时间：2023-06-07 09:30:26
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇投资债券的风险，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
[关键词]债券投资 风险 防范
任何投资都是有风险的,风险不仅存在于价格变化之中,也可能存在于信用之中。因此正确评估债券投资风险,明确未来可能遭受的损失,是投资者在投资决策之前必须的工作。当然,在同样的债券市场,不同投资者的收益是不尽相同的,这其中存在着投资技巧的问题。对于不同类型的投资者,投资的技巧是不相同的。因此在对债券进行分析之前,有必要首先来关心一下投资债券的风险何在。投资债券,可能会面临哪几方面的风险。债券投资是投资者通过购买各种债券进行的对外投资,它是证券投资的一个重要组成部分。一般来说,债券按其发行主体的不同,分为政府债券、金融债券和公司债券。债券投资的风险是指债券预期收益变动的可能性及变动幅度,债券投资的风险是普遍存在的。与债券投资相关的所有风险称为总风险。
1.违约风险
违约风险,是指发行债券的借款人不能按时支付债券利息或偿还本金,而给债券投资者带来损失的风险。在所有债券之中,财政部发行的国债,由于有政府作担保,往往被市场认为是金边债券,所以没有违约风险。但除中央政府以外的地方政府和公司发行的债券则或多或少地有违约风险。因此,信用评级机构要对债券进行评价,以反映其违约风险。一般来说,如果市场认为一种债券的违约风险相对较高,那么就会要求债券的收益率要较高,从而弥补可能承受的损失。
2.利率风险
债券的利率风险,是指由于利率变动而使投资者遭受损失的风险。毫无疑问,利率是影响债券价格的重要因素之一:当利率提高时,债券的价格就降低;当利率降低时,债券的价格就会上升。由于债券价格会随利率变动,所以即便是没有违约风险的国债也会存在利率风险。
3.购买力风险
购买力风险,是指由于通货膨胀而使货币购买力下降的风险。通货膨胀期间,投资者实际利率应该是票面利率扣除通货膨胀率。若债券利率为10%,通货膨胀率为8%,则实际的收益率只有2%,购买力风险是债券投资中最常出现的一种风险。实际上,在20世纪80年代末到90年代初,由于国民经济一直处于高通货膨胀的状态,我国发行的国债销路并不好。
4.变现能力风险
变现能力风险,是指投资者在短期内无法以合理的价格卖掉债券的风险。如果投资者遇到一个更好的投资机会,他想出售现有债券,但短期内找不到愿意出合理价格的买主,要把价格降到很低或者很长时间才能找到买主,那么,他不是遭受降低损失,就是丧失新的投资机会。
5.经营风险
经营风险,是指发行债券的单位管理与决策人员在其经营管理过程中发生失误,导致资产减少而使债券投资者遭受损失。
二、我国债券投资的风险防范措施
1.选择多样化的债券投资方式
所谓债券投资方式多样化,一是指投资者将自己的资金分别投资于不同种类的债券,如国债、金融债券、公司债券等。各种债券的收益和风险是各不相同的,如果将资金集中投资于某一种债券可能会产生种种不利后果,如把所有资金全部用来购买国债,这种投资行为尽管非常安全、风险很低,但由于国债利率相对较低,这样做使得投资者失去投资公司债券所能得到的高收益;如果全部资金用来投资于高收益的低等级公司债券,收益可能会很高,但缺乏安全性,也很可能会遇到经营风险和违约风险,最终连同高收益的承诺也可能变为一场空。而投资种类分散化的做法可以达到分散风险、稳定收益的目的。二是指投资者将自己的资金分散投资在不同期限的债券上,债券的期限本身就孕育着风险,期限越长,风险越大,而收益也相对较高,反之债券期限短,风险小,收益也少。如果把全部投资都投在期限长的债券上,一旦发生风险,就会猝不及防,其损失就难以避免。因此,在购买债券时,有必要多选择一些期限不同的债券,以防不测。投资者手中经常保持短期、中期、长期的债券,不论什么时候,总有一部分即将到期的债券,当它到期后,又把资金投资到最长期的证券中去。
2.把握合适的债券投资时机
所谓把握合适的债券投资时机是指投资者在进行投资时,一方面要结合自身的实际情况,即自己单位或个人能够支配的长期资金数量,一般而言,我国大部分单位能够支配的长期资金十分有限,能用于债券投资的仅仅是一些暂时闲置的资金。采取期限短期化既能使债券具有高度的流动性,又能取得高于银行存款的收益。由于所投资的债券期限短,投资者一旦需要资金时,能够迅速转让,满足生产经营的需要。采取这种投资方式能保持资金的流动性和灵活性。另一方面需要密切注意利率的变化,利率提高时,债券的价格就降低,此时便存在风险,但若是进行短期投资,就可以迅速的找到高收益投资机会,反之,若利率下降,长期债券却能保持高收益。
3.必须注意不健康的投资心理
要防范风险还必须注意一些不健康的投资心理,如盲目跟风往往容易上当,受暗中兴风作浪、操纵市场人的欺骗;贪得无厌,往往容易错过有利的买卖时机;赌博心理,孤注一掷的结果往往会导致血本无归;嫌贵贪低,过分贪图便宜,容易持有一堆蚀本货,最终不得不抛弃而一无所获。
总之,债券投资是一种风险投资,那么,投资者在进行投资时,必须对各类风险有比较全面的认识,并对其加以测算和衡量,同时,采取多种方式规避风险,力求在一定的风险水平下使投资收益最高。
参考文献:
[1]詹姆斯•C•范霍恩.现代财务管理(第十版)[M].北京:经济科学出版社,1999.
[2]伯恩斯坦,达摩达兰.投资管理[M].北京:机械工业出版社.
1债券投资风险的表现形式
1.1不可分散风险
不可分散风险，又称为系统性风险，指的是由于某些因素给市场上所有的债券都带来经济损失的可能性，具体包括政策风险、税收风险、利率风险和通货膨胀风险。
1.1.1政策风险
政策风险是指政府有关债券市场的政策发生重大变化或是有重要的举措、法规出台，引起债券价格的波动，从而给投资者带来的风险。政府对本国债券市场的发展通常有一定的规划和政策，以指导市场的发展和加强对市场的管理。政府关于债券市场发展的规划和政策应该是长期稳定的，在规划和政策既定的前提条件下，政府应运用法律手段、经济手段和必要的行政管理手段引导债券市场健康、有序地发展。
1.1.2税收风险
对于投资免税的政府债券的投资者面临着税率下调的风险，税率越高，免税的价值就越大，如果税率下调，免税的实际价值就会相应减少，则债券的价格就会下降；对于投资于免税债券的投资者面临着所购买的债券被有关税收征管当局取消免税优惠，则也可能造成收益的损失。
1.1.3利率风险
利率风险是指由市场利率的可能性变化给投资者带来收益损失的可能性。债券是一种法定的契约，大多数债券的票面利率是固定不变的，当市场利率上升时，会吸引一部分资金流向银行储蓄等其他金融资产，减少对债券的需求，债券价格将下跌；当市场利率下降时，一部分资金流回债券市场，增加对债券的需求，债券价格将上涨。同时，投资者购买的债券离到期日越长，则利率变动的可能性越大，其利率风险也相对越大。
1.1.4通货膨胀风险
由于投资债券的实际收益率=名义收益率-通货膨胀率。在通货膨胀的条件下，随着商品价格的上涨，债券价格也会上涨，投资者的货币收入有所增加，会使他们忽视通货膨胀风险的存在，并产生一种错觉。其实，由于货币贬值，货币购买力水平下降，债券的实际收益率也会下降，当货币的实际购买能力下降时，就会造成有时候即使我们的投资收益在量上增加了，但在市场上能购买的东西却相对减少。当通货膨胀率上升到超过债券利率水平，则债券的实际购买力就会下降到低于原来投资金额的购买力。
1.2可分散风险
可分散风险又叫系统性风险，是指某些因素对单个债券造成经济损失的可能性，具体包括信用风险、回收风险、再投资风险、转让风险和可转换风险。
1.2.1信用风险
当债券发行人在债券到期时无法还本付息，而使投资者遭受损失的风险为信用风险。这种风险主要表现在公司债券中，公司如果因为某种原因不能完全履约支付本金和利息，则债券投资者就会承受较大的亏损，就算公司的经营状况非常良好，但我们也不能排除它存在财务状况不佳的可能性，若真有这种可能，该公司的还本付息能力就会下降，那么就会发生它不能按约定偿还本息，从而产生了信用风险。
1.2.2回收风险
对于有回收性条款的债券，常常有强制收回的可能，而这种可能又常常是市场利率下降、投资者按债券票面的名义利率收取实际增额利息的时候，而发行公司提前收回债券，投资者的预期收益就会遭受损失，从而产生了回收性风险。
1.2.3再投资风险
由于购买短期债券，而没有购买长期债券，将会有再投资风险。例如，长期债券利率为10%，短期债券利率8%，为减少风险而购买短期债券。但在短期债券到期收回现金时，如果利率降低到6%，就不容易找到高于6%的投资机会，从而产生再投资风险。
1.2.4转让风险
当投资者急于将手中的债券转让出去，有时候不得不在价格上打点折扣，或是要支付一定的佣金，因这种付出所带来的收益变动就产生了转让风险。
1.2.5可转换风险
若投资者购买的是可转换债券，当其转成了股票后，股息又不是固定的，股价的变动与债券相比，既具有频繁性又具有不可预测性，投资者的投资收益在经过这种转换后，其产生损失的可能性将会增大一些，可转换风险因此产生。
2债券投资风险的防范
2.1合理估计风险的程度
在进行投资之前，投资者应通过各种渠道了解和掌握各种信息，从宏观和微观两方面去分析投资对象可能带来的各种风险。
（1）从宏观方面，必须准确分析各种政治、经济、社会因素的变动情况；了解经济运行的周期性特点、各种宏观经济政策特别是财政政策和货币政策的变动趋势；关注银行利率的变动以及影响利率的各种因素的变动。
（2）从微观方面，首先要从总体上把握国家的产业政策，其次要对影响国债或公司债券价格变动的各种因素进行分析。对公司债券的投资者来说，充分了解企业的信用等级状况、发展前景和经营管理水平、产品的市场占有情况，其中公司的信用等级状况可由专业的债券信用等级评定机构完成，其余的各种因素必须依靠投资者在充分掌握相关信息后，才能得出较为准确的判断风险的结果。
2.2全面确定债券投资成本
确定债券的投资成本也需要投资者在进行投资之前开展，债券投资的成本大致有购买成本、交易成本和税收成本三部分。
（1）债券不是免费的，我们要获得债券还须等价交换，它的购买成本在数量上就等于债券的本金，即购买债券的数量与债券发行价格的乘积，若是中途的转让交易就乘以转让价格。对附息债券来说，它的发行价格是发行人根据预期收益率计算出来的，即购买价格=票面金额的现值+利息的现值。对贴息债券，其购买成本的计算方法为：购买价格=票面金额×(1-年贴现率)。
（2）债券在发行一段时间后就进入二级市场进行流通转让，如在交易所进行交易，还得交付自己的经纪人一笔佣金，不过，投资人通过证券商认购交易所挂牌分销的国债可以免收佣金，其他情况下的佣金收费标准是：每一手债券(10股为一手)在价格每升降0.01元时收取的佣金起价为5元，最高不超过成交金额的2‰。经纪人在为投资人办理一些具体的手续时，又会收取成交手续费、签证手续费和过户手续费。
（3）我们还需要考虑的是税收成本，虽然政府债券和金融债券是免税的，债券交易也免去了股票交易需要缴纳的印花税，但我们投资公司债券时要交纳占投资收益额20%的个人收益调节税，这笔税款是由证券交易所在每笔交易最终完成后替我们清算资金账户时代为扣除的。
2.3准确计算债券投资收益
债券的投资收益包括利息、价差和利息再投资所得的利息收入。这仅仅只是其名义收益，即投资债券的名义收益=面值×持有年数×债券年利率+价差+利息，这里的价差在债券溢价发行的时候应该是负值。但实际上，收益是一个社会范畴的概念，它必须综合考虑物价水平的变化，或者说成通货膨胀因素，所以，当我们来计算实际收益时，还必须剔除通货膨胀率或价格指数，即实际收益=名义收益/价格指数，这样才能准确计算债券投资收益。
2.4把握合适的债券投资时机
