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开篇：写作不仅是一种记录，更是一种创造，它让我们能够捕捉那些稍纵即逝的灵感，将它们永久地定格在纸上。下面是小编精心整理的12篇金融市场外汇分析，希望这些内容能成为您创作过程中的良师益友，陪伴您不断探索和进步。
关键词：金融衍生品；场外市场；发展追溯
中图分类号：F830文献标识码：A文章编号：1006-1428（2006）08-0044-03
一、金融衍生品OTC市场的理论探析
经济合作与发展组织(OECD)认为：“衍生交易是一份双边合约或支付交换协议，它们的价值是从基本的资产或某种基础性的利率或指数上衍生出来的。衍生交易所依赖的基础包括利率、汇率、商品、股票及其他指数。”Claude Brown，How to Recognize a Derivative，International Financial Law Review，May 1995。转引自徐明棋《美国金融衍生品市场近期的发展与监管趋势》，《世界经济政治》，1997年第1期，第51页。衍生金融工具国际互换和衍生协会(International Swaps and Derivatives Association，ISDA)将金融衍生工具描述为：“旨在为交易者转移风险的双边合约。合约到期时，交易者所欠缺对方的金额由基础商品、证券或指数的价格决定”。
金融衍生品市场既包括标准化的交易所交易，也包括非标准化的场外交易(柜台交易)，即OTC交易。金融衍生品OTC市场是降低交易费用的制度之一，是一种有效率、并且效率不断提高的制度。
(一)从国外金融衍生产品发展顺序看OTC衍生市场的形成
从发达国家的基础资产标的看，美国最先推出的金融衍生产品是外汇类合约，随后是国债类、利率类、股票类、互换类，最后是信用衍生产品。而其他发达国家，除法国最先推出的是国债类衍生合约外，英国、加拿大、荷兰、澳大利亚等国首先推出的也是外汇类衍生产品合约。
在布雷顿森林体系崩溃前，国际外汇市场在固定汇率制度下累积了巨大的风险。国际固定汇率制度解体后，国际金融市场受到了剧烈的冲击。因此，为了防范金融风险以及金融市场在新的体系中对外汇市场风险管理、有效控制手段的需求，外汇类衍生产品率先出现在国际金融市场，利率衍生产品紧随其后产生。
根据凯恩斯的利率平价理论及艾因齐格的利率、汇率“互动效应”，汇率的剧烈波动，在资本市场开放条件下，必然导致大量的投机性资金在不同货币间寻找套利机会，引起主要货币资金市场供求大幅变动，进而引发市场利率的剧烈波动，加大利率风险，在这种情况下利率衍生产品应运而生，同时，也导致金融衍生品交易市场的形成。
20世纪80年代中后期，全球国际金融中心所在国家和地区，包括新兴工业化国家纷纷加入建立衍生产品市场的大潮中。与发达国家有明显区别的是，新兴工业化国家和地区纷纷以股指期货作为首选的衍生产品上市。这是由于外汇衍生市场、利率衍生市场等市场一体化程度非常高，新兴工业化国家再建立此类市场，是缺乏竞争力的。而新兴工业化国家和发展中国家的有价证券市场，特别是股票市场与国际证券市场有一定分离，其股价的运行具有相对独立性。因此，新兴市场国家衍生产品的发展从股指类衍生合约开始。
(二)从制度角度分析OTC衍生市场的形成
金融衍生品柜台交易(OTC)产生、发展的动因从制度经济学关于制度创新、变迁的理论与模型中可以得到科学的解释。20世纪70年代，世界金融业纷纷放松管制，走向金融创新和自由化进程的时期。正如哈佛大学的罗伯特・默顿教授所言，以衍生工具为核心的金融创新正改变着未来的全球金融系统。
通常，金融创新分为市场创新和制度创新两大类。市场创新主要包括金融工具创新、金融机构组织创新、经营手段的创新。制度创新是金融制度的变革，既包括解除管制的措施，也包括加强管制的制度安排。制度学派认为金融市场的创新是与社会制度紧密相连的，是一种与经济制度相互影响、互为因果的制度变革。金融体系的任何制度变革引起的变动都可以视为金融创新。
希克斯(J.R.Hicks)和尼汉斯(J.Nichans)1976年提出了金融创新的交易成本理论，它的基本命题是“金融创新的支配因素是降低交易成本”，不断降低交易成本就会刺激金融衍生品交易市场的创新，改善金融服务。可以说金融衍生品交易市场的创新的过程就是不断降低交易成本的过程。金融衍生品交易市场的创新动力则主要基于降低交易费用和规避风险。
(三)从“金融深化”角度看OTC衍生市场的形成
“金融深化”是美国经济学家E・S・肖和麦金农提出的一种社会经济过程，主要是指发展中国家政府应放弃对金融体系和金融市场的过分干预，放开对利率和汇率的控制，使它们能充分反映外汇和资金的使用情况，从而充分发挥市场机制的作用。
金融深化是金融创新最根本的原因，每一种创新都与市场规模、结构和机制的深化有密切关系。市场规模和范围的扩大产生了巨大的融资和金融服务需求，导致了原有金融手段和金融服务的相对落后，使得能够适应大规模融资需求的创新金融工具和金融服务问世；市场结构的延伸导致市场交易对象和交易过程发生变化，使得灵活多样的创新工具和新型市场出现；市场机制的深化要求资源配置效率提高，分散风险和管理风险手段多元化、现代化，使得各种金融服务和风险管理工具的创新层出不穷。
因此，金融深化既产生了金融创新的需求，也使金融创新的供给能够实现。OTC金融衍生品市场作为一种重要的金融创新，在国际金融深化的进程中必将产生强烈的需求，并使供给的条件日益完善。
(四)从融资手段多样化需要分析OTC衍生市场形成
戈德史密斯认为，金融理论的职责就在于找出决定一国金融结构、金融工具存量和金融交易流量的主要经济因素，并阐明这些因素怎样通过相互作用而促成金融发展雷蒙德・戈德史密斯《金融结构与金融发展》，第44页，上海三联书店、上海人民出版社1994年。从存量方面观察，金融结构的主要统计特征之一便是金融资产(金融工具)总额在各个组成部分中的分布，尤其是在短期、长期债券和股票之间的分布。20世纪80年代以来，通过国际资本市场直接融资的规模远远超过了国际贷款规模。这种变化是市场机制深化的结果。
市场机制有两大功能：资源配置和风险的分散与转移。市场经济中社会资源的配置和社会经济的按比例发展都是通过市场来实现的。市场在发展的过程中会创造出一种机制，使风险转嫁出去，让市场体系中最有能力、最愿意承担风险的实体来承担。这种机制主要是通过金融市场来实现的，因此，金融市场不但具有配置金融资源的功能，而且还承担着转移和分散市场经济体系中经济风险的功能。随着生产的发展和市场的深化，社会对金融市场分散和转移风险功能的要求就越高，融资方式多样化的本身就是这种需求的结果，并成为新的分散和转移风险的市场机制产生的动力，即OTC市场形成、发展的动力。
二、OTC衍生产品市场的形成与发展
金融市场在上个世纪70年代和80年代中期，发生了一些最重要的金融创新(Allen和Gale，1994)，其中大多数成功的金融创新是这一时期引入的各种各样的衍生证券，包括在交易所上市的金融期货期权以及场外交易工具如互换。在1972年国际货币市场(IMM)引入外汇期货和期权、1973年芝加哥期权交易所(CBOE)引入第一个标准化的期权、1976年IMM引入91天国库券(Treasure-Bill)以及1977年芝加哥期货交易所(CBOT)引入国债(Treasure Bond)合约并取得成功后，产生了金融期货的标准化市场。与此同时，场外衍生工具也大量增加，特别是互换。第一个货币互换是作为英国公司绕过外汇控制的一种手段，发生在20世纪60年代。它涉及一种货币的支付流和另一种货币的支付流之间的互换。这种技术也被运用到其他方面，最重要的是用固定利率贷款来互换浮动利率贷款。以场内交易为主、场外交易作为补充的金融衍生产品市场形态已经在西方发达国家确立起来。
从上世纪90年代起，场内交易和场外交易的发展开始出现了明显的分化，其中场外衍生市场的增长速度明显高于交易所，这反映在产品品种、未平仓合约量以及交易量等方面。特别是在1998年第三季度之后(当时，由于东南亚金融危机引发了对金融衍生产品交易流动性的恐慌，导致场内衍生市场达到创历史新高的交易量)，交易所至今已经无力与场外衍生市场竞争。
