时间：2023-07-07 17:24:11
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇企业并购策略及案例分析，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
高级会计师考试从2003年开始,至今已经历了7年。2010年是考试的改革之年,无论考试思路还是考试大纲都发生了很大的变化。本文就这些变化以及应采取的应对策略谈谈看法。
一、考试思路新变化
随着经济的发展,越来越多的中国企业走向世界,跻身于世界500强之列。与之相适应,中国传统财务会计人员的知识结构急需进行调整,以适应时代要求。高级会计师是企业(单位)的高级理财人员,他们通常以总会计师、财务总监、首席财务官等身份对企业的会计信息系统、价值管理、风险控制承担重要职责。为了调整高级财务会计人员的知识结构,今年《高级会计实务》考试的思路发生了新变化,主要体现在以下几点:
一是“高”:高级财务会计人员应具备战略规划能力,从公司全局和长远发展思考问题,制定公司财务战略,保障公司健康持续的发展。
二是“新”:高级财务会计人员要利用最新的金融工具进行投资、筹资和风险管理,通过资本运营创造价值。
三是“实”:高级会计师资格考试注重实用性,通过学习,能提高财务会计人员在财务管理中的实际操作水平。比如,在“企业并购”章中,要求学员掌握企业并购的动因与作用、企业并购的类型、企业并购的流程、并购融资与支付对价、企业并购后的整合、企业并购会计等,这些内容环环紧扣,步步深入,非常实用。
二、考试大纲新变化
基于以上考试思路的变化,今年《高级会计实务》考试大纲发生了重大变化,由以前侧重考核会计核算转向侧重考核财务战略、财务管理和风险控制。考试大纲的内容和主要变化见表1。
三、应试策略
(一)认真研读考试大纲
考试大纲框定了考试的内容,由于高级会计师考试不同于初级、中级职称考试,不讲究知识的系统性,而是注重高精尖的知识,因而,认真研读考试大纲是高效率复习的最有效方法。
(二)了解出题规律
高级会计师考试采用开卷笔答方式,采用案例分析的题型,完全不同于中级职称考试,没有单选、多选等题型,不要求死记硬背。通过案例分析,考核应试者运用会计、财务、税收等相关的理论知识、政策法规,对所提供的有关背景资料进行分析、判断和处理业务的综合能力。
(三)掌握答题技巧
由于高级会计实务采用案例分析的题型,在回答问题时就不像单选、多选那样答案是唯一的,而是开放性的,答案可以多样化。考生应掌握答题技巧,才能准确回答问题。
例1:2009年试题中,案例分析二考核内部控制,要求考生根据《企业内部控制基本规范》的要求,分析、判断该公司董事会会议形成的上述决议中有哪些不当之处,并简要说明理由。其中资料(1)表述董事会决议内容是:“控制目标。会议首先确定了公司内部控制的目标是要切实做到经营管理合法合规、资产安全,严格按照法律法规及相关监管要求开展经营活动,确保公司经营管理过程不存在任何风险”,考生应这样答题:
“1.内部控制目标定位于保证经营管理合法合规、资产安全的观点不恰当。理由:内部控制目标不仅包括合理保证经营合法合规、资产安全,还包括财务报告及相关信息真实完整目标、经营效率和效果目标、促进实现发展战略的目标。
2.确保公司经营管理过程不存在任何风险的观点不恰当。理由:内部控制的任务是将风险控制在可承受度范围内”。
答题时注意:考核内部控制应回答“不恰当”,不要回答“不正确”,因为内部控制属于“规范”,而不是“规定”;答题不要过于冗长,应简明扼要,抓住关键词。
例2:在2009年试题中,案例分析八考核了金融资产转移,题干是:“20×8年10月1日,甲公司将持有的戊公司债券(甲公司将其初始确认为可供出售金融资产)出售给庚公司,取得价款2 500万元已于当日收存银行;同时,甲公司与庚公司签订协议,约定20×8年12月31日按2 524万元的价格回购该债券,该债券的初始确认金额为2 400万元,假定截至20×8年10月1日其公允价值一直未发生变动。当日,甲公司终止确认了该项可供出售金融资产,并将收到的价款2 500万元与其账面价值2 400万元之间的差额100万元计入了当期损益(投资收益)”,要求根据资料,分析、判断甲公司的会计处理是否正确,并简要说明理由;如不正确,还应说明正确的会计处理。考生应这样答题:
“1.甲公司出售戊公司债券的会计处理不正确。
理由:根据金融资产转移会计准则的规定,在附回购协议的金融资产出售中,转出方将予回购的资产与售出的金融资产相同或实质上相同、回购价格固定或是原售价加上合理回报的,不应当终止确认所出售的金融资产。企业应将收到的对价确认为一项金融负债(或负债)。
2.正确的会计处理:出售戊公司债券不应终止确认该项可供出售金融资产,应将收到的价款2500万元确认为一项负债(或金融负债、其他应付款、短期借款),并确认24万元的利息费用(或财务费用)”
答题时应注意:要求判断是否正确,就回答“正确”或“不正确”,不要嗦;简明扼要写出正确的处理办法就行。
(四)合理安排复习时间
在高级会计师考试中,学员均是单位的业务骨干、财务负责人,工作非常繁忙。无论多忙,一定要上班时每天坚持复习3小时左右,休假日复习时间在8小时左右。在复习时,先认真研读考试大纲,然后做习题,最后练习模拟题。
关键词：并购惯性 并购整合 并购价值效应
并购惯性概念
“惯性”是伽利略提出的物理学概念，是指一个不受任何外力（或者合外力为0）的物体将保持原有静止或匀速直线运动状态的属性。在组织理论研究中，学者们发現每个组织都受到强大的惯性力量的控制。严家明（2005）指出企业在其发展过程中表現出惯性，企业的战略、组织结构、文化、政策等各个方面均表現出惯性特征，存在明显的路径依赖性。
当学者从惯性的研究视角研究企业并购活动时，发現并购活动中同样存在着组织惯性。在并购活动日益频繁的今天，并购已经成为了企业快速成长扩大的一条重要的途径。由此本文认为对于并购活动与企业价值之间的关系应该从企业长期发展过程角度出发，动态地分析企业在一段时间里实施的一系列并购活动与战略调整前后经营绩效变化的关联。靳云汇、贾昌杰（2003）通过研究也发現惯性对我国企业并购战略的选择具有显著影响，表現为企业会倾向于重复以前实施过的并购类型，而且两人提出并购活动中的惯性是一把“双刃剑”，当外界环境没有大的变化时，惯性有助于企业降低成本、提高效率，当外界环境有大的变化时，惯性限制了管理者的视野，使他们沉湎于过去的成功经验，从而错过了新的选择和机会。
由此，本文站在纵向历史的发展角度，通过案例的形式，研究并购惯性轨迹及其价值效应。
实证案例分析
本文以四川泸天化股份有限公司与燕京啤酒两家上市公司并购发展轨迹为对象进行对比分析。四川泸天化股份有限公司（000912）于1999年在深圳证券交易所A股发行上市。四川泸天化股份有限公司已拥有控股子公司四川天华股份有限公司、九禾农资股份有限公司等，总资产规模达68亿元，几年中总资产增长近一倍，这与公司并购策略有较大关系。燕京啤酒（000729）是中国最大啤酒企业集团之一，1997年在深圳证券市场A股上市。現拥有包头雪鹿、山东无名、福建惠泉、漓泉啤酒等子公司，公司从1999年快速扩张，总资产规模从25亿元增长到了2002年的55亿元，并购活动在公司的发展壮大过程中起了举足轻重的作用。笔者通过两家公司的年报及相关临时公告，收集整理了其成长过程中的重大并购交易。
（一）并购惯性的外在表現
本文对两家企业在一段时期内实施的并购活动的地域跨度（特定时期内主要地域跨度战略选择，以省级行政区来划分为同属和异属）、业务相关性（从业务相关性分析，并购活动可以划分为横向和纵向）、规模（特定时期内，并购交易金额占企业总资产规模的平均水平）和频率（特定时期内交易次数）进行分类统计。物理学中惯性所保持的运动存在着两个密切的概念，即方向和动量。在这里，对地域跨度和业务相关性度的描述，能够从地域市场和产品市场层面初步勾勒出企业并购战略的发展方向，对规模和交易频率的刻画，则是结合企业单笔并购交易的投入和企业对并购活动节奏的安排，反映出企业并购活动发展的动量水平。据此，若企业在其并购发展历程中几乎未对并购战略中涉及的四个维度实施过任何改变，则认为该企业的并购惯性较强。
表1、表2是关于泸天化和燕京啤酒的并购交易历史基于这四个维度的统计分析。
由表1可知，泸天化的并购呈現出较为明显的路径依赖性，并购活动主要考虑纵向并购兼顾横向并购；在地域跨度方面，前期集中在同属管辖并购，后两年兼具了同属与异属并购，存在很明显的路径依赖性。
由表2可知，燕京啤酒的并购活动主要集中在1999-2003年，始终围绕着啤酒这一核心业务，并且跨地区扩张，且频率快而且规模逐渐扩大，呈現出较为明显的路径依赖性，随后则进入以并购整合和扩建为主的成长阶段。
通过以上的分析，可以看到泸天化与燕京啤酒的发展均受到了惯性力量的驱动，但其各自表現出的惯性发展模式却存在较大差别，具体表現在两家企业的惯性发展方向和动量明显不同。泸天化坚持以同属并购为主，2001年并购活动业务相关性选择并不明显，2004-2006年横向与纵向并购兼顾，既在产品上扩张，也在供应链与销售链上扩张，同步进行有利于保持企业内部增长的协调性和稳定性，符合企业的长期发展战略，这一阶段的并购规模也在逐渐增长，2007-2009同样采取了横向与纵向的并购模式，但是并购规模逐渐减少，说明企业并购活动进入到缓慢发展阶段。
燕京啤酒的并购活动从地域上看，多是异属并购，从业务相关性角度看，均是横向并购，路径依赖性明显。与泸天化不同的是，燕京啤酒倾向于收购大规模的目标企业，能够迅速实現产能扩张，获取规模经济效益，但是并购之后的整合难度较大，2004年后，燕京啤酒即进入了并购整合时期，并购活动明显减少。
（二）并购惯性的价值效应
并购后的规模。通过并购，公司可以利用被并购公司已有的市场资源，省去自己新开发建设所需的时间，能够节约企业成本。因此，惯性并购作用下的企业将实現快速发展，企业的市场势力能迅速增强。在泸天化并购强度较大的2004-2006年间，公司的资产和营业收入强劲增长（见图1、表3）。并购惯性作用下燕京啤酒的总资产和收入始终保持较快的增长态势，在并购惯性较强的2000-2004年间，资产和收入规模的增长迅速（见图2、表4）。
并购后的运转效率。泸天化在并购惯性较为明显的2004-2006年间，剔除行业宏观环境的影响，其权益净利率提高，主要是包括了纵向并购，能够迅速降低公司的采购成本。因为戴榕、干春晖（2002）研究表明纵向并购向前或向后一体化均可以通过交易的内部化来节约资源配置成本，从短期看能够很明显提高超额收益率。当进入整合阶段后，泸天化的权益净利率受高额整合费用的影响有很明显的下降，已经降到低于行业水平（见图3）。
与泸天化不同，燕京啤酒在并购惯性最为明显的1999-2004年间，剔除行业宏观环境的影响，其权益净利率有所下滑，当并购惯性效应逐渐降低，进入并购整合阶段后，其权益净利率则缓慢回升，但是受整合费用的影响其增长速度慢于行业（见图4）。通过两者的分析也说明，企业经历了一系列的惯性并购后，合理的整合费用、有效的整合是比较重要的。
结论
通过案例分析可以发現，并购惯性存在于企业的并购活动中，表現为它们在并购战略所涉及的业务相关性选择、地域跨度、交易规模及交易频率的选择上具有较明显的路径依赖性，即存在并购惯性。
然而，两家企业并购惯性的发展方向和动量水平明显不同，燕京啤酒着重横向并购，而且倾向于并购规模较大的目标企业，并购频率较高；而泸天化则同时注重横向与纵向并购，而且对规模较大的企业并没有表現出明显的倾向性，并购频率存在明显的阶段性。两家企业在惯性动量方面存在共同性，即均出現先增强后变弱的趋势，这种并购的间歇性给企业并购整合留下了空间。
最后，本文考察了并购惯性给两家企业带来的价值效应，并购以后公司可以利用被并购公司已有的市场资源，省去了自己新开发建设所需的时间，能够节约企业成本，总资产和收入均能够得到快速提升。理论上而言，企业整合能够降低公司的运营成本，且能够产生财务协同效应，但从泸天化和燕京啤酒的并购案例中可以看出，高额的整合费用已经成为整合阶段的拖累，财务协同效应并没有很好的发挥作用，所以并购后的整合阶段从某种意义上说能够决定并购的成败。
因此，企业必须通过了解自身的并购惯性和并购惯性的间歇性，结合并购战略，分析外部环境，适时改变并购战略，并且通过有效的资源整合，真正实現企业绩效和资产运营能力的提高。
参考文献：
1.严家明.惯性管理—企业持续发展之道[M].经济科学出版社，2005
2.靳云汇，贾昌杰.惯性与并购战略选择[J].金融研究，2003（12）
3.王刚，刘岩.企业并购战略惯性研究—复星医药、青岛啤酒并购惯性对比分析[J].北京交通大学学报，2011（1）
【关键词】并购；民营企业；财务风险
一、民营企业并购中存在的财务风险
民营企业并购中的财务风险是指由于并购定价、融资、支付、偿债、运营等各项财务决策所引起的企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性。或者说，企业并购的财务风险是一种价值风险，是各种并购风险在价值量上的综合反映，是贯穿企业并购过程中的不确定性因素对预期价值产生的负面作用和影响。财务风险在企业并购风险中处于非常重要的地位，小到支付困难，大到企业破产，都和财务安排不当有关。
(一)目标锁定阶段的财务风险
目标锁定阶段是并购的前期准备，也称事前阶段。企业在并购前必须对被并购企业的市场环境、行业前景及生产能力和企业价值做详细的了解和评估。同时又要对本企业的自身价值和企业并购能力做出正确的衡量。目标企业的选择、评估过程中可能会存在以下风险：
目标企业过去的运营状况等信息披露的是否全面，如果是上市公司相对来说会全面一些，并购企业获得信息相对容易一些。如果不是上市公司，那么信息获取方面相对困难一些。另外，我国会计师事务所提供的审计报告水平不尽相同，有的披露的不够充分，有的披露的不够真实，这都使得并购企业处于劣势地位，无法全面真实的了解目标企业，进而出现过高支付，使并购企业负责率过高，陷入困境。
（二）并购交易阶段的财务风险
并购交易阶段也称事中阶段，这阶段最重要的工作就是融资和支付。由于企业选择的支付方式和融资策略不同，从而会出现融资风险和支付风险。
企业并购通常需要大量的资金，因此企业在筹集大量资金，选择融资方式时出现风险，我们通常称其为融资风险。融资方式包括内部融资和外部融资，外部融资又包括权益融资和债务融资。如何利用内部融资和外部融资在短期内筹到所需资金是企业并购能否成功的关键。选择内部融资还是外部融资需要根据并购企业状况，如大量采用内部融资，就要看企业并购冬季了。企业外部融资的渠道主要有：银行贷款、发行债券、股票、认股权证等。如果对目标企业只是短时期拥有，就需要大量的短期资金，这样就可以选择成本相对较低的短期借款，但还本付息负担重。安排不当就会出现财务危机。若要长期持有，就应根据资本运营结构来确定融资方式。不论采取何种融资方式，都可能出现融资风险，这就需要根据目标企业情况，选择适当的融资方式，降低融资风险。
企业并购过程中的支付方式主要有三种：现金支付、股票支付、混合支付。当前，国外大企业并购普遍采用换股并购或混合并购支付模式。我国民营企业的并购中则多以现金支付为主，现金支付不但简易，而且目标企业股东乐于接受，有利于并购的顺利进行。但同时现金支付也会给企业带来较高的风险，使企业在并购后承担过高的财务风险，不利于企业日后的发展。如何选择支付方式事关重大，因此，我国民营企业应当借鉴外国经验，选择适当的并购方式。
（三）运营整合阶段的财务风险
运营整合阶段是并购的最后阶段，也是最重要的阶段。据统计，近一半多的并购失败企业最终失败在并购整合阶段。因此，对运营阶段要倍加关注。运营阶段包括整合资源、生产运营、归还债务等活动。在这些活动过程中会产生流动性风险、偿债风险等财务风险。
目标企业的行业背景、企业状况可能与并购企业有所不同。因此，并购企业经营起来会耗用一段时间，在这段时间里，并购企业可能会遭到损失。
企业并购后，由于债务负担过重，可能导致企业致富困难。尤其是采用现金支付的企业在并购时，使用了大量的流动资金。并购后，如果资金投入跟不上，企业必然举债，这就造成目标企业的债务比率升高，股东权益下降，也会给并购企业带来一定的风险。
（四）其他财务风险
1、财力不足风险
企业改革的不断深入,伴随着推进投资主体多元化的步伐。一些民营企业忽视了收益往往发生在远期,而成本发生在近期,对自身实力认识不清,高估自己的整合能力,在资金实力、技术能力、管理能力还不足的情况下,仅凭一时热情采取并购行为。这种超过自身财务能力进行并购“蛇吞象”式的并购行为,往往使民营企业陷入进退维谷的困境,财务协同效应无法产生。
2信息不对称风险
在并购过程中,信息是非常重要的。目标企业从自身利益考虑,往往不会在提供信息时使自己暴露无遗,并购方就不能顺利获得反映目标企业真实财务状况和经营成果的完整信息资料,处于不利地位的民营企业承担着最终导致并购决策失败的风险。这种现象称为“信息不对称风险”。
3、非理智财务决策风险
企业并购活动是企业面对激烈的市场竞争为了生存和发展而主动选择的一种企业扩张的发展战略。然而,中国企业并购中一部分不完全是市场经济行为。政府出于挽救亏损国有企业、妥善安置职工、维护社会安定等方面的考虑,鼓励优势企业并购劣势企业。而有些民营企业为了取得地方政府的支持,不从自身实力出发,明知不可为而硬着头皮并购,并购决策从一开始就潜伏着风险,给将来的发展带来了负面效应。
4系统风险
我国现阶段一些企业并购带有一定程度政府推动的特色,这种推动通常会以给并购方带来经济利益的“优惠政策”的形式出现。政府承诺的优惠政策实际上是对民营企业的一种补偿。政府从整个宏观经济、社会稳定出发,为了解决国有困难企业严重亏损的难题,会向民营企业承诺一些如资产定价、税收优惠、土地出让等方面的优惠政策。然而有些收购案例中优惠政策最终未能实现,究其原因有以下几种:
一些政府官员当时为尽快促使并购完成,做出超越自身权限(如税收减免、土地出让等) 的承诺。
某些部门上一届领导许下的承诺由于其调任,下一届领导不予兑现。我国目前还没有形成一个健全、有效的社会信用机制,对此缺乏相应的约束治理办法。
二、民营企业防范财务风险的对策
民营企业参与国企改制重组是一个涉及面广、政策性强的系统工程。它的成败不但影响到民营企业自身的发展,更影响到国有经济进行战略性调整和国有企业进行战略性改组的整体布局。为了防范这一过程中可能出现的财务风险问题,以下几点需要引起足够的重视。
（一）民营企业参与国有企业改制重组
民营企业要对自身实力有充分认识,量力而行,不要超越自身财务能力而仅凭一时热情盲目并购。国有企业不同于民营企业,其目标多元化、体制复杂,必须在进入前充分了解,要树立可持续发展观,忌超过自身财力盲目做大。比如个人养老金问题、国有职工身份转换问题、离退休职工医药费报销问题、企业办社会职能分离问题以及国有企业的隐性债务问题等,这些问题加重了民营企业并购中的负担。针对这一难题,可以采取的策略是在并购时,只买资产,不买产权和人,不承担债务。这种并购模式称为资产并购,即由国有困难企业出资产,民营企业出现金,共同组成一个新企业。利用国有企业的设备、场地、技术等方面的优势,与民营企业管理、市场、经营的优势,深挖国有企业的潜力,为民营企业所用,实现扬长避短,优势互补。其好处是负担轻,能顺利解决隐性债务和职工安置等问题。
（二）信息对称化
首先,民营企业要努力消除信息不透明、不公开现象,通过多方大量收集信息改善并购方所面临的信息不对称。民营企业可以聘请会计师事务所协助,利用其专业和经验优势,核查目标企业所提供的财务报表数据是否准确反映了该企业的财务状况,特别是对资产负债、现金流量、获利能力应予以深入核查,及时发现可疑之处。在并购决策时,选择风险较小或基本上没有风险的方案,降低风险发生的可能性和损失的程度。
其次,企业并购过程中对目标企业价值的评估是确定并购交易价格的关键。企业并购工作的核心是资产评估,它对目标企业资产价值科学评价的同时也为企业并购提供了可靠的依据。实施并购的一方希望以适当的价格(能使并购方的投资获得满意的回报) 对并购对象进行并购,但真正能做到这一点的企业并不多。在资产评估上,可以借鉴国际通行的尽职调查,全面考虑影响企业价值判断的各项影响因素,对国有企业价值进行准确地评估。既不能让国有资产评估价值高于国有企业净资产的真实价值,使民营企业蒙受损失,也不能让国有资产评估价值低于真实价值,避免国有资产流失。一些国有企业的账面价值并不能代表企业的真实价值,企业价值有许多账外因素和隐性成分。民营企业可以与目标企业签订责任书,明确相互责任,保证信息披露达到准确、完整和真实的标准。
（三）优化决策程序
政府应当大力鼓励、支持、引导民营经济发展。一方面,要加快制定完善对民营企业重组国有企业有利的政策;另一方面,对于并购中出现的问题,政府有责任积极配合民营企业解决。同时,民营企业在进行并购决策时,应当借助资产评估机构、律师事务所等中介机构,充分利用他们的优势。中介机构作为独立第三者能够提供公正、专业、中立的判断,确保民营企业的权益,降低民营企业并购国有困难企业的财务风险,在深化国企改革中达到双赢的结果。（四）妥善处理好与政府的关系
民营企业要充分利用政府提供的机会,更要加强自身判断能力。重点是消除并购过程中的摩擦和阻力,强化政府有利角色,营造一个有利于民营企业重组国有困难企业的良好的政务环境。同时,民营企业不能过分依赖政府所承诺的优惠政策,应当根据国有企业与市场的实际情况做出决策,只能将优惠政策作为或然条件,而不是并购的基本条件。
【参考文献】
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[2]李道国,高永如.企业购并策略和案例分析[M].北京：中国农业出版社，2001:47-88.
