时间：2022-02-14 15:52:49
开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇金融炼金术，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
2011年10月8日，在全球顶级金融和互联网企业Capital One、美国在线、美国运通公司和PayPal工作了十余年后，叶大清联合两位伙伴陆佳彦和刘曹峰在华清嘉园的一套三居室内开始了创业历程，其中一间后来还成为了叶大清的卧室。
尽管起步条件不高，但是融360的发展速度很快。这主要得益于创业团队在一开始就做了精准的定位。不同于网贷（P2P）、众筹、第三方支付等或多或少染指传统金融机构主营业务的互联网金融模式，融360选择以“协助者”的角色切入互联网金融，以撮合金融产品与客户为己任，在贷款者和金融机构间建立一个撮合平台。通过这个平台，用户可以搜索到适合他们的金融产品，金融机构也能高效地找到最匹配它们要求的贷款者。
这种电商化的尝试，使得融360在上线一个月后便获得了凯鹏华盈、光速和清科的近千万美元的A轮投资。2013年8月又完成了由红杉领投的3000万美元B轮融资。红杉资本副总裁曹毅这样回答投资融360的三重原因：看好互联网金融大方向；看好融360模式——能够帮助银行低成本、大规模地获得优质客户，能够帮助用户更方便地获得金融服务；看好融360的管理团队，他们来自互联网和银行的高管，具备互联网产品的感觉和两大行业的复合能力。
截至目前，与融360合作的金融机构近 6，000家，贷款产品达15，000种，其中银行约占40%，小贷公司33%，咨询公司17%，担保公司8%，典当行1%，P2P公司3-4家。在2013年前三季度，融360每月平均收到超过300亿元的贷款申请。
牵线媒婆
贷款其实是一个非常个性化的产品，尤其是在贷款利率放开的情况下，每家银行的情况都不同，即便是同一家银行，在不同地区的情况也不一样。而贷款者的情况也非常个性化。这就造成了金融搜索平台需要连接的是两个非常个性化的需求，其复杂程度可想而知。融360的核心功能，就是利用大数据来不断地完善对双方的了解。
对于金融机构一方，如何促进金融机构错综复杂的金融产品贴近用户需求和体验，是融360在创业初期遇到的最大挑战。早先搜索结果为零的情况屡屡发生，这对用户的体验是极大的损害。叶大清团队思考，要解决匹配率低的问题，关键在于将原先的线下产品互联网化，变成在互联网上可以进行判断和选择的产品。
如何转化呢？一方面是，呈现给用户的产品要让普通人看得懂、易理解，越傻瓜式的越好。比如贷款多少，利息多少，管理费多少，都是给出最后的金额，而不需要用户自己再去抓耳挠腮地找计算器计算。传统的银行思维是将所有的产品都放在页面上，但从互联网的用户体验角度来说，用户最希望看到什么，来到这里是为了什么，其他非主要的干扰信息都应该去掉；另一方面更核心的是，将传统线下非标准化的金融产品尽可能标准化。这也是金融垂直搜索最大的难度所在。比如说房贷，有的城市称为按揭贷款，有的城市是房屋抵押贷款。不同城市、不同银行的语言表述有很大差异。
对于传统金融机构来说，每一个产品都有自己的一套分工和策略，定位在什么样的人群以及采用什么样的风控技术，拥有更多用户群体的同时，还要最大地降低目标群体的违约率。因此对于贷款人来说，除了纸面的要求外还有许多隐性要求。这些看不见的要求隐藏在各种术语背后。
从产品角度而言，比如中信银行一款叫信金宝的产品，四个不同用户申请，最终拿到的利息、额度都不一样。而非标准化产品越多，决策模型就越复杂。因此产品模型和数据的积累变得尤为重要。
为了解决这一困扰，在产品上线前，融360的员工会与银行信贷经理反复沟通，对信息进行标准化的再加工。此外，每个信贷经理都可以在后台贡献一些数据，来促使产品标准化。而为了让匹配的成功概率更高，融360的员工在做用户资料调查时会问得非常精细，比如看到客户填写月收入两千元，他们会继续追问，你的家庭收入多少？这种细节，融360可以做得非常精细。
所谓匹配更多是要满足不同机构和用户之间的双边需求。一些金融机构需要高端用户，低端用户对他们来说就像“垃圾”，但这些低端用户可能对于另一些金融机构来说又像金子。叶大清比喻融360在做“挖矿冶炼”的角色。“需要钻石的就给钻石，需要黄金的就给黄金，需要银的给银，需要稀土的给稀土，需要铁矿的给铁矿。”为了丰富数据的多元化，融360除了拥有用户填写的数据外，也和一些地产中介或者房产频道合作。
对于贷款者，融360则借用大数据技术，为金融机构做预先的用户审核和筛选，给银行推荐高质量的用户，这大大降低了银行审核中小企业用户信用情况的难度和工作量。“即便在没有拿到贷款者的房产等财产证明材料，融360的智能分析系统也能根据贷款者的资料对其进行详细的分析和贷款风险预估。”叶大清表示，“每个人在互联网上就有很多数据，比如用户的电商交易数据、社交网站活动的记录、银行相关贷款的信用记录，再加上贷款者在融360上回答的相关问题，通过对这些数据进行分析，建立相关的风险控制模型，分析用户的资质，进而可以对贷款者做出初步的信用风险评估，这对银行来说是非常有用的。”
运用大数据对贷款者进行分析已经成为融360的核心竞争力之一，利用数据的可追踪性和可调查性等特点进行智能分析和匹配，从而解决贷款的信息不对称、审核效率低等难题。
精准搜索
在融360的平台上，用户只需要输入贷款金额、偿还期限等核心词，填写一份相关的申请条件资料，系统就将快速地进行比对和处理，输出满足条件的多家银行和信贷机构的产品。最重要的是，利率、总利息、月供、放款时间、贷款金额等一目了然。到2012年10月，融360便完成了数据平台的建设，产品也由最开始的人工筛选匹配，实现了技术化，从而建立了一套自己的专业评估系统和数据模型。
一个好的业务模式的出现往往会引来众多模仿者和竞争者，但在叶大清看来，提高核心竞争力的关键就在于产品效果和用户体验。现在，融360的初级筛选只简化为贷款用途、贷款金额和时间这三步，第二级筛选则是按个人职业、有无抵押、收入等选项进行。在得出筛选产品后，还可以在产品名称下面直观展示利率水平、放款速度、总成本、还款月供等关键比价项目。
通过对用户群体的关键词预设，融360能够在后台的数据运行中筛选出“合适”的申请者匹配“合适”的贷款项目，省去申请者研究无效信息的时间，也为银行快速筛选出想要的目标客户。一个具体的例子是：月收入6000元的上海白领范先生，打算贷款5万元周转一下，补充装修款的缺口。他打算一年内还款。朋友们推荐他总利息5500元的某外资银行的消费贷，这个选择不错，条件很宽松。但是精明的范先生通过在线贷款搜索平台融360查了一下，他最终找到了某国有银行的同类贷款，总利息仅为4500元，足足便宜了1000元。
“精准”，是互联网基因赋予叶大清的最有效的工具。融360已初步搭建起了闭环系统，从前端用户申请贷款，从哪里贷款，到银行是否批下，再到银行拒绝批准的原因分析，再到为用户进行二次推送这样一个体系。银行与用户的对接，通过跳转或者一个Click的形式实现。用户申请后，融360会把客户信息以加密形式发送到金融企业，而贷款是否申请成功，银行会及时提供反馈。因为融360搜索引擎上的批准率对于客户来说是很有吸引力的。
四重盈利
定位于金融领域，融360的团队却有接近一半的技术开发人员。除了搜索和网站建设，风险控制体系、大数据处理分析、金融建模和数据管理等才是网站最核心的技术来源。
就商业模式而言，叶大清明确表示：“融360不学百度做竞价排名，创造利润的方法其实有很多。目前向金融机构收费的模式主要有三种。”
第一，融360向金融机构提供有效的潜在客户，推荐一个优质客户收一笔营销费用，金融机构将付出50—200元不等的费用。合作的金融机构约有80%采取这种类似CPA的付费模式。第二，贷款客户拿到贷款后，按获批金额的一定比例提取‘佣金’，即类似CPS的付费模式。“不同类型的金融机构与金融产品，收费方式都不一样，”叶大清说，“针对房贷的收费在贷款金额的1%左右，而周期较长、成功率较低的担保类贷款，收取的比例相对就高。”第三，站内有一些广告位置可供金融机构展示，这种依托于海量流量的广告收益目前所占的比例非常小，不到5%。另外，给金融机构做客户信用评估的收费服务，即给风险定价，或者是协助金融机构给风险定价。
所谓给风险定价并不是一个新概念。“其实，银行业务的核心就是给风险定价，但做得不够好，或者不知道怎么做，或者没有意愿去服务中小企业用户，而很多贷不到款的客户其实信用资质很好，这其间存在着很大的信息不对称，我们就是要通过互联网和金融垂直搜索去解决信息不对称的问题。”叶大清认为，在融360 的盈利规划中，这将是很大一块利润来源。
这就是所谓的“抵押品变形”，该项新业务现在已经成为了银行业罕见的增长亮点。新的监管准则和不断增加的竞争压力不断蚕食银行业的利润，这项新业务有望改善银行的盈利能力。
抵押品“变形记”
所谓的“抵押品变形”，也就是把风险相对较高的资产转变成表面上更安全的资产，这类业务已经受到了监管者的关注。
总的来说，面对专门为账面总值超过640万亿美元衍生品市场设计的新监管规则带来的挑战，银行已经找到了新的赚钱机会。新监管规则的原意是，为了降低处于金融危机核心地位的衍生品市场风险。一些金融专家认为，把次贷切片分层这一可怕的金融创新想法，鼓吹了金融泡沫并导致其最后爆破。他们现在开始担心，“抵押品变形”这项新业务最终只是隐藏了风险，而并没有真正转换风险——这可能降低了监管新规的实际效果，更讽刺的是，新规可能促使了这种新业务的出现。
美联储官员Jeremy Stein上月表示，抵押品变形“就是监管新规制造的可能快速发展的业务，因此我们必须特别谨慎地对待。”这是美联储第一次公开警告这项新业务的风险。
然而，在金融产业里，抵押品变形只会简单被看作是满足监管新规要求的工具。变形的过程是这样的，银行会帮助基金以非流动性证券作为抵押，换取流动性更好的资产，然后基金就可以利用这些资产用于支持它们的衍生品交易。
世界上最大的资产管理公司贝莱德的电子交易和市场结构联席主管Supurana VedBrat表示，预计贝莱德将需要大量的高质量抵押品满足监管新规下的衍生品交易。她正在寻求帮助，满足对不断增加高质量抵押品的需求。
华尔街的金融机构，包括美国银行、高盛和摩根大通已经准备好提供帮助。这些银行计划创造足够多的衍生品，满足客户的抵押品交易需求。
纽约梅隆银行全球抵押品服务副主席Ms Chakar表示，对冲基金、保险公司和资产管理公司对抵押品变形业务都充满了热情。
今年开始，很多国际监管者都要求这些保险公司和资产管理者通过所谓的中央清算方式完成衍生品交易。监管者认为，在交易双方之间设立一个中央清算对手方，可以提供一定的损失缓冲空间，保证一方出现违约时衍生品交易的安全。
为了保证中央清算者不受市场动荡的冲击，持有衍生品合约的客户必须向中央清算者提供一定数量的抵押品。抵押品的形式一般是国债或现金，这样的证券才足够安全，降低中央清算者自身的风险。
衍生品市场究竟额外需要多少抵押品，已经成为一个热门的争论。市场的预计从5000亿美元到10万亿美元不等。因为很多银行和交易商一直在滥用抵押品，比如说用CDS来对赌其它金融机构的命运，数以千计的企业和基金一直依赖利率互换或货币互换这样的衍生品。
巴黎银行抵押品管理主管Hélène Virello表示：“我们认为新增的抵押品需求会有几万亿美元，但实际上，没人知道真实的数量，因为这是由很多因素同时决定的。”
这种金融炼金术的内涵甚是简单，把不合格抵押品转化成中央清算者接受的抵押品，只需要利用银行的回购操作就能实现。回购操作通常是用证券换取现金。前高盛抵押品经理表示，这并不是什么新东西，只是换了个“包装”。
在一个普通的交易中，一家保险公司会拿着低信用等级资产（比如说垃圾债券）到一家银行寻求帮助。这家银行会在回购市场借出这些垃圾债券——对手方通常是另一家大银行，换取政府债券或现金。那么这家保险公司就能利用这些政府债券或现金支持它的衍生品交易。
提供变形业务的银行会向客户收取一定的费用，同时对客户的资产附加一定的折让。对风险较高的抵押品，比如说垃圾债，银行会附加较大的折让。抵押品变形业务中的折让率可能跟中央清算所要求的折让率不一样，因为银行会自己衡量该业务的风险。
