时间：2023-06-06 09:33:28
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇国际市场外汇，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
国庆长假期间，国内外政策和市场均正面，市场人士认为有利于A股投资者信心恢复。展望10月后市，股市能否给投资者带来惊喜？
国庆节前市场观望情绪重
2015年9月上证指数继续调整，形成月线四连阴的局面。当月收盘3052.78点，较2015年8月下跌153.21点，跌幅4.78%。上海市场月度成交额为5.6万亿，环比减少44%。
国庆假期前一周，市场震荡回落，但沪指仍然保持在3000点之上，中小创表现比较强势。节假前市场短期的震荡调整并不意外，考虑到长假期间可能存在不确定性，更多的投资者仍然在观望中，市场的震荡走势也说明投资者信心正在修复。短期来看，经济下行压力下，政策不断发力，场外配资清理结束，投资的恐慌情绪有所缓解，系统性风险爆发的可能性降低。特别是假期期间国际市场表现抢眼，A股存在补涨需要，这对投资者的风险偏好提升有重要作用。市场震荡行情会逐步释放市场风险，短期的反弹行情也给个股带来机会。
国庆假期前一周，从行业板块表现来看，汽车、计算机和传媒等行业涨幅相对靠前，分别上涨3.20%、3.00%和1.49%。公用事业、建筑装饰和采掘等跌幅最大，分别下跌1.19%、1.71%和2.70%。主题上，体育、土地流转和新能源汽车等概念表现相对活跃，分别上涨5.25%、4.53%和4.37%。短期市场的交易机制得到了恢复但并不稳定，投资者的信心可能会受到海外市场提振。
市场面临宽松货币环境
汇率调控及稳增长需要货币政策进行调整。在8月11日人民币中间价形成机制进一步改革之后，人民币汇率预期发生改变。在经济基本面持续下行的情况下，人民币在中期内具有进一步贬值的内在动力。如果叠加国际上美联储加息预期，这种动力会更强。但加入SDR等战略要求央行要保持人民币汇率稳定，因此可以看到在稳定的人民币汇率背后，是央行持续的努力，即不断在外汇市场上购入人民币并抛出美元。
尽管近期稳增长的政策力度在进一步加强，但经济下行的趋势不会改变，人民币内在贬值的预期也持续存在。依赖强大的外汇储备，市场分析人士认为央行能够维持人民币汇率的短期稳定。但这种抗争意味着央行需要进一步调整货币政策。由于汇率、利率以及资本项目开放的“不可能三角”，以及国内经济稳增长的政策诉求，央行需要通过降准降息等行为来引导资金价格下降并释放流动性，以对冲外汇市场干预引起的资金紧张。
货币政策仍会保持宽松的态势，这将对市场形成支撑。政策放松的可能性在上升，十一黄金周资金价格整体保持平稳，并没受到季末因素影响，最后一季度降准降息空间仍然存在。当前的宏观流动性格局，矛盾主要聚焦于外汇市场。如上面分析，要保持人民币汇率的稳定，并要实现全年7%的增长目标，货币政策需要进一步放松。考虑到汇率调控对国内流动性的影响，市场人士预计，降准会优先于降息。在央行改变了商业银行存款准备金考核方式后，存款准备金缴纳对流动性的冲击将大为弱化，这在中期内降低了不确定性。
投资者情绪方面，投资者风险偏好不会出现明显改善。一方面，国庆假期期间市场无明显重大利好消息，大盘处于弱势格局，投资者仍处于自我调节的过程中，尚在消化前期市场大幅震荡的恐慌情绪；另一方面，目前市场仍处于主动去杠杆和被动清除场外配资叠加的阶段，目前难有明显催化剂可以改善投资者情绪。具体来看，国庆前投资者情绪数据依旧处于下探的阶段，短期来看，投资者风险偏好难以出现明显的改善。
大盘向好概率大
场外配资清理告一段落，全球金融市场提振，10月份市场有望延续反弹。场外清理配资告一段落后，投资者正处于观望过程中，总体上比较谨慎。假期后，由于存在海外市场的提振，投资者信心有望恢复，短期市场可能会出现反弹，节后的反弹也有助于吸引市场人气，市场在短期可能延续震荡上行的趋势。
风险点也值得关注。市场预期三季度经济很可能不达预期，对于个股而言，季报风险需要注意。值得庆幸的是，在经济下行压力加大的同时，政策有望继续加码，我们可能会看到更多稳增长政策出台。
国企改革的细则逐渐开始细化，国企改革的主题有望不断催热。在这种背景下，海通证券分析师荀玉根在接受《小康・财智》记者采访时表示，提示风险，更关注机会。“未来一段时期里，市场更多地还是受情绪面影响，基本面恶化预期，海外市场的动荡，市场走势并不稳定。不过10月初市场仍然以积极因素为主。维持过去的观点，市场即使出现调整，我们还是认为不必太过悲观。 ”
荀玉根认为场外配资结束后，受国际市场的提振，投资者风险偏好短期有望提升，市场可能震荡上行。在政策宽松的大背景下，系统性风险被兜底，大股东增持有望提升市场信心。看好金融、交运、农业、电力和军工等板块，主题上看好国企改革、环保、迪士尼和二胎概念等。
中信证券陈乐天认为，经济下行冲击，市场仍将弱势。“受杠杆清理以及市场下跌等因素影响，9月A股市场弱势震荡。与上半年牛市氛围不同，现在投资者更为关注经济基本面及估值情况。目前，沪深A股滚动市盈率在18倍左右，整体仍然偏高。而经济仍处在下行阶段，并且有加快趋势，预计三季度GDP将会破7%，这将冲击市场。我们认为，对宏观经济的担忧将主导市场走势，但货币政策的宽松、稳增长政策加码以及环境好转将支撑市场。综合以上各方面因素，我们认为，10月市场将呈现弱势格局。”
关键词：
我国自改革开放以来，随着国民经济快速发展，中国对外贸易总额持续高速增长，巨额的贸易顺差一方面为中国的经济做出巨大贡献，另一方面也对我国的经济和发展带来新的问题和矛盾。一般而言，贸易顺差国在对外贸易中处于有利地位。但从贸易顺差的具体影响来看，贸易顺差是一把双刃剑，它在拉动经济增长、扩大就业和增加外汇储备等方面有着积极的作用；但持续的巨额贸易顺差，也会加剧贸易摩擦、增加货币升值压力和金融风险，给经济增长带来了不确定性。目前，急剧增长的贸易顺差给我国的对外贸易带来了潜在风险。
一、贸易顺差对中国经济的积极影响
1、提高了中国的经济实力，使中国经济更具活力
贸易顺差最大的一个作用就是拉动经济增长。消费、投资、净出口被普遍认为是拉动经济增长的三架马车。在中国，国内消费绝对数额虽然有所增长，但占GDP的比重却逐年下滑，这说明消费的增长滞后于经济的增长。中国的经济增长，更多的依赖于投资和出口的拉动。中国通过大量出口，拓展国外市场，增加产业规模，以便实现规模经济效益。另外，大量的出口促进了技术引进，出口产业的技术外溢效应使得非出口产业发生连锁反应，大幅度提高了国民经济的质量和数量。生产规模的扩大、大量技术的引进和大量出口参与国际竞争极大的促进了中国国内的体制创新和技术创新，使市场机制和市场观念深入人心，极大的提高了中国经济的活力。
2、增加了外汇储备，改善了中国的国际收支
中国的外汇储备自2004年起开始快速增长，到2010年中国外汇储备达到2.818万亿美元。持续巨额的贸易顺差是造成中国外汇储备增长的主要原因。外汇储备的增加，极大的提高了中国的对外支付能力和偿债能力，增强了综合国力和抵抗风险的能力。例如，在1997年“亚洲金融风暴”的冲击中，中国的外汇储备为中国和中国香港的经济提供了有力的后盾支持，从而增强了中国在国际上的地位。
3、消化了国内的过剩产能，提供了更多的就业岗位
中国经济的快速增长，离不开投资的快速增加，然而投资增长快速，国内消费能力增长速度却远远低于投资的增长速度。导致我国供给能力远远大于国内需求，产能过剩问题正逐步凸显。大力拓展国际市场，发展外向型经济，在中国国内消费相对不足的情况下，大量的出口对于消化国内产能的相对过剩起了极其重要的作用。
中国是一个人口大国，劳动力资源丰富，而国土面积有限，人均自然资源占有率并不具有优势。出口贸易的大量发展，特别是劳动密集型出口产业的发展，吸收了大量的剩余劳动力，加上投资的增加，使得劳动力利用率大幅度提高。
二、贸易顺差对中国经济的消极影响
1、耗费了大量的资源，付出了巨大的环境成本
对外贸易作为推动中国经济发展的重要动力，曾是换取外汇的重要途径。过去为了追求外贸利益，我国的外贸发展走的是一条以量取胜，以资源和环境为代价的道路，造成对外贸易结构的不尽合理。中国对外贸易顺差主要来源于加工贸易和外商投资企业，产品主要集中在机电产品跟劳动密集型产品而且中国处于国际产业链的低端，附加值很低。另外，中国出口商品中纺织品、化工产品、造纸及纸制品、金属压延等出口比重大而且增长速度较快，这些产品生产过程中污染物排放严重，导致国内地区性水污染、土壤污染、大气污染日益严重。大量出口廉价产品，付出了大量的资源跟巨大的环境成本，而且劳动力价格及其低廉，显然不是中国外贸发展的道路，我们需要外贸产业结构的调整。
2、加剧了贸易摩擦，激化了国际经贸矛盾
中国的巨额贸易顺差，一直在国际上饱受诟病，加剧了贸易摩擦,尤其是与美国、欧盟之间的贸易争端。欧盟作为中国的第一大贸易伙伴，近年来，其对中国的贸易政策可谓相当苛刻，通过制定进出口产品标准、配额制度、发起对中国的反倾销、反补贴调查等一系列的非关税措施给中国产品的出口设置了贸易壁垒。美国作为中国贸易顺差的最大来源国，对中国出口贸易的限制措施可谓五花八门。中国成为世界贸易保护的主要对象国，对华贸易逆差已经成为美国某些政治势力最钟爱的话题，中美纺织品争端久拖不决，已经向我们敲响了警钟。
3、形成了巨大的外汇储备，增加了人民币的升值压力
持续的巨额贸易顺差，形成了世界上最大的外贸储备，使人民币面临巨大的升值压力。贸易顺差，外汇储备的增加，固然是中国经济实力的象征，但其负面效应也不容忽视。过大的外汇储备，使得外汇市场外汇供应供大于求，为抑制人民币汇率的上升，中央银行不得不投入大量的基础货币收购过剩的外汇，而相当数量的基础货币流入市场，加大通货膨胀的压力。为避免通货膨胀，势必从严控制货币投放规模，然而必导致前文所说外汇市场外汇供大于求，人民币汇率上升。使中国陷入国内通货膨胀和国际人民币升值两难的境地。
4、加剧了国内的产能过剩，给中国经济发展带来隐忧
防止资产泡沫
2007年，股市、楼市火爆导致资产价格大幅上涨，2008年需防止资产泡沫。从经济学上说，资产泡沫的负面效应有三：
首先，损害社会公平。在社会经济生活中，越是富有的人往往越有能力持有更多的泡沫资产，而资产价格的膨胀又使得资产升值，从而使得原本就很富有的人变得更加富有，与此同时，则导致社会中原本很贫穷的人相对变得更加贫穷，因而损害社会公平。
其次，导致非劳动收入增加。2007年，资产价格快速上升，这使得资产持有者可以不必进行劳动或努力就能获得资本收益。这种收益往往会超过资产正常投资的收益。巨大的利益吸引得人们趋之若骛，从而导致资本市场变成投机市场，使得劳动者所得在国民收入中所占的相对比重下降，影响社会居民的劳动热情。
再次，导致社会风气的败坏。如果一个社会机会主义盛行，投机行为变成时尚，人们劳动热情必然下降，人心离岗，工不做工，学不从学，而且造成了大量的不劳而获者――这个阶层来钱容易，出手大方，使得不健康的社会消费大量增加。
警惕投资过热
2007年前三季度，全社会固定资产投资增长25.7％，虽比上半年下降0.2个百分点，但投资规模还是偏大，投资结构又有不合理的地方。具体看，投资增速上，2007年上半年全社会固定资产投资42371亿元，增长29.8％，增幅比2006年同期提高4.4个百分点。行业结构上，一些新上项目不符合国家行业规划和产业政策，产品结构趋同现象比较明显。
虽然在每次宏观调控中，投资增幅会受到一定抑制，但导致投资过快增长的体制性因素未得到根除。根本原因在于，在我国开始以市场经济为取向的经济体制改革以后，打破了原来一度有效的计划经济体制。然而，由于政府的考核体制未根本改变，这样，为了增加业绩，地方政府必然以上规模、抢速度为目标，结果投资冲动强烈。由于地方政府的投资活动缺少风险约束机制，导致地方政府主导的投资往往会超越当地经济发展需要，无限度扩张。
通胀压力加大
截至2007年10月末，通货膨胀率已经达到4.4％，食用油价格已较2006年同期上涨了34％，目前3.87％的基准存款利率已低于通货膨胀率。这意味着人们将钱存入银行会赔钱。
现在，中国不仅面临着原材料价格上涨的压力，’而且面临着工资上涨的压力和环境保护的压力。这三种压力将产生同一个结果――通货膨胀。
从国际因素看，中国国内消耗的原油近一半要从国际市场上购买，所以国际市场上原油价格的居高不下必然会对国内价格的上涨造成影响。此外，国际市场上其他一些重要商品，比如矿石、粮食，甚至牛奶价格的上升，都会对国内市场价格形成影响，这也是我国通货膨胀的重要压力。
消费不足引发失衡
当前，最终消费占，GDP的比重已降到历史最低水平。2007年以来，投资和消费比例失衡态势继续扩大，内需不振。2007年前三季度最终消费占GDP的比重仅为51.1％，而在上世纪80年代最终消费占GDP的比重曾达62％。另外，2007年前三季度投资对经济增长贡献率达49.9％，消费仅为35.7％。这一数字明显低于当前国际上一般的80％左右的水准。
农民和城镇低收入者收入水平不高是制约消费的关键因素。当前，物价上涨较快，“病”老虎、“子”老虎、“房”老虎一直威胁着低收入者，怎能拉动内需?经济失衡的内因主要是由于家庭收入占GDP的比重在下降，而家庭在医疗、教育以及住房等方面的支出比重却在上升，这种现象带来消费不足。
汇率的波动
对宏观经济和货币政策造成直接影响的就是持续的贸易顺差。尤其是2004年以来，主要是顺差所累积起的外汇储备更是以不可抑制的速度飞速扩大，成为国内货币供应量的最重要源泉。2007年1－10月，我国外贸进出口总值17593.2亿美元，其中，出口9858.4亿美元，增长26.5％；进口7734.8亿美元，增长19.8％。受进口增速加快影响，1－10月贸易顺差为2123.6亿美元，同比增长59％。10月份我国贸易顺差为270.5亿美元，同比增长13.5％，创历史最高水平。
在这种格局下，出口越多，顺差越大。外汇储备越多，货币供给量越大，人民币升值压力越大。可以预见的是2008年人民币将以更快的速度升值，原因在于本币升值能降低进口产品的价格，从而有助于遏制通货膨胀。
当前，人民币的稳定有利于中国经济的稳定。但人民币汇率的稳定并不是说不动，人民币汇率仍将在一定范围内波动，这才是正常的。从经济学角度来说，价格信号对资源配置起基础性作用，如果强行将人民币保持在一个数值上不变，它就不能反映外汇市场的变化，不能反映国内要素市场的变化，可以说丧失了反映市场信号的功能，失去了资本配置的功能，在开放的国际社会中等于放弃了一种强有力的宏观调节手段。因此，人民币作为价格信号，它的走势取决于国际收支状况和国内经济发展状况。变是绝对的，有涨有落才是自然法则，才是正常的。特别是在中国经济走向一个新的制度平台时，还原其调节宏观经济的杠杆作用非常重要。这是因为，当前，中国外贸和外资的总量、流向和结构都将发生根本性变化，对市场外汇的供求基础产生深刻影响。如果灵活性不够，不能通过人民币调节外汇市场，那将是不利的。
