时间：2023-02-04 11:22:35
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇外汇投资论文，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
外汇储备(Foreignexchangereserves),是一国货币当局持有的国际储备货币。目前,能成为国际储备货币而被其他国家持有的主要是发达国家各自的本国货币,比如美元、欧元、日元、英镑等。
我国外汇储备汇率风险现状
截止2005年底,我国外汇储备余额为8189亿美元,如果再加上香港的1243亿美元,实际上我国已经以9432亿美元的外汇储备位居世界榜首。
在我国8000多亿美元的外汇储备中,美元资产所占比重大约在60%-80%。在这样一种“美元独大”的币种结构下,美元汇率的变动成为我国外汇储备面临的最主要汇率风险。从2002年到2004年,美元相对于其他主要货币的名义有效汇率已下跌了25%左右。由于美国严重的财政与贸易双赤字局面短期内无法改善,很多国际专家认为美元贬值的局面目前仍难以扭转。美国经济学家罗高夫和奥伯斯特菲尔德认为,美国要消除巨大的经常项目逆差,至少需要贬值20%-30%,对我国外汇储备造成的损失可能高达1000亿-1500亿美元,这大约相当于我国GDP的10%,如此之高的损失对于我国是很难承受的。如何有效地防范与管理我国外汇储备的汇率风险已经成为我国外汇储备管理的一个非常重要的课题。
本文尝试通过在外汇储备管理中运用现资组合理论来化解我国外汇储备的汇率风险,以1999年-2005年我国外汇市场的实际汇率为依据,进行均值-方差分析,实证检验了进行不同储备货币的投资组合,可以大大降低我国外汇储备面临的汇率风险。
防范汇率风险的投资组合实证研究
样本币种和样本指标选择
本文主要选取了美元、日元、欧元、英镑、澳元、瑞士法郎和加拿大元这七种主要的世界货币,研究的指标是美元与其他六种货币之间的实际外汇汇率。本文选择这七种货币主要是基于以下几个方面的考虑:第一,根据投资组合理论,一个投资组合中选取的风险资产越多,投资组合的风险则越小。因此,在这里选择了七种世界主要货币进行投资组合,可以在提高投资收益的情况下,降低投资组合的汇率风险。第二,本文选择的七种货币是在国际贸易中占有重要比重的主要发达国家货币,具有很强的代表性,这七种货币之间的相互变动基本上能够反映世界经济的实际情况和变动趋势。第三,所选择的货币也主要是我国的主要贸易伙伴国家的货币,选择这些国家货币进行适当的投资组合,有利于提高我国国际贸易的效率和质量,完善我国外汇管理体制,提高我国外汇管理水平。
本文选择的样本是七种货币在外汇交易市场实际的季度收盘价,选择的期间从1999年12月31日至2005年6月30日,数据来源是中国工商银行外汇交易系统。选取季度数据作为研究对象,主要是基于以下认识:
第一,我国的外汇储备管理不是以追求和赚取短期价格波动收益为目的,而是强调外汇储备的安全性和稳定性,以便更好的为国民经济建设服务,因此不宜参与外汇市场的投机炒作,以季度数据为研究对象,可以更好地反映汇率变化的长期趋势,为国家进行外汇储备的管理提供依据。第二,在选择数据时,更强调外汇汇率的最新变化,即欧元的启动。因此选择的起点是从1999年年底为起点,如果选择的数据时间过早,虽然可以反映汇率之间的长期变化特征,但不能很好地描述外汇市场的最新变化。同时,选择的时期过早也会降低投资组合对现实情况的指导作用,因为按照投资组合理论,投资组合的有效边界是对投资组合起点的反映,而不是对投资组合终点的反映。第三,本文选择季度数据而不是年度数据,一方面是因为年度数据量过小,不能反映出外汇汇率的实际情况,另一方面是因为目前国际金融市场动荡加剧,外汇市场的波动增大,年度数据不能很好地反映外汇汇率变动的真正趋势。此外,年度数据时效性较差,国家根据年度数据进行外汇储备的阶段性调整,容易跟不上外汇市场变化的趋势而增加调险。
汇率风险防范的投资组合分析
计算平均收益本文在计算外汇收益率时,采用的是连续收益率的计算公式,即:ri=ln(Pt/Pt-1),存款投资风险我们用标准差来表示。通过对1999年12月31日至2005年6月30日的季度数据进行计算,可得以下结果(见表1)。从表1中可以看出:
第一,在计算不同货币的收益时加入了不同货币的存款收益,存款收益是中国工商银行的外汇存款利率表中三个月的存款利率。这主要是因为不同币种的存款收益对不同币种的总收益影响较大,同时也基于投资组合可以进行季度调整的考虑,如果进行调整可以获得适当的存款收益,如果不进行调整则可以进行自动转存而收益不变。
第二,外汇收益风险情况基本上反映了最近几年世界经济发展的实际情况。美国经济长期低迷,经济增长缓慢,投资者对美元的信心开始下降,美元出现了大幅度的贬值现象,美元的平均收益率降低,仅为-0.3809%,欧洲经济出现全面复苏,经济实力不断提高。投资者对欧元、英镑和瑞郎的信心逐渐增强,导致这三种货币的汇率出现了大幅度的上升,平均收益均比较高。此外,澳元和加元也表现良好,平均收益较高,其中澳元的收益是所有币种中最高的,达到了1.2681%。
第三,外汇市场汇率波动幅度增大,市场风险增加。虽然澳元的平均收益最高,但其汇率风险也最大,其平均收益的标准差最高为6.4472%。同时,近段时间,美国经济出现了复苏的趋势,美元的汇率也出现了一定幅度的上涨,导致美元收益一定程度的上涨,这也说明外汇市场汇率波动更加频繁,需要及时关注和防范,通过对投资组合进行适当的调整来规避风险。
第四,从整体上看,英镑和加元成为良好的避险货币。英镑和加元的平均收益都比较高,而其风险水平相对较低,季均标准差分别为3.6795%和3.6913%,是所有七种货币中最低的两种货币,这也反映出这两国的经济比较平稳受市场波动的影响较少,其风险与收益的匹配比较好。
第五,单一投资美元汇率风险巨大,需要进行投资组合化解汇率风险。通过投资组合可以防范非系统风险而不能化解系统风险,因为外汇市场不存在系统风险,所以通过不同币种的投资组合可以分散资产的非系统风险,从理论上讲只要组合中包括所有的币种就可以完全化解非系统风险,但在实际操作中因为非系统风险只存在于少数几种主要储备货币上,因此通过适当的投资组合是可以化解单一币种的汇率风险。
计算协方差矩阵协方差是度量两种资产收益之间线性关联程度的统计指标,正协方差表示资产收益同向变动;负协方差表示资产收益反向变动。本文根据1999年12月31日至2005年6月30日的季度数据进行计算,得出四种货币的协方差矩阵(见表2、表3)。
从表2和表3中可以看出:
第一,美元与其他六种货币存在负相关。这是由计算公式所决定的,因为美元的升值(贬值)则意味着其他货币的贬值(升值),美元与欧元的相关程度最高,相关系数为-0.99,与加元的相关程度最低,相关系数为-0.58。美元与欧洲区的三种货币相关程度高于其他地区,与瑞郎和英镑的相关系数分别为-0.94和-0.87。
第二,其他六种货币之间存在不同程度的正相关。欧元与瑞郎和英镑的相关程度较高,相关系数分别为0.95和0.82,这也反映了三种欧洲货币的一致性,也反映出欧洲经济发展相当程度的一致性。
第三,按照投资组合理论,在风险资产中加入与资产负相关的资产可以降低组合的风险,其中负相关越大,降低风险的程度越高。因此,在美元资产中加入上述六种货币的资产都会降低资产组合的风险,而其中应该加大欧元在组合中的投资比例。
计算有卖空限制下的投资组合有效前沿根据投资组合理论的均值-方差模型计算出七种货币进行组合的有效前沿(见图1),从图1中可以得出:
第一,通过进行不同货币的投资组合,可以大大降低外汇市场中存在的汇率风险。如果不进行投资组合而单一的持有美元,则平均收益将为-0.3809%,投资风险为4.7046%,通过进行投资组合后,在相同投资风险4.7046%的情况下,平均收益将达到1.1737%,远远高于单一持有美元的投资收益。
第二,从投资组合的有效前沿中可以发现日元在组合中的比例极低,在风险为0.2044%和收益为0.3983%前,日元的投资比例一直为0。这说明日元在投资组合中,在降低风险和提高收益的作用有限。这与日元投资收益低风险有一定的关系,日元的平均收益为-0.3618%,投资风险为4.9854%。
第三,从投资组合的有效前沿中可以发现欧元在组合中的比例很低,在风险为0.3067%和收益为0.4409%前,欧元的投资比例一直为0。欧元与美元的负相关系数最高几乎是完全负相关,应该能够充分的分散风险和提高收益,原因主要是欧元的风险程度比较高,其风险为5.6370%,仅次于澳元,导致了欧元在投资组合中的比例较低,而与其风险和收益相近的瑞郎在投资组合比例中则较高。
第四,从投资组合的有效前沿中可以发现要想获得较高的投资收益并能承受较高的投资风险时,组合中所需的澳元投资比重则较高,而当要求的投资收益和风险较低时,则组合中的澳元的投资比重为0,即当投资收益和风险低于1.0754%和3.2378%时,投资比重为0,这与澳元投资收益高和风险高相关,澳元的投资收益和风险分别为1.2681%和6.4472%,是组合中投资收益和风险最高的一种货币。
第五,从投资组合的有效前沿中可以发现英镑和加元在组合中的比例一直较高,成为投资组合中主要的货币。这主要是因为这两种货币的风险与收益的匹配比较合理,在降低投资组合风险的同时,提高了投资组合的收益。
外汇储备资产属于风险资产,可以针对各种储备资产的不同风险收益情况进行投资组合,这样在降低风险的同时获得稳定的投资收益。这种做法符合我国外汇储备结构管理中坚持流动性、安全性和盈利性的原则。我国是一个拥有巨额外汇储备的国家,在外汇储备资金运用管理上应该有长期的战略性的规划和创新。
本文实证证明,单一币种的外汇储备风险相当大。因此,多币种的外汇储备组合将是外汇储备结构管理的一个创新选择。
在运用投资组合理论时,本文认为不仅需要对不同货币的汇率变化的历史数据给予充分重视,更重要的是要对外汇市场变化作出合理的市场预期,只有这样才能有效的使用投资组合理论,为我国的外汇储备管理服务。
参考文献:
【关键词】外汇储备;结构;激增;原因;对策
1.我国外汇储备激增现状
我国外汇储备快速增长始于20世纪90年代中期,1996年首次超过1000亿美元,到2005年超过8000亿美元,9年间增长近7倍。特别是近3年来,储备增速进一步加快,每年新增储备都超过4000亿美元。2006年2月,我国外汇储备规模首次超过日本,成为世界第一储备大国。截至2011年第一季度中国外汇储备规模达到3.0447万亿美元,排名全球第一,同时几乎是排名第二的日本所拥有的外汇储备的三倍。外汇储备激增已经对宏观经济运行造成相当的负面影响,也使我们在对外经济交往中处于被动,成为亟待解决的问题。
从表中我们看出,1978年到2003年年底,我国积累了4000亿美元的外汇储备。然而自2004年到2005年,我国外汇储备是8000多亿美元,到2008年,已经达到19460.30亿美元。也就是说,三年的时间里面,总共有11200多亿美元的外汇新增。 我国外汇储备激增原因分析
众所周知,我国外汇储备的快速增长离不开国民经济持续快速发展,国家经济实力、国际竞争力以及对外资吸引力的逐渐增强等,归结起来可分为四个因素: 1 根本原因
