时间：2022-11-03 20:06:19
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇公司泡沫研究报告，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
中国宏观调控“组合拳”打出，沪深股市没有如预期那样大幅下跌，全球股市因此都松了一口气。亚太地区股市、欧洲股市普涨连连，韩国、澳大利亚、新加坡、印尼等股市不断创出新高，欧洲股市也创下了6年半来新高。
有关内地股市存在泡沫的言论早已甚嚣尘上，国际大行也纷纷表示看淡A股。所以中国央行打出“组合拳”，虽然有些出乎意外，但基本还是在意料之中。
香港券商普遍认为，“组合拳”对内地经济和股市影响不大，但还是出现了一些分歧。高盛证券认为，股市一旦对宏观调控措施反应过敏，正是入市良机，可以买进保险、电讯、能源等防守性股份，以及受惠于人民币升值的航空股。里昂证券则认为，尽管此次宏观调控措施没有实际影响，但仍建议采取防守性投资策略，避免借贷高的行业，如地产和公用事业股。汇丰证券最为悲观，认为此次宏观调控措施旨在令股市“软着陆”，但有些优柔寡断，使股市泡沫吹得更大，未来一旦调整，将会十分激烈。
在多空双方各执一辞的情况下，已消化了QDII利好消息的港股本周明显失去了方向。高信投资首席环球投资策略员沈庆洪认为，由于紧缩政策(加息等)和扩张政策(QDII)同时存在的情况下，投资者目前不会大举入市，同样也不会刻意做空，所以港股近期可能在20705点到21100点间徘徊。但对港股尚处在牛市中，没有人表示怀疑。里昂证券日前发表的研究报告，甚至将恒指今年的目标上调到了24000点，成为目前市场上最为进取的预测。报告认为，一旦A股出现调整，内地投资者将会通过QDII来香港投资。瑞银研究报告也表示，港股牛市仍未结束，维持恒指今年23000点的预测目标。
一边是内地股市不惧宏观调控，再度不断冲击新高，一边是香港投资者仍对后续宏观调控措施深感忧虑，这实际上凸显了内地和香港投资者在投资理念上的差别。香港市场对于越来越多参与其中的内地新投资者来说是一个新课题。这里没有涨跌幅限制，实施T+0交易制度，市场波动受制于股指期货等衍生产品，走势深受欧美日股市影响等，都是投资者应该考虑的。
本周美国股市主要股指涨跌互现，前期不断创新高的股指似乎要小憩一下，道指连续小跌了几日，而代表更广泛上市公司的标准普尔500指数继道指之后，于周一突破了2000年3月创下的历史收盘高点。毋庸置疑的是，美股的强势表现给全球股市注入了上涨的动力。雷曼兄弟公司以企业盈利持续增长为由，预期环球股市年底前将比目前水平再升7％。
不过，中国的影响力也不容忽视。周三，因为美国美联储前主席格林斯潘称，担心中国股市会“暴跌”，使得美股在盘中创下新高后回落。即使这恐怕只是投资者获利回吐的借口，但也足以证明投资者对中国因素的关注，毕竟2月份的“环球股灾”还历历在目。
关键词：证券分析师 乐观倾向 利益冲突 认知偏差
一、引言
证券分析师乐观倾向行为是指证券分析师对公司未来盈余的预测值相对于实际值呈现系统“正偏差”特征（Brown，1993），或者在投资评级时倾向“买入”等正面评级，不或延迟“卖出”等负面评级的行为。盈利预测和投资评级是证券分析师向投资者传递的重要信息，这些信息能够降低资本市场普遍存在的信息不对称，提高资本市场的效率。而证券分析师的乐观倾向行为则会使这些信息出现偏误，误导投资者，进而阻碍证券市场有效性的实现。因此，证券分析师的乐观倾向行为一直受到国外学者的重点关注和研究，是近二三十年来国际实证会计乃至金融学界的热门研究领域，该领域的研究对促进分析师行业的健康发展，加强对资本市场的监管，以及对投资者甄别证券分析师的研究报告等都具有重要的参考意义。本文将从证券分析师乐观倾向行为存在的经验证据、动因、经济后果和约束机制等方面对相关文献进行评述。
二、证券分析师乐观倾向行为相关研究
（ 一 ）证券分析师乐观倾向行为存在的经验证据 （1）证券分析师预测存在系统乐观倾向特征。Fried and Givoly（1982）和 Brown，Foster and Noreen（1985）最早证明了证券分析师在预测评级过程中存在乐观倾向。随后多位学者研究发现证券分析师连续在较长一段时间里系统地高估公司未来每股收益（Dowen，1989； Butler and Lang，1991； Lang，1991； Calderon， l993）。随着盈余公告日的临近，证券分析师对盈余变动方向预测得越准确，乐观倾向也逐渐降低（Mstsumoto，1999；Richardson，Teoh and Wysocki，1999）。证券分析师除了在年度和季度等短期盈余预测中存在乐观倾向外，研究者还发现其所做的长期盈利预测同样偏于乐观（Deehow and Sloan，1997； Rajan and Servaes，1997）。长期盈利预测通常是指证券分析师对公司2年—5年的成长性进行预测，是研究者用来检验资本市场有效性的重要指标。我国证券分析师在盈利预测上也存在乐观行为。吴东辉等（2005）和李文贵（2007）均研究发现我国证券分析师的盈余预测偏于乐观。（2）证券分析师乐观倾向在盈利公司和亏损公司之间存在差异。研究者发现，证券分析师乐观倾向在不同公司之间有差异，当公司报告亏损时，分析师盈余预测的乐观倾向更显著。Dowen（1996）指出，十二分之十一的持有期间，证券分析师盈余预测会在公司报告亏损时表现出更强烈的乐观倾向；Hwang，Jan and Basu（1996）指出，当公司报告亏损时，证券分析师盈余预测乐观倾向激增十倍。Degeorge， Patel and Zeekhauser（1997）研究发现，证券分析师在亏损样本公司中的乐观倾向更强烈。Das（1998）和Brown（2000）的研究进一步发现，证券分析师对发生损失的公司比没有发生损失的公司更容易产生乐观倾向，而且对前者的盈余预测不如对后者的准确。Clayman and Schwartz（2004）认为这种差异存在的原因可能是当公司报告亏损时，证券分析师更可能错误理解盈余信号。尤其是当证券分析师预期某公司将会报告盈利，而事实上该公司报告了亏损，这就使得证券分析师盈余预测存在乐观倾向。（3）证券分析师预测的乐观偏差程度的估计。分析师预测乐观偏差的程度如何呢，有学者对此进行了估计。Chopra（1998）发现证券分析师平均高估盈余6.1个百分点。Lim（1998）发现分析师乐观倾向的平均值是0.94%。这一数字在小公司则高达2.5%，大公司股票则相对较小是0.53%。Brown（1998）观测到的预测误差均值急剧降低，从1993年的2.6%下降到1997年的0.91%。
（ 二 ）证券分析师乐观倾向行为的动因 大量实证研究发现证券分析师存在乐观倾向行为后，研究者从不同的角度对这种行为产生的动因进行了解释。迄今为止主要有两大类观点：一类认为是分析师外部制度环境中存在的利益冲突驱动分析师进行乐观预测，一类认为是分析师自身的认知偏差导致乐观预测。（1）外部利益冲突驱动乐观预测。独立性是资本市场信息中介执业的灵魂。证券分析师作为资本市场中重要的信息中介，独立性是其执业过程中必须遵守的原则。然而，现实中由于以下一些利益冲突，驱使证券分析师违背独立性原则，过度乐观的盈利预测。一是所分析公司管理层对分析师的压力。分析师获取及时信息和公司私有信息的一个重要渠道是与公司管理层进行交流。为此，分析师需要与公司管理层建立和保持良好的关系。出于这种考虑，分析师会尽量回避或拖延报告负面消息的时间（McNichols and O’Brien，1997），或者有意识的提供乐观预测（Lim，1998； Das et a.l，1998；Lim，2001）。Lim（2001）从理论上解释了证券分析师为维持管理层关系乐观预测的原因。他认为，由于管理者的薪酬与公司的股票价值相关，公司的股票价值越高，管理者可获得的薪酬越高，乐观的盈余预测能够提高公司的股票价格，所以管理层更喜欢乐观的盈余预测。所以，乐观预测或许是分析师迎合管理层的无奈选择，为了增加与公司管理层接触的机会，获得管理层掌握的公司私有信息，分析师只好提供乐观的盈余预测。Mest（2003）对比检验了分析师盈余预测和销售预测的乐观倾向程度，研究结论也支持了Lim（2001）的观点。二是证券公司对分析师的压力。证券分析师供职的证券公司为了自身的利益，可能损害分析师研究的独立性。首先，在投行业务方面，为避免损害证券公司和客户之间的业务关系，证券公司可能会要求分析师不要发表对公司客户不利的研究报告。Demetriades and Hussain（1996）和Dechow， Hutton and Sloan（1997）的研究都证实了证券公司与所分析公司的投行业务关系与分析师乐观预测的相关性。他们发现，承销商分析师的盈利预测显著乐观于非承销商分析师。Lin and McNichols（1998）发现，附属分析师（affiliated analysts）比非附属分析师（unaffiliated analysts）的评论更乐观。Groysberg， Healy and Chapman（2008）认为，薪酬结构的差异可能是承销商分析师乐观倾向的原因。我国学者原红旗和黄情茹（2007）、张博（2011）的研究也发现，相比非承销商分析师的盈利预测，国内承销商分析师的盈利预测更乐观。其次，在经纪业务方面，分析师面临着压力。由于分析师的“买入”评级能增加证券公司的交易量，而“卖出”评级不能（Aitken，Muthuswam and Wong，2001； Irvine，2004；Jackson，2005），因此，为获得更多的佣金，分析师可能会被要求多提供“买入”建议，而少提供甚至不提供“卖出”建议（Cowen et al，2006；Jacob et al，2008）。最后，分析师也受到证券公司自营业务的压力。为了促使所在证券公司所持有股票的价格保持稳定或上涨，分析师可能会被要求向公众提供乐观的投资建议（Dugar and Nathan，1995；Michaely，1999）。三是机构客户对分析师的压力。机构投资者通过两种方式对分析师施加压力。一方面，证券公司所承销的股票主要销售给机构投资者，机构投资者如果大量持有证券公司承销的某个公司的股票，可能会因此施加压力给证券分析师，以降低股票的购买量或减少在该证券公司的股票交易量威胁分析师发表对该公司的不利报告或者要求其发表对该公司有利的报告。另一方面，机构投资者对分析师的排名有直接影响。比如在美国，《机构投资者》杂志每年都会评选出当年度的明星分析师排名。明星分析师的排名产生于机构投资者的主观投票，在没有客观标准的情况下，机构投资者的主观态度决定了分析师的排名，而分析师排名又是分析师薪酬的关键因素。不言而喻，在这样的评价体系下，证券分析师的“独立性”再次受到冲击，为获得较好的排名，证券分析师不得不迎合机构投资者的偏好，做出带有乐观倾向的预测。四是分析师自身利益的压力。分析师自身利益包括两个方面：一方面分析师可能会乐观预测以推荐自身拥有的股票；另一方面某些大资金或大机构会雇佣分析师出具乐观研究报告以推荐其手中的股票（Cowen， Groysberg and Healy，2003）。（2）分析师自身的认知偏差导致乐观预测。有些学者试图用行为学中的认知偏差来解释分析师的乐观倾向行为，认为证券分析师是如实报告他们作出的预测的，只是由于认知过程中存在偏差，才使得这种预测带有乐观偏见。Debondt and Thaler（1990）认为是分析师对好消息过度反应导致乐观预测。Abarbanell and Bernard（1992）则认为是分析师对坏消息反应不足导致乐观预测。Wong and Raymond Seetoh（2004）则利用Tversky和Kabneman（1979）的期望理论来解释证券分析师情感因素在盈余预测过程中的影响。研究结果表明证券分析师面对公司正盈余增长和负盈余增长时的行为不对称。当公司盈余呈现正增长时，分析师的盈余预测是准确的，但是当公司盈余呈现负增长时，则存在乐观偏差。