关于抵押品变形业务能给银行业提供多少额外的利润，现在还没有可靠的估计。但据摩根士丹利和顾问公司Oliver Wyman的报告，抵押品变形带来的收入“很可能抵消引入监管新规带来的大部分损失”。
风险守恒？
银行表示，它们或许无法承担引入抵押品变形业务可能带来的更大风险。如果银行持有太多的低质量资产，将消耗其资产负债表的一大部分，这会损害银行原本的业务。
客户可能会发现更简单廉价的方法，“重组”他们的投资组合，释放更多的合格抵押品。摩根大通上周告诉客户，“优化”现有抵押品的成本，只有把3月期美国公司债变形为3月期美国国债成本的1/10。
如果银行不愿意或没有能力提供它们客户所要求的抵押品变形，其它金融机构也可以加入——包括历史上最厌恶风险的贷款者，比如说养老基金。
纽约梅隆银行执行总裁Gerald Hassell表示，并不是所有的变形业务都发生在该银行的资产负债表上，他们也可以扮演第三方中介的角色。
那些持有大量低收益高质量证券投资组合的基金，可能会希望借出证券来提高回报率。一些财富基金和资本充足的养老基金可能会进入这个业务，为该市场提供更多的流动性。
但一些银行家担心，越来越多抵押品提供者进入这个市场，可能会在金融市场形成潜在的系统性风险。
一个匿名的高级银行家表示：“如果越来越多的影子集团加入这项融资业务，它们并不知道其中的风险，也不会计提足够的折扣率，那么这将可能给金融系统引入更多的系统性风险。”
抵押品变形业务的风险在于，可能制造更长更复杂的抵押品链条，当抵押品的市值开始下跌，也许就会引起一个自我毁灭的恶性循环。
美联储官员Stein警告，参与抵押品变形的投资者可能最终会面对“恶性地追加保证金”。比如说，一家保险公司把垃圾债变形成美国国债，如果垃圾债的市值下跌，该保险公司就不得不提供更多的现金维持抵押品变形，或开始平仓所持的衍生品交易头寸。
专注于抵押品问题的IMF经济学家Manmohan Singh担心，银行可能会操纵它们的法定资本要求，提高这些新业务的利润水平。如果市场大跌，这些银行可能也难以幸免于难。
Singh表示：“不可能没有成本地把BBB评级的资产变形成AAA评级的资产。如果银行大量从事这种业务，将会使风险加权资产水平大涨。我认为，这是监管者应该关注的问题。”
现在，包括巴克莱、花旗、德银和道富银行的大型银行正在准备提供这项新业务。最近美联储的调查显示，超过2/3的大型银行与客户谈论了关于抵押品变形的业务。养老基金也表示，他们正在讨论借出所持安全资产的可能性。
论文关键词：投资学 教学内容 课程
论文摘要：在金融学专业，投资学是兼有综合性和应用性的课程。如何设置课程内容结构，以及在教学过程中如何突出重点，会使得教学效果迥然不同。本文从投资学应该重点讲授的内容、投资学与其他课程的衔接、学生通过课外阅读和模拟投资组合来提高实践能力等方面论述了投资学课程在有效安排教学内容的基础上，如何拓展教学内容，提高学生的实践能力。
国内许多学者可能为了跟研究实物投资的投资经济学区别开来，将金融学专业的投资学课程称为证券投资学(比如，吴晓求，2006，等)，但是，根据高等学校经济学类教学指导委员会金融与保险学科组的建议，本科层次的核心课程(或主干课程)可以包括金融学、金融市场学、金融中介学、中央银行学、商业银行经营管理学、保险学、国际金融学、公司财务、金融工程、投资学10门，可见该学科组使用了投资学这一名称。国外一般都其称为Investment(投资学)，比如，Williams F. Sharpe et al.(2001)、滋维·博迪等人的《投资学》。结合国内外的情况，以免误解，我们认为应该统一名称为投资学。
一、教学内容的安排
国内投资学教学大纲一般讲授的内容包括证券投资工具与证券市场运作、证券投资基本分析、证券投资技术分析和投资组合管理四大部分。从国外投资学教材来看，比如滋维·博迪等人的《投资学》也包括四大内容:证券市场与工具的介绍、现代资产组合理论、证券的估值和资产组合的业绩评价与管理。大体上看，国内与国外的教学内容差异不大，但是，如何设置课程内容结构，以及在教学过程中如何突出重点，会使得教学效果迥然不同。以滋维·博迪等人编写的投资学教材来看，要用两个学期才能讲完，并且要突出重点，才能讲好。在安排教学内容时需注意如下几点:
1.像证券投资工具与证券市场运作这些内容只需适当提及即可，因为像金融学、金融市场学、金融中介学、中央银行学、商业银行经营管理学、保险学、公司财务、金融工程等课程都会涉及相关内容。
2.技术分析的内容必须讲，让学生明白投资管理不只是有基本面分析，技术分析的应用也是非常普遍，但是，讲授的课时不用太多，适当介绍即可，因为本来技术分析的内容繁多复杂，而且在实际应用时，五花八门，各有其道，也就是技术分析本身并无统一的框架。另外，技术分析知识的难度比投资组合理论要容易许多，可向学生推荐基本参考书，比如，罗伯特.D.爱德华、约翰·迈吉和巴塞提编写的《股市趋势技术分析》等，让学生自学。
3.均值方差模型、资本资产定价模型、套利定价理论、有效市场理论和期权定价公式等理论是现代金融研究的基础理论，也是投资学的基础理论。只有理解了这些理论，才能说投资的基石是坚固的。以这些基本原理为中心，建立一个框架将内容串起来，其后的证券估值和资产组合管理也要统一于这些理论的指导。这些理论内容是教学的重点，同时这也是教学的难点，因为理解这些理论对于本科学生来说，面临经济学基础理论、数学以及资本市场的理解等方面的挑战，但是，诚如博迪等人(2006)所说，可以尽量去掉不必要的数学和技术性细节，致力于培养学生的直觉，这种直觉可以帮助学生在职业生涯中面对新的观念和挑战。
4.来自资本市场的数据与案例能够加深学生对理论和实践的认识。采用国内，还是国外的?国内许多老师认为，课程应该更多关注国内证券市场发生的事情(比如，初昌雄，2008，等)。在本人看来，这诚然没错，但是，我国证券市场作为新兴市场，日新月异，许多经验事实不具有规律性，耶鲁大学教授希勒在《非理性繁荣》强调，即使像美国证券市场有一百多年的历史，市场许多统计规律与发现是否将来还可靠还是值得商榷。因此，在讲授时，国内与国外的援例不可偏废，应更偏向于国外市场。
二、投资学与其他课程之间的联系
对于金融学专业来说，学习投资学的主要目标就是能够将所学理论应用到实践当中，为个人或机构增加财富，而该课程又是集金融学大成之学科，一门综合性学科。投资学最好是在公司财务、金融工程、计量经济学、宏观和微观经济学等课程之后开设，因为宏观经济分析和公司财务分析是股票估值的基本功;微观经济学是投资学理论的基石;金融工程的部分基础理论与投资学相同;计量经济学是资产组合管理与分析的基本工具。没有这些基础课程的支撑，学生不能很好地理解教学内容，教学难度增大，教学效果下降。
三、教学与自学
投资学理论性强，而实践能力的培养是学习的最终目标。学生如果只是学习投资学的教材，而不进行更多的课外阅读，恐怕难以达到培养目标。课外自学包括两大方面的内容:
1.投资学理论在实践中的应用。投资学的基础理论比较抽象，可以推荐学生阅读伯恩斯坦的《投资革命》和其续集《投资新革命》等可读性强的介绍资本市场理论的书籍，它们将投资学高深的理论如何应用于投资进行了深入浅出的介绍。希勒的《非理性繁荣》以通俗读物的写作方式，用学者的严谨论证，向读者阐述了股票市场与房地产市场的泡沫演化机理。伯顿·麦基尔的《漫步华尔街》从理论的高度通俗地讲解了应如何进行投资。
2.为了提高实践能力，前人的经验总结无疑给学生提供了一个观摩和借鉴的捷径。这些经典书目包括:
一是投资大师的传记。像爱德温·李费佛(美)的《股票作手回忆录》是20世纪初最著名的股票与期货的投资者——李费佛的自传，数十年来一代又一资人的必读书，甚至被称为华尔街的投资圣经。罗杰·洛文斯坦的《一个美国资本家的成长--世界首富沃伦·巴菲特传》是关于巴菲特的传记，但是，要真正了解巴菲特的投资方法与技巧，还需阅读小罗伯特·海格士多姆的《沃伦·巴菲特之路》、沃伦·巴菲特《巴菲特致股东的信:股份公司教程》、罗伯特·哈格斯特朗的《沃伦·巴菲特的投资组合》等。
二是投资技巧。像菲利普·费舍的《怎样选择成长股》和本杰明·格雷厄姆的《格雷厄姆投资指南(聪明的投资人)》是巴菲特称为老师所写的书，提出了诸多一直被投资者采用的标准与原则。彼得·林奇等人的《彼得·林奇的成功投资》和《战胜华尔街》为怎样挑选股票提出了许多行之有效的技巧。威廉·欧奈尔的《笑傲股市》提出的CANSLIM方法非常适合跟踪当前股市热点，进行短线投资，学生容易学以致用。乔治·索罗斯《金融炼金术》晦涩难懂，却是把握国际金融市场的利器。杰克·茨威格的《华尔街点金人(新金融怪杰)》采访了市场上超级交易员与成功的投资家，介绍了他们成功的经验。
三是介绍历史上著名的投机热潮。像加尔布雷思的《1929年大崩盘》介绍了美国的股市大崩盘。查尔斯·马凯和约瑟夫·德·拉·维加的《投机与骗局》包含了两部书:查尔斯·马凯的《惊人的幻觉和大众的疯狂》和约瑟夫·德·拉·维加的《困惑之惑》，前者描绘密西西比泡沫、南海泡沫和荷兰郁金香热潮的在繁荣与崩溃过程中人们的行为与心理;后者以对话的形式描述了阿姆斯特丹交易市场的运作。 四、学习与实践
投资学是金融学专业中理论与实践联系最紧密的课程之一。在学习投资学之前，绝大部分学生并未接触过资本市场，通过模拟实践，就可以给他们补上这一课。根据我们的经验，可以让学生挑选三只深沪交易所交易的证券构成模拟投资组合，每两周可以替换一次。上课时学生对自己的投资组合进行经验交流，老师点评，期末学生根据投资组合管理理论与方法对自己的组合业绩进行评价，加深他们对理论的认识，提高应用能力。最终组合成绩作为课程平时成绩的主要参考。大部分学生经过两学期的投资学理论学习与模拟实践，既能掌握现代的投资学理论与基本框架，也初步具备了进行投资实践的能力。
参考文献
[1]爱德温·李费佛:股票作手回忆录[M].海南出版社，1999年12月
[2]本杰明·格雷厄姆:格雷厄姆投资指南(聪明的投资人)[M].江苏人民出版社，2001年9月
[3]彼得·伯恩斯坦:投资革命:源自象牙塔的华尔街理论[M].上海远东出版社，2001年8月
[4]彼得·伯恩斯坦:投资新革命[M].机械工业出版社，2008年3月
[5]彼得·林奇 约翰·罗瑟查尔德:彼得·林奇的成功投资v.机械工业出版社，2002年4月
[6]彼得·林奇:战胜华尔街[M].上海财经大学出版社，2002年6月
[7]伯顿·麦基尔:漫步华尔街[M].机械工业出版社，2008年4月
[8]初昌雄:非金融专业证券投资学的教学改革[J].理工高教研究，2008年第2期
[9]查尔斯·马凯和约瑟夫·德·拉·维加:投机与骗局[M].海南出版社，2000年5月
[10]菲利普.A.费舍:怎样选择成长股[M].海南出版社，1999年10月
[11]加尔布雷思:1929年大崩盘[M].上海财经大学出版社，2006年10月
[12]杰克·茨威格:华尔街点金人(新金融怪杰).西苑出版社，2003年1月
[13]罗伯特.D.爱德华 约翰.迈吉 巴塞提:股市趋势技术分析[M].东方出版社，1997年2月
[14]罗伯特·哈格斯特朗:沃伦·巴菲特的投资组合[M].机械工业出版社，2001年4月
[15]罗杰·洛文斯坦:一个美国资本家的成长--世界首富沃伦·巴菲特传[M].海南出版社，1997年10月
[16]乔治·索罗斯:金融炼金术[M].海南出版社，1999年4月
[17]沃伦.巴菲特:巴菲特致股东的信[M].股份公司教程，2004年1月
[18]吴晓求:证券投资学(第二版)[M].中国人民大学出版社，2005年2月
[19]威廉.欧奈尔:笑傲股市(第三版) [M].中国财政经济出版社，2004年3月
[20]Williams F. SharpeGordon J. Alexander:Investment(影印本) [M].清华大学出版社，2001年9月
[21]希勒:非理性繁荣(第二版)[M].中国人民大学出版社，2008年1月
【摘要】资产证券化于20世纪70年代末起源于美国，首先被用于住房抵押贷款问题的解决，经过40多年的发展，资产支持证券已经成为一种应用广泛的金融创新工具，学术和理论界也对此进行了大量研究。
【关键词】资产证券化；理论；实践；风险
1国外研究成果综述
