时间：2023-06-12 14:46:14
关键词:私募基金;优势与问题;监管;法律规范;风险控制
中图分类号:F83文献标识码:A
私募基金,是指以非公开发行方式向特定投资者募集基金资金,投资者收益共享、风险共担的集合资金管理方式。按其投资对象,可划分为私募股权投资基金和私募证券投资基金。
一、私募基金具有的优势与存在的问题
在我国金融市场中,私募基金经过长期的发展成熟,无论从规模上,还是从对市场的影响力度上,都具有不可忽视的力量。私募基金以其非公开发行的方式,在其产生后迅速发展,其自身具有以下优势。
1、私募基金具有较强的灵活性、针对性。鉴于其投资人的规模较小,每位投资人投资规模较大,进而容易满足投资者个人需求来进行定制,投资者可与基金发起人共同协商投资方向目标等,可以做到既适应市场变化进行长期高风险高收益投资,又灵活有针对性地满足不同投资者多样化需求。
2、能够控制道德风险,并形成良好的激励机制。由于私募基金中一定比例的资金为基金管理人所有,因而基金管理人的个人利益与基金的运作情况密切相关,从而控制了基金管理人的道德风险的发生,有效地解决了公募基金中利益主体缺失的问题。且通常基金管理人可采取基金收益分成方式提取业绩报酬,此法使投资者和基金管理人的利益捆绑为一体,可以形成良好的激励与监督机制。
3、为中小企业融资提供新的方式。作为私募基金的一种,私募股权基金为成长型中小企业尤其是新兴行业刚刚发展起步的中小企业提供了一种良好的融资方式。中小企业由于其规模小、自有资金少、波动大、风险高等特点,很难从银行获取贷款,融资十分困难。而私募基金投资者往往具有高风险识别能力和承受能力,其瞄准的投资对象也往往具有高风险、高收益的特点。前文所提到的中小企业虽具有高风险,但一旦其经营成功,往往也会带来巨额的回报,如此正好符合私募股权基金的投资特点,因而其为中小企业融资拓宽了新道路。
私募基金虽具有其自身优势,在金融市场上具有不可替代的作用,但我们不能否认,它也存在着诸多不容忽视的问题。
首先,法律上的缺失致使对私募基金难以形成有效规范。目前,我国缺少明确的对私募基金监管的法律,虽然《公司法》、《合同法》、《证券法》、《信托法》等法律对私募基金拥有一定的约束力量,但却都没有明确的规定。《证券投资基金法》也仅是为私募基金发展留下了空间,更深层次的明确规定有待进一步解决。
其次,对市场的不良冲击难以规避。由于私募基金的资金数额巨大,操作隐蔽,投资自由度大,基金管理人易进行过度投机,且我国金融衍生产品品种少,不易进行对冲,一旦行情走势不好,投机风险暴露,对市场冲击可想而知。并且,私募基金由于信息披露要求较低,监管相对放松,进而基金管理人与一些上市公司股东等内部人士联手,操纵股价,进行内幕交易,对市场造成严重影响。
再次,投资规模难以控制,投资风险易扩大。由于私募基金其自身透明度低的特点以及法律规范不到位,私募基金的投资资金总量、来源难以知晓,且其投资范围、方向基本不受限制,这样很容易导致将非法资产用来投资,或将资金用在非法用途上等违法行为的发生。当投资规模不断扩大时,投资风险所造成的社会影响也会不断扩大。
二、各国私募基金监管模式参考
(一)美国私募基金监管模式。美国注重立法,通过一系列的基金管理法规对市场进行监管,然而相对于公募基金,私募基金的监管内容则相对放松。其所约束规范的主要有以下几个方面:一是私募基金根据美国《证券法》中的D规则规定在符合一定条件,如符合投资人数规定等,可以免于注册登记。此注册豁免避开了金融监管,投资自由度很大;二是对投资者人数和资格有所限定。私募基金的投资者限制在100人以内,并且投资者必须为符合法律条款规定的“有资格的投资者”。此举主要为将其投资者严格限定在具有风险识别、具有承担高风险能力的人范围内;三是对信息披露要求不高,但是禁止公开宣传发行。私募基金鉴于其投资者均为理性、成熟投资者,其内部沟通、合作能力很强,故监管部门无需对私募基金信息做披露要求。而公众风险识别、自我保护能力较差,因而要严格要求私募基金在发行时,禁止进行公开宣传、诱导群众。
(二)英国私募基金监管模式。英国对于整体的投资基金管理以市场参与者自律管理为主,没有专门的基金管理机构,也没有单独的法律,因而对于私募基金也是如此。私募基金的法律规定包含在全面监管投资基金的各项法规中,但也仅是相关法律的约束,行业自律才是其监管宗旨的基础。英国的基金业协会一般都采取“会员制”,想从事与投资基金有关活动的任何个人或机构必须先取得相应的会员资格,进而享有所允许的业务活动的完全自由权。成为会员后要严格遵守其中的要求规定,一旦违犯纪律,便将取消会员资格,进而无法从事相应的基金业务。英国主要就是依靠这种自律管理实现其监管目的。不过,近年来其投资基金监管也有所改变,走向法律监管与行业自律相结合的道路,但总体而言,仍以行业自律为主,法律规范相对宽松。
(三)日本私募基金监管模式。在日本的投资基金监管中,政府扮演了十分重要的角色。日本的金融管制较为严格,大藏省集中行使监管权,以《投资信托及投资法人法》为主要的投资基金规范法规。私募基金的监管则更为严格,仅允许构建信托方式的组织形式,并对投资资金的投资范围有严格规范,私募基金的投资领域多为风险投资基金。私募基金的发行和审核等制度都受到严格监管。虽然一再修改的法律对于行业自律等监管方式予以肯定,授予了后来建立的行业自律组织一定的监管权力,但大藏省的完全监控权使其难以发挥。总之,日本的监管模式较之英美两国都更为严格,其私募基金的运行和发展都是在政府的调节引导之下,是政府培育、支持、严格监管的结果。
从三个国家的监管模式的不同可以看到,具体的监管模式要根据自己国家的实际情况来确定,没有一种通用的模式,并且各自优缺点并存。美国的监管经验告诉我们,需要建立一套行之有效的适于我国国情的法律来对私募基金进行监管。英国的经验告诉我们行业自律监管体系也是一种很有效易于自我协调、自我平衡、自我约束的监管制度。日本的经验则说明,政府的调控也要发挥重要作用。然而,各国的市场体制不同,要从我国的实际发展程度来多方面考虑。如,我国的市场化程度不如美国,单纯依靠法律难以达到最好的监管效果;英国由于其基金业起步早,发展成熟,因而自律监管的模式对于我国刚刚起步较为脆弱的状况难以依赖;而日本强烈的政治色彩也不利于金融市场的自由化发展。因而,我国需建立适应我国私募基金发展现状的监管模式。
三、我国私募基金监管制度的完善
根据我国的实际情况,要完善我国私募基金的监管,主要还在于法律的规范,建立健全私募基金的法律监管体系,实现监管的法制化规范化,并结合私募基金内部自我约束与风险控制。应明确私募基金的法律地位。私募基金现仍处于法律的灰色地带,将其合法化,赋予明确的法律上的权责是十分必要的。也许对私募基金单独立法的必要性还需探讨,但是就现有有关法律仍有必要对私募基金增加规范。主要体现在:
1、对管理人和发起人条件的要求。作为管理人和发起人要有雄厚的资金支持并且具有良好的抵御风险的能力,在其发起管理的基金中应占有一定资金份额,以利益捆绑方式来防止道德风险。基金的管理团队应具有丰富的专业知识,并在过去有良好的经营业绩和信誉,这是对管理人和发起人的评价与定位,以确保投资者的利益。
2、对投资者规模与资格的限定。由于私募基金属于高风险、高回报的投资,因而要求投资者应为有较强风险承担能力和经济能力的成熟投资者。故要限制投资者规模和投资额下限。只有满足投资额下限才可视为有资格的投资者。而投资者的资本来源需合法规,严禁集资或借贷资金投资。
3、加强对信息披露的要求。私募基金以其本身特质没有对外公开经营信息的义务,然而对投资者则应定期披露资产、负债规模和结构等,增强其经营透明度,并且在发起基金时必须向投资明确指出所存在的风险。监管部门也要定期对其资产状况、投资情况进行审查。这是对我国还不成熟的私募基金必要的规范。
4、对发行和募集方式加以限定。可以借鉴美国的经验,严禁公开做广告进行宣传,要禁止各种媒体方式传播,如互联网、报纸、杂志、广播、电视等。我国公众投资者通常专业知识缺乏,面对媒体宣传往往容易受误导,风险识别能力不强,因而为避免投资者受诱导,只能依靠各种“可靠信息”和基金管理人的良好声誉和业绩来吸引投资者。
另外,对于私募基金的自律作用也是不可忽视的。要不断加强私募基金内部的监管,尊重被监管人的利益,维护投资者的利益,建立风险控制机制,不断加强风险识别、风险评估、风险控制、风险检查和风险报告的能力。鉴于小范围交易特点,有效控制基金管理人的道德风险。利用私募基金运行主体的理性,规范运行主体间的互动博弈,形成有效自律的顺畅运行体系,以达到良好的监管效果。
(作者单位:厦门大学)
主要参考文献:
[1]高新颖.对我国私募基金法律监管的探讨.现代商贸工业,2008.4.
[2]毛小云.境外私募基金的规范框架及对我国私募基金监管的启示.海南金融,2007.9.
[3]李云捷.我国私募基金监管制度的构建与完善.西南金融,2008.7.
[4]李力.中国私募基金的监管问题研究.时代金融,2007.5.
私募行业监管不断完善
从2014年开始，私募行业监管持续完善。证监会出台了《私募投资基金监督管理暂行办法》，明确了私募机构设立及基金产品发行实施登记备案制，从监管范围、登记备案、合格投资者、资金募集、投资运作等方面对私募行业提出了细化要求。
2016年是私募行业监管政策密集的一年。证监会了《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》，中国基金业协会进一步规范了私募基金管理人登记，出台了关于内部控制、信息披露、募集行为、基金合同等方面的指引和管理办法，初步形成了私募行业的法律监管体系。
《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》从杠杆倍数、结构化产品、资金池等多个方面对证券期货经营机构私募资产管理业务予以规范，明确了资产管理计划需要同时接受证监会和基金业协会的双重监管，由基金行业协会负责备案管理与风险监测工作。
《证券期货投资者适当性管理办法》被称为“史上最严投资者保护法”，将投资者分为专业投资者和普通投资者，明确了产品分级的底线要求和职责要求，规定了经营性机构在适当性管理环节应该履行的义务。
《私募基金管理人登记法律意见书指引》明确了私募基金管理人应当在备案登记及发生控股股东、实际控制人变更等重大事项时通过私募基金登记备案系统提交律师事务所出具的法律意见书，并规定了法律意见书内容应至少包含申请机构是否依法在中国境内设立并有效存续等十四项内容。
《私募投资基金管理人内部控制指引》明确了私募基金监管的范围和要求，从财产分离、必备高管、规范委托募集、利益输送、投资业务合规、业务外包、协会检查等方面规范了私募基金内部控制的原则和措施。
《私募投资基金合同指引》根据私募基金的组织形式不同，明确了契约式合同、公司章程、合伙协议这三类基金合同的必备条款，并依据《基金法》要求的条款和对投资人有重大影响的条款进行了重点提示。
《私募投资基金募集行为管理办法》对合法和非法私募行为进行划分，真正定义了私募行业，明确了私募基金的两大募集机构主体与募集机构在募集中应尽的义务。
《私募投资基金信息披露管理办法》和《私募投资基金信息披露内容与格式指引》规定私募管理人应定期向投资者披露基金信息，内容包括基金合同、宣传推介文件等重大信息。
《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范》对资产管理计划的备案核查与自律管理、委托第三方机构提供投资建议服务、产品结构化进行了进一步规范，对私募资产管理计划投资房地产开发企业、项目进行了约束。
《关于进一步规范私募基金管理人登记若干事项的公告》《关于私募基金登记备案相关常见问题解答的通知》《私募基金登记备案相关问题解答（一）至（十二）》，对于私募管理人的登记及基金产品的备案进行了严格规范。
2017年，《私募投资基金服务业务管理办法》明确了私募基金服务机构与私募基金管理人的法律关系，梳理了服务业务类别，提出各类业务职责的边界，明确其登记条件和自律管理要求，并引入服务机构的退出机制以厘清市场各方责任。
私募监管法律体系仍需完善
私募行业的法律监管体系可从两个维度理解：一是从效力层级角度看，可概括为“一法+三规+六办法+四指引+N个公告问答”的监管体系；二是从监管内容角度分析，形成了“基本法+行业准入+行业管理+募集行为+投资行为”的监管体系。
效力层级角度下的监管体系
目前，私募行业监管仍存不足之处。其一，从效力层级角度看，法律规范体系待完备。我国目前的正式法律渊源包括宪法、法律、行政法规、地方性法规、规章等规范性文件，法律渊源的效力位阶由高至低为：宪法―法律―行政法―地方性法规―规章（包括部门规章与省、自治区、直辖市人民政府规章）―其他规范性文件。
一、国际私募股权投资基金发展现状及监管改革
美国、英国和法国私募股权基金的主要募集方式是私募发行,发行对象为合格的机构投资者。近年来,欧美的私募股权基金资金来源呈现日益多元化的趋势,主要包括养老金、捐赠基金、保险公司、商业银行、高资本净值的个人或家族公司等。关键是要求投资者具有较强的风险识别能力和风险承受力。私募股权基金的组织形式,主要有:公司式私募、 契约式私募(信托式私募)、 有限合伙制私募。目前,有限合伙制是美国私募股权基金的主要组织形式。国际上对私募股权基金的监管主要有以下四方面内容:一是对基金的监管,主要体现在对基金的发行、基金的投资者数量及资格的监管。二是对基金管理人的监管,主要体现在监管部门要求管理人应具备一定的资格,并需报相关金融监管部门进行注册及定期年检。三是对基金所投资企业的监管。基金管理人必须定期向监管机构报告其主要投资市场和工具、业绩数据和风险集中度等信息。四是对投资者的监管,主要是机构投资者,对于保险公司及商业银行等机构投资者,监管层要求对投资进行严格比例限制以防范风险,并进行合理的资产负债管理。
2008年次贷危机引发的金融风暴席卷全球,也让全球私募股权投资行业步入到有史以来最为艰难的时刻。全球私募股权投资交易量、投资收益及投资回报也出现了大幅下降。次贷危机对私募股权投资基金行业带来的影响表现在以下几个方面:一是部分交易出现失败,不得不撤销或重新进行判断。二是促使并购基金创造了其他新类型的投资以配置他们巨额的投资基金,这些投资包括对上市企业的私募股权投资(PIPE),对杠杆收购交易中已经发行的债券的收购等。三是部分大型私募股权投资基金及其管理公司开始出现亏损。自次贷危机发生后,私募股权投资基金业受到了很大的影响,部分基金开始出现亏损。由于华尔街的投资银行是本轮危机的最主要的受害者,因此,包括高盛、摩根斯坦利、美林等大型的私募股权投资基金管理机构在本轮危机中受到的影响最为严重。
2008年金融危机之后,各国政府普遍认识到私募基金包括私募股权投资基金缺乏监管隐含的巨大风险,欧美国家对私募基金包括私募股权投资基金及其管理人的监管呈现加强趋势。奥巴马政府于2010年6月批准了自大萧条以来最具颠覆性的金融监管改革法案。法案规定资产管理规模1亿美元以上的投资顾问必须在SEC进行注册,并要求其向SEC提供交易和资产组合的有关信息,协助监管机构对系统风险进行必要评估。SEC将对这些投资顾问进行定期和专门检查。这项法案包括限制银行从事互换交易业务、限制银行投资私募股权公司和对冲基金等严厉措施。这一法案的通过影响到私募股权投资基金资金来源的“多元化”,在一定程度上影响到私募股权投资基金的发展。英国创业投资协会提出了针对英国私募股权基金整个行业的监管指引——《英国私募股权投资信息披露和透明度的指导方针》,对私募股权基金信息披露的指导原则,并对信息披露主体和披露内容作出了明确规定。指引规定,私募股权基金应定期向英国创投协会(BVCA)指定的机构提供数据,以便于对私募股权基金投资活动的经济影响进行有证据的严格跟踪分析,及时监测金融风险。欧洲议会则于2010年11月正式通过欧盟对冲基金监管法案,这是欧盟第一套直接监管对冲基金和私募股权投资行业的法规,最突出的一项内容是引入了“欧盟护照”机制。不过,它可能对新兴经济体的金融市场及非欧盟国家的对冲基金造成冲击,再加上欧美的分歧,可能为未来全球金融监管改革投下阴影。
