时间：2023-06-30 17:22:01
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇短期期货交易策略，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
黄金期货于2008年1月9日在上海期货交易所正式挂牌上市， 稳步开展黄金期货交易，有利于进一步完善市场经济中黄金市场体系和价格形成机制，形成现货市场、远期市场与期货市场互相促进，共同发展的局面。由于我国黄金期货上市交易的时间尚短且交易活跃，因此，国内对于黄金期货与现货价格关系的文章尚不多见。但是，借鉴国内学者对于其他品种的期货与现货价格的关系研究，可以将研究方法运用于黄金期货中，从而解决黄金期货价格与现货价格的关系问题。在国内，从已有的研究成果来看，我国学术界对于期货的理论研究主要从期货定价理论以及影响因素的探讨，中国期货市场有效性的实证检验，期货市场的国际比较三个方面进行的。
首先，针对期货定价理论以及影响因素的探讨上，胡燕燕（2009）比较分析了中美原油期货市场上价差结构的影响，认为我国燃料油期货市场价格发现和套期保值功能未能有效发挥。郑大伟、于乃书（1998）通过对不同期货合约价差的分析探讨了套利策略的需求选取。张方杰（2005）分析了大豆期货价格的影响因素，其中显著影响因素包括现货产量、进口量、国内消费量、出口量、库存量、现货价格、期货交易规则、交易者心理行为、宏观政策变动和金融市场的波动等。
其次，针对中国期货市场的有效性检验的研究较多，针对不同品种，不同时间段的检验，用表1进行了总结。
最后，针对期货市场的国际比较方面的文献，多侧重对多个市场的有效性检验，期货与现货价格的引导关系检验。其中，杜见喧和王静（2009）分析了纽约，伦敦和上海期货市场中黄金期货价格的动态联系后发现，三个市场的黄金期货价格序列之间存在长期的均衡关系。由上述文献可知，无论是对完善我国黄金期货市场定价方面，还是对其有效性检验和国际比较上，目前学术界仍然没有得出一致的结论。对我国黄金期货市场的研究必然伴随着其发展完善而日趋增多。
二、实证分析
其一，样本选择及数据描述。本文选取了美国纽约商品期货交易所（COMEX）上市的黄金期货合约的每日收盘价。选取原则：离交割月最近月份的期货合约作为代表，在进入交割月后选取下一个最靠近交割月份的合约。同时因为国际金价的联动效应，现货价格选择的是伦敦黄金交易所的黄金现货每日收盘价，经过汇率折算成美元价格。中国黄金期货价格来源于上海黄金期货交易所，由于我国黄金期货从2008年1月9日起才正式挂牌成交，距离最近的合约要2008年6月才到期，而且在新兴的黄金期货市场，不同到期日的期货合约活跃度显著不同，故本文选取的是每日成交量最大的期货合约的收盘价格。黄金现货价格来源于上海黄金交易所网站公布Au9995品种的每日收盘价。这是因为上海期货交易所黄金期货标准合约规定用于本合约实物交割的金锭，金含量不低于99.95%。不涉及跨国的期货现货价格比较，所以未将两种价格的单位统一。由于中美国情不同，为了使分析更加合理，本文直接将每个国家法定假日所在的日期删除，组成了两列新的时间序列，其中中国交易数据有485个，美国交易数据有523个，数据的统计性描述如表2所示。
如表2所示，中国黄金期现货价格均值相差0.3013，高于美国黄金期现货价格均值0.103，其比率差距更甚。其中，中国黄金期货价格波幅为114.55，高于现货价格波幅107。与中国的期现货价格波幅差距一致，美国的期货价格波幅为503.4，高于现货价格波幅505.6。欲分析两国期现货价格之间的关系，首先建立对应的时间序列，图1和图2直观显示了期现价格的波动趋势。图1和图2均显示，黄金的期货价格和现货价格表现出非平稳性，但黄金期货跟现货价格之间的变化特征极为相似，说明两者之间具有同趋势性。因此预期黄金期货现货价格之间具有协整关系。
其二，单位根检验。运用ADF检验法对黄金期货价格和现货价格进行检验，见表3和表4。比较表3和表4可知，中美期现货价格的时间序列数据是非平稳的，带有明显的时间趋势。通过一阶差分调整后，四个时间序列就成为不带长期趋势和滞后项的差分平稳时间序列，又称为一阶单整序列（integrated of order 1），记为I（1）。
其三，协整检验。在确定时间序列是相同单整的基础上，进一步检验时间序列之间是否存在协整关系。由于EG两步法得到的协整参数估计量具有超一致性和强有效性，因此本文采用EG两步法。
第一步用OLS方法估计得到美国OLS估计方程：
