时间：2023-07-28 17:32:23
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇信托公司资产证券化，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
虽然国务院常务会议没有给出此次扩大试点的具体规模。但据业内人士透露，此轮试点额度将扩大至2000亿元左右，试点资产范围亦可能扩大，但风险较大的资产不纳入试点范围。而随着信贷资产证券化常态化发展将要提速，预计产品额度有望扩大，参与主体的门槛也将大大降低，券商、保险公司、信托公司、资产管理公司、小额贷款公司等非银行金融机构均有望分一杯羹。
据接近中国银行业监督管理委员会的相关人士表示，目前各家银行对资产证券化业务的态度较为平静，分析指出，由于资产证券化在我国依然处于发展的初期，所以此次扩大信贷资产证券化试点，充分体现了严格控制风险，审慎、稳步推进的一贯思路。而对照之前相关政策法规出台时间与当时实际情况也不难看出，中国的资产证券化业务一直以试点方式小心谨慎地寻找发展路径，但回顾起来，政策的针对性却又远远落后于银行发展的需求。
信贷资产证券化暴露制度短板
“此时出台信贷资产证券化是为了缓解银行资产负债之间流动性失衡的局面，以此让银行更好支持实体经济发展。”资深金融从业者赵某如是理解此时推进信贷资产证券化。
但想法与现实情况的差距也显而易见。尽管中国银行行长李礼辉在2013年上半年业绩说明会上对信贷资产证券化发表了力挺做更多资产证券化相关业务和产品的意见，但是他还指出了目前国内有关资产证券化业务的缺陷，如“法律法规、会计条例还不完善，希望能够加快出台相关配套法规，保证资产证券化常态化发展”。
交行董事长牛锡明认为，信贷资产证券化主要有三个问题需要解决，其一就是监管整合。信贷资产证券化的推广涉及若干个监管部门，各监管部门在政策上、制度上需要进行整合。
有金融业资产管理部高管告诉记者，这是在当下信贷资产证券化产品买卖双方艰难逾越的鸿沟。“由于目前工商总局只是对银行、信托公司之间的资产产权交易办理过户手续。为此，其他金融机构如果要参与交易只是债务而非产权交易。为避免债务违约造成损失，我们就必须做大量的信用风险评估、尽职调查甚至是增加担保来降低风险。这样无形中大幅增加交易的成本和难度。”他说。
对此，赵某表示，现在只有在政策上、制度上进行整合才能打破买卖双方不平等的交易关系。“不管是银行与银行、银行与券商的资产交易，后者都只是一个‘过手’、一个中间商，而不是风险承接者，随后他们要将产品再卖给普通投资者。如果仅仅是从盘活银行资产的角度出发，将资产的风险转嫁给购买资产证券化的机构的话，没有金融机构愿意购买。”他解释道。
赵某告诉记者，之所以他们暂不考虑资产证券化产品交易的原因就是在交易价格上很难达到一致。“银行在定价权上是强势地位，让我们根本没有商讨价格的余地来开展此项业务。最后为了继续存活下去，在银行需要将大量资产转移出表内的需求下，券商只能甘愿做通道。”他说。
2012年5月央行、银监会、财政部联合下发《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》重启信贷资产证券化业务，额度500亿。
赵某认为，由于交易制度的不完善导致的定价不合理，使得券商、保险之类的机构投资者不愿意购买，使得信贷资产证券化规模一直停滞不前。
而自2005年以来随着时间推移，银行理财、信托再到现在的券商资产管理公司的资产规模却不断创新高。“虽然监管机构开始着手管理这里面的风险，但不能就此反过来再次要求其他金融机构来配合银行发展资产证券化。”一位业内人士说。
多位金融行业从业者认为，此次政策着重优化金融资源配置、盘活存量资金的初衷是好的。但在资产证券化运行中的制度缺陷以及银行自己的打算下，信贷资产证券化道路依然坎坷。
资产证券化常态化发展下的各银行“小九九”
多位银行业内人士表示，信贷资产证券化扩容并趋于常态化，可以最大限度地盘活资金存量，提高资金使用效率，有效缓解中小企业融资难问题。同时，有利于商业银行补充资本金，提高信贷资产的运营能力。
对于商业银行来说，扩大信贷资产证券化试点，有助于推动其转变过度依赖规模扩张的经营模式，通过证券化盘活存量信贷，腾挪出更多的信贷规模，向经济发展的薄弱环节和重点领域倾斜，特别是用于小微企业、“三农”、棚户区改造、基础设施建设等。对于投资者来说，信贷资产证券化试点扩容，将进一步丰富市场投资产品，拓宽财富保值增值的渠道。
在近期多家上市银行披露的中报中提及了推进资产证券化业务的进程。建行称，已将“建元”2013年第一期公司类贷款证券化项目申报材料正式上报监管部门。北京银行称，资产证券化业务已完成筹备工作，并上报监管部门审核。中国银行行长李礼辉表示，未来中国银行将做更多的资产证券化相关业务和产品。李礼辉称，“中国银行在这方面有经验，从去年重新启动以来，我们首批做了30多亿元的产品，并且我们借助在海外分支机构的优势，做了相关的外币产品。”据了解，中行纽约分行打入美国主流市场的一大特色业务是资产证券化。作为首个在美国开展资产证券化业务的中资银行，具有较大的示范效应。
值得一提的是，央行的新闻稿中提到，在扩大信贷资产证券化试点过程中，央行将会同有关金融监管部门，在尊重发行人自主选择发行窗口的基础上，引大盘优质信贷资产证券化产品在银行间市场和交易所市场跨市场发行。
据记者了解，对于优质资产的交易，个别银行却都有着自己的打算。有国有大型股份制商业银行相关人士表示，从自身收益的角度来说，我们很难将铁路基建、电力和道路交通等优质资产做成资产证券化卖出，即便这类资产在我们贷款中占比很大。“考虑到风险资本占有、潜在不良的变化以及综合人工运营成本，我们要卖出一笔道路交通的贷款，可能需要一百笔中小客户贷款才能补足之前的收益。前者的综合性价比远高于后者。”他说。
而对客户基础比较薄弱的股份制银行来说却另有苦衷。一家大型股份制银行分行的部门经理表示，他们现在想出售一个政府市政BT项目的收益权。“这个项目是为了与当地政府保持良好关系而做的5年期项目。现在从回收流动性的角度来卖出这个项目。但是我们只卖项目的收益权不卖贷款项目债权。”因为他们担心政府知道后影响其分行在当地的经营。
之前的赵某看来，银行理财产品可以提供客观的收益率来吸引普通客户购买的一个很重要原因是标的资产就是高风险、高收益的贷款。“这类资产中肯定存在平台贷款之类的贷款。”
如今，在银监会着手规范银行理财产品使得银行不能肆意卖出非标准化资产后，有金融产品设计者表示对银行提高房屋贷款利率提出警觉。在他看来，房屋贷款期限长、占有大量的银行资本和人力资源，这是美国银行业想办法卖出个人住房贷款的原因。而目前中国银行业同样也存在这样的需求。“由于目前大多数银行贷款均有利率折扣，如果银行想卖出房屋贷款，就必须让贷款利率与市场利率相吻合。由此银行提高房屋贷款利率将是大势所趋。”
信托和券商“抢滩”新业务竞争愈加激烈
业内人士介绍，过去几年信贷资产证券化的发行方主要是信托公司，如今随着券商的加入，信托和券商面临直接竞争。
业内人士预计，随着资产证券化进一步“扩容+扩围”试点的推进，未来将有更多非银行金融机构参与信贷资产证券化，包括券商、保险公司、信托公司、资产管理公司、小额贷款公司等。据了解，券商与信托在资产证券化业务上都将投入更多。
多位券商分析师指出，券商在信贷资产证券化业务中可获得多项收入，券商不仅作为信贷资产证券化产品的承销方和专项项目管理人分别收取承销费和管理费，而且还作为项目的参与者，可以凭借对项目的深入了解，通过自有资金参与投资次级部分、提供流动性等方式赚取投资收益和利益收入等。
首先券商资产部门或者资管子公司可以通过设计专项理财计划（资产证券化业务），作为新的受托机构参与信贷资产证券化业务，并获得稳定的管理费收入。其次，券商作为有销售渠道和承销经验的投资银行，可以在信贷资产证券化项目发行过程中承担起承销商和分销商的角色，从而获得承销费收入，形成稳定的新的利润增长点。再次，对券商买方业务有益。中国证监会历年创新实践扩大了券商自营业务和100万元起资产管理产品的投资范围，允许投资证券期货交易所交易的投资品种、银行间市场交易的投资品种以及金融监管部门批准或备案发行的金融产品。信贷资产证券化产品将成为券商新的投资标的。相比于股票和其他衍生品投资，资产证券化产品收益更高更稳定。
除此之外，信托、基金子公司等也将分得一杯羹。今年3月，证监会的《证券公司资产证券化业务管理规定》提出，将信贷资产纳入券商资产证券化的基础资产范围。保监会近日出台的《关于保险业支持经济结构调整和转型升级的指导意见》明确，支持保险资金参与信贷资产证券化，盘活存量金融资产，优化金融配置。上海东方证券资产管理有限公司设立的“东证资管――阿里巴巴1号至10号专项资产管理计划”近日获证监会核准，受到市场追捧。
这之后，不少券商业已将信贷资产证券化视为创新业务的重要一项，并已经开始搭建系统。对此业内人士表示，信贷资产证券化主要还是看银行选谁合作，而信托和券商各有优势。
内容摘要 :资产证券化自上世纪九十年代传入我国以来,作为一种有活力的创新工具,其融资便利使得国内企业逐步尝试,而政府也在逐步完善政策供给的过程,推动证券化的发展。本文试图分析资产证券化在我国的发展历程,说明政策供给在每一步演进过程的作用,分析政策供给与资产证券化发展之间的密切关系。
关键词:资产证券化 演进 政策供给 路径分析
资产证券化于上世纪七十年代起源于美国,它是指发起人将缺乏流动性但可产生稳定现金流的资产,出售给一个特殊目的载体,由其通过一定的结构安排和信用增级分离与重组资产的收益和风险,并转化成以资产产生的现金流担保的证券发售给投资者。在资产证券化过程中,特殊目的机构(SPV)以购买自发起人的资产产生的现金流偿付投资者持权益,以证券发售收入偿付发起人的资产出售价款。资产证券化使“开放的市场信誉(通过金融市场)取代了由银行或金融机构提供的封闭市场信誉”。资产证券化的这一开放市场信誉在美国迅速发展,成为了美国证券化市场上不可或缺的投资品种。
上世纪90年代,资产证券化被引入我国,由于经济、法律、监管等方面政策的原因,资产证券化进展缓慢,从最早的1992年的三亚市地产投资券准证券化到2005年建设银行和国家开发银行真正意义上的证券化历经十几年的时间。到2006年我国资产证券化市场规模已经达到了四百七十多亿元人民币。
探索阶段(1992-2000年)
从1992年开始,我国开始了资产证券化的实践,虽然此时距离美国发行第一个证券化产品已经过去了二十多年,但我国起步较晚的证券化依然为我国的资本市场提供了新的发展契机。在这一阶段,我国的资产证券化刚刚起步,技术不成熟,人才储备缺乏,国内的立法、监管等方面的配套设施都不完善。国内因各项制度的约束,尚未出现规范意义上的资产证券化操作,但已陆续出现仿效证券化原理进行的结构性融资设计。
虽然各项制度供给在这一阶段基本处于零供给状态,但是这一时期我国企业已经开始尝试使用资产证券化这种融资工具进行融资。这一时期具有代表性的资产证券化操作主要有:1992年的三亚市地产投资券证券化,1996年珠海高速公路证券化,1997年广州-深圳高速公路证券化,2000年中国国际海运集装箱集团股份有限公司应收账款证券化。这一阶段的资产证券化主要呈现出以下特点:
第一,标的资产都为非金融资产。这一时期证券化的标的资产都是公司资产或者是基础设施收费类的资产,没有金融机构信贷资产的参与。呈现这一特点的主要原因是:一方面,我国在这一阶段尚未加入世贸组织,金融体系的开放程度低。并且金融资产的辐射效应较大,资产证券化作为舶来品尚未证实其真实效果如何,如果贸然进行银行金融资产的证券化,一旦失败有可能造成难以预料的损失,而非金融资产的影响力相对较小,即使失败损失也有限。所以政策层面采取对非金融机构资产放任证券化,不管制本身就是一种鼓励。另一方面,从参与主体的积极性上来看,资产证券化的主要作用在于融资,这一时期我国资本市场发育不完善,居民投资渠道较少,居民储蓄存款积极性很高,这使得银行的资金来源充足,融资压力很小,所以金融机构也没有参与资产证券化的积极性。而相对于资金需求方的企业而言,此时我国正处于高利率时期,1993年到1996年的平均利率水平在10.26%,高利率导致企业高融资成本,使企业有动力寻找低成本的融资方式,而资产证券化这种新的投资工具正好可以有效规避高利率的影响。所以此阶段的证券化标的资产都是企业资产。
第二,大都采取离岸模式。除了三亚地产的证券化以外,其他的都采取了离岸的模式。离岸资产证券化是指由海外的特殊目的机构(SPV)在国际资本市场上发行资产支持证券来筹集资金。其信用评级、信用增级、发行证券等,都是利用国外的机构和人才去完成的。这种离岸的操作模式主要是为了规避国内的法律障碍,国内立法在这一阶段还没有意识到为资产证券化提供政策供给。国内不完善的法律使得资产证券化操作中的关键部分存在着法律障碍。为了规避这些障碍,此阶段的证券化都通过离岸的方式进行,除了标的资产外,大部分的流程设计都在国外进行,参与机构也都是国外的机构,适用发行国的法律,避开了国内的法律障碍。
采取离岸模式的另一个原因是基于宏观金融风险的控制方面的原因。1998年亚洲金融危机给我国带来了巨大的压力,而资产证券化是一种金融创新产品,它的引入是否会给我国本就不够完善的金融体系带来冲击很难预料。所以管理层不愿意贸然引入国内证券市场,而更愿意采取通过离岸的模式观察其效果,为今后的正式引入积累经验。
为标准证券化准备阶段(2000-2004年)
伴随着亚洲金融危机消极作用的消退以及2001年底我国加入了世界贸易组织的积极影响。我国运用资产证券化这种新的融资工具有了比较良好的经济环境。在此阶段的政策供给上,我国出台了与资产证券化相关的法律政策,逐步为资产证券化在我国的发展松绑。这为我国后来标准的证券化运作打下了坚实的基础。
这一时期的资产证券化操作主要有2002年1月中国工商银行与中远集团ABS融资置换项目,2003年1月的信达资产管理公司的证券化,2003年6月华融公司的不良债权的证券化。这个阶段的资产证券化的特点主要有:
第一,标的资产向金融资产倾斜。这个时期的证券化资产大量集中于以信达资产管理公司和华融公司为代表的资产管理公司的不良资产证券化。这些资产都是各个资产管理公司从四大国有银行收购的不良资产。为解决金融机构不良贷款的问题,我国于1999年成立了四大资产管理公司,专门收购银行的不良贷款。但是这些收购来的不良贷款如何处置一直是个大问题。依靠证券化手段处理不良资产主要是受韩国的启发,韩国曾在1998年亚洲金融危机中利用不良资产证券化成功化解了金融风险。
第二,由离岸模式向在岸模式探索。这一时期的证券化主要还是采取离岸的方式进行,国内的法律制定依然处于摸索阶段,尚未形成完善的体系。所以信达的证券化采取了与德意志银行进行合作在国外发行,工商银行与中远集团ABS融资置换项目也是在北美地区进行的。但是在这个时期,证券化的参与者已经开始较多地有国内的机构参与进来,工商银行与中远集团ABS融资置换项目就是由工商银行进行协助的操作,而华融资产管理公司则直接采用了信托分层的方式在国内进行资产证券化的操作。
华融的信托分层形式的证券化可以说是这一阶段最具代表性的产品。这种尝试也是政策供给的结果,2001年,我国颁布了新的《信托法》。新的《信托法》的颁布被学者认为是要为证券化的特殊目的信托提供法律依据。尽管信托法的政策供给比较及时,但是仍然没有从根本上改变政策供给不足的现状。尽管可以依照信托法设立特殊目的信托即所谓的SPV,但是信托公司依靠这些受托资产依然无法发行证券,只能发行信托凭证,这种信托凭证虽然也具有受益权和转让权,但是却无法在二级市场上流通,其发行量和流动水平远远低于证券。另一方面,关于信托公司对受托财产的税务处理依然没有准确的处理方法,如果没有税收政策配合,资产证券化融资模式的低交易成本优势就无法体现。可以说资产证券化在这一阶段的发展有所突破,但是并没有真正完成质的飞跃。
正规证券化阶段(2005年至今)
2005年可以说是我国金融历史上关键的一年,因为按照WTO协议,我国将于2006年全面开放金融服务业。如果不能使金融业在2005年有一个突破性的发展,那么我国就无法面临国际巨头的激烈竞争压力。所以我国证券化的正规化试点就选择在2005年进行,而基础资产的选择也是以商业银行的存量贷款为主。另一方面,我国经济形势在这一阶段明显好转,市场流动性充裕,也为证券化在我国的成功发行做好了市场准备。
这一时期的证券化操作主要有中国联通CDMA网络租赁费收益计划,国家开发银行的开元信贷资产支持证券2005年第一期,中国建设银行的建元2005年个人住房抵押贷款支持证券,以及后来浦发银行、工商银行、民生银行等一系列的银行信贷资产证券化。这个阶段证券化的特点主要有:
第一,标的资产主要都是银行资产。这个时期的证券化资产都是银行的信贷资产,并且这些信贷资产都是房地产抵押贷款,这些信贷资产都是优良资产,不同于第二阶段的银行不良资产。2005年4月,中国人民银行和银监会联合了《信贷资产证券化试点管理办法》,这个办法确定了我国信贷资产证券化所适用的基本法律框架。11月,银监会了《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》为资产证券化的监管提供了法律的依据。《管理办法》颁布完不久,开行和建行的证券化项目就开始发行,可见政策供给在证券化实践中的巨大作用。
