时间：2023-07-14 17:35:54
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇股权结构设计原则，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
河北佳诚律师事务所 陈殿斌
股权对于投资者来说不仅仅体现为资产受益、重大决策和选择管理者等权利，而且，通过股权这一资本纽带将股东与公司的利益结合在一起，从公司整体角度讲，科学合理的股权结构设置，能够为公司未来发展壮大续存空间，能够为公司带来结构效益。
股权结构设计包括股东的人数、类型、所持股份数额等多个方面，科学的股权结构需要科学的思考和设计。
确定符合公司发展需要的股东人数
对于公司股东人数多少为最佳，并无定论，公司情况不同，股东多少也有不同。按照《公司法》的规定，有限责任公司由二个以上五十个以下股东共同出资设立（国有独资公司除外），对于股份公司，《公司法》一般只要求发起人为5人以上，但对于股东人数上限没有限制。（国有企业改建为股份有限公司的，发起人可以少于五人，但应当采取募集设立方式）。合理的股东人数应结合公司的资产规模、行业领域、未来发展空间等具体因素进行设置，过多过少的股东人数都会成为制约公司发展的障碍。股东人数过少不利于分散经营风险，股东之间缺少必要的调和空间，而且可能造成公司内部股东会和董事会的重合，出现权责不明，越权缺位等弊端。股东人数过多不利于公司重大事务及时决策，贻误商机，各个股东的利益难以统一，可能由于利益冲突导致公司的解散。
在实际操作中，无法量化一个合理的股东人数标准，任何事物都是发展变化的，股东人数也会随着公司发展而变化，如果从有限公司升级为股份公司，股东人数肯定会发生较大的变化。合理的股东人数也是一个动态的变量，是随着公司资产规模、业务领域的拓展、市场环境的变迁等多种因素的变化而改变的，我们只能依据公司某一时期各类因素的特点以及预测这些因素未来发展变化的可能性，来确定符合发展需要的股东人数。
选择与公司有联系的股东类型
对于有限公司而言，除了资合的性质外，人合的性质也很重要。良好的合作关系是公司协调健康发展的有力保证。在选择投资合作者时，除了投资者的资信状况外，还应考虑该投资者所在行业（如该投资者为法人）与本公司所在行业的关联度。比如上下游企业关系，比如具有横向经济联系等。因为选择了与本公司所在行业有密切关系的投资者，在合理进行关联交易时可以节约交易成本，从而增加公司效益。另一方面，由于这个投资者与公司所在行业具有关联度，因而有着更多的利益联系，对所投资行业有着更多的认识，这便于其在股东会或者董事会上能够进行科学的决策。当然，在选择投资合作者时，也会考虑目前公司的实际状况。如果公司目前缺少的是资金，那么会倾向于选择资本雄厚的投资者；如果公司目前缺少的不是资金，而是产品研发能力，那么会倾向于选择科技型的合作者。总之，在选择投资合作者时，应从良好的合作关系、能减少交易成本的可能、公司所需资金或者技术的需求等因素充分考虑公司未来发展的需要。
设置合理的股权比例
股权比例是各股东所持股份数额的多少，也就是股权的集中与分散问题。在公司实务中并不存在一个最好的公司股权结构，不是所有的股权结构在任何类型的公司都具有同等的效力，构造股权结构的最好方法取决于行业的特点。
一定的股权集中度是必要的，因为大股东具有限制管理层和小股东谋取自身利益行为的动机及能力，可以更有效地监督经理层的行为，有助于增强并购市场运行的有效性。股权的相对集中也有助于公司决策的形成和执行。当然，在没有监督约束的情况下，股权集中或“一股独大”也有弊端，公司的控制权是掌握在拥有最多股份的大股东手中，大股东凭借所拥有的绝对或相对控制权，可以通过牺牲或剥削小股东获取自身利益，这会引发大股东与小股东的利益冲突问题。
就企业改制而言，持股的一般原则是管理层持大股、中层持中股，职工自愿入股。持大股也就是要相对控股，从资本运作的角度讲，自身投入的资本多少不是主要的，重要的是投入的资本能够控制多大的资本。达到相对控股需要持有多少的股份这取决于股东数量，如果股东数量多，那么达到相对控股公司的目的所需投入的资本就少，两者成反比例。
一、发达国家管理层收购融资的经验总结
(一)多元化的融资模式
发达国家的MB0多元化融资模式体现在两个方面:一是,融资来源多元化,MBO融资来源包括:银行、保险公司、投资银行以及其他贷款机构,养老基金、风险投资等机构投资者。二是,融资结构多元化,即债务融资方式、权益融资方式和准权益融资方式在同一案例中同时使用。
(二)合格的战略机构投资者
战略投资者在MBO中的主要作用:通过长期投资,促使管理层进行企业中长期发展的战略性重组;通过持有的权益资本,有效参与管理层收购后的重组,并监督、约束、控制管理层的经营行为,促进企业治理结构优化和收购后重组;通过自身专业化投资经验优势,减少中小投资者由于缺乏专业性带来投资的盲目性。此外,机构战略投资者还具有资金量大、分散投资等特点,有利于降低投资风险,可以在一定程度上化解个人融资可能带来的金融风险。
(三)棘轮机制
对于MBO的资金提供者来说,MBO能否成功取决于目标公司管理层的经营表现。因此,在融资结构设计时,要考虑对管理层的激励机制。国外采取棘轮机制,即投资者用来给经理层以激励机制,经理层的业绩将决定他们股权份额。
二、我国管理层收购融资存在的问题
(一)融资方式有限且融资结构单一
一是外部借贷融资比重大;二是我国管理层收购缺乏外部权益融资,并且在权益融资和债务融资之间,缺乏转换工具;三是准权益融资方面的案例没有。
我国管理层收购的债务融资主要以借贷方式为主,缺乏信用贷款、卖方融资、公司债券、次级票据、商业票据等融资方式的混合使用,由于可选择债权人少,无法通过与多个投资者签订长期借贷和短期借贷的多元化债务合约,导致融资风险过于集中,尤其是利率风险。
(二)融资行为不规范
从我国管理层收购的案例来看,很多上市公司并没有按照《证券法》、《公司法》要求披露重大信息的规定,在公告中披露管理层收购的资金来源。主要原因包括:一是合法融资来源少,管理层属于富贵群体,但与巨额的收购资金相比仍然较小,银行贷款又不可行,且保险公司、证券公司等在开展业务中又不能为企业提供直接融资;二是大量资金需求与监管不力导致管理层违规操作。
(三)过多的政府行政干预
由于政府行政干预的存在,在计算并购融资需求量时,不同企业面临的情况也存在差异,造成一部分企业以低价收购目标企业,融资压力较小,另一部分企业面临较重的融资压力,这阻碍了融资市场的公平发展。有些地方政府为鼓励企业积极进行产权制度改革,对于国有中小企业MBO,尤其是非上市公司的收购,给予极大支持。
(四)融资风险转移问题凸显
金融交易的基本原则是风险与收益的对称性,通过融资获得目标公司股权的管理层也是融资的风险承担者。西方MBO融资的典型案例是:管理层设立一家纸上公司收购目标公司在外发行股份的90%以上,然后再对股权结构进一步集中,将目标公司与纸上公司合并,保证管理层和中介机构对公司私有化。通过对目标公司的财务结构调整,使其成为MIBO融资杠杆的最终承担者。我国MBO案例多是目标公司管理层通过SPC(特殊目的公司)从其他机构或个人融资收购目标公司的控股权。由于我国MBO后管理层平均持股比例仅仅25%,不能实现目标公司的私有化。在目前我国法律法规不完善、上市公司治理机制不健全的情况下,尽管存在限制性规定,管理层调整目标公司的财务结构,融资风险将会最终向目标公司转移。
三、我国管理层收购融资的对策建议
(一)引进多层次的战略投资者
我国MBO引入战略投资者意义在于:减轻管理层的融资压力与还款压力,解决管理层收购资金来源的合法化和规范化问题;通过引入战略投资者建立国有资产转让价格发现机制,使国有产权转让定价趋于公平化、合理化,从而得到政府及相关利益方的认可;战略投资者推动企业建立现代法人治理结构,避免管理层收购出现“一股独大”的弊端,实现体制转换与机制创新;引入国内外战略投资者的资金,大型企业实现产权多元化,中小企业实现完全收购。因此,通过引入战略投资者的融资方式,将会改变我国现有的MBO融资机制,为我国MBO提供多元化的融资来源,有利于融资结构的优化和MBO后企业稳定、健康发展。
(二)开发并利用新型融资工具
我国管理层收购融资应尝试新型的融资工具,如优先股、可转换债券等。
(一)优先股融资方式
优先股可以增加股份的流动性与可选择性,并减少投资者收益的不确定性。优先股融资方式还有利于扩大企业融资途径,丰富投资品种,满足各类风险偏好的投资需求。
(二)可转换债券融资方式
可转换债券方式的优势:一是低成本融资,减轻公司财务负担。二是利用溢价、高价进行股权融资。
(三)减少企业并购中的政府行为
在企业MBO中,政府的支持、引导、监督和服务都是至关重要。在利益驱使下的企业、行业和区域经济主体的行为逐渐以市场为转移,而不是以我国政府最高决策层的意志为转移。所以,政府要及时让出市场空间,从市场的主要角色和商业性竞争中退出,集中各种资源去宏观调控各利益主体的行为。
(四)加强融资多元化的结构设计
从技术上看,MBO方案涉及定价、融资、法律及业务整合四个方面,需要融资中介机构为其提供专业化、高水准的服务和技术支持。融资中介机构指的是策划、安排、参与、整合MBO过程的顾问机构,包括投资银行、律师、会计师、管理顾问、资产评估等。其中,投资银行起到关键作用。专业投资银行机构在MBO收购中具有三重角色:一是财务顾问,MBO期间,财务顾问要对公司财务结构、财务监控以及公司治理等方面进行管理和控制,以保证企业的正常发展;二是股权所有者,即财务顾问投入自己的资本,成为股东,与参与MBO的其他合伙人一起承担风险;三是股权投资团体的监管人。
(五)加强管理层收购融资的信息披露和监管
关键词：高层架构；股权激励机制；研究
一、引言
在我国，上市公司内部的股权类型主要有流通股、法人股和国家股三种。其中，法人股与国家股现阶段还没有在我国市场上流通，国家股产权主体主要是各级主管和政府部门。但作为孔子国家股的各级政府机关和官员，其在使用控股权的过程中，会因为受到自身因素和外部因素的影响，造成较为严重的现金流和控制权这两项权利分布不对称的情况。因此，对当前我国股权控制高层的架构展开细致分析，并制定出与之相应的股权激励机制，对于提升我国上市公司市场竞争力，推动市场经济稳步发展具有重要意义。
（一）高层架构分析和设计
在对我国上市公司的高层架构进行设计前，相关人员需要对我国上市公司基本的股权结构有明确的了解，知道在设计高层股权架构时，不能够从简单的投资比例和股权比例入手，而是要以企业内的股东的股权比例为依据，通过对股东会、股东权利、董事会的职权、以及企业内部现有的表决程序等展开一系列的优化调整，使得企业中所有股东的权利结构体系都可以满足高层架构合理性设计要求。对此，在对高层架构进行设计时，设计人员可以从以下几方面入手：
第一，高层股权比例、公司决策和管理。对于上市公司来讲，股权属于公司高层决策者通过参与投资活动而获得的对企业股份的所有权；而企业的决策则来源于其股份权利，管理权是以股权授权为基础。因此，只要公司的股东有投资薪给，就会拥有与之相应的决策权，而这种决策权大小的差异性主要是由其本身参与投资决策的程度，以及对投资决策产生的影响力所决定的。
第二，控股股东。从法律上来讲，拥有决策权的股东就是企业的控股股东。当前我国上市企业高层取得控股权利主要可以通过以下两种方式：一是直接出资数量达到了企业总股份的百分之五十以上；二是虽然直接出资值未到百分之五十，但在众多股东中占据着最大的股权比例，且在参与公司决策期间通过吸收朋友股东、近亲股东和关联公司股东的方式，通过形成联盟的形式从而在公司内形成控股的局势。
第三，表决权取得方式。如果上市公司的股东没有通过以上两种手段获得公司控股权，成为公司控股股东，那么其据需要借助公司管理章程的方式，获得表决权。
（二）股权激励机制的分析设计
通过对上文股权结构设计的分析可以发现，公司股权投资机构主要是相对于投资人而言的，这也是投资人在参与到投资决策活动后所应有的一项权利。当上市公司步入正轨，并逐渐发展壮大之后，才会涉及到人才资源紧缺的问题。因此，如何稳定企业内部各个岗位的员工、吸引到更多的优秀人员，变成为了现阶段上市企业必须要解决的问题。而股权激励机制作为可以提升企业人才吸引力的重要手段，对其展开研究十分必要。
一般情况下，要想确保股权激励方案的成功性，企业管理者需要从企业发展周期出发，结合企业的发展现状和发展要求选择合适的设计方法，从而展开激励机制的设计。与此同时，要想确保激励机制的科学性与合理性，其在设计相关方案时，要从以下几大因素入手：
一是激励对象。所谓的激励对象，指的就是股权受益者，其主要是以三种模式存在的。第一种是全员参与，这种受益者主要会在创业初期出现；第二种是大部分企业员工都持有公司的股份，这种类型适用于处于高速发展阶段的企业，这种激励方式可以帮助企业留住更多的人才；第三种是企业关键员工持有公司部分股份，股权的受益者主要是掌握关键技能的员工和企业管理人员[1]。上市公司高层在选择激励对象时，一定要坚持“宁缺毋滥”的原则，不宜将股权激励变为股权奖励和福利。二是激励方式。当前我国上市公司常用的中期和长期激励方式主要被分为期权类、股权类和利益分享类。其中，每一类激励方式都具有自己的优势和缺陷，以及具体的使用前提条件。但无论公司领导者选择哪种激励方式，都需要将其同企业的约束和激励机制有效结合起来，将员工的积极性和主动性充分发挥出来。三是员工持股分配和总额。此种激励机制主要是为了解决每一位收益人掌握的股权激励数量、股权激励总量和用于解决后期激励预留股票数量[2]。而如何确定选择哪一种分配方式，管理者需要按照公司实际发展情况来确定，从大体上来看，每一位收益人掌握的股权数量基本都是按照员工的个人价值、岗位工作能力来确定的。四是股票的来源。由于上市公司股票的来源追溯相对较为麻烦，所以，在分配股票时，需要经过证监会审核与股东大会的审批。一般情况下，上市公司的股票来源主要有股市回购、库存股票、大股东出让和定向发行等渠道。其中，库存股票指的主要是一个上市公司将自己发行到市场上的股票回购一部分，以其他长期激励机制和股票期权的需要为根据，在未来某一个时间将预留出的股票出售出去。五是资金来源。所谓的购股就是购买股票资源来源。现阶段，我国上市公司购股方式主要有福利基金、公司理念累积的公益金、员工的现金出资、员工利用股权向银行获得的抵押贷款、大股东或者是公司提供的融资等方式[3]。这些方式相对来讲虽然操作都比较简便，但其在购股过程中会出现财务支出，需要公司重复交税。当前大部分公司都会使用员工出现金购买股权的方式，直接按比例从员工工资中扣除掉相应的资金，这样方便企业管理者控制员工。六是退出机制。所谓的退出机制，其指的是企业针对员工的退出行为，在股权激励制度中提出的一些约定，从而强化对员工的管理[4]。当前，员工退出行为主要有三种：其一是正常离职。员工使用此种退出方式时，企业需要按照劳务和股权合同的要去，继续让退出的员工享受公司的期权或者是股权；其二是非正常离职。如果使用此种退出机制的员工未对公司造成一定的损失，且没有违反保密协议，公司可以在自身允许的范围内授予员工一定的股权收益；其三是开除。按照相关规定要求，这种员工是需要被取消掉享受股权收益的权利。
二、结束语
总而言之，在市场经济迅猛发展，上市公司数量不断增多的今天，高层架构和股权机制的重要性也随之不断的提升。对于上市公司来讲，拥有科学合理的高层架构与股权激励机制，对于提升其本身的核心竞争力，为自己创造出可持续发展的机遇等具有十分重要的作用。因此，对当前我国大部分上市公司内部基本的高层架构和企业股权激励机制的建设现状，以及我国股权类型进行细致的分析，结合我国市场经济和上市企业未来基本发展需要，制定出符合我国市场经济与上市公司未来发展需要的股权激励机制，从而更好的推动我国社会经济和上市公司可持续稳步发展。（作者单位：华南理工大学工商管理学院）
参考文献：
[1] 徐宁.上市公司股权激励授予对象的选择与动态分布――基于中国上市公司数据的实证研究[J].西安财经学院学报，2012，03：25-30.