[3]张文魁,张学源.民营企业参与国企重组把握商机防范“陷阱”[J].投资北京，2004:1617.
[4]财政部企业司.企业财务风险管理[M] . 北京：经济科学出版社，2004：121-211.
[5]辛茂荀,范年茂.公司并购风险的形成与防范[J].东北财经大学学报,2003：9-10.
关键词：企业并购 公司估值 评估体系
一、前言
自从改革开放以来，中国工业化进程逐渐加快，经济出现了突飞猛进的发展，国民生产总值增长速率持续而稳定。在1991年至2012年我国国民生产总值总体处于不断增长的趋势，但是从国民生产总值的发展趋势可以看出增速正在放缓。在经济发展到一定阶段时，企业的生命周期进入了成熟期，在依靠单个企业无法实现更快增长时，企业并购就成为了一种新的发展方式。经济的发展意味着国内需求大规模扩张，单纯的小型私营企业的规模已经无法满足社会大生产的需求，企业并购的兴起和发展是社会进步的必由之路。诺贝尔经济学奖得主乔治・约瑟夫・施蒂格勒有经典名言：“没有一个美国大公司不是通过某种程度、某种方式的兼并而成长起来的，几乎没有一家大公司主要是靠内部扩张成长起来的。”这在一定程度说明企业并购是社会发展到一定程度的产物。我国企业并购有很多成功的例子，如国美并购永乐等，但是失败的例子也有很多，其中中海油收购优尼科失败的案例尤为著名。我国的企业并购，无论是从理论上还是从实践上，都还存在很大的提升空间。经过几十年的发展，我国企业并购方式趋于多样化，如上市公司为了夺得控制权而进行要约收购，非上市公司为了上市而选择壳公司进行收购等。企业并购日趋活跃，且企业并购动机逐渐成熟，并逐渐从规模经济效益方面实现企业发展的战略规划。同时，保密原则在企业并购中越来越得到重视。在中海油收购优尼科的失败案例中，其中一个失败的重要教训就是没有对收购行为进行适当的保密，以至于消息一度走漏，致使优尼科股价一路飙升，收购也失去了最好的时机。很多企业间的并购，由于会造成对政府部门利益的再分配，所以经常收到政府部门的支持或者是阻挠。上汽收购南汽是一个典型的在政府支持下完成的收购。2006年12月20日，国改委《关于汽车工业产业结构调整意见的通知》，上汽集团工业总公司与南京汽车集团有限公司随即顺势而上，从2007年上汽向南汽发出合作意愿到12月宣布签署合作协议，双方虽然一度在控股权问题上产生分歧，但最终都还是在政府的协调下达成共识，这反映了我国企业并购独有的政治性。同时，涉及到与外国资产进行合并时，政治因素亦可能导致并购的失败。中海油收购优尼科的失败案例充分表现了政治因素在跨国并购中所处的地位。我国企业所得税一直以来按属地原则缴纳所得税。这一点在一定程度上限制了跨地区跨财政隶属管理的并购的进行，意味着除央企国企之外的企业想要谋求并购，可能会受到被收购方财政隶属机构的阻挠。一些进步型的并购方案被当地政府否决，不仅会造成规模经济效益无法实现，长期下去，还会造成资源浪费，信息沟通失灵，危害经济的健康成长。融资渠道缺乏创新是我国金融环境普遍存在的一个问题。由于银行贷款主要用于企业日常的周转，且银行的贷款条件十分苛刻，所以银行贷款始终都无法成为并购项目信贷资金的主要来源，而国外的一些金融创新有些又不符合我国国情，所以在我国现实案例多为以股换股差额现金补偿的方式来进行收购。我国建国初实行的是国有制，大锅饭思想让市场难以发挥自身机制。这种状况的后遗症在当代表现的尤为严重，企业为了自身利益谋求发展，要不断深化改革接受新技术并淘汰冗员，而过度的更新换代又会使职工失去安全感，可能造成企业内部失去稳定，这也将不利于企业招贤纳士对未来发展。新时代的企业并购，不仅要考虑到并购后的各种未来现金流，还要考虑对收购企业的更新换代所需付出的代价，如果涉及到员工遣散，那么企业竟会在短期内付出大笔资金，不利于资金周转流动，很可能“出师未捷”就背上“包袱”。
二、电力行业现状及并购理论与案例分析
（ 一 ）电力行业现状 目前电力建设发展快速，特别是风力发展；中国清洁能源发电快速发展，截至2009年底，中国水电装机容量已达1.96亿千瓦，总容量为世界第一；核电装机容量为908万千瓦，占总容量的2.1%；风电装机容量已连续三年实现成倍式的增长。光伏行业2011年全球新增装机量增长30%。以目前世界各国的可再生能源发展规划和光伏装机目标推算，全球太阳能行业在未来5-10年能保持25%-30%的复合增长率，而中国的累积装机10年可翻26倍。太阳能电池、晶硅电池企业业绩提升，薄膜、聚光电池阶段性行情可期。由于国内晶硅电池产能扩建加速，光伏设备的新一轮需求爆发，所以光伏设备及其辅材的市场日益扩大。虽然我国电力发展处于蓬勃发展阶段，但仍存在以下问题。首先，发电能源结构不合理，2009年底，火电装机占全国装机总量的70.5%，水电装机站内总量的22.5%，核电装机为1%，总体上看，我国发电能源依旧依靠传统能源，对新能源的开发与掌控还不到位。其次，电力行业缺乏规划的统一性，协调性与科学性，开发难度大，随着人民群众对电力行业有了更深层次的理解，电力企业也将面临着各种社会问题，如水土保持，拆迁问题等。
（ 二 ）并购理论及案例动因 效率理论。并购的目的是为了实现协同作用，即财务协同、经营协同作用和管理协同。被并购方和并购方之间的关系在一定程度上决定了财务协同的性质，收购不相关产业是从分散投资组合的风险角度考虑的，收购同类型企业是从公司规模和市场占有程度角度考虑的，收购上下游企业是从谈判筹码的角度考虑。企业并购若能在降低公司营运资本等方面对收购方产生积极影响，则经营协同发生作用。而管理协同注重公司的计划能力、监督体系和战略目标，一旦企业并购使以上几条收益，那么我们可以说企业并购达到了管理协同的目的。垄断理论。并购的目的是为了扩大公司的市场力量。一般通过三种方法达成：产品交叉补贴意味着产品在一个市场的利润可以补充其在另一个市场上相对薄弱的状态；实现有限竞争，竞争对手相互牵制，相互允许对手进入自己占优势的市场，并进行互惠交易和职能整合；通过并购获得垄断经营，产生较高效益。（1）入侵者理论。该理论认为，公司或经理人通过并购可以从顾客、目标公司股东、国家那里实现财富的转移，如规避税收等。（2）价值理论。该理论认为，由于并购方的决策者可能拥有私有信息，这些私有信息使他们有理由相信被并购方的公司价值被低估，此时并购方将对被收购方进行收购。（3）扩张理论。该理论认为并购是为了实现经理人效用最大化而非股东效用最大化。经理人往往为了追求个人利益，不断并购其他公司以求达成自己做大做强的目的，而这种做法往往会损害股东的权益。（4）过程理论。该理论认为对战略决策过程的研究影响着并购决策，而战略决策又受到公司处理信息的能力的有限性，组织的规范性，和部门之间的博弈的情况的影响。（5）波动理论。该理论认为，经济波动引起了并购浪潮，并购活动与经济周期有密切相关性。值得注意的是，虽然并购动机理论可以分为以上几条，但一次并购事件并不能由任意一条单独的动机来解释，现实中的并购决策都是由各种原因交叉融合，最终促成的。在本案例中，国家电网与许继电气之间的关心是同一产业的上下游关系，此次并购为纵向并购，主要是供应商和需求商之间的关系，通过这次并购，国家电网可以向上游产业延伸，在对变电设备采购中，对价格也有更强的话语权；在税负考虑方面，交易的内部化可以避免在中间阶段支付营业税，这对国家电网来说也是税负节省。既形成了经营协同和财务协同，又实现了入侵者理论、价值理论和扩张理论所带来的好处。
（ 三 ）收购流程 中国电科院成为许继集团的控股股东，持有许继集团60%的股权（许继集团曾经的控股股东是中国平安的全资子公司――平安信托）。见表（1）及图（1）。
三、国家电网收购许继电气案例绩效分析
（ 一 ）估值思路 运用2000年至2011年的财务数据对每一年的公司自由现金流进行计算，根据已经存在的增长情况和宏观经济的预测，对2012年至2022年间的增长率和2023年之后的增长率进行预测，根据基本数据对未来资产负债率进行预测，根据电气行业的贝塔值来估计RS，最后运用两阶段模型，得出估值结果。因为估值中变量较多，所以拟定三种情况，分别是悲观，正常，乐观，以此得出三种结果进行比较。
（ 二 ）计算并预测现金流量 2001年到2011年的公司自由现金流量及增长率如图（2）所示，可以看出，虽然现金流量的线性拟合较好，但是增长率的波动较大，最好取平均计算。正常情况下，可用0.06作为2012至2022年间的现金流增长率，悲观情况取较小值，若假定偏差30%，则增长率为0.45，乐观情况下为0.84。见表（2）、（3）、（4）。
（ 三 ）估计折现率 RWACC计算中存在B/S， RS RB等未知量。贝塔值的计算。贝塔值计算一种是历史回归法，另一种是CAPM法。本次计算选用历史回归法，以2010年日为始点向前推移两年的时间段为样本时间段，样本选取上证行情的收益率和许继电气自身的每日收益率，对这两项进行回归，得出贝塔值为 0.31，B/S为2001年至2011年平均值， Rf为一年期国债利率， 见表（5）。 公式有
（ 四 ）价值评估 这里使用两阶段模型来对企业进行估值。假设三种情况下的增长率，则可得出的企业价值分别为表（6）所示。
（ 五 ）偿债能力分析 从图（3）中可以看出，在2009年以前，许继电气的利息保障倍数一直都是下降的趋势，而2009年之后许继电气的利息保障倍数一直稳中有升，此次收购对其偿债能力有了一定的正面影响。主要是因为在利息费用变化不大的情况下，公司的利润实现了大幅增加，但大幅的利润上升来自于营业外收入，所以应当关注这部分收入从何而来。
（ 六 ）营运能力分析 从图（4）中可以看出，在2000年到2007年间，许继电气的总资产周转率在2008年到2011年有了较大的提升，每单位总资产对应的营业收入变大，说明其营运能力有了长足的进步，周转能力在经历2000年至2006年间的瓶颈之后有了较大进步，企业向更好的方向发展。
（ 七 ）盈利能力分析 图（5）为2000年至2011年间，销售毛利率的变化情况。销售毛利率在2005年达到了历史最低。主要是因为这一年的营业外支出过高，拉低了整体的净利润。从图中看出，并购行为对销售毛利率的影响不大，这可能是因为公司的产品固定，并购初期并没有开展更多的新型业务，在协调利润与销售收入之间的比例关系中没有突出的发展。但是如果撇开比率，直接从净利润的增长方面来看，并购后的许继电气从2009年的102834968.61一路飙升至2011年的304182644.36，说明并购的影响仍然很显著。
（ 八 ）综合影响分析 （1）国家电网与许继电气技术产品上存在协同效应，有利于技术进步。中国电网下属中国电科院在电网领域和发电领域都有技术研发，例如电力系统分析与规划技术、高电压设备以及安全运行技术等，而许继电气的主要业务与产品包括城网供配电装备、控制保护自动化装备。技术的创新有利于许继电气的不断发展，而许继的发展又反过来作用于对技术水平的要求，不断鞭策中国电科院开发新技术，降低生产成本，这种技术与产品间的呼应使得合并后的企业产品质量售后服务都得到提高，同时也增强了企业的市场竞争力。从国际市场方面讲，由于技术创新使成本降低，这次合并也有利于控制境外垄断企业的产品价格，造福消费者。（2）对于许继电气而言，筹资变得更加容易，有利于新产品的研发。这次收购使许继电气由国家电网控制，反过来，国家电网也成为许继电气的坚强后盾。国企与普通企业最大的不同就是国企在资金和政策上都相对有优势，这次收购对许继意味着强大的资金支持，与此同时，投资者也会看好许继的未来增长能力，对许继的投资会有所增加，许继电气可以以筹资能力加强为依托点，释放更多产能，并稳固吸引技术人才，静下心来做新产品研发，不断实现产品的更新换代，不断实现突破，更好的维护电网的高效运行。许继依靠多年来在大功率风力发电变流器、继电保护及其它电力电子产品的研发经验，开发出的适合不同光伏阵列及功率等级的GBL系列光伏并网逆变器，在多项大型光伏并网电站中得到应用，且产品运行良好，现如今许继电气被国家电网收购，未来将会有更多值得期待的研发成果出现在众人面前。（3）许继电气在将来的原材料采购和招标等事宜中，话语权可能会增强。许继电气被收购意味着它已不再是个单纯的上市公司，国家控股使它的地位变得与以往不同。短期内，国家电网因避嫌或其他种种原因在招标事宜上不会给予太大的倾斜，但是从长远意义上讲，许继电气很可能拥有相对优势。这种优势在近两年尤其明显，在 2010年8月的国家电网公司首次智能电网主设备批招――智能电网2010年第一批项目主设备集中规模招标采购中，许继电气成功中标了9台无源电子式电流互感器，且在2011年，许继中标多个大型光伏逆变器项目，其中就包括国家电网在河北的张北风光储示范工程的30兆瓦光伏逆变器设备采购项目。同时，在原材料采购问题上，许继电气也将拥有更强的话语权与更高的议价能力，这有利于降低成本，实现利润增长。
四、结论
本文通过理论和实例两方面对价值评估体系进行分析，进一步证实在价值评估方式中，公司现金流折现法从理论上和实例验证中都具有重要意义，虽然在现实估计中，很多数据都存在变数，但是也不能否认其总体上具有的科学性和严谨性。完善的评估体系不仅仅是收购时点的价值评估，还包括评估后续对价值的不断重新评价，在价值评估中同样应当关注后续各项财务指标的变化，当前的预估和后续的跟踪调查都是密切不可分的。估值的方法有很多种，最传统的即为现金流量贴现法，股息折现模型，比较新式的有实物期权定价法和EVA经济增加值法。我国企业并购时一般采用重置成本法，其实质就是对企业的所有资源进行评估，我国目前大部分收购都是协议收购，协议转让定价以每股账面净资产为依据，实际转让价在每股净资产值上有所溢价。重置成本法是一种相对静态的评估方式，而现实社会中的企业是在不断发展的，真正的意义上的企业价值评估关注的是市场中竞争中的获利能力，关注的是企业未来的那部分不确定的收益或损失，与企业的预测能力有着紧密的联系。虽然越来越多的经济学家意识到了重置成本法的不足，但是由于我国的企业并购还处在起步阶段，企业价值评估的体系还没有形成，所以仍然要延续重置成本法。现金流增长率估计误差。估值方面存在误差公司现金流法注重的是以后年份对现金流量的预测，人为规定每个年份的现金流增长率，然而现实生活中可能会有各种外在非经常性因素的影响，使得估值结果偏差较大。B/S的假定具有可变性。在公司现金流折现法下，B/S应为一恒定量，但是现实中这一数值往往是变化的，我们只能通过分析来确定一个最有可行性的值。电气行业的贝塔值也是变量。行业的发展受整个宏观经济和经济周期的影响，每个阶段都有区别，但是在现金流折现法中，由于Rs是由贝塔计算得出，所以若贝塔值估计得不够准确，Rs也会受到影响。首先，数据是计算和分析的基础，为了能使估计结果更加符合现实，易得和准确及时的数据就成为了一切分析的基本要求。国家权威机构应该定期对宏观经济数据进行更新，为价值评估提供权威的基础资料。而目这类信息不止是一些原始的统计资料，还应有许多研究成果供市场参考。应动态的认识估值。须知估值不是一蹴而就的事情，在企业生产发展的过程中，企业的价值不可能是一成不变的，只有定期对信息进行更新，才能使实际与理论得出的数值相接近，不断缩小误差。对于无法看清未来发展规律的收购活动来说，对赌协议是一个可以考虑的解决方式。收购双方可以就某一指标进行对赌，在规定年限内，规定指标达到不同数值区间，收购价格也将不同。这种方式适用于因估值分歧而造成的并购僵局，如果运用得当，并购双方便能顺利的继续并购进程，收购价也能达到双方都能接受的合理价格。注重后续指标的跟踪观察。价值评估的结果是经过以后的估计现金流折现得到的，但是未来的现金流量有可能会因为各种客观因素而产生较大偏差。完成并购并不意味着估值的结束，在后续相当长的一段时间里，企业都应该对财务指标进行跟踪观察，对是否达到了预期的现金流进行评判，若存在较大误差，一旦发现与预期的现金流不符，公司管理层可以马上做出反应，提出应对措施，帮助企业尽快的改变策略，防范危机的发生。
