时间：2022-05-27 00:52:58
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇封闭式基金论文，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
论文摘 要： 文章对封闭式基金和开放式基金进行了深度的对比研究，在定性和定量对比分析的 基础上，提出了封闭式基金比开放式基金更有投资价值的观点，对普通居民的基金投资有较 大的指导作用。
一、封闭式基金和开放式基金的定义
证券投资基金（以下简称基金）是指一种利益共享、风险共担的集合证券投资方式，即通过 发行基金单位，集中投资者的资金，由基金托管人托管，由基金管理人管理和运用资金，从 事股票、债券等 金融 工具的投资，并将投资收益按基金投资者的投资比例进行分配的一种间 接投资方式。
按是否可自由赎回和基金规模是否固定，基金可分为封闭式基金和开放式基金。封闭式基金 是指经核准的基金份额总额在基金合同期限内固定不变，基金份额可以在依法设立的证券交 易场所交易，但基金份额持有人不得申请赎回的基金。由于封闭式基金在封闭期内不能追加 申购或赎回，投资者只能通过证券经纪商在二级市场上进行基金的买卖。封闭式基金的期限 是指基金的存续期，即基金从成立起到终止之间的时间。根据《中华人民共和国证券投资基 金法》的规定，封闭式基金合同到期有3种处理方式：第一，封闭式基金转化为开放式基金 ；第二，可以按照《基金法》第66条的规定，延长基金合同期限；第三，按基金合同的约定 进行清盘。截止到2007年底，我国目前已到期的封闭式基金都采用了第一种到期处理方式， 全部转型为开放式基金。
开放式基金是指基金份额总额不固定，基金份额可以在基金合同约定的时间和场所申购或赎 回的基金。为了满足投资者赎回资金、实现变现的要求，开放式基金一般都要从所筹资金中 拨出一定比例，以现金形式保持这部分资产。这虽然会影响基金的盈利水平，但作为开放式 基金来说是必需的。
二、封闭式基金和开放式基金性质对比分析
1.期限不同。封闭式基金有固定的期限，存续期通常在5年以上，一般为10年到15年时间， 经受益人大会通过并经证券主管部门同意可以适当延长期限。开放式基金没有固定期限，投 资者可随时向基金管理人赎回基金份额，若大量赎回后基金份额规模低于 法律 规定的最低规 模，开放式基金会被要求清盘。
2.发行规模限制不同。封闭式基金的基金规模是固定的，在封闭期限内未经法定程序认可不 能增加发行。开放式基金没有发行规模限制，投资者可随时提出申购或赎回申请，基金规模 随之增加或减少。
3.基金份额交易方式不同。封闭式基金的基金份额在封闭期限内不能赎回，持有人只能在证 券交易场所出售给第三者，其交易在投资者之间完成。开放式基金的投资者在首次发行结束 一段时间后，可随时向基金管理人或其机构提出申购或赎回申请，绝大多数开放式基金 不上市交易，开放式基金的交易在投资者与基金管理人或其机构之间进行。
4.基金份额的交易价格 计算 标准不同。封闭式基金和开放式基金的基金份额除了首次发行价 都是按面值加一定百分比的购买费计算外，以后的交易计价方式不同。封闭式基金的买卖价 格受市场供求关系的影响，常出现折价交易现象，其价格并不必然反映单位基金份额的净资 产值。开放式基金的交易价格则取决于每一基金份额净资产值的大小，其申购价一般是单位 份额净资产值加一定比例的购买费，赎回价是单位份额净资产值减一定比例的赎回费，其交 易价格不受市场供求影响。
5.基金份额净资产值公布的时间不同。封闭式基金一般每周或更长时间公布一次份额净资产 值，而开放式基金一般是每个交易日连续公布。
6.投资策略不同。封闭式基金在封闭期内基金规模不会减少，因此可进行长期投资，基金资 产的投资组合能有效地在预定计划内进行。开放式基金因基金份额可随时赎回，为应付投资 者随时赎现，所募集的资金不能全部用来进行投资，更不能把全部资金用于长期投资， 必需保持基金资产的流动性，在投资组合中需保留一部分现金和高流动性的金融资产。
三、封闭式基金和开放式基金特征对比分析
封闭式基金和开放式基金是基金管理公司提供的两类间接投资工具，它们都具有集合投资、 分散风险、专家理财的特点，但在金融产品的交易成本、流动性、风险特征方面它们是有明 显区别的：
1.交易成本不同。封闭式基金只能在证券交易所上市交易，和股票的买卖交易不同，封闭式 基金的交易无需缴纳印花税，只需缴纳最高0.3％的交易佣金，进出一个来回最高只需支付0 .6％的交易成本。投资者申购、赎回开放式基金是以基金管理公司为交易对手的，一般情况 下开放式基金的申购需要缴纳1.5％的申购手续费，开放式基金的赎回需要缴纳0.5％的赎回 手续费，申购、赎回一个来回投资者需要支付2％的交易成本。由此可见，封闭式基金的交 易成本明显低于开放式基金。
2.流动性不同。封闭式基金和股票一样是实行t＋1交易制度的。投资者当天买入封闭式基金 ，基金份额当晚过户到投资者账户，次日即可出售已购入的基金份额。当天出售的封闭式基 金其成交金额虽然次日才能提现，但卖出委托确定成交后其成交金额可立即用于购买其它证 券。开放式基金的份额在投资者有效提交申购指令后t+2日入账，即当日申购某只开放式基 金，申购日后的第2日其份额才能入账，其份额才能抛售。投资者赎回开放式基金，其资金 到账时间也比较迟，一般需要4～7个工作日。由此可见，封闭式基金份额入账的时间和资金 到账的时间明显快于开放式基金，其流动性明显更强一些。
3.风险不同。根据一般封闭式基金的基金合同，封闭式基金至少要保证20％的债券投资比例 ，其投资股票的比例最高只能达到80％。而一般开放式基金的基金合同规定，开放式基金只 需要保证5％的债券投资比例，其投资股票的比例最高可以达到95％。股票是高风险的投资 工具，股票的投资比例越高，投资者的投资风险越大。由于封闭式基金的股票投资比例略低 ，其投资风险也略低于开放式基金。
四、封闭式基金和开放式基金投资绩效对比分析
由于封闭式基金的股票投资比例略低，从理论上来讲，封闭式基金的投资收益要逊色于开放 式基金。但是由于受诸多因素的影响，封闭式基金无论是在我国证券市场还是在西方成熟证 券市场，封闭式基金都存在广泛的折价交易现象。封闭式基金的交易价格一定程度上低于其 单位净资产值。由于我国封闭式基金到期一般都采用封转开的处置方式，如果投资者以折价 的价格买入封闭式基金，然后一直持有到期，封闭式基金的投资者可 自然 获取交易价格向其 净资产值回归的差价收益。如果考虑这部分差价收益，封闭式基金的投资收益可以和开放式 基金相媲美。
笔者对2007年年底前19只封转开基金的收益情况进行了实证分析，该实证分析建立在以下假 设基础上：（1）封闭式基金和开放式基金的投资起始日都是2005年12月31日；（2）封闭式 基金和开放式基金的投资都是长期投资，即封闭式基金购入后一直持有至退市日或份额转换 日；（3）由于封闭式基金是股票型基金，所以可以直接将封闭式基金的收益率和股票型开 放式基金的收益率进行对比；（4）不考虑封闭式基金的交易手续费，也不考虑开放式基金 的申购、赎回手续费。实证分析的结论如下：
1.如果在封转开基金的退市日出售封闭式基 金，19只基金中除了基金兴业、基金同智、基金 裕元、基金金鼎之外，其余15只封闭式基金的投资收益率都超过了同期所有股票型开放式基 金的平均收益率。而基金兴业、基金同智的收益率较低是有原因的，因为这两只基金的封转 开没有先例可循，它们在封转开之前股票仓位比股票型开放式基金明显要低，较低的股票仓 位直接导致了较低的投资收益率。
2.如果将封转开基金持有至基金份额转换日（封闭式基金份额转换为开放式基金份额的日期 ，一般按封闭式基金的单位净资产值转换，如当天单位净值为3.6690元，1份封闭式基金可 转换为3.6690份开放式基金），19只基金中除了基金兴业、基金裕元之外，其余17只封闭式 基金的投资收益率都超过了同期所有股票型开放式基金的平均收益率。
3.总体来看，随着时间的延续，封转开时间越迟的基金其投资收益率越是高于同期所有股票 型开放式基金的平均收益率。比如：基金兴业2006年8月8日终止上市时，其投资收益率30.6 9％，低于同期所有股票型开放式基金的平均收益率14个百分点；基金普华2007年4月24日终 止上市时，其投资收益率251.49％，高于同期所有股票型开放式基金的平均收益率74个百分 点；等到基金兴安2007年11月21日终止上市时，其投资收益率414.07％，高于同期所有股票 型开放式基金的平均收益率151个百分点，封闭式基金和股票型开放式基金投资收益率的差 距越拉越大。
4.封转开基金持有至基金份额转换日的平均收益率为266.77％，持有至退市日的平均收益率 为234.46％，封转开基金持有至基金份额转换日的平均收益率要高出32个百分点，虽然这里 面有12个百分点要归功于大盘的上涨（同期股票型开放式基金的平均收益率提高了12个百分 点），但是还有20个百分点的收益率要归功于封闭式基金市场价格向其净资产值的回归，因 为封闭式基金是按照基金的单位净资产值转换为开放式基金的。
综上所述，封闭式基金和开放式基金相比，其交易成本低，流动性强，风险低，由于封闭式 基金折价的存在，长期投资封闭式基金不但可以获取指数上涨带来的封基价格上涨收益，还 可以获取其价格向其净资产值回归的收益，其总收益大体高于同期股票型开放式基金的收益 ，所以封闭式基金的投资价值要更胜股票型开放式基金一筹。封闭式基金更值得广大投资者 投资。
论文导读:：近年来国内金融市场上投资基金发展迅猛，但也存在了不少阻碍投资基金进一步前进的因素。面对中国金融结构下的开放式基金发展的现状以及存在缺陷，加强投资人的控制权、引入独立董事制度和改革激励机制将是提高国内投资基金内部治理绩效的关键。
论文关键词：金融结构，投资基金，内部治理
一、引言
在19世纪中后期产业革命的推动下，投资信托基金首次在英国出现。在接下来的一个世纪中，投资基金在国际市场，尤其是美国市场上蓬勃发展，目前美国共同基金总规模已增长近1000倍。基金业的迅猛发展成为国际金融市场上最显著的现象。
20世纪90年代初，我国也开始进行投资基金的尝试，逐渐形成了投资基金市场的雏形。截止至2008年12月31日，中国共有60家基金公司掌管了纳入统计的464只证券投资基金，资产净值共计18864.60亿元，份额规模共计24638.56亿份（不含QDII，以下数据均不含QDII）[①]。其中31只封闭式基金资产净值共计685.52亿元，占全部基金资产净值的3.63%投资基金，份额规模共计768.10亿份，占全部基金份额规模的3.12%。其中433只开放式基金资产净值共计18179.08亿元，占全部基金资产净值的96.37%，份额规模共计23870.46亿份，占全部基金份额规模的96.88%。[②]