[2] 梁磊.中高层管理者激励约束机制的构建[J].施工企业管理，2012，06：92-95.
关键词：企业并购；财务风险；防范
中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1672-3198（2007）07-0126-02
1 引言
由于企业并购的完整过程包括收购可行性分析、目标企业价值的评估、支付方式的确定、并购资金的筹措、并购后的整合和债务的偿还等财务活动环节，每一环节都可能产生风险。因此，企业并购的财务风险是指由于并购定价、融资、支付等各项财务决策所引起的企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性，是并购价值预期与价值实现严重负偏离而导致的企业财务困境和财务危机。
2 我国企业并购的作用
（1）有力地促进市场体系的发育企业并购实行的是产权有偿转让, 交易双方必须在市场上进行, 这无疑促进产权市场的产生与发展。又如通过股票交易的转让产权, 就要求证券市场的成长和发展。
（2）有利于优化所有制结构并购能使经济成份之间的产权的转移, 包括由私人经济向公有经济转移, 由集体经济向国有经济的转移, 以及国家所有经济向集体经济或私人经济的转移, 其结果必须要优化所有制的社会结构, 创造出更高的劳动生产率。
（3） 盘活资产存量, 促进优化资产增量企业并购不是对社会资产增量的结构调整,而是对社会存量资产的结构调整。优势企业并购劣势企业就可以使固定资产从以住的凝固状态转向市场流动, 这样, 不仅会使固定资产存量的使用效率提高,而且使国家新投资的流向只能与先进企业和优势企业相联系, 资产增量的投资效。
3 企业并购过程中的财务风险
企业并购的财务风险是指由于并购定价、融资、支付等各项财务决策所引起的企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性，是并购价值预期与价值实现严重负偏离而导致的企业财务困境和财务危机。它存在于企业并购的整个流程中：
（1）计划决策阶段的财务风险。在计划决策阶段，企业对并购环境进行考察，对本企业和目标企业的资金、管理等进行合理的评价。这个过程中存在系统风险和价值评估风险。
①系统风险。它指影响企业并购的财务成果和财务状况的不确定外部因素所带来的财务风险，包括：利率风险、外汇风险、通货膨胀风险等等。
②价值评估风险。价值评估风险包括对自身和目标企业价值的评估风险。企业在做出并购决策时，必须判断自身是否有足够的实力去实施并购，其风险主要体现在过高地估计了企业的实力或没有充分地发掘企业的潜力；对目标企业价值的评估风险主要体现在对未来收益的大小和时间的预期，如果因信息真实或者在并购过程中存在腐败行为，则都会导致并购企业的财务风险和财务危机。
（2）并购交易执行阶段的财务风险。在并购实施阶段，企业要决定并购的融资策略和支付方式，从而产生融资风险和支付风险。
①融资风险。融资方式有内部融资和外部融资。虽然内部融资无须偿还，无筹资成本，但会产生新的财务风险。因为大量占用企业宝贵的流动资金，会降低企业对外部环境变化的快速反应和适应能力。外部融资包括权益融资、债务融资和混合性证券融资三种。权益融资可以迅速筹到大量资金，但企业的股权结构改变可能出现并购企业大股东丧失控股权的风险。债务融资具有资金成本低，能带来节税利益和财务杠杆利益，但过高的负债会使资本结构恶化，导致较高的偿债风险。混合性证券融资是指兼具债务和权益融资双重特征的长期融资方式，通常包括可转换债券、可转换优先股。发行可转换债券融资，企业不能自主调整资本结构，转换权的行使会带来股权的分散，放弃行使权则又使企业面临再融资的风险。发行可转换优先股，企业可以使用较低的股息率，但会使公司面临减少取得资金和增加财务负担的风险。
②支付风险。并购主要有四种支付方式：现金支付、股权支付、混合支付和杠杆收购。其风险主要表现在现金支付产生的资金流动性风险、汇率风险、税务风险，股权支付的股权稀释风险，杠杆收购的偿债风险。不同支付方式选择带来的支付风险最终表现为支付结构不合理、现金支付过多从而使得整合运营期间的资金压力过大。
（3）并购运营整合阶段的财务风险。
①流动性风险。流动性风险是指企业并购后由于债务负担过重，缺乏短期融资，导致出现支付困难的可能性。并购活动会占用企业大量的流动性资源，从而降低企业对外部环境变化的快速反应和调节能力，增加了企业经营风险。
②运营风险。运营风险指并购企业在整合期内由于相关企业财务组织管理制度、财务运营过程和财务行为、财务管理人员财务失误和财务波动等因素的影响，使并购企业实现财务收益与预期财务收益发生背离，有遭受损失的机会和可能性。
4 并购财务风险的识别方法
防范并购财务风险的前提在于预先识别各种财务风险，其常用方法主要包括以下几种：
（1）每股收益分析法。每股收益分析法也属于广义上财务风险衡量方法，通过衡量并购前后并购方每股收益的预期变化来反映并购的财务风险。其计算公式是：
EPS=EBIT/EBIT-I=ΔEPS/ΔEBIT
其中，EPS指企业每股收益，EBIT指息税前收益，I指利息支出， Q指发行在外的股票总数。如果并购后的EPS大于并购前的EPS，说明企业并购行为对原有股东而言是有利的；反之，如果并购后的EPS小于并购前的EPS，说明企业并购行为对原有股东而言是不利的。
（2）杠杆分析法。杠杆分析法是狭义上的财务风险衡量方法，通过财务杠杆系数来初步识别财务风险水平的高低。其计算公式是：
DFI=EBIT/EBIT-I=ΔEPS/ΔEBIT
其中，DFL指财务杠杆系数，反映企业税息前利润EBIT的变化所引起的每股收益EPS的波动程度。DFL 越大，企业税息前利润EBIT的变化所引起的每股收益EPS 的变化越大，企业的财务风险越高。
（3）现金存量分析法。现金存量分析法指通过比较并购前后企业的现金存量水平，看现金水平是否处于最佳或者安全区域。常用的指标是现金流动资产率和现金总资产率，其计算公式分别是：
RCCA=C/CA
RCCA=C/A
其中，RCCA指现金流动资产率；RCA指现金总资产率；C 指企业广义现金存量，包括库存现金、银行存款和短期投资等；CA指企业的流动资产；A指企业的总资产。并购后的RCCA和RCA如果低于企业现金存量的最低安全线，说明并购将使企业面临现金短缺的财务风险；并购后的RCCA和RCA如果高于企业现金存量的最低安全线，说明并购并不会对业现金流产生影响，企业不会面临现金短缺的财务风险。
（4）成本收益分析法。成本收益分析法属于广义的并购财务风险的衡量方法，指通过比较并购的成本与收益水平，衡量企业的并购财务风险水平。其计算公式是：
RCR=C/R
其中，RCR, 指企业并购成本收益率；-C指并购的预期成本，包括直接的购买支出、利息支出、发行费用、佣金、管制成本以及各种机会损失，如留存收益消耗的机会成本和丧失好的投资机会的损失；R, 指并购的预期收益/包括成本节约、分散风险、较早地利用生产能力、取得无形资产和实现协同效应，以及免税优惠等预期收益。当RCR小于1 时，说明预期收益大于预计成本，并购行为是合理的；反之，则说明预期收益小于预计成本，并购行为是不合理的。
（5）模型分析法。模型分析法是一种借助于统计学原理构建数学模型，从总体上判断并购财务风险的方法。最常见的方式是通过建立回归分析模型，识别企业是否面临过高的财务风险。
其中，FR指财务风险水平a0,a1,a2,…,an指系数值；X1,X2,…,Xn,指各种财务风险因素；E 指残差。
模型分析法的判断方法是：首先，根据历史数据估计一个财务风险的标准值FR0。然后，将并购后的FR与FR0进行比较。当企业预期并购后的FR大于标准值FR0，说明企业的财务风险过高；反之，当企业预期并购后的FR 小于标准值FR0，则说明企业的财务风险较低。
5 企业并购财务风险的控制与防范
5.1 充分重视并购前尽职调查
并购前的尽职调查的主要目的是调查与证实目标企业的重大信息，防范并购财务陷阱，它是企业并购环节中重要组成部分，直接关系到并购的成功与否。
5.2 选择合理并购方式
这是制定并购策略的重要部分。主并企业应认真研究并购双方资源的互补、关联和协同程度，全面分析影响并购效果的风险因素和风险环节，然后按照风险最小化原则选择并购方式和实现的途径，如先租赁后并购、先承包后并购、先参股后控股等，是防范并购财务风险的关键。
5.3 采用合适的价值评估方法
我国企业并购中定价问题是一个复杂的问题。主并企业可根据并购动机、收购后目标公司是否继续存在, 以及掌握资料信息的充分与否等因素来决定采用合适的评估方法。
5.4 选择恰当的支付方式
主并企业在确定了并购资金需要量后, 就应着手筹集资金。资金的筹措方式及数额的大小与主并企业采用的支付方式有关, 而并购支付方式又是由主并企业的融资能力所决定的。主并企业可以结合自身能获得的流动性资源、每股权益的稀释、股价的不确定性、股权结构的变动、目标企业的税收等情况, 对并购支付方式进行结构设计, 将支付方式安排成现金、债务与股权方式的各种组合, 以满足收购双方需要来取长补短。
5.5 有效整合债务结构和现金流量
对于通过举债获得目标企业的股权或资产，并用并购后企业的未来现金流量偿还负债的企业并购，可能面临长期偿债风险。降低长期偿债风险, 关键是对并购后企业的债务结构和现金流量进行有效整合。首先必须选择好理想的收购对象。即选择经营风险小, 产品较为稳固的需求和市场, 发展前景较好的目标企业，以保证并购以后有稳定的现金流来源。其次，收购前主并企业与目标企业的长期债务都不宜过多, 这样才能保证预期较稳定的现金流量能够支付经常性的利息支出。最后，主并企业最好在日常经营中能提取一定的现金作为偿债基金以应付债务高峰的现金需要, 避免出现技术性破产而导致并购的失败。
参考文献
［1］于春晖等. 企业并购理论与实务［M］. 北京：立信会计出版社，1999.
［2］陈共荣等. 论企业并购的财务风险［J］. 财经理论与实践，2002，(3).
