时间：2023-06-02 09:20:32
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇净资产收益率，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
（开滦（集团）有限责任公司范吕社区服务中心， 唐山 古冶 063106）
摘 要：净资产收益率是公司税后利润除以净资产得到的百分比率，又称股东权益收益率，是净利润与平均股东权益的百分比，该指标反映股东权益的收益水平，用以衡量公司运用自有资本的效率。本文就如果要提高一个企业的净资产收益率，做了详细的论述。
关键词 ：净资产收益率 企业 提高
中图分类号：F270
文献标志码：A
文章编号：1000-8772（2014）16-0083-01
净资产收益率是公司税后利润除以净资产得到的百分比率，又称股东权益收益率，是净利润与平均股东权益的百分比，该指标反映股东权益的收益水平，用以衡量公司运用自有资本的效率。指标值越高，说明投资带来的收益越高。如果要提高一个企业的净资产收益率，无外乎一个是提高它的销售利润率，二是总资产收益率，三是权益乘数。具体来说，提高企业的营业收入，在提高营业收入的基础上，增收节支，提高净利润；加大固定资产利用率，提高流动资产的周转率，让企业资产发挥最大的效率，取得最大的收益；适当举债提高权益乘数，利用财务杠杆的作用，也能达到提高净资产收益率的目的。
我所在的开滦（集团）有限责任公司范吕社区服务中心，属于开滦集团的一个分公司。主要提供供水、供电、供暖、物业管理等服务业务。范吕社区职工人数总计 1103人，其中从事供水178人、从事供电133人、从事供暖222人、从事物业管理 155 人、其他人员415人。那么如何提高开滦（集团）范吕社区的净资产收益率？本人阐述以下观点。
开滦（集团）范吕社区所在的开滦集团也面临着很大的考验：原材料价格高位波动，产品同质化竞争不断加剧，煤炭市场持续低迷。开滦（集团）范吕社区作为集团中的服务型企业，要不断寻求途径，提高经营业绩。
首先，加大力度，提高营业收入及营业外收入
开滦（集团）范吕社区从事供水、供电、供暖、物业管理等服务业务，由于被服务群体较固定，所以仅限于在这几种业务上提高营业收入，很难取得成效。我认为应采取以下措施：
一是对各类服务人员定员定编，利用富余人力资源拓宽服务渠道，也就是加大力度对外创收。比如近几年我们没有安排住宅的房屋修缮工程，物业的修缮队人员基本是空闲下来的，可以利用我们现有的工程建筑资质，对外承揽一些我们能胜任的工程，增加工程收入；我们自有的电信资源，有对外提供电信服务的能力，可以利用起来，取得电信收入；另外，我们还具备木器加工、暖气片加工、修理修配、LED灯加工、大扫帚加工等技能，我们可以先试制新产品，加大营销力度，如果可行就搞一些对外加工业务等，提高我们的加工收入。
二是盘活闲置资产，提高资产利用率和周转率。开滦（集团）范吕社区至今还有大量闲置的房产、土地资源和其他动产，目前我们要先在住宅销售上重拳出击，住宅的出售能提高营业外收入；其他闲置房产、土地等不动产，可以进行出租，取得租金收入；另外还可以对确实没用的动产也可以对外转让或对外出租，提高营业外收入和租金收入。
三是巩固开滦集团内部市场，提高服务质量，赢得主业认可，与主业协商谈判，建立公平的价格结算机制，达到提高服务收入及劳务收入的目的。
四是展开废物再利用活动。主席就任以来，提倡节约也成为现今的社会几大主题之一。开滦（集团）范吕可以把管理的所有居民小区的垃圾进行分类，回收利用、变废为宝；开发利用污水处理厂排出的中水，首先是供暖锅炉用中水，逐步向洗车、花卉树木浇灌等用水行业拓展，增加销售收入。
五是推行居民小区标准物业化管理，实行物业管理有偿服务。加大基础设施投入，拓展服务功能，提升管理标准和服务水平，满足居民服务需求，将开滦（集团）范吕社区的物业服务向市场化推行奠定基础，按照《唐山物业管理条例》规定，积极与物价部门协商定价，借助外部物业公司的合法主体资质，开展物业服务工作和收费业务，达到提高物业收入的目的。
六是加大稽查工作力度，惩治盗窃水电、私接暖气，偷放暖气水等违规行为，达到提高水、电、暖的收缴率。
其次，强化成本管理，控制成本费用支出
企业要想提高经营业绩，不止要开源、还要节流，所以范吕社区的成本控制势在必行。一是材料采购严格按照内控制度规定的程序办理，适合招投标的必须走招投标程序，以达到降低原材料成本的目的；二是加强供水、电、暖管网的巡视检修和排查分析，采取有针对性的治理措施，降低水、电损失。三是杜绝对外雇佣劳务，减少劳务费用支出。四是对其他可控费用进行指标控制。比如差旅费、招待费、办公费等严格按照指标控制。
第三，适当取得银行借款，进行有益投资，提高权益乘数（因开滦集团的内控制度规定分公司没有对外借款的权限，所以此项观点为假设）
因为借款利息是在所得税前支付，起到了少缴所得税的作用，也就是财务杠杆的作用，所以在可行的前提下，可适当举债。
关键词：杜邦财务体系；净资产收益率；影响因素
中图分类号：F606.6 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2013）09-0-02
净资产收益率是反映企业自有资本及其积累获取报酬水平的最具综合性与代表性的指标，反映企业资本运营的综合收益。杜邦财务分析体系根据各财务指标的内在联系，以净资产收益率为核心，与连环替代法相结合，通过分析各指标的变动对净资产收益率的影响来揭示企业盈利能力及其变动原因。
将杜邦财务分析体系与连环替代法结合，不仅可以通过不同财务指标之间的相关关系来分析当期净资产收益率的变动情况，还可以通过对不同时期净资产收益率变动情况进行比较分析，进一步分解各项指标，确定净资产收益率的影响因素进而帮助企业更直观的认识自身获利能力和变动原因。确保企业从关键影响因素入手，对可控因素进行规避和改善，从根本上提高企业的盈利能力和竞争能力。
一、杜邦财务分析体系的原理
杜邦财务分析体系的基本原理是将财务指标作为一个系统，将财务分析与评价作为一个系统工程，利用各项指标相互之间的关系，将偿债能力、资产营运能力、盈利能力有机结合起来，层层分解，逐步深入，构成了一个完成的分析系统，全面、系统、直观地反映了企业的财务状况[1]。杜邦财务分析体系图（如图1）：
从杜邦财务分析图可以看出净资产收益率和企业营业收入、成本费用、资本负债结构、资产营运有着密切的联系，这些因素构成一个相互依存的系统，只要把这些系统内各因素的关系协调好、结构安排好，就能使净资产收益率达到最大，使股东利益实现最大。
图1 杜邦财务分析体系
二、杜邦财务分析体系的应用
1.净资产收益率的计算
以某公司为例来说明杜邦财务分析体系的应用，该公司的基本财务数据如下：
2.各项指标的对比分析
（1）净资产收益率的分析
为进一步评价企业的财务状况，净资产收益率分解为总资产净利率和权益乘数，这两项指标共同影响着公司的净资产收益率。
2011年：净资产收益率=总资产净利率×权益乘数=0.02%×5.52=0.11%
2012年：净资产收益率=总资产净利率×权益乘数=0.36%×5.25=1.89%
该公司2012年比2011年的净资产收益率增加1.78%，说明该公司净资产的盈利能力增强，投资空间变大。
（2）总资产净利率的分析
2011年：总资产净利率=营业净利率×总资产周转率=0.06%×0.31=0.02%
2012年：总资产净利率=营业净利率×总资产周转率=0.99%×0.37=0.36%
该公司2012年比2011年的总资产净利率增加0.34%，营业净利率和总资产周转率均增加，说明该公司资产的利用和控制能力增强。
（3）营业净利率的分析
2011年：营业净利率=净利润÷营业收入=154.15÷242804.63=0.06%
2012年：营业净利率=净利润÷营业收入=3659.55÷370682.8=0.99%
该公司2012年比2011年的营业净利率、营业收入和净利润均呈增长趋势，净利润的增长幅度高于营业收入的增长幅度，说明该公司的成本费用增长缓慢。
（4）全部成本费用的分析
成本费用总额=营业成本+销售费用+管理费用+财务费用
2011年：成本费用总额=215478.4+14700.86+2709.21+8125.25=241013.72
2012年：成本费用总额=302173.37+27412.2+16581.08+22082.67=368249.32
2011年至2012年的各项成本费用均呈增长趋势，但增长幅度低于营业收入的增长幅度，导致该公司的净利润增加。
3.净资产收益率影响因素的确定
根据该公司2011年和2012年的各项财务指标，利用因素分析法中的连环替代法确定该公司净资产收益率的主要影响因素，具体结果如下：
表4 净资产收益率的影响因素
三、杜邦财务分析体系在企业管理中的应用
