时间：2023-07-03 17:57:39
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇国债期货交易策略，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
在国债期货上市后，券商成为市场中最为热情参与的机构投资者。专业人士认为，券商参与国债期货交易的意愿强烈，是因为能通过套利交易机制基本实现国债期货、现货价格的拟合，降低投资风险。
有券商债券投资经理表示，目前券商对国债的配置主要是自营部、固定收益部和资管部，虽然国债和国债期货的波动空间不大，但国债期货可以对冲，可以衍生出多种策略的玩法。
券商积极参与
南华期货苏晓东观察到，和股指期货上市之初的持仓结构类似，券商仍是市场绝对主力。虽然目前券商和基金套保资金尚未大规模介入，但券商系期货公司空头主力的地位在逐步巩固。空头大佬仍是国泰君安期货，截至9月12日收盘，国泰君安期货持有空单超过500手以666手空单稳居第一位，海通期货、中粮期货和广发期货空单陆续占据空头大本营。
目前看，券商系期货公司参与热情最高。据称，在国债期货上市前，不少券商系期货公司就与母公司结盟，发挥优势资源，大力备战国债期货。国泰君安期货机构客户部为了帮助解决客户的多账户操作系统和自成交问题外，在研究体系上已成立国债期货研究小组。当时，就有媒体报道称国泰君安证券固定收益部、债券私募中的青骓投资、耀之投资有望通过国泰君安期货成为首批入市的机构投资者。
“目前看来，券商固定收益部门与一些之前就有做债券现券的私募，对参与国债期货兴趣浓厚。这些机构投资者将成为国债期货上市初期的主力。”国泰君安期货总裁寿亦农说。
青骓投资管理有限公司合伙人张健说， 参与国债期货的主要目的是套期保值，用来对冲利率风险，“国债期货上市初期，可能会存在较大的期现套利、跨期套利机会，我们会利用先发优势，积极参与。未来，采用趋势套利等策略也是参与市场的选择之一。”
此外，业内人士认为，手续费收入对期货公司来说也具有很强的吸引力。华西期货北京营业部总经理张向东曾对媒体计算称：“按国债期货目前暂定的交易手续费为3元/手，考虑到交易所是按双边收取，如果按国债期货首日36625手的成交量计算，中金所的手续费收入为21.98万元。如果一年按250个交易日计算，中金所在国债期货市场上将每年增加5495万元的手续费收入。期货公司根据不同的客户，针对国债期货加收的手续费大约在3-5元/手，如果平均按4元/手，国债期货首日期货公司的手续费收入为14.65万元，而这只是刚刚开始。”
银行缺位 市场不火
国债期货上市至今可以说运行平稳，没有出现火爆的场面。上海中期期货公司国债期货分析师刘文博认为：“这主要是因为国债投资者构成和品种自身特性所决定的。国债期货对应的标的是国债，同时国债主要是在银行间市场由大型机构参与交易，而目前银行和保险等机构还不能进入国债期货市场。所以，投资者主体的缺席是国债期货目前成交不活跃的主要原因之一。当然，上市之初交易所最低保证金提高到3%，以及目前很多机构投资者的观望态度，也是影响国债期货交易量的潜在原因。”
9月23日有消息称，国内商业银行参与国债期货的获批时间点暂确定在明年元旦前后，届时将为期货市场带来300亿的增量资金。不过，很多专业人士认为，即使监管层对银行的限制放开，银行也不一定大规模进入市场，原因是多方面的。比说说银行能取得什么样的交易资格，是结算交易会员，还是全面结算交易会员？银行参与国债期货的风险敞口比例是多少？除了自营的套保，巨大的银行理财资金如何参与利率期货？此外，国债市场规模问题，也是限制银行参与的一个重要因素。
中证期货首席金融期货研究员刘宾认为，不同于现券市场，由于银行手中持有大量国债现券，其参与期货市场的主要目的便是将手中的国债现券进行保值，届时如果国债期货的流动性仍然不够充分，便很可能会出现各家银行都在做空，但却无人接盘的被动局面。他认为对于后市随着国债成交量的逐渐放大，券商、基金参与度的提升也将为银行的进入提供必要的基础。
tips：
国债期货开户交易步骤
一、申请开户时保证金账户可用资金余额不低于人民币50万元。
二、具有累计10个交易日、20笔以上的金融期货仿真交易成交记录，或者最近三年内具有10笔以上的期货交易记录等。
三、具备金融期货基础知识，通过相关测试；
四、到开办了相关业务的期货公司网点办理国债期货开户手续，如果已有股指期货开户，可直接用于国债期货交易。
五、下载期货公司软件，择机购买合约，开始投资。
六、开仓后需有足够时间盯盘，若不在规定时限内补足保证金，将面临被强行平仓的风险。
链接：证监会的《证券公司参与股指期货、国债期货交易指引》，进一步放宽了券商参与股指期货、国债期货的限制。对于券商以自有资金参与国债期货交易，《指引》首先明确了券商参与国债期货风控指标的计算标准。《指引》要求，证券公司应当根据《证券公司风险控制指标管理办法》等规定，对已被股指期货、国债期货合约占用的交易保证金按100%比例扣减净资本。
所谓利率风险是指由于利率的变化，使得相关资产的价格或回报率变得更低或负债变得更为巨大。对于债券资产而言，其本质是一种利率敏感性资产。从理论上讲，债券资产价格P总可以表示为：
P=f(R,r.t)，且dP/dR＞0,dP/＜dr＜0，
其中，R代表票面利率；r代表市场利率或收益率；t代表债券的剩余期限。在其他条件不变的情况下，债券的票面利率越低，债券价格越低；市场利率或收益率越高，债券价格越低。显然，市场利率的变动必然引起债券价格的变动，从而会给债券持有者带来风险。
（一）利率市场化和债券市场的发展
近20年来，随着我国金融市场化进程的持续，利率市场化程度不断提高，利率决定机制逐步实现由行政管制向市场决定过渡。
从债券发行市场看，1995年8月，财政部开始试行采取市场化的招标方式发行债券，目前已经过渡到大部分国债通过无预定价格区间招标方式发行的模式。尤其是2001年开始首次发行15年、20年和30年的国债，国债拍卖发行收益率的市场化进程加快，使得国债利率向基准利率方面迈进。
债券二级市场的日益完善，也对利率市场化进程起到了重要的推动作用。1988年债券二级市场建立，1991年开始引进回购交易，使得债券日益成为一种被广泛接受的金融资产。到2001年底，债券及回购交易额突破5万亿，同时也被人民银行作为主要的公开市场操作工作。而且债券加购利率已成为一种市场化程度最高的利率形式，成为人民银行进行货币政策调控的重要参考指标，并对银行存贷款利率的市场化产生较大的推动力。
（二）目前债券市场面临的利率风险
从目前我国债券市场的现状看，无论是发行市场还是流通市场都存在着较大的利率风险。
(1)发行市场上的利率风险
发行市场上看，一级市场债券发行频率加快，债券招标发行利率走低。2002年上半年，发行国债与金融债券共17期，发行总量3055亿元，其中在交易所发行200亿元，期限10年，票面利率2.54%；银行间债券市场国债发行6期1800亿元，加权平均期限为9.06年；国开行金融债券发行6期700亿元，如权平均期限为12.93年。国债及政策性银行金融债的发行利率屡创新低，尤其是5月23日发行的30年期国债，招标利率降至2.90%，超出很多投资者的预料。
显然，过低的债券招标利率使得债券资产的价值大大降低。由于国家近期公布宏观经济数据大多向好，通货紧缩的情况明显缓解，市场对未来降息的预期大大减弱，对于长期低息债券的发行的影响开始显现：在2002年7月发行的第9期国债中，计划的260亿发债额度没有用完。市场对于债券发行中利率风险的重视，已经开始对债券发行产生不利影响。
(2)流通市场上的利率风险
从流通市场上看，人民银行的降息举措以及市场对于准备金制度可能改革的预期导致了市场收益率不断下滑。如下图所示，自2002年1-5月份以来，月度债券收益率曲线不断下移，尤其30年期国债招标出2.9%的标面利率后，这种趋势更为明显，只是到了6月份才凭借20年期的收益率走高才使得收益曲线没有进一步走低。6月份成交的50只现券中有47只收益率全部落在3%以下，当月国债加权平均收益率降为2.18%，平均回购利率也由年初的2.204%下降至6月底的1.965%。
收益率曲线的日趋平坦反映了市场长债短炒、短期行为严重，隐含的风险是巨大的。以30年期国债为例，只要利率上调一个百分点，按到期收益率2.90%的久期计算，其市场价格要下降19.95元。
为此，人民银行已经开始采取措施来减轻潜在的利率风险，最近一段时间连续通过公开市场正回购操作回笼资金1000亿元，减少在债券市场上争购债券的资金，从而引导回购利率缓慢走高，最终达到调高债券的收益率的目的。
附图
二、债券市场流动性风险分析
（一）债券市场的流动性及期作用
市场的流动性指的是市场的参与者能够迅速进行大量金融交易，并且不会导致资金资产价格发生显著波动。金融市场微观结构理论通常从密度、深度和弹性三个指标度量市场流动性(BIS,1999)：
1.密度：交易价格偏离市场中间价格的幅度，也即与市场价格无关的交易成本，它通常可以用债券买卖价差来表示。差价越小，说明债券交易市场的竞争越激烈，因而债券市场的效率越高。
2.深度：它反映的是不会影响现行价格的市场交易量，可以用某一既定时间中做市商交易报价的交易量来表示；也可以通过债券的周转率反映。
3.弹性：指的是交易引起的价格波动恢复均衡的速度。弹性代表着市场的潜在深度，这一点仅仅从当前交易量指标上很难看出来。目前还没有较好的度量方法，通常是观察债券交易后恢复正常市场状态（买卖差价、交易量）的速度。
作为目前我国债券市场主要组成部分的国债市场，其市场流动性对于金融市场和货币政策的重要性可以从以下几个方面来理解：
第一，由于国债风险小、同质性强、规模大，是其他金融资产（如商业票据、证券化资产(ABS)、企业债券等）定价的基准和众多衍生金融资产（例如回购、期货、期权等）的基础资产，同时也是交易者对冲风险的重要工具。一个富于流动性的国债市场，在提高金融体系的效率，保持金融体系的稳定方面，具有非常重要的意义。
第二，国债市场形成的利率期限结构，能够反应市场参与者对利率变化预期和长期利率趋势，这种信息既是其他债券收益曲线形成和利率期货估计的依据，也为货币政策的实施提供信息，从而使货币政策的意图得以有效地传导。
第三，国债是央行在公开市场上最重要的操作工具；如果国债市场缺乏流动性，央行吞吐基础货币，调节社会信用总量的能力会受到限制，资产价格容易过度波动；此外，国债还是各国中央银行外汇储备的手段。
一般说来，金融市场在提供流动性方面本身会有一些自发的制度安排，但是一个富于深度和流动性的债券市场对于整个经济来说，仍然可以被视为一种“公共产品”，一方面，它能够为每个市场参与者和整个经济带来好处，另一方面，单个市场参与者缺乏促进和维持市场流动性的积极性，理论部门如财政部和中央银行等可以在促进市场流动性方面能够而且应该发挥应有的作用。
（二）债券市场面临的流动性风险
金融机构在债券市场上所要面对的流动性风险主要包括两种
形式：市场／产品流动性风险和资金流动性风险。前者是指由于市场交易不活跃而使得金融机构无法按照公允的市场价值进行债券交易而产生的损失。这种风险在金融机构需要OTC市场中进行动态对冲交易时表现得十分突出。而资金流动性风险是指金融机构的现金流不能满足债务支出的需要，这种资金收支的不匹配包括数量上的不匹配和时间上的不匹配。上述情况往往迫使金融机构提前进行清算，从而使帐面上潜在损失转化为实际损失，甚至导致机构破产。目前债券现货市场的流动性不足主要表现在以下几个方面：
1.债券市场的人为分割
我国的国债市场目前被人为分割成交所和银行间两个各自独立运行的市场，相对来说交易所的债券市场因素与资本市场在交易报价和资金清算上融为一体，市场交投远较银行间市场活跃。但由于交易所实际上集交易、清算、过户和托管于一身，缺乏相应的制衡机制。而且中央国债公司不能真正统揽债券的统一登记和过户，沪深交易所的债券资产还游离于中央国债公司之外，无法对债券的真实性和完整性进行统一监控，还有可能出现债券卖空的情况，从而市场带来较大的风险。
不过，国债现货市场分割，一个最直接的不足之处就是形成的国债收益缺乏指导性，这使得人民银行透过公开市场操作传导货币政策意图的效果则被大大削弱。
2.金融机构在债券市场上的运作还有局限性
首先，银行体系流动性异常充足。大量闲置资金投向债券市场，造成债券市场需求增加。虽然2002年初实施准入备案制以后，市场扩容速度大大加快，但存款类金融机构比重仍占据大多数。显然，投资者类型趋同。就容易造成在多头市场时二级市场供给不足，在空头市场时二级市场需求不足，形成单边市场。