所谓把握合适的债券投资时机是指投资者在进行投资时，一方面要结合自身的实际情况，即自己单位或个人能够支配的长期资金数量，一般而言，我国大部分单位能够支配的长期资金十分有限，能用于债券投资的仅仅是一些暂时闲置的资金。采取期限短期化既能使债券具有高度的流动性，又能取得高于银行存款的收益。由于所投资的债券期限短，投资者一旦需要资金时，能够迅速转让，满足生产经营的需要。采取这种投资方式能保持资金的流动性和灵活性。另一方面需要密切注意利率的变化，利率提高时，债券的价格就降低，此时便存在风险，但若是进行短期投资，就可以迅速的找到高收益投资机会，反之，若利率下降，长期债券却能保持高收益。
2.5选择多样化的债券投资方式
今年以来，极度紧绷的资金面以及城投债危机的爆发，让债券投资者很受伤。晨星中国债券型基金指数显示，截止11月14日，该指数今年下跌2.04%，为2004年11月以来首次录得负收益。不过，10月以后，随着CPI下降趋势的确定、资金面的逐步放松，债券基金也“苦尽甘来”，迎来了反弹。
那么，在债市的“寒冬”过后，投资者究竟应该如何投资债券基金？由于较之股票市场，债券市场容量较小，加之多数债券在我国属于非个人投资品种，债券基金也总是“蒙着面纱”羞答答的出现在投资者面前，因而，笔者将在下文中从债券基金的基本知识谈起，以期让投资者重新认识债券基金。
什么是债券基金？
按照中国证监会的基金分类方法，债券型基金是指基金资产80%以上投资于债券的基金。这一看似简单的定义，其实已经将债券基金的收益特征以及风险告之我们：首先，由于债券基金主要投资于债券市场，因而相对权益类品种来说，其收益相对稳健、风险也更小，且其投资收益很大一部分取决于债券市场的收益情况，这也就是为什么数十年以来债券基金的走势基本能独立于其他类型基金的根结所在。
其次，由于债券的种类有多种，按照发行者不同，可大致分为国债、地方政府债、城投债、金融债、企业债、公司债等；按照期限不同又可分为长、短、中债；按有无抵押担保又可分为无担保债券（信用债）、有担保债券；按照有无特别的约定，又可分为可提前赎回债券、可转债等等，正是由于债券的多样性，这80%的债券资产如何分布往往在很大程度上决定着债券基金的风险和收益差别。而今年上半年不少债券基金惨遭“滑铁卢”，也正是由于资产中配置了大比例的城投债和转债。
再者，80%之外的资产投向何处也对基金的风险以及收益起着一定的作用，风险偏好高的基金可能会选择直接投资与二级股票市场或者参与打新股，而嫌恶风险的债券基金或许会将债券的投资比例调至100%，只专注于债券。
债券基金的风险收益特征
构成国内债券基金风险的三类资产分别是股票、可转债以及纯债资产，这是由国内特殊的债券市场环境决定的。三类资产对应的风险依次递减。
从国内债券基金的资产配置来看，它们大概可以分为三类投资风格。其一，专注于二级市场股票投资，其业绩的贡献更多来自于股票资产，承担较高的市场风险，如富国优化增强债券。其二，谨慎参与新股申购，同时适当配置可转债，在参与股市投资的同时适当控制风险，代表基金如汇添富增强收益债券。其三，无论是一级市场股票，还是二级市场股票，基金基本不参与，收益的来源主要是纯债，同时也会少量配置转债，组合整体以控制风险为主。这一类基金的代表如中银增利、长信中短债债券等。
同样投资于股票市场，多数债券基金通过网下进行具有锁定期的新股申购，力求本金安全、收益稳定；有些则是通过选股择时以及仓位控制的手段来获取二级股票市场的收益。不过一级市场新股申购的收益率在逐渐下降，且一旦市场遇到系统性风险，一级市场锁定的新股和二级市场股票的风险几乎是相当的。
一类基金由于主要投资可转债，其同时具备股性、债性。当“债牛股熊”时，其风险收益特征更接近债券基金，而当“股牛债熊”时，其风格又更倾向于股票基金，从一定程度说，这类基金看似“退可守进可攻”，但是遇到“股债双熊”也难于幸免。
如果是非常看重风险的投资者，纯债基金或许是更好的选择。从投资品种来看，纯债基金仅投资于固定收益类品种，因而其风险收益特征与债券市场的走势更为贴切，也更能走出独立于股市的行情，以投资类纯债的中银增利债券基金为例，今年以来获得了3.22%的收益，同期中债总指数的收益率为4.28%，中短期债券指数收益为3.95%，而沪深300指数的收益率则为-13.77%。
债券基金的收益及其影响因素
由于债券基金的主要投资标的是债券，而对于债券市场而言，从风险补偿的角度出发，基础利率是投资者所要求的最低利率。一般用无风险国债收益率作为基础利率的代表，并分别针对不同期限的债券选择相应的基础利率基准。从中我们可以了解到债券基金的大致收益范围，即基础利率+风险补偿。
也正是由于基础利率、风险补偿直接影响着债券基金的收益，故而一切能够影响基础利率及风险补偿的因素，都可能会对债券基金的收益造成影响。举个简单的例子，在通货膨胀时期，基础利率通常会上涨，故而带动债券收益的上涨。又譬如央行出台种种货币政策，导致基础利率的变动从而影响到债券收益。此外，由于债券期限、债券发行者信用度以及是否具有提前赎回条款等因素的影响，不同债券的风险补偿额度也不同，通常来说期限越长、信用度越低、附有提前赎回权的债券往往要求比较高的风险补偿。
总得来说，对于债券基金而言，久期是衡量利率变动对债券价格影响的敏感指标，久期越大，说明利率变动对债券基金收益影响的波动越大。
债券基金在基金组合中的作用
通过上述分析，我们可以发现，站在大类资产配置的角度，债券基金具有与其他市场关联度低，收益稳健、风险小的特征，因而投资者可以依据自己的风险承受能力、投资目标等在及基金组合中配置适当的债券基金，从而起到分散风险的作用。
或许有投资者会问，股票基金中不是已经配置了一定量的债券吗，何以还要再选择债券基金？投资者需要知道，股票基金或是混合基金中债券的配置是机动的，很可能会由于基金经理的人为的因素（风险偏好、投资经验等），造成债券的配置比例“微乎其微”，而一旦股市面临系统性下跌时，又难以及时调整比例。
故而配置一定比例的债券基金对于一个稳健的投资者而言，是非常有必要的。通常来说，随着年龄的增长，投资者的风险偏好逐渐减弱，可以逐渐加重债券基金在基金组合中的比例。具体来说，有个小规律可以遵循，即债券的配比大致与年龄等同。
如何选择债券基金
在上文中，我们详细介绍了债券基金的不同类型以及收益特征，投资者在选择债券基金时，可以结合自己的风险承受能力来选择合适自己的债券基金。建议债券知识掌握不多、风险承受能力低的投资者尽量选择持股比例低、而持债又主要以信用级别高的品种为主的债券基金。而对债券有一定了解，投资经验相对丰富的稳健型投资者可以在详细阅读基金招募说明书后，选择适合自己风险收益的债券产品。
不过，如果仅仅从平衡资产配置的角度出发，笔者认为纯债基金是比较好的品种。
此外，投资者还需关注以下几个因素：
费率。不同债券基金的费率往往有着一定的差别，因而投资者应尽可能选择费率低的基金，“赢在起跑线上”。
1.我国商业银行债券投资的规模分析
1.1商业银行债券投资的品种结构
接着按发行主体和国别的分类来分析各家银行债券投资的品种结构。按发行主体来分类的话，工商银行在政府债券上的投资比例是23.5%，在中央银行债券与金融债券上的是57.6%，在其他债券上的是18.9%；中信银行在政府债券上的投资比例是21.7%，在中央银行债券与金融债券上的是47%，在其他债券上的是31.3%；中国银行在政府债券上的投资比例是47.9%，在中央银行债券与金融债券上的是28.3%，其他债券的是23.8%；兴业银行在政府债券上的投资比例是24.6%，在中央银行债券与金融债券上的是27.2%，在其他债券上的是48.2%。按国别分类的的话，工商银行、中国银行和中信银行国内与国外的比例分别是是37：1，3.5：1，28：1.由上述可以看出各家商业银行所投资的债券品种的结构各不相同，其中工商银行和中信银行投资最多的为中央银行债券与金融债券（占比分别为57.6%和47%），中国银行投资最多的为政府债券，兴业银行投资最多的为其他债券；而对于国外债券的投资方面，只有中国银行的占比较大，达到了22.2%；从表中还可以看出国有银行比较热衷于风险较小的债券，而股份制银行却更多的愿意投资于收益较大的债券。综上所述，各家商业银行债券投资的品种大体一致，但是在品种结构上却不尽相同，它们会受到银行规模、管理及经营风格的影响。
2.我国商业银行债券投资业务的特点分析
综上所述，可以将我国商业银行债券投资业务的特点总结为：第一，商业银行的债券投资量呈现出逐年上升的趋势，但是国有的与股份制的银行之间在投资量上还是存在着差距，说明商业银行越来越重视债券投资对于其自身的重要性，而国有商业银行由于其规模和地位的优势，在投资中更具活力。第二，随着国际、国内经济形势的不明朗，商业银行债券投资占比在近几年内有所下降，说明了商业银行更加注重资产的风险管理，特别是国有商业银行更多的投向于政府、中央银行和金融机构的债券。
二、我国商业银行债券投资业务的风险分析
债券作为一种有价证券，也面临着一系列的风险。目前商业银行投资的债券主要集中于政府、中央银行和金融机构发行的，因此在很大程度上规避了信用风险，但是由利率市场化波动所带来的利率风险和由通货膨胀所带来的购买力风险还是难以避免的。1.债券投资风险的评估方法。在本文进行利率风险分析时，将采用久期并结合收益率曲线变动的方法来研究。
1.1久期
久期是指债券价格对于利率变动的敏感度，如一只债券的久期是3，那么利率每上升1%，则该债券的价格将下降3%，反之亦然。因此，久期的意义在于当利率发生变动时，银行的资产和负债的价值也会发生变化，所以可以使用其对债券的利率风险进行度量。
1.2收益率曲线变动
收益率曲线是指收益率随着债券期限的不同，其形状将发生变化的曲线。收益率曲线整体上移，意味着债券利率整体上升，商业银行在此之前购买的债券就要蒙受价值下跌的损失；而收益率曲线变得更加陡峭，则意味着长期债券价值变化幅度超过短期债券，持有中长期债券为主的商业银行资产市值就将会面临大幅缩水。
2.我国商业银行债券投资利率风险的评估及分析
由于我国市场利率波动较大，且银行的债券资产又是以中期固定利息券为主，因而债券资产价值对利率波动的敏感度较高；加之我国金融市场集中度较高，这就更加重了债券投资的风险。在这里将选取工商银行、中国银行、中信银行及兴业银行为样本来进行分析，它们的市场组合久期分别为3.43，2.48，4.52，4.16，而当市场收益率变化20BP时，它们债券的总价值分别下降0.69%，0.50%，0.90%，0.83%，当市场收益率变化60BP时，总价值分别下降2.06%，1.49%，2.71%，2.50%，当市场收益率变化100BP时，总价值分别下降3.43%，2.48%，4.52%，4.16%，当市场利率变化150BP时，总价值分别下降5.15%，3.72%，6.78%，6.24%。我们还知道商业银行的债券投资主要集中在风险较小债券上，所以在这里也列出了2012年国债和金融债券收益率的变化情况。3年期的国债和金融债收益率分别变化了23BP和36BP，5年期的国债和金融债收益率分别变化了17BP和58BP，9年期的国债和金融债收益率分别变化了10BP和45BP，15年的国债和金融债收益率分别变化了15BP和37BP，20年的国债和金融债收益率分别变化了16BP和39BP，30年的国债和金融债收益率分别变化了11BP和32BP。可见，债券收益率的变化都在60BP以下，则这四家上市商业银行的债券资产潜在暴露的风险损失至少（即当市场收益率变化60BP）应当如下：工商银行潜在风险损失为81976百万，中国银行潜在风险损失为32363百万，中信银行潜在风险损失为9208百万，兴业银行潜在风险损失为6319百万。因此，商业银行在进行债券投资业务时还应当综合考虑该业务的风险性质、大小并结合银行投资业务的战略定位、风险承受能力和风险管理能力等，选择合适的风险管理策略和工具，对所面临的风险进行管理。
三、结语
关键词：公司债券，信息不对称，政府作用
公司债券市场作为资本市场的重要组成部分，对于整个金融市场的发展至关重要。信息不对称是决定公司债券市场能否正常发挥其作用的关键，要促进公司债券市场的发展，就必须系统性地减少发债和投资者之间的信息不对称。解决公司债券市场信息不对称的主要方式是通过金融市场基础设施建设和制度安排保证广大投资者获得关于企业特征的标准化信息，因此政府在公司债券市场中的作用至关重要。在我国的公司债券市场上，政府的不当干预不仅不利于缓解发债企业和投资者之间的信息不对称，反而加重了这种信息不对称的程度，阻碍了公司债券市场的发展。因此，本文在分析公司债券市场的信息不对称和政府作用的基础上，为改善我国政府在公司债券市场中的作用提出若干政策建议。