从宏观角度来说,我国外汇储备规模快速增长的根本原因可从国际和国内两个层面来看。从国际层面来看,在当前全球分工格局下,以我国为首的发展中经济体处于国际分工的中末端,承担了大量的劳动、资本密集型产品的加工制造和出口转移,从而在贸易创造和转移过程中创造积累了大量外汇储备。同时,自2000年以来的本轮世界经济增长周期中,我国等发展国家资本回报率优于发达国家,使得大量外资以战略投资等渠道涌入国内,从而通过资本项目积累了大量外汇储备。从国内层面来看,近年来宏观经济快速发展以及对外经济交往的扩大是我国外汇储备快速增长的内在原因,在此过程中以出口为导向、以引资为重点的对外经贸政策扮演了重要角色。 2 外部环境
世界经济、金融一体化。随着世界经济全球化、一体化进程的深入,世界各国金融、贸易得到前所未有的发展。贸易额高速增长,资本流动速度加快,跨国公司规模不断扩大、数量不断增加在这种潮流下,我国享受到了国际分工带来的好处。从国际贸易看,在不断增加的世界贸易额中我国所占份额逐年增加。 3 直接原因
我国外汇储备增长的原因分析从国际收支表来看,外汇储备增长的直接原因可归结为我国经常项目和资本项目长期的双顺差。资本项目顺差主要是外商直接投资形成的,我国实行“走出去、请进来”的发展战略,相关政策的优惠、投资环境的改善吸引了越来越多的投资者进入中国。资本项目顺差是外汇储备增加的主要来源,但这些债务性储备稳定性较差,并且随着美元的贬值趋势,使得我国巨额外汇储备蕴涵着一定风险。
我国近几年经常项目与资本和金融项目连续出现顺差,并影响到我国外汇储备余额的大幅增长。因为近几年的国际收支平衡表中有关项目的比例大体一致,所以下面仅以2010年的国际收支平衡表为例说明影响外汇储备的主要因素。
从上表可知2010年我国经常项目与资本和金融项目都发生了双顺差,并且资本和金融项目的差额远远低于经常项目的差额。经常项目顺差中起主要作用的是货物贸易,而服务贸易出现了逆差。服务贸易的逆差说明我国服务业国际竞争力差,尤其是在运输、保险、专有权利使用费和特许费等项目的逆差比较严重。在资本和金融项目的顺差中起主要作用的是金融项目,并且该项目当中的直接投资所占的比重是较高的。因此我们可以说在我国外汇储备变动中发挥最主要作用的是直接投资,尤其是外国在华的直接投资,也就是说我国的外汇储备当中很大一部分是由债务性储备所构成的。 4 制度原因
首先,我国外汇管理制度改革促使外汇储备的增长。1994年初,我国取消了外汇留成制度,实行强制结汇和有条件售汇制度。强制结汇制度使得居民和企业所创造的外汇必须出售给国家,使外汇资源集中于央行,从而促使外汇储备规模增加。其次,人民币经常项目下可自由兑换制度也促使外汇储备规模迅速增长。1996年,我国实行人民币经常项目下完全可兑换,这一制度使企业在经常项目交易下,可自由兑换外汇,进一步促进了进出口贸易的发展及经常项目的持续顺差。
另外,人民币汇率制度也促使我国的外汇储备规模急剧增加。在2005年7月汇改之前,我国汇率制度名义上是盯住美元的管理浮动汇率制,但实质却是固定汇率制,出于维持汇率稳定的需要,央行被动地动用吸收外汇储备,从而加剧储备的增长。在汇改之后,人民币实行有管理的浮动制度,汇率浮动区间有所扩大,部分缓解了外汇储备快速增长的压力。但在当前汇率制度下,人民币的持续升值预期增加了人民币需求,在套利因素驱动下,大量外汇通过多种渠道涌入国内,反而加大了外汇储备增长压力。 加强我国外汇储备管理与营运的对策
我国外汇储备增长较快和储备规模较高,意味着经济资源的巨大浪费,长期如此,对我国经济发展有害无利,必须采取科学合理的措施加以解决。在当前条件下,加强我国外汇储备的管理应从两方面着手:即一方面要采取措施解决外汇储备的超常增长,另一方面要提高现有储备资产的运用效率,两者不可偏废。 1 确定合理的外汇储备规模
当前确定合理的外汇储备规模,减少外汇资源的低效和浪费,减轻其对我国经济发展的不良的影响,是我国最明智的选择。关于如何保持合理的外汇储备存量,一般来说,可以确定一个下限和上限。即根据一国经济发展水平,保证该国最低限度进出口贸易总量所必需的外汇储备来确定下限;同时,充分考虑该国经济发展最快时,可能出现的对外支付所需要的外汇储备来确定上限;下限是国民经济发展的临界制约点,而上限则表明该国拥有充分的国际清偿能力。在上限和下限之间,形成一个适当的外汇储备区间。
3.2 适度调整外贸、外资和外债政策
在对外贸易方面,传统的出口指标、导向、激励机制需要调整,要改变出口量多、价低、靠出卖资源和廉价劳动力比较优势换来短时发展的局面。不要再过分追求外贸顺差,做到进出口基本平衡即可。在引进外资方面,改变“招商引资是政绩的做法,做到“适度引进”,取消各种引资优惠政策和考核量化指标,减轻地方政府的压力,并提高外资进入我国的“门槛”,欢迎高新技术的外资进入我国,坚决杜绝资源消耗大或污染密集产业的外资进入我国。在外债方面应严格控制,以使用国内外汇资源为主,数据来源将国家外汇储备充分利用起来。唯有这样,才能真正实现内外部均衡,促进我国经济快速、健康的发展。 3 严格控制国际短期投机资本(热钱)的流入
国家外汇管理部门要制定行之有效的管理策略和办法,切断热钱进入我国的渠道及方式。要强化对贸易、非贸易、外商投资、外债、地下钱庄的外汇管理,要加强各类外汇流入的真实性审查,特别是对于热钱容易进入的渠道更要重点布防,严加盘查,发现问题及时查处,决不能姑息养奸,任其自由。外汇银行要加强与外汇管理部门的配合,要充分认识到国际短期投机资本(热钱)对一国经济金融的危害性,协助外汇管理部门做好“把关”除此而外,外汇管理部门还要与海关、公安、司法、商、税务等部门加强联系,形成合力,时刻注意国内外热钱的一举一动,坚决打击国际热钱的投机套利,护我国经济金融的安全。
3.4 建立外汇“双藏”机制
在发达国家,国家的外汇储备和企业、民间持有的外汇都非常多。而我国存在的问题是,国家外汇储备的池子过满,而企业、民间持有外汇的池子几乎是空的。其中居民外汇储蓄存款在2003年为855亿美元,2004年802.37亿美元,2005年大约仍然是800亿美元左右;比居民外汇储蓄更惨的是企业外汇存款,连续多年徘徊在700亿美元左右,而此间我国对外贸易额早就翻了几番。这一点外汇存款仅仅相当于日本的一家基金公司。目前国家已经开始放松外汇管制,允许符合条件的企业和个人持有一定的外汇,这是一个良好的开端,我们可以利用此契机,建立“藏汇于企业”“藏汇于民”的外汇“双藏”机制,改变原有的“藏汇于国”的策略,鼓励企业和居民持有外币,让企业、民众与市场分担汇率风险,改变国家被动吸纳外汇导致储备大幅增加的被动局面。 5 促使人民币成为国际货币
随着中国经济的崛起,采取相应的战略逐步让人民币融入到国际储备货币体系中去,打破现在美元、欧元主导下的西方世界的储备货币格局,建立多极的储备货币体系,则是我们应当追求的,也是可能实现的目标。在这个过程中,应当采取中国一贯的渐进性策略,首先让人民币在与文化相近、经贸关系更紧密的周边国家和地区成为主要的结算货币后,再让它成为这些国家的储备货币之一。其次,则是应当发展以人民币计值的、开放的国际资产市场,为境外投资者提供更多的人民币金融资产选择。只有这样一个阶段,我们才不会再为外汇储备的多寡而伤脑筋。 结束语
巨额的外汇储备增加了我国抵御国际金融风险的能力,提高了我国的经济地位。但是持有如此巨额外汇储备不仅成本是巨大的,并且还需要应对由此而产生的各种不利影响。因此我国必须及时的采取适当的有效措施,加强我国外汇储备的管理,确定合理的外汇储备规模,在充分发挥巨额外汇储备带来的优势基础,对其产生的不利影响加以调整,进行消化吸收,从而提高我国国际竞争能力,更快的促进我国经济的发展。进而在此基础上提升人民币的国际地位,争取早日使人民币成为国际货币,从根本上解决我国外汇储备带来的问题。
参考文献
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论文关键词：外汇储备；高速增长；困境；出路
论文摘要：从中国现今外汇储备高速增长的现实入手，分析了中国外汇储备过剩的现状，指出了现今过度的外汇储备所带来的困境，如通货膨胀的积累、人民币汇率的升值压力以及资源的损失等问题，并针对以上问题提出了相应的措施。
1外汇储备高速增长的现实分析
外汇储备是一个国家货币当局所持有的用于弥补国际收支赤字，以维持本国货币汇率稳定的国际间普遍接受的外国货币，外汇储备是国际储备的一部分。国际储备包括外汇储备、黄金储备、国际货币基金组织(IMF)中的普通提款权和特别提款权。中国黄金储备的各年变动量均为零，特别提款权等3个小项目在储备资产增减额中所占的比重微不足道，所以储备资产变动主要表现为外汇储备的变动。在中国外汇市场上，人民币汇率的变动幅度和外汇交易会员持有头寸一直受到严格限制。因此在中国经常账户、资本和金融账户“双顺差”的制约下，外汇储备只是中央银行为了使外汇市场出清而被动交易的结果。其实，在固定汇率或有管理的浮动汇率下，中央银行始终有干预外汇市场的义务和动机。这很有可能使国家外汇储备的实际持有额与适度规模不相称。1994-1997年，中国外汇储备年平均增加额为301.21亿美元，经过1998-2000年的低速增长后，2002年开始高速增长，到2006年底,中国外汇储备达1万亿美元，至2007年底，中国外汇储备达1.53万亿美元。
但外汇储备额并不是越多越好。20世纪80年代中期以来，随着一些国家外债规模的扩大，一些经济学家从外债与外汇储备应保持一定的正比例关系这一角度来分析适度的外汇储备规模，即一国应把外汇储备维持在其外债总额的40％左右。以外债规模来度量适度的外汇储备规模标准，强调的是外汇储备的支付和偿债功能。用这一标准来衡量中国外汇储备的规模，中国存在严重的外汇过剩。
2过度外汇储备的困境
外汇储备的积累和减少是针对外部失衡而采取的临时性缓冲政策。当出现外部失衡时，一国面临的首要问题就是：选择调整还是融资。如果选择以融资为主，则主要是通过使用国际储备来维持经济稳定。如果选择以调整为主，则必然要采取针对国际收支逆差的需求紧缩政策。因此，尽管各国的情况不同，但根据经济发展需要保持适度的国际储备规模是完全必要的。但是过多地持有外汇储备，会带来许多负面影响。
（1）大量外汇储备会积累通货膨胀，降低中央银行实施货币政策的独立性。外汇储备是由货币当局购买并持有的，它在货币当局账目上的对应项就是对外占款，而外汇占款构成中国基础货币投放的主体部分。由于中国目前债券市场还不发达，债券规模不大，根本满足不了如此大规模的外汇占款导致的基础货币投放，于是为了对冲大规模的外汇占款导致的基础货币投放，央行不得不发行央行票据进行对冲，以阻止基础货币投放过多所导致的通货膨胀的压力。但如此大规模的外汇占款导致的基础货币发行严重制约了中国的货币政策的操作空间。如果不发行央行票据对冲大规模的外汇占款，则势必由于基础货币投放过多而引发通货膨胀。
（2）大量外汇储备对人民币汇率有很大的升值压力。持续扩大的国际收支顺差，造成了外汇市场供求关系的明显失衡，在中国的外汇管理体制和汇率政策操作下，其结果就是外汇储备的不断积累，这使人民币处于不断增大的升值压力下。事实上，尽管人民币升值问题的出现在一定程度上反映了国际经济利益的矛盾和冲突，但必须承认，经常项目与资本和金融项目“双顺差”的存在是人民币升值压力形成的关键和根源所在。而人民币的升值势必给中国的出口带来不利影响，从而对促进就业和保持经济持续快速发展带来很大的负面影响。