（ 三 ）证券分析师乐观倾向行为的经济后果 大多数研究认为，乐观倾向行为有悖于证券分析师的独立立场，是证券分析师分析和预测无效性的表现，会误导市场对证券的定价，从而阻碍市场有效性的实现。（1）分析师乐观倾向影响资本市场投资者的行为。研究者认为，当市场处于上升趋势时，证券分析师的乐观预测会提高投资者对后市的预期，加剧投资者的“狂热”情绪，形成股市泡沫（金雪军和蔡健琦，2003）。Miller（2002）的研究就指出，证券分析师乐观预测是造成美国20世纪90年代互联网泡沫的原因之一。相关研究也发现，投资者并不能充分识别并纠正分析师预测中的乐观倾向，从而被乐观倾向所误导（Michaely and Wmoack，1999）。此外，投资者在识别分析师研究报告上有差别，Boni and Womaek（2002、2003）研究探讨机构投资者和个人投资者对证券分析师研究报告是否都能作出正确反映，发现机构投资者会有意识的对分析师的研究报告在定价上给予一定的折扣和修正，而个人投资者由于缺少相关的专业技能和知识经验而无法对分析师的研究报告进行修正，而直接依据证券分析师的预测对金融资产进行定价。Malmendier and Shanthikumar（2004）的实证研究也证明，相比机构投资者，个人投资者更容易被分析师的研究报告所误导。（2）分析师乐观倾向行为影响所分析公司管理层的行为。来自公司管理层的压力能够对证券分析师施加或产生影响，但同时，由于证券分析师在资本市场中的特殊地位，公司管理层也会受到证券分析师的业绩预期压力。为达到预期业绩，公司管理层可能会采取危害公司健康经营的战略和投资行为（Fuller and Jensen，2001）。金雪军和蔡健琦（2003）也认为，为“迎合”证券分析师的乐观预测，公司管理层可能会改变原有稳健的经营战略，而投资于高风险项目，甚至通过财务造假以达到分析师的盈利预测。此外，当整个市场处于泡沫中时，分析师乐观预测还可能“冲昏”公司管理层的头脑，使其不能客观的评价本公司的经营状况（Schultz and Zirman，2001）。
（ 四 ）分析师乐观倾向行为的约束机制 主要有以下观点：（1）构建分析师声誉机制。声誉对重复博弈举足轻重，因而可抑制利益冲突。研究表明，有良好声誉的分析师不愿陷入纯粹向投资银行提供帮助而扭曲其建议和预测（Jackson，2005；Fang and Yasuda，2006a；Clarke et al.，2007）。金融机构对声誉的关注亦会在一定程度上缓冲利益冲突（Ljungqvist et al.，2007）。（2）构建科学的分析师薪酬机制。金融机构普遍实施的薪资与业绩捆绑的薪酬计划会驱使公司经理通过分析师建议及其他形式的期望管理抬高股价（Bolliger & Kast，2006）。而薪酬制度的合理设计，能在一定程度上扼制利益冲突（Hong et al.，2000）。（3）加强证券监管。为降低分析师面临的利益冲突，美国等成熟资本市场都制定了降低分析师利益冲突的法律规范。如美国2002年通过的SOA法案制定了处理分析师利益冲突问题的条款，并要求SEC和证券交易所制定处理利益冲突问题的细则。但最近对这些法规有效性的实证检验的结果不理想，研究结果表明，分析师乐观预测的数量确实少了，但预测的信息含量也降低了（Jonathan et al.，2011；Ohad et al.，2009）。
三、结论与展望
上述文献表明，对证券分析师的乐观倾向行为的研究，仍需要在如下方面深入。（1）对证券分析师乐观倾向行为动因的研究仍然存在一些尚待探索的问题。首先，国外学者对分析师乐观倾向动因的研究相互独立，没有形成系统的理论解释框架。其次，分析师为维持管理层关系而乐观的预测报告，那么管理层为什么会偏好乐观的预测报告呢？对此国外实证研究文献没有给出详细的理论解释。对于认知偏差造成的分析师乐观倾向，研究者明显忽略对这种动因造成分析师乐观倾向程度的衡量。最后，对中国这样的新兴市场而言，国内学者零星的研究尽管已发现我国证券分析师存在乐观倾向行为，但是无论从研究方法的严谨性还是从样本的时间跨度来看， 其支持力度均有限。而且，由于我国资本市场的历史短，因此，不管是投资者还是分析师都不如西方资本市场成熟，分析师所面临的利益冲突是否不一样，是否还有其他的原因造成分析师的乐观倾向呢？对这些问题的研究无疑会丰富和发展证券分析师行为的研究，尤其是嵌入中国制度背景的研究，将为理解新兴资本市场中证券分析师的乐观行为提供新的经验证据。（2）证券分析师乐观倾向行为的经济后果仍然需要进一步研究。首先，前述的文献已表明，分析师与投资者以及公司管理层之间的影响是双向的，因此，如何判断和计量证券分析师乐观行为的经济后果仍然需要进一步理论分析和实证检验。其次，尽管我国学者的研究尚处于初步探索阶段。但是现实中我国证券分析师丧失职业道德，卖身为“庄托”，充当“黑嘴”角色，乐观、“超乐观”甚至虚假的信息误导投资者的违规事件却层出不穷，严重损害了投资者的利益和我国资本市场的效率。由此可见，我国证券分析师的乐观倾向行为的经济后果的严重程度及复杂程度可能远远超出西方资本市场分析师乐观倾向行为的经济后果，这无疑也为国内学者提供了研究机会。（3）如何约束证券分析师的乐观倾向行为目前仍然是个难题。西方实务界出台了一些法规以降低证券分析师的利益冲突，但理论界对这些法规有效性的实证检验仍然存在争议。对于中国这样的新兴市场来说，投资者保护意识差，资本市场缺乏分析师声誉回报机制，投资者的价值投资理念远未建立以来，如何建立分析师乐观倾向行为的约束机制，需要进一步的研究。
*本文受国家自然科学基金项目“中国上市公司真实活动盈余管理行为研究”（项目编号：71172198）资助
参考文献：
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宝钢股份、武钢股份、鞍钢股份近日相继提高2月份产品出厂价格，这是因为钢企基本面好转，还是成本上升所致？
申银万国的行业研究报告指出，此次三大钢厂调价主要是受三个因素影响：首先，原材料和燃料价格的上涨趋势确定，焦煤价格上涨趋势更为明显；其次，下游订单情况仍然较稳定；最后，受通货膨胀预期等因素的影响，后市对钢材现货价格的走势较为乐观。报告认为，此次三大钢厂价格上调主要目的是对成本的覆盖，而短期之内钢铁原材料与燃料的价格上涨趋势较为确定，所以钢厂的盈利能力仅可以保持稳定或略有好转，下游需求未见明显超预期因素，维持钢铁行业中性的评级。
国金证券的研究报告指出，近期钢价的上涨主要缘于国际因素。对一至两个月内的钢价走势依旧持谨慎观点。在国内需求总体平淡的大背景下，若无其他突发因素，国内钢价走势将会归于稳定。维持对钢铁板块的持有评级。建议重点从以下角度挖掘投资机会：1、终端需求受到政府鼓励的细分板块，如钢管股、特钢股，具体包括常宝股份、金洲管道等；2、存在铁矿石资产注入预期的股票，如太钢不锈等；3、潜在的突发事件带来的交易机会，包括*ST钒钛、西宁特钢、天兴仪表、创新置业、凌钢股份和河北钢铁等。
广发证券的研究报告也指出，钢铁行业基本面依然困难，钢铁股继续跑赢大盘的难度很大。建议继续关注拥有铁矿石、煤炭资源的公司。继续推荐金岭矿业、酒钢宏兴、*ST钒钛、新兴铸管和八一钢铁。
中信证券的研究报告比较乐观，预计淘汰落后与结构升级将改变行业的供求态势，2011年新增产能将大幅下降，钢铁上市公司盈利将大幅增长，给予钢铁行业强于大市的的评级。短期重点推荐*ST钒钛和方大炭素。
行业评判
海通证券铁路建设高速发展
我国铁路建设遵循先客后货的思路，“十二五”期间高铁仍将保持较快增长。我国也已具备自主创造向世界提供包括欧洲标准在内的高速铁路动车组能力，海外市场给相关企业带来巨大商机。重点推荐时代新材、中国北车、中国南车、晋亿实业、新筑股份、中鼎股份、晋西车轴和天马股份。
东方证券白酒受益消费升级
白酒行业是消费升级受益最明显的行业之一。白酒消费构成将以中档酒和中高档酒为主，散酒和低档酒市场将会大幅萎缩。建议配置低估值的一线白酒股，如泸州老窖、贵州茅台、五粮液和水井坊；买入高成长明确的二线白酒股，如金种子酒、山西汾酒、古井贡酒和洋河股份。
中金公司海运板块估值较低
最近一个月干散货运价大幅下跌，已回落至金融危机结束时的水平，维持航运板块的中性评级。目前航运股市净率估值处于历史较低水平，下跌空间有限；干散货和油轮公司处于周期较低位置，集运行业处于上升周期。长期看好中海集运。基于整体上市的预期，审慎推荐中国远洋。
中信证券银行业绩增长确定
预计春节前政策将相对宽松，节后或迅速收紧。一季度银行信贷均匀投放，存款压力加大，净息差将稳步上扬。看好主动定价管理能力强和具备业绩释放动力的银行。预计一季度银行业净利润同比增长约20%，确定的业绩增长预期带来估值防御价值。推荐南京银行、招商银行、民生银行和农业银行。
广发证券油价带涨化工产品
中期看，国际油价呈上涨趋势，2011年重心有望超过100美元/桶。长期看，油价大幅上涨至120美元/桶的概率较小。从历史经验看，国际油价上涨将带动下游化工品价格上涨，或利好化工板块。近期原油、天然气、煤炭均呈现涨价态势，进一步加大了化工品价格普涨预期。推荐久联发展。
招商证券等待房地产股买点
房价已经连续4个月上涨。政策调控将愈发严厉。2011年房地产投资增速仍将保持在25%左右。随着未来政策明朗，房地产股会有更好的买点出现。建议关注高增长、低估值、业绩确定性好的一线与二线龙头公司，以及项目储备集中在北京、上海、深圳、杭州等一线城市的区域性公司。
投资策略
兴业证券恐慌下跌正是布局时机