其次，一些商业银行脱离交易所市场后，还习惯于交易所的交易模式，对银行间市场的询价方式一时难以适应。一些中小金融机构（主要是农村信用联社）依然通过多种渠道参与证券交易所的债券交易，这也间接削弱了银行间市场的活跃程度，同时也给自身带来了较大的营运风险。同时，在交易所市场上，部分金融机构将国债市场当成服务于其资本市场的工具，过度投机炒作，造成了国债市场的价格波动异常，在一定程度上影响了国债市场的健康发展。
3.现货交易得到的收益率无法合理预测未来
实际上债券市场的债券回购业务为市场成员提供了高度的融资便利，使他们可以不受自身资金实力的约束，在理论上可以无限扩大自己的债券投资能力，增加了市场对债券的需求。当前市场有不少市场成员，特别是中小金融机构通过债券回购融资进行滚动放大债券投资的套利操作，有的甚至将债券资产放大若干倍。因此，很多长期债券收益率在很大程度上受短期回购利率的影响较大。
所以，流动性风险可以看作是一种综合性风险，是其他风险在金融机构整体运营方面的综合体现。例如，债券市场上利率风险的凝聚会直接影响金融机构持有债券资产收益，从而降低了金融机构进行债券交易的意愿，使得债券资产的吸引力大大下降，债券市场会出现交投清淡等缺乏流动性的表现。这种市场／产品类型的流动性风险会使得金融机构在将债券变现时产生价值上的损失，如果损失足够大的话，会进一步导致有关金融机构面临资金流动性风险，事态严重时还可能引发“金融恐慌”而导致整个金融系统的非流动性。
三、利率期货交易在规避债券市场风险中的作用
（一）利率期货的功能
利率期货是指以债券类为标的物的期货合约，它可以规避市场利率波动所引起的资产价格变动的风险。利率波动使得金融市场上的借贷双方均面临利率风险，特别是越来越多持有债券的投资者，急需规避风险、套期保值的工具，在此情形下，利率期货应运而生。最早开办利率期货业务的是美国。20世纪70年代末，由于受两次石油危机的冲击，美国和西方各主要资本主义国家的利率波动非常剧烈，使借货双方面临着巨大的风险。为了降低或规避利率波的风险，1975年9月，美国芝加哥商业交易所首先开办了利率期货品种——美国国民抵押协会抵押证期货，随后又分别推出了短期国库券、中长期国库券、商业银行定期存款证、欧洲美元存款等金融工具的利率期货。进入80年代，英国、日本、加拿大、澳大利亚、法国、德国、香港等国家和地区分别推出了各自的利率期货。
利率期货一般可分为短期利率期货和长期利率期货，前者大多以银行同业拆借市场3个月期利率为标的物，后者大多以5年期以上长期债券为标的物。利率期货交易的基本功能有以下三个方面：
1.价格发现。利率期货交易是以集中撮合竞价方式，产生未来不同到期月份的利率期货合约价格。同时，和绝大多数金融期货交易一样，利率期货价格一般领先于利率现贷市场价格的变动，并有助于提高债券现贷市场价格的信息含量，并通过套利交易，促进价格合理波动。
2.规避风险。投资者可以利用率期货来达到如下保值目的：(1)固定未来的贷款利率：利率期货合约可以用来固定从经营中所获得的现金流量的投资利率或预期债券利息收入的再投资率。(2)固定未来的借款利率：债券期货合约可以用来锁定某一浮动借款合同的变动利息支付部分。
3.优化资产配置，利率期货交易具有优化资金配置的功能，具体表现在以下几个方面：(1)降低交易成本，利率期货的多空双向交易制可以使投资者无论在债券价格涨跌时都可以获得，以避免资金在债券价格下跌时出现闲置。(2)利率期货可以方便投资者进行组合投资，从而提高交易地投资收益率。(3)提高资金使用效率，方便进行现金流管理。由于期货交易的杠杠效应能极大地提高资金使用效率，使得投资者建立同样金额头寸的速度要比现货市场快的多。
（二）利率期货在于防范债券中场中利率风险的作用
首先，利率期货有助于投资者在认购债券时，规避相关的利率风险。在利率市场化的条件下，发行债券事先规定利率，会由于市场利率的走高而出现价格走低的情况。而通过卖空利率期货，就可以有效避险。
这一方法，在国际上也被广泛采用。如1979年10月，所罗门兄弟公司在包销100亿元的IBM的企业债券时，美国联储宣布准备放开利率，市场利率大涨，但所罗门公司由于事先在芝加哥期货交易所(CBOT)中卖出了债券期货，从而成功地防范此次利率风险。1982年12月31日，在CBOT的长期债券期货交易停市时，美国财政部甚至为此推迟了20年新国债的发行，他们认为在没有保值交易存在的情况下，势必会影响长债的发行（杨迈军等，2001）
其次，债券现贷和期货市场上的套利交易有助于促进形成统一的金融市场基准利率，从而形成一个从短期到长期完整的国债收益率体系。有了利率期货交易，使得“债券复制”操作成为可能。在金融工程中，一笔现券交易和一笔反向的期货交易，会复制出一个收益率不同的“虚拟债券”，从而能够有效地发现市场真实的无风险利率，为整个金融产品体系的定价提供准确的基准（约翰·马歇尔等，1998）。
（三）利率期货交易对债券市场流动性风险的防范
债券现货市场与期市场之间流动性的相互关系，无论对市场参与者还是监管当局都有重要意义。显然，这两个市场的流动之间存在正向相关关系，因为现贷市场交易量的增加能够带动期货市场为了保值的交易量的增加。尽管从理论上讲，现货（尤其是基准国债现货）的发行与期货合约反映了相同的内在风险，现货市场与期货市场之间可能存在一定的潜代关系。只不过这种替代关系在市场巨大的套期保值力量面前，其影响十分微弱。
首先，期货交易的“卖空机制”对于现券市场的流动性有很大的促进作用。债券市场的参与者尤其是做市商能够从事“卖空交易”，有利于提高债券市场的流动性。如果交易商在期货持有空仓，那么在结算之前必须能够得到所需的债券。因此，如果交易商不能进行“卖空操作”，他们或者需要持有大量的国债存货以应付买单，从而增加做市的成本；或者拖延交易直到得到债券，从而减少交易的“及时性”和交易量，造成市场流动性下降。由于这些原因，发达国家的国债市场中关于国债交易的“卖空机制”，均有一定的制度安排和政策措施。第一，交易商可以通过国债回购或借贷市场，减少不必要的国债存货；第二，如果交易商未能按期交割，可以在缴纳一定的罚金之后，适当延期；第三，如果市场对某一品种国债有特殊需求，政府可以续发这种国债。通常，这些措施可以增加市场对空制的信心。
其次，利率期货交易采用的标准化交易方式和保证金制度，有助于提高市场流动性。由于期货交易通过交易所充当清算中介，加上向买卖双方收取保证金，从而有效地减少了交易中的信用风险，使得交易的实现更为简化和高效。而同样有债券套期保值功能的债券远期交易，由于合约的非标准化，加上交易双方在到期日之前不需要实际交割，交易中存在较大地信用风险，远期交易始终不如期货交易流动性好。
最后，期货交易拥有广泛的参与者。一般说来，债券交易者的期限偏好、风险偏好、对未来的预期以及对信处的敏感程度均能影响市场的流动性。因而，市场参与者之间的差别能够影响市场流动性。因为不同的市场参与者有着不同的风险偏好和投资策略，对同样的信息可能作出不同的反应，交易商可以选择更多的债券资产持有结构和交易方式，更容易找到交易对手，可以有效地对冲短期交易风险，减少为预防不可预见的风险而过多持有国债存货。例如Gravelle研究认为，加拿大国债市场上非居民的加入，提高了市场的流动性(Gravelle,1999)。
这一交易方式推出后，截至9月底，债券远期交易累计成交60笔，金额87.34亿元，成交较为清淡，这说明，目前金融市场形势下，国内机构仍无法借助远期交易获得投机、对冲或者套利的操作机会。尽管国内将逐步推出西方成熟市场的各种基本工具，但市场表现说明“引进”产品在国内仍面临着较长时期的磨合以及被选择的过程，因而，有必要重新审视西方思维模式下，金融市场的行为模式和交易方式。
一、债券市场金融工具比较
美国债券市场主要存在预发行，回购及逆回购、期权及期货、本息剥离工具等金融工具，这些工具的活跃，有助于提高市场流动性、降低发行人融资成本。例如，债券发行前活跃的预发行交易能够提前度量市场需求，便于发行人、承销商对债券的定价；回购及逆回购交易有助于提高市场流动性，帮助交易机构实现短期融资；债券的期货及期权市场，有利于市场参与者在流动性市场中建立分散化的对冲策略；本息剥离工具产生的零息债有助于实现现金流的重组，满足不同投资群体对不同现金流结构的需求。
近儿年，通过研究西方成熟市场运行状况，国内债券市场逐步引进了一些金融工具，目前已扩大到（质押式、买断式）回购及逆回购交易、本息剥离工具、远期债、远期交易以及即将推出的预发行交易等工具。从市场表现看，质押式回购及逆回购交易工具存在时间最长，已成为银行等金融机构调节流动性、管理头寸的基本手段，在银行间债券市场各交易品种中交易量排名第一，2004年交易量将近10万亿元。买断式回购与质押式回购类似，能够向市场参与者提供融资渠道，在国内债券市场基础券种较少、尚未建立连续拍卖发行制度等因素的制约下，2004年交易量仅为1200多亿元。由发行人主导开发的本息剥离工具，由于国内市场流动性不足、不能满足市场参与者的有效需求，交易稀少，国家开发银行也仅试探性地操作了一次。远期债主要为了解决国内资金供给与利率的季节性波动较大的问题，这一安排最早在财政部发行国债时启用。目前，市场资金较为宽松，人民银行在央行票据发行中使用这一制度，用以熨平公开市场操作对资金市场的冲击。而即将推出的债券预发行制度，能够帮助确立价格发现机制，缩短承销时的分销周期，减小承销商的资金占用。
二、远期交易手段及国内发展现状
远期交易是金融市场运用较为普遍的规避利率风险的金融衍生工具，与现货交易的根本区别在于延迟了标的交割时间。广义上的金融远期合同，包括远期利率协议、期货、互换和期权。在国内债券市场，远期交易在大概念上包括远期债、二级市场的远期交易和即将推出的预发行制度，而曾经出现的国债期货交易由于当时的监管及市场环境方面的因素，被监管机构叫停后尚未恢复。
按照交易方式、场所的不同，远期金融合同可分为场内集中交易和场外交易两种方式，其中，期货和期权这两种交易方式都已制度化、标准化，通常按照集中竞价方式分别在期货交易所和期权交易所安排上市交易；远期利率协议、互换通常在场外交易，在西方市场基本不属于期货交易法律所管辖的范围。在美国，债券远期交易的场外交易（柜台买卖）制度，源于1974年的商品交易法修正案（CommodityExchangeAct），这一规定通过将国债远期交易排除在期货交易的适用范围外，使远期交易得以在场外进行。而日本债券远期交易的制度化，是在1992年日本证券业协会实施债券远期交易规定后才开始的。在市场建设方面，国内远期交易基本与国际接轨，银行间市场的远期交易由人民银行监管，属于场外交易的组成部分。
在西方成熟债券市场中，远期交易作为一种必要和正常的交易机制存在着。一般来说，远期交易最主要的经济效益在于提供了避险手段，并为市场参与者增加了买卖时机的弹性；而市场主管机构、机构内控部门最关注的是市场中买空卖空的投机气氛是否太浓，且随着交割期限的延长，是否会增加价格波动引发的市场风险、以及违约交割带来的信用风险。从国外的经验来看，为有效规避自身的买卖风险，交易双方都会审慎选择交易对象，并且定期重新审核机构间往来的授信额度，因而，对交易风险的控制必然会使远期交易的市场集中度较高，交易的也集中在几家大机构手中。
债券远期交易的推出，在市场上赢得广泛关注，对于深化债券市场改革、推动风险管理机制的建立和利率市场化建设等均有积极意义，市场主体对此予以了充分的肯定。
这一交易方式推出后，截至9月底，债券远期交易累计成交60笔，金额87.34亿元，成交较为清淡，这说明，目前金融市场形势下，国内机构仍无法借助远期交易获得投机、对冲或者套利的操作机会。尽管国内将逐步推出西方成熟市场的各种基本工具，但市场表现说明“引进”产品在国内仍面临着较长时期的磨合以及被选择的过程，因而，有必要重新审视西方思维模式下，金融市场的行为模式和交易方式。
一、债券市场金融工具比较
美国债券市场主要存在预发行，回购及逆回购、期权及期货、本息剥离工具等金融工具，这些工具的活跃，有助于提高市场流动性、降低发行人融资成本。例如，债券发行前活跃的预发行交易能够提前度量市场需求，便于发行人、承销商对债券的定价；回购及逆回购交易有助于提高市场流动性，帮助交易机构实现短期融资；债券的期货及期权市场，有利于市场参与者在流动性市场中建立分散化的对冲策略；本息剥离工具产生的零息债有助于实现现金流的重组，满足不同投资群体对不同现金流结构的需求。
