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开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇企业并购财务风险分析，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
[关键词]并购；财务风险；防范
[作者简介]郭静荷，南方建材股份有限公司财务部会计师，湖南长沙410011
[中图分类号]F275 [文献标识码]A [文章编号]1672-2728(2011)04-0024-03
企业并购实质上就是企业间在市场机制条件下的一种产权交易活动，是并购企业运用自身的可控资源(现金、证券等)交换目标企业的控制权，使目标企业法人地位消失或改变法人实体，并取得对目标企业经营与财务决策控制权的一种投资行为。并购作为一项资本运营活动，能够实现企业之间的资源优化配置，扩大生产规模，提高企业管理效率与获得快速发展的契机，但是并购风险无处不在，贯穿着企业并购活动的始终，其中财务风险是企业并购成功与否的重要影响因素。本文系统总结和剖析了并购过程中企业可能面临的财务风险，并针对各财务风险提出了具体建议以期降低并购风险，提高企业并购的成功率。
一、并购存在的主要财务风险
并购财务风险主要是指企业由于并购而涉及的各项财务活动引起的企业的财务状况恶化或财务成果损失的不确定性，主要包括：财务定价风险、融资风险、流动风险和杠杆收购的偿债风险。
1.财务定价风险。财务定价风险是指目标企业价值评估的风险。目标企业价值的评估实质是对目标企业进行综合分析，合理确定其价值以及并购企业愿意支付的价格。但是，由于信息的不对称，并购企业无法充分获得目标企业，尤其是非上市公司和敌意收购公司的真实信息，对目标企业的资产质量与盈利能力，是否存在债务担保、未决诉讼等合同与法律诉讼风险，以及多计资产、隐瞒负债、虚增利润等财务信息风险不能做出准确判断，因此很难合理确定目标企业的真实价值，特别是是在通货膨胀的经济背景下，容易造目标企业的价值被高估，导致并购企业支付的并购价格可能与合理的并购支付相背离，增加了并购成本和风险。
2.融资风险。并购的融资风险主要指能否按时足额地筹集到所需资金，保证并购活动的顺利进行。由于并购活动需要的资金量大，如果以债务融资为主，当并购的实际效果没有达到预期时，并购企业将面临无法按期支付利息和到期支付本金甚至破产的危险；如果以股权融资为主，由于股票发行手续繁琐，不能及时补充企业的现金流，当并购实际效果偏离预期时，会稀释每股收益，使股东利益受损，给恶意收购者提供了收购企业的机会；如果以自有资本为主，当并购企业因经营不善而出现重新融资困难时，会增加企业进一步融投资的机会成本。在利用多种渠道筹集并购资金的情况下，并购企业还面临着融资结构风险，导致并购企业可能因资本结构不合理造成资产负债率过高而陷入财务困境。
3.流动风险。流动性风险是指企业并购完成后由于债务负担过重，缺乏短期融资，导致支付困难的可能性，主要表现为企业资产不能正常和确定性地转移为现金，或企业债务和债务责任不能正常履行的可能性。流动风险主要与并购企业的支付方式以及并购企业资产的流动性有关。在各种支付方式在中，如果以现金支付为主，现金支付过多会给并购企业在整合过程中带来较大的资金压力，降低企业对外部环境变化的快速反应和适应调节能力，增加并购企业的营运风险。如果以举债方式进行支付，一旦并购企业的资产流动性降低，转化为现金的能力较差，同时现金流量安排不当，则会给并购企业带来资产流动性风险，影响其短期偿债能力。
4.杠杆收购的偿债风险。杠杆收购是指并购企业主要通过举债来增加公司的财务杠杆以获得目标企业的产权或资产，同时用目标企业的现金流量偿还负债的方法。目前，企业并购主要是运用杠杆收购进行融资。杠杆融资中除一部分资金来源于银行贷款外，还有一部分资金来源于高息风险债券。由于高息风险债券资金成本很高，杠杆收购要求整合后目标企业必须具有稳定足额的现金净流量和实现很高的投资回报率，才能使并购企业获益。但是，由于目标企业未来现金流量的不确定性，以及这种并购融资方式给并购企业带来的较高的债务资本结构和沉重的债务负担，增加了并购企业在并购“成功”后因不能按期还本付息而破产的偿债风险。
二、并购财务风险的防范对策
针对以上对并购财务风险的类型及产生原因的分析，在整个并购活动中，并购企业应该采取合理、有效的防范措施，规避和减少并购财务风险。
1.改善信息不对称状况，合理评估目标企业价值。由于并购双方信息不对称是产生财务定价风险的根本原因，因此并购企业应在并购前对目标企业的历史和现状以及资产状况、财务状况、市场状况等进行详细的调查，通过聘请投资咨询机构、会计事务所等专业中介机构对目标企业的信息进行核实，充分了解目标企业真实的经营业绩和财务状况以及目标企业所面临的潜在风险，对目标企业未来收益的大小和时间作出合理预期。同时，并购企业应采用贴现现金流量法、换股并购法、实物期权确定法、市场价格法和同业市值比价法等不同的价值评估方法对目标企业进行价值评估，在力求信息对称的情况下，根据不同的核算方法计算出并购过程中目标企业的最高价和最低价，作为定价的参考依据，然后根据双方的讨价还价能力，恰当运用诱导性出价策略，协商确定并购价格，尽可能减少对目标企业的高估而增加并购风险。
2.确定合理的融资结构，降低融资风险。企业在制定融资决策时，应该积极拓展不同的融资渠道，合理确定融资结构，改善资本结构状况，通过将不同的融资渠道相结合，做到内外兼顾，及时筹集到所需资金，顺利推进企业整合重组。企业进行并购融资时，首先要遵循资本成本最小化原则，积极利用多种融资方式，降低综合融资成本；其次要保持债务资本与和股权资本的适当比例，并在这一比例前提下，通过对债务资本组成及其期限结构的分析，合理确定长期负债和短期负债的数额和期限，以有效安排偿债资金的现金流出，避免债务清偿风险。同时，并购企业应该针对目标企业负债还款期限的长短和维持正常营运资金的多少，做好投资的不同回收期与借款的种类相配合，一方面用短期融资来维持目标企业正常营运的流动性资金需要，另一方面用长期负债和股东权益来筹措购买该企业所需的其他资金投入，在并购企业不会出现融资危机的前提下，尽量降低资本成本，力求资本结构的合理性。
3.加强营运资金管理，建立流动性资产组合，降低流通风险。加强对营运资金的管理，在于提高并购企业的短期支付能力。支付能力是企业资产流动性的外在表现，较强的资产流动性一般对应着企业较高的支付能力，而资产流动性的强弱源于资产负债结构的合理安排，所以必须通过调整资产负债匹配关系，将企业未来的现金流入和偿付债务等现金流出按期限进行组合，合理预期企业未来资金缺口的时间点，并安排一种与资金短缺日期大致对应的融资工具，减少并购企业出现资金缺口的情况；同时，不断调整企业自身的资产负债结构和加强对营运资金的管理，以减少现金流入的不确定性。现金流入的不确定性一般与资产的风险有关，要降低资产的风险就必须增强其流动性，但资产的流动性与其盈利能力负相关，所以需要建立流动资产组合以兼顾资产的流动性与收益性，在流动资产中，合理搭配有价证券、存货等资产组合，在满足并购企业支付能力的同时也降低流动性风险。
4.增强对目标企业现金流量预期的合理性，降低并购偿债风险。企业利用债务融资的并购，其偿还债务的主要来源是目标企业并购后的现金流量。要想降低此类则务风险，必须保证并购后目标企业能够带来较为稳定的现金流。因此，在选择并购对象时，一方面应该选择那此经营风险较小、产品市场发展前景较好的企业；另一方面选择与并购企业能够产生协同效应，在发展战略、管理制度、企业文化等方面能够实现有效整合的企业，避免并购后生产经营的不确定性。另外，并购企业和目标企业的长期债务都不应该过多，在经营过程中也应提取一定的偿债基金来应付现金的需求高峰，保证并购后的现金流量能够支付利息支出，避兔因为现金不足而导致并购的失败。并购完成后，并购企业对目标企业追加投入时，可以通过将目标企业的财产作抵押向银行贷款取得，以减轻并购企业的资金压力，同时增加企业的融资能力。这样一旦被并购的目标企业出现风险，并购企业可以将损失限定在目标企业，降低并购企业可能遭受的偿债风险。
[参考文献]
[1]陈共荣,艾志群.论并购的财务风险[J].财经理论与实践,2002,(3).
[2]胡海峰.公司并购理论与实务[M].首都经济贸易大学出版社,2007.