市场阶段性向下空间不大，恐慌下跌后正是布局时机。春节后，焦煤、有色、建材、机械等受益于政策预期改善和投资改善的行业预计将有行情，但对小盘股依然要保持谨慎。建议投资者，首先要立足经济趋热和流动性改善，逢低积极增持煤炭、建材、有色、地产等品种；其次，消费品行业龙头在调整中逐步具备防御性；第三，新兴产业题材股处于去泡沫的分化调整阶段，逢利多仍可调仓。
银河证券前两个月多空力量均衡
今年1～2月份市场多空力量相对均衡，向上动力不足，向下空间有限，股指将以区间震荡为主要特征，预计上证综指核心波动区间2700～3000点。支撑短期市场的主要因素有四个：一是良好的上市公司业绩；二是蓝筹股较低的估值水平；三是产业政策和区域政策提振市场信心；四是国际大宗商品价格上涨。制约短期市场的主要因素也有四个：一是通胀压力较大，短期经济增速或将放缓；二是货币收紧趋势仍将延续；三是中小盘股票继续风险释放；四是基金较高的仓位和前期较多的套牢盘。市场投资风格将延续纠偏格局，其本质是价值回归。建议超配地产、银行、有色、煤炭、机械等行业。
一、当前房地产业非理性发展的政策性因素分析
1．某些地方政府的房地产业调控行为失当
目前，我国房地产市场基本上还是垄断性市场，主要表现为土地所有权垄断、土地经营权垄断和房地产经营形式垄断。出于最大限度掠取垄断利润的考虑，房地产商通过各种手段压缩住房供给数量，人为拉大供求差距，导致房价持续飙升。
构成房价的无非就是土地成本、开发税费、建安成本、开发商利润、财务成本这几个主要方面。另一方面，政府从土地拍卖中也取得巨大收益，同时还有一系列的各类税费，仅土地及税费就占据房价的30％－50％。经过多年的改革开放和现代化建设，人们的收入水平得到很大的提高。企业规模和市场规模越来越大，各行业也都争相利用大城市的优势地位来壮大自己，这些都对住房产生强大的需求，城市土地的巨大商业价值开始显现。于是城市本身成了政府最大的投资资源。
2．宏观金融政策调控失当
许多分析表明。目前我国房地产业的直接融资比例很小，大多数资金来源于银行的贷款，房地产开发贷款和按揭住房贷款的风险大部分都转嫁给了银行。多年来，我国实际利率经常在低位或负位运行。实际负利率将产生“通货膨胀加速机制”，刺激货币需求，从而使固定资产投资尤其是房地产投资加快。
低利率或负利率会使社会大量闲置资本存到银行的机会成本加大，加之我国目前的资本市场尚不完善，风险性较大，再加上近年来我国实体经济发展速度得到缓慢，实体经济经营利润远远低于房地产投资，于是这部分资本纷纷进人具有巨大利润空间的房地产行业从事投资与投机，与真实消费群体抢夺房产资源，哄抬房价，原本属于民生用品的商品房开始深化为资本品，成为许多大资本和中小资本投机的乐园。由于房地产真实供给和虚假需求的矛盾愈演愈烈，必然会使房价脱离真实价值，所谓的房地产泡沫开始逐渐膨胀，这又进一步恶化了供需矛盾。
3．国家住房保障政策
“国家住房保障政策”攸关国计民生，然而，在以往的尝试中，由于政策操作执行层面自由度过大，缺乏硬性措施的约束，因而出现了一系列问题。又如保障性住房多选建在偏远的城乡结合部及郊区，虽价格相对便宜，但因基础设施不到位，类似交通费用等生活成本的上升却加重了中低收入群体的负担。
二、房地产经济发展的未来应然走向
城市房地产业的健康发展对国民经济的振兴和发展有着十分重要的作用。为此，要克服房地产经济中存在的非理，用科学发展观引领房地产业的发展是我国房地产经济发展的未来应然走向，下面主要谈四点。
1．合理规划建设用地，搞好“城市经营”
很多人认为“城市经营”就是“炒地皮”，地方政府单纯通过土地出让增加财政收入。房地产开发项目有的是短获利，比如商品住宅、小商铺等；有的是长期出租或经营获利，比如期通过出售直接大型商场、写字楼等；在城市什么位置?建什么样的房子?达到什么样的规模?能否成为城市的记忆?能否复制和再生?这些问题都要求我们一切从实际出发。以科学发展观看待城市建设。
2．强化政府经济职能，市场将逐渐走向成熟化
综合当前房地产投资的增长速度及房市表现，从房市周期论的角度分析，我国房地产投资目前还处于繁荣期，整个房市还处在有利的上升阶段。但从市场表现看。近期、国家在科学发展观的指引下加强了对房地产的调整，这种调整并不是指楼市崩溃，而是引导房地产业进人一个成熟理性的稳定发展期，将涌现越来越多的性价比优越的产品，市场将逐渐走向成熟化。
3．加强政府宏观调控，地价将趋于合理水平
如前所述，房地产是国民经济的先导性产业，对GDP增长具有较强的带动作用，同时又依赖于经济发展所创造的市场需求，取决于经济增长所决定的居民住房支付能力。这是因为房地产业是一个土地与金融两种要素紧密结合的特殊产业，土地是一种极度缺乏供给弹性的要素，而金融资源则是理论上可以无限供给且极具流动性的要素。一旦房地产业深人投机要素，将会在短期内形成经济泡沫，如果房地产市场资金链突然中断，泡沫经济将会立刻崩溃。自然将会给关联产业及整个城市发展带来致命破坏。
三、对国内房地产经济管理具体项目的思考和建议
1．要核算并确定公司的投资总额
项目可行性研究报告完成并获得批复后，由公司选择适宜的项目经理部去实施落实，以获得批复的可行性研究报告为基本依据，并结合公司资金实力情况综台确定对该项目的投资总额。通过工程人员的初步估算后，提出项目资金流量表，取得公司认可，与其它测算确定后定下的指标一并以文字的形式确定下来，作为实施项目经济管理的依据性文件执行。
2．要控制开发成本，确定费用支出
控制开发成本是房地产企业经济管理的关键。某一项目的投资总额一经确定，开发成本的控制就是实现效益的主要途径。正常的必要支出比较便于控制，而业务费用的开销弹性较大，报帐标准难掌握，控制起来难度较大。解决的方法首先要增强经办人的主人翁感，自主的最大限度节约开支；其次是通过制度严控一切漏洞，查缺补漏；再次要采取费用合理包干的办法，费用节约归己。
财报后，优酷管理层召开了电话会议，回答分析师的提问，与会高管包括优酷首席执行官古永锵和首席财务官刘德乐。
以下为分析师问答环节主要内容：
Piper Jaffray分析师吉恩蒙斯特：预计明年内容成本占营收的比例会如何变化？
刘德乐：考虑到内容市场竞争激烈，内容价格仍在不断上涨，我们预计明年内容成本所占比例将比今年更高。另一方面，我们预计营收仍将强劲增长。至于具体比例，我们仍需密切关注竞争态势。
古永锵：从战略上来说，我们相信高内容成本可以将规模较小的竞争对手挤出市场，从而使内容成本在中期稳定下来。
高盛分析师凯瑟琳梁：第四季度优酷的营收预期与广告市场形势有关么？预计明年毛利润率将如何变化？
古永锵：我们认为广告市场环境仍然很积极正面，例如央视和一些卫视广告拍卖的结果都很喜人，去年我们第三、第四季度营收增长非常强劲，在这一基础上，我们仍预测今年第四季度能实现90-100%增长。
刘德乐：我们仍致力于夺取市场份额，因此近期利润率会有一些波动，明年的话，我们的利润率应该能逐季提高，到明年下半年，利润率应该会明显高于目前水平。
麦格理证券分析师邵炯：优酷向第三方广告支付多少佣金？
刘德乐：第三季度给第三方广告公司的佣金占品牌广告收入的18%左右。
邵炯：优酷的现金流报表中包含1.9亿无形资产，其中多少是将于2012年播放的视频？多少会留到2013年？
刘德乐：约80%将于2012年播放，很少一部分会留到2014年，其余都是2013年的。
邵炯：去年同期内容成本占营收的比例多大？
刘德乐：去年占27%，尽管调整了摊销方法，但今年比例没变。
SIG分析师赵春明：优酷带宽成本环比增幅较大，预计今后几个季度情况如何？
刘德乐：带宽成本增长是流量增长的表现，我们的总视频浏览量增加了22%，用户在线时长增长24%，带宽成本环比增长超过30%，预计今后几个季度带宽成本将继续增长，因为我们在渗透率、用户访问频率和在线时长方面都有增长。盈利水平通常都会滞后于流量增长，但流量增长对于日后的收入增长和利润率提高都至关重要。我们还增加了高清视频服务，目前高清视频占总流量增长的15%。
古永锵：我们2011年的内容组合显著好于2010年，再加上在技术上的投资，我们实现了上述22%和24%的增长，这相当强劲。2012年我们已经采购了许多具有特色的专业内容，今后仍有流量增长空间。
赵春明：第三季度优酷有多少广告客户？其平均花费是多少？
刘德乐：第三季度每个客户的平均花费约100万元，去年则是76.1万，广告客户数增加了44%，今年第三季度达到296家，而去年是206家。
野村证券分析师金永：优酷广告收入的构成情况如何？是否80%的收入都来自前20%的大客户？
刘德乐：我们的运营模式与电视行业颇为相似，约60%收入来自前五十大客户，其中约30%的收入来自前二十大客户。
金永：向竞争对手转授权独家内容的话，可以收回多少成本？这方面与六个月前相比有何变化？
刘德乐：没有多少变化，转授权收入占总营收的比例还很低，仅占4%左右，对我们来说没有战略意义。基本上我们只会把内容转授权给没有竞争关系的平台，比如移动服务运营商、网络电视或规模很小的网站。
分析师：优酷的广告收入主要来自哪些行业的客户？
古永锵：作为一家互联网电视平台，我们的广告客户有些来自电视广告客户，有些属于互联网广告客户。前者包含快速消费品、食品饮料、药品和美容保健等行业，后者则包括IT、电信、汽车和互联网服务等，贡献占到近一半。
分析师：电子商务公司的投入占优酷广告收入多大比例？电商泡沫是否会影响贵公司第四季度或明年的业务？
古永锵：无论是电子商务还是其他互联网服务公司，我们的策略是只与大品牌公司合作，事实上电商领域许多公司谋求在优酷平台上做广告，但遭到拒绝。电商类广告占我们总收入的比例只是个位数，而且都是淘宝、凡客和京东等著名品牌所投放的。
分析师：管理层刚才提到有些小规模竞争对手可能因内容成本过高而被挤出市场，那么业界排行前五的公司是否会受影响？
古永锵：我们的业绩表明我们将继续领先，并最终赢得竞争。我们认为网络视频行业受规模效益和网络效应驱动，如果无法达到一定规模以在中期弥补成本投入的话，竞争对手的投资决心将会受挫。过去一两年来，我们看到其他互联网公司进入视频行业，随后又退出，明年还会有其他网站走过此种周期。
未来资产分析师温天立：优酷第三季度的股权激励开支大增，这是一次性的情况吗？
刘德乐：股权激励是长期性的，我们为员工特别是作出关键贡献者提供激励，股权激励开支预计仍会增加，当然这会随着股价波动而变化。
温天立：前面提到广告佣金是18%，明年这一比例将如何变化？
刘德乐：现在的18%已较去年下降一个百分点，明年将会继续下降，随着我们的品牌知名度和议价能力提高，我们计划每年将这一比例降低1-2%。
华控汇金分析师候天：最近的卫视“限娱令”对网络视频业有何影响？
古永锵：根据这一监管政策，各卫视的节目构成将会变化，娱乐节目所占比例将会下降，而其他两大类——电视连续剧和新闻节目将会增加，由于我们与各合作伙伴关系密切，我们的视频构成也会朝着这个方向略有变动。不过，这可以用网络自制节目栏目来弥补，我们已在积极考虑如何去做。总的来说，我不认为该政策对网络视频业有显著影响。
候天：第三季度优酷有无提高广告价格？这方面有何计划或政策？