近儿年，通过研究西方成熟市场运行状况，国内债券市场逐步引进了一些金融工具，目前已扩大到（质押式、买断式）回购及逆回购交易、本息剥离工具、远期债、远期交易以及即将推出的预发行交易等工具。从市场表现看，质押式回购及逆回购交易工具存在时间最长，已成为银行等金融机构调节流动性、管理头寸的基本手段，在银行间债券市场各交易品种中交易量排名第一，2004年交易量将近10万亿元。买断式回购与质押式回购类似，能够向市场参与者提供融资渠道，在国内债券市场基础券种较少、尚未建立连续拍卖发行制度等因素的制约下，2004年交易量仅为1200多亿元。由发行人主导开发的本息剥离工具，由于国内市场流动性不足、不能满足市场参与者的有效需求，交易稀少，国家开发银行也仅试探性地操作了一次。远期债主要为了解决国内资金供给与利率的季节性波动较大的问题，这一安排最早在财政部发行国债时启用。目前，市场资金较为宽松，人民银行在央行票据发行中使用这一制度，用以熨平公开市场操作对资金市场的冲击。而即将推出的债券预发行制度，能够帮助确立价格发现机制，缩短承销时的分销周期，减小承销商的资金占用。
二、远期交易手段及国内发展现状
远期交易是金融市场运用较为普遍的规避利率风险的金融衍生工具，与现货交易的根本区别在于延迟了标的交割时间。广义上的金融远期合同，包括远期利率协议、期货、互换和期权。在国内债券市场，远期交易在大概念上包括远期债、二级市场的远期交易和即将推出的预发行制度，而曾经出现的国债期货交易由于当时的监管及市场环境方面的因素，被监管机构叫停后尚未恢复。
如何用国债期货赚钱
国债期货顾名思义就是将国债以期货的形式进行交易，其中交易标的是国债，但交易本身以期货形式进行，并不涉及国债所有权的转移，只是转移了这种所有权的价格变化和风险变化。
简单来说，国债期货的推出是一种利率市场化的表现，它可以满足投资者规避利率风险的需求。和所有期货交易一样，国债期货的交易也是实行保证金制度，它是一种杠杆化的交易。
根据交易目的不同，国债期货可以有不同的交易策略，当然其中风险和收益也会出现不同变化。目前主要有投机、套利和套期保值三种交易方式。
国泰基金固定收益部投资总监裴晓辉介绍，所谓投机，就是利用价格的变动来获取利润。在未来，国债期货的推出意味着国债现货价格将会因为宏观经济、利率等一系列因素的影响而出现价格变化，这种价格变化将会影响到国债期货价格的变化。
根据预测价格未来走势的不同，多头投机和空头投机将会成为未来市场中的两种交易模式。在具体操作方式上，多头投机就是预计未来价格上涨，建立多头仓位，持券待涨，等到国债价格真的上涨后再平仓获利；空头投机则预计价格下跌，建立空头仓位，等价格下跌后再平仓获利。
套利比较容易理解，即利用不合理的价格关系，通过买入或者卖出低估或者高估的商品，在未来价格变化过程中获得价差收益。在国外，不同的交割时间、不同的交割期货价格和不同的交割产品都有可能带来价差收益（即跨市场、跨期限、跨品种套利）。但由于目前国内国债期货的指定标的为虚拟的5年期票面利息3%的国债，品种并没有完全放开，因此这种获利模式在国内还难以广泛使用。
套期保值是国债期货中风险最小的一种交易模式。它是指在现货市场和期货市场对同一类商品进行数量相等但方向相反的买卖活动，或者通过构建不同的组合来避免未来价格变化带来损失的交易。
裴晓辉介绍，在进行这种模式操作时，投资者应当锁定自己可承受的风险。比如，投资者持有国债现货，当利率上涨，国债价格下跌，此时就可以利用国债期货做空国债，这样可以对冲掉国债价格下跌带来的损失，在国债到期后还能获得票面利息收益。反之亦然。
事实上，国债期货最大的作用并不在于获得收益而是更大程度地降低风险。与以往多头为主的债券交易相比，当处于牛市时，投资者可以通过趋势建仓加杠杆方法来获取更多收益，熊市时可以通过减杠杆来降低风险。此外，由于国债期货是一种利率市场化的产品，因此交易时间大大节省，也降低了一定时间成本的风险。
18年前国债期货为何被叫停
早在18年前，中国的国债期货就已经推出，但因为种种问题而被叫停。对于想要参与国债期货的投资者来说，了解历史可以更好地认识这一投资品种。
翻看历史不难发现，当年国债期货的推出是为了抑制经济过热所带来的通货膨胀。由于20世纪90年代初期货币政策相对宽松，许多国债品种的价格甚至大大低于面值，国债的现货交易几乎无人问津。
为了使老百姓们重燃购买国债的热情，国家对银行存款和国债实行了保值贴补，即在原有的利率水平上实行收益贴补。另外政府还实行贴息，在保值贴补之外实行利息补偿。这就意味着如果事先知道某一品种的贴补消息进行操作，将获得巨大收益。
载入历史的“3·27”国债券正是其中代表。当时，“3·27”现券年利率是9.5%，保值贴补率是13.01%。围绕着贴息率是否上调，多空双方展开了一场绞杀。
彼时，有“中国证券教父”之称的管金生认为贴息率不可能上升，他判断年利率应当最终维持在8%左右，当时“3·27”的市场价格在147～148元波动，管金生所在的万国证券联手辽宁国发成为市场空头主力，他们将目标价格定在了132元。财政部下属的中国经济开发有限公司（下称中经开）则成为多头主力。（事后有猜测其可能已经提前获知上调保值贴息率消息）。
随后，财政部公告称，“3·27”国债将按148.5元兑付。空头判断出现巨大失误，中经开趁势大肆买入，将价格推高到151.98元。而万国证券的盟友辽国发也“临阵倒戈”转向多头，把做空单迅速平仓，并随即买入做多。这意味着万国证券将承受60亿人民币的巨额亏损。
出人意料的是，管金生做出了疯狂的举措：在收盘前8分钟内，大举透支卖出国债期货，做空市场。最终把价位打压至147.4元。当天多头全部因此爆仓，由于时间仓促，许多做多的机构甚至没有来得及反应便被动爆仓。而中经开因此蒙受了40亿元人民币的损失。
不过，事后上交所宣布最后8分钟的交易异常，属于无效交易。最终价格定在了151.3元。这一决定使得万国证券最终交易无效，亏损56亿元人民币，管金生随后辞职并被捕入狱。同年，证监会下发文件，宣布暂停国债期货。
最好先用仿真交易“练手”
18年后，国债期货再次推出，许多投资者可能会心存芥蒂，但在裴晓辉看来，这种担心没有必要。
当年国债期货规定的交割品种是1992年发行的3年期国库券，当时只有240亿元的规模，简而言之，由于一些国有金融机构并未介入，这样的单一交割品种和市场规模很容易被大资金所左右。
一、贵州省期货公司的发展现状
贵州省主要有东海期货公司、冠通期货贵阳营业部和华泰长城期货公司等。贵州有东海期货贵阳营业部、申银万国期货贵阳营业部、东海期货有限责任公司贵阳营业部、冠通期货经纪有限公司贵阳营业部、海航东银期货有限公司贵阳营业部、华泰长城期货有限公司贵阳营业部、瑞达期货经纪有限公司贵阳营业部、北方期货经纪有限责任公司贵阳营业部、广发期货有限公司贵阳营业部等8家期货交易机构，无论期货客户规模还是期货交易规模在全国均处于末位。
贵州省辖区现有8家期货营业部。截至2009年6月30日，5家期货营业部总资产1.32亿元，同比增加59.9%；净利润为69.88万元，同比增加37.72%。辖区各期货经营机构未发生重大违法、违规经营问题。
二、贵州省发展期货业务存在的主要障碍
贵州省期货交易软件把机构和散户分开不合理，要让散户也有机会参与开盘前的期货竞价交易。除此之外，贵州省发展期货市场还存在一些根本性问题。
（一） 贵州省期货专业人才奇缺
随着贵州省期货市场的发展，期货公司管理人才缺乏。尤其是期货品种创新、业务规模扩大与期货业务创新的快速推进，期货专业人才紧缺现象将更加明显。一直以来，期货行业从业人数有限，人才储备不足，而新业务又急需成熟的高端人才，贵州省由于经济落后，期货投资知识传播、期货投资者客户开发和管理，期货交易理论和实务研究，都找不到高素质的期货人才。
（二） 贵州省农业产业化缺乏农产品期货和其他相关期货产业客户
贵州省是全国唯一没有平原的省份，山地占国土面积的93%，贵州省是国家扶贫攻坚重点省份。作为中国西部典型的扶贫地区，按照2300元的国家扶贫标准，贵州农村贫困人口达到1149万人，占贵州省农村人口的33.4%。贵州省号称“江南煤海”，有很多挖煤炭的很多煤炭企业；贵州省号称“苗药之都”，种植药材的医药产业，贵州省茅台酒号称“国酒”，很多中小型以高粱为原料的白酒企业，需要期货锁定企业成本。但是，贵州省一些富裕的官员、富裕的煤老板、苗药老板和白酒老板的期货知识素养不高，贵州省期货市场没有充分发挥出期货业务的套期保值功能。
（三）贵州省没有充分金融衍生品利用期货产品的金融属性
贵州省金融资源严重不足且金融资源配置倒置，贵州省的氧气和大型国企极度依靠银行信贷，且信贷额度过剩，贵州省金融资源整体短缺，且给中小型民企的信贷资源比例过小，民用企业贷款利率比大型国企高几倍，在民企圈子由于资金短缺，导致高利贷企业滋生。期货市场既是产业客户套期保值交易的市场，也是广大期货客户分散风险，融资和金融创收的场所。
（四）贵州省期货投资者特别是期货产业客户开发不足
贵州省要实现工业化、城镇化和农业产业化“三化同步”，打算与全中国人民“同步小康”。但是，贵州省期货市场如何服务贵州省的实体经济和工业、农业和服务业，离不开贵州省金融产业深化，贵州省有待于进一步认识到开发产业客户的重要性。贵州省农产品中、玉米、大豆、土豆、鸡蛋、生猪、菜籽、菜粕、菜油期货品种体系，需要积极开发期货客户，发挥其服务实体经济的功能。
三、 贵州省发展期货业务的对策
为了贵州省期货业务的进步和贵州省经济社会的平稳发展，建议如下：
（一） 建议增加投资加强贵州省期货人才的培养
建议在贵州财经大学金融学院金融工程系设立期货专业，培养贵州省本土期货人才。初级人才需要掌握的主要内容包括期货市场基础知识、期货行情软件、交易软件的使用、期货行情分析、期货品种的基本面、技术面包括k线形态、价格震荡与价格趋势、量价关系、技术指标、风险控制、资金管理；高级培训的主要内容是：知己知彼（投资者对自己以及对期货的认知）；投资者亏损的原因及解救措施；交易理念、交易策略、交易模式的探索、成熟交易体系的建立、资金管理等。期货理论与实务实验课开过没有？期货实习进行得如何了？以后如何改进期货实习？例如贵州财经大学与申银万国期货经纪有限公司可否双向挂牌互为实习基地？合作开设面向贵州财经大学全校所有专业的期货理论与实务课程？是否可以合作出版期货专著？是否可以合作编写金属期货、农产品期货或国债期货研究资料？合作在贵州省金融研究院下合作成立期货研究室？可否设立期货课程单项奖学金？部分有天赋的毕业生可否先后就业申银万国期货实现产学研用的有效融合？可否成立校企联合的期货实训平台？开设专题讲座？可否就贵州省产业客户开展调研实践合作？如贵州省套期保值的期货交易的产业客户调研合作。建议提高贵州省期货交易操盘人员和期货研究结构人员独立研究能力。寻找到下跌最狠的农产品期货品种。操作要沉得住气，一定要等待好的机会，否则宁肯错过。
（二）建议加强贵州省本地校企及期货交易合作提高办学活力
大学期货期货专业人才培养一手牵着期货公司，另外一手要牵着期货产业客户，注重调研和实习、实践活动。引导贵州农产品产业大户进入大豆期货、豆油期货、玉米期货、豆粕期货、活牛期货、鸡蛋期货和生猪期货等期货市场产业客户的套期保值。开发中药和民族药原料期货，贵州苗药药材原料期货、土豆期货也要积极向大连商品交易所洽谈上市，大力推进贵州农业产业化进程。例如，2013年1月，贵州开展“期货市场牵手产企”巡讲活动，贵州省就开始了产学研密切结合的创新活动，期货知识巡讲活动不仅能使期货市场深入接触和了解产业客户的需求，并且通过面对面的直接交流，使期货市场服务于产业、“三农”的出发点落到实处，建议今后期货知识巡讲活动，进校园、进课堂，加强贵州省本地校企与期货产业与期货市场的合作，提高期货专业的办学活力。
（三） 根据贵州省省情建议对贵州省期货交易适度调低期货交易保证金
根据黄辉（2012期货日报）的研究，无论对于套期保值、套利或投机资金，参与我国农产品期货的资金成本要高于美国的同种商品，且近月持仓保证金比例的大幅提高，增加了套期保值资金参与近月期货合约的难度，虽有利于交易所对风险进行控制，但不利于了传统套期保值功能发挥的成本，套保、套利相较投机资金无任何优惠。建议贵州省期货公司采用较为合理的方式，依据不同的投资行为，设定不同的保证金标准，这将吸引多种交易行为主体特别是吸引产业客户和中小期货散户进入期货市场扩大期货市场的基础客户规模，有利于我国期货市场功能的发挥，同时也将避免市场被投机资金操纵，降低期货价格过度波动的概率，有利于期货市场更加健康的发展。
关键词：股指期货市场；发展历程
Abstract：This article starts from the detailed explanation of stock index future， and then introduces the history of SIF in America， Japan and Singapore. Through comparison and analysis of the three countries， we can see separate success and lessons. We also can conclude how to build Chinese stock index futures market.
