时间：2023-12-23 10:03:53
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇扩张性财政政策的主要功能，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
为应对通胀，2010年下半年以来，央行已9次提高存款准备金率、两次加息。目前，大型金融机构存款准备金率调整到了20%，达到历史最高水平。然而，尽管抑制通胀是2011年中国宏观调控的首要任务，但在抑制通货膨胀的同时，必须警惕紧缩性调控政策误伤实体经济，以有效预防经济滞胀的发生。
经济滞胀是高通胀率、高失业率和低经济增长交织并存的一种经济状态，我国目前除了经济增长率较高外，已具备经济滞涨的多数特征。
那么，我国是否已经出现了经济滞涨的迹象？整体而言，目前的经济数据还不能说明滞涨已经显现，但是，如果政策操作不当，有可能导致经济继续下滑，引发经济滞涨问题。
通货膨胀压力较大，
CPI趋增态势可能强化
我国的通货膨胀大致包括需求拉动型、成本推进型和国际输入型3种。我国近期出现的通货膨胀不属于需求拉动型，而是成本推进与国际输入叠加的混合型通货膨胀。
自2010年11月CPI达到5.1%以来，在各种调控政策的合力效应下，最近3个月通胀压力似乎得到了部分缓解。目前，对于2011年我国CPI的走势，大多数预测表示乐观，认为全年CPI将呈现上半年走高、下半年走低，峰值出现在上半年。笔者认为，在劳动力成本、粮食、能源等大宗商品价格上涨的趋势均未达到拐点之前，我们尚不能对通胀走势表示乐观，也不敢断言CPI全年会出现前高后低的倒V字型走势。理由如下：
首先，2009年以来货币发行过多的滞后效应会继续显现。经验表明，从货币投放到通胀的形成大约有18个月左右的时滞。基于这一规律，目前的通胀在很大程度上是过去两年过度货币投放的结果。即使今年的广义货币增长能够控制在16%的目标以内，银行信贷投放也能够得到有效控制，CPI依然会继续上行。某种意义上，当前的通货膨胀是中国为应对全球金融危机所付出的代价。
其次，成本推动型的通胀将愈演愈烈。中国现在的通货膨胀不仅仅是食品引起的，各种初级产品价格上涨、服务类价格上涨、劳动力成本（特别是低端劳动力成本）快速上升，都在推升CPI，通货膨胀高企不是一个短期现象。
从农产品价格方面看，世界粮食问题变得越来越严重。近来，国际粮价飙升，部分粮食价格已破纪录。国内粮价也随着国家不断提高最低收购价，农产品生产资料成本、劳动力成本、土地价格刚性上涨以及气候等多种因素而不断上涨，由此带动2月食品类价格上涨11%。
从劳动力成本看，今年的“民工荒”比往年更甚，企业面临非常大的工资上涨压力。生产要素价格的进一步抬高，将反过来强化通胀预期，加剧未来的通胀压力。
再次，油价和国际大宗商品价格的上涨将进一步助推我国通货膨胀的高企。美联储“二次”量化宽松货币政策措施导致美元的进一步泛滥，持续提高了世界市场上对美元贬值的预期，推高了国际大宗商品的价格。
近期，受利比亚和中东地区局势影响，美国原油期货价格近期连续上涨，每桶突破100美元，尽管近期有所回落，但这究竟是否是拐点，暂时还不敢妄言。需要关注的是，日本近期发生的大地震和核泄漏事件导致了日本央行巨额拯救资金的注入，对于我国来讲，这也将加剧通货膨胀的压力。
第四，游资炒作和市场失序问题难以得到抑制。当前，我国市场上的游资一部分来自海外，但更多的是来自于国内。近些年，由于企业成本上升、利润空间变小、投资环境不佳、风险较高以及体制机制因素的影响，民间资本不断游离于实体经济之外，在高回报的“诱惑”下，纷纷追逐虚拟经济和进行市场炒作投机，从而推动了资产价格的快速上涨。
随着房地产等调控政策日益严格，民间资本开始转向价格相对较低且存在需求缺口的“菜市”和农副产品流通领域，在一定程度上推动了食品类价格上涨。客观讲，就目前的调控能力而言，我们尚缺乏对社会游资进行有效管理的经验和措施。
以上说明的是2011年的通胀走势不容乐观，那么，目前的宏观调控政策措施能否有效抑制通胀的高企？笔者认为，当前由紧缩性货币政策、紧缩性房地产政策、紧缩性劳动政策和扩张财政政策组合而成的紧缩性调控政策组合可能药不对症，甚至适得其反。
从货币政策看，历史经验表明，对于需求拉动型通货膨胀，紧缩性货币政策效应是明显的，但对于成本推进型通货膨胀和国际输入型通货膨胀，紧缩性货币政策基本无效。
从房地产政策来看，尽管紧缩性的政策对抑制房价高企有一定作用，但这种作用不应高估。因为，当前我国房地产发展中的核心问题不是价格问题，而是深层次的制度性问题。仅仅盯住房地产的需求层面，而不把政策重心定位于供给环节，不努力解决地方政府的土地财政问题，不努力解决中央与地方的税收政策问题，房地产问题不会得到根本性的解决。
从劳动政策方面看，最低工资制以及增加劳动者工资收入的动机是正确的，关注基本民生、改进福利状况，也是各级政府的责任。但是，这都需要以提高劳动生产率和扩大就业为前提，也需要在科学发展观指导下，对社会福利增进统筹协调，合理把握，稳妥渐进。否则，就会加剧成本推进型的通货膨胀。
尤其是，民生问题的解决不能依靠政府的行政手段包揽，也不能超越经济社会发展的现实而过早提出不切实际的高要求，否则，就会伤害经济增长，甚至导致滞胀风险。
所以，政府有关部门与其对劳动市场进行直接干预，不如增加对劳动者进行技术培训的投入；与其补贴农民种地，还不如补贴农民进城打工，将社会劳动力从报酬递减部门转移到报酬递增部门，从而提高全要素生产率。
从财政政策方面看，近两年极度扩张的财政政策已经使我国经济发展模式演变为行政主导型模式，其后果必定导致对市场的替代，这与我国经济体制改革的目标是相悖的。而且，极度扩张的财政政策是以高税收为代价的，这对于激励产业投资和居民消费都会带来不利影响。
基于以上分析，笔者认为，如果继续沿袭现有的紧缩性宏观调控政策，未来一段时间CPI将可能继续上行。总体上，2011年CPI的峰值可能在第三季度或第四季度出现，而且峰值会达到7%左右，全年平均水平有可能超过5%，实现4%的调控目标面临严峻挑战。
宏观政策要注意
抑制通胀促进经济增长
当前我国经济不仅有通胀问题，还面临经济下滑问题。两个问题的叠加，极易诱发经济滞胀。因此，决策层必须在调控政策上做出有效安排，既有效抑制通胀，又促进经济增长，对可能发生的经济滞胀保持足够的警惕。
首先，宏观管理应当由以需求管理为主转向以供给管理为主，要通过结构性减税，扶植低利润、高就业的行业发展，来促进就业的增加；要通过实行差别税率和差别工资津贴，引导生产要素合理流动，促进地区经济均衡发展。
应当看到，成本推动型通货膨胀不是在短时间内就能解决的，也不是紧缩就能够很快见效。成本推动型通胀的解决是一个长期问题，需要有长期的政策安排和准备，需要依靠自主创新、产业升级、技术进步和大力发展民营经济等措施来推动经济可持续发展，确保社会就业的不断扩大，并在此基础上进一步扩大内需，实现经济发展方式由投资拉动向消费拉动的转变。
其次，实行紧财政政策，降低通货膨胀压力。财政政策包括税收政策，主要功能是促进社会公平，而不是依靠财政来拉动经济增长。近几年来，我国物价上涨带有明显的“结构性”特征。对于结构性通胀，必须通过财政措施来解决。
如，可以通过减税增加居民收入预期；通过加快保障性住房建设，将潜在供给转化为现实供给，降低中低收入居民支出；通过吐出食品如猪肉库存以平抑食品价格；通过增加某些“供不应求”产品的有效供给，有效缓解价格上涨势头；通过财政补贴受灾地区的生产者，来抑制自然灾害导致的农产品价格上涨。
第三，实行中性货币政策，促进经济增长。货币政策的主要功能是促进经济增长，不能在总量控制上过多地做文章，要让商业银行在有效控制风险的前提下自主地进行贷款。
应对经济滞胀，紧缩性货币政策是无意义的。提高准备金率等数量控制手段，表面上会减少社会流动性，抑制物价上涨，但也会抑制实体经济的信贷需求，从而抑制产出，减少就业和供给。加息打击的不是物价，而是本国的内需。所以，紧缩性货币政策只会加剧经济之“滞”。
治理经济滞胀最有效的办法，就是通过适当放松货币，保生产、保就业、保住社会稳定、保住经济增长。在汇率政策方面，人民币升值不能激进，我们应保持人民币汇率的稳定，以促进对外贸易增长，促进外向型企业的发展和整体经济增长。
第四，调整收入分配结构，将经济发展的目标从GDP转向改善民生。目前，中国人均GDP已经超过4000美元，跨入中等收入国家，但也开始出现类似巴西、阿根廷、墨西哥、智利和马来西亚等陷入“中等收入陷阱”国家的现象。
经验表明，要避免陷入“中等收入陷阱”，就必须在确保经济实现可持续发展的前提下，不断增长居民收入，从根本上改善民生问题。否则，一旦经济增长停滞，政府和社会财力衰退，民生问题得不到解决，社会矛盾就会激化，就会危及社会和政治的稳定。
国债就是以国家财政为债务人，以国家财政承担还本付息为前提条件，通过借款或发行有价证券等方式向社会筹集资金的信用行为。
有的人认为，国债有以下作用：（1）弥补财政赤字。发行国债是一种自愿、有偿、灵活的方式，国债发行只涉及资金使用权的让渡，是对社会资金和国民收入的一种临时分配，流通中的货币总量没有改变，在正常情况下不会增加需求总量，不会导致通货膨胀，有利于供求平衡。用发行国债筹集的资金弥补财政赤字，是各个国家的通常做法。（2）筹集建设资金。发行国债筹集建设资金、扩大建设规模是国债的主要目的。国家通过发行国债，可以有效地集中数额巨大的建设资金，加快经济发展的速度。（3）调控宏观经济运行。国家通过国债的发行，可以灵活、有效地执行不同时期的宏观经济政策，促使国民经济持续、稳定、健康地发展。（4）公开市场业务操作。公开市场业务是指中央银行利用在公开市场上买卖有价证券的方法，向金融系统投入或撤走准备金，来调节信用规模、货币供应量和利率，以实现其金融控制和调节的活动。公开市场业务作为中央银行的三大货币政策工具之一，随着市场经济的发展，国债的主要功能是为中央银行的公开市场操作提供理想的工具，国债在现代市场经济中的宏观调控作用是借助于公开市场操作而间接地发挥出来的。
有的人认为，国债是财政政策和货币政策的最佳连接点。近几年，我国积极财政政策的短期拉动效应是明显的，但财政政策本身不会改变社会的货币供给规模，因而从货币供给决定总需求这一基本角度考虑，财政政策对总需求的长期拉动效应有限。因此，我国央行应加强公开市场操作，使货币供给规模维持在适度的水平上，以便从根本上对总需求产生长期影响。国债作为财政政策和货币政策的最佳连接点，一方面加大发行国债力度是扩张性财政政策的主要手段，是国家弥补财政赤字和筹集建设资金的直接途径；另一方面，随着国债余额规模的快速上升、国债期限和品种的多样化和记账式国债在国债余额中比例的提高，为中央银行加大公开市场操作创造了条件。因此，今后我国政府在继续实施积极财政政策的过程中，如果能控制好国债的发行规模和节奏，设计好国债的品种和期限，同时加强公开市场操作，将会收到一箭双雕的功效。
有的人认为，巨额国债有益于经济发展。负债搞建设有利于经济的超前发展，而不是经济的衰退。债务规模较大不可怕，只要把借来的钱花在生产建设方面，实实在在地推动了经济的快速发展，债务就不会成为沉重的负担。
二、衡量国债规模的指标
衡量国债规模是否合理，通常用四个指标：（1）国债负担率。指国债余额占国内生产总值的比重。这一指标着眼于国债存量，表示国民经济国家债务化程度和国债积累额与当年经济规模总量之间的比例关系。国外经济学家多数都认为，国债累积余额一般应控制在当年gdp的45％为宜。（2）国债偿债率。指当年国债还本付息额与当年财政收入的比重，反映着政府财政偿还债务的能力。一国财政偿债能力越大，政府举债的承受能力也就越大，反之则越小。偿债率的国际公认警戒线为22％。（3）国债依存度。指当年国债发行额与当年财政支出之间的比例关系。这一指标从流量上反映了财政支出在多大程度上依赖于债务收入。政府举债过多，债务依存度高，表明财政债务负担重，有可能给财政未来发展带来巨大压力。国债依存度的国际公认警戒线为15％～20％，中央财政的债务依存度公认的警戒线为25％～30％。
有的人认为，衡量国债规模是否适当，除上述三个指标外，还应包括衡量居民应债能力的指标。这一指标是当年国债发行额占居民储蓄余额的比率。
有的人认为，我国当前的国债负担率和赤字比率是不重要的，重要的是国债负担率的变化趋势。在赤字比率一定的情况下，这又取决于经济增长速度和实际利率的关系。如果我国能够保持经济增长速度高于实际利率一定水平，则我国国债负担率的变化就不用担心，如果不能的话，则必须控制我国的赤字水平。
有的人认为，我国不能简单地照搬发达国家的经验。要具体分析发达国家多年来保持较高国债水平的条件，如这些发达国家有较为发达成熟的证券市场、规范的法律制度，有科学高效的发行方式和合理的政府债务持有者结构及期限结构等，而这些基础性条件我们目前尚不完全具备，创造这些基础性条件还需要有一个过程。我国居民大量储蓄存款在很大程度上带有替代社会保障功能的性质，仅依据我国的国债负担率远低于发达国家水平及居民储蓄率较高这些指标来判断我国国债规模的走势是不全面的。
三、国债规模的限制因素
第一种观点，国债发行规模受政府承受能力和国债承购者对债务资金供给有限性的限制。（1）政府承受能力也称财政承受能力，是指财政偿债能力抵补其债务负担的程度。一般地说，不同时期债务负担与偿债能力具有不同的数值，它们受到经济社会中许多因素的影响和制约，如国民经济的发展水平、社会资金分配结构、国债发行的数量及利率等。这些因素有的影响债务负担，有的要影响偿债能力。各个时期财政承受国债的情况如何，就是要看该时期财政承受能力和财政债务负担的数量对比关系，如果偿债能力大于债务负担，表明财政的债务负荷正常。从动态看，假定偿债能力的增长快于债务负担的增长，且这种态势能保持下去，政府就不会有还债的困难。（2）国债承购者对债务资金供给的有限性。一定时期国债承购者对国债的购买能力称为应债能力，社会应债能力是指整个社会国债发行的各类对象承购能力的汇总。社会应债能力有一定的限度，即在一定时期内，社会能够购买国债的数量是个有限值。
第二种观点，一国的举债规模受以下四个条件的制约：（1）经济增长。国债规模取决于一定时期国家的经济发展水平。gdp稳定增长，国债规模就可稳定扩张，此时，国债负担趋于一个稳定值，不会构成国家债务风险。（2）财政收入稳定增长，并在gdp中占有相应的比例，国债规模扩大的信用风险就小；反之，国债规模扩大的信用风险就大。（3）良好的基础条件。包括较完善的国债市场、规范的法律制度、科学高效的国债发行方式和合理的国债持有者结构及期限结构等。在其他条件相同时，这些基础条件比较好，举债规模就可以相对较大。（4）合理的成本收益比较。国债的成本包括发行成本与对经济的负面影响，前者指利息和印刷费、推销费、发行费、兑付费等；后者主要指国债对财政收支和财政风险的影响，国债发行的挤出效应，国债引致通货膨胀的影响以及国债发行对经济发展的其他负效应。国债的收益是指实现国债的各项功能，包括弥补财政赤字的功能，调节经济的功能，筹集建设资金并取得投资收益的功能。在经济理论上，合理的成本收益比较要求国债规模增量的边际收益等于边际成本，在这个基础上，举债规模的扩大是可行的。
第三种观点，从国债政策的可持续性分析国债规模。对国债可持续性产生影响的因素分为内部因素和外部因素。（1）内部因素是指由于国债发行本身引起的可持续性及风险问题，是从国债发行的经济效应和经济负担两方面考察国债的可持续性及财政风险问题。相关指标包括：赤字比率、国债负担率、外债偿债比例、国债利率和国债资金的资产形成率。（2）外部因素。各类隐性因素尽管不会对国债政策产生直接、显性的影响，但其风险转嫁作用也将使国债政策受到显著的约束，政府也将面临更大的财政风险。这些指标包括：银行不良资产比率、政府对国有企业或公共部门的支持和参与程度、养老金制度欠账规模。
四、国债政策是否产生“挤出效应”
挤出效应是指政府通过向企业、居民和商业银行借款来实行扩张性政策，有可能引起利率上升，或引起对有限的借贷资金进行竞争，导致民间部门投资减少，使政府财政支出的扩张作用被部分或全部抵消。
第一种观点，自我国1998年实行积极财政政策以来，通过国债发行扩大财政支出并未产生“挤出效应”。
有的人认为，从增发国债对利率的影响看，中国自1996年5月以来，名义利率多次下调，由于中国尚未实行名义利率的市场化，积极财政政策不会影响名义利率的升降。从增发国债对借贷资金量的影响看，增发国债没有与民间竞争有限的资金。积极财政政策的投资领域主要是高速公路、供水和机场等基础设施，属于社会公共支出领域，对民间投资不会形成挤出效应。相反，基础设施建设还可以提高民间投资的外部效应，提高民间资本的边际生产力，推动民间投资。从财政支出对居民消费的影响看，政府支出与居民消费具有替代关系，即财政增加购买力支出可能挤出居民消费，但这要通过对财政支出结构进行具体分析来定。通过分析财政购买支出结构和居民消费关系的计量模型发现，中国财政购买支出与居民消费总体是互补关系，扩大政府支出对需求总体上具有扩张效应。