参考文献：
[1]唐国明：《兼并收购中对目标企业战略价值的评估和分析》，《经济学家》2007年第1期。
[2]朱冰冰：《企业价值评估理论文献综述》，《商业经济》2008年第11期。
[关键词]跨国并购 智力资本 协同效应
一、概述
我国跨国并购主要始于20世纪80年代后,从全球化的角度看,我国企业通过兼并行业的竞争对手,导致在整个国际市场上的竞争对手减少,而且可以利用被兼并者的品牌、销售渠道及原有的市场份额,进一步开拓国际市场、提高市场占有率的目的。日益国际化的市场和竞争环境要求跨国公司在世界范围内获取更大的市场势力,而跨国并购是短期内获取市场势力的最佳途径。
智力资本是公司中所有成员所知晓的能为企业在市场上获得竞争优势的事物之和(Stewart,1991)。Stewart(1997)认为智力资本的价值体现在人力资本(human capital)、结构性资本(structural capital)、顾客资本(customer capital)三者之中,本文在Stewart定义基础上做了进一步改进,即将顾客资本范围扩大为市场资本。
协同效应是由安索夫于1965年首次提出,目前普遍的解释是两家公司合并后的经营效益比它们独立运作时所期望取得的效益之和的增加部分,是指由于竞争力增强,导致现金流量超过两家公司各自预期达到的水平,即实现“2+2>5”。然而,由于智力资本的作用是无形的,很多企业在并购中由于忽视对智力资本的管理而导致并购效率不高或者失败。
因此,要提高企业并购的绩效,就必须清楚地认识智力资本在企业并购中产生的协同效应。第二章将从三方面深入分析智力资本的协同效应。
二、智力资本的协同效应分析
(一)人力资本方面
人力资本的协同效应是指并购后,随着并购企业人力资本优势的转移,企业可以更好地实现人力资本的优化配置,从而提高企业的素质和竞争力,产生更大效益。其协同效应主要表现在以下三方面:
1. 提供发展平台,提升企业素质。随着企业不断发展壮大,企业内部培养出大批优秀的技术人才和管理人才,再加上更多“扁平化”中层管理岗位的理念,部分优秀的人才施展才能和升迁的机会受到阻碍。通过并购后重组企业管理层,为并购企业和被并购企业优秀人才提供发展平台,将极大地提高技术能力和对引进的先进技术的消化吸收能力。
2. 有效利用被并购企业的相关人力资本。我国企业通过跨国并购有效利用被并购企业的相关人力资本,吸纳大量的国际化技术人才和管理人才,进而产生更大的效益。
3. 两企业人力资本相互学习促进。并购使我国企业从被并购企业的技术人员和管理人员那里学到先进的技术知识和管理经验,通过相互学习和促进,取其精华,使企业更好的运营和发展。
(二)结构资本方面
企业的结构资本主要包含企业文化、组织结构、信息系统、管理体系等。结构资本的协同效应是指通过建立共同的价值取向、行为标准,从而提高企业竞争力和效率。其协同效应表现在以下两方面:
1. 新文化激发员工创造性。并购后,通过融合和再造并购双方企业的不同文化,激发员工的积极性、主动性和创造性,进而促进并购后企业再造工作的顺利进行,使得并购后目标实现。
2. 新组织结构实现价值增长。通过融合和再造并购双方企业法人治理结构、组织结构和业务流程结构,推动并购后企业战略前景规划的变化,从而更好实现企业的价值增长。
(三)市场资本方面
市场资本存在于公司与其市场和客户之间的有益关系,包含客户资本、销售渠道、品牌资本、关系网络等使公司享有竞争优势的资本,是企业获利的重要资本。我国企业通过跨国并购开拓国际市场,看重的就是被并购企业的品牌和销售渠道。其协同效应表现在以下几方面:
1. 市场份额的扩大带来市场竞争力。我国企业通过接管被并购企业的市场地位、营销网络和售后服务体系,有效降低了进入国际市场的壁垒,迅速提高并购后产品市场竞争力和销售业绩。
2. 品牌增强企业内外部吸引力。在市场资本扩张前,企业应同时具备先进的技术开发、质量管理和文化价值观等方面的水平,才能够支撑住这个关系资本。我国企业并购后,品牌意识加强,经营管理改善,对外部的优秀人才和潜在合作者的吸引力也会逐渐加强。
3. 市场资本与企业扩张的互动提高。我国企业并购后,有效利用被并购企业的企业关系网,提升自身的核心竞争力,认真规划其国际营销网络体系等,并确定自身的国际化战略,使得市场资本与企业扩张互动提高。
三、智力资本的协同效应的影响因素
(一)人力资本方面
很多并购失败在于公司没有认识到人力资本的协同效应受到一些因素限制,具体表现在以下三方面:
1. 并购双方人力资本存量对比情况
将并购企业和被并购企业两方的人力资本进行比较,如果并购企业的人力资本比被并购企业有绝对优势,那么并购中人力资本的协同效应会比较突出。从我国跨国并购的情况来看,并购双方人力资本存量差距较小,人力资本协同效应可能来自人力资本优化配置,想办法留住被并购企业核心员工,锻炼国内人才适应全球化的市场规则,发挥人力资本潜力。
2. 人力资本激励机制的有效性
影响人力资本效应的因素中,最重要的是企业人力资本的激励机制。如果缺乏对企业管理者的激励,那么企业领导就会缺乏创新意识,追求企业的短期利益。此时发动的并购动机往往不是为了提高企业的核心能力和竞争优势,而是为了扩张规模和提高短期利益。例如TCL相继并购德国施耐德公司、法国汤姆逊公司、阿尔卡特公司等快速进入欧洲市场,其并购激情过高,理智不够,造成巨额亏损而以失败告终。
3. 员工情感变化处理的敏锐程度
企业并购作为企业变革的一种形式,不可避免会使员工承受巨大的压力,导致员工心理发生一系列的变化。Hunsaker[5]早在1988年就指出了员工在并购期间可能会经历U型感情反应。管理者应敏锐察觉员工的情感变化并向员工给予积极信息反馈,将会缩短信心下降的区间,使员工更踏实的工作,为公司创造价值。
(二)结构资本方面
1. 并购企业的文化底蕴强弱
如果并购企业具有较强的且积极优质的企业文化,那么其并购的文化协同效应将会越大,并购成功率也会越高。从我国跨国并购看,被并购企业一般具有成熟且强势的文化,而我国企业自身的文化发展不够完善。因而,文化冲突和管理问题将在一定程度上影响其协同效应。
2. 并购双方的结构资本差距
企业间结构资本的差距主要受到民族文化、企业性质和企业家个性的差异影响。如果并购双方存在较大差异,将给并购带来较大不确定性,协同效应会较弱。我国并购企业大多是欧美成熟企业,将必然面临结构资本差距难题。例如,联想把“尊重、坦诚、妥协”作为文化磨合的基础,“”,在一定程度上避免了文化冲突对协同效应的削弱。
3. 企业对于创新资本的消化吸收能力
我国企业跨国并购往往看中被并购企业的先进的知识和技术,这需要有较好的技术开发人员、较好的技术装备和投资能力,才能更好的消化和吸收。如果缺乏这些条件,将需要对其进行在投资,包括输入技术人才、改造设备和工艺等,这势必会增加并购成本和并购风险,影响并购绩效。
(三)市场资本方面
1. 并购企业的市场资本价值
并购企业品牌的知名度越高,其对企业的生产经营效率的影响越大,品牌协同效应就越强。对于中国“弱吞强”式跨国并购来说,中国企业的品牌与国际上著名的品牌形象有一定的差距,中国企业将面临借助被并购企业品牌的影响力,快速在国际上提升自有品牌的压力。
2. 获得市场资本的企业对市场资本的支持能力
市场资本支持能力是指在关系资本优势转移过程当中,为了维护其市场形象而相对弱势企业的技术能力、质量管理能力和品牌意识等方面的要求。如果中国企业在技术装备水平、技术开发能力等方面的能力较差,不能保证产品的质量、性能。获得市场资本的企业使用品牌商标,只会破坏产品的市场形象,从长远看来,将是一种负效应。
3. 并购双方产品的关联度
产品关联度是指被并购企业所生产经营的产品与原来被并购企业所生产产品与原来代表的产品的关联程度。如果被并购企业的主营产品与品牌原代表产品是同一种产品,那么市场资本优势很容易转移,市场资本的协同作用也就越大。反之亦然。有时如果产品的关联性小,并购后企业的品牌就会使消费者对其产生模糊的印象,反而会损害原品牌的形象,产生负作用。
四、智力资本协同效应实现的策略
深入理解智力资本协同效应及其影响因素为实现智力资本协同效应提供了前提,要提高智力资本整合的有效性,促进并购企业取得良好业绩,在具体的操作过程中需要做好以下几方面的工作:
1. 围绕智力资源优势的转移和扩散制定跨国并购战略
目前我国企业跨国并购往往缺乏长远的战略设计,导致企业投入大量资金,却失败告终。我国企业应围绕智力资本优势转移,制定企业跨国并购战略、选择目标企业和实施购并后期整合。为促进跨国并购中的智力资本协同效应的发挥,企业必须对并购目标企业的资源状况,以及双方资源的适配性等进行详尽分析。
2. 谨慎选择并购对象
选择合适的目标企业作为并购对象,是企业并购的第一步,也是关键一步。并购企业要想最终达到智力资本协同,并购前,并购企业应对双方的智力资本进行系统调查分析和评估,确保并购不是管理层的寻租行为,而是为公司切实考虑。如果双方的结构资本差距太大而无法兼容,应果断放弃并购。
3. 组建由双方中高层经理参与的并购整合规划团队
在企业并购中,通过结合并购双方的优势来组建由双方中高层经理参与的并购整合规划团队,确保该成员具有高度的责任感和较强的企业诊断能力,能够建立一套全面系统的战略计划,并稳步分阶段实施,分阶段的任务的实现将为企业注入安全感。同时能够对并购后的整合问题有超前的准确预判,在问题没有发生之前就预测到可能出现的问题,并且提前提出相应的应对策略。
4. 实施分阶段安排,确保员工稳定
并购行为对于并购两方企业的员工都带来阶段性的心理影响,公司应该敏锐的观察到员工的变化,实施分阶段的安排。并购整合初期,必将面临人员过剩的问题,为了避免员工处于忐忑不安的状态,裁员决策和行为一定要迅速,所依据标准要简单且易于理解。同时,通过一定的激励措施,留住核心人才,确保被并购企业运营通畅。
5. 生产具有国际化水准的产品,留住原有市场
在并购后,我国企业面临主要问题是如何留住被收购品牌的客户,只有留住客户才是拥有了通过并购获得的市场。其关键在于持续向客户提供高质量的产品,且一段时间后根据消费者的个性化和多样化需求,推陈出新具有国际化水准的产品。
中国企业跨国并购开始时间并不长,可借鉴的案例不多。企业在并购中遭遇了损失甚至破产、倒闭原因在于并购后企业对智力资本协同效应了解不够,未能使智力资本发挥应有的协同效应。因此,在今后我国企业的管理者必须系统分析智力资本协同效应产生的特点及影响因素,并购达到最大限度的协同效应,实现企业的长远发展。
参考文献:
[1] Thomas A StewartBrainpower: how intellectual capital is becoming American most valuable asset. Fortune 1991,(6)
[2] Thomas A Stewart Brainpower: Intellectual Capital: The New Wealth of Organization. Doubleday,1997
[3] 李嘉明: 企业智力资本与企业绩效的实证分析[J],重庆大学学报, 2004,(12)
[4] 闺化海: 智力资本的整体衡量方法及其应用[J], 科研管理, 2004,(6)
[5] Hunsaker, Philip L., Michael W. Coombs: Mergers and acquisitions[J],Managing the emotional issues, 1988
近年来，国家对国内种业越来越重视，根据国务院《关于加快推进现代农作物种业发展的意见》的有关精神，培养具有核心竞争力和较强国际竞争力的“育繁推”一体化种子企业。在此背景下，国内上市种子企业纷纷借助上市公司的融资平台，开展种业并购。主要通过股权并购的方式取得目标企业的控股权，纳入公司合并范围，快速扩张了业务领域，从而提高了公司核心竞争力和可持续盈利能力。
由于并购企业是通过资本纽带将目标企业联系在一起，被并购企业长期依托原有股东的资源，形成自己的管理模式，不符合上市公司管理体制的要求，尤其是经营层对风险认识不足，缺乏风险防范意识，并购后企业集团内母子公司产权链既是一条权利链，同时也是一条风险链，一个子公司的财务风险或者偶然事件能经过传递得到放大，如同“蝴蝶效应”一样，引起整个集团的危机。因此，种子企业并购以后，如何实施对被并购企业的风险管理，完善内控体系和制度，实现企业协同效应，是并购方首先要解决的问题。
一、被并购企业存在的财务风险
1、筹资风险
目标公司期末短期借款较大，公司的资产负债率达到61%，均为流动资金短期借款，实际上部分借款用于公司产业基地建设的长期投资项目，这种短期借款满足长期投资需要的资金，极易造成筹资的结构风险，若流动性出现问题，很容易使公司陷入困境。
2、关联交易引起的利润转移风险
对目标企业的调查过程中发现，公司自有生产基地较少，不能满足生产的需要，大部分种子采购为委托关联方第二大股东所在的农场生产，年预约繁育面积占公司预约生产总面积的65%，而该种子的采购成本占近销售收入的70%，采购业务对第二大股东有较强的依赖性，不排除子公司管理层为了实现“内部人”的利益，有将利润转移至其他股东的可能性，采购价格确定的公允与否，合作关系是否稳定，对公司经营业绩有重要影响。
3、存货减值风险
存货量较大，库存在目标公司的资产总额中所占比例较高，占资产总额的41%，虽然种子生产经营周期性明显、种子销售具有季节性，库存量在某一段时间相对较大，但由于市场的总容量基本稳定，有些品种储存时间较长，容易造成存货积压，存在减值风险，虚增企业利润。
4、应收账款回款风险
被并购企业应收账款较大，占年销售收入近30%，占流动资产比重近40%，而且长账龄的应收账款较多，主要是种子出口业务赊销所形成，由于国外经济环境的不确定性，资金回收存在风险。
二、风险管控及应对措施
在并购后的财务整合中，由于对新并购企业各类风险还缺乏足够的认识，公司将以并购过程中已识别的目标企业的筹资风险、关联交易风险、应收账款回收风险、存货减值风险为突破口，找出关键环节和风险点，加强对子公司内控管理。
1、筹资风险防范管理
逢收购季节时，种子企业对资金的需求量是非常大的，只有在有效的资金供应与流动状态下，企业的各项经营才能持续进行。由于被并购企业自身的融资条件不足，如何发挥集团的聚合能力，不断拓展融资渠道，在有效控制财务风险的同时，为子公司的生产运营提供强有力的支持，成为集团总部资金管理工作的主要目标。目前子公司的融资方式主要有：集团内部融资和外部融资两种。相应的，在资金风险防弊方面，也有以下两种管控模式。
（1）对外部融资。遵循“对子公司融资需求统一规划，重点融资事项总部直接决策或授权管理”的管控原则，融资需求统一规划，考虑了短期资产与短期负债、长期投资和长期负债相匹配的原则，能有效控制筹资结构风险。上缴子公司重点融资事项的决策权，根据子公司生产经营情况，分别设立子公司资产负债率预警线及借贷额度，赋予子公司对于在资产负债率安全线以内的限额举债的权利，但应向母公司备案，不得私自从外部银行借贷，有效控制了子公司外部融资的负债过度风险。
（2）对集团内部融资（主要系母公司贷给子公司）。建立“事先分析评估、事中监督控制、事后分析考核”的控制制度，保证合理的资金结构，维持适当的负债水平。
通过现金流预算管理的事前评估、统筹平衡的控制手段，合理安排资金收支，从而做到量力而行，是公司掌控资金、防范风险的主要方法。要求子公司以月为单位做好现金流预算，在预算周期里以可能的收款为比照，预测各类支出，可以揭示什么时候出现现金短缺，短缺的数额多大，是否需要内部融资。总部提前做好资金筹划，子公司坚持“以收抵支、自求平衡、按计划用款、按轻重缓急申请借款”的原则，保证生产必须资金，严格控制费用支出。同时，加强预算执行的刚性，减少没有充分资金筹划带来的现金流量风险。
