时间：2023-06-05 09:57:14
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇创业投资基金，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
在美国,投资基金的法律称谓是“投资公司”,但1940年颁布的《投资公司法》主要是针对证券投资基金的设立、运作与监管（当时尚未出现创业投资基金这类投资基金品种）。而且由于与证券投资基金相比,创业投资基金投资于未上市创业企业,无通过操纵市场损害其它投资者之虞;且主要以私募方式设立,较少涉及公众投资者权益。因此,美国并没有就一般意义上的创业投资基金专门立法,而仅仅是针对“小企业投资公司”这种特别类型的创业投资基金,在1958年制定了《小企业投资公司法》（因其受到政府特别扶植,故只能投资于一定规模以内的小企业）。此外,在1980年出台的《小企业投资促进法》和后来《投资公司法》等法律的修正案中,对创业投资基金的运作作出了一些特别豁免规定,并将其界定为“企业发展公司”（BusinessdevelopmentCompany）,以体现其“培育与促进企业发展”这一本质内涵,从而区别于从事产品经营的一般企业与投资于可流通证券的证券投资基金。后来韩国法律中的所谓“企业育成公司”,我国港台及新加坡等其它华语地区所谓的“创业投资公司”,也可以说是与美国法律中的“企业发展公司”称谓一脉相承。
美国创业投资基金的组织形式
在美国,规范投资基金的有关法律,如《投资公司法》,将“公司”（Company）这一组织界定得十分宽泛,“任何在法律上具有人格或不具有人格的组织团体”均可以称为公司。创业投资基金的种类也很多,按组织形式的不同,可以分为公司型和合伙公司型两大类。其中,公司型创业投资基金又可分为有限责任公司和股份有限公司两种形式,它们的共同特点是基金本身即是一个独立法人,所有投资者作为基金的股东,对基金资产承担有限责任。由于股东人数较多,基金规模通常较大。
合伙公司型创业投资基金又分为普通合伙、有限合伙、有限责任合伙三种类型。它们的共同特点是均被视为“人的聚合”,不存在“公司税”问题,因而运作成本大大降低。在合伙公司型创业投资基金中,有限合伙公司又最为普遍。因此,有必要特别加以介绍。创业投资有限合伙公司的特点,是除了管理合伙人作为“一般合伙人”（generalpartner）对合伙公司承担无限责任外,非管理合伙人均作为有限合伙人（limitedpartner）只需对合伙公司承担有限责任。由于管理合伙人必须对合伙公司承担无限责任,从而对管理合伙人构成一种强责任约束,使之真正对合伙公司运作履行诚信义务与责任,包括限制合伙公司向外举债的金额,将基金的债务限于其资产的范围内。由于非管理合伙人只需对合伙公司承担有限责任,因而又兼备了公司型基金的股东只需对基金承担有限责任的优点。管理合伙人作为创业投资有限合伙公司的经理人,其本身通常也是一个有限合伙公司,即创业投资管理有限合伙公司。由于它主要是通过专家管理优势和社会信誉优势来赢得委托者,而不是像一般意义上的企业那样必须依靠雄厚的资本实力作信用保证,故其资本规模普遍很小。它在创业投资有限合伙公司中所占的份额也通常只有1%,其余的99%则由非管理合伙人认购。
“小企业投资公司”,作为一种特殊类型的创业投资基金,既可以按照一般公司形式设立,也可以按照合伙公司形式设立,其本身的运作也是完全市场化的。所不同的是,由于在其运作过程中政府通过直接优惠贷款或信用担保方式赋予了它一定范围的受信权并在税收上予以必要的优惠,故其设立必须经美国小企业管理局的审查批准,投资运作必须接受美国小企业管理局的监管,以确保其真正投资于国家重点支持的小企业。
除公司型和合伙公司型创业投资基金外,一些学者将商业银行、投资银行、金融公司和实业公司附设的所谓“Venturefund”,也作为创业投资基金的另外一种类型。但更多的学者认为,若其资本完全来自母公司,则由于不具备投资基金特有的“集合委托投资”特征,而不宜归于创业投资基金之列;而只有当其以自有资金与其它确定或不确定多数投资者共同设立创业投资公司（或创业投资合伙公司）时,所设立的创业投资公司（或创业投资合伙公司）才能称得上是创业投资基金。事实上,美国法律中的“企业发展公司”也是指的独立的专业性创业投资基金,全美创业投资协会也主要由独立的专业性创业投资基金组成。
创业投资基金与创业资本
与创业投资基金相比,创业资本是一个更宽泛的概念。由个人分散从事创业投资,或是由商业银行、投资银行、金融公司与实业公司以自有资金单独从事47《中国中小企业》2000年第4期知识长廊O创业投资（通常是通过一个附属机构）都属于创业资本范畴,但它们都只是一种非组织制度化的创业资本,从法律意义上讲这类创业资本的投资者都是“直接投资者”（Directinvestor）。与由个人或非专业性创业投资机构直接从事创业投资相比,创业投资基金的本质区别在于其由确定或不确定多数投资者通过“集合投资”方式,委托专业性的创业投资机构实现了创业资本经营的“规模化和专业化的机构管理”,因而是一种组织制度化的高级形态的创业资本,从法律意义上讲这类创业资本的投资者都是“间接投资者”。
值得强调的是,由个人或非专业性创业投资机构直接从事创业投资在全社会创业投资活动中一直占有相当大的比例。据不完全统计,近年来由相对富有且具有一定投资经验的个人直接从事创业投资的创业资本,即所谓“天使资本”（Angelcapital）就高达300～500亿美元,相当于创业投资基金总规模的10倍。但由于由个人或非专业性创业投资机构直接从事创业投资,其投资的分散性和非组织性使之寡为人知,其具体的投资活动与规模更是无以准确统计。因此,我们目前通常谈到的“创业投资”,实质上主要是指创业投资基金这种组织制度化的已经作为一个独立产业存在因而可以对其发展情况加以统计分析的高级形态的创业资本。
创业资本与风险资本的联系与区别
考据辞源,“创业资本”（Venturecapital）与“风险资本”（Riskcapital）是两个不同术语。其中的“Venture”与“Risk”虽然意义相关,但性质炯然相异。“Risk”原本就作名词用,表示作为客体存在的“风险”,如“风险分析”（Riskanalysis）。“Venture”则最初用作动词,表示“冒险、敢于做”,作名词用时则表示作为主体发出的“冒险行为”,及其结果“冒险事业”,含有行为主体对其行为目的、实现目的可能需要承担的风险因素的感知,以及基于此所作出的行动方案设计等多方面的涵义。尤其是当其运用于企业创业和对创业企业进行投资这一特定的专业领域时,它更是赋有了特定的内涵,所表示的就不再是一般意义的“冒险行为”和“冒险事业”,而是一种从事“创业”和“创业投资”这种特定意义上的冒险行为,及其结果“创业事业”、创业投资事业”,可以直接用来表示“企业”。因此,应当结合特定的专业内涵,区分其有别于日常用语的本质特征。
“创业资本”概念起源于15世纪。当时手工业发展较早的西欧诸岛国,由于受地域所限,一些富商为了寻求到海外创业,纷纷投资于远洋探险,从而首次出现“Venturecapital”这个术语。地理大发现之后相继建立起来的各类海外公司,如英国、荷兰的东印度公司,荷兰、法国的西印度公司,则直接促成了创业投资事业的萌芽。到19世纪末,美国的油田开发、铁路建设热潮曾吸引一大批富有个人,或通过律师、会计师的介绍,或直接将资金投资于各类创业项目。此后“Venturecapital”一词即开始在美国广泛流传。到20世纪40年代,美国为了适应新兴中小创业企业发展的资本需求,创业资本发展到创业投资基金这种组织制度化的高级形态。经过以上历史演进过程,“创业资本”也就越来越赋有了以下特定内涵:（1）投资对象是创业企业,以区别于对成熟企业的投资;（2）不仅仅提供资本支持,而且还通过提供资本经营服务直接参与创业企业创业,以区别于单纯投资行为;（3）仅仅在企业的创业期进行投资,即当所投资企业发育成长到相对成熟后即退出投资,以实现自身资本增值和进行新一轮创业投资,因而有别于长期持有所投资企业股权,以获取股息为主要收益来源的普通资本形态。
与“创业资本”不同的是,“风险资本”（Riskcapital）这一术语则是从风险属性角度对各种收益具有不确定性的资本形态所做的描述。随着股票市场、期货市场的发展,各种“风险投资”（Riskinvestment）工具层出不穷,“风险资本”这一术语逐步被广泛运用于指称“所有未做留置或抵押担保的资本”,与“安全资本”（SecurityCapital）即“已做留置或抵押担保的资本”对应。“创业资本”作为特指投资于创业企业的资本形态,则与“非创业资本”（Non-ventureCapital）即投资于成熟企业的资本形态对应。目前,一些较专业的词典就对它们作出了严格区分。
从风险属性看,由于创业投资（Ventureinvestment）通常是以未做留置与抵押担保的风险性权益资本（Riskequitycapital）方式进行投资,而且所投资的创业企业相对于成熟企业而言具有更大的风险,故与一般意义上的风险投资相比,创业投资往往是一种“高风险投资”（Highriskinvestment）。其风险程度又因所投资企业所处创业阶段的不同而不同。
一、概念界定
（一）下城区创业投资引导基金（以下简称引导基金）是由区政府专门设立，旨在通过扶持商业性创业投资企业的设立与发展，引导社会资金主要进入对初创期企业进行投资的创业投资领域，且不以营利为目的的政策性基金。
（二）本办法所称初创期企业，是指纳税在下城区本级的企业，主要从事高新技术产品研究、开发、生产、服务和现代服务业的发展，成立期限在5年以内的非上市公司，且应当具备下列条件：
1．具有企业法人资格；
2．职工人数在300人以下，具有大专以上学历的科技人员占职工总数的比例在30%以上，直接从事研究开发的科技人员占职工总数的比例在10%以上；
3．年销售额在3000万元人民币以下，净资产在2000万元人民币以下，原则上每年用于高新技术研究开发的经费占销售额的比例在5%以上。
4．符合下城区产业政策。
二、基本原则和引导方式
引导基金按照项目选择市场化、资金使用公共化、提供服务专业化的原则运作。其出资原则上是参股不控股，通过股权结构的科学设计，保证创业投资企业和创业企业的决策及经营的独立性和商业化运作。
引导基金主要采用阶段参股和跟进投资的引导方式，原则上对同一创业企业或项目不重复支持。
引导基金的使用和管理必须遵守有关法律、行政法规和财务会计制度的规定，并符合下城区经济与社会发展规划以及产业发展政策。
三、支持对象
（一）引导基金重点投向电子信息、生物医药、新能源、新材料、环保节能、现代服务业、文化创意等高新技术产业和现代服务业领域。
（二）引导基金支持社会资金设立创业投资企业，并重点引导创业投资企业投资处于初创期的企业。
（三）引导基金合作的创业投资企业必须符合《创业投资企业管理暂行办法》的有关规定，并按照公开、公平、公正的原则，重点吸引国内外投资业绩突出、基金募集能力强、管理经验成熟、网络资源丰富的品牌创业投资企业进行合作。
四、基金的设立和资金来源
（一）由区政府设立区创业投资引导基金。20*年投入3000万元，其中50%用于阶段参股，50%用于跟进投资，可根据实际情况进行调整。
（二）引导基金主要通过对现有扶持企业的有关专项资金进行整合和动用财政历年结余以及预算新增或国有资产收益中安排筹集。
（三）引导基金的投资分红和退出收益主要用于引导基金的滚动发展。
五、基金的管理
（一）设立引导基金管理委员会（以下简称管委会），由区政府牵头，区财政局（国资办）、科技局、发改局、经贸旅游局、外经局、审计局、工商分局、国有投资控股有限公司等部门的负责人组成。主要负责有关引导基金重大事项的决策和协调，包括资金筹措、合资合作方选择、管理制度、运行方式、绩效奖惩等。管委会下设办公室（设在区发改局），负责日常管理工作。
（二）区国有投资控股有限公司作为引导基金的管理机构（以下简称管理机构），将引导基金以该管理机构的资本金形式存续，逐年投入。
经管委会批准，由管理机构设立子公司，作为受托管理机构进行引导基金的阶段参股和跟进投资。
（三）引导基金受托管理机构（以下简称受托管理机构）负责引导基金的日常管理与投资运作事务，并由其代表引导基金行使民事权力、承担民事义务与责任。同时履行下列职责：
1．作为引导基金的出资主体；
2．按照引导基金投资项目评审规程，组织专家对拟与引导基金合作的创业投资企业及项目进行评审；
3．管理引导基金投资形成的股权，负责实施引导基金投资形成的股权退出工作；
4．监督检查引导基金所支持项目的实施情况，定期向管委会和管理机构报告监督检查情况，并对监督检查结果提出处理建议。
（四）为保证引导基金安全运行，管委会应选择1家商业银行作为托管银行，具体负责资金保管、拨付、结算等日常工作，对引导基金投资区域、投资比例进行动态监管。托管银行应每月向管委会出具监管报告。
（五）引导基金不得用于金融性融资、股票、期货、房地产、赞助、捐赠等支出，不得挪作他用。
六、阶段参股
（一）阶段参股是指引导基金向创业投资企业进行股权投资，并在约定的期限内退出，主要用于支持在下城区发起设立的新的创业投资企业。
（二）引导基金参股合作对象须满足以下条件：
1．经工商行政管理部门登记；
2．实收资本在10000万元人民币以上，或者出资人首期出资在3000万元人民币以上，且承诺在注册后5年内总出资额达到10000万元人民币以上，所有投资者均以货币形式出资；
3．有明确的投资领域，有至少3名具备5年以上创业投资或相关业务经验的专职高级管理人员；
4．有至少3个对创业企业投资的成功案例，即投资所形成的股权年平均收益率不低于20%，或股权转让收入高于原始投资20%以上；
5．管理和运作规范，具有严格合理的投资决策程序和风险控制机制；
6．按照国家企业财务、会计制度规定，有健全的内部财务管理制度和会计核算办法。
符合上述条件的创业投资企业作为发起人发起设立新的创业投资企业时，可以申请引导基金的阶段参股。
（三）受托管理机构设立独立的评审委员会，对引导基金合作方案进行评审。评审委员会成员由政府有关部门、创业投资行业自律组织的代表以及社会专家组成，成员人数应为单数。其中，创业投资行业自律组织的代表和社会专家不得少于半数。
（四）经引导基金评审委员会评审的合作项目，在有关新闻媒体上公示（公示期为2周）。对公示中发现问题的项目，引导基金不予支持。
（五）经评审委员会评审和新闻媒体公示的阶段参股合作项目，报经管委会批准后实施。
（六）引导基金参股创业投资企业可采用公司制的组织形式，也可采用有限合伙的组织形式。其参股比例最高不超过创业投资企业实收资本的25%，且不能成为第一大股东。
参股创业投资企业的资金规模最低为1亿元人民币，引导基金参股期限一般不超过5年。
（七）引导基金参股的创业投资企业进行投资时应当遵循下列原则：