（3）外汇储备过多会导致资源的损失。中国的外汇储备的币种结构主要为美元，外汇储备的利用主要是投资于美国的国债，这从经济上来看极不合算。第一，持有美元储备意味着向美国上缴铸币税。据美联储估计，美国每年获取的铸币税高达150亿美元，其中大部分来自中国等发展中国家。第二，存在利差损失。作为发展中国家，从国际金融市场筹措资金时要被强加风险溢价，而把外汇储备投向流动性高的“安全资产”，即美国国债，则只能获得很低的回报率。第三，美元汇率的变化导致美元储备账面损失。如近年来美联储连续下调其主要利率，结果使美元与欧元、日元汇率持续贬值，这给中国外汇储备带来了巨大的账面损失。
3外汇储备高速增长的出路
综观中国外汇储备增长的原因，既有经济层面的，但更多的是制度方面的原因。从经济运行层面来说，外贸需求仍是拉动中国经济增长的一个重要原因，我国对外贸易保持较快增长，因此贸易项目的顺差仍将继续。WTO过渡期的结束、服务项目的开放、外资并购的加速等因素使我国成为外商直接投资的一个重要基地，而外商直接投资的大量进入使资本与金融项目保持顺差。中国国际收支仍将保持“双顺差”的局面，因此中国的外汇储备仍将维持高增长。外汇储备高增长的困境促使我们必须探讨出路。外汇储备高速增长的出路是一方面在既定的国际金融体系内提高对外汇储备的管理水平，另一方面寻求某些制度上的创新，破解外汇高储备之两难。
（1）改革外汇储备管理体制。
反观眼前的外汇储备问题，妥善管理才是较为现实可行的做法。可是要调整美元主导的资产结构，却缺乏足够的可替代资产。欧元前景虽被较多人士看好，但也难以承接如此庞大的外汇储备资产的转换；日元自顾不暇，波动太大，日元计值债券市场发展滞后，流动性也不够。至于增持部分与中国贸易量大的亚太经济体货币，如韩元、澳元、新加坡元等，都不可能分流大部分美元储备资产。而短期内将美元国债调整为美元公司债券或政府担保的抵押债券，也存在巨大的交易成本。因此，改革外汇储备管理体制，需从以下几方面着手：
第一，逐步调整单纯利用外汇储备平衡和干预外汇市场、维持国际支付、增强金融体系稳定性、防范金融危机的功能，加快金融制度的微观变革，增强金融体系稳定性；通过适当的国际储备管理战略，协调货币政策和汇率政策之间的关系，使汇率政策兼顾内外部经济的平衡，制定将外汇储备在国际收支、战略资源和军事政治等领域运用的中长期战略目标，从单纯服务于汇率、货币政策转化为服从国家整体战略。
第二，借鉴美英日、欧盟、新加坡、中国香港等经济体的经验，由国务院牵头，组成财政部、发改委、央行等部门参与的国家外汇储备管理委员会，制定运用储备干预外汇市场的战略及储备管理的指引意见，建立统一、多层次的外汇储备管理体制，区分战略决策和策略执行。
第三，通过多渠道，建立多元化的外汇储备经营机构，设立外汇平准基金，并将中央汇金公司纳入财政框架之下，将其转换为国有金融控股公司，增强汇金运作的透明度，剥离其为金融机构提供再贷款的功能，并为政策性金融机构提供外汇融资。
最后，制定详细的外汇储备结构调整计划，实现储备资产的币种多元化、资产多样化与多个市场的选择，逐步推进，优先在增量资产中实施。当然，外汇储备资产结构的调整将是缓慢和长期的过程，而且应保持政策操作的隐蔽性，从而将短期的外汇市场波动的影响控制在最小的幅度。
（2）促进中资企业对外直接投资，鼓励外资企业境内融资。
经过30年的改革开放，中国经济得到了长足的发展，一些产业和企业已具备国际竞争力，有些产业还出现了过剩的生产能力，急需进行产业调整，客观上提出了发展对外直接投资的要求。因此促进中资企业对外直接投资，积极主动地实施“走出去”战略既是进行产业调整的需要，也是缓解巨额的外汇储备压力的一个举措。
由于国内储蓄水平的提高，可以说中国资本已经比较丰富。但外国直接投资除了资金上的作用外，还可以带来先进的管理和技术以及制度上的好处。因此，可以采取鼓励合资企业向国内银行借款，在国内发行股票和债券等形式获得融资，减少外国直接投资中的资金流入的规模，而这又不会影响中国引进外国技术。另外，取消对外国直接投资的税收优惠，为国内企业的发展创造与外资公平竞争的环境，从而有效利用外资的积极作用，抑制大量外资进入对外汇储备造成的压力。
（3）扩大消费需求，缓解由于经济失衡而出现的贸易顺差。
经过连续几年的外贸高速增长，2007年中国进出口总额超2万亿美元，贸易依存度超过67％，远远超过日本和美国，如此高的贸易依存度蕴藏着很大的风险。在对外贸易高增长的背后，中国国内消费率却连年下降。从宏观经济学的基本原理可知，在开放经济条件下，经济系统的内部不平衡需要相应的外部不平衡来弥补。中国目前内部不平衡的情况是国内储蓄大于投资，内需不足，相应的外部不平衡主要是对外贸易顺差和外汇储备的增加。因此，我们认为解决外部不平衡的根本举措还在于解决内部不平衡，就中国而言，关键就是要扩大消费需求。
（4）积极推动亚洲债券市场发展，促进亚洲区域货币合作，最终实现减持外汇的目标。
继亚洲金融危机之后，东亚国家积极探讨区域货币金融合作。在《清迈协议》、亚洲债券基金及对话与监控机制的基础上（包括东盟监督机制、马尼拉框架组、东亚及太平洋地区中央银行行长会议组织），进一步讨论了东亚货币体系安排。同时，东亚国家在国际储备合作的基础上，积极推动了亚洲债券市场的发展。发展亚洲债券市场有助于吸收亚洲各经济体的大量外汇储备，防止大量资金在投向美国和欧洲市场后又回流的不利状况，并将本地区的储蓄在该地区内使用。而中国应大力推动人民币债券在东亚国家的发展，推动人民币的区域化和国际化。在亚洲债券市场的发展过程中，一方面可以有效利用包括中国在内的东亚国家的高额外汇储备，另一方面也可以逐步减持美元外汇储备。
【论文摘要】截止到2008年3月份，我国外汇储备已达到16821.77亿美元。中国超过万亿美元的外汇储备如何运用已成为国内外关注的焦点，文章由此对我国外汇储备进行了探讨。
近年来我国外汇储备急剧上升，2000年末，我国外汇储备余额仅为1656亿美元，2001年同比增长28.1％，达到2122亿美元。此后几年，外汇储备余额同比增长速度都超过30％。2007年12月末，我国外储备余额为15282.49亿美元，同比增长43.32％。截止到2008年三月份，我国外汇储备已达到16821.77亿美元。中国超过万亿美元的外汇储备如何运用已成为国内外关注的焦点。
在金融全球化的宏观背景下，保持相当数量的外汇储备，是保证对外支付并稳定本币币值的重要手段。但同时，我们更应该认识到，作为一种金融资产，外汇储备并非多多益善，过多的外汇储备反而会带来一定的资源浪费和效率损失。首先，一国的外汇储备过多，占用基础货币的增多，削弱了货币政策的调控能力，也加大了人民币升值的压力，并导致贸易摩擦加剧，增加了宏观经济的调控难度；其次，过多的外汇储备造成资金的闲置与积压，也同时容易遭受汇率的损失。
而依据国际上通用的方法来科学衡我国外汇储备，我国外汇储备存在过剩现象。2007年我国的国内生产总值为249，529.90亿元，而外汇储备为15282.49亿美元，经过换算为41.89%，远远超过适度指标10%；从2007年末外汇储备相当于当年月平均进口额看，中国月平均进口额为796.5亿美元，相当于19.2个月，大大超过3个月的标准；从对外债务总额之比，我国2007年末对外负债总额为373，618，089千美元，外汇储备为外债的4.09倍，远远高于30%，由此可以看出我国外汇储备过剩情况。
我国外汇储备激增的原因表现在以下几个方面：
首先，经常项目和资本项目的双顺差是我国外汇储备持续增长的直接原因。经常项目和资本项目的双顺差体现了改革开放以来我国贸易竞争力和对外资吸引力的增强，但也反映出目前我国经济对外需和外资经济的较强依赖。由于长期存在着这种双顺差，使得大量的外汇流入我国，从而造成了我国外汇储备的持续增长。
其次，投机性资本大量流入，也称其为“热钱”。境外投机者对自2007年起再次对人民币升值持有较大预期，国际投资机构开始瞄准中国市场，大量持有人民币，在国内进行各种投资和投机活动，进入股市与房地产业，增加了我国经济的不稳定性，容易危及我国的金融安全。
再次，美元在国际货币市场上的大幅贬值及人民币与美元尚未脱钩。美元的贬值，刺激了国际资本向包括中国在内的其他国家流动。在资本相对流动的情况下，我国在一定程度上牺牲了独立的货币政策。
针对以上原因，我们切实采取措施来改善我国外汇储备现状以及合理运用我国外汇储备：
第一，从经常项目来看，一方面，要进一步完善加工贸易政策，优化出口结构，加强企业社会责任，切实把国内资源能源消耗高、综合效益差的出口压下来，增强品牌效应，打出更多的中国品牌，提高国际竞争力，改变传统的出口贸易模式，从单纯追求出口数量和以出口带动经济增长转变为追求出口效益和品质，以满足国内需求为经济增长的主要目标；另一方面，积极采取措施，扩大先进技术设备等国内需要的产品的进口。例如通过制定更加严格的环保标准，迫使企业加速老旧设备的折旧、淘汰，从而扩大更加先进的环保标准更高的机器设备进口，对于企业引进高新技术提供优惠政策等。投资品进口可以增强国家未来创造和拥有更多国民财富的能力，并且消费品进口可以提高国民生活质量和现世代居民的福利，而同时进口还可以消化一定的外汇储备。
第二，从资本项目来看，要合理利用外资，并鼓励对外投资，以及对热钱涌入问题进行有效的管理。要将对外资利用的数量型转变为质量型，我国应逐步放宽对外资设立项目、技术指标等准入限制，从而适时改变利用外资战略，从数量型转向质量型，使外资切实发挥其积极作用，也应积极促进生产要素跨境流动，优化资源配置，大力发展与其他国家的经济技术合作，支持有条件的企业“走出去”，从而促进资金的双向流动。通过“走出去”可以使中国境内企业参与国际合作，逐步熟悉国际市场，培养锻炼通晓国际投资的专业人材，学习国外先进的技能和管理经验，为企业提高国际竞争力创造条件，既带动资本输出，也带动商品和劳务输出。
第三，切实解决我国储蓄率高，消费低的状况。首先，我国当前谨慎性和预防性储蓄动机大，在养老、医疗、失业等社会保障体制逐步建立起来后，这类储蓄动机就会减弱，进而降低储蓄率。其次，我国消费供给结构仍处于较低层次，消费结构有待升级，而投资渠道单一，储蓄向投资的转化渠道不畅通，这种消费和投资的双重抑制造成高储蓄率。这需要我们一方面完善金融改革，增加居民投资渠道，另一方面加速调整国民收入格局，加强国民消费意识，增加居民消费，尤其是以农民消费为重点，努力提高农民及城镇低收入者收入水平。
第四，开展战略投资，促进国民经济可持续发展。从国际经验来看，各国外汇储备投资的领域与其经济运行状况及发展战略密切相关。我国外汇储备管理的当务之急是要发挥外汇储备对经济长期可持续发展的促进作用，建立将无形的储备转化为有形的财富、将资金转化为资本的新机制。利用外汇储备购买战略资源并对重要的战略物资和技术资源进行股权投资，建立能源储备体系，购买有助于培育国内自主创新的先进技术和设备，为国内经济的长期可持续发展奠定基础。