根据美国2008年度行业统计报告，全美约有600家基金发起人管理8889支共同基金，总资产净值为9.601万亿美元，约占世界共同基金总资产净值19万亿美元的51%。综合1995～2008年的数据统计，共同基金占美国基金总资产净值的比重约在92%～96%之间。[③]
论文摘要：发展我国的期货基金，对于促进我国期货市场的发展具有重要意义。文章从分析我国期货市场的现状入手，对我国发展期货基金的必要性、期货基金的功能和作用进行了探讨，并对如何发展我国的期货基金提出了几点建议。
期货投资基金(以下简称期货基金)是指通过集资，以专业投资机构为操作主体所构成的期货投资活动，是一种利益共享、风险共担的集合投资制度。期货投资基金于1949年产生于美国，经过几十年的发展，已成为西方国家投资者的重要投资工具，是当今国际期货市场上不可或缺的重要部分之一面对我国期货市场发展的现状和面临的历史机遇．如何正确认识、适时把握和发展我国的期货基金，已成为理论界和实务界关注的热点问题：
一、我国发展期货基金的必要性
我国期货市场经过十多年的发展，正逐步进入常规发展阶段，呈现出稳步增长的良好势头。据中国期货业协会统计资料显示，2002年和2003年全国期货市场共成交期货合约分别为13943．26万手和27986．42万手，分别较上年增长l5．75％和100．72％；成交金额34990．16亿元和108389．03亿元．较上年增长31％和174．47％：我国期货市场经过两次大规模的清理整顿，市场规范化程度有了明显的提高。
1999年9月1日开始施行的《期货交易管理暂行条例》及配套实行的四个管理办法，标志着我国的期货市场已经步入了规范化发展的轨道；2002年12月28日中国期货业协会成立，这标志我国期货业已经形成了由证监会、期货业协会．交易所组成的三级监管体系，成为一—个具有自律功能的有机整体：
然而，当前市场中仍然存在一些问题亟待解决。如上市品种少．市场规模小，市场存量和增量资金明显不足，期货市场转移价格风险和发现价格的功能得不到充分发挥；政府对进入期货市场的投资者限制过多，市场规模的扩大受到严重的瓶颈限制；市场投资者结构以中小散户为主体，机构投资者比例较小．市场波动性较大，中小投资者利益得不到有效保护等等：
尽管如此．当前期货市场即将迎来新的发展机遇．如期货品种将要增加，金融机构将允许参、控股期货公司并入市交易、期货公司要进行综合类试点．市场规模将要扩大，以及在WI’O要求下五年之内金融市场要全面对外开放：所以．现在尽快组建我国的期货投资基金，已成为期货行业和期货市场发展的迫切需要。
二、发展期货投资基金的功能和作用
期货基金采取集中资金、专家理财的投资方式，适应期货交易自身的特点．反过来也推动了期货市场规模的扩大和发展期货基金的功能和作用主要表现在以下几个方面：
1．有利于吸引更多的投资者进入期货市场个人投资者是期货市场的主要参与者：当前．期货市场的高风险性和最低开户资金要求是我国个人投资者进入期货市场的主要障碍而发展期货投资基金则是—个有效的解决办法．个人投资者将资金委托给基金进行投资，可以获得基金管理人在市场信息、投资经验、金融知识和操作技术等方面所拥有的优势，从而尽可能避免盲目投资带来的失误，降低了投资风险：另外．由于基金对投资的最低限额要求不高，投资者可以根据自己的经济实力决定购买数量，因此进入期货市场的门槛较低：所以．设立期货基金既降低了投资者的投资风险．又为广大的投资者进入期货市场提供了便利渠道：这将吸引越来越多的投资者参与期货交易．增加期货市场资金的供应量．扩大市场交易规模，提高市场的活跃程度和流动性．促进期货市场稳定、健康地发展：
2．稳定市场，保护中小投资者的利益期货交易实行保证金制度，属于高风险的投资活动：对于投机者尤其是中小投机者而言，期货投资的高杠杆率使其面临巨大的风险如按照目前期货经纪公司收取的8％的保证金率计算．期货价格1％的波动将会给投资者带来12．5％的盈利或亏损，如果发生涨跌停板(±3％)，盈亏率更将达到37．5％：另外．由于目前期货经纪公司的一些不规范运作．如私下对冲等．也会给中小投资者带来损失：期货投资是一项专业性很强的投资活动．需要参与者掌握扎实的专业知识和丰富的投资经验．以及科学的获取和分析市场信息的能力而这对于广大中小投资者来说是很难做到的～如果中小投资者通过期货基金进行投资，则会由于投资基金在资金规模、经验、研究力量、获取信息、投资成本等方面的优势．能够更好地实现资金的有效配置，提高资金的增值能力．实现规模效益．降低投资风险：而且由于期货基金是依法集资运作的，政府对期货基金实行严格的监管，因此．可有效地避免单个经纪行为中的不法行为．保护投资者利益，保证市场的公平、效率和透明，降低市场风险：所以说．引入期货基金，可以起到稳定期货市场更好地保护中小投资者利益的作用。
3．有利于培育期货机构投资者规范化的机构投资者是促进我国期货市场稳定和健康发展的保证在以散户为主导的市场下．市场容易波动．期货投资基金作为机构投资者，能有效地改善期货市场的投资者结构：机构投资者的投资行为相对理性，因此能有效避免市场的非理性波动，有利于倡导市场的理性运作，客观上也能起到稳定市场的作用：
4．有效地降低投资组合的风险，提供重要的投资工具马可维兹分散理论认为：“建立彼此之间愈不相关的投资组合愈能降低投资风险。”资产之间的相关度越低，投资组合的风险水平就越低。1983年，Lintner博士在《管理商品——金融期货账户(基金)在股票与债券组合中的潜在作用》中指出，期货与股票、债券组合间的回报的相关性很弱，甚至为负。 因此，投资组合中加入期货基金，则有利于降低投资组合的整体风险和提高投资组合的收益率，有助于不同金融资源在不同金融工具和不同金融机构之间的合理配置，为组合投资提供重要的投资工具：
5．有利于推动我国金融品种的创新与发展随着我国金融市场的发展．金融衍生品交易的推出，客观上需要有相应的投资载体相配套。期货基金的开展，将为基金业全面参与中国期货市场运作积累管理经验和实践经验，为迎接今后股票指数期货、外汇期货、国债期货或期权上市打好基础。国外实践表明，期货基金在推动金融衍生品创新与发展中具有积极的作用。
三、发展我国期货投资基金的政策性建议
我国的期货基金，应该在遵循国际惯例的基础上，充分考虑到我国期货市场的现状，并依托于期货市场而稳步发展：
1．加强期货基金的法律法规建设为保证我国期货基金少走弯路，朝着健康、有序的方向发展．同时提高基金的管理效率、管理质量和保护基金持有人的利益的需要，应该通过吸取国外的经验教训，借鉴我国证券投资基金发展的经验，从《证券投资基金管理暂行办法》和《投资基金法》草案的指导思想入手．制订相应的期货投资基金的法律法规．保证期货基金的健康发展。
2．规范地下期货私募基金．发展契约型封闭式期货基金按基金组织形态划分，基金可以分为契约型基金和公司型基金契约型基金与公司型基金相比，具有制度更加严格和标准，发行方式和手段相对简单，操作程序和手续相对简便的特点。因此，契约型基金更能适应我国目前大众投资的需要．更易于被接受。按受益凭证是否可赎回划分，基金可以分为封闭式基金和开放式基金封闭式基金相对于开放式基金，更能适合期货投资运作和获得长期稳定业绩，有利于稳定市场和加强监管：因此，结合我国现阶段期货市场发展的状况，目前我国应优先发展契约型封闭式期货基金。
当前，我国期货市场存在着众多的地下期货私募基金．其形式主要是“XX基金”或“XX期货工作室”：其主要做法是将一些投资者的资金集中起来，由经验丰富的操盘手买卖期货合约，投资者承担投资风险和投资收益，操作者赚取佣金或部分收益。由于证监会的监管，这些基金大都以个人私募资金的形式来进行。这些基金的运作通常采取封闭式的管理方法．投资者可以随时加入但不能随时退出，一般以一个年度为期限，期间客户可以查看自己账户的资金和持仓情况。不难看出这些地下期货私募基金已经具备了契约型封闭式期货基金的基本特征．而且这种形式已经被许多人所采纳，在多年运作的基础上也已经积累了一定的经验：因此，我国可以借鉴这些基金的成功经验，在对这些期货私募基金进行规范管理的基础上，发展我国的契约型封闭式期货基金。
3．提高信息披露，强化基金监管中国正处于从计划经济向市场经济过渡的转轨时期，人们普遍缺乏投资和风险防范意识，在发展期货基金过程中，提高信息的披露和对期货基金进行有效监督．能保证期货基金市场的稳步发展。操作中可根据证监会规定的基金管理公司自身的信息披露要求，进一步完善期货基金的内控制度，强化自律功能。同时还应该充分发挥中国期货业协会的作用，由协会建立一整套以风险和回报为标准的期货基金评估系统．对期货基金的运作情况进行评估，为投资者提供有效的信息，进一步强化对基金管理公司的监督。
4．加快制度创新步伐目前我国证券市场上已有50多只证券基金．发展势头良好，其在发展过程中积累了一定的经验。由于期货市场与证券市场具有相似陛．因此．在发展期货基金时．可充分借鉴证券市场发展的经验．放宽政策限制．允许经验丰富、实力雄厚的证券公司、期货公司或其他金融机构发起组建期货基金管理公司．为期货基金的顺利运行提供制度性保证：
关键词:证券投资基金;基金组合;规模;风格;组合绩效
Abstract:This paper builds fund portfolios using the non-back home weight-equivalent sampling method with weekly data out of a pool of 133 securities investment funds established in China prior to October 1,2004 which are categorized into 8 groups according to their investment styles over a dataframe from January 1,2005 through March 31,2008(161 weeks). Based on an investigation of the relationships respectively between scale and risk,fund portfolio’s performance,we proceed to explore the connections between funds’styles of fund portfolio,the style abundance index and risk,fund portfolio’s performance. Finally,some guidelines for construction of optimal fund portfolio are postulated which take into account the twin factors of scale and style,moreover, an optimal investment style model and an optimal style abundance index model are presented.
