对农村经济的支持显然独木难支。如果人民银行抽走支农再贷款，恐怕许多欠发达地区的农村信用社的经营将会陷入困境。
货币政策传导工具如：金融市场、再贴现等在地方也不能发挥应有的作用。发展金融市场，是中央银行实施宏观调控的重要操作平台，是实现资金合理配置的重要途径，但经济欠发达地区金融市场发展较慢，金融机构、企业及个人的资金融通主要通过银行信贷资金解决。商业银行债券市场的准入一般由商业银行总行将准入资格下放到分行一级，市县支行没有准入资格。商业银行上级行对下级行的资金管理比较严格，市县支行的闲置资金主要通过系统内上存。而真正急需资金的农村信用社不能通过有关的渠道获得资金，非全国银行间市场成员货币市场业务开展情况为零。再贴现业务作为中央银行的一个货币政策工具，在基层由于商业银行的贴现业务大幅萎缩，中央银行的再贴现业务也只有减少。而央行的“窗口指导”职能作用发挥有限，客观上只是一种道义劝说，缺乏量化和硬性限制，约束力不强，进而削弱了基层央行传导货币政策的调控能力。
公民金融意识较低。在县域地区，货币政策的传导已经到达了神经末稍，因此也是最容易出现问题和梗阻的地方。一些基层的广大农民的金融意识普遍较差，对中央银行出台的一系列促进经济发展的货币政策知之甚少，理解程度也欠佳。如住房贷款、消费贷款、助学贷款业务的开办很有限。
疏通货币政策基层传导机制
重塑新型银政、银企关系，创造良好的社会信用环境。地方政府要积极支持金融部门维护金融债权，规范企业改制、破产等行为，依法严厉打击逃废债行为，要牵头建立担保基金，解决中小企业贷款抵押、担保等问题。基层央行要正确处理与当地政府的关系,争取政府对金融工作的重视和支持。金融机构要在保全信贷资产和防范风险的前提下,增强服务和发展意识，积极参与和支持企业依法改制,加大对地方政府有关经济增长和产业结构调整政策的支持力度。
深化商业银行改革，完善商业银行信贷管理机制。一是进一步完善授权授信管理。要科学合理地划分信贷管理权限，尽量避免信贷权限过于集中和权责不对称，调动基层银行工作积极性。二是建立科学的考核机制。要完善信贷管理责任制,制定信贷标准，废除不合理的考核指标，建立促进贷款有效增长和效益提高的激励机制，充分调动信贷员的工作积极性。三是规范信贷经营行为，处理好增加贷款与防范风险的关系，信贷策略取向要多元化，在支持大企业、大项目发展的同时，也要加大对中小企业、个体私营企业和消费信贷等的支持，增强贷款营销效益。
通过加强和改进窗口指导，进一步疏通货币政策传导机制。根据辖区金融生态环境状况，确定窗口指导的具体实施方式，加大货币政策的宣传和对金融机构的指导力度。及时向金融机构传达中央银行货币政策意图，引导辖区金融机构围绕社会主义新农村建设,不断改进和完善金融服务。加快农业科技创新和科技成果转化，农业产业化经营、农业产业化龙头企业、以及农村城镇化建设进程的信贷支持。
加快发展金融市场业务。积极支持帮助符合条件的农村信用联社加入全国银行间同业拆借市场，通过同业拆借扩大资金来源，调剂资金余缺，满足其支农资金的需要。辖区商业银行应加快进入全国银行间债券市场，通过参与全国货币市场操作，扩大融资渠道,加快资产结构调整，使货币市场业务成为“新的利润增长点”。
协调好信贷政策与产业政策关系，提高宏观调控的前瞻性、科学性。有关部门应建立密切的协调和信息通报制度，及时研究分析产业政策和信贷政策的协调配合情况，定期和适时调整相关产业政策，指导社会投资方向。人民银行和银行监管部门应配合提出加强和改进银行信管理、优化信贷结构的政策措施，为商业银行适时调整信贷投向提供有效的支持和服务。
关键词：货币政策 通货膨胀 VAR模型 脉冲响应函数 方差分解
变量选取及数据来源
本文用消费品价格指数CPI表示通货膨胀率。用央行公布的一年期贷款名义基准利率NCR代表央行的利率政策；以国际清算银行公布的间接标价法下人民币名义有效汇率NEER代表汇率政策，NEER上升意味着本币升值，下降则说明本币贬值；以央行资产负债表中的货币发行量VCI来代表公开市场操作政策；央行的存款准备金率政策在某些年份会对大型银行和中小银行区别对待。本文统一采用央行公布的大型银行的法定存款准备金率RR代表央行的法定存款准备金利率政策；用每年银行的国内人民币信贷规模BDC代表央行的信贷规模控制政策。
本文选取了2000-2012年2月的月度数据作为研究对象，所有原始数据均来自中国人民银行、国研网数据库及国际清算银行。在分析前通过观察数据的曲线图，本文发现以上变量中，CPI、NEER、VCI、BDC的月度数据存在明显的季节波动特征，因此先对以上4个变量用X12法进行季节调整。
实证检验分析
（一）单位根检验
为确保VAR模型的稳定性和参数估计的有效性，先检验模型的每个变量的平稳性。本文用ADF方法检验数据的单位根，具体结果如表1所示。由表1的检验结果可知，在5%的显著水平上，原变量均为非平稳时间序列，而它们的一阶差分序列则均为平稳序列，因此它们都属于1阶单整序列，可用其一阶差分项构建VAR模型。
（二）VAR模型的构建与稳定性检验
对DCPI、DNCR、DNEER、DRR、DVCI构建VAR模型，根据AIC标准，模型的最佳滞后阶数是5，而根据SIC标准，模型的最佳滞后阶数是1，考虑到货币政策的执行到经济变量发生变化，中间的时间间隔应该是超过1期的，同时参考最大似然值LR，因此笔者选择VAR（5）作为后续分析的基础。模型建立后对其稳定性进行AR根检验，结果显示，VAR模型所有特征方程的根的倒数均小于1，即均位于单位圆内，说明该模型符合稳定性条件。
（三）Granger因果检验
对于平稳的时间序列，可以进行格兰杰因果检验，格兰杰因果检验目的并不是证明变量之间的因果关系，而是发现某个变量的前期变化是否能在统计上解释其他变量的变化。在进行Granger因果检验时，本文着重观察央行的货币政策变量对CPI的格兰杰因果情况，其结果如表2所示。
由表2可知，若按5%的显著水平，法定存款准备金率RR、一年期贷款基准利率NCR和人民币名义有效汇率NEER都是CPI的Granger原因，按10%的显著水平，银行国内信贷规模BDC也是CPI的Granger原因，而央行货币发行量VCI则不是CPI的Granger原因。
（四）VAR模型的脉冲响应函数
由于VAR模型是一种非理论性的模型，因此在分析VAR模型时，往往不分析一个变量的变化对另一个变量的影响，而是分析当一个误差项发生变化，或者说模型受到某种冲击时对系统的动态影响，这种分析方法称为脉冲响应函数方法。简而言之，脉冲响应函数刻画的是扰动项上加一个标准差大小的一次性冲击对内生变量的当前值和未来值的影响。
在此，本文观察了以上的VAR（5）模型中，CPI对央行各政策变量以及自身冲击的响应情况。本文采用Cholesky分解方法得到脉冲响应函数（见图1）。图1中横轴表示冲击作用的滞后期数，纵轴表示因变量对解释变量的响应程度，实线为脉冲响应函数的计算值，两侧的虚线为脉冲响应函数值两倍标准差的偏离带。