【关键词】企业并购；财务风险；融资
随着资本市场的快速发展，并购作为企业间的一种产权买卖行为与日俱增，全球企业并购金额在20世纪90年代初约达到4000亿美元，到21世纪初，就提高了近八倍。作为一种资本运营方式，我国企业间的并购日趋增加，出现了并购风险高、成功率低等一系列问题。因此，分析并购过程中可能存在的财务风险，有针对性的研究防范措施以提前预防，对于提高我国企业并购的成功率会产生积极的作用。
一、企业并购财务风险的内容
企业并购，英文全称“Merger and Acquisition”，简称M&A，是企业兼并（Merger）与收购（Acquisition）的缩写。具体来讲，“企业并购就是企业法人在平等自愿、等价、有偿基础上，以一定的经济方式取得其他法人产权的行为。企业并购是企业进行资本运作和经营的一种主要形式”。企业并购财务风险就是“指由并购定价、融资、支付等各项财务决策而引发的企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性，是并购预期价值与实现价值严重负偏差而形成的企业财务困境与财务危机”。从企业并购实施过程的角度可以将财务风险分为以下四方面内容：（1）定价风险。定价风险就是并购方因为收购企业对被收购企业的资产价值与获利能力估计过高，估计和实际价值之间发生偏差而承担财务损失的可能性，即指目标企业的价值风险。（2）融资风险。企业并购后因为负担债务过重，使企业现金难以运转而影响正常经营生产活动的可能性就是融资风险，既包括企业能否按时筹集到并购需要的足够的资金，也包括企业并购后进行资源整合与可持续经营的资金是否充足。（3）支付风险。目前，“企业并购常用的支付方式主要包括现金支付、股票支付、债券支付和混合支付等，任何一种支付方式都具有一定的局限性”。如果支付方式选择不当，会给并购企业带来一定的财务风险。（4）财务整合风险。财务整合风险是并购方无法对被并购方的财务制度体系、会计核算体系进行统一管理和监控的可能性。其主要包括理财风险、财务组织机构风险和财务行为人风险。
二、企业并购财务风险的成因
（1）定价风险的成因。并购企业根据时间与未来收益的大小的预期对被并购企业进行估价，由于预测不当可能导致价值评估不够准确，使得并购公司的估价产生误差，其主要受两方面因素影响。一是信息不对称，因为并购企业和被并购企业处于信息不对称地位，难以掌握被并购企业详细完整的信息，从而做出错误估价决策，使得估价风险产生；二是我国评估企业价值的方法不够健全，总体上看缺乏系统性的分析框架。我国企业并购中普遍采用的方法是以净资产价值或加上一定的溢价作为资产或股权转让的价值，这种方法没有充分考虑企业的时间价值和全部现金净流量。（2）融资风险的成因。企业并购往往需要大量的资金，能否及时足额的筹集到资金来保证并购顺利进行构成了并购的融资风险。融资风险的产生主要是由于我国国内企业融资渠道单一，股权性筹资较为困难，多以债务性筹资为主，加之支付方式多以现金支付和承担债务为主，企业难以在短期内合理利用内部和外部资金渠道筹集到所需要的并购资金，从而导致融资风险的产生。（3）支付风险的成因。企业并购后一般会由于债务负担过重，可能导致支付困难的问题，尤其是在并购中采用现金支付方式的企业表现更为明显。采用现金收购的企业首先考虑的是企业资产的流动性，速动资产与流动资产越多，企业就拥有越强的变现能力。如果企业大量的流动资源被并购所占用，就会使企业应对外部环境变化的能力降低，从而增加企业的经营风险。（4）企业并购后财务整合风险的成因。企业进行并购成功之后，不少企业由于忽视了并购后财务整合工作，而导致企业并购不能产生预期效果。因为并购企业与被并购企业在财务操作规范、体制和运作流程方面存在不同，所以，并购后的财务整合工作被忽视，即会使预期的“协同作用”难以实现，更使本能正常经营的企业陷入信用、财务危机的境地。
三、企业并购财务风险的防范措施
（1）企业并购定价风险的防范。对企业并购定价风险防范措施的提出应着眼于被并购企业财务报表风险和价值评估风险这两个方面。首先充分理解和认识财务报表的局限性。并购定价的主要依据是被并购企业财务报告中披露的信息，但是其财务报告中信息的真实性会受会计方法选择的随意性和主观人为因素的制约，所以并购企业应该更关注于构成报表的各个项目并通过市场调查分析资产的质量状况，而不是单纯对财务报表提供的有价值信息进行利用。此外，并购企业应有效利用表外信息，发现财务报表中可能有的漏洞，进而降低企业并购的定价风险。其次，全面完善价值评估方法系统。一方面，在并购前企业应对被并购企业的财务、税务、人力资源、无形资产、战略目标等进行详细的分析和调查，根据调查结果显示的财务状况进行充分了解，从而做出正确的评估参数。另一方面，收集充分的信息资料根据资料做出合理的分析，选择适当的评估方法，建立全新的评估模型，在研究新模型的同时，不断对评估方法和系统进行全面的改善，以提高对被并购企业价值评估的准确性，进而做出正确的决策。（2）企业并购融资风险的防范。大量现金支出是企业并购的首要前提，而根据企业自身的现金状况无法满足其并购所需的资金，最理想的融资渠道是借助于外部的现金来满足自身需求，保证企业并购过程中现金链接更为持久。合理的预算融资需求量和合适的融资方式可以更好地防范企业融资风险的发生。首先，合理预算融资需求量，根据企业内部存在的财务风险，并购企业需要加强企业自身资本的预算，合理的运用自身正常运转所需的资金额，保证资金需求的持续供应，进而降低和控制融资风险。其次，合理选择融资方式，并购所需资金确定后，企业兼并和收购过程中应该根据自己的资金实力和财政能力，合理分配长期融资与短期融资的比例，划分债务资金与自有资金的比例。（3）企业并购支付风险的防范。不同的支付方式的选择可以给并购企业带来不同的利润分配与风险转移效果，所以支付风险可以通过对资金支付方式的选择和资金支付时间及数量上的安排来控制。首先，正确选择资金支付方式。并购企业可以以现金、债权、股权的适当组合作为其支付方式，克服了单一支付方式所带来的弊端，以满足并购双方各自的需求，进而使并购活动顺利实施。并购企业通过对被并购企业税收筹划、股权结构的变动、资本结构的需求等了解，才能选择最佳的资金支付方式。其次，合理安排资金支付时间和数量，资金支付方式确定后，并购双方还要在资金支付时间和数量上达成一致，比如，并购企业选择分期支付款项，就要定期支付固定数量的资金，这样就能避免一次性全额支付带来的资金压力，使得资金的流动性风险减小，更好的管理企业的营运资金。（4）企业并购财务整合风险的防范。并购企业要想在真正意义上实现规模经济与协同效应，必须要有效地整合自身资源与被并购企业的资源。可以通过加强资金营运的管理、整合财务组织的机制、整合财务人员等措施对企业并购财务整合风险进行防范。
总之，企业并购作为一种投资行为，给企业带来的规模经济、资源配置、组合协同等效应是毋庸置疑的，但其运作过程中涉及的众多风险问题也是不可忽视的。其中，财务风险贯穿于企业并购的全程，是影响企业并购成败的关键因素。企业在进行并购时，应该关注并购过程中可能发生的各种财务风险，并对其进行有效的识别与防范，提高企业并购的成功率，真正实现各种资源的最优配置，全面提升企业的市场竞争能力。
参 考 文 献
[1]胡海洋，袁莉，郑静.企业并购存在的财务风险及对策初探[J].技术与市场.2009（1）
关键词:企业并购;财务风险;防范措施
中图分类号:F275.2文献标志码:A文章编号:1673-291X(2009)27-0088-02
一、企业并购的财务风险概述
企业并购的风险可以根据其来源分为产业风险、市场风险、信息风险、法律风险、政策风险、人事风险、文化风险和财务风险等,并体现在企业的财务之中。由于各种风险的结果都会反映在财务信息上,因此财务风险是一种综合性风险,是企业并购风险的最终表现形式。
一般来说,企业财务风险指由于负债和融资变化而给企业财务状况带来的不确定性。企业并购的财务风险是各种并购风险在价值量上的综合反映,是一个由定价、融资和支付等财务决策行为引起的企业财务状况恶化或损失的不确定性,是并购价值预期与价值实现的严重负偏离而导致的企业财务困境和财务危机[1]。
二、并购各阶段的财务风险及原因分析
1.信息不对称和评估方法不当导致目标企业定价过高。在计划决策阶段,最为重要的是对目标企业的价值评估,由于并购双方信息明显不对称,会导致并购企业在估值和定价谈判中处于不利局面。目标企业的定价是整个并购过程的核心,是并购成功与否的基础。目标企业的定价风险同目标企业的性质、并购双方的态度、并购信息的获取和定价方法的使用都有很大的关系,但归根结底还是取决于信息不对称程度的大小。由于并购双方信息不对称,很可能会使并购企业遭遇财务陷阱,引发财务与法律的纠纷、影响并购融资的安排和并购整合的进程。另外,通常的企业价值评估方法包括折现现金流法、账面价值法、清算价值法、市盈率法、EVA法和重置成本法等等,各种方法都存在很多主观因素和缺陷。由于信息不对称和价值评估方法的选取不当,会使得目标企业价值被明显高估,并购企业不得不付出巨大的成本。2008年7月,招商证券以63.2亿元(约每股130元)收购博时基金管理有限公司48%的股权,大约付出了10倍溢价。由于对博时基金的估值不合理,让招商证券背上了巨额的债务包袱。
2.融资和支付风险。在交易执行阶段,企业在决定融资手段和支付方式时,可能会面临融资风险和支付风险。融资风险主要是指企业在并购过程中由于所采取的融资策略不同而产生的与并购保证和资本结构有关的资金来源风险[2]。企业融资方式有内部融资、债券融资、信贷融资、股权融资四种,如何合理利用内、外部的资金渠道按时足额的筹集到资金,是关系到企业并购能否成功的关键所在。
支付风险主要是指企业并购时资金支付能力不足及与股权稀释有关的资金使用风险,它与融资风险、债务风险有密切联系[1]。通常的支付方式包括现金支付、股票支付、混合支付等,现金支付是企业并购中普遍采用的一种支付方式,同时也是对于企业资金筹措压力最大的方式。每种支付方式都有其特有的风险程度,对企业的现金流量及未来企业的融资能力的影响不尽相同,如果企业不能根据自身经营状况和财务状况选择好融资方式和支付方式,就会给企业带来很大的财务风险。现金支付很容易导致并购企业的现金余额不足,而股票支付则可能会使得股权被稀释,并购企业的收益下降。TOM公司多次收购均以现金加股票、发行新股的方式进行,而其新股的价格远远高于收购当时的股票价格,之后大批股票超过禁售期,维持股价必须通过收购,而“现金+股票”的收购方式使其股票面临不断增大的抛售压力,2003年公司陷入收购怪圈,风险越积越大。
3.流动性风险和偿债风险。流动性风险是指企业并购后由于债务负担过重而缺乏短期融资,导致出现支付困难的可能性[3],偿债风险则是流动性风险的进一步体现。如果并购后企业债务负担过重而无法保证稳定的现金净流量和合理的债务期限结构,没有后续的资金支持,便会发生连锁反应,导致企业资产面临流动性不足、无力偿还债务,甚至破产。企业并购结束之后,并购双方的人力、资本、财务、文化等各个方面都需要一个融合的过程。由于相关企业的经营理念、财务机构设置、财务运作方式等因素的影响,在整合过程不可避免地会出现摩擦,并购后的实际结果和预期收益可能会有很大差距,甚至产生背离而使整个企业集团的经营业绩都受到拖累。2005年明基收购西门子的全球手机业务后一年巨额亏损8亿欧元,这与之前TCL收购阿尔卡特手机业务之后的遭遇如出一辙,都是由于并购之后整合不利而陷入困境。
三、企业并购中财务风险的防范
1.事前做好目标企业价值评估和自身能力分析。在做出并购决策前,并购企业需要对市场环境、政策法规、目标企业的状况和自身能力有一个全面的认识,获取充分的信息。并购企业可以聘请投资银行根据企业的发展战略进行全面策划,认真做好尽职调查,捕捉目标企业并对目标企业的产业环境、财务状况和经营能力进行全面分析[5],避免财务和法律陷阱,综合运用估价方法使得评估结果更接近真实价值。只有对目标企业进行合理定价,才能保证自己在谈判过程当中不会因出价过高而导致资金压力过大。同时,并购企业应该对自己的战略目标、业务范围、资金实力、人员配置和整合管理能力有清晰的认识,做好充分的准备,真正做到知己知彼。2004年中信证券收购广发证券虽说是因为广发的“反收购”而最终失败,但关键还是败在中信自身准备不足之上。而2008年招商证券收购博时基金成为笑柄,则是并购企业对目标企业估值不合理的具体体现。