Key Words:securities investment fund,fund portfolio,scale,style,portfolio’s performance
中图分类号:F830.91文献标识码:A文章编号:1674-2265(2010)03-0068-05
截至2008年3月31日,我国共有封闭式证券投资基金(以下简称封闭式基金)35只,开放式证券投资基金(以下简称开放式基金)353只,市值规模达2,471.97亿元。同时,我国证券投资基金(以下简称基金)产品不断增多,类型也日渐丰富,基金已经成为各大机构投资者和个人投资者重要的投资和理财工具。
当前,越来越多的投资者以基金作为其主要的投资品种。那么,为了达到分散投资风险的目的,各类投资者在持有基金时,应将组合理念应用于基金这一资产类别,即选择一揽子基金产品来构建基金组合。这样,我们面对的问题就是,投资者应据何种标准从现有庞大的基金池中选择基金构建最优基金组合呢?本文即在考虑经典组合理论关注的最优组合规模的同时,根据基金的特性,选择基金投资风格为基金产品类型的界定因素,通过对最优规模和最优风格丰富化程度的研究,探讨基金最优组合的构建。本文的结构安排为:第一部分为文献综述,评析已有研究;第二部分为研究设计;第三部分为实证研究及分析;第四部分为结论及启示。
一、文献综述与问题的提出
1952年,Markowitz将投资分散化思想用数学语言进行表述,首次提出了预期收益率―方差原则,即投资者在相同预期收益率条件下选择风险最小的资产组合,在相同的投资风险下选择预期收益率最大的资产组合;同时也给出构建投资组合的一个基本原则,即组合中资产的相关系数要尽可能低。这些为投资组合理论奠定了基础。随后,在Sharpe(1963)、Lintner(1965)等人对组合理论给以简化与进一步完善的基础上,投资组合理论开始在有效算法、交易费用、跨期组合等方面不断深化。
与此同时,学术界对投资组合中的资产多样化、风险分散化以及最优投资组合的构建做了深入的研究。Evans和Archer(1968),Fisher和Lorie(1970),Statman(1987),Newbould和Poon (1993)等研究都发现,在一定范围内,随着组合内股票数量的增加,组合的风险在趋于降低;Campbell等(2001)则比较研究了不同时间段投资组合股票数量和非系统风险分散之间的差异,发现市场非系统风险增加时,充分分散的投资组合所需股票数目也大大增加。
在上述投资组合理论与实践不断深化特别是二十世纪90年代以来证券投资基金迅猛发展的基础上,国外学者们也开始将组合资产选择对象转向基金,探讨基金组合的构建(主要是作为组合投资工具FOF① 的构建)问题,其中一个研究主线是关注基金组合的最优规模,如Morltrup(1998)发现基金组合最优规模为7至13只;Louton (2006)利用简单随机等权方法构建组合,发现在10年投资期限的基金组合中,持有10至12只基金能分散60%组合风险。另一研究主线是考虑基金组合规模和跨风格投资,代表性研究主要有:O’Neal(1997)研究得出规模为6只的基金组合能足够有效地分散终期风险,而且,跨风格投资比单一风格投资能获得更好的收益;Fant和O’Neal(1999)发现基金组合最终财富的波动能通过风格类别多元化和选用更多基金管理人旗下基金而分散。
在国外上述研究的基础上,国内学者也对以基金为资产构建基金组合做了相关研究:普继平和马永开(2005)通过建立简单随机等权模型进行实证研究,得出了基金组合适度规模为7至13的结论;黄少安和韦倩(2007)分别构建简单随机等权组合和跨投资风格组合,发现机构投资者持有基金的最优组合规模为73只左右。
上述研究为本文的研究思路和方法提供了重要的理论基础和启示。同时我们也看到,现有研究存在的主要缺陷是,在研究基金最优组合构建时,主要侧重点是研究组合内基金数量即最优规模而很少考虑到基金特征,少数考虑到跨风格投资的研究要么是将规模与风格因素分开研究的(如O’Neal,1997;黄少安和韦倩,2007),要么是仅仅考虑了风格因素对组合风险的影响(如Fant和O’Neal,1999),而没有将基金投资风格作为基金资产的界定因素来考察,更缺少将规模因素与风格因素结合在一起研究最优基金组合的构建。针对现有研究的不足,本文即以中国证券市场为背景,将经典组合构建理论与基金资产特征――基金投资风格相结合,对投资组合内部资产的选择由单一股票、证券上升到股票、证券的组合――证券投资基金,并将最优基金组合的构建目标由单一的最优规模拓展到对“最优规模与最优风格丰富化程度”的综合考量,以期使基金组合构建理论更为科学,并更好地指导实践。
二、研究设计
(一)样本选择
由于我国证券投资基金成立较晚,因此,必须在样本的数量和时间序列的长度上有所权衡。一方面如果样本数选择太多,会使基金收益时间序列太短,不具说服力;另一方面如果基金时间序列过长,则可纳入研究范围的基金数目就会减少很多,这同样会降低研究结果的可信度。本文考察2005年1月1日―2008年3月31日共161周的情况。考虑到基金的建仓期,本文选择2004年10月1日前成立的133只基金,其中包括1只保本型基金、2只消极配置开放式基金、12只普通债券型基金、31只股票封闭式基金、10只货币市场型基金、33只积极配置开放式基金、5只混合型基金和39只股票开放式基金。本研究所涉及到的基础数据来源于Wind和ccer。
(二)计算方法
1. 计算基金i在样本期内的各周收益率。
,其中,如果基金为封闭式基金,则为基金在第周的收盘价;如果基金为开放式基金,则为基金在第 周的单位净值;为基金
在第周的分红。基金在 周内的平均收益率是:
;基金在 周内的标准差是:
2. 简单随机等权基金组合的对数差分收益率及标准差的计量方法。基金组合在第周的平均收益率是:
,其中N为组合中含有基金的个数,即组合的规模;T 周内基金组合的平均收益率是:
;T周内基金组合的标准差是:
3. 组合的Sharpe指数的计算方法。Sharpe指数用来测度对总风险的业绩回报。包含只基金的组合的Sharpe指数为:,其中表示无风险资产的平均收益率 , 为基金的组合收益率。
4. 组合的风格丰富化指标计算方法。综合规模因素N和风格种类K两大因素,我们设计基金组合风格丰富化指标 。该基金组合风格丰富化指标的具体涵义是基金组合内部单只基金所承载的风格丰富化水平,充分考察了同等组合规模不同风格类型数目的基金组合以及同种风格类型数目不同组合规模的基金组合,客观全面地体现出基金组合内部基金风格丰富化状况。
(三)组合的构造方法
本文根据基金风格将所有样本基金分为普通债券型、积极配置型开放式、消极配置型开放式、保本型、货币市场型、股票型开放式、股票型封闭式、混合型共8种不同风格的证券投资基金。
基金风格分类的标准为:各风格基金互斥,一只基金只属于一种风格类别;不同风格具有不同的风险收益特征;这些风格基金都是完备的。
以161周整体样本期为研究区间,从可选的133只基金中,依照非回置式的抽样方法。
1. 研究基金组合规模N时的抽样方法:从133只基金中随机抽取1只基金,计算标准差和Sharpe指数;从剩下的132只基金中随机抽取另1只基金,与刚才的基金构成2只基金的投资组合,计算组合标准差和Sharpe指数;按此类方法一直计算下去,直到基金组合规模达到100只为止;将上述过程重复5000次,以减少随机抽样带来的误差,使结果具有稳健性,最后计算每种规模基金组合的平均标准差、平均Sharpe指数。
2. 研究基金组合风格类型K时的抽样方法为:首先随机选择 种风格,在其中各选1只基金,确保该基金组合内部基金风格数为K;然后将这K类风格的其他基金混合,进行非回置性等权随机抽样并计算平均标准差和平均Sharpe指数;最后,将上述过程重复5000次以减少随机抽样带来的误差。
3. 研究基金组合风格丰富化指标Sm时的抽样方法为:在上述抽样基础上,在风格类型K 抽样时纳入组合规模N,分别计算不同Sm值时的平均标准差和平均Sharpe指数,同样将该抽样过程重复5000次减少随机抽样带来的误差。
三、实证结果及分析
依照非回置式的抽样方法,从8种风格共133只基金中抽取基金构建基金组合,首先研究基金组合规模N与组合平均标准差、平均Sharpe指数之间的关系;然后探析基金组合内部基金风格状况即风格类型数目K与基金组合平均标准差、平均Sharpe指数之间的关系;接着结合基金组合规模N与基金组合风格类型K两种因素,研究基金组合风格丰富化程度指标Sm与平均标准差、平均Sharpe指数之间的关系;最后在上述研究基础上推断出平均标准差与基金组合风格类型K、基金组合风格丰富化指标Sm的两个模型。
