时间：2022-05-20 22:54:26
【摘要】本文以金融衍生产品的风险类别为切入点,分析了我国金融衍生产品风险的成因,在此基础上,提出了我国金融衍生产品风险的防范措施。
【关键词】金融衍生产品;风险;风险防范
近年来,金融衍生产品市场得到了空前的发展,交易品种迅速增加。与传统的融资方式相比,金融衍生产品的推出降低了金融基础产品的市场风险,增强了金融市场的流动性。但由于其自身的特点,金融衍生产品也创造了新的风险。一些触目惊心的金融事件往往与金融衍生产品密切相关。如2008年9月爆发的次贷危机被认为是美国自二战以来所经历的最严重的危机。目前,我国金融衍生产品市场的发展尚处于初级阶段,如何正确认识风险,加强风险控制,对于促进金融衍生产品市场的发展意义重大。
一、金融衍生产品的风险类别
金融衍生产品是指从货币、利率、股票等传统的基础金融产品衍生发展而来的,包括远期、期货、期权、互换等在内的金融合约。作为—种金融产品,金融衍生产品同样具有一般金融产品所具有的风险,但是由于风险结构的复杂性以及交易的高杠杆性,使得其蕴含着更大的风险。按照巴塞尔委员会的分类,与金融衍生交易相关的基本风险通常包括市场风险、信用风险、流动性风险、操作风险和法律风险。
(一)市场风险
由于金融衍生产品是由基础产品派生而来,其价值在相当程度上受制于相应的基础金融产品,因此所谓市场风险,是指由于金融基础产品价格波动所可能导致金融衍生产品投资人亏损的风险。在金融衍生产品交易中,衍生产品价格的变动更为敏感,多采用杠杆交易方式,跨期交易又使未来的产品价格具有不确定性。因此,市场风险是金融衍生产品交易中经常面对的一种风险,相对其标的资产,金融衍生产品的市场风险更为突出。
(二)信用风险
信用风险是指金融衍生产品的交易方违约或无力履行合约的风险,是场外衍生产品交易的一种主要风险。一般可以分为两类:一类是对手风险,指衍生合约交易的一方可能出现违约而给另一方造成损失的可能性;另一类是发行者风险,指标的资产的发行方出现违约而给另一方造成损失的可能性。
(三)流动性风险
金融衍生产品交易中涉及的流动性风险主要有两种类型:市场流动性风险与资金流动性风险。其中,市场流动性风险与特定的产品或市场有关,是由于缺乏合约交易对手而无法变现或平仓的风险,主要发生在场外衍生产品市场中;而资金流动性风险与交易的资金有关,是交易一方因为流动资金的不足,造成合约到期时无法履行支付义务,或者无法按合约要求追加保证金,从而被迫平仓,造成巨额亏损的风险。
(四)操作风险
操作风险是由于不当或失败的内部程序、人员和系统或因外部事件导致损失的风险。由于操作风险是由主观因素所引发,所以本质上属于管理问题。此类风险在衍生产品交易中危险性极大。在世界金融发展史上,由于操作风险导致一些具有悠久历史和相当资金实力的金融机构损失惨重的例子屡屡发生,巴林银行破产事件就堪称金融衍生产品操作失败的经典案例。
(五)法律风险
在金融衍生产品的交易活动中,由于交易合约在法律范围内无效而无法履行或者合约订立不当等原因引起的风险是法律风险。在金融衍生产品市场迅猛发展的背景下,导致在衍生产品交易中发生的亏损,由于相关法律法规的滞后有相当部分是源于法律风险。
二、我国金融衍生产品的发展状况
随着金融体制改革的深入,工商企业、金融机构等经济主体迫切需要通过金融衍生产品市场回避各类资产价格波动的风险。20世纪90年代初,金融衍生产品开始在中国市场出现。1992年12月,上海证券交易所推出了我国第一个金融衍生产品国债期货,但由于缺乏统一的监管和相应的风险控制经验,爆发了“327”事件,最终于1995年被取消;海南证券交易报价中心在1993年推出深股指数期货,则由于市场规模太小在当年即被叫停;中国人民银行于1997年了《远期结售汇业务暂行管理办法》,允许中国银行首家试点办理远期结售汇业务;中国银监会于2004年正式颁布《金融机构衍生产品交易管理暂行办法》,为金融机构从事衍生产品交易制定了专门的办法;2005年股市权证和债券远期交易正式推出,标志着我国金融衍生产品市场的建立;2006年我国首家金融衍生产品交易所—中国金融期货交易所在上海成立;2008年中国人民银行了《关于开展人民币利率互换有关事宜的通知》,正式启动利率互换业务;2009年《中国银行间市场金融衍生产品交易主协议》(2009年版)出台,中国金融衍生产品市场进入了一个新的发展阶段。
总体而言,我国金融衍生产品市场呈现出稳步快速发展的局面,但与国际发达市场相比,还尚有距离。从产品类型看,虽然基本涵盖了远期、期货、掉期、期权这四类衍生产品的基础形式,但仍没有在国际市场交易活跃的利率期权、权益类与商品类等场外衍生产品;从交易量看,我国金融衍生产品交易量还很低,以利率互换为例,据《中国货币政策执行报告》公布的数据显示,2008年交易名义本金分别为4121.5亿元,同比增长90.07%,但其所占全球市场余额的比例还很小;从市场的发展来看,尚处于初级阶段,场内市场还未正式交易,场外市场规模有限,尚不能满足金融市场参与者的风险防范和投资需求。
三、我国金融衍生产品风险的成因分析
作为一把“双刃剑”,金融衍生产品能够规避金融市场的风险,但由于其杠杆性以及定价复杂的特点,也有可能将会带来更大的风险。我国金融衍生产品起步较晚,由于各种外部条件制约及金融衍生产品的自身特性,可能引发风险,出现一系列问题。
(一)监管体系尚待完善
我国金融衍生产品的监管主要由人民银行、证监会、银监会、保监会和外汇管理局来实施,监管主体过于分散,完整的市场监管体系尚未建立。如果监管缺位,将可能导致灾难性的后果,2008年爆发的金融危机就暴露了场外衍生产品由于监管缺失而产生抵押贷款机构破产、投资基金被迫关闭、股市剧烈震荡及雷曼清盘等一连串事件的严重后果。虽然2007年中金所与上证所、深证所等机构签署了跨市场监管协作协议,在证券市场和期货市场联合监管迈出了重要一步,但银证期保的联合监管依然任重道远,如何加强协调,既要防止监管真空,又要减少重复监管,还需要不断探索。
(二)法律制度还不健全
要保障金融衍生产品市场有序运行,离不开健全的法律法规体系。银监会于2004年颁布实施了《金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法》,这是我国第一部专门针对金融衍生产品的监管法规。之后《商业银行操作风险管理指引》、《中国金融期货交易所风险控制管理办法》、《中国银行间市场金融衍生产品交易主协议》系列文本等制度的陆续出台,在一定程度上完善了风险管理制度,降低了法律风险。但总体看来,我国现行的与金融衍生产品有关的法规,基本上为部门规章,是人民银行、银监会、证监会、外汇局等各监管机构针对具体的衍生产品制定的,缺少统一的有关金融衍生产品的国家法律。以期货市场为例,中国的期货行业正在迅速崛起,已成为全球第二大商品期货交易市场,而《期货法》至今还未出台。因此,与我国金融衍生产品的发展相比,我国相关法律制度的健全略有滞后,由于缺乏衍生产品交易和风险管理的相关指引,不能适应金融衍生产品市场发展的需要。
(三)内部风险控制能力不足
随着金融衍生产品在我国的迅速发展,各类机构对金融衍生产品的参与程度也在不断提高,但我国企业对金融衍生产品的风险认识和管理存在严重不足。2008年下半年以来,连续爆出中信泰富155亿元港元巨亏、国航亏损人民币68亿元等事件。作为独立交易主体,这些中央企业在参与海外衍生产品交易中,由于自身的风险控制措施的漏洞,贸然使用复杂的场外衍生产品,违规建仓,导致了风险失控,在股权、商品、外汇市场出现投资亏损。
四、我国金融衍生产品风险防范的措施
在金融体系日益国际化和市场化的趋势下,金融衍生产品市场在我国快速发展。金融危机的爆发也给我国金融衍生产品风险的防范与管理提出了更高的要求。
(一)建立健全高度协同的市场监管体系
由于金融衍生产品交易具有跨市场、跨行业的特点,需要有关监管部门的通力合作、协调配合,建立一个较完善的监管体系。首先,为保证投资者利益,有必要在人民银行、银监会、证监会和保监会之间建立监管协调机制,通过信息的共享,协调监管职责,提高政府监管的效率和水平。其次,加强交易所和行业自律组织之间的联合监管,针对不同种类的金融衍生产品制定相应的管理办法,使交易者的市场行为受到有效的约束和规范。此外,还应加强金融衍生产品市场的国际监管与合作统一,提高应对突发事件的能力。总之,通过政府统一监管,确保在市场管理、交易法规、风险管理等方面的一致性,保证金融衍生产品市场的健康有序发展。
(二)加强相关法律法规制度的建设
为了创造良好的制度环境,我国有必要加强金融衍生产品法律法规的建设。第一,在立法方面,针对金融衍生产品的风险性和复杂性,应尽快制定和完善相关法律、法规,对金融衍生产品设立专门性法律,出台统一的《金融衍生产品交易法》,以保证金融衍生产品交易规范、稳定发展。第二,制定和完善有关金融衍生产品创新的法律。创新赋予了金融衍生产品旺盛的生命力,也带来了风险。因此,对于创新应该在方案上充分论证,有法律依据,并具有严密的监控措施。第三,制定有关衍生金融产品风险管理的法律,使风险管理主体的职责分工、管理程序、规则的制定都受到相应的法律约束和指引,为金融衍生产品的发展创造一个良好的法律政策环境。
(三)加强内部控制与风险管理
为防范金融衍生产品的风险,避免出现重大风险和过失,交易主体应建立科学、有效的风险控制机制,提高风险管理水平。
1.积极完善内部控制。一方面,建立激励与约束机制,明确奖惩制度,将企业的发展与员工的切身利益联系起来;另一方面,通过严格的规章制度,形成合理高效的内部风险控制机制。对交易程序严格控制,实行前台交易与后台管理相脱离,对交易员的权限进行明确的限定,建立高效独立的信息通道。
2.加强对金融衍生产品的风险管理。首先,应设立独立的风险监控部门。由于金融衍生产品交易具有很高的风险性与投机性,参与交易者应成立专门的风险管理部门,有效地管理和控制风险。其次,建立完善的风险管理流程。全面准确度量与评估风险,限定风险承担水平,并适时监控,对风险管理流程定期检查,以便有效地管理风险。比如对于市场风险可用风险价值方法来度量,利用分散化降低信用风险,借助完善的内部管理并健全交易程序减少操作风险;通过深入地研究和分析相关法律法规,有效管理和降低法律风险。此外,估计可能出现的极端情况下的风险状况,建立预警机制,采取有效的应急措施,以增强抵抗风险的能力。
【参考文献】
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一、现行监管体制的缺陷
金融衍生品结算的监管体制主要包括监管对象、监管机构、监管依据和监管活动。监管对象主要是金融衍生品结算活动，包括对结算机构的监管和对结算行为的监管。监管机构包括行政监管、自律监管和司法监管。实施这些监管的机构主要有证监会、交易所、行业协会、工商、审计、银行监管机构、司法机关等。这些机构根据法律规定的权限，从不同的角度对金融衍生品结算活动进行监督。监管依据主要来源于国家法律、行政法规、部门规章、自律组织的行业规范，监管必须依法进行“法无禁止即自由”，法律没有明文规定的，监管机构无权随意管制，否则可能抑制自主的商业活动。监管活动即上述静态的监管因素在动态中发生作用的过程，例如，结算机构按照相关法律规定自主向监管机构申报材料，监管机构的主动检查，监管机构对违法行为的处罚以及结算机构的申诉等。上述因素的互相作用形成逻辑上比较完整的、静动态结合的监管体制。
经过多年的实践和发展，目前我国的期货市场监管模式基本形成了由中国证监会、中国期货业协会和各期货交易所构成的三级监管体系，并确立了中国证监会的集中统一管理体制。
这个体制在发挥积极作用的同时，还存在以下问题：
（一）监管的法律授权仍显不足