国际产业的分工理论说明产业在某个国家发展到成熟期后，都会引起产业外流。从二十世纪70、80年代开始，美欧和日本等发达国家将劳动密集型产业转向亚洲国家，造就了亚洲的新型工业化国家。经过二十多年的发展，劳动密集型产业又开始转向我国，与我国丰富低廉的劳动力相结合。这是我国出口大量增加的原因。但是随着我国经济的发展，居民收入水平的提高，进口却没有随着国民收入提高而大量增加。
1.有效需求不足
我国进口增长率下降的主要原因是有效需求不足。近年来我国和主要贸易伙伴之间的进口增长率出现了明显的下降趋势,如2005年我国对欧盟、美国的进口增长率仅为5%和9.1%,远远低于2004年的28.8%和31.9%。而2006年由于我国所进口的飞机、集成电路等欧美发达国家具有比较优势的商品金额增长较快(较2005年分别增长了71.5%和30.4%),因此我国和欧盟、美国之间的进口增长率2006年呈现回升趋势,但仍低于2004年水平。而同期我国和其他主要贸易伙伴之间的进口增长率仍然保持下降趋势。
我国进口增长率大幅下降深层次的根源在于有效需求不足。一方面,有效需求不足容易导致产能过剩,降低企业的利润率,使企业缺乏扩大再生产和技术革新的资金和动力,进而影响了生产资料的进口。另一方面,为解决有效需求不足所导致的一些高能耗行业,如造纸、电解铝等在过去两年中所出现的投资过热现象。
2．国家政策偏向出口
改革开放以来,为解决资金、外汇短缺与经济发展的矛盾,我国采取了一系列鼓励出口的优惠政策,发展沿海外向型经济,尤其是1994年人民币汇率的并轨改革更是有力地促进了出口。1998年以后,应对亚洲金融危机以后出口乏力、内需不振的形势,国家调整了出口退税率,同时采取一系列措施鼓励扩大出口和利用外资;2001年年底,我国加入世贸组织;2005年年初,纺织品配额被取消。这些有利于外向型经济发展的政策措施的实施和体制环境的形成,都使得我国出口商品竞争优势得以进一步发挥,出口高速增长。
3．全球过剩流动性的输入
2001年以来,美联储开始实施了长达两年多的低利率政策,与其宽松的货币政策同步,我国资本项目顺差开始持续增长,人民币汇率升值的国际压力也日益高涨,这些事件均不是巧合。正是由于世界三大经济体长期的低利率政策,创造了全球过剩的流动性推动石油价格和全球资产价格上涨,也强行推动着过剩的流动性流入我国资本市场和房地产市场,我国开始被动地被制造流动性过剩。
4．客观存在的统计差异
出现统计差距的原因主要是以下五方面：(1)香港转口及加价,(2)离岸价与到岸价的差别，(3)统计范围的差别，(4)未统计服务贸易，(5)未统计电子商务等无形贸易。随着外国直接投资和国际生产网络造成的生产国际化，现在的"贸易收支表"编辑已经非常过时，并且有极大的误导作用。虽然跨国公司拥有其自己的资产负债和财务数据，但美国等国政府及政策制定者和国际贸易组织者却并不能准确全面地了解国际间的贸易活动。
二、国际收支顺差影响分析
国际收支双顺差影响国内的整体经济结构，加大通货膨胀的压力，由于我国特殊的外汇政策和货币政策，导致我国现有的流动性过剩，物价上涨压力大。
1．外汇储备激增，流动性过剩，物价上涨压力大
国际收支双顺差引起外汇储备激增,导致"对冲"过多流动性成为央行货币政策当前及未来一段时期内的重要任务。由于外汇储备迅速增加,央行"对冲"操作的任务越来越重,难度越来越大,成本也越来越高。国际收支双顺差导致外汇储备的过快增长,在现行结售汇制度下,外汇统一由央行购买。因此,为维持汇率稳定,央行被动地吃进了很多外汇,从而向市场投放了大量基础货币。近年来,由于外汇储备迅速增加,外汇占款增量和基础货币增量之间的差距越来越大,导致央行"对冲"操作的任务越来越重,难度也越来越大,成本也越来越高。
2．削弱货币政策的有效性
央行旨在弱化基础货币大量投放的负面影响的"对冲"操作带有很大的被动性,限制了央行货币政策调控的空间和主动程度,也影响了央行的政策调控效果。面对巨额的基础货币投放,央行的"对冲"操作常常显得力不从心,而且也不可能通过"对冲"完全释放基础货币投放的压力。同时,"对冲"规模激增会导致市场利率上升,在人民币存在很强的升值预期下,外汇会大量流入,从而又抵消了"对冲"的政策效果。同样道理,外汇储备激增导致的人民币很强的升值预期,也限制了利率调控手段的作用空间。所以,"对冲"只能说在一定程度有效,但不应该作为日常政策工具而无限期、无休止地使用。
三、治理国际双顺差的对策
如果一国不主动采取措施校正其经济中的结构性失衡问题,那么,在开放经济条件下国际套利资本的自由流动就可能对其结构失衡进行"强制校正",而这种"强制校正"往往是以国内经济的破坏性回归为代价的。日本泡沫经济及东南亚金融危机就是最好的例证。因此,改善我国国际收支状况,实现国际收支的基本平衡势在必行。
1．限制外资流入与投资流域
我国现存通货膨胀的压力很大一个因素就是国外流动性过剩的输入。因此要减缓流动性压力，必须在外资可投资领域进行严格限制，对外资流出入进行严格监管。在我国房地产行业，有关部门已经开始对外资可投资的二级市场和三级市场进行严格控制，减少外资对房地产行业的投机，减缓房价上升的压力，控制外资对民生严密相连的行业进行投机。另外，国家也可尝试对其他投资过热的行业进行控制，控制外资在大型项目中的比例，对其进行登记备案、严格监管。
2．提高出口产品附加值，限制资源型产品的出口
我国出口的高速增长,目前主要依靠的是廉价的劳动力优势和资源型产品,而在技术和营销管理方面较为落后,附加值相对较低。一些高能耗产品的大量出口也会进一步加重我国能源的紧张局面,影响我国经济的可持续发展。因此,应从政策上给予高技术、高附加值产品更多的出口优惠待遇,并逐渐减少高能耗产品的生产和出口比重,以促进贸易增长方式的转变,从而实现贸易平衡。
3．鼓励企业使用外汇，进行跨国投资
目前我国海外投资增速可观，但总量仍显不足，相比其他和我国经济实力相当的国家差距也显得很大。而我国由于外汇储备过多，面临人民币升值的压力。我国政府应该鼓励企业使用外汇，进行大规模的海外投资，完善海外投资的金融服务支撑体系，鼓励优势企业"走出去"。把国内过剩的生产能力转移到国外市场。
[论文摘要]截至2008年6月底，我国外汇储备达到18088亿美元，影响了我国货币政策的自主性，并使持有外汇储备的成本增加。为减少高额外汇储备对我国经济的不利影响，应采取放松外汇管制，调整外汇储备积极管理的战略目标，建立以专业化投资管理公司为主体的外汇储备管理运作体系等措施。
外汇储备是反映一国经济、金融实力的一个重要的宏观经济变量，对宏观经济的调节能力日渐重要，但一国外汇储备的持有并不是越多越好，适度的外汇储备是一国经济正常发展所必须考虑的重要问题。截至2008年6月底，我国外汇储备高达18088亿美元，对我国经济发展存在一系列不利影响。
一、外汇储备规模过大对经济的不利影响
1.高涨的外汇储备影响了货币政策的自主性
开放经济条件下，一国的外汇储备变动是货币供给的重要渠道。一国的货币供应量是由中央银行发行，再通过各种渠道向市场投放的货币数量。外汇占款是中央银行持有外汇储备所对应的货币投放。同时，外汇储备占款具有高能货币的性质，通过乘数效应可以对货币供应产生成倍的放大作用。当我国国际收支持续出现顺差时，外汇市场上供过于求。为了维持人民币汇率稳定，中央银行必须投放基础货币购入外汇以保持供求平衡，这会造成基础货币的增加，在货币乘数作用下会进一步带来货币总量的多倍扩张。外汇占款在基础货币投放中的比例不断攀升，2005年至2008年8月更是分别达到110%、127.3%、126.4%和135%。为了避免货币的过度投放，中央银行不得不采取紧缩国内信贷的政策，2006年以来人民银行15次提高法定存款准备金率，不断在公开市场上发行票据回笼基于外汇占款所投放的基础货币，力图使外汇储备的增加对国内货币供给总量的影响完全或部分抵消，但收效甚微。巨额外汇储备给货币政策自主性带来压力，导致货币供应量和银行信贷的扩张引发通货膨胀，并成为当前流动性过剩的最主要根源。同时，人民银行为了冲销由于外汇储备快速增长导致的基础货币投放量过大，人民银行不断发行央行票据回笼货币。
2.加大了人民币升值的压力
高涨的外汇储备，进一步增加了人民币升值的压力。近几年，不仅美国、日本大力鼓吹人民币升值，而且过去外逃的资金也在回流，甚至有大量投机热钱“潜渡”我国。从2005年7月21日至2008年10月9日，人民币汇率从1美元兑换8.11人民币升至1美元兑换6.8310人民币，人民币升值幅度达18.7%。并随着美国出现次贷危机不断下调美元利率，人为地拉大与人民币利率的差距，从而进一步扩大了人民币升值的预期，使人民币汇率继续升值的压力仍然很大，美国等国家仍在利用我国高外汇储备的存在，继续胁迫人民币汇率进一步升值，以便从中达到更多渔利的目的。
3.增加了持有外汇的成本
外汇储备大量增加，需要付出高额成本。一方面由于我国是发展中国家，从国际金融市场筹措资金时要被强加风险溢价，从而必须支付高昂的利息；另一方面作为一种经济资源，外汇储备一般不能用于国内消费和投资，不能利用这些资源取得相应收益；而只能用于国外投资，尤其是流动性较强的债券投资。我国外汇储备中有相当一部分，就是投资于回报率低的美国短期债券而不能用于国内建设的需要。我国外汇储备70%以上是美元资产，只要美元贬值，外汇储备就会缩水。而美元汇率自2002年至今已缩水40%以上，且市场预期，今后美元会持续贬值。而且，在发行人民币国债购买美元债券的这一借贷过程中，潜在的利率损失不容忽视，最终的实际收益可能是负数。因此，拥有庞大的外汇储备，意味着要付出高昂的成本。同时我国将庞大的外汇资产集中存放于美国，可能要承担某种程度的政治风险。
4.加大了资产泡沫，增加了金融危机产生的风险
外汇储备剧增，加大了人民币升值预期，与此同时美联储加息边际效益递减从而降低了资本的吸引，导致国外热钱大量涌入，巨额的热钱通过混入外贸经常性账户、外资直接投资和QFII等渠道流入。这部分资金都属于短期资金，具有极大的流动性、投机性，甚至一定程度上具有破坏性，因此并不会在中国进行长期产业投资，也不会乖乖存入到银行获取稳定的利息收益，更多的是投入中国的房地产市场和证券市场进行短期投机，2006、2007年房地产价格迅速上涨，股票指数飙升都与“热钱”的流动有密切的关系。一旦人民币升值预期不存在，大量“热钱”会迅速从国内流出，迫使人民银行为维持汇率稳定卖出美元回笼人民币。这一方面会减少外汇储备，同时引起股市暴跌，房地产价格下降，进而拖累银行资产质量恶化，出现金融危机。
5.外汇储备增加，汇率风险加大
国际市场上各种货币的汇率不断变动，2005年美元对欧元的汇率就大幅降低。由于我国外汇储备中美元的比重大，美元对欧元的汇率下降使我国遭受了很大损失。由于汇率变动频繁，因而规避风险的难度很大。
二、应对外汇储备高增长的对策建议
1.调整外汇储备积极管理的战略目标
根据国际经验，各国的外汇储备积极管理是在满足储备资产必要流动性和安全性的前提下，以多余储备单独成立专门的投资机构，拓展储备投资渠道，以提高外汇储备投资收益水平，并满足某种战略目标。对于我国来说，外汇储备增长的趋势还会持续下去，持续增加的巨额外汇储备不仅加剧了流动性过剩的局面，制约了了央行货币政策的独立性，加大了宏观经济政策内外平衡的压力，而且也对存量的管理和运用提出了更高的要求。因此，我们应该将外汇储备的积极管理和国家的整体战略目标结合起来，运用外汇储备建立资源战略储备。