从图1可知，对于法定存款准备金率RR的1个标准差冲击，CPI在之后的4个月的响应是正向的，响应值在第4个月达到正向峰值（0.249），从第5个月开始，CPI的响应值开始转负，在第9个月达到负向的峰值（-0.038），之后CPI的响应值稳定在-0.01到-0.02之间，从第20个月开始，响应值不再明显。可见，RR上调后CPI还会上涨4个月，对CPI的抑制作用是从第5个月开始显现，第9个月最为明显，该抑制作用具有较长时间的持续性。
给一年期名义贷款基准利率NCR一个标准差冲击之后，CPI从第2个月到第8个月会同向波动，只是响应值越来越小，到第9个月开始转为负值，到第12个月达到负向峰值（-0.043），随后响应值逐渐向0轴靠拢，到第21个月，CPI响应值将不再明显。由此可见，上调NCR对CPI的抑制作用和上调RR的情况较相似，而且该政策的效果时滞性更大，在第9个月开始显现，但其政策效力具有持续性。
给人民币名义有效汇率NEER一个标准差冲击，会让CPI在第2个月明显同向波动（响应值为0.111），随后第3个月则开始反向波动，并在第5个月达到负向的峰值（-0.195），随后响应值呈现震荡式衰减，到第24个月，CPI响应值将不再明显。这说明，人民币的升值对CPI的抑制时效性很强，而且抑制作用较明显，持续性好。
关键词：货币政策工具；宏观调控；商业银行；影响分析
中国人民银行决定，从2007年5月19日起，上调金融机构人民币存贷款基准利率。同时决定，从2007年6月5日起提高人民币存款准备金率。这是央行年内第五次上调存款准备金率、第二次上调人民币存贷款基准利率。近几个月来，央行明显加大了运用货币政策工具进行宏观调控的力度，其背景是什么，对商业银行会产生那些方面的影响?商业银行应如何响应央行的货币政策措施?这是本文所要阐述的问题。
一、关于央行货币政策工具的相关理论
货币政策是指中央银行管理一国货币供给的条件下，为了指导、影响经济活动，保证国家宏观经济目标得以实现，而由国家制定、通过中央银行付诸实施的有关控制货币发行和信贷规模的方针、政策与措施的总称。中央银行为实现货币政策目标，必须通过一系列与中央银行业务相联系的措施和手段来完成，这些措施或手段称为货币政策工具。货币政策工具分为一般性货币政策工具、选择性货币政策工具和其他货币政策工具。一般性货币政策工具是最主要的政策工具，包括存款准备金政策、再贴现政策和公开市场业务。
存款准备金制度作为一般性货币政策工具，对货币的调控和影响是非常大的。法定存款准备金率的提高或降低，将带来商业银行和其他金融机构资产业务规模的变化，从而对货币供给有重大影响。也就是说，中央银行通过调整存款准备金率，可以影响金融机构的信贷扩张能力，从而间接调控货币供应量。一般来说，在其他条件不变时，中央银行提高法定存款准备金率，则金融机构缴存中央银行的法定准备金增加，可供自主运用的资金减少，其放款和投资能力削弱，全社会货币供给随之减少；相反，中央银行降低法定存款准备金率，金融机构向中央银行缴存的法定准备金存款减少，可用资金增加，其放款和投资能力增强，货币供给随之扩张。
存贷款基准利率的调整，也是货币政策考虑的范畴。通过加息，可调控资产价格，令过热的股市和房屋市场降温。自2006年7月5日以来，央行出台了包括加息和提高存款准备金率等在内的多种调控措施。特别是2007年5月18日，央行同时推出三项政策措施，即上调存款准备金率、升息、扩大汇率波幅。政策组合的推出，有利于增强政策的综合效应，加大调控的力度，综合治理经济偏快。上调准备金率旨在降低货币乘数与银行可贷资金规模，抑制货币信贷增速；贷款利率上调以及降低银行存贷利差意在抑制信贷需求和银行的放贷冲动，同时从供给和需求两端为信贷减速；存款利率上调有助于修正过低的实际利率，长期存款利率上调幅度超过短期以及活期存款利率不变有助于减缓存款活期化和储蓄分流的趋势；扩大汇率波幅有助于提高人民币汇率形成机制的市场化程度，增强汇率弹性，为扭转人民币单边升值预期、平衡人民币有效汇率创造条件。
二、当前货币政策工具运用的背景及其对商业银行的影响
2007年在经济出现局部地区和部分行业过热、通胀上行压力加大的背景下，央行运用多种货币政策工具治理银行体系流动性过剩问题。近期，促使中央银行多次上调法定存款准备率的主要原因是货币信贷增长偏快。中央银行所担心的是，贷款的过快增长会助长经济的低水平扩张，影响经济持续健康发展。提高准备金率的主要目的，就是要加强银行体系流动性管理，引导货币信贷合理增长，防止经济过热，并由此导致通货膨胀。在当前房地产投资偏快、证券市场持续升温、国际资本大量流入的情况下，既凸现了央行加大运用货币政策工具进行宏观调控的必要性，同时也增加了其政策工具运用的难度。
当前央行对存款准备金率、利率等货币政策工具的运用，对资金市场、证券市场及商业银行经营都将产生一定的影响。从对商业银行的影响看：
一是抑制商业银行货币信贷过快增长。根据货币乘数理论，货币供应量为基础货币与货币乘数之积，而法定存款准备金率是决定乘数大小从而决定派生存款倍增能力的重要因素之一。对商业银行而言，存款准备金率的上调意味着信贷扩张能力的削弱。
2007年1季度人民币贷款增加1.42万亿元，同比多增1678亿元。央行通过上调存款准备金率收回流动性，每次调整50个基点，每次收回货币1500亿元，虽然相对于银行十几万亿元的流动性，不能造成实质性的影响。但是如果运用存款准备金率、利率工具进行流动性和资产价格管理，连续调整累积到一定的时候，对经济的调整作用就将逐渐显现出来。成熟的市场经济一般都会出现利率调整的周期性。近5个月来央行对存款准备金率、利率等货币政策工具的运用，就显示出我国已经进入了一个调整的周期。5个月内的第5次准备金率调整，以及两次存贷款利率的调整，除了在银行信贷发放与市场利率基准上将产生实质影响外，更表达了央行在流动性治理上从紧把握的强烈决心，也彻底打消了部分商业银行对央行货币政策严肃性所抱有的侥幸心理。
二是商业银行的资产结构将作出一定程度的调整，并对盈利能力产生一定的影响。从目前我国商业银行的经营方式以及获利能力来看，存贷款利差收入仍然是经营利润的主要来源。存款准备金率上调则意味着增加存放在央行的准备金金额，这将直接导致其可以用于发放贷款的资金减少。由于商业银行具有创造信用的功能，因此，商业银行实际减少的可以用来创造利润的资金将比增加的准备金数额成倍放大。
