时间：2023-06-28 17:44:02
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇保险股权管理办法，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
关键词：商业银行 保险公司 银保业务
2009年11月26日，银监会了《商业银行投资保险公司股权试点管理办法》(以下简称《办法》)，旨在推动银行及保险两大金融支柱行业更深层次的资本合作，在进一步提高双方服务水平的同时，提升银行业综合实力与国际竞争力。长期以来中国法律规定银行与保险行业禁止混业经营，《办法》的出台允许了商业银行投资保险公司的股权，打破了双方分业经营的僵局，实现了制度上的重大突破，标志着我国的银行保险即将步入战略转型的新阶段。
一、银行投资保险公司股权的产生背景
回顾银行入股保险公司的历程，最早可追溯到2004年。工行亚洲通过收购富通集团在香港的全资子公司，间接持有太平人寿股份，银行投资保险公司的意向已见雏形。2009年初，工、农、中、建、交5家银行相继提出了设立保险公司的意向。与此同时，3家外资行的银保阵营已成型：东亚结盟国寿、汇丰联姻平安、花旗牵手中美大都会。2009年9月，银监会和保监会正式批复同意交通银行投资人股中保康联人寿保险有限公司，由此成为全国首家入股保险业的商业银行。2009年9月10日，保监会披露同意中国银行通过其子公司中银保险投资恒安标准人寿，成为银行投资保险业的第二单。经过了漫长的探索过程，商业银行投资人股保险公司的形式最终获得了监管部门的许可，满足了两大行业积极谋求发展、优化转型的自身需求。
(一)保险公司的发展需求
作为寿险业务中发展最快、增长贡献率最大的销售模式，银行保险业务已引起了金融服务领域的广泛关注，成为全球性的经济现象。中国银行保险的发展开始于1996年左右，从小规模的传统兼业寿险业务直至后来推出的银保专有产品，银保业务自此在中国保险市场中占据了举足轻重的地位，成为人身保险产品的三大销售渠道之一。保险公司和商业银行在银保业务的组织架构方面逐步进行了建设和完善，双方渐渐形成了合作互动机制，在制度上推动了银保业务的规模发展。因此，大力发展银行保险已经成为很多保险公司的一个共识。
但是十几年来，中国的银行保险在迅速成长的过程中暴露出了许多问题。寿险产品结构单一，不仅无法充分发挥商业银行自身的行业优势及分销潜力，保险产品与银行储蓄产品的过于同质性甚至给银行施加争夺储蓄存款从而分流银行客户的压力；保险公司为了争夺有限的银行网点资源，不惜大幅提高手续费以求与银行合作，而银行则以手续费的高低作为选择合作公司的标准，因而引发手续费的恶性竞争，直接导致保险公司经营成本上升，扰乱了正常的市场秩序，制约了银行业务的发展；保险公司与商业银行两者企业文化差异较大，经营战略亦各不相同，因而双方难以整合出一套激励制度以推动银保业务健康良好的发展。推行银行投资保险公司股权，保险公司与商业银行则处于同一立场，这一做法能有效促使双方把握促进银保业务发展的平衡点，寻求共同发展。
(二)商业银行的转型需求
在全球金融混业多重融合的趋势下，中国银行业开始发生结构性的变化。商业银行的盈利模式由传统储蓄存款模式转变为以中间产品为主要收入渠道的盈利模式。随着股市、债市等直接融资模式的迅速发展，储蓄存款大规模漂移，在存贷款市场加速“脱煤”的夹击下，中国商业银行多元化转型进入临界点。为促进国内金融一体化进程，中国商业银行亟待全方位的经营战略转变。
面对保险行业的丰厚利润，对于垂涎保险业务已久的商业银行来说，允许入股保险公司试点，无疑是利好消息。尤其在目前信贷紧缩的局势下，银行对于中间业务收入及多元化业务收入的需求更为紧迫，在种种压力下银行纷纷谋求拓展新的利润增长点，各家银行对参股保险公司更是兴趣浓厚，而《办法》的成为银行投资保险公司在此时获准的契机。
二、对《商业银行投资保险公司股权试点管理办法》的解读
银监会在2009年11月了《商业银行投资保险公司股权试点管理办法》，对商业银行投资保险公司股权试点的机构准入条件、申请程序、风险控制及监督管理等做出明确规定；在投资管理方面，规定每家商业银行只能投资1家保险公司，商业银行及其控制关联方所发行的其他证券，其入股的保险公司直接或间接持有量不得超过该证券发行总量的10％；商业银行不得向其入股的保险公司及保险公司关联企业担保的客户提供授信；在业务合作方面，要求商业银行及其入股的保险公司进行业务合作时，应遵循市场公允交易原则，不得有不正当竞争行为；保险公司销售人员不得在其母银行营业区域内进行营销；商业银行入股的保险公司所印制的保险单证和宣传材料中不得使用其股东银行的名称及各类标识；商业银行与其入股的保险公司相互提供客户信息资料必须取得客户同意。
三、《商业银行投资保险公司股权试点管理办法》的影响分析
随着《办法》的实施，将有效推进商业银行投资保险公司股权试点工作的顺利开展。目前资本金较为充裕的国有商业银行将有望首先试点保险公司股权投资，这将对现今的银保行业产生诸多影响。
第一，银保渠道份额将出现明显变化，银行控股保险公司份额将上升。对于银行而言，将改变以往银保之间相对单一的合作模式和盈利模式，银行可以通过参股保险公司增加新的盈利增长点，促进产品多元化，拓宽业务渠道。对于保险公司而言，将突破保险公司偿付能力不足的困境，扩大业务范围，增加保单销售，实现自身的跨越式发展。
第二，在银行控股保险公司的情况下，可以节约交易成本。这从一定程度上抑制了手续费的恶性竞争，从而降低了保险公司经营成本的开支。从银行与保险公司的宏观运作来看，渠道费用则可通过两者相互的资本融合或成本相互转移等方式进行内部抵消。
第三，商业银行投资入股保险公司，将有利于促进银行业和保险业资源共享、优势互补，将保险业务纳入银行整体的金融战略统筹考虑，将对新产品开发、销售理念、理财人员培训等方面产生积极的影响。
第四，在发挥强强联手的规模效应的同时，可防范风险跨业传递，避免系统性风险的出现。中央财经大学教授郝演苏认为：“银行通过保险把储蓄和信贷资金用于股市投资领域的话，如果出现被套和偿付危机，就会连累储户的利益。这样风险就大了!”由于银行和保险是两个不同的金融领域，所以在风险的发生规律和控制方面也不同。而目前我国还是分业监管的体制，监管相对独立，各个监管机构对各种企业限制都不一样。这种条件下，混业经营更需要有内部的防火墙。如果防火墙不完善，就会出现问题，其引发的风险会在整个金融业间传递和扩散，使总体风险加大。《办法》强调并且要求银行董事会负责建立并完善“防火墙”制度。其风险防范目的正在于此。
四、推进银行投资保险公司股权试点的实践策略
(一)加强交叉业务管理监督
这种行业间的交叉业务对管理监督带来了新的挑战。如何加强交叉业务的风险监管防止不同银保业务相互间的风险转移和传导?尽快完善银保股权合作的监管政策仍是当前风险防范的重中之重。通过不断探索新的监管模式，及时跟踪银保合作产生的创新业务，防止和化解银保业务产生的经营风险、道德风险以及由此可能产生的系统性风险。
(二)维护市场良性竞争
从另一角度看，商业银行会出于对与其发生股权关联的保险公司的偏好，极有可能减少或停止向其他保险公司提供同等的银保合作的情况，从而导致渠道垄断的不公平竞争。为了避免造成这种不良竞争，有关监管部门应该根据《反垄断法》等相关法律，一步对该问题作出明确规定。
(三)整合企业资源配置
（一）完善流转交易服务平台1.规范县公共资源交易服务中心建设完善县公共资源交易服务中心统一交易规则、统一交易鉴证、统一服务标准、统一交易监管、统一信息平台、统一诚信建设“六统一”管理模式，提升县公共资源交易服务中心运行效能；建立农村产权交易联席会议制度，强化县级相关部门对农村产权流转交易的并联会审制度，进一步理顺县公共资源交易服务中心与县级部门、镇（街道）的关系，建立完善业务指导机制，加快构建多级联动、整体协同、覆盖全县的农村产权交易市场服务体系，切实保护好交易双方的合法权益。2.加快一站式综合服务平台建设研究制定农村产权交易一站式综合服务平台和产权交易综合信息系统建设方案，引导农村产权登记管理、法律援助、产权评估、融资担保、金融、公证、仲裁等驻场支持。建立农村产权交易网络信息系统和农村产权流转交易信息共享机制，推动农村产权交易的电子商务化和管理服务的现代化。
（二）完善流转交易规则体系如果没有统一规范的交易规则，易造成产权交易信息不畅，土地流转口头协议居多，产权流转交易面窄量小，利益纠纷较多，农村资源闲置和利用不集约的状况。因此，要以规则来建立制度，以制度来完善规则，坚持按“三规范”运行。1.规范农村产权流转交易办法在总结农村产权流转交易经验的基础上，研究制定农村集体资产股权交易管理办法和承包土地经营权流转办法，进一步修订完善集体建设用地使用权（指标）、农村房屋所有权等各类农村产权流转管理办法，为农村产权流转交易提供政策支撑。2.规范农村产权流转交易价格机制根据经济水平、区域位置、交通条件等因素，制定完善集体建设用地使用权、农村房屋所有权和农村股权等农村产权流转片区指导价和最低保护价，构建适应市场经济发展的农村产权价格指导体系，保护流转双方合法权益。3.规范农村产权流转交易目录内容修订完善县公共资源交易服务中心农村产权交易目录，明确农村产权信息、入场交易的内容，扩大农村产权交易服务范围。
（三）探索农村产权多形式流转农村产权自由流转是实现农民财产性增收的重要途径。双流应在巩固推广农村产权流转既有成功模式的基础上，重点探索农村承包土地经营权和股权流转。1.开展农村承包土地经营权流转试点中央《关于引导农村土地承包经营权有序流转发展农业适度规模经营的意见》明确提出“坚持农村土地集体所有，所有权、承包权、经营权三权分置，引导土地经营权有序流转”。为维护好农村土地集体所有权、保障好土地承包权和放活经营权，双流应试点所有权、承包权和经营权“三权分置”，在完成农村承包土地经营权确权颁证的基础上，强化农村土地承包关系长久不变，积极探索农村承包土地经营权流转，并赋予承包土地经营权抵押、担保等权能，实现由过去农村土地承包经营权流转变为农村承包土地经营权流转。2.股权流转按照自治职能和经济职能“两分离”的思路，双流县可进一步探索组建以产权为基础，具备独立法人资格、自负盈亏的新型合作经济组织。将股权托管到合作经济组织，由合作经济组织统一经营管理。积极探索农村土地股份合作“内股外转、内股内转、内股外合”模式，先行试点新型合作经济组织以集体股权与社会业主合作（股）经营和农村集体股权在本集体经济组织成员之间转让。建立股权交易纠纷调处和股权转让后维权保障机制，强化交易双方合法权益的保护。