第二,发行模式都是在岸发行。这个阶段的资产证券化模式比较正规,都是在国内市场上发行的,其中中国联通CDMA网络租赁费收益计划是在上海证券交易所的大宗交易市场挂牌交易的,而中国建设银行和国家开发银行的资产证券化项目都是在银行间市场上发行的。在《信贷资产证券化试点管理办法》中规定,SPV由特定目的信托公司担任,也就是采取信托的方式来进行证券化操作。另外,为了使所发行的证券能够在二级市场流通,《管理办法》规定,特定目的信托所发行的资产支持证券在全国银行间债券市场发行与交易,这也就规定了所发行的资产支持证券的性质是债券。有了可以流通的二级市场,资产证券化的发行规模迅速扩大。另外,为了支持证券化的发展,2006年2月,财政部、总局联合了《财政部、国家税务总局关于信贷资产证券化有关税收政策问题的通知》。《通知》是按照避免双重征税的原则和减少证券化操作成本的原则来制定的。由于证券化的每一步均需通过合同的形式来确定,《通知》规定暂免征收所有环节的印花税,这为证券化的进一步发展起到了的作用,也使证券化融资的成本优势彰显出来。而对于营业税的问题,由于属于正常纳税,不存在重复纳税则没有减免的规定。对于所得税,则按照不重复征税的原则,灵活处理。这些都为证券化的在岸发行扫清了制度障碍。
未来政策供给展望
虽然资产证券化在我国已经开始了正规发展,但是其发展的深度远远不够。首先是证券发行形式单一。目前我国流通的证券化资产都是以债券的形式出现的,可以在时机成熟时尝试向更多的方面拓展,产品种类可以进一步丰富和创新,创造更大的市场规模。其次,投资主体单一。市场上现存的投资主体都是机构投资者,在市场充分发展和逐步成熟后,可以从制度供给上允许个人投资者参与证券化市场,使投资主体多样性。最后,信息披露机制的深化。此次美国金融危机中,美国资本市场上过度证券化产生了负面影响,然而我们不能把所有问题都归咎于证券化本身。资产证券化和其他金融工具一样,都只是一种工具,都存在如何运用的问题,也就是说,正确地运用,运用得好,它可以发挥好的作用;错误地使用,运用得不好,它也可能造成风险。所以未来的证券化良好有序发展的关键在于如何监管,如何完善信息披露制度。在目前的信托模式的证券化中,信息披露的责任在受托机构也就是SPV。然而不可否认的是,发起机构和受托机构之间本身就存在信息不对称。所以要进一步完善信息披露机制就必须在受托机构披露信息的基础上,要求发起机构同步披露相关信息,为证券化市场的长远健康发展提供保障。
参考文献:
1.黎四奇.对我国资产证券化法律障碍的分析与建议[J].云南大学学报法学版,2005.5
2.何小峰,刘永强.资产证券化理论及其在中国的实践―对中国一个早期案例的研究[J].学术研究,1999.2
3.周尔.三亚地产投资券―一个似是而非的金融产品[J].金融法苑,2003.6
【摘要】在我国证券市场的发展过程中，证券公司发挥着巨大的作用。从多年来我国证券交易的现状来看，证券公司的盈利模式普遍比较落后，公司盈利过于被动，主要取决于市场行情。因此，证券公司需要根据目前的发展困境，结合国外的先进盈利模式，对原有的盈利模式进行积极的转型与创新，提高自身在证券市场的竞争能力，进而推动我国证券市场的大力进步与发展。
【关键词】证券公司；盈利模式；创新；转型
证券公司是证券市场在发展过程中形成的产物，并已经成为证券市场中不可缺失的一环。证券公司的盈利与否和股票市场的行情有着正比关系，过于依赖于市场行情，导致公司的盈利收到一定影响。及时的对盈利模式进行转型与创新，将会推动我国的经济发展与金融改革。
一、我国目前盈利模式转型的方法
（一）重构经纪业务版图
在证券市场日新月异的发展过程中，业务版图面临着重构的可能性。根据证监会的新规定，符合条件的证券公司可以在全国开设分支机构，证券公司根据自身的发展重点与未来战略规划自己决定分支机构的数量与开设地点。政策的变更是重构经纪业务版图的一大原因，体系完整、实力雄厚的证券公司可以获得更多的发展机会，有着更为广阔的发展前景。
（二）投行业务的新产业链
投行业务的不断增加，使得产业链也在不断的完善。近年来，我国券商的投行业务体系主要是以客户为中心，向客户提供股票投资、金融管理、债权融资等方面的服务，由此形成一个不断完善的产业链。目前，我国的许多行业都有着进行产业整合的意向，众多企业合并重组，银行在这样的形式下对进行兼并的企业进行信贷的支持，吸引资本。
（三）资管业务的增加
新的资管政策中，产品由过去的审批制度改为备案制度，对原有的产品投资范围与产品结构等进行了重新的划分与规范，使得针对券商设计的各种理财产品不断的增加，新的基金发行规模也随之增加。
（四）政策扶持创新业务
融资融券业务自运行以来，是证券公司重要的业务之一。融资融券的一个特点是证券公司凭借该业务获得的收入与股市的行情没有太大的联系，券商获取的收益相对稳定，不受市场的过多的影响。创新融资融券业务，业务数量增加，利润逐步增长，融资融券未来的发展前景明朗。
股权质押业务是对融资融券业务的一次延伸，大型券商对该业务的需求更高，获取到的利润更多更稳定，是资本中介型业务中一个前景乐观的新业务。
资产证券新规定的。2013年证监会的针对证券公司资产证券化业务的新的管理规定，对证券公司在未来开展资产证券化业务的具体事项做出了具体的规定，点明方向引导证券公司的资产证券化工作迈向正规，使得证券化的资产范围进一步扩大，认可了很多的财产权利，也允许证券公司在资产证券化工作提供更好的双边服务。
新三板业务是资本市场得以发展的一大关键点，新三板公司数量在未来可能会实现很大程度的增长。国内目前的试点地区在不断的增加，配套的相关设施也在逐渐完善。
（五）发挥资本市场的中介作用
证券公司在金融业界有着重要的中介功能，资本市场的诸多交易必须依托证券公司来完成，证券公司在经营管理的过程中，与商业银行、信托公司、基金公司等金融机构有着密切的联系。就当前的情况来看，由于多方面因素的影响，使得我国证券公司在经营过程中无法充分发挥其中介作用，这就导致证券公司在一些目融资、企业并购中不能充分发挥其应有的作用。所以，证券公司必须不断加强资金能力，通过这种方式，不断弱化法律以及公司自身等不利因素对其产生的不利影响。就当前的情况来看，证券公司必须要将其工作的重点放在高流动市场的业务拓展中，并且要结合新型金融产品的开发，这样可以不断增强其资金能力，不断提升其在金融市场中的作用，进而推动其盈利模式的转型与创新。
二、价值链转型策略的具体分析
（一）改变内部价值链
证券公司过去的营销活动主要依靠通道的价值来吸引更多的投资者，通过赚取投资者的佣金来获取利益，证券公司在开展营销工作的时候依靠客户开户并进行实际的交易从而实现真正的价值。近年来通过交易获得的佣金在不断的减少，证券公司需要改变以往的服务方式，向增值服务与产品营销方式转变，这样可以改变企业的收入来源，获取更多的收入。
证券公司不可能永远凭借硬件设施保持在业界内的领先水平，更多情况下，一家证券公司的竞争能力高低取决于其的软实力，这也决定了一家证券公司的服务水平。证券公司需要有强大的内部团队，包括产品创新团队，市场营销团队等，可以提供有参考价值的研究报告，对市场条件做出详细的分析，并设计出有自身特色，使用价值高的产品。
证券公司要重视提高客户服务水平，不断的吸引客户，稳定用户基群，帮助公司设计新产品，分散成本，增加产品种类，提高市场竞争力，使公司的产品更为合理，适应市场需要，有效降低风险。
（二）建立外部价值链
在完成内部价值链的构建之后，还要对外部价值链进行建立。银行与证券公司的合作成为在当前经济发展过程中一件可以实现共赢的事情。与银行等金融机构进行跨平台的合作，改变过去银行与信托公司进行合作的情况，证券公司接受来自银行的资金委托，为银行制定资产管理计划，与过去信托机构的信托政策衔接，提高银行的资金管理能力，从而使银行可以更好的为其的投资用户提供服务工作。证券公司由此获得稳定的合作伙伴，完善了外部价值链。资产证券化经过几年的试点，已经成为一项常规的证券业务。业务的形态不再局限于过去的几类，而更多涉及到不动产等方面的形态。
三、结语
证券公司在证券市场的发展过程中有着重要的地位，推动我国的证券市场向更为完善与国际化的方向迈进，我们应该及时的认识到目前在证券市场中存在的问题，结合国外的先进经验，对我国证券公司盈利模式进行转型与创新。这对我国的市场经济发展有着积极的推动作用。
参考文献：
关键字：音乐市场繁荣 数字音乐 版权保护
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一、数字音乐版权证券化
（一）鲍伊债券案例分析
1997 年2 月，美国摇滚歌手大卫・鲍伊成功私募发行了550 万美元的版权债券，开创了版权证券化之先河，因此有关知识产权的证券化被通称为鲍伊债券。据报道，鲍伊将他唱片中250 多首歌曲的未来销售和使用的版权费和许可使用费（ 以下简称“版税”） 证券化。他成立了一家信托公司，作为管理其版税收入的特殊目的实体。然后，该信托公司以7. 9%的利率发行平均偿付期为10 年、成熟期为15 年的资产支持证券。穆迪公司将该债券评为3A 级。该债券无追索权，由鲍伊的唱片经销商百代唱片公司作担保。该债券由法内斯托克公司承销并全部出售给保德信证券投资信托公司（ 保德信保险公司的一个子公司） 。
因此，笔者认为音乐版权证券化是促进音乐市场繁荣的路径之一。目前，虽然好妹妹乐队的成功为如何繁荣音乐市场这一问题打开了创新的开端，但是该种崛起只是暂时性的、个例性的，是否具有普遍复制模仿效应还需要进一步验证。但是，音乐证券化一则有国外成熟的经验二则我国有体系化的证券法。
（二）我国证券法体系
任何问题都存在普遍性与特殊性，对于处理我国转型期数字音乐版权问题，除了要借鉴国外通行做法外，还要根植于我国本土化的法律体系。梁治平指出，要用“内在视角”看问题，“它要求我们从一个社会的内部去看问题，要求我们了解这个社会的发展脉络，尤其是这个社会在其漫长历史中经常遇到并且感到困扰的种种问题，看这些问题与法治诉求之间有或可能有什么样的联系。”那么，我们来看看我国的证券法体系。2005 年4 月，中国人民银行和中国银行业监督管理委员会（ 以下简称中国银监会） 联合了《信贷资产证券化试点管理办法》（ 以下简称《办法》） ，2005 年5 月，财政部《信贷资产证券化试点会计处理规定》， 2005 年6 月，中国人民银行了《资产证券化信息披露规则》， 2005 年8 月，全国银行间同业拆借中心《资产支持证券操作交易规则》， 2005 年11 月，中国银监会《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》，2006 年2 月，财政部、国家税务总局《关于信贷资产证券化有关税收政策问题的通知》， 2009 年，中国证券监督管理委员会（ 以下简称中国证监会） 了《证券公司企业资产证券化业务试点指引》， 2013 年3 月，中国证监会实施《证券公司资产证券化业务管理规定》。以上规章建立了在中国实施证券化的相关基本制度。由于我国目前尚未推行音乐版权证券化，所以不可能有这方面的专门立法，但音乐版权证券化毕竟是证券化的一种形式，它同样需要遵循证券化的基本原理和规则，因此我国现行的资产证券化法律规范为音乐版权证券化提供了制度框架。
因此，笔者认为，基于社会法学的视角，法被看做是治理社会的一种途径，与经济学、哲学、伦理学等的学科不是楚河与汉界的关系，而应运用其中必要理论，相互借鉴完善，以自终解决社会问题为目标。因此，虽然我国没有音乐版权证券化的专门立法，但是有关证券业的实践与相关法律规定却是相对完善的。不把希望寄托于重新立法，而是在现有法律框架下找到解决途径才是最好的方法。
二、我国音乐转型期间音乐著作权人利益保护途径
（一）目前我国音乐著作权人面临的困境
诸多像好妹妹乐队这样的独立音乐人，在著作权受到侵害时，会出现下列困境。一是其知道或应当知道自己权利遭受损害的机会成本高昂，这是由数字音乐由互联网传播，并且是由互联网本身的特性决定的；二是涉及主体繁多，在业内实践中，音乐的录音制作者权基本
属于唱片公司；而对于歌曲的著作权，一般著作权人都将自己的作品委托给版权公司或大型唱片公司的著作权管理部门或者音乐著作权协会管理，因此可以从三处获得著作权合法授权；表演者一般与唱片公司签有长期合同，因此表演者权授权也可以从唱片公司处获得。目前的数字音乐市场重视的是录音制作版权的保护，而非词曲版权，这实际上就没有做到版权授权方之间的平衡。
温静静的《数字音乐网站中的音乐版权问题研究》一文，其中论述了侵犯数字音乐著作权的方式，将其分为直接侵权与间接侵权。直接侵权方式如下“网站经营者或用户未经版权相关权利人许可直接将数字化音乐作品置于苑诺耐络服务器上提供给用户在线欣赏或下载；网站经营者或用户未经版权相关权利人许可将版权权利人数字化音乐作品置于软件共享文件夹，提供用户在同类应用软件中搜索和下载使用；用户未经版权相关权利人许可，又缺乏“合理使用”“法定许可”等抗辩理。
根据其列举的几种直接侵权方式，笔者认为该种由于相关利益主体主动侵权的情形，实则是由于实践中由于著作权人的分散造成的，因此提出鼓励著作权人积极主动加入著作权集体管理组织，并且著作权集体管理组织也应当根据《著作权集体管理条例》，充分加强自身管理，肩负起维护著作权人利益的重担。
熊琦在环球评论中《美国音乐版权制度转型经验的疏解与经验》一文中提出：“我国著作权法第三次修改公开征求意见的诸份草案里， 遭到质疑的法定许可和延伸性集体管理制度， 无不直接与音乐著作权相关。”引发作者对著作权集体管理制度的再度重视。其次，他认为：“出版者也认为由于受到网络传输的影响，因此《版权法》再次将数字音频传输行为视为机械复制。上述变化使得网络服务提供者的一项传播行为可能需要基于不同权限向不同权利人支付版税。”
笔者认为，该种复杂局面就是因为众多独立音乐人的存在，因此，鼓励其加入著作权集体管理组织是必要的。同时，独立音乐人可以委托著作权集体管理组织代为行使诉讼权利。”
（二）困境的消解路径
1、充分发挥著作权集体管理组织的作用
我国于2001年颁布《著作权法》第一次明确规定了著作权管理组织，2005年3月1日颁布实施的《著作权集体管理条例》就著作权管理组织的具体事项做了详细规定。由于著作权集体管理组织民间社团组织，具有非营利性与加入的自愿性，因此，笔者认为，一方面，作为权利拥有者的著作权人，本着为自身利益着眼的角度，应积极加入著作权集体管理组织；另一方面，著作权集体管理组织应加强组织内部管理机制，在维护著作权人利益方面充分发挥作用。
日本学者大桥洋一在《行政法学的结构性变革》中提到，“一直以来的从对过剩规制的反省所引发的对组织形态的重新审视（比如民营化乃至对中间团体、私人团体的活用）、难以概观的法律体系以及当事人之间存在的持续性关系（一种共同体意识）所引发的（非正式的）协商机会的增加等的倾向在公法领域全都得到了认同。”因此，作为私人团体的著作权集体管理组织实质上起着连接著作权人与授予知识产权保护的行政机关桥梁与中介的作用。其协商沟通作用的发挥，有利于将著作权人与侵权人、行政机关这三者的冲突与矛盾实现非诉化，即能够促进社会稳定与和谐。
2、培养消费者的版权意识
佟雪娜在重庆大学学报刊登《数字音乐版权利益平衡机制探讨》一文，“虽然数字音乐盗版现象是一个全球性的问题，但欧美、日韩等国的盗版状况却没有中国严重，除了法律环境较好之外，更主要的原因是数字音乐消费者具有更强的版权意识。在他们的观念中，享受盗版数字音乐是不光彩的事情，因不多的下载费用而受罚也是一件不值得的事情。另外国外下载收费便宜也是一个不可或缺的原因，使得国外的数字音乐收费标准与消费者版权意识之间得以相对平衡。以
单曲下载收费为例，美国的iTunes 数字音乐商店每下载一首音乐需要花费0. 99 美元。国际唱片公司给中国市场的定价在4 至6 元人民币，这个价位对于中国人的消费水准来说还是显得相当昂贵。”笔者对该作者的观点持否定态度，单纯要求消费者提高版权意识恐怕需要几代人的观念教育，效益是根本性的，但难以解决目前的困境。而要求出版商降低音乐价格，等于降低其利润，这在市场经济的今天是寸步难行的。因此，笔者形成了繁荣数字音乐市场的将音乐版权证券化的方式，通过利益共有，使得发行方与消费者共同维护版权，同时繁荣了音乐版权市场。
3、明确行政机关在数字音乐版权保护中的地位与权限
在我国社会、经济、技术的重大改革转型期，根据社会契约理论，行政机关应当合理行使用国家公民让渡出的权力来使全体社会成员享受到最大福祉。因此，在数字音乐版权保护领域，行政机关更应当在法律授权的范围内，充分保护行政相对人的音乐版权。
正如杨伟东在《权力结构中的行政诉讼》一文中提到的：“现代国家构造的建立旨在解决此前未能解决的重大问题，即要保证政府的权力行使受到控制，以便政府的权力行使不致摧毁政府权力有意促进的价值。”
笔者认为，行政机关在数字音乐版权保护中的地位特殊，它起着数字音乐是否应受知识产权保护的看门人的作用。因此，法律对于行政机关的赋权范围显得尤为重要。
参考文献
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[2]杨伟东.权力结构中的行政诉讼.[M].北京：北京大学出版社.2008.03.