通过上述计算结果可以发现，该公司净资产收益率的主要影响因素是营业净利率，其次是总资产周转率。对于如何运用杜邦财务分析体系来提高公司的营业净利率，本文认为主要解决以下几方面的问题：
1.稳定生产系统，扩大企业营业收入
扩大企业的营业收入是提高企业净利率的重要途径，在当前严峻的市场环境下，稳定生产系统，降低非计划停车次数，提高产品产量又是扩大企业营业收入的重要途径。因此，稳定产品生产系统，加强产品的质量管理，逐步提高市场占有率，是增加企业营业收入的关键。同时，随着多元化经济的不断发展，企业在搞好主营业务的同时，还要不断开发收入的新渠道，挖掘企业的新潜力，努力扩大企业的营业收入。
2.节支降耗，降低企业的成本费用
降低企业的成本费用是提高企业净利率的另一个重要途径。企业的成本费用主要包括营业成本和期间费用两大部分，任何一部分变化都能引起企业净利率的变化。降低成本费用主要从以下几个方面入手：第一，树立以生产技术部门为核心的成本控制理念，由生产技术部门牵头宣传并管控成本费用，与财务部门合作，将成本费用的控制指标层层分解落实到每个人，每个生产环节，尤其是每个关键节点。第二，严格成本费用预算的执行，按照核定的预算按月抓好控制，各项费用均不得超出预算指标，突出成本预算的刚性约束。第三，要努力盘活积压的资金、资产，努力降低财务费用，减少应收账款，加强票据管理，做好税务筹划，依法合规缴纳税费。第四，要严格控制人工成本，加强劳动工资管理，规范劳务派遣用工管理，合理控制劳务派遣用工数量，减少不必要的工资支出。
3.加速资金周转，提高资金营运效率
营业净利率的另一个影响因素是总资产周转率，而总资产周转率受营业收入和平均总资产的影响。因此，要想提高总资产周转率，除了有效开拓市场，增加营业收入外，还应该采取其他措施：第一，控制资金占用，合理安排资产机构，尽量提高流动资产比重，并通过控制生产经营周期，提高资产营运效率来进一步提高总资产周转率。第二，加强存货管理，减少存货的资金占用，努力做好全公司的设备、配件、材料、物资等的调剂管理，把好采购关、仓储关和出库关，提高采购物资性价比，降低库存物资积压成本，提高资产周转率。第三，发挥应收账款的功能，降低应收账款的资金成本，提高应收账款周转率。
4.确定最优资本结构，充分发挥财务杠杆效应
权益乘数与资产负债率是同方向变动的，权益乘数越大，表示企业在资本结构中的负债比重越高，给企业带来的财务杠杆效应也越大；但同时也说明企业的偿债能力越弱，带来的财务风险也越大。因此，保持适当的权益乘数，不仅可以保障企业债务安全，也能保障企业收益与风险的均衡[2]。
保持适当的权益乘数，关键要确定最优的资本结构。所谓最优的资本结构，是指能够使得企业的综合资金成本最低，企业价值最大，资本适宜流动，富有弹性的资本结构。企业在确定最优资本结构时，要做好以下几方面的工作：第一，正确分析影响资本结构的因素，例如企业所处的行业因素，股东的投资动机、企业的财务状况和成长能力以及税收政策[3]。第二，选择最佳确定最优资本结构的方法[4]。
四、结论
将杜邦财务分析体系应用到该公司后发现，该公司要想提高公司的盈利能力，首当其冲是稳定产品生产系统，加大成本费用控制能力，提高销售收入和净利润。
参考文献：
[1]王宁.杜邦财务分析应用与探讨[J].山东理工大学学报（社会科版），2002（12）：32.
[2]袁淳，吕兆德.财务报表与分析[M].北京：中国财政经济出版社，2004：297-299.
[3]方东明.论杜邦财务分析体系在企业财务管理中的运用，2011（6）：28-29.
【关键词】非参数检验；净资产收益率
当今的经济研究领域，运用传统的参数统计进行实证分析非常广泛。参数统计是建立在假定总体的理论分布类型已知而参数未知，通过抽出的样本来估计分布中的若干知参数，且用假设检验方法来检验这些未知参数的合性的方法。然而，在现实生活中，传统参数统计方法对总体分布的假定常常难以满足，比如数据并非来自所假定的分布，或者数据根本不是来自一个总体，又或者数据因为种种原因被严重扭曲等。故此，在这种情形下仍然进行传统统计推断就很容易产生错误的结果，影响决策。为此，一种不依赖假定的非参数统计方法应运而生。非参数统计方法在对总体分布一无所知的情况下，也能很容易而又很可靠地获得结论。在我们的日常生活中，常常会遇到比较两者严重程度、优劣等级、先后次序的这些现实问题，解决此类问题，总体分布条件一般都难以满足，则不宜选用参数统计方法，而不依赖于对总体分布严格假定的非参数估计方法属分布自由检验，是解决这类问题的恰当手段和工具。
基于此，本文试运用非参数统计方法，对近年来北京市医药生物行业的净资产收益率进行截面和时序数据的分析。本文在非参数统计在经济研究领域应用及优缺点综述的基础上，选用Kruskal-Wallis检验和Page检验法，以北京市7家医药生物上市公司的净资产收益率数据为例，利用sas和R软件实现截面和时序数据计算的强大功能，对北京市7家医药生物上市公司的净资产收益率进行横向比较和趋势分析。
1.非参数统计的适用性及优势
非参数统计方法涉及很多领域，如电信、信息工程学、生物统计学、非线性时间序列等。非参数统计常用于以下几种情形：待分析资料不满足参数检验所要求的假定，因而无法应用参数检验；资料仅由一些等级构成，因而不能应用参数检验；所提的问题中并不包含总体参数，这时也适宜采用非参数方法；当急需要迅速得出结果时采用的简易方法等。非参数统计的应用优势主要体现在可以减少模型偏差、具有稳健性、适用范围广、简单易操作等几个方面。
2.本文选择检验的方法
非参数统计多样本数据模型检验的选择多样本的问题是统计中最常见的一类问题，主要涉及如何检验几种不同的方法、决策或试验条件（称为处理）所产生的结果是否一样等问题。首先，看这些样本是否独立。在独立的条件下，我们可以利用Kruskal―Wallis检验和Jonckheere.Terpstra检验来处理两种（有序与否）备择假设情况。但在各样本不独立时，如果是完全区组试验设计，可以引进Friedman检验和Page检验对应两种（有序与否）备选假设情况。本文先假设7个医药生物公司是相互独立的，利用多独立样本的Kruskal-Wallis和多独立样本的Browm-Mood检验进行检验。其次探讨在不独立时，运用Page检验研究其净资产收益率的的趋势情况。
3.实证分析
3.1 数据的来源及处理
本文对医药生物行业的经营效益情况进行研究，选择净资产收益率指标来进行衡量。由于净资产收益率=税后净利润/净资产*100%，本文利用上市公司的财务数据，针对北京市7家医药生物上市公司（分别为北大国际医院集团西南合成制药股份有限公司、北京中关村科技发展（控股）股份有限公司北京北陆药业股份有限公司、北京星昊医药股份有限公司、北京金豪制药股份有限公司、北京双鹤药业股份有限公司、北京同仁堂股份有限公司）的数据（税后净利润来自利润表中的净利润，净资产来自资产负债表中的所有者权益（股东权益）），选择2006年到2011年北京市7家医药生物的财务数据作为本次研究的对象。由于上市公司的数据为季度数据，我们对数据进行简单的平均处理，得出每年的净资产收益率。
3.2 检验方法及步骤
3.2.1 多样本的Kruskal-wallis检验
假设多样本独立。Kruskal-Wallis秩和检验是将所有样本的值混合在一起看成是单一样本，再把这个单一的混合样本中值从小到大排序，序列值替换成秩值，最小的值给予秩值1，有结值时平分秩值。将数据样本转换成秩样本后，再对这个秩样本进行方差分析，但此时我们构造的统计量KW不是组间平均平方和除以组内平均平方和，而是组间平方和除以全体样本秩方差。这个KW统计量是我们判定各组之间是否存在差异的有力依据。
在比较两个以上的总体时，广泛使用非参数的Kruskal-Wallis秩和检验，它是对两个以上的秩样本进行比较，本质上它是两样本时的Wilcoxon秩和检验方法在多于两个样本时的推广。
如果样本中存在结值，需要调整上面公式中的KW统计量，校正系数C为：
其中第j个结值的个数。调整后的KWc统计量为：
如果每组样本中的观察数目至少有5个，那么样本统计非常接近自由度为的卡方分布。因此，我们将用卡方分布来决定统计量的检验。
3.2.2 page趋势检验
对于完全区组设计的检Page（1963）引进下面检验统计量，首先在每一个区组中，对处理排序；然后对每个处理把观测值在各区组中的秩加起来，得到它具体定义为，其中每一项乘以的主要思想在于：如果是正确
的，这可以“放大”备选假设的效果。在总体分布为连续的条件下，如果没有打结，则该检验是和总体分布无关的。对于一部分的值可以由查表来得到在零假设下的临界值c，满足。当固定，而时，在零假设下有正态近似，这里，
。在区组内有打结的情况下，可修正为：
这里为在第个处理中及第个结中的观测值个数（结统计量）。
3.3 检验结果及分析