对t进行单位根检验，美国与中国的残差序列的ADF检验值分别为-20.695，-4.847460，均在5%的显著水平上显著，则知回归方程为平稳的。比较式（1）和式（2），美国期货价格对现货的偏离为1.002369，要小于中国的期货价格对现货的偏离系数1.041673，说明美国黄金期货市场对现货价格的冲击反应更为理性一些。进一步分析图3和图4中的残差分布后发现，美国期货价格对现货价格的反应更为迅速，很快回归理性，而中国期货价格对现货价格的反应有一定的时滞，这从残差走势图中的时间趋势效应可以看出。并且中国期货价格对滞后几期的现货价格仍然有反应，说明期货价格的调整并非一步到位，受到较为明显的非理性因素干扰。
其四，误差修正模型。根据格兰杰定理，具有协整关系的变量可以建立误差修正模型（ECM）。用OSL方法得到回归方程。
运用误差修正模型检验黄金期货价格的影响因素后显示，黄金期货价格的变动受现货价格变动的影响最大，反映了期货投资者对现货投资者投资理念与操作方法的认同。其中，美国期货价格受到现货价格变动的影响系数为0.9667465，要比中国期货价格受到现货价格影响系数0.9041274大，说明美国期货市场更能产生反映市场对随后的现货价格变化的预期，并且能够迅速地将信息传递至整个市场体系；两个期货市场中期货价格受其前一期期货价格变动的影响系数均为负值，反映了本期对上一期价量的超调出的回调，这体现了期货市场的投资理念和投资方法，但是两个市场的具体影响系数差别较大，分别为-0.6208393、-0.3633386，说明美国期货市场受到前一期期货价格的影响更大一些，回调幅度更深；美国市场上期货价格受前一期现货价格影响也比较大，系数为0.6348275，远大于中国黄金期货价格受前一期现货价格的影响系数0 .426555；前两期期货价格与现货价格对期货价格影响较小。最后，美国黄金期货价格的误差修正项系数为-0.0005867，中国黄金期货价格的误差修正项系数为-0.0313007，均符合反向修正机制，说明黄金期货价格和现货价格存在长期均衡关系。上一期期货价格高于均衡值时，本期期货价格的涨幅会上升。ECMt-1的系数表明美国期货价格0.5867%的偏离均衡部分会在一个交易日之内得到调整，而中国黄金期货价格3.13007%会在一个交易日之内得到调整，调整速度快于美国黄金期货价格的调整速度，黄金的期货价格不会偏离均值太远。回归结果还表明，黄金现货价格对期货价格的短期价格弹性大于长期弹性，说明黄金的期货价格对现货价格的长期影响比短期影响大得多。
其五，格兰杰因果关系检验。利用格兰杰因果分析来研究现货价格和期货价格序列之间是否存在Granger因果关系，检验两者之间是否存在相互引导关系。从表5中可以看出美国黄金期货价格和现货价格之间的引导关系和中国黄金期货价格和现货价格的引导关系截然相反。美国黄金现货价格对期货价格存在显著的引导关系，期货价格对现货价格的引导关系不显著；而中国的黄金期货价格对现货价格存在显著的引导关系，现货价格对期货价格的引导关系不显著。
已知价格发现功能是指期货市场对随后的现货价格变化的预期，并且能够迅速地将信息传递至整个市场体系。根据上述分析，得知美国黄金期货价格受到现货价格影响更大，现货价格对期货价格的引导关系明显，都说明了美国黄金期货价格对现货价格变化的反应更快。而期货价格对现货价格的引导关系不显著，这主要是因为目前全球黄金价格的联动效应造成的，即现货定价受全球市场影响，使得美国期货价格的预期能力减弱。中国黄金期货价格对现货价格的引导关系显著，说明中国黄金期货价格的预期效应更强，这主要是因为在新兴市场中交易量尚不完全，期货产品作为衍生工具能更快反应市场信息的变化；另外，现货价格对期货价格的引导关系不显著，说明我国黄金期货价格的影响因素较为复杂，期货价格对现货价格变化的反应有一定的时滞。
三、分析与结论
本文认为，由于我国商品期货市场发展时间短，尤其是黄金期货合约于2008年才上市交易，与美国成熟的期货市场相比，我国期货市场在监管，交易等各方面仍然存在一定的差距。从历史上讲，美国期货市场诞生于1848年。在市场经济条件下，物价波动剧烈而频繁，生产者、经销商为回避价格风险而逐渐形成并规范远期交易。然而由于远期合约本身所固有的缺陷使得标准化的期货合约应用更为广泛。即美国的黄金期货合约是经济发展的必然产物，其发展到21世纪，几经波折并日臻完善。而我国现代期货市场是1988年，在政府主导和推进下进行的。中国政府创办期货市场的初衷是想把期货市场办成一个以套期保值交易为基础并具有“回避风险、发现价格、沟通产销、配置资源”等多功能的规范化商品期货市场。然而事与愿违，中国期货市场从1992年下半年开始到1994年上半年，出现了盲目发展、过度投机等严重问题。究其原因，是中国现代期货市场发展的各种错位所造成的。