[3][日]大桥洋一.吕艳滨译.政法学的结构性变革.[M].北京：中国人民大学出版社.2008.
[4]佟雪娜.数字音乐版权利益平衡机制探讨.[J].重庆大学学报（社会科学版）.2011.07.
[摘要]同为现代金融体系的重要组成部分，信托和保险存在着优势互补、互动发展的关系，在信托、保险快速发展的新形势下，一方面信托未作为保险投资渠道而得到重视和利用，另一方面保险业面临着拓宽资金运用渠道的当务之急。应将信托纳入保险资金运用渠道，促进保险资金运用多元化，加速保险公司投资业务的发展；根据保险资金的性质特点和运用原则，灵活设计信托产品，为信托赢得资金来源；根据信托业发展需要，开发新的保险产品，开辟新的保险市场，推动保险服务创新；加强信托、保险金融服务融合，实现优势互补、资源共享。
一、从信托业、保险业的职能看，信托业和保险业存在着优势互补、互动发展的关系
目前，在成熟的市场经济国家，随着市场经济的发展、契约关系成熟、商业信用乃至货币信用的发展，以及分工的日益精细繁复，信托得到了蓬勃发展。保险公司既是风险保障的提供者，又是金融资产的管理者。在创新和国际化的大环境中，各金融机构业务全能化、综合化，积极开发新产品，信托适应性强，灵活多样，富于弹性，保险公司管理着全球40％的投资资产，保险和信托存在着密切的互动关系。美国的信托业经历了起源于保险业，后逐步推广发展成为商业银行兼营信托业为主的信托模式的发展历程，目前金融信托业已成为金融业的一个重要组成部分。美国的信托机构可成为联邦储备委员会和联邦存款保险公司的成员。在美国，保险公司是资产证券化交易市场上的重要机构投资者，并通过本身的风险管理的专业能力，以抵押贷款信用保险为资产证券化增强信用。美国的保险公司通过创立或加入共同基金、不动产信托投资公司等多种信托方式拓展投资渠道，如投资不动产信托（REIT）不向美国联邦当局交纳所得税，同时必须将其收入的90％分配给股东，美国许多州也对REIT豁免交纳州所得税，REIT与债券、股票的相关性均很低，有利于降低整个投资组合的风险。日本1996年的金融改革取消了银行、证券、信托子公司的业务限制，允许信托银行发行金融债券，允许寿险、财产险以及保险业和其它金融业相互渗透，取消保险公司资产运用限制，放宽保险商品设计限制，废除养老金“532”资产运用限制，放宽证券投资信托资产运用限制，人寿保险公司可以作为形成财产基金信托的受托人，日本已经进入了“信托时代”，信托的金融功能和财务管理功能均得以充分发挥，信托业务蓬勃发展。英国的投资型保险是将终身险、养老险、定期险及年金金额与投资信托基金的市价连接起来，英国寿险公司通过与既有的投资信托公司合作、与既有的投资信托基金的管理公司合作，共同创设投资信托基金，自行创设投资信托公司自行管理等方式进入单位连接保险市场。由于英国是投资信托的发祥地，投资型保险顺利发展，投资型保险保费占总寿险保费比例达到50％。
三、加强信托保险的互动发展是中国信托业、保险业发展的现实需要
改革开放以来，我国保险业保持30％以上的增长速度，初步形成了国有、民营和外国资本共同参与的保险市场体系，保险业在国民经济中的地位不断提高，发挥的作用越来越大。随着保险业务的快速发展，可运用的资金不断增加。截止2003年底，我国保险资金运用余额已达8739亿元，预计到“十五”期末，保险资金运用余额将达到10000亿元。近年来，保险资金运用渠道逐步拓宽，如允许保险公司购买中央企业债券、参与同业拆借市场的回购、投资证券投资基金、办理大额协议存款等。根据保监会网站提供的统计数据，2003年我国保费收人为3880.4亿元，截止2003年6月底，银行存款为3576.3亿元，国债投资为1262.5亿元，证券投资基金投资为365.8亿元，资产总额达7782.6亿元。由于保险投资体制不完善，资金运用率普遍偏低。从现有的保险投资结构来看，目前保险资金仍以银行存款为主，占保险资金运用额的一半以上，其次是国债，其它为投资证券投资基金、金融债券、企业债券等。而银行存款中人民币大额协议存款占72.1％，由于协议存款的利率大幅度下调，使保险业的资金收益下降。由于受资本市场的影响，保险业2002年证券投资基金的收益率是负21.3％，从而使保险业的资金运用率由2001年的4.3％下降到2002年的3.14％。在保险业快速发展的新形势下，保费收入的快速增长与保险资金运用渠道狭窄之间的矛盾日益突出。保险业的发展面临着如何拓宽资金运用渠道，在保证资金安全性、流动性的前提下，提高资金盈利能力的问题。
与证券市场低迷形成对比的是，不断涌现的信托产品相继掀起了购买热潮。随着《信托法》、《信托投资公司管理办法》的实施，信托投资公司在中国金融体系中的功能和市场定位将逐渐廓清。信托投资公司将回归本业，作为经营信托业务的金融机构，专业化的、综合性的资产管理机构，适应社会对外部财产管理制度的强烈要求，基于委托人的信任广泛开展受托理财活动。信托投资公司可以受托经营资金信托业务，受托经营动产、不动产及其他财产的信托业务，受托经营国家有关法律允许从事的投资基金业务；作为投资基金或者基金管理公司发起人从事投资基金业务；经营企业资产的重组、购并及项目融资、公司理财、财务顾问等中介业务等。受托经营国务院有关部门批准的国债、政策性银行债券、企业债券的承销业务，可以接受为了公益目的而设立的公益信托等。在管理、运用信托财产时，可以依照信托文件的规定，采取出租、出售、贷款、投资、同业拆放等方式进行。信托公司受托理财的信托财产，除了现金、动产、不动产、股票、有价证券等有形资产，还包括物权、债权、专利权、著作权、商标权等无形资产。《信托法》、（管理办法）为信托业的重塑和市场化经营提供了很宽的业务边界和广阔的发展空间。信托投资公司在目前金融业分业经营的背景下，事实上成为国内唯一准许在金融市场和实业领域同时投资的金融机构，根据实业投资和金融投资之间的热点灵活改变投资方向，具有国内其它金融机构无法比拟的行业优势，从而拓宽投融资渠道，提高资源优化配置的效率。重新登记的信托投资公司凭借其专业优势推出各具特色的信托产品，集合社会资本，投资经济建设，开创了以信托计划为金融工具投资城市土地开发、基础设施、房地产建设的新通道，具有稳定的投资回报、良好的流通性、安全、稳健等特点，从而受到了广大投资者的追捧。
进入2003年，随着股市行情的变化，面向资本市场的股票、债券等信托计划纷纷面世。信托产品的设计反映出信托公司具有多元化的投资渠道，能够根据实业投资和证券投资之间的热点转化，灵活地改变投资方向的优势。根据北京国际信托投资有限公司研究发展部的追踪统计，自2002年7月18日至2004年1月末，已推出的集合信托产品达255个，总规模约为252.62亿元。广泛涉及城市土地开发、基础设施、房地产建设、管理层收购、证券投资、外汇、不良资产的处置、融资租赁、股权投资等，信托产品的开发日益市场化和多元化，信托创新成为中国金融市场的一个亮点。
由于信托公司在办理信托业务过程中，不得通过报刊、电视、广播和其它公共媒体进行营销宣传，接受委托人的资金信托合同不得超过200份，保险业聚集的可用于中长期投资的巨额保险基金成为信托公司营销的重点。然而，与银行、证券、保险并列成为现代金融体系四大支柱的信托业还远未作为保险的投资渠道加以重视和利用。金融业内部加强协调和沟通，实现金融资源的合理配置，是现代金融体系的基本要求。加强信托、保险的合作，在合作中优化资源配置，进行优势互补，是信托业和保险业发展的内在需求。四、加强信托、保险合作的思路
（一）将信托纳入保险资金运用渠道，促进保险资金运用多元化，加速保险公司投资业务的发展
投资管理已成为发达国家保险公司经营的重要环节，拓宽保险资金运用渠道，提高保险资金使用效率，已成为中国保险业发展的当务之急。新（保险法）对原有资金运用的禁止性规定作了适当修改，授权国务院在法律规定范围内对其它资金运用作出具体规定。应充分认识信托具有功能齐全、手段灵活、综合性强的特点，可以连接货币市场与资本市场、金融资本与产业资本，以出租、出售、贷款、投资、同业拆放、融资、租赁等多种方式为信托资产提供金融服务的作用，将信托纳入保险资金运用渠道，利用信托的桥梁和管道作用，利用信托的专业理财优势，投资国家重点工程和基础设施建设项目，从而打通保险资金运用于基础设施、市政建设等众多领域的通道。
（二）根据保险资金的性质、特点与运用原则，灵活设计信托产品，为信托赢得保险资金来源
保险公司的经济补偿职能、融通资金职能和利润最大化的追求使之必然要运用保险基金。保险基金是保险公司专门用来履行保险合同所规定的赔偿或给付义务的专项资金。由于保险资金的筹集和支付受保险契约的制约，所以保险基金在履行经济损失和给付义务方面就具有保证性、及时性和条件性的特点。保险资金不仅要保证其专用性，而且还必须具有随时处于备付状态的变现能力。保险基金的性质、特点与构成决定了保险基金的运用原则，保险基金的运用更注重安全性和流动性，以保证被保险人的合法权益。因此信托公司利用保险资金开发信托产品时，必须增强流动性、安全性的设计，利用银行、证券、网络等渠道提供交易、转让、质押贷款等流动性平台，在强调本金安全的基础上，最大限度地实现低风险下的较高回报，吸引大规模的保险资金为信托赢得长期稳定的资金来源。
（三）根据信托业发展需要，开发新的保险产品，开辟新的保险市场，推动保险服务创新
由于央行规定，信托投资公司从事信托业务过程中不得承诺信托资金不受损失，也不得承诺信托资金的最低收益。信托投资公司在推出信托产品时为了增强信托产品的吸引力和投资者的信心，在确保资金安全控制风险方面应采取多种保障措施，如利用良好的政府背景由地方财政予以支持，进行资产抵押和质押、股权回购、第三者担保、风险评估、利用银行信用增信等。可发挥保险的保障和经济补偿职能，开发增强信托产品安全性的保险产品，开拓新的保险业务领域，由信托公司和保险公司共同承担信托风险，为委托人提供保证本金安全和预计收益率的实现的保险保障，为信托产品增信。
目前我国房地产企业融资面临很多瓶颈，主要为：
1.政府对房地产市场限制较多
我国房地产市场发展不成熟，政府的宏观调控较多。近几年我国不断颁发调控房地产市场的文件，从2003年央行121文《关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》提高二套房的首付和贷款利率，到2006年国六条，对个人购买不足5年住房的销售全额征收营业税，再到2011年1月26日最新国八条的出台，规定二套房贷款首付比例不低于600／0，贷款利率不低于基准利率的1.1倍。这些政策都加重了房地产企业的融资压力。
2.房地产企业自有资金少，信用等级低
市场上的房地产企业数量较多，但规模化、集团化的房地产企业不多，而在市场上年头多、有口碑的房地产企业就更少。每一个房地产业项目都需要大量的资金，投资的周期长风险高。而多数的小规模房地产企业自有资金少、融资信用低，必然造成融资困难。
3.房地产企业融资渠道单一
在我国，目前房地产企业融资主要依靠银行贷款。不像国外发达国家，房地产企业融资渠道很多，可以通过养老基金、房地产投资基金、保险资金、股票债券等。我国房地产企业目前可以在资本市场上直接发行股票、发行债券等融资的比重很低。而房地产企业销售期房融通来的资金很多也来源于商业银行对个人购房者发放的贷款，所以目前我国房地产企业的融通资金中有很大一部分都来源于商业银行贷款，融资渠道较单一。
二、我国房地产企业的融资模式
我国房地产企业目前的融资模式有银行贷款、发行债券、上市、产融结合、资产证券化等多种模式。
1.银行贷款
银行贷款是指银行根据国家政策以一定的利率将资金贷放给资金需要者，并约定期限归还的一种经济行为。银行贷款是我国房地产企业首要的融资模式。通常在银行贷款的融资模式中，银行贷款约占房地产企业所需总资金的50％―600％。
优点：银行贷款的模式非常成熟，贷款的金额灵活，时间上也可顺应企业的实际情况，同时手续相对固定，融资成本在各种融资渠道中也较低。
缺点：申请贷款的限制条件严格，贷款审查时对企业的信誉状况、财务状况等要求较高。
2.施工方垫付资金
施工方垫付资金，是指房地产开发企业在不支付任何预付款的情况下，要求施工承包方垫付前期施工资金或竣工结算前工程款的做法。
优点：房地产开发企业可以非常容易的利用这些资金为自己所用，而无需支付任何筹资成本。
缺点可能带来一定的财务风险。一些施工企业为争取到项目，不顾风险一味地接受房地产企业的垫付资金的要求，如果运转不畅，应收款项不能及时收回，将使施工企业陷入资金和经营困境。
3.房地产期房预售
房地产期房预售是指房地产开发企业将尚未完工的建设中房屋预先出售给购房人，由购房人支付定金或房价款，是房地产企业一种非常重要的筹资渠道，也是当今房地产界最为流行的一种筹资方式。
优点：即售房又筹资，资金来源没有任何利息负担，而且可以提前收到销售房屋的资金，同时也将部份市场风险转嫁给买方。
缺点：需符合国家对预售款的相关规定，如国家禁止在取得预售证之前，向买方收取任何性质的购房款项。
4.上市融资
直接上市融资是指设立股份有限公司公开募集股份或已经设立的公司首次公开发行股票。
优点：上市融资不像银行贷款、债券等债权融资到期必须还本付息，在企业没有盈利的情况下可以不支付股息和红利。能减轻企业的财务负担，达到分散风险的目的。
缺点：按国家规定，上市公司必须连续三年保持净资产收益率达到10％以上，企业压力较大。同时上市公司必须履行披露义务，很难对企业的经营状况、财务状况保密。
5.债券融资
公司债券是指由企业依照法定程序发行的债券，是为筹措长期资金而向一般大众举借款项，承诺于指定到期日向债权人无条件支付票面金额，并于固定期间按照约定利率向债权人支付利息。
优点：发行成本较股票低，产生的利息可以抵扣税金，可以利用财务杠杆作用，增加股东的收益。同时公司债券对融资资金的用途限制少。
缺点：发行条件严格。同时债券本身的流动性较差，到期必须还本付息的还款压力也较大。
6.合作开发
合作开发方式使合作双方优势互补，可分散投资风险，同时减少合作双方的资金投入，是目前房地产企业采用较多的筹资模式。合作方既可以是国内的，也可以是国外的，非常灵活多变。
通常合作开发的模式有：投资参股、土地收购、公司收购、收购拥有大量土地的企业、与拥有土地资源的企业合作等。
7.房地产信托融资
信托是指委托人基于对受托人的信任，将其财产权委托给受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或者特定目的，进行管理或者处分的行为。
房地产投资信托是指先成立信托公司，然后发行所有权受益凭证等融资工具，用于投资房地产项目。目前房地产信托产品因其灵活多变性在我国房地产业的开发中已经显示出了强劲的势头，将迎来广泛的发展前景。
优点：房地产信托弹性较大，可以配合房地产项目的开发期间及运营过程，在不提高公司资产负债率的情况下，优化公司的资产负债结构。
缺点：具有一定的风险，如果项目做的不好，有可能影响本金的收回；信托产品流动性较差；按照国家规定，不管是融资总额几亿或几十亿的信托计划，信托合同都不能超过200份，认购起点不得低于5万元，这在一定程度上加大了信托公司的操作难度。
8.产融结合
产融结合是指产业与金融业在经济运行中为了共同的发展目标和整体效益通过参股、持股、控股和人事参与等方式而进行的内在结合或溶合。我国房地产企业通过产融结合进入金融领域的途径包括：
(1)参与商业银行的股份制改造。
(2)参与组建或收购证券公司。
(3)参与组建财务公司。
(4)参股或控股信托投资公司。
(5)设立保险公司。
(6)组建担保公司。
优点：产融结合可以为房地产公司带来非常便利的融资渠道，使企业可以以较低的融资成本进行融资，对房地产企业及入股的金融公司都是互惠互利的。
缺点：国家对进入金融领域具有严格的限制，包括股东资格限制、资本限制等。企业没有之前经营金融公司的任何经验，还是具有一定的经营风险的。
9.房地产证券化
房地产证券化是房地产融资手段的创新，是随着全球房地产金融业的发展而衍生出来的。房地产证券化指房地产企业通过将其拥有的物业和该物业能产生的现金流(一般是租金收入)作为抵押，发行债券，在资本市场上进行融资。
优点：房地产证券化通过有价证券形式使得中小投资者也可以通过此种方式投资房地产，分享投资收益；同时可将投资分散化，减少投资者的投资风险，并大大加强了投资资金的流动性。
缺点：2008年由美国的次贷危机引发出来的全球金融危机，说明资产证券化还是存在一定风险的，房地产企业和金融公司均需要考虑相关的风险。
三、我国房地产企业选择适合的多元化融资模式
房地产企业应构建多元化融资模式，找到最适合自己企业的融资方式组合，以最有利的方式、最低的融资成本筹集到资金，才能使本企业更快、更好的持续发展。房地产企业在选择融资模式时可考虑的因素有：
1.企业的规模大小
企业的规模大小是选择融资方式的一个重要因素。
对于大规模企业：应尽可能地接纳各方资金。大规模房地产企业，由于在业界发展时间较长，具有很丰富的项目运作经验并享有一定的声誉，相对于中小规模企业更有优势，更容易获得金融机构的支持，融资渠道多样化。
对于中等规模的企业：创新企业个性，培养专业能力。如今在国家日益严苛的宏观政策下，中等规模企业要想求生存，就必须不断地思考，探索尝试出适合自己的组合融资模式。在不能大量获得资金支持的情况下，通过专业化来减低成本，提升盈利能力，实现“自我融资”，从而减少对外融资需求。
对于小规模企业：应避免企业风险，走兼并之路。小规模企业除兼并方式外，可使用的其他的融资方式有金融租赁、合作开发、典当融资等。
2.企业的业绩和管理能力
房地产企业在项目融资时，企业以往的经营业绩和管理能力都是重要的考核指标。好的经营业绩和管理能力，很容易获得外部融资，银行在审查企业还款能力时都要看企业的管理能力及收益能力，如果企业家没有正规的财务制度，也没有很好的财力和资金管理能力的话，将很难从银行贷到相应的款项。
3.融资成本
关键词：银行理财 直接融资工具 债务风险 金融创新
2008年金融危机之后，全球经济出现超级货币宽松，以中国为代表的新兴市场国家都经历了一次主动加杠杆的盛宴，杠杆周期向上带来了债务活动的活跃和经济体债务率的迅速提升。在杠杆上升的过程之中，中国的金融格局也发生了深刻变化，孕育出新的金融产品。
推出背景及基本情况
利率市场化压制银行净息差，而表内资产扩张又受资本充足率限制，银行资产扩张增速出现明显回落，到2013年6月末，银行业金融机构总资产同比增速骤降至13.5%，较2012年年末17.7%的增速下滑超过4个百分点。在此背景之下，国内“影子银行”体系迅速扩张。以信托公司、证券公司及其资管部门、基金公司、保险公司、金融租赁公司为代表的机构所从事的类银行贷款和债券业务，以委托贷款、商业承兑票据等金融工具为代表的银行表外业务，再加上小额贷款、民间融资工具等形式构成了外延广泛的中国影子银行体系。
银行理财的发展尤为迅速，新发产品规模从2004年的0.04万亿元，到2012年的30.36万亿元，十年间银行理财市场以年均近100%的规模增速迅速崛起。截至2013年二季度末，银行理财市场的存续规模达到9.85万亿元，成为仅次于信托业的第二大资产管理行业。理财业务的发展缓解了利率市场化对银行的冲击，提升了居民投资收益，有效支持了实体经济的发展，但银行理财业务的发展在近两年也引发了广泛的争论，包括刚性兑付问题、自营和客户资金未有效隔离、资金池业务的庞氏特征、逃避监管等问题不容忽视，更为关键的是银行理财定位和法律地位目前仍较模糊。
为规范银行理财业务发展，明确银行理财法律地位，银监会在继3月份出台《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》（即“8号文”）之后，开始进行银行理财业务方面的创新探索，并推出银行理财管理计划和银行理财直接融资工具。10月15日，备受关注的首款银行理财管理计划试点产品由工行正式发行，募集资金75亿元，募集日期是10月15日—20日，认购起点虽然是10万元，对象必须是金融净资产达到600万元人民币及以上的个人超高净值客户，属于非保本浮动收益（净值型）产品；资金投向中，债权类资产部分只投资于理财直接融资工具，比例范围为0%—70%；在此之后，交通银行、兴业银行、浦发银行的银行理财管理计划纷纷启动募集，上限金额合计约为200亿元。
银行理财管理计划对应的具体投资品之一为银行理财直接融资工具，其定义为由商业银行作为发起管理人设立，直接以单一企业的债权融资为资金投向，在指定的登记托管结算机构统一托管，由合格的投资者进行投资和转让，在指定渠道进行公开信息披露的标准化投资工具。2013年10月23日，包括工商银行在内的11家银行试点发行的103亿元理财直接融资工具，在中央国债登记结算有限责任公司（简称中央结算公司）的理财直接融资工具综合业务平台正式报价转让，首批直接融资工具的期限在一年至三年不等。
理财直接融资工具的设立将采取注册登记制度，各家商业银行只能通过银行理财管理计划认购理财直接融资工具份额，该份额在经过登记之后，能在理财直接融资工具综合业务平台上进行双边报价及转让。单个理财直接融资工具必须与单个企业的债权融资相对应，单家银行管理的所有理财管理计划持有任一理财直接融资工具的份额比例不得超过该工具总份额的80%。银行理财直接融资工具在中央结算公司完成登记及其他操作后，相关信息将通过此前上线的中国理财网完成信息披露。创新试点阶段，银行理财管理计划若投资理财直接融资工具份额，必须在中央结算公司单独发起设立理财直接融资工具托管账户，并在该机构完成登记，一个银行理财管理计划只能开立一个理财直接融资工具账户，同时，管理人还要为银行理财管理计划开设独立的资金清算账户，对理财直接融资工具份额的投资转让，必须通过资金清算账户完成资金划转。
该创新的核心要素比较
银行理财直接融资工具处于资产端，解决基础资产如何从非标准化债权资产（简称“非标资产”）变成标准化产品的问题；银行理财管理计划则处于资金端，实现银行理财风险隔离。
而银行在资金端资产端，分别承担不同角色，在资金端担任理财管理计划管理人，为理财客户管理风险和收益，收取管理费，有些银行根据合同还可以参与超额业绩分成；在资产端担任理财直接融资工具发起管理人的银行募集资金后投资于某一融资企业，通过管理融资项目风险和收益，以及连续报价和信息披露服务等，获得理财直接融资工具的管理费用。
（一）银行理财管理计划与传统银行理财的比较
一般来讲，银行通过设立理财产品向客户销售，从理财客户获得资金，按照比例配置交易市场中的货币市场工具、银行间交易债券等。但银行理财管理计划与传统银行理财存在明显区别。
1.期限
存续期方面，传统银行理财产品期限主要为30天、60天、90天、180天左右，其中以1个月至3个月的产品为主，而投资直接融资工具的银行理财管理计划则设置成开放式结构，存续期限长，定期可赎回，只要投资者在赎回当天不操作，即可自动滚入下一个期限。
2.客户群和收益率
银行理财管理计划一般主要针对高净值客户，采用净值收益，收益率相对高于一般的同期限理财产品。某银行的此款产品认购起点为5万元，首个封闭期的年化收益率为5.18%和5.32%。
3.投向
资金投向中，债权类资产部分只投资于银行理财直接融资工具，比例范围为0%—70%，取代了以往投资者在产品说明书中常见的信托计划、券商资管计划、保险资管计划等基础资产。
4.估值
银行理财管理计划更像证券市场中的债券型基金，每个交易日都有估值，而原有理财是以预期收益率来做报价，没有公开的估值，类似于短期存款产品。
5.信息披露
银行理财管理计划需在中央结算公司登记，披露期限、净值、成立报告、管理报告、到期清算报告等信息。而传统银行理财信息披露不及银行理财管理计划。
6.刚性兑付
按照监管的政策思路，银行理财管理计划要尽量摈弃原有理财的隐形担保，力图解决刚性兑付问题，但无隐性担保等特性可能也会限制其完全取代其他类型产品。
（二）银行理财直接融资工具与各债券品种的比较
1.银行理财直接融资工具并非传统意义上的债券品种
其推出的目的是为了实现银行理财投资的非标类融资的标准化，所以它在几个方面不同于一般债券品种。（1）目前来看它的投资主体仅限于此次试点的银行理财管理计划，它的交易不能脱离银行理财管理计划独立进行。目前来看，理财直接融资工具至少涉及发起管理人、登记托管结算机构、作为投资者的银行理财管理计划、融资企业、评级机构、会计师事务所、律师事务所等主体。（2）其融资主体和融资投向上可能有较为严格的限制，目前具体的信息披露还不够，但预计监管机构对通过银行理财直接融资工具进行融资的资金投向会进行明确的规范；（3）期限，一般来讲，理财直接融资工具主要是替代原有的通道业务，所以预计工具的期限会以中短期为主。利率上可能因非标转标准，使得高于一般债券，低于一般非标融资利率。（4）债权融资工具具有私募性质，类似于没有交易平台的保险债权计划，但由于中央结算公司为其提供一个交易转让平台之后，则类似于为保险债权计划提供一定流动性。
2.不能简单将银行理财直接融资工具理解为资产证券化
之前有分析认为，银行理财直接融资工具是一个SPV，且有很强流动性，是不是变成了一种资产证券化产品？资产证券化的实质是把未来的现金流打包分级再证券化，主要是引起企业资产负债表中资产端产生变化；目前来看，理财直接融资工具发行主体是企业，具体并不对应企业进行打包分割后的某一资产或现金流，是一种企业原始债权性融资，主要是企业资产负债表中的负债端；虽然中央结算公司为工具提供了交易平台，但这种交易平台是为了发现工具的价格、提高工具信息透明度、促进理财投资的工具流动性而设的，只是提高了某项金融工具的流动性水平，并未经过再证券化过程。
推出银行理财业务创新和债权融资工具的意义
（一）降低“影子银行”风险
影子银行崛起但刚性兑付无法打破，造成金融体系“庞氏化”。影子银行体系是国内金融体制、金融管制和债务周期波动共振而形成的，作为银行的补充，最近2—3年内迅速成长，初步估算目前影子银行体系的规模超过20万亿元。国内影子银行体系存在一些特征。
1.金融工具非标准
如信托计划等均不是标准金融工具，流动性较差，缺乏统一的估值规则，市场透明度不够。
2.收益率偏高
由于缺乏流动性和交易成本较高，影子银行体系的融资成本一般高于正规融资工具，一般来讲，信托收益权收益率较同评级债券高3—4个百分点。
3.运行机制不透明
如资金池类信托其内部运行机制往往不规范，特别是由于规则制度的缺乏，对影子银行体系的整体监管和风险把控不够。
4.刚性兑付不破造成影子银行体系呈现庞氏特征
影子银行体系中的金融工具如信托计划一般都是在到期前通过续发来完成前一期兑付，这种运行机制造成对信用风险的隐形担保，加剧了风险的累计，使得金融运行庞氏化。
推出银行理财管理计划，可以使理财风险显性化、透明化，从而有助于监管层对系统风险的把控，并限制金融套利行为，降低交易成本；而投资者对收益率的要求迫使银行提高资产配置和投资管理能力。理财直接融资工具，在利率水平、流动性、估值等多个方面较非标工具有明显优势，推动企业将非标融资向标准债权融资转移，可以降低企业融资成本，减轻企业利息支付压力，提升盈利水平；也有利于规范影子银行体系，推动原有理财“非标”业务透明化、标准化，促进金融风险的缓释和化解。
（二）有利于明确银行理财的法律地位
2005年《商业银行个人理财业务管理暂行办法》就对理财业务定义做出规定，其中第9条是“综合理财服务是指商业银行在向客户提供理财顾问服务的基础上，接受客户的委托和授权，按照与客户事先约定的投资计划和方式进行投资和资产管理的业务活动。”但银行理财的法律地位仍未明确，银行理财到底是委托、信托关系还是债权债务关系莫衷一是。法律地位模糊导致银行理财的发展受到明显制约。
公募基金、资产管理计划等产品，作为投资管理人的基金公司、证券公司等，一般均不负有向投资者承诺兑付本金的义务，但银行理财业务往往需要银行为其提供显性或隐性的担保，承担最后兑付责任。此次推出的银行理财计划，银行的独立管理人地位与信托公司的法律地位类似，有助于解除银行在理财业务运作中的刚性兑付义务，逐步确立在银行理财业务运营中的“卖方有责，买方自负”的理财观念，真正实现风险隔离。
（三）有利于明确银行理财的业务发展方向
目前银行理财的规模逼近10万亿元，规模很大但一直受到监管机构的规范监督，特别是2012年以来，政策出台得非常密集，银行理财在规范中不断发展，但也面临业务方向的转型。与此同时，证监会、保监会相继出台了一系列资产管理法规，为证券公司、保险公司、基金公司资产管理业务松绑，给银行理财业务造成一定竞争压力。银行理财计划和理财直接融资工具在运作中给银行理财部门更多自，有利于银行理财业务逐步向真主的财富管理、资产管理和综合金融服务转型，利于银行理财的长期发展。
对金融市场的影响
由于试点阶段只有200亿元的规模，眼下还不会对动辄以万亿计的基金、银行理财等产品造成冲击，但长期来看，预计将对金融市场产生以下影响。
（一）对非银行金融机构通道业务造成冲击
无论是银行理财管理计划，还是理财直接融资工具，都使原有理财非标资产业务透明化、标准化，无须再通过信托、券商资管等通道绕过监管，因此将对非银行业金融机构通道业务造成冲击。
一、影子银行的定义和特点：
影子银行（shadow banking system）最早源于美国。在2008年的全球金融危机后，影子银行这个概念被广泛接受，它的本质是将传统商业银行的信贷关系隐藏在证券化中，以此来规避监管，扩大业务范围。在中国，影子银行尚没有一个明确的概念。目前普遍被接受的一个观点是：在传统商业银行的基础上进行表外业务且未受到严格监管的金融机构。
影子银行与普通银行相比，有以下几个特点：一、影子银行资金的投向主要在房地产行业，尤其信托和民间借贷的资金投向。这种单一的投资格局风险相对集中，一旦房地产行业出现动荡，影子银行的资金回笼就会出现问题；二、影子银行的出资人构成较为复杂，出资人数量多，贷款门槛低，信贷廉价化，非法集资、理财和信托产品过度包装、欺诈销售，贷款风险较高。且出资人与借款人之间通常有相关关系，一旦某一方资金出出现问题，就有可能引起资金链的全盘断裂。三、资金项目年期错配，大部分长期项目的资金来源都依靠短期融资，短期融资的稳定性较差，一旦出现问题，就会影响整个长期项目的运行。四、影子银行的监管体系较薄弱不完善，在资金的管理中容易打相关制度的擦边球，风险较高。例如近期频繁出现的农村信用社高收益拦储，信用社老板跑路，农民积蓄血本无归等现象都反映了当前我国对影子银行监管的不到位。
二、影子银行在我国的现状：
当前，我国的影子银行可以划分为以下几类：
一是不持有金融许可证的信用中介机构，包括新型网络金融公司、第三方理财机构、融资性担保公司、小额贷款公司等，例如：最近人人贷的火爆，这种低门槛的廉价信贷不仅吸引了小微企业等融资用户，还从银行手中夺取了储蓄和理财用户。作为应对，中国银行、工商银行银行、浦发银行等多家银行已推出P2P业务，其他行业诸如财经网站中金在线日前也正式介入p2p网贷业务，将借贷服务与互联网平台结合；
二是机构持有金融许可证，但存在没有被完全监管的业务，或者说监管不到位的业务。这些机构存在监管不足或规避监管的业务，包括货币市场基金、资产证券化、部分理财业务等。例如：传统商业银行为了规避监管、维系客户，利用影子银行的方法获利，即将银行的资金由传统存贷业务转出。具体主要涵盖以下几方面：委托贷款、银信合作、信贷理财产品等等，这些业务中，银行起到一个中介的作用，并不占用银行的资本金，同时避开监管，可以回报客户相对较高的利率。
三、影子银行兴起的原因：
（一）、中小企业日常生产经营中面临的融资门槛高、周期长：当前经济发展过热、政府加大管控力度，银行收紧贷款规模，中小企业融资困难。中小企业因为其贷款监控成本过高，坏账可能性较大，在日常生产融资中很难得到银行的青睐。而民间借贷、私募、合伙等影子银行融资方式则相对便捷的为中小企业及时提供了所需资金。
（二）、投资者拥有闲置资金且对高收益的要求：近年来股市低迷，通胀率持续走高的情况下，投资者面临财富缩水，作为理性经济人，投资者在各类理财产品中权衡风险收益，选取能将个人利益最大化的产品。而银行由于受到金融管制的要求，不能推出超过规定利率要求的存款资产，由此可能面临大量客户流失的风险。所以，银行通过表外业务，创造高收益的理财产品，避开监管的同时留住客户。
（三）、互联网的进一步完善和覆盖，使投资者在交易时间和交易地点上的选择具有更多的灵活性和自主性。从横向上看，网络的便捷化给了投资者比照投资产品更多的便捷，也加剧了金融机构之间的竞争，促使各类金融机构不断创新理财产品。同时，这种互联网的大规模开发普及，降低了金融市场的门槛，让更多的企业有了参与金融市场、丰富融资方式的机会。例如我国最近出现的以互联网为依托的融资模式：P2P，阿里小贷及宝宝银行等。
总而言之，我国影子银行的出现是由我国特殊的市场经济环境决定的。影子银行的出现满足了投资者财富保值的需求，也满足了企业融资的需求和银行间竞争发展的要求。同时，这也满足了我国当前金融市场创新多样化的需求。
四、监管层对影子银行的监管动向：
目前，对于影子银行的监管，主要集中在持有金融牌照的机构，一条横跨五类金融机构的监督链条正在逐步形成。
（一）、对银行业的监管：2013年国务院下发的107号文件《关于加强影子银行监管有关问题的通知》要求按照谁批设谁负责风险处置的原则，进一步落实责任分工，切实做好风险防控。
（二）、对证券业的监管：2014年2月12日，证券业协会下发了《关于进一步规范证券公司资产管理业务有关事项的补充通知》，对证券公司的合作银行的年末资产规模和所聘请的第三方机构的团队、制度管理有了明确的要求。
（三）、对基金子公司的监管：证监会《关于进一步加强基金管理公司及其子公司从事特定客户资产管理业务风险管理的通知》要求基金子公司要建立合作方遴选机制，以合同形式明确双方义务。
（四）、对信托公司的监管。银监会下发的《关于信托公司风险监管的指导意见》中，要求明确风险全责归属，掌握风险底数，明确信托公司“受人之托、代人理财”的功能定位。
（五）、对保险公司的监管：保监会下发的《关于保险资金投资集合资金信托计划有关事项的通知》中对保险公司的信托投资和信托公司的选择标准有了明确的规定。
一、 商业银行综合化经营的定义
商业银行的综合化经营是指银行业开展传统银行业以外的金融业务，如保险、证券、基金、消费金融等，通过多元化经营实现收益最大化的目标，这是狭义的银行业综合化经营，也称为银行业的外部综合化经营。狭义的银行综合化经营通常表现为银行集团模式和金融控股公司模式，一般通过新设或控股独立的子公司来开展非银行金融业务，主要表现形式是多个独立法人、跨行业开展业务。
从广义来讲，商业银行综合化经营不仅包括银行外部综合化经营，还包括银行内部综合化经营，即商业银行内部通过产品和服务模式创新，交叉销售等方式，为客户提供以传统银行业务为基础的综合性金融服务。在国外，商业银行内部综合化经营通常会涉及证券、保险、基金等业务。当前，我国商业银行内部综合化经营仅指在法律和政策允许的框架下开展业务，比如银行内部成立投资银行部，开展重组并购顾问、债券承销、结构化融资、银团贷款、资产证券化、财务顾问等业务。
二、 综合化经营是商业银行转型的必然趋势
1. 综合化经营是商业银行应对不利环境的有效手段。我国商业银行面临经济增速下滑、利率市场化、资本市场快速发展以及互联网金融崛起等多重挑战。经济增速下滑一方面减少了银行信贷需求，另一方面提高了商业银行的不良贷款率，增加了银行整体风险水平;利率市场化使得商业银行存贷利差收窄，颠覆了银行传统的依靠存贷利差的盈利模式，也提高了商业银行的利率风险;金融市场的不断完善，一方面使得储户追求更高的金融资产导致金融脱媒现象愈发严重，另一方面促使优质信贷客户转向资本市场寻求更便宜的资金;互联网金融企业凭借较低的门槛和较高的服务效率吸引了众多客户，对商业银行的存贷款业务都带来了巨大的冲击。因此，为了应对各种挑战，商业银行不得不通过多元化的经营服务来满足客户日益多样化的需求，以弥补利润缺口。
2. 综合化经营是国际银行业发展的主流模式。发达国家的商业银行最初都开展非银行业务，但由于银行经营者风险管理意识和水平薄弱，导致存款客户的利益受到严重侵害，美国、日本、英国等发达国家在大萧条后纷纷实施了金融分业经营模式。直到20世纪80年代，商业银行在资产端和负债端受到其他金融机构的冲击日益严峻，英国、日本、美国等国家又重新恢复金融的混业经营模式，银行、证券、保险自此又相互融合发展。从发达国家银行业的发展历程来看，开展综合化经营也是我国银行业转型发展的必然趋势。建国以来，我国金融业一直实施分业经营、分业监管的模式，随着我国金融业不断与国际接轨，商业银行将会加快综合化经营步伐，利用自身品牌优势，拓展非银行金融业务，提高综合金融服务能力，可以有力的应对外部负面环境的冲击，还可以参与到国际市场中去。
3. 综合化经营能够有效的分散商业银行经营风险。银行集团通过发展非银行金融领域，可以改变收入结构，从而降低银行集团信贷风险的集中度。单一银行业务会导致银行集团的经营风险过度集中，不利于持续稳健经营。多元化经营可以使得银行集团的资产配置选择更为广泛，通过广泛的业务组合增强银行抗风险能力。例如，在次贷危机中陷入挤兑风波的英国北岩银行就是因为业务过度集中于住房贷款而最终破产。而德意志银行、花旗银行、汇丰银行等这些实施综合化经营策略的金融机构，通过其他领域的盈利弥补了在次贷危机的损失。商业银行的经营风险具有显著的顺周期性，在经济形势较好的情形下，不良贷款率较低，商业银行承担较低的信用风险，在经济形势低迷阶段则恰恰相反。因此，我国商业银行开展多元化经营可以有效的分散和降低经营风险。
三、 我国商业银行综合化经营的发展现状
商业银行最初探索综合化经营之路，很大程度受到监管政策的推动。自2005年开始，我国监管机构分别批准商业银行参股或设立基金公司、金融租赁公司、信托公司、保险公司等。随着商业银行面临的挑战日益严峻，综合化经营的步伐也逐步加快。
1. 银行集团模式和金融控股公司模式并存。当前，我国商业银行积极拓展非银行金融领域，基本形成银行集团模式和金融控股公司模式。我国大型银行基本形成银行集团模式，如工商银行、农业银行、中国银行、建设银行和交通银行，纷纷通过申请或并购等途径获得金融租赁、基金、保险、资管等金融牌照。如交通银行将“国际化、综合化，建设以财富管理为特色的一流公众持股银行（两化一行）”作为全行长期战略，建立了以银行为主体，包括交银租赁、交银国信、交银施罗德、交银康联、交银国际、交银保险等在内的综合银行集团架构。一些股份制银行也积极打造综合化经营平台，如兴业银行布局期货、基金、租赁、信托、消费金融、?Y产管理以及研究咨询领域，通过统筹利用集团多牌照优势，实现了旗下所属机构之间的业务联动与优势互补，有力的促进了银行业务转型;民生银行布局金融租赁、基金等领域，努力向银行集团模式发展。
一些基础较好的公司或集团也通过资源整合的方式逐步形成金融控股集团。如中信集团、光大集团、平安集团和招商集团，形成了集银行、保险、基金、期货、投资公司、金融租赁、信托、证券和资产管理等全方位的金融服务领域，金融业综合实力较强。另外，我国四大资产管理公司也都向着金融控股公司模式方向发展，如华融、信达资产管理公司已经上市并获得了金融全牌照，长城和东方资产管理公司也在扩展自己的金融全牌照版图。
总体来说，银行控股集团与金融控股集团模式各有优劣。在银行控股集团模式下，商业银行处于核心地位，非银行子公司依赖银行业务及营销网点进行业务拓展，有利于商业银行业务与其他金融业务实现战略协同和资源共享，但由于银行母公司无形中会为子公司提供信用背书，在风险隔离方面存在隐患。金融控股集团模式下，集团母公司并不承担具体业务的运营，只是在战略规划、资源配置方面进行统一规划，能够灵活的剥离、转让、重组资产，子公司之间能够很好的进行风险隔离，但子公司之间的业务协同与资源共享效果较差。
2. 综合化经营业务领域进一步拓宽。在外部综合化经营方面，我国商业银行不但将版图扩展到证券、基金、金融租赁等传统非银行业务，还涉足信托、养老金、消费金融等业务，如交行、建行和兴业控股信托公司;建行成立建信养老金管理公司;中行、兴业、华夏成立消费金融公司。
商业银行尤其是股份制银行还积极探索内部综合化经营。建设银行开展的投资银行业务快速发展，承销永续票据、资产支持票据、保险公司资本补充债等产品，2015年实现财务顾问业务收入达43.52亿元。广发银行、中信银行、浦发银行、民生银行、招商银行等银行纷纷成立交易银行部，通过互联网技术将现金管理、供应链金融、贸易金融、资产托管等传统银行业务进行整合，为客户提供综合性银行服务，不但可以提高客户粘性，还为银行带来了廉价沉淀资金。
3. 综合化经营协同效应快速提高。随着商业银行在综合化经营方面的改善，集团子公司之间不断加强协同联动，对集团利润增长产生协同效应。以工商?y行为例，工商银行通过新设或收购方式，先后组建工银瑞信、工银租赁、工银国际和工银安盛四家公司。工银租赁通过“租赁+贷款”、“租赁+保理”、“租赁+理财”、“租赁+基金”、“保函+租赁+保理”等新型结构化产品，为工行境内外分行带来租金清算、汇划和结售汇业务，并拉动存款、客户理财和银行卡等业务。2015年，工银租赁实现净利润33.04亿元;工银瑞信基金公司和工银安盛保险公司分别实现12.9亿元和4.5亿元，分别较2014年增长155.3%和17.4%;工银国际实现净利润0.99亿美元，增长136.7%。
建设银行金融服务能力大幅提升，截止到2015年末，建行的非银行金融领域业务已全面覆盖基金、租赁、信托、保险、投行、期货、养老金管理以及专业化银行等多个行业。2015年，建行综合化经营子公司资产总额2 665.96亿元，较上年增长40.65%，实现净利润39亿元，增幅59.01%，其中，建设信托受托管理资产规模10 968.39亿元，跃居全行业第一，实现净利润11.96亿元;建信人寿实现净利润4.13亿元;建信租赁实现净利润9.55亿元;建银国际实现净利润6.81亿元;建信基金实现净利润4.78亿元。
兴业银行在股份制银行中综合化经营步伐较快，协同效应的效果显著，其旗下子公司兴业国信资产管理有限公司依托兴业银行和兴业信托所拥有的数十万的企业金融客户和小企业客户，每年发行千亿计各类理财产品。民生银行布局金融租赁、基金等领域，并获得了较好的业绩。2015年，民生金融租赁实现净利润10.56亿元人民币，民生加银基金实现净利润4.99亿人民币。浦发银行进军金融租赁、信托领域，逐步完善综合化经营平台。
4. 商业银行加快综合化经营步伐。目前，我国商业银行综合化经营整体还处于初级探索阶段，但国有大行及股份制银行都加快了综合化经营步伐。建设银行在2016年上半年筹建建信财产保险有限公司并获准，建银国际还成功收购Medist75%股权，建信人寿旗下的保险资产管理公司正式开业。浦发银行进一步完善综合化经营平台的搭建，2016年3月完成对上海信托97.33%股权过户事宜。华夏银行2016年11月宣布拟设立消费金融公司;兴业银行进一步积极争取证券和保险牌照，完善综合化经营平台。从总体上看，具有全牌照的银行将会进一步完善公司治理制度和防火墙制度，其他股份制银行及城商行在加快金融牌照申请的同时，对银行内部基础业务进行创新，发展专业的、特色的银行业务。
四、 股份制银行开展综合化经营的建议
走综合化经营之路是我国商业银行转型发展的必然选择。大型商业银行在资金、渠道、股东背景等方面都具有天然优势，在开展基金、保险、证券等非银行金融业务具有较强的市场竞争力。股份制银行实力相对较弱，需要结合自身优势，抓住机遇，以特定领域为突破口，对外拓展非银行金融业务，对内重组银行基础业务，逐步实现综合化经营的战略部署。
1. 完善相关业务牌照，走差异化经营之路。股份制银行应紧跟国有大行步伐，完善相关业务牌照，建立综合化经营平台。建立综合化经营平台不应盲目拓展，需根据自身经营情况、资源禀赋等条件稳步推进。股份制银行需做好行业研究和市场细分，对证券、基金、保险、信托等业务的投资前景、政策限制、投资规模以及经营难度等进行深入研究，结合自身资源禀赋有所偏好，然后进行市场选择和市场定位，通过新设或收购等方式获得金融牌照，制定差异化、集中化、特色化和专业化的综合化经营发展战略。
2. 树立先进服务理念，加强内部资源整合。综合化经营需要内外并举，既要完善金融牌照，还需要在传统优势业务基础上创新，开展内部综合化经营。股份制商业银行需要建立"以客户为中心"的服务理念，挖据企业日常经营过程中各个环节的金融需求，为客户提供具有广度和深度的综合性解决方案。股份制银行的内部综合化经营需要加快向传统中间业务整合发展，推动理财、投资银行和商业银行的全面协调发展。研究投资银行与交易银行设立的可行性，在传统优势业务基础上开展创新，梳理和优化现有产品和服务模式，加强内部资源整合，重构业务条线和板块。例如，当前国内银行业兴起的交易银行业务，能够切实帮助客户解决从支付结算到集团资金管理、流动性管理以及上下游融资服务等一系列问题，不但提高了客户粘性，还可以获得便宜的沉淀资金。
关键词：商业银行 投资银行业务 风险控制
一、引言
在世界金融领域的巨大变革中，全球范围内的混业经营全面取代分业经营成为不可逆转的潮流。二十世纪后八十年代以来，随着发达国家金融管制的不断放宽，金融业自由化和全球化的深入发展，金融工具创新的日新月异，使得占主流地位的金融分业经营体制难以为继；尤其是1999年美国《金融服务现代化》法案的颁布，标志着混业经营时代的来临，“混业――分业――混业”是国际银行业走过的轨迹。目前发展投资银行业务已是当代国际银行业的一种趋势，在2006年度全球千家银行排名前25位的大银行中除中国三大国有银行(中国建设银行、中国工商银行和中国银行)采取分业经营模式外，其余的均为混业经营机构。在这样的大背景下，在中国金融市场对外开放承诺的压力下中国的商业银行面临着发展投资银行业务的机遇和挑战，如何应对这样的机遇和挑战是商业银行发展投资银行业务过程中的路径选择问题。
20世纪30年代以后的分业经营削弱了银行业的实力，因业务范围的严格限制使许多银行丧失了许多盈利机会；特别是随着经济国际化的发展，分业经营反而加剧了银行业的风险，使其生存能力受到限制。为此，面对激烈的市场竞争，20世纪70年代以来，西方商业银行不断推出新业务品种，从专业化逐步走向多样化、全能化，从分业走向混业。
对于中国银行业而言，随着近年来中国金融业改革的进一步加速，国有银行股份制改革进展顺利，利率市场化进程将不断加快，传统的商业银行的传统盈利模式走向消亡，商业银行的市场竞争格局将打破原国有银行一统天下的格局，市场集中度将呈下降趋势；金融市场进一步完善，货币市场和资本市场进一步连接，外汇衍生市场逐步开展，发展金融期货市场的时机已经成熟，市场品种不断增加：混业经营已经成为当前国际金融业的一大发展趋势，对金融混业化经营的探索始终没有停步，银行、证券、保险相互渗透的局面已经出现，业务经营自由化势不可挡。从发达国家资本市场的发展历程我们可以看到，迅速发展的金融中介机构为资本市场的发展起了巨大的催化作用，而资本市场的激励作用又促进了金融中介机构的日益完善。所以，一方面需要加快证券公司、基金、信托、保险等机构投资者的发展，坚持发展资本市场；另一方面要加快银行类金融中介的改革，调整发展战略，积极开展投资银行业务，逐步从综合经营走向混业经营。
此外，随着中国逐渐开放中国金融市场尤其是资本市场，国际全能银行和一流投资银行进入中国市场后必将竞争中国商业银行的一流客户，那些达到投资级以上信用级别的优质公司客户可以通过国际全能银行和一流投资银行直接到海外发行股票、债券、商业票据等筹集低成本资金也可以在国内资本市场获得资金支持。资本市场和机构投资者群体的发展反过来也将吸引公司和个人存款通过基金等投资管道流入资本市场，客户资源和资金来源的相对甚至绝对萎缩，必将对已经存在过度竞争的商业银行业务带来负面冲击。因此，处于包夹之中的中国商业银行必须通过发展投资银行业务维持和拓展客户资源稳定存款资金来源。
总之，中国金融业面临的市场结构、竞争格局和经营环境已发生了前所未有的变化，实力强大的外资金融机构银行不断进入市场，使国内银行在规模与业务创新方面具有强大的竞争压力。面对资本约束、利率市场化、融资结构失衡等因素的影响以及国外混业经营的强烈冲击和严峻挑战，我国商业银行向更广阔的资本市场拓展成为必然选择。
因此，开展对我国商业银行的开展投资银行业务的研究，探索商业银行发展投资银行业务有效发展模式，对我国商业银行的发展具有非常重要的意义。
二、中国商业银行开展投资银行业务的必要性
(一)完善中国金融市场和金融中介的发展的需要
中国的金融改革虽取得了巨大的成就，但中国的金融体系仍然存在着相当多的问题与挑战。中国经济的高速发展，一定需要非常强大的、完善的金融系统来支撑。从整体上看，近年来中国一直保持着以中介贷款融资为主市场，证券融资为辅的格局，银行体系发挥着更重要的作用；同时，资本市场过小与银行过多的融资负担又使得金融体系整体发展水平落后，效率低下。因此，中国目前的这种融资体制不利于长远的金融稳定，经济增长潜力尚未充分发挥出来。
因此，改善中国的金融结构，使金融中介与金融市场之间存在着稳定的互动发展，才能使金融系统充分发挥资源配置的能力。从发达国家资本市场的发展历程我们可以看到，迅速发展的金融中介机构为资本市场的发展起了巨大的催化作用，而资本市场的激励作用又促进了金融中介机构的日益完善。所以，一方面需要加快证券公司、基金、信托、保险等机构投资者的发展，坚持发展资本市场；另一方面要加快银行类金融中介的改革，调整发展战略，积极开展投资银行业务，逐步从综合经营走向混业经营。
(二)中资商业银行盈利模式面临考验
银行业作为一种服务行业，其服务特性更多地是体现在其中间业务领域。由于种种原因，国内的银行主要是依靠利息收入作为主要收入来源，各银行来自中间业务的收入比重都很小。
美国商业银行非利息收入占总收入之比从1930年代至今经历了高――低――高的轮回，这与美国混业――分业――混业的历程有很大关系。美国商业银行1934年的非利息收入与总收入之比为24.57％，1980年代末至1980年代初，非利息收入占比达到最低点，在1981年仅为7.09％：1990年后，美国商业银行的非利息收入占比逐步增加，特别是1999年以后，占比上升到40％以上，2005年的占比为43％。其中，在2005年美国商业银行的非利息收入中，手续费收入占比不到20％，并且有下降趋势，大量的是其它非利息收入。其它非利息收入较多，与美国金融市场发达从而商业银行投资工具多、以及混业经营有很大关系。
与美国商业银行的收入结构相比，中国商业银行的非利息收入占比明显偏低，而且来源单一，主要来自于手续费收入。
这充分反映了中国金融业分业经营的特点，银行基本上没有来自投资银行业务、保险业务等方面的收入，只能依靠网点优势赚取结算、等收入；另外由于历史原因，我国银行也没有来自存款账户管理的收入。
目前，国际一流银行的业务结构中，投行业务基本上占总收入的30％以上。2006年全球十大投行业务排名中，以花旗集团、摩根大通等为代表的“银行系”金融机构占据了半壁江山，资本市场及中间业务的发展水平和潜力如何，正日益成为国际投资者对上市银行估值的一个重要指标。
因此，中国金融业面临的市场结构、竞争格局和经营环境已发生了前所未有的变化，实力强大的外资金融机构银行不断进入市场，使国内银行在规模与业务创新方面具有强大的竞争压力。面对资本约束、利率市场化、融资结构失衡等因素的影响以及国外混业经营的强烈冲击和严峻挑战，我国商业银行向更广阔的资本市场拓展成为必然选择。
(三)我国商业银行已经开始从事部分投资银行业务
虽然我国实行了分业经营和分业监管，但实行的分业经营并不是绝对的分离，可以根据具体情况进行适当的交叉和合作，而且随着我国资本市场的发展和金融业对外开放的加快，混业经营的步伐逐步加快，我国正逐步走美国类似的道路，即从混业到分业再到混业。
我国商业银行从事投资银行业务目前主要通过银证合作方式实现。
银行与证券公司的合作主要有以下几种方式，银证转账、基金托管、证券业务以及资金的合作。
银证转账业务主要是指证券公司通过银行网络进行客户资金的划转是指投资者通过银行的网上银行、电话银行或者证券公司的网上委托、电话委托系统以及双方的自助终端等方式，实现证券保证金账户与银行储蓄账户之间的资金实时划拨。根据《证券法》第132条第2款的规定，“券商客户的交易结算资金必须全额存入指定的商业银行，单独立户管理。”随着证券公司管理的日益规范，银行与证券公司之间建立了托管银行的制度，一方面具有经济性，另一方面更强化了风险控制的效率和效果。
基金托管是根据(《证券投资基金管理暂行办法》的规定，商业银行作为基金的法定监管人，不但要保管基金的全部财产，办理基金名下的资金往来，还要监督管理人的投资运作、审核基金净值及基金价格。
证券业务是指商业银行与证券公司合作，开展“银证通”业务，即指在商业银行业务系统与证券公司交易系统相联接的基础上，以银行活期储蓄存款作为个人投资者证券资金清算帐户，通过银行电话银行或网上银行系统进行证券交易等相关业务，是为提供客户同时投资货币市场和资本市场的便捷金融服务。
资金合作，是指商业银行为证券公司提供合法资金。虽然，《证券法》、《商业银行法》都规定禁止银行资金违规流入股市，但《证券法》同时又规定“证券公司的自营业务必须使用自有资金和依法筹措的资金”，因此，证券公司可以通过股票质押方式向银行借款。
商业银行可开展部分债券业务，但目前仅限于买卖政府债券、金融债券，发行、兑付和承销政府债券，发行短期融资券业务；法律上并不禁止商业银行在境外从事信托投资和股票业务；开展资产证券化业务，包括成为资产发起人以及二级市场上进行投资；财务顾问业务，《商业银行法》和《证券法》对商业银行和证券公司的财务顾问业务都没有禁止性条款规定；基金管理业务，2005年2月中国人民银行、银监会和证监会联合《商业银行设立基金管理公司试点管理办法》，允许符合要求的银行设立基金管理公司，可以进行证券投资。
目前商业银行开展的部分投资银行业务，为商业银行进一步综合经营奠定了良好基础。
三、中国商业银行的投资银行业务管理
目前，大多数商业银行的投资银行业务部门成立和运作的时间尚短，与行内其他机构和部门存在职能交叉和业务重合，业务流程和协作还需进一步磨合。一方面行内其他机构和部门与投资银行部门存在分工合作的关系，另一方面在许多项目上也存在竞争关系。因此，需要投资银行部门制定长远的发展战略，借鉴国外金融机构的业务定位和竞争策略，结合自己的实际情况，选择适合的业务定位和方向，在此基础上，加大业务创新、组织机构、风险控制机制以及人才培养和激励机制的创新，充分整合内部资源，实现投行业务与商业银行业务的相互促进，共同发展，成为未来金融机构发展的核心竞争力。目前，工行、建行、中行等国有商业银行近期都把投资银行业务作为今后主要的业务拓展领域，集中力量打开投资银行业务市场。而部分新兴股份制商业银行，如招商银行、浦东发展银行、民生银行、兴业银行、华夏银行等也都已成立了投资银行部，从事除股票和债券的承销和交易外的投资银行业务。在实际操作方面，我国目前存在的投资银行业务品种少，发展较慢，而我国商业银行开展投资银行业务更是处于刚刚起步阶段，难以满足日益增长的市场需求。如何发展，如何寻求突破是各商业银行面前的主要问题。
(一)中国商业银行的投资银行业务的发展重点
从美国金融业的历史看中国银行业的未来，如果说四大国有银行凭借其天然的规模优势和庞大市值具备了成为“中国花旗”、“中国汇丰”的雏形，而城市银行则凭借其区域性优势占据了地区银行的生存空间。而对于其它13家全国股份制银行来说，在中国所有银行中成为大型的综合性银行的银行可能只有一、两家，多数股份制银行都将分化为各种形式的专业化银行，在这一分化过程中，谁能最先找到自己的定位，建立起专业化的优势，谁就能在长期的竞争中获胜。
因此，一般商业银行在开展投资银行业务时，应和商业银行的长期发展战略相结合，明确发展定位，与原有优势资源相结合，选择适合自己的业务发展模式，并将开展投资银行业务与实现专业化发展结合起来，打造核心行业，像投行一样的定制化服务，以及细化交易结构等。结合中国金融市场的发展情况，不断创新，走出有特色化的、专业化的发展道路。
在目前，商业银行可以从搭建的七个投行业务创新平台中进行选择，并结合内部的优势业务，向专业化发展，可以重点发展以下业务：
1、综合性资产管理业务
随着商业银行设立基金公司的试点扩大，通过基金公司为富裕个人客户提供的各类理财服务，包括货币市场基金、股票投资、债券投资、票据投资、委托贷款等业务；加上商业银行金融市场部原有的外汇理财、人民币理财以及衍生工具理财产品，将形成一个比较完整的、覆盖不同风险和收益的理财平台。将资产管理业务进行整合，并
进行联合营销，将满足不同客户的风险偏好和收益需求，并为客户进行有效的风险管理，将既有较大的发展空间。
2、并购业务
中国经济的高速发展，给中国企业的发展带来巨大的发展机遇，但随着企业发展到一定阶段，企业之间的整合和行业之间的整合，许多并购行为将发生，一方面可以为企业并购提供咨询服务，另一方面可以为企业并购提供所需资金。
3、专业化行业金融服务
通过对某一行业的发展进行充分研究，围绕行业发展的价值链，专门为该行业提供全方位的金融服务，并针对不同发展阶段提供不同的资金需求方案，形成自己的业务特色，进行专业化的、全方位的金融服务，以及管理服务。如民生银行投资银行部开展的“封闭式房地产项目”就是属于此种类型，围绕房地产的开发提供全方位的资金需求，同时对项目进行全方位的监管，将风险控制到最低。
此外，探索探矿权、采矿权抵押贷款业务，并对矿产类公司的价值链进行规划，提供完善的金融服务方案。由于矿产资源是不可再生资源，随着资源的逐步消耗，其价值越来越体现出来，目前矿产资源的价格在近年来一直保持持续上涨的趋势，行业的风险较小，但市场价值却非常巨大，发展潜力高。
4、股权直接投资
直投业务特别是对拟上市公司的投资利润收入丰厚。从国际上看，直投业务是国外投行的重要利润来源。如高盛投资中国工商银行、以及2006年收购西部矿业3,205万股权；摩根斯坦利投资蒙牛并运作公司上市，之后获得了巨额的投资回报，其投入产出比近550％，而对平安保险、南孚电池、恒安国际、永乐家电等多家行业龙头企业的投资与套现均非常成功。从有关数据可以看出，高盛投行业务的PE的账面价值在2006年有较大幅度的增长，公司类PE业务增长近78.22％，发展迅速。
从国际上的私募股权投资(PE)情况看，国际上的PE是一种比较普遍的形势，出资人45％来自于养老金，10％来自于银行、保险公司，还有12％来自于个人和企业。
随着国内创业板的即将推出，将出现更多的投资机会。目前，信托公司已经被批准进行PE投资，证监会也批准中信证券和中金公司两家证券公司开展直投业务的试点。
因此，虽然目前银行资金不能直接进行投资，但可以通过信托公司或证券公司资产管理的通道间接将资金进行股权投资，获得更多收益。
5、资产证券化业务
关于商业银行如何开展资产证券化业务，推行结构化融资。
总之，由于商业银行投资银行业务无论是在组织机构、管理制度、风险控制，还是在人力资源、激励机制、企业文化等诸多方面都具有鲜明的行业特点，与现有的商业银行体制存在相当大的差异。
因此，商业银行必须详细分析自己的组织结构、业务特色、风险控制能力以及与专业投资银行相比在开展投资银行业务上所具有的优劣势，根据投资银行的行业特点进行相应的管理变革和产品创新，为投资银行的发展创造更好的条件和宽松的环境，建立具有投行竞争力特点的薪酬体系和激励机制，建立起一整套与商业银行原有的、保守的风险管理制度不同的投资银行风险管理制度，在规范发展的同时有效地控制风险；同时，还需要加强投行部门与行内其它部门的沟通和协调，加强和行外的机构进行合作，有效规避政策的限制和监管风险，充分发挥商业银行的综合优势，不断完善和整合投行业务平台，不断推出产品和服务的创新，在竞争中逐步形成自己的特色，为今后进一步发展综合经营打下坚实的基础。
(二)商业银行投资业务的未来营销战略
目前，各家商业银行都把投资银行业务作为今后业务发展的主攻方向，并利用商业银行的客户资源和声誉开展业务，在项目融资、银团贷款、财务顾问、收购兼并等投资银行业务上取得了一定经济效益和社会效益。但随着业务的开展，内部资源的整合，商业银行在开展投资银行业务营销时，应在考虑自身特点和优势的基础上，重点从以下方面的实现突破。
1、投资银行业务营销应结合商业银行发展战略，发挥自身优势，实施长远规划。商业银行的投资银行业务还处于刚刚起步阶段，在业务运行和市场开发能力等方面还不成熟，客户也有一个接受和适应的过程；随着我国资本市场发展的加快，投资银行业务今后的市场潜力非常大，市场竞争将越来越激烈。因此，商业银行应高度重视投资银行业务营销工作，在投资银行业务的发展规划上，要树立长远目标，制定适合本行实际的长期发展战略；同时，要充分利用商业银行的信誉、客户资源、机构网络、资金实力等优势，积极开展融资、理财、并购、顾问等投资银行业务，在为客户提供全方位金融服务的同时，不断增强自身的综合竞争能力。
2、商业银行投资银行业务营销应以客户为中心，在拓展业务上实施多元化与专业化相结合的战略。商业银行开展投资银行业务营销应坚持“以客户为中心”，针对不同客户的需求，开发多元化、系统化的投资银行业务产品，为客户设计全方位的金融服务解决方案，对客户实施多元化营销策略。同时，要针对VIP个人客户和重要公司客户进行专业化营销，为客户提供专项服务、个性化服务。
3、商业投资银行业务应树立特色观念，在实际运作中实施品牌战略。目前，各家金融机构都在瞄准投资银行业务市场，如果要在激烈的竞争中保持领先地位，必须要树立具有自身特色的品牌，这是开展投资银行业务营销的“重中之重”。目前，各家商业银行需要都根据各自在不同领域的优势，不断创新，以便在今后开展投资银行业务营销时有所侧重，注意树立“品牌意识”，在某些投资银行业务的领域中突出各自的“品牌形象”，并在此基础上抢占市场份额，创建具有本行特色的投资银行业务品牌。
4、投资银行业务营销应统一集中管理，在业务管理上实施团队营销。目前商业银行内部的投资银行业务发展参差不齐，大都分散在各业务部门，各地分支机构的发展程度也不均衡。随着投资银行业务发展的需要，今后商业银行应对投资银行业务要集中统一规口管理，不能归口的，由总行成立专门部门负责协调；同时总行投资银行部应加强分支投资银行机构的业务联动，通过为客户提供全方位的金融服务，争取优质高端客户，取得市场竞争的主动权；此外，在开展投资银行业务营销时，应注意实现多目标营销并重，尤其是对优质客户的业务要实行交叉营销，形成投资银行业务和传统银行业务协同发展的良好局面。
中国商业银行开展投资银行业务，在充分发挥商业银行业务的品牌、资金、业务网络、客户资源等优势的同时，需要整合行内、行外以及证券公司的业务资源，制定长期经营战略，全力打造投
行业务品牌，通过管理、机构、产品、业务流程、销售、人才规划等全范围的创新，构建商业银行业务与投资银行业务有机结合、相互促进、结构合理、风险可控的经营管理格局。
(三)经营战略和目标模式
商业银行开展投资银行业务，需要通过对商业银行业务的特征、优势和投资银行业务的特点进行全面的评估和分析，从投行业务发展全局出发制定经营战略和发展目标。
鉴于银行业目前分业经营、分业监管的格局，商业银行内部对开展投资银行业务有一个逐步认识、理解和接受的过程，因此，我们可以考虑以下经营战略：
