时间：2023-09-18 17:34:26
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇资产的价值评估，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
一、引言
随着全球科技、经济的飞速发展，经济全球化不断深入发展，国内市场国际化，市场竞争日趋激烈，企业的竞争不再是产品的竞争，而是名牌的竞争。市场经济，名牌是金。从某一种意义上说，名牌是决胜市场的重要筹码，拥有名牌就拥有市场竞争力，在激烈的市场竞争中，名牌是企业的灵魂。由此可见，名牌对企业生存和发展关系重大，是企业的旗帜和象征。名牌管理已得到企业经营管理者的重视。在名牌经营管理中，名牌资产价值评估问题是其重要组成部分，如何对名牌资产计价一直是理论界和企业界的难题，一直存在激烈的争论，也是会计界和企业家的迫切需要解决的难题。
二、传统名牌资产价值评估方法
名牌资产价值毕竟是企业和社会各界人士普遍关注的一个问题，加拿大与澳大利亚在名牌资产价值计价方面进行了探索，把名牌开发与管理成本纳入会计核算领域，借以部分（间接）反映名牌资产价值。在法国，无形资产投资委员会设计了一套企业名牌资产评估方法，为开展名牌资产会计核算提供了技术支持。在英国，1988年兰克・霍维斯・麦克多格公司对创建开发的名牌进行资产计价，成功抵御了一次不善意的收购。因此对企业名牌进行资产计价是十分重要和迫切的，名牌资产价值评估方法一般有：
（一）成本法
1、历史成本法，就是依据名牌创建开发或购买的全部原始成本进行计算，具体方法：（1）对于自创的名牌资产成本的计算。计算创建开发自创名牌的资产的全部费用，包括设计、创意、广告、促销、研发、分销，商标注册、专利申请、保护等一系列开支。（2）外购的名牌资产成本的计算。计算从购买开始到企业拥有其所有权的全部费用。包括购买费用、交易手续费、公证费、鉴定费、政府收取的各种费用以及其它直接或间接与该项资产交易有关的一切费用。无论是自创的名牌还是外购的名牌，其价值与其历史的成本远远不相对称，运用历史成本法评估名牌资产价值，会高估失败或较不成功的名牌资产价值，也会大大低估非常成功的名牌资产价值。
2、重置成本法。按照名牌资产的现时重新开发创造或购买成本，减去各项损耗或贬值来确定名牌资产价值的一种方法。其计算公式：
名牌资产评估价值=名牌资产重置成本×成新率
名牌资产重置成本的确定：（1）自创名牌资产重置成本的计算。由于企业自创名牌会计上一般没有账面价值，只能按照现时的费用和价格标准估算其重置成本，具体方法有成本核算法、市价调整法；（2）外购名牌资产重置成本的计算。外购名牌的重置成本是由购买价加上支付的有关费用构成。具体方法可选择市价类比法和物价指数调整法。成新率的确定：成新率是反映名牌资产的现行价值与全新状态重置价值的比率。一般采用专家鉴定法和剩余经济寿命预测法确定。后者的计算公式为：
成新率=剩余使用寿命÷（已使用年限+剩余使用寿命）
（二）市价法
市价法（Market Approch），亦称现行市价法值，是以市场上与被评估名牌资产相同或类似资产的市价来评定名牌资产价值的一种方法，这种方法具体做法是通过市场调查，选择一个或几个与被评估自创品牌资产相同或类似的品牌资产作为参照物，分析参照物的近期交易价格和交易条件、交易时间、交易地点，将参照物与被评估对象进行对照比较，在此基础上再按照一定要求对参照物修正，最后根据修正后的价格来确定被评估名牌资产价值。市价法应用必须具备两个前提条件：要有一个活跃、公开、公平的名牌资产交易市场；必须有三个以上近期交易的可比参照物。
（三）收益法
收益法（Income Approch）又称收益现值法或收益还原法，是通过估算名牌资产未来的合理的预期获利能力的净收益，并采用适宜的折现率折算成现值，计算出名牌资产的现值，并以此确定名牌资产价值的一种方法。这种方法确定的主要指标有：未来预期收益，折现率和收益期限等。未来预期收益一般采用品牌资产未来的客观超额净收益。折现率可根据同行业名牌资产平均收益水平确定或利用资本成本定价模型（CAPM）确定。收益期限一般用经济寿命来确定。这种方法必须具备二个条件。一是名牌资产的未来超额净收益必须能用货币表示；二是未来超额净收益的风险必须是可以计量的。
三、经济附加值――收益法模型
经济附加值（Economic Value Added）――收益法模型，根据名牌资产未来收益期限的经济附加值，选择合适名牌资产的折现率进行折算现值确定名牌资产价值的评估方法。评估模型计算公式为：其计算公式如下：
PV：名牌资产的评估价值；
EVAt：企业资产在末年寿命期内第t年的净收益额；
R：折现率；
n：收益期限。
（一）经济附加值
经济附加值是企业在业绩评价期内增加的价值的简称，其实质是剩余收益或经济利润。引进了资本成本的概念，将财务会计账面价值转化为经济账面价值，财务会计账面价值只考虑了债务资本成本，而经济附加值既考虑债务资本成本，又考虑了股本资本成本，从而克服了传统会计评价指标在评价企业未来净收益时未扣除股本资本成本的缺陷。EVA的基本理念是：资本收益至少能补偿投资者承担的风险，也就是说，股东至少必须获得不低于资本市场类似风险的收益。
经济利润（EVA）的计算公式为：
EVA=P-W×R②
式中：
EVA：经济利润；
P：财务净利润；
W：载体资产总额；
R：载体资产收益率，采用加权平均资本成本计算，同折现率计算。
EVA的计算是通过调整财务净利润扣除载体资产的收益，具体操作时通过对某些会计报表科目的处理方法进行调整，对我国名牌企业的会计报表进行EVA计算时主要对以下会计报表科目进行调整：研究开发费用和市场开拓费用、商誉、递延税项、准备金、经营租赁、战略性投资。
经济附加值的确定，一般是取评估基准日前三年的资料进行分析，得该三年的经济附加值，按以下计算公式处理：
EVA=（EVA1×K1+EVA2×K2+EVA3×K3）/（K1+K2+K3）③
式中：
EVA――前三年加权平均经济附加值；
EVA1――前第一年经济附加值；
EVA2――前第二年经济附加值；
EVA3――前第三年经济附加值；
K1――前第一年的经济附加值权重取3；
K2――前第二年的经济附加值权重取2；
K3――前第三年的经济附加值权重取1。
权重的选取，考虑经济附加值的发展趋势，因为离评估基准日越近的经济附加值越能反映企业资产的实际收益状况。
（二）折现率的估算
折现率的估算采用加权平均资本成本确定。加权平均资本成本是指债务资本的单位成本和股东资本的单位成本根据债务和股本在资本结构中各自所占的权重计算的平均单位成本。其中债务成本根据长期债务资本成本和短期债务资本成本根据实际数值加以确定；股东资本成本可以采用行业平均投资收益率，也可以采用无风险收益率加上风险收益率来确定。本文采用风险报酬率加无风险报酬率确定，加权平均资本成本计算如下：
Ca――单位股本资本的资本成本，Ca=∑（各种股本资本资本成本率×各种股本资本在总股本中的权重），股本资本成本率=Rg+Rr
Rg：无风险报酬率，以一年期贷款利率或中长期国债利率计算；
Rr：风险报酬率，Rr=（Rm-Rg）×β；
Rm：社会平均收益率，通过社会调查确定；
β：行业平均收益率变动与社会平均收益率变动之比的协变系数，选择同类名牌上市企业为参照物，以参照物近三年上市交易数据计算或采用以下公式计算：
Tai――名牌企业资本报酬率在不同时期的变动率；
TAi――社会平均资本报酬率在不同时期的变动率
这种方法不仅为评估名牌资产价值提供了新的理念，结果更趋近客观合理，并且十分方便，而且为企业开展品名牌经营管理，不断提升名牌资产价值提供具体实用的指导方法，这是名牌资产价值评估的重大发展。
四、结束语
对名牌资产价值评估方法进一步深入研究，为名牌资产价值计价提供了重要技术支持和保障，为企业名牌经营管理提供重要的信息支持，这已成为目前管理科学的新领域。
参考文献：
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＊本文为江西省社会科学规划2006～2007年度研究课题“品牌战略和创新体系研究（项目编号：06YJ49）”的阶段性成果。
关键词：追溯性价值评估 未来价值评估 评估报告
资产评估是对评估对象在评估基准日特定目的下的价值进行分析、估算并发表专业意见的行为和过程。我国《资产评估准则――评估报告》中指出：“评估基准日可以是现在时点，也可以是过去或者将来的时点。评估报告栽明的评估报告日通常为注册资产评估师形成最终专业意见的日期。通常，只有当评估基准日与经济行为实现日相距不超过一年时，才可以使用评估报告。”。美国评估准则（Uniform Standards of Professional Appraisal Practice，简称USPAP）在评估报告准则中提出：评估基准日是确定价值意见的基础，评估报告日则表明评估师对评估基准日市场和资产状况的评价是未来的、现行的还是历史的角度。因此，针对评估基准日与评估报告日之间的关系，存在追溯性价值评估、现行价值评估和未来价值评估②。在评估实践中，大多数情况下进行的是现行价值评估，对于追溯性价值评估和未来价值评估的适用性及可能存在问题的解决对策的探讨，有利于加深对评估报告准则的理解，保障评估报告准则的有效实施和提高评估报告质量。
一、追溯性价值评估与未来价值评估的内涵
我们可以从理解评估实践中两个十分重要的日期――评估基准日和评估报告日的内涵入手，来了解追溯性价值评估和未来价值评估的具体内涵。
由于随着时间的推移，资产所处的宏观经济条件、面临的市场情形以及自身的状况都在不断地发生变化，所以资产的价值也在不断地发生变化。而在实践中，我们只需要知道被评估资产在特定的某个时点的静态的价值。而无须知道资产连续的动态价值，所以我们可以根据评估的特定目的选定某个时点。来判断评估对象在该时点所处的假设条件下的公允价值，这个时点就是评估基准日，它是确定资产状况、市场条件、资产价值等的基准日期。评估报告日通常为注册资产评估师形成最终专业意见的日期。
当评估基准日与评估报告日相同时，评估结果反映的是被评估资产的现时公允价值就是现行价值评估；当评估基准日早于报告日，评估结果反映的是被评估资产在该评估基准日的公允价值则是追溯性价值评估；比如，在现实中常遇见的联营法律纠纷中需要确定联营双方投入的资产的比例，这时就需要对联营双方联营时投入资产的价值进行追溯性价值评估。又如，委托方或其他相关当事人对其他评估师在过去的某个时点出具的评估报告有异议，此时评估师就需要对报告中的被评估资产进行追溯性价值评估。以对前边的评估报告的结论进行复核。再比如，涉及遗产或继承税等的税基评估等等，都需要评估师对资产做追溯性价值评估。当评估基准日晚于评估报告日。评估结果反映的是被评估资产在该评估基准日的公允价值，则是未来价值评估。比如，开发商需要抵押贷款进行项目融资时，用以抵押的标的是在建工程甚至是规划中的工程，此时就需要评估师在充分的调研掌握足够多的现有数据的基础上，对在建工程甚至是规划中的工程的未来价值进行合理的推测估算，从而对相关当事方提供合理的专家咨询意见。再比如以现金流量为基础对企业价值进行评估时，确定现金流预测期期末价值时，需要评估师对企业预测期期末的价值进行合理的未来价值评估。
二、追溯性价值评估与未来价值评估的适用性
美国评估准则指出追溯性价值评估和未来价值评估适用于动产和不动产评估。我国在资产评估准则中并没有明确适用范围，即意味着所有类型的资产都可以进行追溯性价值评估和未来价值评估。我们知道追溯性价值评估、未来价值评估与现行价值评估的划分是由于评估基准日的选择不同，并不关乎资产的具体类型，但是是否无形资产和企业价值评估也可以进行追溯性价值评估和未来价值评估，值得我们进行探讨。
从理论上讲，除了动产和不动产之外的其他资产，例如无形资产、企业整体资产等也像动产和不动产那样在过去的某个时点或将来的某个时点具备价值，并且也可以用资产评估的三种基本方法――市场法、成本法、收益法的一种或多种，对他们在该时点的价值进行评定估算，所以从理论上说对无形资产、企业价值等进行追溯性价值评估和未来价值评估是成立的。
在实践中，根据资产评估不同的特定目的，我们确定被评估资产的价值并选择评估基准日，通常会有以下五种情况，我们分别依次进行分析。
情况一：估算被评估资产（除动产不动产之外的其他类型资产，如无形资产、企业价值等，下面四种情况相同，不再做同一表述）在当前市场条件下的现时价值。这就是资产的现时性价值评估，评估界对此无争议，不做讨论。
情况二：估算被评估资产在过去的某个时点面临当时的市场条件的价值。这种情况下，评估师应当尽可能多地搜集相关资料，以对评估基准日时被评估资产的状况、当时的市场条件等进行人为的“历史还原”，并参照当时的价格标准、法律条文等对被评估资产的价值做出合理的判断。
情况三：估算被评估资产在过去的某个时点但面临现在的市场条件的价值。这种情况下，评估师同样的需要对被评估资产在评估基准日的状况进行人为的“历史还原”，但不同情况二的是，评估师必须假设还原后的资产处在当前的市场条件下，使用当前的价格标准、法律条文等对被评估资产的价值进行合理评估。
情况四：估算被评估资产在将来的某个时点面临当时的市场条件的价值。这种情况下，评估师在充分收集信息资料、恰当判断趋势的基础上对被评估资产在评估基准日的资产状况、市场条件等进行合理的预测，并对被评估资产的价值进行估算。
情况五：估算被评估资产在将来的某个时点但面临现在的市场条件的价值。这种情况下，评估师在充分收集相关信息资料的基础上合理预测被评估资产在评估基准日的状况，并假设已预测状况后的被评估资产处在当前市场条件下，使用当前的价格标准、法律条文等对被评估资产的价值进行合理评估。
对于情况四，由于评估结果反映的是被评估资产在将来某个时点当时的价值，在实际评估实践中并没有什么应用，因此并不多见，所以这仅是理论上的分析。对于像无形资产等其他类型的资产而言，虽然情况二、情况三、情况五依赖于更多的假设，所需要的技术手段也更复杂，结论的限制条件也更多，但是它们的最终结果都是评估师对特定情况下资产的价值在科学分析基础上的一种合理评估。
通过以上分析，无论从理论方面考虑还是从实践层面讲，本文认为对无形资产、企业价值等进行追溯性价值评估和未来价值评估既是合理的又是可行的。