建立种子收购资金专款专用制度，对大额资金使用进行动态监控，内部审计部门作为内部监督机构，对子公司的种子收购资金的用款情况，进行事中监控，对违规使用资金的单位，取消对其贷款额度。
对子公司的资金使用情况作出分析，对于资金使用效益高的子公司，母公司要积极给予资金支持，为其拓宽融资渠道，使其获得更为广阔的发展空间；对于那些经济效益不佳的子公司则要削减资金支持力度，减少融资规模。
2、存货减值风险的防范管理
种子产品是具有生命活性的商品，种子的生长季节与农作物的生长季节同步，有些品种的种子在收购后必须经过一个自然年度的储藏，才能出售，如果企业市场判断失误，营销策略不当，容易造成存货积压，出现流动性风险。针对该风险，我们可以采取以下防范措施。
（1）存货积压减值风险。可以通过强化营销决策风险控制、严格种子生产采购预算管理来防范。在下一个采购季之前，做好市场调研、预测工作，积极听取门市部、商销售建议，扩大决策范围，在此基础上编制销售预算，根据销售预算组织明年的预约生产计划，以此来控制种子采购采购量，防范种子积压所带来的流动性风险。
（2）建立库存动态预警机制。要求子公司做好库存情况的跟踪汇总，做好库龄分析，设置库存数量、库存价值、库存周期、存货减值四个预警指标，并分别设立相应的预警线，各品种的任一指标超过预警线，都要在第一时间上报公司总部。要求子公司每个销售季过后，对库存进行全面盘点，进行全面的质量检验，分析库龄，对有减值迹象的种子，根据存货减值迹象的判断，对存货计提足额的减值准备，防止利润虚增。
3、应收账款回收风险防范管理
（1）加强信用风险管理，将风险控制在源头。对信用规模大的子公司建议设立专门的信用管理岗位，建立客户信用评估指标体系，确定信用授权标准，规定客户信用审批程序，管理和动态控制信用政策执行情况。
（2）加强对企业种子出口业务的监管力度，实行债权负责人制度，防范赊销风险。赊销额度必须经过信用管理部门的审批，发货前应由信用管理部门核查，确保发货额度控制在已经批准的赊销额度之内；大额的种子出口赊销业务实行集体决策，由子公司董事会审议通过后方可实施；应收款项实行专人负责制，专门负责债权的跟踪收回，将债权的收回程度、呆坏账率与负责人业绩考核挂钩，加强约束力的同时调动催收负责人的积极性。
（3）建立应收账款动态监控制度。所谓动态监控就是企业对于那些还没有到账的款项进行的监管分析，全面掌握应收账款的数额、货款结算情况以及客户的信用等级等信息，重点防范一些信誉度低、账目拖延严重的企业或个人，对于超出账期的客户，要做好催款计划，并要确保在应收账款无法到账的情况下，能够通过其他实物交易等方式获得相应的补偿。
（4）投保出口信用保险。将收款风险转移至保险公司，能有效防弊应收账款风险。
4、关联交易风险防范管理
为防止子公司将利润转移至依赖性较强的其他股东，损害并购方的利益，加强关联交易的内部控制极为重要，并购后应该加强以下关联交易内控环节。
（1）建立关联交易逐级授权审批制度。严禁越权审批，审计委员会对重大的关联交易事项进行审核，并提交董事会、股东大会审议。
（2）建立关联交易询价制度。与供应商签订较长期的合作合同，约定种子采购价格定价标准。
（3）加强内部审计的力度。尤其在重大合同制定定价方面，依据商品粮价格和种子收购的加价幅度，确定采购价格是否公允，是否有转移利润至其他股东的可能性。
（4）定期对关联交易报表和价格执行情况进行审核、分析。纠正存在的问题并提出完善的意见和建议，一旦发现异常情况，应当立即提请董事会、监事会采取防范措施。
综上所述，企业并购是企业发展壮大的结果，并购为企业带来了规模效益与经济效益。然而，母子公司之间管理制度与经营理念等差异也使得并购企业存在一定的财务风险。积极采取措施解除这些风险，对企业实行科学的财务管理，全面提高并购后企业的生产经营效益，对企业的未来发展都具有十分积极的意义。
【参考文献】
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[4] 李媛媛、王晓霞、王保国：企业财务预警系统的计算机实现研究[D].华北电力大学，2004.
关键词：财务整合；财务管理体系
一、企业并购财务整合理论分析
（一）企业并购财务整合的相关概念。整合是指调整公司的组成要素使其融为一体的过程。企业的财务整合对于企业发展是至关重要的，尤其是企业在执行并购战略的时候，对被并购的企业要实现掌控，就需要做好对该企业的财务整合。财务整合涉及到企业内部的财务目标设定、财务资源的分配、财务考评和审核体系的完善，以及财务规章制度的制定和落实等。企业在实现对另外一个企业的并购战略时，要想让二者的整体价值实现最大化，就必须做好二者财务的整合和融合，只有这样才能使相关的章程和制度得到有效的执行。
（二）并购财务整合的必要性分析
1、企业战略的执行需要财务整合的配合。一个企业在实现并购后，新组合的新企业必须得以整体企业的发展和利益为相关战略的出发点。本文提及的XX集团，在实行并购战略以后，由于企业内部的财务管理未能得到有效的整合，导致集团企业制定了不当的财务战略，也使得整个企业的财务决策不当，从而阻碍了集团企业的快速发展，也让集团企业的竞争力弱化。因此，对于整合后的企业一定要执行统一有效的财务整合策略，并且相关战略的制定和规划必须得从新组合的这个整体企业的发展要求而出发。
2、财务整合的落实是帮助新组合的企业完善资源的优化配置的基础。企业的财务整合的最终目标是要实现并购后的新企业在资源、人力、财力等相关资源上得到优化配置，从而减少资源闲置和浪费，提高利用率。XX集团整合后，通过优化和调整相关的财务管理结构，做到了企业内相关资源的优化，从而有效的降低了集团企业的相关成本，提高了企业生产运作的效率，也加快了企业内信息的传递和共享，这样就有助于集团企业利益的增加。此外，该集团企业通过使用和执行统一的财务制度对企业内部的相关资源配置起到了有效的监督作用。
3、企业的发展壮大，完善生产经营中的财务建设，财务整合是必然要做到的。一个企业一旦生存运作起来，就会涉及到不同的财务管理体系，比如：财务组织、财务制度规范、财务管理方式、使用的财务系统等。整合后的企业，所面临的内外部环境都会发生变化，因此有效的财务整合是提高新企业运作效率的支撑，也是新企业完善自身管理体制的必然要求。
二、X集团财务整合中存在的问题及原因
（一）忽视并购财务整合导致财务管理失控。在我国的煤炭企业中，通过并购同行来实现并购的情况比较多，利用这种方式可以快速帮企业实现规模的扩张，并且抢占到市场份额。然而，如果企业对整合本身没有正确的认识、研发能力不高且缺乏足够的重视，那么对于企业本身而言，就会缺乏从提升企业核心价值的角度考虑的思维，这就导致很大一部分煤炭企业的并购是失败的，以下以XX集团为例进行问题分析。XX集团在实现并购后财务整合方面主要存在以下问题：1、为保持子部门的积极性，其下属的各个子部门财务相对集团而独立，这种分权模式使得总部无法有效进行控制；2、没有向各子部门委派财务负责人员，使得总部无法控制其财务；3、企业内部没有统一的会计核算标准和财务制度，直接导致了整个集团各子部的财务管理水平不同，效率低下；4、风险控制方面存在漏洞，内部控制体系不完善，而且缺乏有效的内部审计；5、记账方式不一致，手工记账的方式与会计电算化并存，造成财务系统混乱。
（二）缺少对并购财务整合风险的控制。XX集团整合后，整合后的各小企业间在经营理念、管理体制、组织架构、财务运作等方面都有所不同，整合的整个过程必然存在着分歧和矛盾，而财务方面的整合更是容易引发各种财务风险，其具体表现为：XX集团必须对其新整合的企业实行财务负责人委派制，否则将会面临被整合企业财务管理失控的风险。另外，为避免投资过度，企业必须通过合理筹划开展相关工作。简而言之，要想避免财务风险，防止成本增加和资金短缺，就要监控好财务整合风险，否则，有可能阻碍XX集团的整体发展。
三、XX集团财务整合的启示和建议
（一）XX集团财务整合的启示
1、在并购整合过程中，财务整合是必然的。并购的成功与否，整合起着至关重要的作用，而财务整合在并购整合过程中扮演着重要角色，所以财务整合必须得到足够的重视。试想，如果财务整合不成功，那么业务整合、人力资源整合、文化整合等都会受到影响甚至会导致并购整合的失败。企业应重视并购财务整合策划，并且在并购时建立一套比较明确的财务整合方案，由具有丰富的财务管理经验且具有大局观的专门人员负责财务整合工作的推进。XX集团目前财务状况良好，便是XX集团对财务整合工作的重视。
2、财务整合为提升核心进整理，以促进协同效应为手段。若想提高被并购企业的核心竞争力，必须着眼于整体财务理念，通过整合实现双方财务系统的协同效应，并以此为手段强化或重构整体核心竞争。
3、财务整合需要一套有效的财务管理系统。本案例中XX集团为实现双方管理体系的统一，引入了自身比较成熟的6S管理体系，提高了企业的管理水平。
（二）并购财务整合的对策建议
1、XX集团应在明确的目标指引下进行财务整合。XX集团在实现并购后，要以最终提升集团企业的核心竞争力为最大目标，这需要集团企业的业务多元化发展，还必须要求企业内部的财务管理配合企业整体战略目标的开展。财务整合的好坏直接关系这集团企业相关战略和规划的落实好坏，因此要实现企业的利益最大化，有效的财务整合是必不可少的。
2、XX集团需要优化企业内的资本结构，同时整合相关的存量产和负债。优化企业的资本结构就需要从整合企业资产和负债入手，要让并购双方的负债都在一个合理的可控范围，要减少企业利益的损失，防止利润率的降低等。此外，）XX集团应该完善融资渠道或者通过资金注入的形式帮助被整合的企业完善自身的资产结构，使其可以更好的“造血”。
3、XX集团在进行财务整合的时候一定要注重相关财务风险的防范与控制。财务整合的过程中势必会产生相关的财务风险，如何预防风险，强化风险的控制是财务整合能否成功的关键。XX集团首先需要强化企业支付风险的预防和控制，要推行统一的财务管理制度和预算、核算制度，强化核算审计，最后需要控制其他方面可能会产生的风险，譬如：相关财务人员的整合和思想教育，员工业绩考评整合、且有财务文化的推进等。
4、XX集团还需要整合和创新企业内部管理运行机制。XX集团应该重新设计和完善财务组织机构，从而更好的让财务机制更好的适应并购后企业整体情况都变大的局面。同时还应该根据集团企业在未来的发展方向和战略布局适时的调整财务组织机构，以便更好的辅助企业战略的落实，财务部门应该职责分明，分工明确，还应该和其他的部门相配合，在管理方法上也要与时俱进，灵活应对可能出现的问题。
5、XX集团应该梳理清楚企业面临的内外部环境，才能更好的整合好财务。整合后的XX集团一方面需要了解和关注政府出台的相关税收方向的政策，一方面也要预防如果政府干预可能产生的负面效果，还要完善企业内部的相关财务制度，只有这样才能做好企业的财务整合工作。（作者单位：重庆理工大学）
选取一家并购企业作为研究对象，通过案例分析的方法，尝试推论出组织并购行为对员工心理契约的影响，定性地总结出以下结论：组织并购过程中，员工心理契约稳定性更易受到影响；针对破裂的心理契约，存在员工自我修复机制和组织修复机制，使得员工破裂的心理契约回复到平衡的状态；员工自我修复失败的心理契约可能进一步演化为契约违背。
关键词：组织并购；心理契约；修复机制
中图分类号：F40613 文献标志码：A 文章编号：
10085831（2013）04008507
一、问题的提出
经济全球化背景下，并购成为企业实现迅速扩张、获取资源的主要方式之一。由于并购双方存在管理模式、企业文化以及经营策略的差异性，员工在企业并购过程中很容易产生强烈的心理变化，诱发员工心理契约破裂甚至违背，产生的诸如工作满意度及归属感降低、工作绩效下降、离职等负面行为能够引致并购失败。大量的研究发现，心理契约具有潜在整合重要组织行为学概念的能力，是在雇佣关系变化条件下组织应把握的关键要素[1]。心理契约与高水平的知觉化组织支持、职业期望和情感承诺及低水平的离职意向有关 [2]。企业并购过程中，存在大量容易引发员工心理契约破裂、违背的因素。雇员对心理契约违背的认知与不良的雇员行为（包括离职行为、渎职行为）存在高度正相关；与积极的雇员态度（组织忠诚度、工作满意度）和行为（工作绩效、组织公民行为、组织承诺、呼吁行为）存在高度负相关[3-4]。心理契约的破坏会导致组织承诺的降低[5]，甚至导致工厂暴力的发生[6]。Dunahee& Wangler 指出，心理契约的产生和维持主要有三个推动因素，其中之一是保持契约的公平和动态平衡，即当组织或雇员任何一方感知到契约存在不平衡时，就会做出相应反应使契约恢复平衡[7]。虽然在并购过程中存在较多能够引发心理契约破裂的因素，但由于契约修复机制的存在，在契约破裂或违背后，组织员工并未发生大规模负面行为。笔者在众多样本中，选取一家并购企业进行案例分析，尝试推论并购过程中员工心理契约的修复机制的存在和运行机理，进一步丰富心理契约理论和其实践意义。
二、文献研究及假设
（一）心理契约概念界定
心理契约是雇佣关系中组织和雇员事先约定好的内隐的未说出的对彼此抱有的各种期望[8]，是存在于组织与员工之间的内隐契约（implicit contract）[9]。这类期望可以是清晰的也可以是模糊的。心理契约的基本特征和概念框架已经逐渐清晰。这类不成文的、内隐的契约被划分为组织和个体两个层面[10]。Rousseau学派认为，心理契约是雇员个体在雇佣
关系背景下对雇佣双方相互义务的理解和信念[11]，这里的信念指的是雇员对外在和内在的雇员贡献（努力、能力和忠诚等）与组织诱因（报酬、晋升和工作保障等）之间交换关系的承诺和感知，这些信念并不一定被组织所意识到[12]。另外一派强调心理契约的理解主体是雇佣双方，心理契约是组织和雇员对交换关系中彼此的义务的主观理解[13]。但是心理契约缔约主体的组织一方存在模糊性，缔约主体不明确。
针对心理契约理解主体的双边性问题，笔者认为组织人一方不存在模糊性。心理契约主要形成于招聘过程，并在入职后的实践工作过程中对契约不断调整和清晰化。招聘过程中一般由组织人事部门以及员工应聘部门主管同时参与，这也就构成了心理契约的组织一方的缔约主体。基于此，本文将“心理契约”的概念界定为员工及组织双边对彼此义务和责任的内隐式感知，承认契约主体的双边性。在此基础上研究员工一方的心理契约修复机制。
（二）员工心理契约违背发展路径
在信息化时代，雇员通过各种渠道对关于目标应聘公司的各种信息进行了解，并给予这些了解形成对目标应聘公司的初步印象和初始希望，这是原始心理契约形成的背景。雇员入职后，通过与工作部门主管的沟通以及对实践工作经验的感知，进而对心理契约进行调整，对契约内容逐渐清晰化，此时心理契约进入观察期。
笔者将能够导致组织与员工之间心理破裂的一个或一系列具体事件定义为破裂源。破裂源按照心理契约主体层次的不同可以分为三类：组织诱发型；中立型；员工诱发型。组织诱发型破裂源的发生主要由两个原因造成：一是组织没有能力履约，二是组织不愿意履约[12]。员工诱发型破裂源主要由员工不愿履约的意愿引起。员工由于种种主观原因导致的低工作绩效会使得组织方心理契约破裂。中立型破裂源是指由于员工与组织方对彼此期望和义务的认知框架的差异性或者心理契约内容的模糊性及复杂性或者两个主体的沟通出现问题所引起的对心理契约理解的差异。在并购过程中，组织内外部环境、资源存储、配置、获取状况容易发生变化，导致组织没有能力履约。同时，环境变化可能使得组织方履约愿望的变动，进而致使员工心理契约破裂。契约破裂的感知必须以组织未履行承诺以及员工本身对组织作出了相应的贡献为双重前提。Marrison认为，从员工察觉到组织为履行承诺到感知到契约破裂这个过程中存在一个比较的过程，比较的两项内容为实际获得的利益与被许诺的利益的比值和实际作出的贡献与许诺作出的贡献的比值，我们把前者定义为收益满意度，把后者定义为实际贡献率。前者小于后者时，契约破裂。
