时间：2023-02-22 07:15:08
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇毒丸计划，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
毒丸计划频现
2008年11月4日，深圳首富黄茂如“茂业系”旗下的茂业商厦及其一致行动人大华投资分别在A股、B股市场累计买入深国商5，09％的股份，正式举牌深国商。“茂业系”的突然袭击逼得深国商紧急抛出包括向原股东比例配送、限制性董事会选举规则等在内的毒丸计划，以期抵制“茂业系”的大举收购。然而在11月29日的临时股东大会上，由于二股东深圳市特发集团的弃权，当天所递交的三个议案无一通过，最终导致毒丸计划流产。
深国商毒丸计划：
1、原股东比例配送。即如任何投资者获得公司的股份达到或可能超过10％时，经公司股东大会通过决议，公司可向除该投资者之外的所有在册股东，按该投资者实际持有的股份数增发新股或配送股份：
2、董事必须分批改选，每年更换不能超过1／3：
3、将董事长选举和罢免由原来的1／2以上通过率提高到2／3以上：
4、增加董秘职责，需要负责监控公司股票变动情况。
2009年1月8日，在纳斯达克上市的第九城市宣布已经制定了毒丸计划。与深国商面对敌意收购临时抱佛脚不同，九城实施毒丸计划则是为了防患于未然。在过去的52周，九城的股价最高曾达到28.5美元。而2009年初仅仅只有14美元左右，股价的严重偏低很可能会在遭遇恶意收购时损害股东利益。九城的大股东为董事长兼CEO朱骏，持股比例达到21.76％；二股东Bosma Ltd.占18.63％，三股东艺电(EA)持股16.32％。三大股东持股总和超过50％，而三者间的差距也十分接近，这使得九城对不可期的未来不得不防，毕竟在当下全球经济一片低迷中。中国市场是难得的避风港湾。第九城市毒丸计划：
在2009年1月22日营业结束后，每一份第九城市已发行普通股将被授予一份权益。该权益将附属于九城已发行股份上，而不会单独发放权益证明，仅当某一个人或团体(即收购人)拥有九城不少于15％有投票权的股份(即触发事件)时，该权益方能被行使。在触发事件发生后，除收购人外的股东可以以股东权益计划中设定的行权价格购买价值为行权价格两倍的股权。除非被九城中止，或在到期前被九城赎回权益，此项股东权益计划直至2019年1月8日前均有效。
2009年2月12日，香港上市公司复星国际公告称，公司于美国时间2008年12月23日至2009年2月11日期间，在纳斯达克公开市场以总价约113.55百万美元(约885.64百万港元)进一步购买共14348343份分众传媒美国存托股份。至此复星国际已购入分众传媒已发行股本总额24.41％的美国存托股，而根据上述持股比例计算，复星国际目前间接持股新浪的比例大约为11.15％，已经超过新浪执行毒丸计划的下限10％……
新浪毒丸计划
于股权确认日当日记录在册的每位股东，均获得一份购股权。一旦新浪10％或以上的普通股被收购，购股权的持有人(收购人除外)将有权以半价购买新浪公司的普通股。如新浪其后被收购。购股权的持有人将有权以半价购买收购方的股票。
不管是产业并购还是财务投资，不管是复星、九城还是茂业，频频撞击着人们视线的“毒丸”二字已经成为当下最热点的经济术语之一。毒丸计划到底有着怎样的魔力，又有着怎样的诱惑呢?
毒丸计划的三种形式
毒丸计划，这一旨在防止恶意收购的策略正式名称叫做“股权摊薄反收购措施”，是由美国律师马丁-利普顿于1980年代创立的。
通常情况下。一旦未经认可的一方收购了目标公司一大笔股份(一般是10％至20％的股份)时，毒丸计划就会启动，导致新股充斥市场。一旦毒丸计划被触发，其他所有的股东都有机会以低价买进新股。这样就大大地稀释了收购方的股权，继而使收购变得代价高昂，这样一方面对恶意收购方产生威慑作用，另一方面也使得收购方的兴趣减少，以期达到抵制收购的目的。
目前毒丸计划主要有三种形式：
1、负债毒丸计划：目标企业发行债券或借贷时订立“毒药条款”，依据该条款，目标企业遭到恶意收购时，债权人有权要求提前赎回债券、清偿借贷或将债券转换成股票：
2、优先股权毒丸计划：目标企业将购股权发行给一些老股东，当目标企业被恶意收购时，老股东持有的购股权就可以转换为一定数额的收购方股票，导致新股充斥市场，从而大大稀释收购企业的股权：
3、人员毒丸计划：目标企业的绝大部分高级管理人员共同签署协议，当目标企业被恶意收购。且共同签署协议的人员当中有人在收购后被降职或解聘，则共同签署协议的人员将集体辞职。
毒丸计划的利弊
其实，毒丸计划在恶意收购情况下对企业控制权的保护只是表面现象，其实质是意在对股东权益的保护。然而在是否真正保护了股东权益的问题上，毒丸计划从其诞生的第一天起就是非常有争议的。
反对声最大的股东主要是机构投资者，他们认为毒丸计划吓跑了潜在的收购者，使得公司股价无法最大化。对股东而言。收购是友好还是恶意并不最重要，股价的上升才是最重要的，这是他们投资一个公司的最基本动力。尤其是机构投资者一直希望在公司管理上有更大的发言权，而毒丸计划的实施使得管理层在收购出价的时候获得了决策的所有权力。
而支持者则认为，毒丸计划并非要防止收购，而是要提高要价筹码，增加股东的额外收益。他们认为，公司在设计毒丸计划时，都希望相信这个计划永远不会真正启动。
数据显示，自1997年以来。如果有一个施行毒丸计划的公司成功地斥退了不中意的收购者从而保持了自身的独立性，那么就有20个受毒丸保护的公司接受了收购要约。而结果是，毒丸计划似乎的确给公司带来了价值提升。汤姆森和摩根的独立报告表明，制定了毒丸计划的非科技类公司，其收购溢价平均比股价高出41.8％，而那些没有毒丸计划的非科技公司的平均收购溢价才比股价高出28.2％；有毒丸计划的科技类公司，其收购溢价更高出51.1％，而没有采用毒丸计划的科技公司的平均收购溢价为35.7％。
最终，在拥护者和反对者的吵吵嚷嚷中，一项兼顾两者利益的妥协性方案诞生了，这就是由美国私募基金Guy Wyser-Pratte于1998年为美国彭泽尔公司创造的可咀嚼毒丸(Chew―able Poison Pill)。
这一方案规定毒丸计划在一个全现金的，并且以高于市场平均价格
35％以上的价格购买公司所有股票的并购出价情况下失效。可咀嚼毒丸的目的在于提高股东的财富，首先，他们给予目标公司的经理和外部收购者谈判更高的收购价格的杠杆，管理层能够拒绝收回毒丸计划，除非收购者提高出价；其次，毒丸计划能够保护公司不受偏袒性出价的伤害。偏袒性出价条件下。出价者将只为目标公司主体财产出价，而如果出价者在管理公司方面乏善可陈，没有被包括在出价范围内的股东将非常的脆弱，而可咀嚼毒丸只允许公司全面出售，因而要求管理层同出价者谈判如何保护没被出价的股东。
至此，可咀嚼毒丸被认为是未来调和恶意收购防御、股东权益和公司治理的一个有效方案。
毒丸计划在中国
历史经验表明，大规模并购往往出现在宏观经济或具体产业趋向衰退的前夜，这也是当下毒丸计划频频现身的原因。因为这时公司股价相对较低，是有实力者整合产业的良机。但在很多实际案例中显示，毒丸计划这一反收购策略。往往是被目标企业用于抬高收购企业给出的收购价码，而非真正阻碍收购交易的达成，更多时候，采用毒丸计划的公司只是不愿贱卖而已。
毒丸计划的实施很大程度是与公司所处的法律环境有关，根据美国普通公司法的规定。美国公司只要在其公司章程中有明确授权，即享有各种类别股份的发行权而无须其他审批。因此，毒丸计划在美国资本市场曾一度繁荣。
但橘生淮南则为橘，生于淮北则为枳，毒丸计划在国内却并不被我国的《上市公司收购管理办法》所允许。《上市公司收购管理办法》第七条规定：“被收购公司的控股股东或者实际控制人不得滥用股东权利损害被收购公司或者其他股东的合法权益。”第八条规定：“被收购公司的董事、监事、高级管理人员对公司负有忠实义务和勤勉义务，应当公平对待收购本公司的所有收购人。被收购公司董事会针对收购所做出的决策及采取的措施，应当有利于维护公司及其股东的利益，不得对收购设置不适当的障碍……”
深国商的毒丸计划显然违反了同股同权的原则，伤害了作为股东的收购方利益。而目前也只是在海外上市的中国公司更多地采用了毒丸计划，这其中就包括新浪和搜狐，百度则是采用的与毒丸类似的“创始人股东投票权”；网易和阿里巴巴则因为大股东所持股份超过半数而不用担心敌意并购。相对而言，国内的很多上市公司则没有推出类似的反收购保护计划。
虽然毒丸计划仍是国际上最为有效的反收购策略之一，但这颗药丸正变得越来越难以吞咽。机构投资者普遍认为毒丸的使用对公司的股价不利，在目前趋向透明的市场环境中，公司董事会越来越希望给外人以公司治理良好而不是层层防护的印象，而毒丸计划的实施，往往会导致评级机构下调公司评级，影响新投资人的进入。因此在公司治理越来越受重视的今天，毒丸计划的采用率已大幅下降。
毒丸计划的替代手段
大家对毒丸计划的热衷，不外乎是为了防止敌意并购，而其实除了毒丸计划之外，还有一系列方案可以达到这一目的。以下就是一些在反收购时常用的手段。
1、提高收购者的收购成本
(1)资产重估：在现行的财务会计中，资产通常采用历史成本来估价。普通的通货膨胀，使历史成本往往低于资产的实际价值。多年来，许多公司定期对其资产进行重新评估，并把结果编入资产负债表。提高了净资产的账面价值。由于收购出价与账面价值有内在联系，提高账面价值会抬高收购出价，抑制收购动机。
(2)股份回购：公司在受到收购威胁时可回购股份，其基本形式有两种：一是公司将可用的现金分配给股东。这种分配不是支付红利，而是购回股票；二是换股，即发行公司债、特别股或其组合以回收股票，通过减少在外流通股数，抬高股价，迫使收购者提高每股收购价。但此法对目标企业颇危险。因负债比例提高，财务风险增加。
(3)寻找“白衣骑士”：“白衣骑士”是指目标企业为免遭敌意收购而自己寻找的善意收购者。公司在遭到收购威胁时，为不使本企业落人恶意收购者手中。可选择与其关系密切的有实力的公司，以更优惠的条件达成善意收购。
(4)“金色降落伞”：公司一旦被收购，目标企业的高层管理者将可能遭到撤换。“金色降落伞”则是一种补偿协议，它规定在目标公司被收购的情况下。高层管理人员无论是主动还是被迫离开公司，都可以领到一笔巨额的安置费。与之相似，还有针对低层雇员的“银色降落伞”。但金色降落伞策略的弊病也是显而易见的――支付给管理层的巨额补偿反而有可能诱导管理层低价将企业出售。
2、降低收购者的收购收益或增加收购者风险
(1)“皇冠上的珍珠”对策：从资产价值、盈利能力和发展前景诸方面衡量，在混合公司内经营最好的企业或子公司被喻为“皇冠上的珍珠”。这类公司通常会诱发其他公司的收购企图，成为兼并的目标。目标企业为保全其他子公司。可将“皇冠上的珍珠”这类经营好的子公司卖掉，从而达到反收购的目的。作为替代方法，也可把“皇冠上的珍珠”抵押出去。
(2)“焦土战术”：这是公司在遇到收购袭击而无力反击时，所采取的一种两败俱伤的做法。例如，将公司中引起收购者兴趣的资产出售，使收购者的意图难以实现；或是增加大量与经营无关的资产，大大提高公司的负债，使收购者因考虑收购后严重的负债问题而放弃收购。
3、收购收购者
又称“帕克门”战略。即目标企业威胁进行反收购，并开始购买收购者的普通股，以达到保卫自己的目的。例如，甲公司不顾乙公司意愿而展开收购，则乙公司也开始购买甲公司的股份，以挫败甲公司的收购企图。
4、适时修改公司章程
这是公司对潜在收购者或诈骗者所采取的预防措施。
(1)董事会轮选制：董事会轮选制使公司每年只能改选很小比例的董事。即使收购方已经取得了多数控股权，也难以在短时间内改组公司董事会或委任管理层，实现对公司董事会的控制，从而进一步阻止其操纵目标公司的行为。
(2)超级多数条款：公司章程都需规定修改章程或重大事项(如公司的清盘、并购、资产的租赁)所需投票权的比例。超级多数条款规定公司被收购必须取得2／3或80％的投票权，有时甚至会高达95％。这样。若公司管理层和员工持有公司相当数量的股票，那么即使收购方控制了剩余的全部股票，收购也难以完成。
(3)公平价格条款：公平价格条款规定收购方必须向少数股东支付目标公司股票的公平价格。所谓公平价格，通常以目标公司股票的市盈率作为衡量标准，而市盈率的确定是以公司的历史数据并结合行业数据为基础的。
【摘要】公司反收购策略在我国还没有被广泛重视，研究其策略选择与提前采取对策是非常重要的。预防性的反收购策略可以通过预先设计企业的股权结构、毒丸计划、驱鳖剂条款、降落伞计划、收购收购者、法律诉讼等。主动性的反收购策略比较常见的有白衣骑士、股份回购、定向配售和重估资产等。本文提出了我国企业实施反收购策略的几点启示与建议。
【关键词】反收购；预防性策略；主动性策略；启示
上市公司股份全流通后，针对上市公司的收购与兼并活动也将进入到活跃的阶段。在市场经济成熟的西方国家，发展起来了许多反收购方法。本文就一些常用的反收购策略进行分析，并得到相应启示与建议。
一、反收购的预防性策略
（一）股权结构安排