(一)基金组合最优规模的确定
我们来观察基金组合规模N与组合平均标准差、平均Sharpe指数之间的关系。按照以往研究中关于研究资产组合规模的思路,得出关于基金组合规模N与组合平均标准差、平均Sharpe指数的关系图,如图1和图2所示。
从图1和图2可以看出,随着基金组合规模的扩大,基金组合平均标准差不断减小,平均Sharpe指数不断增大。当组合内基金数量由1只增加到30只时,基金组合平均标准差减小幅度很大(下降了10.55%),平均Sharpe指数上升幅度也很大(上升了3.78%);此后组合规模再增加,组合风险和绩效的变动幅度越来越小,特别是组合规模达到40只基金之后,无论是平均标准差还是平均Sharpe指数都基本趋于稳定,基金组合的系统风险约为0.0252。这就一定程度上印证了已有国内外研究所得出的存在基金最优组合规模的结论。考虑到随着组合规模的扩大所带来的管理成本的提高,就本文的研究样本和时期内,可以初步得出基金最优组合规模在30-40只基金左右。
(二)基金组合最优风格类型的确定
由图3可以看出,从总体趋势来看,随着基金组合内部风格类型数目K的增加,基金组合的平均标准差呈现下降趋势,这反映出组合内部风格增加会带来组合风险的降低;从变化幅度来看,当风格类型唯一时,基金组合风险最大(为0.0184),风格类型数目由1种增加到2种时,基金组合平均标准差减少幅度最大(下降了13.04%),风格类型数目由2种增加到4种时,基金组合平均标准差减小幅度较大(下降了9.38%),风格类型数目再增加时,比如增加到5种之后,要么组合风险不变,要么其风险的下降已经微乎其微,由此我们可以推断,从风险分散化的角度看,基金组合的最优风格类型数目为4到5种。
由图4可以看出,从总体趋势而言,随着基金组合内部基金风格类型数目K的增加,基金组合的平均Sharpe指数随之增加,这反映了组合内部风格增加会带来基金组合绩效的增加;从变化幅度而言,当基金组合内风格类型唯一时,其平均Sharpe指数最低(为0.1403),风格类型由1种增加到3时,组合平均Sharpe指数的增加幅度最大(上升了9.76%),当风格类型大于3种时,组合平均Sharpe指数的变化则比较平缓,甚至在风格类型为5种的时候,Sharpe指数还出现了较明显的下降,由此我们可以得出,从绩效角度而言,在我们的研究样本和时期内,基金组合的最优风格类型数目为3到4种。
(三)规模与风格的结合:基金组合风格丰富化指标Sm与基金组合平均标准差、平均Sharpe指数的关系
由图5可以看出,总体而言,基金组合风险随着组合风格丰富化程度的增加而不断减小,且在基金组合风格丰富化指标Sm在(0,0.2]时,组合风险分散效果最为明显,而超过0.2时组合风险分散幅度则趋于平缓。
由图6可知,总体上看,基金组合平均Sharpe指数随着基金组合风格丰富化程度增加而不断上升,表明在构建基金组合时增加组合内部基金风格丰富化程度将有利于组合绩效的提高;局部而言,平均Sharpe指数最大值出现在基金组合风格丰富化指标Sm为0.15处,我们可以推断在构建组合规模为N的基金组合时,如果使其内部基金风格数K为0.15N,将使得基金组合绩效达到最优。
(四)基金组合平均标准差与基金组合风格类型K、基金组合风格丰富化指标Sm的函数关系模型
本文在研究基金组合的风格因素进行简单随机等权抽样时,拟合出基金组合平均标准差与基金组合风格类型K、基金组合风格丰富化指标Sm的函数关系模型,见图3和图5曲线。结果如下表1所示。
从表1的两个模型可以看出,基金组合的风险
与基金组合内风格类型K呈反比例关系,即风格类型越多,基金组合的风险分散效果越好,而在综合考察组合规模N与风格类型K时,基金组合规模因素与组合标准差成正比,这与Evans和Archer(1968)、Latane和Young(1969)、Markowitz(1979)单一考虑规模因素与组合标准差关系时所得规模因素N与组合标准差成反比例的结论不同。这就说明,基金组合的规模并非越大越好,且在构建最优投资组合时,规模并非是唯一考虑因素,换言之,在构建基金组合时,我们要同时考虑组合规模因素N和基金风格因素K。
(五)基金“双优”组合的确定
综合以上的结论,我们可以尝试建立同时具备最优规模和最优风格丰富程度的“双优”基金组合。按照0.15N的结论,如果N=30的话,则最优风格类型为4种左右,当N=40时,最优风格类型为6种,这样,按照各角度的结果互相支持的原则,我们即可得到基金组合的最优规模为30只基金、组合中的最优风格类型为4种,从而满足了0.15N时基金组合绩效最大化的状态。
四、结论与启示
本文将投资组合思想应用于证券投资基金这一迅猛发展的投资工具来构建基金组合,在对已有文献比较关注的组合规模N的研究基础上,本文着重考察了基金组合内部风格类型K对基金组合构建的影响,并实证分析了规模因素和风格因素相结合即基金组合风格丰富化指标Sm对基金组合构建的影响。本文的研究结论与启示如下。
(一)从基金组合规模N与组合平均标准差、平均Sharpe指数之间的关系来看:随着基金组合规模的扩大,基金组合平均标准差不断减小,平均Sharpe指数不断增大,且组合规模增加之初,其分散风险、增加绩效的效果最为明显,而达到一定规模时(本文得到的最优规模大致在30-40只基金左右),组合内基金数量再增加,组合风险和绩效基本趋于稳定。这进一步印证和说明了组合规模并非越大越好,构建基金组合时必然存在最优规模。
(二)从基金组合风格类型数目K与平均标准差、平均Sharpe指数之间的关系来看:随着基金组合内部风格类型数目K的增加,基金组合的平均标准差呈现下降趋势,平均Sharpe指数随之增加,且基金组合风格类型数目超过4时,组合风险和绩效变动甚微。这说明组合内部风格类型K的增加会带来组合风险的降低和组合投资绩效的提高,换言之,构建最优基金组合不能忽视基金的风格类型因素。
(三)从基金组合风格丰富化指标Sm与基金组合平均标准差、平均Sharpe指数的关系来看:随着组合风格丰富化程度的增加,基金组合平均标准差不断减小,平均Sharpe指数不断增加,这说明基金组合内部基金风格越丰富,将越有利于组合风险分散和组合绩效的提高。另外,由基金组合风格丰富化指标Sm等于0.15时基金组合绩效达到最优可知,如果在构建组合规模为N的基金组合时将其内部基金风格类型数目K定为0.15N,将使得基金组合绩效达到最优。
(四)从基金组合平均标准差与基金组合风格类型K、基金组合风格丰富化指标Sm的函数关系式来看:一方面,基金组合风格类型K与组合平均标准差成反比例关系;另一方面,与以往研究存在差别的是,基金组合规模N与组合风险呈正比例关系,这是因为在该模型中综合考虑了风格类型K的因素,使得规模的增加反而会提高组合风险,这进一步说明并启示我们,在构建基金组合时,单一考虑规模因素可能结果适得其反,我们要得到最优基金组合就必须综合考虑规模因素和风格因素。
注:
①FOF(Fund of Fund)发源于20世纪90年代的美国,主要集中在欧美发达国家,它是指以基金为资产标的进行集合投资,在一个委托账户下持有多只基金,分散投资降低风险,更好地发挥专家集合理财的优势。
参考文献:
[1]Markowitz,Harry M.,Portfolio Selection[J].Journal of Finance,1952,Vol. 7,77―91.
[2]Sharpe,W. F.,A Simplified Model for Portfolio Analysis[J].Management Science,1963,Vol. 9,277-293.
[3]Lintner J.,The Valuation of Risk Asset and the Selection of Risky Investment in Stock Portfolios and Capital Budgets[J].Review of Economics and Statistics,1965,Vol.47,13-47.
[4]Evans J F,Archer S H.,Diversification and the reduction of dispersion:an empirical analysis[J].Journal of Finance,1968,23(5),761-767.