古永锵：我们通常在年初根据各类广告位的利用率决定定价，再加上整体电视广告市场形式，明年的定价政策将在今后几个月里制定。
巴克莱资本分析师阿丽西亚雅普：过去几个月里，你们的一些竞争对手成功融资，另一些开始更积极的打造内容库，这对竞争态势有何影响？
古永锵：总的来说，我们的营收和流量增长速度都超过竞争对手，无论是129%的净营收同比增长率，还是22-24%的流量增长率等数据来看，我们的用户、品牌和营收都更加领先。
雅普：优酷第四季度的广告收入有无考虑季节性因素影响？优酷通常哪个季度业务收入较强？
古永锵：就整个网络广告业来说，第一季度通常属于淡季，至于其他三个季度孰高孰低，主要取决于客户的行业构成。第三季度往往要高一些，因为常有大型体育赛事，第三季度优酷广告营收大增129%，而且是在去年增长139%的基础上作出的——去年有世界杯因素，这让我们很有信心。
麦格理证券分析师邵炯：央视上周的广告招标会结果喜人，优酷是否也会据此提高广告价格？
古永锵：关于电视广告指标，我希望大家不仅要关注央视——当然央视也是个重要指标，可一些顶级卫视的情况也值得关注，总的来说其市场份额也越来越高。我们看到湖南卫视、江苏卫视和安徽卫视的广告招标情况也很积极，纷纷实现双位数增长，分析电视广告市场时，我们观察包括央视和一流卫视等电视台。由于这些数据刚刚出炉，我们的广告价位政策通常在年初确定，目前还无法公布。
邵炯：第三季度优酷来自用户原创内容(UGC)的流量和收入分别是多少？
古永锵：流量方面占30-33%，至于收入很难如此统计，因为广告客户购买广告位时主要是根据广告位置和视频内容。
刘德乐：不过我们确实会在用户原创内容中投放5秒全屏广告、弹出广告等广告形式，广告客户还可以赞助拍客和草根挑战等节目。我们现在还向各种非高端品牌提供用户原创内容中的广告位，包括多个国内服饰品牌。从这些性价比很高的内容中，我们大约获得了20%收入。
古永锵：另外一种基于网络的内容是优酷自制的节目，由于可获得赞助，这类节目从第一天开始就是可以盈利的。（编选：）
《关于2010-2011年度：中国电子商务系列研究报告定制的通知》
依托拥有的100余位国内知名专业分析师、特约研究员，以及院校专家教授、知名企业CEO、顶尖实战专家，每年度编制近百份电商主题研究报告，并接受企业定制各项报告，承接政府部门、行业协会与企业委托的课题研究、项目申报等专业研究工作，并拥有领先的电子商务行业数据监测系统来实现对行业运行的数据监测、分析。
作为国内专业电子商务研究机构，包括B2B领域的阿里巴巴、网盛生意宝、中国制造网、慧聪网、环球资源、金银岛、一达通、敦煌网等企业；B2C领域的京东商城、当当网、卓越亚马逊、新蛋中国、红孩子、凡客诚品(VANCL)、麦考林(麦网)、库巴购物网、苏宁易购、淘宝网、拍拍网、eBay易趣网、乐酷天、百度有啊、乐淘网、银泰网、珂兰钻石网等；支付领域的支付宝、财付通、环迅支付、百付宝、银联电子支付、快钱、易宝支付等；还有移动电子商务领域的中科聚盟、新网互联、汇海科技、亿美软通、天下互联、新网互联、用友伟库等，以及团购领域的拉手网、美团网、F团、窝窝团、阿丫团、24券、爱帮网、糯米网、腾讯“QQ”团、酷团网、大众点评网、淘宝“聚划算”等电子商务各领域典型企业，均为中心的重点研究与监测对象。
有媒体爆料，某地产大佬陈总是一家小型房地产开发公司的老板，个人资产拥有办公楼一套，七八套商铺出租，每月回收租金约二十万元。在全国各地还拥有多套房产、别墅和一处个人庄园。有两家物业公司，此外，还控制着三家公司，可获利500万元。现在有两个楼盘项目正在开发并开始销售，工程预计在今年收尾入户。另有三块土地今年可以开工建设，相关审批手续已基本就绪。受宏观调控影响，自2011年11月以来，公司的房产销售情况可以用"悲惨"二字来形容，有个别月份甚至一套也卖不掉。目前账面资产18亿元，绝大多数都是土地及房产，账面上只有三千多万的货币资金，几乎全部是银行按揭的保证金，实际可用货币资金经常连一百万都不到，公司的资金压力非常大。现在，有项目开工需要启动资金至少三千万元；有七千万元的到期贷款在一个月内需要归还；有近四千万元民间融资，但每月利息负担很重；还需要支付上一年度欠款两千万元。
事实上，从2011年下半年以来，鄂尔多斯、温州、湖南、安徽、河南、江苏、浙江等地不断曝光有开发商卷款跑路的消息。数据统计，北京2011年注销了473家地产企业，武汉注销掉200家地产企业。据传，2011年全国关停的房企至少在6000家以上。也有人说，这个估计还远不正确。在海南楼市大泡沫期间，全省共有1万8千家房企，泡沫过后，健康发展的在50家左右，淘汰率达99.7%。
随着大型房地产上市公司年报的陆续出炉，房地产企业资金链将要断裂的危险加剧。统计显示，48家A股上市房企2011年末的存货合计高达5906.74亿元，同比增长45.8%，以2011年的开发和销售进度计算，48家房企目前存货的消化周期达4.6年。而在2010年末，这些房企整体存货的消化周期为3.84年。2011年末A股房企的存货周转天数同比足足延长了9个多月。在库存巨大压力下，一季度以来，包括中国海外、碧桂园、招商地产、雅居乐、合景泰富、华远地产等多家上市公司宣布了自己在A股和H股的融资计划。另从今年信托发行情况来看，头两个月房地产信托出现井喷，目前在售的集合类房地产信托产品仍有98款。1至2年期的信托产品中，投向房地产领域的信托产品预期回报率仍然最高，这表明不少房企短期资金非常匮乏，越来越高的负债率也成为房企资金链面临的新压力。据统计，2011年万科、招商、首开、世茂四家标杆房企的总负债，较上年同比上涨41.8%、43.2%、53.5%和27.4%。事实上，由库存引发的回款压力只不过是影响房企资金状况的因素之一，宏观经济增速的回落、信贷的收紧、房企资金来源结构的不断变化、房地产投资的持续回落都加剧了资金链断裂的危险。
来自国家统计局的数据显示，仅今年前两月，开发商所获得的资金就达到14151亿元，同比增长16.2%，创造了房地产开发资金融资新高。其中，自筹资金5995亿元，增长43.3%；国内贷款3116亿元，增长16.3%；利用外资107亿元，增长24.2%。但在这样的情况下，上海易居房地产研究院的报告依然称，开发商的资金水平较去年底进一步恶化，新一轮的打折降价潮，将在未来两三个月内大范围展开。
资金链是指维系企业正常生产经营运转所需要的基本循环资金链条。企业经营的过程，也是企业实现“现金—资产—现金（增值）”的循环过程。企业要维持运转，就必须保持这个循环不断的良性运转。资金链，有如一个企业的“鲜血”，任何“供血不足”或“血管阻塞”的情况都会影响企业的正常经营活动，“资金链”变为“资金锁链”；一些资金链的断裂甚至会导致更为严重的后果。因此，如何保证资金链的持续良性发展，可以说是企业经营所需面对之根本课题。
房地产是典型的资本密集型行业。房地产商开发一个房地产项目通常需要数亿到数十亿的资金投入，尤其在要进行大量资金投入的工程前期和建设阶段。同时，房地产市场中存在的不可控因素导致房地产开发项目的经营管理具有风险大、成本高、资金回笼速度慢等特点。充足的资金是房地产项目顺利开发的重要保障，资金链的良好运作是房地产项目顺利开发的根本保证。目前我国对房地产行业进行宏观调控，一方面银行惜贷、房地产企业融资渠道狭窄，融资困难；另一方面限购令依然未解除，虽有银行房贷利率下调至基准，消费者依然观望者众，销售低迷，回款波动大。“两面夹击”之下，国内很多房地产商的资金链都受到了不小的影响。
在调控不放松的背景下，房企正面临这边销售不景气、那边债务滚滚而来的窘境。仅在房地产信托方面，就面临集中兑付的危机。有关统计显示，今年房地产信托约有3062亿本息到期，陆续从3月开始进入偿付高峰。其中2012年到期规模较大的有中华企业、万科、金地集团、福星股份、阳光城等，分别为44亿元、43亿元、24亿元、20亿元、18亿元。从信托还款占现金比例看，相对偿付压力较大的有阳光城、中华企业，分别达到了1111%和437%。
根据申银万国日前的一份房地产信托研报显示，2012年集合类房地产信托本息共到期2037亿元，加上单一委托人认购的单一类房地产信托，则共有约3062亿本息到期，陆续从3月开始进入偿付高峰。2009年以来，房地产信托品的预期收益率不断攀升，成为信托产品中收益率最高产品，伴随着收益率的上涨，房地产集合信托业几乎爆炸式上涨，其占全部集合信托的比例曾一度达50%以上，发行规模也由2009年月均36亿增至2010-2011年的月均193亿左右。
随着房地产信托产品的集中到期，开发商的兑付压力开始加大。从目前来看，房企临近到期出现兑付风险的案例开始增多。据报道，继天津信托1月30日公告称，其2009年11月发行的正元投资信达地产集合资金信托计划，于2012年2月10日提前终止后，近日中融信托又公告，将原定在2012年4月28日到期的“中融-华夏孔雀城集合资金信托计划”，于2012年2月8日提前终止。
第一太平戴维斯北京研究及顾问咨询部董事王琼12日表示，近期的银行信贷政策对首套房贷予以优惠，此举利于刚需购房。但是，对缓解房地产开发企业资金链紧张状况作用有限。另外，根据第一太平戴维斯最新的研究报告，2012年中国商业地产市场的投资活动料更活跃，且海外投资者的投资将明显活跃。
王琼称，今年房企的资金链状况难以彻底改善，预计未来入市的住宅项目将以中小户型为主，一季度无甲级公寓项目取得预售许可证。第一太平戴维斯的研究报告显示，一季度北京住宅销售市场仍表现缓滞。整体市场成交量仅180万平方米，环比下降47.1%。
王琼表示，当前北京高端别墅新增供给及成交量环比分别下降80.3%及70.4%。同时，部分项目价格折扣使成交均价环比下跌1.8%，降至37722元/平方米。在楼市回暖之前，预计高端住宅销售市场仍将表现缓滞。
有消息称，建行总行近期已向全国38家分行下发2012年房地产行业信贷调整的文件，其中规定“分支机构不得对小企业发放房地产开发贷款”，以及“开发贷款占对公贷款比例超过15%的一级分行、各限购地级市所在地分行，应严格控制新增贷款投放，降低集中度。”建行人士表示，这是一次银行内部的调整，旨在调配资源投向，以把更多的资源放在大型房企和优质房地产项目上。数据显示，截至2011年末，建行房地产开发类贷款余额为4191.60亿元，增幅仅0.16%；较上年增加6.50亿元，新增额为近五年最低。建行人士称，该行选择的都是评级高、实力强的开发商，对未来的风险有充分准备。其他各银行虽未明确出台叫停小型房地产企业开发贷款的政策，但在实际操作层面已经有所控制，一些中小银行实际上已经不再从事开发贷款业务。业内人士表示，与去年年底房企融资难不同的是，今年银行的放贷额度比去年宽松，且各银行都纷纷出台措施扶持中小企业，但对于房企却给予了“区别对待”措施，目的是提前控制房价进一步下跌后的风险。显然，在楼市调控的背景下，小型房企要从银行手中拿到贷款已经越来越难。