2.放松外汇管制，建立“双藏机制”
在发达国家，国家的外汇储备和企业、民间持有的外汇都非常多。而我国主要以国家外汇储备为主，企业、民间持有外汇受到严格限制。2006年4月央行推出了放松外汇管制的新措施，放宽和简化了国内机构和公众购汇、投资的限制，并允许个人、企业以购买外汇的方式，通过金融机构对境外投资。2007年2月1日，国家外汇管理局公布并实施《个人外汇管理办法》，个人年度购汇总额提高到5万美元。这有利于建立“藏汇于企业”、“藏汇于民”的外汇“双藏”机制，改变原有的“藏汇于国”的策略，鼓励企业和居民持有外币，让企业、民众与市场分担汇率风险，改变国家被动吸纳外汇导致储备大幅增加的被动局面。进一步放宽居民持有和使用外汇的政策限制，“藏汇于民”，让民间更多地持有外汇，以此降低官方储备的增长速度、分散储备管理风险、提高外汇储备收益。
3.调整外汇储备的结构，降低汇率变动风险
首先，在外汇储备结构中可以考虑进行币种结构的调整。在我国外汇储备中，美元占绝大比重。但随着美元汇率不断走低，我国外汇储备资产损失巨大，因此应减少美元的资产比例。同时适应人民币汇率钉住“一篮子货币”的改革体制，适当增加欧元、日元等币种在我国外汇储备资产中的比重。其次，外汇储备的结构调整还应考虑外汇储备的资产调整。外汇储备的资产调整是指持有外汇储备的资产种类的变动。一般而言，外汇储备的资产种类包括短期国债、长期国债、企业债券、股票、黄金等。不同种类资产的收益率和风险各不相同。持有外汇储备的意义按照重要性排序分别是安全性、流动性和收益性。外汇储备首先要考虑投资于高流动、低收益、低风险的资产（例如黄金和国债），但是随着我国外汇储备数量的大幅上升，在保证外汇储备整体安全性和流动性的同时，也需要兼顾外汇储备的收益性。我国目前经营的原则应当由“零风险、低收益”向“低风险、中收益”转移，拓宽投资领域，改革投资机制。在投资领域中，不止局限于存款、债券，还可以选取一部分资产，运用国际通行的投资基准、资产组合管理、风险管理模式进入房地产、股票市场，增加储备资产的盈利能力。
4.增加战略物资进口和对外投资
增加战略物资进口，充实战略物资储备，尤其是对石油、铁矿石等进行战略储备是当前的迫切需要。我国是石油、铁矿石的消费大国，其国际市场供给情况和价格变动对我国经济发展至关重要。当前我国外汇储备充足，运用部分外汇储备增加战略物资储备，把金融财富转化为物质财富，是遏制外汇储备高速增长、降低汇率风险的重要措施。同时也可以动用部分外汇储备，收购国外一些油田、矿井，或者购置一些石油公司、矿业公司的股票。利用资本市场做到外汇储备的保值增值。
论文摘要：从中国现今外汇储备高速增长的现实入手，分析了中国外汇储备过剩的现状，指出了现今过度的外汇储备所带来的困境，如通货膨胀的积累、人民币汇率的升值压力以及资源的损失等问题，并针对以上问题提出了相应的措施。
1外汇储备高速增长的现实分析
外汇储备是一个国家货币当局所持有的用于弥补国际收支赤字，以维持本国货币汇率稳定的国际间普遍接受的外国货币，外汇储备是国际储备的一部分。国际储备包括外汇储备、黄金储备、国际货币基金组织(IMF)中的普通提款权和特别提款权。中国黄金储备的各年变动量均为零，特别提款权等3个小项目在储备资产增减额中所占的比重微不足道，所以储备资产变动主要表现为外汇储备的变动。在中国外汇市场上，人民币汇率的变动幅度和外汇交易会员持有头寸一直受到严格限制。因此在中国经常账户、资本和金融账户“双顺差”的制约下，外汇储备只是中央银行为了使外汇市场出清而被动交易的结果。其实，在固定汇率或有管理的浮动汇率下，中央银行始终有干预外汇市场的义务和动机。这很有可能使国家外汇储备的实际持有额与适度规模不相称。1994-1997年，中国外汇储备年平均增加额为301.21亿美元，经过1998-2000年的低速增长后，2002年开始高速增长，到2006年底,中国外汇储备达1万亿美元，至2007年底，中国外汇储备达1.53万亿美元。
但外汇储备额并不是越多越好。20世纪80年代中期以来，随着一些国家外债规模的扩大，一些经济学家从外债与外汇储备应保持一定的正比例关系这一角度来分析适度的外汇储备规模，即一国应把外汇储备维持在其外债总额的40％左右。以外债规模来度量适度的外汇储备规模标准，强调的是外汇储备的支付和偿债功能。用这一标准来衡量中国外汇储备的规模，中国存在严重的外汇过剩。
2过度外汇储备的困境
外汇储备的积累和减少是针对外部失衡而采取的临时性缓冲政策。当出现外部失衡时，一国面临的首要问题就是：选择调整还是融资。如果选择以融资为主，则主要是通过使用国际储备来维持经济稳定。如果选择以调整为主，则必然要采取针对国际收支逆差的需求紧缩政策。因此，尽管各国的情况不同，但根据经济发展需要保持适度的国际储备规模是完全必要的。但是过多地持有外汇储备，会带来许多负面影响。
（1）大量外汇储备会积累通货膨胀，降低中央银行实施货币政策的独立性。外汇储备是由货币当局购买并持有的，它在货币当局账目上的对应项就是对外占款，而外汇占款构成中国基础货币投放的主体部分。由于中国目前债券市场还不发达，债券规模不大，根本满足不了如此大规模的外汇占款导致的基础货币投放，于是为了对冲大规模的外汇占款导致的基础货币投放，央行不得不发行央行票据进行对冲，以阻止基础货币投放过多所导致的通货膨胀的压力。但如此大规模的外汇占款导致的基础货币发行严重制约了中国的货币政策的操作空间。如果不发行央行票据对冲大规模的外汇占款，则势必由于基础货币投放过多而引发通货膨胀。
（2）大量外汇储备对人民币汇率有很大的升值压力。持续扩大的国际收支顺差，造成了外汇市场供求关系的明显失衡，在中国的外汇管理体制和汇率政策操作下，其结果就是外汇储备的不断积累，这使人民币处于不断增大的升值压力下。事实上，尽管人民币升值问题的出现在一定程度上反映了国际经济利益的矛盾和冲突，但必须承认，经常项目与资本和金融项目“双顺差”的存在是人民币升值压力形成的关键和根源所在。而人民币的升值势必给中国的出口带来不利影响，从而对促进就业和保持经济持续快速发展带来很大的负面影响。
（3）外汇储备过多会导致资源的损失。中国的外汇储备的币种结构主要为美元，外汇储备的利用主要是投资于美国的国债，这从经济上来看极不合算。第一，持有美元储备意味着向美国上缴铸币税。据美联储估计，美国每年获取的铸币税高达150亿美元，其中大部分来自中国等发展中国家。第二，存在利差损失。作为发展中国家，从国际金融市场筹措资金时要被强加风险溢价，而把外汇储备投向流动性高的“安全资产”，即美国国债，则只能获得很低的回报率。第三，美元汇率的变化导致美元储备账面损失。如近年来美联储连续下调其主要利率，结果使美元与欧元、日元汇率持续贬值，这给中国外汇储备带来了巨大的账面损失。
3外汇储备高速增长的出路
综观中国外汇储备增长的原因，既有经济层面的，但更多的是制度方面的原因。从经济运行层面来说，外贸需求仍是拉动中国经济增长的一个重要原因，我国对外贸易保持较快增长，因此贸易项目的顺差仍将继续。WTO过渡期的结束、服务项目的开放、外资并购的加速等因素使我国成为外商直接投资的一个重要基地，而外商直接投资的大量进入使资本与金融项目保持顺差。中国国际收支仍将保持“双顺差”的局面，因此中国的外汇储备仍将维持高增长。外汇储备高增长的困境促使我们必须探讨出路。外汇储备高速增长的出路是一方面在既定的国际金融体系内提高对外汇储备的管理水平，另一方面寻求某些制度上的创新，破解外汇高储备之两难。
（1）改革外汇储备管理体制。
反观眼前的外汇储备问题，妥善管理才是较为现实可行的做法。可是要调整美元主导的资产结构，却缺乏足够的可替代资产。欧元前景虽被较多人士看好，但也难以承接如此庞大的外汇储备资产的转换；日元自顾不暇，波动太大，日元计值债券市场发展滞后，流动性也不够。至于增持部分与中国贸易量大的亚太经济体货币，如韩元、澳元、新加坡元等，都不可能分流大部分美元储备资产。而短期内将美元国债调整为美元公司债券或政府担保的抵押债券，也存在巨大的交易成本。因此，改革外汇储备管理体制，需从以下几方面着手：
第一，逐步调整单纯利用外汇储备平衡和干预外汇市场、维持国际支付、增强金融体系稳定性、防范金融危机的功能，加快金融制度的微观变革，增强金融体系稳定性；通过适当的国际储备管理战略，协调货币政策和汇率政策之间的关系，使汇率政策兼顾内外部经济的平衡，制定将外汇储备在国际收支、战略资源和军事政治等领域运用的中长期战略目标，从单纯服务于汇率、货币政策转化为服从国家整体战略。
第二，借鉴美英日、欧盟、新加坡、中国香港等经济体的经验，由国务院牵头，组成财政部、发改委、央行等部门参与的国家外汇储备管理委员会，制定运用储备干预外汇市场的战略及储备管理的指引意见，建立统一、多层次的外汇储备管理体制，区分战略决策和策略执行。
第三，通过多渠道，建立多元化的外汇储备经营机构，设立外汇平准基金，并将中央汇金公司纳入财政框架之下，将其转换为国有金融控股公司，增强汇金运作的透明度，剥离其为金融机构提供再贷款的功能，并为政策性金融机构提供外汇融资。
最后，制定详细的外汇储备结构调整计划，实现储备资产的币种多元化、资产多样化与多个市场的选择，逐步推进，优先在增量资产中实施。当然，外汇储备资产结构的调整将是缓慢和长期的过程，而且应保持政策操作的隐蔽性，从而将短期的外汇市场波动的影响控制在最小的幅度。
（2）促进中资企业对外直接投资，鼓励外资企业境内融资。
经过30年的改革开放，中国经济得到了长足的发展，一些产业和企业已具备国际竞争力，有些产业还出现了过剩的生产能力，急需进行产业调整，客观上提出了发展对外直接投资的要求。因此促进中资企业对外直接投资，积极主动地实施“走出去”战略既是进行产业调整的需要，也是缓解巨额的外汇储备压力的一个举措。
由于国内储蓄水平的提高，可以说中国资本已经比较丰富。但外国直接投资除了资金上的作用外，还可以带来先进的管理和技术以及制度上的好处。因此，可以采取鼓励合资企业向国内银行借款，在国内发行股票和债券等形式获得融资，减少外国直接投资中的资金流入的规模，而这又不会影响中国引进外国技术。另外，取消对外国直接投资的税收优惠，为国内企业的发展创造与外资公平竞争的环境，从而有效利用外资的积极作用，抑制大量外资进入对外汇储备造成的压力。
（3）扩大消费需求，缓解由于经济失衡而出现的贸易顺差。
经过连续几年的外贸高速增长，2007年中国进出口总额超2万亿美元，贸易依存度超过67％，远远超过日本和美国，如此高的贸易依存度蕴藏着很大的风险。在对外贸易高增长的背后，中国国内消费率却连年下降。从宏观经济学的基本原理可知，在开放经济条件下，经济系统的内部不平衡需要相应的外部不平衡来弥补。中国目前内部不平衡的情况是国内储蓄大于投资，内需不足，相应的外部不平衡主要是对外贸易顺差和外汇储备的增加。因此，我们认为解决外部不平衡的根本举措还在于解决内部不平衡，就中国而言，关键就是要扩大消费需求。
（4）积极推动亚洲债券市场发展，促进亚洲区域货币合作，最终实现减持外汇的目标。
