时间：2023-07-24 17:05:41
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇金融危机的起源，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
关键词:房地产;金融危机;警示
中图分类号:F293.3文献标识码:A
2007年始发于美国的次贷危机现已演变为全球性金融危机,给全球的银行和金融市场带来了极深的危害。房地产泡沫是引发此次金融危机的诱因之一,促使人们极度关注房地产市场和金融危机的关系。在金融全球化的背景下,中国不可能做到独善其身。随着金融危机的持续蔓延和对实体经济影响的不断加深,中国的房地产市场也必将受到波及。因此,深刻认识美国金融危机的起源及实质,深入分析金融危机对我国房地产市场的影响,并对防止我国房地产市场出现泡沫提出预警建议具有重要的意义。
一、金融危机的起源及实质
为了促进国内房地产业的发展,鼓励公众按揭置房,美国通过金融机构发行次级债券。次级贷主要针对信用分数较低、没有收入证明和负债较重的人,提供3～7年的短期贷款。低利率的诱惑和对经济形势的乐观情绪,让无数尚无力购房的美国人选择了贷款买房。2001～2005年美国房地产市场获得空前发展。市场繁荣时期宽松的贷款条件和创新的贷款类型助长了房地产市场的投机和投资,积累了不堪承受的风险,逐渐形成了房地产市场的泡沫。据统计,美国次级贷市场总规模大致在1.2～1.5万亿美元之间,其中大约47%的人没有收入凭证,这部分人的总贷款额在5,000～6,000亿美元之间。近年来,美联储连续17次提息,大幅攀升的利率加重了购房者的还贷负担,美国住房市场开始大幅降温。随着房地产市场价格的下跌和利率的上升,很多次级抵押信贷市场的借款人无法按期偿还借款,购房者难以将房屋出售或者通过抵押获得融资,次级抵押贷款市场的违约率上升。到2006年春季,美国“次级债问题”逐步显现,2007年3月14日,美国第二大次级债机构新世纪财务公司宣告破产,美国“次贷危机”全面爆发。随后的一年多时间里,风险迅速向以次级按揭贷款为支持的各类证券化产品的持有者转移,危机持续蔓延,影响逐步加深,三大股指大幅下挫,美国部分金融机构相继陷入经营困难,对冲基金神话破灭,按揭公司接连倒闭,信贷市场萎缩,失业人数大规模增加,美国经济饱受打击。2008年9月,有着158年历史的雷曼兄弟控股公司破产,美洲银行收购美林集团,AIG集团陷入危机,强烈震撼了美国金融市场,并在国际金融市场掀起滔天巨浪,旷日持久的美国次贷危机已演变成一场严重的金融危机。目前,始发于美国的金融危机迅速席卷了美国、欧洲和日本等主要金融市场,并正在向全球实体经济蔓延。深入分析不难发现,这场世纪性的金融危机起源于美国的次级抵押贷款危机,继而危机通过金融市场之间的相互联系而将风险不断扩散,并进而蔓延到全球整个金融体系,最终酿成金融危机。然而,透过现象看本质可以发现,金融危机的诱因在于房地产泡沫的破裂,根本原因在于美国政府对金融衍生品创新风险认识不足,加上资本市场中信息的不透明而政府金融监管部门监管不严所致。
二、金融危机对我国房地产市场的影响
金融业和房地产业某种意义上是对孪兄弟。美国金融危机形式上是因为金融创新,是因为大批房地产金融衍生品出现了问题,但根源在于美国房地产市场泡沫破裂。随着金融全球化的加深,美国金融危机不可避免地要波及到中国,我国的房地产市场必将受到严重影响。美国金融危机向中国房地产业的传导路径应当是:美国金融层面的危机影响到美国的实体经济,通过国际贸易、市场预期以及信心等多种渠道传导到中国的实体经济,再由实体经济影响到中国的金融层面,进而对中国的房地产业产生影响。具体来讲,美国金融危机对中国房地产市场的影响将通过以下几个方面展现:
首先,美国金融危机对中国房地产市场的影响,主要通过影响宏观经济增长进行传导。随着国际金融危机的蔓延,全球经济进一步恶化,实体经济与虚拟经济相互拖累加速了世界经济向下的调整过程。而拉动我国经济增长的三驾马车(出口、投资和消费),尤其是出口也受到较大影响,在来自国内外的双重压力下,我国国民经济增长出现明显回落。数据表明,2008年美国金融危机把中国的GDP向下拉动1个百分点左右,而2009年粗略估算,可能向下拉动0.5个百分点左右,其中主要拉动因素是出口减速导致的净出口下降。由于外部需求的萎缩,出口额度锐减,企业效益迅速下滑,其进一步投资扩张的意愿和能力下降。相应地消费的增长受到制约,经济增长下行的压力增大,存在短期快速下滑的风险。这将会带来失业率上升、居民收入增幅下降、股票市场财富缩水、房地产业企业家信心指数大幅下降等不良影响,促使房地产市场持续调整。
其次,美国金融危机对中国房地产市场的影响,还可以通过预期产生作用。美国金融危机的爆发导致了美国房地产市场泡沫的破裂,其向世界其他国家的迅速传导也在一定程度上造成了相关国家房地产市场泡沫的加速破裂。房地产市场的恶化迫使美国及亚欧的一些发达国家进行房地产市场调整,加之世界各国对经济增长的信心减弱,及对房价下调的进一步期待,普遍形成了对房地产市场更长调整预期,未来调整预期的改变只能依赖于强有力的宏观调控政策和宏观经济明确的上升走势。受金融危机的影响我国的房地产行业调控政策也悄然转向:从宏观政策的密集调控对象到再次被定位为“国民经济的重要支柱产业”;从想方设法平抑价格狂飙、降温投资投机热度到运用信贷、税收政策千方百计地去刺激需求,如此一系列促进房地产行业健康发展的调控政策将对行业产生重大而深远的影响。
第三,美国金融危机对中国房地产市场的另一方面的影响就是在金融危机持续蔓延的形势下,房地产企业融资极其困难。一是受金融危机的影响,华尔街大批投资银行或倒闭,或被托管,国内中资金融机构的相关资产大幅缩水,对房地产信贷意愿不足,尽管央行在增加流动性,但商业银行“惜贷”心理严重。二是美国次贷危机所导致的雷曼兄弟破产,以及华尔街的金融危机,让一些想在境外上市融资的开发商难度加大,外资进入中国房地产市场的意愿也已随着此次雷曼兄弟的破产而结束。三是消费者对未来收入的悲观预期和原有房地产资产价值的缩水,使得消费开始减少。根据2008年1～12月份的数据,全国房地产开发企业2008年度资金来源38,146.0亿元,其中个人按揭贷款3,573亿元,下降29.7%,在开发资金来源结构中,个人按揭贷款下降比例最大,这部分资金实际上对开发企业现金流非常重要。根据北京师范大学金融研究中心主任钟伟主持的一份名为《2008年中国房地产行业资金报告》显示,预计2008年房地产行业的资金缺口为6,730亿元。如果2009年房地产遭遇中期调整,资金缺口将达到9,290亿元。如果遭遇短暂调整,资金缺口也将达到4,925亿元。总的来说,房地产行业是个资金密集型产业,在市场成交量持续低迷以及房地产企业融资渠道不畅的情况下,一些房地产开发企业将面临生存危机。
总的来讲,在金融危机的背景下,中国的房地产市场形势不容乐观,房地产行业投资增速趋缓,施工面积、竣工面积、新开工面积等都出现同比下降的态势。销售面积也大幅下降,购房者信心减弱和持币观望,房屋空置面积大幅上升,房地产行业对GDP增长的直接贡献度降低。由于全球经济在2009年将继续衰退,由此带来对国内经济的实质性负面影响将持续甚至恶化,这些影响都将直接抑制房地产投资及消费需求和信心。因此,2009年房地产市场的调整也将继续进行。
三、金融危机对我国房地产市场的警示
一是要正视房地产市场风险,抑制房地产市场泡沫。美国金融危机形式上是因为金融创新,即大批房地产金融衍生品出现了问题,但根源在于美国房地产市场泡沫破裂。与美国相比,中国的人口比重和房产市场需求更大。美国住房按揭市场发展了50多年,住房贷款余额在3万多亿元左右。但是,中国房地产市场刚发展不到10年,其个人住房按揭贷款余额就达到2.6万多亿元,加上公积金住房贷款4,000多亿元,实际上已经超过了3万多亿元。长时间以来,由于经济持续快速发展,房地产价格持续上扬,银行把3万多亿元的住房按揭贷款都视为是优质资产。但是,如果中国房地产市场价格出现逆转,住房按揭贷款的潜在风险就会暴露出来。事实上,中国需要买房子的人很多,但是因为房价过高,真正需要买房的人往往买不起或买不到自己需要的房子。为了达到银行的贷款要求,很多购房者在贷款申请时填写虚假的收入证明。也有很多人为了给孩子买套房子,双方父母倾其所有,支付首付款,由孩子支付贷款。但实际上他们的子女收入稳定性很差,收入很低,一旦失业或变动工作,就面临着断供的危险。此外,很多中年家庭每月按揭贷款都超过了家庭每月可支配收入的50%,而且也面临着生病、失业、抚养孩子和赡养老人的艰巨责任。一旦自身健康出现问题或者失去经济来源,供房的风险就会马上显现。在这种情况下,如果房价保持平稳或上升,一旦出现意外,贷款银行和购房者的利益还可以得到保障。但是如果像美国一样,房价急剧下跌,后果不堪设想。因此,我国房地产市场在表面繁荣的背后,房地产泡沫在不断膨大,隐藏了巨大的风险。不难想像,中国如果想避免美国金融危机,首先就是要抑制房地产市场泡沫,防止房价发生大幅度波动。
二是要加强金融监管,防范金融风险。金融监管不利是爆发金融危机的关键原因之一。虽然美国金融危机始于放贷机构无节制地降低信用门槛,从而导致信用泛滥,风险剧增,然而美国金融监管机构同样负有不可推卸的责任,由于监管不严,致使华尔街金融机构杠杆过高,从而将金融风险进一步放大,并最终失控,导致危机爆发。房地产泡沫往往和银行系统关系密切。银行的贷款大部分以抵押为主,经济形势良好,房地产市场处于繁荣时期,房价不断飙升,商业银行可能受到抢占、扩大市场份额以及增加利润的趋势而放松了对贷款质量的控制,这个时候就需要监管层对市场实施有效管理,防止恶性竞争导致抵押贷款质量下降。同时,监管部门必须密切监视房地产信贷市场的经济运行情况,提防住房信贷危机风险的积累,及时向相关部门发出预警,以便政府和相关市场参与者可以未雨绸缪。因此,充分关注房地产市场开发贷款的集中风险和个人住房按揭贷款的潜在风险,加强金融监管,防范金融风险刻不容缓。
三是稳步推进资产证券化。从国内目前的情况看房地产泡沫的风险过度集中在银行系统,缺少美国市场银行分散风险的机制,因此适度金融创新是有必要的。通过住房抵押贷款证券化,可以为资本市场提供投资风险小、现金收入稳定的新型投资品种和融资工具。MBS和CDO等信用衍生品为贷款机构提供流动性以及降低融资成本,并通过重新分配风险满足投资者的不同偏好。信贷资产证券化还有效地缓解风险过度集中于银行体系的状况。中国长期以来发放住房抵押贷款的资金来源主要依靠居民银行存款,一旦长期居高的储蓄率下降或贷款违约率上升,就可能导致商业银行面临流动性危机。加快住房抵押贷款证券化,发行抵押贷款债券、引进抵押贷款投资者,可以增强商业银行资产的流动性,分散贷款的非系统风险,有利于商业银行资本管理,改善资本充足率;有利于增强盈利能力,改善商业银行收入结构;有利于化解不良资产,降低不良贷款率。因此,推动资产证券化,可以进一步优化中国现有信贷结构和模式。然而,从美国金融危机的本质看,虽然资产证券化本身对金融市场的流动性和风险控制有着积极作用,但是,运用失误会导致金融和经济危机。实质上,本次美国金融危机是资产证券化市场的危机,是美国对资产证券化市场和相关金融衍生产品监控不力的结果。因此,我国的资产证券化的进程必须稳步推进,必须有相应的金融监管机制,以防止房地产贷款风险的过度放大。
(作者单位:中国人民大学经济学院)
主要参考文献:
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[2]杨廷财.美国次级住房抵押贷款危机对中国经济的影响与启示[J].湖北农村金融研究,2008.5.