不过,由于中国经济在本次金融危机中表现最为突出,再加上目前中国正在大力发展私募股权投资产业,因此,越来越多的国外私募股权投资基金开始逐渐将业务的重点放在中国市场。众多的知名私募股权投资基金开始在国内募集人民币基金就是最好的佐证。例如,自2010年以来,百仕通、第一东方、里昂证券、凯雷、TPG等外资PE机构纷纷在中国设立人民币基金,贝恩资本、瑞银、KKR等机构也在筹划在国内设立人民币基金事宜。近年来中国经济的持续稳步增长、人民币升值预期、投资及退出渠道不断拓宽都给国际资本带来了可预期的高投资回报率。
二、我国私募股权投资基金发展现状
近几年来,我国的私募股权投资基金发展迅猛,2005年,证监会提出了上市公司股权分置改革的方案,随着股权分置改革工作的逐步完成,我国资本市场开始进入到“全流通”阶段,并由此拉开了新一轮牛市的序幕。在这一阶段,国家相关部门为了促进创业风险投资的发展,出台了一系列法律法规,这标志着我国创业风险投资进入了政府引导下的快速发展阶段。同时,这一时期,私募股权投资基金也开始进入到迅速发展阶段,本土基金管理公司规模迅速扩大。究其原因,主要有:(1)全球流动性过剩的输入以及中国经济自身内部的失衡使得中国流动性过剩问题愈演愈烈。由于资本的逐利性,过剩的资金开始渗透到一切存在收益的领域。(2)中国经济长期保持高速增长,各行各业充斥着众多的投资机会。(3)政府出台各种政策以支持中国私募股权投资基金的发展。比如,对《公司法》、《证券法》、《信托法》、《合伙企业法》等法律的修订和出台,为我国私募股权投资基金的发展提供了良好的法律基础。09年国务院转发了国家发改委和商务部联合下发的股权投资基金的指导意见,各地地方政府纷纷拿出财政资源来设立创业投资引导基金以及制定优惠政策来促进当地私募股权投资基金的发展,带动了各方资金积极参与到这个行业。在募资方面,2010年政府也出台了向保险资金放开股权投资的一些政策,各地政府为了吸引股权投资机构落户,在注册、税收等方面给予很大的优惠政策。国务院出台了鼓励和引导民间投资的新36条,还有利用外资工作的若干意见,这一系列政策的出台都积极推动了股权投资基金的发展。(4)创业板的推出为我国私募股权投资基金提供了良好的退出机制,从而大大促进了我国本土私募股权投资基金的规范发展。
经过几年的快速发展,目前我国私募股权投资基金的整体规模和发展速度都位居亚洲首位。从2003年至今,我国私募股权投资基金市场一直保持着40%的复合增长率,已经远远超过美国、日本等其他国家。
2010年又可以称得上是中国私募股权投资基金发展过程中具有标志性的一年。在经历了2008年金融海啸冲击、2009年的募资、投资低迷期之后,2010年我国私募股权投资基金市场迎来了强劲反弹。据清科研究中心发布的数据显示,2010年中国私募股权投资基金市场募资、投资、退出案例数均创下历史新高。具体来看,募资方面,当年共有82支可投资于中国大陆地区的私募股权投资基金完成募集,募集金额276.21亿美元;投资方面,全年共发生投资案例363起,交易总额103.81亿美元;退出方面,全年共计发生退出案例167笔,其中IPO方式退出160笔,股权转让退出5笔,并购退出2笔,一举打破了2007年曾经创下的95笔的最高记录。
三.面临的主要问题
目前,我国私募股权基金依然存在一定的问题,主要体现在以下方面:
一是相关法律法规尚不健全,缺乏统一的政府管理部门。我国目前还没有出台专门针对私募股权投资基金的法律法规,各监管部门也是“各自为政”,缺乏统一的政府管理部门。随着实践的发展,“私募”基础性规范缺失导致的不良影响或许将逐步显现。目前有关部门已经起草《股权投资基金管理办法(草案)》已上报国务院,正等待批复。管理办法明确了对PE 行业适度监管的政策指向和基本的监管框架。如果这一管理办法获得批准,则认可对PE行业进行适度监管的模式,即不主张严格的审批制。但是,会对合格的基金管理者、合格的机构投资者设定准入要求,包括对单个投资者的出资要求和募集资本总规模的规定,并对投资行为进行一些规范。相信这一方法的出台有助于搭建法律框架,对我国私募股权投资基金的发展有积极的、深远的影响。
二是市场化程度有待提高。我国私募股权投资基金的发展主要以政府推动为主,市场化程度有待加强。同时,很多企业与当地政府有千丝万缕的联系,如何更好的处理与当地地方政府的关系,成为我国私募股权投资基金发展所面临的又一挑战。
三是缺乏完善的基金管理机构。从历史业绩、内控、流程、人员素质、品牌等各方面来看,目前大部分基金管理机构缺乏足够的市场经验,这也是银行、保险、国企等机构投资者密切关注的问题。
四是缺乏相关的信用管理机制。良好的信用制度是发展私募股权投资基金的基础,在美国这种信用制度已经非常成熟,在我国市场上还没有形成“信用”“诚实”为基础的运行机制,国家也没有相关的信用管理制度及惩戒机制,尤其是很难规避基金管理人造成的“道德风险”,再加上国家还没有个人破产的相关制度,所以管理人承担无限连带责任还不能真正履行,这无疑加大了基金投资人的投资成本和风险,也是阻碍股权投资基金发展的重要因素。
综上所述,我国私募股权投资基金的发展已经进入政府引导下的市场化推动发展时期,除创业风险投资基金的发展因需要政府资金作风险补偿而应由政府设立准入机制进行监管外,其他类型的私募股权投资基金可以逐步实行行业自律模式为主的形式进行管理。在私募股权投资基金立法方面要以“开门立法”模式为原则,以最大限度地发挥市场对私募资本的配置,同时为基金行业协会的自律管理留下空间。在以基金行业协会自律管理为主情况下,政府的行政监管要以监管的介入程度不应当干预或影响到私募股权投资基金的正常的经营管理为原则。
四.私募股权投资基金发展目标及思路
从发展目标上看,应坚持“政府引导、产业导向、市场运作、监管有效、管理规范”的原则,围绕促进经济增长和产业结构优化,积极发展股权投资基金及股权投资管理公司,构建多层次股权投资基金体系,不断优化企业投融资结构,加快经济结构包括投资结构、产业结构及产品结构的战略性调整,增强金融业整体实力并促进经济持续稳定发展。
关键词:证券投资基金;私募
中图分类号:F830.9文献标识码:A文章编号:1007-4392(2010)02-0053-03
一、我国私募证券投资基金存在的客观必然性
(一)我国证券市场存在大量的投资机会
随着我国经济的快速发展,我国证券市场获得了大发展。自1990年正式开办上海和深圳证券交易所以来,在短短十几年的时间里,主要指数上涨了几十倍,市场规模从最初十几亿元的市值发展到当前的十多万亿元的市值。不仅如此,作为一个新兴市场,我国证券市场的波动性远比发达国家的证券市场大,仅2005年10月到2007年10月的两年时间,主要指数(上证综指)就上涨了5倍。因此,我国证券市场的强劲发展和大幅波动给投资者带来了大量的投资机会。
(二)居民私人财富和社会公共财富大幅增长并产生了多种层次的投资需求
随着居民收入的大幅增长和高储蓄率的存在,我国居民的私人财富大幅增加。2009年4月,居民储蓄存款高达24.8万亿元。私人财富的大幅增长和财富分配的两极分化必然使居民产生了多种层次的投资需求。另一方面,近年来我国社会公共财富出现了较大增长,以社保基金和企业年金为代表的保险资金、外汇储备资金和以慈善基金、青少年基金、帮困基金为代表的社会公益基金都发展较快,也产生了多种层次的投资需求。
(三)私募证券投资基金具有自身独特的优势
1. 针对性强。由于私募证券投资基金面向少数特定的投资者,其投资目标可能更具有针对性,可根据客户的特殊需求提供度身定做的投资服务产品,这对于我国逐渐增多的中产阶层或富裕阶层、以及保险资金和社会公益基金等机构非常具有吸引力。
2. 灵活性高。一方面私募证券投资基金所需的手续和文件简单,有的甚至只需一张合约即可,而且其投资限制较少,不受仓位、建仓时间和投资比例等的限制,可进行跨市场投资。另一方面私募证券投资基金规模一般小于公募基金,日常管理和投资决策自由度高,投资操作手法灵活,对于稍纵即逝的市场机会私募证券投资基金有明显的比较竞争优势。
3. 基金管理人道德风险小。由于私募证券投资基金向特定对象募集,其进入门槛较高,投资者更为理性,因此委托关系远比公募基金强。不仅如此,私募证券投资管理人一般都是该基金的投资人或合伙人之一,并实行以绝对投资收益为激励目标机制和业绩表现与收益累进分成制度,使得基金运作的成功与否与基金管理人的自身利益紧密相关。因此基金管理人责任大,很少出现道德风险。
4. 收益性高。由于有效激励与约束机制和众多明星公募基金经理的加盟,使私募证券投资基金的收益在多数年份均高于公募证券投资基金。以2008年度为例,股票型基金平均业绩为-50.63%,指数型基金平均业绩为-62.60%,偏股型基金的平均业绩为-49.75%;与此相比,存续期超过一年的全部79只私募基金产品的平均业绩为-35.8%,远远高于公募证券投资基金的平均业绩,而其中还有多只基金取得了正收益。
二、我国私募证券投资基金存在的问题
(一)私募证券投资基金合法性模糊
虽然说《信托公司集合资金信托计划管理办法》、《证券公司客户资产管理业务试行办法》和《基金管理公司特定客户资产管理业务试点办法》等部门规章使私募证券投资基金从不合法逐渐走向合法,促进了我国私募证券投资基金的发展,但是我国证券投资基金的主要法律《证券投资基金法》却未给私募证券投资基金以“合法”身份,这使得我国大量的民间私募证券投资基金及其管理人仍然处在法律的灰色地带,地位得不到承认,合法权益也得不到法律的有效保护。
有一种观点认为美国对其对冲基金尚未立法,我国也无需对私募证券投资基金进行整体立法。但是美国对其对冲基金尚未立法是建立在法制健全、社会信用良好和投资者较为理智成熟的基础上的,而我国并没有这样的基础,更多的表现是合法性模糊所带来的投资行为愈加短期化、操作股价和内幕交易等违规操作和非法集资等问题。因此,合法性模糊问题已经成为制约我国私募证券投资基金发展的前提性和基础性问题。
(二)对私募证券投资基金的监管混乱
1. 监管思路存在问题。针对私募证券投资基金发展中所存在的问题,我国金融监管部门主要采取了“打压、整顿和收编”的政策,虽然说这一政策在短期内取得了相当好的成效,也体现和实现了监管部门的利益,但是这将极不利于私募证券投资基金业的长远发展。
2. 政出多门、多头管理。由于由不同机构制定和颁布私募证券投资基金法规,不同形式的私募证券投资机构分属不同部门监管,导致了私募证券投资基金监管的混乱。例如,同为集合资金信托业务,《信托公司集合资金信托计划管理办法》和《证券公司客户资产管理业务试行办法》对投资者人数限制和运营管理要求却各不相同,且分属中国银监会和证监会监管。
3. 部分监管缺位。由于法律模糊和行业自律机制的空白,许多私募证券投资基金以各种形式存在于地下,使得我国金融监管部门对大部分的私募证券投资基金无法实行外部监管,在很大程度上增加了我国私募证券投资基金的信用风险和经营风险。
4. 监管政策与公募基金类同。目前我国对合法私募证券投资基金监管的重点仍放在对私募基金管理人资格的政府审批以及通过限制基金投资方向和投资比例控制基金投资风险,其监管思路与公募基金的监管思路非常相似。这种监管思路容易导致现有合法私募基金的投资者结构和投资策略都与共同基金严重同化,无法体现私募基金特色和优势,不利于我国证券市场投资者结构优化。
(三)资本市场存在私募证券投资基金发展的制约因素
由于我国多层次、多元化的资本市场尚在建设之中,而且资本市场内部种类结构不尽合理,特别是金融衍生品市场发展相对滞后,使得私募证券投资基金的投资工具十分有限,客观上造成我国私募证券投资基金无法通过对冲等投资手段实现收益,从而限制了私募证券投资基金的发展。另一方面,我国实行了严格的资本管制措施,造成了资本市场对外开放程度低,这使得我国的私募证券投资基金丧失了参与全球化投资和竞争的机会。
(四)部分私募证券投资基金运作极不规范
一是资金来源的不规范。私募证券投资基金的资金来源渠道非常多,除来自于个人或公司的合法的自有资金外,还有上市公司募集资金,甚至是违规的银行贷款、所挪用的公款和非法集资款等等,这些资金投资于私募证券投资基金的目的是获得超额的回报,所以私募证券投资基金一般都承诺很高的保底收益率来获得资金;二是我国证券市场分配机制不合理造成理性的价值投资很难达到所预期的收益,资本逐利性决定和迫使私募基金必然利用证券市场的缺陷,大规模进行一、二级市场之间的套利,或通过操作股价和内幕交易等方式以获取超额利润。
三、规范我国私募证券投资基金发展的建议
总的来说,对我国私募证券投资基金的发展应改变当前“打压、整顿和收编”的政策,转而采取进行“引导、支持、服务和适度监管”的市场化措施,从根本上消除阻碍发展的深层次矛盾和问题,促进我国私募证券投资基金的健康稳定发展。
(一)明确私募证券投资基金的法律地位
法律地位不明确已经成为制约我国私募证券投资基金发展的核心问题,为了引导私募基金规范发展,首要解决的问题就是明确私募证券投资基金法律地位,给予公平的法律待遇,让所有形式的私募证券投资基金在一个公平的环境中参与市场竞争。在具体做法上没有必要为私募证券投资基金专门立法,可以利用当前修改《证券投资基金法》的时机,增加以定向募集方式设立证券投资基金的内容。
在此基础上,应该对定向募集设立方式中发起人资格、管理人资格、投资者资格、投资者人数、募集方式、信息披露等做出明确规定:(1)发起人资格。基金发起人应具备一定的资金条件和认购比例要求。(2)管理人资格。对公司型或契约型私募证券投资基金,其管理人要有一定从业资格和良好的业绩表现,而对于有限合伙制私募证券投资基金,作为一般合伙人的基金管理人的资质条件可适当放宽。(3)投资者资格要求。私募证券投资基金的性质决定了只有投资者足够成熟才能承受私募证券投资基金的投资风险,这要求投资者必须有一定的经济实力、风险承受能力较强且对私募证券投资基金较为了解,主要应面向机构投资者和比较富裕的个人投资者。(4)投资者人数限定。为了投资者的利益得到必要的保障,应将投资者人数限定在一个合理的水平上。从现实条件出发,可参照新《证券法》第10条规定,参加私募基金募集的人数不得超过200人,每个投资者的投资额不得低于10万元,并要求机构投资者的净资产在1000万元以上。(5)严格限制募集过程中公开做广告,禁止通过报纸、杂志、电视、广播、互联网等媒体或以开座谈会、研讨会的形式向社会有关招募广告,使投资者只能从私下比较可靠的渠道获得投资信息,从而迫使基金管理人凭借自己的声誉和良好的业绩来吸引和留住客户,避免过度的市场炒作对投资者造成误导。(6)应明确要求基金管理人定期向特定投资者披露相关信息。(7)豁免登记。对有限合伙型私募证券投资基金可考虑在一定条件下实行豁免登记。
(二)适度审慎监管
1.建立基金托管制度。在我国当前投资者不够成熟、分散风险工具短缺等不利条件下,可以通过立法建立基金托管制度,要求私募证券投资基金对其全部财产进行第三方托管,保证基金托管人地位的相对独立性和法律责任,有效地控制投资者资金被挪用的风险,维护基金投资者的利益。
2.建立备案制度和信息报送制度。为了便于监管私募证券投资基金的投资行为,控制私募证券投资基金投资风险的社会影响,可以借鉴2004年美国SEC对私募基金备案证券投资的规定,要求我国投资者人数超过一定数量或管理资产规模超过一定规模的私募基金在相关监管机构备案,并定期报送相关信息。
3.强化行业自律。从国外经验来看,私募证券投资基金主要的监管形式是行业自律。这要求我国私募证券投资基金首先对自我行为进行规范,自觉做到讲诚信、守法经营、规范运作以及严密的风险控制等等。其次是建立行业自律组织,进而对行业进行自律式管理,将行业中的不遵纪守法者列入黑名单,并检举交给司法机关处置,以净化行业的环境并维护行业整体的信誉和形象,促进私募证券投资基金业健康发展。
4.加大对市场违规行为的惩罚力度。证券监管部门应会同银监会等部门负责对不同法规框架下的私募证券投资基金的监管工作进行协调,合理解决政出多门的问题和多头监管的问题。更为重要的是,各监管部门应加大对私募证券投资基金非法集资、操作股价和内幕交易等违法违规行为的追查和惩罚力度,加大私募证券投资基金的违法成本,保障基金业的健康稳定发展。
参考文献:
[1] 夏斌,陈道富. 《中国私募基金报告》[M]. 上海远东出版社,2002.
