时间：2023-06-07 09:12:10
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇海外股权投资，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
综合商社在经济全球化的进程中发生着持续性的演变。对此，中日学者对综合商社的功能、商权、交易成本等方面进行了深入研究。然而，却显见有关综合商社投资股权结构演变的研究。在全球化所带来的产业高度化进程中，综合商社必须推动其经营体系中股权结构的适应性演变，才能保持其市场的持续稳定。因此，投资股权结构的演变是综合商社对全球体系施加正向影响的关键控制手段。
为了更好地认识综合商社内的投资股权结构变动，笔者打破综合商社对日本的国内投资和FDI的界限，专注于商业领域的综合商社股权结构变动，以明确综合商社投资股权结构的演变与其维持流通控制的内在联系。
二、综合商社对商业企业的投资股权结构演变
作为商业垄断资本，通过在流通系统中投资而形成综合商社主导下的寡占市场结构会对综合商社产生激励。因此，无论是在全球商社分支的建设（商业批发企业投资），还是在应对消费者势力增强而向下游零售业的扩张活动中（商业零售企业投资），其都会以股权投资谋求对流通企业的控制。但是，该控制是否必须由高比例的股权投资来实现呢？这与产业结构高度化所带来的诸因素的变化有着密切的关联。
（一）综合商社对批发企业的投资
1、对批发企业投资的初始股权结构形态。该种投资是综合商社建立贸易网络的初始投资形式，而这类商业分支又可被分为两类：（1）海外子公司（或分公司）；（2）贸易辅助机构。虽然综合商社在其贸易网的建设始终着眼于对流通渠道的控制，高比例的股权投资亦可通过企业间的资本联结达到对某一贸易单元的绝对或相对控制，但事实上，在同一时期高比例股权投资策略并非实现控制的统一策略。同时，经济环境的演化亦使两类企业的投资股权结构的演变轨迹产生了明显的差异。
海外子公司（地区贸易中枢）是综合商社最早的投资方向，这一投资是商业资本国际化的结果，商社采用了100%全资控制的方式。那么，为什么要采用这种投资方式呢？从海外子公司的内部结构看，它们可以被认为是商社母公司在海外的微缩复制，因此它们具备母公司所拥有的全部功能；从海外子公司的分布看，商社的海外子公司近乎均设立于发达国家和重要贸易枢纽。例如，所有综合商社都在纽约、多伦多这类发达国家中心城市设立了地区中枢，而这些地区存在着远多于其他区域的商业信息。由此，可以得出这样的结论，即综合商社以全额股权投资的方式，试图保持对商业交易网络的绝对控制，该控制集中表现为对商业信息的控制。信息非对称会对流通寡占结构的形成起到关键作用，商社不会使其海外子公司存在商业信息外溢的风险，因此全额股权投资成为其最好的也是唯一的选择。
综合商社在海外设立的贸易分支机构是指独立于商业地区总部的小规模贸易单位，它们往往专营一类商品，虽然与前者同属批发业投资，综合商社却采用了完全不同的投资方式。1980年综合商社对专营贸易辅助机构的设立更多的倾向于低比例股权投资，在245家九大综合商社参与设立的海外辅助贸易企业中，综合商社没有取得绝对控股地位的企业高达66.7%（小島，小沢，1984），这一比例对致力于建立流通主导的综合商社而言，的确不可思议，这是否会对综合商社的流通控制产生不利影响呢？通过研究商社的合资对象和企业设立地区可以发现，设立于发展中经济体的辅助贸易企业，主要从事烟草、谷粮等初级产品的贸易活动，这些商品的地区差异性要求其利用东道国企业的商业技能，同时企业经营业种的分离性可以使当地资本对具备信息垄断能力的综合商社产生合作激励，因此综合商社易与东道国企业合作；而商社只进行少数股权投资，则是因为在这一条件下，其可在保持原有垄断优势的基础上，补充当地资本的专业商品信息和技能，从而使其在流通中的支配地位非但未被削弱，反而得到增强。而在发达经济体设立的贸易辅助企业，主要从事多类工业制成品的海外交易，商社更倾向于与日本产业企业进行低股权合资，而且这一合资表现出较强的“企业集团”内部的“商产合资”形态，如同属住友集团的东洋工业（70%股权）和住友商事（30%股权）在比利时设立的马自达汽车销售企业就是其中的代表（小島，小澤，1983）。综合商社虽然在这类企业只保有较低股权，但合资对象日系和同系企业集团的双重身份降低了合资双方的投机行为，确保了综合商社在相关领域的流通控制地位。
2、批发企业投资股权结构的演变。市场中交易各方力量对比的变化，对综合商社的流通控制产生了不利影响。因此，需要以投资股权结构的调整为手段，对其商业批发体系的投资结构进行适度调整，以保持流通优势。这一过程中，商社对海外子公司的100%全资控制保持了稳定。在其他市场交易各方实力明显增强的条件下，这一保持交易网络稳定的方式只会被进一步强化。
而商社在贸易辅助企业的投资股权结构发生了明显变动。发展中经济体的产业赶超使其与日本的产业差距缩小，垂直分工开始向水平分工转换，这使综合商社与发展中经济体的产品交易结构向制成品倾斜，其必须和更多成长起来的发展中经济体企业进行贸易，在这些地区的贸易辅助企业合作对象也就随之向东道国的产业企业转换。然而，在不存在日系企业和企业集团的投资中，低比例股权投资会使合作方投机行为发生的可能性增加，因此商社为继续保持对这一体系的控制就会出现增持股权倾向。
同时，日系产业企业的成长，使其排斥综合商社的倾向明显增强。另外，经济体系的进一步开放使“企业集团”在20世纪末呈现出弱化倾向，尤其是那些在战后由“资本联结”而形成的新兴企业集团，其内部企业间关系更为疏远，相对封闭的诸种日本模式的弱化已经开始失去对综合商社交易网络的保护作用。因此，即便是与日本同系企业合资情况下，综合商社扩大股权比例的倾向也会出现一定程度的增强。
综合商社甚至已经产生向国内批发体系渗透的倾向，而过去此类交易则是通过市场实现的。以食品批发业为例，综合商社已经展开对日本顶层食品批发企业的股权控制活动，伊藤忠商事和三菱商事分别完成了对雪印access和菱食两家巨型食品批发商的股权控制，而三井物产和丸红则紧随其后，纷纷以股权投资的方式加强对国内食品批发业的控制。截至2000年，日本国内销售额最大的9家食品批发企业中，由综合商社投资并处于控股地位的已经达到5家（H.M.Ohle，2004）。综合商社正在以高比例股权投资的方式加强对非商社传统流通势力范围的控制，产生这一现象的主要原因正是为应对经济环境变化所致的“商业脱媒”而进行的股权结构适应性调整。
（二）综合商社对零售企业的投资
1、对零售企业投资的初始股权结构形态。零售业作为直接面向消费者的终端流通系统，是综合商社下游开拓的主要目标，随着消费者势力的增强，更多的新市场将直接产生于流通终端。综合商社以股权投资的方式完成向下游零售企业的扩张，既可以为新市场的拓展开辟道路，同时也与其流通寡占目标相适应。因此，部分商社在20世纪七十年代初日本“高额大众消费”的萌芽期便开始在日本新兴的零售市场投资。通过对该时期综合商社在零售业投资股权结构的分析可以发现，当时的综合商社在零售业投资股权比例的水平上并没有形成明显的倾向。
伊藤忠商事是这一时期在零售业投资中最为活跃的综合商社，它采用和零售企业合资的方式，先后与丸物、西武百货、名铁百货、岩田屋四家零售企业共同合资经营了四家超市，而其在企业内的低比例股权则使其处于非控股地位，如其与西武百货合资设立的超市，伊藤忠与西武百货的股权比例为40%和60%；三井物产和东棉则采用完全股权的自主经营方式，如这一时期由三井物产设立的第一商店以及东棉设立的东莫商店和东食即是综合商社零售业独资经营的代表；而三菱商事向零售业的渗透，则采用向零售企业提供资金和流通支持的“非股权安排”方式，如其与西友的合作。（平井，2002）
综合商社虽有在零售市场扩展的强烈愿望，但20世纪七十年代综合商社的零售扩张最后却以失败告终。从各综合商社杂乱的投资模式与方式可以看出，对零售业与自身关系的认识尚未形成完整的体系。综合商社投资失败的原因虽是多方面的，但投资股权结构与市场环境的不相匹配应是其中的重要原因。
2、零售企业投资股权结构的演变。九十年代末，综合商社开始第二次向零售业投资的热潮，与前次不同的是，此次投资企业的投资股权比例形成了相对一致的倾向（同系企业集团成员除外）。1998年伊藤忠商事以30%股权成为日本第三大便利店全家便利店的第一大股东，而三菱商事则于2000年获得了第二大便利店罗森20%的股权。此后，三菱商事对其在罗森的股权进行了多次追加，最终以30.4%的股权成为其最大股东（H.M.Ohle，2004），在所有综合商社向零售业扩张的案例中，只有三井物产与伊藤洋华堂间采用了“非股权合作”方式。三井物产与伊藤洋华堂同属“财阀系”的三井集团，因此在低股权、甚至“非股权合作”条件下企业间仍具有很强的集团内部协作性，如果考虑这一因素，那么九十年代末开始的综合商社在零售业的扩张活动，都是在谋求相对控股地位的目标下完成的。
由于零售业与批发业同属商业范畴，这使零售企业与以批发业为源头的综合商社存在天然联系，零售业与批发业所具备的不同技能在本质上是互补而非排斥关系。因为零售业内并不存在产业体系，这使其对综合商社的商产网络产生极大的兴趣，并进一步激发其与综合商社合作的愿望。同时，综合商社也对下游流通市场保持高度关注，而进入这一领域最为节约成本的方式是向市场中既存的巨型零售商投资并取得相对控股地位，因为通过投资而获取成熟的零售企业技能体系所产生的成本节约远多于综合商社进行全额股权投资新设零售企业；而另一方面，综合商社为对抗零售企业在市场变动下所产生的投机行为，则会将其投资股权比例保持在相对控股的水平。由此可见，在现有市场环境下，对零售企业进行相对控股的投资股权结构，恰恰是综合商社利用零售企业零售技能与防止零售企业投机行为的平衡点。
关键词：综合商社；投资；股权结构；流通控制
一、引言
综合商社在经济全球化的进程中发生着持续性的演变。对此，中日学者对综合商社的功能、商权、交易成本等方面进行了深入研究。然而，却显见有关综合商社投资股权结构演变的研究。在全球化所带来的产业高度化进程中，综合商社必须推动其经营体系中股权结构的适应性演变，才能保持其市场的持续稳定。因此，投资股权结构的演变是综合商社对全球体系施加正向影响的关键控制手段。
为了更好地认识综合商社内的投资股权结构变动，笔者打破综合商社对日本的国内投资和fdi的界限，专注于商业领域的综合商社股权结构变动，以明确综合商社投资股权结构的演变与其维持流通控制的内在联系。
二、综合商社对商业企业的投资股权结构演变
作为商业垄断资本，通过在流通系统中投资而形成综合商社主导下的寡占市场结构会对综合商社产生激励。因此，无论是在全球商社分支的建设（商业批发企业投资），还是在应对消费者势力增强而向下游零售业的扩张活动中（商业零售企业投资），其都会以股权投资谋求对流通企业的控制。但是，该控制是否必须由高比例的股权投资来实现呢？这与产业结构高度化所带来的诸因素的变化有着密切的关联。
（一）综合商社对批发企业的投资
1、对批发企业投资的初始股权结构形态。该种投资是综合商社建立贸易网络的初始投资形式，而这类商业分支又可被分为两类：（1）海外子公司（或分公司）；（2）贸易辅助机构。虽然综合商社在其贸易网的建设始终着眼于对流通渠道的控制，高比例的股权投资亦可通过企业间的资本联结达到对某一贸易单元的绝对或相对控制，但事实上，在同一时期高比例股权投资策略并非实现控制的统一策略。同时，经济环境的演化亦使两类企业的投资股权结构的演变轨迹产生了明显的差异。
海外子公司（地区贸易中枢）是综合商社最早的投资方向，这一投资是商业资本国际化的结果，商社采用了100%全资控制的方式。那么，为什么要采用这种投资方式呢？从海外子公司的内部结构看，它们可以被认为是商社母公司在海外的微缩复制，因此它们具备母公司所拥有的全部功能；从海外子公司的分布看，商社的海外子公司近乎均设立于发达国家和重要贸易枢纽。例如，所有综合商社都在纽约、多伦多这类发达国家中心城市设立了地区中枢，而这些地区存在着远多于其他区域的商业信息。由此，可以得出这样的结论，即综合商社以全额股权投资的方式，试图保持对商业交易网络的绝对控制，该控制集中表现为对商业信息的控制。信息非对称会对流通寡占结构的形成起到关键作用，商社不会使其海外子公司存在商业信息外溢的风险，因此全额股权投资成为其最好的也是唯一的选择。
综合商社在海外设立的贸易分支机构是指独立于商业地区总部的小规模贸易单位，它们往往专营一类商品，虽然与前者同属批发业投资，综合商社却采用了完全不同的投资方式。1980年综合商社对专营贸易辅助机构的设立更多的倾向于低比例股权投资，在245家九大综合商社参与设立的海外辅助贸易企业中，综合商社没有取得绝对控股地位的企业高达66.7% （小岛，小沢，1984），这一比例对致力于建立流通主导的综合商社而言，的确不可思议，这是否会对综合商社的流通控制产生不利影响呢？通过研究商社的合资对象和企业设立地区可以发现，设立于发展中经济体的辅助贸易企业，主要从事烟草、谷粮等初级产品的贸易活动，这些商品的地区差异性要求其利用东道国企业的商业技能，同时企业经营业种的分离性可以使当地资本对具备信息垄断能力的综合商社产生合作激励，因此综合商社易与东道国企业合作；而商社只进行少数股权投资，则是因为在这一条件下，其可在保持原有垄断优势的基础上，补充当地资本的专业商品信息和技能，从而使其在流通中的支配地位非但未被削弱，反而得到增强。而在发达经济体设立的贸易辅助企业，主要从事多类工业制成品的海外交易，商社更倾向于与日本产业企业进行低股权合资，而且这一合资表现出较强的“企业集团”内部的“商产合资”形态，如同属住友集团的东洋工业（70%股权）和住友商事（30%股权）在比利时设立的马自达汽车销售企业就是其中的代表（小岛，小泽，1983）。综合商社虽然在这类企
业只保有较低股权，但合资对象日系和同系企业集团的双重身份降低了合资双方的投机行为，确保了综合商社在相关领域的流通控制地位。
2、批发企业投资股权结构的演变。市场中交易各方力量对比的变化，对综合商社的流通控制产生了不利影响。因此，需要以投资股权结构的调整为手段，对其商业批发体系的投资结构进行适度调整，以保持流通优势。这一过程中，商社对海外子公司的100%全资控制保持了稳定。在其他市场交易各方实力明显增强的条件下，这一保持交易网络稳定的方式只会被进一步强化。
而商社在贸易辅助企业的投资股权结构发生了明显变动。发展中经济体的产业赶超使其与日本的产业差距缩小，垂直分工开始向水平分工转换，这使综合商社与发展中经济体的产品交易结构向制成品倾斜，其必须和更多成长起来的发展中经济体企业进行贸易，在这些地区的贸易辅助企业合作对象也就随之向东道国的产业企业转换。然而，在不存在日系企业和企业集团的投资中，低比例股权投资会使合作方投机行为发生的可能性增加，因此商社为继续保持对这一体系的控制就会出现增持股权倾向。
同时，日系产业企业的成长，使其排斥综合商社的倾向明显增强。另外，经济体系的进一步开放使“企业集团”在20世纪末呈现出弱化倾向，尤其是那些在战后由“资本联结”而形成的新兴企业集团，其内部企业间关系更为疏远，相对封闭的诸种日本模式的弱化已经开始失去对综合商社交易网络的保护作用。因此，即便是与日本同系企业合资情况下，综合商社扩大股权比例的倾向也会出现一定程度的增强。