避免过多依赖行政干预
（郑州大学 商学院，河南 郑州 450000）
摘 要：重商主义始于15世纪末的西欧，并在实践中被不断补充完善，用于指导解决各国在经济起步阶段的发展问题。重商主义在经济发展初期、中期阶段有积极影响，到了后期则会出现一些问题，我国当前在有些方面就陷入了新重商主义模式下的负面效应中。
关键词 ：重商主义；经济发展；国家干预
中图分类号：F120 文献标识码：A 文章编号：1673-2596（2015）04-0061-02
一、重商主义的历史沿革
（一）重商主义在春秋战国的表现
中国重商主义思想大概在开始于19世纪70年代，但是此前，我国历史上已经有重商主义的观点。“富国强兵”的提法人们耳熟能详,完整表述是“通货积财,富国强兵”。作为历史上首位提出重商主义政策国家，齐国鼓励出口，鼓励人们经商来积累金属货币，即所谓“利出一孔”，以达到强国的目的。在这之前，西周末的《商君书·外内》就有“农之用力最苦而盈利少，不如商贾技巧之人”，在这种风气的影响下，社会各阶层的人纷纷投入商业经营。春秋战国时期，人们看到“用贫求富，农不如工，工不如商，刺绣文不如倚市门”（《史记·货殖列传》）的社会现实，不同阶层的人们由此事于商贾，其中最著名的商人范蠡就富甲一方。春秋末年孔子的弟子子贡也是一名出色的商人，史载子贡经商于曹、鲁两国之间，“与时转货资”，“家累千金”（《史记·孔尼弟子列传》），成为孔门72贤中最富有的一个。周人白圭、女商人“巴寡妇清”等也都是著名的经商将才。
（二）重商主义在历史上的非主流地位
自公元前商鞅变法提出重农抑商至近代前，“重本抑末”在中国历史上从来都是思想领域的主流，这和贵义贱利、黜奢崇俭同为传统儒家思想的三大教条，而且和重商主义提倡的追逐财富、追求金银、利益至上的观点是相违背的。从中国历史上的士、农、工、商排位来看，商一直以来都是未位，而且还受到诸侯、贵族的压榨和剥削，有史以来未从改变。此外，商人还在法律上受到种种限制。《商君书》有《弱民》，极力主张欲强国必须先弱其民，而弱民的前提就是打击工商业。这种重农抑商的思想，延续到西方列强打开过门之后才慢慢退出历史舞台。
二、重商主义之争
辨证地看，广义的重商主义其实是一整套发展策略的集合，其中包括政府干预经济、贸易保护、扶持幼稚产业、鼓励出口、促进就业、重视生产等一些列的治国之略。任何一项政策的实施，都有它存在的意义和根基。李斯特、凯恩斯等著名经济学家早就看到其正面的历史意义，并趋于认为，正是重商主义这一系列的发展策略，才使欧美国家迅速崛起。由此观之，国外理论界对重商主义进行批判陷入双重标准：对从狭义的角度对中国重商主义进行抨击，而对本国的重商主义则从广义的角度看待。中国重商主义屡遭国外诟病的同时，出口商品又频繁遭受双反调查和隐蔽苛刻的非关税壁垒，恰好是这种双重标准的体现。西方国家抨击我国用重商主义攫取了别国利益，这只能是“贼喊捉贼”，“只许州官放火，不许百姓点灯”，需要我国有理有据的斗争。同时，我们也不能一味地否定重商主义，应当看到，除掉其血腥味后，它对国家经济的贡献还是显而易见的。对于发展中国家而言，从理论上为重商主义正名实属必要，完全抛弃重商主义，等于让一块无骨的肥肉任人宰割[1]。进入21世纪，发展中国家面临着更严峻的国际经济环境和强大的竞争压力，在各种制度体系并不完善的情况下，有必要通过行政的力量实施一些宏观政策调控，以便在高效率的统筹规划中配合市场经济发挥最优作用。
三、中国的重商主义道路困境
（一）大国贫困化增长导致福利损失
所谓的贫困化增长，是指一国虽然由于产出增加带来出口增加，但是本国的贸易条件却可能以更大的幅度下降，这反而造成了本国居民收入水平和消费水平的下降。大国的贫困化增长需要三个前提条件，即该国产品需求弹性低，在国际市场上占有较大份额，偏向出口的国民经济增长方式。我国出口的大部分产品大致都具备这三个条件，因此，贫困化增长成为我国出口导向型经济应该注重的首要问题。如我国的纺织品出口增长快，但是出口单价一直在下降，而且纺织业的劳动工资要远远低于发达国家（德国是我国的34.65倍，日本为33.39倍，韩国5.85倍）。为了获取国际市场利润，国内企业展开了激烈的恶性竞争，最大限度地压低出口价格，最终只会导致国际市场上充斥着数量多、利润率极低的“中国制造”。
（二）频频遭受“双反调查”，贸易摩擦加剧
2014年6月，美国国际贸易委员会又展开对中国出口到美国的轿车及轻型卡车轮胎的反倾销、反补贴调查(下称”双反调查)，这是继2009年美国轮胎特保案之后对中国轮胎行业的又一调查。2009年为期3年的惩罚性关税导致中国2011年对美国汽车轮胎出口额只有9.68亿美元，下降了一半多。另外，我国的光伏产业也一直是双反的主要对象，关于太阳能补贴贸易大战的争议似乎从没停歇过。美国商务部在2014年6月宣布对中国光伏企业征18%-35%的反补贴税，欧洲太阳能厂商紧跟着就发难，控告我国国内光伏企业违反协议。我国的贸易环境加速恶化，减少贸易摩擦，已经成为当下必须亟待解决的重大问题。
（三）巨额外汇储备
我国经常项目和资本项目自90年代以来就出现双顺差，并且增速迅猛，激增的巨额外汇储备不仅使贸易摩擦加剧，也增加了外汇管理成本和风险。诚然，在用于国际结算和应对汇率波动风险以及预防投机方面，适量的外汇储备是非常有必要的，但我国外汇储备在2014年已突破4万亿大关，远远超出预警界限。拥有这样庞大的外汇储备的弊端是：第一，我国管理外汇储备的成本和风险增加。外汇储备投资方向十分有限，一般只能用于购买外国国债、进口和投资等。但投资于美国国债收益率很低，资金并未得到有效利用。中国出售产品给美国，换取外汇之后又将赚取的外汇投放给收益率极低的美国国债，形成“中国付钱，美国消费”的奇怪现象。第二，面对如此庞大的外债，美国若开足马力印钞来偿还外债，就等于让美元迅速贬值，人民的劳动血汗和资本投入瞬间化为乌有。和重商主义思想相比，我们换回的不是真金白银，而是随时可能会贬值的外汇储备。另外，外汇储备很大一部分是由出口顺差带来的，企业所赚取的外汇需要通过中国银行换回人民币才能流通，因此央行投放人民币（外汇占款）激增，货币供给增加，国内也面临通货膨胀和本币贬值的压力。
（四）外循环和内循环孰轻孰重
拉动我国经济的三驾马车，消费贡献率并不高，但要调整结构，并非一蹴而就。我国国内整体劳动力报酬并不高，人们收入还处于较低水平，国民购买力不高，不去消费，自然无法带动再生产，这样就会形成“低收入低消费内销生产不足低收入”的内部恶性循环。这样的经济循环方式如果不能从根本上改变，将会使我国的消费继续处于疲软阶段，不足以支撑经济从外向型出口拉动转变为消费拉动型增长方式。相比较而言，我国的外部经济循环良好，这与西方重消费、轻储蓄有关。从重商主义的观点来看，生产确实可以提高出口，但是隐含其中的却是对消费的轻视，甚至是忽略消费的扭曲的、盲目的生产，致使出现一方面生产过剩、一方面消费不足的现象，这都是重生产轻消费、重外部生产轻内部消费的结果。
四、中国经济的再平衡
（一）重视“出口代价论”和“外汇成本论”，合理利用外汇资源
外汇和出口确实重要，但是，不应该把外汇和出口当成衡量一切的标准。大国崛起的众多因素中，外汇储备只占了一小部分，2014年我国外汇储备逼近4万亿美元，巨额外汇储备已经成为我国沉重的负担。况且，出口赚取外汇也是以我国宝贵的资源最为代价的，应该树立正确的财富观，自然资源、科技资源、人力资源和管理资源等都是一国宝贵财富，所以，应该克服重伤主义对于财富狭隘的理解，深刻全面地认识社会财富。另外，要合理管理外汇和利用外汇，降低外汇持有风险。比如，可以允许民间持有外汇，放开强制结售汇制度，充分利用已有外汇储备，大力引进先进技术、进口稀缺资源，设立海外投资风险基金，对国内的一些基础项目，如基础设施建设、科学研究、自主创新研发等进行战略性投资。
（二）调整进出口政策
我国政府现在应该适当调整出口结构和方向，提高出口产品的竞争力，恢复市场经济的价格调节机制，以使中国的出口企业能够真正适应开放的市场竞争。另外，实施出口多元化战略，2013对非洲出口已达2000亿美元，称谓非洲第一大贸易伙伴，标志我国除重视美欧市场外，也注重与广大发展中国家发展贸易关系。对于进口方面，适当鼓励进口，缩小进出口之间的差额，实现进出口的相对平衡，也能在一定程度上减少国际对中国的抨击和贸易摩擦。
（三）加快从“中国制造”向“中国人创造”转变
为什么要提“中国人创造”而不是“中国创造”？我国部分制造业之所以还处在“微笑曲线”利润最低的阶段，一部分是因为我国缺乏核心技术和自主创新能力。另一方面，跨国公司的经营策略，也直接造成这种局面的出现。跨国公司充分利用我国廉价劳动力进行生产，在中国的分公司或者子公司有很多仅负责生产环节，根本没有创新可言，即使有，也被跨国公司的母公司或合资企业的外方所掌握。在中国本土上利用中方一切优秀资源开发的高新技术，依旧没有在真正意义上被中国人掌握。创造水平提高不了，就会永远处于不利和被动的地位。所以，政府如减免税率，提供平台支持，支持技术创新，实现引进技术的快速消化和运用，增加出口产品的科技附加值。“中国人创造”能从更深层次阐释中国经济发展的落脚点。
随着经济发展，我国应当随着环境的变化对进出口政策做出调整，使我国尽快完成经济转型，实现经济内循环和外循环合理均衡发展，尽快引导我国经济步入健康发展的轨道。
参考文献：
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外汇管理即外汇管制，是国家为改善本国收支和稳定本国货币汇率，防止资金外流或流入，授权中央银行或外币管理机构使用限制性措施来稳定外汇买卖和国际结算的管理性工作。中国的外汇管理体制以改革开放为转折点开始由高度集中的外汇管理体制转向与社会主义市场经济相适应的管理体制，然而，目前我国的外汇管理体制应存在一些问题，需要进一步改革。
1.中国外汇管理体制存在的问题
1.1 外汇市场外汇交易主体过于集中
报告交易商即外汇市场上比较活跃的大型商业银行、投资银行以及证券公司，在国际外汇市场各交易主体中占据着主导地位，这些交易商一般通过电子交易系统同时从事自营业务和业务。自1995年以来，随着其他小型商业银行、证券公司以及各种基金、中央银行等非报告交易商的迅速发展，报告交易商所占的市场份额有所下降，但一直保持在一半以上。由此看来，我国的外汇市场交易主体过于集中于报告交易商，市场主体比较单一。出现这种现象的原因主要是中小型金融机构尤其是远期结售汇市场准入的门槛较高，进入市场的难度大，要求严格。从交易额来看，中国外汇交易市场的买卖方高度之中在中国银行和中国人民银行两大银行，这导致交易价格被严格的控制，不利于市场经济的建设。
1.2外汇市场与其他金融市场缺乏联系
一个国家要想有活跃的外汇交易市场和稳定的汇率就要有完善的短期货币市场做保证。两货币发行国的利率对远期汇率的升、贬值意义重大。利率和汇率之间存在紧密的联系，以其为经济杠杆的货币、资本市场也存在着紧密联系。我国外汇市场和短期货币市场、资本市场长期处于隔离状态是因为我国外汇制度对资本项目的管制较为严格，且利率也不依据市场而变化，缺乏市场性的原因。另外，我国外汇市场与其他金融市场隔离较严重还体现在人民币汇率、人民币利率以及美元利率三者之间相关度极低。
1.3银行结售汇管理僵化
目前，我国对银行结售汇业务实行综合头寸管理，开办远期结售汇业务的分行必须当天将本行发生的远期结售汇交易与总行平盘，不得持有任何远期结售汇敞口头寸。总行在此期间完全承担汇率风险。在国际贸易顺差的环境下，外汇供大于求，这导致银行总行大量超买，最终造成中央银行买入外汇，增加通货膨化的压力。
1.4外汇管理缺乏创造性
随着市场经济的进一步发展，即期交易的重要性有所下降，衍生交易稳步发展，其占据的市场份额越来越大，并长期高于即期交易，成为占主导地位的交易工具。目前，我国金融衍生交易工具还比较少，所占市场份额也较低，外汇市场还是以即期交易为主导。我国目前已经存在的金融衍生工具主要有一下几种：远期结售汇交易、掉期交易、外汇衍生品交易以及离岸人民币五本金交割远期汇率交易，种类较少，交易方式单调，且使用规模较小。与金融衍生工具相比，目前大多数企业比较倾向于用贸易融资来规避汇率风险。另外，金融衍生工具本应是商业银行自行创造的，而我国现阶段的外汇衍生产品大多是政府设计、推动的，银行对于外汇衍生产品的积极性不高，只是被动接受，这导致金融衍生产品严重缺乏市场性。
1.5外汇管理法规有待完善
我国外汇管理体制建立于计划经济向市场经济转变时期，受到经济体制和经济发展水平的制约，具有一定的局限性和滞后性，缺乏系统性、前瞻性，与国际社会差距较大。许多外汇管理法规缺乏前瞻性，其本身并不是依据市场发展趋势而制定的，而是问题出现之后为解决问题才出台的。不能充分反映市场发展趋势的法规必定会严重制约到外汇管理工作的进行。当前，我国外汇管理方面的最高法律、法规是《外汇管理条例》，还没有真正法律层面上的外汇基本法。并且其他相关外汇法规在制定时并没有完全遵守《外汇管理条例》，整体看来，我国外汇法律法规比较杂乱，缺乏系统性。
1.6外汇市场供求失衡
由于我国开放的外商投资政策，巨大的市场潜力以及低廉的劳动力市场使得我国越来越成为国际跨国公司、外资企业投资的热点区域。很多外资企业将生产基地转移到我国，形成较大的资本净流入。在外汇短缺时期推行出口导向型经济发展战略来鼓励资本流入、限制资本流出是有利于我国经济发展的。但是，在经常项目顺差形势下，继续推行出口导向型经济发展战略必然会导致国际收支的自我调节作用的缺失，使人民币面临升值的压力。
2.完善我国外汇管理体制改革的措施
2.1放松管制，均衡管理
在国际经济发展的新形势下，加强对资金流进流出的管理具有十分重要的意义。现阶段，虽然说我国不应该再以出口为导向的外汇经济政策为主导，但这并不意味着要对外汇流入施加与外汇流出同样严格的管理。现阶段，我国应运用价格手段和行政手段，分阶段、分步骤地放宽对于资金流入的控制与管理。对外汇流出限制的宽松要在一定范围内，把握适当的度，保留适当的限制，避免出现资金大规模外流的情况。在外汇流入方面，要加强对于资本项目的审核和监测，逐步放松对于其的管制力度。通过价格手段调节资金流入的规模，外汇局在存款兑换业务上要严格区分开居民与非居民，限制个人结汇、控制预收货款和短期外债。