二、推进农村金融创新，实现农村产权融资功能
农村产权制度改革必须与农村金融制度、社会保障制度等横向的配套改革整体推进，才能真正唤醒农村产权融资能力，并使之与现代金融体系有机融合。双流县需通过完善农村产权融资管理办法，健全体制机制，创新融资模式，建立中介机构，积极推动农村产权抵押融资，培育完善农村金融市场体系。
（一）制定完善农村产权抵押融资管理办法1.修订完善农村房屋所有权抵押融资管理办法重点围绕抵押权的设定、集体土地上房屋抵押合同的订立、集体土地上房屋抵押登记、抵押房屋的占用与管理、抵押房屋的处置等内容，抓紧修订完善农村房屋所有权抵押融资管理办法。2.制定完善农村土地承包经营权抵押融资管理办法结合农村土地承包经营权“长久不变”改革，修订完善农村土地承包经营权抵押融资管理办法，进一步明确抵押年限，规范抵押行为，重点研究制定农村承包土地经营权抵押管理办法，为探索承包土地经营权抵押融资提供依据。3.修订完善集体建设用地使用权抵押融资管理办法重点围绕明确抵押登记的条件和设定、抵押登记的变更与注销等内容，修订完善集体建设用地使用权抵押融资管理办法。
（二）健全农村产权抵押融资风险防范机制1.完善农村产权风险基金管理办法制定完善农村产权抵押融资风险基金实施细则，进一步优化风险基金补偿流程，规范风险基金的筹集、使用、监督等，充分发挥农村产权风险基金作用。加大风险基金保障能力，将风险基金规模扩至1000万元，并根据农村产权抵押融资需要适时追加。2.健全风险分担机制建立由抵押权人、金融机构和担保机构共同承担农村产权抵押融资风险分担机制。对发生的不良贷款本息，按抵押约定，采取处置（流转或再流转）抵押资产等方式所得资金予以偿还。采取整体出租、挂牌转让、再流转等方式合理处置抵押资产，逐步建立起政府引导与市场化运作相结合的农村产权抵押融资不良资产处置机制。3.深入开展保险尤其是政策性农业保险业务积极创新与农村产权抵押融资紧密相关的保险产品，逐步扩大农房、养殖业、种植业、森林保险等险种的试点范围和覆盖面。加强涉农信贷和保险合作，将涉农保险投保情况作为银行授信要素，引导鼓励抵押权人对融资抵押物、投资资产等投保。探索开展保单质押融资，积极发展涉农经营主体小额贷款。
（三）发展新型农村合作金融2014年中央1号文《关于全面深化农村改革加快推进农业现代化的若干意见》明确指出“发展新型农村合作金融组织”，双流县在面对当前经济下行催发各种农村金融风险苗头的形势下，需要创新性建立符合农村金融发展实际的风险防范互助体系。一是建立良好金融环境。建立县级征信体系、政策性担保机制、贷款贴息机制及创新农村金融产品等，完善农村金融发展市场环境；二是建立系统风险互助救助机制。建立“联防“工作机制和“多家救一家”的应急互助机制，实现农民联保互保，同时防范和及时处置金融风险。
（四）建立农村产权抵押融资中介服务体系1.建立农村产权评估体系目前，农村产权缺乏有资质的专业评估机构和评估人员，评判标准以及公正性较为随意，实际价值难以合理确定。因此，要积极培育发展农村产权专业评估机构和评估人员，为农村产权价值评估提供服务；权属主管部门要加强对农村产权价格评估机构的行业管理，制定农村产权价格评估办法，明确评估程序、收费标准等，降低借款主体的融资成本。2.建立法律咨询、担保、公证等中介组织农村产权抵押融资政策性较强，且缺乏法律咨询、担保、公证等方面的社会化中介组织，造成金融机构对农村产权抵押融资非常谨慎，阻碍了农村产权抵押融资业务的开展。因此，建立健全中介服务体系是促进抵押融资的关键。成立成都市农村产权仲裁院双流分院，采取调解、行政裁决、仲裁、诉讼等方式，妥善处理有关农村产权抵押融资的纠纷；并在县公共资源交易服务中心设立法律咨询窗口，提供农村产权抵押融资咨询服务。引导双流农担公司等国有担保公司加大惠农支农力度，不断扩大农村产权抵押担保融资规模；积极鼓励民间资金参股或设立涉农融资担保公司，开展农村产权抵押融资担保业务。3.加强农村信用体系建设进一步扩大农户的信息采集和使用范围，积极推进农户、农民专业合作社和涉农企业电子信用档案建设，依托涉农金融机构将农户和规模经营业主的信用信息纳入中国人民银行征信系统管理，准确把握借款人的基本情况，为农村产权抵押融资提供准确、完整、及时和便捷的信用信息服务。同时，加强政银合作，共同推动信用村和信用镇街建设，为农村产权抵押融资营造良好的信用坏境。
（五）探索推进农村产权抵押融资1.扩大农村产权抵押融资范围目前，双流县现有农村产权抵押融资的抵押物范围较窄，应支持涉农金融机构开发更多适应双流实际的信贷产品和服务方式，鼓励其向农村延伸和拓展业务，扩大农村产权抵押融资范围，将农村小型水利设施（库、塘、堰）、农业生产设施、农业知识产权、地上种植（养殖）物及附属设施、农村股权等农村产权纳入抵押标的物。2.巩固推广既有抵押融资成功做法，积极试点“两权”抵押融资进一步合理确定贷款额度，适当延长贷款期限，简化农村产权抵押融资办理流程和手续，降低农村产权抵押贷款所涉权属登记、发证、评估、抵押登记等环节的收费标准，减少抵押权人费用，继续巩固推广农村土地承包经营权、林权等农村产权抵押融资。积极争取将双流县设立为“农村承包地经营权抵押融资试点县”和“农房抵押融资试点县”。
三、创新土地综合整治，开发利用集体建设用地
近年来的探索和实践，农村土地综合整治的内涵已从最初单一追求占补平衡，逐步发展成为城乡统筹配套改革的重要载体、支持灾后重建的重要保障、发展现代农业的重要手段和建设社会主义新农村的重要措施。党的十八届三中全会《决定》明确提出“在符合规划和用途管制前提下，允许农村集体经营性建设用地出让、租赁、入股，实行与国有土地同等入市、同权同价”，为推进农村土地综合整治、推进城乡统筹、加快社会主义新农村建设和构建新型城乡形态提供了更为明确的政策依据。双流县要改变过去政府部门包揽整治项目的做法，探索农民主体、市场运作、共同推进农村土地综合整治的新模式。
（一）创新实施土地综合整治1.创新实施主体长期以来，双流县农村土地综合整治大部分由政府或政府平台公司主导实施，农民集体和农户作为农村土地物权的完整拥有者和使用者，群众主体作用发挥不充分。为真正实现群众在土地综合整治中“当家作主”，应鼓励引导参与农户以集体建设用地使用权、资金等入股组建土地股份合作社或资产管理公司，作为土地综合整治项目实施主体，全面负责拆旧区房屋及地面附着物拆除、土地复垦、安置区建设、土地权属调整、产业发展、收益分配等工作。2.创新融资方式随着土地综合整治深入推进，为解决资金瓶颈问题，充分发挥市场作用，双流县必须创新融资方式推进土地综合整治，从“社会业主投、金融机构贷、专项资金借、群众自己筹”四种方式中，任意选择一种或几种方式解决项目资金问题，从而形成以社会资本、金融机构、政府和群众共同推动农村土地综合整治的融资格局。
（二）建立零星集体建设用地整理复垦机制为变资源为资本，节约集约使用土地，在充分尊重农民意愿和确保其住有所居的前提下，探索建立零星集体建设用地（含宅基地）整理复垦机制，简化审批流程和要件，缩短审批时限和周期，鼓励城镇规划区范围外的农业生产区和生态绿隔区内有条件农户自愿有偿腾退集体建设用地（含宅基地）。零星集体建设用地整理复垦经国土部门验收合格后，产生的建设用地指标可作为规划指标使用。对腾退零星集体建设用地（含宅基地）的补偿，可采取货币化一次性终结、在场镇规划区内划定区域集中建房或购买商品房给予补助等办法，促进农民自主自愿按市场机制向城镇转移。
关键词：众筹；股权众筹；私募股权众筹；公募股权众筹
无论在理论界还是实务界，股权众筹都是目前的热点问题之一。我国现行法律对股权众筹的规定有限，主要有2014年12月18日颁布的《私募股权众筹融资管理办法（试行）（征求意见稿）》（以下简称“《管理办法》”）、2015年3月2日颁布的《国务院办公厅关于发展众创空间推进大众创新创业的指导意见》（以下简称“《指导意见》”）以及今年7月十部委联合的《关于促进互联网金融健康发展的指导意见》（以下简称“《十部委意见》”）。上述多是一些原则性规定，且对于诸如股权众筹是公开发行还是非公开发行等问题尚未有明确的界定，可以说，现行法律只是肯定了股权众筹的地位，但对其具体运行规则等尚未进行明确，不足以指导实践。
一、股权众筹的定义
众筹即面向公众筹集资金，特别指以资助个人、公益慈善组织或商事企业为目的的小额资金募集，股权众筹是众筹的一种。我国法律环境下，现有的对股权众筹作出定义的规定主要有两个。2014年12月的《管理办法》规范的是私募股权众筹，其规定“私募股权众筹融资是指融资者通过股权众筹融资互联网平台以非公开发行方式进行的股权融资活动”。而按照今年7月出台的《十部委意见》，股权众筹融资主要是指通过互联网形式进行公开小额股权融资的活动。
对比分析前述两项股权众筹的定义，可以发现既有共同点，又有不同点。共同点在于两者都强调“互联网平台”，即股权众筹必须借助互联网平台来实现。不同点在于两者对股权众筹的发行方式规定得明显不一致。《管理办法》强调股权众筹是以“非公开发行方式”进行融资，而《十部委意见》规定股权众筹是“公开”小额股权融资活动。在求同的基础上，现行我们至少可以将股权众筹理解为融资者通过互联网平台出让一定比例的股份来换取投资者的出资，以达到融资者的融资目的和投资者的投资目的。
二、“公开”与“非公开”之争
如前所述，《管理办法》和《十部委意见》对于股权众筹的发行方式做了不同的规定。在《十部委意见》出台之前，学界和实务界对股权众筹的发行方式没有争议，都认为是非公开发行，即不能突破200人的限制。而随着《十部委意见》的出台，开始存在另外一种声音，认为股权众筹已经突破了200人的限制，公开的股权众筹得到了法律的认可，股权众筹的“公开”发行将成为我国法律认可的方式之一。
概括而言，股权众筹属于股权融资的方式之一。股权融资可以分为公募和私募，两者的差别在于募集资金的对象不一样，公募是向社会大众募集资金，而私募则是向特定的合格投资者募集资金。按照国外的经验来看，股权众筹是以私募的形式开展的，即向特定的人群募集资金。按照我国《证券法》的规定，公开发行有两种，一是向不特定对象发行证券，二是向特定对象发行证券累计超过二百人。《管理办法》第十二条对私募股权众筹的发行方式及范围进行了规定，按规定私募股权众筹融资只能向特定的对象融资，且不得采用公开宣传等方式突破公开发行的界限。在此基础上，目前不少学者及实务工作者认为，股权众筹从起源发展至今，都是以私募的形式向合格投资者募集资金，也未曾突破二百人的人数限制。且在现今我国的法律环境下，融资者多为有限责任公司，《公司法》要求有限责任公司的股东不得突破五十人。因此，股权众筹的发行方式只能是非公开发行，《十部委意见》中的“公开”二字应该仅指平台的公开，即互联网融资平台向社会大众公开，而在具体选定投资者时，仍应该适用合格投资者的标准来选定，且不得突破二百人的界限。