有的人认为，统计资料显示，自2000年上半年以来，民间投资增长已开始加速，银行贷款的规模也一直处于增长状态，存贷差规模依然很大，所以并未产生“挤出效应”。理论分析也表明，一般来说，在有大量生产能力、生产要素可供利用，而民间投资又不能有效吸收、消化这些闲置的经济资源时，政府支出规模包括投资规模的扩大，非但不会导致通常所说的“挤出效应”，不会产生由于供求失衡而诱发的通货膨胀，而且还将对闲置资源的利用、促进和带动民间投资的增长、引导社会资金的流量与流向等产生积极作用。特别是在我国目前需求不足和结构失衡并存的情况下，扩大政府投资所进行的社会基础设施建设，技术改造和对高新技术产业的支持等，还会为全社会投资环境和经济结构的改善，为产业、技术升级和国民经济后劲的提高与增强创造良好的条件。
第二种观点，我国的国债发行必然导致制度性“挤出效应”。持这种观点的人指出，认为通过国债发行扩大财政支出并未产生“挤出效应”的观点只是囿于经济学的经典理论，而忽视了我国的具体情况。我国正处在体制转轨时期，由于政府对资金配置过程的强干预仍然存在，所以公共投资排挤私人投资还有其他多种表现形式。（1）由于商业银行和投资银行与政府有千丝万缕的联系，政府国债投资需要银行信贷和证券市场的支持，在融资资金有限的情况下，商业银行和证券市场势必压缩其他企业或个人投资需求。（2）某些基础设施行业，如通信、邮电、交通等，存在着严重的行政性垄断现象，政府部门及其下属通过行政手段限制其他投资主体的进入，即使进入也对业务范围进行严格限制。这种行政性垄断损害了民间投资者的积极性，减弱了私人投资在相关行业扩张的可能性。（3）我国尚未建立对长期亏损、无法清偿债务的国有企业的破产机制，政府通过财政补贴、直接投资、迫使银行贷款的方法维持早应破产企业的生存，加剧了资金的稀缺性，加重了财政的负担，从而增加了其他企业的投资成本；也使市场空间变得相对狭小，限制了民间企业可能的发展。所以，我国的国债发行必然导致制度性“挤出效应”。
五、我国国债规模的判断
第一种观点，我国国债规模还没有达到极限。持这种观点的人认为，近几年我国国债规模之所以迅速膨胀，是在亚洲金融危机影响、财政体制改革深化、国内需求不足、通货紧缩、物价持续下跌的大背景下形成的。尽管如此，从国民经济全局的实力看，2000年国债发行4180.1亿元，国内生产总值89404亿元，只占gdp的4.49％，远远低于西方国家的水平。另据资料显示，2001年4月末，我国全部金融机构各项存款余额为13.1万亿元，各项贷款余额为10.3万亿元，城乡居民储蓄存款余额为6.9万亿元。国民经济应债能力是比较宽松的，国债扩张尚有较大余地，没有达到最高限度。政府只要把握好举债时机和适度数量界限，就可以避免财政风险。
第二种观点，目前我国的国债规模是适度的。持这种观点的人认为，从近中期的情况看，特别是从国际可比、国际公认的债务负担率来分析，我国的国债发行还有一定的空间和潜力。比如，我国2000年的gdp规模达到近9万亿元，按照党的十五大确定的目标，我国在2010年的gdp总量将比2000年翻一番，即达到约18万亿元。这样，即使按照10％的债务负担率来计算国债发行规模，我国2000年可发行国债9 000亿元，到2010年可增加到1.8万亿元，但事实上我国2001年只发行了4980亿元。从我国当前的实际情况看，尚未形成和出现明显的还债“聚集效应”、对社会资金的“挤出效应”和有害的通货膨胀“推动效应”，因此国债的规模是适度的，国债对经济的拉动与带动效应，社会对国债的吸收效应也是良性的。今后的国债发行，只要充分重视对这三种效应的正确判断与适时把握，就不会出现大的问题。
第三种观点，债务规模已经达到了国际警戒线标准。持这种观点的人认为，从账面上看，2000年底，我国财政债务余额1.3万亿元，仅占当年gdp的14.6％，要比国际公认的警戒线低很多。但我国现实的国情是，国家商业银行和国有企业的债务应当统统看做中央财政的债务。目前，被四大资产管理公司剥离出去的银行不良资产数额为1.4万亿元。有人估计，四大银行现有的不良资产仍占其总资产的大约20％，估计在2万亿元左右。这样，光银行部门的不良资产总数就在3.5万亿元左右。再从国有企业看，未被剥离的不良资产和正在形成的不良资产估计总数也有一两万亿元。如此计算起来，在政府财政之外的国有银行和企业的债务规模约达4万亿元-5万亿元，加上中央财政的债务余额1.5万亿元，整个国家财政的债务规模应该在5万亿元-6万亿元之间。这一数字估计约占gdp的60％，已经达到了国际警戒线标准。
第四种观点，无论是我国的国债依存度，还是国债负担率，均不能让人乐观。持这种观点的人认为，我国中央财政国债依存度从1994年起连续超过50％，1998年更高达71.1％，超过国际经验控制线1倍以上，显然是过高了。从国债负担率来看，我国国债余额占国内生产总值的比重到1998年也只是13.3％，比国外发达国家低得多。由此形成我国国债规模判断上的悖论，即国债依存度严重超标，而国债负担率又远未超标。产生这一悖论的原因是，我国预算内财力集中程度低，国家财政预算内收入占gdp的比重远低于世界平均水平。同时，我国的名义国债规模并没有完全显示我国国债的现实规模。这是因为目前还存在着其他各种形式的形式上类同于国债的国家负债，包括因工资欠发而形成的债务、粮食采购和流通中的累积亏损、国有银行的不良贷款形成的国家隐性债务、其他公共部门债务、社会保障资金债务、供销社系统及农村互助合作基金坏账中需财政兜底的部分。如果考虑上述债务，我国政府显性、隐性合计的现实债务规模可在4万亿元-5万亿元以上，总体债务负担率已在50％以上。
第五种观点，虽然国债规模还有拓展余地，但仍要控制国债的发行规模。持这种观点的人认为，虽然我国的国债负担率与《马约》要求不超过60％的标准相距还很远，但值得注意的是：第一，我国的国债负担率虽然比其他国家低，但它们的高国债负担率是债务余额滚动几十年甚至上百年的结果。倘若我国国债的发行规模按目前的势头发展下去，再过三五十年，国债负担率也会很高。第二，更重要的是，我国目前的国债余额增长率已经大大高于实际gdp增长率，这表明我国在非经济衰退的正常经济运行时期，要注意控制国债的发行规模。
六、我国国债市场存在的问题
1.我国国债市场中最大的缺陷是品种太少。我们国家基本上是中期的国债，短期的基本没有。我们今后要向市场提供多样化的投资产品，满足人们多样化的要求。
2.我国国债市场发展中主要存在四个方面的问题：（1）我国国债市场缺乏长期的基准利率。我国大多数长期浮息国债，每年是根据中央银行制定的一年期存款利率的变化而变化的。由于没有长期固定的利率，使在中国债券市场上很难计算收益曲线。（2）我国国债市场处于被分割的状态。我国现在有银行间国债市场、凭证式国债买卖场所（银行柜台）和上海交易所国债市场，这几个国债市场处于被行政分割的状态。（3）国债市场的托管清算系统落后。目前托管和转托管与支付清算系统的连接是很落后的，许多风险和问题恰恰是发生在托管和清算环节上。如果没有安全、有效的托管支付清算系统，国债市场就少一条腿。我们可以把国债交易看做市场的前台，把国债的托管和清算看做市场的后台。（4）我国缺少短期国债。从发达国家情况来看，发行短期国债是必要的。从货币政策实施和头寸管理来考虑，短期国债的作用是不可替代的，发行短期国债是有国际惯例可循的。我国需要发行短期国债。
3.我国国债规模发展存在三个主要问题：（1）债务的还本付息给我国财政带来了沉重的负担。1986—1989年，国家财政开始偿还陆续到期的国债，当时财政还本付息支出在10％-30％之间。但进入90年代以来，这一比重已经很高，一般年均在60％以上，1997年竟达到79.53％，反映了债务收入中真正用于经济建设的资金很少。（2）政府把举债作为弥补财政赤字的变通手段，导致政府债务规模的刚性增加。从20年来的财政赤字规模可以看出，赤字规模越来越大。1990年为158.88亿元，1994年为581.52亿元，1999年的预算高达1503亿元，财政赤字增加，债务规模相应增加。特别是1994年以后，由于不准银行透支或借款来弥补赤字，使得债务规模的变动与财政赤字的变化表现出较强的正相关性，国债发行规模出现了不正常的增长势头。（3）债务支出越来越多地用于消费性支出，大大降低了国债的偿还能力。我国财政赤字的产生很大程度上是由于目前财政支出80％以上用于“吃饭”造成的，国债的还本付息支出大部分属于居民消费性支出。即使居民用于投资，与国债的偿还也毫不相关。伴随着我国财政比重的不增反降，国债使用性消费倾向凸显。特别是我国处于借新债还旧债的高债务时期，建设性债务比重下降加上某些投资效益低下，政府偿债能力进一步弱化。
4.我国国债利率存在一些问题。（1）国债利率的地位及其确定依据不符合市场经济条件下的国际惯例以及市场经济的要求。从发达国家的情况来看，其国债利率，尤其是短期国债利率，一般被当做确定市场利率水平的基准利率。而我国国债利率目前根本没有占据这样的地位，相反，它只是银行利率以及市场利率的从属利率。（2）国债利率较高。（3）国债利率缺乏弹性。目前我国国债对个人发行部分的利率水平与对单位发行部分的利率水平差距过大，国债发行利率缺乏弹性。
5.我国国债市场不发达。（1）国债市场流动性不足。国债与银行存款相比优势不是很明显。目前对银行存款的惟一优势在于收益率高一些，但这种状况是不能持久的。（2）国债发行制度与交易制度不尽合理。国债发行制度不合理的地方有：发行没有一套规程，每次发行方式都不一样，没有一劳永逸的范式；发行额度审批过于谨慎；发行收入存入国库，不能收取利息；一级自营商数量较少等等。国债流通制度不合理的地方有：流通市场主要是为机构投资者设计的，大部分国债在银行间债券市场交易，一般机构和个人不能参与这个市场；国债交易单位是1000元，对散户来说门槛较高；国债交易只有现券、回购两种，缺乏衍生国债工具等等。（3）缺乏权威的国债定价公式。由于没有一个比较权威的、可操作性强的、精确的国债定价公式，投资者对国债的内在价值就难以认同，导致国债市场波动较大。
七、促进国债可持续发展
1.国债的可持续发展应考虑在国债规模增长中进行“微调”。考虑到国债总量政策的惯性作用，未来几年要压缩国债发行规模是不现实的，也不符合当前实施积极财政政策的要求，国债发行规模要想连续保持这几年的增长势头也是难以为继的。现实的选择只能是增长中“微调”，这种“微调”只能建立在“振兴财政”和“优化国债结构”的基础上，即要在提高“两个比重”或国家可支配财力水平的基础上适度扩大国债规模。同时，要继续调整国债政策，规范国债市场，优化国债结构，使国民经济应债能力得到较好的释放。
本文认为，中国扩大内需的宏观调控政策效应不理想主要不是政策本身的原因，而是政策背后的市场基础与制度条件方面的问题。文章从宏观调控政策是一种典型的政府制度安排的观点出发，通过比较内生安排与外生安排的宏观调控政策的不同绩效，给出了一个解释中国宏观调控政策效应的理论框架，并在此基础上进一步通过对政策边界的明晰界定，从理论上揭示了短期的总量稳定与长期的经济增长的关系，以及如何正确地把握宏观调控政策的问题。
关键词 宏观调控 政府安排 制度基础 政策效应 政策边界
与20年来的市场化改革进程相伴随，中国的宏观调控也先后经历了总需求大于总供给背景下的抑制需求型和总需求小于总供给背景下的扩大需求型两个阶段。如果说1997年以前，面对总需求大于总供给的情形还能通过强制的行政手段、法律手段和经济手段压制总需求来实现宏观经济总量均衡的话，那么，1997年以后，面对在市场机制作用不断扩大基础上形成的总需求小于总供给的宏观总量非均衡情形，尽管政府实施了更为市场经济意义上的一系列积极的财政政策与货币政策，但三年来的宏观调控政策效应与预期结果仍相距甚远。对宏观调控政策效应的实证分析和政策的规范研究业已引发出大量的研究成果。然而，目前学术界大多数关于宏观调控的研究往往因暗含宏观调控政策能完全解决经济衰退的假定前提以及由此演绎的逻辑推论而陷入了宏观调控认识的误区。本文基于宏观调控政策也是一种制度安排的观点，依据现代宏观经济学理论，在对市场经济宏观调控政策有效性的制度基础与边界问题进行深入分析的基础上，试图构建一个解释中国宏观调控政策效应的理论框架。
一、作为一种制度安排的宏观调控政策：内生与外生的绩效
当新制度经济学家们摒弃制度是外生或中性的新古典假设从而将经济运行分析由“无摩擦”的新古典框架转向“新制度”的框架下进行时，市场被描绘成一种为降低交易成本而选择的制度安排(Coase，1937，1960；North，1981，1990)。在将制度分析引入新古典的生产和交换理论并更深入地分析现实世界的制度问题中，新制度经济学家同样给出了各种非市场形式的制度安排理由，这就是，有限理性和机会主义的客观存在使对市场的使用存在成本，因而，为把有限理性的约束作用降到最小，同时保护交易免于机会主义风险的影响，经济主体必然会寻求诸如政府安排的制度(Williamson，1975)。任何特定制度的安排与创新无非是特定条件下人们选择的结果，而有效的制度安排无疑是经济增长(绩效)的必要条件。正是通过对产权、交易成本、路径依赖等问题的强调，使新制度经济学得以将经济增长问题纳入制度变迁的框架中作出深刻的解释。由于制度安排的范围相当宽泛，这里，笔者并不打算涉及所有正规和非正规的制度问题，而只是运用新制度经济学的分析方法和某些术语(这些术语可能并不一定具有相同的内涵)，在阐述宏观调控政策也是一种典型的政府制度安排的基础上，就它相对市场基础而言是内生还是外生的角度来解释中国宏观调控政策的有效性问题。
市场经济中，对资源配置起基础性作用的是市场机制，市场经济运行的基本理论已由标准的一般均衡分析框架给定。尽管市场实现帕累托效率的前提条件过于苛刻而被认为在现实市场中不可能具备，但市场经济的发展史表明，对市场制度作用的认识不是削弱而是加强了。出于完善市场配置功能的需要，现代市场经济国家在市场基础上日益衍生出了其他一些非市场形式的政府制度安排。其中最主要的有：(1)针对市场失灵而由政府进行的微观规制(管制)；(2)针对市场经济总量非均衡而由政府运用一定的宏观经济政策进行的宏观调控。作为典型的政府安排，宏观调控是政府在宏观经济领域的经济职能，是现代市场经济中国家干预经济的特定方式，它的内在必然性实际上可由市场经济运行的本质是均衡约束下的非均衡过程推论出来(吴超林，2001)；而它的作用机理已在标准的凯恩斯主义模型中得到了经典的揭示，并被战后西方国家长期的实践所验证。
众所周知，宏观总量是由微观个量组成，宏观经济不可能离开微观基础而存在，宏观调控也必然要依赖于现实的微观基础和制度条件。我们可以简单地从宏观调控是否具有坚实的微观基础和制度条件出发，将宏观调控区分为内生的制度安排和外生的制度安排两类。市场经济内生安排的宏观调控意指宏观经济政策具有与市场制度逻辑一致的传导条件和能对政策信号作出理性反应的市场化主体。相对而言，如果市场经济意义上的宏观经济政策是在没有或不完善的市场基础和传导条件下进行的，那么宏观调控显然就是一种外生于市场制度的安排。一般地，在有效的边界范围内生安排的效应显著，而外生安排的效应则会受到极大的限制。有基于此，我们可以给出一个分析中国宏观调控政策效应为何不理想的理论框架。
中国1993—1996年的主导政策被普遍认为是经济转型时期的一次比较接近市场经济意义上的宏观调控，并成功地使1992年以来总需求严重大于总供给的宏观非均衡经济实现了“软着陆”。但宏观经济只经历了短暂的均衡之后，旋又在外部冲击和内部制约的条件下，陷入了持续至今且严峻的另一种类型的宏观总量非均衡即总需求小于总供给的状态。面对严峻的宏观经济形势，出于“速度经济”的要求及基于宏观经济学的基本常识，中国首先选择的是以货币政策为主的宏观调控政策安排，目的在于阻止经济增长率持续下降的势头。然而，到1998年7月为止，尽管包括下调利率、取消贷款限额、调整法定准备金率、恢复中央银行债券回购业务等市场经济通用的主要货币政策工具几乎悉数释出，经济减速和物价下跌的势头却并未得到有效的遏制。鉴于直观的宏观经济现实，当时人们普遍的共识是货币政策失效。关于失效的原因，大多数的分析是借助IS-LM模型进行的，其中主要的观点是“投资陷阱”论、“流动性陷阱”论、“消费陷阱”论等。应该说，这些观点基本上是在给定货币政策的制度基础和传导条件的前提下，主要从货币政策本身的作用机理方面实证分析了制约货币政策效应发挥的各种因素，这些政策层面的分析无疑是必要而且也是有针对性的。可是，如果给定的前提在现实中并不存在或不完全具备，那么，这种仅在政策层面的分析就不可能从根本上提出有效的对策。