关键词：行为金融学；投资策略；股票投资策略
1 文献综述
一般认为，行为金融学的产生以1951年Burrel教授发表《投资战略的实验方法的可能性研究》一文为标志，该文首次将行为心理学结合在经济学中来解释金融现象。1972年，Slovic教授和Bauman教授合写了《人类决策的心理学研究》，为行为金融学理论作出了开创性的贡献。1979年Daniel Kahneman教授和Amos Tversky教授发表了《预期理论：风险决策分析》，正是提出了行为金融学中的预期理论。
中南大学的饶育蕾和刘达锋著的《行为金融学》是我国第一本系统阐述行为金融学理论的著作。吴世农、俞乔、王庆石和刘颖等早在中国证券市场初建时就对中国股市调查并进行取样分析，得出中国市场为非有效市场，其主要论文有：吴世农、韦绍永的《上海股市投资组合规模和风险 关系的实证研究》，陈旭、刘勇的《对我国股票市场有效性的实证分析及队策建议》。国内对这一理论的研究相对不足，对投资策略的涉足更是有限。
本文主要是借鉴了两位美国学者的思路进行论证。美国学者彼得L•伯恩斯坦和阿斯瓦斯达摩达兰著的《投资管理》总结了美国比较有影响力的观点，对行为金融学理论在投资领域的应用进行了发展，对投资行为进行了全面剖析，其对投资策略的研究更具有独到之处，这种在行为金融学下投资策略的研究对我国证券业的发展将有十分重要的借鉴意义。罗伯特•泰戈特著《投资管理-保证有效投资的25 歌法则》以其简单而明了的笔法描绘了行为金融学下投资方法的选择应具备的条件和原则，指导我们的实践。Brigham Ehrharot著的《财务管理理论与实务》中也不乏对行为金融学的 应用，比如：选择权的应用等。
2 行为金融学概述
行为金融学是将行为学、心理学和认知学成果运用到金融市场上产生的一种新理论，是基于心理学实验结果提出投资者决策时的心理特征假设来研究投资者实际投资决策行为的一门学科。
行为金融学有两个研究主题：一是市场并非有效，主要探讨金融噪声理论；二是投资者并非是理性的，主要探讨投资者会发生的各种认知和行为偏差问题。
主要理论：
证券市场是不完全有效的即市场定价不能完全反映一切信息，存在噪声交易者风险即金融噪声理论。投资者构筑的投资组合具有金字塔型层状特征即行为组合理论。
投资者有限理性。行为金融学总结的投资者行为偏差有：决策参考点决定行为者对风险的态度；投资者存在心理帐户；投资者还存在过度自信心理和从众心理。
3 行为金融学在实务中的应用
实际上，各种积极管理模式都假定市场定价失真或无效。他们认为通过投资于定价失真的市场或资产可以获得增值。然而所有的人都知道这种无效性是转瞬即逝的，这样，这些无效性可能会为有耐心的投资者提供收益。“耐心”是一个好的投资策略中的重要组成部分。
行为金融学理论可以很好地解释诸如阿莱悖论、日历效应股权溢价、期权微笑、封闭式基金之谜、小盘股效应等等金融学难题。还提出了成本平均策略、选择策略参考点来判断预期的损益、动量交易策略等投资策略。一些金融实践者已经开始运用行为金融学的这些投资策略来指导他们的投资活动。
一般认为，行为金融学的产生以1951年Burrel教授发表《投资战略的实验方法的可能性研究》一文为标志，该文首次将行为心理学结合在经济学中来解释金融现象。1972年，Slovic教授和Bauman教授合写了《人类决策的心理学研究》，为行为金融学理论作出了开创性的贡献。1979年DanielKahneman教授和AmosTversky教授发表了《预期理论：风险决策分析》，正是提出了行为金融学中的预期理论。
中南大学的饶育蕾和刘达锋著的《行为金融学》是我国第一本系统阐述行为金融学理论的著作。吴世农、俞乔、王庆石和刘颖等早在中国证券市场初建时就对中国股市调查并进行取样分析，得出中国市场为非有效市场，其主要论文有：吴世农、韦绍永的《上海股市投资组合规模和风险关系的实证研究》，陈旭、刘勇的《对我国股票市场有效性的实证分析及队策建议》。国内对这一理论的研究相对不足，对投资策略的涉足更是有限。
本文主要是借鉴了两位美国学者的思路进行论证。美国学者彼得L•伯恩斯坦和阿斯瓦斯达摩达兰著的《投资管理》总结了美国比较有影响力的观点，对行为金融学理论在投资领域的应用进行了发展，对投资行为进行了全面剖析，其对投资策略的研究更具有独到之处，这种在行为金融学下投资策略的研究对我国证券业的发展将有十分重要的借鉴意义。罗伯特•泰戈特著《投资管理-保证有效投资的25歌法则》以其简单而明了的笔法描绘了行为金融学下投资方法的选择应具备的条件和原则，指导我们的实践。BrighamEhrharot著的《财务管理理论与实务》中也不乏对行为金融学的应用，比如：选择权的应用等。
2行为金融学概述
行为金融学是将行为学、心理学和认知学成果运用到金融市场上产生的一种新理论，是基于心理学实验结果提出投资者决策时的心理特征假设来研究投资者实际投资决策行为的一门学科。
行为金融学有两个研究主题：一是市场并非有效，主要探讨金融噪声理论；二是投资者并非是理性的，主要探讨投资者会发生的各种认知和行为偏差问题。
主要理论：
证券市场是不完全有效的即市场定价不能完全反映一切信息，存在噪声交易者风险即金融噪声理论。投资者构筑的投资组合具有金字塔型层状特征即行为组合理论。
投资者有限理性。行为金融学总结的投资者行为偏差有：决策参考点决定行为者对风险的态度；投资者存在心理帐户；投资者还存在过度自信心理和从众心理。
3行为金融学在实务中的应用
实际上，各种积极管理模式都假定市场定价失真或无效。他们认为通过投资于定价失真的市场或资产可以获得增值。然而所有的人都知道这种无效性是转瞬即逝的，这样，这些无效性可能会为有耐心的投资者提供收益。“耐心”是一个好的投资策略中的重要组成部分。
行为金融学理论可以很好地解释诸如阿莱悖论、日历效应股权溢价、期权微笑、封闭式基金之谜、小盘股效应等等金融学难题。还提出了成本平均策略、选择策略参考点来判断预期的损益、动量交易策略等投资策略。一些金融实践者已经开始运用行为金融学的这些投资策略来指导他们的投资活动。
成本平均策略。成本平均策略是在股市价格下跌时，分批买进股票以摊低成本的策略。采用这一策略不是追求效用最大化，而是降低投资活动。
行为金融学认为，人们在进行决策的时候，往往会选择一个决策参考点来判断预期的损益，而非着眼于最终的财富状况。在心理预期的过程中，人们会把决策分成不同的心理帐户来考虑，常常拥有自信情节，高估已经拥有的商品或服务，并且倾向于增加这里物品或服务的使用次数。还对预期的损失过于敏感，把同样价值的损失计算成远高于同样价值的收益，而对已经形成损失的东西却表现出一种“处置效果”，由于期待机会收回成本而继续经受可能的损失。因此在行为金融学中的“心理”帐户和“认知偏差”这两个概念，应该在日常理财中关注。运用动量交易策略。即预先对股票收益和交易量设定过滤准则，当股票收益或股票收益与交易量同时满足过滤准则时就买入或卖出股票的投资策略。当处置效应在证券市场上比较严重时，其带来的股票基本价值与市场价格之间的差幅就会更大；当价格向价值回归时，可利用动量交易策略，通过差幅获利。
市场无效性本质上是一种套利机会，如果足够多的资金追求同一种市场无效性，它肯定会消失。对于许多定量投资者来说，永远感到困惑的是，一旦某种市场无效性在学术刊物上得到详细论述，它就奇怪地消失了。实际上，如果昨天的无效性已广为人知，并吸引了大量的投资资本，再设想它明天仍然存在是非常危险的。资本市场同样如此。因此，不要屈从或迷恋“权威”的信息，应该努力追求有个性的投资策略。
在职业资金管理游戏中获胜的资金管理者一般都是最少犯错误的人，但其中的许多错误都可以归因于人类本性——追求安稳、相信潮流、失败后希望改换风格和指导思想。投资组合管理中的一些错误源于资金管理者不了解自己的客户，不了解自己的投资市场，一些错误源于资金管理者走“受托人的钢丝绳”的游戏，一方面要获得高额收益，另一方面还不能超越客户的风险承受性。
4股票投资策略
4.1具备股票投资取胜的素质
对于我们来说，在股票业取得成功的素质应该包括：忍耐、自立、简单明了、能忍受痛苦、心胸开阔、有独立判断能力、百折不挠、谦让、灵活、愿做独立的研究工作、勇于承认错误，还有对普通的商业恐慌不屑一顾。这些素质的具备与巴菲特的忠告是一致的，与行为金融学是相符的，市场可能是无效的，积极管理者也有增加价值的潜力，但这些无效性既不简单，也不是静态的，利用起来代价也不低。换言之，市场无效性的一个特点就是容易消失。这就意味着市场无效性一旦被隔离出来，并广为人知，越来越多的资金追逐这一无效性时，这个特点就消失了。问题不在于投资者和他们的顾问很愚昧或麻木不仁，在于当信息收到之时情况可能已经发生变化。当乐观的金融信息广泛传播时，大多数投资人认为这个经济形势在近期内还会进一步高涨时，经济走势实际上已经向衰退迈进。头脑清醒的投资者可以在信息不完全、不理想的情况下做出正确决策，那种需要各种资料的“科学头脑”是不科学的。
【论文关键词】行为异象;行为金融;认知偏差
我国股市以个人投资者为主,心态和行为都不成熟,目的不纯,存在一定程度的过度自信;经常反应不足和反应过度;存在着严重的噪音交易和羊群效应;政策依赖心理普遍;情绪周期变化较快。因此,建立在传统标准金融理论上的投资策略,往往不能给股民带来真正的投资收益。基于现资组合理论的分散化投资策略可以降低非系统风险,但不能降低系统风险。而且,投资分散化程度存在某一“有效”区域,过度分散化可能会带来延迟决策失误、增加研究成本和交易成本的负效应。特别在我国,股市非系统性风险较小,投资分散化策略作用不大。关于我国股市的系统性风险,波涛(1999)研究表明高达66.7%,施东晖(2001)研究得出81.37%的结论,而西方股市一般为25%左右。
CAPM投资策略在国外并不适用、在我国几乎无效。CAPM的应用原理是利用β系数可以衡量系统风险,利用资本资产定价模型可以判断证券价格的合理性,从而制定投资策略。关于CAPM的有效性,格罗斯曼——斯蒂格利茨悖论首先提出挑战;Fama和Macbeth(1992)实证检验无效;我国学者杨朝军1998年对上海股市实证结论为不明显;陈小悦和孙爱军(2000)、阮涛和林少宫(2000)对上海股市检验结论为无效。
行为金融学是对传统标准金融学理论的革命.行为金融投资策略放弃了基本面分析、技术分析结合了心理情绪分析、强调投资者的行为控制。美国的共同基金利用行为金融投资策略取得了复合年收益率25%的良好投资业绩。中国证券市场只是接近弱有效,导致采用传统投资策略的广大投资者亏损严重,而少数懂得并利用行为金融投资策略的投资者则能保持盈利。
一、反向投资策略
就是买进过去表现差、涨得慢、可能价值低估的股票,而卖出过去表现好、涨势快、可能价值高估的股票来进行套利的投资策略。由于我国股市存在一种“轮涨效应”或“补涨效应”,即一般前期内涨幅较小的股票在后期的表现会比前期内涨幅较高的股票表现更为良好。这个结果同我国证券市场长期以来存在的个股轮番炒作现象是相吻合的,也说明了反向投资策略是目前我国投资者最好的选择之一。
反向投资策略原理。投资者锚定心理和过度自信特征会导致对信息过度反应。换句话说,表现好的证券价值容易高估,表现坏的证券价值容易低估。反向投资就是买入低估证券同时卖出高估证券。投资者进行预测时,容易对近期业绩过度反应,形成对绩差公司股价过分低估和绩优公司股价过分高估现象,反向投资策略是对这种过度反应的一种纠正。
反向投资策略操作要点。如选择P/E)或P/B低、历史收益率低的股票,往往可以得到比预期收益率高很多的收益。另外,还可以卖出涨幅已经很高的股票,买入很少人关注的滞长股票;或者卖出大家已经反复炒作的白马股,买入业绩可能改变的无人问津的垃圾股。