三、追溯性价值评估与未来价值评估中应关注的难点问题和对策
经过以上分析，我们得知从理论上来说，对不同的资产进行追溯性价值评估和未来价值评估都是能够实现的，但是在实践中，这两种类型的评估又与现实性价值评估有着明显的不同。这体现在其复杂性和操作上的困难，下文将予以进一步的探讨分析。
（一）在实践中，追溯性价值评估有如下难点
1.对于评估基准日与评估报告日期间的资产的状况以及市场情况等，它们实际已经发生，评估师等相关人员也已经知道。若评估师采用收益法等方法对被评估资产进行追溯性价值评估时，评估对象相对于评估基准日的未来收益该如何准确地确定？
2.由于评估基准日可能相距评估报告日久远，待评估资产的状况可能发生比较大的变化，评估师应该如何有效地收集评估所需要的资料，并对资料怎样才能做出合理的取舍？
当然如果评估师能够找到评估基准日附近其他评估师出具的评估报告，并以此来作参考来取舍或许会是一个比较好的情况。
3.由于评估基准日距离报告日较远。市场状况可能已经发生比较大的变化.收集到的资料数据可能满足不了评估基准日后的某些时点，这就需要评估师确定一个截止日期，那这个截止日期应该如何合理地确定。
（二）在实践中，以常见的用在建工程作为标的进行抵押贷款为例来说明未来价值评估的难点
为了更好地给相关当事方贷款决策提供咨询意见，评估师一般要对在建工程未来价值做出两种不同的评估：在建工程完工时价值的评估和在建工程达到稳定使用率时价值的评估。为了完成这两种未来价值评估，评估师可以同委托方一道选择两个不同的评估基准日，对同一在建工程做出两个不同的未来价值评估，以服务于不同的评估目的。
1.由于评估的是在建工程未来某个时点的价值，在建工程在评估基准日时的状况（包括完成情况、实际使用情况、各种实体经济特征等）、所面临的市场条件、当时的宏观经济运行情况、价格标准、相关法律法规等该如何合理有效地预测。
这需要评估师充分收集实际可获得相关历史数据，比如，在建工程的预计建筑期限、开发成本，当前的建造进度和水平，已l生的各种成本实际支出，现有的市场情况、可比项目的收益和支出水平，与可比项目的优劣势对比分析，当前的宏观经济运行情况等等，在这些实际数据的基础上，运用科学合理的方法，使用审慎的科学假设进行趋势分析和合理预测。并在出具的评估报告中披露相关分析的时间阶段和合理的限制条件。
资产评估，特别是企业价值评估是企业进行资本运营的重要基础工具，大力发展企业价值评估，是当前资本市场发展的迫切需要，也是我国资产评估行业自我提升的内在需求。资本市场的发展对企业价值评估提出了更高要求，资产评估行业要积极应对资本市场发展的挑战，企业界应在资本运营中用好企业价值评估这一基本工具。鉴于上述的背景，文章对目前企业价值的评估的方法及所存在的问题进行了探讨。
关键词：企业价值 价值评估 资本市场
中图分类号：F830.91 文献标识码：A
文章编号：1004-4914（2010）12-067-03
一、企业价值评估及证券市场中企业价值评估的作用和意义
企业价值评估是将一个企业作为一个有机整体，依据其拥有或占有的全部资产状况和整体获利能力，充分考虑影响企业获利能力的各种因素，结合企业所处的宏观经济环境及行业背景，对企业整体公允市场价值进行的综合性评估。
出于企业管理，并购，扩大、提高企业影响，展示企业发展实力，增加企业凝聚力等不同目的的需要，企业价值评估在现在的市场经济环境下已越来越重要。{1}
在证券市场中，企业价值评估已成为投资者做投资决策的重要前提。企业在市场经济中作为投资主体的地位已经明确，但要保证投资行为的合理性，必须对企业资产的现时价值有一个正确的评估。我国市场经济发展到今天，在企业各种经济活动中以有形资产和专利技术、专有技术、商标权等无形资产形成优化的资产组合作价入股已很普遍。合资、合作者在决策中，必须对这些无形资产进行量化，由评估机构对无形资产进行客观、公正的评估，评估的结果既是投资者与被投资单位投资谈判的重要依据，又是被投资单位确定其无形资本入账价值的客观标准。同时，股权分置改革后，随着中国证券市场制度的不断完善，以及管理层加强监管与公司治理，价值投资时代已经来临，正确评估上市公司的内在价值已成为影响管理者和市场投资者作出正确决策的重要因素。
二、证券市场企业价值评估的常用方法
（一）三种常用方法：成本法、市场法、收益法
成本法主要考虑资产的成本,很少考虑企业的收益和支出,主要通过调整企业财务报表的所有资产和负债,来反映它们的现时市场价值。成本法在评估企业价值时的缺点十分明显：其以会计报表上的总资产为依据,忽略报表之外的资产项目,使企业价值的资产构成不全面,影响评估结果的真实性。
市场法{2}是利用类似企业的市场定价来确定目标企业价值的一种方法,其基本做法就是在市场上找出一个或几个与被评估企业相同或相似的参照物企业,分析、比较被评估企业和参照物企业的主要变量,在此基础上,修正调整参照物企业的市场价值,最后确定被评估企业的价值。我国的资本市场尽管已初具规模,但毕竟没有完全实现市场化,达不到评估精度所要求的可比企业的数量,无法保证评估结果的可靠性。因此在资本市场发达的地区和国家,市场法才被广泛地应用。
收益法更符合证券市场中企业价值评估的目的。投资价值是资产或者企业相对于某个特定投资者而言的价值。企业投资价值的评估主要包括两个方面:一是定性的分析,即分析企业的资源和核心能力及其表现出来的成长性,这是企业投资价值的基础,投资者据此决定“投”还是“不投”；二是定量的分析,主要是通过各种价值评估模型决定投资者所占的股权比例。基于这个目的，在证券市场中的企业价值评估更多用的是收益法。下面选取两种收益法下的企业价值评估模型。
（二）两种模型：红利贴现模型和自由现金流股价模型
1.红利贴现模型{3}。投资者买股票，即对所选企业的价值投资通常期望获得两种现金流：持有股票期间的红利和持有股票期末的预期股票价格。股票是股份有限公司在筹集资本时向出资人发行的股份凭证，代表着其持有者（即股东）对股份公司的所有权。股票一般可以通过买卖方式有偿转让，股东能通过股票转让收回其投资，但不能要求公司返还其出资。由于股票的上述性质，持有期期末的预期股票价格是由股票未来红利决定的，所以这时企业当前价值应该等于无限期红利的现值：
其中DPS=每股预期红利
r=股票的要求收益率
这一模型的理论基础是现值原理――任何资产的价值等于其预期未来全部现金流的现值总和，计算现值的贴现率应与现金流的风险相匹配。
红利贴现模型的主要引人之处是它具有简单和直观的逻辑性。然而有许多分析人员因为其附加多种的限制条件而对它得出的结果产生质疑。
首先，人们习惯认为红利贴现模型不能用于低红利或无红利的股票的估价。但这种观点其实是不正确的。如果根据预期增长率的变化来调整红利支付率，即使对于不支付红利的公司，我们也能得到合理的价值。这样，对于一家高速增长且当前不支付红利的公司，我们根据增长率下降时的预期红利支付率仍然可以估计出其价值。但是，如果不根据预期增长率的改变来调整红利支付率，则红利贴现模型将会低估不支付红利或支付低红利的股票的价值。
其次，人们习惯认为红利贴现模型过于保守，依据是股票价值不只是由红利的现值决定。但是，一些被认为在红利贴现模型中被忽略的资产，可以根据实际情况进行公平的估价。
最后，红利贴现模型也被人认为是与市场相对立的模型。因为，当股票市场处于牛市时，使用红利贴现模型会发现越来越少的股票的价值被低估了。如果股票市场上升的原因是宏观经济基本面的改善，如更高的预期经济增长率或更低的利率，那么没有理由认为由红利贴现模型得到的价值不会相应地增加；如果证券市场上升的原因不是宏观经济基本因素的改善，红利贴现模型所得到的价值就不会随着市场而改变，但这时模型所发出的信号是更强烈而不是更弱，它显示相对红利和现金流，市场对企业的价值是高估了，并提醒谨慎的投资者提起注意。
红利贴现模型是用来对股权资本进行估价的一个简单模型，它的基本原理是企业价值等于其预期红利的现值总和。虽然此模型常常被指责为使用价值有限，但是事实证明其在相当广泛的范围内有惊人的适用性。它可能是一个保守的模型，当市场价格的上升与基本因素(收益、红利等)无关时，它能够发现价值低估的公司越来越少，但这也可以被认为是该模型的优点所在。对红利贴现模型的实证检验表明它在投资估价中能够发挥作用，尽管它的大部分有效性可能来自它通常认为低市盈率、高红利收益率的企业是价值被低估的股票。
2.自由现金流股价模型。公司自由现金流是企业所有权利要求者，包括普通股股东、优先股股东和债权人的现金流量总和。{4}有两种方法计量公司自由现金流，一种方法是把公司所有权利要求者的现金流加总：
FCFF=股权现金流+利息费用*（1-税率）+本金归还-发行的新债+优先股红利
另一种方法是用利息税前净收益（EBIT）为出发点进行计算：
FCFF=EBIT*（1-税率）+折旧-资本性支出-追加营运资本
具有很高的财务杠杆比率正在发生变化的公司尤其适于使用FCFF方法进行估价。因为偿还债务导致的波动性，计算这些公司的股权自由现金流是相当困难得。而且，因为股权价值只是公司总价值的一部分，所以它对增长率和风险的假设更为敏感。使用股权自由现金流的一个最大问题是股权现金流经常出现负值，特别是那些具有周期性或很高财务杠杆比率的公司。由于FCFF是债务偿还前现金流，它不太可能是负值，从而最大程度地避免了估价中的尴尬局面。最后，如果使用FCFF方法对公司股权进行估价，则要求债务或者以公平的价格在市场上交易，或者已经根据最新的利率和债务的风险进行了明确的估价。
例：L1N广播公司估价{5}。为了确定AT&T收购该公司的合理价格，三家投资银行在1995年对LIN广播公司进行了估价。最后，除根士丹利公司的估价结果为每股105美元；雷曼兄弟公司的结果为每股155美元；wa2scrstein Perel]a公司则得出了一个较为折衷的估价结果一――每股127.5美元。背景信息：
1994年的数据：EBIT＝1.2830亿美元；资本性支出＝1.5050亿美元；折旧和摊销＝1.2510亿美元；营运资本占销售收入的10％；销售收入＝L8860亿美元；长期债券利率＝7.50％；公司税率＝3691；高速增长阶段的数据：；高速增长阶段的时间长度＝5年；销售收入的预期增长率／EBIT＝30.00％；公司的B值＝1.60；股权资本成本＝7.50％+(160×5.50％)＝16.30％；负债比率＝60％(在此阶段，公司将继续以10％的税前债务成本大量使用债务进行融资)；资本性支出、折旧、销售收入和EBIT预期具有同样的增长率；在此阶段营运资本仍保持为销售收入的10％。
资本加权平均成本＝(16.30％x0.40)+(10％x0.64×0.60)＝10.36%过渡阶段的数据：过渡阶段的时间长度＝5年；EBIT的增长率将按线性方式从第五年的30％降至第l0年的5％；资本性支出每年增长8％；折旧每年增长12％；整个过渡阶段公司的B值将降为1.25；负债比率将降为50％，税前债务成本将为9％；营运资本仍然为销售收入的10％；资本加权平均成本＝（14.38％x0.50）+（9％x0.64×0.50）＝10.07％。
稳定增长阶段的数据：收益和EBIT的预期增长率＝5％；资本性支出和折旧的增长速度与EBIT的增长速度相同；公司的B值＝1.00；股权资本成本＝7.50％+（1.0x5.5％）＝13％；负债比例＝40％；税前债务成本＝8.5％。
估计价值：使用上述数据估计公司在高速增长阶段和过渡阶段的EBIT、资本成本、现值。
以第十一年的FCFF为基础，可以计算出第十年末的公司价值，稳定增长阶段的增长率是5％，资本成本计算如下：
FCFF＝FCFF10×1.05=58070×1.05＝6.0973亿美元
在稳定增长阶段的资本成本＝(13.00％×0.6)+8.5％×（1-0.36）×0.4＝9.98％
第十年末公司价值＝60973／（0.0998―0.05）＝122.5355亿美元
价值的各个组成部分如下:高速增长阶段FCFF的现值＝3.4264亿美元；过渡阶段FCFF的现值＝9.14l5亿美元；过渡阶段末公司价值的现值＝46.3349亿美元；公司的价值＝58.9027亿美元；已发行债务的价值＝18.0660亿美元；股权的价值＝40.8367亿美元；每股价值＝79.29美元。
三、我国证券市场企业价值评估所存在的问题及完善对策
20世纪80年代以后，随着经济全球化和企业并购的发展，企业价值评估业逐步发展成熟。20世纪80年代末、90年代初我国从国外引进价值评估行业时，企业评估与实物资产评估是同步引进的，并且在起步阶段受美国价值评估界的较大影响。但在我国长期的企业价值评估实务中，我国企业价值评估和实物资产评估始终混在一起，不予区分。当时的认识就是只对企业的相关资产或科目进行评估，而没有涉及企业评估或对企业整体价值的评估。
我国价值评估行业对企业整体资产的评估，实际上是在1993年我国证券市场的发展以后才得以发展的。特别是在《公司法》制定之后，国家需要对企业的国有资产进行折股，引发了国资产评估行业从对会计科目资产的评估过渡到对企业整体资产（净资产）的评估。由于历史的原因，我国资产评估界错过了发展企业价值评估良好时机，正当我国企业价值评估将萌生的时候，又走了回去。在企业整体价值评估的实际操作时，还是把企业评估分解为对企业各个组成部分的资产的评估，最终成为对会计科目的评估。
所以由于受传统资产评估业务的影响，我国资产评估理论和实务还难以满足资本市场快速发展的需求{6}。比如，在以企业并购、股权转让为目的的资产评估业务中，往往通过成本法将企业相关资产的价值汇总，确定企业的价值；按照全部股权价值和相应股权比例的乘积确定部分股权的价值。
但是我国企业价值评估存在历史局限。不同于一般国家从实物资产评估开始，然后逐步发展到企业价值评估。在我国，企业价值评估与实物资产评估是同步开始的，但采用的方法则是借鉴实物资产评估通用的方法，即历史成本法，而不是采用国际通用的收益法。这与我国当时的历史条件和体制环境有很大的关系。主要体现在：
第一，市场发育程度的局限。我国资产评估业务开展初期，正处于计划经济向市场经济过渡时期，市场体系尚不健全，资本市场尚不活跃，企业价值评估的市场需求不大。当时的产权交易主体是国有企业，产权交易双方关注的是资产本身的价值，评估师只对交易的资产进行评估，而不是对整个企业价值进行评估。