尽管与交易所交易的标准衍生工具相比，场外衍生交易没有很高的流动性，但场外衍生交易产品所具有的高度灵活性使其更有竞争优势，特别是在风险管理业务中，特殊定制的风险管理产品往往有更大的需求，因此两个市场之间分化的趋势日益加剧。此外，一些原生金融产品交易的变化也导致了一些衍生品交易从交易所转移到场外市场，比如一些主要经济发达国家(如美国和英国)政府债券发行量的减少或者是其回购活动都将减少场内品种的交易量，然而这样的变化对场外交易的需求基本没有影响。
根据BIS的统计数据，以银行为主的交易商和其他金融机构是OTC衍生工具的主要使用者，两者共占据所有名义交易额的85％，而非金融交易者只有15％。这些说明金融中介主要从事OTC衍生工具的交易，银行、保险公司以及其他金融机构正在日益专注于风险转移和管理的业务，利用OTC衍生产品进行风险管理已经成为金融部门主要或是最重要的业务。
中国金融衍生品市场早在清朝中后期就出现了市场的萌芽及其初级形态，民国时期还出现过由政府正式批准设立的证券交易所，如：1919年6月北洋政府农商部批准设立上海证券物品交易所。不过那时的衍生品市场仅仅是一种市场的萌芽。在中国，真正意义上的金融衍生品市场的建设大体经历了如下四个阶段：理论研究阶段(1987―1990年)、期货市场的建立和发展阶段(1990―1993年)、清理整顿、制度调整阶段(1994―1999年)、恢复性发展阶段(2000―至今)，加强金融衍生品市场交易的制度建设。经过这几年的恢复性发展，期货市场制度不断完善，交易量不断增加，已经逐渐走上了规范化的发展道路。
三、总结
场外金融衍生品交易市场是一种为市场经济高效运转提供的制度安排，它能够根据市场需求，利用金融工程的各类原生金融产品、衍生产品等，最大限度地满足客户风险管理方面的需要。场外金融衍生品市场的发展是金融创新发展和风险管理的必然，为商业银行风险管理提供了新的发展平台。
参考文献：
［1］默顿・米勒.金融衍生工具[M].清华大学出版社，2000.3
［2］理查德・J・特维莱斯，弗兰克・J・琼斯(美)著.周刚，王化斌译.Futures Game(名期货交易实用指南)[M].经济科学出版社，2000.8
［3］(美)查尔斯・W・史密森(Charles・W・Smithson).管理金融风险：衍生产品、金融工程和价值最大化管理(第三版)[M].北京：中国人民大学出版社，2003
一、我国衍生金融市场金融业务发展现状
衍生金融工具种类繁多，形式多样，主要以货币、利率、汇率、股票、股指等为标的物，是从这些标的物中衍生出来的金融衍生产品。本节主要从场内与场外业务出发，综合阐述衍生金融市场金融业务发展现状。
（一）发展现状1.场内业务发展现状。场内业务又称交易所业务，是指在交易所（一般为证券交易所）首次发行、出售一种衍生金融产品的业务。场内业务具有标准化的特点，流动性强，但很难做到产品设计的灵活性。在我国，衍生金融市场的核心就是交易所。我国金融衍生品市场从2010年推出股指期货后开始逐步发展，目前虽然只有沪深300股指期货、5年期国债期货以及上证50ETF期权三个品种，但中金所的10年期国债期货、上证50和中证500指数期货以及欧元兑美元、澳元兑美元期货已处在仿真交易运行阶段；上交所的上证180ETF期权、中国平安期权、上汽集团期权以及深交所的期权品种也在仿真交易期。2.场外业务发展现状。场外是指通过代销渠道如银行、券商等，金融衍生场外业务是指通过非证券市场的代销渠道进行的金融衍生产品交易业务。而我国衍生金融场外业务发展主要以商业银行的衍生金融业务为主。场外金融衍生品市场的最大的特点是交易金额大，交易成本低，交易灵活性高。然而，由于商业银行衍生金融业务起步时我国金融市场还不够完善，市场暂时还不具备能够支撑衍生金融产品发展的要素，这使得我国衍生金融市场产外业务受到一定的挫伤。直至2003年2月5日银监会颁布《金融机构衍生品交易业务管理暂行办法》后，我国商业银行衍生金融业务才得到了一定的发展。然而我国衍生金融场外业务与国际衍生金融场外业务相比仍然有较大的差距。我国衍生金融场外市场业务发展规模仍较小，收入占比比较低，业务品种单一、应用领域还有待开阔，同金融市场业务一样，各地衍生金融市场业务也呈现出发展不平衡的态势。
（二）发展特点1.交易品种丰富，业务繁多，投资者结构以机构与企业为主。衍生金融业务种类繁多，交易品种丰富，涉及股票、指数、汇率和利率等的期货、期权、互换和远期交易，其中场内交易市场（交易所市场）主要交易期货、期权等标准化合约，场外市场(OTC)市场主要交易互换、远期等非标准化合约。目前，我国投资衍生金融品的个体较少，多为机构或企业为了套期保值而进行投资。2.我国衍生金融业务全球化趋势逐渐明显，交易所竞争力增强，但我国衍生金融业务还处在发展的初级阶段。不论场外市场还是场内市场，吸引更多的交易者进行交易是实现规模效应的主要手段之一，从而带来成本的节约。因此，全球各个交易市场通过技术和制度创新形成自家的优势以吸引更多的投资者，致使衍生品市场的竞争日益激烈。我国交易所业不例外，我国衍生金融业务随着金融行业的发展也在不断的发展，随着我国上海自由贸易区门户对金融行业的开放，我国衍生金融行业也开始追随金融业的步伐向全球化的方向发展。然而，尽管交易量逐渐增多，竞争力有所增强，但不论从监管还是从风险控制方面都还有待提高。
二、我国衍生金融业务存在问题
（一）衍生金融业务普及度低尽管我国衍生金融产品繁多，但衍生金融业务普及度却是极低的。第一，衍生金融知识普及率低，没有接触过衍生金融产品的商户一般情况下对衍生金融市场是完全不了解的，甚至许多投资者在完全不了解衍生金融产品的情况下就对其进行投资，对衍生金融业务更是一头雾水，这不仅增大了自身投资风险，同时也增强了市场风险。第二，衍生金融业务种类繁多，不易了解。多数衍生金融业务都是从一些金融业务中衍生出来的，很多都是金融业务的创新，种类繁多，新颖，不具备专业知识是很难对其有深刻的认识的。一些衍生金融业务的复杂性也决定了金融衍生业务的普及率低这一特点。
（二）衍生金融市场场内业务发展缓慢与全球衍生金融市场金融业务发展相比，我国衍生金融市场场内业务发展缓慢，一方面中国的金融衍生品市场起步较晚，使得场内交易基本处于空白状态；另一方面，场内业务缺乏创新，自主研发的交易产品较为局限。加之，境外市场多内来一直对中国衍生金融市场虎视眈眈，纷纷抢先于中国，上市中国金融品类衍生产品，例如，2006年9月5日，新加坡交易所推出了新华富时A50指数期货，这是全球第一个针对中国A股市场的指数期货合约。境外市场抢先推出我国金融品的衍生产品对我国市场造成了极大的威胁，从时间上来看，同一时区中后发行同一种衍生产品的，在竞争中就处于不利地位；从监管方面来看，我国监管机构无权管理境外发行衍生金融产品的场内市场，境外发行的国内衍生品由于一些境外市场价格的操作行为，产生的负面影响，会波及我国证券市场，我国监管机构对这些现象所能采取的监管和补救措施十分有限。
（三）衍生金融市场场外业务纷繁复杂，建设不规范①，缺乏有力的监管机构监督管理衍生金融产品本身是企业用于规避风险所产生的一种产品。金融衍生产品的出现，提供了新的风险管理手段，它将市场经济中分散在社会经济每个角落的市场风险、信用风险等，集中在几个期货、期权市场或互换、远期等场外交易市场上，将风险先集中，再分割，然后消除或重新分配，从而能更好地满足不同投资者的不同需求，有助于投资者认识分离各种风险构成和正确定价，使其能根据各种风险的大小和自己的偏好更有效地配置资金，以达到收益和风险的权衡。然而，由于衍生金融市场场外业务纷繁复杂，且缺乏有力的监管机构监督管理，导致有部分投机商家利用衍生金融市场进行投机，这一种行为将衍生金融市场风险无限放大，严重影响了市场秩序，重则导致金融危机的出现。我国目前建立有效的衍生金融市场监管机制势在必行。
三、结论
1.全世界三大外汇交易中心地位不变，全世界的外汇市场成交量呈稳定的上升趋势。根据国际清算银行（BIS）的数据调查分析显示， 作为全世界三大外汇交易中心的纽约、伦敦和东京，在2014年4月在外汇市场交易中，以英国占的市场份额最多，美国次之，日本最末。
全球外汇市场的成交量呈平稳的上升趋势，全球的每日平均交易量相比2007年有了大幅增长，增长幅度达到百分之二十。