关键词:金融危机;差异;相似性
中图分类号:F11文献标识码:A
当前全球金融危机与上世纪三十年代大萧条都给世界经济发展蒙上了阴影,两者都带来了股市崩溃、高失业、银行倒闭、通货紧缩等危害。对当前金融危机和大萧条进行比较,将有助于我们提高应对金融危机的能力和把握世界经济未来的发展趋势。
一、两次危机的差异性
(一)危机起源地不同。本次金融危机是美国住房次级抵押贷款和房地产泡沫导致大型金融机构纷纷倒下,进而引起全球流动性的紧缩。在这次金融危机发生前,房地产自互联网泡沫破灭后成为美国经济又一轮增长引擎,同样出现了近八年的长期繁荣。美联储长期低利率政策造成世界范围内流动性过剩,通货膨胀再次威胁经济发展信贷急速膨胀引发过度消费,并导致房市泡沫过度膨胀而破灭。资本市场中高度衍生化的金融产品设计者的道德缺失和投资者的贪婪同样聚集大量金融风险,金融杠杆率过高,虚拟经济与实体经济严重脱离,促成了此次金融危机的爆发。次贷危机导致全球金融市场全面崩溃,尤其是几百万亿美元的场外金融衍生品市场的崩溃,直接消灭了大批流动性,更为严重的是,金融机构或破产或转型或追求资产安全,纷纷在场外金融衍生品上去杠杆化,使各国央行释放的流动性陷入“流动性黑洞”,全球一度陷入流动性枯竭的局面。
关于大萧条的起源地,笔者以为大萧条虽以1929年10月29日华尔街股市的崩溃为导火索,但德国等欧洲国家都在1929年之前就遭受了恶性通货膨胀和经济衰退的袭击,这说明当时欧洲经济危机至少部分独立于美洲发展,大萧条若简单地解释为是以美国为起源地是有失偏颇的。以德国为例,在一战后它的财政金融就一直处于混乱状态。从1919年到1923年,德国的经济遭受了严重的经济危机。巨额的战争赔款和数百万的退伍军人使政府有限的财政收入不堪重负。到1923年底,年通货膨胀率达到了最高的百分之1,820亿,当时的价格水平平均是1913年的1.26万亿倍。1924年在“道威斯计划”的鼓励下,国际资本源源不断地流入德国,德国工业设备得以普遍更新,生产技术水平跃居世界前列。然而从1927年起,德国又显露出工业危机的端倪。由于沉重的债务和赔款偿付,德国国内市场狭小,巨大的新增生产能力必须在高速出口增长中实现。而美、英、法等国既要德国的赔款,又拒绝进口德国的工业品,使德国的巨额投资利润无法实现。1929年3月英国裴熹爵士在全国贸易会议发出警告说:“我们正遭到世界上从未有过的最严重的金融危机的威胁。由于世界上有不少国家的政府采取贸易限制政策,以致债务国无法还债,我们正面临着这种危机。我们现已无法阻止一次金融崩溃。那些贷款国家的钱收不回来。”
(二)两次危机的货币制度环境不同。本次金融危机与当前的货币制度紧密相关。1976年IMF通过《牙买加协定》,宣布黄金非货币化,实行浮动汇率制,宣告了牙买加体系时代的到来。尽管美元不再承担兑换黄金的义务,但美元在国际货币体系中的核心地位并没有改变。作为储备货币的美元,其发行不受任何限制,美国几乎可以无约束地向世界倾销其货币,但其偿还却因为汇率的“浮动”得不到保障。2001年互联网泡沫破裂后,为了促进经济增长,美国政府采取“双赤字”政策并大量发行货币。1971～2007年美国经常收支逆差累计为67,841亿美元,而其中2001～2007年为47,748亿美元,占70.4%。与此同时,“9・11”后,美国为了军事扩张而不断增加财政支出,导致财政赤字急剧上升,2004年、2005年财政赤字连续两年4,000亿美元。美国政府一方面通过这种支付贸易逆差的方式,越来越大规模地向世界输出美元;另一方面又通过财政赤字的方式源源不断地向国内输入美元。其他国家大量贸易顺差并成为债权国时,在没有其他国际货币可选择的情况下,又以购买美国国债、机构债等形式回流美国,从而进一步推高了资产价格并促进了美国国民的过度消费。
大萧条与当时的国际金本位货币制度也紧密相关。有学者研究表明,国际金本位制在大萧条的开始、加深和蔓延中起到了关键的作用。1929年美国正试图通过货币紧缩来给其过热的经济降温,法国刚刚结束了一个通货膨胀的时期并恢复了金本位制。两国都遇到了大规模的资本流入,由此带来的国际收支盈余使两国以惊人的速度吸收着世界的作为货币的黄金,1932年这两国就持有世界黄金的70%以上。其他实行金本位制的国家只有出售国内资产来争取保存他们正不断减少的黄金储备。这样形成了世界性的货币紧缩,再加上10月美国华尔街股市崩溃的冲击,使世界经济陷入了大衰退。金本位制在各国银行倒闭潮中又起到了推波助澜的作用。许多国家为了保证本国的金本位制而努力保护自己的黄金储备。这使得他们不愿为银行提供有可能使这些银行继续经营下去的流动资金。因为政府向其本国银行提供的任何贷款都会增长私人对该国政府宝贵的黄金储备的潜在要求权。金本位国际货币制度,是使经济崩溃得以蔓延的主要因素,它妨碍了各国采取独立的货币政策,特别是也有助于扭转大萧条的扩张政策。
(三)反应和应对时效不一。本次金融危机爆发后,世界各国立即采取宏观调控来干预经济运行,针对危机演变的不同阶段,纷纷动用几近全部经济手段联手救市。2008年9月15日,美联储向美国银行体系注资700亿美元,这是“9・11”以后最大规模的单日注资行动。2008年9月16日,美联储向保险公司AIG注资850亿美元,同时继续向美国银行体系注资500亿美元。2008年10月3日,美国通过总金额8,500亿美元的救市方案。美国在15个月内将基准利率从5.25%降到0～0.25%,速度和力度前所未有。美联储采取激进的“量化宽松”政策,直接向不同的金融市场放贷,买入大量有毒资产,美联储资产负债表规模从1万亿美元急速扩张至2.3万亿美元。2009年3月,美联储宣布直接购买财政部发行的美国长期国债3,000亿美元打压长期利率。其他各国也纷纷采取激进的救市政策以稳定金融、挽救经济。2008年10月,俄罗斯和瑞士分别宣布向银行注入总额9,500亿卢布折合650亿美元的资金。同月,欧元区15国通过耗资3,000亿欧元协调救市措施行动计划。此外,德国和法国分别推出总额高达5,000亿欧元和3,600亿欧元的救市方案,以稳定陷入危机的金融市场。虽然当前世界经济复苏的动力依然不足,但是金融体系不至于像1929年那样全盘崩溃,世界经济全面复苏在未来二三年尚可预期。
大萧条爆发时,各国没有实行金融救助和经济刺激政策,美、法等国还实施紧缩性货币政策,导致通缩及银行经营状况恶化。1931年5月法国逼债导致奥地利最大银行奥地利信贷银行破产,进而导致德国为了自保而延期偿还外债,也危及到了在德国有很大投资的英国银行。8月份英国政府为应对“英镑危机”放弃金本位,此时如果美联储放宽货币供给,可能防止市场恐慌,稳定市场情绪,但是美联储却提高贴现率2个百分点。罗斯福上台之前,美国人民担心罗斯福放弃金本位,又出现了一轮挤兑黄金的挤兑潮。美联储没有设法缓解人们的焦虑,而是采取防御性措施,控制黄金,使得货币存量进一步下降。大萧条期间,各国没有扩大货币供应量来增强市场资金的流动性,却默许了银行倒闭,未采取任何强有力的行动,于是就出现了银行倒闭――挤兑――银行倒闭的恶性循环,终于酿成金融系统近乎完全崩溃的局面。
二、两次危机的相似性
(一)两次危机造成了全球市场的恐慌和明显的通货紧缩。本次金融危机使全球股市暴跌,道琼斯工业指数从2007年的14,198点下跌到2009年最低的6,470点,日经指数从2007年的18,300点下跌到2008年最低的6,994点,上证指数从2007年的6,124点下跌到2009年最低的1,664点。全球商品市场也出现了暴跌,原油在2008年短短七个月从最高147美元每桶下跌到最低33美元,伦敦铜在2008年六个月中从最高8,940美元每吨下跌到最低2,817美元。金融危机的发生使各国就业持续恶化,2009年10月份美国失业率升至10.2%的26年最高水平,2009年底欧元区16国的失业率也达到9.5%,为10年最高。在大萧条中,道琼斯工业指数从1929年最高点381点跌到1932年最低41点,美国失业率从1929年的3.2%上升到1933年的24.9%,1933年美国国民生产总值不足1929年的三分之一,人均真实GNP在1929～1933年间下降了52%。欧洲的情况也是如此,以法国为例,直到20世纪五十年代中期它的经济才恢复到1929年的水平。
(二)两次危机产生的成因相同。从两次危机的表象看,都是泡沫的破裂引发了随后的经济衰退、萧条。笔者以为两次危机更深层次的原因均是因为过度宽松的货币政策所带来的必然结果。在过度宽松的货币政策的刺激下,大量资金投入到房地产市场和股票市场,使得资产价格不断攀升。当持续的信用扩张无法维持的时候,信用收缩往往成为引发危机的导火索。美国次贷危机的形成应归因于2000年以来实行的宽松货币政策。从2001年1月至2003年6月,美联储连续13次下调联邦基金利率,该利率从6.5%降至1%的历史最低水平,过剩的流动性刺激了以房地产为代表的资产价格的持续快速攀升,次级抵押贷款市场也随着房价上涨迅速繁荣起来。然而,从2004年6月以后,美国进入了加息通道,到2006年6月美联储第17次加息,联邦基金利率从1%提升到5.25%,购房者的负债压力迅速上升,直接导致次贷借款人的违约和美国房价的下挫。次贷危机造成金融机构利益损害进一步增大,信用收缩将无可避免地扩散到外国金融机构,这些外国金融机构会抛售资产,造成资产价格进一步下跌。在信贷危机由美国本土金融机构扩散至外国金融机构之后,金融危机将逐渐呈现出全球性的流动性危机。大萧条的形成也有类似的特点。大萧条前美国经济是通货膨胀下的繁荣,是建立在信用扩张基础之上的。一方面采取宽松的货币政策,以刺激生产和商业活动,摆脱经济萧条;另一方面采取通胀政策以配合贸易保护主义,旨在通过大规模海外信贷扩张来拓展出口市场。从国内来看,货币供应量的加大、利率的降低,使信贷市场十分活跃。分期付款方式的广泛应用极大地激发了消费需求,这种以信用膨胀为支撑的消费模式又激发了发生投资,使企业生产规模不断扩大,出现了需求旺盛的假象和生产的过度增长。从1924年中期到1928年1月维持在4%或更低水平后,联邦再贴现率经历了七次上调,从当月的3.5%上调到1928年7月的5%,最后一次上调是在1929年8月,为6%。信贷的紧缩使银行开始向企业和个人主张债权时,企业和个人却根本没有能力在规定时间偿还债务,这直接导致了一部分银行的破产。由于遭受巨大的信用损失和对未来经济的不看好,幸存下来的银行对借贷更加保守。正是由于这种恶性循环,使1930年的经济危机演变为1933年的大萧条。
三、两次危机带来的启示
我国近年来一直实行宽松的货币政策刺激经济增长。1999年12月广义货币供应量(M2)为11.76万亿人民币,狭义货币供应量(M1)为4.58万亿人民币,流通中现金(M0)为1.34万亿人民币。在此后十年时间中,各类货币供应量持续大幅增长,直至2009年12月,中国的广义货币供应量达到了60.62万亿人民币,狭义货币供应量达22万亿人民币,流通中现金达到3.82万亿人民币。货币供应量的增长使资产价格上涨明显,如不少地区的房价在十年中出现了数十倍的增长。如果继续实行宽松的货币政策,听任资产价格的进一步上涨,资产价格泡沫不可避免,这势必会对银行信用造成巨大冲击,造成大量的银行信用转化为不良贷款,进而导致信贷紧缩,引发实体经济衰退,甚至引发大萧条。因此,要进一步控制货币投放量和信贷规模,密切关注我国房地产等资产价格走势,最大限度地估计资产价格泡沫破裂引发大规模银行不良贷款的可能性。两次危机给我们的启示是深刻的,发现其中可资借鉴的内容,对促进我国金融市场的发展,保证我国的金融及经济安全具有重大意义。
(作者单位:浙江工业职业技术学院)
主要参考文献:
[1]莱维・巴特拉.1990年大萧条[M].上海三联书店,1988.3.
[2]伯南克.宋芳秀,寇文红.大萧条[M].东北财经大学出版社,2007.4.
[3]弗里德曼.资本主义与自由[M].商务印书馆,1986.3.
关键词：金融危机中国经济自2008年金融危机席卷全球，有迹象表明，起源于美国的金融危机对实体经济正逐步蔓延到不同的国家。2008年8月美国失业率上升至2003年9月以来最高的6.1%，显示美国经济正趋于衰弱。欧元区第二季度欧洲经济不景气，投资消费和出口同时下降的季度经济收缩0.2%以来首次负增长，欧元的诞生可能进入新一轮的经济衰退，日本经济第二季度国内生产总值环比下降了0.7%；亚洲出口增速下降，在这种情况下，经济逐步放缓，资本大量外流。在此背景下，中国的实体经济能够经受住国际金融危机掀起汹涌波涛。
一、在金融危机的影响多国实体
经济金融危机已经影响到美国的实体经济。新华社公布的最新经济数据显示，占美国经济的约2/3的个人消费开支下降，零售销售已经连续下跌三个月，工业生产指数在2008年9月，跌幅最大的34%；汽车行业受金融危机影响最大的行业之一，9月在美国的汽车销量下降了27%，相比去年同期，自1991年以来的最大单月跌幅，一些主要的汽车企业都在大幅减产和裁员。此外，自2008年以来，美国非农业职位的累计减少76万，失业率上升至9月份的6.1%，从年初的4.7%，新的失业人口超过75万的数量。日本央行宣布2008年10月地区经济报告中指出，在金融市场的动荡已经蔓延到实体经济相比，在日本九个区域经济条件下，1，2季度呈恶化趋势。报告的六项指标反映经济景气的11个指标中，出口生产和就业的下降，这是自1998年4月以来的第一次，日本经济“衰退”。英国经济16年来的第一次收缩。第三季度英国GDP的产品超过一个月，根据由英国政府公布的数据显示，2008年10月24日，环比下降0.5%，英国经济自1992年以来的首次收缩。
二、金融危机对中国实体经济的影响是有限
在不久的将来在国内和国外的各种不利因素的影响，中国的经济，中国的外贸出口增长逐渐呈现放缓的趋势。自2007年8月。特别是在2008年的全球金融危机的影响下，中国的出口明显有着下降的趋势慢慢增加。最新统计数据显示，前三季度中国出口10740亿美元，同比增长22.3%，比去年同比增长比去年同期减缓4.8个百分点。金融危机对实体经济的，主要是通过贸易，直接投金融和信贷渠道。第一，金融危机对贸易的影响不大，中国的出口在2008年-9月仍然是一个较高的增长速度也证明了这一点。贸易为主的订单但有数据显示订单下降明显，如长江三角洲，珠江三角洲的订单量减少。5月消费者物价指数美国后的第3个月上升，则下降了0.1%，以美国消费下降的一个显着影响中国出口。这种效应在2009年上半年将变得更加严重，不能掉以轻心。第二，直接投资受到影响，但没有太大的严重性。2007年单边资本流动是15300亿美元，创历史新高。虽然美国次贷危机发生在2008年下半年，全球资本流动还是很不错的，而不是一个大的下降。在2008年上半年，中国的实际使用外商投资一个年以上比去年年增长45.55%，达到52.4亿美元，中国的非金融类海外直接投资在2008年上半年，更快速的增长，外商直接投资已经远远超过了2007年全年，达到25.66十亿美元，同比增长229%，相比2007年同期。第三，我们国家的的金融非常的明显已经大于贸易和投资。在9月和2008年10月，美国出现的金融危机现象已经涉及到了商业银行，商业银行为了进行对自己我的保护开始一点点的收缩银根，接着母银行也开始漫漫收缩银根。这样一来在中国的投资就会造成一个显着收紧的分行和支行。与此同时这其中还牵扯到了中国的起的少数外资金，等贷款投资及其他业务，然而只有在国外的企业才能给中国的金融业能造成一些影响，但是作为一个整体来说影响就不是很大的。第四，信心预期的蔓延是比较大的美国股市崩盘。我们中国的股市每天基本上都是跟着美国的股市来浮动，我们国家出现的股市暴跌完全都是因为美国的股市所造成，我们国家的出口已经严重的受到了影响。虽然有一些的发达国家正在放慢自己的经济增长的速度，但就是因为这样还是没有出现普遍的负增长，所以在对于我国的实体经济的影响也是有一定的限度的（作者单位：沈阳师范大学国际商学院）