【关键词】 绍兴 上市企业 资本结构优化 对策探讨
一、绍兴上市企业概况
2011年7月13日前，绍兴市共有45家企业上市，其中国内上市的企业有34家，在香港、新加坡、法国等境外上市企业有11家，募集资金达304亿元。据2010年年报显示，绍兴境内的上市公司每股平均收益0.67元，比全国平均高出34%。
二、绍兴上市公司的资本结构现状
1、一般情况下市场的融资顺序，先内部融资、其次无风险或低风险的举债融资、最后是股权融资，而绍兴上市公司融资顺序逆转，严重依赖外源融资。根据有关数据可以看出，绍兴企业内源融资在上市公司融资中所占比重非常低，远远低于外源融资。这说明绍兴上市公司生产经营规模的扩大并非主要依靠其自身的内部积累，公司创造盈利和自我扩张的能力还有待大幅度提高。
2、绍兴上市企业外源筹资比例不平衡，股权融资优先于债务融资。据相关数据可知，绍兴上市公司股权融资占外源融资比例较大，股权融资的比重远高于债权融资，存在严重的重股轻债现象，这有悖于优序融资结构原理。目前，非上市公司偏好于争取首次公开发行，上市公司的再融资则偏好于配股和增发新股，如果不能如愿，则会改为具有延迟股权融资特征的可转换债券，设置宽松的转换条款，从而获得股权资本，不得已才通过债权融资。
三、绍兴上市民营企业存在的问题及原因
1.在调查过程中发现绍兴上市企业的管理者对绩效管理的认识存在偏差，他们并没有真正了解什么是绩效管理。部分企业把绩效考核当成绩效管理的全部工作，认为做了绩效考核表，量化了考核指标，就是做了绩效管理。管理者认为自己是绩效管理的核心，员工在这个过程中只是被考核者，将绩效管理当做管理层的一种单方面措施来推行，因此很少与员工进行互动和沟通。
2.绍兴资本市场结构和层次单一化的缺陷，使得民企上市融资缺乏支撑平台。民企上市融资难的一个重要原因是资本市场创新长期处于滞后状态，股票市场乃至整个资本市场的结构缺陷和层次单一化缺陷，把绝大部分民营企业拒在直接融资市场之外，民营经济发展缺乏相应的完整合理的资本市场层次结构体系支撑。同样海外证券市场认知中国民营企业的支撑体系很不完备，也制约了民营企业到海外市场。
3.购买市场不发达，买卖市场操作难度大。民营企业直接上市存在着某些政策和法规上的障碍，在实际实行购买、买卖上市等间接上市的操作中也至少面临着出让股权结构不合理；收购方资金实力有限，难以承受过大的收购成本。此外，国内购并市场不发达，购并交易难以及时、有效完成。
4.绍兴民营上市企业或准上市公司大都缺乏自主创新能力和核心竞争力。它们大多处于产业链的中下游，从事简单的组装和加工。由于缺乏核心技g和自主创新力，受制于人，产品附加值低，经营艰难；或不断更换产品，但始终缺乏产品的“发语权”。从宏观层面看，必然导致全社会产品结构和产业结构的同构现象，以及企业间的恶性竞争和资源的浪费。从横向比较看，尽管这些年绍兴民企上市公司的整体绩效尚可，但冷静思考，这一问题还是存在的。
四、绍兴上市企业资本结构探讨
企业的资本结构优化是一个相对复杂又循序渐进的过程，需要考虑以下几个点
1、绍兴企业应考虑行业的因素。从关于上市公司资本结构的行业分析来看，行业不同的产品市场竞争程度不同，经营风险也不一，所以不同行业的最优资本结构也不同。企业应立足于所在的行业，分析行业竞争环境，结合自身的规模以及获利能力，并确定适当的资本结构。例如竞争激烈的行业，要充分考虑债务带来的破产风险，不能一味地追求高成长而进行恶性竞争，这样有可能导致短期债务不能偿还而陷入困境。
2、绍兴企业要转变原有观念，了解资本结构的影响因素所起的作用。经过分析可以看到，许多绍兴企业在决定资本结构时没有考虑公司的投资项目额和非负债类税盾等因素，在融资方面缺乏总体规划。企业应转变观念，综合考虑资本结构的各个影响因素。
3、绍兴企业应该健全激励和约束机制，改变对股权融资的偏好。根据描述性分析可知，2004年我国上市公司的平均总资产负债率为49.71%，与西方资本市场成熟的发达国家企业60%以上的资产负债率差距很大，说明我国企业的股权偏好明显，这跟企业利用债务抵税的利益相违背。通过股权而不用债权融资是经理人为获得更多的收益而做出的决策。很多时候经理人在经营中从自身的利益出发，而不以股东和公司的利益最大化为出发点。所以，企业应根据自身的特点建立健全对经理人员的激励和约束机制，以减少信息不对称引起成本增加，使资本结构得以优化。
绍兴上市企业资本结构优化可改进措施
1、调整企业内部产权明晰和债务结构
在市场需求变化和行业竞争加剧的条件下，负债比例高的企业更易受到冲击。产权资本结构同企业在其产品要素市场上的竞争程度和竞争策略相关，绍兴企业在安排产权资本结构时应该考虑破产清偿可能给消费者和供应商造成的损失，适当降低资产负债率有利于防止竞争对手的恶意竞争，也有利于增强客户对产品的信心，扩大市场份额。产权明晰、提高私有产权的法律地位可以有效解除企业主后顾之忧，切实保护投资者利益，使广大企业主能放心地利用自有资金扩大生产经营规模，也有利于有效抑制资本抽逃和合理利用民间资本。
2、进行债务结构的改进
债务结构改进的重点是各种债务期限结构的完善。在信息不对称的资本市场，资金的出借方基于安全性考虑，更倾向于将资金短期出借，这是因为短期债务与长期债务相比，具有更容易监控的优点。债务结构因为与企业的风险等级呈现正相关的关系，理性的债权人能够从企业的债务结构选择行为判断出企业的风险程度。由于预期的现金流量很难与债务期限及数量保持协调一致，这就要求中小企业在允许现金流量波动的前提下，确定合理的负债到期结构，使其保持在安全边际标准之上。
3、采取稳健型的融资策略
绍兴企业由于融资能力等因素的影响约束了扩大负债的动机和能力，容易出现资金周转困难，造成资金链断裂，从而增加流动性风险和信用风险。采取稳健型的融资策略，在拓展外源性融资时要考虑真实融资成本和融资的可获得性。不同的绍兴企业应该综合考虑企业规模、发展阶段、信息约束条件、财务结构以及资金需求等方面的特点选择不同的融资方式，根据宏观经济的发展状况、所处行业特点及自身的实际情况，建立基于稳定的财务结构、降低融资成本和融资风险的资本结构，以应付突发事故造成的停产及支付压力，实现融资效益的最大化。
4、企业应加强企业信用建设
诚实守信是市场主体发展壮大的必要条件，也是市场主体的基本行为规范。绍兴企业必须严格遵循诚实信用原则，切实履行借款合同，保持良好的信用，建立良好的银企关系，为企业融资创造条件。不要试图逃避债权人的监督，在保障资金安全方面，债权人的利益和企业的利益是一致的。企业信用建设包括合同履行情况、银行贷款偿还、产品质量信息、法人代表信用记录等大量信息。要建立信用征集与评价体系，就要构建征信数据平台，通过网络方式实现信息共享。
五、展望与思考
资本在企业中具有十分重要的地位，它是企业一切经济活动的物质基础和出发点。一个企业的资本结构是否合理，不仅影响到企业的市场价值和治理效率，而且决定了企业的未来发展前途。现如今，我国已经加入世贸组织，企业在市场中的竞争日趋激烈，更应采取一定的措施来优化资本结构。
1.鼓励适当的股份回购。上个世纪八十年代以来，西方发达国家上市公司资产重组的一种有效方式就是利用股份回购。股份回购的购买方为公司本身，出卖方为公司原来的持股股东。回购行为通过改变所有权结构，不仅直接影响公司的财务结构、公司控制权结构，而且产生了股东财富增值的效应，是一种所有权与控制权结构变更性质的公司重组形式，它是国外成熟证券市场一种常见的资本运作方式和公司理财行为。股份回购具有如下好处：调整和改善公司的股权结构；有效的调整国有法人股的比重；优化公司的资本结构，适当提高资产负债率；有效地发挥财务杠杆正效应，增加了公司税后利润及股东财富，避免公司对资金的闲置。
2.大力发展我国企业债券市场。我国债券市场的萎缩与股票市场的急剧发展已经出现严重的不平衡性。因此，构建结构均衡合理的和谐资本市场体系已成为当务之急。针对我国目前的实际情况，可以从以下几个方面开始：1、调整债券品种结构，提高企业债券的流动性。我国债券品种单一，不同情况的企业对发行何种债券有着不同的要求，调整债券品种，使之能够适应各种债券发行企业和投资者的需求。2、建立信用评级制度，大力发展信用评级机构。企业的信用是一个企业发行债券的重要保证，完善的评级机构和企业信用评级体系将为投资者营造准确可靠的投资环境，提供公平、公正、真实的投资数据。
3.政府应对债券市场的发展提供扶持。股票市场与债券市场发展的失衡，一个重要原因在于政府对企业债券的管制，对企业发行债券的要求甚多。改变企业债券发行的审核方式，由行政审批制改为核准制。放开发行利率的限制，实现债券定价市场化。
4.合理运用负债融资。目前我国上市公司资产负债率普遍偏低。由于债务利息是可以税前扣除的，充分利用负债的“税盾效应”，合理运用负债融资，提高资产负债率，可以增加公司现金流量，创造更多的股东价值，同时还本付息的方式，碜哉权人的压力可以约束经营者的行为，激发经营者工作的积极性，努力去提高盈利能力。一个企业在有良好的偿债能力和有可以提供担保抵押的固定资产的情况下，可以增加负债，但是必须注意借入资本的获利能力必须大于或等于借款利息率。如果考虑到企业的长远发展，借入资本的获利能力可以小于借款利息率但是必须大于加权平均资本成本率，这样才能保证企业在负债后总体资产仍然保持盈利。确定最佳债务水平，根据公司所处的行业，规模大小，盈利能力等因素，确定适合本企业的债务权益比率，使负债充分发挥财务杠杆作用，使公司价值达到最大。总之，企业进行负债经营时，应权衡负债利弊，增加内部资金积累，增强偿债能力，规避财务风险，为企业创造价值。
5.降低加权平均资本成本。我们知道加权平均资本成本是公司总体资本成本的加权平均数，当加权平均资本成本（WACC）被最小化时，公司的价值就被最大化了。当前上市公司要降低加权平均资本成本，就是要加大债务融资的比重。因为债务融资风险要小于权益融资，其成本也小于权益融资。目前我国政府也开始对债券市场进行扶持，对股权市场融资方的资格审核加大力度，将上市公司现金分红的状况作为权益融资的必要条件之一。
六、启示
在全面分析了绍兴上市企业资本优化的基础上，我们可以看出，伴随着知识经济时代的到来，各上市公司都越来越重视企业自身的资本结构。作为新世纪的企业管理者也将会把企业的更多注意力放在如何优化企业的资本结构上。因为企业资本结构的优化，可以给企业无形之中带来更多的利益，并使企业更稳健的发展。这就是说，资本优化对策的探讨有着极为重要的意义。从某种程度上来说掌握了资本结构优化的方法与策略，会使企业朝一个更好的方向发展。
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在所有国企中，竞争性国企是中国竞争力的代表，本文仅针对此类国企讨论。
[关键词]激励与约束制度委托公司治理结构
一、激励与约束概述
激励制度指组织为使组织成员的行为与组织目标相一致的制度，主要通过设立组织行为规范和依据组织成员的行为而进行奖惩来运行。组织通过激励机制使组织成员有动机为实现组织目标工作。同时，组织为防止组织成员的行为与组织目标相背离，建立了约束制度。
任何激励与约束制度都要遵循以下三个原则：一、委托人利益最大化；二、人参加工作的收益不小于不参加工作的收益，即参与约束；三、人为委托人利益尽最大努力工作时得到最大收益，即激励相容约束。显然，任何形式的平均分配主义（大锅饭和固定报酬制）及累进税率制都是低效的。
美国马里兰大学教授钱颖一指出：“市场经济与计划经济的区别不仅是否用价格配置资源，更本质的是激励与约束制度不同”，“激励与约束都是市场经济中很本质的东西，在有效配置资源的背后起了根本性的作用。产权也好，公司治理结构也好，最终是为了提供一个非常强有力的激励机制，同时对决策人提供约束制度。”
二、产权与委托
产权指实际经营中形成的关于财产的权责利关系。建立明晰的产权制度对激
励约束制度有重要的意义。
产权不同于所有权。所有权反映的是静态的财产最终归属问题，无论是公有，还是私有，并无优劣之分。产权反映的是支配运用财产的规则，由使用权、支配权、收益权组成，有效的产权制度是资源在国民经济各部门中按经济规律自由流动、组合的重要因素。在激励约束制度中，讨论的显然是产权制度，而不是所有权制度。
按照科斯定理：当交易费用不为零时，初始产权界定和经济组织形式就会对资源配置产生影响。在现实企业活动中，由于信息不对称的客观存在，企业内部交易费用存在，只有建立明晰的产权制度才能降低交易成本，实现资源的优化配置，保证委托人与人双方的权益。如果产权界定不清楚，竞争越激烈负效用可能越大，如我们的很多国有企业进行“价格战”，产品价格低于成本，原因就在产权界定不清楚。产权的意义在于使每个人对自己的行为后果承担相应的责任。产权是最基础的治理结构，是最一般也是最重要的激励机制。改革的过程不能绕过产权制度改革这一环节，这里不是互补关系。
当前国企的产权情况是：人人都是国企的所有者，但又都没有排他性权利，事实上人人都不是国企的所有者，从而导致了经营者权责严重分离，从资源的帕累托效率来看，明晰产权的指导资源配置的功能丧失，这也是国企低效率和“搭便车”行为大量产生的根源。
委托关系实质上是存在信息不对称的情况下，委托人与人就风险分担、剩余索取权、剩余控制权分配达成的契约关系。所有者作为委托人，经营者作为人，双方的目标函数并不一致，为防止经营者道德风险，所有者在经营者同意承担部分风险的情况下，根据具体情况让渡部分剩余索取权、剩余控制权。
委托关系的形成是委托人与人之间博弈的过程，双方本着平等互利的原则，才能达到纳什均衡——任何一方无法单独改变自己的决策而增加效用。完整意义上的企业是委托人与人以财务资本与人力资本的结合，是一种平等的契约关系，这很容易达到或接近纳什均衡，最后可能会达到帕累托最优。而国企则不同，由于事实上不承认经营者的人力资本，国企并不是根据平等契约组建的，同时政府以委托人和市场经济裁判员的双重身份出现在企业中，导致委托关系的扭曲。国企的所有权属于全体人民，政府作为人民的人行使剩余索取权、剩余控制权，同时作为国企经营者的委托人，行使监督权——这导致了“双重失效”。由于政府实行首长负责制，由于政府首长意志常常与人民不一致（政府首长多追求政绩而不是人民福利），导致第一重失效；同时，由于政府对国企的监督不力及制度的缺陷，国企经营者并不承担经营风险，也不享有剩余索取权，却享有剩余控制权——这导致了国企的“内部人控制”和经营者行为的较大外部性——导致了第二重失效。
