时间：2023-08-01 17:39:33
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇资产证券化存在的问题，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
关键词：资产证券化；金融监管；宏观效益
一、我国资产证券化概述
随着我国金融市场与世界金融市场的接轨，面对国际金融行业快速发展和完善的发展布局、结构和管理模式，我国的金融机构也积极寻找新的利润增长点，开展业务以寻求发展的契机。开发新兴业务是银行间的竞争之策，而资产证券化作为新兴业务受到国内外银行的关注，资产证券化也必将成为国内外银行发展的核心业务，更是我国投资银行发展的一个重要方向。
资产证券化是指把缺乏即期流动性但是可以带来预期的、稳定的未来现金流收入的信贷资产（银行的贷款或者是企业的应收账款）进行组合和信用增级形成资产池，并依托其产生的现金流为基础在金融市场上发行可以流通买卖的有价证券的一种融资活动。资产证券化目前的发展，按照被证券化的资产种类不同，可分为住房抵押贷款支撑的证券化和资产支撑的证券化。
（一）资产证券化中的中介服务问题
我国资产证券化中介服务存在问题。信贷资产证券化涉及多方参与主体，各个提供中介服务的主体的专业化水平的高低和信誉程度影响着证券化产品被投资者认同的程度。资产证券化业务要涉及多家中介服务机构，如：投资银行、会计师事务所、资产评估机构、资信评估机构等。就我国目前而言，会计师事务所和投资银行行为较规范，但资产评估和资信评级相对较落后。资产评估中主要存在如下问题：评估管理尺度不一、政出多门；机构过多过乱，业内秩序较混乱，存在同业不正当竞争现象；重复收费。资信评级中存在的主要问题有：机构信誉及独立性差；投资者对资信评级机构认识不足。
（二）资产证券化供给方面的问题
目前我国资本市场的一个突出问题就是可投资金融产品供给不足。全社会绝大多数金融资产聚集在银行业，大部分融资通过银行体系进行，资本市场上的金融产品无论是品种、还是规模都严重滞后于经济发展的需要。此外，资本市场中债券市场较股票市场发展更为滞后。债权类金融产品是一国金融市场的重要构成部分，尤其长期债券是投资者进行长期稳健投资的主要工具。缺乏债券产品，投资者将无法按照风险收益匹配的原则对其资产进行有效配置。资产证券化作为一种融资方式，需要稳定的资金来源或资金供给，也就是需要比较稳定的对于资产证券的需求，即证券投资者。而在我国，由于各种政策的限制，目前投资者主要是个人及极少数机构投资者，存在着有效需求不足的问题。
（三）资产证券化中的税收问题
税务问题是资产证券化必须妥善解决的问题，因为税收在资产证券化的交易链条中，直接决定了各参与主体的投融资成本，因此，成为影响证券化效率的关键因素。在资产证券化过程中，税务主要涉及三个环节：一是证券化资产从发起人转移到SPV机构；二是SPV机构作为证券发行证券之后经营证券化资产时是否作为证券主体缴纳税金；三是投资者是否作为纳税主体缴纳税金。而投资者在资产证券时所应缴纳的所得税并非因资产证券化的特别结构安排而产生的费用，因而非本文所讨论问题。
其一，发起人的税收问题。资产证券化过程中，发起人如果将一项资产转移到SPV机构后，构成真实出售，则该项资产就将从发起人的资产负债表中剥离，所得转让收入成为发起人的一项收入，进而将有相应的税收问题。
其二，SPV机构的税收问题。目前在我国现有的框架下，可能成为SPV机构的有两类，一类是经过中国银监会批准的机构，另一类是信托投资公司。发起人将证券化资产转让到SPV机构，只是为了与发起人的资产相隔离而进行的资产流转，与一般资产的流转有区别的。对这种只是为发行资产证券所进行的特殊的资产的转让行为，因其与真正的资产存在实质的区别，如仍需缴税实质上是重复纳税。
三、我国正确推行资产证券化的几点建议
对于我国目前的经济现状，资产证券化不仅有利于盘活不良资产、解决银行资本充足率问题，还有利于投融资体制的改革。但是，任何金融创新工具都有利有弊。要确保资本市场的健康发展，就必须对我国资产证券化的风险和问题进行深入的分析和防范。
（一）建立规范的中介机构， 加强相关配套环境和服务机构的建设
大力规范发展国内中介服务机构。中介服务的质量和中介服务在国际上的声誉，是我国推行资产证券化的一个重要问题，是促进资产证券化的重要条件。在这其中，资产评估业和资信评级业是明显的薄弱环节。在完善资产评估和资信级业务的政策上，应逐步建立一定的规范框架，并建立统一的标准体系。大力培育中介服务机构，并加强监管资产证券化是一项高度复杂的金融活动，涉及会计、金融、法律等多个领域的专业知识。一个资产证券化项目的顺利完成离不开多家中介服务机构的通力合作。因此，我们应该积极采取政策扶持、税务优惠等多项措施，促进我国中介服务机构的健康发展，同时也要进行必要的引导和监控。在鼓励发展资产证券化中介机构的同时，必须规定中介机构的从业准入门槛，并严格要求和规范执业行为，努力提高服务质量和水平。另外，在构建资产评估和资信业务机构的基础上，需要加强其他相应服务机构的建设。要通过培训等多种方式培养能够从事规模化 ABS 法律服务的律师队伍，以及其他法律咨询服务人才。国外经验表明，律师的专业服务在ABS成功实施中具有至关重要的作用。
（二）培育完善资本市场，放宽机构投资者人市限制
资产证券化在解决金融投资产品供给不足方面能够发挥重要作用。首先，资产证券化能够提供高信用等级的投资产品。资产证券化产品的信用等级并不受发行人和基础资产的制约，通过信用增级技术，发行人能够发行高于自身信用等级和基础资产信用等级的产品，投资安全得以保障。其次，发行人可对投资者量身定做投资产品。整理提供整理提供整理提供运用资产证券化技术，发行人能够对基础资产的现金流进行灵活分割，根据投资者需求发行不同期限、不同风险等级的产品，分别满足投资者不同的风险偏好需求。第三，资产证券化产品的发行更为便利。与普通债券不同，资产证券化是将基础资产的未来现金流提前变现，只要有合适的资产，即可进行证券化，因此适应范围更广，发行更为便利。
（三）正确处理资产证券化中的税收问题
资产证券化成功的关键是能否解决资产证券过程涉及会计、税收问题。因为税收与会计制度的确立，是关系到各参与者收益与责任确认的问题。税收方面，制定合理的税收政策，可以降低资产证券化的成本，提高投资者的积极性。解决资产证券化中的税收问题的发起人的税收问题和SPV机构的税收问题。在资产证券化过程中，涉及到的税务问题主要有以下几方面：一是资产销售过程中的所得税、资本利得税、印花税和营业税；二是资产支持证券投资者的个人所得税或资本利得税；三是SPV 的所得税。对于上述问题，在处理时必须坚持税收中性原则，即交易各方不因证券化融资而多缴税或少缴税。
四、结论
总之，虽然资产证券化是国际上比较成熟的结构融资工具，但在我国起步较晚，与我国的金融体制、法律环境还不能完全契合，需要在实践探索中领悟资产证券化过程中的关键环节和不断解决遇到的重要问题，才能尽快完善资产证券化制度。
参考文献：
[1]李晓洁.我国实施资产证券化的问题及对策研究[J].知识经济， 2014（01）.
[2]方寒雪.我国信贷资产证券化的问题及对策探讨[J].中国管理信息化.2015（13）.
关键词：资产证券化；会计确认；后续涉入法
中图分类号：F230 文献标志码：A文章编号：1673－291X（2011）05－0125－02
资产证券化（Asset Securitization）是将缺乏流动性但能够产生可预见的稳定的现金流量的资产（基础资产）集中起来形成一个资产池，通过一定的结构安排，对资产中的风险与收益进行分离组合，进而转换成可以在金融市场中出售和流通的证券的过程，是一种结构性融资方式。资产证券化作为一种新兴的金融工具，发起人在进行融资方面可以从中获得很大的益处。首先，资产证券化能够提高企业资产的流动性，从而更有效地进行融资。通过资产证券化，发起人可以将流动性较差的资产转化为可流通的证券，提高了企业资产的流动性和企业资产使用率，也扩大了融资渠道。其次，资产证券化有利于改善企业的资产负债表的结构。当资产证券化作为一种表外融资时，资产需要从资产负债表中剔除，降低了企业的资产负债率，有利于企业再融资，起到了积极的财务作用。资产证券化还有利于降低融资风险，更好地进行风险管理。资产证券化在我国还没有相应的会计准则和相关制度与其配套，因此在会计处理中存在一定的问题，其中会计确认是其核心问题，而对会计确认进行规范是对外提供资产证券化信息的必然选择。
一、我国资产证券化会计确认现状及存在的问题
（一）资产证券化会计确认现状
2005年5月16日财政部颁布了《信贷资产证券化试点会计处理规定》（以下简称《规定》），其重点规范了发起机构信贷资产终止确认的条件及其会计核算。2006年财政部新出台的企业会计准则――第22号和第23号准则，对资产证券化会计确认起到了指导作用。
我国对证券化资产转移终止确认的标准，《规定》与《准则》采取的方法是相同的，只是对某些细节部分做了相互补充。用风险与报酬分析法进行判断：《规定》中第四条指出如果发起机构已将信贷资产所有权上几乎所有（通常指95%或者以上的情形）的风险和报酬转移时，应当终止确认该信贷资产。如果发起人既没有转移也没有保留该信贷资产所有权上几乎所有的风险和报酬，则再运用金融合成法判断。《规定》第六条指出，发起机构放弃了对该信贷资产控制的，应当在转让日终止确认该信贷资产。此外，《规定》也考虑了后续涉入的情况：发起机构仍保留对该信贷资产控制的，应当在转让日按其继续涉入该信贷资产的程度确认有关资产，并相应确认有关负债。
（二）我国资产证券化会计确认存在的问题
从《规定》中我们可以看出，我国证券化资产转移终止确认的方法充分借鉴了国际中的风险与报酬分析法、金融合成法和后续涉入法。虽然如此，但其会计确认还存在如下问题。
1.在判断风险与报酬和控制权是否转移上存在难以确认的问题。虽然在规定中给出在风险与报酬分析中95%的定量标准，但如何界定所有权上的95%的风险和报酬，在规定中并没有明确说明，也没有统一的风险测量方法给予界定。《23号准则》说明，以企业面临的风险是否因金融资产转移发生实质性改变，来判断金融资产所有权上几乎所有的风险和报酬是否发生转移。然而，风险和报酬实质性转移如何判断，在实际操作中存在很大的不确定性和主观判断性，不利于实际操作。在对控制权是否发生转移进行判断时，需要对证券业务的整体经济环境和合约条款进行更为细致的分析和辨别，这使得对控制权是否发生转移的判断更为困难，而且对于控制概念，不同方都有其自己的见解，这些都为控制权转移的确认带来了不确定的因素。在这两方面的难以确认都会容易造成对相同性质的业务做不同会计处理的问题。
2.资产转移在做销售业务确认时存在很大的不准确性。资产证券化会计确认的关键问题是将资产证券化发起人的资产转移作为销售业务处理还是将其作为担保融资业务处理。前者将转移的资产作为表外处理，即将证券化资产从资产负债表中剔除，所得的现金作为收入计入损益表；后者将转移的资产作为表内处理，即将证券化资产保留在资产负债表中，发起人作为借款人，将募集的资金计入负债，交易成本作为融资成本资本化。大多数企业为了提高业绩水平，倾向于将资产转移做销售处理，由于做销售还是融资确认不同方法有不同的判断标准，导致其划分标准并不明确，存在很大程度的主观判断性。
3.三种确认方法供企业选择使信息缺乏可比性。就每一种确认方法而言，每种方法都有自身的确认依据，如果采用不同的确认方法可能会产生相同业务不同处理的情况，使得存在相同业务选择不同确认方法的企业，在会计信息上无法可比。
二、资产证券化国际会计确认的方法
国际上主要有三种确认方法，即风险与报酬分析法、金融合成法和后续涉入法。
风险与报酬分析法是1991年国际会计准则委员会公布第40号征求意见稿《金融工具会计》首次明确提出的，以风险与报酬来作为金融资产和金融负债终止确认标准。这种方法认为资产的风险和报酬是一个不可分割的整体。资产证券化发起人在把关于资产组合的风险和收益全部转移给受让方后，可以作为销售业务处理，将资产从资产负债表中消除，所获得的资金作为收入计入损益表中并同时确认相关损益。如果还保留部分风险和收益仍然要作为融资业务处理，证券化资产组合仍然保留在资产负债表中，所募集的资金作为负债处理。
金融合成分析法是1996年美国财务会计准则委员会颁布的第125号财务会计准则提出的。金融合成分析法的核心在于控制权决定资产证券化业务做销售处理还是融资处理，而并不像风险与报酬分析法那样强调资产所有权与风险。这种方法在金融资产出售过程中，应将已经确认的金融资产的再确认和终止确认问题与金融资产转让合约的金融工具的确认问题区分开来，通过对转让后所产生的资产和负债的各个组成部分来分析金融资产转让的本质。发起人所保留的部分风险和报酬可看做是转让合约的产物，应按新的工具予以确认。
后续涉入法是2002年国际会计准则理事会IAS39修改意见的征求意见稿提出的，对证券化资产终止确认标准作出重大的修改，提出以没有后续涉入代替控制权转移为核心的后续涉入法，为资产证券化会计确认提供了新的方法。该方法指出不考虑所涉入的程度，只要转让者对所转移的资产全部或部分存在任何的后续涉入的，其所对应的全部或部分资产的转移业务做融资处理，不予终止确认；不涉及后续涉入的全部或部分资产则作为销售处理，进行终止确认。
三、我国资产证券化会计确认的现实选择
从资产证券化的三种会计确认方法可以看出，每一种确认方法的创新都克服了前一种方法缺陷，都比前一种更为准确地反应交易的实质，可以说，资产证券化会计确认方法是一个与时俱进、不断完善的过程。我国应该充分借鉴国际上采用的确认方法，集合风险与报酬分析法、金融合成分析法和后续涉入法三种方法的优点，并针对其存在的问题加以改进。
根据国外的经验，风险与报酬分析法、金融合成分析法及后续涉入法都是针对资产证券化会计发展的不同阶段所提出来的，每一种方法都是适应其发展阶段而存在的，而且针对我国采用的综合方法存在的问题，应尽可能减少资产证券化会计确认的方法。就我国现阶段而言，由于我国资产证券化业务还处于初级阶段，业务结构并不复杂，资产上的控制权和与其对应的风险与报酬分离的情况或者基础资产上的风险与报酬被分解为若干性质的风险与报酬的情况尚未出现，因此，对现阶段涉及简单业务的处理应采用风险与报酬分析法。随着我国资产证券化会计的发展，资产证券化业务的逐步复杂化，使得风险和报酬能够有效地分离，并以各种相互独立的衍生金融工具为载体分散到各个持有者，风险与报酬分析法固有的缺陷使其不适用于这个阶段。在这个阶段应该选择后续涉入法进行确认，比风险与报酬分析法更加科学。后续涉入法将转让者对所转移的资产是否有涉入作为终止确认的判断标准，只需解决有还是没有，不需要解决有多少程度的问题，避免了对涉入程度的判断，应用起来较为简单清晰，具有很强的可操作性。该种方法比较折中且不会那么绝对，容易被实务界所接受，并且有详细的规范，还加快了资产证券化会计研究的步伐。
我国的会计准则没有关于资产证券化会计的准则，应建立专门的资产证券化会计准则。在建立相关会计准则时，应对会计要素进行改进。在我国会计准则中没有对金融资产和金融负债作出明确详细的定义，在现今的会计准则中对资产和负债也仅仅划分为传统的几项，同时，证券化资产也不是一般的资产，而是能产生稳定现金流的资产，建议从资产证券化角度引入金融资产和金融负债明确的概念，规范资产证券化会计终止确认标准。借鉴国际上的经验，后续涉入法是终止确认的必然趋势，建议制定以后续涉入法为资产证券化会计的终止确认方法，这样，才能更好地规范资产证券化会计确认问题。
参考文献：
[1] 陶莹.资产证券化会计问题研究[D].上海：华东交通大学，2009.
