时间：2023-09-19 16:27:42
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇国内资产的评估，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
资产证券化是20世纪国际金融领域中最重要的一项产品创新。这项制度把缺乏流动性但在未来具有稳定现金流的信贷资产打包成资产池，然后以该资产池所产生的现金流为基础，在资本市场上发行债券。资产证券化对发起人来说，可以有效降低资金成本，改善其资本结构，有利于其进一步扩大再生产，提高社会的生产效率。对于广大投资者而言，资产证券化所产生的债券为其提供了一种新的投资选择，特别那些在投资标的上受到诸多限制的机构投资者。
在20世纪90年代，我们金融学界引入资产证券化，并结合我国金融行业的实际状况，对其进行理论研究。2005年3月，中国人民银行宣布我国首例资产证券化项目正式启动，并选择了国家开发银行和建设银行作为试点。同年4月，中国人民银行、中国银监会联合颁布了《信贷资产证券化试点管理办法》，从而在制度上为资产证券化保驾护航。
2005年到2008年，国内资产证券化的发行规模与数量均实现了较大规模的增长。2009年到2011年，因受到美国次贷危机的影响，资产证券化的监管机构出于对潜在风险的考虑，暂停了国内的相关业务。2012年至今，为资产证券化又重新开闸，发行的规模和数量实现了快速增长。但是，其本土化过程仍然存在着较多的问题，这些问题将严重阻碍其进程。
二、国内资产证券化存在的问题
自我国资产证券化正式试点以来，国内的各级政府连同各有关部门进行了较为积极的探索。并结合利好的金融政策，根据国内的实际金融市场情况，不断推进本土化的资产证券化。但是，目前国内的金融市场本身制度较为不成熟，资产证券化的本土化遇到了以下几点问题：法律环境急需改善，符合条件的基础资产较少，市场参与主体有限，金融中介机构缺乏完善服务，复合型人才短缺。
（一）法律环境急需改善
资产证券化目前在国内还是一个新兴事物，目前并没有完善的法律法规。这导致资产证券化尚无较为成熟的法制运行环境。虽然人民银行、证监会等监管结构出台了一些指导性意见或相关规定，但这些规定使用范围有限，局限性大，远不能满足资产证券化所涉及的各个行业，从而导致资产证券化的进程大大下降。
（二）符合条件的基础资产较少
近些年来，随着金融危机后续的连锁反应，导致我国的实业特别是制造业长期处于利润水平降低的状态。资产证券化的产品通常是以项目的现金流作为偿债的基础，实业的不景气导致了符合资产证券化条件的基础资产较少，很难满足大多数企业的融资需求。
同时，资产证券化市场准入机制不健全，目前国内可用的资产证券化的标的种类有限，与西方国家相比，还存在较大差距。如何使得这些大规模的存量资产物尽其用，提高融资规模，促进经济进一步发展是摆着监管部门面前的核心难题。
（三）金融中介机构缺乏完善服务
资产证券化在国内，尚处于起步阶段，是一项较为新颖的金融创新，目前尚未建立标准的行业规范；同时资产证券化作为一项创新业务，具有很强的复杂性，需要不同的金融服务机构，如证券公司、评级机构、会计师事务所、律师事务所大力协同合作才能保证项目的顺利运行。
目前来讲，证券公司和会计师事务所行为较规范，但资产评估和资信评级较落后。资产评估和资信评级对于资产证券化的成功具有重要意义，资产证券化的产品能否在二级市场具有较高的流动性，很大程度上取决于资产评估和资信评级的结果，因此为了提高市场的流动性，提高企业的融资规模，有必要对这些中介结构进行必要的监管和培训。
（四）复合型人才缺乏
资产证券化从前期的项目来源的选取，到中期对项目的现金流、资信情况进行深入的尽职调查，包括后期证券产品的发行，是一个程序繁琐的过程，同时还要牵涉到实业、财务、金融等多个领域。这种过程与专业的特殊性对资产证券化的从业人员的综合素质提出了较高的要求。从业人员既要懂得实业的经营管理过程，又要能够熟练的使用各种金融工具将企业的融资潜力发挥到最大。目前，国内相关的人才储备有限，绝大部分人才都来自与国外的金融机构，这在很大程度上制约了其发展。
三、国内资产证券化的应对策略
（一）完善有关资产证券化的法律法规
人民银行、证监会应该根据基础资产种类的不同制定完善的法律法规，使得广大从业人员有法可依，有迹可循，在法律的框架内为企业提供金融服务。具体来说，首先应当明确合格基础资产的相关条件和标准，明确偿债的主体和期限，明确SPV主体地位等。同时，务必明确参与产品发行的各个中介的权利与义务，设置必要的处罚措施。
（二）加强监管，控制风险
首先，监管机构要在宏观层面进行监管。监管机构要在在资本是否充足，流程是否完备，高层管理人员素质等方面对发起结构、受托结构、中介结构等筛选与监控，不符合相关标准的机构要及时清理，将风险扼杀在摇篮之中。
其次，各个中介结构应当在其组织结构内部，设置完善的风控体系，从项目的选取，到项目的尽职调查，到项目后期的产品发行，都应当设立完善的标准。监管部门应当定期对中介机构进行检查与监督，提高整个行业的风险管理水平。
（三）加强对基础资产的选择
项目的发起发务必谨慎挑选基础资产。基础资产在很大程度上决定了资产证券化项目能否成功。项目的发起人务必审慎选择基础资产，通常来讲，能够进行资产证券化的基础资产一般要符合以下条件：第一，该项目在在未来要能够产生稳定的可预期的现金流，并且该现金流的流量能够覆盖证券成本的。第二，资产的债务人拥有良好的信用记录，资产债务人不履行或迟延履行的违约率较低。第三，拟被证券化的资产在种类、期限、利率、合同条款、到期日等方面具有较好的同质性。
（四）加强中介机构和信用体系建设
首先，监管结构应当在金融行业内部强化道德观念，同时要创建企业和个人征信体系，建立完善的信用评价指标体系。因此要建立公平、中立、透明的中介机构，从制度上规范其行为，避免为追求自身利益而导致制度的扭曲。
同时，监管机构应提高资产证券化评级机构的准入门槛，对那些品牌信誉度高、资信好、业务流程规范的中介机构承担提供制度上的便利条件，同时严格取缔那些资信差的信用评级机构。对评级结论严重失实的信用评估机构，还应该处以必要的经济处罚。
四、结论
改革开放以来,我国利用外资取得了长足的发展。从1993年起,我国利用外资一直处于世界第二位(仅次于美国),遥居发展中国家之首。到1998年底,我国实际利用外资共达到3000多亿美元,其澳台占58%。对外借款占36.7%,外商直接投资占61.6%,其他投资占1.7%。1992年以前,我国利用外资主要形式是对外借款,约占60～70%。以后,增加了外商的直接投资。1992-1998年,外商直接投资占72%。目前发展速度较快,以每年30%的速度增长。但分析我国目前利用外资规模尚未超过国际公认的警戒线标准。1997年的偿债率为7.3%,债务率为63.2%,均低于国际标准的20-25%和100%。动态规模也在合理的警戒线标准之内。今明年将是我国偿债高峰年份,估计其各项偿债指标也不会超出标准。所以,我国利用外资结构是合理的,规模是安全的。从当前世界资本总体流动来分析,我国利用外资规模尚小,只占5%,而美国占30%,德国占17%,日本占13%,英国占9%,法国占8%,加拿大占6%。世界资本主要在发达国家之间流动,占83%,发展中国家占17%。分析我国人均利用外资规模更小。1996年,人均利用外资美国为231美元,英国511美元,匈牙利451美元,秘鲁85美元,泰国35美元,中国只有31.5美元。中国利用外资规模小的原因是经济发展的内需不足。当前利用外资的主要问题分析有:
(一)利用外资闲置了内资
从理论上分析,利用外资只能是对内资的补充,不能是取代,更不能冲突闲置内资。我国目前国内投资和消费有效需求不足,居民银行储蓄存款大量增加,加上手持现金,目前已达7万亿元。这是一笔巨大的闲置内资,如果能将其中1/7转化为投资,就可大大缓解我国目前经济建设资金的不足。近年来,虽然经过数次降息,现又已开征利息税,但估计大量闲量的内资储蓄转化为经济建设的投资数量不会很大。因为我国目前金融体制改革滞后,资本市场不发达,缺乏这种转化的畅通渠道。其次,我国外汇储备也急剧增加,目前已达到1500多亿美元,超出国际公认合理标准的两倍多。这些闲置的外汇只好用来购买外国债券储存起来。目前,我国购买美国政府债券最多,为美国的最大债权国;余下的也只好存入香港的外国银行。结果,有的外商在香港借我们的外汇又到大陆来投资,被记者戏称之拿中国人的钱去赚中国人的钱”。所以,要利用外资首先要利用好内资。从我国当前投资和消费有效需求不足,外汇储备不能很好利用的情况来看,没有大量引进外资的必要。
(二)对外资的优惠待遇破坏了市场公平竞争的运行机制
在我国改革开放初期,对外资实行特殊的优惠政策,这对引进外资,促进经济发展起到了积极作用。但随着我国改革不断深化,市场经济体系逐渐确定的今天,外资优惠政策在整个改革和市场经济体系中就显得不适应了。它破坏了市场公平竞争的运行机制,使国内企业,尤其国有大中型企业处于极为被动的局面。给外资企业超国民待遇,如税收优惠,价格优惠和生产经营管理方面的优惠等。外资企业依靠其本身强大的财力,并借助中国政府给予的这些特殊优惠政策,在我国迅速发展壮大,形成不公平的市场竞争条件,占有了市场,冲击我国名牌产品,挖走国内技术骨干,使国内企业极为被动,甚至破产,工人大批下岗,社会保险业又不健全,严重影响了社会的安定。
外资企业品牌产品占领了相当一部分我国市场,挤占了民族工业的市场份额。从具体的产品市场占有率来看,越来越多的行业中外商企业的品牌占了上风。一个又一个的行业,大片大片的市场被外商牢牢控制住,严重影响和制约了国内企业的生存发展。我国毕竟还是一个发展中国家,我国的国内企业同国外竞争对手之间存在着明显的强弱差距,这种差距使我们不可避免地在一个相当长的时期内处于不平等竞争地位。因此,在一定时期,一定领域,对民族工业实行一定的保护政策是必要的。
(三)外资投向不合理,加剧了我国产业结构和地区结构的失衡
只注重引资量,忽略了引资质和我国产业结构的调整,这种非理性的引资心态,在当前合理利用外资中起着强烈的误导作用,加剧了我国产业结构和地区结构的失衡(见表1和表2)。表1我国分行业利用外资直接投资协议额及比重行业19951996金额亿美元比重%金额亿美元比重%农林牧渔水利17.41.911.41.6工业616.567.5504.468.9交通运输邮电17.01.920.02.7房地产178.419.5128.517.5其他行业83.59.268.59.2总计912.8100.0732.8100.0资料来源:1997年统计年鉴从上表可见,我国急需发展的农业,利用外资直接投资最少,一直在2%左右徘徊;工业比重占的最大,房地产也很高,加剧了我国产业结构的失衡。表2我国利用外资的地区差异地区利用外资比重%1985-1995198519901995累计人均利用外资美元/人东部沿海12省区90.0688.5585.5387.44264.36中部9省区5.638.0610.698.4929.62西部9省区4.323.393.784.0622.02全国31.74
可见,我国利用外资投向主要集中在东部沿海12省区,中部和西部所占比重小,加大了地区经济发展的差距。外资投向产业结构和地区结构不合理,表明我国通过利用外资来优化产业结构,调整产业布局的目标在很大程度上并未实现,相反却加大了差距和发展的不平衡。
(四)引进外资技术含量低,消化不足,重复引进现象严重