综合商社甚至已经产生向国内批发体系渗透的倾向，而过去此类交易则是通过市场实现的。以食品批发业为例，综合商社已经展开对日本顶层食品批发企业的股权控制活动，伊藤忠商事和三菱商事分别完成了对雪印access和菱食两家巨型食品批发商的股权控制，而三井物产和丸红则紧随其后，纷纷以股权投资的方式加强对国内食品批发业的控制。截至2000年，日本国内销售额最大的9家食品批发企业中，由综合商社投资并处于控股地位的已经达到5家（h.m.ohle，2004）。综合商社正在以高比例股权投资的方式加强对非商社传统流通势力范围的控制，产生这一现象的主要原因正是为应对经济环境变化所致的“商业脱媒”而进行的股权结构适应性调整。
（二）综合商社对零售企业的投资
1、对零售企业投资的初始股权结构形态。零售业作为直接面向消费者的终端流通系统，是综合商社下游开拓的主要目标，随着消费者势力的增强，更多的新市场将直接产生于流通终端。综合商社以股权投资的方式完成向下游零售企业的扩张，既可以为新市场的拓展开辟道路，同时也与其流通寡占目标相适应。因此，部分商社在20世纪七十年代初日本“高额大众消费”的萌芽期便开始在日本新兴的零售市场投资。通过对该时期综合商社在零售业投资股权结构的分析可以发现，当时的综合商社在零售业投资股权比例的水平上并没有形成明显的倾向。
伊藤忠商事是这一时期在零售业投资中最为活跃的综合商社，它采用和零售企业合资的方式，先后与丸物、西武百货、名铁百货、岩田屋四家零售企业共同合资经营了四家超市，而其在企业内的低比例股权则使其处于非控股地位，如其与西武百货合资设立的超市，伊藤忠与西武百货的股权比例为40%和60%；三井物产和东棉则采用完全股权的自主经营方式，如这一时期由三井物产设立的第一商店以及东棉设立的东莫商店和东食即是综合商社零售业独资经营的代表；而三菱商事向零售业的渗透，则采用向零售企业提供资金和流通支持的“非股权安排”方式，如其与西友的合作。（平井，2002）
综合商社虽有在零售市场扩展的强烈愿望，但20世纪七十年代综合商社的零售扩张最后却以失败告终。从各综合商社杂乱的投资模式与方式可以看出，对零售业与自身关系的认识尚未形成完整的体系。综合商社投资失败的原因虽是多方面的，但投资股权结构与市场环境的不相匹配应是其中的重要原因。
2、零售企业投资股权结构的演变。九十年代末，综合商社开始第二次向零售业投资的热潮，与前次不同的是，此次投资企业的投资股权比例形成了相对一致的倾向（同系企业集团成员除外）。1998年伊藤忠商事以30%股权成为日本第三大便利店全家便利店的第一大股东，而三菱商事则于2000年获得了第二大便利店罗森20%的股权。此后，三菱商事对其在罗森的股权进行了多次追加，最终以30.4%的股权成为其最大股东（h.m.ohle，2004），在所有综合商社向零售业扩张的案例中，只有三井物产与伊藤洋华堂间采用了“非股权合作”方式。三井物产与伊藤洋华堂同属“财阀系”的三井集团，因此在低股权、甚至“非股权合作”条件下企业间仍具有很强的集团内部协作性，如果考虑这一因素，那么九十年代末开始的综合商社在零售业的
扩张活动，都是在谋求相对控股地位的目标下完成的。
由于零售业与批发业同属商业范畴，这使零售企业与以批发业为源头的综合商社存在天然联系，零售业与批发业所具备的不同技能在本质上是互补而非排斥关系。因为零售业内并不存在产业体系，这使其对综合商社的商产网络产生极大的兴趣，并进一步激发其与综合商社合作的愿望。同时，综合商社也对下游流通市场保持高度关注，而进入这一领域最为节约成本的方式是向市场中既存的巨型零售商投资并取得相对控股地位，因为通过投资而获取成熟的零售企业技能体系所产生的成本节约远多于综合商社进行全额股权投资新设零售企业；而另一方面，综合商社为对抗零售企业在市场变动下所产生的投机行为，则会将其投资股权比例保持在相对控股的水平。由此可见，在现有市场环境下，对零售企业进行相对控股的投资股权结构，恰恰是综合商社利用零售企业零售技能与防止零售企业投机行为的平衡点。
三、结语
综合商社对投资股权结构的灵活运用已经演变为其抑制“流通脱媒”的重要手段。对于传统流通批发领域，综合商社通过保持绝对股权，防止任何可能在批发流通中产生的交易方投机行为；而在综合商社功能体系相对弱化的下游零售领域，综合商社为了实现对零售企业零售技能的利用，则采用更为灵活的股权投资策略。具体而言，在既定市场环境下，如果合作方发生投机行为的可能性较低，则采用相对较低的股权比例，如果合作方发生投机行为的可能性上升，则相应提高股权比例，如果合作方发生投机行为的可能性达到极高程度，则放弃合作而采用独资方式。其中，综合商社对既定企业投资股权结构的安排总是以达到对企业实际控制（或影响）的程度为依据。
主要参考文献：
[1]小岛清，小泽辉智.総合商社の挑戦：経済开発のマーチャント[m].东京：産业能率大学出版部，1984.
平井岳哉.1970年代における総合商社のスーパーマーケット事业への进出[j].千叶経済论丛，2002.12.
"/小岛，清/"小岛清，"/小沢，辉智/"小沢辉智.総合商社と海外投资：経済开発のマーチャント[j].世界経済评论世界経済评论，1983.11.
池田聡.小売り参入の「中间决算——「失败と决めつけるのは早计だ（特集 商社危机の真実）[j]．エコノミスト，80（9），（3549）2002.2.26.
关键词：私募股权投资 国进民进 基金管理
私募股权投资概念与发展特点
私募股权的“私”字是相对于公开市场募资行为而言的集合化投融资组织形式，自身具备一定的股票或债券等有价证券特点。私募股权投资以非上市公司股权为投资标的物，退出渠道一般多表现为上市、并购以及管理层回购等，通过持有股权出售而获取相应增值利润，常见的组织形式包括风险投资（VC）、杠杆收购以及成长基金等，包括由投资者、基金管理者以及投资对象三个核心构成单元，通过三者之间集合资金融通、基金管理以及利益互动等活动而达成募集资金的投融资流动（如图1），是近年来发展迅速的一种民营经济形式，在我国显示了巨大的发展前景。
作为与公募基金行业相对应的一种民营资本管理组织形式，私募股权投资具备自身的一些特色化发展特征，主要体现为：
以权益性投资作为主要的经济活动导向模式。私募股权投资不是短线化获利的资本市场参与形式，这与股票等T+0交易证券具有本质的不同。在投资期限上，前者更倾向于长期投资形式，投资期时间跨度一般≥5年，不具备短期的良好流动性。企业的发展前景是私募股权投资最为看重的一点，通过瞄准成长性好、市场前景广阔企业的未来潜在收益，私募股权投资可以实现高额的投资回报（王雪峰，2013）。
私募股权投资对于融资对象标准具有特定要求。私募股权投资基金是私募性质包括互有联系的两个方面，其一是对于融资对象主体范围的筛选，即以非公开的形式向达到特点标准的企业、个人以及社会单位等融通资金，将社会大众排除在外；其二是对于投资对象主体范围的筛选，即不通过公开市场寻求投资对象，而将注意力更多的放在社会关系、企业关系以及小范围经济主体的联系方面，进行“私人化”投资活动（刘建和，2013）。
高资产净值个人、保险机构、退休基金、养老基金等构成私募股权投资的投资方主体。私募股权投资的投资对象筛选不仅仅局限于资产标准一项，而是包括资产价值、抗风险压力、社会裙带关系以及经济利益联系等多方面的集合化选择，因此也形成了特定私募基金管理机构较为固定的资金方来源，一旦标定投资者范围，除非有资金方的一致同意意见，一般不会再加入新投资主体。
高额的投资回报率是私募股权投资基金的典型发展特点。从私募股权投资的运作方式来看，前期步骤一般是投资购进标的企业的股权，而后经过长期的重组和运营流程，企业的价值得到增长，私募股权投资管理者选择卖出所购企业股权，获得投资回报。相对于公开市场投资工具，私募股权投资经历的资金运作周期较长，非上市投资行为也决定了较低的流动性水平，投资者自然期待较高的投资报酬率（李靖，2012）。
风险性高是私募股权投资的伴生性发展特点。一般情况下，只有管理者水平高、信誉好以及基金规模较大的私募机构才会成为投资者优先考虑的资金委托管理方，而投资者和管理者之间的先天信息不对称使得双方之间很难形成信息互换，私募投资对象选择的主观性也造成了信息非对称条件下的逆向选择和道德风险问题，如果遇到投资企业未能上市等私募基金退出受阻的情况，其伴生性风险就会成倍提高。
私募股权投资在我国的历史发展与现状
改革开放以来我国形成的第一次基金投资潮流始于1992年，海外资金看好经济转轨背景下的中国市场，大量进入中国。然而，在我国当时计划经济余潮依然占据主流的时代背景下，体制等因素使得外资投资受阻，国内资本也不具备较好的流通环境，以1997年为标志，投资基金发展开始大幅回落（陈雪萍，2009）。
我国第二次基金投资浪潮始于1999年，经历了长达两年的沉寂，在互联网行业开始迎来发展大潮的背景下，大批国外留学人员开始了回国创业的征程。创业资金的缺乏为国内投资基金开辟了新的业务渠道，开始了对于互联网行业的投资热潮。同一时期，我国地方政府仿照美国硅谷投资模式而迅速建立起地方政府创业投资公司，对本地投资项目予以支持和扶助。经过了超过两年时间的发展，以我国上海银行引入国际金融公司股权为代表，私募股权投资在我国具备了初步的雏形。值得说明的是，我国证券市场彼时并未建立起中小板市场，因此大量投资基金遭遇资金退出困难的问题，众多项目以失败而告终。
2004年，股权投资又一次得到了迅速发展，同年6月，我国私募股权投资史上具有里程碑意义的“新桥资本并购深发展”项目取得成功，被业界定义为第一例国内具备完善现代金融科学特征的私募股权投资案例，私募基金的风控体制成为标准化作业流程。此后，私募股权投资在我国迎来了发展。经历了2008年金融危机和2010年以来的缓慢复苏过程，2012年，我国共计369支私募股权投资基金完成募集，比2011全年的235支同比增幅57.0%，为历史最高，但新募基金金额下降显著，其中披露金额的359支基金共计募集253.13亿美元，平均单支基金规模创下历史新低，统计结果与2012年以来的“募资难”现象相吻合（如图2）；从基金类型来看，2012年完成的新募基金仍以成长基金为主，募集金额183.72亿美元。私募房地产投资基金新募房地产基金94支，超越2011全年数量，其中披露金额的90支基金共计募集59.55亿美元，另有7支夹层基金、6支并购基金以及1支不良债权基金完成募集（如图3）。
私募股权投资在我国发展存在的主要问题
法律体系建设不完善。我国现行法律体系对于私募股权投资的约束与其发展速度严重失衡，私募股权投资行为仅有《公司法》、《企业法》以及《证券法》可供参照，完整的专门性私募股权投资法律亟需出台，特别是在2012年以后，国内经济发展呈现出的新问题使得私募投资行为缺乏严谨的法律解释与支持，标杆式法案的缺乏使得私募行业积累大量非系统性风险，现行法律体系甚至存在对于私募行为合法性解释的矛盾方面，例如，我国《合伙企业法》规定法人和其他组织可以成为合伙人，而《公司法》则规定“公司可以向其他企业投资，但对所投资企业不成为债务连带责任人，法律另有规定的除外”，这样就构成了两部法律之间对于“法律另行规定”的模糊解释（卢永真，2011）。
私募资金退出机制阻碍重重。近年来，我国对于本土企业海外上市的资质限制等已逐渐放宽，中小板和创业板等的开发设立也为私募资金支持本土企业上市开辟了多元化选择通道，股权投资的退出环境有所改善。相对于欧美国家的多层次资本市场建设，我国私募股权投资基金依然缺乏完善的制度培育土壤，如产权交易、并购市场、柜台交易以及资产证券化等发展明显稚嫩，A股市场对待国有大型企业和中小企业上市的“有色眼镜”始终未曾摘除。
私募股权投资专业人才和知识储备水平尚有很大提升空间。不同于一般的投资行为，私募股权投资对于参与管理人员的专业性、技术性以及知识复合性要求极高，对于被投资企业不仅提供资金输入，而且还给予一系列增值服务，目的是帮助所投资企业改进管理，及时把握市场环境动态，提升经营水平，增强利润获取能力和可持续发展能力。私募行业本身的“高风险-高投资-高收益”特点也决定了对于工作人员项目筛选、投资计划拟定、企业重组管理、退出机制维护、法律合规控制以及利益分配等方面的多重专业化要求，诸如财会技能、金融市场知识、经济法以及企业审计等技能都是基础要求。在现阶段，我国私募行业人才水平参差不齐，具有国际化经验的高水平私募股权投资人才极其缺乏（吴永刚，2013）。
“国进民进”导向下的私募股权投资发展完善策略
针对性的加强私募股权投资基金法律法规建设。通过尽快颁布国家层面的《股权投资基金管理办法》，我国私募股权投资行业将尽快摆脱鱼龙混杂的紊乱经营局面。目前，国务院和发改委已经将此部专门性法规的制定纳上日程，相关起草工作已经开始。在此之外，我国还要针对现行《公司法》、《企业法》以及《证券法》等对于私募股权投资法律解释中相矛盾的部分进行释疑和修改、清理重复规定工作，法律体系的配套制度建设也亟需完善，相关财会制度、破产制度以及企业重组制度等都需要进行专门性修订。
加强私募股权投资退出机制的完善建设工作，保证投资者利益。私募基金设立和管理的最终目的是投资并取得回报，投资者最关注基金退出获利问题，为此，我国要从完善中小板股票市场建设和建立多层次资本市场两方面入手，积极筹划多样化的私募基金“参与-退出”机制，同时支持并引导符合条件的企业进行海外上市，增加私募基金退出选择渠道。此外，深市创业板作为对中小企业的重要支撑平台，要得到国家监管部门的重视，借鉴国外先进经验，搭建对于高科技企业和高风险企业等的严格资金风险预防和治理系统。
加强本土化的高素质、高学历私募股权投资金融和管理复合型人才培养，为私募行业的健康发展培育稳健和高肥沃度土壤。私募股权投资在我国较短的现代化发展历史决定了现阶段高精尖人才的缺乏，项目经验短缺和“摸石头过河”式的发展模式严重制约了私募人才战略性眼光的扩展。因此，我国要以国外私募行业的先进管理发展手段为借鉴，全方位加强本土化私募行业研究，以不断发展丰富的实践案例和相关海外交流为基础，建设梯队化、复合型以及具备可传承性的私募金融人才队伍，为私募业输送系统性的知识储备（赵彤，2011）。
清理“类私募”金融行为，还原专业私募股权投资的市场信誉度。以我国深圳为例，目前资产管理行业包括相对标准化运作的私募基金和为数不少的“类私募”基金组织，后者以非银行金融机构或个人从事集合证券投资业务为代表，通过非公开协商方式集资投资于证券市场。这种“类私募”行为不但有非法集资之嫌，而且相关人员的专业素养较低，集合投资风险极高，资金血本无归的现象屡见不鲜，严重影响了规范化私募基金的商业信誉和行业形象。因此，合理划分私募股权投资基金边界、维护市场秩序也是私募业进入良性发展循环的必备条件。
参考文献：
1.刘建和.A股私募基金绩效评价方法选择比较研究[J].企业经济，2013（5）
2.赵泽辉.私募股权投资产权交易退出机制研究[J].中国证券期货，2013（1）
3.王雪峰.论私募股权投资基金概念[J].法制博览，2013（1）
4.李靖.我国私募股权投资的微观经济功能剖析[J].商业时代，2012（12）
5.陈雪萍.摆脱困境-我国私募基金立法之构想[J].法商研究，2009（9）
6.赵彤.私募股权投资基金发展机制比较研究[J].现代管理科学，2011（10）
在我国，私募股权投资具有较大的发展空间，但因为一系列因素比方说政策法规的制约，私募股权投资基金中还是存在许多的问题，也面临着新的挑战。本文从实际情况出发，对私募股权投资基金的内在运行特点进行了分析，并针对私募股权投资基金在我国的发展情况进行了研究，最终基于发现的问题提出了相关的解决措施。