2.合理选择融资手段和支付方式。并购资金的筹措方式及数量大小与并购方的支付方式有关,而并购支付方式又是由于并购企业的融资能力所决定的。并购融资结构中的自有资本、债务资本和股权资本要保持适当的比例,但选择融资方式时也要考虑择优顺序。在企业并购中,由于并购企业与目标企业的资本结构不同,会造成企业并购所需的长期资金与短期资金、自有资金与债务资金投入比率的种种差异[6],因此并购企业必须综合考虑自身获得的流动性资源、股价的不确定性、股权结构的变动以及目标企业的税收筹措状况,合理选择并购的融资手段和支付方式,将支付方式安排成现金、债务与股权方式的混合支付方式[5],以满足并购双方的不同需求,保证并购活动的顺利进行。另外,并购企业还可以选择分期付款的方式来缓解资金压力,加强营运资金的管理,降低流动性风险,为企业提供良好的资金保障。大型并购案例中的交易标的数额巨大,企业往往需要选择综合融资手段与支付方式。TOM公司因其多次使用的“股票+现金”收购方式使自己在2003年陷入了收购怪圈,风险累积而陷入被动局面。而2005年eBay收购Skype的41亿美元交易则选择了分期付款的方式,成功完成收购,其中前期先付13亿美元现金和13亿美元股票,后期再根据Skype公司的业绩支付15亿美元的报酬。
3.做好整合运营管理,充分发挥并购的协同效应。企业并购之后整合工作做的不好,可能无法使企业集团产生预期的经营协同效应、财务协同效应、管理协同效应和无形资产协同效应,难以实现规模经济和经验互补,甚至产生规模不经济。德鲁克曾经说过:“公司收购不仅仅是一种财务活动,只有收购后对公司进行整合发展,在业务上取得成功,才是一个成功的收购。”并购企业应当充分重视并购之后的整合管理,增强企业的核心竞争力,保证企业现金流量的稳定性。只有目标企业的资源与自有资源有效的整合在一起,才能真正实现协同效应。对于那些流动性不好、变现能力差和收益低下的资产和业务,应该及时剥离;对于复杂冗余的机构以及占岗不干活的人员,应该及时裁减。而对于原有的优势产业和核心人才,应该充分保留。2004年联想集团以12.5亿美元收购IBM公司PC业务,曾被视为中国企业跨国并购的成功典范,但由于双方在运营管理、品牌效应、企业文化方面存在巨大差异,并购之初预期的协同效应并未产生,最终导致了目前的亏损。
4.增强管理层的并购风险意识,完善财务风险监测预警体系。企业并购的决策权最终还是掌握在管理层手中,提高企业管理层的风险意识可以从源头上防范企业并购的财务风险。具有敏锐洞察力和强烈风险意识的管理层能够制定良好的战略规划和并购财务目标,抓住机遇,通过并购扩大规模,提升企业竞争力。如果企业管理层的风险意识薄弱,可能会出现盲目并购的现象,再加上后续管理能力的欠缺,使得企业陷入被动的局面。另外,在企业内部建立健全自身的财务风险控制体系,加强企业对并购风险的预测预警也是建立风险防御体系中的重要环节[6]。只有从源头入手,真正做好企业内部控制和监测预警,才能将并购风险降到最小,做到防患于未然,达到实施并购的最终目的。
[关键词]企业并购；财务风险；价值评估；防范措施
[中图分类号]F275
[文献标识码]A
[文章编号]1005－6432(2011)19－0073－02
1 企业并购过程中的财务风险
(1)计划决策阶段的财务风险。在计划决策阶段，对并购的企业环境进行考察，对本企业和目标企业的资金、管理等进行合理的评价。这个过程就包含了系统风险和价值评估风险。
系统风险指影响企业并购的不确定外部因素(包括财务成果和财务状况)所带来的财务风险，包括利率风险、外汇风险、通货膨胀风险等。
价值评估风险包括对自身和目标企业价值的评估风险。企业在作出并购决策时，必须估量自身是否有足够的实力去实施并购，主要表现为没有充分地发掘企业的潜力或过高地估计了企业的实力；对目标企业价值的评估风险主要体现在对未来收益的大小和时间的预期，如果信息不真实或者在并购过程中存在腐败行为，都会引起并购企业的财务风险和财务危机。
(2)并购交易执行阶段的财务风险。在并购实施阶段，企业要决定并购的融资策略和支付方式，从而产生融资风险和支付风险。一是融资风险。融资方式有内部融资和外部融资。内部融资无须偿还，无筹资成本，但是会产生新的财务风险。因为这个过程会大量占用企业的流动资金，降低了企业对外部环境变化的快速反应和适应能力。外部融资包括权益融资、债务融资和混合性证券融资三种。权益融资可以迅速筹到大量资金，但会导致企业的股权结构改变，有可能出现并购企业大股东丧失控股权的风险。债务融资具有资金成本低，能带来节税利益和财务杠杆利益的优点，但过高的负债会使资本结构恶化，导致较高的偿债风险。混合性证券融资是指含有债务和权益融资双重特征的长期融资方式，一般包括可转换债券、可转换优先股。发行可转换债券融资，企业不可以自主调整资本结构，行使转换权会带来股权的分散，放弃行使权则企业又会面临再融资的风险。发行可转换优先股，企业可以使用较低的股息率，但公司会面临增加财务负担减少取得资金的风险。
二是支付风险。并购主要有四种支付方式：现金支付、股权支付、混合支付和杠杆收购。其风险主要表现在现金支付产生的资金流动性风险、汇率风险、税务风险，股权支付的股权稀释风险，杠杆收购的偿债风险。选择不同支付方式带来的支付风险最终表现为现金支付过多和支付结构不合理，从而使得整合运营期间的资金压力过大。
(3)并购运营整合阶段的财务风险。一是流动性风险。流动性风险是指企业并购后由于债务负担过重，缺乏短期融资，导致出现支付困难的可能性。并购活动企业大量的流动性资源会被占用，从而降低企业对外部环境变化的快速反应和调节能力，增加了企业经营风险。二是运营风险。运营风险指并购企业在整合期内由于相关企业财务组织管理制度、财务运营过程和财务行为、财务管理人员财务失误和财务波动等因素的影响，都会导致并购企业实际财务收益与预期财务收益发生背离，有遭受损失的可能性。
2 对并购企业财务风险的防范
(1)合理确定融资结构。合理确定融资结构，一是债务资本与股权资本要保持适当比例，二是要遵循资本成本最小化原则，三是短期债务资本与长期债务资本合理搭配。并购企业在选择筹资方案时，应在保证并购目标实现的前提下，综合评价各种方案可能产生的财务风险，选择风险较小的方案。
(2)改善信息不对称状况，合理确定目标企业的价值。并购前并购方应聘请经验丰富的中介机构，对目标企业产业环境、财务状况和经营能力进行全面分析，加强信息的证实，对目标企业未来自由现金流量做出合理预测并采用不同的价值评估方法对同一目标企业进行评估，合理确定目标企业的价值。
(3)选择合理的支付方式。一般在短期内很难支付大量现金，所以，除现金支付外，还应发展金融市场，促使金融工具多样化，多样化的融资渠道使企业可以根据自身情况灵活选择支付方式，从而增加并购成功的概率。
(4)防范并购后的财务风险。完成收购后，企业面临巨大的流动性风险和经营风险，因此，应重新制定公司发展战略和调整公司经营业务，做好财务风险防范工作。首先，建立风险预警系统，对风险进行有效的识别；其次，重建目标企业的管理层，委派得力的经营管理人员对收购企业进行管理。
3 并购后的财务系统整合
(1)加强财务监控力度，建立财务预警指标分析体系。对于刚刚完成并购的企业来说建立短期财务预警系统，编制现金流量预算是非常重要的。现金流是企业存亡的关键。准确的现金流量预算，可以为企业提供预警信号，使经营者能够及早采取措施应对突况。企业应该将预期未来收益、现金流量、财务状况及投资计划等，以数量化形式加以表达，建立企业全面预算，并以周、月、季、半年及一年为期，建立滚动式现金流量预算。其中，获利能力、偿债能力、经济效率、发展潜力指标最具有代表性。这些指标可以对并购后企业的财务状况进行追踪，及时对并购企业进行监控。在建立短期财务预警系统的同时，还要建立长期财务预警系统。
(2)并购后做好资产负债的整合和财务人力的整合。想要实现资源的重新优化配置就要对资产、负债等财力资源整合并购，增强核心竞争能力。因此在并购后，应对被并购企业的资产和负债进行分析，盘活存量资产，剥离劣质资产，注入优质资产，进行资产置换，优化资产结构，改善负债结构，迅速实现产业转型，为其长远发展打下良好的基础。并购企业应及时果断地调整财务人员，特别是财务主管，加强财务监控，整合财务人力资源、财务组织机构和职能。要大胆选拔任用德才兼备、富有开拓精神的财务人员，充分发挥他们的理财才能，真正体现财务管理在企业管理中的中心地位和核心作用；要根据具体情况对财务组织机构和职能进行完善，包括财务核算制度、内部控制制度、投融资制度等，从而达到更适应并购双方的需要的目的；此外，还要建立一个统一的财务信息平台，使管理层能更快捷、更准确、更全面地获取各类财务信息以便更好地进行决策。
关键词：企业并购 财务风险 防范措施
随着市场经济体制的完善和我国国民经济的增长，企业并购日渐成为我国企业实现经济持续性增加的有效途径，企业在实现内部投资与积累、扩大生产规模的同时，对外实现收购和兼并，进行更全面的产权交易。然而，企业的并购过程非常复杂，存在许多固有的风险因素，如市场、信息、管理战略、法律、财务、产业等。企业并购是企业成长和扩张的重要手段，企业通过并购能够获得更多的收益，但同时，并购也面临着各种各样的风险，而所有风险最终都表现在财务风险方面。财务风险是资本风险的一种，体现在企业的集资、融资、联营、股权控制等各个方面，当投入成本与资本结构不合理时，往往会引起并购的失败，无法实现预期并购收益。现阶段，企业及时把握财务风险的方向标，分析企业并购过程中引起财务风险的因素并有针对性地采取措施加强防范十分必要。
一、企业并购财务风险影响因素
现在并购作为企业资本运营的重要形式和资本扩张的有效手段，受到越来越多的重视和关注。企业并购的各种固有风险是由各种不确定性引起的，财务风险则由企业并购过程中的财务决策失误引发的财务损失和企业财务状况恶化等不确定性引起，并购财务状况的现实价值与预期价值偏离加重了企业的财务危机。其中，财务定价、集资融资、财务支付和财务整合等环节的不合理性都容易引起财务风险的产生，财务决策各个环节所有的宏观和微观因素都可能成为企业财务风险的影响因素。
从宏观因素来看，国家的宏观调控措施、市场经济体制的发展状况、企业行情，经济波动状态等都影响着企业并购的财务决策。企业财务决策者如果对国家经济政治政策、市场经济规律、企业之间运行机制和经济波动周期把握不足会引起财务决策的失误，与宏观环境相失调，从而导致企业的财务风险。
从微观方面讲，企业的内部运行体制和经营模式、内部资产状况、并购管理措施和文化体制、并购信息掌握情况等都是影响企业并购财务风险的因素。企业并购过程中，其不科学合理的内部运行体制和经营模式、资产不稳定性、并购技术不稳固以及对并购双方企业信息和财务信息掌握不及时都会引起并购财务危机。一旦对濒临破产、倒闭企业的兼并和收购不合理，收购方及其他相关者的利益就会受到巨大的冲击。
二、企业并购财务风险问题
并购财务风险问题即风险类别，及时分析掌握并购财务风险类别具有重要意义，对于企业并购过程中宏观操控和微观调整十分有利。现阶段，企业并购的财务风险问题主要分为财务信息风险、企业价值评估风险、资金运行风险和支付风险等。
（一）财务信息风险
财务信息风险受企业内外部环境影响，即对并购方自身和被收购方的财务信息掌握不足引发的财务风险。并购方对双方的财务报表和年度报表分析不到位，受表象所迷惑做出错误的财务决策，使得自身的财力与并购能力不相符或者对于被收购企业的收购价格与市场价格脱节，从而引发的企业并购财务风险。
（二）企业价值评估风险