第二，评估师专业背景的局限。在我国评估行业产生初期，评估师大都来源于审计师或会计师，在实际操作中，他们习惯于把企业价值评估分解为企业各个组成部分资产的评估，然后再进行累加，由此形成了“成本法十年一贯制的状况”，也使很多客户认为评估是会计和审计的一种延伸，是审计的附属业务。
第三，评估管理体制的局限。我国资产评估行业发端于国有资产管理的需要，在管理体制上与其他市场经济国家有很大不同，评估机构挂靠政府部门，评估结果须经政府部门确认，致使评估人员在从事评估业务时，着眼于满足政府部门的要求，而较少研究企业价值评估深层次的理论问题，因此，对企业价值评估概念的理解上不够完整。
现阶段我国资产评估所存在的问题，综合分析各个方面的原因，是由于多种因素造成的。首先，成本法在理论上易于接受，实践上容易操作。成本法最形象的比喻就是将一块砖一块砖地砌起来的⑦而资本市场上许多无形的参数、指标是感觉不到的。从这个角度来说，成本法易于操作。其次，市场环境特别是资本市场、产权市场发展的不完善。并且我国评估理论引进和研究滞后，无法应对评估实践。
前面提到的固然是我们长期以企业的资产价值评估替代对企业价值的评估的原因，但制度性因素也不容忽视，即成本法较易被进行评估报告审核的政府管理部门与评估客户所接受。评估是一种专业服务，可是在现行的法律下，却必须要对其进行行政性的或准行政性的审核，国有资产评估以前还必须进行确认。行政性审核造成的弊端是将专业问题非专业化、相对问题绝对化、复杂问题简单化。从而，行政管理部门和评估机构都趋于回避评估工作的专业特征，回避不确定性，制定了一些硬性规定，对评估结果提出过分具体的查验的要求。评估人员因此无法或不必发挥其专业特长，也就按规定进行机械操作。在这种情况下，评估不再是根据评估对象具体情况和相关市场因素进行判断，而是降格为根据一些具体规定进行的一种简单的计算。至于这种计算的结果是否合理、是否对当事人有意义已经成为次要的目的，符合规定和通过审核则成为最重要的目标。此外，理性的评估报告使用者的缺失，也是我国资产评估业长期处于低层次循环的一个重要原因。
改变我国企业价值评估发展局面，需要评估行业和政府管理部门、评估报告使用者等各方面作出共同的努力：
1.在评估方法选择方面，应该要求评估师在选择评估方法时，充分考虑评估对象、价值类型、资料收集情况等相关条件，在适宜的情况下要使用多种评估方法，成本法一般不应当作为唯一使用的评估方法，特别是在资本市场企业的价值评估上。
2.正确使用收益法。收益法在资本市场企业价值评估有着很好的价值，但是针对收益法在评估实践中存在的问题，应强调不应当因为收益法在应用过程中存在某些问题就简单地否定或回避，而应当在充分肯定收益法能够有效反映企业整体获利能力的基础上，加大对收益法运用的规范。
3.评估师要关注可能影响企业价值的重要事项。评估师应当关注企业资产配置和使用状况，关注非经营性资产、负债和溢余资产等可能影响企业价值的重要事项。并且要重视控股权、少数股权等因素对企业价值的影响。现代企业价值理论认为，拥有控股权的股东与拥有少数股权的股东相比，在企业经营战略、管理方式、营销策略等方面拥有更多的发言权，对股东之间的利益可能会产生一定影响。企业价值评估指导意见对此提出了原则性要求，即要求评估师在适当的情况下，对控股权和少数股权等因素可能对权益产生的影响，作出适当披露，并提示报告使用者合理理解和使用评估结论。这不仅符合国际惯例，对我国评估实践也具有特别重要的意义。
4.资产评估师应该深刻领会、准确把握企业价值评估内涵，认真实施相关评估准则。中评协的企业价值评估指导意见，在理念上比较超前，这就需要评估机构和评估师要站在提升行业执业水平、全面服务评估报告使用者的角度，更新理念，把握实质，改变传统的思维定势和习惯做法，接受正确的企业价值评估概念，全面理解企业价值评估理论及相关准则，勇于探索与实践，使企业价值评估适应市场的要求，获得公众的认可。
5.根据企业价值评估的要求，做好相关基础工作。企业价值评估对评估业务提出了更高要求，评估行业要加大理论研究，不断完善企业价值评估理论建设，有对性地解决评估执业中的难题。
6.引导社会各界正确理解企业价值评估。要广泛宣传企业价值评估的基本知识、概念和技术方法，使更多企业和投资者能够了解并理解企业价值评估，合理使用企业价值评估报告。同时，注意防止客户对企业价值评估报告的误用甚至是恶意运用，防止对企业价值评估专业属性的片面理解。传统的评价方法由于只使用了企业经营的部分信息，其中很大程度上依赖于历史和当前信息,过于注重财务绩效指标,往往是静态的考察和评价,因而显得较为片面或主观,不能全面衡量企业的投资价值。鉴于此，必须探寻影响企业价值的主要因素,把定性描述与定量评估相结合，以设计一个系统性的评估框架,才能客观地反映出企业真实的投资价值。
注释：
{1}方行.技术经济与管理研究，2005(2)
{2}刘海明.审计与财务
{3}{5}阿斯跃斯，达蒙德理.张志强译.价值评估工具[M].北京大学出版社，2003
{4}胡玄能.北京市经济管理干部学院学报,第16卷第4期
{6}王诚军.企业价值评估
{7}邹先德.科技创业
参考文献：
1.王少豪.企业价值评估：观点、方法与实务.[M].中国水利水电出版社，2005
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3.杨雄胜.高级财务管理.东北财经大学出版社,2004
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5.阿斯跃斯，达蒙德理.张志强译.价值评估工具[M].北京大学出版社，2003
6.王少豪.企业价值评估：观点、方法与实务[M].中国水利水电出版社，2005
7.阿斯跃斯，达蒙德理.张志强译.价值评估[M].北京大学出版社，2003
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9.中国注册会计师协会.财务成本管理[M].经济科学出版社，2005
关键词：创业板 并购企业 价值评估
2009年10月30日，我国创业板正式在深圳证券交易所开市的当年，仅有1家发生并购交易，2010年并购案例上升到31起，涉及资产总额高达28.06亿人民币，资产交易总额19.18亿元；2011年，并购交易活动达到91起，涉及资产总额更是高达99.96亿元，资产交易总额达到63.78亿元。
为什么创业板的并购交易受到投资者的广泛关注？实务中也有人认为创业板并购中出现的较高的增值率，给我国A股市场提出了巨大的挑战，监督管理部门有必要加强规范。基于此，本文对创业板2010-2011年中的并购案例进行研究，期望能够更好地描述出并购价值评估问题的现状，进一步剖析问题，提出更好的改进建议。
一、并购价值评估国内外文献综述
目前，国内外学者对于并购价值评估的相关研究可以分为以下两大类：
第一类，对资产的评估和交易中的定价之间关系的研究。Scott & Goodwin、Easton，Eddey and Harris（2003）分别在2002和2003年，对澳大利亚的上市公司并购资产评估进行了相关研究，从中发现资产的评估和股票的市价之间存在着相关关系。Geltner，Gregor and Schwann （2003）将房地产市场和资产评估的关系进行了相关研究，研究结果表明资产评估会对房地产的市场价格产生一定的影响。
第二类，对并购价值评估方法进行研究。对于传统行业的企业并购价值评估问题，国外研究者研究了如何使用现金流量的贴现法来评估技术性公司的市场价值。Daves，Ehrhardt and Shrieves（2005）从对企业价值评估的方法和程序入手，详细介绍了应该如何预测并购公司未来的财务报表和未来的现金流量。除此之外，还有许多文献研究运用其他的评估方法对并购公司进行价值评估，例如EVA和期权等。
对比国外研究，国内学者对并购价值评估问题的相关研究几乎都是针对我国A股市场。严绍兵、王莉莹等（2008）对我国上市公司并购交易中资产的评估结果和资产交易价格之间的差异和原因进行了相关分析。上海证券交易所和中国资产评估协会（2010）关于《上市公司2009年并购重组的资产评估》中也指出，并购资产的评估成为上市公司重大资产重组定价的重要环节。赵坤、朱戎（2010），刘捷、王世宏（2006），李麟、李骥（2001）等从理论方面系统分析了企业价值评估的方法，同时对于各种方法的适用性和局限性进行了分析总结。
综合国内外的研究文献可以看出，目前缺少针对我国创业板的并购价值评估的研究，同时对于创业板在并购交易中的价值评估和交易定价等方面的研究也较少，无法为理论界和相关监管部门提供良好的指导。
二、创业板的并购价值的评估和交易定价分析
本文研究样本来自深圳证券交易所官方网站上下载的2010-2011年进行并购资产评估和资产交易的创业板上市公司。
（一）创业板2010-2011年并购总体概况
通过对深圳证券交易所有关创业板上市公司公告关于资产价值评估和并购交易的事件统计，结合具体的并购案例，我们发现：2010年并购的案例中，股权收购、企业增资扩股、对外规模投资和资产并购占企业价值评估和交易的较大部分比例，具体分别为13笔，41.94%；7笔，22.58%；5笔，16.13%；5笔，16.13%。但2011年，只有股权收购和资产收购还占了并购价值评估和交易的大部分，具体为51笔，56.67%；15笔，16.67%，对外投资和企业增资扩股的比例出现大幅度减少。
再从评估的金额来看，股权收购和增资扩股的金额在2010年的相关并购案例中占了较大比重，具体分别为21.49亿元，76.55%；3.48亿元，12.40%。到了2011年，两者的金额比重继续处于前列，而且绝对值有较高提升，具体分别为：73.15亿元，73.54%；10.28亿元，10.33%。
（二）创业板上市公司并购价值的评估和交易中的定价
对2010年进行价值评估和并购交易的31起案例进行分析，发现最终有30家的创业板公司对外完整地披露了其初始评估价值和最终交易价格。评估价值和最终完成交易时的价格相等的有13起，涉及金额占总额的43.33%；相差不大的有7家，涉及金额占总额的23.33%。2011年，进行价值评估和并购交易的案例总计有91起，但是最终完整披露信息的仅有68家。在这68家中，评估价值和最终完成交易时的价格相等的有30起，涉及金额占总额的44.12%；价格相差不大的有16家，涉及金额占总额的23.53%。由此，我们可以得出这样的结论：并购资产评估的价值是并购交易中企业定价的重要依据。
三、创业板2010-2011年并购价值评估增值率和评估方法选择
（一）创业板上市公司的并购价值评估增值率分析
从深圳证券交易所对外披露的创业板的数据中可以看出，在2010年总计有25家完成并购的上市公司对外披露并购中的评估价值和企业账面价值，在2011年总计有68家完成并购的上市公司对外披露并购中的评估价值和企业账面价值。从创业板上市公司的整体资产评估价值和企业账面价值来分析，2010年，评估价值大于账面价值的有24家，总计平均增值率高达314.46%；2011年，有63家，平均增值率高达390.99%。我们知道，在创业板上市的公司，在上市完成之后通常会主动到外部寻求能够产生互补效应资产或能够对企业产生支持效应的公司，来进行并购重组，期望实现企业的快速发展。并购目标多选择资产相对轻、技术水平相对较强、无形资产相对较多的公司，因此，并购的较高的增值率在某些程度上可以反映出创业板上市公司对于被并购的协同公司的良好期待，以及对被并购公司的无形资产的渴望，例如专利和非专利技术等。
（二）创业板上市公司的并购价值评估方法选择分析
1.创业板上市公司并购价值评估方法的选择。根据现行资产评估准则，我国的并购价值评估可以采用成本法、收益法和市场法，且允许同时使用多种方法进行评估。
根据深圳证券交易所披露的创业板信息，2010年有21家上市公司对外披露其在并购过程中的价值评估运用的方法，2011年有71家。
对2010-2011年的并购公司进行分析，可以看出上市公司普遍使用成本法和收益法，并且以两者结合为主。在2010年，结合使用成本法和收益法进行企业价值评估的案例占2010年总体案例评估总数的42.86%；单独使用成本法的占38.10%，单独使用收益法的占14.08%，而单独使用市场法的仅为2.82%。当然2010年也有少量上市公司运用收益法和市场法相结合的方法进行评估。2011年相对2010年，上市公司在评估方法的运用上没有太大变化，市场法的运用还是较少。
再从最终的评估结果的运用来看，很大一部分上市公司对最终并购交易价值只是选用某一种方法来评估，以评估值作为交易的最终价格，仅有很小一部分企业选用了两种不同评估方法的结果进行加权平均来确定企业最终的并购价值。
2.成本法和收益法的评估结果差异分析。我们发现，在创业板上市公司对被并购企业的价值进行评估时，运用成本法和运用收益法在最终评估结果上存在较大的差异，同时行业之间差异更大。而我们知道，创业板上市公司最终的并购交易价值很大程度上是以运用评估方法得到的价值作为定价的依据，资产的最终评估价值与交易的支付价格一致性较高，但是由于成本法和收益法最终的评估结果差异较大，不可避免地对交易的最终支付价格有较大影响，故笔者建议应更多地采用成本法来进行价值评估。
3.收益法参数的最终确定。我们知道，收益法在具体应用中涉及到很多参数的预测，如被并购企业的未来现金流量、折现率和收益的期间。在对未来现金流量进行预测时，不可避免地要涉及到对被并购方的收入、成本和相关费用的预计，所以收益参数很难确定，且很难能做到绝对精确。因此，笔者建议，在采用折现率进行预测时，采用资本资产定价模型或者风险累加法来确定更好，但是资本资产定价模型同时需要预测β系数、市场收益率和无风险收益率。
四、创业板上市公司并购价值评估存在的问题及改进建议
综合分析，本文认为我国创业板上市公司并购价值的评估存在以下几个方面的问题，需要我们给予关注，同时针对这些问题提出相关改进建议。
（一）创业板的并购价值评估问题
（1）评估方法的使用存在随意性，且选择评估方法的理由不充分；（2）成本法和收益法最终评估的结果差异较大，收益法的参数确定较随意；（3）创业板资产最终评估增值显著较高，且置换资产的增值率也存在较大差异，最终交易价格以评估值作为定价比例较高；（4）关联方交易和重大的并购重组交易的评估价值的增值程度显著小于非关联方的交易和非重大并购交易重组的评估定价。