【关键词】
私募股权投资；现状；基金；问题；措施
对非上市股权进行投资，或者是上市公司以不公开的方式进行股权交易的一系列投资方式就称之为私募股权投资。当前，随着时代的快速发展，在亚洲地区我国的私募股权投资市场是最具发展潜力的，已受到了各个国家大型投行的高度关注。随着经济的不断发展，我国私募股权投资基金还是存在许多问题的，面临着新的挑战，下面就这一问题我们进行分析并提出相应的解决措施。
1 我国私募股权投资基金现存的一系列问题
随着时代的进步，私募股权投资基金在我国已取得了较好的发展，但对当前的诸多形势进行分析可发现，我国的私募股权投资基金还是存在许多不足之处，这些问题具体体现在以下几个方面：
1.1 相关法律法规不够完善
当前，针对私募股权投资基金，《合伙企业法》、《公司法》以及《信托法》等法律规章制度逐步得到了出台，这些法规都为私募股权投资基金的建设以及发展提供了帮助和保障。但是，以上法律规章在运行上依旧存在不足之处，比方说其中的一些规章细则并没有得到明确，这就使得整体法规不具较好的可操作性。因此，在发展的过程中，私募股权投资基金就会时常面临工商注册问题、资金募集问题以及税收缴纳问题等诸多阻碍。由此可见，在私募股权投资基金这一方面，我国现行的法律规章依旧不够完善，没有对基金的运行、发展提供科学合理的标准和支持。
1.2 监管责任的不到位
一般来说，私募股权投资基金的运行和发展离不开投资活动以及募集资金活动，因此，私募股权投资基金的涉及面就会很广阔，也会接触到诸多监管机构，具体为银监会、发改委以及证监会等等。当前，分业监管制度的核心工作就是机构监管，而政府各部门的监管内容以及具体职责是不具明确性以及规范性的，而这就严重阻碍到了我国私募股权投资基金的发展和进步。
1.3 投资重点不具科学性、合理性
对国外的私募股权投资实例进行深入分析可知，创新产业是进行投资的重点。但是在我国，因为知识产权制度的不完善以及知识产权意识的缺乏，使得具有高度价值的知识产权无法得到合理的保护，在这样的情况下，侵权行为就变得十分常见了。所以，在我国，传统行业就成了私募股权投资基金进行投资的重点，而具有创新性的高新产业则缺乏资金的支持。这样一来，我国高新技术产业就无法得到有效的发展，私募股权投资基金的运行也会因而受到制约。
1.4 退出渠道不够完善
在PE运行机制的设计里面，退出渠道的不完善是值得重点思考的。在国外，IPO、产权交易、资产证券化、柜台交易、并购市场等已经在成熟的资本市场中出现，使资本市场具有了无缝链接的优点，进而使私募股权投资基金的合理、有效发展获得了完善的退出渠道。目前，在我国，资本市场的发展是不具科学性的，各级政府并没有对市场进行合理的定位，也没有制定出行之有效的运行政策。在这样的情况下，我国私募股权投资基金就无法拥有完善的退出渠道，最终也阻碍了我国PE的进步和发展。
1.5 高素质PE人员的缺失
一般来说，人力资源、货币资本以及知识资本等构成了私募股权投资基金，在这里人力资源是私募股权投资基金得到有效运作的基本保障。因此，要想让私募股权投资取得成功，就需先具备高素质的投资人才。但是目前受传统思想、相关机制以及我国私募股权投资基金运行情况的影响，真正能对私募股权投资运作进行掌握的人才是极少的。因此，私募股权投资业在我国的发展就受到了严重的影响。
1.6 投资总金额里海外资金占优势
在我国，私募股权的资本主要从政府、金融机构、公司以及个人中获取，但这种资本筹集模式是不具合理性以及科学性的。主要原因在于私人资本具有不稳定性，而国有资本也会受到各方面的限制。对我国相关实例进行分析可以知晓，私募股权的资本主要来自于金融保险机构以及养老基金等，但是这些资金都受到了严格的限制。所以，在我国当前的私募股权投资基金里面，海外资金占有极大的份额，国内的投资比例却相对而言较小。在这样的情况下，私募股权投资基金在我国就无法得到有效的发展。[1]
2 如何完善我国私募股权投资基金中诸多问题
2.1 对PE相关的法律规章进行完善
为了使我国的PE市场得到合理、有序的发展，就需先建立出一套完善的法律规章制度。首先，《股权投资基金管理办法》就需得到出台，使私募股权投资基金的发展步骤、监管原则以及发展目标等得到进一步明确。其次，在工商注册、资产托管以及监督管理等方面，需使相关的规章得到完善。再次，需使私募基金管理公司的进入标准得到规范，进而使私募股权投资基金的运行模式具备科学性。最后，针对我国私募股权投资基金当前的发展情况，我国需出台相关的优惠政策，为私募股权投资基金的有效运行提供基本保障。
2.2 对知识产权进行有效保护
对国外相关私募股权投资基金的发展情况进行分析可知，知识产权的保护力度越大，该国的高新技术产业的发展情况就越好，创新能力也越大。另外，私募股权投资基金得到有效发展的基础就是高新技术产业企业的存在。所以，我国需分析国外的先进经验，并结合自身的发展实际情况，对知识产权进行大力保护，使私募股权投资基金和高新技术企业的发展实现一致性，最终推动我国创新性企业的稳步发展。[2]
2.3 使产权交易市场具有多样性
可以说，要使私募股权投资基金的发展得到保障，进而获得良好的经济效益，合理的退出机制以及退出渠道是必不可少的。所以，就需对具有多样性的交易市场进行建立和完善，让产权的流通市场获得通畅。一般来说，我国产权交易市场主要由主板市场、场外交易市场、二板市场以及产权交易活动来构成的，这就使得各类企业都可以依靠合适的方法进行产权流通，并在竞争中推动我国产权交易体系的稳定和进步。这样一来，私募股权基金的发展也获得了合理的退出渠道。
2.4 培养出具有高素质的私募股权投资基金管理人才
基金回报率以及所获经济效益的情况都受到了基金管理人才素质高低的影响。所以，为了募集到更多的资金，继而推动我国私募股权投资基金的进一步发展，就需先培养出综合素质高、专业技能好基金管理人才。而要想培养出具有高素质的基金管理人才，就需依据以下几种方法：首先，可从国外引进专业的股权管理人才，让他们对管理队伍进行建设和指导，进而培养出优秀的管理人才；其次，先在国内选出优秀的人才，派送他们到国外学习先进的私募股权投资基金管理经验；再次，可号召具有丰富经验的企业家对PE投资活动进行学习和研究，使自身的管理方法以及经营措施得到完善和提升；最后，针对当前已有的PE业务的人才，可进行专门的技能培训，采用课程教学、专家授课等多种方法使其综合素质等得到进一步的提升。
2.5 对私募股权投资基金资金的来源渠道进行拓展
对国外相关成功事例进行深入分析可知，政府资本、金融机构资本、私人资本以及公共保险保障机制资本构成了私募股权投资基金的主要资本。但在我国，私募股权投资基金资金的来源渠道是较为狭窄的。因此，我国就需依据实际情况，对私募股权投资基金的资本募集渠道进行拓宽，使政府资本、金融机构、企业资金、企业年金、社保基金、境外资本以及个人资金等都包含在私募股权投资基金募集体系里面。
2.6 对市场诚信体系进行建设和完善
就目前情况来看，基金管理的市场诚信度在一定程度上是一种信用契约关系，可推动我国私募股权投资基金的合理、有效运行。所以，就需加大市场诚信体系的建设力度，让管理者都具有较强的信托责任制理念。依靠私募股权投资行业信誉机制的建设和完善，我国就可以使相关的管理制度得到加强，让中介机构具有责任意识，最终提升市场的诚信度以及透明度。这样一来，一方面可以使投资市场的运作成本得到降低，另一方面还可以使市场更具规范性和科学性。
2.7 对国外私募股权投资基金的发展进行合理限制
因为PE的内在本性，使得私募股权投资基金的优缺点并存。因此，我们就需采取合理的措施对私募股权投资基金的发展进行有效的引导。另外，在我国，当前私募股权投资基金的发展实力还远远不够强大的，因此，我国私募股权投资基金的发展在各个方面就受到了国外私募股权投资基金的深远影响。在这样的情况下，我国就需采取合理措施对国外私募股权投资基金的相关活动进行限制，继而为我国私募股权投资基金的进一步发展提供更多帮助和保障。
3 总结
为了使我国的金融结构以及市场体系得到完善和提升，就需加大力度对私募股权投资基金进行发展。随着时代的进步，我国的资本市场日益繁荣，私募股权投资市场也取得了较好的发展。对于我国来说PE一方面是挑战，一方面也代表着机遇，因此，我们就需将本国实际情况和国外先进经验结合起来，采取一系列合理的措施解决私募股权投资基金中现存的诸多问题，最终推动我国私募股权投资基金的稳定、快速发展。
【参考文献】
[1]赵玉.我国私募股权投资基金法律制度研究[J].吉林大学，2010（10）
[2]王汉昆.我国私募股权投资基金退出机制研究[J].天津财经大学，2012（05）
私募股权投资（PE）正在寻找避风港。
从2007年下半年以来，国际私人股权投资基金饱受次贷危机冲击。欧美市场上，债权人对于杠杆融资的比例、还款要求、利息支付等条件都一再收紧，但亚太地区几乎未受到冲击。
《亚洲创业投资期刊》的报告显示，去年亚太地区私募股权投资总额增长了33％，中国和印度两国成为私募股权投资的热点，印度市场投资总额超过了中国市场，达170亿美元，远远高于上年的74亿美元。而中国市场投资总额增长相对平稳，仅较2006年的103亿美元增长3％，达到106亿美元。
在融资方面，去年亚太地区PE融资规模达到509亿美元，同比增长23％，中国的PE基金融资规模高居首位，总计融资105亿美元，几乎是2006年融资规模55亿美元的两倍。
本土PE成长
根植于中国的私人股权投资基金突进，是2007年以来业界最大的变化。
券商直接投资在2007年终于取得突破，中信证券（上海交易所代码：600030）、中金公司已经获准进行直接投资，包括华泰证券、国泰君安在内的一众券商，也都在争取担当基金管理人。
由高盛高华证券公司董事长方风雷主持的厚朴基金在2007年底前获得20亿美元投资，其中新加坡淡马锡公司投资10亿美元，是其近年来在中国最大的单笔投资之一，也是目前对私人股权投资基金最大的投资案例。厚朴基金侧重于中国企业的并购重组，既包括对国内大型企业的股权投资，也包括“中国相关投资”，即在中国企业“走出去”中寻找投资机会。
厚朴基金这类市场化的私人股权投资基金，几乎不可避免地要寻求与政府主持下的私人股权投资基金共生，而后者正在成建制地兴起。继2006年底渤海产业基金成立之后，2007年，又有五家产业基金获得国务院批准，其中包括上海金融基金（200亿元）、广东核电基金和山西能源基金（各100亿元）、四川绵阳高科技产业基金（60亿元）、苏州工业园区上报的100亿元的中新高科技产业投资基金（方风雷主持的厚朴投资管理公司参与组建中新高科技产业投资基金管理公司），迄今为止，由官方控制额度和牌照的产业基金领域已经达到760亿元。
目前，由发改委牵头，包括中国人民银行、银监会、证监会、保监会、商务部以及国务院法制办等七部门已成立产业投资基金试点指导小组（下称试点指导小组），正在拟订产业投资基金的试点总体方案。若该方案获得国务院批准，产业投资基金的核准将由该小组负责核准，而不必再上报国务院审批。
然而，这类政府色彩浓厚的基金，不可避免地出现地方政府、中央主管部门、监管部门、投资人、基金管理人之间的多重博弈。
近年来，银行、保险的资产规模增长很快，在混业经营的趋势下希望拓展直接投资业务。目前，国家开发银行、中国人寿和邮储银行经特批，已成为渤海产业基金的出资人；建设银行等机构，也希望能成为第二批试点的产业基金的出资人。
但相应监管部门态度谨慎。“产业基金更应该完善制度设计，引入市场中的投资人，而不是紧盯银行资金。”银监会官员曾对《财经》记者表示，《商业银行法》限制银行进行投资，如突破，必须报国务院特批，而商业银行突破的顺序和理由应该充足。
首先，银行要保证客户存款安全，不能用贷款来投资；其次，出资的前提是资本充足率必须达标；再次，要判断投资的风险，考虑产业基金的规范化程度、流动性、信息披露、公司治理水平等方面的问题。据《财经》记者了解，银监会可能考虑银行第一步先提供中介服务，即把产业基金作为理财产品的一部分卖给客户，银行只将其作为表外业务。
与监管层的谨慎相比，大型银行、保险公司的投资冲动却非常强烈。中资机构尤其是保险公司不仅希望成为出资人（LP，有限合伙人），还想担当基金管理人（GP，普通合伙人），即不仅管理自有资金，还同时管理社会上的资金。
对此，发改委则持不同态度，认为第一步应优先培育专业性的、被市场认可的管理机构，第二步再考虑银行、保险等机构投资者来担当管理人。
产业基金目前仍由地方政府为主导进行申报，这使得大部分基金的投资方向，与当地经济发展有紧密联系。最后往往是地方政府与专业管理机构成立合资基金管理公司。
外资变通术
PE一热再热之时，外资PE在中国的投资屡屡碰壁。前有凯雷投资徐工没有得到商务部批准，近有高盛增资入股美的电器（深圳交易所代码：000527）和福耀玻璃（上海交易所代码：600660）被证监会发审委否决。
对于政策的不确定性以及市场因素的变化，外资PE在中国市场的操作手法已有所调整。比如由控股转为参股，先做少数股东再逐步增持，以求规避商务部的审批；或者转向民营企业，绝少涉足国有企业。
业内人士认为，外资PE在中国不得不寻求变通做法。国际巨型PE一般都是以全面收购为目的，但在中国不得不变得更为灵活，甚至要接受比较长时间的禁售期限制；在中国也做一些对冲基金才做的事情，比如参与公司上市前融资，或者上市时参与公开发售的融资和可转换债券发行融资。
外资PE进入中国市场的方式也有新的尝试。2007年3月，贝尔斯登公司和鹏润投资集团各出资2.5亿美元建立战略投资联盟，目标是整合家电零售业以外的其他零售行业。外资与境内产业龙头联手、五五分成的模式在中国设立PE的路径，显然是一个全新的实验。
贝尔斯登公司和鹏润的合作也显示出，外资PE与中国企业不再是简单的投资与被投资的关系，在企业战略发展层面的作用将凸显出来。一个明显的动向，是外资PE愿意与中国的重量级企业一起寻求海外发展机会。如贝恩资本与华为组建合资公司（贝恩资本持股83.5％，华为持股16.5％），斥资22亿美元全面收购3Com公司。百仕通以6亿美元收购中国化工集团旗下的中国蓝星（集团）总公司20％股份后，又与中国化工集团以及美国的私人股权投资基金FoxPaine组成收购财团，试图收购澳大利亚最大的农药生产商新农有限公司全部股权。
从2007年的情况来看，中国企业海外投资不再局限于资源行业，还包括外资金融机构的少数股权投资，比如中投入股百世通等。中资企业海外投资的经验与能力还非常薄弱，而外资PE的经验正可以弥补这一不足，同时有助于中国企业分散风险。
2016年中国投资年会历时3天，分别以“跨境、布局、未来”为主题，百位投资圈大咖同台纵论行业未来
4月11至13日，由投中信息（新三板证券代码：835562）主办的“2016中国投资年会”在上海金茂君悦大酒店举行。本次年会历时三天，分别以“跨境、布局、未来”为主题，100多位投资圈的大咖同台纵论行业未来，并吸引到来自政府、机构、企业和包括品观网在内的媒体等近千人与会。
作为领先的中国股权投资市场专业服务机构，投中信息致力于构建股权投资生态圈，立志成为股权投资行业生态圈的建设者及维护者。本届年会也是投中信息挂牌新三板后的首次投资年会，会议规模和嘉宾阵容都颇为强大，内容设置更是多元丰富。