当代经济竞争,已从资本实力转向技术实力,技术进步和创新是产业升级的有效途径,这也是我国引进外资的核心。但优惠政策对中小资本直接投资有极大的吸引力,造成来华投资大多数是中小外商,其技术实力不强,资本又有限,往往着眼短期的加工项目,技术含量低;属于技术含量高的国际先进技术的大项目不多,1995年统计只占0.8%。引进技术设备多为适用技术,先进技术很少。我国引进外资主要是港澳台,占58.3%,美国占8.7%,日本占5.8%,新加坡占1.8%,德国占1.4%,英法加拿大和荷兰只占0.4-0.6%。大量港澳台中小资本多,技术档次低,对我国技术进步影响不大。一些大的跨国公司目前进入我国的还不多,少数几家也只是转让适用技术,不转让开发技术。我们甚至还引进了一些落后技术,重复引进也多,轨钢技术设备和家电生产线均有重复引进。尤其是家电生产线,不同企业从不同国家不同公司同时引进,多达20～30套,目前生产能力普遍过剩,浪费了大量的国家外汇,很不符合我们的国情。同时,我国往往只注重技术引进,不注重引进技术的消化创新,国际上公认的技术引进费与消化费的合理比例为1:10;我国目前只有1:2.5。日本在经济高速发展时期,也大量引进技术,但只引进一套,很注意消化仿造,直至创新,技术引进费与消化费之比为1:12。日本走过了技术引进——消化仿造——技术创新——最后到技术出口的发展道路,很值得我们的借鉴。
(五)管理问题
目前我国利用外资管理也存在着很多问题,主要有:
1、国有资产大量流失
我国国有企业在与外商合资时不按规定进行资产评估,低估甚至不估;中方往往只按帐面净值折算入股,或只评有形资产不评无形资产,造成我国国有资产大量流失。而中方无形资产,名牌商标的损失更为惨重。我国现有20多万家“三资”企业,有90%使用外方商标,合资企业又花大量广告费,使洋品牌名扬四海,而中国名牌早已被挤入角落。
2、偷漏税现象严重
一些不法外商利用我国法制尚不健全,采取高价进原料、设备,低价出口成品逃避税收,使企业应上缴国税和中方应分享的利润转移到外商手里,造成企业虚亏实盈的局面。据统计,全国外商企业亏损面在40-50%之间,其中约70%属于帐面上假亏。有的外商利用我国一些经济特区三年免税的优惠政策搞短期小项目投资,三年后就转移,到处流串,偷税漏税。还有一些外商利用我国优惠政策搞“假投资”,他们利用外资企业的名称,骗取国内银行贷款和用企业资金充抵外汇投资,转嫁投资风险,给中方造成严重损失。
3、近几年外商纷纷并购我国国有企业,企业降低其投资成本,节省时间,利用我国国有企业原有销售渠道打开并占领中国市场,给我国造成重大损失。版权所有
二、当前应采取的主要对策
(一)应先利用好内资
从当前我国投资、储蓄和外汇储备来分析,均没有大量利用外资的必要。要利用外资首先要利用好内资。为此,要加速金融体制改革与创新,加速银行商业化进程,健全资本市场,尤其是证券市场,增加金融产品种类,扩宽储蓄转化投资渠道;应允许私人以基金会的组织形式参入金融活动,增强市场活力,充分利用好内资。金融改革开放,首先要对内开放,老百姓不能只有存款权,没有贷款权;要拓宽直接投资渠道,丰富股票、债券等的发行品种,只有通过多样化的投资渠道,方能使储蓄有效地转化为投资,变高储蓄率为高投资率,充分利用我国的外汇储备,确保资本金这一稀缺资源在我国不闲置浪费,而得到合理配置和利用。在内资得到合理、充分、有效利用的基础上,经济建设所需资金缺口再由外资弥补。
(二)实行市场一体化原则
市场经济的实质是竞争经济,各参与主体应机会均等地参与公平竞争。优惠待遇、超国民待遇,违背了市场公平竞争原则,使各参入主体不能均等地按统一市场价格取得生产要素和出售商品,并公平地承担各种税负。因此,我国必须逐步取消外资的各种优惠待遇,实施市场一体化原则,这也有利于我国早日加入世贸组织(WTO)。因为,WTO要求成员国对内外企业要一视同仁。现在外资企业在经济特区头三年免税,以后只要纳15%的所得税,而在其他地区均为33%,从1998年4月1日起,合资企业进口生产设备不再享受免税待遇。这样,可以将外资企业投资行为引向更加成熟和合理。因为,一个法制健全、稳定、公平有序的市场环境对外商直接投资的吸引力远远超过短期内对外资的优惠政策。二战后,发达国家之间的相互直接投资的增长速度远远超过其对发展中国家投资的增长速度就是例证。
(三)按我国产业政策利用外资,改变目前产业结构和地区结构的失衡状况今后利用外资都应符合我国的产业政策和地区投向。
1、引进外资,要着重于提高引进技术的质量,优化产业结构,应大力引进深加工工业和技术密集型项目,如电子、机械、仪器仪表、工业设备、医药、建材等。努力实现向技术含量高、附加值大的项目转移,改变目前一般加工工业和劳动密集型企业占主导地位的局面。
2、引导外资投向农业、交通、能源等基础产业,投资于化工、机械、汽车等支柱产业,计算机、通讯等高新技术领域和国有企业的技术改造项目。
3、适当放宽外资进入第三产业的限制。目前外资准入自由化已成为世界经济发展的趋势,我们应顺应这种潮流,引进外资投入,以促进我国产业结构的合理化和高级化。近年来,我国金融、保险、外贸、商业、通讯、航空、运输等第三产业虽然有部分外资进入,但限制很严,开放度很低;应有计划,有步骤适当放宽,促其深化改革,使我国利用外资投向结构合理化。
4、加快中西部的引进外资工作一要改善中西部地区的投资环境,改善其能源、交通、通讯等基础设施的建设。二要适当扩大中西部地区开放范围和幅度,可利用中西部地区劳动力多,资源丰富等特点,来引导外资企业中的劳动密集型产业和一般加工工业投向中西部。一些以某种资源为基础的初加工和深加工的大型项目,也可以逐步向中西部地区转移。三要在政策上对中西部地区实行优惠,放宽其引进外资的审批权限。
5、重视我国投资软环境的改善近廿年来,我国投资硬环境得到了很大改善,筹集了大量资金加强了基础、交通运输和通讯设备都取得了很大的进步。当前投资环境存在的主要矛盾已从硬环境转向软环境,一些政府或执法部门或多或少地存在着对外资企业乱收费、乱摊派、乱干预和乱执法等现象。外资企业,特别是一些跨国公司或大财团,他们大多来自市场经济国家或地区,熟悉和习惯于法制化经济,对于上述人为形成的不良投资环境大多望而怯步,影响我国合理利用外资,应注重加以改善。
(四)加强对国有资产的评估与监管,目前应抓好以下几个方面的工作:
1、明确国有资产部门是合资合作企业国有资产产权管理的专职机构,理顺产权关系,克服多头管理,无人负责的现象。
2、进一步完善价格评估体系,对外商投资的实物要进行客观的估价或折价,对于估价比较困难的无形资产,应制定其在注册资本比例上有一定的限额。
3、加强立法,完善法律条款,对“合资企业法”与“公司法”不一致的条款,应尽快通过立法程序予以修订。加强对国有资产收益的管理、监督和检查。
4、完善外资管理体系,加强对外资全面及全过程的管理。多年来,我们只注重外资引进的前期管理,如立项审批等,却忽视了立项后的跟踪监督和后期管理;由此带来了一系列问题,如外商在立项审批阶段所承诺的技术设备和资本到位远达不到,中方在配套资金和配套设备方面做出的承诺不能按期履行完成等。因此,应加强对外资的全面和全过程管理。不仅要在审批过程中严格把关,使其投向符合我国产业政策导向意图,同时应加强对外资经营阶段的检查监督,督促其兑现所承诺的技术水平,外销比例、资金和设备到位,同时也督促中方企业在技术消化与技术改造方面的配套资金到位。
(五)为启动内需,目前可考虑实施投资减免税的优惠政策
在上述背景下，目前国内资产管理行业已进入全面竞争的时代，截至今年9月末，银行理财产品规模9.9万亿，信托产品资产10.13万亿，证券投资基金资产规模为3.49万亿，券商资管规模4.37万亿。银行理财业务已成为了国内大部分居民财产保值增值的主要渠道之一。
据统计，2012年度，国内银行理财产品共为客户创造收益达3000亿元以上，年化加权平均收益率约为4.11%，高于同期储蓄存款利率，成为负利率环境下居民抵御通胀的有力工具。
目前银行销售的理财产品分两种，一类是银行自己设计的理财产品，一类是代销第三方的理财产品。还有一类是非法销售的。所有的理财产品都必须由总行统一归口管理；必须在中央国债登记公司开发的理财登记系统登记，银行自己的产品如果没有进行登记的，就属于非法的。
目前，国内资产管理行业仍存在诸多问题和不足，需要重视和关注：
一是未按照风险适当性原则，对客户进行分类分层管理和风险承受能力评估，以致未将合适的产品卖给合适的客户；二是信息披露不充分，部分产品不明确披露资金的投向和比例，客户很难真实了解所购买产品具体投向了哪些资产，以及风险收益状况；三是误导销售现象依然存在，片面强调产品可能带来的高收益，误导投资者购买高风险产品，产品一旦亏损投诉增加，给机构带来声誉风险。四是产品同质化趋势明显，多样化不足，创新动力缺失。五是客户缺乏长期投资意识，过于注重短期收益。以商业银行理财产品为例，目前产品主要以6个月以内的短期产品为主，1年以上理财产品占比仅为10%左右，客户投资短期化趋势非常明显。上述情况一方面是管理人主动进行错配赚取期限利差的结果，另一方面是个人投资者也倾向于频繁买卖，支付了大量的交易成本。
从我国的现实情况出发，未来推动我国理财管理行业发展有五大方向。
一是理财管理的“栅栏原则”。即理财管理要真正做到“受人之托，代人理财”，银行要严格区分“代客业务”和“自营业务”；理财产品要严格区分“保本”和“非保本”；决不允许资金池；理财业务要与股市、存款、贷款有严格的边界。
二是将保护投资人利益放在首要位置。以客户需求为导向是理财业务的未来发展趋势，是各类机构竞争力的重要构成因素。各类机构要把理财业务的快速发展建立在投资人合法权益得到有效保护这一坚实基础上，坚决避免不正当销售和各种违规销售行为，注重投资者教育，不断提升投资者风险意识和风险管理能力。同时，各类机构要以客户为中心，以客户资产保值增值为目标，公平公正的对待客户，向客户公开披露产品相关信息，使理财业务真正为客户创造价值，充分保护消费者利益。
三是要把握金融创新和风险控制相匹配。创新的关键是要做到五个“认识”，即“认识你的客户”、“认识你的业务”、“认识你的风险”、“认识你的交易对手”和“认识你自己”。在上述五个“认识”的基础上，各类机构要明确创新业务的风险底线，把握金融创新和风险控制的平衡，以服务实体经济为最终目标，扎扎实实地进行金融创新，同时避免风险在不同行业和市场间的过度传递。
四是进一步提升产品创设、研发能力。资产管理比拼的是投资研究能力，比拼的是有效平衡风险的管理能力，比拼的是金融工具的创设能力，这也正是一家机构理财业务水平的核心竞争力所在。各类机构应摒弃简单模仿其他机构产品的做法，真真正正做好基本功，根据自身的实际情况，建立专门的产品研发团队、市场研究团队、投资管理团队和风险控制团队，提升产品研发、投资研究与风险管理能力，并辅之以相应的IT系统建设，以应对激烈的市场竞争和不可逆的利率市场化趋势。通过创设工具、杠杆分层、引入互换和其他衍生品交易等创新方式，促进投资体系的完善，丰富金融产品线。
一、激活存量资产，拓展企业融资渠道
（一）开展股权出质登记。企业以其持有的在本市注册的有限责任公司和股份有限公司股权，向银行等金融机构或其他合法融资渠道融资的，可凭相应证明提出股权出质登记申请，工商部门予以办理。
（二）扩大动产抵押范围。企业融资，可以生产设备或产品、半成品、原材料以及现有的动产等设抵，或以即将拥有的动产权利设押。上述动产抵押，可凭相应证明提出抵押登记申请，工商部门予以办理。