收购成功的关键在于有足够量的股权被收购。要想从根本上预防敌意收购，适当的股权安排是最佳的策略。参照反收购可能出现的结果，公司首先应该做到的是，建立合理的股权结构。最为有效和简单的方式是自我控股。就是公司的发起人或者大股东为了避免被收购，而在开始设置公司股权时就让自己拥有可以控制公司的足够的股权，或者通过增持股份增加持股比例来达到控股的目的。显然自我控股达到51%肯定不会出现恶意收购情况，理论上是低于51%就可能发生恶意收购。但实际上当股权分散后，一般持有25%的股权就可以控制公司。因此必须找到一个合适的点来决定控股程度，否则会出现控股比例过低无法起到反收购的效果；控股比例过高过量套牢资金的问题。例如：新浪之所以成为盛大的目标，很重要的一个原因就是其股权过于分散。
此外，交叉持股或相互持股也是反收购的一个重要策略，也就是关联公司或关系友好公司之间相互持有对方股权。
（二）毒丸计划
毒丸一般是指股东对公司股份或其他有价证券的购买权或卖出权。“毒丸计划”是公司分配给股东具有优先表决权、偿付权的有价证券，或者一种购买期权，当在某些事情发生时，将会导致目标公司股东能够以较低价格购买公司的股份或债券，或以较高价格向收购人出售股份或债券的权利发生的设计。
毒丸计划可能产生以下可能性：1.毒丸防御诱使要约人与目标公司管理层进行协商，董事会从而可以确保公司卖出更高的价钱，如果没有毒丸防御，就不会卖出这种高价。2.除表决权计划以外的其他毒丸计划可有效地阻止强迫性双重要约收购和部分要约收购。表决权计划则通过阻止要约人取得表决控制权而防止收购后股权问题。3.减轻收购的威胁会通过引导管理者进行更多的组织专项投资和允许公司使用以业绩为基础的延迟补偿合同，给予公司管理者动力以最大化公司价值，但这种情况成立的前提条件是，保护股东免于强迫性要约的其它机制不能充分发挥作用、解雇费协议等安排，亦不能促使管理者进行公司专项人力资本投资。上述表明，毒丸计划可能如同发起这些计划的管理者所承诺的那样保护股东利益，所以采用毒丸计划将对股价产生正面影响。
（三）驱鳖剂条款
所谓驱鳖条款策略，是指在公司章程或附属章程中设计一些条款，目的是为公司控制权易手制造障碍，其主要作用在于增加公司控制权转移的难度。在公司法当中，公司章程的修订必须经股东大会作出决议，因此，在公司章程中加入驱鳖条款也必须由股东大会通过。驱鳖条款是一把双刃剑，它虽然具有防御收购的功效，但同时也可能削弱董事会对收购的应变能力。驱鳖条款作为一种反收购策略有着各种类型，事务上较为常用的驱鳖剂条款主要有：1.公平价格条款（fairpriceprovision）；2.特别多数条款（supermajorityprovision）；3.部分董事改选制条款（staggeredboardprovision）；4.附则修改。
驱鳖剂曾引起学者的争议，有的学者认为，驱鳖剂条款可以提高收购溢价，增加股东的收益，驱鳌剂条款是股东合作的产物，因此认为驱鳖剂条款是有益的，法律不宜限制。有的学者认为，驱鳖剂条款虽然可能提高公司的收购价格，但也增加了收购的风险。其结果是减少了收购的数量，使股东利益受损。
（四）降落伞计划
巨额补偿是降落伞计划的一个特点。作为一个补偿协议，降落伞计划规定在目标公司被收购的情况下，相关员工无论是主动还是被迫离开公司，都可以领到一笔巨额的安置费。依据实施对象的不同，降落伞计划可具体分为金降落伞（GoldenParachute）、灰降落伞（PensonParachute）和锡降落伞（TinParachute）。
金降落伞主要针对公司的高管，由目标公司董事会通过决议，公司董事及高层管理者与目标公司签订合同规定：当目标公司被并购接管、其董事及高层管理者被解职的时候，可一次性领到巨额的退休金（离职费）、股票选择权收入或额外津贴。金降落伞计划的收益视获得者的地位、资历和以往业绩的差异而有高低。该收益就象一把“降落伞”让高层管理者从高高的职位上安全下来，又因其收益丰厚如金，故名“金降落伞”计划。
二、反收购的主动性策略
主动性的反收购策略是指在敌意报价后企业已面临被收购的境地时，采取增大收购方收购成本的临时补救策略。比较常见的策略有以下几种：
（一）“白衣骑士”
白衣骑士（WhiteKnight）策略是指在恶意并购发生时上市公司的友好人士或公司，作为第三方出面解救上市公司，驱逐恶意收购者，造成第三方与恶意收购者共同争购上市公司股权的局面。在这种情况下，收购者要么提高收购价格要么放弃收购，往往会出现白衣骑士与收购者轮番竞价的情况造成收购价格的上涨，直至逼迫收购者放弃收购。在“白衣骑士”出现的情况下，目标公司不仅可以通过增加竞争者使买方提高购并价格，甚至可以“锁住期权”给予“白衣骑士”优惠的购买资产和股票的条件。这种反收购策略将带来收购竞争，有利于保护全体股东的利益。
（二）股份回购
股份回购是指目标公司或其董事、监事通过大规模买回本公司发行在外的股份来改变资本结构的防御方法。
股份回购的基本形式有两种：一是目标公司将可用的现金或公积金分配给股东以换回后者手中所持的股票；二是公司通过发售债券，用募得的款项来购回它自己的股票。被公司购回的股票在会计上称为“库存股”。股票一旦大量被公司购回，其结果必然是在外流通的股份数量减少，假设回购不影响公司的收益，那么剩余股票的每股收益率会上升，使每股的市价也随之增加。目标公司如果提出以比收购者价格更高的出价来收购其股票，则收购者也不得不提高其收购价格，这样，收购的计划就需要更多的资金来支持，从而导致其难度增加。
（三）收购收购者（又称“帕克曼”防御）
“帕克曼”（Pac-man）防御指当敌意收购者提出收购时，以攻为守，针锋相对地对收购者发动进攻，也向收购公司提出收购，或以出让本公司的部分利益，包括出让部分股权为条件，策动与目标公司关系密切的友邦公司出面收购公司，从而达到“围魏救赵”的目的。
帕克曼防御可使实施此战术的目标公司处于进退自如的境地。“进”可使目标公司反过来收购袭击者；“守”可迫使袭击者返回保护自己的阵地，无力再向目标公司挑战；“退”可因本公司拥有部分收购公司的股权，即使最终被收购，也能分享到部分收购公司的利益。此战术尽管有这些优点，但其风险较大，目标公司本身需有较强的资金实力和外部融资能力，同时，收购公司也须具备被收购的条件，否则帕克曼防御将无法实施。
这种策略对公司财务状况影响很大，公司只有在具备强大的资金实力和便捷的融资渠道的情况下，才能采取这一策略。（四）法律诉讼
通过发现收购方在收购过程中存在的法律缺陷，提出司法诉讼，是反收购战的常用方式。目标公司提讼的理由主要有三条：第一，反垄断。部分收购可能使收购方获得某一行业的垄断或接近垄断地位，目标公司可以此作为诉讼理由。反垄断法在市场经济国家占有非常重要的地位。如果敌意并购者对目标企业的并购会造成某一行业经营的高度集中，就很容易触犯反垄断法。因此，目标企业可以根据相关的反垄断法律进行周密调查，掌握并购的违法事实并获取相关证据，即可挫败敌意并购者。第二，披露不充分。目前各国的证券交易法规都有关于上市公司并购的强行性规定。这些强行性规定一般对证券交易及公司并购的程度、强制性义务作出了详细的规定，比如持股量、强制信息披露与报告、强制收购要约等。敌意并购者一旦违反强行性规定，就可能导致收购失败。第三，犯罪行为，例如欺诈。但除非有十分确凿的证据，否则目标公司难以以此为由提讼。通过采取诉讼，迫使收购方提高收购价；或延缓收购时间，以便另寻“白衣骑士”以及在心理上重振管理层的士气等。
（五）定向配售、重新评估资产
定向配售是指向某人发行较大比例的股票；配股是指按比例给老股东配股。这两种方式都可以增加股票的总量，稀释袭击者手中的股份比率，使之难以达到控股的目的。
我国上市公司增发新股时，可向战略投资者配售大量股票，当遇到敌意收购时，原则上目标公司可通过增发新股稀释收购公司的股权比例。此外，还可以采取重新评估资产的方式。资产重估是面临收购时的一种补救策略。在现行的财务会计处理中，资产通常采用历史成本来估价。普通的通货膨胀，使历史成本往往低于资产的实际价值。多年来，许多公司定期对其资产进行重新评估，并把结果编入资产负债表，提高了净资产的账面价值。由于收购出价与账面价值有内在联系，提高账面价值会抬高收购出价，抑制收购动机。同时，我国房地产、无形资产如商誉、商标、专利等普遍存在低估的倾向，可通过重新评估资产提高每股的资产净值，促使股票价格上涨，增加收购成本和收购失败风险，使收购者不敢轻举妄动。
三、对我国企业实施反收购策略的几点启示
在股权分置改革即将完成的全流通背景下，上市公司面临的收购环境相对更为复杂。许多上市公司的控股股东发现，完成10送3左右的对价支付后，其持股比例将降低，流通股的数量和比例大幅增加。由于种种原因，公司本身存在价值被低估的情况，从而导致被收购的可能性增加。上市公司反收购的研究还需进一步深入。针对我国上市公司反收购处于弱势，反收购策略的实施未真正市场化，笔者提出了以下几点建议：
（一）处理好收购与反收购的和谐发展问题
大多数中小型上市公司基础薄弱，经营规模有限，又是处于发展阶段，因而如何解决对企业收购行为的支持，同时又能有理有据地采取反收购方式保证我国幼稚产业健康发展，是反收购首先要面对的问题。应该鼓励企业实施反收购，但阻碍企业发展的反收购显然是不能获得支持的。获得支持的反收购的目标企业是有发展潜力、独具竞争力的，而“小而全”，无特色、效益差的目标企业是允许被收购的。
（二）建立预警机制
“鲨鱼监视”是咨询公司开展的一项新型业务，咨询公司声称他们能较早地发现收购者的收购企图，从而为目标公司收购防御策略的制定赢得时间。我国有关上市公司的收购规定指出：通过证券交易所的证券交易，投资者持有一个上市公司已经发行股份的5%时，应该在该事实发生之日起3日内作出书面报告。早期的预警系统使得企业有更多的时间来寻找接管防御的办法，即使大量积累股票的目的并不在于收购，及早发现也能够很大程度上减少为消除这种威胁所付出的费用。
（三）反收购策略应多元化
收购防御并不是没有代价的，可能是一件开销很大的事情。目标企业在反收购时会带来直接与间接成本。直接成本是付给专业顾问的费用及其他成本；间接成本是专用于防御的管理时间与公司资源的价值或机会成本。在反收购过程中，一般不可能仅依赖于某一种反收购策略便能取得胜利，而应综合采用多种反收购策略，选择实施成本低、效益最大化的反收购策略的组合。
一、并购的概念及类型
企业并购即兼并与收购的统称，一般以企业产权作为交易对象，通过现金、有价证券或者其他方式取得被并购企业部分产权。并购者的动因一般体现在获取战略机会以进入新的行业；完善企业的产业链，获得规模效应和协同效应；买壳上市等。从双方所处的行业不同，可以将并购划分为三类：横向并购、纵向并购以及混合并购。横向并购指处于同一行业，生产、经营同一产品的企业间并购，可以减少重复设施，从而形成节约；纵向并购分为前向并购和后向并购，所谓前向并购是指企业兼并生产链的上游企业如供应商，而后向并购即指与下游经销商的合作；混合并购是处于不同产业领域，产品属于不同市场且相互之间不存在特别的生产技术联系的企业进行的并购行为。
二、目标企业反收购的博弈分析
（一）目标公司的反并购措施。一般来说，公司可采取诸如援引反垄断法、证券法，利用诉讼阻止并购进程等法律手段，保护本公司免受敌意并购的侵害，但最主要的、最有力的措施是经济手段，包括“毒丸计划”、“焦土战术”、降落伞计划、股份回购、寻找“白衣骑士”等等。反并购是目标公司的正当防卫，但是一些措施会造成两败俱伤，目标公司需审时度势、慎重选择战略。例如：毒丸计划是目标公司为防止敌意收购，让公司背负大额高利率债务，一旦并购成功，主并方需要清偿巨额债务，犹如吞食了毒丸。目标公司在意识到自己存在被收购的危险时，采取何种策略，是一个博弈问题。
（二）并购与反并购博弈
1、基本假设：（1）假设有A、B两家公司， 主并方A有收购与不收购两种策略选择，目标公司B有反收购与不反收购两种选择。HA 、CA分别表示A公司成功并购B的收益和成本，HB、CB表示B公司反收购的收益与成本，且HA＞CA，HB＞CB；（2）并购双方不存在共谋；（3）A、B均为理性经济人，各自追求自身利益的最大化；（4）并购双方都拥有自主经营权、自负盈亏。
2、反并购博弈过程分析：
目标企业B
I表示A选择收购，B选择反收购，此时，A的支付为HA-CA - HB，B的支付为HB-CB- HA；II表示当A 选择收购，B选择不反收购时，得益为(HA -CA，- HA)；III表示当B选择反收购，A不收购时，各自的支付分别为（- HB，HB- CB）；Ⅳ表示当A不收购，B不反收购得益均为0。由上表可以看出，该博弈存在一个纳什均衡（收购，反收购），即无论B选择什么策略，对于A来说，收购是其占优策略，同样无论A如何选择，B均会选择反收购。
现在我们考虑并购方有优质和非优质公司两种类型时的博弈过程，假设
优质企业会给目标公司带来正的收益，其净收益为S1（S1＞0）；而非优质公司由于自身问题多多，并购并不会给其带来直接收益，因此，设非优质企业实施收购后的净收益为S2 (S2＜0)，但不可否认存在间接的投资收益P；目标企业被优质公司收购后，改进管理、引入优质人才，给公司注入新的活力，其得益设为V1（V1＞0），当被非优秀企业收购，公司的发展受到拖累，其净收益为V2（V2＜0）； 双方未达成一致并购意向时，收益均为零。得益矩阵如下：