一、公司债券市场的信息不对称
在市场体系中，公司债券融资和银行贷款融资都是企业债务融资的主要形式，而且同样由于债权人对于借款者的风险偏好、信用水平、盈利状况、投资机会和努力程度缺乏完全的信息，公司债券市场也存在债权人和借款者之间的信息不对称问题。这种公司债券融资活动中的信息不对称可以发生在融资的不同阶段，相应也会导致不同的后果。而且，公司债券市场在处理债权人和借款者之间信息不对称的方式上与银行业相比有着不同的特点。
（一）公司债券市场信息不对称在不同融资阶段的后果
首先，在债券发行阶段，投资者与发债企业之间的信息不对称会导致投资者的逆向选择问题。因为债券的收益率与其风险水平正相关，所以企业的内部人有以次充好的动机，夸大过去的业绩和未来的盈利机会。由于投资者不拥有企业的全部信息，又难以直接识别发债企业提供信息的可信度，投资者面临这种信息不对称的局面时只有两种选择：要么拒绝投资给所有的企业，这样不仅拒绝了对高风险的差企业的投资，也同时拒绝了对低风险的好企业的投资；要么提高所要求的投资收益率的平均水平，以补偿信息不对称带来的风险。在这种情况下，低风险的发债企业由于得不到公平的价格而被迫离开市场，转而通过其他方式融资；而高风险的企业却可以通过较高的收益率吸引投资者。这也就是说，在信息不对称而引发债券市场收益率上升的情况下，风险较低的好企业反而被排挤出市场，投资者最终选择的往往是风险较高的企业。
然后，在债券发行后的资金运用过程中，作为债权人的投资者和借款企业之间的信息不对称会导致借款企业的道德风险问题。当债权人将资金投资于借款企业之后，因为企业的股东对于资产的求偿权次序在债权人之后，而且股东对企业债务只承担有限责任，如果资产价值大于债务价值，债权人只能获得本金和利息，而股东可以获得超额部分，如果资产价值小于债务价值，股东只承担有限责任，债权人只能获得企业的清算价值。所以借款企业就有激励将资金投资于高风险的项目，或者降低努力程度oj.当债权人由于信息不对称而无法完全监控企业经理人的行为时，这种动机就有条件变为实际行动，就会产生企业经理人的道德风险，损害债权人的利益。
最后，当借款企业陷入财务困境时，信息不对称会降低债权人清算决策的效率。由于信息不对称，债权人无法区分陷入财务困境的借款企业是有生存能力、但是暂时陷入流动性困难，还是根本没有生存能力。对于前者，债权人有效率的决策是不对企业进行清算，通过追加投资帮助它们度过暂时的财务困境；而对于后者，债权人有效率的决策是立刻对企业进行清算。但是对于借款企业，尤其是企业的经理人来说，从其自身利益出发，总是倾向于得到追加投资，维持企业的运行。所以，当债权人对陷入财务困境的企业拥有不完全信息时，企业和债权人之间就存在利益冲突。在这种情况下，有生存能力的企业可能得不到资金支持、被迫进行清算，没有生存能力的企业反而可能得到资金、不予清算，这就降低了债权人清算决策的效率。
（二）公司债券市场处理信息不对称的方式及其特点
在银行贷款融资体系中，最终债权人是存款者，而信用风险的主要承担者却是银行，银行不能把这种风险转移给存款者，这就意味着银行必须通过审慎监控企业来缓解借款企业和银行之间的信息不对称，从而最大限度地降低银行面临的风险。为了有效地监控借款企业，银行需要获得关于企业经营策略、管理业绩、盈利水平以及资产持有情况等有用的内部信息。要想获得这些内部信息，银行可以与企业进行重复交易建立起长期关系，还可以通过借款企业在银行开立的结算账户获得有关企业经济活动的信息。银行获得的关于特定借款企业的内部信息是不可传递的，因为这些信息是高度个别化的，因此其和质量都无法在市场上合理定价。基于以上原因，银行就成为存款者委托的监控者，代表存款者对借款企业进行监督。存款者期望银行提供金融服务和较高的存款利率，而不是期望得到有关借款者的信息，也就是说，银行体系试图减少银行和借款企业之间的信息不对称，而不是存款者和借款者之间的信息不对称。
与银行贷款截然不同的是，公司债券市场上的最终贷款者是广大投资者，他们自己进行投资决策，因而自行承担决策的风险。由于投资者众多而且分散，所以关于发债企业的信息必须是标准化的和可传递的，只有这样，企业的特征和业绩才能通过债券的利率、风险贴水、期限等反映出来。保证让广大投资者获得这些标准化的信息是减轻发债企业和债券投资者之间信息不对称，促进公司债券市场发展的重要因素。各种中介机构如投资银行、评级机构和事务所、律师事务所等都在帮助投资者获得关于发债企业的准确信息，减少两者之间的信息不对称方面发挥重要的作用。
二、政府减少公司债券市场信息不对称的作用
在减少公司债券市场的信息不对称方面，政府可以发挥重要的作用。政府在公司债券市场中可以通过制定和实施一系列法规和制度安排，以及完善金融基础设施建设，减少发债企业和投资者之间的信息不对称，从而保护投资者的利益，提高债券市场配置资金的效率，降低金融体系的风险。
（一）推动《证券法》、《公司法》、《破产法》等相关法律的制定和完善
公司债券市场存在的重要条件是市场参与者能够即时地、无偏差地履行合同，但是仅仅依靠契约来保护投资者的权利是很困难的，所以需要法律来强制契约的执行。政府要推动《证券法》和《公司法》的制定来规范市场参与者的行为，以法律的形式明确各个参与者的权利和义务，以及要承担的法律责任，例如要求债券发行者披露完整而准确的信息，惩罚会计、审计人员和投资银行认可虚假信息的行为，禁止内部交易和市场操纵等行为。《破产法》的制定和实施对于公司债券市场也是非常重要的，法律要明确规定投资者拥有强制破产企业偿还债务的权利，以及行使这种权利的程序。值得注意的是，公司债券的债务重组比银行贷款的债务重组实施起来要困难得多。因为公司债券市场的投资者是分散的，每个投资者对发债企业的力是微不足道的，而且个人投资者都有搭便车的倾向，所以债券投资者很难相互协调进行债务重组或与企业进行谈判。为了保证债务重组的顺利进行，有关破产的法律还应该包括更多的补充条款。在此基础上，政府才能依法制定相关的法规，减轻公司债券市场上的信息不对称。
（二）制定会计、审计准则和信息披露要求
在公司债券市场上，适当的、标准化的会计和审计准则的是促进发债企业信息披露不可或缺的基本条件。政府要制定会计和审计准则，并要求发债企业严格按照会计和审计准则对过去和未来的收入业绩、债务偿还能力等信息进行披露和解释。只有让广大投资者获得全面而准确的企业信息，他们才能做出正确的投资决策。会计、审计准则和信息披露要求可以增加发债企业的透明度，加强对企业的约束力。因为债券合约赋予个人投资者的权力是有限的，所以加强企业透明度的措施有利于保护投资者的利益。否则，分散化的投资者很难发现债券市场上的不正当行为。而且，增加透明度还有利于提高公司债券市场的效率。Broker（1993）指出市场的效率不仅指资源配置的效率和节约成本的效率，还包括金融服务的可获得性和质量，以及投资者和市场参与者享受服务的便利。
（三）培育中介机构来执行法律和规则
在上述法律和制度安排具备的条件下，政府还要培育相应的机构来执行和实施这些法律和规则，包括会计、审计、律师事务所，信用评级机构，投资银行和其他提供信息服务的机构。具有专业技能和丰富经验的会计、审计人员和律师可以及时而准确地发现虚假信息，确保企业按照法律规定的信息披露要求信息。投资银行作为公司债券市场的中介发挥着重要的作用，他们的职责是将企业的信息标准化并公布于众，设计出能够吸引广大投资者的债券发行条件，帮助企业拟定债券发行章程，促进债券的出售等。信用评级机构的作用是在公认的、客观的标准下，对发债企业的信用状况进行评价，通过评估发债企业按时足额偿还债务的能力和意愿，对债券的风险状况做出独立和客观的衡量。信用评级机制有益于促进金融资源的有效配置，激励发债企业改善风险状况，增强市场的透明度，增加信息的流动性。当然，为了确保信用评级机构的公正性和独立性，监管当局要求评级机构公布评级和数据来源，并接受定期审计。中介机构的存在减少了发债企业和投资者之间的信息不对称，降低了投资者处理信息和识别风险的成本，因此可以增强投资者的信心，吸引更多的资金进入公司债券市场。
（四）确立有利于减少信息不对称的投资者定位
公司债券市场上的投资者既有保险公司、共同基金、商业银行、养老基金、信托公司等机构投资者，也有个人投资者。公司债券的风险特征与投资者的风险管理能力相匹配是减少信息不对称的关键，公司债券投资需要大量的信息收集和处理工作，因而对投资者的风险识别与风险管理能力要求较高。个人投资者的信息分析能力、风险管理能力以及风险承担能力都明显差于机构投资者，因此个人投资者与发债企业之间的信息不对称更加严重。机构投资者拥有较强的信息分析能力和风险承担能力，能够对公司债券的风险状况做出比较准确的估计，有效地减少投资者和发债企业之间的信息不对称。因此，政府在推动公司债券市场建设的过程中，应该将公司债券的主要投资者定位于合格的机构投资者。
三、我国公司债券市场的政府干预及其负面
与上述降低信息不对称的作用相反，政府对公司债券市场的不当干预会加重信息不对称的现象，恶化信息不对称的后果。我国政府对公司债券市场的干预和管制措施很多，这里主要我国政府对公司债券的利率管制和强制担保要求对缓解公司债券市场的信息不对称带来的负面影响。
首先，严格的利率管制阻断了信用信息通过价格信号在公司债券市场上的传递。我国政府对企业债券的利率实行严格的管制，在公司债券市场上，关于发债企业的特征和业绩是通过债券的利率、风险贴水、期限等反映出来的，这些标准化的信息是减轻发债企业和债券投资者之间的信息不对称的重要因素。如果这些信息不能准确地传递给投资者，企业和投资者之间的信息不对称问题就无法得到缓解，公司债券市场的就会受到限制。债券的利率实际上是风险的价格，如果政府以行政手段代替市场手段为企业债券定价，债券的利率就不能准确地反映企业的信用风险水平。面对失真的价格信号，投资者无法准确估计企业债券的风险状况，也无法根据债券的风险和收益进行投资决策。而且，在债券利率受到管制的情况下，企业信用风险的变化无法完全通过利率的波动反映出来，这不仅不利于对企业形成正确的激励，也不利于保护投资者的利益。
其次，强制担保造成发债企业和投资者的双重激励扭曲，进而加大了公司债券市场上的道德风险。在我国，债券发行的审批部门和上市交易的监管部门都明确要求企业债券必须要有担保。我国企业债券的发行是由政府按计划分配的，债券的定价也受到政府的管制，缺乏充分的信息披露和具有公信力的信用评级。再加上我国企业债券主要面向个人投资者发行“，这类投资者的风险识别能力和风险承担能力较差，政府出于保护个人投资者和维护市场稳定性的考虑，会强制性地要求企业发行债券必须有担保。这种担保在形式上虽然不是由政府提供的，但是由于担保机构多为国有银行或国家重点项目建设基金，实质上类似于政府担保。政府的强制担保要求虽然提升了公司债券的信用等级，但是并没有从根本上减少企业和投资者之间的信息不对称，反而产生了双重的激励扭曲：发债企业的激励扭曲和投资者的激励扭曲。所谓发债企业的激励扭曲是指有了政府强制要求的担保，股东和债权人之间的问题会更加突出。因为有政府为企业的违约行为买单，所以企业改善经营、管理风险的激励就会减少，企业管理者将很多时间和精力用于争指标和与政府讨价还价，而且企业投资高风险项目的激励也会增加。所谓投资者的激励扭曲是指有了政府强制要求的担保，投资者的收益得到了保证，他们不必关心企业的信用风险状况，所以投资者管理风险和监督企业的激励也会减少，这反过来又会加重企业的道德风险。
从以上的分析可以看出，我国政府干预公司债券市场的初衷也是为了保护投资者的利益，维护市场的稳定性，但是其具体措施并没有减少发债企业和投资者之间的信息不对称，而是通过行政性定价和强制担保掩盖了信息不对称问题，使得发债企业无法通过债券收益率、债券的信用等级等信息向投资者传递有关公司债券风险水平的信息，投资者没有办法也没有激励去识别风险并监督企业。在这种情况下，债券市场上信息不对称问题并没有减轻，而是由政府承担了信息不对称造成的后果。从长远来看，政府的这些干预措施不利于公司债券市场的健康发展，因为阻碍市场发展的信息不对称问题并没有得以解决。所以，我国政府在公司债券市场上的作用亟待改善。