国外从20世纪70年代开始对资产证券化进行研究，主要从资产证券化定义、动因、风险、定价及收益等角度进行分析，对资产证券化结构设计已深入到利用计量模型进行实证分析的层面，理论研究相当成熟。
1.1资产证券化的定义
美国投资银行家 Lewis S.Ranier（1977）首先提出“资产证券化”（Asset Securitization）这个概念。James A.Rosenthal & Juan M.Ocampo（1988）认为，广义的证券化是指一切以证券为媒介的一般化现象。“证券化之父”Frank J.Fabzzi教授认为资产证券化可被视为一个过程，通过该过程将具有同类性质的贷款、租赁合约、应收账款、分期付款合同以及其它缺乏流动性的资产打包成可在市场流通的带息证券。
1.2资产证券化的动因
上个世纪50年代，Anrrowand Debreu 运用数理统计分析方法，证明了经济主体可以利用有价证券来防范金融风险，从而为金融资产证券化的理论动因提供了依据。Steven L.Schwarcz（1994）将资产证券化视为一种“炼金术”，即通过资产证券化的运作原理与机制，企业可以通过SPV从资本市场上筹得资金，从而降低融资成本。Claire A.Hill（1996）认为资产证券化过程中的风险隔离机制可以有效降低信息成本。
上述相关理论主要是按实践进程发展延伸的，相对集中于论述证券化某一单一方面的社会经济功能。与此同时，很多国外学者从综合性角度对资产证券化的积极效应进行了考证。JureSkarabot（2001）指出证券化是公司价值最大化的最优选择；Gorton & Haubrick（2003）论证了流动性假说理论，提出商业银行的证券化能力可以影响其流动性风险的大小；UgoAlbertazzi（2011）发现证券化市场能够提供有效转移信贷风险的工具。
1.3资产证券化的风险
大量国外学者运用蒙特卡洛分析、期权定价和偏微方程等数理方法，对资产证券化过程中的风险与收益进行了定量分析。关于资产证券化的风险，主要研究了三方面：资产证券化的风险计量、风险控制和风险监管。
关于风险计量，国外对信贷资产证券化风险的研究较多。信贷资产证券化的风险来自基础资产的信用风险和交易结构的证券化风险，投资者在进行投资决策时，主要关注的是资产支持证券的信用风险。
关于风险控制，普遍认为其实质是风险隔离。Gortona & Pennacchi（1995）提出y行对贷款者的审查和监督将随着贷款风险的转移而弱化。Hugh Thomas（2001）指出资产证券化自始至终与金融机构的贷款有着不可分割的关系，资产证券化的信用风险治理应回归到基础资产的信用风险治理中。
关于风险监管，该问题在2008年金融危机后成为学术界讨论的热点。Mark Fagan（2009）研究了资产证券化的法律和金融体系，从全球视角评估了资产证券化监管效果。James R.Barth（2013）指出金融监管部门犯下的错误以及对既有监管缺陷的无视，在一定程度上使得金融体系的系统风险累积，最终导致了金融危机的爆发。
2国内研究成果综述
我国从上个世纪90年代就开始了资产证券化的尝试，于2005年开始推进资产证券化业务试点，相关的理论研究也同时逐步深入。总体来看，我国关于资产证券化的研究主要经历了四个阶段。
2.1资产证券化业务试点前的引进探讨阶段
张超英（1998）在其著作《资产证券化――原理.实务.实例》第一次系统地对资产证券化的原理、评级、会计、税收问题以及资产证券化国外经验等方面进行介绍。汪利娜（2002）详细分析了资产证券化的美国、加拿大、欧洲和香港模式，并结合我国金融市场的实际情况提出了适合我国抵押贷款证券化的可行模式。在发展模式问题上，陈裘逸（2003）提出发展资产证券化业务应该从我国的基本国情出发，不一定要照搬美国的“真实出售”模式，可以考虑采用从属参与模式。
该阶段主要引进介绍国外资产证券化基本理论，并从实践角度探讨我国开展资产证券化的可行性和潜在问题。
2.2资产证券化业务试点中的深入研究阶段
洪艳蓉（2006）认为在试点阶段，由于我国目前特定的金融市场环境所造成的发生于不同监管主体和市场主体之间的制度竞争利弊共存，应该通过制度协调来营造健康市场。梁志峰（2008）运用制度经济学的观点和方法，从提前偿付与违约行为、风险隔离制度和现金流管理等角度研究了证券化风险管理问题，并提出相应对策。
该阶段主要以资产证券化结构为切入点，深入剖析我国证券化实践的现状与不足，提出相关建议。
2.3金融危机后的重新审视阶段
2008年金融危机后，国内学者对资产证券化进行了重新审视，形成了大量的反思性文献。李明伟（2008）从资产证券化的复杂性、真实销售和信用风险分散功能三个方面阐述资产证券化作为创新融资工具所具有的内在缺陷。温馨（2009）认为资产证券化在过度扩张中可能出现异化，因为其具有风险创造和风险规避的内在矛盾。
该阶段理论界开始反思资产证券化存在的先天缺陷，集中研究了监管、制度和风险等方面的问题。
2.4近年来的继续发展阶段
近年来，随着美国次贷危机影响的逐渐淡去，资产证券化业务又重新活跃起来，相关研究也逐渐丰富起来。巴曙松（2013）指出我国的资产证券化业务正处于二次发展时期，各项业务的试点范围也在慢慢扩大。赵燕（2015）研究我国个人住房抵押贷款发现其存在贷前审查不规范、贷后管理忽视等问题，进而提出通过购买保险转移风险、利用计算机技术加强管理等有效建议。
该阶段主要针对我国资产证券化的实践特点和现实问题进行了大量深入研究，并取得了丰硕的成果。
3总结与评价
国外对资产证券化理论的研究起步较早，伴随着其实践领域资产证券化产品的不断演进和创新，其相关理论研究也不断深入，研究方法和研究结果具有鲜明的创新性。国内研究起步于向西方的借鉴与学习，伴随着我国资产证券化试点实践的发展而呈现出阶段性特征。
总体来看，目前对于资产证券化的国内外研究主要集中于某一角度或某个方面的解读，系统深入的整体性研究并不多见。
参考文献：
[1]巴曙松.资产证券化与银行风险控制[J].价格理论与实践，2013（11）：1517
这位踩着P2P刀锋的高富帅，不仅是这么说的，也是这么做的，他所创建的有利网于2013年2月25日上线，上线一年后累计促成投资金额近8亿人民币，并于2013年11月获得软银中国资本千万美元的投资。更让人惊叹的是，前不久，刘雁南凭借创新的业务模式和高速稳定的发展速度成功获得“2014年30岁以下创业新贵”的称号。
那么，这位高富帅是如何迅速成长、发家的呢？他又是如何靠互联网赚钱的呢？其实，刘雁南的炼金术很简单，他靠超前的思想与灵敏的嗅觉，把国外的P2P与中国实际情况相结合并加以创新，开创了中国P2P的新玩法：与小额贷款机构合作的“金融O2O”模式，以网站平台向个人理财用户推荐安全、有担保的个人借款项目，以不同方式满足理财需求，实现11%～13%的年化利息收益。按照有利网的发展规划，到2014年年底，有利网的累计交易量预计达30亿元，到2015年年底这个数字将会是150亿元。
创业，只为换一种活法
毕业于英国华威大学的刘雁南，在大学的时候进投资银行，就是出色的证明。2011年，加入TPG。TPG是世界最大的私募股权投资机构之一，刘雁南在那里的工作就是对很多申请投资的企业进行分析，看看哪家公司是值得投资的。
在金融行业里，按照职业上升的金字塔路径，比投资银行更高的，就是进入私募基金或者对冲基金。能走到这一步的人并不多，但要再往上走，空间不太大了，剩下的就是在某个机构里按部就班地一步步往上升了。想着自己之后十几年的时间可能就这么度过，他觉得“不太能接受”。
对刘雁南来说，创业，只为换一种活法。其实，这想法早就有的，而且一开始瞄准的就是互联网。早在TPG的时候，他看过一圈中国小额贷款公司，对这个行业做了一次摸底。几个月的尽职调查做下来，有一个模式让他比较推崇，就是小微贷款。
还在英国的时候，刘雁南就研究过P2P的模式，他觉得这种去中心化的网络借贷方式非常棒。P2P实际上就是用互联网的方式，来做民间小额借贷。借款人通过P2P平台，将非常小额度的闲散资金聚集起来使用，产生收益。这是一种非常高效和可以规模化的模式。
于是，刘雁南对朋友任用讲：“要不就瞄准小微借贷市场吧。”2012年6月，他拉上任用的朋友还在念书的吴逸然，三个人凑了一笔钱，开始筹备有利网。但那时，三个人里只有刘雁南一个人是全职投入其中。
像电影《中国合伙人》一样，三个怀有热情和梦想的八五后年轻人相聚在有利网，以独特的方式拨开P2P网贷行业的迷雾，试图以金融创新思想和互联网技术重建金融体系。
跨界，一切从零开始
在互联网圈子，刘雁南一顿饭、一顿饭地吃，认识一个朋友圈又一个朋友圈，几乎每一个人都是这样招过来的。
“这是个痛苦和艰难的过程，互联网行业的人最难招。”他没大规模招过人。而且，之前在英国念书，后来做金融行业，对国内的互联网圈子根本不熟悉。但他那时要求还挺高，“要招聘比自己成熟的，绝不招没经验的，因为创业最重要的是时间成本”。
他先在前程无忧、智联招聘上面筛简历。尴尬的是，“很多简历看起来都写得很好，但我不知道怎么鉴别实际能力。叫过来面试，我连问什么问题都不知道。人家回答的，我也不知道到底有多专业。”
经过这么几次以后，痛定思痛，不下点苦功夫是不行了。他一口气在网上买了40多本互联网方面的书，一本一本啃。关于产品的、数据分析、运营、SEO，像站长写的多少天网站流量翻60倍等书他都看了一遍。还有讲互联网历史的书，看中国互联网企业的起起落落，每家公司怎么兴起的、怎么挂掉的……
“手把手做我可能不行，但是把一些逻辑关系搞清楚了，再和人一聊，就很容易看出对方专业与否了。”
以前在TPG时，做甲方，大多是企业主动来找他们投资。到自己创业的时候，刘雁南发现，求人的时候太多了。
他上一些垂直网站，只要听说哪个网站是某类人扎堆的地方，他都去点一点，看看能不能找到合适的人。就这样，为有利网积累了第一部分客户，也逐渐结识了一些互联网行业的人。刘雁南就把这些人约出来吃饭，然后再朋友介绍朋友，逐渐就把团队建起来了。
思路，独辟蹊径创“玩法”
因为有利网是将借贷行为完全依靠互联网平台实现，所以创建伊始最大的难度就在于对借款人的风险把控上。刘雁南认为，纯P2P在中国很困难，必须要线下小贷公司加入。他想到一个切入点：既然小微贷款公司的生意做不完，就让他们推荐给有利网好了。
为此，刘雁南给有利网开创了一种全新的P2P平台模式―负责投资人的开发以及借款人的数据审核，而将借款人的开发工作以及线下调研、资料收取交给与其合作的小额贷款机构去完成。在他看来，这一运作模式要优于其他P2P平台在线上自行开发借款人的模式，因为单纯依靠网上做信用审核，现阶段在中国十分困难，而将线上与线下结合起来的互联网金融O2O模式，更符合中国现状。
但关于先找什么样的小贷公司谈合作，他们设定了一个高标准―最开始合作的小贷公司，一定要是行业里最有信誉、最大的。这样才好说服投资人把钱投到这里，和后面的小贷公司也才容易谈成。
刘雁南找到TPG的一位合伙人，请他帮忙引荐。对方为他介绍了中国小额贷款的一家领军企业，这家公司每个月的贷款额达两三个亿。
第一次见面并没马上达成合作，但打下了一个基础。对方认为有利网的模式可行，而且双方对行业的看法都很一致。2013年1月，网站上线之前，他们又见了一面。之前刘雁南所说的一些计划都已经完成。双方的合作就此敲定。
“这次的合作沟通，实际上帮我把思路理了一遍，就是小贷公司或者外界机构怎么看我们，他们关心什么问题。”刘雁南说。后面的合作谈起来就更顺利了。
百度抓住了搜索的浪潮，腾讯抓住了IM社交的浪潮，阿里抓住了网购的浪潮。而刘雁南也希望有利网能抓住互联网金融的浪潮，伴随着他们的财富一同成长。
刘雁南的思想
创业成功，天时比地利、人和更重要。
P2P希望能够借助互联网技术和渠道抓取全网零散的信息，从而构建一个不同于金融体系额外的一种“熟人社会”。
颠覆式创新可遇不可求，微创新不能应对大公司的资源优势，创业者的机会在于与传统行业结合，在于做大公司不愿做的脏活、累活，以创新模式更好地满足需求。
面对中国资本市场，没有人可以忽视ST股的存在。ST长运、ST浪莎、ST金泰，已经钉在中国股改史上，成为畸形财富传奇的象征。原本应该遭到淘汰的公司，却通过注资与重组的游戏，屡屡上演乌鸡变凤凰的神话。
上市越难，ST股越贵
ST股的神话是由各方共同打造的，其目的是为了使社会成本最小化。