环顾中国股权投资市场，新的特点正在――呈现，行业参与者更多元、交易类型更丰富、融资并购市场更活跃。此次“中国投资年会”纵贯私募股权行业链条，横连国内外行业趋势，热点蔓延交织成体，观点激荡与行业思辨的话题设置，必将掀起对中国股权投资行业新一轮的憧憬与展望，一切都蓄势待发。
投中信息创始人兼CEO陈颉认为，中国正在经历第4次并购潮，中国企业并购交易活跃度在上升，而随着中国出境并购政策的放松，中国企业跨境并购的趋势也大幅向好。伴随市场环境的变化，私募股权行业迎来新的机会，包括银行、险资等机构出资人对私募股权的关注持续增加；境内GP布局也开始微妙变化，例如向资产管理领域扩张，进行产业资本细分化投资，更加细化深耕于行业投资等。在这一过程中，投中信息将秉持以往的专业精神和经验积累，为客户提供多方位的服务和支持。
本届年会历时3天，在3天时间里，年会内容涵盖了vC、PE、LP、定增、并购、母基金等多个投资类别，覆盖了先进制造、互联网、绿色科技、文化传媒、未来科技等多个话题。13场嘉宾主题演讲、23场高端对话、6场专场分享、12场平行论坛等多场次交流与互动，规格之高、规模之大均创历届之最。
此次年会，既有红杉资本、IDG等根植中国多年的国际知名投资机构，也包括国内众多知名机构，以及刚刚创立不久的国内投资新贵，嘉宾云集，共同分享了中国机会、展望海外趋势SAVC/PE未来布局策略等热门话题。
年会期间，备受瞩目的“投中年度榜单”在现场。“投中・2015年度最佳创业投资机构、最佳私募股权投资机构、最佳天使&早期投资机构、最佳引导基金、最佳新型投资银行、最佳并购市场投资银行、最佳投资人物与案例”等重要奖项评选――揭晓，与参会嘉宾共同见证和分享荣耀。
投中信息的系列榜单一直备受市场关注。通过榜单，可以洞察2015年的中国股权投资行业投资趋势与动向，并通过思想的交流与碰撞，掀开对新一轮成长的憧憬与展望，以期探索更高效的投资策略，推动中国股权投资行业健康成长。
据品观网了解，由投中信息主办的“中国投资年会”已历经10届，每年在北京、上海、深圳三地举办，已成为投资行业不可或缺的饕餮盛会。
现代意义的PE投资在中国不足10年历史,我们在疑问:国内PE投资规模究竟如何,较之国外还有多大差距;而创业板的推出,引发了“PE投资热潮”,我们在思考:除了高收益,创业板对PE产业发展有何促进作用;券商作为新型主体参与直投业务,我们在猜测:“保荐+直投”的业务模式,是否能在国内激烈的PE产业竞争中占据一席之地。
中国特色“PE产业模式”开始起航
全球PE产业在进入21世纪经过短暂的萧条后稳步发展,融资额及投资金额从2004年开始大幅度提高,2006年基金募集增长率全年上涨49.68%,分别达到区间内最高值。自2006年开始,投资额及资金募资额增速放缓,但总规模维持进一步扩大趋势。
国内PE从2005年开始,受益于股权分置改革、A股IPO的重新启动,国内PE投资骤然间获得迸发式的发展,到2007年投资数量及投资金额都创下历史新高,2008金融危机导致PE市场形势直下,无论是募资、投资还是退出都严重受阻,PE产业在艰难中寻求成熟的发展模式。随着2009年IPO的重新启动、创业板的开启,国内PE产业进入爆发式增长阶段。
PE产业链的类型选择与国际机构存在明显差异
PE投资包含各个阶段:种子期、初创期、发展期、扩展期、成熟期、Pre-IPO以及PIPE。
阶段选择上,国内私募股权机构侧重于投资处于扩张期、获利期的企业,投资家数及投资金额都占有绝对多数比例,这与国际惯例接近,重点关注已经具备一定规模的成长性企业。
资本类型上,并购基金是国外成熟的股权投资公司主要的资本类型,2007年并购基金份额占71%,而成长性投资仅占17%;而国内机构以成长投资资本(Growthcapital)为主,自2008年开始平均每季度投资份额占74.51%,PIPE占19.78%,而并购形式仅占5.71%,这主要是受制于自身企业管理及资产组合能力的不足。
中国特色的PE期待跌宕起伏后的明朗
1992年,IDG技术创业投资公司,这是第一家进入中国市场的美国风险投资公司。2009年以来,创业板的开启,为中国私募股权投资提供了良好的退出渠道,使PE产业迅速发展。到2010年上半年结束,内外资投资规模实现了短期平衡,未来国内PE发展在即。
行业投资:PE机构倾向于对传统行业投资,制造业、能源、食品饮料等属于重点投资范围,农林牧渔近年成为新的投资热点;服务业投资热度不减,受益于金融、医疗健康、物流等行业的投资份额贡献,使服务业的投资金额明显超出其他两大类;IT行业作为高收益、高风险的代表,是典型的风险投资对象,但PE投资涉猎相对较少,不过今年上半年显示其投资比例同比增加30%。
地区投资:根据统计资料显示,PE投资也显示出一定的地域偏好,经济发达地区明显占据更大的投资份额,主要包括北京、上海、江苏、广东(包括深圳)等省市。
中外投资份额:2008年以来,外资PE机构在我国依然显示出绝对的成熟性,投资案例数量多于中资机构,投资金额则更加遥遥领先,即使在2009年投资案例数量中资机构超过外资的情况下,总投资金额也仅仅为12%,而外资占到87%;今年上半年的数据显示,中资机构已经全面赶上,在国内PE投资领域基本达到了与外资分庭抗礼的程度,这也充分说明了近年来我国PE投资的快速发展情况。
退出:私募股权投资退出方式主要包括IPO上市、股权转让和清算等三种,IPO因为其收益率最高一直以来都是退出方式的首选。2008年PE投资在退出方式上75%以上选择了上市,而2009年也达到了51%;限于IPO条件较难满足,以股权转让方式退出也占据很大比例。
IPO退出市场:2010年上半年,国内共有212家企业完成IPO,其中80家具有VC/PE背景。其中境内上市企业为172家,境外上市40家,分别占比81.1%、18.9%;境内外融资规模分别为2119.74亿元、288.77亿元,占比88%、12%。这一数据一方面说明了国内目前上市渠道的畅通,建立了包括主板、创业板、中小板、代办股份转让系统、中关村科技园区非上市股份报价转让的多层次的资本市场体系;另一方面也凸显了目前国内IPO高市盈现状,不过是否存在泡沫还有待进一步研究证实。
未来发展:产业投资基金将在未来很长时间继续发挥主导作用,围绕产业基金的改革将循序渐进的开展。
存在问题:产业基金系各级政府作为牵头人引资并占大部分股权,身负过重的行政色彩,带来了诸如高层行政任命违背“专家理财”、寻租行为、“地方保护”、对于法律法规的制定难以做到公正等问题。
改革之路:一方面产业基金要继续发挥对于产业扶持的作用;另一方面产业投资基金势必要经历一场“国退民进”的革命,建立市场化的民营私募股权基金,使民营资本、外资得以充分发挥在公司治理、投资效率方面的优势,这对于产业转型和区域经济的发展有至关重要的意义。
以外资私募为示范,建立市场化的民营私募股权基金,形成品牌化。私募股权基金之所以在美国取得长足发展,重要原因是建立了自身的品牌和信誉,如黑石、高盛等。
策略:以成熟的机构为示范,结合自身优势,明确市场定位,专注于自身有优势的领域进行投资;设立长期发展战略,扩大投资领域广度,形成包含各种专项投资基金的私募集团,保证单一领域的投资深度,注重每一个项目的质量,建立良好市场形象;完善服务,利用自身经验和广泛的人脉为企业经营和公司治理提供策略性建议和附加服务。加强同业间联系合作与兼并。借助创业投资协会平台,广泛开展业内合作,合作中积累更多的投资经验,更重要的是实现行业内的合并,不仅可以提高小型私募的业务能力、扩大资产规模,还可以进一步使大型私募基金开展兼并从而提高竞争能力。
券商直投作为“最阳光的私募”将会异军突起,在中国的PE投资市场占据重要地位。自2007年9月证监会启动证券公司直接股权投资业务试点以来,有29家券商取得直投业务资格,其中19家已经成立全资直投子公司。截止目前,券商背景的股权投资资金近300亿进入市场,雄厚的资金实力、畅通的融资渠道、广泛的项目来源、“保荐+直投”的优越性等都决定了券商直投将可能引领市场。
国内私募彰显自身特点
国内私募股权投资公司形式较为复杂,按照资金来源不同,包括国有资金主导的基金、地方及民间创投型基金、券商背景型公司等;各个类型又因为中外资金比例不同分为其他形式。(见表1)
中科招商
―行政与市场的结合典范
目前,我们认为中科招商是行政资本与民间资本结合的典范,即保证了投资路线的正确性,又充分利用了市场化的投资策略,形成了较为明显的风格。
出资方面:管理团队控股管理公司,并与基金股东互相持有股份。
激励约束方面:2%管理费+25%增值提成,亏损弥补+淘汰机制。
投资权限方面:管理公司董事会与投资基金董事会双重决策机制。
根据测算,自2003年以来,总投资金额105000万元,已实现收益157500万元,平均资产收益为150%,年均收益为21.43%。
已上市项目:赛为智能、中青宝、彩虹精化、数码视讯和钢研高纳。
联想投资―民间资本的招牌
自身特色:以联想控股为依托,提供增值服务、利用项目源。注重成长期投资,由“VC“到“VC+GC” (即成长资本)。
专注中国项目,少量涉猎海外的中国项目,单个项目累计投资额不超过1500万美元。不绝对控股,持股比例额一般为10%―30%。
已上市项目:包括卓越(亚马逊收购)、展讯通信、阳光纸业、文思信息、宇阳科技、中讯、林洋新能源和科大飞讯。
弘毅投资
―从民资到外资的蜕变
弘毅投资成立于2003年,是联想控股旗下另一个从事股权投资及管理业务的公司,目前管理着一只人民币基金和四支美元基金,总规模超过200亿元人民币。弘毅人民币基金由联想控股作为发起人,全国社保基金作为主要投资人;弘毅美元基金主要投资人来自北美、欧洲、亚洲等著名投资机构。弘毅投资通过组建投资业务团体和咨询业务团体,运用北京和香港两个运作平台,致力于与被投企业团体共同创造价值,帮助企业实现行业领先地位。
弘毅特色:“增值服务,价值创造”,重投后管理。主战国企,重成熟企业。基金方式募资,从民资到外资蜕变。
已上市项目:中联重工、物美商业、林洋新能源、先声药业和中国玻璃。(见图)
国际私募成熟度高
国外私募股权投资基金的类型主要包括独立型基金、附属基金及半附属基金三种。
独立型基金:从各种不同渠道筹集资本,由富有经验的基金管理人代表投资者进行利益管理,并取得每年固定的管理费和超过约定资本收益以上一定份额的报酬。
附属基金:是一些有实力的独立型基金的大型投资机构为了获取更高收益,不投资到独立型基金,而是自己成立独立的机构来进行投资,一般不需要对外募集资金,多数作为大型机构的分支机构,只管理母机构的资金。
半附属基金:前两种基金的组合,一些大型投资银行及咨询公司旗下的直接投资部门可以归为此列,不仅管理母公司的资金,而且将基金管理作为母公司的一项业务和重要收入来源,通过对外募集来成立更大规模的基金。(见表2)
高盛
―私募股权投资的产品超市
131年历史的高盛集团其私募股权投资发展有20余年,期间共组织投资基金35只(不包括作为有限合伙人或普通合伙人而参与其他的基金),管理资金规模达到1114.77亿美元以上。
高盛私募股权投资形式完备,在多个领域提供私募股权投资产品,真正称得上“产品超市”。借助其投行水平,高盛从2001年开始已在我国开展直投业务,所投资企业大部分实现了海外上市,是最早在中国开展“直投+保荐”模式的国际投行,其发展路径也成为了国内券商效仿的典范。
黑石―收购之王和赚钱机器
从40万美元开始,截止2007年5月21日上市前,黑石集团管理的资产规模已经达到884亿美元,其发展速度之快显而易见。
黑石采用合伙人制度,其中私募股权有限合伙人94%是机构投资者,这样就保持了基金的稳定性,从而保证其长期投资的理念。同高盛一样,管理的基金形式完备,不同的是,黑石倾向于大规模的进行收购重组,形成具备世界竞争力的企业集团,投资规模巨大,如收购EOP、希尔顿酒店、杜莎集团等,投资金额之大叹为观止。
2007年5月20日,中投以30亿美元投资黑石。自1987年至2010年3月21日,旗下基金在各行业共投资了141个独立的项目,总交易金额达到2890亿美元,并建立了独立的资源池。截止目前在中国投资项目较少,但高达30亿美元的人民币基金未来将主战国内市场,随着政策的进一步开放,届时会不会在中国出现如收购EOP这样的大手笔将可想而知。
创业板开辟国内PE投资市场新空间
2006-2008年全球PE投资中美国和中国各自平均所占比例为:62%、2.61%,这一数据反映了国内PE投资市场与国际成熟市场存在的明显差距。主要原因包括两个方面:“进”―投资主体缺乏,未能通过基金形式有效的实现社会闲散资金集中形成规模,供求的信息不对称;“退”―主板IPO渠道关闭且上市条件高、缺少中小企业上市平台,单一的股权转让形式退出收益率低;因此,私募股权投资退出机制是一个项目实现收益的最后步骤,也是整个产业链最关键的地方。一般的退出方式包括股权转让、IPO和破产清算。在2009年的PE投资项目中,有50.38%的项目选择了通过IPO上市来完成退出,对于高收益的追逐使IPO成为了PE项目退出的首选。
而创业板的推出,对于私募股权投资来说无疑是巨大的利好,PE投资项目倾向于具有高成长性的高科技产业,如软件与服务、医疗保健等,创业板的推出为这些中小企业提供了上市平台,从而为PE投资主体提供了退出的机会。2009年投资机构成功退出的企业有66家,通过创业板上市29家、中小板上市18家、境外上市19家,创业板上市占到了44%,充分显示了创业板开辟对于我国PE投资产业的促进作用。
之所以创业板的推出带给了PE市场巨大的发展空间,主要是由于其存在的比较优势决定的。
相对于主板市场而言,上市条件更为宽松;PE投资对象主要是具有成长性的高科技产业,软件与服务、医疗保健等企业类型属于重点投资项目,这些企业共同特点就是高成长性、小规模,因此要达到主板上市条件是很困难的,因此创业板的推出对于提供退出渠道、发展PE产业具有重要意义。
相对于海外上市而言,除了存在上市条件外的优势,更重要的是没有监管限制;海外上市―即“红筹模式”在监管层面经历了曲折的发展过程,从自由―管制―禁止―重回管制,使国内外私募股权投资机构在我国的投资对象海外上市之路逐渐被商务部严格监管,这一退出渠道很难在继续维系。而创业板完全没有这些严格的监管要求,且因为市场的狂热导致收益空前倍增,平均市盈甚至超过百倍,选择创业板已经成为首要选择。
目前,许多国际大型私募机构都组建了人民币投资基金,很大程度上因为创业板退出方式的优越性。
根据部分已公布投资金额、持有股数的项目,综合考虑股价、股利分配政策等因素,除去一个最高收益(中青宝),45家机构所投资的项目隐含收益率平均值为1079.22%;根据深交所关于创业板首发原股东限售流通的规定,并综合考虑投资期限,初步计算出平均年化收益率为323.25%,收益率之高显而易见。
从创业板PE“投资―收益”来看,除了少数项目带来几十倍,甚至上百倍的收益,多数项目收益率为5-10倍之间。因此,我们认为无论从短期还是中长期来看,创业板的推出不仅给私募股权投资机构带来了丰厚的收益,更重要的是提供了退出渠道,其深远意义溢于言表。当然,目前的PE热潮的确引发了创业板估值泡沫,还有待于理性的价值回归。
券商直投路在何方
了解了国内外各种类型的私募股权投资机构,而对于国内券商这一新型投资主体则是我们需要重点研究的对象,因为其规范性、独立性、透明性等特点,一致被业界评为“最阳光的私募投资主体”,那么券商开展直投业务是否有其优越性?是否能形成市场竞争力?
