时间：2023-08-24 17:17:39
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇证券基础和证券交易，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
关键词：证监会 证券交易所 监管 自律
abstract: having self-regulatory function, the stock exchange performs public role, which justifies the governmental regulation on its operation. the regulation on stock exchanges by the government has been stipulated in the laws of many jurisdictions. in china, the statutory regulator has some unnecessary interference with the exchanges, so the governmental regulator should improve its regulation on it, especially diminish the interference in human resources and business of the exchanges.
key words: securities exchange commission, stock exchange, regulation, self-regulation
一、政府对证券交易所进行监管的理论基础
根据世界交易所联合会（wfe）2003年的年度报告，截至2002年12月，wfe统计的50名会员中，15家证券交易所已经完成公司制改制但股票还没有公开上市，10家证券交易所已经变成了公开上市的交易所；公司制交易所占统计的全部成员交易所的50％。[1]尽管越来越多的证券交易所采用公司的形式，证券交易所也面临激烈的国内外竞争，因此，证券交易所具有明显的企业组织特征。但是，证券交易所不同于一般的商事公司，交易所承载着公益职能，交易所发挥着提供流动性和证券定价（providing liquidity and setting securities prices）等经济功能，[2]这种经济功能的发挥和证券市场的繁荣和稳定甚至一国的经济发展息息相关；而且，大部分交易所都承担一线监管者的角色，对上市公司、会员公司和证券交易实行自律监管，证券交易所承担着法定的和政府监管者相同的证券监管的公共目标，因此，证券交易所的有效运作在某种程度上仍可视为公共物品（public good）。[3]证券交易所公共机构性质最典型的体现是，许多国家的法律明文规定交易所负有维护公共利益的法定义务。例如，美国《证券交易法》第6章（b）（5）明确规定，交易所规则的制定是为了防止欺骗和操纵行为和作法，促进公正和公平（fair and equitable）的贸易原则，推动从事监管、清算、结算和信息处理的有关人员的合作与协调，排除妨碍，完善自由、开放的市场机制和全国市场体系，总而言之，保护投资者和公众的利益……。我国香港《证券及期货条例》（2002年）第21条规定了认可交易所的责任。"（1）认可交易所有责任确保（a）在合理地确实可行的范围内--（ⅰ）（就营办证券市场的认可交易所而言）在该市场或透过该交易所的设施买卖证券；或（ⅱ）（就营办期货市场的认可交易所而言）在该市场或透过该交易所的设施买卖期货合约，是在有秩序、信息灵通和公平的市场中进行的；……（2）认可交易所在履行（1）款所指的责任时，须--（a）以维护公众利益为原则而行事，尤其须顾及投资大众的利益；及(b)确保一旦公众利益与该交易所的利益有冲突时，优先照顾公众利益。"[4]因此，"交易所在履行它们在资本市场的角色时，通常被认为是在履行公共职能，而且通常必须接受政府法定监管部门的监督。"[5]这就是政府对交易所进行监管的基础。而且，随着越来越多的交易所变成营利性的公司，证券交易所面临商业利益和公共利益的冲突，政府对证券交易所进行监管的正当性理由更为充分。
二、政府对证券交易所监管的国际考察
总结各国的立法例和经验，政府对证券交易所的监管通常包括以下内容。
第一，规定交易所设立的条件，而且交易所的设立通常都需要经过政府证券监管者的批准。许多国家和地区的法律都规定了交易所的设立条件和审批机关。例如，1934年《证券交易法》规定了交易所申请注册成为全国性证券交易所的条件，而且证券交易委员会（sec）有权对申请注册成为全国性证券交易所的要求作出决定。[6]日本《证券交易法》第80条规定，有价证券市场如果没有得到内阁总理大臣的批准，不能设立。[7]在澳大利亚，证券交易所被称为金融市场（financial market）或者市场(market)，公司申请成为市场获准经营者(market licensee)时必须向澳大利亚证券与投资委员会(asic)提交申请，并经主管的部长批准。[8]我国台湾的《证券交易法》则规定，"证券交易所之设立，应于登记前先经主管机关之特许或许可，其申请程序及必要事项，由主管机关以命令定之。""证券交易所之设置标准，由主管机关拟定，报请'财政部'核定之"。[9]总之，政府对交易所的设立享有监管权，交易所的设立条件也是政府对其进行监管的基础和标准。
第二，政府监管者对交易所规则的干预。在美国，sec有权批准交易所的规则，亦可以主动增加、废除、修改交易所的规则。[10]在我国香港，交易所的规则必须经过证监会的批准，证监会亦有权要求交易所订立或者修改规则。《证券及期货条例》规定，交易所的规章或对该等规章的修订须获证监会书面批准，否则不具效力。[11]同时，《证券及期货条例》规定，证监会可藉送达书面通知予交易所，要求交易所在该要求指明的期间订立该要求指明的规章；或在该要求指明的期间内按该要求指明的方式修订该要求提述的规章。[12]我国台湾也规定了主管机关对交易所规则的监督。《证券交易法》规定，"主管机关为保护公益或投资人利益，得以命令通知交易所变更其章程、业务规则、营业细则、受托契约准则及其他章则"。[13]依《证券交易法》制定的《证券交易所管理规则》也规定，证券交易所之章程或其他规章如有
变更时，应即申报主管机关核备。[14]在加拿大，多伦多证券交易所的规则必须经过安大略证券交易委员会（ontario securities commission, osc）批准。[15]在新加坡，交易所规则的修改（amends）必须提交证券监管当局新加坡货币局（mas），mas有权批准（allow）交易所的规则，也有权不批准、修改或者补充(disallow, alter or supplement)交易所的规则。mas亦有权主动修改或者补充交易所的营业规则（business rule）和上市规则（listing rule）。[16]
由于交易所负有执行法律、政府规章以及交易所规则的义务，交易所的规则事关交易所所有参与者的利益，尤其对上市公司、证券商和投资者具有直接的利害关系，且交易所的规则也是交易所运行的基础和实行自律监管的依据，因此，各国或者地区的法律大都确认了政府监管者对交易所规则的监督权力。甚至可以认为，对交易所规则的干预是政府机关对交易所进行的最直接和有力的监管；因为，政府直接干预了交易所的"游戏规则"。
第三，对交易所惩戒行为的审查。在美国，sec有权对交易所采取的惩戒行为进行审查。[17]我国台湾也赋予证券主管机关撤销证券交易所决议和处分的权力。[18]新加坡货币局对交易所的惩戒行为也有审查的权力，mas有权主动或者应受害人的请求对交易所的惩戒行为进行审查，有权同意、修改或者撤销交易所的决定；而且在交易所没有对会员采取惩戒措施时，mas可以对交易所的会员主动采取制裁措施。[19]对交易所惩戒行为的干预有助于交易所公平执行法律和规则，避免对竞争对手的不公正对待，或者为了自身的商业利益放松监管。
第四，政府主管机关对交易所的调查和处罚。当政府监管机关认为交易所未能尽到法定义务时，政府监管机关有权对交易所进行调查或者对交易所进行处罚。在美国，sec可以直接对交易所采取惩戒措施，包括暂停或者撤销交易所的注册。[20]日本《证券交易法》第154条规定，内阁总理大臣为了保护公共利益或者投资者，认为必要并适当的时候，对证券交易所或者在该证券交易所上市的有价证券的发行人，可以命令提出关于该证券交易所业务或者财产有参考价值的报告或者资料，或者可以让内阁官员检查该证券交易所的业务或者财产的情况或者帐簿文件、其他物品。我国台湾则规定，主管机关可以直接对交易所采取处分行为。《证券交易法》规定，证券交易所之行为，有违反法令或本于法令之行政处分，或妨碍公益或扰乱社会秩序时，主管机关可以采取解散证券交易所、停止或禁止证券交易所之全部或一部业务、以命令解任其董事、监事、监察人或经理人或者要求交易所纠正。[21]在我国香港，证监会享有对交易所的调查和处分权。《证券及期货条例》规定，证监会可书面通知交易所，要求交易所在指明的期间内，向该会提供相关的资料，交易所如果没有合理辩解而没有遵从证监会的通知，则构成犯罪。[22]对交易所的调查和处罚，构成了对交易所运营的事后监督，亦是颇有威力的监管手段。实践中，圣弗朗西斯科矿业交易所(the san francisco mining exchange)就因为没有尽到保证《证券交易法》实施的义务而在1966年被sec注销登记。[23]
第五，政府监管者保留直接对证券市场各参与者包括上市公司、证券公司和交易过程的监管权。尽管，现在的证券监管体制通常采用双重的监管模式，即自律组织包括交易所作为一线监管组织，基于契约性的关系对上市公司、证券公司和交易过程进行监管，政府监管机关主要作为自律组织自律监管的监督者而存在，即政府监管者由于专业不足、远离市场，主要负责监督交易所是否公正的履行自律监管的法定义务；但政府监管机关通常保留直接监管上市公司和证券公司的权力，即在上市公司和证券公司违反法律、规章或者交易所的规则时，政府监管机关有权直接对其采取惩戒措施。这一方面强化了对证券市场的监管，另一方面也构成对交易所自律监管的监督。如果政府监管者对上市公司或者证券公司采取调查或者惩戒行动，则说明交易所没有尽到监管的义务，导致了违反法律或者规则的行为的出现；而且政府监管机关对上市公司或者证券公司等交易所的会员或者上市公司采取惩戒行动，也会对交易所的声誉造成负面影响，因此，政府监管机关对证券市场保留直接的监管权力将对交易所造成压力和无形的监督。
上述政府监管机关对交易所的监管措施中，设立条件和审批程序是一种事前的监督，政府对交易所规则和惩戒行为的审查主要属于事中的监督，对交易所的调查和处罚主要是一种事后的监督；这三种监督方式直接针对交易所的行为和运营。而政府对交易所监管对象保留直接监管的权力，则体现了一种过程的监督，虽然是针对交易所的监管对象，同时也对交易所构成压力和监督，更是政府维护证券市场秩序的最后一道防线。因此，政府对交易所的监管是全方位的。相比由政府直接监管市场，这种交易所自律和政府监管交易所（主要体现为监督）的模式，能够发挥自律的优点，同时又能克服自律的缺陷，发挥政府的优势，因此，这种监管模式成为国际证券监管的流行模式。
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三、我国政府证券监管机构对交易所监管的现状评析
从我国法律法规的规定以及目前实践看，我国的证券交易所已经成为政府监管机关的附属机构，交易所缺乏独立性。
nbsp; 其次，从交易所的章程以及业务规则的制定、修改看，证监会具有最终的决定权。根据《证券法》第103条的规定，会员无权自主决定交易所的章程，交易所章程的制定和修改必须得到证监会的批准。根据《证券法》第118条和《证券交易所管理办法》第15条的规定，证券交易所制定和修改业务规则，由证券交易所理事会通过，报证监会批准。《证券交易所管理办法》第89条还规定，证监会有权要求证券交易所对其章程和业务规则进行修改。
再次，
ad akhtar, ed. demutualization of stock exchanges－problems, solutions and case studies, (asian development bank, 2002), p.88.
[6] 6 (a) (b) ,19 (a) of securities exchange act of 1934.
[7] 日本《证券交易法》（2001）第80条。
[8] financial services reform act 2001, part 7.2, division 4-the australian market licence.
[9] 我国台湾《证券交易法》第93条。
[10] 19 (b) (c) of securities exchange act of 1934.
[11] 香港《证券及期货条例》24（1）。
[12] 香港《证券及期货条例》23（3）。
[13] 我国台湾《证券交易法》第161条。
[14] 我国台湾《证券交易所管理规则》第29条。
[15] pamela s. huges, "background information on demutualization," in shamshad akhtar, ed. demutualization of stock exchanges－problems, solutions and case studies, (asian development bank, 2002), p.49.
[16] the securities and futures act (2004), section 17.
[17] alan r. palmiter, securities regulation: examples and explanations (second edition), (new york: aspen law and business, 2002), p.235.
[18] 我国台湾《证券交易法》第93条。
[19] the securities and futures act (2004), section 20.