二、动量交易策略或称惯易策略
动量交易策略即预先对股票收益和交易量设定过滤准则,当股市收益和交易量满足过滤准则就买入或卖出股票的投资策略。通俗地讲,利用强势股的惯性上涨趋势,买入近期的强势股,卖出近期的弱势股,即所谓正向反馈策略。
动量交易策略原理。主要依据是反应不足和保守心理,分收益动量和价格动量策略。收益动量策略是利用了其他投资者对公司收益短期前景反应不足的失误,价格动量策略是利用了其他投资者对公司价值信息为反应或反应迟缓的失误。
动量交易策略操作要领。根据庄家投资行为分析理论,庄家做庄有四个阶段,建仓、拉升、出货、下落,投资者可以采取蚂蝗策略,一旦发现庄家建仓完毕,开始拉升时就盯紧买入,然后在股票价格翻翻后高位震荡庄家出货时候卖出,可赚高额利润。如果价格连续上涨,应该连续分批卖出;如果价格连续下跌,应该连续分批买入。证券投资基金可以考虑采用负向反馈策略。
三、成本平均策略和时间分散化策略
成本平均策略指投资者根据不同的价格分批购买股票,以防不测时摊低成本的策略,一般在下跌时候买入,目的不是效益最大化,而是成本最小化、减少投资的遗憾程度。该策略是次优策略。投资者在建仓时候,可以分皮建仓,不能一次性买入。
时间分散策略基于风险承受能力因为年龄增大而降低的理念,随年龄逐渐增大而降低股票等高风险资产比例的投资策略。投资者年轻时风险承受能力强,其资产组合中股票应该是占较大比例,而随着年龄的增长将此比例逐步减少的投资策略。这两种策略都与投资者的有限理性、损失厌恶和思维分隔相关、属于行为控制策略。
四、集中投资策略
集中投资策略就是集中所有资金购买某一个或者少数几个证券并长期持有,稳中求胜,这也是巴菲特惯用的投资策略,“与其把鸡蛋放在不同的篮子里分散风险,不如放在同一个篮子里,好好保管。”投资集中策略能够获得稳定回报,有助于减少投资者的认知偏差,同时该策略能运用价值投资的理念而获利。
集中投资策略的原理。利用其他投资者均值方差观念形成的认知偏差或锚定效应等心理特点来实施集中策略。一般投资者受传统金融投资理念的影响,通过投资多样化来分散风险,在大行情机会到来时,导致收益随着风险的分散也同时分散。而行为金融投资者则在捕捉到错误定价的证券后,率先集中资金投资,赢取更大的利益。
集中投资策略的操作方法。第一,对被错误定价证券的选择,主要是通过尽力获取超前的优势信息,尤其是未公开的信息。第二,选择几家在过去投资回报高于一般水平的公司。如果一家公司经营有方,管理效果一定会反应在它的股票价值上。第三,将资金按比例分配,将大头押在高概率的股票上,然后长期持有。集中投资策略的关键点:一是对公司的深入分析;二是需要克服投资决策偏差,保持清醒的头脑,在别人狂热的时候谨慎,在别人恐慌时大胆,能时刻控制自己的贪婪和狂热,要有耐心,要有信心,要勇于承认错误。
五、小盘股投资策略
小盘股投资策略的提出。小盘股一般是指流通盘较小的股票,但具体数量界定,不同的市场、在不同的时期有不同的判断标准。20世纪70年代,芝加哥大学的两位博士R.班尼和M.瑞格曼提出了小盘股的高回报效应应用来挑战有效市场理论,Banz(1981)研究发现了小盘股高额收益的规模效应,Siegel(1998)研究发现,一般地小盘股比大盘股的年收益率高出417%,且大部分集中在元月,这种现象被称为小公司元月效应。小盘股投资高额收益的原因是,小盘股流通市值较小,炒作资金较之大盘股要少得多,较易吸引主力介入,股性较活,股价极易波动,涨跌幅度较大,容易获得高额收益。
小盘股投资策略的原理。行为金融学认为,投资者在处理信息的过程中会犯系统性的精神和心理错误,继而导致投资者出现代表性偏差和框定依赖偏差,最终对当前的负面信息出现过度反应,结果造成小公司股票价值低估。但该公司的投资价值会随着时间的延长逐渐显现而广为人知,在被低估的时候买入,而在大家都发现价 值后竞相买入时候卖出。
小盘股投资策略的操作。小盘股投资策略就是利用这种小公司效应,采用波段操作方法获得收益。投资者找到具有投资价值的小盘股,当预期小盘股的实际价值与将来股票价格的变动有较大的差距时,可以考虑该种股票;先前被低估的小盘价值股一旦有利好消息传出时,市场上可能导致投资者对新消息反应过度,从而使股票价格急剧上涨。另外,由于小盘股流通盘较小,市场上投资者所犯系统性错误对其股票波动的影响更大,从而为掌握该种投资策略的投资者带来超额投资收益。
应对此类股票的操作要领。耐心等待股价走出缩量的上升通道,且上市公司行业景气度转好时买进,卖出的时机可根据市场及上市公司的环境因素和业绩情况,注意在历史的高价区域附近获利了结。一般来讲,小盘股在1~2年内,大多存在数次涨跌循环机会,只要能够有效把握节奏且方法得当,套利小盘股获利大都较为可观,是国际资本市场上流行的投资策略。
六、择时投资策略
择时投资策略基于日期效应。例如,隔夜效应、周末效应、一月效应和周末效应,这些效应行为金融理论在前面已经有分析和论述。择时投资策略认为可以于晚市、周五、年底或者元月买入股票,操作相对灵活,收益率相对较高。另外,还可以购买快到期的封闭式基金。
七、从众投资策略
当少数个人投资者没有更多信息,也没有专门知识的时候,跟随其他投资者行动,也减少后悔。很显然,这也不是最优决策。但对那些老年人,或者投资技能较差的人,不失为一种策略选择。
八、反馈交易策略
关键词：行为金融学；投资策略；股票投资策略
1文献综述
一般认为，行为金融学的产生以1951年Burrel教授发表《投资战略的实验方法的可能性研究》一文为标志，该文首次将行为心理学结合在经济学中来解释金融现象。1972年，Slovic教授和Bauman教授合写了《人类决策的心理学研究》，为行为金融学理论作出了开创性的贡献。1979年DanielKahneman教授和AmosTversky教授发表了《预期理论：风险决策分析》，正是提出了行为金融学中的预期理论。
中南大学的饶育蕾和刘达锋著的《行为金融学》是我国第一本系统阐述行为金融学理论的著作。吴世农、俞乔、王庆石和刘颖等早在中国证券市场初建时就对中国股市调查并进行取样分析，得出中国市场为非有效市场，其主要论文有：吴世农、韦绍永的《上海股市投资组合规模和风险关系的实证研究》，陈旭、刘勇的《对我国股票市场有效性的实证分析及队策建议》。国内对这一理论的研究相对不足，对投资策略的涉足更是有限。
本文主要是借鉴了两位美国学者的思路进行论证。美国学者彼得L•伯恩斯坦和阿斯瓦斯达摩达兰著的《投资管理》总结了美国比较有影响力的观点，对行为金融学理论在投资领域的应用进行了发展，对投资行为进行了全面剖析，其对投资策略的研究更具有独到之处，这种在行为金融学下投资策略的研究对我国证券业的发展将有十分重要的借鉴意义。罗伯特•泰戈特著《投资管理-保证有效投资的25歌法则》以其简单而明了的笔法描绘了行为金融学下投资方法的选择应具备的条件和原则，指导我们的实践。BrighamEhrharot著的《财务管理理论与实务》中也不乏对行为金融学的应用，比如：选择权的应用等。
2行为金融学概述
行为金融学是将行为学、心理学和认知学成果运用到金融市场上产生的一种新理论，是基于心理学实验结果提出投资者决策时的心理特征假设来研究投资者实际投资决策行为的一门学科。
行为金融学有两个研究主题：一是市场并非有效，主要探讨金融噪声理论；二是投资者并非是理性的，主要探讨投资者会发生的各种认知和行为偏差问题。
主要理论：
证券市场是不完全有效的即市场定价不能完全反映一切信息，存在噪声交易者风险即金融噪声理论。投资者构筑的投资组合具有金字塔型层状特征即行为组合理论。
投资者有限理性。行为金融学总结的投资者行为偏差有：决策参考点决定行为者对风险的态度；投资者存在心理帐户；投资者还存在过度自信心理和从众心理。
3行为金融学在实务中的应用
实际上，各种积极管理模式都假定市场定价失真或无效。他们认为通过投资于定价失真的市场或资产可以获得增值。然而所有的人都知道这种无效性是转瞬即逝的，这样，这些无效性可能会为有耐心的投资者提供收益。“耐心”是一个好的投资策略中的重要组成部分。
行为金融学理论可以很好地解释诸如阿莱悖论、日历效应股权溢价、期权微笑、封闭式基金之谜、小盘股效应等等金融学难题。还提出了成本平均策略、选择策略参考点来判断预期的损益、动量交易策略等投资策略。一些金融实践者已经开始运用行为金融学的这些投资策略来指导他们的投资活动。
成本平均策略。成本平均策略是在股市价格下跌时，分批买进股票以摊低成本的策略。采用这一策略不是追求效用最大化，而是降低投资活动。
行为金融学认为，人们在进行决策的时候，往往会选择一个决策参考点来判断预期的损益，而非着眼于最终的财富状况。在心理预期的过程中，人们会把决策分成不同的心理帐户来考虑，常常拥有自信情节，高估已经拥有的商品或服务，并且倾向于增加这里物品或服务的使用次数。还对预期的损失过于敏感，把同样价值的损失计算成远高于同样价值的收益，而对已经形成损失的东西却表现出一种“处置效果”，由于期待机会收回成本而继续经受可能的损失。因此在行为金融学中的“心理”帐户和“认知偏差”这两个概念，应该在日常理财中关注。运用动量交易策略。即预先对股票收益和交易量设定过滤准则，当股票收益或股票收益与交易量同时满足过滤准则时就买入或卖出股票的投资策略。当处置效应在证券市场上比较严重时，其带来的股票基本价值与市场价格之间的差幅就会更大；当价格向价值回归时，可利用动量交易策略，通过差幅获利。
市场无效性本质上是一种套利机会，如果足够多的资金追求同一种市场无效性，它肯定会消失。对于许多定量投资者来说，永远感到困惑的是，一旦某种市场无效性在学术刊物上得到详细论述，它就奇怪地消失了。实际上，如果昨天的无效性已广为人知，并吸引了大量的投资资本，再设想它明天仍然存在是非常危险的。资本市场同样如此。因此，不要屈从或迷恋“权威”的信息，应该努力追求有个性的投资策略。
在职业资金管理游戏中获胜的资金管理者一般都是最少犯错误的人，但其中的许多错误都可以归因于人类本性——追求安稳、相信潮流、失败后希望改换风格和指导思想。投资组合管理中的一些错误源于资金管理者不了解自己的客户，不了解自己的投资市场，一些错误源于资金管理者走“受托人的钢丝绳”的游戏，一方面要获得高额收益，另一方面还不能超越客户的风险承受性。
4股票投资策略
4.1具备股票投资取胜的素质
对于我们来说，在股票业取得成功的素质应该包括：忍耐、自立、简单明了、能忍受痛苦、心胸开阔、有独立判断能力、百折不挠、谦让、灵活、愿做独立的研究工作、勇于承认错误，还有对普通的商业恐慌不屑一顾。这些素质的具备与巴菲特的忠告是一致的，与行为金融学是相符的，市场可能是无效的，积极管理者也有增加价值的潜力，但这些无效性既不简单，也不是静态的，利用起来代价也不低。换言之，市场无效性的一个特点就是容易消失。这就意味着市场无效性一旦被隔离出来，并广为人知，越来越多的资金追逐这一无效性时，这个特点就消失了。问题不在于投资者和他们的顾问很愚昧或麻木不仁，在于当信息收到之时情况可能已经发生变化。当乐观的金融信息广泛传播时，大多数投资人认为这个经济形势在近期内还会进一步高涨时，经济走势实际上已经向衰退迈进。头脑清醒的投资者可以在信息不完全、不理想的情况下做出正确决策，那种需要各种资料的“科学头脑”是不科学的。
4.2逆潮流而动
风险观念的根源在人类感情中可以找到。我们都是社会性生物，渴望与别人协调一致，达成共识。以常规方式失败经常比非常规性失败痛苦较少。相应地，投资者更愿意冒以常规方式失败的较大风险，而不愿意冒可能以非常规方式失败的较小风险。许多投资者并不一定像他们以为的那样对风险有多少耐心。
参考文献
［1］曹凤岐,刘力，姚长辉.证券投资学［M］.北京：北京大学出版社,2000，(8).
关键词：行为金融学；投资策略；股票投资策略
1文献综述
一般认为，行为金融学的产生以1951年Burrel教授发表《投资战略的实验方法的可能性研究》一文为标志，该文首次将行为心理学结合在经济学中来解释金融现象。1972年，Slovic教授和Bauman教授合写了《人类决策的心理学研究》，为行为金融学理论作出了开创性的贡献。1979年DanielKahneman教授和AmosTversky教授发表了《预期理论：风险决策分析》，正是提出了行为金融学中的预期理论。
中南大学的饶育蕾和刘达锋著的《行为金融学》是我国第一本系统阐述行为金融学理论的著作。吴世农、俞乔、王庆石和刘颖等早在中国证券市场初建时就对中国股市调查并进行取样分析，得出中国市场为非有效市场，其主要论文有：吴世农、韦绍永的《上海股市投资组合规模和风险关系的实证研究》，陈旭、刘勇的《对我国股票市场有效性的实证分析及队策建议》。国内对这一理论的研究相对不足，对投资策略的涉足更是有限。
本文主要是借鉴了两位美国学者的思路进行论证。美国学者彼得L•伯恩斯坦和阿斯瓦斯达摩达兰著的《投资管理》总结了美国比较有影响力的观点，对行为金融学理论在投资领域的应用进行了发展，对投资行为进行了全面剖析，其对投资策略的研究更具有独到之处，这种在行为金融学下投资策略的研究对我国证券业的发展将有十分重要的借鉴意义。罗伯特•泰戈特著《投资管理-保证有效投资的25歌法则》以其简单而明了的笔法描绘了行为金融学下投资方法的选择应具备的条件和原则，指导我们的实践。BrighamEhrharot著的《财务管理理论与实务》中也不乏对行为金融学的应用，比如：选择权的应用等。
2行为金融学概述
行为金融学是将行为学、心理学和认知学成果运用到金融市场上产生的一种新理论，是基于心理学实验结果提出投资者决策时的心理特征假设来研究投资者实际投资决策行为的一门学科。
行为金融学有两个研究主题：一是市场并非有效，主要探讨金融噪声理论；二是投资者并非是理性的，主要探讨投资者会发生的各种认知和行为偏差问题。
主要理论：
证券市场是不完全有效的即市场定价不能完全反映一切信息，存在噪声交易者风险即金融噪声理论。投资者构筑的投资组合具有金字塔型层状特征即行为组合理论。
投资者有限理性。行为金融学总结的投资者行为偏差有：决策参考点决定行为者对风险的态度；投资者存在心理帐户；投资者还存在过度自信心理和从众心理。
3行为金融学在实务中的应用
实际上，各种积极管理模式都假定市场定价失真或无效。他们认为通过投资于定价失真的市场或资产可以获得增值。然而所有的人都知道这种无效性是转瞬即逝的，这样，这些无效性可能会为有耐心的投资者提供收益。“耐心”是一个好的投资策略中的重要组成部分。
行为金融学理论可以很好地解释诸如阿莱悖论、日历效应股权溢价、期权微笑、封闭式基金之谜、小盘股效应等等金融学难题。还提出了成本平均策略、选择策略参考点来判断预期的损益、动量交易策略等投资策略。一些金融实践者已经开始运用行为金融学的这些投资策略来指导他们的投资活动。
成本平均策略。成本平均策略是在股市价格下跌时，分批买进股票以摊低成本的策略。采用这一策略不是追求效用最大化，而是降低投资活动。
行为金融学认为，人们在进行决策的时候，往往会选择一个决策参考点来判断预期的损益，而非着眼于最终的财富状况。在心理预期的过程中，人们会把决策分成不同的心理帐户来考虑，常常拥有自信情节，高估已经拥有的商品或服务，并且倾向于增加这里物品或服务的使用次数。还对预期的损失过于敏感，把同样价值的损失计算成远高于同样价值的收益，而对已经形成损失的东西却表现出一种“处置效果”，由于期待机会收回成本而继续经受可能的损失。因此在行为金融学中的“心理”帐户和“认知偏差”这两个概念，应该在日常理财中关注。运用动量交易策略。即预先对股票收益和交易量设定过滤准则，当股票收益或股票收益与交易量同时满足过滤准则时就买入或卖出股票的投资策略。当处置效应在证券市场上比较严重时，其带来的股票基本价值与市场价格之间的差幅就会更大；当价格向价值回归时，可利用动量交易策略，通过差幅获利。
市场无效性本质上是一种套利机会，如果足够多的资金追求同一种市场无效性，它肯定会消失。对于许多定量投资者来说，永远感到困惑的是，一旦某种市场无效性在学术刊物上得到详细论述，它就奇怪地消失了。实际上，如果昨天的无效性已广为人知，并吸引了大量的投资资本，再设想它明天仍然存在是非常危险的。资本市场同样如此。因此，不要屈从或迷恋“权威”的信息，应该努力追求有个性的投资策略。
在职业资金管理游戏中获胜的资金管理者一般都是最少犯错误的人，但其中的许多错误都可以归因于人类本性——追求安稳、相信潮流、失败后希望改换风格和指导思想。投资组合管理中的一些错误源于资金管理者不了解自己的客户，不了解自己的投资市场，一些错误源于资金管理者走“受托人的钢丝绳”的游戏，一方面要获得高额收益，另一方面还不能超越客户的风险承受性。
4股票投资策略
4.1具备股票投资取胜的素质
对于我们来说，在股票业取得成功的素质应该包括：忍耐、自立、简单明了、能忍受痛苦、心胸开阔、有独立判断能力、百折不挠、谦让、灵活、愿做独立的研究工作、勇于承认错误，还有对普通的商业恐慌不屑一顾。这些素质的具备与巴菲特的忠告是一致的，与行为金融学是相符的，市场可能是无效的，积极管理者也有增加价值的潜力，但这些无效性既不简单，也不是静态的，利用起来代价也不低。换言之，市场无效性的一个特点就是容易消失。这就意味着市场无效性一旦被隔离出来，并广为人知，越来越多的资金追逐这一无效性时，这个特点就消失了。问题不在于投资者和他们的顾问很愚昧或麻木不仁，在于当信息收到之时情况可能已经发生变化。当乐观的金融信息广泛传播时，大多数投资人认为这个经济形势在近期内还会进一步高涨时，经济走势实际上已经向衰退迈进。头脑清醒的投资者可以在信息不完全、不理想的情况下做出正确决策，那种需要各种资料的“科学头脑”是不科学的。
4.2逆潮流而动
风险观念的根源在人类感情中可以找到。我们都是社会性生物，渴望与别人协调一致，达成共识。以常规方式失败经常比非常规性失败痛苦较少。相应地，投资者更愿意冒以常规方式失败的较大风险，而不愿意冒可能以非常规方式失败的较小风险。许多投资者并不一定像他们以为的那样对风险有多少耐心。
参考文献
［1］曹凤岐,刘力，姚长辉.证券投资学［M］.北京：北京大学出版社,2000，(8).
作者：孙兆明 单位：青岛农业大学经济管理学院
《证券投资学》是一门研究证券投资运行规律的学科，不仅是金融学科重要的专业基础课，也是非金融专业，比如国际经济与贸易、经济学、财务管理等专业的基础课。它既是一门内在逻辑性很强的理论学科，也是一门对实践具有很强指导性的课程。《证券投资学》贴近现实、兼顾理论，受到非金融专业学生的普遍欢迎。我国证券市场近几年在相关法律制定、制度创新、机制规范等方面取得了长足进展，同时也对《证券投资学》的教学提出了更高的要求。对非金融专业而言，学生既没有从事商业活动的经验，也不完全具备证券投资必需的知识体系，在有限的课时内如何让学生对证券投资的知识理解与接受并产生兴趣成为一大难题。在教学目标的设计上，对非金融专业应体现出与金融学专业教学目标的不同，应当侧重于学生对综合性知识的贯通理解和应用能力的提高，在教学内容、教学组织方式和教学方法等方面，应该根据学生的知识体系进行改革和创新，当然也需要教师对证券投资学全面深入的把握。因此，有必要重新梳理和深入探讨非金融专业《证券投资学》的教学改革问题。
一、《证券投资学》教学中存在的问题与挑战
《证券投资学》课程的特殊性在于内容的综合性和现实性。一般来说，《证券投资学》的授课对象是大学三年级的学生，他们是在完成高等数学、西方经济学、货币银行学、财务管理，以及财政、会计等课程的基础上，综合运用各种学科知识，进行《证券投资学》的学习，进而培养证券投资价值的分析、判断和决策能力。这样一个课程设计顺序是符合逻辑要求的。而对非金融专业来说，由于证券投资学教学内容的特殊性，加上先导课程学习不足，可能会造成逻辑链条的缺失，导致学生理解知识难度加大。
（一）存在的问题第一，缺乏适用的教材。教材的质量对教学质量的提高、培养目标的实现有着关键意义。对教师而言，教材是授课的依据；对非金融专业学生而言，一本符合其专业知识结构，能看得懂、喜欢看、看得进去的《证券投资学》教材，既能拓宽视野，又能激发求知欲、提升学习兴趣。当前，以《证券投资学》或《证券投资分析》等为名称的教材琳琅满目，从教育部重点教材到一般高校自编教材，版本繁多。据统计，在亚马逊网站上“大学教材教辅及参考书”中搜索，《证券投资学》有127种，在当当网的“财经类教材”中有204种。但是，这些教材几乎都是国外投资理论的翻版，大多数重理论、轻实践，重公式推导、轻案例探讨，相互传抄现象严重，而对我国证券市场快速发展中出现的新事物未能给予足够重视。学生们使用这些教材学习后，仍然停留于对经典理论的理解层面，无法与我国证券市场日新月异的变化联系起来，理论与实践存在较严重的脱节现象。第二，课程设置不科学。《证券投资学》课程的综合性、实践性很强，这就要求教师能够及时发现并迅速有效地把新内容整合到教学中去，同时又需要多门先修课程做支撑，如证券投资价值分析对数理统计知识的要求较高，需要综合运用高等数学、概率论与数理统计、经济学、金融学、财务管理等多学科的知识为之提供支持。但不同专业对这些先修课程的开设与要求各不相同，有的作为必修课，有的作为专业选修或任选课，有的甚至不安排开课。学生普遍缺乏数理基础，数据处理技术薄弱，相关软件应用能力不高，从而制约了学生灵活运用基本知识解决实际问题的能力。再有，投资课设置存在“多而全”的问题，内容重复严重，如《证券投资学》、《投资银行学》与《投资学》部分内容重复，由于课时有限，课程多必然会导致每门课程课时量的减少。第三，实践教学环节薄弱。《证券投资学》的实践性和创新性决定了必须要选择合适的教学方式。目前《证券投资学》课程教学大多以课堂教学为主，重理论、轻实践，重知识、轻能力。一直沿用的“粉笔+黑板”的模式在教学中有很大局限，如在处理证券投资技术分析涉及的大量图表时就很难操作，而目前大量采用的多媒体教学虽然部分解决了这一问题，但画面包含的大量信息也加大了学生短时间内理解的困难。金融实验室是重要的手段，但目前普遍重视不够，专业教师缺失，课时受限，没有纳入专业教学体系，实验操作、模拟交易多流于形式，学生听课效率低。对非金融专业学生来说，特别需要证券投资的亲身体验和实地观摩。第四，考核方式单一。目前，《证券投资学》课程考试方式以闭卷为主。闭卷考试很容易导致学生养成死记硬背、应付考试的习惯，学生只要能够背出基本原理、经典理论即能够通过考试，却忽略了对知识的综合应用。而综合知识的运用和实践能力的提高恰恰是《证券投资学》的教学目的所在。因此，闭卷考试的考核方式与教学目的存在本质上的冲突。
（二）面临的挑战目前，《证券投资学》课程主要面临两个方面的挑战：第一，金融研究的微观化趋势。［1］最近几十年来，金融学在微观层面上取得了长足进展，微观金融学已经成为金融学的两大分支之一，解决个人、企业、经济组织在资源配置和价格发现过程中的不确定性和动态问题，和几乎所有金融实践工作紧密地联系在一起，大量成果直接应用到市场第一线。随着中国资本市场规范化进程的加快，直接融资带动“微观金融”渗透到了证券投资的方方面面，金融市场的运行效率越来越取决于微观主体的行为。《证券投资学》在教学过程中还没有体现出这种趋势。第二，层出不穷的金融创新挑战同样紧迫。我国金融市场上的金融创新涉及金融制度创新、组织创新、金融市场创新、金融产品和服务创新、金融工具创新等方方面面，金融衍生产品不断推陈出新，股指期货、融资融券、各种含权的公司金融工具已经成为现实经济的组成部分。《证券投资学》课程设置和教学还没有充分体现这种趋势和内容要求，公司金融、金融工程、行为金融学等没有纳入课程体系，或仅仅作前沿理论介绍，这就造成课程教学中理论与实践相结合的现实困难。因此，《证券投资学》的教材和内容迫切需要更新，应适当增加微观金融内容，加大衍生产品内容所占比重，从而使教学内容更贴近现实。
二、《证券投资学》教学改革的几点建议
为适应非金融专业学生的实际情况和学习需要，达到学生对综合性知识能贯通理解和提高应用能力的教学目标，需要对《证券投资学》的教学进行深入改革，至少应在如下三个方面首先进行改进：
（一）优化课程设置，选用恰当的教材课程设置是专业建设的核心，恰当的教材是实现教学目标的关键。第一，课程设置需要考虑每个专业的特点而有所侧重。适当删减一些不太重要的选修课，增加基础课（如统计学、金融学）的课时量，适当增加对公司金融、金融组织学、资产定价、家庭理财等选修课程的开设，有条件的还需加强金融计量学方面的课程，如金融时间序列分析、随机过程、金融工程学、行为金融学等，作为任选课程开设。在保证有足够的时间对基础性知识掌握的基础上，加强对相关知识的深入了解，扩大学生的知识面和视野。第二，恰当教材的选择，需要考虑三个方面：教材是否能够反映行业发展的最新动态；是否体现本学科的国际前沿；是否与学生的兴趣、专业知识背景、学习规律相一致。内容必须与学生培养目标一致，内容设计由浅入深，有利于学生的课外自学和创新能力的培养。因此，建议选用国外成熟的教科书，辅之以生动案例尤其是国内的案例分析教材，充实案例分析和实践模拟课的内容，注重理论与实践相合，使学生加深对理论知识的理解，真正提高灵活运用知识的能力。
（二）改进教学方法要适应非金融专业应用型人才的培养要求，更新教学方法，充分运用现代计算机技术、网络、多媒体等手段，将灌输式教学转变为启发式教学，将单向接受式教学转变为双向互动式教学，使学生由被动式接受转变为主动学习。实验教学、模拟交易、案例教学是实现证券投资学理论与实践相结合、增加教学的直观性与趣味性、调动学生学习积极性、提高教学效果的有效办法。［2］第一，加强案例教学。案例教学是一种参与面宽且深的教学方式。案例以真实的实例为基础，能更好地掌握证券投资的基础知识和基本原理，是理论教学的重要补充，［3］是理论与实践结合的基本桥梁。比如，金融衍生工具的定义、交易性质以及市场功能，一直是教与学的难点。在此可采用单个案例分析和连续案例分析，前者可帮助学生理解不同衍生工具的特点和功能，后者可帮助学生理解不同衍生工具的特性和防范风险的特点。案例教学与理论学习的进度同步，能有效引导学生把理论转化为工具来解决应用中的问题，提高逻辑思维能力。第二，加强实验教学。实验教学可以借助网络工具，随时浏览世界各地的证券、期货、外汇等市场即时行情和相关信息，有身临其境之感。实验课内容包括：市场行情解读与股票分析软件的使用、技术分析方法与主要技术指标应用、技术分析与基本分析的综合应用等。实验教学还包括校外的观摩学习，组织学生到证券公司实地参观，邀请校外专家或证券从业人员开办相关讲座等。第三，加强模拟教学。通过学生自主进行投资方案设计——模拟实施——结果评价，或者参加证券、期货、外汇模拟交易大赛，对学生认识市场行为、理解资本市场和衍生工具交易的基本程序、掌握基本业务操作能起到重要的推动作用。模拟教学使概念化的知识变成了现实中可操作的程序，特定的教学情景可调动学生认知的主动性和理论知识的消化吸收。模拟交易将成为《证券投资学》教学过程中不可缺少的内容。第四，拓展途径搭建教师与学生的交流平台，鼓励引导学生合作学习。［4］除了加强教师与学生的课下、网上、空间的交流外，还可以尝试以下几种教学方法：一是让学生参与案例背景知识的了解和案例解读，由学生讲解案例，老师做评价和总结；二是设置科研考核内容，比如封闭式基金折价之谜解析、垃圾债券的功能与风险、资产证券化的功能与风险、股市是国民经济的晴雨表等，由学生自发组织兴趣小组进行资料收集、整理和研读，教师指导，最终以课程论文的形式提交；三是组织课外讨论沙龙，由老师、学生共同选定讨论题目，自由发言，展开辩论，老师讲评，既能开阔学生视野又能增加学习兴趣。
（三）改变考核方式改变以闭卷考试为主的考核方式，构建多元化的考核体系，注重学生实践能力与创新能力的培养。第一，加大日常考核的比重。学生参与案例分析、提交科研小论文都作为平日成绩的组成部分，加上日常考勤，可占到总成绩的30%。第二，提高实验教学所占比重。考核的方式可以是实验报告，也可以是模拟交易或者是参加模拟大赛的交易记录，设计评价标准，作为实验课成绩。这部分可占到30%。第三，适当降低闭卷考核成绩所占比重，约占总成绩的40%。三、结论非金融专业的《证券投资学》课程改革是一项系统性工程，涉及到培养模式、教学方法、教材选用、课程体系设置等内容。课程改革应以人才培养目标为核心，紧密结合《证券投资学》学科的发展规律，完善课程教学体系，改进教学方式方法，构建多样化的考核方式，在教授学生学习投资学专业知识的同时，重视学生自主性、独立性、参与性、创造性的培养，强化学生实践能力的培养，使《证券投资学》课程更贴近实际，更易于学生们消化和吸收。