与前述观点不同，也有不少学者认为《十部委意见》所界定的即是公募股权众筹，公募股权众筹在我国已经具有合法的地位。证监会新闻发言人的讲话也印证了这一观点。证监会新闻发言人张晓军曾在证监会例行新闻会上明确指出，股权众筹融资主要是指通过互联网形式，进行公开小额股权融资的活动，具有“公开、小额、大众”的特征。目前一些地方的市场机构开展的冠以“股权众筹”名义的活动，是通过互联网方式进行的私募股权融资行为，不属于《十部委意见》规定的股权众筹融资范围。
比较而言，笔者支持第二种观点，即《十部委意见》所指即为公募股权众筹，属于以公开发行方式募集资金的行为。股权众筹融资业务由证监会负责监管，而私募股权众筹是由证券业协会监管，两者的主管机构不一样。从《管理办法》与《十部委意见》的规定本身出发，两者规范的对象是有差别的，《十部委意见》还指出“股权众筹融资方应为小微企业，应通过股权众筹融资中介机构向投资人如实披露企业的商业模式、经营管理、财务、资金使用等关键信息，不得误导或欺诈投资者。投资者应当充分了解股权众筹融资活动风险，具备相应风险承受能力，进行小额投资”，对于信息披露的要求及风险提示是公开发行的基础条件，结合证监会发言人的讲话内容，笔者认为《十部委意见》所规范的股权众筹融资应指公募股权众筹，今后我国股权众筹应该即可以采用私募方式向特定的合格投资者发行，亦可以采用公募方式向社会大众公开发行。公募股权众筹是我国的一项创新性试点活动，《十部委意见》对股权众筹的规定仍旧过于简洁、过于原则，有待后续出台具体的监管细则对公募股权众筹进行规制。同时，公募股权众筹的真正落地尚需要修改变通现行法律规定，譬如公募股权众筹可能使股东超过二百人，而“合格融资者”小微企业多为有限责任公司，会超过现行公司法规定的合法股东人数的相关规定。
三、合格投资者的认定
关于合格投资者的认定问题，《十部委意见》并没有提到合格投资者的概念，《管理办法》对私募股权众筹融资项下的合格投资者进行了较为详细的规定，虽然《管理办法》目前只是征求意见稿，但其对正式立法有很大的借鉴意义，且实践中的股权众筹平台已经按照该标准进行合格投资者认定，因此研究《管理办法》对合格投资者的认定具有重要意义。
《管理办法》第十四条对投资者范围进行了规定，按其规定，“私募股权众筹融资的投资者是指符合下列条件之一的单位或个人：（一）《私募投资基金监督管理暂行办法》规定的合格投资者；（二）投资单个融资项目的最低金额不低于100万元人民币的单位或个人；（三）社会保障基金、企业年金等养老基金，慈善基金等社会公益基金，以及依法设立并在中国证券投资基金业协会备案的投资计划；（四）净资产不低于1000万元人民币的单位；（五）金融资产不低于300万元人民币或最近三年个人年均收入不低于50万元人民币的个人。上述个人除能提供相关财产、收入证明外，还应当能辨识、判断和承担相应投资风险；本项所称金融资产包括银行存款、股票、债券、基金份额、资产管理计划、银行理财产品、信托计划、保险产品、期货权益等。（六）证券业协会规定的其他投资者”。
目前而言，监管机构在制定合格投资者认定标准时，着力点在于资金实力与风险承受能力，具体到法律条文中，多是对投资者的收入及投资额度等设置限额，而很少关注投资者的知识能力等软实力。笔者认为，资金实力不应该成为合格投资者的唯一认定标准。之前发生的京东上线股权众筹项目被小股东泄漏的问题就很好的说明了软实力的重要性。现行唯资金实力论的标准使得不少资金实力雄厚但不了解股权众筹运作模式的人成为了合格投资者，而这些投资者中不妨一些将股权众筹当做炒股的“玩家”，这样的小股东对股权众筹的概念、责任、义务等都不甚了解，与“合格”的股权众筹投资者名不副实。另外，现行法律规定对股权众筹投资者应承担的义务的规定也较少，一定程度上而言会阻碍股权众筹平台的正常运转。在今后的合格投资者认定标准中，有必要通过问卷等形式加强对股权众筹相关知识的核查，并适当增加关于股权众筹投资者义务的规定。
四、股权众筹的法律风险
在当前股权众筹行业监管政策尚未落地的情况下，面临着包括法律风险和道德风险在内的双重风险。现行法律框架下，股权众筹投资者利益保护存在比较大的问题。第一，存在投资合同欺诈的风险。现在整个股权众筹是缺乏监管的，普通投资者在投资时不能确定项目推荐人是不是和项目公司存在利益关系。目前实践中的股权众筹，很多都是领投加跟投的模式，如果领投人和项目公司或者实际控制人之间有协议安排的话，作为跟投人其实并不知情，其权益也很难得到保护。第二，股权众筹平台权利义务模糊。现行平台除了本身做一些中介服务以外，或多或少会参与一些投后管理，包括一些和项目公司有关的服务，因此很难保证其在这一过程中处于中立的地位。第三，现行股权众筹平台多采用格式合同，且此种格式合同完全侧重保护平台本身，投资人在投资时只有接受格式条款才能参与投资，没有能力去要求修改条款或者做一些对自己有利的保护性的论述，在发生争议或者发生退出事件时，投资人想通过格式合同来保护自己的权益是非常困难的。第四是投后监管缺位。领投人参与投后监管，但事实上领投人对跟投人是没有任何义务的，发生争议时，领投人自身可以和实际控制人协商退出的方式和退出价格，但领投人不会考虑跟投入的退出问题，因此跟投入的利益其实是没有办法得到保障的。第五是退出机制不健全。我国《公司法》明确规定股东入股后不能随便退出，退出只有两个途径，即减资或者转让股权，减资需要经过股东会的同意，股权转让则需要为股权找到下家，目前众筹股东的退出机制主要通过回购和转让这两种方式。跟投人在退出时明显处于弱势的一方，真正股权众筹沦落到考虑退出的情况下，跟投入的回购或转让都是难以实现的，其利益无法得到保障。
五、小结
股权众筹在我国尚处于起步阶段，相关的法律规定比较少，而且也存在着不少的漏洞。现行法律环境下，股权众筹平台的合法运行和投资者利益保护都存在着很大的风险，在今后的具体监管细则等规定中，有必要对股权众筹的发行方式、合格投资者的认定等规定进行完善。
（作者单位：华东政法大学经济法学院）
参考文献：
[1]杨东、苏伦嘎：《股权众筹平台的运营模式及风险防范》[J]，载《国家检察官学院学报》第22卷第4期，第157页。
[2]周灿：《我国股权众筹运行风险的法律规制》[J]，载《财经科学》2015年03期，第14页。
[3]李玫、刘汗青：《论互联网金融下对股权众筹模式的监管》[J]，载《中国矿业大学学报（社会科学版）》2015年01期，第28页。
[4]《中国证券业协会关于就公开征求意见的通知》，中证协发[2014]236号，2014年12月18日。
(据4月18日《法制日报》)
2010年4月14日,中国人民银行为促进中国人民银行及其分支机构依法履行职责,规范执法检查行为,保护金融机构以及其他单位和个人的合法权益,根据《中华人民共和国中国人民银行法》等法律、行政法规,中国人民银行制定了《中国人民银行执法检查程序规定》,自公布之日起施行。
(据4月21日“人民银行网站”)
2010年3月26日,国务院国有资产监督管理委员会公布施行《中央企业节能减排监督管理暂行办法》。
(据4月12日“国资委网站”)
2010年3月31日,工业和信息化部、中国人民总装备部公布《武器装备科研生产许可实施办法》,自2010年5月10日起施行。原中华人民共和国信息产业部2004年12月14日公布的《军工电子装备科研生产许可证管理办法》(中华人民共和国信息产业部令第32号)和原中华人民共和国国防科学技术工业委员会2005年5月26日公布的《武器装备科研生产许可实施办法》(中华人民共和国国防科学技术工业委员会令第15号)同时废止。
(据5月4日“工业和信息化部网站”)
2010 年4月27日,中国保险监督管理委员会公布《中国保险监督管理委员会行政处罚程序规定》,自2010年5月28日起实施。
(据5月13日“保监会网站”)
2010年5月4日,中国保险监督管理委员会公布《保险公司股权管理办法》,自2010年6月10日起施行。
(据5月20日“保监会网站”)
2010年5月12日,中国保险监督管理委员会公布《保险公司信息披露管理办法》,自2010年6月12日起施行。
(据5月26日“保监会网站”)
2010年3月16日,人力资源和社会保障部施行《人力资源社会保障行政复议办法》。
(据4月23日“人力资源社会保障部网站”)
2010年1月11日,国家宗教事务局《宗教活动场所财务监督管理办法(试行)》,自2010年3月1日起施行。
(据3月3日“宗教局网站”)
2010年5月14日,国家广播电影电视总局《电视剧内容管理规定》,自2010年7月1日起施行。
(据5月20日“广电总局网站”)
2010年3月4日,卫生部《餐饮服务许可管理办法》,自2010年5月1日起施行。
(据3月16日“卫生部网站”)
2010年3月18日,卫生部《药品类易制毒化学品管理办法》,自2010年5月1日起施行。
(据4月6日“卫生部网站”)
【银行】
德银“二战”以来首次年度亏损
德意志银行2月5日公布,2008年全年共录得39亿欧元的亏损,这也是德银“二战”以来的第一次年度亏损。造成全年亏损的主要原因是,2008年四季度高达48亿欧元的巨额亏损,私人客户和资产管理业务收入也比去年同期下滑了22%。
曾是德银明星交易员的韦恩斯坦(Boaz Weinstein)对德银亏损难辞其咎。其带领的团队以德银自有资本进行金融衍生工具豪赌,为德银带来了18亿美元的损失,这笔数目相当于德银两年多的交易所得。
建行获准发行400亿元次级债
建设银行(上海交易所代码:601939)2月2日宣布,获中国银监会和中国人民银行批准,将在全国银行间债券市场公开发行不超过400亿元的人民币次级债券。
募集资金主要用途是充实附属资本,提高资本充足率。股东大会已于2008年6月12日通过了该议案。
此外,1月16日,建行提出计划再发行总额不超过800亿元的人民币次级债券,用途亦为充实附属资本,提高资本充足率。该发行尚需取得股东大会、银监会和央行的批准。
美财政部向地方银行注资
美国财政部2月3日宣布,向全国42家地方银行注资约11.5亿美元,以此作为其“资本收购计划”(Capital Purchase Program,下称CPP计划)的一部分。该计划旨在直接向资产状况良好的银行注入资金,以此满足地方小企业和消费者的资金需求。