目前，商业银行法定存款准备金利率1.89%，存款的综合筹资成本大约在2.55%左右，贷款一年期利率6.39%，存贷款与准备金利率的利差分别为0.66%和3.84%。那么在现有存贷款规模上，经过测算：假设调高存款准备金0.5个百分点，冻结商业银行可用资金1500亿元，按此连续调整四次则减少由于发放贷款而获得的利差收入为3.84%*1500*4=230.4亿元。同时，由于商业银行存款的综合筹资成本大于存款准备金利率，商业银行缴存存款准备金还需要倒贴部分利息支出，补贴息差支出达0.66%*1500*4=39.6亿元。因此，据此估算，法定存款准备金利率的调整，将影响商业银行利润达270亿元。
三、商业银行响应央行货币政策应采取的措施
央行加息能够为市场预期到，说明央行的货币政策开始有一定的前瞻性及预见性，也说明了央行货币政策开始有一定的透明性。而这些都是现代央行货币的基本精神
8月21日央行又调整一年期存贷款基准利率，一年期存款利率上调0.27%，一年期贷款利率上调0.18%，其他期限的利率除了活期存款之外，基本上也是上调了0.27%和0.18%。从今年以来央行利息政策的调整来看，可以总结出以下几个央行货币政策基本趋势。
一是央行的货币政策调整开始更注重价格型工具，利息变化成为常规性工具。无论是这次加息还是上几次加息都说明了央行货币政策开始步入主要采用价格型工具来进行宏观调控的思路。这样也就让央行货币政策真正步入正轨。因为，尽管目前市场对加息反映很多，特别是不少人都在说，央行加息这么多次了，但每一次加息股市指数上涨一次，股市逆加息而上，加息对市场影响不大。同时，国内房地产市场也是如此。在这些人看来，对中国市场来说，加息根本就没有什么用。但是，我们应该知道，加息是形成中国金融市场有效的市场价格机制重要部分。
二是这次央行存贷款利率上调，在7月份CPI为5.6%之后，基本上是市场预期之内的事情。如果说，央行加息能够为市场预期到，那么说明央行的货币政策已经提前在对市场产生的影响了。这不仅说明了央行货币政策开始有一定的前瞻性及预见性，也说明了央行的货币政策开始有一定的透明性。而这些都是现代央行货币的基本精神。只不过，这次央行存贷款利率上调的幅度太小，应该力度大一些其效果会更好。如果央行加息力度加大，也会说明央行的货币紧缩政策决心更大。
三是这次央行加息存款利息上调幅度大一些，贷款利息上调小一些。也就是说，央行正在通过政策性方式来缩小商业银行存贷款之间的利差，希望国内商业银行来改善其经营来提高其竞争力，而不是仅仅通过政策性方式获利。从这样一个小事来看，也说明央行是一个十分开明的央行。因为，对商业银行利差问题来说，社会对这方面批评很多。对于社会上的这些批评，央行很快就能够落实在其政策上，是十分可贵的事件。
四是通过加息可以让中国经济平稳过渡。大家都知道，目前中国两大资产价格（股市与楼市）泡沫早就是不争之事实。那么中国的两大资产价格泡沫为什么会如此之大？最为根本的问题就是低利息政策。对于国内两大资产价格之泡沫如何来调整，政府应该是面对着最大的问题。政策力度过大，容易导致泡沫的突然破灭，从而导致经济的大起大落。如果采取加息的方式，它可以通过慢慢地改变企业与个人市场预期来改变企业与个人的行为方式，从而达到慢慢地挤出目前国内经济中存在的泡沫，让国内经济实现平稳过渡。因此，加息的幅度这样小对市场当前的影响不会太大，但是长期来说，是不可低估的力量。它是实现中国经济平衡过渡最好的方式。关键就在于央行如何把加息这工具好好使用。
五是目前加息之后，如果8月份的CPI还是保持在7月份的水平上，那么目前居民一年期存款利息为负利率1.82%。如果CPI仍然很高，央行未来加息幅度应该大一些，加息的频率也得快一些。
总之，从央行的这几次加息来看，未来的货币政策会有所改变，市场化的程度在提高，央行货币政策效率也在显现出来，从而让央行货币政策逐渐地走向市场化的正途。当然，如果央行有更多的独立性的话，应该会做得更好。
关键词：中央银行；货币政策；完善思路
中图分类号：F832.3 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2012）05-0-01
货币政策是调控经济运行和经济活动的重要手段，货币政策工具是中央银行为实现货币政策调控目标而采用的手段。货币政策作为一种宏观调控手段，在我国中央银行在货币政策工具的选择上更倾向于选择数量型工具，中央银行货币政策有待完善。因此，研究完善我国中央银行货币政策手段具有十分重要的现实意义，鉴于此，笔者对完善我国中央银行货币政策的手段进行了相关思考。
一、分离货币政策与金融监管职能
我国中央银行将货币政策职能和金融监管职能是集于一身的，两项职能之间存在着一定的角色冲突，导致中央银行在强化货币政策职能时，金融监管不力；在强化金融监管职能时，影响货币政策决策的系统性和科学性。将中国人民银行的货币政策和监管职能分离，建立货币政策执行协调与联系机制，这样可强化对经济金融的分析和预测，不仅有利于防范和化解金融风险，还有利于解决政策职能和金融监管职能的冲突，提高货币政策的执行效率。
分离货币政策与金融监管职能，有利于完善和改进金融监管，维护金融业的合法、稳健运行。对货币政策而言，以货币政策为中心的功能模块是提高宏观调控效率的基本要求，制定和实施货币政策是中央银行的基本职能之一，我国货币政策着眼点是币值的稳定和整个宏观经济形势，增强对宏观经济运行规律方面的研究力度，有利于货币政策制定决策的科学规范和货币政策的执行效率的提高。对金融机构监管而言，金融监管主要是运用法律、行政手段，通过确定审慎监管指标，规范和约束金融机构的行为，要建立有效的风险监管机制和金融监测体系。
二、增强中央银行的独立性
中央银行的独立性主要包括政策独立性和信用独立性两个方面，政策独立性是中央银行在制定和执行货币政策过程中自主性权力的大小，信用独立性是指中央银行基础货币供给受经济外生或内生冲击的影响程度。目前，我国的中央银行法并没有赋予中国人民银行充分的政策独立性，这主要是由于中央银行行为目标的多重性、央行部分职能的财政化、不合理的外汇管理体制等原因，使我国央行货币政策面临着一个挑战。中央银行的独立性对货币政策具有很大的影响，增强我国中央银行独立性的政策，有利于提高我国的货币政策透明度，在制度和执行货币政策从而抑制通货膨胀方面的作用就越好。增强中央银行的独立性可以从以下几个方面采取措施，即协调好中央银行多重目标之间的关系、逐步建立存款保险制度、建立有效的金融机构退出机制、加强对资金国际间流动的监测等，以完善货币调控机制，增强央行的信用独立性。
三、实现宏观调控方式的转变
宏观调控主要有货币政策和财政政策。完善我国中央银行货币政策，要加强各种货币政策工具之间的协调，促进经济结构调整和发展方式转变。多元化的经济结构是多元化的货币政策工具存在的经济基础，货币政策调控一定要与银行体制改革互动，在货币政策决策过程中，中央银行应在借鉴西方发达国家成功经验的基础上，结合我国具体国情，协调好准备金率、利率等制度性工具，优化资产结构，增加资产储备，进一步加快中央银行资产票据化、债券化的步伐，有利于加强宏观调控的效率，也是进一步发展公开市场业务操作的重要保证。