第一，政府主导开展期货交易，这让人们惯性思维成一种政策扶持，导致过多为获取投资收益的投资者蜂拥而至，造成过度投机，吓退了为回避风险而进行期货交易的生产者和经销商，这对期货市场的健康发展有百害而无一利。这在黄金期货交易上也可窥一二。第二，期货品种为行政干预制定，而非市场选择，造成交易量不大的品种容易被少数大户所操纵。第三，政府对期货市场监管的法律缺位，造成期货品种、期货交易所和会员三方面的管理仍然存在漏洞。正是由于上述种种原因，我国黄金期货交易仍较为清淡，投资者较为理性的选择交易量较大的品种，具体集中在每年6月和12月到期的黄金期货产品。而其他月份的黄金期货合约交易缺乏效率，导致黄金期货合约的价格发现功能仍不完全。
本文通过对比较中美两国黄金期货价格与现货价格之间的协整关系和格兰杰因果关系，得出以下三个结论：（1）中国和美国黄金交易市场期货价格和现货价格在长期趋势中呈现出较为一致的走势，保持着某种长期均衡关系。这意味着期货市场和现货市场价格在长期来看，即使出现分歧，也会向着趋于一致的方向发展，符合期货市场的价格发现功能和套期保值功能的有效性结论。（2）误差修正模型分析结果是美国黄金现货价格变动对期货价格的影响比中国黄金现货价格变动对期货价格的影响更大，而且美国黄金期货价格对前一期现货价格变动的调整更快一些。（3）Granger因果检验的结果是中国黄金期货价格引导现货价格，但现货价格不引导期货价格；美国黄金现货价格引导期货价格，但期货价格不引导现货价格。主要原因在于黄金现货交易在国内仍然受较多限制，一般投资者均以在期货市场中进行短期投机交易，从价格波动中获益，这也是黄金期货市场挂牌以来就取得突飞猛进发展的原因。综上所述，我国黄金期货市场在建立的两年多时间里，通过活跃的市场交易，已经基本具备了期货市场的价格发现功能，满足了政府主导发展期货市场的初衷。期货市场参与者可以运用相关金融分析方法对期货交易的操作做出判断。同时，由于我国黄金期货市场成立时间还较短，在价格形成、信息传导渠道、政府监管方式等方面还有待进一步完善成熟，需要进行更多更细致的研究来持续关注。
参考文献：
［1］胡燕燕：《价差结构对期货价格发现和套期保值功能发挥的意义》，复旦大学2009年硕士学位论文。
［2］徐剑刚：《我国期货市场有效性的实证研究》，《财贸经济》1995年第8期。
［3］严太华、刘昱洋：《我国商品期货价格与现货价格协整关系的实证研究》，《预测》1999年第3期。
［4］华仁海、仲伟俊：《对我国期货市场价格发现功能的实证分析》，《南开管理评论》2002年第5期。
［5］张宗成、王骏：《基于VAR模型的硬麦期货价格发现研究》，《华中科技大学学报》（自然科学版）2005年第7期。
“在我们相对麻木的时候,股指期货光临了。”金鹏期货副总经理喻猛国说。
1月8日,国务院对外,原则同意证券公司开展融资融券业务试点和推出股指期货业务。四天之后,中国证券期货监督管理委员会(下称中国证监会)批复同意中国金融期货交易所(下称中金所)开展股指期货交易。筹备三年多的股指期货,终于将正式成为中国资本市场的第一个金融期货品种。
溯及以往,股指期货并非首次出现在中国资本市场。1993年3月,海南证券交易中心推出深圳股指期货,并进行了半年多的短暂尝试,终因市场条件不成熟而被叫停。
进入新世纪,中国金融领域自我风险防范能力和意识不断增强,资本市场的规模及成熟度也远超16年前,对在国际市场被验证非常成熟的金融工具的再次尝试,符合市场多数参与者的愿望。
但因其属性不被广泛认知,也引起不少人的担忧与恐惧,认为股指期货的推出,会加剧市场波动,给市场带来更大的风险。
投资者相信,无论期待也好,担忧也罢,股指期货的推出,是股改之后近几年资本市场迎来的又一个变革性事件。它是中国资本市场进一步开拓金融衍生产品、尤其是金融期货的开端,为一系列后续金融衍生品创新提供了制度性试探,也让一个只能单边运行的残缺市场变得更完整。
股指期货也将深刻影响中国资本市场的交易模式、投资理念、运行特征。其杠杆化投资特点,对投资者、尤其是证券金融投资机构的自我风险防范能力也提出了新的要求。海外大型金融机构因股指期货等衍生品投资倒闭的案例时有发生,可谓殷鉴。
不过,股指期货不是鬼魅。美国金融风暴的发生提示我们,不是金融衍生品本身存在问题,而是人们在驾驭自己的贪婪与恐惧上出了问题。
不断完善规则
1月15日,中国证监会了股指期货投资者适当性制度,并将陆续明确金融机构的准入政策,审批股指期货合约以及培训证券公司中间介绍业务。中金所也将接受投资者开户。预计这些工作需要3个月的时间。
上海一位不愿具名的期货公司负责人表示,如果交易的一切工作准备就绪,意味着股指期货就会推出,当然,最后具体日期仍需要证券监管部门确定,但肯定不会发生之前数次“狼来了”的情况。