企业价值评估风险指的是并购方对所兼并、收购企业的价值评估上所存在的风险，它与对财务信息的掌握息息相关，同时受到价值评估方法的影响，主要表现在企业并购过程中财务定价上的风险。收购方对目标企业资金流动前景的预测直接影响到收购价格，信息掌握不全面、价值评估方法模式不适用，会导致定价过低或过高。定价过低导致收购失败，定价过高使得资金成本投入太高，会陷入后期财务上入不敷出的困境。
（三）资金运行风险
财务资金的运行即集资、融资的运行方式，资金的筹集与运用是企业并购过程中非常重要的经济环节。不同的资金运行方式所带来的财务风险大小程度不同，合理实用的资金运行方式可使企业并购过程中的财务风险降低到最低限度，顺利完成对目标企业的兼并和收购，实现企业的可持续发展。资金运行方式的不合理会导致外部集资、融资的高负债率和内部资金的流动性减小，使企业财务状况恶化，严重影响到其再集资、融资的经济能力。
（四）支付风险
现金支付、换股支付和混合支付是企业并购过程中财务方面的主要支付方式，每一种支付方式都存在一定的风险性，对不同的并购企业和并购管理模式应该采用不同的支付方式，否则将会引起支付不到位的财务风险问题。支付方的现金承受能力会影响到企业并购的规模，换股支付陷入时间跨度大、操作不方便、稀释股东控股权和成本高的弊端，混合支付中对现金、债券、股票等支付比例的把握不当会引起资本机构的紊乱，导致财务风险。
三、企业并购财务风险防范措施
企业并购的财务风险对整个企业完成并购、实现可持续发展影响巨大，因此，加强企业并购过程中财务风险的防范对提高企业并购效率，实现企业并购效益具有重要意义。
（一）充分把握财务信息
企业的并购应该充分掌握财务信息，在年度报表和财务报表的认识上更加深入全面，了解报表的局限性，深入到目标企业调查其财务的真实情况，做到知根知底，最大限度减轻并购双方的信息不对称。对于应收账款、偿还比例、成本差异和可回收性等相关信息进一步考察，对被收购方的会计报表、利润报表仔细核实，做好并购前期风险的防范。
（二）准确进行价值评估
准确进行价值评估即是对定价风险的防范。在把握好财务信息的基础之上，对其资金收益的前景作出合理的预测。在价值评估上，可聘用中介机构，在没有利益的干扰下，实现对目标企业客观、公正的评估，使评估方式更加专业化，评估结果更加科学合理。此外，在定价确定和价格谈判上，并购方应根据价值评估使之优化，最大程度上防范定价风险。
（三）调整资金运行方式
实现融资渠道的多样化，有利于调整企业并购过程中的资金运行方式。在保证资金安全的前提下，降低资本成本，拓宽融资渠道，实现企业价值的最大收益。对于并购双方的资金要进行定性定量分析，在合理利用现有政策的基础上，收购方可采用短期融资、长期融资、自用融资、负债融资和混合融资的方式调整资金运行，实现短期内高收益的目标。只有采用稳定的融资渠道才能保证资金结构的稳定和经济实力的巩固。
（四）实现支付多样化
优化资本结构、成本最小化和股权稀释最小化是企业并购过程中应该遵循的支付原则。企业并购时在现金支付、股票支付、混合支付等多种支付方式的选择上，应该充分考虑到成本和各项支付方式的风险度，从而优化支付方式的组合，实现支付多样化。并购过程中，企业对现金、股票、债券支付比例应该进行精确计算，保证资金结构的科学化和被收购方支付的及时到位，实现资金流动通畅，降低财务风险。
四、结束语
通过上文对企业并购财务风险影响因素、财务风险问题及其防范措施的分析，我们可以了解到企业并购过程中财务风险的产生原因、表现形式和应对方法。只要用合理、科学、实用的方法，企业就可以在并购过程中将财务风险降到最低程度，使并购顺利完成，实现企业并购的最大收益。企业并购给企业带来规模经济和协同效应，也有利于企业资源优化配置。因此，加强有效的财务风险防范措施对合理配置各项资源更加有利，无论对我国的市场经济体制还是企业内部管理的优化都具有重要意义。
参考文献：
[1]侯明花.浅议企业并购财务风险的成因和防范[J].社科纵横，2010，（03）：34
【关键词】企业并购；财务风险；防范措施
一、企业并购过程中的财务风险及原因
（一）企业并购定价风险分析
在并购过程中，由于对目标企业价值的评估不当而导致并购企业财务状况出现损失的可能性。其归结起来主要有以下几个方面：
1.企业之间信息不对称
企业在进行并购定价时，主要考察目标企业的财务报告和其外部环境，由于目标企业可能对影响价格的信息不作充分、准确的披露，就使并购方无法全面掌握目标企业有关情况，直接影响了并购价格的合理制定。
2.企业价值评估体系还不完善。
国际上通行的对目标企业的价值评估的三种方法是成本法、市场法和收益法。不同的价值评估方法对同一目标企业进行评估得到的并购价格也不相同。并购企业可根据自身的并购动机及掌握资料信息的充分与否等因素来决定采用适合企业发展的评估方法，但多数企业选用的方法往往都不能达到预计的要求。对目标企业的价值评估是指对企业所能创造的预计未来现金流量现值的评估，它包含了资金的时间价值和风险价值，而现金流量的现值是以资金的时间价值为基础而对现金流量进行折现计算得出的，故存在不确定性和风险因素，很难具体量化。
（二）企业并购融资与支付风险分析
按照资金的来源不同，企业并购的融资方式可以分为两种，一是内部融资，二是外部融资。企业的支付方式主要有现金支付、股票支付、混合证券支付、杠杆收购支付及承债式支付五种。融资与支付方式的选择常常关联在一起，一旦并购企业没有采用适合的融资与支付方式，就会给企业带来财务风险，甚至使整个企业陷入财务困境。
在融资与支付的过程中，主要有以下几种财务风险：
1.资本结构风险
采用贷款、发行股票等较为传统的方法，狭窄、单一的融资渠道不能够使并购企业很好的防范融资风险，比如并购企业和目标企业本身的资产负债率就过高，此时不适合采用债务融资，但是股权融资又有严格的限制，这时企业就不能达到运用丰富的融资渠道来调节资本结构的目的。
2.流动性风险
企业需要平稳地发展就必须保持资产的流动性，在并购活动中，保持企业资产的流动性至关重要。通常情况下，以现金支付的并购活动以及以负债融资进行的并购活动，会使企业的流动性风险增大。使用现金支付方式存在以下问题：首先，由于企业并购需要大量的现金，这就使得并购市场的进入产生壁垒，不能及时筹到大量现金的企业只能望而兴叹，放弃收购；其次，并购方因支付巨额现金而导致资金紧张的局面，影响了其并购后的整合和经营。现金支付是一大笔开支，企业会背负上巨大的债务负担，还有高额的利息负担，而且现金支出导致企业内部经营资金不足，对后续的经营活动产生重大影响，这样便发生了连锁反应，恶性循环，有可能最终导致企业破产。
3.控制权分散风险
并购企业在采用股票支付方式时，参与利润分配的股本数会有所增加，自然，每股收益就会被稀释，致使原有股东的收益会被稀释，如果企业所发行的新股数过多，就会分散公司的控制权，甚至可能使原股东的控制权丧失。
（三）企业并购整合期风险
在并购交易完成后，还必须对并购的公司健康发展而花费整合成本，而财务上的整合又是其中极为重要的一环。并购企业未对本企业的资金状况和管理能力进行有效评价，如今很多并购企业在做出并购决策时，对自身的发展和定位仍不明确，所以并购完成后不一定会产生预期的财务协同效应。一般对多数并购企业而言，并购企业和目标企业双方的财务考核体系均是不一致的，由于与企业有关的财务报表提供的信息可能是不真实的，而且双方企业的经营目标不一致，故很难在完成并购后将双方企业的财务风险进行整合处理。
二、企业并购财务风险防范措施
（一）定价风险防范措施
1.改变信息不对称，提高信息质量
并购企业应尽量在并购前对目标公司进行详尽的审查和评价。并购方可以聘请投资银行根据企业的发展战略进行全面策划，审定目标企业并且对目标企业的产业环境、财务状况和经营能力进行全面分析，从而对目标企业的未来自由现金流量做出合理预测，在此基础之上的估价较接近目标企业的真实价值。
2.选择适当的价值评估方法
不同的并购活动，应当选择适合其特性、最能准确评估其价值的价值评估方法。一般情况下，如果并购企业实行并购活动的目的是要取得目标企业的继续经营权，而目标公司也能在并购后持续经营，此时，应采用折现现金流量法。
（二）融资与支付风险防范措施
1.企业融资风险的规避
合理搭配不同融资渠道，控制融资风险。对于并购企业来说，如何选择并购融资工具通常有两方面考虑：一是现有融资工具和融资环境能否为企业提供及时、足额的资金保证；二是何种融资成本最低而风险较小，有利于优化资本结构。在并购融资方式的选择上，我们应该考虑两方面的因素：一是要对各种融资方式的成本进行分析，不同的融资方式其成本的形成、核算和支付方式各不相同。二是融资方式的选择程序。
2.企业支付风险的规避
（1）正确选择适合企业的支付方式。企业应该根据自身的情况，选择适合自己的支付方式，来达到规避支付风险的目的。
（2）选择多种支付方式相结合。随着我国并购有关的政策和市场的不断完善，并购企业必须从长远的利益出发，有机的与企业自身的财务状况相结合，采用股权、债券、现金等多种不同的支付方式进行组合。
（3）推迟支付协议。如果并购企业无法一次性支付并购款，这时可以要求并购企业推迟支付部分或全部款项，或采用分期付款的方式；同时收购协议可以制定为弹性的。可以根据目标企业被收购之后经营状况的好坏，盈利增长的快慢，来确定支付金额的大小，盈利多，支付的多，反之亦然。
（三）对企业并购整合期风险的规避
1.财务经营战略的整合
企业在扩大经营规模同时，应注意将有限的资源在不同的业务单元之间进行有效分配，使公司的经营业绩得到提高，创利能力不断增强。同时与企业的策略相融合、扣除不良资产、提高企业自身的资金利用效率。并购企业也要从负债的角度出发，调整资本结构，避免并购后可能遇到的偿债风险。
2.财务制度体系的整合
不同企业所对应的财务制度体系也是不一致的，因此，在实现并购后，财务制度体系也要进行相应的整合，包括对资金管理制度、成本管理制度、利润管理制度等都要进行整合，这样才能保证今后企业对于资产使用的效率。
3.需要整合的是双方财务部门人员
只有对财务部门人员进行有效地整合，才能使今后的财务权利和职能有效地相容，其中要分离不能互容的岗位。
总之，企业并购是我国现阶段经济运行过程中的一种特有经济行为，只要遵循并购原则，规避各种风险，就一定会使企业在高速运转中导入健康良性的发展轨道。
参考文献
[1]张丽媛.企业并购的财务风险及其管理[J].山西财经大学学报，2009，12.
【关键词】 企业并购 财务风险 财务风险管理
一、企业并购和财务风险内涵
1、企业并购。企业并购是现代企业进行资本运作和经营的一种主要形式。企业并购包括兼并和收购两层含义，是指企业法人在平等自愿、等价有偿的基础上，以一定的经济方式取得其他法人产权的行为。兼并和收购都是企业产权的有偿转让，但是作为不同形式的资本运营方式，又具有不同的特点：兼并是企业产权的彻底转让，买方企业从实质和形式上完全拥有了卖方企业的终极所有权和法人财产权；而在收购行为中，卖方企业仍保留着形式上的法人财产权，买方企业只是通过全部或部分终极所有权的购买而获得对卖方企业全部或部分法人财产权的实质控制。
2、财务风险。财务风险是指由于公司财务结构不合理、融资不当等，使公司偿债能力丧失而导致投资者预期收益下降的风险。企业并购中的财务风险是指由于并购定价、融资、支付以及财务整合等各项财务决策所引起的企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性。企业并购是一个极其复杂的过程，实际上也是企业风险的扩张，例如企业并购资金的短缺、融资成本的上升、并购后企业整体价值下降、财务状况恶化，甚至可能导致企业最终破产。因此，对于企业并购中的财务风险，应当积极防范和妥善管理，尽可能使之降到最低。
二、中国企业并购及财务风险的现状