2.2 有选择性地开放资本账户
逐步开放资本账户是我国经济转型的重要途径。资本账户的开放，是国家经济融入国际社会并与国际接轨的重要体现。然而，国家在资本账户完全开放之后就无法退回到资本账户未开放之前的状态。因此，国家在进行资本账户开放的政策时，一定要慎重的决策。在我国现阶段的外汇管理工作改革中，逐步地推进资本项目的开放，尤其是人民币资本项目的开放，应该成为外汇管理工作改革的重点。我国在今后的外汇管理改革中要持谨慎、务实的态度，有顺序、有步骤地推进外汇管理改革，并积极借鉴国外先进的改革经验，制定与我国经济发展状况相适应的资本账户开放政策，使其更好地为我国的金融体制和经济发展服务。
2.3 改革人民币汇率机制
2.3.1提高汇率生成机制的市场化程度
我国长期以来实行的是国家持有外汇为主的银行结汇机制，这种结汇机制对于进一步放宽外汇环境的趋势是不适宜的。在现阶段我国外汇管理改革中要逐步放宽对于外汇持有和使用的政策限制，鼓励民间企业、机构和个人持有外汇，并使其更多地融入市场，由强行结汇制逐步转变为意愿结汇制，利用多种外汇交易手段来扩大资金流动效率。
2.3.2通过“中间价”的逐步市场化，引导理性的汇率预期
汇率机制的市场化建设可着力于价格形成，强调市场力量的稳步培育与均衡发展，逐步抑制或减少非市场因素对汇率形成的影响。建议中间价的定价机制更多与前一交易日收盘价挂钩，将有利于理顺价格预期形成机制；在即期和远期外汇市场，给予市场力量在人民币汇率价格形成中更大的权重，适度拉长中间价的公布期间，以鼓励市场化价格发现体系的形成与完善；可适度调整做市商的准入门槛或引入新类型的做市商，从而形成做市商的更加多元化的格局；加强市场参与者的横向沟通并增强信息透明度，积极培育基于宏观基本面理性形成的汇率预期。
2.3.3促进国际收支平衡，保持人民币汇率趋于均衡水平
继续推进贸易投资便利化，资本项目可兑换改革逐步推出，大力加强异常外汇资金跨境交易的预警与监测，加大对跨境资金交易中的违规违法行为的查处力度。继续深入开展人民币跨境贸易的政策配套体系，推广人民币在跨境投资领域的运用，如直接投资、跨国企业资金运营、资本市场、境外人民币债券市场（点心债）等方面。坚决打击那些利用境内外人民币、本外币价差、利差，通过跨境人民币贸易渠道进行的“货币搬家”行为。
2.3.4培育与丰富外汇市场主体
目前，我国全国性的外汇市场已初步建立，但需进一步完善。我国要进一步丰富和增加交易主体，允许外汇指定银行自由地参与外汇交易，进一步发挥其市场主体的作用，改变中央银行的主体地位，避免其对外汇市场过分干涉，发挥其宏观调控的作用。
关键词：外汇衍生品；现状；对策
中图分类号：F713.5 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2013）05-0-01
一、新疆外汇衍生品市场发展现状
自1997年1月中国人民银行《远期结售汇业务暂行管理办法》后，中国银行率先于同年4月1日试点人民币远期结售汇业务，至2003年该业务在四大国有商业银行均已推行。其后招商、民生、中信等股份制商业银行也陆续取得该业务牌照。由于新疆与东亚五国及俄罗斯等过边贸往来历史悠久且是我国外贸重要组成之一，新疆外汇衍生品市场与全国经历了与上述相同的发展过程。2005年7月21日实行汇改成为新疆直至全国外汇衍生品市场发展的重要节点。之前，新疆外汇衍生品主要包括：远期结售汇交易、离岸人民币无本金交割远期汇率交易（NDF）；之后，央行推出允许符合条件的主体开展远期外汇交易，并允许具有一定资格的主体开展掉期交易，新疆外汇衍生品市场的交易品种随之丰富。
新疆人民币外汇衍生品市场目前有以下特点：银行间市场起步晚；无场内交易市场；场外交易市场产品结构简单（缺乏以货币期权为代表的复杂外汇衍生产品）。
二、新疆外汇衍生品市场存在的问题
由于我国衍生品市场发展较晚，新疆外汇衍生品市场亦处于此大环境下，因此，该市场目前还存在诸多问题。
1.品种少，交易量小。2005年7月21日汇改以来，人民币汇率形成机制的市场化程度增强，汇率波动幅度加大，风险增大。央行先后推出远期结售汇、掉期等，但从目前来看，远期结售汇交易虽已具备一定的规模，但该交易参与者多为机构投资者，寡头垄断局面限制了该项衍生品业务的发展；NDF交易的参与者同样限于有巨额人民币进项的大型跨国公司，而该类公司在新疆为数甚少；银行间远期交易与掉期交易始于2005年8月，目前交易尚不活跃。
2.市场参与主体少。目前外汇衍生品市场的参与主体主要为国有商业银行、股份制商业银行、政策性银行及外资银行在中国的分行等银行类金融机构，众多非银行金融机构、大型机构投资者和大型企业对外汇衍生品市场缺乏关注度与投资的积极性。这与央行控制该领域风险的相关政策有一定关系，但在控制风险的同时也导致市场主体种类缺乏与数量微小进而交易缺乏活跃度的弊端。
3.定价能力弱。在外汇间衍生品交易中，银行既客户在国际金融市场进行交易，又通过国际金融市场对自有资产进行风险管理，但目前我国除香港外内陆尚未出现有竞争力的区域定价中心，这使得全国包括新疆的外汇衍生品投资者的投资收益面临更多不确定性。
三、如何发展新疆外汇衍生品市场
为使外汇市场在汇率发现、资源配置与风险管理中的作用得以更好地发挥，应采取一系列措施促使新疆外汇衍生品市场发展，拓展市场深度，扩大市场广度，提高透明度与流动性。
1.发展人民币远期交易、期货交易，适时推出期权交易。首先，通过不断完善即期交易市场，为外汇衍生品市场发展奠定基础。即期外汇市场作为外汇衍生品市场发展的基础，其发展程度直接影响外汇衍生品市场运行状况。完善即期外汇市场可从以下方面入手：一是逐步放松头寸限额，以便商业银行自主决定其持有的外汇头寸进行保值与投资；二是逐步放松对参与主体的限制，允许更多货币市场投资者参与即期外汇交易。其次，结合新疆实际与国际主流趋势，着重培育远期、掉期两大交易品种。通过允许和鼓励更多的非银行金融机构参与上述两类外汇衍生品交易可有效扩大市场规模，提高市场化程度。此外，掉期交易之所以应予以大力发展是因为它可被看作一笔即期（或近期）同一笔远期交易的组合，这种组合降低了交易成本，常被用于对敞口头寸进行套期保值，此外还可通过掉期交易抛补利率平价达到套利的目的。套利机会的出现表明某种货币的定价出现问题，套利会在一定程度上促使该货币的利率与汇率回至合理水平，从这一角度来讲，掉期交易应大力发展。发展掉期交易还要尽快引入针对该交易的做市商制度以增加市场流动性。第三，适时推出人民币外汇期权交易。当前经济形势下，进一步深化汇率体制改革，提高汇率形成机制的市场化程度是大势所趋，适时地推出人民币外汇期权交易有着特殊的战略意义。积极完善外汇衍生品交易品种，以组建地区性外汇衍生品交易中心为目标，发挥经济的规模优势，增强人民币在国际金融市场上的话语权的同时增强新疆区域金融的活力。
2.扩大交易主体的种类与数量。逐步放松外汇管制是人民币汇率市场改革的重要目标，只有将潜在的外汇供求转化为实际的外汇供求，增强市场中供求双方力量对比的程度，才能促进汇率形成机制的完善。因此，探索扩大交易主体的种类与数量，在允许非银行金融机构与大型非金融企业入场的基础上，适度鼓励合格境外机构投资者参与人民币外汇衍生品市场。
3.建立适宜的金融生态环境。健全法律法规，及时调整外汇衍生产品发展中需要的配套政策，逐步健全对衍生市场的监管法律框架体系，避免市场效率低下或稳定性缺乏的结果。银行间同业协会或主要的交易商应发起制定适合我国法律环境的标准化法律文本协议范本，尽可能避免衍生品交易的法律风险。
建立与完善外汇市场中介机构组织，规范金融机构的信用评级制度，成立多家信用评级公司，使商业银行之间形成相互授信关系，为更多交易模式和国内银行逐步进入国际市场创造有利条件。顺应国际金融市场上清算业务集中化、专业化的趋势，设立专业的清算公司，从机制上化解信用风险。发挥货币经纪公司在非标准化产品交易及创新以及市场推介中的作用。合理利用外汇衍生品市场同利率市场化、汇率市场化及资本项目开放之间的相互作用关系，以加快利率市场化改革的步伐、进一步增强人民币汇率的弹性来促进资本项目的开放，以此带动新疆外汇衍生品市场的发展。
参考文献：
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关键词：var；金融危机理论；希腊主权债务危机
0导言
2008年金融海啸还未平息，各国的债务危机又席卷而来。我们不可否认，在过去几年里金融危机对国际经济状况的破坏，但我们也要正视后危机时代中更严重的经济波动。从2009年底，人们都在为世界经济状况回暖而增加信心时，迪拜债务危机进入了我们的视线，如同对正温的经济状况当头泼了一盆冷水，以奢华为主调的迪拜陷入危机之中，使得国际投资商们信心顿失，经济状况再次下滑，在迪拜淡出人们视线之后，希腊的债务主权危机又浮出水面，如果我们说迪拜的危机仅仅是一个区域性危机，那么希腊的危机则会对整个欧元区产生巨大的影响，继而破坏世界经济的良性发展。所以，后危机时代国际经济的发展也不是一帆风顺，那里充满了诸多波折，而在经济发展中其杠杆作用的金融发展，更是重中之重。2008年金融海啸就是由于各类金融衍生产品的滥发而引起，2010年希腊主权债务危机也是由于华尔街的操作而产生了隐患，所以，如何化解后危机时代存留的风波，如何重建国际货币体系，如何对银行业进行有效地监管，成了促进国际经济正常发展的重要路径。
1金融危机的演化及遗留问题
过去几十年里，经济学可谓发展迅猛，各种理论层出不穷，就从金融危机理论而言，从上世纪70年代开始至今已经出现了四论，各种理论所揭示的金融危机的发生也都具有局限性，然而，对2008年出现的金融危机却没有形成固定的一套理论，大家众说纷词，但从已经出现的理论中我们还是可以摸索出一些简单的规律。
彼得·伯恩斯坦在《与上帝抗争》一书中写道：“界定现在和过去的革命思想是对风险的掌握：这句话的深意是，未来不是上帝的一时兴趣，人类在自然界面前不是全然被动的。”所以，根据金融经济学的不断发展，总结，创新，金融业经历了一个黄金时期，在这个时期的特点是低利率、低波动性和高回报率，风险也被降低到一种可以忽略的地步。
这些特点之间有着密切的联系，在很大程度上，是由三个关系紧密的阶段所体现的：金融衍生工具的大幅增多；通过证券化来分解和分散信用风险；以及扎根于20世纪中期的数学、计算机与经济学在风险管理中的应用，这项技术在20世纪90年代蓬勃发展起来，以信托银行和摩根大通为代表的公司发展了风险估价模型（var），这个模型使得银行能够计算他们在风险真正到来之后的预期损失。在这期间，几乎所有的金融风险都可以用数学公式进行推导，用计算机来计算，其精确度可预计到小数点后五位，相应的，预期收益也可以预计到这个精度。这项技术的发明使大家都相信，即使利润被更加强大的资产负债表和更高的杠杆率进一步推高，风险也可以通过var的计算而被限制在一定水平之内。这给那些华尔街的大亨们以谋私利的空间。
假如越来越多的风险能够被精确计算，那么在银行账户中就可以更低的资本费用来惊醒更大额度的贷款，同样，银行所持有的可转换的债券数量也会增多。并且由于风险的精确衡量也迷惑监管当局，使其认为在低风险的银行交易和金融衍生产品交易中不会对大的宏观经济造成严重的影响，并且让一些公司可以通过资产证券化将不良资产转手交易，从而降低风险。同样，令监管者奉为圣经的新巴塞尔协议太过于依赖银行内部的交易模型以及资产负债表的构成，使得风险评估这种技术的产生对银行平衡资产负债表起了重要作用，从而逃过了新巴塞尔协议的监管。
虽然var使得风险不断下降，但其平稳的发展过程中也出现过严重的危机，例如网络泡沫。但是经济状况总是向好发展，波动常常可以快速平复。所以致使银行巨头越来越自大，直到2007年9月的金融危机。所以，笔者认为这次金融危机产生的根本原因是基于数学为基础的新兴计量经济学而带来的风险管理危机，其中对风险的评估太过精准，从而遗忘了在交易过程中的人心理的变化，或者称之为一种动物精神。经济学中有一条基本假定，即理性人假设，并且大部分的数量经济学家都是以这种假设为建模的前提，然而人在这个社会中的特殊存在，有时会具有非理性的表现，所以利用各种数量模型进行评估风险只能用于参考，而不能奉为圣经。所以，在基本假设都无法把握的前提下，利用全面的数学公式来分析一种非理性或者存在许多不稳定变量的方程式是很难得到正解的，并且即使结出了答案也可能将我们引入歧途。正由于此，使得大规模的廉价资本导致了风险的低估价。
伯南克曾说过，危机的原因绝大部分是由于按揭贷款产品的监管缺失，而非宽松
的货币政策。当时实行的政策是政府鼓励美国居民向房地美和房利美申请按揭贷款，这两家公司是美国按揭贷款业的巨头。但是这两家公司却将那些粗制滥造的承销贷款包装成证券出售。正是由于监管的缺失导致了由低利率衍生出的较高杠杆率。美国各大金融公司的债务随着整个经济的膨胀而膨胀。在经济疯狂的高峰期，中等大型银行可以借入相当于其股权37倍的股票，这代表着它们可能在资产损失2-3%的情况下，就面临破产风险。但借入资本能够使得投资者们伪造“alpha”值，或者得到高于市场回报率的回报。
另外“格林斯潘政策”同样减弱了市场对风险的敏感度，由于这个政策使得人们过于相信会在需要的时候通过降低利率和减少市场流动性来救市。然而，美国审核借款的主要凭借却是各类信用评级机构，这些信用评级机构也是企业，他们的盈利来源主要是靠发放贷款的公司，这其中就可能存在部分问题。另外由于金融衍生产品的复杂化，使得从借款人到最终投资者的链条又过长，审查手续极为不便，加大了监管的难度。
最后，信息不对称同样加大了对场外衍生金融市场的破坏程度。在场外市场，甚至连大型交易公司都没有准确的信息能够估计其他公司遭受损失会给整个市场带来的后果。与雷曼兄弟有关的合同损失看起来并不是太剧烈，但是没有人能够预见雷曼在2008年9月倒闭时所引起的全球性恐慌。其信息不对称还有可能造成场外交易的短期灾难，场外交易没有明确的大公司进行引导容易造成不规则的羊群效应，使得投资者过于冒进，并且由于风险管理模型过分依赖于短期数据而造成的分析结果过于狭隘，使得恐慌得以蔓延。由于现在的全球金融网络的复杂性使得偶然性的灾难性失败变得难以避免。比如说，信用衍生品市场的资产总额远远大于其实体市场。直到现在，才采取一些措施，比如这些合同必须通过中央结算所的审核，以确保交易是有担保的，以及在一方违约的情况下保证交易能够正常完成。
2后危机时代的希腊主权债务危机
这些在2008年金融海啸中遗留下来的问题一直被各种经济学家研究，但在其还未解决的时候，世界经济的第二次波动又随之而来，甚至有超越次贷危机的趋势，这中间有着必然的联系，正如蒂尔·古迪曼所说，资本并不像人们所认为的那样能够有效的分配。