四、相关政策建议
公司债券市场上的信息不对称会导致逆向选择、道德风险和债权人清算决策的低效率，这些都会损害投资者的利益，阻碍公司债券市场的发展。为了减轻发债企业和投资者之间的信息不对称，保护投资者的利益，维护公司债券市场的稳定，政府的作用举足轻重。然而，不当的政府干预不仅不能降低公司债券市场上的信息不对称，反而会使得这一问题及其后果更加严重。基于以上分析，建议在发展我国公司债券市场的过程中，政府应该着力做好以下几个方面的工作：
第一，取消政府对公司债券市场的不当干预。
政府的不当干预使得关于公司债券风险水平的信息无法通过债券市场进行传递，加重了发债企业和投资者之间的信息不对称，造成了企业和投资者的激励扭曲和行为扭曲。因此，政府应该取消对利率的限制，只有由市场决定的债券利率才能准确地向投资者传递关于发债企业特征的信息，缓解企业和投资者之间的信息不对称，促进市场的发展。另外，政府强制性的担保要求不但没有解决公司债券市场上的信息不对称问题，反而造成了公司债券发行者和投资者的激励扭曲，结果是由政府承担了公司债券的信用风险，加重了体系的风险积累和运行的成本。因此，在发展我国公司债券市场的过程中，应该取消政府强制性的担保要求，主要依靠市场的力量，尤其是机构投资者识别、管理风险的能力，减少企业和投资者之间的信息不对称，建立公司债券的市场化运行机制。政府或监管当局对企业发行公司债券是否需要担保不做强制性规定，将决策权留给市场。
第二，将公司债券的主要投资者定位于机构投资者。
现阶段我国公司债券市场上的发债主体主要是运输、煤电水利、制造业等基础行业的大型项目和国有企业，投资者主要是个人投资者。由于个人投资者的风险识别能力和风险承担能力较差，自然需要比较多的保护投资者的措施，于是政府就对债券市场进行种种限制，同时强制要求担保。如果把我国公司债券市场的投资者定位在机构投资者，由于它们具有较强的风险识别能力，就能够对发债企业形成正确的激励，减少由于信息不对称引起的发债企业的道德风险问题。这样的话，政府就可以放松对发债企业的限制，并取消担保，我国的公司债券市场也就由此走上良性循环的发展道路。所以，建议政府允许符合条件的企业面向机构投资者发行债券，个人投资者可以通过投资于保险、基金等复合型投资工具间接地投资于公司债券。我国的银行间债券市场自1997年启动以来，已经汇集了几乎所有合格的金融和非金融机构投资者，而且银行间债券市场的基础设施建设也相对完善，是公司债券发行和交易比较理想的场所。
一定比例的债券配置，才是理智的选择。
进入2007年第四个季度以来，股票市场一直处于不景气的状态。上证综指从10月16日的6124.04点跌至年底的近4700点左右，而深证成指从10月10日的19600.03点跌至近15000点。由于股市震荡下跌，导致股票型基金净值大幅缩水，债券型基金却表现出良好的发展态势。
真正的“抗摔”
据Wind资讯显示，从10月1日至12月14日期间，所有开放式基金净值增长排名前10位中，除了嘉实浦安保本基金外，另9只均为债券型基金。由此可见，债券型基金的抗跌能力还是比较强的。在这种形势下，如何投资债券型基金成为大家需要了解的问题。
债券型基金以国债、金融债等固定收益类金融工具为主要投资对象。因为其投资的产品收益比较稳定，又被称为“固定收益基金”。根据投资股票的比例不同，债券型基金又可分为偏债券型基金与纯债券型基金。就二者的区别来看，偏债券型基金可以投资少量的股票，而纯债券型基金不投资股票。偏债券型基金的优点在于可以根据股票市场走势灵活地进行资产配置，在控制风险的条件下分享股票市场带来的机会。一般来说，债券型基金不收取认购或申购的费用，赎回费率也较低。
相比股票型基金而言，债券型基金有以下几个特点：（1）收益稳定。投资于债券定期都有利息回报，到期还承诺还本付息，因此债券基金的收益较为稳定。（2）风险和收益都不是很高。风险和收益一般是相互配比而存在。由于债券型基金的投资对象――债券收益稳定、风险也较小，所以，债券型基金风险较小，但是同时由于债券是固定收益产品，因此相对于股票基金，债券基金风险低但回报率也不高。（3）管理费用较低。由于债券投资管理不如股票投资管理复杂，因此债券基金的管理费也相对较低。
我国的债券型基金始于2002年，2002年9月份国内首只债券型基金――南方宝元债券基金成立，该基金首次发行共募集49亿余份基金单位，这一数字创下当时开放式基金募集金额新高。在当时的证券市场环境下，配置型基金、股票型基金等较高风险产品的净值大幅下跌，而债券型基金因主要投资于债券市场，受股市影响不大，表现出了良好的抗跌性。与2000年的行情类似，2007年年末基金股热债冷格局也因此改变。
牛气下的安全配置
就投资者的投资管理而言，债券型基金应当一直是投资组合中的重要部分。在预期股票市场和股票型基金收益率呈下滑趋势的时候，应当提高债券型的投资比例。即便是在行情较好，股市牛气冲天的时候，也应保持投资组合种债券型基金中的一定比例。在股市行情较好的时候，遗忘债券型基金是非常危险的投资方式，投资者不能轻言放弃债券型基金。
当然，同样的预期和宏观形势下，每个人投资债券型基金的比例也是不一样的，这就取决于投资者对风险承受能力或风险偏好状况。债券型基金对于风险承受能力较低和风险承受力较高的投资者有着不同的意义。前者配置债券型基金，是为了降低整体投资的风险，也是以追求稳定收益为目标。而后者配置债券型基金看重的是其降低组合风险的作用。
【关键词】可转换债券;风险;控制
随着经济体制改革的不断深化,我国资本市场已经初具规模,建立了相对完整的市场体系,对经济资源的合理配置作用越来越明显,但企业发展需要更低成本的融资工具,因此,我国资本市场在金融品种方面还急需丰富。可转换债券正是在此需求下产生的金融商品,它兼有股票和债券的双重属性,在开拓企业的融资渠道,丰富投资工具,繁荣资本市场等方面都有重要的作用。
一、可转换债券概述
可转换债券是2O世纪70年代后期诞生于西方证券市场上的一种金融衍生工具,指发行人或持有人在约定的时间内可以根据约定的转换价格转换成企业普通股的债券,它实质上是企业债券和股票期权的结合,既具有债券的一般特征(有确定的期限和定期利率,债券到期后,若持有人没有行使转换的权利,发行人必须偿还本金及利息),又具有股票的属性(投资者购入该债券时获得在某个时间按一定比例转换成股票的权利,投资者通常视可转换债券为“准股票”)。
通常,可转换债券的转换价格高于新股发行价的10%-30%,而利息率低于直接债券利息率的20%-30%,因此,选择可转换债券融资可以比配股筹集更多的资金,且融资成本较低。尤其当企业具有不确定性经营风险、不确定现金流量的投资项目、不确定的投资环境等各种风险因素时,可转换债券更是企业有效的融资手段。
可转换债券作为一种成熟的国际金融品种,在我国资本市场的运用却只有10余年时间,它虽然具有多重融资优势,但是任何一种金融工具都有风险,在为人们带来收益的同时必然伴随着风险,“可转债”也不例外。因此,充分认识可转换债券的融资、投资风险,并采取有效的防范控制措施,对企业和投资者充分使用这一新型复合金融工具,避免风险,具有一定的现实意义。
二、可转换债券的融资风险及控制
对于发债企业来说,运用可转换债券融资存在着以下两种风险:
(一)发行失败的风险
由于企业选择发行可转换债券的时机不对所形成的风险,它可能会导致债券发行失败。但目前,我国证券市场上,股票认购踊跃,可转换债券作为一种新兴的金融工具,对投资者的吸引力不亚于股票,因此发行失败的风险几乎不存在。
(二)转换失败的风险
发行可转换债券的企业希望这些债券未来被转换成为普通股,以达到预期的利用低成本债券筹资的目的。但可转换债券转换权的选择取决于债券持有人,既可能偏向股权方面,也可能转向债权方面,股价水平是决定这种偏向的关键因素。在可转换债券转换期终止前转股价格高于股票市价的情况下,债券转股成功的可能性下降,会引致风险的产生。
企业利用可转换债券融资后,资本结构会有所调整,负债比率增大,同时企业在各期将承担一笔固定的利息费用。如果企业经营状况良好,股票价值增值,市场价格超过转股价格时,可转换债券的持有人会执行股票期权,这样,企业的资本结构在投资者的投资决策过程中得到自然优化,债务资本在资本结构中的比重逐渐降低,而股权资本的比重逐渐提高。如果企业经营状况差或股市行情低迷,投资者不愿行使转换权,宁可继续持有可转换债券,甚至至将其大量回售给企业,此时将导致企业财务风险和经营压力的增大。可转换债券像其他债券一样,也有偿还风险。一旦涉及转换失败、发生回售和赎回,企业就会面临偿还债券本息的巨大风险。在企业现金存量不足的情况下,就必须向银行贷款或变现企业资产以偿还债务,轻者扰乱正常的生产经营秩序,重者使企业发生债务危机,甚至导致破产。
因此,发行企业对如何控制和规避这些风险有清醒的认识,是保证可转换债券成功发行并转换的必要条件之一。
第一,发行企业应慎选可转换债券的发行时机,在股市低迷时适宜发行。股市处于低迷状态时,投资者对股市的周期性变化认识普遍会形成未来股市会盘出低谷和股价走高的心理预期,此时通过发行可转换债券的方式进行融资,容易被市场所认同并接受。同时,由于此时股价较低,转换价格设定也较低,一旦大势回暖,股价上扬,转换的机会增多,债券转换成功的概率较高,而当股价处于高位时,未来一段时间内股价下跌的可能性很大,债券转股成功的可能性则会下降。
第二,企业设定的可转换债券的转换期限应该适中。一般情况下,转换期限较长有利于转换成功,也使企业有较长的时间来应对市场的变化,并且有利于持有者选择行使转换权的时机,能够促成转股成功以避免转换失败风险的发生。另一方面,企业在制定转股价格时,要综合考虑各方面的因素,除考虑筹资者和投资者双方的利益外,还应考虑宏观环境的变化趋势,最好能够预测未来的股价发展水平。
第三,在可转换债券转换期终止时的转换股票的股价非常关键,股票价格除受宏观经济基本面以及投资者的投机性炒作影响外,根本在于企业的业绩增长。可转换债券的发行企业首先应把资金投向经济效益显著的生产经营项目,提高公司的经营业绩,以优良的业绩来促使股价走高,使可转换债券转换成功。其次,如果股票长期低迷,在转换期终止时,股价暴涨的可能性将会极小,这时,发行企业应通过运用合理的转换补贴等保护性选择来增加债券转换的可能性,即在预定的转换期内将股价向下修正,直至转股价格低于股票价格一定百分比而使转换成功。
三、可转换债券的投资风险及控制
从投资者的角度看,可转换债券的吸引力在于它同时具有债券相对安全性与股份受益性的双重特性。由于可转换债券与一般债券相比有高收益的特点,因此往往伴随着高风险,主要有:
(一)交易风险
可转换债券的市场价格除受转换股票的股价影响外,还受利率波动以及投资者的投机炒作影响,若市场交易活跃,价格波动会更大,市场风险也随之增大。一方面,如果可转换债券发行时正逢市场处于高涨市道,上市之后随股市陷入低迷市道而跌落于转股价格之下,则可转换债券无法转换,另一方面,投资者购买可转换债券,是希望可转换债券发行人的股票会随着其经营业绩的不断提高而使该企业的股价不断上升,股票市价超过转换价格而给他们带来较高的投资收益。当发行人经营业绩不佳而导致其股价下跌,投资者不愿将可转换债券转换成股票时,就会导致损失。而可转换债券的息票利率通常大大低于银行同期存款利率水平,因此转股失败后,投资者只相当于投资一种低息债券。
(二)市场利率风险
可转换债券的纯粹债券价值与市场平均利率水平成反比例关系,另外,市场平均利率也影响可转换债券的标的股票的价格,因而影响它的转换价值,市场利率上升,购买股票的机会成本增大,股票价格下跌。可见,可转换债券的市场价格也与利率呈反比关系,且可转换债券对利率变化更具敏感性。
(三)债务偿还风险