继亚洲金融危机之后，东亚国家积极探讨区域货币金融合作。在《清迈协议》、亚洲债券基金及对话与监控机制的基础上（包括东盟监督机制、马尼拉框架组、东亚及太平洋地区中央银行行长会议组织），进一步讨论了东亚货币体系安排。同时，东亚国家在国际储备合作的基础上，积极推动了亚洲债券市场的发展。发展亚洲债券市场有助于吸收亚洲各经济体的大量外汇储备，防止大量资金在投向美国和欧洲市场后又回流的不利状况，并将本地区的储蓄在该地区内使用。而中国应大力推动人民币债券在东亚国家的发展，推动人民币的区域化和国际化。在亚洲债券市场的发展过程中，一方面可以有效利用包括中国在内的东亚国家的高额外汇储备，另一方面也可以逐步减持美元外汇储备。
4结论
中国的外汇储备高增长是中国经济强劲增长的结果，同时也是因国内经济不平衡而过度依赖外部需求的表现。因此，一方面我们必须探讨高外汇储备的综合管理政策，另一方面，还需从多角度入手，化解经济增长中的结构性矛盾，扩大消费需求，以保持内部平衡的方式化解外部不平衡。鉴于当前的国际货币金融体系，中国应该充分利用高外汇储备的优势，协同东亚高外汇储备国家，通过合作推动亚洲债券市场的发展，最终实现货币合作的目标。中国应在此过程中发挥积极作用，在东亚货币合作中推进人民币区域化和国际化。同时，东亚各国也需要通过协调和磋商，不断加强其自身内部的货币合作，而这可能是一条漫长的道路。
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论文关键词：人民币汇率国有商业银行风险
从2005年7月21日起，我国开始了新一轮的人民币汇率制度改革，实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，形成更富弹性的人民币汇率机制，人民币对美元即日升值2％，即l美元兑8．1l元人民币。截至2007年l1月2日，l美元对人民币7．4624元，人民币呈单边升值的趋势(见下图)。在人民币汇率制度改革中，如何应对升值风险成为国有商业银行当前面临的一个重要问题。国有商业银行面临的升值风险主要表现在以下几个方面：
一、国有商业银行外汇资本金面临贬值风险
目前，国有商业银行的外汇资本金来源主要分为三类：一是在境外股票市场，通过公开发行上市募集的外汇资金，比如建行、中行、工行在香港股票市场上市筹资以外汇计价部分资本金，由于人民币升值会导致募集的外汇资金相对于人民币贬值，此为第一类风险；二是由境外战略投资者认购的一部分股权形成的外汇资本金，由于国有商业银行在股改上市之前均引进了国外战略投资者，国外战略投资者参股时大部分股份都以美元计算的，如中国建设银行引进美洲银行25亿美元、新加坡淡马锡公司l4．66亿美元，在人民币不断升值的过程中，特别是对美元的升值幅度较大，这些外汇资本金会相对贬值，此为第二类风险；三是由国家通过外汇储备注资方式形成的外汇资本金。受到人民币汇率波动的影响，银行的外汇资本金折算成人民币资本数额也会发生变动，此为第三类风险。
二、资产与负债的汇率风险敞口
人民币汇率制度的改革将会影响国有商业银行外汇资产的头寸匹配和不同币种搭配，从而直接影响到国有商业银行的抗风险能力。随着我国对外经济的不断发展，国内企业对外汇资金需求不断上升，然而国有商业银行的外汇资金来源并没有显著增加。据有关资料显示，在过去两年中，国内银行体系的外币业务贷存比一度高达90％12)上，反映出银行外汇资金供应相当紧张。在这种情况下，为了保证外汇信贷业务的需要，多家银行向主管部门申请了以人民币资金购买外汇，并向客户发放外汇贷款。这样做虽然解决了外汇资金来源问题，但是也造成了银行外汇资产与人民币负债之间的币种不匹配。当人民币出现升值时，必然给国有商业银行带来汇率损失。
三、结售汇等中间业务的汇率风险
由于人民币汇率浮动频率和区问不断加大，国有商业银行的结售汇等中问业务的汇率问题也逐渐显现出来。按照新的汇率形成机制，人民币兑美元汇率每天的波动幅度在千分之三以内。①目前，国内银行人民币兑美元的牌价一般按照前一天人民银行公布的中间价确定，同时对前一天各分支机构结售汇的轧差头寸在市场中平盘。如果出现市场平盘价低于对客户的结算价，银行就要承担其中的汇率损失。
四、人民币汇改后，汇率波动幅度扩大
人民币汇率形成机制实行新的安排后，意味着汇率的波动幅度比过去扩大，变动频率加快，如上图所示，人民币在汇改之后，一直处于单边上升通道。因此会导致国内企业的外汇风险上升，会增加银行受损的可能性。汇率形成机制改革和汇率水平的调整不仅会直接影响银行的敞口头寸，也会通过影响企业的财务状况(特别是出口类企业)，而对银行的资产质量和盈利能力带来影响。汇率波动的频率提高后，银行客户面临的外汇风险会增加，直接从事国际贸易的企业会因汇率波动而导致盈亏起伏，这也就影响到银行盈利水平。
五、建立有效的风险管理和控制体系
国有商业银行过去长期在固定的汇率环境下经营，外汇风险意识普遍比较淡薄，有效的风险管理和控制体系有待建立，外汇风险管理现状不容乐观，相关的外汇风险管理的制度、技术、人员、体系等尚未经历过弹性汇率的检验。同时，外汇风险的政策和程序还有待进一步完善，执行力度有待加强。目前，大部分国内商业银行的外汇风险管理的政策和程序离专业化的要求还有一定距离，很多出台制度和政策还只是停留在纸上，但在实际中实施不力，甚至根本无人执行。如交行在业绩公告中就表示：“人民币汇率形成机制的改革措施公布实施后，由于缺乏市场化的避险工具，规避人民币汇率风险所采取的措施有限，汇率风险将对本集团盈利造成一定负面影响。”
论文摘要：我国自1994年外汇体制改革以来，货币政策与汇率政策先后发生了三次冲突，给我国的国民 经济 造成了重大影响。正是这些冲突引发了我们对货币政策与汇率政策的协调思考。货币政策与汇率政策的协调重点在于利率与汇率机制的改革及发挥两者联动作用及其他配套措施。本文就我国货币政策和汇率政策协调的短中期协调方案以及实现长期协调应采取的措施提出一些建议。
随着我国进一步履行加入wto的承诺，必将进一步推动我国资本账户的放开，目前的政策机制也将面临国际资本流动带来的新挑战。我国的 金融 发展 模式将从现行的“货币政策独立性+汇率稳定+资本管制”向“货币政策独立性+资本自由流动+浮动汇率”转变。内外部的不平衡矛盾会以各种各样的形式出现，并将集中表现为汇率政策和货币政策的冲突和协调。
一、短期协调方案
（一）稳住汇率
提高汇率是一项长期的政策，它对经济增长的影响全面而深远。
1、稳定人民币升值预期
如果人民币汇率大幅度波动对金融稳定将会带来较大的冲击，不符合我国的根本利益。当前我国货币政策的核心目标应在稳定人民币币值的前提下缓解升值压力。如果市场对升值预期过高，大量的投机性热钱流入，其本身就会导致升值压力。因此，必须稳定币值，减少市场遐想空间。如果大幅升值，那么一次升多少合适，这恐怕难以 计算 ，如果一次性升值幅度不够，就存在进一步升值的必要，这必将在客观上强化升值预期，投机资金更会大量涌入。如果一次性升值幅度过大，国内经济形势就会急转直下，升值结束之时就是人民币贬值的开始。因此，在升值问题上动不如静。
2、着力疏导升值压力
首先，加快建立战略性物资储备制度。近年来，美元持续贬值，黄金、石油、铜等大宗商品的价格一再飘升，我国的外汇储备正面临着不断缩水的风险，可考虑在适当时机适量购入黄金、石油、白银和铜等战略性储备物资，以有效化解外汇储备缩水风险。如果美元贬值，以美元标价的主要战略物资的价格会上涨；如果美元升值，主要战略物资的价格会下降。这样，把手中的美元花出去以后，本币升值压力会相应减小，无论美国的货币政策走向如何，我国的外汇储备不至于成为牺牲品。
其次，小幅适度加息，鼓励资本流出。从2006—2007年的货币政策操作效果来看，市场投资主体对资金运用成本不是很敏感。大幅度加息对有些地方以政府为背景的城市建设投资公司和自有资金实力雄厚的垄断 企业 的融资成本影响不大。但是，众多的民营中小企业却很可能因为资金链条的断裂而被市场淘汰出局，这样会造成逆向淘汰的结果。因此，对投资的调控应主要着力于能耗、环境、土地和产业政策等方面。不能过高地估计了加息的作用。此外，大幅度加息对吸引国际游资的效果比较明显，会进一步加大本币的升值压力。
（二）全面紧缩国内市场资金的流动性
1、可考虑进一步提高存款准备金率
尽管央行在2007年已连续10次提高存款准备金率累计5.5个百分点，但是下一步仍有提高的空间。提高法定存款准备金率象征意义大于实质意义。流动性较好的银行只需进行微幅的资产匹配调整，减少1个百分点的超额存款准备金率，增加1个百分点的法定存款准备金率即可。
2、应继续加大发行央行定向票据的力度
应进一步加大央行定向票据的发行力度，虽然会增加发行成本，但比起直接升值后导致外汇储备缩水和出口大幅下挫的损失，这个损失是很小的。从上半年的政策执行效果看，发行定向央票不但有总量紧缩功能，还有结构调控的优点。建议适当延长票据发行期限，并照顾商业银行利润因素，适度提高票据利率。
（三）进一步加大央行窗口指导的作用
首先，高度重视贷款过快增长可能产生的风险，合理控制贷款投放。其次，要落实国家宏观调控政策及产业政策，优化贷款结构，合理控制中长期贷款比例。既要严格控制对过度投资行业的贷款，又要加强对经济薄弱环节的信贷支持。此外，要强化资本约束机制，防范票据融资风险，实现稳健经营。
二、中长期协调方案
（一）完善货币市场与货币政策利率传导渠道
1、发展货币市场
实现通过货币市场和利率传导货币政策，对于货币调控模式的转变具有决定性意义。
（1）增加货币市场主体，鼓励货币市场创新，建立货币市场做市商制度。
一是通过增加货币市场主体，扩大传导货币政策的影响力。进一步扩大银行间债券市场成员，使之包括银行机构和非银行机构，逐步增加参加外汇市场的成员。二是鼓励金融创新，发展新的货币市场工具。只有不断增加货币市场工具，才能满足不同金融机构和经济主体的需求，增大货币市场的影响力和货币政策的有效性。三是建立做市商制度，活跃市场交易。做市商在货币市场上进行买卖双边报价和交易，有利于稳定市场价格，活跃交易活动，满足中央银行调控货币供应和金融机构调整资产负债结构的需要。
（2）大力发展票据市场，建立全国统一的国债市场，发展货币市场基金，形成完善的货币市场体系。
一是把票据市场的发展作为我国货币市场发展的重点。我国票据市场发展落后，是限制货币政策传导的重要原因。应当从完善票据市场组织体系和运行机制入手，以发展具有贸易背景的票据融资为重点，通过鼓励商业银行建立票据专营机构，扩大中央银行再贴现，整顿票据市场秩序等手段，加快票据市场的发展。二是调整国债发行结构，发展银行柜台市场，建立全国统一的国债市场。通过发展银行柜台交易，使中小机构和个人投资者形成与货币市场的密切联系，形成统一的国债市场，扩大货币市场的覆盖范围。三要研究借鉴国外货币市场基金的做法，发展我国的货币市场基金。基金作为机构投资者，一方面与货币市场金融机构直接交易，另一方面与众多的中小投资者、企业等直接交易，能够促进货币市场交易，并增大对货币政策传导的效力。
2、加快利率市场化进程
（1）发挥货币市场利率的引导作用，逐步建立以中央银行利率为基础，以货币市场利率为中介，由市场供求决定金融机构存贷款利率水平的利率体系，完善利率调节机制。
一是要在推动货币市场发展的同时，在建立统一的货币市场基础上，形成有机的货币市场利率机制。我国货币市场相互分割，导致货币市场各个子市场利率之间缺乏紧密联系，同时货币市场发育不充分，限制了货币市场利率对整个利率体系的引导作用。应当尽快消除各个市场之间的各种障碍，首先形成统一的货币市场利率，并确定出中央银行的基准利率。
