时间：2023-08-01 17:40:51
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇创业投资行业市场，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
关键词：创业投资；波动；影响因素；IPO；劳动力市场刚性
中图分类号：F832.48 文献标识码：A 文章编号:1003－9031(2012)08－0004－04 DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2012.08.01
一、引言
创业投资（Venture Capital）是向具有高成长性的创业企业投入资本以期获得高回报的一种股权投资[1]。创业投资最早出现在美国，而后逐步得到其它各国政府的重视和推广，为各国的经济进步做出了较大的贡献[2-3]。我国的创业投资起步较晚，但发展较快。根据统计，我国创业投资年度投资总额在1994年仅有2.3亿元，而2010年总量已达到343.8亿元，增长趋势明显。我国创业投资的发展并非一帆风顺的，整个发展过程中波动较为剧烈。研究表明，1994—2010年间，我国创业投资行业共经历了3个较为完整的波动周期[4]。
二、文献综述与研究假设
关于创业投资波动的原因，研究者们多是从创业资本需求和供给的变化方面来考察的。一般认为，当某些影响因素发生剧烈变化时，创业资本需求或供给曲线具有粘滞性，从而引起创业投资的波动[5-6]。考虑到我国创业投资行业是一个高速发展的新兴行业，在很多方面有独特的国情，例如还未开征资本利得税、养老基金也未被允许进入创业投资行业等，因此，下文将结合我国国情，对我国创业投资波动的影响因素进行探讨，并在此基础上提出相关的研究假设。
（一）IPO
投资者最关心的是投资回报，在创业投资行业面临的主要风险是无法回收投资的风险。因此，一个可行的退出机制对于创业投资的发展是非常重要的。创业资本实现退出变现的方式有很多种，但最具吸引力的一种方式是通过IPO退出。Jeng、Wells（2000）认为IPO可以直接体现出创业投资的收益率，所以它是创业投资首要的推动力[7]。Black、Gilson（1998）的观点与此相似，他们认为IPO是一个影响创业投资非常重要的因素[8]。但Gom-pers、Lerner（1998b）却得出不同的结论，经过研究，他们并未发现IPO对创业投资有任何实质性的影响。我国的企业IPO地点有美国、内地、香港、新加坡等市场可供选择，而近年来我国企业越来越多的选择在香港股票市场上市，因此本文主要关注香港股票市场IPO情况对创业资本量的影响。
假设1： 香港股票市场上中国企业IPO的规模与创业资本量密切相关，IPO规模越大，则创业资本量越大。
（二）GDP
关于GDP对创业投资的影响，学者们意见并不一致。认为GDP增长率对创业资本筹资具有显著的正向影响的有Gompers、Lerner（1998）和Astrid、Bruno（2004），后者的研究表明，创业投资强度是与经济周期正向相关的[9]。而Jeng、Wells（2000）却持有相反的观点，他们把GDP增长率作为宏观经济波动的替代变量，把股票市场总市值的增长作为创业投资的解释变量，结果发现GDP对创业资本的影响并不显著。考虑我国的情况，虽然创业资本通常会通过美国、香港以及其它海外股票市场实现退出，但其投资地点在我国，目标企业的生存和发展不可避免的要受到我国宏观经济条件的影响。我国GDP增长率会影响创业投资的需求和回报，本文预期我国GDP增长率和创业资本量之间存在一种正向的相关关系。
假设2：中国GDP增长率与创业资本量密切相关， GDP增长率越大，则创业资本量越大。
（三）利率
利率也是一个对创业投资波动有重要影响的因素。Gompers、Lerner （1998）主要考察了利率对创业资本募集过程的影响，研究结果显示，美国利率与创业资本募集的需求正相关。Astrid、Bruno（2004）经过深入研究认为，只有短期利率才与创业资本额正相关，这意味着利率对创业投资需求的影响要大于供给的影响。Jeng、Wells（2000）在研究中则并未考虑这个变量。考虑我国的情况，长期利率的变化对创业资本的变化可能有一定的影响。基于以上分析，本文预期利率对创业资本量有正向影响。
假设3：利率与创业资本量密切相关，利率越高，则创业资本量越大。
（四）劳动力市场刚性
一般认为，劳动力市场刚性是创业投资发展的障碍。Sahlman（1990）通过对德国和日本劳动力市场的考察，认为劳动力市场刚性是阻碍创业投资成功的一个因素[10]。Ramón、Marti（2001）的研究结果表明，在欧洲，劳动性市场刚性可能会成为创业投资募集的障碍[11]。Jeng、Wells（2000）的研究考虑了创业投资的不同阶段，研究结果表明劳动力市场刚性对整体创业投资不具有显著影响，而只对早期阶段的创业投资有负面影响。Shertler （2003）对不同刚性的劳动力市场细分，发现在高技术公司里劳动力市场刚性对创业投资的影响是显著的正向作用。本文选取了私营企业雇主数量占全部劳动力数量的比例来衡量劳动力市场刚性。私营企业雇主数量可以描述创业者的数量，其与全部劳动力数量的比例越小，表示劳动力市场刚性越大。本文预期劳动力市场刚性与创业资本量存在负相关关系。
假设4：中国劳动力市场刚性与创业资本量密切相关，劳动力市场刚性越大，则创业资本量越小。
关键词：不确定环境；信息不对称；创业企业；创业投资者
一、创业企业家和创业投资者之间的博弈
创业投资起源于19世纪末的美国，资本市场的繁荣使得一些银行尝试在新兴产业进行投资并获得丰厚回报，创业投资很快对各国经济尤其是高新技术产业产生重大影响并风靡全球。我国的创业投资兴起较晚但发展迅速，产业结构转型升级的需求刺激创业投资行业日益完善，我国创业投资总额达到了世界第一。随着“大众创业，万众创新”工作的贯彻落实，创业活动达到了空前的繁荣，创业投资行业面临着巨大的机遇与挑战。创业投资本身就隐藏着较高的风险，如何在众多的创业企业和创业者中选择具有更大发展潜力的进行投资，创业投资者需要进行大量的前期信息收集调查工作，对创业企业和创业者进行细致的评估，对创业企业所在行业发展前景进行预测，创业投资者与创业企业家的博弈就此开始。
在管理决策领域信息不对称困境一直都存在，但在高度不确定和动态发展的创业决策环境下，信息的不对称给决策者带来更大的难题。对于创业企业家来说，面临具有高度不确定性和动态发展的环境，创业者无法对未来做出精确的预测，甚至无法设立发展目标，只能从现有资源出发，寻求战略伙伴进行资源整合，或利用偶然性事件尽可能地创造机会。为吸引投资，创业者可能或隐藏自己企业（产品）的弱点、提供乐观的行业前景预测、忽略潜在的问题，尽可能地美化自己企业及所在行业的信息。而对于创业投资者来说，其拥有的资本吸引众多创业企业，每个企业都想尽办法美化自己，其面临的是一个信息失真的大环境。并且，创业企业来自各行各业，甚至还有新创企业开辟了从未有过的产品、市场、行业，创业投资者可能缺乏相应的专业知识，进行调查和评估工作可能也会遇到难题和瓶颈，投资者往往只能根据创业企业提供的商业计划书等进行决策。但创业企业提供的信息往往过分美化，隐蔽了许多关键的不利于自己的信息，这会使得创业资本投资市场效率低下，长此以往形成恶性循环，创业投资者不敢投资，资本投资市场总额缩小加深创业企业美化信息的程度，最终可能导致创业企业无法发展下去，甚至产生逆向选择。
假设创业企业（创业者）有两个选择，即诚实地公布自己的信息和美化信息，而创业投资者有两个选择，即投资和不投资。创业投资者的选择取决于其基于创业企业提供的信息做出的行业前景预测及对创业企业成功的几率判断。那么，创业企业和创业投资者之间的博弈如不完全信息静态博弈图所示。
假设创业企业（创业者）在得到投资后创业成功的得益为150，创业投资者投资成功的得益为200，那么创业企业（创业者）诚实地公布信息而创业投资者选择投资（这时候因为创业成功客观几率很大而选择投资）时双方的得益为（150，200）。创业企业（创业者）没得到投资也有可能创业成功，因为假设其没得到投资的得益为50；创业投资者不投资因为无任何收益也无任何损失，此时双方得益为（50，0）。创业企业（创业者）在欺瞒了创业投资者得到投资后但创业失败，因为信用问题损失50得益，创业投资者将会损失200得益，双方得益为（-50，-200）。如果创业企业（创业者）在美化了信息之后还未得到投资，双方得益为（-50，0）。基于图的分析，此博弈的均衡选择是创业企业美化信息，而创业投资者选择不投资。创业投资资本市场很有可能陷入恶性循环，创业企业过度美化信息，创业投资者长此以往积累在创业市场的失败经验后选择不投资创业市场，而选择投资较为稳妥、成熟的资本市场，即最终结果多为创业企业美化信息，创业投资者选择不投资，这会使得创业资本市场陷入僵局。
二、职业风险投资机构和联合投资模式的引入
因为创业企业和创业投资者的不完全信息静态博弈最后使得创业资本投资市场陷入僵局，联合投资模式和职业风险投资机构的引入打破了这个僵局，给创业资本市场带来生机。信息不对称产生的一个主要客观原因就是投资决策者不具备相关的专业知识，无法做出理性决策。创业投资者将决策权托付给具备丰富经验和专业团队的职业投资机构，这么做不仅能有效降低风险，还能提高效率。因为创业投资者具备资本，但不具备知识，职业风险投资机构具备知识，但是将知识传递给创业投资者时间成本、精力成本都较大，且效率低下，创业投资者委托职业风险投资机构进行决策，实质上是一种委托关系，这种委托的成本是目前来看所有方案中成本最小、效率最高的。
并且现在联合投资模式也越来越受到投资者的青睐。联合投资模式指很多创业投资者在向创业企业同时进行资金投入，即几家创业投资企业联合对一家创业企业投资，每家机构只投入很少一部分资金，累积效应使得利益一致的创业投资企业占有了相对多数的股权，而每一家承担的投资风险却没有增加。这也称为“集合投资制度”，随之而生的产物往往是“创业投资基金”。联合投资模式对创业投资者来说不仅具备委托职业风险投资机构投资的效率优势，还能有效分散风险，弥补资金不足，增加资本流动性，优化项目选择，产生规模经济优势。而对创业企业（创业者）来说可以强化与其它合作伙伴的关系，增强企业在关系网中的地位，提高创业企业的创业绩效。联合投资模式经常发生在有经验的风险投资机构中间，在投资初期有经验的创业投资机构会找寻同样具有经验的与自己相似的创业投资机构作为联合投资伙伴。通常都是强强联合，会提高创业成功的几率，给创业资本市场带来稳固的力量。
但是，职业风险投资机构和联合投资模式的引入也给创业资本投资带来新的博弈，因为利益的不同诉求博弈方由原来的两个变成三个，即创业企业（创业者）、创业投资者、风险投资机构三方。因为新博弈方的加入、委托关系导致道德风险的产生、创业投资者博弈方人数的变多，这场博弈中的影响因素大大增加，也变得复杂起来。不同博弈方的利益诉求、风险投资机构对创业企业前景的判断、创业投资者的退出能力、博弈方之间订立的契约都是影响这场博弈的重要因素。从某种程度上来说这场博弈已经变成一种动态博弈，在这里不作讨论。
三、总结
在只有创业企业（创业者）和创业投资者两个博弈方的不完全信息静态博弈中，双方的均衡解会让创业资本市场失去效率，因为信息不对称的恶性循环，创业投资可能陷入僵局。现实中创业资本市场非常活跃，这得益于风险投资机构和联合投资模式的引入，但这也给创业投资的博弈带来更大的复杂性，甚至增加博弈次数，降低创业投资的效率。环境的不确定性已经成为常态，但这种不确定性也给市场带来更多的机会。所有的博弈方都是决策者，面临动态的环境，异质性的目标，想要做出理性的决策往往很难。西蒙就提出，人是有限理性的，很多时候决策者无法追求最优解，只能追求最满意的解。所以，创业投资市场的博弈方再怎么重复博弈也只能做到满意的解，无法追求自己心目中的最优解，并且外部环境一直在变化，局势风云莫测，重复博弈只会增加不确定性，只能从外部制度环境入手来增强博弈方的彼此信任。如创业投资市场应尽快制度化、专业化，以制度来催生良好的创业投资环境，形成尽可能简单的游戏规则，减少创业投资各博弈方之间的信息不对称以及道德风险，提升创业投资的效率。
参考文献：
[1]Sarasvathy S D. Causation and Effectuation： Toward a theoretical shift from economic inevitability to entrepreneurial contingency[J]. Academy of management Review， 2001， 26（2）： 243-263.
[2]郭建鸾.创业投资信息不对称的博弈分析[J].华侨大学学报（哲学社会科学版），2004，02：15-21.
[3]郭四代.中外创业投资企业联合投资模式探讨[J].科技创业月刊，2006，09：37-38.