主要是《期货交易法》迟迟未能推出，而原有的《证券法》在衍生品交易和结算方面的规定几乎缺失，从而导致政府层面对金融衍生品结算的监管缺少足够的法律支持，形成一定的监管法律风险。
（二）监管缺位
由于法律和制度建设的滞后，某些金融衍生品领域的交易结算没有被纳入监管范围，这方面主要存在两大漏洞：一是涉外期货交易和结算，比如所谓“期货工作室”引导的境内投资者参与境外期货交易；二是金融领域内部不同细分行业之间，如银行、证券、保险、信托之间，在涉及多个行业的金融衍生品的交易结算存在监管真空。
（三）监管越位
中国证监会对下揽权过度，对行业内部管理过于微观。一方面表现为期货行业协会缺乏证监会的有效授权，行业自律作用得不到充分、有效的发挥；另一方面表现为证监会对交易所经营领导层的任免。如《期货交易所管理办法》规定：期货交易所理事长、副理事长由中国证监会提名；总经理、副总经理由中国证监会任免。这样就把交易所变成了证监会的行政附属机构，造成交易所和证监会的风险监管职责不清晰，弱化了交易所的职能。
（四）宏观管理手段以中国证监会行政手段为主，期货业协会自律管理手段不足。
（五）三级管理体系之间的职能划分不明确，相互之间的协调配合不密切。
（六）作为市场监管第一线的交易所的内部风险管理能力和自律能力有待增强。
二、借鉴成熟市场经验，以监管理论为指导，完善现行监管体制
（一）成熟市场的经验
考察成熟市场各国做法可知，一方面，衍生品和基础证券合二为一的监管体制，由于适应了混业经营的发展趋势，受到越来越多的国家或地区的推崇，英、德、韩等国家监管体制的日趋集中正说明了这种转变；另一方面，“政府——行业协会——交易所或结算所”三级监管机构之间分工明确，行业协会的作用日益突出，交易所或结算所与会员之间的自律管理得以有效实施。而这些方面正是我国目前监管体制中的欠缺之处。（二）监管理论的指导
各国学者对政府监管一直以来都存在着较大的争议。从亚当·斯密主张政府只需要当好“守夜人”，到以庇古为代表的福利经济学公共利益论主张政府有必要作为公共利益的代表修正负外部性和分配不公，进而增进社会福利；阿罗的不可能定理、以布坎南和塔洛克为代表的公共选择理论、斯蒂格勒等人（芝加哥学派）的利益集团论以及夏特夫的监管俘获论等，又对政府监管的必要性和能力提出了质疑。
20世纪80年代后，以斯蒂格利茨为首的经济学家以信息不对称理论推导出政府管制经济的必要性。
在“市场失灵”与“政府失灵”无法同时消除的现实下，适度监管的主张又应运而生，认为只有适度监管才应当是政府驾驭和引导经济发展的重要原则。
笔者认为，上述理论的适用性必须结合一国经济和市场所处的发展阶段这个因素来考虑，而不能简单地移植成熟市场的经验做法。从我国情况看，证券市场和期货市场发展历史很短，属于典型的新兴市场，目前，无论是各级监管者还是市场从业及服务人员和机构，不仅监管经验缺乏，而且法律意识淡漠，随意性较强，投机意识较浓。在此情况下，笔者提出以下建议，以进一步完善国内现有的监管体制。
1.继续坚持和完善集中统一的监管体制。建议在《期货交易法》的制定过程中，仍要坚持这一原则，继续授权“国务院证券监督管理机构”负责金融衍生品市场的统一监管，增强法律授权的力度。
2.通过制订国务院层面的行政法规，妥善处理好金融衍生品交易和结算的监管衔接问题，减少监管缺位现象。由于金融衍生品的属性变化多端，可能涉及多个行业，在我国目前分业监管的体制下，衍生品的结算是否也由多个行业监管呢？衍生品结算过程是风险防范的关键环节，一旦控制不力，系统性风险将难以避免，这是每个行业的监管层都不愿意面对的，因此其对结算环节必定不会视而不见，那么如何处理好各个监管层对衍生品结算机构和业务的多头监管就非常重要，对此必须要由国务院出面，通过制定细致的行政法规对各行业的职责加以界定和规范。
本文首先从金融衍生产品的含义入手，逐步分析了金融衍生产品的使用者，以及金融衍生产品在企业信用风险管理中的应用，最后提出了企业在运用金融衍生产品需要注意的问题。
【关键词】金融衍生产品 信用风险管理 运用
金融衍生产品是与金融原生产品相对的概念，其价值依赖于某种原生金融产品的价值。巴塞尔委员会对金融衍生产品定义是：“广义而言，衍生产品是一种金融协议，其价值取决于一种或多种基础资产或指数的价值。”在2007版《中国银行间市场金融衍生产品交易主协议文本》中，对“金融衍生产品交易”定于如下：“金融衍生产品交易是指交易双方以一对一方式达成的、按照交易双方的具体要求拟定交易条款的金融衍生产品合约，包括但不限于：利率衍生产品交易、债券衍生产品交易、汇率衍生产品交易和信用衍生产品交易。”一般来说，金融衍生产品通常包括远期、期货、期权和互换四大类，其他复杂的金融衍生品也是通过这四类基础衍生产品组合构建而成。无论是远期、期货、期权还是互换市场，在国外发达金融市场，发展都十分迅速，交易规模巨大。其中一个主要原因是这些产品可以吸引到许多不同类型的使用者参与其中，市场流动性好，交易者很容易找到对手方。
通常使用金融衍生产品的交易者可以分为三大类型：套期保值者、投机者和套利者。
一、套期保值者利用金融衍生产品来消除未来的不确定性风险
例如出口商可以通过外汇远期交易，将未来收到的外国货币兑换本国货币的汇率锁定在一个固定水平，提前锁定未来的现金流，实现了对未来汇率波动风险的规避。需要说明的是，套期保值者对未来不确定性风险进行套期保值的结果，不一定比未套期保值的结果要好。如上述出口商的例子，如果本国货币未来大幅贬值，固定数量的外国货币可以换到更多的本国货币，那么提前套期保值的结果，可能是带来损失，出口商兑换了比当时市场汇率更少的本国货币。
二、投机者
金融衍生产品的交易双方，必然是对外来的不确定性风险有着不同的看法或风险容忍程度，这就必然有一些投机者希望进入衍生产品市场赌一赌标的资产价格未来的走势。由于金融衍生产品的杠杆性、虚拟性等特征，使得它的投机功能远远大于传统金融产品，相等的投资金额通过金融衍生产品交易所放大的标的资产数量比传统金融产品巨大得多。正是因为这个原因，最初以规避风险为目的而产生的金融衍生产品却往往和高风险和巨大的破坏性联系在一起，被公认为是一把双刃剑。巴林银行的破产，就是交易员大量投机日经225指数期货，结果发生巨额亏损而导致的。
三、套利者利用不同的市场中出现的价格偏差，获得无风险或低风险收益
例如当某一标的资产的期货市场价格与现货市场价格的关系偏离理论值的时候，套利机会就产生了。正式由于许许多多套利者的存在，多数金融市场上的报价中存在的套利机会非常少。套利者的存在也起到了价格发现的作用。
目前，欧洲债务危机给欧元和欧洲经济发展前景蒙上阴影，美国步履蹒跚，新兴市场经济受欧美经济低迷拖累，经济增速也有所放缓。整个世界经济的不确定性给我国企业经营管理带来硕大压力，无论是投资者还是企业自身都面临着更加复杂的信用风险。为适应和满足这一需求，近年来，信用衍生产品异军突起。通过信用金融衍生产品，企业可以更加灵活地以更低的成本将信用风险向外转嫁，从而规避风险。
信用衍生产品中最简单、最常见的是信用违约互换（CDS）。CDS的合约方包括信用保护买者和卖者。保护买者向卖者支付一定保费，通常按年支付，按基点计算。该合约还涉及一个第三方，就是债务产品发行人。第三方的信用等级决定了信用违约互换合约的价值和收益。如果在信用违约互换合约期内，第三方出现了一次或多次信用事件，则CDS的卖方会向买方赔偿由于信用事件造成的损失，如CDS卖方以面值买入债务产品，之后CDS买方不用再支付费用。假设某企业经理担心企业持有的其他企业发行的债券到期无法正常还本付息，则可以与金融机构签订CDS合约，买入CDS并每年支付固定金额的保费，一旦债券发行者真的出现信用违约事件，作为CDS卖方的金融机构将以面值从该企业手中买入其持有的债券，或支付给CDS买方净损失金额的赔偿金。常见的信用事件有：破产、无力支付、债务违约、债务加速和重组。2010年，在中国交易商协会的大力推动下，中国版的CDS在中国银行间债券市场诞生了，包括信用风险缓释合约（CRMA）和信用风险缓释凭证（CRMW），本质上都属于信用风险缓释工具（Credit Risk Mitigation，CRM）。信用风险缓释是指金融机构运用信用衍生工具等方式转移或降低信用风险。随着中国金融衍生产品市场的逐步发展，中国金融市场会出现更多的信用衍生产品。
金融衍生产品在发达国家的金融市场中得到了巨大的发展，对于企业经营者来讲，金融衍生产品在金融市场上的出现无疑为企业货币资金的运用提供了新的途径。随着世界经济一体化步伐的加快，我国企业的经营管理活动必将更多地涉足于国际金融市场。面对国际金融市场的日新月异，我们必须学习和掌握金融衍生产品并在实践中加以运用。合理的运用金融衍生产品，可以给企业带来保障和收益。然而金融衍生产品在具有不可替代的功能和作用的同时，也包含着巨大的风险。只有正确认识金融衍生产品的作用，并从制度、组织等各个方面做好金融衍生产品风险的管理，才能有效利用其功能，使其发挥积极的作用。参与金融衍生产品交易的企业，应加强对金融衍生产品的研究和学习，坚持以风险控制为首要目的。企业运用金融衍生产品的主要目的就是避险与获利。作为金融衍生产品交易的参与者，从某种程度上说，企业是处于缺少专业技能和“信息不对称”不利地位，因此应充分考虑自身的避险需要和风险承受能力，始终坚持以控制风险为目的。争取做到所有已认定的风险必须尽可能地转移给最适合承担该风险的对手方。不要盲目地为了获得高收益而进行投机性的金融衍生产品交易，始终将风险控制放在首位。金融衍生产品是一把双刃剑，善于使用它的企业将受益匪浅，而滥用它的结果将蒙受巨大的损失。
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衍生金融工具是20世纪90年展起来的全新金融产品，受到国际银行界的高度重视和追捧。据统计，到2008年6月，仅美国银行就持有177万亿金融衍生产品，超过其资产总额13倍。近年来，我国商业银行也在衍生金融工具方面逐渐推出相关产品，包括债券远期交易、人民币利率互换等。然而，2007年美国爆发的次贷危机使金融衍生品遭受了前所未有的质疑，并使这一业务受到重新审视。那么，商业银行持有金融衍生品合约究竟会带来怎样的影响？对此，本文将从风险水平、盈利水平等角度，在中国上市商业银行数据的基础上进行实证研究，以期分析我国商业银行衍生金融工具业务的经营效率。
在本文中，我们提出如下研究假设：假设1a：由于风险对冲的作用，金融衍生品交易会降低银行的风险水平；假设1b：由于过度交易或交易不当等原因下，金融衍生品交易会提高银行的风险水平；假设2a：由于套期保值等因素的影响，金融衍生品交易会增强银行的盈利能力；假设2b：由于过度交易或交易不当等原因下，金融衍生品交易会降低银行的盈利能力。
二、衍生金融工具影响商业银行绩效的实证检验
1、样本与数据来源。为了检验衍生金融工具对商业银行绩效的影响，本文将选择中国上市商业银行为样本进行研究。考虑到南京银行、宁波银行、华夏银行并没有在财务报告中披露衍生金融工具的交易量，因此我们将此3家上市银行从分析样本中剔除。此外，经过对财务报表进行分析发现，大部分上市商业银行在2007年起前衍生金融工具交易价值发生了较大变化，考虑到数据的一致性和有效性，本文以2007-2009年为时间窗口。与此同时，由于在上市银行财务报告的季度数据中并未披露衍生金融工具的交易量，因此本文将以年度数据位基础进行分析。最终，我们获得了9家上市银行2007-2009年共27个观测数据，9家银行具体为深圳发展银行、上海浦东发展银行、民生银行，招商银行、中信银行、兴业银行、交通银行、中国银行、工商银行等。本文实证分析所用数据均为笔者根据中国证券监督管理委员会公布的上市银行财务报表数据整理而来。
2、模型建立与变量定义。本文的研究目的是检验金融衍生工具对我国商业银行绩效的影响，而安全性水平和盈利性水平正是反映银行绩效的两大核心指标。因此，本文将建立安全性模型和盈利性模型，以此检验金融衍生工具的相关效应。