早在希腊加入欧元区之前，其国债与gdp的比例已经居于世界前列，但其为了尽快加入欧元区，不得不请摩根大通为其进行包装，将国债以低利率卖于摩根，换得现金流以美化国内资产负债表，而摩根大通则将购得的希腊国债在德国买入保险，以保证其资产不贬值。金融海啸之后，摩根大通为保证自己盈利，大量抛售希腊债券，从而使得希腊债务比例瞬间失衡，从而引发希腊的债务危机。这个看似简单的链条却给我们带来了很大的震撼，为什么一个国家的债务可以背负这么多，为什么摩根大通远在美国却能操纵一个国家的变化。所以，在美国发生的金融危机瞬间波及全球，我们不得不感慨由于金融衍生产品的盛行以及电脑股票交易的普及等，银行间的依赖性逐渐增强。这些银行业巨头们为了在后危机时代让自己继续领跑国际市场，都充当着投机者的行为。
这只是其中一个方面，如今社会有另外一种声音，那就是在欧元区国家准备救希腊时，有人提出“我们为什么要为希腊的奢华买单。”希腊在出现债务危机前，其国债与gdp比例一直保持在一个很高的水平，这就意味着希腊一直在借账消费，所以我们也不难理解其发生债务危机的缘由了。根据沃尔芬森的资产价格下降理论来说：由于债务人的过度负债，在银行不愿提供贷款或减少贷款的情况下，被迫降价出售资产，就会造成资产价格的急剧下降。由此产生两方面的效应：一是资产负债率提高，二是使债务人拥有的财富减少，两者都削弱了债务人的负债承受力，增加了其债务负担。债务欠得越多资产降价变卖就越多，资产降价变卖越多，资产就越贬值，债务负担就越重。
然而，引发希腊主权债务危机不能仅仅归结于其国内的经济运行状况，同时，它也受到国际形式的影响。美国在金融危机过后，采取的修复资产负债表的方式不是通过贸易出口顺差的方式来完成的，因为这个过程太漫长，美国政府不愿意等这么长的时间，而且贸易出口带来顺差的方式是赚辛苦钱，习惯于过好日子的美国人和美国政府不愿意如此辛苦，因此美国通过资本回流的方式来完成资产负债表的修复，这种途径可以最快地完成对美国资产负债表的修复，同时将美国对外国的负债变为本国的资本。目前国际市场持有美国国债的国家很多，都认为美国国债是一种无风险的投资品。美国要想回笼国债，就必须促使国外的热钱向美国汇拢，汇拢的过程，其实就是美国减少对外的债务，并且获得资本，降低资产负债率的过程。所以，美国一直主张外币的升值，增加各国央行抛售美元的数额。这虽然会使美国对外的贸易逆差扩大，但他可以尽快修复资产负债表，以及提升国际地位。因为外汇无异于一个国家的命脉，是一
个国家制约另外国家的重要筹码，一旦缺少了这些，其在国际社会中的地位将急剧下降。这就使得美国以各种理由要求国际社会放开汇率管制，从而使得欧元区债务危机频发。
3一些简单的建议
不可否认，在后危机时代，有着危机时的部分遗留问题，也出现了许多新的危机，其重点聚焦于三个方面：银行，国家以及汇率。在后危机时代保持经济健康发展，就要保证这三个方面的健康稳定。
其一，关于银行。银行衍生产品的复杂性从整体上来讲是可以通过多样化组合来降低整体风险。但是这些产品从本质上来讲是同质的，杠杆贷款，美国住房抵押贷款等等。从整个系统来看，等同于每个人都把鸡蛋放在了类似的几个篮子中，虽然可以获得丰厚的回报率，但同时也会造成巨大的风险。所以处理风险的最好方法是如何让整个银行体系能够在银行抗拒破产时更为有弹性。其做法有两个方面。一是更加严格的监管。可以理解为更为严格的银行最低资本充足率以及更严格的业内监管，那就首先要做到规范新巴塞尔协议，将风险估算中可以运用手段处理的低效率资本进行规范重组，重新规范银行的资产负债表；要加强银行的风险管理机制，其主要方面是改进现有的var计算方法，纳入更多变量，以求风险估值更加准确，另外关于监管者要改变原有的观点，原有观点认为如果100家最大的银行各自是安全的，那么整个系统也就是安全的。但是这次的危机表明，尽管那些关系体系良好的公司，在经济低迷期能够谨慎行事，同样也会削弱整个系统的稳定性。再次，银行自身也必须找到一个风险管理的中间地带，这个中间地带介于直觉和盲目崇拜数字之间。很多数量金融方面的进展是确实有用的，但是如果一个公司不能了解它所用的模型的缺陷的话，陷入麻烦就在所难免。关于银行业的改革不会是一帆风顺，或许会出现许多新的理论，但是至少新的理论能令绝大多数银行安全度过后危机时代的风波。最后要求各国政府要回收信用评级机构，信用评级机构可以算是一种公共服务机构，应该由国家控制而不应该下放到私有企业进行操作，这样会造成很多以权谋私的现象发生。二是实行银行的分业小型化经营。把银行进行小型化拆分，当其发生违约的时候不会连累其他公司。格拉斯-斯蒂格尔法案的业务分离规定强制商业银行丢弃其投资银行部门，但是，如果对投资银行的紧急救助是非做不可的话，这一规定是毫无意义的。所以只能将银行进行小型化，其代表为英国。
其二，关于国家。对于欧元区这次大面积的债务危机，特别是希腊主权危机，其应对方法应该从其自身开始，其国内要进行紧缩的财政政策，减少开支，另外需要国际社会继续对其进行援助，特别是欧元区国家，应在里斯本条约之上更加团结，针对希腊，可以对其进行一些带有惩罚措施的贷款。第三，要推动欧元区国家正视国际货币基金组织，特别是希腊，要利用国际货币基金组织来提高本国的信用评级，从而获得更过的国际援助。最后，要约束国家公债信用违约交换（cdss）的市场。这种金融商品让投资人能对一个国家违背其还债责任做规避，而且可以让其他人对这违约发生的可能性作投机。
其三，关于汇率。汇率是一个国家的根本，美国推崇自由汇率制度，自由汇率制度在经济繁荣时期可以很有效的促进国家经济的发展，但在特殊时期要有特殊的安排，针对外汇储备较多的国家就应该由政府进行干预，一方面防止国内热钱流出，不利于经济重建；另一方面，控制国家外汇存量，以提高国家在国际的竞争力。但在政府干预下汇率制度也会造成不良的影响，例如影响进出口贸易等，这就要求国家在调整制度的同时要关注于国内的经济结构，假如国内需求充足则可以采取管制的汇率制的，反之则要实行自由汇率制度，并在其他方面扩大外汇储备。
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【关键词】国际板；必要性；现实问题
一、适时推出国际板的必要性
国际板是指境外公司股票在境内证券交易所上市并以本币计价交易形成的市场板块。从各国证券交易所吸引境外企业上市的做法来看，通常在上市规则中设立专门的章节或者制定单独的规则，这些规则体系在保持与本土公司上市要求基本一致的同时，也体现对境外企业的特殊性要求。由此，这些境外上市公司就构成一个相对独立的板块，通称“国标板”。国际板的独立性是相对于A股与B股市场上市的中国（内地)上市公司而言，是已在境外上市的公司股票在上交所挂牌上市并以人民币计价交易，这些公司包括主要资产、业务和人员均在境内的红筹股公司和外国上市公司。
国务院也下发通知表示，要推进场外交易市场建设，研究建立国际板市场，进一步完善多层次资本市场体系。可见，国际板的推出对我国资本市场发展具有重大意义。
（一）国际板的推出，有利于推进外汇储备分流及人民币国际化进程
国际板的推出，不仅可以为人民币的自由兑换寻找变相通途，而且更为过快增长的外汇储备减压另辟蹊径。中国投资者不必出境，就拥有了可以投资境外优秀跨国公司的便利。外国公司从国际板募集到的人民币资金，若要投资我境外业务，则需要将人民币兑换成美元、欧元或日元，这将从一定程度上缓解中国巨额外汇储备增长及人民币升值压力，有利于国际收支平衡，进而有利于国内货币政策的稳定与调控，有利于人民币国际化进程的推进。
（二）国际板的推出，有利于推进我国资本市场国际化进程
创立国际板市场，将我国的证券市场同国际市场联系起来，在市场运作机制、市场监管方式、市场服务体系等各个方面向国际标准靠拢乃至看齐，使得我国监管部门、证券公司、中介机构、公司股东等逐渐熟悉国际资本市场的运作方式、国际惯例等，以此来促进国内证券市场的规范化发展，推动我国证券市场的国际化进程。同时，进一步形成更加均衡的资本市场发展格局。
（三）国际板的推出有利于上海国际金融中心建设
作为国际金融中心建设的重要内容之一，上交所不能仅仅停留在或满足于一个封闭的股市，它应该向着伦敦证交所和纽约证交所的目标模式挺进。因此，建设上海国际金融中心，必须加快上交所的国际化步伐，以推动各种国际金融资源在上海的集聚与整合。
（四）国际板的推出，有利于拓宽我国投资者的投资渠道
长期以来，由于我国金融市场的发展都滞后于实体经济的发展，对国内投资者来说，资本市场中能够投资的项目极为有限。而国际板的设立将能有效地缓解民间资本富余的投资需求，使国内那些缺乏海外投资经验的投资者也能够方便地在本土对境外企业进行投资。
二、我国推出国际板所面临的现实问题
诚然，推出国际板对我国的资本市场建设具有重大意义，但很显然，我国推出国际板所需要的准备条件还不够充分，还要面临很多问题。
（一）我国证券市场基础制度建设相对薄弱，监管和服务水平有待提高
目前我国的证券市场在基础制度上总体来看是存在错位，即行政干预多、市场化手段相对薄弱。主要体现在：一是新股发行实行核准制，不够市场化；二是发行定价机制需要进一步市场化；三是我国股票市场至今缺乏做空机制，市场价格发现功能未充分发挥，降低了市场运行的有效性和稳定性；四是信息披露机制建设远未赶上市场本身的发展；五是证券市场淘汰机制尚未真正形成；六是投资人利益保护等基本制度建设上有待进一步强化。
国内证券监管和服务的法律制度建设、治理结构、市场监管和服务水平等差距不但无法满足国内快速发展的市场要求，与成熟的国际化交易所相比更是相去甚远。在监管和服务上存在的问题具体表现为：一是多头监管；二是监管越位，行政职能代替市场职能的领域过多；三是监管缺位，监管部门不作为，不能在投资人的利益受到掠夺的情况下扮演投资人利益的守护神；四是监管标准不一，整体监管构架并不完善；五是监管队伍的监管和服务能力需要提升。
（二）我国A股市场尚未成熟，B股市场问题亟待解决
我国A股市场的不成熟是妨碍国际板推出的重要因素。目前，A股市场不成熟已是共识，与成熟市场相比，A股市场最大的特点就是“三高”：首发价格高、二级市场价位高、市盈率高。市场中，投机的成分已远远超过投资的成分，资本市场的投资功能难以发挥。不仅如此，A股市场还存在一些制度上的缺陷，虽然目前股权分置改革已经基本完成，但“大小非、大小限”问题并未根本解决，每逢一家公司IPO便会带来新的“大小非，大小限”，这会严重影响股票市场的供求平衡，为“三高”推波助澜。
B股是在我国资本市场建立初期利用股票吸引外资的一种尝试。在当时外汇紧张的情况下，B股的出现有其合理性，事实上它也使我国资本市场在建立初期就打开了与国际市场接轨的通道。但是，由于我国金融市场对外开放的迟滞，B股的发展面临严重挫折，不仅发行困难，交易市场也愈显冷清。在如今我国正在为超量外汇储备而发愁的现实情况下，反而对一些B股上市公司的公司治理产生了困扰，它已成为我国资本市场亟待解决的一个“历史遗留问题”。
（三）对国内企业融资可能产生挤出效应
中国股票市场最主要的功能是解决本国企业的融资问题，提高资金使用效率，但与发达经济体相比，境内股市的融资功能还很落后。然而，开启国际板并不能帮助我国解决股票市场融资功能弱的问题，相反，国外公司的到来在某种程度上还会对我国企业融资产生挤出效应。因此，在目前我国企业直接融资渠道并不畅通的情况下，特别是在创业板开启还未稳定、中小企业融资难题初现曙光之时，开启国际板应该更加谨慎。
（四）推出国际板面临一些具体操作难题
目前还有许多技术问题、难点需要解决。一是人民币资本项目未实现自由兑换，开放国际板，相当于变相地放开了外汇管制，要考虑可能会加剧人民币的升值压力，将对我国金融秩序、市场安全以及实体经济的发展造成冲击。二是目前国内股价普遍高于海外市场，可能导致更多的人民币资产流失。三是募集资金的使用管理，是用于境内项目的投资，还是可用于境外投资。四是股票发行制度，是实行实质审核的核准制，还是实行形式审核的登记注册制等。这些技术问题的解决进度都制约着国际板的开通时间表。另外，如何选择优质的海外上市公司，如何有效降低我国的估值水平等相关问题也应充分考虑。
综上，国际板的推出有利于推进我国人民币的国际化进程和我国资本市场的国际化进程，同时也是打造上海金融中心的重要内容，但在监管水平还不够高、配套法律法规还不健全，资本市场基础问题没有很好解决的情况下，推出国际板还需三思而后行，循序渐进，稳步推进。
参考文献
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资本流动与外汇占款的变动
按资本流动期限可以将国际资本流动分为长期与短期资本流动，具体资本流动的差额可以表示为资本账户投资收益差额、资本和金融账户差额以及净误差与遗漏三项之和（参见表1）。其中，中国对外直接投资和外国在华直接投资构成中国的直接投资部分，中国对外证券投资和外国在华证券投资构成中国的证券资本流动部分。此外，国际资本流动还包括一些其他的地下资本流动，反映在净误差与遗漏中。中国宏观经济金融的运行在一定程度上会受到国际资本的冲击和影响，特别是伴随我国资本账户的逐渐开放，根据WTO的相关规定，将逐渐放松对外资进入中国市场的“限制”，国际资本进入我国的程度逐渐加深，这一定程度上会带来国际收支失衡压力。从图1可以看出，我国的外汇储备、外汇占款规模与资本流动差额的走势基本一致，大量的资本流入、持续巨额双顺差，导致外汇储备急剧增加，进而导致外汇占款激增。外汇占款从2000年底的14291．14亿元增加到2011年底的263161．15亿元。进入新世纪以后，我国的外汇储备也突飞猛增，2008年到2011年短短四年时间，我国的外汇储备达到近翻番的水平（见图2）。目前，我国外汇储备已经初步具备规模优势，国际支付能力与日俱增，但是如此规模的外汇储备也增加了中国人民银行实施货币政策的困境。因为我国外汇储备的增加，是以外汇占款为前提的，相当于向市场中投入了基础货币，从2008年以来我国的M2、外汇储备增长趋势来看，二者走势相近（见图2）。这种外汇储备的增长模式，会使我国货币政策的独立性受到影响，而且中央银行也将左右为难：如要维持人民币币值稳定，就需要被迫投放基础货币，但是这样就形同为市场注入流动性，可能引发通货膨胀，因而又需要收紧货币政策。这就需要进一步分析如何在国际资本流动的条件下保持我国货币政策的有效性，并根据资本的流动情况相机实行货币政策，以起到事半功倍的效果。
国际资本的不完全流动对中国货币政策独立性的影响