事实上，中国仍处于从计划经济向市场经济转轨的进程中，市场制度基础的建设取得了长足的进展但还不完善。中国以增量促存量的渐进式改革方式形成了微观基础的二元格局：一方面，改革后形成的增量部分——非国有企业——基本上是按照现代企业制度的要求建立起来的，它们具有产权明晰的特征，能对市场价格信号作出灵敏的反应，其行为由市场机制调节，是市场经济意义上的微观主体；另一方面，改革后仍然保存的存量部分——国有企业——虽然历经不断深入的改革也日益向现代企业制度转变，但其积重已久的深层问题并非短期内能得到彻底解决，无论在产权结构还是在治理结构中，国有企业都存在着明显的政企难分的特征，因而其行为具有对市场与政府的双重依赖性，是不完全市场经济意义上的微观主体。目前国内经济学界对这种二元格局的另一种流行划分法是所谓的体制内的国有企业与体制外的非国有企业。其实，这是相对计划经济体制而言的，如果相对市场经济体制而言，则体制内的就应该主要是非国有企业，而体制外的是传统的国有企业。
有效的货币政策除了要有能对政策信号作出理性反应的微观基础外，还必须有政策赖于传导的条件。在市场经济中，利率是解释货币政策传导机制的最重要变量，它通过多种途径传导并影响到实体经济。Munddl(1968)与Fleming(1962)分析了开放经济条件下利率变化经由总需求和汇率波动效应传导的过程；robin(1969)通过对q值(资本资产的市值对重置成本的比值)的定义并将它作为把中央银行与金融市场连接到实体经济的重要因素，分析了资产结构调整效应的传导过程；Modidjani(1977)从居民消费需求角度分析了财富变动效应的传导过程。所有这些传导过程都是以利率市场化为前提、并以相对完善的货币市场和资本市场为基础的。严格地说，中国的利率基本上是由政府确定。利率机制传导的市场化前提不存在，所谓的“流动性陷阱”、“投资陷阱”、“消费陷阱”失去了分析的前提。假定政府确定的利率反映了市场供求，被认为是一种准市场化的利率，那么，在资本市场受到严格的管制以及金融市场被制度的性质强制分割的情况下，金融市场制度基础的局限也极大地制约着利率机制的有效传导。谢平和廖强(2000)明确地指出了利率传导机制的资产结构调整效应与财富变动效应之所以不佳，原因正在于中国的非货币金融资产与货币金融资产、金融资产与实际资产之间的联系不紧密、反馈不灵敏，金融体系与实际经济体系各行为主体和运行环节之间远未衔接成一个联动体。张晓晶(2000)则在MundellV-Fleming模型结论的基础上论证了开放条件下由固定汇率和资本有限流动引致的套利行为以及外汇占款必然制约中国试图通过降息刺激经济政策效果。结合对微观基础的更进一步分析，我们可以得出两点结论：第一：非市场化的利率使中国的货币政策在总体上成为一种外生于市场经济的政府安排，实体经济难以对其作出灵敏反应；第二，假定这种利率等同于市场化利率，那么，货币政策虽然相对于市场经济体制内的微观基础是一种内生安排，但金融市场的制度分割与局限使体制内的主体无法对利率作出反应，而体制外的主体使货币政策相应地又变为外生安排，加上体制外的改革滞后于金融制度本身的改革，金，融微观主体基于金融风险的考虑必然又会限制体制外主体的反应(这就是所谓的“惜贷”)。
金融市场制度的局限使得中国货币政策的传导实际上更主要是通过信用机制来进行的。理论上，货币政策的信用传导机制主要有银行借贷和资产负债表两种典型的渠道。Bernankehe和 Blinder(1988)的CC-LM模型从银行贷款供给方面揭示了前一种渠道的作用机理，Bernankehe和Gerfier(1995)从货币政策态势对特定借款人资产负债状况的影响方面阐明了后一种渠道的作用机理。信用机制能否有效地发挥传导作用，其关键的问题是如何降低在信息不对称环境下存在于借贷行为过程中的逆向选择或道德风险等问题，从而使信用具有可获得性。就中国的现实而言，体制内外不同的微观主体的信用可获得性是完全不同的。市场体制内的微观主体(非国有企业)因金融市场的制度歧视被隔绝在以银行为主的金融体系之外，货币政策相对于它们是一种外生的安排，效应当然无从谈起。市场体制外的微观主体(国有企业)的反应则可从两方面来分析，一方面是，对于那些效益和资信状况均良好的主体，它们并非惟一地依赖银行借贷渠道融资，这就意味着信用传导机制所必需的银行贷款与债券不可完全替代的前提难以成立，即使这类主体不受市场的制度歧视，而且金融机构也愿意与它们发生借贷行为，但货币政策对它们的效力相当微弱；另一方面，对于那些效益和资信状况均不良的主体，由于它们存在严重的道德风险和过大的监督成本，金融机构出于自身稳健经营的要求，又往往不愿与其发生借贷行为，所以形成银行普遍的“惜贷”或“慎贷”现象，货币政策对这类主体的投资引诱也不明显(只是较大地减轻了它们的利息负担)。由此可见，中国货币政策效果不显著并不是(或主要不是)货币政策本身的原因，而是政策背后的微观基础和制度条件问题。
中国积极财政政策的效果同样可以在制度内生与外生安排的框架下得到说明。1998年中期，当日益严峻的“通货紧缩”和“有效需求不足”问题使得货币政策一筹莫展，以及东南亚金融危机致使通过出口扩大外需受阻的情况下，为了解决总体物价水平持续下跌、经济增长率递减、失业(下岗)面不断扩大等宏观经济问题，政府秉持通过宏观调控扩大内需以启动经济的思路，确立了以财政政策为主并与货币政策相互配合的积极的宏观调控政策取向。针对有效需求不足，积极财政政策主要是通过移动IS曲线的方式实现扩大总需求的目的，实际上是凯恩斯主义政策主张在中国的一种实践。对积极财政政策选择实施的时机和它的重要意义(稳定人们的预期)几乎没有人表示怀疑。尽管以增发国债为主要内容的积极财政政策被认为在扩大基础设施投资进而拉动经济增长方面发挥了重大作用(权威部门统计测算的结果是增发国债对经济增长的贡献率1998年和1999年分别达1．5％和2．1％)，但作为市场经济意义上的一种宏观调控政策，财政政策的主要功能并不仅仅体现在扩大支出的直接效应方面，而是在于通过政府支出的扩大去拉动民间投资的间接效应方面，否则，财政政策就与计划经济体制下的政府投资没有两样。就后一方面而言实际效果并不理想。不少人担心积极财政政策长期继续下去有可能导致计划体制复归和债务危机。
关于积极财政政策为何难以有效地拉动民间投资需求增长的原因，学术界已展开深入的探讨并提出了多种解释。其中大多数的分析都将问题的症结归咎于基础设施的产业链太短以及整个产业结构不合理方面，强调正是基础设施的产业关联性差，当把财政资金集中投向本来就已存在生产能力严重过剩的基础原材料部门，并且主要又是以政府大包大揽而不是贴息、参股和项目融资等方式投入的情况下，民间投资自然不可能参与进来，最终的结果是积极财政政策的乘数效应不大，经济启而不动。无疑，中国积极财政政策效应在现象层面表现出来的因果关系确实如此。但根本的原因却正如光教授(1999)所指出的，是政策扩张与体制收缩的矛盾。如果从财政政策是一种典型的政府制度安排的观点出发。我们可以就它与微观基础的关系对政策效应作出进一步的解释。这就是，由于财政政策与政府关系紧密的行为主体(特别是国有主体部门)具有较强的内在一致逻辑(这种较强的内在一致逻辑恰恰又是人们所担心的计划体制复归的重要表现)，积极的财政政策对这类主体的投资引诱效果相对明显；由于财政政策相对市场体制内的微观主体是一种典型的外生制度安排，积极财政政策的各种乘数效应受到体制的摩擦，因而对民间投资和居民消费需求的拉动效应不明显，亦即IS曲线移而不动。
上述给出的仅仅是制度基础的分析框架，它并不是宏观调控分析的全部内容。如果到此为止，则很容易使人误解为：只要宏观调控政策是内生的制度安排，就可以实现经济持续稳定的增长。其实，即使是内生安排的宏观调控政策，也并不必然意味着它能够解决所有的问题(凯恩斯主义政策70年代在“滞胀”面前的失灵就是明证)。因为，如果宏观调控作用的仅仅是宏观经济总量，就不能要求它去解决结构问题；如果宏观调控政策的本义只是一项短期的稳定政策，又岂能冀望它来实现长期的经济增长?这实际上也就涉及宏观调控政策是否存在一个有效的边界问题，内生安排的宏观调控政策效应也只有在有效的边界范围内才能得以释放出来。
二、宏观调控政策的期限边界：短期还是长期?
关于宏观调控政策的长期与短期之争，实质上也就是关于政府经济职能边界的理念之争。在西方，现代宏观经济学各流派之间对此也展开过激烈的论争，从凯恩斯主义到货币主义再到新古典宏观经济学派和新凯恩斯主义，其政策理论的核心实际上也可归结为宏观调控政策的期限边界问题。比较分析各流派不同的政策理论主张，应该会有助于我们对这一问题的理解。
(一)短期边界论：凯恩斯主义、货币主义及新凯恩斯主义的政策主张
在20世纪30年代大萧条背景下，凯恩斯从不变的价格水平可以存在不同的总产出水平及相应的就业水平的现实出发，以现实存在的货币工资刚性、价格刚性、流动性陷阱和利率在长期缺乏弹性等作为分析前提，把经济分析的重点放在宏观总体的真实变量上，指出宏观经济总量的非均衡主要是总需求波动(有效需求不足)的结果，市场力量并不能迅速有效地恢复充分就业均衡。根据总需求决定原理，凯恩斯进一步推论出，只有通过政府制定积极的财政政策和货币政策引导消费倾向和统揽投资引诱，并使两者互相配合适应，才能解决有效需求不足的问题，从而使经济在充分就业的水平上保持稳定。
在凯恩斯看来，针对有效需求不足的总需求管理政策是相机抉择的短期政策，因为“在长期我们都死了”。关于宏观调控政策的短期边界论，我们可用标准凯恩斯主义的AS一AD模型加以说明。在图1中，假设总需求曲线AD0与总供给曲线AS相交的A点表示经济最初处于的充分就业均衡水平(Yn)，当经济受到现实总需求的冲击，即AD0左移至AD1之后，由于现实中存在着货币工资刚性和价格刚性，必然导致厂商削减产量和就业量(从Yn减到Y1)，这时，经济将在小于充分就业水平的B点实现均衡，而不可能任由价格的自由下降调整到C点的充分就业均衡水平。正是投资者不确定预期及由此形成的有效需求不足，使得AS在A点以下演变为一条具有正斜率的总供给曲线，它意味着完全依靠市场力量很难迅速有效地将Y1恢复到Yn。因此，要使经济在较短的时间内从B点回复到A点，最有效的办法是通过政府实施积极的财政政策和货币政策使AD1，移动到AD0。在有效需求不足问题解决后，AS曲线恢复到古典的垂直状态，市场价格机制继续发挥作用，此时如果继续实施积极的政策会加剧价格水平的上涨(通货膨胀)。从凯恩斯主义的AS一AD模型中不难看出，总需求管理政策的边界只限于 AS曲线具有正斜率的部分，亦即存在于有效需求不足的状态。
在20世纪60年代末到70年代初，正当凯恩斯主义需求管理政策在“滞胀”面前日益失灵的情况下，以弗里德曼为代表的货币主义学派提出持久收入假说和自然率假说来解释“滞胀”现象，并对凯恩斯主义的需求管理政策发难。货币主义者认为，长期菲力普斯曲线是一条起自自然失业率的垂直线，不存在失业率与通货膨胀率之间的交替关系。虽然短期内通过政府积极的财政政策可以影响产量和就业量，但就长期而言，财政政策的“挤出效应”使得财政扩张的量不过是对私人部门支出的量的替代，税收的变化也因不能影响持久收入而仅有非常微弱的乘数效应。货币政策也同样只会在短期内当人们按错误的价格预期决策时对产量和就业量产生影响，而在长期一旦错误的价格预期得到纠正，即“货币幻觉”消失之后，实际工资、产量和就业量都将复归到各自的自然率水平。因而任何通过政府相机抉择的需求管理政策试图保持较高的和稳定的产量和就业量水平的努力，最终只会导致通货膨胀的加速上升和经济的更不稳定。与重视财政政策作用的凯恩斯主义者不同，货币主义者从稳定的货币需求函数出发，坚持经济在遭遇需求冲击后仍会相当迅速地恢复到自然率的产量和就业水平附近，强调即使是短期的需求管理政策也不会使事情变得更好，因为政策制定者为了某种政治利益而操纵经济导致的政府失灵可能比市场失灵更糟。因此，为了稳定经济，应该用旨在稳定价格预期的货币规则取代相机抉择的需求管理政策。
新凯恩斯主义从最大化行为和理性预期的基础上去探寻关于工资和价格粘性的原因，进而建立了包含确定价格和接受需求的厂商、新古典生产函数、市场不完全性、信息不对称等方面具有坚实微观基础的宏观经济模型(Mankiw & Romer，1991)。由此导出的政策含义强调，由于经济自动均衡将以长期的萧条为代价，因此，通过政府的总需求管理政策可以使经济在短期内稳定在产量和就业的自然率水平附近。新凯恩斯主义关于短期政策的观点分别以工资粘性模型 (图2)和价格粘性模型(图3)来说明。在图2中，LAS是一条与古典一致的垂直总供给曲线，SAS则是由一定的预期价格水平(pe=p0=W0或pe=p1=W1)给出的短期总供给曲线。假定经济初始在产量和就业自然率水平(Yn)的A点上运行，当发生意外的总需求冲击后(总需求曲线从AD0移到AD1)，即使价格可自由伸缩，但由于工资已由谈判合同固定，经济必然从A点移动向小于充分就业均衡(Y1)的B点。正是因为工资合同需要交错调整不可能使劳动市场在 C点出清，新凯恩斯主义者强调政府对意外冲击的反应远比私人部门协商调整工资迅速。因此，在短期内，通过政府的总需求管理政策能够将经济稳定在自然率水平附近。图3表明的是，总需求的冲击之所以使经济从A点移向B点，主要是因为存在价格粘性(比如菜单成本)。如果商品市场不可能在C点迅速出清，那么总需求管理政策在短期就应该有所作为。
(二)零边界论：新古典宏观经济学的政策主张
建立在理性预期、自然率假设和市场连续出清基础上的新古典宏观经济学包括以卢卡斯为代表的货币经济周期学派和以巴罗、基德兰德、普雷斯科特等为代表的实际经济周期学派。前者从需求冲击、信息不完全及闲暇(劳动)的跨期替代效应方面建立起解释经济周期波动的原因和传导机制的货币经济周期模型，认为在短期内，虽然不完全信息下发生的意料之外的货币冲击会导致经济总量的波动，但在长期中，由于人们能够根据不断获得的信息去修复错误的预期，经济将自行恢复到自然率的增长路径。基于预期到的货币冲击对经济没有实际的影响，因而旨在稳定经济的货币政策在任何时候都无效。这种货币政策零边界的推论可由图4说明。
市场经济中，对资源配置起基础性作用的是市场机制，市场经济运行的基本理论已由标准的一般均衡分析框架给定。尽管市场实现帕累托效率的前提条件过于苛刻而被认为在现实市场中不可能具备，但市场经济的发展史表明，对市场制度作用的认识不是削弱而是加强了。出于完善市场配置功能的需要，现代市场经济国家在市场基础上日益衍生出了其他一些非市场形式的政府制度安排。其中最主要的有：(1)针对市场失灵而由政府进行的微观规制(管制)；(2)针对市场经济总量非均衡而由政府运用一定的宏观经济政策进行的宏观调控。作为典型的政府安排，宏观调控是政府在宏观经济领域的经济职能，是现代市场经济中国家干预经济的特定方式，它的内在必然性实际上可由市场经济运行的本质是均衡约束下的非均衡过程推论出来(吴超林，2001)；而它的作用机理已在标准的凯恩斯主义模型中得到了经典的揭示，并被战后西方国家长期的实践所验证。
众所周知，宏观总量是由微观个量组成，宏观经济不可能离开微观基础而存在，宏观调控也必然要依赖于现实的微观基础和制度条件。我们可以简单地从宏观调控是否具有坚实的微观基础和制度条件出发，将宏观调控区分为内生的制度安排和外生的制度安排两类。市场经济内生安排的宏观调控意指宏观经济政策具有与市场制度逻辑一致的传导条件和能对政策信号作出理性反应的市场化主体。相对而言，如果市场经济意义上的宏观经济政策是在没有或不完善的市场基础和传导条件下进行的，那么宏观调控显然就是一种外生于市场制度的安排。一般地，在有效的边界范围内生安排的效应显著，而外生安排的效应则会受到极大的限制。有基于此，我们可以给出一个分析中国宏观调控政策效应为何不理想的理论框架。
中国1993—1996年的主导政策被普遍认为是经济转型时期的一次比较接近市场经济意义上的宏观调控，并成功地使1992年以来总需求严重大于总供给的宏观非均衡经济实现了“软着陆”。但宏观经济只经历了短暂的均衡之后，旋又在外部冲击和内部制约的条件下，陷入了持续至今且严峻的另一种类型的宏观总量非均衡即总需求小于总供给的状态。面对严峻的宏观经济形势，出于“速度经济”的要求及基于宏观经济学的基本常识，中国首先选择的是以货币政策为主的宏观调控政策安排，目的在于阻止经济增长率持续下降的势头。然而，到1998年7月为止，尽管包括下调利率、取消贷款限额、调整法定准备金率、恢复中央银行债券回购业务等市场经济通用的主要货币政策工具几乎悉数释出，经济减速和物价下跌的势头却并未得到有效的遏制。鉴于直观的宏观经济现实，当时人们普遍的共识是货币政策失效。关于失效的原因，大多数的分析是借助IS-LM模型进行的，其中主要的观点是“投资陷阱”论、“流动性陷阱”论、“消费陷阱”论等。应该说，这些观点基本上是在给定货币政策的制度基础和传导条件的前提下，主要从货币政策本身的作用机理方面实证分析了制约货币政策效应发挥的各种因素，这些政策层面的分析无疑是必要而且也是有针对性的。可是，如果给定的前提在现实中并不存在或不完全具备，那么，这种仅在政策层面的分析就不可能从根本上提出有效的对策。
事实上，中国仍处于从计划经济向市场经济转轨的进程中，市场制度基础的建设取得了长足的进展但还不完善。中国以增量促存量的渐进式改革方式形成了微观基础的二元格局：一方面，改革后形成的增量部分——非国有企业——基本上是按照现代企业制度的要求建立起来的，它们具有产权明晰的特征，能对市场价格信号作出灵敏的反应，其行为由市场机制调节，是市场经济意义上的微观主体；另一方面，改革后仍然保存的存量部分——国有企业——虽然历经不断深入的改革也日益向现代企业制度转变，但其积重已久的深层问题并非短期内能得到彻底解决，无论在产权结构还是在治理结构中，国有企业都存在着明显的政企难分的特征，因而其行为具有对市场与政府的双重依赖性，是不完全市场经济意义上的微观主体。目前国内经济学界对这种二元格局的另一种流行划分法是所谓的体制内的国有企业与体制外的非国有企业。其实，这是相对计划经济体制而言的，如果相对市场经济体制而言，则体制内的就应该主要是非国有企业，而体制外的是传统的国有企业。
有效的货币政策除了要有能对政策信号作出理性反应的微观基础外，还必须有政策赖于传导的条件。在市场经济中，利率是解释货币政策传导机制的最重要变量，它通过多种途径传导并影响到实体经济。Munddl(1968)与Fleming(1962)分析了开放经济条件下利率变化经由总需求和汇率波动效应传导的过程；robin(1969)通过对q值(资本资产的市值对重置成本的比值)的定义并将它作为把中央银行与金融市场连接到实体经济的重要因素，分析了资产结构调整效应的传导过程；Modidjani(1977)从居民消费需求角度分析了财富变动效应的传导过程。所有这些传导过程都是以利率市场化为前提、并以相对完善的货币市场和资本市场为基础的。严格地说，中国的利率基本上是由政府确定。利率机制传导的市场化前提不存在，所谓的“流动性陷阱”、“投资陷阱”、“消费陷阱”失去了分析的前提。假定政府确定的利率反映了市场供求，被认为是一种准市场化的利率，那么，在资本市场受到严格的管制以及金融市场被制度的性质强制分割的情况下，金融市场制度基础的局限也极大地制约着利率机制的有效传导。谢平和廖强(2000)明确地指出了利率传导机制的资产结构调整效应与财富变动效应之所以不佳，原因正在于中国的非货币金融资产与货币金融资产、金融资产与实际资产之间的联系不紧密、反馈不灵敏，金融体系与实际经济体系各行为主体和运行环节之间远未衔接成一个联动体。张晓晶(2000)则在MundellV-Fleming模型结论的基础上论证了开放条件下由固定汇率和资本有限流动引致的套利行为以及外汇占款必然制约中国试图通过降息刺激经济政策效果。结合对微观基础的更进一步分析，我们可以得出两点结论：第一：非市场化的利率使中国的货币政策在总体上成为一种外生于市场经济的政府安排，实体经济难以对其作出灵敏反应；第二，假定这种利率等同于市场化利率，那么，货币政策虽然相对于市场经济体制内的微观基础是一种内生安排，但金融市场的制度分割与局限使体制内的主体无法对利率作出反应，而体制外的主体使货币政策相应地又变为外生安排，加上体制外的改革滞后于金融制度本身的改革，金，融微观主体基于金融风险的考虑必然又会限制体制外主体的反应(这就是所谓的“惜贷”)。
金融市场制度的局限使得中国货币政策的传导实际上更主要是通过信用机制来进行的。理论上，货币政策的信用传导机制主要有银行借贷和资产负债表两种典型的渠道。Bernankehe和Blinder(1988)的CC-LM模型从银行贷款供给方面揭示了前一种渠道的作用机理，Bernankehe和Gerfier(1995)从货币政策态势对特定借款人资产负债状况的影响方面阐明了后一种渠道的作用机理。信用机制能否有效地发挥传导作用，其关键的问题是如何降低在信息不对称环境下存在于借贷行为过程中的逆向选择或道德风险等问题，从而使信用具有可获得性。就中国的现实而言，体制内外不同的微观主体的信用可获得性是完全不同的。市场体制内的微观主体(非国有企业)因金融市场的制度歧视被隔绝在以银行为主的金融体系之外，货币政策相对于它们是一种外生的安排，效应当然无从谈起。市场体制外的微观主体(国有企业)的反应则可从两方面来分析，一方面是，对于那些效益和资信状况均良好的主体，它们并非惟一地依赖银行借贷渠道融资，这就意味着信用传导机制所必需的银行贷款与债券不可完全替代的前提难以成立，即使这类主体不受市场的制度歧视，而且金融机构也愿意与它们发生借贷行为，但货币政策对它们的效力相当微弱；另一方面，对于那些效益和资信状况均不良的主体，由于它们存在严重的道德风险和过大的监督成本，金融机构出于自身稳健经营的要求，又往往不愿与其发生借贷行为，所以形成银行普遍的“惜贷”或“慎贷”现象，货币政策对这类主体的投资引诱也不明显(只是较大地减轻了它们的利息负担)。由此可见，中国货币政策效果不显著并不是(或主要不是)货币政策本身的原因，而是政策背后的微观基础和制度条件问题。
中国积极财政政策的效果同样可以在制度内生与外生安排的框架下得到说明。1998年中期，当日益严峻的“通货紧缩”和“有效需求不足”问题使得货币政策一筹莫展，以及东南亚金融危机致使通过出口扩大外需受阻的情况下，为了解决总体物价水平持续下跌、经济增长率递减、失业(下岗)面不断扩大等宏观经济问题，政府秉持通过宏观调控扩大内需以启动经济的思路，确立了以财政政策为主并与货币政策相互配合的积极的宏观调控政策取向。针对有效需求不足，积极财政政策主要是通过移动IS曲线的方式实现扩大总需求的目的，实际上是凯恩斯主义政策主张在中国的一种实践。对积极财政政策选择实施的时机和它的重要意义(稳定人们的预期)几乎没有人表示怀疑。尽管以增发国债为主要内容的积极财政政策被认为在扩大基础设施投资进而拉动经济增长方面发挥了重大作用(权威部门统计测算的结果是增发国债对经济增长的贡献率1998年和1999年分别达1．5％和2．1％)，但作为市场经济意义上的一种宏观调控政策，财政政策的主要功能并不仅仅体现在扩大支出的直接效应方面，而是在于通过政府支出的扩大去拉动民间投资的间接效应方面，否则，财政政策就与计划经济体制下的政府投资没有两样。就后一方面而言实际效果并不理想。不少人担心积极财政政策长期继续下去有可能导致计划体制复归和债务危机。
关于积极财政政策为何难以有效地拉动民间投资需求增长的原因，学术界已展开深入的探讨并提出了多种解释。其中大多数的分析都将问题的症结归咎于基础设施的产业链太短以及整个产业结构不合理方面，强调正是基础设施的产业关联性差，当把财政资金集中投向本来就已存在生产能力严重过剩的基础原材料部门，并且主要又是以政府大包大揽而不是贴息、参股和项目融资等方式投入的情况下，民间投资自然不可能参与进来，最终的结果是积极财政政策的乘数效应不大，经济启而不动。无疑，中国积极财政政策效应在现象层面表现出来的因果关系确实如此。但根本的原因却正如光教授(1999)所指出的，是政策扩张与体制收缩的矛盾。如果从财政政策是一种典型的政府制度安排的观点出发。我们可以就它与微观基础的关系对政策效应作出进一步的解释。这就是，由于财政政策与政府关系紧密的行为主体(特别是国有主体部门)具有较强的内在一致逻辑(这种较强的内在一致逻辑恰恰又是人们所担心的计划体制复归的重要表现)，积极的财政政策对这类主体的投资引诱效果相对明显；由于财政政策相对市场体制内的微观主体是一种典型的外生制度安排，积极财政政策的各种乘数效应受到体制的摩擦，因而对民间投资和居民消费需求的拉动效应不明显，亦即IS曲线移而不动。
上述给出的仅仅是制度基础的分析框架，它并不是宏观调控分析的全部内容。如果到此为止，则很容易使人误解为：只要宏观调控政策是内生的制度安排，就可以实现经济持续稳定的增长。其实，即使是内生安排的宏观调控政策，也并不必然意味着它能够解决所有的问题(凯恩斯主义政策70年代在“滞胀”面前的失灵就是明证)。因为，如果宏观调控作用的仅仅是宏观经济总量，就不能要求它去解决结构问题；如果宏观调控政策的本义只是一项短期的稳定政策，又岂能冀望它来实现长期的经济增长?这实际上也就涉及宏观调控政策是否存在一个有效的边界问题，内生安排的宏观调控政策效应也只有在有效的边界范围内才能得以释放出来。
二、宏观调控政策的期限边界：短期还是长期?
关于宏观调控政策的长期与短期之争，实质上也就是关于政府经济职能边界的理念之争。在西方，现代宏观经济学各流派之间对此也展开过激烈的论争，从凯恩斯主义到货币主义再到新古典宏观经济学派和新凯恩斯主义，其政策理论的核心实际上也可归结为宏观调控政策的期限边界问题。比较分析各流派不同的政策理论主张，应该会有助于我们对这一问题的理解。
(一)短期边界论：凯恩斯主义、货币主义及新凯恩斯主义的政策主张
在20世纪30年代大萧条背景下，凯恩斯从不变的价格水平可以存在不同的总产出水平及相应的就业水平的现实出发，以现实存在的货币工资刚性、价格刚性、流动性陷阱和利率在长期缺乏弹性等作为分析前提，把经济分析的重点放在宏观总体的真实变量上，指出宏观经济总量的非均衡主要是总需求波动(有效需求不足)的结果，市场力量并不能迅速有效地恢复充分就业均衡。根据总需求决定原理，凯恩斯进一步推论出，只有通过政府制定积极的财政政策和货币政策引导消费倾向和统揽投资引诱，并使两者互相配合适应，才能解决有效需求不足的问题，从而使经济在充分就业的水平上保持稳定。
在凯恩斯看来，针对有效需求不足的总需求管理政策是相机抉择的短期政策，因为“在长期我们都死了”。关于宏观调控政策的短期边界论，我们可用标准凯恩斯主义的AS一AD模型加以说明。在图1中，假设总需求曲线AD0与总供给曲线AS相交的A点表示经济最初处于的充分就业均衡水平(Yn)，当经济受到现实总需求的冲击，即AD0左移至AD1之后，由于现实中存在着货币工资刚性和价格刚性，必然导致厂商削减产量和就业量(从Yn减到Y1)，这时，经济将在小于充分就业水平的B点实现均衡，而不可能任由价格的自由下降调整到C点的充分就业均衡水平。正是投资者不确定预期及由此形成的有效需求不足，使得AS在A点以下演变为一条具有正斜率的总供给曲线，它意味着完全依靠市场力量很难迅速有效地将Y1恢复到Yn。因此，要使经济在较短的时间内从B点回复到A点，最有效的办法是通过政府实施积极的财政政策和货币政策使AD1，移动到AD0。在有效需求不足问题解决后，AS曲线恢复到古典的垂直状态，市场价格机制继续发挥作用，此时如果继续实施积极的政策会加剧价格水平的上涨(通货膨胀)。从凯恩斯主义的AS一AD模型中不难看出，总需求管理政策的边界只限于AS曲线具有正斜率的部分，亦即存在于有效需求不足的状态。
在20世纪60年代末到70年代初，正当凯恩斯主义需求管理政策在“滞胀”面前日益失灵的情况下，以弗里德曼为代表的货币主义学派提出持久收入假说和自然率假说来解释“滞胀”现象，并对凯恩斯主义的需求管理政策发难。货币主义者认为，长期菲力普斯曲线是一条起自自然失业率的垂直线，不存在失业率与通货膨胀率之间的交替关系。虽然短期内通过政府积极的财政政策可以影响产量和就业量，但就长期而言，财政政策的“挤出效应”使得财政扩张的量不过是对私人部门支出的量的替代，税收的变化也因不能影响持久收入而仅有非常微弱的乘数效应。货币政策也同样只会在短期内当人们按错误的价格预期决策时对产量和就业量产生影响，而在长期一旦错误的价格预期得到纠正，即“货币幻觉”消失之后，实际工资、产量和就业量都将复归到各自的自然率水平。因而任何通过政府相机抉择的需求管理政策试图保持较高的和稳定的产量和就业量水平的努力，最终只会导致通货膨胀的加速上升和经济的更不稳定。与重视财政政策作用的凯恩斯主义者不同，货币主义者从稳定的货币需求函数出发，坚持经济在遭遇需求冲击后仍会相当迅速地恢复到自然率的产量和就业水平附近，强调即使是短期的需求管理政策也不会使事情变得更好，因为政策制定者为了某种政治利益而操纵经济导致的政府失灵可能比市场失灵更糟。因此，为了稳定经济，应该用旨在稳定价格预期的货币规则取代相机抉择的需求管理政策。
新凯恩斯主义从最大化行为和理性预期的基础上去探寻关于工资和价格粘性的原因，进而建立了包含确定价格和接受需求的厂商、新古典生产函数、市场不完全性、信息不对称等方面具有坚实微观基础的宏观经济模型(Mankiw&Romer，1991)。由此导出的政策含义强调，由于经济自动均衡将以长期的萧条为代价，因此，通过政府的总需求管理政策可以使经济在短期内稳定在产量和就业的自然率水平附近。新凯恩斯主义关于短期政策的观点分别以工资粘性模型(图2)和价格粘性模型(图3)来说明。在图2中，LAS是一条与古典一致的垂直总供给曲线，SAS则是由一定的预期价格水平(pe=p0=W0或pe=p1=W1)给出的短期总供给曲线。假定经济初始在产量和就业自然率水平(Yn)的A点上运行，当发生意外的总需求冲击后(总需求曲线从AD0移到AD1)，即使价格可自由伸缩，但由于工资已由谈判合同固定，经济必然从A点移动向小于充分就业均衡(Y1)的B点。正是因为工资合同需要交错调整不可能使劳动市场在C点出清，新凯恩斯主义者强调政府对意外冲击的反应远比私人部门协商调整工资迅速。因此，在短期内，通过政府的总需求管理政策能够将经济稳定在自然率水平附近。图3表明的是，总需求的冲击之所以使经济从A点移向B点，主要是因为存在价格粘性(比如菜单成本)。如果商品市场不可能在C点迅速出清，那么总需求管理政策在短期就应该有所作为。
(二)零边界论：新古典宏观经济学的政策主张
建立在理性预期、自然率假设和市场连续出清基础上的新古典宏观经济学包括以卢卡斯为代表的货币经济周期学派和以巴罗、基德兰德、普雷斯科特等为代表的实际经济周期学派。前者从需求冲击、信息不完全及闲暇(劳动)的跨期替代效应方面建立起解释经济周期波动的原因和传导机制的货币经济周期模型，认为在短期内，虽然不完全信息下发生的意料之外的货币冲击会导致经济总量的波动，但在长期中，由于人们能够根据不断获得的信息去修复错误的预期，经济将自行恢复到自然率的增长路径。基于预期到的货币冲击对经济没有实际的影响，因而旨在稳定经济的货币政策在任何时候都无效。这种货币政策零边界的推论可由图4说明。
在图4中，垂直的LAS曲线表明具有理性预期的经济主体行为完全由市场价格机制调节，每一条倾斜的SAS曲线则由相应的预期价格水平给出。假设现期发生了出乎意料的总需求增加(货币冲击使AD0移到AD1)，则货币工资和价格水平必然会因商品和劳动市场存在超额需求而上升。此时，如果具有不完全信息的厂商(工人)误将一般物价水平(货币工资)的上升当做相对价格(实际工资)的上升并相应地增加产品(劳动)供给，那么经济将暂时“意外”地沿SAS0曲线从A点移动至B点。然而，一旦经济主体理性地认识到实际工资和相对价格并未发生变化并完全调整预期，则SAS0会迅速移到SAS1，产量和就业复归到自然率水平(C点)。因此，除非货币政策不被意料到，否则，无论长期还是短期的货币政策都归无效，而意料之外(欺骗公众)的货币政策本身只能进一步加剧经济波动。如果用“适应性预期”替代“理性预期”概念，则图4也是一个货币主义的AS—AD模型。
实际经济周期学派坚持货币中性论，认为货币对实际经济变量没有影响，因为是产出水平决定货币变化而不是相反，所以货币政策的作用为零。他们主要从生产函数与总供给的关系方面建立起分析模型，强调实际因素(尤其是技术)冲击是经济周期波动的根源。在他们看来，当一个部门出现技术进步后，它必然会通过部门性的波动源传导到经济的其他部门，技术冲击的随机性使产出的长期增长路径出现随机性的跳跃，产量和就业的波动实际上并不是对自然率水平的偏离，而是对生产可能性变化的最优反应，因此，任何反周期的政策都是反生产的没有意义的。关于实际经济周期模型的政策含义，巴罗通过复活李嘉图等价命题，认为公债是中性的，经济主体的预期理性会抵消政府无论是以公债还是税收等方式筹资的效应，因而试图刺激经济扩张的积极财政政策无效。基德兰德和普雷斯科特则通过比较有无约定条件下的均衡解，从政策的时间不一致性和政府信誉方面论证了凯恩斯主义的相机抉择政策是无效的。
由上可见，凯恩斯主义为政府提供了市场经济中反萧条的最初的政策理论，并将其边界严格地界定在短期，它的效应也被战后西方国家20多年的实践所证实。新古典宏观经济学将宏观经济政策的期限边界定格为零，虽然这种政策主张远离现实，但作为政策理论却为反思传统的宏观调控政策效应提供了一种路径。现代宏观经济学中，几乎没有任何一派是把宏观调控政策当做长期的政策。
三、宏观调控政策的对象与目标边界：总量稳定还是结构增长?
作为一种制度安排，宏观调控政策必然会存在一定的作用对象与目标。关于宏观调控政策作用的对象究竟是总量还是包括结构?它的目标究竟是稳定还是增长?对此的不同认识显然直接影响到对宏观调控政策有效性的评价，而在更宽泛的意义上则影响到能否正确地认识市场经济中市场与政府的作用。
(一)宏观调控政策的对象是宏观经济总量
现代市场经济中的政府制度安排或经济职能从总体的内容层次上可以区分为一般的市场条件的创立与维护、微观经济规制、宏观经济调控三大类。与基于市场失灵外在地要求政府干预经济的微观规制安排不同，宏观调控是市场经济内在机制充分发挥作用并导致经济总量严重非均衡基础上形成的政府安排。由于动态经济中经济出现周期的波动是不可避免的，虽然市场机制如果假以时日能够自动调节经济至自然率的均衡水平，但在经济达到均衡之前可能需要经历一个较长时期的萧条意味着必须付出总体社会福利损失的严重代价，因此，现代市场经济一般内在地要求通过政府运用一定的宏观经济政策(主要是财政政策和货币政策)去调控经济总量，以减少市场机制调节时滞产生的高昂成本。从宏观调控的内涵来看，它作用的对象显然是总量方面，但其作用的结果又必然会间接地影响到具体微观主体的行为。而正是这种直接对象与间接结果的传导表明了宏观调控政策的有效性，这也是为什么说有效的宏观调控必须有坚实微观基础和传导条件的原因。有必要说明的是，如果依据作用结果来界定政策边界，那么也许可以把结构列为宏观调控的对象。不过，随之而来的问题可能就会陷入体制认知的误区(这点将在后面说明)。将宏观调控政策的对象边界严格界定为总量的观点也明确地反映在现代西方宏观经济学的分析框架中。
(二)产业结构是市场配置资源的结果
前已述及，宏观调控政策作用的结果不仅会而且应该影响到微观主体的行为决策和产业结构的相应调整。但宏观调控政策的对象却并不针对具体的行业和部门，否则宏观调控就等同于微观规制。理论和实践的发展表明，对市场机制在资源配置中起基础性作用的普遍认同，推动了市场经济在世界范围内的广泛发展。在市场经济中，通过市场竞争和价格机制对供求关系进行调节，生产要素的自由流动使资源在各产业和部门间得到有效配置，产业结构的形成和优化正是市场在产业间配置资源的必然结果。历史地看，产业结构的形成和调整也曾在不同的体制下完全或主要由政府来安排(通过产业政策)，由此形成了典型的计划经济体制及所谓的政府主导型市场经济体制(如日本和韩国等)。不过由政府取代市场、通过产业政策干预市场机制在产业间的资源配置而形成的产业结构从长期看是非常脆弱的，日本和韩国经济(金融)危机不断，中国重复建设问题严重，政府安排的产业政策不能不说是其中的重要原因之一。
由于产业政策在实质上是政府依据自己确定的经济变化趋势和目标设想来干预资源在产业间的配置，产业政策在资源配置的方式上与计划经济是相同的，计划经济所固有的缺陷必然会重现于产业政策的制定上(汤在新、吴超林，2001)。政府对具体产业的干预应以市场失灵为依据确定。如果将产业政策当做一种宏观调控政策，显然它相对市场基础是一种外生的安排，其绩效将存在体制的制约。不仅如此，如果将产业结构作为宏观调控的对象，也与产业结构是市场配置资源的结果存在逻辑上的矛盾。应该承认，中国当前的经济问题主要是结构问题，但结构问题不是宏观调控直接的对象，结构问题的解决有赖于市场基础的发展和完善，这也是理解为什么要大力发展市场经济的关键之所在。
(三)宏观调控政策的目标是为市场对资源的基础性配置创设稳定的外部条件
对于通过宏观经济政策减少经济周期波动、促进经济总量均衡从而为市场机制有效进行资源配置创设稳定的外部条件的目标业已获得广泛的认同，并为当今世界各国政府所采纳(除新古典宏观经济学派反对外)，不过，关于经济增长是否应该作为宏观调控政策的目标则在理论上和实践中都存在重大的分歧。严格地说，经济增长属于总供给的范畴，它取决于生产要素的投入与组合，在市场经济发达国家，一般坚信构成总量内容的总供给方面是市场配置资源的结果。即使出现总供给冲击的经济周期波动，认为也应该由市场机制来调节。在现代西方宏观经济理论中，宏观调控政策归属于总需求的范畴，政策的目标被界定在因总需求冲击引起经济周期波动后的稳定方面，而且强调的是短期。如果说凯恩斯主义所强调的积极财政政策的乘数效应中包含了一定的经济增长目标，那么这种增长主要也是随积极财政政策稳定投资者预期而来的私人部门的增长，公共财政支出的增长本身在相当大的程度上仍然属于稳定的手段，目标是为民间投资的启动创设良好的外部环境。在主要发达国家的货币政策实践中，货币政策事实上也一直是以稳定通货而不是经济增长为目标。
最近10年来，随着现代宏观经济学的发展，特别是内生经济增长理论的发展，越来越多的经济学家对政府安排的宏观调控政策能够产生合意的长期经济增长表示怀疑，认为过分关注短期稳定的需求管理政策忽视了长期经济增长的问题。他们指出短期的产量波动虽然具有重要的福利后果，但长期经济增长的福利含义远远超出任何短期波动的影响(Romer，1996)，强调现代经济分析的重点应该从总需求转向总供给方面(因为总量非均衡都是微观扭曲的结果)。这种从对短期稳定的关注转向长期经济增长路径探讨的理论发展方向所给出的政策含义是，政府既能够积极地也能够消极地影响长期经济增长，而积极政策的作用主要体现在为经济的最优增长路径提供良好的外部条件。
在大多数发展中国家，尤其是像中国这样处于从计划经济向市场经济转型的国家，由于市场基础不完善，政府安排的宏观调控政策一直附存着经济增长的目标。在中国扩大内需的宏观调控实践中，先是1998年上半年明确地将货币政策作为保证8％的经济增长率目标的手段，当认识到依靠货币政策难以实现预期目标的情况下，又进一步明确提出启用积极的财政政策来保证经济增长。应该承认，一系列积极的宏观调控政策对于阻止经济增长率的严重下滑起到了重要作用。然而，现实结果与预期目标的巨大差距表明，将宏观调控政策目标严格界定为短期稳定更为确切。实际上，多重目标之间的相互矛盾也在很大程度上制约了宏观调控政策效应的释放，积极财政政策的短期经济增长目标在中国经济的存量部分还一定程度上存在，但在经济的增量部分则明显难容。目前，国内已有不少学者开始在关注短期稳定的基础上探讨中国长期经济增长的路径问题，如北京大学中国经济研究中心宏观组(1999)就曾明确提出：“宏观政策的制定和实施要始终坚持以市场化为取向，通过制度创新、加快结构调整来求得长远的发展，从这个意义上说，扩大内需如果不是作为一项短期政策而是作为一项基本政策，一定要和供给管理的政策结合起来”。特别是从2000年5月中国经济出现重大转机后，关于长期经济增长要依赖市场基础和制度条件的完善已逐步成为共识。
四、简短的结语
在中国的经济发展进程中，我们一向重视政府制度安排的作用，这无疑是中国客观现实的要求。与此同时，我们又必须对政府制度安排在经济的不同领域和层次内容上的差异有一个清晰的认识。事实上，就宏观调控政策作为一种政府制度安排而言，它在西方国家的理论和实践中具有比较清楚的界定，而国内对其内涵和目标等问题上的认识则是相当含混或者说是相互矛盾的。基于以上的分析，我们对宏观调控问题的基本认识是：
——市场经济有效配置资源是以产权明晰的市场主体行为和形成理性预期从而能对市场价格信号作出灵敏反应为基础的。针对经济总量非均衡的宏观调控如果没有坚实的微观基础，那么，作为一种外生的制度安排的政策效应释放必然受到极大的制约。宏观调控政策的传导还需要相应有效的市场传导条件或机制。在中国，由于市场结构并不完全，特别是资本市场和货币市场在相当大的程度上仍属管制市场，缺乏有效的市场传导机制使宏观调控成为一种外生于市场条件的政府安排。因此，宏观调控政策能否发挥作用已不仅仅是政策本身的问题。
“财政”概念常常被人们在不同的上下文中使用，因而被赋予多种意义。首先，财政可以是指一种行为，即国家为了满足公共需要而参与国民收入分配的活动，包括财政收入、财政管理和财政支出等；其次，财政可以是指一种制度，即财政活动据以运行的机构和规则体系。它既可能是法律规定的显性制度，也可能是财政活动中自发形成的、有待法律确认的隐性制度；最后，财政还可以指一种社会关系，它既可能是指从过程来看的国家机关之间以及它们与财政行政相对人之间，在财政活动过程中发生的相互制约的或管理性质的社会关系，即财政行政关系，也可能是指从财政分配结果来看的各种主体之间的经济利益分配关系，即财政经济关系，还可能两者兼而有之。
从形式层面看，财政法就是调整财政关系之法。按传统的部门法划分标准，这种界定方式因为凸现了财政法独特的调整对象，所以可以使财政法与其他部门法相区分。
由于这种定义方式颇具中性色彩，既不涉及到意识形态之争，也不涉及到法律的价值追求，因此它可以适应各个历史阶段不同国家的所有情况。无论是奴隶社会时期，还是封建社会时期；无论是资本主义时期，还是社会主义时期，财政法的形式共性都可以从其调整财政关系这一点找到。也正是基于这个共性，财政法学才可能将自己的研究视角延伸到各个历史时期的不同政治经济背景的国家，从而形成财政法制史或比较财政法等研究分支。
然而，概念的广泛适用性必定是以高度抽象作为前提的。当事物的共性被作为唯一的追求对象时，其诸多的特性就不得不被舍弃。对于身处特定历史阶段特定国家的个人或团体来说，抽象的共性固然重要，但各种与自身发展密切关系的特殊性同样不可忽视。在很大程度上，正是事物的特殊性在决定其发展方向方面发挥着重要的作用。
众所周知，自从国家产生、法律创制以来，人类共经历了奴隶社会、封建社会、资本主义社会和社会主义社会等四种不同的历史类型，不同历史时期财政法的职能定位和价值追求也是不一样的。一般情况下，奴隶社会和封建社会时期的财政法都是建立在君主专制的基础上，君王或皇帝是国家权力的源泉和中心，财政权力只是君权的一个组成部分。在理论上财政权力并非来自于人民，相反，它们是压制人民权利的武器。在这种情况下，财政法仅仅是利用法律形式推行财政政策的一个工具而已，缺乏独立的与民众利益声气相求的价值取向。财政法的主要功能在于保障财政收入的征收和管理，而财政支出方面则仅仅停留在技术性层面，满足于统治阶级内部从上到下的管理和监督。
封建社会末期，新兴资产阶级与君权的矛盾集中体现在财政问题上。封建君主的横征暴敛激起了资产阶级和普通民众的强烈不满，市民革命由此爆发。如英国的历次革命均因国王滥施税负而起，最终为人民通过议会争得“课税同意权”；美国的革命则发端于北美十三州殖民地人民抗缴茶叶税，最终了英国的殖民统治，建立了独立的新国家。资产阶级国家建立之后，至少在形式上开始确认国家权力来源于人民，并在此基础上进行各项制度的设计和建设。基于这个前提，财政法的宗旨和原则都较以前发生了质的变化。首先，财政被定义为一种服务于大众的公共物品，它源自于人民的公共需要，因此必须受到人民的制约；其次，财政权力不再是一种单纯用于统治的工具和手段，它来源于人民的授权，同时也在此范围内受人民的监督；再次，财政的民主基础备受重视，人民通过议会行使对财政的决定和控制权成为财政法的基本原则；最后，财政法的功能开始转向保障财政的民主统制，财政权力的失范成为关注的重点，人民的基本权利开始凸现。因此，这一历史时期的财政法明显不同于君主专制时期的财政法，尽管它们都符合在调整对象方面的共性。
社会主义革命在部分国家胜利后，尽管消灭了私有制，在最根本的程度上为人民奠定了基础，但是，由于传统和认识方面的原因，公有制的实施并没有为人民如何授权、如何规范和监督的权利提供太多的机会。受意识形态的影响，建立在公有制基础上的国家被定性为人民的利益当然代表。由于缺乏民主和法治，权力在造福于人民的同时，也曾因为不受限制和监督而酿成大错。财政法虽然理论上代表着人民的意志，但在现实生活中仍旧会变成保障国家行使权力的工具。具体的表现是，大量的财政法规由政府执法部门制定，财政的民主统制被视为毫无必要的妄谈；财政法的核心主要不在于规范财政权力，而更多地在于推行国家政策；人民不仅难以实现对财政的决定和控制，在具体的财政执法中也难以得到程序的保障。这种理论和实践的背离使得财政法未能走出权力的阴影，其先进性自然受到了很大的限制。
所以，就财政法而言，揭示出其调整财政关系的形式共性当然必要，因为这有助于界定与其他法律部门的关系，同时通过对调整对象的解构，可以构建财政法的活动范围与内部体系，但是，对于二十一世纪的财政法学来说，仅仅满足于此是十分不够的，因为它无法揭示出财政法更深层次的内涵，对我国目前的财政法治建设也没有太大的现实意义。故此，财政法的概念还有待于从时代特性方面进行深入挖掘。
从实质的层面出发，我们认为，现代财政法是建立在民主基础上、以增进全民福利和社会发展为目标、调整财政关系的法律规范的总称。其具体内涵包括：
（1）民主是财政法的制度基础。财政法的民主性体现为，财政权力来源于人民，人民可以通过选举组成代议制机构，也可以直接通过全民公决行使财政权力，决定和监督重大财政事项。财政法与的关系表现为，财政法涉及到公权力的分配，因此必须在宪法的框架下运行。宪法所规定的国家结构形式、政权组织形式、公民的基本权利等都是财政法有效施行的前提。由于财政法与宪法的关系如此密切，因此，各国宪法大都花费较多的篇幅规定基本财政事项。就此而言，财政法其实就是宪法在财政领域的具体化。
（2）财政法的目标在于增进全民福利，促进社会发展。尽管广义的财政法包括税法、费用征收法等可能导致公民向国家让渡财产的领域，但从整体上看，财政法应该是以维护和保障基本人权，促进人权保护水平不断提高为基本宗旨的。无论是财政收入法还是财政管理或运营法，其除了保证行政过程的公开、公正、公平，防范行政权力侵犯人民基本权利外，最主要的目的还是在于通过规范管理，提高财政资金使用的效益，增进全民福利，促进经济发展。即便是财政收入法，其合法性依据除了相关法律规定外，还在于通过调整资源分配、收入差距、景气周期以及保证合理财政支出等职能消除社会发展过程中的不公平现象，并最大可能地促进经济总量的增长。因此，财政法的目标不仅在于体现宪法基本权利的质的规定性，同时也在于从量上扩大权利的覆盖范围及实现程度。
（3）财政法以财政关系为调整对象。财政关系其实只是一种学理上的拟制，它指的是财政行为未经法律调整以前所引发的经济关系。通过对财政关系的分析，可以划定财政法的内部体系框架，理清财政法与其他相关部门法的关系，从而确定财政法在法律体系中的地位。
二、财政法的调整对象
通常情况下，财政法的调整对象既可以表述为一种财政行为，也可以表述为一种财政制度，还可以表述为一种财政关系。财政行为着眼于财政主体的动态过程，财政制度着眼于财政运转的外在环境，财政关系则着眼于财政现象的内在联系。动态过程受制于外在环境，但也是外在环境的创造力量，而内在联系则是对动态过程和外在环境更高层次的概括，其内容更为丰富和兼容，因此，在表述财政法的调整对象时以财政关系为最优。
在历史上，由于人们对财政职能的理解不同，财政关系的范围也随着变化。自然经济条件下财政的主要职能是替君王筹集行政管理、国防安全与扩张以及皇室开支的经费。自由竞争资本主义时期的财政也仅限于筹集收入满足国家日常经费开支的需要，很少通过再分配的形式调节社会收入不公平，也不需要干预资源配置。
进入垄断资本主义时期以后，因为市场失灵所带来的种种恶果集中爆发。为了应对危机，财政的职能开始不断扩展。首先，财政应当在市场和国家之间有效配置资源，然后保证财政内部资源的合理分配。如界定财政活动范围，优化财政支出结构，安排财政投融资的规模、结构，并通过税收、补贴等方式，引导社会投资方向等。其次，财政开始通过自身活动进行社会范围内的收入再分配，以缓和两极分化现象，实现社会分配的相对公平。如个人所得税累进征收，开征遗产税、赠与税，实施社会保障等。最后，为解决市场自发运行中所产生的经济周期问题，“反周期”的财政政策开始实施，如在经济过热中提高财政收入水平、压缩财政支出，而在经济萧条时则通过减税等方式培育消费和投资能力，同时加大财政支出以增加社会需求，以此刺激经济的发展。
在社会主义计划经济体制下，财政的主要职能是进行以国家为主体的、对包括生产资料和生活资料在内的一切社会资源的分配。由于生产和生活都通过财政进行控制，不会出现收入分配不公或生产周期波动，因此财政资源配置职能也就将收入分配和经济调节完全包容在内。另外，由于财政活动无所不包的禀性，财政与企业财务、财政与金融都呈现难舍难分的关系。如，国家从全民所有制企业和集体所有制企业中不仅可以取走企业扩大再生产所需的积累，而且还包括折旧基金等维持简单再生产的物质资料，企业职工的工资标准和工资款的拨付也都是通过财政直接进行的。这样，企业财务的独立性就会完全丧失，从而依附于国家财政。又如，银行不能自主从事贷款业务，却必须按照财政的意图为相关项目提供建设资金，银行存款成为财政建设资金的重要来源，银行也被称为“第二财政”。
跟计划经济时期相比，中国在改革开放以后对财政职能的探索已经出现了显著的进步。第一，国有企业和集体企业都被视为独立经营的商业主体，其财务关系与财政关系完全分开，财政只是在投资和利润分配时才与企业发生联系。第二，财政与金融的关系也已经理顺，财政可以通过经济杠杆引导银行发放贷款，但是不能进行强迫。财政关系的范围至少将商业性货币资金关系排除在外。第三，在向市场经济推进的过程中，由于收入分配两极分化的现象日益明显，财政的收入分配调节职能开始显现，开征个人所得税、实施社会保障等都是其中之例。第四，受市场失灵的影响，我国经济发展也开始出现周期性波动。为保持经济的稳定性，财政开始主动寻找反周期的对策。如为了消除经济疲软，我国近几年一直实施积极的财政政策，其核心内容就在于通过扩大财政支出规模，刺激消费，扩大内需，从而促进经济的发展。
最值得一提的是，近年来，我国在财政改革实践中开始接受公共财政的观念，财政的活动范围及未来发展方向都据此作了大幅度调整。例如，对设计院、工程局等完全能够进入市场的单位，财政不再对其提供资金；对高等院校、文化艺术团体等介于市场性和公共性之间的单位，财政不再全额承担其费用，差额部分由其通过收费加以解决；对于社会保障等关系到人民生命健康权的领域则不断增加投入，社会保障的范围从城镇下岗失业人员扩展到最低生活保障线以下人员，现在又在逐渐向农村推进；在财政投资方面，对于竞争性产业，财政不再作重点投入，财政资金开始明显地向基础产业、幼稚产业、高新技术产业倾斜。是否具有公共性以及公共性的大小已经成为中国财政活动范围的一条准则，公共财政已经成为中国财政改革的一个基本目标。
一、1990年以来的三次投资调控实践
(一)三次投资调控的体制背景和经济运行环境存在明显差异
1993―1996年抑制投资过热、1998―2002年扩张投资需求和2003年至今应对投资局部过热的三次投资调控，均处于体制转型的大背景中，这决定了三次投资波动和投资调控具有一定共性。三次投资调控也是市场经济体制从提出到初步建立再到走向完善的过程，这决定了三次投资波动的体制背景、经济环境、调控手段上的明显差异。
(二)三次投资调控的政策操作方向不同、政策工具力度各异
1993年和2003年开始抑制投资过热时，政策方向都是紧缩，但受制于金融体制、国企体制、货币政策传导机制等体制性因素，货币政策在前一次抑制投资过热中所发挥的作用有限；财政政策的紧缩作用也不明显。清理开发区、整顿金融秩序和经济秩序发挥了关键作用。而最近一次调控投资局部过热时，货币政策在应对过大的流动性、抑制投资需求膨胀上发挥了重要作用；紧缩性财政政策则主要表现在下调或取消出口退税率和提高出口关税，抑制出口需求上；价格政策充分体现了有保有压；产业政策的作用大、效果显著。
1998―2002年应对需求不足、保障改革顺利进行的主要措施是发行长期建设国债扩大内需，同时采取出口退税等措施扩大外需。金融机构法定存款准备金率和法定贷款利率、央行基准利率也进行了相应下调，但总体上看，货币政策的效力有限。
二、投资调控理论上的分歧与争论焦点
转型期的投资调控实践，对传统的宏观经济理论提出了挑战，理论界对此展开了激烈争论，至今在部分问题的认识上仍存在相当大的分歧。
(一)关于有无判断投资率和投资增速“过”高的标准以及如何确定该标准
对“过”与不“过”的判断，涉及到操作政策工具的时机选择问题。张汉亚(2003)认为，判断投资是否过热，要看物价是否连续快速上涨为恶性通胀。罗云毅(2006)从长期以来储蓄大于投资、大量资本净输出的现实出发，认为我国投资率不高。宋国青(2006)通过对投资回报率的定量分析，认为目前我国的投资率甚至太低。樊纲(2006)也认为目前的投资率从短期看是需要的，从长期看也是可持续的。上述观点虽与管理部门的说法，与理论界绝大多数人的观点不尽一致，但其理论依据和推理逻辑并无明显漏洞。
其他学者如吴敬琏(2005)、刘国光(2004)、林毅夫(2007)从体制、增长方式等角度，左晓蕾(2006)通过理论分析与国际比较，范剑平(2006)从现阶段适宜的投资率或投资增速标准入手，推断我国目前的投资率过高，投资增长过快。
投资率或投资增速是体制、发展方式、对内对外经济政策等因素综合作用的结果。判断投资率或投资增速是否“过”高的关键和难点，是如何准确把握上述各因素对投资率或投资增速的影响，而这几乎是不可能的。这也是理论界在判断投资率或投资增长率是否过高这一问题上分歧甚大的根本原因。
(二)关于投资调控中的行政手段
针对地方政府不作为(如默许、放纵当地企业违法、违规上项目)、违法作为(如乱建开发区)的行政行为，没有一个人认为，中央政府应该与地方政府通过市场交易来调控。所以，理论界对行政手段介入调控，原则上并无异议，但对调控中“过多”地运用行政手段提出了尖锐批评(吴敬琏，2005)。理论界与管理部门在这一问题上的分歧，关键在于是否“过多”上。出现分歧的主要原因，是在目前监督和问责制不到位的情况下，理论界担忧行政机关和行政人员少受约束地运用行政权力，可能损害正在发育的市场机制(光，2004)。
(三)关于投资调控与微观干预
投资调控实践中，管理部门实施了干预某些行业甚至某类具体项目的政策，这引起了理论界的普遍责难。绝大多数同志如吴敬琏(2004、2005)、光(2004)等对此的看法是，按照市场经济的规律性要求，从原则上讲，政府应管宏观即总量，结构问题是市场的事；因体制不健全而使市场不能解决的问题，要努力创造条件让市场去解决。
以刘国光(2004)同志等为代表的看法与此不同，他们认为现在面临的主要问题不是总量问题，而是体制、增长方式和结构问题。其中结构问题既是长期问题，又是短期问题，解决结构问题既要着眼长远，又可采取短期干预措施。
两者的分歧在于，前者确信，即使在转型期，更多地依靠市场选择结构有利于长期发展，主张通过改革、完善体制来逐步缓解结构矛盾；而后者自信在目前体制下，通过政府干预某一(些)行业能提高资源配置效率。
除上述争论外，对调控与管理的区别，土地、信贷、环评等参与调控的合理性等，理论界与管理部门及理论界内部也存在分歧。
(四)争论的焦点
不难发现，争论的焦点是，面对行政行为欠规范和市场机制的缺失(理论界对政府旨在弥补市场失灵的干预并无原则上的分歧)，政府应不应该、如何和在多大程度上采取行动。如对投资率和投资增速“过”高的判断，微观干预、行政手段的合理性等，在完善的体制中不会成为问题，体制不健全才使这些问题突显出来。支持者有体制上的事实依据；而反对者主要从完善市场经济体制这一改革方向出发，担心不适当的干预妨碍市场机制的发育，从长期看损失更多效率。
这些分歧也许永远都无法完全消除。因为面对体制不完善所带来的市场缺失，人们无法定量核算政府干预与不干预两种状态的短期的和长期的效果；经济运行无法通过可控实验来进行比较和检验。甚至，每个人对上述分歧的定性评估也是见仁见智，因为这种评估涉及到从政治伦理、政治道德和政治哲学角度，如何看待国家、政府等公权机构对经济、市场干预的合法性、合理性和有效性。这其实是一个由来已久，长期以来观点泾渭分明，并且会永远争论下去的话题。
三、需要进一步探讨的几个问题
复杂的经济环境和有待完善的体制背景下的投资调控实践，与经典理论所主张的政府行为模式并不完全吻合，由此引发了社会各界的争论，争论本身提出了一些需要进一步探讨的理论和现实问题。
(一)关于对投资调控的泛化
在不尽完善的体制背景下，调控投资过热时，货币、财政、价格等间接手段难以抑制过旺的投资需求，不得已，管理部门只好动用限制供地总量与范围、控制信贷规模与投向、环评区域(流域)限批等措施，抑
制投资的过快增长。因此时改变土地、信贷、环保管理规则对投资增长的抑制作用，与调控政策的效果在方向上相同，对这种将土地、信贷、环保泛化为投资调控手段的做法，并未引起足够重视。
在体制转型期，科学合理地界定投资调控的内涵与外延并不仅仅、甚至主要不是理论上的需要，更重要的是，审慎地将投资调控界定在一个合理的边界内，才能使政府干预更好地促进投资和宏观经济的平稳运行。
1、投资调控与投资管理干预投资运行的理由不同
总供需失衡带来的宏观经济波动是市场失灵的表现之一，相对应的政府干预是宏观经济政策或称宏观调控。而对应于除宏观经济失衡以外的市场失灵、收入分配不合意、市场正常运行所必需的产权界定与执行和合约的实施这些需要在较长时期规则变动较小的领域，从有利于众多、分散的微观主体形成稳定、合理的投资收益预期，有利于微观主体的理性决策，从而有利于宏观经济的稳定运行出发，政府干预的方式是制定和执行相应的法规，依法管理。
2、投资调控与投资管理在干预对象、目的等方面有明显差别
投资调控主要调控投资总量，兼顾结构；在政策操作上相机选择扩张或紧缩力度；政策操作着眼于短期；直接目的是保障投资需求和总需求增长的稳定。相对应地，投资管理主要管理微观投资行为，如准入管理、市场监管等；管理依据是相对固定的法规；法规约束具有长期特征；管理的直接目的在于控制负外部性、增进正外部性，维持市场的公平有序。
3、泛化投资调控的原因在于不尽完善的体制和转型期诸多结构性失衡
尽管从完善的市场经济体制的涵义上看，管理与调控是政府干预市场的两种完全不同的行为方式，但在目前的体制背景和经济环境下，要想做到经济长期运行归依法管理、经济短期波动靠相机调控几无可能。
(1)现阶段泛化投资调控的直接原因，是地方政府对投资的准入管理和市场监管不到位或在现行体制下根本无法到位，以及严重的流动性过剩。在法律意义上，城市土地为国有，农村土地为农民集体所有，但受法治水平和体制的制约，城市土地的国家所有权和农村土地的集体所有权均在一定程度上被虚置、被支解，土地成为地方政府筹集建设资金的重要手段。由于履行事权职责的财力不够，干部业绩考评机制不尽合理，以及出于造福一方百姓的良好愿望，地方政府在投资项目核准、审批等准入环节和项目建设阶段(包括建成投产后的生产经营)执行规划、土地、环保等法规的行政行为，会不同程度地服从于地方利益，默许、放纵投资项目违法、违规。而现阶段相关法律法规尚不能或不能完全发挥其对行政权力的约束作用，这些不规范的行政行为相当普遍。上述诸环节的管理不到位使投资收益不合理的高，刺激投资非正常增长，极易引发投资过热。
在这种情况下，企业以地方政府为中心，形成了一个个利益共同体，抗衡中央的宏观调控政策。在抑制投资过热的调控中，经济手段即使不受传导机制不完善的制约，也因触及不到地方政府投资管理不到位的体制性根源，效力往往有限。中央政府要实现宏观调控的政策意图，不得不动用限制供地、环评区域限批等措施，将土地、环保等泛化为调控手段，来应对地方政府抗衡调控政策的行为，将过高的投资增速降下来。
完备的市场经济中，商业银行的信贷资金增长情况是决策机构跟踪宏观经济运行状态的重要的监测指标之一，政府并不直接控制商业银行信贷增长。但在我国目前流动性严重过剩带来资产价格攀升、推高投资收益预期、刺激投资增长，以及现行体制背景使货币政策传导机制并不顺畅的现实情况下，监管机构不得不动用名为“窗口指导”、实为直接控制商业银行信贷规模增长的行政性措施，从资金源头上抑制投资的过快增长。
(2)泛化投资调控的根本原因是相关体制不完善，以及诸多错综复杂的结构性矛盾。地方政府特别是基层政府履职的财力不够，原因在于不同层级政府间财权、事权分配格局不尽合理。不同层级政府间的财权、事权分配格局，表面上属于财税体制，实则与行政体制和政治民主化水平紧密相关。干部考评机制不尽合理更是行政管理体制方面的问题。有法不依、违法不纠是残存在包括公职人员在内的全社会中的封建意识与习惯，是政治民主化水平不高的直接表现。
长期存在的诸多错综复杂的结构性失衡，如土地、资本与劳动要素的收入分配比例、投资占储蓄比重、投资与消费、内需与外需、金融市场结构等方面的失衡，带来严重的流动性过剩，刺激资产价格不断攀升并因此刺激投资需求增长，则是监管机构动用行政性措施控制商业银行信贷增长的重要原因。
4、不得不泛化投资调控难免使行政行为过多地干预微观领域
将土地、环评等用于调控，就不得不相机改变原有土地、环评管理规则。这些规则的变动既不像货币、财政政策工具变动那样，通过市场间接作用于微观领域；也不够灵活，难以微调；变动规则时常常会变动过度，同时也需要过度变动，才能纠正地方政府和企业长期不规范行为形成的惯性，才能扭转在平时形成的违法、违规可以不承担或少承担责任的不合理预期。这就难免会较多地干预微观领域。依宏观经济运行状况相机行政性地控制商业银行的信贷增长，会不可避免地扭曲商业银行的市场行为。
(二)投资调控在宏观调控中的地位
宏观调控的目的是使总需求与总供给相适应，促进物价稳定、就业、经济增长、进出口平衡等，而投资需求仅是总需求中的一个(较大)组成部分。不难看出，投资指标并不是宏观调控的一级指标。
但在我国，投资需求在总需求中所占比重很大，转型体制和粗放的发展方式，使投资需求快速增长几乎成为历次经济过热的主要原因。所以，在目前和未来相当长的时期内，可以也应该将投资指标作为我国宏观调控的重要的二级指标。
衡量投资需求的指标主要是投资完成额、投资率和投资增长率。投资增长率在短期(如月度、季度)内比投资完成额更直观、比投资率更及时地反映总需求变动可能对一般物价水平或CPI变动的影响，也能更直观和及时地反映短期调控政策的效果。所以，投资调控指标可以投资增长率为主，同时参考投资完成额和投资率指标。
(三)投资总量调控目标
调控投资的目的在于保持总供需的均衡，投资调控自然就是、也只能是宏观调控的重要内容。也就是说，投资调控必须服从于或服务于宏观调控最终目标的实现。这决定了投资调控的最终目标就是宏观调控的最终目标，也决定了从理论上讲，我们只能依据宏观经济是过热或是衰退，而不能依据投资增长率是高还是低，来判定投资需求是过热(投资增速过快)还是不足。
从管理部门的角度看，面对长期以来经常出现的投资快速增长引发经济过热的状况，管理部门迫切地需要能预警可能引发经济过热的投资需求变动指标，以便依此指标的变动，来及时判断是否需要预先干预
投资需求(即预调)。调控过程中，也需要有能及时识别的指标(中间目标)来判断下一步调控政策的力度和节奏。所以，转型期将投资增长率作为识别投资需求变动的重要指标，有较强的针对性。投资需求只是构成总需求的一个部分(尽管是较大的部分)，决定了投资增长率只可能是投资调控的中间目标。
通过选取1991年以来的15年样本，以投资需求变动可能引起CPI变化的时滞为1年左右、可接受的CPI为大于零且小于5％、宏观经济受外部冲击较小三个条件进行筛选，计算出近期相对适宜的投资增长率在20％左右。
(四)投资结构调控的空间
1、适应性地调控产业投资结构可以避免结构矛盾激化为总量的严重失衡
调控产业投资结构(实践中主要表现为抑制部分行业投资的过快增长)旨在避免结构矛盾激化为总量的严重失衡，但这毫不妨碍短期调控会对产业投资结构，进而对产业结构的改善起到促进作用。最近一次调控部分行业的投资过热就是如此。
当结构矛盾突出时，短期调控之所以对改善投资结构会有明显效果，是因为此时结构矛盾已充分显现，政府比较容易判断市场需求结构的失衡状况，而不是主动干预结构时需要政府去精确预测未来的市场需求结构。这时的结构调控更多的是一种适应性调控。
2、优化行业投资结构主要靠推进改革、加强管理而无法依靠短期调控
在结构问题上，经济理论和多年的实践均表明，市场不能实现资源高效配置的事实，并不自动地意味着政府的介入就可以使事情变得更好。如果政府有能力准确判断什么样的资源配置结构是高效的，继续沿用计划手段管理经济即可。结构优化、升级是一个渐进的过程，在结构渐变中，市场比政府对结构的选择更有效率，这也正是我们在非公共领域放弃多年的部门比例计划管理的原因。政府在精确把握最优结构上的力不从心，使多年来政府主动优化、升级产业结构的效果往往不尽人意。
转型期存在各种形式的垄断与禁入，资本在行业间流动不畅，对非政府投资的行业结构，政府的主要任务是消除阻碍资本在行业间流动的体制，维护公平的市场竞争规则，充分发挥市场选择结构的择优功能。对政府投资的行业结构，则主要是提高政府投资规划、计划、项目决策的民主化、法治化和科学化水平，增强政府投资的公共职能。
3、投资的区域结构不应该在投资结构调控的视野之内
区域结构问题主要表现为地区间的公平与效率矛盾。追求空间效率往往扩大地区间发展水平的差距，从而有可能加剧地区间的社会公平问题。解决地区间的公平问题需要能持续、稳定地发挥作用的长期甚至超长期的政策(如西部大开发战略)，短期调控对解决地区间的公平问题几乎无能为力。
目前国家正在制定的主体功能区政策，实质上是解决外部性管理不到位或无法到位，而采取的带有一定强制性的区域开发管理措施。主体功能的形成是一个相对漫长的过程，在这一过程中，无论是政府投资政策还是社会投资政策，都需要保持持续、稳定，这些政策都属于长期的区域开发政策，而不是短期调控政策。
(五)调控手段中的两个“闸门”
1、土地“闸门”调控投资的代价与出路
土地是地方政府重要的可支配资源，也是目前银行最乐意接受的抵押资产，利用土地招商引资，成为各级地方政府扩大投资的重要途经。通过控制建设用地的规模和方向，来调控投资总量和行业结构，针对性和有效性是无疑的。但政府能做到的事并不等同于它就应该去做，用土地这一不可增加、可替代性弱和不可贸易的稀缺资源调控投资，在取得调控效果的同时，也要付出相应代价。
(1)理论上讲，政府无力将土地资源高效地配置到它应该进入的行业和项目。土地资源的稀缺程度只有经由市场竞争，才能得以准确识别。政府要对土地稀缺程度进行准确判别，并依此高效地配置土地资源，恰如政府要精确预测某只股票的价格变动轨迹一样困难和不可能。通过市场竞争形成的土地价格，不仅可以使土地资源得到高效配置，还能对投资增长起到调节作用。当投资增速高时对土地的需求量大、而土地供给量不增加或增加较少的情况下，需求量大，价格必然高，从而抑制部分无力承受高土地价格的投资需求。所以，《国务院关于深化改革严格土地管理的决定》第十七条明确要求，要“推进土地资源的市场化配置”。
(2)现阶段政府可审慎地运用土地总量“闸门”。在经济手段很难将过热的投资需求降下来的情况下，相机调整年度土地利用计划服务于投资调控目标，在近期还无法完全放弃这一做法。以损失土地资源配置效率为代价换取投资平稳运行，这种不得已而为之的做法，只有当经济手段无法使投资回归平稳增长轨道时才可选用，应尽量少用。至于人为安排哪些行业多供地、哪些行业少供地来调控行业投资的做法，还是能不用则不用。
(3)长期看，政府管理土地资源的职能要加强，土地“闸门”功能应淡出。按照完善市场经济体制的总体要求和国务院深化土地管理制度改革的文件精神，农地转用和城市土地使用权的市场化机制会逐步健全。在这一市场化配置机制逐步形成的过程中，政府的基本职责，是为城市化和工业化奠定高效配置土地资源的基础制度和规则，并依据这些相对固定的制度和规则，管理好关乎10多亿人口及其子孙后代生计的土地资源。当相关体制改革使土地不再成为地方政府筹集资金的手段时，土地“闸门”即可退出投资调控领域。
2、现阶段信贷“闸门”是“闸”信贷总量还是“闸”信贷投向
从1990年初开始，投资调控从效果不甚理想的直接控制上项目，转到通过信贷规模的指令性计划控制、调控投资资金源头上来。自1998年开始，商业银行贷款增量指令性计划改为指导性计划。但目前利率、汇率等货币政策工具仍未完全市场化，货币政策传导机制不畅，通过直接调控银行信贷增长来控制投资资金来源、抑制投资增长，是迫不得已的选择。
(1)控制商业银行信贷额度实属无奈之举。现实的金融制度条件和微观基础使货币政策难以顺畅地传导到实体投资，进而有效地影响投资支出。商业银行也无权完全自主地调整存贷款利率。加上企业投资的资源成本、环境成本外部化相当普遍，企业投资的预期收益率很高。部分以政府为背景的国企在还贷上也缺乏硬约束。这种情况下，监管机构通过信贷闸门直接控制商业银行的信贷规模，来应对流动性过剩，抑制投资过热，实属无奈。
总体而言，信贷增长是商业银行市场行为的结果，信贷增长快很可能是经营管理水平高、市场竞争力强的表现。对商业银行的信贷规模和增速进行直接控制，会不可避免地扭曲商业银行的市场经营行为，不利于将商业银行改革为现代金融企业。
(2)信贷投向总体上由银行竞争性地经营信贷资金而自主形成。作为市场中的企业，商业银行考虑风险与收益后放款的一系列项目，形成信贷投向的行业
分布。换言之，贷款的行业分布是商业银行参与信贷市场竞争的结果，而不是前提。
新上项目对产业结构有无改善，这根本就不是商业银行和投资者这些微观主体所应该考虑的问题。生产能力严重过剩仍然有新项目挤进来，说明准入管理、市场监管、税收政策等出了问题，政府要做的是加强管理、调整政策。
贷款信息有限使银行监管机构无力指令银行的信贷投向。如果监管机构有能力指定银行向哪些行业放款或不放款，能够使银行发放优质贷款，降低风险，那监管机构自身就需要拥有至少与银行一样多的信息；但如果真能这样，最简单、最有效的办法，是监管机构自己直接发放贷款，这样还免去了监管。
银行监管机构直接干预商业银行信贷投向缺乏法律依据。银行监管法规并未赋予银行监管机构阻止商业银行向哪些行业贷款的权力。银行监管机构对银行放款行为的监管是合规性监管。商业银行在不违反现行法规的前提下，参与信贷市场竞争，是企业的市场行为。《商业银行法》第一章第四条对此有明确规定：商业银行以安全性、流动性、效益性为经营原则，实行自主经营，自担风险，自负盈亏，自我约束；商业银行以其全部法人财产独立承担民事责任。
(3)监管机构以法律为依据的合规性监管与基于稳定宏观经济的调控明显不同。银行监管机构的合规性监管主要是为了防范银行业的金融风险，如保护存款人的存款免遭风险，防止银行破产对整体经济产生负面影响等；合规性监管以法律为依据，不随宏观经济形势的变化而变化。政府基于稳定宏观经济的需要干预银行信贷的目的，是为了促进总供需平衡；依据宏观经济运行状况相机干预。
(4)产业政策对信贷业务具有指导性而非指令性。《商业银行法》就产业政策与商业银行信贷的关系有如下条款：“商业银行根据国民经济和社会发展的需要，在国家产业政策指导下开展贷款业务。”法律将产业政策与商业银行贷款业务的关系界定为“指导”，而非“指令”或“计划”，是恰当的和科学的。作为自主经营和自担风险的市场主体，如果产业政策对商业银行贷款具有指令性，项目盈利了尚可，如果项目失败，监管机构能否承担国有商业银行的所有者权益损失是一个问题；即使能承担，这种做法也与国有商业银行的市场化改革方向背道而驰。对非国有银行或非国有股份，监管机构更没有法律依据要求银行按照产业政策的指令行事。
(六)调控不足与调控过度的策略选择
从投资增速与各种物价指数的变动看，起始于1993年的投资调控的力度和调控政策持续的时间可能对1997年开始的经济紧缩起到了一定作用，1998―2002年的扩张性政策(如鼓励出口)与2003年开始出现的局部过热也不无关系。政策工具变动后对经济影响的持续时间并不固定，且至今无法准确把握，这决定了从理论上讲，管理部门几乎无法精确把握调控政策操作的终点，这是困扰各国决策机构的共同难题。这一难题的存在可能会使旨在稳定宏观经济的调控政策本身，成为经济不稳定的因素。
在不足与过度两难中可取的策略是调控不足而不是调控过度，理由是：首先，体制转型期调控过度不仅会带来短期市场效率的损失，还会阻碍市场机制的发育，从长期看会损失更多的市场效率。其次，即使是调控不足，市场固有的自我纠错机制会推动经济回到其长期均衡状态。依靠市场自我纠错，好处是能避免不恰当的政府行为对市场效率的损害；坏处也是(从短期看)损失市场效率，但可以通过市场自我纠错机制逐步减少损失，直至最后完全消除损失。而调控过度只会使经济转向与调控目标相反的方向，只会带来经济波动，只有坏处；要减少和消除这一坏处又需要采取反向的政策操作。
本轮调控中注意采用“点刹”即微调，就是为了避免“急刹车”这种过度调控不利于后续的经济稳定运行，是吸取了以往调控经验与教训、符合经济运行规律的很好的做法。
(七)诸多基础性、体制性的结构失衡对调控政策效力的影响
土地、资本、劳动稀缺程度的差异使劳动相对土地、资本在国民收入分配中处于不利地位，由此带来较高的储蓄率和投资率、较低的消费率。投资与消费结构失衡，使投资经常面临过热压力。内外需结构失衡，使管理部门处于抑制投资过热和保持实际汇率稳定的两难处境。金融市场结构失衡，使银行利润主要来自存贷款利差，居民只能以储蓄作为首选，加大了银行放贷的压力。各层级政府财权事权结构不合理，抑制投资过热常常面临重重阻力。
结构性矛盾相互关联，使调控政策的权衡取舍十分困难。如要素收入分配结构不合理倾向于提高投资率；高投资不得不通过出口来消化部分生产能力，而长期贸易顺差带来国内过多的流动性；流动性过剩推高资产价格，价格上升提高投资收益预期、推动投资一高增长。管理部门要通过上调利率抑制投资，又会加大本币升值压力，刺激套利资本进入，进一步增大流动性，而这又会对利率产生向下的压力。
四、近期确保投资平稳运行的政策措施
目前投资仍在高位运行，CPI指数居高不下。近期应继续完善和落实已出台的调控政策，相机运用各种政策工具，使投资重回平稳增长通道。
(一)相机把握货币紧缩力度，应对过多流动性，抑制投资过快增长
1、适时适度上调利率。存款准备金率进一步上调的空间已越来越小。尽管货币政策传导机制不畅，名义利率的升降对实体投资行为的影响有限，但并不是没有影响。即使经过多次上调，实际利率仍很低，相对于较高的投资收益率，目前的利率水平根本不足以对投资增长发挥有效的抑制作用。
货币政策的最终目标以稳定物价为主，在物价稳定与汇率稳定不能兼顾时，迫不得已的做法是继续上调存款利率和提高贷款利率下限。当然，这样做会增加本币升值预期，一定程度上刺激国际套利资本流入，刺激资产价格上涨。但至今没有有说服力的证据证明，现行资本项目管制措施对抑制套利资本流入不起作用。即使套利资本流入增加，还可以通过公开市场操作和继续保持本币升值节奏来应对。
2、继续运用央行资产负债表中负债方工具吸收过多流动性，防止资产泡沫膨胀。在被动投放基础货币的情况下，利率工具已基本丧失吸收流动性的作用，吸收过多流动性只能更多地依赖法定存款准备金和公开市场操作。经过2003年至2008年3月共计17次的上调，存款准备金率已达到自1985年(当年为10％，前一年即1984年人民银行开始专门行使中央银行职能)以来的最高点，未来进一步上调存款准备金率的空间已十分有限。但央行仍应紧盯商业银行超额存款准备金的变动，适时动用这一工具，控制商业银行的可贷资金量，同时也要避免因存款准备金率过高而使商业银行出现流动性不足。
公开市场操作是央行与指定交易商之间的平等、自愿交易，交易价格即有价证券如票据的利率，是交易能否实现和决定交易规模大小的主要因素。央行前
一段曾经采用过的向商业银行发行低息票据，要求商业银行购买的惩罚性做法应该放弃。能够有效实现吞吐货币功能的交易价格，是央行促进宏观经济稳定运行所应该付出的成本，也是各国央行操作公开市场业务的天经地义的交易原则。
(二)紧缩“两高一资”行业的出口需求，抑制这些行业投资的过快增长
在应对流动性的货币政策空间缩小，外汇储备继续增长，资源、环境约束加大，节能减排形势严峻的情况下，进一步调低或取消“两高一资”产品的出口退税率，提高出口关税，从严控制出口配额，进一步减少这些产品的出口需求，抑制这些产品行业的投资增长，既有必要，也有政策空间。减少这些产品的出口会给就业带来一定压力，但通胀与就业本来就是宏观经济中一对无法同时兼顾的政策目标，宏观调控本质上就是对包括通胀、就业在内的政策目标进行权衡选择。要“双防”，无可选择地要以牺牲一部分就业为代价。
改善要素收入分配结构，调整财政支出结构如增加社保投入、提高低保标准和离退休人员养老金水平、健全保障性住房体系等，可以提高城乡居民的长期收入，有利于扩大消费、减少储蓄、降低贸易顺差增速。这虽然不属于财政政策的短期调控功能，但确是改善投资消费结构，治理流动性过剩的重要的治本之策。
(三)履行投资管理职责，抑制以牺牲公共利益为代价的投资增长
不管投资是过热还是不足，以维护和增进公共利益为目的，以法规为依据的投资管理尤其是准入管理和市场监管，都是管理部门始终如一的职责。我们主张应尽量避免相机改变土地、环保等法规来抑制投资增长的泛化调控行为，但严格执行既有的规划、土地、环保法规，这并不属于泛化调控。即使属于泛化调控，在相关体制改革尚未完全到位、地方政府不规范的行政行为还未消除的情况下，也还不能完全放弃这种做法。投资领域的行政执法可能会被社会上认为是管理部门过多地采用行政措施干预微观领域，而招致指责。但是，对违法投资行为，不运用行政手段执法，难道要用经济手段与违法者进行市场交易吗?对地方政府和企业在投资活动中牺牲公共利益的违规、违法行为，投资管理部门应该理直气壮地执法。
待CPI压力缓解后，可择机推进土地、自然资源、能源和公用设施的价格改革，对能源消耗增税。这些措施不仅有利于转变投资发展方式，还能通过提高国内产品价格提升实际汇率，对抑制贸易顺差的增长起到促进作用。
(四)运用长短期措施，保持房地产投资合理规模，抑制房地产价格过快上涨
1、履行政府职责，完善保障性住房制度。加大廉租房、经济适用房建设，除了有利于解决低收入阶层的安居外，通过表明政府的决心与态度，并按期兑现承诺，可以降低社会对商品房市场需求增长和房价上涨的预期，延缓部分自住房需求，抑制部分投资需求。
值得注意的是，保障性住房的出发点和目的是调节收入分配，是保安居而不是保资产，更不是给部分人提供谋取私利的机会。这要求保障性住房应该封闭运行。保障性住房保安居而不保资产的理由，就如同不能给低收入者分配一部分国有上市企业股票那样简单。
2、扩大供给的同时合理引导需求，稳定商品房市场房价。从调控商品房市场供需的政策空间看，供给增长受制于严格控制耕地占用的土地管理制度，短期内大幅度扩大供给并不现实。通过提高第二套住房首付比例和贷款利率抑制需求，是一个比较有效的办法。
房地产市场调控实质上是中央政府与地方政府、政府与开发商、购房者之间的博弈。在房地产投资火爆、房价高涨上，地方政府与开发商有共同利益，这或许是部分严厉的房地产调控政策执行乏力、虎头蛇尾的原因。以往的经验也表明，中央政府可以直接实施与需要地方政府执行的政策相比，在政策效果上往往是前者好于后者，因此调控需求的政策可以更多地通过中央政府直接实施。
五、对远期投资调控的展望
体制完善后，各类投资主体的投资行为受相关法规的有效约束。地方政府、国企行为的规范和金融体制的完善，会使货币、财政政策有效地传导到实体经济，体制性原因导致调控政策传导机制不畅、不得不运用行政手段干预投资波动的现状会得到彻底改观。一系列基础性的结构矛盾逐步清除，结构性矛盾发展为总量严重失衡的可能性会大大减少。
在这种完善的体制背景下，投资调控的目标模式集中地表现为：运用货币、财政政策调控投资总量波动，促进宏观经济的平稳运行。
(一)远期投资调控目标模式的主要特征
健全的法治环境和完善的市场体制下，调控投资总量波动的任务将由货币、财政政策承担。
1、依靠货币政策和财政政策逆向干预投资需求的周期性波动
各类投资主体在通过充分竞争所形成的真实的、合理的投资收益率引导下理性决策，由不合理的高收益引发的投资过热将大大减少，投资运行的平稳性会显著增强。土地、资本、劳动收入分配结构合理化会降低储蓄率，社会保障水平的提高，和城乡居民可支配收入的提高，有利于消费需求的增长，这会使投资率和消费率趋向一个适宜的水平，高储蓄率和高投资率容易引发投资过热的现状，会得到彻底改观。货币政策能够通过利率、信贷等途径有效地传导到实体投资，货币政策对包括投资需求在内的总需求的调控效力会大大增强。
随着民主化、法治化水平的提高，财政政策决策的程序会进一步规范，其及时性可能会稍逊于货币政策，但市场机制的完善会增强财政政策平衡内部经济的功能。随着全球经济一体化程度的加深，开放条件下财政政策相对货币政策平衡外部经济的优势会得到充分显现。
2、结构调控退出短期调控视野
行业禁入仅存于涉及核心军事机密的极少数领域，部分目前由政府定价或指导定价的产品和服务，将由市场供需决定价格，市场机制的完善使资本在行业间的流动主要依据各行业的边际投资收益率。行业禁入和地区封锁的打破，会增强资本在行业间和地区间的流动性，结构性矛盾激化为总量矛盾的情况会大大减少。投资结构问题如技术投资、中小企业投资、农业投资相对不足的情况，仍会在一定程度上存在，但解决这些不可能引发宏观经济严重失衡的矛盾，主要通过依法管理。实现政府有限的结构调整目标已无需动用短期调控政策。
3、产业政策在投资领域的主要功能在于促进技术进步
管理投资活动外部性的法规体系完备并能得到有效实施，目前旨在加强行业准入和市场监管，来抑制某些产业投资过快增长的政策意图，已无需通过产业政策来实现。
技术进步是经济长期增长和产业竞争力的决定因素，包括人力资本投资在内的技术投资将是产业政策关注的重点。高技术行业和代表前沿技术的先导产业，将是产业政策重点支持的对象。此外，产业政策还会对农业发展、以产业组织政策形式对中小企业的发展进行支持。
(二)达致远期目标模式的主要措施
要达到这一目标，关键是按照完善市场经济体制的总体部署，推进经济、行政、政治体制改革，提高法治水平、促进市场完善，逐步减少体制因素引致的投资波动，不断增强货币、财政政策调控投资波动的功效。
1、近期措施
近期措施是指对促进投资平稳运行见效快、效果明显的措施，主要包括控制地方政府、国企和其他所有制企业投资资金源头的措施。
(1)约束地方政府通过土地筹集建设资金的行为。尽快出台将土地出让金全额纳入地方财政预算管理的办法，实行收支两条线，解决多年来土地收入在财政预算“体外循环”，成为地方政府“小金库”的混乱状况。从土地出让金中拿出一部分(如15％―20％)用于农地复垦和土地整理开发，切实保护好耕地。考虑到城镇化、工业化过程中土地增值的速度和增值收益分配的公平性，可参考土地增值速度，适度提高现行土地补偿费、安置补助费以及地上附着物和青苗补偿费标准。
(2)扼制国企不合理的投资冲动。按照公共财政的基本原则，建立健全国有资本经营预算制度。将本属于国家财政收入的国企税后利润纳入国家财政预算管理，根据公共财政支出需要用于企业发展和公共支出。这样做，不仅是国家所有者身份的必要体现，也有助于改善国企的公司治理、改善国有经济布局、促进国有经济的结构调整。通过预算制度拿走一部分国企利润中属于全民所有、本应用于公共支出的资金，可以从资金源头上扼制国企不合理的投资冲动，缓解投资经常面临膨胀的压力。
(3)规范企业的直接融资行为。企业特别是居于垄断地位的国企通过资本市场如股市大规模直接融资后，巨额募集资金绝大部分会进入固定资产投资领域。如果地方政府不存在投资饥渴，且监管机构对上市公司监管到位，这些融资行为应该是企业的市场选择，无可厚非。但在地方政府求“资”若渴的情况下，企业通过资本市场动辄几百亿甚至过千亿的大规模再融资，往往演变为一种损害中小投资者利益、推动投资需求过热的盲目的“圈钱”行为。进一步规范上市企业再融资行为，既是促进股市健康发展的需要，也是控制上市公司不负责任地盲目扩张投资、促进投资稳定运行的需要。
2、长期措施
长期措施是短期效果可能并不十分明显，需要长期不懈努力才能有显著效果的措施。这些措施尽管见效较慢，但能优化投资运行的制度背景，缓解直至消除长期存在的基础性结构矛盾，是促进投资平稳运行的治本措施。
关键词：国库现金；货币市场；影响
中图分类号：F832.5
文献标识码：A
文章编号：1003-9031(2007)12-0050-05
一、国库现金管理和货币市场的内在联系
国库现金管理通过对国库库存资金的调剂来实现对国库现金余额的控制，达到满足国库支付需要、国库闲置现金最小化、国库资金成本最低化和资金效益最大化的目的，即保持国库库存资金稳定在数额较小的一定水平范围内。国库现金管理的目的主要是：提高国库资金运用效率、降低政府融资成本和熨平国库资金波动。从西方发达国家国库现金管理操作的经验看，无论是国库现金直接进入货币市场还是存入商业银行账户，安全高效的国库现金管理都必须以具有较高流动性和安全性的货币市场作为支撑，其参与者众多、交易品种丰富、市场流动性很强的货币市场与有效的国库现金管理之间相互影响、相互作用，互为前提，成为不可分割的一体。
(一)国库现金管理有利于货币市场的稳定性建设
1.利用国库现金管理对基础货币的影响，可以保持货币市场的流动性水平。国库现金管理由于从市场流动性方面对货币政策和货币市场产生影响，货币政策实施时需要将国库现金管理运作考虑在其范围之内。一方面，国库现金管理通过商业银行定期存款、买回国债等公开市场操作，作为基础货币流入市场，势必增加市场流动性，对我国货币市场和货币政策产生影响；另一方面，国库现金的增加具有回笼基础货币的功能，央行公开市场操作如果密切关注国库余额的变动情况，通过本外币公开市场的操作对冲国库余额增减其对基础货币的影响，并通过国库现金管理的具体操作平滑国库收支现金流的起伏波动，不仅可以保持货币市场适度的流动性水平，而且能降低公开市场操作成本，促进央行实现其货币政策目标。
2.利用国库现金管理与货币政策目标的配合，可以减小对货币市场的冲击。货币政策目标的实施有赖于中央银行通过稳定的基础货币供给保持货币市场流通量的相对稳定，并形成一个竞争、有序和高效运行的货币市场。有效的国库现金管理，通过中央财政与中央银行的有效衔接，中央财政可以利用国库现金头寸的货币市场运作，特别是在稳定的债务发行计划基础上有效运用货币市场的债务管理工具，配合中央银行的公开市场操作，消除国库现金波动对基础货币供给的影响，消除货币市场的短期流动性变化，降低短期利率的波动性和货币市场的不确定性，减少对货币市场的冲击，提高中央银行稳定货币市场的能力，实现长期的货币政策目标。
3.利用国库现金管理的操作手段，可以促进货币市场的完善发展。国库现金管理参与货币市场，必然对货币市场的交易品种、交易价格和交易规模、交易主体等产生影响。一方面，从国际经验看，国债不仅是财政政策，也是一项货币政策，公开市场操作主要工具就是国债，特别是短期国债。另一方面，国库现金管理依托于银行间债券市场，以债券承销机构作为交易对手，进行债券回购或回售，而国债市场利率尤其是国债回购利率一般是作为市场基准利率的，这在一定程度上能促进货币市场完整收益率曲线的形成，有助于完善央行货币政策的操作环境。
(二)货币市场的本质特点与国库现金管理操作原则相一致
我国现阶段开展国库现金管理遵循安全性、流动性和收益性相统一的原则，但国库库存资金本质上仍是财政资金，属于国家财政掌握调度的财力，其运作的原则应是安全性第一、流动性第二、赢利性第三，这与货币市场的特点相吻合。
1.货币市场流动性的收益性特征符合国库现金管理流动性原则。货币市场的交易运作是以高度流动性为前提的交易，大量的交易合约都在三个月内，当投资者购入有关金融资产时，它对未来的售出价格和可能性有更加确定的预测，能够在需要出售时迅速出售并换回现金。而财政国库现金余额都是临时性闲置资金，在较短的时期后都有一个既定的支付用途，因此，它在支付前只能做高流动性的投资。
2.货币市场严格的市场交易规则和良好的监督管理机制符合国库现金管理安全性原则。货币市场交易对进入市场进行交易的经济主体都有严格的要求，可信度高、安全性强。而且货币市场交易一般都要通过在政府和中央银行严密监督和管理的中介机构进行，这为交易的进行提供了良好的安全保障机制，交易的交割日期一到，根本无须对方认可，中介机构可以直接划款，实现交割。这种监督管理机制应当说是高层次的，国库现金在这种市场上进行交易，安全性最高。
3.货币市场的套定期限、锁定价格机制符合国库现金管理保值赢利原则。货币市场的一个主要功能是为交易者提供资产套期保值回避风险的场所，而目前运用套期保值功能的经济主体一般是金融机构和企业，随着市场经济的不断拓展，政府也逐渐成为货币市场交易的重要参与者，通过套期保值等方式有效管理政府资金。政府财政资金在未投入预算之前，可以通过套期保值交易锁定流动性资产在未来支付日的收益率以确保其安全性。[1]
二、当前我国国库现金管理对货币市场的影响
2006年5月，财政部和中国人民银行联合了《中央国库现金管理暂行办法》，标志着中央国库现金管理进入实质运作阶段。2006年8月30日，财政部初试国库现金管理操作，通过国债发行远程招标系统在银行间债券市场尝试买回国债操作，买回总量为186亿元。2006年11月9日，财政部、中国人民银行举行中央国库现金管理商业银行以全额国债质押(面值120%)的定期存款主协议签字仪式。2006年12月6日，以利率招标方式进行了中央国库现金管理商业银行定期存款一期招投标，数额为200亿元。2007年4月25日，又进行了二期招投标，数额为300亿元，国库现金管理改革又向前迈进一步。目前国库现金管理对货币市场产生的影响主要体现在以下几个方面。
(一)国库现金管理有助于丰富和优化货币市场交易品种
货币市场主要以同业拆借市场、银行间债券市场和票据市场组成。近年来，我国货币市场交易品种不断创新，如推出了短期融资券、债券买断式回购等，但是货币市场还是存在工具单一、流动性差、缺乏有效的货币政策工具等问题。国库现金管理通过参与货币市场将在一定程度上改进货币市场的交易品种。
1.从对短期国债的影响来看。国库现金管理的一个重要工具就是发行短期国债，而目前货币市场交易品种中短期国债较为缺乏，2005年，短期国债的比重只占到当年国债发行量的19.83%，这制约了货币市场的进一步发展。[2]以美国为例，美国财政部通过采取定期发行短期债券的方法来平衡年度内季节性国库收支余缺，实现“熨平”国库现金流量波动和提高国库资金使用效率的目标，1999年底，短期国债余额占可流通债券的22%。[3]2006年，我国开始实行国债发行余额管理制，财政部可做到短、中、长期国债的合理搭配，形成均衡和滚动的国债发行机制。同时，将少发行浮动利率国债，多发行固定利率国债，不断增大短期国债发行的规模与频率。2006年以来，一年期以下(不含一年期)国债发行1490亿元，同比增加1079亿元。另外2006年7月24日，财政部进行了2006年记账式(十一期)国债的发行招投标，这期国债期限6个月，通过全国银行间债券市场和证券交易所贴现发行300亿元，经投标确定的加权中标收益率为2.16%。[4]标志着我国短期国债发行正在向合理化、科学化方向迈进。随着国库现金管理操作的深入，将会进一步丰富短期国债的品种，并尽快形成定期、均衡、滚动的发行机制，逐步推出每周定期发行短期国债的制度。在每周发行1月期、3月期、6月期国债的基础上，适时发行不定期的超短期国债，并结合国库现金管理的需要对每周的发行数量进行调整。这样，一方面可以灵活有效地调节国库现金流的波动，另一方面也可以减轻央行货币调控的压力，满足央行公开市场操作的需要。
2.从对同业拆借市场、国债现券和回购交易市场的影响来看。发达国家管理国库现金是，同业拆借并不是主要投资方式，仅仅是将为防范紧急支付风险而每日预留的最低库款余额用于隔夜拆借，以获取收益。但从我国实际出发，初期操作时国库现金余额会保持一个适当的、足够用于未来一段时间支付需要的数量，让其中的一部分进入同业拆借市场，仍然是一种可行的选择。同时在发达国家实施国库现金管理过程中，国债现券交易和回购是最主要的市场操作方式之一。目前，我国可先进行赎回国债交易，运用暂时闲置的国库资金从市场上赎回一些跨年度的剩余期限较短且流动性差的国债，或予以注销或持有到期。一旦开始大量发行短期债券，或陆续到期的可流通债券规模较大时，还可采取买入或卖出方式。
3.从对票据贴现和再贴现、政策性金融债券和央行票据现券与回购交易的影响来看。我国目前的实际情况，不宜选用此类方式。对于票据贴现和再贴现业务，由于近年来央行货币政策执行旨在回笼货币，基本放弃了央行票据再贴现业务，国库现金管理尚不宜选用，但不能排除将来进入票据市场的可能性；对于政策性金融债券，从央行货币政策执行的独立性考虑，中央财政一般不宜介入政策性金融债券现券和回购交易；对于中央银行票据现券与回购交易，发行央行票据只是一种暂时性的公开市场操作工具，最终将被短期国债所取代。
(二)国库现金管理有助于完善货币市场的交易价格形成机制
当前我国货币市场利率形成机制还不够成熟，导致市场利率波动较大，不能反映真实经济发展状况。在这种情况下，中央银行通过公开市场业务以数量招标和价格招标的方式调控货币市场利率，作用机制是“公开市场操作――调节货币供求――引导货币市场基准利率――影响金融机构存贷款利率”。我国货币市场的利率有银行间同业拆借利率、国债利率、央行票据利率、回购利率和短期融资券利率。具体来看国库现金管理对货币市场利率的影响效应主要体现在两个方面：
1.短期内可能推低货币市场利率。一般情况下，国库库存在上半年持续增长，到8-10月份到达顶点，年终由于财政拨款集中会出现大幅度下降，因此，从资金变化趋势来看，国库现金管理可能在前三季度向市场投放资金而在年终收回资金。在现阶段库存余额偏高的情况下，国库现金管理主要是增加市场资金供应。随着国库现金管理的正式启动，沉淀在央行国库账户上的大量闲置现金逐步释放，其结果将大幅增加货币市场的流动性，在较长的时期内逐渐推低货币市场利率。再加上如果采用商业银行存款模式，商业银行通过投资活动增加货币市场资金的供给，也将导致货币市场利率的走低。[5]近年来我国货币供给增长速度较快，金融市场流动性过剩问题较为突出，为抑制金融市场流动性过快增长，保证货币政策目标实现，货币政策部门必然要求限制国库现金管理的开展。因此，从短期看，国库现金管理操作力度受到限制，对货币市场不会产生太大的影响。随着市场对引入国库现金管理后利率变化的消化吸收，国库现金管理将在增加国库现金赢利或减少其机会成本的同时，对货币市场利率起到一定的稳定作用。
2.完善货币市场收益率曲线，为货币市场提供利率基准。国库现金管理定期存款操作将通过“中央国库现金管理商业银行定期存款业务系统”，面向国债承销团和公开市场业务一级交易商中的商业银行总行公开招标进行，这使得定期存款利率更加市场化，也为短期债券的定价形成参照基准。实行国库现金管理后，财政部可以定期、均衡、滚动发行3月期和6月期国债等短期债券。短期国债的滚动发行将逐步形成短期债券的基准收益率，并最终形成长期浮动利率债券的利率基准。国库现金管理使一部分中长期国债被短期国债或其他融资方式替代，短期国债的滚动发行将直接影响货币市场利率的走势，并有利于形成完善的短期收益率曲线。
(三)国库现金管理有助于扩大货币市场交易规模，增加货币市场交易主体
1.扩大货币市场交易规模。货币市场发展至今，虽然已经有了较快的增长，但是目前货币市场上的债务余额仅占GDP的1/4，交易量对GDP的比率为100%，而美国2000年主要货币市场工具的年末余额已经达到5.4万亿美元，货币市场交易余额占GDP的比重超过50%。[6]国库资金的变动是影响货币政策操作的重要因素，2007年5月央行公布的货币当局资产负债表中，国库现金占总资产的12.45%，而从两期商业银行定期存款操作来看，500亿的招标额度仅占到国库现金总额的2.76%，更多的只是象征意义，可以操作的空间还是很大。[7]同时，根据近年来我国国债发行的情况来看，我国国债负担率和赤字率一直处于较低水平，2005年我国国债的负担率和赤字率分别为17.8%和1.65%，远低于欧盟“马约”设定的标准。因此，随着国库现金管理工作的深入，加大短期国债的发行数量，必然会扩大我国的货币市场容量。另外根据《中央国库现金管理暂行办法》规定，商业银行定期存款期限一般在1年(含1年)以内。由于期限短，银行方面不大可能将中标的国库现金定期存款以贷款的形式向外发放，而可能将融入的资金用于货币市场，参与债券现券买卖或回购业务，以赚取利润，这将进一步扩大货币市场的交易量。
2.增加货币市场交易主体。目前货币市场的交易主体相对单一，主要是国有商业银行、股份制商业银行和非银行金融机构，造成对资金的供求状况之间趋同性较强，缺乏必要的弹性和自我调节的缓冲空间。财政部门作为国库现金管理的主体，是货币市场上的具有特殊身份的投资者与融资者，可以追求债务成本最小化，但不以投资获利最大化为目标，这样有利于保证财政部不利用自身的优势干预利率决策；而且财政部参加货币市场，可以改变银行和非银行金融机构资金供求状况趋同性较强的局面，能在一定程度上促进货币市场的发展与完善。
三、进一步提升国库现金在货币市场运作水平的建议
国库现金管理是发达市场经济国家几十年宏观经济管理实践经验的成果，我国的国库现金管理目前仍处于一个从无到有的建立过程，必须结合我国的实际，遵循安全性、流动性和收益性相统一的原则，从易到难、稳妥有序地开展。
(一)从运作思维上，要高度重视货币市场的发展
中央银行运用货币政策工具进行国库现金管理，须以流动性高、安全性强的货币市场为平台，建立竞争有序、监管严格、统一高效的货币市场。针对我国货币市场现阶段存在的一些问题，必须从培育市场交易主体、丰富市场交易品种、扩大市场交易规模、加强制度建设、规范市场管理及完善国债收益率曲线等多方面入手，加快货币市场建设。具体来看要大力发展货币市场的参与者，提高市场主体多元化，积极管理现金头寸，及时调整流动性水平；加强货币市场各子市场的建设，推进市场一体化进程；实现货币市场利率的市场化，使货币市场形成的利率能准确反映市场资金的供求状况，形成可靠的基准性利率；鼓励金融创新，逐步发展多种交易工具，如金融债券、企业短期债券，大额可转让存单等；放宽货币市场和资本市场之间金融管制，在加强金融中介风险管理的基础上，允许货币市场资金向资本市场合理流动，形成合理的资金利率期限结构，逐步建立高效、发达、公开、规范的现代化货币市场。
(二)从运作基础上，要提高国库现金流的预测分析水平
全面、准确、及时的国库收支预测能为国库现金管理提供量化的操作目标，也是国库现金管理工作最基本的要求。确保国库收入、支付相关信息的及时沟通，建立国库现金日现金流量基础数据库，设计完善国库现金预测模型，并以预测分析为基础条件，加强对国库资金余额与结构的数据分析和未来变动趋势的预测及量化研究，积极探索把国库资金数量调控到较均衡状态的手段和方式，不断提高国库现金收支流量的预测准确性和控制国库现金余额的能力，以求降低财政资金的管理成本，促进财政政策、货币政策调控的协调配合。在实际运作中，可以首先确定国库库存资金的最低额度(即下限)和国库库存资金数量的常规控制目标(即上限)。当国库库存低于或超过这一常规控制目标时，中央银行可通过出售或购买债券，使国库库存资金在满足正常开支的情况下趋近于常规控制目标，以达到资金存量小、管理成本低的效果，并可使国库账户上保有应付临时性或突发性支出的必要储备，同时也有利于发挥中央银行的宏观调控职能。目前，国库工作的当务之急是尽快提高国库现金流、国库库存余额的预测机制，充分运用基础数据信息，利用先进的数量统计分析模型，准确预测最佳库底资金存量，进一步提高国库现金管理水平。[8]
(三)从运作框架上，要关注与货币政策的配合
国库资金的收支状况会对整个社会的资金流量产生影响，当国库沉淀大量的财政存款时，会造成商业银行储备减少以及整个社会资金供应量的乘数递减，产生强劲的银根紧缩效应，这就需要和货币政策进行配合。为保持货币供应量、市场利率的相对稳定，应利用国库现金余额的变化对货币政策进行微调，同时，在坚持对冲操作大方向的前提下，根据国库现金流量的特点，适时适度进行灵活操作，避免国库收支的巨大波动造成货币的急剧收缩和扩张，从而减少国库现金操作对货币政策的冲击。在实际操作中，无论是采取何种方式参与货币市场，都要坚持市场化原则，充分发挥资金供求决定利率机制的作用。在人民银行内部，国库部门要加强与货币政策部门的沟通配合，坚持在货币政策目标得到实现的前提下，实现国库资金的增值，从而实现社会福利的最优化。在人民银行外部，应依据国库现金管理的内容和目标合理地在财政和央行两大部门间形成分工协作关系，关注财政部门与央行的配合协调，若不能很好把握库存变动与货币投放的规律，则易产生相悖的效应，同时需要采取措施保证财政部门与央行独立做出各自的政策决策与管理战略，以避免宏观经济政策出现冲突。[9]
(四)从运作方式上，要科学合理确定操作步调
将国库现金投资于货币市场是一个长期的过程，国库现金管理应采取谨慎的态度，由于目前我国商业银行本身资本运作效率不高，加上货币市场和债券市场发展不够完善，国库现金管理可以选择既在商业银行存款又进行货币市场运作。具体操作时，关于存入商业银行的方式，可选择几家大型商业银行作为开户银行，存款种类、期限、数额可根据国库现金状况及预算收支预测情况加以确定，存款利率可采取竞争招投标形式确定。我国国库现金管理初期余额目标的确定应以稳健为原则，不断推进至精确目标；每次操作应以稳妥为原则，操作初期方式宜简单，应主要采取定期存款和买回国债的方式；每次操作量不宜过大，操作时机选择应兼顾货币政策对冲情况及市场反映，适当扩大操作间隔，待市场逐步适应、相关部门操作和预测分析经验积累到一定程度时，不断扩大操作方式的选择范围，缩短操作间隔，增加操作的频率。如通过国债回购、中长期债券赎回等投资方式努力降低成本、获取收益，但不能影响中央银行货币政策的独立执行。
参考文献：
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