（1）式中被解释变量N是商业银行不良贷款率，用以衡量商业银行安全性水平或者风险水平，不良贷款率越高，银行安全性水平越低，风险水平越高；
（2）式中被解释变量ROE指净资产收益率，是商业银行盈利性指标的直接体现，净资产收益率越高，该银行的盈利能力越强。方程（1）和（2）中W是金融衍生工具交易量指标，是回归方程的解释变量。LnS表示当期总资产规模的对数，银行资产规模的大小与银行盈利性和风险水平都有直接的关系。理论而言，规模越大，资产协调能力和运营能力越强，此时银行具有较强的盈利能力和较低的风险水平。同时，该指标的引入可以解决异方差的问题。G表示有问题贷款与全部贷款的比值，该比值越高，说明银行资产的质量越低，它会与风险水平正相关。CCAR是核心资本充足率，比率越高，银行的管理水平越强，抵御风险能力越强。NIM表示净利息收益率，净利息收益率越高，银行的盈利能力越强。D是指银行利润率，该比率越高，银行的管理能力越强，承受风险能力越强。方程中μ1、μ2表示方程的误差项。
3、实证结果
（1）描述性统计。表1描述了我国上市商业银行在2007到2009年间衍生金融品的交易情况。结果显示，在三年间，金融衍生品总体上存在上升的趋势。这表明随着金融全球化以及国内金融开放和经营环境的变革，我国商业正主动适应国际趋势，积极地拓展金融衍生品表外业务以牟取更多的利润来源。然而，表中数据也反映，金融衍生品交易额在2008年出现了一定的下滑，如标准差从4900亿元下滑到4720亿元，这也许是商业银行在金融危机下主动退出策略的结果，也有可能是金融环境变化导致金融衍生品账面价值缩水的缘故。
此外，根据上市商业银行不良贷款率和净资产收益率的总体情况看，其中：（1）不良贷款率的均值和中位数在三年中一直处于下降的趋势，如均值从2007年的0.0227下降到2009年的0.0111，并且标准差也在逐年下降，从2007年的0.0143下降到2009年的0.0038，说明商业银行风险在总体上不断下降，并且银行间风险的差异也有缩小的态势。结合上面衍生金融工具交易额上升的趋势，初步判断衍生金融工具交易与商业银行风险呈负相关的关系。（2）在考察期间内，样本银行的盈利水平在比较稳定的水平上，表现出与衍生金融工具名义价值的变化相同的变化态势。尤其是2008年衍生金融工具名义价值数量减少（由2007年的0.0201下降到0.1991），商业银行的净资产收益率略微下降，这初步印证了金融衍生品交易与银行盈利性的正向关系。
（2）金融衍生品交易影响商业银行绩效的回归统计
1）金融衍生品交易对商业银行风险水平的影响。表1中的回归结果表明，金融衍生品交易量会对商业银行不良贷款率产生正向的作用，金融衍生品交易量W增加1个单位，不良贷款率将增加0.0013个单位，从而表明金融衍生品交易在我国商业银行并没有产生预期的负相关的关系，这说明我国商业银行在金融衍生品交易上没有产生预期的风险对冲效果，假设1a并没有得到验证，这有可能是因为2008年金融危机系统风险对商业银行金融衍生品交易产生了不利的影响。事实上，在2008年金融危机的影响下，全世界的资本市场、货币市场、信贷市场都受到了重创，衍生金融工具为全世界包括商业银行在内的金融机构带来的利率风险、流动性风险等负面影响远大于其能带来的正面影响。当然，这一结果的出现也许与我国商业银行对金融衍生品认识不够，经验不足相关。至今，我国金融衍生品市场发展仍不成熟，金融衍生工具品种较少，并且从事境外衍生市场受到严格限制，同时能熟练操作衍生金融工具的从业人员甚为短缺，因此有可能导致我国商业银行从事金融衍生品交易的效率低下，衍生金融工具的风险对冲效果并不显著，甚至出现了与银行风险在较低显著性水平上正相关的现象。此外，表中数据表明，银行规模在较低的显著性水平下与风险水平负相关，在一定程度上验证了银行规模越大风险越低的理论预期；资本充足率与风险水平在5%的显著性水平上负相关，表明银行资本越充足其风险将越低；有问题贷款率与风险水平在1%的显著性水平上正相关，表明有问题贷款率是银行不良贷款增加的主要原因。为了识别回归方程中可能存在的多重共线性问题，本文对回归中自变量的方差膨胀因子（VIF）进行了检验，结果发现VIF值都没有超过2，从而说明回归分析中并不存在严重的多重共线性问题。
2）金融衍生品交易对商业银行盈利水平的影响。在方程（2）的基础上，表2检验了金融衍生品交易与商业银行盈利水平的关系。表中数据显示，金融衍生品交易量W的系数为-0.2666，并具有1%的显著性水平，说明金融衍生品交易量会导致商业银行净资产收益率显著地下降，也就是说金融衍生品交易会降低银行的盈利水平，因而说明我国商业银行金融衍生品并没有起到套期保值的效果，假设2a没有得到验证。也就是说，商业银行也许存在金融衍生品过度交易或交易不当等问题。与前文相似，我国商业银行在金融衍生品业务上尚且“涉市未深”，从而并不存在过度交易的情况。然而，由于我国商业银行大部分为国有商业银行转制而来，在治理结构上存在产权虚置的问题，根据理论商业银行高管有可能通过各种方式侵害股东资产。事实上，根据自利理论，商业银行经理通常会借助金融衍生产品交易来实现个人财富最大化，而这种财富的实现通常是以牺牲银行价值为前提。因为在现有的金融监管体制下，以场外交易为主的金融衍生产品通常缺乏足够的外部监管，从而有可能导致股东与经理人之间的冲突。所以，商业银行金融衍生产品交易量越大，其问题将越严重，并由此有可能导致银行利润或价值的下降。由此而言，金融衍生品交易与商业银行净资产收益率负相关的原因有可能是在股权冲突下银行高管对金融衍生品交易不当所致。同时，考虑到我国商业银行在金融衍生品交易上缺乏足够的经验，有可能存在认知不足等问题，从而导致较差的金融衍生品交易效果。由此可以判断，前文金融衍生品交易量与风险正相关的现象有可能同样是金融衍生品交易不当等原因所致。此外，值得引起注意的是，表中数据显示了银行规模越大银行盈利能力越差的现象。这进一步印证了我国商业银行存在较为严重的股权问题。然而，随着商业银行积极拓展包括金融衍生品交易等在内的表外业务，银行收益中出现了越来越多非利息收益，因而净利息收益率与银行盈利能力之间的相关系数缺乏足够的显著性。与前文相似，表2中结果表明，回归方程中各自变量的VIF值最高都没有超过2，说明方程并不存在严重的多重共线性问题。
三、结束语
[摘要]本文首先分析了金融衍生产品的特性，在此基础上，对我国金融衍生产品会计计量的现状进行了讨论，并提出了提高我国金融衍生产品公允价值计量可靠性的途径。
[关键词]金融衍生产品公允价值会计计量
一、引言:
2008年以美国次贷危机为导火线所带来的全球性金融危机，其直接诱因是衍生金融产品的过度使用，通过过度杠杆化和对衍生产品的制造和炒作，诸多世界级的投资银行都在其制造的金融危机中倒闭。众多参与金融衍生产品交易的机构都遭受了严重的损失。那么，衍生金融产品的不当使用为什么会引发这场全球性金融危机?给人带来很多反思。在会计理论中，考虑到金融衍生产品往往是“游离”状态，难以纳入正规的财务报告体系，这给传统的会计理论与实务带来了相当大的冲击。所以说，对衍生金融产品进行适当的会计计量，是会计领域的热点问题。本文在此次由金融衍生产品所引发的全球性金融危机背景下，试图再次对该问题加以分析。
二、金融衍生产品的特性
对于金融衍生产品而言，它是由传统金融产品派生出来的。作为一种金融交易产品，其定义通常是“有关交易者转移风险而互换现金流量的双边合约。合约到期时，交易者应付对方的金额由商品、证券指数的价格来决定。互换交易、远期交易、利率上限、利率下限等都由双方协议确定。期货和认股权证则是在交易所交易的标准衍生产品。”(国际互换衍生协会)。一般而言，金融衍生产品有两个方面的特性:首先是波动性。衍生性金融产品的价值往往会受到标的价值的直接影响，随之发生变化;其次是杠杆性。对于金融衍生产品而言，通常不需要合同上规定的所有金额而只需要通过少量保证金，就能够开展交易。因此，衍生金融产品存在较高的风险。伴随着经济的不断增长以及金融产品的不断创新和复杂程度的提升，产品使用者的目的与避险保值功能距离越来越远，更多的精力放到了对于投机获利的追求。从而导致了金融衍生产品风险的不断提高。就衍生金融产品对企业财务状况的影响而言，两者的关联性也逐步提高。与此同时，衍生产品对于金融市场正常运行的负面影响日益增加。考虑到衍生金融产品的复杂性和杠杆性，以及全球金融市场监管的放松，致使金融市场泡沫化的加剧。最终，受到美国次贷危机的引发，全球金融体系的脆弱性得到暴露，从而构成全球性的金融危机。
三、我国金融衍生产品会计计量的现状
过去，对于金融衍生产品的会计处理，往往限于表外的披露，尚未将其加入到表内核算中。在2006年2月财政部的新会计准则中，通过第22到24号，以及37号，对金融衍生产品的处理给出了明确的规定，同时将其加入了表内核算。
现行规定指出，金融衍生产品可通过三类核算实施，包括交易性金融资产或负债、指定为以公允价值计量且变动的计入当期损益的金融资产或负债和套期工具。交易性金融资产或负债为除以下之外的金融衍生产品:(1)被指定为有效套期工具的;(2)属于财务担保合同的;(3)在活跃市场没有报价且其公允价值不能可靠计量的权益工具投资，挂钩并应当交付工具结算，从而构成一种新的衍生工具。对于前面两类产品，是将公允价值作为获取成本的，对于第三类而言，由于属于套期保值的金融衍生产品，应当结合准则规定，用套期会计方法处理。不过，存在如下特殊的情况需要排除:首先是持有至到期的投资以及贷款和应收款项，应当采用实际利率法，按其摊余成本计量;(4)在活跃市场中，缺乏报价的公允价值不能作为可靠计量的工具投资，和该权益工具挂钩，同时结合该权益工具结算，此类衍生资产的计量必须根据成本计量来实施。在后续计量中，对于套期工具的利得或损失，属于有效套期的部分应当结合所有者权益给予确认，对于境外经营形成的部分，按照当期损益处理;属于无效套期的部分计入当期损益。当合同的权益或义务终止或符合会计准则23号有关规定的情况下，使得确认得以终止。
四、提高我国金融衍生产品公允价值计量的可靠性
第一，要不断完善市场经济体制，建立健全法律法规，积极完善资金融市场，构建符合公允价值产生要求的活跃市场。在活跃的市场环境下，金融产品的价值方能体现其真实价值，为企业提供准确的公开市场价格。对此，政府应当积极构建市场经济体制，培育市场价格体系，促进活跃市场的形成;完善法律法规，加强对金融市场交易行为的监管，构建统一开放的市场体系，完善公平竞争的秩序，为企业创造公允价值的平台。
第二，加强对公允价值会计准则执行机制的运用。通过该机制的实施，能够有效提升金融衍生产品计量的可操作程度。考虑到我国开展公允价值计量金融衍生产品的时间尚不够长，以及金融衍生产品涵盖了许多领域的知识，其形式也在不断发生创新，这导致公允价值计量准则和相关的指引对于金融衍生产品计量的实务还不够完整。因此，在企业中，对于会计准则的实施，以及指南细化的计量应用，应当尽量考虑到公允价值应用过程中的细节。同时，加强会计人员在实际执行过程中的有效实施，从而减少主观操纵行为，并且提升实务操作的效果。最后，完善会计人员职业道德和能力。随着金融衍生产品的演化和创新，公允价值的运用与会计人员的素质能力密切相关。会计人员的技能培训固然重要，而融衍生产品的专业知识的学习也很关键，因为它能够完善对于金融衍生产品的会计处理。此外，应当完善职业道德建设，提升相关人员的思想水平，加强应用公允价值计量所产生会计信息的可靠程度。
参考文献:
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[2]董春丽，. 公允价值在衍生金融工具会计计量中的运用[J]. 南方金融，2008，(4).