从上文的数据分析中可以发现，资本流动变化会对货币供给产生不可忽视的影响，其中外汇占款则是一个重要的中间变量。鉴于我国国际收支实践的具体情况，国际收支对货币供应量产生影响有两种渠道：一是货币需求渠道，这种需求也是部分社会总需求，最终的表现形式是外汇储备；另一种渠道是汇率的安排，通过汇率途径使外汇占款有所变动，对基础货币产生影响，导致货币供应量的变动。为了更好地诠释在国际资本流动条件下的我国货币政策效应及对策，以下选用蒙代尔－弗莱明（M－F）模型加以说明。（一）蒙代尔－弗莱明模型的基本框架①蒙代尔－弗莱明模型假定商品价格不变且产出完全由总需求决定。这两个假定表明M－F模型的分析和结论具有短期特征。用简单线性的形式表述，有如下方程。1．商品市场均衡（IS曲线）商品市场均衡是指国内总供给等于总需求，可以表示为：Y＝（A－βi）＋（γe－tY），其中b＞0，c＞0，0＜t＜1（1）式中左边表示总供给，右边表示总需求。其中，β、γ分别是利率和汇率对需求影响的系数，A是自发吸收余额，e是直接标价法下的汇率。所以右边第一部分表示国内吸收，第二部分表示净出口。在短期内，产出完全由总需求决定，所以（1）式可以改写成：i＝A＋γe－（1＋t）Yβ（2）式（2）表明，在一定的汇率水平上，利率i下降，则产出Y增加；本币贬值（e上升），则在一定的利率水平上铲除增加。2．货币市场均衡（LM曲线）货币市场均衡是指居民对货币的需求等于货币供给，可以表示为：MS＝p（δY－θi），k＞0，h＞0（3）式（3）左边是货币供给，右边是名义货币需求，p为物价水平，δ、θ分别是产出和利率对货币需求影响的系数。货币市场达到均衡的调整过程，就是在一定的收入水平下，通过利率的变化而使居民的货币需求等于外生的货币供给。因为商品价格不变，所以可将价格p一般化为1，改写式（3）得到：i＝δY－MSθ（4）式（4）表明，随着产出增加，利率会上升；随着本国货币供给的增加，利率下降。3．国际收支平衡（BP曲线）国际收支平衡表现为经常账户和资本账户之和的平衡。可以表示为：（ce－tY）＋ω（i－i＊）＝0（5）经常账户的收支由贸易决定，即净出口。资本账户的收支由国内外利率差异决定，国内利率i高于国际市场利率i＊时，就有资本流入。其中，ω由资本流动程度决定。当资本完全不流动时，ω＝0，BP是条垂直线；当资本完全流动时，ω＋∞，BP是条水平线；当资本不完全流动时，ω＞0，BP是条斜率为正的直线。（二）蒙代尔－弗莱明模型对我国当前货币政策的分析通过前文关于我国当前宏观经济政策和资本流动情况的分析，当前我国为了抑制通货膨胀，正在施行提高利率的适度从紧的货币政策。以此为例，在蒙代尔－弗莱明模型的分析框架下本文对当前的货币政策实施效果加以讨论。由于我国资本流动仍受到一些管制，因此BP曲线的斜率较大，这里假设其斜率大于LM曲线斜率更符合我国的实际。在M－F理论框架下，当资本不完全流动，且处于浮动汇率制度下时，紧缩性的货币政策调节过程如图3（a）所示（由于我国资本管制较为严格，所以BP曲线斜率较大）。初始状态为A点，采取紧缩性货币政策之后，LM曲线左移至LM＇处，此时，LM＇曲线与IS曲线相交于B点，位于BP曲线左侧，导致贸易顺差。在浮动汇率制度下，贸易顺差将引起本币升值，根据公式（2）与（5），e下降，引起IS曲线与BP曲线左移，最终在LM＇曲线上相交，达到新的均衡点A＇。在这个过程中，货币政策是完全有效的，但是在理论模型中没有考虑资本流动等其他因素。在M－F理论模型的基础上，加入资本流动因素，并考虑我国当前所实行的内外政策，模型可以改进为如图3（b）所示。当政府采取紧缩性货币政策时，LM曲线左移至LM＇处，此时LM＇曲线与IS曲线相交于B点，此时，国际资本流动将基于以下几点因素对货币政策产生影响。第一，利差因素。利率由原来的i0处上升到达i′处，通过前文对资本流动要素分析的结果，我国与资本市场利差的加大将吸引大量的国际资本流入，而增加的国际资本流入又会增加我国货币的被动发放，这在之前的经验事实分析中已经加以验证。第二，升值预期因素。LM＇曲线与IS曲线相交于B点，位于BP曲线上方，相对于国际收支平衡的水平而言，产出偏低，利率偏高，所以带来了国际收支顺差，外汇市场外币需求小于供给，从而会加大人民币汇率的升值预期，因而会进一步吸引国际资本的流入。第三，汇率有限浮动因素。虽然我国已经加大了人民币汇率的波动弹性，但是如上一节中讨论的那样，我国为了保证货币政策的独立性，只达到了资本的有限流动和汇率的有限浮动，因此汇率的有限浮动也一定程度上制约了货币政策的效果。因此，在多种作用下，LM＇曲线向右移动，同时IS、BP曲线左移，最终IS＇曲线、BP＇曲线与M＇＇曲线相交于A＇点，此时，相对于原来的B点货币政策的效果大打折扣。通过上面的分析可以发现，国际资本流入削弱了紧缩性货币政策的效果，这主要是通过外汇占款影响货币供给实现的。从理论上说，如果一国实行的是浮动汇率制，汇率的波动就能够消除资本流动对于本国货币储备的影响；但是如果是固定汇率制度，国际流动资本就会对国内的外汇储备产生影响。我们国家自2005年开始，实施的是有管理的浮动汇率制，但是人民币汇率的实际情况是只在小范围内浮动，行政干预的痕迹仍旧浓重。在此背景下，如果有国际资本进入中国市场，中央银行为了稳定人民币汇率，就会进行必要的管控，购买国外货币而减少持有人民币，在增加外汇储备的同时也产生了大量的基础货币，货币供应量提高，货币政策的有效性受到质疑。
实证分析
上一部分我们利用M－F理论模型定性分析了资本流动对我国货币政策效果的影响，这其中一个重要的中间变量就是外汇占款。高增的外汇储备，使央行被动地放出巨额基础货币，从而造成了大量外汇占款，人民币的被动发放直接削弱了货币政策的独立性和有效性。因而通过外汇占款对我国货币发放的影响程度，可以反映我国国际资本流动对货币政策效果的影响。从2000年以来我国外汇占款和M2的增长情况来看（见图4），外汇占款占M2的比例逐年攀高，尤其2008年以来已经达到30％左右，其对M2的影响已经不可小觑。下面将利用计量经济模型对其进一步做定性分析。（一）模型变量选取及数据来源基于上文的分析，外汇储备是资本流动影响货币供给量的重要参数，而外汇占款更能直接反映资本流动对M2的影响，所以这里选择外汇占款（PFP）作为外汇储备的变量，数据来源于中国人民银行金融机构人民币信贷收支表。另外，选择货币供给量M2作为货币供给的变量，数据来源为中国人民银行网站。鉴于数据的可得性，样本空间选择2000年1月到2012年2月月度数据。（二）单位根检验及Granger非因果关系检验1．单位根检验从表1检验的结果可以看出，对于货币供给量M2和外汇占款PFP都是一阶平稳向量，而且对变量实施一阶差分后，结果显示为在99％的置信水平下，接受备择假设，拒绝了原假设，即M2与PFP都为I（1）变量。2．Granger非因果检验由于Granger非因果检验的前提是数列必须是平稳的，因此通过上边的平稳性检验，我们必须先对变量货币供给量M2和外汇占款PFP做一阶差分，即对M2增加值与PFP增加值做Granger检验，结果见表2。从Granger非因果检验的结果来看，与我们之前的理论分析结果大致相符。在10％的显著性水平下拒绝DPFP不是DM2的Granger原因的原假设，接受DM2不是DPFP的Granger原因的原假设，即说明外汇占款增长具有很强的解释货币供给量增长的能力，而相反，货币供给量增长却不具备解释外汇占款增长的能力。金融研究｜JINRONGYANJIU（三）VAR模型及相关分析1．VAR模型建立及单位根检验建立VAR模型前首先考虑滞后阶数k的选择问题，根据施瓦茨（SC）检验的结果，滞后2期为最优滞后期，所以选择最优滞后阶数为2。含有单位根的自回归过程对脉冲冲击具有长久记忆能力。同理，含有单位根的VAR模型也是非平稳过程，将对接下来要做的脉冲响应分析有不小的影响，因此，在此对VAR模型进行平稳性分析。检验结果如表3所示，没有特征根在单位圆之外，即特征值的模均小于1，则过程平稳。2．脉冲响应分析研究VAR模型的稳定性目的在于，当把一个脉动冲击施加在VAR模型中的一个方程的新息过程上时，随着时间的推移，旨在分析这个冲击是否会逐渐消失。如果是，则系统是稳定的。从上面的分析来看，该系统稳定，在此基础上，对模型进一步天津财经大学进行脉冲响应分析。脉冲响应是分析一个误差项发生变化，这里主要分析外汇占款增量DPFP对货币供给量增量DM2当前值和未来值所带来的冲击作用。将脉冲响应时间设定为20期。用残差协方差矩阵的Chol－esky因子的逆来正交化脉冲，结果如图5所示，横轴表示冲击作用的滞后期间数，纵轴表示货币供给增量DM2的响应，实线表示脉冲响应函数，代表了外汇占款增量对货币供给增量的冲击的反应，虚线表示正负两倍标准差偏离带。从图5可以看出，当在本期给外汇占款增量一个正冲击后，货币供给增量在第二个月小幅下降之后，将在第三个月产生最大的正向冲击，之后这种冲击波动逐渐呈波浪形减弱，并在1年半后逐渐接近零点。这表明，外汇占款增量对货币供给增量的正向冲击效果主要在短期显现，而之后这种影响逐渐减弱。3．方差分解为了进一步分析外汇占款增量DPFP在货币供给增量DM2被动增加方面的影响程度，即贡献率，这里将采用方差分解方法做进一步分析。图6中横轴表示之后期间数（单位：月度），纵轴表示DPFP对DM2变化的贡献率（单位：％）。从图可以看出，在第3个月DPFP对DM2的贡献率上升幅度最大，达到约4％，在之后的半年内贡献度逐渐上升，并在半年后稳定在8％左右。总体来看，外汇占款增量DPFP对货币供给增量DM2变动的贡献率将近达到8％，影响不容忽视，可以进一步为货币政策的实施提供一定的决策依据。（四）实证分析结论通过上述的实证分析，可以得到以下几点结论。第一，通过Granger非因果检验分析，外汇占款增量对货币供给增量的影响是显著的，即外汇占款是我国货币供应量变化的原因之一。通过外汇占款与货币供应量的因果性检验，证明了中国国际资本流动变化通过外汇占款对货币供给量的影响传递途径及其作用效力。第二，通过脉冲响应分析的结果，我们可以看到外汇占款增量对货币供给增量的正向冲击在第3个月达到最大，并随着时间推移逐渐减少并消失，这说明我国外汇占款对货币供应量的影响有一定的时滞，这里包括内部时滞与外部时滞。不过这种影响是收敛的，因此，其对货币供应量的影响主要体现在短期内。第三，方差分解的结果显示，国际资本流动所引起的外汇储备流动已成为我国基础货币变动的重要因素。但是从结果来看，外汇占款增量对货币供应增量的影响并不十分明显，这也使得基础货币呈现很强的内生性。
政策建议
（一）扩大人民币汇率的浮动区间根据“克鲁格曼”不可能三角形，中国货币政策有效性是国家经济和调控能力的表现，货币政策有效性的提升，在全球资本流动日益频繁条件下，需要汇率在合理水平上趋于动态均衡。较为现实的选择是采取参考一揽子货币作为转向浮动汇率制的中间过渡，不断提高汇率波动弹性，扩大汇率浮动空间，逐步推进浮动汇率的形成机制。在当前全球资本自由流动的背景下，扩大人民币汇率的浮动区域，藉此来保证有效货币政策的实施，有益于使汇率、资本流动以及货币政策保持相对均衡的关系，保障国家宏观调控的能力，促进经济长期稳定发展。（二）加强对国际资本特别是境外资本入境后投资方向的监控与管理从短期的趋势来看，资本自身具有趋利性，短期资本倾向于更多更快地进入到虚拟经济中，这在一定程度上会造成对当地虚拟经济领域的冲击。外资的进入固然可以带动地方经济的发展，但是如果外资进入的领域会给行业造成不良影响，势必会导致经济不稳定。因而在引进外资的时候，对于外资的流向要进行必要的管理，引导资本流向生产性、技术性产业，通过价格型的外资管理方式，完善我国外汇管理中的税收机制，一旦认为国际游资激增可能冲击国内相关行业，可以考虑就其资本利得及时征收税款，或者要求商业银行就其外汇借款中的一定比例，上交中央银行暂存，避免冲击国内经济的有序发展。（三）协调国际金融的监管与合作随着资本全球化的推动，国际投行机构在全球范围内进行资本配置和业务操作，而且在现代通讯技术急速发展的背景下，跨区域、跨时间的交易也可以瞬间完成，不存在任何技术上和时区上的障碍，因而金融交易逐渐全球化，一国政府很难对于国际金融业务形成有效监管。因而不同国家和地区之间需要协调合作；同时在执行金融监管政策和货币政策的时候，注意国际动向，协调不同国家政策导致的溢出，保障国内金融稳定，维护国家经济安全。
本文作者：王爱俭王璟怡武鑫工作单位：天津财经大学
近年来，人民币汇率问题举世瞩目，但中国国际收支逆差问题却并未引起足够的重视。更有甚者，一些讨论无视国际收支逆差来研究汇率问题。无论是从国际收支和汇率理论还是实践角度看，国际收支逆差和汇率贬值均有着十分密切的关系，二者相互影响、相互促进、相互加强。国际收支逆差和汇率贬值相互强化可能是未来一个时期的重大风险源。
国际收支逆差是人民币贬值的直接原因
近年来资本和金融账户波动几乎主导了中国国际收支的变化。外资外撤和内资外流导致中国资本和金融账户逆差扩大。2014年之前，持续的资本流入是资本和金融账户顺差的主要原因。2014年下半年以来，中国资本流动出现了逆转，主要原因是外资外撤，表现在国际收支平衡表上主要是其他投资负债的减少。而证券投资和直接投资流入也自2015年开始逐步减少，从而成为资本和金融账户逆差持续扩大的主要来源。2016年二季度以来，资本和金融账户逆差的主导因素由外资外撤逐步转变为内资外流，主要表现为其他投资和证券投资资产的快速增加，而负债则趋于稳定。在中国经济发展阶段、中美货币政策差异，以及企业和居民全球资产配置需求、避险需求及套利需求增加等一系列深层次因素的影响下，中国资本和金融账户逆差未来或将成为“新常态”，并继续对国际收支构成压力。
国际收支反映外汇供求关系，国际收支逆差与人民币贬值相互促进、相互加强。国际收支逆差意味外汇供小于求，导致人民币面临贬值压力，人民币持续贬值导致人民币资产价值缩水，增加国内投资下行的压力；而且贬值会进一步强化贬值预期，增强全球投资者抛售人民币资产的动机，导致资本外流压力加大，从而形成“资本外流―人民币贬值―贬值预期增强―资本外流压力加大―贬值预期再增强”的循环。2015年以来，中国资本流动与人民币汇率走荼闶且桓鱿拭鞯睦证。中国国际收支顺差由2013年的 4943亿美元大幅降至2014年的2260亿美元，2015年则变为逆差1547亿美元。国际收支差额的逆转性变化是人民币面临较大贬值压力的主要原因。
国际收支逆差与人民币贬值相互影响已成重大挑战
