时间：2023-06-02 09:58:15
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇股权投资和证券投资，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
改革开放激荡30年，弹指一挥间。而灵活、激进、创造力无穷的民间资本，不仅积淀下了足以推动中国经济发展的巨大财富，更形成了特定的文化和思维模式。在面对急速发展而暴露出的诸如增值速度减慢、经营模式受束缚、投资方向变得迷茫等种种问题以及整体经济面临转型、提升的大背景下，中国民间投资群，也在对前景众多选择的徘徊中，在当初的澎湃回归于对自身的拷问后，积极寻找新的发展支点。
如何促进民间资本正确投资,引导民间资本的有序流动,是当今社会经济发展所必然要思考的问题。其原因并不仅仅因为中国的各个产业领域已经成为国际资本的“蚕食”目标，更重要的是民间资本发展过程的自主需要。在我国，民间充裕的资本，多数时候都是以借贷、私下募资、股权扩充、合伙创业等途径来达到快速积累的目的，我们把这称之为“自由民间资本管理方式”。随着现资管理理念的深入和运用，国际通行的私募基金管理方式逐渐被引入我国民间投融资体系。
私募基金:民间资本下一个热潮？
当一种管理方式伴随一个产业迅速发展时，必定是社会需求快速膨胀使然。通常每个国家的投融资体系，都是放在金融监管体系之内的，无论是银行、信贷、证券、保险、典当等,都是以国家资本和大型合法合规的集团资本为主构架投融资体系，除此以外，则可能产生违背法律法规的地下钱庄，或其他通过非法集资等超出法律底线的途径、违规运作的资金组合。法律底线的存在,制约了民间资本自由走向规范途径。这并非只发生在中国，全世界都不例外。但大量民间资本以游资的方式自由流动，不能有效地纳入国家投融资体系内进行监管，会给国家经济体系和金融体系带来无穷的风险与后患。私募基金的管理方式几乎可以用“应运而生”来形容，其在国际上逐步试行、推广、流行、规范也是顺势而为。
私募股权投资基金在我国又称为“产业投资基金”，它最早起源于美国。20世纪40年代末，美国出现大量新兴中小企业，“创业投资基金”诞生;后来，“创业”的概念扩展到“创造新企业和老企业再创业”，由此出现了“企业并购基金”。当创业投资基金在80年代传入亚洲后，又出现了专门投资于基础设施项目的“基础设施投资基金”。经过不断演变，这几类基金形式组成了现在所谓“产业投资基金”概念的外延。 2006年9月，中国人民银行副行长吴晓灵在中国私募股本市场国际研讨会上发言称:“私募股权投资基金是把富人的钱筹集在一起，投资于未上市的股权”，她的表述是对私募股权投资基金(Private Equity Investment，PE)的典型性描述。私募股权投资在交易实施过程中附带考虑了将来的退出机制，即通过上市、并购或管理层回购等方式，出售持股并获利。
私募证券投资基金是证券投资基金的一种集合证券投资方式。它通过发行基金单位，汇集投资者的资金，由基金管理人管理和运用这笔资金，从事股票、债券等有价证券投资。投资者与基金利益共享、风险共担。封闭式基金和开放式基金是证券投资基金的两种基本运作方式。私募则意味着这类基金以有限合伙人方式,只能通过私下定向募集股份。
私募股权投资基金与私募证券基金的区别在于私募股权投资相对于“公众股权”,私募股权投资基金主要投资于未上市的公司股权,这里的“私募”指的是所投资公司为未上市的“私”有公司;而私募证券基金主要是指通过私募形式，向投资者筹集资金进行管理并投资于证券市场(多为公共二级市场)的基金，主要区别于共同基金（mutual fund）等公募基金。私募证券基金的投资产品，是以二级市场债权等流动性远高于未上市企业股权的有价证券为投资对象。在美国,私募股权市场出现于1945年,参与其中的各家基金表现始终超过美国私募证券投资市场的参与者。
民资私募基金的发展趋势
资本流动的实质在于保值和增值，资本流动方向以产业投资为基石、以市场投资为导向。目前，国家大力提倡民间资本进入产业投资领域，鼓励和引导民间投资进入资本投资市场，为民间投资开拓了全新的局面，为民间投资指明了正确的方向。未来的民间资本，必将以合伙制私募基金的形式长久存在和发展下去。以下三个方面不可避免地成为近阶段民间资本家需要慎重思考的重点:
首先，整合产业将形成细分产业链中的产业龙头，抢占这些行业龙头，为产业投资基金的发展铺路搭桥。无论是传统产业，还是现代高科技产业，都有自身发展的空间。国际私募基金的投资行为中, 英联、霸菱投资了蒙牛、李宁，华平基金给国美投资1.5亿美元等，都是以传统产业为主;联想控股为实际投资人的广源传媒，是一家生产3G通信列车电视技术为主的高科技企业，获美国私募股本基金莲花注资1600万美元。
其次，融合资本，梳理民间资金流动方向，倡导先行理念，为证券投资基金的创立积蓄力量。以高科技产业为主导的中星资本在对青岛软控（002073）实施了五年的辅导和支持后，已使后者在深圳中小企业板成功挂牌上市;浙江的网盛科技也以“中国第一概念股”成功登录资本市场。可见证券市场是民间资本流动的重要领域。索罗斯在1995年投资海南航空约2400万美元，取得14.8%股权后，又于2005年10月对中国海南航空增加投资2500万美元。
最后，有效跨接，把握产业与市场的良性互动，规范出入制度，全面服务于产业投资市场和证券投资市场的对接。 被称之为“美国总统基金”的凯雷投资集团, 管理着总额超过 89 亿美元的资产，旗下共有 26 个基金产品。按照计划,凯雷收购徐工机械50%的股权,徐工机械则持有徐工科技19367.94万股国有法人股，并通过控股子公司徐州重工持有徐工科技4103.15万股境内法人股，合计约23471万股，约占徐工科技总股本的43％,仅仅通过徐工科技的10送3.1的股改对价方案,凯雷投资集团就可以获得直接账面价值1.8亿人民币。
若按照凯雷投资对徐工科技的下一步包装上市计划,一旦徐工机械在美国证券市场成功上市,其产业投资与证券投资的市场对接,就使凯雷获得更大的投资收益。
目前我国民间资本正走在由混沌向有序的进程中。一些先知先觉的民营资本集团和民间资本倡导者，已经从引导和梳理民间资金流的进程中,发展和壮大了自己。但发展和壮大以后的民营集团，也遇到了发展过程不可避免的困扰:资金流下一步的流向与归宿在哪里? 民间资本如果仅仅停留在炒作概念层面，尽管很热，却始终都不可能得到政策的明确保障。对于个人而言缺乏事业的基础，而对于监管层则谈不上有序和规范。
一、美国对权益性证券投资的会计处理
美国会计准则规定公司在进行证券投资时按照下列程序进行决策，以确定投资所使用的核算方法（假定甲公司购入乙公司的股票）：第一，甲公司购入乙公司证券是否为了对其实施重大影响？如果是，则采用权益法核算；如果否，则考虑此证券是否有容易确定的公允价值吗？第二，如果没有确定的公允价值，则采用成本法核算；如果有确定的公允价值，则考虑购入的证券是否可以划分为可供销售的证券和交易性证券？第三，如果能够划分，则采用公允价值法；如果不能划分，则需要对证券重新分类后采用公允价值核算。以举例的形式阐述上述投资决策中所使用的核算方法：
例：甲公司2002年1月5日以现金50万元购入乙公司10万股普通股，每股5元，占乙公司总股份的20%.乙公司2002年初的净资产200万元，乙公司2002年净收益40万元，2002年12月31日支付现金股利60万元（每股1.2元）。2002年——2003年累计净收益150万元。
1、公允价值法
（1）若甲公司将购入乙公司股票划分为交易性证券，则使用公允价值法。一般说来，证券划分为交易性证券的前提是有容易确定的公允价值，因而假定2002年12月31日、2003年12月31日乙公司股票市价分别是每股8元、6元。2004年1月20日出售此证券，收到现金60万元。则账务处理如下：
①2002年1月5日，取得投资时，借记：普通股票投资—乙公司500000，贷记：现金500000.
②2002年12月31日，收到股利时，借记：现金120000，贷记：股利收入120000.
③2002年12月31日，记录公允价值变化，公允价值的变化额为100000×（8-5）=300000元。账务处理为：借记：普通股票投资—乙公司300000，贷记：未实现的持有利得300000.
④2002年12月31日记录公允价值变化，公允价值的变化额为100000×（8-6）=200000元。借记：未实现的持有损失200000，贷记：普通股票投资—乙公司200000.
每期末未实现的持有利得或损失账户是虚账户，其余额反映在损益表中。
⑤2004年1月20日出售证券时：借记：现金600000，贷记：普通股票投资—乙公司500000，贷记：证券销售已实现利得100000.
（2）若甲公司将购入乙公司股票划分为可供销售的证券，则甲公司使用公允价值法
取得投资时会计分录同①2002年12月31日，取得股利时会计分录同②。
⑥2002年12月31日记录公允价值变化，借记：普通股票投资—乙公司300000，贷记：未实现的持有利得/损失300000.
⑦2003年12月31日记录公允价值变化，借记：未实现的持有损失/损失200000，贷记：普通股票投资—乙公司200000.
每期末未实现的持有利得/损失，在资产负债表股东权益的累计其他综合收益中反映。
⑧2003年1月20日出售证券时，借记：现金600000，借记：未实现持有利得/损失100000，贷记：普通股票投资—乙公司借记：普通股票投资—乙公司300000，贷记：未实现的持有利得/损失300000.
⑦2003年12月31日记录公允价值变化，借记：未实现的持有损失/损失200000，贷记：普通股票投资—乙公司200000.
每期末未实现的持有利得/损失，在资产负债表股东权益的累计其他综合收益中反映。
⑧2003年1月20日出售证券时，借记：现金600000，借记：未实现持有利得/损失100000，贷记：普通股票投资—乙公司500000，贷记：证券销售已实现利得200000.
（3）若美国公司购买证券后未进行分类，SFASNO.115规定每期末需对投资证券重新分类。若交易行证券转为可供销售的证券，则损益表中已确认的未实现持有利得/损失不再调整，只是变更年度证券的公允价值变化时变换账户名称。
⑨记录变更当年公允价值变化时，借记：未实现的持有损失/损失200000，贷记：普通股票投资—乙公司200000.
⑩若可供销售证券划为交易性证券，则在变更年度应将已记录在其他综合收益中的未实现持有利得/损失通过下列分录转记到损益表中，并记录公允价值变化。借记：未实现的持有损失/损失300000，贷记：重新划分权益性证券已实现利得300000.
2、若美国公司运用成本法，则对投资的核算如下：
2002年1月5日，取得投资时会计分录同①
2002年12月31日，取得股利时，因为2001年度乙公司的净收益400000元小于支付得股利600000元，所以甲公司应确认的股利收入为400000×20%=80000元，借记：现金120000，贷记：股利收入80000，贷记：普通股票投资—乙公司40000.
2003年乙公司未分配股利，甲公司不做帐务处理。
3、若美国公司选用权益法，则进行如下的投资核算：
2002年1月5日取得投资时会计分录同①
2002年12月31日实现投资收益，借记：普通股票投资—乙公司80000，贷记：投资收益80000.
2002年12月31日取得股利时，借记：现金20000，贷记：普通股票投资—乙公司120000.
期末，由于取得投资的成本高于在乙公司净资产中所占份额，应将此差额（50万-200万×20%=10万）分配给资产及商誉。假定8万分配给未记录商誉，摊销期限20年；2万元分配给低估的固定资产，摊销期限5年，会计分录为：借记：投资收益8000，贷记：普通股票投资—乙公司8000.
2003年12月31日应确认投资收益为（1500000-400000）×20%=220000，账务处理为
借记：普通股票投资—乙公司220000，贷记：投资收益220000.
二、中国上市公司对权益性证券投资的会计处理
我国上市公司对购入的权益性证券，按照下列投资决策选择投资核算方法：第一，投资权益性证券是否作为剩余资金存放形式，不以控制被投资单位为目的？如果是，则按短期投资核算，取得时按成本计价，期末按成本与市价孰低法计价；如果否，则考虑投资是否是为了对被投资单位实施控制、共同控制或有重大影响？第二，如果是为了实施控制、共同控制或重大影响，则采用权益法；如果不是为了实施控制、共同控制或重大影响，则采用成本法核算。
1、购入的证券作为短期投资时，初始价值按成本计价，每期末对短期投资按成本与市价孰低法计价。
①2002年1月5日取得投资时，借记：短期投资500000，贷记：现金500000.