Abstract: The finance derivative product takes the financial innovation one product, under the present financial supervision strict system, lacks the effective supervision as a result of each kind of reason, carries on the effective government supervision to the finance derivative product the research to have the profound theory and the practical significance. This article starts from the finance derivative product government supervision's necessity to discuss, the analysis finance derivative product government supervision question's reason is, simultaneously the finance derivative product government monitoring measure which may adopt to our country has carried on the analysis.
关键词: 政府监管 金融衍生产品
Key word: Government supervision Finance derivative product
作者简介:王彦(1978―),女,河南郑州人,硕士研究生,主要从事行政管理理论研究。
金融业的兴衰直接影响到一个国家整个经济体系的兴衰。由于金融市场具有很强的信息不对称性和外部性,因此发达的金融业对于宏观经济的发展至关重要。2007年初爆发的国际金融危机就显示了现代金融市场所蕴含的巨大风险,充分体现了金融市场的稳定直接关系到国家经济的持续发展。而金融产品中近年层出不穷的金融创新更是使政府对其的监管无所适从,为了维护金融市场稳定、保护公众的利益,政府对于金融衍生产品这种典型金融创新的管制就显得更加必要。
一、金融衍生产品政府监管的必要性
对于金融的政府监管理论和实践的重大转折发生于20世纪的70年代,而发挥推动作用的是金融创新的力量。金融创新简单看来是追逐利益的驱动,深层次看却是政府的金融监管理论和实践的发展阻碍了金融机构和金融体系的发展。金融创新要逃避、突破政府监管,给政府监管带来新的挑战,迫使政府对金融的监管必须及时应对,否则就要以延迟金融机构和金融体系得发展为代价换取严格管制下的表面稳定,或以牺牲金融稳定为代价督促金融监管做出符合经济发展需求的调整。而金融衍生产品的出现,将金融创新发挥到新的水平,也将政府监管如何来建立和完善对全面市场风险的管理机制提到了新的高度。
近年来,金融衍生产品不论在规模上还是品种上都得到了迅猛地发展,被认为是一个完整的现代金融体系中不可缺少的有益成分。金融衍生产品产生的初衷虽然是为了满易者规避风险、投资融资的需要,但是由于金融衍生产品不需要大量资金,只需要支付一定的保证金,具有极大的杠杆效应,所以也不能排除一些风险偏好者利用它来投机获利。因此,金融衍生产品交易通常存在一些不确定性,轻则会造成严重的经济损失,重则会导致金融机构的破产甚至整个金融秩序的破坏。
目前,国际金融危机仍在全球蔓延,全球金融系统正面临自1929年以来的最大危机,而对于导致、放大和扩散此次金融危机的主要途径,国内外众多学者都将矛头直指金融衍生产品交易。现任中国光大(集团)总公司董事长、原银监会副主席唐双宁表示,“这次全球金融危机,应该说都是金融衍生产品惹的祸。”2银监会业务创新监管协作部主任尹龙表示,任何国家的金融行业都不应该忽视金融衍生产品的发展,否则就会丧失本国货币的定价权,中国目前应加快金融衍生产品的发展。3不能不说这场金融危机,引发了社会各界对金融衍生产品本质、金融衍生产品政府监管等问题的深思。我国正处于金融衍生产品发展的初始阶段.深刻认识金融衍生产品的本质,积极探讨如何进一步推进金融衍生产品的健康发展,加强金融衍生产品的政府监管,对于有效防范金融风险、最大保护公众利益,都具有非常重要的现实意义。
金融衍生产品交易品种复杂繁多,由于其是基于多类金融资产和基础金融交易衍生而成,必然涉及多个法律部门及国际法律冲突问题,而各国及国际上对此类交易尚缺乏针对性的法律规定,又难以对其进行有效的规范和监管。通过政府的监管措施,可以协调国家和社会各机构建立和完善相关的法律框架,澄清金融衍生产品交易在法律上的不确定性,明确对金融衍生产品交易进行政府监管的制度结构。
由于金融衍生产品交易的迅速发展以及其特有的复杂性,从事金融衍生产品交易的各金融机构的经营机制亦日益复杂,比起传统金融业务来,根据衍生产品的利用目的及利用的规模建立起规范的风险管理体制就尤为重要。政府需要对从事金融衍生产品交易的金融机构建立起规范的风险管理体制,明文规定处理金融衍生产品交易的原则和程序,保证从事金融衍生产品的交易能够有章可循;明确规定基本的检查项目,保证监管的有效性和可操作性,并辅之以积极的激励措施,以确保有关金融机构审慎地评估和防范风险。金融机构和主体在金融交易、竞争和经营中存在的显著的规模经济、信息不对称、个体行为的外部性和内部性,加上金融市场的脆弱性和金融市场风险的传染性,以及金融衍生产品交易的结构日益复杂,要掌握整个交易风险愈来愈困难。而且任何市场都不是完善的,由于金融市场自身的特性,单靠市场机制是不可能实现金融市场的经济效率的。而从政府的角度,在发展完善金融市场的同时,亦要考虑社会因素,保护广大社会投机者的利益,防范和化解金融风险。
金融衍生产品交易作为金融机构的一个重用项目,其风险自然就直接地体现为金融机构整体的风险。金融衍生产品交易的复杂性、金融机构在此项业务上经营管理的相对薄弱以及外部监管部门相关监管措施的缺乏等因素使得金融衍生产品交易的风险无法得到较好控制。而对于金融衍生产品交易市场,政府所要做的就是要规范和引导,为其发展提供必要的外部环境,消除金融衍生产品交易市场本身具有的导致其“失灵”的诸多因素。
金融衍生产品的信息不对称使得信息在交易双方显示出了分布的不均衡性。金融交易的风险源于金融市场参与者的不完全信息,信息是预测未来必不可少的最基本要素,在理性决策中占据着举足轻重的地位。但是,金融市场参与者要获得信息通常需付出很大的成本,并且信息在借款者和贷款者之间的分布是不对称的。信息不对称现象的出现,直接导致了逆向选择和道德风险问题,这影响了市场的有效运作。信息不对称使得交易的一方对另一方了解不充分,因而影响作出正确选择,导致了金融交易的风险进而造成金融市场的系统不稳定;不完全信息导致了金融机构(或投资者)对借款者(或金融机构、企业)的审查不足,提高了金融机构(或投资者)交易损失的可能性:不具有充足的信息,市场参与者就不能较好地了解金融交易的风险和风险定价的合理性,因此,市场的可参与程度下降,不完全信息降低了金融市场的交易量;道德风险是在交易发生以后出现的信息不对称问题,道德风险降低了金融机构(或投资者)经风险调整的收益水平。为了增强投资者的信息,从而弱化阻碍证券市场有效运作的问题,政府的管制是必要的。
二、金融衍生产品政府监管问题的原因
由于金融衍生产品自身的特点以及风险,决定了其政府监管所必然面对的挑战。这种挑战主要表现在三个方面:
1、金融衍生产品自身迅速发展本身就造成了政府监管的被动性。由于金融衍生产品每有新的产品出现,政府监管当局都是需要较长的反应时间。鉴于此,各国的政府监管当局只能追认衍生产品的创新既成事实,然后修改制定法规、条例或是直接给以前的法律更加广泛的解释,这样的结果就是让政府的金融监管效果更加趋向弱化。
2、金融衍生产品的层层创新使得中央银行难以贯彻其货币供应量的控制政策。由于金融衍生产品的业务都归于银行的表外业务,这就使中央银行为了宏观调控、监管所制定的银行存款准备金制度所影响的范围缩小,自然就削弱了政府监管的控制基础。另外,金融衍生产品使融资证券化、融资的渠道多样化,政府公布的贴现率作用下降,从而又削弱了政府的监管力量。
3、金融衍生产品的出现使得中央银行的货币政策在制定和执行上都出现了一定的困难。传统的货币政策的制定和执行都是建立在资金流量可测的基础上,这样就要求货币的流动性和其投机性有很明显的界限,但是近年来所出现的大量的金融衍生产品对金融市场的严重冲击,使得中央银行等政府监管部门在观测本国金融流量结构时失去了以前稳定的基准。由于金融衍生产品独特的可替代性,使货币本事究竟是作为货币使用还是作为资本使用很难区别,从而交易账户和投资账户之间的界限更加模糊,政府难以对其跟踪和预测。
三、我国可以采取的金融衍生产品政府监管措施
(一)完善法律监管体制
金融界的权威研究报告中将金融衍生产品的风险划分为四类:市场风险、营运风险、信用风险及法律风险4。其中所说的法律风险就是指由于法规不明确或者交易不受法律保护,从而使得合约无法履行而给交易商所带来损失的风险。金融衍生产品的法律风险在很大程度上是因为其过快发展造成的,其发展速度远远快于市场建设的其他方面。而金融衍生产品本身属于金融创新的金融工具,各方面的法律法规不健全,无法可依或无先例可循的情况经常出现。一方面是因为金融衍生产品交易对手不具备法律授权或超越权限,合约确认文件不充分,或者合约不符合某项法律规定,法院依据有关法律宣布该产品合约无效。另一方面,交易对手方由于破产等原因不具清偿能力时,对于破产方的未清偿合约不能依法进行净冲平仓,从而加大了风险暴露,而最终导致损失。所以健全和完善相关配套金融监管法律法规是建立金融衍生产品市场监管体系的重要保障,必须动员社会所有力量,制定出具有务实性、预见性和超前性的,符合本国国情的法律法规。
(二)加强对相关金融机构的监管
交易所是进行金融衍生产品交易的基本场所,是金融衍生产品市场体系中的一线管理机构。交易所的自我管理对保护市场竞争性、高效性和流动性起着极为重要的作用。为增强金融衍生产品交易所在资本市场中的自律监管职能,完善金融衍生产品交易所自律监管制度迫在眉睫,从强化交易所的自律监管职能人手,加快制度创新步伐,完善自律监管职能,强化自律地位。可以采取以下几个方面的措施:减少行政依附,统一监管权力;确认交易所的自律地位;完善交易所内部管理制度;加强社会监督等措施。