2.英国作为跨国借贷业务的中心，全世界场外利率衍生品市场规模小幅增长。据伦敦国际金融服务协会的数据统计显示，全球跨境借出总额的最多的是英国，然后分别是美国、日本、法国、德国、新加坡和香港。在跨境借入方面，借入总额的份额最多的也是英国，其次为美国、法国、德国和日本，其中英国的借入总额达到百分之二十一。
3.全球债券市场未清偿余额下降。根据数据我们可以得出结论，在2013年年中，全世界的债券市场没有清偿的余额达到80万亿美元。从全球债券市场上看，数据显示，美国、英国、德国、荷兰、法国和西班牙发行的国际债券未清偿余额在全球排名前六位。
4.全球商品期货成交量继续增长。据美国期货业协会（FIA）的统计数据，全球在交易所交易的商品比去年有所上升，纽约、芝加哥和伦敦在商品期货市场一直处于领先的地位。
二、当前金融秩序对金融全球化的制约因素
1.当下的国际金融体系制度不完善。以国际货币基金组织和世界银行为代表的国际金融机构为基础的国际金融体系，在经济全球化中有着重要的功能，主要表现在国际货币基金组织提供以美元为中心、以稳定国际货币体系为目标的国际收支调节机制。国际金融体系在战争后各国的经济恢复和重建过程中有显著的效果，拉动世界经济的发展，重塑世界经济体系，但随着经济的发展，这个国际金融体系本身存在的问题已经逐渐不适合各国发展的需求。
2.美元泛滥导致国际金融危机频繁爆发。近十几年年来，国际金融危机频繁发生，主要的原因就是美国宏观经济的政策缺乏约束性，没有得到有效的制度管理。为了拉动美国本土的经济发展，美国采取宽松的货币政策，美元的泛滥也导致了世界性的流转过剩，货币呈现供过于求的情况，虚拟经济和实体经济不相适应，致使房地产泡沫崩塌，引发了金融危机，再加上经济全球化的影响，导致金融危机像病毒般在全世界蔓延开来。
3.国际金融市场的汇率不稳定。在如今的国际货币体系中，整个汇率体系不稳定，以美元为主的国际货币汇率经常涨跌不定，这在无形中增大了外汇的风险。国际汇率体系的不稳定也会影响各国的对外贸易，全球的大宗商品价格不断变化，阻碍了国家间的外贸投资交易，对于发展中国家来说，无疑遭受了巨大的经济损失。
4.国际金融监管体系不完善。随着经济的发展，旧时的国际金融监管体系逐渐呈现不完善的地方，已经不能满足金融全球化背景下规避金融风险的需要。现在的国际金融监管体系在逐步发展，包括以发达国家作为主要监管的监管模式，从分业监管逐步过渡到综合监管，同时逐步统一全世界的监督管理。
三、金融全球化对现有金融秩序所产生的影响
1.以金砖国家为代表的发展中国家要不断提高在国际金融合作机构中的地位。而以中印俄巴西合称的“金砖四国”代表发展中国家，希望能够找寻多元化的储蓄货币，逐步提高新兴市场国家和发展中国家在国际金融体系中的地位。大部分发展中国家希望能完善国际金融机构的结构，提高国际金融机构的地位，突显其重要性，同时不断支持发展中国家，帮扶拉动发展中国家经济发展。
2.强化资本和流动性要求。随着经济全球化的发展，国际银行也不断地壮大，但是现在的国际银行还存在着不少未完善的地方，包括银行的资本要求不高，资本质量不高，风险加权资产测算不客观等情况。同时修改银行资本的定义，扩大资本的范围，尽量统一各国资本计量，同时提高资本计量的透明度。
3.加强对冲基金监管。对冲基金容易对国际金融产生一定的影响，但是很多国家对于对冲基金的管理薄弱，没有制度上强有力的管理，即使有的国家有制度管理，但内容漏洞百出，没有起到真正管理的作用。现在各国要提高对对冲基金的管理力度，不仅列出了对对冲基金监管的原则，还加强了国际监管，一起联合防止对冲基金行业有机率引发的风险。
4.加强信用评级机构监管。当前的国际金融结构下的信用评级机构处于准监管的地位，容易对市场参与者的行为起规范作用，这可能引发系统性风险。因此要加强对信用评级机构的监管力度，重视这个评级机构。
四、金融全球化对中国金融市场所产生的影响
关键词：人民币；升值；金融市场；影响
人民币升值的原因分为外在原因和内在原因两个方面。其中人民币升值的外在原因主要为来自美元和国际社会的压力。发达国家为维护其经济发展而实行较长时间的宽松货币政策，发展中国家在此金融环境的影响下升值压力增大，且在短时间内无法缓解。而且贸易保护主义在金融危机的冲击下兴起，这也对人民币升值造成了压力。据资料现实，为获得人民币升值投资收益，热钱流入中国金融市场，同样也加速了人民币升值；而人民币升值的内在原因为社会劳动生产率的提高、经济结构的调整、人口和经济的增长。社会劳动生产率决定了实际汇率，从而会引发人民币升值。当一国经济发展的比较快时，其汇率会上升；针对社会主义初级阶段的国富民穷、高房价与低收入、居民收入和分配严重失衡等现象，必然进行经济结构的调整，在此过程中必然引起人民币升值。
一、人民币升值对中国金融市场的影响
（一）人民币升值对我国宏观经济政策的影响。当前我国经济增长模式为投资驱动模式，在大量投放货币的过程中会存在经济崩溃的隐患。由于我国实行积极稳妥的发展方式，不科学的宏观经济政策会造成通货膨胀，为将其控制在合理范围，就会出现投资和需求增长放好现象。基于此，人民币升值对我国控制货币发现规模起到了非常重要的作用。
（二）人民币升值对我国经济结构的影响。人民币升值是汇率的直接表现，汇率变化对进出口贸易有直接影响，可分为短期影响和长期影响。从短期看，由于人民币升值，我国单位货币可购买的外国商品的价值增加，这就直接促进贸易进口。而由于外国单位货币可购买的我国产品价值减少，增加外国购买成本，故不利于我国的出口贸易。我国实行的是出口驱动，人民币升值必然会对我国经济造成不利的影响。为应对人民币升值给我国带来的不利影响，我国会对经济结构进行调整。进出口产品的科技含量而非价格是其核心竞争力，因此，要想应对人民币升值对出口造成的弊端，我国可向科技型产业发展，增加产品科技含量，形成在出口中的优势。同时推动我国经济结构的调整，优胜劣汰，将一些不符合我国经济发展的竞争力弱的产业淘汰出去，而发展科技含量较高的竞争力强的产业。由此可看出，人民币升值会加速我国经济结构的调整，而且还有利于我国企业进行国际直接投资，实行走出去战略，在获取利润回报的同时，增加其走出去的热情。
（三）人民币升值对我国金融行业的影响。（1）对股票市场的影响。人民币升值会对我国的A股、B股和H股形成结构性冲击。首先，对A股市场而言，本币升值会造成热钱的流入，从而导致股市上涨吸引更多热钱流入，这就造成了人民币升值的压力，如此循环，人民币持续不断的升值。总体来看，短期内，人民币升值预期阶段会使得大量资金进入A股市场，从而推动A股市场的股价及股指单边上扬。长期来看，人民币升值结束后，国际游资会变现收益而退出证券市场，从而造成A股市场股价及股指下跌的局面。而且由于各主力资金退出的时间和方式不同使得证券市场变现为动荡起伏。B股投资预期收益和人民币升值的长期性是B股投资主体的两种选择。由于B股市场外币计价与美元和港币息息相关，故人民币升值会造成港币和美元汇价贬值。同时，沪深B股市场也有可能会出现分化的局面。人民币升值对深B股影响比较小，这是由于深B股与短期资本活动频繁的香港相邻，其资本供给比较宽裕，而沪市B股则相对比较紧缺。虽然港币紧盯美元，但是人民币升值的背景下，港币币值和香港汇率走向存在较大的不确定性，故持有港币不是肯定受损。而沪市B股会随着美元的走弱而缩水，投资沪市
B股的投资者会面临汇率系统性风险所造成的损失，会使其心理极度不安；最后，对H股市场而言，人民币的影响最为明显。人民币升值意味着以港币标价的人民币资产H股会升值，而且其潜在收益会刺激行情上涨。人民币升值预期阶段，海外热钱会涌入香港，为平衡银行结余，香港定期存款利率下调，这会造成香港本地居民为获得更高的投资收益而将其资金投入到股市，造成股价上涨。基于此，人民币升值的些许变化都会直接影响H股的变化，然后再影响内地股票市场。