企业并购是市场经济条件下一种企业快速扩张行为,但若并购对象选择不慎、市场环境变化等原因，可能会给并购和企业带来风险。美国麦肯锡全球研究所在1997年上半年公布的一项研究结果表明，在之前的十年内，通过弱肉强食方式被并购的企业中，有18%的大公司未能收回自己的投资成本。我国企业并购的成功率也是相当低的。据统计，我国1998年以前发生的45家上市公司收购重组事件，其中只有15%的公司在经过资产注入后焕然一新，20%的公司经营一波三折，36%的公司财务难以维持，29%的公司重新陷于困境。20世纪90年代末，全球的企业并购处于高峰后期，此后并购交易数额开始大幅下降，然而，中国的并购市场却逆势上扬，成为全球并购市场中的亮点，交易数量、交易金额在亚太地区均居于领先地位，如表1所示。
总之，企业并购既能让企业迅速发展，取得竞争优势，又存在着商业风险，特别是财务风险。因此，对并购中财务风险的研究就更显重要。
三、企业并购的财务风险分析
1、价值评估风险。目标企业的价值评估是企业并购交易的精髓，企业并购成败的关键因素之一在于对目标企业进行准确定价。目标企业的估价取决于并购企业对其未来收益大小和时间的预期，如果预测不当，就会产生价值评估风险。目标企业能否合理定价取决于并购企业的信息质量，而信息的质量又取决于目标企业是上市公司还是非上市公司、并购企业是善意收购还是恶意收购、准备并购的时间等因素。具体来说，目标企业的价值评估风险可分为以下几种：一是并购双方之间信息不对称引起价值估价风险，并购企业对目标企业内部情况的了解往往不够充分，导致并购企业对目标企业做出错误的选择；二是企业价值评估方法不恰当、评估体系不健全引起价值评估风险，特别是在我国，由于国内企业缺乏并购经验，专业人才稀缺，从而对目标企业的估价往往出现偏差；三是缺乏能在并购过程中提供优质服务的中介组织带来的价值评估风险，中国资本市场只有不到二十年的历史，还很不健全，缺乏拥有专业能力和职业道德的金融服务公司，使得并购的交易成本和整合成本大大增加；四是并购方高估自身并购整合能力带来价值评估风险，例如1998年戴姆勒并购克莱斯勒案例和2005年明基并购西门子案例等，都说明了并购企业高估自身能力、低估整合困难使得企业并购陷入困境。
2、融资风险。企业并购需要大量的资金支持，但由于我国现阶段企业自身积累不够，资本市场功能不够健全，银行等金融机构惜贷思想严重等原因，使企业并购面临较大的融资困难和风险。造成企业融资困难的原因主要包括以下两个方面：一是由于并购企业信誉不高、偿债能力不强以及预期收益有限等，导致并购企业负债融资、吸收直接投资和股票发行能力薄弱，难以筹集资金；二是并购规模过大，超出了企业的融资能力，巨额的资金很难以单一的融资方式加以解决，必须采用多渠道的方式筹集并购资金，在这种情况下，并购企业还面临着融资结构的风险，即如何确定债务融资和股权融资的比例。总之，不合理的融资方式和融资结构会对并购后的企业经营带来一系列问题，我们应努力降低并购的融资风险。
3、支付风险。目前，企业并购常用的支付方式主要包括现金支付、股票支付、债券支付和混合支付等，任何一种支付方式都具有一定的局限性。我国的企业并购多以现金支付为主，即并购方支付给目标公司的股东一定数额的现金来达到实现对目标公司的并购目的。例如，我国2001年十大并购案例全部采用现金支付，2002年十大并购案例中，有7家企业采取现金支付，2003年十大并购案例中有四家企业是现金支付。我国企业偏好现金支付，主要是由于现金收购的操作简单易行，并且具有较快的速度，也是目标公司乐于接受的方式。然而，现金支付面临着一系列的财务风险：首先，企业并购成功与否受限于并购方的现金流量和融资能力，如果并购方能力有限，则会影响并购规模，甚至可能使并购计划搁浅；其次，跨国并购如果采用现金支付，汇率不是一成不变的，那么汇率风险难以避免，例如近年来中国的大并购案中，几乎每一个都与国际资本市场相联系；最后，目标企业的股东不能分享合并后企业的发展机会和盈利，不能享受延迟纳税的优惠，可能也会引致他们的反对。
除了以上三种主要的财务风险外，公司并购可能还会面临跨国并购中的国家风险、并购后的整合风险等，需要并购企业妥善应对。
四、企业并购财务风险的防范
1、客观评估目标企业价值，降低定价风险。在并购双方信息不对称的情况下，为了防止评估过程可能出现的价值风险，并购公司在并购前应对目标公司进行尽职调查。尽职调查对于防范并购中的财务风险至关重要，主要包括调查和研究目标企业的战略、财务、税务、人力资本、知识产权资本等。单纯的财务调查是远远不够的，一般要组成专业的并购团队来实施，在该团队中，不仅要有公司内部人员，而且律师、会计师、评估师、财务顾问、投资银行家等外聘专业顾问必不可少。这些中介机构专业化的评估知识和丰富的经验能提供相对较为客观的价值判断，但首先要保证评估机构站在客观、公正的立场上。此外，并购企业还需要对目标企业进行独立、审慎的价值判断。并购企业采用不同的估价方法对同一目标企业进行评估，可能得到不同的价格。并购企业可根据并购动机、并购后目标企业是否存续、信息掌握的充分程度等，选择不同的方法对目标企业进行估值，制定出一个合理的收购价格区间，尽可能合理地对目标进行定价。
2、合理搭配不同融资渠道，控制融资风险。对于并购企业来说，如何选择并购的融资方式通常考虑两个因素：一是现有融资环境能否为企业提供及时、足额的资金保证；二是何种融资成本最低而风险较小，有利于资本结构的优化。并购企业对融资方式的选择按照以下程序进行：首先，各种融资方式成本的比较。资金成本是企业为了取得并使用资金而付出的代价，包括股权融资中的支付给股东的股利、红利，以及债务融资中支付给债权人的利息等。企业并购通常以多样化的融资方式来获取资金，因此，我们对资金成本进行加权平均计算，即以各种融资方式取得的资金占融资总额的比例为权数乘以其相关的资金成本率然后求其相加之和，得出加权平均资金成本率。一般，加权平均资金成本率低的融资组合更受企业的青睐。其次，融资方式的选择。我们在选择融资方式时，应该采取先内后外，先简后繁、先快后慢的原则。一般来说，首选企业内部积累，因为其具有融资阻力小、保密性好、风险小、不必支付发行费用等优点，其次选择银行等金融机构的贷款，因为具有速度快、弹性大、成本低及保密性好的优点，最后考虑利用证券市场，通过发行有价证券获取融资，其中，企业一般倾向于首先发行债券融资，其次是发行股票。最后，融资结构规划，即在融资方式选择的基础上，企业应进一步根据金融环境和资本市场的变化趋势，将融资风险与成本综合考虑，设计专业的融资方案。
3、恰当选择支付方式，降低支付风险。企业并购的支付方式包括现金支付、债务与股权方式等，并购企业可以结合其流动性资源、每股权益的稀释、股价的不确定性、股权结构的变动、目标企业的税收等实际情况，对并购支付方式进行合理选择。现金支付的风险控制要点即确定最大现金支付承受额；股权支付的风险控制要点即换股比例的确定；杠杆支付的风险控制要点即债务结构规划。不同的支付方式可以产生不同的风险收益分配效果，从而起到不同的风险分散和转移作用。从本质上讲，收购方选择支付方式的过程实质上是一个风险回避的过程。每一种支付方式都存在一定的风险，有的表现为即期风险，有的表现为潜在风险。并购方通过对不同支付方式的支付成本和支付边界分析，来确定具体的支付方式，进而使所选择的支付方式将即期风险分散，并将潜在风险化解。
五、小结
总之，随着国际及国内企业并购案例的增多，加上企业并购结果的不尽如意，探讨企业并购财务风险就成为研究的热点之一。本文在界定企业并购及财务风险概念、分析我国企业并购现状的基础上，对于企业并购中的财务风险进行了研究，发现其财务风险主要来源于定价、融资和支付三个方面，并分别提出了解决措施，以尽可能地降低和分散企业并购中的财务风险。可以预见，如果并购企业能够客观全面评估目标企业价值、合理搭配不同融资渠道、实现并购支付方式的优化和多样化，企业并购成功的概率将会大大增加。
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关键词：跨国并购；财务风险；联想
尽管只有短短二十多年的历史，但作为一项企业间的产权交易，近年来跨国并购活动正日益活跃于我国的资本市场上。截至去年11月，中国企业海外并购规模已居亚洲第一；今年第一季度，我国并购市场共完成359起交易，包括48起涉及九十多亿美元的海外并购。而这么多的并购交易活动，往往关乎企业的资本运营和财务状况，其中财务风险及其控制则尤为重要。
联想集团于2004年12月以12.5亿美元收购IBM公司PC业务；相隔十载，两公司在今年1月23日再次合作，前者以23亿美元收购后者x86服务器业务。据路透社今年7月6日报道，目前中国官方已批准联想收购IBMx86服务器业务，8月15日，美国监管部门也批准了这笔交易，至此，联想将如愿以偿地成为全球排名前三的服务器厂商，企业实力获得巨大提升。那么，在这两笔数十亿美元的跨国并购交易中存在着哪些财务风险呢？笔者将以联想与IBM公司的这两次交易为基础，分析探讨企业在跨国并购过程中存在的财务风险，以及防范对策。
一、企业跨国并购的财务风险概述
1.企业跨国并购财务风险的内涵及成因
根据跨国并购流程，赵保国（2008）这样定义企业并购财务风险的内涵：“由于并购定价、融资、支付等各项财务决策所引起的企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性”。
在跨国并购过程中，大致存在以下财务风险：一、评估风险，该风险主要源于并购方对目标企业价值评估的失误；二、竞价过程中因“水涨船高”使收购价格剧增而带来的估格风险；三、高昂的融资成本和狭窄的融资渠道所导致的融资风险；四、企业选择的支付方式所带来的支付风险和流动性风险；五、杠杆并购的偿债风险和并购后的整合风险。
2.联想收购IBM公司中存在的财务风险
联想集团在全球共有中国北京和美国纽约两大总部，近年来联想着力于国际化战略的发展，2004年收购IBM旗下个人电脑业务的举措使得联想这家曾在海外市场默默无闻的制造商成功地“走出去”，成为仅次于戴尔和惠普的全球第三大个人电脑制造商，占全球PC市场份额的百分之八。联想目前在服务器市场还未排入全球前五之列，待完成对IBMx86服务器业务的收购后，其份额有望跃至第三。
观察分析联想对IBM公司旗下个人电脑和x86服务器业务这两笔收购，笔者发现，分析师及全球各大评级机构对2004年的收购交易普遍不看好，多家投行下调了对联想的投资评级，收购消息传出后，在12月9日至13日的三个交易日里，联想股价下跌百分之十三，跌至2.33港元，之后，尽管中间股价曾一度回升，但跌势持续。对比之下，联想今年初收购IBMx86服务器业务的公告后，业界普遍对此评价乐观，其股票涨至10.64港元。同时第三方机构也纷纷看好联想的这次收购。例如，1月23日，摩根大通表示：“对联想而言，收购IBMx86服务器业务是个重大变革，这将有望改善联想利润，或将推动其2016财年盈利增长18%。”稍早，瑞士信贷表示：“预计联想集团2015财年盈利将增长20%，此外，若该公司收购IBM服务器业务，其每股盈利将额外再增长12%。”这些足以表明人们对待跨国并购态度的转变，也说明联想之前不仅成功地解决了跨国并购带来的众多问题，而且还仍保持着积极开拓的雄心抱负。
经分析可发现，在2004年，联想收购IBM面临的风险主要有：①目标企业价值评估困难；②融资和支付存在风险；③并购后的整合难度大。
至于今年的这笔交易，根据其此前收购IBM PC业务的丰厚经验，再次收购x86服务器业务对联想来说可谓驾轻就熟，该公司可完全将之前的经验覆盖到这次收购中来。不过，在收购完成前，联想仍避免不了要面对诸如美国的安全评估等法律、政治和财务风险问题。
二、企业跨国并购的目标企业价值评估风险
1.目标企业价值评估风险内涵
企业进行跨国并购，必然是想要更好地拓展业务、壮大规模，因此选择好一个合适的并购目标变成为其关键的一步。企业价值评估，指将企业作为一个有机整体，对其股权和实体价值、清算和持续经营价值、控股股权和少数股权价值进行的综合性评估。
在复杂的并购系统下，要成功完成并购交易，并购方必须对其目标企业的价值进行精准定位。不过，在跨国并购过程中，企业间往往有较为严重的信息不对称现象，因此，并购企业无法准确预期其目标企业的未来收益大小及未来收益时间。由此产生的目标企业价值评估风险主要有：