[20] david l. ratner, securities regulation, west group, 法律出版社，1999年版，第202页。
[21] 我国台湾《证券交易法》第163条。
[22] 香港《证券及期货条例》27。
[23] 378 f.2d 162 (9th cir. 1967).
[24] 《证券交易所管理办法》（2001）第24条。
我国股票交易印花税最初是由证券交易所所在地的地方政府开征的，证券交易印花税的课征始于1990年，因其承担了对调控证券交易的多项功能，所以随着市场环境的变化经历了多次调整。随着90年代初沪市和深市证券交易所的建立，使证券市场日益活跃起来。证券市场上的经济活动必然产生经济利益，而经济利益必然包含有一定量的税收。其时我国税收立法滞后，没有任何一个现存的税收能够覆盖这项税源，鉴于印花税于1998年恢复征收，90年代初成为一个日益成熟的税种，国家税务总局授权上海、深圳二市对股权转让书据征收印花税。证券交易印花税最先于1990年7月1日在深圳证券市场课征，当时深圳市政府参照香港证券市场，颁布了《关于对股权转让和个人持有股票收益征税的规定》，此时试行的是“对卖方征收0.6%”，从而达到约束股票转让的行为，目的是为稳定初建的股票市场及适度调节资本利得；到当年的11月23日证券交易印花税即改为”对买卖双方各征0.6%”；然而不久，由于投资者对股票投资的认识不足，市场一度低迷，于是从1991年10月开始，深圳证券交易所将证券交易印花税调低至“对双方各征0.3%”，降幅达50%。上海在深圳试征证券交易印花税取得经验的基础上，于1991年10月对交易双方开征了此税，税率也为0.3%。1992年6月12日，国家税务总局和国家体改委联合下发《关于股份制试点企业有关税收问题的暂行规定》，明确规定了股份制试点企业向社会发行的股票，因购买、继承、赠与所书立的股权转让书据，均依书立时成交金额，由立据双方当事人分别按0.3%的税率缴纳印花税。1994年，我国开始进行税制改革，提出了将证券市场上的印花税改造成证券交易税独立征收的设想，并规定买卖双方各征0.3%，最高可上浮1%，同时规定在证券交易税未出台之前，仍按原办法征收印花税，鉴于当时条件不够成熟，《工商税制改革方案》做出“缓一步出台”的决定。其后，我国股票交易印花税水平几经变更。随着证券市场的日益发展，证券税制需要进一步深化和完善，证券交易税的正式实施显得越来越迫切。
二、印花税的主要职能
证券交易税的主要职能是调节市场交易，但是我国股票交易印花税的作用渐渐异化，财政收入职能似乎体现得更为明显。在早期的印花税分成比例中，国家和地方各50%，1997年1月1日起国务院决定将证券交易印花税分享比例调整为中央80%，地方20%；1998年6月对证券交易印花税再次调整分享比例，改为中央88%、地方12%；从2000年10月1日起将分享比例由中央88%、地方12%，分三年调整到中央97%、地方3%，即：2000年中央91%、地方9%，2001年中央94%、地方6%，从2002年起中央97%、地方3%。我国的印花税收入不断增加，在财政收入中的比重也越来越大。甚至在证券市场行情火爆的2000年上半年，股票交易印花税收入竟占到上海财政收入的四分之一。2000年全国印花税达到了485.9亿元，占当年税收收入的比重达到3.83%，这恰是我国证券市场前5年证券交易印花税总量的5倍。必须指出，一方面，我国股票交易印花税的这种财政收入功能的发挥是以证券市场换手率过高为基础的。目前我国股票的年换手率为300%左右，大大高于西方国家的成熟证券市场60%左右的水平。另一方面，印花税税率的下调，当然会影响到财政税收，但是印花税不会以税率下调幅度同比例下降，税率下降了，刺激了市场交易，印花税会有所增加。同时，市场交易活跃了，券商的佣金收入会增加，券商所交的税也会增加。因此，我们在分析是否应对印花税进行改革时，应该先考虑它是发挥出了市场调节职能，而并非是否发挥出了财政收入的职能。
三、现行证券交易印花税的隐忧
（一）征收印花税依据不足
虽然目前的汇贴纳税方法不须粘贴印花，由税务机关在凭证上加注完税标记代替贴花，但应税凭证是真实存在的。随着科学技术的发展和电子计算机技术在证券交易过程中的普遍运用，证券交易早已实现了无纸化操作，所谓的股权转让书据只是电脑中的一笔记录，证券交易时既无实物凭证，也无印花税票，征收印花税已经失去了本来的含义，证券交易印花税实际上成了一种交易行为税，与印花税的本来含义不符，理论依据不充分，法律上不够严谨。
（二）印花税的征收对交易行为的规范作用不大，征收范围狭窄
印花税是对经济活动和经济交往中书立、领受的凭证收的一种税，它的意义在于加强凭证管理，促进经济行为规范化，了解其他税种的税源和缴纳情况，加强监督控制，同时可以积累资金，增加财政收入。由此可见，印花税的征收对交易行为的规范作用不大；证券市场的内涵远远大于股票市场，范围狭窄的印花税不利于对所有证券交易征税，而税基广大的交易税有助于保证各种类型的证券市场共同发展。
四、证券交易税制改革的方向
（一）应有助于证券市场持续发展
第一、证券交易税制的改革应有助于推动企业融资与体制改革。目前境内居民储蓄率很高，企业间接融资的比重相当大，这对企业直接融资与银行信用的发展有一定的不利影响，因此在证券交易税制设计时，可以考虑引导企业通过证券市场来实现直接融资，并引导企业推动体制改单的进行。第二、证券交易税制的改革应有助于减轻证券市场的非正常波动，尤其是抑制证券市场的过度投机行为。目前固定划一的印花税不足以实现这一功能，要充分发挥交易税制对投资行为的引导，有必要进行适度变革。第三、证券交易税制的改革应有助于推动我国证券业整体素质的提高。总体而言，我国证券业的基础较薄弱，证券市场还是一个成长型的市场，券商数量多、规模小、实力弱的格局也还没有根本打破，在证券市场对外开放日益逼近的环境下，整体实力趋弱的国内券商的成长会受到课征较高税率的损害，这无疑会对我国证券业的整体实力增强、整体素质提高雪上加霜。第四、证券交易税制的改革应有助于我国证券市场的发展。当前，我国的证券交易税率远高于除了丹麦以外的其它国家，较高的税率使得投资者的交易成本也相应较高，从而减少了对证券的投资。所以证券交易税制改革方向总体上应以下调证券交易税为主。
（二）以税负公平为重要方向
实现税负公平原则，需要建立完整、系统的证券交易税制体系，既要能“拓展税基”又能实现“差别税率”。从“拓展税基”的角度出发，证券交易税种应不再实质性地限定在流通股的转让方面，对新股发行、法人股与国有股的转让、债券交易、投资基金的交易，以及其它非交易过户均可适度课征印花税或交易税，这既可实现税负公平，也可推动各种交易品种的均衡发展。目前固定划一的证券交易印花税不足以实现对证券投资收益的调节。因此，在税收稽征手段许可的情况下，可以根据交易频次、成交额度、投资收益等多个方面实现差别税率，以在一定程度上保护中小投资者的利益，并且不再出现亏损投资者与盈利投资者按同等税率承担税负的状况。关于这一点，可以通过在适当时机开征一些新的差别化的税种（如资本利得税等）来实现。
（三）保持证券交易税制的政策稳定性
处于不同发展阶段的证券市场，对税负的承载能力存在差别；同时证券市场处于不同发展阶段，所要求的证券交易税制对证券市场发展的导向也存在差异，因此，实践中不可能有一成不变的证券交易税制。那么，如何保持证券交易税制的稳定性就成为了新的课题。证券交易税制的稳定性，不是拒绝证券交易税制的变革，也不能表现为税目、税率等的固定不变，而是要体现在证券市场发展方向上的稳定性。
（四）证券交易税的改革方向是宽税基、低税率
关键词：证券交易所；公司化；自律监管；跨国并购
JEL分类号：G20 中图分类号：F830 文献标识码：A 文章编号：1006-1428(2011)11-0047-05
一、紧迫性：全球新一轮证券交易所并购浪潮的频现
(一)全球证券交易所并购潮的再次涌起
2010年10月，全球新一轮的交易所跨国并购潮初见端倪。10月25日，新加坡交易所欲收购澳大利亚证券交易所，并于12月25日获得了澳洲竞争与消费者委员会的批准。在紧接着的2011年里，交易所跨国并购浪潮风起云涌。2月8日晚，多伦多证券交易所集团(TMx)对外宣布将与伦敦证券交易集团(ISE)寻求合并的可能性。9日，LSE证实其已经和TMX达成协议，采用全股票交易的方式进行合并。2月9日，德意志交易所集团和纽约一泛欧交易所集团就合并事宜进行了深入谈判。2月15日，双方共同宣布已经签署了合并协议，将联合组成全球最大的交易所运营商。2月19日，美国纳斯达克(OMX)集团和洲际交易所(ICE)进行谈判，准备联手对纽约一泛欧交易所集团发起主动收购要约，而且纳斯达克(OMX)集团已经聘请了美国银行作为本次合并协议谈判的咨询顾问。
相比较之前的交易所并购浪潮，这次全球交易所的跨国并购活动对国际证券市场产生了极大撼动，全球范围的证券、期货交易所竞争格局将发生巨大的变化。TMX和LSE合并后，新上市公司会超过5700家，成为全球第七大交易所以及全球最大的矿业公司上市平台；德国证券交易所和纽约一泛欧证券交易所合并后，将成为全球最大的交易所，标志着全球最大证券交易平台构建的完成，而股票交易额将超过20万亿美元，预示着巨型证券交易所集团时代的到来；新加坡交易所收购澳大利亚证券交易所后将会成为全球第五大证券交易所。
(二)新一轮证券交易所跨国并购的主要动因
首先.全球金融衍生品市场交易规模不断扩大和增长，而传统的股票交易呈下降趋势，因此，交易所的合并能够为全球客户提供全方位更便捷的服务。其次，以互联网电子技术为基础的科技革命为新一轮交易所跨国并购奠定了基础。一方面，技术的进步突破了空间和时间的限制，使全球二十四小时交易成为可能；另一方面也推动了电子化市场的崛起和发展，在很大程度上瓜分了传统交易所的市场份额，当传统交易所面临竞争压力时，就会积极采取更有效率的业务规则和治理机制。这两个方面的因素共同作用，促使全球交易所跨国并购活动如火如荼地展开。
二、必要性：提升我国资本市场市场化和国际化的重要前提
(一)公司化改制有利于我国资本市场的市场化
1、有利于推进政府监管的市场化。
市场化改革一直以来都是我国资本市场的发展方向。证券交易所作为我国资本市场的重要参与主体，承担着证券产品的挂牌上市、交易以及自律监管等职能。因此，要提高我国资本市场的市场化水平，必须改变当前我国政府对资本市场控制与管理过于行政化的不适当做法，实施我国证券交易所的公司化改革。通过公司化改制，我国的证券交易所将会成为公司法下的公司，在公司治理结构上，形成规范的股东大会、董事会与经营管理层之间相互制衡的机制，证券交易所的管理者直接对股东负责，并依法促进和推动市场的规范发展，进而对其监管者负责。公司化的证券交易所可以进一步明晰中国证监会与证券交易所的各自职责权限，使证券交易所摆脱证监会等行政机构的直接控制和约束，转变证监会对市场监管的角色，即对市场从“过多管制”向“适度监督”方向转变，从而更好发挥证券交易所一线监管职能，推进我国资本市场的市场化进程。
2、有利于自律监管的市场化。
我国证券交易所在证券市场监管体制中是属于自律监管组织，履行对证券交易的一线监管职能，是监管的“灵魂”所在。随着我国资本市场发展的深化，目前证券发行的核准制将逐步向注册制过渡。在这个变革过程中，证券发行和上市将实现分离，证券交易所也将逐步按照新的设定上市标准方式履行其对证券上市的审核职能。这将会逐步淡化其作为证监会“附属机构”的行政色彩。证券交易所作为一线监管者。能够更好地防范市场风险。以确保证券市场的健康稳定发展。但是这一变革过程的重要前提是我国证券交易所的去行政化，其中较为理想的方式就是实现证券交易所的公司化，待发展成熟后可以借鉴境外交易所做法择机上市，利用市场机制推进我国证券交易所的发展和一线监管水平的提升。