（三）定向信用企业名单。工商部门要定期向金融机构、小额贷款公司、担保公司等经认定的信用优良企业名单，并协同有关部门开展银、企对接活动，为企业信誉资产转化为融资机会创造条件。
（四）开通出质、抵押信息查询。工商部门要设置专门服务窗口，面向金融机构和小额贷款公司、担保公司提供拟放贷企业、被担保企业的工商登记管理信息和有无出质、抵押登记信息的查询服务。
（五）准许暂闲资本向外拆借。新设立企业因正当理由未开业经营逾半年的，允许其保留营业执照和经营资格，允许其将暂时闲置资本拆借给母企业及其他企业(但不得以拆借为名抽逃出资)。企业在年检时凭未开业理由说明函和资金短期拆借合同向工商部门报备。
二、扩展出资方式，推动企业产权重组
（一）允许评估资产转增资本金。内资企业因产权重组需变更注册资本额的，其资产经评估机构评估后的净值，留出相当于转增前企业注册资本的25%（列为留存公积金）后，均可直接出资，工商部门凭验资机构出具的出资证明予以办理相关变更登记。
（二）许可股权作价出资。允许境内自然人、企业以其在本省注册的有限责任公司股权，作价出资投入本市注册的内资公司制企业，并允许股权及其他非货币资产出资率达到公司注册资本的70%。对专司股权投资管理的企业，允许其行业名称直接表述为“股权投资管理”。
（三）指导拟上市企业变更登记。协同企业上市工作主管部门加大对拟上市企业的指导力度，并指定工商登记注册人员“一对一”帮助拟上市企业完成股份有限公司的规范化登记。
（四）实行市场主体注册文件互认。外地大企业迁至我市设立总部、地区总部及研发、采购、营销等中心的，或外地各类企业迁至我市的，对其提供的原登记地有效注册文件和相关材料，我市工商部门均予认可并按变更登记办理注册。
（五）支持企业实施品牌连锁经营。以知名品牌为纽带形成的特许经营、加盟门店等各类连锁群企业、商户，凭企业总部出具的同意名单，在办理工商注册时其名称中可直接核定冠用总部的“字号”和“连锁”字样。
（六）拓展民企协会的联系内容。指导我市民营企业协会依托全省乃至“长三角”地区民企协会的组织网络，就民营企业产权重组、项目合作等加强彼此间的互动联系，为民营企业提供寻求发展的机会。
三、支持电子商务，促进企业商业模式创新
（一）鼓励设立网上交易市场。支持、鼓励企业尤其是现有商品交易市场主办方开办网上商品交易市场。企业凭法人营业执照、申请报告及网上交易管理制度文本，向市工商局办理设立登记。
（二）畅通经营性网站工商标识办理。企业开设经营性网站的，可凭电子证书在浙江网络经济服务监管网下载工商部门出具的网上标识，获取网络经营主体身份确认，以提升网站在网络商务中的信用度。尚无电子证书的企业，也可凭营业执照直接向市工商局办理网上工商标识。
（三）提高电子商务网信誉。加大与在杭著名电子商务网管理方的互动，加快探索完善食品准入、消费纠纷处理、网店信用评价等的具体做法，待形成较完善模式后逐步向其他电子商务网推广。
四、鼓励自创品牌，提升企业市场竞争能力
（一）激励企业自创品牌积极性。继续实施对驰名商标、省著名商标和知名商号获得企业的奖励政策，并扩大奖励政策的实施面，对新认定的市著名商标，予以5万元人民币奖励。对企业注册国际商标、农村经济合作组织注册农产品商标，予以注册费用50%的补助。具体奖励、补助操作办法由市工商局、市外经贸局、市农办会市财政局制定。
（二）完善服务业著名商标的认定。在《市著名商标认定办法》中专列服务业著名商标认定标准，资产规模、营销业绩等按照服务业的行业特点设置，并加大信用度、行业排名度以及“老字号”等要素在认定标准中的权重。
（三）建立品牌工作指导服务点。在企业数量较多、经济实力较强的乡镇、街道，由所在地工商分局牵头设立品牌工作指导服务点，加强对企业商标国内外注册、著名和驰名商标争创、商标知识产权保护的系列指导服务。
五、创新工作方式，为企业提供更好服务
（一）全面推出网上办照系统。依托市工商局红盾网先行扩大企业开业登记的网上办照范围，申办企业凭名称预先核准通知书直接上网登录，按“外网提交、内网审核、外网反馈、窗口领照”方式办理；同时启动企业变更登记网上办照系统的试运作，完善稳定后在全市推行。
（二）下放内资企业登记权限。注册资本500万元（含）以下的新办、变更内资企业，注册资本500万元以上但属招商引资引进的内资企业，以及新办、变更登记的内资分公司，可由企业所在地工商分局登记注册。
一、保险市场主体的改革
1、当前国有保险公司的改革
我国国有保险公司突出问题主要表现在：①公司治理结构不完善，经营机制落后，管理水平低下。截至目前为止，国有保险公司仍然没有完全走出计划经济体制下的粗放经营管理模式。②资本金缺口大，偿付能力不足，中国人保、人寿、再保险公司的实际货币资本金均大大低于其相应的注册资本金。③高成本、低技术，困扰国有保险公司。我国保险公司机构设置重叠，人员普遍过剩，素质不一，绩效较低。
相比之下，国际成功的保险公司至少有以下共同特点：①公司产权清晰，通过委托关系建立了有效激励和约束机制。②公司的各级分支机构及其负责人的责任与权利明确；③建立有效的利润中心制度，使经营业绩与收入关系落到实处。
从长远发展看，我国国有保险公司要与国际接轨，国有保险公司必须向包括上述内容的现代企业管理制度的方向改革和运行。国有保险公司改革的关键问题是经营体制问题，其中最核心的是所有制问题，按现代企业制度的要求改革国有保险公司，就要求产权明晰，所有权与经营权分离，建立起合理的法人治理结构。通过股份制改造，建立起科学的经营体制，在所有权确保对国有资产控制权之条件下，目前不大可能通过国家财政拨付国有保险公司资金解决偿付能力，股份制改革可以解决国有保险公司的资本金问题，化解偿付能力不足的风险，扩充保险公司资本实力。如：采取定向募集企业法人股方式，对一些优秀的民营企业，也可考虑适当向它们募集，通过鼓励国有保险公司与国内大型产业集团、大型金融集团实行交叉持股的方式可以有效提高国有保险公司的实力，也可建立起大型保险公司、大型产业集团、大型金融集团之间实行相互持权的保险经济体制。通过股份制改革，引入国际资本成份，是吸收国际管理水平，提升公司管理水平的好途径。仅仅从外资保险公司营运看，很难从中学习它们的优点，只有与它们合作，在共同协作之中才能体会到其管理工作中的科学性。通过互相入股等形式，在双方的合作之中取长补短。
2、内资保险公司数量与规模的改革
据统计至2000年底，我国大陆共有保险公司31家，其中，国有和股份制保险公司13家，而合资及外资保险公司却达18家。还有许多外资保险公司正在积极申请进入中国。条件放宽后，进入中国的外资保险公司将更多。而内资保险公司发展速度缓慢的现状，表现出其脆弱性，这种不平衡的格局，不利于我国历史短暂的保险公司的发展，所以我国保险市场的开放，应首先对内开放，增加内资保险公司的数量，放宽对内资保险公司组织形式的限制。我国《保险法》规定，保险公司的组织形式只有两种：国有独资公司或股份有限公司。而国际保险公司形式很多，除以上两种外还有相互保险公司、保险合作社会、个人保险等。我国在组建新保险公司时可以借鉴其他组织形式，推动保险市场发展，也是与国际保险组织形式接轨的必然要求。
此外，在增加内资保险公司数量时，也可以采取划分公司为子公司的形式，将符合条件的分公司，改组为是有独立法人的子公司，以增加我国内资保险公司数量。
随着国际并购浪潮掀起，企业并购、银行并购也成为当今经济发展的又一趋势。我国重点扶持的几家保险公司，要在合适时机合并或重组，以扩大规模，提高国际竞争力，为入世后抗衡外资保险公司的大型保险集团作好准备。
二、保险市场供需结构的问题
目前，我国保险市场一定程度地存在供求结构性矛盾。在保险供给方面，存在的问题主要有：1、保险供给能力低。国外一些已存在多年的保险品种对国内来说还是新生事物。我国的再保险领域和责任保险领域也存在诸多空白；2、保险费率过高造成保险供给价格过高。保险费率较高的原因不在于以赔偿给付的那部分费率因素订得过高，而主要是保险公司行政费用过多所造成，主要表现在保险公司固定资产所占比例过高，组织机构及人员过多等方面；3、保险服务水准较低，主要体现在保险的赔偿给付处理方面，理赔权力缺乏依据，办理拖沓。一些保险销售人员的目的就是让客户购买保险，至于在出现保险事故，需要赔付时，则置之不理。这必然对保险供给产生不利影响，使受保险人有一种买了保险仍无保障的感觉。保险供给市场的发育不足，导致保险市场的低效率发展，难以提高我国的保险深度和保险密度。
在保险需求方面存在的主要问题有：1、中国人均收入水平较低不可能带来较旺盛的保险需求。尽管我国的GDP总值居世界前列，但人均GDP只能居中低收入国家之列，人均GDP只有800美元左右，不到发达国家人均GDP的5%，因此我国保险需求提升基础不足。2、保险发展的历史不长，社会保障起步较晚。对于财产保险意外伤害等险种，许多人存在侥幸心理。对于保险的真正作用及意义，并没有清晰的认识。
供需双方存在的问题导致当前我国保险市场必然处在一个较低效率的发展水平上，要进一步推动保险市场的发展需要针对上述问题采取相应的措施。
三、保险业监管的改革
国际上通行的是以偿付能力监管为核心的监管模式。保险监管机构要向市场培育者、推动者、引导者的角色定位靠拢，逐步实现从传统监管方式向现代监管方式、从保险人经营行为与偿付能力并重监管向侧重于偿付能力监管的转变、从依靠自身力量监管到依靠自身力量和借助社会专业力量并举监管的转变，以确保监管到位。
严格坚持偿付能力监管要求，可以在保险产品的买者无法对公司资产和负债质量信息充分了解之下，使效率低下的失败者在市场上被淘汰出局，保持保险行业经营效率的提高，若出现负面的偿付能力信息，可以避免保单持有人的“传染效应”，避免挤兑，确保保险行业的稳定发展。
目前我国保险责任计提存在技术上差距，责任计提不足应是目前中国保险业经营存在的一大隐忧。而且，国内保险公司都存在着以成本换规模的业务发展模式，以市场规模论业绩，不惜降低保险费率，提高中间人佣金等，在扩大保险规模的同时，保险公司边际利润下降。因此，矫正保险人只顾市场份额，不顾偿付能力的不良行为，需加强监管机构监管。按保险公司资本充足性，负债合理性，准备金充足性，可变现充足性为偿付目标来监管。
四、积极培育再保险市场
目前，我国再保险公司只有中保再保险和中国再保险公司两家扮演着全国保险市场风险承接人角色，我国再保险的历史也只有5年多时间，再保险发展滞后。我国再保险业务多数由国外再保险商占领，1998年我国非法充分保费7200万美元，分给国内公司不足250万美元。我国《保险法》“优先在国内分保”的规范也没有真的执行，这一局面不改变，我国再保险业就难以发展，更难以面对入世的挑战。为此，国家应积极促进再保险市场的建立，鼓励向再保险市场的投资，规范保险公司的再保险行为加强监管做到“优先在国内分保”。才能保证再保险业的发展和保险业的有效率增长。
五、进一步发展保险中介市场
我国保险经纪人发展相当缓慢，尽管保险业发展已有二十多年的历史，但保险经纪公司直到近年来才刚刚成立。按照国际保险市场通行的作法，保险市场越成熟，保险经纪业就越发达。保险经纪人在保险市场中占有重要的位置。在英国有3200多家保险经纪公司，其保险业务收入的60%以上是通过保险经纪人取得的。
保险经纪人的出现会促进我国保险市场的公平交易，被保险人的利益能够得到保障。在一定条件下，可提高保险需求的数量，解决保险供需矛盾。保险经纪人制度也有助于解决我国保险市场混乱的问题。对保险人起到一定的示范作用，弥补我国保险中介市场的不足。有效减少保险纠纷，对保险人违规经营行为产生一定的抑制作用。