WIND数据显示，截至3月22日，上市房企公布年报合计为37家，37家企业的负债水平明显上涨，总负债额度达到了5216亿，环比之前一年的3786亿上涨了37.8%。负债率也明显上升，11年平均负债率达到72.3%。创造了最近10年来的最高。
2011年，自筹资金在房地产开发企业本年资金来源中的比重，高达40.95%。易居房地产研究院分析师苏艳预计，2012年，这一比重将持续攀升。“一季度，房地产开发企业资金紧张的问题将会恶化，可能接近甚至低于2008年水平。”苏艳称。
2012年1-2月份，商品房销售额4145亿元，同比下降20.9%。而去年是增长12.1%。苏艳表示，这预示着今年全年销售额极有可能是负增长。
北京中原地产市场总监张大伟也认为，虽然在2月份开始出现复苏，但市场依然低迷，性价比仍是目前获得销售量的利器。市场刚需总量依旧庞大，但对价格非常敏感，只要价格下调到位，成交量还将继续增长，最近的典型项目都是以价换量的代表。
北京中原市场研究部统计数据显示，截至3月25日，全国主要的15个城市，新建住宅合计签约20.28万套，同比有所下调。以北京为例，同比下调8.3%，这表明市场虽有复苏，但并未出现明显回暖。
21世纪不动产北京区域总经理寇海龙表示，无论是二手房业主还是开发商，不理性地涨价，不仅会吓跑购房客户，重新加重市场观望氛围，也会给政府部门传递市场假象，以为房价上涨苗头死灰复燃，必会加大调控力度，那就会形成市场三方主体全输的局面。
截至2012年2月底，中原监测到的标杆房企在47个城市的在售项目库存量约为2466万平方米，较上月小幅回落2%。相对于2011年6月底，标杆房企的库存量增加56%，库存压力仍较大。
资金过于廉价会带来风险，最明显的例子是这引发了房地产泡沫，但意想不到的是，目前廉价的资金却可能在妨碍经济复苏进程。这显然不是决策者的本意。美国联邦储备委员会将利率下调至接近零的水平是为了阻止经济的崩溃，但由于经济复苏出现放缓迹象，一些人开始担心美联储超宽松的货币政策实际上可能引发通货紧缩。
关键的问题是银行为何没有放贷，特别是对能够推动经济增长的小企业放贷。其中一个答案是没有贷款需求。这显然是一个因素，但贷款供应不足可能也在其中扮演了角色，而贷款供应不足的原因不仅是风险过高。斯坦福大学经济学教授Ronald McKinnori认为，接近零的利率水平扰乱了银行间市场，从而抑制了贷款增长。他解释道，大银行之所以不愿意贷款给小银行是由于小银行提供的收益率太低，不足以弥补贷款潜在的对手风险。
McKinnon称，这是个典型的问题，因为许多小企业都是通过信贷额度获得贷款的，而除非银行能在晚些时候从银行间市场获得资金，否则他们不会发放这些信贷额度。据美联储数据，截至5月底，银行间市场的贷款余额大约为1，600亿美元，较上年同期减少60％。
研究机构Encima G10bal的总裁David Malpass称，由此导致的结果是贷款供应不足，虽然银行宣称是需求不足，但事情都有两面性。与此同时，银行在大幅削减贷款并储备资金。美联储数据显示，5月份银行持有美国国债和其他政府担保债券的总额较上年同期增长19％，而商业和工业贷款则下降了18％。受此冲击最严重的则是中小企业。据美联储数据，小企业第一季度贷款余额减少大约700亿美元，而大型企业贷款增长1，000亿美元。
全球汽车业复苏势头减弱
从美国到中国的各个市场，汽车业在今年上半年出现的全球复苏正逐渐失去势头。在美国，汽车零售情况已从去年的低点复苏，但在过去两个月有所放缓。去年推出的“以旧换新”激励措施的取消，打击了欧洲的汽车销售，而分析师们表示，多个国家最近出台的紧缩计划，还将造成进一步影响。
即使在中国这个全球汽车业的新增长引擎，销售增长正逐月放缓，经销商纷纷报告销售更困难了。
巴克莱资本分析师布赖恩・约翰逊认为，6月份美国汽车零售市场的年化销量缩至85097辆，较之前三个月均超过900万辆的销量有所下降。增长放缓对通用汽车打击尤为严重―该公司正计划吸引投资者参与今年的公开发股。尽管分析师们预计，新兴市场会促进今年全球汽车业总体销售，但中国等关键市场仍存在减速的风险。
香港试水人民币公司债
上周，总部位于香港的高速公路公司合和公路基建将向国际投资者发售以人民币计价的债券，此笔交易不太为人关注，但标志着中国货币管制的一个巨大变化。合和公路基建由香港大亨胡应湘(Gordon Wu)控股，该公司计划从机构投资者手中融资至少10亿元人民币(合1.5亿美元)，用于中国珠江三角洲地区的高速公路建设。
中国今年出台了相关规定，鼓励在更大国际范围内使用人民币。得益于此，合和公路基建成为首家在海外发行人民币债券的公司(除银行以外)。中银香港总裁和广北表示：“合和公路基建发行的首只人民币公司债券，标志着香港人民币业务发展的一个里程碑。”中银香港负责安排合和公路基建此次人民币债券发行。这不仅有利于人民币债券发行的多元化并深化本地债券市场，同时也将强化香港作为国际金融中心的地位。
亚洲对冲基金空欢喜一场
今年年初的时候，亚洲对冲基金行业洋溢着乐观气氛。据报道，众多新基金将在该地区发起，而一些国际巨擘――包括素罗斯基金管理公司在内――在香港开设办事处的消息，成为了头条新闻。然而，预想中的繁荣景象并没有成为现实。亚洲对冲基金依然面临着一个老问题：国际投资者无意把资金托付给他们。“此时筹不到资金，让这里的许多基金经理都感到沮丧。”纽约银行梅隆财富管理公司另类投资服务主管安德鲁・戈登表示。
亚洲未能吸引到大量资金，从许多方面来说都出人意料，因为经过金融危机洗礼的全球经济依然步履蹒跚，而亚洲经济体已成为全球经济增长的灯塔。同时，亚洲金融市场的发展比西方更为迅速，而且存在对冲基金可资利用的定价不合理甚至脱节等问题。然而，据咨询公司Eurekahedge统计，专注于亚洲地区(除日本外)的对冲基金，今年以来净流出14亿美元资金；截止5月末，全行业资产规模减少到1030亿美元左右。
从许多方面来说，亚洲对冲基金目前面临的问题，与金融危机后困扰欧美同行的问题如出一辙：投资者逃离对冲基金，转而青睐流动性强且较为透明的投资品种。但分析师表示，亚洲对冲基金也存在自身的问题，最突出的是它们在动荡起伏的市场中表现差劲。
渣打银行：中国房价将大幅下滑
据最近的研究显示，未来几个月，随着开发商忙着应对过量的库存和不安的买房人，中国主要城市的房价有望大幅下滑。渣打银行在一份研究报告中说，年底前中国一线城市的房价有望下滑20％至30％，而二、三线城市的房价可能会下滑10％～20％。由王志浩带领的渣打银行驻上海分析师们说，随着新楼盘的推出加上购房群体依然谨慎，我们认为开发商将被迫降价。分析师们说，在4月中旬推出了反投机政策之后，中国的楼市走低。渣打银行说，北京的房价已经从今年早些时候的高点降了约20％，深圳则降了19％，而上海约为8％，不过较低的成交量可能造成房价降幅的失真。
实际上，王志浩说，过快的降价可能会迫使中国有关部门年底前取消紧缩措施，转向放宽的立场。王志浩在报告中说，过去一个月中，市场对整体政策将会进一步紧缩的担心有所减弱。他还说，更多的城市可能会效仿上海的做法，抵制一丝不苟地贯彻实施国务院为限制房价推出的政策。王志浩说，这种在遵守中国最高立法机构指令上的延迟可能表明，政府不愿进一步打压市场情绪。
全球投行业二季度利润将大幅下滑
而这一切对于倾尽所有投身移动互联网创业的同学们来说，由于没有多余资金而与股市绝缘。虽然错过了牛市，但我们相信自己的事业必将铸就新的上市公司，自己的财富由自己做主。躲过了暴跌，我们更加庆幸自己的创业选择，由自己主宰的财富才是可靠的。似乎只要我们不炒股，那A股的涨跌就与我无关。
虽然浩子的证券金融知识浅薄，虽然只是一个股市旁观者，但综合这些公开信息分析，目前的股市已经不仅仅是证券市场，金融市场的事情了，而是关系到国计民生的各个环节。一旦股市崩盘，其后果将不仅仅是股民或证券公司的损失，其影响将会波及到社会各个行业和全体国民。其中移动互联网创新行业将首当其冲甚至遭遇毁灭性打击。
或许会有很多朋友说浩子危言耸听了，应该没那么严重。浩子不是证券分析师，无法也不敢预言接下来的A股走势，但可以帮助大家重温一下2000年发生在美国波及全世界的纳斯达克泡沫破灭过程。上世纪90年代后期，舆论媒体和各种研究报告都大力推崇科技服务引导的“新经济”，而唾弃以传统制造业等为主的“旧经济”。在互联网新经济的热潮面前，很多传统的投资理念被颠覆和嘲笑，许多投资者都认为“这次不一样”，对于所投资的公司是否能实现盈利并不关心，一味追求公司勾画的“美好前景的故事”和市场规模。
随着网景公司(最早占据90%网络浏览器市场份额的公司)上市造就其创始人一夜暴富的神话，一大批如雅虎，亚马逊，思科等网络公司在纳斯达克上市，上市当日即暴涨五-六倍。思科公司市值当时达到6000亿美元(至今未回归该估值)。同时一批已上市的传统行业公司为了搭上互联网的顺风车，在不改变传统业务的情况下，仅仅改了一个类似互联网公司的股票名称，就比同行业股票多涨了120%左右。
当时美国街头巷尾，人们议论的话题都离不开股票。而在大洋彼岸的中国，也因为美国对网络互联网概念的追逐，推动着中国的互联网发展，造就了搜狐，新浪，网易、8848等一大批互联网公司。
但与此同时，股票厄运也在一步步临近。2000年3月10日，纳斯达克股指达到了其顶峰5132点，随着各家互联网公司财务状况恶化及财务造假，高管套现等情况被披露，互联网泡沫开始破裂。2000年4月3日微软垄断案宣判，宣告新经济模式追求的“市场规模”概念存在违法可能，更是导致后续的纳斯达克市场出现踩踏行情，由于纳斯达克的投资杠杆功能，更是加速了纳斯达克泡沫破裂。思科的股票跌去了90%，微软创单日最大跌幅。在后来的两年，纳斯达克股指从5100下跌到1100。市盈率从1999年的78倍大幅下滑到2012年的23倍。1999年的时候美国出现了457个IPO，大部分是科技股相关的，其中117家公司在上市当天股价翻倍。到了2001年IPO的数字锐减到76个，而没有一家公司上市当天翻倍。
最后附录一些纳斯达克期间的一些公司疯狂泡沫情况：
Boo.com，在6个月中花费了1.8亿美元试图创造全球网上时尚店，最终在2000年5月倒闭;
Broadcast.com，小牛队老板以59亿美元高位卖给雅虎，然后开始退休搞篮球了;
GeoCities， 1999年1月又是高位36亿卖给雅虎，2009年10月26日被关闭;
InfoSpace，2000年3月达到每股1305美元，2001年4月下跌到22美元;
Lycos，搜索引擎公司，2000年被西班牙运营商Telefonica以126亿美元收购，2004年以9540万美元出售给韩国的Daum Communication
Pets.com，网上卖宠物用品的公司，2000年倒闭
回顾这段历史，大家是否发现其中的某些细节是否与我们当下的A股和互联网现状有着某些惊人的相似之处呢?