三、公司治理结构
公司治理结构是公司的内部结构与外部监督的市场机制的统一，是所有者、董事会、经营者的组织体系。公司治理结构通过董事会、监事会、经理人之间的制衡，约束经营者的逆向选择行为；通过一套“年薪奖金养老金股票期权”的激励机制使经营者行为外部性较大内在化，从而为股东利益最大化而努力工作。
当前国企公司治理结构的弊端主要体现在三个方面：1、内部监控机制缺乏导致“内部人控制”，由于国有一股独大导致股东大会和董事会形同虚设，而监事会只享有监督权和建议权，不享有决策权，处于事实上的弱势地位。三方均衡被打破，无法实现对经营者的有效监督；2、外部监督不健全，来自西方的中国公司治理结构没有西方完善的市场机制——证券市场不健全，股权全流通问题没有解决，同股不同权，股东“用脚投票”对经营者压力不大；借贷市场上，银行与国企的关系一直没有实现市场化；债券市场不发达，限制了国企融资的渠道；信誉市场尚未建立，中介机构独立性和信誉性差；3、经营者薪酬制度缺乏激励性，应大力引进股票期权制度。股票期权制度将经营者的人力资本转化为公司股本，使经营者利益与股东一致，同时由于行使期权有时限性，又可以使经营者行为具有长期性，避免短期功利主义行为，也有利于留住有能力的经营者。
四、国营经营者激励约束制度的政策建议
1、建立有效的经理人市场，经营管理是专业性很强的活动，国有企业的经营者不应当由政府部门指派或直接从政府部门中产生，而应当在经理人市场上由企业和经理人双向选择产生，这样才能使稀缺的经理人资源得到最优化配置，同时研究一套严格的经理人资格、资质评鉴制度，将一些水平低、信誉差的经理赶出经理人市场。
2、激励方式创新，引入股票、股票期权等激励方式。一直以来国有企业与行政级别挂钩，对经理人的激励不是物质上的高待遇，而是“提拔升官”，在政企分开的大趋势下，改变这种激励方式，同时降低奖金、分红等在经理人收入中的比例，而主要通过股票、股票期权等长期激励方式使经理人的经营行为摆脱短期性，使其利益与企业长远发展相联系，只有这样才能培养出中国真正的企业家。
3、控制经理人职务消费，由于国家对经营者的监督不力，经营者事实上掌握着国有企业的控制权，从而导致了经营者庞大的职务消费，这事实上形成了经营者的“隐性收入”。在实现企业经营者报酬结构多元化的同时，我们必须加强监事会对经营者监督约束、建立工会职代会对经营者行为制约，并进一步严肃财务纪律，健全财务制度，以抑制不公平、不合理的经营者职务消费。
4、改变股权结构，完善公司治理结构，加强对经营者的内部监控。⑴在当前国有股和法人股不能在二级市场上流通的情况下，通过协议转让引进民营资本或外资，实现国有股减持，实现股权的多元化，利益主体的多元化必然导致对经营者制衡力量的多样化；⑵在上市公司中引进更大比例的独立董事，并建立一套使独立董事充分发挥其作用的权责统一制度，约束经营者不合理行为；⑶改变以前监事会在公司治理中的“弱势地位”，真正赋予其监督职权，并建立对监事会履行职责的问责制度。中国的公司治理结构是美国模式和德国模式的结合，但董事会的结构设计不如美国完善，监事会的职权又远弱于德国。鉴于经理与董事的重合问题（尤其是总经理兼董事长）和股东大会的作用难以令人信服，应考虑将股东大会和董事会的部分决策权移交给监事会，建立经营者同时对董事会和监事会负责的制度，对经理人员的招、解聘应由董事会和监事会的联席会议决定，并赋予监事会对董事的质询权和解聘权。从而在当前外部监督较弱的情况下，通过加强内部监督解决经营者约束问题。
5、提高资本市场的效率和会计信息的真实性。二级市场上的收购、兼并会给经营者带来压力，为避免因公司被收购而被解雇以及由此带来的自身的人力资源的下降，经营者会努力提高业绩，使公司市值高于净资产值，减少被收购的可能性。会计信息关系到经营者的业绩是否得到真实反映，必须建立一套严格的会计审核制度，才能真正实现经营者业绩的实际考核。
参考文献：
①方建中：《现代企业知识创新》南京大学出版社1999年版
一、确定联盟目标
在联盟构建过程中，企业必须拟定明确的联盟目标，以引领和指导企业的联盟活动。联盟目标，是指企业在战略期内发展战略联盟伙伴关系过程中应该达到的理想状态。从根本上讲，联盟的目标只有一个：通过改变资源和能力体系来提升母体企业的竞争力，推动母体企业谋求持续竞争优势。具体来说，联盟目标包括多个不同的层次和维度。在组建国际战略联盟的过程中，中国企业主要的目标有以下三种：
（一）市场渠道目标。通过国际战略联盟，中国企业可以借助海外联盟伙伴既有的市场渠道开拓海外市场，海尔集团同日本三洋集团结盟，组建三洋海尔公司就是一例，通过联盟帮助海尔的产品借三洋在日本市场中的成熟渠道，进入日本市场。中国企业还可以利用联盟伙伴在海外当地市场的商誉、品牌认知度进入市场。大多数开辟海外市场的中国企业都有一个共同的认知：让外国顾客认可和接受中国产品必须经历一个相对漫长的过程，中国产品在性能价格比上有优势，但外国顾客更看重商誉、品牌等软实力。而商誉和品牌的建立不是一朝一夕之功。为了快速占领市场，采用战略联盟的手段不失为一个好方法。华为公司为了进入海外市场，让客户信任和接受华为的产品，一直坚持同海外当地市场中最有影响力的电信企业结盟的方式开展业务，效果很好。
（二）技术发展目标。中国企业同海外企业结盟的另一大目标是获得新的技术。在技术发展方面，海外的先进企业对中国企业来说非常有吸引力，通过合作，中国企业可以快速学习新的关键技术。实证研究表明，战略联盟的方式获取技术比自行开发技术时间更短，风险更小。
（三）市场机会目标。中国企业同海外企业结盟的第三大目标是获得新的市场机会。新的市场机会既可能是在海外，也可能是在中国国内。通过和竞争伙伴间的强强联盟，在联盟体中产生出新的竞争优势，由此获得创造新的市场机会的能力。中国企业的优势在于成本优势，熟悉中国本土市场；海外企业的优势在于技术优势，熟悉海外市场。如果能将两者的优势很好地连接起来，就能够形成世界级的竞争优势。
二、选择联盟伙伴
联盟伙伴选择的前提是联盟伙伴可以提供企业所缺乏的资源和能力，或者通过双方或多方现有资源和能力的聚合有利于企业创造出新的资源和能力。联盟伙伴的选择原则主要是从有利于企业资源和能力积累的角度出发，考察潜在合作对象的资源和能力状况，合作的意愿以及双方资源和能力体系整合的可能性高低。一般来说，好的合作伙伴应该是具备弥补企业资源和能力缺口的互补性的资源和能力，有强烈的合作意愿，同时合作双方的资源和能力体系要能够兼容和融合。具体来说，企业选择联盟伙伴的原则可以概括为五点。
（一） 能力互补原则
潜在的合作伙伴必须拥有企业所需的互补的资源和能力。战略联盟的优势在于可以在不改变企业独立性的条件下，汇聚不同企业所拥有的高质量的资源和能力，通过资源和能力的充分使用和相互作用，产生协同效应，达到单个企业资源和能力系统所不能达到的目标。资源和能力的互补性是战略优势发挥的关键因素之一。潜在合作伙伴必须具备企业所需要的资源和能力，合作才有价值。潜在合作伙伴对中国企业有吸引力的资源和能力主要包括以下四类：
1.先进的技术标准、新产品以及生产技术方面的优势。技术开发联盟已经成为联盟的主要内容，企业的目的就是获取合作伙伴的先进技术。如果潜在的合作伙伴拥有生产技术方面的优势，企业就可以借用或者学习这方面的能力，提高竞争力。
2.强大的品牌和声誉。借助另一家公司的品牌和声誉有助于弱小和不知名的企业形成强大的竞争力。很多中国企业海外经营的第一步就是通过与国外著名的制造商或者经销商联盟，利用它们的品牌销售产品。例如，联想集团在2004年宣布同IBM公司全面合作，其主要目的也是为了借助IBM的品牌和声誉帮助联想真正成为一家全球性的公司。
3.价值链不同环节的关键性的资源和能力。合作伙伴之间互补性的资源和能力聚合起来可以将价值链的不同环节联合起来，帮助企业开发全新的市场，为顾客带来新的价值。
4.隐含性的资源和能力。隐含性的资源和能力存在于组织程序与文化中，其获取是一个复杂的学习过程，因此必须在长期的学习和实践中才能掌握。如果潜在合作伙伴有企业所需要的有价值的隐含性资源和能力，对企业而言就是一个非常有吸引力的合作伙伴。
（二） 合作态度积极原则
潜在合作伙伴的合作态度是否积极，直接影响到企业能否达成联盟目标。态度至少在三个方面对企业联盟绩效产生影响：
1.影响潜在的合作伙伴的资源和能力的投入水平。合作伙伴必须有积极的合作态度，强烈的合作意愿，才能向联盟投入必要的资源和能力，帮助企业改善现有的资源和能力体系。如果合作伙伴不愿向联盟投入必需的资源和能力，企业战略联盟的目标就不可能实现。反之，如果合作伙伴的合作态度积极，就会投入较多的资源和能力，从而有利于联盟目标的实现，而目标的实现将进一步坚定双方对联盟成功的信心，在联盟的下一阶段加大投入，形成良性循环。
2.影响联盟伙伴之间的信任关系。没有强烈的联盟意愿，各方在联盟的设计和运行管理过程中就会表现出强烈的机会主义倾向，会破坏相互间的信任，产生严重的冲突。反之，如果联盟各方的态度积极，投入较多的资源和能力，专用性强的投入不能轻易收回，产生较高的联盟退出壁垒。较高的退出壁垒使得企业实际被“套住”在联盟体系中，不能轻易撤出，这种“套住”效应将对联盟中的机会主义行为产生约束。
3.影响联盟伙伴间的沟通。战略联盟具有很强的不确定性，外部环境的变化、联盟成员的变化甚至竞争对手的变化都可能对联盟的产生根本性的影响。所以，成功的联盟决不是仅仅靠若干完备的协议或者结构可以设计出来的，真正的成功来源于合作方对联盟具体运作过程中的灵活性，在保持提升企业竞争力这个最终目标不动摇的前提下，对具体的目标实现途径的创造性的探索和实践。联盟成员相互间充分的沟通是对联盟进行调整的前提和保证。而只有双方都表现出积极的合作态度，才可能有坦诚的，富有建设性的沟通。
（三） 文化和战略相容原则
成员间企业文化和战略的相容是一个成功的联盟所必须具备的最重要的条件之一。每个企业都有各自的历史、经历、观点与信仰，有其独特的人力资源管理传统和实践，独特的行政系统和经营管理风格。合作企业间如果缺少文化相容性，那么无论他们的业务关系在战略上多么重要，也不管它们各自资源多么丰富，都将很难经受时间的考验，也很难应付市场和环境的变化，因为他们首先要做的事情是能够在一起工作。合作伙伴之间在组织文化方面的差异可能会导致流程的混乱、沟通的失效，最终导致联盟的失败。
兼容原则并不意味着绝对的一致，没有任何差异。公司在选择联盟伙伴时，不能苛求对方一定具有相同或相似的文化，实际上公司之间文化相同或相似的情况并不多见，战略就更不可能相似了。从另一方面讲，伙伴之间完全相同或过于相似也不利于双方互相学习、取长补短。只要合作双方有合作的基础并且相互尊重，就能解决分歧。文化上的兼容性代表联盟各方在基本价值观上有一致的看法。战略上的兼容性主要是企业与潜在的合作者能够找到共同的利益。具有共同的利益是保持联盟关系的纽带和桥梁。没有共同利益，联盟就会失去价值和动力。
（四）市场非重叠性原则
市场非重叠性是指企业与潜在合作伙伴间在核心业务、重点地域市场或者专业能力方面不存在高度的相似性。如果具有高度的相似性，企业间关系中竞争将压倒合作，成为主旋律。选择直接竞争对手而非互补性企业作为联盟成员，往往最终走向失败。所以，企业要避免同直接竞争对手合作，而是尽量选择有互补关系的企业。即使选择竞争对手作为合作伙伴，前提也必须是联盟的业务同联盟母体的业务可以用产品类别和地理区域进行明确的区分。
（五）联盟成熟度原则
联盟管理的成熟度是指潜在的合作伙伴过去的联盟管理经验的多少。联盟中总是充满矛盾和冲突，联盟管理的逻辑也与传统的合资经营有很大的区别，从“竞争”思维转向“合作”思维对管理人员提出了重大挑战。如果潜在伙伴有较多的联盟管理经验，能够理解并具体实施联盟的目标，对联盟的绩效会有很大的帮助。相反，如果它没有或者缺乏经验，就很可能在变化的联盟环境中丧失信心，最终走向失败。
三、设计联盟结构
联盟结构基本上可以分为三种：契约式结构、股权参与式结构和合资企业式结构，中国企业需要综合考虑自身的资源与能力状况、联盟目标的要求、联盟伙伴的资源与能力条件等因素，选择出最佳的联盟结构形式。
（一）契约式结构
在契约式结构中，合作伙伴之间通过签订契约性协议建立联盟合作关系。联盟伙伴企业的资产规模、组织结构和管理方式都不发生变化，联盟的治理主要通过订立协议规范。协议的内容包括约定合作事项和合作时间，以及联盟成果的分配方案等。作为协议的补充，联盟伙伴可以成立专门的合作委员会，协商联盟事宜。例如，攀钢、重钢、昆钢等七家钢铁企业组建的西南钢铁战略联盟就是采用的非股权的契约式结构。该联盟以“一个高峰会议、五个专门委员会”的形式运作。高峰会议每年定期召开一次，参会人员为各企业高层领导(董事长或总经理)，重点就战略合作项目的推进与安排进行交流磋商，讨论决定联盟重大事宜，确保合作落到实处。联盟下设五个专门委员会：（1）大宗原料、燃料采购合作委员会；（2）市场营销合作委员会；（3）科研开发合作委员会；（4）国际贸易合作委员会；（5）发展战略合作委员会。
契约式结构形式的特点是：（1）契约是维持联盟关系的主要纽带；（2）联盟内部的约束力不强，成员间达到相互信任难度较高。这是因为联盟成员的投入少，没有采取真正的“承诺行动”，而合作契约的约束的是不完全的，导致信任度较低；（3）联盟关系的不稳定性特征明显。契约的不完备性决定了联盟的不稳定性。要发展成为有效的联盟，需要成员在合作过程中不断建立信任关系；（4）合作的范围有限。为了明确双方的权利义务，需要在协议中较为明确地提出合作范围。如果想扩大范围，就需要重新谈判。（5）协调成本高。由于没有采取股权式的结构形式，契约成为约束联盟各方行为的主要手段，在联盟成立和发展的每一个重要阶段都需要进行周而复始的谈判，企业需要为谈判付出较多的时间、精力和费用。