关键词：万科 股权收购 实务
布莱恩・伯勒的《门口的野蛮人》再现了华尔街历史上的公司争夺战，“T口的野蛮人”被用来形容不怀好意的收购者。2015年下半年以来，万科遭遇“门口的野蛮人”，2016年宝万之争持续发酵，今年年初成为各大财经媒体关注的焦点，让大家在和平年代亲身领略了商业战场中的“刀光剑影”。宝能系恶意收购，第一大股东华润坐观虎斗，恒大搅局，万科控股权岌岌可危。
今年1月12日，万科A股、H股突然停牌，万科股权收购之争出现转机，第一大股东华润宣布将所持有的16.89亿股万科A股以371.71亿元转让给深圳地铁，华润退出，深圳地铁以22元/股溢价接手，万科股权收购之争离大结局更近了一步，但整个事件对资本市场的影响仍将持续。
一、万科股权收购事件及博弈分析
（一）万科股权之争事件回顾
万科成立于1984年，总部设在广东深圳，现已发展成中国最大的房地产公司，地产蓝筹第一股。其董事长即白手起家的创始人是爬得了珠峰、上得了哈佛、煮得了红烧肉的王石，一个自信潇洒、情怀侧漏的职业经理人。
万科集团的股权收购事件始于2015年，一方是以万科总裁郁亮和董事会主席王石为代表的万科管理层，一方是以钜盛华和前海人寿为代表的宝能系。7月10日，来自大海边的宝能系持股达到5%，第一次举牌万科，一年多来，通过前海人寿（持股18.74%）和钜盛华（直接持股8.39%，通过九个资管计划间接持股10.35%）先后收购万科共25.40%的股权，成为万科第一大股东，距30%的控制权仅不足5%（见表1）。
安邦于2015年底也开始收购万科股票，虽然仅持有5%，持股不多，但如果安邦和宝能系形成一致行动人，二者联合持股将超过30%，对万科构成实质上的控制。但从安邦每次的增持来看，安邦只是纯粹的财务投资者，不觊觎万科的控股权。同年，恒大于8月4日起开始收购万科股份，直至持股14.07%，后表示无意进一步收购万科股份，对万科的投资将账列为可供出售金融资产。二者对万科控股权不存在不利影响。
2015年12月17日，王石发表内部讲话，明确态度“不欢迎宝能”，因为“宝能系信用不够”，是“走钢丝的暴发户，万科不欢迎爱冒险的大股东”。次日，总裁郁亮也表明了一致对外的决心，认为宝能是敌意收购。
“宝万之争”持续经年，今年3月27日恰逢万科董事会三年任期届满，万科管理层其时表示，董事会换届方案仍在酝酿，换届延期原因之一或与“宝能系”未明确表态会否提名董事有关。
2017年1月底，华润协议转让其持有的万科15.31%的股份，深圳地铁成为万科的第二大股东。万科和深圳地铁的合作终于落成，开启了“轨道+物业”的地下、地上模式。
继而，深圳地铁与恒大集团签署了战略合作。据中国恒大3月16日晚间在港交所公告称，董事会宣布公司于3月16日与深圳市地铁集团有限公司签署战略合作框架协议，据此公司将公司下属企业所持有的万科企业股份有限公司1，553，210，974股A股（约占万科总股本14.07%）的表决权不可撤销地委托给深圳地铁集团行使，期限一年。倘若此番深圳地铁能够顺利拿到恒大14.07%万科股份表决权，深圳地铁合计持有万科股份表决权将达到29.38%，超过“宝能系”的25.4%约4个百分点成为万科第一大股东。然而，深圳地铁受限于持股时间短，尚无资格提名万科非独立董事。
截至目前，万科的股权结构为宝能系持股25.4%，深铁持股15.31%，恒大持股14.07%，万科管理层持股7.12%，安邦保险持股6.18%，刘元生持股1.21%。其中，深铁、恒大、万科管理层、刘元生作为现任管理团队的支持者，合计持股比例达到37.71%（见图1）。
（二）万科和宝能的博弈选择
2016年，伴随着宝能及恒大等大举买入万科股票，万科A股价曾在2016年11月18日触及历史最高点29元/股。截至今年5月18日收盘，万科A股价报19.04元/股。自股价在今年4月27日跌破20元/股后，其股价一直徘徊于20元/股以下，结束了自2016年8月开始的股价保持在20元以上的纪录，严重损害了中小投资者利益。宝万之争持续发酵，双方都面临艰难选择。
万科面对野蛮人敲门，要么管理层妥协、投降、合作，唯宝能系之命是从；要么继续对抗，通过低价向盟友定向增发稀释宝能系的股权；或者停牌，12月18日万科突然宣布停牌正是因为增发事宜。
当前万科的优势也依然存在，直到2017年5月，王石及管理层都能牢牢地掌控董事会，并出台对大股东宝能系不利的政策。
宝能系的优势在于：宝能系已有两成多股份及百多亿元的浮盈，且小股东不愿意看到估价下跌。因此，宝能系的选择有：①继续增持，获30%的股权，触发全面收购要约；②宝能持股
二、万科为什么会出现股权收购
一个优质的企业，无形资产价值巨大，股票市值一直低估，管理团队没有风险意识，是一个多好的“红烧肉”，门口的野蛮人早已垂涎三尺。
（一）股权过于分散
万科是改革开放以后上市比较早的一家上市公司，1988年万科股份化改造，当时是四六开，4100万资产做股份，40%归个人，60%归政府。王石是唯一的创始人，并且没有合伙人，即使把一些高管算在内，王石应该占有绝大部分股份。但在红头文件下来的第二天，王石放弃了自己个人拥有的股权，选择当职业经理人，这一度被传为业内佳话。王石赢得了节操，却留下了软肋，一直到今天，王石在万科仅拥有极少的股份（0.052%）。
2000年，资委直属企业华润开始持股万科，其间虽然几次改变持股比例，但从未控股超过20%。华润和万科一直保持着微妙的默契，华润作为大股东，并不干涉万科的管理。
对于此次万科股权战争的根源，有很多的解读。回归到“股权”原点讨论万科的股权战争，万科这种“人格分裂型”股权结构肯定是引发股权战争的重要原因。
身份错位：王石选择做职业经理人，干的却是创始人（Founder）的活。
权利错位：王石标榜“职业经理人”的身份，但寻求大股东的控制权。
利益错位：“所有权与经营权相分离”导致的“所有人不经营、经营人不所有”的利益分配格局。
从宝能敲门开始，王石表现得过于自信，过于直率，太不老谋深算，率性而为。过早暴露了决绝的态度，又不能有效的合纵连横，最终大股东关系搞得很差。不断刺激大股东的，很多都是自己乾纲独断甚至可以说是暴走的行为。用评论员魏英杰的话说：“作为公司创始人，王石所做的一切都可以理解；但作为职业经理人，这可能已经越过边界，走得太远了。”
（二）持续被低估的股权价值
万科以“让建筑赞美生命”为理念打造中国房产，其管理团队、公司文化均为业界翘楚，2011年被评为最具应变能力的地产航母，上榜2016中国民营企业500强，名列第十，是投资者眼中以及股市中的代表性地产蓝筹股。2016年万科财务报告显示，销售业绩突破3000亿元，首次进入世界500强居356位，在股权纷争混乱的一年却创造了集团史上最好的销售业绩。然而，与其他房地产企业相比，万科估价存在被低估现象。以5月19日证券市场数据为例，万科的市盈率低于同行业的恒大和碧桂园（见表2），反映了万科的股权价值仍存在低估现象，是众多投资者及野蛮人中意的标的。
（三）相对固定的现金股利分配政策
相对固定的现金股利分配是万科一直坚持的股利政策，这无疑也是吸引投资者尤其是野蛮人并购的一个因素。2010年之前，万科每年的现金股利维持在0.05元-0.2元，波动幅度不大，基本保持稳定，为股东提供了稳定的分红预期。如图2所示，2012年现金股利为每股0.18元，2013年开始，突破0.2元界限，逐年较大幅度上升，股利支付率也逐年增加。2016年虽然出现股权之争，但不影响现金股利的发放，2017年3月26日，万科披露的2016年分红派息预案为每股0.79元（含税），共计87.2亿元，股利支付率高达41.58%，实属业内罕见（见图2）。若分红派息预案在6月30日的股东大会上得以通过，且前三大股东宝能、深圳地铁、恒大在股权登记日的股权持有比例不变，那么，三方将分别获得22.15亿元、13.35亿元和12.27亿元分红。
三、由万科股权收购实例谈并购防御
作为经济运营主体的企业，从其自身内部而言，可采取以下措施防御野蛮人的进攻：寻找白衣骑士、毒丸计划、焦土计划、驱鲨剂条款。
（1）寻找白衣骑士，即在遇到恶意收购时，向关系密切的企业求助，通过关系企业参与收购竞争，从而挫败恶意收购行为或者迫使恶意收购方提高收购价格。从2015年7月“万科股权大战”开始之初华润位列万科第一大股东到2017年1月华润宣布转让其所持有的全部万科股权，在这期间，以王石为代表的万科管理层至少找了华润董事长傅育宁12次请求支援阻击宝能系成为第一大股东，但是结果却未能如愿。华润作为万科的原第一大股东，在遇到他人频频举牌、意欲强行夺取万科的控制权时，华润在期间除了做过一次象征性的增持外，一直没有任何实际行动。华润这一白衣骑士是难以指望。另外，2016年万科曾筹划与深圳地铁的重大资产重组事项，意图引进另一位“白衣骑士”，稀释宝能系持股。也正是由于华润方面的极力反对，这一重组事项未能成行。
（2）毒丸计划，也称股权摊薄反收购措施，是公司面临敌意收购时给予股东或债务人的特权。2005年，盛大恶意购买新浪股份，新浪实施毒丸计划，迫使盛大2006年无奈抛售新浪17%的股份。万科曾拟通过定向增发的毒丸计划，来提高盟友的股份占比。增发价格通常是按照停牌前二十个交易日均价的90%计，假如以今年5月19日为停牌日，万科增发价格为17.5，而当时万科股价为19.17元，也就是说，无论此次谁参与了万科的定增，价格都颇具吸引力。
（3）焦土战略，是一种目标公司“自残”的战略，主要包括加速还款、高价购买不必要的资产、或大量举债等。对收购方而言，影响了目标公司的估价，使收购方的收购兴趣下降，尤其对杠杆收购不利，因为现金流价值下降，导致收购时的融资变得困难，也加大了收购后的整合难度。作为第一大房地产集团，显然万科不适宜也不会选择“自残”的战略。
（4）驱鲨剂计划，即为了防止公司被恶意收购，在公司章程中设立一些条款，通过这些条款来增加收购者获得公司控制权的难度，这类条款就被称之为“驱鲨剂”条款，如董事会轮选制、董事资格限制、超多数条款等。超多数条款中有一类叫金色降落法，它是一种补偿协议，规定目标企业被并购的情况下，高层无论是被迫还是主动离开企业，都可以领到一笔巨额的安家费，这将增大并购企业的并购成本。若此次宝万之争能如愿够保留王石、郁亮董事局的权利和地位，管理层应吸取教训，完善公司控制权制度，引入战略投资者，完善独立董事制度与中小股东监管机制，谨防类似事件再次来袭。
与此同时，对于政府和监管机构而言，适时规范市场发展责无旁贷。在此次宝万之争处于胶着状态时，证监会、保监会对于宝能系施加了压力，国资委撤出华润，深圳市政府出力，2017年3月29日，万科被划为深圳市属国资房企，万科股权收购战进行了一年半后尘埃落定。但门口的野蛮人仍窥视着，万科管理层仍需小心应对。2016年度股权大会将于今年6月30日召开，董事会换届方案仍在酝酿中，万科董事会席位的博弈仍未结束，或在等持股未满180天的深圳地铁集团拥有提名权之后再进行改选，确保董事会的平稳过渡。
参考文献：
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上市公司必须重视市值管理
《亚洲财富论坛》：市值管理自从被管理层强调以来，其理念已经开始在上市公司中传播。您认为上市公司为什么要重视市值管理?
金岩石：市值管理的重要性就体现在一个证券市场是否存在，没有市值管理就根本没有证券市场。过去国有上市公司不会考虑市值概念，激励都是以当年利润为基准做激励，国有上市公司与非上市公司都一视同仁，现在有了差别对待，这是国资体制的一个变革，这种差别对待会进一步驱动国资当中非上市公司的上市步伐。
由于股改后，市场本身有了控制权交易的概念，这些因素使得上市公司本身变成商品。上市公司本身的商品化，实际上就是现代企业制度，现代企业制度与传统企业制度本质的差别就是公司是不是商品，对于商品化的企业而言就是市值。所以从经营商品的管理角度，其开始把市值作为唯一的衡量其价值的标准，于是企业从经营企业变成了经营商品，这是企业制度的变革，这种变革会进一步加剧市场的商品化，从而导致市场估值标准的改变，企业的管理者把企业当成商品去经营。
商品的价格不单纯由企业卖方决定，因此不单纯地由企业本身决定，而更主要是由买方决定，特别是股改后，控制权交易进入了市场、机构投资者进入市场，这就大大强化了买方的话语权，于是企业就被动地从原来服从于上级领导，变成了服从于市场，也就是服从于投资人、投资人的价值取向，由此引发了价值取向上本身的一个改变。
朱武祥：市值对企业而言是个长期的可持续概念，市值管理就是衡量一个企业到底能给投资者创造多少价值，是一个评价指标。上市公司的整个投资价值，是资本市场对企业的未来预期盈利能力的评价。企业上市仅完成了一个预期概念，企业的发展必然是长期概念，评价上市公司重点考察其可持续能力。
市值本身是个中性、基于一个相互信任的概念，有投机市值和投资市值，关键不是市值本身，关键在于企业能够选择一些适合自己企业风格的投资者。一些已在国外上市的企业为何不能在国内上市?主要原因不在于国内的发行审核问题，关键是国内投资者的评价水平不行，在中国是要提高投资者自己的评价能力。
《亚洲财富论坛》：上市公司如何建立与自身相符的市值管理模式?