1．积极鼓励创业投资企业投资下城区创业企业。
2．投资对象仅限于未上市企业（所投资的未上市企业上市后，创业投资企业所持股份的未转让部分及其配售部分不在此限）；
3．投资对象应以处于初创期的企业为主，其投资比例不得低于全部投资额的50%；
4．对单个创业企业的累计投资不得超过创业投资企业自身注册资金的20%，以保证创业投资企业资金的流动性，分散投资风险；
5．投资对象不属于合伙或有限合伙企业；
6．不得投资于其他创业投资企业；
7．原则上不得控股被投资企业。
（八）引导基金不参与参股的创业投资企业的日常经营和管理，但拥有监督权。受托管理机构可以组织社会中介机构对创业投资企业进行年度专项审计。
引导基金参股的创业投资企业未按规定向初创期企业投资的，引导基金有权退出。
（九）参股创业投资企业的其他股东自引导基金投入后3年内购买引导基金在参股创业投资企业中的股权的，其转让价格按不低于引导基金原始投资额确定；超过3年的，转让价格按不低于引导基金原始投资额与转让时中国人民银行公布的同期贷款基准利率计算的收益之和确定。
参股创业投资企业其他股东之外的投资者购买引导基金在参股创业投资企业的股权，按上述原则，以公开方式进行转让。
（十）参股的创业投资企业发生清算时，按照法律程序清偿债权人的债权后，根据事先约定，股东共有的剩余财产优先清偿引导基金。
七、跟进投资
（一）跟进投资是指对创业投资企业选定投资的创业企业，引导基金与创业投资企业共同进行投资。
（二）被跟进的创业投资企业须按照《创业投资企业管理暂行办法》的有关规定进行备案，并以现金方式对创业企业进行投资。
（三）跟进投资项目是指纳税在区本级的企业，且原则上限于初创期企业。
（四）创业投资企业在选定投资项目后，受托管理机构对以下内容进行审查，并提出跟进投资的比例和金额：
1．被投资企业法人营业执照；
2．被投资企业章程；
3．上年度被投资企业的会计报表和审计报告（新设立的企业除外）；
4．被投资企业的资产评估报告（新设立的企业除外）；
5．创业投资企业已批准投资的决策文件副本；
6．创业投资企业编制的《投资建议书》或《可行性研究报告》；
7．创业投资企业与被投资企业或其股东签订的《投资意向书》；
8．其他。
（五）对于符合条件的跟进投资项目，受托管理机构在确认创业投资企业已全额出资后，按双方协议要求办理跟进投资的出资手续，同时报管委会备案。
（六）引导基金按创业投资企业实际投资额30%以下的比例跟进投资，出资方式为现金出资，投资价格与被跟进创业投资企业的投资价格相同。每个项目原则上不超过300万元人民币。
（七）区引导基金跟进投资本辖区内的企业和项目，积极争取市级引导基金按1：1的比例同步跟进[市和区争取引导基金的总和不超过创业投资企业实际投资额的30%，下同]；市级引导基金跟进投资创业投资企业选中的下城区企业和项目，区引导基金原则上也按1：1的比例同步跟进投资。
（八）引导基金对单个企业只进行一次跟进投资。
（九）引导基金跟进投资形成的股权可委托共同投资的创业投资企业管理。
采用股权托管的，应当由受托管理机构与共同投资的创业投资企业签订《股权托管协议》，明确双方的权利、责任、义务、股权退出的条件或时间等。
（十）引导基金采用跟进投资方式形成的股权一般在5年内退出。共同投资的创业投资机构不得先于引导基金退出其在被投资企业的股权。
（十一）被跟进创业投资企业、创业企业其他股东购买引导基金跟进投资形成的股权，其转让价格可以按不低于引导基金原始投资额与转让时中国人民银行公布的同期贷款基准利率计算的收益之和确定。同等条件下被跟进创业投资企业有优先受让权。被跟进创业投资企业、创业企业其他股东之外的其他投资者购买引导基金跟进投资形成的股权，按上述原则，以公开方式进行转让。
（十二）跟进投资企业发生清算时，按照法律程序清偿债权人的债权后，根据事先约定，股东共有的剩余财产优先清偿引导基金。
八、基金的监管
（一）管理机构和受托管理机构接受管委会和相关部门的监管和指导并定期报告运作情况，及时报告运作过程中的重大事项。
（二）管委会和相关部门应加强对引导基金的监管与指导，并按照公共性原则，对引导基金运作的政策目标、政策效果及其资产情况进行评估。
（三）区国资办负责对受托管理机构进行年度业绩考核，考核办法另行制定。
[关键词]创业投资；激励约束；素质培育；创业投资组织
[中图分类号]F830.59 [文献标识码]A [文章编号]1006-5024(2008)05-0047-03
[作者简介]潘安娥，武汉理工大学管理学院讲师，博士，研究方向为资产定价和创业投资等；(湖北 武汉 430070)
罗 雄，中国农业银行江西省分行律师、经济师，研究方向为金融法。(江西 南昌 330008)
创业投资家是创业投资的核心主体，是创业资本转化为创业投资的直接组织者和推动者(如晶能光电、赛维LDK等公司的创业投资家)。创业投资家的素质是一种胜任素质[1]，是与创业投资卓越绩效内在相关的个体特征和品质，包括个人所具有的价值观、心理、认知、行为技能和创业投资专门知识与技能等。创业投资家的素质差异是决定创业投资机构业绩差异的根源。对于投资者而言，创业投资家素质是一种不对称信息，创业投资组织模式作为一种制度安排，不仅应发挥素质甄别作用，还需要能够耦合创业投资家个人需求与组织目标，激发创业投资家积极培育和提升自身素质。创业投资组织模式按照契约形式的差异，大体可分为公司制、有限合伙制和信托基金制。在公司制中，创业资本的投资者是创业投资公司的股东，公司按照《公司法》组成与运作；有限合伙制由普通合伙人(general partner)和有限合伙人(limited partner)依据契约组成，前者享有全部的管理权，后者提供企业的绝大部分资本；信托基金制依据信托契约成立，以信托契约方式将投资者、管理公司和受托金融机构之间的关系加以书面化、法律化，监督和规范当事人行为。本文比较了不同的组织模式对创业投资家素质培育的影响，并针对我国创业投资组织模式现状提出了相应地优化措施。
一、有限合伙制
(一)有限的存续期。有限合伙制创业投资基金在组织结构上的一个特点是有限的存续期，一般为10年，经过协商后最多可以延长4年。有限的存续期使得创业投资家不能永久地控制基金的运作，并需要在存续期满时对基金进行清算。如果创业投资家在基金存续期间有过损害投资者利益的行为或者业绩水平不佳，将会很容易在基金清算时暴露出来，影响他们的市场声誉和以后的资金筹集。有限的存续期激励创业投资家必须努力在一个基金的有限合伙期限内取得有限合伙人和市场认可的成功业绩。
(二)承诺资金投入制度和无过错离婚机制。Z在有限合伙制创业投资基金中，投资者在基金到期之前如果发现创业投资家表现不佳或者投资失败时，通过承诺资金投入制度和无过错离婚制度(No-fault di-vorce)的契约安排可以及时停止资金投入。资金投入的承诺制度是指，有限合伙基金的投资者在基金募集阶段先期承诺投资一定数量的创业资金，但是在开始时实际上只支付承诺投资金额的25%～33%，其余的投资资金在基金成立后开展创业投资时，再根据基金的实际投资进度和业绩表现进行分期分批的资金注入，这种已经承诺投资但是并没有实际支付完毕的创业资金在有限合伙制创业投资基金中称为承诺资金(Committed capital)，这种分批投入资金的做法就是承诺资金制度。通过这一制度，投资者可以根据基金的投资业绩表现和管理水平决定是否提供后续的资金投入，而每一次履行资金投入承诺，实际上就是投资者对创业投资家素质的一次评估。即使作为普通合伙人的创业投资家没有重大过错，只要投资者对其丧失了信心，就有权放弃继续投资的承诺，不再继续投入资金，但要受到已经投入资金减半计算的惩罚，所享有的权益也相应地减半，从而构成有限合伙制创业投资基金中独特的无过错离婚机制。承诺投资的分期投资制度和“无过错离婚制度”使投资者可以根据创业投资家在基金运作的不同阶段的素质表现作为选择约束或者激励决策的依据，有力地鞭策创业投资家积极进行素质培育以创造卓越工作绩效。
(三)声誉机制。作为普通合伙人的职业创业投资家，其事业和主要的报酬收入都来自于创业投资基金管理。在创业资本市场规模既定，而职业创业投资家群体存在众多的参与者和竞争者的情况下，参与者要长久的留在市场中并得到较好的发展，声誉(Reputation)对他们的行为具有较大的约束力(Diamond，1991)[2]。创业投资家一般需要经过多年的奋斗和努力才能积累和建立起良好的声誉，他们不会轻易冒损坏名誉的危险而去获得一时的蝇头小利。声誉机制是维系创业资本市场良性发展的一个重要的激励和约束并举的机制。声誉使创业投资家不仅考虑当期报酬最大化，更需要考虑下期的融资难度，形成自我规范与约束行为的机制，真正实现个人目标和有限合伙制创业投资基金的目标一致，并且有助于创业投资家获得胜任愉快，即创业投资家通过个人素质的提升提高了绩效，在“愉快”地获得组织的回报时，实现了自我价值。
(四)报酬制度。报酬制度是有限合伙制组织激励机制的核心要素，在协调职业创业投资家和作为有限合伙人的投资者之间的利益关系方面起着非常关键的作用。在有限合伙制创业投资基金组织中，作为普通合伙人的职业创业投资家的报酬包括固定报酬和变动报酬两部分：固定报酬主要采用管理费(Management fee)的形式，即按照基金资产总额的1%～3%的比例提取的基金管理费或者是按照基金已经投出资金的一个百分比；变动报酬是创业投资基金的投资净收益分享(Share of partnerships profits)，是普通合伙人在基金期限届满清算时获得的基金总的投资净收益的15%～25%的收益分成。投资净收益分享或提成是创业投资家最主要的基金管理收入来源，是职业创业投资家的专业技能特长、经验和知识等素质培育的投入所获得的相应的剩余索取权。这种赋予普通合伙人高比例分红提成权利的报酬制度和他们努力进行素质培育产生的业绩紧密相连，能够给创业投资家提供最大的动力。为了激励作为普通合伙人的创业投资家尽可能地关心整个基金组织的总收益水平，在计算投资净收益提成这一附带权益的过程中，有限合伙制创业投资基金还引入了“爪回”(Claw Back)条款。即在普通合伙人收到附带权益之前，允许有限合伙人收回他们的投资和已经提取的管理费，并要求普通合伙人归还他们早期的利润分配。这一条款将作为普通合伙人的创业投资家的近期收入和远期收入有机结合，实现了个人与组织的利益协同。
二、公司制
在公司制创业投资基金的组织形态中，决策管理的职能委托给内部被雇佣的基金管理团队或者外部的专业创业投资管理机构，决策的控制权和监督权赋予享有投票权的股权持有者，即剩余资产的要求权利人――公司的股东。由于创业投资家掌握了日常决策权，而日常投资活动又不可能全部都经过董事会讨论和决策，同时，基金公司的创业投资家一般不持有公司的股权，基金公司的投资业绩表现的好坏虽与其有一定的利益联结关系，但远没有与外部勾结所带来的收益大。而公司制中的当事人约定权利义务必须受到有关公司法律强制性规定的约束，不能像有限合伙制创业投资基金一样随意约定对创业投资家的约束条款。这种情况下，创业投资家的投资决策往往是凭职业道德来规范。
为了防范上述因信息不对称和激励约束不相容导致的创业投资家的“内部人控制”问题，公司制度也设计了多层次的约束机制，例如股东大会和董事会对经营管理团队的聘任、监督和解聘机制，董事会对重大投资和举债等决策的否决权，经纪人团队对董事会的定期信息披露和报告制度、董事会对经营管理团队经营业绩的定期审计制度等等。但是，这种多层次约束机制又会使公司在运作时趋向于规避风险，寻找那些风险小且能产生正现金流的项目投资，违背了创业投资基金的初衷。而且这种随时可能遭受罢免的情况，会促使创业投资家注重短期收益，有损创业投资基金的长远利益。另外，公司制下，作为职业创业投资家的专业投资人团队一般仅能获得固定薪酬，对创业投资家的激励不足必然削弱其积极性，增加创业投资机构经营失败的风险。
三、信托制
(一)激励机制。在信托制创业投资基金组织中，作为投资者的委托人可以与作为基金管理人的受托人约定分配一定比例的基金投资净收益作为受托人管理和运作创业投资基金取得成功业绩的报酬，以激励职业创业投资家的管理积极性，从而增加基金投资成功的几率。但是在信托关系下的创业投资基金中，由于创业投资家同样可以提取固定比例的基金管理费，并且为了取得规模优势，专业投资人总是倾向于同时募集和管理尽可能多的创业投资基金，因此相对而言，他们所需承担的经营风险较小，委托人给予其基金投资净收益提成的比率较低，所以信托制创业投资基金的激励机制不如有限合伙制下的激励有效。
(二)约束机制。以专业投资人身份出现的职业创业投资家作为受托人，无需对信托型创业投资基金的经营承担无限责任，仅对由于其过错导致投资基金亏损的部分负有限责任，而且一般对于基金经营的亏损无需承担任何责任。因此，信托型创业投资基金的约束比有限合伙制和公司制的创业投资机构要弱。此外，信托制创业投资基金可以通过信托契约规定创业投资基金封闭经营的年限、投资者分阶段投入资金制度以及阶段性强制分配投资净利润等，从而形成对专业投资人的约束机制，较为充分地保障投资者利益。但是，在信托型创业投资基金中，基金的信托契约具有连续性，作为投资者的委托人无权直接干预作为专业投资人的受托人对投资基金的经营管理权，只能通过基金托管人进行一定程度但不是强有力的监督和约束。另外，一般情况下，信托一经设立，信托人除事先保留撤销权外不得废止、撤销信托契约；受托人接受信托后，不得随意辞任；信托的存续不因受托人一方的更迭而中断。投资者并没有随意撤换专业投资人和托管人的权利，因此，相对于有限合伙制和公司制而言，信托制创业投资基金对基金管理人、托管人的约束也很有限。
四、关于我国创业投资组织模式的思考
(一)我国创业投资组织模式的历史考察。我国自20世纪80年代成立第一家创业投资机构以来，创业投资已经历了20余年的发展历程，其间，政府主导的色彩非常明显(刘曼红，2005)[3]。在创业投资基金组织模式方面，我国经历了一个从公司制向多种形式演变的过程。中央政府与一些地方政府从1997年起开始探索以新的方式来发展创业投资业，如江苏高新创业投资公司模式、北大招商创业投资(基金)公司模式等。2001年1月，北京中关村科技园管理委员会发表了《有限合伙管理办法》，率先在全国明确了有限合伙制的法律地位。2007年，《合伙企业法》开始实施。创业投资理论和实践证明，有限合伙制是适应创业投资发展的制度创新，是最能有效激励创业投资家的组织制度安排，并且具有相对较低的运作成本，是创业投资发达国家的首选形式。但是目前，由于我国的信用制度、资本市场、创业投资家市场的不完善限制了有限合伙制的推广，而公司制由于法律环境成熟、运作较规范，因而成为我国目前创业投资公司的主要组织形式。