②2001年12月31日收到股利时，借记：现金120000，贷记：短期投资120000.2002年12月31日成本（每股5元）低于市价（每股8元），不计提短期投资跌价准备。
2003年12月31日成本（每股5元）低于市价（每股6元），不计提短期投资跌价准备。
③2004年处置此投资时借记：现金600000，贷记：短期投资380000，贷记：投资收益220000.
2、若选用成本法，则进行下列核算：
2002年1月5日取得投资时，借：长期股权投资—乙公司500000，贷记：现金500000.
2002年12月31日，因为2002年度乙公司的净收益400000元小于支付得股利600000元，所以甲公司应确认的投资收益为400000×20%=80000元，收到的股利小于确认的投资收益的差额（120000-80000=40000）冲减甲公司的初始投资成本。账务处理为：借记：现金120000，贷记：投资收益80000，贷记：长期股权投资—乙公司40000.
3、若选用权益法，则长期股权投资的会计处理如下：
①2002年1月5日取得投资时借记：长期股权投资—乙公司（投资成本）500000，贷记：现金500000.
②2002年1月5日记录股权投资差额时，借记：长期股权投资—乙公司（股权投资差额）100000，贷记：长期股权投资—乙公司（投资成本）100000.
③2002年12月31日确认实现的投资收益，借记：长期股权投资—乙公司（损益调整）80000贷记：投资收益80000.
④2002年12月31日，股权投资差额按10年摊销，每年摊销100000/10=10000元，借记：投资收益—股权投资差额摊销10000，贷记：长期股权投资—乙公司（股权投资差额）10000.
⑤2003年12月31日应确认投资收益为（1500000-400000）×20%=220000，账务处理为：借记：长期股权投资—乙公司220000，贷记：投资收益220000.
三、中美对权益性证券会计处理的异同
从以上实例分析中可得出：除了所使用的账户名称不同外，美国和中国运用成本法和权益法对于现金方式取得的投资的会计处理相同，并且成本法和权益法之间相互转换的会计处理也相同。下面比较两国对权益性证券投资的差异：
1、美国和中国对权益性投资的分类不同。我国将普通股投资分为短期投资和长期股权投资。短期投资取得时按成本计价，期末采用成本与市价孰低法。若对被投资单位存在控制、共同控制或有重大影响，长期股权投资采用权益法核算；若不存在对被投资单位控制、共同控制和重大影响，长期股权投资采用成本法核算。美国未进行长短期投资分类，而将权益证券分为交易性证券和可供销售的证券。若对被投资单位存在重大影响，采用权益法；若不存在重大影响且购入证券的公允价值很难确定，采用成本法；若不存在重大影响且公允价值容易确定，采用公允价值法。
2、权益性投资在会计报表上的列示不同。我国将短期投资列示于资产负债表的流动资产中，短期投资跌价损失列入利润表中；长期股权投资在长期投资中列示。美国将交易性证券列入资产负债表的流动资产，未实现的持有利得或损失在损益表中列示；若可供销售的证券期望在一年或超过一年的一个营业期内变现，则将其列入流动资产，否则列入非流动资产，可供销售证券未实现的持有利得/损失在资产负债表的股东权益中列示。
3、长期投资与短期投资之间相互转换的会计处理不同。对长期股权投资变更为短期投资或短期投资变更为长期股权投资，我国会计制度没有规定。而美国SFASNO.115要求在每期末对投资进行重新分类，可供销售的证券可变更为交易性证券或相反，并规定了相应会计处理。
4、股权投资差额的摊销不同。在使用权益法核算长期股权投资时，我国对低估被投资单位资产或未计的商以及高估被投资单位资产所产生的股权投资差额，采用统一的摊销期限摊销于每期的投资收益账户。而美国将股权投资差额分配于资产和商誉或都分配商誉中。
5、非现金方式取得权益性投资，其初始成本确定不同。我国对以非现金资产抵债或以应收账款换入长期股权投资以及以非货币易换入长期股权投资，长期股权投资的投资成本是以账面价值作为计价基础。而美国对非现金补偿方式取得投资，投资成本的计量基础是公允价值。
美国会计准则规定公司在进行证券投资时按照下列程序进行决策，以确定投资所使用的核算方法（假定甲公司购入乙公司的股票）：第一，甲公司购入乙公司证券是否为了对其实施重大影响？如果是，则采用权益法核算；如果否，则考虑此证券是否有容易确定的公允价值吗？第二，如果没有确定的公允价值，则采用成本法核算；如果有确定的公允价值，则考虑购入的证券是否可以划分为可供销售的证券和交易性证券？第三，如果能够划分，则采用公允价值法；如果不能划分，则需要对证券重新分类后采用公允价值核算。以举例的形式阐述上述投资决策中所使用的核算方法：
例：甲公司2002年1月5日以现金50万元购入乙公司10万股普通股，每股5元，占乙公司总股份的20%.乙公司2002年初的净资产200万元，乙公司2002年净收益40万元，2002年12月31日支付现金股利60万元（每股1.2元）。2002年——2003年累计净收益150万元。
1、 公允价值法
（1）若甲公司将购入乙公司股票划分为交易性证券，则使用公允价值法。一般说来，证券划分为交易性证券的前提是有容易确定的公允价值，因而假定2002年12月31日、2003年12月31日乙公司股票市价分别是每股8元、6元。2004年1月20日出售此证券，收到现金60万元。则账务处理如下：
①2002年1月5日，取得投资时，借记：普通股票投资—乙公司500000，贷记：现金 500000.
②2002年12月31日，收到股利时，借记：现金120000，贷记：股利收入 120000.
③2002年12月31日，记录公允价值变化，公允价值的变化额为100000×（8-5）=300000元。账务处理为：借记：普通股票投资—乙公司 300000，贷记：未实现的持有利得 300000.
④2002年12月31日记录公允价值变化，公允价值的变化额为100000×（8-6）=200000元。借记：未实现的持有损失200000，贷记：普通股票投资—乙公司 200000.
每期末未实现的持有利得或损失账户是虚账户，其余额反映在损益表中。
⑤2004年1月20日出售证券时：借记：现金600000，贷记：普通股票投资—乙公司500000，贷记：证券销售已实现利得100000.
（2）若甲公司将购入乙公司股票划分为可供销售的证券，则甲公司使用公允价值法
取得投资时会计分录同 ① 2002年12月31日，取得股利时会计分录同②。
⑥2002年12月31日记录公允价值变化，借记：普通股票投资—乙公司300000，贷记：未实现的持有利得/损失300000.
⑦2003年12月31日记录公允价值变化，借记：未实现的持有损失/损失200000，贷记：普通股票投资—乙公司200000.
每期末未实现的持有利得/损失，在资产负债表股东权益的累计其他综合收益中反映。
⑧2003年1月20日出售证券时，借记：现金600000，借记：未实现持有利得/损失100000，贷记：普通股票投资—乙公司借记：普通股票投资—乙公司300000，贷记：未实现的持有利得/损失300000.
⑦2003年12月31日记录公允价值变化，借记：未实现的持有损失/损失200000，贷记：普通股票投资—乙公司200000.
每期末未实现的持有利得/损失，在资产负债表股东权益的累计其他综合收益中反映。
⑧2003年1月20日出售证券时，借记：现金600000，借记：未实现持有利得/损失100000，贷记：普通股票投资—乙公司500000，贷记：证券销售已实现利得200000.
（3）若美国公司购买证券后未进行分类，SFAS NO.115规定每期末需对投资证券重新分类。若交易行证券转为可供销售的证券，则损益表中已确认的未实现持有利得/损失不再调整，只是变更年度证券的公允价值变化时变换账户名称。
⑨记录变更当年公允价值变化时，借记：未实现的持有损失/损失200000，贷记：普通股票投资—乙公司200000.
⑩若可供销售证券划为交易性证券，则在变更年度应将已记录在其他综合收益中的未实现持有利得/损失通过下列分录转记到损益表中，并记录公允价值变化。借记：未实现的持有损失/损失300000，贷记：重新划分权益性证券已实现利得300000.
2、若美国公司运用成本法，则对投资的核算如下：
2002年1月5日，取得投资时会计分录同 ①
2002年12月31日，取得股利时，因为2001年度乙公司的净收益400000元小于支付得股利600000元，所以甲公司应确认的股利收入为400000×20%=80000元，借记：现金 120000，贷记：股利收入80000，贷记：普通股票投资—乙公司40000.
2003年乙公司未分配股利，甲公司不做帐务处理。
3、若美国公司选用权益法，则进行如下的投资核算：
2002年1月5日取得投资时会计分录同 ①
2002年12月31日实现投资收益，借记：普通股票投资—乙公司80000，贷记：投资收益80000.
2002年12月31日取得股利时，借记：现金20000，贷记：普通股票投资—乙公司120000.
期末，由于取得投资的成本高于在乙公司净资产中所占份额，应将此差额（50万-200万×20%=10万）分配给资产及商誉。假定8万分配给未记录商誉，摊销期限20年；2万元分配给低估的固定资产，摊销期限5年，会计分录为：借记：投资收益8000，贷记：普通股票投资—乙公司8000.
2003年12月31日应确认投资收益为（1500000-400000）×20%=220000，账务处理为
借记：普通股票投资—乙公司220000，贷记：投资收益220000.
二、中国上市公司对权益性证券投资的会计处理
我国上市公司对购入的权益性证券，按照下列投资决策选择投资核算方法：第一，投资权益性证券是否作为剩余资金存放形式，不以控制被投资单位为目的？如果是，则按短期投资核算，取得时按成本计价，期末按成本与市价孰低法计价；如果否，则考虑投资是否是为了对被投资单位实施控制、共同控制或有重大影响？第二，如果是为了实施控制、共同控制或重大影响，则采用权益法；如果不是为了实施控制、共同控制或重大影响，则采用成本法核算。
1、购入的证券作为短期投资时，初始价值按成本计价，每期末对短期投资按成本与市价孰低法计价。
①2002年1月5日取得投资时，借记：短期投资500000，贷记：现金500000.
②2001年12月31日收到股利时，借记：现金120000， 贷记：短期投资120000.2002年12月31日成本（每股5元）低于市价（每股8元），不计提短期投资跌价准备。
2003年12月31日成本（每股5元）低于市价（每股6元），不计提短期投资跌价准备。
③2004年处置此投资时借记：现金600000，贷记：短期投资380000，贷记：投资收益220000.
2、若选用成本法，则进行下列核算：
2002年1月5日取得投资时，借：长期股权投资—乙公司 500000， 贷记：现金 500000.
2002年12月31日，因为2002年度乙公司的净收益400000元小于支付得股利600000元，所以甲公司应确认的投资收益为400000×20%=80000元，收到的股利小于确认的投资收益的差额（120000-80000=40000）冲减甲公司的初始投资成本。账务处理为：借记：现金120000，贷记：投资收益80000，贷记：长期股权投资—乙公司40000.
3、若选用权益法，则长期股权投资的会计处理如下：
①2002年1月5日取得投资时借记：长期股权投资—乙公司（投资成本）500000，贷记：现金500000.
②2002年1月5日记录股权投资差额时，借记：长期股权投资—乙公司 （股权投资差额）100000，贷记：长期股权投资—乙公司 （投资成本）100000.
③2002年12月31日确认实现的投资收益，借记：长期股权投资—乙公司（损益调整）80000 贷记：投资收益 80000.
④2002年12月31日，股权投资差额按10年摊销，每年摊销100000/10=10000元，借记：投资收益—股权投资差额摊销 10000，贷记：长期股权投资—乙公司（股权投资差额）10000.
⑤2003年12月31日应确认投资收益为（1500000-400000）×20%=220000，账务处理为：借记：长期股权投资—乙公司220000，贷记：投资收益220000.