A股的本轮行情不是因为网络概念而引发，其中的上市公司也鲜有几个真正的互联网公司，但暴涨期间“互联网+”概念股的热炒却是不争的事实。当然你还可以找出一千条理由来说明当下A股与当年纳斯达克股灾的不同之处，但有什么意义呢?股市涨跌与互联网发展未必有直接的联系，但不要忘记，现在我们的各种移动互联项目烧钱补贴的钱从何而来?风投资本的钱是从何而来?
据悉，在这轮上涨攻势中所有行业均出现上涨，并且涨幅呈现扩大趋势。涨幅居前的行业是计算机，连续三个月领涨全市场，年初至今涨幅达到89.21%。这一幕幕场景似曾相识。上世纪90年代，在个人计算机革命性普及下，美国纳斯达克走势与创业板2012年底以来的走势极其类似，但2000年3月后科网泡沫崩盘却成为美国历史上最大股灾之一。
值得注意的是，当前创业板平均市盈率88.1倍，估值已超过纳斯达克综合指数见顶时80倍的估值水平。创业板泡沫是否已到了一触即发关头？历史是否即将重现？近期，创业板泡沫之争甚嚣尘上，但部分机构并不认为创业板整体存在泡沫，称无论是宏观环境还是公司基本面，本轮创业板牛市与科网泡沫均存在本质区别，创业板底气在，“离泡沫还很远。”
资金蜂拥入市
创业板急涨千点
今年年初至今，创业板从新年首个交易日的1464.77点一路狂奔至2500多点，涨幅达到68%。三月，指数放量飙升再创新高，升速达到585点以来最快速度，市场异常亢奋，热点不断扩散，出现补涨热潮。指数冲高过程中引发大量减持，但散户新增资金涌入继续推升指数。
股市火爆吸引新增资金持续跑步入场。两市成交额近期均维持在万亿高位，创业板日前成交额较2014年底增加3倍。中登公司最新公布数据显示，3月23日至3月27日，五个交易日两市新增股票账户数166.93万户，环比增长46.62%，创下单周新增开户数的历史纪录。而上一次的历史高点为2007年6月1日当周的162.47万户。
与此同时，还有部分资金借道基金入市。据Wind资讯统计，公募基金公司在今年一季度发行产品较为密集，截至2015年3月31日，公募基金共发行137只新产品，募集总份额为2384.71亿份。其中权益类基金109只，共募集2174.98亿份；债券、货币、QDII及其他基金共28只，共募集209.73亿份。这意味着一季度有2174.98亿元增量资金通过基金入市。在牛市推动下，一些新基金公司规模迅速提升，比如成立仅两年时间的前海开源基金，2014年底公募规模只有25亿元，由于新发基金不断出现大量申购，一季度末其公募规模已经超过100亿元大关，可能接近200亿元。
不仅仅是新基金受到投资者追捧，不少绩优老基金也出现大幅净申购，据了解，一些近年来业绩持续优异的基金公司旗下基金今年以来持续净申购，整体规模大幅增长。为限制资金过快流入摊薄原持有人利益，并控制风险，大成、融通、宝盈、富国、汇添富等基金公司已经祭出限购举措缓解资金流入速度，或者直接关闭申购。
对创业板而言，新增资金进场增援的步伐并未放缓。据了解，一些互联网主题基金真正密集发行的时间在4月份，博时、融通、大成等大中型基金公司均将发行互联网主题基金，相关主题有望继续得以推升。
泡沫之争再起
部分机构认为合理
由于创业板持续三个月的任性狂奔，目前创业板的整体估值水平已经达到88.1倍，超过纳斯达克指数在泡沫顶峰时期的水平。一鼓作气的上涨令不少投资者心慌意乱，而近期创业板指数也出现了数次调整，市场开始担忧这是否是创业板泡沫破灭的前兆。人们谈论互联网的语气和各种研究报告，大力推崇“新”经济的情形与历史有着惊人的相似，不由得使人联想起2000年纳斯达克科网泡沫破灭的故事。
根据Wind资讯统计，如果与历史相比，从市盈率来看，创业板TTM市盈率88.1倍，纳斯达克互联网泡沫顶峰时期前市盈率72.2倍；从市净率来看，创业板当前市净率9.87倍，纳斯达克互联网泡沫顶峰时期市净率8.9倍；占全市场市值比例来看，创业板目前总市值占全部A股市值不到10%，而纳斯达克泡沫顶峰时期占美国股票市场总市值36%。
“这一波互联网有泡沫的成分，但更多是合理的成分。”融通领先成长基金经理刘格菘告诉记者，现在创业板平均估值80多倍，很多人都在讨论创业板的泡沫问题，这其实是用传统的PE估值来衡量的。“但创业板到底适不适合用PE去估量它的价值，这本身就是一个问题。创业板的很多公司都在向互联网转型，其商业模式发生转变，互联网尤其是移动互联网正在重构企业的商业环境、个人的生活场景、政府的行为方式，传统产业正在被互联网跨界颠覆，估值体系也正在被重构。对于互联网企业而言，前期阶段就是累积用户，有了用户黏性后才能有转化率，有了转化率才能变现。在这种情况下现金流会比传统行业差，但后期会加速，这时用PE方法算创业板肯定有问题。”
刘格菘还认为，拿现在的创业板估值水平和2000年的纳斯达克比肯定不合适，因2000年是PC（个人计算机）时代，现在是移动互联网时代。当时的PC互联网变现模式只有几种，游戏、广告和电商。近两年智能终端渗透率提升后，变现模式增加了很多，包括互联网金融、互联网支付，包括供应链金融等。这些变现模式能够带来实实在在的收益。互联网对企业的运作对经营方面的改造也正在落地，对生产效率也会有实实在在的提升。
“自2012年末以来，接近两年半的时间里，创业板指上涨幅度超过300%，我觉得持续时间这么长，涨幅如此巨大的一波行情已可以定义为一个长期趋势，所谓的主题投资、概念投资不可能贡献一个如此波澜壮阔的行情。”大成互联网思维混合基金拟任基金经理李博对记者表示，这个趋势是否逆转要看导致这个长期趋势的核心驱动力有没有逆转，中国经济结构转型的迫切需求和经济增长增速中枢下滑的真实性，压力这两个核心驱动短期内看不到有本质性变化的可能。
深圳一位今年业绩处于领先地位的基金经理告诉记者，这一波牛市比较明显的特征是居民大类资产配置发生变化。“在渠道路演的时候发现，稍微有点名气的基金经理，一发基金都是50亿到100亿元。现在市场还能容纳比较大的资金，并且还远没有到牛市那种疯狂的阶段，所以短期没有危险。”
提防短期波动
警惕个股风险
最近有媒体报道，机构仍然看好创业板中长期趋势，他们并不认为整个互联网都存在泡沫，最后至少有三四成公司可以走出来。但值得注意的是，近期已有部分机构人士称，不排除部分个股存在泡沫，“市场确实存在部分对互联网不懂就听故事一通瞎炒的人。”
“比如有一家在线阅读公司，它主要针对PC用户，但现在市值也炒到了近百亿元。其实通常PC互联网估值不如移动互联网高，但很多人就把它当做移动互联网来炒，他们不懂这种网站如果不推广根本就没有用户。”一位资深投资人告诉记者，纯讲流量的故事是有问题的，但不讲流量也只是空谈。
注册制也是创业板的影响因素之一，但绝大多数机构投资者认为，市场对其预期已经反映得比较充分。此外，“注册制是个中长期的趋势，如果影响市场太多，监管层肯定会控制的。”北京一位基金经理如是说。
此外，近期监管层的种种动态也被部分市场人士解读为创业板利空因素，如公募基金可通过沪港通投资港股，保监会支持险企“走出去”增加香港创业板股票投资等，可能会对创业板资金造成分流。
在这样的模式下，Google的收入也相当不错。单从雅虎一家，Google就能每年获得几百万美元的收入。但是，随着市场竞争的激烈，雅虎开始放弃Google，转而发展自己的搜索引擎。因此，Google开始寻找新的商业模式。
真正为Google带来商业模式革新的是现任CEO埃里克・施密特(Eric Schmidt)。2001年3月，当施密特就任Google董事长的时候，Google的新时代开始了。
几乎完美的商业引擎
优秀的搜索技术让Google在搜索市场崭露头角，而与众不同的商业模式则是真正让Google飞速成长为现在的互联网巨人的根本原因。
2001 年6 月Google了Google AdWords 广告关键词服务，这一革命性的服务彻底改变了Google的商业模式，也改变了Google的增长轨迹。
Google AdWords给Google带来了质的飞跃，使得广告收入一举成为Google的核心收入，而技术收入则退居次要位置。Google最新的2005年第三季度财报显示，Google第三季度营收为15.78亿美元。其中广告收入为15.6亿美元，技术收入仅为0.18亿美元。Google AdWords的收入为8.85亿美元，Google AdSense服务则为Google带来了6.75亿美元的收入。
AdWords允许广告客户在Google上注册关键字，企业的相关广告将出现在Google搜索结果页面的右侧。对广告客户更有吸引力的是，Google AdWords收费原则是按照点击次数付费。
2004年10月，Google推出了针对合作伙伴网站的 “Google AdSense”，这一业务可以让各种规模的网站商在他们的网站上与网站内容相关的 Google广告并获取收入，实际上相当于一个广告联盟，这一计划也同样极大提升了Google的营收能力。
出售广告但是不出售搜索结果，这是Google的一个重要原则，也是Google和其他竞争对手的不同之处。其他的搜索引擎公司都把广告和搜索结果混合在一起以获取收入，而Google宣称从来不让广告影响搜索的结果。
Google称，其广告并不过于张扬，对消费者更加实用。在Google推出免费产品的各个领域，采取收费策略的竞争对手的处境变得更加艰难。随着Google业务的扩张，Google独特的广告方式逐渐超出了搜索引擎领域，比如在Google所推出的免费Gmail业务当中就包含了广告业务。Google已经提出在旧金山免费提供Wi-Fi接入服务。而自2004年以来，Google已收购了提供照片软件和数字制图服务的公司，并推出了相关的免费服务，Google还很有可能会进入杀毒软件等市场。
电信运营商以及相应的软件公司很可能因为Google的到来而紧张，因为这家傲慢的互联网公司正在让它们赖以生存的服务和商品变成全免费的东西。但是，对于消费者来说Google的这一模式具有相当强的吸引力。
同时感到满意的还有广告商。Google对外透露，越来越多来自“财富500强”的广告主成为它的客户。Google的副总裁Jonathan Rosenberg兴奋地说到：“我们现在看到的是一个广告业的突变，它正在引领我们的经济繁荣，线下的广告正在转向线上。”
ThinkEquity的分析师John Thinker说：“Google推出了一种改变传统广告模式的新产品，它甚至在改变着传统的商业模式。”
在看到2005年第三季度财报之后，业界对Google所奉行的广告业务模式也赞叹不已。“这是一个让人印象深刻的季度。”美国技术研究（American Technology Research）的分析师David Edwards说，“Google的这一业务模式几乎是完美的”。
Google的未来之路