2016年9月20日，国务院《关于促进创业投资持续健康发展的若干意见》（下称创投“国十条”），这是创投行业层次最高、涉及面最广的重要文件，也是全面推进创投行业持续健康发展的行动纲领。
创投“国十条”的出台是基于怎样的背景，体现了怎样的导向？从这些导向出发，又会为创投行业勾勒出怎样的未来？
六大背景
为什么要推出创投“国十条”？
首先，从宏观上看有其需要。一是国内“双创”蓬勃发展对资本形成巨大需求。数据显示，2015年，新注册登记企业共446万家，每天平均12000家企业诞生。2016年，每天大约14000多家企业诞生。这对资本的需求巨大。但与之相对应的，每年创投机能帮助的企业也不过几千家。创业企业只有千分之几的概率能够得到资本扶持。
在创投的支持下能给企业带来什么？仅以创业板上市公司为例，根据证监会的数据，截至2016年9月底，国内创业板上市的公司有540家，总市值达5.2万亿元人民币。其中，82%的企业曾获得创业资本的支持。可见，创业投资这一最适合创业企业、创新项目特点的资本力量，不仅为“双创”提供资本支持，而且提供增值服务，培育了一批行业领先的优秀企业。成千上万的企业需要得到资本支持，是创投行业发展最重要的动因。
二是供给侧结构性改革的迫切需要。其中，资本的供给侧结构性改革方向之一是提高企业的直接融资比例，降低间接融资比例，或者叫“去杠杆”。也就是说，从过多依赖银行贷款的间接融资结构，要逐步向更多依托资本市场、股权市场为主的融资结构转变。在这个过程中，发展创业投资是非常紧迫的任务。
三是为稳定国内投资、特别是民间投资增长的合理增速。数据显示，2016年全社会投资增速仅约8.3%，增长低于两位数。其中，民间投资增速下降更快。其实民间并不缺钱，主要是投资方向、投资渠道或投资方式的问题。发展创业投资是更好地吸引社会资本的重要出路。创业投资高风险，同时也是高收益，不适合政府投入大规模资金，银行的资金也不适合，但适合民间资本做。
从微观上看，创投“国十条”的出台也有三大背景。
一是国内创投行业发展需要正本清源。截至2016年底，私募股权投资基金管理企业大约8000家，管理基金约16000多只，管理资金实缴规模4.32万亿元，比2015年末的1.67万亿元增长了139%。其中，创业投资基金管理企业大概有2000家，管理资金规模约8000亿元。
行业高速发展，也出现了不少问题，如投资估值的泡沫化，偏重成熟期项目投资忽视早期项目投资，重项目选择轻投后管理，创投行业信用体系建设滞后等，都影响了创投行业的健康发展。
二是政府对创投的政策和管理体制需要健全完善。创投行业涉及的部门很多，包括发改委、证监会、财政部、税务总局、国资委、科技部等，一些部门出台的政策和监管办法不适合创投行业特点，业内反响较大，需要进一步统筹协调。
三是近年来确实存在打着创投的幌子实为非法集资的案例，行业发展的风险隐患需要得到切实规避和防范。
四大导向
创投“国十条”从宏观到微观，从基金运行的募、投、管、退全过程，从政府的扶持政策到监管方式，从市场运行体系到自律组织中介服务体系，提出了60项具体措施。这些举措体现了四个导向。
一是发展导向。创投“国十条”起草历时半年，几易其稿。但不变的主题词就是促进发展，不仅发展机构基金的创业投资，也发展个人的创业投资；不仅发展早期的创业投资，也发展并购投资；不仅发展国有创投，更要大力度发展民营创投。
二是改革导向。创投“国十条”是创投行业全面系统深化改革的文件，其中有几项比较大的改革举措，例如规范发展互联网股权融资平台，完善创业投资税收政策，被投企业上市解禁期与投资期长短反向挂钩，政府创投引导基金的市场化运作，推进国有创投企业的体制机制改革，完善创新包括公开上市、新三板、区域性股权市场、机构间股权转让、并购投资在内的退出机制和渠道等。
三是市场导向。创投“国十条”体现了政府通过创造和优化创投市场环境，发挥市场在优化创投资源配置中的决定性作用。
四是问题导向。创投“国十条”的指导思想就是形成一个针对行业发展的实际状况、解决实际问题，务实管用的文件。对前期调研中企业反映的包括募资渠道、退出方式、税收政策、监管体制、市场准入、风险防范等问题，都提出了解决思路。
七大趋势
在创投“国十条”等利好政策的推动下，未来5-10年我国创投行业将进入新的发展历史阶段，业内称之是创投行业发展“2.0时代”，创投发展趋势也将呈现诸多新特征。
一是创投企业品牌化。培育一批优秀的本土创投品牌是创投“2.0时代”的重要任务。未来，国内应该有50?100家国际知名的本土创司诞生。
二是创业投资专业化。未来，创业投资的重心将更专注于未上市企业、战略新兴产业和高新技术领域，早期项目尤其是种子期、初创期的项目将会获得更多创业投资的扶持。而且，创业项目也将获得更高水平、更专业化的投后管理和增值服务。
三是投资主体多元化。将来从事创业投资的投资主体日趋多元，合格的机构投资人将加快发展。创业投资机构组织方式趋于多样化，有公司制、合伙制和契约制等。此外，天使投资人和基金投资也将快速发展。
四是投资机构国际化。本土创投机构到海外投资，是大势所趋。国内投资机构可以通过走出去投资扶持技术，为将来引入技术打好基础。
五是管理团队精英化。目前国内创投行业的短板在于专业化的管理人才奇缺。创投行业是智力密集型的精英行业。为适应行业发展需要，需要大力加强职业培训和专业教育，培育一支高素质、复合型的创投专业人才队伍。
一个企业从创业发展开始，到其退出行业市场，一般都遵循五个阶段的发展轨迹，创业企业要根据企业所处的不同阶段来进行阶段性的组合投资，以减少投资风险。具体为：
（1）种子期：此时，创业企业尚没有产品面世，也就没有相应的营销模式，团队建设方面也很薄弱，是投资风险最大的时期。
（2）起步期：起步期企业己建成，开发出来的产品尚处于试销其，故而投资风险仅次于种子期。
（3）扩张期：企业在扩张期不断成长，产品营销模式已建成，并占据了一定的市场份额，团队建设运行良好，投资风险也就相对减少了。
（4）成熟前期：此时企业在投资的各方面都运行的十分成熟，市场营销模式成功建立起来，企业管理和团队建设也运转良好，风险此时最小。
（5）重建期：此时的企业面临着企业破产或是投资重建，在原有的一定的企业规模上可以对重建投资进行慎重考虑。综上所述，在企业进行创业投资的各个阶段中，投资的风险都是不一样的，处于投资期前期的风险较大，后期较小；所以，创业企业要积极利用投资组合理论去减少企业在投资的不同阶段的风险。
二、我国创业投资财务运作过程现状分析
（一）创业企业规模较小
企业要进行创业，在零基础的程度上发展，就必须经历一个由小到大的过程。目前，我国的创业企业从规模层面上看，就体现了这一特点，普遍规模较小，资本不充足，融资渠道较窄，资本来源少。比如在我国，大多数创业企业的资本主要来源于国外风投，国内政府组织或是一些金融机构的贷款等，比一些发达国家，如美国的融资渠道窄的多。这种现状主要是由于政府对于创业企业资本结构的限制过多造成的，这样就使得企业的发展受到了限制。
（二）针对创业服务的中间媒介不发达
要进行创业投资，必须有中间媒介等服务机构为企业进行谋划，以帮助创业企业运用各种投融资工具进行引资，协调投资机构和创业企业的沟通，从而加强合作，保证创业企业的正常运行和发展。目前，我国中介机构虽然已经形成一定的规模，并对企业的创业与发展起到了一定的作用，但是这种中介服务体系尚不完善，中介服务市场也不规范，阻碍了创业服务中介媒体系统的发展。
（三）缺乏创业的专业人才
对于创业的投资机构而言，要进行一笔成功的创业投资，需要的不仅仅是资金，更重要的是专业化的人才来帮助投资机构对其所投资的企业进行运作，这种人才是掌握经济与管理学科专业知识的复合型人才。但是目前我国高校针对专业人才的培养方案并不有利于复合型人才的培养，而国内一些企业的领导层对人力资源管理这一块也并不重视，这就导致了专业人才流失严重，从而也影响了创业企业的持续发展。
（四）投资体系中的退出部分不健全
投资机构进行的投资活动是一个资金循环的过程，包括项目资金的筹措、投入、撤出以及再次投资等过程；而一个投资机构关注的重点不是创业企业的成长或是发展状况，而是其投入的资金能否顺利回收，然后获得预期的投资收益。这样，就显得退出环节特别重要。而目前，我国针对创业的投资机构并没有建立完善的退出机制，也没有确定一个合理的时机帮助投资机构收回投资金，比如虽然目前我国有了创业板，但是创业企业的上市依旧十分困难，这就使得投资机构对创业企业的投资很难收回。
三、国外创业融投资模式介绍启示
（一）国外创业融投的主要模式
（1）美国模式。
美国的创业投资模式是以证券市场为中心的发展模式。在美国，传统的联邦体制对一国金融系统的构建有很大的促进作用，而金融体系的构建和发展又是创业投资强有力的保障。美国的银行业一直以来都是将商业银行和投资银行业务分开经营的，这样就使得创业企业不能从商业银行处获取资金，从而避免商业银行持有企业股份，使得创业投资的发展更加产业化和专业化。同时，严格的会计制度和审计制度使得创业企业投资者的利益得到了应有的保障，也增加了投资者对创业市场的信息，这也更加促进了美国模式的建立和发展。
（2）德国模式。
德国模式主要是以银行为中心的创业投资发展模式。在德国，银行和保险公司是创业投资公司资金的重要来源渠道，保证了创业投资的正常进行。但是德国模式也有其不益之处，如由于德国银行业的发达，致使针对创业投资的专门性人才十分缺乏；另外，由于投资项目资金来源有保障，所以投资项目的风险很低，收益也很低，对投资项目的管理也没有有效的措施，最终可能会导致项目的失败。
（3）以色列模式。
以色列模式是以政府组织的大力支持为特点的，这也是以色列创业投资能迅猛发展的原因。以色列政府主导建立了创业投资的引导基金，吸引了海外资本进入本国创业投资市场，这样就促进了本国内部的创业投资市场的大力发展，放大了政府基金的引导作用。但是在实际运作过程中，政府并不直接参与企业投资和经营运作，而是给予创业企业合理的权限，使之能自主进行投资运作。
（二）国外创业投资发展模式对我国创业企业的启示
（1）政府引导，多元化发展。
结合上述三种发展模式来看，我们可以看到政府组织在创业投资中都起到了一定的作用。基于此，我国的创业投资的发展就应该是在政府主导下逐步进行的多元化，全方位的发展。特别是政府资金的投入，不能作为主导，而应该是引导海外资金的进入。例如以色列的政府引导式的发展模式，就是一种很好的借鉴。
（2）构建专业人才培养体系。
人才，特别是熟悉创业投资业务的专门领域的人才是创业投资项目成功的关键因素之一。我国应努力建立专门的创业人才培养体系，形成高素质的专业团队来促进我国创业投资的发展。
（3）完善创业投资的退出机制。
投资是一个资金筹措、引入、退出、再投入的循环过程，那么创业投资的退出机制就是保障投资机构顺利抽回资金，获得预期收益的一个重要环节。我国应该积极引导并建立创业投资的退出机制，保障投资机构在进行创业投资后，能通过多种渠道，如创业板市场，并购、场外交易等方式退出。
四、基于投资组合理论的创业投资财务运作策略
（一）拓宽筹资渠道
一般，投资资本的来源有政府、国内企业、外资、金融机构以及其他来源。其中外资的比例最高，是目前我国创业投资资金的主要来源。
（1）引入社会保险基金。
社保基金引入的成功案例是美国模式，在美国，创业资本的来源渠道很多，创业资本也很发达。但是，目前我国还未将社保引入到创业投资项目中去，所以，政府可以做这方面的尝试，制定相关政策，引导社保基金参与创业投资。
（2）促使商业银行和保险公司积极参与。
目前，我国的创业资本来源主要是外资，但是在国外，发达的金融市场以及金融体系中的银行业和保险业才是创业投资的主要来源。基于此，我国政府要尝试着逐步开放这一领域的投资，改革金融制度，从而拓宽创业资本的来源结构，促使其健康发展。
（3）引导民营资本参与。
我国是一个发展中大国，个人或是机构投资者数量较少，不足以应对日益壮大的创业投资需求。所以，我国应积极鼓励民营资本参与创业投资，积极拓展其发展空间，扩大民营资本的投资规模，从而最终扩展我国创业投资的资金来源结构以及其资金渠道。
（二）努力培养创业投资的专门人才
创业投资项目的进行和开展不仅仅需要资金的引入，更需要专业人才进行项目管理和投资运作。对于创业投资这样一种产业形态而言，不仅需要相关领域的专业化人才，更是需要经济、管理、法律等专业知识的复合型人才，这样培养出来的人才才是我国创业投资市场发展所亟需的。
（1）提高专业人才的教育水平。
我国创业投资市场的人才主要由三类构成：政府部门的相关负责人、社会招聘的各个层次的人才以及金融机构的相关投资负责人。这三种人形成了我国创业投资市场的人才结构，但是这种结构并不稳定，市场发展也不成熟。为了打破现状，我国各高等院校需通过加快改革步伐，并结合市场需求努力培养相应的复合型投资人才，提高相关创业投资人才的教育水平，培养出专业基础扎实，实践能力强的专门人才队伍。
（2）创业投资职业人员需持证上岗。
持证上岗是对人才的一种管理方式，由于目前，在我国专门的创业投资人才储备不多，所以急需建设相关的专门团队来支持创业投资的发展。由此，实行持证上岗这样一种人才选拔和人才管理体制是有利于选择爱岗敬业、严格自律的创业投资领域的专业人才的。
（3）创业投资的专门人才要进行后续培训。