三、中美对权益性证券会计处理的异同
从以上实例分析中可得出：除了所使用的账户名称不同外，美国和中国运用成本法和权益法对于现金方式取得的投资的会计处理相同，并且成本法和权益法之间相互转换的会计处理也相同。下面比较两国对权益性证券投资的差异：
关键词：证券市场 对外开放 现状 未来发展
一、证券市场对外开放现状
中国证券市场国际化虽已取得显著成绩,但在即将加入世贸组织的形势下,要看到中国证券市场对外开放目前还存在以下四大不利因素:证券市场是在资本项目下不可自由兑换条件下运行的;相关法律、会计准则还没有完全与国际惯例接轨;缺乏能够参与国际竞争的一流投资银行和其他中介机构;监管水平还与发达国家存在较大差距。中国证券市必须加快对外开放,近期首先要做的是:第一,加入世贸组织后,将允许外国证券机构通过证券交易所设立特别席位直接交易b股,允许设立中外合资的证券管理公司和基金管理公司;第二,一如既往地鼓励更多的中国优质企业到境外发行上市;第三,随着各方面条件的成熟,逐步允许符合标准的外资企业来中国发行股票并上市;第四,积极创造条件,允许符合境内和境外两地法定条件的内地证券公司到境外设立分支机构;第五,在适当时机,允许外资有控制、有步骤地进入中国证券市场。
二、证券市场开放对企业融资结构调整有积极的作用
第一,推动外资企业进一步融入中国市场
开放证券市场后,外资企业将通过资产重组、参股甚至控股上市公司的方式来华投资,达到间接上市的目的。外资企业在国内上市表明外资企业的发展已融入中国经济的大熔炉。外资企业国内上市首先是融资方式的变化,这种融资方式的变化将使外资企业股权结构发生质的改变。按照外经贸部的通知要求,申请上市的外商投资股份公司应为按规定和程序设立或改制的企业。这就决定了一些外资企业在上市之前其股本结构就要发生变化,上市之后其股本结构将进一步改变。其中国内投资者股份将在其股权结构中呈上升趋势。
第二,为国内企业引进外资创造新的条件
我国证券市场开放遵循渐进的原则,比较重视其融资的职能,采取逐步由向融资者开放到向投资者开放的次序,上市公司投资范围拓展和投资渠道改善将带来更多的融资便利。国内的上市公司吸引外资也获得了更多的政策支持,证券市场的开放能够带动b股市场的活跃,直接提高了企业筹集外资的能力;a股上市公司也能够通过增资扩股同外资企业开展合作,引进战略投资者和行业内的领先者,增强自身的核心能力,另外,越来越多的国内企业在境外实现上市。
第三,利用外资的重点向鼓励并购型投资转变国际上
一般将fdi一分为二:新投资和并购型投资,据联合国2000年的投资报告分析,目前全球有近一半的fdi是采取m&a型的,而部分发展中国家几乎整个外来投资都是购并型投资。过去我国吸引外资的优势主要在于廉价的劳动力、自然资源和政府的优惠政策,在这种情况下,“绿地投资”方式成为外资的主要选择,但这些原有的优势因其他发展中国家的竞争已不断弱化。近几年,我国在通过跨国并购吸引外资方面已经做出了一些尝试,跨国并购逐渐成为我国利用外资的重要形式。中国的外资战略已经到了某个转折点,直到二十世纪九十年代初,企业购并尚属于偶发事件,跨国企业购并更是罕见现象,而目前跨国公司在中国大规模的企业购并已经变得常见了。资本市场的进一步开放为他们提供了一个极好的股权投资渠道,今后外商投资应该更多地考虑运用资本经营的方式,将股权投资作为利用外资的重点,通过购并加快投资的速度,不必兴建厂房、添置设备等都一切自己从头做起,。股权投资更多的是追求一种控制权,这种控制权具体体现在要求对公司的决策有一定的影响力上。这点从我国资本市场发生的并购交易中就可以看得出来,绝大部分并购行为都属股权投资。股权投资应成为我国下阶段利用外资的重点,我们应从政策法规角度多予引导。近来国内发生了不少外资企业增资的现象,同样也属于股权投资的范围。
三、我国证券市场对外开放的立法取向
本世纪80年代以来,世界各国特别是发展中国家纷纷放弃“金融抑制”战略,对证券经营、证券投资、证券发行交易、证券市场结构等方面放松了法律管制和行政干预,从而推动了各国证券市场的国际化,增强了各国证券业的国际竞争力。亚洲金融危机爆发之后,受危机直接冲击的日韩和东南亚各国不仅没有加强对证券市场的管制,反而更大限度地对证券市场放松了法律管制。因此,当前我国应顺应国际证券市场自由化、国际化的潮流,适当放松对证券市场的法律管制,逐步从金融抑制走向金融深化,以推动整个国民经济更稳健地融入到世界经济体系中去。
1.放松外汇管制,积极促进资本项目的开放。各国证券市场国际化的第一个重
要步骤就是放松甚至取消外汇管制,提高本币的自由兑换程度。我国对人民币资本项目实行严格的管制。而资本项目自由化是今后国际经济发展的大势所趋。因此,我国应在完善资本项目管理和监控的同时,通过放松外汇法律管制,积极稳妥地推进资本项目的自由化。
2.放宽外国投资者投资我国证券市场的法律限制,逐步实现a、b股市场的并轨。我国严格实行a、b股分离制度,但从长远和国际惯例来看,a、b股的长期分割不利于我国证券市场的国际化。因此,我们应通过放宽法律限制,逐步实现a、b股的统一。
3.放宽对银行、证券公司业务经营的法律限制,逐步实现银行业与证券业的融合。目前我国实行的是银行业与证券业的分业管理。而世界处于证券业与银行业相互融合共同发展的重要时期,原来严格实行分业经营管理的美日两国也分别在1997年和1998年通过立法或颁布行政命令实行了银证合业经营。我国证券市场必须适应历史潮流,逐步实现银证合一。
世界经济已经跨越了国际化时代,进入了全球化时代,全球化时代经济的特征在于经济运行在全球范围内进行整合和一体化,各国利用外资的政策法规日益趋同。调整经营策略,抓住开放证券市场所带来的机遇,抵御住开放带来的压力和风险,这是中国市场上的投资银行都需要认真面对的。
参考文献:
[1]中国证券业协会.证券投资分析.中国财政经济出版社.
[2]吴晓求.证券投资学.中国人民大学出版社.
1财务公司开展证券投资业务现状分析
1．1大多数公司都开展了证券投资业务
从财务公司经营业务范围来看，其基本业务主要是为集团成员企业存贷款结算等提供服务。而证券投资业务主要是作为财务公司现金管理的手段之一，对不同时段闲置资金通过不同类投资产品的组合投资满足保值增值达到进一步提高投资收益率的目的。客观上财务公司作为独立经营、自负盈亏的企业，大量的自有资本金也需要通过证券投资取得较好的投资收益。
目前绝大多数的财务公司都成立了专职的部门如证券投资部以及固定收益部等，配备了专职的人员，为公司开展证券投资业务服务。随着一些财务公司在风险相对收益较小的新股申购业务获得的较好收益的示范效应，更多的财务公司介入了证券投资业务。在笔者所统计存续时间较长公开财务基本报表的71家的财务公司中，2007年、2008年和2009年中开展证券投资业务的家数分别为：51家、60家和62家。除了少数外资财务公司未开展证券投资业务以外，大多数的国内财务都不同程度地开展了证券投资业务。
1．2投资收益成为重要的利润来源
受益于我国经济的快速平稳增长，我国证券市场近二十年来为广大的投资者提供了较好的投资回报，也成为财务公司介入证券投资业务获取较好收益的重要原因。特别是2006、2007年的“大牛市”更是为财务公司带来了巨大的投资收益。在公开财务年报的开展证券投资业务的财务公司中，2007年投资收益占利润总额的平均比例水平达到71．26％。少数财务公司更是充分地享受到了“牛市”的盛宴，如上海汽车集团财务公司和上海电气集团财务公司分别获得投资收益12．86亿元和12．78亿元，占利润总额的比例分别达到110．20％和109．04％。2008年市场出现较大幅度的调整，一方面为数不少的财务公司收缩了证券投资业务规模，另一方面少数财务公司的证券投资业务出现了亏损。尽管有部分财务公司在2008年兑现了2007年的新股“浮盈”，但投资收益占利润总额的平均比例水平大幅下降到44．52％。2009年投资收益占利润总额的平均比例水平更是大幅下降到31．54％。图1近三年投资收益占利润总额的平均比例情况
1．3投资品种主要是风险较小的产品
由于财务公司自身的特点，其业务利润主要来源于存贷款结算等基本业务，其利润类似于银行存贷“利差”。由于其风险承受能力较差，一般财务公司对证券投资业务出现亏损的容忍度是极低的。在这种情况下，财务公司开展证券投资业务主要倾向于固定收益类产品和风险较小的业务或投资品种。目前财务公司主要侧重于以一级市场为主的新股申购业务，购买货币基金、信用债、可转换债券、债券型基金及股票型基金等投资产品。而对二级市场的股票直接投资往往非常慎重，极少数财务公司在二级市场的“试水”，其规模也非常小。财务公司投资这些产品主要与这些产品风险较小收益相对稳定的特点所决定的。特别指出的是，一级市场新股申购业务目前是财务公司开展的主要证券投资业务。
2007年大多数财务公司之所以能够获得巨大的投资收益也主要是利用其资金优势依靠网下申购或网上申购在二级市场抛售而赚取价差而取得的。目前有40多家财务公司是中国证券业协会所公布的六类IPO询价的对象之一。另外在固定收益产品中进行重点投资配置，成为一些资金实力雄厚的财务公司开展的证券投资业务。如上海汽车集团财务公司成立了固定收益总部，配备了近10名专业人员，运作资金规模上百亿元，取得了较好的收益水平。
2财务公司开展证券投资业务面临的挑战
2．1证券市场的大幅波动为业务开展带来了较大的困难
相比国外，我国证券市场成立时间较短，投资者结构还不尽合理，理性投资理念还在培育之中，投机气氛相对浓厚，造成了我国股市的大起大落。特别是近几年来证券市场的大幅波动给财务公司的证券投资业务开展带来了较大的困难。市场的大幅调整以及大量的新股跌破发行价导致财务公司的证券投资业务出现亏损引起了监管层和公司股东的高度关注。2006年9月12日，中国银行业监督管理委员会办公厅了《关于财务公司证券投资业务风险提示的通知》（银监办发［2006］234号），针对“截至2006年6月末，全国财务公司短期证券投资市场价值低于账面价值达4．43亿元，共有14家财务公司总计24．08亿元的证券投资因部分证券机构出现风险形成不良。”的严峻情况，指出“证券投资风险已成为全国各财务公司存量最多、危害最大的风险。”，明确要求：“有效化解证券投资的存量风险”，并提出了采取有效措施防范出现新风险的若干条措施。由此可见，未来只有随着我国证券市场的逐步成熟后，良好的市场运行环境，才能为财务公司的证券投资业务开展提供更有利条件。
2．2新股发行制度的改革为证券投资业务带来了挑战
过去一、二级市场巨大的溢价为财务公司等专业打新机构提供了较好的投资机会，但由发行制度的弊端所带来的这种格局一直为市场所诟病。近几年来，新股发行制度的市场化改革是中国证监会一直推进的方向。自2009年6月启动的新股改革再到2010年11月《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见》的第二阶段改革，新股发行市场化程度不断提高，新股发行上市后溢价水平降低，风险加大。新股发行制度的不断改革也对财务公司开展新股申购业务带来了较大的影响。特别是第二阶段的改革对财务公司“打新”业务影响最大，将网下申购由原来的配售向摇号转变（中小板和创业板，沪市暂未发生变化）。从近期实施的情况来看，在大大加大获配难度的同时，也使风险收益的集中度更高。这对安全性要求较高的财务公司开展证券投资业务带来了巨大的挑战。在新形势下，如何更好地开展新股申购业务，已经成为财务公司关注的课题。
2．3专业投资人才的缺乏