Morrison& Robinson 认为，当员工心理契约发生破裂后，他们会对破裂结果和破裂原因进行自我解释。员工在解释后如果感受到强烈的不公平并且将心理契约破裂归咎于组织一方时，心理契约的破裂演化为契约违背。心理契约违背是雇员因组织未能履行心理契约中的一条或多条条款而形成的心理认知。这种心理认知是雇员在对组织承诺和组织实际履行结果之间的比较后得出的。雇员在心理契约违背时会有较为强烈的情感表达和情感体验[4] 。
（三）研究假设
纵然Rousseau认为修复员工破裂的心理契约存在一定的难度[14]，考虑到经济全球化背景下员工与组织之间的雇佣关系不断的向动态、多元、灵活的方向演化。“终身制”式的雇佣关系在竞争性的劳动力市场中很少存在。以此为前提，笔者根据在企业中的实践经验定性地认为，组织及其员工对破裂的心理契约存在修复机制，使得破裂的心理契约回归平衡状态。由此提出四条假设。
假设1：并购过程中，员工心理契约破裂后的自我修复假设。
并购过程中产生的组织诱发型破裂源和中立型破裂源诱发员工心理契约破裂，员工并未体验负面情绪，不会表现出不良情绪反应或者过激行为，组织方未必一定能够察觉员工的心理变化。由此，提出假设：组织员工心理契约破裂后，员工对其进行自我修复，也就是员工通过自我的心理调节，在原有心理契约内容的基础上，降低对组织的期望，调高收益满意度（实际获得的利益与被许诺的利益的比值），恢复心理契约的平衡。
假设2：并购过程中，员工心理契约违背后的组织修复假设。
当员工认为心理契约破裂程度较为严重，已经没有必要或者无法进行修补时，心理契约演化为违背。员工此时会经历一系列不良的情绪体验，或者做出过激的行为。此时，心理契约违背给员工带来的负面情绪体验能够引起组织方的注意。由此，提出假设：并购过程中，组织会对违背的员工心理契约进行修复，即通过组织与员工之间的沟通或者提高员工收益满意度，改善员工对组织的期望状态，提升对组织的信心，恢复心理契约的平衡。
假设3：并购过程中，员工心理契约自我修复失败假设。
员工心理契约发生破裂，自我修复机制开始运行，但是破裂的心理契约不一定能够通过自我修复达到平衡的状态。我们假设：员工心理契约破裂后，存在自我修复失败的可能，自我修复失败的心理契约将进一步演化契约违背。
假设4：并购过程中，员工心理契约不可逆违背假设。
员工心理契约违背后，除了组织修复外，假设还有一种发展可能：不可逆违背。不可逆违背能够导致员工产生过激行为（长期消极怠工、主动辞职），不可逆的契约违背是不能够通过两种修复机制进行修复的。
根据组织员工心理契约相关理论以及心理契约修复假设，我们可以构造出心理契约双环修复模型（图1）。
图1 心理契约双环修复模型
三、研究方法与个案分析
（一）研究方法
Eisenhardt认为通过案例研究构建理论的最大优点是可以产生新理论，并且新理论的效度比较高，因为它和现实紧密相连[15]。Eisenhardt 和 Graebner 指出，案例研究是一种非常可观的方法，它更贴近遵从于现实，也是一种严谨的实证方法。他们详细介绍了两种不同的案例分析途径，分别为现象驱动型（phenomenon-driven research）和理论驱动型（theory-driven research）[16]。心理契约相关理论研究主要集中在心理契约效用、心理契约违背等方面，心理契约修复理论的研究甚少，笔者通过现象驱动型案例分析的方法尝试性地探求并购企业中，组织员工心理契约破裂后的修复机制。
本文案例背景、员工心理动态信息、典型事件的来源有三个方面：（1）个案公司相关基本资料（组织结构、发展历程、规章制度、会议记录等）的整理、总结；（2）各部门主要成员简历、工作总结以及组织运用个性测评工具对员工进行的测评结果；（3）通过针对心理契约的调查问卷以及深度访谈得出的相关信息。
笔者首先对组织员工的心理契约破裂进行测量，然后对心理契约破裂的员工进行追踪访谈，发掘其心理契约破裂过程中的心理变化以及员工在当期的心理状态，定性地推导心理契约破裂后的组织修复机制和员工自我修复机制。
（二）个案分析
1.公司简介
本文选取某市GHRQ有限公司为研究对象，该公司是2004年1月1日正式成立的合资企业。该项目投资总额2.4亿元人民币，注册资本1.4亿元人民币，双方投资比例为50：50。公司负责投资建设市管道燃气工程，为居民、工商用户提供安全、可靠的燃气供应。公司现有在职员工577人，组织结构如图2。
图2 GHRQ公司组织结构图
2.心理契约破裂的测度及追踪访谈
选取Coyle-Shapiro and Kessler’s提出的测度心理契约破裂的9项量表对样本进行测度[17]。9项测量内容包括两部分：组织对应尽的责任和义务的承诺程度以及员工感知到的组织实际对许诺的责任和义务的履约程度。其中组织责任及许诺包括：员工学习新技术的支持；良好的职业发展前景；长期的工作安全感；与职责匹配的公平的薪酬福利；满足生活需要的加薪幅度等。员工对每个选项从1-5进行打分（1为“完全没有”，5为“最大程度”）。通过两个步骤测度心理契约破裂：第一步：用心理契约的承诺程度减去履约程度；第二步，将二者之差进行加总。总数越高，心理契约破裂程度越深。同时对样本员工进行工作满意度调查，部分重要指标相关数据如表1所示.
样本员工由GHRQ有限公司工会在CNG业务部、市场部、人事部、运营部、财务部分别随机抽取。共发放问卷360份，占全体员工总数36.9%，回收216份（60%）。心理契约破裂测量的克隆巴赫信度系数（Cronbach’s alpha）为0.86。测量结果显示，当期经历心理契约破裂的员工人数为51人，破裂程度各不相同。为给心理契约破裂的修复留出一定时间，在问卷调查后4个月，笔者从51人中随机抽取15人进行跟踪访谈，访谈内容围绕员工在企业并购前后的心理变化、员工工作满意度、员工主观感知的组织承诺的履行状态等方面进行。以下为部分代表性员工的访谈内容。
（1）受访人员：A， 职务：风险管理员。
“现在需要做的工作比以前多，很多不属于风险管理员职责范围内的工作也必须做，虽然合资了，我们仍属于政府事业单位的性质，在这里工作感觉很有面子，形象好，多干点就无所谓了。”
（2）受访人员：B，职务：审计员。
“合资前，我们抄表员对自己负责的小区较为熟悉，了解用户何时在家何时不在家，入户率很高，工作效率较高。后来港方的管理人员对液化气抄表工作采用“轮换抄表”制度。抄表员没有固定负责的片区，彼此进行轮换抄表。这是港方管理人员对员工的不信任，他们认为固定区域抄表的方法可能会造成抄表员对比较熟悉的用户进行“估抄”的现象，造成抄表不准确，影响效益。经过一段时期后，我们也就习惯了新的方式。”
（3）受访人员：C，职务：综合柜员。
“合资后，每年公司关于退休的政策变动很大，并且不提前通知，大家都不知道今年会不会是自己退下来，公司划一条年龄线，线以上的员工全部退休，这种“一刀切”的方式让人感觉没有安全感。不过去年开始，领导意识到员工的思想波动，不断与我们沟通，政策也开始透明，并且提前公布，老员工有了很多心理准备，消除了很大的不安全感。”
（4）受访人员：D，职务：文员。
“工资涨得太慢了，合资以后发展很快，公司形象很好，效益是以前的好几十倍，工资涨得有限。一开始的时候，感觉涨个几十块钱还可以，但是现在物价这么高了，工资却还是一千左右。”
（5）受访人员：E，职务：市场部总监。
“市场部有很多年轻的员工，近期临时工特别多，尤其是合资以后，公司的品牌形象非常好，工作还算体面，比较稳定，吸引了很多青年员工过来。但是有些员工在工作一段时间以后，感觉太辛苦，风险高，任务重，来找我谈过几次话，但是又坚持干了一段时间还是辞职了，原因就是跟心理预期不一样，干不长。”
四、分析与讨论
（一）组织员工心理契约破裂的自我修复
合资后，GHRQ公司员工工作职责边界不清晰，部门与部门之间和部门内部员工之间职责边界有重复或者未覆盖的情况，造成部分员工需要跨越职责边界去工作（受访员工A），以弥补其他员工的职责空缺。同时由于并购双方企业文化以及管理模式的差异性，在沟通不顺畅的情况下，容易造成员工在短期内无法适应新的管理方法，进而针对同一事物产生理解的不一致（受访员工B）。这也证实了认知差异性是导致心理契约破裂的主要原因之一的重要论断（Morrison）。因此部分员工的实际工作付出多于心理契约的预期，一旦多付出的实际工作没有得到相应的补偿，员工收益满意度低于实际贡献率，契约破裂。员工工作满意度调查中，认为工作出色，但是没有相应奖励的员工占40.5%，进一步体现出有相当一部分员工的心理契约已经破裂。但是，并购后，GHRQ更注重组织形象的建设和培育，公司形象得到较高的认同，组织声誉良好，另外其“公共事业”性质均使得员工的自豪感变得强烈，虽然薪酬奖励的收益并不能与实际付出相均衡，但是员工自豪感的提升弥补了心理契约中收益满意度的不足。经过对收益满意度和实际贡献率的再次权衡和比较，员工对破裂的心理契约进行了自我修复，将契约重新恢复到平衡的状态，假设1被证实。同时，认为合资后公司士气低落的员工比例为23.5%，这从一定程度上说明尽管心理契约已被修复，但其激励效用低于员工刚进入公司时形成的原始心理契约的激励效用。
（二）组织员工心理契约违背的组织修复
不同的管理模式以及组织文化的融合，使得员工在一定时期内无法适应新制度、新环境，这从一定程度上影响员工对组织承诺的预期，进一步导致心理契约失衡。从受访人员C的访谈记录中可以看出，组织并购后，员工对于退休年龄的预期仍然停留在并购前的状态，并购后，组织以突然“告知”的形式将新的退休制度强制执行，使得员工收益满意度迅速下降，心理契约严重失衡，并快速演变为契约违背状态。员工经历了气愤、失望等一些列情感体验。但是，58.2%的员工认为公司对员工诉求较为关注，组织对此察觉后，通过沟通的方式将新退休制度的利害关系向员工沟通，延长公布的提前时间，让退休员工有充分的心理准备，一方面缓冲了心理契约破裂压力，另一方面使得员工通过对组织期望的调整达到收益满意度与实际贡献率的平衡，修复违背的心理契约。由此，假设2被证明。另外尽管存在24.2%的员工认为离职去其他企业工作会有更好的发展，但实际离职率只有0.3%，这也从一定程度上证明心理契约修复机制的存在。
（三）组织员工心理契约破裂自我修复失败
企业并购成功，组织绩效快速上升，效益大幅度提高，组织形象成功树立，并购带来的巨大回报增加了员工对相应回报的预期，另外，外部经济环境的变动引起的物价上涨使得员工对经济支持的要求提高，进一步提高了对收入满意度的诉求，心理契约失衡较为严重，尽管员工为恢复破裂的心理契约的平衡，降低对组织的期望，或者仍然保持较高的工作绩效，但由于外部环境的不可控性使得在短期内严重失衡的心理契约并没有改观，心理契约自我修复失败，心理契约由破裂演化为违背，员工开始经历负面情绪体验（受访员工D）。因此员工心理契约破裂后，存在自我修复失败的可能，自我修复失败的心理契约将进一步演化为
契约违背，假设3被证实。
（四）组织员工心理契约不可逆违背
并购前，GHRQ有限公司属于政府事业单位，具有“老国企”性质，其组织气氛以和谐、包容为主要特点，“家庭氛围”浓厚，员工离职现象较少。在这次抽样访谈中，通过对市场部总监D的访谈，侧面了解到一些临时雇员在进入公司之后，福利待遇没有达到预期，因此降低绩效，被管理人员辞退。由于离职员工数量较少，本文并没有进行跟踪研究，同时侧面了解到的员工属于被动辞退，不是主动辞职，因此心理契约不可逆违背现象的存在与否需要进一步论证。假设4未通过证明。
需要注意的是，在员工心理契约破裂后，员工可以通过降低期望和降低绩效的组合恢复心理契约的平衡，达到付出与收益的平衡。也可以通过降低期望和增加绩效的组合期盼组织可以恢复对原始心理契约的履约行为，从而恢复原始心理契约的平衡，也就是说心理契约的破裂对于某些性格积极的员工具有一定程度的激励作用。但这种激励作用具有不稳定、短期化的特点。由于员工对组织的信心受到挫伤，对破裂契约修复后得到的新的心理契约，其激励水平和期望水平低于原始的心理契约。
由于员工情绪和信心受到较大的破坏，违背的契约修复后得到的新的心理契约，其激励作用和员工期望水平低于原始心理契约和破裂后修复的心理契约。
图3 违背过程中心理契约激励作用变动曲线
五、研究结论
笔者从心理契约违背发展路径着手，通过案例分析，发现组织并购过程中存在众多中立型和组织诱发型破裂源，员工心理契约在此期间容易演化为破裂甚至违背。通过访谈和问卷调查的形式，研究心理契约违背过程中的员工心理变化，证实了如下结论：（1）组织员工心理契约破裂后，员工对其进行自我修复，员工通过自我的心理调节，在原有心理契约内容的基础上，降低对组织的期望，调高收益满意度（实际获得的利益与被许诺的利益的比值），恢复心理契约的平衡。（2）并购过程中，违背的员工心理契约存在组织修复机制。即通过组织与员工之间的沟通或者提高员工收益满意度，改善员工对组织的期望状态，恢复心理契约的平衡。（3）员工心理契约破裂后，存在自我修复失败的可能，自我修复失败的心理契约将进一步演化为契约违背。
针对以上研究结论，为提高并购过程中员工心理契约稳定性，提高心理契约的激励效应，笔者提出以下管理建议。
第一，减少并购过程中破裂源发生频次。
心理契约违背是由于契约破裂源的发生导致的，因此提高心理契约的效能必须以减少心理契约破裂源为前提。组织应力求降低组织诱发型和中立型的破裂源发生的概率。增加组织结构稳定性，实行柔性化管理，提高组织应对环境变化的能力。通过建立健全沟通机制和企业文化建设，增强员工凝聚力，提高对环境变化造成的“人心不稳”的抵抗能力，进而减少组织诱发型破裂源的产生。
良好沟通机制和反馈机制的建立还能够帮助组织人和员工双方理解彼此的认知模式，及时了解员工心智模式，跟踪员工在工作过程中的心理变化，因此应降低对心理契约理解的差异性。同时，应该从一定程度上将心理契约明晰化和条理化，降低心理契约模糊性和复杂性带来的认知差异，从而减少中立型破裂源和组织诱发型破裂源的发生。
第二，提高组织对破裂源的敏感性，建立心理契约破裂预警机制。
组织可以通过健全沟通机制、巩固组织结构、提高风险管理水平等途径降低破裂源的发生频率。但是，由于外部环境的不可控性，环境变动诱发的员工心理契约的破裂不可避免，因此组织必须提高对破裂源的敏感性。通过访谈、问卷等形式调查员工心理变动规律，对心理契约发生违背的员工应尤为注意，关注其破裂源的性质，找出不同员工破裂源性质的共同点。发掘员工心理对组织内外环境变动的敏感程度和反应模式，归类总结员工对于何种性质的破裂源较为敏感，员工对于该种破裂源会做出何种反应。根据员工心理状态信息建立心理契约破裂预警机制，对可能对大部分员工心理契约造成负面影响的破裂源应进行长期的关注，在可预知组织环境变化的前提下，提前对员工进行心理疏导和沟通，降低由于环境变化迅速而对员工心理契约形成的强大冲击，进而阻止员工心理契约破裂源的发生，阻碍破裂源演变为心理契约破裂或违背。
第三，提高员工自我修复和组织修复能力。
对于心理契约破裂的员工，应加强其心理素质建设，优化企业文化建设，提高员工自我修复能力。由于心理契约的破裂不可避免，管理者应致力于企业文化建设，通过优秀的企业文化宣导，将企业核心理念内化为员工自身的价值观，提高组织凝聚力和员工归属感。加强员工心理素质建设，降低由于心理契约失衡对员工绩效造成的不良影响，使员工在应对组织环境变化的同时，保证对组织足够的信心，通过员工对破裂的契约的自我修复，将失衡的心理契约恢复到平衡、稳定的状态，激发员工心理契约的激励作用。
组织方应在尽可能地避免组织诱发型破裂源发生的基础上，提高组织对已经违背的员工心理契约的修复能力。发生心理契约违背的员工的负面情绪需要得到及时的发泄和表达，因此组织应该以沟通和疏通为主要的修复措施，疏导员工情绪压力，尽可能地减小因负面情绪带来的绩效损失。对于该部分员工的情绪状态和工作情况组织应该定期观察，规律性沟通，了解员工心理变化，避免负面情绪带来的过激行为。通过组织的关注使得员工能够在心理契约修复后顺利通过契约检验期，进而恢复心理契约长期稳定的平衡状态。参考文献：