创业投资人才的培养并不是创业投资发展的最终状态，人才培养是为了创业投资的团队建设服务的。目前，很多创业企业不能长久发展，企业达到一定规模后就分裂了。这主要是由于创业企业家对创业投资并没有系统而全面的认识，从而不能将企业带上良性发展的轨道。但是，通过对专业人才的后续培养可以很好的解决这一问题。如让职业人员进行金融、管理、法律等专业知识的再次学习，满足经济发展对投资人才的需要的变化；引进国外先进的投资项目管理经验，加强交流合作，保证人才补给。
（三）创办创业投资信息交流与共享平台
政府可以作为创业企业和投资者之间交流和接触、合作的中间媒介，积极促进双方当事人之间的交流与合作。这样，既可以帮助投资者尽快寻找到合适的创业企业进行投资，同时也可以为需要投资资金的创业企业寻找到合适的资金支持者，解决创业过程中的融资难题。因此，政府要积极帮助需求双方当事人创办信息交流与共享的平台，增加创业投资成功的概率。
（四）完善创业投资管理
创业投资的项目需要专门人才进行专业化运作和有效的管理，按照创业投资合同的规定，创业投资双方当事人要履行自己的义务，如参与企业管理，提供资金支持等，使得创业投资者能顺利收回资金，并获得预期收益。要获得这样的管理结果，那么完善创业投资项目的管理，提高项目管理效率是十分必要的。只有健全和完备的管理体系，才能保证创业投资的有序发展。
（五）发展多元化的退出机制
关键词:风险投资;创业投资;体制;对策
近几十年来,以信息技术、生物工程、新材料等为主要内容的高新技术产业在发达国家获得了高速的发展,而创业投资在高新技术产业的培育和发展过程中都起到了关键的作用。我国的创业投资事业起步较晚。1986年,经国务院批准,由原国家科委、财政部共同出资成立了我国第一个创业投资公司――中国新技术创业投资公司,标志着我国创业投资进人实际运作阶段,也标志着我国由政府引导的创业投资制度创新的开始。随后数十年,我国创业投资得到不断的发展,创业投资机构已发展到现在的400余家,而最近创业板的启动,将进一步给我国创业投资创造良好的氛围。
一、VC(venture capital)引起的争议
“venture capital”这个外来词最初出现在我国媒体上时被翻译为“风险投资”且一直沿用到20世纪末期,这方面的代表人物有成思危、刘曼红等学者,如在1998年政协一号提案中把“venture capital”界定为“把资金投向蕴藏着失败风险的高技术及其产品的研究开发领域,旨在促进新技术成果尽快商品化,以取得高资本收益的一种投资行为”。
20世纪90年代中后期,刘健钧、陈耀先等学者从词源和语境出发,认为“venture capital”一词翻译成“创业投资”更为确切和合适,也有利于国人接受这样一种新型的投资形式和企业组织形式,“venture”的核心含义是“冒险创建企业”,“venture capital”的本质特征在于通过支持“创建企业”来获得投资收益,所以把“venture capital”一词理解为“创业投资”更准确。这种理解也直接反映在了许多有关“venture capital”的一系列重要文件中,如2006年3月1日生效的《创业投资企业管理暂行办法》以及国家发展改革委员会出台的一系列文件都开始使用“创业投资”这个中文译名。
其实,对出资人来说,由于所投资企业多数处于初创期,失败的风险很大,其投资要承受很大的风险,所以站在出资人的立场看应该是“风险投资”。而站在被投资对象立场看,由于这些资本主要投资于种子期、初创期的企业,为创业者提供了迫切需要的权益资本融资,所以这种资本更像是为支持创业活动的资本,自然可以视为“创业投资”。
科技部研究中心创业投资研究所所长房汉廷则认为,“风险投资论”和“创业投资论”都只掌握了部分真理,“风险投资”和“创业投资”是venture capital的一体两面,如果没有冒险且具有耐心的出资人和冒险创建企业的企业家,就不会有新企业的诞生和发展,故“venture capital”是一种与创建企业活动属性相匹配的资本。
另外,也有一些学者认为创业投资即是风险投资,或认为创业投资是风险投资的一种形式。
二、国内外创业投资业的发展现状
(一)国外创业投资业的现状
国外政府大多通过对创业事业的支持来间接促进创业投资发展。通过直接扶持政策,如税收减免,资本支持,股权担保,融资支持等,克服创业资本配置的市场失灵;通过相应的制度安排,促进创业投资组织化;完善相关法律法规体系,创造良好法律环境;发展多层次资本市场,为创投提供通畅的退出渠道。
(二)我国创业投资业的历史发展和现状
1、在概念引入时尚未树立创业观念,主要局限于“高新技术产业风险投资”范式,使得创业投资政策法律找不到立足点,出现将风险投资作为“改革对研究机构的拨款制度”措施,或简单通过增加科技贷款规模来发展“风险投资”,导致其不能有效支持企业创业,政府直接从事“风险投资”,造成职能越位,并阻碍了创投的制度创新;后来经过系统研究以后全面启动了创业投资体制建设工程。
2、我国创业投资机构的发展正趋于多样化,既有国有独资的创业投资机构,也有政府参股或控股的创业投资机构,还有民间资金设立的创业投资机构、外资设立的创业投资机构和大公司所属的创业投资机构,而且从近几年的发展来看,外资创投占据了主导地位,并有逐步扩大的趋势。创投机构的资金投向现已呈现多元化趋势,但资本规模偏小,资金来源不足,且在主要投向高科技企业的同时,对传统企业的投资比例逐步在加大,而且投资越来越偏向成长期、成熟期项目,而对种子期项目的投资不足。另外,我国的投资区域也主要集中在京沪粤地区。
三、我国创业投资体制存在的问题
(一)影响创业投资发展的诸多环境问题
首先,缺乏有效的退出机制,投资退出困难,难以实现收益分配。创业投资在其发展中需要有一个资金筹集、投资、退出、再投资的循环过程,在这个循环过程中,最重要的环节是能否顺利地退出所投资企业。目前,缺乏完善的退出渠道是制约我国创业投资业迅速发展的重要因素。虽开辟了中小企业板块,但由于企业上市条件和要求与主板市场没有区别,因此中小企业上市步伐并不是很快;现推出的创业板是个很大的利好,但仍需很长一段时间去加以规范。其次,相关法制环境不完善。如我国现行关于企业设立与运行的法律主要是《公司法》、《合伙企业法》和《个人独资企业法》。这些法律仅适用于一般的企业,对创业投资企业这种专门从事资本经营的特殊类型企业不仅存在诸多的不适用,而且在某些方面构成了法律障碍。同时,现行的《知识产权法》、《专利法》、《商标法》不完备,加大创业投资的不确定性。另外,缺乏为创业投资企业制定健全的产权制度、规范的经营机制、有效的监管法规等,使得风险分担机制不健全。最后,我国鼓励创业投资发展的政策优惠范围较窄、程度较小,并且有不少政策没有明确针对高新技术产业和创业投资。
(二)中介机构过少,专业人才缺乏,缺乏行业自律等监管机制等行业内部问题
创业投资的运作过程比较复杂,涉及许多机构和环节,因此在运作中对中介机构的需求比较多,如创业企业的资产评估、业绩审计、法律认证等,特别是创业企业上市时,还必须选择为上市服务的诸多中介服务机构,如评估机构、法律顾问等,目前这方面的机构不少,但高水平的还不多。同时,创业投资要求从业人员既要有广泛的知识背景,又要有比较丰富的实践经验,但目前我国这方面的人才严重匮乏。现有的创业投资人才队伍从知识结构、思维方式、行为模式及品格特征等方面都还不能完全满足创业投资业快速发展的要求。另外,我国创业投资公司虽也建立起了创业投资决策、对已投企业和项目的后续管理等制度,但由于激励、约束机制不健全,决策和后续管理的人为色彩浓厚,风险资本家和创业资本家素质低,投资过于分散等,限制了创业投资的发展。
四、健全我国创业投资体制的对策
(一)借鉴国外成功经验,运用财税金融手段,建立政府扶持机制
优惠的创业投资政策是创业投资发展的保证。为发展创业投资业,发达国家(如美国)和一些发展中国家(如印度)从创业投资起步阶段就制定了有效的扶持创业投资发展的法律法规,并给予多方面的财政支持和优惠。
我国应加大对创业企业和创业投资机构的政策扶持力度,对投资未上市企业、高新技术企业和中小型企业也应分别给予相应的税收优惠政策,特别是在高新技术企业发展的初期,政府的正确扶持和引导具有重要意义。由于我国创业投资刚刚起步,必须充分发挥政府在创业投资中规划制定者、监督管理者、企业服务者的作用。
政府应进一步拓宽优惠政策的范围,提高对新技术、新产品研究和生产企业的政策优惠幅度,降低高新技术企业所得税率,对不同层次(国家、企业、单位)和不同性质(职务成果、个人成果)科技人员因科技发明所获得免征所得税,完善企业法规等。
(二)修改相关法律法规,完善创投法律体系
首先要完善我国现行相关法律,如《公司法》、《合伙企业法》、《个人独资企业法》等,修正其中一些不利于创业投资运作的部分,降低创业投资运作风险,促进创业投资机构和创业企业的建立和运行。其次是完善现行的《知识产权法》、《专利法》、《商标法》,切实保障创业者的合法权益,降低创业投资资本的风险。再次是要完善《创业投资企业管理暂行办法》,引导和规范我国创业投资事业的科学发展。此外,对银行和其他金融机构资金、证券、保险基金参与风险投资的政策应该尽快完善。
(三)进一步完善退出机制,实现创业资本良性循环
我国应改革主板市场,在扶持政策上制定降低业绩较好的创业企业进入主板市场门槛的相关条约,实现主板市场的全流通;进一步促进和完善创业板和中小企业板的规范化;以股份代办转让系统为依托规范非公开发行公司股票交易市场,同时要进一步改进和完善其交易结算制度,使之更能适应非公开发行股份有限公司股份转让的需求。从上述方面着手以贯彻“国家有关部门应当积极推进多层次资本市场体系建设,完善创业投资企业的投资退出机制”。
(四)发展中介机构,完善服务体系
积极发展和规范以项目评估、财务与法律咨询为主要内容的中介服务机构,建立和完善相应的中介服务社会监督制度,在地方创业投资协会基础上尽快建立全国性创业投资协会组织,加强行业自律。首先,在政府的引导下建立更多专业的、公正的中介组织机构。其次,培育创业投资中介组织机构形成所需要的具有专业性知识、有经验的高素质的人才。再次,政府应建立高效、便捷、畅通的创业投资信息网络,为创业投资者或创业投资机构和创业企业提供服务。创业投资协会不仅是行业信息的沟通和交流渠道,是风险资本家培育的场所,同时还是规范创业投资活动的有效机制。行业协会在创业投资的培育和壮大中起着重要作用,不但使该行业具备凝聚力和约束力,而且对行业的发展还具有监管作用。
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一、理论分析与研究假设
(一)创业投资对企业技术创新的作用机制创业投资对企业创新的作用机制可以归纳为以下四个方面。一是创业投资与企业技术创新具有利益一致性，张洁华、张明玉的研究表明，银行贷款、债券等借贷型融资方式更多关注的是企业是否具有稳定的偿债能力———在初创期的技术创新企业常常不具有这方面的优势，而创业投资关注的是企业的长期价值和成长性。［5］这将促进创业投资增加技术创新投入。二是创业投资降低了技术创新过程中的风险。张景安研究发现，技术创新过程中存在着以下风险:技术风险、市场风险、分阶段融资带来的不确定性、投资者与企业管理者之间的信息不对称和道德风险，这些风险将降低技术创新的效率。［6］1而创业投资可以通过两个途径降低风险:(1)增值服务。程昆、刘仁和刘英在其研究中指出，创业资本家既可以凭借其丰富的经营管理经验为技术项目的运行提供建议而将风险置于可控的范围内，促使创新成果的出现;也可以通过销售支持来促进技术创新成果向创新效益的转化，减少技术成果无法实现经济效益的不确定性。［7］(2)创业投资在技术创新过程外的一些先进的资本运作方式降低了风险，反映在投资项目和资本来源多元化分散了投资的非系统性风险;项目筛选机制通过投资前的风险评估使风险变为可控;分阶段投资、限制性融资、循环运作的投资方式在激励企业技术创新的同时也可以有效规避技术创新分阶段融资的风险。三是创业投资的资源整合和组织优化作用，在促进资源整合方面，创业投资能够推动技术创新所需的资金、设备、人力资源等生产要素不断运转和重组，拓展了企业技术创新的空间。在优化组织体制方面，创业投资可以发挥下面的作用:创业投资可以作为一种技术管理资本入股，有着更好的技术创新激励机制;创业投资有着丰富的市场分析经验，能够迅速做出技术创新决策并通过参与企业经营管理迅速实现对人、财、物等资源的配置;创业投资加大了企业接收外部知识和信息的宽度，使企业组织对市场信息的反应能力得到提高，提高了企业技术创新的效率。上述作用机制都将加速技术创新投入向创新成果的转化。四是创业投资的社会化网络资源。创业投资进入企业后凭借着其广泛的社会网络资源和享有的声誉，能够为企业带来广阔的销售市场资源以及政府、供应商资源，促进企业技术创新产品迅速转化为经济效益。此外，创业投资进入企业也起到了信号作用，被投资企业的技术项目有着非常好的前景，就会吸引大量的创业投资资本和高素质人才进入该企业，间接地为企业带来了更多社会资源，增加了可投入的创新资源。［8］根据前边的理论分析，本文可以将创业投资对企业技术创新能力的作用机制归纳为筛选机制、资金支持、网络资源、资源配置、组织优化、增值服务和分阶段融资、限制性融资机制，并在图1中得到反映。