相比证券公司和基金公司等其它专业证券机构，财务公司在专业投资团队方面非常薄弱。大多数财务公司开展投资业务只有几名人员，而且缺乏专业系统的培训，常常是处于单打独斗的状况。相比于证券公司和基金公司庞大的素质较高的研究团队，到上市公司的高频率的实地调研，大量丰富的资讯信息资源，细分的宏观研究、行业研究、上市公司研究、固定收益研究、市场策略研究层次等，财务公司要在复杂多变的证券市场中获取较好的投资机会显得困难。在这种情况下，财务公司开展证券投资业务较大程度上是“靠天吃饭”的格局。
3财务公司开展证券投资业务的思路探讨
从实践来看，财务公司开展证券投资业务对提高公司整体资产的运营效率，提升公司整体的盈利水平和经营能力，培养专业金融人才队伍，对财务公司的长期平稳健康发展具有非常重要的意义。那么在当前的环境下，如何更为稳健地开展证券投资业务，需要积极寻找适合财务公司特点的投资方式和产品。根据《企业集团财务公司管理办法》，财务公司开展证券投资业务主要包括以下三方面：一是对金融机构的股权投资；二是有价证券投资；三是中国银行业监督管理委员会批准的其他投资业务。因此财务公司应在以上投资范围的限制下确定正确的投资方向，注重短中长期投资产品的配置。笔者根据目前开展证券业务的工作实践，对财务公司开展证券投资业务提出以下一些思路，供同行参考。
3．1树立正确的指导思想
财务公司开展证券投资业务一定要克服暴富的心理，要了解证券市场上各类产品的风险收益特点，要做好风险控制，做好各种情况出现的应对预案，要有进有退，树立正确的指导思想。笔者建议财务公司开展证券投资业务应树立以下的指导思想：在“安全性、流动性和收益性”相结合的前提下，通过合理的资产配置，坚持“稳健投资，价值投资”理念，把握市场低风险的投资机会，为提高公司资产运营效率，提高公司资金收益率做好服务。
3．2制定完善的规章制度和业务操作流程
财务公司开展证券投资业务要从投资决策、内部控制、前后台分离、风险稽核等各方面制定完善的规章制度和业务操作流程，并严格执行。从一些出现较大亏损的财务公司来看，主要是一些规章制度和操作流程的缺失，有的尽管有制度规程但在执行时流于形式。在2006年财务公司证券投资业务之所以出现较大的亏损，主要的原因就是因为财务公司没有完善的规章制度和业务操作流程所引起的。在制定规章制度和业务操作流程方面，应从以下几方面着手：一是应建立健全相对集中、分级管理、权责统一的投资决策机制，明确各级权责。重大投资决策时，应引进专业的证券投资人员参与决策。二是应做到前、中、后台应严格分开，做到投资决策、交易执行、会计核算、风险控制相对独立，相互制衡。三是证券投资应按投资规模和财务公司的风险承受能力设定风险限额，按照风险限额选择投资类别和投资品种，合理设定止损点，并严格依照执行。
3．3要坚持“稳健投资，价值投资”理念，进行合理的资产配置
在新股发行制度改革的背景下，对上市公司的基本面把握显得尤为重要。要加强对获配股票的实地调研，通过上市公司良好的基本面和可持续增长来对抗证券市场的短期波动，以获取较好的投资收益水平。要通过投资产品的多元化，对各类投资产品的合理配置，获取较为稳健的收益水平。要拓宽投资思路，在新股申购、证券投资基金、理财产品、固定收益产品、可转债产品的一、二级市场产品、定向增发等各类产品的合理配置上把握机会。目前少数财务公司加强了与基金公司的合作，通过专户理财的方式利用基金公司的专业优势和人才优势，弥补财务公司的人才队伍、研究咨询的弱势，取得了较好的效果。在证监会放低专户理财门槛的情况下，财务公司可借鉴专户理财方式作为开展证券投资投资业务的补充。
3．4选择金融股权进行中长期的投资
内容摘要：私人股权投资信托业务是近年来在我国信托投资领域出现的一个创新业务，由于配套的相关发展环境尚未完全建立，使得其在制度、法律、市场及其运作手段方面出现了很多问题。本文借鉴成熟国家经验，结合具体国情从多方面分析了我国私人股权投资信托业务的现状及其出现问题的根源，以期对今后的相关研究有所助益。
关键词：PE信托 PE信托发展 问题研究
我国私人股权投资信托发展现状
（一）私人股权投资信托的相关概念
私人股权（Private Equity简称PE）是指未在股票市场上市交易的公司的股权，与公开发行的股票相对应。私人股权投资（又称私募股权投资或私募基金）是一个很宽泛的概念，它是指对任何一种不能在股票市场自由交易的股权资产进行的投资。
广义的私募股权投资为涵盖企业首次公开发行前各阶段的权益投资，即对处于种子期、初创期、发展期、扩展期、成熟期和Pre-IPO各个时期企业所进行的投资。狭义的私人股权投资主要指对已经形成一定规模的，并产生稳定现金流的成熟企业的私募股权投资部分，主要是指创业投资后期的私募股权投资部分，也是通常所指的Pre-IPO阶段的投资。
在实际操作中提到的PE通常指狭义的私人股权投资。私人股权投资基金是一种组织化专业化的私募股权投资形式，经由专业投资中介进行投资管理，投融资实现组织化、专业化，其运转已形成较为成熟的机制。从组织形式上来看，私人股权投资基金主要有合伙制、信托制、公司制三种形式；从投资类型上看，私人股权投资基金主要分为创业投资基金、发展资本基金、收购基金、夹层基金和重振基金。
私人股权投资信托是私人股权投资基金中的一种类型，是以信托方式成立的投资于未上市公司股权的基金。本文所讨论的私人股权投资信托则限定在最狭义的范围，即指信托公司运用信托制度发起设立的私人股权投资信托。2008年6月，银监会印发《信托公司私人股权投资信托业务操作指引》，首次从监管角度对信托公司的私人股权投资信托业务开展加以规范。
（二）私人股权投资信托在我国的发展
私人股权投资在我国发展较早，近几年受益于配套制度的不断完善而发展迅猛。2007年6月，《合伙企业法》的出台催生了有限合伙制私人股权投资基金；2008年9月，上海、深圳证券交易所联合修改了《股票上市规则》，将上市前12个月内通过增资扩股方式投资的锁定期由36个月缩短为12个月，减少了PE机构上市后的锁定期；2009年3月，中国证监会了《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》，创业板的开板为私人股权投资的退出打开了大门。
信托公司开展私人股权投资信托业务起因于新两规的出台。2007年3月，银监会制定的新两规明确提出，银监会将优先支持信托公司开展私募股权投资信托、资产证券化等创新类业务。新两规出台后不久，信托公司开始私人股权投资信托业务的尝试。2007年4月，湖南信托和中信信托分别推出“深圳达晨信托产品系列之创业投资一号集合资金信托产品”和“中信锦绣一号股权投资基金信托计划”。
2008年6月，银监会印发的《信托公司私人股权投资信托业务操作指引》确立了信托公司在此项业务中的职责和义务；之后，2009年银监会下发的《关于支持信托公司创新发展有关问题的通知（征求意见稿）》再次明确了信托公司参与私人股权投资业务。信托公司在此类业务的尝试过程中，不断优化产品设计，在产品退出方式和风险控制手段上也进行了更多的尝试。
目前湖南信托、平安信托和交银信托在该类业务上较为领先，已经形成系列化产品。湖南信托的系列化股权投资集合资金信托计划已经发行十二期，每年定期向投资者兑付上一年投资收益；平安信托依靠其集团优势，在产品运作中不聘请投资顾问，现已有“辉煌”系列和“鲲鹏”系列产品；交银信托在此类产品设计中最为保守，聘请投资顾问，同时引入担保方，产品收益分配上采用固定收益+浮动收益。表1列举了部分私人股权投资信托产品。
私人股权投资信托业务发展过程中存在的问题
（一）配套法规制度的缺失
目前由于缺乏信托财产登记制度，信托公司代表信托计划作为企业上市发起人股东无法确认其代持关系。应建立以《物权法》为基础的财产登记法律制度，逐渐完善与信托登记有关的配套法律、法规和制度，建立统一的财产登记体系，确立信托财产登记机构、明确信托财产登记的范围。例如出台信息披露管理制度，规范信托公司在开展业务中对投资者进行信息披露的业务、方式、频率、范围等，做到及时、准确、完整地向投资者披露相关信息。
（二）退出渠道仍存在障碍
按照证监会的要求，上市企业必须披露实际股权持有人，防止关联持股等问题。由于目前缺乏信托财产登记制度，信托公司代表信托计划作为企业上市发起人股东无法确认其代持关系，因此通过IPO退出存在政策障碍。
太平洋保险上市前，在其招股说明书中明确表示：“根据保监会2004年《保险公司管理规定》，企业法人或者法律、行政法规许可的其他组织可以向保险公司投资入股，自然人不具备投资入股保险公司的资格”。据此，华宝信托、北京信托和上海信托都对其信托持股进行了规范。虽然《指引》的出台表示银监会支持信托公司开展PE业务，但该类业务在退出上还需要遵照证监会出台的相关规定，目前该问题尚未解决。
（三）面临双重纳税
在私人股权投资信托业务中，信托公司作为受托人拥有信托财产的名义所有权，受益人拥有信托财产的真正所有权，由于受托人和受益人对信托财产的双重所有权这就引发了重复征税的问题。目前国内对于资金信托业务的税收问题尚未明确，但对于从事股权投资的不动产信托业务则可能面临重复缴纳印花税和所得税的问题。此外，私人股权投资信托不能享受到相关的税收优惠政策。《关于实施创业投资企业所得税优惠政策的通知》（国税发[2009]87号）中明确创业投资企业可以申请应纳税所得额抵扣，但规定申请抵扣的企业必须是“经营范围应符合《创业投资企业管理暂行办法》（2005）的规定，且工商登记为‘创业投资有限责任公司’、‘创业投资股份有限公司’等专业性法人创业投资企业”。而信托作为一种不同于公司法人的特殊法律实体，不能适用上述税收优惠政策。
（四）各类相关机构的合作难以协调
私人股权投资从前期企业尽职调查到最后股权退出是一个漫长的过程，其间需要各类机构共同参与。企业尽职调查阶段需要借助优秀投资顾问的选聘能力，以及律所、会计师事务所、资产评估机构等参与，项目管理过程中需要券商进场股改和上市辅导，项目退出过程中需要借助产权交易体系寻找潜在客户完成股权转让。
信托开展私人股权投资信托业务是项系统性工程，需要积极同各类机构展开合作，才能真正实现委托人利益最大化。但是，目前在实际操作中由于相关机构对此业务不熟，或持怀疑态度，使得协调工作非常艰难。这一方面首先需要各个主管部门间的政策协调，出台相应的工作指引，另一方面辅助相关机构应该加大此方面的培训力度。
（五）团队建设依然任重道远
私人股权投资信托业务对信托公司资产管理能力提出很高的要求，它需要信托公司拥有一支与之匹配的专业化管理团队，团队成员不仅需要拥有优秀的企业筛选能力，还要具有企业运营管理能力。既需要有扎实的财务、会计学基础又要有企业管理和决策的操作经验，能够在很短的时间里做出判断和决策。而目前能够达到这一标准的信托经理非常稀缺。因此导致了信托公司里，工作量分配不合理。
（六）目标市场人群培育工作亟待加强
投资于私人股权投资信托产品的委托人往往不同于投资于固定收益类产品的委托人，对这类投资者要求其具有较高的风险承受能力和风险识别能力。而目前的客户很不稳定，很多客户都是侥幸心理，只注重短期收益。尤其是一些客户不看风险性程度，只关心收益高低，更是给此项业务带来不稳定因素。信托公司可以结合自身的实际，制定与私募股权投资业务相适应的市场培育策略，针对存量客户、潜在客户和未来客户，分别制定不同的市场培育方案，通过建立客户资料数据库，增进与客户的互动交流，不断壮大投资者队伍，促进自身业务发展。