参考文献：
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金融危机的到来使我国的众多贸易企业受到了不同程度的冲击，而加工贸易所受到的影响已经远超一般贸易的影响，使我国的众多加工企业受到了巨大的创伤，这对我国现代加工贸易来说是一个挑战。对此，如何根据金融危机的发展趋势采取相应的措施降低对我国加工贸易的影响是现代众多加工贸易企业所关注的话题，本文从多角度分析了金融危机对国内外的影响，并根据影响范围采取相应的应对措施[1]。
一、金融危机对我国加工贸易的影响分析
（1）金融危机的起源。金融危机的起源是在美国的次贷危机引起的，在二零零一年，那时由于911等众多事件的影响，美国经济开始出现影响，新经济时代变成了泡沫，为了使美国经济避免走向衰落，美联储开始了拯救之路。从二零零一年开始，美联储开始将美国的利率标准降至为1.00%，此时下调是美国历史四十多年来最低的一次，利率标准的降低导致当时的房价出现了持续上涨的现象，使人民都开始进行次级按揭贷款。次级按揭贷款的主要作用在于，能够让信用低的用户像信用高的用户那样贷款买上住房，这种贷款方式能够有效的促进美国房地产的发展，并通过房地产的发展来推动美国的产业发展，以此来提高美国的经济发展状况。直到二零零四年时期，美国开始更改了利率，缩小了利率的流动范围，直到二零零七年时，美国的利率上调至5.25%，当时美国的房地产房价开始出现了下调现象，这一现象导致以往能够按期还贷的用户已经难以承受过高的利率，由于房价下跌的原因导致这些用户已无法将房子按照原价来出售。指导二零零六年年尾时，由于多个债务人出现了破产现象，使得次级按揭贷款无法将应收贷款全部收回，导致连续30多家次级按揭贷款企业出现了破产现象。由此可见，美国出现次贷危机的主要源头是来自于利率的调整所导致的，由于美国在金融上出现了长期的松懈状况导致出现了利率长期低下的状况，金融缺乏严格与合理的管理。（2）金融危机的传染源。金融危机的传染源是西欧银行开始的，在二零零八年九月份后，美国各个国际银行出现了高度的合作现象，而金融危机的传染源则是从这个时候开始的。美国出现次贷危机时，其风险的传染方向主要来自于：美国次级抵押贷款公司和银行投资方以及保险公司等金融型机构。由此可发现，金融危机的传染不仅速度快，且传染方向非常庞大，与美国的金融机构交往越频繁，其危机风险就越高。根据相关清算银行曾作出的报告来看，在欧洲地区的银行其业务的来往比重达到55%，美国地区的银行业务来往比重达到35%，而这两个国家的投资则为互相投资的关系，且对于这两者来说都是重点投资。（3）金融危机的蔓延趋势。在进入二零零九年后，东欧地区的国家出现了资本外逃现象，其外逃现象非常剧烈，货币也开始出现急剧贬值现象，在经过第二波西欧金融危机后，其整个东欧国家的净私人资本流入开始逐渐减少，根据国际IFF预测，在二零零八年时，东欧国家的私人资本流入达到了2000多亿美元，但在二零零九年时，东欧国家的私人资本流入下降到了200多亿美元。由此可以看出，资本的外逃现象导致东欧国家的外汇出现了急剧短缺的现象，且东欧各个国家的货币也出现了集体贬值现象。直到二零零八月期间，匈牙利福林特兑欧元已经跌至了历届历史中的最低点。整个东欧地区都出现了危机现象，其金融危机的规模也在不断扩大。根据欧盟地区的数据统计显示，在东欧地区中，目前其所欠外债已经达到了1.5亿万美元，在这外债中，许多借款都属于短期还款，也就是说，东欧整个地区的银行将面临着巨大的还款压力。其实，东欧的经济发展到如今这个地区，其与当地的金融管理有着密切关联。东欧国家从二零零七年开始就已成为了最大的外资市场，取代亚洲成为外资最多的国家，在当年的全球投资中，有3000度亿美元的投资都投降了东欧国家，且其中的大部分投资都用于投资金融产业，但是，当随之金融危机到来后，许多国家都开始将以往对东欧国家所投入的资金纷纷的撤回，使得东欧国家在那段时期出现了外资抽离的现象，从而似的金融危机成为了系统性发展[2]。经过分析可以总结出，金融危机导致东欧国家也受到影响的最大因素在于，东欧国家在经济管理上缺乏宏观管理，对未来的风险缺乏评估与考量，使得东欧国家在后来出现了债台高筑的现象，经济随之失去平衡所导致的。美国次贷出现危机所引起的金融危机，其所带来的影响不仅仅是东欧地区，每个国家都有收到不同程度的影响，但这影响只是与时间的长短有关，与间接影响也有关。
二、金融危机对我国加工贸易的影响来源
在金融危机爆发后，我国的各个产业以及经济来源都受到了不同程度的影响，这些影响有直接因素也有间接因素，表1是金融危机爆发时其我国的加工贸易以及一般贸易的进口额与出口额，在这些影响中，加工贸易所受到的影响要比一般贸易所受的影响更大。从1图中各个贸易的发展趋势可以发现，在美国出现了次贷款危机时，我国的各个贸易发展状况还未受到明显的影响，但是在进入之后的西欧地区的银行危机后，我国的贸易发展受到了较强的影响，在加工外贸上，其进出口率出现了急剧下滑的现象，而在加工贸易的影响上，其对于一般贸易的影响来说影响力较大，尤其是在2008年期间，加工贸易的进出口率与其它贸易相比出现了大量的减少现象，但是在进入2009年后，我国的加工贸易又开始出现了回暖现象。根据走势图来看，国际金融危机对于我国的技工贸易的影响来源主要来自于三个方向：第一个方向是通过我国不同的市场途径。由于市场是组成我国经济整体的重要部分，当我国的市场与东欧国家互动频繁后，其实体经济会开始受到直接的影响，影响方向主要来自于出口贸易的影响。在美国出现了次贷危机后，美国的整个经济发展都受到了严重的创伤，开始走向了衰退现象，其商品的供应需求也开始逐渐降低，而中国与外国之间又有着密切的联系，在美国地区，中国贸易在其中有着重要的地位。首先从美国的需求量来看，当美国的经济受到影响后，美国在物品的需求量上与以往相比会出现减少现象，当美国的需求量减少后，我国的国际企业必然会受到严重的影响，且我国的就业状况也会随着受到牵连，通过数据可以看出，在美国经过次贷危机后，我国的各个加工贸易的出口率出现了急剧下滑的现象，这主要的原因是来自于美国的需求量减少了，对消费的信心也因此事件受到了打击，其次是当美国次贷爆发后，美国开始注重经济的支出，因此也就会采取一定的措施来控制与我国贸易的交易。例如，美国出现次贷危机后，为了转移次贷危机所带来的压力，美国除了会在贸易交易上进行压价外，还会故意抬高技术的测试标准，这些形式虽然与经济无关，但其次贷危机所带来的风险从很大程度上都开始转移并影响我国的跨国企业，在技术测试标准上，美国所抬高的测试标准已经超越了中国的企业能力范围之中，使得本符合标准规格的产品变成了不合格产品，导致大部分客户在接受这些产品时都非常的勉强，当这些产品在日后出现质量问题导致产品出现了退货现象时，这时的责任不会与美国有关，而是与中国的出口企业有关，这种方式使得我国的加工贸易企业面临着严峻的挑战，使得我国加工贸易企业在订单上存在着非常高的风险，从实际状况来说，我国的加工贸易已收到了直接的影响。除此之外还有我国金融市场的间接性影响。由于我国所持的美国债券不多，其我国在境外衍生品交易上较为严格，我国银行在金融机构上的投资有限，因此美国的次贷危机对我国的金融机构影响不大，但是，次贷危机在金融上对我国的实体经济有着间接的影响，而这影响经过长期后其所带来的后果是无法忽视的。在金融危机的间接影响上，通过银行信用度能够间接的影响到我国的加工贸易，因为在我国的加工贸易中，许多加工贸易企业都有银行贷款，而当美国的金融出现危机后，其银行的注入资金开始变少，这一现象导致我国的众多加工贸易企业开始出现融资困难的现象，甚至还有部分企业出现了破产。第二个方向是通过经济途径。在西欧以及东欧国家出现了金融危机后，其通过经济因素等途径会直接对我国的经济消费产生一定的影响，当我国的各个企业意识到金融危机后，会对此出现一定的预防措施，如裁员、减少外来经济等，许多企业也开始采取了一定的预防措施，如在加工贸易的整个产业链中，加工企业开始减少订单量，减少贸易的出口量，使得我国的产业链受到了严重的影响。其次是我国的就业率开始出现下滑现象，由于众多加工贸易企业的生产人员属于农民，而当企业受到金融危机影响后，企业由于减少订单量，因此工作内容也开始进行了削减，使得企业不得不面临裁员，由此可看出，金融危机对于我国企业的影响方向主要来自四个方向，分别是产业工人、技术人员、农民工、大学生，其中对还未有就业经验的大学生所带来的影响因素最为严重，当这些人员面临失业时，我国的财政开始出现了负担，社会也开始出现了不稳定现象。第三个方向是企业途径。对于跨国企业来说，东欧地区与西欧地区出现了金融危机时，跨国企业受到的影响与国内企业相比最为严重，其跨国企业与外来企业互动非常频繁，其所受到的影响也就越大，企业作为我国的经济整体的重要部分，其跨国公司所受到的影响直影响着我国的整体经济，当跨共公司的经济状况出现恶化现象时，其波及范围不仅仅是国外的企业公司，在我国的众多企业中也会受到不同程度的影响，由此可见，在这场国际金融危机中，跨国企业面临的是一个非常严峻的挑战。
三、我国加工贸易应对金融危机的有效策略
（一）拓展国内市场。在金融危机的各个影响途径中，最直接的影响因素是国外市场需求量的减少。当国外市场对产品的需求量减少后，我国的加工贸易企业也会随之减少，在我国的众多市场上加工企业的竞争力也会随之削弱。对此，加工贸易企业可以将出口贸易转向至国内中，不断的拓展国内市场，增强国内的竞争力。在2009年时期我国相关海关总署就曾提出相关公告。海关借此机会通过调动我国加工贸易的内销缓税利率，减少加工贸易在转移企业进口产品中出现的经济压力，为我国的内在市场打开了发展之路。我国调动内销缓税利率的主要目的不仅是为了减少加工贸易的经济压力，也是为了提倡和鼓励加工贸易向国内发展，开拓本国市场，减少外在因素的所带来的风险。由此可见，在加工贸易转至国内发展时，需要注意以下几点：我国市场要随之扩大。当加工贸易转移至国内发展时，我国的市场需求也在随之增大，这使得我国人民将以往放置于国外的目光直接转移至国内市场中，使得国外需求转移成了国内需求，当这一需求出现时，我国的加工贸易也出现了相应的发展市场，使得我国的加工贸易在运营过程中不必承受过大的经济压力和承担过大的风险。改变税收政策。当加工贸易开始转移至国内市场时，税收问题成为了众多加工贸易企业所关注的问题。在面对内在市场的发展趋势时，我国应给予相应的优惠政策，使加工贸易在转移市场的过程中能够尽快的办理好税收手续，使我国的加工贸易市场能够顺利的完成内在市场的拓展。
（二）拓展境外加工贸易。在金融危机的不断蔓延以及影响下，人民币开始出现升值现象，这一现象为我国的加工贸易带来了巨大的压力，且升值趋势也无法估量。在这样的状况下，我国可以考虑开始发展境外加工贸易，将我国的纺织贸易企业、机电企业等开始境外加工贸易，将我国较为密集的产业开始向其它国家发展或转移，能够有效的降低我国的投资规模，利用境外加工贸易的外在发展能够给我国人民币的升值带来更多的发展空间。因此，我国可以采取投资的形式来扩大海外市场，建立相应的子公司，使我国的跨国企业能够将产业链转移至我国的海外企业，使我国在海外能够拥有双重保险。其次，我国还可以采用合作的形式来开拓海外加工贸易，通过产业链不断的完善我国的加工贸易整体，使我国的加工贸易在不断的完善下实现高速发展。
（三）重视信贷管理。在金融危机中，其金融危机的最大源头是来自于市场。加工贸易产业在发展过程中应加强和金融机构的互动，使加工贸易在运营过程中能够扩大信贷资金，以此来减少加工贸易产业的经济压力。对此，金融机构要相应的重视信贷管理，将风险因素纳入管理当中，对未来的金融风险做好防范措施，同时，也要加大对我国加工贸易的资金供应需求，并对资金紧张、有市场的企业提供信贷服务。其次，我国的信贷管理要对金融机构所发放的贷款给予一定的支持，使我国的各个企业能够得到实现可观的发展，我国的信贷管理在与金融结构进行合作时，需要签订相应的合作协议，使得企业能够实现长期贷款。
（四）完善企业产品。据专业人员调查，我国的加工贸易产业在整个加工产业链中一直处于低端状况，为了使得我国的加工贸易产业实现持续上升，我国的加工贸易产业要开始不断的完善企业的内部运营，将产品工艺进行升级，利用引进先进技术不断的完善产品工艺。其次是将产品进行升级，将简单的生产产品逐渐衍生至设计产品和创新产品，使企业能够有效的提升产品的销售量，从而为加工贸易产业提供更大的发展空间。
四、结束语
1美国次贷危机爆发的原因
全球这次大规模的金融危机实际上起源于美国的次贷危机，次贷危机是美国房地产市场次级抵押贷款危机的简称，而所谓次级抵押贷款又是相对于给资信条件较好的客户提供的房地产抵压贷款而言的，在美国，房地产抵押贷款按照借款人的信用因素，主要是收入和信用记录被分成优质、类优和次级三类。次级抵押贷款就是对信用记录不全或比较差、收入未达到申请标准、还款额与收入比例偏高的客户发放的贷款，由于信用要求不高，贷款人可以在没有资金的情况下购房，仅需申明其收人情况，无需提供任何有关偿还能力的证明。因其风险比较高，贷款利率也比较高，其贷款利率通常比一般抵押贷款高出2％至3％。在巨大的利润诱惑下，次级贷款机构为获得高收益而大量地为信用评级低或收入过低的客户提供贷款，导致美次贷总量超过8000亿，但是，高利率和低信用、低收入也使得次贷的还贷风险大大高于优惠贷款，从而为次级贷款危机的爆发埋下了隐患。美国爆发金融危机的具体原因可以归结为以下几点。
1．1利率长期较低、房贷政策宽松
2001年至2003年间，美联储为防止9·11事件和IT产业泡沫破裂导致美国经济衰退，连续17次降息，联邦基金利率低至1％。从2002年起，美国房价以每年10％的幅度上涨，2005年房价上涨17％，2003—2006年四年间美国平均房价涨幅超过50％，由于房价节节攀升，大量次贷公司进入房贷市场，不断推出诸如零首付抵押贷款、若干年只付利息的抵押贷款等产品，使得那些信用记录不佳或者根本无力偿还贷款的人也可轻易地获得抵押贷款来置业，造成次级抵押贷款急剧上升。
1．2政府不断加息、房地产市场降温
随着房地产市场的热度不断增加，资产市场的泡沫现象产生并加剧，美联储发现这一情况以后，于2005—2006年间进行反向操作，通过连续17次加息，将联邦储备基准利率迅速抬高至5.25％，这导致次级贷款借款人的还款负担骤然上升，房价下跌又导致借款人很难将自己的房屋卖出，即使能卖出，房屋的价值也跌到不足以偿还剩余贷款的程度，结果贷款违约率迅速上升，在2007年4月至6月，次级贷款违约率达到14％左右，购房者难以将房屋出售或者通过抵押获得融资，产生了大量的房贷违约和银行坏账。
1．3房贷金融创新带来风险扩散
美国次级房贷在2003年推出时，曾被认为是一项了不起的金融创新，因为它圆了没有充分财力置业且信用欠佳人的购房梦想，在众多次级市场贷款公司“创新精神”的推动下，各种新的房贷产品大量涌现，这些贷款具有共同特点，就是降低贷款初期的贷款利率，一般在还款的开头几年，每月按揭支付很低且固定，等到一定时间之后，还款压力陡增，很多炒房地产短线的“信用优质”人士认定房价短期内只会上升，自己完全来得及出手套现，还有众多“信用一般”的人，用这类贷款去负担远超过自己实际支付能力的房屋。但当房价持平或下跌时，这些贷款就可能变成高危品种，就会出现资金缺口而形成坏账。
2美国次贷危机对我国的影响
2008年以来，美国次贷危机持续笼罩全球金融市场，不仅导致美国房价大跌，资金紧缩，还对全球股票市场、债券市场造成极大的冲击，造成金融机构和资本市场的巨额损失，其逐渐增大的负面影响给美国经济乃至世界经济都造成了超乎预期的打击，美国经济衰退所导致的全球需求增长的大幅放缓必然对中国经济增长造成影响。2．1金融危机加重人民币升值压力，使我国外汇储备大幅降低