【关键词】企业价值评估方法 收益法 成本法 市场法 期权法
企业价值评估是指评估者根据特定的目的，遵循特定的基本原则，依照法定的标准和规范，运用科学的程序和方法，对企业整体的经济价值进行判断、估计和测算的过程。在企业上市和股票定价、投资者进行理性投资、进行并购决策、企业财务决策、进行价值管理、衡量企业绩效和管理者的经营业绩时，企业价值评估都是不可或缺的。数十年来，随着企业价值评估理论的发展、经济计量技术的进步以及企业价值评估实践活动的广泛开展，作为企业价值评估核心内容的企业价值评估方法也得到了长足的发展。总体上看，收益法、成本法、市场法和期权法这4种类型构成了企业价值评估方法的基本体系（见图1）。
一、收益法
收益法是指通过将被评估企业的预期收益资本化或折现以确定评估对象价值的评估方法。该方法遵循的是“现值”规律，即企业的价值等于其预期未来全部收益的现值总和。运用收益法评估企业的价值取决于预期收益、收益相对应的风险以及收益的预测期等3个要素。收益法中的预期收益可以用各种形式的利润、现金流量或股利等表示。选择何种形式的预期收益直接影响对企业价值的最终判断。在合理预测企业的收益之后，还需要选择合适的折现率。由于企业经营中客观存在的不确定性，企业未来收益的风险也是客观存在的，对企业未来收益风险的判断直接影响到合适的折现率的选择，最终影响到企业价值评估的准确性。合理确定收益的预测期间并恰当考虑预测期后的收益情况对企业价值评估也至关重要。收益法中最主要的两种方法是现金流量折现法和经济附加值法。
（一）现金流量折现法
现金流量折现法的基本思想是企业价值是由其最终所能创造的可自由支配的现金流量所决定的，通过将预测的该企业未来现金流量折现成现值得到其价值。由此可以得到采用现金流量折现法进行企业价值评估的基本原理：一个企业的价值应该等于该企业在未来所产生的全部现金流量的现值的总和。
现金流量折现法在实际应用中主要采用股利折现模型、股权自由现金流量折现模型和公司自由现金流量折现模型。股利折现模型是用现金流量折现法评估股权价值的基本模型，股权自由现金流量折现模型和公司自由现金流量折现模型都是在股利折现模型的一般形式的基础上演变而来的。
现金流量折现法在企业价值评估中倍受青睐，不仅是因为它有着深厚的经济学理论基础，而且在价值评估实践中，现金流量折现法具有独特的优势：现金流量折现以一种全面而又简明的方式，考虑到了几乎所有影响企业价值的因素；现金流量折现法得到了有关股票市场对企业价值评估研究结果的有力支持，大量的研究表明，会计利润与股票价格没有密切关系，与会计利润相比，现金流量折现能更可靠、更精确地评估企业价值。
虽然现金流量折现法与其他方法相比具有不可比拟的优势，但它也存在不可避免的缺点：现金流量折现法仅能估算公司已经公开的投资机会和现有业务未来的增长所能产生的现金流量的价值，却忽略了企业潜在的投资机会可能在将来带来的投资收益，也忽略了企业管理当局通过灵活把握各种投资机会所能为企业带来的价值增值；现金流量折现法不适合对初创期的高科技企业和陷入财务困境的企业进行价值评估。
（二）经济附加值（EVA）法
运用经济附加值（EVA）法评估企业价值，企业价值等于企业目前投资资本与企业未来的经济附加值（EVA）的现值之和。
经济附加值（EVA）法的优点主要体现在EVA指标上，其优越性在于：1.将资本成本的理念引入企业价值评估模型，在计算企业的资本成本时，不仅考虑了负债资本的成本，而且考虑了权益资本的成本，使评估结果更为准确、合理；2.经济附加值（EVA）指标的运用体现了一种全新的企业价值观，建立在EVA基础之上的管理体系密切关注股东财富的创造，将股东财富与企业决策紧密联系在一起，从而使企业决策的制定和营运管理更加符合股东利益；3.经济附加值（EVA）指标从股东角度定义企业利润，与传统的会计收益指标和市场收益指标相比，具有更为明显的优势。4.经济附加值（EVA）指标的设计着眼于企业的长期发展，鼓励企业的经营者进行能给企业带来长远利益的投资决策，减少甚至杜绝企业经营者短期行为的发生；5.在企业价值评估的经济附加值（EVA）模型中，企业的投入资本以及未来的所有经济附加值都可以从预测的资产负债表和利润表上直接得到或者通过简单的计算得到，利用该模型计算企业的价值，使得年度财务报表上的会计资料具有了更现实的意义。
与上述优点一样，经济附加值（EVA）法的缺点也体现在EVA指标上：1.尽管基于经济附加值（EVA）指标的绩效评价体系作为一种有效的企业管理工具在发挥作用，但至今还没有成形一套公认的可供操作的方法体系，而且目前有关EVA的实证研究结果还未能有力地证明其优越性；2.在使用经济附加值（EVA）指标时需要对会计利润进行调整，使用起来比较麻烦，并且对于调整指标的选取也具有一定的任意性和主观性；3.经济附加值（EVA）本身是众多因素综合以后的结果，并不能帮助企业找出经营无效的原因。
二、成本法
成本法是指在合理评估企业各项资产价值和负债的基础上确定评估对象价值的评估方法。该类方法实际上是根据企业提供的资产负债表，对企业的账面价值进行调整得到企业价值，基本思路是重建或重置评估对象。该类方法遵循的是“替代原则”，即任何一个正常的潜在投资者，在购置一项资产时所愿意支付的价格不会超过建造一项与所购资产具有相同用途的替代品所需的成本。其具体做法是将分别求出的企业各项资产的评估值相加，再减去负债的评估值，从而得出企业净资产的评估值。成本法中常用的方法是账面价值法、重置成本法和清算价值法。
（一）账面价值法
账面价值法是以资产的历史成本为依据，不考虑资产的市价和资产的未来收益情况，根据会计核算中账面记载的净资产价值总和确定企业价值的方法。在运用账面价值法进行企业价值评估时对企业的财务报表资料进行分析，将企业的资产总额减去负债，也就是所有者权益部分的账面价值。其公式是：企业价值=总资产账面价值-总负债账面价值=企业的账面净资产。但这个仅仅是对企业的存量资产进行计量，没有反映企业的行业特点、成长能力和盈利能力等情况。在企业价值评估实践中往往采用调整系数对账面价值进行调整弥补这种缺陷。其公式为：企业价值=企业的账面净资产×（1+调整系数）。
用账面价值法进行企业价值评估，没有考虑账外资产以及通货膨胀和过时贬值等因素，从而不能正确地反映企业的真实价值。尽管存在明显的缺点，但在实际工作中，账面价值法却得到了广泛的应用，说明该方法也具有自身的优点：一是账面价值法充分利用了企业财务会计报告，所需资料容易得到，计算简单，使用方便。二是运用建立在历史成本基础之上的账面价值法进行企业价值评估所得到的企业价值在某种程度上具有一定的客观性，它减少甚至杜绝了人为因素的影响。
（二）重置成本法
重置成本法是在现时条件下通过确定被评估企业各单项资产全新状态的重置成本，减去其实体性贬值、功能性贬值和经济性贬值来估算被评估企业各单项资产的重估价值，以各单项资产评估价值之和再减去负债后的差额作为被评估企业的价值的方法。
重置成本法的最大优点在于，它克服了传统的以历史成本来评估企业价值的不足。因为历史成本是“面向过去”，而重置成本是“面向现在”的。从某种角度来看，“面向现在”更符合企业的生产经营实际。因此，重置成本法也是目前我国评估实务中运用较多的一种方法。重置成本法主要的不足是忽略了企业员工的智力资本价值、经营效率、管理水平、商誉等无形资产对企业价值的影响。
（三）清算价值法
企业价值评估的清算价值法是在企业作为一个整体已经失去增值能力而无法持续经营下去的情况下的一种估价方法，在企业出现财务危机而破产或停业清算时，将企业中的实物资产逐个分离而单独出售得到的收入即为清算价值。企业的清算价值等于企业破产时所有财产的变现价值减去负债及清算费用后的净值，它既没有考虑企业员工的智力资本、经营效率、管理水平、商誉等无形资产的价值，也没有考虑系统整体价值，因此，它反映的是一个企业的最低价值。
三、市场法
市场法是指将被评估企业与参考企业的股东、证券等权益性资产进行比较，以确定被评估企业价值的评估方法。该类方法实际上是从目前市场价格的角度评估企业的价值，也就是在市场上找出一个或几个与被评估企业相同或相近的参照企业，在分析、比较相互之间的重要指标的基础上，修正、调整企业的市场价值以确定评估企业的价值。
（一）价格比率法
从理论上说，价格是价值的货币表现。企业价值或股东价值一般可以通过企业的股票价格来体现。而企业股票价格的高低与企业的收益、销售额和资产的账面价值等因素都有直接的关系。故企业价值可以表现为价格比率（亦称价值比率或价格乘数）与相关的价格比率基数的乘积，可以用公式表示为：企业价值=价格比率×价格比率基数
在价格比率法中，较常用的有市盈率(价格与收益比率)法、市净率(价格与账面价值比率)法、市销率(价格与销售收入比率)法和Tobin's Q值法。
价格比率法由于运用方便、计算简单、易于理解而在实践中得到了广泛应用。但是，价格比率法的优势也正是其缺陷所在：根据一个价格比率和一组可比公司进行评估，容易忽略关键的价值决定因素如收益、成长性、风险等，导致评估结果和内在价值不符；由于价格比率法依据的是可比公司的市场价格，当可比公司普遍被高估或低估时，评估结果也随之高估或低估；虽然每种方法的评估结果都有一个偏差范围，但由于价格比率法在根本假设方面缺乏透明度，评估结果纵的可能性更大。
（二）股票与债券法
股票和债券方法是在被评估目标企业的股票和债券公开上市交易的情况下，把企业所有发行在外的证券的市场价值之和作为被评估企业价值的方法。该方法的思路是证券市场价值从总体上反映了投资者对企业内在价值的判断，企业的市场价值是企业经济价值在市场上的反映，对上市公司而言，其市场价值直接表现为特定时点的证券市场价格，证券市场价值总额近似地反映了企业的整体价值。
股票和债券方法的主要优点是：简单易行，企业价值可以直接通过证券市场得到；以市场的而不是任何个人投资者的判断为依据，避免了其他方法需要更多的个人判断所引起的潜在偏差。另一方面，该方法也不可避免地存在着缺点，主要表现为：用证券市场总值作为企业整体价值时，由于证券价格除了受到企业自身经营状况、收益前景变化的影响之外，还较多的受到一个国家政治、经济、军事、投资者心理等众多因素的影响，在股市尚不成熟的情况下，往往会出现股票价格的巨大波动，从而使得在不同时点得到的企业价值会大不相同。
四、期权法
在人们运用折现现金流量法、经济附加值法等进行企业价值评估时，不仅无法分析和评价由于企业管理当局在日常的生产经营过程中不断发现并实施新的投资方案而使企业价值增值的机会，而且对那些现金流量为负数的企业价值的评估更是无能为力，而期权法正好弥补这一缺陷。期权法的两个典型的定价模型是二项式期权定价模型和布莱克――斯科而斯期权定价模型。
期权法是对传统企业价值评估方法在评估思想上的一次超越和完善，为企业价值评估提供了一种新的思路，运用期权法来评估企业价值，可以使企业发展机会这一要素在企业价值中得以充分体现，从而使企业价值评估值更加合理。但是，除了高科技初创企业外，尚未能真正应用于一般的企业价值评估。尽管该方法在企业价值评估当中具有巨大的潜在应用价值，近年来也受到理论界和实务界的广泛关注，但是在实际应用过程中，尤其是从量化的角度考虑，期权的方法还存在较大的问题。
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一、企业价值评估的方法
目前在理论界存在的主要企业价值评估的主要方法有：资产法、收益法和收益法。
（一）资产法 资产法是指通过对目标企业的资产进行估价来评估其价值的方法。确定目标企业资产的价值，关键是选择适当的资产价值评估标准。根据资产价值评估标准，主要可分为账面价值法、重置成本法和清算价值法三种。
账面价值是指会计核算中账面记载的资产的价值。一个企业的账面价值和市场价值并无直接联系，通常情况下，只有在很巧合时，企业的帐面价值才近似于市场价值。但是，账面价值很容易获得，并能被大多数人所理解。因此，如果企业的流动资产所占的份额较大，且会计计价准确时，利用账面价值来评估企业的价值比较合适。
重置成本是基于这样的假设：企业是一系列资产的集合，企业的价值取决于各单项资产的价值。它通过确定目标企业各单项资产的重置成本，减去其实体有形损耗、功能性贬值和经济性贬值，来评定目标企业各单项资产的重估价值，以各单项资产的评估价值加总减去负债作为目标企业价值的参考。但是重置成本法忽略了企业的管理水平、职工素质、经营效率、商誉等无形效应对企业价值的影响，此外这种方法无法评估并购所带来的协同效应价值和重组价值。
清算价值是指在企业出现财务危机而导致企业破产或停业结算时，把企业中的实物资产逐个分离而单独出售的资产价值评估方法。清算价值法是在企业作为一个整体已经丧失增值能力情况下的一种资产评估方法。当企业的预期收益令人不满意，其清算价值可能超过了以重置资产为基础的价值时，企业的市场价值已不依赖于它的盈利能力，这时以清算价值为基础评估企业的价值更有意义。
（二）市场法 市场法也称为市场比较法，通常是通过股票市场或并购市场寻找“可比企业”或“参照交易”，并选择恰当的估价参数。经比较来估算目标企业的整体价值。市场法既可用于上市公司的估价，也可用于非上市公司的估价。市场法常见的做法有两种：可比企业法和可比并购法。可比企业法是以交易活跃的同类企业的估价与财务数据为依据，计算出一些主要财务比率，然后运用这些比率作为乘数来推断非上市公司和交易不活跃上市公司的价值。可比并购法是以健全、完善的并购市场为依托，参考类似企业在并购市场上的交易价格――并购价格，直接估算出企业的价值。
（三）收益法 收益法是指通过估算企业未来收益并将其折现为收益现值，而得出企业价值的估价方法。收益法可分为现金流量折现法和红利折现法，其中最常用的方法是现金流量折现法（DFC）。现金流量折现法的评估思想也可用一句话来概括，即价值取决于未来可支配现金流量的现值。在风险一定的情况下，目标企业未来能产生的现金流量越多，企业的价值就越高。用贴现现金流量模型来计算目标企业的价值，实际上是把并购看成一种投资，投资对象可以永续经营。