持续的国际收支逆差与人民币贬值预期可能加剧产业空心化。当前，中国经济最突出的结构性矛盾之一，就是虚拟经济与实体经济一定程度的脱节，非实体经济聚集了过多的发展资源。国际收支逆差导致人民币贬值预期加大，资本外流压力持续加大。加之国内实业投资回报率不断下降，以及美国新任总统特朗普大力推动产业资本回归美国，无疑会推动中国产业空心化发展，拖累制造业转型升级，削弱增长新动力赖以形成的基础。
国际收支逆差带来人民币贬值预期，加大了民间投资下行压力。民间投资增速骤降与宏观经济下行、市场风险上升、国际市场需求萎缩、投资回报率降低背景下民营企业对盈利前景和信心不足密切相关。但以上这些理由似乎难以充分解释，为何2016年初以来民间投资突然大幅下滑的现象。事实上，上述状况在2014-2015年也都不同程度地存在。2016年初以来民间投资骤然下降应该还有新增因素的影响。国际收支逆差明显扩大所带来的人民币持续大幅贬值和不断增强的贬值预期应该与此有关。2015年人民币对美元汇率一次性大幅贬值以及之后的振荡贬值，使民间资本形成了较强的人民币贬值预期，甚至造成了一定程度的恐慌心理。在整体经济下行背景下，企业长期投资回报率趋势性走低且不确定性增大，民营企业本就投资意愿不强，强烈的贬值预期则进一步降低了中长期固定资产投资的预期回报率。为数不少的民营企业宁肯将大量资金以活期存款形式存放，以满足灵活机动的交易型动机，也不愿进行中长期投资。不少民营企业则选择持续加大美元和日元等避险货币的资产配置，增加海外资产配置力度。
持续的国际收支逆差与人民币贬值预期可能阻碍产业梯度转移。在东部地区人工和土地成本持续大幅上涨背景下，引导加工贸易产业从东部沿海地区向中西部地区转移，不仅有助于缩小地区发展差距，而且有助于整体经济结构调整。但在国际收支逆差与人民币贬值预期相互促进下，产业可能直接转向要素成本更低的国家。而在避险需求和套利需求增强背景下，即使产业出现向中西部的梯度转移，发生转移的可能也是空心产业。
国际收支逆差与人民币持续贬值可能再度引发股票市场动荡。资本外流压力和人民币贬值预期难以在短期内完全消退，避险需求和套利需求将持续存在。一旦短期贬值幅度过大，尤其是再次出现一次性大幅贬值，不排除在市场恐慌情绪带动下，短期资本大规模外流，从而出现股市、汇市联动杀跌效应，造成资本市场大幅震荡。
持续的国际收支逆差与人民币贬值预期有可能引发系统性金融风险。在开放度提高条件下，未来国际金融危机传导的风险加大，容易促进资本外流与人民币贬值相互强化和形成恶性循环。在股市、债市、外汇、信托、房地产、私募、理财及 P2P 等本身因各种问题而十分敏感的情况下，单一的个体风险也可能因“蝴蝶效应”引发上述市场出现共振，导致资金迅速撤出各类人民币投资品，从而酝酿系统性风险。
持续的国际收支逆差与人民币贬值相互强化可能成为妨碍中国跨越中等收入陷阱的拦路虎。阿根廷、巴西、智利、委内瑞拉等拉美国家经济起飞初始条件优于日本、韩国、新加坡等东亚国家，但最终却走向经济停滞而陷入中等收入陷阱，主要原因之一便是国际收支持续恶化与汇率大幅贬值和资本大规模外流相互促进、相互强化。拉美国家的经验教训告诉我们，在本币剧烈贬值下，资本持续大规模外逃将导致金融市场动荡，经济最终陷入停滞并倒退。
多管齐下保持国际收支基本平衡和人民币汇率基本稳定
当前和未来一段时期，我们既不能轻视资本存在大规模流出压力，当国内需要加大投资的关键时刻，眼睁睁地看着资本尤其是民间资本大规模外流；也不能就事论事地从外汇市场角度考量人民币贬值，不顾贬值对人民币资产投资的削弱效应，在市场汇率已经很接近合理均衡水平时，任凭非理性的市场力量大肆做空人民币，甚至还要实施“一次性贬值到位”；更不能对国际收支逆差与人民币贬值的相互加强及其危害视而不见，盲目乐观而疏于应对。
1.有针对性地促进资本流动走向基本平衡。汇率是外汇的市场价格，自然由供求关系决定。资本流动会影响市场外汇供求关系，从而决定汇率变化，尽管汇率形成预期之后会影响资本流动。未来人民币汇率稳定的关键是资本流动基本平衡。当然，汇率基本稳定并非一成不变，而是可以在合理均衡水平随市场供求上下波动。
应理性审慎推进资本和金融账户开放。根据目前的国际环境和中国的实际状况，全面开放资本和金融账户是一项高风险的操作。未来的开放，宏观上应审慎，微观上应稳健。但不能矫枉过正，更不宜笼统地提“加强资本管制”。资本流动会影响外汇供求，资本管制势必扭曲外汇市场供求关系，难以真正实现汇率形成机制市场化改革，也难以保证人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定。在当前资本外流和人民币贬值压力较大、国际金融市场不确定因素较多的情况下，应合理和稳妥地设计资本和金融账户开放的步骤和路径，采取先试点、再推广的策略。
采取非对称的资本流动管理，促进国际收支趋向平衡。所谓非对称管理即对外汇流出管理偏紧，对外汇流入管理偏松。从中国资本流出压力较大的现实看，有必要进一步开放境内市场，适度加大吸引资本流入的相关政策。具体包括：进一步加大外商直接投资开放力度、进一步扩大银行间债券市场和外汇市场开放力度、适度扩大资本市场和货币市场向外资开放的力度、完善宏观审慎管理框架下的外债和跨境资本流动管理体系、进一步放松外汇流入限制措施等。
在资本外流压力较大背景下，对资本流出的管理则应适当收紧。诸如个人对外实业投资、不动产投资和证券投资等敏感领域的放开应谨慎推进。持续加强宏观审慎管理，严格限制投机性购汇需求。对虚假贸易和虚假投资应保持高压态势，严厉打击企业和个人利用海外投资非法转移资产，对部分企业盲目跟风进行境外并购适时开展窗口指导，力促资本和金融账户逆差基本稳定，进而保持国际收支基本平衡。
未来在资本流动相对平衡、市场条件逐步好转后，可逐步从非对称管理转向对称管理，这不仅是推进资本和金融账户开放的必要条件，也可避免由于特定时段资本集中外流可能引发的金融市场风险。为有效稳定市场，防患于未然，境内外监管部门应就联合干预市场的条件、时机、方式以及成本分摊等事项事先协商确定。M一步考虑外汇管理应急机制，提前布局能够控制资本流动的有效措施，包括额度控制以及加强对外直接投资和外币兑换的审批程序。
2.有效管理市场预期和完善人民币汇率机制。当前及未来一个时期，尽管人民币汇率仍面临一定的贬值压力，但目前市场汇率已基本接近均衡水平。从历史比较来看，2001-2005年人民币汇率存在明显低估，2015年以来，人民币汇率相对于“均衡汇率”则存在一定的高估。2016年以来，尽管人民币汇率仍存在小幅高估，但已基本接近均衡汇率水平。
当然，有关人民币的“均衡汇率”究竟处在何种水平，难以形成共识。均衡汇率水平只有在外汇市场充分开放条件下，通过市场长期运作之后才能形成一个阶段性平衡点。但基于历史对比、理论分析和经验考虑，目前人民币汇率基本接近均衡汇率水平。但汇率受非理性因素影响较大，容易出现超调。人民币汇率形成机制是有管理的浮动汇率制，波动幅度逐步扩大，而离岸人民币汇率波动基本上已经市场化，人民币汇率就必然存在不小的随机性。加之投机力量的推波助澜，很容易形成剧烈震荡。2015 年“8.11”汇改后的人民币一次性贬值导致金融市场动荡便是例证。因此，尽管人民币汇率接近均衡水平，但也不能掉以轻心。
贬值与贬值预期容易相互强化。在当前的内外部市场环境下，有必要通过多种措施合理引导市场预期，同时谨慎推进汇率市场化改革，进一步完善人民币汇率定价机制，促进人民币汇率在波动中保持多维度的基本稳定。
合理引导市场预期，有效管理贬值节奏。在市场非理的作用下，一次性大幅贬值及短期内快速贬值都有可能进一步加剧贬值预期。因此，有必要将人民币年度贬值幅度控制在金融资产平均投资回报率上下，避免再次出现一次性贬值及过快贬值。但可以允许人民币在市场供求关系影响下顺势逐步贬值，阶段性地双向波动。采取适度控制贬值节奏的策略，同时辅以外汇市场适时合理干预以避免大幅度贬值，推动市场预期分化。
未来应谨慎推进和进一步完善汇率市场化改革。当前的内外部环境并非持续快速推进汇率全面市场化改革的较好时机。可以考虑继续通过调节离岸市场人民币的银根来掌握离岸人民币汇率的定价权，适时抬高做空投机者的成本，从而有效调控市场。为缩短汇率决策流程，提高快速反应能力，可考虑授权货币当局在一定目标区间内相机调控汇率。适时进一步扩大人民币汇率波动幅度，分化投资者的预期。进一步完善 CFETS 人民币汇率指数，真正实现人民币汇率形成机制更多地参考一篮子货币。“参考收盘汇率”+“参考一篮子货币汇率”的双参考定价模式，使人民币汇率市场化程度进一步提高。但这种新的机制也可能易受国际货币之间汇率波动的影响，容易导致非对称贬值，尤其是在资本外流和人民币贬值压力较大的条件下。因此，未来有必要进一步完善人民币汇率定价模式，从而更好地适应市场变化。
3.保持经济增长稳中向好和实施稳健灵活的货币政策。经济中高速增长、金融市场稳定和货币政策合理是汇率和资本流动最重要的基本面。只有保持经济中高速增长和货币金融稳定，才有可能形成境内投资较高的回报率，保持中外利差在合理水平上，促进境内资本加大投资力度，吸引境外资本合理流入，改变资本过度外流局面，最终促进人民币汇率走向基本稳定。
针对当前中国经济面临的复杂的挑战和结构性难题，需要用合理的结构性措施加以调控应对。要从提高供给质量出发，推进结构调整，矫正要素配置扭曲，扩大有效供给，提高供给结构对需求变化的适应性和灵活性。
积极的财政政策要保持适当力度，实施多方面稳增长政策。投资下行压力较大主要来自于民间投资，应在缓解民营企业融资难、融资贵、经营成本高等问题的同时，深化市场化改革，营造不同投资主体一视同仁的公平投资环境。在充分发挥投资稳增长的同时，要更加重视服务业发展和消费增长，加大对现代服务业的政策支持力度，推出大量助推经济结构转型的重大项目。
货币政策应保持稳健、适度和灵活。在经济增速下行、资本流出和人民币贬值压力下，货币政策应围绕“稳增长”和“控风险”两个核心目标实施，总体保持稳健、适度和灵活。未来如果通胀明显露头，楼市泡沫进一步加重，货币政策应适时适度收紧，以实现稳增长和控风险的平衡。
关键词：中国外汇市场改革前瞻
2005年，人民币汇率机制改革迈出重要步伐，外汇市场建设加快。自2005年7月21日起，我国开始实行以市场供求为基础、一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。近一年来一系列改革措施相继推出，人民币汇率形成机制不断完善，外汇市场得到长足发展。汇率机制改革后，人民币汇率总体保持平稳波动、略有升值的态势，弹性逐渐增强。外汇市场参与主体不断扩大，新产品相继推出，交易量有所放大。
一、外汇市场制度设计和改革思路
汇改后，外汇市场制度设计着眼于提高市场公平和效率，为寻找人民币均衡汇率构建了一个有弹性、有深度和广度的平台。汇率机制和外汇市场改革突出表现出如下思路
(一)进一步凸显市场化取向
汇率机制和外汇市场改革，充分体现了市场化的改革方向。首先，人民币汇率不再单一盯住美元，改为以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节。汇率有升有贬，双向浮动，减少了套利机会，维护了多边汇率的稳定，有利于保持国际竞争力。人民币汇率随市场供求关系总体呈现升值趋势，更加真实地反映了市场供求格局、中外利差和市场预期，逐步恢复弹性，提高了汇率形成的市场化程度。
其次，银行间外汇市场交易汇价和银行美元现钞、现汇买卖价差幅度的放宽以及非美元货币买卖价格限制的取消，增强了银行定价自，为增强汇率弹性提供了制度保障。汇改后，各银行汇率定价机制趋于理性，挂牌汇价同步变动、但都根据自身资金头寸情况实行差异化报价。
再次，远期和掉期业务的价格没有管制，央行也不入市干预，完全由市场根据本外币供求关系决定，减少了市场扭曲。各行人民币对外汇远期和掉期业务逐渐以利率平价作为定价依据，各行远期与掉期价格趋势及水平逐渐趋于一致。这说明，随着市场配套措施的不断完善以及银行的日趋成熟，人民币外汇即期、远期、掉期价格形成的市场化程度逐渐增强。
第四，提高银行结售汇综合头寸上限后，对银行的本外币转换的数量管制得以放松，赋予了银行调度本外币资金的更大自和灵活性。
(二)着眼于扩大外汇市场规模和提高运作效率
降低外汇交易手续费，活跃外汇市场交投。将中国外汇交易中心对做市商竞价交易征收的手续费从原来的万分之三降低到万分之一，对询价交易征收的手续费更是大幅降低到十万分之一，大大降低了外汇交易的成本和和风险，降低做市商在竞价市场和询价市场的做市成本，有利于市场会员利用价格波动进行高抛低吸，平滑汇率走势，在一定程度上改变单边市格局。
在银行间市场引入外币对外币交易，提供一个公共产品，通过招标引入境内外大型外汇交易商充当做市商，为境内中小银行提供一个进入国际外汇市场的直接通道。
将即期外汇交易的标准交割时间改为T+2。改革前中国外汇交易中心交割时间为T+1，但是国际上外汇交易的交割时间是T+2(除加拿大元外)。因此，T+1清算的人民币汇率并不能与国际汇率直接比较和套算。而且银行在银行间市场买卖非美元货币后，往往通过在国际市场平盘，因而形成T+2的头寸。这就需要进行掉期交易将T+2美元头寸调度为T+1的美元头寸。因此，为了提高市场效率，从2006年1月4日开始，参照国际惯例，将T+2的清算速度统一为一个行业惯例，作为竞价市场的指定交割时间和询价系统的默认交割时间。但同时允许交易方在询价方式下采取灵活方式，根据双方约定，将清算交割速度改为T+0或T+1。
适当延长交易时间，开市日期与国际接轨。将询价系统交易时间延长到17：30，以便会员之间在竞价市场15：30闭市后仍能进行柜台头寸平补，避免隔日汇率风险。明确所有周六、周日，包括“黄金周”前后调为工作日的周六、周日，银行间外汇市场闭市。这是因为境外外汇市场和银行不营业，资金无法平补和交割。
为了规范交易秩序，外汇局确定了将所有的银行间外汇衍生产品交易归由一个主协议管辖的思路，以便统一交易惯例，减少银行的风险暴露。为此，外汇局牵头组织中国外汇交易中心和所有银行间远期会员制定了银行间人民币外汇远期交易主协议。同时，针对掉期和远期同属一类外汇衍生产品，银行间市场掉期交易不再进行准入备案，并将对远期交易主协议适当修改后扩大到人民币外汇掉期交易，以便银行自由地在即期、远期和掉期三者之间自由组合和套利，提高效率和规模。
(三)追求外汇市场公平原则