契约式结构强调联盟伙伴间的相互协作，经营的灵活性强，联盟母体的自大，联盟组建相对简单。但是，这样的治理结构也有不足，联盟母体对联盟的控制力差，联盟组织松散，缺乏稳定性，容易产生机会主义行为。
（二）股权参与式结构
在股权参与式结构中，伙伴企业之间存在少量的资本投入，形成参股关系。股权参与式结构可以是成员间双向的持股，也可以是单向持股。如IBM公司在1990－1991年间，购买了200家欧洲国家的软件和电脑服务公司的少量股份，借此与经销商们建立起良好的联盟关系，从而获得了经销商现有的渠道资源，将IBM公司产品打入欧洲市场。
股权参与式结构的优点在于：（1）突出了联盟伙伴间的长期义务，使双方能够兼顾短期目标和长期目标。施乐公司的一位董事曾指出，只有购买合作伙伴一部分的股权，才能使你真正进入企业内部，了解它究竟在做什么。（2）股权参与为合作伙伴间扩大合作范围创造了机会。（3）购买合作伙伴的股权向市场发出了联合信号，增强了防御联盟外部竞争的能力。股权参与式结构的缺点是会降低联盟母体的独立性，如果持股的比例太低，很可能象征意义大于实际意义，不能起到协调联盟各方利益的作用。
（三）合资式结构
在合资企业式结构中，两家或更多家企业共同出资成立一家具有法人地位的独立企业。合资企业是战略联盟中最常见的结构形式，广泛出现在国际战略联盟中。如上汽与大众、通用分别组建股权结构为50:50的合资企业，共同研制和生产小型汽车。通用电气公司与法国西奈克玛公司的联盟也是建立一家合资企业共同生产喷气式飞机发动机。合资企业式的结构形式对建立长期合作关系和共同分享合作伙伴内部的资源和能力，特别是将别人的资源和能力化为企业内部的资源和能力是非常有效的。
合资企业式的联盟结构又可以分为三种：一方管理、双方共同管理和联盟自我管理。
1.一方管理。即以联盟伙伴中的一家企业掌握管理权，由其负责联盟合资企业的生产经营。一般来说，掌握控制权的联盟母体也是对联盟贡献最大的企业。这种治理结构的优点是可以做到联盟目标同掌握控制权的联盟母体目标的高度一致性，有利于联盟母体提高对联盟的投入力度。但是，由于其他的联盟母体没有控制权，可能对联盟信心不足，如果出现信息沟通不畅或者合作者有机会主义行为，就可能破坏合作伙伴间相互的信任，导致联盟的失败。现在这种治理结构一般很少采用。
2.多方共同管理。即联盟伙伴共同掌握合资企业的管理权，共同负责生产经营。多方共同管理的优点是既可以使联盟母体的目标同联盟的目标保持一致性，又能够使合作各方都积极参与到联盟的经营管理中。共同管理有利于增加合作方的沟通和交流的机会，为组织学习创造更多的“接触点”。但是，多方共同管理的协调工作难度较大，决策的速度慢，可能成为联盟母体各自独立利益的牺牲品，受母体的战略影响较大，不利于合资企业的自我发展。
【关键词】 金融行业 高管薪酬 经营绩效
近几年来，上市公司高管薪酬问题已成为市场焦点之一。2010年的年报中披露，上市公司高管年薪前十名中，有4名来自于金融行业，中国平安（601318）的首席运营官以1067万元的年薪称冠。从近两年的数据来看，我国金融行业上市公司高管平均年薪高于A股上市公司高管平均年薪，其中银行业、保险业高管平均年薪更是高出A股上市公司平均年薪数倍。虽然从委托理论和激励理论来看，高管高薪有利于激励管理层以股东利益为主努力工作，可以降低成本，降低监控成本，提高公司经营绩效；反过来，公司经营绩效提高又可以使高管薪酬更高。但是金融行业高管薪酬是否合理，是否与公司经营绩效相关联还有待与进一步研究。
1. 文献综述
现代的管理者薪酬研究主要源于理论，它要求管理者薪酬的设计应使管理者的利益与股东的利益取得一致，以最大程度减小成本。其中，管理者与股东之间利益冲突最早的研究是由Jensen和Meekling（1976）完成的，他们定义了“成本”，确定了减少这些成本的各种制度安排，包括股权所有制、资本结构、债务契约和薪酬激励等，这些工作奠定了高管薪酬与公司绩效相关性研究的理论基础， Coughlan和Sehmindt（1985）以1978—1982年149个公司有关数据为样本，研究了高管现金薪酬的变化与企业绩效之间的关系，发现薪酬变化与股票价格绩效具有正相关性。Daniel和Thomas（2003）检验了高管薪酬与盈余管理之间的关系，发现在高管潜在收益与他们所持有公司股票或者期权收益关系密切时，更容易出现盈余管理。一般来说，企业规模越大，经理可控资源也就越高，对经理能力的要求也就越高，影响管理者薪酬的因素也就越多、越复杂。总体来说，高管薪酬会随着企业规模的扩大而增加。Lucian和Yaniy（2005）检验了公司CEO报酬与公司规模的关系，发现他们之间具有正相关性，当公司扩大规模时，高管的薪酬逐渐递增。
与西方国家相比，我国上市公司的治理机制尚不健全，存在很多问题。同时，国内金融市场的发育程度、金融工具的种类和数量与发达国家相比也存在不小差距。总体看来，我国学者在这一问题的研究结果上存在较大分歧，争议诸多。胡铭（2003）对我国上市公司2002年报中披露的高管年度薪酬、持股比例等相关信息进行了分析，发现我国上市公司高管人员年度薪酬、持股比例与公司绩效间不存在正相关性。陈志广（2002）以沪市上市公司为样本，对高管人员的报酬情况进行了研究，发现高管人员的年度报酬与公司绩效、企业规模、法人股比例等显著正相关。张俊瑞、赵进文、张建（2003）研究了2001年上市公司年报中的有关数据，发现高管人员年度薪酬与公司规模间具有稳定的正相关关系。闫丽荣、刘芳（2006）研究了上市公司2001—2004年的相关数据，发现公司规模对经营者薪酬具有显著影响。吴剑峰、胡晓敏（2010）以中国上市公司为研究对象，以高管团队和理论为理论依据，探讨了上市公司国际化倾向的影响因素。
本文以委托理论为基础，以计量经济学软件SPSS为工具，运用回归分析的方法对上市金融公司高层管理人员的薪酬水平、结构等状况进行实证分析，以此研究高管薪酬与上市公司的敏感程度，考察高管薪酬与公司绩效、股权集中度等因素的相关关系。
2. 数据来源与研究假设
2.1数据来源
根据国家统计局行业分类标准，我国金融业包括银行、证券公司、信托投资公司、信托公司和其他金融单位的附属机构跨行业小类从事银行、证券经纪（含证券营业部）、证券投资（含券商自营业务）、保险、信托、风险投资、实业投资等活动。本文剔除信息不全的个别公司，以沪深两市28家样本上市金融公司为研究对象，选取2011年年度公司财务与治理数据来分析，共得到来自12个金融行业组织的样本数据（资料来源于CCER、中国证券报、金融界等）。
2.2研究假设
2.2.1上市金融公司经营绩效与高管薪酬的相关性研究假设
根据委托理论，由于所有者与经营者之间存在的信息不对称，股东会与经理签订报酬--绩效契约。在其他影响因素不变的情况下，高管的努力程度直接关系到上市公司价值的大小，而高管工作的努力程度又是高管激励的函数，因此，高管激励直接导致了公司价值的增减，并最终决定企业的绩效。但同时我们看到，在激励相互约束的限制下，只有当高管预期到公司价值增加可以带来自身利益的增加的情况下，高管才会努力工作，才会追求公司价值的提高，公司价值的增加表现在企业绩效的提升，这本身就成为了高管受到的激励，这又可以说是企业绩效的增加带来了高管收益的上升。由此提出假设：
假设一：公司绩效与高管薪酬存在正相关关系。
根据委托一理论衍生的两个基本观点：（P1）在任何满足者参与约束与激励相互（incentive compatibility）约束而使委托人预期效用最大化的激励合约中，人都必须承受部分风险；（P2）如果人是一个风险中性者（risk-neutral），那么，即可以通过使人承受完全风险（即使他成为唯一的剩余索取者）的办法，从而使结果最优。显然，作为人的高管层如果不能享有剩余索取权，其积极性将受到打击，也就无法保证其行为与委托人的利益保持一致，更严重的后果是作为人的高管会为了自我利益的最大化，而损害委托人的利益。对高管实行的股权激励，使得二者利益趋于一致，高管参与分享企业的剩余索取权。本研究认为高管持股即是对其实行了股权激励，并没有考虑具体的期权激励，故上市公司的高管所持公司股票越多，其获得的潜在收益也就越多；同时，高管持股也伴随着一定的风险，若高管所持股票占其薪酬比例较高，其薪酬与公司绩效的关联性将更明显；由此提出假设：
假设二：公司绩效与高管持股比例成正相关关系。
2.2.2上市金融公司高管薪酬与相关因素关系研究假设
高管人员年度薪酬除了受公司经营业绩影响外，还与高管规模有一定关系。高管规模越大，高管人数越多，均摊到每人身上的工作与责任以及承受的压力相对减少，薪酬也随之减少。由此提出假设：
假设三：高管薪酬与高管规模成负相关关系。
3. 变量选择与模型设计
3.1变量选择
根据研究假设，本文选择的变量如下：
3.1.1公司绩效变量。总资产收益率（ROA）和每股收益（EPS）是两个比较好的会计利润类指标。ROA反映企业的获利能力，是上市公司在年度报告披露中非常重视的指标。每股收益既具有会计利润类指标的优点，又吸收了一定的市场价值类指标的优势，能够比较理想地反映公司的业绩。在实证研究中，EPS是作为ROA的变量，来检验模型的稳定性。本文将使用每股收益（EPS）作为企业的绩效指标，它是衡量上市公司盈利能力最重要的财务指标之一，反映了普通股的获利水平，是广大普通股股东和证券投资机构最关心的财务指标之一，用符号表示。为了对比研究，本文还选用净利润来衡量公司经营绩效，用符号Y2表示。
3.1.2高管薪酬变量：在众多高管薪酬与公司绩效的研究文献中，早期研究主要是以CEO的现金报酬作为薪酬变量，如Lambert，Larcker（1987）和Sloan（1993）检验了CEO薪酬对会计业绩和股价业绩敏感性的横截面差异，发现会计收益业绩度量能减少经理报酬契约中的市场面股票回报噪音，从而改善报酬契约的有效性，证明了会计收益与CEO的现金报酬的相关性。从目前来看，我国高层管理人员的现金报酬在高管总体报酬中占绝对重要的地位，因此，在此处不考虑高管的持股情况，而将高管人员年度现金报酬作为薪酬变量。研究所用的薪酬数字限定于上市公司年报所披露的高管货币性年度薪酬，包括工资、奖金、津贴及其他收入。针对现金报酬，此处不考虑高管持股和期权情况，将高管年度现金薪酬作为薪酬变量。本文选用两个指标来衡量，一是高管2011年年薪总额，用符号X1表示。二是高管持股比例，指高管持股之和占公司总股本的比例，用符号表示。
3.1.3高管持股变量：股权激励于1999年开始在我国试点，市场上存在的股权激励形式有业绩股票、年薪购股、强制持股、混合模式等（周建波，2003），也有高管本身已经持有的公司股权。本文对高管本身持有的股权与公司授予的激励股权不做区分，因为股权激励的理论原理是用授予高管剩余索取权的方式来捆绑高管收益与公司价值，意在减少成本，高管本身持有的股权从理论上说具有同样的作用因此，本文认为这两种类型的股权是同质的，都认为是对高管的长期激励。由于我国上市公司的期权激励尚还未普及，所以本文选用高管持股数占股本总数的比例作为变量，表现高管持股比例的高低。指高管中持股的人数占高管总人数的比例，用符号表示。
3.1.4高管规模变量：高管所有人数之和，用符号表示。
3.2模型设计
根据以上设计，本文构建模型如下多元回归模型：
模型一：Y1=α0+α1x1+α2x2+α3x3+α4x4+ξ
（其中α0为回归常数，α1、α2、α3、α4为回归系数，ξ为随机误差）
模型二：Y2=β0+β1x1+β2x2+β3x3+β4x4+ξ（其中β0为回归常数，β1、β2、β3、β4为回归系数，ξ为随机误差）
对于以上模型，β与α度量的是在其他解释变量不变的情况下，X变化一个单位造成的Y的变化量。
F检验决策准则：
①当P
②当0.01≤P
③当P≥0.05时，称回归方程不显著。实证结果描述及分析
4. 实证结果分析
在28家样本公司中，来自中信证券（600030）副董事长以1601万元称为2011年A股上市公司薪酬最高的高管，远远超过2010年排行第一的中国银行高管的1101.9万元。陕国投A高管年薪总额最低，为103.55万元，高管人均年薪仅为5.75万元。有8家样本公司高管年薪总额超过1000万元，占总样本的28.8%。样本公司高管年薪差距很大，2011年高管最高年薪高达1601万元，最低的年薪仅有3元。经过统计发现，金融上市公司对高管的薪酬激励主要以货币激励为主，股权激励很少。在28家样本公司中，只有7家公司高管持有公司股票，21家公司高管没有持股。而且在高管持股的7家公司中，持股数量和比例都非常少。高管持股总数最多的是宁波银行，持股总数为4188.45万股，持股比例也仅为1.7%。只有2家公司高管持股比例超过0.1%。
运用多元回归分析方法对前面假设进行检验，我们得到表1和表2的数据结果：
表1 模型综述表
从表1可以看出模型一没有通过F检验（Sig.=0623），不具有统计意义。模型二Sig.=0
表2 模型二：回归结果表
注：括号内数字为t值。***，** 分别表示在0.01，0.05水平以下统计显著。
从表2中，我们可以看出公司经营绩效与高管年薪总额没有显著的正相关关系，假设1不成立；公司经营绩效与高管持股比例不存在显著的正相关关系，假设2不成立；公司经营绩效与高管规模不具有负相关关系，假设3不成立。实证结果表明，高管薪酬与公司经营绩效相关性不显著，关联度不高，表明我国金融上市公司高管薪酬并不是依据高管对公司绩效的贡献设计出来的。现行的高管薪酬并不能激励高管提高公司经营绩效，尤其不能激励高管关注公司长远发展。
5. 对策建议
5.1完善高管薪酬结构
我国上市金融公司薪酬结构设计不够合理和规范，主要还是以现金薪酬为主，尤其是股权激励部分所占比例很低，“零持股”现象依然存在。现金薪酬可视为保健因素，股权占有可视为激励因素。前者是公司对其高管人员能力的一种市场评价，体现的是社会对其经营能力的认知度，也是对其过去资历和业绩的评价。后者是公司对其经营业绩的评价，是对其能力发挥以后达到的成果的评价。为了达到股权激励政策的有效实施，如果以下问题能够解决的话，股权激励的普及将会得到解决。