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关键词：跨国并购；吉利；沃尔沃；无形资产；并购动因
中图分类号：
F74
文献标识码：A
文章编号：1672.3198（2013）03.0067.02
1研究背景及意义
并购作为一种企业快速提升核心竞争力和获得发展的重要途径已受到越来越多企业的关注。根据联合国贸易发展组织的《2011年世界投资报告》，2010年全球国际直接投资总体呈上升趋势，而中国国际直接投资流入量和对外投资年流量均大幅上涨，分别达到11%和17%。据统计，2011年，民营企业500强中有154家企业开展了海外投资经营，海外投资额达74.18亿美元，比2010年增长182%。这一数据再次证明我国民营企业已成为跨国并购的重要力量。
由此可见，中国民营企业的跨国并购行为正成为重要经济组成部分。但由于中国经济发展起步较晚，跨国并购的历程也较短，企业跨国并购行为存在多种问题急需解决。而在并购行为中，对并购决策的分析，合理分析自身的并购动因，杜绝由于盲目扩张而并购的行为，减少应此产生的并购风险显得尤为重要。
2并购理论及相关文献回顾
2.1企业跨国并购的基本理论
2.1.1市场势力理论
市场势力理论的核心观点是，增大企业规模将会增大企业势力。市场势力是指通过并购可以提高企业的市场占有率，使得市场竞争对手减少，可以增加企业对市场的控制力。企业通过并购减少了市场中存在的企业数量，提高行业集中度，获得了垄断利润。
2.1.2交易费用理论
科斯（1937）提出企业存在的原因是可以替代市场节约交易成本，企业的最佳规模存在于企业内部的边际组织成本与企业外部的边际交易成本相等时，并购是当企业意识到通过并购可以将企业间的外部交易转变为企业内部行为从而节约交易时自然发生的。交易费用理论很好地反应了企业跨国经营和对外直接投资的行为。
2.2企业跨国并购动因理论
2.2.1并购协同效应理论
效应理论认为，企业并购的动因在于优势企业与劣势企业之间在管理效率上存在差异，企业通过并购可以提高管理的效率，降低经营风险，具有潜在的社会效益。根据美国学者Fred West等研究，协同效应理论大致可以分为经营协同效应理论、财务协同效应理论、管理协同效应理论。
2.2.2追求市场势力
企业影响和控制所售产品价格的能力被称为市场势力。市场势力发展到极致就会令企业在市场上获得一定程度的垄断，企业可以以此来保持竞争优势进而持续获得垄断利润。
优势企业的并购活动不仅可以减少行业内的竞争者还可以扩大本企业的规模，其并购所产生的规模效应也给行业的进入者造成了一定的进入壁垒。并购后企业的规模扩大有利于企业在原材料采购和销售渠道等方面形成相当程度的优势，并表现为极大的市场支配能力。另外，并购活动还可以对消费者的心理产生影响，提高企业的市场知名度。
2.2.3获取优势资产
专利技术、品牌等无形资产作为企业的核心资产是区别于市场中其他企业的核心竞争力，并不是可以在短时间内形成的，而且作为企业的核心优质资产，他们具有强烈的不可复制性和不可转移性。但是，外部并购可以在很短的时间内用很小的代价实现这些目的，因此外部并购是企业获取优势资产的有效策略。这一动因也成为目前国内企业进行海外并购的关键动因。
3吉利并购Volvo案例分析
3.1吉利汽车并购概括
3.1.1并购双方公司简介
浙江吉利控制集团有限公司建于1986年，集团总部设在杭州，是一家大型民营企业集团，主要生产经营汽车和汽车零部件，集团现有吉利自由舰、吉利金刚、吉利远景、上海华普、美人豹等系列30多个整车产品，已跻身中国国内汽车制造企业“3+6”主流格局。
沃尔沃，英文名为Volvo，瑞典著名汽车品牌，又译为富豪，该品牌汽车被认为是目前世界上最安全的汽车。沃尔沃汽车公司是北欧最大的汽车企业，也是瑞典最大的工业企业集团，世界20大汽车公司之一。1999年，福特是以65亿美元的高价得到沃尔沃品牌的，但是高价并没有换来高额利润，在过去几年里，沃尔沃品牌一直在亏损。终于面对全球金融危机的来临，福特在卖出阿斯顿马丁、路虎、捷豹之后，又把目标转移在了沃尔沃身上。
3.1.2并购的背景
2008年随着美国次贷危机的爆发，继而引发了全球金融危机，世界经济因此受到了极大的影响。而美国作为风暴的中心，也遭遇了前所未有的经济危机：国内投资消费低迷，通货膨胀、大量企业倒闭致使失业率增大，通用、福特和克莱斯勒三大汽车制造商都面临着资金短缺、大量裁员的困境。
而沃尔沃汽车销售额在过去数年来一直下滑，随着2008年全球金融危机的蔓延，沃尔沃轿车、福特汽车出现巨额亏损。福特开始实行“one ford，one team”战略，卖掉那些不挣钱的品牌。
世界金融危机，中国制造企业当然不可能独善其身，也面临着产销量减少的困难，但是相对国外市场，中国国内汽车市场在政府的一些强有力政策的刺激下，仍保持着相对较快的增长速度，是全世界增长最快的汽车市场。
从2009年2月开始，中国的汽车销售量就已超越了头号选手美国，在3月份突破了100万车辆之后，连续4个月稳定在110万辆左右。而作为国内著名自主品牌之一的吉利汽车，其业绩也很骄人。2008年吉利汽车集团国内销量同比增长11.6%，出口同比增长79.8%，纳税额约10亿元。2009年吉利实现整车销售33万辆，同比增长48%；实现销售收入165亿元，同比增长28%，实现利税近24亿元。面对国际金融危机带来的严峻复杂的经济形势，吉利保持了国内行业十强的地位。
3.1.3并购动因
（1）吉利实现战略转型。
吉利汽车至2001年进入汽车市场以来，一直是走低端市场路线，依赖产品的低价格抢占市场。这虽然有利于提高市场占有率，但也造成产品利润率低下，品牌的附加值低等问题。因此在2007年5月17日，吉利集团公布了《吉利新闻发言人授权就战略转型的相关问题发表谈话――吉利汽车进入战略转型期》，此文向人们传递了这样一个信息：吉利将从低端走向高端，从价格优势走向技术领先，也预示着吉利汽车将从价格战的“红海”向科技、品牌的“蓝海”转型。
（2）吉利借Volvo提升企业价值。
中国中高端人群的收入随着经济发展而增长，中国车市将能看到中高级市场的爆发。但吉利以低端汽车起步，汽车的品牌价值较低，在中高级市场较为被动。吉利拥有了Volvo，就能提升企业价值，从而在中高端市场取得主动权。
综上所述，吉利并购Volvo是为了获得Volvo的专利技术以及优质品牌等无形资产。本文在下文将通过分析吉利并购行为发生之后的无形资产变化情况以及盈利能力、营运能力和公司价值的变化情况来分析吉利的并购行为是否成功，其包括并购动因的并购决策是否正确。
3.2吉利并购Volvo无形资产变化
吉利汽车自2001年开始生产汽车以来一直坚持走自主开发的汽车之路，但无形资产等核心资产的发展鉴于国内汽车行业起步较晚等限制因素一直发展较慢。以下是对吉利并购Volvo前后2009年、2010年以及2011年三个时间点上无形资产等情况的分析。
从表1，表2以及图1我们可以看出吉利集团公司的无形资产在合并前后有了很大的增长，无形资产占非流动资产的比例从2009年12月31日的16.25%增长为2011年12月31日的20.98%；无形资产占总资产的比例从2009年12月31日的5.695%增长为2011年12月31日的8.05%；无形资产的存量由2009年12月31日的1，069，679增长为2011年12月31日的2，221，745，其增值幅度达107.70%。
通过分析以上的数据，我们可以得出如下结论：吉利并购Volvo其无形资产这一核心资产无论是从存量上还是无形资产占总资产这一比例都有了质的飞跃。在短短两年时间里，这一飞跃单单凭借吉利汽车的自身积累显然是不可能实现的，这归功于吉利并购Volvo的并购决策，这也说明决策时分析的并购动因已成功实现。
3.3吉利并购前后财务指标比较
成功的并购行为可以帮助企业实现更大的财务利润，与此同时也能完善企业的资产，提高资产的运行效率。本文试图通过分析吉利汽车并购前后的盈利能力和营运能力，对其并购行为是否成功做一个简单的分析。
单从吉利汽车的销售净利率、资产净利率、存货周转率和总资产周转率这些指标来看，我们发现吉利汽车并购Volvo以后企业的盈利能力和营运能力都是下降的。销售净利率从2009年的9.38%下降为2011年的8.18%，下降幅度达12.79%；资产净利率从2009年的7.02%下降为2011年的6.22%，下降幅度达11.40%；而存货周转率从2009年的2196.59%下降为2011年的1544.37%，下降幅度达29.69%；总资产周转率从2009年的74.83%增至2010年的82.70%，又降为2011年的75.97%，较2009年有小幅度提升。但吉利汽车业绩的下滑、盈利能力下降还可能是由于宏观环境等因素造成的，本为在这里仅通过比较吉利汽车和一汽汽车的相关指标来加以说明。
表4为一汽车汽车2009年、2010年、2011年三年的盈利能力、营运能力指标，我们发现一汽汽车业绩下滑更为厉害。销售净利率从2009年的5.93%下降为2011年的0.59%，下降幅度达90.10%；资产净利率从2009年的11.41%下降为2011年的1.18%，下降幅度达89.69%；而存货周转率从2009年的1850.12%下降为2011年的1432.57%，下降幅度达22.57%；总资产周转率从2009年的192.41%增至2010年的211.38%，又降为2011年的200.45%，较2009年有小幅度提升。
通过比较吉利汽车和一汽汽车同一会计年度的盈利能力指标和营运能力指标，我们可以发现虽然吉利汽车在并购之后盈利能力和营运能力有所下降，但是跟同行业里的领头企业相比，其盈利能力和营运能力还是相当可观的。吉利汽车盈利能力、营运能力的下降大部分原因是由于金融危机爆发之后国际国内市场经济不景气，以及国内汽车限购令等导致的整个行业的不景气；其盈利能力和营运能力还是要高于行业平均水平，这从某一侧面反应了吉利汽车并购Volvo这一决策的正确性。
4 结论及建议
通过分析吉利汽车并购Volvo前后无形资产、盈利能力以及营运能力指标的变化情况，我们基本可以得出结论，若剔除汽车行业不景气这一宏观因素，随着吉利汽车并购之后无形资产在其集团中大幅度增长，其盈利能力和营运能力也是增长的；国内企业在进行海外并购时可以将获取目标企业的专利技术、品牌等无形资产作为一个重要的并购动因进行考虑。
当然吉利汽车这一并购行为还只是初步成功，并购之后的更长年限里的发展情况还有待我们进一步的跟踪调查。同时，我们也从这一案例中发现企业在并购前应做好包括对目标企业无形资产分析的财务尽职调查，以及并购之后对被并购企业的专利技术、品牌等无形资产的整合。
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【关键词】 杠杆收购 企业合并 运作模式 不利因素
解决对策
一、浅析杠杆收购的理论基础
（一）杠杆收购的原理与基本原理概述
杠杆收购以其创新、高效、实用等特点，在我国的企业收购活动中发挥着越来越重要的作用，并引起了广泛关注。可以预见，杠杆收购将会在我国资本市场占领较为重要的地位。杠杆收购（Leveraged Buyout，简称“LBO”），又称为融资收购，是一种用于负债经营收购的企业金融手段。它是指企业或个体利用被收购目标的资产作为债务抵押给债权人，以获得收购该目标企业的大量资金的策略手段。通俗而言，就是指收购者自身出很少的本钱作为收购基础，然后从银行等金融机构筹集、借贷足够多的资金进行收购活动，收购后公司的收入（包括拍卖资产获得的利益）刚好能够支付因收购而产生的高额负债，这样可以实现用很少的资金赚取数额较高的利润的目的。
通常我们可以通过两种方法来判断一项收购行为是否属于杠杆收购：其一，通过计算用于收购的资金占自身所投入的基础资金的比重来判断收购行为是否属于杠杆收购，美国的相关研究表明，若并购后的企业的资本结构为：股本5%～20%，银行贷款40%～80%，垃圾债券10%～40%，则该并购行为在美国就构成杠杆收购。其二是看并购活动完成后该目标企业的资产负债率。若目标企业的资产负债率高于80%，则可将该并购行为界定为杠杆收购。
杠杆收购充分地运用了财务杠杆的原理，能够用较少的自有资金实现较大规模的收购计划，因此在西方资本市场的企业合并中得以广泛应用。
（二）分析杠杆收购的主要流程
杠杆收购的流程分为五个阶段，包括寻找目标企业与仔细调查分析阶段、谈判协议阶段、融资阶段、执行收购阶段和整合重组阶段。
1、寻找目标企业与仔细调查分析阶段
这是杠杆收购的初始阶段。在此阶段，实施杠杆收购的主体公司或专业投资者选择符合自己标准的目标公司，这类目标公司最好是成熟的企业，资产结构良好、现金流充足、业绩优良，但现阶段缺少流动资金或是股市低迷的公司。而那些拥有可以处置的无用资产，且未来可以产生稳定的现金流的公司更是杠杆收购的重要目标。在具体地选择目标公司时，光满足以上几点是远远不够的，还要考虑到目标公司的战略选择与实施情况、企业文化、人才储备和内部管理。一旦确定了可进行杠杆收购的公司，实施杠杆收购的主体公司就会聘请专业的财务顾问对目标公司出具详细的调查清单，并进行全面细致地调查，从财务状况、市场份额、技术水平、战略实施、团队合作等方面来判断目标公司的价值，以及预估完成收购后能够实现的协同作用的最大程度。
2、谈判协议阶段
该阶段首先需要确定杠杆收购的发起对象，由发起对象设计合理的收购方案和具体的收购框架，进而确定用于收购的资本结构，确定杠杆比率。然后，发起对象与目标企业进行协议谈判。
3、融资阶段
在该阶段，杠杆收购的发起人通过企业管理层筹集10%左右的收购资金，然后以被收购企业的资产作为抵押，向银行等金融机构借入用于收购活动所需资金总额的50%～70%，剩余20%～40%的收购资金则通过向投资者发行垃圾债券筹得。
4、执行收购阶段
在该阶段，确定最终的收购价格至关重要，决定了杠杆收购过程中所能创造的价值高低。通常来说，杠杆收购的收购价格要高于目标公司现行股价的40%～50%。收购双方谈好收购价格后，再依照相关法律法规的要求进行信息披露，并审批相关流程。
5、整合重组阶段
在该阶段，执行杠杆收购的一方在获得目标公司的实际控制权后，就开始对目标公司进行战略整合，以使潜在的协同效应能得到最大程度的发挥，为公司创造有利价值。整合阶段主要从三个方面展开：其一是F队重组、人才整合，文化交融；其二是摒弃无用资产，实现协同经营，增加公司净利润并稳定现金流；其三是清偿负债，降低负债风险。在整合阶段，通过对这三个方面的整改，最终实现公司经营成果的优化提升，创造并实现企业价值。
二、浅析中国杠杆收购市场的发展现状
杠杆收购在我国的本土化发展进程中呈现了别具一格的中国特色。自我国改革开放以来，随着我国经济体制的不断变革，企业的并购活动日益频繁。
（一）中国杠杆收购的主要模式
中国杠杆收购的主要模式主要包括：1、由公司管理层发起的杠杆收购；2、由专业投资者发起的杠杆收购。
1、由公司管理层发起的杠杆收购
由公司管理层发起的杠杆收购是管理者收购模式。该模式即企业管理层使用大量外借资产和部分自有资产购买该企业的股权或是资产，获得企业所有权，并对企业进行有效重组的一种收购方式。该收购模式的收购主体是被收购企业的管理层。
我国的管理者收购的操作模式是目标企业的管理层与其他投资者一同出资成立一家空壳公司作为杠杆收购的基础，然后采取协议收购的形式，用资产抵押获取贷款的方式筹集大部分资金。
2、由专业投资者发起的杠杆收购
这里的专业投资者一般是经济实力强大的投资机构。该收购模式对于那些资本运作顺利、经营管理方式优良的企业来说不失为一种好的选择方式。当企业的资产的投资收益大于融资资本的平均值时，企业的收益净值就会大额增加。