(二)我国创业投资组织模式的现实选择。本土创业投资机构目前普遍实行的是自我投资管理的公司制模式。这种投资管理模式对职业创业投资家素质培育的激励和约束效力远远不能充分发挥。为了增强对基金管理人团队或者外部的专业受托创业投资管理机构的激励约束作用，公司型创业投资基金应该基于有限责任公司的框架，吸收借鉴有限合伙制的优点，对创业投资公司的内部制度进行优化设计。具体体现在基金公司组织架构设计、投资股权组成和业绩报酬制度方面进行制度的创新和变革。
首先，创业投资基金在募集公司资本和对外投资过程中，可以要求作为内部经营管理团队或者外部人的专业创业投资机构按照一定的配比比例，同步投入相应数量的资金，可以投入少量资金成为基金公司的股东，也可以在基金对外投资的过程中，按照基金对单个项目的投资规模配比投入一定数量的创业资本。这一比例与有限合伙制的制度设计一样，一般为基金公司资本组成规模的1%，或者在对单个项目投资时，配比投资比例一般为基金对项目总投资额的1%～10%之间，从而将基金公司的利益与基金经理人或专业创业投资管理机构的利益紧密地结合在一起，最大限度地促使基金经理人或专业创业投资管理机构为了基金公司的利益和价值最大化而努力进行素质培育。
其次，作为对基金经理人和专业创业投资管理机构配比投入资金的激励，在基金公司进行业绩核算或者单个投资项目进行投资净收益核算和分配时，基金经理人和专业创业投资管理机构可以享受超过其投资比例1%的业绩提成报酬，根据基金公司获得的投资净收益比率的高低，可以获得15%～25%比例的提成奖励。“IDG技术创业投资基金”在中国的创业投资公司同时采用了业绩提成报酬、经理层持股和期权等报酬形式来最大限度地激发基金经理人和创业投资家的积极性。
再次，公司制创业投资基金可以借鉴有限合伙制创业投资基金中普通合伙人的无限连带责任设计机制，引入类似的“责任追索机制”，对于不是因为投资者(股东)或者基金(公司)的过错，而是因为基金经理人或专业创业投资管理机构的管理过错而造成基金(公司)的损失、债务责任的清偿等问题，可以对基金经理人或专业创业投资管理机构实行收回已经提取的管理费和业绩提成报酬，以及实施有限度的、超过其投资比例的、有一定时效的追索和连带债务清偿制度，这与有限合伙制创业投资基金组织中普通合伙人的无限连带责任制度具有较大的相似性。
参考文献：
[1]McClelland D. C. Testing for competence rather than for intelligence [J]. American Psychologist，1973，28：1-14
关键词创业投资企业中外联合投资创业投资
1引言
创业投资体系主要涉及三方当事人，即投资者、创业投资企业和创业企业。创业投资企业通过公募或私募发起设立创业投资基金，然后经过项目筛选将资金投入到具有高增长潜力的创业企业中去，创业企业高速发展后，创业投资企业退出创业企业，将其持有的股份变现后偿还给投资者。在国外，很多创业投资企业在向创业企业进行资金投入时选择了联合投资方式，即几家创业投资企业联合对一家创业企业投资，每家机构只投入很少一部分资金，累积效应使得利益一致的创业投资企业占有了相对多数的股权，而每一家承担的投资风险却没有增加。这是因为国外许多的创业投资基金都对创业企业有最高投资限额、最高控股比例以及最低项目个数的风险控制制度。一般规定，对一个创业企业的投资不能超过某一创业投资企业创业资本总额的20%，若具有高增长潜力的创业企业的资金需求大于创业投资企业所能供给的额度时，那么领头的创业投资企业会联合其他创业投资企业共同向某一创业企业投资，从而实现创业企业的资本需求和创业投资企业之间的风险分担，增强创业投资运行效率。联合投资按照创业投资企业区域分布的不同，可以分为国内联合投资、中外联合投资、国外联合投资。
2从亚信看中外创业投资企业联合投资的意义
留美博士田溯林等于1994年在美国达拉斯创建“亚信”公司，1995年公司总部迁往北京，经过几年的经营扩张，公司在Internet网络系统集成、网络管理领域、大型网络应用软件开发等都具有一定的市场竞争力。到1996年，作为国内快速增长的高科技企业，开始被一些创业投资企业所青睐。美国忠诚集团创业投资基金、华平创业投资基金和中国创业投资基金三家具有优势互补性的投资公司达成协义于1997年向该公司联合投资1800万美元创业资本。获得投资后，亚信很快便在美国成功上市。
从上可以看出，中外创业投资企业联合投资具有特殊的意义：
（1）中外创业投资企业联合投资弥补了各自在企业增值服务上的不足，实现了优势互补与实力整合。凭借国外创业投资基金丰富的企业管理经验，联合投资后，亚信改组了董事会、明确了公司目标、规范了公司决策过程、建立了财务监控机制、调整了激励政策，培育了一批优秀的管理人员。忠诚集团创业投资基金作为著名的证券投资基金管理集团（忠诚集团）附属的创业投资基金，对证券市场了如指掌，为亚信上市融资提供了必备条件；中国创业投资基金的优势在于非常熟悉中国的投资环境与信息产业发展政策，与政府的关系也非常融洽，为亚信创造了一个更好的外部发展环境；由于IT产业丰富的产品开发和市场经营方面的优势，华平创业投资基金为亚信提供内在的技术支持。
（2）弥补了单个投资在创业资本规模上的不足、实现了投资规模经济化。首先，各个创业投资基金的专业化程度和资本实力不一，确定各自合理的投资规模便产生了差异。因此，对一个具有高增长潜力与高风险的亚信来说所需资本很有可能超出了某一创业投资基金所能承担的上限额度，各个创业投资基金可以根据各自的具体情况，综合考虑，自主决策，以达到自身最佳的投资规模。其次是实现了投资规模经济化，对每家创业投资企业而言，联合投资形成了数量规模，降低了每个投资者所承受的风险，保持了创业资本的流动性和快速变现能力，而且规模效应的实现导致管理成本与成本都大大减少。
（3）更好地主动控制风险，使风险得到有效分担。首先，通过三个创业投资基金对亚信的共同的审查、股权安排、分阶段投资与监控等，弥补了单个创业投资企业在风险鉴别能力上的局限性，减少投资决策造成的风险。其次，可以加强对被投资创业企业的控制。一般来说创业投资是不倾向于控股的，但是由于我国特殊的国情，在单个创业投资企业自身的资本实力与股权比例局限下所导致的决策权不足，联合投资可能使得利益一致的创业投资基金在遇到特殊情况时有更多的发言权。
3我国创业投资企业的中外联合投资模式探讨
由于我国创业投资还处于初期，创业投资机构创业资本额有限、管理经验不足、创业投资机构人员素质整体水平不高、再加上行政色彩的干预、利益集团的安置、专业人才的匮乏，根本上无法满足创业资本的高效率的运行，如果采取国内联合投资的话，起不到强强联合的作用，反而会由于各自利益而相互扯皮。而对于国外的创业投资机构来说，首先由于创业投资发展时期较长，具有多年的经验积累，建立起了一套独特的投资理念和哲学，具备了相对有较完整的项目评价体系与风险控制手段。其次往往具有比较完整的决策程序与流程，从项目筛选、尽职调查、投资安排、价值评估到合同签订、投资后的增值服务与监管等，每一个环节都有自己健全的机制与规范化的管理。最后就是国外创业投资机构专业化管理水平较高，善于调动外部专家的智慧，如与技术、财务、法律、政府等部门建立战略关系。所以，采用中外创业投资企业的联合投资对我国创业投资的发展尤其重要。下面通过案例分析我国创业投资企业进行境内外联合投资模式的必要性。
3.1境内外创业投资企业联合投资的模式研究
随着中国创业资本市场的快速发展，境内外创业投资企业之间“井水不犯河水”的状况正在逐渐改变，由于政策和法律的限制，境内外创投企业之间的合作尚处于摸索阶段，他们之间的相应合作模式也表现出了很强的多样性和灵活性的特点。所以随着我国政策的逐渐宽松，研究境内外创投之间联合投资模式具有重要作用。这里通过两个比较典型的案例来分析我国现实模式选择。
案例一：广东风险投资集团和台湾和通投资有限公司的联合投资模式
2002年8月，广东风险投资集团和和通投资有限公司合资设立了广州冠通创业投资管理有限公司，在境内和境外分别募集两个基金。双方联合采取了一种更为灵活的思维模式：项目评估整合，投资决策分开。但这个合资的基金管理公司只负责项目的评估、推荐和投资后的管理，真正的决策权还是由各自的基金掌握。在一方决定向一创业企业融入创业资本的情况下，另外一方也没有必要一定跟投。所以冠通公司并不是这两个基金严格意义上的管理者，它也不负责这两个基金的短期运作。这种模式的优点：双方通过这种较为松散的合作实现了优势互补，但同时又保留了个体决策的空间。缺点：境外创业投资企业一般缺乏大陆投资经验和投资关系网络，而且我国产业升级的政策目的和外资纯粹的商业目的之间往往是不相容的，这些都制约着联合投资的发展。
案例二：深圳创新投资集团和软库发展有限公司的联合投资模式
深圳创新投资集团与软库发展有限公司的联合采取的是美元与人民币基金模式双方各出资100万美元注册成立创新软库创业投资管理有限公司。创新投资集团募集1亿元人民币的基金并将其放在境内，软库发展有限公司在境外募集与1亿人民币等值的外币基金放在境外。这两个基金交给创新软库创业投资管理有限公司统一管理。如果投资的项目需要人民币背景，就用境内的基金进行投资，将来在境内退出；如果投资的项目需要海外控股的背景，则用境外的基金进行投资，将来通过海外上市或并购实现退出，投资后所得的收益按照事先约定的比例在双方之间进行分配。
这种模式为外资涉足境内人民币项目提供了机会。双方共同进行项目评估、投资决策，本质上来说就是重新组织了一家创业投资企业，其优点就是通过这种制度设计，外方得以广泛地参与中国境内人民币项目的投资，而中方除了借鉴外方的管理经验外，还获得了海外退出的途径。但是双方在合作的过程中虽然表现出良好的意愿，但在使双方效用协调一致时，尤其是在境内和境外基金投资收益有差别的情况下，如何妥善地安排利益分配，是这种合作模式面临的一个严峻挑战。
综上所述的两种模式，由于政策法律的限制，直接的联合投资模式还行不通，双方通过以上两种间接的方式进行联合有可能实现某种程度的双赢，以上两种模式很多程度上的设计实际上是局限于法律政策而做出的权宜之计,是我国联合投资模式的一个现实选择，对我国创业投资中外联合具有一定的指导作用。
3.2联合投资的注意事项
在创业投资中吸收多种来源的创业资本，虽然创业投资企业采取了联合投资而实现了风险分担，但这种分担并不意味着创业企业总体风险的减少，这种中外联合投资模式只不过是风险在创业投资企业之间的转嫁罢了。那么采取联合投资时，要使所投资的创业企业创造出超额收益，则根据创业企业自身的特点，应注意以下事项：联合投资各方要具有资源互补性，如互补，还需要有效整合；要处理好领投与跟投的关系；联合方式要符合中国特殊的法律环境和国情。
创业投资体系主要涉及三方当事人，即投资者、创业投资企业和创业企业。创业投资企业通过公募或私募发起设立创业投资基金，然后经过项目筛选将资金投入到具有高增长潜力的创业企业中去，创业企业高速发展后，创业投资企业退出创业企业，将其持有的股份变现后偿还给投资者。在国外，很多创业投资企业在向创业企业进行资金投入时选择了联合投资方式，即几家创业投资企业联合对一家创业企业投资，每家机构只投入很少一部分资金，累积效应使得利益一致的创业投资企业占有了相对多数的股权，而每一家承担的投资风险却没有增加。这是因为国外许多的创业投资基金都对创业企业有最高投资限额、最高控股比例以及最低项目个数的风险控制制度。一般规定，对一个创业企业的投资不能超过某一创业投资企业创业资本总额的20%，若具有高增长潜力的创业企业的资金需求大于创业投资企业所能供给的额度时，那么领头的创业投资企业会联合其他创业投资企业共同向某一创业企业投资，从而实现创业企业的资本需求和创业投资企业之间的风险分担，增强创业投资运行效率。联合投资按照创业投资企业区域分布的不同，可以分为国内联合投资、中外联合投资、国外联合投资。
2从亚信看中外创业投资企业联合投资的意义
留美博士田溯林等于1994年在美国达拉斯创建“亚信”公司，1995年公司总部迁往北京，经过几年的经营扩张，公司在Internet网络系统集成、网络管理领域、大型网络应用软件开发等都具有一定的市场竞争力。到1996年，作为国内快速增长的高科技企业，开始被一些创业投资企业所青睐。美国忠诚集团创业投资基金、华平创业投资基金和中国创业投资基金三家具有优势互补性的投资公司达成协义于1997年向该公司联合投资1800万美元创业资本。获得投资后，亚信很快便在美国成功上市。
从上可以看出，中外创业投资企业联合投资具有特殊的意义：
（1）中外创业投资企业联合投资弥补了各自在企业增值服务上的不足，实现了优势互补与实力整合。凭借国外创业投资基金丰富的企业管理经验，联合投资后，亚信改组了董事会、明确了公司目标、规范了公司决策过程、建立了财务监控机制、调整了激励政策，培育了一批优秀的管理人员。忠诚集团创业投资基金作为著名的证券投资基金管理集团（忠诚集团）附属的创业投资基金，对证券市场了如指掌，为亚信上市融资提供了必备条件；中国创业投资基金的优势在于非常熟悉中国的投资环境与信息产业发展政策，与政府的关系也非常融洽，为亚信创造了一个更好的外部发展环境；由于IT产业丰富的产品开发和市场经营方面的优势，华平创业投资基金为亚信提供内在的技术支持。
（2）弥补了单个投资在创业资本规模上的不足、实现了投资规模经济化。首先，各个创业投资基金的专业化程度和资本实力不一，确定各自合理的投资规模便产生了差异。因此，对一个具有高增长潜力与高风险的亚信来说所需资本很有可能超出了某一创业投资基金所能承担的上限额度，各个创业投资基金可以根据各自的具体情况，综合考虑，自主决策，以达到自身最佳的投资规模。其次是实现了投资规模经济化，对每家创业投资企业而言，联合投资形成了数量规模，降低了每个投资者所承受的风险，保持了创业资本的流动性和快速变现能力，而且规模效应的实现导致管理成本与成本都大大减少。
（3）更好地主动控制风险，使风险得到有效分担。首先，通过三个创业投资基金对亚信的共同的审查、股权安排、分阶段投资与监控等，弥补了单个创业投资企业在风险鉴别能力上的局限性，减少投资决策造成的风险。其次，可以加强对被投资创业企业的控制。一般来说创业投资是不倾向于控股的，但是由于我国特殊的国情，在单个创业投资企业自身的资本实力与股权比例局限下所导致的决策权不足，联合投资可能使得利益一致的创业投资基金在遇到特殊情况时有更多的发言权。3我国创业投资企业的中外联合投资模式探讨
由于我国创业投资还处于初期，创业投资机构创业资本额有限、管理经验不足、创业投资机构人员素质整体水平不高、再加上行政色彩的干预、利益集团的安置、专业人才的匮乏，根本上无法满足创业资本的高效率的运行，如果采取国内联合投资的话，起不到强强联合的作用，反而会由于各自利益而相互扯皮。而对于国外的创业投资机构来说，首先由于创业投资发展时期较长，具有多年的经验积累，建立起了一套独特的投资理念和哲学，具备了相对有较完整的项目评价体系与风险控制手段。其次往往具有比较完整的决策程序与流程，从项目筛选、尽职调查、投资安排、价值评估到合同签订、投资后的增值服务与监管等，每一个环节都有自己健全的机制与规范化的管理。最后就是国外创业投资机构专业化管理水平较高，善于调动外部专家的智慧，如与技术、财务、法律、政府等部门建立战略关系。所以，采用中外创业投资企业的联合投资对我国创业投资的发展尤其重要。下面通过案例分析我国创业投资企业进行境内外联合投资模式的必要性。
