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国金证券论文

时间:2023-02-22 04:41:42

开篇:写作不仅是一种记录,更是一种创造,它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感,将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇国金证券论文,希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友,陪伴您不断探索和进步。

国金证券论文

第1篇

摘要:主要研究证券投资基金犯罪的概念、内涵、构成要件、及证券投资基金犯罪中的相关个罪,包括背信运用受托财产罪、违法运用资金罪。

关键词:证券投资基金犯罪违法行为

1证券投资基金犯罪的概念

证券投资基金犯罪亦应有立法概念与司法概念之分(有学者又把它表述为证券投资基金犯罪的实质概念和形式概念,其实意思一样)。

证券投资基金犯罪的立法概念可界定为:证券投资基金是指严重危害证券投资基金投资者利益和国家对证券投资基金业的监管理制度,严重危害证券投资基金管理秩序的行为。在立法意义上存在的证券投资基金犯罪存在于证券投资基金发展的各个阶段,不以证券投资基金刑事法律是否规定为转移。证券投资基金犯罪的立法概念表示的是那些违反证券投资基金法规的行为应该犯罪化,其标准首先是社会危害性。

证券投资基金犯罪的司法概念则可界定为:证券投资基金犯罪,是指证券投资基金刑事法律规范规定应当负刑事责任的行为,即凡是证券投资基金刑事法律规范规定应当负刑事责任的行为,都是证券投资基金犯罪。证券投资基金犯罪的司法概念的唯一标准是刑事违法性,但它并不是完全不考虑行为的社会危害性。

2证券投资基金犯罪的构成要件

2.1证券投资基金犯罪的客体要件

根据刑法理论的传统定义,犯罪客体,是指我国刑法所保护的,而为犯罪行为所侵害或者威胁的社会主义社会关系。近年来,学者们开始从全局上思考刑法中犯罪客体问题,主要是将刑法目的贯穿于整个刑法理论,提出了一种新的犯罪客体论,即“法益说”,认为用“法益”来代替传统定义中的“社会主义社会关系”更为妥贴,笔者亦表示赞同。

就证券投资基金犯罪而言,在现实生活中它所侵害的法益客观上也存在许多种情况,但是构成证券投资基金犯罪行为的客体要件必须是证券投资基金犯罪所侵害的最根本的法益。这种法益通常易受到证券投资基金操作中的违规、违法行为的侵害或威胁,因而刑法特别予以保护,同时也受到证券投资基金方面法律、法规的保护。有学者指出,证券投资基金法虽然有一定的社会本位性,但本质上都是一部“投资者权益保护法”,因而证券投资基金犯罪的主要客体应是投资者的财产权利,笔者虽对观点表示赞同,但是考虑到我国的立法体例,证券投资基金犯罪是规定于破坏社会主义市场经济秩序罪之中的破坏金融管理秩序罪,因此可能在立法者看来,证券投资基金的正常管理秩序才是证券投资基金犯罪的主要客体。

2.2证券投资基金犯罪的客观方面要件

犯罪客观要件,是刑法规定的,说明行为对刑法所保护的社会关系的侵犯性,而为成立犯罪所必须具备的客观事实特征。证券投资基金犯罪的客观方面,必须是说明此行为的危害性,并为该行为构成证券投资基金犯罪所必须具备的,此外,证券投资基金犯罪的客观方面必须是相关刑事法律所明确规定的,这也是罪刑法定原则的要求。证券投资基金犯罪的客观方面在证券投资基金犯罪的构成中占有十分重要的地位,它的特点是外在性,直观性和客观性,不仅直接体现了证券投资基金犯罪行为对期货管理秩序的严重危害性,从而可以决定证券投资基金犯罪客体的存在,而且还是认定证券投资基金犯罪人主观方面的客观依据。

证券投资基金犯罪的客观方面要件具体表现为行为人违反证券投资基金法律法规,在从事证券投资基金管理、经纪或其他相关活动中,破坏证券投资基金的正常管理秩序,情节严重的行为。

2.3证券投资基金犯罪的主体要件

对于证券投资基金犯罪的主体,概括来讲就是与证券投资基金有关的机构及其相关人员,其为一般主体,既可以是自然人,也可以是单位。

就自然人而言,按其在犯罪活动中是否具有特殊身份,可以分为一般个人主体和特殊个人主体两类。一般个人主体指不具有特殊身份,而实施了严重危害证券投资基金管理秩序行为,具有刑事责任能力的自然人。这类主体在证券投资基金犯罪领域中并不多,一般指利用证券投资基金这种方式进行贪污、诈骗等犯罪行为的人。证券投资基金犯罪中的个人主体主要是特殊个人主体,即实施了严重危害证券投资基金管理秩序,具有刑事责任能力,且具有特殊身份的自然人,在证券投资基金犯罪中主要指的是证券投资基金管理公司、证券投资基金托管金融机构中从业人员。

单位犯罪多是经济犯罪的一大特点,证券投资基金犯罪亦不例外。在证券投资基金的实际操作运行中,由于单位比个人具有更强的经济实力,在人才储备、技术占有、信息渠道、公关手段等各方面都占有优势,其实施证券投资基金犯罪应该说隐蔽性更大,其所造成的危害后果往往也比自然人犯罪造成的后果更为严重,所以单位犯罪应该是我们在证券投资基金犯罪预防方面所要针对的重点。要强调的是,证券投资基金犯罪中的单位主体必须是合法成立的,其宗旨、目的与法律是相符的,如果是为了实施犯罪而成立,依相关的司法解释只能认定为自然人犯罪,而谈不上单位犯罪主体。具体而言,证券投资基金犯罪的单位犯罪主体包括:

(1)商业银行;

(2)证券交易所;

(3)证券公司;

(4)证券投资基金管理公司;

(5)其他金融机构。

2.4证券投资基金犯罪的主观方面要件

理论界的一般观点是,证券投资基金犯罪的主观方面表现为故意,而且主要表现为直接故意。笔者认为,证券投资基金犯罪的主观形态只能是故意,过失不可能构成证券投资基金犯罪,理由如下:

(1)在我国刑法体系中,证券投资基金犯罪皆属于财产型犯罪,也就是有的学者所指的“贪利性犯罪”,这种犯罪类型是不可能存在过失的心理状态的,因为这类犯罪有其明确的目的,或是为了非法谋取经济利益,或是为了减少自身的损失。例如背信运用受托财产罪,其犯罪行为的实质就是违背受托义务,擅自运用客户资金或者其他委托、信托的财产。

(2)我国刑法明确规定:“过失犯罪,法律有规定的才负刑事责任”,这体现了刑法以处罚故意犯罪为原则,以处罚过失犯罪为特殊的精神,说明刑法分则没有明文规定罪过形式的犯罪只能由故意构成。考察有关证券投资基金犯罪的刑法条文,可以发现并未规定过失可以构成相关证券投资基金犯罪,所以笔者认为,证券投资基金犯罪的主观形态只能是故意,而不存在过失。

参考文献

第2篇

[关键词]工薪阶层;证券投资;投资策略

工薪阶层是以较为固定的劳动报酬为主要收入来源的经济群体。写作论文随着收入的增加和金融市场发展的成熟,作为社会经济群体中最大一部分的工薪阶层有了投资证券的经济条件和现实需求。因此,基于各类证券品种的特点和证券投资的风险分析,研究工薪阶层的证券投资具体策略问题,对于证券市场的稳定发展和工薪阶层资产的增值都有较大的现实意义。

一、工薪阶层证券投资的经济条件

(一)工薪阶层的收入现状

随着社会经济的发展,工薪阶层的收入逐年增加。据统计,2005年我国城镇居民收入增长速度超过8%,工薪阶层缴纳个人所得税占个人所得税总额的65%。以北京市为例,2004年工薪收入在7.44万元以上的共有74.95万人,占到工薪项目纳税人数的10.5%。“工薪阶层都是低收入者”的观念已日益被淡化。收支相抵后盈余的增加使工薪阶层的抗风险能力同步增强,具备了进行证券投资的经济条件。

(二)工薪阶层的理财现状

2005年底,我国金融机构人民币各项存款余额高达28.72万亿元,增速为18.95%,远远超过国内生产总值9.9%的增速,其中城乡居民的储蓄余额也剧增到14.11万亿元。高储蓄的现状直观反映了当前工薪阶层仍以储蓄为理财的主要方式,但是储蓄的低利率使之无法为工薪阶层带来较高的收益。大量调查表明,工薪阶层已经不满足于单一储蓄的理财现状。然而,工薪阶层的特点使其无力进行大额的房产或实业投资,对股票、债券等金融产品不熟悉、投资专业知识相对缺乏也将他们挡在证券投资的大门之外。

二、工薪阶层证券投资的主要产品

工薪阶层收入有限,风险承受能力相对较小,因此投资的主要目的是在确保安全性的前提下获取一定的收益。写作毕业论文目前,我国适宜于工薪阶层证券投资的工具主要有:债券、股票、基金。

(一)债券

债券是经济主体为筹集资金向投资者出具的承诺在一定时期支付利息和偿还本金的债务凭证。按照发行主体的不同,分为政府债券(又称国债)、公司债券、金融债券。在我国目前的证券市场上,公司债券的数量很少,金融债券多一些,最多的是国债。金融债券和国债的信用度都非常高,而金融债券主要是由机构投资者买进,因此适合于工薪阶层购买的主要是国债。国债是由国家发行偿付,因此具有最高的信用度,被公认为最安全的投资工具,但是收益也是各种债券中最低的。国债的发行价格和利息支付方式比较复杂,但是国债的利率也是根据银行利率制定的,其收益率一般都要比同期的定期存款利率稍高,并且国债的利息收入是免税的。因此国债作为个人投资的渠道,要优于定期存款。对于收入较低、抗风险能力差的工薪阶层,债券的收益比较稳定,变现能力也比较强,风险不高,是一种适合工薪阶层投资与储蓄双重目的很好的理财工具。

(二)股票

1990年l2月上海证券交易所的开业,中国开始出现股票投资,股票投资者获利的方式主要有两种:一是利用价格差;二是红利。在现阶段中国股市,个人投资的获利渠道主要是类似赌博的利用价格差投机。按照经济学的观点,决定股票价格的最根本因素是市盈率,但是经常炒股的人都知道,价格和涨幅最高的股票往往和市盈率没什么关系。现阶段的中国股市还不规范,对于工薪阶层来说,由于多种因素使之投资股票存在许多劣势。对于个人投资者来说,可用于研究股市的时间很少,因此,股票投资风险较大,很难把握。虽然股票投资是个高风险、高收益的投资项目,但对于工薪阶层来说,投资股票必须谨慎,适合于有相当的闲置资金、风险承受能力较强者。不过参与股票投资,切忌不可将绝大部分资金投资股票。

(三)基金

基金产品主要有股票型基金、债券型基金、保本型基金三种。

股票型基金是最主要的基金产品类型,以交易所上市的股票作为主要投资对象,其股票投资比例不低于基金总规模的40%。股票型基金的主要功能是将大众投资者的小额资金集中起来,写作硕士论文投资于不同的股票组合。这种以追求资本利得和长期资本增值为投资目标的特点决定其受股票市场波动的影响较大。股票型基金在所有基金类型中风险最大,同时收益率最高,适合那些追求较高收益、风险承受能力较强的工薪阶层投资者。经常炒股的工薪阶层可以考虑将部分资金投向股票型基金。

债券型基金是一种以债券为主要投资对象的证券投资基金。债券基金基本上属于收益型投资基金,一般会定期派息,具有低风险且收益稳定的特点,适合于想获得稳定收入的投资者。保本型基金是一种半开放式的基金产品,在存续期内一般不接受投资者的申购。管理该类型基金的基金公司通过担保和稳健的投资风格,在一定的投资期间内为投资者提供本金安全的保证,同时通过其他的一些高收益金融工具的投资,为投资者提供额外回报。在市场波动较大或市场整体低迷的情况之下,保本型基金为风险承受能力较低、同时又期望获取高于银行存款利息回报的中长期投资者,提供了一种低风险同时又具有升值潜力的投资工具。由于保本基金的结构和运作原理的关系,保本基金在股票市场牛市中难以跑赢大市,但它却是熊市中的理想避险品种,适合于喜爱投资凭证式国债之类产品的投资者。

三、工薪阶层证券投资的风险与原则

(一)工薪阶层证券投资的风险

作为工薪阶层,绝大部分收入来源于薪金,且薪金增长幅度较低。对于工薪阶层来说.安全性是第一位的,只有在安全性和流动性都得到满足的前提下,投资才是明智的。投资有风险,个人理财的各个渠道也具有风险,写作医学论文只是风险的特点与各种投资工具的类型有关。作为工薪阶层,投资于证券市场,必须首先了解各种风险的存在。虽然各种投资品种的风险不同,但是各种投资工具具有一些共性的风险特征,包括市场风险、利率风险、流动性风险和经济环境风险。

1.市场风险。任何市场中都存在风险,只是各种市场的风险特点不同。以股票市场为例,在1997年的香港金融危机中,如果没有国际炒家的投机活动,香港股市也不会有那么史无前例的波动。虽然香港最终战胜了国际炒家,但毕竟付出了巨大的代价。2001年以来中国股市的低迷使无数股民损失惨重。

2.利率风险。利率是经济发展的晴雨表,也是许多投资工具利率制定的依据,例如债券、股票、基金等。在利率较低时,债券、定期存款的利息也很低;当利率上浮后,原来那些固定利率的投资工具的利率可能低于现实利率,导致相当的损失。

3.流动性风险。流动性指资产的变现能力。债券、定期存款的变现能力很强,利息损失很小;股票的变现比较随机,股价的波动比较频繁,变现的损失也不确定,但一般变现的损失比较大;至于其他的理财工具也同样具有一定的变现损失。

4.经济环境风险。经济景气的时候,投资的收益高涨,股票、基金、部分期货,甚至贵重金属都会升值,但是债券就要贬值。

(二)工薪阶层证券投资的原则

1.保障生活需要原则。日常生活需要支出的,如家里有小孩要准备上学费用,可以预留现金以备一段时期的生活支出,如果五年后有固定的支出,可以做五年期的长期投资,例如债券、基金等。理财的收入归根结底还要用于生活支出。

2.量力而行原则。工薪阶层投资要保证资产安全,须根据自身的风险承受能力来选择适宜的投资品种。对于一个高级管理人员来说,如果其家庭现时收入和长期收入预期很高,而且还有相当的一笔闲钱,那么可以考虑做投机性强风险大的项目。但对于一个普通员工来说,其家庭现时收入和长期收入都比较稳定,没有多少闲钱,节余的钱主要用于后段的子女教育和养老医疗,那么这个人就只能谋求安全性高、收益稳定的投资项目。

3.合理规划原则。每个人的收入是长期的,收入也是长期的。确定一段时期的财务目标可以使个人能够积累资金,满足将来的资金需求。

四、工薪阶层证券投资的策略

(一)抓住时机。低价买进策略

“机不可失,时不再来”这句话在工薪阶层证券投资中尤为重要。写作职称论文每一个时机的到来,都包含在政治形势的变化、经济发展趋势、收入水平的升降、消费心理的变化等信息之中。因此,时机的把握需要投资者具有多方面的知识并充分发挥个人的智慧,以及高度的投资敏感性。如果时机把握不准,就会给投资人带来很大的损失。对于个人投资者来说,何时买进是关键的投资策略。就购进时机而言,不外乎于证券行市景气时进场或于证券行市低迷时进场两种情况。在证券行市景气期,此时是短线投资的良机。投资人若想抢短钱、赚差价,便可值此即时进场。不过在这种情况下,虽然投资报酬率较高,但风险也较大,原因是上述景气指标反应到证券市场需有一段时间,况且投资人个个都会依此原则性的做法去操作,人人看涨,需求增加,可能最终落个“买高卖高”的结局。证券市场低迷时,人们深受“便宜没好货”价值观念的影响,常有“追涨不追跌”的投资习惯。其实,证券行市景气循环受周期影响,有繁荣一定有低迷,却可能是最好的时机,关键在于证券市场景气低迷时是否大胆进入,以逆向操作的方法运用时势。