一是并购双方因信息不对称带来的并购公司估价风险，表现在财务报表或有事项和期后事项的披露、公司为避免负面信息而进行的表外融资行为、无法有效在财务报表中体现的重要资源价值（如人力资源、技术优势等）；二是我国评估价值体系及企业价值评估方法等还不够完善，评估时容易因角度不客观、不合理或不科学出现问题；三是资本市场发育尚不完善，缺乏能在并购过程中提供优质服务的中介机构；四是由于并购方管理者容易过高评估己方公司的并购整合能力，谈判时出价高于其可承受力，使得并购最终破灭。
2.联想收购IBM个人电脑和服务器业务的目标企业价值风险
随着个人电脑市场的逐渐疲软，IBM公司已在2001年到2004年6月期间因其个人电脑业务亏损9.65亿美元，如能将该业务售出，对IBM而言终归利大于弊。对比之下，联想不仅要支付前者12.5亿美元协议价，还要偿还5亿美元债务，此外，交易还包括一百多个IBM PC分支机构以及一万多名员工的接管管理工作。类似的隐藏问题都无法直接用准确数据显示，对联想来说，后期经营成本的控制很成问题。
纵观2004年的联想―IBM并购案，由于人们普遍认为这是一笔“蛇吞象”交易，投资者们普遍担心联想集团会因对美国商业不了解、无法准确评估IBM的实际价值而给予其较高的并购价格，担心这种管理着的盲目国际化会不利于公司长远发展，损害股东权益。
不过，联想认为，一个企业即使用二十年也很难依靠自身的发展积累出一个享誉世界的国际品牌，与其靠二十年或许根本钓不得大鱼的长线，还不如直接并购这样一家国际知名企业，在时间和资金上或都将事半功倍。
于是，麦肯锡、高盛、GE、奥美、普华永道等国际投行和咨询公司在本次并购交易中高价受聘，协助联想完成收购交易的调研、评估和谈判工作，将其可能面临的各种财务风险逐个化解、击破。
这些充分的调查研究基本排除了企业价值评估方法不当带来的财务风险以及由于信息不对称可能为企业带来的并购财务风险。计算可知，IBM当时的估价为149.58美元，同时据该公司的股票发行数及PC业务部门在IBM公司所占比例，可得知该部门价值为5.26亿美元。几年下来，联想的成绩有目共睹，计算得IBM个人电脑价值为10.67亿元，由6亿美元的贷款和5亿美元的负债可产生2亿美元税盾，遵从会计核算的谨慎性原则，暂将IBM PC业务价值估作10亿美元。计算共得17.26亿美元，因而联想从本次收购中可获得的IBM价值17.26亿，而其实际付出为17.5亿，因此联想的底价评估还是比较精准的，基本已抵消估价风险。
据Gartner研究机构的数据显示：“在2014年第一季度的全球服务器市场上，惠普位居第一，市场份额为22.6%；戴尔以19.7%的份额屈居第二；IBM则第三，份额为7.0%；华为第四，浪潮第五，联想在其他中。”收购IBM服务器业务之后，联想服务器跻身全球前三的目标将很快达成，这将大大提升其品牌价值。
综上所述，联想在目标企业价值评估风险的控制上做得很好。在今年的收购案中，联想再次做出了准确的评估，并以令其非常满意的价格达成了并购协议，撰写本文时，中国和美国官方均已批准这笔交易，其评估风险控制得很好，在此不再赘述。
三、企业跨国并购的融资与支付风险分析及其控制
1.跨国并购中的融资和支付风险内涵
融资风险指筹资活动中因筹资规划而引起的收益变动风险。
外汇风险、购买力风险和财务杠杆效应是跨国并购中常见的融资风险。负债规模、负债利息率以及负债的期限结构都是造成融资风险的内因；而外因包括资产的流动性、金融市场、经营风险以及预期现金流入量等。它们之间彼此相互作用、相互联系，共同引发企业的融资风险。
支付风险指企业并购时资金支付方式不同产生的股权稀释和资金流动性风险。
不同的并购支付方式将带来不同的支付风险。一般而言，企业可选择现金、股票、杠杆支付方式，或者承担债务、选用金融衍生工具支付或混合支付方式。其中，现金支付属于一项即时的现金负担，选择该方式会增添主并购方的资金压力和债务负担，很容易为企业带来资金流动性风险和倒闭破产风险；股票支付方式虽然能在较大程度上减少收购企业的资金支出，但这将稀释股权，从而降低并购方对目标企业的控制力；杠杆支付方式尽管能通过举债以较少的资本取得较大资产控制权，但在企业并购完成后将不得不承担高风险的债务，从而增加企业并购后整合操作的难度；金融衍生工具支付虽能给企业双方留下选择余地，从时间上缓解企业资金压力，但其未来权益具有不确定性，影响收购方的资金管理工作；虽然混合支付的效果较单一的现金或股票支付方式要好，但若不能一次性完成支付，或许也会延误并购时机，导致并购交易的失败。
2.联想收购IBM PC和服务器业务的融资和支付风险分析及其控制
作为跨国资本运作企业，联想必然需要考虑外汇风险、购买力风险及其财务杠杆效应，与此同时，选择最佳支付方式也可降低其融资风险。
联想收购IBM个人电脑业务时选用的是混合支付方式，其中6.5亿美元采用现金支付方式，另外6亿美元则选用股票支付方式，还有5亿美元IBM个人电脑部门遗留的债务，共计17.5亿美元。
当时联想只有4亿美元现金，想要保证公司的正常运营，联想就不得不选用混合支付方式，这样不仅能缓解其现金和债务压力，还能合理构建该公司的资本结构。最后，联想决定只用其中的1.5亿美元支付交易金额，剩下的款项通过贷款取得。与此同时，该公司还与IBM签订了一份策略性融资附属协议，五年有效期；此后联想又取得了6亿美元银团贷款（得助于财务顾问高盛集团）。同时，联想还获得了共3.5亿美元的私募资金支持，分别出自美国新桥投资集团、美国泛大西洋资本集团和德克萨斯太平洋集团，使得该公司因高负债率带来的财务风险得以化解。不过，联想仅从这3.5亿美元中抽出了1.5亿美元支付IBM，另2亿美元归至其日常运营资金，就此良好得化解了并购中的融资支付财务风险。
目前联想正在进行对IBM低端服务器业务的收购，并继续采用混合支付方式，其23亿交易额中有20.7亿美元选用现金支付，余款采用股票支付，合1.82亿股联想集团股票。同时IBM将有七千五百名正式员工和一千五百名合同员工加想集团。
根据联想2011至2013年三年的年度财务报表，可以看到其短期偿债能力不高，如有突发变动可能会导致资金周转不灵，但其营业额不断攀升，发展势头良好，股东盈利增幅也较大。要控制其财务风险，该公司应做好长期资金管理规划，利用融资或贷款等方式分担20.7亿美元的现金压力。
四、企业跨国并购后财务整合的风险分析及其控制
1.跨国并购中的财务整合风险内涵
财务整合指并购方对被并购方的会计核算体系、财务制度体系统一管理和监控。企业完成并购就要进入整合阶段，而在跨国并购中，并购整合过程可谓是并购交易中最关键、同时风险性最大的危险期，很多企业由于不具备后期整合的经验和能力，致使其管理费用剧增，无法发挥协同效应，最终并购以失败告终。而财务整合又是整个整合过程的核心，涉及企业经营战略、财务控制、组织与制度、企业文化以及人才国际化等多方面内容的整合。
跨国并购中存在的财务整合风险主要来源于两方面：一是如果企业整合不当，或对融资支付方式的处置不当，引起前期隐藏的财务问题爆发，导致财务整合失败；二是来自目标企业的资产重组问题，如果不能妥善处理目标企业遗留的不良资产，将容易造成目标企业亏损，增加企业的融资债务负担，导致并购最终失败。
2.联想收购IBM PC和服务器业务的财务整合风险分析及其控制
在收购PC业务过程中，联想不仅要面临IBM留下的5亿负债，还要将两个不同国家的员工组织融合到一起，无论是供应链、销售渠道、文化文化还是品牌资源的整合，对联想而言都有着不小的整合风险。面对这些问题，联想采取了一系列措施来保证整合的顺利进行。在整合初期，联想报着学习的态度力求稳定，逐步与目标企业融合；接着调整人事、整合企业组织架构；后期加大海外市场的拓展力度，希望海外联想企业文化能与中国联想企业文化完美整合。
至于联想即将完成的IBM低端服务器收购业务，基于两公司以往的合作，本次收购整合成本很低，相信其整合过程也将水到渠成。
五、研究结论与建议
通过对联想两次收购案例的简单概述与分析，我们可学得如下启示：企业在跨国并购交易中，要积极参与全球资源配置，学会财务风险控制，客观把握优势和劣势，选择好合适的并购对象、并购方式与时机，高度重视并购中的监管、竞争和劳工等法律问题以及海外并购中的舆论环境。同时，国家应继续为企业跨国并购创造良好的法制环境，加快建立和完善相关社会服务中介等。
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[关键词]企业并购；财务风险；融资；财务整合
企业并购风险是指企业在并购活动中不能达到预先设定目标的可能性以及因此对企业的正当经营、管理所带来的影响程度。我国企业目前并购交易中可能出现的风险主要有：合同与诉讼风险、财务风险、资产风险、劳动力风险和市场资源风险等，文中将主要讨论企业并购的财务风险。并购财务风险是指企业在并购活动过程中，由于各种难以预料或控制的因素影响，财务状况具有不确定性，从而使企业有蒙受损失的可能性。
一、控制企业并购财务风险的必要性
在并购风险中，企业并购的财务风险的控制是并购成功或失败的决定性因素之一，其原因在于，企业并购从经济实质上说是一项长期投资行为，其间的财务活动复杂，财务风险更是不可避免。财务风险带来的后果有时是致命的，企业并购对其财务框架会发生重大影响，相应带来财务风险：最佳资本结构的偏离，造成企业价值下降，财务风险高涨；杠杆效应使负债的财务杠杆效益和财务风险都相应放大；股利和债息政策也随负债的变化而变化。目标企业价值评估风险、融资风险和流动风险贯穿企业并购的始终。面对竞争日趋激烈的市场，企业必须树立财务风险意识，认真研究和分析财务风险，将财务风险管理机制引进企业，建立科学严谨的财务风险管理机制和防范措施，加强财务风险管理与防范控制，才能不断提高企业的市场竞争中的生存能力与自我发展能力，才能保证企业能更加积极主动地参与国际国内竞争。
二、企业并购财务风险的来源
财务风险往往与财务决策有关，直接与财务风险来源有关的财务决策包括融资决策和支付决策，根据财务决策类型我们可以将财务风险来源分为三类：定价风险、融资风险和财务整合风险。这三种风险来源彼此联系、相互影响和制约，共同决定着财务风险的大小。
1.定价风险。由于收购方对目标企业的资产价值和盈利价值(获利能力)估计过高，以至出价过高而超过了自身的承受能力，尽管目标企业运作很好，过高的买价也无法使收购方获得一个满意的回报。定价风险主要来自两个方面：一是目标企业的财务报表风险，即目标企业财务报表的真实性和反映信息的准确性以及政策的不确定性带来的风险；二是目标企业的价值评估风险，即在价值评估过程中，目标企业信息质量的高低带来的风险。
2.融资风险。融资风险主要是指与并购资金保证和资本结构有关的资金来源风险，具体包括资金是否在数量上和时间上保证需要、融资方式是否适合并购动机、债务负担是否会影响企业正常的生产经营等。融资风险最主要的表现是债务风险，它来源于两个方面：收购方的债务风险和目标企业的债务风险。收购方过高的负债会加大偿债压力，再加目标企业原来的债务，甚至存在潜在的债务，更加加大并购的财务风险，沉重的债务负担有可能使优势企业不堪重负而被压垮。
3.财务整合风险。财务整合风险是指企业实现并购后，财务战略、财务资源、财务制度等不能及时有效得整合在一起，未能实现预期的财务协同效应，并且给企业带来损失的可能性。财务并购是否成功，关键在于整合，整合包括企业的文化整合、管理战略的整合、财务整合等。近年来，德隆等并购整合者以悲剧的方式收场，除了产业战略原因等之外，财务整合的失败是重要原因之一。企业并购的财务风险是一个包括多个子系统的风险系统，财务风险与其他并购风险交织在一起，相互作用，使并购的财务风险更为错综复杂。
三、企业并购财务风险的识别