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契约型基金在私募股权投资领域已经成为一个业内人士交头讨论的热点词汇，2014年证监会颁布的《私募投资基金监督管理暂行办法》（以下简称《私募监管办法》）明确了私募投资基金可采用公司型、合伙型和契约型3种不同的组织形式。私募投资基金在中国发展的20余年以来，受限于国内政策环境和立法传统的影响，在私募股权投资领域，一直是公司型和合伙型基金占据绝对的数量比例，尤其是2007年《合伙企业法》的修订正式确立了有限合伙企业制度以来，有限合伙型基金因其较低的税负和较灵活的管理模式受到了市场的青睐。但2014年国务院《关于清理规范税收等优惠政策的通知》（国发〔2014〕62号，下称“国发62号文”）逐渐发力，过往各个地方政府给予有限合伙企业的税收优惠政策处于非常不明朗的处境，契约型基金这一在证券投资基金领域发展得较为成熟的组织形式，也应《私募监管办法》的正名，开始被广大私募股权投资基金管理人热议。
1 私募股权投资契约型基金的募集设立
从法律上，私募股权投资契约型基金的募集设立需要遵守《证券法》《信托法》《基金法》和《私募监管办法》的相关规定，其中尤以《基金法》和《私募监管办法》为重。
私募股权投资契约型基金按照《基金法》第二条对证券投资基金的定义是不包含在内的，但《私募监管办法》明确了自身是根据《基金法》制定，因此私募股权投资契约型基金在接受《私募监管办法》的直接约束时，实务当中通常借鉴或参照《基金法》的相关要求。
因此，私募股权投资契约型基金的募集设立至少有如下几点要求。
1.1 成立私募基金管理人
依照《私募监管办法》第二章及其他规定、《私募投资基金管理人登记和基金备案办法（试行）》等法律、法规的相关规定，向中国证券投资基金业协会（以下简称“基金业协会”）报送材料，登记备案。
依照管理人的组织形式，可以选择公司型或合伙企业型的管理人，市场上目前更青睐合伙企业型的管理人。
1.2 向合格投资者进行非公开募集
非公开募集当中最敏感的事情是募集过程，必须要遵守“非公开募集”的相关准则，否则会触发“公开募集”的程序条款，甚者可能触犯“非法集资”“非法吸收公众存款”等刑则，“罪”与“非罪”之间的界限并不如想象中远。
《基金法》第九十二条、《私募监管办法》第十四条对于非公开募集的要求均采用了正面否定的立法语言，即私募基金管理人、私募基金销售机构不得向合格投资者之外的单位和个人募集资金，不得通过报刊、电台、电视、互联网等公众传播媒体或者讲座、报告会、分析会和布告、传单、手机短信、微信、博客和电子邮件等方式，向不特定对象宣传推介。同时，《私募监管办法》第十六条还要求私募基金管理人自行销售私募基金的，应当采取问卷调查等方式，对投资者的风险识别能力和风险承担能力进行评估，由投资者书面承诺符合合格投资者条件；应当制作风险揭示书，由投资者签字确认。但对调查问卷，一直未有相关细则和文本示范出台，故实务当中，私募基金的募集很少用到。
在最终募集人数上，单一合伙型基金和有限公司型基金的募集人数均有50人的限制，合伙型基金通过伞形结构最多可以做到200人。根据《私募监管办法》第十三条的规定：“以合伙企业、契约等非法人形式，通过汇集多数投资者的资金直接或者间接投资于私募基金的，私募基金管理人或者私募基金销售机构应当穿透核查最终投资者是否为合格投资者，并合并计算投资者人数。但是，符合本条第（一）、（二）、（四）项（分别指社会保障基金、企业年金等养老基金，慈善基金等社会公益基金；依法设立并在基金业协会备案的投资计划；中国证监会规定的其他投资者）规定的投资者投资私募基金的，不再穿透核查最终投资者是否为合格投资者和合并计算投资者人数。”因此可以理解为，经在基金业协会备案的私募股权投资契约型基金，投资到私募基金的，可以不再穿透核查和合并计算人数。
1.3 签署基金合同、托管协议
全体投资者与管理人签署《基金合同》，基金合同的内容需借鉴和参照《基金法》第九十三条的有关要求。
关于托管协议，与合伙型基金及公司型基金当中，投资者与管理人签署合伙协议或公司章程，再由基金（公司）或基金（合伙企业）与托管人签署《托管协议》。不同的是，因《基金合同》中直接列明了托管人的权利义务范围，契约型基金的托管方通常是《基金合同》的直接签署方之一，或者经契约型基金的投资者同意，由契约型基金的管理人代表契约型基金另行与托管人签署《托管协议》。
1.4 登记备案
基金募集完成后，管理人向基金业协会登记备案契约型基金。
2 私募股权投资契约型基金面临的问题
2.1 投资事项的股东身份受限
私募股权投资契约型基金，顾名思义，该基金的投资标的为非公开上市交易的股权，绝大部分时候指的是有限公司的股权、非上市股份有限公司的股份或合伙企业财产份额。《公司登记管理条例》的相关规定要求，设立公司应向公司登记管理机关提交股东或发起人的“主体资格证明”或“自然人的身份证明”。在操作层面，“主体资格证明”被明确界定为“为企业法人的提交营业执照副本复印件；为事业法人的提交事业法人登记证书复印件；为社团法人的提交社团法人登记证书复印件；为民办非企业的提交民办非企业证书复印件”。实践中，由于契约型基金不是《民法》上的民事主体，缺乏法律上的投资主体地位，无法提供“主体资格证明”，因而难以独立地记载于公司的股东名册，无法在工商局办理股东登记。《合伙企业法》要求合伙人必须是自然人、法人或其他组织，对于契约型基金而言也面临同样的问题。
目前，证监会基金业协会的官员曾在公开媒体上提出，证监会正在努力推动契约型基金作为未上市企业股东进行工商登记的解决措施。实践中已经有部分工商局借鉴资管计划及信托计划的做法，将契约型基金的管理人登记为股东，实际上享有股东权利的是基金而非管理人，如苏州地区、盐城地区的工商局。
这种将基金投资的项目，股东登记为管理人而非基金，会有两大方面疑问：一是这是否是代持关系，是否适用隐名股东和显名股东的相关规定，最终的股东权利由谁享有？二是这种做法是否会给管理人带来潜在的税务风险。
笔者认为，前述方式并不是典型的公司法所定义的股权代持关系。依照契约型基金的基础法律关系――即信托关系的定义，契约型基金管理人完全可以以自己的名义，为受益人（投资者）的利益或者特定目的，对委托财产（契约型基金）进行管理或者处分。因此契约型基金管理人以自己的名义，代表契约型基金去持有公司的股权或合伙企业的合伙份额乃至在出于保护投资者利益的前提下以自己的名义行使相应的股东权利或合伙人权利，这与基于合同法律关系的股权代持行为在基础法律关系上有本质的区别。目前，部分工商局所采用的由契约型基金管理人代表契约型基金作为公司股东或合伙企业合伙人的方案，并不违反《信托法》《公司法》《合伙企业法》所确定的法律规则，值得在实践中推广。如果在工商登记名称能够扩展为契约型基金管理人（代契约型基金持有），在直观性上更贴近真实的法律状态，这一形式在资管计划投资私募股权领域已经被部分地区的工商局所采用，资管计划管理人代资管计划持有公司股权，其登记的股东名称即为管理人（代资管计划持有）。
税务方面的主要疑问在于如果工商局登记的项目公司股东为基金管理人，从项目公司获得分红利息或资本利得退出时，这部分所得是否会被认为是管理人的收入？
笔者认为，《基金法》已经明确要求了基金财产是独立于管理人自身的财产的，管理人运用基金财产所获得的投资收益归属于基金财产，而不能归属于管理人（《基金法》第五条），因此，造成这方面混淆的根源仍在于契约型基金无法将自身登记为公司股东，如果能够解决工商登记的问题，从外观上也能够避免这种混淆。
2.2 私募契约型基金的个人所得税征税规定
私募股权投资契约型基金同其他资产管理业务一样，在个税征收上目前暂无统一、明确的税收政策。目前主要参照《关于证券投资基金税收政策的通知》《关于企业所得税若干优惠政策的通知》《财政部、国家税务总局、证监会关于实施上市公司股息红利差别化个人所得税政策有关问题的通知》等相关法律法规。
目前，市场上发行的资管类产品，包括各类信托产品、券商资管计划、期货资管计划、基金子公司资管计划等，均按照20%的税率征收个人所得税。实践中大多数情况是，信托公司、证券公司、期货公司、基金子公司等均不会进行代扣代缴，由个人投资者自行申报。私募股权契约型基金管理人也比照上述资管产品，在向契约型基金的个人投资者分配投资收益时不进行代扣代缴，由个人投资者自行申报。
值得一提的是，对于各类资管产品的征税盲区，据悉证监会也在联合财税部门，希望能够推动统一明确的税务政策的出台。
3 结语
从契约型基金本身的特性来看，契约型基金在私募股权投资领域的应用具有非常强烈的优势。其灵活的操作方式和管理机制，从侧面提高了市场对私募股权基金管理人的管理能力的要求，从正面影响上，对于激发管理人的创新管理能力，提高管理人对市场波动的应变能力提供了制度基础。对于投资者而言，契约型基金能够提供相对较低的进入门槛和相对便捷的退出程序，在有限合伙型基金被强制要求征收5%～35%多级税率的当下，契约型基金20%的个税税率对于个人投资者而言也非常具有吸引力。
股权投资，包括对金融企业的投资、产业投资和风险投资
证券投资，包括债券、股票和证券投资基金券
资产委托管理
根据中国人民银行7月份全国金融统计数据显示，全国企业存款已达40240亿元，较去年同期增长21.6%。而同时期我国GDP的增长为8.2%。这从一个侧面反映出，随着经济的增长，企业的现金资产不断上升，且增长速度超过经济增长率。同时表明，大部分企业将现金资产都存入了银行，反映出投资渠道的单一。企业存款中，又有相当大部分（约60%以上）是属于企业集团的闲置资金，这部分资金由于各种原因没有进入生产领域，而是在银行获取较低的收益，无论从资源配置还是企业资产保值增殖的角度，都是低效率和不利的。因此，对于企业集团来说，通过各种手段进行资产经营，是十分重要的课题。
一、企业集团进行资产经营的必要性
1、进行资产经营是企业集团可持续发展的需要。
企业集团在多年的经营中，积累了相当丰富的现金资产，这部分资产能否合理运用，实现保值增值，是关系到企业能否实现可持续发展的重要问题。现金资产是企业的活血，是保障企业发展后劲的重要物质基础。如果仅以银行存款的形式存在，由于我国的利率尚未市场化，银行利率难于根据宏观经济金融形势的迅速变化作出及时调整，因此仍然面临着一定的风险。同时，银行存款的收益率较低，不能满足企业集团资产保值增值的需要，进而影响到企业的可持续发展。
2、资产结构多元化是企业抵御风险的客观要求。
目前我国正处于产业结构调整时期，许多行业已进入成熟期（例如能源、电力和钢铁）甚至衰退期（例如煤炭行业），表现为技术落后、市场趋于饱和，追加投入的边际收益不断下降，因此处于这些行业的企业都面临着两个重要问题，一是先前的积累如何进一步保值增值的问题，二是所处的行业本身生命周期所带来的潜在风险。因此，资产结构多元化，进行资产的有效组合，是企业集团实现存量资产保值增值、抵御市场风险和实现部分甚至全面转型进入新兴行业的必要手段。
3、产融结合合是市场经济发展的必然趋势。
发达国家市场经济发展的实践表明，产业资本和金融资本必然会有一个融合的过程，这是社会资源达到最有效配置的客观要求。这种融合，宏观上有利于优化国家金融政策的调控效果，微观层面有利于产业资本的快速流动，提高资本配置的效率。因此产业资本进入金融业，资本的相互转化和融合，是商品市场和金融市场发展的交叉点，从这个角度来说，企业集团的一部分资产进入金融业，成为金融资本的一部分，具有必要性和合理性，另一方面，这种趋势也为企业集团资产经营提供了新的思路和渠道。
二、企业集团资产经营的原则和宗旨。
企业集团的现金资产具有数量巨大、对安全性要求高的特点，因此资产经营策略必然的原则之一是安全性，在保证安全性的基础之上，获取稳定的收益，而不追求过高的超额收益，因为那样必然是以牺牲安全性为代价的。同时，投资立足于长线，对流动性要求不高。综合起来，企业集团资产经营的原则是：长线投资、确保安全、稳健为本、力争收益，从而达到实现资产的保值增值的目的。基于以上的分析，我们对企业集团的资产经营策略进行分析，并提出相关建议。
三、企业集团资产经营的手段分析及策略建议