汇率机制和外汇市场改革始终贯彻非歧视原则。例如，取消了远期结售汇业务试点阶段规定的申请银行年度即期结售汇业务量须达到200亿美元的准入标准，将远期结售汇业务资格从七家银行扩大到所有符合条件的银行，不论是中资还是外资银行，不论银行规模大小，只要具有结售汇业务资格和衍生产品交易业务资格，符合远期结售汇风险管理和内控制度的基本条件，就可以向外汇局申请备案办理此项业务。这一市场准入原则同样适用于银行申办对客户的人民币与外币掉期资格，以及银行间外汇市场远期和掉期交易资格。上述举措使内外资银行、不同规模的银行在外汇衍生产品服务上站到了同一起跑线上。又如，从9月22日起，实施结售汇综合头寸改革，对中外资银行统一管理政策和限额核定标准，实现了市场主体之间的公平竞争。
(四)推进外汇市场多元化发展格局
首先，建立多层次市场主体。汇改前批发市场以银行为主体。汇改后，银行间外汇市场会员扩大到非银行金融机构和大型非金融企业，扩展了市场主体，增强了外汇市场的竞争性。
其次，提高交易灵活性。国际上外汇市场主要有三种交易方式：指令驱动、价格驱动和经纪中介。竞价市场属于指令驱动，价格由交易规则决定，过去在银行间外汇市场，各银行通过银行间外汇市场竞价系统集中撮合的竞价交易，并通过中国外汇交易中心集中清算，清算风险由交易中心承担，交易费用较高。汇改后，为了提高交易灵活性，银行间远期和即期外汇市场增加询价交易方式。市场会员根据自身的需求和对手的特点，选择交易对手，定制外汇交易的价格、金额、期限等要素，有利于形成多样化的外汇供求，进一步丰富外汇市场的层次，活跃外汇市场交易，符合国际外汇市场交易发展的方向。
再次，远期结售汇定价也走过了从一价到多价的阶段。汇改前，7家银行采取协商定价、大家共同遵守的定价方式。汇改后取消了协商定价原则，由银行自主确定远期结售汇业务价格，银行要靠资金成本、定价能力和风险管理能力赢得客户，赚取合理利润。
(五)注重改革次序选择
放松汇率浮动区间采取了分步走的改革思路。第一步，先从汇率改革之初的2005年7月22日开始，将非美元货币的波幅管理从原来围绕中间价对称上下浮动改为实行买卖价差幅度管理，从而允许银行对客户结售汇业务一日多价。第二步，从2005年9月24日开始，扩大了银行间市场的非美元货币交易汇价的波动幅度，从汇改后的中间价上下1%提高到上下3%，同时，维持美元交易汇价波动区间0.3%不变；另一方面，取消了银行对客户结售汇业务的挂牌汇价的价差限制。第三步是扩大银行间市场美元波动区间。周小川行长已经表示，此举将在今后国内国际条件成熟时推出。
远期结售汇市场准入管理走的也是渐进性开放的步伐。首先选择中国银行进行远期结售汇试点，然后过渡到结售汇经验丰富、客户基础广泛、容易对冲风险的大型银行，最后扩大到所有具有结售汇业务资格和健全衍生产品内控资质的银行。
从结售汇头寸管理政策的演变也可以看出渐进改革的道路。从1994年汇改后实行结售汇周转头寸管理，主要为即期代客业务头寸。对远期结售汇实行现金收付制管理，即远期结售汇只有到履约时才可以计入头寸。结售汇周转头寸限额的管理区间下限为零、上限为外汇局核定的限额(即不能卖空美元)。银行在远期结售汇签约时不计入头寸，不能到即期市场平盘。汇改后，企业远期结售汇业务需求急剧增加，银行强烈要求扩大结售汇头寸限额。为此，2005年9月23日后，从结售汇周转头寸改为结售汇综合头寸概念，涵盖范围扩大到银行代客、自身和远期结售汇和银行间远期交易。由于银行对客户办理的远期结售汇并不能做到自身平衡，银行迫切要求在签订远期结售汇的同时即可到即期市场平盘，从而规避汇率风险。因此，从2006年1月1日开始对做市商实行权责制头寸管理，允许银行对客户签订远期结售汇合约以及在银行间市场进行远期外汇交易后产生的风险暴露计入结售汇头寸，也就是说，远期签约时即可到即期市场平盘。
(六)注重风险防范先行的原则
汇率机制和外汇市场改革特别注重防止出现剧烈市场振荡。允许非银行金融机构和非金融企业入市，但规定了内部控制制度和交易员的条件。远期结售汇和银行间远期外汇市场会员资格准入要求事先取得金融衍生产品资格和健全的内部控制制度和管理。随着人民币汇率形成机制改革的深化，外汇市场不断拓展广度和深度，人民币汇率具有更大的波动性。这些改革和变化，为市场主体带来机遇的同时，也带来更大的挑战，需要市场主体结合市场条件的变化，运用自己灵活调整的能力应对变革。对企业而言，应当改变对浮动汇率的恐惧，合理预测汇率走势，在财务管理、产品开发、市场营销等方面尽快做出调整，不再仅仅盯住即期汇率，而应围绕未来的汇率进行规划和经营。企业、个人在银行办理外汇业务时，要货比三家。对银行而言，外汇市场汇价管理改革后，银行定价自增强，使得银行间定价差异增加，这意味着谁的定价水平合理，谁就能赢得客户。需要提高经营水平，有效控制风险。询价交易方式收费低廉，但是通过双边清算，要求银行加强双边授信管理，有效控制风险。
二、汇改后外汇市场表现
(一)即期外汇交易情况
2005年前半期，人民币对美元继续保持稳定。美元对人民币日加权平均价一直维持在8.2765元人民币/美元)的水平。2005年7月21日，美元对人民币交易中间价调整为8.11，人民币升值幅度为2.05%。之后，人民币有升有贬，双向浮动。美元对人民币收盘价最低达到8.00040(2006年4月10日)，最高为8.1128(2005年7月27日)。上下波幅达到1088个基点。期间人民币走势分为两个阶段。从2005年7月22日至12月30日，美元对人民币价格小幅振荡，有升有降，总体保持平稳波动、略有升值的态势，中国人民银行公布的人民币收盘价由8.11小幅升值至年末的8.0702。全年人民币对美元升值了398个基点，升幅2.56%，日均升值3.5个基点。2006年，人民币升值步伐加快。2006年4月21日人民币汇率升至8.0210，升值了492个基点，升幅0.61%，日均升值6.7个基点。
与此同时，人民币汇率的波动率也在增加。
从2005年7月22日到2006年4月21日，日均波幅21.3个基点。其中，从2005年7月22日到2005年12月30日，汇率日均波幅16.7个基点；从2006年1月4日到2006年4月21日，汇率日均波幅28.7个基点，较2005年下半年放大72%。2006年3月16日人民币汇率为8.0350，较汇改之前8.2765升值幅度首次突破3%。
从2006年以来的市场成交情况看，银行间即期外汇市场运行基本良好，交易量较2005年底明显上升。询价交易成交较为活跃，交易量超过竞价交易，询价和竞价成交量之比约为9：1。大中型金融机构是询价交易的主要参与者。同时，竞价交易也保持一定的规模，一些城市商业银行和信用联社等中小会员因授信不足，主要在竞价市场交易，而做市商则为其提供流动性。
从2006年以来的成交情况看，做市商全部进行了询价和竞价交易的买卖双边报价和交易。做市商交易总量约占市场成交量的四分之三。做市商平均每笔成交1000万美元，远远高于一般会员。做市商报价也普遍优于一般会员报价。在询价市场，所有做市商美元买卖双边报价点差随做市经验积累而逐步走低，目前在10个基点以内。这些充分显示做市商制度活跃了外汇市场交易，提高了外汇市场流动性，增强了中央银行调控的灵活性，进一步提高了人民币汇率形成的市场化程度，更好地发挥了市场在资源配置中的基础作用。
(二)银行间市场远期外汇交易
2005年8月15日银行间市场正式推出远期人民币外汇交易业务，全年市场发生交易的有美元/人民币的1周、1个月、2个月、3个月、6个月、9个月和1年七种期限品种，以及日元/人民币的1周、1个月、2个月、3个月四个期限品种。交割方式分两种，既有全额交割又有差额交割。从美元1年期远期报价走势看，美元远期价格稳中趋降。1年期美元远期报价在业务推出之初先上行并企稳，8月末回复初始价位，此后在相当长时间内保持稳定，并与境外NDF价格逐渐贴近。11月报价呈逐级下行之势，12月止住跌势，月末一度大幅上扬，但随即迅速回归，以7.7500的全年最低点报收。2006年后由于允许做市商签订远期合约后即可到即期市场平盘，远期报价大幅反弹，向利率平价回归，并与境外NDF逐渐拉开，相差超过1000基点。2006年2月9日达到年内最高点7.8370，随后有所下跌。4月24日报收7.7920(见图3)。
三、外汇市场改革前瞻
随着银行间人民币外汇掉期业务的顺利开展，汇率机制和外汇市场改革第一阶段政策已告一段落。汇改后，人民币汇率弹性增强，外汇市场得到很大发展。但升值压力仍未消除，外汇市场改革的任务还很繁重。外汇市场发展的国际经验表明，现代化的外汇市场离不开高效的交易系统和清算安排、多元化和专业化的市场主体、丰富的交易品种以及市场透明度。从更广的视角看，货币可兑换是外汇市场供求的基础，汇率制度安排和利率市场化是外汇市场活跃成熟的关键，加强风险监管是外汇市场平稳运行的保障。因此，还需多管齐下，进一步从以下几个方面改革和完善外汇市场
(一)进一步扩大外汇市场主体和品种
扩大即期和掉期交易市场准入。降低非金融企业和非银行金融机构进入即期市场的门槛。从第一家非金融企业中化集团公司入市情况看，短短两周，交易量已突破2000多万美元，显示了企业较强的风险控制能力。这主要来源于其早已获得境外商品期货交易资格，而期货交易和外汇交易所要求的内部控制制度和风险防范机制相似，交易员的交易经验也相通。因此，建议即期和远期外汇市场会员扩大到有证监会和外汇局颁发的境外商品期货交易资格的非金融企业。降低掉期交易市场准入。目前远期外汇交易准入条件要求银行取得金融衍生产品资格，但银监会对金融衍生产品资格的准入控制较严，中小银行难以取得资格。鉴于外汇掉期交易类似回购交易，在国际上普遍视为货币市场工具，仅仅涉及利率风险，不涉及汇率风险，银行面临的市场和清算风险远远小于远期交易(国际惯例中掉期交易风险权重仅为远期交易的4%)，为给中小银行提供规避汇率风险渠道，建议修改有关市场准入条件，不再要求银行具备远期交易资格6个月才能申请掉期资格，允许中小银行直接申请掉期资格。
丰富市场交易品种。目前虽然推出了远期结售汇和掉期业务，但在外汇衍生产品的两大类品种中，上述两种产品都属于远期衍生类产品，还没有期权类衍生产品。而且这两个产品还不是标准化产品，不同银行之间的报价相差甚远，市场处于分割状态，流动性较差，存在一定的信用风险、清算风险。应创造条件，适时拓宽汇率避险和保值工具，推出外汇期货、期权交易，适当开放金融创新的空间。
(二)完善外汇市场基础设施建设。
适时扩大银行间外汇市场交易汇价日波幅限制。近期，国际外汇市场各主要货币波动率在增加，美元经过2005年的升值后已显疲态，近期贬值力度加大。从理论上看，人民币一篮子货币进行调节，波幅也将随国际市场汇率波动增大而扩大。目前，人民币汇率中间价弹性加大，3月28日最高达到0.16%。，超过允许波幅的一半。银行间市场交易汇价每日上下波幅也在放大。人民币交易汇价波幅不应等到逼进0.3%的上限才着手放松，而应在波幅离边界尚有一定距离时就扩大交易汇价波幅限制。
延长交易时间。2006年银行间即期询价交易推出后，时间延长到17：30。这极大地方便了银行柜台交易和风险控制。但竞价市场仍然维持15：30闭市，造成两个市场闭市不一致，客观上对询价市场授信不足、倚重竞价市场的中小银行不公平。而且，由于17：30询价市场收盘后，新疆、等地银行机构仍然要营业到19：30，造成新疆和地区银行柜台结售汇的头寸存在隔夜风险。2006年人民币汇率中间价由前日银行间市场收盘价改为当日做市商报价的加权平均价后，隔夜汇率风险成为银行面临的最大的外汇风险，为减少银行隔夜汇率风险，应延长交易时间。在这方面，首先应延长竞价市场闭市时间到17：30，以使询价、竞价两市统一闭市时间。这是因为即期竞价和询价交易清算时间已改为“T+2”，所以清算交割准备时间的技术性问题已不存在。其次，可参照银行间外币对外币买卖市场19：00闭市的做法，视情况将询价和竞价市场延长至19：00。
进一步改进交易方式。引入声讯和电子经纪相结合的交易平台，方便交易员之间信息的即时沟通，减少市场不对称性。实现国内外汇市场和国外交易市场平台的无缝对接。允许银行在询价市场闭市后双边直接交易，事后补录在交易系统上。此外，鼓励银行企业入市交易，形成多元化的交易需求。
逐步降低交易费用。目前，竞价交易仍然沿用汇率机制改革前按照顺差交易金额万分之三的比例收取手续费，一买一卖来回手续费高达0.6个百分点，远远超过国际外汇市场通行百万分之八左右的标准，不利于竞价市场的发展。实际上，竞价市场正在被边缘化，目前竞价、询价交易量之比约为2：8。而且竞价交易份额还在逐步缩小。另一方面，询价交易和竞价交易手续费相差过大，也是造成询价市场和竞价市场价格系统性偏离的主要原因。因此，应当在适当时候进一步理顺外汇市场收费体系，降低竞价交易手续费。
推进外汇清算系统现代化和国际化，引入竞争。引入清算所，消除中央银行承担最后清算风险的局面，降低竞价交易的清算风险，间接可以为降低竞价交易手续费打下基础，同时可以为加快期权、期货市场发展提供制度保障。
(三)完善有关法律制度，提高外汇市场透明度。
修改有关法律，降低外汇交易的法律和清算风险。为了减少外汇交易的头寸暴露，国际上一般采用轧差清算的做法以最大限度减少信用和清算风险。例如，国际掉期和衍生产品协会(简称ISDA)主协议规定，双方所有的交易采取轧差清算(NETTING，或称净额结算)的方法。根据国际清算银行2004年调查，全球场外(OTC)金融衍生产品名义金额为220.1万亿美元，通过轧差清算方法使得交易市值下降到到1.5万亿美元，风险暴露下降了99.3%。因此，应提请修改我国破产法的有关规定，明确轧差清算原则。
提高外汇市场透明度。目前，基金公司、证券公司、保险公司等市场主体有兴趣入市交易，但它们入市的目的往往处于投资性质，入市交易往往通过模型进行，迫切需要了解交易量数据，需要了解交易量。汇率形成机制改革推出一段时间后，外汇市场运行平稳。由于竞价之外还增加了询价市场，市场行为与过去完全不同。而且央行已经基本不在两市干预，建议应适时公布交易量。首先可以从公布上年数据入手，因为外汇储备数据已经公布。然后按顺序逐步恢复公布季度、月度、每周、每日的具体数据。
(四)加强对外汇市场的监管和自律，减少系统性风险。
加强外汇市场的自律性管理，建立市场会员行为准则。建议成立交易员协会，制定交易行为规范和行业惯例。进一步规范市场运作程序和信息报告制度，防止市场欺诈行为，保障市场公平秩序。
加强对外汇市场的审慎监管。加强对市场风险的监测，逐步建立市场监测指标体系。掌握异常交易信息，监管交易的合规性。由于开办银行间掉期交易，外汇市场和货币市场的联系更为紧密，因此跨市场风险问题开始凸显。建立跨市场的监管框架，防止不稳定资本流动的冲击，防止跨市场的系统风险传播。
关键词：外汇储备；资产管理；国际经验；借鉴