可转换债券是一种仅凭信用发行的无担保无追索权的债券,其信用等级低。企业在发行可转换债券时,由于存在着一些不可控的复杂因素,可能无法兑现某些承诺而导致风险的产生。因为债券发行人总是希望发行的可转换债券全部转换成股票,而对到期偿还债务不会作太多的准备。在可转换债券的有效期内,若企业经营失误或股市低迷,可转换债券到期会无法转换成股票,可能会出现发行人和担保人无力偿债或拖延偿债的局面。
综上所述,投资者应根据发债企业的经营前景和债务状况、股价以及可转换公司债券在二级市场上的表现等因素严格控制投资风险。另外,在选择可转债投资时,投资者首先应该选择债券价格接近内在价值的可转债,尽量避免债券溢价较高的转债。而在市场价格与债券内在价值都很接近的情况下,应该选择股票市场价格与转股价格接近的可转换债券;同时投资者应该选择有成长性、预期未来股票价格涨幅大的企业,以期望获得未来转股收益。
参考文献
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[ 关键词 ] 信用替代 信用屏蔽 逆向选择 道德风险
一、 引言
从信用的视角来看,企业债券和公司债券同是信用产品,是应发行主体发展需要,通过资本市场向投资者筹资,承诺按期(或到期)向投资者支付利息、偿还本金的信用产品。由于发行主体未来经营状况、还款意愿的不确定性,投资者获得利息、本金的跨时间性,存在着持有者不能按时获得所应偿付现金流的潜在风险,面临发行主体违约(或债券风险增大)造成的信用风险损失。按照信息经济学的观点,在完美债券市场中,发行主体、投资者之间不存在信息不对称问题,每个投资者都能够获得市场平均收益,债券产品不存在信用风险。但实际中的市场是非完美的,市场驱动下的各国债券市场中存在信用风险,其根源主要在于发行主体和投资主体之间的信息不对称。具体来说,首先,发行主体出于某种自利心理,会向投资主体隐瞒一些不利于自己的信息,这可能造成投资主体在做出投资决策时,由于信息不对称而承担高于协定收益的风险;其次,由于企业经营权和所有权分离,在市场监督机制不健全的市场环境下,如果企业设计的激励机制存在缺陷,就可能引发管理人员的寻租行为,将筹集资金投资在高于承诺风险的项目(或将资金用于利己的支出),使投资主体在持有期内承担过高风险。为具体分析两种债券信用风险的差异,本文将就我国企业债券票面利率低于公司债券票面利率,发行后公司债券收益率波动大于企业债券收益率波动的现象,运用相关理论进行分析,指出信用风险差异的根源,并就解决这些问题给出政策建议。
二、 公司债券与企业债券的区别
在欧、美等发达国家债券市场中,没有企业债券与公司债券之分,企业债券即公司债券。 在我国,由于区别于发达国家经济、金融发展的特定历程,出现了企业债券和公司债券两种信用产品。具体来说,我国经济转轨初期综合国力较弱、证券市场处于起步阶段,没有公司制的组织形式,占总数绝大比例的国有企业普遍盈利能力较差,进一步发展又急需资金支持,存在着较严重的资金短缺问题。为降低企业债券违约率,在政府推动下,发行了不是完全依靠企业自身信用,而是由政府(或银行)提供担保的债券信用产品,且仅允许国有企业发债筹资,这种企业债券实际上具有准国债属性。随着经济、金融的快速发展,这种信用形式的债券存在许多不能完全适应新形势下经济、金融发展的缺陷。为解决存在的问题及为后期经济发展提供更好的金融支持,管理层在借鉴国外成功经验的基础上,结合国内实际情况,应市场需求,开始大力发展公司债券市场。自2007年年底开始,允许符合公司法规定的独立法人发行公司债券,截至2009年,这两种信用形式的债券在我国债券市场中同时存在,共同为微观主体提供融资支持。以下对两种债券的差别做具体说明:
三、 发行主体信用差异对债券票面利率的影响分析
20世纪90年代初期,我国企业债券市场曾经历了一段快速发展时期,直接表现就是债券规模急剧增长,但由于当时发债企业盈利能力普遍很差,相关制度建设又很不完善,发债演变成了部分企业圈钱的惯用手段,且在取得资金后从事各种高风险投资活动。导致的后果是,大量到期企业债券无法偿付,部分发债企业由于信用观念差,恶意拖欠债务,赖帐不还。分析其原因有,第一,发行人与投资者之间的信息不对称造成逆向选择失效,影响市场筛选机制发挥作用。企业债券作为一种信用产品,理论上买者与卖者将完全按照该产品的相关信息来判断其价值,并做出购买与售卖决定,交易能否达成以及在何种价格上达成应完全取决于债券条款规定的权利和义务、收益与风险、强制履行方式等。在市场筛选机制发挥作用的前提下,通过投资者对债券风险和收益的判断,不仅可以将具有潜在高风险的发行人拒之门外,降低企业债券市场整体违约风险,还可以允许不同风险偏好的投资者选择不同信用风险级别的债券产品,实现投资的风险、收益原则。第二,发行人与投资者之间的信息不对称及企业的国有属性,在监督机制不健全的环境下诱发了道德风险的发生。由于机构投资者缺乏,对企业的监督主要是由个人投资者实施,但由于监督成本极高,经常导致个人投资者出现搭便车心理,监督效果非常不好。分析债券发行主体的情况,企业债券发行主体大部分都是国有企业,由于产权制度不清晰、所有者虚位,企业无须对自己的违约行为承担完全责任。因为一旦企业发生违约,常常会有主管部门出面协调,采取措施承担债券违约责任。
1993年以后,尽管随着《企业债券管理条例》的颁布和实施,企业债券的违约偿付问题得到了缓解,但企业债券目前仍然实行的是严格的双重审核制度,发债主体依旧集中在一些中央直属的大型国有企业和国家重点项目上。同时,对企业债券的发行利率作了硬性规定,即企业债券的发行利率不得高于同期居民定期储蓄存款利率的40%。发行审核、利率限定等行政化控制可能是出于对信用风险的回避,欲将市场风险限制在可承受的风险范围之内。但事实证明,国有属性的隐性信用担保和高度的行政化控制,导致了债券发行票面利率脱离了市场定价机制,使政府成为了风险的最终承担者,增大了系统性风险。
相比较而言,公司债券是依靠企业自身经营提供信用的信用产品。按照《公司债券发行试点办法》规定,申请发行主体必须是境内设立的有限责任公司和股份公司;发行应当由保荐人保荐,保荐人必须按规定编制和报送募集说明书和发行申请文件,对债券募集说明书的内容进行尽职调查,并由相关责任人签字,声明承担相应的法律责任;托管人必须尽职的持续关注公司和保证人的资信状况,实施对影响债券持有人重大权益的事项进行监督;发行主体必须定期履行信息披露义务;发行债券必须经资信评级机构评级,并且信用级别良好。发行主体的明确、保荐人、托管人、定期信息披露、信用评级制度的引入,建立了有效的融资人、投资人、监管方权责地位的市场化制衡机制,不仅用市场化的手段满足了融资方的需求,提高了保护投资人权益的力度,使监管方的监管力量得到了有效的加强,而且使长期以来发行主体依赖于国家信用(或银行信用)发债,将风险转嫁到国家,增大金融系统整体风险的局面得到了校正。同时也有利于投资者判断所投资公司债券的风险和收益,做出投资决策,践行谁投资、谁收益、谁承担风险的原则。
截至2009年,由于企业债券与公司债券发行主体信用的差异,造成了两者发行票面利率存在明显差别,本文统计了我国已发行企业债券与公司债券发行票面利率数据,具体差别见表2:
由表2可知,在所有已经发行的公司债券和企业债券中,10年期发行票面利率相差不大,5年期发行票面利率相差1.5百分点;具体分析部分行业5年期的发行票面利率,除房地产行业外,煤炭采选业、钢压延加工业、综合类等行业的发行票面利率中,公司债券和企业债券的发行票面利率相差均超过1.5个百分点,尤其是钢压延加工业,其发行票面利率相差超过了3个百分点;由数据分析可知,企业债券的票面利率整体上低于公司债券票面利率。其原因就在于,企业债券信用由于企业国有属性而得到了提升,降低了债券的违约风险,但这可能导致企业债券信用风险转移积聚,使国家成为风险的最终承担者;同时,利率管制在一定程度上也限制了债券市场定价机制发挥作用,使企业债券定价脱离了市场定价环境,造成票面利率过低。
四、 发行主体信用差异对市场收益率波动的影响分析
近年来,发债许可由发改委审批的企业中,除已按照公司法规定改制为股份公司或有限责任公司的企业外,剩余部分仍然为国有企业。对于发行主体仍然是国有独资的企业来说,其提供的信用中仍然存在由国家信用替代本应该由发行主体自身提供的信用,这种信用形式依旧为发债企业提供着隐性担保,其模糊了不同企业之间存在的信用风险差异,使不同信用风险产品的市场筛选工具“信用替代”失效。对于已改制但其股权结构中国有股份仍占有部分或相当大比例的发行主体来说,由于国有属性和过去准国债性质的企业债券的信用屏蔽效应在时间上的持续性,许多投资者还沿袭以往的惯性思维,认为国家会在这些公司不能偿付债务时,代替违约公司履行偿付义务。这些错误的认识造成了企业所发行债券市场价格在一定程度上的扭曲。
在不同经济周期阶段,由于担保方式(显性或隐性)不同,企业债券与公司债券的信用风险波动也不同。由于政府信用的作用,企业债券在经济繁荣、萧条阶段的波动幅度均小于公司债券。即便是在同一周期的不同阶段,经济状况的变化对两种债券指数的影响也有差别。本文统计了自2008年10月至2009年9月上证企债指数与公司债指数月收益率的波动数据,并以上证A股综合指数收益率数据作为经济基本面变化参照指标,以此来分析在不同经济状况下企业债券和公司债券收益率的波动情况。具体见图:
由图可知,两种债券指数收益率同时受股票指数收益率波动变化影响,当股票指数收益率振荡时,公司债券的收益率振幅均大于企业债券收益率振幅,且收益率变化受基本面变化影响较企业债券更为敏感,造成这种现象的根本原因在于两类债券的信用基础不同,影响了各自的信用风险,从而导致了收益率波动差别。
五、 结论及政策建议
从上文分析可知,就发行票面利率而言,我国企业债券发行票面利率在一定程度上受到了抑制;从发行后市场收益率波动来看,企业债券收益率受经济基本面变化影响明显小于公司债券。其原因有以下几点:(1)信息披露机制建设、制度建设不完备,造成投资者无法及时判断债券风险,影响市场筛选机制发挥作用;(2)发行主体产权不清晰,国有属性模糊了不同企业债券之间的信用差异;(3)发债企业(或管理人员)违约成本过低,容易导致债券筹资工具的滥用,诱发道德风险;(4)发行制度中的管制措施,影响了债券供求,抑制了市场定价机制发挥作用。
目前,我国正处于市场化改革的攻坚阶段,市场建设在结构、制度等方面存在许多急需完善的地方。借鉴发达国家债券市场建设经验,结合我国实际情况,本文认为我国企业债券市场应做好以下几方面工作:(1)完善信用评价体系建设,进一步加强信息披露机制、制度建设。通过信用评价体系建设减少投资人监督成本,通过及时的信息披露机制、制度建设,使投资者能够及时、正确的了解、评估所投资债券的风险,利用信用替代机制发挥投资者筛选作用,减少或降低信用风险;(2)完善市场化制衡机制,提高市场化监管能力。通过建立有效的融资人、投资人、监管方权责地位的市场化制衡机制,使发债主体(或管理人员)蓄意违约后必须承担的损失高于其不违约收益的减少,以此来促使发债主体方加强公司治理,提高盈利能力,同时通过制度建设加强惩戒威慑力,防止道德风险的发生。(3)加强投资者教育,提高投资主体风险管理水平。投资主体整体风险管理水平的提高既是降低债券违约比例的基础,也是提高债券市场整体信用水平的关键。通过加强投资者风险教育,使我国债券市场投资者更加成熟,以此来促进投、融资主体之间的良性互动。
参考文献:
[1] Thomas E. Copeland等:金融理论与公司政策[M].上海财经大学出版社,2007
关键词:巨灾债券;SPV;运作原理;定价模型
中图分类号:F830.91 文献标识码:A 文章编号:1003-9031(2009)11-0039-04
一、引言