企业集团资产经营手段，实际上就是企业集团合理运用闲置资金进行各种投资的方式和渠道。下面分为股权投资，证券投资和间接投资几个方面进行分析。
（一）股权投资
1、金融企业的股权投资。
金融行业在我国属于朝阳行业，具有发展前景好，收益较高的特点。从我国目前的现状考虑，对于商业银行的股权投资比较困难，而且收益较低，以深圳发展银行为例，2000年中期的净资产收益率仅6%，即使按照80%的分红率计算，按每股净资产进行股权投资的收益率也只有4.8%。因此，对非银行金融机构的股权投资是切实可行的手段。
投资参股证券公司。近两年来，许多大企业集团抓住国内券商增资扩股的契机，纷纷投资参股成为券商的大股东。例如深圳机场参股国信证券（20%股权），投资额为54480万元，七个月即获得了5293万元的收益（数据来自深圳机场1999年年报），年回报率约为16.7%；青百控股青海证券，初期投资额为5016.6万元，1999年实现利润1100万元，收益率为22%；申能股份1999年8月投资12142.84万元入股海通证券，年终获得1820.53万元的股利，年收益率为36%。
参股证券公司的优点是：（1）证券业是新兴行业，成长性好，收益较高。（2）不直接面对证券市场，由于中间有券商作为隔离带，风险大部分被券商所分担，主要风险是证券公司的经营风险。
参股证券公司需要注意以下几个方面的问题：
其一，证券公司的选择问题。由于主要的投资风险是券商经营风险，因此券商的素质成为选择的重要依据。选择标准包括管理水平高低，财务状况优劣、风险控制体系完善与否等方面，尤其风险控制体系的完善与否，直接决定了股权投资受证券市场风险影响的程度。一般来说，风险控制体系完善的证券公司，将致力于使证券市场对公司股东投资的影响降到最低限度。
其二，控制权的问题。由于投资额度较大，因此必须对投资的情况进行一定的监督，有必要获得一定得公司控制权，对公司的经营管理有一定的参与。参股的股权比例应该以大于20%为宜，因为根据有关规定，这是股东拥有公司财务审计权的最低股份比例。深圳机场就是按照这个标准对国信证券投资的，占有20%的股份。
保险公司。保险业也是具有良好发展前景的行业，但是目前的状况并不乐观，主要是因为投资工具较少，国家对保险公司的投资管制较多，造成保险公司的经营风险较大。
由于目前存款利息和国债利率较低，而保险公司向客户承诺的利率相对较高，仅靠利差收入来维持，收益十分有限，造成保险公司经营面临相当大的困难。长远来看，国家将逐渐放松管制，保险公司资金的投资渠道将越来越宽，尤其是可投资于股票市场的资产比例逐渐提高，使保险公司在未来的发展前景看好。但是目前介入的力度不宜过大。
基金管理公司。发起设立基金管理公司也是一种可行的投资手段。尽管1997年颁布的《证券投资基金管理暂行办法》规定，只有非银行金融机构才能发起设立基金管理公司，但目前在实际操作中已经放宽了条件，国有企业也可以作为基金管理公司的发起人。
按照目前基金管理公司的投资/收益状况，一个管理20亿基金的基金管理公司，注册资本在5000——8000万元之间，按照管理费收入（无风险收益）计算，每年的净资产收益率也将超过10%，如果旗下基金的收益较高，还将获得丰厚的佣金收入，同时随着基金规模的扩大，可预期的管理费收入还将增加。因此，以发起基金管理公司的方式投资，可以在保证基本收益率的基础上获得较高的收益。
不足之处在于容量较小，即发起基金管理公司所需资金量较小，很难满足企业集团投资需求，目前资本规模最大的博时基金管理公司的注册资本才1.5亿元人民币。因此，对于企业集团的现金资产来说，这种方式在投资组合中只能占很小的比例，其风险/收益特性对于整体来说影响不显著。从发展的眼光来看，随着开放式基金的推出和扩张，对基金管理公司的资本规模和抗风险能力将提出更高的要求，进而扩大对初期股权投资的需求，因此，发起基金管理公司仍不失为一种具有投资潜力的的方式。
2、公用事业和基础设施投资。主要是指投资于公路桥梁建设等公用事业项目。这种行业属于通常所说的“防守型行业”，具有明显的优点，即收益稳定，受宏观经济周期波动的影响小。缺点是建设期和投资回收期较长，意味着收益实现的时间较长和资产流动性较差。如果需要资产变现，则会遇到相当大的困难，尽管企业集团资产经营对资产流动性要求不高，但由于市场变化速度太快，难免会遇到根据经济形势和市场状况改变投资方向，调整投资组合的情况出现，因此为保证这种灵活性，就需要一定的流动性。
以投资于公路为例，上市公司湖南高速（0900），主要的收入来自于高速公路收费，1999年的净资产收益率为10.59%，当年湖南省以及全国的经济形势并不乐观，车流量较往年没有明显增长，但湖南高速仍然取得了较高的收益。重庆路桥（600106）也是从事公路桥梁等基础设施建设的公司，收入来自路桥收费，1999年的净资产收益率达11.93%。基础设施建设投资需要注意的问题。
其一、地域的选择。进行公用事业和基础设施建设应当选择目前不太发达但是具有经济增长潜力的地区，同时国家政策的扶持也是相当重要的。选择不太发达的地区是因为地价等成本较低，初期投入相对发达地区少，意味着未来潜在收益率提高。
其二、项目的选择。尽管公用事业整体上具有收益稳定的特点,但稳定也有高低之分。通常建设期长的项目收益较高，因为项目建设周期长的项目风险相对较大，因而收益中必然有一部分是风险补偿。因此，在项目的选择中，有必要在风险和收益之间寻找平衡点，必须进行严格的项目论证。
其三、控制投资数量。由于公用事业投资所需资金量巨大，投入产出周期长，时流动性较差，因此这种投资在整个资产经营策略中的比例不宜过高。如果企业集团的现金资产数量较小，则应投资于流动性更强的项目。
3、风险投资。风险投资在国外已经是非常成熟的行业，投资方向主要是处于初创期或进入成长期的新兴企业，具有风险大、潜在收益高的特点。国内的风险投资经过十多年的发展，形成了一定规模的市场，也积累了一定的经验和教训。随着国内二板市场的推出，风险投资的退出机制将逐渐完善，而且，国家科教兴国战略的实施，为信息技术、生物技术、新材料技术为代表的高科技产业的发展提供了历史性的机遇。因此从外部条件，投资客体的角度来看，目前在国内进行风险投资的条件已经基本具备。同时，企业集团资金数量大，能够满足风险投资进行项目群投资组合操作的资金需求。
企业集团从事风险投资可以采取两种方式，直接进行投资和通过发起风险投资公司（或基金）进行风险投资。由于在风险投资的实际操作中，投资项目的发掘，培养和风险/收益评估要求很高的专业水平；在新兴公司的成长过程中需要在很大程度上介入其经营管理，对风险管理和控制的要求高；风险投资的退出过程中需要专业化的操作，因此，我们认为，企业集团进行风险投资，以上述的第二种方式为宜。同时考虑到风险投资的高风险特性和前述资产经营的原则，风险投资在整个的投资额中应占较小比例，不宜超过5%。
（二）证券投资
证券投资的最突出特点是流动性强，适合于投资组合的调整，目前主要的投资品种有国债、股票、基金券。
1、国债。风险小，收益稳定，最近发行的三年期国债，票面利率为3.14%。由于其风险/收益特性十分明显，在此不作详细分析。
2、股票。目前国家对于国有企业股票投资管制已经放松，国有企业既可以作为战略投资者参与一级市场的配售，也可以参与二级市场的股票投资。从目前的状况看，在一级市场对业务相关性较强的新上市公司进行战略投资，优先认购是风险较低而收益较高的方式。以证券投资基金为例，每年通过这种方式投资的收益率均在10%以上，占其总体收益的比例达25%——50%。因此企业集团采取这种投资方式比较理想。另外，企业集团也可以在二级市场进行投资，企业集团直接投资于二级市场的优点是可以自主进行风险控制，决定投资策略和投资品种，决策比较迅速，但缺点是企业集团内部缺乏股票二级市场操作的经验和人才，专业化程度不够，在一定程度上加大了风险，因此比较合适的方式是委托机构进行资产管理，在下面将有分析。
3、证券投资基金。对基金券的投资从目前看也是比较理想的投资方式，从我国证券市场新基金两年来的实践看，大部分都给基金持有人带来了良好的收益。
（三）资产委托管理。
这种方式优点是委托机构进行操作，不需要进行额外的人力物力投入，而且专业化程度高，可以获得相对稳定的收益，并有效地管理风险。委托金融机构进行资产管理，并不仅仅限于股票二级市场的投资，还可以其他方式——例如风险投资等的操作来实现收益。采取这种方式应该注意的主要问题是受托人即机构的选择。选择的标准应当从以下几个方面考虑。
其一，以往证券业务自营的业绩。这一点反映了机构操作大资金的能力和盈利水平，是决定投资收益率的重要因素。
其二，操作风格。不同的机构具有不同的风险偏好，反映在操作风格上就表现为积极型和稳健型。企业集团处于本金安全性的考虑，应该选择风格稳健的机构。
其三，风险管理水平。机构的风险管理水平高低和风险控制机制是否完善也在很大程度上影响着本金的安全性。
1.1基金与管理机构混同上市模式英国上市公司3i集团即为基金与管理机构混同上市模式，3i公司成立于1945年，1994年在伦敦证交所上市。3i采用了自我管理模式，3i公司雇员即为其基金管理人。在3i模式下，企业体系内股权投资业务全部集中于上市公司，管理层持有一部分上市公司股份，但被稀释成占比很低；而且前几大股东持有公司股份较为分散，公司已然成为典型的公众公司。根据2010~2012年度英国3i集团年报披露，该公司上市后的主要股东已经演化为黑岩(Blackrock)投资管理公司、法国安盛集团、高盛集团等公司，绝大多数公司持有英国3i集团的股份不足10%；同时在3i集团模式下，管理层或普通合伙人占公司总股本不足1%。
1.2标准普尔上市私人股权指数随着全球上市股权基金、以股权投资为主营业务的一般上市公司以及上市的股权投资管理机构日益增多，专注于非公开股权交易的股权投资与公开资本市场的联络变得日益紧密起来。2007年3月13日，全球第一个上市PE指数----标准普尔上市股权投资类企业指数正式推出。该指教是全球首个旨在为股权投资领域领先的上市公司提供可交易指数的平台。截至2012年5月，标准普尔上市私人股权指数由30家领先的上市股权投资企业（含基金和管理机构）组成，这些公司在北美、欧洲和亚太地区的交易所挂牌上市，并且满足特定的规模、流动性和与私募股权相关的标准。符合该指数的组织结构可能是公开上市的股权投资基金、商业发展公司（BDC）、投资信托基金、特殊并购目的公司、并购基金和股权投资基金中的基金（简称FOF）。该指数企业均来自于标准普尔数据库中从事股权投资业务的上市公司，但不包括以房地产、财产信托以及能源勘探、运输，采矿为公司主营业务的企业。该指数的推出有助于衡量股权投资的风险波动和业绩表现。标普提供的数据显示，自2007年下半年金融危机至今，标准普尔上市股权5年期回报指数为-2.83%，而同期标普1200指数实现了3.41%的增长。这反映出股权投资行业在金融危机中比实体部门周期性波动更大。
2中国股权投资机构公开募集资本现状
2.1基金上市模式股权投资基金的发展史与证券投资基金密不可分。随着上海和深圳交易所的相继成立，“投资基金”在中国终于有了属于自己的舞台。1992年11月，“淄博乡镇企业投资基金”在北京成立，其投资方向多以非上市企业股权投资为主。因此，虽然传统观点认为淄博基金是中国第一家较为规范的封闭式证券投资基金，但严格意义讲它应被界定为股权投资基金。1993年8月，淄博基金在上海证券交易所正式挂牌交易。截至1995年，上海和深圳交易所上市的投资基金及受益权证已经达到25家。这段时期的基金后来被中国资本市场统称为“老基金”，它们蕴育了中国上市股权投资基金的雏形。