2008年10月美国财政部实施CPP计划以来,包括社区发展金融机构(Community Development Financial Institutions)在内的全国各地大小359家金融机构,已经获得总计1953.3亿美元的注资。
通过CPP计划,美国财政部的注资总额已达2500亿美元,主要用于购买援助对象的高级优先股。
【调控】
英国基准利率再创历史新低
英格兰银行2月5日再次宣布降息50个基点,将基准利率降至1%,再创该央行自1694年成立以来的历史最低水平。
为了刺激英国经济复苏和帮助英国经济尽早走出衰退深渊,从去年10月以来,英国央行已经连续五次大幅降息,将基准利率从去年10月的5%降低至目前的1%。
中国央行正回购800亿元资金
中国人民银行2月3日进行了800亿元的正回购操作,规模为近11个月新高。
此次28天期正回购,按0.9%的利率招标,与1月同期限的招标利率相同。不过,1月进行的三次28天期正回购规模都在200亿元到500亿元之间。
分析认为,扩大正回购规模是因为银行体系资金多,对市场影响不大。
【保险】
保监会整顿投连险市场
2月初,中国保监会向各保监局及各寿险公司、健康险公司、养老险公司下发了《关于进一步加强投资连结保险销售管理的通知》(下称《通知》)。《通知》明确提出了九条新规定,对保险公司向个人销售投连险这一经营活动进行严格规范整顿。《通知》将从今年3月15日起执行。
《通知》规定,保险公司委托银行销售投连险的,应严格限制在银行理财中心和理财柜销售,不得通过银行储蓄柜台销售投连险。《通知》还规定,投连险销售人员必须拥有资格证书,且应至少拥有一年寿险销售经验,并无不良记录。
富通与BNP重定交易条款
1月31日,富通集团(Fortis,下称富通)信息披露,集团就出售富通比利时保险业务等一系列交易安排,与比利时政府、法国巴黎银行(BNP Paribas,下称BNP)重新商定。
新条款中,BNP不再全数收购富通在比利时的保险业务,将仅收购富通比利时保险业务10%的股份,相关交易的价格也变为5.5亿欧元,富通将持有余下90%的股份。
BNP也同意在拥有104亿欧元资产的特殊目的公司中提高持股比例。另外,BNP还承诺在2018年1月1日之前不出售富通比利时保险公司的股份;在此日期之后,BNP可以将这部分股份卖回富通。
富通股东将于2月11日在比利时召开股东大会,对修订后的交易方案进行表决。
日三大财险公司开始合并谈判
日本财产保险业排名第二、第四、第六位的三井住友海上集团控股公司、AIOI财险公司、Nissay同和财险公司,1月23日宣布开始有关合并经营的谈判,表示将力争2010年4月实现合并。
合并之后的公司,保费收入将会达27000亿日元(约88日元合1美元)左右的规模,将超过目前日本第一大财险公司东京海上公司,成为日本最大的财产保险公司。
按计划,AIOI财险公司和Nissay同和财险公司将通过股票交换的方式合并,进入三井住友海上集团控股公司旗下。合并后的公司将与三井住友海上集团控股公司,并列为该集团控股公司的两家子公司。
友邦保险股权拍卖启动
美国国际集团(AIG)正式启动了对其亚洲寿险业务的拍卖。本次拍卖的标的是美国友邦保险有限公司(AIA)49%的股权,希望能募得200亿美元左右的资金,第一轮拍卖的截标日期是2月底。
AIG已开始接洽潜在竞购者,约有40家企业、私人股本集团和财富基金表达了它们对此项股权拍卖的兴趣。潜在买家名单中,包括英国保险公司保诚保险(Prudential)、德国的保险公司安联(Allianz)和北美的宏利人寿(ManuLife Financial)。
巴菲特向瑞士再保险投资26亿美元
当地时间2月5日,全球排名第二的再保险公司――瑞士再保险(Swiss Reinsurance)宣布,巴菲特旗下的伯克希尔・哈撒韦公司(Berkshire Hathaway)将向其注资26亿美元。
根据协议,瑞士再保险将按12%的折扣,向巴菲特发行永久可转换资本工具(convertible perpetual capital instrument)。巴菲特可以在三年之后将其以每股25瑞士法郎(约合21.56美元)的价格,转为瑞士再保险的股票。巴菲特曾在一年前买入瑞士再保险约3%的股份。瑞士再保险当日也公布了2008年度的预亏报告,称亏损可能为10亿瑞士法郎(约合8.63亿美元)。除了本次融资,瑞士再保险可能还要筹集20亿瑞士法郎(约合17.24亿美元),才能保住其“AA”的评级。
【债市】
2008年中短期债券占比近五成
中国人民银行2月6日的《2008年金融市场运行情况》显示,2008年中短期债券发行量大幅增长,期限五年以内的债券发行量占比47.2%。2007年这一比例为26.1%。
央行分析,其主要原因是,非金融企业债务融资工具快速发展,短期融资券和中期票据的发行量较大,且期限均在七年以下。
此外,商业银行次级债券和资产证券化产品发行量也大幅增加。2008年共有十家商业银行发行次级债券724亿元,发行量较前一年增长115.2%。资产证券化试点机构数量从2007年的四家扩大至八家,共发行302亿元的资产支持证券,较2007年的178.08亿元增长70%。
【证券】
创业板管理办法定稿上报国务院
《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》(下称《创业板管理办法》)的定稿已于近日上报国务院,在3月初召开的全国“两会”前获国务院批复的可能性较大。
《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法(征求意见稿)》由中国证监会于2008年3月21日公布,其中对创业板的发行门槛作出了初步规定:要求发行人最近两年连续盈利,最近两年净利润累计不少于1000万元,且持续增长;或最近一年盈利,且净利润不少于500万元,最近一年营业收入不少于5000万元,最近两年营业收入增长率均不低于30%。这两套准入标准,只要符合其一便可。
与之前的征求意见稿相比,即将正式公布的《创业板管理办法》没有太大变动,尤其是各方关注的上市门槛及上市规模方面没有太大调整。
陈金霞获准为国金证券实际控制人
魏东自杀八个月后,其妻陈金霞在国金证券股份有限公司(上海交易所代码:600109,下称国金证券)的实际控制人资格于今年1月7日被中国证监会核准。
2008年4月29日,国金证券实际控制人、“涌金系”掌门人魏东在北京家中突然坠楼而亡。
2009年10月1日开始实施的《保险法》第一百零六条规定：“保险公司资金运用限于下列形式：(一)银行存款；(二)债券、股票、证券投资基金份额等有价证券；(三)投资不动产；(四)国务院规定的其他资金运用形式。”与之前的有关规定相比，明确了保险资金“可投资不动产”。不动产是指土地、建筑物及其他附着于土地上的定着物，包括物质实体及其相关权益。按照保险行业内部的理解。不动产包括基础设施和房地产。
新《保险法》虽然对于保险资金投资不动产予以放行，但在实际操作上，保险公司还要依据《保险资金运用管理暂行办法》及《保险资金投资不动产试点管理办法》的有关规定进行。
作为保险资金运用法规的基础性总纲，已交保监会主席办公会议审议并原则通过的《保险资金运用管理暂行办法(草案)》的总趋势更加谨慎，尤其是对险资投资不动产，无论从数量占比还是投资方式，都更加严格。其中，与人们普遍预计的10％的投资比例上限不同，险资投资不动产占比降至5％。并且不允许投资居民住房、商业房地产以及参与房地产开发。在此法规出台之后，涉及险资投资不动产细则的《保险资金投资不动产试点管理办法》也将很快推出。该《办法》将按宏观调控的需要和产业政策的规定，对投资主体、投资方向、投资范围、投资比例和投资模式等进行具体规范，同时确定业务流程和操作程序，强化信息披露。
与保监会的审慎态度不同的是，多家保险公司对投资不动产持积极态度：在实践层面，多家保险公司已经开始积极行动，提早布局。虽然由于细则尚未出台，险资投资房地产仍然在运转，但投资方式已然花样繁多。在北京金融街、中央商业区一带，带着保险公司标志的高楼大厦越来越多。中国人寿集团以及股份公司，各自在金融街购入新办公大楼，泰康人寿一举拿下两座写字楼，太平洋保险集团也在2009年以近22亿元的价格收购了位于北京金融街的丰盛大厦。中国不动产研究中心的数据显示，从2006-2009年底，保险公司购买的写字楼面积已超过120万平方米，总投资额约为200亿元，已有近10家中外资保险公司涉足房地产投资领域。仅在2008年。保险公司购买的物业就累计达20万平方米，以自用名义购入投资性物业成为保险公司曲线进军房地产的主要方式。
此外，2009年底中国人寿斥资58，19亿港元，认购远洋地产股票，成为远地第二大股东。而中国平安亦通过旗下的平安信托，与金地、绿城及蓝光等分别签订信托投资协议，承诺对上述房企的具体项目设计股权信托计划，共同投资优质项目以及城市综合体项目。
二、保险资金投资房地产对保险公司自身的影响
(一)有助于进一步拓宽投资渠道，分散投资
与国外相比，我国保险资金投资渠道还比较单一。截至2009年6月末，保险资金配置情况为银行存款占31％，债券50.2％，证券投资基金6.8％，股票(股权)9.8％，其他投资只占2.2％。除了固息产品之外，大部分保险资金投资的收益都依赖于资本市场的涨跌，波动幅度较大。数据显示，从2004-2006年，保险资金投资收益率分别为2.87％、3.6％和5.8％，在2007年达到10.9中国整理％的历史最好水平，2008年迅速回落，投资收益率只有9.1％，2009年则为6.41％，与资本市场的表现基本契合。而不动产投资，不论是直接持有还是通过金融工具(如REiTS)投资不动产，都可以使原有资产组合因资产种类和数目的增加而获得分散投资在降低非系统风险方面的好处，以减少对资本市场的依存度。
(二)有助于提高保险资金对抗通胀的能力
在高通胀环境下，不动产投资是对冲通胀的一个重要手段。目前，保险企业的资产组合中大约80％的保险资金配置在固息产品上。由于保险资金还不能通过购买与通胀挂钩的产品(如Tips)、买卖黄金和投资大宗商品(如石油)等三种传统手段来对冲通胀。在不能有效对冲通胀风险的情况下，大量固息产品在通胀来临时会面临浮亏风险。因此，在当前通胀预期上升的环境下，投资包括房地产在内的实物资产，不失为对冲通胀的一种可行手段。