从汇改以来的情况看，人民币升值明显加速。2006年全年，人民币兑美元仅升值了3.37％；2007年全年，人民币升值幅度已加速至7％，而自2008年初据统计，人民币升值幅度已达4.26％，2007年下半年以来，人民币兑美元汇率的加速升值，很大一方面的是原因是受次贷危机的影响，美国经济受次级债危机拖累，正在陷入衰退，为了刺激出口，抑制进口，缩小巨额的贸易赤字，美国方面放任美元汇率贬值，在国际外汇市场上，美元加速贬值，非美元货币中，欧元、瑞郎等前期均纷纷创下历史新高，而日元也一度升破100日元兑1美元，美元的持续贬值给人民币带来了升值的压力。人民币升值幅度与人民币存款利息之和一旦大于美元资金成本，就意味着人民币升值的过度或存款加息的过度。人民币升值的直接损失不是出口商品减少、没有换到美元，而是中国的1.95万亿美元外汇储备像冰雪一样不断在融化，国民财富在被弱势美元所蚕食。人民币升值意味着大量海外在华资产在完成增值之后可以换取更多的美元，可以在不久的将来轻易地兑换走国家的外汇储备，从而把中国依靠消耗资源和劳动力挣得的财富瞬间消失。
2．2金融危机给国内投资人带来巨大损失
近年来，随着我国金融业经营业绩和资金实力的不断提高。我国的银行、保险、证券和基金公司的业务，逐步向国外扩张，资产多元化的步伐也不断加快，为获得更高的效益，一些银行、保险、债券和基金公司在美国的资本市场购买了大量房地产债券，当这些债券的市值在次贷危机中不断下跌的时候，我国金融业所持有的这些债券资产必然大幅度缩水，据相关数据显示：中国工商银行投资于美国次级住房贷款抵押债券的金额为12.29亿美元，全部为第一留置权贷款支持债券，中国建设银行持有美元次级房贷支持债券总共10.62亿，其中有4.6亿美元属于引发市场风险的债券，中行持有的次贷规模总计高达96.47亿美元，其中美国次级住房贷款抵押债券89.65亿美元，投资于美国次级住房贷款抵押债券相关的债务抵押债券为6.82亿美元。
2．3金融危机使我国出口呈不断下降趋势
我国直接出口对美国市场依赖较大，据美国普查局测算，2006年我国对美国出口占我国GDP总量的7％左右。我国央行研究显示，我国对美出口与美消费数据变化高度相关，美经济增长放慢1个百分点，我出口会下降6个百分点。很明显，美国经济下滑和美元贬值对中国出口需求将产生一定的负面影响。目前中国对美出口主要以电子产品、家具、玩具、鞋类以及服装等消费品为主。美国需求下降，以美国为主要出口市场的中国外贸企业很可能遭遇订单不断缩水的尴尬，次贷危机的负面影响从金融领域向实体经济领域扩展，根据海关总署的最新数据，2008年6月我国贸易顺差213.5亿美元，比去年同期下降20.6％，降幅超过5月份的10.1％。当月出口总额为1215.3亿美元，同比增长17.6％，较上月的28.1％大幅回落，降低外汇需求，对我国出口企业产生影响，从而对相关行业上市公司产生冲击，间接影响我国资本市场的稳定。
3美国金融危机带给我国的启示
3．1增强住房抵押贷款安全性，避免信用风险
“住房抵押贷款是优质资产，安全性很高”，一直是我国房地产业大部分金融机构的意见，起源与美国次贷危机的这场金融危机将居民按揭贷款的风险暴露无疑，这种资产的优质性受到严重质疑。将资金贷给不具备还款能力的贷款人并将其证券化，并且不断地扩大是次贷危机产生的根源，这种次贷危机最终又导致了席卷全球的金融危机，美国的住房抵押贷款人的信用有等级之分，而中国没有信用分级制度，这几年在我国办理住房抵押贷款，只要带上身份证，收人证明(可能与实际工资收入不符、夸大)、购买房屋协议(可能是和开发商恶意串通好的假协议，如“假按揭”)，即可获得银行贷款。而目前过高的房价掩盖了风险，一旦房价有所逆转，其潜在风险必将暴露，那样的话将会对我国金融机构造成很大的冲击，所以必须提高住房抵押贷款质量，防患于未然。
关键词:金融监管改革;金融危机;系统性风险
金融监管是对“市场失效”的纠正,只有不断完善金融监管,才能使世界经济快速平稳发展。2008年金融海啸,随着全球经济链条迅速扩展到世界各地,全球面临二战以来最严重的经济危机。而探寻这次金融危机的原因,表面上是次贷衍生品的滥用,深层次的则是金融监管的严重缺位。所以在金融危机爆发后,各国都酝酿着金融监管的改革,弥补监管漏洞。
一、美国:创造更稳定的监管制度
作为金融危机的发源国,美国的金融系统无论是发达程度、透明度、金融产品多样化等都堪称世界之最。美国长期的监管放松导致了美国经历长达十年的繁荣,同时也为此次金融危机埋下祸根。美国在此次金融危机后,通过了大萧条时期以来最大的金融监管改革方案,旨在创造“更稳定的监管制度,既灵活又有效”,同时也要防止制度本身“过度”。监管改革的核心主要体现在以下五个方面:
一是调整监管权利结构。赋予美国联邦储备局更大权力,以监管庞大的金融机构;同时美联储的独立性也被削弱,自身将受到更严格的监督。
二是填补金融监管漏洞。实现金融机构、金融产品和金融交易的全覆盖。特别是将之前缺乏监管的场外衍生品市场纳入监管视野。
三是对金融企业实施并表审慎性监管。
四是由财政部长牵头,成立金融稳定监管委员会,负责监测和处理威胁国家金融稳定的系统性风险。
五是完善投资者保护体系。将建立独立的消费者金融保护机构(CFPA),统一对消费者和投资者免收金融伤害提供综合保障。防止对消费者发放掠夺性贷款,以及负责对消费者进行教育。
此次金融危机起源国――美国的监管改革方向有巨大调整,向“全面监管”靠拢。在各国中美国的金融监管改革也是力度最大的,但其改革方案是否能真正起到效果,还需要时间来验证。
二、欧盟:增强经济体金融监管的统一性
欧盟委员会2009年4月也出台改革方案,试图设立一套泛欧金融监管体系,加强欧盟层面上的金融监管,改变目前成员国条块分割的局面,被称为是“双轨制方案”。欧盟的金融监管是分散的,成员国各自实行监管,欧洲央行只有调整利率的职能,没有监管权力,而此次欧盟改革方案的重点就是增强了整个欧盟作为一个经济体金融监管的统一性。
这套改革方案由宏观和微观两大“支柱”组成。在宏观层面上,改革方案建议设立一个由欧洲中央银行牵头组成的“欧洲系统性风险理事会”,负责监测整个欧盟金融市场上可能出现的系统性风险,及时发出预警并在必要情况下建议应采取何种措施。而在微观层面上,欧盟将强化现3个专门委员会(监管局)的角色,以保证各国监管标准一致。这3个委员分别负责银行业、保险业和证券业的监管协调。欧美一直的监管改革方向一直是向混业监管发展,即由一个金融监管机构监管所有金融行业。这次的改革可以认为是一种对分业监管的回归。
从美国和欧盟推出的金融监管方案来看,当今金融体系较成熟的发达国家改革方向有这些相同点:
一是全面监管理念的确立。针对现行金融监管体制中存在的“监管重叠”和“监管漏洞”对现有监管机构进行协调和制衡,并扩展金融监管覆盖的机构范围,实现场内场外市场的全面覆盖。
二是金融体系稳定性监管的加强。强化货币当局的金融稳定职能和系统性风险监管职能也是此次金融监管改革方案的共性,并且这一职能基本都被赋予了中央银行。
三是投资者和消费者利益保护的强化。此次金融监管改革方案的又一重要内容是保护投资者和消费者的知情权和索赔权。通过此次金融危机反映出各类金融衍生产品设计得过于复杂,投资者和消费者难以准确评估其蕴涵的风险,易造成投资者利益的巨大损失。各国已认识到,如果仅仅关注各金融机构的利益诉求,而忽视对消费者利益的切实保护,那么将会损坏未来金融发展的基石,不利于金融体系的稳定发展。
四是监管当局危机处理权限的明确。次贷危机在很快的时间内向世界范围内扩散,原因之一也是监管当局缺乏法律赋予的有效手段来对问题金融机构进行处置。
五是金融监管国际合作的加强。在全球经济一体化的今天,在金融危机前,很少有国家能独善其身。加强国际金融监管的协调与合作不仅反映在欧美的改革方案中,也是世界各国的金融监管改革的趋势。
三、中国:进行一些前瞻性的金融监管改革
由于我国的资本账户尚未完全开放,我国在此次金融危机中受到的影响有限。我国目前是“一行三会”分业监管金融监管体制,各监管机构在应对相关业务机构实行“审慎监管”,化解各行业存在的金融风险。金融危机后,我国也应吸取美国和欧盟在此次金融危机中监管失败的经验教训,可进行一些前瞻性的金融监管改革。主要有以下四点:
一是加强对金融消费者的保护,完善事后追偿和事后赔偿。同时强化消费者投诉信息披露,强化对消费者的教育。
二是加强资本约束的普遍性。不仅要对证券公司进行资本充足性检查,还要对各项金融创新不断更新监管要求。
三是完善系统性风险的处置制度。我国目前的分业监管对于应对系统风险是不够的,需要在国家层面上建立针对系统风险的跨部门委员会。
四是加强与国际及地区金融监管当局合作交流,信息共享,共同应对危机。
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一、引言
金融教育在各国都极受重视,但金融教育结构是否完整,不同的金融教育所传递的信息是否全面和恰当却常被忽视。中国对金融教育的发展和研究与金融经济的发展联系密切,表现出了明显的时序性和“专业机构导向”。其大体可以分为三个阶段:1998年以前是建立专才金融教育体系阶段,研究重点是能否建立起相应的专才金融教育体系,满足市场经济和金融体系发展中金融机构的高层次金融人才需要;[1]1999年以后是宽厚基础的专业教育阶段,随着金融教育改革要面向21世纪适应金融经济发展目标的提出,金融教育从目标到教学内容进行了一系列改革,相关研究集中在如何建设具有宽厚基础的专业教育上,目标是为金融机构和企业培养具有较强金融实际工作适应能力的专业人才;[2]2007年开始是关注普及型的公众金融教育阶段,金融危机把衍生金融产品扩大和迅速传播风险的特性清晰呈现出来,[3]金融管理部门也由此意识到普及金融教育,提高国民金融素质实际上是金融稳定最坚实的基础。因此,金融管理部门包括人民银行和银监会为主着手构筑面向社会公众的普及型金融教育,以贴近生活的内容和形式,使公众认识金融,了解金融。[4]纵观金融教育在中国的发展,主要是以培养金融机构专门人才为目标的专业金融教育,并初步发展了促进公众学习金融知识的普及型金融教育。上述金融教育体系存在重要的结构性缺失:金融专业技术不断向高端发展而公众基础金融知识匮乏;金融投资理财功能被广泛宣传而风险控制和规避功能总是轻轻带过。这种结构性缺失在经济繁荣期可能不明显,金融危机则显露并放大了结构性缺失的弊端。从2007年次贷危机以来,有两个问题一直被不同人群在不同场合以不同形式追问,一是“金融危机把我们的钱卷到哪里去了?”二是“金融危机什么时候能结束?”。这两个问题是联系在一起的,知道金融危机为什么会发生,那么金融危机如何才能结束便是一道有解的题了。有疑问的人是普遍的,对于金融危机发生和发展的普遍不了解实际上还是反映了我们金融教育的某些结构性缺失。
二、金融危机由信用缺失肇始,由信心丧失放大
2007年危机之所以发生,是源于信用风险。金融机构在经济增长繁荣的时期过度高估自己管理风险的能力,大量放贷给其实没有足够偿还能力的人,然后把贷款打包以贷款的本金和利息为信用基础发行证券,这部分证券又会和金融机构的其他资产组合在一起作为再一次发行证券的信用担保……如表1,截止2007年10月,美国的居民和商业房地产抵押贷款、消费信贷以及公司债务的发放总额是123700亿美元,而在次级和中间级居民房屋抵押贷款基础上发行的资产支持证券、担保债务凭证,优质抵押贷款支持证券、商业房地产抵押贷款支持证券、消费信贷资产支持证券以及高等级公司债务、高收益公司债务、担保贷款凭证达到108400亿美元。[5]整个金融界就像建了一座金字塔,只不过这座金字塔居然是倒置的,一旦经济增速放缓甚至衰退,作为塔底的次级抵押贷款将无力偿还,整个金字塔的倒塌就成为必然了。这场由于次级贷款和次级债引发的危机,起初被称为次贷危机,因而认为起于次级房地产抵押贷款的危机其影响可能也仅止于对相关次级证券的影响。初期危机属于信用危机,起源于美国次级抵押贷款的借款人违约。
危机之所以愈演愈烈,是受累于市场信心的丧失。次级债危机发生在美国却撼动了全球金融稳定的根基。市场参与者信心丧失的根本原因是因为不明白危机为何会发生,更不清楚情况还会坏到什么程度?在2007年10月的时候,我们看到国际货币基金组织对金融资产损失的估计主要是次级贷款和中间级别贷款,以及基于这二者的资产支持证券和担保债务凭证。到2008年4月则不仅各种资产支持证券被估计有7200亿美元的损失,包括优质贷款、商业房地产贷款、公司贷款在内的所有贷款都受到了影响,估计会有1.8%即2250亿美元的损失了。短短6个月之后,贷款的损失翻了一番达到4250亿美元,而资产支持证券的损失已经达到证券总额的9%了。[5]美国某些地区及各国政府纷纷推出计划动用大量资金救市,而机构和个人投资者却采取相反的行动———把资本抽出持有大量现金不敢投资。由此表明,如果能迅速重建市场信心,那么政府只要提供足够的信用保证,可能就不需要动用到计划额度的所有资金即能遏制危机的发展;如果市场信心迟迟不能重建,则市场就会像无底黑洞,源源吸去全部救市资金,看不见尽头,因为看起来巨额的救市资金和已经衍生成天量的金融市场比起来不过是沧海一粟。所以政府推出庞大救市计划是一个姿态,更重要的是重建市场信心,主要是通过规则的完善、体系的修补尽快让市场恢复信心。[6]信心是建立在了解的基础上的,坏账逐步清理出来,拿出修补的方案,市场信心恢复了,危机就结束有期了。要问危机什么时候结束,先要明白危机为什么会发生?可以说,什么时候导致危机的原因消除了,危机的结束就是可预期的。资本市场发达的美国尚如此,如果发生在国内,其境况就更不可想象。在中国资本市场,大量基础金融知识薄弱的投资者存在股市中,缺乏自主获取信息自主判断的能力,不知道什么时候该进什么时候该出,金融行为缺乏规律性。就很容易道听途说,盲目轻信,跟风行动,过度反应,放大“羊群效应”,这样的金融市场更容易动荡。
三、金融教育完整普及才是金融稳定的基础
从上述危机的演变历程已经可以清楚看到,信心和信用是金融市场稳定和有效率的基础。市场的信用和信心建立的基础又是什么呢?它是来自于市场参与者对市场的运行规律有一个基本的认识。从这次危机由信用风险肇始而由信心缺失放大的演变历程来看,金融业界、投资者,乃至全社会对何为信用、何为风险,为何获益、为何损失是否了解其实并没有我们想像的那么清楚,金融知识的普及成为关乎金融稳定的大问题。更准确地说,是金融知识的片面推广并不利于金融稳定,金融知识的完整普及才是金融稳定的基础。实际上,金融市场的稳定运行,金融资产的质量和风险状况,在一定程度上取决于社会公众的基本金融知识、信用观念、金融风险意识和金融法律意识的完备程度。这就是金融教育所承担的社会责任,它必须把金融知识完整地而不是片面地传递给公众。那么,这部分金融教育要由谁来承担呢?通常的“金融教育”可以区分为功能和内容都不同的三个部分。
关键词：国际金融危机；信贷；收入分配差距；国际货币体系
中图分类号：F831.59 文献标识码：A doi：10.3969/j.issn.1672-3309（s）.2012.05.54 文章编号：1672-3309（2012）05-128-03
一、国际金融危机爆发的背景
2007年4月，以美国第二大次级抵押贷款机构新世纪金融公司的破产为标志，国际金融危机以次贷危机的形式正式爆发。
危机爆发前，美国的储蓄贷款机构（这里以商业银行作为代表）向美国低收入家庭发放了大量的住房抵押贷款，商业银行发放贷款本属于市场行为无可厚非，但这种行为的背后却是美国政府的积极支持。美国政府通过两家政府赞助的次级抵押贷款公司房利美和房地美，向住房抵押贷款二级市场提供了大量的流动性，其主要的手段就是购买商业银行对外发放的住房抵押贷款。两房将买来的贷款资产统一放入资产池，通过证券化组合出不同风险的ABS（资产抵押证券），经过评级机构评级后，这些ABS以优先级和次级投向金融市场。基于良好的收益预期，金融市场中的投资银行、对冲基金、共同基金、保险公司等大量购入ABS品种，其中以投资银行购入最多，且大多为次级ABS。投资银行一部分持有次级ABS品种，而更多的是将购入的次级ABS投放到资产池，进一步地证券化组合出不同风险的CDO（债务担保凭证），同样的，经过评级机构的评级，CDO也以优质级、中间级和权益级的形式出现，通过SPV的隔离，CDO正式进入二级市场，并进一步地被这些金融机构认购，而投资银行又将认购的CDO组成资产池，证券化为CDO平方、三次方等等以此类推。在这个过程中，像AIG这样的保险集团也通过发行CDS（信用违约互换）为ABS、CDO提供担保，从而一方面降低了ABS和CDO品种的风险，另一方面也向金融市场提供了大量的CDS产品。