[2] 凌秀丽,陈浩,陈铀. 《对我国私募基金的思考》[J]. 中央财经大学学报,2002,6.
[3] 钟伟. 《中国私募基金运作发展及合法化研究》[J]. 证券市场导报,2001,6.
关键词：私募基金；法律风险；监督管理；法律地位
中图分类号：D922.28 文献标识码：A dok10.3969／j.issn.1672-3309(x).2010.12.43 文章编号：1672-3309(2010)12-107-03
“私募基金”是指不采用公开方式，而通过私下与特定的投资人或债务人商谈，以招标等方式筹集资金。目前我们常说的“私募基金”，往往是指相对于受我国政府主管部门监管的，向不特定投资人公开发行受益凭证的证券投资基金而言，是一种非公开宣传的，私下向特定投资人募集资金进行的一种集合投资。
根据中央财经大学地下金融调查课题组研究结果显示：1996年我国的私募基金初具规模，达到950―1110亿元，1997―2001年私募基金每年净增加1000多亿元，2001年达到顶峰7600―8800亿元，L2Q008年以后，由于证券市场行情不景气，私募基金规模有所收缩，2009年，中国私募基金出现了爆发性的增长。据有关部门统计，截至2010年3月，全国私募基金已达1.1万亿元规模。由于目前我国私募基金缺乏相应的配套法律法规，存在着一系列的法治困境，蕴含着很大的法律风险。
一、我国私募基金发展存在的法治困境
(一)缺乏法律依据和完善的法律环境
我国私募基金一直游离于法律的边缘地带，没有取得合法的法人地位，面临较大的法律风险。时至今日，我国《证券投资基金法》、《证券法》、《信托法》都没有对私募基金的含义、资金来源、组织方式、运作模式等问题做出明确的规定，《证券投资基金法》第二条规定：在中华人民共和国境内，通过公开发售基金份额募集证券投资基金，适用本法。这实际上就很明确地把“向特定对象募集资金或者接受特定对象财产委托”这一非公募方式排除在本法的适用范围之外了。法律上没有赋予私募基金合法的地位，虽然现有的法律与私募基金的运作并不相冲突，但在实施过程中又缺乏具体的规章和法规。导致监管层与投资者缺乏统一的观点和做法，不利于私募股权基金业的发展和作用的发挥。
(二)监管机构不明确
私募基金由谁来管是一个利益纠葛的敏感话题。中国人民银行、银监会、证监会、发改委等部门基于立法权与部门利益之关系，纷纷给“私募基金”定内涵，界外延，争夺“私募基金”的立法权，希望借此获得监管权，从证券公司客户资产管理和信托投资公司资产管理这两种业务的相关监管规则看，私募基金监管规则由不同机构制定和颁布，导致私募基金监管混乱。由于部门太多，难免造成“政出多门”现象，部门之间的协调和统一都不够。截至目前，仅出台了《创业投资企业管理暂行办法》(2005年)，拟议中的《创业投资基金管理办法》也因种种原因不能达成一致。而且由于不同部门之间缺乏协调，出台的政策往往自相矛盾。例如，2001年，商务部和科技部出台的《外商投资创业投资企业管理规定》与前者在组织形式和管理机关等重大规定上都不尽相同，无形中造成丁目前这种各个部门各管一摊的情况。
(三)组织形式面临制度瓶颈
目前，可供民间私募基金选择的法律形式有：信托、公司和有限合伙。我国公司概念比较窄，双重税赋问题目前难以解决。由于我国集合资金信托计划由信托公司特许经营，借道信托是目前民间私募无奈的选择。10民间私募基金协议双方是典型的委托理财关系，而目前对这种委托理财业务是否合法一直没有明确的规定：其合法性一直处于灰色地带，合作双方在此合作关系中都面临一定风险，同时在交易过程中还存在账户间公平性的问题。建立在非法契约上的委托关系是很脆弱的，无法控制受托者可能发生的“道德风险”，一旦出现纠纷，投资者权益难以得到法律保护。容易成为社会不稳定的因素。同时，私募基金很多资金不公开，给财务统计也造成了极大的困难，加大了财务风险，不利于私募基金的发展。
(四)主体权益保护存在法律隐患
目前，我国民间私募基金协议完全凭一种私人间的信任关系建立起委托关系，大多只有口头协议，根本没有正式的文本合同，如果资金被骗，缺乏有效的证据证明资金的所有权，投资人就只好自吞苦果，任何一方都很难通过法律手段保护自己的权益。例如，如果委托人到期不按照协议向投资管理人支付投资咨询费或投资收益分成，投资管理人可以采取的措施非常有限。另外，如果投资管理人从事为他人锁仓、拉抬，以及其他不正当投资行为造成损失，委托人也很难了解其中内幕，追索投资损失。
二、私募基金法治困境的突破路径
(一)完善私募基金的法律规范，明确其法律地位
从法律上给予私募基金准确的定性和定位，是我们对私募基金进行有效引导和规制的先决条件。所以，私募基金的规范与监管是管理层亟需解决的问题。监管私募基金必须有法可依，加快证券私募基金方面的立法，使私募基金由地下金融形态转变为地上金融形态，是证券市场健康发展的客观要求。
关于私募基金法律规范的完善，目前有两种观点，一种观点倾向于制定独立的《私募基金法》，一种观点是以我国现有法律框架为基础，制定实施细则。没有必要为私募基金专门立法，笔者认为在私募基金法治建设的过程中我们不应当犯“泛立法主义”的错误，纵观很多国家的经济法律体系，都没有专门的一部基金法律，更没有专门的私募基金法律，有的只是包含在其他法律中很有限的几个补充条款，但仍有一系列法律足以对所有的私募基金构成有效的法律规范。反观我国。如果在现有法律规范的基础上进行变革和协调，一方面有利于节省立法成本，另一方面也有利于减少大众适应新法的社会成本。事实上，我国现有法律框架，已经为各种形式私募基金的存在和发展提供了相应的基础。例如。公司法为设置公司型私募基金提供了基础，合伙法为合伙型私募基金奠定了法律基础，另外还有证券法、信托法。由于私募基金立法涉及了相当复杂的利益分配关系和政治考虑，因此，在目前暂没有必要专门制定一部私募基金法。应该针对私募基金可能选择的各种法律形式，制定相应的管理办法或实施细则，待条件成熟时可以制定具有更高位阶的、专门的《私募基金法》。
对私募基金的法律规范，应当明确规定私募基金的法律地位、私募基金公司的设立条件及组织形式与运作方式。对投资者资格、投资者人数、私募基金经理执业的资格和条件、私募基金管理人的职业道德和职业纪律、私募基金的业务范围、权力义务和法律责任、基金募集方
式、信息传播方式等作出明确规定，对私募基金投资人的投资额下限、私募基金管理人投入资金在筹集的基金总额中所占比例、私募基金应定期向特定投资者披露信息、投资者人数限制等等作出规定。最终目标是做到主体角色明晰。责任边界清楚，权利义务对等，收益风险相称。
(二)依法明确私募基金的监管部门
在我国分业经营、分业管理的进入经营体制下，判断私募基金谁来管的关键是其投资的领域，也就是私募基金的投资组合，如果专门投资证券市场，那么无疑由中国证监会监管比较合适，如果涉及到信托领域，则属于中国人民银行管辖的范畴。目前比较好的选择是，根据私募基金的投资用途，由中国证监会、人民银行、国家发改委等行业主管部门分别管理。中国证监会可以监管投资于证券市场的私募基金，中国人民银行来统管信托业所涉及的私募基金，国家发改委或科技部进行实业投资的私募基金的相关监管。同时考虑到私募基金的发起、设立、运转和退出都和证监会的职能密切相关，所以建议由证监会为主进行日常监管，其他部门就相关领域提出建议，至于现有的扶持中小企业发展职能，仍可以按照现在框架运行，由科技部门进行高科技评审，发改委中小企业司单独仿照美国中小企业局模式成为独立部门，每年向财政部门预算申报科技扶持发展基金预算，并按照有关政策设立引导基金，专门扶持中小企业发展。由于涉及多部门监管的参与，建立各监管部门的协调机制就极有必要。从国外经验来看，建立松散型的行业协会也是有必要的。因此建议在中国证券业协会基金公会下成立私募基金分会自行自律监管。
(三)建立相应的监管制度，加强对私募基金的风险监管
及时将私募基金纳入证券监管部门的监管视线内，规范发展私募基金，引导它充分发挥对我国资本市场发展的良性促进作用，首要前提是建立相应的监管制度。首先，建立私募基金合格投资人制度，控制私募基金的投资者数量；其次，建立私募基金管理人资格审查和注册制度，解决困扰民间私募基金发展的委托理财关系和投资管理关系的合法性模糊问题：建立私募基金的备案制度，要求投资者人数超过一定数量、管理资产规模超过一定规模后在相关监管机构备案。再次，加强对证券交易违法行为的监管和处罚。一方面耍缩小私募基金投资风险的影响范围，另一方面要加强对私募基金市场操纵等违法行为的监管和处罚。在相关规则中制定严格的违规处罚办法，提高违规成本。当然，从发展的角度看，对私募基金的监管只能采取市场的手段处置，如政策引导、窗口指导等方式。
(四)健全组织形式
若将私募基金合法化，必先将符合标准的委托理财形式统一组织形式，以便监管。笔者认为有限合伙制未尝不是一个可行方式。2007年6月1日付诸实施的新修订的《合伙企业法》，首次确立了“有限合伙”这一企业组织形式在我国的合法地位，我国新合伙企业法对有限合伙企业合伙人结构和不同类型合伙人法律责任划分的规定非常适合私募证券投资基金的发展，投资者作为有限合伙人只在自己投资金额的限度内承担投资风险，基金经理作为普通合伙人承担无限责任，授权管理合伙资产，为我国发展有限合伙型私募证券投资基金带来了新的契机。但由于我国《证券法》第166条规定：证券登记结算机构应当按照规定以投资者本人的名义为投资者开立证券账户；投资者申请开立账户，必须持有证明中国公民身份或者中国法人资格的合法证件……：而合伙企业并不具有法人地位，以有限合伙人形式设立的私募基金无法开立证券账户。因此，为了保证证券市场融资功能的有效发挥，出台相关政策或规范，给予有限合伙制私募基金开户资格，为有限合伙型私募证券投资基金的发展扫除法律障碍。设立有限合伙型私募证券投资基金的另一障碍是，由于《合伙企业法》的生效时日尚短，相关的企业登记注册、税务征管等均需进一步规范。
(五)建立健全私募基金服务体系
一是对私募基金的产品设计和具体运作，监管机构不应该过多干涉和限制，以避免出现私募基金与公募基金同质化问题。二是建立私募基金的配套服务和制度体系，包括鼓励发展私募基金行政管理行业，建立私募基金资产托管配套制度，建立规范私募基金管理养老金、退休金等公共资产的制度。建立区别化的金融衍生品市场准入制度，制定适当的税收优惠安排。
接近中国证券投资基金业协会的人士对《财经国家周刊》记者表示，按照2016年年初决策层的部署规划，私募投资基金监管框架正渐次清晰。目前由证监会负责起草的《私募投资基金管理暂行条例》（下称《条例》）已基本成型，待上报国务院并进行意见反馈、修改后，有望于年内推出。
另据记者了解，目前针对私募基金募集管理、备案登记等环节的规范均已制定完毕，但未来私募投资基金发展与监管的博弈，也将继续下去。
私募基金监管框架初成
2016年4月13日，中国政府网公布了国务院2016年立法工作计划的通知，其中证监会牵头起草《私募投资基金管理暂行条例》。
这是“十三五”开局之年，国务院全面深化改革急需完成的项目之一，要求有关部门根据改革进程和改革方案，抓紧办理，尽快完成起草和审查任务。
早在2012年12月，全国人大常委会审议通过的《证券投资基金法》修订案将私募证券投资基金纳入调整范围。2013年6月，中央编办将包括创业投资基金在内的私募股权投资基金监管职能调整到证监会。
彼时开始，为统一监管思路，给日后的监管提供依据，证监会一直致力于推进相关法规建设。2014年1月，在与国务院立法部门沟通基础上，证监会上报了《私募投资基金管理暂行条例（送审稿）》，但未能如期面世。
2014年2月，中国基金业协会颁布《私募投资基金管理人登记和基金备案办法》，在监管规则尚未出台之前，先对私募基金进行登记备案和信息监测。同年8月，证监会《私募投资基金监督管理暂行办法》颁布实施，以不设行政审批、适度监管为原则，为各类私募投资基金提供了基本制度框架。
此后，在证监会指导下，中国证券投资基金业协会先后出台《私募投资基金信息披露管理办法》、《私募投资基金管理人内部控制指引》、《私募投资基金募集行为管理办法》、《私募投资基金合同指引》等一系列规则，引导私募基金行业规范运作。
此外，证监会还倡导私募证券投资基金、私募股权投资基金和创业投资基金等三大类私募基金专业化发展，指导基金业协会分别成立相应专业委员会，实行差异化行业自律。目前天使投资专业委员会、创业投资基金专业委员会等都已设立。
私募投资基金业在此期间得到蓬勃发展。截至2016年4月末，已在中国基金业协会登记并开展业务的私募证券、私募股权、创投等私募基金管理人8834家，备案私募基金28534只，认缴规模6.07万亿元，实缴规模5.02万亿元，私募基金从业人员超过40万人。
据不完全统计，创业投资基金参与为沪深交易所输送了655家上市公司，参与为新三板市场输送了1596家挂牌公司。
行业快速发展的同时，潜在的风险也愈发突显。市场环境的不断变化和发展对《私募投资基金监督管理暂行办法》这一部门规章提出新挑战。如行业的规范化运作水平有待进一步规范，非法集资问题呈频发态势，私募投资基金这一特殊业态的税收问题尚未从根本解决。