（2）对外汇市场的影响。当前我国外汇市场还不完善，人民币升值可能对其产生冲击。外汇储备提高不仅能降低采用紧急行动所付出的代价、保证国际支付能力，而且可以提高国际流通上本国货币的偿债和借款的能力和信誉，是一种信用上的保证。但是，外汇储备增长过快会造成人民币升值压力。这是因为外汇储备的增加增加了人民币的需求量，如果改变外汇和人民币的供求，则会强化人民币升值预期。过快的经济增长速度和过大的外汇储备都造成了人民币升值的压力，受人民币升值预期影响，热钱会大量涌入，当其撤退会造成人民币过剩而严重贬值、丧失信誉，从而冲击我国金融市场。人民币升值会使得中国外汇储备缩水。据测算，人民币每升值1%就会造成外汇储备损失168亿美元，如果人民币对美元升值40%，则我国外汇储备将会有6720亿美元的损失，则我国持有美国国债的80%将会不翼而飞。与此同时，在汇率杠杆的作用下，我国出口企业利润降低、成本升高，国际竞争力下降，甚至导致大量企业破产，从而危害我国经济。
二、金融市场应对人民币升值的对策
（一）积极调整产业结构，增强证券市场流动性。为降低人民币升值对贸易出口造成的不利影响，我国应有效调整出口退税，加大出口高薪技术产品。还可采取进口稀缺资源和关键技术措施，优化进口产品。最终将人民币升值转为促进经济发展的有力工具；增加证券市场流动性和容量可避免较少的股票抛售引起市场价格剧烈波动的现象。增加市场流动性一方面可加快股权分制，解决同股不同价、同股不同利、同股不同权的问题，另一方面也可加速外商直接投资和优质国有大型骨干企业在国内资本市场上市。
（二）完善动态监控及预警机制。证券市场会随着改革开放的步伐逐渐实现国际化，这必然伴随大量资本流动，为防范人民币升值对我国金融市场的冲击，金融监管部门需完善动态监控及预警机制。一方面应强化监管机制。另一方面，应设计全国性和单个风险预测等预警指标，及时测算国际资本流向证券市场的风险，做到及时监测、报告和控制风险并提出预备方案以防范和化解风险。
（三）选取合适的投资策略。通过分析人民币升值对不同行业的影响程度，深挖某些人民币升值对其有利好影响的行业及公司进行投资，例如银行业、地产类和航空类在人民币升值后有重大利好，此时应适当提高其投资权重。而化学原料、家电、纺织等在人民币升值后属于重大利空行业，此时应回避对其投资。对于汽车配件制造业、有色金属采矿业、化学制剂药等在人民币升值后属于一般利空寒夜，此时应适当减少对其投资权重。为降低系统风险，应精选水泥、港口、电信服务电力、金属材料加工业、钢铁冶炼业、电力设备等行业龙头股住家投资，从而得到较为理想的投资收益。
小结：随着我国经济的发展和综合国力的提高，人民币升值和证券市场开放是大势所趋。这就需要我们必须充分理解认识人民币升值对金融市场的影响，从而降低负面影响，利用有利影响，以促进我国金融市场更好的发展。
参考文献：
1.1市场竞争性不足
首先，我国石油市场最为突出的特征是市场垄断性严重，从而削弱了产品定价的竞争性。无论定价机制还是市场参与主体，都主要围绕三大石油公司进行，没有实现市场化自由化。其次，国内石油产品的现货交易量不够大，不足以支撑期货市场的交易。没有稳定的市场基础，不仅不能保证实物交割的顺利进行，也不能发挥风险规避的功能。这样严重阻碍了我国石油产业的发展。
1.2融资开放程度低
有数据显示，在2000到2010这十年间，石油企业的发展过程中很少利用外资，2010年的筹资比重中银行贷款和自筹资金占80%。而在自筹资金中，又是以地方政府的财政投资为主，股票和债券融资的比重不到1%。可以看出，我国石油企业的融资模式总体来讲依然是传统的单一融资模式。因为对于石油这种国家垄断型行业无论对于银行部门还是地方政府都是重要的合作对象，这种合作行为通常具有政策性。其次，国家对于民间资本和外资在能源领域的投资限制虽然有所放宽但仍然有很大局限性。
1.3市场产品创新能力较弱
一方面，国内金融机构能够提供的石油金融业务类型较为单一，其中主要是针对石油企业的中长期石油贷款，还没有在国际上较为普遍的各种石油期货、石油企业和石油产品的资金结算业务、石油产品的利率及汇率风险服务等；另一方面，我国石油金融衍生品单一，场内市场只有燃料油期货这一目前国内唯一的能源类型期货品种,完全没有石油金融场外市场。目前国内作为金融衍生品交易市场主体的银行只有一部分获准开展金融互换交易，制度上还未放开金融机构参与商品衍生品交易。这种缺失体现出我国石油金融市场的产品创新能力较弱。
1.4立法及监管缺失
我国目前的期货市场的监管和执法体系不能满足国内期货市场的发展需要。首先，我国期货市场没有一部完善的具有指导作用的法律，在期货市场起到监管作用的只是在期货管理条例之下有证监会的规范文件，还有期货交易所、期货业协会制定的规则；其次，我国期货市场现在存在中国证监会的行政监督管理、期货业协会的行业自律管理和期货交易所的自律管理，但是在现实的操作过程中并不是这样，管理权失衡的状况存在，极大地阻碍了监管的执行，效率的体现。
2发展我国石油金融市场的对策
从以上的分析中可以看出我国石油金融市场还不成熟，存在诸多问题需要解决。根据我国的实际情况，构建完整的石油金融体系就需要改善以下几个方面。
2.1培育市场主体
改革现有的石油产业管理体制和市场准入准则,加快对民营资本开放炼化、勘探等上游业务，放松石油进出口管制，打破石油供应的垄断局面，促进有效竞争。首先要建立有效的市场准入制度。政府可以降低市场准入标准，鼓励民营企业、国外投资者以及国内其他行业进入石油生产的各个领域。其次，要逐步开放石油进口权。逐步放开石油企业进口控制，扩大许可进口量并放宽进口企业的资格，推行公平、竞争的进口石油秩序。一方面，可以按照一定比例将部分石油划分给民营主体，充分利用民营企业自己的设备，保证国内成品油市场的供应。
2.2制定全方位金融支持政策
推进资本流动和开放金融市场是我国建立健全石油金融体系的基础。也是目前需要迈出的第一步。此外，政府可以协调外汇储备机构、石油企业、银行、投资基金等，鼓励和支持石油企业或金融机构出资建立石油战略储备银行，鼓励他们以此为基础发行债券进行融资，开辟新的融资渠道。逐步引入各类投资基金、产业投资基金、推出不同种类的能源信托产品。风险投资基金等进入市场将极大的弥补市场空缺，支持那些科技含量高的石油开发项目融资。
2.3利用金融创新提高抵御风险能力
具体而言，第一步是完善现货市场、中远期市场。在石油产业的中下游阶段推出更多的产品品种。第二步，鼓励国内的石油期货市场发展。尽快丰富现有几大交易所的上市交易品种，促进有效竞争的格局的形成，增大国内期货市场的国际影响。第三步逐步推出石油衍生品的场外交易市场。随着石油市场的逐渐完善，监管部门要鼓励金融集团投资石油衍生品市场，这将扩大国内的企业的的利润来源。
2.4加强立法和监管工作
[关键词]金融衍生品 现状 发展
金融衍生品（衍生金融工具），是指其价值派生于标的资产价格的金融工具。金融产品的基础是以货币、债券、股票等传统金融产品，以杠杆性的信用交易为特征。金融衍生品自20世纪80年代以来经历迅速变化的过程，国际金融市场金融衍生产品的创新层出不群，金融衍生产品市场交易额的增长速度已经大大超过了传统金融产品，并逐步成为国际市场的重要组成和发展的推动力。随着我国金融市场的逐步开放，金融衍生产品以其规避风险和增加收入的功能，成为金融市场很重要的组成部分。
一、产品推出缺乏统筹规划协调
我国金融衍生品市场发展的现状现在很多人对衍生品在中国的发展有着积极乐观的态度。从上世纪90年代少数机构开展地下期货交易为起点，我国金融衍生品市场先后出现了国债期货，配股权证，外汇期货以及股指期货等交易品种。目前我国金融衍生品市场现在除了石油，国外成熟市场大宗期货交易品种基本上在我国都上市。从美国市场等成熟市场的发展轨迹与经验看来，其演化过程经历了由商品类——汇率、利率类——股权类衍生品的的发展阶段。而我国的资本市场发展却有其独特之处。关键在于，对建立交易所，推动衍生品上市国内有着异乎寻常的积极性的空前的冲动性。但是却缺乏应有统筹规划协调，只是将现有各交易所和银行间市场设计中的各类衍生品合约拿来挂牌交易，陷入了缺乏规划——治理整顿——有限放开——规范发展的周期循环，严重阻碍我国金融衍生品的发展步伐。
二、风险防范机制不健全
海外衍生品市场分为和场外市场：场内市场是在交易所内交易的，场外市场是在全球大金融机构之间交易的。场内市场大约只占20%全部衍生品市场的份额，二者区别主要表现在资信程度、制度设计、市场组织、交易结算和政府监管等多方面。随着现代社会信息技术的发展，场外交易逐步转移为场内交易。从我国金融业的发育现状以及投资者的信用度不高、监管水平有限等多方面因素综合看，国内发展场外衍生品市场要非常慎重，主要在金融机构内部交易，不可直接面向普通投资大众。应该使其成为推动这一市场的主导，逐步建立合理布局，适度竞争，促进市场的良性循环的期货交易所。