(二)公司化改制有利于我国证券交易所参与全球竞争
随着我国金融业逐步对外全面开放，证券交易所势必面临与国际大型证券交易所集团的正面较量与直接竞争，要想在全球竞争格局中占有一席之地，我国证券交易所只有通过公司化改革，改善治理模式，使其从行政导向向市场导向转变，激发自身自我竞争、自我创新、自我重组的发展战略，从而促进和提高我国证券交易所的国际竞争力。我国证券交易所应未雨绸缪.预见到未来全球交易所竞争格局的严峻形势，加快公司化转型，通过并购与合作，学习和融合海外资本市场悠久的历史文化和先进的管理经验，提高我国证券交易所的国际竞争力。
三、挑战性：公司化改制对自律监管的影响
(一)证券交易所商业角色与监管角色之间固有利益冲突的加剧
证券交易所作为市场主体，本身代表一定的商业利益，只是因组织形式的不同而具有不同的表现，传统会员制证券交易所主要代表会员的利益，公司化证券交易所则主要代表股东的利益。同时，证券交易所作为市场的监管主体。承担着保护投资者合法权益、维护市场有序运行与健康发展的社会公共利益。当证券交易所从会员制模式变革为以营利为最大化目标的公司法人之后，毫无疑问，证券交易所的商业利益与公共利益之间的冲突会更加明显。一方面，公司化证券交易所以商业化为导向，往往会专注于盈利的持续增长而忽视自身的自律监管职责，在内部利润最大化驱动下可能降低监管标准以获取更多的商业利益.如为了吸引市场上更多发行人的股票在其上市交易会竞相降低上市门槛标准。另一方面，公司化证券交易所的管理层和股东在作出商业运营的决策时，可能会漠视社会公共利益，在外在竞争压力推动下减少监管资源的投入，影响自律监管职能的发挥，难以为市
场的健康有序提供一个强有效的监管环境。因此，公司化证券交易所可能会“弱化证券交易所应具有的公共性职能”，这将成为我国证券市场深入发展亟需面临的一个重大问题。
(二)证券交易所自我上市与自我监管之间新利益冲突的产生
公司化证券交易所的一个最主要优势在于可以上市进行更多的融资，从更广泛的投资者群体处获得更多的资本，增强自身的竞争力。实践中，境外大多数证券交易所在公司化改制后立即公开发行股票.并迅速在自身市场进行上市交易，融通更多资金。这种情形将会产生新的问题：为了提高公司竞争力、筹集更多资金等目的，转制后的公司化证券交易所会积极上市交易，此时，证券交易所自身上市与其他公司上市很难处于平等的地位，也会导致监管的复杂性，证券交易所上市可能会使其对其他上市公司产生一种歧视性的监管待遇，另外，自身上市也很难有效地行使其作为监管者的职责。显然，对于“既是运动员又是裁判员”的公司化证券交易所，人们不免质疑其对资本市场健康发展能否真正发挥一线监管的作用。因此，公司化证券交易所自我上市后所产生的利益冲突的严重性可能会超过证券交易所固有利益的冲突，将可能对证券交易所自律监管地位带来最为明显的挑战。
(三)证券交易所滥用监管权力风险的增加
公司制证券交易所为追求利润的最大化，其运营会更加市场化，在遭遇竞争对手或者市场存在较高准入壁垒时，证券交易所极有可能为了获取更多商业利益而滥用自身的监管权力。这种滥用监管权力的方式主要有两种：其一是对竞争对手的歧视性监管。证券交易所在市场运营中，很有可能会和自己的监管对象包括其他上市公司或者提供市场服务的证券经纪商成为相互竞争的对手，此时，证券交易所可能会采取一些不合理的监管措施，致使竞争对手在竞争中处于劣势地位。如证券交易所可能利用其监管职权在关于市场准入门槛、上市交易条件等诸多方面设置一些限制竞争壁垒，采取不合理的差别性处罚与制裁措施.以削弱竞争对手的市场地位，甚至有时可能还会利用其监管地位去获取竞争对手的商业信息，为自己谋取更多的商业利益。其二是滥用监管权力进行融资，把监管收入用于商业目的。公司化证券交易所收入主要有商业收入和监管收入两部分，但是两者很难区分.也正是因此构成收入合理使用的不确定性.为证券交易所利用自身监管权力为其经营活动融资提供了滋生的温床。
(四)证券交易所自律监管和证监会公共监管之间利益冲突的引起
在我国证券市场监管体系中，中国证监会占据着绝对主导地位，其对整个证券市场进行监管。以实现市场的公平、公开与公正，维护投资者的合法权益，促进证券市场的有序健康发展。证券交易所作为监管体系中重要的自律监管机构，在一定程度上也承担着履行证监会公益性职责的任务。但是公司化证券交易所以商业化运作为导向，追求利润的最大化，可能会导致其不能正常发挥自律监管作用。放纵市场中的一些投机行为，漠视社会公益性监管的存在，从而产生与政府监管机构即证监会公共监管职能的冲突。
四、对策性：公司制证券交易所利益冲突的解决
(一)自律内涵的更新
自律是证券业的基石。自律(self-regulation)，从字面上看，是指由行业自身制定和执行一套伦理道德制度，潜在含义就是行业自身在自律规则的制定和执行中能够同时充当立法者和法官的两种角色。就证券交易所来说，其自律主要表现为由会员制定和执行交易所的规则，交易所解决会员之间的纠纷。随着时间的推移，市场的发展，传统交易所监管职能除了对会员的监管以外，还承担着对上市公司、交易过程的监管。因此，“自律”的提法已经突破了其固有涵义.不再是严格意义上的自律含义。
证券交易所公司化改制后，由于证券交易所的所有者并不完全局限于传统的会员，证券交易所也就不完全由会员控制，其规则当然也不完全由会员制定.而是由证券交易所的股东来决定。因此，在公司化证券交易所中，其对会员的监管也不再完全是自律的本来固有含义，而是对自律的内涵提出了挑战，相应地，证券交易所不再是完全的自律组织。基于这个原因，有学者提出将证券交易所“自律组织”改成为“一线监管组织”，或者用“市场监管”代替“自律监管”。这两种观点中，“一线监管组织”更能准确地反映证券交易所在证券市场监管中的地位，也符合证券交易所组织结构的发展现状。如今在我国资本市场发展实践中，尽管我国证券交易所公司化改革尚未实施，但证券交易所“一线监管组织”的地位已经得到证明和认可。目前基于传统和惯例，人们仍使用自律的提法，仍将证券交易所界定为自律组织，但这并不影响公司制证券交易所自律监管职能的履行。不过，在证券交易所公司化转型的浪潮中。当传统自律的内容和范围受到变化和挑战时，应该适时更新和重塑自律的内涵。而不能一味固守陈旧观念。
(二)自律监管模式的选择
公司制证券交易所自律监管模式的重新设定，是有效消除利益冲突、防止证券交易所滥用监管权力扭曲竞争的一种方式。纵观国际趋势，公司化后的交易所自律监管模式基本可以分为三种：(1)在证券交易所内部设立两个分支机构，一个负责市场运作，另一个则是非盈利的相对独立监管机构。如澳大利亚。(2)将证券交易所的监管职能分离出去，成立一个全国性的、独立性的自律监管机构，或者将证券交易所对上市公司的部分或全部监管职权转移给政府监管机构。如伦敦。(3)将证券交易所自律监管分为会员监管和交易监管两个部分。如欧洲。。无论采取何种模式，都强调政府对证券交易所自身的监管，以防止公司制证券交易所由于商业利益导向而滋生监管腐败的特点。在这三种模式中，由于第一种模式比较合理，在公司制证券交易所内设置一个具有独立性的、非盈利性的市场自律监管评估机构。负责监督和评估证券交易所监管的公正性和合法性，既可以避免自律组织与市场的分离，又可以最大限度地维护自律监管的公平与正义。另外，这种模式选择也比较符合我国证券市场的实际。按照我国《证券法》的相关规定，沪深证券交易所都已经成立了上市复核委员会，职责是对相关当事人就上市、暂停及终止上市决定提出的异议进行复核。同时，上海证券交易所的上市规则、交易规则以及会员管理规则还规定.相关当事人对证券交易所作出的严重纪律处分及监管措施不满意的，可以申请复核。因此，审时度势，当我国证券交易所公司化改造完成后，就可以将其上市复核委员会变革为一个独立性的监管评估机构。
(三)公司治理结构的完善
为了确保公司化后的证券交易所在决策和运营过程中能够注重社会公共利益.完善公司制证券交易所的内部治理结构就成为解决交易所商业角色和监管角色利益冲突的一个重要措施。从维护证券交易所会员利益、保护投资者利益的角度出发，结合我国的国情。沪深证券交易所的公司化改革需要在清产核资的基础上，将一些国有产权按照会员在证券交易所发
展过程中的实际贡献程度进行分配或置换.为防止避免证券交易所被个别或多个股东所控制，应积极引进战略投资者、机构投资者和个人投资者.形成股东结构的多元化及股权的全流通，从而实现公司制证券交易所市场的资本化以及股东价值的最大化。
合理的公司制证券交易所董事会构成，也是缓解其盈利目标与监管目标利益冲突的重要措施之一。因此，我国公司化后的证券交易所的董事会构成应该符合以下特殊的要求，一是建立独立董事或者公共董事制度，通常是代表公众利益监督证券交易所的监管活动，防止利益冲突发生；二是控制证券经纪商和上市公司在董事会构成中的数量或表决权，以保证董事会在决策上不袒护其监管的对象。这种董事会组成的特殊要求可以在股东利益、被监管者利益和公众利益三方之间寻求一个适当的平衡。
(四)证券交易所信息披露制度的健全
证券交易所公司化改制后自身也可以上市.对于其在上市中可能出现的问题，可以通过健全上市公司的信息披露制度来对其进行约束和监管。对于证券交易所这种特殊上市公司，不仅应依据《公司法》、《证券法》规定来完善公司内部治理结构和信息披露制度，还应加强证券交易所投资决策的透明度，强化其外部监管，即实施政府对证券市场的强制性监管措施。建立健全证券交易所作为上市公司的双层监管机制，可以有效平衡证券交易所监管目标和上市目标之间的关系。一般上市公司信息披露制度主要是关于公司财务状况、经营成果等重大事项的公开，而对于作为上市公司的证券交易所来说，由于其特殊性。除了以上要公开的信息外，还应当定期地向证券监管机构和社会大众公布其市场运营和自律监管的重要信息。此外，证券交易所还应公布其高级管理人员的薪酬情况、慈善活动、政治活动等重要信息。因此。在我国证券交易所公司化改造过程中，建立完善证券交易所信息披露制度可以更好地优化其自律监管职能。
(五)外部监管的强化
关键词：网上证券交易；风险；监管对策
一、网上证券交易的含义和优势
网上证券交易是指投资者利用互联网等网络技术来进行证券买卖的一种方式，网上证券交易系统不仅可以给投资者提供证券交易相关的各种信息，还可以帮助投资者顺利的完成证券交易的整个过程，实现真正的网络与现实的实时交易。网上证券交易与传统交易的一个最重要的区别就是：证券投资者的交易指令是通过互联网而不是投资者本身来进行传送到证券营业部的。
近几年来，网上证券交易有取代传统证券交易的趋势。一方面是因为近些年来互联网的飞速发展和证券交易与回联网的不断契合；另一方面是由于网上证券交易相对于传统的交易模式具有明显的优势。
1.网上证券交易通过分布世界各地的互联网，从根本上消除了网上证券交易的地域性限制，使我国券商在地域上分布不均匀的矛盾得到了极大地缓和，将各地的证券投资者聚集在网上证券交易这一虚拟的市场中，使得证券投资者可以在全国甚至是世界上任何能上网的地方从事网上证券，并使那些渴望从事证券投资行业而又没有足够时间的投资者进行投资创造了可能。
2.网上证券交易通过对互联网的充分利用，有效的突破了传统证券交易市场上信息不充分的缺陷，有利于证券市场资源配置效率的提高。