5.1.1要有相关政策出台，确保股票期权的可操作性。
5.1.2企业可以以赠送或者以低价卖出的形式将部分股权转移给高管，使所有者与经营者站在同一起跑线，为着共同的利益，以企业长远发展为目标，努力经营。
5.1.3由于设计实施方案的好坏将直接影响效果，所以企业应引进有经验的人才设计合理的方案。
5.2 提高高管薪酬透明度
高管薪酬信息的充分披露，有助于企业、员工、社会各方面了解高管人员的薪酬收入状况，也可以更好地监督高管的行为。虽然我国已经提出高管薪酬披露的要求，但是披露的内容还不够全面，只是对现金部分做了曝光，其他形式的隐形形式并没有披露。证监会应加大高管薪酬披露的透明度，让公司报表更详细具体的披露高管薪酬内容，比如高管薪酬的基本工资、绩效工资、持股比例、期权价值等，这样才能更加公正合理的评价高管的薪酬所得。
5.3完善高管薪酬监督机制
高管薪酬激励机制的完善，使得高管薪酬与公司绩效挂钩，为了防止高管为了自身利益，盲目扩大企业规模、增加风险投资等行为，对高管薪酬的监督和约束就变得越来越重要。高管薪酬的监督机制是对高管激励机制的补充。
5.3.1股东监督：由于高管控制了企业的人部分资源，地位极高，很可能发生白利行径，而无人知晓。根据前文的实证研究结论，高管薪酬与股权制衡度成正相关关系，所以，首要的方式就是调整我国上市公司治理结构，逐渐改变一股独大的股权结构的同时，防止股权过度分散，使高管薪酬由几大股东共同监督。
5.3.2薪酬委员会监督：虽然我国已有公司设置薪酬监督委员会对高管薪酬进行监督和约束，但薪酬委员是公司董事会的成员，而很多上市公司的高管人员又由董事会成员兼任，所以并不能起到真正有效的监督作用。应该设置独立的薪酬委员会与高管人员分开，审查高管人员的薪酬激励机制，对高管人员的工作进行考核和评价。
5.4建立合理的高管薪酬评价体系以及构建公平薪酬标准
人力资源管理理论认为，员工报酬与公司绩效的相关度是衡量公司激励机制是否有效的基本标准。上市公司高管报酬制度的不合理，公司亏损不受到惩罚的激励机制，将使上市公司总体绩效难尽人意，而亏无过、赢有功的现象更令股东们心里不踏实。因此，上市公司应本着高管人员的收入与其勤勉尽责与企业效益挂钩的原则，建立既与国际惯例接轨叉具中国特色的高管薪酬制度。建立合理的高管薪酬评价体系以及构建公平薪酬标准，既能给予高管价值上的肯定又能通过各种激励政策挖掘其最大潜力为企业创造效益。同时还要定期公开披露上市公司年报信息，使高管薪酬的评价体系可以结合传统的财务指标和经济增加值为标准，以此来衡量高管薪酬水平的高低，制定高管薪酬激励制度，可以比较有效的解决成本的问题。
参考文献：
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总部坐落于纽约第五大道洛克菲勒中心的贝西默信托（Bessemer Trust），背后是美国传奇钢铁巨头安德鲁・卡内基（Andrew Carnegie）的合伙人―亨利・菲普斯（Henry Phipps）的后裔。截至2013年底，贝西默信托通过全球16个分部及800余名员工，为超过2200名高净值家族管理着高达950亿美元的财富（平均单户资产4300万美元）。其所管理的资金有近90%来自外部客户，就连洛克菲勒家族办公室CEO威廉・阿斯蒙逊（William Asmundson）也对其赞赏有加―洛克菲勒FO管理的213亿美元资产里，将近一半属于洛克菲勒家族。
在贝西默信托的2200个客户里，既有菲普斯家族成员，还有所谓的“普通人”―拥有1000万美元以上可投资金融资产的高净值家族，更有一群政商名流，比如美国前总统乔治・布什、《财富》美国企业1000强的45名CEO以及美国前财政部长唐纳德・里根（Donald Regan）、尼古拉斯・布雷迪（Nicholas Brady）及劳埃德・本特森（Lloyd Bentsen）等。
贝西默信托于2005年被《国际私人银行家》杂志（Private Banker International）评为杰出家族办公室，2014年被家族财富报告（Family Wealth Report）评为美国顶级联合家族办公室（Multi-Family Office， MFO）。在独立研究机构Luxury Institute（其研究对象为美国前10%的财富人群）对500名美国高净值客户做的调查里，贝西默信托2005及2006年连续被公认为 “声誉最佳”的财富管理公司。
贝西默信托为何能在家族财富管理领域享有如此高的声望？作为一家拥有100多年历史的老牌机构，其又如何能够跨越两次世界大战、多次经济危机而屹立不倒？其秘诀在于，真正实现“客户至上”的理念。作为MFO的贝西默信托，拥有领先行业的3：1的客户/员工比例，有能力为客户提供单一家族办公室（SFO）般高质量的定制化服务。这与其高瞻远瞩的创始人亨利・菲普斯有着密不可分的联系。贝西默信托保留的不仅是过去的财富，更是前人无比珍贵的价值观。
菲普斯：匹兹堡钢铁巨头、卡内基合伙人
亨利・菲普斯出身于中产阶级，他的父亲是名鞋匠，1832年从英国移民到美国费城，1845年搬到匹兹堡东部的阿勒格尼镇（Allegheny City）。亨利14岁离开学校，在当地一家珠宝店当了3年学徒。在这个辛勤劳作的工匠街区里，亨利深受其兄长约翰・菲普斯（John Phipps）的影响，他利用夜晚时间上课，学习复式记账法。1856年，亨利向约翰借了25美分，在当地报纸上刊登了题为《渴望工作的男孩》的求职广告，成功在杜邦火药公司匹兹堡商处谋到了一个职位，并在5年中升为会计，成为合伙人。
亨利的名字常与其合作伙伴安德鲁・卡内基一同出现，但实际上最早踏入钢铁行业的是亨利。亨利与卡内基住在同一条街上，卡内基的母亲在亨利父亲的鞋店里帮忙，他们是关系密切的玩伴。1859年，亨利受朋友推荐，成为当地急需资金的科罗曼铁匠铺（Kloman iron forge）的合伙人，每天完成杜邦火药公司的工作后，再走上3里夜路去铁匠铺记账。后来，铁匠铺中陆续加入卡内基兄弟的资金，并最终与卡内基的炼铁厂合并，融资50万美元成立联合炼铁公司（Union Iron Mills Company），为二人日后成立钢铁帝国打下了根基。
面对美国内战后的经济衰退，亨利主动承担起公司财务管理职责，公司另一名合伙人亨利・克莱・弗里克（Henry Clay Frick）的传记中，如此描写亨利：“菲普斯没有弗里克充满赌性的胆量，或卡内基冲动型投资的商业嗅觉。他希望能够支付他的债务”，“菲普斯在公司支出上有如刹车，在削减成本上有如恶魔”。亨利与卡内基常年保持低分红政策，分红仅占每年利润的1%，几乎所有的利润都用于企业再投资。
1899年，卡内基钢铁公司（Carnegie Steel Company）拥有了自己的铁矿、煤矿和石场，在自己铺设的铁路上用自己的火车将矿石运到自己的港口，由于全面控制产业链，炼钢的过程中完全不需要给外人一分钱。其1900年的利润达到4000万美元，钢铁产量超过英国全国，足以撼动全球市场。
这引起了传奇金融家J.P.摩根的注意。J.P.摩根计划将各家钢铁公司合并为美国钢铁公司（U.S.Steel Corporation），垄断市场。最终，卡内基以4.8亿美元将企业出售给J.P.摩根，公司第二大股东亨利则收到了新公司价值5000万美元的股票和价值1750万美元的债券。
贝西默信托 &贝西默证券：财富传承的双层结构
事实上，在出售企业之前，菲普斯的家族办公室已有雏形。出售企业后，亨利将大部分时间与金钱都奉献给了公益事业、家庭和旅游，随着子女们的成长，他对家族办公室的需求日益增长。由于亨利通过信托将其财富平分给子女，1907年，他将所有家族信托与FO的职责聚集起来，成立了贝西默信托公司（Bessemer Trust Company）―这家公司以革新炼钢工艺、将炼钢加工时间从两周减少到12分钟的英国人亨利・贝西默（Henry Bessemer）命名，卡内基钢铁的成功在很大程度上依靠了贝西默技术。
1911年，亨利进一步将大批不动产和证券赠与后代，其成立的贝西默投资公司（Bessemer Investment Company）当时大约持有价值1750万美元的房地产与股票，以及2300万美元的债券。亨利一生中总计给子女4500万美元，给妻子2800万美元（1914年的7300万美元约等于2014年的17亿美元，在此期间的年通货膨胀率为3.2%），菲普斯夫人在去世后也同样将所有资产传给了子女。
1930年，5名菲普斯第二代家族成员将各自的不动产和证券分别汇聚在家族的另一家企业Potomac公司旗下，几年后贝西默证券（Bessemer Securities Company）成立，并成为家族大部分资产的聚集及投资中心。
贝西默信托拥有贝西默证券90%以上的流通股，对后者有受托监管权，但贝西默证券的管理仍由其董事会负责。二者之间有着明确的分工：信托服务、金融服务和财富管理由贝西默信托负责；上市公司股票交易、长期股权投资、不动产和PE等投资业务则通过贝西默证券操作。贝西默证券能自由地进行投资，但财富的分配却由遵守着严格规定的贝西默信托掌管。这种双层结构设计避免了两间兄弟公司之间尴尬的资源争夺，又通过不同分工突显出FO的两大主要职能：一方面对家族财富进行管理及再创造，另一方面确保家族财富的世代传承。
截至2007年，有6名菲普斯家族成员曾在两家公司的董事会任职，每间公司的CEO及总裁也担任另一家公司的董事。其中，亨利的长子约翰・菲普斯（昵称“杰”）从1904年开始接手管理家族事务，亨利保留监督权，并在投资、管理等方面教导杰。1915年，亨利完全退出FO，杰担任贝西默信托的董事长，杰的弟弟亨利・卡内基・菲普斯（Henry C. Phipps）协助其进行管理。杰退位后，亨利・卡内基・菲普斯的儿子奥格登・菲普斯（Ogden Phipps）被选为董事长。到了20世纪50年代，约翰・金斯利―一名公司高管被提名为家族两家旗舰公司的CEO。从此，菲普斯家族开始逐渐将运营管理的位置让给职业经理人，家族则通过董事会进行监督，保持控制权。
从SFO到MFO
菲普斯家族第二代成员掌舵时，贝西默信托的规模仍然较小，主要为5名二代成员和17名三代成员提供家族预算、信托、税收筹划、投资建议、生活日常支出、商品购买等服务。1957年，其开始收取服务费用，尽管如此，20世纪60年代以后，多数菲普斯的外亲在经过反复斟酌后，仍纷纷脱离自己家族的FO加入贝西默信托。
此时菲普斯家族已有52名第三代成员，考虑到未来家族成员的数量会呈指数式增长，贝西默信托与贝西默证券的董事们开始慎重考虑运营成本问题。贝西默信托每年需要支出约100万美元，其中最大的成本来自招揽资深投资经理。
知名管理咨询公司科尔尼与麦肯锡仔细研究后发现，贝西默信托面临三条可选之路：出售FO；减少服务范围；向其他家族开放，成为MFO。出售FO的提议马上被否决了，控制权的减少意味着家族遗产的流失，这是不能接受的。减少FO的服务范围，仅保留投资、信托及财富管理等核心职能也被随后否决，贝西默信托最终选择成为MFO。事实上，多数SFO（单一家族办公室）都因无法负担高成本而转型成为MFO，例如洛克菲勒FO以及英国斯科特家族创办的著名FO沙艾尔（SandAire）。
1974年，获得纽约银行牌照的贝西默信托开始接收外部家族的资金，客户入门的资产标准为100万美元（2001年起提高至1000万美元），服务费为总资产的1%，并随资产规模的增加而递减。
成为MFO后，贝西默信托定下一条至关重要的黄金法则：对菲普斯家族与外部家族一视同仁。由于从制度层面消除了潜在的利益冲突，贝西默信托得以在充满诱惑的华尔街，历经数十年淘洗仍保持良好的声誉。1991年，菲普斯的家族财产占贝西默信托管理总资产的2/3；到了2001年，外部家族的资产占比已经超过2/3。
家族基础制度：家族计划
亨利・菲普斯白手起家，没有受过完整的教育，他的财富建立在年轻时的刻苦和勤奋上。为了弥补这个缺憾，他让子女们接受良好的教育并时刻教导他们严守道德品行。然而，菲普斯家族也难免遇到一些普遍问题―两代人之间的价值观差异，没有经历过艰苦生活的孩子容易对金钱的价值产生错误的认识。亨利决定约束子女的津贴，同时要求他们记录自己的支出，在财产完成传承之前确保他们拥有合理处置的能力。
1911年，亨利将所有股票及债券平分给5名子女，并给每人写了一封对整个家族影响久远的家书。这封类似家族宪法的信函如今被镶嵌在贝西默信托总部及全球16间办公室中。亨利在信中阐述了自己的家族计划（Family Plan），他希望自己的财富能让儿女及后代受益，并强调财富应尽量保持在家族内部，在向外人出售FO持有的股票或债券前，家族成员应该有机会用公平的价格优先购买。
在FO的管理上，他希望每项决策都得到5名子女的共识，当出现异议时，应投票决定。同样是古老的成功家族，爱马仕家族在传承到六代以后，家族三大分支的权力出现明显倾斜，企业多半的重要职位均由杜迈（Dumas）家族分支担任。虽然爱马仕家族设计了良好的沟通决策机制，但久而久之，难免会出现摩擦。
亨利・菲普斯明智地在家族早期给予5名后代同等的权力，并劝告他们民主解决异议，避免了亚洲家族企业中经常出现的一个家族分支独大的情况。这一伏笔使得日后家族的5个分支拥有同等的权利和控制权。此外，他也建议儿女参考卡内基钢铁公司的经验，最少十年以内不分红，将全部利润进行再投资。
经历了第二次工业革命与美国内战，深知未来无法预知的亨利并没定下死板的规定，仅仅列出了大方向和原则，但他却再三强调，希望后代财务自律，不能通过个人或公司负债，适当限制支出，积蓄部分收入并保持谨慎保守的企业管理法则。
在收到父亲信函的一周内，亨利的子女们马上签了一份股东协议，承诺向外人出售公司股权之前先以合理价格向其他家族成员询问。这份合约至今仍然有效。目前，近300名菲普斯家族成员仍然牢牢控制着贝西默信托100%的投票权。亨利・菲普斯的曾孙、贝西默信托董事长斯图尔特・詹尼（Stuart Janney）表示：“我们从不想上市或带入新投资者，也不想改变家族内部平均分配的股权结构。”5名第二代成员也遵守父亲的意愿，十年内从未进行过分红。十年后，分红政策仍在平衡家族成员的生活需求与企业发展的资金需求。