据接近基金业协会的人士透露，仅从当前金融非法集资整顿现象来看，此次私募基金管理的顶层设计需着重考虑投资者适当性管理（资金端）、投资方向监管套利（资产端）、定向推介界定（募集环节）、备案登记和份额转让（过程管理）等多个方面，私募基金如何监管、监管边界如何界定，需要重新勾勒。
而面对私募基金野蛮生长的现实，私募基金从准入端就需要重新规划。“私募基金分类及相关考试，目前分类只包括股权、创投、证券、其他四类，但是针对当下债权等非标类基金异常火热的态势，有关考试暂未对该类基金分类管理。这是目前私募基金市场比较突显的问题，后期有关部门或可酌情考虑是否设限，又或重新勾勒基金从业考试的框架。”一位基金公司负责人如是建议。
另一个不容忽视的问题是，虽然证监会和中国基金业协会反复强调严管私募拆分，但目前通过委托定向投资等方式进行私募产品拆分的互联网金融平台仍然存在。
这一问题的症结在于，一方面证监会和中国基金业协会对其无监管权（目前监管模式下难以对行为进行监管，只能对主体进行监管）；另一方面，则是这些平台的侥幸心理作祟。“下一步，监管层确实需要适用实质大于形式的监管规则进行管理。”上述基金公司负责人表示。
谈到监管统一协调的问题，相关人士对记者表示，按照法理，期货类资管计划应当属于私募产品，但目前该产品仍归属于期货业协会监管，根据新的基金法原则，私募产品应当统一监管，协调监管。扩展到私募基金大行业，其背后既有不同监管部委下协调监管的难题，也有同一部委不同部门间的利益纠葛，这一问题能否统一，在考验着未来私募大监管框架的搭建。
为私募机构“去泡沫”
《条例》呼之欲出，解决不规范问题刻不容缓。一段时间里，无论是在咖啡厅，还是酒吧里，谈PE，谈私募的人群比比皆是。人人“讲故事”、谈盈利，但对市场风险知之甚少。所谓投资人，其个人融资能力和人脉资源情况往往当成首要问题，而项目本身的优劣却放在了次要位置。
这是当下私募投资市场一个常见的怪象。
2015下半年，从泛亚危机，到e租宝事件，延展至私募市场，如果不能有效监管这个正在迅速膨胀的市场，劣币驱逐良币的事件会时有发生，对行业的伤害重大。
和君集团合伙人马振亚对记者表示，市场需要私募机构，它们可以配置优质资源，把资金、好项目、产业资源和富余人才整合起来。从长期看，私募基金以产业为本整合所投资的细分产业市场，是大方向。如此，私募基金行业服务实体经济的目标可期。
从年初私募注册收紧、到从业人员门槛约束、再到机构备案核查，实际上也是对行业之前过度膨胀进行“挤泡沫”的过程。未来，行业加强培训，进一步提高从业人员的素质同样需要跟进。
针对当下私募监管从严收紧的态势，多家私募机构表示“要挺过去”，但也有个别私募基金选择“离开”。
“目前主要是‘窗口指导’形式。让大家入市速度放慢脚步。”有私募机构人士说，由于目前监管权限问题，目前创业投资市场涉及多部委协调监管的问题，随着《条例》出台，未来私募基金领域的监管有望更加明确。
接近监管层的人士对记者表示，2015年以来，在经济面临增长放缓压力的背景下，私募资管、通道业务、基金子公司业务的风险苗头已经初步显现，卷钱跑路、兑付违约等情形时有发生，随着国家“去产能、去库存”和清理“僵尸企业”深入推进，今年的形势不容乐观，从监管层角度要提前做好防范和化解风险的准备。
他进一步表示，既要注意防范个体自身的风险，也要分析对市场全局的影响，研究风险传导机制和路径，防止风险外溢；既要及时切断风险传递链条，防止“多米诺效应”，也要注意保护好投资者合法权益。
据了解，证监会机构监管部已牵头组织系统内单位，认真梳理机构条线可能爆发的风险点，锁定重点机构和重点业务；派出机构则加强辖区机构风险监测，做好预研预判和压力测试，制定风险处置预案。
按照监管层设想，一旦风险爆发，机构部将统筹协调，快速响应，相关各方联动，积极争取地方政府支持，妥善处理各方诉求，防止风险蔓延。
疏堵结合
有堵亦有疏。
5月30日，证监会副主席李超在“中国私募基金业2016论坛”上称，政策扶持和加强监管是促进私募基金健康规范发展不可或缺的两个方面。
一方面，对规范运作的私募基金管理机构给予必要的政策扶持，既是培育私募基金行业核心竞争力的必然要求，也是壮大机构投资者队伍，促进多层次资本市场发展的迫切需要。尤其是对私募股权投资基金和创业投资基金，更是需要从促进创新创业、支持实体经济、扩大民间投资、提高直接融资比例、推进供给侧结构性改革的高度，来全面认识。
另一方面，由于私募基金本质上属于“受人之托、代人理财”，在委托人和受托人之间存在着信息和权利义务的不对称性，容易出现道德风险，因此需要适度监管，确保私募基金行业发展健康规范。
在政策扶持方面，证监会和中国基金业协会正积极推进包括符合条件的私募机构在新三板挂牌、参与新三板做市交易、申请公募基金管理业务牌照、优化私募税收环境、鼓励企业年金等长期资本投资创业投资基金、鼓励股债结合的产品创新、适时开展境外投资业务等七项措施。
按证监会部署，还将在私募基金备案、合格投资人准入基础上，加强和完善风险监测，加大执法力度，着手建立私募机构守信激励和失信约束机制。
多位PE投资人士均表示，对私募投资基金来说，未来都是产业化大方向，如与上市公司、与产业深度合作，把一二级市场真正打通。短期看，监管过于严格或对PE投募资带来一定影响，反之，市场发展本身也在对监管平衡产生影响。
私募机构参与新三板市场即为实例。先有九鼎集团、中科招商登陆新三板市场并借此扩展了资本蓝图，又有天星资本登陆遇阻的现实，监管层对于PE机构挂牌新三板的相关规定与约束，体现了动态平衡的管理理念。
【关键词】私募基金；问题分析；对策研究
近年来伴随着我国改革开放的进一步深化，经济的高速增长，中国已成为亚洲最为活跃、最具发展前景的私募股权投资市场之一。私募基金的发展不仅能活跃我国的金融市场，提供灵活的交易工具，而且也为市场上的闲散资金提供了更多的投资渠道，并在一定程度上解决了我国中小企业融资难的问题，同时，也为我国证券市场的健康发展提供了有力的支持，对国家经济的发展具有重要意义。但目前我国对私募基金的研究还不深入，相关的法律法规也不健全，这对我国金融市场的稳定发展造成了一定的障碍，对我国经济的发展和社会的稳定造成了一定潜在风险。本文从研究私募基金的发展现状出发，分析当前我国私募基金发展中存在的问题，并对我国私募基金的健康发展提出了相关的建议。
一、私募基金在我国的发展现状
随着我国金融市场的发展与监管力度的逐步加强，私募基金逐渐进入人们的视野，虽然目前我国私募基金市场体系尚未完全形成，但已形成了相当规模，而且形式日趋多样化，其发展态势也很迅猛。
（一）私募基金的存在形式及资金来源
目前我国的私募基金存在的形式大致有以下四种： 一是工作室形式，一般以比较有名的股票评论专家命名，负责给客户做出比较详细的投资计划。二是咨询公司或顾问公司，这种是以委托的方式进行基金管理。三是代客理财的证券公司和信托公司，这两种公司通过吸收客户的资金，在证券市场或者其他金融市场进行投资，很多情况下，是不经过客户的委托，因此可以集中营业部的资金优势进行打新股等操作。四是管理自有资金的投资公司，这种形式的私募基金在我国目前并不多见。
我国私募基金的资金来源有许多是民营企业和私人投资者，也包括一些国有机构。其中企业在投资客户中所占的比例较大，因为这与私募基金的投资资金需求较大是分不开的。
（二）我国私募基金的规模及发展趋势
对于我国私募基金目前的投资规模，因为各个专家或者机构的划分标准不一致，所以彼此之间存在很大的差距。据 2006 年《中国私募基金报告》称，目前我国已经存在的私募基金投资规模估计约为 7 000 亿元。尽管这并不能完全代表现在所有的私募基金，但仅此数字就充分说明私募基金已经在事实上成为我国资本市场上一支重要的投资力量。
自2005 年以后，我国私募基金的发展呈现出新的特点。首先，基金经理更加精英化、专业化，由于私募基金市场经历了一段时间的发展，很多不合适的基金经理都已被市场淘汰，而且残酷的市场竞争也磨练出了一批优秀的基金经理。其次，投资理念更加成熟，由初期的过度投机转向长期投资与投机结合的投资模式。再次，个人投资者的比重进一步加大，这与我国的经济迅速发展，民间资本积累加快是分不开的。
二、我国私募基金发展过程中存在的主要问题
尽管我国私募基金在近几年来取得了长足的发展，但是由于其自身存在的种种缺陷以及外部客观环境的限制，因此还有如下问题亟待解决。
（一）信息披露不透明
由于私募基金存在封闭操作的特性，其信息披露明显不足，这也成了限制其健康发展的一个主要因素。为了保持私募基金投资的灵活性，不能要求私募基金像公募基金那样进行严格的信息披露，但是为了保证投资人的资金安全，避免私募基金的内幕交易，规范操作市场的行为，必须对私募基金的信息披露做一定的规定，建议相关监管部门可以将私募基金披露的信息予以保密处理。
（二）基金管理人诚信度存在较大的不确定性
目前私募基金的管理一方面是基金管理人对持有基金股份进行利益捆绑，另一方面是依靠基金管理人良好的信用记录。由于私募基金市场的监管不严且缺乏必要的法律支持，使得私募基金与客户签订的合同得不到法律的保护，也给了信用较低的管理人以可趁之机。我国的基金管理人大多没有经过较长期的市场竞争，难免有不少不合格的基金管理人混于其中。有的基金管理人私下建立“老鼠仓”，这样会引起与投资人之间的冲突。也有一些私募基金的管理者缺乏职业道德规范，以增加返佣为目的，对委托资金进行频繁的短线操作。这使得委托资金的投资风险大为增加，受其指导的资金账户也间接深受其害。这些现象的存在危害的不仅仅是投资者的利益，因其私募基金的资金量巨大，其不规范的操作也给我国的金融市场带来的很大的风险。
（三）投资活动存在一定的盲目性和随意性
虽然私募基金具有操作的隐蔽性、灵活性以及相对宽松的监管环境等诸多优点，但是在基金的实际操作过程中，由于直接以业绩为目标和私募基金经理个人能力的限制等内外部诸多因素的限制，必然会导致私募基金投资活动具有一定的盲目性和随意性。现在资本市场上流行的“基金投资散户化”就足以说明这一点。外部环境不确定性越强，这种状况越发明显，而且这种状况有愈演愈烈之趋势。
（四）市场退出机制不完善
目前我国现有私募基金主要包括券商投资、信托公司的投资、投资公司的投资，以及其他一些民间私募基金。它们在投资、交易过程中就考虑了将来的退出机制，通过上市、并购或管理层回购等方式获利。但是我国目前的私募基金在退出机制上还有很多的不足： 其一，投机性的投资心理比较严重，这不利于我国经济的发展与金融市场的稳定。其二，IPO 是私募股权投资最理想的投资退出方式，但是目前国内的资本市场还不够发达，限制比较多，企业上市比较困难。我国本土私募基金与欧盟资本市场相比处于劣势，重要原因就在退出机制上。
（五）内部治理结构与外部监管缺失
有效的基金治理结构就是围绕保护基金投资者的利益这样一个目标，对基金当事人之间的权利、义务和责任进行合理的配置，以便在基金的运营过程中建立一个相互制衡的机制。私募基金的成立具有一定的私募性，不仅体现在参与人数上，而且人与人之间往往关系紧密，许多私募基金经理既是管理人又是投资人，充当着既是裁判员又是运动员的角色，这必然造成私募基金内部治理机制的缺失。另外，由于私募基金缺乏强有力的监管，使得许多基金管理机构短期行为严重，经营风格激进，这给私募基金的投资者带来巨大的风险，同时影响了我国金融市场的稳定性。目前我国信托业由中国人民银行监管，证券市场由证券监督管理委员会监管，但是当私募基金出现问题后，证券监督管理委员会和中国人民银行在行使行政管理权时，存在管理权的交叉和真空地带，在对违规的私募基金进行处罚时，就会出现多个行政管理部门相互推诿的情况，因此建议应该明确由一家机构作为行政监管机构。同时应当对监管部门的权力范围、职责做明确的规定，防止出现失职、渎职行为。
三、促进我国私募基金健康发展的对策
（一）加强对私募基金信息披露要求
鉴于我国目前私募基金的信息披露极不透明的现状，建议相关的监管部门要求私募基金定期地向投资者公布其资产、负债规模和结构，或者通过设立相应的查询机构，使得客户可以通过自己的客户号查询到资金的状况，以增强其经营透明度。而且，私募基金应该定期就其投资情况、资产组合和资产状况向监管部门备案，当然相关的部门应当对私募基金的投资情况予以保密，以维持私募基金的封闭操作的优势。加强对私募基金信息披露的要求不仅仅对保护投资者的利益有重要意义，对促进我国金融业的健康发展也有相当重要的作用。
（二）进行私募基金信用评级体系方面的创新
目前我国的私募基金数量很多，私募基金的管理运作与信用等级也良莠不齐。为了使广大的投资者能够了解私募基金的运作状况，选择合适的投资目标，建议信用评级机构能将私募基金的评级纳入业务范围，同时要建立相关部门的监管和行业协会的监督制度，使私募基金的信用评级能规范化、制度化。在对私募基金信用评级的内容中要具有对私募基金管理人的信用的相关调查与评级。要加强对私募基金管理人的培训与职业道德的教育，增强基金管理人的责任感和以客户利益至上的意识培养。
（三）强化私募基金的内部治理机制