3.网上证券交易可以使证券交易的成本得到很大程度的降低。网上证券交易的迅速扩张，促使传统的远程交易发生了极大地变革，不再需要极大地远程交易设备的投入，使得投资者呆在家中就可以对证券交易的所有信息进行及时的掌控。除此之外，网上证券交易囊括了证券交易活动的各个方面，使得证券投资者足不出户就可以完成整个证券交易活动，能够节约大量的时间和金钱。对于券商来说，网上证券交易的迅速发展，可以极大的降低其投入成本，增加其获利的可能性。
二、我国网上证券交易风险监管的现状及存在问题
（一）我国网上证券交易风险监管的现状
我国的首批证券交易管理机构国务院证券委员会和中国证监会于1992年成立，与此同时，《股票发行与交易管理暂行条例》确立了证券交易与监管委员会作为我国证券交易的法定主管部门，使证监会有权依照相关法律法规对全国的实体证券交易实行全局性的监督和管理。而我国的网上证券交易正式开始于1996年底，在接下来的一年里，我国的网上证券交易一直处于停滞状态，真正的迅速发展开始于1998年。1999年，我国正式颁布《中华人民共和国证券法》，这给我国网上证券交易监管的法律带来了一次质的飞跃，也是一个重要的里程碑。2000年，我国证监会又颁布了《网上证券委托暂行管理办法》，对网上证券交易的相关交易手续和监管首次做出了明确的规定。
我国网上证券交易监管机构自从1998年证券交易迅速发展以来了一系列相关的法律法规，包括1998年颁布的《证券经营机构营业部信息系统技术管理规范（试行）》、2000年的《网上证券委托暂行管理办法》、《国家计委、财政部关于调整证券交易监管费收费标准的通知》，2007年《中国证券监督管理委员会行政许可实施程序规定（试行）》和《中华人民共和国证券法》，2009年《上海证券交易所交易异常情况处理实施细则（试行）》、《证券从业人员执业行为准则》（简称《准则》），2011年4月的《信息披露违法行为行政责任认定规则》，2012年《关于加强新股上市初期交易监管的通知》等等。
（二）我国网上证券交易风险监管存在的主要问题
1相关法律法规监管不健全
由于网上证券交易在我国兴起较晚同时发展迅速，致使我国相关的立法存在着严重的不健全。我国在网上证券交易监管方面的立法到目前为止还只停留在基础方面，在相关方面还存在着许多的立法空白，如当事人直接的权责关系不够明确、法律责任问题的归属问题等。此外，我国关于网上证券交易监管的法律还存在着很严重的时滞，再加上网上证券交易建以互联网为载体的特性，我国目前还缺乏关于网上证券交易方面立法的专门性立法小组。
2网上证券交易信息披露制度存在缺陷
到目前为止，与我国网上证券交易相关的法律法规里面还没有关于上市公司网站信息披露的系统性要求，只在部分条例上做了一些简单的规定，例如上市公司自己的信息不可以在证监会相关网站上的信息之后才可以进行。现在互联网上有许多各种各样的证券交易网站，这些网站或多或少的和上市公司的证券价格有直接的影响，甚至有些网上就是上市公司自己的下属网站。在这种情况下对这些网站的监管就显得特别重要。我国网上证券交易信息披露制度存在着一个重大的缺陷，即现行的法律法规虽然要求上市公司定期对公司的一些定期信息如年报、半年报、季报等进行披露，然而却没有对上市公司的一些临时性报告作出具体的要求。
3缺少适应网上证券交易特点的监管体系
虽然网上证券交易在我国已经有近二十年的发展历史，但是到目前为止我国还没有建立起一个适应网上证券交易特点的监管体系。在这种理想的监管体系里，监管机构、组织部门、监管手段等都会发生重大的变革。这样一来由于我国网上证券交易发展的历史还比较短，同时和国际上的相关国家和机构的合作也不充分，致使我国目前有关网上证券交易的体制都来自于我国相关行业监管机构的经验。这样就无法根据网上证券交易的特点来进行监管，不利于网上证券交易的健康发展。
4券商自身的监管存在漏洞
前段时间我国爆出了券商分析报告的“抄袭门”事件，虽然发生这种问题的一个原因是证券分析师存在绩效考核压力下在撰写报告时借鉴其他机构的报告，但是发生这种事情的主要原因就是内部审查松懈，目前很多中小券商研究所在这一管理环节上执行存在着这样的漏洞。这样一来券商由于自身监管问题会误导投资者的投资。此外，我国的一些中小券商由于网上证券交易监管体系的漏洞，会让券商违规的使用自身的资金，这样就会给券商公司带来巨大的损失甚至是破产因而，我国的券商在迅速发展扩张的同时，要时刻关注自身的监管漏洞。
三、针对网上证券交易风险监管的策略
仅从网络技术的角度来看，永远无法确保网上证券交易的绝对安全和无风险，只有把先进的技术、专业的管理、完善的法律和严格的监管结合起来才能保证网上证券交易的安全。因此，针对我国网上证券交易存在的风险问题，我们要从加强技术改进、提高管理服务水平、完善法律法规制度、加强监管机构的监管水平等几个方面来协调进行。
（一）转变网上证券交易的监管理念和重点
监管机构进行网上证券交易监管的目的是为了促进网上证券交易的健康发展，而不是因为担心网上证券交易的风险而来阻止网上证券交易的发展，因为相比于传统的证券交易来说，网上证券交易存在着先天的优势。因此，我国的证券监管机构应该把推动网上证券交易的健康迅速发展作为其基本态度。此外，网上证券交易监管机构应该把对投资者的风险教育和网上证券交易的风险监管作为重点。网上证券交易的网络特性使得交易的风险和传统的证券交易有了很大的区别，且这类风险也更加的难以防范，这就必然要求投资者拥有较强的风险防范意识。
然而，就我国目前有关网上证券交易监管的现状来说，我国监管机构的监管重点一般都放在对犯罪行为的惩罚上，而不是放在对网上证券交易的风险防范上。所以为了更好的防御网上证券交易的风险，我国网上证券交易的监管机构应该加强对网上证券交易投资者的风险意识教育，争取把风险消灭在萌芽阶段。
（二）加强券商的自身管理
券商应该设立专门的部门和人员来保护投资者的个人数据资料，如美国的许多大公司在经历了数次影响巨大的资料丢失事件后，已经专门设立了数据和网络安全的专员负责数据库管理。券商不仅要设立紧急时刻的网络备用系统和安全预案，还必须加强对网络和投资者数据的日常维护和检查。同时，券商还应该加强对员工的培训和管理，如：加强员工的招聘工作，加强对员工关于法律法规和网络安全管理方面的培训，实行明确到人的责任制，一旦出问题不仅可以及时的处理，还可以起到惩戒的作用等等。此外，券商也可以采用更加安全的措施（如指纹、虹膜等）来保证网上证券交易的安全进行。
（三）完善相关的法律法规体系
在我国，网上证券交易活动刚处于发育阶段，有关网上证券交易的法律制度和体系存在着严重的滞后和不足。与我国的网上证券交易相关的法律法规虽然已经有了一定的发展，但是针对网上证券交易的相关细节和死角依旧存在着法律空白，这就要求我们必须加大对网上证券交易的相关立法力度，来消除这些法律空白，例如一些网上证券交易责任的归属问题，进而来消除由这些法律“真空”所带来的的相关风险。
此外，我们要完善网上证券交易的信息披露制度，这里的信息披露制度既包含券商也包括上市公司，其中最主要的是指证券公司。证券公司应该向网上证券交易的投资者说明网上证券投资的相关概念，使证券投资者对网上证券交易的相关流程、存在的风险等有个较为明确的了解。于此同时，上市公司应该及时的一些信息报告（如年报、季报、中期报告等）。所以，我国应该完善网上证券交易的信息披露制度，及时而准确的信息，以此来减小投资者因信息虚假问题而造成损失的可能性。
（四）引入保险机制，保护投资者的合法权益
在通过以上的一些方面加强了网上证券交易的安全性后，券商应该积极地和保险公司开展合作，开发相应的专门险，来保障投资者的切身权益，增强投资者对网上证券交易的信心，以争取建立一套符合我国实际情况的保护投资者合法权益的网上证券交易保险机制。例如：根据我国的实际情况，在网上法律法规不健全的情况下，可以采取券商、保险公司和计算机网络安全公司三方联合起来提供如“黑客保险”等针对网上证券交易的专门险。
参考文献：
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[2]陈娟，贺小波.完善网上证券交易法律制度的思考[J].新财经，2011，2.
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近年来,国内外学者在理论规范和经验实证两个方面的许多研究成果都表明:证券交易税平抑市场波动的效果是不确定的、模糊的,或者是非常有限的、不显着的,税率的调整对股票市场的价格水平和成交量都有明显的影响。
触发式证券交易税设计创新的具体内容
(一)总体设计思路与税收要素的确定
泡沫的膨胀会严重损害证券市场的投资价值,防止证券市场资产泡沫化是政府调控证券市场的主要目标之一。市盈率(Price to Earnings Ratio简称P/E)是衡量股票投资价值的重要指标,而市场平均市盈率是衡量一个股市整体是否存在泡沫或是否具有投资价值的核心指标之一。触发式证券交易税的设计选取以市盈率作为基础变量,由基础变量的变动情况,决定证券交易税纳税人范围调整的时机、税率调整的时机和幅度,通过设计的创新,使证券交易税更科学合理,具有挤出证券市场资产泡沫的功能。
具体设计:选择股票市场的平均市盈率(或者大盘综合指数成分股的平均市盈率)作为基础变量。先确定符合我国经济和证券市场发展水平的平均市盈率的安全区间和需要警戒的市盈率阈值。在安全区间内,股票市场整体估值合理;市盈率上升,触及或超过设定的阈值,就有泡沫膨胀的趋势。
当市场的整体市盈率处在安全区间时(如P/E
采用这种“触发式”交易税调控的变动对市场的参与者是公平的。因此,当市场的平均市盈率上升到一定值之后,对证券交易税进行的调整、刺激证券市场价格水平的下降和成交量的缩减就可以起到降低市场的市盈率挤出市场泡沫的作用。
(二)计算处理
这种“触发式交易税”计算处理方便,与现行的证券交易税相比不增加市场参与者信息处理的难度。举一简例以说明。
例:某交易日,一笔证券买卖在市场上交易成功,设成交价格为P,成交量为M(市盈率的区间阈值设置和对应税率参照表1)。 若市场当日公布的整体市盈率为28,即P/E=28,则对应税率R为零,那么,对交易的买卖双方都不征税;若市场当日公布的整体市盈率为32,即P/E=32,则对应税率R为3‰,那么,只对交易的买方征税,征税额为:T=P·M·R=P·M·3%o,对交易的卖方不征税;若市场当日公布的整体市盈率为55,即P/E=55,则对应税率R为6%o,那么,对交易的买卖双方都征税,征税额均为:T=P·M·R=P·M·6‰。
关键词：证券市场；信息披露制度；经济分析
一、信息披露制度产生的理论基础
(一)契约理论。根据契约理论，上市公司是一系列契约的联结，体现的是经理人员和广大股东之间的利益关系，经理人员的目标与广大股东的目标相冲突。股东是上市公司契约关系的一方当事人，他们一旦将资本投入到企业，就有可能受到经理人员的剥削，因为经理人员可能对其资本进行“虐待”而使自己受益。由于契约的不完备性，它不能完全明确规定经理人员在什么情况下干什么、得到什么及负怎样的责任，因而经理人员需要监督与激励。监督经理人员的一个重要的途径，就是股东要求经营者向其进行信息披露，报告其经营管理情况。
(二)交易成本理论。交易成本是解释信息披露制度存在的一个重要的因素。这里所说的交易成本是指投资者要搜寻关于证券品质的信息是要付出成本的。由于交易成本的存在，在没有强制披露法规的情况下，投资者要单独搜寻信息，每个投资者都进行这种重复的劳动。从社会来看，这种行为不会影响股东的总财富，这就势必会造成社会资源的浪费。解决的办法就是进行强制信息披露，通过这一制度强制进行信息的供给，解决股东单独搜寻信息的成本问题。
(三)信息不对称理论。信息不对称指交易的一方对另一方具有信息优势。在证券市场上，公司经营者相对于投资者掌握更多的信息。信息不对称会导致事前的逆向选择和事后的道德风险。