(三)统一金融衍生产品监管模式
在国际金融业飞速发展的背景下,银行、证券、保险之间的联系不断加强,金融业务相互掺杂、相互渗透的局面逐步形成,金融机构相互持股现象逐渐增多,金融业呈现出综合经营的发展趋势,已经出现集团式的、银行控股模式及实业企业控股式的事实上的金融控股公司,金融创新已经超越了相应的法规制度和监管范围,对分业监管体制提出了挑战,实践的发展也呼吁统一监管体制。
(四)加强政府监管的国际合作
金融衍生产品的复杂性使其交易很容易受到外部市场因素的影响,市场的参与者也很容易通过离岸市场规避本国法律的监管和约束。首先,监管当局应当利用其作为政府部门的特殊地位,寻求在重要的国际性监管组织和会议中发挥自己的影响力,使金融监管的国际性规则在制定和修改中能够体现我国市场稳定发展的需要。其次,我国的金融衍生产品交易所也应当加强向国外同类机构的学习和交流,在主动的学习、交流中掌握风险管理的经验教训和最新的研究动态。最后,作为金融衍生工具主要交易者的金融机构也要加强向国外同行的学习,通过经验交流和案例分析强化风险防范意识,提高风险管理水平。
参考文献:
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【4】 时辰宙,国际金融监管理念的最新演进?金融发展研究,2008年第12期
【关键词】 金融衍生品 现状 发展战略
1. 金融衍生品的定义与功能概述
1.1金融衍生品的定义
所谓金融衍生品，又称衍生金融工具，是指其价值派生于标的资产价格的金融工具。即由金融基础工具（如股票和债券）衍生出来的各种金融合约及其各种组合形式的总称，但是与其他金融资产不同的是，其本身并没有货币价值，其价格是从可以运用衍生工具进行买卖的货币、汇率、证券等的价值衍生出来的。从金融衍生品的种类上来看，它主要由期权、期货、远期合约和互换交易构成。目前，在世界主要的金融市场上，金融衍生品已经成为金融市场交易的主要工具。
1.2金融衍生品的功能
当前国际资本市场上主要交易的金融衍生品对经济和金融最主要的促进作用表现为风险管理。具体说来，金融衍生品能够帮助企业或机构投资者规避和管理系统性金融风险，增强整个金融体系的抗风险能力，提高经济运行的整体效率，拓宽金融服务的范围等等，由此可见，金融衍生品风险管理的功能对于国家经济和金融体系的完善和风险防范都具有很重要的作用。
2. 目前我国衍生品市场的特征
从20世纪90年代的早期实践，到后来的严肃整改，再到新世纪的恢复发展，我国衍生品市场发展积累了丰富的经验，改善了市场基础条件，建立了基本的法律法规和行政监管框架，但是对比国际衍生品市场的发展状况和发展趋势，我国衍生品市场仍然存在着诸多问题。我国目前衍生品市场的特征如下：
2.1期货市场规模庞大，但品种稀少
2008年，我国大连商品交易所、郑州商品交易所、上海期货交易所分别以3.13、2.23、1.4亿手的交易量列居全球交易所交易量排行榜的第10、第13和第16位。这表明我国已经拥有世界上规模最大的商品期货市场。
但统计显示，截至2010年1月，我国期货市场仅有21个期货品种上市交易。尽管我国商品期货交易规模大，但却集中在寥寥可数的少数品种上，我国商品期货市场规模大但品种少的局面与国际市场形成鲜明对比。
2.2交易方式单一，复杂程度较高
受到我国金融机构定价能力不足的限制，我国衍生品交易方式比较单一。交易方式过于单一一方面限制了交易对象的范围，且过程较为复杂，降低了投资主体的投资兴趣；另一方面，不利于我国金融机构定价能力的进一步提高，使得金融机构丧失了在金融衍生品方面发展的主动性。
2.3金融衍生品发展滞后，却受金融创新困扰
从国际视角来看，在交易所衍生品市场中，金融衍生品是交易所衍生品市场的主要交易品种，而我国交易所金融衍生品市场发展滞后，除股指期货已上市以外，其他主流产品尚未起步，场内交易的金融衍生品缺位，与实体经济地位不匹配。
金融创新不足是我国学术界和业界的共识，但在这样一个金融创新严重不足的经济体内，却受到越来越大的金融创新的困扰。最困扰中国金融衍生品发展的历史事件就是肇始于美国的次贷危机。次贷危机使得人们“谈金融创新色变”，对复杂金融工具、衍生产品定价模型、高杠杆、资本投机产生了高度质疑和抵触情绪。本土金融衍生品发展滞后和金融创新外生冲击同时困扰着中国资本市场。
3. 我国金融衍生品市场的发展前景展望
金融是现代经济的核心，而衍生品市场是金融市场的高端，衍生品在金融市场中处于桥梁与纽带位置，它使金融市场走向融合：商品期货连通了资本市场与商品市场，股权类衍生品连通了期货市场与股票市场，利率衍生产品连通了银行间市场与资本市场，外汇衍生产品连通了国内外金融市场。在这种局势下意味着我国衍生品市场发展存在广阔的前景。
3.1金融衍生品虽然对整体的国民经济有着积极的效应，但不能因为急于发展而忽视其负面的经济效应
金融衍生品高风险高收益的特点使得它在吸引套期保值者、套利者的同时，也吸引了大批的投机者。他们投机行为在一定条件下可以稳定市场，但其可能行使的消极的投机行为，在更大程度上将给市场带来震荡，甚至导致市场风险的积累，而最终可能造成危机。所以在发展金融衍生品市场时，一定要规范投资者的行为，防止过度投机。
3.2在考虑中国国情的前提下发展金融衍生品市场
金融衍生品虽然对整体的国民经济有着积极的效应，但不能因为急于发展，而忽视其负面的经济效应。金融衍生品高风险高收益的特点，使得它在吸引套期保值者、套利者的同时，也吸引了大批的投机者，他们可能行使的消极的投机行为，将给整个金融市场带来剧烈的波动，甚至导致市场风险的积累，而最终可能造成金融危机的发生。因此在发展金融衍生品市场的同时，不应当直接放松对衍生产品交易和种类的限制，还应当考虑到中国金融市场的具体情况，控制衍生品市场的发展方向与速度，规范投资者行为，防止过度投机现象的发生。
3.3提高我国商业银行的定价能力
商业银行是衍生产品市场的重要参与者，商业银行定价能力的高低直接决定了衍生品交易的方式及自主性。当前我国大部分的商业银行均引进了战略投资者，而这些战略投资者的定价能力很强，定价技术也非常先进。我国商业银行应当妥善利用发挥这一资源，提高自己的市场定价能力，从而达到发展金融衍生品市场的目的。
3.4完善法规与监管体系，增强金融衍生品交易的透明度
为保证金融衍生品交易安全运作，必须建立完善的法规与监管体系。首先，应该尽快制定和完善有关金融衍生品的法律、法规，使金融衍生品交易有法可依、有章可循。其次，应加强监管合作，发挥监管的合力。第三，应将场外市场纳入监管体系，增加场外交易的透明度。第四，参考国际上最新的监管工具和手段，加强对金融衍生品市场，特别是场外金融衍生品市场的监管。第五，完善交易所的一级监管体制，防止内幕交易和恶意投机。对国际游资应建立适时监控和防范预警制度，防止其利用期货市场和现货市场恶意冲击本国金融市场。衍生品交易的超国家性质还需要加强国际监管协调，建立信息共享与合作机制，解决市场全球化、监管本地化问题。
参考文献：
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在金融界发展历程最短的就是金融衍生品，但它却是发展速度最快的创新型金融工具，在推动经济发展中起到重要作用。我国市场中的金融衍生品已经历了十几年的迅猛发展，但当前我国的金融市场管理尚缺乏规范化，因此对于当前金融衍生品的迅猛发展势头，显然有些冒进。本文阐述了金融衍生品具有的特点和存在的问题，并提出了发展的对策。
【关键词】
金融衍生品；问题；对策
0 引言
金融衍生品是在基础产品或变量上建立的派生金融产品，它的价格随着基础金融产品的价格而变动。基础产品既包括现货金融产品，如股票、债券及银行存款单等，还包括金融衍生工具。金融衍生工具的基础变量有汇率、利率、各种价格指数等。金融衍生工具是创新金融的产物，金融机构的管理者可以通过金融工具的创新以进行更好的风险控制。当前金融衍生工具主要有：金融期货、远期合同、期权和互换等。金融衍生品在我国才刚开始，尽管曾经的尝试受挫，但这几年随着我国国民经济的飞速发展、证券市场逐步迈向成熟，人们又开始关注金融衍生品的发展问题。
1 金融衍生品具有的特点
1.1 金融衍生品交易的集中性
虽然金融衍生品发展迅速，但其在交易所的交易依然呈现较高的集中性，金融衍生品绝大部分都是集中在少数市场交易。例如95%以上的短期利率期货都在五个最活跃的市场进行交易。相对来说股指期货的市场集中度要低些，但60%多的份额集中在五种最活跃的合约上。
1.2 引人关注的信用和指数衍生品的发展
因进一步加剧的全球股市波动，指数衍生品的交易量大涨。由于指数产品具有高流动性、低成本性的优点，机构投资者越来越偏向于通过指数产品来调整其权益头寸。韩国已仅次于美国之后成为指数衍生品交易第二大市场，指数产品在韩国的发展更为迅速。与此同时，因金融危机的影响信用衍生品也越来越受到关注，其交易量也是持续增长。
2 我国市场中金融衍生品的发展问题
2.1 金融衍生品的法规体系不完善
当前金融衍生品在我国的立法相对落后。其一，当前有关金融衍生品的法律法规都是由监管机构依据不同的金融衍生品而制定的，缺乏统一完善的监管法规。金融衍生品具有的跨领域性风险造成了一旦出现具体问题就没有相应的法律来提供保障。其二，在当前的法规条款中，鼓励性条款较少，限制性条款居多，尽管在金融风险的蔓延扩大上这些限制性条款起到了积极作用，但也使衍生品在扩大和发展市场时受到限制。
2.2 信息披露缺乏透明度
金融衍生品的市场价格与股票、汇率、利率等基础金融产品价格密不可分。我国是一个严格管制金融价格的国家，在金融市场上金融产品的价格没有完全市场化，在很大程度上金融产品受到国家政策的影响，同时与财经政策公布、重大信息披露有密切联系。在市场经济发达程度高的国家，相关政策公布和重大信息披露有着严格的程序，一旦泄漏必将严惩相关人员，以保障交易的公开、公平、公正。在我国在证券法规中对谣传的澄清只是局限于发行人对出现在公共传播媒介上的谣传，这明显太狭隘了；对界定重大问题的标准不清晰，概念有很大的外延空间；过低的信息披露频率。
2.3 金融衍生品的设计问题