二、国际金融危机爆发的双维度原因
（一）基于美国国内信贷维度
通过对危机爆发前美国金融体系状况的回顾，似乎可以得出结论：美国金融机构的业务风险及系列金融产品的扩张最终导致了危机。然而，进一步地探究可以发现，其背后所体现的实际上是过量的信贷。因此可以说，金融危机首先是美国国内的信贷危机。
1、信贷危机起源于国内收入分配差距拉大
探究信贷危机的根源可以发现，近年美国国内的收入分配差距逐渐增大，而这最终导致了“居者有其屋”理念指导下的过量信贷。美国普通家庭的收入从1975年以来基本没有明显变化，工资水平排在美国总人口前10%的人，在1975年到2005年间，其工资增长率要比排在后10%的人高出65%。2007年，对冲基金经理鲍尔森的收入为37亿美元，这一收入是美国中等收入家庭的7.4万倍。
2、收入分配差距起源于不公平的教育体制和不完善的社会保障体制
收入分配差距加大的主要原因是美国不公平的教育体制，以及不完善的社会保障体制。前IMF首席经济学家、芝加哥大学教授拉古拉迈・拉詹认为，在美国有这样一种现象，获得大学及以上学历的员工的工资要远远高于未获得大学学历的员工，他把这种现象叫做“大学升水效应”。
美国教育体制的不公平主要体现在中学教育。对于那些没有能力读大学的学生来说，他们基本上得不到良好的教育，社会也没有足够的职业培训机构培训他们工作的能力，因此，他们往往面临着失业的风险，即使参与工作，也只能获得较低水平的收入。另一方面，相比欧洲，美国的社会保障体系又很不健全，以失业保险为例，美国的失业救济金只能保证失业者6个月的生活支出，这就意味着对于那些失业长达6月以上的人来说，他们的生活将无法得到有效保障，他们成了美国社会的低收入群体。
前不久中央电视台新闻频道提供了一组数据：美国最近统计的失业率为9.1%，贫困率为15.1%，30岁以下的年轻家庭中1/3都处在贫困线以下。这些数字都凸显了美国社会的一大问题，就是年轻人的贫困化。这就很容易引起他们的不满，而对于美国这样一个选民社会，这就意味着政客们将为此失去大部分选票支持。
3、宽松信贷成为美国政府常用政策手段
20世纪80年代以来，美国政府对宽松信贷这一极具吸引力的政策手段屡试不爽。在克林顿执政时期，联邦政府通过金融领域寻找创新性解决方案帮助大多数无力购房的美国群众实现买房梦。商业银行向低收入群体发放大量的住房贷款，在一个被称作“格林斯潘对策”的低利率时代，商业银行没有必要担心贷款者无力偿还利息，况且其背后还有一个得到美国政府背书的两房的无条件支持。而购房者也无需担心还不上贷款，毕竟在那样一个时代，像房子这样的资产价格仍在不断上涨。然而，当美联储逐渐提升利率时，低收入家庭开始不堪重负，大量的房子被银行拍卖导致房价转向下跌，以抵押贷款衍生的一系列金融产品的初始现金流中断了，ABS、CDO等的违约率节节攀高，次贷危机由此爆发了。
（二）基于国际货币体系维度
从以上的分析可知，美国的信贷危机导致了次贷危机。然而，次贷危机爆发后便迅速蔓延，一发不可收拾，各国的救市政策都无济于事，美国的危机还是不可避免的输出到了全球。这就存在着一个更深刻的问题，即：全球经济失衡，而这种失衡的深层次制度基础则是美元为主导的国际货币体系。
1、美元主导的国际货币体系面临私人产品与公共产品的矛盾
这样一个美元为中心货币的国际货币体系，有着极大内在的矛盾，就是我们通常所说的私人产品与公共产品的矛盾。为什么说国际货币体系是一种公共产品？第一，各国虽然在政治上是独立的，但全球化使其在经济上具有极强的依赖性。这就需要一系列规则来协调各个民族国家的经济活动。这是潜在的规则性。第二，一个统一的货币体系能够减少不确定性，降低交易成本。因此，从以上两点可以看出，国际货币体系具有很强的外部效益，无法排除任何一个国家对于他的使用，这是非排他性；另外，基于同一体系下的政策之间经过一定的协商后互相不妨碍，这是非竞争性。所以说，国际货币体系是一种公共产品。但是作为国际公共产品，国际货币制度往往同各国的货币存在矛盾和冲突，它的形成本质上讲是一个利益冲突下的公共选择过程。在这个公共选择的过程中，维克塞尔一林达尔的一人一票制给我们解决问题提供了一个很好的思路。但是在现行牙买加体系下，国际货币体系是一美独大，这就使得公共选择的过程成了少数人独立做出的集中决策。集中决策制度中的当权者根据本国的边际成本与边际效益来做决策，这可能牺牲体系中其他国家的利益或者整体利益。另外，国际经济政策协调是一种“准公共产品”，天生就面临供给不足的问题。如果没有明确可信的威胁惩罚措施，货币合作将因为搭便车行为缺乏制约而沦为无效，并使得各国对货币合作失去兴趣。
2、私人产品与公共产品的矛盾为美国带来制度收益
私人产品的美元与公共产品的国际支付货币的错位，其直接体现就是私人成本与社会成本的不对等。从成本角度来分析，美国的赤字成本是相当小的，甚至可以带来一定的收益。
第一，对于美国来说，赤字导致的债务增加并不可怕，由于美元的本位地位，美国只需开动印钞机，发行美元就可以偿还债务，从而获得一笔可观的国际铸币税收入。
第二，由于美元的储备地位，美国无需积累外汇储备，也不存在外汇储备不足的问题，反而是其它国家为了增加外汇储备而向美国低价出口，从国际贸易理论我们可以知道，这样的结果是增加了美国消费者的福利。
第三，为了防范危机，各国在没有其他国际货币可供选择的情况下，只能大量持有美元，使资金流回美国。也就是说，美国可以不受限制地向全世界举债，但其偿还却因为美元的贬值而不对等。
综合以上分析可以得出结论，美国充分利用了现有国际货币体系私人产品与公共产品对立的属性。在利益驱动下，美联储多发货币的冲动就显得理所当然。如美联储前主席格林斯潘曾经说过：美联储为刺激经济发展，在注入美元问题上不存在任何界限。因此，如此巨大的货币发行量其结果就是全球过剩的流动性及全球经济失衡，最终使源于美国的信贷危机成为全球性的金融危机。
三、国际金融危机的启示及政策建议
根据以上分析可以得出：由于收入分配差距造成的美国宽松的国内信贷导致了金融危机以次贷危机的形式在美国国内爆发；另一方面，现行的美元为主导的国际货币体系造成的全球经济失衡导致了金融危机在一段相当长时期内从美国蔓延至全球。基于以上分析并全面考虑金融危机带来的负面影响，笔者从以下几个方面提出相应的政策和建议：
1、短期主要国家要一定程度宽松信贷，长期必须转变信贷投放机制
回顾历史，历次金融危机的结果都是强制地在世界范围内配置资源。在这一过程中，货币不仅从金融系统中黯然退出，而且也被大规模地从实体经济里抽出。在金融系统存款创造机制形成的乘数效应的作用下，这一过程往往使一国的货币供应量面临大幅度的紧缩，从而严重地危害实体经济的复苏。此次百年一遇的国际金融危机更是如此。因此，短期内必须恢复因危机骤减的全球流动性，而实现这一目标的主要手段就是宽松信贷。国家可以建立自己国内的各种创新性金融安排，或者国家之间加强金融合作，从而实现宽松信贷的目标。
但是，信贷是一剂猛药，切不可长期服用，否则此次金融危机的复苏很可能成为又一个“格林斯潘对策”的样板，而成为下一次金融危机的始作俑者。因此，重要的是长期必须转变信贷投放机制，建立新的、安全高效的信贷投放机制，使一系列的创新性金融安排不再是金融领域的自娱自乐，打破资金在金融领域的自我循环，使其稳定、有效地流向实体经济，从而真正促进实体经济的发展。
2、长期采取一系列财政手段缩小收入分配差距
发达国家的市场更接近于自由竞争市场，自由市场竞争的结果就是优胜劣汰，从而往往使初次分配的结果造成比较明显的贫富差距。因此，政府要更多地依赖再分配手段，调节社会不同群体的收入分配差距。尤其要重视教育。为了避免“大学升水效应”进一步扩展，政府要逐步提高大学受教育比例，另外，利用小规模财政资金撬动社会资金发展职业培训机构，多方位、多层次地为没有条件读大学的人提供职业培训机会，使他们在职业市场上更具竞争力。最后，要建立更加完善的社会保障体系。20世纪80年代，英国首相撒切尔夫人谈到“福利国家”制度时说：“社会有一个梯子和一张安全网，梯子用来供人们自己努力改善生活，安全网则用来防止人们跌入深渊。”撒切尔夫人为社会保障做了最形象的诠释。社会保障体系的建设不仅要做到公平，而且也要合理。如果不合理，如欧洲的高福利国家，只能加大社会运行的成本，给社会带来沉重的负担，经济失去长期发展的动力。
3、改革国际货币体系，探索创新性制度安排以解决私人产品与公共产品间的矛盾
关键词：中央银行 资产负债表 金融危机 宽松货币政策
中图分类号：F830 文献标识码：A
文章编号：1004-4914（2014）01-209-03
为遏制金融危机导致的经济全面下滑，各国在采取了不同的方法来减缓金融风暴的冲击。如今虽然金融危机的影响还在持续，但多数国家已经进入经济的复苏阶段，包括美联储在内的各国央行开始着力于金融体系的稳定与恢复，这在央行资产负债表中体现的尤为明显。
历史上的金融危机无一例外地给世界主要经济体带来巨大的冲击，造成信贷的紧缩与金融市场的剧烈动荡，使经济发展速度下降。美国作为此次金融危机的起源地首当其冲，反映在美联储资产负债表中的变化也具有相当的说明性与典型性。2007年金融危机中我国与美国面对的实际问题有很大差异，中国人民银行则主要采取宽松的货币政策以及相应的政策工具来刺激经济，美联储则更注重利用公开市场操作来影响金融市场及金融机构，通过灵敏、良好的传导机制达到调控目的。两国经济在调控之下开始复苏之后随着实体经济的逐步恢复，两国不同的国情导致采取的危机后措施也有所不同。
一、2007年金融危机中两国资产负债表变化
1.美联储资产负债表在金融危机中的变化。美联储采取的应对措施可明显分为两个阶段：（1）利率调整阶段。2007年8月至次年12月，美国联邦基金利率从5.25%下调到0.25%，贴现贷款也不断下调。这一时期美国主要通过利率政策来放松货币政策，以缓解危机造成的负面影响；（2）大规模流动性注入阶段。在2008年9月雷曼兄弟申请破产保护后，危机迅速在金融市场蔓延并演变为全球性的金融风暴，此后美国开始进行大量的流动性注入来应对。
在金融危机中，美联储迅速采取应对策略来缓解金融市场的冲击，这在资产负债表中有明显的体现。变化首先体现在资产负债表的规模上：2008～2009年间美联储采用大规模的救市方案，资产、负债规模发生剧烈变化，主要体现在三方面：（1）美联储运用公开市场操作箱市场释放流动性，所持有的国债总量迅速减少，国库券（bills）绝对值更是减小到原来水平的7%；（2）由于信贷市场低迷，银行出现严重的“惜贷”现象，美联储存款总量迅速上升，增幅接近300%；（3）国外资产急剧增加，在2008年增长幅度达到1226.8%。
此外，美联储资产负债表中的资产项目发生较大变化，出现大量新兴金融工具，如定期拍卖便利（TAF）、商业票据信贷便利（CPFF）向一级交易商提供的贷款便利（PCDF）、投资组合的净持有（Net portfolio holdings）、定期资产支持证券贷款便利（TALF）等。新增的金融工具按照作用对象的不同可分为两类：针对于在金融危机受到重创的机构的工具，如面向AIG、Maiden Lane等公司的信贷支持以及投资组合持有；针对市场全部投资者的金融工具，如PCDF、TALF等。
2.中国人民银行资产负债表在金融危机中的变化。中美两国在金融危机中面临的局势有很大差异，两国在遭受危机的冲击力度、金融体系完备程度以及政府对市场的干扰能力上均有不同。美国所经受的冲击力度远远强于我国，因而在金融危机发生后所采取的政策以及政策作用影响均不同于我国。总体看来，我国金融机构在2008年金融危机中受到的冲击并不大，因而在资产负债表中体现得也不明显。
从总量上来看，我国总资产与总负债在金融危机前后并未出现剧烈的跳跃现象，而是始终保持较高的增长率，整个过程具有很好的连贯性。
在内部结构上，按照项目与金融危机的联系程度可将项目变化归结为两类：（1）与金融危机有直接联系的项目，如“储备货币”以及其子项目“金融性公司存款”，二者在变化程度上一致性很高。自2002年以来中国人民银行储备货币在负债中占比一直处于下降趋势，在2007年达到最低值60.03%，2009年金融危机加剧后占比有所提高。（2）与金融危机有间接联系的项目，如“对政府债权”。该项目在2007年增长了471.26%，在总资产中占比达到13.07%。对政府债权的变化主要取决于央行的公开市场操作，人民银行在2007年通过公开市场操作买入大量的国库券，总量达到8800多亿元人民币，在2009年又进行了一次增持国债的操作，使得大量基础货币投放到市场中。这源自于我国的银行结售汇制度使得大规模的通货被投放到流通市场中，因而必须通过发行央行票据来进行对冲，这也是我国央行资产负债表不同于国外之处。
二、金融危机后两国资产负债表变化及货币政策的选择
在金融危机中我国与美国资产负债表规模都在扩大，但美联储多在资产方采取的主动、创新型的方法来缓解金融危机给银行业、保险业机构带来的流动性不足的问题，我国则更多地是运用被动调整的方法在负债方围绕缓解流动性过多的压力。在政策使用上，两国均倾向于通过宽松的货币政策来刺激国内经济的发展，我国在2009年出台了4万亿人民币的经济刺激计划，美国也在2008～2012年间先后推出三轮量化宽松政策（Quantitative Easing，QE）。大规模的刺激计划遏制住经济下滑的趋势，金融危机的影响逐步消退。但积极财政政策促成的宽松的货币环境极易使国内市场通货膨胀与资产泡沫加剧，因而央行如何通过管理资产负债表来处理金融危机的后续影响成为两国关注的新重点。
对比分析近年来两国资产负债表可得出美国在金融危机后的变化集中于持有国债以及创新金融工具上，我国的变化则主要围绕着通过膨胀相关的项目。两国资产负债表变化的中心均向宽松货币政策退出机制的选择方法转移。
1.美联储资产负债表在金融危机后的变化。危机减缓后美联储面临的首要问题在于收缩庞大的资产负债表，将货币供给维持在正常水平。在资产负债表中，大部分项目在金融危机后呈现向正常水平发展的倾向，部分指标受政策的调整而出现新的异动。
从资产的期限结构来看，美联储缩减了短期流动性工具的规模，对国债的持有从短期逐步向长期转移。金融机构实行短期融资计划的作用在于维持金融市场的稳定，随着经济和信贷状况逐渐好转，短期流动性工具发挥的作用降低。图1显示2012年美联储持有的国库券占比降至0，2011年中长期债券同期增加67.02%。美联储对短期国债的减持并未对国债交易市场造成持续性的冲击，2012年短期国债收益率在波动后下降明显，这也意味着国债市场对于量化宽松政策的依赖缓慢减小，美联储量化宽松政策的退出对市场的冲击也逐渐削减。
从在金融工具的选择来看，不尽新兴金融工具已经完成其职能，危机得到缓解的部门对应的金融工具比重逐步减小甚至被取缔，如定期拍卖便利（TAF）以及美联储持有的Maiden Lain公司的资产。由此可看出美联储货币政策的实施逐步转向传统工具，大规模激进的调整时期已经过去。
总体而言，危机之后美国政策调整开始有序进行。由于国内、国际形势的复杂性，美国经济复苏的过程毕竟是一个长期阶段，这也意味着量化宽松政策的退出需要循序渐进。美联储采取的政策在危机过后为经济发展提供了很好的软着陆机会，在缓冲危机的影响、促进经济复苏的同时，调整了美国经济的长期问题。