二、对信息披露进行监管的方式
(一)证券交易所的监管。从英、美等国信息披露监管的历史看，在证券市场发展初期，由于证券市场规模较小，证券交易比较简单，证券市场的信息不对称问题没有现在这么严重。因此，信息披露监管以证券交易所的自律监管为主。在当时，证券交易所(特别是纽约证券交易所)在竞争的压力下，通过自我监管提供上市标准来保护投资者。通过证券交易所的监管，达到以下效果：第一，减少交易成本。实际上，各种形式的交易所都是一种中介组织，它的存在减少了交易成本。作为中介组织，在没有任何交易成本、信息成本的市场上，它是不会存在的。交易所的存在，减少了交易双方的信息搜寻，降低了投资风险，增加了流动性。交易所的成功取决于投资者与筹资者交易双方的数量。交易所基于自身的生存压力，必须采取有利于投资者的上市规则及信息披露规则，这些规则又进一步减少交易成本，吸引更多的交易。第二，提供信誉机制。交易所为买卖双方提供一个重复博弈的场所，这使得信誉机制发挥作用，信誉对上市公司管理者产生有效的激励。如果上市公司的管理者不遵守交易所的规则，欺诈投资者，它就会遭受信誉的损失。因此，上市公司管理者更易于接受并遵守交易所的披露规则。第三，交易所之间的竞争会对交易所采用有益的规则产生激励作用。证券交易所一旦被赋予监督职责，又产生了它本身的激励问题和相应的成本。金融中介可以通过规模经济降低投资者的成本。在考虑金融中介自身的成本的情况下，金融中介仍具有信息处理和监督的比较优势。证券交易所通过自律的方式对信息披露的监管，这在证券市场发展的初期阶段或证券市场规模很小的情况下，促进了证券市场的发展。但这种监管方式只对内部人形成了有限的约束，并没有给少数股东提供更多的权力。
(二)政府监管。在证券市场上，一方面，由于信息不对称，投资者和筹资者无法订立完美的契约；另一方面，即使投资者认识到侵权的风险，在契约中订立信息披露要求，契约也不能被完美地执行，并且随着证券市场的发展，证券市场的规模不断扩大，证券交易日趋复杂，仅靠交易所自律监管已不能解决日趋严重的信息问题，政府监管便成为必然。从根本上讲，政府监管是对正常的市场运转出了问题后的一种纠正，或者是对维护正常的市场运转的事前防范。与自律组织相比，政府在信息上具有比较优势，并且其激励和约束与证券市场自律是不同的。一方面，政府是与公共利益更加一致的部门，不仅代表现有的全体利益相关者，而且代表潜在的利益相关者，具有最大的合作广度。另一方面，上市公司信息披露制度与其他制度一样，具有公共物品的性质，由政府提供公共物品，有利于股东价值最大化的实现。当然，政府也面临信息约束，政府的监管也不是完美无缺的，因此，政府与市场必须密切配合、互相合作、取长补短。政府出于成本和效率的考虑，应处于超然的领导地位，不能亲自从事所有的具体项目。对证券市场信息不对称问题的处理，政府旨在对公司形成有力的激励，以披露投资者想知道的信息。因此，政府监管是在尊重现实的市场发展状况的基础上，通过政府的强制作用引导经济主体的正确激励。美国证券市场信息披露制度的实践表明，政府并没有直接对信息披露进行监管，而是由证券交易所等自律组织和市场中介机构(如注册会计师)进行监督，政府则通过监管证券交易所等自律组织和证券市场中介机构对信息披露进行监管。
(三)通过证券市场专业服务机构进行监管。以盎格鲁——撒克逊式的金融体制为代表的自由市场范式在其发展的过程中形成了相互补充的、独立的证券市场专业服务机构，如会计师事务所、律师事务所、证券分析机构、证券评级公司等，它们被称为资本市场的守门人。在一系列法律和法规约束下，每一家专业服务机构在其职责领域内发挥作用，它们的行为通常受以下几方面的约束：第一，明确的规章制度和法律的约束；第二，其自律团体的自律规范的约束；第三，自身维护信誉的需要；第四，不同的专业服务机构之间的相互监督及竞争。证券市场专业服务机构具有不同的信息优势，政府通过对其监管，建立私人自我管制的激励机制，以实现充分的披露。
综上所述，证券市场严重的信息不完全和信息不对称问题的存在是证券市场信息披露制度的起因和着力点。在这里，政府处于这一制度的主导地位；自律组织处于市场的前沿，它在政府的监管下对证券市场进行自律监管；证券市场的各种专业服务机构对企业披露的信息进行监督和验证，他们的专业服务是资本市场信息披露制度的第一道屏障。由此可见，证券市场信息披露制度实际上是政府主导下的层层委托关系。
三、美国证券市场信息披露制度的经验
美国证券市场的信息披露制度是美国现代公司产生后广大小股东的必然要求，是随着美国证券市场产生和发展起来的。在美国证券市场发展的初期阶段，信息披露的监管规则已被尝试。那时主要是以纽约证券交易所为代表的市场自律组织在规范证券市场发展方面起主导作用。
美国现行的信息披露制度是建立在1933年及1934年制定的证券法律法规的基础上。它是一项以政府监管为主导，充分发挥自律监管组织的作用，通过实施证券法律法规实现对证券市场的集中统一管理制度。该制度体系可概括为两个部分、三个层次。所谓两个部分是指证券在一级市场上的首次公开披露和在二级市场上的持续公开披露；所谓三个层次是指对公开披露的信息有三个层次的监管。第一个层次的监管是政府监管。联邦有美国证券交易委员会(sec)，各州也有州证券交易委员会负责对信息披露的监管。在这一领域中，sec的监管占据主导性地位，州的监管起辅作用。sec根据1934年《证券交易法》设立，负责证券业和证券市场的监管。在信息披露监管中，一方面，sec监督企业向投资者披露重要信息，以便使投资者在完全信息的情况下做出投资决策；另一方面，sec监督联邦法律的执行，它有权调查涉嫌违反证券法律的行为。有时，它会将有关的市场行为提送到联邦法庭，以协商解决。必要时，提起法律诉讼，追究责任人的法律责任。同时，美国通过一系列证券法律规范信息披露义务。违反信息披露法律规范的行为有虚假陈述、重大遗漏或严重误导，这些损害行为可能导致刑事责任、民事责任和行政责任。美国试图通过严格的法律责任，达到以下两个目的：一是为利益受损的投资者提供救济与补偿的手段，二是增加对违反证券市场信息披露系统的有效规范作用。第二个层次的监管是证券市场自律组织对信息披露的监管。根据法律规定，自律组织既是sec监管的被监管者，也是其会员公司与上市公司的监管者。自律组织的规则必须提交sec审查。美国的注册证券交易所和证券业协会一方面根据其相关规则来评审公司的上市资格，另一方面，自律组织密切监察在其上市的公司，对不符合信息披露要求的公司除牌。第三个层次的监管是美国证券市场专业服务机构对信息披露的监管。这包括与企业相关的各类市场中介机构，如审计师、律师、保荐人、投资银行、证券评级机构等，他们就企业的表现提供独立的专业意见。
在美国证券市场的发展过程中，随着市场的不断扩展，对信息披露监管的各种机制相继出现，它们互相制约、互相联系，共同规范日益复杂的证券市场。这一过程生动地体现了市场扩展和为规制其扩展进行管制的双重运动。这一过程也体现了政府面对日益复杂的证券市场，不断探索管制手段且不断加强管制的过程。
【关键词】 证券市场 税制 国际借鉴
Abstract : A perfect taxation institution in securities market can change the managing model of securities market. On the basis of the successful experiences of other countries, this paper draws some conclusion that government should set up taxes in all segments of securities market, begin to collect security trade tax, standardize the income tax of security investment, and levy settlement duty and so on. Meanwhile the government should distinguish the difference between long-term and short-term investment when levying tax. By these measures, the tax levers can play its regulating role.
Key words : securities market taxation institution international experience
从我国证券市场发展水平及其在整个国民经济中的地位来看,我们长期都应该秉承证券市场持续快速发展的原则,那么证券市场的所有制度设计就要与这一市场发展的根本原则相一致,构建相对完善而稳定的制度可以促进证券市场的稳定持续发展。
1.我国证券市场税制存在的问题及其对证券市场的影响
1.1立法依据混乱,不利于证券市场法制建设
目前,我国有关证券市场的税收政策规定尚没有统一和正式的立法,证券市场税收管理立法分散,且分属于不同的立法层次,既有法律法规,又有暂行条例和临时通知等,缺乏统一的证券市场税收立法体系,导致证券市场税收管理混乱,不利于证券税收法制的建设,证券市场发展就缺乏行为准则,必将影响到证券市场的稳定。
1.2征税范围窄,有违证券市场公平原则
证券市场税收,作为政府监管和调控证券市场的有效手段,其征税范围应该覆盖整个证券市场中的所有证券品种和运行环节。现行的证券市场税制仅将A、B股股票的转让行为和股息、红利纳入了证券交易印花税和证券所得税的课税范围,而对企业债券、金融债券、国债等有价证券的交易及持有收益和转让收益,以及对二级市场以外的股票交易和转让(股票一级市场的交易、场外交易等),税收的约束都处于空白状态,造成不公平竞争,这直接关系到证券市场的健康稳定发展。
1.3税制缺乏弹性,证券市场缺乏调控
我国现行证券市场税制是以证券交易印花税为主体税种,由于缺乏弹性,在市场调控功能方面存在固有的局限性,尤其在调节市场收入分配方面显得缺乏力度。如现行的证券交易印花税采用的是固定比例税率,对中长期投资者与短期投机者都按同样的比例税率征收,未给中小投资者适当的减免优惠,不利于抑制市场投机行为。
1.4重复课税,影响投资者积极性
我国现行所得税对个人证券投资所得缺乏避免双重征税的机制,增加了投资者的税收负担,违背了税收的公平与效率原则,同时也诱使股份公司通过少分红而拉升股价的方式帮助股东避税,客观上造成了打击投资、鼓励投机的负面效应,有悖于税收公平,影响证券市场健康发展。
1.5税制规定随意性强,不利于证券市场稳定
我国证券市场现行各税种规定,大部分是对我国证券市场运行中暴露出的各种问题采取的临时补救措施,随意性较强,缺乏法律意义上的规范性和严肃性。政府将证券交易印花税率几次调整,这种做法是利用税收工具调控宏观经济的一种表现,但就税法来看,就显得税率不连续、不稳定,损害了法律的严肃性、一贯性,会给投资者以长期手段短期化的感觉,助长投资者的投机心理,而且这种做法本身就不利于整个市场的长期发展。
2.证券市场税制的国际比较与借鉴
2.1证券税制的一般比较
根据证券市场运行特点,所涉及的税收一般包括证券发行环节征税、证券交易环节征税、证券所得环节征税、证券财产(遗赠)环节征税。
2.1.1证券发行环节征税的比较
证券发行环节征税是指对一级市场上发行的证券课征税收。如日本、荷兰等国对公司发行债券或股票课征登记许可税。还有一些国家则按比例税率向发行公司课征资本税,如英国、比利时、爱尔兰、丹麦、奥地利等国。此外,日本、瑞典等国在证券发行时还要根据证券的票面金额课征印花税。