关键词：“管理型”会计人才 培养模式 创新
经济越发展，会计越重要。经济全球化的持续快速发展和国内、国际经济环境的深刻变化要求财务和会计人才不仅要精通会计、理财和金融的专业知识和技能，了解商业规则，具有运用现代技术进行信息处理和分析的能力；还要熟悉企业经营管理的全过程，具有良好的职业道德、健康的心理素质，具备全局观念和组织协调能力， 有敏锐的洞察力、开放性的思维和创新意识，以及终身学习的能力。
随着我国社会经济的发展和企业经营的现代化与国际化，传统核算型会计人才的需求将逐渐减少，而对“管理型”会计人才的需求将会越来越多，会计人才的结构性短缺问题也必将日益尖锐。因此，我们认为高校会计类专业的培养目标从“核算型”向“管理型”会计人才转变是一种必然趋势。如何培养适应现代化需求的应用型管理会计人才，成为当前会计教育的重要课题。
一、目前我国会计从业人员现状
目前我国会计从业人员有1200万人，其中在企事业单位从事会计核算工作的“操作型”财会人员占多数，在企事业单位从事资金管理、会计管理、税务管理、成本管理、内部控制等工作的“专业管理型”财会人员较少，而以财会人员身份参与企业综合、全面管理的“综合管理型”财会人才更少。近年来，通过北京、上海、广东等地的人才市场调查发现，“专业管理型”和“综合管理型”等“管理型”财会人才需求呈增长趋势，已经占财会人员需求量的60%，中高级管理型财会人才存在较大缺口，而进行传统会计核算的操作型财会人员已经呈现饱和趋势，企业需求量也呈下降趋势。随着世界经济一体化、企业规模的扩大和竞争程度的加剧，急需一大批专业管理型和综合管理型等各层次的“管理型”会计人才充实到企业管理过程中去，大学会计本科教育亟待开展“会计与管理结合”的人才培养模式改革。因此，设计科学合理、适应会计行业的“管理型”会计人才培养目标的培养方案，对于提高会计人才培养质量至关重要。
二、“管理型”会计人才培养目标定位
我们认为，会计人才培养目标定位不仅是培养满足人才市场需求的、具备丰富专业知识储备的会计人员，更需要培养能够适应会计环境、管理环境变革的创新性会计人才。会计教育不仅是奠定学生坚实的专业基础，更应培养学生终生学习的能力。“管理型”财会人才是掌握系统的会计理论和丰富的管理知识，熟悉国际惯例，具有国际视野和战略思维的复合型财会专门人才，具有未来成为企业管理团队中财会专家的潜力。“管理型”会计人才需从传统的“核算操作型”向“专业管理型”直至“综合管理型”转变。
“管理型”财会人才除应具备每一个高级人才的思想道德素质、文化素质、科学素质和身心素质外，还应该具备如下职业能力：①宏观形势的理解能力。具有理解社会主义市场经济内涵、及时把握时代和经济发展脉搏的能力；②制度设计能力：会计制度设计、内部控制制度设计、责任制度设计、预算编制、薪酬制度设计、股权结构设计；③战略执行能力：预算执行与控制能力、资本结构设计能力、股息政策选择能力；④价值创造能力：资本运作能力、税务筹划能力、资源管理能力，资源配置、考核的综合能力；⑤风险规避能力：随时捕捉危机信号，及时采取对策的能力；⑥财会工作组织协调能力：财会工作的组织领导能力、沟通协调能力及解决问题能力。
通过“管理型”会计人才培养模式的改革实践，使会计学专业学生的经济管理基础将更为宽厚扎实，专业视野将更加广阔，学生的组织管理能力、自我获取知识能力、分析解决问题能力、中英文表达能力等优势能力将得到进一步巩固，同时，学生宏观经济形势判断能力、综合分析能力、职业判断能力、制度设计能力、战略管理能力等职业能力得到培养，毕业后能迅速成长为企业管理团队中的财会专家，将为我国企业的发展作出更大的贡献。
三、整体优化“管理型”会计人才培养方案
1.实施“3+N”人才培养方案创新。在学程上实行三级梯度发展模式基础上的“3+N”人才培养方案创新。即在构建“通识教育学科基础教育专业（方向）教育”三段梯度发展模式，实行一、二年级按“学科大类培养”，三、四年级实行专业方向“按需分流、方向选择”的基础上，并尝试“3+N”人才培养方案。“3+N”具体内涵：3（即3年按学院制定的教学大纲在本学院完成通识课、专业基础课、专业主干课、部分选修课的学习）+N（指政府部门、各类企业、会计师事务所、金融证券机构、行政事业单位等。即用1年时间，根据上述单位的需求开设实作课，学生在实际单位完成课程的学习）。
2.构建“三层次、五模块”的课程框架体系。即将课程体系分为：基础课程部分、理论性专业课程部分、实务性专业课程部分。基础课程包括基本技能与工具性课程、学科基础课程、本专业基础课程、相邻学科基础课程；理论性专业课程包括本专业的核心主干理论课程；实务性专业课程主要指实务操作内容较多的专业课程。模块化就是按照“按需分流、方向选择”的人才培养原则，全面落实“通识教育基础上的宽口径专业（方向）教育”，既确保基本规格要求，又注重学生个性发展要求，把院级选修课分模块设置，除素质教育模块外，还设有专业拓展模块、技能强化模块、考试模块和考研强化模块，并且院级选修课实行各专业拉通式选课，尽可能体现课程设置的宽口径及学生专业知识学习的交叉性，以供不同的学生进行有针对性的选择学习。以此实现共性教育与个性教育的有机结合，在为学生提供大知识平台的同时，给学生预留广阔的个性发展空间，为学生更好地适应社会就业市场需求做好准备。
3.形成“交叉融合、互相渗透”的课程网络。在培养过程中，强调多学科知识的交叉、渗透、融合，构建起一体化的知识结构，打造学生综合运用多学科知识识别、分析和解决复杂现实问题的能力。在培养方案中，除设置《基础会计学》、《中级财务会计》、《成本会计》、《管理会计》、《财务管理》等会计类核心课程外，还要设置《管理学原理》、《市场营销》、《战略管理》、《人力资源管理》、《管理咨询》、《财务危机管理》、《风险管理》、《系统工程》、《资本运作管理》等课程，强化训练各种宏观、微观经济分析与管理理论和实践基础，形成“交叉融合、互相渗透”的课程网络。
4.构建“立体化、多层次”的实践教学体系。在实践教学中构建三个实践环节：即“基础性认知与验证性实验、专业技能模拟实验和综合性设计性创新性实验”。在实践教学中倡导五个结合：即“基本技能培养与综合能力训练相结合、操作实验与模拟实验相结合、实验教学与科学研究相结合、课堂教学与社会实习相结合、校内实践与校外基地实习实训相结合”，促进学生“理论-实践-创新”和“知识-能力-素质”全面协调发展。构建八个主要的教学模块：即“企业管理、财务会计（含手工和电子）、人力资源管理、商业银行业务与证券投资、供应链管理、市场营销、企业经营与财务管理沙盘模拟（含手工和电子）、财税综合实验”。使学生在本专业领域的基本技能训练和能力培养贯穿整个实验教学全过程。同时，增设创新学分，广泛开展社会实践与职业技能竞赛活动。在培养方案中增设创新学分，引导学生参加社会实践活动和参与每年举行的“希望杯”、“挑战杯”、“财会信息化”等竞赛，开展“竞赛教育”。“竞赛教育”在促使参赛学生围绕竞赛范围梳理、整合所学知识从而优化学生知识结构的同时，能够提升学生理论能力、创新能力。
四、“管理型”会计人才培养的策略
1.开展“教为主导，学为主体”的教学内容和教学方法改革。（1）开展教学内容体系改革，优化课程教学内容。开展教学观念和教学内容大讨论，按“会计与管理结合”的思路对“会计课程体系”、“财务管理课程体系”“内部控制课程体系”、“计算机会计课程体系”等课程体系进行优化整合，对现有课程的教学内容进行全面优化，重新更新教学大纲，促进教师课堂教学实现“管理型”人才培养。
（2）开展案例教学。适当采集、编制现实经济生活中会计理论与会计实践紧密相连的、生动直观的、引发学生深入思考的教学案例。通过案例教学来对企业的综合经济业务进行分析，从归纳的角度展开某一专题的讨论，让学生投入到事先安排好的一系列精心设计的案例讨论之中，使学生扮演了更为积极主动的角色，从解决实际经济问题的兴趣出发，让学生了解会计实践工作中可能碰到的实际问题及解决方法，引导学生不但知其然，而且知其所以然。
（3）创建专业网站。开展形式多样的网上讨论、咨询、解答、练习等，实行网络化的老师“教”、学生“学”以及电子考核与网上评教。让学生在网上相互之间进行对话交流；为学生提供一个向老师请教的平台；建立网上题库，便于学生更好地消化书本知识；通过在网上不定期地及时更新有关章节习题，要求学生在指定时间进行网上答题，可以测试学习的平时成绩；通过在网站上传一些最新财经信息，让学生对本专业以及与本专业有关知识的了解，扩大视野，丰富知识。
（4）通过“请进来，走出去”的方式，邀请大中型企业的总会计师、财务总监和企业有经验的财务管理人员到学校讲课，以实现实践与理论的沟通；同时我们也组织教师和学生到企业去调研和实习，激发学生关心企业实际问题的积极性，极大地丰富学生分析、解决实际问题的能力，激发学生关心企业实际问题的积极性。
2.打造“高水平、双师型”教学团队。一是通过外引、内培的人才措施优化师资队伍的学历和职称结构；二是通过在企业挂职锻炼，在社会上承担或参与会计、审计实务的方式提高教师的实践教学能力。锻造一支既有理论功底、又具备实际技能的双师型专业队伍。使相关教师，不仅能够胜任理论性教学，还能够承担各相关方面的横向课题，把科研成果引入实验教学中。同时在老师们的带领下，让会计专业的同学能够实践到一些具体工作的操作方法，使其在就业竞争中能够处于优势地位。
3.确立“形式多样、能力评估”的考核方式。加强考试评估改革，突出能力评估，以考风促进教风和学风转变。改革考试评估方式，加大学生课堂案例讨论、课程论文、实践调研成绩分量，减少死记硬背考题，将实际问题的案例分析内容引入每门课程的考题中，开展专业口试等考试方法改革，加强对学生深度理解能力、分析问题和综合解决能力的考核评估，以考风促进教风和学风转变。
参考文献：
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[关键词] 国有资产流失，公平，效率，产权交易成本，社会性收益，经济性收益
1. “郎顾之争”再回放
郎咸平教授在对国有企业的产权改革进行案例研究的过程， 提出了两个主要观点: 其一，国有企业产权改革中存在大量的国有资产流失，特别是在MBO过程中尤为严重，因此MBO在中国应停止实行;其二， 民营企业效率并不必国有企业效率高， “国退民进”的产权改革方向是错误的。
前一观点是对格林柯尔，海尔和TCL等公司财务报告分析做出的判断，指出MBO的不可行，是属于操作层面的意见。而后一观点从整个政策方向上对国有企业产权改革提出了置疑。围绕着操作层面引发了所谓的“郎顾之争”，而在政策层面招徕了“国退民进”政策设计者和新自由主义支持者的一片讨伐之声。而站在郎咸平这边声援的力量是广大的中小股民，一版群众和少数几个被称作新左派的经济学家。
从事情本身来看，郎顾之争只是一个个案，不是科龙也会是另外一个国营企业被当作样本进行解剖，郎咸平先后对海尔和TCL等几家国营企业的MBO提出了质疑。目前郎顾之争已经进入法律程序，一些学者确实也从财务理论和数据方面支持了郎教授的研究结论 ，但谁对谁错仍需要执法者作出公正的调查和判决，如果格林柯尔确实如郎教授所说，利用MBO瓜分了国家财产，那么是否可以认为MBO在中国是不适宜采用的方案？国有资产管理部门对于MBO中存在的诸如自卖自买，暗箱操作，以国有产权或实物资产作为融资的担保，将收购风险和经营风险全部转嫁给金融机构和被收购企业，损害投资人和企业职工的合法权益等问题也有了解 。
这个风波一起， 在社会上引起了很大反响，舆论中出现了”一面倒”， 主要是抨击部分地方政府和一些企业家利用MBO造成国有资产流失或转移到私人手里，带来更大的不平等。支持这种做法的人对公众所指的“国有资产流失”提出疑问，认为首先要界定这个概念再检讨实际情况是不是这样 。以郎咸平为代表的部分学者最后提出了呼吁改变“国退民进”的政策 ，停止国企产权改革的建议。这个提议与国家现行政策相左，试图彻底扭转国企产权改革的方向，受到了不少经济学家的反对。中央政府稍后做了正式表态，肯定了国企产权改革的大方向 ，同时也指出需要完善公司治理结构，转换企业经营机制。要规范国有企业产权制度改革，产权交易要按照有关规定，实行公开化、市场化操作，做到产权流动而不流失，保证国有资产保值增值。要加强对国有企业改革的指导，完善制度措施。中央政府的国有资产管理部门已经正式下文叫停了大中型国有企业的MBO，并着手调查和清理其中的问题。
政府在这场围绕国企产权改革的风波听取了各方的声音，做出了相应的对策，各界正在密切注意新的调整的效果，现在可以从学理的角度，心平气和地分析一下国企产权改革的路径问题了。
2. 中国式的MBO的是与非
MBO在中国国企产权改革中受到置疑有几个原因：首先，MBO在国外的使用得不多，比如在美国只有1%的企业实施了MBO，而国内部分学者在对MBO不是很了解，大力鼓吹这种方式 ；其次，MBO变成了MBI；再次，地方政府以某种条件做交易，对国有资产没有按程序进行核价，也没有引入公平竞价的机制就低价把国企出售给私人 。
在西方国家，股票是全流通的，可以在公开市场上溢价收回。现在国内的MBO是用银行的钱收购国家的资产 ，这和国外做法非常不同。而且中国上市公司的国有股不是全流通的。真正意义上的MBO应该是溢价收购在外的股份，即Management Buy Out (MBO)，国内的做法是收购不能流通的国有股，成了MBI (Management Buy In )了，而且还自己制订价格 ，这样的MBO极有可能被当作一个掠夺国有资产的最便捷方法来使用。
据了解，在我国1200多家上市公司中，有900多家涉及到国有资产，目前有200多家正在探索管理层持股的改革， 部分地区也有相当数量的非上市国有企业开始了MBO试点。 在风风火火的MBO过程中，民间流传着这样的说法：如果花2元钱去买10元前的国有资产就不够理想了。