巨灾风险通常是指突发的、无法预料的、无法避免的、比较严重的灾害事故。我国幅员辽阔,地理气候条件复杂,自然灾害种类多且发生频繁,除现代火山活动导致的灾害外,几乎所有的自然灾害,如水灾、旱灾、地震、台风、风雹、雪灾、山体滑坡、泥石流、病虫害、森林火灾等,每年都有发生。一般年份,全国受灾害影响的人口约2亿人,其中因灾死亡数千人,需转移安置300多万人,农作物受灾面积4000多万公顷,成灾2000多万公顷,倒塌房屋300万间左右。随着国民经济持续高速发展、生产规模扩大和社会财富的积累,灾害损失有日益加重的趋势,灾害已成为制约国民经济持续稳定发展的主要因素之一。从灾害区划看,全国有74%的省会城市以及62%的地级以上城市位于地震烈度VII度以上危险地区,70%以上的大城市、半数以上的人口、75%以上的工农业产值,分布在气象、海洋、洪水、地震等灾害严重的地区。
面对如此多的巨灾风险,传统的风险转移方式巨灾保险面临着困境。一方面,由于巨灾的发生频率增加,程度加深,其造成的巨大损失和恐惧刺激了消费者对巨灾保险的需求;另一方面,由于巨灾风险不具备风险大量和风险同质等可保条件,使巨灾保险的经营缺乏大数法则的基础,不能预测发生概率,加上巨灾保险赔付金额高,风险大等原因,造成保险业对巨灾保险的供给不足。
因此当前需要寻求新的风险分散方法来规避风险,而资本市场正是解决问题的关键。通过资本市场,保险公司或再保险公司可以获得资本,也可以分散风险,而连接保险市场与资本市场的工具之一就是巨灾债券。巨灾债券指投资者将资金贷放给债券发行人(通常是一家保险公司或再保险公司),从而取得息票形式的利息和最终返还本金的请求权。[1]通过巨灾债券这一运作方式,保险人的巨灾损失能够得到完全或足够的保险,投保人也因此得到完全或足够的保障,而投资人承担了巨灾风险,但也可以得到较高的风险报酬,并进一步分散了投资组合的总体风险。
巨灾债券如何运作和定价,是巨灾债券发展过程中首先要解决的问题。本文将先介绍巨灾债券的运作原理以及定价模型,然后分析我国发行巨灾债券的必要性和可行性,最后提出构建巨灾债券的相关建议。
二、巨灾债券的运作原理
巨灾债券的全部运作过程大致分为三个阶段:巨灾债券发行,触发事件发生,巨灾债券到期。其中,巨灾债券的运作过程中涉及四个参与者:投保人、发起人、特殊目的机构和投资人。[2]投保人是指从原保险人处购买保单的客户。发起人是指债券对象的原始权益人,一般为保险公司或再保险公司。发起人拥有大量的巨灾保险风险,并根据一定的标准选择适于证券化的巨灾风险组成风险池,然后以真实销售的方式转移给特殊目的机构。特殊目的机构(Special Pupose Vehicle,简称SPV)是从事再保险业务并对外发行巨灾债券的再保险人,是巨灾债券运作的中介和枢纽,运行成功与否直接决定债券能否顺利发行。投资人指购买巨灾债券者。
(一)巨灾债券发行
巨灾债券发行过程中重要的一步是组建SPV。SPV为分出保险的保险公司或再保险公司提供保险,而保险公司和再保险公司向SPV支付保费。同时,SPV通过将保费和本金投资于信托资产盈利,再为投资者支付利息。SPV具有两个重要特点:“破产独立性”和“债券评级独立性”。“破产独立性”是指当保险公司因故破产时,SPV的资产不属于保险公司的破产清算资产之列,从而保障了巨灾债券投资者的权益;“债券评级独立性”是指SPV与保险公司的信用评级是分离的,SPV可以通过一系列操作使自己发行的巨灾债券获得较高的评级,从而顺利发行(见图1)。[3]
图1巨灾债券发行时的运行原理
(二)巨灾触发事件发生
触发事件是指保险公司约定的巨灾事故。如果保险期间触发事件没有发生,SPV将本金偿还给投资者并支付较高的利息。一旦发生触发事件,SPV就会迟延支付或不支付本金和利息,而是根据再保险合同向保险公司赔偿损失,保险公司再根据保险合同对投保人进行赔偿,所以巨灾事故可能导致投资者丧失部分或全部的本金和利息(见图2)。
图2 巨灾触发事件发生时的运作原理
(三)巨灾债券到期
在合同到期后,如果有剩余本金,SPV则将剩余本金返还投资者,并与保险公司解除合约,同时保险公司与投保人解除合约(见图3)。
图3 巨灾债券到期时的运作原理
通过上面三个阶段的运作过程,我们可以发现,保险人通过组建SPV并发行巨灾债券,将其拥有的大量巨灾风险转移到了投资者,投保人也因此得到了相应的保障,巨灾债券实现了保险市场与资本市场的连接。这一过程中投资者虽然承担了巨灾风险,但也可能获得较高的收益。
三、巨灾债券的定价模型
(一)巨灾债券的定价模型
巨灾债券的定价与普通债券定价具有相同之处,即它与面值、息票率、距到期日年数以及当前市场利率有关,不同之处在于它的预期收益率不仅受市场利率的影响,而且受巨灾风险的影响。
巨灾债券的定价模型类似于一般的固定收益债券的定价模型,其原理是巨灾债券的价格等于未来现金流的现值和,即:
其中P为债券价格,F为债券面值,n为债券期限,rm为第m期的息票率的期望值,im为第m期的即期收益率,C为到期时债券的偿还值,它依赖于巨灾事故发生与否,所以在价格公式中使用偿还值的期望值。
由式(1)可以看出,确定巨灾债券的价格,首先要确定预期的收益率im,各期的期望息票率rm和期望偿还值E(C),这里假定rm取市场息票率的历史平均值,E(C)可根据巨灾事故发生与否来确定,所以im是决定债券价格的关键变量。将投资者未来的现金流以预期的收益率贴现到现在,就得到巨灾债券的价格。[4]
(二)根据APT定价模型推导预期收益率
考虑到预期收益率是一个市场变量,从市场的角度来决定预期收益率应该更为合理。从市场的角度决定预期收益率常用的两个模型是CAPM(资本资产定价模型)和APT(套利定价理论)。在CAPM模型中,一项风险资产的预期收益率等于无风险利率rf加上该资产的风险溢价,风险溢价由资产的系统风险βi和占优市场风险溢价(rm-rf)决定,这是一个单因素收益率模型。显然巨灾债券的收益率不仅与市场风险相关,还与巨灾事故发生与否有关,这里采用单因素模型不太合适,因此我们采用APT定价模型。[5]
APT定价模型假设市场是完全竞争的,且无套利机会,投资者的预期是一致的。则APT模型中资产收益率的随机过程是与L个因素线性相关的,即:
(2)
其中Ri是资产i的收益率,ai和ci是影响资产收益率的常数项和随机项,I1…IL是影响资产收益率的L个因素,bi,k是资产收益率对第k个因素的敏感系数。
套利定价理论假设在均衡状态下个别影响被分散掉,则有下式成立:
(3)
其中λ0为无系统风险资产的收益率,λk为与第k个因素有关的风险溢价,bi,k为资产收益率对第k个因素的敏感系数。
APT定价模型本身并没有给出这L个因素具体是哪些因素,风险溢价的大小各是多少。在确定因素时要遵循两个原则:一是用系统风险来解释债券的收益;二是找到重要的风险因素。巨灾债券是一种债券,其收益率与市场风险有关,还与具体的巨灾指数相关。因此可以将APT定价公式简化为包括两个因素的定价公式:
(4)
其中下标1、2分别代表影响债券期望收益率的市场风险和巨灾风险,E(Ri)为债券i的期望收益率,rf为无风险利率(可以用同期国库券的收益率表示),β1、β2分别为债券i的期望收益率对因素1、2的敏感系数,λ1、λ2分别为因素1、2的单位风险溢价。将式(4)代入式(1)即得到完整的巨灾债券定价公式。
四、我国发行巨灾债券的必要性和可行性
作为保险市场和资本市场融合的产物,巨灾债券为我国开展巨灾保险风险的转移提供了一条有效的新途径,同时也是我国保险业在新形势下迎接国际挑战的需要。[6]
(一)我国巨灾保险供需失衡
首先,我国巨灾频率和损失幅度不断上升,分散巨灾风险的需求不断增加。我国自20世纪90年代以来自然灾害造成的直接经济损失,从1990年的616亿元上升到2007年的2363亿元,增加了2.8倍。特别是在1998年,由于我国长江、松花江流域发生特大洪水造成直接经济损失就达2551亿元,全年共计损失3007.4亿元(见图4)。作为保险需求高的个人和非保险机构逐渐认识到巨灾的严重后果,更希望将这类风险转移到保险人,对巨灾保险的需求日益增加。[7]
图4 1990-2007年我国自然灾害造成的直接经济损失
资料来源:笔者根据中华人民共和国民政部民政事业统计报告(1990-2007年)整理得出。
其次,我国传统保险供给能力不足。从保险供给的角度看,一般来说,保险公司处理巨灾风险主要有三种手段:再保险、提高保险费率和减少保险供给,三种手段往往交叉使用。[8]由于自然灾害等巨灾风险不具有普遍性的特点,大数法则作为费率厘定的基础并不适用于巨灾保险价格的制定,原保险人和再保险人所使用的费率极大地依赖于往年的损失数据,确定的价格不具备完全的科学性,巨灾分析不能够获得更大程度的分散。当巨灾风险发生时,保险人的累积盈余经常不足以进行赔付,严重时可能会导致公司破产以及整个保险行业的偿付危机和信用危机。在这种情况下,保险人会通过提高保险费的方式希望抑制投标人对巨灾保险的需求,导致巨灾保险的成本不断上升。由于巨灾保险属于需求缺乏弹性,即使保险价格上升幅度较大,对巨灾保险的需求也不会有明显的下降。因此,为了限制自己的保险责任,许多保险人在对巨灾风险进行承保时,往往附加了一定的条件。另外,我国大陆的再保险市场发展明显滞后,直接保险风险自留比率高达90.4%。
(二)我国已具备推进巨灾债券的一定条件
首先,我国证券市场已初具规模,具备了为保险市场消化和分散风险的能力。截至2008年9月26日,我国上海证券市场的市价总值已达到121615.05亿元, 深圳证券市场的市价总值已达到26,548.93亿元, 合计148163.98亿元,证券市场的交易规模也逐年迅速地放大。随着我国经济的稳步增长和金融改革的发展,我国的证券市场也将越来越成熟,完全可以承担起消化和分散巨灾风险的重任。
其次,我国目前已经实现了对商业银行不良贷款证券化的尝试,资产证券化与保险公司风险证券化的操作应用是极为相似的,为进一步引入巨灾债券奠定了坚实的基础。[9]
五、构建我国巨灾债券的相关建议
(一)完善和发展我国的资本市场
巨灾债券是保险市场和资本市场的有效连接,发展巨灾债券需要一个完善和发达的市场。目前我国资本市场虽初具规模,但与发达国家水平仍有较大差距。这不但制约了本身资本市场上的金融工具,也制约了巨灾债券等保险衍生产品的发展。因此,应继续发展我国的资本市场,包括发展多样化的金融工具,规范市场交易规则,健全市场运行体制,加快分业经营向混业经营的转变。[10]
(二)建立巨灾数据库,完善定价系统
巨灾债券的发行涉及到保险、债券、法律、税务、评估等很多方面,其本身是金融工程理论在风险证券化方面的应用,而巨灾债券的定价更是一个难题。在巨灾债券定价时,需要考虑各地巨灾的损失频率和损失程度。如果缺少全面、准确的统计资料,巨灾债券定价就会产生偏差。因此必须组织有关部门收集整理巨灾的统计资料,通过有效的技术手段采集的信息,从而确定合理的巨灾债券价格。
(三)加强完善保险业与证券业的市场主体
目前我国保险业、证券业在市场透明度、信息披露制度、商业诚信方面仍存在较多问题。在发展巨灾债券过程中,首先需要完善市场主体,主要可从以下两点着手:一是建立资信评级机构。资信评级机构为投资者提供了客观,公正的风险信息,有助于投资者做出更好的选择。同时,资信评级机构定期的信息披露能够发挥强大的监督作用,可以规范发行人、经纪人的经营行为,保护投资者的利益。目前我国还没有被广大投资者认可的评级机构,因此必须加快发展我国的资信评级机构,这将对巨灾债券的发展起到有力的保证和促进作用。二是提高证券公司等资本市场主体的素质,使其成为真正意义上的投资银行。
(四)制定相关的法律、法规和优惠政策
在发展初期,可以对购买巨灾债券的投资者实行免税的优惠政策,以调动投资者的积极性。政府应出面或支持建立信用担保机构,为巨灾债券的发行提供担保,以提高其流动性、安全性、信用度等。
(五)结合国际先进经验,加快巨灾债券的研究步伐
我国应该尽快成立巨灾债券研究中心,深入学习巨灾债券在保险发达国家发展的过程,密切关注国际上巨灾债券最新发展动态,并结合我国具体国情进一步分析和研究,为我国将来发展巨灾债券做好准备。
参考文献:
[1]Darius Lakdawalla,GeorgeZanjani,(2006),“Catastrophe Bonds, Reinsurance, and the Optimal Collateralization of Risk-Transfer”,National Bureau of Economic Reserch.