(二)实证研究假设1．创业投资通过一些作用机制能促进企业技术创新能力的提升，而这些作用机制都是创业投资区别于其他投资的显著特点，本文据此假设有创业投资支持的企业相比于由其他形式投资资金支持的企业在技术创新能力方面更强，具体分为以下三个子假设:1a．有创业投资支持的企业的创新投入要显著大于没有创业投资支持的企业。1b．有创业投资支持的企业的创新成果要显著大于没有创业投资支持的企业。1c．有创业投资支持的企业的创新效益要显著大于没有创业投资支持的企业。2．创业投资对技术创新能力的作用机制中增值服务、资源配置等诸多因素所能发挥作用的大小取决于创业投资在企业中的话语权和参与程度，因此，创业投资究竟能给企业技术创新能力带来多大程度上的提升在很大程度上取决于创业投资在股本中占的比重，我们提出以下三个子假设:2a．创业投资持股比例越高，给企业创新投入带来的影响越积极。2b．创业投资持股比例越高，给企业创新成果带来的影响越积极。2c．创业投资持股比例越高，给企业创新效益带来的影响越积极。
二、实证研究
(一)样本介绍1．样本选取我们选取2009年6月到2013年6月申报上市的260家创业投资企业，剔除了农牧副渔、物流、轻工纺织等科技含量低、成长性相对较低的企业。2．样本特征在有没有创业投资支持的企业分布方面，有创业投资支持的企业居多，占比58．13%;从样本总体的行业特征分布上来看，最多的是电子信息行业(39．78%)，然后依次是机械设备行业(31．18%)、生物医药行业(15．05%)、其他行业(13．98%)。从样本总体在各个投资阶段的分布来看，占比重最高的是扩张期(55．91%)，其次是发展期(30．11%)、早期(7．53%)、获利期(6．45%)。
(二)变量设置及相关数据来源1．解释变量(1)有无创业投资支持:Dvc，这是一个虚拟变量，有创业投资支持企业的值设为0，没有创业投资支持企业的值设为1。用于考察有创投的企业与没有创投的企业创新能力的差距是否显著。(2)创业投资持股比例:Share，创业投资持股比例反映了创业投资对企业的影响能力，持股比例越高，创业投资与被投资企业的利益越具有一致性，创业投资在参与其经营管理中的话语权越高。(3)创业投资进入年限比:Yearp=(企业上市年份指数－创业投资进入企业年份指数)/(企业上市年份指数－企业成立年份指数)。为了更加精确，年份指数是由年份+(月份/12)换算过来的，采用这个指标主要是用来反映创业投资进入企业的早晚。(4)创业投资的投资阶段:dp1、dp3、dp4。以成长期为基准变量，早期，dp1=1;扩张期，dp3=1;获利期，dp4=1。通过与成长期的比较，可以看出各个不同投资阶段企业在创新能力方面的差别。2．被解释变量本文把技术创新能力分为创新投入、创新成果和创新效益三个维度来衡量。其中，创新投入指标主要衡量企业创新资源的投入情况，采用研发费用(cost)占比和技术人员(employee)占比两个指标，其中研发费用占比=上市前三年研发费用占比的平均值，技术人员占比=上市前企业技术人员/企业员工总人数。创新成果指标主要衡量企业创新资源向成果及实际生产力的转化能力，采用专利额(patent)和综合技术指数(sumtech)两项指标来测度。创新效益主要用来衡量企业创新成果向经济效益转化的能力，是企业技术创新的最后一个环节。本文采用净资产收益率(roe)和核心技术产品收入增长率(coin)两个指标来衡量。3．控制变量(1)成立年限:Year，企业上市年份－企业成立年份。企业成立年限越久其技术经验积累得越充分，研发投入转化为技术成果的效率就越高。(2)企业规模:Size，企业上市前一年年底企业资产总额。资产表示未来可能给企业带来的经济利益的流入，技术创新需要资金资本和充足的现金流支持，可能的经济流入也越高，可获得的借债额也越高，可能的研发投入也越高，技术创新的持续性也越高。［9］(3)企业资产负债率:Debt，企业上市前前一年年底资产负债表日的资产负债率。(4)行业(Di1，Di2，Di3):不同行业的经营规模、员工结构、主营业务的性质都不一样，所进行的创新活动也不一样，进行行业分类可以减少行业特征造成的误差，因此，本文主要把样本中企业的行业根据《中国证监会上市公司行业分类指引》将行业分为电子信息行业、机械设备行业、生物医药行业以及其他行业，并将其他行业作为基准变量，本文主要研究前三个行业。其中:电子信息行业，Di1=1;机械设备行业，Di2=1;生物医药行业，Di3=1。4．数据来源上述数据主要来自创业板上市公司公布的招股说明书，有无创业投资支持和创业投资的投资阶段的区分认定依据格上理财、清科数据库中收录的风险投资事件的相关数据，专利数额数据来自国家知识产权局等网站的检索数据库。
(三)实证分析主要使用多元线性回归建模分析的方法，根据研究内容、要验证的假设不同建立不同的模型，并使用最小二乘法进行多元线性回归分析。为了使分析过程简明，本文只呈现主要变量的回归分析结果。1．有无创业投资支持与企业技术创新能力关系的实证分析(1)方法介绍:将有无创业投资支持作为解释变量，将行业、企业年限、企业规模、企业资产负债率作为控制变量，建立模型。如表1所示，有无创业投资支持与研发费用、技术员工占比、专利额、综合技术指数的相关系数均不显著，说明有创业投资支持的企业在创新投入、创新成果方面与没有创业投资支持的企业并没有显著区别;有无创业投资支持与净资产收益率的相关系数不显著，与核心技术产品收入增长率的相关系数呈显著正相关关系，说明有创业投资支持的企业与没有创业投资支持的企业相比，其对新产品销售的促进作用还是呈现出一定的优势。2．创业投资持股比例与企业技术创新能力关系的实证分析(1)方法介绍:把企业规模、负债率、成立年限一起作为控制变量加入模型当中，将创业投资持股比例作为解释变量，建立模型。如表2所示，创业投资持股比例与研发费用的投入之间呈显著的负相关关系，与技术员工占比之间则呈显著的正相关关系，说明了创业投资持股比例对人力资本的投入起到了促进作用。创业投资持股比例与专利额、综合技术指数之间的关系并不显著，说明创业投资持股比例对创新成果的作用并不明显。创业投资持股比例与净资产收益率呈显著的负相关关系，而与核心技术产品收益率之间的关系并不显著。
三、结论与启示
(一)实证结论1．从创业投资与其他资本形式相对比的角度，假设1a、1b系数不显著，创业资本在促进企业创新能力提升方面没有显著优于其他资本形式。2．从创业资本持股比例的角度，假设2b和2c系数不显著，创业资本参与企业经营管理的程度与企业技术创新能力之间不存在显著的正相关关系。总体来看创业投资对企业技术创新能力的提升作用并不显著。
(二)启示本文认为创业投资对企业技术创新能力的提升作用并不显著的主要原因是以追求资本增值为根本目的的创业投资并没有真正推动企业技术创新，具体表现为以下三个方面。1．我国创业投资并没有发挥在促进技术创新方面的实质作用。这主要是由于创业投资机构并没有实际参与决策的权利，没有影响企业经营管理的权利;创业投资机构对企业的影响更多地表现为联系各种中介机构以寻求上市、并购等资本退出的机会;缺乏良好的技术创新激励机制、政策支持和风险防范机制将创业资本促进技术创新与获得收益结合起来。2．我国创业投资倾向于投资处于发展阶段后期的技术创新型企业，这些企业在技术方面成长空间小，体系非常成熟，风险较小，财务基础雄厚，创业投资可以规避投资于处于发展阶段早期的企业带来的技术创新风险，并在短期内尽快实现退出，获得资本增值收益。3．资本市场并没有发挥为技术创新企业提供融资平台的作用。我国创业板市场对发行审核、投资者退出的监管制度并不健全，使得一些技术前景非常好、科技含量高但是规模小的企业并未得到上市的机会，创业板成为创业投资机构通过投机炒作迅速退出以实现“圈钱”的平台，结果导致技术创新型企业的技术创新活动并未获得创业投资机构的长期战略支持。根据上述原因分析，可以提出以下政策建议。一是提升创业投资机构投资者在企业决策中的地位，如提升创业投资在企业中的股权比重;改善技术创新型企业的治理机制，优化治理结构以提升创业投资机构投资者在企业日常经营中的参与程度。二是建立良好的激励机制、政策支持和风险防范机制以调动创业资本推动企业技术创新的积极性。如企业对长期持股技术创新型企业的创业投资提供期权、股权方面的激励;政府对长期持股技术创新型企业的创业投资企业提供税收优惠和补贴并积极为其寻求中介机构和社会资源以为其提供便利的退出渠道;创业投资采取联合投资、发起设立创业投资基金的方式以分散风险。三是完善创业板各项制度，包括改善上市审核监管制度，使科技含量高、潜力大、规模小的技术创新型企业获得更多的上市机会;加强对创业投资退出行为的监督，对创业投资短期炒作行为实施遏制。四是由于早期企业多为中小企业，对创业投资的吸引力不强，政府应采取政策支持鼓励创业投资投资于早期技术创新企业。如:对创业投资投资的中小技术创新型企业提供税收优惠，为其技术创新活动提供补贴及贷款优惠政策。
作者：陈红星单位：中南民族大学经济学院
［关键词］中小企业；创业投资；资金；引导机制
1中小企业引进创业投资的动机
1.1募集资金，解决融资难题中小企业具有生产规模小、生产人员少和现金流量小的自身缺陷，自有资金难以满足企业长足发展的需要。加之各种外部因素的影响，使得众多中小企业面临着融资难问题。1.1.1直接融资市场门槛偏高虽然2009年我国推出了针对中小企业直接融资的创业板市场，但是截止到2015年底，创业板上市的公司才700多家，这与我国拥有12000多家中小企业形成不均衡的对比，其中最重要的原因是中小企业信用风险较大，国家对中小企业上市要求过于严苛。1.1.2银行融资成本较高中小企业经营规模较小，受市场影响较大，信用水平不高，可供抵押资产不多。因此，导致中小企业贷款利率高，筹资成本一直在上升。根据统计显示，以基准利率贷到款项的大企业约占到85%，中小企业只有20%左右的比例。在这20%以基准利率贷到款项的中小企业中，多是偏中型企业，且贷款额度相对较低。绝大多数小微企业贷款利率在基准利率的基础上往往上浮60%以上，尽管有些大型银行对中小企业贷款利率相对较低，但也要上浮30%左右。过高的利息负担，增大了中小企业的银行融资成本。另外，第三方担保机构的担保费率多在2%-2.5%之间，部分担保机构还要收取咨询费、评估费等各种费用，无疑也增加了中小企业融资成本。1.1.3信用担保体系不健全担保公司面临着很高的贷款担保风险。中小企业在缺乏信用评估体系的条件下很难拥有较高信用评估结果，较低信用水平导致中小企业很难找到担保机构为其担保，从而使得中小企业融通资金的能力大大降低。以上原因导致中小企业从银行等金融结构难以融到所需资金，通过股票上市直接融资亦是难上加难。通过创业投资对中小企业投融资的对接平台募集资金，成为中小企业纾解融资难题的首选渠道。1.2增加资本金，降低资产负债率在引进创业投资之前，间接融资作为中小企业通过银行获取资金的主要渠道，直接导致了中小企业资产负债率过高，存在破产风险。增加资本金的方法一是中小企业原有股东增加资本金，二是引进新股东。老股东增资主要以净资产价格为参考，资本溢价很少，降低资产负债率的效果并不理想。创业投资作为股权投资的行业，中小企业引进创业投资增资的方式则变成了有效办法。因为企业引进创业投资发行溢价较高，溢价部分全部计入资本公积金，企业所有者权益快速增加，资产负债率快速下降。1.3完善股权和股东结构目前，我国中小企业在股权方面比较单一，股东人数很少。单一的股权结构容易导致中小企业畸形发展，尤其容易导致中小企业变成家族企业，不利于中小企业长足发展。因此，在实际控制人不变的情况下，中小企业必须调整股权结构，完善股东结构。而中小企业引入创业投资正好可以弥补这一点，也可以为进入资本市场奠定基础。1.4建立战略合作关系，尽快进入资本市场一些中小企业引进创业投资有时不单纯为了解决资金问题，专业化服务水平、对市场较为灵敏的洞察力、先进的管理经验等也吸引着中小企业和创业投资建立战略合作关系，以期共享创业投资所拥有的各种社会资源，快速进入资本市场，实现双方双赢。
2中小企业引进创业投资的现状