Key Words：stock index future market，developmenthistory
中图分类号：F830.91文献标识码：B 文章编号：1674-2265（2009）04-0061-04
一、股指期货概念的界定
（一）股指期货的定义
股指期货，是以股票指数为交易标的物的期货，是买卖双方根据事先的约定，同意在未来某一个特定的时间按照双方事先约定的股价进行股票指数交易的一种标准化协议。它是当前金融期货市场最热门、发展最快的期货品种。股票指数期货不涉及股票本身的交割，其价格根据股票指数计算，合约以现金清算形式进行交割。
（二）股指期货产生的背景
股票指数期货是三大金融期货品种中最后被开发出来的，同其他期货交易品种一样，股指期货也是适应市场规避价格风险的需求而产生的。
随着机构投资者持有股票的不断增多，其规避系统性价格风险的要求也愈加强烈。1982年2月24日，美国堪萨斯市交易所推出了道・琼斯综合指数期货合约的交易。交易一开市就很活跃，当天成交近1800张合约。此后，芝加哥商业交易所推出了S＆P500股指期货交易，当天的交易量就达到3963张。随后，日本、香港、伦敦、新加坡等地也先后开始了股票指数的期货交易，股指期货交易从此走上了蓬勃发展的道路。
（三）股指期货市场的功能
股指期货市场有价格发现功能。由于所需的保证金低、交易手续费便宜，因此期货市场的流动性极好。一旦有消息影响了大家对市场的预期，很快会在期货市场上有所反映，并且可以快速地传递到股票市场，从而使股票市场价格达到均衡。
股指期货市场还有风险转移功能。股指期货的引入，为市场提供了对冲风险的途径，期货的风险转移是通过套期保值来实现的。若投资者持有与股指有相关关系的股票，为防止未来股指下跌造成损失，他可以选择卖出股票指数期货合约，即以股指期货空头与股票多头相配合，投资者就避免了总头寸的风险。股指期货为证券投资风险管理提供了新的手段，它改变了股票投资的基本模式。
股指期货也有利于投资人合理配置资产。如果投资者只想获得股票市场的平均收益，或者看好某一类股票，诸如金融股，如果在股票现货市场将其全部购买，无疑需要大量的资金，而购买股指期货，则只需投入少量的资金，就可跟踪大盘指数或相应的金融股指数，达到分享市场利润的目的。并且股指期货的期限较短(一般为三个月)，流动性强，这有利于投资人迅速改变其资产结构，进行合理的资源配置。
二、美国股指期货市场的发展历程――内部动力
（一）改变原本竞争格局的几个事件
首先，布雷顿森林体系解体，开始实行浮动汇率制，世界油价开始动荡，美国经济出现了高通货膨胀。道琼斯30种工业指数从1973年的高点1050点下降到1974年的580点。在此情况下，金融机构加强了对市场风险的管理，出现了对规避现货市场风险的各种金融衍生工具的需求。
1974年9月2日由美国总统福特签发的《雇员退休收入保障法》正式生效，它是美国第一部全面规范企业年金与个人储蓄计划的法案。该法案正式对私人养老金计划的管理方面进行了规定，要求受托人严格履行“审慎人原则”，同时对受托人的职责及禁止行为做出了规定。基金公司雇佣专业的投资顾问，对资产配置提供建议。为了减少管理费用和交易成本，基金公司纷纷选择消极型投资组合。
该法案推出一年后，1975年5月1日，固定佣金制被废止，经纪公司丧失了过去的核心收入来源。佣金收入大幅下降，在短短几周内，有些公司的佣金收入下降了近80%。今天，许多大的机构每股交易仅需支付很少的佣金，有的甚至根本不付任何佣金。
在1982年3月，美国证券交易委员会（SEC）推出“415条款”，此条款规定，符合条件的公司，可以为其今后两年内所有可预期的证券发行，预先到证券交易委员会办理被称为暂搁注册的手续，并自主决定证券发行的具体时机。“415条款”的实施使承销商之间的竞争更加激烈，从而导致发行成本降低。
（二）世界第一只股指期货的产生历程
1922年，美国国会颁布了《谷物期货法》，开创了期货市场立法监管的历史。该法规定，具体商品的期货交易活动只能在经联邦注册的交易所内进行，交易所必须建立防止价格操纵行为和逼仓行为的制度。1936年，国会对《谷物期货法》进行了较大的修改，并更名为《商品交易所法》。该法加强了联邦政府对期货交易的直接管理，加重了期货交易所的责任，赋予期货交易所对违法犯罪活动的惩罚权力，直接监管垄断行为。1974年，美国国会通过了《商品期货交易委员会法》，授权成立独立的商品期货交易委员会（CFTC），对所有的商品期货市场行使联邦管理权职责。CFTC的设立加强了政府对期货市场的管理，尤其是对合约创新的管理。1977年，堪萨斯市期货交易所(KCBT)向CFTC提交开展股票指数期货交易的报告，尽管CFTC对此报告极为重视，但是由于证券交易委员会(SEC)与CFTC在谁来监管股指期货这个问题上产生了分歧，造成无法决策的局面。SEC和CFTC主要在保证金设定、市场参与者的标准和防范市场操纵的具体措施等方面存在分歧。1981年，新任CFTC主席约翰逊和新任SEC主席夏德达成“夏德―约翰逊协议”，明确规定股指期货合约的管辖权属于CFTC。1982年《商品交易法》使这项协议规范化，SEC负责以股票交割的所有交易，CFTC负责以股票为标的进行现金交割的期货交易。
1982年2月16日，CFTC通过了堪萨斯市期货交易所开设股指期货交易的申请。同年2月24日，堪萨斯市期货交易所推出了价值线综合指数期货交易。4月21日，芝加哥商业交易所（CME）推出了S&P500股指期货；其后纽约期货交
易所（NYBOT）也迅速推出了NYSE综合指数期货交易。
三、日本股指期货市场的发展历程――外部刺激
（一）新加坡日经225股指期货的推出
日本股票指数期货合约首先出现在海外，1986年9月3日，日经225指数期货在新加坡金融期货交易所（SIMEX）交易。1987年6月9日，大阪证券交易所在证券交易法允许的范围内推出了以50种股票打包组成的股票期货交易，也称“股指50”。
（二）日本国内日经225股指期货推出
为保持日本商品期货市场未来的竞争力和国际地位，1987年5月，日本管理者放开了对本国投资者利用SIMEX的日经225股指期货合约的限制。刚开始，日本股指期货交易发展缓慢，直到1987年股市暴跌后交易量才迅速发展起来。
（三）日本经济与股指期货市场的发展
1988年日本金融市场管理当局批准了大阪证券交易所关于进行日经指数期货交易的申请。1988年5月，修改后的证券交易法允许股票指数和期权进行现金交割，当年9月东京证券交易所推出了东证股指期货交易，大阪证券交易所推出了日经平均股价期货交易（也称日经225）。伴随着这些股指期货交易的导入，“股指50”的交易规模日益减少，最终于1992年3月停止了交易。
1990年开始，日本的房地产市场泡沫破灭，经济步入“消失的十年”，股市也随之向下调整。随着日经指数下跌，股指期货交易量有了大幅的增加。1992年日本股市达到历史低点时，日本财务省为了限制股指期货对市场波动性的影响，对股指期货交易采取了惩罚性的措施，提高了股指期货保证金和股指期货佣金，同时加强了对涨跌停板的管理，此后股指期货交易量出现不断下降的局面。日本管理当局于1994年开始实施放松管制的措施，降低股指期货保证金比率。
四、新加坡股指期货市场的发展历程
（一）新加坡国际金融交易所的成立与发展
1984年9月，新加坡国际金融交易所(SIMEX)成立，它是亚洲最早成立的金融期货交易所，它的成立开创了亚洲金融期货发展的新局面。考虑到本国资源有限，投资者数量少，从成立之初SIMEX就想打“国际化”的牌，因而重点开发他国股指衍生产品。1986年9月，SIMEX推出了世界上首个日本股市指数期货，即日经225种股票价格指数期货，开创了亚洲股指期货交易的先河。日经225股指期货在新加坡推出刺激了其在日本本土的推出。1988年9月到11月期间，SIMEX分别推出了以摩根士丹利新加坡自由指数为准的新加坡股票指数期货合约、以道・琼斯马来西亚指数为准的马来西亚股票指数期货合约和以道・琼斯泰国股票指数为准的泰国股票指数期货合约这三种股指期货合约。它们的推出，加强了SIMEX作为亚洲主要股票指数产品交易中心的地位，并且推动了亚洲资本市场走向全球化。其后，SIMEX不断对金融期货品种进行创新，陆续推出各种利率、股票与能源衍生商品期货。
（二）新加坡交易所的成立与发展
1999年12月1日，新加坡交易所(SGX)正式成立，它是由SIMEX和新加坡证券交易所(SES)合并而成的。SGX被誉为目前最具侵略性的交易所，因为它是目前拥有股指期货境外上市品种最多的交易所。截止到2006年7月27日，在新加坡交易所挂牌交易的股指期货合约有8种，其中6种是境外上市的合约。
通过近二十多年的规范与发展，新加坡整个金融期货市场开始走向成熟和规范，并且确立了其亚洲股票指数期货交易中心的地位，为亚洲和世界各国的金融市场系统风险规避提供了重要途径。
五、国外经验对我国的启示
（一）二十世纪90年代初我国金融期货的发展试点与失败原因分析
1988年，中国政府提出加快商业体制改革，积极发展各类批发贸易市场，探索期货交易。 之后中国陆续发展了商品期货和金融期货交易。
二十世纪90年代初中国开展了金融期货交易试点，当时的交易品种主要有外汇期货、股票指数期货、认股权证、可转换债券、国债期货等。1993年3月10日，海南证券交易报价中心在全国首次推出股票指数期货交易，可交易品种包括深圳综合指数和深圳综合A股指数各4个到期月份的期货合约。但由于投资者对股指期货的认知度较低，使得成交清淡，而且深圳股市当时规模还比较小，难以发挥其应有的规避风险的功能，实际上还成为一种投机性极强的工具。1993 年 9 月，深圳平安保险公司福田证券部出现大户联手交易，打压股价指数的行为，造成极其不良的影响。1993年9月9日，中国证监会发出通知，券商未经批准不得开办指数期货交易业务。海南证券交易报价中心深圳综合指数和深圳综合A股指数期货交易业务在10月暂停。试点以失败而告终。
总结试点失败的原因，主要有以下几个方面:首先，在当时的中国金融市场上，因为是特定的发展阶段，主要的金融价格如利率、汇率等不是完全由市场决定的，从而不具备发展金融衍生产品的基本条件，这是主观原因。其次，自1994年1月1日起，我国虽然实行了官方汇率和市场调剂汇率并轨，但是国家仍对外汇实施严格的管制；存贷款利率和国债的发行利率也受着国家正式或潜在的管制，真正的市场化利率仍然尚未形成。另外，股票市场上的股权分置缺陷以及相关法律法规体系建设的不完善也是导致试点失败的外部原因。
（二）几点思考
1. 选择成熟的推出时机。1977年初美国堪萨斯期货交易所提出上市股指期货产品时，有两大问题没有法规可循，一是股指期货到期交割是否可以采用现金结算的问题；二是股指期货究竟由CFTC还是由SEC来监管。经过讨论后，1981年决定由CFTC来监管，1982年决定采用现金结算方式。这就为推出股指期货解决了法律障碍，确立了监管主体。
2005年，困扰我国证券市场多年的股权分置问题开始解决，在证监会的积极推动下，股权分置改革于2005年5月正式启动，目前，绝大多数上市公司已经完成了股改。在金融创新方面，一些公司推出了认购和认沽权证方案。在这种金融大环境下，对比上个世纪80年代美国推出股指期货的条件时机可以看出，当前我国推出股指期货的条件和时机日益成熟。
一是法律条件日益成熟。新修订的《证券法》规定，2006年1月1日开始，允许证券交易以现货和国务院规定的其他方式进行交易，从而为股指期货的推出解决了法律障碍。2007年4月15日，《期货交易管理条例》开始实施，对股指期货的推出具有重要的现实意义。二是机构投资者日益壮大，指数化投资、蓝筹股投资理念深入人心，为我国成功推出股指期货奠定了良好的基础。三是市场的波动性增大，规避风险的需求强烈。我国股市自2006年下半年起进入大牛市阶段，虽然总体呈现上涨趋势，但是单日波动极其剧烈。尽快推出股指期货交易，不仅是建立多层次资本市场的需要，也是提高股市流动性、促进交投活跃的需求。