(三)有助于提高投资收益
一方面，在低通胀的环境下，不动产投资可以作为固息产品的一种替代工具。提高投资收益率。以商业地产投资为例，如果不考虑房价本身变化。现在国内一线城市中商业地产的租金收益率大概在5％-7％之间，它的收益率就要比大多数固息产品好。另一方面，保险资金投资保监会规定的房地产项目，特别是廉租房、养老实体等国家重点支持的项目，既能得到国家的支持，风险相对比较小，又能获得可观的收益，可以说是一个双赢的合作。
(四)有助于改善保险资产错配风险
保险企业通过投资房地产，不仅可以拓宽保险资金的投资范围，更重要的是有助于保险资产的优化配置。从目前来看，保险企业在总体上还缺乏与其负债相匹配的资产，可以匹配长期负债的资产主要为金融机构的长期金融债券，但这类金融债券的规模有限且流动性不高，因此，长期性负债就有了资产匹配多元化的要求。包括房地产在内的不动产投资所具有的投资周期较长、抵御通胀风险的特点，与保险资金的资金需求较为契合，在一定程度上有助于解决保险公司资产错配的风险，可以成为一种匹配长期负债的新选择。
一、股权激励的理论分析
在西方国家，股权激励制度在现代公司治理实践中被广泛推行并且取得了巨大成功，与此相对应，学术界关于这一制度也进行了广泛的研究。委托――理论认为经济组织的效率高低关键在于能否设计一套激励机制以诱导人透露其私人信息，使公司资源分配符合帕累托最优或次优，也就是说激励是相容的。所以，授予经理人员(或人)一定数额的股权是激励人的一种有效方法，它能使人利益与公司的利益更趋于一致，与委托人的目标更靠近。当一个或者几个人集决策经营权和控制权于一身时，通过将剩余索取权授予决策者来解决所有者与决策者之间的问题，也是有效率的。总之委托理论认为，经理人员持股能增大公司的价值，有利于公司绩效的提高，他们之间具有正相关关系。企业实施股权激励制度，其实质在于构建一个资本市场和企业经理层之间的有效信息制造和传递机制，通过改善资本市场上资金配置效率和实际经济生活中的资源配置效率来提高整体社会的经济运行效率。
二、国外股权激励的实施状况
股权激励源于美国，20世纪50年代中期，美国旧金山的一名叫路易斯凯尔索的律师设计出了世界上第一份员工持股计划。员工持股计划的具体做法由企业成立一个专门的职工持股信托基金会，基金会由企业全面担保、贷款认购企业股票。员工拥有对持有股票的收益权和投票权，但没有转让权和继承权。员工持股计划主要理论是：在正常的市场经济运行条件下，任何人不仅通过他们的劳动获得收入，而且还必须通过资本获得收入，这是人的基本权利。人类社会需要一种既能公平又能促进增长的制度，这种制度使任何人都可以获得两种收入，即资本收入和劳动收入。员工持计划综合体现了现代企业的两种经营理念：一是以股东至上为原则为基础，强调股东的企业治理结构；二是以“人力资本”为基础，强调员工的企业治理结构。
股票期权制度是在员工持股计划的基础上有了更进一步的发展，尤其是在激励方面是对员工持股制度的一个飞跃。股票期权是目前国际上最为经典、使用最为广泛的一种股权激励制度。股票期权按使用激励工具的不同可分为限制性股票期权、法定股票期权、非法定股票期权、激励股票期权、可转让股票期权、业绩股票期权、股票增值权、虚拟股票期权等。经过发达国家资本市场多年实践证明，相对于其它激励方式而言,股权激励是行之有效的中、长期激励方式，具有力度大、时效长的重要特点，而且有利于理顺委托链条中的利益分配关系、避免经营者的短期行为。目前，国际上通行的股权激励方式有股票期权、员工持股计划(ESOP)、管理层收购(MBO)、虚拟股票、股票增值权、业绩股票、延期支付计划、限制性股票等。
三、我国保险企业股权激励的实施状况
虽然保险业实施股权激励可以采纳其他行业相关的经验，但是保险业有其自身不同于其他行业经营的特点，保险公司经营的对象是风险，而风险无论在空间上还是在时间上都具有不确定性，这就决定了保险公司存在普遍的委托――问题。保险公司的所有者是委托人，而其经营人员是人，负责保险企业的日常经营。保险公司经营人员在与所有者的博弈中处于信息优势地位，保险公司必须建立一种机制，以便保险公司的经营人员有足够激励去监督约束自己的行为，使之与公司长期利润最大化的目标保持一致。
如果股权激励政策设计不合理、不规范，在实施过程中就会达不到预期的效果，而且会使金融对经济的服务出现缺陷。实践的发展需要相关的理论指导，目前可查的关于保险行业股权激励的相关研究成果屈指可数。殷红(2002)认为股权激励模式作为一种长期激励机制，是一种可行的、有效的创新制度安排，在我国保险公司人力资本管理中具有相当的可应用性；李蒲秋(2006)认为实行员工持股制度，能把长期的物质激励建立起来，把员工的利益与公司的利益更紧密地连接在一起，有利于解决保险行业的人才问题，真正起到稳定人才队伍的作用。两者都是从人力资本的角度探讨保险业股权激励的效用。
《国务院关于保险业改革发展的若干意见》明确指出，保险业要转换经营机制，建立科学的考评体系，探索规范的股权、期权等激励机制，实施人才兴业战略，建立一支高素质人才队伍。保监会主席吴定富指出，股权、期权等激励机制是促进保险业转换经营机制的一个重大政策突破。我国主要保险公司实行股权激励计划情况见表1。
从表中可以看出，国内主要保险公司实行的股权激励计划，间接将员工利益与公司利益进行捆绑，既有针对高管和公司需要的特殊人才的股票增值权的激励计划，也有涉及到公司的外勤人员的员工持股计划。此外，一些保险中介公司也积极推行股权激励方案，如华康投资咨询公司实行的将总股本近15%用于全体内外勤，这是保险中介行业第一个股权激励方案；江苏华邦保险有限公司则推出全员持股计划的股权激励方案等。
四、适合我国保险公司的股权激励的模式选择
(一)员工持股计划
推行员工持股制度将有以下作用:第一，使员工的利益与公司的利益更紧密地连在一起，从而增强员工对公司的责任。员工持股后，公司的兴衰存亡直接影响其利益。第二，员工持股使公司的发展直接影响员工利益，从而激发员工对公司的热爱和对工作的激情。在市场经济条件下，劳动力作为市场资源配置的重要要素，追求价值最大化是它的特性。仅凭工资激励，一旦另一家公司开出更高的工资，就很有可能造成人员“跳槽”发生。但是如果采取持股的激励方式，那么员工效力的不再是别人的公司，而是自己的公司，这种条件下对公司的热爱有了更实际的意义。市场经济是在法律制度的约束下，以利益激励人们追逐利益。员工持股能使员工把自身长远利益与公司长远利益结合在一起，不为外界短期利益所诱惑，长期保持工作激情。如果按贡献大小进行持股奖励，效果将更明显，能真正起到稳定人才队伍的作用。第三，员工持股可以扩大公司经济实力。员工大量认购股票，就可以扩大公司经营资本。第四，员工持股有利于公司建立更科学合理的业绩考核和利益分配机制。员工持股之后，改变了过去单纯的工资及奖金考核办法，公司除按一般规定考核计发工资外，更主要的还应根据员工所持股份按盈利情况进行分红，还可根据贡献奖励股份。这样就使公司利益与员工利益更紧密地连在一起，使对员工短期的、局部的工资激励与公司整体利益相联系的长期激励结合在一起。
员工持股计划中可供选择的激励工具有：实股、虚股和增值权等。选择员工出资认购实股的方式，既是认可公司的员工所希望的，也符合公司发展的需要，是现阶段比较合适的一种选择。但这种方式在目前的政策环境下，难以通过监管层的审批。采用增值权方式容易通过监管层的审批，但激励效果也难以确定。
规范的股权激励计划包括激励方式、激励对象、激励数量、行权价格、行权期限等主要内容。定人、定量、定价、定时为四大关键因素。这些方案要件如何设计与公司战略及公司的运作有必然的联系。必须以公司战略为前提，并充分考察公司内、外部的多方面因素做出决定，这样方案才能具有可行性，并有利于公司的长期发展。
(二)管理层股权激励
员工持股计划是参与性广泛的激励计划，激励的效果相对较弱。由于管理层是推动企业发展的关键力量，所以还应有管理层股权激励。
在《上市公司股权激励管理办法(试行)》中，目前管理层股权激励的对象暂不包括外部董事、独立董事和监事。
管理层股权激励计划可供选择的有以下几种方式。
一是在未上市时可以考虑推行“准股票期权”，即管理层可与公司签订“准股票期权”合约，以公司净资产作为标的，按净资产乘以一个系数确定行权价和“行权日市场价”，上市之后再实行股票增值权激励计划
股票期权特别适合处于成长期或扩张期的企业。由于企业处于成长期，企业的运营和发展对现金的需求很大，无法拿出大量的现金实现即时激励，另一方面企业未来的成长潜力又很大，因此将激励对象的未来收益与未来二级市场的股价波动联系起来，从而既降低了企业的当期激励成本问题，又达到了激励的目的，真正实现一举两得。
二是结合引进战略投资者计划设计股权激励，以引进战略投资者前后股价差作为收益来源设计对管理层激励方案。
三是净资产增值权，即授予激励对象在一定时期和条件下，因公司业绩提升，获得规定数量的股票行权日和授予日净资产差价收益的权利。
(三)实施股权激励计划时需注意的问题
1．建立科学的绩效考核体系
股权激励方案的绩效指标应体现企业的个性和发展的导向；指标的比较除纵向指标外中，还应有横向指标；设计能全面反映公司业绩和整体价值的综合指标来代替单一的财务指标。
2．股权激励的水平和激励成本应适当
激励过度和激励不足一样都是无效激励，实现不了激励的初衷，造成资源的浪费；激励成本的过大一方面可能是因为激励水平过高或者激励对象过多造成的，另一方面则可能是行权期过短而使成本负担比较集中。
3．股权激励应体现机制化和长期性
近年来，保监会稳步推进保险资金运用市场化改革，取得了积极进展。由于2006年的《保险资金间接投资基础设施项目试点管理办法》部分内容已不能适应当前保险资金运用内外部环境的变化，因此，保监会于7月3日修订并了《保险资金间接投资基础设施项目管理办法》（下称“《办法》”）。
《办法》的修订促进将保险资管业务的发展，进一步增强基础设施投资计划的生命力，激发保险资产管理机构的积极性，更好参与资产管理行业竞争，同时推动保险资金更加积极参与国家基础设施和民生工程建设，支持实体经济的发展。
规模稳步上升
2006年以来，保险资金通过基础设施投资计划的形式间接投资基础设施项目，取得了较好的进展，尤其是业务规模获得稳步上升，特别是2013年以后，该项业务得到快速发展。截至2016年5月末，保险资产管理机构累计发起设立基础设施债权投资计划300项，基础设施股权投资计划17项，合计注册（备案）规模8938.26亿元，在保险资金运用余额中占比7.4%。