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债市投资品种多
债市的投资品种是很多的，目前可投资的品种主要有凭证式国债、记账式国债和交易所企业债等。
凭证式国债是一个较为传统的债券投资方式，它是政府为筹集国家建设资金而面向社会公众发行的一种中央政府债券，其前身就是国库券。它以填写“国债收款凭证”的形式记录债权，凭证上记载着购买人姓名、发行利率、购买金额等内容。
凭证式国债通过各银行储蓄网点和财政部国债服务部面向社会发行，从投资者购买之日起开始计息，可以记名、挂失，但不能上市流通。投资者购买凭证式国债后如需变现，可以到原购买网点提前兑取，经办机构按兑付本金的比例收取手续费。投资者可以在债券发行日到各大银行的承销网点购买凭证式国债。
记账式国债是没有实物形态的票券，持有的国债登记于证券账户中，投资者仅取得收据或对账单以证实其所有权的一种债券，也就是我们平时所说的交易所国债。由于这类债券可以在交易所上市交易，投资者可以把记账式国债看成是一种流动性较好的储蓄存款。
投资者只需在交易时间到证券交易所办理沪市的股东账户卡，并在该券商处开户就可以进行上交所记账式国债的买卖了。如果投资者已经在证交所开过户，做过股票买卖，那就无需办理任何手续即可进行上交所记账式国债的交易。
交易所企业债（包括公司债）是最近市场的投资热点，企业债是企业依照法定程序发行、约定在一定期限内还本付息的有价证券。企业发行企业债券必须按照《企业债券管理条例》的规定进行审批。根据沪、深证券交易所的相关规定和目前企业债发行的情况来看，发行主体以大型国有企业居多。
企业债券与国债基本相同，不过由于前者发行的主体是企业，后者发行的主体是财政部，因此企业债券的风险相比国债稍大，相应的利率通常也高于国债。企业债的投资渠道和记账式国债类似。
除了以上这些主要债券品种外，投资者也可以通过投资债券型基金间接参与债券市场。
债券的投资策略
大多数投资者白天要上班，没有太多的闲暇关注债市；退休后上了年纪的投资者因为缺乏债券投资知识也往往感到无从着手。其实这都没有关系，只要按照“懒人投资法”操作即可。
投资债券的目的是在某个时间段里获取稳定的收益，因此投资者首先要确定投资的金额和投资期限，然后在债券市场上选择一个相应期限中收益率相对较高的券种买入。由于债券在买入时已经锁定了到期的收益率，一般情况下，投资者只需持券到期就可以得到买入时已锁定的投资收益。如果遇到债市暴涨行情，投资者也可以择机获利了结。
如果时间允许，且对债市有一定研究的投资者，可以通过债券市场价格波动来套利，即“高抛低吸”。这种投资方法收益较高,但也会有一定的风险。做债券“高抛低吸”的投资者只需密切关注宏观经济数据和市场资金面的变动情况就基本可以把握债市的走势了，其他一些短期因素对债市的影响不会很大。
以最近为例，债市在CPI大幅走低、央行降息、下调存款准备金率等利好刺激下大幅上涨，从长期看，仍有一定的上涨空间。不过短期内随着债券市场不断走出加速上涨行情，市场的风险也会积聚，面临一定的调险；调整、整理后，债券市场仍会逐步走高。 投资债券市场时，我们要善于捕捉热点，这同投资股票是一样的。企业债中的公司债无疑是近期市场的热点。投资者在选择公司债时，首先要把握好买入时机，在遇到公司债价格波动时，可根据债券的期限、票面利率、市场利率等计算出该券的合理估值区间，在该券进入合理估值区间时择机买入。公司债有担保和无担保两种，在一般情况下无担保公司债的收益率要高于有担保公司债1%左右。在我国，公司债的违约概率不大，投资者可选择高利率的无担保公司债。与国外不同的是，我国公司债在发行的前几年风险一般不大，即使违约也是发生在到期日附近（与银行贷款违约的情况类似）。对厌恶风险的稳健投资者来说，可以在公司债到期日前半年或1年时抛出债券，避免违约风险。
投资勿忘风险
有人把债券称为是无风险的高利率存款，这话不无道理。不过既然进入了市场，风险仍需防范。投资债市主要存在着违约风险、流动性风险和价格下跌风险。违约风险是债券发行者不能按时兑付本金的风险。国债是由政府发行的，一般不可能出现到期无法兑付的情况，它的安全性是任何其他投资所不能相比的。企业债的风险相对国债来说较大，存在违约的可能。不过发行企业债的企业都需经资信评级机构评级，只有信用级别良好的企业才能发债券。同时，部分企业债券和公司债券在发行时由信誉良好的大企业进行担保，这样可以大大降低投资者的风险。
关键词：固定收益证券 市场风险 实证分析
1.导论
本文的着眼点不在于单独的某一种市场风险的深度量化，而是对固定收益证券所面临的综合市场风险进行的度量与分析。所建模型虽未必全面但能在很大程度上说明问题。
1.1 研究背景与问题的提出
从长期来看，中国主要的融资渠道在银行，债券这种新型融资渠道并不为人们所重视。但近几年无论是利率的市场化改革还是证券市场的长足发展，都为其发展提供了契机。为了拓宽企业的融资渠道和发展完善资本市场，国家政策也开始倾向于债券市场的发展。在这样的背景下，适时深化固定收益债券的理论研究变得十分必要。
1.2 文章意义
20 世纪 40 年代，人们对金融风险的研究主要集中于久期、凸性，从 50 年代开始了对金融风险的定量研究。但传统的报表分析缺乏时效性，资产定价模型（CAPM）无法适应金融创新的深化，直到VaR模型（风险估价模型）的出现才使金融风险的研究走向成熟。但之前对理论的应用几乎都只针对一种市场风险，没有考察风险之间的相互联系以及它们对固定收益证券价格变动的协同作用。并且，随着股权分置改革的深化和银行间债券市场的发展成熟，我国固定收益证券市场显露出中国独有的政策和心理因素影响，使得理论结合中国国情的需求较为迫切。本文在遵循VaR方法的基本框架下，以企业债券和公司债券为研究对象，试图结合我国实际情况定量研究固定收益证券的综合风险。
2.固定收益证券概述
2.1固定收益证券的定义
固定收益证券是一种要求借款人按预先规定的时间和方式向投资者支付利息和偿还本金的债务合同，包括国债、公司债券、资产抵押证券等。固定收益证券能提供固定数额的现金流，但从实际现金流量来讲，收益的固定性是很弱的，主要的原因植根于市场，也就是风险的存在使得固定收益证券最终实现的收益率有着很大的不确定性，但由于其有较为固定的票面利率作为保障，在一定程度上也体现了其收益相对固定的特征。
2.2 固定收益证券的意义
首先，固定收益证券市场可以提高我国储蓄转化为投资的效率，并且增强利率引导投资的能力。其次，固定收益证券市场有助于我国居民住宅市场的快速发展。通过发行住房抵押支撑证券，不仅增加了银行的流动性，而且为金融市场增加了投资品种。另外，固定收益证券市场也有助于规范我国上市公司的行为，对改善上市公司管理有很大的帮助。
现阶段金融形势不容乐观，美国金融危机之后大多数投资者选择规避风险，因而固定收益证券逐渐将成为金融市场发展中新的投资热点。
3. 固定收益的风险分析及度量指标的选取
市场风险是金融机构在从事金融活动和金融交易时，由于各种因素的影响变化引发金融机构未来收益的不确定性。市场风险通常包括违约风险、利率风险、流动性风险、再投资风险和通货膨胀风险。
3.1 违约风险
违约风险又称信用风险，指债务人无法支付利息或偿还本金情况下给投资者造成损失的情形。信用风险常以VAR模型衡量，但VAR值的应用过于复杂，且其本身就是一个模型，如果嵌套在其他模型中，很可能会引起模型间的交叉影响，使得模型的合理性降低。本文选取了资产负债率作为衡量企业信用等级的指标，通过对企业负债程度以及偿债能力的分析判断其违约风险。
3.2 利率风险
利率变化指市场利率的变动引起的固定收益证券价格发生变动的可能性，这一变化过程主要是影响投资者资本利得的大小。利率风险的评价方式有很多，最常见的便是久期与凸性，其中久期指的是债券的平均到期期限。文章中，我们将使用VaR模型，并借鉴修正的麦考利期限的原理。
若以P代表债券价格，C代表票面利息，R代表到期收益率，n代表付息次数，F代表债券面值。 则
=-修正的麦考利久期（MD）（3-1）
将上式变换形式可得dp=-MD×P×dR （3-2）
根据利率风险的定义，dp即为利率风险，则式（3-2）可以写为
金融产品每天的市场风险=其对利率敏感度×金融产品价值×其收益不利变动 （3-3）
此刻，我们再引入VaR模型。简单地说，某金融产品的VaR是指这样一种损失额，给定概率ω% ，在t日的持有期内预计超过这一损失额的概率只有1 -ω% 。
用公式表示即为：P（损失的绝对值>VaR）
我们以VaR值作为利率风险的度量指标，则
（3-5）
当然，在利率只发生微小变动时，利用修正的久期对利率风险进行度量是恰当的，但当利率变动较大时，除了考虑修正的久期外，还应考虑债券的凸性，但在本模型中并不采用凸性来衡量利率风险。
3.3 流动性风险
流动性风险是指固定收益证券引起流动性不足而在交易证券时可能遭受的损失。简单来说，若证券交易活跃，交易量大，则流动性风险就低，反之亦然。交易量的数据虽容易获得，但却与波动性相关，而波动性则是对有流动性负面影响的指标。为了不影响模型的合理性，本文选择以存续期间交易量占该类证券总交易量的比例作为衡量指标。
3.4 再投资风险
再投资风险指的是将期中现金流再投资时面临的利率变动的风险，其本质仍是利率风险。由于我国固定收益证券市场不太成熟，大部分投资者会选择将利息投资于本金投资的金融产品，所以本文将采用同一种指标衡量再投资风险与利率风险。
3.5 通货膨胀风险
通货膨胀风险即指现金购买力变动的风险。在不考虑物价变动时，固定收益证券的现金收入是确定的，当期收益率也是是稳定的；但这种稳定只是名义收益率的稳定。经济稳定时，可以不考虑通货膨胀风险；但从2011年开始，价格水平持续攀升，投资者也对通货膨胀率存在较高的心理预期，在此情况下忽略通货膨胀实非明智之举。本文拟采用消费者价格指数（CPI）衡量通货膨胀风险，并对浮息债券作相应修改。
4. 固定收益证券的市场风险综合度量
4.1 样本数据的准备
企业（公司）债的发行主体不具备政府信用，其信用风险的补偿利率将在超额利率中占有较大比重，预计对二者进行实证研究将会得到显著的结果，所以本文以分别在上海证券交易所和深圳证券交易所挂牌交易的 19 支 7年期的企业债券与公司债为研究对象，取其2012 年度的相关数据（其中，到期收益率及久期基于 2012 年期初数据计算）。
1.企业债券的收益，即因变量，是以各债券 2012 年的日均实际到期收益率来表示。
2.违约风险则以发行企业2012年度已审计财务报表上数据计算的资产负债率来表示。
3.对于利率风险，本文选取 VaR 值对其进行度量，而VaR 值由债券价值、修正的久期和 12 年债券价格的每日价格变化率三者相乘得到，然后再按日取平均值。
4.流动性风险以债券2012年度月平均交易量/二级市场所有同类债券月平均交易量的指标度量，这里将公司债和企业债分开处理。
5.对于通货膨胀风险，以2012 年 CPI 涨幅4.5%表示。对于样本的浮息债券，其衡量指标则为CPI涨幅减去浮息率。
4.2 模型建立
根据分析，建立如下多元回归模型
（4-1）
其中： Y指到期收益率；X1、X2、X3、和X4分别作为违约风险、利率风险、流动性风险和通货膨胀风险的衡量指标。
以所获数据为基础，利用 EViews 中的最小二乘法（LS）进行多元回归，得到下面的多元回归方程：
Y=-13.328-0.012X1-0.001X2+0.532X3+8.317X4（4-2）
（-4.2） （-1.04） （-2.13） （1.54） （6.66）
4.3 参数检验
4.3.1 单个参数的显著性检验――T 检验
由式（4-2） 可知，α2、α3和α4都通过了检验，但α1却没有通过。究其原因，是中国目前对公司债和企业债的管理相对严格，只有大型国企才有资格发行债券，一旦发行失败或者后期无法偿还也有国家买单，所以资产负债率这一违约风险指标对企业债券的到期收益率并无显著影响。
4.3.2 模型整体检验――F检验
令α2=α2=α3=α4=0，根据公式计算得出F = 16.20651>F0.01（4，14） =5.04，即该多元回归方程是显著的，被解释变量与各解释变量之间线性相关。
4.3.3 拟合优度检验
由回归结果知，决定系数R2= 0.822，解释了总离差平方和的 82.22%，非常接近于1，因而该模型拟合得非常好。