DFC分析法从理论上讲是一种最科学、最成熟的评估技术方法，它注重对目标企业未来盈利能力的分析，因而具有很多的优点。特别是在与其他方法结合起来使用时，它能够用来检查从其他方法中得出的评估价值的合理性。但是DFC分析本身也存在一些不足的地方：首先，这种方法的主观性太强，要准确地预测模型参数，如：未来现金流量、资本成本、经营期限、终值是非常困难的，特别是在只能依靠公开可以得到的信息进行预测时更是如此。其次，最终计算的结果对终值太敏感。在使用永久模型来计算企业预测期末的连续价值时，企业预测期末的连续价值自身对采用的可持续的增长率又是非常敏感的，而这一增长率也是很难预测的；再次，模型只适用目标企业在并购后继续经营下去的情形。此外，我国市场经济发展水平不平衡，有相当数量的亏损和微利企业，现金流量可能为负值，因此，DCF模型的运用还缺乏一些必要的条件。
本文对这几种企业价值评估的方法进行了对比分析结果如表1所示。
二、层次分析法在企业价值评估方法选择中的应用
虽然目前我国的市场环境在一定程度上限制了估价方法的有效应用，但这并不意味着我国难以寻找理想的价值评估方法。层次分析法是一种定性与定量相结合的多目标决策分析方法，特别是可将决策者的经验判断给予量化。层次分析决策模型能为企业价值评估方法的选择提供较为科学的理论依据，帮助我们以定性和定量相结合的方式进行分析和评价。层次分析法的主要思路是：根据问题的性质和要求达到的总目标，把问题按层次进行分解，分成相互联系的有序层次，如目标层、准则层、子准则层、方案层等，然后按照结构层次从上而下，逐层确定同层次上各元素之间的相对重要性――权数。层次分析法是通过两两比较各元素之间的相对重要性，构成一个判断矩阵，并以此矩阵的最大特征向量的各分量，作为各元素的权数。下一层次上各子目标的权重，既要考虑本层，还要考虑上一层次各目标的权重。最底层是方案层，它通过子准则层、准则层与决策目标建立联系。层次间各元素的支配关系不一定是完全的，即上一层元素与下一层次的每一个元素不一定都存在着支配关系。
（一）采用层次分析法进行目标企业价值评估方法选择的原因目前我国企业并购中运用的价值评估方法主要有资产法、市场法以及收益法，这些方法目前已经形成了一个体系，如图1所示。
这些评估方法大多都有较为深厚的理论基础和精确的计量模型，因此，目前存在的主要问题不是在于方法本身的问题，而是在于应用的问题，即我们如何在价值评估实践中应用这些方法，以达到特定的评估目的。事实上，目前企业价值评估实践在方法选择上主要存在以下两个问题：其一，在评估目标企业价值时，往往侧重于企业的某一个方面，或资产方面或收益方面或市场方面。因而，通常只选择一种价值评估方法。但一般而言，对任何一个被评估企业来说，较为合适的价值评估方法不只有一种而是多种。而且，单纯的使用任何一种价值评估方法来评估企业的价值都不免有失偏颇。其二，在选择评估方法时，通常是根据评估者的主观判断，缺乏数学解释。例如，评估师在评估某个企业的价值时有可能选择了众多评估方法中的一种，但为什么选择这种方法而不是其他方法，不能做出定量的回答。
基于这两个问题，本文试图运用层次分析法对目标企业进行价值评估方法的选择，层次分析法克服了当前企业价值评估实践中在评估方法选择方面存在的弊端。
（二）AHP的具体步骤 具体内容如下：
第一步，建立层次分析结构模型。将目标企业价值评估方法作为目标层（A），将价值评估体系作为资源层（B），将具体的价值评估方法作为层次分析法的方案层（C）。 建立目标企业价值评估方法层次结构模型如图2所示。
第二步，构造判断矩阵并求最大特征根和特征向量。由于层次结构模型确定了上下层元素间的隶属关系，这样就可针对上一层的准则构造不同层次的两两判断矩阵。若两两判断矩阵设为（aij）n×n，则有aij＞0；aij=1/aij，各层次具体判断矩阵构造方法是：在目标企业价值评估综合评价目标层（A）下，根据各价值评估体系等要素，两两比较断面的重要性，类别越高，其重要性越高，以此类推，构造该级别判断矩阵（A-B）。这里可引用1-9标度对重要性判断结果进行量化（标度见表2）。然后，构造（B-C）判断矩阵则是用各价值评估体系中具体的价值评估方法两两比较作为判断矩阵中的元素。
判断矩阵的最大特征值和特征向量采用几何平均近似法（方根法）计算。其计算步骤为：
首先，计算矩阵各行各元素乘积：mij=∏aij（i、j=1、2、…，n）
得到w=（w1，w2，…，wn）T为所求特征向量近似值，即各因素的权重。
其中，（AW）i为向量AW的第i个元素。
CI愈大，矩阵的一致性愈差。对1～9阶矩阵，平均随机一致性指标RI见表3。
时，矩阵具有满意的一致性，否则需重新调整矩阵。
第四步，层次总排序。即计算同一层次所有元素相对上一层次的相对重要性的权值称为层次总排序。这一过程是从最高层次到最低层次逐层进行。假设A层次所有要素排序结果分别为a1，a2，…am，则可按图3的方法计算其下结果具有满意一致性。
三、层次分析法在目标企业价值评估中应用的适应性分析
尽管层次分析法是一种定性与定量相结合的多目标决策分析方法，可将决策者的经验判断给予量化，能为估价方法的正确选择提供较为科学的理论依据，帮助我们以定性和定量相结合的方式进行分析和评价。但是我们在采用层次分析法时还是要注意到：如果所选的要素不合理，其含义混淆不清，或要素间的关系不正确，都会降低AHP法结果的质量，甚至导致AHP法决策失败。为保证递阶层次结构的合理性，需把握以下原则：第一，分解简化问题时把握主要因素，不漏不多；第二，注意相比较元素之间的强度关系，相差太悬殊的要素不能在同一层次比较。
总的说来，在目标企业价值评估的方法选择上采用层次分析法具有如下优点：第一，运用层次分析法对企业进行价值评估，把多种价值评估方法综合在一起，形成了一个有机系统。第二，层次分析法从定量的角度分析了在多种方法同时适用于某个企业时，各种价值评估方法应取值多少权重的问题，避免了当前选取评估方法的随意性和主观性。第三，层次分析法通过层层分解使复杂的问题简单化，易于被人接受。而且，层次分析法既适合于持续经营企业内在价值的评估，也适合于非持续经营企业的价值评估。
但是，层次分析法在实际运用过程中也存在着某些不足之处。第一，计算量大，在运用层次分析结构模型求解各种评估方法相对于总目标的权重时，往往需要大量的计算。而且，在最后综合得到企业的价值时，还需要事先用已选定的各种方法具体测定企业价值，这比单一的使用一种价值评估方法的计算量要大的多。第二，层次分析法的计量模型较为复杂，不容易掌握。层次分析法的运用需要具有一定的数学基础，但是由于许多评估师都已习惯于依靠经验而不是数学模型来评估企业的价值。第三，在运用层次分析法对企业的价值进行评估时，离不开评估师的主观判断。比如，对某些被评估企业而言，较为适合的评估方法的选择，以及这些方法之间的相对重要性程度等事先都要经过判断，既然存在着判断就不可避免的存在人为的因素。从建立层次结构模型到给出成对比较矩阵，评估者的主观因素对整个评估过程的影响较大，这就使得结果难以让所有的决策者接受。但是，对于这个问题，采取专家群体判断的办法是克服这个缺点的一种途径，专家群法的具体做法为：
第一步，选定专家。由于专家关注的领域不同，对企业的了解程度也不一致，所以应选择若干位企业资产重组，资产评估和企业营运专家组成小组，从而尽可能减少评分者主观偏向影响，提高评分的客观性。第二步，确定因素评分表。由并购双方根据具体的并购情况，确定目标企业拟采用的价值评估方法体系。第三步，确定因素评准则。根据并购双方拟采用的价值评估方式，对价值评估方法建立层次分析结构，并对其两两比较根据其重要性对具体的价值评估方法进行赋值。确定因素的分数如表2。第四步，专家打分。组织专家依据表2分别对目标企业价值评估的方法进行打分。第五步，汇总打分。汇总各专家打分数据，计算目标企业第i项方法的打分。第六步，计算总体的得分。将目标企业各价值评估方法的得分加权平均，计算各自的得分。第七步，按照层次分析法，进行计算，选出最优的价值评估方法。
参考文献：
【关键词】企业价值；评估；研究
企业价值评估是将一个企业作为一个有机整体，依据其拥有或占有的全部资产状况和整体获利能力，并充分考虑影响企业获利能力的诸因素，对企业整体公允市场价值进行综合性评估。企业价值评估方法有成本法，收益法和市场法。
一、企业价值评估方法选择的原则
（一）客观公正的原则
客观性原则要求在选择价值评估方法的时候应始终站在客观的立场上，坚持以客观事实为依据的科学态度，尽量避免用个人主观臆断来代替客观实际，尽可能排除人为的主观因素，摆脱利益冲突的影响，依据客观的资料数据，进行科学的分析、判断，选择合理的方法。公正性原则要求评估人员客观的阐明意见，不偏不倚的对待各利益主体。客观、公正这一原则不仅具有方法选择上的指导意义，而且从评估人员素质的角度对方法选择做了要求。
（二）成本效率的原则
评估机构作为独立的经济主体之一，也需要获取利润以促进企业的生存、发展，因而在评估方法选择时，要考虑各种评估方法耗用的物质资源、时间资源及人力资源，在法律、规范允许的范围内及满足委托企业评估要求的前提下，力求提高效率、节约成本。只有如此，才能形成委托企业和评估机构互动发展的双赢模式，更有利于评估机构增强自身实力，提高服务水平。
（三）风险防范的原则
企业价值评估的风险可以界定为：“由于评估人员或者机构在企业价值评估的过程中对目标企业的价值作了不当或错误的意见而产生的风险”，根据这一定义，企业价值评估中的风险可分为外部风险和内部风险。外部风险是指评估机构的外部因素客观上阻碍和干扰评估人员对被评估企业实施必要的和正常的评估过程而产生的风险。内部风险是指由于评估机构的内部因素导致评估人员对拟评估企业的价值作了不当或错误的意见而产生的风险。显然，企业价值评估方法的选择作为价值评估中的一个环节，可能会由于方法选择的不当带来评估风险。基于此，在选择评估方法的时候要有强的风险防范意识，综合考虑各种因素，分析可能产生的评估风险，做出客观、合理的价值评估方法选择。
二、企业价值评估方法运用的条件
（一）运用成本法进行企业价值评估的条件
一是进行价值评估时目标企业的表外项目价值，如管理效率、自创商誉、销售网络等，对企业整体价值的影响可以忽略不计；二是资产负债表中单项资产的市场价值能够公允客观反映所评估资产的价值；三是投资者购置一项资产所愿意支付的价格不会超过具有相同用途所需的替代品所需的成本。
（二）选择收益法进行企业价值评估的条件
一是投资主体愿意支付的价格不应超过目标企业按未来预期收益折算所得的现值；二是目标企业的未来收益能够合理地预测，企业未来收益的风险可以客观地进行估算，也就是说目标企业的未来收益和风险能合理的予以量化；三是被评估企业应具持续的盈利能力。
（三）采用市场法进行企业价值评估的条件
一是要有一个活跃的公开市场，公开市场指的是有多个交易主体自愿参与且他们之间能进行平等交易的市场，这个市场上的交易价格代表了交易资产的行情，即可认为是市场的公允价格；二是在这个市场上要有与评估对象相同或者相似的参考企业或者交易案例；三是能够收集到与评估相关的信息资料，同时这些信息资料应具有代表性、合理性和有效性。三、企业价值评估方法的运用
（一）成本法的运用
成本法是指在评估一个企业价值时，把这个企业的全部资产按评估时的现时重置资本扣减各项损耗来计算企业价值的方法。成本法评估企业价值，实际上就是在资产清查和审计的基础上将企业整体资产化整为零，以单项资产的评估为起点，对各项有形资产、无形资产分别根据各自的特点和使用状况，用重置资本减去贬值来确定各组成要素资产的个别价值，最后将全部资产进行加和。一个企业的整体价值并不等于企业各单项资产的价值之和，单项资产组合需要组织成本，组合后的资产整体价值还会发生增值。对一个企业的价值评估，主要是对发生了增值的资产整体进行评估，是对其未来服务潜能产生的收益评估。换言之，价值评估应该是对企业内在价值、经济价值的评估，着眼于未来。而成本法着眼于现在资产的重置价值，所以从严格意义上来说，成本法并不是评估企业价值的方法。当然，成本法非常适合每一单项资产的单独评估，我国目前还处于计划经济向市场经济的转轨阶段，市场经济不完善，产权交易市场不发达，大量的国有和集体企业要进行改制重组、拍卖兼并，没有交易活跃的市场作比较，只能对企业实有资产进行客观的评估。
（二）收益法的运用
收益法通常又被称作收益现值法。我们在进行资产评估时有一个重要的方法是收益现值法。收益现值法是指通过估算被评估资产在未来尚可使用年限内的预期收益，并采用适当的折现率折现成现值，然后累加求和，得出被评估资产的评估值的一种资产评估方法。运用收益现值法进行资产评估时，是以该资产投入使用后连续获利为基础的。另外，投资者投资购买该项资产时，一般要进行可行性分析，其预计的内部回报率只有在超过评估时的折现率时才肯支付相应货币额来购买该项资产。收益法通常被认为比成本法和市场法更适用于企业价值评估，特别是在涉及为企业并购服务时。收购者投资于目标企业是预期能获取未来收益，但是这种预期的未来收益因具有不确定性而蕴含着风险。收益法为量化影响企业价值的这些关键变量提供了路径。但是，并非所有的企业价值评估均适用收益法。在运用收益法对企业价值进行评估时，必要的前提是判断企业是否具有持续的盈利能力且能够被合理的计量。只有当企业具有持续的盈利能力且能够被合理的计量时，运用收益法对企业进行价值评估才具有意义。
（三）市场法的运用
经济理论和生活常识告诉我们，类似的资产应该有类似的价格，一个理性的投资者，在一个公开透明的市场上，购买一项资产的价格，不会高于有相同效用的替代品的价格。我们对一个企业的价值进行评估，通过比较市场上相似或相近的可比企业公允交易价格，经过类比分析，适当修正后得到目标企业的价值，这就是市场法。在市场经济发达的国家，企业交易市场活跃，人们对企业价值的判断更信赖于市场的眼光。市场交易的价格更具有说服力，它是被交易企业对于购买者的内在经济价值，投资者购买了它，说明它能够为购买者带来现金流量。而用现金流量折现法计算企业的价值，当这个企业一直亏损时，无法预测其现金流量，但假若这个企业有很大的改造潜力，或其自身存在多年已具有一定知名度，有一定的客户资源和销售市场，投资人购买这个企业后进行重整，完全可以使其变为盈利企业，为投资者带来滚滚财源。所以用市场法可以评估企业的真实内在价值，因基于市场导向，接近现实，故容易为当事各方所接受和理解。
【参考文献】
[1]成京联，阮梓坪.论企业价值理论与企业价值评估[J].求索,2005,(10).