作为保险业创设的资产管理产品，基础设施投资计划符合险资特性，较好地满足了保险资金配置需求。如债权投资计划平均投资期限7.54年，平均年收益率6.65%，极大改善了保险资产的配置结构，促进了保险业务的发展。
保险资金投资基础设施项目注重安全性，标准相对较高。其中债权投资的偿债主体以大型企业为主，偿债能力较好，除国家信用外，90%以上的项目都有大型企业或银行担保，增信措施较为充分，投资风险基本可控。
保险资金投资的基础设施项目主要集中在交通、能源和市政行业，投资规模分别为3994.14亿元、2294.40亿元和781.1亿元。在国家重大工程和重要民生领域形成一批有影响力的投资项目，比如投资京沪高铁项目160亿元，投资南水北调中东线工程550亿元，对稳增长的拉动作用明显，提高了保险业服务实体经济的能力。
实际上，基础设施项目期限长，风险较低且收益率具备吸引力，与保险资金的负债性质较为匹配。在优质资产项目稀缺的背景下，保险公司加大基础设施项目等收益率较高的非标另类投资，可以缓解资产配置的压力，同时由于基础设施投资收益一般较为稳定，加大基础设施项目的投资有利于增强险资收益的稳定性。
《办法》增加了保险业长期资产配置的有效供给，满足保险资金配置的需求，以应对低利率环境下资产荒带来的资产负债配置压力。如原来受限于行业范围、监管效率低、或者单一项目投资比例等因素而无法落地的投资项目，在《办法》简化行政许可后变为可行；在目前金融业降杠杆的态势下，各金融产品供给均呈现收紧状况，但基础设施建设由于其对冲经济下行的政策作用，增长明显。
公私合作模式（即PPP）是公共基础设施中的一种项目融资模式。在经济“新常态”和深化改革的背景下，以基础设施为代表的公共产品不断增长的需求和受到约束的供给能力之间的缺口不断增大。根据《中国城市发展报告》的初步测算，未来20年内，要促成4亿-5亿农村人口的市民化，至少需要40万亿-50万亿元的基建投入，现有的完全由政府主导的基础设施建设投融资模式将面临改革，PPP模式将成为基础设施建设投融资改革的重要方向。
而险资与PPP模式则具有天然的契合性，在推动中国PPP的发展进程中，保险资金将有所作为。险资“安全、大额、长期”的特点，适合作为基础设施PPP项目的资金来源。险资对资金安全有较高要求，追求相对稳定的收益；PPP模式强调的是社会资本和政府收益共担、风险共担，PPP项目贷款具有稳定的回报率和安全性，贷款风险较低，符合险资投资的要求。
此外，PPP模式作为基础设施建设投融资改革的重要方向，保险资金通过对接PPP更便于投资基础设施领域。另一方面，传统的公共服务主要依赖于政府投融资，存在着重投入轻产出、重建设轻运营的问题，影响公共服务的质量和效率。随着保险公司、养老金等机构投资者进入PPP领域，这些社会资本将有利于提高项目的整体效率。
如何控制风险
对保险资金而言，行业的平均负债久期通常在10年以上，保险资金运用更加注重投资的长期性和稳定性。而且，保险资金绝大部分都投资于固定收益产品，在资产负债错配的情形下，利率变动很容易导致利差损，形成保险主业经营亏损。
目前，保险资金运用中“长钱短用”“短钱长用”“成本收益倒挂”等问题均比较严重。究其原因，缺少适合的投资工具是一个重要因素。例如，行业10年以上的资产负债缺口较大，但目前市场上10年期以上的投资工具却寥寥无几。
此次《办法》的出台，对保险资金服务主业最有利之处就在于可以通过多元化投资，改善保险资金的投资收益和期限结构，从而弥补公开市场投资中长期资产短缺、投资收益率低、权益市场收益率波动大等因素对保险公司资产负债匹配管理的负面影响。
同时，《办法》取消了投资新建项目的自筹资金比例限制，增加了政府和社会资本合作等投资模式，此举能够减轻目前低利率环境下资产荒带来的保险资金新增投资和再投资配置的压力。
据了解，修订前的《办法》规定的可投资基础设施领域较窄，只限于交通、通信、能源、市政、环境保护等国家级重点基础设施项目，投资方式也只限于债权和股权两种。本次《办法》的修订取消了上述行业限制，规定了“投资计划可以采取债权、股权、物权及其他可行方式投资基础设施项目”，这将大大拓展保险资金投资基础设施的范围和投资方式的多样化。
这不仅将有效地缓解低利率环境下“资产荒”给保险公司带来的配置压力，还有助于推动保险资金更加积极地参与到国家基础设施和民生工程建设等各个领域，支持实体经济发展。
此外，《办法》删除了关于资本金比例和自筹资金比例的条款，增加了政府和社会资本合作等可投资模式。修订前的《办法》规定“自筹资金不得低于项目总预算的60%，且资金已经实际到位和项目方资本金不得低于项目总预算的30%，且资金已经实际到位”，这显然已不适应目前政府对于基础实施投资全面推行PPP模式的新形势。
目前，险资投资基础设施遇到后续风险管理问题是：第一还款来源的现金流风险排查，早期项目的提前还款要求、煤炭等行业标的企业的信用违约风险、平台公司的信用违约风险等等。我们将根据每个项目所处行业建立风险预警机制，同时加大名股实债和股权基金投资的排查力度，更加主动地参与基础资产管理和投资项目的后续管理，包括参与投资决策，加强与项目方或基金管理人的沟通，灌输保险资金风控理念。《办法》出台后，将更加关注项目的行业风险和退出风险，加强股权回购方面的保障措施。
经过10年的发展，保险资金间接投资基础设施项目确实遇到了一些发展瓶颈。就基础设施债权计划本身而言，由于修订前的《办法》规定的可投资基础设施领域较窄，不利于行业风险的分散。特别是能源、交通都是周期性行业，产能过剩问题比较严重，在当下宏观经济下行周期，上述行业的风险正在逐步显现。
除此之外，保险资金债权计划基础资产行业限定在基础设施和不动产领域，目前两类债权计划已现结构失衡，出现了向不动产债权计划的倾斜。根据相关报道披露的数据，2015年全行业注册基础设施债权计划42项1027.5亿元，相比2014年分别下降56.3%和52.5%。而2015年同期全行业注册不动产债权计划69项1019.7亿元，相比2014年分别进一步上升13.1%和5.3%。由于基础设施类项目投资收益率低，2016年增量资金继续偏向不动产类项目。截至2016年4月末，全行业注册基础设施债权计划仅12项207亿元，注册不动产债权计划28项311亿元。
关键词：管理层；股权激励；上市公司
股权激励于20世纪70年代末起源于美国硅谷，其成因是为了解决股东与经营者之间的利益矛盾，建立对经营者的长效激励机制。实施股权激励制度可以将公司的利益、股东的利益和管理层的利益紧密地结合在一起，完善公司治理结构。为了促进上市公司建立健全激励和约束机制，中国证监会于2005年12月《上市公司股权激励管理办法(试行)》，国务院国资委和财政部于2006年9月出台了《国有控股上市公司(境内)实行股权激励试行办法》。2009年，财政部和国家税务总局陆续出台《关于股票增值权所得和限制性股票所得征收个人所得税有关问题的通知》、《关于上市公司高管人员股票期权所得缴纳个人所得税有关问题的通知》。股权激励相关政策的完善，为股权激励创造了良好的政策环境。当然，近几年日益完善的资本市场、较好的经济环境以及不断提高的公司内部治理水平也对上市公司股权激励的实施起到了非常太的推动作用。
从2006年开始，截至2009年12月31日沪深两市已有131家上市公司推出了股权激励方案，这些方案的激励对象都包括公司的管理层，少数方案中的激励对象也包括技术骨干和员工。这些上市公司数量在时间分布上存在很大波动性，其中以2008年推出股权激励方案的上市公司数量最多，具体情况见表1。
在这131家公司中，已经实施股权激励的共有44家，仅占A股非ST非创业板上市公司总数的2.83％。本文以2006年至2009年实施股权激励的44家上市公司为样本，对上市公司股权激励的现状进行分析。
一、股权激励的模式选择
激励模式是股权激励的核心问题，直接决定了激励的效用。目前，国际上典型的股权激励模式有经营者，员工持股、管理层/员工收购、虚拟股票、股票期权、限制性股票、业绩股票、股票增值权和延期支付八种。其中以股票期权、限制性股票和股票增值权的使用较为广泛。《上市公司股权激励管理办法(试行)》(2005年)中规定，我国上市公司可以采用的股权激励模式有限制性股票、股票期权和法律以及行政法规允许的其他方式。限制性股票是指激励对象按照股权激励计划规定的条件，从上市公司获得的一定数量的本公司股票。股票期权是指上市公司授予激励对象在未来一定期限内以预先确定的价格和条件购买本公司一定数量股份的权利。激励对象可以其获授的股票期权在规定的期间内以预先确定的价格和条件购买上市公司一定数量的股份，也可放弃该种权利。
通过对已经实施股权激励的上市公司采用的激励模式进行统计。股票期权是被采用最多的模式。占到所有激励模式的75％其次是限制性股票，占到18％；同时采取两种激励模式的上市公司占7％。
对于激励对象来说，股票期权模式的收益来自上市公司股价对于授予价格的溢价。其成本小。风险低。另外。采用股票期权激励对上市公司的现金流基本没有影响。这是许多上市公司选择股票期权模式的主要原因。
二、股权激励的额度选择
《上市公司股权激励管理办法(试行)》(2005年)规定上市公司全部有效的股权激励计划所涉及的标的股票总数累计不得超过公司股本总额的10％。在此约束下，目前我国大多数上市公司的股权激励额度在5％到10％之间。从表2可知，多数上市公司选择的股权激励额度较高，5％以上的有25家，占总样本的56.82％。
三、股权激励的来源选择
股权激励的股票来源主要包括大股东转售、定向增发和二级市场回购三种。通过对已经实施股权激励的上市公司的股票来源进行统计，定向增发成为股票来源的首选，占到实施股权激励的上市公司数量的89％，而大股东转让和二级市场回购分别占7％和4％。
2008年3月，证监会颁布《股权激励相关备忘录2号》规定股东不得直接向激励对象赠予(或转让)股份，大股东转售这种股权激励的股票来源退出历史舞台。通过二级市场回购股票来获取股权激励的股票来源，激励成本较高，且执行的约束条件较多，也很少被采用。
四、股权激励的行业选择
本文对已实施股权激励的44家上市公司进行行业分析，由于建筑业、批发和零售贸易、金融保险业、社会服务业、传播与文化产业和农、林、牧、渔业这六个行业中实施股权激励的上市公司各有一家，所以将其归为其他行业进行统计，统计结果见表3。已实施股权激励的上市公司主要集中在制造业。达到59％，行业集征非常明显，其次是信息技术业和房地产业。信息技术业实施股权激励的公司数量在其行业内所占比重最高，为8.47％，房地产业占4.72％。上市公司授予管理层股票期权或限制性股票，是基于公司未来发展预期较好所做的决策。对于处于成长阶段的企业来说，通过股权激励可以降低支付管理层货币薪酬的负担。近年，信息技术业和房地产业都是增长机会比较大，成长性较好的行为，比较适合实施股权激励。