运用sas软件，对上述的数据进行多独立样本的Brown-Mood检验和Kruskal-Wallis检验，其结果如图1和图2。
图1 K-S检验结果
图2 Brown-Mood检验结果
Kruskal-Wallis检验统计量对应的p值“Pr>Chi-Square”等于0.7168，在给定的显著性水平0.05的条件之下，不能拒绝原假设，即认为7家公司的净资产收益率并无显著性的差异。同样，对于Brown-Mood检验来说，也是不能拒绝原假设，认为7家公司的净资产收益率并无显著性的差异。
在进行page检验之前，运用R软件绘制2006年-2011年北京上式医药生物行业净资产收益率的趋势图（图3）。
图3 2006年-2011年北京上式医药生物行业净资产收益率的趋势
图3横轴为7个医药生物公司，纵轴为净资产收益率。图3中折线的每个拐点代表一个公司。显然，08年和10年各公司的净资产收益率变动浮动比较大，同时第二个拐点处的波动幅度比较大，说明北京中关村科技发展（控股）股份有限公司的净资产收益率变动较大。对于其他年份，略见平缓，地区间的增长率也没有十分明显的趋势，这就要求我们进行更进一步的验证。
原假设为7种处理的位置参数是相等的。即，备择假设为。根据净资产收益率，写出处理在每个区组（年份）之中的秩。由前面构造统计量的方法计算L值，最终求得。认为这六年来北京市医药生物行业的净资产收益率以原假设的次序递增。其中北京北京星昊医药股份有限公司最高，最低的为北京中关村科技发展（控股）股份有限公司。用R软件进行page趋势检验。运行结果求得Pvalue=0.02275013，可知在0.05的显著性水平下，拒绝原假设，说明7家医药生物公司的净资产收益率处于增长的趋势。
表1 2006年-2011年北京上市医药生物行业净资产收益率的秩
公司 06年 07年 08年 09年 10年 11年 Ri
北大国际医院集团西南合成制药股份有限公司 2 2 1 2 5 4 16
北京中关村科技发展（控股）股份有限公司 1 1 2 1 1 1 7
北京北陆药业股份有限公司 7 7 7 5 2 3 31
北京星昊医药股份有限公司 6 6 6 7 7 7 39
北京金豪制药股份有限公司 5 3 3 6 6 2 25
北京双鹤药业股份有限公司 3 5 5 4 4 5 26
北京同仁堂股份有限公司 4 4 4 3 3 6 24
4.结论
本文所选取的北京市医药卫生行业财务数据，只能说是评价北京医药行业运营效益的一个重要指标。公司的运营效益总是与一个地区的经济息息相关，医药行业作为能够衡量经济发展的一个很重要的行业，对于经济的发展有一定的评价作用，从文章中实证的结果，北京医药生物行业的整体发展趋势较好，且公司之间差异性不是很明显，可以说明北京的经济处于一个较稳定的阶段。
参考文献
[1]李志强，王超丽.运用非参数统计方法的科技投入对比研究[J].科技与经济，2012.
[2]姜玮.非参数统计的作用及其在证券投资分析中的应用的综述研究[J].中国商界，2010.
[3]章莹.基于非参数统计的国内基金公司投资绩效对比分析[J].线代商贸工业，2008.
作者系著名财税专家,中央财经大学会计学院客座导师,京华智库研究员
日前,上海市金融服务办公室主任方星海先生在2012年夏季达沃斯论坛 “中国的金融改革” 分论坛上表示:“我们上市的企业也很多,它的净资产收益率也不低,也挺好的。但是它分红少,这种吝于分红是不应该的。以后我们市场要造成一种压力,要提升分红,不提升的话,你在这个市场上就很难再融资。”
听完方先生的观点后,笔者认为有必要澄清一下净资产收益率与分红之间的关系。净资产收益率,也叫净资产回报率(ROE),它是用来衡量每单位净资产创造多少净利润的指标。计算公式为:净资产收益率=净利润/平均净资产总额*100%。由于利润以及净资产都是可以操纵的,如果上市公司以净资产收益率作为判断是否分红的标准,可能陷入误区。
大家都认为最能表现投资者赚钱能力的财务指标是净资产收益率,实际上这是一个误会,净资产收益率其实是最能表现投资者盈利能力的财务指标。赚钱与盈利是两个不同的概念,赚钱了,肯定盈利了,但盈利了,却不一定赚钱。净资产收益率这个指标实际上是“杜邦分析体系”中的核心分析指标,它认为一切企业的行为归根结底都在利润上。比如两家企业同样赚了100万元,A企业用了600万元赚得,B企业用了1000万元赚得,从净资产收益率的角度,那两家企业的盈利能力就不可同日而语了。但是,如果A企业赚回的100万元是应收账款,B企业赚回的是现金,到底谁的赚钱能力强呢?如果应收账款的100万元质量差,最终收不回来多少钱,就算这种A企业“盈利能力”再强,它可能不但没赚到钱,反而垫钱做生意,最终是亏本的。
净资产收益率低并不见得没钱分红,净资产收益率高并不见得就有钱分红。计算净资产收益率的分母是净资产,其受公司上市、增发、配股等的影响非常明显。在中国非常高的股票发行价格下,造成了许多公司超额募集到暂时不需用的资金,这些资金往往躺在公司的专用账户中。这种现象的结果是公司净资产成倍大增,然而,利润短期又不可能同步协调跟上,从而使得净资产收益率成倍下降,这样的公司虽然净资产收益率低,其实是有钱分红的。
但另外也有一些公司,为了增发股票的需要,可能通过创造性会计手段,达到其利润非常好看的效果,虽然这些利润的含金量低,但是对于达到证监会关于“最近三个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于10%,且最近一年加权平均净资产收益率不低于10%”的增发条件却是很有帮助的。这些利润通过利润分配转为未分配利润后,不要以为公司就可以分红了,能不能分红,这得看它的构成。如果未分配利润是通过应收账款、应收票据、交易性金融资产(公允价值变动)和投资性房地产(公允价值变动)等尚未收到现金的项目增加而形成的,它的含金量就极低,这些未分配利润是不靠谱的,它是不可能用来分红的,因为它不是赚来的钱。如果强行分红,这些经营不善的公司,就只能拿股东投入的资本来分红或者用银行贷款来分红。不过,这些未分配利润可以用来弥补以前年度亏损、提取法定盈余公积、提取任意盈余公积等,因为这些只是互换一个项目而已。
净资产收益率低并不见得不应该分红,净资产收益率高并不见得应该分红。如果在不结合分析利润质量的情况下,以净资产收益率来判断或决定是否分红,是没有道理的。在利润质量较高的情况下,净资产收益率确实反映了公司管理层对资产的增值获得收益的能力,如果此时ROE比率低得跟国债的收益率差不多,与其将现金留在公司,还不如将其分给投资者。另外,在ROE比率很高的情况下,比如高于20%,与其将现金分给投资者,还不如将现金留在公司内,因为公司发展很好,管理层对资产的增值能力非常强,将来会给投资者带来很好的回报。
由此可以看出,以净资产收益率指标作为上市公司是否分红的判断参考标准,弊病很多,如果改用总资产收益率作为判断的参考指标,则要合理一些,至少将净资产的操纵行为排除在外,但由于利润在上市公司中也存在大量的操纵行为,改用总资产收益率也会让人不放心。那么到底应该怎么办?笔者的意见是参考净资产现金回收率,即经营现金净流量/平均净资产×100%,作为是否分红的参考指标,它反映了企业的赚钱能力,只有赚钱了,才可能真正进行分红。
最后需要说明的一点是,净资产收益率并不代表企业的赚钱能力,净资产现金回收率才代表公司为投资者赚钱的能力,该指标的比值越大越好。
关键词：债务来源结构 经营负债率 金融负债率 经营绩效
前，有关企业债务结构的研究重点集中在企业债务融资的期限结构、布置结构和优先结构等，包括Barcla和Smith（1995）、Scherr和Hulburt（2001）、Cantillo和Wright（2000）、Denis和Mihov（2003）等，以及杨兴全（2008年）、刘宁（2012年）、袁卫秋（2009年）、段伟宇（2012年）等。而研究企业债务来源结构的文献极其少见。本文按照债务来源不同，把企业负债划分为经营负债和金融负债，将债务来源结构定义为经营负债和金融负债的比例关系，研究中小企业债务来源结构对经营绩效的影响。本文参考相关研究按照债务来源不同，把企业债务划分为经营负债和金融负债。经营负债是企业在日常生产经营活动中与供应商、客户、员工、政府等交易而产生的负债，如应付账款、应付票据、预收账款、应付工资、 应交税费等；金融负债是企业为了日常生产经营活动顺利进行而举借的资金，如短期借款、 长期债券、长期借款等。将债务来源结构定义为经营负债和金融负债的比例关系，研究中小机械企业债务来源结构对盈利能力的影响。
一、研究设计
（一）样本选择与数据来源
本文所采集的样本来源于中小板和创业板2010年上市的70家制造行业的中小企业。其数据来源于这些公司IPO时披露的财务报表，一共210个观察值。
（二）变量界定