二是改革当前对金融机构存贷款利率的管理办法。
三是 总结 国债、企业债券、金融债券发行利率市场化改革的经验教训，加快证券发行的利率市场化。
（2）加快推进国有商业银行和国有企业改革，调整金融机构、企业、居民个人的资产结构。
一要继续把我国的国有商业银行转变为股份制商业银行。加强对银行的约束，建立完善的经营机制，只有这样，才能使商业银行内在的约束机制和激励机制对称，在资金供求和利率变化时，做出符合市场规则的反应，传导货币政策的意图，扩大货币政策的效应。
二要加快国有 企业 改革，提高投资活动的利率弹性。在国有企业机制不能得到根本改变的情况下，利率难以对国有企业的投资活动产生足够的影响。因此，必须进一步推进国有企业改革，调整国有 经济 的比重和结构，使国有企业真正作为市场主体通过竞争获得资金，使利率发挥出对投资的调节作用。
三要调整企业、 金融 机构特别是居民个人的资产负债结构。通过 发展 对居民个人的信贷业务，扩大居民参与金融活动的深度，鼓励金融创新，调整居民资产结构，改变居民金融资产过度集中于银行储蓄的局面。在这样的情况下，居民的收支活动也会相应增加利率弹性。
（二）进一步完善人民币汇率形成机制，适当放宽人民币汇率的波动幅度
实行有管理浮动汇率制度可以让汇率动起来，这样保持汇率在合理、均衡水平上基本稳定的任务就落到汇率政策上。采取灵活的稳定汇率政策是应对复杂的国际形势和不断变化的国内经济状况。汇率稳定政策不能以扭曲市场机制为代价，要通过更为市场化的干预和管理来实现汇率稳定，同时应在人民币实现管理浮动的情况下慢慢增强对人民币的信心，为人民币的完全可自由兑换打下坚实的基础。
（三）其他配套措施
1、完善国内金融市场，扩大远期外汇交易市场，规避汇率风险
银行间的远期外汇买卖主要是基于对客户的远期外汇买卖，主要起到平仓和补仓作用，远期汇价以即期汇率加升贴水表示，根据利率平价理论并结合我国利率尚未市场化的现实，远期汇率可根据即期外汇供求状况， 参考 央行再贷款利率、再贴现利率来决定，我国央行应视市场实际运作情况，少“托市”干预，适度参与外汇买卖，更多地运用利率杠杆调控外汇市场。
2、调整外汇储备，改革结售汇制，促进外汇市场发展
必须调整外汇储备，增强外汇市场供求自我调节能力，加快结售汇制度的改革，由强制结汇过渡到按比例结汇，再过渡到意愿结汇，促进外汇市场发展。中央银行可以通过提高外汇指定银行结算周转外汇余额上下限比例的方法，来发挥其“蓄水池”功能，增强中央银行进行公开市场操作的自主性。国内企业结汇的比例也可以根据国际收支状况进行灵活调整。
3、放开货币衍生品市场，让商业银行成为稳定汇率的第一道蓄水池
汇率体制改革的“渐进性”不在于汇率制度本身在健全和完善上的渐进性，而在于银行体制（商业银行是否真正成为风险管理主体，并具备完备的内控机制）、衍生品市场建设等配套制度建设的艰巨性和复杂性，汇率制度改革必然是渐进性的。
结束语
随着我国进一步履行加入wto的承诺，必将进一步推动我国资本账户的放开，目前的政策机制也将面临国际资本流动带来的新挑战。在存在升值预期的时候，单一的货币政策或是汇率政策无法实现经济均衡增长，也没有办法使人民币稳定升值。如何把握二者搭配的方式、顺序，以及调整的时机，本文试图寻找人民币稳定升值过程中实现经济均衡增长同时避免流动性过剩引发资产价格泡沫的可行途径。
论文关键词：外汇管理信息系统信用体系
论文摘要：随着外汇管理由直接管理向间接管理的转变，原有的外汇信息系统不能适应发展的要求。本文分析了当前我国外市场信用体系建设存在的问题，提出了建立高效的外汇信用信息管理系统的建议。
外汇市场作为社会主义市场经济的重要组成部分，在我国经济生活中的地位和作用日益重要。因此，建立规范、高效、诚实、信用的外汇市场信用体系，对于提升我国信用等级，提高我国国际地位和形象以及促进我国对外开放向纵深发展都有重大意义。建立外汇市场信用体系的基础和核心，是建立高效的外汇管理信息监测系统。改革开放以来，为了适应外向型经济发展要求，外汇局对应国际收支、经常项目、资本项目等相应开发了国际收支统计监测、汇兑业务统计申报系统、银行结售汇管理系统等十几个应用系统。这些系统的运用，增强了监管的时效性，方便了涉汇主体的外汇收支活动，为外汇市场信用体系建设奠定了基础。但随着国际经济交往的日益扩大，以及外汇管理由直接管理向间接管理的转变，这些信息系统在数据共享、预警机制等方面存在明显不足，远不能适应外汇管理的需要。
一、当前我国外汇信息系统存在的问题
1．外汇信息系统之间缺乏有机联系，数据共享性差我国现行的外汇管理信息系统是在适应外汇管理体制改革过程中逐步建立起来的，基本是每增加一项新的外汇业务就要增加一个系统或报表。外汇管理的外汇业务信息应用系统已有十几个，基本覆盖了外汇局所有业务领域，但由于每项外汇业务需求的提出时间先后不同，指标设计口径不一，各个应用系统之间缺乏有机联系，无法充分发挥子系统有机整合后的整体优势，对于有效利用外汇数据资源、提高工作效率有着一定的制约作用，而且随着我国对外交往的日益扩大，资本账户的放开以及证券、保险和服务业的进入，为了保证有效监管，每项业务都要增设新的系统，那么，外汇管理的信息系统要以成百上千计算。
2．外汇信息系统数据采集方式原始建立高效的外汇管理信息监测系统，对外汇信息系统数据的准确性和时效性、数据的采集方式和统计监测系统的综合分析功能都提出了更高的要求。由于现行的统计监测系统游离于银行自身业务系统之外，以国际收支申报系统为例，客户国际收支交易的涉外收付信息虽已存在于银行自身业务系统中，但在进行申报信息的报送时，银行仍须将这部分信息录入国际收支统计监测系统中，既加大了银行工作量，又存在二次录入错误的可能。目前，外汇局与银行、企业的信息传导载体还主要是纸质报表，大部分数据采集来源于手工台账登记，然后手工汇总后通过专门的统计程序上报。这种数据采集方式不仅会发生因填报人在统计内容理解上的偏差而导致人为统计错误，还会由于手工采集速度的限制而导致在信息掌握上的滞后性。加入Wl’O以来，我国涉外经济增长迅猛，跨境资金流动日益频繁，新的交易种类不断涌现，跨境收入金额迅猛上升近10000亿美元，如此大规模、高频率的跨境资金流动，如果都要用手工台账方式统计汇总，是根本不可能做到的。
3．外汇信息监测系统缺乏有效的预警、预测机制高效的外汇流动预警、预测机制是实现宏观经济管理的重要手段。信息指标的设置必须体现管理者的意图，从目前国际收支申报系统和其它系统看，还停留于信息的采集、汇总阶段。仅局限于对各类具体业务的事后统计，缺乏必要的信息加工、利用、分析和反馈机制特别是缺乏对异常信息的的监测、筛选以及对外汇流向的事前预测，加上外汇信息的流动渠道不畅，信息反应迟缓，所以对违规、违法的外汇流动的监管就缺少快速、敏捷的反应机制，对决策的支持作用十分有限。
4，外汇信息监测系统不能反映涉汇主体的交易全貌账户是统计的基础。外汇账户管理信息系统虽然已在全国推广实施，但该系统不能反映全部企业或企业全部的外汇收支活动。一些对公单位的结售汇，如出口结汇、捐赠结汇、进口购汇及其相应的收支等，可以不通过外汇账户进行收付，致使外汇账户收支不能完整地反映涉汇单位的涉外经济活动。特别是作为对银行外汇业务监管的主线的结售汇未能在该系统得到体现。另外，该系统还未含银行自营外汇业务，非银行金融机构的外汇账户，企业开证付汇保证金账户等，因而导致外汇管理部门在对企业外汇收支活动监测中，没有目标、没有重点，使企业的一些外汇违规行为因账户系统的局限性没有及时暴露和制止。
二、构建我国外汇市场信用体系的思路
外汇市场信用体系主要包括：完善的外汇管理法规体系，规范的行政执法和内控制度，畅通的政策宣传和反馈渠道，高效的外汇市场信用信息管理系统，互通互联的信用信息共享系统，科学的信用评价和奖惩制度，以及严格的失信惩戒机制等。其核心内容是高效的外汇市场信息管理系统。虽然外汇管理已经建立了十几个信息系统，但是由于这些系统是在我国经济转型、外向型经济的深入发展，以及外汇管理体制改革的过程中逐步建立起来的，有着明显的计划经济和行政直接管理的烙印。这些信息系统已难以适应经济发展和对外开放新形势的需要，因此，建设外汇市场信用体系，首要任务就是对相关外汇管理信息系统进行整合，逐步建立高效的信用信息管理系统。
1．更新外汇管理信息系统的设计理念2006年国家外汇管理总局提出“贯彻落实科学发展观，促进国际收支平衡”，外汇管理工作应按科学发展观的要求，加快管理方式的转变，实行平衡管理。随着对外开放的深入和经济市场化程度的日益提高，外汇管理经历着从事前审批向事后监管、现场检查向非现场核查、行为监管向主体监管的转变。在新的形势下，如果再延用过去那种“头痛医头、脚痛医脚”行政管理思维方式，显然是难以解决复杂和深层的问题，外汇管理的有效性越来越弱，而且管理的成本和代价越来越高，并且我国现在外汇资源已由稀缺转为相对过剩，因此，必须转变管理理念。外汇管理信息系统的设计思路也必须随之转变，并且应有一定的超前性。在统计指标和统计内容的设计上，应紧紧抓住影响我国经济发展和国计民生的主要指标和重要内容。彻底摒弃面面俱到的管理理念。国际经济的交往相比国内经济有着其特殊性和复杂性，如何在这纷繁复杂的国际经济的交往中，抓住主要矛盾，把一个复杂的问题，尽量简单化。这也是对我们的管理能力的一个考验。
2．建立以外汇账户系统为主轴的信息监测系统账户是统计的基础，是资金流动的“中转站”和资金存量的“蓄水池”，也是监管分析资金流量和存量的重要窗口，因此，建立一个高效外汇管理信息监测系统，必须以改革现行的外汇账户系统为着力点。指导思想：只要有外汇收支行为的单位都必须开立外汇账户，凡未开立外汇账户的单位的外汇收支行为，银行都不能受理，所有的外汇收支都必须在外汇账户中反映(其中：包括银行结售汇业务)。具体思路：以时间划分：账户可分为长期账户和临时帐。以业务性质可分为经常项目账户，资本项目账户和特殊账户。经常项目账户为长期账户，一个企业只能开立一个经常账户，账户的发生额原则上只能是贸易项下的，外汇局通过经常账户的发生额与海关出口或进口报关额核对，数据相差太大，外汇局可追查其原因，并可取代出口收汇核销系统。外商直接投资项下资本账户的一般为临时账户，可根据外商的进资计划确定账户有效时问，并根据外商的投资额确定账户的最高限额，上述只要有一项指标达到，账户自动关闭。同时，以账户系统为主轴、根据不同的外汇业务性质开设不同性质账户，并根据账户性质设立不同的子系统。
一、基础理论
经典R/S分析法R/S分析法的基本思想是：如果时间序列是随机游走的，累积离差的极差应与观测值个数的平方根成正比。为了使这个度量在时间上标准化，Hurst用观测值的标准差去除极差建立一个无量纲的比率，这个比率即现在应用比较广泛的Hurst指数。ARFIMA模型大量实证分析表明，金融资产的收益率序列的分布相对于正态分布具有尖峰厚尾的特征。对于R/S分析法，Mills（2002）发现金融资产收益率序列分布的厚尾特征可能会影响该分析方法对序列长记忆性特征的分析。
二、实证研究
（一）样本数据的选取及说明