并购的财务风险是由多种不确定性因素引起，并购财务风险可能造成的后果也是不确定，因此，防范并购财务风险的前提是识别财务风险。并购财务风险的识别一般包括以下内容：(1)可能产生财务风险的环节。包括并购前的并购财务策略选择、目标企业的选择，并购中的并购价格的确定、并购谈判、合同签订、融资付款，以及并购后的移交接收、财务整合等环节。(2)可能引起财务风险的主观因素。包括并购人员的知识、经验、对风险的态度以及对未来环境变化的预见能力和把握能力等。(3)可能引起并购财务风险的客观因素。政策法律因素，如财政、税收、金融政策，有关会计、税收、外汇管制的法令法规；并购企业自身的管理水平、融资能力、风险承受能力等因素；目标企业的资本结构、无形资产状况、财务管理制度等因素。在识别并购财务风险的基础上，为实现并购目标而采取具体的财务风险管理措施就是并购财务风险的防范。企业并购的内外环境不断变化，并购本身是一个动态过程，企业并购财务风险防范也应是动态的，企业必须结合具体情况，采取防范措施，采用不同的风险管理手段，如风险回避、风险转移、风险组合等，降低财务风险发生的概率，减少财务风险损失的强度，把财务风险控制在可以承受的范围之内，以保障企业并购的顺利进行，提高并购的成功率。
四、企业并购财务风险防范
1.并购前财务风险防范。首先进行周密的财务审查，主要包括对并购企业自身资源和管理能力的审查和对目标企业的审查：其次合理确定目标企业的价值，并购方可以聘请投资银行根据企业发展战略进行全面策划，审定目标企业且对目标企业的产业环境、财务状况和经营能力进行全面的分析，对目标企业的未来现金流量做出合理预测，在此基础上的估价较接近目标企业的真实价值。另外，采用不同的价值评估方法对同一目标企业进行价值评估，可能会得到不同的评估价格，并要根据并购动机、并购后目标企业是否存在以及掌握的资料信息充分与否等因素来决定合理的估价方法，合理评估目标企业价值。
2.整合后进行严格的财务控制。整合前的财务审查是保证财务整合成功的前提，整合后的财务控制是保证财务整合有效实施的基础。通过整合后的财务控制实现并购财务整合的两大基本任务：一是最大化地实现企业并购的财务协同价值，二是最大化地规避控制企业并购的财务风险。整合中主要可以采取的防范风险的措施有：
(1)现金预算流转的整合。现金流转的质量关系到整个企业资金运用的效率水平，需要对其有效的加以控制。由于不同的企业对此控制程度不尽相同，并购公司必须对其进行整合，明确相应制度，并定时进行分析。并购企业还应针对被并购企业实行全面预算、动态监控及内部审计，以防范和控制财务及经营风险。在全面预算的基础上，以现金流为纽带，以信息流为依据，对财务活动与经营活动实行全过程的动态监控，以全面防范和控制财务风险及经营风险。
(2)财务管理人员的整合。并购公司可以实行财务委派制，通过亲自对被并购企业财务负责人实施严格的选拔、任命、考核和奖惩制度，并赋予其足够的职责，能使所有者监督能够落实到企业的日常经营活动与财务收支之中。财务负责人作为所有者权益的代表，其根本职能就是进行财务监督，硬化产权约束，财务负责人向并购方母公司和被并购方负双重责任。
(3)业绩考核标准的整合。并购企业应针对被并购企业重新建立一整套业绩评价考核制度，其中包括定量指标考核和定性分析，既考核各自的经营指标，也考核了他们对母公司的贡献。这一评估考核体系是提高被并购公司经营绩效和运用能力的重要手段。
(4)企业存量资产的整合。对于经营业绩和财务状况不佳的企业，接手后的首要工作常常是处理不良资产、停止获利能力弱的产品线、办公转移到地租较便宜的地段、裁减人员等。并购盘活存量资产是优势企业兼并弱势企业的好办法，它使弱势企业的债权、债务、人员得到安置解决，比迫使企业破产，把富余下岗人员推向社会的急剧作法要好，能创造出更大的社会和经济效益。
参考文献
[1]周亮，《企业并购财务风险及对箭》，《北方经济》，2006(20)
关键词：财务整合;风险管理;探析
一、财务整合中的风险分析
财务整合发生于企业的并购活动中，由于并购企业与被购企业经营模式、管理体制以及财务处理方式不同，企业并购难免会发生一定的问题，如果对这些问题处理不当就会引发企业的财务风险，甚至可能会引起并购失败。下面是煤炭企业的内外部环境主要风险分析表。
表1 企业内外部环境主要风险分析表
风险 外部财务整合风险
内部财务整合风险 资金使用风险
融资后续风险
资产负债整合风险
信息不对称风险
1.外部财务整合风险
企业并购过程中，由企业外部环境引起的财务风险被称为外部财务整合风险。这些外部因素主要包括国家政策变动、经济环境改变以及行业态势变化等等。这些外部环境引发的财务整合风险是不可避免的，企业对外部的财务整合风险只可预防无法规避。例如目前我国的煤炭企业发展不畅，国家出台了一系列相应的政策来鼓励煤炭企业的可持续发展，同时关闭不符合安全生产条件的煤炭企业。
2.内部财务整合风险
内部财务整合风险主要来源于企业的内部。下面分几种情况分别介绍。
2.1资金使用风险
煤炭企业并购时需要支付相应的并购资金，即：并购价格、并购费用以及投入资金等等。并购资金也被称为并购成本，它是企业并购所必须付出的代价。新形成的煤炭企业可能会面临一定的资金周转问题，尤其是以现金支付的企业。考虑到煤炭企业资金使用的风险，所以并购资金的使用需要有一定的安排顺序，首先应该支付相应的并购费用，再次便是支付并购的价格，即被购企业的买价，最后便是整合后的资金投入。在支付这些费用时一定要严格遵循顺序，同时考虑时间的合理性，保证并购活动的顺利进行。
2.2融资后续风险
企业并购后的融资活动也会造成一定的风险，融资渠道有内部渠道与外部渠道，这两种融资方式都存在一定的风险，企业应该安排好相应的融资渠道，即要保证企业可持续发展又要兼顾股东利益最大化。除了融资渠道，并购企业的融资结构也面临着风险，融资结构主要是指企业资金来源结构及其比例关系，不合理的融资结构会为企业带来一定的风险，我们应该在遵循股东权益最大化原则的基础上，充分考虑财务杠杆效应及债务资金风险，合理的选择并购企业的融资结构。例如，对于煤炭企业应该充分结合其企业特点，在并购后期进行融资。
2.3资产负债的整合风险
企业在完成并购后需要进行资产与负债的整合。整合并购企业的资产可以提高其生产效率，增强企业的整体竞争实力，但是如果资产整合失败，不但不会增强企业竞争力，还可能会损害企业原有的业务，造成财务资金链断裂，给企业带来一定的财务危机。整合并购企业的负债可以降低资金的使用成本，优化公司的债务结构，但是如果整合失败会引起企业债务成本升高，埋下潜在的债务风险。
2.4信息不对称风险
煤炭企业的并购通病就是信息的不对称，并购企业往往对被购企业的技术、资源以及财务了解不深，所以导致并购时不能准确的估计被购企业的实际价值，同时很多煤炭企业不诚信，没有提供矿井的真实资料，错误的信息往往导致决策者作出错误的判定，从而增加了并购的难度。
二、财务整合风险存在的原因
1.资本市场固有的缺陷
由于资本市场交易与信息的不对称性，市场的定价功能存在一定程度的缺失与扭曲。这就影响了并购企业的合理定价，增加了相应的风险程度。例如，资本市场利率以及汇率的变化就会影响并购企业的财务整合。同时并购活动中出现的内部交易以及执法人员的违法行为都会增强财务整合风险。
2.并购工作系统性不足
财务整合始终贯穿于企业的整个并购活动之中，并不是并购完成后所进行的。所以目标企业的选择也会影响财务的整合，如果并购初期对并购企业缺乏相应的了解，很可能就会造成财务整合的失败。企业并购是一个系统性的工作，由开始的审查被购公司至最后的评定整合效应，都需要专门的管理者参与，企业可以成立专门的并购小组，全权负责企业的并购活动。同时还应该关注财务整合的速度，因为整合的速度直接影响着并购的成本。财务整合速度过慢会增加并购的成本，整合速度过快又不能完全保证整合的质量，整合速度能否把握得当直接关系着总体的整合效果。
3.企业文化的不同
并购过程中，企业文化是最易被忽视的部分，由于其难作，管理者一般抓不住核心，并购中的很多问题实质上都是企业文化的问题，它直接影响了一个企业中所有成员的价值观与信念，是企业的指导力量，它的整合效果直接影响着并购的成功与否。中国企业的并购失败率很高，其中大部分是因为文化的整合不当，例如，某煤炭企业并购了周边的四十几个煤矿，但是由于与被购小企业的核心文化理念不同，导致并购后的企业管理制度存在缺陷且人员素质偏低，企业先进的管理文化需要相当长的时间才可以融入到被购企业中，这些都是由文化差异引起的。国外的一项研究表明，文化差异是导致并购失败的最主要的决定因素。
三、财务整合风险的防范措施
1.改善信息不对称情况
并购企业与被购企业的信息不对称是造成财务整合风险的主要原因，所以应该在并购前对被购的煤炭企业进行调查分析，尤其是分析企业的财务信息与经营能力。做到仔细盘点煤矿的资产，同时对于不能下井进行盘点的资产，需要相关的专业人员进行评估，同时也要仔细调查被购公司的资产负债表，审视其资产与负债的正确性，聘请相关的审计机构来对其资产进行审计监察。
2.强化资金预算管理
对于煤炭企业，做到财务管理最关键的步骤就是抓紧企业的现金流量，煤炭企业的现金日流量十分巨大，只有积极的对资金流实施控制才可以降低财务整合的风险。公司应该适时的改进公司的预算制度，加强对资金的预算管理，保证资金的流通性。
3.优化资源配置
整合资产与负债可以保证煤炭企业的资产使用率，及时处理无用无效的资产，煤炭企业的资产较多，对于其流动资产，企业应该在保证正常运营的基础上做到及时周转资金，对于固定资产企业应该及时进行检查，将合格资产使用到日常经营之中，对于不合格的资产则采用租赁与出售的方法进行整合，从而提升企业的资产使用率。
4.提高工作人员的素质水平
煤炭企业可以定期的举行财务风险防范会议，加强工作人员的风险意识，为企业培养一批适合经济发展的财务人员。另外还应该提高审计人员的专业素质，重视企业的风险识别工作，切实的做好企业的审计工作。煤炭企业只有将财务与审计完美的结合起来，才可以做到正确的评估其财务风险。
5.协调好管理当局的利益关系
企业的财务整合工作实质上就是协调相关的利益，保证企业财务活动的正常进行。进行财务整合以前，工作人员应该及时了解当地的政策法规，关注本行业的相关行业标准等等。我国对煤炭企业现行的政策是实行低碳经济，企业应该严格的遵循这条原则，积极响应国家的低碳绿色政策。企业本身利益与国家利益相冲突时，要以国家利益为先。
四、结语
财务整合是一项很繁琐的工作，企业与相应的主管机构都应该提起高度重视。煤炭企业促进了我国经济的飞速发展，是国民经济重要的组成部分，我国应该充分借鉴国外煤炭企业的财务整合经验，在发展企业的同时探索适合我国煤炭企业的财务整合方式。
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【论文摘要】随着经济的发展和竞争的激烈，许多企业都希望在市场上越做越好，并购成为许多企业发展壮大的一个重要手段。并购作为一种战略活动，在可能获得高收益的同时也会面临许多风险。分析了并购各个过程中可能遇到的主要风险，为了与风险抗衡，也简要介绍了并购风险的防范措施。
对于并购中财务风险的研究，国内外学者对于其定义、度量及评价等方面看法较为一致。Jeffrey．CHooke(2000年)认为：企业并购的财务风险是由于通过借债融资来收购，制约了买主的经营融资和偿债的能力引起的。Robert(2001年)认为：并购双方的战略及组织适应性差、缺乏有效的整合计划是企业并购风险产生的主要原因。对于并购中财务风险的防范的研究，国外的学者P．S．Sudarsana(1998年)归纳了各国并购的情况，各国都无一例外地制定了反托拉斯制度。
在并购风险的防范方面国内学者专家比较一致的认识是，防范企业并购风险重在源头。刘佳芝(2003)提出了“双赢、合作、发展”并购风险防范建议。在并购后的整合方面，魏江(2002)提出了包括成本优势、市场份额、无形资产和核心能力在内的并购绩效评估内容，分析了各种并购绩效的来源，建立基于核心能力构建企业战略并购绩效的模型，此模型难以有效地体现风险管理的效果，且在实际运用时的难度较高。对并购中财务风险的防范措施上，陈共荣(2002)提出了改善信息不对称状况，采用恰当的并购估价模型合理确定目标企业的价值以降低并购中的估价风险，从时间上和数量上保证资金的取得以降低融资风险，增强杠杆收购中目标企业未来现金流量的稳定性以降低杠杆收购偿债风险。