四、完善货币政策传导机制
货币传导机制直接影响货币政策的实施效果，金融市场在整个货币的传导过程中发挥着极其重要的作用。货币传导途径一般有三个基本环节，第一个环节是从中央银行到商业银行等金融机构和金融市场；第二个环节是从商业银行等金融机构到企业、居民等非金融机构；第三个环节是从非金融机构到社会各经济变量。完善货币政策传导机制，为逐步实现利率与资产价格为主要传导渠道创造条件，是完善我国中央银行货币政策的有效手段。
随着货币政策传导机制由货币渠道向利率渠道的转变，稳步推进市场利率化，就中国的现实情况而言，完善货币政策传导机制的关键主要是做好三个方面的工作，首先，中央银行应以资本市场变化为目标，通过市场实施货币政策工具；其次，要大力发展货币市场，增加货币市场主体，非金融部门经济行为主体要通过市场利率的变化，调节投资与消费行为，提高经济活动中的利率弹性和货币政策的有效性。最后，社会各经济变量的变化也影响中央银行、各金融机构的行为，完善货币政策传导机制，形成完善的货币市场体系，以适应新形势下金融货币市场发展的需要。
五、增强货币政策的前瞻性
完善我国银行货币政策，增强货币政策的前瞻性，在现代金融业中，政府的价格目标应着眼于解决未来的通货膨胀，把重点放在对未来趋势的分析预测上，实行前瞻性货币政策。中央银行根据货币政策的远期目标，前瞻性货币政策的运用包括一套真实、及时、可靠的金融统计资料、明确货币政策中介目标、可用于经营性操作的货币政策工具和规范统一的货币市场，逐步创造一系列运用前瞻性货币政策的相关条件，严格监管金融市场，增强我国货币政策的预见性。
参考文献：
[1]陈建斌.我国中央银行管理流动性的有效性研究[J].当代经济,2011(06).
[2]刘洲源.我国央行货币政策操作与效果分析[J].时代金融,2011(02).
[3]彭芸.货币政策框架与中央银行沟通策略选择[J].湖北社会科学,2012(03).
CPI连续几个月在低水平上徘徊，因为PPI作为CPI的先行指标处于三年来的低位，而PPI下行最根本的原因是房地产市场调整、早几年过度投资导致产能过剩的结果。所以，尽管当前CPI处于低位，但通胀压力仍然不可忽视。央行货币政策不应随着经济数据变化而转向。
近日公布的多个数据如PMI、外贸出口、M2等普遍好于市场估计，尤其昨天公布的9月CPI为1.9%，低于2%，让很多人大大松了一口气。据此，不少市场分析人士认为，中国经济下行已经见底，四季度将出现逐渐回升之态势。为了促使经济增长复苏，央行可采取加大力度刺激政策，即国内货币政策要如发达国家那样进一步宽松。但在笔者看来，当下央行货币政策最好的选择，或许仍然是“以不变应万变”。
须知，当前国内经济增长放缓，是外部需求疲弱，国内经济结构调整以及社会运行周期等多种原因聚集在一起的结果，所以，试图通过短期刺激政策来刺激经济增长，未免把复杂问题简单化了。在不少人看来，国内经济增长急剧减速，可能导致宏观经济风险。比如，如果经济增长率降至7%以下，对中国宏观经济的影响将是颠覆性的。这可能导致大量国有企业破产倒闭、企业裁员、银行不良贷款率上升，甚至于引发严重的金融危机与经济危机。因此，央行必须重启宽松的货币政策工具，通过降低利息、保持人民币升值预期、保证抵押物价格平稳等短期政策，促使经济回到高增长的快车道上。
细细推敲，这种思维没有跳出两个方面的局限。一是欧美宏观经济调控设定的局限，以为中国同样有一个完善的市场（但实际上欧美国家都出现了市场失败），通过市场价格机制的作用来增加企业投资愿意；二是中国经济永远只能在奔驰在高速轨道上，否则就会出问题。但实际上，对中国现实的经济生活来说，这两个假定都不成立。中国金融市场至今仍没有形成有效的价格机制，而经济增长也不可能永远维持在不可能持续的“房地产化”的基础之上。
在当前产量过剩、经济结构调整及企业去库存化的过程中，几乎所有的行业的边际利润率都在下降，在企业盈利越来越困难，又面临通货膨胀上行压力的大环境下，如果央行货币政策也跟随欧美各国走向量化宽松之路，所起到的作用实在是很有限的。试想，在企业没有订单，利息又在低水平上的情形下，企业怎么可能会有增长投资的意愿？而且对于银行来说，当看到企业盈利全面下降时，也会出于对保护自身利益与风险的考量，或不愿意放出贷款，或提高利率水平。大家看到，在今年上半年利率下降之后，银行对企业贷款的利率水平并未下降多少。反之，今年上半年央行货币政策些许变化，却立即引发了房地产市场预期的改变，致使调整了两年的住房市场价格又开始反弹，进而使得国内房地产市场问题变得更为棘手。
从上述的分析可以看出，其实当前央行货币政策工具的弹性与操作的空间并不小，但易纲副行长已明确表示，本轮刺激政策不会像2009年时的规模那么大，但会是一个“恰当”的规模，即“足以支持经济复苏但又不会引发通胀上升”的适当规模。以易纲这番话所透露的信息，笔者预计，央行的货币政策近期并不会有太多转向，更不会随着经济数据变化而起舞。
（易宪容 中国社会科学院金融研究所研究员）
当前货币政策沉默 自从2007年二季度以来，在每月宏观经济数据公布的前后，总会牵动货币政策的变化，这已成为央行与市场之间一种微妙的默契。在这种默契下，货币政策的动向很容易观察。“利率政策看CPI，汇率政策看顺差，准备金率看外储，公开市场操作看流动性，信贷看增长”，基本可以概括此前央行货币政策操作的模式。
但是，这种默契在今年7月份被打破了。毫无疑问，“双防”转向“一保一控”是打破这一默契的触发点。从7月份的PPI和CPI数据看，一忧一喜，一方面，PPI创下12年新高，另一方面，CPI却强劲回落。在悲观预期弥漫的氛围下，人们的偏好会倾向于通胀加重而非减轻。于是，在PPI公布的当天和次日，国家统计局网站和央行机关报《金融时报》分别刊文引导市场预期。两文的标题也几乎一致，前者是《正确看待工业品出厂价格的较快上涨》，后者《如何看待PPI涨幅达到10.0%》。这或许说明，管理层希望通过货币政策之外的手段引导通胀预期。当然，也说明货币政策紧缩的可能性在降低。
从操作工具看，在央行3大传统货币政策工具中，目前两个受限（利率、存款准备金率），一个松动（公开市场操作）。现在，信贷阀门也被冲破。因此，撇除一些无谓的争议，事实上“从紧”已死。需要指出的是，尽管如此，货币政策的存量效应仍将继续发挥作用。高达17.5%的存款准备金率，升值幅度已高达20%的人民币汇率，都将对微观经济主体的经营行为产生影响，企业利润水平的改善短期内难有较大改观。
接下来，货币政策的焦点应该不在“从紧”，而在于何种程度的“松动”上。而国际国内经济形势已经决定了，“松动”将以“微调”和“局部”的形式出现，迅速转向宽松的概率相当微小。 一方面，全球央行的货币决策明显分化。发达经济体偏向宽松（即使是欧洲央行，也已经停止了升息的步伐），新兴经济体则偏向紧缩，而中国恰恰处于双方的交叉点，偏松和偏紧都需要谨小慎微。近期美元和油价的走势向我们表明，一些被人们认识固化的经济问题可能在极短的时间内逆转。因此，在全球经济金融形势诡异莫测的前提下，中国央行的次优选择是以静制动，静观其变。