据中国人民银行最新数据显示，截止2016年 6月底，中国外汇储备为32051.62亿美元，较上月外汇储备31917.36亿美元而言，本月新增134.26亿美元，创逾一年来最大月度涨幅。中国在全球外汇储备中占29.3%的份额，仍是全球最大外汇的持有者。然而，伴随国际市场环境复杂多变，国内金融改革发展进入关键期，国际收支平衡基础尚不稳固。在此背景下，如何学习借鉴外汇储备管理的国际经验，如何对超出合理规模的外汇储备资产进行优化管理，实现收益的保值、增值，是我国外汇储备资产管理目前所面临的一项突出挑战。
一、外汇资产管理的国际经验分析
（一）外汇储备资产管理法律体系健全
在国际外汇储备管理中，多数国家通过专门法律法规对外汇储备进行规范和管理。在日本，设立专业的外汇储备法律《特别会计处理法》，对外汇储备管理职责、方法、原则等关键要素作出明确规定，以及《外汇及对外贸易法》、《日本银行法》对干预外汇市场、外汇储备管理一并作出具体规定。通过具体法律规章明确各储备管理机构的职责和权力，从根本上保障了日本外汇储备的安全，促使日本外汇储备在对外贸易中占据有利地位。在印度，《储备银行管理法》对外汇储备作出了较为完善的规定。该法案充分肯定了印度国民银行的外汇储备管理人法律地位，并要求在限定目标下进行外汇储备管理工作。并且，法案中对外汇储备的投资种类、最低储备要求、资产形式以及外汇储备管理工具等方面做出更为详细的规定。通过完善可靠的法律对外汇储备一系列详细规定，使得印度外汇储备逐步成为世界经济增速的重要经济体，据印度财政部2016年2月向议会提交的年度经济调查报告显示，印度新财年（始于2015年4月1日）经济增速为7%-7.5%。
（二）外汇储备资产持有机构较为完善
国外政府专门设立外汇储备资产管理机构，实现外汇资源的合理配置，优化投资结构。以新加坡为例，新加坡成立政府投资公司（GIC），专司外汇储备的长期投资，金融管理局（MAS）则保留固定收入投资和外汇流动性管理职能；同时，新加坡政府正式组建淡马锡公司，主营新加坡包括开发银行的36家国联企业资本，通过该种模式管理新加坡外汇储备，据TEMASEK报道称，2015年，淡马锡公司外汇储备投资组合净值为 2660亿新元，成为在全球经济发展中高水平发展状态。通过完善的外汇管理机构，新加坡以其超过1700亿美金的外汇储备，使得人均外汇储备率居世界第一。据共同社6月7日报道，日本财务省7日公布的2016年5月底外汇储备余额为12539.67亿美元，位居全球第二，此前，日本的外汇储备一直由日本政府管理，2013年后日本政府将庞大的外汇储备管理业务向私营金融机构开放，但政府投资外汇储备的传统策略不会变化；同时，政府将1.2万亿美元外汇储备的一部份交由民间部门的基金业者和信托银行管理，以期提高外汇储备的管理效率。可见，完善的外汇储备管理机构可以进一步提升国家外汇储备资金的有效管理。
（三）外汇储备资产投资结构多样化
国家外汇投资公司应该在满足安全性的条件下进行资产多样化投资，并实现资产的保值增值。新加坡对外汇备资产实行多样化投资结构，既对本国外汇储备实现了充分利用，同时也降低机会成本和管理成本。例如，淡马锡投资组合涵盖的行业包括金融服务、电信、媒体与科技、交通与工业、生命科学、消费与房地产、能源与资源，通过多样化的投资结构，使新加坡获得较高的资产回报率。据《淡马锡年度报告2015》显示，截至2015年3月31日，淡马锡的投资组合净值为2660亿新元，按新元计算的1年期股东总回报率为19.20%。而来自于韩国财政部、银行的外汇稳定基金，多数投资于海外债权，甚至股票投资比例已经高于50%。此外，部分外汇基金还用于衍生金融产品、海外房地产及其它渠道投资。据韩国央行（BOK）公布数据显示，截止2015年12月末，韩国外汇储备资产金额为3679.6亿美元，全球排名第六。通过投资结构多形式管理外汇储备，可以进一步实现资产保值与增值。
（四）外汇储备风险管理水平较高
国际外汇储备资产管理在风险管理水平方面均取得较大进展。如日本的外汇储备风险管理体系较为完善，拥有较高的风险确认和评估储备能力，能够有效将风险控制在可接受的水平。一方面，日本有针对性的对外汇储备面临的风险指数进行评估，确保外汇储备在极端环境下处于安全状态。如据日本财务公布的数据显示：2015年6月底，日本外汇储备余额为1.24万亿美元，较5月底减少28.2亿美元，连续两个月持续减少。日本政府通过在外汇储备方面专用的“外汇平准基金”，通过在日元升值期间，大量卖出日元、买进外汇，为外汇储备处于平稳状态提供保障。韩国银行将外汇储备分为流动与投资两方面分别进行风险防范，以每部分的具体特点为依据，制定专门的投资准则。流动部分的组成要素主要为美元存款和美国政府债券， 主要依据储备资产的高度流动性和安全性。据外媒报道，韩国央行数据显示，截至2015年底，美元资产在外汇储备中所占的比重从2014年的62.5%升至66.6%，为韩国央行9年来最高水平。
二、当前我国外汇储备资产管理面临的主要问题
（一）美元储备量过多增加了外汇储备汇率风险
由于美国国债投资具有普遍性，市场接纳与认可程度较高，我国外汇储备多数投向美国国债，根据美国财政部和国际货币基金组织（IMF）最新数据统计，截至2016年6月底，中国持有3.21万亿美元外汇储备，其中持有的美国国债为1.2440万亿美元，占我国外汇储备的66.7%，中国仍为美国第一大债权国。美元每次下跌数达10%，中国将会蒙受数百亿美元损失，据美国经济研究学者评估，美元实际贬值最低可达到20%，最多贬值在40%左右。此外，由于美元资产最容易遭受金融危机的直接冲击，美国央行已多次通过降低利率来应对金融危机，同时，美国国债收益率也持续降低，美国自从2008年1月爆发全球金融危机开始， 其1年期国库券利率一直处于较低状态，截至2009年1月，收益率甚至降到.39%。美元对人民币贬值已高达9.5%，而我国当时的外汇储备额大约为1.9万亿美元，一项汇率风险造成的损失就已高达13亿美元。以长期眼光来看，我国的外汇储备主要用于购买美元资产，外汇储备结构过于单一，那么美国国债一旦出现价值下跌或汇率降低，都会造成我国外汇储备大幅缩水。
（二）外汇储备投资收益率低
据行业数据资料显示，2015年上半年，美元指数急剧上涨，从之前的80上升至96，涨幅超过了10%。而欧元、日元等主要货币在不断贬值，幅度超过了15%。人民币因为紧盯美元，实际汇率不断上浮，致使出口到欧洲国家、日本的国内企业对外贸易经济效益急剧减少。受此影响，国内企业对美投资效益不断下滑，与欧洲、日本企业展开了激烈的竞争。目前，我国外汇储备虽然达到3.21万亿美元，但多数为外债和企业贸易结余，能提供国内外投资使用的外汇储备仅为1万亿美元。由此表明，我国外汇储备资产管理不够完善，使得投资经济效益较为低下。此外，据统计，一般跨国公司在华投资回报率为22%，而美国在中国的投资回报率则为33%，加之中国以美国国债在海外投资的回报率只有2%到3%，巨大差异的投资回报率最终致使中国投资收入陷入逆差。从机会成本方面来说，由于我国外汇储备机会成本较高，存在资源浪费现象。一般而言，发展中国家资本边际投资收益介于0.1与0.2之间，而据我国经济学家测算，我国资本边际投资收益约为0.2，远远高于其他发展中国家，由此降低了对外贸易的经济效益。
（三）大规模外汇储备加剧国内通货膨胀
由于货币当局购买并持有官方储备，其在货币当局账目上就反应为外汇占款，外汇储备的持续增长，造成外汇占款成为央行投放基础货币的重要手段，外汇储备规模加大，致使央行发放的人民币增多，形成人民币过量供应的局面，不利于宏观经济运行和金融形势构的发展。我国目前的外汇储备规模一直呈不断扩大趋势，根据国际货币基金组织（IMF）统计，1994-2015年间，我国外汇储备规模增长了78 倍，从500多亿美元升至39480亿美元。直到2014年9月底，全球央行持有的储备超出全球对冲基金管理资产价值的4倍多，资产价值10.8万亿美元，其中，中国央行就持有3.32万亿美元的储备资产。例如，2015年10月，央行口径外汇占款余额为258777.74亿元，较9月末增加533.37亿元。大概估计，央行对于外汇占款的对冲率最多只能达到70%，那么剩下30%外汇占款的投放直接导致我国大范围货币供应量的增加。由此，通货膨胀也会为我国带来货币经营管理的压力。虽然我国现阶段仍处于通货紧缩阶段，经济指标已趋于稳定，但还存在如果走出紧缩就会陷入通胀的可能性。
（四）外汇储备国际投资渠道狭窄
尽管我国在近些年逐步放宽对企业和居民持汇购汇的相关限制，但是，我国大多数外汇储备依然是作为官方储备。采用的“藏汇于民”政策也存在诸多问题，如汇率波动大、用途较少、缺乏投资渠道等。由于缺少投资渠道，为了维持人民币兑美元汇率稳定，大规模外汇储备的用途通常是在外汇市场上出售，在不到两年的时间内，央行在市场上出售了大约6500亿美元左右的外汇储备，这在全球金融史上是前所未见的。从2014年6月底至2016年6月末，中国的外汇储备存量由39932.13亿美元下降至32051.62亿美元，在两年时间内缩水了7880.51亿美元。此外，国内现阶段的银行理财产品风险普遍较低，且收益率大多在5%左右，与此相反，国外收益率大多为零。国内包含金融机构 “隐性担保”的信托等理财产品，在进行海外投资时通常存在较大风险，民间投资者通常不会将外汇储备用于海外投资。由此，目前我国大规模外汇储备的投资渠道较为狭窄。
（五）非储备性质金融账户逆差严重消耗我国外汇储备
非储备性质金融账户反映了国际间资本与金融资产的流动趋势，其涉及经济体所有负债所有权变更以及对外资产交易，具体包含直接投资、证券和其他性质投资。2014―2015年，非储备性质金融账户资本累计流出5370亿美元，由一直的顺差状态转为逆差，开始消耗我国外汇储备。同时，季度数据同样反映出非储备性质的金融账户出现逆差，且呈现上升趋势。自从2015年一季度，非储备性质金融账户开始出现逆差加速增多现象，且首次多于净误差和遗漏项目，2015年的第三季度，非储备性质金融账户逆差高达1603亿美元，突破历史记录。非储备性质金融账户逆差在2015年四季度更达到了1659亿美元，再次突破最高纪录。由于资本的国际流动顺周期特征较为明显，致使我国外汇储备存储量出现明显变动。在当前我国经济放缓、美元升值的环境下，非储备性质金融账户持续出现逆差，将成为我国外汇储备急剧消耗的关键因素。
三、国际经验对我国的几点启示
（一）扩大国际优质产品、技术进口，适度发挥外汇储备作用
我国长期的贸易顺差，提高了外汇储备成本，增加了资金流出，鉴于此，应扩大国外优质产品的进口，适当平衡外汇储备规模。一方面，应依据国内消费者对资源的需求，合理增加与群众生活密切相关产品的进口，如牛羊肉、水产品等一般消费品；大力进口国际先进设计、节能环保、环境服务等高端生产产品，适应现阶段工业生产节能环保发展需求。另一方面，政府应加大对外优质产品进口的外汇政策调整，扩大国内稀缺性资源产品、先进技术设备，以及大宗原料的进口；在企业方面，还应借助跨境电子商贸模式，应用公平竞争原则，在海外建立采购点与渠道，不断新增新型产品的进口数量，从而逐步改善我国国际收支不平衡的局面。
（二）扩展外汇国际投资渠道，平衡外汇储备保有量
实现外汇资产的安全性、流动性、盈利性，是有效配置外汇资产的目标。在此目标下，我国既要保持对美国市场投资增长，也应增加在亚洲新兴国家市场、欧洲国家市场的投资，合理配置各国外汇储备，进而平衡外汇储备的持有量。外汇储备投资应逐渐从纸质性、虚拟性资产向战略性、资源性资产过渡，依据经济发展情形，两种并重适时调整，应以长期资产为主，并适当提高短期资产的配置比例，以提高外汇储备的收益性。同时，增持发展性储备，设立专项外汇资金，将外汇储备转化为现实生产力，满足中国经济建设的资金需求；增加能源储备基金，加强对外直接投资力度，如适当对国外房地产市场、各种实业产业的投资，对国际外汇储备保有量进行适度控制，以此保障国家经济的可持续发展。
（三）加强资本监管，防止投机性资本流入
在外汇资金流入控制方面，增加投机性资本流动的成本，如按照合适比例，对国外流入资金征收一定额的资本税；对超过国内流转固定期限的，进行退税处理。针对未经许可的证券资金基金、虚拟贸易及其投资，应限制在国内流通，并加强对符合我国法律规定入境项目资金的审核，在结汇环节审查其真实需求，对人民币与外汇资金贸易交流实行严格管控。加强经常性项目外汇管理与资本的协调工作，完善对其数据统计的监管措施，建立贸易融资方面的监测体系，如发现可疑资金进行及时监管，对违规使用的资金，采取相应惩罚措施，增大投机成本流入流出成本。通过适时控制外汇储备流入速度，还可减少我国外汇储备过快增长带来币值贬值的问题。
（四）扩大人民币资本项目兑换投资，防范跨境资本双向流动冲击
在外资准入制度方面，以国民待遇原则为基准，限制国内金融机构外资持股比例，并完善QFII（合格境外机构投资者）与RQFII（人民币合格境外投资者）机制，放宽境外投资者、投资机构对境内证券投资的准入标准。支持境内外汇结余资金对外贸易投资，例如，提升投资机构对外投资额度、在合适条件下引导境内机构进行跨境融资。此外，还应推动人民币从周边国家进行广泛区域的交易和结算。在此措施下，对适度控制我国外汇储备资产规模，具有重要的战略意义。
（五）着力推动财富基金发展，促进外汇储备资产与金融对接
近些年全球财富基金迅速崛起，其管理模式，正逐渐以规避风险为目的的流动性传统模式向多元化和更强风险承受能力的资产模式转变。该种转变，使财富基金能极拓展储备资产投资渠道，在对风险进行有效控制的前提下，提供更高效地投融资方案，获取更多投资收益。我国可以通过建立汇金公司或其类似的金融机构，拓展非传统类投资类别，如股票、商品期货、房地产、对冲基金、私人股权投资等，并在有效风险控制的条件下，进行国际化的外汇资产配置，实现财富基金与外汇金融资本对接。
（六）借助外汇储备多元化金融平台，为对外产业贸易的投融资提供需求
依照实体经济发展以及金融改革布局需要，对外汇储备展开多层次应用。一方面，外汇管理金融机构如外汇局、人民银行，应不断创新外汇市场工具，通过外汇储备委托平台，利用外汇期权、现汇方式，积极地开展对银行、资金市场外汇余缺进行调节，并通过贷款方式，补充银行外汇储备资金的余缺。另一方面，针对国家重点支持的产业，以及重点对外合作项目，提供充足的外汇资金服务，包括针对各类国有、民营企业“走出去”拓展海外市场，提供外汇资金支持。此外，外汇局应不断拓宽与国际金融机构开展合作的渠道，特别是与新兴市场经济体的金融机构进行深度合作，以适应当地投资、融资需要，为我国各类企业对外金融投资、发展对外投融资合作提供良好的国际金融环境。
参考文献：
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