[2] 吴梅兰.资产证券化会计相关问题研究[D].兰州：兰州商学院，2009.
关键词：银行资产；证券化；银行控股公司
中图分类号：F830.1 文献标识码：A 文章编号：1000－176X(2008)08－0062－05
资产证券化兴起于20世纪60年代末美国的住房抵押贷款证券化。在最近的20年间，资产证券化以18％的年复合增长率迅猛发展。据美国债券市场协会统计，截至2005年12月31日，在美国未清偿的债券市场债务中，资产证券化产品的规模超过7.86万亿美元，其中抵押支撑证券(MBS)余额约为5.91万亿美元，非抵押资产支撑证券(ABS)余额1.95万亿美元。而同期美国市政债券余额为2.23万亿美元，国债市场余额为4.17万亿美元，联邦政府债券市场余额为2.60万亿美元，货币市场工具余额为3.47万亿美元，公司债券市场余额为5.03万亿美元。资产证券化规模的增长速度远远超出其它固定收益证券的增长速度，资产证券化已经成为美国资本市场中最重要的融资工具之一，对美国经济和金融市场产生了巨大影响。
对于银行资产证券化的动因，有许多文献在理论方面做出了分析和解释。总结和梳理现存的有关资产证券化理论研究成果，我们可以将银行资产证券化的直接动因归纳为：增加流动性动因、监管资本套利动因、降低融资成本动因、银行风险管理动因、改善管理效率动因、解决信息不对称动因和优化资本结构动因七种。但是，在经验分析方面，却缺少足够的研究和分析。有鉴于此，我们认为有必要对银行资产证券化的直接动因进行更精确的经验分析。
一、相关文献综述
较为全面地研究银行资产证券化动因的文献主要有：Berger and Udell(1993)、Obay(2000)和Zhang(2005)。Berger和Udell(1993)将银行资产证券化的动因分为两类八种假说：监督技术假说、管制税收假说、担保假说、道德风险假说、市场秩序假说、借款者道德风险假说、流动性假说和竞争优势假说。基于1983年2季度至1991年2季度美国银行要求报告(Call Reports)数据，采用回归分析方法发现，监督技术假说能够解释非中介类证券化，风险转移版的担保假说得到经验证据支持，其它假说没有得到经验证据的支持或拒绝。
Obay(2000)基于最大的200家商业银行1994－1995年度财务数据，采用多变量方差分析方法进行比较检验发现，采用资产证券化的银行与未采用资产证券化的银行两组样本之间的财务指标存在显著差异，其差异性主要体现在资产规模、批发业务比率、风险资本比率、储蓄比率、可证券化资产比率和前一年证券化水平。采用回归分析方法发现，显著影响银行资产证券化的因素是手续费收入比率、资产收益率、坏帐冲销比率、储蓄贷款比率、易变存款比率、融资成本、可证券化贷款比率和前一期证券化水平。据此，他认为，银行盈利能力、资产流动性和银行竞争优势决定其证券化的选择。
通过在样本选择、财务指标选择和检验方法方面的改善，在Obay(2000)的基础上，Zhang(2005)对银行资产证券化的动机及效果作了进一步研究。结果发现，与未采用资产证券化的银行相比，采用资产证券化的银行具有较大的流动性风险、较差的贷款组合质量、较高的融资成本、较低的资本充足率和较强的盈利能力与效率。在贷款组合结构方面，采用资产证券化的银行与未采用资产证券化的银行之间没有显著差异。根据Logistic回归分析的结果，Zhang(2005)认为，高流动性需求、高融资成本、高贷款组合信用风险、高盈利能力和低效率比率与银行进行资产证券化的高概率紧密相关，它们可能成为银行资产证券化的动机。线性回归分析结果显示，较高的融资成本、较大的贷款组合风险和较强的盈利能力的银行其资产证券化的程度相应地较高，而流动性风险、资本充足率、贷款组合构成以及资产规模对资产证券化程度的影响不显著。
通过对上述研究仔细分析，我们发现存在如下问题：第一，Berger和Udell(1993)主要分析的是广义资产证券化数据(备用信用证和贷款承诺)，因此探讨的是广义资产证券化的动因，并不是银行狭义资产证券化的直接动因；第二，通过同期比较或检验采用资产证券化的银行与未采用资产证券化的银行之间的财务特征差异，只能说明证券化之后的银行与未证券化的银行之间存在财务差异，并不能解释银行进行证券化的动机和决策依据。正如Zhang(2005)在其文章的最后陈述的那样，这种分析检验方法存在“时间错配问题”和“因果方向未知问题”。因此，Obay(2000)和Zhang(2005)关于银行资产证券化动机的经验结果难以令人信服。第三，只根据对某年横截面数据分析和检验的经验结果，来推断银行进行资产证券化的动机和决策依据，这种方法不足以反映证券化的历史变化，其可靠性较差。
针对已有研究中存在的问题和不足，本文在如下两个方面做出改进：第一，将所用样本的期间拓展，采用既包括横截面数据又含有时间序列的面板数据；第二，采用带有时滞的回归分析方法，用以反映银行上期财务特征对银行下期资产证券化的影响，并辅以Granger因果关系检验法，进一步考察银行资产证券化的直接动因。
二、银行资产证券化动因的经验分析
1、数据说明
为了便于比较，我们以Zhang(2005)选择的53家银行作为本文的样本。与之不同的是，我们将Zhang(2005)的横截面数据扩展成面板数据，时间跨度为2001年2季度至2006年4季度共23个季度。由于需要考察时滞的影响，因此回归分析中有滞后项，回归方程估计中只能用22个季度的数据。
与Zhang(2005)一样，我们选择的财务指标包括表示资产规模、流动性风险、贷款组合质量、融资成本、资本充足率、盈利能力与效率和贷款组合结构七类共18个财务指标：总资产；核心储蓄比率、易变储蓄比率、储备与储蓄比率、净联邦基金买入与资产比率、贷款储蓄比率；坏帐冲销比率、坏帐备抵比率、坏帐费用比率；储蓄利息费用率；第一类风险资本比率、风险资本比率；资产收益率、权益收益率、效率比率；不动产贷款比率、消费和工业贷款比率、零售贷款比率。
2、检验方法
首先，我们采用回归分析方法，考察银行上期财务特征与银行下期资产证券化数量变化之间的
关系。由于银行财务指标之间存在较强的相关性，因此，需要根据财务指标之间的相关系数大小，选择进入回归方程的指标变量，以避免多重共线性问题。
其次，基于回归分析得出的相关关系，利用Granger因果关系检验方法，检验上期财务特征与银行下期资产证券化数量变化之间的因果关系。
3、检验结果
考虑到相关性较高的变量同时进入回归方程会引起多重共线性问题，因此我们在估计回归方程时在众多相关性较高的变量中只让一个变量进入方程，这样我们需要考察的回归方程共有36(3×3×2×2)个。对每个方程，我们先采用双固定效果方法进行估计，如果无双固定效果的假设没有被拒绝，我们就采用双随机效果方法进行估计。结果发现，所有的无双固定效果的零假设都没有被拒绝，因此，我们对所有方程采用双随机效果进行估计。
结果显示，在所有的估计方程中，上期证券化比率和核心储蓄比率是显著的，易变储蓄比率在12个方程中显著，其显著性水平都小于1％。考虑到篇幅所限，表1中只列出了部分估计结果。
表1中的估计结果表明，银行上期证券化比率、核心储蓄比率、易变储蓄比率和储蓄利息费用率与银行本期资产证券化比率变化有相关关系。而且，系数符号的经济含义与理论预期结果一致。较低的上期证券化比率，较低的核心储蓄比率，较低的易变储蓄比率和较高的储蓄利息费用率与银行本期资产证券化比率上升有相关关系。
为了确定这种相关关系的方向，我们采用Granger因果关系检验方法对这四个变量进行进一步的分析，计算结果(参见表2)显示，在1％的显著性水平下，有2个Granger因果关系检验的零假设被拒绝；在10％的显著性水平下，有1个Granger因果关系检验的零假设被拒绝；另一个在10％的显著性水平下都没有拒绝。换句话说，上期证券化比率、核心储蓄比率和易变储蓄比率是本期资产证券化比率变化的Granger原因，而上期融资成本不是本期资产证券化比率变化的Granger原因。因此，我们认为，银行资产证券化的直接动机仅仅出于流动性管理。
三、总结与建议
基于七种银行资产证券化的直接动因：增加流动性动因、监管资本套利动因、降低融资成本动因、银行风险管理动因、改善管理效率动因、解决信息不对称动因和优化资本结构动因，针对已有经验分析存在的问题和不足，我们采用了能够处理面板数据的计量经济方法对资产规模大于10亿美元的美国银行控股公司的资产证券化数据进行了分析。
面板数据的回归结果显示，银行上期证券化比率、核心储蓄比率、易变储蓄比率和储蓄利息费用率与银行本期资产证券化比率变化有相关关系。而且，系数符号的经济含义与理论预期结果一致。较低的上期证券化比率，较低的核心储蓄比率，较低的易变储蓄比率和较高的储蓄利息费用率与银行本期资产证券化比率上升有相关关系。Granger因果关系检验结果显示，上期证券化比率、核心储蓄比率和易变储蓄比率是本期资产证券化比率变化的Granger原因，而上期融资成本不是本期资产证券化比率变化的Granger原因。这说明，银行控股公司进行资产证券化的直接动因主要是出于增加流动性和降低融资成本的目的，其它证券化动因没有得到经验证据的支持。 这一经验结果与王志强、Hugb Thomas(2004)的结论不谋而合。王志强、Hugh Thomas(2004)通过一个简单模型描述了银行出于流动性管理和资本管理目的而进行资产证券化的选择问题，理论上证明银行资产证券化的主要功能在于流动性管理。他们的经验结果显示，流动性管理动因得到支持，而资本管理的动因没有经验支持。
资产证券化作为银行流动性管理的主要工具也符合现代银行理论，它与当前学术界关于银行作为流动性的提供者和转移者的观点是一致的。实际上，正是伴随着银行从传统的储蓄吸纳、信贷分配角色向流动性提供者和转移者角色的转变，资产证券化得以蓬勃发展。因此，本文得出银行资产证券化主要作为流动性管理工具就不难理解。
本文得出的经验结果对国内银行开展资产证券化业务具有重要的启示作用。
首先，就目前情况而言，流动性过剩导致中国商业银行对资产证券化的需求相对不足。从目前国内商业银行的现状来看，其存在的最大问题并不是流动性问题，而是银行借贷面临的信用风险问题。众所周知，商业银行的存贷差在近几年逐步扩大，出现了“惜贷”现象，说明我国商业银行并不存在流动性不足的问题；同时，国内商业银行的不良资产比率相对较高，资本充足率低于国外成熟银行，说明银行面临着较大的信用风险。从流动性角度来看，依据本文得出的经验结果，我国商业银行实施资产证券化的动力不足，从成本角度看也是不经济的。
关键词：资产证券化；中小企业融资
中图分类号：F830.5 文献标识码：A
收录日期：2016年3月9日
一、信贷资产证券化运行中存在的问题
（一）法律制度滞后，有待进一步完善
1、资产证券化界定模糊，存在法律争议。在《资产证券化试点管理办法》中，资产证券化的法律关系界定为一种特殊的信托形式。虽然国际上许多国家认可这种界定，可以将资产证券化“破产隔离”问题有效解决，但目前中国的《信托法》对信托能否发行证券或债券规定模糊，更是对该类证券或债券能否上市交易无明确规定。
2、信托税制欠完善，存在双重征税。在我国现阶段开展的资产证券化业务，信托关系只是资产证券化过程中标的资产的真实转移和破产隔离的导管，按照“导管理论”的要求在证券化资产的信托转让环节应免予征税。但我国信托税制尚不完善，存在着信贷资产证券化试点业务中已有的税收政策与其他证券化资产的信托转移关系存在重复征税。
3、SPV受法律严格限定种类，创新受制约。目前，我国的《资产证券化试点管理办法》明确把资产证券化的特殊目的载体形式限定为信托模式。这种限定存在正反两方面影响，有利方面是一定程度上这种限定可简化资产证券化的复杂程度，达到降低风险和减少成本的目的；不利方面是导致资产证券化特殊目的载体创新受到掣肘，对资产证券化其他模式的创新尝试受到阻碍，从国际经验看，这不利于我国资产证券化持续、健康、长久地发展。