另一方面，国内通胀利剑依旧高悬于顶。虽然CPI的高点已过，但并不代表通胀压力随之减轻，食品价格的回落掩盖了非食品价格上涨的风险。目前来看，通胀只是暂时被赶出了CPI。同时，由于我国CPI在权重设置上存在一些众所周知的问题，能源价格的变化很难反映在CPI之中，因此，仅仅通过CPI很难看出社会整体通胀水平的变化。这一点，人们可以从CPI指数的两个细项数据看出：一是交通和通信类的“车用燃料及零配件价格”，二是居住类的“水、电及燃料价格”。前者从1月份的6.8%攀升至7月份的22.2%，后者从1月份5.5%攀升至7月份的9.1%。从这一点来说，目前货币政策也以底下继续做些小动作，大面上保持缄默为宜。
货币政策重归“稳健”可期
种种迹象显示，央行货币政策在未来一段时间重归“稳健”是可期的。在日前央行的《二季度货币政策执行报告》中，央行通篇不愿提及“从紧”一词，而在一季度报告中，这两个字被报告撰写者一再提及，合计13次。其实让央行表述“保持政策的连续性和稳定性”，基本就等于是将“稳健”一词重新拾起。央行货币政策需要师出有名，如今通览形势，也不外乎凡事求个“稳”字。国内农产品和食品价格涨势已经基本可控，而国际油价也在7月以来出现连续下跌走势，无论本轮通胀是国内因素多一些还是国际因素多一些，那么，当这些情况出现后，央行紧绷的神经是可以暂时歇一歇，投入更多的精力关注宏观经济运行。防通胀，从来都不是中国央行一以贯之的目标，宏观经济稳定和经济发展才是要务。
事实上，由于价格扭曲和行政干预的存在，中国当前的物价回落的基础并不稳固，如果没有2007年四季度以来的“从紧”，通胀压力未必能如此迅速的缓解。客观地讲，在回笼多发货币、控制物价上行这个问题上，从紧无论在方向还是力度上都没问题。
从紧之下，宏观和微观问题的出现，更多在于货币政策之外，包括瓶颈约束、金融机制、外需放缓、产业导向等。这也正是央行二季度报告，开篇不久就对眼下颇受关注的“中小企业融资问题”表达看法。“中小企业融资难问题不是暂时现象，而是历史上一直没有解决的难题。当前中小企业的融资难问题并非单纯的融资困难，既是其经营出现困难导致资金紧张等现状的反映，也是现阶段我国乃至全球经济调整中诸多矛盾的综合体现”。央行应该不是在推卸责任，而是较为客观的认知。
关键词：货币发行；基础货币；中央银行资产负债表
引言
作为货币发行机构，其资产负债表的规模和货币发行量直接相关。伴随中国经济的快速发展，中国人民银行资产规模也经历了一轮急速膨胀的过程。截至2012年8月人民银行资产规模为285974.95亿元，相比1999年总资产规模增长近10倍。其中外汇占总资产比重由1999年的49.3%上升至2011年的82%，外汇的增加是资产增加的主要原因。负债方的基础货币①也由1999年的3.36万亿增长至2011年22.46万亿，增长了约6.7倍。
1999年外汇占款占基础货币的41%，至2005年底外汇占款和基础货币大致相等。之后外汇占款的增速大于基础货币，到2011年5月外汇占款是基础货币1.14倍，也就是说2005年后外汇占款形成的基础货币成为我国货币投放的主要渠道。
我国基于外汇占款的货币发行机制是种被动的货币投放机制，央行并不能主动调节当期外汇占款的数量，只能在公开市场买卖央票调控基础货币。为了应对外汇储备的超额增长，央行发行了巨额央票对冲流动性。这一点和美、日等国以国债为支撑的货币发行机制在公开市场买卖国债向市场投放或回笼基础货币有很大区别。
二、央行发行央票对货币发行的影响机制
为了对冲外汇储备过快增长带来的基础货币过渡投放，央行用在公开市场发行央票的方法对冲多余的货币。央行发行央票，央行的资产负债表负债方的金融票据增加，同时流通中的货币或储备减少。对于央行来说，相当于金融票据和商业银行超额储备间的等额置换。其结果是超额储备的减少导致则基础货币减少，经货币乘数的作用，货币收缩。虽然发行央票起到了较好的抑制流动性过剩的作用，但是由于央票不同于存款准备金等其他零成本货币政策工具，央票的成本较高，通常不适宜作为长久的货币政策工具。
三、外汇占款增速的放缓对我国现行货币发行机制带来的挑战
基于外汇占款的货币发行机制是种被动投放货币的货币发行。外汇储备增加的途径是经常账户和资本与金融账户的顺差。经常账户顺差依赖国外总需求的扩张，资本与金融账户顺差取决于对中国经济增速的预期。因此外汇储备的增减并不由央行主观意愿决定，导致了我国货币政策独立性和灵活性大大降低。
随着我国经济增速放缓，国内面临经济转型压力越来越大，和美国次贷危机和欧债危机导致的国外需求降低，我国外汇占款增速明显放缓，并在2011年10月出现了首次负增长。而对于这种现象，大多数学者都认为我国外汇储备增加的趋势已经逆转。这将导致以外汇占款为支撑的货币发行制度将无以为继，随着外汇储备增速的下滑导致由基础货币投放减少引起的通货紧缩，这无疑会对中国经济产生巨大的负面影响。因此央行要逐步改革现存的外汇占款货币发行机制和汇率形成机制，不再承担收购外汇和管理外汇的职责。
四、改革我国货币发行机制的建议
央行为了控制外汇储备的过渡增长对货币发行的影响，2008年修订后的《外汇管理条例》取消了强制结售汇制度，标志着央行将不再主动承担收购管理外汇的职责，有意将这一职责交由市场担任。但由于人民币升值预期，使得企业结售汇意愿强烈，这一制度的取消并未延缓央行外汇资产增长的趋势。
随着影子银行规模的不断壮大，倒逼利率市场化进程的加快。2012年6月金融机构人民币1年期存款基准利率上浮区间扩大到基准利率的1.1倍；1年期贷款基准利率下浮区间扩大到基准利率的0.7倍。这表明我国利率市场化改革迈出了实质性的一步的。随着利率市场化制度的改革的深入，货币政策工具将由数量型向价格型转变，央行公开市场操作的对象将由现在的央票逐渐转变为债券买卖。未来央行资产结构将由现在的外汇储备为主，转变为国债占导地位。发展壮大银行间债券市场，建立以国债为基础的货币发行机制取代现行的基于外汇占款的货币发行机制，是央行改革货币发行的方向。改被动投放货币为主动调节货币的货币发行机制，也极大的提高了央行货币政策的有效性。长期而言央行不改变现行货币发行机制，人民币外汇市场就很难成熟和完善，汇率制度就很难由当前参考一篮子货币进行调整的有管理浮动汇率制度过渡到相对自由浮动汇率制度。（作者单位：江西财经大学）
参考文献：
[1]FredericS Mishkin（2007）.The Economics of Money，Banking，and Financial Markets，Eighth Edition，Eddison Wesley.