接近中金所的人士向《财经》记者透露,中金所内部已经确定按照4月8日前后推出的时间表做准备,距国务院原则批复同意股指期货推出的时间正好三个月。
中金所正在加紧进行相关制度的最后修订,做深化投资者教育的准备工作。“现在中金所的人非常忙,甚至接电话的时间都很少。”上述人士表示。
中金所为了防范风险的考虑,可能把股指期货最低交易保证金标准从之前的10%提升至12%。实际上,中金所已经数次做出类似举措,先后将最低交易保证金标准从6%提升到8%,再到10%。上述接近中金所的人士对此也予以确认。
此外,非套期保值客户账号的交易合约,将会降低其持仓限额至100张,远较之前的600张低。不过套期保值客户的持仓限额,可以向中金所另行申请。持仓限额是期货交易所通行的防范风险手段之一,目的是防止大客户持仓过大,甚至操纵股指期货价格。
上海东证期货高级顾问方世圣表示,100张的持仓规模,通过计算,可以满足大部分股指期货投资者的日常投资额度。
此外,被认为防范股指期货波动过大的熔断机制也将取消。熔断机制是指在市场波动过大达到一定幅度时,交易所采取的临时限制波动幅度之外交易的措施。
接近监管机构的人士向《财经》记者透露,这一制度在设计之初就有所争议,在国内资本市场具有涨跌停限制的情况下,熔断机制本身并不具有多大作用。“由于个股具有10%的涨跌幅限制,沪深300指数波动达到这个幅度几乎不可能。”
北京中期期货公司总经理母润昌表示,在去年底,证监会期货部和期货业协会对期货公司进行技术指引和检查,这也是批复股指期货前的重要步骤。这样的检查预计还将在准备过程中再次进行。
据了解,对IT系统的完善和抗压能力,是监管部门最近数次检查的重点,监管部门担忧各家公司系统对交易集中出现的问题准备不足。
上述人士表示,中金所有111家期货会员公司,只有准备充分,各项软硬件指标都达到监管部门的要求,才能获得参与股指期货业务的资格。
东证期货总经理党剑表示,目前获得中间介绍业务资格的期货公司,都在为营业部通过验收做准备,只有获得监管部门通过的营业部才能参与股指期货业务。
辨识股指期货
股指期货就是交易双方达成的、在未来某一时点买卖股票价格指数的标准化协议。与商品期货的区别在于,商品期货的标的是现货商品,股指期货的标的是股票指数。
国际上最早的股指期货业务开始于1982年的美国。东亚的第一个股指期货是香港恒生股指期货,于1986年产生。此后,日经225指数期货、韩国KOSP1200指数期货、台湾加权指数期货陆续推出。
一般认为,股指期货具有套期保值、无风险套利及投机的功能。“股指期货更深层次的作用在于价格发现和风险管理的功能,有助于市场树立正确的价值投资理念。”上海一位长期从事股票投资的私募基金经理指出,“A股目前最大的问题在于市场的有效性不够,即做基本分析的价值投资者没有办法对冲系统性风险。”
中国证监会主席尚福林在刚刚结束的全国证券期货监管工作会议上表示,股指期货推出,是具有全局意义的重大创新,对整个市场的投资理念、操作行为都将产生影响。
上述私募基金经理也认为,股指期货的推出,对于资本市场的影响非常巨大,它让一个残缺的市场变得更为完整,同时对市场的价格发现具有重要作用。
他解释说,如果投资者看涨手中持有的标的资产(股票),同时整个市场的风险累积比较高,在目前的制度安排下要对冲风险,他只能卖出一部分股票,对市场有参与需求的投资者并不愿意这样操作。
如果卖出部分股票,还会对市场产生压力,进而影响持有的股票价格。这些投资者的做法与真实想法是矛盾的,标的资产的价格被人为地压低了。
如果能把这个系统性风险分解出来,认为市场下跌,可以用股指期货作为工具避险,这个股票就不用着急卖出,股票的价格受短期供求关系的影响就会降低,整个市场也不会陷入恐慌抛售的局面。
“因此股指期货的推出将有助于标的资产的价格发现,同时也为投资人增加了风险管理的工具。”上述基金经理表示。
股指期货价格发现功能还体现在时效性上。东证期货高级顾问方世圣称,以沪深300指数期货为例,它是单一商品,其跟踪的沪深300指数受300只股票的价格影响,在对市场信息反应时,股指期货要快于沪深300指数。目前规定,股指期货的开盘,要比A股市场的开盘提早15分钟。
“去做股指期货的人,大多是比较‘会玩’的人,他们会及时对未来市场走势做出反应,使得期货市场具备领先的价格发现功能。”方世圣如是说。
不过,对于股指期货先导性作用现在还存在争议。
一位曾供职于海外基金公司的人士称,股指期货市场一般会先于现货市场开盘,期货价格的所谓先导性也只是时间差使然而已,就算没有期货的提前交易作为预警,重大事件的冲击也同样会即刻反映在现货市场的开盘价格中。