(二)分散投资。一“石”多“鸟”策略

投资与投机最大的不同在于“戒贪”。它要求投资者把资金分散在股票、债券、基金或存于银行等多种投资渠道。对于同类型的投资品种,也要采取分期限、分产品等适当分散的策略。根据不同的变现情况,注重长短期品种的结合,在收益率有所保证的情况下,适当提高投资的流动性,进一步降低投资风险,提高变现能力。这可借鉴传统的投资“三分法”,虽然其收益不可能大,但可以减少风险并获得相应的经济收入。

(三)深入研究。领先一步策略

个人投资想盈多亏少,就必须在审时度势、捕捉商机上高人一筹。很多人风潮一起就很快跟随追涨,当然可能赚上一笔。但想大赚一笔,就必须主动先人一步寻找信息,挖掘商机,并对此作出科学合理的分析与判断,才有可能使自己在投资市场的搏杀中处于主动地位。

(四)高低组合。成本平均策略

工薪阶层投资者在将现金投资为有价证券时。通常总是按照预定的计划根据不同的价格分批地进行,以备不测时摊低成本,从而规避一次性投入可能带来的较大风险。如果在证券投资中投入了未来有既定用途的资金,则更应倾向于风险较小证券的投资,如国库券等。

(五)按需而变,时间分散化策略

根据投资有价证券的风险将随着投资期限的延长而提高的原理,建议工薪阶层在年轻时家庭收入较少、消费支出水平普遍高于经济收入水平时,由于风险承受能力也较强,可以考虑进攻型的理财策略,比如将其资产组合中的较大比重投资于股票;而随着年龄的增长将股票的投资比重逐步减少,主要购买各项平衡型基金或其他较为稳定型基金,并加重债券投资的比重;到老年阶段,应该以投资收益有底线保证的国债为主,尽量少选风险大的激进型证券,以避免养老费用的损失。

(六)委托理财。借“鸡”生“蛋策略

如果有比较可靠的富有投资经验的合资伙伴,也可以尝试将资金托付于其进行投资。现在全世界投资渠道、投资工具越来越多样化,多种信息收集做到准确、及时、全面将更加困难,收集成本也越来越高,因此个人投资在市场上很难立于不败之地。因此,委托他人进行投资,或购买受益凭证,或给建共同基金,也是投资成功的一种策略。

(七)理性审视。风险转移策略

对风险大、收益高的项目,不宜采取直接投资方式,可向负责该项目的富有实力的投资方进行投资,让出部分收益,转移投资风险。写作工作总结如通过申购投资基金的办法,可将部分投资风险转移出去。

[参考文献]

[1]吴晓灵.货币银行学[M].北京:中国金融出版社,2004.

[2]周正庆.中国股票市场研究[M].北京:中国金融出版社.1999.

[3]王佳林,等.浅析个人理财[J].商业研究,2004,(7).

[4]王家琪,等.行为金融理论与证券投资策略研究[J].南京财经大学学报。2003,(2).

[5]中国金融年鉴编辑部.中国金融统计年鉴(20o2)[Z].北京:中国金融出版社,2003.

[6]中国金融年鉴缟辑部.中国金融统计年鉴(2003)[Z].北京:中国金融出版社,2004.

第3篇

关键词:证券投资 问题 对策

我国的证券投资市场在取得一定发展的同时,也面临着诸多阻碍其快速发展的问题,如何对这些出现的问题给于科学的分析及提出合理的建议,是改善我国证券投资市场发展不景气的关键。

一、我国证券投资的发展状况

经过多年来证券行业的快速发展,我国证券投资逐步壮大和成熟,形成了相对完善的运作与监管体系。证券投资已经成为投资者重要的投资渠道和方式。证券投资已经成为投资领域重要的投资力量,已经成为稳定证券市场的生力军。证券投资所倡导的价值投资理念越来越被市场认同和接受,对投资市场的影响日益扩大。我国证券投资在市场规模扩大的同时,创新也十分活跃,投资新品种不断涌现。在原有证券品种的基础上,债券基金、指数基金、货币市场基金应运而生。另外,在销售方式、费用结构等方面,也推出了不少创新举措。便捷的证券销售渠道初步建立。

二、我国证券投资发展的社会环境

证券投资的发展离不开我国经济发展的大背景、大前提。我国证券投资发展的政治环境就是国家政局比较稳定,社会制度变革加速发展,有关投资领域的立法逐步完善,经济发展态势良好,人民生活水平得到有效改善和稳步提高,为证券投资市场的繁荣发展创造了有利条件。我国证券市场的创新发展大概从上世纪80年代初开始,那时候的国家经济还不够景气,证券市场的发展也屡屡受阻。经过近30年来的不断发展和进步,资产证券化已经作为一种相对比较成熟的融资手段登上金融领域的舞台。我国证券投资市场发展缓慢的原因跟我国经济发展结构密切相关。创新发展初期,我国经济处于低俗前进阶段,根本没有太多的资金和精力去做证券投资的事情,更多的精力和自己是用在了发展国家民生事业上,以改善人民的物质生活为主,金融市场发展相对受到忽视。

伴随着我国经济不断迅速发展,我国的金融市场也逐渐走出阴影,向世界发达国家看齐。政府对于金融市场发展的关注和倾注的心血也在逐年增加,尤其是中国加入世贸组织以后,我国的证券投资市场实现质的飞跃,但同时也伴随着产生了一些不利影响和潜在的风险。如果让证券投资市场朝着健康的发展方向前进,是金融领域研究的重要课题。

三、我国证券投资发展所面临的问题

(一)行业生态环境问题

我国的证券投资基金的法律建设明显滞后于基金业的发展。目前我国还未建立起以《证券投资基金法》为核心、各类部门规章和规范性文件相配套的较为完善的基金监管法律法规体系。与国外相比,我国的基金立法缺乏必要的延续性, 相关法律法规的可操作性较差。

(二)治理结构方面的问题

近年来,随着证券投资市场的快速发展,在治理结构上暴漏出来许多问题。首先,证券市场在治理结构的设计上不够科学,往往是应该管理的忽略了,不该管的地方却大做文章;其次,治理人员执行效率不高,在治理过程中,不能针对出现的问题及时予以解决的消除其带来的不利影响。结构上的不合理,影响和制约了治理工作应该发挥的作用。

(三)监管体系的问题

我国证券监管的法律手段存在的问题,我国证券法制建设从20世纪80年展至今,证券法律体系日渐完善已初步形成了以《证券法》、《公司法》为主,但是从总体上看,我国证券法律制度仍存在一些漏洞和不足,证券监管的行政手段和经济手段仍然存在一定的问题 。

四、改善我国证券投资环境的建议

(一)改善证券市场环境

证监会应当采取相关措施,改善市场环境,提振市场信心。首先,进一步减免相关税费。税费的减免可以减轻证券投资者的费用支出,增加他们对证券投资市场的信心;其次,从制度上鼓励增持回购。这对于稳定市场情绪,重树市场信心有着不可估量的积极促进作用。再次,严打违法违规行为。对违法违规行为的严厉打击,是对守法证券投资者的负,也是证券投资市场法制化的标志。最后,为了保证证券市场运作资金的充足,应该增加对长期资金注入的鼓励措施和鼓励政策。

(二)完善治理结构

完善公司治理结构,可以提高公司抗风险能力,保证证券投资者的投资回报。完善的治理结构能够为证券公司提供有力的结构保障,通过结构上的优势,在竞争日益激烈的市场获取竞争优势。证券业是特殊的高风险行业,有效的内部治理是证券公司进行全面风险管理、提升经营管理水平的重要保障。因而,针对证券公司内部治理结构建设进行分析具有现实意义。

(三)完善监管体系,规范投资运作

一套成熟的监管体制是实现监管体系建设的前提,只有具备了建立监管体制的思路,才能为完成监管体系建设提供指导和帮助;法律法规建设作为制度保障,可以为监管体系建设提供法律规范,保证证券市场监管体系的建设符合法律法规的相关要求;市场规范运行建设,作为监管体系作用的直接对象,则是为证券市场监管体系提供数据参考;证券监管的制度建设则是实施体系建设的内容建设,是体系建设最终要形成的一套制度方案和具体措施。

五、结束语

证券投资环境的改善是一个漫长的过程,要想解决我国证券投资环境存在的问题,必须营造公平、公正的市场竞争环境,保证和促进证券投资基金发展有最理想的环境,以促进证券投资基金业的可持续健康发展。

参考文献:

[1]施本植.两岸投资环境及产业升级发展研究[D].云南大学博士论文,2012

[2]张一博.投资环境基本理论综述[J].经济研究导刊,2012(1)

[3]马国强,张晓曦.我国区域投资环境指标体系的构建及应用――海南与发达省市投资环境简要比较[J].海南大学学报(人文社会科学版),2013(1)

第4篇

关键词:证券投资基金;发展经验;东南亚国家;政策启示

中图分类号:F830.91 文献标识码: B 文章编号:1674-2265(2015)08-0075-08

一、引言

实体经济的发展离不开金融的有效支持,基金作为最重要的机构投资者之一,对维护证券市场的稳定发展起着非常重要的作用。东南亚国家的证券投资基金业近几十年来发展迅速,对该地区的实体经济发展起到了有效支持作用。因此,研究东南亚基金的发展无疑具有较好的现实意义。证券投资基金是指通过发售基金份额,将众多投资者的资金集中起来,形成独立财产,由基金托管人托管、基金管理人管理,以投资组合的方法进行证券投资的一种利益共享、风险共担的集合投资方式。证券投资基金起源于19世纪60年代的英国,因具有专家理财、分散风险、方便投资等优势,在世界范围内发展迅速。证券投资基金不仅给投资者提供了多样化的投资选择,还具有稳定和规范本国证券市场发展的作用。我国证券投资基金从1998年开始发展至今,已取得了长足进步,尤其是2013年6月新《证券投资基金法》的实施,蕴含了对基金业未来发展的前瞻。截至2014年11月底,我国境内共有基金管理公司95家,管理资产合计60912.67亿元,其中公募基金数量1855只,管理的公募基金规模42386.35亿元。证券投资基金已成为我国机构投资者的主导力量,是我国金融业的一个重要组成部分,对证券市场的发展产生了深远影响。然而,学术界研究普遍认为我国的证券投资基金到目前为止还存在许多问题。孙黛(2013)指出我国证券投资基金存在选择品种较少、内部控制不足、监管不到位等问题;刘秉文(2009)认为我国证券投资基金普遍存在羊群效应,基金的羊群效应加剧了我国证券市场的波动性;许辉、祝立宏(2009)通过实证分析发现我国证券投资基金和资本市场还未形成相互促进、共同发展的良性互动。由此可见,我国证券投资基金发展尚不成熟,基金产品、投资管理和监管方面还有待进一步完善。

东南亚国家的证券投资基金在近30年来发展迅猛,对该地区经济所起的推动作用日益重要,尤其是作为亚洲地区重要基金管理中心的新加坡。截至2013年12月底,新加坡基金资产管理总值达18180亿新元,折合人民币约85033.3亿元①,资金募集来源与投资范围遍布亚太、欧洲及北美地区,其基金业的发展与管理经验对于我国基金业具有十分重要的借鉴意义。陈洁民(1998)指出新加坡证券投资基金快速发展的主要原因有:投资环境的改善、投资者数量的增加和质量的提高、政府的支持等;吴炜(1999)分析了亚洲金融危机之后新加坡政府针对基金业的新措施,指出新加坡以发展资本市场和基金管理业为主打造亚洲金融中心的构想。不只是新加坡,东盟国家在世界和区域经济中的地位正得到提升。2015年,东盟国家计划把新加坡、泰国、马来西亚等7国的8个证券交易所连接起来,成立一个覆盖5.2亿人口,拥有3000余家上市公司,总市值超过2万亿美元的世界第七大证券交易所,东盟金融市场的发展越来越受世人关注,此外东盟国家和我国在社会文化方面具有许多相似之处。因此,研究该国家联盟投资基金发展过程中的经验和教训,对于我国基金业的发展具有很好的参照和借鉴作用。

在东南亚11个国家中,本文将选取新加坡、泰国和马来西亚三国进行重点分析,原因如下:一是总体经济方面,11国中新加坡、泰国和马来西亚三国的经济形势较好,总体经济水平较高。具体数据如表1。

由表1数据可见:新、马、泰三国总GDP及人均GDP均排在东盟国家前列。印尼总GDP最高,但其人口最多、国土面积最大,人均GDP表现差强人意;文莱人均GDP较高,但人口及国土面积过小,不适合做对比分析。东盟国家中新加坡率先成为新兴工业化国家,马来西亚、泰国等已处于工业化中期阶段,与我国相类似。因此,综合考虑之下选择新、马、泰三国分析较为合适。

二是资本市场运行方面,总体而言,新、马、泰三国是东盟中市场经济运作最好的三个国家,进入福布斯排行榜的企业占东盟上榜总企业数的82%,世界经济论坛的《2014―2015年度全球竞争力报告》中,新加坡排名第2,马来西亚排名第20,均高于我国。在证券市场中,三国的股票与债券发行总额占GDP的比重在东盟国家排名靠前,且目前新加坡是亚洲重要的基金管理中心,泰国和马来西亚也有值得关注和研究的基金品种,故新、马、泰三国代表着东盟地区金融市场运行的最高水平,在基金运作方面均有值得我国学习和探讨的方面。三是社会文化方面,东南亚地区是世界华人、华侨最集中和人数最多的地区之一。其中,新加坡的华人占当地人口比例的77%,马来西亚占23.7%,泰国占11%。可见这三国在社会环境与文化背景方面与我国最为相似,同时我国也对新、马、泰三国最为熟知,因此研究这三个国家的基金发展现状对于我国具有较好的借鉴意义。

二、东南亚三国证券投资基金的发展现状

(一)新加坡证券投资基金的发展现状

新加坡作为亚洲金融中心,也是重要的基金管理中心。新加坡具有良好的金融市场发展基础。自1959年新加坡第一只基金――新加坡基金问世以来,基金业发展迅速,不仅基金品种日益丰富,基金的资金募集来源及投资领域也向全球范围扩大。新加坡实行的是政府主导战略,政府提供一系列激励政策,以鼓励国际性的基金管理公司在新加坡境内扎根,推动新加坡向地区性、国际性基金管理中心迈进。新加坡的证券投资基金中私募投资基金所占份额较大,其中对冲基金发展最为迅猛。新加坡的公募基金被称为集合投资计划(CIS),其中最主要是单位信托。表2为2009―2013年新加坡资产管理总值及主要证券投资基金管理总值。

由表2中数据可以看出,新加坡基金业所管理的资产总规模大于我国。近年来新加坡对冲基金规模不断扩大,私募基金所占比例远大于公募基金,表明其基金管理领域成熟程度远高于我国,相关的销售平台、监管机制以及公民的基金投资意识均处于领先水平。从基金的募集来源与投资方向看,2013年新加坡基金业所募集的资金中约有77%来源于新加坡以外地区,并有67%的资金投资于亚太地区市场;集合投资计划中约有78%的资金投资于亚太地区证券市场,由此可见新加坡作为亚洲金融中心,其离岸基金占据了主要市场份额。