[2]陆前进，卢庆杰.中国货币政策传导研究[M].立信会计出版社，2006
十月的货币政策“组合拳”正按着央行货币政策委员会第三季度例会上传递出来的“适当加大政策调控力度”信号顺次打出。然而,尽管央行货币政策调控力度空前强大,隐藏在背后的货币政策无力感却难以掩饰。
此前,央行行长周小川表示,未来一段时间,加息幅度或会加大。
数据显示,一是今年以来,央行累积8次上调存款准备金率,5次上调利率,6次发行定向央票;二是上半年GDP增速创下12年新高;8月CPI创10年新高;消费增速达到10年高位;前9月,顺差突破去年全年,增速高达69%,新增外汇准备超出去年全年49%;信贷在8月全面突破3万亿的“红线”后,9月再次攀升17.13%。
分析员认为,央行传统的存款准备金、利率、央票三大工具目前已经陷入困境。
在追平13%的历史纪录后,虽然存款准备金率极有可能突破13%的“天花板”,再创历史新高,但上调的空间已然不大。
受存款准备金率政策影响最大的是银行,说确切点,是中资银行,外资银行(现在大多数还是分行或办事处模式)目前还不在政策约束范围之内。在外资银行业务扩张动力增强和上市银行回报股东压力加大的双重作用下,上调存款准备金正在刺激银行加速放贷的反效果。
9月的银行系统已经出现这种征兆。在银行间债券市场,加权平均利率超过3%的天数达到14天(注意:8月份全月均在3%以下),占全月成交天数(22天)的64%。以全月平均数计算,9月份的加权平均利率(为3.72%)在8月份的(为2.04%)基础上攀升了83%。按理说,银行资金应该相当紧张,然而,另一方面,整个9月份,银行系统在忍受新增的1.68个百分点的成本压力的同时,信贷却有增无减,9月份人民币贷款余额增速高达17.13%,高出8月0.11个百分点,创出全年次高的水平。
业内认为,在央行内部,对特别国债的期望值必然有所降低。如果现在贸然使出可能面临耗尽最后一颗子弹的窘境,引而不发在一定程度上还能保持些许的政策威慑力。
显然,在今年8次上调存款准备金率、5次上调利率和6次发行定向央票后,央行货币政策的操作空间已经被极度压缩了。无论使用哪个工具,央行都将面临艰难选择。显然,传统调控工具已经无法满足需要,寻找新的政策工具已经刻不容缓。
其实,早在7月,央行就曾开始尝试资金突围以释放流动性,然而有关部委关于金融安全的担心使央行的尝试被迫搁浅。不过,最近有迹象显示,央行分流资金的思路正悄悄转变。既然引出国门难以成功,干脆就在国内打造新的资金蓄水池。
近期两个事件值得注意:一是经国务院同意,银监会新型农村金融机构试点工作从现在的6个省(区)铺开至全部31个省市区。这是把资金引入农村地区;《中国银行间市场金融衍生产品交易主协议(2007年版)》正式,这是准备把资金引入金融衍生品市场。
然而,这些新举措都面临变数,何时能够成行也不完全在央行掌控之中,远水救不了近火。一旦形势突然恶化,货币政策将难以为继。
关键词：货币政策工具；宏观调控；商业银行；影响分析
中国人民银行决定，从2007年5月19日起，上调金融机构人民币存贷款基准利率。同时决定，从2007年6月5日起提高人民币存款准备金率。这是央行年内第五次上调存款准备金率、第二次上调人民币存贷款基准利率。
近几个月来，央行明显加大了运用货币政策工具进行宏观调控的力度，其背景是什么，对商业银行会产生那些方面的影响?商业银行应如何响应央行的货币政策措施?这是本文所要阐述的问题。
一、关于央行货币政策工具的相关理论
货币政策是指中央银行管理一国货币供给的条件下，为了指导、影响经济活动，保证国家宏观经济目标得以实现，而由国家制定、通过中央银行付诸实施的有关控制货币发行和信贷规模的方针、政策与措施的总称。中央银行为实现货币政策目标，必须通过一系列与中央银行业务相联系的措施和手段来完成，这些措施或手段称为货币政策工具。货币政策工具分为一般性货币政策工具、选择性货币政策工具和其他货币政策工具。一般性货币政策工具是最主要的政策工具，包括存款准备金政策、再贴现政策和公开市场业务。
存款准备金制度作为一般性货币政策工具，对货币的调控和影响是非常大的。法定存款准备金率的提高或降低，将带来商业银行和其他金融机构资产业务规模的变化，从而对货币供给有重大影响。也就是说，中央银行通过调整存款准备金率，可以影响金融机构的信贷扩张能力，从而间接调控货币供应量。一般来说，在其他条件不变时，中央银行提高法定存款准备金率，则金融机构缴存中央银行的法定准备金增加，可供自主运用的资金减少，其放款和投资能力削弱，全社会货币供给随之减少；相反，中央银行降低法定存款准备金率，金融机构向中央银行缴存的法定准备金存款减少，可用资金增加，其放款和投资能力增强，货币供给随之扩张。
存贷款基准利率的调整，也是货币政策考虑的范畴。通过加息，可调控资产价格，令过热的股市和房屋市场降温。自2006年7月5日以来，央行出台了包括加息和提高存款准备金率等在内的多种调控措施。特别是2007年5月18日，央行同时推出三项政策措施，即上调存款准备金率、升息、扩大汇率波幅。政策组合的推出，有利于增强政策的综合效应，加大调控的力度，综合治理经济偏快。上调准备金率旨在降低货币乘数与银行可贷资金规模，抑制货币信贷增速；贷款利率上调以及降低银行存贷利差意在抑制信贷需求和银行的放贷冲动，同时从供给和需求两端为信贷减速；存款利率上调有助于修正过低的实际利率，长期存款利率上调幅度超过短期以及活期存款利率不变有助于减缓存款活期化和储蓄分流的趋势；扩大汇率波幅有助于提高人民币汇率形成机制的市场化程度，增强汇率弹性，为扭转人民币单边升值预期、平衡人民币有效汇率创造条件。
二、当前货币政策工具运用的背景及其对商业银行的影响
2007年在经济出现局部地区和部分行业过热、通胀上行压力加大的背景下，央行运用多种货币政策工具治理银行体系流动性过剩问题。近期，促使中央银行多次上调法定存款准备率的主要原因是货币信贷增长偏快。中央银行所担心的是，贷款的过快增长会助长经济的低水平扩张，影响经济持续健康发展。提高准备金率的主要目的，就是要加强银行体系流动性管理，引导货币信贷合理增长，防止经济过热，并由此导致通货膨胀。在当前房地产投资偏快、证券市场持续升温、国际资本大量流入的情况下，既凸现了央行加大运用货币政策工具进行宏观调控的必要性，同时也增加了其政策工具运用的难度。