2.1引进创业投资的规模扩大中小企业的发展离不开资金的支持。十之后我国掀起了一股创业潮，创业形式的多样化，创业行业的多元化，使得中小企业的数量和质量都有很大的发展，创业投资的规模也得到了扩大。截止2015年12月31日，在深圳中小企业板上市的企业有776家，比上年增加6.01%，创业板上市企业有492家，比上年增加21.18%，其中获得创业投资支持的企业超过了200家。创业板总市值达到55916.25亿元，较上一年增长34065.30亿元，同比增长155.90%。《中国私募股权/风险投资基金2015年回顾与2016年展望》的报告显示，私募股权基金热衷于高科技与消费等相关行业。2015年私募股权基金投资在高科技行业的交易数量所占比例上升到40%，金额达到了768亿美元，超过上一年度近六倍，创造了新高。从中小企业板和创业板融资规模来看，中小企业和创业企业通过创业投资渠道进行初期融资能实现双赢。2.2引进创业投资的中小企业行业分布不均从行业分布上来看，引进创业投资的中小企业以新兴产业里面现代服务业和高新技术业为典型代表。据《2015年中国创业风险投资年检》统计，无论在投资数量上，还是在投资规模上，2014年创业投资资金一半以上投向了高新企业。引进创业投资的中小企业主要分布在电子商务、金融服务、健康医疗、生活消费和教育培育五个行业。与2013年相比，这五大行业引进创业投资分别增加了79%、70%、50%、44%、42%和30%的份额，交易数量也得到了一定提高。但是，从产业结构上来分析，引进创业投资的中小企业是以第三产业为主，行业分布不均。2.3中小企业引进创业投资的地域范围不均衡从我国中小企业引进创业投资的地域范围来看，获得创业投资支持的企业在区域分布上呈现非均衡发展态势。2014年国家工商总局注册的中小企业有12000多家，其中有65%来自于沿海地区。根据《2014年创业风险投资年鉴》中相关数据，我们可以发现，北上广依然是我国中小企业获得创业投资支持最多的地区，三区引进创业投资的总额占2013年创业投资总额的75%左右，且分别同比增加了583.47%、220.18%、162.13%。排名第四第五的省市为浙江和江苏。因此，创业投资支持中小企业发展的地域以较为发达的北上广为主，其次为沿海较发达的省份，最后为中西部地区。综上可以看出，尽管近些年来，中小企业在引进创业投资中，无论在企业数量上还是在引进资金规模上，都有了大的提高，但也存在着引进创业投资的中小企业行业分布和地域范围不均衡等问题，使得我国中小企业融资难问题不能得到有效纾解。究其原因，主要基于中小企业引进创业投资机制不完善，缺乏高效顺畅的融资平台。
3中小企业引进创业投资面临的障碍
3.1创业投资支持中小企业的法律法规不够完善从法律方面分析，中小企业引进创业投资至今，依旧没有出台相应的法律条文进行保护双方的权益。尽管近几年出台了《科技中小企业创业投资引导基金管理办法》、《关于建立风险投资机制的若干意见》、《国务院关于加快构建大众创业万众创新支撑平台的指导意见》等相关文件，但是至今我国没有出台一部关于规范创业投资支持中小企业的法律法规。由于缺乏相应的法律法规，导致双方因保护各自的权益而使很多中小企业引进创业投资失败。3.2信用担保机制不健全担保公司面临着很高的贷款担保风险。中小企业在缺乏信用评估体系的条件下很难拥有较高信用评估结果，较低信用水平导致中小企业很难找到担保机构为其担保。以此，中小企业信用担保体系缺乏相应对的中小企业的信用评估体系和信用担保体系。3.3信息透明度较差中小企业多数处于创业期或创业中期，部门设置不齐全，管理不规范，导致中小企业信息透明度较差，创业投资无法了解资金运作情况，对资金运作的监管更为困难。主要表现在两个方面：第一是在组织结构不健全，中小企业由于规模、资金和人员的限制，导致中小企业信息部门建立不完善或者没有；第二是中小企业公司行为规则制度宽松。3.4资金管理不规范从资金管理方面来分析，中小企业在资金管理方面依然缺乏规范的运作方式。中小企业在得到创投企业的投资后，由于中小企业缺乏风控经验和意识，导致中小企业盲目扩张，资金管理不规范，造成一系列的管理问题，影响资金投资的未来收益。综上所述，中小企业健康成长关乎着我国经济社会能否持续发展，解决中小企业融资难问题就成为关键之所在，而支持中小企业发展的创业投资是解决融资困境的有益探索。因此，完善中小企业引进创业投资的机制，建立顺畅的中小企业引资的对接平台，成为亟待解决的现实问题。
4改善中小企业引进创业投资的建议
4.1完善中小企业引进创业投资法律法规体系法律法规体系不仅有效的保证了中小企业与创业投资的利益，而且规范了双方之间的利益，因此完善中小企业引进创业投资法律体系是行之有效的办法。在完善中小企业引进创业投资法律法规方面，第一要从《公司法》方面完善中小企业引进创业投资的标准、审核办法、审核标准、监督管理者、资金监管方式等；第二是依据《证券法》、《基金法》规定创业投资规模、投资金额、投资监督部门等，有效监管创业投资行为规范和资金运作。4.2建立和完善中小企业信用体系信用体系的建设有利于帮助创业投资评判中小企业的诚信度，诚信度是帮助创业投资的一个重要指标，较好的信用度不仅有利于投资者的投资，还可以中小企业扩大市场占有率，形成名牌效应。在建立和完善中小企业信用体系中，第一是银行方面要根据中小企业在实施借贷行为中的表现进行及时评价；第二是要形成了一个专门的中小企业信用评判标准，根据标准进行评价中小企业的信用度；第三是中小企业信用评价要公示化，这样可以扩大信用体系的影响力，还有助于中小企业对信用建设的重视。4.3形成较为透明的信息通告规范较为透明的信息通告规范是创业投资了解中小企业的重要途径，如果不能做到相互了解，创业投资与中小企业很难进行下一步的合作。在中小企业信息通过规范建设中，第一监管中小企业的政府机构要对中小企业进行强制进行，保证中小企业的信息在公众的视线中；第二，中小企业要在公司章程中形成信息通告办法。4.4加强资金监管创业投资对中小企业的投资资金是帮助中小企业进步发展的资金保障，也是中小企业发展的动力。在加强创业投资对中小企业资金监管方面，第一可以借鉴第三方托管的办法，加强资金的监管；第二创业投资要形成完善的资金拨付程序。
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关键词：创业投资 政府扶持 政策优惠
自1985年中央文件引入“创业投资”概念至1999年，中国的创业投资事业始终裹足不前，其教训就是政府重视程度不够及扶持性政策缺位。目前，中国的创业投资体系建设还刚刚处于起步阶段，政府如何发挥作用及在哪些方面发挥作用事关中国创业投资事业的前途及命运。
一、外国政府和地区对创业投资的政策扶持
由于各国技术创新力度、融资方式不同，政府扶持创业投资的介入程度和具体方式是有所区别的，归纳起来，主要有以下几类。
（一）直接拨款
即政府为鼓励创业投资的发展，向创业投资者和创业投资企业提供无偿的补助。这种补助实质上是政府部门共同出资筹集创业资本，分担创业投资者的投资风险，鼓励民间创业投资。如（1）加拿大安大略省对向高技术创业投资企业投资的个人入股者给予其投资总额30％的补助金。（2）美国1982年通过的《小企业发展法》规定，年度R&D经费超过1亿美元的联邦政府部门必须依法实施“小企业创新研究计划”，每年拨出法定比例的R&D经费支持小企业开发技术创新活动。（3）英国贸易和工业部门将政府支付的高技术发展专款的20％作为支持高技术产业的开发费用。1981年英国政府成立了专门投资于高技术企业的英国技术集团。（4）新加坡政府规定，凡投资于高技术的企业如果连续亏损三年，则可获得50％的投资补贴。
从各国情况来看，政府可以提供的创业资本是相当有限的，它的作用主要是带动民间资本进入创业投资领域，起政策示范和引导作用。
（二）政府担保
创业投资企业不具有可担保的资产，很难从常规信贷和传统投资渠道筹集创业资本，因此，许多国家选择了政府担保手段。通过担保，政府可以少量的资金带动大量民间资本向创业投资业发展。根据国外的实践，政府提供1元资金用于创业投资担保，就可带动10—15元的资金流向创业投资业，转化为创业资本。（1）英国从1981年开始实施信贷担保计划，支持银行向小企业提供中长期贷款，最高限额10万英镑，偿还期2－7年。贸工部为借款人担保，若借款人不能如期偿还债务，贸工部负责按2.5％的年息偿还债务款的70％。（2）美国于1955年成立了中小企业管理局，承担对高技术中小企业的银行贷款担保，贷款在15.5万美元以下的提供90％的担保；贷款在15.5—25万美元的提供85％的担保。1993年美国国会又通过了一项法案，规定银行向创业投资企业贷款可占项目总投资的90％，如果创业投资企业破产，政府负责偿还债务的90％，并拍卖创业投资企业的资产。（3）日本通产省于1975年设立了“研究开发企业培植中心”，其主要业务是对创业企业向金融机构借款提供债务担保，担保比例为80％。日本科学技术厅下设新技术开发事业团，对拥有新技术、风险较大、商品化困难的项目提供5年期无息贷款，成功者偿还，失败者可不偿还。
（三）税收优惠
许多国家和地区为了鼓励创业投资的发展，制定了许多税收上的优惠政策。诸如给予R&D费用的税收抵免，准许投资高新技术产业研究开发的仪器设备实行加速折旧，提供技术转让和损失报批方面的税收优惠等等，具体情况各国不一。如（1）美国将创业投资公司的所得税率由1970年的49％降至1980年的20％。具体做法是：创业投资所得额的60％免除征税，其余的40％减半征收所得税。美国政府规定，凡是当年R&D支出超过前三年R&D费用平均值的，其增加部分给予20％的税收抵免。对于投资高新技术产业研究开发的仪器设备实行加速折旧，折旧年限为3年，是所有设备折旧年限中最短的。（2）法国1985年颁布的85—695号法案规定，创业投资公司从持有的非上市股票中获得的收益或资本净收益可以免交所得税，免税额最高可达收益的1／3.公司出让技术取得的收入按19％的税率征税（否则，需交纳33.33％的预提税）。（3）新加坡政府规定，创业投资最初5—10年完全免税。1984年政府宣布，凡是向得到政府批准的新技术工业项目投资的本国公司，如果投资项目赔本，可以从本公司收入中免交相当于投资50％的所得税。1986年，政府又进一步允许创业投资公司可以从所得税中扣除从被批准的创业企业购买股票而造成的任何损失，同时，创业企业可以从以后的所得税中扣除损失金额。（4）英国1983－1993年实施企业扩大计划，通过向英国未上市公司的投资人提供个人收入税减免优惠来刺激投资，每年可减免4万英镑的收入税。投资人可以直接投资或通知投资基金进行投资，但投资必须是新的创业性股本，并至少持股5年。1994年美国政府颁布了《创业投资信托法》，对符合该法要求的所谓“创业投资信托”实行全面税负豁免与优惠，如个人投资者股利收入税的豁免、资本利得豁免、基金公司在资本利得上的豁免，以及其他税负上的特别优惠等。
从各国税收优惠来看，一般都具有以下几个特征：（1）优惠的税种主要是所得税，很少采用间接税优惠；（2）优惠的多为创业投资企业，而对创业经营企业采取的优惠政策不多；（3）优惠的方式为减免税等实质性优惠方式，这是与创业投资企业的投资回报形式有关的。创业投资企业不具有固定资产等财产，因而加速折旧、税前列支等优惠方式大多不适用。
（四）建立“股票二板市场”
“股票二板市场”以发行创业企业的股票为主，而且发行的标准低于一般证券市场，只要创业企业的规模和资金达到一定标准就可以在这种市场上发行股票。“二板市场”的建立，使高新技术创业企业直接融资成为可能，也为创业投资的增值、退出提供了方便。（1）美国“股票二板市场（NASDAQ）”已成为仅次于纽约证券交易市场的第二大证券市场。据统计，1970年在美国3000万持股人当中有1／4是持有“二板市场”股票或期权的。这种情况对处于创业初期的高技术企业筹集资金是非常有利的。（2）美国于1980年底建立“未上市公司股票市场”后至20世纪末约有350个高技术企业在“二板市场”发行了约10亿英镑的股票。（3）日本政府于1983年分别在大皈、东京和名古屋建立了“二板市场”，只要资产达85万美元以上、税前利润率达到8％的公司都可以上市。（4）建立于1996年的韩国“二板市场（KOSDAQ）”至2001年上半年便已累计募集了近40亿美元的资金。
（五）政府干预和法律保护
为了加速创业投资的发展，各国政府和地区相继制订了一系列新技术开发方面的法律法规，并成立独立的主管部门促进创业投资的发展，这在发展中国家和地区表现的尤为明显。如韩国政府1986年颁布了《中小企业创立支持法》、《新技术财政资助条例》促进创业投资的发展。截至2001年，韩国已有145家创业投资公司，掌握资本近60亿美元。
二、缺乏政府扶持的创业投资产业状况（以台湾地区为例）
自1983年台湾引进创业投资以来，台湾的创业投资公司已核准设立近200家，累计投入的实收资本额达新台币1300亿元。由于台湾特有的以中小企业为主的产业型态，加上当局积极发展高科技的产业政策，以及逐步健全与活跃的资本市场，使得台湾创业投资的活跃程度仅次于美国排名全球第二，逐渐成为包括日本、韩国、马来西亚、泰国、新加坡、澳大利亚、新西兰、加拿大、以色列、德国、瑞典、法国及中国大陆在内的许多国家和地区学习的典范。但出于对创业投资业与其他投资行业之间租税公平的考虑，台湾于2000年取消了创业投资业的投资抵减税收优惠政策，对创业投资业的持续扩张和科技产业的发展产生了非常直接的影响（其中亦有全球经济景气因素的影响）。
（一）取消投资抵减政策前后台湾创业投资产业状况的简单比较
截至2000年底，台湾创业投资公司累计达184家（2001年10月已有193家），实收资本额为新台币1280.76亿元，累计投资案件数为6343件，累计投资高科技资金更高达新台币1255.09亿元。台湾的创业投资事业在1998及1999年迅速增长，在这两年之中，其资本额从1997年的新台币426.31亿元增至1998年的新台币729.32亿元，1999年更是一举冲破千亿台币大关。取消投资抵减政策后，2000年实收资本额（指全部创业投资公司）的增加从1999年的304.93亿元减至246.51亿元，增长率降低了近20个百分点。1998年和1999年的新设公司资本额为225.1亿元和231.3亿元，但2000年新设的31家创司（基金）的资本额仅为135.9亿元，增幅明显变小。