2.中国人民银行资产负债表在金融危机后的变化。金融危机中大规模的资金投入带来了信贷的迅速增长，这在为我国经济发展提供了足够的流动性同时，也造成了巨额的信贷与资产市场的泡沫。此外，由于受美国量化宽松政策的波及，危机之后我国面临的人民币升值以及资产泡沫的影响更加严峻。
通货膨胀在金融危机几年前已经初露端倪，在2009年由于国内需求拉动型通胀压力与国外成本推动型通胀压力的双重影响下，我国物价水平上涨很快。在随后两年中人民银行连续12次上调法定存款准备金率，回收市场中过多的流动性，这也直接表现在资产负债表中其他金融性公司存款的增长上。此外，人民银行对其他存款性公司的债权在2010年来持续性增长，在2012年增长率达到62.97%。作为储备货币对应的项目，央行对其他金融性公司进行的以再贷款或再贴现形式向商业银行进行的授信，将转化为住户以及公司持有的货币。
在通货膨胀日益严重的情况下外汇储备管理也成为央行关注的重点之一。我国外汇储备历年来保持高速增长的状态，在目前采取的结售汇制度下这意味着几乎同等规模的流动性被投放到市场中，人民银行只能通过发行债来对冲。图2显示金融危机以来我国央行票据与外汇的增长率一路下滑，在2012年外汇增长率更是出现断崖式的下降，中间没有经过收窄的过程，直接从12.39%下降到1.84%，为11年来的最低值。外汇增长率的下降一方面与国际市场发展有关，另一方面与人民币汇率的估值变动、投资收益的变化以及国际投资与短期国际资本流入量减小有关。央行票据发行量逐年下滑，2012年央行票据一度暂停发行，在2013年央行票据恢复发行，但发行速度以及发行期限较2011年有了很大调整。总体来央行票据发行次数变少但相应的额度有所增加，债券期限均为3个月，较2011年有所缩短。央行票据本身是我国的历史产物，处于对冲外汇占款的目的而产生。作为人民银行的负债，它产生的利息将以财政支出的方式作为基础型货币投放出去，因此适当减小央行票据的发行量或者缩短其发行期限能够在减缓流动性投入的同时，缩减央行的操作成本以及机会成本，有利于增加其使用的边际效应，保持使用的功效。
值得注意的是，我国中国人民银行货币政策实施的成本远远高于其他国家，这是由我国资产负债表结构以及长期以来人民币的升值预期决定的。在负债方，央行需要对存款准备金以及发行的央行票据支付利息。在资产方，接近1/3的外汇储备被用于购买美国国债，由于美国国债收益率低且人民币对美元处于升值状态，由此带来的投资损失几乎为零。虽然央行是金融管理部分，享有国家的特殊授权，但仅从收支平衡的角度来看，人民银行现行的资产负债表的结构管理是不具有稳定性与长期性的。
结合以上分析，将金融危机后中美资产负债表的变化以及采取政策进行对比可得图3。我国与美国资产负债表中多体现出的货币政策影响具有明显的侧重点，美联储更关注国内经济发展状况的好转，旨在提高经济增速及降低失业率；人民银行则更加重视国内流动性投入状况，力求在不影响经济发展的前提下遏制通胀趋势、调节人民币汇率。整体来看，两国的在危机前后采取的货币政策也正是稳定金融体系的重点所在。
三、未来面对的挑战
我国与美国在金融危机前后面临的情况有诸多不同，为了防止经济复苏走向流动性过剩的道路，应及时调整适度宽松政策的导向。美国量化宽松政策的退出过程还未结束，它对美元汇率以及国际资本流动导向的影响也会间接辐射我国经济发展情况。货币管理当局需要对国际金融形势做出前瞻性的调整，减少金融危机及美国货币政策对我国经济的后续影响，
1.重点关注通货膨胀问题。金融危机中我国实施的适度宽松政策旨在通过放松银行信贷刺激经济发展，但由于中美经济联系紧密，美国的量化宽松政策给我国带来了严重的溢出效应，使如今我国面临的通货膨胀压力比美国更为严重。2013年上半年我国GDP同比增长7.6%，CPI同比上涨2.4%，发展状况只能说是比较稳定，在目前经济下行压力增加的情况下应当适度调节通货膨胀问题，缓解国内产能过剩矛盾的同时稳定经济发展。
2.放缓调整节奏。由于危机中我国实际所受冲击不大，而且央行较高的存款准备金率使得我国商业银行普遍积累相当充裕的无风险资金作为抵御危机的后盾。因而如何是我国在金融危机的余波中回复政策经济道路才是关键所在。（下转第212页）（上接第210页）目前过于激进的货币政策反而会使国内通货膨胀预期提高，国民经济的动荡加剧。通过微调可以随时根据世界主要经济体的变化来对应采取措施，从而有针对性减少经济运行的负面影响。
3.加大人民币的区域影响力。我国与美国资产负债表结构差异之一在于美国没有外汇资产，这意味着美元可以随时发放且中央银行不需要买美元作为储备货币，因此美联储不用担心汇率波动对货币贬值、外汇缩水的影响，可以放心地实行宽松的货币政策与零利率政策，将危机的代价转移到美国商业票据持有者身上。通过在区域内参与货币金融合作、提高人民币的影响力，既能够使人民币逐步走向国际化，也能够减少国际金融动荡对国内市场的冲击。
4.完善金融体系。从货币政策的操控灵活性与市场冲击力来看，较好的调节方式为进行公开市场操作。美联储最主要的资产为财政部发行的债券，占比达90%以上，相比而言人民银行持有的国债比重较小，仅占总资产的6.34%，又由于我国国债市场传导机制不够完善，因而目前主要的调节方式为调整法定存款准备金率、发行央行票据。通过完善国债市场传导机制，央行能够直接通过买卖国债实现对市场的实时调控，避免调整现行方法的缺陷。
综上所述，我国适度宽松的货币政策需要根据国际以及国内经济形势做出调整，防止通货膨胀风险以及美国量化宽松政策带来的风险转移。在控制国内市场货币投放速度的同时完善金融市场，对经济发展以及通胀预期形成正确的判断并制定相应政策，是我国未来金融健康发展的基础。
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关键词 次贷危机；中国出口企业；应对策略
一、次贷危机的起源
次贷危机的起源是房地产的景气和资本家逐利的特性所造成的。美国经济的持续景气导致的资金充沛，造成了房地产的景气， 从2001年起，美国房价持续的高速上涨，导致房屋贷款收益率极高，坏账率底。使得更多的金融机构投入到这个行业中来，为了进一步挖掘房贷市场，各类机构对600万信用条件不佳的居民和新移民发放了极端首付甚至零首付的房屋贷款。由于该类贷款风险极高，于是贷款发放人联合投行发行了CDO (注：Collateralized Debt Obligation，也就是债务抵押债券)，CDO的利率达到12% 比世界范围低利率的贷款高了数倍（注：日本贷款利率只有1.5%左右） 由于房价的不断攀升，还贷不是问题，CDO就成了优质资产，银行又允许投行进行CDO 抵押，投行用CDO抵押获得的贷款继续进行CDO投资。形成了一个死循环。由于反复抵押后风险过高，银行又发行了一种担保CDS (注：Credit Default Swap，信用违约交换) 把违约风险的一部分转嫁到保险公司，至此，所有美国的金融机构全部参与到次贷经济链条中去了。当房价不断上涨的时候，所有金融机构都说获益的。但是这链条完全建立在房价上涨的基础上。繁荣中蕴藏着危机。2005年到今天，美联储的基准利率从3%左右上升到5.25%,贷款基准利率从4%上升到8.25%，借款人的支付压力越来越大，违约率也不断提高，房价上涨有所减缓。金融机构为了规避利率风险发放大量的浮动利率按揭贷款，终于在利率不断上升的今天酿成了按揭贷款的支付危机。自2006年后，房价出现拐点。房市规模明显下降，房屋自有率也从69%下降到64%。
我们可从美国房地产公司的股票走势看出美国房地产走势的变化。见图1。股票市场敏感的反映了房地产市场的衰弱的速度和势头 从图中可知美国房地产公司的股价在06年拐点出现后的快速下跌。
图1：在房地产走弱后美国房地产公司的股票走势。
图2：次贷模型
可用图2来显示次贷所可能引起的全面的金融危机的流程。
根据如前综述，次贷的整体模型流程可以由此图2来表示，房地产行业,金融行业和实体经济是联系在一起的。
美国房贷总数约44亿份，有14%有次级贷款债券，每份平均20万美金左右的抵押值，实际上达到了约为130万亿的市场规模，实际上由于这130万亿还产生了更多的金融衍生产品。关联的信贷规模无法计算。甚至影响到关联市场如个人信用卡信贷市场及其衍生金融产品。其中究竟能造成多少破坏无法计算，最终次贷演变成了全球性的经济问题。
二、次贷危机对企业造成的经济影响
1．次贷造成的汇率货币方面的影响
次贷危机最起源的核心，还是利用杠杆撬动的资金投入到没有意义的房地产建设上去，结果没有入住率，并不能产生社会财富，这一部分的财富化零消失掉了，并对以这些消失的财富，以此为抵押的财富也造成了冲击，最直接的结果就是美元贬值。美国由于货币贬值，为了应对大量外债，采取了扩大印刷美元数量的策略，从而形成新的循环。
美元指数从2006年的高点91跌至 08年时75。但近日由于欧元下跌美元再次走强。
图3：美元指数走势
由图3可见，短短一年多时间下降了25%，对经济的影响不可估量。
（1）降低风险
谨慎选择放账，远期L/C,等结汇时间比较长的贸易方案。缩小单笔成交金额和交货结汇时间。可行性：较高。虽然该方法可能在短期内得不到客户的理解。但是在当前形式下，结汇风险过高，对双方都可能带来的损失，如能和客户进行良好的沟通，可能实行双赢的局面。
（2）采取购买外汇杠杆对冲风险
可行性：低，采取做空等额外汇金额来规避风险实际上可能带来更大的损失，需要大量的专业金融知识和外汇知识。
（3）采取其他货币结汇
可行性：低，时至今日，全世界的金融市场被紧密的结合在了一起，在美元极端不稳定的情况下，其他货币随时会受到冲击带动影响。比如欧元在美元持续走低的情况下，欧元对美元曾一度持续走高时候，但是近日发现欧洲各行对美国金融衍生产品购买过多，实际上影响一样很深远，欧元和韩元近日贬值很快。而日元成了新崛起的稳定币种，处于上升通道。总而言之，其他货币结算制度和美元一样不稳定，如果采用其他货币结汇，同样需要丰富的汇率和外汇交易知识。这是一般外向型企业所不具备的。
就目前的形势下，企业除了采取比较缩短交易额和缩短交货金额等保守策略外，必须积极应对，努力的学习掌握各种金融对冲产品，以此来实现保值，以面对今后可能变化更加剧烈的汇率变化形式。
2．次贷造成的材料成本上的影响
由于国际市场上原料都是采用美元计价，所以当美元贬值，美元价值变低时，原材料的价格应该是上涨的（相对货币价值）。
由于由于次贷危机造成的国际资金紧缩，流动性变差，消费变小，对原材料需求变小。所以原材料的价格应该是下跌的。
两方面的动力对原材料期货市场形成了一个合力，使得期货市场变动剧烈，难以把握。但是从这一段时间的表现来观察，从长期来说，由于次贷危机已经影响到全球，而材料又是以未来需求预期来定价的，资金紧缩需求减少对材料价格的变化压力更大。所以原材料期货自去年微调了一段时间后，近日终于开始破位放量下跌。和以前的金属价格比较，目前的原材料价格是大幅下跌了（见图4）。
图4：07年至08年金属铜的国际走势
金属铜受供需影响和货币走势影响，大幅下跌。跌幅超过60%对生产型企业带来了很大的影响,对生产企业来说，生产成本是可以进一步下降，对贸易型企业，也可以降低采购成本。
但是目前是否是购买材料扩大生产的时机呢？答案是否定的。由于次贷对金融和实体经济的影响究竟有多大还无法估量，社会上大量资金都持观望态度，生产材料很有可能进一步下跌。
对于一个企业来说，购买生产材料维持生产是不可避免的，在这种情况下如何对材料成本进行控制呢？几种可行方案分析如下：
（1）增加回收次数，缩小采购规模来避免风险
可行性：高，虽然这样做不可避免的会增加一定的采购成本。但是可以有效而简单的规避风险。
（2）利用期货工具做空材料来形成对冲
可行性：较低，同样具有风险，并且风险系数比较高。需要具备一定的期货交易金融知识。
（3）高抛低吸吸收摊平采购成本
可行性：低，现货交易手续繁多，过程麻烦，交易成本太高，还会带比较高的仓储成本。
在当前的形式下保持竞争力，是对企业主的头脑和企业的应变的能力提出了新的要求。不但得对生产和采购的技术充分的了解。对期货金融也必须有一定的常识。
3．消费市场的影响
由于美国是世界第一大经济体，是我国对外贸易重要市场，次贷危机对美国的市场需求形成了一定的冲击。 美国甚至世界的需求市场会有一定的转变。
（1）物品由高端向低端转变
由于信贷出现问题，个人消费能力被削弱，开始对价格比较敏感。一般观念认为美国由于流通渠道成本过高。出口美国的市场对价格不是十分敏感。但是实际上有许多附加费用是根据产品价值来增加的如关税等。虽然创新是企业发展的源泉，但是在这殊时期下，企业应该适当减少研发费用，暂缓研发进度。关注如何更有效减少成本以读过难关。
（2）刚性需求没有改变
在这次冲击中，真正受到冲击最大的是房地产业，和金融业，但是对其他产业没有根本性的冲击。作为世界第一大经济体，美国还是在其他很多方面有竞争力和强大的生产力，经济基础仍然还在，所以并不需要盲目悲观，美国市场还是值得开发的。只是由于对未来的期望会对现在有放大效应，更多的人会暂时持币观望，信用贷款方面也会暂时性的紧缩，但是并不代表美国的消费能力大幅减少，很多高端消费的缩减只是暂时性的，而很多刚性需求的消费能力也是不会削弱的。
三 、次贷危机的未来展望
次贷危机归根是一次资本家逐利行为引发的社会财富投入到不产生效益的产业，继而引发金融动荡，造成来了更大规模的信用危机。但是这危机毕竟是会过去的，世界经济最终将会形成一个稳定的新金融秩序。
1. 货币秩序
现在美元基本上是国际货币，国际贸易计算的基本单位。但是这次贷风波让世界对美元资产信心严重不足，美国政府又为了对付外债采取了无限制印刷美元偿还贷款的极端策略，导致美元实际价值缩水。美国之所以能够成为国际货币，其根本原因是因为他的经济的长期稳定，美元货币的长期稳定导致的结果。现在次贷危机将严重冲击美元作为国际结算货币的地位。一些拉美国家已经率先指定不使用美元作为交易货币了，但是国际贸易当中不可避免的需要一些稳定国际货币。最终世界可能走向多级货币结算的方式。目前世界范围内有影响力有潜力成为未来国际结算货币。
（1） 欧元
欧洲作为第二大经济体，也拥有足够的资源和科技能力。近期虽然走势不稳定，但是作为欧洲统一货币，货币价值稳定，经济体实力强足够稳定货币。未来表现值得期待。
（2）纸币黄金
黄金作为历史以来一直的实物货币，是很强的稳定价值工具，有很多国家至今仍实行金本位，各国都保存大量的黄金作为抵抗金融风险的工具，而现在国际金融已经稳定的发展出了纸币黄金。完全可以和黄金等价使用。
（3）日元
近日自欧洲发现欧洲金融机构购买了大量的次贷衍生产品，造成了欧元的持续走低震荡，作为亚洲金融中心的日本所发行的日元在这种情况下开始持续走高，成为了相对最稳定的货币。日本作为较大的经济体，虽然经历了十年的经济低迷，但是日本的经济还是保持了相对的稳定。使得日元有一定价值作为结算货币
（4）人民币
作为发展最快的发展中国家，庞大的经济体，人口最多的国家，中国在世界金融中能起的作用越来越大，人民币已经在中国周边国家开始作为一种流通货币进行使用，多年来中国发展稳定，人民币价值稳定。
具有极高的保存价值。作为世界最大的加工基地加工工厂，人民币很可能作为新的亚洲货币起到稳定金融的作用。未来潜力极大。
2．对未来消费市场展望
我们有理由相信，由于世界各国政府对金融危机的调控手段增多，反应快速，对金融问题的理解清晰，这次金融风暴的影响会小于以往世界级的金融风暴，这次金融危机的影响是有限的，从长期来看，科学发展，积极创新还是发展企业的唯一途径。
四、结束语
由于世界经济空前的紧密的结合了在一起，对企业的发展和运行都是一个新的挑战和契机，只有不断学习来适应不断变化的全球金融形式，才能更好的为企业发展打下基础，这是新时代对企业管理者和业务骨干提出的新要求。
参考文献
[1]吉莲 邰蒂(Gillian Tett)、保罗J 戴维斯(Paul J Davies).《谁给次贷危机埋单?》，2007英国《金融时报》.