积极培育我国保险公估人也是发展保险中介市场不可缺少的部分。保险公估人是以第三者身份和公正的立场从事保险的评估、鉴定、理算估损等业务的保险中介人。保险公估人的出现为保险公司及客户提供了专业快速公正的保险服务，提高了保险业的服务质量，活跃了保险市场，扩大了市场容量。保险公估人是西方保险公司在处理理赔事项中普遍选择的委托人。我国现行《保险法》目前尚未对公估人作出明确规定。
保险业会涉及其他各行各业，在发展公估制度时，对于其他评估机构如资产评估机构、审计、会计、技术测量等，也应积极发挥出它们在保险中介中的作用，建立一个全方位的强有力的保险中介市场。
六、发展以互联网为基础的保险电子商务
改革开放以来，吸引外商投资一直被看成是解决国内建设资金不足的重要途径，国家有关部门和各地政府通过实施众多的优惠政策，包括低价供地、减免税收 、价格优惠和生产经营管理方面的优惠等达到这一目的。据商务部消息，2011年全年实际使用外资1160.11亿美元，比2010年增长9.72%，再创历史新高;新批设立外商投资企业27712家，同比增长1.12%。12月当月，全国实际使用外资122.42亿美元，同比下降12.73%。从实施效果看，中国利用外资的成效是十分显著的。它填补了过去国内存在的巨大资金缺口，有力地推动了中国经济的高速增长。但是，也应该看到，随着中国经济的迅速发展和资本的积累，国内资金短缺状况已得到缓解，目前出现了庞大的银行存贷差额，闲置资金不断增加，外汇储备年年攀升，过去资本与外汇的双缺口已被双剩余所取代，此时外资作为资金补充的功能越来越弱。随着拉动国内经济发展因素从出口向内需转变，外资在推动经济增长方面的作用也进一步弱化。在这种情况下，早期以填补资金缺口为导向实施的各种优惠政策暴露出诸多弊端，外商投资没有节制地大规模进入，对中国经济运行产生了一系列负面影响。
外商直接投资并没有改善中国本土自主创新能力差，技术依赖性强的现状。多数行业的核心技术与装备基本依赖国外，信息产业的核心部件和系统软件大量依赖进口，多数工业产品仍然缺乏国际竞争力。
外商独资企业加入出口阵营，只是把低端产品规模做大，与庞大的出口规模相比，它们对中国出口结构高端化的贡献极其有限。这种形式的出口仅仅是国外成熟技术与国内廉价劳动力的简单组合，是国外夕阳产业和高技术产业劳动密集型工序国际转移的结果，这种国际贸易的进出口与中国国内生产要素供求联系很少（劳动力要素除外），与国内相关和支援产业联系更是有限，是一种典型的“飞地”经济或“孤岛”经济。
庞大的贸易顺差是当前人民币升值压力的主要源头，贸易顺差主要又源于加工贸易，而加工贸易主要来自外商独资企业。因此，只要外商直接投资增速不减，规模不降，以加工贸易为主的贸易方式不变，则人民币升值压力就会一直积累下去。
利用了外资闲置了内资。我国目前国内投资和消费有效需求不足,居民银行储蓄存款大量增加,加上手持现金,目前已达7万亿元。这是一笔巨大的闲置内资，而且我国的外汇储备不断飙升，超出国际公认合理标准的两倍多。这笔巨资一部分用来买外国债券，一部分存入香港的外国银行，被外商拿到内地来投资，可谓拿中国人的钱来赚中国人的钱。
对外资的优惠待遇破坏了市场公平竞争的运行机制。外资企业本在技术、资金、管理等方面占绝对优势，再依仗超国民待遇，不断占有市场、冲击民族品牌、挖走国内技术骨干。使民族企业特别是大中型企业处于被动地位。
技术水平低、环境污染问题突出。由于环保标准的缺失或较低，使发达国家有可能将不符合本国环境保护要求的产业与生产技术转移到中国。在1993年以前，台湾是美国危险废弃物的再加工基地，但随着台湾当局对废弃金属物贸易的禁止，大批台商将其生产设备转移到中国沿海地区，废弃物的进口与再利用对周边环境造成巨大的环境影响。而环境问题造成的恶果和影响是多样的和极其深远的，且治理成本要远远高于它所带来的利益。
加剧了产业结构和地区结构的不平衡。外商投资主要集中在东部沿海地区，且集中在劳动密集型的加工制造业，使原本尖锐的产业矛盾和地区矛盾更加突出。
针对以上诸多问题，中国必须调整利用外资的战略。首先，降低外资作为资金补充方面的功能，充分利用内资。在国内资金供给充裕的情况下，引进外资应更多地注重其技术、品牌、人才、制度与经验等载体的功能。为此，应取消对外资的优惠政策和超国民待遇，以WTO要求的国民待遇标准对待外资，使国内外企业充分展开公平竞争。其次，对外资要设立准入标准，提高技术、产业、环境标准。如在引进外资时要求同时引进配套的环保设备，鼓励外商向技术密集型产业、清洁能源产业、废弃物的处理与利用以及企业技术改造环境污染治理等方面投资。再次，引进外资应迎合国家产业政策和地区发展需要，国家应出台政策，利用东部和中西部各自的优势吸引外商投资。适当扩大中西部地区开放范围和幅度,可利用中西部地区劳动力多,资源丰富等特点,来引导外资企业中的劳动密集型产业和一般加工工业投向中西部，要改善中西部地区的投资环境,改善其能源、交通、通讯等基础设施的建设。东部可利用其积累的资金、技术、市场基础吸引外商向技术、资金密集型的二、三产业投资。最后，还应完善我国的资产评估体制，加强对外资的监管同时还应提高行政效率和加强廉政建设，创造更好的投资环境。
（作者单位：河南大学经济学院）
1.流动性缺口客观存在。从商业银行近年来经营的实际情况看，流动性供给无法充分满足流动性需求，客观上已经存在一定程度的流动性缺口。
2.资本杠杆比率偏高。近年来，由于各商业银行资本金增长速度远远低于存款的增长速度，资本杠杆比率越来越高，近两年均超过50％。自有资金抵御流动性风险的能力逐年下降。即便如此，随着近年来金融机构所处的社会制度背景、经济金融环境及其影响的广度和深度等方面的变化，经营的安全性已不能用单一的资本充足率来衡量，在国内外金融市场日益发达从而金融风险日益增加的情况下，即使资本充足率达到警戒线以上也已不足以保证银行经营系统的安全和经济的稳定发展。
3.资产形式单一，变现能力较差。按照现代商业银行资产负债管理的标准衡量，合理的资产形式及其结构应该是多元化的。但是，目前商业银行普遍存在着资产形式单一的问题，资产的大部分被贷款所占据。贷款受合同期限等因素的影响，流动性较差，属于固态资产，其在资产结构中的高占比，必然限制了整个资产的流动性。
4.信贷资产质量低，资金沉淀现象严重。目前信贷资产质量低已成为影响我国商业银行，尤其是国有商业银行流动性的主要因素，不良贷款形成的风险成为流动性风险最重要的组成部分。不良贷款占比较高，使得占全部资产较大比重的信贷资产缺乏流动性，从而影响了资产的总体流动性。
5.流动性负债比例上升，潜在风险加大。目前各商业银行流动性负债比例呈不断上升的趋势，加大了各商业银行流动性管理的难度和潜在的流动性风险。
二、商业银行流动性风险的生成机理
目前，商业银行虽然整体上尚未出现流动性风险的危机，但其潜在的流动性风险是大量存在的。在经营过程中资产和负债在期限搭配上的缺陷，即把大量的短期资金安排了长期的资金运用，是造成流动性缺口的主要原因。在资产与负债期限非对称搭配的同时，又未安排充足的支付准备，以致资金周转失灵。此外，经济环境的变化、内部控制制度的不健全也是造成流动性风险的重要原因。
从经济环境看，作为我国金融主体的国有商业银行的主要客户——国有大中型企业总体经营已进入了一个新的周期：其承受的产品优胜劣汰、更新换代的压力较大，同时面临兼并破产、资产重组等新形势，以致产品创新和经营管理的难度不断加大。而且，受区域经济规模扩张的影响，盲目投资、重复建设导致产业结构不合理、经济整体发展不平衡、企业效益低下，这些都成为银行收息困难、资产质量低下的主要原因，造成资金周转灵活度下降，潜在的流动性风险呈不断扩大之势。
从企业经营管理看，国有企业在成立时就普遍没有充足的自有资金，对银行有较强的依赖性，私营企业和外资企业也普遍采取“负债经营”的策略，这些企业用银行的资金进行周转，却很难按期归还贷款，造成了各商业银行资金的大量沉淀。
从政府行为看，一方面政府通过人民银行对各商业银行信用活动的直接参与，往往把政府风险转嫁到银行自身。另一方面，地方政府优先发展的项目有些并不一定符合银行贷款标准，尤其是各级政府在不承担项目风险责任的情况下，各银行的贷款往往是没有安全保证的。在地方政府的保护下，企业即使能还贷款也要拖欠，其直接后果是使存量流动性风险积累和增量风险叠加。
从内部控制与管理看，商业银行对内部控制的理论准备和实践经验还存在一些薄弱环节，例如，内部控制制度不够健全，制度牵制乏力，同时，制度不适应新兴业务发展的需要，尚未建立流动性风险甚至经营性风险的分离管理机制，经营行与管理行承担着完全相同的流动性风险。而且，对决策者的决策权和分支机构缺乏有效的控制，内部部门之间、岗位之间缺乏必要的制约和监督机制，从而增加了银行流动性风险的隐患。
三、防范和化解流动性风险的对策
1.全面实施资产负债管理。流动性风险不是单纯的资金管理问题，而是多种问题的综合反映，因此，应当从资产负债综合管理的角度来探讨流动性风险的防范。①加强各级商业银行法人体制，强化经营系统调控功能。可以将银行系统内资金逐级、逐步集中，充分发挥资金管理行对于全系统内资金的调控功能，建立健全一级法人体制下的内部控制体系，规范各级银行的经营行为。建立应对流动性风险的内部决策控制、实施控制、事后监控和预警机制。②建立高效、科学的系统内资金调控反馈机制，管理行及时根据各分支机构资金头寸情况，进行有效的资金调剂，建立起系统内资金预测、统计和分析的管理体制。③实现各商业银行资金的优化配置。通过强化资金在各行全系统调拨，充分利用好有限的资金资源，实现资金在全系统的优化配置，以增强系统内资金的效益性和流动性。
2.对资产负债进行结构性调整。①优化储备资产结构，建立分层次的流动性准备。根据资产的流动性，各商业银行可以通过配置各类资产的数量，确定相互间的配比关系，构建适宜的资产结构，建立起多层次、全方位的防范流动性风险的防线。②降低信贷资产，提高非信贷资产比重。力争使债券投资等非信贷资产占比逐年增加，保证债券投资每年以3％～5％的比例递增。③增加贷款总类，提高贷款的变现能力。要逐步提高票据贴现、质押贷款的比重，增强信贷资产的变现能力，同时，由于资产结构固态化严重，因此，各商业银行必须着力盘活存量，压缩不良贷款，建立有效的约束机制，健全科学的放贷机制，确立贷款的保障和补偿机制。④抓住公开市场业务的新机遇。由于公开市场业务为银行提供了方便、迅捷的融资渠道，从长远看，公开市场业务的发展、成熟必将带动银行间债券市场的发展，给商业银行流动性管理带来更多的便利。
中国已经进入资本时代,即企业价值是以市值来衡量的时期,也称市值时代。中国企业是越来越受到国际产业资本、国际金融资本们重点关注的商业合作目标、并购目标、有资产升值空间的投资目标。在资本时代,本土CFO面临着难得的发展机遇和挑战。CFO需要用金融思维和资本逻辑重新审视中国企业的价值,从企业全局利益和整体发展战略选择对提升企业价值最有帮助的资本合作方式,客观地评估与不同资本间合作对企业价值提升的利与弊,平衡企业战略发展与资本化进程中可能出现的财务风险,推动企业资本运作后的财富增值、股东的长期价值回报。
国际产业资本
跨国产业资本是最早进入中国市场的,它们最早意识到中国市场的潜在价值和资源优势,看重的是中国企业现有的价值和中国市场的巨大潜在价值和规模,最具代表性的国际产业资本是各行业中领先的跨国公司。中国市场高成长性和国内市场快速发展的上涨势头为中外投资人提供了可观的投资回报和收益。跨国产业资本出于全球利益的整体考虑,尤其是上市型产业资本,即 母公司是整体上市公司的跨国公司时,需要理性评估国际产业资本的投资特点和价值逻辑如下:
收购并寻求绝对控股权,至少控股权不低于51%以上。IAS 国际会计准则、FAS美国会计准则,对集团公司合并子公司财务报表有明确的最低控股比例,因此以跨国公司为代表的国际产业资本对收购目标最低持股比例大多不低于51%,多数情况是100%绝对控股。多数跨国公司在全球重点市场中投资的经济体大多是100% 绝对控股。
国际产业资本全球资产、市场布局和整体战略定位,任何有规模的跨国产业资本都会从全球利益和全球产业布局的现实利益考虑实施收购后的重组和新产品、组织结构的调整。完成收购本土企业后,该企业产品战略、市场开发、组织结构和公司发展定位必然优先服从集团在全球的整体商业利益。
跨国产业资本将收购目标定位在优质、有潜力有价值成长空间的本地公司。收购后将该资产并入母公司资产名下,合并到母公司财务报表中。至此,本土被收购目标公司未来成长价值会在跨国公司母公司市值和股价中得到充分体现。出于市场竞争的需要,跨国产业资本不会轻易让在华控股的公司拥有完全的自主发展,一定程度上有规模的本土企业选择与行业中领先的跨国产业资本进行股权交易时,其自主发展产品、对外拓展全球业务的空间会受到“合约”限制和约束。
国际产业资本大多是已经在资本市场中发展多年的跨国企业,它们对本土企业价值的认识和潜力的发展不仅仅只局限在产品、市场和技术层面,也从资本层面评估、判断本土企业的资本价值。
价值逻辑:多数行业领先的国际产业资本,都是整体上市型公司,在以市值为衡量管理层业绩和股东价值的成熟资本市场中,国际产业资本的市场价值取决于公司名下资产的收益和预期的增长率,赢利稳定和高增长性的资产是维持和稳定母公司市值的核心价值因素。价值逻辑是:购入、兼并市场中有成长价值和预期可实现较高赢利的资产、并入集团总资产组合中,稳定和推动公司的整体市场价值。
【案例分析】
达能娃哈哈的商业利益博弈主要是集中在资本层面:股东间针对资产的控制权和收购资产所需付出的成本。从该事件的起因和最终双方达成和解协议止都是围绕着资本进行的。
该案例提示企业人,股东之间发生的围绕资本的争议和利益博弈,没有绝对意义上的谁对谁错之分,按正常商业、资本逻辑,双方都是从自身利益出发,寻找对方的弱点,为资产争夺博弈中占得舆论和公众的同情。但商业性纠纷最终是以事实和证据做为法律和国际仲裁的依据。达娃间商业合作是在中国引进外资大背景时代中外商业合作早期的结果,中外方不同的价值观、对资本的不同理解和文化差异在一定程度上注定会在中外合作伙伴上出现利益摩擦和争端。合资后期,中外股东间的矛盾主要集中在中方想寻求自主发展和扩大发展规模,外方则寻求控制更多的资产并入达能全球资产名下提升达能集团价值。
达能与娃哈哈集团合资经营的公司,达能占51%的股份,合资公司审计后财务报表合并到达能集团全球财务报表中,成为达能集团最重要的资产。合资公司业绩自2007上半财年之前一直是达能集团向全球股东宣传和重点披露业绩贡献的核心资产之一。如果按达能集团设想的按净资产价格收购51%娃哈哈独立经营公司股份,一旦该资产纳入达能全球资产中会提升达能集团整体市场价值和股价,最大的收益人将是达能集团管理层和达能全球股东。
2009年9月30日,达娃双方向公众宣布最终和解协议中明确了达能向娃哈哈转让持有51%合资公司的股份。最终这起引发广泛关注的跨国商业纠纷以完全商业的方式收场。国际跨国公司认可、尊重本土企业的价值和市场地位。本土企业以开放和自信的胸怀向全球伸出合作和欢迎跨国公司在中国市场有更辉煌的发展期待。此刻两家企业彼此相互间尊重对方、祝福各方都有更辉煌的未来。达能最终向哇哈哈转让全部股权并以不太高的溢价出让也是出于综合评估该商业事件最终的结果可能对其全球资本价值的影响,以完全商业方式和解不会伤害达能股价,同时达能实现转让资产的现金和资本收益,年报中能向股东做出商业性解释和交代。
今后双方可以按照各自的优势和市场定位重新规划和继续各自公司在中国市场的战略定位和市场策略。达能集团是全球领先的产业资本,已经开始重新定位在中国的市场战略、重点项目进行直接投资、打造一流的运营团队,结合达能全球资源优势和对中国市场整体更清晰的认知,相信达能一定能在中国的食品、饮料市场中占有重要地位。最终结果为娃哈哈集团进行资本运作提供了必要的资产、业务资源,娃哈哈也将面临后合资时代的新企业战略的定位和资本化进程中企业治理结构的完善和产权结构的合理调整。
【案例分析】
华宇物流,国内公路运输服务业领先企业。该企业最终选择向荷兰天地(中国)有限公司(简称TNT) 以13亿元人民币的价值转让股份。自此华宇物流正式成为TNT 的全资控股子公司,公司更名为“天地华宇”。当初华宇高层选择产业资本的理由是重视产业型大公司的物流能力,因此放弃了多家国际金融资本入股的机会。由此,华宇物流彻底失去了资本化可能。 按专业人士评估,华宇公司如果当初选择与国际金融资本合作,该企业资本价值会是当初收购价格的多倍。
中国目前还处在企业资本化进程的发展期,国内优质品牌和企业相对稀少,随着多起引发广泛争论的资本并购事件被媒体和舆论的广泛放大,国内人士对知名品牌的跨国并购越发敏感和关注度大增,非经济因素对企业间并购的阻力远高于成熟市场。 成熟市场中,大部分上市类公司价值已经得到市场的认可和定价,单靠企业自身的有机增长已经很难为股东实现新增价值,此时需要依靠外部资本的介入为企业注入新的运营活力和管理机制, 激活该资产价值的同时为股东提供溢价转让股权的机会。例如达能集团2007年现金收购NUMICO公司,2008年英博公司收购百威啤酒。原股东可以通过转让股权实现套现,获取资本溢价收益。
国际金融资本
中国企业在资本化进程中,国际金融资本的推动力更为强劲,它推动了中国大批新型企业和潜力企业的融资上市,成就了一批在新型产业和国际资本市场上占有一席之地的本土新型企业。与2001年入世而来的市场接轨不同,这一时期称为国际资金涌动而来的国际资本接轨。国际金融资本开始认识到中国发展潜力的大势,争相涌入中国本土企业,特别是新型民营企业合作,推动了中国企业与国际资本的接轨。
金融资本进行产业投资的意义
投资的是本土企业未来的价值。全球性的资本过剩加速了国际资本全球范围内的快速流动,国际投资性基金和资产管理公司立足于资产价值的增值产生的财富效应,决定了他们对优秀企业潜力价值的认识,充分利用对全球主要经济体价值的横向比较,因此国际金融资本是对中国企业潜在价值充分的重视和预先的价值发现。
价值取向和目标上,金融资本和本土企业是趋同的,本土企业有自主发展的空间,通过资本持续放大企业价值。本土企业能借助外部资源和人才完善企业治理结果,推动企业高度发展、增长强劲、竞争力的全面提升与金融资本投资人共同分享财富增值。本土新型产业中的行业领先者,如百渡、阿里巴巴、盛大网络的成功都是本土企业中最具创新能力的企业家与国际金融资本间完成的国际资本合作对接,这些企业成为中国新经济行业领域中具有自主创新能力的领先企业。
国际金融资本对一流中国企业的投资也是对中国一流企业家的投资,它们从技术层面判断一家企业的市场价值、战略价值、股市成长潜力价值的成功运作,而投资成功的最大因素是它们准确地判断了中国企业家的真正价值。
国际金融资本对中国企业的投资具有很强的财富示范效应的同时也为中国本土企业向成熟化、规范化、透明化、制度化的新型企业加速转型和综合提升企业核心竞争力上有所促进,这种正面效应在国际市场上产生了重大影响,使得更多的国际资本和资金开始关注和打算投资中国企业。
著名企业咨询专家、北京和君创业公司总载李肃先生多年从事中国企业咨询,以其亲身参与大量中国企业与国际产业资本、金融资本股权交易的亲身经历认为“中国企业选择与国际金融资本合作, 在更适合中国企业自主发展的同时,又能避免产业出现行业被外资控制的威胁”。这也代表了社会精英对中国企业对外合作模式和选择最适合本土企业能自主创新与持续发展的深刻反思,尤其是忠告和建议国内企业人对中国企业未来价值的认知。
价值逻辑:国际金融资本主要是以“财务投资人”或“战略投资人”的身份对目标国内企业进行资本投资,更看重的是企业的未来价值,与企业共同分享未来的成长价值的同时,实现资本性投资增值和收益。金融资本更关注投资资产的成长性和投资资产的收益回报。企业自主发展的势头和方向与投资人的利益价值趋向不矛盾。
本文精选有代表性的国际金融资本投资策略和案例如下:
【案例分析】
凯雷亚洲增长基金: 主要是针对中国民营企业的投资。
投资策略:首先是发掘、投资拥有出色企业家及成功运作的本地管理团队的企业,向行业中高增长型企业投入资金和其他方面的帮助在中国不做控股收购,并不仅仅是因为遇到保护主义的挑战,而是更适合本地的投资策略。坚信本地企业家和管理团队驾驭市场的能力和优势。
以战略投资者身份进入公司董事会,介入公司战略的制定。 评估公司战略和发展方向,提供独立建议、完善企业运营效率和效益。
“保母型投资哲学”,也可以叫教练型投资哲学。首先把投资人放到企业家的角度,观察企业家需要什么? 他们的目标是什么? 充分认识到本土企业家、管理团队的价值和对本土商业、市场、渠道、人脉资源的独特优势的同时,为投资的企业提供增值所需的资源、智力、外部市场信息和商机。
投资决策的考虑:投资决定是基于内部对于资源和回报的综合分析做出的。
【案例分析】
新东方海外上市
当初新东方筹划和运作企业上市融资时,对公司价值的评估和预测,国内外机构和新东方管理层有不同的观点,从最初的7亿元〜8亿元人民币到20亿元〜50亿元的讨论都有。2004年12月美国老虎基金出资2250万美元,以战略投资人的身份入股新东方,占新东方10%股份,并与新东方签定优先认购权的合约条款的约定。 按当时老虎基金的评估做参照,新东方市值远高于20亿元人民币以上。新东方上市后,公司价值达到23.8亿美元,老虎基金的投资回报率有10倍之多。
如果以国内思维和价值意识,相信不会有人想像到新东方现在的市值。金融资本的价值恰恰能预见中国企业未被挖掘的潜在增值空间和价值潜力。为中国新型行业的成长和迅速成规模起到价值发现、利用杠杆搅动企业财富价值的同时为企业向成熟型公司发展模式和治理结构发展成为有行业竞争力的领先型企业。
趋势:本土企业与金融资本携手进行“全球资源整合”
大部分金融资本都将投资重心放在对本土企业国内资源的挖掘和培育上。随着越来越多国际、国内资金的介入,投资项目的竞争越发激烈,投资回报率趋于平稳,该类投资者不单单只是“财务投资人”,对专业化要求更高,投资操作难度更大。适合于有国际化资源和运营管理经验的大型投资性公司。技术、资源、国际化管理经验,实现全球化运作和国际资源的整合。协助国内企业整合有技术特点的欧美中小型企业,实现国内资源与国际资源间优势互补,提升国内企业整体制造水平和创新能力。绝大部分美欧的中小型企业都是非上市型公司,拥有行业中积累多年的技术和产品开发资源受限于美欧市场的整体趋于增长放缓,该类型企业生存空间受到市场挑战。中国市场对高端制造产品的需求和成本、人力资源的优势会整合成新价值。
与金融资本合作过程中CFO价值的体现
企业资本化进程中,尤其与国际资本的对接与合作过程中,也对本土CFO职业发展提供了难得的挑战和机遇。本土CFO需要在意识和管理理念上由传统性财务思维向金融型财务思维的提升和知识结构的完善,完成角色上的转变。
财务融入金融
企业资本化运作是企业财务融入“金融”。价值逻辑已经由以成本型为主转为对企业未来价值评估和预测的价值估值模式。传统型财务主要是以成本为主,关注企业内部的运营效率和效益。价值时代,对企业价值的影响不仅仅来自企业内部的资产、资源的使用效率和效益,CFO不仅需要关注外部因素对企业未来价值的影响,更要关注行