在1995年前台湾创业投资公司都是以个位数成长，自1984年台湾第一家创业投资公司设立到1995年止，在长达12年的时间之中，累计设立34家；但自1996年开始，台湾创业投资可业可谓进入高成长期，从1996年的14家、1997年的28家、1998年的38家，一直到1999年的46家，在这四年之间，累计新设创业投资公司119家。在2000年，新设创业投资公司31家，较1999年少了15家，与1999年底取消台湾创业投资业的投资抵减优惠有着极大的关系。
（二）取消投资抵减政策对台湾创投产业的影响
由于投资抵减优惠的取消，过去积极参与创业投资事业的个人与产业将大幅减少其对创业投资事业的投资。同时，由于直接投资新兴的战略性产业依然可以适用投资抵减，因此产生资金的排挤效应，直接影响个人及法人股东投资创业投资公司的意愿。台湾创业投资公司的资金来源主要来自产业界的法人机构及个人（两者合计超过80％），此一资金来源将告萎缩。而一般金融、保险、证券等金融相关产业及退休基金，迄今投资创业投资均仍有限制或不被许可，而无法弥补产业界及个人投资资金的流失。因此，台湾的创业投资事业将因资金来源的逐渐匮乏面临愈来愈严重的经营困境。
投资抵减政策取消后，政府对创业投资事业设立所施行的特许制亦将同时终止，这意味着将彻底消除创业投资公司与一般性投资公司的区别，创业投资公司的融资优势和便利将荡然无存，银行和保险公司投资创业投资将更加困难。创业投资公司因资金来源辰乏而导致萎缩，则台湾早期科技产业的资金募集将陷入窘境，进而危及台湾的科技产业发展及整体经济成长。
三、我国现行的相关产业优惠政策
1987年前后，我国的一些知识、技术密集的大中城市和沿海地区相继建立了高新技术产业园区。1991年，国务院首批批准了26个国家高新技术产业开发区。到目前为止，国务院已批准了53个国家高新技术产业开发区。高新技术产业开发区的建立，促进了科技成果的转化，同时也使高新技术的相关领域、产业得到了迅猛的发展。许多地区内的高新技术产业开发区已成为该地区最具活力的经济增长点。由于高新技术产业的高成长性，创业投资一般将其作为主要的资金投向，在目前我国还尚未将创业投资作为一个独立行业对待（表现在工商注册及税收规定等方面）的情况下，一般将鼓励和支持高新技术发展的科技产业政策视同创业投资的产业政策。我国政府为鼓励高新技术产业开发区的发展及科技进步陆续出台了一些财税优惠政策，虽然实际效果并不尽人意。
（一）税收优惠政策
1.增值税、关税。现行政策规定，对直接用于科学研究、科学实验的进口仪器、设备免征增值税、关税。为推动我国软件产业和集成电路产业发展，自2000年6月起至2010年底以前，对增值税一般纳税人销售其自行开发生产的软件产品，按17％的法定税率征收增值税，对增值税实际税负超过3％的部分实行即征即退政策。所退税款用于企业研究开发软件产品和扩大再生产，不作为企业所得应税收入，不予征收企业所得税。自2000年6月起至2010年底以前，对增值税一般纳税人销售其自行开发生产的集成电路产品，按17％的法定税率征收增值税，对增值税实际税负超过6％的部分实行即征即返政策。所退税款用于企业研究开发集成电路产品和扩大再生产，不作为企业所得应税收入，不予征收企业所得税。
2.营业税。对科研单位取得的技术转让收入免征营业税。
3.企业所得税。（1）在国务院批准的高新技术产业开发区内的高新技术企业减按15％的税率征收所得税；新办的高新技术企业自投产年度起免征所得税两年。（2）科研单位和大专院校服务于各业的技术成果转让、技术培训、技术咨询、技术服务、技术承包所取得的技术性收入暂免征收所得税。（3）企业事业单位进行的技术转让，以及在技术转让过程中发生的与技术转让有关的技术咨询、技术服务、技术培训所得，年净收入在30万元以下的，暂免征收所得税。（4）对新办的独立核算的从事咨询业（包括科技）、信息业、技术服务业的企业或经营单位，自开业之日起第一年至第二年免征所得税。
（二）财务优惠政策
1.鼓励企业加大技术开发费用的投入。企业开发新产品、新技术、新工艺所发生的各项费用，包括新产品设计费、工艺规程制定费、设备调整费、原材料和半成品的试验费、技术图书资料费、未纳入国家计划的中间试验费、研究机构人员的工资，研究设备的折旧、与新产品的试制、技术研究有关的其他经费以及委托其他单位进行科研实验的费用，不受比例限制，计入管理费用。
2.企业研究开发新技术、新工艺所发生的各项费用应逐年增长，增长幅度在10％以上的企业，可再按实际发生额的50％抵扣应税所得额。
3.企业为开发新技术、研制新产品所购置的试制用关键设备、测试仪器，单台价值在10万元以下的可一次或分次摊入管理费用，其中达到固定资产标准的应单独管理，不再提取折旧。
4.企业为验证、补充相关数据，确定完善技术规范或解决产业化、商品化规模生产关键技术而进行中间试验，报经主管财税机关批准后，中试设备的折旧年限可在国家规定的基础上加速30％—50％。
5.企业可根据技术改造规划和承受能力，在国家规定的折旧年限区间内，选择较短的折旧年限。对在国民经济中具有重要地位、技术进步快的电子生产企业、船舶工业企业、飞机制造企业等，其机器设备可以采用加速折旧。
四、我国现行政策扶持和优惠的作用明显有限
（一）关于R&D费用的扣除
现行的税收优惠政策中允许企业R&D费用按150％在税前扣除，但该措施的优惠范围明显偏窄。其适用范围仅限于国有、集体工业企业，因而对其他企业来说是一种政策不公平。而且，对国有、集体工业企业来说，优惠也只限于R&D费用比上年实际增长10％以上的赢利企业，且其50％的超额扣除部分不应超过其应纳税所得额。为鼓励企业加大科技投入，规定R&D费用的增长幅度是必要的，但在当前亏损企业、微利企业比较普遍的情况下，这项鼓励企业科技投入的优惠措施的作用缩水不少。而且以赢利水平作为优惠条件，也不太合理，因为当前企业的盈亏情况，不仅取决于企业的经营管理水平，而且在很大程度上还受一些外部因素的影响；当前赢利水平是以前经营成果的反映，而科技投入是影响今后赢利水平的重要因素。因此，对非赢利企业的税收歧视政策可能会人为造成或加剧“亏损——不能享受优惠——缺乏科技投入——进一步亏损”的恶性循环。
（二）关于加速折旧
我国现行政策规定：（1）企业为开发新技术、研制新产品所购置的试制用关键设备、测试设备，单台价值在10万元以下的，可一次或分次摊入管理费用，其中达到固定资产标准的应单独管理，不再提取折旧；（2）进行中间实验，报经主管财税机关批准后，中试设备的折旧年限可在国家规定的基础上加速折旧30％－50％；（3）企业可以根据技术改造规划和承受能力，在国家规定的折旧年限区间内，选择较短的折旧年限。对在国民经济中具有重要地位，技术进步快的电子生产企业、船舶工业企业、生产“母机”的机械企业、飞机制造企业、汽车制造企业、化工生产企业、医药生产企业和经财政部批准的其他企业，其机器设备可以采用双倍余额定递减法或年数总和法计算折旧。这些措施，从优惠力度和优惠范围看都相当有限，且主要的并不是直接针对技术进步方面的设备。
（三）关于科技成果转让
我国对科研单位、高等院校和企事业单位的技术转让收入和技术服务收入给予不同程度的税收优惠，而且从1999年7月1日起，规定科研机构、高等院校转化科技成果以股份或出资比例等股权形式给予个人的奖励，获奖人在取得股份、出资比例时，暂不缴纳个人所得税；但取得按股份、出资比例分红或转让股权、出资比例所得时，应依法缴纳个人所得税。就此而言，现行的优惠措施是不够的，不仅涉及范围窄（仅限于职务成果），而且优惠也仅限于延迟纳税，其股权实际转化为现金收入时仍需照常纳税。正因为如此，它将阻碍这种“科技股”资本的正常流通，因为如果不转让，则仍不纳税，从而产生“资本锁住”效应。
（四）关于个人所得税
现行个人所得税政策也不利于调动科技工作者的创新积极性。我国现行个人所得税法对高新技术人员的优惠范围较窄，如对企业颁发的重大成就奖、科技进步奖等就不在优惠之列，仍征收个人所得税。此外，现行规定中房补也不能作为个人所得税扣除项目，如深功高新技术企业技术人才来自全国各地，从业人员众多，住房问题十分突出，大型高新技术企业在住房上无力统一租赁，而是发放房屋补贴由个人自行解决。税法没有明确规定个人住房补贴能否作为个人所得税的扣除项目，或按多少标准扣除，在实际执行时一般要全额征收个人所得税，极大地增加了高新技术企业人员的税收负担。
（五）关于双重征税
按照《企业所得税暂行条例》（1993年）规定，合伙企业也是企业所得税的纳税义务人，适用税率为33％。而按照《个人所得税法》（1993年修订）规定，对合伙人从合伙企业分得的利润还要缴纳20％的个人所得税。两项合计，合伙企业投资者实际缴纳税率高达46.4％。不但如此，合伙企业投资者还要对外承担无限连带责任。《合伙企业法》（1997）第三十九条明确规定：“合伙企业对其债务，先以其全部财产进行清偿。合伙企业财产不足清偿到期债务的，各合伙人应当承担无限连带清偿责任。”
五、确立政府在创业投资发展进程中的重要作用及取向
政府在创业投资体系建设中的基本作用有三：制定政策、创造环境和控制风险。在培育和建立创业投资体系的初始阶段，政府能否采取积极的倾斜性政策予以支持、选取恰当的方式予以管理，将直接影响这一重大改革举措的发展进程。2000年台湾地区取消投资抵减政策后产业迅速滑坡的景况便是一非常确凿的佐证。对于中国大陆而言，具体做法应为：
（一）加速建设“创业板市场”并尽快推出，开辟创业资本的撤出渠道
近几年来，国际市场上的创业资本已看好中国市场，不少创业投资公司和基金管理公司已经登陆中国或准备参与中国创业企业的投资活动，它们对资本撤出的市场条件和政策的稳定性有着强烈的心理期望。而且，由于经济全球化步伐的加快和信息技术的突飞猛进发展，世界上许多国家都已明显加速了参与科技竞争的步伐，连印度这样的经济总体发展水平较低的发展中国家，也已在计算机软件产业水平上大大领先于我国。按照一般规律，一个国家的科技竞争力不仅取决于其教育、科技的基础投入强度，还取决于其科技成果转化的比重和效率，而无论前者还是后者，都需要一个强大的金融支持体系，因为任何创新性科技成果的推广和产业化都需要突破一定的资本或资金界限才能实现。我们近年来推动创业投资体系和创业板市场建设，其目的就是弥补中国科技创新及成果转化的金融支持体系的结构性缺陷。自1985年中央文件中首次引入“创业投资”概念以来，由于种种原因，我们已经浪费了许多宝贵的发展时间，现在在创业板市场推出问题上，我们如果再踌躇不决，贻误时机，又会在将来留下某种遗憾。
（二）尽快制定相关的法律法规，出台《北京市创业投资条例》
应加紧制定出有关的法律、法规及管理条例等，使创业投资在具体操作时有章可循、有法可依，减少盲目性，降低风险，增强可信度与透明度，逐步走上法制化的轨道。北京地区作为国内最早的创业投资发祥地，应尽快制定和出台《北京市创业投资条例》以规范和促进创业投资活动。其内容包括：创业投资公司的审批程序、经营范围、运作规范、法律责任、监管措施；科技创业投资基金设立方式、发起人资格、基金规模、对基金管理公司的要求；比照国家高新技术产业开发区企业税收政策，对创业投资公司的所得税、奖金税等实行优惠，使创业投资者可以享受到较高的收益；在3—5年内，市政府可以划出专项资金，对经认定。投资于成长型高新技术企业的创业投资公司给予财政补贴；对创业投资公司依股权转让（或交易）收入应缴纳的地方税实行减免等。
（三）出台并明确创业投资的行业优惠政策，实现真正的倾斜和扶持
1.税收优惠政策。培育创业投资主体，事关高新技术开发及其产业化的健康发展。为促进创业投资的快速发展，应给予必要的扶持政策。主要包括（但不限于）：各类创业投资公司与高新技术企业享受同等税收优惠；参与创业投资的个人、企业或其他机构，该项资本利得免征所得税；对创业投资公司投入高新技术企业的股权转让（或交易）收入，只征收印花税，免征其他税；非高新技术企业投资购买高新技术企业的股权、证券或技术成果，该项交易额可从其税基中扣除；只缴纳印花税，等等。
2.投融资政策。创业投资是一项具有较高风险的投资活动，政府应提供一定的投融资政策支持，主要包括（但不限于）：我国经济相对发达地区的政府，可以出资参股创业投资公司或作为创业投资基金的发起人；对各地政府部门掌握的处于周转使用状态的科技经费进行存量调整，使之成为规范的创业资本的构成部分；财政收入状况良好的地方政府，可采取一定的方式为高新技术企业提供融资担保；中央政府可通过政策性银行为高新技术企业提供长期低息贷款；对成长性好且能迅速打入国际市场的高新技术企业给予外债指标特批待遇；对各类国有非银行金融机构放松限制，同样允许其拿出少量资金参与创业投资活动，等等。
（四）加强国际合作，实行开放政策，促进国际化发展
欧美及其他国家的创业投资在几十年的历史中积累了丰厚的经验，有许多做法可供借鉴。巨大的国际游资和广阔的企业交易渠道，也可能为我所用。应当加强创业投资领域的国际交流与合作，利用外部资源，提高北京创业投资业的管理水平，推动创业投资业的发展。同时，吸引国外创业投资资金，可能成为新的历史时期引进外资的重要方式。可以通过行业协会开展经常的国际交流活动；鼓励组建中外合资创业投资中介机构；鼓励建立中外合资创业投资公司；允许建立外资创业投资公司、中外合资创业投资公司和中介机构，在现行的《关于设立外商投资创业投资企业的暂行规定》（2001年9月）的基础上，进一步明确监管、税收及退出等方面的内容。中国加入WTO在给我们提出很多挑战的同时，未尝不是一种历史机遇和发展契机。