[2]中信证券研究所.《中美房地产行业比较研究，兼谈次级债危机对国内地产的影响》.
就金融危机来说，全球经济结构将在整合中向信息化发展。处在信息化产业核心部分的计算机、无形资产、咨询业以及新科技、人才和社会资源开发在经济中的功能将越来越大。国民经济将由能源密集型和资源密集型向技术密集型、知识密集型和信息密集型转化，信息业蓬勃兴起成为国民经济的主导，传统产业的技术含量、信息含量和知识含量逐步提高，物质资源的地位下降，信息、知识和人才资源将日益成为经济和社会发展的关键因素。由于发展中国家在信息、知识和人才资源方面处于十分不利的地位，全球经济结构的调整意味着发达国家在世界经济中的地位会进一步提高，而大多数发展中国家难以实现跳跃式发展，和发达国家的经济差距将会继续增大，它们将更加依靠西方国家的资本输入和信息化推动，西方国家的金融资本主义也将进一步发展。因此，金融危机由世界经济结构调整所引起的可能性增大。
金融危机继续集中在发展中国家
金融危机发生的一般原因是资本全球化运动和价值实现过程中矛盾的尖锐化。在经济全球化条件下，发展中国家不仅同发达国家一样有生产过剩、金融过度膨胀的新问题，还有本国货币和国际货币之间的矛盾。商品价值、金融资产价值和国际价值的实现这三重矛盾相互交织和日益发展是金融危机集中在发展中国家的一般前提。
发达国家和发展中国家之间的不对称依靠或中心主导和从属的经济体系，则是金融危机在发展中国家产生、发展的现实基础。在资本主义生产由中心向扩散，中心对资本的垄断和对商品市场的控制加强时，发展中国家内部生产过剩、金融过剩和和外部联系中的国际价值实现新问题正不断深化发展。由于历史造成的经济脆弱，在国内要求经济改革和经济增长的压力下，发展中国家极易陷入依靠外部推动、三重矛盾日益发展的状况。这就是一些发展中国家因西方资本流入和出口发展而快速增长，又因对外收支状况恶化和西方资本回流而爆发金融危机以至金融危机反复发作的原因。
21世纪初期世界金融危机的发展前景最终取决于世界经济中各地区、各国之间相对经济实力的变化。前述世界经济运动的模式已经表明，世界经济运动的状况和金融危机的发生和否根本上在于中心和依存关系的发展，从本质上看，这就是两部分经济实力对比的变化状况。市场经济的竞争法则也就是不同国家、不同地区、不同经济主体以实力为基础的博弈。货币金融垄断是经济实力的集中体现，就是竞争优势；处于垄断地位的一方总是支配着另一方和整个经济运动的方向，这就是世界运动的法则，也就是决定世界金融危机走势的基本规则。
世界经济中经济实力反映为科学发展、生产力水平、经济规模、金融市场规模和其货币是否充当国际货币。科技发达、经济和金融规模大、货币为主要国际货币的国家或国家集团从经济金融到文化都对经济实力较弱的国家产生影响。这种客观规律决定着世界经济和金融运动的发展趋向，也决定着世界金融危机发展的前景。未来世界金融危机新问题根本上取决于世界体系中各地区和各国经济实力的消长变化。
世界金融危机集中于发展中国家这一趋向将很难改变。首先，如前所述，世界经济格局不会有大的变化，发展中国家和发达国家仍将处于严重不对称的地位。20世纪70年代后随着经济全球化加速发展，发达国家和发展中国家的经济差距进一步扩大。1975-1995年，除东亚少数所谓新兴工业化经济体和中国之外，其他所有发展中国家的人均GDP相对发达国家的人均GDP都处于连续下降状态。西方国家是经济全球化的主要得益者，发展中国整体经济地位下降。1997-1998年的金融危机又给予东亚经济严重打击，从而使中经济全面受挫。目前，发达国家占有世界财富的3/4，最不发达国家则增加到49个。从历史来看，金融危机发生后，在经济格局不变、依存状况总体上不变而作部分调整时，几乎所有受危机打击的发展中国家都不得不再度依靠外部资本流入和外部拉动。
其次，许多发展中国家存在大量的外部债务（见表1），国内经济结构和社会调整面临诸多困难，出口创汇又因技术革命发展滞后和西方国家的限制十分艰难，当西方资本流入时，可能导致新的生产和金融失控，而不会产生较多国际收益。这势必成为新危机的隐患。
表1发展中国家的债务和负担率
年份债务额（亿美元）债务出口率（%）
198019901998198019901998
所有发展中国家6095147282465185.3155.8146.2
东亚及太平洋9412861697893.1113.4107.4
欧洲及中亚7552210435444.896.9126.7
拉美及加勒比257347547358201.9256.1202.5
中东及北非8381830205841.4119.1137.4
南亚38012991645160.5317.5201.0
撒哈那南部非洲6091774225866.4209.8232.1
再次，经济全球化将继续发展。国际资本和国际货币的多元化，以及西方国家之间的经济和金融竞争总会对世界金融贸易和资本运动产生难以预料的扰动和冲击。在世界经济不对称结构和发展中国家债务沉重的条件下，发展中国家引进外资和出口方向的多元化不仅不会缓和或抵御这种冲击，反而可能严重化。假如实行金融和资本自由化，再度发生金融危机的可能性仍然存在，即使发展中国家熟悉到这种危险性。
金融危机和经济周期分离的趋向进一步加强
传统的金融危机主要是由经济危机发生而引起的，金融危机所反映的是实物经济严重过剩的状况。第二次世界大战后经济全球化的加速发展推动西方经济长驱直入金融资本主义，也促使一些处于工业化阶段的发展中国家加速发展虚拟经济，虚拟经济在所有发达国家和一些所谓新兴工业化国家（地区）占据重要地位，成为金融危机的主导因素。金融危机所反映的是虚拟经济过度发展后的崩溃。20世纪80年代以前的金融危机和90年代的金融危机都是如此。
虚拟经济是指以虚拟资本膨胀和交易为特征的经济，信用发展是虚拟资本膨胀、虚拟经济兴起的推动力量。虚拟经济形成和发展的客观基础是社会生产规模扩大、速度加快，要求融资形式的多样化、融资范围拓宽、融资成本降低和融资的便利。虚拟经济发展表明一国金融活动和经济货币化程度提高，社会生产和社会财富积累发展到了一个新的阶段。从这个意义上看，虚拟经济或金融经济是经济发展水平提高的标志之一，是人类经济活动发展的一个必经的阶段。
但是，同实际经济的发展一样，虚拟经济在一定时期内的发展也不能超出它应有的范围。虽然人们目前还不能准确地指出这个范围，不过，从它服务于实际经济这一点来看，它确实存在发展约束。然而，由于虚拟资本市场脱离实际经济运动的特性，虚拟经济又往往出现加速膨胀的势头。虚拟经济逐渐超越实际经济发展成为国民经济中最活跃最主要的方面，这就造成了金融危机领先实际经济独立发生的新趋向。
经济全球化的发展促使西方国家，也促使一些发展中国加速发展虚拟经济，一方面是因为生产的规模和速度发生了重大变化，另一方面是因为支撑虚拟经济膨胀的资本来源全球化，使虚拟经济的膨胀完全可以超出一国国内财富和生产增长的限制。金融危机因虚拟经济过度发展而发生的条件得到强化。对发展中国家来说，虚拟经济过度发展的新问题显然更为普遍和严重。一般来看，西方国家的虚拟经济是以高度发达的生产力、高收入和大规模对外投资为基础的，国家信用如国债和货币发行是虚拟经济的主要支撑力量，货币金融政策是虚拟经济的主要调节杠杆，这就是发达国家的金融资本主义。而在发展中国家，虚拟经济往往是以工业基础不完善、出口增长波动、收入分配严重失衡为前提的，资本流入和被动的货币扩张成为虚拟经济扩张的主要支持力量，货币金融政策调节虚拟经济的功能十分有限。因此，可以认为发展中国家的虚拟经济是由外来资本拉动促成的，更具有外生性、泡沫性和敏感性和易崩溃的特征。起源于发展中国家的金融危机直接由虚拟经济极度膨胀而开始也就十分自然。当然，在发达国家，由于长期向外转移生产，一些产业已出现“空心化”，加上运用信息技术控制生产，实际经济过剩新问题得到缓解，主要新问题仍在虚拟经济方面。假如货币政策不当，国际金融资本在规模流入后急剧转为流出，仍然会导致虚拟经济崩溃和金融危机发生，只是在程度上和发展中国家不同而已。
21世纪金融危机发展的这一趋向不会改变。第一，随着经济全球化继续加速，全球资本运动将继续高涨。由金融危机导致的货币贬值将推动发展中国家的出口增长，经济转为复兴，进而吸引西方资本涌入，虚拟经济将因资本流入而再度高涨。第二，还会有一些发展中国家进入工业化高速增长阶段，原有的新兴工业化经济则会跃入高收入国家行列，虚拟经济占优势会是一个经常性新问题，而国际国内的不确定因素仍大量潜在，国际投机资本极可能卷土重来。第三，一些发展中国家的客观经济基础是很难改变的，如出口导向的生产结构、合理的收入分配结构、对西方资本的过分依靠，等等。第四，西方发达国家的金融资本主义将进一步发展，但发展会不平衡。非凡是欧元成为强势国际货币后，将对美国和日本的虚拟经济发展产生冲击，美国的货币政策可能不会像以往那样有效，日元资本外流将使日本的金融经济受到打击。西方的金融资本主义虽不会发生严重的挫折，但出现类似1987年的股市危机还是有可能的，这要看西方金融资本在内部滞留的时间长短。
金融危机的时间间隔规律大体上不会改变
从第二次世界大战后世界金融危机发展的进程来看，金融危机没有按某种固定规则周期性出现。1960年在西欧出现战后第一次美元危机后，间隔7年又出现美元危机，然后紧接着出现法国法郎和德国马克危机，以及1971年开始的布雷顿体系危机。金融危机的频率明显加快。7年后，到1982年，金融危机转向发展中国家。此后又经过7年，由1992年的欧洲货币危机开始，随后实行固定汇率的拉美和东亚发展中国家受到危机打击，金融危机的频率又明显加快。
之所以会出现这种状况是因为在当今经济全球化过程中，经济运动的中心是资本运动，非凡是金融货币资本的运动。由于发达国家的技术和生产力水平快速提高，它们加速进入金融资本主义阶段；而由于资本短缺，发展中国家只能接受资本和开放市场进行工业化，由此形成了资本由北方流向南方、商品也由北方流向南方的不对称状况。这种状况使发展中国家在资本和商品流入中经济社会失控（一般只需5~7年的时间），风险日益增大，因此，西方资本内在的追逐利润和实现价值的行为极易受到各种因素的影响而变化。
在发达国家之间，不同的货币资本具有一定的替代性，发达国家的经济不平衡和货币金融政策的变化刺激不同的货币资本不断转换，因而由大规模货币资本运动所产生的金融货币危机不可能有什么固定规则。假若说有规则，那就是危机随发达国家经济发展和利率之间的差异相对变化，并且随着占主导地位的国际货币国的金融资本膨胀而加速发生。20世纪70年代中期以前的金融危机正是如此。但是，在发达国家和发展中国家货币资本之间存在着明显差异，西方金融资本主要是在西方经济不景气的情况下进入发展中国家的，高利率、固定汇率和较快的经济增长是主要吸引因素。尽管如此，一旦西方金融政策和经济形势变化，或是发展中国家内部社会经济新问题暴露，货币资本间的差异和矛盾就会显著激化，中心和之间的资本运动状况就会改变，所以，在发展中国家发生的金融危机也不会呈现周期性。世界金融系统的变化和矛盾、世界经济系统的不对称发展是这种非周期发生的客观基础。资本循环、复杂系统混沌原理足以解释这些新问题。简而言之，在一个无规则、内外经济金融紧密联系、多因素共同功能的世界体系中，任一对外收支不平衡和资本耗散能力较强的国家和地区都会随时随地发生金融危机，只要存在扰动和资本自由移动的条件。假如说有什么规律，那就是发展中国家经济金融开放的时间长短和资本流入规模，它们决定危机条件是否成熟，决定扰动是否导致资本大量外逃。
危机随世界经济和货币结构调整发生的可能性增大
21世纪，世界货币结构也将发生重大改变，当前存在的美元中心结构将为美元和欧元的两极结构所取代。2002年欧元实体货币已正式流通，估计3~5年后欧元将会有力地挑战美元的霸权地位，并对日元的国际化发展产生抑制功能。在未来10年左右，美元和欧元将平分秋色。还应看到，世界其他地区的经济一体化正在加速发展并逐步走向区域货币合作或货币一体化。这也将对世界货币结构产生有力冲击。在这种结构变化、调整和转变的过程中，发展中国家的资本来源、外汇结构都将经历大幅度的调整；不同的国际货币也将激烈竞争、相互取代，由此引起金融冲击和导致金融危机的可能性加大。