4、资产证券化过程中会计法律法规亟待完善。我国资产证券化业所涉及会计类问题的法律法规体系尚不完善，而这方面完善与否是决定证券化成功与否的关键环节，同时也直接h及到证券化资产的合法性、盈利性、流动性和参与者的切身利益。
5、监管机构审批程序复杂、周期长。区别于大型企业，中小企业信贷项目通常是滚动的，入池资产项目需要相应不断调整，涉及的监管程序复杂且审批时间长，导致产品发行的难度和成本加大。
（二）相关参与机构运行欠规范。当前我国的信贷资产证券化中介组织建设尚不规范，服务于中小企业信贷资产证券化的机构，诸如信贷服务机构、受托机构、信用评级机构、资金保管机构、承销机构及其他为该类证券化产品发行交易提供服务的中介服务机构建设相对滞后。缺乏统一的行业评估标准，机构的公信力较低，导致评估难以做到公正、独立、客观，结果是广大投资者的认可度差。而评级正是决定中小企业信贷资产证券化产品能否顺利发行、流通的关键因素之一。
（三）信贷资产证券化产品设计类别少，缺乏竞争力
1、产品设计类型少。目前，我国各银行金融机构普遍存在创新能力不足，同构化程度较高，反映在设计中小企业信贷资产证券化产品时趋同化严重，产品类别较少且标准不统一，缺乏针对不同需求的机构投资者或投资人的产品设计，参与者的积极性不高。
2、产品价格低、缺乏竞争力。我国信贷资产证券化处于试点阶段，银行机构作为发起人，为了吸引投资者，均是以中小企业的优质信贷资产来进行信贷资产证券化，自然在利率普遍较高的市场环境下，该类产品的市场回报率较低，产品主要是在银行机构之间相互持有，流动性不足进而导致更多的投资机构与个人投资者的观望。
（四）金融市场基础条件薄弱
1、监管机构严格限定投资主体，投资主体对产品的偏好集中度高。在试点阶段，只有商业银行、政策性银行、基金、证券公司、保险公司和各类工商企业等机构投资者可以参与资产支持证券的交易投资业务，不同的机构投资者自然面临多重监管问题，而且基本上是大型机构投资者，他们态度相对谨慎，对风险较高、规模偏小的产品兴趣有限，自然就出现一级市场需求疲软、二级市场的流动性不足的问题，也就直接导致信贷资产证券化业务开展缓慢。
2、宏观经济下行压力加大致信贷资产证券化产品发行动力不足。从试点开始到目前，我国经济多数时期处于下行期，银行存贷比压力比较大，信贷任务没有达到考核标准，银行总体上开展中小企业信贷资产证券化业务的动力不足。
3、信贷资产证券化产品交易机制尚未合理设计。在试点阶段，对于发起机构持有次级资产支持证券的最低比例和单个银行机构持有某支信贷资产支持证券的最高比例问题直到2012年第二次试点才做了规定，但市场的培育与交易机制设立需要时日，在这一过程中往往难以完全克服发起机构的道德风险，也较难破解银行机构垄断信贷资产支持证券的局面，当市场交易达到一定规模时，存在着银行机构风险交叉感染的可能性。
4、缺乏公开、透明的产品信息机制。试点阶段银行机构没有做到充分披露产品隐含资产池构建风险、信贷资产风险、产品定价风险、流动性风险，尤其是银行机构作为发起机构、资金保管机构尚未建立后续服务性条款，难以吸引除银行机构之外的其他市场机构投资者参与交易，结果是投资者对中小信贷资产证券化产品估值与定价方面持谨慎态度。
二、信贷资产证券化产品推行缓慢的原因
（一）监管机构态度谨慎，多头监管制度阻碍业务开展。人民银行相关负责人表示，包括人民银行、银监会在内的监管机构要加强监管，要求在风险可控的前提下稳步推进信贷资产证券化业务。监管机构从防范风险的角度出发，对此持谨慎态度。同时，多头监管制度在对接信贷资产支持证券化产品方面也存在一定的障碍。例如，银行、信托公司的监管机构是银监会，产品发行市场是银行间债券交易市场，而证券交易商的监管机构是证监会。因此，从市场发行到交易，其中涉及多个部门，多重监管不仅加大了成本，而且也降低了市场效率。
（二）法律制度体系建设欠完善，中介机构服务水平低。目前，我国尚未形成完善的信贷资产支持证券法律法规体系，各类金融服务机构也不能有效提供相应支持。银行作为发起机构在选择目标企业的贷款资产构筑资产池时，对资产池的质量、风险分布比非银行金融机构投资者掌握着更多、更完善的信息，但银行机构在信贷资产证券化过程中往往只从自身的利益最大化出发，一定程度上存在隐藏企业、产品部分风险的动机，难以完全做到披露产品设计、交易中可能存在的相关风险。
（三）金融改革进程缓慢，利率市场化引导作用尚不明显。虽然人民银行取消了利率市场化的相关限制，但在一定时期之内，利率市场化的引导作用还有待市场进程的推进，这使信贷资产证券化的资金收益率曲线很难清晰、准确的展现，这也是导致除银行机构外其他金融、非金融机构不持或少持有信贷资产证券产品的原因之一，使得该类产品的流动性不足。
（四）专业人才匮乏。信贷资产证券化专业人才匮乏制约着该类产品的市场发展。中国金融市场起步晚，基础薄弱，改革相对滞后，信贷资产支持证券产品结构又比较复杂，目前大部分机构投资者缺乏训练有素、专业素养高的从业人员，对信贷资产证券化产品缺乏相关操作经验与认识，这些机构投资者的态度相对谨慎，资产证券化产品对他们的吸引力相对有限。
三、总结
（一）我国的信贷资产证券化处于发展的初期阶段，市场规模小，可供投资的产品种类少，二级市场流动性差；专业人才匮乏；相关的制度建设落后，亟待建设与完善。
（二）随着我国经济的不断发展与金融市场的不断开放，信贷资产证券化能够更好地服务于实体经济，特别是用以破解中小微企业融资难问题。更多的投资者会认识进而接受该产品的投资市场。
（三）破解信贷资产证券化难题应当通过法律制度创新、参与者的组织创新并形成战略联盟、产品创新和市场交易结构模式创新四个方向上创新，规范并改善证券化发行、流通环境，提高从业人员的专业素养，增强各机构参与动力，提升证券化产品对投资者的吸引力。
主要参考文献：
[1]杨光.CRT视角下中小企业信贷资产证券化研究[D].天津：南开大学.
[2]蒋伟.我国商业银行信贷资产证券化风险问题研究[D].安徽：安徽大学.
[3]董京波.资产证券化中资产转让法律问题研究[M].北京：知识产权出版社，2009.
关键词：资产证券化；问题；对策；中国
中图分类号：F831
文献标志码：A
文章编号：1673-291X(2009)33-0060-02
资产证券化就是把缺乏流动性、但有预期未来稳定现金流的资产汇集起来，形成一个资产池，通过结构性重组，将其转变为可以在金融市场上出售和流通的证券。实质是融资者将被证券化的金融资产的未来现金流收益权转让给投资者，而金融资产的所有权可以转让，也可以不转让。
一、中国实行资产证券化的必要性分析
1 加速中国金融改革，使金融市场更加完备。中国金融改革目前已经到了攻坚阶段，整个金融体制改革已经涉及到了关键的内核，也遇到了更大的阻滞。在此阶段，由于证券化的制度创新牵扯到广泛的主体与市场结构，因此更多地被看做是解决当前金融改革问题的重要催化剂之一。通过证券化引入了更适合投资者风险偏好的新金融资产，提高了投资者得到多样化收益的可能。因为可以通过自己的判断来获得证券化了的贷款收益率，在认为其被低估时可以买人。可见，资产证券化不仅能使金融机构和企业降低融资成本，从而更好地进行风险管理和控制，而且也为解决金融市场的很多难题提供了快速有效的手段。
2 改善商业银行的经营状况。通过资产证券化，银行将一些缺乏流动性的资产转化为可以交易流通的证券，使得商业银行在不改变负债的情况下，有效改善商业银行的资产负债结构。同时，将部分贷款资产转移到资产负债表外进行证券化，既可以减少风险资产额，又可以盘活不良贷款。这样，银行一方面能够提高资本充足率，另一方面还可以盘活不良资产，大大改善商业银行的经营状况。
3 有利于盘活国有企业存量资产。通过资产证券化的实施，可以将证券化的债权债务相互转让、抵减，清理三角债务；可以盘活企业的存量资产，实现企业当前现金收入；通过表外融资改善资产负债结构。
4 有利于推进资本市场的发展。中国通过积极实行资产证券化，首先，能够分流中国庞大的储蓄资金，壮大中国现有资本市场的规模；其次，通过资产证券化可以为资本市场提供新的证券投资品种，为投资者提供新的储蓄替代型投资工具，促进多层次资本市场的形成；再次，资产证券化可以搭建起货币市场与资本市场沟通的桥梁。
二、中国资产证券化存在的问题
1 由于中国分业经营、分业监管的金融体制制约中国的资产证券化。(1)关于资产证券化产品的多样性问题。在中国，资产证券化产品目前主要有两种方式：一是以信托结构运作的信贷资产证券化产品，以信托投资公司为受托人；--是以委托结构运作的企业应收款证券化产品，以证券公司为受托人。信托与证券分业经营、分业监管体制给中国资产证券化实践带来一个弊端，即信托制度未能成为共享的基础性制度单元。在募集说明书中，证券公司不能明确所推出的资产证券化产品属于信托类产品，而是将金融机构与客户之间的关系确定为委托关系。但是，证监会用规章的形式规定了计划财产独立于受托人、托管人等固有财产及其管理的其他财产，类似于信托制度的法律效果。这种“明修栈道，暗渡陈仓”的方法，既不利于资产证券化市场的监管，又不利于明晰当事人之间的法律关系。因此，应该从长计议，考虑将信托制度扩大适用到所有资产证券化试点领域，包括企业资产证券化。(2)关于流通平台不统一的问题。中国人民银行主管的以机构投资者为主的银行间债券市场和证监会主管的证券交易所市场，是资产证券化产品的上市交易的两大平台。全国银行间债券市场是以债券为主的证券流通市场，信贷资产证券化产品在银行间债券市场交易。证券公司发行的以专项计划为载体的“受益凭证”均在证券交易所通过大宗交易系统来进行交易。流动性是金融产品的生命力。但是由于银行间债券市场的交易主体有限，使只限在银行间市场交易的信贷资产支持证券的流通性很小。在信贷资产支持证券的交易主体受到限制的情况下，真正意义上的证券化并未实现，资产证券化所特有的分散风险功能以及为普通投资者创设投资品种的功能也无法实现。而在证券交易所市场进行交易的投资者种类和数量远远多于银行间债券市场，金融产品的定价机制比较完善，且金融风险能够比较有效地向社会分散。从长远来看，信贷资产支持证券如果不能到证券交易所交易，则其证券化的作用将大大降低，因此证券交易所市场应该成为资产证券化产品的流通主渠道。
2 会计方面的瓶颈问题。中国关于资产证券化的会计制度还不完善，传统的会计制度对之还不能完全适应，迫切需要新的会计制度加以规范，否则会直接影响资产证券化的合法性，成为证券化的桎梏。
3 税收方面的瓶颈问题。信贷资产证券化运作规模庞大，交易环节繁多，减少作为其成本主要支出的税收支出是关系证券化操作能否顺利进行的关键。中国税务总局相关人士亦指出，中国的信贷资产证券化产品的税收处理问题应结合证券化本身的特点和中国税制现状，制定和完善证券化税收政策应当坚持税收中性、税负合理、促进证券化发展与反避税统一、与金融税制改革和资产证券化发展方向一致的基本原则。
4 有效需求不足制约中国资产证券化。资产证券化作为一种融资方式，需要稳定的资金来源或资金供给，也就是需要比较稳定的对于资产证券的需求，即证券投资者。而在中国。由于各种政策的限制，目前投资者主要是个人及极少数机构投资者，存在着有效需求不足的问题。
5 中国资产证券化中介服务存在问题。信贷资产证券化’涉及多方参与主体，各个提供中介服务的主体的专业化水平的高低和信誉程度影响着证券化产品被投资者认同的程度。《试点办法》规定资产支持证券须进行强制评级(私募发行可以豁免)，但是国内信用评级机构普遍规模不大，彼此间的评级标准不一，其权威性存在较大质疑，投资者难以依此作为投资依据。《试点办法》规定了多种信用增级方式，但中国的信用增级机构还很不成熟，离专业的金融担保还有很大一段差距。
6 人才短缺问题约束中国的资产证券化。由于资产证券化是一项技术性强、专业化程度高、程序复杂的融资工具，它涉及到经济、法律等各个方面，因此，需要大量掌握资产证券化方面知识的复合型人才。但目前中国这方面人才比较少，在某种程度上约束资产证券化的进行。