众所周知的是，中国企业上市需要经历严格的审批，所有不能公平进入的市场、需要审批的资源都存在审批溢价，股市也不例外。并且，股市是中国继银行信贷之后，与房地产并列的最重要的资金配置场所，也是成本最低的场所，他无需像债权市场一样偿还债息与本金，也没有分发红利的硬性规定，当市场或者股价处于上升期，投资者对权益下降、股本摊薄的反应并不强烈――上市公司之壳就是个制度保障下的金饭碗，拿着金饭碗，不愁无买家。公司上市越难，成本越高，ST股壳资源的价值就越大。如果某一天，A股市场上市无需审核，想上就上，ST股立马会被打回泥碗的原形。
虽然目前市场上已有数家ST股退市，但相比而言仍是凤毛麟角，各方都不希望ST股大动干戈退市。
地方政府第一个不愿意。上市公司是当地重要的经济资源，只要能够整合，就能够得到市场溢价，总比一文不名要好得多。并且，通过注资重组，地方政府又获得了一家优质公司，又拥有吸引资金的金饭碗，还能将下岗等社会问题降到最低，何乐而不为？
上市公司与战略投资者不愿退市自不必说，关键是管理层不乐于见到ST股惨遭不测。ST股退市成本较大，那些ST股的股东们如何打发，破产清算程序如何均衡保护各方利益就让人大感头痛，ST股往往有许多说不清道不明的隔夜陈债，以及各种担保，一旦退市，银行、投资者、政府利益同失，如果有人接盘，则皆大欢喜。
自由退市意味着上市与监管机制的整体调整，在目前的管制态势与诚信不彰的情况下，退市不会成为管理层的主动选择。相反，重组与借壳才是于借壳公司、ST公司、地方政府、投资者四方均有利的政策选择。
ST股乌鸦变凤凰不仅是中国资本市场有进无退的痼疾，还是中国的大团圆文化在资本市场中的典型表现。
聚宝盆找到新动力
相比以往，ST股作为市场热点，热度有增无减。垃圾股升天，是因为垃圾淘宝者找到了新的ST炼金术。
第一个原因是股改。股改之时，有关部门意欲借助股改一石二鸟，在完成股改的同时也完成ST公司的复活工程，以杜绝资本市场的后患。当时，五部委联合的股改指导意见意在为绩差公司脱困，基本内容包括四个方面：一是ST公司的股权分置改革须与重组相结合；二是财务重组中充分保护流通股股东的利益；三是鼓励股权分置改革与纠正相结合，对于存在大股东占款问题的公司，可以在“以股抵债”后进行股权分置改革；四是对于无法进行重组、无法进行股权分置改革的公司，可以要求其退市。
这几项政策建议受到各方的支持，从表面上看没有受损者只有获益者，投资者多了一个炒作的概念，事实证明他们得重组风气之先者摘得了股改最大的硕果。而股改之后，ST公司的历史遗留问题一笔勾销，大家都来洗涮涮，资本市场、债权方、欠债者都得到了自己所想，借用一句台词，这个世界清静了。
股改之后，ST股又找到新的寄生概念。
借壳与重组会是中国资本市场近两年的主题曲之一。并购重组成为中国企业做大做强的原动力，2008年1月12日，证监会主席尚福林在一个论坛上强调：将推动上市公司并购重组。目的是推动资源在不同行业间的优化配置，引导和支持创新要素向高技术企业聚集。2008年还有一个外在的影响因素，股指期货概念让大盘蓝筹股阴晴不定，小盘概念股成为资金避风港。另一个使ST股如虎添翼的，是信贷紧缩政策。只要从紧的货币政策不改变，企业贷款难、贷款利息提升就是套在企业脖子上的绞索。因此，今年市场资金博弈的一个主导方向就是如何比拼哪个企业能以较低的价格获得融资，而ST股的壳再次成为沟通直接与间接融资市场的中间桥梁。
通过ST股，不仅可以使借壳企业获得梦寐以求的上市融资机会，还可以通过上市公司的资产抵押担保，直接获得银行的间接融资，其融资信贷额度被成倍放大，从10亿到100亿的可能性不是没有。上市企业之壳一头通向证券市场，一头通向金融市场，这是一个让人匪夷所思的聚宝盆，几乎成为资金印刷器的代名词。
小心沦为复活仪式的牺牲者
几十家ST公司如盐鱼列肆般等待重组复活，但风险也不容小视，毕竟，资本市场是中国最民主的市场，也是各个股东最有发言权的市场。从最近ST数码、ST天颐所遭遇的集体反对可看出，ST公司最大的问题在于无法实现利益博弈中的均衡共享。
这并不是一个无人充当牺牲者的复活仪式。
首先，重组方可能成为牺牲者。重组方既要考虑到控股与资产摊薄的收益问题，还要考虑重组成本问题。ST公司重组是如此大的利好，值得投资者追逐，所以，稍有风吹草动，股价就会飙升上天，这使重组成本成倍增加，让重组者以真金白银担当活雷锋，既要承受动辄十亿元以上的巨额债务，又要兑现投资者的预期，恐怕没有几个重组方肯这么干。
第二，相关联的上市公司可能遭受无妄之灾，如对ST数码的重组保住了这个千疮百孔的壳公司，却因为抢夺钾肥资源，而使另一家同在青海的上市公司盐湖钾肥遭受劫财之苦，这种损有余以补不足的办法，除了对地方政府与以往搞垮ST数码的上市公司、以及炒作ST数码的人有利，对于价值投资者是当头一棒。目前启动的盐湖钾肥与ST数码2010年的合并进程，使得当地政府可以用本地一个绩优股与一只垃圾股，同时圈出黄金的钱来。ST数码可能成为超过ST金泰的史上最牛ST公司，但不是什么公司都有这样的好运拥有稀缺资源的，摇身一变就成为中国平煤、ST数码这样的资源型上市公司。
第三，最大的风险是，外表还行但内部烂到极点的公司，重组方无力承债，银行不愿豁免债务，地方政府推进动力不足，流通股与非流通股东之间存在不可化解的利益冲突，那就只有退市的份了，一旦退市，追涨者将欲哭无泪。
【关键词】教育 学生 心灵
人，生在这个世界上，从心灵上说，我们都是孤独的。教师如此，学生也是如此。
――题记
作为一个教师，我们的本职工作不外乎两个：一是教学，一是教育。教学是有止境的，随着时间的流逝，课堂上日复一日的反复，只要是个有心人，就那点东西，很快就可以熟练的驾驭了。特别是在当下，随着教育技术的普遍应用，培养一个熟练的教师原先需要十年左右的时间，现在应该三至五年就足够了。但一旦要说起教育这个话题来，那就没有止境了。作为变化中的学生，他们的生命意识是不确定的，作为人的性格也是不成熟的。有的时候他们可能是在故意伤害我们，但更多的时候他们不知道是在伤害我们，或者说他们认为伤害老师是被老师逼迫的。
大家都应该知道尼采这个哲学家，他有个叫“强力意志”的哲学理论。有很多人把尼采的“强力意志”和“权力意志”混淆了，其实两个是有差别的。那么什么是“强力意志”呢？其他场合的我不好说什么，就在学生与教师之间的关系中可以理解为学生自我意识的强化甚至绝对化。简单的说就是学生很多时候认为自己的是对的，而尽量排斥教师的教育的倾向，如果发展到极端那就是凡教师说的都是错的，他自己认为的都是对的。尼采说凡是人都有这种“强力意志”的倾向，或者说都应该有这种强力的倾向。当然学生也不会例外。学生有这种意识并不意外，其实我们每个人都有的。问题是不能避免的。
说一个例子，一次我带我孩子在佳山散步，边走边教给他李白的《望庐山瀑布》，其中有句叫“飞流直下三千尺”的。小孩子很快就记住了，我也很满意。但走着走着，突然小孩子问“爸爸，爸爸，牛能飞吗？”我说不能。他又问：“那，怎么还有飞牛？”我一下蒙住了，然后醒悟过来，然后窃笑。其实这就是小孩子的思维。他不知道什么是“飞流”，只能体会到“飞牛”――会飞的牛。还好，我家小孩子还算信任我，就问我了。我解释清楚后，他也就基本能把问题搞明白了。但如果是一个不信任我的别人家的小孩子，他是不会问我牛会不会飞的。他只会悄悄的想：这个人真笨，连牛不会飞都不知道，还什么飞牛，飞牛的，真傻。这还是好的情况。坏的情况是，这个小孩子还会到处宣扬，某某某知识太疲乏，尽教小孩子错的东西，还说牛会飞。这问题可就闹大了。如果不幸的是这是一个很“聪明”的学生，并大肆宣扬，类似的事情完全可能影响一个教师的命运。其实不少教师就遇到过类似的被学生误解，甚至嘲笑的事情。
在上述的事情中我之所以没有遇到被伤害的尴尬，那是因为我的小孩子还是信任我的，所以他遇到疑问的时候，他会问我。即使是我错了，他也不会嘲笑我，当然，我也可以反思总结的，他也会原谅我的。但在教学中，如果遇到一个不信任我的学生，同时他也很倔强，并且强势，我可就难免被伤害了。这也是没有法子的事情，谁叫我们是“弱势群体”呢。所以要避免不必要的伤害的第一个法子，我觉得第一个法子应该就是尽量获得学生的信任。
那有的人说，学生要是不信任我，那又该怎么办？是的，人家不信任你，你也不能强迫人家信任你。在获得他的信任之前，好像还有一个法子，那就是“试着去爱他了”。你爱他了，他再伤害你，你就无所谓了。就像父母对孩子的那样。这就是李镇西所说的“爱心教育”，我对“爱心教育”的理解就是让爱来换得信任，然后再谈教育。
其实要谈到对学生的“爱”，说起来容易做起来却绝非易事。德国存在主义哲学家雅斯贝尔斯说，教育是“一朵云推动另一朵云，一棵树摇动另一棵树，一个灵魂唤醒另一个灵魂”。那么我们将以一个什么样的灵魂去唤醒学生的灵魂呢？要想唤醒学生的灵魂首先我们得了解他们的心灵。我们如何才能走入学生的心灵深处呢？其实很多时候不要说走入学生的灵魂深处，就是那么简单的触摸一下他的心灵，我们都能感受到他们的战栗。刘小枫说过这样一句话：每个人都是一座深井，当你从远处看他时候，他是那么平淡无奇，不过就是一块圆形的井口石块罢了；但当你俯下身去，从他的井口往下望去，你就会感到头晕目眩。其实每一个学生的心灵深处都有着一个复杂的井底暗流，我们对他们关心得越深入就越发被他的暗流所裹挟。难怪做个心理医生是一件相当痛苦的事情，作为医生他们要将每个痛苦的人的痛苦都要重新经历一遍，然后才能对症下药。但我们必须经历，我们的职业要求我们要行走在学生心灵的边缘，这也是我们心灵的边缘。
【参考文献】
［1］乔治・索罗斯著，孙忠，侯纯 译．金融炼金术［M］. 海南：海南出版社，1999.
［2］钱理群 .我理想中的中小学教育与中小学教师［EB/OL］. 土豆网，2009.
［3］周国平.尼采：在世纪的转折点上［M］. 上海：上海人民出版社，1997.
［4］尼采 （Nietzsche.F.W.） ， 贺骥 译. 权力意志［M］. 北京：高等教育出版社，2004．
［5］马丁・海德格尔，孙周兴译. 尼采 ［M］. 商务印书馆，2002.
3月5日，融合自由奔放的美国文化精神，采用精益求精的瑞士工艺打造的百年美国手表品牌汉米尔顿在北京世贸天阶CJW爵士乐酒廊举办了一场盛大的“猫王”派对，和来自全国的媒体和猫迷们共同庆祝“猫王”埃尔维斯普雷斯利75周年生日，共同见证了汉米尔顿腕表和“猫王”的一段经典传奇，同时，宣告为期三个月的汉米尔顿怀旧音乐时光活动完美落幕。拥有百年历史的汉米尔顿，和“猫王”有着深厚情缘的品牌情缘。“猫王”钟爱的最早的探险表款是世界上第一块电池动力表，开创了钟表产业的新纪元，如果说猫王是摇滚音乐的先驱，那么汉米尔顿就是钟表产业的创新者。在“猫王”诞辰75周年的特殊日子里，汉米尔顿推出探险猫王纪念表款未来型，再次用经典的三角表盘向这位伟大的传奇人物致敬。
第四届中国户外年度金犀牛奖隆重揭晓
3月5日，由《户外探险》杂志、ispo china联合户外顶尖品牌Mountain Hardwear(山浩)共同举办的“第四届中国户外年度金犀牛奖”颁奖典礼在北京隆重举行。“中国户外年度金犀牛奖”是由户外运动专业媒体《户外探险》杂志发起的一项全新的年度评选活动，依照影响力，领先性和价值等标准，全面评价过去一年中国户外运动的发展状况，推介最具影响力和先锋精神的户外事件和人物。2010年是中国登山队登顶珠峰北坡50周年，值此之际Mountain Hardwear(山浩)携手《户外探险》杂志特别设立Mountain Hardwear(山浩)攀登荣誉奖。此次评选历时三个月，每个奖项从众多推荐候选者中遴选出三至四名候选者作为提名，再由专家与资深户外人士所组成的评审团评出各个奖项的大奖得主。颁奖典礼上“影帝”夏雨被邀请成为中国首位户外运动推广大使。
“汇丰卓越理财”聚焦后金融危机时代
汇丰银行干3月13日和14日分别在上海和北京举办“2010汇丰卓越理财财富论坛”。中国改革基金会国民研究所所长樊纲，华远集团总裁任志强，复旦大学历史学系教授钱文忠等著名经济学家和著名企业家齐聚论坛，探讨后金融危机时代的财富健康和平衡问题。这是汇丰银行第三度举办财富论坛。
随着金融危机影响趋缓和世界经济的温和复苏，在“后金融危机时代”这个大背景下，汇丰银行邀请国内一线著名学者和企业界人士在论坛上进行了主题演讲，并围绕“重建平衡，迈向健康”这一论坛核心议题展开圆桌讨论。嘉宾们分别就金融危机之后中国经济的新动向，2010年中国房地产市场走向和健康平衡的家庭理财策略三个主题进行了评述解析和信息分享。超过500余名汇丰客户和嘉宾出席了北京站的活动。