自2007年9月证监会启动证券公司直接股权投资业务试点以来,有20家券商取得直投业务资格。其中19家已经成立全资直投子公司。
除了成立全资子公司,券商还通过合资成立基金管理公司、募集产业投资基金的形式参与私募股权投资,目前已有7家基金管理开始投资或在建,其中3家为券商参股,4家为券商直司参股基金。
同时,直投政策环境逐渐开放,法律依据“从无到有”,券商设立直司条件明朗化,直投子公司经营范围初定。
开展直投业务的优势和劣势
资产规模上,短期劣势,长期来看优势明显。根据15%限制率测算上市券商最高直投金额,目前已设立直司的10家上市券商的最高投资限额为246.1亿元,平均单家公司的投资额为24.61亿元;而我们发现国内外代表性的投资机构管理资产规模普遍超过了这一水平,一般达到100亿元以上,国外如黑石等甚至达到了近千亿美元;充分说明了在规模上券商开展直投业务与专业投资基金相比存在明显差距。
但同时,直司以券商为背景,可以充分利用其服务对象和广阔的融资渠道,一旦政策法令松动,允许对外募集资金扩大资产规模,必然能迅速壮大,所以从长远来看券商开展直投业务在资产规模上存在优势。
其他方面,喜忧参半,目前可最大化利用自身优势。专业优势,借助内部研究及投资银行团体专业意见;退出优势,“保荐+直投”模式,借助券商承销保荐的资格,利用IPO和兼并收购等方面的经验,更易获得被司认可;本土化优势,更贴近国内资本市场,对国内市场的运作细则、法律规范更理解深入;规范性、独立性,坚持独立子公司的运作模式,一举一动处于公开监管之下,更易得到被投资企业信任;客户多、服务全,依托证券业务平台,能在全国范围内共享客户资源,而且还能提供企业治理以外的其他如投资顾问咨询等增值服务。
但同时,证券公司在股权投资领域与专业的股权投资基金相比略逊一筹,作为新的业务,所面对的投资流程不同、关注的决策指标不同、面临的风险不同;另外,券商直司以金融服务为背景,在企业管理方面缺乏专业人才及实际经验,若被投企业希望获得更多投资以外的价值创造,则明显存在比较劣势;对于国内好的企业谋求海外上市,本土证券公司与具有海外背景的创业投资基金相比存在劣势。
总体来看,券商开展直投业务还是具有自身特点。拥有专业性、规范性、投行业务背景、资源广泛、融资畅通等优势,在未来如果政策松动,得以扩大资产规模,并引进专业的企业管理人才以提供增值服务,我们认为在直接投资领域券商具备很强的竞争能力。
各路券商争相出动,路在前方
关键词：私募股权投资 民营企业 融资
民营企业融资现状及融资难原因
（一）民营企业融资难现状 （二）民营企业融资难原因
民营企业自身原因。我国民营企业大多数主要是依靠家族经营、合伙经营的方式发展起来的，很多企业没有建立起现代化的企业制度，企业抵抗风险的能力较差，企业管理水平较低，市场竞争力不足。而且，很多民营企业的财务管理不够规范和透明，存在偷税漏税、逃避银行债务、多头抵押等现象，形成了不好的企业形象，信用等级较低，很多银行不愿意承担风险贷款给民营企业。
银行贷款对于民营企业的限制。由于民营企业存在经营风险较高、财务管理不透明、信用等级较低等因素，银行一般不愿意承担风险，给民营企业贷款。即使贷款给民营企业，也大都规模较小，期限较短（一般期限在一年以内），而对于民营企业的基建和技改等长期贷款科目，几乎没有银行对民营企业开放。因而，民营企业不得不采取短期贷款、多次周转的方法贷款，而这又大大增加了民营企业的融资成本，导致企业发展后劲不足，缺乏创新资金，给企业发展造成不良影响。
宏观政策环境制约民营企业通过其他渠道进行融资。之前我国的宏观政策总体上，主要是推动国有企业的发展，确保其在国民经济中的重要地位，对民营企业的发展重视不够，所以对于民营企业融资的政策支持较少。近几年，为了扩大内需和进行产业结构调整，民营企业才得以发展。上市发行股票是解决民营企业融资难的重要途径，但是国内股票主板市场，对于中小企业有比较严格的限制和硬性要求，上市着实不易。针对中小企业融资的创业板不过是在2009年才成立的。
私募股权投资对民营企业的意义
私募股权投资，是指投资于非上市公司股权，将来通过上市、并购或是管理层回购等方式，出售所持的股权以达到获利目的的一种投资方式，包括风险投资、杠杆收购以及成长基金等多种投资形式。私募股权投资的主要形式是通过私募股权投资基金进行运作。其运作的基本方式是，先买入企业的股权，经过几年的运营和重组，使企业的价值得到提升，然后再通过将企业出售的形式来获利。
（一）私募股权投资能够满足民营企业个性化的融资需求
民营企业在企业的成长阶段，需要大量的资金作为发展的后盾， 特别是对于企业的技术创新而言，有足够的资金支持是保证其成功的保障，而民营企业传统的融资渠道，主要是银行，对其限制较多，资金不易获得。私募股权投资解决了其资金募集难的问题，因为私募股权投资对企业进行投资，主要是基于企业良好的成长潜力、核心竞争力以及商业模式的主观判断，而不是对企业的硬性条件的限制，相对于银行和上市融资，私募股权投资对民营企业融资的限制较小，灵活性较大。而且相对于公募股投融资的标准化募集方式，民营企业通过私募股权融资方式比较灵活，根据企业的实际状况，满足每个企业的个性化需求。私募股权投资基金对民营企业的投资，主要是基于对民营企业发展潜力的判断，因而对于一些发展前景好的企业，私募股权基金敢于对其进行大规模的投资，帮助其进行技术创新和改革，为其快速发展提供动力支持。
（二）私募股权投资能够改善民营企业治理机制并提升其经营水平
我国的民营企业大多成立时期较短，很多都是家族化、合伙式的经营方式，因而，很多民营企业的治理结构不规范，管理水平比较低。而私募股权投资基金一般具有多个行业的投资和运营经验，拥有专业化的经营团队和市场分析能力。私募股权投资基金通过投资民营企业，可以派驻代表进入董事会和企业，影响董事会的决策，监督企业的各种报告制度，改善企业的股权结构，有效解决企业财务等信息不透明的问题，规范公司的制度管理水平。通过与企业管理层进行密切沟通，分析企业经营的优势和劣势、机会与挑战，把握市场动态，制定重大决策，为民营企业的发展提供前瞻性的战略性指引。同时，私募股权投资基金拥有丰富的、专业化的公司治理经验，可以帮助企业解决公司管理中存在的问题，提高企业的运营效率，提升企业的公司管理水平，把企业打造成一个高效、竞争力强、发展动力十足的公司。
（三）私募股权投资能够加速民营企业的产业结构调整
私募股权投资主要是投资于非上市公司股权，将来通过上市、并购或是管理层回购等方式，出售所持的股权以达到获利目的的一种投资方式。私募股权基金主要投资于发展前景好、成长性强的处在上升期的企业，帮助企业发展壮大和获得良好的声誉，以便以后通过把企业卖给另外一家公司获利，或是帮助企业上市然后将投资变现。因而，推动企业的产业结构升级，为企业的持续发展注入永久的动力是股权投资基金的重要任务，只要这样，才能使企业获得良好的发展前景和声誉，进而通过出售企业股权获得投资回报。而我国现行的民营企业，大多都属于高耗能、高成本、高污染、低效率的“三高一低”类型的企业，借助私募股权基金的投资契机，可以淘汰很多“三高一低”的小企业，促使一些成长空间比较大的民营企业优化产业结构，降低成本，提高效率，减少污染，帮助企业实现可持续发展。
我国私募股权投资发展中存在的问题
（一）法律法规建设有待加强
我国现行的法律法规中，《证券投资基金法》、《中华人民共和国合伙企业法》等法律对我国私募基金的发展作出了相关的规定，在一定程度上为我国私募股权投资扫除了一些障碍。但是对于私募股权投资，我国现今还没有一部完整的法律对其作出全面具体的规定。而在当前的形势下，如何解决公司制私募股权投资基金的双重税负问题，如何规范信托型私募股权基金的行为，与非法集资区分开来等问题都是需要迫切通过立法来解决的。另外，由于缺乏法律的指引，对于私募股权投资的监管不够规范，仍然存在“政出多门”、管理混乱的问题，因而很容易产生一些问题，对于私募股权投资的健康发展不利。
（二）私募股权投资的退出机制有待完善
私募股权投资的运营机制要求，资金具有良好的流动性。通过投资潜力型企业，帮助其发展壮大，帮助企业上市，然后通过出售股票获得收益，或是把企业出售给其他公司获利。国外的私募股权投资发展比较成熟，已经形成了IPO、产权交易、柜台交易、并购市场、资产证券化和内部市场等无缝链接的资本市场，为私募股权基金的发展提供了良好健全的退出渠道。而我国多层级的资本市场发展比较落后，私募股权基金往往通过帮助企业上市的途径退出，并且我国的股票市场对民营企业上市的条件要求较高，类似柜台交易等方式的资本市场发育也不健全，因而私募股权投资基金的退出存在较大的障碍。
（三）民营企业利用私募股权投资的意识有待加强
虽然私募股权投资对于解决民营企业的融资问题，帮助民营企业成长具有积极的意义，然而很多民营企业的企业家对于私募股权投资的认识不足，害怕失去对企业的控制权，因而不愿意大量接受注入资本，担心公司股份被稀释。另外，在公司的管理上，特别是核心管理层，很多民营企业家也是忌讳私募股权基金代表的介入，担心管理大权旁落，因而对于引入私募股权投资积极性不高，即使引入后对其限制也较多，所有这些都阻碍了企业的进一步发展。
发展私募股权投资以促进民营企业融资发展的措施
（一）健全相应的法律法规以创造良好的民营企业融资环境
第一，尽快出台《股权投资基金管理办法》。我国资本市场开放时间不长，因此相关的法律法规配套还不完善，同样我国现存的涉及私募股权投资的法律法规也不完整而且不规范，加上缺少相配套的操作环节，因而可行性不强。目前国家发展和改革委正在编写《股权投资基金管理办法》，这部法规的出台有助于我国私募股权投资市场的完善，对于整个市场的健康有序发展将起到关键作用。第二，调整和清理现有立法。对于现有的立法，如《公司法》、《证券法》、《合伙合同法》等，根据现有情况开展完善和清理工作，解决当中相互矛盾和立法不清的问题。第三，建立相应法案的配套机制。完善民营企业的财务会计制度，公司破产制度等相关制度，尽快实行税赋平衡制度，解决公司制公司的双重税赋等问题。
（二）建立多层次的产权交易市场以形成良好的民营企业退出机制
为了完善私募股权基金的退出机制，我国必须健全多层次的资本市场体制，借鉴发达国家资本市场的经验，不仅要发展场内交易市场，而且要更加注重发展场外交易市场，加强场外交易市场的品种创新和服务创新，例如加强柜台交易、产权交易市场的建设，构建我国多层级的资本市场结构。我国国内的主板股票市场对民营企业上市的限制较多、程序复杂、周期长，民营企业上市更多的是选择通过创业板上市或是海外上市。因此我国需要进一步完善中小企业板市场，特别是专门针对民营企业中高科技企业和风险企业创业板市场的发展，为发展空间良好的民营企业上市创造条件。同时，国家也应该逐渐放开对企业进行海外市场上市的限制，促进资源的优化配置，从而提高民营企业的发展水平。
（三）加强投资各方的诚信建设并提高市场透明度
我国私募股权投资的发展，除了需要法律法规的约束和规范，还需要加强投资各方的诚信建设，提高市场的透明度。首先，需要对投资者进行资格认证，确定其具有相应的投资实力和投资能力，并且具备一定的抗风险能力；其次，加强投资方内部结构建设，健全管理制度，强调诚信经营；第三，规范投资者行为，防止其过度的投机行为，破坏现有的市场秩序。而对于民营企业等被投资方，首先，需要其建立健全财务报告等制度，规范信息披露的流程，增加企业信息透明度；其次，民营企业的经营行为需要接受投资方的监督和规范，防止出现违法违规的企业行为。通过加强私募股权投资各方的信用体系建设，促进私募股权资本市场的高效、规范、健康有序发展。
参考文献： 2.张淑敏.引进私募股权投资基金时机已经成熟[J].国际融资，2007.5
3.吴晓灵.发展私募股权投资基金提升企业价值[J].中国科技投资，2007（7）
关键词： 私募股权基金； Pre-IPO基金；上市公司； 实证分析
中图分类号：F830.91 文献标识码： A 文章编号：1003-7217(2012)02-0048-06
一、引 言
“Private Equity Fund”(PE)这一概念传入我国已经有些历史了，但至今还没有一个规范的定义。对其翻译的名称，有私募股本投资基金、私募股权基金、私人权益资本、直接投资基金、产业投资基金等，本文采用国际上通用的“私募股权基金”这一译法。
由于私募股权基金涵盖众多类型，在研究中人们往往区分广义及狭义的私募股权基金。狭义的私募股权投资主要指对已经形成一定规模的，并产生稳定现金流的成熟企业的私募股权投资部分，也就是我们常说的Pre-IPO基金。广义上来讲，私募股权基金所涉及的业务涵盖了企业首次公开发行（IPO）前各阶段的权益类投资，可以对处于种子期、初创期、发展期、扩展期、成熟期和首次公开发行前期（Pre-IPO）各个时期企业进行投资。
中国欧盟商会2010年初研究报告，显示私募股权基金在中国经过10年的发展，总交易规模已经上升至数百亿美元，正在为中国经济增长和社会发展提供强大动力。统计数据显示，2001~2007年，中国的PE交易额每年增幅高达45%。但是在2008年，受金融危机的影响，PE在华交易额由上一年的91亿美元急剧萎缩至56亿美元。2009年上半年，PE在华交易额恢复至72亿美元，几乎与2008年全年的交易额持平。随后，2010年中国私募股权投资市场募资、投资、退出案例数量均创下历史新高。
根据China Venture《2010年中国创业投资及私募股权投资市场统计分析报告》，仅就基金募资方面，2010年中国创业投资及私募股权投资市场共披露基金359支，其中募资完成（含首轮募资完成）及开始募资基金数量分别为235支和124支；募资规模方面，募资完成（含首轮募资完成）及开始募资基金规模分别为304.18亿美元及407.56亿美元。2010年募资完成情况相比2009年明显好转，并超过2008年182支基金募资267.78亿美元的历史高位。
毫无疑问，中国仍然是亚洲地区最具活力的投资市场，并且已经与新西兰、日本、澳大利亚等成熟经济体比肩，成为新一轮投资目的地。
根据清科集团的“2010年中国创业投资暨私募股权投资年度排名”，外资私募股权投资机构如凯雷投资、鼎晖投资、高盛集团、厚朴投资、黑石集团等在中国表现依然强劲，本土私募股权投资机构如建银国际、新天域资本、昆吾九鼎等表现亦是抢眼。
二、文献评述及基本假设
（一） 研究基础
由于Pre-IPO基金是近几年兴起的，期间还经历了金融危机，因此研究Pre-IPO基金的文献甚少，在国内外的相关文献中，笔者也没有找到专门研究Pre-IPO基金对未上市企业选择的文章。在论文《Pre-IPO基金的作用来自香港主版市场中国企业的经验证据》［1］中,作者基于Megginson和Weiss(1991) ［2］对风险投资在公司IPO过程中的示范效应进行实证分析以及Jain和Kini（1995）［3］在风险投资对公司上市之后业绩影响的理论分析的基础上,通过相关系数分析和分组检验等实证分析方法得出的结论是:拥有Pre-IPO基金的企业在企业性质、行业和上市方式上有自己的特点；总体分析，Pre-IPO基金对企业完善内部治理和管理水平有一定作用（支持效应），同时它也能够间接提升公司IPO时的发行价格（示范效应），但目前来看作用仍十分有限。作者也说到这个结果可能与Pre-IPO基金大量参与中国企业境外IPO不过两三年有关。
这些理论分析给了笔者诸多启发，既然拥有Pre-IPO基金的企业在企业性质、行业等有自己的特点，那如果从PE的角度出发，它们在选择所有未上市公司并向其投Pre-IPO基金时除了考虑企业性质、行业，应该还存在其他因素。
前人的研究主要是关注于风险投资或者Pre-IPO基金在公司上市之后的作用，如Brav和Gompers［4］（1997）将样本公司分为两类：一类是有风险投资背景的IPO公司，另一类则没有风险投资背景，然后对其IPO后的长期业绩表现进行了研究；《Pre-IPO基金的作用来自香港主版市场中国企业的经验证据》一文中，作者是通过对拥有Pre-IPO基金股东的企业IPO时散户认购倍数、发行市盈率和IPO后首日股价表现来研究Pre-IPO基金的作用。那企业IPO之前的情况又如何呢？有了这样的考虑，笔者立足PE的角度，研究其选择未上市公司而投入Pre-IPO基金的考核指标，从而得出此类基金在我国运作Pre-IPO项目的选择特点，对想“牵手”国际PE巨头们以帮助实现自身上市融资的国内企业，有实质性的借鉴作用和可操作意义。
分析自红筹模式被隔断，有Pre-IPO基金支持的公司可选择在内地上市后退出的案例，可以发现私募股权基金投资Pre-IPO项目所选择的目标企业是有某些共同特点的。高盛入股海普瑞，成就李锂中国首富的称号，自身投资收益率达到218倍的案例在当时堪称完美，普凯投资基金携手欧洲最大的私募股权机构投资小肥羊有限公司，红杉选择匹克体育。对此笔者做出大胆猜想，这些被投资企业的共同特点是否就是私募股权基金Pre-IPO运作选择目标企业的主要影响因素。基于对目标企业共同特点的总结，本文提出私募股权基金在Pre-IPO运作中选择目标企业的几点假设，并将运用实证统计分析方法来验证。