2. 选择成熟的交易所。美国的股指期货一开始就选择在成熟的期货交易所开展，经验表明，从“商品”到“商品期货”再到“金融期货”这么一条发展道路，是被实践所证明的道路。期货交易所有一套特殊的风险管理制度，期货交易方式与现货交易方式在整个交易系统、交易体制以及整个风险管理制度上都有着不同。股指期货和商品期货本质上没有任何差别，商品期货市场的运作体系完全适用于金融期货的运作及风险管理要求，商品期货与金融期货的风险控制经验是完全相通的。
我国目前已经成立四家期货交易所，其中三家为商品期货交易所，交易产品遍及粮食、能源等种类，交易十分活跃，在多年的运作发展过程中积累了丰富的经验。2006年底成立的中国第一家金融期货交易所虽然还没有开展交易，但从商品期货市场积累的运作和风险控制经验都可以用在金融期货交易中。
3. 用商品期货专业的经验来管理股指期货。美国的经验表明，期货交易与现货交易在不同的市场进行运作是专业化分工的结果，有利于提高市场效率。由于现货与期货是两种不同的交易形式，风险特征有明显差别，因此，不能用同一种监管思路和同一套管理系统来处理不同属性的问题。股指期货不管是在哪个市场上市，都必须建立一套完整的期货风险管理体系、规则制度和相应的技术系统支撑。从我国证券市场和商品期货市场的实践来看，除了要运用国际通用的保证金等风险管理手段外，还需要在交易前端就加以控制，严格杜绝资金不到位情况下的透支交易。在这方面，我国商品期货市场已经有比较成熟的经验。
4. 未雨绸缪，从容应对外来挑战。日本股指期货市场的发展很大程度上是因为受到外部压力，日本监管者担心失去本国市场份额，这才逐步变动公共政策并放开日本的股指期货市场。新加坡金融期货交易所率先推出了日本股票指数的期货交易品种后，日本的交易所才推出了本国的股指期货交易品种；接着为了着眼于未来，日本管理者放开了对本国投资者利用SIMEX的日经225股指期货合约的限制；股市暴跌后，日本管理者发现本国投资者不能利用本国的股指期货进行风险规避，进而改变结算制度，并推出多个交易品种。
我国目前也面临同样的状况。由于中国没有自己的股指期货市场与产品，近年来境外的交易所一直酝酿着要抢占中国股指期货的定价权。面临众多的竞争对手，中国需要加快股指期货的研发步伐，做足前期准备，完善交易制度和风险管理制度，健全相应的法律法规。
5. 在发展过程中不断创新、积极进取。新加坡交易所一向在产品创新方面最有侵略性，自从率先推出日本股指期货交易品种后，又陆续推出台湾、中国等国家和地区的股指期货交易品种。
SGX还加强了与国际上其他国家交易所的合作，实行积极进取的战略，努力推动其国际化，增强了新加坡作为全球金融中心与定价中心的地位。我国金融期货刚刚起步，国家与整个期货行业的各种力量应当积极努力推动我国金融期货市场的建立与发展。金融衍生品交易所也应当利用各种有利条件与难得的机遇，采取积极进取的战略，迅速增强自己的实力，积极与国际上其他交易所加强合作，在合作与竞争中发展壮大。
6. 完善市场运行机制。目前，SGX的风险控制和制度规范都走在全球证券与期货市场的前列。我国金融期货市场刚刚起步，监管部门、行业组织、交易所、经纪公司等在金融期货的风险管理方面应当有新思路、新目标、新办法，吸取他国的经验，建立完善的市场运行机制，在遇到问题时及时找出原因及改进的方法。
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摘 要 本文通过分析2011年二季度结束之际共同发生的影响铁矿石市场的几件大事，包括月度定价机制的使用，普氏能源资讯收购环球钢讯集团，以及美联储第二轮量化宽松政策所造成的充裕流动性，认为定价权转移到流通领域后，流通领域通过期货来控制现货并获取高额利润是这些事件共同发生的根本原因，并据此提出了中国钢企的应对策略。
关键词 铁矿石 指数定价 玄机
2011年二季度结束之际，影响铁矿石领域的三件大事巧合般如期而致，这些巧合背后究竟蕴藏着怎样的玄机？
一、三件大事巧合般如期而致
事件一：必和必拓作为指数化定价的首倡者，首先开始向客户提供多种定价体系方案，包括季度、月度乃至全现货，并称“钢厂可以自由选择”；在6月22日，力拓也宣称，其客户可以选择新的定价模式，“如月度定价、指数定价等”。三大矿山使用年度协议定价40多年才推出季度定价，但仅仅1年半之后就推出了月度定价以至全现货。
事件二： 6月29日，普氏能源资讯公告称，已同意收购环球钢讯集团，意味着后者旗下的TSI指数将与普氏原有IODEX指数一并成为普氏的铁矿石信息产品。由此，全球4家提供铁矿石掉期交易服务的交易所新加坡交易所、美国芝加哥商业交易、伦敦清算所、美国洲际交易所，都将以普氏指数产品作为交易依据。
事件三：美联储第二轮次量化宽松政策QE2在6月底如期结束。从2010年8月准备推出QE2到2011年6月30日结束，第二轮量化宽松政策的6000亿美元带来了道琼斯指数上涨24%，原油价格上涨30%，金价上涨21%，但是美国经济依然不容乐观，20个大城市房价指数下跌6.5%，失业人口仍然超过40万人。
二、巧合背后的玄机
1.对利润的追求使得定价周期不断缩短
2010年以前，由于铁矿石一直采用长协定价模式由供求双方定价，直接交易，将流通领域中间商基本排斥在外，所以现货矿虽然价格高，但无法保障利润。在实施指数定价后，定价权已经从供求双方借助指数转移到了流通领域，其他大宗商品如石油、铜等目前都是流通领域通过期货控制现货价格来确保其利润。当前铁矿石期货交易采用月度定价，因此现货月度定价势在必行。
2.统一指数为期货控制现货价格铺平道路
普氏指数与TSI指数的合并，使得从事铁矿石掉期交易的四大交易所拥有了相同的参照标准，为流通领域操纵价格铺平了道路。掉期交易与期货类似，也有人称之为准期货交易，两者最大区别在于掉期交易是OTC（场外结算），虽然有清算，但交易过程不受监管。
参考石油定价过程的发展，就能够很清楚了解流通领域定价的本质。当今，国际上石油定价体系是由期货市场主导的定价体系。纽约商品交易所和伦敦洲际期货交易所通过形成西德克萨斯中质原油和北海布仑特原油的期货价格决定全球原油的现货价格。布仑特原油期货价格同样是由普氏能源资讯（Platts）。
在美国，能源类商品的期货交易可以在不受商品期货交易委员会监管的OTC场外交易进行，OTC场外交易不需要向商品交易委员会提交大额交易商报告，投机者持有的合约数量不受限制，交易所也不对交易进行监测，每天收盘后也不报告未结清的合约数量。不受监管的国际原油期货衍生品交易的发展为投机者制造油价泡沫打开了方便之门。据统计，2007年纽约商品期货交易所的期货合约交易量为3.53亿张，其中1.5亿张是对西得克萨斯中质原油的交易。每张原油期货合约代表1000桶原油，对西得克萨斯中质原油的期货和衍生品的年交易量将高达1500亿桶，而美国得克萨斯原油年产量仅为3.65亿桶，真正出于套期保值的商业交易者仅占总交易额的0.2%，其余99.8%为以投机为目的的非商业交易者。金融资本在流通领域创造的巨大泡沫成为影响油价的关键。
3.量化宽松造就充裕流通环境
当前美国的第二轮量化宽松政策已经结束，流通领域充裕的资金，为象石油一样炒作铁矿石提供了条件。此外，由于全球采用“铁矿石―美元”结算机制，国际市场流通的铁矿石美元达2000～2500亿美元。这些“矿石美元”又以回流方式变成美国的股票、国债等证券资产，填补美国的贸易与财政赤字，促进美国经济复苏。
不难发现，这些事件的真正目的是使流通领域控制矿石定价，获取高额收益。这对于每年进口6亿吨铁矿石的中国而言，防范风险已经刻不容缓。
三、中国钢企应对风险的策略
1.加大力度完善自身产业链
中国是世界最大的铁矿石消费国，但多数钢企上游资源严重不足。尽管三大矿山牢牢掌握在美国的金融资本手中，美国贝莱德集团旗下的莱德世界矿业基金是三大矿山的最大股东，但是全球新铁矿石资源的不断发现为打破三大矿山的垄断创造了条件，非洲、亚洲的矿山虽然在品位、稳定性方面不如三大矿山，但如果中国钢企能够控制这些资源对于企业生产经营以及对抗涨价同样非常有利。
2.参与铁矿石金融衍生品的交易
铁矿石金融衍生品的发展也为中国钢企开拓了新的资源渠道，目前沙钢已经开始参与新交所的铁矿石掉期交易，同时沙钢在钢材期货市场上拥有自己的席位，这使得沙钢可以在控制资源、锁定价格基础上，精准锁定自身收益。此外，宝钢也在开展铁矿石金融领域工作。总之，参与矿石金融化过程已经成为中国钢企的必由之路。
参考文献：
一、cta的具体内涵及其发展
根据美国《2000年商品期货现代法》的规定，cta是通过给他人提供商品期货期权相关产品买卖建议和研究报告，亦或是直接客户进行交易从而获取报酬的一种组织。这里的cta并不特指机构，它还可以是个人。法案规定，所有期望注册成为cta的组织都必须向美国商品期货交易委员会(cftc)提出申请，提供cftc认为与申请人有关的必要资料和事实，在cftc登记注册，并同时在全国期货业协会(nfa)登记注册，成为nfa的会员。此外，所有cta都必须定期向cftc报告账户交易情况，披露相关信息，接受cffc的监管。
期货投资基金，或者说管理期货(managedfutures)基金，也称作商品交易顾问(commoditytradingadvisors，cta)基金，它是指由专业的资金管理人运用客户委托的资金自主决定投资于全球期货期权市场以获取收益并收取相应的管理费和分红的一种基金组织形式。cta基金与对冲基金fhedgefund)等同属于非主流投资工具(ahernativeinvestment)，是国际期货市场的主要机构投资者。近年来养老基金、保险基金、捐赠基金、慈善基金等对非主流投资工具表现出浓厚的投资兴趣，cta的规模也随之急剧膨胀，cta基金在全球期货期权市场中的作用和影响也日渐显现。
全球期货cta起源于1949年，美国海登斯通证券公司的经纪人理查德·道前(richarddonchian)建立了第一个公开发售的期货基金fmanagedcorn-modifyfundfuturesinc.)。此后，于1965年，唐(dunn)和哈哥特(hargitt)作为商品交易顾问cta建立了第一个著名的管理期货账户，1967年两人第一次把计算机交易系统试用于期货交易。到了1969年，人们开始将商业化的交易系统大量应用于美国期货市场的投机交易中。当时期货投资基金开始引起人们的兴趣，但投资者主要是小额资金客户。
进入20世纪70年代，期货投资基金业迎来了它发展历史上的一个重要时期。1972年5月芝加哥商业交易所开始了金融期货交易。从此，以农产品交易为主的期货市场开始转向以金融期货交易为主，为货币和资本市场提供避险工具。这个变化扩大了期货市场的规模和参与群体。美国政府在金融期货推出初期做过一项调查研究，结果发现期货市场个人投资者的亏损比例高达90％，这使得他们非常疑惑。经具体研究后发现，其原因主要是由于在金融期货推出初期，参与的大多数投资者都是传统的股票与债券投资者，由于这类人还没有真正弄清证券与期货的差别，因而造成了这类客户大面积的亏损。期货实行保证金交易，并且不限制卖空机制，具有高杠杆性以及交易策略的多样化等特点。许多股票投资者根据固有的思维方式长期持有一个期货合约，结果导致爆仓。因此，股票投资者在进行期货交易前必须具备一定的专业知识和操作技巧，而这种专业性又不是短时间就可以建立起来的，因此期货cta这种专业的商品交易顾问逐渐盛行。