私募基金一般情况下存在基金管理人、基金托管人和基金投资人这三种角色，其内部治理结构主要就是要规范这三个角色的具体权利、内容及其行使以及相互的制约关系。根据我国目前私募基金的运作情况，可以从以下几个方面着手：第一，完善对私募基金管理人运作基金的约束。私募基金管理人在私募基金治理结构中扮演核心角色，基金管理人的水平和其决策的有效性关系着基金的生死存亡。因此，私募基金在赋予基金管理人对基金资产广泛的自主经营权的同时，也必须设定相应的义务，以保持权利与义务的平衡。坚决杜绝私募基金运作过程中出现的“一个人说了算”这种现象。第二，完善私募基金管理人运作基金的激励措施。基金管理人在运作基金为投资人谋利的同时，也应该要有适当的激励，否则基金管理人会失去积极性。第三，加强私募基金投资人权利行使的保障。如对于一些重大事项，私募基金的投资人要有决策权、监督权，必要的时候投资人可以借助法律手段来维护自身的权益。
（四）加强私募基金退出机制的制度安排
目前我国私募基金退出的方式主要有上市主板市场、上市创业板市场、并购、转让或管理层回购、清算等。这些退出方式在运作上都缺乏一定的制度安排，以致私募基金的退出安排混乱，投机现象严重。2009 年我国创业板市场的推出为私募基金的退出提供了一个很好的模式。但是创业板市场的现状却不容乐观，比如： 创业板推出的第四批星辉车模在七个交易日就已经落到破发的地步，这里除了暴炒的因素之外，创业板高市盈率上市本身就已经透支了太多投资价值，更多是由于股民的非理性带来的后果，这给创业板的发展带来了不小的阻力。
建议监管部门尽快出台相应的制度对私募基金的退出渠道进行监管和控制，避免不合理的套现行为，以防止出现机构投资者操作市场行为的发生。
（五）明确监管部门与监管内容
目前我国私募基金的发展还处在逐步规范、调整阶段，相应的监管部门应该给予私募基金领域正确的发展引导，这对稳定我国经济的发展有重要意义。要加强监管首先要做的就是明确监管的部门，防止出现监管真空或者监管交叉的现象，可以由中国人民银行或者证券监督管理委员会的其中一个单位负责，也可以单独设立一个机构负责对私募基金的市场准入、运营操作等进行监管。同时要注意的是该机构的监管内容一定要明确，避免出现监管的盲区，或者因为不合适的监管影响了私募基金的运营。
参考文献：
[1]李东卫.我国私募股权投资发展的现状、问题及建议[J].青海金融，2009（ 5） ： 23 - 26.
[2]李光.我国私募基金的风险及防范[J].特区经济，2009（ 5） ： 72 - 73.
针对以上几个问题，私募排排网研究中心对全国40家私募基金管理公司进行了调查。从调查结果看，82.05%的私募愿意公开发行产品；15.%39的私募不确定，需根据具体情况选择；2.56%的私募表示不愿意开展公募业务。
图：对私募基金是否愿意公开发行产品的调查
数据来源：私募排排网
私募排排网之前的调查还显示，68%的私募认为私募基金应该被纳入基金法监管范围，32%的私募对私募基金是否应该被纳入基金法监管范围持不同观点。
李振宁：意在打破公募垄断
基金法的修改主要是确立私募基金的法律地位，监管私募和监管一般投资者是一样的，但和公募的监管形式是不一样的。公募保护中小投资者，而私募的客户是有风险承受能力、相对富裕的人群和机构，所以不是靠证监会的监管来保护投资者利益，主要靠投资者自身的判断。
所以为什么私募采取备案的形式?备案某种意义上就是达到一定规模的私募基金，就是大型机构会对市场产生较大的影响，证监会更多的是从监管市场的角度来考虑的，而不是由于私募基金需要特别的监管。
此次，基金法修改的主要是私募合法地位的问题，而不是监管的问题。
如果私募从事公募业务，监管就比较严。而私募发行的对象是合格投资者，一个是私下募集，一个是合格投资者，合格投资者对风险的判断、对理财机构的判断都比较清晰，承受风险能力较强，所以监管比较松。所以私募和公募的监管是有区别的。
同样的私募管理公司，既可以发行私募，也可以发行公募，但公募部分的监管会比较严格，而私募就不需要更多的信息披露和监管，只需对本身的投资者公布，而公募要对整个社会进行披露，两者是有区别的。
私募达到条件可发行公募的意思，是私募公司也可以从事公募业务，但管理的私募基金和公募基金要区别对待，两者的收费标准也不一样，私募有业绩报酬，而公募只收取固定管理费，监管的标准也会不一样。
基金法修改的实际意义，在于打破公募基金在发行资格上的垄断，不仅金融机构，一般投资管理人也可以发行公募，成为公募的股东。目前公募的注册资金要3个亿，股东基本上都是国企和大型民营企业，以后也会改变，核心在于放松公募的准入条件。而放松准入条件后，也可以对公募进行有效的股权激励，如果公募发行还是垄断的，股权激励就不会被市场认可。
余定恒：私募未来会分化
《基金法》修改主要是给了私募基金国民待遇，备案和受监管是一件好事。之前是向银监会备案，现在可能向证监会备案，对我们而言没有多大的区别，但在性质上却有不一样的地方，这也表明了私募有合法的地位，得到了法律的认可。
备案制是海外的主流模式，如果采取基金备案制，不但可以提高效率，也同时减少各个部门的工作量，两全其美。一旦新基金实行备案制，新产品发行的节奏肯定会加快。私募公司之间的分化也将更加严重，可能会出现强者恒强，弱者恒弱的情况。
几种组织形态各有优缺点，在私募得到法律认可后，几种形态都会有发展。如果信托依然不能在中登公司开户的话，有限合伙制会有长足的发展。如果中登公司放开信托开户，信托模式还是会占主流，因为它的成本最低。
《基金法》修法允许私募符合条件可公开募集基金，如果达到条件，我们会发行公募。因为私募未来一定会出现分化的过程，在分化的过程中主要是根据品牌、规模、渠道和人才来分化，当你具有一定的规模后，才能够吸引高端人才。为了引进高端人才，必须把规模做大，发行公募是一个很好的选择。
私募立法对私募的发展当然是一件好事，能够规范行业的发展，扩大行业的规模。首先，一旦合法地位获得确认，其整体规模会迎来爆发式的发展。其次，个别私募基金公司管理资产的规模也会取得重大突破，会出现“强者恒强”的局面，不排除诞生一两个不逊色于公募的私募公司。另外，私募基金行业数量众多，私募行业会出现分化，鱼龙混杂的局面有望改变，优胜劣汰的自然秩序表现更突出。
张可兴：未来私募主流形式会是合伙制
基金法修改后，严格按备案制的模式运行后，管理人要发行产品需要到证监会提交基本的信息，这就是备案制。目前，西方发达国家及香港地区对于私募基金的监管，都采用的是备案的形式。
我认为草案规定了私募基金的三种组织形式为契约型、公司型和合伙型，表示市场存在的所有私募基金的都有望获得合伙地位。2009年，信托账号暂停开户，一直到现在没有开放，而到去年初，合伙制作为一种新的模式才可以开户，从某种意义上来看，这是管理层对私募基金其他组织形式的一种鼓励和培育，尤其是合伙制私募。
我们认为合伙制私募基金一旦获得法律认可，契约型也就是目前的信托型作为目前私募基金的主流模式，地位可能会受到冲击。随着基金法修改的进程，我认为未来各种形式的私募基金在税收方面有望得到相同待遇，这样合伙制私募基金才会得到大力的发展。未来合伙制会成为私募基金的主流形式。
《基金法》修订草案中允许符合条件的私募公开募集基金的细则，我还不是很清楚，当是我认为目前私募与公募的竞争处于劣势的地位，公募可以发行一些私募产品，管理层或者是出于公平的考虑才出台这些规定。但是，即使私募管理人未来被允许发行公募产品，客户群的定位也会不一样，1000元可以购买公募，未来私募公开发行产品，购买的门槛或者会比较高。
邵德楷：公募和私募都存在制度缺陷
私募基金以备案的形式进行监管，对于私募而言肯定是好事，基金管理人更灵活，私募的发展会更加迅速。公司更灵活、经营更有特色，可以分散未来整个资本市场的风险，增加投资者的选择空间。
【关键词】私募股权基金 公募基金 国民经济 经济转型
私募基金涵盖范围广泛，包括对冲基金、私募股权基金、风险投资基金等等，在国际上业已成为投资的主要力量之一。私募基金较少受到监管约束，具有灵活性高、收益高的特点，与之相对应的是其风险的扩大。对冲基金常常成为国际资本市场的投机者，可以利用高倍的杠杆率进行操作，从而可能导致国际金融市场产生振荡。我国的私募基金还处于发展阶段，从运作到投资方式，以及业绩和监管方法，与美国等发达国家尚存在差距。随着我国金融改革的推进，居民资产管理也将趋于多元化，投资工具的选择更多，私募基金会成为我国金融业发展的一个重要方向。尽管我国现阶段的私募基金的影响力还不足以达到美国的水平，短期内不会造成经济的重大波动，然而随着近年来我国高净值人群不断增加，理财需求也随之增多，相应的给私募基金提供了良好的发展土壤；且近来不断有公募基金管理人员更换工作到私募基金公司，做出了更好的业绩，从而推动了私募基金的管理规模的扩张，也成为广泛关注的新闻。在这样的背景下，有必要对中国的私募基金行业进行一些研究，了解其发展及影响，以供进一步的讨论。
一、文献综述
关于私募资金的概念，私募基金在中国缺乏统一的定义。厉以宁（2001）认为私募基金是相对于公募基金而言的一种基金，私募只是向特定对象招募的募集方式。曹凤岐（1998）认为私募基金是经有关主管部门批准或备案登记，具有特定募集对象和特定投资领域的基金。还有人认为私募基金是一种私约基金，等等。本文采用第一种说法，即指私下或直接向特定群体募集的资金，通过非公开方式面向社会特定投资募集资金并以基金方式运作的集合投资模式。美国《2010年私募基金投资顾问注册法案》定义为“私募基金是指发行基金成立的公司”。按照该定义，目前美国的私募基金大都需要注册。而我国的《证券投资基金法》则对私募基金对采取了比较宽泛的治理思路。基金管理人可以是依法设立的公司或合伙企业，并未强制要求注册。主要从对基金经理的诚信要求和对基金持有人的利益保护方面加以规定，对私募股权投资基金（PE）则未列有详细规定。
关于私募基金的规模，根据肖新荣，田存志（2011）的研究，我国截至2010年4月份私募基金规模约为1.1万亿元，同期公募基金的规模为2.1万亿元。根据徐海勇（2006）引用人民银行夏斌的研究，我国2002年的股市流通市值为1.6万亿元，同期私募基金的规模约为7000亿，即占股市总市值43.5%。根据上海交通大学陈扬（2007）的研究，2007年私募基金市场保守估计为7000亿元以上。
关于私募基金的发展现状，樊志刚，赵新杰（2007）认为我国私募基金的特点是私募股权投资基金发展缓慢，私募证券投资基金发展迅速。私募股权投资过于投资于拟上市企业项目，追求短期效应。在某些市场上，市场市盈率差距在20倍以上。私募股权基金的主要推出通道是所投资的企业上市。私募基金的投资回报率普遍高于其他国家与地区。与之对应的是我国私募基金有效监管滞后，难以保证纠纷双份的权益。因此，我国本土私募基金的发展路径与国际实践并不相符，大量的私募基金选择了私募证券基金的形式进入资本市场，偏重于投资套利等资本炒作行为，而对中小企业和有助于国民经济整体福利提升的产业支持不足。中国私募基金市场仍属于不对称的畸形市场，缺乏真正意义上的本土私募股权投资基金。存在不规范和不对称的现象。
关于私募基金的监管，Troy A Paredes《规范对冲基金：证监会的监管理念、风格和使命》（2003）认为目前美国对冲基金的监管已经过度。导致基金发展减缓，得不偿失，因此要防止过度监管。Jennifer J.Jhonson《私募发行：监管黑洞》（2010）认为美国现行私募证券法律规定存在明显的监管“黑洞”。需要由证监会对私募基金进行详细规范，州政府进行发行管理。温海萍（2013）进行了国内外比较研究，认为我国对私募基金的监管存在几个问题：一个是监管缺乏法律根据与保障；二是私募基金投资人资格模糊；三是私募基金管理人缺乏监管，导致内部交易和操纵股价行为频发；四是私募基金信息披露不足。美国的监管模式则是“政府监管为主导，行业自律监管为辅助”的体系，其中政府监管的目的是能够使私募基金业实现均衡运行。行业自律的内部监管与政府监管相辅相成，目的在于使私募基金行业达到有序的竞争局面。值得我国借鉴。
通过对目前的文献进行分析，系统性研究我国私募基金业对国民经济作用机制的文献还比较少，尤其是基于宏观经济转型与调控视角。本文将讨论私募基金的投资对象与方式、特点，分类，分析私募基金对我国宏观经济、资本市场、货币政策影响，从而我国私募基金的进一步发展的方式和监管思路选择提供理论上的准备。
二、中国私募基金的投资对象、特点及募资方式与分类
（一）投资对象
私募基金的投资对象极为广泛，包含股票、债券、期货、期权、认股权证、外汇、黄金白银、房地产、信息软件产业以及中小企业风险创业投资等，投资范围从货币市场到资本市场再到高科技市场、从现货市场到期货市场、从国内市场到国际市场的一切有投资机会的领域。
（二）特点
长期以来，私募基金在中国公众的眼中带有几分神秘色彩，即使有些通过信托实现了“阳光化”，但私募没有公募基金那么多的限制，且没有信息披露要求，如何杜绝私募与公募、券商、股东和其他利益主体之间的关联交易及如何量刑定罪，目前在这些领域还有待法律和制度的完善。
公募基金与私募基金不同之处：
（三）募资方式
目前我国现有私募基金主要包括券商集合资产管理计划、信托投资管理公司发行的信托投资计划、管理自有资金的投资公司，以及没有明确法律身份的一些民间私募基金。其中，券商集合资产管理计划和信托公司集合资金信托计划都采用私下募集方式，并且具有明确的法律地位和相应的监管机构。