2.1.2证券交易环节征税的比较
证券交易环节征税主要是指对二级市场的证券交易行为所确定的征税原则和征税制度。这一税种的设置主要是为了调控证券市场上的资本流动。对证券交易行为曾设置过的相关税种有证券交易转让税(如丹麦)、金融活动特别税(如法国)、证券交易印花税(如泰国)。近年来,由于英美等发达国家认为开征证券交易税有损于资本流动,并相继取消了该税种,因而对证券交易环节征税的国家呈减少趋势。
2.1.3证券所得环节征税的比较
证券所得主要有两部分组成:一是债券利息、股息与红利收入,也称为证券投资所得;二是资本利得,即证券买卖的价差增益,也称为证券交易所得。
(1)证券投资所得税的比较
对证券投资所得的征税是各国证券税制的核心内容。按征税对象的不同,分为对个人所得股利的征税和对公司股利所得的征税。
在美国,个人投资股票所获得的现金股利和投资共同基金获得的红利和利息属于“任何来源的所得”范围,并入个人所得税毛所得内统一征税,在计算净所得时允许扣除为投资股票而借款的利息。日本的证券投资所得税是对个人和法人分别课征,对个人所得税实行将投资收益从收入中分离出来的单独课税方式,实行源泉扣缴。
美国将公司获得的股利计入公司所得税的应税所得额,计征公司所得税。而日本则在公司取得股利时先预扣20%,以后在交纳法人所得税时,可以从法人所得税额中抵扣。
考虑到股息和红利所得是税后所得,若再在投资者层面上征收所得税,就会形成经济性双重征税问题。对此,世界各国主要采用的避免双重征税方法是抵免制。抵免制又称归集抵免制,就是把投资公司所缴纳的公司税的部分或全部归集到投资者所得的股息中去,以抵免投资者的个人所得税。
(2)证券交易所得税的比较
证券交易所得是各国资本利得课税的重要对象。总的来看,对证券利得课税主要有两种方式:①视为普通所得并入综合所得课税。多数国家不区分利得与所得而同等课征,将证券买卖的价差增益视同普通所得,并入综合所得一起课征所得税。②对证券交易实现的资本利得实行单独课税。即将证券交易所得从公司或个人所得中分离出来,单独依率计征。
2.1.4证券财产(遗赠)环节征税的比较
证券作为一种信用凭证,是财产的一种象征。目前,世界上多数国家把证券列入财产税的课税范围。大多数国家和地区实行超额累进税率,实行总遗产税制的国家和地区只有一种超额累进税率;实行分遗产税制的国家则多按继承人或受遗赠人与被继承人的关系设置几种累进税率。
2.2外国证券市场税制对我国的借鉴和启示
2.2.1构建专门的证券市场税制
证券市场发育比较完善的国家,都有专门的证券市场税制来加以调控。大部分国家的证券市场税制由证券交易税、证券所得税(包括证券投资所得税和证券交易所得税)、证券财产税等组成。发行环节征收资本税、登记税,在很大程度上是为了控制公司的股票发行规模和协调一、二级市场的发展;交易环节的证券交易税根据有价证券的种类及不同性质的转让行为分别设计税率,是为了证券市场的均衡发展;所得环节的证券交易所得税(资本利得税)一般仅限于出售多数股份的所得及持有期限较短的所得。对证券市场活动的多环节课税,不仅有利于与普通商品的课税相衔接,充分体现税收的公平原则,更有助于加强对证券投资活动的税收调节、监督与管理。
2.2.2充分体现宽税基、轻税负,节省、便利的原则
大部分国家的证券市场税制所确定的课税范围比较广,不仅有股票、公司债券、出资证券和受益证券,甚至还包括认股权证。宽税基、轻税负充分体现在各国成熟证券市场的证券税制中。在发行和交易环节的税率都普遍较低,而对证券买卖差价增益的课税上优惠则较宽厚。这种宽税基和轻税负相结合,既有利于监管证券活动,又有利于鼓励证券投资。
3.完善我国证券市场税制的具体构想
3.1证券发行环节
通过在新股发行环节征税,可以提高新股发行价格,降低一级市场的收益水平,从而遏制融资申购行为,保护一级市场投资者的利益,进而防范金融风险。因此,在证券发行环节按证券发行时订立的产权转移协议或合同征收印花税,有助于维护投资者财富增量的公平性和合理性,为一、二级市场的接轨创造条件。
3.2证券交易环节
应改变现行的对证券交易征税套用印花税有关规定的做法,开征证券交易税以取代证券交易印花税。证券交易税的征税范围应该覆盖全部证券交易品种,凡卖出在中国境内发行、上市的证券,一律按证券转让的实际成交金额征税。为了抑制投机,鼓励投资,在设计证券交易税时可以根据投资者持有有价证券时间的长短给予一定的减免税。通常以一年为划分长短期投资的界限。
3.3证券所得环节
3.3.1证券投资所得税
证券投资所得税应继续保持原有的统一课税法,将证券投资所得并入企业或个人总所得中统一纳税。同时根据普遍征收和“同股同利”原则,将法人股、国家股纳入证券投资所得税的征税范围,即体现了证券市场的公平原则和股利平等原则也为国有股上市流通并统一中国股市创造一个平等竞争的前提。
我国目前对法人股东取得的投资所得采用抵免法来消除双重征税。为避免个人证券投资所得双重征税,我国应采用抵免制和扣除制。因为这种做法既能保证国家财政收入,又能比较彻底地消除重复课税,并且与国际惯例接轨。
3.3.2证券交易所得税
为了进一步抵制过度投机,缓减证券市场上的收入分配不公,对证券交易所得课以相应的税收进行调节是必要的。按照税收的普遍性和公平性原则,各种证券品种的交易所得都应该是证券交易所得税调节的对象。为了鼓励中小投资者的投资积极性和保护其利益,我们对个人证券交易所得税可规定一个证券交易所得税的纳税起征点,其标准可参考我国中小投资者的平均投资额,再乘以二级市场平均收益率得到平均交易所得,在此基础上下浮一定比例。
3.4证券财产(遗赠)环节
证券已成为我国居民财富的一部分,而且所占份额也越来越大,随着我国遗产税和赠与税的开征,有价证券也应列为其征收对象,这是符合国际惯例的。结合我国的现实情况,开征遗产税时,遗产税的起征点要高,征税面要窄,重点在于调节个人收入过高的那部分人,对所得税起补充作用。
参考文献:
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[2] 王红领.借鉴国际经验完善我国证券税收制度[J].税务与经济.2002,5.
独立学院的教师队伍一般有专职教师、退休教师和兼职教师三部分组成。好的教材要有教学丰富的教师进行编写,而且编写工作比较复杂。独立学院兼职教师工作忙,一般不能参与;退休教师年纪比较大,一般也不会参与;而专职教师一般是刚毕业的硕士或博士,甚至有的独立学院招聘本科生,他们的教学经验还在慢慢摸索当中。特别是一般独立学院的待遇等方面跟不上,独立学院师资队伍很不稳定,这造成了教材编写的困难。《证券投资分析》课程要求实践经验非常强,要求从事过证券实践的教师来编教材,而一般的独立学院教师很难做到这点。
二、学校征订不适用的教材
由于没有合适三本的教材,相关的独立学院又没有编写教材。有时一些独立学院为了某种经济利益,与教材出版方联系,在没有征询任课老师意见下订一些教材。这些教材不符合三本学生的教学要求,有时还有质量问题,甚至出现错误情况。以致,任课教师在讲课时如果按教材讲,学生反映理论性太强,很难听懂;如果按教师自己备课来上课,学生感觉不知道讲哪里,书本上找不到。
三、完善独立学院《证券投资分析》教材建设的建议
(一)增强教学内容的实用性
实用性强的教学内容更能调动学生学习证券投资的积极性。把证券教学内容用证券交易流程来表现,证券交易流程可以划分为准备、分析、决策和交易等四个环节,具体内容如下。1.证券交易准备环节:(1)学习证券基础理论知识,比如证券、证券市场、证券交易规则及证券术语等;(2)学会证券行情软件的应用,这是实践性教学的重点;(3)证券信息的收集和研判,学会怎么查找证券信息,怎么处理信息。2.证券交易分析环节:(1)对大盘或单个证券进行基本面分析,基本面分析包括宏观经济分析、行业分析和公司分析等内容;(2)对大盘或单个证券进行技术分析,重点内容熟练掌握K线的识别与运用、K线形态的识别与运用、成交量、MA、RSI以及KDJ等指标;(3)证券的估值和定价这部分内容难度比较大,掌握绝对估值法和相对估值法;(4)利用基本面分析、技术面分析解读、研判大盘(上证指数和深圳成指)和单个证券的走势。3.证券交易决策环节:主要有策略技巧选择和证券交易决策两方面,比如买卖量、止损点以及长线操作还是短线操作等方面的内容。4.证券交易环节:包括开户、委托、竞价、交割等具体内容。从这四个环节来安排证券投资的教学内容,实践性和操作性更强,而不像常规的介绍基础理论知识,这样学生也更容易接受,更能够调动学生学习的积极性。
(二)增加实训内容
三本学生的学习主动性不高,而证券投资实践性又很强,为了调动学生学习积极性,要制定《证券投资实训手册》。证券投资实训内容主要有:证券行情分析软件应用与证券信息搜集实训、证券即时行情分析实训、证券交易实训、技术分析实训、基本分析实训、证券投资风险防范与管理实训以及证券投资技巧与资产配置策略实训等内容。这些实训以任务的形式布置给学生,学生完成后上交给教师进行批阅,这样教师能在“做中教”,学生能在“做中学”。
(三)加强师资队伍建设
独立学院要加强师资队伍建设。要招聘科研能力强的硕士研究生,甚至博士研究生,并做到“待遇留人”“、事业留人”、“感情留人”,这样独立学院的队伍才能稳定。创造条件让教师参加更多的学术会议、教材研讨会等科研活动,让教师知识丰富,教学能力强,这样才能为编写独立学院实用性教材提供师资储备。同时,独立学院要提供一定的科研平台,鼓励独立学院的教师进行科研活动。一个独立学院很难开发像《证券投资分析》这样应用性强的教材,可以联合多所独立学院一起编写教材。教师可以探讨在教学《证券投资分析》时所遇到问题,分享成功的教学经验和案例,这样编写出来的教材效果更好。独立学院培养应用性人才,只有用人单位才能检验培养的人才是否合格。可以邀请证券公司、基金公司等证券机构部门人员来参与《证券投资分析》教材的编写,甚至可以聘请这些证券机构部门人员来担任评审专家,这样编写出来的教材实用性更强。
(四)规范教材征订工作
独立学院可以组成一个教材建设监督小组,加强对教材征订工作的监督,不要为了目前的利益损害广大学生的利益,尽量征订一些适合独立学院的实践性和应用性强的教材。这样能减轻任课教师的工作负担,也能调动学生学习的积极性和主动性。
一、 停牌形式重于实质
目前，我国境内上市公司的停牌基本上由交易所管制，交易所在《上市规则》中详细地规定了在何种情况下需要停牌以及停牌的期限。上市公司出现类似的情况时将自动适用相应的条款，而不管公告消息是否真正会导致股价的异动，为停牌而停牌的现象甚为普遍。而境外各交易所的通行原则是发生重大事件需要公告时，上市公司先向保荐人和做市商事先咨询，确信将要公布的信息有可能引起交易的异常波动时才向交易所申请停牌。
二、 停牌类型过多
从停牌的类型来看，我国证券市场的停牌类型远远多于境外证券市场。境外证券交易所的停牌类型可以概括为自主决定停牌和自动停牌两类，但都属于警示性停牌的范畴。而境内证券交易所的停牌类型不仅包括警示性停牌，还包括例行停牌，停牌的类型远远超过境外交易所，比较繁琐。
三、 停牌频率过高
正因为国内证券交易所的停牌类型包含了例行停牌，导致我国上市公司的平均停牌次数远远多于境外上市公司。例行停牌频率过高带来以下三方面的重大影响：其一，大量的例行停牌牺牲了市场效率。我国当初设计例行停牌的原因是90年代初期我国信息披露主要依靠覆盖面较窄的指定报刊，投资者获取信息比较滞后。随着证券信息传播速度和渠道成倍增长，原先规定的例行停牌逐渐失去了设计之初的意义，严重影响了市场效率。