朱武祥：企业家当然希望企业在行业内变得越来越强大，上市公司首先要明确自己的投资哲学和经营理念，要把自己的想法传递给投资者，让投资者知道企业的风格，要亮明自己的观点，让投资者选择你。上市公司可以通过年度发展战略和年度发展计划展示。
另外，企业也可以自己去找一些投资者。美国有专门的机构帮助上市公司寻找投资者，会帮助上市公司分析投资者结构。按上市公司的经营情况，可以劝进或者劝退一些投资者，优化和调整投资者结构。财经顾问公司可以做，投行也可以做，这会形成一个新的行业。
金岩石：不是要建立市值管理模式，而是必须服从，必须按照商品市场的规范来规范上市公司自身行为。尽管投资人并不直接参与管理，但投资人的选择决定着企业的价值，这就要求企业有严格的公司治理架构，严格的、完整的信息披露。
市值管理开始给企业的生产经营引入一个新的周期，就是市场的心理周期，心理周期往往是非理性的，当一个市场走牛时企业的价值会高估，市场走熊的时候市场会低估，于是市值与企业本身价值永远是背离的。由于其必须服从于投资人，而投资人又是非理性的，在非理性的状态下做的非理性的决策，所以市场上永远是在非理性的情况下来确定各种交易的，于是一个企业的价值和本身的价值就处于一个经常背离的状态。
《亚洲财富论坛》：在财务管理过程中如何与市值管理相结合?
金岩石：不需要结合，企业本身就是一堆财务数据，企业的财务最关键的一点就是通过财务来反映企业的本身健康状况。财务人员的财务数据能否真实地反映企业的财务状况是其本身的职责。其所提供的财务数据，到底能否决定一个企业的真实价值，市场会做出选择。
两个管理相结合的地方就是现代企业制度和现代会计制度，现代企业制度要求企业要公开透明，而现代财务制度就不能够完全做到公开透明，于是上市公司的会计制度存在着很多灰色地带，这种灰色地带对财会人员提出更高要求。
《亚洲财富论坛》：对上市公司而言，是市值越大越好，还是需要控制一个相应的度?
朱武祥：如果投资者投资行为评价合理，当然是越大越好，市值越大表示公司的投资价值越大。而如果投资者是投机也会有市值，怎么把握住?关键看其是迎合投资者还是迎合投机者。对于投机性的高市值，美国、欧美市场就会利用市值，高了就增发、配股、分拆，或者换股收购(原来一比一换购，现在可能就是二比一)。
股票市场对公司的市值会有两种结果，一是会高估和低估的情况，当市值畸高时，上市公司应明确亮明自己的观点，或者直接告诉投资者自己的市值被高估了，提醒投资者。面对这一问题时，也恰恰考验上市公司是否明确自己的企业是持续经营还是短期的投机。
金岩石：市场永远没有一个好与坏的问题，什么样的投资者都会有。没有人来控制这个度，一个公司值多少钱是由市场来决定的。如果投资人能够控制商品价格，那么市场就不存在。生产商品的人如果能够永远控制商品的价格他也就永远不需要市场，市值的商品价格永远是在双方的博弈当中进行的。
如何利用市值创造价值
《亚洲财富论坛》：上市公司如俐空制其市值的适度规模?如何通过市值管理工作达到反并购、防止恶意并购的目的?
金岩石：上市公司不是一个被动的商品，市值的高低是博弈而形成的。所以，当上市公司不愿意把自己卖给一个特定的对象，特别是由于这种交易会带来不利于企业的发展，或者不利于企业管理能力实现的时候，上市公司可以有办法拒绝这种交易。常用的就是并购当中的毒丸计划，反收购计划。
上市企业要注意的问题就是始终保持对自身内在价值的理解，当市场非理性地出现某种不利于自己的价格时，企业要能够利用某种方式抗拒对自身价值的低估，当某种交易必须导致一个公司未来价值丧失的时候，上市公司要能够采取某种方式阻碍或者抵抗这样的破坏，证券市场交易的是预期，不要把所有的市场行为都界定为合理的行业。这种抗拒有很多方式，毒丸计划、黄金降落伞、白马骑士等。用得比较多的就是毒丸，但这却是最不管用的方式，任何毒丸方式都可能在交易完成后用新的方式来解除毒丸，都有可能在交易完成后通过其他的方式来规避。
具体没有固定的标准，有的公司可以使用，有的不可以使用，关键看这些上市公司的董事会章程中是否排除某些些方式的可能性，所以交易过程各异。
《亚洲财富论坛》：如何利用股价和市值来展开收购兼并、对抗恶意股东扰乱和敌意收购袭击?
朱武祥：市值高了别人不敢收购你，但你却可以收购别人。如果市值偏低你可以回购，以此防止被别人并购去。管理层认为被低估可以回购，以此证明这是家有价值的企业，其次还也可以完全退市，这些以后都是正常的市场操作策略，未来会变成企业正常的经营方式。
金岩石：一个上市公司就像任何商品一样，当企业把自己的商品放到市场上，就必须要管理，这种管理不是你在管理市值，而是根据市场的变动来管理。最重要的差别在于普通商品在一次交易完成就退出市场，上市公司是一个连续性的交易，不会因为一次交易而退出市场，反而是一次交易后就永久地在市场上呆着，直到其退出市场，所以这就使得上市公司出现了一个制度性的问题。当商品在市场上时，就要不断地维护商品的信誉，维护商品内在的价值，来管理市值的波动与内在价值之间的差别。
《亚洲财富论坛》：对于市值已经跌破净资产的公司而言，市值管理怎样操作才有可行性?如何进行市值管理?
朱武祥：这要看企业的情况，看企业是怎么跌破的。如果这家企业确实没有前景，在走下坡路，企业已经承担不了投资者的厚望了，这样的企业退市都有可能。但也有可能是企业的价值被市场低估了，企业可以选择回购的方式。
如果企业认为自己被低估了，既不想回购，又不想退市，想把自己的市值拉起来，可以在证监会允许的范围内，多披露正面信息，或者动用一些公关手段。企业也可以动用上下游供应商关系、投资者关系，找个“白马骑士”来自救。但也可能存在有的企业故意一些信息，故意炒作一把，要看企业是不是恶意低估，未来这种问题会越来越多。
金岩石：其实这就是净资产实与不实的问题。如果净资产不实，说明市场比企业聪明，如果净资产是实的，说明市场不理性。在两种情况下，只要在这个市场上卖，就必须服从于市场上理性的或者非理性的投资者，当企业不能接受市场上的非理性决策和非理性估值时，选择退出。如果不选择退出就管理不到市值，只能选择退出，或者限制性的交易。
限制易就是自己出钱回购股票，让真正流通的股票只占一小部分，或者通过和机构协商，让机构能够接受某个价格。这都是经营商品的特点，或者退出，或者找好的买家，让好的买家承认你的价值，或者自己当买家。坦率地讲，当时的股改就是一种限制易，不管投资人怎么买，国资依然不动。
市值管理和净值管理的两个核心概念，一个是商品化企业，一个是非商品化企业，是现代企业制度的特征，非商品化的企业是传统化的特征。这是两个不同的制度上的变化。
与机构投资者的博弈
《亚洲财富论坛》：机构投资者的力量越来越不容漠视，上市公司有没有必要设立一个专门的市值管理部门，如何进行投资者关系管理?
朱武祥：企业家希望自己的企业可持续经营下去，然而市场投资者很多。如果找到志同者，双方就容易和谐，不容易产生争议，双方都基于长期就更容易沟通。如果是长期增值找到个短期的投资者，容易在在公司战略、投资策略上受到牵扯，企业希望长期增值的若找短期的投资者，则双方容易产生分歧，冲突。比如说，发展目标不一致，基于长期竞争所考虑的投资方向投资项目。可能会一些机构投资者反对，冲突大，会有怨言，但总体上会两败巨伤的。
如果企业是不分红的公司，投资者需要分红，则要告诉投资者我的公司不适合你。在国内，木土机构投资者影响力还不够，短期行为较多短视，投资者的范围应该更宽。要想达成和谐就必须增加选择面，让投资者类型多一点。类型太少了，如果机构一联手，那容易让上市公司陷入尴尬。解决这一问题要进一步拓展机构投资者的风格和类型，类型越多，有更多的选择空间。国内应该进一步增加机构投资者的类型，以后一定会出现更多风格的基金。
金岩石：必须要建立，就像董事会设立了董秘制度，要求上市公司必须出季报，及其他的信息批露制度都是制度设计，这都是制度设计，不管是成立单独的部门，还是多个部门共同实现这一功能，要求能够有一个部门或者好多部门同时实现这一功能。市场要求的是这一功能，区别在于是以部门的形式还是以流程的形式实现而已。
“我有时喜欢凭自己的感觉做选择，因为我相信自己的瞬间感觉，这是最真实的。”唐骏说。
唐骏和陈天桥谈了3个小时，但这3个小时他们没有谈到待遇，谈到更多的是盛大未来的发展，整个互动娱乐产业在中国发展的宏伟规划，还交流了各自的人生观、价值观。就在短短3个小时不到的时间内，唐骏做出了一个最重要的决定――加入盛大。
“事实上，当时的我已经站到了聚光灯下，突然转投这样一家前途未卜的民营企业，很多人并不看好。而且对我而言，从微软到盛大的转折也很大，甚至和上一次不相上下。当时，盛大的规模不大，员工只有几十个人，业绩也不算很好。”唐骏回忆。
企业家玫琳凯就这样说过：“一个好的目标就像一次剧烈运动，它能使你得到伸展。”
“在盛大的工作既现实又浪漫，没有什么可能影响自己对于盛大网络的信心。”唐骏说。
唐骏加入盛大之初，国内网游业尚无一家上市公司。凭借着唐骏对华尔街的谙熟，盛大成为了第一家上市的中国网游商。更为重要的是，盛大成功上市极大地刺激了行业的发展，等到唐骏卸任盛大总裁之时，国内已有9家上市网游企业，而准备上市的加起来则有近20家。
唐骏的一大工作内容是游说华尔街，向投资人解释国内网游行业的状况，坚定他们的投资信心。这种行为实际上受益更大的是网游行业本身，所以唐骏多次戏称自己是为了全行业去路演。在去路演之前，盛大的股价为26美元，而其结束路演，离开华尔街的时候，盛大股价高达37美元，直接让盛大的市值增加了足足8亿美元。对此成就，唐骏称是自己擅长“讲故事”的成果，并将其称为“唐骏式路演”。
“边城围鼓角，毡帐依山谷。”
2005年2月18日傍晚时分，唐骏按照惯例来到陈天桥的办公室与他沟通近期的事情。当时唐骏的表情很凝重，陈天桥感觉到异常，问，唐总你今天怎么了？ 唐骏说：“陈总，我们今晚动手吧。” 显然，陈天桥看的黑帮片没有唐骏多，他一时没有反应过来唐骏说的动手是什么意思。唐骏说：“我今天早上听了新浪的财报电话会议，新浪的财报做得很差，不是一般的差。我觉得今后新浪再也不会出现像今天这么差的财报了。今天新浪的股价肯定会暴跌，所以我们今晚就动手，杀入股市，全面买进新浪的股票吧。”
唐骏的想法与陈天桥不谋而合。面对唐骏的提议，陈天桥当即表态：“原来你也在和我想同样的事。”
于是陈天桥给盛大的投资方，也是帮助其上市的高盛的负责人打电话，商量收购新浪股票一事。但高盛的人却说：“今天大量买进新浪股票的话，新浪股价至少会保持在26美元、27美元。要跌到23美元左右，那不太可能。”
但是当时陈天桥和唐骏并不认可这一看法。“新浪的股价绝对绝对到不了26、27那么高。”唐骏说。
双方发生了很大的争执。最后股东决定一切，陈天桥拍板说，“我们今晚还是要进入。”结果盛大在两个晚上，偷袭了新浪，以21.5美元的价格收购新浪19.5%股份。
2005年2月19日清晨8时，总部设在上海的盛大公司在其网站和纳斯达克同时发表声明称，截至2月10日，盛大与其控股股东已通过在二级市场交易，持有新浪公司总计19.5%的股份，并根据美国证券法的规定，向美国证券交易委员会（SEC）提交了受益股权声明13-D文件。在这份文件中，盛大坦承购股的目的是战略投资，并意欲控得实质性所有权，进而获得新浪董事会席位或影响董事会，其购并意图昭然。
2月22日晚10时，新浪宣布将采纳股东购股权计划，即所谓“毒丸”计划，以保障公司所有股东的最大利益。新浪的“毒丸计划”成功化解了盛大的收购并控股的意图。