三、未形成有效监管机制
金融衍生品作为虚拟产品，又处于金融体系风险的顶端，改革开放以来，我国金融业的监管体制先是混业监管，然后到了分业监管，“一行三会、分业监管、垂直管理”是现在的监管架构。但却将衍生品市场监管全部纳入部门主导的监管序列，比如将利率类衍生品归入人民银行，将汇率衍生品归入国家外汇管理局 ，将债券类衍生品归入财政部，将股权类衍生品归入中国证监会等。但是现在金融业出现了从分业经营向混业经营发展的趋势，中国现在的分业监管将会割裂金融衍生品市场的有机统一，降低市场效率，或各部门因利益矛盾给市场发展设置障碍，形成人人都能管，人人都不管的两难局面。
四、参与者定位不清
各交易所、期货商、广大的投资者以及基金、证券公司都是在衍生品中的参与者。而我国政府部门管理结构却决定了各类市场参与者在角色和定位上无法自由选择。如证券公司无法自主决定成为哪个交易所的会员，交易所无法自主开发某衍生品并决定是否上市；所以只能选择那些衍生品种。目前，人们关心更多的是衍生品能在哪些交易所上市交易，是筹备中的上海金融衍生品交易所独家垄断，还是所有交易所都可以研发衍生品上市交易；是只许可现有的期货公司衍生品二级市场交易，还是银行、证券公司、保险机构甚至境外机构都可以成为机构。
五、对我国金融衍生产品市场发展的展望
金融衍生品市场本身就是不断创新的市场，创新是其生命力所在。面对这些国情，我国金融和经济创新需要怎样的金融衍生品，当前亟待研究与探讨未来如何稳步推进发展衍生品市场。应从简单的衍生品入手，结合市场，稳定、健康地促进金融衍生品市场的发展。
中国衍生品市场未来的崛起，一方面会使监管层逐步认识到衍生品在理顺资产价格形成机制、规避企业经营风险、定价权的重要作用后，逐步完善衍生品监管制度、规范衍生品市场。另一方面，会使一大批有实力的期货公司通过产业客户套期保值业务的开发与教育，逐步为期货行业引进产业客户与机构投资者，在很大程度上改变了期货市场参与者结构并大大拓展了市场容量，而这些投资者的进入也进一步抚平了期货市场的价格波动。与此同时，三大期货交易所不断完善交易规则、丰富交易品种，大量符合国内需求的新品种上市也进一步促进了相关需求者的入场
参考文献：
[1]刘凤元．现货市场与衍生品市场跨市监管研究[J]．证券市场导报，2010（9）
[2]李迅雷．证券市场及金融衍生品市场：现实与未来[J]．中国货币市场，2011（6）
关键词:中资企业;金融衍生品;投资困境
中图分类号:F832.48 文献标识码:A 文章编号:1003-9031(2009)10-0035-03
一、中资企业金融衍生品投资的现状
金融衍生品(financial derivatives)自问世以来,在增强金融资产流动性、规避金融风险和提高金融机构盈利性等方面起到了积极作用。但是,金融衍生品所具有的高杠杆性使其具有高风险性。1997年爆发的亚洲金融危机和2008年全球爆发的金融危机,金融衍生品的大量使用是危机产生的重要原因。
作为从事实体经济活动的企业,主要是利用金融衍生品来规避商品价格风险、利率风险和汇率风险。很多中资企业通过境内外金融市场广泛参与金融衍生品交易,从而将企业成本锁定在可承受的范围之内,保障了企业生产经营的正常进行。[1]特别在国际大宗商品价格大幅波动的时候,经国务院授权具有境外期货套期保值资格的31家大型和特大型国有企业运用各种期货合约,较好地化解了企业面临的经营风险,实现了国有资产的保值增值。
但是某些中资企业在金融衍生品投资方面也出现了巨额亏损,使得企业陷入了严重的财务和经营困境。国资委所属的中国远洋、东方航空和中国国航等23家中央企业2008年金融衍生品投资损失高达数百亿元。其中,东京航空2008年年报显示公司全年亏损139.28亿元,其中航油套保损失62亿元,占全部损失的44.5%。中国国航则预计航油套保合约公允价值损失约68亿元。2008年12月,中信集团的子公司中信泰富公开披露的股东通函显示其在外汇累计期权上发生了高达186亿港元的巨亏。而在更早的2003年,中航油集团下属的新加坡子公司――中国航油(新加坡)公司也因购买了原油看涨期权而损失5.5亿美元,最终公司进入破产保护。
中资企业金融衍生品投资困境是随着中国经济日益融入世界经济而必然出现的现象。[2]这个问题能否得到妥善解决关系到中资企业能否生存发展,关系到国有资产能否保值增值,关系到中国经济能否持续增长。
二、中资企业金融衍生品投资困境的成因
(一)投机牟利思想误导金融衍生品投资
套期保值的原理是,企业通过在现货市场和期货市场的反向操作,利用期货市场的盈利来弥补现货市场的亏损,或者利用现货市场的盈利来弥补期货市场的亏损,从而使企业经营不受商品价格或金融资产价格波动的影响,帮助企业转移经营风险。[3]但某些中资企业在实际的操作中,往往存在投机牟利的思想,即不是去考虑如何规避风险来锁定成本,而是去想如何利用风险来获取收益。这种思想特点是试图利用有利于自己的条款来牟取投机利润,而忽视其中存在的风险。
1.期货市场和现货市场同向操作。例如,华联三鑫石化作为生产PTA(精对苯二甲酸)的企业,应该选择在期货市场上卖出PTA,从而锁定利润。但是公司却选择在期货市场上买进PTA。这种在期货市场和现货市场的同向操作违背了套保原理,属于投机行为。
2.放弃期货合约而选择对赌协议。例如,深南电与高盛子公司签署的石油衍生品对冲合约不是具有套保功能的期货合约,而是一种典型的对赌协议。期货合约可以确保无论市场价格如何波动,企业的损益是确定的或可承受的。而对赌协议使企业的损益变得不确定或不可承受。在上述合约中,深南电与高盛对赌国际油价。如果国际油价高于62美元/桶,高盛向深南电支付美元。反之,则深南电向高盛支付美元。合约签订时国际油价是106.81美元/桶,并且还存在上涨预期,深南电认为自己稳赚不赔,实际是在赌国际油价只涨不跌。但实际情况是深南电初尝甜头后不久,国际油价开始大幅下跌并跌破62美元/桶。这种只考虑价格单行变化收益,而忽视价格单行变化损失的赌博行为差点使深南电破产。
3.套保数量超过企业实际需要。例如,中信泰富澳洲铁矿石项目的真实需求只有30亿澳元。但中信泰富在2008年7月的前三周内,签订10多份外汇累计期权合约。当澳元兑美元的价格走势对其有利时,最多需买36亿,而当价格大幅下跌时,则最多需要购入90亿澳元。显然,套保数量远超过公司实际经营需要。而且,外汇累计期权本身不是用来套期保值的,而是一种投机产品。
(二)金融衍生品合约存在内生缺陷
金融衍生品合约存在内生缺陷是指金融衍生品合约对中资企业而言存在先天的不公平,没有做到权责对称,进而使企业存在潜在风险。[4]由于中资企业对合约不了解或存在侥幸投机思想,这种潜在风险往往会转化为现实风险。
1.可能收益和可能损失不对称的缺陷。对中资企业而言,合约带来的可能收益有限或较小,而可能损失则无限或较大。以深南电为例,合约规定,在2008年12月31日之前,当国际油价在63.5美元/桶以上的时候,高盛公司每月向深南电支付30万美元;当国际油价低于63.5美元/桶却高于62美元/桶时,高盛公司每月向深南电支付(浮动价-62美元/桶)×20万美元。但在油价低于62美元的时候,深南电则需向高盛公司支付(62美元/桶-浮动价)×40万美元。显然,当油价高于63.5美元/桶时,深南电最大的可能收益只有30万美元。而当油价低于62美元/桶时,深南电最大的可能损失是2480万美元。
2.信息不对称的缺陷。这种信息不对称一方面表现在对国际经济金融形势的判断上,另一方面表现在对金融衍生品的熟悉程度上。为了获取高额的利润,无论是金融衍生品的定价模型,还是对冲机制,精通于此的外资投行都设计得非常复杂。中资企业根本不知道如何估值,如何计算与控制风险,因此很容易低估其潜在风险。因此,中资企业一开始就处于劣势,从而给外资投行的恶意欺诈提供了可能。例如,通过对中信泰富与国际投行签定的外汇累计期权合约进行深入分析和计算,可以发现,中信泰富在合约签定的时候就已经发生了约1亿美元的亏损。中信泰富的这个外汇合约可以分解成两种障碍期权组合,一种是向上敲出的看涨期权,另一种是向上敲出的看跌期权。通过分析可以得出,中信泰富获得1个向上敲出的看涨期权,同时送给交易对手2.5个向上敲出的看跌期权作为对价。但是,中信泰富得到的1个看涨敲出期权的价值远远小于其送给交易对手的2.5个看跌敲出期权的价值。