就发展中国家而言，世界经济结构调整和世界货币结构变化带来的挑战除了外资大规模进出产生的金融震荡之外，还可能集中在资本外逃方面。资本外逃指一国资本所有者向境外转移资本的行为。资本外逃有多种方式和渠道，主要包括摘要：（1）贸易融资。通过低报出口合同金额和高报进口合同金额，将多出的外汇资本移往国外，投资国外资产，本国损失外汇资产。或者干脆虚报进口，骗汇抽逃。（2）推迟和提前贸易结算。对出口该收汇的结算推迟，对进口则在预期本币汇率下跌时提前结算汇出。（3）转移价格。有国外分支机构的国内公司或在国内经营的跨国公司，利用内部贸易中的定价机制转移资本。（4）对外投资。对境外投资时，采用虚报投资、截留投资收益等方式将资本大量移出和留存海外。（5）利用非法商品贸易活动转移资本。资本外逃导致一国外汇资产大量流失，使发展中家外汇资源枯竭、货币持续贬值、国际收支和对外债务日益严重。20世纪80年代债务危机之后拉美国家出现经济长期萧条、债务危机反复发作、国内金融近乎崩溃状况的重要原因就是资本外逃。20世纪90年代东亚、俄罗斯和墨西哥金融危机前，国内资本外逃也产生了很大的负面功能，例如俄罗斯从1992年以来，每年资本外逃达GDP的6%，占国内储蓄的8%~18%。
从经济全球化发展和20世纪90年代金融危机后世界各国的政策反应看，区域货币合作、资本市场开放、浮动汇率和经济结构调整代表着一种主流趋向。这种趋向的发展，完全可能为新的金融危机生成创造条件和时机。
金融危机的范围和规模将进一步扩大
金融危机由国别性危机演变区域性和全球性危机的基本途径，是经济和金融联系加强的多样化机制。区域经济一体化和经济全球化则是基本机制。所谓危机的传染性和传导性，就是指金融危机由区域内一国向区域整体、进而向其他区域蔓延扩散的特性。
探究表明，金融危机传染的第一种机制是区域内和区域之间的贸易联系。就区域内而言，当一国爆发金融危机后，该国货币大幅度贬值，使其贸易伙伴国处于不利的地位。这种状况极易诱使投机者对其贸易伙伴国进行攻击并获得成功，因为贸易伙伴国出口减少、进口增长导致外汇储备减少和失业率增高，在客观上和主观上都难以在投机攻击中维持固定汇率；区域之间也是如此。金融危机传染的第二种机制是资本市场联系。当区域内一国发生金融危机时，该金融资产价格大跌，由于区内各国之间的资本联系，其他国家的金融机构和投资者也遭受损失，流动性受到破坏，相互支撑的力量减弱，因而导致其他国家资本市场和金融状况恶化，从而也易被投机者攻击导致金融危机。第三种机制是区外国际信贷者和投资者对区域内各国经济作相似的判定和预期。当区域内一国发生金融危机时，区域外的投资者困难以获得全面的信息，通常认为区域内各国经济金融状况基本相似，出于减少资产损失的考虑，不是从区域内其他国家抽回资本就是减少信贷提供，导致整个区域爆发危机。
区域经济一体化的基本内容是促进区域内各成员国之间的贸易、资本和金融联系，缩小相互之间的经济差异。区域一体化无疑加强着金融危机由一国向另一国的传递，区域内各国之间会出现反复震荡、交叉传染的状况，使各国危机不断深化。区域之间也是如此，某个区域发生金融危机传递到其他区域，其他被传染的区域又会将危机回溯到最初爆发危机的区域，形成遍及各个区域且不断深化的全球危机。20世纪90年代由泰国开始的金融危机正是如此发展的。区域一体化从最终实现货币一体化的角度看是有助于抗御外部资本冲击和抵御金融危机的，但是，在实现稳定的货币一体化之前，侧重经济贸易合作的区域一体化对金融危机的传递力度是不容置疑的。
一、高杠杆、金融工具与金融危机
这场金融危机起源于美国的某些金融工具，例如住房抵押证券（MBSs）和债务抵押债券（CDOs） 。长期以来，许多抵押放贷机构通过住房抵押证券（MBSs）和债务抵押债券（CDOs）将次贷资产的风险与回报转给投资者。这些金融工具的推出得到了很多投资者的追捧，其中包括银行、投资银行、保险公司（AIG等）以及欧洲、亚洲的一些公司等。购买这些金融工具的资金大部分来源于借款，这就形成了巨大的杠杆效益，在形成巨额收益的同时也带来了巨大风险。
假设MBS金融工具的收益率是5.75%，借款利率是5%，该金融工具的信用的评级是AAA。可见，借款投资这项金融工具是可行的。在这样的情形下，很多华尔街的金融公司纷纷大肆举债，尽可能多地购买这种金融产品，以获得利润。如果华尔街的金融公司用30倍本金的借款来购买这项金融产品，理论上它获得的年收益率将是利差的30倍。加之房价不断攀升，人们购买MBS的愿望更加强烈。虽然MBS得到信用评级机构评级，但背后支撑它们的资产质量是好是坏却难于确定，一旦房价出现下跌（正如美国2007年的情形），住房抵押贷款的违约率将会上升，MBS的价值开始下跌，在财务杠杆的作用下，投资者的损失也是巨大的。
由此可见，美国金融危机与资产证券化产品（MBS等）有着密切的联系，但MBS产品本身并不是金融危机的原因。过高的财务杠杆和过渡的MBS投资也仅仅金融危机表面上的原因，深层次的原因是华尔街的金融公司为什么会利用过高的财务杠杆过渡投资MBS等金融衍生产品？无法确定金融资产和负债的公允价值、缺乏风险管理机制与信息不透明，这三个因素应是这次金融危机的罪魁祸首，在这三个因素中，金融资产与负债的公允价值是风险管理和信息透明的基础，处于核心地位。
二、公允价值是否公允
华尔街的金融机构们正遭受着高杠杆带来的巨大亏损，然而它们不会想到，短短的时间内，这些金融衍生工具的价格会有如此之大的变化。金融产品通常是用公允价值计价的，金融机构不禁会产生疑问：先前的公允价值是不是真正反映了这项资产的基本价值、现在的公允价值能否做到公允？这次金融危机的发生，人们再一次聚焦公允价值计量能否做到公允。
（一）FASB颁布公允价值计量准则
随着经济活动的日益复杂，投资者需要根据及时、相关的信息做出正确的决策。美国财务会计准则委员会（FASB）一直致力于提高会计信息的相关性和可靠性，其中，公允价值确定与披露是FASB提高会计信息相关性的主要发展方向。
2006年9月，FASB颁布了第157号“公允价值计量”准则（Statement No. 157, Fair Value Measurements），FASB主席罗伯特•赫兹（Robert Herz）指出：这个准则是绝对必要的，它满足了人们对于信息的需求。该准则向人们提供了关于公允价值定义、计量和披露的一个框架，包括如何对资产与负债进行估值及披露，但它并不是针对某一个单一资产，例如存货、无形资产等。为了使公允价值计量更加相关、精确，SFAS No. 157划分了公允价值估值信息（input）的层次(hierarchy)，即按照估值信息的优先次序，将用来估计公允价值的估价技术分为三个等级。公允价值等级将最高级别赋予第一层次，它反映在活跃交易市场上资产或负债的报价，最低级别的是第三层次，它反映的是不可观察信息，具体内容如图1所示 ：
从上图可见，FASB从可获取的市场信息、经纪人的报价、一致的资产和负债、市场的活跃程度等四个维度来判断采用何种估值技术来估计金融资产或负债的公允价值。SFAS No. 157于2007年11月15日开始实施，FASB有理由相信“公允价值计量”准则的实施将有助于提高公允价值计量的准确性与可靠性。
（二）金融危机与公允价值
随着美国金融危机的爆发，公允价值迅速成为大家关注的焦点。欧洲和美国的企业家认为公允价值会计准则迫使银行不得不重新评估暴跌的资产，从而导致巨额亏损，引发市场恐慌。欧洲的很多政治家公开认为应该重新检查公允价值计量的某些规则，建议暂停使用公允价值计量准则。2008年10月3日，美国国会颁布金融救援法案（Economic Emergency Stabilization Act of 2008），该法案授权证券交易委员会（SEC）调查研究SFAS No.157提出的基于市场的公允价值估价方法是否适用包括存款银行在内的金融机构，并要求SEC于2009年1月2号前提交报告。
另一方面，FASB和IASB的领导者、“四大”并不认为公允价值在金融危机中扮演着重要的角色，如果放弃使用公允价值，将会导致财务报告缺乏更多相关的信息。与此同时，2008年9月30日，SEC和FASB发表了公允价值会计的指导意见，这份指导意见解释了一些公允价值计量中遇到的难题，例如在不活跃市场中的估价问题、管理层的判断以及公允价值估值（input）的选择问题等。
2008年12月30日，SEC根据金融救援法案的要求向国会提交了“钉住市场（Mark to market）会计研究报告”。该份报告向国会提出了8条建议 ：（1）SFAS No.157应该改进而不是暂停；（2）现存的公允价值和钉住市场的要求不应该被暂停；（3）现行的公允价值会计准则不建议暂停，更多的计量技术应该被运用到公允价值计量实践中（尤其是与层次2和层次3的估值）；（4）金融资产减值会计应该被重新修改；（5）对良好判断的运用实施进一步指导；（6）会计准则的构建应该继续满足投资者的需求；（7）应建立额外的正式措施来介绍现存会计准则的运作；（8）满足简化投资性金融资产会计的需求。
（三）公允价值计量仍需改进
公允价值从理论上说十分完美，它确实能够使企业的财务报告更加有用，但其实际运用确又非常困难，有许多值得改进的地方。
1.增加公允价值信息的披露和透明度。 现代经济日趋复杂，公允价值试图把复杂的经济金融业务转变为一个公允的数值是十分困难的，几乎是不可完成的任务 。不仅公允价值，其他任何单一的计量属性都是无法做到。因此，增加公允价值计量过程的透明度和公允价值信息披露是必不可少的。例如，根据公允价值计量准则，处于层次1（LEVER 1）的金融资产的公允价值往往是市场中的交易价格，这样一种价格往往掩盖了不确定的市场状况和经济环境（例如本次金融危机）。因此，仅仅披露公允价值的数值是不够的，还要披露该项资产的潜在风险、估价的方法与假设、市场价格的波动性与敏感性和其他重要的因素等。公允价值的披露必须说明公允价值是通过活跃市场报价确定、还是采用计价技术估算得出。
2.更加重视特定主体（entity-specific）的信息。根据SFAS No.157，在公允价值估值时，层次高的公允价值信息应该优先适用，这样得出的公允价值可靠性更高。实质上，FASB认为基于市场的信息比基于特定主体的信息更加可靠。然而事实并不是这样，例如，在金融危机下，市场上流动性不足，投资者非理性的出售金融产品，造成市场价格与资产本身价值出现偏差，因此基于市场上的数据往往不能反映出金融资产的公允价值。在这样一种情况下，利用特定主体的信息（例如企业流动性的强弱、持有资产目的、预计未来收益、估值模型等）得出的公允价值会比利用市场上数据的出的公允价值更加公允。
三、金融危机对风险管理和公允价值的启示
风险管理是防范金融危机的重要手段，公允价值的确定是风险管理的核心。公允价值的运用，与企业经营成果、投资市场情绪、政府监管、管理层激励与报酬有着密切的联系，企业利益相关者对公允价值会计信息质量的要求会越来越高。然而，宏观经济的波动性、金融工具的复杂性等因素都会对公允价值计量产生重要的影响，使公允价值充满了不确定性。在公允价值的可靠性无法保证的前提下，企业的风险管理，尤其是投资业务的风险管理，便难以奏效。
（一）风险管理需要公允价值
风险管理能否做到有效、谨慎，对资产价值判断至关重要。实质上，对于投资者而言，在资产被低估时买进，在资产被高估时卖出是没有风险的。风险管理与价格信息紧密相连，良好的企业风险管理体系需要各方面的价格信息，包括市场价格或公允价值等。相对于历史成本而言，公允价值面向现在和未来，能够有效地帮助企业预防或发现风险。公允价值主要是面向财务报告的，公允价值对于风险管理的重要程度取决于公允价值所包含风险信息的程度。因此，准确、可靠、包含全部风险的公允价值是今后公允价值的发展方向，同时，也是风险管理对公允价值信息的客观要求。
（二）关注潜在的市场风险
近年来，人们对于非活跃市场上的产品（尤其是某些金融衍生产品）的公允价值计量过多依赖模型计量（mark to models）。就像MBSs依据Copula方法 定价一样，通过模型计算得出的数值其实与现实存在较大的差异。新任美林证券CEO约翰•赛斯（John Thain）指出美林证券投资失败的两大原因：一是信用风险管理与市场风险相分离；二是风险管理委员会形同虚设。约翰•赛斯的结论告诉我们，市场风险必须得到充分的评估，否则根本无法获取真正公允的价值。2008年9月30日，美国SEC与FASB颁布了公允价值计量的澄清报告，该报告明确指出，管理层运用第三个层次（LEVER 3）估计资产或负债公允价值时，要充分考虑市场风险因素，估计恰当的预期现金流。同时，该报告还指出，非活跃市场上的报价作为资产或负债的公允价值的可靠性较弱，公允价值需要管理层运用恰当的估值模型计量。
（三）公允价值委员会
随着公允价值计量的资产和负债比重在财务报告中的比例不断上升，对盈余的影响越来越大，公允价值计量的经济后果变得更有影响力。然而，公允价值计量不仅仅是会计人员的事情，生产部门、销售部门、技术部门，甚至是外聘专家的意见都是非常重要的。可见，公允价值计量涉及面非常广，要保持公允价值的准确与可靠，就必有一套行之有效的公允价值治理结构来保证，公允价值委员会便是公允价值治理结构的核心。