1971年管理期货行业协会(managedfuturesassociation)建立，标志着期货投资基金行业的形成；1975年美国商品期货交易委员会(cftc)成立，对商品交易顾问(cta)和商品基金经理(cp01的行为进行监管。
进入20世纪80年代，期货投资基金迎来了高速发展的时期。期货交易的品种扩展到债券、货币、指数等各个领域，同时全球新兴的金融市场不断涌现。随着现资组合理论的诞生和投资技术的不断变化，期货投资基金在资产的风险管理与运作方面的作用日趋重要，很多机构投资者诸如养老金、信托基金、银行等都开始大量采用期货投资基金作为他们投资组合中的重要部分以达到优化组合分散风险的目的，并且取得了良好的效果。现在，期货投资基金业已经成为全球发展最快的投资领域之一。
二、期货cta的分类及法律规范
传统意义上，cta基金的投资品种仅局限于商品期货。但由于近30年来全球金融期货和商品期货市场的迅速发展，cta基金已逐渐将其投资领域扩展到了股指期货、外汇期货、国债期货、天气期货以及电力期货等几乎所有期货品种。根据市场参与面和交易方法的不同，cta可以分为以下几大类。
1.程序化交易模式。程序化交易类cta是期货cta基金中最大的组成部分，有超过60％的期货cta是采取程序化交易的方式进行交易。此类cta按照一个通常由计算机系统产生的系统信号来做出交易决策，这种交易决策在一定程度上避免了决策的随意性。如果系统长期运作正常，会产生比较稳定的收益。
2.多元化投资模式。多元化cta基金投资的期货合约有时候可达百种之多，涉及的品种也非常多。采用多元化投资模式进行投资的cta仅次于程序化交易模式，有超过700亿美元的资金是采用这类模式。
3.各专项期货品种投资模式。包括金融与金属期货、农产品期货和货币期货这四个专项类别。专项期货品种投资模式的特点是该cta主要投资于某一大类的期货品种，如农产品期货cta主要投资目标是农产品期货品种，并且主要是利用某种套利技巧进行投资。
4.自由式投资模式，又称随意型投资模式。这类cta的投资策略一般建立在基本分析或者关键经济数据分析的基础上，由于他们经常使用个人经验来做出并执行交易决策所以，他们一般只专注于某个他们熟悉的特殊或相关的市场领域。从长期来看，自由式投资产生的风险和收益不够稳定。当然，这类模式现在也是整个期货投资基金行业的组成部分，有超过140亿美元的资金是使用这类模式进行期货期权交易。
从法律上讲，由于期货投资基金中cta的行为可能涉及公众利益，为了保护投资者的权益、强化主管机关和社会公众的监督，美国将传统信托立法的谨慎义务(dutyofcare)和忠实义务(dutyofloyalty)与现代公司治理结构相结合，升华为要求更高的职业诚信义务，要求cta“尽最大的善意或诚意，仅为受托人的利益行事”因此，cta的监管措施更为严厉。
首先是强制性地信息披露义务。依照美国的相关法案规定，每一位注册的cta都必须将其自身所有可能对投资决策产生影响的
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相关信息定期或不定期地向有关部门报告、接受监督，并向社会公开、以使投资者对其有充分的了解，而且还对信息的具体要求进行详细地描述。
其次是严厉禁止cta的欺诈行为和重大错误陈述。《1940年投资顾问法》、《1974年商品期货交易委员会法》和《2000年商品期货现代化法》中都对此做出明确和细致的规定。
最后是对cta违法行为进行十分严厉地惩罚。美国对违反相关规定的cta将给予非常严厉的处罚，以保证客户资金的安全。如果cta的行为违反了相关法律法规，将要承担相应的行政责任、民事责任、经济责任，甚至是刑事责任。
与美国相比，我国期货cta还处于起步阶段。2010年中国期货业协会制定《期货公司期货投资咨询业务(cta)试行办法》，规定中国cta业务基本流程及从业人员行为规范。2011年6月开始，中国期货业协会首度组织期货从业人员参加期货投资分析(cta)资格考试，并规定期货公司申请从事期货投资咨询业务，必须具备一下条件：“注册资本不低于1亿元、净资本不低于8000万元”的基本条件；公司最近6个月净资本等风险监管指标要持续符合监管要求；申请期货投资咨询(cta)业务期货公司至少要有1名具有3年以上期货从业经历和取得期货投资咨询业务从业资格的高管人员以及5名具有2年以上期货从业经历和取得期货投资咨询业务从业资格的从业人员。随着中国期货cta业务的正式推广，预计相关法律制度也将逐步完善。
三、期货cta将是中国期货市场未来发展方向
我国期货市场经过了多年发展壮大，有了长足的进步，但品种少、规模小、散户占主导依然是困扰中国期货市场快速发展的问题。目前，我国期货市场机构投资者的比例较小，散户占主导的格局依然没有根本性改变，企业以及各类机构整体参与的程度偏低。
随着我国金融市场近些年来的快速发展，国内证券市场机构投资者的参与力度已有较大提高，但我国期货市场的机构投资者比例仍低于10％。散户占主导往往就会形成追涨杀跌的风气，盈利能力较低，同时会加剧期货市场的波动，难以发挥财富效应。
期货投资基金最为一种专家理财的方式，由期货专家对投资者的期货账户进行跟踪式管理和个性化服务，根据投资者的需要设计各类投资方案，使投资者在承担最小风险的前提下获取最大收益。期货管理账户的存在和发展有两方面作用：首先，期货投资是一项专业化很强的投资活动，比之证券交易更需要专家理财，更需要基金；其次，随着国内期货品种的日渐成熟，在某个品种分析与操盘方面业绩突出的市场人士将日益受到市场关注，这些分析人士和操盘手就是期货基金经理的雏形。
作为期货投资基金的管理者，期货cta是国际期货市场的主要机构投资者之一，因此cta制度的引进和创新也将同大力培育机构投资者的目标相契合。cta业务将从期货公司的特定客户资产管理业务起步，由期货公司设立资产管理部或控股投资公司扮演cta的角色。也是培育专业期货机构投资者的有效路径。这当中期货cta与控股期货公司必须做到在资金管理、部门设置、管理人员雇佣等方面的完全隔离，期货投资交易顾问公司(cta)建立独立的风控部门与风控体系，对单个账户以及总体的经营风险采取监测、识别、预警、风险处置等措施，cta公司使用的是投资者的资金，必须从制度上杜绝期货公司用自有资金做期货。另一方面，当前期货市场对外开放的制度性障碍正在被逐渐破除，加快专业机构投资者的成长步伐，加强国内机构投资者的竞争力是当务之急。
引入cta业务，并以此为突破口创新期货公司业务模式，发展期货cta业务，打造期货产业集群是机构投资者的发展方向。因为cta制度可以让专业机构和专业人才，通过专业化的管理，专业化的手段做专业化的事情。
【关键词】股指期货 风险转移 套期保值 合约设计
一、股指期货概述
股票指数期货（简称股指期货）是以股票价格指数为交易标的物的金融期货品种，是买卖双方根据事先约定好的价格同意在未来某一特定时期进行股票指数交易的一种协定。
和其它期货合约不同，股指期货合约的特点为：（1）交易方式特殊。它的交易标的为股票指数，并以现金结算，而不是实物即股票交割，这主要是由于股指并不具备实物形式，交割时按点位将指数换算为货币形式，采用现金支付。因此，在交割期内，投资者完全不必购买或者抛出相应的股票来履行合约义务，这就避免了在交割期股票市场出现“挤市”现象。（2）高杠杆。即收取保证金的比例较低，可以突破传统交易的“本金限制”。（3）交易成本低。在国外，标准化的期货合约以及期货市场的高度流动性使期货交易只有股票交易成本的十分之一。
二、我国推出股指期货的意义及可行性
回顾中国证券市场的发展历程，还是一个非常不成熟的市场，受管理当局监管、利率及国债
发行量等宏观政策调整，也受国际政治经济环境、关键原材料供求等因素的影响。从2005年的1000点直升至2007年的6000点，如今腰斩到2000多点几经大起大落，我们可以看到中国证券市场的系统性风险很大。归结其原因，主要是我国的证券市场仍然存在种种不规范的现象，证券市场的发展受政策性因素的影响仍然比较大，广大投资者对新的避险工具的呼声越发强烈，而股指期货作为有效的系统风险规避工具已成众望所归。然而针对股指期货，我们了解多少？它的推出对我国有哪些影响？我们又如何通过股指期货进行投资呢？
对市场而言，由于股指期货具有交易成本低、杠杆性高以及现金交割等特点，其流动性远远超过现货市场，推出股指期货将完善我国资本市场的交易机制，丰富投资者的投资产品，使其能迅速改变资产结构，进行合理的资源配置，提高资源的配置效率，提升整个市场的总体流动性。同时，它还有益于平抑股市，促进市场形成合理波动以防止暴涨暴跌，提供方便的卖空交易条件，结束“单边获利”，有利于规避系统性风险，培育和发展机构投资者。在做空机制下,投资者可以通过套期保值进行风险对冲，这就是股指期货的风险转移功能。除此之外，股指期货还有价格发现功能，实证研究表明，股指期货价格一般领先于股票现货市场的价格。
然而这诸多的好处在股指期货推出之前都是我们的理想期望和假设，所以我们先分析海外已推出的股指期货，以下为四个海外市场股指期货推出前后指数的变动情况：
通过图表，这四个市场推出股指期货前推升指数，而推出之后压低指数，但从总体看，并不影响股市的长期趋势。
除日经225指数期货外，其它均降低或不影响股市的波动。
当前，我国证券市场上市公司数量和股票总市值迅速扩大，经过十几年的发展，我国期货市场也逐渐走向成熟，先进的大容量电脑处理系统，为发展股指期货奠定了坚实的基础。其次，大量的国外成功开设各自股指期货交易，积累了许多宝贵经验，因此目前我国已具备了一些推出股票股指期货交易的条件。虽然会产生一些消极影响，但为了使国内经济与世界经济更好的接轨，我国资本市场应不断国际化，应推出股指期货形成完整的股票衍生体系，同时也为了防止其他国家和地区首先推出以我国股票指数为标的物的股指期货带来的金融安全问题，因此，对于股指期货在我国的问世是市场本身的需求。
三、推出时机选择及合约设计
既然推出股指期货势在必行，那这只悬在空中的“靴子”什么时候落地呢？我们如何设计合约才能让它安全落地？
自2006年9月8日中国金融期货交易所成立以来，各界对股指期货推出的预测一次次落空，又一次次被重新提起。对这个敏感问题，我们可以从不同的渠道听到不同的说法，一种观点认为股指期货推出可能引发股市大的调整，应该在股指处于低点时推出。相反的，有些人认为也许不需要在所有的条件都成熟了才推出股指期货，其中争论较大的是我国能否在缺乏股票卖空机制的情况下推出股指期货。众说纷纭之下，股指期货何时推出的悬念依旧。
推行股指期货，其准备工作涉及面很广，包括上市交易地点和标的选择、合约规模及交割结算制度的确定。期限种类、价格波动幅度、保证金水平及涨跌停板制度的建立更需周密的考虑和研究，管理制度和风险防范措施的落实同样也应受到我们的重视。
通过对国际上股指期货标的指数的分析，首先，标的指数应是成分股指数，而不应该是综合指数，采用样本股来编制股价指数，可以在一定时期内保持样本股固定不变从而保持了指数内部结构的相对稳定性及指数前后的可比性，有利于投资者采用该样本指数期货进行套期保值和指数基金构造投资组合。其次，我们赋予某种成份股的权重必须恰当，避免某种特定成份股的价格波动对指数的运动造成不相称的影响。最后，对于成份股的选取有特定的要求，选取的样本股应该具有较好的行业代表性，尽可能覆盖国民经济的各个产业，并能够充分反映国民经济产业结构及其变化趋势；样本股应该有一定的流动性，这样才能方便进行套利，建立稳定合理的市场价格；选取的样本股不应该包括亏损股且最好能够代表沪、深股市的综合表现，其市值及流通金额应该占较大的比重。