本报告选择经营负债率和金融负债率作为度量企业债务来源结构的指标，选择总资产收益率、净资产收益率和销售净利率作为度量公司经营绩效的指标，具体见表1。
（三）研究假设
本报告建立三个研究假设。假设1：企业总资产收益率与经营负债率和金融负债率呈正相关关系。中小企业经营负债和金融负债越多，企业经营业绩越好，总资产收益率越高。假设2：企业净资产收益率与经营负债率和金融负债率呈正相关关系。中小企业经营负债和金融负债越多，企业经营业绩越好，净资产收益率越高。假设3：企业销售净利率与经营负债率和金融负债率呈正相关关系。中小企业经营负债和金融负债越多，企业经营业绩越好，销售净利率越高。
（四）回归模型
本报告分别将总资产收益率、净资产收益率和销售净利率作为因变量，将经营负债率和金融负债率作为自变量建立三个回归模型进行实证分析。
模型1：总资产收益率=经营负债率β1+金融负债率β2+α （1）
模型2：净资产收益率=经营负债率β1+金融负债率β2+α （2）
模型3：销售净利率=经营负债率β1+金融负债率β2+α
（3）
二、实证分析
（一）描述性统计结果分析
样本描述性统计结果见下页表2。中小机械企业的经营绩效较差，总资产收益率均值为0.1115，净资产收益率均值为0.2563，销售净利率均值0.1409。中小机械企业的经营负债率均值为0.5942，金融负债率均值为0.3443，经营负债率大大高于金融负债率。
（二）中小机械企业经营绩效与债务来源结构回归分析结果
采用回归分析法检验经营负债率和金融负债率对总资产收益率的影响及其显著性，回归结果见表3。回归分析结果表明，显著性统计概率值为0.096，拟合程度指标值为0.8498为0.1497，回归模型比较有效。中小机械企业总资产收益率与金融负债率呈负相关关系，但不显著；与经营负债率呈正相关关系，但不显著。这说明中小机械企业的金融负债对总资产收益率有负面影响，经营负债对总资产收益率有正面影响。
采用回归分析法检验经营负债率和金融负债率对净资产收益率的影响及其显著性，回归结果见表4。回归分析结果表明，显著性统计概率值为0.013，拟合程度指标值为0.0393，回归模型比较有效。中小机械企业净资产收益率与金融负债率呈现负相关关系，但不显著；与经营负债率呈现正相关关系，但不显著。这说明中小机械企业的金融负债对净资产收益率有负面影响，经营负债对净资产收益率有正面影响。
采用回归分析法检验经营负债率和金融负债率对销售净利率的影响及其显著性，回归结果见表5。回归分析结果表明，显著性统计概率值为0.0310，拟合程度指标值为0.0355，回归模型比较有效。中小机械企业销售净利率与金融负债率呈现负相关关系，但不显著；与经营负债率呈现正相关关系，但不显著。这说明中小机械企业的金融负债对销售净利率有负面影响，经营负债对销售净利率有正面影响。
三、横向比较分析
我们收集同期中小板和创业板服务行业70家公司，一共210个观察值。样本描述性统计结果见表6。中小服务企业的经营绩效较好，总资产收益率均值为0.1789，净资产收益率均值为0.3191，销售净利率均值0.1966。中小服务企业的经营负债率均值为0.7733，金融负债率均值为0.1896，经营负债率大大高于金融负债率。
经过对比分析，我们发现：中小机械企业的总资产收益率、净资产收益率和销售净利率明显低于中小服务企业，说明中小机械企业经营绩效明显较差。我们认为其主要原因可能在于：中小机械企业的经营负债率明显低于中小服务企业，而金融负债率明显高于中小服务企业。
四、研究结论与启示
根据对70家中小机械企业债务来源结构与经营绩效的实证分析，我们形成以下结论与启示：第一，中小机械企业总资产收益率、净资产收益率和销售净利率均与金融负债率负相关，与经营负债率正相关。这表明中小机械企业金融负债对盈利能力有负面影响，而经营负债对盈利能力有正面影响。第二，中小机械企业的总资产收益率、净资产收益率和销售净利率都明显低于中小服务业企业，表明中小机械企业经营绩效明显较差。其主要原因可能在于中小机械企业的经营负债率较低，而金融负债率较高。第三，建议中小机械企业在进行债务融资时，应该适当进行金融负债融资，重点加强经营负债融资，这样有利于提高中小企业的盈利能力。Z
参考文献：
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5.刘宁.债务融资比例、债务期限结构与企业价值关系的实证研究[J].石家庄铁道大学学报（社会科学版），2012，（6）.
关键词：信息服务业；经济绩效
一.背景与意义
随着科技发展和整个市场环境的变迁，消费者的需求不断变化，以农业、工业为代表的传统行业日渐衰落，新型电子行业、医药生物行业利润也在不断压缩。自然资源的日益枯竭和知识经济时代的到来，依托人力资源的信息服务业发展日益迅速，成为技术最活跃、增值效益最大的一个行业。我国紧跟时代潮流，积极发展信息服务业。本文是在这样的社会大环境下进行的。
本文以186家信息服务业的经济绩效为研究对象，分析并欲找出影响这些上市公司经济绩效的主要因素，并对影响企业经济绩效的各因素进行系统的分析。
二.研究设计
1.变量选取
（1）自变量选取
股权集中度：该变量一般有两个度量指标——第一大股东持股比例（CR1）和前五大股东持股比例（CR2）。
资产管理能力：该变量的测量指标有很多种，本文采用总资产周转率（CTR）。
资本结构因素：常用的测度指标为资产负债率（DEBT）。
（2）因变量选取
净资产收益率反映股东权益的收益水平，用以衡量公司运用自有资本的效率。净资产收益率可以很好地说明公司的盈利、成长等方面能力，能够有效地反映公司的经济绩效状况。因此，该文选择净资产收益率（ROE）作为因变量。
（3）控制变量选取
企业规模：一般用总资产（SIZE）来衡量。我国上市公司的规模差别很大，规模因素影响着公司的发展能力。
2.研究假设
我们对所选取的三个自变量与一个因变量的关系提出相应的研究假设：
H1a：上市公司经济绩效与第一大股东持股比例正相关。
H1b：上市公司经济绩效与前五大股东持股比例正相关。
H2：信息服务业经济绩效与总资产周转率正相关。
H3：信息服务业经济绩效与资本结构负相关。
3、模型设定
为分析我们各自变量与因变量的关系，建立如下多元线性回归模型：ROE=a+bCR1+cCR2+dCTR+eDEBT+fSIZE+ε
其中，a为回归常数，b.c.d.e.f为回归系数，ε为随机变量。
三.实证研究
1.样本的描述性统计分析
从描述性统计结果来看，在186家信息服务业上市公司的样本数据中，净资产收益率由-0.48到0.53不等，均值为0.093，标准差为10。第一大股东持股比例由5.21%到70%不等，可见我国信息服务业上市公司的股权集中程度由高度集中型到高度分散型都有，平均水平为32%。前五大股东持股比例由11%到88%不等。资产负债率从0.21%到66.9%不等，均值为3.6%，说明总体来说该行业公司资产负债率偏低，差异大。总资产周转率从0.00%到0.43不等，均值为0.06，说明总资产周转率低。
2.多元线性回归模型分析
〖KH*2〗〖JZ〗〖XC杨毕才2.TIF〗
〖KH*2〗
由相关性分析可知，只有资产负债率与股权集中度2与净资产收益率有关，其他变量与净资产收益率没有关系。资产负债率的t=-1.93，p=0.055，显著性较差，难以在5%的置信区间上认定资产负债率与净资产收益率有负相关。股权集中度2的t=0.464，p=0.00，表明股权集中度2与净资产收益率显著相关，相关系数为0.306，证明假设H1b正确。
根据模拟结果中各因素的t统计量值的显著程度和回归系数的正负性，我们可以得出结论：
第一大股东持股比例的回归系数为负，表明样本公司的第一大股东持股与净资产收益率负相关，与H1a的假设相矛盾。前五大股东持股比例对净资产收益率影响显著，系数为正说明信息服务业上市公司的净资产收益率与前五大股东持股比例正相关H1b的假设成立。
总资产周转率的回归系数为正，H2的假设成立。表明资产运营能力直接影响企业收入增加和规模扩大的能力和速度。
资产负债率的回归系数为负，净资产收益率与企业的负债结构负相关H3的假设成立。可见我国信息服务业上市公司不适宜负债偏高的资本结构。
四.结论与建议
首先，前五大股东持股比例与净资产收益率有显著的正相关，这验证了假设H1b的正确性。第一大股东持股比例与净资产收益率负相关，所以假设H1a是错误的。这给通信服务业上市公司的启示是：股权既不可以高度分散也不可以一股独大，公司要存在若干个相对的控股股东，形成几大股东相互制约的局面，这样有利于公司经营绩效的提升。
其次，资产负债率与净资产收益率呈现负相关，假设H3成立。根据资产结构理论，资产负债率水平应该有一个适当的范围。根据行业的不同，资产负债率有着明显的差异，信息服务业的资产负债率平均水平是3.6173162%，总体水平偏低，行业内部差异也很大，最高达到66%。从结论来看，企业要控制自身的资产负债率水平，以提高经济绩效。
一、引言
中小企业对我国经济发展的动力很大。截止2010年，我国48%的税收来源于中小企业，中小企业贡献了58.6%的GDP，并且创造了78%的就业岗位。但是中小企业却面临着融资困难的问题。西部地区与中部和东部地区相比，总体的经营环境较差，市场监管不完善。这些问题造成了金融机构尤其是商业银行不愿意把款贷给中小企业，这就导致真正需要贷款的中小企业却无法得到贷款。而且西部地区经济的发展与东部地区相比差距很大，导致西部地区的融资方式也比较少。本文以资本的结构理论为基础，构建多元线性回归模型，对在深交所创业板上市的西部地区的企业融资效率与融资方式的关系进行实证分析，以期能够找出对于西部中小企业来说最有效率的融资方式，并且解决西部地区中小企业融资难的问题。
二、基本概念界定
中小企业中小企业就是指规模较小的企业。是根据《中小企业划型标准》来划分的。企业融资效率就是指企业运用不同的融资方式将社会闲置的资金从储蓄转化为投资的融资过程中所表现出的能力。影响融资效率的因素有融资成本、资金的运用效率，资本结构。融资方式简单来说就是企业获得资金的方法和方式，是资金从盈余者手中转化到需要者手中的过程。主要包括资金的流入和资金的流出。按照资金来源可以把融资方式分为内源融资和外源融资。内源融资是一种企业内部资金自我积累的融资方式。外源融资金是来源于企业外部的，是企业以某种方式从外部获得的资金。外源融资的主要方式有债权融资的和股权融资。随着企业的不断发展壮大，内源融资已经无法满足企业对资金的要求了，因而外源融资逐渐成为了发展壮大后企业融资的主要方式。
三、西部地区创业板上市的中小企业融资效率分析
（一）变量的选择本文选取了25家在深交所创业板上市的中小企业为样本，以净资产收益率为作为融资效率的衡量指标。来寻找企业的资产负债率和股东权益比与净资产收益率之间的关系，以确定债权融资与股权融资对融资效率的影响程度。
（二）回归模型由于资产负债率和股东权益比率之和近似为1，资产负债率的增加即股东权益的减少。这里以净资产收益率（ROE）的变化量为因变量，代表企业融资方式的股东权益比率变化量为主要解释变量，构造OLS回归模型：ΔROEi=βΔΧi+ε，其中，ROEi表示i公司净资产收益率的变化量；Xi表示公司i的资产负债比率变化量。Eviews关于净资产收益率和股东权益比的一元回归结果为X1的系数为0.253797，T值为-2.821687，P值为0.0097，结果十分显著。通过回归分析可以发现公司净资产收益率的变化与公司资产负债率的变化成反比，而公司资产负债率与公司股东权益比之和约等于1，因此可以得出公司净资产收益率的变化与公司的股东权益比的变化成反比。回归结果还显示可决系数为0.257152，回归方程的可决系数不高，说明资产负债率所代表的债权融资对融资效率有一定的影响，但是影响并不是很大。也就是说西部地区的企业的融资效率还受除负债率之外的很多因素的影响。T=2.821687>t(0.025)=2.069因此是显著的，同时P<0.05。即表明净资产收益率变化量和资产负债比率变化量之间存在显著的线性回归关系，所得线性回归模型为：ΔROEi=0.253797ΔΧi—3.375954同理可得：关于净资产收益率和股东权益比的一元回归结果X2的系数为-0.207268，T值为-2.660329，P值为0.0140结果显著。ΔROEi=—0.207268ΔΧi—3.845668其中，ROEi表示i公司净资产收益率的变化量；Xi表示公司i的股东权益比。实证分析的最终结果表示对于西部地区的中小企业来说，企业的资产负债率与净资产收益率成正比，与股东权益比成反比，也就得出了一个结论即从西部中小企业来分析，债权融资的效果要好于股权融资的效果。为了表达股权融资和债权融资对净资产收益率的共同影响，则采用多元回归的方式进行回归分析，设回归方程为：ROEi=αΔΧi1+βΔΧi2+ε其中，ROEi表示i公司净资产收益率的变化量；Xi1表示公司i的资产负债率；Xi2表示公司i的股东权益比。净资产收益率、资产负债率以及股东权益比的多元回归结果：X1为0.297572，T值为-3.443224，X2为0.038614，T值为0.123740。最后得出回归方程ΔROEi=0.297572ΔΧ1+0.038614ΔΧ2-3.251973其中，ROEi表示i公司净资产收益率的变化量；X1表示公司的资产负债率；X2表示公司的股东权益比。方程的拟合优度并不是很高，说明还有其他因素影响着西部地区的融资效率，比如融资环境、政府干预以及各种财政税收等政策。X1的t=0.814112>t(0.25)=0.685，X2的t=0.123740<t(0.25)=0.685，因此从t值的显著程度上看X1也要比X2显著，也就是说X1对ΔROEi的影响要比X2显著。从回归方程的结果来看资产负债率的变化要比股东权益比对净资产收益率的影响更大。也就是说明债权融资的比股权融资对于企业的融资效率影响大。
四、结论
本文通过建立多元回归的面板数据模型，研究西部地区25家在创业板上市中小企业的融资方式与融资效率的关系得出的实证结果表明，无论是债权融资还是股权融资都不能完全的解释影响融资效率的因素，但是还是可以找到融资效率与股权融资和债权融资的关系。债权融资方式能够使中小企业的融资效率增加，而股权融资则会导致中小企业融资效率下降。
作者：于丹 单位：山西财经大学财政金融学院
关键词：杜邦分析 企业集团 净资产收益率 因素分析法
在具有权威的《财富》2012年的全球500强排名中，中国今年共有79家公司上榜。值得注意的是，在上榜的这些中国企业中，除了银行业以外，基本都是企业集团的形式。近年来，相较于中小型企业，企业集团迅猛发展，在中国国内生产总值中的占比逐年在提高，不可否认的是，企业集团已成为提高我国GDP的中坚力量。因此，加强企业集团经济效益的评价，采取有效的手段优化企业集团财务管理，提高经济效益，成为企业集团管理的重要内容。
近年来杜邦分析体系被用于研究企业经济效益和企业绩效研究，对企业的运营起到至关重要的作用。通过杜邦分析法，企业管理者可以清楚地了解企业的资金流通能力、投资能力、筹资能力和偿债能力，从而把握企业的收益水平和财务风险水平，帮助企业管理者有效地运用客观评价指标对其经济效益进行分析[1]。本文采用杜邦分析法，将集团净资产收益率（ROE）逐级分解为多项财务比率乘积，从定性和定量的角度对集团经济效益进行纵向分析，找出影响净资产收益率的因素，为进一步采取改进措施指明方向。
一、杜邦分析法
杜邦分析法是由美国杜邦公司创造并最先使用的一种财务分析方法，又称杜邦系统或杜邦模型。它是一种将各种财务指标进行分解的方法，以企业所有者最关心的关键绩效指标获利能力作为出发点，通过分解揭示企业各经营指标之间的关系，从而既能帮助企业围绕关键绩效指标开展工作，也有利于企业经营者掌握影响关键绩效指标的各因素之间的关系，找到实现关键绩效指标的途径，并有利于企业所有者和管理者迅速全面地了解企业信息。
杜邦分析法的核心指标包括：
1.总资产净利率指标，计算方法如公式1所示：
总资产净利率=销售净利率×总资产周转率=净利润/平均资产总额 式1
其中，平均资产总额=（期初资产总额+期末资产总额）/2
式2
它是把集团一定期间的净利润与集团的平均资产总额相比较，表明集团资产利用的综合效率。该指标越高，说明企业集团在增加收入和节约资金使用等方面取得了良好的效果，否则相反。总资产净利率作为一个综合性的指标，同时也受到销售净利率和资产周转率的影响。
2.权益乘数指标，计算方法如公式3所示：
权益乘数=平均资产总额/平均股东权益=1/（1-资产负债率） 式3
其中，平均股东权益=（期初股东权益+期末股东权益）/2
式4
可以看出，权益乘数主要受资产负债率影响，它是平均资产总额与平均股东权益百分比。负债比率越大，则权益乘数越大，说明当企业集团权益乘数越大时，集团的负债程度越高，偿还债务能力也越差，财务风险程度越高。这个指标同时也可以反映出财务杠杆对利润水平的影响。
3.净资产收益率（ROE）指标，计算方法如公式3所示：
净资产收益率（ROE）=总资产净利率×权益乘数=净利润/平均股东权益式5
该指标是杜邦分析的核心指标，是利润总额与所有者权益之比，反映所有者投入资金的获利能力。它是总资产净利率和权益乘数的乘积，充分考虑了筹资方式对企业集团获利能力的影响。它所反映的获利能力是企业集团经营能力、财务决策和筹资方式等多种因素综合作用的结果。
二、L企业集团经济效益的杜邦分析
杜邦分析法是一种从财务角度评价企业绩效的经典方法，用来评价企业赢利能力和所有者权益回报水平。其基本思想是将企业净资产收益率（ROE）逐级分解为多项财务比率乘积。投资者可清晰地看到净资产收益率的决定因素，以及销售净利润率与总资产周转率、债务比率之间的相互关联关系，以解释指标变动的原因和变动趋势，为采取进一步的改进措施指明方向[5]。
根据杜邦分析法的各指标计算公式及相应的财务数据，得出如表1和图中所示的，杜邦分析体系中的相关指标。
如表1所示，为集团2012年、2011年杜邦分析体系的相关指标。
集团2012年和2011年的杜邦分析的数据展示图，如图1所示。
其中，平均总资产为期初数和期末数的平均数；平均股东权益为期初数和期末数的平均数；固定资产包括固定资产、在建工程；期间费用包括销售费用、管理费用和财务费用；应收款项包括应收账款、应收票据、预付账款、其他应收款等等。
1.同期差距原因
通过对集团2012年、2011年杜邦体系图的比较分析可知，2012年的销售净利率比2011年的要低2.69个百分点，所有者的报酬率也降低8.66个百分点，2012年的净资产收益率为9.62%，2011年为18.28%。其差距的原因主要体现以下几方面：
（1）产品的获利性差
集团2012年的销售净利率为5.15%，2011年的销售净利率为7.84%。再深入分析，2012年销售净利率低的原因是企业的净利润低，而净利润低的原因是企业的总成本较同期比高，基本与总收入持平，而总成本高则主要是由于2012年营业成本和财务费用较高引起。结合集团的发展战略，2012年集团的生产指标完成情况良好，但受市场因素的影响，主要产品的价格较2011年有所降低，获利性降低，因此利润较同期有所下降，应该调整企业的产品结构。
（2）对资产的管理效率较低
集团2012年的总资产周转率为0.66次，2011年的总资产周转率为0.78次。再深入分析，2012年总资产周转率稍低的主要原因一方面是营业收入过低，另一方面是集团资产占用资金较多，虽然流动性强的流动资产较同期有所增加，但变现能力差的固定资产也较同期增加。因此，集团2012年同样可以通过调整产品结构，提高变现能力，减少固定资产的资金占有量。
（3）没有充分合理的利用财务杠杆
2012年的权益乘数为2.83，2011年的权益乘数为2.99。集团2012年的资产负债率较2011年有所降低，偿债能力有所提高，财务风险有所降低，但同时，2012年的资本结构较2011年略显保守，不能充分发挥财务杠杆的作用，提高所有者权益报酬率，因此，集团应该适当调整资本结构，以期提高所有者报酬率。
2.因素分析
通过以上定性分析找出L企业集团2012年和2011年的纵向差距，但未从定量的角度确切地分析出哪个因素对净资产收益率的影响最大。本文通过因素分析法中的差额分析法，分析各因素对净资产收益率的影响程度。以下将2011年的财务数据作为集团的先进水平，作为比较标准，对集团2012年的杜邦指标进行分析。
（1）根据公式5计算集团2012年和2011年的净资产收益率
2011年：7.84%×0.78×2.99=18.28%
2012年：5.15%×0.66×2.83=9.62%
二者差额：9.62%-18.28%=-8.66%
（2）进行因素分析
①销售净利率对净资产收益率的影响程度：
（5.15%-7.84%）×0.78×2.99=-6.27%
②总资产周转率对净资产收益率的影响程度：
5.15%×（0.66-0.78）×2.99=-1.85%
③权益乘数对净资产收益率的影响程度：
5.15%×0.66×（2.83-2.99）=-0.54%
结论：由以上因素分析可知，影响2012年净资产收益率的最主要的因素是销售净利率，销售净利率的降低使得集团2012年的净资产收益率较先进水平降低了8.66个百分点，但考虑到集团2012年的主产品价格较同期均有所下降，而产量与同期相比增减不大，因此，销售净利率有所下降，在所难免。但集团在未来的发展过程中，应通过调整产品结构，来提高集团的销售净利率。
三、结论
本文将杜邦财务分析体系运用于企业集团财务分析，将企业集团在某一年度的经营状况和财务状况联系起来，通过与自身同期的纵向对比，层层分解，逐步深入，构成了一个完整的分析体系。该体系从最能综合性体现集团经济效益和最具代表性的指标――净资产收益率出发，将集团净资产收益率（ROE）逐级分解为多项财务比率乘积，从定性和定量的角度对集团进行纵向分析，找出影响净资产收益率的关键因素，并提出相应的措施，有助于提高企业集团的经济效益，这对于同类型的企业有一定的借鉴作用。
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关键词：财务公司；企业集团；杜邦分析法；经营指标
一、财务公司作用
财务公司是为支持企业集团发展而诞生的特殊的金融机构。其成立的目的是为了提高企业集团的资金管理效率及资金的使用效率。运用合法的金融工具进行跨账户、跨区域的集中，产生规模效应、转换效应；可有效的减少对外负债规模，同时有助于降低集团财务费用支出，通过专业的资金管理、运作，提升资金盈利能力。拥有金融牌照，财务公司是集团内部、外部的资金运作的重要渠道，最重要的渠道，通过财务公司可以将企业集团的资金流动性维护在一个更加均衡的水平。
二、财务公司盈利能力分析的杜邦分析法
（一）指标选择
盈利能力是指企业在特定时期内获得利润的能力。理论方面讲，净资产收益率较为直观的反映公司盈利情况。作为杜邦分析体系的核心，盈利能力是企业销售规模、成本控制、资产营运、筹资结构的综合能力体现，反映公司能力、债务偿还能力、盈利能力多重作用的结果体现。直接反映股东收益情况。实践中，净资产收益率是证券市场广泛使用的一个财务比率。同时也是衡量上市公司盈利的关键指标。财务公司的资产主要源自集团成员单位的存款，其余部分为集团的初始投资。对集团而言，财务公司既要提高企业集团的资金管理效绩，还要提高资金的使用效率及净资产收益率。《国有资本金效绩评价指标解释》中明确指出净资产收益率是评价企业自有资本及其积累获取报酬水平的综合性和代表性指标，反映投资者的投资和报酬的关系。该指标在我国上市公司中综合排序位居首位。因此，选择净资产收益率作为财务公司盈利能力的指标。
（二）基于杜邦分析法的财务公司盈利能力分析
杜邦分析法以财务比率为基准，对其相关因素进行财务分析，以有效评价公司的盈利状况及股东权益汇报能力。基本思路是对净资产收益率进行层层分解。杜邦财务分析体系是较为实用的财务比率分析法。该分析方法从净资产收益率出发，逐层分解到企业基本生产要素，为经营者、投资者、财务分析者和其他相关人员及机构进行绩效评价做参考。净资产收益率是杜邦财务分析体系的核心。其反应投资的盈利能力及公司运营能力。总资产收益率反应公司全部的投资的获利能力，该指标受业务利润率和资产周转率双重影响。权益乘数反映公司对负债经营的利用情况。权益乘数与负债程度成正比例关系。对杜邦体系进行合理的分解，能够为公司管理者提供理财参考。运用杜邦分析法，首先要掌握该分析法和理财公司的关系及公司内在金字塔关系。其次，建立健全各项财务会计管理制度，确保数据的真实性、完整性、可靠性等。第三，强化杜邦分析法和公司近期、远景目标的战略关系，将改分析法的功能从事后延伸到事前规划。第四，运用该分析法注重各指标间的影响关系和发展势头。根据动态发展预测近期、远景目标实施情况，依据分析适度进行调整战略思想，以促进近期、远景目标的和谐统一性。
（三）各单项指标分析
1.净资产收益率分析
该指标是总资产收益率和权益乘数的乘积，是盈利能力的综合反映。杜邦分析法任务影响净资产收益率的财务指标包含总资产收益率、权益乘数。
2.总资产收益分析
该指标反映企业的财务比率，体现企业经营活动的效率。该指标受业务收入、成本、资产结构等因素影响。总资产收益率=主营业务利润率×总资产周转率。以财务公司为例，主营业务利润率分析：该指标发硬主营收入和净利润间的关系。主营业务利润率=净利润/主营业务收入。当前，财务公司的营业收入包含利息净收入、手续费和佣金净收入、投资收益等。营业支出包含税金、管理费、资产减值损失等。业务利润率要想提高，首先，提高营业收入，其次，降低营业支出。总资产周转率分析：该指标反应企业总资产是否得到充分利用。总资产周转率=主营业务收入/资产总额。资产总额通产取资产初余额和期末余额的算术平均值。权益乘数分析：权益乘数反应平均资产负债率情况。一定的资产负债率可以起到财务杠杆作用，给企业带来税收，助推企业经营发展。可见，权益乘数与财务公司的经营效率成正比例关系。
3.阳煤财务公司盈利能力分析
依阳煤财务公司的2012-2014年经营数据，运用杜邦方法分析其盈利能力变化情况。经过分析比较， 净资产收益率出现逐年下降趋势，其中2012年达到最高值，之后逐年下降，2013年相比2012年下降3.97%，2014年相比2013年下降3.34%。这也与2013年煤炭行情下滑的趋势是吻合的。2014年收益率为2.28%，较2013年下滑0.91%；权益乘数未6.18，2013年未0.71。
4.因素分析