（二）中国杠杆收购的主要特点
虽然我国的杠杆收购还处于起步的初始阶段，但杠杆收购在我国的发展过程中逐渐展现出了中国化的特色。中国杠杆收购的主要特点有：1、以产权改革为主要目标；2、以协议收购为主要方式；3、融资结构单一。
1、以产权改革为主要目标
我国用于企业收购的杠杆收购的主要目的是实现产权改革。政府为了鼓励创业、奖励为创业、创新做出积极贡献的创业者以及提升各个企业持续经营的能力，将国有股权通过公司管理层发起的杠杆收购模式转让给公司管理层，使做出大量贡献的企业管理者得到适宜的权益。以产权改革为主要目标的杠杆收购的交易双方往往是政府和公司管理层，政府是主导者，而公司管理层是发起者。
2、以协议收购为主要方式
用于收购上市公司的杠杆收购可以分为要约收购和协议收购两种方式。要约收购是指收购发起人向目标公司发出收购的公告，待被收购的目标公司确认后，方可实施收购的行为方式。要约收购是各国证券交易市场最主要的收购方式，通过向全体股东发出要约，以达到获得目标公司控制权的目的，它是一种特殊的证券交易行为，其标的为上市公司的全部依法发行的股份。协议收购是一种收购方式依照法律、行政法规的规定同被收购公司的股票持有人以协议方式进行股权转让的收购，其主要特点是私下协商。
3、融资结构单一
在我国，出于降低投资风险的目的，多数金融机构不愿出资参与杠杆收购的融资阶段，这就造成了我国杠杆收购的融资结构较为单一。我国杠杆收购的融资结构以杠杆收购发起方的管理层自身筹集资金、信托融资以及资产抵押、质押为主。
（三）浅析不利于我国杠杆收购发展的因素和解决对策
虽然杠杆收购在我国具有良好的发展潜力，我国资本市场也迅速发展、企业并购活动日益频繁，但是杠杆收购仍然未能被大众接受并得到广泛使用。我们有必要对导致这一现状的原因加以分析、探讨并谋求解决的办法。本文提出如下解决对策：1、学习国外先进的经验与理念，实现国内的思想变革；2、进一步加强法制建设；3、加深对于现有制度的理解，实现对现有制度的灵活运用。
1、浅析制约杠杆收购在我国发展的主要因素
其一是国人思想观念的禁锢。因为杠杆收购的原理是运用财务杠杆以提升负债比例，从而使杠杆收购发起方用较少的资本投入就能融资获得大量的资本，以实现对目标企业的收购和重新组合，这很容易以诚信为传统美德的国人认为杠杆收购是一种“空手套白狼”的方式。这一思想观念的禁锢，经常使得多数投资者不愿使用杠杆收购的方式进行企业并购。
其实，杠杆收购与“空手套白狼”有着本质的不同。企业并购中的“空手套白狼”可以归属于诈骗的范围，但只要企业所有权转让方能够在收购前期进行充分的调研活动，同时收购资本出资方能够遵守行业准则和职业道德操守，这种现象是可以被杜绝的。
其二是我国现有法律制度的不健全。随着我国经济的快速发展，各种问题层出不穷，这就需要颁布出台相应的法律法规予以规范。对杠杆收购这一企业并购方式而言，现有法律法规对于杠杆收购的发展现状而言较为滞后，这就使得银行等金融机构的资金无法直接投入到杠杆收购中；标的企业未来收益无法通过法律法规得以保障，这就大大增加了杠杆收购的投资风险。
其三是资金投资退出机制尚未完善，为风险资本的投入设立了进入壁垒。杠杆收购中的收购资金投资方除了银行之外，风险投资也起到了至关重要的作用。近些年，风险投资在我国的经济发展中起着越来越重要的作用。风险资本一般委托专业的资本基金管理公司进行管理，然而由于我国与产业投资基金的设立及运作和监管的法律法规暂时空白，因此，目前参与国内产业投资的风险资本主要由境外资本构成。投资退出的最佳途径是被投资主体上市目标实现后，利用二级市场以实现资产套现。目前，对于我国的外商投资商而言，无论是发行A股上市还是实施境外上市计划都有可能遭遇滑铁卢。这样两难的境地，最终制约了风险资本在我国杠杆收购发展过程中能起到的促进作用。
2、提出不利于我国杠杆收购发展因素的解决对策
首先，学习国外先进的经验与理念，实现国内的思想变革。我国资本市场的发展程度相较于发达国家，在各个方面都存在着很大的差距，国内对于很多先进思想和金融工具从认知到应用都还要经历漫长的过程。对于国外的思想和技术，我们应当秉承“取其精华，去其糟粕”的古训，努力避免用老观点去分析新问题这样的错误。此外，随着“引进来”与“走出去”两个理念的发展日益成熟，我国也已经有越来越多的企业走出去，例如中石化、联想、华为等。在走出去的过程中，我国企业也会遇到资金缺口的瓶颈，早日熟悉使用国际资本市场的各种金融工具，对于想要走出去的国有企业而言是能够成功走出去的关键因素。
其次，进一步加强法制建设。我国与资本市场相关的法制建设问题，实际上可以分为两大。一类是无法可依，比如BOT/TOT项目未来的收益保障问题。此类问题的解决方式应当是不断的完善相关法律法规的建设。另一类虽然在形式上有法可依，但实质上依然无法可依。比如，虽然国家颁布了《关于外国投资者并购境内企业的规定》，但由于缺少实际可行的实施细则以及无法及时进行组织机构的调整，导致在具体执行《关于外国投资者并购境内企业的规定》的过程中，企业既不知道该怎样办理也不知道谁能办理。因此，国家应当在不断完善法律法规体系建设的同时，制定与之相配套的实施细则，并且配置相关的机构人员，只有这样才能够避免新制定的法律法规成为空中楼阁，才能够使现有法律法规的发挥充分的作用。
第三，加深对于现有制度的理解，实现对现有制度的灵活运用。杠杆收购在我国的发展虽然存在着诸多的不利因素，但在现有条件下，如果能够对现有制度进行深刻的理解并灵活运用，杠杆收购在我国还是能得到有效实施的。
杠杆收购以其创新、高效、实用等特点，在我国的企业收购活动中发挥着越来越重要的作用，并引起了广泛关注。杠杆收购在我国具有广阔的应用范围和良好的发展前景，其优点必将随着我国金融体制改革的不断推进和资本市场的不断发展而逐步展现出来。随着我国资本市场发展的日益完善，我国各个企业之间的收购活动也频繁发生。可以预见，杠杆收购将会在我国资本市场占领较为重要的地位。
【参考文献】
[1] 汤子健，汤子聪，詹学智.杠杆收购原理与案例分析[J].商场现代化，2011.
关键词：品牌并购；并购绩效；影响因素
中图分类号：F276.6 文献标识码：A 文章编号：1003-3890（2013）02-0057-06
一、问题的提出
随着市场的竞争化和经济的全球化，产品、服务趋于同质化，品牌日益成为企业竞争优势的主要源泉和战略财富。新创品牌需要大量的财力与精力的投入，不仅要支付巨额的广告营销费用，而且进入新市场时还要遭遇原势力的排挤。因此，越来越多的企业通过资本运作从外部获取品牌，包括品牌联合和品牌并购，以帮助企业迅速拓展品牌、提升品牌价值。如联想并购IBM个人电脑业务部，明基并购西门子全球手机业务，吉利并购沃尔沃，等等。
尽管品牌并购有助于企业快速获取品牌相关资源如销售渠道、商标权等，达到产品结构的优化或市场的扩张，并最终实现企业价值的提升。但作为一种支付较高品牌溢价从外部获取品牌资产而后进行品牌整合的资本运营方式，品牌并购运作难度较大。
目前，已有文献关于品牌并购效应的相关研究主要是采用逻辑推理或案例分析的方法展开的。如Mahajan P.[1]提出从并购立场出发，对目标企业的品牌进行估价，并以此作为测量品牌资产的依据；杨攀等[2]基于掏空和支持理论对外资品牌并购本土品牌的行为进行了解释，并提出了“品牌并购溢价”概念；刘文纲[3]认为品牌并购是指并购方企业在制定并购方案时，把目标企业的品牌资源考虑在内，即并购方企业可以利用目标品牌及其背后的客户关系、渠道等资源，从而快速进入新的市场，扩大销售收入。以品牌并购绩效为主题的文献尤其是实证文献稀少。基于此，本研究在调研的基础上，实证品牌并购绩效及影响的因素，以期导出合理的结论与解释，助推品牌并购绩效的提升。
二、品牌并购绩效统计描述
品牌并购绩效是指并购方企业获取的品牌及品牌相关资产所造成的直接品牌相关效果，包括品牌价值、品牌形象、品牌知名度、品牌忠诚度等；亦可以用品牌并购事件对并购方企业造成的整体经济效果，包括财务绩效、市场绩效和内部管理绩效反映。其中，财务绩效体现在盈利水平等方面，市场绩效则一般表现为市场占有率或市场份额等，内部管理绩效主要指管理机制运转效率和企业管理者水平。因此，考察并购前后品牌价值的变化，可以直接检验品牌并购绩效是否达到预期结果；通过并购前后相关财务指标、市场指标及内部管理指标的变化亦可以考察品牌并购的绩效。
（一）样本的选取
1. 并购样本出自国泰安《中国上市公司并购重组研究数据库2011》。财务数据来自国泰安《中国上市公司财务指标分析数据库2011》。由于品牌资产的特殊性，导致整合的难度较大、效应产生的时间较长。因此，品牌并购样本的观察期较长，为2002―2006年沪深两市上市公司中的品牌并购事件。
2. 根据品牌并购的涵义及特点确定样本行业。相对于追求规模效应、降低交易费用、获取技术资源等并购类型而言，品牌并购的主要目标是获取销售渠道、区域市场、客户群等品牌资产效应。品牌是区分该行业内企业地位及竞争力差异的最主要原因，也是企业价值创造的重要源泉。据此，食品饮料业、纺织服装业、日用品业、家电制造业、汽车制造业、医药制造业及零售业的并购行为符合品牌并购标准。这类行业的共同特点是：非垄断行业（行业内竞争激烈）、非高新技术产业、目标客户为广大消费者、产品同质化趋势明显、广告营销攻势强、重视品牌建设与维护。
3. 经过行业筛选后的样本中，剔除下列并购事件：交易不成功的，买方为个人、政府机构或事业单位的，买卖方在同一公司控制下发生股权转移的，股份回购的，目标公司不在样本行业的；对同一年发生多次并购事件的，取交易额最大的一次计入，其余并购事件予以剔除。
筛选后，最终得到61个合格的品牌并购样本。样本的行业及年份分布见表1。
（二）评价指标的选取
品牌并购的目的在于提升品牌的市场价值，可以用并购前后品牌价值增长率的变化衡量。由于企业品牌价值数据稀少难以直接测量，所以改为从品牌并购的直接效应与终极效应两个角度进行间接测量。品牌并购的直接效应是希望进入新市场、扩大市场份额、提升营业收入，可以用并购前后营业收入增长率（ROE）的变化测量。品牌并购的终极效应是希望股东收益率伴随企业资产的增加相应增加，可以用并购前后净资产收益率的变化衡量。因此，选取净资产收益率、营业收入增长率指标测量品牌并购绩效。
由于品牌间的文化差异、定位策略选择、产品相关程度等多种原因，导致品牌资产整合难度加大，短期内难以检验品牌并购的绩效，故将绩效考察期间设为五年，比较并购后第一年至第五年分别与并购前一年的绩效变化。为了消除行业景气度对企业财务绩效的影响，先对财务指标预处理。以ROE指标为例，首先将并购前一年、并购后第一年、并购后第二年、并购后第三年、并购后第四年、并购后第五年的总资产收益率记作roe-1、roe1、roe2、roe3、roe4、roe5；然后分别减去对应期间的行业平均水平，得到新的一组指标，依次记作ROE-1、ROE1、ROE2、ROE3、ROE4、ROE5。新的指标消除了行业景气程度的影响，使得品牌并购绩效的最终检验结果更相关可靠。
（三）统计分析与结果评述
利用SPSS18.0应用统计软件进行分析，分别得到各指标统计检验的结果（见表2）。
图1表明，净资产收益率在并购当年大幅下滑，在并购后第一年微升，第二年继续路下滑并跌至最低点，第三年后出现反弹趋势，但仍低于并购前的水平。
由图2可知，营业收入增长率在并购当年及并购后第一年大幅上升，在第二年急速下滑并跌破并购前一年的水平，随后的第三年及第四年继续下降，并在第四年跌至低点，第五年开始回转上升并接近并购前的水平。
总之，不论用净资产收益率（ROE），还是营业收入增长率（IGR）评价品牌并购绩效，样本公司并购后五年内的业绩都不如并购前，且并购头两年的绩效变动幅度大，之后几年在曲折中向并购前的业绩水平趋近。这是因为品牌并购后，尽管企业的市场、渠道等迅速拓展，销售量及营业收入大幅增加，但由于品牌整合中的投入收效缓慢甚至产生负作用及营销方式的变化逐渐对消费者产生影响，导致收入及利润的增长跟不上资产的扩张。伴随整合的深入及改进，品牌整合的投入开始产生作用，品牌价值开始复苏，市场效应与财务效应逐渐好转。
三、品牌并购绩效的影响因素研究
品牌并购方可以利用目标品牌及其背后的客户关系、渠道等资源，快速进入新的市场，扩大销售收入，但实际并购绩效并不如人意。究竟有哪些因素影响品牌并购绩效的产生？其影响程度又如何？品牌并购绩效的影响因素较多，测量的难度较大，考虑到数据的可获取性及测量的逻辑合理性，根据并购绩效相关理论分析，本文从企业规模、股权结构、融资能力、交易特征四个方面选取品牌并购绩效影响因子。
（一）研究假设
1. 企业规模与品牌并购绩效。并购规模理论的内涵是指在并购达到一定规模后，企业的销售额增加、成本较低从而产生规模经济。从整合角度出发，并购发生后双方的资源要重新组合，并购方需要将自己的组织经验和管理能力转移到目标方、调整企业的运作方式和制度、进行文化融合。并购规模相对于并购企业的总资产规模越大，整合成本越高，并购绩效越差。即并购规模越大，交易总额越高，收购公司的支付越多，付出的资源也越多，越不利于并购后的绩效提高。随着目标企业规模的上升，企业组织内部的复杂性增强，整合速度减慢，整合风险和内部管理成本急速上升，会对并购绩效产生负面影响。
大量文献从超常收益中检验出目标企业规模对并购绩效有消极影响。李善民和郑南磊[4]还从并购溢价高低、并购整合后的成本水平改善程度、并购的对外战略承诺价值大小等三方面深入分析了目标企业规模对并购绩效的影响。产业组织理论认为，管理者可能会追求企业规模的增大进行并购活动，而非股东财富最大化；企业规模作为管理者规避风险的手段，与管理者的收入成正比。故采用总资产增长率表示并购企业的规模增长，用相对规模表示目标企业相对于并购企业的规模大小，并提出：
假设1：总资产增长率与品牌并购绩效负相关。
假设2：相对规模与品牌并购绩效负相关。
2. 股权结构与品牌并购绩效。公司的股权结构会影响其经营决策，进而影响其经营业绩。股权集中度和流通股非流通股持股比例是研究股权结构对企业绩效影响程度的指标。尽管存在于股权结构与企业绩效之间的关系不是一成不变的，但大部分的研究结论认为股权集中度与并购绩效呈正相关关系。相对于其他股东而言，企业的大股东更有动机对管理者的行为进行约束，以降低成本。企业股权越分散，企业的剩余控制权掌握在管理者手中，管理者可能会为了更高的薪酬和声誉资本或更大的权利和职业的稳定等自身利益而盲目并购，牺牲股东的利益。梁岚雨[5]实证研究表明，股权集中度和企业市值与账面价值之比有显著的正相关关系，但与利润率的相关性较弱。冯根福[6]通过实证分析检验了该指标与公司并购绩效的关系，结果显示第一大股东持股比越高，并购当年的业绩越好，但这种正相关关系在并购后几年没有体现。据此提出：
假设3：股权集中度与品牌并购绩效正相关。
3. 融资能力与品牌并购绩效。融资能力是企业经营能力的重要组成部分，充裕的资金能维持正常的生产经营，保证企业良好的业绩。王宛秋和张永安[7]认为，不同的并购方式会在不同程度上影响并购方公司的融资能力，从而影响其并购绩效。通过债务融资方法进行并购，会使并购方企业利息负担变重，影响其未来偿债能力。公司的融资渠道主要有内、外两条途径：一般使用资产负债率考察外部融资情况，用每股未分配利润衡量内部融资资金。资产负债率越高，表示企业从外部取得的资金越多，发挥的财务杠杆作用越大，利息支出也相应增加，企业负担愈重。信号传递理论认为，如果负债率高的企业选择现金支付方式并购，资本市场则会预期该行为将提高投资者收益，从而对企业价值产生一定影响。每股未分配利润是企业长期经营所积累的未分配利润，是企业扩大再生产或再分配的重要物质基础。该数值越大，代表企业留存越多，用于股利分配的越少。因此提出：
假设4：资产负债率与品牌并购绩效正相关。