由于金融衍生品不合理的设计，造成了实际应用中存在多种产品，不仅没有将风险转移还扩大了风险，这是因金融衍生品具有的特点而定的。在全国金融市场上正是由于不合理的产品设计造成了金融衍生品的同质性较高。我国金融衍生品市场与国外成熟的市场相比，为客户定做时设计衍生品的水平还存在较大差距。而各金融机构拥有的产品的同质性同样也高。这正是由于我国金融缺乏创新和自主研发的能力才导致了不合理的产品设计。
3 有效促进我国市场中金融衍生品发展的对策
3.1 完善金融衍生品的法规和监管体系
从建设立法体系来看，一是尽快制定出完善统一的《金融衍生品交易法》，以保障金融监管体系的持续性、稳定性和一致性；二是根据金融衍生品的不同制定出相应的法规，加强各种规范的操作性和协调性。从建设监管体系来看，可以借鉴西方发达国家的成熟监管经验，一要建立统一的监管机构，集中监管证券、银行、保险业务及衍生品交易，使监管效率提高；二要构建行业自律监管体系，注重对金融衍生品的行业自律、非官方监管；三要通过加强国际合作对金融衍生品进行有效监管。
3.2 加强信息的披露，使市场的透明度提高
为了使市场的透明度提高，最重要的措施就是及时准确的披露信息。金融衍生品的真实价值和风险水平能够被投资者、监管者全面了解才是最理想的金融衍生品的信息披露，这样才能保证判断的正确性。因此需要对信息披露制度进行不断的加强和完善，要对胡编造谣信息的相关人员予以严惩，实现市场环境的透明化和秩序化。
3.3 完善金融衍生品的设计
我国市场中的金融衍生品必须要结合实际情况，符合我国国情，不断的创新是金融衍生品的生命力得以延续的关键。因此，当前我国强化创新能力是发展金融衍生品的一项任务，金融衍生品必须从设计上要得到完善，使其符合我国国情。通过引进国外先进的经验、技术及资金，与我国金融业的具体情况相结合，尽心尽力为客户设计出满足其需求的金融衍生品。
3.4 培养符合要求的综合型人才
金融衍生品交易与银行传统业务相比有本质区别，它具备高复杂性和技术性，从事衍生品交易、风险管理的相关人员需要具有较强的专业性。对金融衍生品进行风险管理的相关人才必须要能识别、计量及控制衍生品的风险，所以也需要具备综合性知识结构和高素质。在本世纪最大的竞争就是人才的竞争，同样专业人才对金融市场的发展也是关键因素。坚持引进和自主培养人才相结合，培养一批既了解国际市场运作模式，又熟知我国金融市场的特性，还具备丰富的实践经验和理论知识的综合型人才，为金融衍生品在我国市场中持续发展提供强大的人才基础和智力支持。
4 结论
综上所述，从金融衍生品的发展历程来看，它作为风险管理的一项重要工具不但帮助了个体控制风险，也可以通过有效的配置全社会范围内的经济资源和风险，增加了社会福利。相信金融衍生品在我国市场中将发挥越来越重要的作用。
【参考文献】
[1]安毅.《衍生品市场与宏观经济调控研究》[M].中国市场出版社，2007
关键词:金融衍生产品 信用风险 内在根源 外部成因
事实上,作为虚拟资本的特有形式,金融衍生产品是用来交换经济风险的一类特殊契约,其信用风险与身俱来。金融衍生产品运用不当,可能导致新信用风险的集中和突发,甚至引发骨牌效应。所以,只有深刻理解金融衍生产品的运行机制,才能认识到其信用风险的内在根源;只有全面分析金融衍生产品的契约性,才能了解到其信用风险的外在成因。这两者其实是从同一个问题的不同角度来阐述金融衍生产品信用风险的来源。
1 金融衍生产品信用风险形成的内在根源
1.1 金融衍生产品运行机制分析的理论基础
马克思认为虚拟资本(fictitious capital)是信用制度和货币资本化的产物。虚拟资本与信用(基本形式包括商业信用和银行信用)制度密切联系。“商品不是为取得货币而卖,而是为取得定期支付的凭据而卖”,而这种支付凭据作为商业信用的工具即商业货币进入流通,它已包含虚拟资本的成分。在商业信用的基础上,出现了银行信用和银行券。在无黄金保证作为准备金时发行的银行券所追加资本,具有虚拟经济资本形式。“真正的信用货币不是以货币流通(不管是金属货币还是国家纸币)为基础,而是以汇票流通为基础。”虚拟资本是商业和银行信用过度膨胀,伴随货币资本化的过程而出现的,虚拟资本是“生息的证券”,是生息资本的派生形式。这样,“人们把虚拟资本的形成叫做资本化,人们把每一个有规则的会反复取得的收入按平均利息率来计算,把它算做按这个利息率贷出的资本会提供的收入,这就把这个收入资本化了。”
显然,按照马克思的论述,没有实体资本或实体经济,就没有虚拟资本,实体资本是虚拟资本的利润源泉。作为虚拟资本载体的有价证券成为商品能够流通,不是因为它们作为商品创造出来的,而是因为流通使它们成为商品。虚拟资本市场价值由证券的定期收益(成正比)和利率(成反比)决定的,不随职能资本价值的变动而变动,其价格波动决定于有价证券和货币的供求。所以,不是虚拟资本在先——虚拟资本产生货币收入,而是货币收入在先,虚拟资本在后——先有了一定的货币收入以后,人们才把这个定期获得的货币收入资本化为虚拟资本。
虚拟资本有着自己的运行规律。虚拟资本虽产生于并必须借助于实体资本,但又是从实体资本独立出来的另一套资本。如果考虑到在有价证券基础上产生出来的金融衍生产品,则同实体资本相对立的就可能是几套资本,因为这些金融衍生产品是虚拟资本的虚拟化,具有虚拟资本的双重性。因此,一旦金融衍生产品的膨胀脱离其物质保证,就会造成资本畸形繁荣,形成泡沫经济,误导资源配置,增加金融市场的不确定性,进而使得信用风险孕育其间。
1.2 金融衍生产品的运行机制——金融衍生产品信用风险的内在根源
虚拟经济是与虚拟资本以金融系统为主要依托的、并同金融衍生产品循环运动有关的经济活动,简单地说就是直接以钱生钱的活动。虚拟经济的产品是各种金融工具,虚拟经济的工厂是各种金融机构,虚拟经济的交换场所是各种金融市场,虚拟经济的主要载体——金融衍生产品,在90年代步入高速发展阶段进一步推动了虚拟经济的发展(成思危,2000)。据统计分析,世界上每天流动的资金中只有2%真正用在国际贸易上,其他的都是在进行以钱生钱的活动。显然,作为虚拟资本的金融衍生产品对经济具有放大作用。
【关键词】衍生金融工具;实质性测试;审计程序;模型
一、引言
英国巴林银行的尼克李森因为衍生金融工具交易造成14亿美元的损失,导致银行倒闭;日本大和银行案件、中国中航油事件也均与衍生金融工具交易有关。衍生金融工具有两大功能,一是转移风险,二是发现价格。衍生工具通过组合单个基础金融工具,利用衍生工具的多头或空头,转移风险,实现避险目的;衍生工具依照所有交易者对未来市场的预期定价,发现价格。衍生金融工具存在以下特点:衍生工具构造具有复杂性、衍生工具设计具有灵活性、衍生工具运作具有杠杆性,其不确定性和复杂性增加了审计人员对衍生金融工具的审计风险,所以衍生金融工具审计是审计人员必须重视的审计领域。本文通过对衍生金融工具审计风险的分析,指出审计测试的一般模式及关于衍生金融工具特殊的审计测试:模型审计测试。
二、文献综述
衍生金融工具审计的问题一直是人们关注的焦点,但是这方面的文献并不多,其中绝大部分文献是关于衍生金融工具的审计风险及管理对策的,如:2002年,王蒙、常谷珍《衍生金融工具的审计风险及防范对策》指出衍生金融工具的审计风险及风险防范对策、审计测试的特殊要求;2008年,董博、李莉《金融衍生工具的特点及风险管理》指出金融衍生工具的特点及在这些特点之下如何进行风险管理;2008年,王琰《衍生金融工具的审计风险与路径选择》揭示出衍生金融工具存在的审计风险以及如何在其风险下的审计路径选择;而2007年,普华永道会计师事务所主编的《衍生金融产品审计》指出衍生金融产品存在的市场风险、信用风险、操作风险以及内部审计人员的行为和金融监管。
三、什么是衍生金融工具
衍生金融工具是指同时具备下列特征,并形成一个单位的金融资产及其他单位的金融负债或权益工具的合同。
一是其价值随特定利率、金融工具价格、商品价格、汇率、价格指数、费率指数、信用等级、信用指数或其他类似变量的变动而变动;变量为非金融变量的,该变量与合同的任一方不存在特定关系;二是不要求初始净投资,或与对市场情况变化有类似反应的其他类型合同相比,要求很少的初始净投资;三是在未来某一日期结算。衍生金融工具包括金融远期合同、金融期货合同、金融互换和期权,以及具有金融远期合同、金融期货合同、金融互换和期权中一种或一种以上特征的工具。
四、衍生金融工具的特点
金融创新衍生出大量各种新型的金融产品和服务,衍生金融工具为风险管理和投机行为提供了支持,同时伴随这些便利的是衍生金融工具的风险。衍生金融工具与审计相关的特点有:
(一)衍生工具构造具有复杂性
1.金融衍生工具如对远期、期货、期权、互换的模型建立和资产定价涉及金融研究领域。2.采用多种交易方法与组合技术,如:不同种期权的投资方式、股票指数期权、货币期权、期货期权、股票与期权的组合等,使得衍生工具特性更为复杂。
(二)衍生工具设计具有灵活性
金融衍生工具在设计和创新上具有很强的灵活性,为金融市场注入了活力,通过对基础工具和金融衍生工具的各种组合,创造出大量的特性各异的金融产品,如组合投资、程序化交易、复杂的衍生金融组合产品。
(三)衍生工具运作具有杠杆性
金融衍生工具在运作时多采用杠杆方式,即采用交纳保证金的方式进入市场交易。一般只需交付少量的保证金或权力金即可签订远期大额合约或互换不同的金融工具,实现以小博大。这种杠杆效应在使收益可能成倍放大的同时,投资者可能承担的风险也成倍放大,微小的基础金融价格也许就会带来投资者巨大的收益或者损失,杠杆率可以达到100倍甚至更多。期货、外汇交易的保证金和期权交易中的期权费即是这一种情况。
五、衍生金融工具审计程序
现代风险导向审计模式要求注册会计师应当针对评估的财务报表层次重大错报风险确定总体应对措施,并针对评估的认定层次中的重大错报设计和实施进一步审计程序,以将审计风险降至可接受的低水平。注册会计师应当从下列方面了解可能对衍生活动及其审计产生影响的因素:经济环境;行业状况;被审计单位相关情况;主要财务风险;与衍生金融工具认定相关的错报风险;持续经营;会计处理方法;会计信息系统;内部控制。
具体应用在风险导向的衍生金融工具审计程序时,应当从以下几个方面展开:
(一)了解具体事项,确定审计措施
1.了解企业控制环境与内部控制,收集有关衍生金融工具的交易信息和资料,分析并得出衍生金融工具的重大错报风险。2.针对认定的重大错报,设计风险总体应对措施与进一步审计程序。
(二)实施控制程序
1.审核被审计单位执行的政策和程序,审核有关风险的审计领域的现行内部审计资料。2.制定被审计单位的主要业务流程图,获得业务流程的可视分析,识别控制缺陷。
(三)实施实质性程序