（五）允许多种组织形式的创业投资活动，提供尝试和探索的宽松环境
各国创业投资的组织形式归结起来大体上可分作三类，即有限合伙制、公司制和信托基金制。而我国现有的200多家创业投资机构的组织形式还比较单一，基本上以公司制为主。在公司制构架下，无论设计多么周密的治理结构，最终都难以解决高运营成本、高成本和弱激励机制等三个基本问题。所以，美国目前80％以上的创业投资机构均采取了将激励机制和约束机制完美结合的有限合伙制的组织形式。日本通过10年的探索，也开始推广有限合伙制，即所谓“投资组合”。德国也在1997年前后出台了有关有限合伙制的法律。台湾地区则干脆将此类活动统称为“创业投资事业”，无论是公司制、合伙制，还是基金制，均同样享有创业投资优惠政策，其目前称为公司的近200家创业投资企业，主要的运作实则采用了基金模式。基于目前的创业投资发展态势，断言中国未来创业投资组织的主流模式似乎为时尚早，但作为政府却应该尽早创造环境，允许并提供尝试的可能空间。如现行《合伙企业法》仍停留在作坊式生产的初级阶段，只允许自然人之间的组合，而且不具有投资职能，已经远远不能满足实际需要。
（六）创业投资需要政府的参与和支持，关键在于尺度的把握
目前我国的创业投资正处于起步阶段，人们对创业投资还缺乏足够的认识，一方面民间资本参与创业投资的动力和热情不足，另一方面个人投资者中经济实力类似美国富裕家庭和个人的仍然是极少数，机构投资者受各种各样的限制，参与创业投资的力度还很不够。这种现状决定了政府有必要直接参与创业投资领域，提供创业资本。但是，从成熟国家和地区的经验可以得出，目前这种政府主办创业投资、将政府资金作为创业资本主要来源的做法却是不可取的。最终应该确立“政府资金有限度地参与创业投资，而又不干涉创业投资企业的自主运营”的合理模式，政府在其中充当类似有限合伙人（但不是唯一合伙人）的角色，体现出资次要，以扶持、引导和示范为主的宗旨，由官办官营向民办民营过渡，最大限度地启动民间资本。
（七）尽快解决我国合伙企业投资者的双重纳税问题
当今世界各国征税严格遵循法律主体资格的原则，即只有在法律上具有独立主体资格的营业组织，才作为纳税主体，缴纳所得税；而在法律上不具有独立主体资格的营业组织由其业主缴纳个人所得税即可。在法律上承认合伙制（包括有限合伙制）的国家和地区，合伙人只缴纳个人所得税而不承担企业所得税。而长期以来，我国征税坚持市场主体资格的原则，即税收体制实行企业所得税而不是法人所得税。由于受到“市场主体”思维定式的束缚，我国现行的合伙企业立法及相关配套的税收法律，为合伙企业投资者在法律上设计了一套既要承担无限连带责任，又要承担双重纳税义务的“中国特色”形式。这使得很多投资者对合伙企业这种新型组织形式望而生畏。
关键词:创业投资;风险投资;资本市场
中图分类号:F830.2文献标识码:A文章编号:1007-4392(2007)05-0018-03
一､天津市“创业投资”现状
天津市创业投资以2000年9月市政府《批转市科委等8部门关于推动我市建立风险投资机制的意见》为标志,设立了市创业投资工作联席会,组建了市创业投资发展中心,设立总额度为5亿元的创投“种子资金”,以扶持创业投资起步和发展｡天津市发展改革委员会对创业投资机构投资运作实行备案管理,挂靠在天津市科学委员会的创业投资行业协会对其进行自律管理｡
从2000年以来,天津市创业投资平稳增长,近两年增速虽有所下降,但未出现全国负增长趋势｡截至2005年末,天津市累计注册创业投资企业达65家,占全国创投企业的10%｡其中,本市创投企业51家,合资创投企业7家,独资创投企业7家,注册资本总额从9亿元增长到41.8亿元,增长了3.6倍,占全国创投资本总量的6.6%｡累计投资了立神电池､中星微电子､三英焊业等高科技企业150家,累计投资15亿元｡从业人员已达500人,高级管理人员及经理人员100人｡
天津市创业投资资本来源呈多元化:由政府资金与国有独资企业资金,占比达62%,是天津市创业投资资本的重要来源和主要推动力｡非国有独资企业公司资金占比25%,有限责任公司出资占比7%,事业单位､自然人以及大学等机构出资占比6%｡根据出资人性质和出资比例,天津市创业投资机构的性质主要分为四种:一是国有独资的创业投资机构,其资金基本由市政府直接提供或经由国有独资公司安排;二是政府参股的创业投资机构,其资金一部分由市政府直接提供或经由国有独资公司安排,另一部分由其他机构､自然人提供;三是大型企业设立的创业投资机构,其资金全部由企业提供;四是外国独资或合资创业投资机构,这部分机构包含了在境外注册,在境内开展业务的机构｡
将创业企业的创业阶段划分为种子期､起步期､扩张期和成熟前的过渡期四个阶段｡从天津市创投机构投资项目看所处的阶段大部分在扩张期和成熟期,比例分别占40%和20%,处于种子期和起步期的项目比例为15%和25%｡在投资的行业方面,除传统的IT服务业､软件､通讯､生物医药领域外,在医疗器械､房地产中介服务等方面也有投入｡
天津市创业投资资金管理规模仍然偏低,平均每个机构管理的资金规模不足1亿元,资金管理规模在2亿元以上的只有少数的几家,大部分创业投资机构资金规模在1亿元以下｡截至2006年6月末,创业投资所投项目101个,总投资额9.02亿元,分别占全国3.2%､4.1%,其中高新技术投资项目数达到了59个,占比58.3%,低于全国平均数18个百分点,投资额7.91亿元,占比87.7%,高于全国平均数20个百分点,即项目数虽少但单位投入较高｡高新技术是天津市创投业的主要投资领域｡
从创业投资项目的经营时间分布看,以中短期投资为主,特别是一年以内投资占比达42.2%,1―3年占比29%,3―5年占比16%,5年以上占13%｡
从创业投资退出状况看,尽管理论上讲,创业投资的退出方式有多种,但由于我国多层次资本市场体系还不够完善,使得少数已退出的项目也主要只能通过被国内企业收购和创业者回购这两种并不十分理想的方式退出｡
二､天津市创业投资发展的制约因素
目前,天津市发展创业投资面临的问题除创投资金规模小,创投企业操作欠规范,科技成果转化率低,创投业绩不够明显,创投资本退出难度大,创投机构组织形态单一,税收政策不到位,创投工具较少,缺乏突出的成功案例外最主要问题表现在以下四个方面:
(一)对创业投资内涵的理解存在误区导致在创业投资职能定位､实际运行､组织制度建设､风险防范上产生局限性
首先,受“风险投资”的影响,对于创业投资与风险投资､产业投资､创新投资､战略投资没有深刻地理解｡在实际运作中难免存在一系列的问题:(1)创业投资以高新技术产业为主,而高新技术产业在初创阶段的界定很难,违背了创业投资还有支持具有高成长型的中小企业创业或仍具有发展潜力的老企业重建的功能;(2)政府给予创业投资的职能定位过于“政府化”,往往要求创业投资的方向跟随政府的意愿而行,实际上,创业投资关心的是每一个企业发展的潜力,不应该按照政府的意愿关注哪一个产业是否应该发展而向哪一个产业投入的问题;(3)创业投资进入到创业企业哪一个发展阶段(种子期､起步期､扩张期､成熟期)是创业投资机构自己的事,并不必然非投入到风险最高的初创阶段,即种子期 ,如果政府希望创业投资投入到创业企业的研究开发阶段,只能通过政策引导或税收优惠等方式｡
其次,对创业投资运行机理的误解导致创业投资关注的重点放到了创业投资融资阶段｡创业投资的具体流程是:创业投资机构或个人募集或积累创业资本,选择具有高速成长潜力的中小企业或传统企业的再改造进行股权投资,创业投资家参与受资企业的经营管理,在企业发展成熟后通过资本市场转让股权,实现创业资本退出,获取高额利润回报｡由于对创业投资运行机理的片面认识,导致在实际运作中有些创业投资家不是勤于通过挖掘真正有成长性的创业项目､为之提供创业管理服务和全方位全过程的项目监控,将已有的资金投资管理好,而是浮躁于凭着某种概念,到投资人中去圈钱｡钱是圈来了,但没有好的项目,导致部分资金投资于股市和房地产｡因此说,创业投资之所以被称之为创业投资,首先是因为它支持创业,其次,它被限定在未上市企业的创业活动中｡
再次,对于创业资本是私人股权资本缺乏深刻认识,导致创业投资资金来源和资金运用上的误区｡创业资本是私人股权资本,这是创业投资区别于其它投资的关键所在｡所谓私人股权资本首先表明它的资本来源可以是私募的,投资者必须具有识别高风险､承受高风险的能力,其次,资本来源应该是长期的,短期资金来源是不能满足创业企业发展需要的,最后,资金来源是多元化的,目前天津市创业投资现状表明,资本来源主要是政府和国有独资企业投资,资金来源单一;资金运用方面以中短期资金运用为主,并不是以股权的方式投入到创业企业并参与管理和监督｡这就导致两方面的误区:一是创业资本来源往往希望银行给予贷款;另一是创业资本运用受短期资金来源所限脱离主营业务,涉足证券､信托､房地产等非创业投资领域｡
最后,在目前我国《合伙企业法》和信用制度不完善的情况下,盲目地推崇有限合伙制,不利于创业投资组织制度的健康发展｡因为有限合伙形式对创业投资公司的发展虽有一定的适应性,如有限合伙企业在设立程序上比股份公司简便,在资金募集上具有较强的融资杠杆作用,在基金操作上简便易行､灵活多样,特别是法律上对于有限合伙的限制远远少于公司型企业,而且在税收上无需承担双重税负｡
(二)创业资本来源渠道少导致创业投资机构资金规模小,持续投资能力和承担风险能力较差
目前天津市创业资本来源中财政投入及国有独资企业投入占比62%,机构投资近两年有所增加,但也都挂靠国有机构或科研院校,真正的私人资本几乎为零｡这与我国近年来养老､保险事业的迅速发展及独立法人银行的增加和目前居民储蓄存款余额高速增长､房地产业迅速激增的现实产生了极大的反差｡创业资本融资渠道不畅必然导致创投机构资本金规模较小,目前,天津市65家创投机构中有50余家机构的资本金只有几千万元人民币｡融资规模不足是天津市发展创业投资行业的一大障碍｡
(三)创业投资中介机构不健全､创业投资机构运作不规范
随着创业投资的逐年发展,相应的中介机构没有到位,这就使得创业投资公司在选择项目时困难重重｡从理论上说,为创业投资活动提供服务的,除一般的中介机构,如投资银行､律师事务所和仲裁机构､会计师事务所､共同基金､资产评估机构､科技中介机构､政府投资公司等外,还有一系列为监管创业投资公司､创业企业以及政府､出资人､公众等的投资活动而专门设立的特殊中介机构,如标准认证机构､知识产权估值机构､科技项目评估机构､督导机构､专业性融资担保机构等｡目前这些中介机构要么还没有起步､要么服务手段落后,职能单一,业务范围狭窄,估值的科学性和真实性无法保证,中介机构的服务质量以及机构设置远不能适应创业投资发展的现实要求,这些问题的存在极大地制约着整个创业投资体系与国际惯例接轨和创业投资公司的规范运作｡
(四)缺少有效的创业资本退出机制
创业投资有出口,才能实现周而复始的循环｡一般地,股权上市或股权出售以及所投资企业回购都是创业投资的主要出口,而这些方式都是与完善的资本市场相联系的｡目前我国资本市场的主板市场碍于上市指标､规模控制､境外上市的审批要求以及对发起人股和法人股的限制;创业板市场虽于2004年建成,但囿于刚刚建立运作空间狭小等现实情况,国内企业想使创业资本通过上市套现非常困难｡
三､借滨海新区开发开放之机,为创业投资寻找发展道路
为了使“创业投资制度”更好地植根于天津地区,我们必须在弄清创业投资制度真正内涵的基础上,一方面学习创业投资开展较好的国家和地区的先进经验,另一方面还要了解天津社会经济发展状况,在“理论与实际”相结合､“国外和地区”相结合的基础上,寻找天津市创业投资发展道路｡
(一)改变过去创业投资机构寻找市场的状况,从法律､税收等政策上鼓励企业主动创业,从基础制度上推动企业积极创业
过去发展高新技术产业和成立创业投资机构可以说是政府的一厢情愿,今后应该将创业投资动力机制奠定在企业创业对创业投资资本的现实需求这一坚实的“创业”基点上｡通过法律体系的完善､财税金融体系的支持,从政府采购的行为上､从广泛的宣传上激发千千万万个企业创业活力来推动创业投资业的发展｡
国际上国家都把政府采购作为促进本国成长型中小企业发展的重要措施｡我国每年有上千亿元的政府采购支出,但却没能体现出其导向性和倾向性的一面｡因此应尽快制定有利于天津成长型中小企业､传统而仍有增长潜力的老企业和创业投资发展的政府采购政策,明确规定政府各部门应优先采购本国高新技术产品或与老企业有关联的产品,使政府采购成为推动高新技术产业发展和老企业改造发展的“导向杆”和“助推器”｡
(二)疏通社会资本转化为创业资本的渠道,使民间资本投入到创业投资领域
2006年由国家发展改革委､科技部等部门联合的《创业投资企业管理暂行办法》第九条第三款明确规定了创业投资企业的实收资本可以在注册后的5年内补足低于3000万元人民币的实收资本,并在20条规定创投企业在法律规定的范围内通过债权融资方式增强投资能力,这些规定在一定范围内给予创投企业提高资本金的权利,以增强抗风险能力｡
此外,在现有《证券法》对私募发行未作规定的情况下,是否可以尝试在地方《创业投资企业暂行办法》中创新出“主要发起人”和“参与发起人” ､“主要出资人”和“参与出资人”概念,并对“主要发起人”和“主要出资人”的资格､权利､义务作出更详细的规定,以利于更好地保护“参与发起人”和“参与出资人”的权利｡通过《创业投资企业暂行办法》在地区尝试私募发行创业投资基金,给民间资本进入社会建设资金提供合理合法的通道｡