五、股权激励的公司所有制性质选择
虽然沪深两市的国有控股上市公司选远大于民营上市公司，但2006年至2009年问，实施股权激励民营上市公司有30家，国有控股上市公司有13家，外资企业有1家。
这种现象的主要原因有以下几点：一是国有企业与民营企业在薪酬激励机制和所依存的政策法律环境上有很大的差别。国资委和财政部2006年颁布的《国有控股上市公司(境内)实行股权激励试行办法》和2008年颁布的《关于规范国有控股上市公司实施股权激励制度有关问题的通知》，都对国有控股上市公司实施股权激励的有关事项做了严格的规范，包括股权激励的实施条件，公司的治理结构、业绩考核体系和股权激励收益水平等。相对而言，民营上市公司实施股权激励的条件较为宽松、审批程序较为简单，薪酬激励方式选择的自由度更大。二是民营上市公司管理层的任职更多的表现为竞争行为，公司采用股权激励的方式来引进人才并防止人才流失。而国有控股上市公司的大多数管理层是由政府任命的，对管理层更加注重的是约束而非激励。
六、股权激励的资本结构选择
在对股权激励的行业选择的分析中得知，各行业内实施股权激励的上市公司较少，所以本文只选取了制造业中的样本，对实施股权激励上市公司的资本结构进行统计分析，将样本公司实施股权激励前一年的资产负债率平均值与行业平均值进行对比。
根据表4的统计结果，我国实施管理层股权激励的上市公司的资产负债率低于行业平均水平。究其原因，公司负债的存在会在一定程度上减少管理层可以自由支配的现金流，对管理层起到约束作用，同时使债权人对公司的监管加强。资产负债率低的上市公司，债权人的监督作用较弱，更需要加强激励作用。
通过对上市公司股权激励现状的分析可以得出如下结论：我国进行股权激励的上市公司数量少，股权激励作为一种长效的激励机制，有待于进～步推进；实行股权激励的上市公司激励模式单一，激励额度较高，用于激励的股票来源首选定向增发；行业集中性较为显著，主要集中在高科技和成长性好的行业中：实施股权激励的上市公司多为民营企业；资本结构中负债水平偏低。
参考文献：
[1]李曜，股权激励的两种主流方式孰优孰劣[c]上海：上海市社会科学界第六届学术年会文集经济，管理学科卷，2008554-559
2005年11月国家发改委等十部委联合《创业投资企业管理暂行办法》（以下简称《创投企业管理办法》）后，按照国务院领导“要抓紧制定配套政策”的批示要求，财政部和国家税务总局经过一年多的研究论证，于2007年2月15日联合了《关于促进创业投资企业发展有关税收政策的通知》（以下简称《税收政策通知》）。《税收政策通知》由于较好地体现了以下五大原则，其贯彻实施将对中国创业投资业的发展产生积极而深远的影响。
抵扣
基金可按投资额的一定比例核定应纳税所得抵扣额，因而有利于基金从事相对长期的投资。
创业投资基金具有投资项目失败概率高的特点，平均概率是1/3失败，1/3持平，1/3获得成功。一旦投资项目失败，创业投资基金将得不到收益。如果采取传统的所得税减免方式，创业投资基金并不能得到实际好处。创业投资的周期通常较长，要等到产生收益才对所实现收益进行税收减免，投资者往往缺乏耐心。所以，《税收政策通知》明确按投资额的一定比例核定应纳税所得抵扣额的优惠方式。这样，即使是投资于可能失败的项目，也可以在投资后申请核定一定的应纳税所得抵扣额度，用于抵扣创投企业所投盈利项目的应纳税所得。由于申请核定应纳税所得额度不必等到基金从投资项目获得收益之时，因而也有利于基金从事相对长期的投资。
创业投资的年收益率具有较大的波动性，尤其是在尚未有高收益投资项目成功退出前的相当长时期里，往往处于亏损状态或收益较低的状况。因此，《税收政策通知》规定：按投资额的一定比例所计算得的应纳税所得额抵扣额，在当年不足抵扣的，可在以后纳税年度延续抵扣。与目前税法对其他企业亏损弥补的期限为5年相比较，这项政策是一项针对创投企业特点的有益突破。
环节
当企业从事股权投资的收益在上一个收益主体已经足额缴纳所得税的，企业就无需再缴纳所得税。
在国外，对创业投资的税收优惠虽然主要针对通过创业投资基金间接从事创业投资，但也有一些国家对个人和非专业机构直接从事创业投资提供优惠。考虑到后者具有分散性和变动性等特点，在现行税收征管体制下对其实施税收激励的操作难度大，《税收政策通知》仅对通过创业投资（基金）企业间接从事创业投资提供优惠。
在按照收益主体确定征税主体的国家，通过创业投资基金间接从事创业投资，要涉及创业投资基金所得税和投资者所得税两个环节的税负问题，因此,有必要在创业投资基金和创业投资基金的投资者这两个环节都给予税收优惠政策。但是在我国，根据2000年的《国家税务总局关于企业股权投资业务若干所得税问题的通知》，实际上已经较好地解决了对企业从事股权投资收益的双重征税问题。按照该通知第一条关于“企业股权投资所得的所得税处理”规定，只有当“投资方企业适用的所得税税率高于被投资企业适用的所得税税率”的，投资方企业才需要补缴不足部分的企业所得税。换言之，当企业从事股权投资的收益在上一个收益主体已经足额缴纳所得税的，企业就无需再缴纳所得税。考虑到创业投资基金的主要投资者是包括保险公司、证券公司、商业银行在内的各类企业，《税收政策通知》就不再涉及投资者环节，而是集中在创业投资基金环节，允许创业投资基金按对外投资额的一定比例申报应纳税所得抵扣额。
收益
创业投资企业将资金全部投资到中小高新技术企业，且平均投资周期为3年的，年均内部收益率不超过19.35%的创业投资基金，在其整个存续期内不用缴纳任何所得税。
按照《税收政策通知》第一条，创业投资企业可按其对中小高新技术企业投资额的70%抵扣应纳税所得额。根据《税收政策通知》第三条，“创业投资企业从事股权投资业务的其他所得税事项，按照国家税务总局《关于企业股权投资业务若干所得税问题的通知》（国税发[2000]118号）的有关规定执行》”。而按照国家税务总局《关于企业股权投资业务若干所得税问题的通知》第二条关于“企业股权投资转让所得和损失的所得税处理”规定的第三项，“企业因收回、转让或清算处置股权投资而发生的股权投资损失，可以在税前扣除”。因此，创业投资企业可用于抵扣的应纳税所得实际上是减去“股权投资成本（含亏损和管理成本）”后的净收益。如果创业投资企业将资金全部投资到中小高新技术企业，且平均投资周期为3年的话，按投资额的70%申报应纳税所得抵扣额度，实质上可以使年均内部收益率（而且是扣除亏损和管理成本后的年均内部收益率）不超过19.35%的创业投资基金，在其整个存续期内不用缴纳任何所得税。而且，如果投资者是企业的话，其来自于创业投资基金的所得也无需缴税。
标准
基金所投资企业的规模和科技含量为双重标准，作为创业投资企业是享受税收优惠的必备条件。
为了体现税收优惠的政策导向，国外对享受税收优惠等政策扶持的创业投资基金，通常要求其主要投资于最需要国家扶持的处于创业前期的中小企业。由于国外通常是在投资者环节，按投资者对整个创业投资基金的持股金额的一定比例，来计算所得税抵扣额度，因此，从公平享受税收优惠角度考虑，还统一要求创业投资基金投资中小企业的资金不低于一定比例（通常为70%）。但由于政策法律都要讲究可操作性，而科技含量是一个无法准确界定的特质，所以，国外通常并不规定享受税收优惠等政策扶持的创业投资基金必须将一定比例资金投资于科技型企业，而是通过规定创业投资基金只能以股权投资等形式，投资中小企业来间接促进创业投资基金，增加对中小高新技术企业的投资（由于以股权形式对中小企业进行财务性的创业投资势必具有高风险性，所以创业投资基金自然会选择具有高收益的成长性科技企业进行投资）。
《税收政策通知》要求创业投资企业统一按“对中小高新技术企业投资额的70%”来申报应纳税所得抵扣额度，而且对中小高新技术企业的投资期限应达到达两年及以上。用所投资企业的规模和科技含量双重标准作为创业投资企业享受税收优惠的条件，其政策导向更为鲜明。此外，为了促进创业投资品牌的形成，避免非专业性机构也备案成可以享受税收优惠政策的创业投资企业，《税收政策通知》还要求创业投资企业在按前述条件申报应纳税所得抵扣额度时，必须满足两个前提性条件：（1）经营范围符合《创投企业管理办法》规定，且工商登记为“创业投资有限责任公司”、“创业投资股份有限公司”等专业性创业投资企业。（2）遵照《创投企业管理办法》规定的条件和程序完成备案程序，经备案管理部门核实，投资运作符合《创投企业管理办法》有关规定。鉴于按照《创投企业管理办法》，备案管理部门必须对备案创业投资企业进行年中不定期检查和年后定期年检，备案管理部门的核实材料应该能够保证只有真正按照《创投企业管理办法》规定投资运作的专业性创业投资企业才能享受税收优惠政策。
导向
不再要求创业投资企业必须将多高比例资金投资于中小高新技术企业。
国外一些国家在创业投资基金环节规定其对中小企业的投资比例的做法，虽然较好地体现了政策导向，但实践证明也在一定程度上人为制约了创业投资基金的发展空间。毕竟创业投资作为一种市场化的投资方式，既不必只投资创业早期企业，更不必仅投资科技型企业。由于创新创业浪潮具有周期性，对投资比例限制过死，在创新创业浪潮的低谷时期，创业投资基金就必然会因为缺乏合适的投资案源而人为萎缩，从而导致创业投资业的发展具有较大的波动起伏。特别是在中国台湾地区，按照《创业投资事业管理规则》和有关税收政策，创业投资基金只有将70%以上的资金投资于符合科技型企业标准的创业企业才可获得税收抵扣。在台湾创业投资业起步之初，这种投资比例限制并不成为问题。但随着台湾创业投资业的不断壮大，台湾创业投资界普遍要求取消对创业投资基金投资方向的比例限制，允许投资所有未上市企业。
吸取中国台湾地区的教训，加之考虑到已经在创业投资基金环节，统一按其对中小高新技术企业投资额的70%来计算应纳税所得抵扣额度，《税收政策通知》不再要求创业投资企业必须将多高比例资金投资于中小高新技术企业。这样，在科技革命和创业浪潮的上升时期，创业投资基金为了获得较多的所得税抵扣，将增加对中小高新技术企业的投资；在科技革命和创业浪潮的低谷时期，创业投资基金还可以在传统行业寻找规模较大的未上市企业进行投资，以维持可持续发展。
[关键词] 管理层收购（MBO） 信托融资 MBO基金