似乎这个时候，选择新浪无疑是最好的选择，网易是丁磊的，搜狐是张朝阳的，盛大是陈天桥的，新浪是谁的？在新浪内部分散的股权结构中，谁都有发言权，但谁都不控制新浪，所以没人有为新浪负责。直到2009年9月28日以曹国伟为首的新浪管理层成为第一大股东，掌握真正的话语权。而当年让盛大上演“财富神话”的网游《传奇》终于告别了“黄金时代”，这对于渴望成为“娱乐巨人”的盛大来说，并不是一个好消息。
所谓“苔深不可扫，落叶秋风早。”
两年前，当陈天桥拒绝采用“免费”模式的那一刻，他恐怕没有想到，两年后“免费 ”居然成了他放手一搏的“杀手锏”。
2005年9月，以总裁唐骏为首的盛大代表开始在全国进行巡回。连唐骏一起共有4个人，包括法务、技术、财务人员，约我们在一个宾馆里见面，会见的场合颇像小说描述的那样，“有车在前面引路，绕了一圈又一圈，气氛非常紧张”。
“唐骏先告诉大家来意，然后分开了单独谈”，另外一个“私服”提供者透露，唐骏在屋里问了不少关于“私服”以道具收费模式的问题，并且问“盛大如果免费可不可行”，据了解，大多“私服”都表示，盛大完全可以进行道具收费，因为所有“私服”都这样运转，之后盛大开始免费战略，并重拳打击私服。
回想2006年初盛大大规模推广免费游戏时，“现在却吓出一身冷汗”。
唐骏表示，免费网游模式的成功是2006年网络游戏行业的第二大特点。“盛大在2005年底推出免费网游的模式，公司也经历了一阵低潮”，唐骏并没有否认盛大曾经的低迷，他认为，真正成功的公司，是要在经历挫折之后能够再度爬起来。当时几乎所有游戏都向免费模式冲了上去，仍然不免后怕。
事实上，黑石是一家颇具传奇色彩的金融机构，其作为一家有限合伙企业进行IPO，成为了一家极为另类的上市公司，令投资者啧啧称奇。而其同股不同权、客户利益至上、税收规避等特质，更是让习惯于传统股票投资的投资者目瞪口呆。
私募投资一“炮”成名
如今的黑石早是一家令全世界瞩目的金融巨鳄，其一举一动都有可能会对全球经济带来影响，然而很少有人想到这么辉煌的公司成立时间还不到30年，成立之初与华尔街多如牛毛的小型金融机构并无二致。
1985年，当刚刚离开雷曼兄弟的彼得.彼得森携手下爱将史蒂夫.施瓦茨曼共同创建黑石时，黑石拥有的仅仅是4个人和40万美元。尽管规模小，但是他们的目标是当时如日中天的KKR。
通过彼得曼的个人关系，黑石获得Sony公司的收购权，并代表Sony公司出价20亿美元收购哥伦比亚唱片公司，并从中挖到了第一桶金。在此基础上，彼得森和施瓦茨曼决定创立私募基金。
由于黑石刚刚成立不久，在华尔街尚属无名小辈，在募集资金的过程中彼得森吃了不少闭门羹。在被488个潜在投资人拒绝后，美国保险及证券巨头保德信副董事长凯斯以及杰克.韦尔奇成为了黑石的贵人，成为黑石基金的首批投资者。
最终，黑石第一只基金共吸引了32个投资者，募集规模达到了8.5亿美元。在基金成立后的第一单交易中，黑石花费2500万美元获得USX物流业务51%的股份，待卖出时黑石已净赚近6亿美元，一举确立了其在华尔街的地位。
发展至今，黑石业务范围也逐渐扩展到房地产、对冲基金、公司债券等领域，投资领域涉及旅游、酒店、化工、汽车、国防、消费品、医药等行业。截至今年6月30日，黑石管理的资产规模已经达到1900多亿美元，实力非同小可。
在黑石的各大业务中，私募股权投资带来的收益无疑是非常重要的一部分。黑石成立至今经典案例无数，包括176亿美元收购芯片公司飞思卡尔、395亿美元收购美国最大商业物业集团—权益写字楼投资信托公司（EOP）、260亿美元收购希尔顿酒店集团等。这些成功的收购案例，为黑石带来了良好的名望以及丰厚的收益。
2007年以来，黑石逐步将触角伸到中国。继2007年1月任命前香港财政司长梁锦松为高级执行董事兼大中华区主席之后，黑石先后对中国蓝星集团、山东寿光物流园等进行投资，对房地产行业亦有涉及。黑石的一举一动，都吸引了国内各界关注的目光。
以“石”为鉴
中国作为新兴的并购市场，在吸引了诸如黑石之类的国外并购巨头之外，国内的并购基金也渐渐兴起，成为一股不容忽视的力量。但是和黑石等巨头相比，国内的并购基金在规模、品牌、管理能力上还有较大的差距，需要不断向国外优秀的并购机构学习。
黑石在成立之初便定下一条基本原则：不进行恶意收购。施瓦茨曼认为，一旦进行恶意收购，很可能就要面对可能出现的毒丸计划（美国并购律师马丁·利普顿1982年发明的，正式名称为“股权摊薄反收购措施”）、金色降落伞（按照聘用合同中公司控制权变动条款对高层管理人员进行补偿的规定）、白衣骑士（当公司成为其他企业的并购目标后，公司的管理层为阻碍恶意接管的发生，去寻找一家“友好”公司进行合并，这家友好公司被称为“白衣骑士”）等情况，反而将大大增加企业并购的成本。
因此在黑石二十多年的历程中，始终秉承非恶意收购原则，与每次交易中的相关公司建立友善关系。这与并购市场上某些你死我活的金融斗争相背而行，但正是这样一条原则，黑石成为一个连竞争对手都愿意与之打交道的公司。
除了非恶意收购外，黑石还始终坚持杠杆收购，即便在公募获得了大量资金后，黑石的债务权益比仍保持在3:1至4:1。坚持杠杆收购，不仅大大降低黑石对自身资金的压力，同时大幅提高了基金的收益，获取了高额的回报。
除了这两大原则之外，黑石两位创始人二十多年默契的合作也是黑石成功的关键。从成立之时起，黑石的两位合伙人便开始了并肩作战。老谋深算的彼得森作为“剂”，利用丰富的人脉资源游走于金融界和商界；精力充沛的施瓦茨曼则作为“发动机”，推动黑石不断前行。
直到今年6月中旬，苏宁电器斥资15亿日元收购日本老牌中坚型家电零售商LAOX的消息曝出，并购这把双刃剑的“寒芒”才得以再次走进人们的视线。
业内分析人士表示，相对于2005年—2008年家电连锁业“最盛期”而言，目前恰恰是规模领先、资本充足以及运营模式领先的家电连锁巨头重启并购战略的最佳时机。
并购加速家电连锁业整合
日前，去年以白衣骑士方式TOB恶意收购三联商社成功的国美电器，至今未摆脱后者运用国际上最为通用的反并购策略——“毒丸计划”，所衍生出来的“后遗症”。
8月末，三联商社公告称，该公司占到公司总收入一半以上逾70%销售额的主力门店济南西门店房产遭到法院查封，从而引发了“国美意欲放弃多事之地”、“拒绝再度注资”的市场热议。
但是，此前由国美电器为主角的家电连锁业并购，并没有随着并购硝烟的暂时散去，而被人们遗忘。国美电器自2005年4月逾1亿元收购哈尔滨黑天鹅家电，2005年8月1.8亿元收购前任老臣自立门户的深圳易好家商业股权；2005年12月斥资逾亿元收购常州金太阳旗下8家门店，将后者易名为常州至尊金太阳家电；2006年11月以52.68亿港元代价并购永乐电器，将家电连锁行业带进“美苏争霸时代”；2007年12月假第三方北京战圣之手，从其苏宁电器手中以36. 5亿元抢购拥有近百家门店的行业老四“北京大中电器”；2007年年底及2008年初则斥资数亿元收购山西大同北方电器、陕西蜂星手机连锁以及大连讯点手机连锁；直至2008年4月通过孙公司山东龙脊岛曲线收购的方式，击退三联集团股权保卫战的一次次反攻，从百思买、苏宁电器等潜在竞购者手中抢得山东最大最强的家电连锁——三联商社。中国家电连锁业并购的“刀光剑影”方才稍事收敛，给人一种家电流通业的江湖就是“美苏争霸”的江湖的强烈印象。
业内人士指出，作为促进行业集约化发展，避免重复建设，社会资源浪费的资源整合方式，并购本身无可厚非。相反，并购案双方的立场、方式以及并购的时机、目的，并购后的企业文化、组织流程、管理体系以及市场网络的整合等有关并购的技术性、合理性问题，则成为人们关注的对象。毋庸置疑，从主观上不排除国美电器发起并购举措的目的是扩大规模，占领市场资源，强化与供应商的商品议价权等，但从客观上来看，并购后国美电器推行的旗下公司门店网络资源整合举措，还是有力推动各地家电零售商市场资源集约化、效益化整合趋势。以大中电器被并购时在天津、河北、秦皇岛、成都、南宁、银川等地共拥有20余家门店（含加盟店），北京地区拥有61家门店，累计拥有近百家门店。而据国美电器日前的半年报显示，截至6月30日，大中电器旗下门店还剩下52家。包括永乐退出南京等市场的举措，同样起到了较为积极的“集约效应”，堪称其对中国家电连锁业趋于协调可持续发展的“重大贡献”。
包括2005年4月五星电器并购青岛雅泰，中永通泰联盟彻底瓦解；2006年4月百思买收购五星电器51%股权，直至今年2月百思买100%收购五星电器，并购仍不失为推动行业进步，整合加速的利器。而苏宁电器“走出去”收购日本同行，则又给家电连锁行业并购蒙上了一层“由内而外”的国际化色彩。
下半年行业并购魅影重现
某业内分析人士表示，相对于2005年—2008年家电连锁业“最盛期”而言，目前恰恰是规模领先、资本充足以及运营模式领先的家电连锁巨头重启并购战略的最佳时机。
该人士称，“趁机抄底”的并购策略相对于“逢高吸入”高举高打策略而言，并购的成本、阻力、风险均远远小于后者。苏宁电器仅以1亿元人民币不到的代价，成功地唱响了东京最具影响力的消费家电商圈的“秋叶原梦”，低调成立东京大区的事实，便是最佳的例证。
事实上，8月份日本老牌家电连锁霸主BEST电器分两次公告称，出售其新加坡、台湾地区子公司各近50%的股权。日前，市场则出现了BEST电器有意将其在香港地区的5家门店大部分股权出售的传言，便充分折射出除了LAOX公司外，中国家电连锁巨头并购海外家电连锁同行尚存在诸多可能。甚至不排除我国家电连锁巨头参股或收购欧美处于困境中的Radioshack、DSG国际以及KESA电器等，进军全球化市场的可能。
当然，下半年国内家电连锁业最有可能以并购者姿态出现的家电连锁零售商，并不仅限于国美、苏宁两大巨头。消息人士称，包括浙江百诚电器、扬州汇银电器、武汉工贸等在内的中坚型家电连锁零售商相关高层，今年以来曾多次在不同的场合表示将通过资本并购、自愿加盟等方式，致力于进一步提升市场规模，在供应链上寻求与两大巨头享有“平等交易权”的市场地位。
【关键词】敌意收购；反收购措施；反收购决策权归属
公司收购分为友好收购和敌意收购。基于商法的自治原则，除涉及垄断问题外，法律一般不会对友好收购进行特殊规制；但敌意收购更容易引起证券市场的波动，加之当前收购和反收购措施的不断升级，法律对其给予了更多关注。当敌意收购出现时，即面临法律是否应当禁止目标公司的反收购措施以及反收购决策权应由目标公司何种机构行使的问题。
一、公司敌意收购的利弊分析
上市公司敌意收购是指收购方在目标公司管理层不知情甚至反对收购的情况下实施的收购。在敌意收购中，收购方在目标公司管理层不知道或拒绝合作的情况下，直接向目标公司股东发出收购要约，购买其股份从而获得目标公司控制权。对敌意收购所产生的正负效应进行分析，是决定是否应当允许目标公司采取反收购措施的依据和基础。
敌意收购最重要的作用在于公司外部治理。敌意收购的收购方绕过目标公司管理层直接与其股东进行谈判，一般在收购成功后，收购方会改组董事会，任命新的管理层，以完全控制公司的财务、人事，因而敌意收购的压力会促使公司董事会和经理层努力改进工作，实现股东的最大利益，避免公司被敌意收购。另外，公司并购还能产生协同效应和规模经济，即两个或两个以上的公司联合在一起，其经营、管理和财务方面实现了整合和协同，此时产生的价值要大于资产分离时的价值。②敌意收购虽未得到目标公司管理层的配合，但收购成功后也可能会产生协同效应和规模经济。