汇丰银行(中国)有限公司个人金融理财业务总监邱怡静表示：“随着政府新一系列刺激经济计划的施行，汇丰相信2010年中国有望保持经济平稳复苏的强劲势头，并成为带动世界经济走出困境和持续发展的重要推动力。在全球普遍看好中国经济发展的背景下今年汇丰卓越理财倡导投资者以健康平衡的投资理念来获取可持续的收益。”
驰世传颂：新款911 Turbo登陆北京长安保时捷中心
3月13日北京长安保时捷中心举行盛大庆典热烈庆祝新款911 Turbo Coupe和911 Turbo Cabriolet在本地上市。自2009年11月在广州车展上首次亮相后，这两款具有传奇色彩的高性能跑车，同时也是保时捷家族的旗舰车型终于抵达北京。100多位VIP、媒体朋友和保时捷贵宾均拨冗光临共同举杯庆贺传奇911家族再添新成员，并度过了一个美好的夜晚。
整场庆典活动均围绕新款保时捷911 Turbo展开，最新的技术创新使保时捷得以继续引领行业。本次911 Turbo上市活动的主题“驰世传颂”再次展示了保时捷设计师和工程师们在高性能与低油耗之间达成的完美和谐。
寒舍推出新菜单尽显“大家”风范
2010年3月11日，新加坡同乐集团旗下寒舍餐厅(北京东方广场店)推出2010年新经典菜单，诚意十足地为京城美食爱好者呈献品质上乘优越，厨艺精巧创新的中式菜品。寒舍的新中华菜取材于全球各地的精选食材，结合传统与现代的中式烹调技巧，以精致独特的表现形式呈现予餐桌上，精心烹制具有国际水准的新中华菜体验。同乐集团与寒舍创办人周家萌表示：“新中华菜不仅在口味和感受上保留了中餐的精髓，也更契合现代国际餐饮风尚。我们很荣幸能够在中国推广我们自创的新中华菜。”
a scent气息香氛
“我总是由最简单及最基本的意念着手创作。”―Issey Miyake三宅一生就是在这样的理念驱使下在1992年创作出了第一瓶女性香氛L'Eau d'Issey一生之水――瓶简约清纯如水的香氛。今天一款全新的女性香氛又延续他的传奇：“a scent气息”，代表三宅先生不变的理念追求本质享受极简主义的奢华。
一个全新的香氛故事来自于四种基本元素的浑然天成；
一种香气，如生命中的绿色呼吸；
一个瓶身，纯粹而未经雕均称如整块玻璃；
一个名字，“a scent by issey miyake”，一切不言而喻；
一个盒子，纸质，如第二层肌肤般亲密；
一款全新的香氛，一种全新的设计，最精准诠释三宅一生理念的香水――适合每个人最简单、最本质的奢华。
格拉苏蒂推出新品
格拉苏蒂推出向[经典六零]致敬的Senator Sixtles Panorama Date系列以及简约奢华的Senator Sixtles Panorama Date系列。前者的细节和格局点出了1960年富于个性的造型球面镀锌的黑色面盘上安排有格拉苏蒂引以自豪的大日历显示。后者则呈现PanoMatlc XL系列经典的线条和造型。两者均采用蓝宝石水晶底盖，让使用者能清楚地看见来自格拉苏蒂原创机械制表的优秀工艺特征。
Senator Sixties Panorama Date系列有镀锌黑色面盘或雾面银色面盘。黑面版搭配银色阿拉伯数字，白金棒状时，分，秒针以及钻石切割时标，日期采用黑底白色数字。雾面银款采用黑色数字，玫瑰金指针，钻石切割时标和白底黑色的日期。Senator Sixtiess Panorama Date系列表径42mm的不锈钢表壳同时有抛光和雾面两种打磨醒目的大日历显示强化了极简的设计，仅在深灰色底上以白色数字来呈现日期。
玛丽亚・古琦2010春夏新品
芬兰的著名时尚品牌MARJA KURKI(玛丽亚・古琦)2010春夏新品正式登陆中国。本季新品以“盈盈夏日，感受和风”为主题，共推出了23款丝巾和10款领带。在延续了以往的清新优雅
风格的同时，2010春夏新品更加注重融入时尚个性化元素以满足更多消费者的个性化需求。
“2010年春夏，简洁、混搭、原始，印花等元素继续引领时尚潮流。玛丽亚・古琦汲此灵感，推出的一系列新品为您带来夏日和风的温暖。这个春夏，各种风格的混搭让丝巾成为不可或缺的一部分。”
滤窗――中国年轻艺术家群展
3月13日“滤窗”中国年轻艺术家群展在北京别处空间开幕。本发展览的艺术家都出生在上个世纪的70年代和80年代在他们成长过程中，中国正是处于一个变革和开放的时代，飞速发展的经济和与国际的接轨使中国成为全球化背景下的一部分。外来的文化和各种新鲜的事物冲击着年轻人的世界，社会迅速发展的不同方面对每一个处在这个时代的艺术家都造成了不同的影响。他们面对繁芜的信息和变化通过自身的过滤，转化成独特的艺术语言重塑了独一无二的艺术和精神的世界。“滤窗”是从医学词汇上衍生出来的词汇后应用于网络是具有先天免疫功能的一项病毒过滤技术。而借用于此在本次展览中的“滤窗”一是在时间的维度上天然的对于艺术家的过滤二是在空间上，这些艺术家对于外部环境的发展以及自身成长过程中对周遭的态度，在艺术创作中体现为一种过滤和吸收并转化的过程。
佛像典藏 盛世重光――夏荆山佛像艺术展在故事博物院举行
2010年3月16日上午，“佛像典藏――夏荆山佛像艺术展”在北京故事博物院隆重开幕，文化部副部长赵少华、故宫博物院院长郑欣淼，中国佛教协会副会长学诚法师、宁波慧日寺主持传禧法师等政府官员，宗教界人士和媒体记者共300多人参加了开幕式，开幕式由北京故宫博物院副院长陈丽华主持。
被誉为“造像版大藏经”的《佛像典藏》由原全国政协主席李瑞环题写书名，该典藏精选了夏荆山居士率众弟子耗费数十年心血用工笔重彩绘制的五千多幅佛像绘画作品，共万尊清净庄严的佛像，最为珍贵的是在这部精美画册里每幅绘像作品都配以夏荆山居士亲笔所书的佛法修学心得，共9卷81册。它是自佛教传入中国以来，首部系统和编纂佛教造像艺术的重量级藏书精选集，系统地展现了佛像绘画的体系，生动地表现了众多佛学典故和佛像宝藏，填补了佛教大藏经上缺少佛像的空白。
本次展览为期三个月，展览结束后将赴香港，美国，加拿大和欧洲各国继续巡回展出。
REDA与您呈现全新2011春夏面料
当代绅士多面性所赋予的灵感
面料的严谨线条因精致的魅力和工艺基准予以擢升
基于确定性之上，这是REDA2011春夏新品的原点。新款面料的设计不仅着眼于时尚深谙型格符号的设计师们在无穷尽的变化之中试验，交流体验由此在面料中予以释放灵感。一个无显著标杆的尊贵系列暗涌着本属于男人的隐秘魅力。每款面料的线条都有着力求臻美的严谨风尚，涌动着令人一见钟情的气魄。
面料的尖端技术含量为平衡的线条，炼金术般的神奇、迷人的魅力和严谨的工艺基准所共同成就。为了那一丝精致且散发着贵旅气息的简洁，一切为了创造出富有能量和独特的面料 REDA的传统，REDA的开放思维，选用顶级毛条和Zque认证的品质羊毛经由REDA之手，方能成为独特和永恒的织物。
得益于此，全新的四系列面料诠释了对经典、自然，色彩对比和创新的回想。
三星NX10领航2010超强阵容数码影像新品震撼
2010年3月3日，以“Why Capture?Create!”为主题的三星数码相机NX10新品会在洋溢着艺术氛围的北京798艺术区梯级艺术中心华丽登场。本次会上，三星完美呈现了24款超豪华阵容的数码影像产品，其中包括倍受期待的新一代数码相机NX10，创意升级的双屏相机在内的17款数码相机，以及融汇众多三星专业影像技术的7款高端数码摄像机。
多乐美地奥地利慈善滑雪赛落下帷幕
3月7日由奥地利驻华大使馆商务处主办，多乐美地滑雪场承办的多乐美地奥地利慈善滑雪赛在张家口多乐美地滑雪场隆重举行。本次活动吸引了来自奥地利并在中国生活的近500位滑雪爱好者前来体验中国的滑雪场。报名参赛的运动员多达50名。其中，年龄最小的选手只有7岁，最大的有67岁，由此可见，滑雪运动对于奥地利人生活的影响力。奥地利雪友大多以家庭度假形式来到欧式风情的多乐美地滑雪场参加这场滑雪盛会。奥地利驻华大使馆商务处希望比赛能够让人们以雪会友，以雪结缘，并将爱心献给需要帮助的中国SOS儿童村的儿童们，让中国的不幸儿童感受到来自国际友人的温暖问候。本次比赛报名费及各方筹集善款在赛事结束后全部捐献给中国SOS儿童村。
【关键词】CFA 全程无忧 保险产品设计
一、产品设计想法提出的背景
随着浩浩荡荡的互联网浪潮，互联网保险创新应运而生，一些如“挂科险”等与考试相关的险种设计也出现在一些创新创意大赛中，现行市场上仅有一些第三方培训打卡APP、网络在线教育平台推出的托福、雅思、CET4、CET6英语系列网络课程报班、APP学习计划附带险种，是一种互联网教育+商业保险模式的结合。
例如：在线教育平台新东方在线与中国平安联合推出的英语考试类定制化教育险种-“东方不败险”：在“9.9网络学习节期间”，对备考托福、雅思、大学英语四六级的新东方在线学员，推出定制化互联网保险，承诺“考试不过，现金赔付”。设计了分数极为接近目标分数、但差一点未通过的擦线分数赔付区间，如大学英语四六级的“405～424分”。当投保考生分数刚好落在赔付区间内时，由中国平安给予200～1850元的现金补偿，即对擦线不幸未过的考生给予一种考试费用补偿和心理安慰，也对新东方在线的教学质量起到了保证和提升的督促，还变向起到了一定的网络教育营销作用。并且以新东方在线和平安为代表的教育机构和保险公司也表示有未来就其他考试品类进行合作的意愿。以及“扇贝保险计划”：结合英语学习APP推出10元“投保”，对完成APP英语学习计划却不幸未通过考试的APP使用学员，奉上最高1000元的慰问金。
但是一些报名费高昂、国际上认可度高、对考证需求频繁、知识体系更新快、继续教育有一定必要性需求、对中国市场对接国际标准的金融行业认证类考试却没有相应具体、可行的定制化教育险种。而CFA是由美国投资管理与研究协会（AIMR）于1963年开始设立的特许金融分析师资格证书考试，截止至2014年5月，中国大陆共计有北京大学、清华大学、复旦大学等十一所大学与CFA协会合作，开办了相关方向专业。“北上广深”等大城市也大都为CFA持证人落户、人才引进提供了政策支持，从而产生了大量的CFA考证需求，如北京市为吸引和鼓励金融紧缺人才在北京发展的出台政策中明确指出对拥有CFA持证资格的给予照顾和便利等等。
并且有不少金融机构核心岗位把CFA认证资格作为实习、校招的优先录用要件，催生许多高校在校生为了提高就业综合竞争力，参加到CFA考证大军之中，据CFA institute统计报道，172000人注册了2016年6月的CFA一、二、三级的考试。注册人数同比增长8.0%。其中亚太地区的注册人数更是同比增加了12.12%：高达77000人。而CFA昂贵的报名费用成本使之存在“考不起”、“考不过承受费用损失”的问题，又孕育着对考试不过风险进行费用补偿的需求与商机。
二、产品设计的目的与功能
CFA证书是国际金融行业的最高资格认证，对于我国金融从业者、经济金融专业高校学生承接国际金融体系，学习标准化、体系化的全球金融知识体系具有促进作用。而“金融特许分析师”（CFA考试）中尤其重视职业道德环节培养，前置于专业教育之上，在考试框架揭示了金融从业人员职业道德的最高准则，而且CFA职业道德承诺因严格的考试而强化，违规会受到CFA协会纪律查分，甚至取消CFA特许使用权。在CFA出现至今的40多年里，没有1名CFA成员在全球的金融犯罪中涉案。而我国金融诈骗频繁、职业道德教育严重不足，引入CFA前置职业道德教育的金融培训是很好的弥补和强有力的第三方补充。
而CFA考试注册、报名考试费用极为昂贵，报名手续复杂、国内很多采取机构报名的方式进行代为报名考试，首次报名还要缴纳注册费用。整个CFA考试全程有三个阶段等级，只有先通过前一低级别阶段的考试，才有资格报名下一更高级别阶段的考试，一级每年有6，月、12月两次考试，二级、三级每年仅有12月可以考试，因而最快完成CFA考试全程至少需要2.5年～3年的时间。一二三级的12月考试只有广州、北京、上海、深圳、成都五个考点，一级的6月考试有广州、北京、上海、深圳、成都、南京、天津、武汉（新增）等考点。CFA考试周期长、费用高、程序繁杂，消耗的时间、金钱成本都很高，使大多数有意报考者望而止步。本次设计的CFA（特许金融分析师考试）全程无忧险，可以就弥补CFA考试费用成本高、不过重考损失大、考生心理压力大无法正常发挥的问题提供风险防范、转移和补偿。