假设5：每股未分配利润与品牌并购绩效正相关。
4. 交易特征与品牌并购绩效。主要从行业相关、并购溢价、同属管辖等考察并购交易特征与品牌并购绩效的关系。
（1）行业相关。效率理论认为，并购双方的行业相关性越高，越有利于实现规模经济、降低经营成本，产生协同效应。组织资本理论认为，行业相关程度低或不相关的企业并购很难实现行业管理能力和经验向目标企业转移，无法保证并购绩效的提高。臧秀清和苗利利[8]利用事件法对比研究的结果表明，行业不相关并购比相关并购创造的价值对并购方企业来说相对较低。据此提出：
假设6：行业相关与品牌并购绩效正相关。
（2）并购溢价。根据信号理论，非流通股股东之间的交易价格可能给流通股股东提供股票价值的信号。在我国股权转让主要通过协议转让进行，协议转让的双方对于上市公司的了解，一般比处在信息弱势的流通股股东强，转让价格在一定程度上能反映购买方对上市公司价值的判断，可能具有信号显示作用。邢天才和贺铟璇[9]发现，如果并购时的支付价格小于目标企业的每股净资产，即并购溢价为负，就会对并购方企业绩效产生负面影响。并购溢价的高低反映了并购后目标企业未来收益的大小，而目标企业的获利情况与并购后企业的绩效有着紧密的关联。并购溢价越高，越能反映并购方对公司未来业绩的表现有着良好预期，其所获利益也越多。因此提出：
假设7：并购溢价与品牌并购绩效正相关。
（3）同属管辖。研究表明，就位于不同区域的并购双方而言，位于同一区域的并购双方在发生并购交易后，经营业绩有更显著的提高。并购作为资本运作的一种方式，在短期内只获取到目标方账面上的净资产，并购后的整合决定了并购所得相关资源是否能发挥协同效应。若并购双方位于同一区域，具有相同的地理文化背景，更容易进行信息共享和资源融合，从而节约整合成本，实现协同效应。因此提出：
假设8：同属管辖与品牌并购绩效正相关。
（二）变量选取
（三）模型构建与统计分析
回归前的自变量相关性分析结果显示，品牌并购绩效影响因素之间不存在相关关系，宜继续多元回归分析。论文采用SPSS18.0统计软件，把8个影响因素作为独立变量，分别与ROE，IGR回归，逐步剔除最小F值得出最终的回归方程。表5显示的回归结果表明：整体F值检验结果显著，R2分别为0.147和0.231，单个方程中自变量对因变量的总体解释能力较差，难以同时用选取的变量解释品牌并购绩效。回归分析采用F值和经调整R2最大化的原则选取最终的回归方程和进入回归方程的独立变量，所以各回归方程的独立变量不完全相同。具体分析如下：
1. 总资产增长率与净资产收益率显著负相关、与营业收入增长率正相关但不显著，假设1得到部分证实。企业规模的扩大一定程度上体现在总资产增长率上，该指标越大说明企业扩张的速度越快，此时品牌并购的初衷可能会偏移至获得某种规模效应。并购后企业的总资产大幅增长，而利润未必有相应的增加，导致净资产收益率缩水。巨额管理成本超过规模经济带来的收益，导致并购后品牌整合失效或品牌资产价值受损。总资产增长率对营业收入增长率指标变化影响可能的解释是，当通过品牌并购获取了目标公司品牌相关资源特别是渠道和市场时，营业收入会有所提升。
2. 相对规模与净资产收益率、营业收入增长率的相关性不显著，假设2未得到证实。相对规模是指目标公司相对于并购公司的企业规模大小。在品牌并购中，可能出现小鱼吃大鱼、大鱼吃小鱼、强强联手等多种可能，不同的策略下采取不同的整合方式，会对并购绩效产生不同的影响：目标公司规模过大会造成各类整合特别是品牌整合难度的加大或品牌价值的缩水，进而对销售额和经营业绩产生消极影响；并购方通过并购拥有优质品牌资产或高品牌价值的公司，有可能在短期内获得品牌价值的提升和销售收入的超额增长。
3. 股权集中度与净资产收益率、营业收入增长率之间无显著关系，假设3未得到证实。股权过于分散或过于集中，均不利于构建有效的公司治理结构，可能损害公司绩效；也有实证研究表明股权集中度只与并购当年的绩效正相关，在并购后的几年并没有体现。
4. 资产负债率与净资产收益率、营业收入增长率之间的关系不显著，假设4未得到证实。在品牌并购前，高负债率为并购交易准备了充足的资金，可以补充企业的运营资金，促进业务规模的扩大。并购方企业的融资能力在一定程度上受并购方式的影响，在高负债率下如管理层仍选择现金并购方式投资，资本市场则认为投资将会带来高额利润，从而提升公司的价值。然而举债并购使企业利息支出负担变重，可能影响并购整合进程。
5. 每股未分配利润与净资产收益率、营业收入增长率正相关，假设5得到证实。品牌并购涉及新的品牌资源配置和管理问题，要求并购公司内部有较强的资金实力支撑。较高的每股未分配利润反映出公司拥有较多盈余留存，有助于资源的再配置与并购后整合工作的开展，为并购绩效提升创造条件。
6. 行业相关与净资产收益率、营业收入增长率的相关性不显著，假设6未得到证实。在样本数据中，只有几例品牌并购是行业不相关的，分布的不均匀弱化了该变量对品牌并购绩效的影响。同时，大多数品牌并购的行业相关是品牌并购本身的特点决定的：品牌是消费品行业企业核心竞争力的标志，品牌并购的目的也多为市场份额的扩大及产品线的延伸。
7. 并购溢价与净资产收益率、营业收入增长率正相关但显著性不高，假设7得到弱证实。品牌并购中的交易溢价包含了目标公司的品牌价值，溢价越高，说明并购公司认可的目标公司品牌价值越高，预期收益越大。然而，支付过高的并购溢价使并购公司运营资金紧张，增加了后期整合的难度，会对品牌并购绩效的提升形成一定的阻碍。
8. 同属管辖与净资产收益率、营业收入增长率显著正相关，假设8得到证实。在并购中，属于同一政府管辖的交易双方较容易得到当地政府的支持，并购过程中的外界阻碍因素减少，推动了并购交易的顺利进行。此外，处于同一地区的并购双方地理文化上差异小，有利于市场的迅速整合及相关资源的有效配置，促进实现营业收入的增长、利润的增加及区域品牌地位的提升。
四、研究结论
（一）品牌并购绩效中长期呈下降趋势
品牌并购一定程度上提高了品牌知名度，但企业品牌价值的大小与其经营业绩并不完全一致。整合是品牌并购能否达到预期效应的关键，但整合难度较大。其原因有两点：一是品牌整合需要对资产、业务、人力资源、制度、文化优化配置，选用合适的品牌策略，对并购双方的品牌资源重新调整组合，以实现并购后企业品牌形象提升与品牌价值的增长；二是品牌整合要站在企业战略的高度，明确品牌定位，维护品牌资产给企业带来的长远利益，考虑整合行为对企业利益相关者的影响，获得各方的认同与支持。
此外，我国品牌并购案例较少，品牌并购和整合相关的理论也不够成熟，虽然可以借鉴国外的品牌并购理论和整合方案，但不是简单的“拿来主义”就能避免品牌并购失败的局面。因此，今后应多与投资银行、管理咨询公司之类的中介机构进行合作，并邀请品牌管理专家和并购活动专家参与到品牌并购后的整合活动中来，同时建立起品牌并购案例数据库，为品牌并购相关理论研究的开展或并购实践提供帮助[10]。
（二）并购公司内部融资能力及是否同属管辖显著影响品牌并购绩效
通过实证分析影响因素变量与品牌并购绩效的相关关系得出，并购公司的每股未分配利润与品牌并购绩效正相关，并购双方同属管辖与否与品牌并购的企业财务绩效正相关。因此，公司在品牌并购前应注重评估自身并购能力，不能盲目追求规模效应而进行并购活动；慎重选择目标公司，着重考察其是否处于同一辖区、有无太大的地理文化上差异，并借助第三方专业的中介机构对目标公司价值进行评估，防控品牌并购的风险。
文章研究中的不足之处：第一，由于企业品牌价值相关数据的缺少，论文主要采用间接方法对品牌并购进行评价；随着今后并购事件及公司相关数据的进一步公开，可以直接实证品牌并购绩效，以减少品牌并购绩效实证中可能出现的偏差。第二，文章曾试图通过确定不同品牌并购类型分别进行品牌并购绩效的评价，但由于所获取的样本总量小，不同并购类型下的样本分布不均，均值检验的结果并不理想，可以通过其他渠道或更长的期间跨度来获得更多的样本以更科学地检验品牌并购绩效。
参考文献：
[1]Mahajan P. The emerging importance of brand energy in the financial sector[J]. Journal of Financial Service Marketing，2005，9（4）：37-47.
[2]杨攀，马艳霞，何佳讯.基于目的的外资品牌并购本土品牌实证研究[J].湖北社会科学，2008，（5）：89-92.
[3]刘文纲.跨国并购的品牌资源整合策略选择[J].商业研究，2010，（1）：120-123.
[4]李善民，郑南磊.股东―利益相关方股东财富效应的影响[J].金融研究，2007，（8）：35-37.
[5]梁岚雨.中国上市公司并购绩效的实证分析[J].世界经济文汇，2002，（6）：50-59.
[6]冯根福，吴林江.我国上市公司并购绩效的实证研究[J].经济研究，2001，（1）：15-25.
[7]王宛秋，张永安.企业技术并购协同效应影响因素分析[J].北京工业大学学报（社会科学版），2009，（9）：16-20.
[8]臧秀清，苗利利.并购价值创造：影响因素与作用路径的实证分析[J].统计与决策2011，（9）：148-151.
一、关于高级会计师资格考试的基本常识
高级会计师资格考试是我国会计职称考试当中层次最高的考试，从2003年试点开始，以后逐步成为全国统一考试。一般在当年7月初报名，9月初考试，考生备考不到两个月的时间。考试采用开卷形式，考试时间定在上午的8：30-12：00，共210分钟，考点一般定在省会城市的大中专院校及高考定点学校。对参加考试达到合格标准的人员，由全国会计专业技术资格考试领导小组办公室核发高级会计师资格考试成绩合格证，此证3年内在全国范围内有效。各省市可根据本省市的实际情况制定本地区的合格标准，达到此标准的人员可在本年度本地区评聘中使用有效。
考试内容包括会计、财务管理、内部控制制度和财税法规等相关知识。题型全部为客观分析案例分析题。题量一般为9―10道题（含选作题一道），题量以及分值大致为会计占40％左右，财务管理占20－30％左右，内部控制占15－20％左右，财税法规占10－15％左右。根据题型设计，大家备考时一定要注意分析题型的答题方式，注意答题的语言表达。
二、考前准备
（一）考试用书的选用
因全国会计专业技术资格考试办公室只是编制印发了《高级会计师实务科目考试大纲》（以下简称《大纲》），没有统一指定用书，市场上的辅导用书众多。笔者建议，《大纲》是必备的，大家在近两个月的学习时间内，要首先熟学大纲。因为大纲简明扼要，因此对大纲逐字逐句去咀嚼至关重要。在学懂、学熟《大纲》的基础上，选择一本辅导书，最好是和《大纲》同步辅导的，对每一章节都有针对性的题型，大家一定要多抓这方面的练习，并注意答案的叙述方式。应着重提醒大家的是，不要沉迷于分录、计算上的练习，因为高级会计师考试只考你的业务理解能力和分析判断能力，语言表达是要练习的方面。另外，要注意大纲中的新增内容。
（二）考前资料的准备
1.要带上《大纲》，最好是把各章节用口曲纸分页，以便查找。2.要准备好财务管理方面的公式。如经济利润、企业并购、财务分析、筹资和资金管理等方面的公式。能背熟更好，若不能背熟，也一定要把有关财务管理的公式打印在一张或几张纸上备查备用，一些难记而重要的题型不妨也打出来一张备用。3.要备好财经法规。把税法、会计法、预算法和行政处罚法等方面的法规条文，按一定顺序装订好。也可采用账本方式，用口曲纸把其区分开，以便快速查找。在这方面一定注意会计职业道德的内容，虽然其在《大纲》中仅有短短的几条，但灵活的出题会从各个方面切入这些内容。还应注意的是，不要携带太多资料，因为考试时间内题量大、时间紧，考生没有多少时间去翻阅资料，携带资料要注意做到少而精。在复习时尽可能多记一些重要知识点，不要一味靠在考场内查阅资料，这在时间上是极大的浪费。
（三）要细读历年试题
细读历年试题要达到以下几个目的：1.要摸清题量，根据自己的情况有的放矢地安排应考准备，并可测试自己在规定时间内答题的能力，做出适当的调整。2.摸清题型安排和答题的要求。根据题型的顺序安排和答题的要求，初步认识这类题的答题路子，并加以练习，使自己能够适应这种判断分析和业务处理的综合能力运用的要求，为从容应对考试打好基础。3.根据题型做出自己应考时的答题安排。大家在一般考试做题时往往不分主次、从头做到尾，但这在高会考试中未必是最好的选择。笔者认为，应在认真研读试题类型的基础上，根据自己的情况定好自己的答题顺序，从易到难，从简到繁，只有合理分配时间才是最好的选择。另外，由于考试的文字信息量很大，注意阅读速度的训练也是必要的。
（四）合理安排好学习、复习时间
在不足两个月的准备期间内，如何把知识学好、掌握住呢？首先要充满信心，可以说这种考试的难度并不是太大。特别是通过中级考试的考生，是有一定基础的，如能积极投入学习，两个月的时间通过合理安排是够用的。熟读《大纲》是关键，还要针对每一章节内容做一定案例题的训练，不要贪多，训练题把知识点涵盖就可以了，为了克服遗忘的规律，最好是认真学习完之后，再复习一到两遍。要根据《大纲》要求（《大纲》序言当中对每一章节都有明确的要求）分清主次把握重点，合理安排好时间。做到这一点很重要。
（五）考前吃住的安排
由于考试分别在各省市的省会城市进行，外市的考生和本市较远的考生一定要提前安排好住宿，尽可能安排在考点附近。不要因为住宿和饮食问题影响到考试的心情和考前的精神状态，这也是一项不可忽视的细节。
三、应对考试的技巧
进入考场前，大家要检查自己的准考证、身份证、文具、计算器以及相应的资料是否带齐。在做好考前各项准备的基础上，精神饱满、信心百倍地投入到考试中去。笔者总结了一些答题心得：
（一）审题及答题顺序
在拿到考题之后，1.先看共有多少道题，属于什么类型，考的是什么知识点，自己熟悉的题和不熟悉的要分清，自己携带的资料是否包括这些内容。应结合自己掌握的知识和熟练程度，就四个方面进行审题判断：一是熟练程度；二是分值高低；三是简易程度；四是耗时多少。经过审题与分析后，较快地梳理出顺序。也就是说，首先安排熟悉的、分值高的、计算简单的、需要时间少的开始答题。2.要正确、准确地安排答题顺序，安排熟悉的、分值低的、计算简单的、需要时间少的答题，依次类推，真正做到“磨刀不误砍柴功”。不能上来就答，不进行审题与分析，那样很盲目。这两年都有部分考生在文字题上和计算题上走了弯路，耽误了很长时间，没有考出真正水平。
（二）答题不求完美，但求做完全部试题1.案例题即使做得最完美，得满分的可能性也不高。因此，唯有做得快，力争做完全部试题，才能得高分。2.拿到试卷后不要急于做题，而要根据题量，对210分钟的考试时间作出合理的安排，一般每题20分钟，做完八道题用时160到180分钟之间，留30分钟检查补充。3.做题时查资料要快、准。不要为求一题十全十美而用时超长，得不偿失。掌握进度是考试的成败所在。
（三）读题从问题开始，审题要弄清主体、答题要讲究策略
1.先要根据试题提出的问题，弄清问题的会计主体是谁？然后，再针对问题去审题。2.审题要标明要点，以会计主体区分内容与问题是否相关，对要点进行适当的标注，为解题、检查及补充节省读题时间。3.答题要分三步走，首先要判断正误；其次要指明错误所在及原因；最后指出正确的是应该如何做。针对多道小题要一题一题解答，以避免因一小题错而误全部。为了节省答题时间，可以只阐明要点，不作具体陈述。如会计披露，结合具体案例时要书写的内容很多，但如果只是阐明要点，则只要几句话即可。
（四）时间不足时的应急方案
在做了上述所有的努力之后，时间还是不够用，在剩下不足半个小时的情况下，还有相当的题量没有答完，这时应采取应急方案。即立即停下正在答的、需要时间长的题，按照上面的审题情况，抓紧时间，把各题的题点和各步骤的题点答上，这样可以拿到题点应得分数。有可能就是这几分，就能帮助考生通过考试。