注册会计师在设计衍生金融工具的实质性程序时,应当考虑下列因素:会计处理的适当性;服务机构的参与程度;期中实施的审计程序;衍生交易是常规还是非常规交易;在财务报表其他领域实施的程序。
具体实施实质性程序时从以下方面展开:在报表日向交易方核对在途交易。检查各衍生金融工具的合同和交易单据。验算年末计价和损益余额调节的正确性。检查衍生金融工具的税收属性,将之与整个应实施的税务方面的审计程序相联系。
六、衍生金融工具模型审计
由于衍生金融工具审计具有特殊性,其涉及到衍生金融工具模型的建立、数据的输入,和结果的输出,其中伴随着复杂的计量和数理模型,所以在衍生金融工具审计过程中,衍生金融工具模型审计成为审计工作的基础。审计人员必须能独立地监督与衍生产品相关的定量技术,其目的不仅在
于最小化模型风险及该风险可能导致的损失,而且还在于满足外部监管机构的要求并给高级管理层提供全面、完整的财务信息。就衍生产品的操作而言,管理信息的质量最终取决于提供该信息的模型的健全性和有效性,以及所使用的定量技术。
(一)了解和分析模型
衍生金融工具涉及的模型和数理技术非常多,有的模型用于计算债券的久期和凸性,有些模型则用于计算利率期限结构;而布莱克——斯科尔斯欧式期权定价模型则是用一个随机过程来描述构成期权股票价格的动态变化,并根据模型的理论框架导出期权定价公式:无套利定价;还有银行波动性模型、回归模型或插补模型等,这些模型导出的结果常作为定价模型的输入信息。
审计人员应该具体从以下方面了解和分析模型:
1.模型的基本理论假设、金融工具的交易方式。2.所使用的模型的假设条件是否与实际经济现象不符以及该模型的内在的局限性。3.模型常被使用的领域(特别是使用该模型的产品和市场类型)。
(二)模型的控制测试
在实施模型控制测试前,审汁人员应该已了解下列事项:
1.模型是用来做什么,模型用于何种产品的建模。2.模型所赖以建立的理论基础是什么,假设是什么。3.谁在使用模型,为什么要使用该模型,使用该模型的意图是什么,涉及的风险有多大。
审计人员的关注焦点在于如何筛选和测试已由开发人员所开发的模型。基于此目的,模型错误的可能发生原因,可归纳为以下三大类。一是模型不正确。亦即理论方法本身就是错的。二是模型正确但提供的解答不正确。即理论在运用出了偏差,可能是由于所选择的数值解决方法不当,或者是数据来源问题,而或者是数学计算中的四舍五入所致。三是编程错误。由于程序输入或者数据输入时出现差错。
(三)模型的实质性测试
完成模型的审计测试后,应抽取使用该模型的不同业务线的实际交易样本,对该样本再作检验,进行模型的实质性测试。对选出来的交易样本要进行独立评估,同时还需验证其风险数据。这一做法可以强化模型的独立测试。具体为:
1.经交易双方的一致确认,对交易的细节正确记录。2.输入参数的有效性、正确的估价。3.是否经过外部的独立验证。4.正确的风险数据和信用风险流程。
七、布莱克——斯科尔斯期权定价模型审计
随着布莱克——斯科尔斯期权定价模型的面世,芝加哥期权交易所的交易商们将该模型以及它的一些变形程序化输入计算机应用于刚刚营业的芝加哥期权交易所。衍生工具的扩展使国际金融市场更富有效率,新的技术和新的金融工具的创造加强了市场与市场参与者的相互依赖,不仅限于一国之内还涉及他国甚至多国,使得衍生金融交易全球化与复杂化,使得衍生金融市场更有活力。
(一)模型描述
c=sN(d1)-Xe-r(T-t)N(d2)
其中
S:股票价格;X:期权执行价格;r:无风险利率;T:未来时刻T;t:当前时刻t;σ:股票波动率
(二)模型假设
布莱克斯科尔斯模型基于以下假设:
1.股票价格行为服从对数正态分布模式;2.在期权有效期内,无风险利率和金融资产收益变量是恒定的;3.市场无摩擦,即不存在税收和交易成本,所有证券完全可分割;4.金融资产在期权有效期内无红利及其它所得(该假设后被放弃);5.该期权是欧式期权,即在期权到期前不可实施;6.不存在无风险套利机会;7.证券交易是持续的;8.投资者能够以无风险利率借贷。
(三)模型审计注意事项
期权定价模型审计不仅要实施衍生金融工具模型一般的审计程序,还必须特别注意期权定价模型中假定股票服从高斯过程。高斯过程中假定股价的概率分布偏度为零,峰度为3且为瘦尾的正态分布,而实证研究说明并非如此。研究发现,金融过程的偏度不为零,且峰度大于3,并且是厚尾的。而在高斯过程的瘦尾假定下的期权定价,就意味着忽略了诸如股价大跌等极端情形的概率分布,在实际操作中就会低估风险,造成严重后果。实施审计程序时必须注意不同衍生金融工具标的资产价格的分布是否符合期权定价模型中所假设的高斯过程。
【参考文献】
[1] 普华永道会计师事务.生金融产品审计[M].经济科学出版社,2007.
[2] John C.hull.期权、期货和其它衍生产品第三版[M].华夏出版社,2004.
[3] 王蒙,常谷珍.衍生金融工具的审计风险及防范对策[J].广东审计,2002年第二期.
[4] 董博,李莉.金融衍生工具的特点及风险管理 [J].沈阳工程学院学报(社会科学版),2008年4月.
[5] 王琰.衍生金融工具的审计风险与路径选择[J].财会月刊(综合),2008,5.
关键词:金融衍生产品 信用风险 内在根源 外部成因
事实上,作为虚拟资本的特有形式,金融衍生产品是用来交换经济风险的一类特殊契约,其信用风险与身俱来。金融衍生产品运用不当,可能导致新信用风险的集中和突发,甚至引发骨牌效应。所以,只有深刻理解金融衍生产品的运行机制,才能认识到其信用风险的内在根源;只有全面分析金融衍生产品的契约性,才能了解到其信用风险的外在成因。这两者其实是从同一个问题的不同角度来阐述金融衍生产品信用风险的来源。
1 金融衍生产品信用风险形成的内在根源
1.1 金融衍生产品运行机制分析的理论基础
马克思认为虚拟资本(fictitious capital)是信用制度和货币资本化的产物。虚拟资本与信用(基本形式包括商业信用和银行信用)制度密切联系。“商品不是为取得货币而卖,而是为取得定期支付的凭据而卖”,而这种支付凭据作为商业信用的工具即商业货币进入流通,它已包含虚拟资本的成分。在商业信用的基础上,出现了银行信用和银行券。在无黄金保证作为准备金时发行的银行券所追加资本,具有虚拟经济资本形式。“真正的信用货币不是以货币流通(不管是金属货币还是国家纸币)为基础,而是以汇票流通为基础。”虚拟资本是商业和银行信用过度膨胀,伴随货币资本化的过程而出现的,虚拟资本是“生息的证券”,是生息资本的派生形式。这样,“人们把虚拟资本的形成叫做资本化,人们把每一个有规则的会反复取得的收入按平均利息率来计算,把它算做按这个利息率贷出的资本会提供的收入,这就把这个收入资本化了。”
显然,按照马克思的论述,没有实体资本或实体经济,就没有虚拟资本,实体资本是虚拟资本的利润源泉。作为虚拟资本载体的有价证券成为商品能够流通,不是因为它们作为商品创造出来的,而是因为流通使它们成为商品。虚拟资本市场价值由证券的定期收益(成正比)和利率(成反比)决定的,不随职能资本价值的变动而变动,其价格波动决定于有价证券和货币的供求。所以,不是虚拟资本在先——虚拟资本产生货币收入,而是货币收入在先,虚拟资本在后——先有了一定的货币收入以后,人们才把这个定期获得的货币收入资本化为虚拟资本。
虚拟资本有着自己的运行规律。虚拟资本虽产生于并必须借助于实体资本,但又是从实体资本独立出来的另一套资本。如果考虑到在有价证券基础上产生出来的金融衍生产品,则同实体资本相对立的就可能是几套资本,因为这些金融衍生产品是虚拟资本的虚拟化,具有虚拟资本的双重性。因此,一旦金融衍生产品的膨胀脱离其物质保证,就会造成资本畸形繁荣,形成泡沫经济,误导资源配置,增加金融市场的不确定性,进而使得信用风险孕育其间。
1.2 金融衍生产品的运行机制——金融衍生产品信用风险的内在根源
虚拟经济是与虚拟资本以金融系统为主要依托的、并同金融衍生产品循环运动有关的经济活动,简单地说就是直接以钱生钱的活动。虚拟经济的产品是各种金融工具,虚拟经济的工厂是各种金融机构,虚拟经济的交换场所是各种金融市场,虚拟经济的主要载体——金融衍生产品,在90年代步入高速发展阶段进一步推动了虚拟经济的发展(成思危,2000)。据统计分析,世界上每天流动的资金中只有2%真正用在国际贸易上,其他的都是在进行以钱生钱的活动。显然,作为虚拟资本的金融衍生产品对经济具有放大作用。
从马克思对虚拟资本内涵的论述中不难发现,金融衍生产品是一种有价证券,是金融市场上交易双方签定的一种契约,它本身没有任何价值,只是某些有价值的商品或证券的所有权凭证。金融衍生产品的运行机制是以较少的保证金垫付就能进行巨额交易,同时还存在着买空、卖空机制和风险转移机制。但是,作为虚拟资本,金融衍生产品依然保持着“价值增殖的外衣”。金融衍生产品的持有者凭借手中的所有权凭证获取收入,因而,金融衍生产品就被资本化了,成为虚拟资本的表现形态。投资者从对金融衍生产品的投资上获取的收入,不论它是不是资本的产物,也都表现为原始投入的利息。作为有价证券的金融衍生产品又与商品实体相分离,是实体资本的代表和纸制复本,但金融衍生产品作为虚拟资本的本质未变。构成金融衍生产品的有价证券本身并没有价值,其价格不是自身价值的货币表现,而是有价证券的预期收入的资本化。从某种意义上说,虚拟资本的内在特征与运动规律决定了经济高涨期的虚假繁荣和经济衰退期的危机爆发,使得经济泡沫的形成和发展,增加了金融与经济的不稳定性。
金融衍生市场上主要包括套期保值、投机
与套利等三类参与者。套期保值者参与交易的目的是通过对冲交易降低由于商品价格波动而引致的风险;投机者交易的目的是通过买卖空交易,建立风险头寸,主动承担风险并以此获利;套利者的目的是利用金融衍生产品与其他相应的基础工具之间,或者衍生产品与其他衍生产品之间的不正常价格偏差,同时进行两笔或多笔交易而赚取无风险利润。这样,作为虚拟资本的存在形式,金融衍生产品的运动越来越远离具体的、单个的资本运动,与整体经济活动有关,但由于其投机性,又表现出很强的独立性。受更多不确定因素影响和拥有高回报率,以金融衍生产品形态出现的虚拟资本往往就成为人们炒作和投机的对象。基于网络基础上的无纸化虚拟资本,表现了高度的流动性,这就给企业与个人的资本运作带来极大的流动性便利。事实上,金融衍生产品的流动性,为投资者提供了一种退出机制。当投资者根据自己的偏好和判断通过退出机制变现其持有的衍生证券,实现投资组合的调整,进而在确保投资主体利益最大化前提下,实现全社会资源的合理配置。但金融衍生产品中的保证金制度及其由此产生的杠杆效应,强化了市场参与者的投机动机与行为,从而使得虚拟资本的规模远远大于实体资本,经济泡沫大量出现,不确定性因素增多。