业性公司整体价值趋势和行业公司在金融资本市场中的表现,这些对评估企业未来价值有意。
CFO 价值的体现
沟通:与投资人交流和介绍企业商业模式、预期价值走势和企业潜在的价值趋势和潜力。与金融资本投资人的交流是CFO重要的工作之一,交流过程中也是给投资人全面评估CFO整体素质和带领公司提升竞争的能力。因此,CFO需要更多关注企业的商业模式、企业资源的总体运行状况和资源配置,公司的商业发展前景和有价值的投资领域与商业机会。这些对投资人客观了解公司价值和发展潜力及CFO 本人的认可起到十分重要的作用。
企业自身价值的内部评估和业绩预期判断对企业未来几年赢利能力和资产价值增长的判断和价值趋势。与金融资本的合作过程是双方对“目标商业利益”的承诺与利益索取。金融资本出于对实际收益利益有更现实的利益回报要求,企业在选择与金融资本的资本合作过程中,金融资本对企业中短期经营目标和投资回报更有相对苛刻的硬性业绩指标的强制性要求。因此CFO需要协助CEO整体对公司未来几年的业绩增长速度和收益回报率做出充分的判断和可行性分析,避免出现对自身业绩过高的承诺。
整体规划、安排企业融资和资本安排
企业资本安排与融资是与企业未来业务规模的发展和行业整体走势密切相关的。CFO可为企业做出前瞻性的资本安排和融资规划,能为企业自身发展与宏观经济整体走势、行业整体发展趋势形成价值正相关逻辑联系。在经济和金融资本市场还处在恢复期,安排企业资本化整体策略和资本安排能为企业未来价值成长提供更充分的发展和增值机遇。
笔者依据2005年～2010年中国30个省、自治区和直辖市的省际面板数据，通过构建联立方程模型，从国内投资、产出及就业等视角来判断外商直接投资对中国商贸服务业产业安全的影响。研究表明，全国和东部地区外商直接投资对国内投资和就业产生挤出效应、对产出产生挤入效应；中部地区外商直接投资对国内投资和产出产生挤入效应、对就业产生挤出效应；西部地区外商直接对国内投资产生挤出效应、对产出和就业产生挤入效用。这说明外商直接投资在一定程度上会对中国商贸服务业产业安全构成威胁，但不同区域、不同视角的影响效果不同。
关键词：外商直接投资；联立方程；挤出效应；挤入效应
基金项目：国家社会科学基金重大项目（10zd&028）；国家社会科学基金项目（12CJL038）。
作者简介：王耀中（1953-），男，湖南益阳人，教授、博士研究生导师，主要从事服务经济研究；陈洁（1986-），女，湖南长沙人，湖南大学经济与贸易学院博士研究生，主要从事服务经济与国际贸易研究。
中图分类号：F121.25；F724 文献标识码：A 文章编号：1006-1096（2013）04-0083
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收稿日期：2012-06-12
一、问题的提出及文献综述
经济安全是国家安全的重要组成部分之一，商贸服务业作为一个综合性行业，其强劲的发展势头使之成为全球经济中最具活力的产业之一。中国商贸服务业在经济开放的大环境下，吸引着越来越多的外资企业来华发展，外商直接投资带来的技术和资本，有利于提高整个行业的资本效率，但同时外资因占据了优质商圈资源而挤兑内资企业也会对该产业的安全构成威胁。因此，在中国商贸服务业外商直接投资不断增加的背景下，研究外商直接投资对中国商贸服务业产业安全具有重要的理论和现实意义。
目前，关于外商直接投资对中国商贸服务业产业安全的研究主要集中于零售业，其观点主要有三种：第一种观点是外商直接投资对中国零售业的产业安全构成威胁（苏梅梅，2004；张宏 等，2005），并有学者通过构建指标体系测算得出中国零售业产业不安全（王水平，2010；朱涛，2010）。第二种观点是外商直接投资对中国零售业的知识技术溢出效应能进一步促进产业发展，有利于零售业产业安全（荆林波，2005；陈涛涛，2007；魏芳兰，2011）。第三种观点是外资进入是否威胁中国零售业的产业安全应视具体情况而定（郭崇义 等，2002；李飞，2004；王烨，2010）。
本文试图从以下三方面进行完善。首先，虽然国内有不少学者指出外商直接投资会影响商贸服务业产业安全，但并未从不同视角进行深入探讨，故本文从国内投资、产出及就业的视角来判断外商直接投资对中国商贸服务业产业安全的影响。其次，关于外商直接投资影响中国商贸服务业产业安全的理论机制探索较少，因此，本文将构建理论模型以弥补该方面的不足。最后，不同于大多数文献通过构建指标体系来测算产业安全状态，本文依据构造的理论模型，利用联立方程分别估计全国、东部地区、中部地区和西部地区实际利用外商直接投资对中国商贸服务业国内投资、产出和就业产生的直接效应、间接效应及总效应，以判断外商直接投资是否对该产业安全构成威胁。
二、理论模型的构建
外商直接投资通过多方面影响商贸服务业产业安全，其影响包括挤入效应和挤出效应。若产生挤入效应，则能加快一国或地区的产业技术进步、优化产业结构并带动内资企业投资、促进经济增长、提高就业水平；反之，则会增强外资控制力、提高行业进入壁垒、抑制国内投资、降低生产能力、减少产出、增加失业率。
为探讨外商直接投资对中国商贸服务业产业安全的影响，本文基于Samuelson 等、Feder的思路及柯布-道格拉斯生产函数构建理论模型。
三、实证分析
（一）数据来源与处理
商贸服务业是一个综合性产业，按照《世界服务业重点行业发展动态》的分类，商贸服务业被界定为批发业和零售业。本文依据此分类方法，选取2005年～2010年中国30个省、自治区和直辖市（不包括、港澳台）的省际面板数据并将其划分为东中西三个区域。
（二）实证结果与分析
从表1可知，商贸服务业引入外商直接投资给国内投资带来了直接挤出效应和间接挤入效应，其系数分别为0.37和0.17，即商贸服务业实际利用外资额每增加1%，该产业国内投资减少0.20%。究其原因，内资企业不仅在管理经验、技术、品牌方面无法和外资企业相比，而且产业技术研究能力也较弱。此外，外商直接投资给产出带来了直接挤入效应和间接挤出效应，其系数分别为0.20和0.06，即商贸服务业实际利用外资额每增加1%，该产业产出将增加0.14%。外商直接投资有利于提高产出，这一方面是由于外资能为商贸服务业提供所需资金，另一方面，中国商贸服务企业从外资企业中学到的知识、技能、管理等，有助于推动产业技术进步，从而促进经济增长。同时，外商直接投资给就业带来了直接挤出效应和间接挤入效应，其系数分别为0.09和0.08，即商贸服务业实际利用外资额每增加1%，其就业将减少0.01%。外商直接投资对就业产生挤出效应主要是由于外资企业管理水平高、技术先进，需要知识密集型人才，而目前中国商贸服务业以传统业态为主，从业人员集中于劳动密集型，故易导致结构性失业。在中国，商贸服务业区域经济发展不平衡（张丽娜 等，2011），并且不同区域外商直接投资的规模差异较大，故将中国划分为东、中、西三大区域，进一步判断不同区域外商直接投资对商贸服务业产业安全的影响。
从表2可知，在东部地区，外商直接投资对国内投资产生直接挤出效应和间接挤入效应，其系数分别为0.70和0.10，这说明商贸服务业实际利用外资额每增加1%，将会对国内投资产生0.60%的总挤出效应。对产出产生直接挤入效应和间接挤出效应，其系数分别为0.19和0.12，即商贸服务业实际利用外资额每增加1%，将给产出带来0.07%的总挤入效应。对就业产生直接挤出效应和间接挤入效应，其系数分别为0.21和0.002，故商贸服务业实际利用外资额每增加1%，将给就业带来0.208%的总挤出效应。究其原因，东部地区虽然商贸服务企业较多，但内资企业生产率相对较低、吸收能力较弱，在与外资竞争过程中，往往容易被外资企业挤出市场。对产出带来挤入效应与该区域经济不断发展、商贸服务业市场不断扩大有关。对就业带来挤出效应是由于东部地区是我国经济发达的地区，是高档次外资商贸服务企业的集聚地，而目前中国东部地区商贸服务业产业结构层次并不高，人力资本需求与产业结构之间的矛盾使得该地区商贸服务业易出现结构性失业。总之，东部地区外商直接投资对商贸服务业的国内投资和就业产生挤出效应，而对产出产生挤入效应，该结论与全国一致。
在中部地区，商贸服务业外商直接投资每增加1%，对该产业国内投资产生0.01%的直接挤出效应和0.04%的间接挤入效应，即0.03%的总挤入效应。对产出产生0.14%的直接挤入效应和0.11%的间接挤出效应，即0.03%的总挤入效应。对就业产生0.33%的直接挤出效应和0.09%的间接挤入效应，即0.24%的总挤出效应。这说明，中部地区外商直接投资对商贸服务业的国内投资和产出带来挤入效应、对就业产生挤出效应。不同于全国、东部和西部地区，中部地区外商直接投资有利于国内投资。
在西部地区，外商直接投资给国内投资产生直接挤出效应和间接挤入效应，其系数分别为0.35和0.11，即商贸服务业实际利用外资额每增加1%，该产业国内投资将会减少0.24%。对产出带来直接挤入效应和间接挤出效应，其系数分别为0.09和0.002，故商贸服务业实际利用外资额每增加1%，该产业产出将会增加0.088%。对就业产生直接挤出效应和间接挤入效应，其系数分别为0.005和0.032，即商贸服务业实际利用外资额每增加1%，该产业就业将会增加0.027%。这表明，西部地区外商直接对商贸服务业国内投资产生挤出效应，而对产出和就业产生挤入效应。不同于全国、东部和中部地区，西部地区外商直接投资有利于提高该产业就业率。
四、结论及启示
通过上述研究，本文认为，目前外商直接投资在一定程度上会对中国商贸服务业产业安全构成威胁，但在不同地区，外资对不同指标的影响效果有差异，这与各地区所处的地理位置、经济发展水平、对外开放度等有关。具体来说，在全国和东部地区，外商直接投资对国内投资和就业产生挤出效应，而对产出产生挤入效应；中部地区外商直接投资对国内投资和产出产生挤入效应，而对就业产生挤出效应；西部地区外商直接对国内投资产生挤出效应，而对产出和就业产生挤入效应。基于以上结论，中国首先应合理引进外商投资商贸服务业，促进经济发展的同时，避免过分的依赖外资而造成产业的不安全。其次，加强内资的自主创新能力，增强竞争力。最后，发展知识密集型人才，减少商贸服务业结构性失业。
参考文献：
陈涛涛. 2007. 我国超市大卖场业态：FDI持续溢出还是挤出？[J]. 国际经济合作（9）：33-41.
郭崇义，戴学珍. 2002. 北京市外商投资零售企业区位选择研究[J]. 经济地理（6）：687-696.
荆林波. 2005. 外资进入零售业的三个问题[N].人民日报01-14.
李飞. 2004. 零售业对外开放是否危及国家经济安全？[N]. 经济日报04-30.
苏梅梅. 2004. 中国零售业外资进入与过度竞争的实证分析[J]. 社会科学辑刊（3）：180-181.
王水平. 2010. 基于产业控制力视角的中国零售业安全评估[J].财贸研究（6）：32-38.
王烨. 2010. 外资零售业对华直接投资的资本形成效应研究[D]. 大连：东北财经大学士学位论文.
魏芳兰. 2011. 在华外资零售业的知识溢出分析[D]. 北京：北京交通大学士学位论文.
张宏，封肖云. 2005. 跨国公司进入与我国零售业市场竞争分析[J]. 亚太经济（5）：38-41.
张丽娜，李琪.2011.我国服务业发展的制约因素及对策建议[J]. 经济纵横（12）：62-65.