管理层收购，英文原名Management Buy-outs,简称MBO。即目标公司管理层为了控制其所服务的公司，以融资方式取得资本，并以此购买公司的股份，从而改变本公司所有权结构和控制结构，进而达到重组本公司并获得预期收益的目的的一种收购行为。在资本市场相对成熟的西方发达国家较为盛行。通过MBO，使公司的所有权和控制权有机结合起来，改善企业经营效率、有利于降低成本、充分调动管理者的积极性，从而使投资者获得更大收益。
一、西方管理层收购的融资模式
由于管理层收购的标的的价值一般远远超出收购主体――管理层的支付能力，那么他们支付能力和收购价格之间的差额就需要通过融资来弥补，所以可以说能否成功融资是整个收购能否顺利进行并获得成功的关键。西方发达国家有着成熟和完善的资本市场，特别是美国和英国，在这方面有着丰富的操作经验，因此对西方管理层收购融资的研究有利于完善我国管理层收购。
1.美国管理层收购的融资模式
由于金融机制和监管制度的不同，相对于其他西方发达国家，美国的管理层收购有着其独特之处，从负债比例看，美国的管理层收购的负债比例较高，因此美国的管理层收购有着典型的债权人主导的特征。
美国管理层收购融资结构表
2.注重权益融资的英国模式
英国的管理层收购的融资结构和美国有着很大不同，最大的不同就是英国的管理层收购中的权益融资的比重大（大约占到融资总额的40%左右）。管理层持有公司股票的除了公司管理层外还有公司的原有职工和公司的原股东。由于英国公司的卖方也被动持有股份，这部分股票往往以固定年回报支付股息的优先股方式处理，等到公司首次公开发行(IPO)或条件成熟时，再由管理层逐步收购。除此之外，英国的管理层收购的债务融资的方式和成本基本和美国一致。
二、我国上市公司管理层收购融资问题
我国目前的管理层收购还存在困难，其中就包括融资问题。造成我国MBO融资困难的原因是很多的，总体上可以从两个方面加以考虑。
1.内部环境约束
在收购中，管理层支付得起的只是收购价格中很小的一部分。差额就要通过融资来弥补，因此融资能否成功是整个收购能否成功进行的关键。在中国高级经理层的支付能力都远低于收购标的的一般价值。在收购中，他们往往只能支付总收购价款中很少的一部分(一般为10%～20%)，其余的大部分资金缺口需要融资来弥补。
2.外部融资环境限制
在西方发达国家，战略投资人、贷款人、保险公司和投资银行等金融中介机构是收购资金的主要来源。尤其在80年代金融管制放松之后，垃圾债券的出现使管理层收购的资金来源得到很大的拓展，大大促进了管理层收购的发展。但在中国现有的金融框架下，上市公司管理层收购的融资受到很大的限制。
(1)法律方面的限制
首先在引入银行作为战略投资者存在的限制，“商业银行在中华人民共和国境内不得从事信托投资和股票业务，不得向非银行的金融机构和企业投资。”这是《商业银行法》第43条明确规定的，显然，引入银行作为投资者是不可能的。其次在贷款用途上受到限制，人行颁布的《货款通则》第20条第(3)、(4)款明确规定:禁止借款人用贷款进行股本权益性投资以及在有价证券、期货等方面从事投机经营。这意味着无论是原公司还是管理层收购后的公司都无法通过抵押资产的方式获取贷款以作为收购用途，同时作为管理层的个人也不可以抵押股票来贷款收购股权。这样，该规定使得管理层以收购股权为目的贷款申请难以得到金融机构的支持。另外我国对保险金、养老基金的投资方向作了明确限制。《保险法》第104条规定：保险公司的资金运用，限于在银行存款、买卖政府债券、金融债券和国务院规定的其他资金运用方式。养老保险基金按规定也应实行“专项储存、专款专用”。因此，由于MBO不在上述资金运用的许可范围内，管理层无法采用此种融资方式。
(2)资金缺乏退出机制
融资偿还是MBO操作中的另一个重要问题。管理层收购涉及的标的金额较大，通常远远超过管理层个人的支付能力，收购成本的提高使得MBO后的目标企业未来的偿还能力面临着很大考验，在国外，融资的还款来源主要是企业部分资产的变卖、企业转卖或(非上市公司的)发行上市和企业经营活动现金流入。目前在我国由于规定管理层在任职期间不允许转让所持股票，如果是国有股或法人股还会受到一定的限制，从而造成流动性较差，管理层收购融资的还款来源主要依靠企业经营活动的现金流入。从而造成退出渠道单一，不利于我国MBO顺利进行。
三、我国上市公司现有条件下可行的MBO融资渠道建议
1.MBO基金是可以推广的上市公司管理层收购融资渠道之一
MBO基金是风险投资的一种。其具体运作模式是：基金公司与管理层共同购买目标公司股权，管理层和基金公司事先约定一个期权协议，在未来某个时间有管理层按约定价格回购基金公司持有的股权，基金公司将从股权增值中获得收益。
由于管理层收购需要大量的资金，MBO基金正好可以利用自身的资金优势为管理层收购提供便利。同时MBO基金的参与可以回避国有股权转让中管理层直接成为第一大股东引发的审批、舆论监督等一系列难题。而且，在国有股权转让完成后，MBO基金退出后，管理层不需要国资审批而成为控股人。同时MBO基金还可以引入战略投资者，战略投资者有助于上市公司完善公司治理结构，避免MBO之后的一些管理中的方方面面的问题。
2.信托是另一种可以推广的上市公司管理层收购融资渠道
目前国内进行MBO主要存在如下两大难：收购主体和融资渠道，很多企业的MBO由此陷入了困境。随着《信托法》、《信托投资公司管理办法》等法律法规的出台，为管理层收购提供了一条阳光通道。从理论上看，它能够最优地解决管理层收购融资过程中碰见的棘手问题。
法律中所指的信托是指委托人基于对受托人的信任，将其财产权委托给受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或者特定目的，进行管理或者处理的投资行为。信托一经设立，信托财产就从委托人转移至受托人名下，信托财产具有独立性，只服务于信托契约约定的信托目的。管理层收购中融资和信托相结合，实质是在管理层和信托机构之间设立了两层关系，一种是资金借贷的债权债务关系；另一种是信托关系。信托可以为未来债权债务关系的履行提供保证。因此信托可以解决MBO中的主体资格、资金性质和集中管理等问题。
采用信托方式为MBO融资，具有以下优势：
(1)对管理层起到了合法的隐匿和保护作用。这是因为信托公司购买股份，不必公告委托人持股的数量和变更情况。信托投资公司是以自己的名义持有管理层股票，进行股权质押贷款或股权转让就没有任何法律障碍。可以规避有关法规对管理层持股和转让股份的限制。
(2)解决参与MBO方案的管理层人数众多的问题。根据《公司法》的规定，“有限责任公司由2个以上50个以下股东共同出资设立。”而一些公司实施MBO时，参与MBO方案的管理层人数有时会超过50人，管理层以自然人股东直接持股存在法律障碍。根据《信托投资公司管理办法》和《信托投资公司资金信托管理暂行办法》，集合资金信托最多可以达到200份，还可以通过以分期发行信托计划的方式，多期发行以增加发行份数。因此，采用信托方式可以解决参与MBO方案的管理层人数众多的问题。
(3)信托方式融资资金稳定和安全、融资成本。信托财产的独立性原则是信托的本质。信托关系形成后，信托财产以独立的信托账户存在，独立于信托公司、委托人、受益人的资产之外。信托融资成本大约在5%左右，低于银行三年期信贷利率，远低于民间借贷融资成本。一旦信托关系成立，信托就撑起一个信托资产的安全屏障，信托可以保障MBO融资的稳定，而银行贷款和风险资金等其他融资方式却无法实现。
参考文献：
[1]邵燕波:管理层收购融资机制的国内外比较[J].浙江金融，2004.1
8月23日，国务院《基本养老保险基金投资管理办法》（以下简称《办法》）规定，基本养老保险基金投资股票、股票基金、混合基金、股票型养老金产品的比例，合计不得高于养老基金资产净值的30%；投资国家重大项目和重点企业股权的比例，合计不得高于养老基金资产净值的20%。
此举有利于股票市场的稳定，有利于高现金分红的大盘股，有利于股市短期走强。但长期来看，股市能否走强并不取决于养老金入市的多少，而是取决于央行是否长期维持低利率和上市公司的赢利水准，以及养老金入市时的经济周期。可以这么理解：假设你在美国1929年经济危机的高点入市，可能要到第二次世界大战后才能进入增长周期；但如果在1978年美国税法修正案推出401（k）、403（b）条款后入市，由于美联储奉行宽松货币的格林斯潘红利，总体能够获得不菲收益。
目前全国社会保障基金和企业年金均已入市，可以在国内外市场进行组合投资，且投资品种十分广泛。但地方政府掌管的“地方社会保险基金”尚未入市，本次所说的基本养老金就是其中养老金的一部分。
根据人社部的《中国社会保险发展年度报告2014》显示，截至2014年年底，我国基本养老保险基金累计结余3.56万亿元、补充养老保险基金累计结余7600多亿元。扣除当期支付资金、资金准备后，约有2万多亿元可用于投资。假设以2.5万亿元的30%计算，理论上最高可以有7500亿元投入股市。
但各个地方的社保规模不同，有的省份资金富裕，有较多资金可入市；有的省份则由政府进行大规模补贴，可拿出的入市资金十分有限。截至2014年年底，全国累计结余超过1000亿元的有广东、江苏、浙江、北京、山东、四川、辽宁、上海、山西共计9个省份，累计结余20291亿元，占全部累计结余的66.3%。广东、山东已经试投，如果按照30%计算，扣除当期支付、预留的资金后，约在5000亿元左右。
7月，清华大学就业与社会保障研究中心主任杨燕绥表示：“市场对入市的资金数量不必抱有过高期待，进入股市的资金短期内不可能达到预想的6000亿元。养老保险基金从县市到省级的资金归集困难重重，需要很长一段时间才能完成。养老金分拆出来，遴选托管机构、存管机构，组建团队，绝不是今天发了通知明天就可以入市，这是个长期的过程。”
此次的《办法》并没有提到税收优惠问题，考虑到社保基金、企业年金均有一定的税收优惠，估计会参照企业年金的税收优惠政策执行。
社保入市以稳健为主，投资机构在公布财报之前要考虑排名，因此，投资只能向两个方向延展，一是拥有高现金分红的大盘股，这些股票的估值低，同时拥有超过利率的现金分红；二是业绩可以在短时间内炒高股价的公司。因此，未来将成为业绩与红利的大比拼。在短时间内，由于强心针，市场估计有所回暖，但极其有限，市场与国内实体经济处于极度寒冷期，对于长期市场不要过于乐观。
值得关注的是，《办法》中规定，基本养老金投资国家重大项目和重点企业股权的比例，合计不得高于养老基金资产净值的20%。可见，还有4000亿元左右可以投资于国家重大项目，为重点投资项目保驾护航。