产品名称设计为CFA全程无忧险，以考CFA的考生为目标客户，尤其是高校在校学生（大四、硕士研究生、博士研究生可报名参加考试），一个高校在校学生一个月的平均开销大约在1000元RMB左右，而CFA考试动则$1000以上的报名费用，几乎相当于一个高校在校大学生在校一学年（大约八个月）的生活费用，重考的时间、金钱成本巨大，因而报考的在校生存在大量对重考进行费用补偿的需求。并可以就以保险提供保障方式提高CFA参考率，提出保险公司和设立CFA的美国投资管理与研究协会（AIMR）、CFA中方合作的十一所高校、高D等大型的中国CFA培训机构提供网络或者实质上的营销合作。拟设立条款，只有在CFA注册后，一级考试报名时同步投保，根据CFA考试全程最快完成的2.5年-3年的考试周期，将保期设定三年，提出“全程无忧”的概念，覆盖CFA三级三阶段考试中所有级别但只可赔付一次，赔付完成后保单立刻失去效力，保险金额为定额的方式，拟以三级考试中报名费最便宜的第一级别考试为保险赔偿金额标准，为并根据CFA考试结构设立成绩赔付触发区间，保费以通过率往年历史数据设立精算模型，以基本费率为基础、再附加一个附加费率安全边际进行费率厘定，CFA各阶段考试费用如下表所示：
表1 CFA各阶段考试费用一览
■
注：根据CFA官网数据收集整理。
三、产品设计的可行性分析
产品设计在制度上可以参考网络上高铁买票时附带的乘意险购买选项、机票购买附带航班延误险推送的方式进行保险保单推送，利用互联网+保险的方式植入保险购买端口。
在营销渠道方面，一是寻求c设立CFA的美国投资管理与研究协会（AIMR）合作，在官网报名栏下面增开CFA全程无忧险保险投保窗口，以CFA注册并已报名一级考试为允许投保的前提与要件；二是对于报名参加一级考试的考生，尤其是未买保险又报名考试CFA一级考试没过的考生，可通过邮件推送，营销CFA全程无忧险。CFA考试成绩单一般以预留邮箱发送邮件的方式进行，一般有十个科目的等级，总成绩分为“Pass”和“Fail”两类，采取官方附带推送的方式，增加客户对CFA全程无忧险的信任程度，打消客户认为保险营销是诈骗行为的怀疑；三是通过CFA考试报名渠道进行CFA全程无忧险推送和营销，CFA考试程序繁复，填写信息不仅包括个人基本信息还包括工作经历、教育程度、职业道德询问、在职公司规模等等。对中国考生来说，由于英文填写不熟悉，可能会有信息误填，导致不能正常参加考试，因此产生了CFA考试机构报名，对全社会CFA考生提供报名服务，一般要求填写《CFA考试报名表格》，可与大型CFA报名机构寻求合作，在《CFA考试报名表格》下方的显眼位置附带《CFA全程无忧险投保表格》。或者为减少客户手续上的麻烦而造成的投保意愿降低，直接与机构合作，在《CFA考试报名表格》中增设“投保”选项一栏，直接勾选即可投保，然后再由机构和保险公司集体投保，并给机构一定的佣金提成。产品可采用特殊场景化趣味营销宣传方式，借用互联网平台，将CFA类比为金融的起源，即古代“炼金术师”炼丹上天方式进行海报营销，将CFA一级，二级，三级类比为三重天。
产品设计在技术上，以网络形式建立相关的后台精算平台，参考CFA考试评分标准，并采用通过CFA一二三级通过率历史数据（如下表所示）作为基础数据进行费率精算，建立以基础费率、附加安全边际为计算基础的费率厘定精算基础模型。又由于CFA各国家、地区，一二三各级别通过率的不同，分为十个科目结构，每科目各ABC三个等级，以及“PASS”标准不透明的问题，和AIMR寻求合作，提供技术支持，提供各种数据渠道，使CFA全程无忧险成为CFA考试提高参考率的一种营销方式，促进保险公司、考生投保人、AIMR“三方共赢”。
表2 CFA历年通过率
■
表3 CFA考试内容及比重
■
在产品设计的可保性方面，一是考生参加CFA考生参加考试的目的是获取金融职业技能的提升、系统地了解全球金融市场、建立金融知识的全面体系，是以通过考试为目的地认证与智力消费，也是一种自身实力证明的凭证，以报名费为补贴，不存在额外获利的问题，即不是不可保的投机风险；二是CFA考试是全球性的标准化考试，参加考试的考试已涉及170个国家和地区，因而存在大量的同质风险，且其费用巨大，适用于保险要求保费大量、投保人数量多的大数原则。且已规定成绩赔付区间的方式，将CFA考试“Fail”、给予报名费补偿赔付的人员设定为擦线未过的人群，具有一定程度的意外性，即不是因为自身实力缺乏而与考试“Pass”相去千里。
四、产品设计的风险管控
（一）产品风险分析
一是具有不可抗力风险：CFA考试大都选择会展中心、体育馆等大型活动场所进行考试，存在发生意外不可抗事故造成考试无法通过、无法进行的风险，如停电、火灾等造成场馆事前、事中无法使用的问题。还存在考生在前往考试途中发生意外事故造成考试无法参加的风险，如赴考途中发生车祸等等。
二是存在逆向选择和道德风险：考生投保后心理上麻痹大意，造成懈怠、懒惰，不专心备考的问题，甚至提前离开考场，提前交卷，提前放弃，考试只参加上午场、下午场不参加。或者只报名但是不参加考试，或者报名后准备不足、信心不足自知无法通过考试而临时投保。又或因在保险存续期间参加考试不过可以获得赔付补偿，而仓促备考、仓促参加考试。这些人为因素都会造成赔付大额大量集中发生。
三是骗保风险不可避免：由CFA考试报名机构销售的CFA全程无忧保险，存在骗保的风险，即伪造CFA考生投保文书，机构集中投保，而将考试不过费用补偿金纳为CFA考试报名机构经营利润。违反CFA无忧全程保险为CFA考试提供过于昂贵的大额考试费用成本提供补偿、促进金融专业化、国际化以及道德教育前置完善的设计初衷。
（二）产品风险管控应对策略
一是设计赔付责任免除条款、设置除外责任，对停电、火灾等不可抗力因素造成的考试不能进行和通过不赔，对无论任何原因弃考的考生不赔，对未能完全完成全天考试的不赔偿，对后续通过CFA一级后未报名参加下一阶段考试的不赔偿等等。
二是根据各科目权重，设置逆向选择风险防火墙，设置赔付区间：首先，只赔付2.5年到3年保险期间中第一次未通过的考试，并按保险金额（即报名费最低的CFA一级报名费）进行赔付。因为通过CFA全程无忧保险提高考生CFA考生参考意愿、降低报名费资金成本，利用其重视“职业道德教育”、“前置”于专业能力、提高我国金融人才全球化对接的设计初衷，只赔付CFA一二三级别考试未通过考生中“道德与专业准则（总计）”科目成绩评级在“B级”以上的考生，并根据CFA一二三级阶段考试各科目分数权重，设置赔付补偿附加条件：1，CFA一级考试“Fail”赔付区间要求此阶段考试分数权重最大的“金融数量分析”、“财务报表分析”、“固定收益”科目成绩评级都得在“B级”以上；2，CFA二级考试“Fail”赔付区间要求此阶段考试分数权重最大的“财务报表分析”、“证券投资”科目成绩评级都得在“B级”以上；3，CFA三级考试“Fail”赔付区间要求此阶段考试分数权重最大的“固定收益”、“投资组合管理与财富策划（总计）”科目成绩评级都得在“B级”以上。
三是设置时限限制，愈期不候，保持报名资料与投保资料一致，只能在一级报名时由人投保、或CFA个人报名附带的网络投保推送时投保。由CFA考试报名机构集体投保的，投保人的赔付款接收账号必须与CFA一级报名的考生付款账号保持一致，谨防CFA考试报名机构“骗保”现象的发生。
参考文献
[1]张超.从CFA考试看我国金融教育改革之路[J].金融教学与研究，2003（02），41-43.
[2]宁建珍，杜伟岸.金融危机下对金融创新人才培养的反思 [J].新疆金融，2009（11），32-34.
经济学话语在公共领域中的强势始于1992年，这并非偶然。就在这一年，“建设社会主义市场经济体制”被执政党正式确立为工作中心。经济学鼓吹通过市场配置资源以提高效率，“把饼做大”，这符合了官方意识形态中关于中国社会发展核心问题的描述，也就是“广大群众日益增长的物质文化生活需求与落后的生产力之间的矛盾”；而主流经济学所倡导的产权改革、市场开放，又与官方所着力推动的建立现代企业制度、发展多种经济成分以及大力引入外资相匹配。因此，在一定程度上，经济学话语走进公共领域，充当了新的官方意识形态诠释者的角色，被冠名为“主流经济学”，其义在此。
1990年代初期的中国，仍处在现代化起飞的前期。十余年改革开放之后，普遍的匮乏已经缓解，但大多数中国人仍处于贫穷当中。对匮乏的记忆和对财富的追求，汇成当时最为强劲的民意。在长时期对西方经济学隔膜的背景下，相当多的人开始把经济学看作是获得财富的指南，甚或是一种炼金术，在对现代学术不甚了解的普通民众中，产生了一种我称之为经济学神秘主义的情绪。经济学本来只是一门建立在特定假设基础之上的分析性学科，它或许能帮助人避免一些经济决策中的谬误，但是，进入到具体的经济活动中，财富的获得需要根据特定情势作出一系列的选择，这不可能是经济学所能完成的任务。然而，在举国经济狂热的浪潮中，这种经济学神秘主义不仅在普通群众中蔓延，在缺乏社会科学知识积累的中国知识界，也逐渐流行开来，经济学的概念框架、运思技艺、人性假设，几乎成为人们讨论公共问题的出发点。
经济学占据公共领域的中心位置，还因其给出了未来的预期，甚至是某种转型蓝图。在经济学家笔下，以市场配置资源。同时也隐含了小政府大社会、法制体系等制度内容。随着市场化的深入和中国正式加入WTO，政府职能出现了一些转变，从竞争性领域退出也基本告一段落，因此，许多经济学家认为改革或转型已经进入了“攻坚阶段”，如吴敬琏先生就长期鼓吹“改革正在过大关”。这种以市场化为追求，并最终延伸至法治、政改的转型蓝图，赋予了经济学话语在公共领域中的吸引力，也赋予了经济学在一定时期内在特定议题上取代了本应由政治学、法学来担当的位置。
因此，在笔者的理解，自1990年代中期兴起，直至世纪之交最为鼎盛，在公共领域中经济学话语之所以如此辉煌，乃在于其从上述多维度获得了跨越体制内外、涵盖精英草根的多重支持。但是，近些年来，经济学话语在公共领域中的荣景不再，指责其僭越者有之，指责其帮闲者有之。其实，经济学还是那个经济学，对其评价之变迁，可能还是要从社会环境的变迁去寻找原因。
1990年代经济改革的主要内容，集中在国有企业的抓大放小和制度改革，并鼓励多种经济成分发展，这一度给予人某种幻想，似乎权力这一看得见的手将进一步从经济领域中退却。然而，尽管官方依旧沿袭改革开放路线，事情还是在悄然发生变化，在权力的主导下，以做大做强为标志的“国进民退”，以及各级地方政府运用各种手段和资源促进GDP发展，越来越成为主角。在这种情况下，鼓吹消除垄断，加强开放的经济学变得不再为官方所喜，也就在情理之中。我的朋友刘峻曾经戏言：一看到有人鼓吹标准和安全，则此人必为垄断企业张目无疑；若是鼓吹开放，则背后应为外资企业；相反，若是强调竞争，则应为民营企业说话。虽为戏言，但却真切地道出了主流经济学与官方立场之间逐渐拉开的距离。相反，一些与主流经济学家唱反调的人士如郎咸平，开始走红。
经济学本身也在去魅之中。1990年代的经济学神秘主义主要建立在长期的社会科学空白基础之上。随着经济学热潮的普及，越来越多的人士了解到了经济学的真正内涵不过就是一门普通的学问，并无点石成金的本领。与此同时，各类具体应用学科诸如金融、投资、管理乃至大众理财，也都有了长足的发展，越来越多的人开始向各种专家寻求帮助。此外，越来越多的经济学家也更加专业化地致力于具体问题的深入研究，而放弃在公共领域的泛泛而论。上述发生在经济相关领域内部的分工深化，也使得经济学话语在公共领域的声量开始减弱。
即使在公共领域内，经济学家也受到了挑战。市场化媒体和互联网络的兴起，既催生出了一批经济时评家，更涌现出了无数的网络草根经济作者。尽管他们没有经济学家的显赫头衔，也未必有经济学家那么扎实的分析工具，但却拥有经济学家所不及的视角、体验。经济学家从理论出发的推演，常常遭到他们所提供的鲜活经验的无情颠覆，近年来，在公共领域的经济评论中，非经济学家日益与经济学家分庭抗礼，著名的牛刀与徐滇庆就深圳房市走势打赌一事，就是例证。
毋庸否认的是，随着市场化的深入，政府职能也随着有所转变，法制体系也日益完备。但是，在权力与市场、政府与社会等关系上，所谓的攻坚阶段并未展开，反倒呈现出某种体制复归的现象。舆论开放和社会参与的扩大仍有待提高，即使是一度迅速发展的法制体系，也在面临深层改革时卡了壳，一些与当前社会状况严重脱节的法律法规，还没有得到及时的矫正。凡此种种，都严重损害了市场化改革话语背后所隐含的未来预期和转型路径的说服力，在极端者看来，这种经济学改革话语甚至沦为了一种骗局。
经济学话语在公共领域雪上加霜，在很大程度上也来自于主流经济学话语对福利主义的警惕。进入到21世纪后，出于社会稳定等诸多需要，政府明显加大了社会福利保障的供给力度，在政府的立场，这既有助于社会稳定，也有利于获取政治支持，而不言而喻的，各部门各地区乃至各级官员，也都可以从中获得不等的利益；而中下层社会大众也几乎一边倒地支持这样的转移支付。可是，从计划体制曾经的弊端出发，尤其是考虑到计划体制所依仗的权力依旧未受约束，主流经济学家对于福利政策显得特别警惕。这是因为，在权力未受约束的情况下，财税体制存在巨大问题，过于积极的福利政策将损害中国经济的活力，而其中可能蕴藏的巨大腐败，也将损害福利政策可能达成的效果。然而，这种从经济学角度的效率论证，遭到了公众相当严重的抵触，尽管笔者认同其效率论证，但是，笔者也同时认为，考虑到中国社会的发展现状，适当的福利政策还是必要的，更为合理的途径是通过对权力的约束，通过民主方式来监管财税政策和福利政策，而不应该用效率的理由彻底否定或过分贬低福利政策的合理性。
经过十多年之后，经济学主流话语既与官方做大做强的经济政策相左，又与官方亲福利的社会政策相左，在很大程度上失去了来自体制的支持；而在社会层面，去魅后的经济学主流话语也不再被人膜拜，又因福利政策而广为中下层抵触，这在很大程度上也失去了体制外的支持；就这样，曾经被广为信从的经济学话语，逐渐淡出公共话语的中心位置，就不是什么难以理解的事情了。不过，这也倒不是经济学话语的末日，事实上，在所有社会科学当中，经济学的普及度和使用度依旧是最高的，因此，我更愿意把经济学话语的位置变迁，看作是由珍馐美味变成了家常便饭，看似不再尊荣高贵，实则更为日常和必需。
关键词：演化；纳什均衡；囚徒困境；策略空间；决策
中图分类号：F08 文献标志码：A 文章编号：1002-2589（2013）09-0127-03
一、纳什均衡的定义
在博弈G=（S1，…，Sn：u1，…，un）中，如果由各个博弈方的各一个策略组成的某个策论组合（s1*，…，sn*）中，任一博弈方i的策论si*，都是对其余博弈方策略的组合（s1*，…s*i-1，s*i+1，…，sn*）的最佳对策，也即ui（s1*，…s*i-1，si*，s*i+1，…，sn*）≥ui（s1*，…s*i-1，sij*，s*i+1，…，sn*）对任意sij∈Si都成立，则称（s1*，…，sn*）为G的一个纳什均衡[1]57。很显然该策论组合（s1*，…，sn*）为策论组合空间S的一个子集，那么首先需要讨论的是S的性质。
二、S——有限性还是无限性
上述纳什均衡的定义并未明显陈述S是有限还是无限，但纳什本人关于纳什均衡的定义中明确提到“有限个纯策略”（anassociated finiteset）[2]287。克雷普斯也提到“经济学家用纳什均衡分析经济问题，其前提是相应形势下存在明确的博弈过程”[3]33。所以经典的纳什均衡认为可供选择的策略是明确而且有限的。但是如果这个空间本身只是N维空间的一个有限空间，那么即使得到了“纳什均衡”，也仅能认为该“纳什均衡”只是这个有限空间的“纳什均衡”而很可能不是“无限理性空间”[即N维空间]的纳什均衡。
可是，如果说该S空间即为抽象的无限理性的，①那么，我们做决策是否还有意义，正如哈耶克所说“不知道的也是不能计划的”[4]96谁能断定不能预知的策略组合不是更好的？基于此，作者认为所谓的决策是基于现有存在的有限的策略空间而非未来不确定的无限的策略空间。而如果说决策是基于现有存在的有限的策略空间，甚至是明确清晰的策略空间，那么为什么我们所做的决策常常出现并不是基于这个有限的策略空间的最优呢？西蒙的“有限理性”观念似乎不能解释这种矛盾，当然，在我们假设策略方案有限性的时候的确已经包含了“有限理性”，所以作者的一种解释是决策者的决策是基于现有存在的有限的策略空间，可与此同时，决策者有限理性地清楚自己的有限理性。从上面的讨论能看到即使对于近乎确定的策略空间决策者也并不一定能做出基于该策略空间的最优决策。而客观上策略空间本身不是一成不变的，也就是说它本身在演化，这种演化以决策者的决策②为前提，而之所以实施决策却源于策略空间的变化。到此得到一个近乎悖论的结论：演化的原因与结果均是策略空间本身的变化。
三、一种解释
上节非但没能完全回答S空间有限性无限性的问题，反而得到了一个近乎悖论的结论：演化的原因与结果均是策略空间本身的变化。事实上，这是不矛盾的。策略空间本质上是一种“生产力”，而各方所做的选择是相应的“生产关系”，当“生产力”发展到一定程度，必然有相应的“生产关系”去适应这种“生产力”，而“生产力”发展了必然引起“生产关系”的改变。这与以生物进化学的观点类比演化的做法是有差异的，他们认为演化以“适应性”为核心，也即拉马克强调的“变异的主动性”[5]86。而以生产力和生产关系的角度来讲，我们看到的更多是“自发性”，也即演化的自然发生。形象一点，生物进化论的观念：目的是“生产关系”，演化的原因是决策；而本文的观念：目的是“生产力”，也即创造更适宜的策略空间，策略空间本身决定了演化的必然。自然地，我们还会发现另外一个重要的端倪——策对于路径的依赖，也即某个演化的起点的重要，这将决定演化的最终方向和终点，这是宏观层面；而另外更重要的也是我们可能忽略的是参与演化的个体的演化起点，这决定着演化的路径。但我们要明白的是演化的终点不会是至少不会一直是我们设定的终点，正如弗格森所说演化的结果是“人类行为的结果却不是人为设计的结果”[6]58。也即索罗斯所谓“均衡点之不可企及”[7]21。本文同样认为均衡是相对的，而演化是绝对的，也就是说，均衡仅仅是演化动态过程的某一点（甚至是事实上未达到的某一点），作者将以纳什均衡中经典案例“囚徒困境”做具体的观察与思考。
四、“囚徒困境”观察与思考
囚徒困境表述如下：①警方逮捕甲、乙两名嫌疑犯，但没有足够证据指控二人有罪。于是警方分开囚禁嫌疑犯，分别和二人见面，并向双方提供以下相同的选择，见表1.1：
若一人认罪并作证检控对方（相关术语称“背叛”对方），而对方保持沉默，此人将即时获释，沉默者将判监10年。
若二人都保持沉默（相关术语称互相“合作”），则二人同样判监半年。
若二人都互相检举（互相“背叛”），则二人同样判监2年。
讨论该案例的文献多将重点放在均衡的分析，本文侧重策略空间的性质——这个策略空间的历史路径。我们有理由相信：在最初阶段，抓到嫌疑犯后警察提供的选择是“你们（注意是你们）认罪还是不认罪，如果认罪只判刑2年，要是不认罪，5年！”②那么，在只有两种选择的策略空间中，罪犯当然“赶紧”认罪，因为那是两者中最优化的策略。可是，两人在牢里天天受牢头欺负的罪犯就开始寻思呀：牢里日子可真不好受，我们是不是被警察骗了，假如我们不承认，警察能判我们5年吗？是的，我们不承认就不等于我们没有罪吗？没有罪警察怎么能判我们的刑？在此时，新的方案凸显了——不承认，将判无罪！那么这个并不是警方想看到的结果！于是警方陷入了僵局，警方想要的是双方都认罪，而出现的是不认罪的对罪犯有利的方案，因为如果都不认罪的话他们确实无法给罪犯定罪，这个时候警方就提出了新的方案——你们认罪的话，我们不但不给你们判刑，而且还给你们数量1的奖励，此时，便出现了新的“显性”的策略空间：③都不认罪——都不判刑；都认罪——得到1的奖励；如果说仅是这两种方案，很显然他们会承认；可是，由于有第一回合的博弈（已有的演化经验），其中一个很可能“回忆”起认罪被判2年的经历！也就是说，在这个时候，认罪有两个可能的结果：（1）数量1的奖励；（2）判两年。也即不确定性出现了，于是就出现了最重要的也是首次的分化：一个认罪，一个未认罪；一个被判1年，一个被判3年——他们事前并未意识到的其中一种结果（自以为聪明的未认罪者认为他甚至看到了隐藏在警察提供的两种方案后面的第三个方案：认罪的话要判2年！）；正是基于群体内的首次分化，分开审讯的想法便出现了，也就相应出现了新的方案：若一人认罪，而对方不认罪，认罪者判1年，不认罪者判3年。可以想到：在该方案出来之初，由于其中的不确定性，罪犯会均倾向于选择认罪（或者一方认罪），但随着相应的策略空间的稳定，罪犯们会选择另一个明显有利的策略——都不认罪！随着罪犯选择的稳定，策略空间又会发生变化，警察会提供新的“显性”策略空间：若一人认罪，而对方不认罪，认罪者无罪释放，不认罪者判4年。值得注意的是，此时，都不认罪与都认罪均是该空间的纳什均衡。在该方案出来之初，罪犯会均倾向于选择认罪（或者一方认罪），也就是说从其中的一个均衡逐渐变到了另外一个均衡，但同样的，随着相应的策略空间的稳定，罪犯们会选择另一个明显有利的策略——都不认罪！……直到“显性”的策略空间演化为文中囚徒困境的案例中警方提供的选择空间。图1.1为该演化过程的一个简图。
需要说明的是，上述演化过程只是其中一种可能的演化路径中几个可能见到的切面，而真实的演化过程是我们无法事先确定，也是更为复杂的。但是从上述演化中我们还是能得到一些启发性的思考：其一，不论是真实的策略空间，还是“显性”的策略空间，它们都是在不断变化的，其二，真实的策略空间和“显性”的策略空间往往是在对方趋于稳定的状态下变化的，且呈交替变化的状态；其三，真实的策略空间和我们“显性”的策略空间大多数时间是不一致的，也有一致的时候，但是由于真实策略空间本身在不断演化，即使二者一致，作为单个的决策者（他们往往经历过“显性”空间和真实空间的不一致）做出的决策并不是整体最优。换句话说，博弈并不仅仅是横向策略空间的识别与认知，更是当前策略空间与历史策略空间的博弈。所以决策是基于经验的，基于他所处的策略空间演化过程中的位置的。这种决策对于路径的依赖为多个纳什均衡中如何判断到底哪个纳什均衡是决策者倾向于选择的纳什均衡提供了思路。那就是决策者往往选择与他所处的位置最靠近的那个均衡。其四，如果真实的策略空间相对固定[见图中（3）—（6）]，那么“显性”策略空间也会相对固定（见图中6—7），也就是说这个时候决策者是能做出整体最优的决策的。然而这种均衡状态依然不能持久，其原因是随着“显性”策略空间的趋于稳定，真实的策略空间改变了。其五，经典囚徒困境实验的结果是囚徒均认罪这个纳什均衡占多数，初看与本文所持观念有出入（见“其四”），但仔细探究会发现，实验的结果正是文中强调的演化过程的必然结果，之所以两个罪犯都趋向认罪，其实质并不是他们受到了纳什均衡点的“吸引”，而是在策略空间长期演化的过程中，罪犯往往得知的是：两人都不认罪，按真实的策略空间，他们都不会被判刑；可是等到他们真的都不认罪，警方在后期的调查中又找到新证据呢？那么他们会重判！且这种情况是较普遍的。也即他们知道无论如何也无法预知所谓“理性空间”（见注释①），仅能基于他所处的策略空间演化过程中的位置做出判断。其六，演化过程中，纳什均衡本身的变化相对缓慢。
五、结论
本文首先从演化的角度对纳什均衡所在的空间做了一个观察，认为纳什均衡所在的策略空间是不断变化的，这种变化以决策者的决策为前提，而决策者实施决策源于策略空间的变化，也即策略空间的变化互为因果，然后以“生产力”与“生产关系”的类比对此给出了一种解释。最后通过“囚徒困境”中策略空间的演化进一步说明了演化的必然性并对演化的规律做了初步的分析，同时得到决策是基于所处的策略空间演化过程中的位置的结论，相应的策略空间中的某个纳什均衡并不能成为一种持续的决策所依赖的均衡。
参考文献：
[1]王则柯，李杰.博弈论教程[M].北京：中国人民大学出版社，2010.
[2]Nash J.Non-cooperative games[J].Annals of Mathematics，1951，
（54）：286-295.
[3][美]戴维·M.克雷普斯.博弈论与经济模型[M].邓方，译.北京：商务印书馆，2006.
[4]F.A.哈耶克.致命的自负[M].冯克利，胡晋华，译.北京：中国社会科学出版社，2000.
[5]白瑞雪.生物学类比与演化经济学的发展阶段[J].教学与研究，2011，（3）：84-90.
主动信贷创造推升股价之谬
谈到本轮牛市，流动性是绕不开的话题。有一种观点认为，流动性过剩导致股票价格膨胀。其逻辑推演大致如下：在现行强制结售汇制度下，巨额的外贸顺差迫使央行发行基础货币进行对冲，央行购买商业银行的外汇作为外汇储备，商业银行获得央行的基础货币从而使得银行体系内的流动性大大增加；于是银行有过度放贷的冲动（实际贷款利率下降印证了这一事实），过度放贷一方面导致实体经济中的过度投资，另一方面导致金融领域的资产价格膨胀（本文仅就股票资产而言）。此即流动性过剩推升股价或主动信贷创造推升股价论。
另一方面，央行从货币政策中传达的态度也非常明确，就是要紧缩流动性。这从央行2007年以来多次加息、提高准备金率等措施可以看出来。那么，紧缩流动性会终止A股牛市吗？
笔者认为，主动信贷创造推升股价是不存在的神话，单单紧缩流动性也不会终止A股牛市。因为，主动信贷创造与股价上升之间的渠道并不通畅。
中长期信贷创造：几乎全为实体经济吸收。
主动信贷创造推升股价观点之逻辑暗含一个预设，即商业银行的信贷资金通过实体企业大量违规或经其他渠道流入股市。但是，笔者发现此预设是难以成立的。信贷资金按期限分为短期贷款和中长期贷款。中长期贷款一般用于项目投资，实行专户管理，挪动难度相对较大；而短期贷款的腾挪空间则相对广阔，比如支付货款、发放工资、偿还另一个银行的贷款，等等。固定资产投资中银行贷款来源的资金规模与银行新增中长期贷款的资金规模大致相当。自2004年初以来至2007年5月底，前一项数据累计为5286.8亿元，后一项数据累计为5192.2亿元，二者之比为1.02∶1，几乎相等。也就是说，银行的中长期贷款基本完全计入了企业的固定资产投资。除非存在大量骗贷炒股行为，否则就应承认固定资产投资的项目资金未被挪用至股市。
短期信贷数据显示：企业并未全面炒股。
如果信贷资金被违规用于炒股，那么短期信贷应该上升很快才对。实际情况是短贷占所有贷款的比重呈不断下降趋势。因为无法得知全部企业用了多少资金在炒股，所以本文以上市公司为例分析。2007年上市公司实行新会计准则，短期投资在核算上变成“交易性金融资产”（流动资产）和“可供出售金融资产”（非流动资产），全部上市一般企业（非金融企业）这两项资产分别是114.8亿元和480.7亿元，而货币资金和短期借款分别是7055.2亿元和8078.2亿元。两项金融资产占货币资金和短期借款的比重分别是8.4%和7.4%，比2006年末（2%左右）要高出一些，原因可能在于会计准则的改变和2007年1季度行情空前火爆。
这可以说明两个问题：第一个是“比例低”，企业炒股所占用的资金占企业流动性资金的比例很“低”，也就是说，实体企业在股市中的风险暴露程度还相对较低，且2006～2007年也不算历史高点（1998年两个比例分别约为16%和10%）；第二个是“概率低”，靠银行体系的流动性支撑股市的概率就比较低。
银行间市场：拆借与回购资金与股市缺乏联系。
非实体企业或者金融企业，尤其是证券公司和基金公司等非银行金融机构是否在大量利用银行信贷资金炒股呢？这里着重从另外两个渠道来分析，说明银行体系内的流动性是否通过信贷渠道推动了股价的上涨。
如果说拆借和回购市场资金是股市上涨推动力的话，那么在2006年行情启动之后，非银行金融机构拆入资金占比应该显著上升，以满足股市所需的资金量。然而，事实与之相反。首先，财务公司和其他金融机构拆入资金的比重在2006年行情启动之后是不断下降的。无论是拆借市场还是回购市场，均表现出这一特征。其次，从期限结构来看，隔夜和7日交易的比重一直占据绝大部分，很难想象这么短的介入资金能做什么事情，且我国的机构还不至于疯狂到如此程度。
中国企业并未全面炒股机制解析。
中国资本市场三个运行机制避免了信贷资金被大量用于买卖股票。第一，银行无生存之压力。中国金融体系实行严格的管制，其中一点就是银行存贷差和存贷款基准利率直接归央行控制。在较大的存贷差背景下，银行为应付日益激烈的竞争也正在努力发展中间业务。因此，即便银行体系的流动性有些过剩，也还不至于迫于生存无节制、无原则地发放高风险贷款。最主要的证据就是，中国的股票质押贷款和股权质押贷款一直不发达。2007年5月，北京、上海的商业银行纷纷叫停股票质押贷款，或者对股票质押贷款的抵押比例从市值的80%下调至30%～50%，以此来控制风险。
第二，企业无炒股之动力。中国企业的盈利高速增长，资本回报率等指标自1998年以来呈现出不断提高的态势，而且当前也并没有显现出盈利要急转直下的苗头。虽然企业盈利将受到要素价格重估的挑战，比如企业要为劳动力、资源、环境、安全等付出更多的成本，但这并不会阻碍企业的盈利增长。所以，企业可以靠踏实的实业投资实现增长，没必要像赌徒一样迷恋金融炼金术，而重蹈日本的覆辙。
第三，信贷无入市之权力。自国内的股票市场出现以来，是否让或如何让银行信贷资金进入股市就一直是一个较为敏感的话题。总体而言，监管当局的态度是严控甚至禁止信贷资金入市。1999年之前，政策严禁银行信贷资金入市。1999年之后，由于允许证券公司和基金公司进入银行间市场，所以银行资金可以间接入市。即便如此，银行资金仍然不能通过对实体企业的信贷渠道入市。
所谓“过剩”的流动性导致银行贷存比下降分析。
那么，如果真有过剩的流动性，那么银行资金流到哪里去了呢？笔者认为，银行贷款快速增长反映了固定资产投资的快速增长，所谓的流动性过剩主要表现在实体经济领域。其次，大量的流动性仍然乖乖躺在银行的资产负债表里，其直接后果就是贷存比下降。
倘若果真是外汇占款产生的流动性导致了股票价格重估，那么央行为购汇而投放的基础货币将有很大一部分未被对冲掉。但实际情况却是股市走势似乎有意与外汇占款唱反调：外汇占款大量未对冲时，股市走弱；外汇占款被大量回笼时，股市却走强。所以，通过外汇占款而产生的流动性并非股价上升的推力。
2004年，央行通过外汇公开市场操作投放基础货币16098亿元，通过110次人民币公开市场操作回笼基础货币6690亿元，投放、回笼相抵后净投放基础货币9408亿元。9408亿元被实体经济的固定资产投资吸收掉，2004年固定资产投资总额58620.28亿元，比2003年增加12679.62亿元。与此同时，2004年到2005年上半年的股市一蹶不振。2005年央行累计回笼基础货币35924亿元，累计投放基础货币22076亿元，投放、回笼相抵后净回笼基础货币13848亿元。在流动性收缩的同时，股市却从2005年年中触底反弹，拉开了本轮牛市的序幕。2006年前三季度，央行通过人民币公开市场操作净回笼基础货币6450亿元。2007年一季度，央行搭配使用公开市场操作和存款准备金等对冲工具，基本全额对冲外汇占款投放的流动性，但股指却呈现出空前的上涨景象。
储蓄分流为牛市提供动力
经验判断：储蓄分流与两轮牛市同步。
1999年“5.19”行情之后，上证指数从1047点震荡上行至2001年6月的2245点阶段性高点。与此同时，储蓄存款同比增速从1999年5月开始持续下降，到行情结束时仅有10.8%的增速，其间一度跌到6.21%的历史性低水平。而本轮行情启动之后，再一次发生了储蓄存款同比增速明显下降的情形（见图1）。
储蓄分流规模的简要估算。
储蓄分流不是通常媒体所报道的储蓄同比减少的部分，而应是在没有股市的资金吸引效应的情形下，本该进行储蓄的资金。这里用两个方法来进行推算，一个是同比增速假定法；一个是“收入―消费”推算法。
同比增速假定法：2006年4月以来约分流1.55万亿元。以2006年4月为起点考虑三种情形：储蓄存款同比增速照之前的趋势加速增长、平稳增长以及两种增速的简单算术平均。从2006年4月到2007年5月的14个月间，大约平均每月有1000亿元本该进入储蓄的资金被分流出来，其中大部分进入了股市。在2006年的后三个季度，储蓄分流资金约有6220亿元，但2007年前五个月就分流了9320亿元，呈现出分流加速的态势。
“收入―消费”推算法：2006年4月以来分流约1万亿元。2006年，城镇居民人均可支配收入是11759.5元，人均消费支出是8696.6元。也就是说，2006年城镇人均可供储蓄的资金是3062.9元，全国城镇人口（2006年为5.77亿人）总储蓄增加规模应该约1.77万亿元。但实际上，城镇居民人均储蓄存款增加约为2170元，那么人均储蓄分流规模约为900元，城镇居民储蓄分流总额则约为5200亿元。总体而言，储蓄分流约6000亿元。以同比增速法估算的情形看，2007年前五个月储蓄分流有加速的趋势，所以2006年4月以来到2007年5月的储蓄分流规模约在1万亿元左右。2006年到2007年5月，A股流通市值增加了4.6万亿元，上证A股和深证A股分别增加3.05万亿元和1.56万亿元，两市A股累积换手率分别约为6倍和22倍。虽然无法精确计算出场外资金进入股市的规模，但是约1万亿元的储蓄分流要支撑流通市值4.6万亿元的增幅应该还是绰绰有余的。
基金发行推算：储蓄分流买基金的数字估计达4000亿元以上。2006年初到2007年5月，开放式股票型基金的份额增加了近4000亿份，由于基金单位净值都在1元以上，所以增量资金应在5000亿元以上。2006年底，开放式股票型基金的个人投资者持有比例在45%左右（以份额加权平均），如果再加上保险公司的持股（其资金多来源于个人投资者所缴纳的保费），保守假定为60%，那么2006年年初到2007年5月，开放式股票型基金中来自于个人的资金增量约有3000亿元。再加上个人投资者购买的其他类型的基金，这一数额甚至将超过4000亿元。如果再加上可能还要巨大的购买股票的资金支出，储蓄分流为股市提供了主要的资金支持应该是比较确定的。另外，储蓄分流与个人投资者账户数的同比增速大致相反，储蓄增速在低位时，个人投资者的账户数增速在高位；反之亦然，这从一个侧面说明了储蓄很可能被分流到了股市之中。
业绩、股价与资金的交互性
牛市动因之“价值―价格”范式构建。
股价决定因素一直是议论中心。从研究范式来看，目前有两个派别。一派主张基本分析，即股价由其内在价值决定，所以一旦股票价格低于其内在价值，安全边际出现了，买点也就出现了。这一“价值―价格”链条的逻辑简洁明了，但它无法回答股价的波动为何如此之大，为何在没有任何关于公司业绩出现重大变化的征兆下股价却暴涨或暴跌。因此，基本分析的批评者虽然并不否定价值对股价的决定作用，但也发展了许多观点以对基本分析作出补充，其中最主要的观点就是股价并非价值的被动反映，而受到行为/心理的影响。正如索罗斯的反身性理论所言，股价还会影响价值和行为（见图2）。
在“价值―价格”的基本面分析链条上，笔者增加了其他的成分。成分之一是参与者。将市场参与者分为两类：价值投资者和跟风者。前者的投资行为主要参考企业业绩的变动，而跟风者的买卖决定主要受其他人盈亏的影响（羊群效应）。成分之二是股价对价值（基本面）的直接和间接的影响。间接影响包含在“资本红利”的概念之中，良性发展的资本市场将成为资本积累的加速器，从而推动技术进步、潜在总供给能力提升以及经济增长。直接影响涵盖了一系列的资本运作，比如股价走高会刺激企业进行收购低PE资产，从而增加企业业绩，这又进一步刺激股价走高。增添的成分之三：“资金”。将资金区别为信贷创造和储蓄分流两类。信贷创造是一种“增量”资金，它来源于每年新增的经常账户和资本账户双顺差。储蓄分流是一种“存量”资金，它本来就存在银行，只是等行情起来之后才绵绵不断地从银行搬到股市里（见图3、图4）。
储蓄分流支撑的市场具有脆弱性。
储蓄分流还未枯竭，资金面可支撑牛市演绎。首先，虽然从储蓄存款与A股市值的比较上看，储蓄存款的相对规模在2006年以来急剧下降，但是储蓄存款远未到枯竭的时候。从规模上看，增量资金理论上存在持续快速增长的可能，但存量资金的增长到一定程度后必然走稳或者趋降。存量资金来源于行情启动后的储蓄分流，储蓄规模受较为平稳增长的可支配收入影响，所以股市的基本趋势得以确立之后，储蓄分流会加快，但到一定程度之后，储蓄分流必然会减慢，甚至趋紧。
截至2007年上半年，储蓄存款与A股总市值之比约为0.96∶1，但和流通市值之比约为2.94∶1。即便考虑到在接下来的一年里大小非减持使得流通市值增加，储蓄存款的相对规模仍然较大。再者，尽管目前A股开户数为1亿户左右，但活跃账户在3000万左右，这说明储蓄存款分流仍然存在空间。
在估值偏高的市场背景下，倘若上市公司业绩增长趋势符合预期，那么储蓄分流很可能在新一轮行情的带动之下继续分流。资金面还不会成为今后一段时间股市走势的制约因素。一个相对均衡的状态是，上市公司的业绩增长与居民的可支配收入增长大致保持一致。
在储蓄可以进一步分流的大背景下，短期来看，存量资金将会加大股市的波动性，使其比过往更加脆弱。储蓄分流快，回流也快，这种资金的快速流动会在一定程度上造成市场的暴涨或暴跌。这主要有两个原因。其一，储蓄分流所代表的投资者是个人投资者，而典型的个人投资者表现出很强的“外推型投资”风格。从纵向来看，其将过去的股市表现作为预期未来表现的基础；从横向来看，其将别人的股市表现作为衡量自身表现的基础。所以，个人投资者很少对企业业绩作出分析，表现出很大的盲目性，这在市场操作上的表现就是“追涨杀跌”，加剧了市场波动，使其更加脆弱。
其二，储蓄分流所衍生出来的资金是短期资金。从表面上看，机构投资者一般都是长期投资者。其实，资金来源将严重限制部分机构投资者，尤其是开放式基金的投资周期。开放式基金是由短期资金支撑的，当个人投资者预期今后行情不会好时，就会赎回基金，迫使基金公司抛售股票，被动地成为短期投资者。基金的抛售会加大市场的波动性和脆弱性。保险资金、年金和社保资金是长期资金；封闭式基金和信托的期限稍短一些，这些长期资金的比重在目前中国市场中的比例还较低。所以，在短期资金主导的市场中，较大的波动性和脆弱性难以避免。
牛市中的政府职能是维护市场健康环境。
发展中国家政府的动机一般包含三个方面：一是进行公共管理，包括维护公共安全、保障法律实施，等等。在这个动机下，政府在2005年推动了股权分置改革，扫除股市发展的历史痼疾。在保障法律实施方面，政府会严厉打击股市之中的违法犯罪现象。对于分流储蓄去炒股的个人投资者来说，树立一种良好的投资理念非常重要，这就需要政府承担起社会教育的职能，继续加强投资者教育。
二是实行赶超战略，以本国特色的方式加快发展。我国要建立多层次资本市场，引导资本市场为自主创新战略服务，也可归为这一类。因为此举或多或少会改变投资者的风险偏好函数，而不是完全任由市场自由选择。在股市发展的最初阶段，股市几乎被定义为为国有企业改革筹资的渠道，而忽视了中小投资者（也是储蓄分流的主要力量）的保护问题，也可以算成实施赶超战略的发展代价。
三是追求部门私利，部分政府部门还有自身的集团利益，它们对集团利益的追求可能会损害公共利益。政府部门的效用函数的自变量往往包括权威、声望和租金。所以政府对权力的渴望非常强烈，这也是市场化的一大阻碍。当前的许多制度和现象均与政府的这个动机有关。