上交所一位研究人员指出,“股指期货本身是一个中性的金融工具,投资者关注它的风险是应该的,但也不要视之为洪水猛兽。”
股指期货由现货衍生而来,其价格必然受制于股市指数,即受到来自现货市场或股市指数的向心力作用;出于对股市未来趋势的研判和解读差异,股指期货价格又会受到期货市场中买卖双方博弈形成的离心力作用。
“从现货市场来讲,最终影响股票价格和股市走向的,还是投资者对上市公司的经营与盈利状况的预期。股指期货的离心力拉扯效应充其量不过是在短期内形成的微弱的市场噪音。”前述海外基金人士称。
“月球引力只会引发潮汐的定期涨落(尤其在月圆时分),而不会使地球失序、脱轨。股指期货对于现货市场亦然。”一位资深投资人士如此比喻股指期货与现货市场的关系。
“股指期货市场发展成熟后,投资者平时都是虎视眈眈,谁也不敢随便就攻击对方,一旦价格形成扭曲了,投资者会一窝蜂地拥出来。”前述上海的基金经理介绍他的体验。
股指期货的推出对现有制度下的现货市场带来的改变,最重要的是使投资策略更加灵活。当持有的现货获利比较丰厚,继续持有的风险增大的时候,投资者可以卖空期货锁定风险,即套期保值。当期货价格明显高估时,投资者可以卖空期货,买进现货,即无风险套利。
因此,股指期货的推出受到机构人士的欢迎。“我们当然希望它早点推出来,这样对我们做投资更有利。”一位私募基金经理说。
不过,也有人担心现货市场本身存在的问题会对期货市场的发展产生不利影响。
“股票指数的价格应该由市场决定,但在中国,政府对股市的干预太多,现货市场不能正常发展将致使大量交易者退出股指期货交易,流动性不足必然会给投资者带来很大风险。”天津的一位投研人员告诉记者。
艰难的推出
1993年中国资本市场曾短暂尝试股指期货。2006年9月,中金所在上海挂牌成立,被通常认为是近年股指期货真正准备的开始。
随后,中金所相继推出了交易规则、交易结算细则、风险控制办法等股指期货相关制度的征求意见稿。中金所还在2007年和2008年不断扩大会员单位,并在这期间组织开展仿真交易,进行股指期货的试运行模拟。
证监会也推出了相关管理办法,诸如《期货公司金融期货结算业务管理暂行办法》《证券公司为期货公司提供中间介绍业务管理暂行办法》等。
从交易会员单位的批准扩大,到重要规则的推出,每一步准备工作的推进,都被各方解读为股指期货可能会很快推出的信号。
“每一次就像狼来了一样,结果都没有看见真正来。”一位期货从业者无奈地说,“不少转到期货公司专为做股指期货的人,等了一两年都不见出来,很多人又转回到商品期货市场或者其他金融机构了。”
据《财经》记者了解,股指期货各方面做好制度准备及技术准备后,之所以未能推出,主要是担忧引起市场的波动。
此前,印度、韩国和中国台湾市场推出股指期货之后,现货市场均出现过一段时间的下跌,让不少投资者认为股指期货推出会对股指造成打压。
但通过对全球主要市场的股指期货推出前后抽取的46个样本统计看,股指期货的推出并不显著改变股票市场指数的走势。
总结股指期货在不同市场上推出后的反响,一共有先高后低(如印度)、先低后高(如法国)、先高后高(如德国)、先低后低(如韩国)四种类型。
从中长期看,股指期货的推出并不会明显加大现货市场波动。以香港市场为例,在股指期货推出后,香港市场以一周和一月为周期计算的波动率降低了,以一年为周期计算的波动率为持平或放大。
危险的游戏
股指期货作为一种金融衍生产品,本身也具有高风险的特征。
“它跟传统意义的股票交易不同,在引入了保证金制度后,投资者的盈利和亏损都会放大,一旦做不好会出现超额亏损。”北京中期总经理母润昌介绍。
母润昌提醒,投资者一定是要拿赔得起的钱才能进入这个市场,同时在资产配置的时候不能把所有的资金都放在这个市场,不然承受的风险太大。
按照中金所最新规定,投资者进入股指期货市场的最低门槛为50万元。考虑到需要留一部分资金追加保证金,以及在股指期货在投资者配置中所占比例,该规定对投资者实际资产要求将达数百万。
上海一位券商控股的期货公司总经理抱怨说:“在这样高的门槛下,初期参与股指期货的投资者不会很多,甚至非常少。”
东证期货高级顾问方世圣坦言,投资者对股指期货本身缺乏了解,这也是投资者将来要面临的风险之一。“以1月11日A股市场的开盘为例,投资者听说股指期货推出利好大盘股,就抢着买金融、石化等蓝筹,结果后来基本都是冲高回落。”
方世圣称,股指期货推出后,部分投机者会利用成分股跟股指期货做套利,所以它的交易性机会增加了,初期肯定要做一些布局,而不是大盘股本身变好了。
股指期货自身的高风险特征对投资者,特别是投资机构的风控水平和内部监管提出了更高要求。
融资融券可以单独使用,也可作为股指期货的配套工具。股指期货和融资融券可以给投资者提供多种套利机会,保守风格和激进策略的投资者可以各取所需。