3.1境内外创业投资企业联合投资的模式研究
随着中国创业资本市场的快速发展，境内外创业投资企业之间“井水不犯河水”的状况正在逐渐改变，由于政策和法律的限制，境内外创投企业之间的合作尚处于摸索阶段，他们之间的相应合作模式也表现出了很强的多样性和灵活性的特点。所以随着我国政策的逐渐宽松，研究境内外创投之间联合投资模式具有重要作用。这里通过两个比较典型的案例来分析我国现实模式选择。
案例一：广东风险投资集团和台湾和通投资有限公司的联合投资模式
2002年8月，广东风险投资集团和和通投资有限公司合资设立了广州冠通创业投资管理有限公司，在境内和境外分别募集两个基金。双方联合采取了一种更为灵活的思维模式：项目评估整合，投资决策分开。但这个合资的基金管理公司只负责项目的评估、推荐和投资后的管理，真正的决策权还是由各自的基金掌握。在一方决定向一创业企业融入创业资本的情况下，另外一方也没有必要一定跟投。所以冠通公司并不是这两个基金严格意义上的管理者，它也不负责这两个基金的短期运作。这种模式的优点：双方通过这种较为松散的合作实现了优势互补，但同时又保留了个体决策的空间。缺点：境外创业投资企业一般缺乏大陆投资经验和投资关系网络，而且我国产业升级的政策目的和外资纯粹的商业目的之间往往是不相容的，这些都制约着联合投资的发展。
案例二：深圳创新投资集团和软库发展有限公司的联合投资模式
深圳创新投资集团与软库发展有限公司的联合采取的是美元与人民币基金模式双方各出资100万美元注册成立创新软库创业投资管理有限公司。创新投资集团募集1亿元人民币的基金并将其放在境内，软库发展有限公司在境外募集与1亿人民币等值的外币基金放在境外。这两个基金交给创新软库创业投资管理有限公司统一管理。如果投资的项目需要人民币背景，就用境内的基金进行投资，将来在境内退出；如果投资的项目需要海外控股的背景，则用境外的基金进行投资，将来通过海外上市或并购实现退出，投资后所得的收益按照事先约定的比例在双方之间进行分配。
这种模式为外资涉足境内人民币项目提供了机会。双方共同进行项目评估、投资决策，本质上来说就是重新组织了一家创业投资企业，其优点就是通过这种制度设计，外方得以广泛地参与中国境内人民币项目的投资，而中方除了借鉴外方的管理经验外，还获得了海外退出的途径。但是双方在合作的过程中虽然表现出良好的意愿，但在使双方效用协调一致时，尤其是在境内和境外基金投资收益有差别的情况下，如何妥善地安排利益分配，是这种合作模式面临的一个严峻挑战。
综上所述的两种模式，由于政策法律的限制，直接的联合投资模式还行不通，双方通过以上两种间接的方式进行联合有可能实现某种程度的双赢，以上两种模式很多程度上的设计实际上是局限于法律政策而做出的权宜之计,是我国联合投资模式的一个现实选择，对我国创业投资中外联合具有一定的指导作用。
“十二五”开局之年，财政资金的“输血”流向给社会资本释放出明确信号：战略性新兴产业和传统产业的技术升级将成为未来的投资主线。
近日，财政部、国家发改委出台《新兴产业创投计划参股创业投资基金管理暂行办法》(下称《办法》)，明确中央财政将参股创投基金，集中投资于节能环保、信息、生物与新医药、新能源、新材料、航空航天、先进装备制造等战略性新兴产业和高新技术改造提升传统产业领域。这意味着，国家在加快推进新兴产业发展上不仅有政策层面的支持，更有真金白银的投入。
《办法》实际上是财政部和国家发改委推出的新兴产业创投计划中的一部分。据记者了解，新兴产业创投计划按照设想包括四种形式：政府直接投资、创投基金、天使基金和联合投资。其中，创投基金是由中央财政和地方财政分别出一部分钱作为引导，重点吸引社会投资进来，基金完全按照市场化来运作。创投基金相对于政府直接投资来说更为灵活，相对天使投资和联合投资来说，风险又比较小。
这是继2008年以来各地方政府相继设立创业投资引导基金之后，中央政府通过创投方式扶持新兴产业发展的又一重大动作。
“事实上，发改委、科技部等相关部委之前都有类似基金在运作，这次发文是肯定前期的尝试性举动，并明确将其推广开来。”某VC对记者表示，这对处于初创期的高科技型企业，无疑是个利好。
投资阶段前移
投资阶段向中早期推移
《办法》规定：中央财政参股基金的投资方向应集中投资于节能环保、信息、生物与新医药、新能源、新材料、航空航天、海洋、先进装备制造、新能源汽车、高技术服务业(包括信息技术、生物技术、研发设计、检验检测、科技成果转化服务等)等战略性新兴产业和高新技术改造提升传统产业领域；其次，办法强调参股基金不得投资于上市公司、房地产及其他创业投资基金或投资性企业等；此外，办法还强调基金应投向处于初创期、早中期的创新性企业，投资此类企业的资金比例不得低于基金注册资本或承诺出资额的60％。
清科研究中心研究员傅认为，《办法》在投资行业及投资阶段上的严格要求，并明确说明政府出资的对象为创业投资基金，而非私募股权基金，是希望通过中央财政出资带动地方及社会资金，有针对性的、切实的帮助战略性新兴产业中处于早中期企业的成长。傅预计，随着办法的出台，势必将推动一批专注于战略性新兴产业的创业投资基金的建立，基金的投资阶段向早中期推移。
出资人资质受保障
《办法》对出资方式也做了详细的规定：中央财政出资方式包括与地方政府资金、社会资本共同发起设立创业投资基金以及通过增资方式参与现有创业投资基金两种。对于新设立的创业投资基金，申请中央财政资金出资的要求，包括每只参股基金募集资金总额不低于2．5亿元人民币，其中除中央财政和地方政府外的其他出资人出资额合计不低于1．5亿元，除参股基金管理机构外的单个出资人出资额不低于1000万人民币。同时，除政府出资人外的其他出资人数量一般多于3个(含)，不超过15个(含)。而申请中央财政资金对现有创业投资基金进行增资的，基金设立时间不超过12个月，须已开始投资运作，同时全体出资人首期出资或首期认缴出资已经到位，且不低于注册资本或承诺出资额的20％。
傅认为，上述要求旨在保障出资人资质，避免民间游资盲目涌人中央财政参股基金；同时，满足要求的基金管理机构也许具备一定的募资能力。
参股基金管理机构有门槛
记者注意到，对于参股基金管理机构，《办法》的要求包括注册资本不低于500万人民币，有3名具备3年以上创业投资或者基金管理工作经验的高级管理人员，有对3个以上创业企业投资的成功案例等。
傅指出，《办法》对参股基金管理机构门槛的设定恰到好处。一方面，《办法》对管理机构注册资本的要求较为宽松，有利于鼓励市场中的创业投资机构积极申请中央财政出资，参与战略性新兴产业的发展；另一方面，则通过对管理机构过往投资业绩作出限定，保障了参股基金管理机构的资质。
受托管理机构有规模
《办法》表示，中央财政出资资金委托受托管理机构管理，政府部门及其受托管理机构不干预参股基金日常的经营和管理。受托管理机构将由财政部会同国家发展改革委通过招标确定。受托管理机构需满足的条件包括注册资本不低于1亿元人民币，从事创业投资管理业务5年以上，有至少5名从事3年以上创业投资相关经验的从业人员等。受托管理机构将负责对参股基金开展尽职调查、入股谈判并签订参股基金章程，同时也将向参股基金派遣代表，监督参股基金投向。此外，受托管理机构也需向创业投资备案管理部门进行附带备案。
傅认为，《办法》对于受托管理机构的要求较为严格。数据显示，目前市场中注册资本不低于1亿元人民币的创业投资机构数量相对有限，相信受托管理机构的竞争将首先在大型基金管理机构间展开。
激励机制市场化
《办法》规定，中央财政参股的创业投资基金每年可按照参股基金注册资本或承诺出资额的1．5％-2．5％收取管理费，在获得投资收益后，采取“先回本后分利”的原则，将增值收益的20．0％奖励参股基金管理机构。这种利益分配方式符合目前市场中市场化创业投资基金的运作，将对创业投资基金的参与起到积极鼓励作用。
与此同时，傅认为，《办法》的规定中也有并不十分明确的地方，例如第十二条要求参股基金管理机构应具有“至少有对3个以上创业企业投资的成功案例”，但是对“成功案例”却没有给予明确定义，相信类似情况或将在《办法》实施的过程中逐步完善。
VC有烦恼
2009年11月26日，发改委、财政部联合《关于实施新兴产业创投计划、开展产业技术研究与开发资金参股设立创业投资基金试点工作的通知》(下称“试点通知”)，拉开“国家队”――中央财政资金参与创投的序幕，是为此次暂行办法的雏形。
试点通知规定，国家资金与地方政府资金同进同出，除在基金章程中规定的条款外，国家资金不要求优于其他社会股东的额外优惠条款。
这一规定为政府资金以市场化方式参与创投事业做出了表率。
在此之前，很多地方政府主导设立的引导基金明确规定：一旦项目清盘，先保证引导部分的股份退出。这一同股不同权的规定影响了民间资本的积极性，也是早前诸多政府引导基金面临尴尬的重要原因之一。
而在偏市场化操作思路下，2009年底，创投“国家队”――中央财政资金即试水7省市，成立基金20只。其中，由发改委设立的国家产业技术
研发资金出资10亿元，资金来源于中央财政，地方政府配套资金12亿元，吸引民间资本70亿元。在试水之后，这一市场化思路在此次暂行办法中得到确认。暂行办法明确规定，“除参股基金章程中约定外，(中央财政出资资金)不要求优于其他出资人的额外优惠条款。”
最坏的情况下，当参股基金清算出现亏损时，首先由参股基金管理机构以其对参股基金的出资额承担亏损，剩余部分由中央财政、地方政府和其他出资人按出资比例承担。
上述VC坦言，从具体条文看，两部委仍选择比较市场化的操作方式，但对于基金管理人的激励措施，中央财政资金让利政策，较以前试点时有折扣。
东方富汇创业投资公司总裁阚治东几年前接触过政府创投引导基金，兴致勃勃而去，最后败兴而归。最大的感受就是，与国家队合作，需要解决好几个问题：
一是与政府合作时间耗不起。这其中有政府各项审批考察，需要耗费许多时间和精力；也有政出多门的尴尬，有一次他们忙活了多时，最后连入门资格都没有。
二是政府的钱来源于国资，其管理比较繁琐。阚治东认为，创业投资是高风险的投资，与国资管理“保值增值”的目标存在很大差距。
政府引导基金本身目标游离和相互抵触的结果是：创业投资是一项商业化的投资，强调的是市场化运作和高效率的决策机制，而国资管理体制则要求稳健为主，在这个过程中常常会出现政府之脚踩住市场之手的情况。例如目前很多地方对政府引导基金设定了繁琐的审批和考核环节，基金成立过程经常是费时耗力，而且成功概率降低，最终让很多社会其他投资者望而却步。
在很多投资人的眼里，深圳创投是市场化运作的成功典范。深创投刚成立时，深圳分管的领导就要求：国资管理部门不要把深创投当做传统的国有投资公司对待，在投资决策、投资管理、投资退出等方面要充分授权给经营管理团队，这也是当年深圳创新投资公司能够较高效率运作并获得成功的主要原因。
三是投资阶段要求的偏差。按照国务院通知的要求，引导基金的宗旨是发挥财政资金的杠杆放大效应，增加创业投资资本的供给，克服单纯通过市场配置创业投资资本的市场失灵问题。特别是通过鼓励创业投资企业投资处于种子期、起步期等创业早期的企业，弥补一般创业投资主要投资于成熟期企业的不足。当前，政府参股的引导基金都规定投资早期项目比例在60％以上，与其他投资者的投资意愿产生偏差。
这种偏差的产生是因为：政府引导资金强调投资的社会效益，而社会投资者追求的是投资收益。创业投资基金的专业管理团队一般拿到的三分之一是政府引导资金，三分之二是社会其他投资者资金，既要考虑政府层面上的要求，也不可能忽视社会其他投资者的想法，如果过于强调种子期、起步期项目，势必影响社会其他投资者与合作者的积极性，所以有vc建议，有引导基金参与的创业投资基金应对不同阶段的投资项目进行组合，兼顾政府引导资金和社会投资者的双重目标和利益。
四就是投资决策权的分歧。在早期的20只基金中，基金公司和政府之间经常为投资哪些企业而争执。比如基金公司觉得某些高新技术企业发展空间不高，不适合做风险投资，但还会碍于政府的面子，跟进投资。上述PE就告诉记者，他们在某省投了数十个项目，其中大多是陪衬，但如果不投那些政府推荐的公司，他们也无法得到一些优质公司。一般是，他们投了多少这样的公司，政府会配给一部分真正的优质公司。
五是市场化不彻底。事实上，在2009年首批设立的20只新兴产业创投基金，与最初的设想有一些差距。很多政府资金投入创投基金后，并没有投资，而是睡在账户上。有的是中央财政出资到参股基金账户一年以上，参股基金未开展投资业务的或者投资领域和阶段不符合政策目标的。
关键词：创业投资；税收政策；税收激励
中图分类号：F745.0文献标识码：A文章编号：1003-4161(2009)02-0030-04
国际经济合作和发展组织(OECD)将创业投资定义为：凡是以高科技与知识为基础、生产与经营技术密集的创新产品或服务的投资。国内外科技和经济发展的成功经验证明，创业投资是自主创新的投资主体和生力军，是科技成果转化为产品的催化剂，是高科技产业发展的“助推器”，是科技创新经济的引擎，是国家经济增长和科技进步的推动力。从世界各国创业投资业的发展状况来看，税收政策作为国家宏观调控的重要的经济杠杆，在激励投资者进行创业投资、引导创业资本的大量形成方面发挥了很大的作用。我国的创业投资起步于20世纪80年代中期，经过了20多年的发展，目前已经具备了一定的规模。但是我国对创业投资鼓励、扶持和引导的税收法律、优惠政策，还不是很完善，这与我国现阶段亟需大量创业资本支持刚刚起步的高新技术产业发展的现实需要形成了悖论。因此，在我国企业亟需提高自主创新能力、中小企业发展面临困境之际，本文拟借鉴发达国家激励创业投资产业的最新税收优惠政策，分析我国现行创业投资税收激励政策中存在的问题和不足，并在此基础上提出进一步改进和完善我国现行创业投资税收激励政策的建议。
1.对创业投资给予税收激励的理论基础
创业投资是科技成果转化和高新技术产业化的重要“孵化器”，其发展水平决定着一国经济中高新技术产业的发达程度。由于创业投资所具有的高风险、高收益特点，世界各国政府都在通过各种方式积极介入创业投资领域。理论分析和许多国家的实践表明，发展创业投资离不开政府的有力支持。
1.1创业投资具有外部性
创业投资外部性体现在：一是创业投资行业具有优化产业结构的外部效应；二是研究开发活动本身具有正的外部效应；三是高科技人才本身也具有正的外部效应。由于创业投资可以发展对经济长期增长非常重要的技术，各国政府普遍相信创业投资有能力创造出高于私人回报率的社会回报率。同时，创业投资可以创造更多、更好的就业机会。总之，创业投资对一国经济而言，具有明显的外部性特征，使得完全通过市场机制发展创业投资变得非常困难，而且无法充分发挥创业投资对国民经济的促进作用［1］。