以上从总体上分析了各个指标对净资产收益率的影响，下面根据下列公式，净资产收益率=主营业务利润率×总资产周转率×权益乘数。基期设2013年度，本期设2014年度。由上述公式可得：分析对象=分析对象=本期净资产收益率-基期净资产收益率=14.11%-17.45%=-3.34%。主营业务利润率对净资产收益率的影响程度：（67.7%-66.89%）×4.71%×5.47= 0.21%。可见：阳煤财务公司主营业务利润率由2013年度的66.89%，攀升至2014年度的67.7%。
按照上述分析结果，能够得出财务公司2014年度较2013年度的净资产收益率有下滑趋势，不利影响因素为总资产周转率；有利影响因素为利润率和权益乘数得以提高。可见，阳煤财务公司远景发展应将重要精力投入到总资产周转率提高方面。
我们进一步可以分析看到阳煤财务公司近三年的安全指标资本充足率均高于监管要求的10%，2013，2014均在20%以上，流动性比例除了2013年由于煤炭主业影响，2012，2014均保持在50%以上，反映出阳煤财务公司是一家经营比较稳健，在风险控制方面比较优秀的非银行金融机构。
三、小结
杜邦分析法将净资产收益率指标进行一定的层次分解，把阳煤财务公司效益的影响因素和财务比率有机的结合起来，综合反映阳煤财务公司的经营管理状况。明确有利因素、不利因素，并对各影响因素的影响程度进行很好的衡量。但同时我们也要看到杜邦分析法所相关的财务指标有一定的局限性，尚有其他财务指标、数据未能体现，分析时将将银行业常用的安全指标资本充足率、流动性比率一起提出，避免做出片面的结论。
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论文关键词：上市公司：资本结构；经济效果
资本结构理论是西方财务管理理论的三大核心理论之一。早在2O世纪5O年代．西方国家就已经开始了资本结构理论的研究。我国会计界对于资本结构的认识开始于1992年。在资本结构的经济效果实证研究中．目前不同研究人员的研究结果还存在一定的分歧。但是研究结果已经表明：资本结构影响资本成本和企业价值，即资本结构具有一定的经济效果。
在证券市场上，山西省上市公司以其诚实的信誉、稳健的经营和优良业绩，赢得了广泛的声誉，以至于在ST．*ST．PT公司不断出现的近几年，山西板块成为广大投资者拥戴的旗帜。山西省上市公司业绩的长期稳定，主要源于相对成熟稳定的主业。实证研究结果表明：资本结构影响资本成本，资本成本又影响企业价值，即资本结构具有一定的经济效果。笔者主要从资本结构的角度，研究山西省上市公司的经营业绩，以期对山西省正在进行的上市公司股权分置改革提供一些建议。
1数据搜集和模型构建
1．1研究样本和数据搜集
统计的目的是探索数据内在规律性．以达到对客观事物的科学认识。一般情况下，搜集、整理和分析的统计数据主要有3类：横截面数据、时间序列数据和面板数据。为了更有效地分析所研究的问题，常常要使用面板数据。笔者着重研究资本结构与经济效果的因果关系，故选用面板数据。
截至2006年12月31日，山西省上市公司共有26家，为达到数据质量要求。笔者依据下列原则对原始样本进行了筛选：一是以2003年为中心，选取山西上市公司2002-2006年的数据为原始样本．并以A股为研究对象。二是选取上市时间较长的公司，以确保公司的行为相对成熟。三是考虑到异常值的影响．故剔除亏损公司。经过筛选，最后选定样本20家。95个样本观测值。
1．2资本结构与经济效果评价指标的选取
1)资本结构指标——总资产负债率和短期资产负债率。资本结构有广义和狭义之分。国外学者倾向于狭义的资本结构，主要使用资产的长期负债比率。目前根据我国特有的经济环境应采用广义的资本结构。
2)经济效果指标——净资产收益率。评价上市公司绩效的主要指标包括：净资产收益率、主营业务利润率、每股收益和每股净资产等。净资产收益率(ROE)是一个综合性较强、最具代表性的财务比率。笔者选择净资产收益率作为评价上市公司经济效果的主要指标。
3)指标计算公式。事实上，在表示资本结构时，无论是采用账面价值还是市场价值，都会存在“测量误差”。尽管使用市场价值来计算负债比率更能真实体现公司的价值，但考虑到数据的可得性，笔者采用账面价值来计算上市公司的负债比率，相关数据来自于公司的财务报表，具体使用指标计算公式为：资产负债率d(DAR)=期末负债／期末资产；净资产收益率r(ROE)=净利润／净资产。
1．3研究过程及模型构建
笔者以统计分析软件SPSS12．0为工具，对总资产负债率与净资产收益率之间的关系，即资本结构与经济效果的关系进行分析评价。主要采用一元线性回归方法对二者进行回归分析，并对相关参数进行假设检验。
目前，在我国关于资本结构经济效果的文献中，80．95％采用的是线性模型。笔者以资产负债率为自变量．对样本公司2002-2006年的净资产收益率进行一元线性回归。以进一步考察资本结构与经济效果是否显著相关以及是负相关还是正相关。建立模型为其中，
r为净资产收益率；a为常数项；为自变量的系数；d为资产负债率；为误差项。
2具体分析过程
2．1研究假设及数据来源
如前所述，笔者选取了2O家上市公司。以2002-2006年作为分析时间段，共取得样本观测值95个。
假设1：上市公司提供的报表完全真实。
假设2：资本结构与经济效果负相关。即资产负债率越高，公司业绩越低，净资产收益率越低。
作出以上假设的原因是：首先，从我国关于IPO的一系列实证研究可明显看出，每一家上市公司都可能会粉饰财务报表；另外，鉴于我国有关资本结构经济效果的研究表明，资本结构与经济效果负相关，故笔者也假设资本结构与经济效果负相关。
2．2实证分析与检验
通过运用SPSS12．0软件。对以上20家上市公司2002-2006年资产负债率和净资产收益率的截面数据以及面板数据进行简单的最小二乘法分析。
2．2．1回归结果
对样本公司2002-2006年的资产负债率与净资产收益率进行回归分析。结果见表1
2_2．2回归结果分析
1)相关系数分析。资产负债率与净资产收益率的相关系数为正，说明二者存在不显著的正相关关系。因此，适当增加负债筹资可以提高公司绩效。
2)回归方程的确定系数分析。尺衡量的是在样本范围内用来预测被解释变量的好坏程度。根据实际情况．在社会学中遇到的统计数据通常要考虑R2低于0．25的情形。因此，通过分析，从回归结果来看。回归中尺z的值分别说明模型的拟合优度较差；但是，由于尺z并没有一个绝对的最低临界值来判断它是否符合要求，因此这里的检验主要依赖于其他的检验结果。
3)ANOVAb检验即显著性检验。这个检验不仅是对R2的统计显著性检验，也是对整个回归模型的显著性检验，当Sig．的值小于0．05时，才可以说这条回归直线在总体水平上也是合理的。从回归结果来看，显著性水平均大于0．05．说明二者的相关性虽然是正相关，但并不显著。
[关键词]公司债券;融资结构;上市公司
[中图分类号]F276 [文献标识码]A [文章编号]1005-6432(2010)44-0052-04
1 研究背景
纵观十几年来中国的证券融资市场,股权融资比例远远大于债务融资,IPO、配股、增发、可转债以及可分离可转债等方式已经成为我国上市公司的主要融资渠道。根据西方现代融资结构理论,考虑到资金成本,企业在选择融资方式时,首先应优先选择内源融资,即留存收益和折旧融资,其次才是外源融资;而在外源融资中,一般优先选择发行债券,直到因债券增发引起的财务风险与其带来的节税效应互抵时,才选择发行新股。但在我国,由于股权结构的不合理以及证券市场不完善等原因,上市公司表现出强烈的股权偏好,造成了企业融资渠道狭窄、资源配置得不到优化等负面影响。
2007年8月14日,中国证监会颁布实施了《公司债券发行试点办法》,这标志着我国公司债券发行工作的正式启动,对于发展我国的债券市场、促进资本市场协调发展具有十分重要的意义。2007年9月26日,中国长江电力股份有限公司2007年第一期40亿元公司债券成功发行,我国公司债券的试点工作正式拉开了帷幕。
在此背景下,针对《公司债券发行试点办法》实施以后,公司债券的发行情况以及对上市公司融资结构的变化进行研究就显得很有必要。下文将通过建立理论模型并进行实证分析来解析试点工作前后上市公司融资结构的变化。
2 实证分析
2.1 模型构建
现代资本结构理论认为,在非对称信息的情况下,公司经理人知道企业收益的真实分布与投资风险,但投资人不知道。如果公司的债券被市场看好,经理人会获利;但如果公司破产,则对经理人不利。因此,低质量的公司不会比高质量的公司发行更多的债券。这样一来,投资者就会把高比例的债券水平看做是公司质量好的信号。另外,公司的最优资本结构应根据债务带来的公司价值增加与债务引起的破产成本增加权衡而定,公司业绩与债务融资正相关,业绩越好的公司,债务融资率也越大。
在以上理论背景下,本文提出以下假设:
假设1:公司绩效与公司资产负债比正相关,即绩效越好的公司,越倾向于发行公司债券。