3.权利和义务不对称的缺陷。中资企业义务多而权利少,而外资投行权利多而义务少。中资企业在合约中往往将一些非常重要的选择权赋予了外资投行,却并没有获得足够的选择权让渡收益。比如东方航空在与外资投行签订六个月合约的时候,还签订了6个月的期权展期。这就意味着合约到期后外资投行可以视情况决定是否再续签六个月。假如市场条件不利于外资投行,对方就有权拒绝继续行使权利;假如市场条件有利于外资投行,对方就会选择继续交易。这个条款对外资投行来说是稳赚不赔,对中资企业来讲却是只赔不赚。
(三)金融衍生品投资监管缺位
中资企业在金融衍生品上屡屡出现投资亏损与金融衍生品投资监管的缺位有一定关系。金融衍生品投资监管来自两个方面:一是国资管理部门,二是金融监管部门。国资委的资料显示,23家套保亏损央企中有部分企业开展金融衍生品交易并未获得批准。这种擅自进行金融衍生品交易的行为说明我国国资管理部门对企业的日常监管存在不足和死角。
同时,包括人民银行系统、证监会系统、银监会系统、保监会系统和外汇管理部门在内的金融监管部门也未能完全做到有效监管。首先,中资企业和外资投行签定的金融衍生品合约大多属于场外交易。对于场外交易,我国金融监管部门由于缺乏足够的信息和手段,因此很难对中资企业的投资行为进行管理。其次,我国金融分业监管的现实情况下,很难将某些复杂金融衍生品归属于某一专业金融监管部门。这些复杂的金融产品糅合了众多经济金融因素和变量。某一专业金融监管部门可能只涉及产品的某一环节、某一方面或某一部分。在单头监管的情况下,由于专业知识不全,金融监管部门可能出现监管力度不够的现象。在多头监管的情况下,由于政出多门,金融监管部门反而会出现无人监管的现象。这两种情况都不利于复杂金融衍生品的有效监管。
(四)缺乏金融定价权
由于我国金融业发展比较晚,与国外成熟的金融市场相比有很大差距。金融机构的国际竞争力不强和高端金融人才的匮乏使得我国在金融市场,特别是金融衍生品市场缺乏金融定价权。金融定价权是指一国在金融市场上确定金融资产或金融工具价格的能力。这个价格是被市场参与主体广泛接受的,还能通过影响实物价格来控制实物流动。
金融定价权的缺乏影响了我国实体经济的发展。以钢铁行业为例,我国是全球最大的钢材生产国。2008年我国钢材产量达5亿吨,已超过全球产量的三分之一。但由于缺乏钢材期货品种,使得不具有钢材期货方面的金融定价权,也就不能通过这一定价权来控制原材料(即铁矿石)在全球范围内的流动。因此,我国在与国外铁矿石巨头的谈判中处于被动地位。在金融衍生品方面,由于我国衍生品市场发展滞后,在国际衍生品市场上缺乏金融定价权。对于复杂金融衍生品,由于竞争不充分,并且复杂到一定程度后价格无法通过公开市场获取,只能让交易对方报价,依赖对方的金融定价权。这样中资企业就陷入了被动,从而为投资失败埋了伏笔。
三、中资企业金融衍生品投资的应对策略
中资企业在金融衍生品投资上屡屡出现的重大失误对企业自身的生存和国民经济的发展产生了严重影响。因此,必须消除这种投资失误。在以上投资案例的基础上,笔者按照应对策略起作用的时间长短,将对策分为近期策略和中长期策略。
(一)近期对策
1.回归套期保值本义,杜绝投机牟利行为。中资企业金融衍生品投资困境的出现在很大程度归因于存在投机牟利思想。因此,中资企业必须严格遵守套期保值原则,通过套保锁定企业损益,而不应该妄想通过金融衍生品投资来获取投机收益。首先,完善公司治理结构,由公司董事会下属的专业委员会(如风险控制委员会或战略委员会)严格审查公司投资金融衍生品的动机。董事会的最终投资决议必须上报国资管理部门备案。上市公司还必须进行及时的信息披露。如果没有备案和披露,监管部门随时可以叫停金融衍生品投资。其次,以现实需要为基础,严格确定企业的套保数量。最后,严格禁止利用各种形式的对赌协议来进行所谓的套保。
2.选择参与场内交易,避免参与场外交易。在金融衍生品投资上发生损失的中资企业几乎都是在场外交易市场和外资投行签下金融衍生品合约的。而选择在伦敦金属交易所和芝加哥期货交易所等场内市场进行套期保值的国有企业,并没有发生损失。因此,中资企业应该尽量选择场内交易,避免场外交易。因为场内市场交易的是标准的金融衍生品合约,并且这种交易处于严格的监管之下,交易对双方而言较为公平,不存在欺诈行为。所以,中资企业在场内市场交易所承担的风险较小。而场外交易往往只是交易双方私下商定的合约,市场没有公开的信息,监管机构对场外交易也由于法律制度的空白而不能做到有效监管。多数中资企业对金融衍生品也很陌生,对金融衍生工具的杠杆性、复杂性和风险性认识不足。所以,中资企业在场外市场交易所承受的风险很大。
3.严格审查订立合约,强调权利义务对称。合约内生缺陷是导致中资企业金融衍生品投资失误的重要原因。因此,中资企业要严格审查金融衍生品合约,尽量选择权利义务较为对称的期货合约,而不选择结构复杂、权利义务不对称的期权合约和对赌协议。首先,注意合约带来的可能收益和可能损失是否对称。其次,不能将一些重要的选择权无条件的赋予交易对手。最后,必要时可以吸引多家投资银行共同竞争、定价。
4.监管机构出台标准,源头治理投资困境。国资管理部门要加强事前监管,细化条文使之具有可操作性,要求企业明确持仓规模(包括持仓上限和持仓下限)、持仓时间和强制平仓条件等标准。对出现过金融衍生品投资亏损的企业,国资委更要审慎监管,从严制定标准。国资委还要对业务规模较大、风险较高、浮亏较多,以及未按要求及时整改造成经营损失的企业开展专项审计调查,并依法追究企业负责人的责任。国资委只批准那些符合套保会计处理要求的衍生品。这样也就便于发挥会计的监督作用。对于国有企业的金融衍生品交易需求,可由国资委授权专门机构统一操作,即引入第三方来进行金融衍生品投资,以此来避免各企业自行进行金融衍生品投资所产生的风险。金融监管部门要建立专门针对金融衍生品的联席监管制度,成立跨部门的金融衍生品研究机构,开展金融混业条件下的金融衍生品研究。
(二)中长期对策
1.提升人民币国际地位,使之成为国际结算货币之一。从根本上讲,中资企业之所以会有金融衍生品投资需求,很大程度上与人民币不是国际结算货币有关。人民币不是国际结算货币,使得中资企业不得不面临利率风险和汇率风险。为了规避这些风险,中资企业只能选择外资投行签定复杂的外汇衍生品合约和利率衍生品合约。[5]如果人民币成为国际结算货币,中资企业的金融衍生品投资需求也会大幅下降,进而可以减少企业的金融衍生品投资损失。
2.中资金融机构积极参与国际金融市场,协助中资企业做好套保。虽然我国金融发展水平与国外有较大差距,但是我国部分金融机构已具备了相当的实力,可以在国际金融市场有积极的作为。以中金公司和中信证券为代表的中资投行拥有大量的熟知金融衍生品的人才,并且已针对金融衍生品进行了深入研究,完全可以利用在金融衍生品研究上的优势帮助中资企业做好套期保值。在中资投行的帮助下,中资企业可以明确投资需求,制定合理的套保投资方案。作为金融衍生品投资顾问,中资投行只收取咨询费,没有利益驱动。中资投行受证监会等部门的严格监管,若与企业发生纠纷,也容易通过法律手段在国内解决问题。因此,中资企业应尽量选择中资投行作为金融衍生品投资顾问。
3.加强中国金融衍生品市场建设,夺取一定的金融定价权。为了彻底消除中资企业在金融衍生品上的投资困境,我国急需争取一定的金融定价权。而争取金融定价权,则必须加强金融衍生品市场建设。2006年我国金融衍生品交易量仅仅占全球交易量的1.9%。同时,品种结构简单,创新相对不足。2007年,全球已有数千个期货交易品种,我国则仅有16个。发展金融衍生品是中国参与全球化竞争的必由之路。中信泰富等中资企业出现的金融衍生品投资困境,凸显中资企业在规避金融风险、寻求金融支持过程中的无助。因此,我国要积极稳妥地发展金融衍生品市场,丰富商品期货种类,尽快推出金融期货,取得一定的金融定价权。[6]■
参考文献:
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[4]喻平,李敏.金融创新能力的评价研究[J].当代经济管理,2007,(6).