三、解决中国资产证券化存在问题的对策
1 建立适应资产证券化的税收会计制度。资产证券化成功的关键是能否解决资产证券过程涉及会计、税收问题。因为税收与会计制度的确立，是关系到各参与者收益与责任确认的问题。税收方面，制定合理的税收政策，可以降低资产证券化的成本，提高投资者的积极性。会计方面，目前中国尚未出台针对资产证券化交易的会计准则，而传统的会计方法已难以适应资产证券化的复杂操作。
2 扩大市场需求。市场需求是资产证券化成功实施并发挥应有作用的最终动力，而市场需求既取决于供给的有效性，又取决于投资者的类型及其特点。要保证中国顺利引进资产证券化的金融创新形式，其供给重点不应放在银行不良资产上，而应放在银行基础设施、期限较长的消费信贷资产上。另外，还有银行与信托投资公司持有的基础设施开发贷款，国有大中型企业的符合证券化质量要求的资产。
3 完善相关法律法规体系。要推行资产证券化需要提供一系列的法律、法规及政策保障。首先，修订《公司法》和《企业债券管理条例》，使SPV可以成为债券发行主体，允许SPV以发行债券的收入来向发起人购买基础资产，从而使得资产转移能够实现，真正达到破产隔离的效果。其次，修订《合同法》以及《民法通则》，将合同权利转让由统一主义改为通知主义，降低资产证券化资产转移的交易成本。
4 规范发展信用评估体系。对于目前国内现有的一些金融中介机构，政府应该出台相应的规章制度，以便能够规范这些中介结构的运作。同时，可以考虑设立一家专业从事证券化信用评级服务的机构，参与资产证券化业务服务。以此来建立一个独立、客观、公正和透明的信誉评级体系。
5 大力规范发展国内中介服务机构。中介服务的质量和中介服务在国际上的声誉，是中国推行资产证券化的一个重要问题，在这其中，资产评估业和资信评级业是明显的薄弱环节。在完善资产评估和资信级业务的政策上，应逐步建立一定的规范框架，并建立统一的标准体系。要通过培训等多种方式培养能够从事规模化ABS法律服务的律师队伍，以及其他法律咨询服务人才。国外经验表明，律师的专业服务在ABS成功实施中具有至关重要的作用。
资产证券化作为近40年来国际金融市场重要一项的金融创新工具越来越受到我国的重视，自2005年我国开始试点以来，资产证券化业务得到了较快的发展，无论是业务规模还是业务模式、基础资产类型、产品种类都得到了全面的开展。新一届政府强调，“优化金融资源配置，用好增量、盘活存量，更好地服务实体经济发展”，资产证券化无疑是盘活存量和支持实体经济的重要工具。2015年5月，国务院常务会议决定进一步推动信贷资产证券化市场健康持续发展，并加大试点规模，简化审批流程。我国资产证券化业务的发展又上了新的一个台阶，参与主体和产品规模不断扩大，产品种类和结构创新也日趋丰富。
目前，我国资产证券化业务主要有三种模式：一是人民银行和银监会主导的信贷资产证券化，二是证监会主导的证券公司和基金公司的资产证券化业务，三是由银行间市场交易商协会主导的资产支持票据。三种模式下，基础资产、特殊目的机构（SPV）、产品交易、法律法规、监管环境等均有所不同，丰富了我国资产证券化产品的种类和规模，也对我国资产证券化业务进行了有益的探索。
特殊目的机构在资产证券化中的作用及存在的问题
资产证券化不同于以往的以法人信用作为融资基础的股权融资和债务融资，它是以资产自身的信用作为融资基础，因此，需要一个特殊目的机构（SPV）将拟证券化的资产隔离出来，同发起人的信用隔离，不受发起人和其他机构的影响。资产证券化业务有两个重要的要求，一是破产隔离，二是真实出售。特殊目的机构的重要功能便是起到破产隔离的作用，使资产自身的信用同发起人和其他机构的法人信用相隔离，不受其影响。真实出售要求被证券化的资产要真实地出售给特殊目的机构，资产相关的收益和风险要转移给特殊目的机构，发起人不能再保留相关的权利，如回购资产、担保资产质量和收益等，从而使投资者的收益和风险完全依赖于被证券化的资产。
资产证券化是舶来品，我国三种资产证券化结构基本上都是沿用美国的模式和交易架构，即发起人将资产出售给特殊目的机构，特殊目的机构委托交易安排商、资产服务商、证券承销商、评级机构等中介机构进行交易架设计、资产管理、证券承销、产品评级等工作。这种交易架构和模式经过30年的实践发展逐步成熟，但笔者认为，该交易架构也存在一些问题，值得我们反思。
过分强调特殊目的机构（SPV）破产隔离的法律功能忽视了其作为交易主体的作用。特殊目的机构在资产证券化业务中有两项主要的功能和作用，一是破产隔离功能，使资产独立于发起人;二是交易主体功能，特殊目的机构是发起人的交易对手，受让拟证券化的产，相应地具有了资产议价和监督资产质量的职能。但在已有的资产证券化实践中，更多的只是强调特殊目的机构的破产隔离功能而忽视了其交易主体的功能，将特殊目的机构的大部分功能都强制委托给其他中介机构，弱化了特殊目的机构对资产质量的监管功能和效果。资产证券化相关的法律法规及监管政策主要都是在强调特殊目的机构的破产隔离、风险隔离功能，对特殊目的机构的法律地位、权利和义务等进行了详细的规定。为了防止证券化的资产受到发起人、特殊目的机构、发起人债权人等相关机构的破产影响，特殊目的机构一般采用信托或公司的形式。公司形式下，特殊目的公司不能负债、没有员工等，一切可能招致特殊目的公司破产风险的可能性都被消除了，因此，特殊目的公司被称为“纸面公司”（paper company），更多的是一种法律概念，体现它的破产隔离功能，而其作为交易主体的功能则被大大弱化和忽视。作为发起人的交易对手，特殊目的机构需要受让发起人的资产，理所当然更应该具有鉴别资产质量和风险、商讨交易价格、谈判交易条件、管理资产等的权利。而在现行的资产证券化模式下，特殊目的机构的交易主体资格被忽视和剥夺了，其职能被各种中介服务机构取而代之，如发起人管理证券化的资产;交易安排商负责证券化架构的设计，包括资产的类型、规模、价格、产品利率等;承销商负责证券化产品的承销。特殊目的机构相关的职责被委托给各类服务商，交易主体职极为弱化。
加大了道德风险。在资产证券化中，发起人和特殊目的机构之间存在着信息不对称，发起人作为资产出售方，具有资产质量和价值方面的信息优势，面临“逆向选择”的风险：存在隐瞒资产质量，以次充好，高价出售低质量资产的动机。资产证券化业务实践中，由于过分强调特殊目的机构的法律功能，忽视了特殊目的机构交易主体的功能，弱化了其对资产质量和价值的判断及监督能力，加剧了“逆向选择”现象，同时也加大了道德风险。在资产证券化结构中，特殊目的机构将诸多的功能都委托给其他中介机构，如交易安排商、承销商、评级机构等，特殊目的机构与其他参与者之间是委托关系，存在着道德风险问题。如发起人在把资产出售给特殊目的机构的同时，往往又承担着服务商的角色，负责资产的管理，如收取利息、报告财产状况、维护资产质量等，由于信息的不对称，发起人存在隐瞒资产质量或不能勤勉尽责进行资产的管理服务。其他的服务商如交易安排机构、承销机构、评级机构同样存在着利益冲突和道德风险，不仅自身无法勤勉尽责，也起不到监督发起人的作用。例如，资产证券化中信用评级的作用在于揭示资产证券化中的风险，为投资者提供投资决策依据。然而，信用评级能否有效发挥作用不仅取决于评级机构的权威性、评级方法的科学性、信息的完备性等多重因素，还受到评级机构的道德风险的影响。在信用评级市场竞争较为激烈时，评级机构为了争夺客户、抢占市场，存在降低评级标准和职业道德的情形，导致发行人的“信用采购”行为：信用评级机构的费用越低、评级结果越高，才能获得评级的业务机会。
资产证券化中的道德风险存在于各个方面，根本原因在于资产证券化的交易架构，过分强调特殊目的机构的法律功能，极大的消减和弱化了其作为交易主体的功能。目前的资产交易模式可以形象的描述为：两个人进行二手车交易，买车人被剥夺了选择车辆的权利，众多的中介方替他进行车辆选择、价格谈判、付款条件等事宜，最后由他付款，其中的道德风险是难免的。金融危机后，资产证券化监管的重大改革之一便是防范道德风险，要求增加发起人持有一定比例的次级证券，防范发起人的逆向选择和道德风险。该项措施能在一定程度上使发起人和投资者（特殊目的机构发行证券的持有人）的利益达到激励相容，降低道德风险。但有理由相信，二者之间永远不会完美统一，追逐利益的本性使得发起人想将资产卖个高价，投资者想低价购买资产获得高收益，道德风险永远存在。
2008年的金融危机证实了这一缺陷。2008年的金融危机，资产证券化成为金融危机的重要导火索之一，资产证券化结构中的缺陷得到了充分的暴露。通过对资产证券化的反思，认为主要存在的问题包括：入池资产本身存在严重的问题，未经充分评估和筛选;产品本身被复杂化和过度包装，信息披露不完全导致风险定价机制失效;交易结构过度利用杠杆，导致违约偿付链条较早断裂;对资产证券化产品的资本计提不充足;缺乏对信用评级机构的监管;对资产证券化的顺周期性估计不足;信息披露不充分等。可以看出，上述大部分原因和资产证券化结构的缺陷紧密联系在一起，对特殊目的机构交易主体功能的虚化导致的逆向选择和道德风险是资产证券化重要的风险根源。金融危机后，各国加强了对资产证券化的监管，主要采取的措施包括加强资本计提标准和范围，加大对评级机构的监管和加大信息披露。其中重要的措施之一便是要求发起人持有不低于5%的次级证券，主要目的在于降低发起人的道德风险。上述措施能在一定程度上防范资产证券化的风险，但如果不对资产证券化结构的核心缺陷进行改进和完善，在重启资产证券化后，风险将会依然会存在和集聚。
我国资产证券化业务中存在的特殊问题
非信贷类资产证券化业务中的SPV存在法律瑕疵。我国的三种资产证券化模式在特殊目的机构的选择上存在较大差别，一是人民银行和银监会主导的信贷资产证券化模式，该模式以信托作为特殊目的机构;二是证监会主导的证券公司和基金公司的资产证券化业务，该模式采用了专项资产管理计划作为特殊目的机构;三是银行间市场交易商协会主导的资产支持票据，该模式并没有明确规定特殊目的机构类型，部分发起人采用账户隔离的方式进行资产的破产隔离。从特殊目的机构隔离资产的功能和效果来看，三种模式存在依次递减的趋势。信托作为特殊目的机构有着较强的法律法规依据，《中国人民共和国信托法》明确了规定了信托财产不属于受托人财产，与受托人资产相隔离，不作为受托人的破产财产。信托作为特殊目的机构也是国际上常用的方式，在我国也有完善的法律体系保障，因此最为规范。相比而言，券商专项资管计划以《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》（下简称《规定》）作为主要的依据，规定券商和基金专项资产管理计划项下的财产不属于受托人的财产，不受受托人的影响。而该《规定》仅属于部门规章，在法律层级上尚有所欠缺。如果出现纠纷，能否达到破产隔离的效果仍存在一定的怀疑。此外，《规定》在资产转移后仍对发起人设置了很多的限定要求，如规定业务经营可能对专项计划以及资产支持证券投资者的利益产生重大影响的原始权益人应当有持续经营能力，无重大经营风险、财务风险和法律风险，在专项计划存续期间，应当维持正常的生产经营活动或者提供合理的支持，为基础资产产生预期现金流提供必要的保障等。上述规定对原始权益人（发起人）提出诸多的限制性条件，在资产出售给特殊目的机构（专项资产管理计划）后，仍然同发起人存在较大程度的关联，资产是否独立、是否真实出售和破产隔离、是否以资产自身的信用进行融资就存在疑问。另外，如果要求原始权益人为基础资产产生预期现金流提供必要的保障，也让人对资产证券化的效果生疑，是在进行抵押融资还是资产证券化？同样，而在资产支持票据中，采用了在发起人处设立独立账户进行隔离资产，效果更差，无法确定被证券化资产能否与发起人的资产相互隔离。在有的资产支持票据业务中，发起人将资产支持票据获得的资金作为负债计入表内，作为发起人的负债处理，其实质就是抵押融资，而非所谓的以资产信用融资的资产证券化。
特殊目的机构设置中的法律瑕疵会导致资产证券化业务存在诸多的风险隐患，可能集聚产生较大的金融风险。就如同美国的安然事件一样，看似进行了资产证券化，发起人将资产移出表外，同时并不加记负债，改善了资产负债状况，但它们本质上仍是企业的负债，只不过隐性地存在于表外。随着资产证券化业务的不断扩大，隐性负债也不断积聚，最终会导致风险，并通过资产证券化产品的投资者向金融市场进行传递。
尽管信托作为特殊目的机构具有较为成熟和完善的法律法规体系，但我国仍存在其他多种特殊目的机构类型，其原因还在于各种有形或无形的行政壁垒。根据我国分业经营分业监管的金融体制，信托公司目前受到银监会的监管，证券公司和基金公司受证监会的监管，银行间交易商协会则主导着资产支持票据市场。在条块分割的行政监管体制下，金融机构分别另辟新径，尝试各自监管体系下的特殊目的机构类型，并不都采用信托的模式，导致了目前我国资产证券化业务被割裂和不完善的局面。
信贷资产证券化业务殊目的机构交易主体作用更加虚化。我国信贷资产证券化业务虽然有着相对较为完善的法律法规体系，但也存在着一个普遍现象：信贷资产证券化业务主要由大中型银行发起，这些银行资产规模巨大，作为特殊目的机构主体的信托公司与其相比，体量较小，难以真正发挥银行的交易对手的作用，交易主体的功能极为弱化。在信贷资产证券化业务中，作为发起人的银行占绝对主导地位，控制了整个交易架构，包括资产的选择、证券化参与方的选择（信托公司、承销机构、评级机构）、费用的分配等。由于资产规模的不匹配和地位的不对等，发起银行掌握了信托公司能否作为特殊目的机构的选择权，信托公司为了争取资产证券化业务，纷纷采取降低受托报酬甚至无偿担任特殊目的机构，无法发挥交易主体的作用，难以起到鉴别信贷资产、监督资产管理人（通常为发起银行）的作用。一个有趣的现象是其他中介机构如承销机构、评级机构名义上是同信托公司签订委托合同，受信托公司的聘请，但实际上哪家机构能参与资产证券化却主要由发起银行来决定。他们不但难以尽职尽责为特殊目的机构服务，准确鉴别资产质量和风险，在某种程度上还存在为发起人服务，道德风险更加突出。
可能引发的问题。在非信贷类资产证券化业务中，由于特殊目的机构的设置存在一定的法律瑕疵，能否实现破产隔离和真实出售存在疑问。而在信贷类资产证券化中，由于发起人是大中型银行，它们主导了资产证券化的各个方面，容易引发另外一个问题：投资者在较大程度上依赖发起行的声誉作为投资决策依据，难以作为风险的真正承担主体。如果资产证券化失败或者出现基础资产质量下降，投资收益无法实现或者出现亏损的情况，投资者能否真正承担风险值得怀疑。从前期我国资产管理市场中发生的一些风险案例来看，很多风险最终向银行进行传递，而资产证券化中，如果仅将信托公司作为特殊目的机构和通道，不需承担交易主体责任，一旦发生风险，向银行的传递性可能性会更大，从而也会导致对资产证券化目的和效果的质疑。
在我国资产证券化业务的探索过程中，一方面需要借鉴国外的实践经验，另一方面也需要根据我国的实际情况探索新的模式和道路。在美国的资产证券化业务实践中，特殊目的机构的设置解决了将资产从发起人处进行隔离的功能，却忽视了特殊目的机构作为交易主体的职责，使得证券化环节存在众多的道德风险，不断积累最后导致系统性风险。我国资产证券化业务中，应充分考虑特殊目的机构作为“破产隔离”和交易主体的双重属性，根据我国的法律环境，将二者结合，降低可能存在的风险。随着我国信贷证券化试点的扩大以及逐步常规化，非信贷类资产证券化也如火如荼的开展，应及时总结经验教训，防患于未然。
建议
一是打破监管部门之间的壁垒，统一规定信托作为我国资产证券化业务殊目的机构，降低资产证券化结构的法律风险。我国《信托法》对信托的设立、信托财产的性质和效力、信托当事人（委托人、受托人、受益人）的权利和义务均进行了详尽的规定，信托作为我国资产证券化业务中的特殊目的机构具有最高的法律保障基础，也是最适合作为我国资产证券化中的载体。因此，建议打破各监管部门之间的行政壁垒，不再由各监管部门在各自的监管范围内另行批准各种名目的特殊目的机构载体，降低资产证券化业务的法律风险，促进资产证券化业务的顺利开展。
关键词：资产证券化；国企改革；法律法规
1资产证券化现状
自2005年起，我国资产证券化的发展进入起始阶段，迄今为止，大致经历了12年的发展。自2008年金融危机重启之后，在我国政策的大力驱动下，资产证券化市场发展迅猛。作为经济发展和金融深化的产物，资产证券化是企业本身进行理财的过程，也是金融工具与金融产品结合的创新。它将企业拥有的资产所产生的未来现金流进行贴现，以证券形式融资,满足市场的投资需求。另外，证券化也增加了企业资产的流动性，优化资产结构。基于以上认识，本文对国企资产证券化所存在的问题进行浅析，并提出政策建议。资产证券化这一概念最早由美国的路易斯•拉涅利在1977年接受采访时提出。各国的机构、学者和研究人员等都对其作了不同解释。美国的证券交易委员会将它定义为“一组不连续的应收账款或以其他资产产生的现金流作为支撑的证券，能够在未来一定期限内变现，同时附加给投资者一些其他权利”。而中国的王松奇教授则认为它是用对应的、由贷款或应收账款产生的现金流或经济价值作为基础，来匹配投资者对相关证券购买时的支出，以达到经营活动的融资目的。以诸多学者的分析作为基础，本文认为国企资产证券化可以概括为以下几点：通过对现有资产进行重组，将原本一系列缺乏流动性的、具有未来现金流的资产通过结构性设计重新组合，形成资产池，以达到降低负债或增加总资产的目的。为了降低融资成本，在证券化过程中通常会使用信用增级的方式提高发行证券的信用等级。而通过风险隔离机制，即对发起人进行隔离管控以避免投资者的收益在其破产时参与财产清算，最终使得各方参与者受益。2016年，全国共发行资产证券化产品8420.51亿元，同比增长37.32%［1］。其中，企业资产支持证券发行4385.21亿元，同比增长114.90%，占发行总量的52.08%。企业资产支持证券的发行规模较2015年翻番，成为发行量最大的品种。国企经营效率低，负债水平高，发行证券化产品不仅有利于优化国有企业资本结构，同时引入更多资本，盘活各个区域国有资产，但在实际运用中，国企资产证券化仍然存在很多问题。
2国企资产证券化存在的问题
国企具有的行政性、国民经济的主导地位、政府的长期扶持等造成了国有企业经营效率低下、不良资产庞大、负债率高、企业缺乏竞争力等问题。在资产证券化过程中除了具有一般资产证券化过程中的风险外，针对国企特性所带来的问题可以总结为如下3个方面：实体支撑能力不强；证券化产品流动性不足；法律法规建设滞后性。
2.1实体支撑能力不足
财政部于2016年5月份公布了前4个月全国国有及国有控股企业经济运行情况。2015年1—4月国有企业利润总额7120.7亿元，2016年1—4月国有企业利润总额为6522.5亿元，同比下降8.4%。其中，央企2015年1—4月利润总额5410.2亿元，2016年1—4月利润总额5054.1亿元，同比下降6.6%；地方国有企业2015年1—4月利润总额1710.5亿元，2016年1—4月利润总额1468.4亿元，同比下降14.1%［2］。经对比可以看出，国有企业的整体盈利不太乐观。其中传统产业领域产能过剩，钢铁、煤炭等行业产能严重过剩，盈利情况令人担忧。在这种情况下，即使国企资产证券化的推进持续进行，但是由于国有企业主营业务不集中、效益较差、实体支撑能力不足，对投资者来说，往往缺乏吸引力，使得融资效果大打折扣。
2.2证券化产品流动性不足
我们都知道金融中介结构的重要作用之一就是解决市场中的信息不对称问题，而资产证券化是建立在基础资产的信用之上的，因此，证券化产品的流动性和价格是否具有效率取决于基础资产的信息披露是否充分、公开以及透明。而对于企业资产证券化来说，从成立到转让，其产品信息并没有在沪深交易所的信息端上体现出来。信息不完善和不对称造成了证券化产品的流动性不足。资产证券化产品作为债券的一种，其流动性比已经偏低的债券市场还要低。2015年，据中央结算公司的数据可知，沪深交易所大宗交易平台上的企业资产证券化产品的交易量为194.69亿元，换手率为8.46%。2015年我国债券市场整体换手率为172.7%，企业债换手率为202.2%，中期票据换手率为198.1%，不同融资品种的换手率对比可知，资产证券化产品的流动性水平较低。2016年沪深交易所企业资产证券化产品换手率为24.93%，同比增长大约17个百分点。和2015年相比，企业资产证券化产品的换手率虽然有所提升，但与2016年债券市场整体187.87%的换手率相比，证券化市场流动性水平依旧不足。
2.3法律法规建设滞后性
自2005年资产证券化正式起步，虽然整体呈现出繁荣趋势，相关的法律法规方面却不够完善。目前，证券化方面的业务规范主要是受沪深交易所的约束，另外就是中国证监会颁布的一个管理规定，并无专门的法律制度，表现出较严重的滞后性。而现在一般情况下专用车辆（SpecialPurposeVehicle，SPV）的设立其实是以金融中介机构的“专项资产管理计划”形式展开的，这种类型SPV实际上并不具备独立主体资格，无法真正意义上实现资产证券化所必需的破产隔离与真实出售，一旦出现产品违约情况，与其相关的金融产品也容易出现联动性违约，进而引发系统性风险，同时容易产生资产纠纷问题。所以完善的法律法规，实现合法的破产隔离机制至关重要。另外，我国目前的税收与会计制度并不能完全适用于现在国企资产证券化的发展进程，相关法律制度的滞后性使得国有企业在履行资产证券程序中增加了成本。虽然资产证券化的整体趋势向好，但地方政府对各自区域中的国有企业资产证券化缺少针对性政策，因此部分国有企业资产证券化的外部环境缺失，制约其进一步发展。最后，目前虽然有《破产法》《担保法》《信托法》《物权法》和《公司法》等法律的规定，但是不同基础资产使得不同类型的资产产权在处理上有差异，办理程序也不相同，缺乏统一标准。
3政策建议
3.1注重实体经济，提高国企基础资产质量
实体经济是经济的活水之源，实体的健康发展才能为社会带来切实效益。因此国企必须提高自身技术水平，调整经营战略，优化产业结构，积极进行金融创新，吸引投资者参与国企资产证券化产品的交易。基础资产质量直接影响投资者的兴趣，应积极金融创新与优化资产结构同时进行，减少不良资产，对基础资产打包组合，增加信用等级等，坚定市场信心。
3.2增强信息透明度，建立良好的市场交易机制
为了化解信息不对称，必须注重信用评级过程的作用。信用评级是为了避免投资者在不知情的情况下承担本来不用承担的风险，帮助投资者作出合理决策，使各方参与者受益，因此，信用评级过程十分重要。另一方面，为了提高证券化产品的流动性，沪深交易所大宗交易平台理应健全交易平台和交易系统，完善交易机制，增加对相关产品信息的公布和披露，增强信息透明度，提高中介服务水平，更好地服务投资群体。
3.3完善相关的法律规章制度
制定针对性的法律法规，地方政府理应加强管辖区内国企的管理和完善外部法律环境。不同企业面临的税收政策不一样，进而所应对不同企业的税收制度进行匹配，根据资产证券化的特点制定相应的法律规范和会计准则。只有将各自特点与税收和会计制度匹配起来，才能避免可能造成的重复征税问题，提高国企效率。
4结语
国有企业资产证券化的现实意义较强，不仅可以优化企业财务状况，降低不良资产和负债率，也符合供给侧改革的意义，提高市场竞争力。但在国企资产证券化过程中，问题重重。实体支撑能力不足导致投资者对证券化产品缺乏信心，同时交易市场的流动性差、业务推进过程法律环境不完善共同阻碍了国有企业资产证券化的有序推进，人们仍然要时刻关注国有企业特性所带来的风险和问题，注重发展实体经济和金融创新、完善法律法规、增强信息透明度等等，才能更好地通过国企资产证券化促进国有企业混改，进而促进我国的供给侧改革。
参考文献
［1］李波，宋旸，陈光新，等.2016年资产证券化发展报告［J］.债券，2017（1）：31-37.
关键词:资产证券化;法律关系;法律障碍;对策建议
一、资产证券化的概念
关于资产证券化的概念，多年来没有一个确定的法律含义。美国学者Gardenei认为资产证券化是在金融市场上储蓄者与借款者一部分或者全部地匹配的一个过程，这个过程中，银行或者其他金融机构的封闭的市场信誉被开放的市场信誉替代。维基百科的定义是:证券化是一种结构化金融方式，包括对能够产生现金流的金融资产进行组合包装成证券，然后再出售给投资人。一个完整的资产证券化的法学定义需要满足以下几个条件:第一，可以反映资产证券化是一种融资工具的特点;第二，可以说明资产证券化的运作流程;第三，可以说明资产证券化所包含的的法学特征。资产证券化的法律关系与法律障碍。
(一)资产证券化法律关系
资产证券化由一系列以合同为主的法律行为来完成的，是一个由法律关系组成的金融系统工程，其中包括的法律关系的要素有主体和客体。资产证券化法律关系的主体包括原债务人、发起人、特殊目的机构、投资者、信用增级机构、信用评级机构、服务机构、受托管理机构及证券商等要素，同时，资产证券化是一个法律过程，各客体包括拟证券化的资产、证券化资产产生的现金流、以资产证券化为担保发行证券。
(二)资产证券化的法律障碍
第一，立法重心的偏移。全面统一的法律环境是资产证券化业务健康发展的保证，我国立法者对于企业资产证券化的关注度较低。于2009年了《商业银行资产证券化风险暴露监管资本计量指引》，对银行的资产证券化风险进行控制，对其他资产证券化的主体并没有提出统一的、有针对性的监管标准，直至2011年重启企业资产证券化业务后，证监会才陆续出台相关的部门规章对其进行规范，并由证券投资基金业协会出台相关的细化规定。虽然证监会出台的相关部门规章是根据《证券法》、《证券投资基金法》等法律制定的，但法律本身并未对资产支持证券作出适当的回应。第二，实践规则的缺陷。我国资产证券化尚处于初级发展的阶段，在实践规则方面难免存在一些不足，如果不加以规范，证券化市场随时可能“变局”。我国企业证券化实践规则中存在的问题有:第一，立法层次低。根据一般法理原则，上位法优于下位法，由于这些部门规章主要是针对专项资产管理计划的，而此前的法律法规在立法时均无法将企业资产证券化纳入对象范围，造就了一些部门规章与现行的法律法规之间相互冲突的局面。第二，具体规则不完善，存在法律地位的模糊、资产转让的缺位、信息披露度低等问题。
二、推动资产证券化的对策建议
(一)完整资产证券化的法律体系
资产证券化不断创新发展，涉及面加大，对法律方面的要求也越来越严格。为了规范资产证券化产品发行和交易的流程，推动其快速发展，应当建立统一的资产证券化法律体系。在我国目前存在的法律法规中，有一些与实施资产证券化相冲突的地方，严重阻碍了我国资产证券化的发展，这就需要对此进行修改、补充和完善。通过完善立法，减少法律的不确定性、漏洞、法律间的冲突，提高投资者法律风险意识，建立和完善信息披露制度，制定规范化的法律合约预防法律风险等措施完善资产证券化的法律体系。
(二)建立规范的金融中介服务机构和机制
目前国内缺乏水平和资质较高的为资产证券化提供服务的金融机构，严重影响资产证券化的进程。在这进程中需要设立具有政府背景的中介服务机构，规范信用评级机构、投资银行、会计师事务所、律师事务所等现有金融中介机构的运作，由政府引导，引进国外的中介机构合作者为我国的资产证券化市场提供服务。
(三)打破市场割裂，完善投资者结构
目前，我国资产证券化产品可以进行交易的场外平台主要是证券公司间柜台市场和银行间债券市场，但是两个平台的衔接度较低，长远来看，不利于资产证券化的推广。因此我国可以借鉴美国的交易结算方式，统一债券和资产证券化产品的托管和结算机构，为多个交易市场提供托管、清算、结算一体化服务，形成多个交易平台、一个托管结算机构的局面，可尝试通过转托管方式，实现银行间债券市场和证券公司间柜台市场部分产品的相互流通，为投资者提供便利，增强产品的流动性，从而实现不同市场之间的联通，打破市场割裂。
［参考文献］
［1］中央国债登记结算公司证券化研究组．2015年资产证券化发展报告［J］．债券，2016(1):42－49．
［2］巴曙松，华中炜，朱元倩．利率市场化的国际比较:路径、绩效与市场结构［J］．华中师范大学学报:人文社会科学版，2012，51(5):33－46．
关键词：资产证券化；交通基础设施；可行性；对策
本文系河北省人文社会科学研究项目“京津冀经济一体化进程中我省交通运输基础设施项目投资运行机制研究”的阶段性成果
中图分类号：F83
文献标识码：A
由于交通基础设施具有投资规模大、建设周期较长、项目本身的回报率不高、资本流动性差等特点，因此，主要依靠政府财政直接或政府融资投资建设。然而，政府资金有限，使资金并不能如数到位或及时到位，要保证交通基础设施的稳步顺利进行，就需要一个有效的外部投资。传统的融资模式风险高、限制条件多，很难适应交通基础设施建设的需求。新型的BOT模式在实际应用中也存在普遍性的问题。如不易为投资者确定一个科学合理的利润回报期限、对政府如何加强监管提出了新要求。而随着1996年珠海高速公路、2006年上海浦东市政交通基础设施建设的顺利完成。两者都把创新的金融产品资产证券化作为项目建设的重要融资手段，显示了资产证券化在交通基础设施建设融资中的有效性。
一、资产证券化在交通基础设施建设应用的可行性分析
(一)利用证券化成功完成的交通基础设施建设，我国的资产证券化始于20世纪九十年代初期，最早应用在交通基础设施方面的项目是珠海高速公路。1996年8月，珠海市人民政府为了支持珠海高速公路建设，通过在开曼群岛注册成立的珠海市大道有限公司作为SPV，以本地机动车的管理费用和向外埠登记车辆所收取的过路费为支持资产在美国发行了2亿美元债券，并分为一部分为年利率为9.125％的10年期的优先级债券和一部分为年利率为11.5％的12年期的次级债券两部分，半年付息一次。这个案例完全按照国际化的标准运作，是国内第一个标准化的证券化的案例，为后来的海外资产证券化项目积累了宝贵的经验，同时也为交通基础设施建设提供了一个可行的新兴融资渠道。
随着我国资本市场的完善，资产证券化在我国成功的应用，资产证券化在交通基础设施建设领域也被积极采用。2005年12月，深圳上市公司东莞发展控股股份有限公司通过广发证券公司设立了“莞深高速公路收费收益权专项资产管理计划”，将莞深高速公路未来18个月6亿元金额的收费权益转让给广发证券(以专项计划投资的方式)，扣除利率成本后，原始权益人东莞控股拿到了5.8亿元的现金，用以支付收购莞深高速公路三期的部分资金，加上发行费用等，预计其资产证券化融资的成本也不超过4％左右，远低于1年半的同期贷款利率，投资者预期收益率为3％～3.5％。开创了高速公路公司利用公路收费收益权的证券化实现融资目标的先例，对以后的交通基础设施建设具有示范性的作用。
2006年6月，上海上市公司上海浦东路桥建设股份有限公司也成功实施了资产证券化项目。其通过国泰君安证券公司设立了“浦东建设BT项目资产支持收益专项资产管理计划”，该项目是原始权益人浦东建设将属于两个子公司的13个不同地区的市政道路BT(建设一回购)项目未来4年的合同债权让给国泰君安，其发行证券后由合格机构投资者认购。发行的证券“浦建收益受益凭证”，发行规模4.25亿元，4年期的利率为4％，加上发行费用，预计其综合成本不超过5％左右，在目前的利率市场下具有较大的优势。
(二)交通基础设施拥有适用于资产证券化的优良基础资产，资产证券化融资方式中，最关键的是基础资产的选择问题。与其他行业相比，交通企业有良好的基础资产，如拥有的路桥收入、港口泊位收入、铁路、地铁客货运费收入等资产具有良好的未来预期收益和未来持续的现金流量。未来预期收益和未来持续的现金流量是资产证券化的首要条件。
(三)交通基础设施可操作资产充足。国家为了应对金融危机，拉动内需，中央政府投资4万亿元，加强我国基础设施建设，其中18，000亿元用于铁路、公路、港口、机场等交通基础设施的建设，而且各地方政府也在加大交通基础设施的投资建设，河北省2010年全省将投资676亿元，用于京昆高速石太北线、石林、昔港、清新高速等5条高速公路项目、张家口军民机场和承德机场建设以及曹妃甸港口二期工程和黄骅港综合港区起步工程。大力加快交通基础设施建设，使我国近年内已形成大量的交通基础设施存量资产，从而为我国交通基础设施建设资产证券化模式提供了充足的可操作资产。
(四)该类证券的潜在需求。资产证券化过程主要涉及三方当事人，即发起人、特设机构(SPV)、投资者，三方当事人在此过程中能够各取所需，互惠互利。首先，从发起人方面看，由于基础设施项目周期长、占用资金规模巨大，处于资金流动性的考虑，无论财政资金还是银行资金都会急于寻求退出渠道，而通过资产证券化回收部分资金正是他们求之不得的；其次，从SPV方面看，铁路、高速公路、机场等这些项目具有可预测的、稳定的现金流，经济效益较好，与一般债券之间会有一个较大的利差，给SPV足够的可操作空间。另外，由于基础设施项目资产证券化在收支上的特殊性，SPV还可以通过对积累资金经营增值获得部分额外收益，因此会得到SPV的青睐；最后，从投资者方面看，资产证券化本身性质来看，证券级别的层次性和程序性将适应各类投资者的需求，而其独立安全的收益、高度的流动性，都将吸引投资者，而且交通基础设施是一国经济发展的保证，在项目资产证券化中不可避免地会有政府定价及政府担保成分，因此较之普通债券更为可靠。有稳定可观的投资收益，投资者又何乐而不为呢?
(五)资产证券化本身的优势。交通基础设施资产证券化可以在很多方面弥补其他融资方式的不足。首先，资产证券化可避免直接发债融资时对原始权益人资产的限制，资金筹集程序较为简单；其次，可以通过自身信用增级或第三方担保等方式实现债券的信用提高；第三，由于交通基础设施本身是个受广大投资欢迎的优良基础资产，资金筹集速度会比较快，能及时弥补资金不足；最后，从上述已经成功的实例看出，交通基础设施资产证券化能够节约融资成本。
二、交通基础设施资产证券化过程中可能出现的问题与对策
我国资产证券化起步较晚，企业证券化的客观条件还不完善，在具体应用的过程中难免会遇到一些问题。下面是对资产证券化在交通基础设施建设中应用存在的一些问题及解决方法的分析。
(一)收入流与债务流问题，这主要是针对
项目收益资产证券化而言的。在项目收益资产证券化中不像贷款资产那样有能与资产支持债券相配比的还本付息期限，收入流与债务流不一致，故要在准确预测项目未来收益现金流的基础上通过严格地计算设定债券的期限和利息。因此，对SPV提出更高的要求，要在对项目的市场前景进行充分调研，对债券存续期内的各种风险进行合理的预测，以及充分考虑投资者接受程度、SPV自身是否有可操作空间的基础上设定合理利率。
(二)利率设定与风险的配比问题。这主要是针对项目收益资产证券化中的分阶段组合设计方案而言的。项目在进展过程中蕴含的风险将越来越小，待项目进入经营期能产生稳定收益时几乎不存在太大的风险，考虑到风险与收益的相关性，各期发行的债券利率也应逐期降低，这样在不影响投资者接受度的前提下使融资成本降到最低，并且因其偿还压力降低到最低也相应给其以后还本付息以更大的保障。对于利率与风险的配比问题，我们还必须首先完善我国的国债市场，因为如果没有健全发达的国债市场，就没有基准利率机制，资产证券化也就丧失合理定价的必须依据。
(三)资产评估及信用评级问题。资产证券化涉及到资产证券化、涉及到资产定价和信用评级问题。由于交通基础设施投资期限长，汇率利率的随时波动，即未来现金流量是波动的，所以很难准确评估项目资产的价值，同时也增加了信用风险。资产价值和信用评级与投资者的利益相关，高价值和高信誉度的项目能够降低投资者的风险，也能降低融资成本。所以，建立专业规范的金融中介服务机构非常重要，政府应该出台相应的规章制度，一方面要建立～套设立金融中介服务标准，确保金融金融机构有科学合理评估的实力；另一方面能够规范这些中介机构的运作。同时，可以考虑设立一家专业从事证券化信用评级服务的机构，参与资产证券化业务服务，建立一个独立、客观、公正和透明的信誉评级体系。
(四)法律制度不完善问题。针对交通基础设施资产证券化过程存在的一些常规问题，我们必须对我国《公司法》、《破产法》、《税法》等相关法规进行修正和补充，加快对资产证券化制定相关的具体管理办法，为资产证券化各环节的畅通扫除障碍。为加快交通基础设施资产证券化的融资渠道，有必要制定一套关于交通基础设施资产证券化的法律规范。
关键词：资产证券化；次贷危机；监管
中图分类号：F83 文献标识码：A
收录日期：2015年3月31日
引言
2008年由次级抵押贷款引发的次贷危机从美国开始向全球蔓延，导致全球范围内的金融市场都受到不同程度的冲击。虽然此次危机由美国的次级抵押贷款的违约引起，但是美国的次级抵押贷款的余额即使在危机爆发前夕所占的全部住房抵押贷款的余额也是很低的。但是，次级抵押贷款违约却造成了全球金融市场的危机，这个关键就在于美国不断发展强大的资产证券化业务。到美国次贷危机之前，美国资产证券化市场在规模上已经超越国债成为了美国债券市场上的第一大品种。资产证券化在改善金融机构的资产流动性，增加利润水平的同时也种下了危机的种子。
资产证券化源于美国，同时美国的资产证券化市场也是世界上最大的。但是，2008年爆发的次贷危机使美国的资产证券化规模缩减的十分明显。在金融危机爆发前，美国对证券化的研究主要关注的是证券化的积极方面，危机爆发后，对证券化的负面影响以及相关的监管问题越来越受到关注。
一、美国资产证券化发展过程
（一）次贷危机爆发前美国资产证券化的发展。在经历了20世纪30年代的大萧条之后，美国金融管制越来越严格，但是银行可以通过存贷利差获得丰厚的利润。20世纪60年代开始，婴儿潮一代开始进入成家买房的年龄，住房抵押贷款的需求急速上升。随后在60年代中期，美国的通货膨胀率持续走高，在石油危机之后进入高峰，但商业银行由于受到利率管制，不能灵活处理他们所面对的各种问题，这样就造成大量的银行存款转移到了货币市场基金。市场的变化要求金融机构快速寻求出路，这时一个可行的办法出现在这些机构面前，那就是盘活存量。银行需要出售自己的存量资产来提高流动性，而美国政府为了适应金融业的这种需求，也出台了相关的各种措施。随着美国的资本市场利率大幅飙升与通胀激增，银行等金融机构原有的住房抵押贷款的固定收益率无法补偿需要支付的短期负债成本，银行的经营面临巨大的压力。于是为了解决银行面对的种种问题，在1968年最早的抵押贷款债券应运而生，这也成为资产证券化的早期形式。
1970年，吉利美作为担保方，首次将房地产抵押贷款打包发行抵押贷款证券。标志着美国开启资产证券化时代。1980年，美国开始了利率市场化的改革，这导致了银行业的负债成本激增，存贷款期限错配等问题造成了储蓄机构的运行步履维艰。美国的政府信用机构，通过收购银行的住房抵押贷款，然后再进行打包分拆发行抵押贷款证券，以此来帮助储蓄机构提高资产的流动性。住房抵押贷款证券化的功能由补充资金短缺向为储蓄机构管理和解决财务与风险问题方向转变。随着资产证券化的不断发展，基础资产的类型不断丰富，而且随之各种相关的衍生品也层出不穷。
（二）次贷危机之后美国的资本证券化市场。2008年的次贷危机给高速发展的美国资产证券化市场以沉重的打击，抵押支持债券（MBS）规模增长缓慢甚至停滞不前，资产抵押债券（ABS）的市场余额也呈现出大幅度的下滑趋势。经历次贷危机席卷过后的美国对资产证券化的结构设计和基础资产做出严格要求，更关注产品的衍生风险，资产证券化进入相对稳健的发展阶段。目前，美国的经济在刺激政策的作用下渐渐开始复苏，证券化市场又随之活跃起来。
二、美国资产证券化过程中存在的主要问题
通过这次的次贷危机，让我们更加清晰地看到了美国资产证券化发展过程中存在的问题。虽然美国资产证券化的快速发展对美国乃至全球的金融市场的发展起到了至关重要的作用，但是在美国资产证券化的发展中固然存在着很严重的问题，这也是为什么最后引发了这场全球的次贷危机。
（一）重复的证券化恶化了信息不对称状况。重复证券化的问题在美国的资产证券化中是一个很严重的问题。资金中介链被重复证券化过程不断的拉长。而基础资产质量与资金链条的长度也呈现出反比关系，即质量越高的资产中介链就越短，相反低质量的资产往往有着更长的中介链条。对于低质量的资产，金融市场需要反复地使用证券化过程将低质量的基础资产进行修饰，这样才能创造出机构投资者需要的高评级的证券。由此造成了发行者与投资者间信息的高度不对称。信息不对称会使金融市场遭到外部冲击时没有足够的能力进行防御。信息不对称使得投资者无法真正的了解基础资产的真实风险，而大部分投资者没有能力对基础资产进行准确的风险测定，这导致了投资者只能依赖于评级机构对各种证券的评级。但是，受到各种各样的因素的影响，评级结果并不能十分准确的显示出证券化产品的真实信用等级。一是因为证券化的种类过于庞杂，结构也十分多样繁复，有一些专业的投资者都不能对所有的证券化产品做出真正的客观评级；二是证券化产品大多采用的市场外交易，收集数据十分困难，而且证券化产品的时间一般比较短，这些原因导致了对于一个证券化产品的历史数据十分缺乏；三是评级机构在对产品进行评级时会采用十分复杂但可靠性不足的数学模型；四是评级机构本身的独立性还有待商榷。以上这些原因导致了评级机构难以全面客观的反映出资产的真实风险，资产的价格和实际的风险错配，进一步增加了市场的不确定性与信息的不对称。
（二）对于风险自留比例要求的缺失。在传统的融资模式中，信贷的风险全部都由银行承担，所以银行为了控制信贷风险，有动力对贷款的质量进行严格的审核并对贷款的使用进行监督。但是，资产证券化的发展导致了金融机构在贷款经营方面发生了方向上的转变。银行相比以前的贷款人更像是融资的中介。在对于风险自留比例没有要求的情况下，资产证券化可以转移全部的信贷风险。
银行通过证券化将风险全部转移使得银行疏忽对于贷款质量的检查，更在乎贷款的数量，而忽视了信贷资产的风险。在这种新的经营模式下，银行更愿意将贷款业务外包给直接贷款者。在危机爆发前的繁荣时期，直接贷款者数量激增，直接贷款者的目的就是更多的向外发放贷款，而且他们会很快将自己手里的贷款售给银行。这种经营模式，导致了银行所持有的贷款的质量越来越差，违约的风险也越来越高。
（三）资产证券化抬高了经济整体的杠杆率。首先，在新的经营模式下，贷款人重视数量忽视质量的态度，导致发起人只顾客户群体数量的提升，而不考虑对于不同的客户的不同风险承担能力。这导致了原本不够条件贷款的居民也获得了银行的贷款。这使得居民部门的杠杆率持续抬高；其次，证券化使得金融机构的杠杆率升高。第一，金融机构将缺乏流动性的贷款通过打包分拆，再通过信用增级来使资产信用的等级提高后出售，再将等额的资产支持证券从证券市场上购入，这样一来法定资本金要求就被显著的降低；第二，重复抵押也提升了金融机构的杠杆率。重复抵押加快了抵押品的流通，导致一些证券的回购交易量超出了债券市场上该证券的实际余额。
高杠杆率在提高了资金使用效率与利润率的同时也使得经济更加脆弱。一旦有负面的冲击出现，必然导致去杠杆化，而这一过程是痛苦的。而且，一般来说私人部门去杠杆化将推高公共部门的杠杆率，最后可能成为债务危机的导火索。
（四）评级机构独立性。影响着评级机构独立性的因素主要有以下几点：第一，信用评级虽然是为投资者和监管者提供真实客观的信息，但是评级的费用都是卖方付费的，也就是由证券的发行者承担评级的费用；第二，发行者为了使自己的证券获得更好的评级，一般会向评级机构寻求如何提升自己证券评级的方法。这时评级机构的独立性就会因为利益冲突而受到影响，是向投资者与监管者负责，提供客观公正的评级给他们，还是提供对发行者有力的评级。评级机构因为存在着这种利益冲突，导致了评级机构不能真实客观的对证券化的证券风险进行测度，这导致了金融风险持续积累，最终引发了金融危机。
三、对中国资产证券化的启示
我国在2005年以试点的形式启动了以信贷资产为核心的金融资产证券化业务。2008年因次贷危机的影响马上叫停。直到2012年才重启试点工作，中间间隔了近四年。2013年12月31日，中国人民银行和银监会联合了《关于规范信贷资产证券化发起机构风险自留比例的文件》，允许发起机构的自留风险的方式可用垂直自留的方式，不再硬性要求保留至少5%的次级证券。2014年11月，银监会下发《关于信贷资产证券化备案登记工作流程的通知》，资产证券化正式由审批制变更为备案制。2014年，资产证券化产品的发行量为此前9年总量的2.5倍。
尽管2014年国内资产证券化发展迅猛，但与欧美日等发达资本市场相比，国内资产证券化市场仍显不足。截至2014年底，国内资产支持证券余额为3，073.15亿元，仅占债券市场存量的0.86%。2014年，资产证券化产品发行量占当年债券发行量的2.7%，同期美国占比为25.35%。
在未来几年内，金融机构将会大力推动资产证券化业务的发展，资产证券化将会在我国迎来高速发展的新时期。首先，资产证券化可以盘活存量，增加银行信贷供给能力，又能帮助银行改善不良资产状况；其次，资产证券化开辟了新的融资渠道，也为银行增加了更多的盈利方式，而且在改善了金融脱媒引起的银行资金不足与行业竞争激烈导致的垄断利润降低的问题；最后，资产证券化的发展能够更好地完善中国债券市场。
我国在资产证券化业务的发展中要吸收美国的发展经验，但同时也要以美国发展中的不足为鉴，创新与监管并重，发展的同时要构建一套审慎的监管架构，时时记住对于风险的防范。第一，在具体的产品设计上我们应充分考虑中国的特殊情况，不能照办国外的成功设计，应创造出更加适合于中国经济和金融发展的资产证券化产品；第二，一定要建立起一套能与资产证券化相对应的监管系统，毕竟证券化将许多分离的市场连接起来，单独市场的监管很容易有监管漏洞与监管重叠。因此，建立一个相互协调的监管系统对中国资产证券化业务的发展和中国金融市场的健康都是十分重要的；第三，对于重复证券化一定要加以控制，防止链条无限加长；第四，为了解决发行人的道德风险问题，监管者一定要对风险自留制定一个合理的比例，这也能很好地体现出共担风险与利益的原则；第五，要控制资产重复抵押和金融机构的杠杆率，尤其在经济发展过热的时期，机构如果将杠杆率控制在一定范围内，那就可以预防在经济下行时，大幅度地去杠杆化给经济体造成的不利影响；第六，国内的信用评级机构与国际上的一些知名的评级机构还是有一定的差距，我们应努力提高国内信用评级机构的业务能力与素质，并一定要防范好评级机构的利益冲突问题；第七，为了构建一个和谐的良好的金融市场，对于信息的透明度问题一定要重视，同时也要注意提升投资者的能力，通过透明的信息让投资者进行更加理性的投资选择。
主要参考文献：
[1]姚禄仕，王璇，宁霄.银行信贷资产证券化效应的实证研究――基于美国银行业的面板数据[J].国际金融研究，2012.9.