当前央行对存款准备金率、利率等货币政策工具的运用，对资金市场、证券市场及商业银行经营都将产生一定的影响。从对商业银行的影响看：
一是抑制商业银行货币信贷过快增长。根据货币乘数理论，货币供应量为基础货币与货币乘数之积，而法定存款准备金率是决定乘数大小从而决定派生存款倍增能力的重要因素之一。对商业银行而言，存款准备金率的上调意味着信贷扩张能力的削弱。
2007年1季度人民币贷款增加1.42万亿元，同比多增1678亿元。央行通过上调存款准备金率收回流动性，每次调整50个基点，每次收回货币1500亿元，虽然相对于银行十几万亿元的流动性，不能造成实质性的影响。但是如果运用存款准备金率、利率工具进行流动性和资产价格管理，连续调整累积到一定的时候，对经济的调整作用就将逐渐显现出来。成熟的市场经济一般都会出现利率调整的周期性。近5个月来央行对存款准备金率、利率等货币政策工具的运用，就显示出我国已经进入了一个调整的周期。5个月内的第5次准备金率调整，以及两次存贷款利率的调整，除了在银行信贷发放与市场利率基准上将产生实质影响外，更表达了央行在流动性治理上从紧把握的强烈决心，也彻底打消了部分商业银行对央行货币政策严肃性所抱有的侥幸心理。
二是商业银行的资产结构将作出一定程度的调整，并对盈利能力产生一定的影响。从目前我国商业银行的经营方式以及获利能力来看，存贷款利差收入仍然是经营利润的主要来源。存款准备金率上调则意味着增加存放在央行的准备金金额，这将直接导致其可以用于发放贷款的资金减少。由于商业银行具有创造信用的功能，因此，商业银行实际减少的可以用来创造利润的资金将比增加的准备金数额成倍放大。
目前，商业银行法定存款准备金利率1.89%，存款的综合筹资成本大约在2.55%左右，贷款一年期利率6.39%，存贷款与准备金利率的利差分别为0.66%和3.84%。那么在现有存贷款规模上，经过测算：假设调高存款准备金0.5个百分点，冻结商业银行可用资金1500亿元，按此连续调整四次则减少由于发放贷款而获得的利差收入为3.84%*1500*4=230.4亿元。同时，由于商业银行存款的综合筹资成本大于存款准备金利率，商业银行缴存存款准备金还需要倒贴部分利息支出，补贴息差支出达0.66%*1500*4=39.6亿元。因此，据此估算，法定存款准备金利率的调整，将影响商业银行利润达270亿元。
三、商业银行响应央行货币政策应采取的措施
为积极响应央行的货币政策，商业银行应进一步转变经营理念，优化盈利模式，加快金融创新步伐。
一是要管住信贷总量，优化新增贷款投向。当前，在资产价格呈现不断上涨的趋势下，商业银行有必要控制过度的信贷行为，合理把握信贷投放节奏。同时，要着力优化信贷结构，严格信贷市场准入门槛，特别是要严格控制产能过剩和高耗能、高污染行业的信贷投放，注重提高信贷资金营运效益。据分析，各行业对升息的反应程度由机械制造业到农业依次递减，其中资金较为密集行业的影响度要高于劳动密集型行业。而作为国家宏观经济调控的重点行业，如建材水泥、房地产、纺织等行业的影响度极其自然地排在了前列。农业、交通运输、水电生产供应行业受影响甚微，这些也恰恰是国家目前产业倾斜及扶持的行业。顺应国家的产业政策，根据各行业受升息影响程度的不同，商业银行在贷款投向上应有所侧重，尤其是对国家宏观经济调控的重点行业的中长期贷款应该有所抑制，切实提高全面风险控制水平。
二是要完善风险定价机制，提高贷款综合收益水平。在贷款粗放经营受到遏制的情况下，商业银行应当积极完善风险定价机制，提高贷款综合收益水平。目前各商业银行对贷款风险定价日趋重视，致力于开发科学、适用的定价模型，但由于受历史数据积累不够和实际经验不足等因素的影响，目前国内多数商业银行风险定价能力仍然较低。对此，应参照《巴赛尔新资本协议》的技术要求，吸收国外先进经验，加快建立一套符合实际、切实可行的内部信用评级体系，准确地对风险进行定价，进而实现对贷款的风险差别定价，以降低信用风险，提高银行盈利水平。
三是增强主动负债能力，合理匹配资产负债结构。存款基准利率的上调，有利于增强商业银行的吸储能力，但付息负债利率的提高，也加大了商业银行的筹资成本。同时，存款准备金率上调意味着银行增加存放在央行的准备金金额，商业银行的新增存款之中可用资金比例降低，资金来源制约资金运用的自我约束管理体制下，促使商业银行更重视存款工作，以便进一步增强资金实力。因此，商业银行一方面要增强主动负债能力，认真落实差异化服务措施，加快网点功能转型，真正实现客户分层、功能分区、业务分流，在增加存款总量的同时，优化负债结构；另一方面，要根据负债的期限、利率结构，合理安排资产的期限、利率结构，将资产与负债在资金种类和数量上的联系有机地结合起来，在保持资金合理流动性的条件下，根据利率变化的预测和资产负债对利率的敏感性分析，及时调整各种不同利率资产和负债的敏感性缺口，扩大利差，达到净利差收入最大化的目标。
四是要加快业务创新，优化经营收入结构。今年5月份的这次加息与之前几次加息的重要区别是央行缩减了银行的存贷利差，特别是中长期存贷利差，压缩了银行贷款利润的空间。多年来，出于扶持国有金融体系的政策需要，中国银行业长期享受远高于国外同行的存贷利差，尽管这一过高的利差水平一直受到质疑和批评，但央行长期保持了银行业偏高的存贷利差水平。此次央行打破多年政策壁垒缩减存贷利差，显示央行抑制信贷增长的坚定决心。对此，商业银行必须顺应银行业务发展趋势，在业务增长方式上从外延粗放型增长向内涵集约型增长转变，在经营结构上由传统的存贷业务结构向资本节约型的综合金融服务转变，在竞争手段上由同质化竞争向差异化竞争转变。
今后，尤其要重视科技创新和业务创新，拓宽金融服务领域，努力增加中间业务收入等非利息收入占比。20世纪70年代以来，国际金融市场利率波动愈益频繁，西方商业银行加快了金融服务创新步伐，通过开拓中间业务市场，降低净利息收入占经营总收入的比重，以规避利率风险。如目前发达国家银行中间业务收入占全部收入的比重高的甚至已经超过了60%，而国有商业银行中间业务收入占全部收入比重一般还不到10%，大力拓展中间业务是国有商业银行规避利率风险的有效途径之一。因此，国内商业银行要借鉴西方商业银行的经验，通过增大技术投资，加快引进电子技术，提供电子银行服务；通过整合业务流程、调整组织结构，增加基金、保险、代客理财等中间业务品种，来适应和满足客户个性化、多样化的需求。通过服务的全能化，实现客户的多样化和收益来源的多样化，从而有效地分散经营风险。