同时,尝试在滨海新区开发开放之机,争取保险公司以总资产的5%的比例,将资金入股到创业投资公司或委托创业投资公司运作｡同样地争取商业银行也以不超过5%的自有资金入股到创业投资公司或委托创业投资公司运作,我国的《商业银行法》虽然规定:“商业银行在中华人民共和国境内不得向非金融机构和企业投资｡”限制银行对创业企业的直接投资,但可以借鉴美国的商业银行附属机构投资创业企业的经验｡(下转53页)(上接第20页)在国外,创业投资大多有投资银行介入,他们不但对投资项目进行研究､分析､论证,参与企业管理,还为创业投资企业融资｡
(三)在滨海新区创建全国性“创业板”市场,为创业投资开辟有效退出渠道
为解决长期以来困扰创业投资企业的退出渠道问题,为广大非上市成长型中小企业､创业投资企业､各类基金股权流动提供交易平台,完善高新技术企业市场价值的形成机制,推动成长型中小企业的股份制改造和完善公司治理,争取国家批准在滨海新区试点创建全国性的“三板”市场,在股权拆细､集合竞价､连续交易上创新规则和制度,形成“一板”在上海､“二板”在深圳､“三板”在天津的全新资本市场格局｡
(四)建立公司型创业投资公司,完善创业投资运行程序
公司制企业组织是对合伙企业的根本性制度创新｡首先,公司是独立法人,其次,公司的有限责任被严格确定,最后,公司具有完善的法人治理机制:一方面明确了股东与董事会､董事会与经理之间的双重委托-关系,另一方面是与这种委托-关系相适应的制度约束｡正是由于上述三个方面的制度创新,使得公司制度在内在机制上,具有了合伙制度无与伦比的制度优势｡也正是由于公司制度所具有的自身优势,使得它能够很好地兼顾创业投资基金的组织稳定性､“委托-”风险防范､责任承担和投资运作效率这四个不足｡
课题主持人:兰埃用
课题参与人:张 平程卫红
杨冬梅 李金迎
一、我国养老基金作为创投资金供给存在的问题
政府对养老基金投资收入的税收政策不完善创业投资行业有着自身的特点，而我国目前无论是在税收制度上还是在税收管理上，都没有考虑其特殊性。例如目前我国绝大多数创业投资机构在缴纳营业税时，都没有独立的行业分类，而是被归入“旅游、服务”行业。这不仅造成了管理上的混乱，也使创业投资在纳税时享受不到作为新兴行业所应有的税收优惠[3]。目前我国养老基金是社会保障体系的一个重要组成部分，企业上缴本企业工资总额的20%，劳动者按自己上年的工资总额的8%。国家负担体现在税收上，依据个人所得税法律的规定这28％无需征税。如果未来我国养老基金应用于创业投资，就不可避免地面临征税的矛盾[4]。一方面创业投资企业目前面临着税收负担甚至重复征税的现象，养老基金作为投资主体的一部分不得不和其他投资主体一样上缴税金，另一方面在投资环节对养老基金投资征税从实质上来说也是国家的对企业盈利所得的索取，却违背了国家对养老基金免税的初衷，造成社会福利的损失，影响了养老基金的投资收益，不利于养老基金保值甚至增值。
二、对我国养老基金参与创业投资的建议
（一）完善法律法规，加强监管力度2010年以前，我国有关社会保险的法律法规还是一片空白，2010年10月29日出台的《社会保险法》使我国社会保险的发展有了法律制度的保障，但对于社会保险基金投资的规定仍存在较大漏洞[5]。法律法规的不断完善是推动行业发展的重要力量，我国在养老基金创业投资方面的法律仍十分不健全，这在一定程度上加大了创业投资过程中的风险，也无法很好的规范企业和相关机构的行为。因此，国家尽快建立社会保险基金管理的相关法律法规，并确定监管部门的相应职责及其追究措施，完善监管体系，对养老基金的投资做出严格规定，限制过度投机行为，控制投资风险，从而形成养老基金安全投资的全方位管理机制。
(二)针对养老金不同组成部分的特点选创业投资资金由于我国养老保险基金的筹集模式、支付方式以及对投资收益率的要求不同，所以应对养老基金的各部分进行差异性管理。对于养老保险的社会统筹和个人账户基金部分，其安全性和流动性的要求相对较高，尤其是社会统筹部分，所以应该采取集中管理模式，由政府设立的社会保障部门统一管理，存入银行、购买国债，或投资与收益率较稳定的基金，以稳定性和流动性为首要目标。而对于企业年金部分来说，是企业自愿为职工缴纳的补充养老基金，这部分基金具有较大的投资潜力，且风险承受能力高于社会统筹基金和个人账户基金，比较适宜采用分散化投资，使其高度市场化，所以将这部分资金用于创业投资较为适合。
（三）实行法人机构投资管理模式，培育和规范相关中介业务法人投资管理模式的本质是引进市场竞争与评价机制，即将养老基金创业投资竞争化、市场化。推动法人机构投资管理模式的实施需要形成养老基金法人投资资质认证制度、评价机制和退出机制，制定严格的止损标准。在此基础上积极培育养老基金管理人市场。此外，资本市场的正常运转需要相关金融服务机构的支撑。然而，我国资本市场的各种中介服务机构，包括资信评级公司、会计师事务所、律师事务所以及其他各种咨询服务机构等在养老基金方面的服务十分薄弱。因此，为了推动创业投资的更好发展，应当尽快培育和规范相关金融机构，完善其中介服务能力。通过对于养老基金投资行为有效、中立的市场评估，为养老基金的规范化和稳健性投资提供重要参考。
作者：赵丹妮单位：北京理工大学
这里所说的创投是创业投资的简称。创业投资是指专业投资人员(创业投资家)为以高科技为基础的新创公司提供融资的活动。与一般的投资家不同，创业投资家不仅投入资金，而且用他们长期积累的经验、知识和信息网络帮助企业管理人员更好地经营企业。所以，创业投资机构就是从事为以高科技为基础的新创公司提供融资的活动的机构。
所谓的“创投概念股”是指在沪深两市中涉足风险创业投资，有望在创业板上市中大获其利的上市公司或者自身具有“分拆”上市概念的个股。
目前，国内风险投资主要投资于信息产业与生命产业。具有创投概念的个股中，以投资创业科技园的居多，包括投资参股各著名大学的创业科技园。如龙头股份、大众公用、东北高速、全兴股份、常山股份、中海海盛等。
在即将推出的创业板中，中小科技企业将占相当大的比重，而在目前直接投资这些企业存在一定障碍的情况下，创投概念股自然受到市场的关注。部分上市公司持有创司的大比例股权，这些创司拥有丰富的项目储备，在创业板推出的预期下，该类股票后市还有比较大的提升空间。
目前，沪深两市参股创投的上市公司有数十家。受益明显的创投概念股主要有：大众公用、电广传媒、力合股份、张江高科、紫光股份、龙头股份、复旦复华、钱江水利等。
投资创投概念股和创业板股票需要注意以下操作要点：
关注中短线机会
创业板在上市资源、上市条件、交易方式、监管条件、退市方式上与主板市场有比较显著的差别，创业板的上市的条件将更加宽松，对于那些有良好发展前景，尚不具备A股上市标准的中小企业提供了发展机会。旨在支持具有高成长性的中小企业，特别是高科技企业的上市融资。但是，这也恰恰说明创业板的上市公司发展前景上有一定不确定因素。因此，投资创投概念股重点关注的是中短线的机会，而非长线投资目标。
关注股权多的公司
由于创业投资公司选择投资项目风险较大，项目具有不确定性，创投行业的收益率波动率较大，优秀的创业投资公司团队能够凭借其优秀的市场资源、管理和战略规划，有着众多的项目储备，创投行业中公司与公司的收益率差距很大，而且这一趋势有着一定的持续性持续；实现高于行业平均水平的回报率。因此创司业绩相差悬殊。在选择创投概念股时，投资者要重点关注持有优质创司股权比例较多的上市公司，比如：持有深圳创司、清华紫光创业投资公司、红塔创新投资股份有限公司、江苏省高科技产业投资有限公司等创司的上市公司。
重视基本面分析
投资创投概念股还需要注重行业基本面的研究，了解未来创业板上市公司的发展前景，这样可以在合理避免风险的基础上，获得稳定的高收益。
注意及时获利了结
创投概念股不仅包括参股创司的上市公司。也包括持有准上市公司的企业股权的公司，具有创投概念的上市公司，一般属于高风险、高收益行业，投资者不可忽视风险，应以波段炒作为宜，因为其题材概念炒作成分偏重。一旦题材兑现，投资者要及时获利了结。
【关键词】政府风险资本；杠杆效应；引导效应
政府创业投资形成的资本是政府风险资本。政府风险资本（Government or Public Venture Capita）又称公共风险资本，是指来源于国有创业投资机构或财政拨款、以有增长潜力的中小企业或私人创业投资机构为投资对象的资本。浙江省政府风险资本包括国有创业投资公司管理的风险资本和政府财政专项资金（如浙江省政府创业投资引导基金、杭州市创业投资引导基金等）。
一、浙江省政府风险资本发展现状
浙江省政府风险资本也包括国有创业投资公司和创业投资引导基金两种。浙江省政府风险资本比重如下表所示。
（一）浙江省国有创业投资公司的现状
相比银行和证券市场，创业投资的资金量更大，风险更高。直接投资创业企业的国有创业投资公司的投资风险高，总体来讲，国有创业投资公司成功运营的难度很大。浙江省科技风险投资公司、浙江省创业投资有限公司、浙江天堂硅谷创业投资有限公司、杭州市高科技投资有限公司、宁波创业风险投资有限公司等均为浙江省的国有创业投资公司。这些国有创业投资公司难以建立起与创业投资活动相适应的激励机制和风险约束机制；一些国有创业投资机构因为缺乏人才处于进退维谷的境地，采用吸引私营企业增资扩股、出售股权等方式深化国有创业投资机构改革。
2000年11月，浙江天堂硅谷股权投资管理集团成立。浙江省政府财务开发公司作为大股东，体改委、18家企业注资，注册资金1.568亿元。2005年天堂硅谷净亏30%，总资产跌到1.1亿元。18家股东中有10家上市公司退出。钱江水利的上市公司作为天堂硅谷的股东，其高管王林江接手处于低谷中的公司。2006年，天堂硅谷投资莱宝高科，2007年莱宝高科上市。此后，天堂硅谷按市场化运作思路，走上快速扩张之路。
（二）浙江省创业投资引导基金的现状
浙江省设立引导基金数量最多，包括县区级引导基金在内共有21只。其次是江苏省，共设立引导基金13只。
浙江省内的所有创业投资引导基金都是地方政府发起设立的，有投资地域或投资阶段等各方面的限制。如杭州市创业投资引导基金要求不低于80%的比例投资于杭州地区，不低于50%的比例投资于初创期企业；浙江省创业投资引导基金规定80%投资资金投在浙江省企业、30%投资资金投向初创型企业。2011年5月，摩根士丹利（中国）股权投资管理有限公司在杭州发起成立首只人民币基金，募资额为15亿元人民币。但杭州创业引导基金却最终落选出资人名单，主要原因就是投资限制。
二、促进浙江省创业投资引导基金可持续发展的对策建议
（一）国内外优秀政府创业投资项目的经验与启示
政府只是作为投资者，供给资本，不参与民营创业投资机构的运行，将政府引导和市场运作能较好结合。相比创业投资引导基金，国有创业投资公司无法有效发挥对行业的引导和带动作用。以后不应再成立新的国有创业投资公司，已有国有创业投资公司应该通过引入更多产权主体深化改革，或者转化为母基金或者创业投资引导基金并逐渐退出历史舞台。
（二）促进浙江省创业投资引导基金可持续发展的对策建议
1.明确政府干预风险资本市场的原则和目的
政府应该把资本投入定位于引导作用，它的目的仅在于为民间创业投资机构培养创业投资人才，组织、吸引社会资本的投入，而不在于增值或与民争利。国家应该尽快出台政府创业投资引导基金指导意见，规范政府引导基金的性质、投向、投资形式、财政部的预算和财务审核、审评决策与方案实施的分离、控制引导基金的参股比例和融资担保金额、禁止性条款、引导基金资金托管、监管和风险防范等问题，禁止各级政府的过度干预。
2.建立公正、透明、规范的运作流程
建立科学、高效的政府扶持专项资金的运作流程，应当包括从高新技术企业的认定、财政资金扶持导向、财政资金申报与审批，到财政专项资金拨款与管理、项目评估在内的财政专项资金运作的全部过程和各个环节。工作重点是财政资金扶持对象的审批和事后监督。借鉴美国SBIR的经验，增加决策过程的参与人数。成立财政专项资金联席评审委员会，由项目主管部门以及专业技术领域、相关行业机构和学术研究领域人士以及政府人员组成，讨论确定各专项资金的支出结构以及对不同重点企业的扶持力度。
3.应多采用投资保障和风险补助等形式
政府创业投资引导产生“杠杆效应”的同时会产生一定的负面影响：造成不公平竞争，没有和引导基金合作的民营创业投资机构的发展受到抑制。当浙江省创业投资产业发展到一定阶段，应该更加强调引导基金的“引导效应”。
所以，应该禁止一切政府跟进投资，少用阶段参股的运作模式，鼓励采用投资保障和风险补助等方式。通过对投资早期阶段中小企业和投资战略性新型产业的民营创业投资机构提供投资保障和风险补助，引导和增加早期投资和高科技投资的比重，对地区产业结构升级和创新型省份建设具有重大的现实意义。
4.采用适当的方式逐步实现政府退出
政府背景的创业投资机构已有一个比较好的工作平台，聚集了一批人才，有可供上市的项目资源，但不适应投资管理的发展。现在外资和民营企业对股权转让有兴趣，这样就形成国有创业投资机构的股权多元化，国有股权实现局部退出或全部退出，从而逐步发展成为股权与管理运作均与国际接轨的“创业投资管理公司”。
参考文献：
[1]杨大楷，李丹丹.政府支持对中国风险投资业影响的实证研究[J].山西财经大学学报，2012（05）：52-60.