1.2创业投资具有高风险性
由于高新技术企业发展过程中的高风险带来创业投资收益的不确定性，使得创业投资企业难以获得足够的资金。政府可以通过修改财政激励政策和法规框架等各种方法，撬动私人资金，刺激创业投资资金的供应。
1.3税收政策激励创业投资发展符合税收政策制定的基本原则
(1)公平原则。政府实行税收优惠政策，让政府以税式支出的形式分担部分投资风险，从而降低创业投资的风险程度，这符合税收的公平原则。(2)效率原则。税收优惠政策可以调动市场主体创业投资的积极性，促进创业投资资金的形成，推动对高科技企业的投入，加快高科技成果的转化，从而引导资金进入效率更高的部门，提高整个社会的效益和效率，带动国民经济的发展，这符合税收的效率原则［2］。另外，激励政策的受惠对象是所有开展创业投资的企业，作用面比较广，具有普遍性、透明、非歧视性、运作成本较低等特点。
2.创业投资税收激励政策的国际经验及启示
2.1部分发达国家及地区对创业投资的具体税收激励政策
2.1.1美国
在创业投资业最为发达的美国，虽然在有识之士的推动下早在1946年就设立了第一家创业投资公司，但是其后13年里无人模仿设立第二家创业投资公司。1958年，联邦政府推出“小企业投资公司计划”，通过提供低息优惠贷款，支持民间设立“小企业投资公司”后，专门投资小企业的创业投资基金才得以发展起来，并促进了整个创业投资行业迅速起步。但是，由于美国在1969年将资本利得税率从25%提高到49%，结果严重阻碍了美国创业投资业的发展。直到1978年将资本利得税率降低至28%，1981年进一步降低至20%，创业投资才又得以迅速复苏。到1986年美国创业资本额达241亿美元，是税制改革前的10倍。特别是为了鼓励不发达地区创业投资业的发展，联邦政府还于2000年推出《新市场税收抵免方案》，对投资低收入地区的“社区发展基金”满7年的，可从联邦所得税中获得相当于投资额39%的税收抵免。
近年来，美国一些欠发达地区的创业投资业之所以迅速起步，还得益于不少州政府出台了比联邦政府更有力的税收激励政策。例如，在印地安纳州、佛蒙特州和西弗吉尼亚州等州，合格创业投资基金的投资者可按其对基金投资额的20%到30%申请所得税抵免。在路易斯安那州，为吸引保险金进入创业投资领域，对投资于合格创业投资公司的保险公司，可按投资额的100%~120%提供所得税抵免。在科罗拉多、佛罗里达、密苏里、纽约和威斯康星等州也都有类似税收优惠政策［3］。
2.1.2英国
英国目前已发展成为全球第二大创业投资国，其创业投资规模已占到整个欧洲的近一半。但是，上世纪80年代以前，英国的创业投资市场并不发达。直到上世纪90年代中期至2000年，英国政府先后采取了多项激励和支持创业投资业发展的税收政策之后，才有效地促进了创业投资市场的繁荣。其实行的激励创投发展的税收政策有三项。
一是推出了《公司投资法规》（EIS）。该法规1994年开始实施，对创业投资的投资者提供多项税收激励：(1)实行所得税减免。对于创司的投资者，在缴纳年度所得税时，可执行低一些的税率，所得税减免额的上限为每年15万英镑；(2)实行资本利得税收抵免。投资者没有提取所得税减免，并在3年后才处理该股权投资，如果产生资本利得，投资额又没有超过15万英镑，投资者将获得资本利得税收抵免；(3)实行损失补偿。如投资者处理股权投资时出现资本损失，投资者将获得损失补偿。投资者纳税时，可以在税前从其收入中扣除损失；资本利得如果是从投资中小高新技术企业获取的，投资者可以推迟纳税。
二是推出了《创业投资信托法规》（VCT）。该法规启动于1995年，通过“创投信托”鼓励个人通过创投基金间接从事创业投资，对专门从事创业投资的投资者给予如下税收优惠：(1)创业投资公司免缴资本利得税；(2)个人投资者从创业投资公司的所得（包括红利收益和处置创司股权的资本利得）免缴所得税；(3)对持有创司股份超过3年的个人投资者，可以按其投资金额的20%在每个纳税年度抵免个人所得税。
三是推出了《公司创业投资法规》。该法规于2000年开始实施，目的是鼓励公司从事创业投资，规定在2000年4月1日至2010年3月31日期间，凡以股权投资的方式进入创业投资领域的公司，可获得如下税收优惠：(1)凡投资于小型加工贸易类企业并持股3年以上的，公司可获得相当于投资额20%的公司税抵免；(2)如果将投资所得再投资，公司可延迟缴税；(3)如果在实施创业投资计划时出现损失，公司可从其经营收入中扣除损失，以减少税基［4］。
2.1.3加拿大
加拿大是创业投资业的后起之秀。1995年以后，在税收优惠等政策的激励下，其创业投资业才快速发展起来。据统计到2001年，加拿大针对处于起步期和扩张期创业企业的创业投资占GDP的比重已列居世界第二。为拓宽创业资本的来源，鼓励雇员依托工会组织,投资设立“劳工创业投资公司”，联邦政府对投资者实行相当设立“劳工创业投资公司”，联邦政府对投资者实行相当于投资额15%的税收抵免。此外，一些省政府还另外对“劳工创业投资公司”的投资者实行地方税收抵免。例如，在安大略省和魁北克省等省，还对投资者按相当于投资额的15%提供省政府税收抵免。为改善区域内起步期企业的融资环境，不少省份对其他类型创业投资公司也制订有税收优惠政策。例如，在不列颠哥伦比亚省，对持有注册创业投资公司股份的当地投资者,可以获得相当于投资额30%的个人或公司税抵免［3］。
2.1.4韩国
韩国的创业投资业在20世纪90年代早期几乎为空白。1998年，韩国政府通过税收激励等政策，大力促进创业投资业发展。到2001年，创业投资比10年前几乎增长了3倍，韩国针对处于起步期和扩张期创业企业的创业投资占GDP的比重，在OECD成员国中已名列第三。韩国的创业投资运营方式有两个：一个是公司制创业投资基金（VCFs），另一个是有限合伙制基金（LPFs）。其重要经验是对创业投资实行双重激励：一是对创业投资基金的投资者，凡投资于创业投资基金的公司和个人，如果持有份额满5年，都可获得相当于投资额15%的合并所得税抵扣。此外，对投资基金的红利收入，个人或公司投资者均免于缴税。按合伙制设立的创投基金，机构投资者从处置创业投资基金股份中所获资本利得收入也免于缴税；二是凡从投资于起步期和初创期中小企业所得红利，均免缴公司所得税；对于处置所投创业企业股权的资本利得也免于缴税；出于投资目的对企业进行收购的投资者，在处置所持企业股权时可以免缴证券交易税。另外，按照公司制设立的创业投资基金，允许税前从公司收入中扣除投资损失的50%［4］。
2.2启示
从上面给出的几个OECD成员国的创业投资税收激励政策，可以看出税收激励政策和国家的创业投资发展状况有着紧密的联系。美国、英国等创业投资发展历史悠久、成效显著的国家都有一整套的税收激励政策，激励其创业投资业的发展。加拿大、韩国是创业投资业近几年兴起的国家，都在短时间里制定了大量的税收优惠政策激励其创业投资业的发展。可见创业投资税收优惠政策对一个国家创业投资的发展有着至关重要的作用。
3.我国创业投资税收激励政策的现状
一直以来，我国促进创业投资产业发展的税收激励政策处于缺失状态，直到2006年《创业投资企业管理暂行办法》实施以来，为贯彻国务院《关于印发实施若干配套政策的通知》的精神，结合《创业投资企业管理暂行办法》，为扶持创业投资企业发展，2007年2月财政部和国家税务总局制定了《关于促进创业投资企业发展有关税收政策的通知》，在该通知中规定对创业投资企业采取股权投资方式投资于未上市中小高新技术企业2年以上(含2年)，凡符合规定条件的，可按其对中小高新技术企业投资额的70%抵扣该创业投资企业的应纳税所得额。2008年1月1日新的企业所得税法实施以后，我国有关创业投资税税收激励政策如表1所示。
相比较于以前的税收优惠政策，新的企业所得税法规定了权益性投资收益为免税收入，而在以前这部分收入如果存在投资企业和被投资企业税率不一致的情况，需要补缴所得税。由于创业投资企业大多投资于高新技术企业，而高新技术企业一般享受优惠税率，导致创业投资企业取得的股息、红利等权益性投资收益存在双重课税，这一优惠有效地避免了这一环节的双重课税情况。另外我国所得税法中对创业投资企业投资于未上市的中小高新技术企业实施优惠，能促进中小高新技术企业的发展。
同时，从表1可以看出，与美国等发达国家相比较，我国的创业投资税收优惠政策较少，存在以下几个方面的问题：
（1）税法虽然要求用于抵扣应纳税所得额的对中小高新技术企业投资额的投资期限为2年以上(含2年)，但由于抵扣额度并不与投资期限挂钩，因而不利于激励对企业进行长期投资的积极性。为了在存续期内能够进行多轮投资，以便多次申报所得税抵扣额度，创业投资基金将尽可能选择满2年就可退出的投资项目。对投资周期往往要5年及以上的处于创业早期特别是种子期企业，创业投资基金的积极性就可能不高［5］。
（2）税法所明确的应纳税所得抵扣仅仅是针对创业投资企业，对创业投资企业的投资者并没有税收优惠。由于我国现行《企业所得税法》和《个人所得税法》属于古典所得税制，即税制安排中不考虑企业所得税与个人所得税的重复征税关系，分别单独设置课征，也不相互提供抵扣。按照所得税法规定，如果创业投资企业的投资者是企业的话，自然是既在创业投资企业环节享受了所得税抵扣，又不需要在投资者环节缴税。但是，如果投资者是个人的话，其从创业投资企业所得仍然需要按照20%的税率缴纳投资所得税。可见，优惠政策并没有解决个人投资者通过创业投资企业间接从事创业投资的双重税负问题。由于个人通过专业性创业投资企业间接从事创业投资的总税负将高于或至少是等于个人直接从事创业投资的税负，这会影响个人通过专业性创业投资企业从事创业投资的积极性。另外我国税法对个人投资于股市所取得的股息、红利免税，更是影响了个人从事创业投资的积极性。
（3）虽然《创业投资企业管理暂行办法》规定创业投资企业可以按公司或法律规定的其他企业组织形式设立，但由于按照新修订的《合伙企业法》，合伙企业本身不再作为纳税主体，而是由合伙人分别缴税。因此，税法规定的在创业投资企业环节核定应纳税所得抵扣额度的做法，对有限合伙制创业投资企业没有意义。在创业投资发展最为发达的美国，有限合伙制形式占整个创业投资机构的80%以上，成为美国创业投资基金的典型模式。根据中国风险投资研究院的调查，2006年我国境内的创业投资机构，公司制(包括有限责任公司和股份公司)比例最高，为81.3%，但近两年来公司制机构数比例逐年下降，合伙制模式的机构数比例逐年增加，从2004年的2%增加到2006年的10.57%［6］。合伙制模式的特点决定了随着我国创业投资的发展，采用这种模式的机构必定大量出现。
4.完善我国创业投资税收激励政策的建议
4.1针对抵扣应纳税所得额的投资期限问题，建议根据投资的年限给予不同的抵扣额比例。目前我国税法规定的税率为25%，可抵扣比例为70%，实际可抵扣所得税为投资额的17.5%，这一比例低于发达国家的水平，为了鼓励创业投资企业投资于周期较长的投资项目，可规定对投资期限超过5年的企业实行投资额全额抵扣，这样实际可抵扣所得税为投资额的25%，与发达国家水平基本相当。
4.2专门出台针对个人投资者从事创业投资的税收优惠。一是对从事创业投资的个人征收股息、红利或者股权转让所得税时，改变按“次”计算征税的方式，在一个更长的时期内计算该投资者损益相抵后的净值，作为计税的依据。二是对风险投资家给予个人所得税的优惠待遇，风险投资家的短缺是制约当前我国创业投资业发展的重要因素之一。对风险投资家给予个人所得税优惠，可以吸引真正高素质的人才从事创业投资，保证创业投资事业的健康发展，防止风险投资变成冒险投资。其措施可以比照创业投资企业从业者，适用一个同样的附加费用减除标准，也可以采取其他力度更大的税收优惠政策。三是提高创业投资者所得税免征额；对于大额的支出可以在一定年限内分期扣除；对创业投资企业的高级管理人才的期权之类的风险报酬收益适用优惠税率，并在其所得实际收到时纳税。四是对创业投资者投资损失给予抵减个人所得税税款的优惠，允许有限合伙和个人独资的创业投资企业的亏损用以后年度的个人所得税予以弥补5年。
4.3制定对合伙制创业投资企业税收激励政策的建议。首先，对合伙制基金的机构投资者、个人投资者分别采取不同的纳税方法。对合伙制基金的机构投资者，可以出台相关的税收规章，增加新的企业所得税纳税项目，如“其他所得”来解决合伙制基金机构投资者从基金分得的利润所得税缴纳问题。对个人投资者，应当区分具体情况分别确定纳税方法。对负责基金日常经营的合伙人，其所得从本质上来说类似于个体工商户的生产经营所得，因此比照个人所得税法的“个体工商户的生产经营所得”应税项目，适用5%～35%的五级超额累进税率，计算征收个人所得税是合理的，只是税率偏高，可以给予一定的优惠。对于不参与基金日常经营的合伙人，其分得的所得可以参照个人所得税法“其他所得”的税目缴纳个人所得税。其次，允许合伙制创业投资基金比照公司制企业享受投资抵扣的税收优惠。美国的教训已经证明：以组织形式的不同作为确定企业是否需要缴纳企业所得税的标准，将导致企业按照不利于保护出资人的避税方式设立［6］。因此，为了公平税负，并充分发挥合伙制对创业投资基金发展的促进作用，鼓励投资者参与合伙制创业投资基金，在统一的准实体课税模式下，允许合伙制创业投资基金同有限公司形式的创业投资基金一样，从申报的应纳税所得额中抵扣其投资额的70%后，再将剩余的所得分配给其合伙人，并由合伙人分别依法缴纳企业所得税或者个人所得税。
参考文献：
［1］王卉彤．创业投资税收激励政策的国际比较及借鉴［J］．税务研究,2004（7）．
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［6］寇祥河，潘岚．有限合伙制创业投资基金所得税问题初探［J］．证券市场导报,2008（2）．
［作者简介］张涛（1962―），男，兰州大学管理学院副教授，研究方向财务预决策与系统分析。
关键词创业投资保险制度创业投资企业
一、引言
一般意义上讲，保险是指投保人根据合同的约定向保险公司支付保费，保险公司对于合同约定的可能发生的事故因其发生而造成的财产损失承担赔偿保险金的责任，或当被保险人死亡、伤残和达到合同约定的年龄、期限时承担给付保险金责任的商业保险行为。保险作为一种补偿措施，旨在使被保险人能以确定的小额成本(保险费)来补偿大额不确定的损失，最高补偿金额以保险金额为限。创业投资保险制度是专门为创业投资机构和创业企业而开办的保险制度，它相对于一般商业保险具有专业性强、技术要求高、风险大的特点。创业项目的承担主体不发生变化，仍是原来的企业，但风险损失的承担主体发生了变化，当技术创新项目失败时，保险公司将承担部分损失，即保险公司成了技术创新的财务风险的承担主体之一。
二、创业投资保险的可行性分析
这里讨论创业投资基金的保险情况。我们假定风险规避性的创业投资基金对每个创业企业的投资额均相等，为W；投资发生失败的可能性为p，面临损失L的可能性；保险费率为r，即需要支付rk的保险费来购买最高赔偿额为k的保险单。