4.3.4 多重共线性检验
通过计算解释变量之间的相关系数，可以看出各个解释变量间的相关性并不高，所以无须进一步克服多重共线性问题。
5.政策建议
从投资者的角度来说，主要是利用可支配的资源，在风险最小的前提下寻求收益最大化。下面为投资者投资提出以下几点建议：
（1）选择合适的投资对象并进行分散投资。这么做虽然不会完全消除风险，但是其效果好于完全投资于某一种债券。
（2）理智投资。投资行为不应受感情左右，个人投资者更不应单纯将票面利率作为衡量收益的标准，应在对债券的客观认识的基础上，通过分析比较后再采取行动。
（3）剩余资金投资。个人投资者应在合理安排消费后，利用剩余资金，根据自己的风险承受能力选择投资策略，不宜借钱投资。
参考文献：
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[2]刘金全，王勇，张鹤.利率期限结构与宏观经济因素的动态相依性――基于VAR 模型的经验的研究.财经研究，2007；（05）：12-18
[3]何少军.论我国金融创新，科技经济市场，2006；（08）：12-24
保险风险证券化的产生可以归结为保险业承保能力不足和市场投资愿望强烈两个原因。一方面，巨灾风险威胁着产险公司的资本实力；另一方面，全球保险市场可承受的巨灾上限仅占国际资本市场市值的1%至2%，因此不会对证券市场的波动产生特别重大的影响。当巨灾损失对产险公司的偿付能力构成巨大威胁时，资本市场却能比较轻松自如地来应付。除了解决保险业保费过高与承保能量不足之问题外，巨灾风险证券化也让投资者获得了新的产品。因为巨灾风险和其他投资标的的关联性较低，可分散投资者的投资组合风险，自然能够吸引追求多样化投资组合的投资者参与到风险转移的行列，透过风险分散机制，获得更高的投资回报率。在资本市场投资巨灾风险的强烈愿望下，保险证券化产品便应运而生，陆续出现了巨灾债券、巨灾期权、巨灾期货、寿险风险债券等新型投资产品。
一、产险巨灾风险的证券化
保险证券化起源于巨灾风险，经过20多年的发展，保险证券化产品虽然衍生出越来越多的形式，但迄今为止，仍有一半的保险证券化交易涉及巨灾债券。产险巨灾险的证券化存在以下几种形式：
1.巨灾债券
巨灾债券是通过发行收益与指定的巨灾损失相连结的债券，将保险公司部分巨灾风险转移给债券投资者。债券合同一般规定，如果在约定期限内发生指定的巨灾，且损失超过事先约定的限额，则债券持有人就会损失或延期获得债券的部分或全部利息和／或本金，而发行债券的保险公司或再保险人获得相应的资金，用于赔付超过限额的损失；如果巨灾没有发生或者巨灾损失没有超过该限额，则证券投资者就会按照约定的较高的利率（通常高于无风险利率，如美国国债息率）收回本金利息，作为使用其资金和承担相应承保风险的补偿。
在资本市场上，需要通过专门的中间机构来担保巨灾发生时保险公司可以得到及时的补偿，以及保障债券投资者与巨灾损失相连结的投资收益。以地震风险证券化为例，先由保险公司或再保险公司出资成立一个特殊目的子公司，除了向投资者发行债券收取巨灾保障基金外，另一方面也可以接受母公司的巨灾投保，并收取再保险费。若没有发生巨灾损失，特殊目的子公司将在债券到期前，按照合同约定支付本利给债券投资；相反，若巨灾损失在债券到期日前发生，特殊目的子公司会将资金先行理赔巨灾投保人，再将剩余资金付给债券投资人。
巨灾债券所转移的风险可以是某家保险公司承保的巨灾风险，也可以是整个保险业所承保的某种巨灾风险，例如日本东京海上保险公司在1997年12月发行的1亿美元的地震债券，以及1999年瑞士丰泰发行的巨灾债券。如同再保险一样，巨灾债券也可以分层次转移承保风险，例如某再保险公司发行的飓风债券分为A-1和A-2部分，债券A-1部分的收益从属于公司该年度1亿美元至1.638亿美元之间的飓风损失，而债券A-2部分的收益从属于该年度1.638亿美元至5亿美元之间的飓风损失。此外，只有在再保险价格相对较高，使得高风险的巨灾债券的票面利率高于市场利率水平时，巨灾债券才能吸引投资者并筹措到足够基金，为巨灾风险积累充足的保障。自巨灾债券诞生以来，美国至少有10家保险公司采用这种方式来抵御因地震、飓风等巨灾带来的损失。
2.巨灾期权
巨灾期权是以巨灾损失指数为基础而设计的期权合同，包括看涨期权和看跌期权。它将某种巨灾风险的损失限额或损失指数作为行使价，而涉及的损失风险既可以是某家保险公司的特定承保风险，也可以是整个保险行业的特定承保风险。如果保险公司买入看涨巨灾期权，则当合同列明的承保损失超过期权行使价时，期权价值便随着特定承保损失金额的升高而增加。此时如果保险公司选择行使该期权，则获得的收益与超过预期损失限额的损失正好可以相互抵消，从而保障保险公司的偿付能力不受重大影响。而巨灾期权的卖方事先收取买方缴纳的期权费用，作为承担巨灾风险的补偿。
由于保险本质上是一种期权或期权的组合，因此，利用期权特性来控制保险公司的经营风险，符合保险公司对动态偿付能力的需求。相对于巨灾债券而言，巨灾期权一般通过场内交易，转移风险的成本较低。与其他期权相同的是，当特定的承保损失超过期权行使价时，巨灾期权卖方的损失随着承保损失金额的增加而增加。在期权市场上，由于单个保险期权的损失风险对巨灾期权的卖方而言是没有上限的，因此在实际操作中较难找到单个保险期权的卖家，往往需要组合两个合同期限相同但具有不同行使价的期权，来降低期权卖方承担的风险。例如美国芝加哥期货交易所推出的巨灾期权就是执行看涨期权价差交易，在买进一个协议指数较低的看涨期权的同时再卖出一个到期日相同但协议指数较高的看涨期权。
巨灾期权有场内交易和场外交易两种形式。场外交易可以比较容易地根据保险公司所要转移的风险情况，安排适合公司承保风险状况的期权合同，但交易方违约的风险较大。场内交易必须符合期货交易所规定的各种标准交易条件，期权合同含有的风险通常是整个保险业的某项巨灾风险，不一定适合单个保险公司分散风险的个性需求。
3.巨灾期货
巨灾期货是由美国最先推出的一种套期保值工具，其交易价格一般与某种巨灾的损失率或损失指数相连结。这种期货合同通常设有若干个交割月份，在每个交割月份到期前，保险公司和投保人会估计在每个交割月份的巨灾损失率大小，从而决定市场的交易价格，而市场对巨灾损失率的普遍预期也会对期货交易价格产生影响。例如保险公司预计第四季度巨灾损失率将要上升，为控制该季度赔款，买入一定数量的12月份期货合约，如果届时巨灾确实发生而且导致公司损失率上升，则第四季度后，在期货交易价格随市场预期损失率上升而上涨时，公司通过签定同样数量的卖出期货合约取消期货义务，获得期货买入卖出之间的差价，并用抵消因实际损失率超过预期造成的额外损失。当实际损失率低于预期时，保险公司虽然在期货市场上遭受一定损失，但可以保险方面的收益得到弥补。
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巨灾风险证券通过在保险业和资本市场之间搭建桥梁，给保险行业的融资带来了战略性的益处。这些证券化工具不仅为保险公司提供了更多规避风险的方法，而且能够使投资者参与财产巨灾险市场，减少巨灾对一家保险公司和整个保险行业带来的负面影响，有益于整个社会的稳定。
二、人寿和年金风险的证券化
保险证券化得以成功的重要因素之一，是通过重新包装保险风险并销售给资本市场，使投资者能够更有效地配置资金、分散投资风险。只要存在这种效率增加的可能性，保险风险证券就会继续存于资本市场。这也说明人寿和年金风险同样存在证券化的可行性。随着保险业与资本市场的联系日渐密切，在再保险公司的推动下，寿险业也开始尝试进入保险证券化的领域。目前寿险业唯一出现的证券化个案是英国NPI公司通过证券化提高保险基金盈余的比率。NPI公司与一家特殊目的公司签订了再保险合约，通过该特殊目的公司发行债券来筹集资金。这证明了寿险公司已经对利用资本市场进行风险转移以及提升财务实力产生了兴趣。
到目前为止，寿险风险证券化与产险巨灾风险证券化有着显著的不同。NPI公司在证券化交易中虽然转移了部分风险，但债券发行人的首要动机是为承保新业务从资本市场融资，而巨灾证券的交易是将风险转移到资本市场上去。其实除融资目的外，保险公司和再保险公司同样可以通过证券化，将寿险或年金产品的某些风险转移到资本市场，由投资者来支付赔款或给付保险金。根据寿险和年金产品的特点，证券化有两种潜在的途径应用于寿险和年金：
1.年金产品通常存在年金领取人寿命超过预期的风险，为有效防范这种死亡率风险，可以基于一个国家范围的死亡率指数设计一种长期债券。再保险公司通过发行这类债券，可以增加承保能力，接受更多寿险公司和退休金计划的分保业务。
2.另一种方法是基于特定的被保险群体设计一种债券。保险公司在承保某一特定群体的大额或巨额定期寿险时一般会进行较为严格的核保，由于关于该类业务的承保经验有限，预计死亡率可能存在相对较高的偏差。在这种情况下，寿险公司可以设计发行一种5年期或10年期的债券为该类风险提供保障，而在传统再保险市场该类业务一般较难分出，而且即使分出，成本也会非常昂贵。
目前，国际寿险业尚未出现行业承保能力不足、再保市场转硬的情况，加上熟悉寿险和年金风险的独立评级公司的缺位，证券化还未被寿险业普遍重视和使用，但是作为一种新型有效的风险管理工具、融资手段和具有潜在高收益的投资工具，证券化在国际寿险领域的应用相信只是一个时间问题。
三、国外保险证券化对我国保险业的启示
我国加入世贸后，金融服务业对外开放程度迅速提高，为了应对国际竞争，如何提升金融业水平，加强银行、证券、保险业之间的合作，促进金融服务一体化，就成为一个非常重要的课题。国外保险业和证券业的合作主要是两方面，一是利用证券业的优势提高保险资金的收益率，二是通过证券业将保险公司的风险分散出去。随着我国证券市场的发展，资产证券化势将成为证券市场中的一种重要金融工具，从而为保险公司的巨灾风险证券化提供条件。通过保险证券化的方式，不仅可以解决保险公司巨灾再保险供给能力不足、风险过大及流动性不足等问题，提高保险公司经营的收益性和稳健性，而且可以为证券公司、机构投资者提供新的投资工具，降低非系统风险，活跃证券市场，实现保险业与证券业之间的共赢。
另一方面，随着外资保险公司参与我国保险市场的广度和深度的增加，以及保险公司偿付能力监督指标体系的正式推出，尽快解决中资保险公司偿付能力不足的问题已迫在眉睫。如果中资保险公司不能从根本上解决偿付能力不足的问题，今后将难以跟上我国整体保险市场的发展速度，更谈不上与国外保险公司的竞争。由于通过增加资本金和增大分出业务规模来提高偿付能力的传统模式存在一定局限性，保险公司应尝试利用资本市场提高偿付能力，比如推出保险风险证券化产品、巨灾损失补充资本金安排等等，降低提高偿付能力额度的成本，达到提高公司承保能力的目的。在寿险领域，如果保险公司能够像推出投资连结产品一样实现寿险或年金产品的风险证券化，必然会降低投入资本的要求。
根据我国金融行业发展的现状，发展保险风险证券化必须解决以下几个问题：
1.加快保险、证券行业的发展和相互之间的交流与合作
我国无论是保险业和证券业部处于快速发展的阶段，保险业与证券业相互之间的了解还十分有限。保险风险证券化能够成功的重要因素之一，是如何透过信用评级公司或投资公开说明，使投资者能够了解保险风险证券化对其投资组合的有益之处。目前我国保险、证券行业在市场公开程度、信息披露制度、商业诚信方面还存在许多亟待解决的问题，需要经过一段时间的发展和市场培育，才有可能为保险风险证券化提供一个良好的生长环境。
2.加强对巨灾风险的研究
保险风险中巨灾风险等费率的厘定还存在不确定性。我国是一个地震、洪涝灾害等发生频繁的国家，以地震风险为例，由于地震损失估计模型的建立涉及地质、土木、非寿险精算、信息技术等多种专业，虽然有关专业技术在实务上已可以运用于巨灾风险证券化，但许多相关假设仍有待研究人员做进一步的研究。
3.加强专业人才培养和技术储备，降低保险风险证券化实施的门槛
实施保险风险证券化的固定成本门槛较高。保险风险证券化涉及的专业人才，除包括巨灾风险等保险费率厘定的专业技术人员外，在证券化机制的建立过程中，亦需要证券承销商、信用评级公司、法律人员、会计人员等多方的积极参与。由于证券化的固定成本门槛较高，并非每种巨灾风险都能够实现证券化，还需考虑社会整体风险的数量，是否可以达到经济规模以摊销最低固定成本。