其二，无法突出警示性停牌的效果。如前所述，例行停牌占了绝对的比例，而涉及股价异常波动的特别停牌、市场传闻、特别处理和暂停上市的特别停牌不到停牌总量的20％，很难起到警示效用。
其三，增加了市场风险。由于例行停牌过于频繁和停牌类型十分复杂，操作时难免产生差错，一旦出现停牌错误，将给投资者带来极大的风险。
四、 平均停牌时间较长
境外市场认为，应尽量缩短停牌的时间以保持交易的连续性，因此，一般要求在上市公司公告后立即复牌；对于在交易时间价格敏感信息而实施的停牌，停牌的期限都很短。而境内市场的停牌时间都在1小时以上，对于因重大收购、出售资产或股权、债务重组等实施的停牌，停牌的时间可以长达90天。
五、 强制复牌制度不完善
境外证券交易所普遍认为，对于发行人因不能及时信息而申请的停牌，尽管重要的信息在规定的停牌期限内尚未，但为了保持市场的流动性，交易仍需继续进行。我国境内证券交易所对绝大多数类型的停牌都未规定强制复牌措施，导致市场效率低下，不利于投资者进行投资决策。此外，证券流动性的长期丧失也有损投资者的利益。
六、 同步停牌规定不完善
目前，国内证券交易所与境外交易所之间缺乏沟通，因此对于在境内外多家交易所同时上市的公司的协同停牌问题缺乏相应的保障机制。在衍生产品与基础股票的同步停牌方面，我国目前没有明确的规定，只是在操作中执行基础股票停牌衍生产品同步停牌的原则。
由易至难渐进式改革
我国停牌制度的缺陷已经严重影响了交易的连续性和市场效率的提高，必须加以改革。具体来讲，我们认为可以分为近期和远期两个改革方案。
一、 近期改革方案
停牌制度近期改革方案是一个治标的方案，但能十分有效地缓和现行停牌制度下比较突出的矛盾。具体措施包括取消例行停牌，建立强制复牌制度。
取消例行停牌方面，我们建议：（1）取消因交易日公布定期报告的例行停牌；（2）取消因交易日刊登临时报告（因警示性停牌刊登的临时报告除外）的例行停牌；（3）取消交易日召开股东大会和刊登股东大会决议公告的例行停牌；（4）在取消例行停牌后，可以在有关证券的行情揭示中做专门的信息标记。
强制复牌制度方面，我们建议，如果上市公司在提交停牌申请后的第二个交易日开市之前仍未信息，交易所可酌情对其采取强制复牌或暂停证券上市。
二、 远期改革方案
停牌制度远期改革措施主要包括放松停牌管制和建立协调停牌机制这两个根本性的变革。
摘 要 以互联网为基础的电子商务，其以惊人的速度渗透到社会生活的每一个角落。证券业在信息化、网络化的影响下也开始发生深刻的变化。本文针对我国在网上证券交易在开户制度、经纪业务和与其他金融机构混业管理的三个方面提出了如何进一步完善网上证券交易法律制度的设想。
关键词 网上证券交易 法律制度
网上证券交易，指利用一切电子手段、工具和网络资源所进行的证券交易相关的各种活动（包括各种操作与流程）。在我国，网上证券交易的发展尚属发育阶段，在网上证券交易的法律制度建设方面存在着一定的滞后性，以下是笔者认为网上证券交易法律制度需要完善的三个方面。
一、允许在互联网上进行证券交易开户
互联网的优胜之一在于不受时间地域的限制。由于网上证券交易纯粹是资金、股票等通过可以数字化信息的方式在互联网上流通、交易，不涉及到物流配送等实物，因此这种交易天然就适合互联网。理论上来说，涉及网上证券交易的所有环节都可以在网络上实现。在实践中，在美国等网上证券交易比较发达的国家，传统证券业务的所有流程包括开户、交易、资金划拨和过户等环节都可以通过互联网进行。在我国，网上证券交易开户的规定依然沿用传统的开户方式，要求投资者和有关网络券商必须以书面形式完成，而不能通过互联网进行。我国《网上证券委托管理暂行办法》规定：“证券公司在为投资者办理网上证券委托相关手续时，应要求投资者提供身份证明原件，并向投资者提供证实证券公司身份、资格的证明材料。证券公司应当与投资者签订专门的书面协议，协议应明确双方的法律责任。禁止通过互联网办理网上证券委托相关手续。”禁止通过互联网办理网上证券委托相关手续的规定，大大限制了网上证券交易业务拓展的空间，使网络技术的优势没能得到充分的发挥。如，在中国证监会长沙特派办针对辖区内经营机构的一次调查中，有8家证券公司在调查答卷中明确提出希望修改《网上证券委托管理暂行办法》，在修改后的《网上证券委托管理暂行办法》能够很好地解决网上证券经纪异地开户、异地资金清算等问题，在确保资金、证券、信息传输安全的前提下，希望经纪业务基本流程能够在网上实现，如网上开户、网上资金划拨等。近年来随着我国网上证券交易业的发展和电子商务方面的立法的不断完善，我国实行网上开户的条件已成熟。因此，国家应适时允许进行网上开户。
二、改进网上证券经纪业务相关限制制度
由于受传统证券经纪业务监管模式的限制和交易安全的考虑，证监会对于网上证券经纪业务的开展采取了诸多限制措施，包括：（1）对于证券服务部和技术服务站点的设立必须是在同一城市的规定，限制了证券公司异地拓展网上证券交易业务；（2）不允许证券公司以公司的名义开展网上证券业务，而只能以证券公司下属的营业部的名义开展业务，不利于证券公司在网上证券交易市场无形品牌的建立，也影响了证券公司竞争力的发挥；（3）不允许证券公司在证券交易所设立单独的网上交易席位，网上证券交易只能通过证券公司各营业部的交易席位进行，增加了证券公司的运营成本，特别是对于纯粹网上证券经纪公司的设立形成潜在的障碍。
目前我国法律、法规允许证券公司设立的营业网点包括：证券营业部、证券营业部下属的证券服务部和技术服务站点，但三者都不具有法人资格。在传统证券交易模式下，证券公司进行市场扩张的主要途径之一就是通过增加证券营业部的数量，并优化其布局，但这种扩张方式的运营成本过高。中国证监会在《证券营业部审批规则》中规定：“证券服务部应与其所属的证券营业部在同一省、自治区、直辖市、计划单列市内。”这种规定实际上就限制了证券服务部在异地开展网上证券经纪业务的可能性。
证券公司网上证券经纪业务已经形成了一个巨大的市场，但证券公司在开展此项业务的时候却只能以营业部的名义进行，投资者只能同某个营业部签定网上证券交易委托协议，通过营业部的技术平台和营业部在证券交易所的交易席位进行交易。随着我国信息网络技术的发展和金融市场的进一步成熟，允许网上证券交易中引入场外交易模式必将促进证券市场的活跃。2005年新修订的《证券法》第39条和《公司法》第139条规定：证券股票交易转让的场所除了在依法设立的证券交易所之外，还可以在“国务院批准的其他证券交易场所”“按照国务院规定的其他方式”进行。但遗憾地是没有在立法中进一步细化场外交易的具体规定。
三、探索证券业与其他金融行业的混业经营制度
金融混业经营是指一个金融机构获准可以经营多个金融业子行业，或者获准同时经营多个隶属不同金融子行业的金融产品；或者，混业经营就是存款业务、金融工具、外汇、衍生工具交易、证券承销和交易、投资管理等业务在一个或关联的金融机构内部实现。
20世纪90年代，出于维护国家金融秩序、维护社会信用和保障金融消费者的合法权益，我国法律确立了分业经营的金融体制。但如今，为了适应金融业发展的内在要求，国外许多国家纷纷修改法律，改变法律对金融混业经营体制的限制，开始积极促进各金融子行业的联合，允许金融混业经营。例如，日本于1996年实施日本金融重振计划，打破行业分离，取消了银行、证券、保险以及其他业务种类的限制，加速扩大不同业务的交叉和渗透，引进了“资产管理、运用服务业”的概念，同时，积极加强和改善金融监管。我国金融机构也开始尝试金融控股公司的形式混业经营。如，2002年12月5日，经国务院同意、中国人民银行批准，由中国中信集团公司出资设立的国有独资公司――中信控股有限公司挂牌营业，这是我国第一家金融控股公司，它标志着金融混业经营开始走到了资本渗透的层次上。但由于现行金融机构设立金融控股公司需要得到国务院等部门的特别批准，而且金融控股公司各个子公司业务不得完全混同，依然实行严格的分业经营。同时，工商企业是否能够涉足金融集团的经营，仍是我国现行法律没有规定的疏漏。
笔者赞同开放金融混业经营的观点。我国对金融混业经营的路径可以逐步放松管制，首先逐一放宽各类金融机构开发交叉产品和交叉服务的限制，然后完善交叉产品和交叉服务之间的法律规章，其次，在有效推进金融机构和业务交叉后，达到金融机构组织形式的整合，最终，实现金融机构资本上融合，实现完全的金融混业经营。
四、结语
网上证券交易的发展要求完善的网上证券交易的法律体系，不仅要加强网络证券交易的安全方面的立法，而且也要加强网上证券交易的专门立法，以促进网上证券交易的蓬勃发展。
参考资料：
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机遇与挑战并存
国际化进程提速所带来的剧烈竞争将对尚不成熟、有待规范的中国证券市场带来巨大的冲击与挑战。中国证券业不仅会受到成熟、规范的外资机构的挤压，而且还要面临国内其他金融企业如商业银行、保险公司、信托公司以及网上证券交易快速发展带来的挑战。第二，加入WTO将加剧中国证券业组织结构的凋整。未来5年内，合资证券公司与台资基金管理公司将大量涌现，国内证券公司也将引发大规模兼并、重组，组建实力强大的大型证券集团（或金融控股公司）以应对挑战。第三，加入WTO将对中国证券业监管水平提出更高的要求。加入WTO后，具有混业经营背景的外资机构通过QFll（境外合格机构投资者），组建中外合资证券公司、基金管理公司、保险公司，外资并购国有股权等管道纷纷进入中国市场，创新金融产品将明显增加，证券市场将更趋复杂，监管难度加大。
但从长期来看，加入WTO将有助于改善中国经济基本面，从而支撑中国证券市场的长期发展；有助于推动中国证券市场的市场化改革并最终推动其深化发展；有助于推动中国证券市场监管体系的改革、监管和立法行为将更加透明、规范、国际化，为市场的长远发展创造良好的体制环境；大量外资金融机构进入中国，将为中国本土券商和中介机构学习国际先进管理和技术提供渠道，中资机构竞争实力将在同外资机构的合作与竞争中得到明显增强。
应战国际化：对策与建议
发展证券交易市场体系
从世界范围来看，全球证券市场呈现出4个趋势：交易市场的多层次化、交易所的公司化、交易市场的一体化和交易市场的无形化。
具体而言，交易市场的多层次化包括纵向层次的主板市场与创业板市场共同发展，横向层次的股票市场、债券市场与衍生金融产品市场协调发展，交易场所层面的场内市场与场外市场并存，地域层面的全国性市场与区域性市场相辅相成等特点。世界范围内广泛出现的交易所公司化及其发行上市改革，是交易所治理结构的重大转变，有助于解决会员制当中的委托问题、提升应对外部竞争的能力、满足发展过程中对新资金的大量需求等。交易市场的一体化是指20世纪90年代以来，全球证券交易所在各自国内和国际层面上进行整台、集中，交易所数目在减少但规模在扩大。交易市场的无形化是指20世纪90年代后期以来，世界各国证券交易所的电子化、网络化进程迅速加快，引发了证券市场信息传递技术和交易手段再次革命，创造了网上交易服务、独立电子交易系统和网上虚拟交易所等形式。
中国证券市场在纵向上只有以上海、深圳证券交易所为主的主板市场，场外证券市场除银行间有限的场外交易外，其他场外市场均因《证券法》第32条规定而被禁止。横向角度看，中国企业债券市场萎缩，金融衍生产品市场缺位。在地域上，除上海、深圳证券交易所外，曾出现过一些地方性的交易场所，如天津、武汉等23个证券交易中心，但是目前这些区域性的证券交易中心已被禁止。中国沪深证券交易所的治理结构是有中国特色的会员制，是一种明显有别于国际典型会员制交易所的政府直接领导模式（均受中国证监会管理），导致在中国出资者创办交易所的主要目的在于盈利，政府直接插手交易所内部事务，会员由于不是出资者和受益主体，因此对交易所管理和运作漠不关心。