国际上股指期货的交易所有三种选择：期货交易所，证券交易所以及在这两个交易所分别进行。从我国的情况来看，选择在期货交易所开设股指期货交易比较合理，首先，这符合证券期货法规的规定。其次，我国期货交易所经过10年的发展积累了较多的管理经验并有了一套完整的期货交易规章制度和风险防范措施，专业技术水平较高。最后，在我国期货与现货运作机制到监管体制互不相容的特殊背景下，外汇在资本项目下自由兑换之前，混业经营不是一个明智的选择。
合理的交易单位也是合约设计成功的重要一部分，合约单位过大，会降低流动性，单位过小，又会增加套期保值的成本，我国的股指期货合约的设计要充分考虑我国投资者的性质及资金规模等情况，在这个问题上也有很多说法，一种是股指期货交易需要复杂的专业技巧和足够的风险意识，所以股指期货合约的设计应面对机构投资者和拥有较多资金的专业投资者，因此股指期货合约的面值应该比较大，以限制过多中小散户的参与。也有人认为目前我国证券市场正处于发展阶段，在推出股指期货交易的初期，通过设定相对较高的合约面值以减少个人投资者过度投机，保护机构投资者的套期保值需要，减少市场风险，待条件成熟，取得经验后再适当调低合约面值，使股指期货交易逐步向广大投资者放开，这样有利于股指期货的长远发展。还有人认为中国资本市场经过近20多年的发展，中小投资者付出了极大的代价，所以股指期货的推出首先要考虑到中小投资者避险、套期保值及投机的需要，交易单位不宜过高。股指期货交易的最后结算价不宜简单采用最后交易日的收盘价，因为这样对于大的机构很容易操纵收盘价来获利。参考国际惯例，并结合我国具体的实际情况，为了防止交易商挪用客户的保证金，严格风险防范，保障结算系统的安全，我国指数期货的保证金应实行对多空仓位分别收取保证金的制度，并实行每日无负债原则。考虑到我国股票市场的正负10%的涨跌幅限制，所以规定我国的涨跌停板的幅度为正负10%。我们拟给出我国沪深300指数期货合约：
股指期货的研究是一个很大的范围，包括股指期货推出前后两个时间范围，本文在各范围只是涉及到一小部分，还有许多地方，例如，风险管理和规避方法、投资策略及合约设计中还有很多细节需要深入的研究。另外，股指期货的推出不仅仅取决于微观层面的合约条款的设计，还取决于宏观层面的法律与政策的支持，我国应尽快完善相关的法律法规，为股指期货的推出打好基础。2007年7月2日，中证指数公司研制的沪深300行业系列指数正式，其中包括能源、材料、工业等10只行业指数，为投资者从不同角度剖析市场提供了工具。由此，我们相信股指期货标志中国股市加快金融创新的脚步，同时将引领中国进入一个金触期货时代并有能力把握好中国资本市场的命脉，使其健康发展。
沪深300指数期货合约
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这一交易方式推出后，截至9月底，债券远期交易累计成交60笔，金额87.34亿元，成交较为清淡，这说明，目前金融市场形势下，国内机构仍无法借助远期交易获得投机、对冲或者套利的操作机会。尽管国内将逐步推出西方成熟市场的各种基本工具，但市场表现说明“引进”产品在国内仍面临着较长时期的磨合以及被选择的过程，因而，有必要重新审视西方思维模式下，金融市场的行为模式和交易方式。
一、债券市场金融工具比较
美国债券市场主要存在预发行，回购及逆回购、期权及期货、本息剥离工具等金融工具，这些工具的活跃，有助于提高市场流动性、降低发行人融资成本。例如，债券发行前活跃的预发行交易能够提前度量市场需求，便于发行人、承销商对债券的定价；回购及逆回购交易有助于提高市场流动性，帮助交易机构实现短期融资；债券的期货及期权市场，有利于市场参与者在流动性市场中建立分散化的对冲策略；本息剥离工具产生的零息债有助于实现现金流的重组，满足不同投资群体对不同现金流结构的需求。
近儿年，通过研究西方成熟市场运行状况，国内债券市场逐步引进了一些金融工具，目前已扩大到（质押式、买断式）回购及逆回购交易、本息剥离工具、远期债、远期交易以及即将推出的预发行交易等工具。从市场表现看，质押式回购及逆回购交易工具存在时间最长，已成为银行等金融机构调节流动性、管理头寸的基本手段，在银行间债券市场各交易品种中交易量排名第一，2004年交易量将近10万亿元。买断式回购与质押式回购类似，能够向市场参与者提供融资渠道，在国内债券市场基础券种较少、尚未建立连续拍卖发行制度等因素的制约下，2004年交易量仅为1200多亿元。由发行人主导开发的本息剥离工具，由于国内市场流动性不足、不能满足市场参与者的有效需求，交易稀少，国家开发银行也仅试探性地操作了一次。远期债主要为了解决国内资金供给与利率的季节性波动较大的问题，这一安排最早在财政部发行国债时启用。目前，市场资金较为宽松，人民银行在央行票据发行中使用这一制度，用以熨平公开市场操作对资金市场的冲击。而即将推出的债券预发行制度，能够帮助确立价格发现机制，缩短承销时的分销周期，减小承销商的资金占用。
二、远期交易手段及国内发展现状
远期交易是金融市场运用较为普遍的规避利率风险的金融衍生工具，与现货交易的根本区别在于延迟了标的交割时间。广义上的金融远期合同，包括远期利率协议、期货、互换和期权。在国内债券市场，远期交易在大概念上包括远期债、二级市场的远期交易和即将推出的预发行制度，而曾经出现的国债期货交易由于当时的监管及市场环境方面的因素，被监管机构叫停后尚未恢复。
按照交易方式、场所的不同，远期金融合同可分为场内集中交易和场外交易两种方式，其中，期货和期权这两种交易方式都已制度化、标准化，通常按照集中竞价方式分别在期货交易所和期权交易所安排上市交易；远期利率协议、互换通常在场外交易，在西方市场基本不属于期货交易法律所管辖的范围。在美国，债券远期交易的场外交易（柜台买卖）制度，源于1974年的商品交易法修正案（CommodityExchangeAct），这一规定通过将国债远期交易排除在期货交易的适用范围外，使远期交易得以在场外进行。而日本债券远期交易的制度化，是在1992年日本证券业协会实施债券远期交易规定后才开始的。在市场建设方面，国内远期交易基本与国际接轨，银行间市场的远期交易由人民银行监管，属于场外交易的组成部分。
在西方成熟债券市场中，远期交易作为一种必要和正常的交易机制存在着。一般来说，远期交易最主要的经济效益在于提供了避险手段，并为市场参与者增加了买卖时机的弹性；而市场主管机构、机构内控部门最关注的是市场中买空卖空的投机气氛是否太浓，且随着交割期限的延长，是否会增加价格波动引发的市场风险、以及违约交割带来的信用风险。从国外的经验来看，为有效规避自身的买卖风险，交易双方都会审慎选择交易对象，并且定期重新审核机构间往来的授信额度，因而，对交易风险的控制必然会使远期交易的市场集中度较高，交易的也集中在几家大机构手中。
国内债券市场已建立起做市商制度（15家机构做市商）和结算制度（43家结算行），以活跃二级市场，但由于市场流动性不足，金融机构拘囿于“持有到期”的盈利模式，使得在资金来源上占主导地位的国有银行交易金额不高，市场中自营交易额要高于金额。所以，在现阶段国内金融市场的运作方式下，二级市场流动性不足导致远期交易不活跃，这是市场发育的问题，与某些市场人士提出的利率结构问题（短期利率太低）、机构内部资金管理粗放等因素关系不大。
三、国内远期交易发展的可能途径
远期交易方式必须准确定位，才能激发市场参与者的真实需求，真正在市场中发挥作用，这是开发、推广金融工具的基本之道。
在国内，银行占主导地位的金融业的经营哲学不是“交易”，二级市场的流动性也不强，所以，远期交易不能单纯定位于“二级”市场。从国内现阶段资本市场和金融工具发展阶段来看，融资性需求强于交易型需求，即伴随融资行为的金融工具可能比单纯的交易型金融工具更具有生命力。例如，笔者在开发信用工具、开拓风险交易市场过程中，基本会向金融机构推广两种产品，一是人民币贷款的信用违约互换工具（CDS），另一种是附带融资性质的信用链接产品（CreditLinkedInstrument），大多情况下，金融机构往往会对融资性质的信用产品表现出较为浓厚的兴趣。
上午9时15分，伴随上海市委书记韩正和中国证监会主席肖钢敲响国债期货开市锣，TF1312合约以94.220元开盘。截至收盘，TF1312合约全天成交3.4万手、TF1403合约成交1840手、TF1406合约成交547手。
欧美等期货成熟市场的统计数据显示，期货与现货比平均值是7倍。以2012年中国国债现券日均交易量364亿元推算，国债期货日均交易量应达到2548亿元。然而，国债期货开市首日，三个主力合约交易成交额仅为345.67亿元。
“国债期货的走势反映了基准利率的收益率曲线，人民币今后的基准利率就可以锁定国债期货。而且，利率市场化以后风险会加大，国债期货既是规避利率风险的工具，也是对冲流动性风险、管理通胀预期的利器。但是，作为利率市场化后最大的受冲击者，也是占目前国债现券交易量70%左右的商业银行，并没有第一时间参与进来，这对国债期货的未来而言，不能不说是一种隐忧。”北京工商大学证券期货研究所所长胡俞越教授如此评价。
冷热不均
“国债期货实盘首日表现弱于预期，但全天现货的收益率波动区间为3bp，国债期货折算成现货的收益率波动区间为10bp左右，中间还是存在一定的套利机会。”上海耀之资产管理公司（下称“上海耀之”）衍生品主管熊赟在国债期货首个交易日结束后向记者表示。
此时，上海耀之与中国国际期货公司合作推出的国内第一支期货专户产品——“中期主动稳健-债期1号”已在证监会完成报备。据该产品的材料显示，以上海耀之2012年2月-2013年1月的债券现货交易+国债期货仿真交易的业绩推算，“中期主动稳健-债期1号”历史交易业绩年化回报率达到18%。
市场上热衷于国债期货的私募不止上海耀之一家。8月14日，国债期货推出之日远未确定时，长安基金即宣布与上海青骓投资管理公司、国泰君安期货三方合作打造的“长安资产·青骓1号债券对冲专项资产管理计划”已经完成了在证监会的产品备案，并募集完毕，规模共计3500万份。“青骓1号”的投资策略主要包括套期保值、基差交易、跨期套利和收益率曲线套利四类。
上海耀之市场部总监王鸣表示，除了期货公司，目前还有多家基金公司伸出橄榄枝，此外，由于券商是国债承销团成员，因此，未来和券商的合作也进入了上海耀之的议程。
根据证监会2012年9月开始实施的《期货公司资产管理业务试点办法》的规定，期货公司资管业务类型主要包括“一对一”和“一对多”两种，但“一对多”业务的具体规定目前仍未公布。相比之下，基金专户“一对多”的特定客户资产管理计划最多允许200个委托人投资。因此，基金专户也成为国债期货上市后反应最积极的机构。
与私募和期货、基金的积极热情形成巨大反差的是国债现券的最大交易主体——商业银行的缺位。
“早在2年前国债期货开始筹备，银行以何种身份参与国债期货就开始讨论，可至今仍然没有定论。银行是国债现券市场的绝对主力，缺乏其参与的国债期货表现平淡并不出人意料。”曾参与中金所国债期货筹备工作、现负责国债做市商业务的工商银行金融市场部李挺向《财经国家周刊》记者表示。
利益之争
华西期货北京营业部总经理张向东向记者道出了相关机构对国债期货态度迥异的主要原因——利益。
“按国债期货目前暂定的交易手续费为3元/手，考虑到交易所是按双边收取，如果按国债期货首日36625手的成交量计算，中金所的手续费收入为21.98万元。如果一年按250个交易日计算，中金所在国债期货市场上将每年增加5495万元的手续费收入。期货公司根据不同的客户，针对国债期货加收的手续费大约在3-5元/手，如果平均按4元/手，国债期货首日期货公司的手续费收入为14.65万元，而这只是刚刚开始。”
欧美等发达国家，期货与现货比平均值是7倍。按中国2012年国债交易额为9.25万亿元统计，国债期货的预期交易量将达到64.76万亿元。如果按期货公司4元/手的平均收费计算，每年整个期货行业在国债期货市场上的手续费收入将接近40亿元，相对于2012年期货行业123.4亿元的手续费收入，有将近30%的增量贡献。