2.2管理机构上市模式股权基金管理机构谋求上市是近几年发生的新现象，它突破了传统的基金上市范畴，标志着股权投资行业的发展迈上了一个新的台阶。中国大陆目前尚无基金管理机构上市，但中国香港地区已有类似案例。2007年11月22日，香港惠理集团在香港联交所挂牌上市，成为香港首家上市的纯基金管理公司。在上市之前，惠理将其在若干支基金中的少数股东权益进行了整合，成为惠理全资控股的若干子公司，在其基础之上新设控股公司，作为上市主体。这一操作手法和黑石重组过程如出一辙，可以被认为是黑石上市的亚洲版。惠理集团的主要收入来源为基金管理费及业绩表现费。虽然股权投资业务占比很小，但这只是业务经营层面的阶段性侧重点不同。惠理模式可以认定为典型的基金管理机构上市模式。
2.3子公司模式经过十几年的发展，中国资本市场的制度建设和实践探索已经取得了长足进步。随着股权分置改革的完成和创业板的推出，股权投资行业开始了新一轮的繁荣。我国上市公司中纷纷成立专门开展股权投资业务的子公司，例如号称中国“创投第一股”的如鲁信创投，其股权投资业务主要通过全资子公司山东高新投资公司进行操作。随着上市公司原有磨具、磨料业务逐渐式微，股权投资业务成为鲁信创投的主要收入来源。但从严格意义上讲，鲁信创投这种模式并不属于“上市股权投资机构”范畴，至多只能算上市公司从公开市场募得资本后投入股权投资业务。
3中国股权投资机构上市障碍
3.1合伙制股权投资企业不能成为上市公司尽管在实践中大部分基金管理人都认为有限合伙制是PE最佳的组织形式，但根据我国《证券法》和《股票上市规则》，可以在证券交易所上市的证券品种目前仅限于股票、公司债券、政府债券、投资基金份额、证券衍生品种和国务院依法认定的其他证券，并未涵盖合伙企业的“合伙份额”。同时，《合伙企业法》规定，除非法律另有规定，有限合伙企业人数上限为五十人。因此，在没有“法律另有规定”的前提下，合伙企业组织人数上限显然不能满足投资者人数高度分散化的上市公司的要求。因此，合伙制股权投资企业在当前法律环境下不能成为上市公司。
3.2公司制普通合伙人不可直接作为上市主体公司制的普通合伙人直接作为上市主体在中国存在法律障碍。根据《合伙企业法》第3条的规定，上市公司不能成为普通合伙人。《合伙企业法》之所以做出这样的规定，是考虑到如果让其成为合伙企业的普通合伙人，对合伙企业债务承担无限连带责任，不利于保护上市公司尤其是其公众股东的利益。但这样的规定过于绝对，没有考虑到股权投资管理机构即普通合伙人作为上市主体这一新情况。当然，上述问题并非完全无解。如果考虑将普通合伙人的管理职责与承担债务职责分开，则可有效规避股权基金管理机构不得上市之法律问题。即由该基金管理公司作为（一支或多支）股权投资基金的受托管理机构，再由该基金管理公司新设一主体，作为合伙制股权基金的普通合伙人，由新设主体承担无限连带责任。但新的问题又出现了：现行《公司法》第15条规定：公司可以向其他企业投资；但是，除法律另有规定外，不得成为对所投资企业的债务承担连带责任的出资人。其中，“对所投资企业的债务承担连带责任”为泛指，合伙企业之普通合伙人显然属于此列。将其语境特定化，可理解为：“除法律另有规定外，不得出资成为合伙企业的普通合伙人。”新《合伙企业法》紧接着规定，法人可以作为合伙企业的合伙人。至此这一操作方案终于变得顺理成章。
3.3国有基金管理机构不能成为普通合伙人资本的逐利性决定了股权投资并不能完全依赖市场之手。民间资本对投资风险的主动规避致使绝大部分资金涌向了收益平稳回报迅速的上市前（Pre-IPO）企业，造成股权投资局部过热和一些行业乱象，而最需要扶持资金的中小型科技企业却乏人问津。国家对股权投资能够促进经济结构转型和传统产业升级、对早期项目发挥引领作用、能规模化、实质性扶持早期企业的期待，仍然主要依靠国有资本和国有PE机构。在这一背景下，发挥好国有资本的独特作用，对各类资本流向早期项目将起到非常重要的引导和促进作用。根据新《合伙企业法》规定，国有独资公司、国有企业不得成为普通合伙人。国有企业也无法通过上述新设普通合伙人的形式谋求上市，除非该国有企业仅以参股方式设立普通合伙人。但作为参股股东，如何证明国有企业既对这些新设普通合伙人享有“实际控制”，同时这些普通合伙人又不被认定为国有企业，这是一个悖论。
3.4信息披露缺乏统一标准上市公司信息披露与投资者权益保护密切相关，因此任何一国证券法律制度都不敢等闲视之。国内关于信息披露的著述可谓汗牛充栋，但在股权投资机构谋求上市时，应当如何制定这一行业的信息披露标准，并未形成共识。以鲁信创投为例，不论是定期报告还是临时报告，该公司的信息披露标准均高于中国证监会和上海交易所规定的信息披露标准：中国证监会对上市公司定期报告的要求是：应当对上市公司主要子公司、参股公司的经营情况及业绩分析如来源于单个子公司的净利润或单个参股公司的投资收益对公司净利润影响达到10%以上，还应介绍该公司主营业务收入、主营业务利润和净利润等数据。鲁信创投则将上述指标严格到5%，同时，对持股比例超过被投资企业总股本20%以上且长期股权投资余额占上市公司净资产1%以上的被投资企业，对该公司业务经营情况和财务数据进行详细披露。关于临时报告标准，上海证券交易所以重要性为原则，以总资产、净资产、主营业务收入、净利润等几个关键要素为指标，确定了信息披露标准；而鲁信创投则规定：公司的所有股权投资或退出行为不论大小，一律及时进行详细信息披露。实践效果看，这样严格的信息披露标准并没有促进投资者利益保护，而是造成了鲁信创投每次投资行为的大致时间、估值水平和主要条款均暴露在竞争对手和被投资企业面前，无法争取到更优惠的投资价格和条件，也无法获取更多的利润空间。这样的披露标准，不仅背离了保护投资者权益的初衷，也不利于PE企业的长期发展。
3.5会计计价方法将抑制上市PE公司投资早期企业股权投资的会计计价方法有两种，即成本法和权益法。根据相关会计计量规则，采用成本法时，除追加或收回投资外，长期股权投资的账面价值一般应保持不变。采用权益法时，投资企业应在取得股权投资后，按应享有或应分担的被投资单位当年实现的净利润或发生的净亏损的份额（法规或公司章程规定不属于投资企业的净利润除外），调整投资的账面价值，并确认为当期投资损益。因此，以权益法计量长期股权投资数值，对上市PE公司资产负债表和利润表的影响较大。当被投资企业均为盈利状态时，上市PE公司可将被投资企业一部分盈利计入自己的利润表，可以使当期财务报表显得较为靓丽；同理，当被投资企业亏损时，上市PE公司也不得不在其利润表中分担相应亏损额，拖累自身业绩表现。假设上市PE在公开市场募得充裕资金，则其组建的股权基金势必规模较大。较大体量的基金进行投资组合配置时，通常要考虑基金管理幅度和投资阶段分部等诸多因素，即便是完全针对中早期企业的股权投资基金，也要考虑到基金管理人员的能力和精力上限，不宜将单笔投资额度设置过低。考虑到中早期企业培养周期长，不确定风险大等因素，一般投资时给予的估值偏低，这将很容易造成基金对中早期企业的投资占比超过20%。中早期企业在投资时一般尚未盈利，实现盈利的周期一般需要3~5年甚至更长时间。上市PE将按照权益法，分担被投资中小企业当年发生的净亏损的份额，并确认为当期投资损益。由此造成作为上市PE财务数据比较难看。虽然精明的投资者不会仅仅因为上市公司一段时期财务数据不理想就否定其盈利能力，但考虑到股权投资的长期性和延续性，上市PE公司将始终持有尚未盈利的中小企业股权，因此财报数据将长期被拖累。因此，现行股权投资会计计价方法很有可能造成上市PE不愿意将资产过多配置于最迫切需要资金支持的中小型企业，而更青睐于那些已经实现盈利或低风险、低成长的平稳型企业。
4结论
在美国，私募股权投资基金的类型有三种：第一类是独立型基金。这类基金从不同的渠道筹集资本，例如养老基金、保险基金、教师退休基金、富裕家庭及公司投资者。典型代表黑石公司；第二类是附属基金。它是一些大财团、商业银行、保险公司等，自己成立独立机构以获取更高的收益。典型代表淡马锡控股公司；第三类半附属机构。它是前两只基金的组合，即募集的基金和母机构基金共同存在。典型代表有花期创投、高盛商人银行部。
在国内，私募股权基金的类型有四种：第一类是国有资金主导的基金。其一般资金规模大，多专注于基础设施、大型水电工程等重大项目。典型代表有渤海产业投资基金，中央汇金投资有限公司；第二类是以海外资金为主的基金。在国内他们一般只是成立管理公司进行运作，但基金都成立海外，并在海外募集资本。这类基金是国内私募股权基金的主角，典型代表弘毅投资、鼎晖投资基金；第三类是中外合资产业投资基金的法规出台后，新成立的私募股权基金。这类基金受国家外交政策的影响比较大，多投资于国家间特定的合作项目，如中瑞、中比、中国东盟等合资产业基金；第四类是民间准私募股权基金。包括投资管理公司和房地产投资财团，温州购房团就是其典型代表。
二、私募股权基金组织形式比较
私募股权基金的组织形式大体上有四大类：合伙型、契约型、公司型及混合型。合伙制中最为普遍的是有限合伙制，美国80%的私募股权基金采用这种形式。我国私募股权投资业务开始阶段，私募股权基金基本上都采用公司制。直至2006年出台的《合伙企业法》中，才承认有限合伙制企业是合伙制的一种合法组织形式，新的《合伙企业法》于2007年6月1日起开始执行。之后，国内私募股权基金呈现出爆发式增长。
三、私募股权基金融资渠道比较
私募股权基金规模的大小依赖于个人和机构投资者的投资，在很大程度上，资金来源制约着私募股权基金的发展。20世纪80年代美国私募股权基金得以迅速发展，主要原因在于政府对机构投资者管制的放松，其融资渠道呈现多元化发展的趋势。相比较而言，目前我国私募股权基金在融资渠道上却比较狭窄。
美国私募股权基金的融资渠道主要有：养老基金，捐赠基金，大型企业基金，基金的基金，银行、保险等金融机构，富有个人或家族，融资渠道多元化。相比较而言，据清科研究中心数据表明我国PE资金来源包括：海外资金，政府和企业，信托、证券等金融机构，个人投资。其中政府和企业占比最多，共占内地PE资金来源总量的2/3左右；信托、证券等金融机构所占比例变化不大约为10%；而个人投资比例近年虽有所提高但增幅不大。
四、私募股权投资退出方式比较
私募股权投资基金退出是私募股权资本实现收益的关键所在。私募股权投资退出方式主要有三种：一是IPO。即公司股票在证券交易所公开上市后，私募股权基金投资者将其所持有的股份逐步售出，最终实现从投资公司的退出和资本的变现增值。二是回售退出。即私募股权基金将投资的股权回售给被投资公司。三是二次出售。即私募股权投资基金将其所持股份向第三方出售，如其他基金和机构投资者。
在美国的PE中，以上三种退出方式都存在，其中以上市为主，通过纳斯达克市场IPO成为退出的有效途径，投资者获取丰厚利润。而在我国的PE中，根据清科研究所提供的数据，2010年IPO退出的形式在退出总量中占比为96%，股权转让占比为3%，并购占比为1%，而回售的数量为0。
五、私募股权投资法律制度比较
我国私募股权投资尚处于起步阶段，私募股权投资的相关法律制度建设远远落后于美国。美国的《证券法》、《投资公司法》、《投资顾问法》和《证券交易法》中都有对于私募股权投资基金的明确规定，同时美国各州也针对私募股权投资制定有不同的的法规，如《蓝天法》。
而中国目前尚没有专门对私募基金进行立法，《证券法》、《信托法》和《证券投资基金法》等法规均没有对私募基金的定义、资金来源、主体资格、运行模式和组织方式等做出明确规定，只有一些原则性规定或模糊规定。2006年《合伙企业法》的修订，使得合伙制在法律中得到确认，并承认有限合伙制企业是合伙制的一种合法组织形式。但这仅是在法律体系上走出的第一步。
六、私募股权基金监管比较
在PE监管方面，美国虽然没有颁布专门的法律，但制定有详细的规定，其主要分散在与投资相关的法律中，如《证券法》、《投资公司法》、《投资顾问法》、《小企业投资法案》、《小企业股权投资促进法》、《税收改革法》等。