四、央行货币政策工具运用应关注的问题
2007年5月央行三项调控政策的同步推出，既反映央行货币调控思路的重要转变，也显示央行驾驭货币手段更趋熟练和灵活应变，相信对市场和经济的调控效应也将逐步显现。但是，?在存款准备金率成为央行常规性工具的同时，也有一些问题值得我们关注：
一是合理掌握货币政策运用的频率和调整区间。准备金率的提高，在意味央行将冻结金融机构更多资金的同时，也必须为此承担更多的利息支出。就商业银行来讲，准备金率的提高，限制了信用扩张，而存款利率的提高，又增加了筹资成本。因此，存款准备金率的运用有必要设定一个合理区间，抑制央行利息支出的增加，同时兼顾商业银行的利益；如果继续提高存款准备金率或存贷款利率，希望也能够相应提高存款准备金的利率，适度弥补对商业银行净利润的影响。
二是进一步加强多种政策工具的综合运用。在当前中国流动性过剩、人民币升值压力日益增大、信贷扩张过快、货币投资反弹压力巨大、物价上行风险加剧的严峻形势下，单项政策的效力日趋弱化。因此，应在加强各种货币政策工具的组合运用的基础上，进一步加强货币政策与财政、产业、外贸、金融监管等政策的协调配合，多管齐下实现多目标调控，并借助政策组合集中推出的力量增强政策的综合效应。
三是应注意调控政策的协同效应问题。我国宏观调控关注多个经济目标，这使得央行在政策的协同和配套上需要更多的艺术性。比如提高准备金率和利率均是紧缩性政策，为了巩固我国宏观调控的成果，继续实施稳健的货币政策是央行的政策导向，但升息又将提高人民币在国际市场的比价吸引力，加速国际资金的涌入，加剧国内市场的流动性过剩问题。资本市场特别是股票市场对流动性的关联影响预计还将显现和强化，这将对准备金率等数量型政策工具的运用产生更多的影响。因此，研究货币政策的协同和配套，谋划取得同向的效应，在我国宏观控制更加注重内在和结构的趋势之下显得更为重要。
四是应实行差异化的货币政策。针对目前农村资金存在着一定的“离农”倾向，为鼓励商业银行更好地服务于新农村建设，加大对“三农”的有效信贷投入，县域金融机构的存款准备金率应低于城市行金融机构。比如，目前农行法定存款准备金率高于其他三家国有商业银行0.5个百分点，高于信用社法定准备金率3个百分点。建议今后应区别各商业银行服务对象的不同，实行差异化的货币政策，合理确定县域金融机构存款准备金率，以鼓励进一步加大县域有效信贷投入，更好地服务于新农村建设。
参考文献：
在经过监管层对于内外金融风险的提早处置后，中国短期金融风险已有了变化，央行没有必要跟随美联储加息。
北京时间6月15日凌晨，美联储加息25个基点，这是当日国际金融市场上最具影响力的事件。而美联储做出行动后，中国央行会如何行动，是市场关注的问题。路透的调查显示，中国金融市场略占多数的交易商认为，中国央行可能小幅上调货币市场短期利率。其中一个重要理由就是减轻人民币对美元的持续贬值压力并抑制资本外流。不过，中国央行当日并未调整逆回购等利率，而且还保持了900亿元的资金净投放。央行货币政策独立性得到了相当的体现。在美联储加息之后，如何认识央行的利率决定？如何判断未来央行货币政策的可能路径？是我们试图回答的两个问题。
首先，我们需要找到一个思考上述问题的系统框架。众所周知，在一个开放经济中，货币政策的制定受到“三元悖论”（货币政策独立性、固定汇率和资本自由流动）的约束。中国在2005年汇改之前，一直是在保持资本管制的背景下，守住前两项。其后，中国一直试图寻找“三元悖论”的中间解。可在2008年金融危机后，学术界开始反思“三元悖论”：在当今由大银行主导的国际金融市龌肪诚拢在相当程度上存在着国际金融周期，除美国之外的经济体无论采取什么样的汇率制度，只有保持资本管制，才能获得货币政策独立性。IMF则更进一步认为，新兴经济体需要通过资本管制和宏观审慎监管等来控制金融风险。中国央行近来也已经多次重申要建立宏观审慎+货币的双调控体系。由此看来，货币政策和金融风险的联系已经相当紧密。因此，我们需要从控制金融风险的角度来看待中国的加息政策。
当前中国的金融风险可能通过两种途径爆发，一条可以称作“内爆”，即国内累积起来的高额债务和潜藏的高杠杆问题集中爆发，造成债务链条难以持续；另一条就是国际间异常资本流动引发资产价格的巨幅调整，导致系统性金融风险。一般来讲，宏观审慎监管举措就是为了应对国内金融风险的累积，而资本管制就是为了阻断国际间资本流动的不稳定因素。在3月份时，银监会主席郭树清才刚到任，相关加强金融监管的政策仍在准备之中。在人民币汇率问题上，中国资本管制所承受的压力已是不小。央行若当时追随美联储加息，一方面可以减少中美利息差，缓解资本管制所承受的压力；另一方面可以借助升高货币市场利率，为进一步“去杠杆”营造有利的货币环境。
可是，6月以来，金融风险状况出现了变化。在金融市场上驰骋已久的同业+委外、同业+非标受到了银监会、证监会和保监会连续多月的综合治理。不少市场分析人士认为，当前的货币政策已经有了偏紧的势头。央行此前针对穆迪下调评级的提早反应，已经在人民币汇率上起到相当作用，而且余威尚在。由此看来，经过了三个月的密集调控，中国对内“去杠杆”和对外“稳汇率”的政策力度已不是3月份时的样子。在一定程度上，政府也没有必要再继续追随美联储加息了。
总之，央行此次未追随美联储加息，有来自金融风险方面的逻辑。以此外推，央行未来也可能根据金融风险的新变化来调整利率。德国商业银行中国首席经济学家周浩就表示，度过半年末时点后，央行政策可能又会趋向边际收紧一些，因为如果信号一直偏松的话，市场又会有加杠杆的冲动。招商银行资产管理部高级分析师刘东亮也认为，不能排除7月政策再度边际收缩，“短期放你一马不代表强监管去杠杆的大环境有什么变化。”另外人民币汇率形势虽然短期内趋于稳定，但未来是否会发生变化还有待观察。中国央行可能继续统筹考量经济增长和金融风险，适时调整相关货币政策工具。