“我相信除了Google的核心管理层外，没有人可以知道Google将成为什么样的公司。”在Google上市之前，埃里克・施密特所说的这句话是Google式的，自负而又傲慢。
Google似乎在人为地为外界认清自己制造障碍。Google的两位创始者明确表示不为分析机构提供任何季度或者年度的财务分析说明。对比大多数上市公司，投资者对Google的管理介入要有限得多，Google的管理层反复表示，他们将以迥异的方式运营这家公司。
在成功上市之后，Google的业绩持续增长，股价连连攀升。Google手中有了充分的现金用来扩张自己的势力，但是Google的布局几乎无人看得懂。
不久前，Google高层公开声明，Google未来的业务重心会在搜索和通讯两个方面。但是，Google现在似乎已经“越界”，网络门户、通讯、软件等等多种业务已经同Google的未来紧密地联系在了一起，这也增加了这家公司未来前景中的不确定因素。
但是资本市场与Google之间明显缺乏有效的沟通，资本市场并没有掌握了解Google价值的钥匙。似乎外界从来都没有真正弄懂过这家疯狂增长中的互联网公司，即使是它最忠实的追捧者和最严厉的批评者也不例外，虽然这一点并没有妨碍到Google在资本市场的巨大成功。但是，接下来这家公司是否会继续自己的疯狂舞步？
目前，多数市场分析都看好Google未来的发展。ThinkEquity Partners 的分析师已经将Google的目标股价从350美元调至425美元。 Citigroup 的分析师Mark Mahaney 甚至预言其股价明年会升至430美元。
Mahaney说Google在下两个季度可能会赚到更多的钱。因为在接下来的假期里，广告商会投入更多的资金，而美国国民在寒冷的冬季，则更喜欢呆在家里上网。这都为更多的人浏览Google的网页并点击它的广告创造了机会。
Google的良好表现也直接影响到了资本市场对科技股的信心。“Google的业绩证明科技股并没有死亡。通常情况下，科技股在第4个季度都会好于前3个季度。Google在纳斯达克的强劲势头可能会一直持续到今年年底。”有证券机构人士分析道。
但是，在谈到Google的未来时，多数分析人士都有些含糊不清。Google目前顺风顺水的广告业务模式在推进过程当中也存在相当的不确定性，毕竟因为这一模式直接触及到了电信运营商以及包括微软等软件巨头的利益，其阻力可以想见。曾经参与了Google增发承销的投行CIBC World Markets也在其最新的研究报告中指出，Google在搜索服务上实现了最好的盈利，但其新产品和服务是否能够一如既往还不得而知。
虽然现在，Google良好的业绩表现在一定程度上让那些投资人不再介意Google的傲慢。但是，仍旧有人对其管理层提出置疑。Merrill Lynch的分析师Lauren Rich Fine 在他的研究报告中写道：“Google 创造了一个辉煌的季度，但其管理层对公司未来规划的能力还是令人怀疑。”
2004年全球浴用品和身体护理品的产值达165亿美元，比2003年增长了2.5％，增长幅度适中。美国的浴用品和身体护理品市场为51亿美元，与2003年比没有明显变化。
在北美和西欧等发达国家，私人标签产品抢占了著名品牌制造商的部分市场，并且压低了市场零售价。这种形势由于廉价品零售店数量激增变得更加严重，消费者以更低的价格从廉价品零售店购得各种化妆品。
但是市场的发展并非全部让人琢磨不透，如使用方便且更加卫生的液体皂、洁身/淋浴喱等新产品就已经从发达地区赚足了银两。这些地区的人们收入水平不断提高，他们会购买更高价的商品，弃用传统的香皂。这些新产品采用了更加先进的技术理念，比如产品定位为保湿和护肤时，则会在产品中加入更多的紧致肌肤和抗衰老物质。
消费者对心身放松并享受体肤洁净美好时光的渴求更加速了上述产品新理念的进一步发展。虽然洁身还是首要的功能，但是自我感觉良好以及提振情绪等也是产品应具有的属性。化妆品研发人员的工作就是使每一位消费者都会从使用产品过程中获得乐趣和功效。
产品包装迎接各种挑战，要能跟得上日益发展的流行趋势，如顾客在家里体验Spa和追求时尚等。产品包装还要符合人体工程学并方便使用。浴用品和身体护理品的包装，是科学、香气和功效的有机结合，既要美观大方还要使用舒适。
美与洗浴品
我们都有过这样的体验，即怒气冲冲时，跳进浴盆或沐浴，洗掉身上污垢的同时还冲刷掉所有烦恼和不快。洗浴的魔力揭示出时尚的内在美远远超过了水流的冲刷和香皂的功效。新产品和新技术在提供怡人的香氛、丰富的泡沫和柔嫩肌肤的同时，洁净身体、舒缓心情、去掉身体表面的死皮并润湿肌肤，最终彻底忘掉坏心情。
是的，洗浴的惯例已经融入了新的含义。洗浴实践中最热衷的事情不再仅仅是消费者希望洁净身体，还要有一个好心情。浴用品原料供应商和配方师还在为产品要拥有最丰富的泡沫、最强的功效以及优美的香气而努力。
无论是追求实用、高档或高效能还是方便携带，男性、女性和儿童在挑选浴用品和身体护理品时总有新的需求。实际上男性使用的产品如Jack Black公司的一种名为All-Over Wash的三合一软管包装，用于洁身、净面和洗发，丰富的泡沫洗去尘垢，不会破坏皮肤分泌的天然油脂。商标为Ramy Beauty Therapy?的Bath-A-Rama Portable Bath便携式泡沫浴可满足寻求洗浴乐趣人士的需求。这种产品看上去就像一块香皂，实际上它是一种携带方便、可重复使用的泡沫浴产品，浸入浴缸内即产生丰富的泡沫，可作香皂用。它除了增添一点洗浴乐趣之外，还富含维他命、玫瑰提取物、甜杏仁油和绿茶提取物等，具有强身健体功效。
市场研究
根据Kline公司《全球化妆品和盥洗品市场年度报告》公开的数据，2004年全球浴用品和身体护理品的产值达165亿美元，比2003年增长了2.5％，增长幅度适中。美国的浴用品和身体护理品市场为5.1亿美元，与2003年比没有明显变化。美国市场推出的各种新产品流行添加天然植物提取物和死海中的物质，具有疗效和含有Spa元素的产品非常普遍。
三合一多效浴用品依然非常流行，因为现代人追求更加方便快捷的生活方式。2004年具有“最佳功效”的便利之物开始大行其道，洗手液和身体洗液快速增长。那些宣称具有超级润湿功效和身体护理作用的产品开始引起人们的高度重视。Kline公司的市场研究报告进一步指出身体清洗产品呈明显两极分化之势，分为不同性别专用浴用品和不同年龄专用浴用品，其中男用浴用品的市场迅速攀升。
润肤剂、流行时尚和技术
消费者对身心放松并享受身心洁净美好时光的渴求更加速了上述产品新理念的进一步发展。虽然洁身还是首要的功能，但是自我感觉良好以及提振情绪等也是产品应具备的属性。化妆品研发人员的工作就是使每一位消费者都会从使用产品过程中获得乐趣和功效。
Croda公司护肤品和美容化妆品销售经理Jerry Burke称，该公司出品的一种新润肤剂Cromollient SCE就能满足特殊要求。一款用后需冲洗干净的个人洁肤剂添加这种新润肤剂后，使用者都感觉用后很舒适，而且不影响生成丰富的泡沫，同时还降低了皮肤刺激性。Cromollient SCE是一种新型烷氧基二酯润肤剂，属于水溶性表面活性剂。据称这种润肤剂非常适合添加入透明的个人洁净用品、洁身洗剂以及低挥发性有机化合物产品中。
Burke指出：“无论是美国、英国还是日本市场上，时下流行的个人洁净产品添加Cromollient SCE润肤剂后，消费者均感到用后更加舒适。” “从婴儿到生育高峰期出生的小孩都追求柔嫩爽滑的肤感，而且消费者通常认为丰富的泡沫是洗浴产品优良品质的标志。” Burke补充道。
Essencia公司出品的Rosmary Mint Gel洁净喱当属时下最流行的个人清洁用品，它含有迷迭香油和椒样薄荷油，以及椰子油和植物来源甘油的发泡基质等。这款洁净不但能洁净身体而且还兼具提神功效，因为上述两种精油有提神醒脑的作用。
Penreco公司新产品研发经理David Morrison博士指出，该公司出品的三大系列产品包括矿物油、凡士林和凝胶型润肤剂，可广泛应用于时下的浴用品和身体护理品中。Morrison称：“消费者需要那些用着感觉舒适的产品，而我们公司的三大系列产品均能满足这一要求。每种原料发挥作用不尽相同。”矿物油是一种传统的润肤剂，它不但皮肤，还能起到保湿作用，且成本低。这也正是矿物油广泛用于身体洗剂、婴儿浴用品、按摩油和浴油等产品的原因。Morrison补充道：“矿物油还被列为OTC（非处方药）皮肤保护剂。将矿物油液滴分散于水基身体洁净液中，是浴用品和身体护理品中矿物油发挥保湿和调理皮肤功效的一种新途径。凡士林是一种效果十分显著的防止皮肤水分丢失的成分。所以，洗浴后立即涂抹含凡士林的保湿液是这类产品最佳使用时间。”
凡士林适用于所有身体洁净产品中，特别适用于那些防止皮肤干燥、香皂以及保湿和调理皮肤等洁净类产品中。
Penreco公司出品的凝胶型润肤剂包括一系列已获得专利权的产品，商品名为Versagel?。Morrison指出：“我公司已经发明了凝胶型烃类化合物（矿物油、合成烃和凡士林）以及凝胶型酯类化合物。我们每次试验的结果均表明，凝胶型润肤剂比非凝胶型润肤剂的保湿效果更显著，甚至比凡士林的保湿效果还要强。所以，我们已经将凡士林无比的保湿能力又提高一大块。”
各种新型浴用品和身体护理品蕴含的技术和美学价值正是当今消费者需求的。Jennifer Lopez系列产品中的一款Her Clean Body Renewing Body Exfoliator含有天然杏仁微粒，具有亮泽皮肤功效的圆柚提取物以及具有柔嫩光滑皮肤功效的α－羟基酸和植物提取物的混合物等。现在流行用各种维他命营养皮肤以及美白皮肤，无论是严肃科学还是利用名人名誉研发并推荐新品无疑都会使成本升高。
Penreco公司的Versagel?也可用于配制擦洗身体用品、淋浴喱膏、按摩喱膏以及婴儿淋浴喱等。Morrison指出：“因为润肤剂经过凝胶化工艺处理后可赋予多种功效及独特的物理性质。而且还能提高保湿效果。凝胶在悬浮微粒（如色素和无机防晒剂等）、提高皮肤保湿效果、改善最终产品的物理性质以及提供了一种独特的活性成分渗透进皮肤的途径等方面所赋予浴用品和身体护理品多效性的能力显而易见。”
美学、浴用品及其它
Lipo Chemical公司上市了一系列化妆品原料，包括能消除皮肤外观缺陷和美白皮肤的各种成分。其功效主要是利用PVA包囊光学活性微粒[Lipo light(TM)OAP/PVA]新原料的化妆品并结合焦点模糊技术制造出的一种错觉。Lipo Chemical公司声称，发射出的光线照亮了皮肤缺陷部位的阴影，给人以不存在的错觉。
Lipo Chemical公司还上市了一种名为Lipo RHS60/100的浴用品原料，它添加到香皂、液体皂和身体擦洗盐中可去除体表死皮。Lipo RHS60/100是蔷薇果种籽的微粒，它在浴用品和身体护理品中是一种作用温和的摩擦剂。这种微粒经γ射线照射控制微生物繁殖。