中国对私募基金的监管还处在起步阶段。目前最大的问题是无法可依。另外，在实际监管中，最大的问题是对私募基金的多头监管。目前，中国的私募基金仍没有统一的主管部门。实践中，对于私募基金采用功能监管的方式，即由工商部门、商务部门、金融监管部门、证监会分别负责不同领域、阶段的监管。
关键词：私募股权基金；股权直接投资；盈利模式
1私募股权基金简介
私募股权基金（PrivateEquityFund，以下简称PE）包括了：发展资本（DevelopmentFinance）、夹层资本（MezzanineFinance）、管理层收购或杠杆收购（MBO＼LBO）、重组（Restructuring）和合伙制投资基金（PEIP）等。
PE是相对于纯粹通过股市买卖上市股票赚取价差的上市股权基金的概念。早期的PE只投资于未上市公司股票，其后逐渐延伸到包括透过私下交易方式购买上市股票的投资行为，有些PE甚至也经由股市买进上市股票作为并购投资的部分手段。由于国外PE一般采取有限合伙的组织形式，基金管理人作为普通合伙人，投资人作为有限合伙人。在这种有限合伙的形式下，其股权是不公开交易的。
PE的其他翻译还有私募资本投资、产业投资基金、股权私募融资、股权直接投资等。私募股权投资的特点为：
（1）通过自己的管理和控制使得所投资的公司增值，是相对长期的投资，是实质性的增值，而非证券投资的纯粹的资本运作。
（2）资金来源广泛，如富有的个人、风险基金、杠杆收购基金、战略投资者、养老基金、保险公司等。有低利率的资金来源，得益于财务杠杆，一方面可以以小搏大，另一方面可以提高资本报酬率。
（3）投资回报率高，PE获取回报的方式主要有三种：公开发行上市、售出或购并。根据汤姆逊金融服务公司（ThomasFinancial）的统计，截至2006年6月，相比标普500指数6.6%的年回报率，私募股权投资的年回报率高达22.5%；过去10年，两者年回报率之比是6.6%对11.4%。
2股权直接投资意义重大
2.1创新才露“尖尖角”
50家证券公司2006年报显示，2006年实现净利润高达180.53亿元。但是亮丽的成绩却掩盖不住严峻的现实：证券公司整体并未摆脱靠行情吃饭的宿命，尤其是小证券公司，经纪业务成为其脱贫的唯一法宝。年报分类数据显示，50家证券公司经纪、自营两项收入合计318.39亿元，占总收入的75%。证券公司的创新业务虽有发展，但对总利润贡献仍微乎其微。从2004年8月证监会正式启动创新类试点证券公司以来，虽然创新类证券公司数量已经增加至19家，但证券公司的创新业务仍主要集中在集合理财、权证创设及资产证券化等方面。
由于已开展资产证券化业务的证券公司数量有限，权证创设也是在配合股权分置改革的阶段性产物，只有集合理财开展的规模比较大。不过，集合理财虽然属于创新业务，但其与以前的委托理财有些相似。如果在市场行情出现巨大波动时控制不善，不仅不能盈利，反而会导致损失。
统计显示，除中信证券外的18家创新类证券公司新兴的受托资产管理业务2006年共实现收入8亿元，仅占总收入的2.5％。不过，包括权证创设收入的投资收益一项达到35亿元，虽然仅占8.3%，但同比却增长了133％。另外，18家创新类证券公司在财务顾问、股改和研究所等其他业务上也收入了24亿元，占营业收入的7.5％。因此，进一步加大业务创新、建立多元化、稳定的盈利模式，是证券公司面临的紧迫任务。
2.2股权直接投资深具影响
股权直接投资是眼下繁荣的中国证券市场盛宴中的顶级盛宴。监管层将在风险可测、可控、可承受的前提下，支持证券公司进行产品、服务和组织创新，并将支持符合条件的公司开展融资融券、直接投资等业务的个案试点。
伴随着新的《证券法》、《公司法》和《合伙企业法》的出台，PE的设立已经有法可依。在税收方面，修订后的《合伙企业法》已经明确了合伙企业的征税原则，即合伙企业的所得税按照由合伙人分别缴纳所得税的原则，这就避免了双重征税，有利于促进PE的发展。
股权直接投资可以为证券公司开辟新的盈利模式，有利于发展与建立多层次资本市场，也是投资银行本质的回归。证券公司现在需要抓住机遇加快创新，做大做强。尤其是面对国外投行的大举进入，要尽快打造出能与国际投行相抗衡的本土证券公司。否则，就会沦落成像我国台湾、香港市场那样，成为外国投行的“天下”。
外资投行主要利润来源中，承销费仅占一小部分比例，大部分的收入来自股权的投资收益，如高盛60%的收益都来自于此。以高盛、美林等为代表的国际投行在中国伺机而动，参与了许多PRE-IPO的投资，收益丰厚。放开股权直接投资后，国内证券公司将同国外投行一起分享股权投资的高溢价收益。
证券公司从事股权直接投资有利于取得参与非上市企业公开发行股票的承销权，可以给公司有关部门创造更多的业务机会。通过投资国有企业和其他行业各个成长阶段的企业，有利于加快行业兼并收购的整合进程，有助于推动国内的一大批新兴跨国企业的崛起和全球扩张；此外，可以加快国有企业股权结构的改革和法人治理结构的完善，打破国内的传统国企垄断、行政垄断，并成为中国整体市场经济转轨和深化改革的重要外力。
3两种模式之比较
中信证券在2007年1月24日公告，宣布董事会通过议案将与胜达国际集团（SICO）合资开展股权直接投资业务，主要投资于境内拟上市公司的股权。双方合资的承诺资金额不超过10亿元人民币，各方将出资5亿元人民币，各占50%比例。国泰君安、申银万国、招商证券、国金证券、广大证券、东方证券等多家证券公司都在积极备战股权直接投资，筹备各自的方案。
各家证券公司拟定的模式主要有两种：一是将股权直接投资业务并入证券公司的业务体系，成为后者的一个组成部分。证券公司是直接投资业务的主体，既可以直接运用证券公司自有资金开展业务，更可以专项资产管理形式募集资金，开展股权直接投资业务。二是证券公司设立专门的机构，通过子公司来开展股权直接投资业务，如中信、招商、光大等。
两种模式的比较：
2007年1月底，证监会证券公司投资非上市公司股权直接投资监管法规已经下发到各交易所和几大证券公司处征求意见，创新类证券公司股权直接投资试点有望获批。证券公司的资本金规模和风险控制能力是此次证监会遴选试点的主要标准，中金、中信和中银是最有希望获得首批试点资格的三家证券公司。
4未雨绸缪迎接证券市场的盛宴
从国外专业的私募股权投资公司和投资银行运作PE的经验来看，股权直接投资对人才和制度的要求极高。中国PE还面临着外汇管制、贷款、人才等方面的诸多限制。中国PE品牌的法律地位、与社会各阶层的连接、与银行的关系都很脆弱。目前证券公司开展股权直接投资业务急需解决的问题主要有：
4.1澄清观念
股权投资基金不受金融法规和条例的监管，只受民法和一般企业法规的监管。根据美国的经验，美国对PE没有特殊的监管，PE是在相关法律的豁免条款下生存的。监管部门监管的是各种投资于私募股权基金的行为主体，如果投资的行为主体是银行，则受银监会的监管；如果是保险资金，受保险监管部门监管。所以中国对股权直接投资的监管也应当效仿国外，不必设立专门的监管机构，而只需明确银监会、保监会和证监会各自的监管内容。
4.2加快人才储备
人力资本是PE的制胜法宝。该行业对人才的要求非常高，需要思路敏捷，能够迅速做出正确的判断和决定，如很快对交易的结构做出评价和判断，具备非常强的人际交往能力。该类人士需要兼具投资银行、法律和金融财务等方方面面的理论知识和实践经验。而国内证券公司人力资本滞后，缺乏这类专业人才，因此加大内部培训和外部引进需齐头并进。
4.3严格风险防范
证券公司从事股权直接投资极易导致利益冲突、风险失控。所以证券公司需要建立严格的内控制度，各部门间设立严格的防火墙，防止利用内部信息为己牟利。自有资金的投入，一旦失误，将造成严重的损失，所以证券公司应当借鉴国外PE的成熟经验，熟悉PE的运行机制和原理，形成一套独特的项目筛选、价值评估、企业管理与控制的运作流程和制度体系，建立全面的风险控制制度。另外可以考虑引进国际知名的PE和投行，进行合资，共同开拓国内市场。
4.4放宽资金限制
流动性过剩是目前国内突出的问题，因此发展股权直接投资应主要用好国内资金，目前政策性银行、证券公司、社保基金、保险公司和邮政投资PE已经先后个案获批，今后应当从法律上放宽限制，允许更多的机构投资者涉足该领域。
国内融资体制改革的滞后，借贷市场基础薄弱，缺少债务融资渠道的支持使得国内大型杠杆并购交易稀少。债务融资对并购交易举足轻重，因为在杠杆并购中，并购方通过债务融资增加股本投入。债务是以被收购企业能产生现金流的资产做抵押，发达市场中，债务总额一般为投资者自有资金的三倍，由各商业金融机构提供融资。但国内贷款机构不愿意向无法提供大量实物担保的债务人提供贷款，中国破产法滞后是一个制约因素。因此，加快相关法律建设，银行逐步建立项目融资和评估体系的建设刻不容缓。
4.5品牌的长期树立
私募股权投资吸引众多资金的秘方是良好的业绩和知名的品牌，只有经过历练的国际知名投行和私募股权投资公司才会振臂一挥，应者云集。国内证券公司最初开展股权直接投资可能会出现募集资金达不到预期规模的情况，而只能依靠自有资本运作，但证券公司本身的资金实力又有限。所以，如何在短期内塑造自身的金字招牌是证券公司面临的紧迫任务。
参考文献
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全国社会保障基金理事会理事长戴相龙近日表示，预计今年全国社保基金投资收益率可达到5%左右，远远高于去年全国社保基金0.84%的投资收益率。
股票市场低迷对社保基金的收益率影响非常大，在2007年股市红火的年份，全国社保基金的投资收益率高达43.19%，而其后受股市大跌影响全国社保基金2008年投资收益率为-6.79%。
查阅《全国社会保障基金投资管理暂行办法》等相关规定，全国社保境内投资范围包括：银行存款、债券、信托投资、资产证券化产品、股票、证券投资基金、股权投资和股权投资基金等；境外投资范围还包括用于风险管理的掉期、远期等衍生金融工具。
按照上述范围银行存款、股票和基金确实很难取得5%的收益率，主要来源在企业债的投资和其他多元化的投资。
截至11月15日，今年以来上证指数下跌7.69%。委托机构管理的全国社保组合股票类在较为严格的投资限制下，即便没有亏损，也难以达到5%的收益率。《投资者报》数据研究部统计，被全国社保基金组合连续三级季度持有的254只重仓股，今年以来平均跌幅高达8.80%；下跌幅度超过40%的个股有7只，跌幅超过30%的有37只。
跌幅最大的前5只股票是天龙光电、超图软件、美邦服饰、飞亚达A、美克股份，今年以来均超过了40%。全国社保基金113组合持有天龙光电，今年以来下跌了54%，此外该社保基金组合还持有大康牧业和江苏旷达，今年以来也分别下跌了19%和12%。
当然，社保基金组合中，也有取得较高收益的重仓股，如老白干酒、达实智能、长春高新、金螳螂和羚锐制药，今年以来他们的涨幅均超过了40%，尤其是前3只，超过了60%。
上述几只股票中，有4只被全国社保基金109组合捕捉到，该组合共有36只重仓股在今年三季度持续持有，平均收益率为-2.2%，远远跑赢同期上证指数的涨跌幅。该基金组合的管理人是易方达基金公司。
债券市场上，虽然都能取得正收益，但主要应该来自企业债的投资。统计显示，上证企业债指数今年以来上涨了6.84%，高于预期的5%，而上证国债指数今年以来仅上涨了3.03%，低于预期的5%。
除了企业债外，主要贡献利润的还有股权投资基金和股权投资。查阅资料显示，截至目前全国社保基金已投资12家股权投资基金管理机构管理的16只股权投资基金；在全国社保基金网站上也显示，全国社保基金承诺出资226.55亿元，占基金总体规模的近30%。