[2]李海舰，冯丽.企业价值来源及其理论研究[J].中国工业经济,2004,(3).
摘 要 随着经济体制改革的进一步深入和经济增长方式的转变，公司上市、企业并购等经济活动愈加频繁。企业价值评估也成为市场经济的一个重要话题。本文对中国资产评估协会公布的收益法、市场法和成本法三种分析收益法、市场法和成本法三种资产评估基本方法进行对比分析，并对其适用性进行探讨。
关键词 价值评估 文献综述
卡尔马克思曾经说过：“Values determine prices only basically and in the medium-term sense of the world，in the shorter run，prices fluctuate around values as axes。”从最为宽泛的意义上讲，企业资产价值可以通过三种方式来评估：通过将未来现金流量折现加总；通过各种乘数和有关数据，也可以得出待评估的公司和股权的价值；通过采用或有要求权价值评估方法（或者期权定价模型），也可以得出相应资产的价值。
2005年1月12日，中国资产评估协会颁布了企业价值评估指导意见（试行）文件，主要就基本要求、评估要求、评估方法和评估披露四个方面对企业价值评估进行了规范，并明确提出注册资产评估师执行企业价值评估业务应当根据评估对象、价值类型、资料收集情况等相关条件，分析收益法、市场法和成本法三种资产评估基本方法的适用性，恰当选择一种或多种资产评估基本方法。
一、评估方法综述
1．收益法
收益法依据的理论基础最早可追溯到20世纪初费雪（Irving Fisher）在1906年出版的《资本与收入的性质》中提出未来收入与资本价值的关系。收益法实质上就是通过对未来收益的合理折现得到目标企业的当前价值，其公式为：
持续经营前提下，
3．成本法
由于历史的原因，成本法是长期以来我国通行的企业价值评估方法。中国资产评估协会早先的《资产评估操作规范意见（试行）》中称之为重置成本法。成本法就是在现实条件下重新购置或建造一个全新状态的评估对象，所需的全部成本减去评估对象的实体性陈旧贬值、功能性陈旧贬值和经济性陈旧贬值后的差额，以其作为评估对象现实价值的一种评估方法。
二、评估方法适用性
在运用收益法的过程中，需要对企业的未来收益进行合理的预测，并将与收益并存的风险进行合理的量化，反应在未来收益中。运用收益法的关键所在是合理的预测未来收益。因此，按照目标水平管理的公司可用收益法。
市场法思路简单，易于理解，方法依赖于市场信息的充分性。运用市场法必须满足两个前提条件：一是要有一个活跃的公开市场。二是要有可比的企业及交易活动。因此市场法主要适用于上市公司的价值评估。
成本法的评估结果客观依据较强，但在持续经营假设前提下，成本法无法将各个资产间的有机效应综合考虑，根据成本法的特点，最适用的范围是没有收益、市场上又很难找到交易参照物的评估对象。这类资产既无法运用收益现值法，又不能运用现行市价法进行评估，唯有应用重置成本法才是可行的。
参考文献：
关键词：企业价值；价值评估；折现率；风险溢价
企业价值评估是现代市场经济的产物。随着我国社会主义市场经济体制的逐步建立与完善以及社会经济的快速发展，企业并购、股权转让、企业改制等经济活动时刻在大量发生，各经济活动主体对企业价值评估的需求呈迅速上升之势。从我国企业价值评估业的发展看，企业价值评估实践产生于经济转型过程中的国有资产管理需要，虽然理论界与实务界不断进行探索，但由于理论研究的滞后、评估人员整体素质有待提高以及市场环境的制约，企业价值评估在实践中尚面临评估方法不科学、评估参数不合理、评估程序不规范等诸多问题，远远不能满足社会经济发展的需要。鉴于此，2004年12月30日中国资产评估协会在借鉴国际评估理论和评估经验基础之上，了《企业价值评估指导意见(试行)》(以下简称《指导意见》)，从评估要求、评估方法和评估披露等方面对企业价值评估活动进行了规范。三年多来的实践结果表明，《指导意见》的颁布与实施对提升我国评估行业的服务水平，加快国内企业价值评估与国际接轨起到了积极的促进作用，然而我国企业价值评估仍然存在这样和那样的问题，制约着评估业的发展，因此，本文对当前一些比较突出的、急需解决的问题提出一些解决思路。
一、非股份制企业的价值评估
(一)企业类型与企业价值评估
从组织形式看，我国企业分为股份制企业、合伙制企业、个人独资企业。根据国家工商总局的统计，截至2007年12月底，全国股份制企业所占比重为42.72％，合伙制企业、个人独资企业等非股份制企业所占比重则高达57.28％。
目前理论界和实务界所关注的重点是股份制企业的价值评估问题，而对于数量众多、影响广泛的合伙制企业和个人独资企业的价值该如何评估则极少涉及。《指导意见》第二十条指出：“本指导意见所称企业价值评估，是指注册资产评估师对评估基准日特定目的下企业整体价值、股东全部权益价值或部分权益价值进行分析、估算并发表专业意见的行为和过程。”由中国资产评估协会编著的《讲解》(以下简称《指导意见讲解》)对该条款的解释为：“企业价值可以进一步分为企业的整体价值，即股东全部权益价值和付息债务的价值之和，股东全部权益价值和部分权益价值。”很显然，《指导意见》针对的是股份制企业价值如何评估以及股份制企业价值评估如何规范等问题，合伙制企业、个人独资企业则被排除在外。
(二)非股份制企业与股份制企业的差异
毫无疑问，作为微观经济的有机组成部分，合伙制企业和个人独资企业同样具有价值，但由于股份制企业与非股份制企业在企业组织形式方面存在较大差异，所以企业价值评估也必然有所不同。导致股份制企业和非股份制企业价值评估差异的主要因素有以下几个方面：
1、权益投资人以及债权人承担的风险存在差异。股份制企业的股东以其投资额为限承担有限责任，而非股份制企业中，权益投资人承担无限责任，相对应的是股份制企业的债权人承担的风险要高于非股份制企业债权人的风险。
2、权益转让限制(流动性)的差异。从法律的角度看，对于股份制企业中的有限责任公司，股东之间可以相互转让其全部出资或者部分出资，股东向股东以外的人转让其出资时，必须经全体股东过半数同意；对于股份有限公司，股东只要在依法设立的证券交易场所进行股份转让即可。而在合伙制企业中，合伙人向企业合伙人以外的人转让企业财产份额的，须经全体合伙人同意，在同等条件下，其他合伙人有优先受让的权利。在个人独资企业中，投资人可以依法转让其权利。从权益转让的市场条件看，股权交易市场发育得比较成熟，为股权提供了较好的流动性；而非股份制企业的权益转让市场无论是从规模还是市场的活跃程度都要比股权交易市场差很多。
3、企业所有者在企业价值创造中所起的作用存在很大差异。所有权与经营权分离是股份制企业的普遍现象，股东仅仅是企业的最终所有者，经营权往往由非股东行使，因此，在企业价值创造过程中，股东所起的作用相对比较有限。而在非股份制企业中，企业的所有权和经营权两权合一，企业所有者在企业价值创造过程中发挥着举足轻重的作用。
正由于与股份制企业相比存在上述三个方面的明显差异，从而导致非股份制企业价值评估有别于股份制企业价值评估，这种差异并非表现在评估方法上，而是表现在具体的评估要素确定上：首先，根据风险收益平衡理论，资产的风险越大其预期收益越高，因此，非股份制企业的权益投资将需要获得更高的风险报酬，与此相对应，必须赋予折现率更高的风险溢价；其次，在预测非股份制企业的未来收益时，应充分考虑所有者的人力资本所起的作用。如采用成本法评估非股份制企业的价值，则需要将所有者的人力资本作为企业整体资产的有机组成部分，评估其价值后加入到评估值当中；最后，因非股份制企业的权益流动性较差，在评估值最终调整时，需要给予较大幅度的折价。
二、成本法的独立使用
(一)我国企业价值评估主流方法的变迁
与国外成熟市场中收益法、市场法在企业价值评估中居于主导地位所不同的是，自从我国开展企业价值评估活动以来，成本法在相当长时期内占据主导地位，而收益法、市场法仅仅处于从属地位。虽然早在1991年国务院颁布的《国有资产评估管理办法》中规定，资产评估可以采用收益现值法、现行市价法、重置成本法等方法，但长期以来，由于受评估主体素质及社会经济发展环境的限制，评估机构、管理部门和委托方、使用方都习惯于运用成本法评估企业价值，成本法成为企业价值评估的主流方法。1996年，由中国资产评估协会制定的《资产评估操作规范意见(试行)》颁布实施后，实务界逐渐形成企业价值评估的一种普遍模式，即以成本加和法为主对企业整体价值进行评估，采用收益法对成本法评估结果加以辅助验证。
2004年12月颁布的《指导意见》使这种局面发生了根本性改变，第二十三条指出“注册资产评估师执行企业价值评估业务，应当根据评估对象、价值类型、资料收集情况等相关条件，分析收益法、市场法和成本法三种资产评估基本方法的适用性，恰当选择一种或多种资产评估基本方法”，同时，第三十四条规定“以持续经营为前提对企业进行评估时，成本法一般不应当作为唯一使用的评估方法。”上述规定体现了与国际评估实践接轨的指导思想，强调了收益法和市场法是企业价值评估最为适用的方法。自此以后，收益法在企业价值评估实践中逐渐被广泛应用，成本法的垄断地位逐渐被颠覆，且成本法丧失了独立评估持续经营企业价值的权利。
(二)对否定成本法独立使用的商榷
成本法的评估思路是通过分别估测构成企业的所有资产价值加和后扣除负债价值的企业价值。这种方法在多数情况下无法把握一个持续经营企业的价值整体性，忽视企业组织化资本(organizational capital)对企业价值的影响，评估结果得到认可的程度较低，因此，在国际上不作为一种主流评估方法使用。但如果像《指导意见》中规定的那样，对持续经营企业彻底否认成本法的独立使用则值得商榷，对于某些条件下的持续经营企业，独立应用成本法评估其企业价值有着充分的理论基础。
根据托宾q理论，在一个完全竞争的市场中，信息充分，不存在交易成本，企业可以自由进入和退出某一行业，企业中也不存在能够带来超额收益的专利、专有技术、商誉等无形资产，此时，托宾q值等于1，即企业市场价值等于重置成本(成本法评估的企业价值)。如果托宾q值不等于1，则套利活动将使企业市场价值与重置成本趋于一致。虽然信息充分、不存在交易成本的完全竞争市场在现实经济生活中几乎不存在，但还是有一些企业所处的市场接近于完全竞争市场，在这种市场上，企业数量众多，企业中几乎不存在有碍市场竞争的无形资产，因而，企业市场价值与重置成本相差无几。也就是说，成本法的最大缺陷在于容易忽视企业无形资产的价值，如果企业没有无形资产或者无形资产的价值微乎其微，此时，应用成本法可以比较准确地评估出企业的价值。
另外，由于我国正处于市场经济体制的建立与完善过程中，企业经历市场洗礼较少，与西方成熟市场国家企业相比，我国企业的寿命普遍比较短，这就增加了收益法评估企业价值的困难(从本质上看，市场法的基础是收益法和成本法，故在此不列入讨论范围)，加之，参数选择缺乏客观、科学的标准，评估人员的专业素质有待提高等，目前普遍推行收益法，所得评估结果受主观因素影响较大，出现的偏差可能也比较大。因此，目前还不宜彻底否定成本法的独立使用。
三、持续经营企业价值评估中的价值类型选择
企业价值评估最基本、最重要的作用是为产权变动和产权交易提供交换价值意见。不同的价值类型对应着不同的评估值，企业价值评估人员有责任为委托方发现最大化的企业价值，不应机械地选择评估价值类型。结合到企业价值评估实践，对于处于持续经营中的企业，评估人员往往简单地运用持续经营假设，选择持续经营价值来进行企业价值的评估，但持续经营价值未必一定大于非持续经营价值，在某些特定情况下，非持续经营价值(清算价值)甚至高于持续经营价值，因此，如果相关权益人有权启动被评估企业清算程序，注册资产评估师应当根据委托，分析评估对象在清算前提下价值大于在持续经营前提下价值的可能性。那么，究竟在什么情况下企业的非持续经营价值可能高于持续经营价值呢?