1、建立业务管理机构
鉴于当前各商业银行业务经营松散、自发性较强的现实，商业银行有必要按市场导向重新考虑内部职能机构的设置，建立独立的专门投资银行业务管理组织机构。当投资银行业务发展到一定规模，为大力拓展投资银行业务，商业银行可在总行层面建立按事业部制运作的投资银行部，给予投资银行部相对独立的经营决策权，以有效把握市场机遇，充分调动内外部各种资源，对投行业务实行系统的策划、拓展和管理。
2、进行准确的客户定位和客户需求挖掘
商业银行投行业务的客户定位应建立在现有客户分类的基础上，针对不同客户的综合特征，分析潜在需求，作出准确定位。从商业银行所具有的资源优势出发，投行业务的开展应以公司客户和VIP个人客户为主要客户群，以大型优质企业为当前重点发展的客户，以成长性良好，与银行服务实力相匹配，具有潜在投行业务需求的中型客户为未来重点业务开发对象。
3、多元化业务组合战略与重点业务战略相结合
在开展投资银行业务的初期，需要构建相对平衡、能够带来稳定收入流的多元化业务组合；随着优势客户资源的挖掘，逐步形成了优势业务，此时，需要优先发展那些具有发展潜力巨大、客户资源聚集的业务，逐步形成某一业务领域独特的经营能力和经营特色，并形成较大的竞争优势，培育出投资银行的核心业务，树立自己的品牌。
4、全面创新战略
这是塑造大型专业化投资银行核心竞争优势的决定性战略之一，需要在制度创新、业务创新、产品创新等三个领域协调展开。在业务和产品领域方面，首先结合传统商业进行产品创新，拓宽业务领域，重点放在具有长期发展潜力的业务领域，开发高质量的全新产品；在制度创新方面，重点建立和完善组织结构创新、决策体系创新、业务流程创新、风险控制和财务监督体系创新以及资源分配与共享机制创新方面。
商业银行开展投资银行业务，一方面，为客户提供全面的投资银行业务和商业银行业务，并促进两个业务的相互促进，优势互补，增强核心竞争力；另一方面，通过投资银行自身业务的发展，打造出业务品牌，随着政策的放开，通过投资银行业务资源的整合，将可能成为独立的公司，成为商业银行的主要利润中心。
5、业务整合
为充分发挥商业银行的优势，快速有效的拓展投资银行业务，建立投资银行部为核心的投行业务运营平台，采取相应的策略有效的整合内外部资源，对业务进行整合，准确的细分客户并提供优质的产品和服务。
6、核心竞争力培育
综合化经营的着力点，就是以客户需求为导向，通过为客户提供不断创新的综合化金融产品，来提升商业银行的综合竞争力。同样，商业银行投资银行也要以客户需求为导向，利用商业银行的优势和内部管理来培育自己的核心竞争力。
(四)业务流程管理
商业银行开展投行业务需要在执业规程、业务流程、管理与决策方面遵循标准化、程序化、科学化、市场化原则。在业务操作中，需要进行业务流程管理，以防范风险，提高工作效率。
在投资银行业务流程设计中，首先应当弄清楚为客户提供什么样的产品，围绕产品的信息流、物流和服务流这三个主要方面而进行设计，找出自己的核心竞争力所在。一般而言，对商业银行投资银行来说，能够创造核心竞争力的是“研究报告和解决方案”和“提供资金”。
一般来说，普通投资银行业务项目流程包括了信息收集、项目立项、项目实施和优选、内核、方案实施、项目总结等，不同的业务有不同的具体业务流程。但从投资银行的业务范围来看，可以根据项目的类型进行流程管理，如将业务分为顾问类(如财务顾问、投资、理财顾问)、操作类(并购、发行债券、资产证券化、不良资产处置等)和融资类(项目融资、银团贷款、结构融资、过桥贷款等)来管理。
对于总分行结构下投资银行组织结构，根据项目的来源、项目规模和难易程度采取的业务流程管理也不相同。首先，总行设投行业务管理中心(负责全行投资银行业务的组织和协调)，分行设投行业务需求处理平台(负责集中辖区内客户的投资银行业务需求)，并建立授权制度，按照品种、风险程度高低、金额大小、操作程度难易等标准来界定相应权限，确定总、分行经营种类与额度。其次，将业务需求分三类：分行解决类、总行解决类和外部解决类，然后分类实施处理。分行解决类客户需求，由分行组织业务团队，按照我国商业银行制定的业务模式和质量标准提供服务；总行解决类客户需求，由总行在全行范围内组织团队提供服务；外部解决类客户需求，由总行负责联系海内外专业机构。
(五)商业银行投资银行的品牌定位及品牌管理
作为从事高风险产业的商业银行。历来都非常重视信誉，把信誉作为其生存和发展的根本。优良的信誉是开展投资银行业务的先决条件，可以获得投资者的信赖、取得筹资者的认同。同样，在商业银行的发展过程中，已经形成了自己的品牌，并在产品研发、生产、销售、市场营销、服务等各个环节中得到很好的落实及突出品牌的顶尖特性。所以，商业银行的信誉优势和产品品牌都将有助于投资银行业务介入市场并得到商机。
但是，由于投资银行的业务产品是结合传统商业银行业务进行的创新，也是满足客户需求的需要，加上创新是塑造投资银行核心竞争力的基本要素，是克服风险的最佳手段。因此，投资银行业务产品可以同原有商业银行的产品有不同的品牌，在两者品牌没有冲突的情况下，投资银行可以自己发展自己的品牌，并进行管理。
四、商业银行投行业务的风险控制与监管
风险是金融机构经营管理的重要内容。商业银行开展投资银行业务一方面给商业银行带来新的利润增长点，同时也增加了风险机会。商业银行开展投资银行业务属于非银行传统业务领域，所面临的风险构成将会有很大改变，信用风险将不再是主要风险，市场风险、法律风险、信誉风险、交易对手风险、操作风险等成为需要重点关注
的风险。一直以来，国内银行业主要致力于提升信用风险管理技术和水平，市场风险管理和操作风险管理仍处于起步阶段。因此，银行需要进一步完善内部控制管理制度和提升风险管理水平，加强投资银行业务风险的控制，促进投资银行业务长期稳定发展。
(一)商业银行投资银行业务的内部风险控制
一般而言，投资银行面临的风险主要有政策风险、法律风险、市场风险、信用风险、流动性风险和操作风险等，不同的投资银行业务有不同的具体风险(如承销风险、并购风险、投资风险等)；而商业银行面临的主要是金融风险(包括流动性、信用、偿付风险等)、操作风险、商业风险(包括宏观经济和政策，法律和制度、声誉等)和偶然风险(各种外部风险)。可见，投资银行和商业银行有许多相同的风险因素，但商业银行更关注信用风险和操作风险。
一直以来，国内银行业主要致力于提升信用风险管理技术和水平，市场风险管理和操作风险管理仍处于起步阶段。而随着投资银行业务的开展，商业银行除了继续关注信用风险、操作风险外，还需要重点关注市场风险、法律风险、信誉风险、交易对手风险、操作风险、关联风险、利益冲突风险等。因此，开展投资银行业务，需要商业银行进一步完善风险管理体系，加强内部风险控制。针对商业银行投资银行业务的风险，可以考虑采取以下方法和措施进行风险防范和控制：
1、完善商业银行的风险管理体系
(1)完善风险管理平台。
在原有商业银行的风险管理体系的基础上，将投资银行业务风险纳入风险管理体系，不仅是针对投资银行各业务单元风险进行风险控制，更多的是立足于全行的层次，全面监控整体风险。同时，将业务、风险管理、审计稽核三条线独立，使风险管理和审计稽核独立于经营系统，直接向总行风险管理部门负责。
(2)完善内部控制制度。内部控制的制度框架主要包括几个方面：
第一，设立两个层面的组织架构。建立良好的内部控制环境，在总行内部
控制部门建立投资银行业务的内部控制体系，主要是要合理地制定投资银行部门的责任和权限，明确授权方式，建立有效的监督方式；二是通过在投资银行部门内部建立专门的内控组织来实施对投行业务的内部控制，负责对具体投行项目实施监督和稽核。
第二，根据投资银行的业务特点制定内部控制的手段和方法。包括对每一项业务、业务模块做风险评估和风险管理。风险评估应当区分哪些风险是银行可以控制的，哪些是银行不能控制的，并做不同的处理。
第三，建立集中信息系统并有有效沟通渠道。商业银行应该建立一个涉及全部业务活动的信息管理系统，并保证其安全可靠。通过这个信息管理系统，所有相关人员都能够得到所需要的信息，使所有员工充分了解与他们履行职责有关的政策和程序。这样，可以将投资银行业务加入信息系统，使公司决策层能够及时获得有关投资银行业务财务、经营状况的综合性信息，以及与决策有关的外部市场信息。
2、内部控制和风险管理制度
商业银行开展投资银行业务一方面需要建立内部控制体系，另一方面需要将投行业务风险与银行业务风险进行隔离，建立健全风险约束机制。
首先，建立规范和完善的内核制度。在商业银行内部控制体系下，结合投资银行业务自身的特点，并借鉴国内外大型证券公司的内核制度建设的经验，建立一套权责分明、规章完整、运作有序、高效的内核工作机制。
其次，在总行一级部门之间建立内部防火墙，增强风险控制意识，强化风险教育。“防火墙”制度能够有效地减弱商业银行内的风险传递与风险外溢，具体包括信息防火墙、人事防火墙、业务防火墙等。防火墙的设置是一项非常具体、复杂的制度建设。
第三，增强依法经营的意识。由于金融政策因素的影响，开展投资银行业务中常受到监管的约束和法律的障碍，要求投行人员提高依法开展业务的自觉性，努力寻找改善和转化风险的有效途径。
3、从人力资源角度控制投资银行业务风险
首先，建立有关投资银行业务人员的人才招聘、储备方案，选择适合的招聘渠道，建立完善的投资银行业务人员的人才评价体系，保证人员具有较高的专业素质和高的道德水准；其次，定期进行投资银行业务人员的职业培训，提高人员的专业技术水平，并定期进行有关商业银行业务和投资银行业务的法律法规培训；此外，还需要对投行人员进行包括内控意识与风险理念培养。
4、建立投资银行业务创新过程中风险防范措施
创新是投资银行业务的核心竞争力，商业银行投资银行业务的开展就是为了满足客户的新需求，提供新产品和服务。因此，在业务创新中可能会受到银行监管部门、证券监管部门以及其它监管部门的监管，一方面需要完善有关创新性业务的法律、法规，另一方面还应与监管部门沟通，避免监管风险的发生。同时，还应该对新产品和服务对现有产品和服务的影响进行评估，并建立新型业务应急预警机制。此外，新产品的推出、服务协议的制定、收费项目与收费标准的确定和调整等都要经行内法律事务部门进行合法性审查。
(二)商业银行投资银行业务的外部风险监管
在全球经济一体化、金融混业趋势明显的影响下，确保金融体系的整体安全、鼓励竞争、强调效率和保护投资者利益已经成为西方国家的主导监管理念，并不断推动着金融监管制度的重构和金融监管方式的转变。从全球范围看，出现了货币政策制定与金融监管职能的分离趋势以及金融监管一体化的趋势。
2004年巴塞尔银行监管委员会公布《资本计量和资本标准的国际协议：修订框架》(简称“新协议”)。“新协议”提出了银行监管的新框架体系，主要由“三大支柱”(最低资本要求、监管当局检查评估、市场约束)所构成，代表着最新的银行风险监管理念，为改进银行业的风险管理奠定了基础。
“新协议”的内容更加广泛、更加复杂、摈弃了“一刀切”的资本监管方式，提出了计算资本充足率的几种方法供选择。“新协议”有以下三方面的创新：
第一，进一步扩展、完善最低资本充足率的内容与要求，并就资本充足率计算中的各种风险测算进行较为深入的探讨。
第二，转变监管部门监督检查的方式和重点，监督检查被监督银行的资本金与其风险数量、风险管理水平是否相匹配，鼓励银行不断改进风险管理方法、提高风险管理技术，对银行进行全面的行业监管。
第三，对银行的信息披露范围、内容、要点及方式，都做出了明确的规定，对银行风险进行全面的社会监管。
根据“新协议”，对银行的资
本充足水平要求更全面，更为严格。面对资本约束和资本困境的严峻挑战，国内商业银行加快业务转型，大力拓展低资本消耗的零售银行业务、中间业务，包括投资银行业务，积极调整传统的以公司信贷为主导的业务结构。
在原协议中，风险主要是指信用风险，而“新协议”的风险包括了三类：信用风险、市场风险、操作风险。其中，市场风险和操作风险是投资银行业务中面临的主要风险，特别是对各种理财产品、金融衍生产品的市场风险管理提出了更高要求，也是监管当局监管的重点。
“新协议”要求银行推行全面风险管理，其中要求必须将投资银行业务与交易业务与其它业务一起分别归结为三类风险，并应用适当的风险评估方法进行度量，并进行风险汇总。这对投资银行业务的风险管理提出了新的要求。
此外，“新协议”适当扩大了资本充足约束的范围，以抑制资本套利行为。原协议中，对证券化资产的风险水平确定得比较低，没有充分考虑市场风险和利率风险。“新协议”对银行投资于非银行机构的大额投资要求从其资本扣除，即对资产证券化的投资进行了一定的限制。
总之，“新协议”鼓励商业银行不断改进风险管理方法、提高风险管理技术，建立起能及时识别、计量、监测和控制各种风险的管理系统，以增强有效防范风险的能力。
(三)加强对我国商业银行开展投资银行业务的监管
首先，要更新监管理念。与1988年的巴塞尔协议相比，“新协议”不仅推动了银行监管理念的重大变革，还勾画出了一个新的银行风险监管框架。银行监管当局作为一种外部监管，要重点检查、评估商业银行决策管理层是否充分了解、重视和有效监控本行所面临的各种风险，是否已经制定了科学、稳健的风险管理战略与内部控制系统，是否已建立了能够识别、计量、监测和控制各种风险的内部风险管理体系；要检查、评估商业银行采用的内部评级法是否可行，以及通过内部评级法计量风险和确定资本水平是否可靠；要对所建立的内部风险管理系统的可靠性及有效性进行及时检查和评估。在此基础上，监督检查商业银行是否根据其实际风险水平，建立和及时补充资本金。此外，要监督检查银行是否及时、充分、客观地披露所规定的相关信息。
关键词:资产管理公司;不良资产;技术模式
中图分类号:F279.21文献标识码:A文章编号:1003-4161(2009)06-0135-04
针对我国国有银行系统存在大量不良资产的现实,在借鉴国际经验的基础上,自1999年开始,我国相继成立了四大国有资产管理公司,专门接收和处置国有银行的不良资产。从世界各国处置不良资产的经验看,在资产处置技术模式上,一般采取了集中处置、分散处置和集中与分散相结合的混合处置三种技术模式。然而,一国究竟采取什么样的资产处置技术模式,不是由一国的主观偏好来决定的,而是由一国的客观经济和社会发展状况以及由此所确定的资产管理公司目标和性质来决定的。因此,分析我国成立资产管理公司成立的时空背景以及资产管理公司目标和性质,从而确定正确的资产处置技术模式,对我国资产管理公司的发展具有重要的现实意义。
1. 不良资产处置的技术模式及其决定因素
1.1不良资产处置的技术模式
根据不良资产处置的集中程度,资产管理公司在处置不良资产过程中,可以采取三种不同的技术处理模式。
1.1.1集中处置技术模式。该模式是指资产管理公司将接收的不良资产进行分类打包,并采取向第三方出售或资产证券化等方式集中批量处置。在该模式中,资产管理公司对不良资产不是按照资产项目进行处置,而是将不良资产相对集中地出售或委托给第三方,由第三方对资产进行最终处置,资产管理公司在不良资产处置中事实上扮演着中间批发商的角色。如美国处置银行不良资产的专门机构重组信托公司(Resolution Trust Corporation)在处置不良资产时,采取打包出售、外包和证券化等方式集中处置不良资产[1]。
1.1.2分散处置技术模式。该模式是指资产管理公司对接收的不良资产按照贷款的项目分别进行直接的最终处置。在该模式中,资产管理公司针对不良贷款的性质和不良贷款对象千差万别的客观状况,按照项目分别拟定处置方案,更多地体现了资产管理在不良资产处置中扮演最终处置人的角色。如中欧转轨国家在处置银行不良资产时,主要采取了债权和股权置换、庭外调解、个案解决、贷款展期等分散化处置方式[2]。