MBO是我国国有企业从上世纪90年代以来引进探索的一种产权制度改革方式。然而几乎从实行之日起，一些经济学家就从未停止过对这种方式的质疑。一些专家认为，在国有资产出资人监管角色尚未到位的情况下，大规模实行管理层持股容易给企业带来五大风险：一是定价环节中的风险，例如行政干预，协议转让等；二是信息不对称，暗箱操作的风险，例如，先做亏公司再低价购进；三是收购者融资渠道不明的风险；四是运作风险；五是收购主体合法性不能保证的风险。所以应当立即停止。
这样的风险不是杞人忧天，实际是存在的。左大培和周放生等人做了案例研究， 周放生列举了一个典型的例子：“一家国有企业评估总资产为3亿元，负债率80％，净资产为6千万元，职工500人。改制时，假若企业按平均每人3万元的标准支付与职工解除劳动关系的经济补偿金，共需1，500万元，扣除资产损失、拖欠职工工资、医药费、社保费用、内退人员费用合计2，500万，所余2千万才是拟出售的企业国有资产”。周放生认为，只要出让价不低于这2千万元，就不存在国有资产的流失。
左大培认为付款2千万元的人购买的是整个企业的所有权，也就是说，只要付给真正的国有净资产的价值——那2千万元，就可以取得总资产3亿元的国有企业所有权。有些地区对原国有企业领导者购买企业往往还有种种优惠，如“交现金就在买价上优惠50％”，结果是原国有企业领导者在购买企业时，常常只需付真正的国有净资产价值的一半——在本案例中是1千万元。周放生所举的这个案例反映的是全国的平均情况，因而具有典型性。这也就是人们现在天天在说的“化一元钱买下10元钱的国有资产”。其实在本案中，远不止是“化一元钱买10元钱的资产”，而是“化一元钱买30元的国有资产”。 在这样的高预期收益率下，很容易从银行融资。这就是郎咸平质疑的用国家银行的钱买国有资产的合法性，或者具有从其他不明渠道融资的风险。
在国有资产出售定价过程中，往往缺少有效的公正的价格评估，行政干预，内外勾结，协议转让的事例也并不少见，甚至发现有些国企经营者采用做亏公司再低价购进的方式， 凡此种种问题，体现出MBO在执行过程中确实存在诸多的问题，有些甚至很严重，引起了强烈的社会反响。
但是官方的统计数字从另一方面反映出对MBO的乐观看法，国资委去年底公布的数字表示：自1998年至2002年底，全国国有及国有控股工业企业从6.5万户减少至4.3万户，减少了34%；但实现利润从743亿元提高到2636亿元，增长了2.5倍；且自1999年国企改革开始股份制改造之后，在1999年以前曾连续6年亏损的国有中小企业，到2000年以来的状况开始越来越有好转，2000年、2001年、2002年全国国有中小企业实现的利润分别是73亿、109.8亿、286.9亿。 但是其中包括了近一半的企业采用的非MBO方式进行的股份制改造，以这个统计还不能说明MBO的成本和带给社会的经济和社会效益孰大孰小。这是值得经济学家和社会学家进一步研究的问题。 3. 国企产权改革的方向和路径之争
从MBO的不可行争论到否定国企产权改革的“国退民进”政策，使讨论从技术性的路径之争上升到了质疑改革方向和战略的高度，有必要厘清这两个不同层面的问题。
国企改革经历了20多年的不断摸索，改革开始的时候，是讲放权让利，搞利润留成和承包制，提高奖金，以加强对经营者的激励。当时提出的一个目标是政企分开，企业要有相对独立的自主权，但是后来发现，国家所有的产权制度使得国有企业的财产约束不象非国有企业尤其是非公有企业那样强，政企难以彻底分开，难以做到真正的自主经营和自负盈亏。在当时体制下，国有企业政企分开是不可能的，无法解决企业经理人短期行为问题。到90年代之后，乡镇企业、私营企业和外企经营活跃，相当多的国有企业竞争不过，好多地方的国有企业从地方财政的支柱变成了地方政府的包袱。如果银行不给它输血，不给它贷款维持生存，它就很难生存下去。1997年，国企遭遇前所未有的困境，国有大中型企业亏损面达到40％。究其原因，上述改革没有触及国有企业的制度缺陷，当国企因经营不善等原因造成亏损或资不抵债、因投资决策失误造成国有资产损失时，没有任何决策者、经营者对此承担经济损失的责任。
产权制度改革是国企引入承担资产损失责任主体的一个有效途径。只有权利到位，责任才能到位，借助产权改革，通过一连串的产权制度安排和产权结构设计，让外资、民资、管理层等各类资本参与到国企经营管理中来，才能构造出相互制衡的能够承担风险，对收益有直接利害关系的多元投资主体。各地国企产权制度改革的实践也证明了这一点。改制后，明晰了产权， 有人对资产损失负责，企业在进行经营、投资等重大决策时十分慎重，企业的经营状况大多有了不同程度的改善。
国有经济与市场经济的兼容性不及非国有经济，后者与市场经济是天然兼容的，而且是彼此互为存在和发展的前提。 这就是国企改革的大方向，要明晰产权，解决资产所有人缺位的问题。那么在产权转移的过程中，就有外资资本，民营资本，社会法人资本和改制企业的管理层、骨干和职工有权参与进来。前三类资本属外部人资本，第四类资本属内部人资本。在改制时，应根据国企的规模大小，在外部人资本与内部人资本之间寻找一个合理的匹配关系，一方面，要让内部人—管理层和职工与外部人一样能够参与国企的改制，且做到平等参与、公平竞争；另一方面，又要划出一定的股权比例，引入外部人资本，防止形成封闭式的股权结构。
我们讨论的MBO实际上是有内部人，甚至是以其中的管理阶层参与为主的一种改革路径而已。对于大中型国企的产权改革是否采用MBO最为适宜是一个需要研究的技术性问题，属于操作层面。任何改革都是有代价的，正如政府主管部门表达的那样，总的来说，国企产权改革的总体结果还是令人满意的，但痛心的是仍然出现了贱价出售国有资产的情况。在我们判断一个改革路径是否的时候，很显然，我们应该遵循收益大于成本的原则。这里的成本是指MBO作为一种产权交易的行为的交易成本，收益是包括经济性收益和社会性收益的总收益的概念。而在可选择范围内，如果每个改革路径都不具备上述特征时， 我们应该遵循产权交易成本与总收益差距最小的一种。
这次关于国企产权改革的争论是有几个大型国企MBO的案例分析引发的，这些企业的举动在社会生活中有着重要的影响力，我们来分析和比较一下在大型国企中采行MBO和信托的成本与收益。
根据理论，我们采用这样的定义：
成本=人的选聘费用+人的报酬+监督成本+人的职务消费+经营损失
（2-1）
经营损失（即由于人有意或无意的经营决策失误和其它损害委托人利益的行为造成的剩余损失或资产损失）是不确定的，关键在于是否存在有效的监督约束机制。而这种约束机制往往在比较成熟的市场经济环境中才能有保障。而激励机制可以通过人的报酬和职务消费等方式解决好。
收益=人经营企业资产的经营收益-委托人自理企业资产的经营收益+委托人因不自理企业资产而从事其它经济活动取得的收益
（2-2）
在这个理论框架下，没有考虑到社会收益，因为是在一个公平的市场中，由委托人和人自由选择的，体现的是他们双方的付出和收益关系。
我们定义一个差值，令
δ=收益-成本
（2-3）
而对于中国的MBO，我们试着这样定义：
产权交易成本=国企总资产-国企资产净值
（2-4）
通常MBO的价格是以国有企业净资产值甚至是在这个基数上再乘以一个百分比来算的，这样原来企业的庞大的资产的大部分实际是不计价值地送给了经营层。这部分少算的价值被当作国家不得已作出的让步。
总收益=社会性收益+经济性收益
（2-5）
社会性收益主要度量原国企的就业，员工的收入的变化，是否引起了社会舆论的非议或造成严重的不公平等等。如果原企业在MBO后没有裁员，员工收入有增加，那么这样的社会收益是正数，如果造成了不良的社会影响或加剧了分配的不公平，那么社会性收益就是负数。 而经济性收益可以用企业在MBO后的经营收益来衡量。
我们定义：
Δ=总收益-产权交易成本
（2-6）
对于其他制度路径也可以类似地定义，那么我们选择最优制度路径的条件就是取 MAX{δ，Δ，}。
虽然我们还无法进行实证性研究来比较出何种制度路径最合适，但我们可以通过MBO中反映出来的典型问题做一个大致的估算。在（2-6）式中，对于大型国企而言，（2-4）定义的交易成本是个相当大的数字，动辄达到数千万元，即使我们假定在MBO后取得显著良好的经济性效益， 比如和交易成本相抵，那么社会性效益如何呢？从目前反映出的情况来看，MBO后不裁员的企业是极少的，而因为操作中的种种疏漏又导致了社会的非议，甚至是明显的分配不公平。因此可以说，采用MBO得到的Δ总是负值。
再来考虑一下（2-3）的值，对于大型国企来说，委托人是代表人民的政府，而政府从来也没有直接经营过这个企业，也没有可能去从事其他的经营活动，所以我们在这里碰到了一个委托人实际上缺位的问题，那么，此时收益就是指人经营企业资产的经营收益。成本包括人的选聘费用，人的报酬，监督成本，人的职务消费和经营损失。
国企改革20余年的实践证明，成本是相当巨大的。 其中前三项相比后两项要小很多，为便于处理，我们在这里忽略前三项。经过简化后的问题就变成了是否收益大于人的职务消费与经营损失之和。这仍然不好估计，尽管采用了机制后国有企业仍然大面积亏损，但其中也有政策性负担过重和改革不配套等原因。 更重要的是，在现有的非完全的市场经济环境里，监督和激励很难发挥作用，这也是这种制度路径不够理想的重要原因。
本文不打算实证Δ和δ谁大谁小，只是通过理论分析给出一个分析的思路，到底选择哪种制度途径，需要严格的实证研究，这是操作层面的问题，但是从对这个操作性问题的讨论可以看出，郎咸平提出的建立信托机制并一定就是更可行的途径，从而也就不能支持由此推广而来的以“大政府主义”取代“国退民进”的主张。
当然，我们这里不能穷尽对更多的可能的产权改革制度途径的研究，比如股份制等混合的产权制度，选择那种制度途径需要科学慎重地对待，我们的讨论只是得到一个结论，就是国企产权改革的大方向是正确的，对于选择何种制度路径，或者改进现有的制度路径，只是一个技术性问题。对于大型国企的产权改革，在没有确定何种路径最好之前，应该暂停MBO。
4. 争论之后的反思
围绕着国企产权改革的争论初步告一段落了，有趣的是关于这场热烈的辩论的资料大部分是来自各类媒体而不是严肃的学术报刊，得到了公众舆论积极的参与和推动，展示出的关注程度足以说明国企产权改革是一个非常有争议的课题，也显示出我国的改革局面进入了深层后引发不同利益群体的冲突的激烈程度。国企产权改革已不再是以前针对增量的改革，而是对国有资产存量部分的产权进行交易的行为，牵涉到众多人的切身利益。实际上，“郎顾之争”只是一个引发对国企产权改革质疑的导火线，其背后凸现的是少数借MBO大发横财的管理阶层与更为广大众多的弱势群体之间关于利益分配的冲突。谈的是“国有资产的流失”，这本身就是一个含混的概念，国有资产名义上是属于每个国民的，但实际上没有任何人可以对其行使剩余索取权，不属于任何个人。现在要明晰产权，该如何分配就成为一个重要问题。
对于“国有资产流失”的命题，反对和支持国企产权制度改革的两个派别都有一个共同的说法，这就是“热天里的冰棍说”。国企的经营不善就象大热天暴露在外面的冰棍，随着时间的推移总是要融化的，国有资产越来越资不抵债。现在如何处理这个冰棒，有人提出三种方式：一个是少数人把它吃掉了，第二个是一人来一口，第三个是谁也不吃让他化掉。 MBO就象第一种方法，而俄罗斯当初进行私有化时采取的是第二种模式，其结果大家已经看到了。第三种大概是谁也不愿意看到的情况。对郎咸平提出的“大政府主义”不以为然的人正是在质疑他的主张是否会导致最后一种情况的出现。
实际上国企产权制度改革远非这个比喻那样简单。民众期待的是公平地有效率地解决问题。然而，公平和效率始终是经济实践中很难平衡的一对矛盾。国企产权改革，特别是大中型国企的MBO反映出来的问题虽然不能说明所有这类MBO都是在让少数人鲸吞原来本属于大家的资产，但是不少案例确实反映出其中的混乱和巨大的不公平。这里有地方政府的政策导向问题，有法律缺位，非市场化的操作方式，官员腐败等诸多因素， 变成了少数腐败分子与国有资产看守者的内外勾结和瓜分。设想一下，这样不公平的分配如果进行下去，是否能够真正达到改进效率的目的呢？ 被新制度经济学派尊奉的科斯认为，如果交易成本为零 ，那么产权清晰就可以达到效率最大化。据说他的这个定理，“初始权利”属谁无关紧要，以剥夺大众交易(谈判)权利来“减少交易成本”也就是禁止公众参与讨价还价。按照本文讨论的框架，将社会公正作为一个考量因素，而不是只考虑单纯的经济因素，就会发现，这种剥夺资产所有人的交易将带来巨大的负的社会性收益，而使MBO成为最劣选择。象中国这样一个基尼系数超过警戒线的社会很难再有余量承担更大的不公平现象了，如果没有稳定的政治和经济环境，就更不必谈效率和发展了。
国有企业产权的流失是个伪命题，真正的问题在与如何处置国有企业资产，在这三种之外应该还有其他的选择。 而理想的方式是兼顾效率和公平。在现有的体制下，我们的改革总是不断地在效率与公平之间左右摇摆，这正是渐进式改革的特点，每一次政策出台都是一次博弈的结果，如果这次考虑了公平，那么下一次很可能就需要照顾效率了。政府在这种体制下作为博弈的一方必然表现出这样的行为模式。 在宪法中纳入了保护产权的规定后，需要法制和透明的环境去落实，如果MBO可以是不经国有资产的委托人自发委托，又不经委托人同意转让的价格，那么作为资产所有者的公众的财产权就没有得到保护。如果没有公平的参与和竞争机会，就会使少数人利用信息的不对称损害大多数人的利益。程序公正的产权交易有助于倡导和建立新的良好的产权秩序，否则就会是用一种对市场的“扭曲”代替另一种“扭曲”。更糟糕的是不遵循公平交易规则的的改革会进一步淡化人们的产权意识，使各主体间的产权边界始终难以廓清。 在成熟的市场经济环境下，这一点很容易通过市场信号来实现最优化的选择。但是我们不能再被动地等待，重要地是要建设这样的一个环境，这是一个法制意义上的公正的社会。 参考文献
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