以股东全部权益价值评估为例，根据剩余收益模型有：
式中：V表示股东全部权益价值；B表示股东权益的账面价值；yi表示i期的收益；Ri表示i期的净资产收益率；r表示折现率。
上式表明，股东全部权益价值是在账面价值的基础上加上未来剩余收益(收益扣除资本成本)的现值。如果公司的盈利能力强，净资产收益率高于折现率，则未来剩余收益的现值大于0，股东全部权益价值要高于账面价值；相反，如果净资产收益率低于折现率，则未来剩余收益的现值小于0，股东全部权益价值低于账面价值。
假设账面价值与清算价值相等，对于持续经营企业，未来净资产收益率与折现率相比，若净资产收益率小于折现率，那么，该企业的持续经营价值将小于清算价值。更加极端的情况是，对于一个连年亏损且将来难以改善的企业而言，持续经营的结果只能是负债累累、破产清算，其持续经营价值为0，甚至为负数(非股份制企业)，而清算价值则可能远大于0，此时，价值类型选择清算价值所得的评估值将较高。
四、收益法中折现率参数的确定
(一)折现率对企业价值评估准确性的影响
折现率是运用收益法评估企业价值的一个重要参数，评估值对该参数具有非常大的敏感性，若以Gor-don模型计算企业价值，设E为预期的下一年度收益额(股息、股权自由现金流等)，r为与预期收益流相对应的折现率，g为未来收益的永续增长率，企业价值y为：
由于，g≥l，r>g，故有P≤－1。当g=0时，s=－1，当gr时，s－∞，由此表明，若折现率偏差1％，所得到的评估值至少偏差1％，企业收益增长速度越快，折现率偏差所导致的企业评估值偏差越大。正因为企业价值评估值的准确性对折现率高度敏感，所以科学确定折现率就显得尤为重要。
折现率由无风险收益率和风险报酬率构成，其中，无风险收益率是不存在违约风险以及不存在再投资收益不确定性资产的收益率；风险报酬率是风险资产收益率超过无风险收益率的部分。很显然，折现率的准确性取决于无风险收益率和风险报酬率的准确性。
(二)无风险收益率的确定
根据无风险收益率的内涵，在国际评估实践中，无风险收益率一般取短期国债或长期国债的收益率。而在我国多年来的评估实践中，由于《资产评估操作规范意见(试行)》中规定：“折现率可以行业平均资金利润率为基础，再加上3％—5％的风险报酬率。除有确凿证据表明具有高收益水平或高风险外，折现率一般不高于15％。”因此，注册资产评估师在采用收益法进行企业价值评估时，无风险收益率的取值一般为行业平均资金利润率。这种确定无风险收益率的方法存在着非常明显的问题：一方面，行业平均资金利润率包含了风险因素，是行业内所有企业经过风险经营后获得的报酬，它不符合无风险收益率选取的标准；另一方面，无风险收益率应该是任何投资者均可以获得的无差别报酬，如果以行业平均资金利润率作为无风险收益率，则无风险收益率的获得被限制在不同的行业内，且不同行业的投资者获得的无风险收益率可能存在很大差异。
《指导意见》对无风险收益率的确定进行了完善，第二十九条规定：“注册资产评估师应当综合考虑评估基准目的利率水平、市场投资回报率、加权平均资金成本等资本市场相关信息和被评估企业、所在行业的特定风险等因素，合理确定资本化率或折现率。”，行业平均资金利润率不再作为无风险收益率的取值依据，然而，在评估实践中，目前有相当一部分的评估人员仍然以行业平均资金利润率作为无风险收益率，据此所得评估结果的准确性就值得怀疑。
关于无风险收益率的确定，《指导意见讲解》建议取评估基准日中长期国债的到期收益率，由此产生的问题是，无风险收益率是与收益流期间相匹配的无风险收益率，而评估基准日中长期国债的到期收益率仅仅是评估基准日的无风险收益率，并未涵盖整个收益流期间。由此造成的结果是，评估基准日相隔不久，无风险收益率可能相差很大。比如，2004年2月发行的5年期国债利率为4.42％，而2005年10月发行的5年期国债利率仅为2.14％，不到前者的一半。
国际上确定无风险收益率的通行做法是，将足够长时期(一般是数十年)的短期国债或长期国债的利率加以平均作为无风险收益率，故无风险收益率不会因评估基准日的不同而出现差异。与西方国家相比，虽然我国的国债发行历史比较短，国债的市场化交易起步比较晚，但自1981年恢复国债发行以来，也有20多年的数据可以利用，运用20多年甚至更短时期的国债利率信息计算所得的无风险收益率，其准确性和科学性显然要强于运用评估基准日中长期国债的到期收益率。
(三)风险报酬率的确定
对于风险报酬率的确定，目前我国理论界和实务界一般是基于资本资产定价模型(CAPM)，将股票市场的风险溢价(风险价格)与B系数(风险数量)相乘得风险报酬率，这也是西方评估界普遍采用的方法。问题是，CAPM建立在投资者理性、资本市场有效的假设前提之上，这些假设前提在西方成熟市场上基本能得到满足，并得到大量实证研究验证。与西方国家相比，中国股票市场发展的历史非常短暂，市场体系与有效市场的要求相去甚远，CAPM在中国缺乏运用的前提条件，也就是说，中国的股票市场尚不具备对风险进行定价的功能。很显然，如果无视中国股票市场非有效这一基本事实，机械地套用CAPM，则所得的风险报酬率必然会出现偏差。
上述问题可以从三个方面加以解决：
1、如果运用CAPM计算风险报酬率，则要合理选择股票市场的风险溢价，包括风险溢价的时间段以及风险溢价的大小，并结合我国股票市场的非有效性，对最终的计算结果进行适当调整。
2、运用风险累加法而非CAPM计算风险报酬率，即从实体经济领域着手，将企业持续经营过程中可能面临的行业风险、经营风险、财务风险、通货膨胀风险等予以量化并累加得风险报酬率。
3、运用投入产出分析，先计算宏观经济波动与行业收益波动之间的关系，由此得行业的风险系数α，然后计算待评估企业的综合杠杆系数DCL；及该企业所在行业的综合杠杆系数DCLh，则待评估企业的风险报酬率Rr为：Rr＝(Re－Rf)×α×DCLi/DCLH，其中，Re、Rf分别为整体经济的收益率和无风险收益率。
关键词：企业价值；价值评估；存在问题；评估方法
中图分类号：F271 文献标识码：A 文章编号：1674-1723（2013）04-0137-02
由于企业价值是企业管理局所专注的核心内容，因此当前对企业价值的评估越来越受到重视。企业价值评估也被称为公司价值评估，即通过分析、估算等手段评价企业未来的收益现值来帮助企业实现财务管理目标，因此，企业价值评估是资产评估业的一个重要发展方向。从我国当前企业价值评估业的发展来看，企业价值评估实践产生于经济转型过程中的国有资产管理需要，尽管理论界与实务界在不断地对其进行探索，但理论研究依然相对滞后、评估过程中受到市场环境的制约，实践过程中评估方法不科学等诸多问题，远远不能满足社会经济发展的需要，因此需要提出可行的改善方案并加以执行。
一、当前企业价值评估业存在的不足
（一）价值评估理论研究相对滞后
关于企业价值评估思想的形成，其最早形成于20世纪初艾尔文费雪的资本价值论和《利息率》。美国于1987年把企业价值评估准则加入《专业评估执业统一准则》中，欧洲早在2000年就把企业价值评估指南加入了第四版的《评估指南》，而对于我国来说，企业价值评估的行业则起步于上世纪80年代末。对企业价值评估的研究，在理论形成上，由于受国内评估行业发展的限制，理论研究资料和证券市场的实证资料不够完善。国内研究者主要以理论分析为主，对国外的价值评估方法作重点介绍，两者之间的相互交流和沟通不够。近几年，只有中央财经大学资产评估研究所主持召开了两次“中国资产评估论坛”。可以说，在我国，资产评估学科还没有受到应有的重视，价值评估理论亟需补充并加以完善。
（二）传统评估方法的应用存在局限性
在传统价值评估方法中，评估人员偏重使用“成本法”，而不常用到“收益法”和“市场法”。成本法与其他评估方法相比，运用起来更具客观性、不易产生负面影响、相对更经济，这使得成本法成为当前评估方法体系中最受“追捧”的评估方法，但这种方法也有着许多不足。从评估方法的适用性来说，成本法主要适用于破产时企业的价值评估，对于其他情况下的评估则有一定的局限性，因此适用范围比较窄。另外，我国的评估要求规范已作出比较明确的规定，即要求评估人员在采用成本法的同时，也要运用到收益法和其他评估方法进行评估，但在现实实践中，由于收益法对评估人员的整体素质要求较高以及参数值预测难度大等原因，因此很少使用收益法。同时有些评估方法假设的前提条件不符合我国目前资本市场的现状等，以上评估方法存在的局限性都预示着我国评估业面临着新的挑战和压力。
（三）评估人员自身素质良莠不齐
企业价值评估是一项需要运用多方面知识和经验的价值判断，评估人员自身素质的高低直接影响到评估质量的好坏。当前我国企业价值评估人员的素质存在良莠不齐的现象，也由于待评估企业面临的是不断变化的客观环境，而在现实情况中，知识和经验的积累需要一个长期的过程，并且也因人与人接受程度的不同造成学习能力和经验的差异，这就造成即使是长期从事企业价值评估业务的人员，也可能因为情况的变化或待评估企业情况的复杂性而判断失误，以致产生风险。另外在评估过程中，如果估价人员责任心不够强或缺乏应有的职业道德，就会丧失评估应有的独立性、公正性，从而做出不实或错误的判断，这样就增大了企业评估结果的不明确性。
二、改进或完善我国企业价值评估的对策
（一）逐步完善我国企业价值评估法律法规及准则体系
为改善我国企业价值评估理论研究相对滞后的局面，使企业价值评估在社会主义市场经济建设中发挥其应有的作用，我国有关部门应尽快出台更为可行的《资产评估法》，修订企业价值评估法律法规及准则体系，对企业价值评估的概念及方法进一步明确并细化，从而提高价值评估的可操作性。另外，对企业价值评估的目的、方法、适用条件、影响因素等内容进行规范，随着市场经济的不断发展，在评估中会面临各种变换环境，这就要求国家要根据不同的情况制定针对性的评估法规，规范评估内容中的各项行为，明确企业价值评估人员、被评估企业的权力和责任，这样就降低了企业价值评估中的不确定性，降低相应的财务风险，同时也为评估人员提供了可靠的法律支持。
（二）逐步完善企业价值评估方法体系
企业价值评估方法的运用是企业价值评估中的核心内容，对价值评估的结果有着直接影响。企业进行价值评估的过程也就是评估方法的实际应用过程，评估思想和评估理论的不同导致了评估方法的不同运用。由于企业评估目的的不同，不同企业有着不同的现实情况，企业价值会受到自身以及市场环境变化的影响，因而具有一定的时效性。另外，评估是一项需要复杂的技术及方法的判断，评估人员在评估时的着眼点和理论方向不同，都会导致在评估中存在不同的价值估价方法。一般来说，不同的评估方法要在最能体现其优势的情况下使用。但随着知识经济的不断发展，当前社会上形成了一些具备高科技含量、高知识含量的企业，如果再运用传统的评估方法来对以上性质的企业进行价值判断，这显然有悖于客观实际，也无法满足他们的需求。因此，社会的不断发展对评估行业提出了新的挑战，同时也是评估业发展的一个机遇。对于此，评估业可以根据不同的评估方法建立相对的评估模型和评估理论，并根据评估行业的发展对现有的估价模型和估计理论进行调整和完善，甚至加以细化，以便更好地运用于评估实践。评估机构可以根据的评估动机和被评估企业的基本评估资料等来选取相对的估价方法和理论模型，这样被评估企业通过不同的评估方法会得到不同的评估价格，使得评估结果更加具有客观性、公允性、科学性，促使交易顺利进行。同时，在当今经济快速发展的市场环境下，以信息技术和产业为龙头的高新技术的不断发展提高了整个经济社会的劳动生产率，人们对新经济的讨论越多表明了人们对未来经济增长模式的难以预测。因此，对市场环境下不确定因素的评估也亟需有效可行的评估方法。在这样的情况下，可采用期权定价理论，它可以很好地应用于企业价值评估之中，这种方法会重点考虑选择权或不同的投资机会所创造的价值。在传统的贴现现金流量法存在局限性的情况下，它可以独辟蹊径达到理想结果。即使是在传统评估方法同样适用的情况下，期权定价估价法也会为评估者提供一个很有价值的独特视角。因此，逐步完善企业价值评估方法体系，这样才能提高我国企业价值评估的整体水平。
（三）要高度重视企业价值评估
首先，评估机构要增强价值评估方法的更新意识，对新的评估方法与传统的评估方法存在的差异要做清晰的分析，把握两者之间的不同及各方优势，对评估方法的实用性和管理效果进行及时检查、修正。另外，企业价值评估与企业财务状况分析是联系在一起的，这就需要与企业的利益相关者加强沟通，获取更多可靠的信息源，通过可行的评估方法对所获取的信息进行检验和控制，在评估中采用这样的获取信息方式会对评估师提出了更高的要求，比如评估师在分析信息时，要具备扎实的金融知识基础和财务会计知识基础，对企业的整体发展、企业状况有着清晰的了解，才能做出精确的分析，最终形成科学的分析和决策流程。其次，对企业来说，企业应立足于长期发展目标，要有长远的战略计划，重视企业在市场经济中的获利能力，加强企业评估意识，在财政上做到合理的运用，这样也可以降低价值评估时出现的不确定性，从而降低财务风险，使得企业能够得到更好、更快的发展。
三、结语
市场经济以及证券市场的迅速发展无疑带动了企业价值评估业的发展，但同时也给评估行业提出了新的机遇和挑战。在这种情况下，要积极面对企业价值评估中存在的问题及不足，并及时解决问题、完善评估方法体系；政府加强行政能力监督及指导，不断完善评估业的法律法规；企业主动配合评估的实施；评估人员作为评估主体，要认识到自身素质上的不足，认真学习评估方面的知识，对于问题要及时做出调整，以致在评估实践中，做到规范化。总的来说，对于企业价值评估，只有通过各方面的积极配合，加强企业评估意识，只有这样才能使价值评估更好地服务社会主义市场经济的发展。
参考文献
[1] 刘玉平.企业价值评估若干问题探讨[J].中国资产评估，2006，（1）.