对于创业投资基金参加保险后，当投资成功时的状态下，其投资额变化为：
U1＝W-rk
当投资失败时的状态下，保险公司将支付金额为k的赔偿给创业投资基金，其投资额变化为：
U2＝W-L-rk+k
对于一个作为风险规避型的创业投资基金而言，其重要的特征就是，在相同的期望值或预期收益下，风险越小，效用水平越高。作为投保人的创业投资基金的预期效用为：
E(U)=(1-p)×U1+pU2
=(1-p)×(W-rk)+p×(W-L-rk+k)
＝W-pL+k(p-r)
若p＝r，则E(U)＝W-pL，因此，在这种情形下，期望值是既定的，与投保金额k的大小无关。而且作为风险规避的创业投资机构来说希望把风险降低到最低程度，即创业投资机构在任何一种状态下都拥有相同的投资额，也就是没有任何风险或不确定性。即：U1=U2或W-rk=W-L-rk+k
可得出k=L，即使说在公平费率的情况下，规避型的创业投资机构会对失败时所遭受的损失进行全额保险。对于保险公司来说，假定参加创业投资保险的创业企业足够多，为N且相互独立，则保险公司的期望利润：
P=N[p（rk-k）＋（1－p）rk]
=N(r－p)k
当r=p时，保险公司的利润为0，这个假设与现实并不矛盾，对于完全竞争的保险市场来说，保险公司的经济利润降低到最低限度，即为0。世界上规模发达、业务广、跨地区多的保险公司所提供的保险费率都十分接近“公平”费率，因为大公司更容易做到分散风险，收取“公平”费率就足以应付赔偿支出。
当r=p时，创业投资企业和保险公司的预期效用都达到均衡，这说明设立创业投资保险在实际操作中是完全可行的。当然在上述讨论中，是以许多参加保险的创业投资基金和创业企业基础、投保人与保险公司的风险分担是相互独立的，而且创业投资保险市场的有效运行是以不存在道德风险为前提的。
三、创业投资保险的意义
创业投资保险制度是专门为创业投资企业和创业企业而开办的保险制度，对于创业投资业还处于起步阶段的我国来说，建立创业投资保险制度具有重要的意义和作用。
3.1创业投资保险是创业投资风险分担的重要手段之一
每个创业企业或创业投资基金通过保险公司将自己的风险分散到相关投资人的身上，从而将自己的风险降低到最低限度，即通过支付一定的保险费用，创业投资基金和创业企业的风险可以在某种程度上进行转嫁。当某个创业投资经营机构的破产确实无法挽回时，创业投资保险机构可对其资产、债务进行清理，并对其投资者按有关规定给予补偿，保险的经济补偿职能可承担投资者的部分损失。
3.2有利于引导民间创业资本的进入，扩大资金的来源渠道，给予必要的金融支持
创业投资保险可以在一定程度上承担创业投资机构和创业企业的部分风险，保护了投资者的利益，增加了投资者的预期。这样不仅仅可以吸引民间创业资本加入到创业投资领域，而且创业投资保险的正常经营和对创业投资机构的评价、监督等作用可以为将来保险资金大举进入创业投资做好准备。
3.3监督作用
创业投资保险基金作为专业化的保险机构，监督作用包括两方面：一是在事前一般要对创业投资企业和创业企业这些投保人所提供的各种资料进行详细且认真的风险评价，从而做出合理的预期，减少投保人和保险公司之间的信息不对称。二是一般要求各创业投资经营机构定期向创业投资保险机构提交各种财务报表和经营报告，随时接受创业投资保险机构对其经营风险和经营状况的调查和评估。以便创业投资保险机构及时了解投保人的经营管理状况，及时发现问题，从而更好地实施监督和管理，减少投保人的道德风险。其监督作用可以扶持创业投资机构和创业企业走上正轨，促进创业投资健康、快速、稳步地发展。
四、关于我国建立创业投资保险制度的一些思考
4.1加强创业投资保险制度方面政策引导与法律规范的构建
目前国家有关部门虽对创业投资比较重视，但宏观扶植和引导缺位；中国人民保险公司虽制定有“技术交易保险条例”，但框架过粗、内容不系统，基层部门无法具体操作，而且属于引导性质的，具体操作条款还很缺乏；同时缺乏激励性、扶植性的政策，保险部门的积极性并不强，大多是迫于地方政府的要求而不得已为之，因而缺乏主动性；地方上的创业投资保险主要还处于摸索状态，缺乏理论指导、操作标准和科学合理的计算方法。所以应对创业投资保险问题进行深入调研论证，制订创业投资保险业发展规划、制订有关激励措施和具体操作条例级法律、法规，使创业投资保险向有序、有效的方向发展。
4.2在设立专门创业投资保险机构方面，应遵循风险合理分担原则
创业投资保险机构的设立不外乎有：一是在保险公司内部设立创业投资保险部门；二是国家出资设立政策性的保险机构；三是由各个创业投资主体通过创业投资协会设立的保险机构，带有民营性质。对创业投资保险基金而言，要妥善地管理、注意安全性，备好合理的准备金，以满足保险公司支出的随时性。也就是说，该基金的管理应当以安全性、流动性为首要目标，不允许进行任何形式的高风险、低流动性的投资。创业投资保险机构可以考虑用以下两种保险资金的运作方式：一是存款于国有银行；二是可将部分资金投资于风险程度低、流动性强的国家债券。一般不允许基金被用于股票、公司债券、房地产或者期货、期权、互换等衍生金融工具的投资。
4.3在保险基金运作管理方面
（1）明确创业投资保险公司的可保种类、投保额及清偿标准。保险业作为经营风险的特殊行业，必须不断调整、更新和充实自己以面对科技发展所带来的各种新的风险，提供相应的保险险种以满足社会及公众的需求。所以对于创业投资保险的特殊性和复杂性，保险业在计划设计相关保险产品时应充分考虑各方面因素，谨慎从事。特别是要对风险进行分类，确定何种风险可以承保，何种风险在现阶段应当剔除，何种风险根本不属于保险范畴。
（2）加强对创业投资保险的宣传，使创业投资企业充分认识科技保险的重要性，而且保险并不是万能的，有些风险将只能由风险单位自己去承担，各企业和相关单位都应将自己所承担的风险进行严格管理，并确定一旦发生事故以后的应急措施和备用方案。这样使得各个主体积极参与创业投资保险，主动防范风险。
（3）大力培养高素质的创业投资保险业务人才。
4.4扩展创业投资保险的险种
除了已进行的创业投资保险险种外，保险公司应积极探索新的创业投资保险领域。如科技人员的待业保险；科技人员专门的特种人身保险和社会保险等；对有突出贡献的专家提供特种人寿保险；对归国留学人员提供专门保险等。
4.5建立科技风险分摊机制
由于创业投资保险业务涉及到保险部门、创业投资企业、创业企业和科技管理部门，因此，政府应进行协调组织，使这些部门相互配合、相互支持，形成良性的科技风险分摊机制，促进科技保险业务的发展，提供一个信息交流的平台，实现信息共享，减少信息不对称现象。
4.6积极开展有关创业投资与创业投资保险方面的理论方法研究
创业投资协会作为一个交流的平台，不仅仅可以科学合理地确定有关保险费率、赔偿标准、责任认定、技术鉴别、风险评估的标准与办法，而且可以培训创业投资及创业投资保险从业人员，向社会宣传创业投资及创业投资保险知识，使更多高素质的人投入创业投资队伍，促进创业投资业的发展。
五、结论
通过以上分析，创业投资通过利益均沾、风险共担机制而实现创业投资高风险再一次风险的分担，因此，创业投资保险是保险向深度发展的一种模式。保险公司参与创业投资有着得天独厚的条件，并可实现创业企业或项目的普通保险与创业投资的结合。当然，创业企业所带来的某些风险具有广泛的社会性，单纯依靠保险的经济补偿职能则有些杯水车薪，而且也会严重影响保险人的偿付能力及经营的稳定性。随着我国创业投资业的发展，创业投资和高新技术领域的经营将更加规范，与之相关的创业投资保险制度将随之建立并不断完善，其经济补偿职能和社会稳定器的作用将得到充分发挥，进而促进创业投资业和高新技术产业化的稳步发展。
参考文献
1黄亚均，郁义鸿.微观经济学[M].北京：高等教育出版社，2002
关键词: 产业投资基金 发展历程 辨析
一、产业投资基金的概念
投资基金作为一种集合投资的资产管理制度，是二十世纪最后三十年来国际上发展最迅速的金融投资工具，在许多发达国家已经成为与银行、保险并列的三大金融业支柱。
国外成熟市场一般根据投资对象将投资基金划分为证券投资基金和直接股权投资基金两大类，分别投资于可流通证券和未上市企业的股权。由于我国投资基金的实践，最早是从设立境外产业投资基金开始的，1995年国务院批准颁布了《设立境外中国产业投资基金管理办法》，这是关于中国产业投资基金的第一个全国性法规。因此，基于历史原因，在我国一般将直接股权投资基金通称为产业投资基金，成为一个与证券投资基金相对应的概念。
国外在直接股权投资基金领域通常有风险投资基金和私募股权投资基金等称谓。其中风险投资（VC）是指向创业企业进行股权投资，以期所投资创业企业发育成熟或相对成熟后主要通过股权转让获得资本增值收益的投资方式。私募股权投资（PE）则是指通过定向私募的方式从机构投资者或富裕个人投资者手中筹集资本，将其主要用于对非上市企业进行的权益投资，并在整个交易的实施过程中，充分考虑到未来资本的退出方式，即可通过公开上市、企业并购或管理层回购等方式，出售所持有资产或股份以获取利润的行为。
目前，国内有一种流行观点认为：“产业投资基金就是创业投资或风险资本”。笔者认为这种看法有失偏颇，因为创业投资的本质内涵是向创业项目或创业企业，包括需要再次创业的老企业提供资本支持，并通过资本经营服务培育和辅导创业企业创业，在完成创业过程后即退出投资，以获取资本增值。而产业投资基金是中国政府主管部门在研究产业政策、金融政策时产生的独有的概念，由于现阶段同时面临支持中小创业企业、支柱产业与基础设施建设和国有企业重组三大课题，因此中国产业投资基金不能完全局限于高新技术的研究开发阶段，还需要发展包括企业并购重组、基础设施投资等各种直接股权投资。因此，2006年国家发改委制定的《产业投资基金管理暂行办法》所定义的产业投资基金是指“一种对未上市企业进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、风险共担的集合投资制度，即通过向多数投资者发行基金份额设立基金公司，由基金公司自任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金资产，委托基金托管人托管基金资产，从事创业投资、企业重组投资和基础设施投资等实业投资”。
二、产业基金在我国的发展历程
1995年，国务院批准中国人民银行颁布《境外设立中国产业投资基金管理办法》，这也是关于中国产业投资基金的第一个全国性的法规。此后境外设立了许多主要投资于“中国概念”或境内企业的法人投资基金，名称一般都是“中国某某产业投资基金”、“中国商业投资基金”等，这类基金运作的法律形式主要是在境外以有限合伙制组建并筹集资金，然后以外商直接投资的形式投资国内企业。
1999年，科技部按照国务院领导的指示，会同国家计委、国家经贸委等部门制定了《关于建立我国风险投资体系的若干建议》，这是我国第一个关于产业基金的纲领性文件，对于我国产业基金事业的健康发展起到积极的推动作用。
2005年，由国家发改委牵头制定并颁布了《创业投资企业暂行管理办法》。至此，为支持高新技术的中小企业的投资发展，根据我国产业投资基金的发展进程和有关主管部门的管理需要，将创业投资基金从产业投资基金中单立出来。
2006年，为深化投融资体制改革，促进产业升级和经济结构调整，规范产业投资基金的设立、运作与监管，国家发改委牵头制定并颁布了《产业投资基金管理暂行办法》，并批准设立了在此法规范下的第一只产业投资基金――渤海产业投资基金，此后各地获批的产业基金总计10只，包括渤海产业基金、山西能源基金、广东核电产业基金、上海金融基金、四川绵阳高科基金、中新高科产业基金、华禹水务产业基金、天津船舶产业基金、城市基础设施产业基金、东北装备工业产业基金，总规模超过1400亿元人民币。
2007年，修订后的《合伙企业法》颁布，我国开始有大量有限合伙制的产业投资基金出现。尤其是资本市场设立中小企业板和创业板，为产业基金投资项目的退出建构了新渠道，产业基金进入高速发展时期。据清科研究中心统计， 2010年共有 240支产业基金募集到位 388亿美元，完成投资交易 1180起，投资总额达 158亿美元，活跃于中国大陆的产业基金已经达到 2000多家。
三、结语
总的来看，虽然我国产业基金事业已经进入到一个较快增长的阶段，投资比较活跃，但与我国经济发展结构调整所需的产业基金相比较，其所占的比重和规模都还很小，还处于发展的初级阶段。但由于产业基金有利于深化金融体制改革，扩大直接融资，改善资金使用结构，提高全社会资金使用效率，有利于调整经济结构、转变经济增长方式，支持工商企业技术和组织创新，“十二五”规划纲要明确提出要“提高直接融资比重，发挥好股票、债券、产业基金等融资工具的作用，更好地满足多样化投融资需求。”
参考文献：
［1］曹文炼，2008：《关于发展产业投资基金与私募股本市场的思考》，国家发改委“中国私募股本市场国际研讨会”，9月25日
关键词：江苏 市场主导 民营创业投资
国内外实践证明，创业投资不仅能满足创业企业的资金需求，使其顺利地渡过企业“死亡陷阱”，同时还能提升创新企业的竞争力，实现独立成长和快速发展，是提升科技型中小企业自主创新能力的有效途径。近年来，江苏创业投资发展迅猛，但主要是依靠政府的推动。如何转变江苏省创业投资的发展模式，加快民营创业投资的发展，已成为当前必须思考和解决的问题。
一、江苏民营创业投资发展的现状
自2006年4月江苏省委与政府做出《关于增强自主创新能力建设创新型省份的决定》以来，江苏创业投资进入了快速发展阶段。截至2009年底，全省备案创业投资企业已达到103家，管理资本达到188亿元；累计投资项目927个，累计投资金额138亿元，其中2009年投资项目321个，投资金额74.04亿元；累计退出案例137个，累计退出金额10.34亿元，其中2009年退出案例为55个，退出金额5.01亿元。备案创投企业数量、投资案例数量及投资规模都名列全国第一。
但是，江苏创业投资在快速发展的同时也存在着结构不平衡的问题，突出表现在民营创业投资的发展相对滞后。截至2009年末，全省备案创业投资企业承诺注册资本200.39亿元，其中国有机构和财政承诺为121.54亿元，占了6成，而民营机构和个人承诺为58.37亿元，仅占29%，低于全国平均水平35.01%。民营资本所占创业投资的比重与2009年民营经济实现增加值17923.65亿元占江苏全省GDP的52.6%、民间投资完成额11746.2亿元，占全省固定资产投资总额的62.6%的地位很不相称。
二、江苏民营创业投资发展相对滞后成因
（一）苏商文化传统的“锁定”
经过改革开放30多年来的发展，江苏已积累了雄厚的民间资本，但囿于苏商崇尚实业、视兴办“产业实体”为正途、本分诚信、稳健低调的传统，江苏的“小老板”们不仅参与创业投资活动的积极性不高，即使是那些年营业收入达数十亿元甚至上百亿元的民营大企业进军创业投资领域的也廖廖无几，出资设立独资创投企业或控股创投企业的更是凤毛麟角。在2009年省备案的103家创业投资企业中，只有江苏新城创投与江苏吴中高科创投这两家企业是由江苏民营企业独资设立的。