2005年7月21日，我国对人民币汇率制度进行了改革，开始实行以市场供求为基础的、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。该形成机制更适合我国经济发展的现状，所以论文选取2005年7月21日至2014年2月10日间每个外汇交易日美元兑人民币中间价作为研究对象，数据来源于国家外汇管理局。收益率的计算采用对数收益率的形式，即对汇率中间价序列Pt!"取对数之后进行一阶差分：（5）论文采用比较常用的绝对均值偏离平方2ttR-R刻画收益波动率。
（二）收益率及收益波动率统计特征及平稳性检验
对人民币汇率收益率和收益波动率序列的统计特征分析，论文采用的统计量为均值、标准差、偏度系数、峰度系数、Jarque-Bera统计量、Ljung-BoxQ统计量、ADF和P-P统计量。由表1可知：1.人民币汇率收益率及收益波动率的偏度系数都显著的不为0，说明两时序均不是围绕均值对称分布的，且波动率序列的有偏特征明显地强于收益率序列；峰度系数均大于3，均有“尖峰厚尾”的特征，且波动率序列的“尖峰厚尾”特征强于收益率序列；Jarque-Bera统计量相应的p值都为0，两种序列都显著地拒绝正态分布的原假设。总而言之，两时序均不服从正态分布，且波动率序列的非正态性特征更加明显。2.由Ljung-BoxQ统计量自相关检验结果可知，两时序均不存在显著的短记忆性；由ADF检验和P-P检验结果，在1%的显著性水平上均显著地拒绝了存在单位根的原假设，可认为两时序均是平稳的时间序列。基于此，可对两时序进行长记忆特征的研究。
（三）经典R/S分析
由图1两种序列的时序图可知，两种序列均存在明显的波动集束现象，因此，进行R/S的分析之前，有必要使用GARCH类模型对序列进行过滤。对人民币汇率收益率和收益波动率序列序列，论文分别采用GARCH（1，1）-M模型和GARCH（1，1）进行过滤，得到标准化序列，再对标准化序列进行经典R/S的分析。结果如表2所示，它们的In（R/S）-In（N）图如图2所示。通过表2可知，分析法估算出的人民币汇率收益率和收益波动率序列的Hurst指数均大于0.5，通过最小二乘估计方法拟合的可决系数均在90%以上，拟合的效果都非常好，可以认为估算的Hurst指数是较为准确的。收益率序列的Hurst指数为0.58158，与0.5相差不大，说明收益率序列虽然存在长记忆性，但是一种较为微弱的长记忆性，而收益波动率序列的Hurst指数为0.91182，明显大于0.5，表明收益波动率序列的长记忆性特征非常显著。
（四）ARFIMA模型的拟合
根据信息准则对模型进行筛选，人民币收益率和收益波动率序列分别选ARFIMA（1，d，1）和ARFIMA（0，d，0）模型进行拟合。参数估计结果如表3所示。由表3可知，各参数在5%的显著性水平上是显著的。人民币汇率收益率序列分数差分参数d=0.01176，0＜d＜0.5，说明收益率序列具有长记忆的特征，但是一种比较微弱的长记忆性。而对于收益波动率序列分数差分参数d=0.21796，0＜d＜0.5，说明波动率序列具有比较显著的长记忆性特征。总体而言，ARFIMA模型对序列的拟合结果和经典R/S分析法对序列的分析结果基本吻合。
三、结论
论文提要:继2006年我国部分行业产品价格有所上升后,2007年、2008年又出现了较大规模的价格上涨,通货膨胀压力趋于加大;而人民币升值压力最初起源于国际社会,但国内经济基本面、汇率制度、经济政策也构成了升值压力的重要来源。本文通过对目前我国宏观经济形势进行分析,提出一系列针对性的政策建议。
自信用货币产生以来,通货膨胀就成为影响一国(地区)经济发展的重要因素。对于通货膨胀,经济学界始终没有统一的定义,比较权威的说法是1987年出版的《新帕尔格雷夫经济学大词典》中,英国着名经济学家莱德勒和帕金将其定义为:“通货膨胀是价格持续上涨的过程,或者从等同意义上说,是货币不断贬值的一种过程”。2005年7月21日,中国人民银行正式宣布开始实行以市场供求为基础、参考一揽子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度,形成了更富弹性的人民币汇率机制。美元兑人民币的价格自公告之时起调整为8.11元/美元,人民币升值了2%。这一标志性的事件,拉开了人民币对美元汇率升值的序幕,并大有越演越烈之势。截至2008年3月31日,人民币对美元汇率的中间价为7.0752元/美元。
一、我国出现通货膨胀压力的原因
对于通货膨胀的成因,西方经济学家认为主要有四种类型:需求拉动型、成本推动型、混合推动型和结构性通货膨胀。另外,在开放的经济环境中,通货膨胀的国际间传递也是一国(地区)出现通货膨胀的重要原因。笔者认为,我国现阶段出现的通货膨胀压力不能简单归为上述几种类型中任意一类。其既有需求扩大导致供不应求的原因,也有成本价格上升引起的产品价格上涨。具体分析,我国现阶段通胀压力的产生主要有以下四方面的原因:
1、粮食、猪肉、能源等商品价格上涨过快,产生成本推动的通胀压力。本轮价格上涨的直接原因是由于粮食、猪肉、能源等商品价格大幅上涨。这些商品既与居民的生活密切相关,又是工业生产的上游产品,当其价格上涨积累到一定程度时,必然会传导到下游产品。由于这些产品的产业关联度强,其价格上涨会导致诸多产品价格的上涨。
2、货币流动性过剩,导致通胀压力增加。货币流动性过剩已经成为当前我国经济运行中的一个突出问题,并对价格上涨形成了强劲的推动力。我国货币流动性过剩主要是由贸易顺差过大、国际热钱不断涌入、信贷规模扩大等因素造成。
3、经济增长速度过快,固定投资过热。自2003年以来,我国gdp增长速度一直保持在10%以上,而且呈逐年加快的趋势。2007年上半年,我国经济增长速度达到了11.5%。经济的高速增长主要是通过固定投资的高速增长实现的。近几年,我国经济发展一直存在局部过热现象,部分行业固定资产投资规模不断扩大。
4、居民收入较快增长及股市的财富效应。由于我国经济的高速增长,带来了居民收入的增加。特别是近两年,国家大幅提高了公务员、教师等行政、事业单位人员的待遇;2004年以来出现的“民工荒”使得农民工工资有所提高,国家推出的一系列“惠农”政策使得农民收入也有了大幅度增加。居民收入的快速增长带动了消费的增加,继而对价格的提升起到了推动作用。
二、人民币升值的主要原因
人民币升值这一现象是多个因素、各种力量共同作用的产物。其中,内因是关键和根本,而外因则起到推波助澜的作用。简言之,人民币升值是历史的必然,而非偶然。
1、内因
(1)国际收支顺差。双顺差是人民币升值的重要源头。若一国收入大于支出,即国际收支出现顺差,这意味着该国外汇市场上汇供给大于需求,因此外币将贬值,而本币必将升值。我国近年来持续出现双顺差现象,就2007年上半年而言,国际收支继续保持双顺差格局。其中,经常项目顺差1,629亿美元,比上年同期增长78%;资本和金融项目顺差902亿美元,增长132%。因此,人民币在下半年,甚至明年继续出现升值预期就不为奇了。简言之,双顺差是人民币持续升值的根本所在。
(2)外汇储备。外汇储备过多表明:在外汇市场上供给大于需求,同样会引起外币贬值以及本币升值。我国2006年2月外汇储备高达8,751亿美元,首次超过日本成为外汇储备世界第一的国家。外汇储备反映了一国国际支付能力和外债偿还能力,具备充足的外汇储备是保持一个国家经济稳定的重要指标。然而,由于机会成本的存在,所以并非越多越好,太多的外汇储备反而会导致资源的极大浪费。
2、外因。美国、日本、欧洲等发达国家持续施压成为人民币升值的外因。根据马歇尔-勒纳条件,只要满足出口商品的需求价格弹性与进口商品的需求价格弹性之和大于1,那么本币贬值就能改善贸易收支。因此,他们施压逼迫人民币升值,目的是维护其本国的利益。他们企图通过阻碍中国商品过大规模地进入其国内市场,打击中国商品在国际上的竞争力。以美国为例,实施 “弱势美元”政策,力图扭转其国际收支逆差局面。
三、政策建议
鉴于我国目前面临的通货膨胀、人民币升值的压力是由诸多因素导致的,笔者认为,缓解当前通胀压力也应采取“一揽子”措施。
1、实施多种货币政策的“组合拳”出击面对国内出现的通货膨胀压力。国家已经采取了一系列货币政策进行调整,如央行2007年已经连续10次上调人民币存款基准利率,普通存款金融机构将执行 14.5%的存款准备金标准。根据我国当前资本泡沫迅速膨胀的现状,笔者认为应该实施货币政策的“组合拳”出击。央行应继续提高利率水平,并提高法定准备金率,形成稳定的紧缩性政策预期,抑制货币需求,为我国国民经济中投资过热现象降温。同时,应辅以公开市场业务操作,央行可以根据市场需求的变动,适时适量地出售有价证券,以缓解货币量供应过度的局势,还可以向部分贷款数额增加较快、流动性充裕的商业银行发行定向央票进行货币回笼。
2、针对特殊行业采取相应的财政、税收政策以调整供需结构。本文所说的特殊行业是指对通货膨胀压力的产生起主导作用的行业。鉴于房地产行业和生猪养殖行业供不应求的结构问题是我国此次通货膨胀压力产生的重要影响因素,将上述二者归为“特殊行业”。
3、逐步调整外贸政策。贸易顺差导致我国基础货币供给增加,减少贸易顺差自然成为解决货币供给过度的强有力手段,即要控制出口,扩大进口,并适时适度地促进人民币升值。
在控制出口方面,2007年我国已经对出口退税作出了3次调整。鉴于我国出口以高污染、高耗能和低附加值产品居多的现状,笔者建议加大出口退税结构调整力度,在现行税率调整的基础上,进一步增大取消出口退税率的资源型、高耗能、高污染产品的数量,并相应上调资源税。在扩大进口方面,重点对象应该是国内短缺的资源、原材料和高精尖设备,因此对这类产品的进口关税可作适当下调。
4、加强对国际资本流动的监管力度,防止资本快速进出。为了控制流通中的货币数量,防止国际游资进出对我国资本市场造成巨大冲击,应当加强对国际游资出入境的监管力度。笔者建议借鉴国外的做法,如对以非直接投资形式流入的外国资本实行半年期的没有补偿的储备要求方案,超过半年后方可使用;对以非直接投资形式流入的短期外国资本征税,比如对外国资本投资本国股票征收1%的税;或者限制短期外汇信贷或持有外汇头寸的规模。通过以上做法可缓和国际资本迅速进入我国资本市场引起价格的哄抬,也可在一定程度上防止其短期内的撤离行为引起的经济动荡,保证我国宏观经济运行的稳定性。
此外,还要搞好相应的配套改革措施:一是改革现行的结售汇制度。目前,中国的外汇储备已很充裕,不仅足以保障对外贸易活动的需要,而且也为选择更加宽松的外汇管理制度创造了条件。因此,适时调整强制结售汇制度,实行意愿结售汇制度的条件已经成熟。目前,可先进一步放宽所有出口收汇企业的留汇额度,再逐步变一些项目的强制结售汇为意愿结售汇;二是改革现行储备制度和储备政策,减少经常项目顺差。可以增加进口石油等战略物资储备,减少外汇储备;增加企业和个人持有的外汇,减少国家的外汇储备等。这样可以减少经常项目顺差,既可缓解资源压力,又可减轻人民币升值的压力;三是运用市场机制缓解由外汇储备增加所引致的基础货币投放量增加问题。可考虑通过将中央财政在中央银行的债务证券化回笼一部分发行在外的货币,以及将央行现有的一部分外汇储备资产证券化等措施,对冲由外汇储备继续增加给货币政策造成的压力。在鼓励资本流出的同时,加强对资本流入的管理,改变资本流出和流入不对称的状况。鼓励有条件的企业进口先进的机器设备、一些具备国际竞争力的企业到海外投资的同时,抑制一些不必要的资本流入,改善国际收支状况,缓解人民币升值压力。
主要参考文献:
