时间：2022-10-11 14:35:29
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇票据融资论文，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
摘要：本文首先对国内外对中期票据不同理解进行了对比分析，然后详述了中期票据的分类。并根据实际情况，分析了我国引入中期票据市场以来对我国融资状况的影响和意义，最后提出了中期票据市场对我国商业银行带来的问题和改进措施。
关键词：中期票据；中期票据市场；融资方式。
一、国内外关于中期票据的定义。
20世纪80年代早期，在美国等成熟债券市场中，中期票据（Medium-termNotes）作为连接短期商业票据和长期债券之间的“桥梁”性产品出现，其期限通常在2-5年之间。在欧洲货币市场发行的中期票据，称为欧洲中期票据（EMTNs）。随着市场的发展，中期票据逐渐突破了期限的限制，10-30年期限之间的中期票据变得更为普遍，中期票据已成为企业代替中期贷款的又一融资形式。
在我国，所谓银行间债券市场中期票据业务，是继短期融资券之后推出的又一项直接债务融资工具。根据《银行间债券市场中期票据业务指引》（以下简称《指引》），中期票据是指具有法人资格的非金融企业在银行间债券市场上，经监管当局一次注册批准后，在注册期限内按照计划连续、分期地以公募形式发行的，约定在一定期限还本付息的债务融资工具。
二、中期票据的分类。
中期票据是一种直接融资行为，发行者通过发行票据在资金市场上直接从投资者手中获得资金。由于商业票据的期限较短，流动性较高，因此中期票据的二级市场不发达，交易主要集中于一级市场。参与发行过程的主体，依据其所处的地位不同，可以分为三类。
第一，发行者即借款人。在美国市场上，发行者主要是大公司、非银行金融机构，近年银行、政府和政府机构也开始涉足中期票据市场。大型的银行控股公司、企业财务公司发行了大部分的票据。大公司的信誉高，违约风险小，因此他们能够垄断发行市场。在欧洲货币市场上，最开始主要是一些美国企业，他们利用票据筹集低廉的欧洲美元资金为自己的海外子公司融资。此后银行、金融机构、政府纷纷涌人该市场。到19%年3月止，发行在外的欧洲中期票据已达到5000亿美元，远远超过美国市场。
第二，中介机构。主要有以下几类：首先是承销商，可以由一个承销商担任，也可以组成承销团。一般发行都通过承销商，也有一些发行者有自己的发行队伍，主要见于美国市场。但是，直接发行的发行费用较高，每期商业票据如果要直接发行，它的最佳发行规模为20亿美元（美国市场）。美国市场的承销主要由几家大的机构垄断，他们是美林公司（MERRILLYNCH）、高盛（GOLDMENSACHS）、雷蒙兄弟（LEHMENBROTHERS）。欧洲货币市场的发行主要采取承销团的方式，发行者会指定一家主承销商，它负责组织承销团，给发行者提供财务咨询。主承销商并不因为它的特殊地位而获得额外报酬。美国的投资银行主导了欧洲货币市场的承销……其次是由发行者委托的发行和偿付人。人通常是一家具有清算功能的银行，它将表明持有票据的证明提交给承销商，收取资金。当票据到期的时候，它从发行者处收到资金。负责偿付，同时收回证明。有时候人和承销商是同一主体，但是它们在业务上必须分开。在美国市场上还存在着为发行者提供信贷额度或备用信用证的银行或其他机构，这些机构保证在发行者不能偿还本金时负责偿还，或者保证发行者能获得他们想要的金额。欧洲市场缺少这种支持，因为最开始进人市场的发行者主要是信誉卓著的大企业，他们利用欧洲货币市场环境宽松的有利条件，完全依靠自身的实力发行票据，以节省先头手续费。
第三，投资者。购买中期票据的投资者主要是机构投资者，美国市场的这个特征十分明显。因为根据美国《1933年证券法》第4（2）条规定，如果商业票据由机构投资者购买，而且该票据不在市场上交易，该票据的发行可以免于申请登记。货币市场共同基金、保险公司、信托机构、投资公司、养老基金甚至地方政府都参与中期票据投资。其中，货币市场共同基金占据主导地位。主要原因在于票据的面额都比较大，小投资者没有实力参与。欧洲货币市场票据的通常面额为50万美元和1的万美元，美国市场的最小面额为2。5万美元，但是大部分的票据以100万美元的整数倍标值。中期票据项目的设计通常作法，中期票据的发行者与承销商签订一份发行承销合同，与已有的票据包销便利不同，承销商并不负责包销所有票据，他们只承担最大努力义务。该合同与合同、备忘录等文件构成一份项目合同，它规定了中期票据项目的一些基本问题，如发行期限、金额等。此后，发行者可以在合同规定的框架内灵活选择发行商业票据的种类，他可以根据自己的要求和市场资金情况选择币种、期限。每次发行，他只要和承销商签订一份定价补充协定，该协定参考承销合同制定。于是发行者节省了每次发行票据重新拟定合同的成本。发行者一般指定二三家投资银行作为承销商，然后签订多边协定，就票据发行的形式、法律基础、交割时间表作出安排。目前，中期票据的合同条款已经建立起行业标准，节约了拟定合同的时间。传统上中期票据采用私寡发行方式，承销商将票据销售给少数大的机构投资者。近来，公开在货币市场发行的方式逐渐流行，1995年，欧洲货币市场的公开发行量为9印亿美元，比1994年增长69%。
三、中期票据市场的意义。
众所周知，直接融资与间接融资相比，具有市场透明度高、风险分散等特点，有利于金融稳定。成功市场经济国家中直接融资市场在融资体系中均占有主导性地位，而我国金融市场的现状是融资结构明显分化，企业直接债务融资市场发展缓慢。在目前国际经济环境不稳定，国内实施宏观调控，既要防止经济由偏快转向过热，抑制通货膨胀，又要防止经济下滑，避免过大起落的背景下，交易商协会在银行间债券市场推出中期票据业务，是对特定经济发展时期金融创新的全新尝试。中期票据业务的推出，结束了企业中期直接债务融资工具长期缺失的局面，提高了直接融资比例。从宏观层面来看，它有利于进一步提高储蓄向投资转化的效力，降低银行体系的系统性风险，有效平衡银行机构的信贷资源；减轻股权融资的压力，有利于资本市场协调、可持续发展；保证当前宏观调控政策的平稳推进。从微观层面来看，有利于企业优化财务结构，降低融资成本，丰富投资者投资渠道。
四、我国中期票据市场的管理方式。
借鉴美国等市场的成功经验，我国中期票据目前实行交易商协会注册的市场化管理方式，由协会组织银行间债券市场成员进行自律管理。交易商协会的七项自律规则具体地明确了中期票据管理战术。《指引》明确规定企业的注册程序：交易商协会设注册委员会，注册委员会委员由来自银行、券商、基金公司、评级公司等市场相关专业人士组成，目前共有81名注册委员会委员。其中，每周的注册会议由5名注册委员会委员参加，参会委员从注册委员会全体委员中抽取，2名以上（含2名）委员认为不符合相关要求，交易商协会就将不接受发行注册。
《指引》中还明确规定，企业发行中期票据待偿还余额不得超过企业净资产的40%；对于募集资金的规模，指引并没有严格限制，仅规定应用于企业生产经营活动，并在发行文件中明确披露具体资金用途，企业在中期票据存续期内变更募集资金用途应提前披露。而且因为投资期限的延长会增大投资风险，所以《指引》中指出，企业还应在中期票据发行文件中约定投资者保护机制，包括应对企业信用评级下降、财务状况恶化或其他可能影响投资者利益情况的有效措施，以及中期票据发生违约后的清偿安排。由此可见，中期票据进入门槛相对较低、发行更为便利，市场普遍认为它丰富了企业通过银行间债券市场融资的渠道，将会得到发行主体的青睐。尤其是在从紧货币政策环境下，中期票据的发展前景不可限量，并且随着市场的深化，中期票据的交易结构将有更大的创新和丰富，从而带动新型信用债券和结构化证券的涌现，引领中国信用债券市场进入新纪元。
五、中期票据市场在我国的发展有重要意义。
第一，中期票据可以降低企业的融资成本，改善企业的资本结构。根据2008年4月22日首批中期票据在银行间债券市场发行情况来看铁道部两只3年和5年期的中期票据的票面利率分别确定为5.08%和5.28%外，其余6只中期票据的票面利率整齐划一地呈现为3年期5.3%,5年期5.5%的水平。而目前我国银行贷款3年期和5年期利率分别为7.56%和7.74%,两者相比，中期票据有低成本融资的优势。企业作为市场经济中的理性人会主动核算融资成本，降低银行贷款规模，提高直接融资比例和中期融资比例，改善并优化公司融资结构。通过对首批中期票据募集资金的用途分析，可以发现除了用于项目建设投资，中期票据融资的另一大用途就是偿还成本较高的银行贷款，其中，中国交通建设股份有限公司用于置换银行借款的部分约占募集资金的40%。所以在贷款利率高企，货币当局控制银行贷款规模的背景下，中期票据自然受到广大融资者的青睐。预计随着时间的推移，中期票据低融资成本的优势必将凸现，发行中期票据的企业会越来越多。
第二，从投资者的角度，中期票据提供了一种新的固定收益产品。中期票据在银行间债券市场发行和流通，大大地丰富了商业银行等机构投资者投资品种。我国的银行间债券市场是以银行、非金融机构和企业参与的一个债券发行和交易市场。银行间债券市场的原有的中长期品种包括国债、政策性银行债、企业债等，债券品种单一，缺少企业凭借自身信用发行的无担保的固定收益类产品。中期票据的引入将在一定程度上改善这一局面。从2008年2月短期融资券的持有者结构看，商业银行占73.51%,其中全国性商业银行占60.97%,城市商业银行占8.81%,由于短期融资券收益高于同期限央票收益，商业银行更乐意持有短期融资券。类似地，企业发行的中期票据利率会高于同期限国债利率，商业银行等机构投资者投资中期票据可以提高资金的收益率。
第三，中期票据在一定程度上降低了银行的贷款业务，但也为银行中间业务的发展提供了机遇。与中长期贷款相比，中期票据低发行利率的优势十分明显。根据前文的分析，中期票据利率比银行贷款利率低200个基点以上。从长远来看，中期票据低融资成本的优势将吸引更多企业采用中期票据的方式替代贷款融资。从首批发行中期票据企业情况来看，除铁道部以外均为大型央企，资信等级为AAA级，这些企业长期以来都是商业银行的优质客户。优质客户发行中期票据必将使银行企业贷款业务受到很大影响。特别值得注意的是，中国电信股份有限公司和中国交通建设股份有限公司发行中期票据的筹集资金用途包括偿还银行贷款和置换银行贷款。企业从降低融资成本角度选择中期票据替代银行贷款的“脱媒”行为必须引起商业银行的高度重视。从首批中期票据的发行情况来看，主要的国有商业银行和股份制商业银行纷纷加入到中期票据的承销商行列中来。这些商业银行均有短期融资券的承销历史，为银行承销企业中期票据积累了宝贵经验。根据以往短期融资券的承销情况，主承销商能获得的短期融资券的承销费率大约为融资额的0.4%,承销团成员能获得的分销费率大约为融资额的0.15%。因此银行在短期融资券的承销业务中可以获得丰厚的利润。而与短期融资券相比，中期票据的发行规模大许多，所以中期票据的承销业务能为商业银行带来一笔不菲的收入。
以往我国商业银行过分依赖于存贷款利差收入，中间业务收入在总收入中的比重过小。中期票据的承销业务在一定程度上能够改善这一不合理的局面，使商业银行收入结构更加合理，同时承销收入不占用银行资本金和法定准备金等资源，这是承销收入不同于贷款收入的一大优势。面临中期票据的积极和消极作用，商业银行应该客观地看待中期票据所导致的企业“脱媒”现象，抓住机遇迎接挑战。大力发展中期票据的承销业务，建立新型银企关系。根据首批中期票据发行的情况分析，从融资成本的角度，具有优良资信等级的企业倾向于选择中期票据来替代中长期贷款。这些企业都是银行重要的贷款客户。因此银行可以将原有的贷款业务客户转变为中期票据承销业务的客户资源。由于银行和企业有着多年的业务往来，彼此熟悉对方的情况，银行在此基础上开展承销业务可以根据企业的资产负债和现金流状况，为企业量身定做中期票据融资方案，安排发行金额与期限，同时争取中期票据的承销资格。这样既保留了客户资源，又能扩大银行的承销业务。
第四，从货币政策的角度，中期票据缓解了货币政策的压力。在当前金融机构的信贷额度是人民银行货币政策的主要工具之一。从2008年金融机构的贷款数据分析，一季度人民币贷款增加13326亿元，同比少增891亿元，较2007年同期下降7%,信贷额度控制的效果尚属理想。如果按照一季度贷款占全年35%的比例计，则全年贷款将达到3.8万亿，而去年全年新增贷款为3.6万亿。因此可以推断央行将继续采取措施执行信贷规模管制。中期票据作为直接融资，实质上是资金需求方和供给方之间直接的资金融通。投资者购买中期票据一方面满足了一些企业刚性的生产性资金需求，另一方面又避免了通过银行贷款方式的融资所导致的贷款总量快速增长，缓解了货币当局通过信贷规模管制进行货币政策调控的压力。
六、中期票据市场对商业银行带来的问题及建议。
中期票据对银行贷款的替代效应，使商业银行传统业务面临挑战。竞争加剧行业分化，商业银行盈利水平差距扩大。中期票据业务带来了相应的经营风险，为商业银行提出了更高的要求。商业银行是中期票据的主要投资主体，使得信用风险分散的效果并不明显。商业银行在承销中期票据时的余额包销及代清偿增加了商业银行的经营风险。因此，商业银行应大力发展投资银行业务，推动银行阴历模式的转型；延伸客户服务，开发中小企业信贷市场；提高商业银行风险管理的能力，防范中期票据信用风险。
参考文献：
[1]包香明。美中期票据市场概况，推出中期票据扩大直接融资[N].金融时报，2006-03-18.
[2]潘渭河。欧洲票据市场的发展和EMTN[J].国际商务研究，2002,（2）。
[3]俞波。中期票据—企业战略转型的资金助推器。
摘要：本文首先对国内外对中期票据不同理解进行了对比分析，然后详述了中期票据的分类。并根据实际情况，分析了我国引入中期票据市场以来对我国融资状况的影响和意义，最后提出了中期票据市场对我国商业银行带来的问题和改进措施。
关键词：中期票据；中期票据市场；融资方式。
一、国内外关于中期票据的定义。
20世纪80年代早期，在美国等成熟债券市场中，中期票据（Medium-termNotes）作为连接短期商业票据和长期债券之间的“桥梁”性产品出现，其期限通常在2-5年之间。在欧洲货币市场发行的中期票据，称为欧洲中期票据（EMTNs）。随着市场的发展，中期票据逐渐突破了期限的限制，10-30年期限之间的中期票据变得更为普遍，中期票据已成为企业代替中期贷款的又一融资形式。
在我国，所谓银行间债券市场中期票据业务，是继短期融资券之后推出的又一项直接债务融资工具。根据《银行间债券市场中期票据业务指引》（以下简称《指引》），中期票据是指具有法人资格的非金融企业在银行间债券市场上，经监管当局一次注册批准后，在注册期限内按照计划连续、分期地以公募形式发行的，约定在一定期限还本付息的债务融资工具。
二、中期票据的分类。
中期票据是一种直接融资行为，发行者通过发行票据在资金市场上直接从投资者手中获得资金。由于商业票据的期限较短，流动性较高，因此中期票据的二级市场不发达，交易主要集中于一级市场。参与发行过程的主体，依据其所处的地位不同，可以分为三类。
第一，发行者即借款人。在美国市场上，发行者主要是大公司、非银行金融机构，近年银行、政府和政府机构也开始涉足中期票据市场。大型的银行控股公司、企业财务公司发行了大部分的票据。大公司的信誉高，违约风险小，因此他们能够垄断发行市场。在欧洲货币市场上，最开始主要是一些美国企业，他们利用票据筹集低廉的欧洲美元资金为自己的海外子公司融资。此后银行、金融机构、政府纷纷涌人该市场。到19%年3月止，发行在外的欧洲中期票据已达到5000亿美元，远远超过美国市场。
第二，中介机构。主要有以下几类：首先是承销商，可以由一个承销商担任，也可以组成承销团。一般发行都通过承销商，也有一些发行者有自己的发行队伍，主要见于美国市场。但是，直接发行的发行费用较高，每期商业票据如果要直接发行，它的最佳发行规模为20亿美元（美国市场）。美国市场的承销主要由几家大的机构垄断，他们是美林公司（MERRILLYNCH）、高盛（GOLDMENSACHS）、雷蒙兄弟（LEHMENBROTHERS）。欧洲货币市场的发行主要采取承销团的方式，发行者会指定一家主承销商，它负责组织承销团，给发行者提供财务咨询。主承销商并不因为它的特殊地位而获得额外报酬。美国的投资银行主导了欧洲货币市场的承销……其次是由发行者委托的发行和偿付人。人通常是一家具有清算功能的银行，它将表明持有票据的证明提交给承销商，收取资金。当票据到期的时候，它从发行者处收到资金。负责偿付，同时收回证明。有时候人和承销商是同一主体，但是它们在业务上必须分开。在美国市场上还存在着为发行者提供信贷额度或备用信用证的银行或其他机构，这些机构保证在发行者不能偿还本金时负责偿还，或者保证发行者能获得他们想要的金额。欧洲市场缺少这种支持，因为最开始进人市场的发行者主要是信誉卓著的大企业，他们利用欧洲货币市场环境宽松的有利条件，完全依靠自身的实力发行票据，以节省先头手续费。[论文格式]
第三，投资者。购买中期票据的投资者主要是机构投资者，美国市场的这个特征十分明显。因为根据美国《1933年证券法》第4（2）条规定，如果商业票据由机构投资者购买，而且该票据不在市场上交易，该票据的发行可以免于申请登记。货币市场共同基金、保险公司、信托机构、投资公司、养老基金甚至地方政府都参与中期票据投资。其中，货币市场共同基金占据主导地位。主要原因在于票据的面额都比较大，小投资者没有实力参与。欧洲货币市场票据的通常面额为50万美元和1的万美元，美国市场的最小面额为2。5万美元，但是大部分的票据以100万美元的整数倍标值。中期票据项目的设计通常作法，中期票据的发行者与承销商签订一份发行承销合同，与已有的票据包销便利不同，承销商并不负责包销所有票据，他们只承担最大努力义务。该合同与合同、备忘录等文件构成一份项目合同，它规定了中期票据项目的一些基本问题，如发行期限、金额等。此后，发行者可以在合同规定的框架内灵活选择发行商业票据的种类，他可以根据自己的要求和市场资金情况选择币种、期限。每次发行，他只要和承销商签订一份定价补充协定，该协定参考承销合同制定。于是发行者节省了每次发行票据重新拟定合同的成本。发行者一般指定二三家投资银行作为承销商，然后签订多边协定，就票据发行的形式、法律基础、交割时间表作出安排。目前，中期票据的合同条款已经建立起行业标准，节约了拟定合同的时间。传统上中期票据采用私寡发行方式，承销商将票据销售给少数大的机构投资者。近来，公开
论文关键词：国有企业并购融资
一、我国国有企业并购融资存在的问题
1资本市场融资发展迟缓。在并购实践中我国国有企业大部分股权融资是通过发行新股和增发配股等方式筹集所需资金的。企业通常以首次上市公开发行时募集的资金作为并购资金，或是一些业绩较好的企业通过配股的方式继续募集资金，为并购做准备。但是我国企业是否具有股票发行资格以及股票发行的规定都比较严格，募集资金数额一般不能超过其发行前一年净资产额的两倍，上市公司发行新股的，募集资金数额一般不能超过其发行前一年净资产额。加之我国资本市场正处于调整阶段。系统性风险以及政策因素不容忽，这都限制了国有企业的融资发展。导致了只是很少一部分企业能够利用上述手段进行并购融资。
2贷款融资应用有限。银行信贷资金受银行短期偏好信贷倾向、资本金偏低及计划性经营理念等方面的限制，只是一定程度上解决企业维持与扩大生产的正常经营所需，很难在企业并购中发挥应有的作用。而且根据有关规定，通过银行借款所融资金不能用于股票二级市场对上市公司的收购，一般只能用于非上市企业的并购或只能用于收购国家股、法人股。而且银行对企业的并购贷款常常需要提供担保或需要贷款企业以一定的资产作为抵押才能发放。再加上贷款利息比较高，使企业难能负担此项贷款，因此银行贷款在企业并购融资中发挥的作用不是很大。
3债券融资比例小。在我国一般只有上市公司或重点国有企业才可以发行公司债券。影响一般国有企业通过发行债券进行融资的因素有，一是发行债券要经过复杂的审批，往往导致资金筹集与需要的时间上不搭配，由于指标的限制，有限的规模决定了发行人选择的局限性和筹资数量的有限性。二是发行债券的严格条件将许多国有企业拒之于债券筹资的门外。三是债券筹资难以用于并购支付。我国对债券筹资的用途有明确的规定，企业发行企业债券所筹资金不得用于房地产买卖、股票买卖和期货交易等与本企业生产经营无关的风险性投资。股权并购涉及股票买卖，因而该条款限制了为股权并购而发行的企业债券融资。债券融资在企业并购中的应用也十分有限。
4我国企业并购融资受到法律法规的制约。由于金融机构不得为股票交易提供贷款，而股权并购也属于股票交易范围之列，因而就限制了银行为股权并购提供贷款的行为。而债务性融资方面同样存在诸多限制，<公司法>规定公司制企业累计债券总额不超过公司净资产额的40，，债券的利率不得超过国家限定的利率水平等，<企业债券管理条例)规定“企业债券的利率不得高于银行相同期限居民储蓄定期存款利率40%，这些规定都对债券的发行起到了很大的约束作用。一般而言企业债券的风险比银行存款的风险要大，高风险下没有高收益的预期，企业债券就失去了吸引力，再加上债券交易不如股票交易活跃，因而限制了国有企业的融资渠道。
5不规范操作现象严重。由于我国市场经济体制尚不完善，许多企业的并购行为均由政府机构操纵，并非企业自愿，而是政府行为。政府行为对国有企业并购的干预现象比较严重。由于政府的干预，不同的企业在计算并购融资需求量时面临的情况会有很大的差别，一部分企业可以以较低的价格收购目标企业，融资压力较轻，而另外一些企业有可能会有相对较重的融资压力。这一方面阻碍融资市场的公平发展，另一方面也造成了企业并购中缺乏应有的积极性与自主性，抑制了企业并购融资的内在冲动。此外行政控制等非市场手段的应用，也很难保证企业并购融资的外在资金支持。政府只关注并购时的资金需求，而并购后的资金支持及企业运作往往因资金缺乏而影响其正常经营和整合效果。
二、国有企业发展并购融资的建议
1拓宽融资渠道。内源融资是企业并购融资的首选，利用内部资金进行并购，一方面不会增加企业的财务负担，财务风险小，另一方面不会向市场传递不利于企业价值的影响因素。在国有企业并购中，应尽可能合理地从企业内部筹集并购资金，除企业自有资金外，利用企业除现金以外的其他资产进行产权置换或产权出资，不仅能降低融资成本，减少融资风险，而且可以盘活存量资产，实现某些领域退出，收回债务等等，对企业是极为有利的。
其次，在保证并购企业控制权并保证每股收益增长的前提下进行换股并购。不仅可以解决资金支付的问题，而且可以降低收购价格被高估的风险和并购整合风险，获得目标企业管理层支持等多方面的好处，对于大规模的并购尤其如此。目前。我国大多数急需扩张的国有企业并不具备大规模向金融机构融资或者公开发行的条件，利用换股方式进行并购运作不失为一种好的选择。
再次，国有企业可以利用借款和发行证券(包括债券、股票和可转换债券)等渠道进行融资。选择这种融资渠道应综合考虑融资规模、期限、成本，确定企业的最佳资本结构。如果最佳资本结构要求采用权益融资，那么就采用发行股票。否则应优先考虑银行借款，再考虑发行债券。
2发展利用创新融资工具。与国外相比。在国际并购融资中广泛使用的垃圾债券、认股权证、可转换债券、优先股、票据等融资工具在我国并购融资中应用很少，有些并购融资工具如杠杆收购中的过桥贷款等尚不完善，但是吸收借鉴国外先进融资手段，应该成为国有企业进行并购活动的明智选择。
(1)股权租赁。股权租赁是指各类投融资主体作为联合收购者，与收购方合作收购企业，持有目标企业拟转让的全部或部分股权。在收购完成后，投融资主体将所持股权作为租赁标的物，通过设定租赁期限和收益的方式，逐步将所持股权转让给收购方，以完成并购。对收购方而言，股权租赁可简单归结为出售一租赁一回购。出售是指收购方在资金不足的情况下，将无力购入的股权出售给融资机构。此时，投融资机构实际承担了为收购方融资的功能，以减轻收购方的收购资金压力。投融资机构作为一个过渡性的股东，不以长期控制股权为目的，因此，必须与收购方签订租赁和回购合同。租赁期间，收购方可以有充足的时间来调度资金，等租赁期满后，再将这部分股权正式回购过来，从而完成整个收购。
20世纪80年代早期，在美国等成熟债券市场中，中期票据（Medium-termNotes）作为连接短期商业票据和长期债券之间的“桥梁”性产品出现，其期限通常在2-5年之间。在欧洲货币市场发行的中期票据，称为欧洲中期票据（EMTNs）。随着市场的发展，中期票据逐渐突破了期限的限制，10-30年期限之间的中期票据变得更为普遍，中期票据已成为企业代替中期贷款的又一融资形式。
在我国，所谓银行间债券市场中期票据业务，是继短期融资券之后推出的又一项直接债务融资工具。根据《银行间债券市场中期票据业务指引》（以下简称《指引》），中期票据是指具有法人资格的非金融企业在银行间债券市场上，经监管当局一次注册批准后，在注册期限内按照计划连续、分期地以公募形式发行的，约定在一定期限还本付息的债务融资工具。
二、中期票据的分类。
中期票据是一种直接融资行为，发行者通过发行票据在资金市场上直接从投资者手中获得资金。由于商业票据的期限较短，流动性较高，因此中期票据的二级市场不发达，交易主要集中于一级市场。参与发行过程的主体，依据其所处的地位不同，可以分为三类。
第一，发行者即借款人。在美国市场上，发行者主要是大公司、非银行金融机构，近年银行、政府和政府机构也开始涉足中期票据市场。大型的银行控股公司、企业财务公司发行了大部分的票据。大公司的信誉高，违约风险小，因此他们能够垄断发行市场。在欧洲货币市场上，最开始主要是一些美国企业，他们利用票据筹集低廉的欧洲美元资金为自己的海外子公司融资。此后银行、金融机构、政府纷纷涌人该市场。到19%年3月止，发行在外的欧洲中期票据已达到5000亿美元，远远超过美国市场。
第二，中介机构。主要有以下几类：首先是承销商，可以由一个承销商担任，也可以组成承销团。一般发行都通过承销商，也有一些发行者有自己的发行队伍，主要见于美国市场。但是，直接发行的发行费用较高，每期商业票据如果要直接发行，它的最佳发行规模为20亿美元（美国市场）。美国市场的承销主要由几家大的机构垄断，他们是美林公司（MERRILLYNCH）、高盛（GOLDMENSACHS）、雷蒙兄弟（LEHMENBROTHERS）。欧洲货币市场的发行主要采取承销团的方式，发行者会指定一家主承销商，它负责组织承销团，给发行者提供财务咨询。主承销商并不因为它的特殊地位而获得额外报酬。美国的投资银行主导了欧洲货币市场的承销……其次是由发行者委托的发行和偿付人。人通常是一家具有清算功能的银行，它将表明持有票据的证明提交给承销商，收取资金。当票据到期的时候，它从发行者处收到资金。负责偿付，同时收回证明。有时候人和承销商是同一主体，但是它们在业务上必须分开。在美国市场上还存在着为发行者提供信贷额度或备用信用证的银行或其他机构，这些机构保证在发行者不能偿还本金时负责偿还，或者保证发行者能获得他们想要的金额。欧洲市场缺少这种支持，因为最开始进人市场的发行者主要是信誉卓著的大企业，他们利用欧洲货币市场环境宽松的有利条件，完全依靠自身的实力发行票据，以节省先头手续费。[论文格式]
第三，投资者。购买中期票据的投资者主要是机构投资者，美国市场的这个特征十分明显。因为根据美国《1933年证券法》第4（2）条规定，如果商业票据由机构投资者购买，而且该票据不在市场上交易，该票据的发行可以免于申请登记。货币市场共同基金、保险公司、信托机构、投资公司、养老基金甚至地方政府都参与中期票据投资。其中，货币市场共同基金占据主导地位。主要原因在于票据的面额都比较大，小投资者没有实力参与。欧洲货币市场票据的通常面额为50万美元和1的万美元，美国市场的最小面额为2。5万美元，但是大部分的票据以100万美元的整数倍标值。中期票据项目的设计通常作法，中期票据的发行者与承销商签订一份发行承销合同，与已有的票据包销便利不同，承销商并不负责包销所有票据，他们只承担最大努力义务。该合同与合同、备忘录等文件构成一份项目合同，它规定了中期票据项目的一些基本问题，如发行期限、金额等。此后，发行者可以在合同规定的框架内灵活选择发行商业票据的种类，他可以根据自己的要求和市场资金情况选择币种、期限。每次发行，他只要和承销商签订一份定价补充协定，该协定参考承销合同制定。于是发行者节省了每次发行票据重新拟定合同的成本。发行者一般指定二三家投资银行作为承销商，然后签订多边协定，就票据发行的形式、法律基础、交割时间表作出安排。目前，中期票据的合同条款已经建立起行业标准，节约了拟定合同的时间。传统上中期票据采用私寡发行方式，承销商将票据销售给少数大的机构投资者。近来，公开在货币市场发行的方式逐渐流行，1995年，欧洲货币市场的公开发行量为9印亿美元，比1994年增长69%。
三、中期票据市场的意义。
众所周知，直接融资与间接融资相比，具有市场透明度高、风险分散等特点，有利于金融稳定。成功市场经济国家中直接融资市场在融资体系中均占有主导性地位，而我国金融市场的现状是融资结构明显分化，企业直接债务融资市场发展缓慢。在目前国际经济环境不稳定，国内实施宏观调控，既要防止经济由偏快转向过热，抑制通货膨胀，又要防止经济下滑，避免过大起落的背景下，交易商协会在银行间债券市场推出中期票据业务，是对特定经济发展时期金融创新的全新尝试。中期票据业务的推出，结束了企业中期直接债务融资工具长期缺失的局面，提高了直接融资比例。从宏观层面来看，它有利于进一步提高储蓄向投资转化的效力，降低银行体系的系统性风险，有效平衡银行机构的信贷资源；减轻股权融资的压力，有利于资本市场协调、可持续发展；保证当前宏观调控政策的平稳推进。从微观层面来看，有利于企业优化财务结构，降低融资成本，丰富投资者投资渠道。
四、我国中期票据市场的管理方式。
借鉴美国等市场的成功经验，我国中期票据目前实行交易商协会注册的市场化管理方式，由协会组织银行间债券市场成员进行自律管理。交易商协会的七项自律规则具体地明确了中期票据管理战术。《指引》明确规定企业的注册程序：交易商协会设注册委员会，注册委员会委员由来自银行、券商、基金公司、评级公司等市场相关专业人士组成，目前共有81名注册委员会委员。其中，每周的注册会议由5名注册委员会委员参加，参会委员从注册委员会全体委员中抽取，2名以上（含2名）委员认为不符合相关要求，交易商协会就将不接受发行注册。
《指引》中还明确规定，企业发行中期票据待偿还余额不得超过企业净资产的40%；对于募集资金的规模，指引并没有严格限制，仅规定应用于企业生产经营活动，并在发行文件中明确披露具体资金用途，企业在中期票据存续期内变更募集资金用途应提前披露。而且因为投资期限的延长会增大投资风险，所以《指引》中指出，企业还应在中期票据发行文件中约定投资者保护机制，包括应对企业信用评级下降、财务状况恶化或其他可能影响投资者利益情况的有效措施，以及中期票据发生违约后的清偿安排。由此可见，中期票据进入门槛相对较低、发行更为便利，市场普遍认为它丰富了企业通过银行间债券市场融资的渠道，将会得到发行主体的青睐。尤其是在从紧货币政策环境下，中期票据的发展前景不可限量，并且随着市场的深化，中期票据的交易结构将有更大的创新和丰富，从而带动新型信用债券和结构化证券的涌现，引领中国信用债券市场进入新纪元。
五、中期票据市场在我国的发展有重要意义。
第一，中期票据可以降低企业的融资成本，改善企业的资本结构。根据2008年4月22日首批中期票据在银行间债券市场发行情况来看铁道部两只3年和5年期的中期票据的票面利率分别确定为5.08%和5.28%外，其余6只中期票据的票面利率整齐划一地呈现为3年期5.3%,5年期5.5%的水平。而目前我国银行贷款3年期和5年期利率分别为7.56%和7.74%,两者相比，中期票据有低成本融资的优势。企业作为市场经济中的理性人会主动核算融资成本，降低银行贷款规模，提高直接融资比例和中期融资比例，改善并优化公司融资结构。通过对首批中期票据募集资金的用途分析，可以发现除了用于项目建设投资，中期票据融资的另一大用途就是偿还成本较高的银行贷款，其中，中国交通建设股份有限公司用于置换银行借款的部分约占募集资金的40%。所以在贷款利率高企，货币当局控制银行贷款规模的背景下，中期票据自然受到广大融资者的青睐。预计随着时间的推移，中期票据低融资成本的优势必将凸现，发行中期票据的企业会越来越多。
第二，从投资者的角度，中期票据提供了一种新的固定收益产品。中期票据在银行间债券市场发行和流通，大大地丰富了商业银行等机构投资者投资品种。我国的银行间债券市场是以银行、非金融机构和企业参与的一个债券发行和交易市场。银行间债券市场的原有的中长期品种包括国债、政策性银行债、企业债等，债券品种单一，缺少企业凭借自身信用发行的无担保的固定收益类产品。中期票据的引入将在一定程度上改善这一局面。从2008年2月短期融资券的持有者结构看，商业银行占73.51%,其中全国性商业银行占60.97%,城市商业银行占8.81%,由于短期融资券收益高于同期限央票收益，商业银行更乐意持有短期融资券。类似地，企业发行的中期票据利率会高于同期限国债利率，商业银行等机构投资者投资中期票据可以提高资金的收益率。
第三，中期票据在一定程度上降低了银行的贷款业务，但也为银行中间业务的发展提供了机遇。与中长期贷款相比，中期票据低发行利率的优势十分明显。根据前文的分析，中期票据利率比银行贷款利率低200个基点以上。从长远来看，中期票据低融资成本的优势将吸引更多企业采用中期票据的方式替代贷款融资。从首批发行中期票据企业情况来看，除铁道部以外均为大型央企，资信等级为AAA级，这些企业长期以来都是商业银行的优质客户。优质客户发行中期票据必将使银行企业贷款业务受到很大影响。特别值得注意的是，中国电信股份有限公司和中国交通建设股份有限公司发行中期票据的筹集资金用途包括偿还银行贷款和置换银行贷款。企业从降低融资成本角度选择中期票据替代银行贷款的“脱媒”行为必须引起商业银行的高度重视。从首批中期票据的发行情况来看，主要的国有商业银行和股份制商业银行纷纷加入到中期票据的承销商行列中来。这些商业银行均有短期融资券的承销历史，为银行承销企业中期票据积累了宝贵经验。根据以往短期融资券的承销情况，主承销商能获得的短期融资券的承销费率大约为融资额的0.4%,承销团成员能获得的分销费率大约为融资额的0.15%。因此银行在短期融资券的承销业务中可以获得丰厚的利润。而与短期融资券相比，中期票据的发行规模大许多，所以中期票据的承销业务能为商业银行带来一笔不菲的收入。
以往我国商业银行过分依赖于存贷款利差收入，中间业务收入在总收入中的比重过小。中期票据的承销业务在一定程度上能够改善这一不合理的局面，使商业银行收入结构更加合理，同时承销收入不占用银行资本金和法定准备金等资源，这是承销收入不同于贷款收入的一大优势。面临中期票据的积极和消极作用，商业银行应该客观地看待中期票据所导致的企业“脱媒”现象，抓住机遇迎接挑战。大力发展中期票据的承销业务，建立新型银企关系。根据首批中期票据发行的情况分析，从融资成本的角度，具有优良资信等级的企业倾向于选择中期票据来替代中长期贷款。这些企业都是银行重要的贷款客户。因此银行可以将原有的贷款业务客户转变为中期票据承销业务的客户资源。由于银行和企业有着多年的业务往来，彼此熟悉对方的情况，银行在此基础上开展承销业务可以根据企业的资产负债和现金流状况，为企业量身定做中期票据融资方案，安排发行金额与期限，同时争取中期票据的承销资格。这样既保留了客户资源，又能扩大银行的承销业务。
第四，从货币政策的角度，中期票据缓解了货币政策的压力。在当前金融机构的信贷额度是人民银行货币政策的主要工具之一。从2008年金融机构的贷款数据分析，一季度人民币贷款增加13326亿元，同比少增891亿元，较2007年同期下降7%,信贷额度控制的效果尚属理想。如果按照一季度贷款占全年35%的比例计，则全年贷款将达到3.8万亿，而去年全年新增贷款为3.6万亿。因此可以推断央行将继续采取措施执行信贷规模管制。中期票据作为直接融资，实质上是资金需求方和供给方之间直接的资金融通。投资者购买中期票据一方面满足了一些企业刚性的生产性资金需求，另一方面又避免了通过银行贷款方式的融资所导致的贷款总量快速增长，缓解了货币当局通过信贷规模管制进行货币政策调控的压力。
关键词：资产证券化；住宅抵押贷款证券化；信托收益凭证；特设机构spv
证券化是一项综合性非常强的系统工程，证券化中交易结构的严谨有效性需要由相应的法律予以保障，而且资产证券化涉及的市场主体较多，它们之间权利义务的确定也需要以相应的法律为标准，必然需要法律上的协调。我国虽然没有系统地出台资产证券化法律，但《证券法》、《公司法》、《信托法》等等相关法律已经很完善，证券法和其他法律文件为证券化留下足够的发展空间，从历次金融领域重大举措来看，在立法上通常都是由国务院颁布有关条例，然后由最高人民法院配套司法解释，最后由监管部门制订行政规章，2005年4月中国人民银行出台了《信贷资产证券化试点管理办法》，为即将在中国建设银行和国家开发银行即将实行抵押贷款证券化提供了暂行条例，使得我国对资产证券化的监管法律更加完善，完全有能力对资产证券化的各个环节进行监管。以美国为例，该国也没有一部专门针对证券化监管的法律，但以《证券法》、《证券交易法》、《统一商法》等构成的美国资产证券化法律体系足以保证资产证券化的顺利实行。中国建设银行和国家开发银行即将实行抵押贷款证券化，那么我国对证券化应如何监管、适用哪一部法律，要回答这个问题首先则必须明确界定证券的法律性质。
证券的法律性质不仅直接决定着发起人、发行人、和投资者之间的权利义务关系和风险分配，还决定着该证券究竟适用哪部法律规范，如果证券性质是债券，则应当适用《公司法》、《企业债券管理条例》、和有关金融债券的规定；如果性质为所有权凭证，则应当符合有关部门债券转让和买断法律规定；如果为信托收益凭证，则应当符合《信托法》规定。因此在发行证券之前，必须明确定证券的法律性质。
①作为债券的证券的法律性质及效果。在我国成立公司型spv还有一定的法律障碍，中国的行业和公司管制十分严格，根据我国目前有关民商法律，注册资本制度限制、银行和证券分业经营制度的限制、证券发行的资格限制使得我国目前无法成立公司型spv，必须颁布特别法进行规范。虽然采用债券的形式实施证券化在目前还不可行，但在国际上抵押贷款证券化中采用债券的形式发行证券的方式最常见，既然该资产证券的法律属性是债的性质，那末就必然受到关于债券的法律规定的监管和制约，这些法律监管和制约表现在以下几个方面：
a．证券化资产的权属上，资产的所有权仍然归属于发行人，毕业论文不能绝对排除发行人的其他债权人对该资产的追索权，尤其是在发行人破产的情况下。
b．追索权上，投资者在不能完全通过资产或处置抵押品所产生的现金流获得偿付的情况下，有权直接向发行人追索，直至参加发行人的破产清算，因此资产的收益风险仍然由发行人负担。
c．对于发行人挪用资产所产生的现金流(即无处分权)的，依据我国法律，投资者不能对抗善意第三人，即无物权上的排他追及权。
d．在证券的发行上，应当适用《公司法》和《企业债券管理条例》等法规，如果不作修改，则根据这些法规，spv作为发起主体几乎没有可能。
采用债券的形式发行证券，spv与发起人之间一般是买卖法律关系，即通常所说的“真实销售”。通过“真实销售”，spv对基础资产享有了完全的所有权，在发起人破产时，基础资产不能作为其破产资产，也能使证券化资产与发起人的破产风险相隔离；而spv与投资者的关系就是债的法律关系，受合同法约束，即投资者为债权入，spv为债务人。投资者享有按期收回债券本金利息的权利，享有转让投资、了解发行人财务经营状况的权利和法律规定的有关债券人的其他相关权利。spv作为债务人负有按期支付债券本金、利息的无限责任。
②作为票据的证券的法律性质及效果。发行人不仅可以在资本市场上实行资产证券化，还可以在货币市场上实行证券化，通常证券化工具是票据，例如，票据虽然本质上是一种债，应当受到债的法律关系的调整(在这方面与债券相同)，但由于票据在商业活动中已经形成了独特的规范体系，因此在法律性质上体现出许多与债券不同的地方，主要体现在法律适用上，票据主要受票据法调整，一般不适用债券的法律法规；在追索权上，票据法规定票据的持有人可以向其前手无条件追索，直至票据签发人(即发行人)，而债券持有人只能向发行人追偿；在发行上，票据的发行条件比债券简单，发行程序也比较便利，法律上的限制少，监管起来也更简单。
a．在法律适用上，票据主要受到票据法调整。
b．在运用目的上，我国法律排出了票据的融资功能，仅把票据作为支付工具使用，硕士论文即票据的签发必须有真实的交易关系作为基础，而债券则是一种融资工具，并非支付工具。在我国现行的法律制度下，资产证券化无法以票据作为工具，这实际上意味着我国的资产证券化不能用于短期融资。
c．在追索权上，票据的持有人可以向其前手无条件追索，一直到票据签发人即发行人，而债券持有人只能向发行人追偿，因此我国法律对票据持有人的保护更严格。
d．在发行上，票据的发行条件比债券简单，门槛低发行程序也比较便利。
③作为信托收益凭证的证券的法律性质及效果。在抵押贷款证券化的交易过程中，发行人spv作为委托人的发起人(即银行)取得抵押款组合，并作为信托资产。随后将信托财产分割成单位，将本属于委托人的受益权出售给投资者，投资者取得收益凭证，并因此作为受益人拥有信托财产的收益权，收益范围为包括一切因管理或处置信托财产而产生的收益。根据信托法规定，在委托人不是信托唯一受益人的情况下，信托财产独立于委托人的其他财产。因此，在信托收益权部分转让给投资者后，信托财产具备独立性，不作为委托人的遗产和清算财产。由于我国已经颁布了信托法，所以，以信托收益凭证的方式实现抵押贷款证券化在法律监管上具备了可行性。但信托收益凭证还将会受到以下的法律制约：
a．法律性质上，信托收益凭证能否作为证券对待。我国立法虽然对于信托收益凭证是否可以作为证券尚未有明确法律规定。根据我国《证券法》规定，一种凭证是否作为证券对待，应当有法律或行政法规予以确定。在信托收益凭证没有被法律或行政法规确立为证券前，不能作为证券对待。虽然我国已经发行了许多信托计划，但这些信托计划不过只是合同而已。与证券比，这些合同在流动性、无因性、规范性等法律保护方面显得十分弱小，不能实现规模化和标准化发展。
b．在资产权属上，信托财产的名义所有人是受托人。所谓“名义所有人”是指受托人只有受托之名，而无所有人之实，医学论文不承担贷款的违约风险，委托人也不承担违约风险；违约风险的实际承担者是投资者，但与所有权凭证不同，投资者不是资产的所有人只有权分享因信托财产而产生的收益，这意味着受益人在法律上无权直接追索贷款关系中的债务人，而如果是所有权凭证，则有权追索。
c．在追索权上，信托受益凭证对委托人和受托人的追索隔离最彻底，受益人只能自行承担因贷款无法偿还而产生的风险。作为对等条件，破产隔离也最彻底。
d．现金流权属上，现金流名义上属于受托人，但由于现金流被要求注入到一个独立的受托管理帐户上，并由托管人监督资金的划拨，因此，被受托人挪用的可能性很小。如果被挪用，受益人不能直接向资金接受方追索，但可以向受托人和托管人追偿，因为他们违反了信托义务。
e．在发行条件上，由于信托受益凭证不同于债券，因此不必适用有关公司法或其他发债法规的相关规定。
采用信托收益凭证的形式发行，spv与发起人之间的法律关系。是信托法律关系，即发起人将基础资产(住宅抵押贷款)转让给spv，成立信托关系，由spv作为证券的发起人，在此信托关系中委托人为发起人，受托人为spv，信托财产为证券化资产组合，受益人则为信托收益证书的持有人(即投资者)，根据信托的法律关系，发起人将基础资产信托于spv以后，这一资产的所有权就属于spv，发起人的债权人就不能对这部分资产主张权利，从而实现了证券化资产与发起人破产隔离的要求；spv与投资者之间的法律关系则为信托法律关系，受信托法的约束，信托文件详细记载了双方之间的权利义务关系。spv作为受托人，应当遵守信托文件的规定，履行诚实、信用、谨慎、有效管理的义务，为受益人的最大利益处理信托事物，但不对财产管理产生的亏损承担法律责任，除非证明有过错行为。受益人则根据信托文件享有信托财产及其衍生权益，但不得干涉受托人的财产管理事物。
此外，我国还可以采用巴塞尔新资本协议对资产证券化的监管要求，巴塞尔新资本协议对资产证券化框架下的信用风险作了明确的界定，并且规定了资产证券化项下处理信用风险的标准化方法，以此来对证券化的资产和信用风险进行内部评级，使风险的控制有一个量化的标准。在未来的证券化实施过程中这些标准都可以逐步实行。
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论文摘要 近年来我国实施“从紧的货币政策和稳健的财政政策”。货币政策由稳健到从紧的变化，也使得我国的股票和基金市场做出了相应的回应。货币政策通过利率、的公开市场业务、调节货币供应量、选择性货币政策工具等政策工具，从资金可得性和相对收益率这两大渠道对我国的证券市场产生影响。本文以此来浅窥国家对证券市场的控制和影响及其决策制定。
一 、简述我国当前的货币政策
1．从稳健的货币政策到从紧的货币政策
稳健的货币政策是指根据经济变化的征兆来调节政策取向当经济出现衰退迹象时，货币政策偏向扩张；当经济出现过热时，货币政策偏向紧缩。这种政策取向的调整，最终反应在物价上，就是保持物价的基本稳定。稳健的货币政策供应的手段有：①小度调高存款准备金率；②公开市场操作；③日益重要的利率手段运用；④票据再贴现政策、窗口指导以及对某些风险的提示来实施宏观调控。
紧缩的货币政策是指由于经济发展过热等因素影响而采取的由控制货币供应量来抑制货币的过快流动，从而抑制经济过热的财政政策。紧缩的货币政策一般在两种情况下得以应用。①是当前宏观经济过热现象并没有得到明显有效的控制。②是必须切实加强金融资源配置对经济结构优化的促进作用。
从以上的论述中可以看出，2008年的从紧的货币政策是必然的。2007年我国的房地产市场过热现象及股票市场投机过热现象在中央九次提高准备金率的情况下依然没有减落的迹象；2007年来自食品和能源的价格波动较大，从而为稳定物价的货币政策目标带来不利。而随着物价的持续上涨，通货膨胀率也在不断的上升。根据通货膨胀的两个根源情况，需求拉动型和供给推动型。目前在需求的角度看，货币供给较多。从供给方面看则是由于猪肉和其他农产品价格上涨，带动周边物价上涨；而相应的措施——降低粮价、增加粮食进口，又会冲击农民的收入和他们的积极性。2008年不论是从抑制过热经济或是抑制我国的通货膨胀的目的出发；也为保证社会和证券市场的稳定；应实施从紧的货币政策。
2．2000年以来的货币政策
（1）积极推进利率市场化，改革外币管理体制
为推进我国利率市场化改革，促进经济的对外开放，中国人民银行决定自9月21日起实施新的外币利率管理体制。
（2）积极推进个人信用制度建设，实施储蓄实名制
为了规范储蓄行为，推进个人信用制度建设，中国人民银行决定，自2005年4月1日起实施储蓄存款实名制。
（3）鼓励商业银行进行金融业务品种创新
2005年2月14日，人民银行与中国证监会联合发文，公布《证券公司质押贷款管理办法》，允许商业银行对证券公司以股票质押取得贷款。
（4）加强信贷政策指导，引导资金流向
2005年4月，人民银行发文，允许除邮政储汇局以外的金融机构开办“教育储蓄存款”，免交利息所得税；同年8月， 公布《助学贷款实施办法》；同年6月，与国家经贸委联合发文， 要求各商业银行严格按照国家产业政策的要求，扶优限劣，对淘汰的落后生产能力、工业、产品和重复建设项目限制或禁止贷款，促进经济结构的调整与优化。9月，针对封闭贷款实施中存在的一些问题，发出《关于坚持封闭贷款贷款条件、从严控制封闭贷款发放的通知》，要求严格控制封闭贷款的发放条件，防范风险。
（5）积极推进货币市场建设
批准第二批证券公司进入银行间同业市场从事融资业务。2005年6月，为发展货币市场，拓宽企业集团财务公司融资渠道， 允许财务公司进入全国银行间同业拆借市场和债券市场。2005年11月9日，允许全国首家专业化票据经营机构——中国工商银行票据营业部开业，这有利于促进票据业务发展，形成全国性的统一的票据市场，也为央行再贴现操作提供了广阔的空间。
（6）改进农村金融服务，支持农村经济发展，引导规范民间信用
2005年7月，决定将县及县以下的邮政储蓄资金以再贷款形式反还农村信用社使用，集中用于支持农村信用社对农民、农村、农业生产的信贷投入，并重点用于发放农户贷款、及时满足农民从事种养业、农副产品加工运输以及农村消费信贷等合理资金需求。
二 、我国的货币政策对证券市场的影响分析
1．货币政策工具对资本市场的影响分析
中央银行的货币政策对证券市场的影响，可以从以下四个方面加以分析：
（1）利率
中央银行调整基准利率，对证券价格产生影响。一般来说，利率下降时，股票价格就上升；而利率上升时，股票价格就下降。究其原因有两方面；一方面，利率水平的变动直接影响到公司的融资成本，从而影响到股票价格。利率低，可以降低公司的利息负担，直接增加公司盈利，证券收益增多，价格也随之上升。
（2）中央银行的公开市场业务对证券价格的影响
当政府倾向于实施较为宽松的货币政策时，中央银行就会大量购进有价证券，从而使市场上货币供给增加。这就会推动利率下调，资金成本降低，从而企业和个人的投资和消费热情高涨，生产扩张，利润增加，这又会推动股票价格上涨。
（3）调节货币供应量对证券市场的影响
中央银行可以通过法定存款准备金率和再贴现政策调节货币供应量，从而影响货币市场和资本市场的资金供求，进而影响证券市场。
（4）选择性货币政策工具对证券市场的影响
为了实现国家的产业政策和区域经济政策，我国在中央银行货币政策通过贷款计划实行总量控制的前提下，对不同产业和区域采取区别对待的方针。
2．货币政策对证券市场的资金存量和流量的调控作用
近年来，货币政策对社会资金的存量流量及其结构均起到很强的调控作用。其中，利率政策在调控中起着关键作用。它既决定着社会资金增量的流动性大小，又影响着社会资金在各领域的分布和变现能力的大小决定其持有资金转化为证券投资资金的难易程度和迅速程度，又通过利率调整后金融工具预期收益率的再调整决定资金在证券市场和其他领域之间流向和流量的变动。
3．货币政策对证券市场资金存量和流量的调控力度将逐步加大
这具体体现在：①随着货币政策宏观调控方式从以信贷规模为主的直接调控方式以法定存款准备金率、备付金率、利率、再贴现和公开市场业务等政策工具的综合运用为特征的间接调控方式的转变，货币政策工具的运用对证券市场，尤其是股票市场资金流出、流入量的影响将会不断加大；②货币政策与证券监管政策的协同力度加大；③从对社会资金流量和信用总量的调节方面，人民银行越来越重视对流入股市资金量的“微调”。
4．货币政策的调控方式趋向间接化、市场化和杠杆化
货币政策调控方式的转变体现为：①人民银行逐步放弃对贷款规模的管理；②改进基础货币管理。以m1和m2为中介目标，运用各种货币政策工具来调控货币供应量；③改革现行的存款准备金制度；④加强包括增发短期国债、完善国债结算和托管体系等在内的基础建设，大力开展以国库券、中央银行融资券和政策性金融债券为载体的公开市场业务；⑤通过适当简化利率种类，调整利率结构、合理确定各利率水平俩今年一步发挥利率的杠杆作用。
三 、货币政策实施对证券市场影响的具体分析与对策
1．货币政策走势对证券市场资金可得性的影响
①从紧的货币政策的动态调整将促使证券市场可吸纳的资金量稳定适度减少；②存款准备金率的上调将使证券市场的资金面更加严紧。由此会给商业银行系统带来不可利用资金的增加，从而通过商业银行购买国债和同业拆借等渠道进入证券市场。另外，中央银行年内的多次加息，也不利于预期引导增量介入证券市场。
2．货币政策走势对证券市场相对收益率的影响
货币政策的实施，通过利率这一杠杆来影响证券投资的相对收益率，而相对收益率的预期和现实，有决定着资金在储蓄存款和政券市场之间相互转化的方向和数量。降息通过储蓄存款收益的减少国债、股票和企业债券价格的提高而提高了证券投资的相对收益率，从而引导储蓄存款投入证券市场。反之，则减少了证券市场的资金投入。而在证券市场资金量既定的情况下，现有的利率结构又决定着国债、股票和企业债券收益率的大小，从而进一步引发资金在国债、股票和企业债券市场的再分配。
3．我国具体货币政策分析及对证券市场的影响
央行决定从2007年12月21日起调整金融机构人民币存贷款基准利率，其中一年期存款基准利率由现行的3.87%提高到4.14%，调高了27个基点。这次央行年内的第六次加息的突然而至令人大感意外。
从时间点看，2007年的此次加息的确有些意外。之前11月份cpi数据出台，因其创出11年来新高，市场曾广泛预期加息举动将随之而至。但是，面对市场惯性化的思维模式，央行却选择了“按兵不动”。也正是因此，有关汇率政策将成为主要选择工具、12月份cpi涨幅数据将会回落等说法开始盛行，这似乎在一定程度上解释了央行的静默举动。然而，偏偏在市场对年底再次加息逐步“放松警惕”之时，却最终成为政策预期兑现之刻。
对于此次加息出台时间的意外性的原因，可以从两个方面加以分析：①中央经济工作会议确定货币政策由“稳健”转为“从紧”，利率政策作为传统的货币政策工具，尽管长期看有逐步被汇率政策替代的可能性，但是总归难以被彻底摒弃。毕竟加息能够通过提高企业的融资成本和存款的流出成本，发挥抑制投资过热的作用；②加息的政策效果一直备受争议。由于此次物价上涨主要源自于农产品成本的推动，单纯加息动作不仅无助于增加农产品供给，反而可能增加其生产成本，成为推高价格上行的因素。央行行长周小川日前对此表示出一定认同，他表示“由于cpi涨幅中食品价格上涨贡献较大，加息对这种情形是否有效正在研究之中”。
论文摘要：文章从金融机制角度分析了中小企业融资难的原因，并提出了解决困难的对策。
中小企业是我国经济舞台上一支极为活跃的力量，是推动国民经济持续、稳定、发展、构造市场经济主体和促进社会稳定的生力军，特别是在当前，在确保国民经济增长、缓解就业压力、实现国民经济战略调整、优化经济结构、发展地方经济和增加财政收入等方面日益发挥极其重要的作用。然而，近年来，中小企业的发展势头有所减缓，主要原因在于中小企业融资困难。融资难成为中小企业发展的一个很大障碍。文章从金融机制角度，分析中小企业融资难的原因，并提出解决对策。
一、中小企业融资难的金融机制障碍
中小企业的融资主要来自两个方面，一是中小企业创业者自身投入资金和企业发展过程中的收益资金，即内部融资；二是企业外部融资。中小企业在企业创立之初，由于投资规模较小，产量有限，因此较重视企业的自身积累。然而，如果仅靠企业的留存利润来作为企业发展资金的唯一来源，企业的规模发展是很有限的。
随着企业规模的扩张，企业内部融资无法满足企业生产经营的需要，外部融资则成为企业扩张的主要融资手段。外部融资包括直接融资和间接融资。直接融资又包括股票和债券融资；间接融资主要是指银行贷款。一般而言，中小企业融资困难，主要是外部融资难。目前我国中小企业涉及的外部融资渠道主要有:银行贷款、票据融资、发行企业债券、股票融资、租赁和民间借贷等。对大多数中小企业来说，上述融资渠道都存在很多困难。
造成以上这种现状的原因有很多，而金融机制不健全是一个重要原因。具体表现在以下几方面:
（一）银行信贷管理体制需要进一步完善
金融业随着我国市场经济体制改革的不断深入而逐步走向市场化，而国际金融危机的教训和国内金融资产质量不高的现实，使得国有商业银行开始实行市场化的资产负债风险管理，把清理金融资产、化解不良贷款为工作重点。于是，各商业银行在信贷管理制度上进行重大调整，普遍上收信贷管理权限，实行集约化经营，压缩不良贷款，集中资金投向大城市、大企业、大项目，而中小企业自然在压缩之列。
商业银行加强风险管理以后，在信贷管理中推行的授权授信制度，以及资信评估制度主要是针对国有大中型企业而制定的，使信贷资金流向国有企业和其他大中型企业的意愿得以强化，而且近两年来，银行信贷资金向“大城市、大企业、大行业”集中有进一步强化的趋势。
（二）金融机构运用机制存在缺陷
我国的金融组织体系是以少数大银行为主，辅以若干中小金融机构（如股份制商业银行、城市商业银行和农村信用社等）而形成的，其运用机制存在严重缺陷。目前四大国有商业银行的产权虚置问题仍未得到很好解决，由此导致银行法人治理机构严重扭曲，内部人控制现象十分普遍，银行的不良贷款率仍居高不下，贷款风险增加，故放贷能力和积极性均受影响。即使是股份制商业银行也存在着产权制度不健全的问题，其背后的“老板”仍是国有企业，故同样存在所有者缺位及由此导致的内部控制和道德风险。改制后的城市商业银行多从城市信用社的多级法人转制而来，由于改制过程中过于“一刀切”，使得部分城市商业银行出现亏损甚至支付危机，导致主营业务相对萎缩，经营能力下降，对中小企业的融资服务既缺能力又缺胆量。
（三）商业银行的工作流程与中小企业资金需求不适应
目前，商业银行贷款业务的流程长、环节多，而中小企业对资金的需求以短期贷款为主，具有要得急、次数多、额度小、风险高的特点，贷款的周期也难以准确测算，逾期的可能性较高。显然，资金供求的不同特点使得双方在操作中很难“对接”。在商业银行方面的表现就是：管理成本高、单项融资交易成本高。这也导致商业银行对此类业务不热心。商业银行在贷款发放操作上没有区分大企业和中小企业，即将中小企业与大企业放在同一标准上来衡量，这显然会使中小企业失去大量的贷款机会。
二、解决中小企业融资困难的对策
中小企业是国民经济高效运行和发展的重要力量，不仅为社会提供大量的商品和劳务，而且创造出大量的就业机会，同时，中小企业是技术进步和出口创汇的一支重要力量。因此加强对中小企业的金融支持，满足中小企业有效金融服务需求，对促进中小企业的发展，提升产业层次，增强竞争力有着重要的现实意义。建议从以下两方面对中小企业金融支持：
（一）建立适合于中小企业的信贷支持和金融服务体系
国有商业银行要进一步改善信贷管理运作机制，特别是授权授信方式，适当下放企业流动资金贷款审批权，降低对基层行的贷款限制，制定简捷高效的贷款管理程序。倡导商业银行设立的中小企业信贷部，积极、有效地开展面向中小企业的金融服务业务。除了信贷支持，还要利用银行点多面广、信息灵通的优势，在结算、汇兑及财务管理、咨询、评估等方面为中小企业提供服务。对中小企业推广使用银行承兑汇票、商业承兑汇票、信用开证，办理贴现、转贴现和再贴现业务，支持企业扩大票据融资。同时，建立社会中小企业的信用评级办法，减少对企业报表的过分依赖，突出实地检查，实事求是地评出中小企业的等级；并根据企业经营者的素质，风险保障能力、经营状况、偿债能力、信用记录及发展前景等主要指标，综合评出信用等级；作为银行对中小企业信贷决策和重点扶持的依据。
除此之外，商业银行还要转变观念，重视对中小企业的信贷服务，完善金融服务体系。一是可以尝试在比较大的商业银行内部成立中小企业信贷部，集中办理对中小企业的贷款业务，探索适合中小企业特点的信贷管理办法；二是在信贷授权提升的基础上，根据不同的贷款品种适度调整各级银行对中小企业的信贷审批权限，特别是下放对低风险贷款和优质客户的审批，简化审批环节，提高为中小企业服务的效率；三是根据中小企业发展的特点来开发金融产品，如可对中小企业开办票据贴现业务等，拓宽其融资渠道。
（二）积极协调、引导、促进贷款担保机制的建立
地方政府要积极协调督促有关部门，加快建立中小企业贷款机构。一是地方政府积极协调督促有关部门，加快建立中小企业贷款担保机制。由政府牵头并出资成立企业信用担保有限公司，为小额、短期、急需贷款的中小企业提供担保；二是建立信贷担保资金按照自愿原则，通过入股形式，由中小企业集资，建立中小企业担保基金；合理选择个体工商户集中、市场交易量大的专业商品批发市场建立个体工商户担保基金无论何种形式的担保基金，都要遵循市场原则规范运作，以充分发挥担保基金的作用；三是选择合适的贷款担保方式。充分运用保证、抵押、质押等担保方式，或运用企业互保、联保、贷款保险等形式，优化担保结构，解决中小企业的贷款担保问题。
参考文献
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[论文摘要] 由于我国资本市场不发达和一系列制度安排的缺陷，导致了我国中小企业融资市场的失灵，扭曲了经济资源的配置。因此，政府部门应当进行相应的制度安排来解决市场失灵问题，促进中小企业的发展。文章分析了中小企业融资市场失灵的制度因素，并提出了解决失灵问题的制度安排。
中小企业作为一个高效率的经济群体，在技术创新、就业、经济增长贡献等诸多方面正在显现着越来越重要的作用。然而，由于我国资本市场不发达，中小企业作为一个市场竞争的弱势群体，在资金供给、技术创新能力提升、管理粗放等方面的问题也越来越突出，相应的制度安排存有种种缺陷，中小企业在发展过程中普遍存在融资市场失灵现象，导致其融资困难，因而制约了中小企业优势的充分发挥。
1 中小企业融资市场失灵的表现
西方经济学认为，在完全竞争条件下，市场经济能够仅仅依靠自身力量的调节，使社会上现有的各种资源得到充分、合理的利用，达到社会资源的有效配置状态。但是，在某些领域或场合，由于市场本身不可克服的局限性，市场机静即使能够充分发挥，也无法实现资源配置的“帕累托最优”，这就是“市场失灵”(Market Failure)。中小企业融资市场失灵是指资金市场拒绝向那些商业上可行的投资项目提供资金，或者中小企业因为缺乏管理能力而不能正确把握可获得的筹资机会，这样导致中小企业融资市场的经济资源不能得到有效的配置。
根据市场失灵的定义，在中小企业融资市场上，只有当拒绝提供资金的理由是非商业性原因时，才是供方市场失灵。例如，项目计划本身可行但存在借款限制；企业没有充足的贷款抵押；以前年度较差的财务数据；属于高科技项目，风险太大；对企业家性格存有偏见；地区限制等等。这些因素并不表明贷款项目本身不可行，但融资市场却拒绝提供资金，表示融资供方市场失灵。
2 我国中小企业融资市场失灵的前提
我国资本市场不发达，信息披露机制不健全，存在信息不对称。信息不对称使得经济交易中的当事人一方比另外一方掌握更多的信息。信息不对称会导致交易前的逆向选择和交易后的道德风险，从而使得银行难以对中小企业提供融资一般来说，在中小企业向银行贷款融资方面，信息不对称对企业融资的影响会带来两个问题：一是银行无法获取贷款合同实施后与中小企业相关的有用信息，特别是企业申请贷款的实际能力和还款计划的质量；二是中小企业一般来说信誉度不高，风险较大，所以需要一些监控机制，但是由于监控成本太高，加上银行在处理这些信息方面也会遇到困难，因而限制了信息的有用性。银行出于以上两个问题的考虑就会提高贷款门槛，如要求贷款申请人提供贷款抵押且抵押要求对中小企业尤为严格，而在我国对中小企业贷款更是实行不合理的“信用配给”制度，从而形成中小企业融资瓶颈。
3 我国中小企业融资市场失灵的制度因素
根据目前的研究文献，我国中小企业融资难的原因主要有中小企业内部控制混乱、资金管理能力差、信用水平低等固有的内在缺陷，国有金融机构资金供给上的“规模偏好”和‘惭有者歧视”等等。然而，根据信息不对称理论，中小企业的很多贷款项目本身可行，但融资市场由于缺乏充分的信息拒绝提供资金，导致融资供方市场失灵。因此，造成我国中小企业融资市场失灵的主要原因在于缺乏相应的制度机制来消除这种不对称现象。
3．1中小企业信息披露制度不完善
大企业特别是上市公司，由于信息披露机制相对健全，金融机构能够以较低的成本获得较多的上市公司的公开信息，并可以据此来决定是否为其提供贷款。与之相比，许多中小企业经营观念落后，内部控制制度不健全，有的甚至没有自己的专职会计师，提供会计信息不完全。由于中小企业信息披露制度不完善，中小企业提供完全信息的成本较高，其信息基本上内部化，信息披露不透明。而金融机构对中小企业进行调查、审查和监督均要付出相当高的成本，基于成本效益原则，金融机构往往不愿意对中小企业提供资金。
3．2缺乏对中小企业的信用担保机制
近年来，政府采取抓大放小的政策，为搞活国有大型企业建立了广泛信贷支持体系，出台了一系列优惠政策。但在搞活中小企业、加强资金融通方面却没有采取优惠的扶持政策，也没有建立相应的为中小企业贷款进行担保、保险的机构。担保制度是国际上为中小企业提供金融支持的普遍做法。中小企业可供抵押的资产较少，经营风险较大，资信等级较低。在缺乏健全的融资担保系统的情况下，中小企业要获得银行贷款是很困难的。
3．3金融制度供给不足
我国现有的金融体系，四大国有商业银行垄断并支配了大部分的信贷资金供给，但它们往往愿意面向经营稳定的大型国有企业，其发展战略定位于“大行业、大企业”。大型国有企业也对这种资金供给产生刚性依赖，并遏制中小企业进入。而地区商业银行、农村信用社等金融机构由于自身的目标、性质和功能定位，决定其服务的对象主要是国有企业而不是中小企业。这造成金融产品的不足，需求与供给之间的差距巨大。
我国的证券市场进入门槛和成本过高，使得中小企业被排斥在证券市场之外；保险基金、投资基金无法直接向中小企业投资；我国创业板块迟迟未能建立，使得中小企业获得风险投资的支持概率大大降低。可喜的是，根据科技部(200)调研结果 ，随着股权分置改革的全面展开 ，在深圳中小企业板市场基础上设立科技型中小企业上市融资“绿色通道”的条件也已经成熟。科技部考虑的绿色通道将主要包括：适当缩短或取消中小企业上市之前为期一年的辅导期；适当放宽保荐家数限制，加快中小企业批量上市的步伐；企业股票发行和上市适当分开等。
因此，从制度完善的角度看，我国现有的金融体系缺乏真正为中小企业提供服务的金融机构，这种制度上的供给不足是造成中小企业融资困难的主要外部环境条件，中小企业很难获得所需要的资金，这限制了中小企业的进一步的发展。
4 解决失灵的制度安排
政府的适当干预是解决中小企业信贷融资市场失灵的一个不可缺少的手段。一系列的制度缺陷造成我国中小企业融资市场失灵，因此，政府部门应当制定相应的制度安排来解决市场失灵问题。
4．1完善信息披露机制
首先要健全中小企业的内部控制制度与财务制度，规范其信息的产生程序，这样才能保证信息的完全性和真实性。并且中小企业应当加强与金融机构的沟通，及时把企业的生产经营、财务状况等信息反馈给金融机构，增进二者之间的关系。其次政府部门要严格监管中小企业的信息披露，并引导其及时、充分披露财务信息，让其免除担沈泄露商业秘密。最后，注册会计师对中小企业的会计信息质量实施严格审计，保证中小企业所提供的信息的可靠性，增加透明度。这样，能有效地消除金融机构与中小企业之间的信息不对称，使中小企业更有效地筹集到所需的资金。
4．2建立中小企业的直接融资体系
中小企业对于大型企业来说，是弱势群体。由于严格的上市资格限制，我国目前的证券市场主体主要是大型国有企业。中小企业很难进人证券市场直接融资。可喜的是，2008年 3月份，中国证监会公布了 《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法(征求意见稿)》，并且创业板有望在六月份推出。 《办法》第十二条规定，上市公司发行前净资产不少于2000万元，最近一期末不存在未弥补亏损以及发行后股本总额不少于3000万元。具体到公司的盈利状况，《办法》给出了两套准入标准：一套是公司最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于 1000万元，且持续增长；另一套是最近一年盈利，且净利润不少于500万元，最近一年营业收入不少于 5000万元，最近两年营业收人增 长率均不低于 30％。中国证监会适当地放宽了中小企业上市的条件，将会让更多的经营状况良好、资本结构健全、有发展前景的高科技中小企业进入证券市场 ，为其提供多渠道的直接融资手段，使其获得更多的资金。
其次，还可以鼓励民营投资创办中小企业风险投资基金公司和创业投资公司，利用创业风险投资机制，促进民营中小企业发展。
4．3建立中小企业的信用担保机制
建立中小企业信用担保机制，可以解决融资机构对中小企业贷款的后顾之忧，解决中小企业抵押难、担保难的问题。在建立信用担保机制过程中，政府应当发挥主导作用。各级政府要设立中小企业发展基金，重点用于支持中小企业信用担保与再担保等。可以由地方政府和中小企业共同出资成立中小企业信用保证基金 (政府提供大部分资金，企业作为会员向基金出资 )，基金的 目标是向那些业务经营良好，具有发展潜力但是缺乏财务担保的中小企业提供信用保证。还可以利用第三方担保(商业银行向中小企业进行风险贷款，同时将获得第三方担保人一定比例的贷款担保 )，充当第三方担保人的通常是政府所属的非盈利机构，还包括保险公司以及投资公司等。另外，可以鼓励建立中小企业互助担保基金，互助担保基金由一定区域内的中小企业组成，具有民间自质，互助担保基金会员可以利用联合信用的方式向银行取得融资。
4．4金融信贷制度创新
积极开展票据承兑和贴现业务。中小企业为了解决临时性资金周转的需要，银行贷款有限，开立票据是最有效的方法。持未到期商业票据的企业在需要资金时可把票据转让给其他企业或银行，可以有效缓解中小企业融资难的矛盾。加强中小企业金融产品的品种创新，积极营销国有商业银行新的金融产品，满足不同层次中小企业不同的金融服务需求。如利用国有商业银行的网络优势和各种金融工具为中小企业提供结算、汇总、财务管理、咨询评估等方面的配套服务。电话银行、网上银行、银邮互联以及手机银行、呼叫中心等创新产品和新业务为中小企业融资提供了便利。
进行金融租赁融资。它是通过租赁方式用设备抵押来融资的一种融资方式。操作方式一般是设备购买企业向租赁公司提出融资申请，由融资公司进行融资(主要是向银行贷款 )，向供应厂商购买相应设备，然后将设备租给企业使用，从而以“融物”代替“融资”。由于在多数情况下出租人在整个租赁过程中就可以收回全部的成本、利息和利润，所以在租赁期结束后，承租人一般可以通过名义货价的形式花费少量资金就能够获得设备的所有权。因此，金融租赁实质就是企业通过暂时出让固定资产所有权作为抵押而获得信贷的一种新的融资方式。并且，企业还可以用设备作抵押，直接向银行贷款。
4．5发展中小金融机构
中小金融机构在为中小企业提供服务方面拥有信息上的优势。中小金融机构专门为中小企业服务，通过长期的合作关系，中小金融机构对中小企业经营状况的了解程度逐渐增加。这就有助于解决中小金融机构与中小企业之间的信息不对称问题。中小金融机构比较愿意为中小企业提供金融服务。因为它们资金少、无力为大企业融资，客观条件使中小金融机构不可能与大中型企业长期稳定的合作，其次中小企业融资需求是中小金融机构可以承受的，并且它们在和中小企业长期稳定合作中，增强了对中小企业经营状况的了解，有助于解决双方的信息不对称问题。即使中小金融机构对中小企业经营状况不十分了解，中小企业也会因自身利益关系注重自我监督，从而密切二者的合作关系，有利于中小企业的融资。在发展中小融资机构方面，发达国家已经取得了很好的成果，例如日本建立了专门为中小企业的融资机构，其数目多达 2000多家，主要包括：第二地方银行、信用金库及其联合会、信用组合及其全国联合会、劳动金库及其联合会等，并且这些金融机构体系健全、分工明确，在特定的领域扶持特定的项目。我国也可以由人民银行牵头，建立起受法律保护的中小企业金融局，并且对其所属的职能部门进行明确分工，积极解决不同中小企业的融资要求。
参考文献
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论文关键词：海南省 信贷运行 特征
论文摘要：2011年上半年，海南省各银行业金融机构积极支持国际旅游岛建设，认真贯彻执行差别化房地产信贷政策，着力优化信贷投放结构，积极参与金融支持“三农”发展服务年活动，充分发挥金融支持地方经济发展的核心作用，贷款增量创下了历史同期新高。本文在分析海南省2011年上半年信贷运行特征的基础上，深入分析当前海南省信贷运行中存在的典型问题，最后提出相应的对策建议。
一、2011年上半年海南省信贷运行的主要特征
1.存款增速大幅下降，存款竞争趋于常态。2011年6月末，海南省金融机构本外币各项存款余额为4521.37亿元，同比增长15.63%，增速比2010年同期大幅回落26.99个百分点，增速为近年来的较低值；比2011年年初增加304.20亿元，同比显著少增430.42亿元，前6个月存款增量创自2009年同期以来的新低。在当前通胀预期高企和存款负利率的背景下，公众理财热情高涨，这对银行存款增长具有强大压力。通过收益率较高的理财产品争夺客户、维持存款和客户的稳定，存款在银行间频繁“搬家”现象凸显，各银行对存款的激烈竞争将趋于常态，非理性竞争带来各种负面效应。
2.货币政策回归稳健，银行话语权明显增强。随着稳健货币政策的实施，全国性法人银行以及地方法人金融机构的备付头寸和贷款额度普遍紧张，银行间市场拆借利率高企，企业、个人贷款门槛不断提高。2011年以来，随着房地产企业及实体企业流动资金的趋紧，银行在与企业洽谈贷款和价格时，话语权明显增强。
3.理财产品发展迅速，经营成本大幅上升。2010年下半年以来，随着宏观调控政策的收紧，房地产市场进入下行调整周期，加之股市震荡波动、物价高涨，居民对个人资产保值、增值需求非常旺盛。理财产品的年化收益率远高于银行一年期存款利率，银行理财产品发行规模迅速扩大，各商业银行发行理财产品的个数均超过200个，发行规模比年初和2010年同期大幅提升。随着理财产品发行规模的提升，银行负债成本将明显提高，影响银行盈利水平。
4.贷款期限结构改善，短期贷款和票据融资占比提高。2011年以来，海南省银行业贷款投放期限结构呈现新变化，结构改善明显。2011年上半年全省银行业金融机构新增短期贷款和票据融资54.58亿元，比2010年同期多增124.92亿元，增量占比为14.71%，同比提高35.93个百分点；而中长期贷款增量占比比2010年同期下降42.15个百分点。短期贷款和票据融资增量占比快速提高主要得益于海南省企业短期经营性贷款、省内投资项目的短期固定资产贷款需求出现较快增长以及银行合理调整存量信贷结构的经营策略。
5.个人消费贷款增速持续回落，贷款增速大幅下降。2011年6月末，海南省个人消费贷款余额306.57亿元，比年初增加13.33亿元，同比大幅少增71.38亿元，前6个月月度平均新增个人消费贷款2.22亿元，仅为2010年同期平均数的13.23%；贷款余额同比增长19.16%，增速比2010年同期分别回落65.18个百分点，由于2010年同期高基数，增速连续10个月呈现快速回落势头。2010年，国家陆续出台相关房地产调控政策以及年内海口、三亚两市执行严格的“限购”政策，房屋交易量出现明显下降，2011年以来个人购房消费贷款增量显著下降。预期随着越来越多房地产商加入降价促销行列以及个人购房刚性需求的逐步释放，个人消费贷款增量将有望小幅提升。
6.外汇存款增速明显加快，外汇贷款高位增长。2011年6月末，海南省外汇存款余额9.63亿美元，余额比年初增加2.83亿美元，存款余额连续5个月出现上升；余额同比增长30.21%，增速比5月末明显加快21.10个百分点，比2010年同期加快9.53个百分点，主要由于人民币升值预期导致海南省外贸企业结售汇意愿和频率均有所提升。2011年6月末，外汇贷款余额50.18亿美元，同比增长55.71%，增速比5月末和2010年同期分别加快18.95和13.03个百分点，贷款增速创下新高。余额比年初增加13.30亿美元，同比多增11.78亿美元。其中，境内贷款总额9.21亿美元，境外贷款总额4.09亿美元。外汇贷款的稳步增加主要是国家开发银行投放海航集团下属公司用于购置、租赁飞机的外汇需求以及部分外贸企业的贸易融资需求。
7.跨境人民币业务规模快速扩大，银行参与主体继续增加。截至2011年6月末，海南省跨境贸易人民币结算累计金额约248.4亿元（包括结算项下9.51亿元境外债权债务），累计发生实收实付业务295笔。1—6月海南省跨境人民币结算累计金额为134.47亿元。各家银行积极拓展试点业务，继2010年12月建设银行和光大银行成功开办各自首笔跨境人民币业务后，农业银行和国家开发银行也成功开办跨境人民币业务。中国银行和工商银行利用国际结算业务方面的优势，在跨境人民币结算业务上取得了较大业务份额，预期未来跨境人民币业务将成为银行经营的重要业务。
二、海南省信贷运行中存在的问题
1.信贷额度普遍紧张。2011年上半年，海南省银行业金融机构新增贷款370.94亿元，同比多增39.50亿元。在全国贷款增量同比少增的形势下，创历史同期贷款增量的新高，取得了良好开局。据统计，2011年下半年海南省金融机构信贷额度大约仅为200亿元左右，但大部分银行已批未放项目贷款的需求已经高于剩余的信贷额度。因此，已批未放项目贷款需求与银行现有的信贷额度之间的矛盾较为突出。
2.货币政策回归稳健，信贷风险需警惕。随着货币政策回归稳健，资金成本大幅上升、经济周期和经营环境的变化可能导致金融资产风险上升。一是贷款利率上升，加大各类信贷资产风险水平。二是银行资产负债期限错配的风险。2011年上半年海南省金融机构中长期贷款增量占比为78.46%，而定期存款增量占比不足20%，贷款的长期性和存款稳定性低，给银行的资产负债管理和流动性管理带来较大压力。三是负债成本上升、备付率下降、不良贷款比率上升都可能降低银行业金融机构的盈利水平和资本充足率水平，带来银行业整体风险水平的上升。
3.贷款期限结构有所改善，但“三农”领域信贷投放依然不足。2011年上半年，海南省信贷期限结构有所改善，尽管中长期贷款依然占据贷款增量的主导，短期贷款和票据融资新增贷款占比明显提高，中长期贷款增量占比大幅回落。2011年上半年，海南省银行业金融机构新增本外币中长期贷款291.07亿元，占全部增量贷款的78.47%。而全省农、林、牧、渔业和农户贷款余额87.03亿元，仅占全省本外币贷款余额的3.02%，比年初增加11.39亿元，仅占全省本外币贷款增量的3.07%。“三农”领域信贷投放仍然不足，农村金融的供需矛盾仍然突出。
4.银行在建工程抵押贷款相关权益缺乏有力保障。海南省房地产在建工程抵押贷款需求量巨大，但是由于海南省至目前为止尚未出台在建工程抵押贷款管理办法，对在建工程抵押贷款的相关主体、抵押标的物及权益保障方面仍然缺乏法律保护。
三、对策建议
1.加强政策指导和协调，拓展信贷空间。首先，中国人民银行海口中心支行将联合海南省发改委开展“政、银”重点项目规划和信贷融资对接活动，实现海南省银企信贷额度与融资需求之间的无缝对接。在国家宏观信贷偏紧的形势下，确保海南省国际旅游岛建设的重大项目、重大工程的信贷融资需求。其次，指导全国性银行分行与地方法人银行展开错位竞争，获得最大信贷规模。银行分行要积极向总行推荐项目，列入项目储备库，在全国范围内竞争信贷资源。地方法人银行要积极支持中小企业、“三农”信贷需求，活跃地方经济活动。三是加强海南省银行间的协作与信息沟通机制，积极稳妥地开展银团贷款，实现银行之间的额度、项目协调，共同扩大海南省信贷市场规模。最后，鼓励各银行按照《海南国际旅游岛建设发展规划纲要》确定的市县重点项目规划、专项规划和区域规划进行布局，注意发挥市县支行的作用。下放信贷审批权限，探索创新适合县域经济发展的信贷模式，促进各市县的均衡协调发展。
2.优化信贷结构，引导资金投放“三农”、中小企业领域。一是推进“三农”金融服务年活动，引导农村信用社、农村合作银行和村镇银行利用各项“支农”的金融服务政策，支持农业产业化龙头企业发展，支持农业园区建设、热带农业产业、农村专业化合作组织发展，服务社会主义新农村建设[1]。二是引导金融机构利用政府扶持措施，拓展金融市场融资渠道，创新信贷产品和服务方式，结合适应中小企业的抵押、担保、贴息等增信方式，大力支持中小企业信贷和市场融资需求。三是督促农村信用社、农村合作银行、村镇银行和小额贷款公司立足“三农”，支持特色、观光农业、种养业大户以及农户住房、汽车、电器等升级消费需求。
3.严格规范操作，防范和化解各类风险。各金融机构要严格规范操作，防范各类金融风险，维护金融稳定。一是各商业银行要积极配合宏观调控的要求，加强信贷政策与财政政策、产业政策的协调配合，把握好信贷投放节奏，优化信贷结构，严把“两高一剩”贷款闸门。二是加强信贷投放的风险管理，严格规范贷款审批操作，并积极拓展短期贷款业务，优化贷款期限结构。三是严格地方政府融资平台贷款的发放。一方面要遵循商业化和差异化的原则，区别对待、有保有压，按照商业贷款方式运作，合理确定信贷条件，确保风险与受益相匹配；另一方面要加强还款约束力，采取相应风险缓释措施，防范项目经营不利、偿债能力下降等风险。
4.尽快出台在建工程抵押贷款管理办法，保障银行权益。银行由于没有在建工程抵押手续的保护，不利于资产安全和房地产投资。因此，建议相关部门根据新物权法要求，借鉴兄弟省份的相关管理办法，尽快研究出台海南省在建工程抵押贷款管理办法，明确相关实施细则，开办房地产在建工程抵押登记服务。切实保障银行在在建工程抵押贷款方面的权益，降低贷款风险，有力发挥信贷资源在海南省在建工程建设过程中的支持和保障作用。
一、房地产企业融资模式现状
目前，房地产企业融资的模式中，最常见的是银行信贷，此外还有房地产企业上市、发行公司债、房地产信托，以及正在讨论、试点中的房地产投资信托和保险基金等。
1.银行信贷模式
银行信贷是银行将自己筹集的资金暂时借给企事业单位使用，在约定时间内收回并收取一定利息的经济活动。房地产开发贷款的规范体系相对比较完整，相关的规范性文件主要包括：中国人民银行《关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》（银发[2003]121号）；中国银行业监督管理委员会《关于进一步加强房地产信贷管理的通知》（银监发[2006]54号）；以及中国人民银行、中国银行业监督管理委员会共同制定、颁布的《关于加强商业性房地产信贷管理的通知》（银发〔2007〕359号）及其补充通知（2007 年12 月5 日，银发〔2007〕452号）。从现状来看，银行信贷仍是房地产企业融资最主要的模式，房地产企业存在过度依赖银行信贷的现象，截至2012 年末，主要金融机构人民币房地产贷款余额12.11 万亿元，同比增长12.8%，全年增加1.35万亿元，同比多增897亿元。
2.资本市场模式
房地产企业通过资本市场进行融资是一种比较传统的方式，其最大的优点在于可以最大程度的吸收社会闲散资金，但是中国境内对公司上市、发行公司债的条件限制非常严格，因此，资本市场融资在目前中国房地产企业融资总额中比重较小。就房企发行股票来说，由于受政策限制，房企上市比较困难，大多数房企很难达到相关要求。因此，上市的房地产企业基本都是国内知名的大型房企，且大多数选择在境外上市。与之相比，房企发行公司债融资更是少见，主要原因有：一是中国对发行公司债券的主体要求非常严格；二是中国债券市场相对规模较小，发行和持有的风险均较大。
3.房地产信托模式
《中华人民共和国信托法》第二条规定，信托是指委托人基于对受托人的信任，将其财产权委托给受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或者特定目的，进行管理或者处分的行为。关于房地产信托，中国银行业监督管理委员会于2004 年10 月18 日《信托投资公司房地产信托业务管理暂行办法（征求意见稿）》（以下简称“《征求意见稿》”），《征求意见稿》第二条规定，房地产信托业务，是指信托投资公司通过资金信托方式集中两个或两个以上委托人合法拥有的资金，按委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或者特定目的，以不动产或其经营企业为主要运用标的，对房地产信托资金进行管理、运用和处分的行为。
《信托投资公司资金信托管理暂行办法》规定，信托投资公司可以集合管理、运用、处分信托资金，但接受委托人的资金信托合同不得超过200 份（含200 份），每份合同金额不得低于人民币5 万元（含5 万元）。
《中国人民银行关于信托投资公司资金信托业务有关问题的通知》进一步规定，具有相同运用范围并被集合管理、运用、处分的信托资金，为一个集合信托计划。
2005 年9 月银监会公布《加强信托投资公司部分业务风险提示的通知》（212 号文），房地产信托的门槛大幅度提高：自有资金超过35%、“四证”齐全、二级以上开发资质三个条件全部具备才能融资。这一规定的严格程度超过了银行，也不利于房地产信托业务的发展。
二、房地产企业融资模式的发展方向
结合中国房地产企业融资的特点，传统的、过分依赖银行信贷的房地产企业融资结构显然是不合理的。房地产企业融资量大、市场对房地产融资的关键作用，大大降低了国家金融体系的稳定性和抗风险能力；同时，由于房地产企业融资深受宏观经济政策的影响，使房地产企业在整体上脱离市场，造成在房地产领域，“国家政策先行、市场规律作用被弱化”的现实状况。令人欣慰的是，中国房地产企业融资的模式正处于转型期，从单一、过度依赖银行信贷的融资结构，转型为以银行信贷为主，结合资本市场的多元化融资结构。
1.房地产投资信托基金REITs（RealEstate Investment Trusts）
房地产投资信托基金是指，由房地产投资信托基金公司对外发行受益凭证（股票、商业票据或债券），向投资大众募集资金，用以投资、经营、管理房地产及房地产相关产业，所获利润在扣除一般房地产管理费用和买卖佣金后，由受益凭证持有人分享。
房地产投资信托基金是一种不动产投资工具，也是房地产企业融资的一种方式。房地产投资信托基金实际上是将“不动产证券化”，借助资本市场，改变不动产的价值形式，将有形的、固定的不动产转化为可以流通、变现有价证券，从而将不动产市场和资本市场有机结合起来。这也是房地产投资信托基金和房地产信托最显着的区别，前者是不动产价值证券化的产物，而后者是基于合同而建立起来的信托法律关系。
2009 年3月18日，中国人民银行、中国银行业监督管理委员会联合《关于进一步加强信贷结构调整促进国民经济平稳较快发展的指导意见》（银发〔2009〕92 号），标志着房地产投资信托基金及其立法和试点工作将在我国推广。
2.保险资金
新《保险法》对保险资金的运用形式进行了修订，允许保险公司运用保险资金投资不动产，所以保险资金也成为房地产企业一种新型的融资方式。目前，《保险资金投资不动产试点管理办法》正在制定中。
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作者简介：欧雯诗（1981-），女，广东广州人，本科，会计师。研究方向：企业管理（财务与投资）。
论文摘要：营运资本是大多数公司所有控制中的一个重要因素，对公司的整体盈利有着重要的影响。本文针对我国农业板块上市公司在营运资本结构方面存在的问题，以某个具体的公司为例，探讨该问题形成的原因并提出相应的建议。
一、问题的提出
我国农业板块上市公司财务绩效普遍偏低，且远低于沪深两市的平均水平。2001年到2006年，我国农业板块上市公司的平均净资产收益率均低于上市公司总体水平，且呈逐年下降的趋势。提高财务绩效的方法大致分为两个方面：对外拓展市场，对内加强管理。其中，内部管理的核心是营运资本管理。
营运资本是大多数公司所有控制中的一个重要因素，对公司的整体盈利有着重要影响。营运资本是公司流动陛最大、变化最快、周转性最强的资本。只有保持营运资本各项目在数量上的合理并存、时间上依次继起并实现消耗的足额补偿才能保持营运资本协调、持久地进行下去。为此，公司必须根据实际情况，认真寻求合理的营运资本结构，并使平时的营运资本周转努力地遵循这种结构。
此外，在追求营运资本最大利用水平和获利能力的同时，又要确保流动资产的必要存量，以保持良好的偿债能力，将企业经营过程中的各种财务风险控制在适当水平。如果企业不重视合理安排这种结构关系，就可能会使企业一定时期的流动资产与流动负债的结构失衡，在短期债务到期时，无法变现出足够的现金偿还债务，使企业面临破产的风险。因此，如何优化我国农业板块上市公司的营运资本结构显得十分重要。
二、相关文献回顾
关于营运资本结构优化问题，国内的专家学者进行了很多的研究，大致结论和观点可以总结为：
毛付根(1995)将流动资金的存量配置(投资政策)与其相应资金来源(融资政策)联系起来，从总体上观察和研究如何据此制定合理的营运资本政策。
朱武祥(1997)认为流动资产可分为临时性流动资产和永久性流动资产，临时性流动资产应以流动负债作为其融资来源，永久性流动资产和长期资产应以长期融资作为资金来源。
戴鹏(2001)认为营运资本是指用于支持企业流动资产的那一部分资本，一般用流动资产与流动负债的差额来表示，即企业为维持日常经营活动所需要的净投资额。
吕立伟(2004)认为通过降低营运资本可以将被牵制在应收账款和存货上的资金解放出来，用于技术投资或生产经营；促使企业加速生产、加速交货，从而巩固了老客户，赢得了新客户；节约储存空间，削减因存货而发生的一些费用。
王丽娜(2008)指出营运资本政策包括激进型、中庸型和稳健型。通过运用聚类分析方法与极值分布模型，选取沪深两市90家工业企业年报数据进行实证分析后发现：目前我国农业板块上市公司营运资本政策绝大部分是中庸型和稳健型，中庸型政策的盈利能力高于稳健型。
吴娜(2008)认为营运资本政策包括投资政策和融资政策两个方面。按流动资产占总资产的比例从低到高的顺序可将投资政策分为激进型、适中型和稳健型；按流动负债占总资产的比例从低到高的顺序可将融资政策分为稳健型、配合型和激进型。综合投资政策和融资政策两方面，营运资本政策可分为稳健型、中庸型和激进型，财务风险和盈利能力都依次增大。
在已有的文献研究中，大多数将目光聚焦于营运资本的基本原理和管理策略，而鲜有对营运资本结构进行研究；基本上采用实证研究方法对整个行业的进行分析，而缺少案例分析。
三、营运资本结构优化的案例
1．流动资产结构
下面以2002年度为基期，对2003—2007年度我国西部某农业板块上市公司流动资产主要项目的趋势百分比计算如表1所示。
接着以流动资产总额为100％，计算流动资产主要构成项目从2002年度到2007年度的比重如表2所示。
从表1和表2的数据可以看到，货币资金绝对量呈下降趋势且下降幅度较大，2007年仅为基期的五分之一左右，货币资金占流动资产总额比例在2002年最高，2003年大幅度下降，之后一直小幅波动。由此可见该公司货币资金近年来减少得相当厉害，面临着较严峻的短期支付压力和较高的财务风险。这主要是因为2002年以来，除了2004年有少量的净现金流入外，其余年份均为较大的净现金流出。究其原因，一方面是由于公司在长期资产上投资过多，另一方面是由于公司在经营过程中对营运资本的控制缺乏合理的依据，使其编制的预算存在以下三个方面的问题：营运资本的预算不切实际，指标不科学，缺乏严密的计量和考核标准；营运资本预算具有很大的随意性；未按责任的归属将营运资本预算及时分解落实到各成员公司。与之相反，应收账款绝对量呈上升趋势，2003年是基期的两倍，2007年则将近是基期的五倍。应收账款占流动资产总额的比例也呈快速上升趋势。在主营业务收入减少的情况下，应收账款绝对量和占流动资产的比例都在上升，说明公司的销售信用政策越来越宽松，收账工作也不力。存货绝对量从2003年呈逐年下降趋势，其中从2003年到2oo4年减少得非常快，这说明公司管理层已经注意到了存货积压问题并采取了措施迅速减少存货。
2．流动负债结构
以2002年度为基期，对2003—2007年度流动负债主要项目的趋势百分比计算如表3所示。
接着以流动负债总额为100％，计算流动负债中主要项目自2003年度至2007年度的共同比如表4所示。
从表3和表4可以看出，短期借款是流动负债的主要组成部分，在2005年大幅下降后在2007年又大幅上升。短期借款的激烈波动性反映了该公司经营缺乏稳定性，当需要资金的时候便发生大量短期借款，但当短期借款到期时就会产生较大偿债压力。应付账款自2004年大幅下降后一直保持极低水平，这反映了供应商对该公司信任度较低，执行严格的信用政策。该公司2002年应支付给股东的股利一直拖欠到2007年才予以支付，这也反映出公司流动性发生较为严重的困难，无法及时支付已宣布的现金股利。公司从2002年开始直到2006年的一年内到期的长期负债绝对额一直保持不变，说明公司采取的是举借新债偿还旧债的措施，这也能说明公司存在流动性短缺。
3．流动资产与流动负债结构
(1)营运资本政策分析
所谓匹配战略是指在投融资时，长期投资由长期资金支持，短期投资由短期资金支持，这样可以达到资产寿命同资金来源相匹配，从而降低流动资产短缺而带来的偿债风险。用一条光滑曲线将总资产曲线各波谷点连接起来，该曲线与总资产曲线之间的部分即为临时性流动资产，这部分应由短期资金(流动负债)作为资金来源，该曲线以下部分为永久性流动资产和长期资产，应由长期资金(长期负债和股权融资)作为资金来源。
从图可以看出，该公司各年的长期融资需求均大于长期资金来源，特别是在2000年、2002年、2003年、2007年和2008年相差较大，这部分资金差额就必须由短期融资来满足，即短期融资除了为临时陛流动资产提供资金外，还满足部分长期资金需求。可见，该公司长、短期融资不匹配，采取的是一种较为激进的营运资本融资政策，其短期融资比例过高，而长期融资不足。
(2)营运资本政策的影响因素
该公司实行的是较为激进的营运资本投资政策和融资政策。该公司之所以采取激进的营运资本政策大概可归结为以下两方面原因：
a．流动性短缺
从2002年起，该公司流动资产占总资产的比重经历了一个较为剧烈的下降过程，而该比例代表营运资本投资政策的激进程度。公司2002年应支付给股东的股利一直拖欠到2007年才予以支付，反映出公司存在较为严重的流动性困难，无法及时支付已宣布的股利。此外，该公司还采取举借新债来偿还旧债的措施，这同样说明了公司存在的流动性短缺。公司存在的流动性短缺迫使流动资产减少，流动负债增加，从而导致了激进的营运资本投资政策。
b．对盈利的追逐
营运资本政策可分为激进型、中庸型和稳健型三种，其盈利能力依次减弱。公司近年来在盈利能力上表现一直欠佳，所以公司采取激进的营运资本政策可能也存在盈利能力方面的考虑。
四、研究结论与建议
1．保持合理的流动资产结构
(1)加强应收账款管理
应收账款管理是我国农业板块上市公司在流动资产工作方面的重中之重。非常有必要实施有效的信用管理，减少应收账款占用资金数额，提高资金使用效率。信用管理包括：建立信用标准、设立信用条件及确定信用额度。
a．建立合理的信用标准。采用比较分析法，分别计算不同信用标准下的销售利润、机会成本、管理成本、坏账成本，以利润最大或者信用成本最低作为中选标准。
b．设立合理的信用条件。延长信用期限可以扩大销售量，但信用期限过长会造成应收账款占用资金的机会成本增加，加大发生坏账损失的危险。为了促使客户早日还款，企业在规定信用期限的同时，往往附有现金折扣条件，但提供折扣应以取得的收益大于成本为前提。
c．确定恰当的信用额度。公司可在财务部设置风险管理员岗位，对客户进行资信调查、信用评价、建立信用档案。风险管理员可从以下方面对客户进行信用等级评定：考察企业的注册资本，偿还账款的信用情况，有没有因拖欠税款而被罚款的记录，有没有拖欠货款的情况，其他企业的评价。风险管理员根据考察结果向总经理汇报，再由风险管理员、财务经理、销售经理、总经理讨论后确定给予各客户的信用额度。建立客户信用档案后，还要根据实际情况继续完善更新。
此外，我国农业板块上市公司还应加强应收账款监控力度。首先，强化会计核算和监督。财务部门应按赊销客户所在区域建立应收账款核算明细账，对赊销业务及时进行会计核算，并定期统计各客户应收账款的金额、账龄及增减变动情况，及时反馈给公司销售部门和主管领导，为评估、调整赊销客户的信用等级提供可靠依据。其次，还应进行收账管理，确保应收账款到期能够收回。应定期向赊销客户寄送对账单和催交欠款通知书。对没有超过期限的赊销客户，主要是获得双方供销、财会经办人确认无误并签章的对账单，作为双方对账的原始依据；对超过期限的赊销客户，在发出对账单的同时，需要发催交欠款通知书，及时催收欠款。
(2)科学谨慎地对待长期投资
我国农业板块上市公司应根据自身资金状况科学谨慎地对待长期投资，事先进行可行性研究和项目评估。尽快处置已不能带来收益的项目，盘活闲置资产，尽可能收回资金，如采取出售、租赁、股份合作等灵活多样的措施，加速资产的流动。对可在公司内部进行调度使用的资产进行优化组合、资产重组、优势互补，使闲置或低效率存量资产通过参股、控股、租赁等多种方式对外联营，从账面资产变为可进入市场的流动资产，通过在社会上的优化组合，使现有资产在保值、增值的前提下，千方百计盘活存量资产，提高固定资产使用效率，减少固定资产占用资金，充实流动资金。:
(3)强化存货管理
我国农业板块上市公司普遍存在存货周转率低的问题，存货转变为现金速度慢，降低了经营效率。建议对那些长期积压的存货进行处置，尽可能多地收回资金，对存货进行研究创新，开发出各种新的用途，促进存货的销售。此外，在以后的经营活动中应根据市场需求对存货进行科学管理，对那些市场销售前景好的存货应提高其比例，对那些市场销售前景不佳的存货应降低其比例，以达到各种存货的最佳组合。
2．合理调节流动负债内部结构
短期融资管理的目标应该是：满足资金需要、降低资金成本、合理控制风险、保持良好的融资能力。流动负债主要包括短期借款、应付账款、应付票据等，三者给企业带来的成本是不同的。短期借款利用了银行信用，融资成本最高；应付账款利用企业自身的商业信誉，融资成本最低；应付票据目前多为银行承兑汇票，由于收款人变现要损失贴现利息，往往将这部分损失通过提高价格的方式转嫁给付款人。因此，应付票据也产生融资成本，但比短期借款成本要低。鉴于成本和风险的关系，我国农业板块上市公司应提高自身商业信誉，进一步增强谈判能力，充分利用应付账款和商业票据，丰富短期融资来源，增强短期融资能力。
3．保持合理的流动资产与流动负债结构
(1)保持合理的短期偿债能力
按照财务通用标准，企业流动比率不应低于2，速动比率不应低于1。这两个比率是短期偿债能力的衡量指标，我国农业板块上市公司应重视保持合理的短期偿债能力，采取各种措施努力提高流动比率和速动比率，使之达到或接近标准。
财务报表未能予以反映但也能提高公司短期偿债能力的因素主要有：
a．公司可动用的银行贷款指标。银行已同意、但公司尚未办理贷款手续的银行贷款限额，可以随时增加公司的现金，提高公司的支付能力。
b．公司准备很快变现的长期资产。由于某种原因，公司可能将一些长期资产很快出售变现，以增加公司的短期偿债能力。
c．公司偿债的信誉。如果公司的偿债能力一贯很好，即公司信用良好，当公司短期偿债方面暂时出现困难时，公司可以很快地通过各种渠道来解决资金短缺。这种提高公司偿债能力的因素，取决于公司自身的信用状况和资本市场的筹资环境。
以上三方面的因素，都能使公司短期偿债能力高于公司财务报表中所反映的偿债能力。因此，提高公司短期偿债能力可从以下三个方面进行努力：与银行等金融机构保持良好沟通；将那些长期闲置且已不能带来收益或带来的收益很低的长期资产进行清理，在适当时期按合理价格进行变现；提高公司在金融机构、股东、债权人等利益相关者中的信誉。
[关键词]创业板；公司绩效；债务融资；中小企业
[中图分类号]F272.9 [文献标识码]A [文章编号]1006―5024（2014）03―0094―04
一、引言
现代财务理论研究表明，企业资本结构合理与否，直接关系到其生产经营活动能否顺利进行，关系到企业的盈利状况和企业的生存与发展。对于中小企业而言，其债务融资结构对于实现企业的财务目标和稳健经营起着至关重要的作用。从筹资来源来看，单纯的内源融资对目前很多中小企业来说已经不能满足资金需求，外源融资已经逐渐成为中小企业非常重要的融资方式，而作为外源融资渠道的债务融资，能够对中小企业的资金需求提供很大的支持。近年来，债务融资在中小企业的融资渠道中的比例正在逐步增加，中小企业的债务融资已取得了很大的进步，但经营绩效与大企业存在明显差距。从这一角度出发，分析债务融资与中小企业经营绩效关系，对提升中小企业债务融资能力和经营绩效具有现实价值。本文针对中小企业债务融资对其经营绩效影响这个现实问题予以实证研究，以优化中小企业的资本结构并提升企业的融资能力和经营绩效。
二、理论简析和研究假说
（一）理论简析
国外关于债务融资与公司绩效的研究较早，MM理论最初是由美国教授Modigliani和Miller（1958）…提出的，该理论认为如果不考虑企业所得税，那末企业的资本结构和企业的价值无关；而在存在企业所得税的情况下，企业的债务融资比例越高，避税所得到的利益就越大，企业的价值在资本结构中债务融资为100%时达到最大。Myer和Majluf（1984）研究认为，企业的融资顺序应该是内部融资、债务融资和股权融资。Masulis（1983）通过实证研究，揭示了公司绩效与债务融资规模正相关；企业财务杠杆与企业股票价格正相关。Frank and Goyal（2003）通过对美国上市公司的实证研究发现负债水平与公司价值正相关。Florackis（2008）通过对英国公司的实证研究，发现股东和债券持有者利益的冲突使得债券持有者利益会施加一定的限制使公司能偿还债务以防止它们进行风险投资。Roshan Boodhoo（2009）则揭示了资本结构的影响因素。
国内关于债务融资与公司绩效的研究尚处于探索阶段。朱乃平和孔玉生（2006）通过对在中国证券市场上市的高科技公司进行实证研究，发现公司的资产负债率、长期负债率和流动负债比率与公司绩效负相关。连玉君与程建（2006）研究发现，如果企业的成长机会比较少，则负债水平和企业的绩效负相关；如果企业的成长机会比较多，则负债水平和企业的绩效则正相关。霍增辉（2010）认为中小民营上市公司的债券融资和企业的经营绩效负相关，而商业信用和企业的绩效正相关。胡海青、崔杰和张道宏（2011）发现商业信用的使用具有地域差异性，金融环境会影响商业信用的有效性。
（二）研究假说
本文在已有研究基础上，结合创业板情况，提出了相关假说，并用实证模型检验其影响。根据已有的研究成果，在一定范围内，企业的负债比率与企业的绩效呈正相关关系，西方学者们所得出的结论对我国上市公司是否适合还有待验证。我国企业债务融资来源主要可以分为商业信用、银行借款和应付债券。商业信用主要形式有应付账款、应付票据和预收账款。我国特殊的政治体制背景使得政府在很大程度上能够影响银行的信贷决策，这使得作为债权人的银行对企业的监督积极性不高，因而不利于企业绩效的提高。在我国债券市场上，投资者相对比较分散，单个投资者在企业债务中所占的份额很小。鉴于此，本文提出了以下相关假说：
H1：创业板上市公司的负债比率与其绩效负相关。
P=a0+a1DAR+μ
其中：a0表示常数；P表示企业的经营绩效；DAR表示企业的资产负债率；μ表示随机变量。
H2：公司的商业信用企业与其绩效正相关；公司的银行借款可能与其绩效负相关；公司的应付债券与其绩效负相关。
P=a0+a1BLR+a2BCR+a3PBR+μ
其中：BLR表示银行借款率；BCR表示商业信用率；PBR表示应付债券率；其他同上。
三、样本数据来源与研究方法设计
（一）样本数据来源
2009年10月，28家企业成为创业板首批上市企业，年底共有37家企业，目前仍正常上市的是36家。本文以这36家中小上市公司为研究对象。统计分析2010―2012年36家企业的3年的财务报表和财务指标，异常数据的公司将被剔除。公司的财务报表和财务指标等面板数据主要来源于RESSET金融研究数据库和巨潮资讯网。
（二）研究方法
企业的绩效不仅与资本结构有关，其自身的状况也会影响企业的绩效，企业的绩效水平和企业的盈利能力、营运水平、偿债能力以及企业的发展能力等有关系，因此，本文通过主成分分析方法，采用体现其绩效的盈利能力、营运能力、偿债能力和成长能力四个财务指标，得出企业的综合绩效，便于更全面反映企业的绩效水平。在此基础上，论文又利用SPSS 21.0统计软件对线性模型进行回归分析，把企业的经营绩效作为因变量，以资产负债率和不同方式的债务融资比率作为自变量，分别建立回归模型，实证分析中小企业债务融资对其经营绩效的影响情况，并给出研究结论和建议。
四、样本数据统计分析
（一）变量选择
基于文献及假说命题，本文选取以下各变量作为解释变量和被解释变量（见表1）。
本文对36家样本公司的资产负债率、银行借款率、商业信用率和应付债券率的均值、最大和最小值以及方差进行描述性统计分析（见表2）。2010―2012年间股票市场行情不好，股权融资发挥的作用有限，从而债务融资为企业的发展提供更多的资金，企业的资产负债率在这3年间是不断提高的。从企业的债务融资来源看，创业板上市公司的银行借款率为3.72%。商业信用率为9.86%，这36家创业板公司均没有债券融资，商业信用占的比重较高，且3年的银行借款率和商业信用率呈上升趋势，说明企业的融资状况有所改善。本文所选取的36家企业3年均未发行应付债券。
（三）绩效的主成分分析
与企业的经营绩效有关的财务指标主要体现在盈利能力、营运能力、偿债能力以及成长能力四个方面，它们又分别包括15项二级指标（见表3）。
本文首先通过SPSS21.0对所选取的创业板中小企业样本的财务指标进行因子分析，以确定企业的绩效。通过对36家公司15个财务指标进行分析，KM0值为0.720，Bartlett's球形检验值为2284.988（Sig=0.000）。说明上述指标适合用来进行主成分分析。根据计算结果，提取出了4个主成分，即m=4。这意味着用4个主成分可以代替原来的15个指标变量，前四个主成分的累积贡献率达到83.181%。表4是各主成分对应的初始特征值及贡献率。
各主成分是15个财务指标关于其对应特征向量的线性组合。F1、F2、F3、F4表示提取的四个主成分。根据成分得分系数矩阵（见表5）能够得到因子得分函数：
F1=0.143X1+0.130X2+……+0.116X14+0.172X15
F2=0.020X1+0.035X2+……+O，049X14-0.063X15
F3=0.010X1+0.060X2+…-0.021X14-0.060X15
F4=-0.048X1-0.039X2+……-0.092X14+0.074X15
上述计算结果的综合得分就是4个主成分的加权的和，权重为各主成分方差贡献率占总方差的比重，则可以得到企业绩效综合评价的得分函数。各主成分权重分别是其方差贡献率45.349%、21.014%、9.893%、6.925%占总方差83.181%的比重，即是54.52%、25.26%、11.89%和83.3%。
企业经营绩效综合得分（P）=0.545×F1+0.253×F2+0.119×F3+0.083×F4
五、模型的实证检验
根据上述综合判定函数：企业经营绩效（P）=0.545×F1+0.253×F2+0.119×F3+0.083×F4，与假设模型方程1P=a0+a1DAR+μ、方程2 P=a0+a1BLR+a2BCRa3PBR+μ进行回归分析，结果见表6。
可以看出：企业的资产负债率在1%的水平上，与企业的经营绩效呈显著负相关关系；银行借款率在5%的水平上，与企业的经营绩效呈显著负相关关系。企业的资产负债率和银行借款率这两个解释变量均与本文假说命题一致。
企业的商业信用率在5%的水平上，与企业的经营绩效呈显著负相关，与本文开始的假说命题不一致。这说明代表中小企业商业信用融资的应付票据、应付账款、预收账款等财务指标尚未发挥出其应有的作用。
六、结论
1 对于我国创业板上市公司，其资产负债率与企业的经营绩效呈负相关关系，也就是说，代表中小企业债务融资的借款、应付票据、应付账款、预收账款、应付债券及长期应付款等财务指标没有对公司的治理发挥积极作用，从而不利于中小企业绩效的提高。