（二）政策与市场环境的制约
例如，2008年12月江苏省政府出台了《关于加快创业投资发展若干意见的通知》，其中明确规定“对以有限合伙形式设立的创业投资企业和创业投资管理企业的经营所得和其他所得，由合伙人分别缴纳所得税，并给予税收优惠政策扶持”。但时至今日该项税收优惠政策迟迟未见出台，一定程度上抑制了这一最适合民营创业投资的组织形式在江苏的发展。
又如，民营创业投资的发展需要流畅的资本退出渠道支持。江苏省于1995年开始建设产权市场，并已建立了“成长型企业和创业投资服务平台”，形成了统一的信息披露制度和交易规则，但由于各产权交易所的行政隶属不同以及国有资产分级监督等原因，13家产权交易所各自为政，没有形成统一的产权交易市场，创业投资利用产权市场实现资本退出的成功案例不多，这对民营资本参与创业投资活动的积极性造成了消极影响。
三、加速江苏民营创业投资发展的对策
（一）转变创业投资的发展模式
江苏省各级政府应充分认识民营创业投资对于提升中小企业自主创新能力及推动江苏创新型经济发展的重要性，消除歧视民营创业投资的各种观念和制度障碍，减少政府的直接参与。要把民营创业投资作为实现江苏创业投资可持续发展的主要路径，形成鼓励民营资本参与创业投资活动的社会氛围，通过推动制度创新，大力培育民营创业投资企业，使政府“创新推手”的作用得到充分、科学地发挥。
（二）设立创业投资引导基金
虽然成功的创业投资收益率很高，但其风险也高、周期长，一定程度上属于“市场失灵”的领域，深受苏商文化传统影响的江苏民营企业一般不愿意参与。设立创业投资引导基金，通过让利和给予配套政策支持、引导民营资本参与创业投资，是发展民营创业投资的有效途径。江苏省应根据本地区的项目资源、财政实力和国资创投企业的状况设立创业投资引导基金，设计出兼顾政府的政策性目标和民营资本的收益最大化目标、实现两者恰当结合的创业投资引导基金运行模式，以扶持本地区科技型中小企业的发展。
（三）支持民营企业进军创业投资领域
大型民营企业具有雄厚的资金实力和丰富的创业与实业经验，它们涉足创业投资领域不仅能提供资金，帮助科技型中小企业进行资产重组和资本运作，而且还能提供改善企业经营管理和进行产业链的资源整合等各种增值服务。很多科技型中小企业非常希望通过大型民营企业加盟来丰富自己的资源，规范企业治理，获得管理经验和资本市场运作的思路以及中长期发展的战略建议。以外，大型民营企业举办创业投资企业还具有标杆作用，能凭借其巨大的影响力引领江苏民营资本进军创业投资领域。因此，江苏省各级政府应积极宣传发展创业投资的意义，鼓励大型民企出资举办创业投资企业，尽快使其成为江苏民营创业投资的中坚力量。
（四）培育与引进创业投资基金管理团队
创业投资作为一项高回报与高风险并存的投资活动，需要金融、管理、科技等多种能力和知识的支撑，管理团队素质的高低在很大程度上决定了投资的成败。专业化、职业化、高素质的创业投资基金管理团队的匮乏是制约江苏民营创业投资发展的一大瓶颈。要加快民营创业投资基金管理人才队伍的建设，加大人才培养与引进的力度。除了鼓励有抱负、有能力、有实力的民营企业家与具有先进的投资理念、丰富的实业知识、管理经验和金融专长的投资专家作为领军人物组建基金管理团队外，还应出台相关政策积极推动和支持民营创业投资基金引进国内外优秀基金的管理机构，或者通过与它们的合作建立合资的股权投资管理公司对基金进行管理，以全面提高民营创业投资基金的管理水平。
（五）完善创业投资发展的法律、政策环境
在有限合伙制的制度安排下，普通合伙人由为数不多的投资专家所组成的职业投资人团队承担。这些职业投资人虽只提供合伙资本的极小部分却负责具体的业务经营和承担无限责任，在报酬与经营业绩紧密相连的同时，其投资行为受到市场与有限合伙协议的双重约束，较为有效地解决了创业投资中的委托―问题，实现了资本与人才的完美结合。江苏应出台相应的地方法规与政策，明确规定有限合伙制创业投资的设立条件、所适用的税法和税率与所享受的税收优惠政策，并规范它的治理结构及普通合伙人与有限合伙人的行为，使它的发展得到法律和政策的有力支持。
（六）构建股权转让平台，拓宽创业投资退出渠道
与创业板和中小企业板相比，产权市场的门槛低，信息相对对称，容量大，项目更具投资价值，它应该成为民营创业投资实现资本退出的重要渠道。江苏应在已有的基础上进行制度创新，整合目前相对分散状态的省内产权交易机构，引进格式化产权交易方式，通过市场化方式公开挂牌交易资本权益，在统一交易规则、统一交易系统、统一信息平台、统一监管指导下形成全省非上市公司股权转让平台。同时，还要积极探索建立做市商制度，为股权交易提供即时性和流动性，增强对投资者的吸引力和保证市场的稳定，使非上市公司股权转让平台成为民营创投资本寻找投资机会的重要平台和成功退出的顺畅渠道。
参考文献：
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②任纪军. 中国式私募股权基金[M]. 北京：中国经济出版社，2008，38―48
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关键词：投资基金；创业投资机构会计处理
中图分类号：F23 文献标识码：A
近年来，国家财政在扶持中小企业的政策体系中有了突破性的创新发展，设立了中小企业创业投资引导基金，将财政政策与资本市场有效地结合起来了。引导社会资金进入创业投资领域，充分发挥政府资金的杠杆放大作用，增加地方政府创业投资资本的供给，推进本地区中小企业的健康快速发展。但政府资金参股企业，在法律上存在一定的局限性，因而在具体的处理中存在一定的异议。本文以南通财政投资基金为例，仅就基金的引导方式中的阶段参股形式，在创业投资机构（南通高新技术创业中心）中收到、投资、转让、上缴财政的会计处理进行阐述。
2006年8月17日，江苏高科技投资集团与南通市财政局、科技局签约，共同出资建立南通市科技创业投资基金，该基金的初始规模为1个亿，其中江苏高科技投资集团公司出资50%，南通市财政局、科技局出资50%。引导基金规定参股期限一般不超过5年。该基金具体运作时，通过南通的企业孵化器“南通高新技术创业中心（以下简称创业中心）”与江苏高科技投资集团合资新设一家投资基金公司，进行对外投资业务。该基金委托江苏高新创业管理公司日常经营和管理，但对初创期科技型中小企业的投资情况拥有监督权。创业中心对财政拨款的5，000万元的投资资金，具体如何处理呢？存在两种处理方法：一种作为接受委托投资款处理，在往来款中核算；另一种作为财政新增的资本和对外投资分别处理。以下分别对这两种处理方法进行说明。
一、记入“其他应付款”，将该拨款作为财政委托投资的资金；对外投资时不记“长期股权投资”，只在备查簿中登记。
收到财政拨款时，会计分录：
借：银行存款 5000万元
贷：其他应付款―委托投资款 5000万元
对外投资时，会计分录：
借：其他应付款―委托投资款 5000万元
贷：银行存款 5000万元
该投资在被投资企业有利润分配或收到转让款时，会计分录：
借：银行存款 ××万元
贷：其他应付款―委托投资款―本金（投资收益） ××万元
上缴财政该投资基金时，会计分录：
借：其他应付款―委托投资款××万元
贷：银行存款 ××万元
二、该拨款视同财政对创业中心的资本增加，记入“资本公积”；对外投资时，记入“长期股权投资”。
收到财政拨款时，会计分录：
借：银行存款 5000万元
贷：资本公积 5000万元
对外投资时，会计分录：
借：长期股权投资 5000万元
贷：银行存款 5000万元
该投资在被投资企业有利润分配时，会计分录：
借：银行存款/应收股利 ××万元
贷：资本公积 ××万元
该投资在转让被投资企业股权，收到转让款时，会计分录：
借：银行存款 ××万元
贷：资本公积 ××万元（转让盈亏）
长期股权投资 5000万元
上缴财政该投资资金时，会计分录：
借：资本公积 ××万元
贷：银行存款 ××万元
上述两种核算方法在税法处理中是一致的。收到财政拨入的投资基金，属于国家投资，符合财税［2008］151号文中规定免企业所得税的条件，不计入企业当年收入总额。对外投资，符合条件的居民企业之间的股息、红利等权益性投资收益作为免税收入。转让投资所得，应计入企业当年收入总额；投资转让损失，可以在以后的5年内投资所得中弥补。（国家税务总局公告2010年第六号：企业对外进行权益性投资所发生的损失，在经确认的损失发生年度，作为企业损失在计算企业所得税所得额时一次性扣除。2010年1月1日起执行。）
三、两种核算方法的优缺点
第一种核算方法：核算相对简单，但账面不能全面反映整个业务，需要通过帐外备查登记，容易被忽略。因而，该核算方法应建立在政府对该投资资金有严格地监督管理的模式的基础上。
第二种核算方法：更注重法律形式，将政府的拨款和对外投资分为两个业务来处理。在核算被投资企业分配的利润和转让该投资时，投资收益根据实质记入“资本公积”，而不是“投资收益”。账面上能全面反映业务的来龙去脉，有利于财务、审计监管。
四、对不同会计核算方法的理解
对第一种核算方法的理解是：根据实质重于形式的会计核算原则，该投资资金实质上是财政委托该创业中心投资的资金，因而创业中心对该资金以及投资不拥有所有权，不能确认为资产。
对第二种核算方法的理解是：虽然该资金实质上是财政的，但从法律的角度来看，创业中心是被投资企业的股东。创业中心是一家具有投资功能的中小企业服务机构，符合引导基金阶段参股的支持对象；《财务通则》第二十条第（二）款：国有企业取得的各类财政资金，属于投资补助的，增加资本公积或者实收资本。国家拨款时对权属有规定的，按规定执行；没有规定的，由全体投资者共同享有。所以，该拨款可以理解成财政对创业中心有专项特殊用途的投资。
究竟采用何种核算方法，取决于财政在拨款时对资金的权属、使用、管理等规定。如果财政在拨款时，明确该款项的所有权属于政府，创业中心仅是政府投资的法律媒介，显而易见，采用第一种会计核算方法更合适；如果财政只是行使政府宏观管理，具体日常经营业务由创业中心管理，则采取第二种核算方法较合理。
（作者单位：江苏省南通高新技术创业中心有限公司）
关键词：科技中小企业 商业银行 创投引导基金
为了解决我国科技创新特别是中小科技企业发展中的资金瓶颈，加快科技成果转化和应用，同时对金融提供分享科技发展成果的机会和新增长点，建立科技与金融良性互动、相互促进的长效体制和机制，近几年从中央到地方都在强调发展科技金融，出台了一系列政策法规。科技金融体系是一个复杂的系统工程，涉及各类创业或风险投资基金、商业银行、保险、担保、资本市场和各种科技金融中介服务机构，以及政府的财政投入和税收扶持。本文重点研究政府的创投引导基金和商业银行在其中扮演的角色和功能定位，分析其现状和存在的主要问题，并提出一些对策建议。
一、科技中小企业成长不同阶段的资金需求及其对应的投融资渠道
与一般企业不同，科技企业从研发投入、科技成果开发利用、早期生产、到大规模生产的不同阶段，对资金的需求及面临的风险存在显著差别，具体如下：
1.研发投入期。在尚未形成产品原型的研究开发阶段，虽然企业资金需求规模并不大，但由于这一阶段技术风险和市场风险很高，企业特别是科技型中小企业很难从外部尤其是银行获得资金支持。
2.种子期和初创期。在形成产品原型后，即进入R&D成果应用阶段。这一阶段技术风险已有所降低，但仍具有较高的市场风险，而且资金需求规模比研发阶段大。这一阶段也即风险投资中的种子期。研究成果转化后即进入早期生产阶段，即风险投资中的初创期。这一阶段技术风险已基本消除，但由于市场不确定引发的市场风险仍然存在，资金需求量比成果转化阶段更大。种子期和初创期，是传统风险或创业投资的主要投入阶段，商业银行一般很少进入。
3.大规模生产阶段。这一阶段对应风险投资的成长期和成熟期。此时企业的市场风险进一步降低，除风险资本外，银行和资本市场可能为企业提供资金，企业的融资渠道开始拓宽，资金约束开始缓和。
由于科技中小企业主要从事新技术的开发、转化和应用活动，经营活动中的不确定性和风险高，在初创期可供抵押的实物资产也很少，但创新和成果应用成功后取得收益也很高，具有高风险、高收益特征，与商业银行规避高风险的稳健型经营存在冲突，因而科技企业一般很难得到银行贷款。另外，与创业投资或风险投资公司比较，商业银行的资金来源多由短期性流动资金构成，而风险投资公司的资金来源则多为吸收长期性股权投资，其投融资对象都是具有高风险与高收益并存的科技型中小企业，一旦所投资的科技型中小企业上市后，其股权投资收益远大于风险，因此，总体上来说风险投资公司股权投资风险与收益基本匹配。而商业银行对科技中小企业贷款虽承担同样的高风险，但企业技术创新成功后，银行仅能获得固定的利息，而提供贷款的科技型中小企业一旦失败，由于无产可破会给商业银行带来巨额损失，存在着高风险与低收益的不相匹配，而银行资金来源的性质决定其必须在保证资金运用安全性和流动性的基础上追求收益性，规避高风险活动，因此自然选择远离科技中小企业，进而使各种商业性投资基金（天使基金、风险基金等）成为科技企业早期发展阶段资金的主要提供者。
二、商业银行在科技金融中的功能定位及其作用的发挥
1.商业银行参与科技金融的实践和探索
综上所述，银行科技创新贷款的高风险与低收益之间的不匹配，是制约商业银行参与科技金融的根本原因。面对众多科技中小企业科技创新的资金需求，在创业投资由于多种原因无法满足情况下，有必要调动商业银行的积极性，通过金融创新、制度创新和政策扶植，实现商业银行参与科技金融的收益与风险大致匹配，进而使商业银行有动机对处于初创和成长期急需资金的科技企业提供资金支持，实践中一些银行作出了积极探索并取得显著成效。
诞生于美国的硅谷银行，为商业银行参与科技金融提供了一个很好的范例。硅谷银行成立于1983 年，至2004年，它已为3万家初创公司提供金融服务，在2000-2001年进行IPO的技术和生命科学公司中，近1/3是硅谷银行的客户；创业投资公司投资的企业中，有一半是硅谷银行的客户；500多个创业投资公司是硅谷银行的客户。思科公司、电子艺界公司等著名公司都曾受到硅谷银行的资助。另一方面，硅谷银行的发展成就也令人瞩目，资产已超过80亿美元，全球有11000家客户。2008年，硅谷银行的净利润达到7790万美元。2009年5月，美国银行家协会杂志评出的美国最佳表现银行中，硅谷银行列第23位[1]。