1.券商集合资产管理计划。券商集合资产管理计划必须根据证监会相关条例设立，由证监会负责基金设立和日常监管。这类私募基金由证券公司专营，其他投资管理人没有机会参与。随着证券市场的复苏和逐日升温，券商集合资产管理计划发行速度加快、销售火暴。但是，目前这种集合理财计划已逐渐演变为由券商负责管理（非基金管理公司管理）的共同基金：不收取业绩表现费只收取管理费的现象越来越普遍，非公开募集的方式越来越公开化，风险控制和监管越来越严格，所体现的私募基金特点越来越少，而具有的共同基金特点越来越多。
2.信托公司集合资金信托计划。信托投资计划必须依据银监会《信托公司集合资金信托计划管理办法》设立，由银监会负责基金设立和日常监管。这类私募基金由信托公司专营，但不同于券商资产管理计划的是，信托公司不负责其投资管理，而是聘请其他投资管理人负责。其中，以深圳国际信托投资公司（以下简称深国投）发行的赤子之心系列为代表的集合资金信托产品，其运作方式与海外私募基金比较类似，因此可以称为信托型私募基金。这类信托计划，不划分优先等级，由信托公司指定机构或个人负责投资管理，投资管理人收取固定管理费和一定比例的业绩表现费，费率结构和费率水平与海外私募基金接轨，主要差异在于目前的投资限制仍较多，与共同基金相似。
集合资金信托计划，是目前我国民间私募基金在现有法律体制内生存的主要选择。由于民间投资管理人作为信托投资顾问的合法性不明确，各地银监会对此业务的合法性持不同态度，目前国内大部分信托公司不愿承担此业务的法律风险，仅有深圳的两家信托公司经营此类业务。
目前，我国还存在另一类以上海国际信托投资公司发行的蓝宝石系列为代表的结构性信托投资计划。这类信托计划将信托投资人分为不同的优先等级，普通投资者基本可以保证固定的预期收益，信托资产的投资收益和亏损都由投资管理人承担，信托公司仅仅收取信托费。这类信托，不具有“收益共享、风险共担”的特点，因此它是一种结构性融资产品，而不属于私募基金范畴。
3.管理自有资金的投资公司。一些大企业，有时以单个企业出资或联合几家企业共同出资，成立投资公司管理企业自有资金。这类投资公司用于证券投资的是自有资产，目前合法。几个企业联合出资成立的这类投资公司，实际上是以公司的形式通过证券投资进行集合理财，因此也属于合法的私募基金。采用这种方式，在获得合法形式的同时，必须面对较高的税收和管理成本，而且在投资者发生变更时手续也比较繁杂。因此这种形式的私募基金不多。而且采用这种形式的私募基金在具体运作中为了规避高额的企业所得税，通常采用各种方式将资金转移到借用个人名义开立的证券账户进行操作。
4.民间君子协议型私募基金。传统的民间私募基金常常以工作室、投资咨询公司、投资顾问公司和投资管理公司等名义，以委托理财方式为投资者提供投资服务。这类私募基金的资金通常以委托人的名义开户：如果委托人资金规模较大，通常单独开立账户；如果单个委托人资金规模不是太大，则以几个委托人商议好的一个名义开立，同时与开立资金账户的营业部约定需经几个委托人或指定投资者代表一致同意才允许从该账户中转出资金。由于这类私募基金的运作完全靠民间的个人信誉维系，属于纯民间行为，在此将之称为君子协议型私募基金。
（四）分类
私募基金有多种划分方法，如按照是否实现了阳光化，可分为阳光私募与民间私募，按照是否属于结构化，又可分为结构化与非结构化私募基金。本文采用按投资对象的分类，把我国的私募基金分为三类：证券投资基金（又称为对冲基金），私募股权投资基金（PE），私募风险投资基金（VC）。
证券投资基金对应于国外的对冲基金，主要投资对象为各类有价证券，以投资证券及其他金融衍生工具为主的基金。这类基金基本上由管理人自行设计投资策略，发起设立为开放式私募基金。具有灵活性强，财务杠杆高，收益率高的特点。
私募股权投资基金以投资产业为主。由于基金管理者对某些特定行业如信息产业、新材料等有深入的了解，据此对该行业进行长期股权投资。中国私募股权基金常于上市公司发行或者增发股票的时机，买入股权，在二级市场上卖出，获取高收益。
风险投资基金投资对象主要是那些处于创业期、成长期的中小高科技企业权益，以分享它们高速成长带来的高收益。特点是投资回收周期长、高收益、高风险。
三、私募基金对宏观经济、资本市场、货币政策的影响和传导机制
私募基金，特别是对冲基金，对2008年国际金融危机曾负有传播扩大的责任，各国均要求强化监管。但对于中国本身而言，私募基金对宏观经济、资源配置、资本市场的影响比较复杂，很多方面对于现阶段的中国经济和金融市场发展有明显的正向作用。如果像西方国家一样主要强调监管，可能会不利于我国经济稳定。
（一）对宏观经济的影响
1.私募基金促进经济发展，有利于经济转型。第一，私募股权基金扶植了更加经营出色的公司。据贝恩资本的调查（2009），获得私募股权投资的公司，私募股权投资公司的利润增长更为稳健，平均利润增长率39%，超过上市公司的平均25%。原因之一是引入了先进的管理方法，通过高效的成本管理、信息技术、存货控制创造出的良性循环实现。第二，私募股权基金改变了中国经济发展模式。私募股权基金引领拉升内需的转变，大量投资于消费品和零售业。私募基金投资的零售企业和消费品企业销售总体出现了快速增长。而消费行业的增长正是我国经济政策的方向，即拉动内需，促进消费，实现国民经济“三驾马车”均衡发展。第三，证券投资基金促进了我国经济的发展。证券投资基金也被称作对冲基金。由于证券投资基金的投资对象比较广泛，可以利用相关性低的投资组合降低投资风险，或投资于高收益率产品提高整体收益率。因此吸引了相当数量的资本，为我国资本市场筹集了所需的资金，也拓宽了投资渠道。股票型证券投资基金通过投资有价值的上市企业，促进了我国有前景的产业的发展。另外不能忽视的是，海外背景的证券投资基金通过利用宏观经济形势卖空证券，或者沽空衍生产品，或投机于我国的某些过热产业，是造成我国经济不稳定的因素之一。第四，私募风险投资基金（VC）促进了我国新兴产业的发展。私募风险投资基金通过投资于创业阶段的高新技术企业获利，这些企业由于经营风险较大而难以取得商业银行贷款，也无法通过股票市场和债券市场取得投资。而私募风投基金可以通过分散化的投资，使其在初创阶段获得资金，当这些企业创业成功上市后，股价往往可以获得市场高度认可，价值超过初始资产的数十倍，风投基金通过出售股权获得利润。风险投资资金进入的行业基本都是国家的朝阳产业，具有极好的前景，引领着我国的产业升级方向。这种运作模式在美国已经取得了巨大成功，培育出facebook，iphone等一大批世界一流企业。
2.私募基金对宏观经济的影响机制。由于内在的逐利特性和外部监管缺失等因素，私募基金自身或者受外部环境冲击源产生冲击可能直接对宏观经济产生破坏，或者通过资本市场或者其他金融市场体系对宏观经济产生破坏，并进一步由宏观经济对资本市场体系和私募基金形成反馈。宏观经济的损失程度由冲击能量、“羊群效应”的大小以及经济体系的内在稳定性和修复能力决定。
上图表示，私募基金和宏观经济存在直接与间接两种作用关系。双箭头即表示存在相互作用关系。私募基金可以通过资本市场间接作用到宏观经济，同时接受宏观经济波动对于资本/金融市场的反馈，传导至私募基金；也可以直接作用于实体经济，促进经济发展，在宏观经济出现问题，直接接受经济波动的反馈。
（二）私募基金对资本市场的影响
1.私募证券投资基金有助于提高资本市场效率。通过不断的利用一切可得的信息进行预期，利用技术面的分析和基本面的分析来进行套利，私募证券投资基金提高了资本市场的有效性和效率。由于我国资本市场目前有效性还不足，目前甚至还不能达到“弱势有效”，存在投机过度的现象，所以私募证券投资基金有助于培育成熟的资本市场。
2.私募证券基金对我国的资本市场稳定性有负面影响。根据一些学者的实证研究，私募证券基金整体上强化了我国股票市场波动性。由于私募证券基金的高流动性，其过往的期间常常进行短期套利，甚至用一些“做庄”的办法拉抬股价牟利，而“羊群效应”使得这种行为的影响加大，市场交易偏离了理性的发展轨道。并且私募基金的灵活性使得风险增加，可能造成系统性风险。
3.私募基金的存在有利于提高资本市场的竞争性。私募基金具有自由度高，收益好，同时风险大的特点。由于经济的发展，我国有一些资金实力雄厚的投资者，可以承受一定的风险。私募基金正是满足了这样的需求，因此私募基金丰富了理财产品种类，扩大了投资渠道，使得市场上竞争增强。充分的竞争则有利于整体社会福利。
4.私募股权基金和风险投资基金促进资本市场更有投资性。随着我国资本市场注册制的推进，股票发行只需注册，股市回归投资价值面。私募股权基金和风投基金（PE/VC）将专注于企业的长期价值分析，有助于发掘有长期价值的企业上市，从而促进资本市场更加有投资性，更成熟理性。
（三）私募基金对我国货币政策传导的影响
私募基金属于我国影子银行体系的一部分，按照一些学者的研究，影子银行会影响我国的货币政策效果。具体表现为两个渠道：信贷和利率。私募基金通过信用创造增加信贷供给，扩大了货币供应总量，使货币供应量出现偏离，影响调控效果。在中国利率尚未完全市场化的条件下，管制的银行存贷利率会造成“信贷配给”，私募基金作为影子银行的一部分则反映了市场化的利率水平，是真实的资金成本，形成了理性的资金定价机制，也就偏离了央行确定的存贷款利率水平，也就影响了央行利率的确定。
以上情况在货币政策宽松的情况下并不明显，因为正规银行流动性充足，可以满足经济需求。但货币政策收缩的情况下表现很突出。由于正规银行的流动性不足，影子银行的作用开始增强，使得信贷增加，利率降低，货币政策效果被削弱。
具体作用机理如下图所示：
双箭头表示作用与反作用关系。私募基金与影子银行体系可以相互作用，而影子银行又作用于正规银行，影响正规银行的信贷与存款。正规银行体系也可以反作用于影子银行体系，对其发展规模形成制约。与此同时，通过信贷规模与市场化利率水平，影子银行又作用于央行的利率决定机制，最终影响了货币政策的实施效果。
四、结论
第一，私募基金是中国金融市场发展过程中的必然现象，对支持经济发展、金融产品创新、金融稳定都有正向效应。可以预见的是，未来私募基金仍会在促进经济发展、资源优化配置、金融创新和金融市场效率提高方面继续发挥重要作用。
第二，私募基金对我国的经济发展有优化资源配置，引领产业升级，促进宏观经济转型的重要作用。私募基金不仅为经济发展提供了资金，而且在投资方向上侧重于宏观经济政策支持的产业或者发展前景好的高新技术产业。这个取向正反映了我国经济的现实需求，我国当前的经济仍然是传统产业占据主导、政府资源配置功能过大、高耗能高污染产业过多。转变经济发展方式，走一条人与自然环境可持续发展的路径，需要有资本市场的支持。而私募基金已经在这方面走到了前列。鼓励私募基金的成长有利于实现资源优化配置，实现我国的宏观经济转型。
第三，私募基金对宏观经济和资本市场存在的风险不能忽视，其高杠杆或高灵活性的操作可能引起资本市场波动，进而可能导致系统性风险，不利于金融安全。私募基金作为影子银行的一部分影响了货币政策传导的机制，弱化了货币政策工具效果。在目前的情况下，可能引起通货膨胀加剧。
第四，私募基金还缺乏完善的监管和治理体系，尽管在新的《证券投资基金法》已经将私募证券投资基金的法律要求列入，但很多条款并不具体，且未对私募股权基金有明确要求，因此法律地位仍然比较模糊。按目前的实际发展情况，坚持限制性监管会对市场形成打击，不利于健全我国的资本市场。应当从引导其健康、有序发展的角度来构建监管机制。
五、政策建议
我国私募基金尚处于很不完善的发育阶段，对宏观经济的系统性风险需要加以控制，因此需要适当的监管，但应该结合我国具体的情况来设计监管思路。笔者认为，鉴于我国正处于经济转型阶段，中小企业融资难的困境仍然大范围存在，商业银行出于消费者保护及风险规避立场还不能给予充足贷款，且我国的创业投资资金还不充足的现状，监管层有必要对私募基金持审慎监管的态度，特别要防止行政的过度干预导致市场发展的倒退。从这个意义上，提出如下建议：
首先，应当加快私募基金立法建设。从法律层面上对私募基金做更加完善的定义，使实际上市场已经存在并对经济有利，且正常运行的基金都能实现“转正”，纳入法律体系，获得合明确合法的身份，为私募基金发展创造良好的法制环境。这样一方面，可以使某些所谓“地下”基金获得法律认可，进而光明正大地进行经营活动，交纳营业税或所得税款；另一方面，也将这些基金纳入了监管的轨道，通过对基金管理人和投资人权利义务的规定，使得这些基金的经济活动有法可依。除此之外，还可以通过制定相应条例实现对投资人的保护，防止“老鼠仓”，内幕交易事件，甚或基金管理人卷款潜逃事件的再发生。
其次，从宏观层面上需要建立完善的监管体系。具体说是证监会的基金管理机构和中央银行等高级管理机构应当统一认识，宏观层面应当强化监控，防范系统性风险发生，维护金融稳定。应当将私募基金纳入金融稳定性评估和预警体系内。应逐步实现统一的监管模式，并建立各监管部门的协调合作机制。
最后，在微观层面应当强化市场机制，减少政府“有形之手”的干预。微观政策的制定应以创造良好的投资和政策环境，扶持鼓励私募基金的发展为主。对于能为地方企业提供融资、支持民间创业，支持高新技术企业发展的风险投资基金应该予以着力扶持，提供税收优惠。应当允许市场自我管理，发展行业自律机制。市场的需求和竞争会促进基金业设计出更多元化，更具特色的产品，有利于我国的金融创新，培育出我国的高端金融人才。
参考文献
[1]徐海勇.中国私募基金业发展分析[D].北京：对外经济贸易大学.2006.