对融资融券的理解
融资
融资简单说就是借钱买股票,或透支买股票。融资的抵押品可以用现金,也可以用股票。
常见的融资形式有两种。一种是保证金账户形式,可以透支的保证金账户在美国叫Margin。这类账户根据你借钱所买的股票的质地,允许透支几倍的资金买股票。
还有一种形式是用手中股票做抵押融资,被抵押的股票融资者自己不能卖。就像庄家德隆用“德隆三股”做抵押借钱。
在成熟市场,一般投资者做股指期货的并不多,Margin是杠杆交易的主要形式,很多人炒股亏得倾家荡产,多半是因为透支交易。当然,高风险的另一面,是牛市时赚钱加倍。
用股票抵押融资的风险也类似。一旦股票下跌,就要追加保证金。保证金不够股票就会被银行强行卖出用以还债,俗称断头。这种例子很多。
1995年5月,台湾的范芳源、范芳魁兄弟为取得东隆五金公司的控制权,以持有股票做抵押向银行及金主(出资人)融资,还以保证炒股收益的形式劝诱金主代购股票。不料大环境恶劣,东隆五金股价持续下跌,范氏兄弟质押的股票遭银行和金主断头处分。范氏兄弟为了护盘铤而走险,虚报造价骗取贷款,后被判刑。
融资的风险并不妨碍它作为一种金融工具被使用。就像杀人的是罪犯而非他手中的刀一样,金融工具本身是中性的,主要的问题是使用者。
从积极的方面说,融资能加大杠杆,提高资金利用效率。对冲基金很需要这种工具。
对冲基金常用的做法是买进一些股票,卖空另外一些股票或指数。如果不能融资,对冲基金的操作效果就无法放大,牛市时根本赶不上单向买股票的基金。为了放大对冲收益,对冲基金融资就很有必要。
但也有这样的例子,对冲基金过于相信自己的定价模型和能力,放任融资比例过大,导致灾难性后果。
美国长期资本管理公司曾经大量买进意大利债券,卖空德国债券,杠杆比例超过200倍。因为按照模型,意大利债券与德国债券的显著正相关,只要两者同向波动而且两者之间的价差变化符合预期,长期资本管理公司就可以获利。不料受俄罗斯经济危机影响,意大利债券下跌,避险资金大量流入德国马克,德国债券反而上涨,导致长期资本管理公司几乎破产,并进而引发全球金融动荡。
以上是从交易者角度来理解融资的。对于放贷者来说就是另一回事了。
对于借钱给融资者的金主来说,融资反而是一种保守的投资策略,是为了取得稳定收益。如果担心直接参与股市风险太大,就可以拿一部分钱出来放贷,只要风险控制得当,就可以获得固定利息收益,类似于买国债。
不过,融资的风险控制机制一定要可靠。当年融资给中科创业和德隆的很多银行和金融机构就无法追回贷款。一般来说,融资给个人投资者或风险偏好一般的机构问题不大,融资给庄家绝对是高风险。
融券
融券的目的不是为了守着股票等分红,而是为了高卖然后低买。如果2008年年初高价卖空股票,年底低价买回,就可以大赚一笔。
对于融券者来说,借股票卖空的风险也很大。1834年,美国就出现过融券者被逼空的事件。1834年股市飞速上涨,莫里斯运河(Morris Canal)是这次牛市的龙头股,许多炒家卖空这只股票。雅各布・利特尔(JacobLittle)看准时机,组织了一个投机者集团悄悄地购买莫里斯运河股票。当卖空者为了交割而到市场上购买莫里斯运河股票时,他们发现了一件可怕的事情――利特尔已经控制了这只股票所有的流通股。利特尔集团以大约10美元的平均价格买进了这些股票,然后一路拉高,一个月之内飞涨至185美元,做空者血本无归。
现代的例子是2009年1月5日傍晚,一名德国铁路工人发现一具男子尸体。警方证实死者是居住在该城的德国亿万富豪,74岁的阿道夫・默克勒。长期以来,保时捷一直在谋求收购大众汽车,这一进程在2008年开始加速。当年10月,大众汽车股价在全球股市下跌的背景下一路上涨。许多人认为股价高估,便开始卖空该公司股票,默克勒就是其中一员。但保时捷2009年1月突然披露,公司利用金融衍生品将持股大众汽车的比例提升至74.1%,外加下萨克森州政府持有的20%大众股权,收购成功在望。于是股价继续上涨,突破1000欧元大关。卖空者被迫高价平仓,损失惨重。默克勒因此绝望自杀。
同样,悲剧发生的原因并不在融券工具本身。融券对于金融市场的必要性,与融资相似,事实上两者一般是同时推出,而融资融券又能与指数期货配套使用。
允许融资买股票,增加了潜在的购买力;允许融券卖股票,就增加了潜在的供应量。两种力量同时增加,可以降低股市失衡的可能。
不过融资融券业务推出的最大受益者还是证券公司。
这两项措施既增加了经济业务的交易量,又可以借出股票和贷款,带来利息收入。其次是长期持有上市公司股权的股东。这些股东借出股票可以收取一定利息,同时也不用担心失去股权。
利用股指期货套利
期货指数和融资融券同时存在,最保守的保险资金和最激进的对冲基金可以各得所需,由此派生出不同的套利风格。