显而易见，天然原料与美学和先进透皮技术的结合满足了消费者对化妆品美学和功效的追求。除了已上市的Her Clean Body Renewing Body Exfoliator身体清洁液外，Jennifer Lopez还上市了Body Glow亮肤系列化妆品，它具有润肤、抗氧化以及紧致肌肤的功效。
化妆品的功效和美学是不可分割的一个整体，是产品两个同等重要的属性。Mineral Essentials? Body and Skincare系列护肤品就是以产自美国密歇根州盆地的水配制，具有很强的皮肤护理功效。该公司的淋浴喱膏具有调理和营养肌肤的作用。此外，它们还上市了矿物精华膏，内含迷迭香油和百里香油，舒缓过度疲劳的肌肉。该系列疗效型产品含有34种天然矿物成分，据称与皮肤有很好的相容性。
当浴用品和身体护理品无法回避美学这一概念时，消费者强烈需求这类产品提供最佳的功效、良好的感官、优雅的香气并最终塑造美好的形象。毕竟，人们只是认为对这一现象太过于小题大做了，现在的浴用品和身体护理品已不仅仅用于扮靓人的容貌，人们期盼达到更高的美学境界。
利用香气改善产品的功能
超越芳香治疗
现在全球仍在不断上市各种具有芳香治疗作用的浴用品和身体护理品，它们同那些添加新成分、使用先进技术从而具有特殊功效的产品争夺市场。化妆品制造商要求香精供应商提供能与产品功效相符并且能发挥更大香气功能的香精。
Givaudan公司市场部高级经理Jenine Guerriero说：“我们已经意识到我们需要研发功能与感官享乐并重的新香精。”现在的消费者需求的是“既能获得感官享受又与她密切相关的功能性产品”， Guerriero补充到。
Ungerer公司高级副总裁兼日用香精部总经理Tom Malone先生也同意上述说法。他还指出：“即使消费者需求优于传统产品以及能够满足特殊需要的理想产品，我们依然相信香气仍然是决定产品功能定位的重要因素。消费者需求的是功能和香气并重的新产品。”
“香型包括从传统的水果香气到新发现的美丽花朵香气整个范围。”调香师兼纽约时装工艺学院香水及市场营销系兼职教授Virginia Bonofiglio指出。她相信从强调芳香治疗作用向强调功效的转变已经促使香型在配制浴用品中发挥更大的杠杆平衡作用。
Bonofiglio指出：“浴用品成功的关键在于创拟出能够诠释产品功能的香精。”换句话说，假设某浴用品的功效为润肤和清洁肌肤，那么加入的香精要向消费者表达出一种强烈的呵护肌肤的倾向。当然，这需要从护肤品中吸收经验。
香气在产品营销中的作用不可低估。“产品营销战略对于取得市场成功至关重要，香气在巩固产品市场地位方面绝对重要。” Takasago International Corp 高级香水营销经理Lizabeth Burke指出，“香精已经成为沟通产品之功效与卖点，当然还有应用方面的重要成分。”香精公司研究任何一种产业、发明或社会事件可能给消费者生活方式造成积极的影响。我们将研究结果应用到不同类别产品，如浴用品和身体护理品，再去研究香气如何能改善产品功效及营销模式，最终如何影响消费者的生活方式等。
泡泡浴要达到护肤品的科学成就
将护肤品原料直接加入浴用品给香精制造商带来全新的挑战。将香精加入功能性浴用品中，若想香气令人难忘，那它是诠释该浴用品具有的紧致肌肤、去死皮还是增强皮肤弹性等产品的功能性，抑或是表现嘶嘶响的冒气泡声？这会带来什么样的技术问题？
“我们重点研究具有护肤功效的原料。”Givaudan 公司的Guerrière指出。“对于淋浴产品，要求淋浴品在洗浴过程中释放出大量香气，而且洗浴过后身上的香气还要保留一段时间。”
Bonafiglio指出，香精在水介质中的稳定性是加香功能性浴用品面临的最大技术难题。香精稳定性研究必须要延续到产品货架期及使用过程，以保证香精、产品与包装物之间具有良好的相容性。她指出：“我们面临的最大挑战就是研发的香精既要与浴盐配伍良好且在产品放置过程中香精的特性不会发生变化。浴盐的巨大表面积对于香精供应商来说是一个巨大的挑战。”
Malone则持另外一种观点：“功能性浴用品通常都含有一种或一种以上的AHA或BHA等羟基酸成分，它们添加到低PH值的产品中时，会致香精的香气和颜色改变。”他补充道，重要的是，香精公司要有权获得化妆品基质成分方面的资料，用于进行香精稳定性试验，最低限度也应该获得原料成分列表以及有关的物理性质，如PH值和粘度等。
浴用品将刮起热带香气风暴
产品基质的粘度和PH值等物理性质固然重要，但是我们还要清楚：当消费者打开一瓶泡沫浴或泡沫喱膏时，香气是除了包装瓶之外给消费者的第一印象。目前最受消费者欢迎的有哪些香气呢？
Guerrière是Givaudan 公司研究浴用品零售和身体护理品大众市场的专家，她一直关注消费者的香气偏好。如她发现一种香荚兰香气经修饰后，既能赋予产品以膏霜样感受又不具有明显的香荚兰香气。她指出，保健和健康风尚流行，谷物香气和香荚兰香气将开始流行。“保健和健康风尚给我们研发香精指明了方向。我们首先想到的是大自然的香气、清新的香气。但是，各种水果香气也被视为是健康和有乐趣的。Spa依然盛行。现在，地处热带的目的地Spa和香气将被开发。”当被问及未来香气流行趋势时，Guerrière称：“我深信茶香以及茶香与异国水果香气的混合香气会再次流行。”
Bonofiglio展望未来时指出，浴用品流行更加浓郁的膏香以及给人带来更多感官享受的香气。最近常被问及的香气有：热带水果香气、巧克力香气以及香荚兰香气等。此外，她还指出，即使有时浴用品名称中并不带有水果和鲜花字样，浴用品还将继续流行果香和花香香气。
Malone坚称食物、流行风尚以及异域风情等香气蕴含巨大商机，从巧克力、糖果和家庭自制烘烤饼一直到充满绿色、有机和天然衍生物灵感的“自我感觉良好”的香气等。最近，蕴含遥远国度的香气以及当地人喜爱食物的香气的浴用品成为新宠。
[摘要]本文引用了大量的国内外学者的研究结果，发现卖空机制的引入并没有导致股市下跌、波动，相反，限制卖空可能导致市场崩溃，从理论上分析了融券卖空机制具有稳定市场的功能。
[关键词]证券市场卖空机制
一、引言与文献回顾
融券交易，指投资者出于对股票价格将下跌的预期，支付一定比例的保证金，同时向经纪人借入股票后按现行价格卖出的一种信用交易方式。卖空者卖出股票所得的款项必须存入证券公司或相关机构，作为股票货款(也称融券)的抵押。简单的说，融券指的是卖空。最初的卖空用于投机，即估计当前股价过高，通过预先卖空股票，锁定收益，而后待股价下跌后再买回标的股票的买卖操作。
卖空的历史已有近400年，在最早的有组织的市场——荷兰阿姆斯特丹交易所(AmsterdamExchanges)中，卖空就变得很普遍。卖空是一种杠杆交易，也就是说，卖空者只需投入一定的初始保证金便可以进行数倍于保证金的交易，因此，他的收益和风险被放大。在研究金融危机的发生根源时，不少人把矛头指向了卖空机制，认为卖空机制为投机分子提供了打击市场的机会，1929年的美国股灾中，卖空交易被指责为“元凶”；1997年亚洲金融危机时，马来西亚、香港地区就取消了卖空机制。King等人(1993)的实验结果表明,卖空机制对价格泡沫的产生没有显著的影响;Porter,Smith(2000)根据实验结果指出卖空机制不能显著地降低市场的泡沫量以及泡沫的持续时间。
但有很多学者发现融券卖空并没有引起股市的重大波动。1997年JamesJAngel以纽约股票交易所(NYSE)的144只股票为研究对象,研究股价下跌是否与卖空交易相关,结果表明常规性买卖指令形成的助涨杀跌效应是引起证券市场波动的根源,对证券市场的稳定性具有很强的破坏力,是加剧市场波动的一个重要原因。2000年8月,美国大通曼哈顿银行的研究报告显示,纽约股票交易所中的卖空份额(shortinterest)与NYSE综合指数间呈现出较为相似的变动趋势,这表明卖空交易量同股价指数间存在着极为显著的正向变动关系,指数高涨时卖空量大，指数低迷时卖空量小,即卖空交易能起到平缓股价指数剧烈波动的作用。Hong和Stein(2003)通过建立一个异质人模型(heterogeneousagentmodel)研究对卖空交易者的卖空约束能否阻止股市下跌却发现限制卖空反而可能引起市场崩溃。廖士光和杨朝军(2004)利用协整检验和Granger因果检验的方法研究了我国台湾地区股票市场在1998年8月至2004年2月间的卖空机制与股票价格之间的关系，结果表明，卖空交易额与加权指数之间存在长期稳定的协整关系，加权指数是卖空交易额的Granger原因，而卖空交易额不是加权指数Granger原因，即卖空市场机制不会加剧证券市场的波动，同时卖空交易额与加权指数间存在正向变动关系，这说明卖空市场机制可以起到平抑市场波动的作用。
二、融券卖空机制的稳定市场功能的理论分析
从理论上来说，在证券市场中引入卖空机制，可以对证券市场的剧烈波动起到平抑作用，减少证券市场中大幅波动的情形，起到稳定证券市场的作用。在一定时期内，由于证券市场上各种证券的供给有确定的数量，各种证券本身没有相应的替代品，如果证券市场仅限于现货交易，证券市场将呈单边运行，在供求关系出现严重失衡的时候，市场必然会巨幅震荡，在这样的市场运行机制下会容易出现暴涨暴跌的现象。在证券现货市场中引入卖空交易机制，可以增加相关证券的供给弹性，这主要是通过下面这样一种机制实现的，即当证券市场上某些股票的价格因为投资者的过度追捧或是恶意炒作而变得虚高时，市场中理性的投资者或投机性卖空者会及时地察觉这种现象，预期这些股票的价格在未来的某一时刻会下跌，于是他们会通过卖空机制来卖空这些价格明显被高估的股票，这样，这些价格被高估的股票供给量会明显增加，这一方面缓解了市场上对这些股票供不应求的紧张局面，抑制了股票价格泡沫的继续生成和膨胀，另一方面这些投资者的卖空行为又会向证券市场中的其他投资者传递一种股价被高估的信号，这种“示范效应”会使过度高涨的证券市场重新趋于理性，及时让投资者清醒地认识到股市中的泡沫，使股票价格回归到真实的投资价值上来。另外，当这些价格被高估股票因泡沫破灭而使价格下跌时，先前卖空这些股票的投资者因到期交割的需要会重新买入这些股票，这样一方面会增加市场对这些股票的需求，在某种程度上起到“托市”的作用；另一方面也会给其他投资者一种股价被低估的信号，同样，通过卖空机制的这种“示范效应”可以改变股票市场上的供求状况从而会使股价能回复至真实的价值水平上，从而达到稳定证券市场的效果。同理，在证券市场行情低迷时，市场上的卖空力量会很弱，此时的卖空交易者会买入被卖空的股票以备在未来到期日进行交割，这样，当市场上的众多投资者对股票需求量较低且他们大多又持币观望时，卖空交易者的“回购补仓”行为会增加股票的需求量，同时也会带动其他投资者纷纷入市进行交易，这样就缓解了市场上股票供过于求的状况，重新唤起投资者的投资热情。