[2]肖欣荣，田存志.私募基金最优管理规模和激励机制研究[J].经济研究，2011（3）.
[3]李悦.浅析中美股市发展现状及对中国的启示[J].经济观察，2013（08）.
[4]霍强，蒋冠.影子银行的作用机理和治理机制[J].东陆经济英才，2013（54）.
[5]张丰学.私募股权基金监管的法律分析[J].河北法学，2013（6）.
[6]陈扬.中国私募基金发展研究[D].上海：上海交通大学.2007.
[7]王苏生.证券投资基金管理人的责任[M].北京：北京大学出版社，2001.
[8]夏斌.中国私募基金报告[J].金融研究，2001（8）.
[9]唐麦，韩微文，王萱.私募股权基金对中国经济的影响[R].上海：贝恩资本，2009.
[10]赵蓉彬.中国私募基金运营风险研究[D].苏州大学，2005.
[11]朱斌.中国私募股权投资基金发展研究[D].华东师范大学，2010.
[12]温海萍.我国私募基金监管问题研究[D].暨南大学，2012.
[13]袁天昂.对发展云南省私募股权投资基金问题的探索[J].时代金融，2010（2）.
私募基金是相对于公募基金而言的。公募基金是通过公开向普通社会公众发售基金份额的方式募集资金而设立的基金,而私募基金是以非公开方式直接向特定的投资者募集资金而设立的基金。它一般包括两类:私募股权投资基金和私募证券投资基金。在我国近期,金融市场中常说的“私募基金”或“地下基金”,往往是指相对于受我国政府主管部门募集的,向不特定投资人公开发行受益凭证的证券投资基金而言,是一种非公开的宣传的,私下向特定投资人募集资金进行的一种集合投资。其方式基本有两种,一是基于签定委托投资合同的契约型集合投资基金,二是基于共同出资入股成立股份公司的公司型集合投资基金。目前社会各界关于私募基金合法化的讨论热烈,众说纷纭。
吴晓灵在出席中国私募股本市场国际研讨会时也表示“私募基金是资本市场上重要的机构投资人,应当予以大力发展”但她更明确指出“在当前,需要对私募证券投资基金和私募股权投资基金加以区分,政府大力提倡的,对中国经济有实际帮助的显然是后者私募股权投资基金”。我们尚且不论社会各界关于合法化的呼声中是否严格区分了私募证券投资基金与私募股权投资基金,就回顾西方发达国家资本市场的发展历史,我们也能看出发展私募证券投资基金对于发展我国资本市场的重要性,然而,在现阶段,但综合分析我国现阶段的市场环境、监管环境以及私募基金自身的发展现状,笔者对我国私募证券投资基金的发展问题提出以下若干思考:
1在我国现有的市场大环境下能够正式推出私募基金吗
笔者认为,在我国现有的市场大环境下,正式推出私募基金将不利于私募基金规范化运作与市场稳定、健康发展
1.1与国外发达证券市场相比,中国证券市场投资品种单一,仅有A股、B股和少量权证,不符合私募基金有效运作对投资对象的要求--多样性和流动性。私募基金之所以采取私募,是为了能利用法律中的豁免条款而有更广泛的投资对象和更为灵活的投资方式,失去了投资对象的多样性,私募基金也就失去了其特有的优势之一,同时市场规模特别是个股规模小,衍生产品市场尚未发展,且我国不允许卖空等杠杆交易,意味着流动性小,必然限制投资方式的灵活性。在这样的市场环境下正式推出私募基金,私募基金缺乏投资渠道和风险对冲工具,将仍然无法改变其原有的特性--通过内幕交易、操纵估价来获取高收益的投机行为,一旦其法律地位得到认可,那么这无疑是在向他们传递一个激励投机的信号。
1.2我国市场现出现流动性过剩,大量资金流入股市,近半年来股指已翻了一番,市场投机氛围浓厚,投资者行为呈现短期化。在现有情况下正式推出私募基金,若监管到位尚好,坦白说我国现有的监管能力仍然十分有限,这将会促使更多的违规资金在合法的私募基金的外衣下,源源不断地流入股市,加大市场的投机性。
1.3我国目前还处于经济体制转轨时期,对于资本市场尤其是证券市场的发展,我国国情特殊,基本上属于摸着石头过河的情况,政策环境易变,这对人们的预期结构产生了重大影响,在可以预见游戏规则将时常发生不可预期的变化时,人们的最优行为就是行为短期化,手中的一只鸟总比林中的一群鸟来得真实、可靠。
1.4我国现有的诚信机制不足以对私募基金的行为构成自律,正式推出私募基金可能在某种程度上成为私募基金违规行为合法化的有利途径。在现有的市场环境下推出私募基金,由于各方面限制,私募基金缺乏投资渠道和风险对冲工具,将仍然无法改变其原有的特性,难以促其规范化发展,且将加大市场的投机氛围,将不利于私募基金规范化运作与市场稳定、健康发展。
2我国监管部门具备了正式推出私募基金后对其的监管手段与能力吗
2.1监管手段不完善我国的私募基金缺乏自律激励,因此如果能正式推出必然需要政府的监管,但目前我国并没有一部专门的《私募基金法》对其进行法律规范,而关于私募基金的监管,如何确定其法律地位、如何完善其市场管理体系、如何对其市场行为进行必要的监管等诸多问题,又是正式推出私募基金所不可或缺的条件。另外,正式推出私募基金在法律法规上的完善也是一个系统工程,它牵涉到我国相关法律体系的综合建设,尽管现在证监会基金部已经下发了关于专户理财的试点办法,但法规的完善不仅包括私募基金基本内容的规定,还应包括相应的投资基金法、信托法、税法、会计、公司法、所得税法和居民个人所得申报制度等一系列的法律、法规和相关制度的完善,这将是一个长期而艰巨的工程。而且,其中牵涉到多方的直接经济利益,更要涉及到很多政府部门的协同监管,短期内可能难以得到足够的社会支持。
因为现有的法律法规和制度建设,虽然足以规范私募基金的运作,但它们本身却不是专门针对私募基金的,其主体将针对全体公民和机构法人的各种形式的收入,涉及全体公民的隐私保护。如果不顾主体范围的要求,单独增加关于私募基金的条款,结果只会引起经济行为的变形,而不可能产生良好的市场效果。
2.2监管能力有限客观的说,我国现有的私募基金规模难以把握,其操作手法诡秘难测,成本、收益等基本信息几乎不为外人所知,这对政府监管提出很大的挑战。而且我国监管部门现有的能力不足,例如:现在私募基金联手公墓基金共同操作股价--杭萧钢构与长城股份;南方证券违规事件不了了之等,在现有监管已经无法妥善完成的前提下,又谈何对私募基金的有效监管呢?
3现阶段私募基金自身希望正式推出吗
我国私募基金与真正意义上的私募基金最本质的区别就在于保底收益。而正式推出私募基金的目的就是使其规范化运作,从而促进自身以及证券市场的发展,必然不允许保底收益的继续存在,现有的市场环境下行业无法自律,必然需要监管部门的监管、信息的披露。这么一来私募基金也就丧失了其灵活性与神秘性,而与公募基金趋同,我们正式推出的也将不再是“私募基金”了。而且,严格监管必然会扼杀私募基金的灵活性,使其“灰色收入”的减少,导致私募基金资金链断裂,反有碍于私募基金的发展,因此,现阶段,私募基金自身也不一定希望被正式推出。
4在现阶段正式推出私募基金能达到“双赢”吗
笔者认为私募基金的推出,一是必须要有利于私募基金自身的发展,使得私募基金能以一种健康的方式发展壮大,而不是推出又无发展,更不是畸形发展;二是必须有利于我国整个金融市场尤其是资本市场的稳定与发展。这才应该是目前我们讨论发展私募证券投资基金的目的所在。而通过以上分析我们可以清晰地发现,在现阶段正式推出私募基金这两方面的要求均不能达到。首先,私募基金推出后将无法得到良好的发展:我国资本市场的发展相对落后,还不具备推出私募基金的条件;私募基金正式推出后将丧失其赖以生存的比较优势,不够成熟,经不起阳光曝晒。其次,当前推出私募基金将会对我国资本市场乃至整个金融市场都带来不利的影响:超级秘书网
4.1短期内可能给市场带来巨大冲击。7000多亿的“地下私募基金”是我国证券市场不可忽视的力量之一,其如能合法化,意味着大量违规资金将无法进入股市,于是股票市场面临短期内大量资金撤出的压力,势必导致股市大盘急剧下挫。2001年下半年我国股市持续低迷,不可否认与一部分“地下私募基金”撤资,从而导致股票市场资金链断裂有关。另外,目前“地下私募基金”的操作有较高的投资回报,使其客户甘愿冒法律风险和政策风险加盟其中。从这一点中我们可以引申出一个矛盾,假如让私募直接进入股市,正如曹凤岐所言,由于私募基金监管的难度和中国目前的信用状况,将来难以对基金持有人的合法权益进行保障,也可能会对股市造成很大的冲击,很可能成了操纵股价的“庄家”。但是如果监管过严的话又会造成大量资金的撤出,造成股票市场流动性的短缺,同样不利于股市的发展。
4.2由于当前公募基金存在的诸多不足,比如,流动性风险高,投资品种受局限,基金产品缺乏创新等,私募基金的推出会造成公募基金优质大客户流失,由于私募基金的份额如此巨大,它的推出可能影响到公募基金的发展,如果是以牺牲公募来发展私募得话,那就得不偿失了。综上所述,笔者认为我国的市场条件、监管环境和能力等各方面条件都尚不足以正式推出私募基金,为了不重蹈国债期货的覆辙,切实做到正式推出而不是扼杀私募基金,笔者建议正式推出私募基金应缓行,待一切条件基本成熟后再议。
参考文献:
[1]何孝星.证券投资基金运行论[M].北京:清华大学出版社,2003.
[2]何孝星.证券投资基金发展论[M].北京:清华大学出版社,2003.
[3〕王珏.中国私募基金发展问题研究[J].金融与经济,2005,(7):30-32.
摘要：本文在对我国私募股权基金发展的必要性、现状和前景的分析的基础上，对我国目前私募股权基金所存在的问题作出评述，对我国私募股权基金立法提出了一些建议。笔者希望本文能对我国的私募股权基金立法有所裨益。
关键词：私募股权基金；现状；问题；法律规制?