一、企业的并购风险定义
企业并购风险是指由于外部环境的不确定性，并购项目的难度与复杂性，以及并购方自身能力与实力的有限性，导致企业并购活动达不到预期目标的可能性及其后果，其根本原因在于并购双方未能充分认识到并购活动中各种不确定性因素的发展变化趋势，未能及时采取正确的应对措施。
首先，企业要决策什么样的企业才是最适合并购的目标企业，也要对企业自身进行估计，从自身能力上考虑是否并购实施方案可行。企业从开始的目标企业的选取，到自我评估、战略目标的制定、资金的筹集等的并购前的活动，都面临着风险。如果企业很好的掌握了以上事前活动的信息，在进行并购可行性的分析时将会更准确，并购成功的可能性越大。否则，就会面临并购失败的风险。
其次，在企业并购过程中同样也面临着风险。这种风险主要体现在并购过程中的具体操作中。在对并购价格进行谈判时，目标企业可能会因为其的某个优势故意抬高价格，或者在双方不能达成一致的时候僵持不下。这样就会失去许多机会成本，加大了并购成本，降低了并购效率。最后，企业并购后两个企业的整合也是会遇到风险。
二、企业并购面临的风险分析
按照企业并购的阶段时间的先后顺序，把企业的并购过程可分为三个阶段：并购之前准备阶段的计划决策风险、并购过程中实施阶段的交易风险和并购之后整合阶段整合风险，即上文中提到的事前、事中和事后风险。
(一)目标企业的选择风险
企业在选择并购企业时，有时根据自己的发展需求选择的目标企业并非上市公司，这些企业的信息披露机制不够完善，并购方往往对其负债多少、财务报表是否真实、资产抵押担保、有无诉讼纷争等情况估计不足，以至无法准确的判断目标企业的资产价值和盈利能力，选择了一个不合适的目标企业，为并购增加了风险。即便是上市公司，有时也会出现这种情况，选择目标企业，会经常看到以“强强联合”、“做大做强”为标准，实践证明单纯强调这两条标准并不能保证并购的成功。未来是充满不确定性的，从国内外企业并购重组的经验教训看，至少有一个因素是决策者并购前必须要考虑：合并后企业抗衡风险的能力。并购方要清楚的认识自身企业在完成并购后是否有充足的实力来应对不确定性因素所带来的风险。
(二)财务风险分析
成功的企业并购可以给企业带来高额利益，高收益通常伴随着高风险，风险贯穿于整个并购活动的始终，财务风险是各类风险中最直接、对并购活动影响最大的风险。充足的资金是企业完成并购的保障，许多并购失败的企业除了没有选择合适的目标企业外，还有很多是因为资金链的断裂而半路夭折。企业并购属于价值判断过程，一旦失策，其最大的风险是财务风险，特别是由于融资决策行为而引发的偿债风险。融资风险主要是指企业能否及时足额筹集并购资金以及筹集的资金对并购后企业的影响。并购的融资决策对企业的资金规模和资本结构都会产生很大影响，企业通常可采用的融资渠道有：向银行借款、发行债券、股票和认股权证。
由于并购动机不同以及目标企业资本结构不同，使得企业并购所需的长期资金和短期资金及自有资金与债务资金的投入比例存在差异。根据融资风险的定义，并购中企业融资风险主要来源于目标企业的定价，定价过高企业将会面临更高的负债风险。根据资本结构相关理论，在经营环境中，运用负债是有利的。由于市场不确定因素的存在，以及社会不同团体利益的冲突与协调，负债的运用必须适度。随着负债的增加，企业的财务风险也就相应增加，负债越多，企业的破产成本就越高，企业破产的概率也就越大，也增加了并购风险。
(三)并购后整合风险
企业并购将两个独立的个体融合在一起，在磨合期间不可避免的会面临一些风险，如员工的安置的问题，员工安置是并购的重要内容，如果处理不当，一方面会影响并购企业的稳定，另一方面企业可能会因此背上沉重的包袱，增加成本，影响整个企业的稳定。
三、并购风险抗衡
1．充分重视并购前调查，改善信息不对称状况，降低估价风险。由于并购双方信息不对称是产生目标企业价值评估风险的根本原因，并购企业应尽量避免恶意收购，在并购前对目标公司进行详尽的审查和评价，获取有关目标公司的更多信息。对目标公司的财务状况调查是并购前调查的重中之重。
[关键词]企业并购；财务风险；问题；对策
[中图分类号]F270 [文献标识码]B
一、企业并购财务风险存在的主要问题
（一）并购前对被并购企业的价值难以评估
在并购过程中评估被并购公司的价值是一个重要的环节，一般比较常见的评估方法有成本法、市场法和收益法。虽然这三种评估方法较为科学和成熟，但因其计算方式不同，评估同一被并购企业时所得的价值结果也会存在出入。并购方可以依照自身的目标及获取对方公司信息量的多少来选择一种适用于本企业并购工作顺利进行的一种评估方法。但是因为很难准确掌握对方的财务信息，所以大多数企业选择的评估方法并不能达到其预期的目的。对被并购公司的价值评估是指对企业所能创造的预计未来现金流量现值的评估，它包含了资金的时间价值和风险价值，这就意味着对未来掌控的程度越低风险就越大，具有一定的不确定性，并购方难以进行准确评估。
（二）并购中融资渠道不宽泛
在我国金融市场上主要的融资方式有向国有或商业银行进行贷款、企业上市发行股票以及发行债券，但是以上几种方法能够融资的能力有限，相对而言更加适用于中小企业。在国外金融市场上的融资渠道相对广泛，更加有利于大型企业进行融资。由于我国相关法规及文件的限制导致我国企业的融资方式较少，这就给一些企业的发展带来了影响，同时也给并购工作增加了难度，并且我国对于融资行为的审批制度也较为严格，即使符合相关规定，也要等待较长的审批时间。
（三）并购中资金支付方式欠缺
并购一个企业往往需要支付高昂的费用，所以在并购过程中不同的付款方式也会给并购方带来一定的风险。如果一个并购企业选择现金支付方式，那么该企业必须保证其有充足的现金流，否则将会降低其对市场风险的抵御能力，一旦在市场发生大的变故，那么对于该企业的打击是巨大的。如果选择股票支付方式，那么不但会增加发行成本同时也增大了并购风险，由于我国对于股票市场的监管存在一定的漏洞，所以在发行新股的过程中存在诸多的不确定因素。
（四）并购后财务风险没能得到有效整合
中国大多数企业家的弊病就是急于做大做强，倾向于把摊子铺大，所以往往并购企业在做出并购决定之前没有对自身的发展情况和财务状况进行实事求是的分析，以至于在并购工作开始后才发现这样或那样的问题，导致并购结果与预期不符，严重时甚至关系到并购企业的生死存亡。所以，一个企业在做出并购决定之前一定要分析好自身的情况及市场的需求。在并购后还要有效的整合对方公司的财务信息，使并购企业与被并购企业的财务风险进行有效的结合，处理好并购后财务的相关事宜。
二、企业并购财务风险分析――以吉利并购沃尔沃为例
（一）并购企业与被并购企业简述
本文以吉利汽车并购沃尔沃企业为例分析企业并购存在的财务风险。浙江吉利控股集团有限公司（以下简称吉利汽车）始建于1986年，是中国国内汽车行业十强中唯一一家民营轿车生产经营企业，经过二十多年的建设与发展，在汽车、汽车电子电气及汽车零部件方面取得辉煌业绩。特别是1997年进入轿车领域以来，凭借灵活的经营机制和持续的自主创新，取得了快速的发展，资产总值达到105亿元，连续四年进入全国企业500强，被评为“中国汽车工业50年发展速度最快、成长最好”的企业，跻身于国内汽车行业十强。2009年12月23日，成功收购沃尔沃汽车100%的股权。2012年《财富》世界500强企业最新排名出炉。上榜的五家中国民企中，浙江吉利控股集团首次入围。吉利以营业收入233.557亿美元（含沃尔沃2011年营收）首次进入500强，车企排名第31，且总排名从去年的第688位跃升至第475位。
（二）并购前后的主要财务指标分析
从上表可知，自从2009年吉利汽车并购沃尔沃汽车以来，吉利汽车公司的三个反应企业盈利指标的利润率均有所下降：其中经营利润率由2009年的11.19%下降到2012年的9.54%；税前利润率由2009年的11.03%下降到2012年的9.02%；边际利润率由2009年的8.39%下降到2012年的6.22%，下降率分别为1.65%、2.01%和2.17%。从表l中表面上可以看出2012年的营业额比2009年有了很大程度的上升，但是主要来自于两个方面的原因：一是吉利汽车2012年度营业收入和利润有了大幅度提升；二是2009年因低价并购沃尔沃汽车所带来的巨大营业外收入。从近几年对吉利汽车的审计报告中可以发现，沃尔沃带给吉利汽车的仅仅是不能转化为现金流的账面收益，而不能带来实际上的长期收益。
（三）吉利并购沃尔沃带来的主要财务风险
1.估值风险难以确定。并购企业即使在并购前期对被并购企业进行了系统的考察和分析，也会出现信息盲点。吉利根据沃尔沃提供的数据仍然无法对其的资产价值和财务状况进行准确的分析，这就导致了价值评估风险。沃尔沃提供的财务报表的信息是否真实是无法判断的，很有可能他们所提供的信息不是真实的，那将给吉利公司带来巨大的风险，吉利公司很有可能会因此引发财务危机。所以，能否准确的评估被并购企业的价值对于并购方式十分重要的。
2.融资风险难以衡量。自从吉利汽车并购沃尔沃汽车以来，吉利汽车的融资风险变得难以衡量。因为在吉利并购沃尔沃的资金来源中有很大一部分来自于国外金融机构的贷款，而这其中的担保人是国家和地方政府。吉利为沃尔沃投入的初期运营资金需要10亿美元，后续整合阶段则需要更多资金的支持。为了解决并购及后续运营庞大的资金需求问题，吉利进行了多渠道融资，而向向银行借贷成为了最重要的来源之一，在一定程度上吉利就承担了融资所面临的财务风险。并且这种风险难以衡量。
3.支付风险难以掌控。吉利虽引入了战略投资者高盛集团，向其发行可换股债券18.97亿港元及3亿份认股权证，获得25.86亿港元的融资（约合3.3亿美元），但这距初期的并购资金及后续的流动资金需求仍有较大的缺口，吉利需要继续求助于资本市场。据有关资料显示，2008年沃尔沃亏损1.2亿美元，2009年第二季度沃尔沃
‘汽车税前亏损高达2.31亿美元。如果不能按李书福预计的在并购后的规定年度内使沃尔沃盈利，那吉利就面临着巨大的支付风险，并且将越来越难以掌控。
三、降低企业并购财务风险的对策建议
（一）改善信息不对称带来的风险
系统的调查被并购企业是减少风险的有效方式，并购企业可以多利用几种评估方法对被并购企业进行评估，根据每种评估方法测算的侧重点，依照所得结果着重分析产生不同结果的原因，更好的了解被并购企业在行业中地位及企业的实际情况。并购企业在并购前期应到被并购企业进行实地考察，深入的了解被并购企业的内部情况，尤其对于财务部门提供数据的真实性及准确性进行深入的分析。
（二）扩宽并购融资渠道
在并购工作的融资环节中，并购方要在融资工作进行前对融资方式的选择进行测算和分析。要分析银行贷款、发行股票、发行债券等各种融资方式的利弊及所承受风险的程度，选择一种最适合并购企业自身发展情况的融资方式。高效的融资方式应该具有成本低、风险小、易操作等特点。给双方的并购工作减轻负担、提高效率。
（三）优化资金支付方式
选择合理的并购资金支付方式是并购工作顺利进行的有力保障，不同的并购资金支付方式给并购企业带来的风险也是不同的。并购企业应实事求是的分析自身的企业情况及财务状况来选择一种适用于本企业的并购支付方式。使财务风险降至最低。吉利运用了“股票+现金”实现了对沃尔沃的并购。在股权比例安排上，吉利无需收购100%的股权即可达到控股的目的。
（四）有效整合并购后的财务风险
并购后期的工作也尤为重要，如何将两家有着不同生产模式、企业文化、管理方式的企业进行整合是需要方法和时间的。尤其是被并购企业的员工进入新企业的适应阶段是很关键的，作为收购企业应该消除他们心中的顾虑，培养他们的主人翁精神，这样他们才能更快在新企业的进入角色。财务系统的整合也十分重要，要对收购后的新企业进行财务数据的整合及管理的整合，是财务部门有统一的制度和运行模式。
[参考文献]
[1]杨玲，叶妮.企业并购财务风险研究――以吉利并购沃尔沃为例[J].财会通讯，2013（8）
[2]张颖丽.企业并购中的财务风险及其防范[J].辽宁工业大学学报（社会科学版），2012（2）