[2] 布瑞德福特·康纳尔.公司价值评估[M].华夏出版社，2001.
[关键词]创业企业 价值评估 期权
一、引言
自党的十七大明确了创业在解决我国现阶段就业问题中发挥的重要作用以来,政府部门出台各种政策鼓励自主创业。一般而言,企业在创立之初资金来源紧张,面临着较大的融资压力。在融资的过程中,企业价值扮演着重要的角色。此时,如何合理地评估初创企业的价值便成为包括创业者在内的众多利益相关者关注的焦点(张宏霞和陈泉,2010)。创业企业由于成立时间较短、不确定性和风险较大,这些特征又使得创业企业在价值评估方面呈现出独特的特征。正是在这样的背景下,本文在对这一领域相关文献进行梳理的基础上,分析比较各种价值评估方法以期对初创企业价值评估提供借鉴意义。
二、创业企业价值评估方法
创业企业价值评估方法,主要划分为三种类型:(1)市场比较法;(2)折现现金流法;(3)实物期权法。本文分别对三种类型具体的计算方法进行梳理和评价。
1.市场比较法
市场比较法是指在价值评估的过程中,为评估对象选择合理的参照对象之后,根据参照对象的市场价值和财务数据,结合评估对象的财务数据来推算评估对象的价值。这一过程可以用公式表述为:
代表评估价值乘数,其中代表参照对象的价值,代表参照对象的基础数据;
市场比较法的关键在于,现有的市场上必须存在和评估对象较为相似的参照对象,比如处于同一行业、发展阶段相似、经营风险较为接近等。在价值评估的实务中难找到理想的参照对象,即使存在较为接近的参照对象,考虑到其与评估对象特征上的差异,必须对公式(2)中的价值乘数进行修正,假设修正系数为,则评估对象的价值更正为:
式中除之外的其他参数与公式(2)含义相同。通过公式(3)可以看出市场比较法计算过程比较简单,评估对象价值的大小对价值乘数和修正系数非常敏感。廖成娟(2008)指出可以使用参照对象的市盈率、市净率或者市售率(市场价值/销售收入)作为价值乘数的变量,但并未考虑修正系数对最终评估对象价值的影响。而张宏霞和陈泉(2010)使用具体的算例表明,修正系数对评估对象价值的影响非常显著并给出了修正系数计算的具体过程。
2.折现现金流法
Gebhardt, Lee and Swaminathan (2001)和Chen et al(2003)认为公司权益的市场价值等于当前权益的账面价值与未来异常盈余的现值之和。采用折现现金流法估计创业企业的价值时,由于企业所处的发展阶段不同,可以对估价模型的内在假设进行修正,从而导致模型参数设定有所变化。Gebhardt, Lee and Swaminathan (2001) 在一系列假设的基础上给出了估价模型的具体形式:
代表期初净资产;
代表预期净资产回报率;
代表折现率;
代表均衡的行业净资产收益率;
代表预期股利支付率。
在公式(4)中,取,划分为两个阶段:前三年里,可以根据财务预算数据估计预期净资产回报率;随后的九年时间里,假设公司的净资产收益率线性收敛于一个均衡的行业净资产收益率,该行业净资产收益率用行业过去10年的净资产收益率的中值估计。在随后的期间里,假设收益率稳定在均衡的行业净资产收益率。
折现现金流法是建立在资产价值等于未来净现金流量现值基础上的,理论基础充分。从公式(4)可以看出,该模型的应用较市场比较法复杂,但折现现金流法解决了市场比较法当中难于确定合理参照对象的问题。创业企业业务的不稳定性,以及较高的经营风险,导致是的合理预测未来收益的难度很大,这一特点极大的限制了该方法在创业企业价值评估中的应用(陈伟鸿和王会龙,2006)。
3.实物期权法
Kester(1984)证明企业相当部分的市场价值是由企业在未来的发展过程中所蕴含的选择权所决定的,这些选择权可以被视为各种各样的期权。当创业企业在推进项目的过程中,如果市场反应良好,则投资者可以追加投资,扩大企业规模,这项权利可以视为看涨期权;如果市场反应较差,投资者可以提前结束项目,此时该项权利可以被视为看跌期权。田增瑞和司春林(2006)论述了创业企业发展过程中内嵌期权的价值,并通过分阶段投资的创业企业包含的期权价值进行了估计,估价过程通过考虑期权价值对折现率的调整实现。张宏霞和陈泉(2010)在对高科技创业企业进行估价的过程中,以修正市盈率估价方法为基础,将创业企业未来增长机会视为欧式期权,采用Black-Scholes模型估计期权价值并对初始估计结果进行修正,得出评估对象的价值区间。此外,蒙特卡洛模拟的方法进一步证实了估计结果的合理性。周孝华、唐莉和陈娅莉(2009)在分析传统的修正市盈率法和折现现金流法在创业企业价值评估局限性的基础上,主张采用期权估价的方法对折现现金流法进行修正。在估计企业未来增长机会价值的过程中,采用美式期权的估价方法。
针对创业企业未来增长中所包含的期权性质(美式期权或欧式期权),学者们并无统一的结论,因而会对期权价值评估中模型的采用带来分歧。Cox, Ross and Rubinstein(1979)提出的二叉树定价模型在期权估价过程中不会受到期权性质的限制,很好地回避了学者们对期权性质的争论,为实践中对创业企业内嵌期权价值的估计提供了很好的方法。王会龙(2006)采用经典的二叉树定价模型对特定的算例中内嵌期权的价值进行了估计。
三、结论
本文简单介绍了估计创业企业价值的三种方法,并对各个估计方法中的局限性进行了分析。单独使用特定的方法都有可能导致估计结果中包含着较大的偏误,因此上述方法的结合可以在一定程度上提高估计结果的准确性。创业企业由于其自身的特点,其价值评估必然会展现出不同于成熟企业的特征,但无论如何,创业企业内嵌期权的价值必须得到合理的估计。
参考文献:
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关键词:知识产权贸易；价值评估；问题
全球化经济背景下，国际贸易中知识产权作为重要交易对象份额逐年增加，涉及知识产权的国际贸易产品与服务比比皆是，知识产权作为一种在世界范围内流动的重要产品，在价值评估领域遭遇到了诸多问题，加强国际知识产权贸易中价值评估方法与对策研究，对于国内知识产权保护、知识产权国际贸易、企业市场竞争与生存有重要价值。下面对国际知识产权贸易中的价值评估问题做简要探究。
1.国际知识产权贸易价值评估特点、意义与原则
知识产权评估本身属于资产评估范畴，是对知识产权本身在不同时期的价值做出正确判断，是当前知识经济时代的一种典型表现，知识产权评估强调其未来可能带来的利益，因此评估看重产权本身的最具潜力的价值，而单单并非当前的使用效益，所以知识产权的评估本身要注意与其相联系的各种权利、利用方式的应用。国际知识产权评估本身具有针对性、估价性、时效性与参考咨询性。针对性主要是指其同资产评估一样围绕特定产权、特定目的开展评估活动，比如为企业股份制改革、上市收购、产权转移等提供服务。估价性是知识产权评估在特定交易条件下以科学的评估方法与逻辑突出其在某段时间内的价值。时效性是指知识产权本身在保护期或者权力时效期之外价值受到影响。参考咨询性是知识产权价值评估结果只作为重要参考意见存在，而并非最终的决定性结果。国际知识产权评估有利于加强贸易双方对产权价值的正确认识，为产权司法保护提供切实依据;产权评估为企业资产保值增值、产权保护提供支持，可有效避免贵重资产流失;产权评估有助于企业转变经营机制，加快现代企业制度的应用与实践;产权评估可为国际贸易投资与企业决策提供重要参考意见;产权评估适应了国际贸易市场规范化发展需求，有助于加强产权保护，完善评估方法、促进市场交易规范化。国际贸易中知识产权的价值评估要遵循相应原则，以确保评估活动的科学化与规范化，确保评估结果的可用性。知识产权评估原则主要以替代性原则、变化性原则、预期收益原则、一致性原则为主，在遵循这些原则的基础上，价值评估活动才能够更加公平、合法，保证结果的科学性、客观性、真实性与可用性，有助于加强知识产权的保护、交易与管理。
2.国际知识产权贸易价值评估影响因素
国际知识产权价值评估的主要对象以专利权、商标权、著作权、商业秘密等为主，由于知识产权本身不同于其他市场资源的特殊性，在评估方面所要考虑的影响因素也较多，总体而言主要以经济成本、技术的生命周期、法律状态(法律保护状况、法制环境等)三大要素为主。经济成本代表了知识产权开发与应用过程中所需要耗费的人力、物力、财力等资源成本，知识产权的开发与应用有重要影响，是做价值评估时必须纳入考量的关键要素、知识产权的技术生命周期代表着知识产权的使用期限与价值高低，比如商标权、专利权等这类对时间期限要求较高的知识产权，一旦超过期间产权本身价值将会发生极大变化，这是做价值评估时必须予以考虑的关键因素。法律状态主要是指知识产权价值评估时所处环境的法律保护状态，这对于产权本身的法律效力与保护期限有直接影响，世界各国有关知识产权保护的法律环境与条文有较大差异，直接决定了国际知识产权贸易中价值评估的多元化，比如我国与美国、欧盟等国家有关知识产权的法律保护状态就存在较大差异，在做国际知识产权价值评估时必须综合考虑到双方法制环境，以便提升评估结果的客观性、真实性与准确性。除了上述三大要素之外，国际知识产权的价值评估还受到多种因素影响，比如市场机制、评估主体因素、产权风险、价值规律等，评估主体本身对知识产权的需求层次直接影响评估结果，参与评估者本身的心理状态对于结果也有一定影响，不同市场机制条件下对产权评估的方法与目的也会有所差异，这对于结果有一定影响，另外评估过程与市场所承受的风险也会影响评估主体与价值评估结果。考虑到国际市场本身的特殊性，知识产权贸易在市场中作为特殊商品也受到市场波动、价值规律等制约与影响，尤其是决策、投资等经济活动中这种风险与影响力会被进一步扩大，对于评估结果的影响也表现为多元化倾向。
3.知识产权价值评估方法的利弊
当前知识产权价值评估方法主要以成本法、市场法与收益法为主，这三种方法各自拥有不同优势与局限性。成本法是在现实条件下重新购置一个全新的知识产权评估对象，以全部成本减去实体、功能性、经济性成就贬值获得评估价值，是一种重置成本评估法。市场法作为简单且直接的评估方法，是对知识产权的市场价值进行调查，估算评估对象的价格，对市场交易参照物价格较为重视，但是该评估结果本身需要一个公平、活跃且公开的知识产权交易市场，由此才能够保证市场上参考价格的可比性，提升最后结果的客观性与准确性。收益法也叫做收益折现法，主要对评估知识产权的剩余年限及未来收益利用适用的折现率进行评估。述三种方法各自具有不同优势，但同时不可避免的也存在局限性。比如成本法本身若成本资料不健全，且每年需耗费大量人力物力进行维护或者研究，产权成本价值则要进行单独核算，若缺乏这些相应资料，评估结果必然受影响，同时原始成本的无据可查也制约了成本法的应用。另外，像是商标权这种排他性较强的产权因为较难重置，所以利用成本法进行评估与计量难度较大。市场法操作简单且适用范围广，验证性较佳，在反映资产价值水平方面具有显著优势，但是其余市场本身联系过于密切，若是知识产权市场发育不完善则很难获得完整且可靠的产权资料，科学性、真实性必然受到影响，像商标权、核心技术等强烈的排他性质，也使得较难找到市场参照比价物，另外像是商业秘密或者知识产权交易对保密性要求较高，市场法需要公开必然会对交易产生影响。收益法在评估有形资产方面优势显著，知识产权评估除了一些依托于实体资产存在的产权之外，还有更多如专利权、商标权、商业秘密等无形资产，关于这些知识产权的预期收益在分割与量化方面难度较大，同时评估过程中由于要收集大量影响产权价格的参数资料才能够为未来收益评估提供支持，这无疑也增加了评估的难度。另外，知识产权本身的独占性也使得拥有方本身具有超额收益，导致使用价值背离评估价值，同时产权折现率的确定难度也较大，这些都影响了产权价值评估工作的开展。
4.完善我国知识产权价值评估的建议
国际贸易知识产权评估面临着诸多难题，对于我国而言，要积极完善自身知识产权评估体系、提升产权评估意识，为知识产权交易市场的完善、规范化管理提供支持。目前我国知识产权价值评估工作已建立了相应的规章制度，评估知识产权的价值也已有相应的准则，但是在实际应用还存在不少问题，随着国家、企业、事业单位和个人对包括知识产权在内的无形资产评估需求越来越迫切，完善知识产权评估制度成为必然选择。当下我国市场经济繁荣发展，对外贸易的增多更使得知识产权贸易、摩擦频频出现，对于国内市场而言，知识产权价值评估活动非常重要，它不仅涉及我国知识产权的创造、保护、管理和使用的全过程以及国家知识产权战略的实施，也涉及到与其他国家的经济交流与合作的大问题。知识产权价值评估工作对于知识产权侵权、滥用、盗用案件、反垄断和反不正当竞争的重要性显而易见，对知识产权的保护要以知识产权评估为基础。国内要加强知识产权研发催生更多专利服务市场发展，并建立完善的专利流程制度服务价值评估工作的开展。为实现知识产权的价值，企业要积极探索完整的知识产权价值评估和转化体系，利用专利管理委员会、知识产权与品牌经营管理委员等做好决策，由法律和知识产权部具体进行职能管理，从营销、品牌传播、工程研究院、信息技术部、下属公司和控股公司等多个受益角色入手完善法律与知识产权评估服务。要积极研究并拓宽知识产权价值实现的渠道，如知识产权转让、融资、质押等，采取多种措施不断提升知识产权质量、增加授权率，以提升核心领域产权竞争能力。要做到有的放矢加强专利布局，通过建立庞大的知识产权数据库指导产权研发与市场评估，在做好知识产权保护的同时，更加从容的应对国际知识产权贸易市场的竞争。
5.结束语
综上所述，国际知识产权贸易中的价值评估是一个较为复杂的问题，知识产权价值评估易受多种因素影响，评估方法本身也各有利弊，要在明晰不同方法利弊的基础上积极完善我国当前知识产权评估体系，提升国内知识产权保护与价值评估水平，为国际市场知识产权贸易中竞争实力的增强服务。
参考文献:
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