未来的中国证券市场应努力构建一个多层次化的交易市场。从长远来看，随着中国金融体制与国际金融体制接轨，证券交易所对外开放步伐的加快，上海和深圳证券交易所最终将实现所有权社会化，实现交易所由会员制向公司制的变革。此外，沪深交易所的整台可能是我国证券市场发展的必然方向，但整台的时机取决于我国证券市场国际化的程度以及国内证券交易所之间竞争所导致的边际效率提高的程度。中国证券市场应紧密跟踪国际上先进的交易技术，不断完善自己的交易系统，同时进一步发展网上交易，为将来建立独立电子交易系统或虚拟化的交易所奠定基础。
改革证券交易制度
我国目前所采用的单一的集中竞价方式，缺乏柜台交易与协议交易机制所具有分散股权的功能，与鼓励公司收购、鼓励大股东长期持股的立法精神相矛盾。在未来股份实现全流通之后，希望获取公司控制权的机构投资者成本增大，必然引起广泛采用对敲对倒等方式从事的不正当证券交易行为。此外，单一集中竞价制度也与鼓励要约收购的精神产生矛盾。中国证券交易在法制上是禁止期货交易和信用交易的。现货交易使得金融衍生品缺乏法制基础，期货期权被禁止，从而使中国证券市场成为单边市场，缺乏避险手段。
此外，中国上市公司收购在实践中往往采取有诸多不规范色彩的协议转让。股权结构割裂为流通和不流通两部分，以及A、B股之间的差异，造成市场上对同一公司存在不同的价格信号和不同的评价机制。中国证券交易中的持续性信息披露也存在诸多缺陷，在出现问题时较多地运用行政处罚和刑事制裁，对于投资者而言更为有效的民事救济手段却很少运用，证券民事诉讼机制缺乏可操作性。
证券交易制度进行改革概括而言有以下5个方面。
首先，随着机构投资者的增多以及证券市场规模的发展，我们必须积极推进和完善大宗交易制度。大宗交易制度反映了大宗交易人正当的交易目的和需求，随着机构投资者的增多，如能对此种交易辅之以有效的权益披露规则、持股期限规则，则可降低大宗交易对市场价格的冲击，降低机构投资者的交易成本，提高市场的流动性和稳定性。大宗交易还为兼并收购的实施提供了便利，从而提高证券市场配置资源的效率。
第二，必须大力发展金融衍生产品，引入卖空交易机制，以降低证券市场的系统风险。金融衍生产品市场的兴旺与现货市场的繁荣是相辅相成的。引入卖空机制对于影响投资行为、提高市场流动性以及降低交易成本、防范和化解投资风险、抑制操纵市场具有重要作用。中国未来应在推出卖空交易机制的基础上适时推出股指期货、恢复国债期货、发展可转换债券市场。
第三，完善协议转让和要约收购制度，以健全上市公司收购兼并的法律保障体系。要约收购既是国外成熟证券市场的典型收购方式，也是各国证券法调整的核心内容。要约收购制度有助于推动实质性资产重组，并已收购过程中的非市场化因素减弱，有助于提高资产重组的规范化和市场化程度。但是要约收购环节繁多，操作程序复杂，收购成本较高。由于中国特殊的股权结构特点，中国上市公司收购实践中往往采取存在诸多弊端的协议转让。当务之急是改革协
议转让制度和完善要约收购制度，包括：针对现有协议转让制定可操作的法律实施细则；加强协议转让中的信息披露监管；弱化政府在协议收购中的行政参与作用，提高市场化程度；规范收购方的关联方联合持股规则；强化收购目标公司董事会的责任；明确强调要约收购义务的豁免情形；完善征集委托投票权制度等。
第四，逐步改革现行的国有股、法人股不流通和A、B股分割制度，彻底解决中国证券市场历史遗留问题。与之相适应的改革举措还应包括协调目前B股交易制度与外国证券经纪制度之间的差异，建立第二上市和跨市交易制度等。
第五，完善重大信息披露制度，加强证券交易中的持续性信息披露责任及国际合作，健全相关的民事诉讼制度。包括建立健全重大信息披露制度，建立上市公司预测性信息生成、披露和审核的规则体系，加强上市公司关联交易信息披露，加强上市公司收购信息披露，加强信息披露的国际合作等。此外，证券民事责任制度的完善势在必行。
完善证券发行制度
现行证券发行制度带有强烈的行政性和计划性色彩，未来改革可以从以下4个方面着手：
完善证券发行与定价技术。中国证券发行方式走的是一条逐步市场化的改革道路。证券发行方式的改革要以多元化创新为核心，促进市场的完善与发展。具体包括：全面推行股票交易实名制，采用和完善国际市场普遍采用的公开发行与私募配售相结台的发行方式，引人国际通行的收款银行制度，引入并推广“超额配售选择权”制度等。对于发行定价机制，也要进行多元化与市场化的改革，逐步减少政府对股价的行政干预。
完善证券发行核准制度。要继续完善发行核准制度，减少政府控制，将进人市场的选择权更多地留给市场。此外，中国证券发行的所有制倾斜问题应予改正，并取消证券发行与上市审核的联动机制，加强发行中承销商、会计师事务所、资产评估事务所、律师事务所的推荐作用和法律责任。
完善证券发行中信息披露制度。信息披露法律制度包括证券发行披露制度、持续性披露制度和法律责任及救济制度。未来应借鉴英美成熟做法，明确发行人、发起人、以及其他主体的民事责任、归责原则及免责事由。在上市公司信息的网络披露中，要强凋上市公司的更新义务、注意黑客入侵问题以及在未来的私募当中协调网络披露之广泛性与私募本质之冲突。
证券发行的国际化白品种创新。目的中国证券发行国际化的方式主要有：境内上市外资股模式，境外上市外资股模式，间接境外募股上市模式，存托证境外上市模式，国际债券模式，国际基金模式等。未来会有更多中国企业利用国际市场筹资，外国的企业也会进入中国证券市场。
调整证券监管体系
中国证券市场的开放将使证券监管面临3个方面挑战：国际化的挑战、银行和证券业的台作或综合化的挑战、金融创新的挑战。中国未来证券监管体系具体的变革包括如下方面：
第一，分业监管对综台金融的适应和调整。综合金融是中国金融业发展的一个必然趋势，在当前分业监管体制下，我们建议先设立一个松散型的台作监管机构，待时机成熟，再向统一监管的模式变革。同时要积极推动现在的机构监管向功能监管转变。
第二，监管组织体系的调整。要加强证监会的独立性；充实有效监管所需的适当资源；建立监管政策制定的协商机制、评价机制，保证监管的透明度；强化证券交易所应有的自律性监管功能；加强证券业协会的自律监管功能；加强传媒的外部监管力量以及对传媒的监管。
第三，一般监管行为的调整。包括对上市公司监管的完善和对券商、会计师事务所、律师事务所、资产评估事务所、评级机构、证券清算结算系统监管的完善等内容。此外要强化中介机构的自我监管功能和法律上的约束，建立中介机构的保险制度或建立风险赔偿准备金制度。
第四，监管法律框架的调整和完善。首先要对《证券法》进行调整和完善，尤其要建立证券诉讼的辩方举证制度以解决证券民事诉讼的举证困难问题，完善证券投资者赔偿制度，建立中小投资者集体诉讼机制，完善证券法与公司法、台同法、破产清偿法、竞争法等法律的配台实施，以充分保护投资者利益。
一、发展证券金融的作用
1.多种形式集资,加速资金积累日本自1956年开始现代化进程,到1973年,共积累资金8,626亿美元。这笔巨额资金主要靠用多种形式筹措,证券市场是一个不可缺少的形式。特别是建立流通市场以后,筹资者找到一条吸收短期资金长期使用的途径。对于投资者,有了流通市场,短期资金可以得到比银行优惠的利息,而且如需要用款,随时可以变现。筹资者劝募便利,大大有利于资金筹措。日本政府方面,自1975年后大量发行国债,每年国债收入占当年预算收入的25%以上,全靠证券市场吸收消化,支持公共基础设施的建设。
2.多渠道融资,减轻银行负担日本进入60年代后,大企业高速度成长,资金需求旺盛,城市银行存货率(贷款余额,存款存额)逐年上升,1961一1966年达到了106%,发生借差,到1981年才下降到80%以下(正常值应在70%左右)。城市银行靠日本银行贷款支持,日本银行则通过发行巨额货币加以弥补。证券市场发展后,银行对借款户制定贷款限额,超额不贷,有利于银行贷款业务正常化。从资金流量分析,1956一1980年间,证券市场占资金总额流量的份额在10一15%之间,同期,企业用有价证券筹资占14一23%。
3.企业资金结构改善,降低时银行的依存度由于证券市场的发展,企业的资金结构状况有了显着改善,商业信用减少,自有资金比重上升。1956一1965年,企业自有资金平均占8.6%,银行贷款比重占46%,商业信用占24.1%,证券筹资占21.3%;到1985年,自有资金高达36.9%,银行贷款比重下降到33.3%,商业信用仅占2%,证券筹资上升到27.8%。企业资金结构基本上实现自有资金、银行贷款、证券筹资各占三分之一,增强了企业自主权,降低了对银行的依存度。
4.吸收社会闲散资金,抑制消费膨胀1953年日本人均个人金融资产仅110美元,人均国民生产总值240美元;1985年人均个人金融资产达到23,720美元,增长215.6倍,人均国民生产总值11,020美元,增长45.9倍。个人积累差不多完全转化为产业资本,持股人数600万人以上。企业也鼓励职工入股,1984年末全国有88%上市公司实行职工入股,人数达170.9万,男职工几乎全部参加,占这些公司总人数的38.8%,人均持有1,748股,工资基金找到新的去向,抑制了消费膨胀。
二、发展证券金触的经验
证券价格受国内外经济变化的影响,变动频率高,幅度大,特别是筹资公司倒闭会造成损失。因此,证券市场行市极易为投机者操纵,纂涨暴跌,造成社会经济紊乱。战后日本证券市场基木上没有发生金融危机,这是与政府扬利抑弊,严加管理有关。这些经验值得参考。
1.实行证券亚与银行业分离经营证券与银行对于筹措产业资金具有密切关系,鉴于银行持有其他公司的股票,政府为保护存款者利益,禁止银行兼营证券业务。这在客观上使证券业避开了竞争,能专心于证券业务,为推动证券业发展起到了积极的作用。
日本用法律自上而下地将证券与银行分离。大藏省分设证券局与银行局,根据宪法、民法和商法分别制定各自有关的法律。证券交易法规有《证券交易法》、《外国证券者法》、《证券投资信托法》、《公认会计师法》、《股票等保管转帐法》和《证券投资顾间限制法》等。日本银行则运用官定利率影响证券收益率,还通过公开市场业务进行干预,向市场投入或收购试券,以扩大或缩小债券流通量,稳定证券价格。日本银行始终维持低利率政策,企业筹资成本较低。
证券业务由证券公司、证券交易所和企业信用评级机构等经营,现有证券公司212家,分支机构2,281个,资本5,316亿日元,从业人员近10万人,拥有有价证券库存3,84。亿日元。资本规模接近于64家地方银行资本(6,885亿日元)。
2.建立行政手段与经济手段相结合的管理体制战前日本有价证券业管理局限于消极的产业瞥察式的管理方法。战启,解散了证券交易委员会,其权限和事务归大藏省本部统辖。政府按经济民主化的指导原理制定证券交易法,促进证券交易民主化,旨在能使一般民众保有股份制企业的股票。证券管理权力高度集中于大藏省,证券业务则分散给民间法人组织经营。
大藏省证券局负责证券市场行政监督,下设证券交易审议会、企业会计审议会和公认会计师审查会。局本部负责证券一般政策、计划的制定,设立证券检查官和证券审计官职务,对证券公司自己买卖或库存股票的规模等加以行政指导。
证券总经销单位即干事证券公司对所经销的金融商品的质量和价格负责。证券交易所制定上市股票审查标准。。企业想在交易所挂牌上市,原则上要经大藏省批准,具体审查和核价手续由干事证券公司负责选择类似的上市公司1一3家(事先经证券交易所同意),对申请单位的红利、净利及净资产等财务指标进行比较,用大藏省协定的计价公式套算似定公开价格,供认购者参考。公司债券上市则需经信用评级机构进行评级,干事证券公司不能代魔。