但是，虽然美国法经济学派和金融界大多对敌意收购的积极作用持肯定态度，实业界和学界却对此提出了质疑。首先，敌意收购未必是经营者管理不善带来的后果，经营良好的公司也可能遭到袭击，目标公司的管理层可能不会有足够的压力改善公司的经营业绩。其次，收购方所支付的收购溢价并非来自于协同效应和规模经济，而是将财富从收购方的股东、债权人和雇员手中转移到目标公司股东手中；而且有些收购方在收购时为了支付高额溢价，背负了沉重的债务负担，收购成功后为了套现还贷，将目标公司解体，以更高的溢价分块出售，此时敌意收购的目的是对目标公司进行拆分获利。再次，对于收购方来说，公司规模扩大，其对管理层进行监督更加困难，收购方自身的公司治理环境更加恶化。③另外，敌意收购的弊端还表现在，收购成功后，随着管理层被更换，原来由目标公司管理层建立起来的公司与其他经济组织间的良好合作、信任关系也可能会中断。④而且在收购过程中，可能存在收购者对目标公司股东进行掠夺、逼迫小股东的情形。同时，就我国而言，当前证券市场还不完善，上市公司的股票价格不一定能真实反映公司的经营状况。当公司的股票价格被低估时，就可能吸引来收购者，而公司本身却是发展良好的。从我国的并购市场来看，发展潜力较强的公司更容易遭遇敌意收购。当前我国的公司为拓宽融资渠道而引发的借壳上市案件不在少数，使许多在其业务领域内发展良好的公司也成为收购目标。⑤并且，敌意收购作为企业并购的一部分，同样可能产生垄断，这对于市场、消费者和国家经济的发展都是不利的。
二、目标公司的反收购权
虽然敌意收购有其积极作用，但也存在负面影响，若完全否定目标公司的反收购权，将对市场运行、企业发展以及股东利益带来不利影响，因而应当允许目标公司面对敌意收购时采取反收购措施。在公司收购中，常见的反收购措施有防御性措施和对抗型措施。对反收购措施的了解，有助于确定反收购决策权在目标公司中的归属。
防御型措施是指目标公司通过在公司章程中规定特殊条款，或通过采取措施降低自身价值，以减少对收购方的吸引力。其中在章程中规定特殊条款是比较常用的反收购措施，在国外通常被称为“驱鲨剂”条款，例如分期分级董事会条款、重大事项需经股东大会绝对多数同意的条款以及董事特殊任职资格条款等。在章程中增加反收购条款虽有助于公司抵御敌意收购，为收购方控制公司增加难度，但也使公司当前股东对董事会的监督更为困难。此外，目标公司还可以采取其他措施降低自身价值，减少吸引力，如毒丸计划、焦土策略、金降落伞计划等。毒丸计划涉及优先股等内容，在我国当前法律框架内不易实施；焦土策略则是严重“自损”行为，不到万不得已不应使用；而金降落伞则提供给公司管理人员巨额补偿金，在增加收购方成本的同时，也可能使公司管理人员因巨额补偿金而接受并购。
对抗型措施则是比较积极的反收购措施，是目标公司采取主动行动将收购公司击退，如寻找“白衣骑士”，即目标公司选择一家关系友好且实力雄厚的公司，作为收购人与敌意收购人竞争；或者当获悉收购人试图启动收购计划时，目标公司针锋相对，抢先收购袭击者的股票，或策动与目标公司关系密切的友好公司出面收购袭击者，这种措施被称为“帕克曼式防御”。
三、目标公司反收购决策权的归属——英美模式
在肯定目标公司有权针对敌意收购采取反收购措施后，即面临反收购决策权的归属问题。在该问题上，当今世界范围内的典型模式是美国由董事会行使反收购决策权的模式和英国由股东大会行使的模式。我们可以在分析两国模式的基础上，结合我国的实际情况，决定应当采取何种方式。
（一）美国模式——董事会享有反收购决策权
美国公司在面临敌意收购时董事会享有反收购决策权。在审判实践中，法官已认识到敌意收购涉及董事自身的利益，因而对董事所做的经营决策不能过于信赖；但也不能过多干涉，否则会减损其工作动力。法官在审判中努力在二者之间寻找平衡点。⑥对反收购决策权进行规制的成文法威廉姆斯法，以及判例法上的“经营判断准则”就是这种努力的结果。
《威廉姆斯法案》是联邦法，该法案将目标公司的反收购行为纳入信息披露制度进行规定，要求管理层在对敌意收购做出反应时要进行详细说明，并且这些说明应该客观、真实，对于虚假陈述，管理层要承担法律责任。但法案没有对具体反收购措施进行规定。而各州的法案则出于地方利益保护，大多设置了反收购条款，赋予目标公司管理层广泛的反收购权力。
经营判断准则是指如果认为董事的决策满足一定的假设条件，即便法庭出于当时的决策环境可能做出不同的经营决策或事后情势变更表明董事最初的决策是错误的，该决策的独立性仍将受到尊重和保护，而不会被法庭以其认为正确的方式所取代，董事无须承担个人责任，股东也无权禁止、废除或抨击非难该决定。⑦在经营判断准则下，当公司面临收购从而公司控制权转移时，法律规定董事负有注意义务、忠实义务以及善意义务⑧，只有董事满足了这几项义务的规定，才能寻求经营判断准则的保护。
经营判断准则最初不是针对反收购案件的，其运用于公司收购时有三个变化：一是举证责任倒置，即目标公司董事需举证证明自己在反收购决策中是善意的、是为了股东利益而非自己的利益，并且在做出反收购决策时尽到了注意义务和忠实义务。二是Unocal规则，即董事采取的反收购措施能够得到经营判断原则保护需满足董事行为合理性、正当性以及谨慎性三个要求。三是Revlon规则，即当出售公司控制权不可避免时，公司董事的义务由保护公司作为法人主体的独立性转为为公司股东寻求最高的收购要约。此外，董事还应积极、善意地与收购者进行谈判，为公司收购争取更优惠的条件。⑨
（二）英国模式——股东会享有反收购决策权
英国主要通过行业自律性文件《收购与兼并城市法典》和判例法对目标公司的反收购行为进行规制。英国公司法赋予了股东对反收购行为的决策权，对董事会采取反收购措施原则上是禁止的。根据《城市法典》的规定，当目标公司的董事会收到收购要约或有理由相信一项收购要约即将发生时，除非经过股东大会的批准，董事会不得采取任何会有效挫败该收购要约或使股东丧失做出决定机会的行为。也即在面临收购要约时，除非股东大会同意，董事会不能自行采取反收购措施。而且立法者采取了客观的标准，不管董事主观上是为了公司的利益还是为了自己的私利，目的就在于避免董事在收购中因利益冲突而引起争议。
但同时，《城市法典》也规定了目标公司的董事会有一定的自，可以采取以下反收购措施：对股东详细陈述本次收购的利害得失，劝说他们拒绝接受收购者的要约；劝说有关部门将该次收购提交给垄断与兼并委员会；寻找收购竞争者。⑩可以看出，这些反收购措施都是“温和”的没有决定性的措施，更多体现了对公司董事信义义务的要求。
四、目标公司反收购决策权的归属——我国应采取的模式
我国现行法律对敌意收购的基本倾向是促进收购的进行而约束反收购措施的实施。如证监会的《上市公司收购管理办法》第8条规定“被收购公司的董事、监事、高级管理人员……应当公平对待收购本公司的所有收购人”，在该规定下，目标公司即使要寻求“白衣骑士”，也无法给予其优惠待遇，从而增加了反收购的难度。虽然目前为了促进我国证券市场的发展，发挥市场的优胜劣汰作用，法律更倾向于为公司收购创造良好环境，但基于上文的分析，仍然应当允许目标公司采取反收购措施。而对于反收购决策权的归属问题，我国立法没有明确规定。根据《上市公司收购管理办法》第33条的规定，收购人作出提示性公告后至要约收购完成前，董事会未经股东大会批准，不得自行采取措施对公司造成重大影响，可以推定我国立法倾向于将目标公司的反收购决策权赋予股东大会。
笔者认为我国应当借鉴英国模式，将目标公司的反收购决策权赋予股东大会而非董事会。美国公司法将决策权赋予董事会有其特殊背景和原因，与我国的实践并不相符。首先，美国的公司制度和证券市场发展充分，股权高度分散，公司权力重心在管理层；而且公司董事是职业经理人，有专业知识和技能并对公司业务很熟悉，可以更专业地为公司发展做出最佳决策。其次，判例法实践发展出诸多有关反收购中目标公司董事义务的规则，促使目标公司董事履行其对公司负有的义务，在行使反收购决策权时从公司的长远发展出发。⑾再次，美国各州立法大多反对敌意收购而赋予董事会更多反收购的权利，这样可以增加对公司董事的吸引力，吸引更多公司来该州注册设立，从而增加财政收入、就业岗位。⑿最后，美国的公司社会责任理论有较好的发展，认为公司应承担更多的社会责任，董事要对公司所有的利益相关者负责，因而目标公司的董事会作为平衡各方利益的机构，就成为反收购决策权的最佳归属。⒀而在我国当前，首先，虽然职业经理人有了很大发展，但还不够专业、成熟，公司股权也没有美国公司那么分散。其次，立法及司法实践中对董事义务的规定还不够详细、严格，不能很好地起到督促董事履行其对公司义务的作用。再次，我国公司立法和实践中更强调股东大会的最高权力，公司的权力中心在股东大会，公司的重大事项要经过股东大会决议通过；而在面临敌意收购时是否要采取反收购措施以及采取何种反收购措施，对公司而言是重大事项，因而应当由股东大会决议通过。由股东大会享有反收购决策权与立法相一致。最后，就目前我国公司的发展状况而言，虽然我们也强调公司应当承担社会责任，但因我国现阶段主要任务还是通过公司的发展促进经济发展，而为了吸引投资就需要保障股东的利益，故公司的首要目标仍然是寻求自身的良好发展并给投资者带来最大收益，社会责任应当是在公司自身发展有余力的情况下承担。而各种反收购措施，或者会直接损害公司利益从而减损股东利益，或者给予董事过多权限不利于对其监督，再或者甚至会成为董事寻求自身利益的途径，这些都会对公司及股东带来不同程度的损失或者不利，因而是否要采取反收购措施以及采取何种措施，应当由股东决定。
五、结论
在资本市场上，公司敌意收购及目标公司的反收购措施都是市场行为，均有其利弊，法律不能禁止敌意收购，也不应禁止目标公司采取反收购措施。从资本市场较为发达的美国和英国来看，在敌意收购发生时，目标公司的反收购决策权分别归属于董事会和股东会。但这两种模式都是基于其本国的情况发展起来的。我国在借鉴国外做法时，还应考虑本国的实践，从实际出发来决定公司反收购决策权的归属。根据本文上述分析，针对我国当前的状况，将反收购决策权赋予公司股东大会，既符合立法意图，也符合公司实践，是更恰当的选择。
注释：
①叶林：《证券法》，中国人民大学出版社2008年版，第334页。
②熊俊：“反收购决策权法律制度研究”，中国政法大学2006年硕士论文。
③熊俊：“反收购决策权法律制度研究”，中国政法大学2006年硕士论文。
④周前明：“敌意收购的理论基础及其价值分析”，载《财务与金融》2008年第3期。
⑤李鲁卉：“我国上市公司敌意收购绩效的研究”，北京交通大学2010年硕士学位论文。
⑥熊俊：“反收购决策权法律制度研究”，中国政法大学2006年硕士论文。
⑦蔡元庆：《董事责任的追究和经营判断的原则》，载《现代法学》，2002年第4期。
⑧详细论述见戚鼎：“论全流通时代反收购决策权之归属”，华东政法大学2009年硕士论文。
⑨戚鼎：“论全流通时代反收购决策权之归属”，华东政法大学2009年硕士论文。
⑩戚鼎：“论全流通时代反收购决策权之归属”，华东政法大学2009年硕士论文。
⑾熊俊：“反收购决策权法律制度研究”，中国政法大学2006年硕士论文。
⑿戚鼎：“论全流通时代反收购决策权之归属”，华东政法大学2009年硕士论文。
⒀戚鼎：“论全流通时代反收购决策权之归属”，华东政法大学2009年硕士论文。
参考文献
[1]叶林.证券法[M].北京:中国人民大学出版社,2008:334.
[2]李鲁卉.我国上市公司敌意收购绩效的研究[D].北京:北京交通大学,2010.
[3]蔡元庆.董事责任的追究和经营判断的原则[J].现代法学,2002(4).
[4]熊俊.反收购决策权法律制度研究[D].北京:中国政法大学,2006.
[5]周前明.敌意收购的理论基础及其价值分析[J].财务与金融,2008(3):60-63.