关键词 商业银行；产权改革；内资；外资
作者简介：黄树青，男，天津财经大学金融系，天津300222
一、关于发展中国家国有银行产权改革的三个命题[1]
在金融学权威杂志《Joumal of Banking & Finance》2005年一期关于银行私有化的专题论文集中，①三个主编之中的两位，George R．C．Qarke和Robert Cull与Mary M．Shirley合作(Clarke、Cull和shirley，2005)，基于整个论文集对发展中国家特别是中东欧转轨国家国有商业银行产权改革进程中效率变化的经验研究(这些经验研究对相关国家改革进程和成效的分析可用表1概括)归纳出关于发展中国家国有银行产权改革方式与效率关系的若干命题，其中三个命题与我国国有商业银行产权多元化改革进程高度契合，具有较强的启示意义。①
命题一：向战略投资者出售股权(股权仍然相对集中)要比向私人公开发售股份(股权分散)效率改进更为显著。
对转轨国家非金融部门的研究表明，国有股权退出的同时，股权集中于战略投资者手中要比分散化的股权更有利于效率的改进。这可以从大量关于公司治理的文献中得到解释：信息不对称往往给经理人制造为自己谋利的机会，经理人可能为了自身利益不惜损害公司利润和所有者权益。这种情况在股权分散时尤为突出。面对相对较高的监督成本，小股东具有较强的“搭便车”的激励。特别是在发展中国家，信息机制不健全、中小投资者保护机制不健全甚至是基本缺失，小股东“搭便车”的激励更强，最终导致有效监管的供给不足。而战略投资者拥有较大比例股权，具有较强的对经理人实施监督的激励，从而成为监督经理人的重要力量。下表中我们看到，国有商业银行改革后效率获得明显改善的国家，都采取了向战略投资者转让股权的方式。
显然，在Clarke、Cull和Shirley(2005)看来，这一命题即使是对于发达国家国有商业银行的改革仍然成立。他们提到，澳大利亚是一个例外。澳大利亚国民银行通过分散股权非国有化后，其许多反映业绩的财务指标超过了其它私有银行，股价表现也一路走强。Clarke、Cull和Shirley(2005)认为，这表明分散化的股权结构并非不能带来效率的明显改进，只不过是必须以发达的股票市场和信息机制为必要条件。而这恰恰是广大发展中国家所欠缺的。
命题二：允许外资银行参与会促进效率的改进。
国有商业银行产权改革的核心是对银行产权结构和公司治理结构的重新安排。这其中，对所有权结构的选择，特别是选择外资还是内资至关重要。由于国外投资者和国内投资者受到的激励不同，选择外资和选择内资可能会产生不同的结果。由于发展中国家的融资结构大多是“银行为基础”的，银行业在经济体系中居于战略地位。这既是导致这些国家银行业国有比例较高的原因，也决定了在国有商业银行产权改革中，政府并不情愿让银行体系落入外国人手中。然而，大量研究表明，外国银行进入能够促进竞争、改进效率，并推动东道国当局对银行业制度框架的改革。所以，允许外资参与国有商业银行改革最终可能成为发展中国家的普遍选择。
在上表中可以看到，在捷克和墨西哥第一轮国有银行非国有化中，政府禁止或是策略性阻止外国投资者的参与，结果银行效率未见改进。②在随后的第二轮国有银行非国有化进程中，对外资的限制被取消，随着外资的进入，银行效率得到改进。外国战略投资者的介入促进了一个更加稳定和高效的银行部门的形成。
命题三：在竞争环境下银行的非国有化更容易成功，而且会进一步促进更具竞争性的银行体系的形成。
对于银行业来说，过度竞争会导致较大的风险。理论上银行部门的竞争会刺激银行家过度冒险，这种情况在银行业监督管理体系不健全或者由于存在存款保险弱化了存款者对银行进行监督的激励时尤为突出(Akerlof and Romer，1993)。但是，新兴市场国家的实践表明，阻止新的竞争者进人并非解决问题的正确方法。对竞争的限制同样会对银行部门的稳定和发展产生负面影响。
尽管很难准确评估竞争对非国有化后银行绩效的影响，墨西哥第一轮国有银行非国有化的进程表明，使新进入者拥有垄断地位是有害的，尽管银行被出售给战略投资者，但由于新的战略投资者仍保持垄断地位，银行的效率并未改善。此外，Black et al．(2000)对前苏联国家国有银行非国有化的研究发现：如果国有产权被相对集中的内部管理权和产权结构所代替，非国有化带来的效率改进是十分有限的。
二、国外经验研究对我国国有商业银行产权改革的启示
Clarke、Cull和Shirley(2005)关于发展中国家国有商业银行产权改革的三个命题的文章，是作为对整本论文集的总结出现在该论文集中的。它的理论根源在于新自由主义，鼓吹发展中国家特别是转轨国家的全盘西化、全面向外国资本开放，其偏颇之处是显而易见的。尽管如此，这并不影响三个命题对我们的价值。
(一)战略投资者不等于外国投资者
Clarke、Gull和Shirley将战略投资者的参与和外资银行的参与对于发展中国家银行效率的影响作为两个命题(以上命题一和命题二)分别提出，这本身就表明一个基本观点，那就是战略投资者不等于外国投资者，更不等于外资银行。反之，外资银行、外国资本并不是战略投资者存在的唯一形式，战略投资者还可能以国内资本形式存在。明确这一点十分重要。
我们暂且承认命题一、命题二关于引进战略投资者和引进外资银行参与国有银行产权改革会促进银行效率改进的判断是正确的。那么，外资银行是战略投资者，而战略投资者并不一定是外资银行的逻辑关系必然会导致对外资银行人股或控股后商业银行效率改进的现象产生两种判断：(1)效率的改进是因为引入了外资银行；(2)效率的改进仅仅是因为或者至少部分是因为引入的外资银行是一个战略投资者。两种不同判断具有不同的政策导向。如果后者成立的话，引进外资银行对商业银行产权改革和效率改进的正面意义就会大打折扣，而其负面影响会相对变得更为突出。由此，商业银行产权改革将更倾向于选择战略投资者，包括
国内战略投资者。
(二)“外资换效率”的产权改革模式需要慎重对待
理论上，关于吸收外资银行进入是否是促进东道国商业银行效率改进的有效途径一直存在争议。实证中，正反两方面例证都能够见到。这里我们围绕以上命题一、命题二再次进行逻辑分析。假设外资银行的进入是引起商业银行效率改进的直接原因，④那么，Clarke、Cull和Shirley提到的国别案例仍然不足为鉴。
原因很简单。本文注意到，Clarke、Cull和Shirley所提供的国有银行产权改革后效率提高的发展中国家的国有银行改革过程具有一个隐含的共性条件，那就是这些国家所谓的吸引外资进人，就是将国有银行绝大部分股份或者全部股份卖给外资银行。比如，目前除个别国家外，几乎每个欧洲转型国家最大三家银行都掌握在外资手中。[2]而Clarke、Cull和Shirley文章别提到的三个转轨国家，捷克、匈牙利和波兰，截至2004年底，银行业总资产中外资所占比例已分别达84％、76％和65％。⑤很明显，无论效率是否改进，此时的商业银行已不再是国有银行，也不是本国商业银行，而是彻头彻尾的外资商业银行了。因此，以上述国家为例推出“允许外资银行参与会促进本国银行效率改进”这一命题，实际上是一个伪命题，因为此时的外资银行早已不是“参与”这么简单。更严密的命题应该是“外资绝对控制发展中国家原国有银行，或将其完全收购后，该银行的效率会获得改进”。对这一命题的进一步延伸得出的命题是，“在发展中国家，外资商业银行要比国有银行更有效率”。
(三)放松管制、引进国内资本是商业银行产权改革的必然方向
以上分析实际上使我们置身于一种两难境地：一方面，我国商业银行产权改革需要外资的参与，且仅仅是需要外资的“参与”；另一方面，如果仅仅是吸引外资部分参股原国有性质的商业银行，由于国有股权仍然占多数，国有银行在治理机制上的根本缺陷并未真正解决，外资股权在商业银行公司治理中的积极性和能力都极其有限，商业银行的效率很难得到根本改进提高。这样，我国商业银行产权改革面临着多方面约束：(1)我们需要外资银行在公司治理和商业银行管理技术上的优势；(2)我们不能把民族银行业拱手送给外资；(3)如果国有股权在商业银行股权中的垄断地位不变，公司治理机制很难真正改变；(4)与零散股权相比，我们更需要战略投资者的投资。现阶段我国银行业产权改革的解只有一个：在已经引入外资银行的情况下继续引进新的、非外资的战略投资者，也就是引入国内资本参与国内商业银行，特别是四大国有银行的产权改革。基于产权改革的目的，国内的战略投资者应该是非国有性质的。
通过国内资本的引入，既对国有股权进行有力的制衡，又可以避免国内银行业落人外资之手。一旦形成国有股权、外资股权和国内非国有股权相制衡的公司治理结构，外资银行也会更有积极性和能力改变参股国内商业银行的经营状况。而且，为充分发挥外资银行的积极作用以及考虑到国内资本缺乏管理银行的经验，在我国非国有资本进入国内银行的初期，可以采取“抓紧股权、放手管理权给外资”的方式。比如，在济南商业银行的产权改革中，民营企业力诺集团在持股15％成为第一大股东两年后才在董事会中获得一个席位，而外国投资者澳大利亚联邦银行人股11％后马上在董事会中获得席位。有人认为这反映了内外资受到不公平待遇。⑥其实问题没有这么严重，发挥外资所长正是现阶段国内商业银行引进外资之后的首要目标，只要内资控制住股权，就永远不会被歧视。
(四)完善的资本市场是商业银行产权改革的重要外部条件
多元化的产权结构导致多元化的股权结构，而多元化的股权结构必然要求一个市场化的流通机制。Clarke、Cull和Shirley对澳大利亚国有银行产权改革案例的分析得出分散化股权结构发挥治理作用必须以发达的股票市场和信息机制为必要条件的结论。其实，即使对于以机构投资者为主体的集中的股权结构，一个高效的股权流动机制也是必须的制度环境之一。因此，发展资本市场建立健全资本的流通及其保护机制是商业银行产权改革的不可或缺的配套措施。
三、当前国有商业银行产权改革应注意的几个问题
(一)产权多元化改革并非完全消除商业银行的国有股权
尽管理论分析和实践发展都证明，实现国有独资商业银行的产权多元化、降低股份制商业银行国有股权比例已成为我国商业银行健全公司治理机制、改善经营状况、提高经济效率的必然选择。但如前文所述，国家对商业银行的股权持有在全世界范围内，特别是在发展中国家是一个普遍现象。产权作为一种制度安排是博弈的结果而非起点。[3]因此，国有股权的普遍存在必然有其根据所在。支持国有商业银行或国家参股商业银行的理由中至少有一个对我国而言是毫无疑问的，那就是在我国目前经济体制改革不断推向深入、迅速开放、迅速融入全球经济的大背景下，保持国家对金融部门一定程度的控制对于保持金融稳定乃至整个国民经济的稳定，进一步推动改革的深入发展都是至关重要的。
(二)商业银行产权多元化改革是一个渐进过程
正是基于对稳定性的考虑，即使国有股权下降甚至完全退出是必要的，这种下降或退出也必然是一个渐进的过程。比如，直到目前为止，支持我国银行体系稳定运行的根本因素依然是国家信用。[4]应该说，我国四大国有商业银行早已“在技术上破产”，股份制商业银行的资本金低下，许多城市商业银行和农村信用社甚至于连自身资产规模都理不清楚，个别城市商业银行和农村信用社还发生了挤兑甚至最终破产。但是，从现实角度观察，到目前为止城市商业银行和农村信用社发生的危机都由国家埋单并最终得到妥善解决。但值得注意的是，历史上发生的银行危机都是局部的、偶发性的和小规模的。
如果我们承认国有产权内含的政府因素带来的负面效应是商业银行产权改革的逻辑起点，那么我们也应同时承认，产权改革本身同样意味着政府对银行保护程度(包括信用保护)的下降。而在问题的另一方面，随着改革的进一步推进，我国银行业的开放度在不断加强，外来冲击会越来越频繁和巨大。在当前我国预防和化解金融危机的法律法规体系、监管框架、风险防范机制以及危机救助机制都尚未建立起来的情况下，如果国有产权在短时间内急速退出，一旦由于储户信心不足、经济波动或是其它原因引发银行业的连锁反应，银行危机很可能是全局性的、大规模的。到那时，政府即使想施以援手，恐怕也会力不从心。
(三)对内资开放是商业银行产权多元化改革的一个重要组成部分
商业银行的产权多元化改革需要吸收不同性质的资本参与，既包括来自国外的资本也包括来自国内民营企业甚至个人的投资。而当前商业银行产权改革侧重于对国外资本的吸收，对国内资本的入股则相当谨慎甚至排斥。银行业产权改革
中对内开放和对外开放存在不平等现象。
1．市场开放程度的不平等。签署加入WTO的协议后，中国政府以强有力的实际行动积极主动地推进银行业的对外开放，我国银行业市场开放的程度已超过了当初的承诺。而在对内开放方面，监管当局却表现得异常谨慎。例如，监管当局将单一外资股权比例提高到20％和合计外资股权比例提高到25％，而与之形成鲜明对比的是，单一内资股权比例至今还受到严格限制。