关键词：金融监管；全球化；经济贸易；制度
中图分类号：F831 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2013）02-0-01
金融全球化是世界经济一体化发展的必然趋势，如何应对金融全球化下金融制度受到的冲击，是有着战略性意义的，是关系到我国对外金融贸易发展的大事，是值得研究的。
一、金融全球化特征分析
1.金融市场一体化
近年来电信技术的迅速发展，大金融监管是指政府通过特定机构对金融交易行为主体进行的某种限制或规定。政府希望通过金融监管，维护金融业健康运行，规避金融风险，帮助国家政策顺利传导，促使金融服务达到一定水平从而提高社会福利。为顺应金融市场的发展需要，监管机构的监管理念、监管目标、监管手段以及监管框架都在不断地演进。大大提高了金融市场包括货币市场、资本市场、外汇市场、衍生品市场等的交易效率，世界各地的金融市场、金融机构和跨国公司更加紧密地联系在一起跨期、跨品种和跨区域的套利机制不断趋于成熟和完善，世界几大主要股市的股指、重要国家的利率基本保持同步变化，全球重要的金融中心正在形成一个全时区、全方位一体化的金融市场，这些现象均说明国际金融一体化程度明显提高。
2.金融政策倾向一体化
当前各国所执行的货币政策与汇率政策、国际收支的调节和国际储备的管理，都将对其他国家产生较大的影响，这已经成为各国金融监管不得不共同处理的问题。如墨西哥由于比索贬值而引起的金融危机最后导致了一场全球美元危机；因泰国放弃泰株与美元的固定汇率而引发泰国金融危机进而导致一场亚洲金融危机。于是，各国中央银行不得不超过国家界限，从世界总体范围内观察和处理原本仅仅是属于一国的局部性问题，并在此基础上制定相应对策，从而使金融政策逐步超越一国界限，变成一种国际性的政策行动。
3.金融监管规则统一化
随着各国金融市场开放水平的提高，“金融活动按全球同一规则运行，同质的金融资产价格趋于相同”“各国金融市场相互依赖程度日益提高”，国际金融活动有章可循。如果将金融归入经济范畴，将法律归入政治上层建筑，则根据关于上层建筑和经济基础的论断，金融全球化就为全球监管规则统一化提供了客观经济基础。
二、金融全球化下金融监管的发展趋势分析
金融监管法制呈现出趋同化、国际化发展趋势，金融监管法制的趋同化是指各国在监管模式及具体制度上相互影响、相互协调而日趋接近。由于经济、社会文化及法制传统的差异，金融监管法制形成了一定的地区风格，在世界上影响较大的有两类：一是英国模式，以非制度化著称，加拿大、澳大利亚、新西兰即属此类。二是美国模式，以规范化闻名于世，监管严厉，日本、欧洲大陆国家多属此类。历史上，英国对金融业的监管主要采取行业自律形式，英格兰银行在履行监管职责时形成了非正式监管的风格，不以严格的法律、规章为依据，而往往借助道义劝说、君子协定等来达到目的；而美国是一个以法制化著称的国家，金融监管制度被视为规范管理的典范，监管法规众多，为美国金融业的发展营造了一个规范有序，公平竞争的市场环境。随着不断加深的金融国际化，使金融机构及其业务活动跨越了国界的局限，在这种背景下，客观上需要将各国独特的监管法规和惯例纳入一个统一的国际框架之中，金融监管法制逐渐走向国际化。
三、完善金融监管制度的策略分析
1.加强金融监管协调
建立畅通的信息沟通机制，从更宏观的角度提升系统性金融风险的管理能力；促进金融市场的信息公开透明，为金融产品与服务设定行业标准，促进市场的公平竞争；加强金融监管方面的国际合作，借鉴先进的国际金融监管经验，并结合中国特色，不断完善中国的金融监管机制。加强监管协调有必要建立统一的金融监管基本准则。在国际银行监管方面，巴塞尔协议发挥了很好的作用，而在衍生品监管、会计准则、信息披露、公司治理等方面，国内金融协调和国际金融合作还大有可为。
2.健全社会信用体系
信用是金融市场发展的基础，良好的信用体系有助于防范道德风险，降低不良贷款比率，维护经济金融秩序。要健全信用评级体系，以市场化的方式培育出权威的资信评估机构，建立各种信用评估指标，通过正向引导使诚信的市场行为收到良好的收益回报，使金融机构和其他市场主体对信用问题高度重视，体现公平和效率。
3.不断更新监管技术和理念
第一，坚持处理好监管与创新的关系。坚持审慎经营原则，大力推动金融创新，将商业银行的表外业务纳入有效监管范畴。第二，加强金融信息化步伐，建立统一的金融信息平台，制定统一的金融监管数据格式和信息采集格式，使金融监管方法更加现代化，工作流程更加合理，数据更加科学、细致和准确，信息资源能够达到实时共享。通过统一的金融信息监管平台，政府可以评估、监测金融体系的运行状况，更好地履行金融稳定的职能。
4.大力发展金融市场，以渐进的方式推进金融监管改革
完善金融市场法律法规，比如在衍生品方面，国家还没有相应的法律出台，为有效参与国际金融市场竞争，防范金融风险，有必要加强立法来规范相应的市场行为。应大力发展场内衍生品市场，适时推出股指期货，积累监管经验和风险控制经验，发展多层次的资本市场，不断提升我国金融市场的国际竞争力。
小结
金融监管制度是现代金融制度的一个重要组成部分。目前我国正处于制度转轨、经济转型的大背景中，尽管我国金融监管制度已经建立，但并不完善。为了我国金融机构在良性的环境中健康发展，提高金融监管的有效性，我国金融监管制度必须进行改革。
参考文献：
[1]宋博.浅谈我国金融监管制度的完善[J].陕西教育（理论版）.2006（Z2）
[2]李雅晴.后危机时代我国金融监管存在的问题及对策研究[J].科技信息.2011（01）
[3]肖崎.次贷危机与金融监管改革――基于行为金融理论的分析[J].新金融.2011（09）
在金融市场中交易机制亦称市场结构，是指与价格形成有关的市场微观因素，如市场参与者、市场组织形式和交易方式等。这里主要讨论其中的市场组织形式和交易方式，并且将二者称为交易模式。
（一）市场组织形式
市场组织形式是对交易场所的特征描述，有场内市场和场外市场之分。场内市场是指在一个固定的场所集中进行交易并实施集中清算的市场组织形式，它具有交易效率较高、易于监管等特点；场外市场是指交易双方通过一对一的谈判对交易要素达成一致后即进行交易，清算按双方约定方式进行，从而交易不集中在固定场所达成、清算也不进行集中处理的组织形式，它具有能满足多层次和个性化交易需要、市场监管难度较大等特点。
（二）交易方式
交易方式特指金融产品价格形成的方式，是研究市场结构中最重要的内容。交易方式通常可以从两个角度进行划分：从时间角度（即交易在时间上是否连续），分为间断性和连续易方式；二从价格角度可分为报价驱动交易和指令驱动交易。
1、间断易和连续易。间断易方式又被称为集合交易方式，在集合交易方式下产品买卖具有时段性，即投资者做出买卖委托后，不能立即成交，而是在某一规定的时间内，由有关机构将不同时间收到的订单积累起来，到一定的时间再进行集中的竞价成交。证券市场的开盘、债券一级市场以及一些交易不活跃的金融产品一般采用集合竞价的方式。而在连续易中，只要订单相互匹配，在交易日的各个时间段内，交易就会不间断地发生。股票市场、外汇市场和期货市场等一般采用连续易方式。
2、报价驱动交易和指令驱动交易。报价驱动交易是指首先由一方发送报价，对方看到该报价并有交易意向后才应答，双方再按一定规则达成交易的方式，如场外市场的询价交易和做市商制度等。而在指令驱动交易中，交易双方直接或委托商将买卖订单呈交到市场中，市场将买卖双方订单依据一定规则（比如价格优先、时间优先）进行撮合，达成交易，如股票市场日交易和期货交易等。
二、国际债券市场交易模式的选择
从国际的经验来看，发达市场多数是场内市场和场外市场共存，但是随着信息技术的发展，场内市场和场外市场的界限越来越模糊。传统场外市场的人工模式越来越被电子交易方式代替，交易越来越集中，同时通过与清算行的协议，场外市场的清算也趋于集中。这样的发展使得场外市场在保持能满足市场个性化交易需求和大宗交易需求的同时，兼备了场内市场信息集中、成交高效的特点。在进行市场微观结构设计时，市场组织形式被逐渐弱化，交易制度的区别主要体现在对价格形成机制即交易方式的选择上。
发达国家目前债券的交易主要还是集中在场外市场，通过询价和做市商进行交易，以意大利屏幕市场（MTS）最具代表性。1988年，意大利财政部为了改变国内债券发行成本高、融资能力差的局面，采取了很多措施提高政府债券的流动性以增加债券的吸引力。其中最主要的措施就是建立了交易商制度，要求债券交易商在一级市场承担承购义务，在二级市场上连续进行双边报价。为了对交易商二级市场的行为进行实时监管，意大利财政部和央行共同创建了基于电子交易平台的大屏幕市场（MTS），这正是组织形式为场外市场，交易方式为报价驱动的交易模式。经过多年的发展，MTS已成为很多国家债券市场的主要交易平台，被15个国家的500多个用户采用，每天现货交易量约为250亿欧元，回购交易量约为500亿欧元。
三、目前国内债券市场交易模式的选择
对于国内的情况，上海证券交易所和深圳证券交易所的债券市场（简称交易所市场）的债券交易是集中的撮合交易，即采用场内市场的组织形式，指令驱动的交易方式。而银行间债券市场的交易主要通过交易双方询价达成，即采用场外市场的组织形式、报价驱动的交易方式。随着债券市场的发展，最近几年两个市场无论是托管量还是交易量都在增加，而银行间市场发展较快：2003年银行间债券市场交易量148051.84亿元，同期上海证券交易所债券交易量为58481.90亿，市场成交主要集中在银行间债券市场，仅在2007年第一季度银行间市场包括现券和回购在内的债券总成交金额就达10.29万亿元。（数据来源：银行间市场数据来自中国货币网，上海证券交易所交易量数据来自上海证券交易所网站）
从市场的发展看，债券交易还是主要集中在场外市场中进行，尤其是随着双边报价商制度的完善并最终推出做市商制度，国内的债券交易会逐步向一个或多个电子交易平台支持下的、以报价驱动为主导的交易模式发展。
四、对国内美元债券二级市场组织形式和交易方式选择的建议
从国际的经验和国内市场的发展方向来看，国内的美元债券交易应该沿用目前银行间债券市场的交易模式，采用以电子交易平台支撑的、以报价驱动为主导的方式进行。
（一）以电子交易系统作为为达成交易的平台，有利于市场信息汇总，有利于提高交易和监管效率
虽然目前在场外市场中，电话或传真等传统方式仍在交易过程中扮演着重要角色，但是随着电子和通讯技术的发展，电子交易系统的优势越来越明显：通过电子交易系统，报价、成交和其它市场信息能够实现高效率的集中，这对提高场外市场的透明度，提高交易和监管效率提供了很好的支持。目前银行间债券市场就是一个成功例子，通过全国统一的电子交易系统，实现了报价信息和成交信息的有效集中，使得市场在价格发现、央行货币政策意图传导等方面发挥了很大作用。同时交易系统提供的不同报价方式（如匿名报价、小额报价、双边报价等）满足了不同层次的交易需要，提高了市场流动性，降低了交易成本。
在国内发行的美元债券和人民币债券除了计价单位不同和参与主体稍有区别外，二者在本质上是一样的。美元债券的交易应该借鉴人民币债券交易的成功模式，在全国统一的电子平台上进行交易。这样一方面有利于提高交易效率，另一方面也有利于信息集中，方便监管。
（二）建立完善的做市商制度，提高美元债券流动性
债券市场发展的最基本要求就是要具备较好的流动性，目前美元债券发行后基本上被承销商长期持有，很少进行交易，几乎没有流动性。因此从美元债券市场的长远发展来看，应该为提高流通性进行制度设计，首先考虑的就是做市商制度。作为做市商制度的有益尝试，双边报价制度推出后在提高市场流动性方面确实起到了作用。而对美元债券来说，可以效仿MTS的交易商模式，选择几个一级承销商作为做市商，通过合适的制度安排，让其承担维持市场流动性的义务。
（三）通过中介机构高附加值的服务，为美元债券降低交易成本和匿名报价提供便利
目前美元债券市场容量很小，要想在合适的价格下寻找对手需要花费较多时间，通过中介可以大大节省这方面的成本。同时美元债券的特性决定了其不仅面临人民币债券具有的利率风险，还面临较大的汇率风险，所以在债券定价和投资策略上需要更高附加值的信息和分析咨询，中介机构具有独特的信息优势和人才优势，可以为交易成员投资决策提供高质量的服务。另外，通过中介交易不仅有匿名报价的便利，在一定程度上也能集中交易系统之外的交易信息，有利于市场监管。所以大力培植有资金实力和研究实力的中介机构，为市场成员提供更多的交易手段，也是美元债券市场建设的重点之一。
参考文献：
1、欧洲金融市场组织和微观结构考察[J].中国货币市场,2003(10).