(二）基本假设
假设1：管理团队。在私募界有这样一句话：投资只有三个标准，第一是人，第二是人，第三还是人。尤其对于国际私募股权投资基金来说，由于其对基金管理本土化的需求，其选择企业时会非常注重“人”的因素，领导者的个人素质，团队的整体能力。此外，由于Pre-IPO的一个重要环节是国际PE通过改组目标企业来改进它的管理经营水平，再借用PE丰富的经验及熟练的操作技巧对其进行包装，因此往往需要在董事会或者高级管理人员中占有席位，以确保对目标企业发展方向更好的控制。
假设2：市场地位。考察一个企业市场地位的指标很多，本文比较看重其在市场份额，研发潜力，进入门槛，品牌认同度等方面的实力。私募股权基金进行Pre-IPO运作以期帮助企业实现上市的目标，必然会考虑企业地位，这也是衡量已上市企业业绩的重要指标。
假设3：规模效益。国际私募股权投资基金选择未上市企业并进行Pre-IPO投资，必会进行尽职调查，对企业有一个全面和详尽的了解，目标企业的销售规模，盈利水平的绝对值及增长能力都是国际PE考核的重要标准。
假设4：行业前景。国际私募股权基金运作Pre-IPO基金项目的最终目的是获取巨额利润的投资回报，实现IPO是其最优的退出方式。因此他们在选择目标企业时必然会考虑企业所在行业，此行业是否有国家政策支持、引导，市场发展潜力如何，资源限制程度等等。
假设5：持续增长。这不仅仅指企业上市前需要有持续增长的能力，更是指上市后有良好的表现。为了确保目标企业的持续良好发展，其产品结构应该多样化，分散风险。企业对技术或文化建设方面的创新认识也决定了企业今后发展的方向。在财务指标方面，毛利率，营业收入的年复合增长率、净利润年复合增长率都会是国际PE重点关注的指标。
三、 实证分析及研究结果
（一）研究样本的选取
海外Pre-IPO基金在我国已有一段历史，不过Pre-IPO运作后成功在境内上市是2007年之后渐渐兴起的，因此历史较短，在一定程度上增加了选择统计样本的困难，尤其是2008年金融危机使得全球IPO数目减少，又在一定程度上增加了选取样本的难度。为了使所选取样本具有集中性和代表性，本文以在上海证券交易所和深圳证券交易所上市的企业为研究对象，最后选取2008~2010年上市的38家中国企业作为研究样本，出于客观性和代表性考虑，其中有海外私募股权投资基金投入Pre-IPO基金支持的企业和无海外私募股权投资基金投入Pre-IPO基金支持的企业各19家。这38家样本的发展历史相对较长，公开数据资料较多，数据连贯性强。数据来源于深交所、上交所网站相关公司上市时的招股说明书，企业的年报及业绩报告。
（二）指标的说明
1.是否有Pre-IPO基金的支持(Pre-IPO)。将所选取的统计样本分为两类，一类是有Pre-IPO基金支持的上市公司，赋值为1；另一类是没有Pre-IPO基金支持的，赋值为0。Pre-IPO基金的认定是根据清科集团公开的私募股权基金排名及投中集团的公开资料得出的。
2.行业(IND)。考察所选取样本所处的行业，传统行业IND赋值为1，非传统行业赋值为0。本文中将制造业、养殖业、食品加工等认为是1，其他赋值为0。
3.行业地位(POS)。行业地位(POS)考察所选取样本在行业中地位，属于行业龙头或占据重要地位行业的POS赋值为1，其他赋值为0。这一指标的选取是根据大智慧软件所提供的行业指标排名综合考虑后得出的。
4.企业性质(STA)。属于国企的企业，STA赋值为1，非国企赋值为0。
5.企业所在地(LOC)。将企业注册地在北京，上海、天津、深圳的企业LOC赋值为1，否则为0。
6.政策（POL）。POL考察Pre-IPO基金注资当年国家是否有相关的利好政策，没有政策支持或者当时形势政策比较严厉、限制企业发展政策的POL赋值为0，有利好政策的赋值为1。
7.高管国际化程度（INT）。INT考察企业内部是否拥有海外教育背景的人员，有则赋值为1，否则为0。
8.控制程度（CON）。国际PE在所运作的Pre-IPO项目中，会在其目标企业的董事会、非执行董事或者高层管理人员中占有席位的，赋值为1。其他赋值为0。
9.技术（TEC）。这一指标主要是考察所选取样本的创新能力，主要以是否拥有专利为衡量标准。有发明专利的TEC赋值为1，有实用新型或没有专利技术的TEC赋值为0。
10.营业收入（I）。I考察统计样本的经营状况，是所有盈利的基础，选取的是IPO前两年、IPO当年、IPO后一年的营业收入。
11.净利润（N）。N是一个企业经营的最终成果，用来衡量一个企业经营效益的主要指标，选取的是IPO前两年、IPO当年、IPO后一年的净利润。
12.营业收入复合增长率（I-CAGR①）。分别计算了企业IPO前两年间的营业收入的复合增长率和IPO后一年间的复合增长率。
13.利润复合增长率(P-CAGR)。分别计算了企业IPO前两年间的营业额的复合增长率和IPO后一年间的复合增长率。
14.毛利率（GPRO）。毛利率采用计算公式：毛利率=（营业收入-营业成本）/营业成本，反映企业经营的产品的利润的高低，选取了IPO前一年，IPO当年和IPO后一年的毛利率。
（三）实证分析
1.相关性分析
本文选取了Pre-IPO、行业(IND)、行业地位(POS)、企业性质(STA)、企业所在地(LOC)、政策（POL）、高管国际化程度（INT）、控制程度（CON）、技术（TEC）、I07（2007年营业额②，下同)、I08、I09、I10、I-CAGR0708（2007年到2008年营业额的年复合增长率或者说是企业IPO前两年间的营业额的年复合增长率,下同）、I-CAGR0709、I-CAGR0910、GPRO 08、GPRO09、GPRO10、N07、N08、N09、N10、P-CAGR0708（2007年到2008年利润的年复合增长率或者说是企业IPO前两年间的营业额的年复合增长率,下同）、P-CAGR0709、P-CAGR0910等指标进行相关性分析，可以看出，本文关注的是否有Pre-IPO基金这项指标与IND、LOC、POL、INT、CON、I、P-CAGR0910这七项指标的相关系数比较高并通过了相关性检验，但其与其余的指标相关系数均未通过检验。以上相关性分析的结果表明，私募股权投资基金在选择合适的企业并考虑是否投入Pre-IPO基金时，企业在其所属的行业、企业的高层管理人员的国际化程度（海外教育背景）、PE在企业高层管理人员中所占有的席位、盈利能力等都是十分重要的决定因素，基本验证了之前提出的假设。
2.对假设的证实
（1）从相关性分析输出结果可知， Pre-IPO与INT之间的相关系数为0.679，由此可知国际PE对于“人”的因素的看重。通过样本企业招股说明书中对高管的介绍发现，有外资PE参与的IPO企业高管中有国外交流背景的人数明显多于其他，并且其行业经验丰富，受教育程度偏高。
（2）Pre-IPO与CON之间的相关系数为0.9，反映了私募股权投资基金在运作Pre-IPO项目中几乎都会有专人参与公司治理。团队整体能力也是国际PE所看重的，曾有某风险投资基金提出，团队和执行能力是最重要的。管理团队要目标一致，有将企业做强的意愿，而不是仅仅止步于上市，因此国际私募会在管理团队能力的提高上花费功夫。
（3）Pre-IPO与IND的相关系数为-0.436，部分反映了国际私募更倾向于非传统企业。笔者猜想，获得这一结果原因有：一是没有国际私募股权基金支持的上市公司在属于传统行业的上市公司中占有较大比重；二是本文所选取样本IPO集中在中国大陆。通过分析清科集团创业投资研究报告，可以看出自2007年以来，传统行业在私募股权基金投资中的占比逐年下降，外资私募亦显示出这样的趋势。
（4）Pre-IPO与POL的相关系数为0.476，也从另一个方面佐证了上述结果。总体而言，近年来创投行业布局已然体现出贴近国家产业结构调整脉络的态势。从收集的样本来看，国际私募股权基金投资的企业在当年几乎都有相关的政策支持。而《国务院关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》的，正式明确节能环保、新一代信息技术、生物、高端装备制造、新能源、新材料和新能源汽车七大战略性新兴产业，并指出大力发展创业投资和股权投资基金等，既是对创投行业的重大利好，也使战略性新型产业成为创投投资风向标，清科集团的《2011年第一季度中国创业投资研究报告》证明了这一点。
（5）Pre-IPO与TEC的相关系数为0.37，说明国际私募对于企业创新能力的重视。本文以专利的有无作为考察指标，随着国际私募对服务业等行业的进一步重视，运营方式、盈利模式等方面的创新也会是国际私募重点考虑的指标。
（6）Pre-IPO与LOC的相关系数为0.327，说明国际私募股权基金对于企业所在地比较看重。近年来，私募股权投资基金投资地域格局稳定，北京长期独占鳌头。这一方面是由于这些地区经济发展状况好，优秀企业的数目较多，另一方面也是由国际私募股权基金的外资背景所决定的。不过这对于受国际私募股权投资基金关注较少的地区不完全是不利消息，这些地区潜力更大，可以有针对性的培育企业，以期与国际私募巨头的“联姻”。
（7）Pre-IPO与P-CAGR0910的相关系数为0.364，即私募股权基金对企业运作Pre-IPO项目的最主要目的是获取高额的投资回报率，反映在企业业绩的表现上则是IPO后一年间的净利润复合增长率，即P-CAGR0910这项指标，部分验证了假设5。
3.需要进一步验证之处
从相关性检验的结果来看，只有上述提到的七个指标通过了与Pre-IPO的检验，其他指标间相互关系及其对样本的影响如何，需要进一步的统计分析。此外，相关性分析中选取变量较多，主要是为了全方位验证国际私募股权基金进行Pre-IPO运作可能与哪些因素有关，不过这样很难得出结论，即Pre-IPO选择目标企业的影响因素。
4.因子分析
由于相关性分析中选取的变量指标比较多,难以清楚的总结出Pre-IPO基金选择目标企业运作的主要因素。为了以最少的信息丢失而做出有效的分析，找出所选取指标之间的关系，得到我们想要的结论，选择因子分析的多元统计方法，将原始的众多指标综合成几个较少的具有较强的可解释性的因子变量。为了明确私募股权基金投入Pre-IPO基金所考虑的因素之间的关系，需要排除没有Pre-IPO基金的样本对结论的影响，因子分析中只选取样本中Pre-IPO赋值为1，即有Pre-IPO基金的样本进行因子分析［5］。
表1反映的是用主成分分析法从初始解中提取了5个公因子后对原变量总体的刻画情况以及旋转后的因子对原变量总体的刻画情况。前5个因子的累计方差贡献率已经达到了85.73%，且它们的特征值分别大于1，而从第6个公共因子开始，其特征值都明显小于1,且提取5个以上的公共因子对原变量信息的刻画已经无显著贡献。因此，选取特征值大于1的5个公共因子作为初始因子，基本反映了原变量的绝大部分方差。
为了使因子之间的信息更加独立和更加容易对因子做出解释，我们对因子载荷矩阵施行方差最大化旋转，得到了旋转后的因子载荷矩阵如表2所示。与旋转前相比，因子含义较清晰了。表2中标注了在每个因子上有较高载荷的变量。
从表2可以看出I09、I10、N09、N10、P-CAGR0709、I-CAGR0709这六个变量主要在第一个主因子上的载荷较大，且为正比。可知国际私募股权基金在选择目标企业时非常看重企业的财务状况；从后两个指标可以看出企业在准备上市的近3年里，业绩增长情况是很重要的，这几个因素组合在一起可以命名为“财务状况”因子。
第二个主因子与POL、GPRO08、GPRO09关系密切。毛利率体现的是行业的景气度，而政策方面更是反应了宏观环境对此行业的影响。因此可以推测出国际私募股权基金在选择目标企业时非常看重其所处的宏观环境。宏观环境可涉及经济、人口等方面，由于所选取样本时间跨度上的局限性，仅列举政策为代表。因此可以将第二个主因子命名为“行业宏观环境”因子。
第三个因子与I-CAGR0910和P-CAGR0910联系紧密，这是在企业成功上市后一年其业绩表现。国际私募股权基金运作Pre-IPO项目的最终目标是企业IPO后退出，为了获得高收益其必然关注公司上市后的表现。因此可将此因子命名为“发展前景”因子。
第四个因子与CON、TEC、POS 3个指标相关。企业所掌握的技术在一定程度上代表了其竞争优势，体现了行业的进入门槛高低，决定了其在本行业的地位，这样的企业更容易获得国际PE的青睐而加强对其的掌控。此因子可命名为“市场地位”因子。
第五个因子仅与IND这一指标相关，不过载荷特别大，即其很好的解释了行业这一指标。从有Pre-IPO基金支持并已成功上市的企业和Pre-IPO基金正在运作的项目来看，行业差别对目标企业的选择确有很大的影响作用。将此因子命名为行业因子。变量的因子命名总结如表3。
四、结 论
（一）结 论
本文从私募股权基金的角度出发，研究其在华运作Pre-IPO项目时选择目标企业所考虑的相关条件及主要因素。文中采用相关性分析和因子分析相结合的综合实证分析方法，对选取的样本进行了统计分析。在相关性分析法中，通过考查包括有、无Pre-IPO基金的样本的诸多项指标，从中找出了与Pre-IPO这项指标相关系数较高的七项指标，并具体分析了它们之间的关系。接着用因子分析法进一步对有Pre-IPO基金的样本进行分析，综合评价各项指标间的内部关系，以此得到指标的分类，从而得出影响海外Pre-IPO基金选择的主要因素。
基于对实证结果的分析，得出以下几点结论：
1.海外Pre-IPO基金选择的企业一般都被认为是优质企业，因此这些企业的业绩表现都被要求比一般企业要好，财务状况是最直观的体现。
2.海外私募股权基金在中国运作Pre-IPO项目，比较关注行业的宏观环境，现阶段中国经济高速增长，他们选取的目标企业所处的行业最好是能有政策支持的，因此，他们会将宏观环境作为一个主要的衡量指标。
3.海外私募股权基金在选择目标企业在华内地进行Pre-IPO投资运作时十分看中企业所属的行业。目前私募股权基金巨头比较偏爱新兴产业［6］。
4.海外私募股权基金看中企业的持续增长能力和经营能力，这是其成功退出获取高额投资回报的必要条件，因此被选中的企业一定是成长性非常好并有光明的发展前景的。
5.海外私募股权基金对于所选企业在其行业中的市场地位也非常看重，并往往会安排专人参与公司的股权治理。
（二）存在的不足
1.样本量偏少。
本文最初所选目标企业的上市地是香港，但由于金融危机的影响，有Pre-IPO基金支持的公司其上市计划多遭遇搁浅，因此样本量十分有限，所以最终将样本锁定在中国内陆上市的企业，但是有Pre-IPO基金支持的企业在内地上市是07年之后才渐渐兴起的，因此样本量还是不够丰富。在做因子分析时剔除掉没有Pre-IPO基金支持的公司后样本量仅为19，对因子分析的效果产生了一定不利的影响。随着经济的逐渐向好及政策的大力支持，这一状况可得到改善。
2.样本的指标选取不够完善。
在上述的实证分析中，从相关性分析的结果不能得出海外私募股权基金选择Pre-IPO企业与企业的地位显著相关，但是从因子分析的结果来看，企业所处地位是PE考核的一个主要因素。看似矛盾的结果，但究其原因，其实并不矛盾。部分原因是样本量不够多；而且自2009年6月IPO重启以来，上市的公司也多在本行业中占据重要地位，不能凸显出PE在选择目标企业时对地位的重视。
3.样本局限性。
笔者曾经设想过对有私募股权基金进行Pre-IPO运作后IPO方式退出和其他方式退出（如被并购，合并或重组）两种情况作对比，通过设定合理的指标作实证分析，以期找到影响成功运作Pre-IPO项目的因素，但是后者（即未能IPO）的数据多不可得。
注释：
①CAGR，复合增长率，Compound Annual Growth Rate的全称。高盛的辞典里有下面所看到的释义：复合年均增长率 ，一项投资在特定时期内的年度增长率 ，计算方法为总增长率百分比的n方根，n相等于有关时期内的年数。计算公式是：（现有价值/基础价值)×(1/年数) - 1。
②为了表格的简洁，统一约定2009年为这38个样本的IPO年度，那么2007年、2008年依次为样本IPO的前两年、前一年，2009年为IPO当年，2010年则为IPO后一年。
参考文献：
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［6］Bain & Company. 私募股权基金对中国经济和社会的影响［R］.贝恩公司,2009,（12）：61-64.