1997年新加坡开始实行中央公积金投资计划(CPF Investment Scheme,CPFIS)。在该计划下,成员可将其普通账户及特别账户③中超过一定比例的公积金通过购买股票(限于蓝筹股)或共同基金的形式投资于资本市场,风险与收益均由个人承担。政府鼓励成员实现投资组合多样化并分散风险,总投资额可达普通账户及特别账户的余额总和,成员还可以将其普通账户的全部余额投资于基金产品。截至2012年6月底,新加坡中央公积金规模为2192.67亿新元,普通账户与特别账户累计结余共1396.32亿新元。历年中央公积金投资计划中,单位信托基金所占资产配置比例如表3所示。

近年来中央公积金投资计划下的单位信托基金一直占据20%左右的份额。截至2012年6月底,实际参加普通账户投资计划的成员为89.6万人,资金规模为230.72亿新元,其中单位信托为40.12亿新元;实际参加专门账户投资计划的成员为45.2万人,资金规模为63.58亿新元,其中单位信托为12.01亿新元。中央公积金投资计划增加了单位信托基金的资金供给,提高了本国公民投资于基金的参与度,对促进公民对基金行业的理解、培养基金管理人才起到了重要作用。

(二)泰国证券投资基金的发展现状

泰国的证券投资基金被称为共同基金。相较于东南亚的其他国家,泰国证券投资基金业务起步较早。1975年泰国第一只封闭式共同基金――永盛基金(Sinpinyo Fund)成立,之后30多年来,共同基金市场发展迅速,如今共同基金总数已过千只。泰国的共同基金种类与我国的投资基金比较相似,股票类共同基金和债券类共同基金是整个基金市场的主要品种。表4为2006―2010年泰国共同基金市场的主要数据。

近几年泰国共同基金呈波动增长的趋势。2008年因国内政局不稳定,国内经济增长放缓,再加上全球金融危机的扩散,使得泰国共同基金出现整体衰退。2010年经济逐步回暖之后,基金业稳步发展,2012年泰国共同基金的资产净值为26144.02亿泰铢,同比增长25.5%,共同基金价格效应和基金市场的资金净流入量成为资产净值增长的主要驱动力,其中债券共同基金是推动市场增长的主要产品。

国家基金是20世纪80年代中后期在泰国基金市场上得到迅速发展的一个品种,它是指资本来源于国外,并投资于某一特定国家的跨国信托投资品种。由于当时泰国市场上的证券数量有限,国家基金便成为境外投资者追逐的主要目标。2010年之后泰国投资外国的共同基金(FIF)、长期共同基金(LTF)净值均大幅增长,成为共同基金市场关注的焦点。

(三)马来西亚证券投资基金的发展现状

马来西亚的证券投资基金业起步较晚,直到1985年,马来西亚才采取一系列金融改革措施促进其证券市场的发展。1995年,马来西亚政府为了吸引外资,加快了通过证券投资基金吸引外资的步伐,投资基金业进入了快速发展时期。

由表5数据可见,马来西亚的单位信托基金规模大于泰国,与新加坡和我国相比还有一定差距,但表现出快速发展的态势。此外,马来西亚信托基金中的一个特殊品种――伊斯兰基金在次贷危机之后越来越多地受到金融界关注。伊斯兰基金(Islamic funds)是指遵守伊斯兰教法所规定的投资原则的基金,只能投资股票,禁止一切与利息和投机相关的投资活动,并且必须去掉收入组合里被伊斯兰教教法视为“不洁”的成分。伊斯兰基金结合了社会责任和以信仰为本的道德原则,是金融和信仰的混合物。马来西亚有60%的人口信仰伊斯兰教,随着马来西亚穆斯林人口以及人均收入的逐年增长,伊斯兰基金的地位举足轻重。表6列出了2008―2012年单位信托基金中的伊斯兰基金数量和净值。

从表6可以看出,伊斯兰基金在马来西亚单位信托基金中已占有一定份额,且规模在不断扩大。尽管伊斯兰基金目前仍处于发展的初级阶段,但由于伊斯兰基金遵循严苛的运营模式,不能投资金融服务和衍生工具等投机产品,所以在源头上降低了投资风险,即便是在次贷危机中也保持了良好的收益。在全球加强金融监管、防范系统性风险的背景下,全球传统金融体系与伊斯兰金融的合作日益加强,伊斯兰基金也开始逐步扩展市场,寻求国际间的合作。

三、东南亚三国证券投资基金的发展经验

(一)新加坡证券投资基金的发展经验

总体来看,新加坡国土面积小、人口少,其基金业发展更具有国际化的特点,目前新加坡已与中国香港一同成为亚太地区基金管理投资中心。在资金来源与去向方面,新加坡具有“两头在外”的特点,即资金大部分来自于海外,并主要投向海外;在管理机制方面,新加坡主要实行政府主导型战略,为吸引境外资金和基金管理公司,政府在优惠政策上力度较大,对非居民交易给予税收优惠,但对非居民交易账户与国内账户实行严格的分离监管;在基金品种方面,新加坡私募基金份额遥遥领先,远高于中国香港,而公募基金则占比例较小,对冲基金发展迅速,基金品种不断创新。新加坡在证券投资基金管理方面有以下几点经验值得借鉴:

1. 优化销售服务。2014年5月,新加坡单位信托基金网上销售平台将客户购买股票基金所需支付的开端销售费(initial sales charge)④降低到0.5%,远低于银行售卖单位信托基金时3%的销售费。一方面,网络销售平台本身具有低成本优势;另一方面,降低申购费也是海外基金业的普遍趋势。若申购费较高,一些销售机构或多或少会受佣金影响,向客户推荐不适合的产品。目前,一些国家例如英国和澳大利亚的基金销售业已废除征收申购费,转而定期征收平台费(platform fee),以去除投资者和销售商之间的利益冲突。平台费的做法也对基金的投资管理形成一种隐性考核,只有对投资表现满意的客户才会继续留在平台,支付平台费。此外,在基金购买方式上,新加坡投资产品分销商 dollarDEX 允许投资者使用信用卡通过该公司网站购买超过 100 种的单位信托,成为新加坡第一家允许客户以信用卡结算网上交易的基金分销商。用信用卡购买单位信托,意味着投资者可享有55 天的免息贷款,此举无疑吸引了更多基金投资者,而我国还不允许用信用卡进行基金投资活动。因此,完善网络基金销售平台、降低收费、提高销售服务的做法是值得我国借鉴的。

2. 发展私募基金。近年来新加坡私募投资基金迅速发展,其规模远超公募基金,使新加坡成为东南亚区域私募基金枢纽,这都归功于新加坡稳定的政治形势、完善的法律、健全的商业体制以及地理优势。目前,我国的私募基金管理规模已超公募基金。因此,完善私募基金监管、进一步创新私募产品成为接下来的发展重点,而新加坡的发展经验值得借鉴。新加坡1999年推出了精品基金管理公司(BFM)发牌计划,BFM是管理面向特定熟练投资者的规模相对较小的基金管理公司,它的运作与私募基金颇为相似,该计划下只要基金的管理金额、缴付资本、基金经理人的数量及资历和面向的客户符合要求,便可获得牌照进行基金运营。该计划提高了私募基金的审批效率,又从源头上控制了私募基金的风险,使得新加坡的私募基金先人一步取得高速发展。我国的私募基金刚纳入证监会监管范畴,应在信息披露、基金经理及投资者资格、契约规范、公司资本结构等方面做出相应的特殊规定,使私募基金健康稳定发展。另外,在对冲基金的发展上,新加坡早在2001年年底便实行对冲基金零售化,出台对冲基金指引,规定了对冲基金的投资门槛和发售对象。对冲基金首先需要多样化的金融衍生工具作为投资标的,其次对冲基金风险极高,它的发展必须以成熟的金融市场和强有力的监管为前提。我国现已开始推进发展对冲基金,因此应加快金融产品创新,出台对冲基金指引和监管政策,为对冲基金的发展提供基础和保障。

3. 中央公积金投资。新加坡实行中央公积金投资计划,公积金大部分由新加坡政府投资公司具体投资运作,特定账户余额可由公积金成员自主投资。中央公积金投资计划对单位信托基金的发展起到了很好的促进作用。目前,新加坡政府投资公司已跻身于全球最大的100家基金管理公司行列,其运用市场化的管理模式和专业化的投资理念,在北美、欧洲和东亚等区域进行投资。我国的养老基金、社保基金规模庞大。截止到2012年,我国企业职工基本养老保险结余22968亿元,现行体制下上述资金只能进行银行储蓄和购买国债,机会成本很高,隐性损失巨大。因此,可借鉴新加坡中央公积金管理体制,将具有一定相似属性的资金,尤其是长期结余的资金,集中起来,通过市场化方式,进行投资运营,减少管理成本,发挥规模效应。我国目前正在探讨养老金入市机制。如果该设想切实可行,巨额的养老金将对我国资本市场起到巨大的刺激作用。

(二)泰国证券投资基金的发展经验

泰国的共同基金业规模虽不大,但其业绩和制度却处于世界前列。2013年晨星公司从对24个国家和地区投资共同基金的投资者进行的一项投资经验调查发现,泰国的投资级别被投资者列为B级,与荷兰、新加坡和中国台湾评级持平,并列第3位,高于多个研究对象国家和地区。这主要归功于泰国实行的有利投资的税制优惠,如不扣差额税收、减免长期基金的投资收入所得税等,这些优惠使得投资者收益增加,据相关财务和税务规定评估的业绩表现处于较好水平。

我国可以借鉴泰国的税制优惠政策,考虑降低手续费,提高投资者的收益。在基金营销方面,我国未来将更多地依靠直接销售渠道和目前流行的网络渠道展开营销,信息公开便更为重要,客户接触了解的信息越多,对投资决策就越有帮助,也能促使其尝试投资多样化基金产品。基金公司在发行基金时,也必须审时度势推出易于进行市场营销和符合客户要求的产品。

(三)马来西亚证券投资基金的发展经验

马来西亚单位信托基金市场成长迅速的主要原因是政府推动和放宽管制。与新加坡类似,马来西亚政府采取一系列措施吸引外国基金机构在吉隆坡建址营业,包括减免税收、放宽基金所得收益汇出的限制等,马来西亚政府还允许外国单位信托投资公司持有本国公司的大部分股权,用外资活跃马来西亚单位信托基金市场,并且马来西亚政府同样在很早便允许公积金会员从公积金账户提取款项进行单位信托基金的投资,增加单位信托基金的资金来源。此外,在基金营销方面,马来西亚注重对单位信托知识的宣传和基金促销人才的培养,并且允许国内外资银行以分销商身份促销单位信托基金管理公司的基金,扩宽促销渠道。在利用外资促进基金业的发展方面,马来西亚的政策是一个很好的借鉴。

马来西亚单位信托基金中的一大特色产品是伊斯兰基金。2009年马来西亚与中国香港签署《互相合作发展伊斯兰资本市场及伊斯兰集体投资计划的声明》,将中国香港作为伊斯兰基金销售平台。2014年6月,马来西亚第四大综合金融服务集团RHB宣布在中国香港推出首个符合回教教义的主动式管理平衡基金,这是首个跨境销售的伊斯兰基金,借助中国香港伊斯兰基金将有望进一步向亚洲地区延伸。我国拥有约5000万伊斯兰人口,伊斯兰金融的发展潜力更大,目前我国的房地产市场上已出现伊斯兰基金的身影,我国在今后可以考虑与马来西亚合作引进伊斯兰证券投资基金,在恰当时期发展本地伊斯兰基金市场,徐甜(2011)认为在我国银监会的推动下,宁夏回族自治区有望在国内率先试水伊斯兰金融。

四、对我国证券投资基金发展的启示

通过对东南亚三国证券投资基金的发展现状及经验分析,可归纳提出对我国证券投资基金发展的几点有益启示:

(一)推进基金产品创新

基金是金融市场发展到一定程度的产物,基金业的发展壮大取决于资本市场的发展,包括投资标的物的发展、投资者的教育、潜在市场的培育、市场制度的建设和法律法规体系的完善。在我国现阶段,金融体制改革还有待进一步深入、市场尚未成熟、投资者的投资意识不强,加之受投资环境和投资标的物过少的限制,尽管我国基金产品种类较多,但大部分基金产品存在同质化倾向,并未真正起到基金实现多元化投资的作用。与我国相比,新加坡拥有开放的资本市场和发达的金融衍生工具,成为少数允许个人投资对冲基金的地区之一。我国为防范风险,金融衍生工具数量有限,一些杠杆较高的操作被严格禁止,资本市场也未完全开放,这均阻碍了基金产品创新的进程。因此,我国还需进一步发展多层次资本市场,加快市场开放的步伐,加快金融产品改革创新,推进基金产品的创新,提高投资者的投资意识,发挥基金投资分散风险及稳定市场的作用。

(二)完善基金业评价体系

新加坡基金业在亚洲金融危机后曾面临一个问题――基金市场的投资回报缺乏可比性。由于新加坡的基金市场国际化程度较高,各国的基金管理公司会运用各自惯例的评价标准,使得整个市场缺乏统一、客观的评价体系,这便给基金经理人提供了机会,他们可以选择最有利的衡量标准来提高自己的绩效,误导投资者。我国虽不似新加坡拥有众多不同国家的基金管理公司,但也缺乏统一权威的评价体系,各种基金评价机构均有自己不同的评价方法,基金公司在评价和宣传上也往往采用对自己最有利的方式。因此,我国可以考虑建立本国的独立性基金评价机构,借鉴国外机构的评价方法,制定统一的标准,确保公信力。此外,在评价指标选择上,还应综合考虑各种因素,避免过分看重投资收益率,导致基金管理人为追求高回报而放弃招募说明书所标明的投资风格的现象。最后,还应加强具有公正性和权威性的法律、会计、审计等中介机构的建设,最终形成完整有效的外部监督和评价机制。

(三)创新营销方式和渠道

我国基金公司在推出和销售基金产品时,很大程度上不是以需定产,没有考虑投资者的认可程度,而是以产定需,下达一定的任务指标,销售者常推荐不适合的基金产品,投资者大多只能被动或盲目购买产品。要拓宽基金的销售渠道,就必须加强客户的偏好研究,对基金客户进行的研究,需要从不同区域、不同年龄层次、不同收入、不同风险偏好角度出发,瞄准特定的群体推出适合的产品。在这一方面我国可以借鉴马来西亚的伊斯兰基金,推出针对市场需要的特色基金产品。

我国现阶段基金销售网络以银行代销、券商代销、基金公司直销为主体,这三方均建立了各自的营销体系和客户网络,其中商业银行以其营业网点遍布全国的优势在基金销售份额中占绝大部分。为拓宽营销渠道,政府可以考虑将更多的机构纳入基金营销体系中,例如投资顾问公司、保险机构、农村信用合作社等,引入竞争;也可以借鉴新加坡经验,设立专业的区域性基金销售公司,构建一体化基金网上交易平台,以降低成本;同时培养基金销售员和经纪人,在经济落后地区加大基金知识的普及,发掘潜在市场。

(四)改善税收优惠制度

东南亚三国均运用了税收优惠政策吸引外资和发展基金业,我国也应借鉴和完善本国的税收优惠政策,使我国税收政策逐步与国际接轨。我国目前的证券投资基金税收优惠政策还过于笼统,主要集中在降低投资收益所得税上,我国还应该考虑制定更多优惠政策以吸引机构投资者和保护投资者权益,例如对基金净收益分配不同比例使用不同的税收优惠,鼓励基金管理公司多分红,还可以对养老金、企业年金给予更大的税收优惠,包括免收营业税、利息收入所得税等,鼓励养老金进入基金投资领域。

注:

①根据2015-1-19 16:29 1SGD=4.6772CNY汇率折算。

②新加坡金融管理局《资产管理活动调查报告》所公示的资产管理总值不仅包括证券投资基金资产管理总值,还包括私募股权基金、不动产投资管理、房地产投资信托基金(REIT)所管理的资产总值。

③新加坡55岁以下成员中央公积金账户分为三个:普通账户、保健账户和特别账户,其中保健账户储蓄主要用于医疗保健,不可进行投资活动。

④开端销售费,国内一般称为申购费,即购买基金时的费用。

参考文献;

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[15]刘新亮.我国开放式证券投资基金市场营销分析[D].上海财经大学硕士学位论文,2005.

[16]邓雄.美国货币市场基金发展及商业银行应对的经验和启示[J].金融发展研究,2014,(11).

The Development Experience of Securities Investment Fund in Southeast Asian Countries

――Taking Singapore, Thailand and Malaysia as Examples

Xu Lin Qiu Mengyuan

(School of Economics and Commerce,South China University of Technology,Guangzhou Guangdong 510006)

第5篇

【关键词】金融改革 证券投资 基金业 基金法

随着我国资本市场的发展及社会财富的不断增加,基金已经成为了广大投资者投资理财的重要渠道之一。在我国基金业快速发展的同时,从1997年的《证券投资基金管理暂行办法》到2004年的《证券投资基金法》的颁布实施,再到2013年6月1日开始实施的新基金法,可以看出我国基金业的相关的立法工作也在不断的跟进。从我国基金业的发展史来看,相关法律法规的制定与实施为基金业的发展创造了良好的成长环境。

我国的学者对基金业从各个不同的角度进行了研究。例如,李文娟(2012)立足于证券投资者保护基金制度观察到我国现行《证券投资者保护基金管理办法》许多内容缺乏具体的规定,这使基金产生了难以克服的自身制度风险。张涛(2012)从基金犯罪的角度说明我国对基金犯罪的规定与相关法条彼此衔接上存在诸多不足,应直接将基金犯罪的罪状和法定刑予以明确规定。徐翀(2010)就我国有关基金管理人利益冲突的法律法规进行了探讨,并分别从关联交易和基金管理费两方面对完善我国的法制提出了政策建议。本文结合我国基金业发展的现状和新基金法的内容,研究新基金法对我国基金业的影响。

新基金法的正式实施,对于我国基金业具有里程碑意义。笔者认为新基金法对基金业的影响将主要体现在以下几个方面:

1.私募基金规模将大幅增长,我国直接投融资比例、机构投资者比例将提高。首先,由于新基金法赋予了私募合法地位,并对其实行有别于公募的监管模式,原先处于“灰色”地带的大量私募将在新基金法实施后从“地下”走向“地上”。其次,私募基金相对于公募基金更加强调绝对收益,不像公募基金无论盈亏总能以基金管理费的形式获取收益。它总是在绝对盈利的情况下才从收益中分得一杯羹,而如果亏损的话,由于私募基金管理人本身持有一定的份额或担任无限合伙人,首先承受亏损的是管理人的资金,因此更易获得投资者的信任。私募的合法化解除了人们对私募身份上的顾虑,而私募本身的特点对投资者又极富有吸引力,必将吸引更多的资金流向私募,促进私募的大幅增长。第三,在我国利率尚未实现市场化的情况下,如果扣除通货膨胀率的影响,投资者把资金存放在银行并非最好的投资渠道。拥有合法身份的私募基金将使投资者拥有了更好的选择,私募基金拥有优越的智力资源及更专业、自由的投资决策体系,能给投资者带来更好的回报,在这样的情形下,将会有不少资金从银行流向私募,从而促使私募的规模不断扩大,提高我国直接投融资的比例。第四,个人投资者比例降低,机构投资者比例提高。随着私募基金及公募基金的发展壮大,我国金融市场上个人投资者比例将大幅降低,投资者将更多的依靠机构来进行财富管理。机构投资者比例的提高,有利于降低市场的非理性波动,促进基金业的健康发展。

2.我国基金业的竞争将更加激烈,有利于提高我国基金业的国际竞争力。新基金法主要从两个方面来促进基金业的竞争:一是降低门槛、放松管制促进公募基金的发展;二是将私募引入基金业的竞争平台。首先,新基金法扩大了公募基金的投资范围,除了可以投资于上市交易的股票、债券等还能投资于其他证券及其衍生品,有利于提高公募基金的盈利水平。其次,基金法放松了对基金从业人员证券投资的限制,为他们提供了更为宽松的投资环境。这将大大提高基金人才的投资积极性,最大限度的发挥自己的知识和能力,使基金投资的收益最大化。最后,私募的合法化让私募基金能在原先只有公募基金一家独大的基金业夺取一部分利益,私募注重绝对投资收益的特点相比于公募注重产品规模的特点更有利于吸引广大投资者,公募为了自身的生存和发展必须改善自己的投资策略与服务,从而不至于在竞争中落败。公募与私募的竞争,能使我国基金业更加规范化和职业化,将吸引越来越多的机构参与财富管理行业,各机构参与者在竞争中发展壮大有利于我国基金业整体的国际竞争力水平的提高。

3.基金的组织形式将更加丰富,有限合伙型未来有望成为我国基金的主要组织形式。新基金法丰富了基金的组织形式,我国基金可以采取公司型、契约型、合伙型等组织形式。相比于公司型和契约性基金,合伙型基金具有非常大的优势,将成为私募基金未来发展的主要组织形式。首先,公司型私募基金存在双重纳税的情形,公司层面要缴纳25%的企业所得税,自然人投资者层面要再缴纳投资收益的20%的个人所得税。而根据《合伙企业法》的第六条规定,合伙企业合伙人是自然人的,缴纳个人所得税;合伙人是法人和其他组织的,缴纳企业所得税。这样合伙型基金就避免了公司型基金所出现的重复征税问题,相同情况下投资者自然首选合伙型基金。其次,信托型基金存在双重委托关系,即私募基金与信托公司、投资者与私募基金的委托关系。双重委托关系直接导致信托契约型基金的中介费用过高,降低了投资者的收益率。而在有限合伙制中,只有一层委托关系,且有限合伙企业机构设置简单、权责分明,普通合伙人能相对独立的做出决策将极大地提高企业工作效率、降低管理成本。综上所述,合伙型基金有着明显的优势,它具有较低管理成本和更有效的激励约束机制,能吸引更多的投资者和人才,未来有望成为我国私募基金的主要组织形式。

参考文献:

李文娟,2012:《试论我国证券投资者保护基金法律制度的完善》,中央民族大学硕士论文。

刘靖华,2012:《从阳光私募透视我国私募基金的发展之路》,复旦大学硕士学位论文。

孙姬,2012:《浅析修订》,《时代金融》第9期。

张菲菲,2012:《修法:基金业发展新契机》,《中国金融家》第8期。

第6篇

伴随着金融市场的发展,资产证券化金融产品将逐步受到市场的认可,资产证券化的创新将成为各资产管理机构的重点业务方面,本文将对基金公司子公司参与首单资产证券化产品进行探讨。

关键词:资产证券化;基金公司子公司

0 引言

在中国证监会支持业务创新的背景下,基金公司子公司尝试以地方政府平台对地方政府的债权作为基础资产,进行资产证券化。此业务模式是基金公司子公司第一单资产证券化业务,该业务模式不仅可以为政府基础设施建设投资提供低于信托融资成本的资金,拓宽政府融资渠道,而且可以使政府债务显性化、透明化,增加政府负债透明度;同时,可以为投资者提供较高收益的政府信用金融产品。

1 产品设计背景介绍

1.1 政府融资平台融资需求强烈

随着中国经济发展及城市化进程的加快,在“保增长”的大背景下,各地方政府的融资需求也随之高涨。

中国人民银行此前的报告指出,疏导地方建设资金需求,要积极探索地方政府以市场化方式融资加强债务管理的制度安排,有效发挥市场对地方政府举债的监督约束,逐步改变地方政府融资平台以银行贷款为主的融资格局。

2012年以来,随着监管部门清理整顿地方融资平台贷款的力度持续加大,商业银行纷纷收紧了平台贷款,而债券市场准入政策相对宽松,城投债很快成为地方融资平台新的重要资金来源。然而,监管部门对于城投债的发行主体有明确要求,一些地方政府在拿不到贷款、发不了债券之后,纷纷转向信托。2012年以来信托市场异常火爆,特别是基建类信托,全年发行量近500款,募集资金规模超过4000亿元。

此外,还有一些地方政府未能通过中介机构筹资,而是直接向当地机关事业单位职工“借款”。

1.2 为政府融资平台融资提供创新融资模式

针对地方政府对资金的强烈需求、融资成本高,渠道单一等问题,基金公司子公司积极开展与地方政府的沟通和交流,研究创新融资模式。在产品设计的过程中,证监会出台了《证券公司资产证券化业务管理规定》(证监会公告【2013】16号),规范了资产证券化业务的业务规则。

经过与律师对《证券公司资产证券化业务管理规定》和基金子公司业务上位法规《基金管理公司特定客户资产管理业务试点办法》仔细研究、论证,公司认为在满足基金子公司专项资产管理计划设立条件的同时,基金子公司可以参照《证券公司资产证券化业务管理规定》设计产品交易条款,从事资产证券化业务。

以江苏省镇江市新区为试点,深入开展尽职调查工作,选择优质资产,进行资产证券化并申请于交易所挂牌交易。此方式不仅可以拓宽政府融资渠道,使政府债务显性化、透明化,同时又为投资者提供较高收益、流动性强的政府信用金融产品。

2 资产证券化模式及背景介绍

2.1 什么是资产证券化

资产证券化是指把缺乏流动性或流动性不强,但具有可预期未来现金流的资产集合成资产池,通过对资产池中资产所创造的现金流和风险进行结构性重组,并出售给特殊载体,然后发行证券产品的过程。这些流动性较差的资产通过结构性重组,转变成为了可以在金融市场上出售和流通的证券。

2.2 为什么要资产证券化

资产证券化本质上是企业进行再融资的一种途径。具体来说,进行资产证券化有如下益处:第一,有效地降低融资成本。通过资产证券化,可以实现产品与发行人的风险隔离,可能提升产品信用评级从而降低发行利率;第二,合理地优化财务状况。资产证券化能够增强企业资产的流动性、表外证券化融资可以优化财务杠杆;第三,融资规模灵活。融资规模由基础资产的预期现金流决定,不受企业净资产限制;第四,资金用途灵活。在符合法律法规以及国家产业政策要求的情况下,可由企业自主安排募集资金的使用,不要求公开披露其用途;第五,信息披露受限制小。资产证券化产品仅需披露计划账户财务信息,不涉及企业财务信息。

2.3 我国的企业资产证券化

目前,我国企业资产证券化的基础资产主要有两类,第一类是应收账款;第二类是未来收益的权益类资产。从2005年至今,国内累计发行了12单专项资产管理计划,规模总计307亿元。已发行项目的基础资产包括高速公路收费权、电厂未来电力收益权、污水处理收费权、BT回购款、公园未来门票收入收益权等资产,这些基础资产主要偏向于市政领域。每一单项目交易结构的个性化强、差异化较大,交易结构的复制比较困难。

3 基金管理公司参与地方政府平台资产证券化产品

3.1 产品介绍

产品名称:基金公司子公司专项资产管理计划

融资方:镇江新区经济开发总公司(主体评级AA)已发行企业债券:09镇江新区债和12镇江新区债

发行期限:1-3年期产品组合

基础资产:经发总公司依据特定的BT项目合作协议所合法享有的自专项计划成立之日起三年内于各BT协议划款日向债务人(镇江新区管委会)应收的政府回购款债权

增信情况:镇江市城市建设投资集团有限公司(主体评级AA)为本期专项资产管理计划份额提供担保

担保人已发行债券:09镇城投债,10镇城投债,12镇城建MTN1/2,12镇城投CP001/2

信用评级:计划份额信用评级AA+

募集资金用途:募集资金拟用于镇江新区静脉产业园工程、姚桥夹江码头等新区内基础设施建设项目

3.2 产品涉及问题与解决方案

3.2.1如何降低交易对手的违约风险

尽管近年来镇江新区可支配财力不断提升,但镇江新区管委会对园区开发建设主体经发总公司的大量欠款和未来大规模的计划投资,将加剧镇江新区的财政支出压力,进而可能会影响其对本专项计划BT 回购款支付能力。截至2011 年末,镇江新区管委会应付经发总公司各类款项117.01 亿元,而2013 年和2014 年的初步拟定的建设投资支出达112.28 亿元。

为降低此风险,基金公司积极与当地政府沟通、协商后达成一致。镇江市人大常委会审核同意将专项计划涉及的各BT项目的政府性回购款纳入相应年度预算,作为项目的增信措施。该应对方案一定程度上为兑付资金提供了保障,降低了违约风险。

3.2.2如何避免BT 项目初审和终审工程造价差异过大风险

本专项计划 BT 项目回购款为已确定回购款。已确定回购款是根据BT项目初审报告确定的BT 项目工程造价的70%并加上相应收益而定,若终审报告发生在专项计划存续期内,且确定的工程造价低于已确定回购款,则最终会影响到本专项计划BT 回购款的顺利支付。

为此,基金公司子公司通过筛选,最终选定已经上述3个已经建成并投入使用的项目,最大限度避免BT 项目初审和终审工程造价可能存在差异的问题。

3.2.3如何改善资管计划流动性不足的问题

在市场或资产流动性不足的情况下,投资人可能无法迅速、低成本地调整投资计划,从而对计划收益造成不利影响。

为解决投资者对流动性的需求,基金公司子公司参照证券公司资产证券化的案例,经过与经发总公司及相关中介机构的沟通和论证后,决定将该资管计划产品在深交所挂牌上市,使产品投资者能在二级市场获得更大的流动性.

3.2.4如何应对担保人担保能力下降的可能

本计划担保人镇江城建为镇江市投融资平台,一半以上营业收入均来自于镇江市政府,同时资产流动性较弱。担保人能否为专项计划提供有效信用增级值得进一步关注;担保措施对本计划的增级效果,是否仅为流动性支持需要进一步明确。投资计划说明书中需要对担保的范围、触发条件等进行明确。

对此,基金公司子公司邀请上海新世纪资信对担保人和本计划进行信用评级。评级机构对本计划担保人(镇江市城市建设投资集团有限公司)2013年公司债券信用评级报告中,针对担保人财务、经营、业务优势及风险等方面的分析,认为担保人长期信用等级为AA 级。

同时,针对担保的范围、触发条件等内容,在《投资说明书》详细说明了资产管理计划投资项目的担保情况;对担保人的担保能力做了充分的分析;以表格及流程图表的形式,说明了收益分配的各个时间节点及担保触发的条件及时间安排。

3.3 产品的意义

一是基础设施建设资产证券化可以集中社会资金,弥补基础设施建设资金的短缺,使本要花费大量政府资金的基础设施建设变成了资本市场上众多投资人的投资行为。

二是基础设施建设资产证券化可以提高资产的流动性,缩短投资回收期,实现市政建设的良性循环和滚动融资。通过资产证券化,相关单位能及时把长期资产在资本市场抛售变现、或自己持有变现能力很强的抵押证券,可解决其面临的流动性约束。

三是资产证券化在某种程度上实现了破产隔离,将项目现金流的风险与企业的风险分离开来,与发行企业债券相比,提高了债券的信用等级,降低了融资成本,优化了政府负债结构。

四是响应证监会支持证券化创新思路:响应证监会支持资产证券化的政策导向;丰富交易所创新类金融产品。

五是丰富投资者投资产品:为投资者提供较高收益的政府信用金融产品,为投资者提供不同种类的固定收益投资产品;此产品基础资产为直接对政府的债权,信用等级高于政府平台企业债;

六是基金公司业务模式创新:丰富了基金公司子公司盈利模式;提升基金公司在财富管理行业的竞争力,有助于解决基金公司发展瓶颈。

参考文献

[1] 沈炳熙 《资产证券化:中国的实践(第2版)》北京大学出版社 2013-12-01

[2] 苏莱曼贝格 《资产证券化实务精解:资产抑押证券交易架构及交易(项目)实施指南》机械工业出版社 2014-01-01

第7篇

关键词:资产证券化;风险;防范措施

一、世界各国资产证券化的一般风险因素

(一)交易结构风险

资产证券化的运作是通过建立一个严谨、有效的交易结构来进行的,论文其融资的成功与否及其效率高低与其交易结构有着密切的关系。其基本交易结构由原始权益人、SPV(SpecialPurposeVehicle,简称特殊目标载体)和投资者三类主体构成。从理论上说,只要参与各方遵守所确立的合约,该结构将是一种完善的风险分担的融资方式。但是,由于不同国家对资产出售有着不同的法律和会计规定,这一方式将面临结构风险。具体包括:

一是交易定性风险。指根据相关法律,有关部门可能认为发起人与SPV之间的交易由于不符合“真实销售”的要求,而将发起人在破产前与SPV所进行的交易行为确定为无效交易,使破产隔离安排失效,从而给证券化投资者带来损失。

二是收益混合风险。指资产产生的现金流与发起人兼服务人的自有现金流相混合,导致SPV在发起人破产时处于一般无担保债权人的地位,从而给证券投资人带来损失。

三是实体合并风险。指SPV被视为发起人的从属机构,其资产、负债与发起人的视同一个企业的资产、负债,在发起人破产时被归为发起人的资产、负债一并处理,从而给证券投资者带来损失。

(二)信用风险

信用风险也称为违约风险。信用风险产生于资产证券化这一融资方式的信用链结构。毕业论文从简单意义上讲,信用风险表现为证券化资产所产生的现金流不能支持本金和利息的及时支付而给投资者带来损失。在资产证券化的整个交易过程中,投资者最依赖的两方是资产支持证券的承销商、投资银行和代表投资者管理和控制交易的受托人。在合约到期之前或在可接受的替代方接任之前,任何一方对合约规定职责的放弃都会给投资者带来风险,具体包括:

1.承销商风险。承销是投资者对资产组合恶化采取的主要防范手段。例如,在应收款支持的融资中,承销商能直接以其支付行为影响有关潜在资产合约的执行。因为承销过程的中断不仅可能导致对投资者的延期支付,而且可能引起整个结构信用质量的下降。所以当应收款支持交易被结构化以后,承销商在招募说明书中应根据历史经验对拖欠、违约及索赔给出相应的说明。

2.受托人风险。虽然受托人的经营状况不直接影响由应收帐款组合所带来的现金流量,但它却在很大程度上决定该资金收妥后的安全性以及该资金转给投资者的及时性。所以大多数交易有严格的规定,按投资者的要求对受托人的经营状况进行控制,这些规定在一定程度上能为投资者提供实质性保护,但是他们并不能完全消除管理不当的可能性,而这正成为造成风险的潜在因素。正是在这个意义上,有关评级公司已经采取了附加措施以提醒投资者注意这种潜在风险。

(三)可回收条款风险

指发行人和持有者之间合同的条款之一是发行人有权在债券到期前,提前偿还全部或部分债券。如果在未来某个时间市场利率低于发行债券的息票利率时,发行人可以收回这种债券,并以按较低利率发行的新债券来替代它。短期赎回等于是由发行人在行使一种期权,以便按更为有利的条件对债务进行再融资。从投资者的角度看,提前偿还条款有三个不利之处:

首先,可提前偿还债券的现金流量的格局难以确定。其次,当利率下降时,发行人要提前偿还债券,投资面临再投资风险。第三,债券的资本增值潜力减少。医学论文以住房抵押担保证券为例,它属于固定收入证券的一种,但是却包含一个提前偿还条款。住宅所有者难以预料的提前偿还风险使投资者面临再投资风险,并使其原本的资产负债管理计划落空。

实际上,抵押担保证券的现金流动时间安排上的不确定性比公司债券和市政债券要大,因为行使提前偿还一笔抵押贷款的期权不单纯依赖于现行市场利率,它还依赖于每个房产主面临的特定经济和非经济因素。例如,房产主遇到迁移或房屋转手时,可能会提前偿还贷款或者当房产主发现了对自己更有利的二次融资可能性,提前偿付也会发生。一般用存续期这一指标来衡量提前偿还。存续期是以各支付期的支付现值为权数对支付期加权平均,存续期缩短了则说明发生了提前偿还。

(四)利率风险

证券化产品作为固定收益证券的一种,具有和其它固定收益证券类似的各种风险,利率风险就是其中一种。具体而言,证券化产品的价格与利率呈反向变动,即利率上升或下降时,证券化产品的价格就会下跌或上涨。如果投资者将证券化产品持有至到期日,那么证券到期前价格的变化不会对投资者产生影响;如果投资者可以在到期日前出售证券,那么利率的上升会导致资本损失,这就是通常所说的市场风险,也称为利率风险。利率风险是证券化产品市场上投资者面临的主要风险之一。证券价格对市场利率变化的敏感程度取决于证券的特征,如证券的成熟、证券的息票利率、利息支付的频率、本金分期摊还的速度、债务工具当前的收益率、证券中含有的选择权等。在其它条件相同的情况下,证券化产品的息票利率越高,其价格对利率的变化就越敏感。证券化产品的到期期限越长,其价格相对于利率的变化就越敏感。利率水平越低,证券化产品的价格相对于利率的变化就越敏感。

(五)资金池的质量与价格风险

按照JackM.Guttentag的观点:银行具有低估甚至忽略以小概率发生的重大损失事件的倾向。按照该心理定律,忽视低概率、高损失事件,源于人的非理性。人们长期预测能力非但不能随证券化进程而提高,反倒有进一步短视的倾向,结果使金融市场存在更大的波动和不确定性。因此,在资金池的构建方面,要严格评估资金池的质量,警惕发起人将不良资产以良好资产出售,以防人们对风险资产定价仅依据对市场短期的看法,由此而产生低定价的可能,导致实际利润率曲线低于市场要求的利润率曲线形成缺口,而且缺口不断增大,不仅可能给投资者带来损失,最终还可能引起金融危机。

同时,资产证券化如果定价不合理,就会产生价格差。这种价格差的大小取决于市场正确识别证券化工具价格水平的能力,也就是说,市场需要时间来评价它的价值和风险。应该意识到新工具、新市场中的低定价问题是有代价的,因为新金融工具或市场通常由于存在为合理定价积累经验的成本,而比成熟市场效率低下,这种学习成本导致低定价交易,会引起近期或未来的亏损。因此证券化等新兴市场上存在实际利润率曲线低于市场要求利润率曲线的情况。总之,经验不足导致新产品在初始阶段定价偏低,该阶段大量风险积累起来的可能引发风险。

此外,证券化的风险还包括发起人回购资产的道德风险、发起人弱化对出售资产管理的道德风险、信用增级和流动性支持的风险等,这些风险处理不当,将会危及整个金融体系。

二、中国开展资产证券化的特殊风险因素

(一)政策风险

政府在资产证券化形成、发展过程中始终起着举足轻重的作用,主要表现在提供制度保障方面(如法律、税收、利率、监管、投资者保护等)。资产证券化的初期多是政府主导,政府政策的风险不可低估。

比如说,资产证券化本质上体现了财产信托的关系,加之我国现存的法律障碍,所以我国现阶段多采用财产信托模式。但是,目前模式没有严格的法律定位,是由政府审批形式推动的,民间模式属于“球”,面临较大政策风险。

(二)法律风险

通过财产信托创造的资产证券化产品属于典型私募产品,不适用我国《证券法》的相关规定,在相关法律没有正式出台之前,它的身份并不明确。而且,没有完善的法律制度,就不能很好地规范各参与方的权利义务,明确收益归属,降低操作风险及提供必要的安全性和流动性。此外,中央优先权益登记系统没有建立,这也为资产证券化带来了法律风险。

根据我国《合同法》第八十条规定:“债权人转让权利的,应当通知债务人。未经通知,该转让对债务人不发生效力。”《合同法》第八十七条规定:“法律、行政法规规定转让权利或者转移义务应当办理批准、登记等手续的,依照其规定。”因此合同法对债务人已采取了“通知主义”,为资产证券化明确了转让的法律条件。但是,资产证券化资产池一般较大,项目繁杂,逐一通知债务人在实践中既不经济也不可行。

(三)流动性风险

目前,中国证券化信托产品发展的一个重要限制是流动性问题。证券化产品流动性不足就会要求较高的流动性贴水,大大增加证券化的成本,这就跟证券化“把不流动的资产转化为高流动的证券”的初衷相去甚远。因此,提高证券化产品的流动性是中国资产证券化突破模式的核心问题之一。

三、防范我国资产证券化风险的措施

虽然资产证券化可能会遭遇各种各样的风险,但它是近年来世界金融领域最重大的和发展最快的金融创新,它不仅是一种金融工具的创新,而且是金融市场创新和金融制度创新。它对一国的投融资体制、信用机制、资源配置方式、风险管理和金融监管等金融结构各个方面都产生了深远影响,并极大地促进了一国金融结构的调整和优化。因此,我们并不能因为害怕风险而放弃这种优质的金融创新,完全可以在总结我国资产证券化探索中的实践经验和借鉴发达国家的成功经验的基础上,通过构建良好的资产证券化环境和提高监管质量来防范风险。

(一)构建良好的资产证券化环境

1.建立健全资产证券化的法律体系。资产证券化在我国刚刚起步,与其他国家或地区不同,目前并没有资产证券化的法律,只是以《信贷资产证券化试点管理办法》、《资产支持证券交易操作规则》、《资产支持证券发行登记与托管结算业务操作规则》为依据,所以,需要尽快制定《资产证券化法》等相关法律法规,对SPV的法律地位、性质、行为能力、证券发行、二级市场转让流通、投资主体、证券化资产的真实出售、破产隔离,以及相关的会计、税务、土地注册、抵押、披露等制度做出明确的规定。只有这样。才能使资产证券化业务有法可依、有章可循、规范运作、降低风险。

2.选择信用高、实力强的金融机构作为SPV。SPV是资产证券化中的特殊机构。要顺利实施资产证券化,就必须尽快建立相对比较稳定的SPV,其业务主要是发行资产证券,并向发起人购买基础资产和向投资者派发证券收益。目前,SPV主要应考虑有全国性的大银行和自信实力雄厚的大企业上来设立。另外,从国际经验来看,在SPV设立过程中应有一定的政府背景,这样不仅有利于提高资产支持证券的等级,降低运作成本,更有利于开拓资产证券化市场。目前可以由政府出面组建国有独资公司形式的SPV,也可以在政府的担保下由发起人自行设立SPV。

3.建立完善的信用评级、增级制度与评级中介机构。信用评级机构和增级机构是资产证券化的主体要素。首先,对于目前国内现有的一些金融机构,如会计事务所、评估事务所等,政府应当出台相应的规章制度,规范他们的运作,杜绝信用评级工作中的道德风险的发生。其次,政府可以出面设立一家专业从事证券化信用评级服务的机构,或者通过政府特许的方式,选择一家或几家国际上运作规范的具有较高资质和声誉水平的金融中介机构参与到我国的资产证券化业务服务中来。

4.大力发展资本市场,营造资产证券化的市场基础。近年来,我国保险业、基金业发展迅速,如果能够在进一步放宽对保险资金、养老基金、医疗基金等社会资金运用的限制,对于资产证券化的顺利推行无疑是一个强劲的推动。

5.加强国际合作,打造资产证券化的国际渠道。我国资产证券化的时间短、经验少,目前国有银行缺位、中介机构缺乏影响力的情况下,不进行国际合作与交流是不明智的。在这方面,可以考虑从国外聘请资产证券化方面的高级专业人才,与资产证券化经验丰富的外国投资银行和中介机构合作,由金融资产管理公司抽出部分资产进行打包,面向国际投资者出售等。通过这些合作方式,使我国资产证券化业务走向国际市场,从而降低我国资产证券化的风险,加速我国资产证券化的进程。

(二)强化对资产证券化的监管

资产证券化衔接货币市场与资本市场,其涉及部门众多。而我国财政部、央行、银监会、证监会等如何形成合力,达成共享利益、共同监管的局面,这是防范资产证券化风险、推动资产证券化发展的至关重要的因素。

1.监管理念

(1)金融监管与金融创新动态博弈。凯恩斯对金融创新的动因提出了规避管制的理论解释:金融创新主要是金融机构为了获得利润而回避政府的管制所引起的。许多形式上的监管,实质上等于隐含的税收,阻碍了金融机构从事已有的盈利性活动和利用管制以外的利润机会。因此金融机构会通过创新来逃避政府管制,而当金融创新可能危及金融稳定与货币政策时,金融当局又会加强监管,新的管制又会导致新的创新,两者不断交替,形成一个相互推动的过程。从博弈论观点来看,金融机构与监管当局好似跷跷板上做游戏的双方,他们不断地适应彼此,形成“管制——创新——放松管制或再管制——再创新”的辩证形式,共同推动金融深化和发展的过程。

(2)激励相容。金融监管成为金融创新动因的重要条件是激励相容、鼓励创新的监管理念。监管应当是符合和引导、而不是违背投资者和银行经理利润最大化目标的实现。也就是说,监管者应当参照金融机构的经营目标将金融机构的内部管理和市场约束纳入监管的范畴,应用这两种力量来支持监管目标的实现。巴塞尔新资本协议对资产证券化的监管已很好地诠释了这一点。在制定过程中,委员会始终尊重和重视来自银行业界的声音,几易其稿。同时,对于内部评级方法又提出了以评级为基础的方法和更为复杂的监管公式方法,以供不同风险管理能力的银行使用。

(3)风险导向性的审慎监管。英语论文风险导向性的审慎监管强调动态和更富灵活性的监管,提高监管的风险敏感性。巴塞尔新资本协议对资产证券化引人内部评级法其目的就在于增强资本充足率的市场敏感性。同时,委员会赋予了各国监管当局更多的操作灵活性,在资产证券化的认定上注重经济内涵而非法律形式,这就使得监管当局更能适应资产证券化的动态发展。在第二支柱中,委员会提出监管当局可以视风险转移程度对资本重组要求进行灵活调整等方面都体现了风险导向性的监管理念。

总之,巴塞尔系列协议对资产证券化监管的演进历程清晰地反映了国际金融监管理念从常规性监管到资本充足监管再到风险导向监管的演变,体现了当前国际监管领域激励相容的发展趋势。对于我国目前逐步推进中的资产证券化,其监管层面不仅应在资本充足上参照巴塞尔新资本协议的一些处理方法,更应在监管理念上逐渐向国际先进的监管理念靠拢。

2.监管的主体和目标、方式和内容

(1)监管主体和目标。对于资产证券化的监管机构,美国为证券交易委员会(SEC),监管目标为保护投资者利益,促进市场的形成和发展。在资产证券化监管方面,以评级公司的眼光看待资产证券化中的问题,应重点履行两种职能:一是对信息披露监管;二是对虚假、欺诈行为处罚。目前美国资产证券化监管上有两种趋势,一是市场增长快,已成为一个重要的融资渠道,监管机构支持这个市场的发展;二是有滥用此种融资工具的风险,如EN.RON,监管机构更注重加大审查力度。根据现阶段我国分业经营、分业监管的需要,央行、银监会和证监会是资产证券化监管的最主要机构。发改委、财政部、国资委等各负责相应监管职责。银监会对银行类金融机构和信托等非银行内金融机构负责监管;保监会对保险类金融机构负责监管;证监会对证券公司、基金公司等负责监管。证券化品种的流通凡是在银行间市场进行的,可由央行金融市场司等部门负责监督;在交易所或柜台进行的,可由证监会等部门负责监督。监管目标是保护投资者利益,以促进市场的形成、发展和完善。

(2)监管方式和内容。在监管方式上,美国、13本和韩国均为市场为主导的集中监管模式,实行注册登记制。美国资产支持证券的发行主要采取案架注册(SHELFREGISTRATION)的方式,在总的交易项目案架注册后,对以后每一笔的发行交易不再审查。在发行阶段重点审查交易结构及各种合约关系、资产组合方面的技术性指标,投资人认为实质性的信息均要披露,监管机构审查信息披露的全面性、真实性、准确性和及时性。发行后的监管主要是报告制度,一般是半年付息,半年披露一次信息。如发生虚假、欺诈等行为,SEC专门有一个执行部门(人员数量上2倍于其他部门)负责执行。我国资产证券化监管方式也应该是市场为主导的集中监管模式,就目前的实际看,实行注册登记制尚有困难,可以实行审批或审核制。

在监管内容上,美国SEC主要监管信息披露,在监管资产证券化方面表现了高度的灵活性,有效地结合了法律的规定要求和实践的需要。如确认ABS的“证券”属性,将资产证券化活动纳入证券法监管范畴;修改SPV的“投资公司”定性,简化相应的监管要求等。我国监管的内容包括主体资格的认定、证券化品种、交易结构的审查、资产池技术性指标的审查、各种合约关系结构的审核等,最重要的一点,就是审查信息披露的全面性、真实性、准确性与及时性。信用是渗透于资产证券化全过程的,并在证券化中起着基础作用(没有信用评级、信用增级,资产证券化就失去了大部分的光辉),因此,中国资产证券化制度创新的关键一环就是创建良好的信用环境,包括良好的个人信用环境和政府信用环境。

参考文献:

[1]万解秋,贝政新.现资学原理[M].上海:复旦大学出版社,2003.

[2]徐勇.资产证券化,企业融资新途径[J].投资与证券,2003(1).

第8篇

[论文摘要]证券『订场是国民经济的晴雨表。它是完整的市场体系的重要组成部分,不仅反映和调节货币资金的运动,而且对整个经济的运行具有重要影响。而随着居民收入水平的提高,居民可支配收入不断提升,越来越多的居民开始将资金投入到证券市场以获取更大程度的利润,本文将以中小城市居民的投资行为切入点,对其投资行为进行分析和建议。

1近年证券投资市场概况

证券投资就是指有价证券投资(Quotedsecuritiesinvestment),是狭义上的投资,是个人或企业用积累起来的货币购买股票和债券等有价证券,以盈利为怒地的投资行为。证券投资具有高度的“市场力”是对预期会带来收益的有价证券的风险投资,投资和投机是证券投资活动中不可缺少的两种行为。

近年来,证券市场随经济周期波动,2006沪深股市领涨全球,上证指数从2005年底的i16l点强劲上扬至2006年12月29日,终盘报收2675点,累计上涨高达l5l4点,涨幅超过l30%,沪深股市成为全球关注的焦点。2006年上证综指、沪深300、深成指等9项指数同比涨幅翻番;股票市场筹资总额出现大幅增长,本年度深沪两市股票筹资总额逾2200亿。2008年美国次贷危机引发的全球性金融危机,我国证券市场也随之受到了一定冲击,进入了个低沉阶段。随着金融危机逐渐消除,我国证券市场开始进入新的生命周期。

2中小城市居民收入分析

2009年上半年,据6.5万户城镇居民家庭抽样调查资料显示,上半年城镇居民人均可支配收入8856元,同比增长9.8%;扣除价格因素,实际增长lI.2%,这一数据超过了GDP涨幅。而,这一收入增加幅度也高于去年增加幅度,居民的实际收入增加。

中小城市居民收入的实际增加使得居民可支配收入增加,随着投资理念的改进,居民开始选择出了银行储蓄以外的其他投资方式,于是更多人加入到证券投资行业中。虽然证券投资具有不可避免的风险性,但是其风险伴随者高收益,于是当经济发展到一定水平,中小城市居民也开始进行这种具有风险性的投资,并且伴随着更高的热情和自主学习性。

3中小城市居民证券投资现状

中国证券投资者保护基金公司的“2009年投资者综合调查”涉及55家证券公司、350家营业部的28000名投资者,采取抽样方式随机抽取2800个样本,该调查显示,今年前1O个月,我国占比三成五的个人投资者实现了整体盈利;多数股民对未来3个月、6个月大盘向上表示了信心,但近期买入意愿有所下降。

调查还显示,股民主体的年龄段是25岁至55岁的适业人群,占68.27%,25岁以下和55岁以上股民所占比率为13.65%、18.08%,且这两部分人群所占比率有所提高。从入市资金量上来看,25岁以下和55岁以上两个群体投资在五万元以下的占21.38%。而在适业群体中,投资在五万元以上的占56.27%。从职业上来看,所占人数比例较高的依次是机关干部、科教文卫:[作者、工人、个体工商户和私营业主,但在投资二十万以上的股民群体中,个体工商户和私营业主所占比例最高。股民的收入水平普遍不高,年收入在两万以下的占33.87%,年收入在两万至五万之间的占47.52%,年收入在五万以上的占i8.61%,不同收入群体的投资规模在各个档位均有分布,年收入与投资规模的比值反映了股民投资的高杠杆性,股民投资总额平均占家庭总资产的46.32%,。而4.28%的股民曾经或正在举债炒股,该现象降低了股民的市场风险承受力,增大了股市波动可能产生的社会风险。

4中小城市居民证券投资心理分析

股市的波动往往引领者股民的思想动态,股市波动导致人心波动,人心波动导致社会波动,社会波动则往往引起‘些社会问题。可以说,股民的细想动态在一定程度上不仅影响着股民资深,也影响着证券市场的健康有序发展,影响着社会的安全与稳定。因此,了解股民的思想与行为状况,为加强股民群体的教育引导提供科学依据,为建立完善而高效的股票市场机制,实现资源的最优配置提供有价值的参考,为相关部门制定干预市场政策、实施宏观调控提供借鉴。

相关调查显示,对多数投资者而言,多数投资者的求胜心理过强,投资绩效与内心期望差距悬殊,风险承受能力依然较弱,股市波动甚至开始对股民心理健康状况起到越来越大的影响力。而且,多数中小城市投资者自身权利认知非常有限,权益保护状况主观感受不良,证券市场监管状况和相关法规建设令股民不满意。但多数股民对股市波动有客观的认识,对中国股市未来发展基本持乐观态度。

5对与中小城市居民证券投资的建议

由于中小城市大部分证券投资者处散户和中户的投资水平,其投资具有一定很大的群体特点,针对其收入水平、心理特征等,笔者对中小城市居民投资行为作出如下建议。

5.1不要过度迷信专家

很多投资建议是来自专家本人的判断,虽然专家具有更深厚的经验和专业知识,但是盲目跟随往往不是股市的明智之举,应该根据自身情况,结合各方面知识和信息,作出充分而明智的判断。

52适度补充专业投资知识,避兔盲目投资

中小城市的投资者构成和居民普遍专业水平都不能达到专业水平,很多时候往往出现跟风盲从现象,最终无法盈利反而亏损。一定的专业知识会增强投资者的投资理性,可以降低投资风险。

53坚持对个别股票的中场期投资

不少个股股价不断攀高,新股民追高获利机会很大,但还是应注意风险,股市也会发生预期之外的跌损。从实际回报率来看,选择好的股票进行中长期投资往往能超越短线操作的业绩。

84进行基金投资,降低风险

基金投资是一种间接股票投资,它可以对资金进行集合理财,专业管理,是‘种“组合投资,分散风险”的方法,对与收入水平偏低,风险承受力较弱的中小城市投资者而言,不失为一种良策。

第9篇

Delong、Shleifer、Summers和Waldmann(以下简称DSSW)最先提出了投资者情绪模型,模型假设市场上存在两种参与者—理性投资者和噪声交易者,理性投资者依赖于对证券的内在价值分析交易和持有证券,噪声交易者的交易行为则符合噪声交易模式。由于噪声交易者的情绪是随机的,理性的投资者不能很好的预测这种投资情绪。因此,当理性投资者未来某一时刻出售资产时,噪声交易者可能看空市场,引起资产价格下跌。这种下跌的可能性就是一种不同于其他市场风险的额外风险,即噪声交易者风险。只要理性投资者想在未来某个时间出售自己手中的资产,噪声交易者风险就像资产本身所固有的市场风险一样影响着资产价格。因为同一种投资者情绪的波动会影响很多资产,并且不同噪声交易者的情绪相关很强,所以这种噪声交易者风险不能被有效分散,它像资产的系统风险一样会在资产定价公式中有所反映。那些受到噪声交易者风险影响的资产的收益率应该高于不受该风险影响的资产的收益率。

Lee、Shleifer和Thaler(以下简称LST)把DSSW的投资者情绪模型应用到封闭式基金研究中,由于噪声交易者对封闭式基金不可预期的未来的情绪变化是针对封闭式基金的证券组合,是系统性的,因而可以把它看作是市场上噪声交易者风险的平均指标。LST的研究不但指出封闭式基金折价的变化反映了投资者情绪的变化,还间接指出一种测量噪声交易者风险的方法,利用此方法,LST得到如下模型:

R=α+a*ΔD+β*RM+ε

其中R表示证券组合收益,ΔD表示封闭式基金折价率的变化,RM表示市场收益,RM前的系数β为组合的Beta值,表示市场风险。此模型从直观上解释就是噪声交易者的存在影响了组合的收益。模型的创新之处在于用可以直接观测的表示封闭式基金折价率变化的ΔD量化了噪声交易者风险因子。

噪声交易者风险普遍存在于市场中,但并不是所有证券组合都受到相同程度的影响。因为当理性投资者发现噪声交易者的交易行为使得证券价格严重偏离内在价值时,理性投资者会采取与噪声交易者相反的操作,使得证券价格迅速回复。这种回复过程取决于理性投资者与噪声交易者之间力量的对比。LST把机构投资者归入理性投资者,个人投资者中大部分归为噪声交易者,因此对于机构投资者集中的大市值股票而言,它们的噪声交易者风险小,小市值股票则个人投资者集中,噪声交易者风险大。

实证检验

(一)数据和变量描述

本文的样本数据包括自1999年1月至2008年2月沪市和深市共56支封闭式基金的月末净值、收盘价和基金份额,这其中包括集中在2006至2007年转换为封转开的22支基金转换前的数据。计算可得整个市场上封闭式基金折价率的加权平均值——加权平均折价率指数VWD(Value-WeightedIndexofDiscount)及其变化率ΔVWD,权重为基金资产t时刻净值。

表1是加权平均折价率指数与其一阶差分的描述性统计量。统计结果显示,平均而言,1998年1月到2008年2月期间,我国封闭式基金折价率为19.8%,标准差达到13.5%,月度折价率平均变化0.15%,但变化的标准差极大,达到5%,最大的一个月折价率变化达到22%。这比国外10%(Weiss,1998)左右的折价率要高得多,这表明我国证券市场上噪声交易者风险要大于国外,离成熟的证券市场还有很长的一段距离要走。(二)折价变动与证券组合收益

根据投资者情绪模型,因为小市值股票的持有者中个人投资者所占比例要高于大市值股票,而个人投资者有相当部分的非理性的噪声交易者,容易受到市场传言的左右,对股票的内在价值没有正确的判断,过于悲观或过于乐观的情绪驱使着他们的交易行为。因此,小市值股票比大市值股票有更多的噪声交易者风险。对我国而言,股权分置改革完成前,股票市场流通股和非流通股的差别使得总市值小的股票不一定比总市值大的股票有更多的噪声交易者风险,流通市值的大小才是决定因素。本文把上证A股和深证A股按照年初股票流通市值进行排序,按顺序从小到大分成十组。规模最小的前10%为第一组,接下来的10%-20%为第二组,一直到规模最大10%的为第十组,得到十个不同市值规模证券组合的加权平均收益率如下:

表2展示了按照流通市值排序得到的十个证券组合月度加权平均收益率对封闭式基金折价率月度变化ΔVWD和上证A股与深证A股月度加权平均收益率的回归结果。

根据CAPM理论,RM的系数就是各个组合的Beta值,所有组合的Beta值都在1的附近,并且随着组合股票市值的增大而单调递减。在10%的置信度下,组合1、2、6中ΔVWD的回归系数都是显著的,组合7和组合8在5%的置信水平下显著,流通市值最大的组合9和组合10甚至在置信水平1%的情况下仍然显著。ΔVWD的回归系数在组合1-10之间近似单调递增,并且在组合10的回归模型中变为正数。

本文再仔细考察一下ΔVWD系数所表示的意义。对于组合1来说,封闭式基金折价率下降1个百分点会引起组合月收益率增加0.16个百分点,因为ΔVWD在本文所研究的1999年到2008年这段时间绝对值的中位数是0.0234(2.34个百分点),这意味着封闭式基金折价率的变化平均会引起组合1收益率0.57(0.16*2.34)个百分点的变化。因为组合1在1999年到2008年期间月收益率绝对值的中位数为5.57%,所以封闭式基金折价率的变化解释了6.72%(0.37/5.57)的组合1的收益率变化,即噪声投资者风险解释了流通市值规模最小的组合收益率变化的6.72%。因此,在通常意义上来说,即使在考虑了市场整体的影响后,封闭式基金折价率的变化也能够解释7%左右的规模最小组合收益率变化。对于组合2至组合9来说也有同样的结果,只不过关系强弱不同。对于组合10来说,它的收益率绝对值的中位数为4.4%,因此对于组合10,折价率的变化解释了组合10收益率10.91%的变化(0.2053*2.34/4.4),不过组合10变化的方向与前面9个组合变化方向相反。

结论

投资者情绪是影响我国证券市场上股票收益的重要风险因素。作为反映投资者情绪的指标,当封闭式基金折价率变小时,投资者似乎确实更加乐观,噪声交易者会盲目跟踪市场热点,认为大市值股票的收益在牛市中不再吸引人而卖出手中的大盘股,买入中小盘股。从而使得规模最大的10%的公司的股票反而在牛市中表现平平,因为规模最大的前10%的股票的流通市值已经占到沪深A股市值的60%以上,因此可以说,除去这部分股票,其他的90%的股票都是中小盘股。同样,当折价率变大,投资者情绪悲观时,噪声交易者又会买入更加保险的大盘股,从而使得这些股票价格上升,收益率提高。

我国封闭式基金的折价率和折价率的波动水平都显著大于国外相应数据,这表明我国证券市场噪声交易者风险偏大。由于机构投资者还未能在我国证券市场发挥与国外同样的稳定市场的作用,因此,散户的炒作和投机行为引起的封闭式基金折价幅度也就更大,波动也更加剧烈。对于我国封闭式基金来说,机构投资的力量虽然一直在增长,但实际上最有实力的机构投资者国有企业和政府在整个封闭式基金发展的历程中都是扮演一个消极的角色,政府和国有企业不能减少持有的股份,也没有很强的意愿去增持股份,因此机构投资者不能起到弱化噪声交易者盲目交易带来风险的作用,相反越多的个人投资者和闲散资金进入股市,加剧了噪声交易者风险,使得封闭式基金折价率与小盘股收益的正相关关系更加明显。

论文关键词:噪声交易者风险封闭式基金折价率证券组合收益

论文摘要:本文利用封闭式基金折价率测算我国股票市场噪音交易者风险,并估算该风险对不同流通市值证券组合收益的影响程度,结论是:我国股票噪声交易者风险与股票流通市值有显著的相关性,流通市值小的股票易受到噪声交易者交易行为的冲击。

行为金融学对理性参与者假设提出质疑,把与理性参与者相对的噪声交易者(即非理性的根据似乎是真实的实际是噪声的信息,开展交易的群体)纳入假设,解决了众多难题,其中,破解封闭式基金折价率问题是重要成果之一。Lee,Shleifer和Thaler(1990)利用包含噪声交易者风险的投资者情绪模型,对封闭式基金折价问题做出了解答,还为度量噪声交易者风险提供了一种新的方法,并且发现不同市值规模的股票拥有的噪声交易者风险有显著差异,噪声交易者风险对于市值最小的股票和市值最大的股票的解释作用最为明显。国内对于封闭式基金折价现象的研究主要集中对折价原因的解释,王擎(2004)认为封闭式基金的折价既包含噪声成分,也包含理性预期成分,但更主要体现噪声交易。董超,百重恩(2006)发现折价率还受基金换手率和基金规模影响。但以折价率作为噪声交易者风险度量来考察股票噪声交易者风险与股票市值规模之间的关系方面,国内文献还没有涉及。本文利用Lee,Shleifer和Thaler提供的方法,利用封闭式基金折价率测算我国股票市场噪声交易者风险,并估算该风险对不同流通市值证券组合收益的影响程度。

参考文献:

1.DeLongJ.B.,A.Shleifer,L.H.Summers,andR.J.Waldmann,Noisetraderriskinfinancialmarkets[J],JournalofPoliticalEconomy98,703-738.1990

2.Lee,Charles,AndreiShleiferandRichardThaler,InvestorSentimentandtheClosed-endFundPuzzle,JournalofFinance[J]46,1991

第10篇

论文关键词:海峡西岸,基础设施,信托年报分析,信托融资

 

信托与银行、保险、证券并称金融行业的四大支柱,随着2002年《信托法》、《信托投资公司管理办法》和《信托投资公司资金信托业务管理暂行办法》相继颁布和实施,信托行为的法律关系被确定,信托业明确了“受人之托,代人理财”的主业。信托公司的资本实力得到加强,资产质量得到了较大改善。信托公司成为目前唯一一类业务领域横跨资金市场、资本市场、产业投资市场的可跨领域经营的金融机构,可操作的业务空间已经明确得益于信托制度的规范性和灵活性,近三年来,信托行业的盈利和资产规模迅猛增长。截至2010年4月30日,51家信托公司按照规定时间披露了年度报告,其中50家实现盈利,信托业管理的信托资产规模一举突破2万亿元,行业净利润达120亿元,信托业愈来愈呈现出在当前金融宏观形势复杂多变情况下灵活的适应能力。

通过对信托公司公开披露的年度报告分析,研究信托行业主流业务模式及业务结构,分析各家信托投资公司的收入来源结构及资产结构信托年报分析,进而从财务分析视角为海峡西岸经济区基础设施融资提供可行的信托融资路径。

一、信托业及信托融资模式简介

(一)发展历程

信托与银行、保险、证券并称金融行业的四大支柱,从1979年10月中国第一家信托投资公司――中国国际信托投资公司成立至今,信托行业经历了20多年的发展历程。随着《信托法》、《信托公司管理办法》、《信托公司集合资金信托计划管理办法》(以下简称新办法)出台,揭开了信托业变革的序幕。新办法对信托公司自有资金的投资范围、信托业务的发展方向、信托资金的管理模式等涉及信托业发展、定位的核心问题做出了新的规定,目前正常经营的51家信托公司已大部分完成的新牌照的换证工作。

随着我国金融机构“分业经营,分业监管”制度的明确,以及信银分离、信证分离的实施,信托投资公司成为目前唯一一类业务领域横跨资金市场、资本市场、产业投资市场的可跨领域经营的金融机构,可操作的业务空间已经明确得益于信托制度的规范性和灵活性,近三年来,信托行业的盈利和资产规模迅猛增长。

(二)主要信托业务模式简介

以信托公司在业务融资过程中的作用划分,信托业务可分为以下三类[1]:

(1)直接融资类信托――包括直接贷款类及结构性融资类,公司担任受托人和贷款服务商,主要担任融资项目尽职调查、筛选推荐、交易结构设计、债权及担保管理职能。目前信托公司主要开展房地产融资业务及结构化证券融资业务。

(2)资产管理类信托――公司将该类业务作为重点发展方向,着力提高产品创新含量、设计水平和管理能力,将自身定位从融资工具转变为个性化产品及基金的设计者和管理者。公司担任受托人和投资管理人,对信托资金的投资运作效果承担责任。目前信托公司主要开展证券投资类信托(即“阳光私募”)业务。

(3)居间类业务――该类业务包括单纯受托管理和财务顾问等。公司主要担任受托人、账户管理人和财务顾问,按照信托文件约定和委托人指令执行或提出建议,包括财务顾问、信托融资服务、信贷资产证券化信托、企业年金基金信托、债券承销等。目前信托公司主要开展与银行理财产品对接的银信合作业务。

二、2009年度信托公司财务报表分析

2009年我国经济发展经历了自国际金融危机爆发以来最为困难的一年,在国际经济危机尚在延续以及国内宏观环境复杂多变的同时,2009年银信合作业务、房地产信托业务、证券投资业务相继出台新规,面对种种外部环境压力,信托公司经受住全面的考验,信托业整体大盘仍然基本稳定,增长幅度进入稳定期,核心指标实现平稳增长,就信托公司的整体经营而言,环比业绩仍然骄人。行业管理资产规模在2009年成功突破2万亿大关,净利润120亿元,较上年增长13%。平均信托资产达到历史高点的386亿元,比上年增长57%,平均信托收入20亿元信托年报分析,经上年增长70%,平均信托利润17亿元,比上年增长99%。从信托资产投向看,基础产业资产占比达36%,一直居于信托资产首位。现将信托公司主要财务指标情况及信托资产分布情况分析如下:

(一)主要指标行业平均水平变动情况

 

 

指标

2008

2009

变动率

一、盈利水平

1、净利润

2.2

2.4

9%

2、资本利润率

14.7%

13.5%

-8.2%

 

 

 

 

 

  二、资产规模

3、自有资产

17.2

21.7

26%

4、信托资产

242

386

59.5%

 

 

 

 

  三、收入构成

5、营业收入

3.3

3.8

18%

其中:自有业务收入

1.5

2.2

46.7%

信托业务收入

1.8

1.6

-11%

 

 

 

   

 

 

第11篇

论文摘要:证监会主席郭树清在出席“《财经》年会2012:预测与战略”时,批评我国证券公司的研究能力水平低。无论对宏观经济还是上市公司分析能力比较弱,市场影响较小,难以形成价值投资的引导作用。目前国内有一半以上的券商都拥有自己的研究机构,这些机构会针对一些个股和行业相关的研究报告。文章通过对券商研究机构的组织架构和运作方式以及具体的一些研究报告来分析证券机构的股票预测能力,来说明证券研究机构的股票预测能力,并认为券商研究机构在提高自身研究能力的同时更应该加强对投资者价值投资的引导。

论文关键词:证券;研究机构;价值投资;运作方式;研究能力

一、概述

随着我国证券市场规模的不断扩大,市场业务机会不断增加,在这种情形下,谁先抓住证券市场这种周期性业务扩张的机会,进行各项创新业务的研究工作,谁就可能在激烈的市场竞争中占得先机。目前研究工作已成为证券公司提升业务质量、业务水平和管理水平的重要手段,从而成为保证了其在市场研究方面的准确性和战略目标实现的重要措施。

二、影响股票价格变动的因素

就目前市场来看,影响股票价格变动的因素很多,但基本上可分为以下三类:市场内部因素、基本面因素和政策因素。

市场内部因素主要是指市场的供给和需求,即流动资金量和流通股票量的相对比例;基本面因素包括宏观经济因素和公司内部因素,宏观经济因素主要是能影响市场中股票价格的因素,而公司内部因素主要指上市公司的估值和业绩等方面;政策因素是指足以影响股票价格变动的国内外重大活动以及政府的政策、措施、法令等重大事件。

由于股票价格受以上多重因素的影响,因此证券研究机构在做研究报告时需要综合考虑以上因素的影响程度,从而对股票价格波动进行预测。

三、证券研究机构的组织构架与运作方式

证券研究机构是证券机构以及整个证券市场的重要组成部分,到目前为止全国接近一半以上的证券机构都建立了自己的研究所,也占了整个国内合规的证券咨询机构的一半以上的数量,这足以看出国内证券机构对于研究工作的重视程度。

由于研究的侧重点是价值投资的方向,所以对一些做短线投资的投资者的指导意义并不是很大,因此在证券公司的研究工作中,还有一些人员是工作在第一线的和客户直接面对面的投资顾问,这些人在股票研究方面主要是从技术分析和市场情绪以及再综合基本面的角度去研究股票未来的走势,相比研究所的投资报告更适用于价值投资不同,投资顾问对于股票的研究更依赖于技术形态,这些研究更加适合一些做短线投资的投资者。

四、研究机构研究案例分析

案例一:2010年7月2日,上涨指数盘中跌至2319.74点,从前期的高点3478.01开始短短不到一年的时间上证指数下跌了超过1100点,跌幅达33.3%。而这之前的2009年沪深股市持续上涨,尽管8月份出现一次暴跌,但随后股市又开始回升,到年底的时候,上证指数又回到3200点。在这种背景下,市场普遍认为2010年股市将承接这种升势继续上涨,各大证券研究机构普遍认为2010年股市的高点应在4000点以上,同样的,多数机构也把2010年上证指数的震荡区间估计在3000点至4300点之间。国联证券认为2010年A股市场的运行区间在3100点至4400点,兴业证券研发中心认为,2010年A股将步入正常化进程中的震荡牛市,上证综指的波动区间预期在3200点至4300点,申万研究所认为,2010年A股将呈现震荡向上的格局,上证综指的核心波动区间为2900点至4200点。

然而每家券商在2009年基于一些宏观数据对2010年的市场判断都出现了一定的错误,各家券商的研究机构在2009年对于市场的判断主要是基于一些宏观统计数据和2009年的市场表现得出的。

从研究机构的研究方式来说,主要是基于经济基本面、政策面和市场估值等角度出发来预测市场未来的表现。基于上面的案例来说,2009年末到2010年整个经济基本面和政策面都是利好,所以各家券商一致看好后市,但是在作出研究报告的时候却忽略了一些问题,比如说,房价上涨过快会使得国家出台相关政策抑制房价上涨,这对房地产板块是直接利空;通货膨胀率过高会使得国家出台紧缩性的货币政策,而紧缩的货币政策会使得市场资金面趋紧;股指期货的做空机制会让很多专业投资者有了双向受益的机会;新股上市增多和国际版的推出也会使市场资金面趋紧;同时外围市场呈现二次探底也会对我国的出口造成一定的影响,进而会影响经济基本面。但是众多的研究机构在2009年做出研究报告时,并没有将这些因素考虑在内,更多的却是关注了2009年末的经济基本面、政策面和市场走势来对2010年的市场做出判断,结果这些因素的综合作用却造成了2010年市场大跌。所以要想准确的预测未来市场走势,就需要考虑所有的相关因素,在作研究报告的时候我们除了要考虑利好的因素外,更要考虑利空的因素,只有把这些综合因素都结合起来才能做出更加贴合市场走势的预测。

案例二:2011年年底很多券商预计2012年中国股票市场将好于2011年股票市场。就上证综指波动区间而言,基本预期在2200点至3000点。其中,国金证券、渤海证券等最高看到3200点,广发证券看到3100点,申银万国、国泰君安、平安证券等最高看到3000点。中金认为,2012年上半年冲至2900点,此后再行回落。

从2012年年初到2012年10月份,上证综指的最高点为2478.38点,最低点为1999.48点,这与券商研究机构在2011年作出的预测是南辕北辙。

到目前为止,股市市场从2011年到现在波动下跌的主要原因可以归结为以下几点:当前我国经济增速下滑,基本面的变化导致了市场的持续下跌;市场扩容太快造成市场信心不足和资金面紧张;投资者由于市场持续下跌对目前的股市缺乏信心。券商研究机构在作出研究预测时并没有充分考虑以上这些因素,而这些因素却是造成券商对2012年股市市场走势预测出错的主要原因。

以上两个案例都是从券商对大盘的走势预测来分析目前国内券商研究机构的研究预测能力,下面将从个股的角度来分析券商研究机构的研究预测能力。

案例三:对于个股预测方面,2012年8月份某金融网站的榜单显示,上半年进入榜单的38家券商的周策略平均准确率仅有28%,相当于上半年26周中仅有7周的预测是准确的。

根据相关资料可以看出,位居第一名的天风证券在上半年26周中准确预测13次,准确率为50%;随后为日信证券、浙商证券和广州证券,准确率都为46%;山西证券、太平洋、东海证券预测的准确率也在40%以上,而准确率最差的是民生证券,准确预测的次数仅为2次,准确率为8%。

与之前的历史数据比较发现,2012年上半年是券商研究机构预测表现最差的一次:2011年,券商研究机构平均准确率达到34%,在2011年上半年券商研究机构平均准确率为36%,2010年券商研究机构平均准确率为33%。

综合各券商研究机构对股市的预测不难发现,其多数观点往往不准确。同时,历史数据也表明,股票市场最后的结果往往和券商研究机构之前作出的预测大不相同。

五、结语

从以上三个案例我们不难发现,很多券商研究机构在做出研究预测时,将一些因素的隐含影响并没有考虑到,同时没有将所有可能的因素综合起来考虑,而是把更多的关注度集中到一些利好的因素上,从而缺乏对一些利空或者中性因素的探究,因此券商研究机构在研究能力上还需要进一步的提高,起码就目前的研究能力来说,并不能被广大的投资者所接受。正如证监会主席郭树清在开会时讲到的:“我国证券公司的研究能力水平低。无论对宏观经济还是上市公司分析能力比较弱,市场影响较小,难以形成价值投资的引导作用。”

第12篇

关键词:资产证券化;风险;防范措施

一、世界各国资产证券化的一般风险因素

(一)交易结构风险

资产证券化的运作是通过建立一个严谨、有效的交易结构来进行的,论文其融资的成功与否及其效率高低与其交易结构有着密切的关系。其基本交易结构由原始权益人、SPV(SpecialPurposeVehicle,简称特殊目标载体)和投资者三类主体构成。从理论上说,只要参与各方遵守所确立的合约,该结构将是一种完善的风险分担的融资方式。但是,由于不同国家对资产出售有着不同的法律和会计规定,这一方式将面临结构风险。具体包括:

一是交易定性风险。指根据相关法律,有关部门可能认为发起人与SPV之间的交易由于不符合“真实销售”的要求,而将发起人在破产前与SPV所进行的交易行为确定为无效交易,使破产隔离安排失效,从而给证券化投资者带来损失。

二是收益混合风险。指资产产生的现金流与发起人兼服务人的自有现金流相混合,导致SPV在发起人破产时处于一般无担保债权人的地位,从而给证券投资人带来损失。

三是实体合并风险。指SPV被视为发起人的从属机构,其资产、负债与发起人的视同一个企业的资产、负债,在发起人破产时被归为发起人的资产、负债一并处理,从而给证券投资者带来损失。

(二)信用风险

信用风险也称为违约风险。信用风险产生于资产证券化这一融资方式的信用链结构。毕业论文从简单意义上讲,信用风险表现为证券化资产所产生的现金流不能支持本金和利息的及时支付而给投资者带来损失。在资产证券化的整个交易过程中,投资者最依赖的两方是资产支持证券的承销商、投资银行和代表投资者管理和控制交易的受托人。在合约到期之前或在可接受的替代方接任之前,任何一方对合约规定职责的放弃都会给投资者带来风险,具体包括:

1.承销商风险。承销是投资者对资产组合恶化采取的主要防范手段。例如,在应收款支持的融资中,承销商能直接以其支付行为影响有关潜在资产合约的执行。因为承销过程的中断不仅可能导致对投资者的延期支付,而且可能引起整个结构信用质量的下降。所以当应收款支持交易被结构化以后,承销商在招募说明书中应根据历史经验对拖欠、违约及索赔给出相应的说明。

2.受托人风险。虽然受托人的经营状况不直接影响由应收帐款组合所带来的现金流量,但它却在很大程度上决定该资金收妥后的安全性以及该资金转给投资者的及时性。所以大多数交易有严格的规定,按投资者的要求对受托人的经营状况进行控制,这些规定在一定程度上能为投资者提供实质性保护,但是他们并不能完全消除管理不当的可能性,而这正成为造成风险的潜在因素。正是在这个意义上,有关评级公司已经采取了附加措施以提醒投资者注意这种潜在风险。

(三)可回收条款风险

指发行人和持有者之间合同的条款之一是发行人有权在债券到期前,提前偿还全部或部分债券。如果在未来某个时间市场利率低于发行债券的息票利率时,发行人可以收回这种债券,并以按较低利率发行的新债券来替代它。短期赎回等于是由发行人在行使一种期权,以便按更为有利的条件对债务进行再融资。从投资者的角度看,提前偿还条款有三个不利之处:

首先,可提前偿还债券的现金流量的格局难以确定。其次,当利率下降时,发行人要提前偿还债券,投资面临再投资风险。第三,债券的资本增值潜力减少。以住房抵押担保证券为例,它属于固定收入证券的一种,但是却包含一个提前偿还条款。住宅所有者难以预料的提前偿还风险使投资者面临再投资风险,并使其原本的资产负债管理计划落空。

实际上,抵押担保证券的现金流动时间安排上的不确定性比公司债券和市政债券要大,因为行使提前偿还一笔抵押贷款的期权不单纯依赖于现行市场利率,它还依赖于每个房产主面临的特定经济和非经济因素。例如,房产主遇到迁移或房屋转手时,可能会提前偿还贷款或者当房产主发现了对自己更有利的二次融资可能性,提前偿付也会发生。一般用存续期这一指标来衡量提前偿还。存续期是以各支付期的支付现值为权数对支付期加权平均,存续期缩短了则说明发生了提前偿还。

(四)利率风险

证券化产品作为固定收益证券的一种,具有和其它固定收益证券类似的各种风险,利率风险就是其中一种。具体而言,证券化产品的价格与利率呈反向变动,即利率上升或下降时,证券化产品的价格就会下跌或上涨。如果投资者将证券化产品持有至到期日,那么证券到期前价格的变化不会对投资者产生影响;如果投资者可以在到期日前出售证券,那么利率的上升会导致资本损失,这就是通常所说的市场风险,也称为利率风险。利率风险是证券化产品市场上投资者面临的主要风险之一。证券价格对市场利率变化的敏感程度取决于证券的特征,如证券的成熟、证券的息票利率、利息支付的频率、本金分期摊还的速度、债务工具当前的收益率、证券中含有的选择权等。在其它条件相同的情况下,证券化产品的息票利率越高,其价格对利率的变化就越敏感。证券化产品的到期期限越长,其价格相对于利率的变化就越敏感。利率水平越低,证券化产品的价格相对于利率的变化就越敏感。

(五)资金池的质量与价格风险

按照JackM.Guttentag的观点:银行具有低估甚至忽略以小概率发生的重大损失事件的倾向。按照该心理定律,忽视低概率、高损失事件,源于人的非理性。人们长期预测能力非但不能随证券化进程而提高,反倒有进一步短视的倾向,结果使金融市场存在更大的波动和不确定性。因此,在资金池的构建方面,要严格评估资金池的质量,警惕发起人将不良资产以良好资产出售,以防人们对风险资产定价仅依据对市场短期的看法,由此而产生低定价的可能,导致实际利润率曲线低于市场要求的利润率曲线形成缺口,而且缺口不断增大,不仅可能给投资者带来损失,最终还可能引起金融危机。

同时,资产证券化如果定价不合理,就会产生价格差。这种价格差的大小取决于市场正确识别证券化工具价格水平的能力,也就是说,市场需要时间来评价它的价值和风险。应该意识到新工具、新市场中的低定价问题是有代价的,因为新金融工具或市场通常由于存在为合理定价积累经验的成本,而比成熟市场效率低下,这种学习成本导致低定价交易,会引起近期或未来的亏损。因此证券化等新兴市场上存在实际利润率曲线低于市场要求利润率曲线的情况。总之,经验不足导致新产品在初始阶段定价偏低,该阶段大量风险积累起来的可能引发风险。

此外,证券化的风险还包括发起人回购资产的道德风险、发起人弱化对出售资产管理的道德风险、信用增级和流动性支持的风险等,这些风险处理不当,将会危及整个金融体系。

二、中国开展资产证券化的特殊风险因素

(一)政策风险

政府在资产证券化形成、发展过程中始终起着举足轻重的作用,主要表现在提供制度保障方面(如法律、税收、利率、监管、投资者保护等)。资产证券化的初期多是政府主导,政府政策的风险不可低估。

比如说,资产证券化本质上体现了财产信托的关系,加之我国现存的法律障碍,所以我国现阶段多采用财产信托模式。但是,目前模式没有严格的法律定位,是由政府审批形式推动的,民间模式属于“球”,面临较大政策风险。

(二)法律风险

通过财产信托创造的资产证券化产品属于典型私募产品,不适用我国《证券法》的相关规定,在相关法律没有正式出台之前,它的身份并不明确。而且,没有完善的法律制度,就不能很好地规范各参与方的权利义务,明确收益归属,降低操作风险及提供必要的安全性和流动性。此外,中央优先权益登记系统没有建立,这也为资产证券化带来了法律风险。

根据我国《合同法》第八十条规定:“债权人转让权利的,应当通知债务人。未经通知,该转让对债务人不发生效力。”《合同法》第八十七条规定:“法律、行政法规规定转让权利或者转移义务应当办理批准、登记等手续的,依照其规定。”因此合同法对债务人已采取了“通知主义”,为资产证券化明确了转让的法律条件。但是,资产证券化资产池一般较大,项目繁杂,逐一通知债务人在实践中既不经济也不可行。

(三)流动性风险

目前,中国证券化信托产品发展的一个重要限制是流动性问题。证券化产品流动性不足就会要求较高的流动性贴水,大大增加证券化的成本,这就跟证券化“把不流动的资产转化为高流动的证券”的初衷相去甚远。因此,提高证券化产品的流动性是中国资产证券化突破模式的核心问题之一。

三、防范我国资产证券化风险的措施

虽然资产证券化可能会遭遇各种各样的风险,但它是近年来世界金融领域最重大的和发展最快的金融创新,它不仅是一种金融工具的创新,而且是金融市场创新和金融制度创新。它对一国的投融资体制、信用机制、资源配置方式、风险管理和金融监管等金融结构各个方面都产生了深远影响,并极大地促进了一国金融结构的调整和优化。因此,我们并不能因为害怕风险而放弃这种优质的金融创新,完全可以在总结我国资产证券化探索中的实践经验和借鉴发达国家的成功经验的基础上,通过构建良好的资产证券化环境和提高监管质量来防范风险。

(一)构建良好的资产证券化环境

1.建立健全资产证券化的法律体系。资产证券化在我国刚刚起步,与其他国家或地区不同,目前并没有资产证券化的法律,只是以《信贷资产证券化试点管理办法》、《资产支持证券交易操作规则》、《资产支持证券发行登记与托管结算业务操作规则》为依据,所以,需要尽快制定《资产证券化法》等相关法律法规,对SPV的法律地位、性质、行为能力、证券发行、二级市场转让流通、投资主体、证券化资产的真实出售、破产隔离,以及相关的会计、税务、土地注册、抵押、披露等制度做出明确的规定。只有这样。才能使资产证券化业务有法可依、有章可循、规范运作、降低风险。

2.选择信用高、实力强的金融机构作为SPV。SPV是资产证券化中的特殊机构。要顺利实施资产证券化,就必须尽快建立相对比较稳定的SPV,其业务主要是发行资产证券,并向发起人购买基础资产和向投资者派发证券收益。目前,SPV主要应考虑有全国性的大银行和自信实力雄厚的大企业上来设立。另外,从国际经验来看,在SPV设立过程中应有一定的政府背景,这样不仅有利于提高资产支持证券的等级,降低运作成本,更有利于开拓资产证券化市场。目前可以由政府出面组建国有独资公司形式的SPV,也可以在政府的担保下由发起人自行设立SPV。

3.建立完善的信用评级、增级制度与评级中介机构。信用评级机构和增级机构是资产证券化的主体要素。首先,对于目前国内现有的一些金融机构,如会计事务所、评估事务所等,政府应当出台相应的规章制度,规范他们的运作,杜绝信用评级工作中的道德风险的发生。其次,政府可以出面设立一家专业从事证券化信用评级服务的机构,或者通过政府特许的方式,选择一家或几家国际上运作规范的具有较高资质和声誉水平的金融中介机构参与到我国的资产证券化业务服务中来。

4.大力发展资本市场,营造资产证券化的市场基础。近年来,我国保险业、基金业发展迅速,如果能够在进一步放宽对保险资金、养老基金、医疗基金等社会资金运用的限制,对于资产证券化的顺利推行无疑是一个强劲的推动。

5.加强国际合作,打造资产证券化的国际渠道。我国资产证券化的时间短、经验少,目前国有银行缺位、中介机构缺乏影响力的情况下,不进行国际合作与交流是不明智的。在这方面,可以考虑从国外聘请资产证券化方面的高级专业人才,与资产证券化经验丰富的外国投资银行和中介机构合作,由金融资产管理公司抽出部分资产进行打包,面向国际投资者出售等。通过这些合作方式,使我国资产证券化业务走向国际市场,从而降低我国资产证券化的风险,加速我国资产证券化的进程。

(二)强化对资产证券化的监管

资产证券化衔接货币市场与资本市场,其涉及部门众多。而我国财政部、央行、银监会、证监会等如何形成合力,达成共享利益、共同监管的局面,这是防范资产证券化风险、推动资产证券化发展的至关重要的因素。

1.监管理念

(1)金融监管与金融创新动态博弈。凯恩斯对金融创新的动因提出了规避管制的理论解释:金融创新主要是金融机构为了获得利润而回避政府的管制所引起的。许多形式上的监管,实质上等于隐含的税收,阻碍了金融机构从事已有的盈利性活动和利用管制以外的利润机会。因此金融机构会通过创新来逃避政府管制,而当金融创新可能危及金融稳定与货币政策时,金融当局又会加强监管,新的管制又会导致新的创新,两者不断交替,形成一个相互推动的过程。从博弈论观点来看,金融机构与监管当局好似跷跷板上做游戏的双方,他们不断地适应彼此,形成“管制——创新——放松管制或再管制——再创新”的辩证形式,共同推动金融深化和发展的过程。

(2)激励相容。金融监管成为金融创新动因的重要条件是激励相容、鼓励创新的监管理念。监管应当是符合和引导、而不是违背投资者和银行经理利润最大化目标的实现。也就是说,监管者应当参照金融机构的经营目标将金融机构的内部管理和市场约束纳入监管的范畴,应用这两种力量来支持监管目标的实现。巴塞尔新资本协议对资产证券化的监管已很好地诠释了这一点。在制定过程中,委员会始终尊重和重视来自银行业界的声音,几易其稿。同时,对于内部评级方法又提出了以评级为基础的方法和更为复杂的监管公式方法,以供不同风险管理能力的银行使用。

(3)风险导向性的审慎监管。英语论文风险导向性的审慎监管强调动态和更富灵活性的监管,提高监管的风险敏感性。巴塞尔新资本协议对资产证券化引人内部评级法其目的就在于增强资本充足率的市场敏感性。同时,委员会赋予了各国监管当局更多的操作灵活性,在资产证券化的认定上注重经济内涵而非法律形式,这就使得监管当局更能适应资产证券化的动态发展。在第二支柱中,委员会提出监管当局可以视风险转移程度对资本重组要求进行灵活调整等方面都体现了风险导向性的监管理念。

总之,巴塞尔系列协议对资产证券化监管的演进历程清晰地反映了国际金融监管理念从常规性监管到资本充足监管再到风险导向监管的演变,体现了当前国际监管领域激励相容的发展趋势。对于我国目前逐步推进中的资产证券化,其监管层面不仅应在资本充足上参照巴塞尔新资本协议的一些处理方法,更应在监管理念上逐渐向国际先进的监管理念靠拢。

2.监管的主体和目标、方式和内容

(1)监管主体和目标。对于资产证券化的监管机构,美国为证券交易委员会(SEC),监管目标为保护投资者利益,促进市场的形成和发展。在资产证券化监管方面,以评级公司的眼光看待资产证券化中的问题,应重点履行两种职能:一是对信息披露监管;二是对虚假、欺诈行为处罚。目前美国资产证券化监管上有两种趋势,一是市场增长快,已成为一个重要的融资渠道,监管机构支持这个市场的发展;二是有滥用此种融资工具的风险,如EN.RON,监管机构更注重加大审查力度。根据现阶段我国分业经营、分业监管的需要,央行、银监会和证监会是资产证券化监管的最主要机构。发改委、财政部、国资委等各负责相应监管职责。银监会对银行类金融机构和信托等非银行内金融机构负责监管;保监会对保险类金融机构负责监管;证监会对证券公司、基金公司等负责监管。证券化品种的流通凡是在银行间市场进行的,可由央行金融市场司等部门负责监督;在交易所或柜台进行的,可由证监会等部门负责监督。监管目标是保护投资者利益,以促进市场的形成、发展和完善。

(2)监管方式和内容。在监管方式上,美国、13本和韩国均为市场为主导的集中监管模式,实行注册登记制。美国资产支持证券的发行主要采取案架注册(SHELFREGISTRATION)的方式,在总的交易项目案架注册后,对以后每一笔的发行交易不再审查。在发行阶段重点审查交易结构及各种合约关系、资产组合方面的技术性指标,投资人认为实质性的信息均要披露,监管机构审查信息披露的全面性、真实性、准确性和及时性。发行后的监管主要是报告制度,一般是半年付息,半年披露一次信息。如发生虚假、欺诈等行为,SEC专门有一个执行部门(人员数量上2倍于其他部门)负责执行。我国资产证券化监管方式也应该是市场为主导的集中监管模式,就目前的实际看,实行注册登记制尚有困难,可以实行审批或审核制。

在监管内容上,美国SEC主要监管信息披露,在监管资产证券化方面表现了高度的灵活性,有效地结合了法律的规定要求和实践的需要。如确认ABS的“证券”属性,将资产证券化活动纳入证券法监管范畴;修改SPV的“投资公司”定性,简化相应的监管要求等。我国监管的内容包括主体资格的认定、证券化品种、交易结构的审查、资产池技术性指标的审查、各种合约关系结构的审核等,最重要的一点,就是审查信息披露的全面性、真实性、准确性与及时性。信用是渗透于资产证券化全过程的,并在证券化中起着基础作用(没有信用评级、信用增级,资产证券化就失去了大部分的光辉),因此,中国资产证券化制度创新的关键一环就是创建良好的信用环境,包括良好的个人信用环境和政府信用环境。

参考文献:

[1]万解秋,贝政新.现资学原理[M].上海:复旦大学出版社,2003.

[2]徐勇.资产证券化,企业融资新途径[J].投资与证券,2003(1).

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