除了带来手续费收入，国债期货的大规模保证金也将增加期货公司的利息收入。历史数据表明，成交额是客户权益的1500倍左右，如果按照国债期货每年64.76万亿元的成交额计算，将会带来432亿的客户权益增量。如果按照目前约年化1.5%的利率计算，每年会给整个期货行业带来超过6亿元的利息收入。
根据ChinaBond的统计，2012年银行间债券市场国债交易量为91308亿元，上海证券交易所国债交易量为1192亿元，柜台记账式国债交易量为15亿元，银行间市场交易量约占国债交易量的98.7%。
在银行间国债市场投资者中，特殊结算会员占22.78%、商业银行占比为69.86%、信用社占0.85%，三者合计银行的交易占比超过93%。
目前，中金所的会员分为全面结算会员、交易结算会员和交易会员三大类，但已有的150个会员机构全部为期货公司。“如果银行作为期货公司的客户参与国债期货交易，每年向期货公司贡献的手续费接近30亿元。此外，还有巨额的客户保证金收益。”张向东说。
但这显然是银行无法接受的。有银行金融市场部人士进一步向记者表示，“除了手续费问题，借道期货公司对银行还存在巨大的安全风险。券商、基金和期货公司有天然的股权纽带，很多期货公司都是券商全资持有的子公司，有些基金公司和期货公司同属一家券商大股东，交易通道、风控等问题可以内部解决，可由于分业监管，银行和券商、期货公司基本没有利益关系。如果银行借道期货公司，银行的交易保密问题、风控问题等谁来保证？”
因此，有分析人士指出，解决银行交易国债期货的最佳途径是中金所赋予银行交易资格。
有银行金融市场部人士向记者透露，就在国债期货上市前一天，中金所邀请部分期货公司和私募公司进行内部交流时有关负责人透露，未来大型银行或将成为中金所会员，但初期仅给十到十二家大型银行会员资格，其他中小银行仍将走期货经纪通道。
“这个消息对我们来说早有准备，但是，银行更为关心的是到底给予银行什么交易资格？结算交易会员，还是全面结算交易会员？银行参与国债期货的风险敞口比例放到多少？除了自营的套保，巨大的银行理财资金如何参与利率期货？我们还在等待银监会的进一步明确。”上述银行金融市场部人士表示。
此外，还有银行金融市场部人士向《财经国家周刊》记者进一步透露，目前几大国有股份制银行关于国债期货的交易管理办法、操作规程、风险控制和风险线路等方面都进行了完善的准备，并且从去年开发的交易系统也都已完成，但是，“我们最终发现，银行在期货方面仍然缺乏专业人才和经验，这方面银行并不具备期货公司的天然优势。”
[关键词] 股指期货 股市发展 积极作用
股票指数期货又称股票指数期货合约，简称“股指期货”。股指期货作为一种交易工具，属于金融衍生品的一种，是二十世纪八十年代国际金融市场的创新，具有价格发现、规避风险和资产配置等功能，能够有效完善证券市场的功能与机制。股指期货是以股票市场的股票价格指数作为交易对象，即是以股价指数为“商品”的期货，是买卖双方根据事先约定，同意在未来某一特定时间以约定价格进行股价指数交易的一种协议，也是金融期货中历史最短、发展最快的金融产品。在我国资本市场迅速发展的背景下，开发股指期货，对我国发展金融衍生品市场，具有十分重要的意义。
一、股指期货的特点与功能
1.股指期货引入了套期保值、套利和投机等市场功能。其中，基于大量或虚或实的市场新信息而进行的投机活动，引发了股指期货交易的活跃，并因此而改变了期货、现货价格之间正常的顺逆差，从而使大量的套利活动得以频繁发生，并因此促使期货、现货价格走势于一致，使股指期货价格走势一定程度上可起到预示股价走势的作用。于是，投机活动所带来的足够多的交易对手，以及期货、现货价格走势的基本吻合，就保证了套期保值交易能够顺利期货、现货间的精确对冲，从而能起到转移现货价格风险的作用。此外，上述分析也表明，市场的套利和套期保值活动一定程度上可遏制股指期货的过度投机炒作。
2.由于股指期货具有交易成本低，杠杆倍数高，指令执行速度快等优点，因此，投资者将倾向于在收到市场新信息后，优先在期市调整头寸，这将导致短期来看期市价格一定程度上超前股市价格。但是，期货、现货价格之间顺逆差的异常变动将吸引更多的市场套利活动，从而确保了现货价格不会偏离货期价格太远。因此，从长期来看，本质上仍然是各种宏微观因素基本面决定的股票价格，主导了期市价格的变化。
3.相对于融券交易的卖空机制，股指期货的卖空并不实质上涉及现货卖券，故不会直接加剧市场的下跌动能，加之股指期货的流动性大、交易成本低，市场交易造成的价格变动小，因而受到倾向频繁操作的投机者的喜好。更重要的是，由于实行T+0交易的股指期货交易是合约双方多头和空头的双向操作，加之套利机制的存在，以及合约数量可随交易量的变动而变动，这就使得股指期货不易出现象权证一般的权证价格与正股价格严重脱节的现象，即不会出现股指期货走势严重偏离大盘走势的人为操控现象。
4.由于股指期货具有做空机制，能够完善市场定价功能，从而有利于化解我国A股市场多年来单边运行所带来的系统性风险；同时，股指期货的价格波动更大，并通过套利活动影响到现货价格，从而增加了现货市场的波动；特别是当前市场整体市盈率偏高，股指期货推出初期所引发的市场做空动能可能更大。
二、开展股指期货是现阶段我国证券市场发展的现实选择
1.规避系统性风险,培育和发展机构投资者
目前国内证券市场的一个重要特征就是股价振幅大、换手率过高，市场暴涨暴跌。国内投资者面临着较大的市场波动风险；而有关实证分析结果也已经表明，与发达国家证券市场的系统性风险相比，国内市场的系统性风险占总风险的比例过高，如美英法三国的系统性风险占总风险的比例分别为26.8%、34.5%和32.7%，而中国证券市场的系统性风险占总风险的比例却高达65.7%。在此情况下，就产生了对具有规避系统性风险功能的股指期货的迫切需求。股指期货交易的推出使投资者可以进行当前股票现货市场上无法进行的卖空操作，利用其套期保值功能对冲系统性风险来有效地控制长线持股风险，从而有利于推动那些注重长期投资的保险基金和社保基金等机构投资者进入证券市场，有利于证券市场成熟理性投资主体的培育和发展。
2.为一级市场发行制度改革提供有利支持
国内证券市场发行制度正在按照市场化原则进行改革，传统的审批制向核准制的转变要求发行人与主承销商根据市场情况自行确定股票发行价格，对于证券公司等战略投资者来说，按照规定承销新股必须持有一定时间（少则三个月，多则一年）才能流通，从而承担着较大的系统性发行风险。股指期货的推出将使股票承销商在包销股票的同时，为规避证券市场总体下跌所带来的风险，锁定利润，从而有利于一级市场的规范化运作。
3.推出股指期货可望增加股票市场的资金规模
开展股指期货交易,为机构投资者增加了投资品种，提供有效的风险管理工具，有利于促进组合投资，降低机构投资者的交易成本，提高资金的利用效率。股指期货的做空机制使得机构投资者可从原来的买进之后等待股票价格上升的单一模式转变为双向投资模式。股指期货为投资者提供了一个规避风险的工具，扩大了投资者的选择空间，因此开办股指期货交易会吸引大量场外观望资金实质性的介入股票市场，此外还可减少一级市场的资金囤积。美国的情况是，开办股指期货交易之后，股市和期市的交易量都有较大的提高，呈双向推动态势。
从我国目前的情况看，由于开放式基金、社会保障基金、保险基金、企业年金及OFII等大额资金对风险规避程度高，加上我国居高不下的银行存款找不到出路，场外资金规模庞大，具有规避功能的股指期货推出之后，资金潜在流入的规模远大于可能流出的资金规模。所以，推出股指期货可望增加股票市场的资金规模，股市的交易量和流动性也会得到提高。
4.证券市场结构调整和投资理念转变
长期以来，国企大盘股在证券市场中一直处于较为不利的发展局面，根据国际惯例，股指期货的指数样本股往往以资产优良、大盘绩优、成长性好的蓝筹股为主。可以预见随着股指期货的引入，传统的以“炒概念”投机为主的投资理念将被摒弃，股指期货投资者为了套期保值、套利的目的，必然使其现货市场的投资组合与标的指数具有良好的相关性，从而有助于提高样本股的流动性及报酬率，促进国企大盘股价值回归，引导市场投资理念由重题材向重业绩转变。二级市场的活跃将会相应地带动一级市场的发展，从而有助于促进国企大盘股的顺利发行，为经济体制改革和证券市场结构优化做出重要贡献。
三、我国开展股指期货交易的条件准备
作为一种金融创新工具,股指期货在西方成熟证券市场上取得了巨大成功。对于我国证券市场而言,为了实现成熟规范这一发展目标,需要我们不断引进金融创新产品,股指期货的开展能够很好地实现投资者分享我国经济长期稳定增长和新兴证券市场迅速发展成果的目标。但是，引进金融创新产品的客观性与紧迫性并不意味着其过程本身的可行性与平稳性。由于我国证券市场发展过程中存在着投资理念、行为主体以及运作技术等方面的障碍，因此，对于我国证券市场引进股指期货的前期准备条件，还需要我们做进一步的探讨。
1.证券市场容量与规模为股指期货交易的开展奠定了现货市场基础
股指期货交易的开展要求证券现货市场必须达到一定的深度和广度，经过十多年的发展，国内证券市场为股指期货的推出提供了市场规模、投资主体、清算体系等环境保障，降低了市场操纵的可能性。
2.国内较为成熟的指数编制技术为股指期货标的指数的设计提供了必要的技术条件
2003年1月2日正式的上证国债指数与上证股票指数、上证基金指数等指数系列共同构成了上海证券交易所股票、债券、基金三位一体的金融指数体系，该指数体系的建立表明我国已具备成熟的金融指数编制技术，从而为股指期货的建立创造了必要的技术条件。
3.合理的期货合约设计和完善的信用担保体系可以有效地控制股指期货交易的风险
为提高风险监管质量，在股指期货合约设计时就应在参照国际惯例并充分考虑国内证券市场的规模、流动性、资金供求、市场结构等特定因素的基础上，就股指期货交易的每日价格波动幅度限制、保证金比率、持仓限额、清算价的确定以及应急管理办法与程序的制定等作出严密规定，以有效地控制交易风险。同时应建立完善的信用担保体系，主要指在结算上应采用保证金与每日无风险结算制度，即投资者必须在交易前缴纳足够的保证金，每日在收盘后对股指期货交易盈亏进行结算并实现一次性资金划拨，从而控制结算风险。
4.国外开展股指期货的丰富经验为我国建立有效监管体系提供了经验借鉴
在监管体系方面，可借鉴美国较为成熟的“三级监管体制”，三级监管体制由政府监管、行业协会内部管理和交易所自律构成。政府监管主要负责制定宏观政策方针与法律法规；行业协会主要负责会员的资格审查与登记注册；交易所则侧重于通过市场监督和财务监督来确保各项交易按照交易所规则进行。目前国内证券市场与期货市场均由中国证监会统一监管，证监会多年的监管经验其在整个监管过程中占据绝对主导地位，而行业自律与交易所的监管却未发挥相应的积极作用，2000年底中国期货业协会的成立加强了国内期货业的行业自律，为我国证监会──期货业协会──期货交易所三级监管体系的建立创造了条件。
我国开设股指期货交易已是大势所趋，而且现阶段推出股指期货交易也存在着许多有利因素，但是我们也应看到，目前仍存在着一些制约因素阻碍这一新型金融工具的推行。一方面，股指期货交易杠杆比率高、交易成本低的优势可能会在短期内对股票现货市场的资金产生挤出效应，降低现货市场的资金规模和流动性；另一方面，证券现货市场分割的股权结构和不规范的信息披露制度也可能会使股指期货交易的开展造成现货市场股价波动加剧。因此，在当前股指期货尚未推出之际，我国证券管理部门与期货交易所有必要通过积极借鉴国外先进经验解决有关制约因素，并结合国情来制定相应的策略，有步骤、有计划地开拓股指期货市场。
参考文献
[1]张国良:证券投资分析教程.当代中国出版社,2002