The Influential Factors of Pre IPO Investment of International Private Equity in China
ZHAO Zhong-qiu, MA Shuang, LI Jin-lin
(School of Management and Economics, Beijing Institute of Technology, Beijing 100081, China)
[关键词] 私募股权基金 股权投资 中小企业
近年来，我国中小企业发展迅猛，在国民经济中扮演者越来越重要的角色，中小企业工业总产值和利税分别占全国企业的六成和四成左右；在流通领域里，中小企业占全国零售网点的90%以上。中小企业近年提供的就业机会约占全社会的75%，从农业部门转移出来的劳动力绝大多数在此就业。但是,中小企业的发展并非一帆风顺。在创立之初，中小企业一般是靠自有资金或自筹资金开始运转的，但是当企业经营到一定的阶段,比如需要技术提升、扩大生产规模、产品转型时，就面临着相当大的资金压力。有许多中小企业正是因为害怕这样的资金压力,遂采取了逃避的态度,小富即安了。而这也正是为什么我国的很多产品在低水平上重复生产的原因之一。对于这些中小企业而言,虽然它们小富,但是它们可能错失了更好的发展机遇。
那么，有些中小企业为什么不积极应对变革呢？从主观方面看，这与经营者的知识水平、眼界和事业发展的雄心很有关系；而从客观原因看，中小企业的融资渠道少、融资困难是其最主要的原因，纵然经营者踌躇满志，没有资金，终究是画饼充饥。
造成中小企业融资不畅的原因是多方面的。
首先是缺乏专门为中小企业服务的中小资本市场体系。目前，我国还没有建立针对中小企业的创业板市场，中小企业在主板市场上市面临着严格的审批和财务审核，除了部分非常优质的中小企业能够过关外，大多数被关在的“门”外。从国际经验看，争取风险投资也是中小企业融资的良好途径，但是，长期以来，从事风险投资的私募基金在我国一直处于“非法”状态，这在一定程度上阻碍了我国的风险投资业的发展，特别是本土的风险投资机构少之又少。
其次是缺乏有效的融资工具。目前，银行贷款依旧是中小企业融资的主渠道，而中小企业融资难在一定程度上主要表现为贷款难。商业银行对中小企业的融资力度不够。据统计，我国中小企业贷款占主要金融机构放款比例只有16%，优质中小企业只有30%的信贷需求得到满足。我国的各类商业银行需要转变传统的信贷管理模式和文化，针对中小企业贷款业务特点，建立符合中小企业贷款业务特点的信用评级、业务流程、风险控制、人力资源管理和内部控制等制度。另外，商业银行也应该建立和完善各项机制以加强中小企业贷款业务的开展。
第三是缺乏必要的相关信用担保机构。从海外在信用担保方面的成功经验来看，发展支持中小企业融资的信用担保机构，也能够对中小企业的融资带来有效的帮助。但从我国目前的情况看，专门为中小企业提供这种担保服务的担保机构不多，即便有的地区建立了这种机构，也因担保资金来源等方面的问题而难以正常运作。另外，虽然我国已经推动信用体系建设多年，成效不小，但仍缺乏一个完善的法律基础，难以实现真正意义上的信用体系。
从国际上看，中小企业融资难是一个世界性的难题。发达国家和部分新兴市场经济国家经历了较长时间的市场经济发展后，在完善信用体系的基础上，才逐步建立了一套中小企业直接、间接融资的市场体系和政府政策扶持体系，其中包括信用机构、担保机构、中小银行、创业板市场以及创业投资体系等，这些都有效地支持了中小企业的发展。
不论是从商业银行还是中小银行的运营特点来看，银行经营的风险控制都是十分重要的，这也就决定了银行在放贷时不可能承受许多未知的风险，风险承受力低就决定了银行的对中小企业得到“慎贷”行为。这是很难改变的现实。而从另一个方面看，就算未来中国建立了自己的创业板市场，能够到创业板市场上市也是部分优质的中小企业发展到一定阶段和规模后的事情，而真正能够到这个阶段的企业，可能也不那么急切地需要钱。对于大部分的中小企业而言，可能不具备这样好的自身条件。那么怎么办呢？
笔者认为,目前,中国的资本市场还不完善，各种新型的投融资工具还在不断的建立和完善之中，比如近两年迅猛发展的公募基金,已经被各阶层的人认识和接受，并成为证券市场中不可小觑的一支力量。公募基金的蓬勃发展反映了我国民间资本十分雄厚，长期低迷的存款利率激发了百姓的投资意识。实际上，与阳光化的公募基金相比，另一支民间资本力量也早已暗潮涌动，那就是私募基金，特别是近两年，私募基金合法化的呼声特别高涨。
近两年，海外基金加速对中国的投资。根据美国投资集团华平(Warburg Pincus)的数据，在华私人股权投资已经从2001年的约5.18亿美元，增至2005年的10.7亿美元。清科公司总裁倪正东称，2005年，国际私募基金在中国规模达到300亿美元左右，当年仅创投机构在海外募集的基金中就有40亿美元投向了中国。据不完全估计，在今年成立的海外私募基金中，已有近20只针对亚太地区的基金成立，每只规模都超过10亿美元。这其中不乏凯雷、华平、黑石、新桥以及欧洲的3i集团等国际大型私募基金公司。据了解，高盛募集了面向全球投资、总规模高达85亿美元的“高盛资本伙伴第五基金”，未来3年至5年内，其投资中国的资产比例会占到资金总额的30%左右。
目前，活跃在中国的国际私募股权投资机构基本上有以下几类:(1)海外基金公司直接在中国设立的分支或办事机;(2)国际化背景的本土化投资公司;(3)国际投资银行或证券公司的私人股权投资部门；(4)国内资金通过离岸公司在国内的投资。
国内本土的风险投资机构基本上是由政府投资设立、企业联合投资设立或企业内部设立的，国内民营的风险投资机构几乎没有。比如鼎晖投资基金管理公司的前身是中国国际金融有限公司(CICC)的直接投资部；清华科技创业投资有限公司是由清华大学企业集团与首钢总公司联合国内著名金融机构、创业投资基金、上市公司、大型企业集团及民营资本等共同设立的有限责任公司；上海张江创业投资有限公司股东方为上海创业投资有限公司、上海浦东科技投资有限公司、上海张江高科技园区开发公司和上海陆家嘴金融贸易区开发股份公司等。
从资金供给来看，目前国内的私募股权投资基金非常充裕。对此，业内人士感觉颇深，前些年，基本上都是创业企业追逐投资公司，而现在往往是几家投资公司同时在追逐一家优质创业企业，投资基金主动寻找创业企业的情况越来越普遍。近几年，私募股权基金的投资范围更加广阔，许多的传统行业也成了私募股权基金竞相投资的对象，比如酒店服务业、农业等。通过下面一组数据我们可以看出这些变化。
在2006年前三季度，私募股权基金在中国大陆共投资了的63个案例，投资总额达到了80.89亿美元。以行业的角度，传统行业占据了显着的地位，获得的投资也是非常巨额的， 38个投资案例共计吸引了38.96亿美元，投资案例数在整体案例中占到60.32%；其他高科技行业有7个投资案例，投资金额为2.76亿美元，仅占季度总投资额的3.4%。生物/医疗行业有4个案例，吸引私募股权投资达到了10.38亿美元，占季度总投资额的12.8%。
根据风险投资业内人士的分析，根据不同经历，中国的创业企业家可以分为三种类型：第一类是从从大的跨国公司出来创业；第二类是海归；第三类是本土企业家。
目前中国相当一部分中小企业，特别是一些民营企业的经营效益有目共睹，强劲的增长势头使他们成为国际资本下一步瞄准的目标。随着私募股权基金在中国金融市场的日益活跃，受融资难困扰的中小企业除了找银行外，“私募股权”也会是一种不错的选择。专家称，在众多私募股权基金的参与下，也许今后广大的中国中小企业考虑的将不再是“我去何处融资”的问题，他们想得更多的应该是“我的企业怎样才能被私募股权相中”的问题。
一、 国际私募股权投资基金的发展
私募股权投资（Private Equity, PE）是一种含义较为广泛的投资方式，指用于购买企业非上市股权的投资，包括并购、风投VC、成长基金等多种投资形式。其基本运作流程是先低价买入企业的控股权，经过几年（一般是5年左右）的运营和重组使其升值，再通过二级市场或者是Pre-IPO市场来获利。
PE兴起于19世纪末20世纪初的美国，直到20世纪70年代末80年代初，私募股权投资才进入了一个快速发展并逐步步入成熟期。私募股权投资从世界范围上看，欧美发达国家发展的比较成熟，不管从规模、基金的管理能力还是运作机制方面看，都远远强于其他国家和地区。其中，美国的PE又是欧美发达国家中的佼佼者。
受到2000年全球网络科技泡沫的影响，私募股权投资基金市场经历了一个调整期，但随着2003年以来以中国市场为代表的亚洲市场的兴起，以美国为代表的发达国家私募股权投资基金行业开始复苏。根据道琼斯最新的统计数据，今年第一季度全球PE基金募集量持续走高，共有94只美国私募股权基金完成募集工作，总募集金额达到612亿美元，该数字创下了新的历史纪录。在种类方面，近两年，PE们更热衷于投资于高回报的传统行业项目，并且并购基金大约占到了PE总额的60%左右，显示出并购基金在PE当中的通知地位。一方面，近两年的PE基本上都取得了至少20%以上的收益率，另一方面，大规模的PE也为众多具有发展潜力的中小企业的发展提供了充足的资金，是个绝对意义上的双赢。
我们认为，尽管我国目前的资金面比较充裕，但具有较强成长性的中小企业却难以得到份额，其融资手段单一，一般都是银行贷款，而高额的贷款成本导致企业的资产负债率居高不下。此外，像遇到今年中央银行银根紧缩，货币政策从紧，一些资产负债率过高的企业就会出现生存危机，这种状况的存在，不利于中小企业的成长。因此，加快我国本土私募股权投资基金的发展，既能够满足中小企业的资本需求，也有利于我国经济的发展。
二、 本土私募股权投资基金基本情况分析
距离中国第一家正式私募股权投资基金――渤海产业投资基金挂牌成立已经一年有余，其间不仅诸多国外私募股权投资基金加快在中国的发展投资步伐，而且随着相关法律政策的完善，政府的引导扶持，尤其是相关经济利益的驱动下，国内一些本土私募股权投资基金如雨后春笋般先后成立。正是借着这股东风，苏州中新高科技产业投资基金、上海金融产业基金、广东核电基金、山西能源基金以及四川绵阳高科基金5只私募股权投资基金先后获得批复。
(一) 本土私募股权投资基金的规模
从我国目前现有的6只私募股权投资基金看，资金规模介于60-200亿元之间，具体情况见下表：
我国目前私募股权投资基金总体规模很小，据不完全统计，我国私募股权投资基金占GDP的比例在0.5%左右，该项数据仅为以美国为代表的发达国家同类数据的十分之一。美国私募股权投资基金市场规模很大，目前大概有1500多只，规模最小的为5000万美元，最大的为100亿美元，且投资回报率很高，一般在20%以上。
我国现在正处于消费及产业升级的重要阶段，大量企业需要巨额投资以实现其产品服务品质的提升，私募股权基金因此拥有广袤的作用空间，因此PE的规模必将进一步扩大。根据清科的数据，估计我国私募股权投资基金的规模大约为100亿美元。
(二) 我国私募股权投资基金的组织模式
从国际上看，私募股权基金的组织模式大体可以分为传统型和非传统型。传统型的组织模式包括公司型、虚拟型等，非传统型即新型的组织模式主要为有限合伙制。经过多年的探索，现在美国的私募股权基金普遍采取的是有限合伙制，并被证明是行之有效的。
目前我国本土的以渤海产业投资基金为代表的PE的组织模式更接近于契约式。对照国际做法，以契约型为主要组织方式的渤海产业基金有着强烈的实验和折衷色彩，且实际上亦兼有公司和合伙制特征。因而也可以说，渤海产业基金是一个“混合类型的投资基金”。契约型基金本质上是一种信托安排，又称信托型基金，一般由基金管理公司、基金托管机构和投资者(受益人)三方通过信托投资契约而建立。按照有关规定，契约型基金的投资者作为信托契约中规定的受益人，对基金运营及重要投资决策通常不具有发言权，投资者组成的是持有人大会而非股东大会，对投资决策没有太大的影响力。
(三) 本土私募股权投资基金的投资范围
我们分别从行业范围和地理范围两个角度探讨本土PE的投资范围。
1、 行业范围。一般来讲，私募股权的投资行业大都集中在传统行业、广义IT、生物技术、服务业以及其他高科技。我国的传统产业是私募股权投资的重点领域，占49%的案例数以及56%的投资额。我国的私募股权投资基金大都投资与传统行业主要是因为我国大量高新技术企业还处于成长的初级阶段，现有股票市场机制不健全以及政府相应的扶持与鼓励政策不足。从清科创投所的《2008年第一季度中国私募股权投资研究报告》发现，虽然传统行业仍然领跑，但私募股权在中国的投资过分集中于传统行业的趋势有所缓和，而广义IT行业平均投资额由2007年的0.94亿美元增加到2008年第一季度1.5亿美元。
2、 地理范围。根据清科的统计，在2008年第一季度私募股权基金投资的地域分布中，北京摘得桂冠，共10个案例，获13.3亿美元投资。其他地区私募股权基金投资案例数差异不大，但平均投资额的规模有很大差异。上海、深圳、广东（不包括深圳）2008年第一季度获私募股权基金投资额都有所减少。值得注意的是，私募股权基金投资除在东部沿海地区保持稳定增长外，东北和中西部地区所获得的私募股权基金投资也有逐渐增加的态势。一季度河北、河南、湖北、重庆、陕西、辽宁等中西部地区和东北地区私募股权基金投资表现活跃，这些地区一季度共获得6.3亿美元的私募股权基金投资。可以预计，今后中西部地区和东北地区的私募股权基金投资额将会进一步增加。
3、 本土6只产业投资基金的投资范围：（见表2）
三、 对我国私募股权投资基金的若干思考