近年来，中国经济持续快速增长，吸引了全球私募股权基金的不断涌入。目前活跃在我国国内的各类私募股权基金，除采用组织形式的分类方法以外，也还可以分为：以国有资金主导的私募股权基金，民营资本主导的私募股权基金，海外资本主导的私募股权基金等几大类。但由于立法的缺位，导致这一在我国基金市场上有效的投资融资手段仍游走在事实与规范之间。因此，给予私募股权基金一个合法的空间势在必行。
一、私募股权基金概述
（一）概念：私募股权基金即privateequity fund，从投资的角度看，是指通过私募形式对非上市企业进行的权益性投资，在交易实施过程中附带考虑了将来的退出机制，即通过上市、并购或管理层回购等方式，出售持股获 利。
（二）分类：国际上根据私募股权基金投资方式或操作风格，一般分为三种类型：一是风险投资基金，投资于创立初期的企业或者高科技企业；二是成长型基金，即狭义的私募股权基金，投资处于扩充阶段企业的未上市股权，一般不以控股为目标；三是收购基金，主要投资于成熟企业上市或未上市的股权，旨在获得成熟目标企业的控制权。
按照组织结构架构划分，可以分为公司型私募股权基金，即通过设立投资公司，面向特定对象发行股票募集资金，并从事对外投资业务的公司；有限合伙型私募股权基金，即通过设立有限合伙企业，合伙事务执行人是无限责任合伙人，吸引的投资者成为有限合伙人，合伙事务执行人负责对合伙企业财产实行对外投资，并从中获利；信托型私募股权基金，即委托人和受托人签订信托合同，约定由受托人负责运用委托人的财产进行对外投资活动，获取的收益在提取佣金后由受益人享有，受托人要接受委托人的指令。以组织结构架构来划分私募股权基金是目前比较常用的分类方法。这种分类方法具有外观清晰可分不易变动、法律规定明确、内部结构法律规制比较完善等特点。
二、我国私募股权基金发展的必要性论证
私募股权基金对加快推进我国资本市场改革，满足中小企业融资需求，优化企业法人治理结构，推动我国经济发展等方面具有重大意义，具体表现为：
（一）发展我国私募股权基金是完善中国证券市场的要求。
第一，通过发展私募股权基金市场可以完善证券市场产权制度，实现机构投资者的多元化，提高中国证券市场资本形成的效率，其产权基础决定了私募股权基金将成为中国证券市场制度变迁及产权改革的推动力；第二，私募股权基金的发展完善可以增加投资品种，满足不同风险偏好者，进而改进中国证券市场的结构功能；第三，私募股权基金市场还可以完善基金激励约束机制，控制道德风险，提高中国投资基金行业的整体创新实力。
（二）发展我国私募股权基金是发展中国金融市场和投资体系的基础。2006年底，中国金融市场完全开放，在与世界金融市场和投资体系接触的过程中，势必要发展高效的投资机构和融资体系，这既是发展国民经济，促进企业核心能力增长的要求，更是增强金融体系活力和社会资金运用效率的要求。
（三）发展我国私募股权基金也可以从制度上完善我国投资结构和风险体系。长期以来，中国金融体系投资结构低劣，社会范围内大规模存在黑幕交易，关联交易等不法行为，这与中国金融机制制度不健全，交易不透明是不无关系的，因此可以通过私募股权基金市场的探索成为中国金融体制未来发展方向提供经验和参考。
三、我国私募股权基金发展中存在的问题
近年来，私募股权基金在我国发展十分迅猛，但也暴露出相关法律存在的诸多问题。（1）我国目前还没有由全国人大及其常务委员会制定的直接专门规范私募股权基金的法律文件。规范私募股权基金运作的是一系列部门规章，包括《外商投资创业投资企业管理规定》、《创业投资企业管理办法》、《信托公司集合资金信托计划管理办法》等；（2）我国没有针对私募股权基金主管机关的明确规定。职责不清，导致实践中多部门权利倾轧，出现管理局面的混乱；缺乏对于主管机关法律责任的规定，当主管机关侵犯私募股权基金权利时，无法得到及时救济和赔偿；（3）对于私募股权基金的设立，缺乏严格的程序规范。没有统一的设立程序，导致实践中各地做法各异，私募股权基金设立者欺诈骗取主管部门核准设立或故意隐瞒财务、投资等重要信息。侵犯投资人利益时，主管机关享有哪些处罚权，当前立法中也没有明确的规定，使得投资者利益得不到及时救济。
四、发展我国私募股权投资基金的对策
（一）尽快制定和完善有关私募股权投资基金的法律体系
中国发展私募股权投资业，政府应着重于建立一个良好的经济环境和市场体系、规范的信息披露制度和金融监管制度、完善的知识产权保护体系，培育服务于私募股权投资产业的中介机构，为私募股权投资事业创造良好的外部环境。最重要的是制定有关整个风险投资业的法律体系；其次政府要积极引进国外私募股权投资公司，制定有关中外合资和中外合作的私募股权基金法规，拓宽利用外资的渠道，引导国外私募股权基金更多地投向创新企业、中小企业、科技企业。
（二）建立统一协调的政府监管机构
第一，明确主管机构。证监会、银监会、保监会等都属金融监督机构，国家发改委对某些特定基金也有监管职权，涉及外资私募股权基金的案件由国家外汇管理局参与管理。未来的私募股权基金监管究竟应纳入哪一个机构主管必须予以明确。特别是在目前以试点方式在个别地区设立的私募股权基金，由于其注册地与实际经营地可能分离，会带来区域性监管的难题，甚至带来监管盲区。
第二，明确具体职权，承担相应违法责任。监管机关的职责首先包括发行人资格的监管。私募股权基金发行人的资格条件规定得不宜僵化。符合法定条件，实质审查后即可以许可设立；其次要加强对私募股权基金募集对象和范围的监管。私募股权基金的资金来源主要是机构投资者，而且由于我国当前个人投资者尚不具备投资这种高风险的行业，所以我国对募集对象的监管主要针对的是机构投资者。机构投资者一般具有较强的风险控制与辨识能力，信息的分析与判断能力，对这类募集对象的限制和监管也不必过多，这也是私募股权机构能募集大量资金的保证。
（三）建立行业协会的自律监管
从私募股权投资市场发展比较成熟的英美两国的监管模式来看，对于市场化运作的私人股权基金，立法机关通常采取“软监管”的模式，以行业自律为主。对于一个高度自律的行业，股权基金协会作为协调行业与政府监管部门以及其他利益相关主体的中介，对培育优秀的管理队伍发挥着十分重要的作用。
当前我国的行业协会在协会目的追求上还不能充分彰显协会成员的利益，协会功能仍以组织协调为主，法律未赋予其实质性的监管职能。因此，随着行业的进一步发展，应重视发挥行业协会的管理优势，赋予其更多的自律权利。此外，为避免各地区对地方私募股权基金协会职责规定的混乱、不统一，在借鉴其他发达国家私募股权协会经验的基础上，融合当前地方私募股权基金协会的实践，建立全国性私募股权基金协会，协助政府对私募股权基金业进行自律监管。
参考文献：
关键词：私募证券投资基金；规范；发展
中图分类号：F830.91文献标识码：A文章编号：1006－3544（2008）01－0056－03
私募证券投资基金，是指通过非公开方式募集，募集资金主要投资于可流通的上市公司股权及其衍生品或其他有价证券，投资者收益共享、风险共担的集合资金管理方式。
一、我国私募证券投资基金发展的现状
我国的私募证券投资基金， 自资本市场设立以来就在民间以委托理财协议的形式悄然发展。 随着我国证券市场的发展，投资管理人队伍日渐壮大，投资理念更加成熟，民间财富迅速增加，对私募基金的需求不断扩大，私募基金整体呈发展壮大的态势。目前， 在市场优胜劣汰中幸存下来的私募基金的各参与主体呈现出以下一些新特点：
1．基金经理构成更加精英化、多样化。以共同基金为代表的机构投资者的发展， 造就了一大批具有丰富投资经验和深厚理论功底的投资经理；同时，在私募基金巨额收益预期的诱惑下， 不少证券行业的精英投身于私募基金行业， 这也为私募基金经理发展建立了充足的人才储备。
2．基金投资理念更加成熟。近年来，随着我国证券市场的发展、市场监管的不断加强、市场投资者结构的转变，市场投资理念发生了重大变化。私募基金的投资理念也呈现出百花齐放的状况， 趋势投资与价值投资、分散投资与集中持股、关注重组与关注成长性，基金经理各有侧重。
3．基金投资人中个人投资者比重显著提高。随着我国国民财富的迅速积累， 拥有一定资金实力的个人迅速增加， 他们开始选择单户理财或集合理财等方式管理个人资产。
当前，我国私募证券投资基金的主要形式有：
1．券商集合资产管理计划。 目前这种集合理财计划已逐渐演变为由券商负责管理的共同基金。不收取业绩表现费只收取管理费的现象越来越普遍，非公开募集的方式越来越公开化， 风险控制和监管越来越严格，所体现的私募基金特点越来越少，而具有的共同基金特点越来越多。
2．信托公司集合资金信托计划。 这类基金由信托公司专营，但信托公司不负责其投资管理，而是聘请其他投资管理人负责， 因此可称为信托型私募基金， 这是目前我国私募基金在现有法律体制内生存的主要选择。 由于民间投资管理人作为信托投资顾问的合法性不明确， 各地银监会对此业务的合法性持不同态度， 国内大部分信托公司不愿承担此业务的法律风险， 目前仅有深圳两家信托公司经营此类业务。
3．管理自有资金的投资公司。 一些大企业有时以单个企业出资或联合几家企业共同出资， 成立投资公司管理企业自有资金。 这类投资公司用于证券投资的是自有资产，目前属于合法范围，但这种形式的私募基金并不多。
4．君子协议型私募基金。 传统的私募基金常常以工作室、投资咨询公司、投资顾问公司和投资管理公司等名义， 以委托理财方式为投资者提供投资服务。 由于这类私募基金的运作完全靠民间的个人信誉维系，属于纯民间行为，没有明确法律身份，可称为君子协议型私募基金。
二、我国私募基金发展中的主要问题
目前我国私募基金市场中比较活跃的、 也是最受市场关注的实际上是传统的“君子协议型私募基金”和近两年刚刚出现的“信托公司集合资金信托计划”。 这两种形式的基金在发展中遇到了不同的问题，而这些问题的出现又有一些共同的原因。
1．君子协议型私募基金目前发展中面临的主要问题。一是投资人与管理人理财协议的合法性模糊，双方都面临相应的法律问题：一方面，投资管理人面临拖欠或抵赖业绩报酬的风险。 如果委托人到期不按照协议向投资管理人支付投资咨询费或投资收益分成，投资管理人可以采取的措施非常有限。另一方面，投资人面临较高的道德风险。如果投资管理人从事为他人锁仓、 拉抬以及其他不正当投资行为造成损失，委托人也很难追索其投资损失。二是集合账户管理操作难度大，法律风险大。如果要求所有投资人签字才能进行资金转移， 一旦投资者人数超过5个，在现实操作中难度就会较大，可能遇到很多问题。如果推选投资人代表， 因对投资者群体的相互关系和了解有较高的要求，一般也不容易做到，难以商业化操作。而且，投资者的资金安全还存在法律风险。证券法规定， 投资者必须以本人名义开立证券账户， 以他人名义开户的行为不受法律保护。 三是单账户管理方式发展空间受限，同时面临公平交易风险。由于每个协议针对的投资者通常只有一个， 投资管理人与不同的投资者需要签订不同的委托理财协议， 开立不同的资金和股票账户，这些账户甚至开立在不同营业部。一方面，投资管理人的时间和精力是有限的，按照这种方式管理的账户有限，管理的资产规模也受到限制。另一方面，一个投资管理人同时管理多个账户， 很难保证交易过程中各个账户的公平性。
2．信托公司集合资金信托计划面临的主要问题。一是僧多粥少，发展失衡。目前国内只有两家信托公司经营该业务， 导致私募基金管理人丧失议价权， 信托公司借机不断抬高管理费和业绩表现费的分成比例。二是费用明显偏高。这类私募基金的各项收费项目包括固定管理费、业绩表现费、申购费、赎回费、托管费，并且每项收费标准也基本“就高不就低”。三是效率低下，投资业绩不突出。基金的所有投资指令必须由信托公司下达，使投资效率大大降低。四是投资风格与共同基金同质化。 信托公司为降低自身的品牌风险， 对信托型私募基金的投资风险控制非常严格， 有些基金的投资限制甚至比共同基金更加严格，投资风格与共同基金同质化。五是销售方式与共同基金同质化。 目前这类基金已经开始采用商业银行代销的方式， 信托计划销售的公开化可能导致私募基金投资风险的社会化。 六是申购赎回机制与共同基金同质化。 目前几乎所有信托型私募基金都每月开放一次， 而国外私募基金通常半年以上才开放一次， 这导致投资私募基金与共同基金的理财需求一致化。当市场大幅波动时，二者可能同时面临大量的申购和赎回，从而加大市场波动的幅度。
3．私募证券投资基金发展问题的根源。 上述两种形式的私募基金在发展中遇到了不同问题， 而一个共同的根源是私募证券投资基金没有明确的法律地位，监管和法律规范缺失。正是由于没有明确的法律地位， 才导致民间委托理财的出资人和管理人权益都缺乏有效的法律保障； 正是由于没有明确的法律地位，才导致私募基金借道信托时，大部分信托公司畏手畏脚，不敢积极开展此业务，导致市场失衡，费用偏高； 正是由于私募基金的监管和法律规范缺失，而具有明确法律地位的共同基金又受到监管机构的大力扶持 ，因此信托型私募基金在运作的各个环节都参照共同基金 ，导致出现明显的共同基金化趋势。
三、规范发展私募证券投资基金应努力防范的风险
无论从我国资本市场长期健康发展的角度来看，还是从满足我国居民理财需求的角度来看，私募证券投资基金都具有其他产品不可替代的特点。但是，在规范发展私募证券投资基金的过程中，必须努力防范以下几方面的风险：
1．市场操纵风险。 私募基金进行市场操纵的主要优势是其透明度低、投资自由度大。随着私募基金市场发展，其市场影响力势必增强，市场操纵风险可能增加。
2．内幕交易风险。随着我国股改的基本完成，市场资金与上市公司股东、 高管等内部人士联手制造内幕信息， 并利用内幕信息操纵股价的动机进一步增加。由于私募基金的投资基本不受监管，基金管理人的收入与基金投资收益直接挂钩， 因此私募基金管理人更有能力和动力，参与内幕交易和市场操纵。
3．衍生品市场过度投机风险。按目前状况，若私募基金在股指期货推出后进行投机， 可能引发衍生品市场过度投机风险。
4．国有企业参与私募基金投资引发的国有资产流失风险和道德风险。 由于国有企业的委托问题比较突出，私募基金如果通过商业贿赂、等方式大量套取国有资产进行投资， 将使国有资产面临较大的投资风险和道德风险。
5．投资风险扩大化风险。 由于私募基金透明度低，投资范围和投资方向基本不受限制，因此投资风险相对较大。当私募基金规模扩大后，可能存在投资风险社会影响扩大化的风险。
四、引导私募证券投资基金规范发展的若干建议
1． 明确私募基金的法律地位， 给予其相对公平的法律待遇和市场竞争环境。 一是应以我国现有法律框架为基础，针对私募基金可能选择的各种形式，制定相应的实施细则。 我国现有法律框架已经为各种形式私募基金的存在和发展提供了相应的法律依据和法律规范。例如，公司法为设置公司型私募基金提供了基础， 合伙法为合伙型私募基金奠定了法律基础，另外还有证券法、信托法等。因此，目前没有必要专门制定一部专门的私募基金法。 二是允许私募基金根据自身情况自主选择其存在形式和运作方式。明确私募基金的法律地位，并不意味着现有私募基金违法， 相关制度出台的目的是为私募基金建立更适宜其发展的平台，使其可以获得更好的发展。三是出台相关政策或规范，发展有限合伙型私募基金。这应是未来我国私募基金发展比较理想的法律形式， 它可以较好地解决公司型和信托型私募基金面临的主要问题。四是出台相关政策或规范，给予有限合伙型私募基金开户资格。
2． 明确私募基金的监管思路， 强化对私募基金的监管力度。一是借鉴国际经验，将监管重点放在私募基金投资人资格和销售渠道管理上， 降低其投资风险的社会影响。 二是对私募基金的产品设立和具体运作，监管机构不应该过多干涉和限制，以避免出现私募基金与共同基金同质化问题。 三是建立私募基金管理人资格管理制度， 解决困扰民间私募基金发展的委托理财关系和投资管理关系的合法性模糊问题。
3．建立健全私募基金监管和服务制度体系。一是建立私募基金合格投资人制度， 控制私募基金的投资者数量。 二是明确非公开募集允许和禁止的销售渠道和销售方式，对证券法中规定的“公开劝诱”和“变相公开方式”进行细化，统一标准，对目前相关业务中与之矛盾的规定进行规范， 以控制目前私募“公开化”的问题。三是建立私募基金管理人资格审查和注册制度。四是建立私募基金的备案制度，要求投资者人数超过一定数量、 管理资产规模超过一定规模的私募基金在相关监管机构备案。 五是加强对证券交易违法行为的监管和处罚。 在制定监管政策时， 一方面要缩小私募基金投资风险的影响范围， 另一方面要加强对私募基金市场操纵等违法行为的监管和处罚。 六是建立私募基金阳光化发展的配套服务和制度体系， 包括鼓励发展私募基金行政管理行业，建立私募基金资产托管配套制度，建立规范私募基金管理养老金、退休金等公共资产的制度，建立区别化的金融衍生品市场准入制度， 制定适当的税收优惠安排，等等。
参考文献：
［1］王霞． 我国私募基金规范发展若干问题研究［DB/OL］． （2007-06-13）.新浪财经.
［2］周斌，简俊东，朱益民，邹愚．私募基金，离“阳光”还有多远？［DB/OL］． （2007-03-29）. data.stock.省略/2130716.shtml.