2．对外资和内资期望值上的不平等。尽管国内民营资本进入银行业并不存在法律上的障碍，但在参股的过程中，中外资本差别对待，内资承受了歧视性政策。当外资参股中资大银行时，监管部门的第一步是财务重组，剥离不良资产，将资产负债表健康化，不让外资背包袱；当民营资本参股城市商业银行时，监管部门却又总想让新股东帮助消化已有的不良资产包袱。[5]
这种做法实际上使外资享受超国民待遇，得以以较低的风险和成本代价控制国内银行业的优良资产。从战略角度讲，这不仅造成利益外流，而且会影响我国民族银行业在未来全球银行业竞争中的地位。因此，在商业银行产权多元化改革进程中，进一步对内资开放，吸收民营甚至是国内个人资本进入具有重要意义。
(四)商业银行产权多元化改革是一个系统工程
国有银行产权改革成败与否的重要性还在于它们在整个经济发展中的作用。尽管国有银行产权改革的直接动因来自于对效率的追求，但银行产权改革最坏的结果却远非不能实现预期的效率改进这么简单，它还会给全社会带来负担。国有银行产权改革本身蕴含着巨大的风险。因此，银行产权多元化战略不能孤立地进行，必须与加强金融基础设施建设和完善监管环境相结合。为进行产权改革进行的先期准备(破产法、有效监管体系的建立、存款保险框架的确立，等等)、产权改革程序的具体操作(改革的次序安排、国有产权转让合格的竞标者的确立，等等)，以及政府对公司治理机制模式的选择(所有权结构、外资参与水平等)，都可能成为影响国有银行产权改革成败与否的关键因素。历史经验表明，银行体系的产权改革如果没有强有力的政治力量和一个高效的监管体系做保证，很容易导致金融危机。
注 释：
①Special Issue on Bank Privation，edited by George R．C．Robert Cull，and WillianM Megginson，Journal ofBanking＆Finance，Vol29，August/September(2005)．
②在Clarke、Cull和shirley(2005)原文中，共提出了关于发展中国家国有银行产权改革与效率关系的五个命题，这里只是基于本文的研究需要转述了其中与我国当前银行业产权结构改革高度契合的三个命题，其它命题参见原文。
③墨西哥随后还发生了系统性金融危机，银行被重新国有化。
④这里强调外资银行作为战略投资者之一的特性而非战略投资者的共性，即对外资银行人股或控股后商业银行效率改进原因两种判断中的第一种判断成立。
⑤中华人民共和国商务部网站(www．mofcom．gov．cm)，2005年5月10日。
⑥人民网・山西视窗(http：//sx．people．com．m)，“银行扩资为何嫌民自爱外资”，2005年11月30日。
主要参考文献：
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关键词:零售业;重组;并购;扩张;上市公司
中图分类号:F830.9文献标志码:A文章编号:1673-291X(2009)23-0015-02
零售业属于典型规模经济和范围经济的行业,只有规模足够大,零售企业才能争取到更多的“渠道话语权”,以批量采购提高同供应商议价的能力,降低成本,保持销售收入和盈利的持续增长。尤其自2004年12月11日中国零售业全面对外开放之后,我国履行入世承诺,对外商投资内地零售业取消了股权比例、开店地域以及数量等方面的限制,一直觊觎我国零售市场的外国零售业巨头们纷纷加快了扩张的节奏,通过并购国内零售企业实现快速扩张,正成为外资企业在我国进行战略布局的重要手段。“不能打败你,就收购你”,帕勒咨询董事罗清启用这句话来形容外资在我国零售行业的竞争态势。
一、市场上零售业扩张的主要途径
目前,市场上零售业扩张主要通过两种途径进行:一是通过“开店”实现规模效应;二是通过企业并购、重组的方式加快实现扩张。
2006年以来,零售行业兼并收购事件多发,并购成为零售行业战略投资的主要手段。预计零售并购将在未来3―5年内持续高频率发生,国内零售市场格局将发生重大变化。而随着零售市场的开放,外资零售在国内市场逐渐站住脚后,为攫取更多的市场份额,占据区域市场,进行跨区域并购成为外资零售发展的重要手段。外资零售的扩张方式也由合资逐渐转向并购。对于区域市场而言,今后一段时间内,国内二三级城市市场的零售商业资源将成为并购的重点。而商业发达地区如北京、上海等地连锁零售公司或百货公司,由于跨地区发展难度加大,净利润增长相应趋缓,也有可能成为外资或民企的并购对象。零售业正在成为兼并收购的热点领域之一。种种迹象显示,越来越多的跨国零售企业开始把并购国内商企,作为拓展中国市场的一种重要方式。
二、零售业上市公司并购重组的优势
面对当前国内零售企业多而小的局面,面对外资企业的“圈地运动”,国内零售企业迫切需要重新整合,以便在短期内建立与外资企业相抗衡的商业“航母”,即整合现有的商业资源尤其是国有商业资源,变分散经营为连锁经营,变相互间恶性竞争为战略联盟或策略联盟,并购重组是证券市场优化资源配置的主要工具,也有利于市场上优胜劣汰机制的健全。中国证券市场自建立以来,并购重组题材就是市场上一道亮丽的风景线。随着国内资本市场股权分置改革的完成,国家一系列规范制度的出台,零售业上市公司规模扩张引发的行业整合及资产重组必将成为资本市场的新一轮热点。目前零售业上市公司并购重组优势如下:
1.股份稀释引发并购机会
在股权分置的环境下,股份被划分为流通股和非流通股,而控股股东往往掌握着大量的非流通股份,市场化并购很难在现实中出现,行政力量主导的协议收购大行其道。大股东的控股地位牢牢掌握在自己手中,反并购几乎没有用武之地,并购者之间的竞争最终也取决于大股东的意志。股权分置改革后,股份逐渐全部流通,协议收购非流通股的基础已经消失,代之以要约收购和二级市场竞价收购为主的市场化并购,大股东再也无法一手遮天。而股改方案的实施改变了绝大多数股改公司的股本结构,非流通股股东所持股份或数量减少、比例降低或至少比例降低,大股东的控股权受到不同程度的削弱。并购者更有可乘之机,潜在的被并购者则面临更大威胁。因此,并购方之间的竞争进一步加剧,而并购与反并购的争夺战已经迅速拉开帷幕,并将愈演愈烈。
2.权益平等体现并购价值
在股权分置情况下,市场价格只是一部分流通股的价格,不能正确地反映公司实际价值。股权分置改革结束了非流通的国有股、法人股与流通的公众股人为割裂的状况,将积极促进全流通市场尽快形成一二级市场的定价功能。在同股同权的前提下,上市公司的市场价值能够得到合理估计,原来被扭曲了的价格向资本的真实价值回归。并购市场的价值体系也因此显现出不同的特点,其中,获取控制权价值将成为未来并购市场的重要推动力,并购市场从此将进入一个基于价值发现的新的并购时代。另外,股改公司非流通股份将陆续解禁,市场遭遇股改扩容。非流通股比例的高低,决定了股改扩容压力的大小,也影响了市场价格的走向,从而在一定程度上影响并购价值。
3.融资创新提供并购条件
具有持续的融资和资本运作能力是企业维持持续扩张的基本保障,是实现经济良性运转的前提。全流通后的股市对经济发展的最大贡献,就是能促使有限的市场资源更为合理地流动,使最具成长力的公司获得资金上的支持。
根据市场化和国际化的趋向,并购融资渠道将获得突破,对价支付手段向多样性发展。目前,定向增发渐成再融资流行色,募集资金使用的主流就是并购,而且可能含有整体上市和战略性重组等多种题材,为上市公司创造了双重收益。零售业面临外资的步步进逼,行业整合迫在眉睫,更需要通过融资创新取得并购支付条件。
4.业绩向好激发并购动力
在业绩向好的背景下,优质零售业上市公司未来的增长势头能够得到保持,品牌地位、资源条件、市场份额、营销网络、人员队伍等都将提升其价值,从而使并购行为得到有力支撑,在反并购中也居于强势地位,即使是被并购,也会有利于资源整合。而绩差公司业绩可能出现拐点,被并购的价值更大,融入并购方也更容易。
三、目前零售业上市公司并购重组中存在的问题
1.政府介入过深。首先,政府以其直接掌握的优质国有资产来同上市公司的劣质资产进行置换。其次,政府促成其他企业将优质资产和利润注入上市公司,并承诺在税收、土地征用、特许经营权、重大建设项目等方面以优惠政策作为回报。这也会为日后的纠纷埋下导火索。
2.直接资本市场不发达。直接资本市场还带有一些计划经济色彩,就容易出现非等价交易、“报表重组”、利益转移等问题。投资者无法真正了解公司情况。
3.自我交易、内部交易和关于控制人方面的法律不完善。
4.中介机构不能恪守自己的职业准则。主要体现在一些会计事务所不能站在客观的角度来评估公司资产价值,导致公司大量的评估增值和虚增利润。
四、零售业上市公司的创新模式
上市公司实施并购重组应该采用以市场为导向,以企业行为为主体的战略性重组,使资本增值,而不是简单的资本的叠加。国内的零售业上市公司应积极探索创新模式、谨慎采用迂回模式推动并购行为的市场化,政府部门应引导和鼓励国内零售业上市公司,利用并购重组进行战略性收购和大规模产业整合,应对外资商业航母的入侵。
迂回模式不是法定模式,但却是合法的模式。所谓迂回,是指在采用法定模式操作存在困难时,充分利用我国法律法规的许可限度,绕过这些法律“红线”,以迂回的途径实现并购重组目的的模式。迂回模式也最能体现并购专家的创新和智慧,我国证券市场目前出现的迂回模式有以下几种。
1.间接控股
主要是收购方通过收购上市公司的第一大股东自身的股权而将上市公司变成为自己的“孙公司”,通过上市公司第一大股东来间接地获得上市公司的控制权。在这种并购方式下,收购方往往低调操作,通过与大股东的控股机构的沟通磨合,一举取得上市公司的实际控制权。间接控股方式虽然未能直接控股上市公司,但是,其操作难度较小,成本较低,并且由于在收购方与上市公司之间有一个缓冲带,因此,对于收购方而言,其对上市公司的调控关系比较易于处理,同时,也能有效屏避双方的风险。此外,间接控股收购可以规避财政部门对国有股权转让的审批程序,缩短控制权重组进程。
2.司法裁定
法院裁定转让已经成为近年来我国上市公司控制权转让的重要形式。通常,当上市公司的原来大股东无法偿还债权人债务时,债权人有权申请法院对大股东所持有的国有股资产进行冻结拍卖抵债,战略投资者可以以竞拍的方式取得这部分股权,或者由法院直接裁定将这部分股权给债权人作为抵偿。随着对证券市场管理力度的增强和上市公司经营运作的透明,由于不良债务、违规担保而由司法机关裁定的被动的控股权转移会逐渐降低比重。
3.委托管理
“汇富富华金宝大厦资产支持专项计划”是由民生银行联合富华国际集团、招商证券、博时资本、华宝信托及奋迅律师事务所共同推出的创新产品。其基础资产是以地处北京王府井商圈的金宝大厦办公楼为抵押、以物业未来13年租金净收入为还款来源的商业地产按揭贷款。该产品由民生银行牵头承担财务顾问、统筹协调及产品销售工作，招商证券承担了项目的方案设计及监管沟通工作，博时资本承担了专项计划管理工作，并由华宝信托、奋迅律师事务所和联合信用评级公司等机构提供专业支持。
CMBS是标准化资产证券化的―种极为重要的模式。它将传统的商业地产按揭贷款通过结构化手段与证券化过程，包装成债券形式向投资者发行，具有多方面的优势。
首先，CMBS突破了传统的银行贷款限制，并有实际基础资产抵押支持。通过结构化处理未来现金流，CMBS可以获得比资产原始权益人本身更高的信用等级，且带来更低的融资成本。
其次，CMBS保留了对资产的所有权，因此享有未来地产的价值升值空间。在房地产行业层面，CMBS为大量持有商业不动产的企业提供了一条新的融资渠道，降低了融资成本，有利于这些企业盘活存量，快速回笼资金，保障了企业的持续高速成长和行业的健康发展。在资本市场层面，CMBS建立了一条持有大量商业不动产的企业进入资本市场的新通道，从而促进国内多层次资本市场蓬勃发展，扩大资本市场规模。
此外，对机构投资者来说，CMBS也丰富了国内资本市场产品种类，为机构投资者实现投资风险的分散化创造了条件，从而极大地促进机构投资者的稳定发展。当前来看，受监管法规和税收政策影响，房地产信托投资基金（REITs）尚需时日才会出现突破性的变化。相比之下，CMBS是国内商业地产行业里更具实操性、复制性、标准化的证券化产品。对商业地产商来说，CMBS建立了一条商业地产商进入资本市场的新通道，降低了融资成本，保障了企业的持续高速成长和行业的健康发展。对银行来说，CMBS为银行体系盘活信贷存量、做大信贷增量的又一新产品。对机构投资者来讲，CMBS丰富了国内资本市场产品种类，为机构投资者提供了长期稳定安全且收益相对较高的证券投资品种。
作为富华集团参与资本市场第一单，“汇富富华金宝资产支持专项计划”得到了民生银行的大力支持。该资产证券化产品盘活了富华集团现有存量资产，优化了集团负债结构，为集团商业板块由重资产向轻资产转型提供了可借鉴的路径，也为集团未来对接资本市场提供了经验和动力。
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成立消贷中心 按揭一站式
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