随着股权分置改革的实施，中国资本市场最终将迎来全流通，使私募股权投资的境内退出风险大大降低；新近出台的《外国投资者并购境内企业规定》正式明确了境外企业可以通过换股方式收购境内企业，这也为被投资企业境外红绸上是提供了便利，同时也方便了私募股权投资的境外推出。此外，新修订的《合伙企业法》也正式确立了优先合伙制形式，在我国可以设立有限合伙制的私募股权基金。随着我国资本市场体制的完善，融资渠道的进一步拓宽，与国际社会的完全对接只是时间问题，这一切都表明我国私募股权基金将得到更大发展。
(一) 我国本土私募股权投资基金现阶段规模总体小，但发展潜力巨大
近年来国际私募股权基金融资规模越来越大。2005年募集金额1730亿美元，2006年前三季度850亿美元。10个规模最大的基金2005年占融资总额的24%，2006年前三季度占41%。估计全部待投资基金规模2250亿美元，意味着6750亿美元的购买能力。2005年规模超过10亿美元的基金有135个以上，而1995年仅有14个。目前有23个基金规模超过50亿美元。
从国际上看，一些顶级PE像凯雷、新桥资本以及黑石，都在不断的扩大自身的规模，这使得其在投资时有充足的资本准备和较强的抗风险能力。同以美国为代表的发达国家的私募股权投资基金相比，我国私募股权投资基金发展尚处于初级阶段，总体规模很小，接近于美国二战之后的“起步成长期”，虽然面临发展中的障碍，但是正在快速成长，不断发展，将在未来一段时间内得以完善，成为我国乃至世界金融市场的重要支撑。同时由于我国资本市场尤其是融资市场发展的不均衡性，使得我国的私募股权投资基金有着极大的发展空间，随着像《产业投资基金试点管理办法》等各项法律措施的出善和各种相关制度诸如二级市场的健全（创业版等的设立），我国的私募股权投资基金的规模，不管是从单个还是总体上都必将有一个质的飞跃。
(二) 有限合伙人制应是我国本土私募股权投资基金组织模式的最佳选择
发达国家经过几十年的探索，其私募股权基金普遍采取的是有限合伙制，有限合伙制把公司制的优点和合伙者的优点很好地结合，同时基金管理人的责任和权力相对对等，对其既具有诱惑力又有压力，追逐利润最大化成为基金管理人的唯一目标。而且经过国外实践证明，有限合伙制确实是运作私募股权基金的最好形式。因此，我们认为，我国本土私募股权投资基金组织模式应该以有限合伙人制为主，目前契约制的组织模式只不过是一个过渡。在法律层面，新修订的《合伙企业法》已于2007年6月1日实施，在我国设立有限合伙制已经没有任何法律上的障碍。
(三) 我国本土私募股权投资基金投资范围理应更广，避免成为地方债的替代品
关键词：股权投资；基金；区域发展
中图分类号：F830.59 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2013）05-0-02
引言
股权投资基金是金融创新和产业创新的结果，是一国金融市场的重要组成部分，以欧美发达国家为例，股权投资基金已成为仅次于银行贷款和IPO的三大重要融资手段之一。国内股权投资基金的发展历史虽短，但在全球资本流动性过剩与中国经济持续高速发展的宏观背景下，取得了突飞猛进的发展。随着中国资本市场股权分置改革完成，创业板推出，一大批优质企业相继涌现，为股权投资基金提供了更好的投资环境和更多可选择的投资对象，据统计，2012年投资于中国大陆市场的私募股权投资基金共完成募集369只，数量较2011年同比增长57.0%；募集资本总量253.13 亿美元，较2011年同比缩水34.9%；2012年发生680起投资交易，与2011年基本持平，其中已披露金额的606 起投资总量共计197.85 亿美元①。
股权投资基金既是直接融资的重要组成部分，又是沟通股票市场和信贷市场的重要桥梁。长期以来，中国企业股本融资和债券融资不足，过度依赖银行贷款，导致全社会融资风险过度集中于银行体系。通过发挥股权投资基金的资本平台作用，有助于扩大直接融资比重，提高储蓄转化投资的效率。发展股权投资基金，不仅能够带来发展资金，推动被投资企业的价值发现，而且能够引入先进投资理念和管理方法，引导社会资源参与创新活动。中国改革实践证明，推动股权投资基金发展已成为各地引领区域经济发展、促进科技成果转化、加快产业结构升级转型的有力推手。因此，湖北省为抓住中部崛起发展机遇，大力推动股权投资基金这一新型金融业态发展，在现阶段具有特殊重要的现实意义。
一、湖北股权投资基金的区域发展差距及制约因素
近年来，国家出台了一系列支持股权投资业发展的政策措施，北京、天津、上海、深圳等地也已先后出台优惠政策，与国内外有实力的股权投资基金合作，大力推动股权投资业发展，逐渐形成区域股权投资中心，加快发展股权投资基金已经成为各地政府高度重视的经济发展手段。
2011年5月召开的湖北省资本市场建设工作会议明确把大力发展股权投资基金业作为当前全省资本市场建设的一项基础性工作，以此促进资本要素的集聚，推动多层次资本市场体系建设。此次会议是湖北省首次将大力发展股权投资基金业提升到一个新的高度。
湖北省人民政府于2011年5月下发《湖北省人民政府关于促进股权投资类企业发展的若干意见》（鄂政发[2011]23号）；武汉东湖高新区被纳入国家发改委股权投资企业发展和备案管理工作试点范围，并被赋予省级协助备案管理部门的初审权；这些举措无疑对我省加快股权投资基金市场发展、促进金融资本与产业资本融合提供了契机。
根据工商部门信息，截至2011年7月，湖北省已登记股权投资类企业126户，注册资本合计140.08亿元；而同期在天津注册的股权投资基金数量已达1100余家，资本金约1990亿元。省内股权投资基金业虽取得了长足发展，但与起步较早的省市相比，湖北省股权投资基金数量偏少、规模偏小、市场参与度和活跃度不高、相关支持政策不明晰、缺少创业投资和管理方面的复合型人才等缺点暴露无遗，形成股权投资基金发展相对滞后的局面。具体表现为：
1.政策扶持力度滞后
北京、上海、天津等经济发达地区已制定地方规章，鼓励私募股权发展，公布了鼓励在当地设立股权基金管理企业的相关政策。如北京市于2010年1月4日了《在京设立外商投资股权投资基金管理企业暂行办法》，上海市浦东新区于2009年6月2日了《上海市浦东新区设立外商投资股权投资管理企业试行办法》，天津市于2009年10月16日了《天津市促进股权投资基金业发展办法》，上述办法为境内外基金管理机构在当地设立独资或合资的管理企业，募集设立纯人民币基金或是合资基金提供了更多的便利和优惠。即使河北、吉林等欠发达地区，也制定了切合自身的股权投资基金管理办法，明确了该省股权投资基金和管理企业的设立程序、登记注册条件和鼓励扶持政策，制定了相应的财税支持政策，客观上促进了股权投资基金发展。
与之相比，《湖北省人民政府关于促进股权投资类企业发展的若干意见》虽明确提到“促进股权投资类企业发展，吸引更多社会资本参与我省经济建设，加快建设多层次资本市场体系，显著提高直接融资比重。”但鼓励股权投资基金的具体政策没有出台，缺少配套措施，在区域政策扶持力度上明显滞后。
2.本土股权投资机构竞争力薄弱
中部崛起、“两型”社会、东湖国家创新示范区三大国家战略聚焦湖北，吸引了大批境内外实力股权投资机构进入我省寻找优质项目。与之相比，我省本土投资机构竞争力普遍薄弱，除湖北高新投、武汉东湖创投、华工创投等少数几家官方或高校背景的创司稍有资金与管理实力外，一些民营创业投资公司由于筹资渠道狭窄，管理资金规模较小，募集资金不规范，普遍使用“灰色”操作手法，采取推销理财产品的模式，有非法集资之嫌，投资的对象也往往集中在Pre—IPO项目上，高价突击入股现象明显，违背了股权投资引领产业升级的初衷。我省迫切需要打造类似深创投、弘毅投资、中信产业投资基金这样的管理基金规模高达百亿元以上，能帮助和支持区域企业健康成长，提升企业价值的大型股权投资基金管理机构。
3.专业化管理人才缺乏
股权投资基金是人力资本和货币资本高度结合的产物，人力资本的获取是股权投资基金有效运作的前提。
股权投资基金的专业管理团队除了需要具备金融、财务、管理、谈判等多种能力和知识外，同时要对产业技术领域有独到的见解和眼光，具备创业投资理念、团队合作精神和广泛的信息来源渠道，而这样的复合型创业投资人才和团队是目前股权投资行业最缺乏的资源，对于湖北这样的内陆省份尤其如此。
4.中介机构配套服务能力欠缺
中国的股权投资基金尚属新生事物，社会中介服务体系无论从结构还是功能上都远不能适应当前股权投资基金发展的需要。以湖北为例，社会中介机构官方色彩浓厚、资格严重失范、法律法规滞后、自律不足、从业人员素质偏低、专门机构不健全等问题长期存在。一些专门的股权投资中介组织，如股权投资行业协会、标准认证机构、知识产权估值机构、科技项目评估机构缺乏，一定程度上增加了私募股权基金运作过程中的决策成本和决策风险。
5.退出渠道狭窄
近年来，湖北企业上市的步伐虽有所加快，但股权投资的退出往往集中在国内上市这一途径上，鲜有海外上市与并购退出案例，退出渠道相对狭窄。
二、政策驱动与软环境建设相结合，推进股权投资基金发展
湖北要真正实现中部崛起，建成武汉国家级中心城市和区域金融中心，需要深化科技金融改革创新试点，充分利用东湖国家自主创新示范区制度优势，股权投资基金的发展正是建立完善的区域金融市场体系的重要一环。湖北有必要在已出台的《湖北省人民政府关于促进股权投资类企业发展的若干意见》基础上，提出一揽子针对股权投资基金业的支持优惠政策和措施，力争将省会武汉打造成为全国重要的股权投资中心和财富管理中心。
湖北发展股权投资基金的思路不应是单纯的政策推动，不是片面的复制外地优惠政策，而是政策驱动与软环境建设相结合，打造有利于股权投资基金发展的产业链条。具体措施可考虑为：
1.制订《湖北省促进股权投资基金发展管理办法》
《湖北省促进股权投资基金发展管理办法》要涵盖创业投资基金、产业投资基金、风险投资基金、规范运作的私募股权基金等股权投资基金的所有类型，相应出台税收政策、工商便利、落户奖励、住房补贴、人才引进和培训、项目对接、产业园区服务等一揽子支持优惠政策和措施，在每项政策上注重政策尺度的把握和可操作性。重点突出服务，为股权投资基金企业营造最佳的发展环境，打造一个“市场化运作、企业化经营”的服务平台，鼓励支持社会资本建立股权投资基金产业园区，并组建面向中外股权投资基金企业的服务平台，为落户湖北的国内外股权投资基金企业提供全方位“一站式”办公服务和项目对接支持等。
2.建立完善的股权投资基金服务体系
打造一流的股权投资基金集聚地，核心在于建设一个良好的软环境，能提供优质服务，通过强化服务手段、创新服务模式为股权投资基金提供生存、发展、退出的良好外部环境。服务体系的创建可采取如下步骤：（1）在已有的湖北省创业投资同业公会的基础上组建以市场化方式运作的股权投资基金服务平台——湖北省股权投资基金协会。由政府、机构、业界知名专家和学者组成专业团队，提供全方位、系统服务，服务内容涵盖从基金的前期设立策划到后期业务运作的整个过程，提供如资金募集、项目对接、交流培训、政策和法律咨询一揽子服务等；（2）在东湖国家自主创新示范区重点打造湖北股权投资基金集聚地，吸引国际国内一流的基金企业在基地落户，统筹各类资源，制定基金集聚地发展规划和政策。（3）提供信息咨询服务。与国内乃至全球财经资讯媒体密切联系，适时投资信息，建立常规的基金信息交流平台。（4）建立股权流转平台。以武汉光谷联合产权交易所为依托，推动设立湖北非上市公司股权交易所，在省内畅通股权投资基金流转通道。（5）完善拟上市企业后备资源库，为股权投资基金和企业搭建高效平台。通过建立完善的服务体系，为私募股权投资基金打造完整的产业链条。
3.大力培养股权投资基金专业人才
为确保股权投资基金投资者的合法权益和投资收益，必须采取多种手段提高基金管理水平，提高股权投资基金管理团队的专业素养与职业操守。湖北基金专业人才的培养，可依托武汉知名高校众多的资源优势，与国外高校共同设立股权投资基金培训班，为国内从事基金及相关业务的人员提供专业化训练和与国外优秀基金管理机构交流学习的机会。要发展外资基金管理公司，通过合资方式学习境外管理人的专业技术，培育本土管理人，同时逐步形成职业基金管理人市场，建立行业自律组织，完善投资基金评价方法，规范基金管理者项目评估标准。
4.促进股权投资社会中介服务体系建设，
提高与股权投资相关的中介机构如知识产权评估，法律、财务审计等机构的市场化运作程度，建立健全中介机构的监督机制和法律保证体系，加强中介机构行业自律意识，构建中介机构诚信经营文化，提升中介机构专业化水平，大力加强中介机构人才队伍建设，改进中介机构的服务，不断完善诚信为本的中介市场体系，切实降低股权投资市场的运行成本。
在股权投资基金的实际运作上，地方政府的政策扶持虽然必要，但不能取代市场的基础性选择机制。事实上，实践证明市场选择的效率也远高于政府政策扶持的效率。在湖北省促进股权投资基金发展的过程中，政府的资金和政策扶持发挥的是其引导作用。在项目的选择、投资管理及资金退出方面，应更多地发挥股权投资基金自身的作用，发挥市场对企业的选择作用，经过市场竞争达到优胜劣汰。惟有如此，才能使湖北省内真正优秀的企业依靠股权投资基金的支持得以成长；也惟有如此，才能使股权投资基金的发展真正能推动湖北经济整体发展，最终实现中部崛起这一伟大目标。
注释：
①数据来源于清科研究中心：中国创投暨私募股权投资市场2012年全年数据回顾。
参考资料：
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