1.1.3混合处置技术模式。该模式是指资产管理公司对接收的不良资产进行分类处理,对一部分不良资产采取集中处置,对另一部分资产进行分散处置。由于资产管理公司在采取集中分散处置的重心不一样,在该处置模式中,又可以分为两种技术处置模式。一是以集中处置为主,以分散为辅的技术处置模式;另一种是以分散为主,以集中为辅的技术处置模式。
1.2不良资产处置技术模式的优缺点比较
上述三种不良资产处置技术模式相比,各有优缺点。不良资产集中处置技术模式具有处置成本低、处置速度快的优点;同时,伴随着不良资产集中处置的打包出售和资产证券化,在一定程度上培育了不良资产的二级市场;此外,由于不良资产打包出售一般采取公开竞标的方式,从而在一定程度上降低了不良资产处置的道德风险。不良资产分散处置具有处置回收率高的优点;同时,伴随着不良资产分散化的处置,可以培育和提升资产管理公司的竞争能力;此外,分散化处置可以针对不同的不良资产采取不同的方式和手段,具有更大的灵活性。不良资产集中处置技术模式缺点主要有:资产处置回收率低、不利于资产管理公司竞争能力的培育与提升、资产处置缺乏灵活性等。不良资产分散处置技术模式的缺点主要有:资产处置速度慢、处置成本高、存在着一定的道德风险等。混合处置技术模式的优缺点介于集中和分散处置技术模式之间。具体见表一:不良资产处置技术模式优缺点的比较。
表1不良资产处置技术模式优缺点的比较
技术模式优点缺点
集中处置技术模式
处置速度快;
处置成本低,有利于不良资产二级市场的培育;降低道德风险
处置收益低;
不利于资产管理公司能力的培育与提升;资产处置缺乏灵活性
分散处置技术模式处置收益高,有利于资产管理公司能力的培育与提升;处置速度慢;处置成本高
资产处置灵活性高存在较高的道德风险
混合处置技术模式介于上述二者之间介于上述二者之间
1.3不良资产处置技术模式选择的决定因素
一国在不良资产处置过程中,究竟采取什么样的技术模式,是由一国的经济、社会发展状况以及由此决定的资产管理公司的目标和性质决定的。具体地说,是由以下因素决定的。
1.3.1不良资产形成的原因。各国银行不良资产形成的原因各不相同,对于市场发达国家来说,银行不良资产形成的原因是由于经济运行的周期性、银行业自身变迁和银行内部经营管理不善造成的,如美国和北欧的瑞典等国,也就是说,是由于经济发展的周期变化和银行自身经营管理原因而形成的。而对于一些转轨国家,不良资产形成的原因则更多,既有政策原因,又有经济原因,还有银行自身管理原因。不良资产形成原因的复杂性客观上需要不同的手段来处置,需要根据贷款的项目实施分散处置。
1.3.2社会环境因素。不同的社会环境对不良资产处置的技术模式选择具有重要的影响。社会环境因素主要有:(1)市场因素。发达的资本市场体系、众多的有能力参与不良资产处置的机构是采取集中处置的一个必要条件。波兰原来计划在银行重组和破产中出卖70%的坏账,最后由于缺乏交易市场而受阻。(2)法律环境因素。法律环境对资产处置技术模式的影响主要表现在金融债权主体资格的确定、金融债权主体资格的范围和处置成本。如果金融债券的主体资格和范围受到限制,那么,对集中处置技术模式的效果将会产生极为不利的影响。(3)社会保障体系的完备程度。社会保障体系完备与否在一定程度上也会影响到不良资产处置技术模式的选择。在社会保障体系比较完备的国家,资产处置完全可以按照市场化的手段运作,不会引起社会震动。在这些国家采取集中处置技术模式,将不良资产打包出售给为了赢利的企业或个人,由他们按照完全市场化的方法来处置不良资产,不会引起社会震动。而对于社会保障体系不健全的国家,如果由企业或个人收购不良资产并按照完全市场化的手段来处置不良资产,有可能仅考虑经济利益而忽视社会利益。
1.3.3政府对资产管理公司的目标定位。尽管世界绝大多数国家都采取成立专门的机构(统称资产管理公司)来处置银行体系的巨额不良资产,但各国对成立的资产管理公司所确定的目标却不尽相同。对于市场比较发达的国家,他们成立资产管理公司接收银行不良资产,其目标在于将“坏银行”变成“好银行”,以维护金融体系的安全,在此基础上,一些国家将资产处置速度作为资产管理公司追求的主要目标,一些国家将效益(处置收益减去处置成本)作为资产管理公司的主要目标。而对于一些转轨国家,除了发达国家所确定的处置速度或处置效益目标外,还结合各自国家的当时所面临的环境的主要任务,赋予不良资产处置机构更多的目标。目标决定结构,也决定了各国所成立的资产管理公司的资产处置技术模式。
1.3.4资产管理公司的性质。资产管理公司的性质对不良资产处置的技术模式也具有重要的影响。一般来说,如果将资产管理公司定位于临时性的处置机构,如何快速处置不良资产就显得较为重要。如果将资产管理公司定位于永续经营的企业,资产管理公司就要考虑自己靠什么来使自己长期的生存下去,因此,在处置不良资产时,既要考虑资产处置速度,又要考虑自身能力的培育和提升,从而获得持续经营的竞争力。不同的处置模式对资产管理公司的能力培养是不一样的。集中处置技术模式由于采取标准化的方式处置不良资产,不利于资产管理公司自身核心能力的培育。而分散化处置技术模式由于采取个性化处置,增加了个人在资产处置的价值,从而有利于资产管理公司核心能力的提升。
1.3.5资产管理公司接收不良资产的数量和质量。如果资产管理公司接收的不良资产数量大,超出了自身处置能力,资产管理公司就可以借助外部的力量,在一定程度上采取集中处置技术模式。此外,不良资产的质量也会影响到处置技术模式的选择,主要表现在两个方面:其一,对于显著存在着 “冰块效应”的不良资产,为了达到尽快止损的目的,有时需要采取集中处置的技术模式;其二,对于数额小,资产质量差的呆账项目,资产管理公司在综合考量处置成本和处置收益的情况下,可以采取集中处置的技术模式。
总之,一国不良资产处置的技术模式选择不是主观臆断决定的,而是至少需要从上述五个维度来聚焦资产处置技术模式选择问题,从而选择适合本国的资产处置技术模式。
2.我国资产管理公司不良资产处置技术模式选择
2.1资产管理公司成立时的资产处置技术模式选择
我国不良资产形成的原因、经济社会环境、资产管理公司的目标和不良资产的数量和质量与其他国家不尽相同,这些因素决定了我国资产管理公司资产应采取适合我国国情的不良资产处置技术模式。
2.2.1我国不良资产的形成原因十分复杂,既有政策原因,又有市场原因,还有银行自身经营管理原因。如某资产管理公司接收的不良资产中,有1993年世界妇女大会在北京召开的贷款项目,又有“两伊战争”原因造成的不良贷款,还有工业出现事故为恢复生产而造成的不良贷款。不良贷款形成的成因不同,需要资产管理公司采取不同的个性化处置方式,以做到对症下药,经济合理地处置不良资产。也就是说,我国银行不良资产形成原因的复杂性,决定了资产管理公司在不良资产的处置中,更多地采取分散化处置的技术模式。如果大规模采取集中处置的技术模式,资产管理公司扮演不良资产批发商的角色,由不良资产收购者(通过竞标获得不良资产的企业或个人)最终按照市场化原则处置,就不能对不良资产的成因做出客观的评价,这些收购者在一切为了效益的目标下,可能会引起社会矛盾的激化。
2.2.2我国的经济体制还处于转型中,外部环境因素还不能有效地支撑采取大规模的集中处置。主要表现在:其一,我国的资本市场不够发达,缺乏具备处置不良资产能力和条件的机构和不良资产的二级市场。其二,不良资产处置的法律环境有待进一步完善。其三,我国的社会保障体系还不完备。我国银行的不良资产主要表现为国有企业的不良债务,其比例高达90%。在社会保障体系还不完备的条件下,需要不良资产处置机构在不良资产处置过程中,不仅要考虑经济效应,还要考虑社会效应,考虑社会的稳定。
2.2.3我国资产管理公司运营目标的多样性。考虑到我国不良资产的具体状况,结合我国的国情,在成立资产管理公司时,我国政府赋予资产管理公司三大目标:第一,防犯和化解金融风险,实现国有银行由“坏银行”向“好银行”转变。第二,在努力控制不良资产处置成本的基础上,提高不良资产的回收率。第三,促进国有企业改革,实现国有企业扭亏为盈。要实现国家赋予资产管理的目标,从业务处置模式上看,需要资产管理公司更多地采取分散化处置。(1)我国资产管理公司的目标不是以快速处置为主,而是在综合考量处置收益和处理成本基础上,以取得最佳的经济效益为主。实现这一目标,需要资产管理公司针对不良资产项目的具体情况,采取不同的处置手段和个性化的处置方案;需要通过对项目的深入调查,发现不良资产的价值所在,并对其进行重组和培育,从而提升其价值;需要根据不良资产的质量情况,对具有加速贬值的资产快速处置。(2)要实现促进国有企业改革,将国有企业塑造成社会主义市场经济体制下的微观主体的同时,使国有企业扭亏为盈的目标,就需要资产管理公司配合相关部门对符合国家债转股条件的企业制定转股方案。在这一过程中,资产管理公司需要根据转股企业的实际情况,对其资产、业务、人员进行个性化的重组。总之,为了实现目标,资产管理公司对绝大多数资产需要采取分散化的处置方式。政府在设立资产管理公司时,为了保证资产管理公司目标的实现,从组织结构和人员配备上给予了充分的考虑,成立了四大国有资产管理公司,且每一资产管理公司都设立了相应的分支机构,并配备了相应的人员。
2.2.4从我国资产管理公司接收的不良资产数量看,总体规模较大,达到14 000亿元,但我国成立了四大资产管理公司,每个公司平均只有4 500亿元。从不良资产的质量看,总体质量较差,资产管理公司接收的不良资产属于1995年底以前形成的可疑和损失类贷款。考虑到我国不良资产的数量和质量,在不良资产处置中,对额度小、资产质量差,又有加速贬值的资产需要适当地采取一些集中化的处置方式,借助外部力量,以达到尽可能减少损失的目的。
综合考察我国不良资产的成因、我国经济社会发展状况、资产管理公司的目标和不良资产的数量与质量,我国资产管理公司在成立时的不良资产处置技术模式是:采取分散化处置为主,适当辅以集中化处置的混合处置模式。
四大资产管理公司成立后,积极探索不良资产处置之路,有的公司还采取国际招标的形式,并试图通过引进国外资本和机构来集中处置不良资产。尽管这种尝试有其积极意义,但从效果看,并不理想,究其原因,他脱离了中国不良资产处置的实际。根据银监会最新统计,到2004年12月底,我国四家金融资产管理公司累计处置不良资产6 750.6亿元,回收现金1 370亿元,现金回收率为20.29%,其中现金回收比例最高的为信达资产管理公司,累计处置不良资产1 510.6亿元,回收现金508.1亿元,占处置不良资产的33.64%。其他三家分别为,东方资产管理公司累计处置不良资产1 045.5亿元,回收现金232.9亿元,占处置不良资产的22.27%;华融资产管理公司累计处置不良资产2 095.4亿元,回收现金413.4亿元,占处置不良资产的19.73%;长城资产管理公司累计处置不良资产2 099.1亿元,回收现金215.7亿元,占处置不良资产的10.27%。其中信达资产管理公司正是采取了以分散化处置为主的混合处置技术模式,取得了较好的成绩,实现了国家赋予资产管理公司目标。
第一,通过不良资产的接收,使银行的不良贷款率得到大幅度下降,而银行的不良资产则转化为产生现金流的资产,提高了银行的资产质量。第二,加快了国有企业改革脱困和建立现代企业制度的进程。信达资产管理公司已完成债转股金额超过1 000亿元。大部分企业通过债转股,建立了现代企业制度,完善了企业的法人治理结构,大部分实现了扭亏为盈。其中个别企业2004年的净资产收益率还达到近20%,大大提升了信达的股权价值,真正实现了企业、资产管理公司、社会的多赢。第三,在资产处置回收率和资产处置成本率上取得了良好的业绩。信达资产管理公司在资产处置过程中,根据不良资产项目的具体情况,采取多样化的处置手段和灵活的处置方式:根据不良资产的成因,对政策性贷款采取解铃还需系铃人的方式;在综合分析不良贷款项目的基础上,采取重组、以股抵债、债务重组、资产置换、分包等方式,个性化地处置不良资产;对数额小,资产质量差的资产采取打包出售。创出了包括资产处置进度、现金回收率、资产净收益率、百元现金回收费用率、利息实付率等一系列综合指标多年持续领先的优良业绩。而四家资产管理公司采用集中化处置方式最多的为华融资产管理公司,该公司向外资出售的资产近400亿元。2002年,“华融1”资产包被摩根士丹利投标团和高盛购得,总价值15.44亿美元,折合人民币128亿;2004年底,“华融2”资产包分别被摩根士丹利、花旗、雷曼、摩根大通、UBS和高盛竞标获得,总价值为26.8亿美元,折合人民币220亿;还有一个是2004年底完成交割的2.15亿美元资产,由华融以“Close Auction”非公开拍卖的方式出售给摩根士丹利和GE金融公司。根据此前KTH透露的信息,摩根士丹利投标团最初竞标底价为“华融1”资产账面价值的8.125%,而最后摩根士丹利竞标团与华融合资组成的“第一联合资产管理公司”对108亿资产的现金回收率高达19%。而且,到2004年底,还有大约四分之一的资产没有清收完毕,推算最后的现金回收率应该在20%以上,算一下毛利率超过了100%,必然影响华融资产管理公司资产整体的回收率。这一问题不难理解,因为作为企业的外国处置机构,在处置中国不良资产时不可能是免费的,他们也追求自身利益最大化,从而稀释了不良资产处置的回收率。
2.2转型时期资产管理公司不良资产处置技术模式的选择
以国务院批准的三项配套政策为依据,我们有理由得出资产管理公司已经由政策性的公司向商业化的公司转变的结论。作为一家商业化持续运营的公司,资产管理公司需要很好地回答以下三个层面的问题:其一,资产管理公司存在的理由是什么?其二,资产管理公司的业务模式是什么?其三,凭什么来支撑资产管理公司的业务?如果资产管理公司对这三个层面的问题不能进行深入的思考并做出明确的回答,那么可以肯定的是,资产管理公司只能是短命的公司,而不能实现基业长青。
资产管理公司存在的理由是什么呢?任何一家公司得以存在,其理由一定是他能经济有效地为社会创造价值,资产管理公司也不例外。具体就资产管理公司来说,其存在的价值所在就是通过发现、培育并提升不良资产的价值,从而能比其他机构创造出更高的不良资产价值;资产管理公司的业务模式是什么?资产管理公司的业务模式是由其价值创造来决定的。由于资产管理公司的价值战略是创造出更高的不良资产处置价值,那么其核心业务就是接收、管理和处置不良资产;靠什么来支撑资产管理公司业务呢?回答这个问题实际上就是回答资产管理靠什么来获得竞争有时,也就是资产管理公司的核心竞争力是什么?资产管理公司的核心竞争力就是资产管理公司在不良资产处置过程中所累积起来的识别、培育和提升不良资产的价值能力。
对上述三大层面问题的回答事实上也就回答了资产管理公司在转型期间不良资产处置技术模式的选择问题。因为:第一,资产管理公司要创造出更高的不良资产处置价值,就需要针对不良资产的实际状况,创新化地处置不良资产,从而也就决定了资产管理公司要更多地采取分散化的技术处置模式。如果资产管理公司单纯采取集中化处置模式,将自己定位于不良资产批发商,在我看来,资产管理公司就没有存在的理由,因为各商业银行同样可以扮演这样的角色,同时还省去了一层中间环节,节约了交易成本。第二,资产管理公司要顺利地实现转型,需要培育自身的核心竞争能力,即识别、培育和提升不良资产价值的能力。这种能力的培育,需要资产管理公司针对不良贷款项目的具体情况,采取个性化的处置方式,该重组的重组,该转股的转股,该投资的投资,等等……。如果采取集中处置模式,将不良资产打包出售,资产管理公司就不能培育出获取竞争优势的核心竞争力,那么资产管理公司靠什么来维持长期运营呢?结果只有一个,那就是消失。因此我们有理由得出:资产管理公司在转型时期资产处置的技术仍然是以分散化处置为主、集中化处置为辅的混合处置模式这样的结论。
参考文献:
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