关键词：投资银行；公司并购；资源配置
1投资银行概述
投资银行由“InvestmentBank”翻译而来，起源于18世纪的欧洲，19世纪扩展至美国，20世纪遍布全球。经过数百年的发展，投资银行已在现代市场经济活动中不可或缺的重要角色。尽管被称作银行，但并不属于银行业金融机构的范畴，并且国际上对投资银行也难以界定。在英美等国家，它被称为商人银行，德国称之为私人承兑公司，在法国被称为实业银行，而在我国和日本又将它称之为证券公司。目前最能体现投资银行功能的定义是，投资银行是主要从事证券发行、承销、交易、企业重组、兼并与收购、投资分析、风险投资、项目融资等业务的非银行金融机构，是资本市场上的主要金融中介。而在我国，投资银行是随着中国经济市场化的发展而出现和逐步发育起来的，目前我国已经初步形成了以专业证券公司为主体和其他各类专业中介机构相互协作配套的投资银行体系。
2并购业务
投资银行的业务活动几乎涉及资本市场里面的所有领域，对于现资银行业务，主要包括证券承销、证券的私募发行、证券的经纪交易、兼并与收购、基金管理、风险投资、资产证券化、财务顾问与投资咨询等。本文主要涉及公司并购方向的业务。投资银行的并购业务是指投资银行在并购活动中，通过财务顾问的角色帮助并购方进行并购或者帮助被并购方进行反并购的行为赚取中介费。
2.1企业并购的基本概念
并购就是兼并、合并与收购的总称。兼并是指一家企业吸收另外一家或几家企业的行为，被吸收企业的法人地位消失，吸收的企业续存（即A+B=Amax），通常发生在实力悬殊的企业之间。在中国又称之为吸收合并。合并是指两家或者两家以上企业合并之后重新设立一家新的企业（即A+B=C)。在中国，合并又称为新设合并。收购是指通过购买对方股权或者资产的方式以达到获得该企业所有权的目的。
2.2企业并购的作用
并购在企业发展中有着极其重要的战略意义。对于并购双方来说，并购可以实现共赢。在企业的整体发展上来说，企业并购的优势主要体现在以下四个方面。
2.2.1有利于企业实现规模扩张
并购会使由几个规模较小的企业合成大的企业，从而会占据较大的一部分市场，并且在进行战略调整之后对市场各个方面的掌控都会较原来有提高。
2.2.2有利于产生财务方面的协同性
财务协同性是指并购之后企业的内部资金用于之前投资的高效益项目之上会产生更好的使用效益。并购之后，企业的现金流更为充足，偿债能力和信用等级提高，可以获得更多投资机会，筹资成本降低。
2.2.3有利于实现资源整合
通过并购，可以融合双方企业的优势，使企业内部进行合理的资源整合，如财务资源整合、人力资源整合等，促使企业更好发展。
2.2.4有利于提高整体经营效率
并购之后的企业经过一系列的调整和重组帮助企业降低经营成本，提高竞争能力，降低经营风险，提高经营效率。
2.3企业并购业务的基本流程
企业并购是一项涉及许多方面的过程，为了提高企业并购效率，每个环节都需要企业的认真的策划，以制定出符合企业自身情况的可行高效的并购过程。企业并购流程主要有以下几个步骤：自我评价、目标筛选、尽职调查、并购定价、评估风险、确定方案和并购整合。
3投资银行在公司并购中的作用
投资银行经过数百年的发展，已经在市场经济中扮演着不可或缺的角色。作为经营企业的企业，投资银行站在多层次角度对众多企业的发展状况有着深刻理解，在企业在并购中常常担任财务顾问的角色，帮助企业进行策划，降低企业并购交易的成本，提高整体效益。但是，由于并购的委托人不同，投资银行会在收购方作为财务顾问或者在被收购方作为财务顾问，因此立场不同，在并购中起的作用也尽不相同。
3.1投资银行在并购方的作用
首先，作为并购方的财务顾问，投资银行往往会对并购方企业在收购的首要环节“自我评价”进行合理分析，确定并购方的并购能力设计并购战略结构。我国目前有不少企业（典型的有TCL跨国并购）因为忽视自我评价环节，没有对自身的并购能力、管理能力等并购条件进行认真分析，盲目实施并购，最终走向失败。其次，投资银行会凭借自身所掌握的市场信息，以丰富的并购经验协助收购方进行目标筛选和尽职调查。首先会依据市场情况，对目标对象的发展趋势、经营情况、财务状况（主要依据目标企业的财务报告等主要会计报表）进行可行性研究，分析，筛选和比较。其次，投资银行要注重目标企业的企业文化和管理风格，很多企业并购失败的案例是由于管理风格和企业文化大相径庭而不欢而散。最后，投资银行对目标企业价值进行合理评估并出具相关评估报告。评估企业价值的方法很多，传统上采用较多的方法的折现现金流法和市场比较法，我国用得较多的是成本法和市盈率法。再次，在经过前几个环节之后，投资银行会协助并购方与目标企业进行谈判。确定双方能接受的最高或者最低价格，然后投资银行利用其熟练的市场并购经验与对方进行博弈谈判，最大限度的为并购方提高并购效率。之后，投资银行制定并购计划书，就许多并购问题和并购方进行研究讨论，最后完成收购计划。收购目的达成之后，投资银行紧接着会为企业制定融资方案。因为尽管并购方已经与目标企业达成并购协议，但并购方通常需要借助投资银行来支付并购款。投资银行会帮助并购方进行贷款融资或者杠杆收购。最后，企业收购最后一个环节———并购整合也是十分重要。一方面，投资银行会帮助并购完成后的企业进行战略分析，对企业的人力、财务和文化等方面进行整合，而投资银行作为企业的财务顾问，主要在财务方面提供建议或者制定整合计划以帮助企业顺利整合完毕，提升企业价值。另一方面，如果企业无法进行有效整合，投资银行就要帮助企业对不利于企业发展的资产进行分离。如资产出售、资产分离和权益分割。总之，投资银行最主要的目的就是帮助并购方完成目标价值最大化。
3.2投资银行在被并购方的作用
投资银行在被并购方的作用分布在并购业务流程中的尽职调查、定价和确定方案环节，除此之外，投资银行还会帮助被并购方抵制恶意收购。
3.2.1提供被并购咨询
当被并购方收到并购方的收购意向时，作为财务顾问的投资银行会凭借自身对市场的信息优势对并购方的收购意向进行详细分析判断，并购价格是否公平合理，并购动因是善意还是恶意，企业管理层的素质和企业的市场份额、核心竞争力等，对公司的长远发展是否有利以及对企业职工的安排是否合理等等。
3.2.2参与并购合同的谈判，确定并购条件
当公司管理层已经决定被并购时，投资银行就帮助被并购企业完成被并购过程。投资银行在此过程中会与并购方进行协商谈判，确定并购程序和相关事宜，如资产清查、人员调配等。其次就并购价格进行评估，由双方对各自提出的并购价格进行协商，确定双方能接受的价格。价格确定之后，投资银行会帮助被并购方配合并购方投资银行进行相关资产、人员的协调。
3.2.3帮助被并购方抵制恶意收购
当公司管理层决定抵制并购时，投资银行会帮助其提供反并购措施，提高并购企业的并购成本，或是降低并购企业的并购收益使并购方知难而退。首先是获得股东的支持，因为并购方恶意收购时会直接从二级市场高价购买大部分公司股票，以达到获得控制权的目的。其次，进行股份回购，减少流通在外的股数，降低股本比例。然后通过证券法和反垄断法对并购方提讼，拖延其并购时间，消除威胁。最后，可以参考历来恶意并购案例中的策略进行抵御，如“白衣骑士”。以上都是提高收购成本的防御措施。而“皇冠上的珍珠”、“毒丸计划”等是为了降低收购的收益，“焦土战术”则是一种两败俱伤的保全策略。从目前并购成功的案例来看，投资银行在并购中帮助并购双方减少了并购时间，降低了并购成本，提高了并购效率。投资银行在企业并购中发挥了不可或缺的作用。正因为这样，许多企业通过投资银行在并购后取得了更好的发展。我国目前资本市场、法律体系和投资银行自身组织结构还不够完善，投资银行还没有完全发挥出自身的优势，投资银行在资本市场的发展任重而道远。
参考文献：
[1]黄嵩.资本市场学[M].北京:北京大学出版社,2011.
[2]郑鸣.投资银行并购论[M].北京:中国财政经济出版社,2005.
[3]周莉.投资银行学[M].北京:高等教育出版社,2004.
随着优酷土豆委身阿里巴巴的厚重聘礼，中国在线视频行业的最后一位独立玩家也踱步进入大院深闺，十年以来的风起云涌宣告落幕，可谓“世事一场大梦，人生几度秋凉”。
回顾历史，或许行业鼻祖Youtube在创立不足两年便将自己卖给巨头Google的选择才是真正具有决定意义的先见之明，它间接承认即使是在美国这样一个传媒产业居于全球领先地位的市场也无法乐观估测营收平衡的数字，彼时，日后红到发紫的行业标杆Netflix还在致力于把DVD光盘挨家挨户的向用户投递。
而在中国，2005年和2006年成为视频网站密集诞生的两年，优酷、土豆、酷六、56、6间房、偶偶、PPS、PPLive等均以创业公司的形态建立，随之而来的四大门户凭借“新闻信息多媒体化”的先后跟进，这才形成春秋战国式的沸腾局面。
在梳理和复盘时不难发现的是，Youtube代表的UGC模式、Hulu代表的PGC模式和Netflix代表的IP模式，恰好是中国同行邯郸学步的三次转型对标。
以史为鉴，可知兴替
第一次对于Youtube的效仿和移植无疑是中国一众视频网站最为艰难的草莽谋生阶段，其中原因已经多有定论：中国既无美国具备的家庭录像的传统习俗，亦在宽带水平的建设上长期落后发达网络国家，这让用户无论是贡献还是接收视频内容都成为一件门槛奇高的工作。
这一阶段正值湖南卫视的《超级女声》选秀节目大放异彩，曾有土豆的员工回忆那时前去湖南BD制片组，结果被人撂在宾馆住了近一个星期，才被打发去主任办公室和一名实习生助理对接，极为窘迫。最后，谈判没成，对方发现网站上有超女演出的电视片段，反而大发雷霆，声称要上报关掉“你们这些不守规矩的网络媒体”。
Hulu于2007年的异军突起，一度证明传统媒体基因的某种先天优势。Hulu的背后，有着NBC、FOX、迪斯尼、华纳兄弟、米高梅等近百家版权内容供应商的支撑，它在上线一个月后便跻身全美流量前十的视频网站名单，同时为中国市场启发了一条崭新却血腥的生路。
PGC模式下的版权大战烧掉的不仅是各家的账上资金储备，还有持之以恒的信心，这也在客观上促成了洗牌效应。2008年，6间房清仓式裁员，2009年，酷六作价卖给盛大，2010年，PPLive更名PPTV转型网络电视台，2011年，56并入人人，几乎每隔一年，就有一名曾经并驾齐驱的玩家悄然退场，剩者为王的曙光似乎就要到来。
可惜的是，看到曙光希望收割成果的不止是以为到了长跑冲刺时机的疲惫选手，还有那些虎视眈眈的以资本为后盾的巨头，百度、腾讯、搜狐以及乐视的翻新入局——它们均已重新制定并上调了视频项目的战略地位——目标直指中国在线视频的第一支概念股。
其中，土豆的“流血上市”及其未能撑过半年即被优酷兼并，堪称悲剧英雄。此时，视频网站大举采购版权的做法虽然从源头上解决了内容供应的问题，却仍然困于盈利通道狭窄，难以抵御成本激增。
美国送来的第三份厚礼，是《纸牌屋》的成功，它所推升的除了Netflix的大数据神话之外，还有一种基于IP的产业链操作。众所周知，贴片广告也好，付费看片也好，甚至包括销售电影票在内，相比文化娱乐产业链的巨额资金流动，在线部分能够分到的只是产业链末端的残羹冷炙，最主要的原因无非是可替代性太高，在线视频只是一个立足长尾的添头。
然而，如果从一开始就进入内容产品的发行阶段呢？这个问题的答案，也是“互联网+”的理念，即纯互联网的产值经过多年开采已经面临尽头——大概只有游戏业务除外，这是一个本身就建立于虚拟环境里的生意——想要找到更大的金矿，就不要想着颠覆传统产业，而要拥抱传统产业，把触角延伸到生产环节。
自制IP因而成为一根有力的救命稻草，它的形态经历了从拍客到微电影再到自制剧的演变，虽然尚未达到《纸牌屋》那种已与传统生产工序无异的高度，却也符合中国主流网络用户构成的国情。《老男孩》、《煎饼侠》、《十万个冷笑话》和《万万没想到》接连登陆院线荧幕，此时的投入产出比则要换成投资模型重新计算，效果自然喜人。
同期爆发的利好因素还有许多，比如粉丝经济的消费能力，比如互联网电视对于内容连接的饥饿，比如智能硬件和VR技术的不断普及，等等。只是，试图享受这些潜在的红利，就意味着在线视频公司的角色必须变得错综复杂，过于独立反而无法享受各大派系内置的优质资源。
所以，才有优酷土豆这个坚持到最后的马拉松胜者也难以独善其身的终局。
VC的寒冬，“BAT”的暖冬
在商言商的本质，在于以逐利为第一生命线，抛开这点谈论情怀，只会落得矫情之名。
但是，在资本并购已为常态的今日，人们还是依稀记得那个视卖身为耻的岁月，曹国伟主导新浪以“毒丸计划”狙击当时如日中天的盛大的股票收购计划，李国庆为当当网谢绝亚马逊“1亿到10亿美金之间都可议”的控股方案，李学凌无视腾讯收购欢聚时代之后双倍返还股票的方案化友为敌，这些故事的尾声或许成败难辨，只是这样的江湖，才显得风云诡谲而变数十足。
创业之所以从正餐变为快餐，取决于平均寿命的缩短，人们愈来愈快、也愈来愈频繁的刷新手机应用列表，不同与很多五年乃至十年仍可苟活的PC产品，移动产品的生命周期开始呈现《黑天鹅》的迹象，这让错失卖价和尾大不掉的恐慌贯穿始终。况且，资本盛世的热钱滚动，让很多创业公司在多轮融资之后的估价已无溢价空间，即使上市也增长有限，如果回报差不多，不如选择风险更低、也更为便捷的出售方式。
买家同样诚惶诚恐。“并购是找死，不去并购是等死。但找死可能成功，不去并购可能就没你的事了。”参与腾讯入股搜狗和收购盛大文学的财务顾问汉能投资CEO陈宏如此描述自己的客户心态。事实上，就阿里巴巴钟情全盘接手优酷土豆一案，券商的敏锐度甚至高于企业内部决策，去年年底，马云在美国会晤了多家好莱坞影业的高管，希望充实阿里巴巴旗下的内容生态，华尔街的预计是，马云试图接管中国超过三分之一的消费者的影视供应链。
这里面的细节是，尽管资本寒冬和创业泡沫的呼声此起彼伏，但是相较互联网的繁荣，实体经济的萎靡仍将游资逼向创业领域，且从接盘的情况来看，当前风险投资的成功率不是过低、而是太高了。譬如Star VC的中途入场，投资项目已有半数顺利完成后一轮融资，并非是说娱乐明星跨界做投资就必然不会有好的成绩，而是在这个专业门槛极高的领域，如果的确是缺少阴沟翻船的失败案例，那么只能说明一件事情，即这里聚集了最大的想象空间，才让无处可去的游资蜂拥而至且鲜见吃亏。