假设2:公司绩效与公司股东权益比负相关,即绩效较差的公司,倾向于股权融资。
以此建立公司融资结构与绩效水平的线性函数。在这里,用各绩效指标的综合指数来代表公司的绩效水平。Y代表公司的融资结构;X代表公司的绩效水平,建立的线性函数如下:
2.3.2 绩效指标的相关性分析
对2006―2009年的绩效指标分别进行相关性分析,目的在于找出其中相关性较大的、认为可以相互替代的指标,并进行剔除,避免重复计算。本文以相关系数0.8作为标准,认为相关系数大于0.8的指标可以相互替代。
首先对2006年的绩效指标进行相关性分析(2006年的绩效指标由于数据收集的限制,缺少主营业务利润率这一指标)。
从表1中看出,每股收益和净资产收益率之间的相关系数为0.877,总资产报酬率和净资产收益率之间的相关系数为0.874,均大于0.8,可认为每股收益和总资产报酬率均可替代净资产收益率,因此在计算2006年绩效指标的综合指数时应剔除净资产收益率这一指标,用每股收益、总资产收益率、总资产增长率、净资产增长率、主营业务增长率、净利润增长率6个指标的综合指数来代表2006年的绩效水平。
用同样的方法分别再对2007年、2008年、2009年的绩效指标进行分析。
从表2中看出,总资产收益率和净资产收益率之间的相关系数为0.900,总资产增长率和净资产增长率之间的相关系数为0.903,均大于0.8,因此在计算综合指数时可以剔除净资产收益率和净资产增长率这两个指标,用每股收益、总资产报酬率、主营业务利润率、总资产增长率、主营业务增长率、净利润增长率6个指标的综合指数来代表2007年的绩效水平。
从表3中看出,每股收益和总资产收益率之间的相关系数为0.868,每股收益与净资产收益率之间的相关系数为0.880,每股收益与净利润增长率之间的相关系数为0.822,总资产收益率与净资产收益率之间的相关系数为0.864,总资产收益率与净利润增长率之间的相关系数为0.809,净资产收益率与净利润增长率之间的相关系数为0.877,因此在计算综合指数时可以将总资产收益率、净资产收益率、净利润增长率3个指标剔除,用每股收益、主营业务利润率、总资产增长率、净资产增长率、主营业务增长率5个指标的综合指数来代表2008年的绩效水平。
从表4中看出,每股收益和净资产收益率之间的相关系数为0.883,总资产收益率和净资产收益率之间的相关系数为0.817,因此在计算综合指数时可以将净资产收益率这个指标剔除,用每股收益、总资产收益率、主营业务利润率、总资产增长率、净资产增长率、主营业务增长率、净利润增长率7个指标的综合指数来代表2009年的绩效水平。
2.3.3 回归分析
根据以上结论,分别对绩效的综合指数与资产负债比的静态个体指数之间,以及绩效的综合指数与股东权益比的静态个体指数之间进行回归分析,得到的回归系数如表5所示:
3 结果讨论
由回归分析结果我们可以看到,2006年企业绩效指标的综合指数与债权融资指标(资产负债比)之间呈正相关关系,而与股权融资指标(股东权益比)呈负相关关系,根据本文的假设,2006年绩效较好的公司倾向于债权融资,而绩效较差的公司则倾向于股权融资。在2007年,企业绩效指标的综合指数与债权融资指标以及股权融资指标之间均呈正相关关系,由此可否定假设2,认为在2007年,绩效较好的公司对于债权融资和股权融资的偏好是较为平均的。在2008年,企业绩效指标的综合指数与债权融资指标之间呈负相关关系,而与股权融资指标之间呈正相关关系,由此否定假设1和假设2,认为在2008年,绩效较好的公司偏好股权融资,而绩效较差的公司偏好债权融资。在2009年,企业绩效指标的综合指数与债权融资指标之间呈正相关关系,而与股权融资指标之间呈负相关关系,由此可知在2009年,绩效较好的公司偏好债权融资,而绩效较差的公司则偏好股权融资。
4 结 语
从以上的分析结果可以看出,目前我国上市公司的融资现状,即在经济形势乐观时,偏好债权融资,例如发行债券。而在经济形势较差时(如2008年),则偏好股权融资。同样可以看出,在2007年《公司债券发行试点办法》颁布,公司债券的发行得到鼓励后,上市公司的融资行为已日趋理性,不再一味地盲目进行股权融资,而是懂得根据经济形势的变化合理地选择融资方式,在适当的时候理性地利用公司债券的融资优势进行融资,优化公司的融资结构,同时促进我国的资本市场健康地发展。
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《投资者报》记者梳理了创业板上市公司十大股东，发现153家公司背后有创投机构。随着创业板上市公司数量的增加，这些创投机构业绩开始出现分化，演变成“穷者更穷，富者更富”的局面。
统计数据显示，在这些创投机构当中，深圳创新投资集团（下称“深创投”）以16家公司十六股东的成绩领跑创业板；中科招商、同创伟业、创东方、达晨创投、东方富海、复星集团等紧随其后。
同时，随着美元基金投资项目的回归，美元基金开始现身创业板，包括中比基金、红杉资本、智基创投、英特尔、软银赛富等投资机构。
此外，国信弘盛、平安财智、海通开元、金石投资等券商直司也成为创业板重要的参与者。
深创投现身16家企业
从创业板开闸至今，深创投依然是最大赢家。
据记者统计，其目前出现在网宿科技、中科电气、中青宝、鼎龙股份、三维丝、当升科技、数字政通、乐视网、东方日升、新国都、信维通信、晨光生物、滕邦国际、铁汉生态、翰宇药业、洲明科技16家企业的十大股东中，继续领跑人民币基金。
“未来一段时间，我们还有几家企业登陆创业板，目前正在申报材料。”深创投北京总经理刘纲曾透露。
依靠全国广泛撒网的策略，和每年投资几十个项目的速度，深创投的江湖大哥地位看似十分牢固。
不过，观察这16家企业的近三年业绩，其年化净资产收益率显示这些企业的质量依然参差不齐，还有一些上市后大幅变脸。
以2010年4月27日登陆创业板的当升科技为例，其2009年净资产收益率为30.6%，而2010年和2011年（中报转化为年化净资产收益率）则分别为6.9%和0.65%。
其中，中科电气、中青宝、鼎龙股份、数字政通等几家企业近三年的净资产收益率一直处于下滑状态，与2009年上市前相比出现了近70%的滑落。
而在人民币基金第二梯队当中，中科招商、同创伟业、达晨创投、创东方、东方富海、启迪创投等机构紧随其后，进入十大股东的公司分别为6家、5家、4家、4家、3家、3家，和深创投相比差距较大。
不过从净资产收益率的角度上来看，这些机构投资的项目也大多出现50%幅度的滑落，只有启迪控股持有的数码视讯和世纪瑞尔在2010年、2011年的表现相对稳定。这充分显示出投资人进入之后，对其帮助有限，或者说更多的帮助在后期上市阶段。
国信弘盛领跑券商直投
时间是最好的证人。
经过两年争战，券商直投也拉开差距。从创业板公司十大股东看，国信证券旗下的国信弘盛、平安证券旗下的平安财智与中信证券旗下的金石投资的项目数量排在前三甲。
统计数据显示，国信弘盛目前在阳普医疗、金龙机电、长盈精密、中海达四家公司中跻身十大股东。比较其2010年、2011年年化净资产收益率，阳普医疗与金控机电出现了一定幅度增长。
而平安财智投资的三家公司――锐奇股份、瑞凌股份、方直科技近三年的年化净资产收益率持续下滑。
方直科技， 2009年净资产收益率为59.7%，而2011年年化净资产收益率仅为10.3%。
虽然业绩不甚理想，但平安财智却收获颇丰。资料显示，方直科技2010年3月曾在证监会审核中被否，其原因是市场认为其规模太小。2010年7月20日，方直科技迎来了救星，平安财智和融元创投决定加盟。
根据其招股说明书，2010年7月20日，方直科技股东黄晓峰、陈克让与平安财智、融元创投签订《股份转让合同》，平安财智以人民币1064.25 万元的价格购买黄晓峰持有方直科技5%（165万股）的股份，合每股6.45元。
方直科技的发行价为19.6元/股，今年9月21日的收盘价为27.85元，平安财智的股份市值已达4595万元，投资回报已有四倍。
7家美元机构入场
“风景这边独好”。虽然今年来A股一直状态低迷，但由于退市制度等缺陷，创业板的整体市盈率依旧独占鳌头，并吸引了美元投资机构的入场。
据记者统计，目前，在创业板9家上市公司的十大股东当中，有7家外资投资机构潜伏，分别为中比基金、英特尔投资、红杉资本、智基创投、纪源资本、Brookside集团、软银赛富。
这9家上市公司包括中元华电、长信科技、银江股份、乐普医疗、乾照光电、国联水产、翰宇药业、迪安诊断、冠昊生物。相较于人民币机构投资的上市公司，这些企业在净资产收益率上没有显示出明显优势。
其中，冠昊生物的市场表现异常惊人。在2011年7月6日登陆创业板后，其股价由开盘33元，最高涨到84.9元，在低迷的股市中可谓另类。其十大股东当中有纪源资本，其创始人卓福民曾对记者介绍，在冠昊生物发展初期，纪源资本就已经介入，并协助其一路走到今天。