简单买卖股指期货
最简单的方法是单向买进或卖出股指期货。按12%的保证金比例,等于将资金放大到8.3倍(1/0.12)。这适合那些只赌市场涨跌而没有选股兴趣的投资者。
关于期货仓位控制在多少为好,笔者的建议是:根据投资者所有流动资金确定期货投资比例。无论做多还是做空,期货代表的市值不要超过自有资金的两倍。例如自有资金50万,保证金放大到8.3倍后100万的市值就是持有股指期货的上限了。
风险除了来自看错方向,还来自频繁交易带来的手续费成本。为什么炒期货的人亏多赚少?就因为手续费积累起来了不得。成功的期货交易者往往多看少动。
买股票卖指数和卖股票买指数
如果投资者看好某些股票,可是担心股市的系统性风险,他依旧可以买进股票,但同时卖空指数。只要目标股票表现强于指数,就能赚钱。这种方法适合选股准、较为保守的基金。
这样做的缺陷是,资金利用效率较差,在牛市中收益会降低。对冲基金往往通过融资加大杠杆比例,来弥补这个缺陷。另外就是买进看多股票的认购权证, 同时卖空指数期货,这也是放大杠杆比例提高效率的一个办法。
反之,如果投资者看空某些股票,可又担心指数上涨,他可以融券卖空这些股票, 同时买进指数期货。只要这些股票表现比指数差,就能赚钱。同样可以买入认沽权证并且买进指数期货来放大杠杆套利。
另外还可以在股票、商品期货和指数期货三者之间套利。例如买进铜生产企业股票,同时卖空铜期货。但这种方法不能抵御股市下跌的风险,适量卖空指数期货就可以解决这一漏洞。
跨期套利
一般来说,远期合约价格比近期高。这个差价应该反映了市场对未来的平均收益预期。如果认为远期指数不如近期高,投资人就会卖出股票,导致现货指数和近期指数期货下跌,直至远期高于近期为止。
但有很多特殊原因使得远期和近期合约的差价过大或者过小。比如资金紧缺时,远期高于近期的幅度就会增大,即流动性不足造成当前指数被显著低估。如果预期股市将有重大利空,远期高于近期的幅度就会减小,甚至会出现远期低于近期的现象。比如最近美国股市和香港股市期货合约就是远期低于近期。因为投资人担心美国半年后会收缩流动性,从而导致股市下跌。
如果投资者认为远期高于近期的幅度太大到不合理,就可以买进指数股或指数基金,同时卖空远期指数期货,现货和远期期货合约价格接近时将两者平仓就可以获利。这种方法适合保守资金,比如社保基金和保险公司。
如果认为远期低于近期不合理,可以融券卖空一揽子指数股,同时做多远期指数期货,然后坚守到两者价差恢复正常,平仓获利。这种方法也适合保守资金。
通过融资加大杠杆,则上述方法也适合对冲基金。
在两个指数之间套利
美国的主要指数是道琼斯指数、标准普尔指数和纳斯达克指数,看好科技股的人可以做多纳斯达克指数期货,同时卖空道琼斯指数。看空工业股的人可以卖空道琼斯指数期货,同时做多标准普尔指数。
从2003年4月到2007年8月,香港国企股上涨5倍,恒生指数上涨3.4倍,创业板指数只上涨80%。如果这些指数都有相应的期货,只要看清楚孰强孰弱,就可以套利交易,不用管短期波动。
A股市场有了指数期货,就可以在A股和港股之间套利。除期货交易外,也可以利用窝轮、牛熊证来对冲。
股指期货两个特殊应用
一、影响企业内部风险的第一类因素是与企业的成长有关的，主要包括来自业绩表现方面的压力、企业扩张速度过快以及关键工作人员缺乏经验
对于快速成长的企业来说，管理层在研究提高其增长速度的策略时，常常将注意力放在设定的销售和利润目标上。能否达到预定的目标，能否分享相应的奖励，使工作业绩得到认可是管理人员面临的第一个问题。
如果管理适当的话，达到挑战目标的压力能够刺激技术革新和创新活动，改善企业的财务状况。但反过来，有时会带来意想不到的风险。下属部门可能会担心因为不能完成预定的目标而使地位或报酬受到影响。如果这种担心造成的压力过大，就有可能使他们为追求业绩而不顾一切，并使其行为或措施不符合伦理道德规范或与公司规定相悖。美国的安然公司和世通公司就是这方面的典型例子。安然公司作为美国第七大公司就是由于过分追求业绩表现、伪造会计记录而被迫破产。
与企业成长有关的第二个问题是扩张速度。当业务繁荣时，新的生产设备、分销渠道和生产线必然增加，但是如果没有认真的计划、合理的资源配置和基础设施去支持的话，快速扩张就会变成过重的负担，导致质量上的自我牺牲。
工作人员缺乏经验是与企业成长相关的第三个问题。当大量人员进入企业时，管理者有时会放松背景检查或降低检查的标准，结果由于缺乏足够的技能，许多新雇员不能胜任工作要求。从不满意产品和服务的顾客到不能胜任业务的工作人员，缺乏经验导致的风险正在不断地增加。
二、影响内部风险的第二类因素是与企业文化有关的，包括对企业家冒险精神的奖励、管理者对坏消息的抵触心理以及企业内部的竞争水平