当然,“我们用自己的钱买股票,付5%的现金,另外95%的资金用借款;如果用债券做抵押,可以借更多钱,我们用1000美元至少可以买进50000美元的长期债券……”(索罗斯等,1997)。因此,作为虚拟资本的金融衍生产品的运动,其杠杆作用和卖空机制也有效地放大了整个经济体系的购买力。但金融衍生产品在当代经济中的快速发展是以信用制度的发展和完善为基本前提,然而金融衍生产品赖以存在和发展的信用制度往往又是脆弱的。因为在金融衍生产品发达的经济中,内外部的冲击引起信用收缩,在衍生产品高杠杆比率作用下,又进一步加剧了信用收缩过程,金融体系的不确定性加大。这就使衍生交易者之间的信息不对称问题变得严重,过高的信用风险使交易者减少交易数量和频率,从而削弱金融衍生产品的功能;又使机构交易者利用自身的信息垄断地位,隐藏自身拥有的真实信息,散布虚假信息,引诱散户投资者上当受骗;还使衍生交易监管难度加大,使监管变得更加复杂和不易。
所以,金融衍生产品的运行机制比起一般的金融工具要复杂的多,其虚拟资本的虚拟化这
一技术特征决定了金融衍生产品脱离实体经济的程度越大,运动过程的独立性越强,虚拟程度越高,交易泡沫也越易形成,不确定性增加。这实际上就是金融衍生产品各种风险,尤其是信用风险得以形成的内在根源。
2 金融衍生产品信用风险形成的外部成因
金融衍生产品的本质是一种尚未履行的交易契约,是对未来可能发生的权利和义务的约定,这就决定了金融衍生交易在时间和金额上都是不确定的。进入金融衍生产品市场的交易主体既有金融机构,又有非金融机构,其多样化和复杂性导致了各交易者所处的信用等级参差不齐,信息的不透明和不对称又使得交易双方很容易面临信用不对称;同时,交易主体目的性的不同,也导致了各自预备承担风险的程度甚至承担风险的意愿都存在很大的不对称;另外,因其他风险而导致的信用风险连锁反应也有可能累及其他的交易对手甚至整个金融市场。所以,契约性决定了金融衍生产品交易市场参与者不可能拥有完全相同的信息,必然增大市场中的不确定性,种种信息不对称必然导致逆向选择和道德风险行为的发生,从而使得诱发金融衍生产品信用风险的外部成因可能随时出现。
2.1 交易者的交易目的
一般而言,套利投机的程度越大,信用风险暴露越大。所以,当交易的目的从套期保值变为投机时:一方面,随机波动的价格使赚与赔的概率同时存在,签约双方主观预测能否实现不可避免地伴随着未来价值波动的随机性。这时如果仅仅凭借个人的主观判断铤而走险的话,就可能导致参与金融衍生产品交易的机构出现盈利下降或亏损,甚至是破产或其他严重的财务问题,以至履约能力下降或丧失。这样,交易者就不可避免地发生违约,信用风险随之产生。另一方面,信息披露的不对称性使交易者双方很难如愿以偿。因为金融衍生产品使用者双方披露的信息量越多、透明度越高越好,但由于双方各自追逐的风险利润和切身利益决定了一些重要信息很难得到或获得这些信息的成本太高,这势必影响双方掌握真实的、全面的情况,在很大程度上将增加由双方信息披露的不对称性所带来的资金损失。即使双方在签约时拥有的信息基本对称,也会产生有关行动即合约执行的不对称信息。因此,不对称性信息的存在加大了信用风险发生的可能性。
2.2 交易者的履约能力与履约意愿
2.2.1 信用风险的扩大效应导致交易者发生违约。信用风险具有滚雪球式的扩大效应,并能产生骨牌效应。一个因多种原因违约的交易者往往会使其交易对手也发生违约,进而违约
风险会象瘟疫样在整个金融市场传播。金融衍生产品的交易越集中,主要交易商之间的信用风险暴露也就越集中,一旦一家金融机构突然倒闭或无法履约,则整个金融衍生产品市场就会引起一连串违约事件而危及金融体系的安全与稳定。
2.2.2 基于交易者品格的履约意愿出现了问题。交易者品格包括其履行合约承诺的意愿及在契约期间主动承担各种义务的责任感。这就要求交易者必须诚实可信,努力经营。交易者的品格难以用科学方法进行计量,一般只能根据过去的记录和经验对其进行评价。在信用评级制度下,信用评级等级的改变导致债权资产价格变化,从而产生代表公司偿债能力的信用风险。
2.3 交易场所和交易机构
正如巴菲特所言,“衍生品是大规模毁灭性的金融武器,其所具有的危害性,虽然现在隐而不露,然而终将致命。”(对于巴菲特的这种说法,虽然很多金融界著名人士如格林斯潘、梅拉梅德等持有异议,但它至少说明衍生产品的风险是非常大的,尤其是信用风险。)其理由就是金融衍生产品有巨大的信用风险,而且已经集中在少数衍生金融产品交易商手中。一般说来,在交易所交易的金融衍生产品(期货、期权)是以标准化合约的方式进行交易的,且有一套特定的降低信用风险的制度安排,因而其信用风险小。在场外交易(otc),没有保证金和集中结算要求,金融衍生产品交易的履行只取决于交易双方的信用状况、履约能力和动机。这样,具有明显递减效应和扩散效应的交易双方必然面临信用风险,由此决定了对场外衍生交易中交易双方的信用等级要求都非常高。金融远期、金融互换及复合衍生产品等的场外交易,只要一方违约,契约便无法进行,从而给对方带来损失。在契约期限内具有变动、不确定性的特征,使得衍生产品交易信用风险取决于交易对手的违约概率和信用风险暴露的变动。因此,金融衍生产品交易的信用风险主要源自otc市场。
参考文献
[1] 张华.《金融衍生工具及其风险管理》.立信会计出版社,1999.
[2] 熊玉莲.论金融衍生工具风险的一般性及在我国的特殊表现和控制.金融与保险.中国人民大学书报资料中心,2005(9).
[3] 曹敏.金融衍生产品及风险分析.上海金融,2004(6).
[4] 徐茂魁,李宝翼.马克思虚拟资本理论的现代阐释.教学与研究,2006(4).
关键词：金融危机；债务危机；马克思主义；标本兼治；政策应对方法
中图分类号：F039；F120.4 文献标识码：A 文章编号：1007-2101（2012）05-0010-05
虽然目前西方的金融危机和债务危机从实质上看，是由资本主义基本矛盾导致的经济危机，但其产生也有其流通领域的直接原因。马克思主义经济危机理论是主张对经济危机实行标本兼治的理论，它既主张在基本经济制度方面用社会主义制度取代资本主义制度，铲除经济危机产生的制度根源，也主张在经济政策方面让各种金融创新和政策工具服务于实体经济发展。所以，以马克思主义经济危机理论为指导，面对西方的金融危机和债务危机，我们既要在生产分配领域的基本经济制度方面应对其冲击，也要在流通领域的金融创新和政策工具方面应对其冲击。本文将依据马克思主义经济危机理论，探讨西方金融危机和债务危机的政策应对方法。
一、以金融创新服务于实体经济发展
西方的金融危机和债务危机起于美国在金融创新发展中出现的问题，特别是住房抵押贷款大量违约，发展到大型金融机构瓦解重组，信贷紧缩造成经济严重衰退，引发国际金融危机和全球经济负增长。金融危机和债务危机爆发以后，很多学者指出，金融创新所形成的金融衍生工具在其中起了很多作用，若没有衍生工具的存在，单纯房地产市场的下跌不可能引起如此强烈的连锁反应。要应对西方的金融危机和债务危机，就要吸取其教训，限制金融创新和金融衍生工具的发展。
这种观点虽然有一定道理，但不够全面。金融创新和金融衍生工具本身所具有的分散风险、对冲风险等基本功能，只是次贷的衍生过度导致了它们脱离了实体经济的发展，又没有完整的信息披露和透明度，加上政府的监管空白和评级机构的“火上浇油”，投资者已经无法识别衍生工具应有的风险，才引发了次贷危机以及以后的金融危机和债务危机。西方金融危机和债务危机的爆发以及影响不能归咎于金融创新和金融衍生产品，对于这一工具的不当使用，让它们没有很好地服务于实体经济发展才是引发金融危机和债务危机的直接原因之一。
实际上，金融创新是一把“双刃剑”。金融创新泛指金融体系和金融市场上出现的一系列新事物，包括新的金融工具、新的融资方式、新的金融市场、新的支付清算手段以及新的金融组织形式与管理方法等内容。金融创新是商品经济发展的客观要求，创新给金融市场带来了活力，为金融机构创造流动性、拓展利润来源，同时也不断满足市场上不同类型的投资者、投机者对于保值、增值等目的的需要。住房抵押贷款相关衍生产品属于金融工具创新范畴。金融衍生工具具有风险对冲性、虚拟性、复杂性、杠杆性、连锁性等特性。
一方面，金融衍生工具可以有效地分散和对冲风险。例如住房抵押贷款，商业银行等放贷机构通过资产证券化将流动性较差的住房抵押贷款打包出售，换取现金资产同时收取管理手续费，从而分散和转移风险；投资银行则通过将证券化产品重新切割、打包，经过评级机构的信用增级后再出售给对冲基金、养老基金等机构投资者，从而也可以分散和转移风险，并且锁定收益。同时，在抵押贷款证券化产品的基础上设计和发行的各种衍生产品和基础产品一起为市场提供了更为多元化的投资工具，满足了不同风险偏好的投资者的收益需求。
但另一方面，金融创新和金融衍生工具的虚拟性和杠杆性放大了风险。金融衍生品具有“虚拟性”，它附属于贷款、股票等基础资产，它的价格取决于投资者对于基础资产产生的未来收益的预期，这导致了金融衍生品的价格比基础资产更加不确定，风险也具有更多的不确定性。金融衍生产品的交易一般都是保证金制度，具有高度杠杆性。少量的资金就能进行大规模的交易，这在对冲、管理风险，放大收益的同时，也进一步放大了风险。金融衍生工具的复杂性导致了信息不对称，风险变得更加复杂。金融衍生产品是通过对基础产品的各种组合处理而形成的，这种处理要求有高深的数学方法、数理模型并运用电脑信息技术。这就导致基础金融产品在经过层层切割包装后变得不透明，投资者和基础金融产品持有者之间出现严重的信息不对称，投资者已经无法得到足够的信息去评价衍生产品的风险性和收益性，从而导致风险更加复杂和难测。金融衍生工具的这种连锁复杂机制导致了它们极有可能脱离实体经济的发展，引发经济危机。
从经济政策方面应对西方的金融危机和债务危机，我们必须正确看待金融创新。一方面要看清金融创新的必要性。在现今国内、国际竞争愈发激烈的金融市场中，各金融机构为了分散和转移风险，满足客户多元化的投资需求，增强企业的竞争力，就必须不断推进金融创新。同时，我国资本市场的发展完善也有赖于衍生品市场的发展壮大。另一方面，我们要合理进行金融创新并加强监管，防止金融创新脱离实体经济发展的基础。