另一方面，基金的现金是有底的，前面的钱倘若一时没能收回，后面自然会显得捉襟见肘，所以部分VC叫嚷撞见资本寒冬也并非虚言。只是资本巨鳄不仅只在这个池子里，“BAT”的战略投资相比财务投资更为灵活且主动，巴菲特说“他人犹豫时我挺进”，恰如“BAT”希望一举建立行业领先位置的动机。
简而言之，除了在线视频之外，近年以来的“BAT”通过投资及并购行为几乎圈住了所有显性和隐性的高产值领域，大的入口卡位如下：
与此同时，Google、微软、Facebook等美国巨头正在踊跃投资人工智能、生命科学、虚拟现实、无人机等领域，中美市场的迥异也让双方的认知轨道也就愈发偏离。
何为扼杀创新的主谋
人们通常使用“布局”一词总结投资及并购案件，如同为泼墨之画盖上印章。
只是，“布局”的效果往往趋于巨头的理想议程，这种尘埃落定的局面其实十分不利于对创新的激励。一个显著的观察是，近两年来，互联网企业的岗位需求开始由产品转向运营，令人耳目一新的产品数量大减——甚至连昙花一现的爆红频率都稀疏起来——决定企业命运的关键，开始落在运营力量身上。
根据360手机助手的一份统计数字显示，其分发渠道排名前500的应用有近七成都在2013年前便已上线(Top 10里更是有9款)，马太效应致使新秀匮乏，而如91、UC等产品被巨头吸收之后亦遭同化，泯然众人。
许多并购事件总是戏剧性的反映出政治风格的统战思维，独统之争热闹非凡，尤其是被收购方坚持解说“独立运营”的兴致极高，言语之中也有不少澄清嫁入豪门之后便会不思进取的外界看法。
产业经济学的开创者萨伊认为创新的度量标准是有无对于秩序的重组行为，这与后来彼得·德鲁克在《创新与企业家精神》里定义的“创造新的客户和新的需求”是遥相呼应的。“BAT”的购物车琳琅满目，却是出于稳定时局、巩固自身的目的，其资本投入固然会对早期创业多有激励，但是只要糖衣截杀在半路等候，创业也就不过沦为了“BAT”这些元老们正襟危坐认真观赏的斗兽场罢了。
财经作家吴晓波也曾提出警惕互联网领域出现“闭关锁国”现象的说法，他认为最大的隐患在于“BAT”形成寡头之后，用户会真正丧失掉“第二个市场”，而当市场具有唯一性时，垄断的危害性就产生了。
说到底，虽然中国已经举办过“世界互联网大会”，但在生态上——无论这个生态基于人口和消费的优势有着多么惊人的内力——是缺乏外延的。朱元璋执意大搞禁海，沈万三也只能客死他乡。
以及……
写到这里，恰好和一个B轮的创业公司创始人谈及主题，他的回答或许具有一定的代表性：
11月4日消息，国家发展和改革委员会高技术产业司司长许勤表示：“我们一定会按照当时对奥委会的承诺，在举办2008年奥运会的城市提供第三代移动通信的服务。”信息产业部部长王旭东曾在去年的北京财富全球论坛上表示，中国将在2008年提供3G服务。业界认为，若实现这一目标，最晚应该在今年发放牌照，以便按时提供成熟的服务。但至今仍未完成的3G中国标准规模测试使得中国3G的前景很不明了。许勤说，中国的TD-SCDMA技术标准是国际电信联盟确定的国际标准之一，现在推进得十分顺利，技术和产品越来越成熟。但他没有透露政府关于这一技术发展的具体规划。对于后3G或4G有关研发的问题，这位官员说，因为国际上现在越来越多的通信公司对于未来的研究方向都十分关注，有不同的团体在推进下一代通信的研发，中国也会参与整个国际范围的新一代移动通信的研究。
洋手机启动千元计划
借卖场杀入二三级市场
10月24日消息，在洋品牌的冲击下，国产手机在国内一级城市的市场份额已严重萎缩，二三级市场成为其最后一块阵地。不过，这种局面即将再次发生改变。数据显示，中国手机市场平均每年以20%左右的速度增长。但一级市场已日趋饱和，而二三级市场的发展速度越来越快，以至于洋品牌也开始图谋在二三级市场拓展自己的领地。据悉，诺基亚、摩托罗拉、三星、索爱等洋手机高层近日纷纷走访具有较大规模的二三级市场谋求销售渠道。价位在700元-1500元之间的平价手机，因为性价比高，消费者不会因为不熟悉功能而产生错误操作，所以销售旺季，洋手机就针对区域市场消费特点启动了“千元计划”，并宣称要把整体市场占有率提高到85%。
网络虚拟运营商渐入佳境
10月25日消息，在日前举办的香港国际网络展示会上，一种虚拟运营商的新经营模式引起了业内的广泛兴趣。美国壳牌石油公司遍布全球，有17个数据中心，2000多个网络接入点，没有任何一家基础运营商可以为其铺线提供网络。于是虚拟运营商便应运而生。它们提供了网络的垂直模式，通过向各家基础运营商购买服务，“牵线搭桥”，为企业提供音视、数据等多媒体综合服务。如虚拟运营商美国Vanco网络公司，采用这种新经营模式，向全球650个基础运营商购买服务，已经为企业提供7000个高密度的网络，在世界161个国家布设了1.5万个网络接入点。虚拟运营商作用之大，可窥一斑。
国美52.68亿港元并购永乐
11月1日消息，据国美相关负责人透露：国美电器(HK.0493)并购中国永乐(HK.0503)于今日已满足所有先决条件，标志合并成功完成。香港联交所的公告将于11月2日正式，国美电器以52.68亿港元的价格正式并购永乐。据悉，中国永乐股票将于11月16日开始停牌，并预计于2007年元月底在香港联交所下市。据透露，永乐股东尚未接受要约收购的永乐股东，需在11月15日前接受要约。根据10月18日香港联交所的公告，国美在11月1日下午4时整之前仍接纳股份，之后，国美可根据法律强制收购未根据收购建议收购的永乐股份。正式合并后新集团将会采用双品牌、差异化经营，并将从原来规模――发展――效益的发展模式调整为发展――效益――规模。合并后华平、摩根将成为新集团的主要股东。
英特尔“图谋”中国教育
启动未来5年新计划
11月1日，英特尔与教育部签署了未来5年在教育领域的合作计划，共同宣布了“共创未来教育计划”的启动，并承诺在未来5年时间内提高中国农村和城市的教育水平。11月1日上午，英特尔董事会主席克瑞格・贝瑞特在访华的第三站北京，与国家教育部副部长吴启迪一起，开启了“共创未来教育计划”，据了解，此计划将通过教师培训、技术指导及研发项目等方面，帮助中国数百万的教师与学生。英特尔董事会主席克瑞格・贝瑞特表示，在未来会继续扩大教育计划，将对100万教师展开英特尔未来教育项目培训，并进行高校实验室和研发等方面的合作。贝瑞特表示，对于协议中承诺的到2008年，将会向中国农村学校提供超过1万台功能齐全且可以连结互联网的个人电脑的具体配置，还要和教育部共同商定。
盖茨：西方IT人才不足
微软公司主席比尔・盖茨11月7日表示，由于西方大学提供的IT技术人才不足，因此西方电脑公司需要到发展中国家寻觅IT人才，来满足发展需求。盖茨在莫斯科举行的2006年微软商业论坛上表示：“在世界范围内，很多发达国家高校的IT毕业生数量和以前相比有所减少。在美国，学生对电脑科学和数学的热情正在削弱。”他认为，这种现象具有讽刺意味，因为这对于其他国家的IT人才来说，人才不足意味着好机会来了。盖茨还赞扬俄罗斯在培养电脑科学和数学人才方面拥有传统优势，这意味着俄罗斯可在世界高科技领域发挥重要作用。盖茨在30分钟的发言中，强调IT行业仍然需要继续保持研究步伐。他表示，在未来几年内，手写板电脑和能装进口袋的迷你电脑就将面市，而且学生可以通过“移动电脑互动教师”进行学习。
英特尔全球裁减6900人
11月3日，英特尔在提交美国证交委(SEC)的一份文件中，透露了未来半年详细的裁员和重组计划。据悉，未来6个月有6900名员工将离开英特尔。英特尔公司表示这项裁员计划未来两个季度将带来2.55亿美元的支出，其中1.25亿美元计入2006年第四季度，1.3亿美元计入2007年第一季度。此次裁人是英特尔此前公布的全球1.05万人裁员计划的一步。按照该计划，英特尔全球将有1.05万名员工被迫离职，约占其全球现有员工的10%。但据英特尔中国方面透露，中国不是裁员“重灾区”。据悉，目前英特尔中国有员工6000人左右，如果按照10%的比例，裁员人数为600人。通过此次裁员，英特尔希望将全球员工人数降至9.2万。这一庞大的数字将成为英特尔公司近40年历史上规模最大的一次裁员。
数字电视芯片开始产业化
11月3日，复旦大学微电子研究院与上海复旦微纳电子有限公司举行新品推广会，正式宣布数字电视信道调解芯片“中视二号”研制设计完成，产业化事项全面启动，它完全符合国家标准、具有自主知识产权，有望成为第一块国产化达标的数字电视芯片。与此同时，“中视二号”芯片的FPGA系统仿真和应用产品系统模块揭去“红盖头”，亮相于正在上海举办的中国国际工业博览会。久议不决的《国家数字电视地面广播传输系统帧结构、信道编码和调制标准》，今年8月18日终于颁布，并将于明年8月1日起强制执行。这意味着，从明年8月1日起，电视信号将从模拟信号改变为数字信号，所有接收信号的电视机必须配上数字电视芯片。“中视二号”的研制完成，为这一目标的实现提供了可能。
盛大出售所持新浪部分股份
11月7日，盛大宣布，售出其持有的部分新浪股份，总计370余万股普通股，总净收益约为一亿美元。此后，盛大依然持有新浪11.4%的股票。盛大互动娱乐有限公司宣布，已与花旗全球市场签订一份协议，以售出盛大持有的新浪公司总计3703487股普通股，总净收益约为9910万美元。此次对新浪股份出售交割预计将在2006年11月9日完成。本次出售后，盛大将继续持有6118278股新浪股份，根据新浪公告中提供的信息，约占新浪已发行股本的11.4%。业内分析人士认为，此举表明新浪抵制盛大收购的“毒丸计划”已经获得最后效果。盛大以及今后其他公司，试图通过在公开市场上购买新浪股票，从而入主新浪的做法已经完全不可行。
网络博客成为广告新形式
新华网11月11日消息，著名咨询公司益索普-莫里的一项最新调查报告显示，网络博客正在迅速成长为一种推广产品的新形式。据路透社11日报道，有2200名欧洲人接受了该公司的调查。调查结果显示，欧洲人对博客的信赖度要高过电视广告和电子邮件广告，仅次于报纸。调查人员表示，人们对现实中彼此的想法、意见容易产生信任感，而这项调查则证明人们对网络上的意见也能产生相同的信任感。这很可能会对人们的购物习惯产生重大影响。这项调查表明，尽管一些国家接触到博客的人刚刚过半，但在博客与人们的消费意向之间存在着直接关系。在接受调查者中，约有三分之一的人表示在看到网上其他用户的产品负面消息后，打消了购买这种产品的念头。还有52%的人称自己受到了博客上关于产品的正面消息的影响而去购买。
CN域名便于保护权益
11月12日，互联网法律专家胡钢日前指出，和COM域名相比，CN域名更利于我国注册者的权益保护。根源在于COM域名由美国管理，而CN域名则由我国自主管理。胡钢认为，CN域名使用国人所熟悉的中文作为注册、管理和争议语言，充分保证了注册者的知情权，也避免了注册者因语言方面的障碍而带来的无保障情况。据介绍，CN域名适用中国法律体系，有明确的注册管理规定，在中国法律的保障之下，CN域名争议由中国国际经济贸易仲裁委员会等国内仲裁机构或各级法院来完成。在中文环境下，国内仲裁机构更认可注册者遵从中文习惯对域名拼音缩写等的解释。而大量国人丢失COM域名的案件，多是源于国外仲裁机构不理解、不认同中国人对域名的中文解释。
Java终于成为开源软件
11月14日消息，在经过数年的考虑后，Sun决定采用GPL许可方式Java的源代码。Sun计划在本周一采用第二版GPL（GPLv2）许可方式Java源代码。包括Linux在内的许多开放源代码软件都使用了这种许可方式。Sun运营的网站将提供Java Platform Micro Edition（Java ME）、Java Platform Standard Edition（Java SE）的源代码。通过名为GlassFish的软件项目，Sun已经开放了服务器端Java Platform Enterprise Edition软件。但是，它已经将GlassFish的许可方式由“社区开发和许可”（CDDL）改成了GPLv2。Sun负责软件业务的执行副总裁格林表示，此举将有助于Java的普及，使它能够被更方便地捆绑到Linux中。他说，对于整个计算产业而言这都是一个里程碑，我们不仅仅开放了一种有影响的、得到广泛应用的Web软件平台，还表明了我们改变软件开发模式的决心。
在线视频排名MySpace居首
尽管YouTube被谷歌以16亿美元收编，但托管有更多视频内容的却是MySpace。Media Metrix的资料显示，MySpace在8月份发送了14亿段视频剪辑，占美国流式视频市场的20.1%；YouTube排在第三位，发送了6.88亿段视频剪辑，占美国流式视频市场的9.9%。8月份，美国互联网用户收看了69.8亿段视频剪辑。平均而言，一名美国消费者每天看2段视频剪辑，8月份平均每人收看63.3段视频剪辑。雅虎令人惊异地排在了第二位，它发送了8.23亿段视频剪辑，市场份额为11.8%。排在第四五位的分别是维亚康姆、时代华纳电视网络。维亚康姆发送了2.84亿段视频剪辑，市场份额为4.1%；时代华纳电视网络发送了2.38亿段视频剪辑，市场份额为3.8%。排在前十位的厂商还包括微软、谷歌、EBaumsWorld、Comcast、Real。
电脑行业进入四核时代
11月14日，英特尔公司宣布推出面向服务器、工作站和高端个人电脑的英特尔至强5300和英特尔酷睿2四核处理器至尊版系列处理器。随着此次英特尔公司将四个计算“大脑”装入一枚处理器中，业内人士认为，计算机行业正式进入了四核时代。据悉，四核处理器可提供极高的处理速度和出色的响应能力，很好地满足通用服务器、数字媒体制作、高端游戏以及对性能要求严格的其他市场领域的各种需求。相关信息显示，从4年前推出超线程技术开始，英特尔就迈开向四核技术转型的步伐。此后，英特尔于去年4月推出了业界首款双核个人电脑处理器。近期，英特尔在100天内更新了整条产品线，推出了30多款基于酷睿微架构处理器的台式机和服务器芯片。