关键词：资产证券化 融资 财务风险
一、中集集团的相关背景资料
中国国际海运集装箱集团股份有限公司（下称“中集集团”）作为海运集装箱生产商，其实力在国际处于领先水平，制造、设计、推销干货集装箱的设计、制造和推销，货运站、旅客登机桥的设计和建造，都是中集集团经营的主要业务。
中集集团和荷兰银行于2010年3月达成了一项应收账款证券化项目协议也就是ABCP协议，总金额高达八千万美元的，协议规定，在三年的有效期中，后者下属的资产购买公司将收购前者所发生的所有应收账款，并按照协议规定金额发行面向世界商业票据市场的商业票据，从而完成应收账款的证券化。在协议有效期内，前者会获得后者支付的资金，这些资金来自前者发行的商业票据，而前者的应收账款的收款人也随之发生变化，变为双方约定的信托人。同时，进行商业票据投资的人们，能够得到一定数额的利息，其利息率与伦敦拆借市场的利息率相比要高出一个百分点。
二、中集集团资产证券化融资存在的相关方财务风险
（一）容易引发相关方财务风险的交易步骤
1、建立特设信托机构（SPV）
对于资产证券化而言，SPV是重要的主体，作为一种特殊的实体，SPV的设立主要是基于风险隔离的原则，让发起人证券化的资产和其余资产之间存在"风险隔离"，这是其特设信托机构建立的具体目的。成立SPV以后，发起人会把资产池里面的资产向SPV出售，使风险会一直局限于SPV名下的证券化资产相关范围内。中集集团是证券化资产销售商，而荷兰银行扮演着特设信托机构的角色。中集集团作为资产证券化项目的受益人，将其设计的资产组合销售给荷兰银行，荷兰银行受其委托进行相关管理，利息与到期本金的支付以此得到保障。但是中集集团对客户所承担的支付责任没有变化，所以无法彻底摆脱与信托机构的利益关系，并未达到应有的独立程度，因此可能引发证券化相关方的财务风险。
2、资产的真实销售
为了保证金融资产买方的利益，“风险隔离”的实现是进行金融资产销售的前提条件。证券化资产独立性的相关保障，即发起人的债权人无权对该资产进行追认，SPV的债权人也没有权利对发起人的其他资产进行追索。中集集团的一个子公司与特设信托机构订立协议，出售未来若干年的运输收入，该资产的所有权随之转移至特设信托机构。然而该子公司对客户负有的责任却未发生转移，如果资产池所提供的现金流量少于到期债权的本息，则中集集团有义务予以补足。由此可见，该项资产并未满足“真实出售”的条件，相关风险也无法真正转移。
3、信用增级
信用增级是资产证券化是否成功的关键环节。在取得证券化资产之后，不仅仅为了吸引投资者，同时也出于降低融资成本的目标，SPV应该通过提高拟发行资产支持证券的信用等级，以此来保护和实现投资者的利益。根据中集集团资产证券化的相关事实，其实行内部信用增级的方法，一旦资金池所提供的现金流量低于支付到期证券本息所需的金额，则中集集团必须予以补足，以保证对投资者本息的支付。这无疑提高了其未来的财务风险水平与现金流量的不确定性。
4、破产隔离
资产证券化融资区别于其他融资方式的一个最为独特的方面，就是破产隔离。作为资产证券化交易所独特的技术，它将证券化的基础资产向具有特殊目的载体进行真实销售，破产隔离发生在资产出售之后，公司破产将不会影响证券化的资产，由于证券化的资产不包含在这些主体的破产财产范围之中，所以其不用偿还破产主体的债务。在本案例中，中集集团虽然出售了相关资产组合的所有权，但其对客户负有的责任与义务并未发生转移，仍然承担着和该资产组合相关的财务风险，显然特殊载体的破产隔离并未实现。一旦中集集团遭遇危机，必然波及该资产池的现金流量，从而影响资产支持证券的信用级别。
（二）资产证券化相关财务风险分析
融资运作风险是资产证券化融资过程中的核心风险，属于非系统风险。与资产证券化融资结构，融资过程中各个方面产生的风险都属于融资运作风险的范畴。
在融资运作风险中，中集集团主要违背了其中的“真实销售”原则。“真实销售”原则主要在发起人和SPV这一环节中产生。为了达到在发生破产清算时，发起人出售的基础资产不被列人破产财产的目标，在资产证券化的过程中，发起人转移资产的形式必须符合“真实销售”的原则。由中集集团案例进行分析，第一，中集集团和资产对应的管理权没有发生转移，未做到真实销售。中集集团与特设信托机构达成应收账款的资产交易，该项资产的所有权发生转移。
三、结束语
总之，中集集团通过利用国外成熟的融资系统，将应收帐款成功证券化，提升了自身财务状况，推动了其业务的进一步扩大和进一步的融资。作为企业资产证券化的经典案例，对我国其他企业的资产证券化进程也具有重要的借鉴意义。
参考文献：
[1]肖锟.基于风险驱动的企业信息安全管理体系构建[J].计算机安全，2010
[关键词]资产证券化现状和问题
一、资产证券化概念和基本交易结构
早在1977年，美国的投资银行家维斯·S·瑞尼尔（LewisS.Rainer）就已使用了“资产证券化”这个用语。但是至今，各种定义解释仍未统一。美国杜克大学西瓦兹（Shwartz）教授定义为：“在证券化中，企业部分的分解自己，把不具有流动性的资产从企业整体风险中隔离出来，随后以该资产为信用基础在资本市场上融资，融资成本比起企业的直接债务融资或股权融资来的要低”。这一概念非常旗帜鲜明地提出了资产证券化实现的两个目标，一是降低融资成本，二是分离那些“不具有流动性”的资产所带来的风险。
资产证券化的交易结构较为复杂，但是基本结构不变。如图1所示，在典型的资产证券化交易中，发起人通过创设金融资产，然后选择资产汇集成资产池，并通过两种方式转让这一资产池：一是发起人向信托受托人转让该资产池，换取基础资产所有权权益的转递凭证;二是发起人向商业信托受托人或特殊目的载体（SPV）转让资产池，后者发行以该资产池为担保的债务工具，并用所募集资金向发起人支付转让资产的价格。
二、我国资产证券化的现状和问题
1.发展历程
我国资产证券化起步较晚，最早可以追溯到1992年三亚市丹洲小区将800亩土地作为发行标的物，以地产销售和存款利息收入作为投资者收益来源而发行的2亿元地产投资券。
而对于我国的金融机构而言，资产证券化真正开始于2005年12月两项试点交易的成功发行。这两项交易分别是中国建设银行的住房抵押贷款支持证券(RMBS)和国家开发银行的现金流抵押贷款证券(CLO)。经过中国人民银行和中国银行业监督管理委员会（银监会）等数家政府机构的多年努力，上述两项涉及总额约人民币72亿元证券化资产的交易成为可能。之后，国内各家银行纷纷试水资产证券化。2008年，建行发行了国内首只不良资产支持证券——建元2008-1重整资产证券化。
非金融机构方面，中国联通作为发起人于2005年8月完成了首个企业资产管理计划交易。担任计划管理人的证券公司通过设立专项资产管理计划发行了不同系列的资产支持受益凭证。这是我国企业资产证券化的标志性事件，之后一年中，另外8个专项资产管理计划陆续诞生，“基础资产”的范围扩大到与高速公路收费、设备租赁、电力销售、基础设施建设和股权转让等相关的各种应收账款或未来现金流（对应收益权）。
我国的信用风险与流动资本高度集中在银行业，据统计，约90%的融资来自于银行。企业从国内资本市场直接融资的渠道并未完全畅通（例如发行企业债或股票），况且企业直接融资的金额与银行贷款的规模相比还是远远不够。帮助降低信用风险在银行界的高度集中和减少社会流动性过多的问题，使得资产证券化成为重新分配风险和资本的必要手段之一。
2.我国资产证券化的现状及问题
目前我国的资产证券化分为企业资产证券化（也叫专项资产证券化）和信贷资产证券化（即狭义的资产证券化）。主要呈现如下特点：
（1）资产证券化兵分两路，银行间债市与证券市场天然相隔。受分业监管体制的限制，资产证券化被割裂为两块，一是银行信贷资产证券化，二是企业资产证券化。两种资产证券化产品各自由不同的监管部门审批，在不同的交易场所上市流通，适用不同的监管规则。
证监会将企业资产证券化完全消化在证券行业内部来运行和管理，银行信贷的资产证券化只能在银行间市场发行和交易，造成与银行信贷资产证券化产品并不在统一的市场上交易的局面。面对的投资者结构单一，数量有限，证监会对企业的会计和法律界定不够明确。而银监会对证券化产品审批手续复杂，节奏缓慢。
(2)流动性整体过剩，银行缺乏实施动力。关于资产证券化，国内目前有很多关于增加了流动性的讨论，大概是指，将未来现金流转换为近期的流动性。事实是，由于投资途径有限而导致的高储蓄率，使国内银行的流动性过于充足。且存额与银行贷款总额之间的差距仍在扩大。资产证券化在这一方面的优势对银行业整体来说，没有很大的吸引力。当然，不能一概而论。
对于四大国有银行和交通银行等大行来说，有的是刚刚为上市进行过资本注入，有的存款本身过剩，但是对于很多规模相对较小的股份制商业银行，他们的需求很迫切。一家快速成长的银行必须不断有资金寻求新的市场，像民生、浦发和兴业这样的银行需要提高信贷资产的流动性以支持更多的新客户开发，追求新的利润。我们看到，2007年9月11日浦发银行推出“浦发2007年第一期信贷资产证券化信托”产品，其他几家也已准备开展资产证券化业务。
(3)利差盈利长期主导，不舍放弃既得利益。对于占融资比例绝对多数的信贷资产，目前国内银行的盈利模式主要就是利息差，目前存贷利息差近400个基点，比世界平均水平高一倍以上，资产证券化卖掉之后，200点没了。中国贷款是23.6万亿元，200个基点相当于4720亿元收入，银行当然不大乐意。商业银行不实行资产证券化，也能获得较高的收益。即便是把现金拿回来，也很难找到比贷款更好的收益率项目。用交通银行副行长钱文辉的话说，“我们目前对资产证券化肯定不感兴趣。”资产证券化的开展对很多银行来说，首先是一种金融创新的尝试。
(4)交易体系构成缺陷，证券化定价存在问题。资产证券化面对一个资产池，其中的基础资产尽管被要求是同质的，即在收益率的期限、结构和风险上比较接近，同时，资产的数目要足够大才符合风险分散的原则。事实上，国开行发行的2005和2006开元信贷资产支持的证券中，基础资产的构成是多元的，涉及电力、通信、基建、运输和传媒等各个行业。这样一来，在定价的时候就问题多多。
与一般的企业债、国债、金融债等固定收益类产品按季付息、本金最后结算的方式不同，资产支持类证券采用的是本息按季结算的方式，由此导致同样面值的债券随着时间推移，所代表的债权数额将逐步递减。由于资产池中的客户可能出现提前还款的情况，导致每季支付给所有者的本息并不是固定不变的。如果一笔回购横跨两个结算周期，就会出现对于债券的定价难题。
另外，市场定价要遵循基本的市场规则，由于目前的制度框架下，投资者比较少，对于资产支持的证券发起人来说，面临价格大打折扣的威胁。今年以来不断上扬的利率环境给资产支持证券的发行造成了较大的压力。比如浦发银行，就在首次资产证券化业务中只落得保本而归。从前面几期资产支持的发行情况来看，银行机构相互持有对方资产支持证券的情况比较突出。风险转移不可实现，原有资产的风险仍然留存于银行业内部。
(5)一级市场投资受限，二级市场尚未成形，资产支持证券流动性差。相较于理论上调整资产负债结构、增加资产流动性等对于证券化的诱人表述，信贷证券化试点的尴尬不断，先是国开行，后是浦发，关键是投资者太有限，而各家的资产证券化纷至沓来，势必抬高收益率水平，导致银行亏损。对于即将展开试水的工行、中信、兴业、民生、招行等来说，浦发的尴尬可能继续上演。
从二级市场的情况来看，资产支持证券的交投十分清淡，少有机构通过交易进行转让，大多数机构投资者选择持有到期。如图3图4所示，到2006年信贷资产支持的证券只有6次交易发生，交易额仅为总发行额的2%，企业专项资产支持证券虽明显优于信贷资产支持的证券，但仍显示资产支持证券二级市场流动性的不足。一方面出券方很难在市场上找到交易的对手，另一方面资产支持证券本身尚不具备回购功能。因此，目前的流动性是无从谈起。
2008年的1月11日，中国保监会向各保险公司和保险资产管理公司下发《关于保险机构投资信贷资产支持证券的通知（征求意见稿）》。《意见稿》要求，保险公司投资的信贷资产支持证券，只能是由银行业金融机构发起的资产证券化产品，且暂限AA级或相当于AA级以上的优先级证券，投资额度则限于上年度末总资产的2％。虽然，开始允许保险公司投资于信贷资产支持证券，但有限的额度和有限的产品供给使保险机构普遍反应平淡。
(6)基础资产供需矛盾，市场运作出现瓶颈。按照基本理论，拟证券化的基础资产一般应为未来带来稳定预期收益的正常资产，目的是用市场化的方法调控流动性风险。但在实际情况中，发起人更倾向于证券化产品结构中以不良资产为基础资产。如果资产自身偿付能力存在问题，将不仅影响资产证券化的效果，还很可能大大增加其自身运营成本，甚至影响产品证券的如期全额支付。
当然，市场的认可和证券化的步伐都是渐进的，经过，继2005和2006两次发行住房抵押贷款支持证券后，2008年建行又发行了国内首只不良资产支持证券——建元2008-1重整资产证券化。越来越多的证券化产品，面对有限的投资人，对收益率和期限的要求都会越来越苛刻，发行证券难度增大。
(7)资产证券化发起主体垄断，资产证券化优势无存。理论上的合格发起人与实际差异很大，只有规模与资产质量处于领先地位的机构和企业才会在第一轮或第二轮的申请中进入被考虑的范围，而资本市场中迫切需要通过资产证券化解决流动性和资本需求的不是这些大型的机构或企业，那些急需资金流动性补偿的企业和机构仍然无法获得实际的好处，资金的流转仍然是在银行系统内部或少数的几个贷款本就容易的大企业。
3.对我国资产证券化的展望和建议
总体上，目前资产证券化在我国创新和学习多于其功能和实效。但存在的问题在实践中仍有可能累积风险、创造投机、限制创新，针对以上问题，提出如下的三点建议：
(1)对资产证券化进行专门立法，确立统一的发行、上市、交易规则，建立资产证券化专门统一的法律体系；适应混业经营的新格局，加强监管机构之间的协调，形成发展资产证券化良好的外部环境。由于中国金融市场现行的分业经营、分业监管的体制，资产证券化被割裂为两块。而我们所发行的资产证券化产品，无论是信贷资产证券化产品还是企业的资产证券化产品，都是利用信托的基本原理，在同一种机制下应该对资产证券化监管统一规则。比如说，会计处理、税收优惠政策以及交易规则和交易市场的统一问题，其所反映的深层次的问题是在混业金融新格局下的监管协调问题。
(2)扩大投资人范围，增强资产支持证券的流动性。我国现有的金融结构中，交易手段缺乏，投资品种单一，造就了高储蓄银行高风险股市，大量的资金和投资者只拥有少数的投资品种，势必导致金融结构进一步恶化，风险在银行的大量积聚。资产证券化是上个世纪最伟大金融创新之一，如果没有广泛的投资者，即便是各家银行都开展资产证券化业务，各家企业都开辟资产证券化专项，风险不但不能分散和化解，反倒会因为个别大型资本占有者相互持股而累积加剧。没有良好的流动性和充分的一级二级交易市场和交易流程，资产价格不能正确估计和实现，随着利率市场化的进程，以及储蓄机构的变化，利差空间逐步缩小，不合理的交易会带来更多的经营风险。
(3)美国次级贷危机在目，我国在体制和流程都不够不完备的时候,目前流动性整体过剩,理应减少不必要的不良资产和利率敏感性风险扩散的可能，渐进化的实施各种级别和类别的资产证券化过程。
（4）相对于大型国有股占主导的银行企业，更多的融资需求是一些规模较小的，但成长性较好的银行和企业。证监会和银监会在审批核准时，应以风险收益权衡考虑，公平合理的开展资产证券化业务，整合优质资产，构建合理规模的银行信贷和企业专向资金证券化业务，切实地解决融资难的问题，改善金融结构，降低融资成本。
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