一般来说，没有促使企业革新、创新的文化，企业不可能长期生存发展下去。但是成功会吸引许多的风险承担者，从而使市场信心高涨，资金无约束地大量进入。对有的管理者而言，在市场前景看好的前提下，以公司的资产和信誉相赌变得不可理喻。在成功企业工作的人们常常会从事大量的风险业务，与没有能力执行契约的人或公司结成同盟，对不可能完成的事务向顾客做出承诺。对企业家进取精神的奖励是正确的，但随着这种奖励的增加，企业的内部风险也在不断增加。
如何评估这方面的风险呢?首先要对敢于创新冒险的雇员开发的新产品和服务在公司业务中的比重有一个正确的判断。比重越高，风险越大。其次就是判断企业所处的经营环境。如果新产品开发、创新服务失败或交易不成功的次数增加就说明企业风险正在不断增加。
另一个与企业文化有关的问题是信息。主要表现为，成功企业的管理人员常常对不好的消息有一种抵触心理，总是希望人们能和他们一起分享管理企业的自豪和自信。当谈到困难、问题和迫近的风险，他们总是把嘲弄当作一种拒绝的方式，或被指责缺乏团队精神。在“老板了解最多”的企业文化中，没有人愿意说出潜在的风险，没有人愿意将业务中的问题告诉领导层。结果会怎么样呢?在比较严重的情况下，高层管理者是最后知道在竞争环境中的危险变化。
最后一个与企业文化有关的重要问题是内部竞争。在许多组织里，管理者认为他们是为了提升和奖励与同行赛跑。然而，当察觉到这种进步和提升是一种平局的时候，内部竞争就会产生负面的效果。通常的情况是信息共享下降。毕竟，如果你知道一些关于顾客或业务方面的重要信息，你怎么会放弃你的有利条件呢’
因此对于感到内部竞争压力的雇员来说，以公司的资产、潜在的信用损失和改善短期业绩表现相赌是可能存在的。但是，风险和奖励并不是均等的。如果赌博成功，对雇员和公司都是一种提升；一旦失败，最坏的情况是雇员将失去工作，公司遭受灾难性损失。1995年英国巴林银行新加坡分行的经理尼森，成功地操作了许多业务并在起初赚取了预期的利润。但为赢得尊重和奖励，尼森以公司的资产作赌注，结果造成了巨大的损失，使一个具有200年历史的银行几乎毁于一旦。
三、影响内部风险的第三类因素是与企业的信息管理有关，主要包括信息处理的复杂性和速度、评价表现方法的差异和分散决策的程度
市场上的成功常常伴随着复合的产品、创新的产品或服务，所有这些变化将增加交易的复杂性。当变化发生时，很少有人能够理解由这些交易创造的风险的本质以及如何控制他们。例如，国际交易中的跨国协议、客户购买的金融创新及行业联盟安排都会产生复杂的合同。如果只是少数几个专家真正掌握相应的责任和可能发生的现金流，那么隐藏在平衡表后面的风险对最需要理解这些问题的高级管理者来说将是一个秘密。评价这方面的风险，高级管理者需要确认自己能否理解交易的复杂性和交易专家采用的专业语言。如果不能做到这一点，企业的风险就在增加。
一个极好的例子是MGRM公司，德国一家大型工业公司在美国的分公司。九十年代初期，该公司开始出售长期的固定价格的燃料油合约。在同一时间，为了防止价格的波动，MGRM公司又在纽约期货交易市场买人石油的短期期货以套利保值。1993年当石油价格开始急剧下降时，公司被迫支付每月5000万美元的补仓保证金。母公司的管理者惊慌了，他们不同意MGRM公司管理者的意见，清算了期货头寸，造成了巨大的损失。母公司的董事会指责子公司的管理者在操作上管理不严；子公司的管理者则宣称母公司的管理者不能充分理解期货头寸的实质，并过高地估计了内部的风险。到底谁正确呢?由于金融产品交易的复杂性，很难做出判断。但是清算造成的10亿美元的损失并把公司带到了破产的边缘却是不争的事实。
企业成功同时意味着交易数量的增加和速度的提高，从而增加信息系统的压力。风险是显而易见的。过载的或不充分的计算机系统不能够捕获支持企业增长的有效信息。最近美利坚航空公司面对不断增长的交易量，其信息处理系统越来越不能满足需要。当许多新顾客正准备登机时，公司不得不暂停服务并中止系统运行。
企业成功也会对用于评价表现的内部报告系统产生重要的影响。情况不好的时候，管理者常常会对现状进行沉思并分析数据以设法了解问题的本质。但是情况好的的时候，管理者常常会对其放任不管。这主要有两方面的原因，首先企业快速增长致使信息系统对新的业务需要显得过时或不充分。其次，这是人的天性。如果运行良好，利润可观，很少有人会为了发现异常的情况去关注成堆的数据。
最后一个信息管理方面的问题是决策分散的程度。当公司扩张加速时，部门管理者通常被赋予大量自主决策的权利，公司的高层管理人员同时会被卷入资源配置、目标设定、业绩评价方面的事务中。当然分散也产生了许多优点，它促使业务部门对市场需求作出快速反应，增强了部门管理者工作动力和职业上满足感。