硅谷银行将目标市场定位于新创的、发展速度较快、被其它银行认为风险太大而不愿提供服务的中小企业。这些公司全都受到创业投资的支持，但都还没有在股票市场上市。硅谷银行的商业模式包括债权融资、股权融资以及与创业投资机构的紧密合作。对于债权投资，硅谷银行主要是从客户的基金中提取部分资金，将资金以借贷的形式投入创业企业。由于资金成本低，而贷款利率又高，从而使硅谷银行可以得到较高的回报率。采用股权投资时，硅谷银行与创业企业签订协议，取得股权或认股权以便在退出中获利。一旦公司成功上市或股票升值，就能给硅谷银行带来巨大的收益。与创业投资公司紧密合作是硅谷银行业务运作及风险控制最主要的特征之一。首先，硅谷银行主要的业务是为创业投资机构所投资的企业提供贷款；其次，硅谷银行的很多投资业务是通过创业投资公司完成的，即银行先把资金投入创业投资公司，由创业投资公司进行投资。最后，建立创业投资咨询顾问委员会，确保与创业投资公司的密切联系，共同支持初创公司的发展。
硅谷银行的发展表明，银行也可以很好地为科技型中小企业服务，并把风险控制在适度的范围。我国自2009年以来，在北京、天津、上海、武汉等地也纷纷学习硅谷银行模式，在商业银行内部设立了多家“科技银行”。 其中交通银行苏州科技支行比照“硅谷银行”模式，进行本土化创新，积极与政府及其他金融机构合作，形成了“政府+银行+创投+担保+保险+科技小贷”的科技企业融资模式。截至2011年10月末，交通银行苏州科技支行与266家科技创新型企业建立了授信业务关系，贷款余额66.67亿元[2]。它与政府合作的创新业务包括“科贷通”和“风险池”等业务。其中，“ 风险池”业务是由苏州市政府为引导金融机构加大对科技型中小企业的信贷扶持力度，对科技银行等金融机构提供的风险补偿专项基金。风险池首期资金1亿元，由科技部门确定纳入风险补偿基金支持的科技型企业，银行给这些企业的贷款如果发生实际损失，则按“风险池”80%、银行20%进行风险共担，同时要求科技支行按基准利率放贷，政府给20%利率上浮的补贴。科技支行与风险投资公司合作的业务包括“投贷通”和“股权质押贷款”等业务。其中“投贷通”业务是交通银行科技支行同风险投资公司进行投贷一体化合作，科技支行与风险投资公司和借款企业签订债权转让协议或股权认购配套协议，确定债权转让条件或期权行权条件，约定分享企业成长收益。另外，交通银行苏州科技支行还与保险公司合作开展“信用履约保证保险贷款”和“贸易融资信用保险贷款”等业务。
2.鼓励商业银行参与科技金融的体制和政策
从美国硅谷银行和国内商业银行科技支行的运行模式比较可见，硅谷银行依靠的是银行独特的市场定位、风险控制、债权+股权投融资方式、与创投等机构的密切合作，以及高素质的专业团队，是市场化的运作模式，银行对科技企业投融资的高风险与高收益基本对称，政府的介入很少。而我国的科技银行支行由于缺乏发达的风险投资市场，没有灵活的利率风险定价机制以及受到银行不能持有企业股票的分业管制等因素的制约，使得商业银行对科技企业贷款的风险与利益严重不匹配，在这种体制约束下，科技银行只有通过曲线方式实现从债权到股权的近似转换。主要的方法包括两类，一是科技银行将需要放贷的资金批发给合作的创业投资公司，然后由创业投资公司进行投资，创司虽然投资风险较高，但一批投资目标中总能有一些高收益项目，可以用它们来偿还银行资金，而同时银行也就可以直接向创司要求较高的利率，而不必担心高利率给刚起步的科技企业带来太多压力，这种方法的缺点是银行的收益仍然是债权收益，无法获得股权性质的收益；二是科技银行与担保机构合作，当科技企业出现违约时，就由担保机构获得科技企业股权，并代偿债务，然后如能获得股权溢价的话，再由担保机构和银行协商，返还部分盈利给银行，这种方法的缺点是，只有当企业出现违约时，债权才可能转换为股权，而此时的股权风险已经较大。
很显然，上述两种办法只是权宜之计，要从根本上解决商业银行科技贷款收益与风险之间的不匹配，需要借鉴美国的硅谷银行体制，使得银行能够直接持有创业企业的股票，能够依照市场状况采取市场利率。在这些根本性改革目前还无法实现时，政府可通过建立风险补偿金、税收优惠等一系列政策扶持，尽量降低银行科技贷款的风险或增加其收益。目前，政府建立的专项基金虽然一定程度上降低了银行的科技贷款风险，但基金能覆盖的企业与大量需要资金支持的科技中小企业之间仍存在巨大缺口，应在政府财力许可情况下，尽量增加这部分投入。
最后需要指出的是，科技中小企业投融资的高风险高收益特征，天然的决定了银行不可能是主要的资金提供者，与这一特征最适合的投资者是创业投资或风险投资，银行只能是辅助。目前我们之所以鼓励银行参与科技金融，一个主要原因就是风险投资发展很不充分，科技企业的资金约束很大，然而，商业银行科技支行的健康运行又离不开与风险投资的紧密合作，因此，大力发展包括天使投资在内的各类创业和风险投资，既是发展科技金融的根本，也是鼓励银行参与科技金融的必要条件。
三、政府创投引导基金的功能定位及其作用的发挥
1.政府设立创业投资基金的宗旨和意图
技术创新和高科技行业发展历史表明，科技中小企业起着开路先锋和主导作用，而科技中小企业的产生和发展又离不开创业投资的大力支持。除了提供早期阶段所需的资金外，还提供专业辅导和管理服务。因为科技企业的创业者大多是技术出身，对技术很精通但缺乏企业经营和市场经验，在创业之初需要得到创投机构的专业辅导和经验支持。技术创新企业尽管风险很高，而一旦成功其成长性和收益也很高，具有高收益和高风险特征，这为各类创业和风险投资提供了商机，催发了创业投资行业的发展。
在创业投资发达的国家，私人投资成为创业投资的主体，政府很少直接介入。我国由于私人创业投资和市场发育滞后，为了促进技术创新和风险投资发展，一开始由政府直接出面，组建政府直接经营的国有风险投资公司。这种直接接入模式在实践中暴露出一系列弊端：首先，风险投资的高风险和高回报特征，要求其经营状况必须与高层管理者自身的利益密切挂钩，而政府控制的国有风险投资公司由于机制问题很难做到这一点。其次，由于缺乏与风险投资相适应的的激励约束机制，国有风险投资公司既缺乏足够的盈利动机，也缺乏应有的风险意识，在挑选投资对象时，往往把关不严，调查研究不充分，造成投资失败。另一方面，当强化国有风险投资公司的盈利动机时，又会使其过于回避风险，避免向急需资金支持的初创期企业投资，达不到发展风险投资的根本目的。这些体制和机制上的缺陷，导致政府出资的风险投资公司大都事与愿违，运行效率低下，以至破产倒闭[3]。
政府直接介入风险投资带来的弊端并不意味着政府不需要支持和扶持风险投资发展。从经济学角度讲，技术创新和风险投资具有准公共产品带来的外部性。科技企业主要依靠技术、产品、商业模式等方面的创新，为客户带来更多价值，通过其他企业的跟随、模仿和改进，创新在市场上得到扩散，使更多的企业和客户从中受益，国家的税收也由此增加。也就是说，创业投资通过促进和支持创业企业，间接产生一定外部性。对于产生正外部性的活动，市场存在一定程度的失灵，政府有必要进行适当干预。对于种子期和初创期的科技企业，面临很高的研发风险、产品风险、市场风险和经营风险，传统的以盈利为目的的风险投资机构一般不愿介入，需要政府的引导和扶持，由政府出面建立的创业投资引导基金便应运而生。创投引导基金是承担政策职能的的公共基金，而非商业性基金，它并不直接从事创业投资，而是通过与商业性创业投资基金合作，充分发挥它们的投资管理经验与高效的激励运作机制，避免政府直接从事风险投资带来的弊端，弥补政府失灵。创业引导基金通过一定的让利机制，引导社会资本进入创业投资领域，发挥财政资金的杠杆效应，重点对种子期、初创期的创业企业进行投资，一旦创业企业步入前景良好地成长阶段便及时从中退出，从而弥补创业投资市场失灵。
2.创投引导基金的运作及其存在的主要问题
根据发改委、财政部和商务部联合的《关于创业投资引导基金规范设立与运作的指导意见》，地市级以上人民政府有关部门根据创业投资发展需要和财力状况设立创投引导基金，资金主要来源于各级政府的财政性专项资金，还包括引导基金的投资收益与担保收益，以及个人、企业或社会机构的无偿捐赠资金等。创投引导基金按照“政府引导、市场运作、科学决策、防范风险”的原则投资运作，投资方式主要包括：
阶段性参股。引导基金向创业投资企业进行股权投资，主要支持发起设立新的创业投资企业，股权比例一般在20-35%，为保证市场化运作，引导基金不能成为所参股企业的第一大股东，不参与所投企业的日常经营管理（但拥有监督权），并在约定的期限内退出。
跟进投资。对创业投资基金选定投资的初创期企业，引导基金与创投基金共同投资。方式主要有两种：一是项目跟进投资，即对商业性创投基金选定的企业，如果符合引导基金的投资要求，引导基金以同等条件按创投基金的一定比例投资，并委托后者进行股权管理。另一种是平行投资，即商业性创投基金在被确定为引导基金的合作伙伴后，引导基金按照其所投资总额的一定比例提供股权投资，委托创投基金共同投资于创业企业并进行股权管理。
融资担保。即引导基金对信用记录良好的创业投资企业的债权融资提供一定比例的担保。
风险补助。对于创投基金投资于符合引导基金支持条件的初创期企业，引导基金按其投资额的一定比例补偿，或按照创投基金实际损失提供一定补偿。
投资保障。创业投资基金将正在进行技术研发、有投资潜力的初创期科技中小企业确定为“辅导企业”后，引导基金对这些企业给与资助。
目前，不少地方政府都设立了创投引导基金。其中，中关村创业投资引导基金成立于2007年，由北京中关村创业投资发展中心作为投资主体，将来源于中关村管委会的5亿元资金采用种子基金、跟进投资、参股创业投资企业的方式进行运作。浦东新区创业投资引导基金成立于2006年，新区财政投入10亿元，并积极争取其它来源，形成规模达20亿元的创业投资引导基金，按照委托管理模式运作，政府不直接进行项目投资决策。2006年，苏州创投集团与国家开发银行合作设立了总额10亿元的苏州工业园区创业投资引导基金，用于吸引其他创投落户工业园区。天津滨海新区创业投资引导基金注册资本20亿元，天津滨海新区管委会和国家开发银行各出资10亿元，采用公司制组织形式，按“母基金”方式运作[4]。总的来看，这些引导基金在促进创业投资基金的设立、创投基金聚集、以及引导创投基金向种子期和初创期科技企业投资等方面发挥了积极作用，取得了一定成效，但也存在不少问题，主要有：
一是对种子期和初创期企业投资不足。设立引导基金的初衷是引导创投基金投资于创业早期企业，但处在种子期和初创期的早期企业风险大、不可控因素多，商业性创投基金大都回避向这些企业投资，引导基金与商业性创投基金对此会发生冲突，引导基金的市场化运作和商业性创投基金管理，在此遇到诸多困惑，实际运作中往往相互妥协和搭配。从对苏州创投引导基金的调查来看，投入在高成长类基金的金额高达50%以上，约25%的基金投放在Pre-IPO基金上，只有剩下的25%才投放在更早期的基金。与引导基金的目的出现很大背离[5]。
二是资金总量有限。受财力限制，政府引导基金总量也有限。作为国内引导基金典范的苏州工业园区创业投资引导基金，一期总规模10亿元，截止2009年完成全部投资，共参股了16家子基金，分到每个子基金平均只有4000-5000万元，这对于一个大中型创投或私募股权投资机构来说数额太少，缺乏吸引力，进而影响了政府创投引导基金对创业投资引导作用的发挥。
三是引导基金的逐利性和政府色彩较浓。与商业性基金不同，创投引导基金要引导产业投资基金，要以赢了为辅，体现让利行为。但在现实中，引导基金的同股同权模式不可避免地存在逐利性，加之考核中的资产保值增值要求，驱使引导基金不断增加在成长型基金的投资份额，或常常不知及时退出或是为了经济利益不愿从已经成熟的项目中退出，一定程度上挤出了私人部门在这领域的投资，背离了政府引导基金的“引导”本质。部分引导基金还存在追逐政绩现象，体现政府浓厚的招商引资观念。
3.解决创业投资基金运作中问题的对策和措施
针对政府创投引导基金存在的上述问题，更好发挥政府对创业投资的引导作用，应从以下方面采取措施：
一是完善相关法规和政策。在组织形式上，可借鉴美国对创业投资从业人员激励机制的“有限合伙制”，在公司制的框架下采用成本控制、业绩激励、经营层持股、期权等方式实现对创投机构团队的激励。在扶持对象上，应明确引导基金扶持的各项条件，公示引导基金的决策程序。对引导基金业务运作方式、投资比例等也必须做出明确规定。
二是鼓励创投资本来源多元化，补偿商业性投资基金投资于早期创业企业的风险。在政府引导下，应推进资本的多元化进程，允许适当比例的养老金、保险金、商业银行、大型企业的资本参与创业投资，扩大创业投资规模，这是引导基金的主要目的。对于投资于早期创业企业的创投基金，对其投资产生的实际损失，政府必须给与一定比例的风险补偿，一旦项目成功，引导基金可只获取接近于银行贷款的利息，或以银行贷款利率让民间资本回收政府出资，让利于民，这样才能引导更多的商业性创投基金投资与早期创业的科技企业。
三是建立健全激励约束机制，加强基金管理机构的运作能力。政府创投引导基金通常采用委托管理方式，应倾向于支持公司型子基金，通过向子基金派驻董事，发挥政府的引导作用，同时积极发挥创投团队的专业作用，提高基金管理机构的管理水平。另外，政府应设立专门监管机构，健全社会监督机构，保证信息的透明度，健全对创投引导基金的监管体制和风险防范机制。
四是不能单纯地局限于扶持本地中小企业，而应立足于促进本地创投业的发展。创业投资引导基金由地方政府出资建立，从地方政府的政绩考虑自然偏向于扶持本地企业，对其投资设立地域限制。然而，从其引导商业投资基金的功能来看，国际通行的基金规则不会限制投资地域，因而不设地域限制对吸引商业性投资基金流向本地具有十分重要作用。深圳创新投资公司能领先于其他城市政府创业投资公司，一个重要原因就是没有对投资区域做出限制，没有担心地方政府拿出的资金会流到外地去，在成立之初就在上海、西安、成都、武汉、哈尔滨等地进行全国性布局。苏州创业投资引导基金在成立之初就定位于全国，未对投资项目做阶段和区域限制，受到了风险投资机构的热烈欢迎。以苏州创投集团为代表的沙湖股权投资中心，目前入驻股权投资管理团队超20支，管理基金超30支，管理资金规模超150亿元，已累计为250多家企业提供了股权投资[6]。事实证明，这两个地方的创投引导基金引导的是一个市场化的创业投资行业，而不是单纯扶持本地中小企业，都在试图营造一个良好的生态环境，吸引更多的商业性投资基金落户本地，创造出聚集效应。一旦更多的创投机构落户本地，就会对本地企业有更多了解并提供投资机会。另一方面，一些好的企业也会首选这些城市，因为这里有足够的创投机构，从而形成良性循环。实践最终证明，这些城市也成为金融与经济发展的最大受益者。
参考文献：
[1]谢子远. 硅谷银行模式与科技型中小企业融资[J]. 创新，2010 （5）65-68.
[2]韩刚.商业银行金融创新与科技型小企业融资困境突破――以交通银行苏州科技支行为例[J].金融理论与实践，2012（4）20-23.
[3]王利明、王吉林：国内创业投资引导基金的现状、问题及对策，《现代管理科学》，2010，1，23-26
[4]赵昌文、陈春发、唐英凯，《科技金融》，科学出版社，2009
[5]课题组；苏州工业园区科技金融的探索与创新研究报告，2012，12，35-36