2、戴国强、吴林祥,金融市场微观结构理论[M].上海财经大学出版社,1999.
关键词 石油金融；融合；石油价格；石油金融战略
中图分类号F114.41；F120.4 ［文献标识码］ A文章编号1673-0461(2011)08-0001-07
一、石油金融：融合态势与特征
世界石油与金融的历史，大致经历了从资源性商品到金融产品两个阶段。从1942年底美国对沙特阿拉伯石油资源的战略交易，到作为布雷顿森林体系的重要基石之一，美国利用当时对全世界黄金储备的某种绝对垄断，在建立了所谓的金本位交换体制的同时，也加速了对石油储备的集权力量。从储备黄金到储备石油，美国对石油的战略利益蔓延至世界主要产油国家。二战结束前，中东地区的石油资源基本掌握在西方“七姐妹”石油公司手中，国际石油的价格也基本由他们决定。而1945年后，随着中东各国开始石油资源国有化进程，西方世界开始逐步丧失对资源的控制权。1960年，石油输出国组织（Organization of Petroleum Exporting Countries，OPEC）成立，1971年改组扩大到现在的11个成员国，拥有当时77%的石油储量。该组织的成立标志着西方世界开始失去对石油成本的控制权。1973年第四次中东战争爆发，以沙特为首的中东国家为抗议美国支持以色列，开始减少石油产量并对美实行石油禁运。当年12月欧佩克（OPEC）将原油价格从每桶3美元左右上调到10.65美元，触发了二战后全球最严重的经济危机，美国、欧洲和日本的经济均遭重创。此次危机正是由于中东产油国掐住了西方石油供应和石油定价的脖子。由此，西方国家开始着手建立石油期货交易体系，以期最终掌握石油定价权。
随着现代经济的发展，石油与金融的结合越来越紧。自20世纪80年代以来，由于国际石油价格的变动更为频繁和剧烈，市场参与者产生了规避价格风险的强烈需求，对石油期货等金融工具的需求与日俱增。1980年11月伦敦国际石油交易所（International Petroleum Exchange ，IPE）以及1983年3月30日纽约商品交易所（New York Mercantile Exchange Inc.，NYMEX）引入原油期货交易，从期货市场的第一张合约开始，石油从实体经济（包括实体价值）演变成虚拟的、裸的金融产品。而后，石油期货市场得到了迅速发展，远期、期权、掉期等其它衍生品，也开始推出和流行。同时，石油市场的参与者，也不再限于石油开采、冶炼、贸易等相关企业。对冲基金、私募基金、养老基金、投资银行、商业银行、保险公司等许多金融机构，也开始涉足石油领域，并且发挥着极为重要的作用。石油期货市场的蓬勃发展，顺应了在全球轰轰烈烈上演的石油期货热，也体现了期货市场巨额资金对石油的追捧。随着各种金融机构的加入和参与，以及石油金融衍生品的开发和交易，国际石油市场的“金融属性”已经越来越明显，大量的石油交易通过金融市场得以完成，石油金融衍生产品已成为石油市场不可或缺的一部分。在金融市场上，许多石油贸易商购买石油的目的并不是为了用油，而只是为了卖油来赚钱。石油价格不光是供需平衡的反映点，也不再是反映石油生产边际成本的一个经济学概念，而是包含这一切而又无法准确衡量和预测的经济金融学概念。国际油价并不仅仅由现货市场的供求关系来决定，而且，还受到远期交割、期货交易等石油金融市场的影响。期货市场的杠杆效应、获利套现者买空卖空机制以及国际市场的流动性过剩，共同导演了石油期货交易市场惊涛拍岸的宏大场面，使得石油金融化①特征愈加明显。而金融市场的追捧，在使石油成为一种重要的金融衍生工具的同时，石油期货及衍生品层出不穷，裂变不断升级。以美国纽约商品交易所和英国伦敦洲际交易所原油期货为主导的国际石油定价体系确立以后，石油的定价权逐步让渡给了投资基金，而不再属于生产者和消费者，也不再受供求关系的束缚。石油作为“黑金”已经成为继货币后一种新的泛货币化的价值符号[1]。
2000年以来，出于对全球通胀加剧的忧虑，大规模的资金源源不断地介入商品市场。石油等大宗商品成为很多基金的投资目标。以石油等大宗商品逐渐脱离商品属性的桎梏，而散发浓重的金融气息。21世纪世界石油市场的一个鲜明特点是：大量的石油交易是通过金融市场来完成的，石油市场与金融市场的联系空前紧密且高度一体化。2003年是国际金融石油市场的明显拐点。据统计，2003年1月～2006年11月，美国纽约商品交易所的西德克萨斯中质油期货和期权未平仓位数量翻了一番，达到204万单。英国伦敦洲际交易所布伦特原油期货合同月均25万单以上。金融行业大规模介入石油市场，使石油由一种单纯的套期保值工具发展成为新兴的金融投资载体，石油与其他商品一样成为投资基金追逐利润的对象。在全球一体化的大潮下，石油金融化，构筑了金融产品的新型定价基础。从一个视角看，石油金融化可以极大地完善石油市场，促使市场主体更多元化。石油期货市场不以实物作为石油贸易的前提条件，进入市场的门槛较低；市场信息更充分，投资基金的敏感性加速了市场信息的传播；市场流动更快捷，金融期货市场采用电子交易和结算系统，市场运作效率明显提高；市场主体增加促使成交率更高，成交速度更快；市场“价格发现”功能更强大。由于市场交易者通过共同平台能够迅速找到可接受的价格，避免了交易价格的盲目性，期货交易所体现出来的价格曲线反映了长期石油价格的走势，市场“风险规避”功能进一步凸显。但是，从另一个视角去看就会发现，石油金融化又能够助推油价涨跌。据统计，2004年到2008年期间，进入国际石油期货市场的基金数量由4,000多家增加到9,000多家,估计投资金额达到10,000亿美元左右。在国际商品期货市场上，投机性对冲基金对石油期货的投机活动日益显著，到2007年12月，投机性对冲基金占纽约商品交易所超过70%的原油和汽油交易量。2008年全球金融危机持续恶化以来，国际石油价格也经历了暴涨暴跌的涨落过程。金融危机的发生是对石油市场的矫正。但是与上一次石油危机不同，这一次石油价格剧烈波动并不是由于禁运和地缘政治等人为因素导致的。这场油价剧烈波动的起始点是2007年中旬，次贷危机引发的金融恐慌被美国和欧洲的救市行动遏制。由于西方国家向市场注入大量流动性，美元贬值随即成为投机炒作的因素。国际油价从70美元／桶一路暴涨至147美元／桶，升幅超过100%；但是之后油价狂跌至2008年底的40美元／桶以下，跌幅超过70%。从国际金融市场的大背景看，此次油价剧烈波动正是金融危机的一个组成部分，包括石油在内的国际大宗商品价格大都在2008年7月中旬以后出现趋势性逆转。
20世纪80年代以来，由于市场结构和定价机制发生变化，石油贸易的定价权逐渐转移到期货市场。期货市场成为金融市场的一部分，能够提前反映供需关系，同时也会受到期货市场所在地特别是大国经济政策的影响。石油期货市场的产生也是对产油国定价机制的修正。可以这样说，如果没有期货市场，147美元／桶绝对不是本轮石油牛市的峰值，产油国的垄断定价机制会让油价高到难以想像的位置并会引发更为严重的经济危机与金融危机。但是，也必须看到，在石油期货市场上，油价的波动完全成为一种货币现象和金融现象。对油价的走势不应该用传统的经济学眼光去看待，而应该以金融学的眼光去看待。只要投资者预期价格有进一步攀升的可能性，做多就有利可图；只要投资者预期价格有进一步下跌的可能性，做空也有利可图。因此，石油成为一种金融市场上的资产，完全可以脱离供需基本面所决定的价格，而成为被炒作的标的。与我们通常理解的对冲基金投机不同，这一轮石油牛市的最大投机者是指数投资基金。商品指数基金是期货市场的一种新型参与者。指数投机者带来的石油需求增加几乎等于中国石油需求的增加。传统的投机者通过买卖期货提供流动性，而指数投机者只买进不卖出，吞噬了市场的流动性，这对期货市场没有任何好处，并造成了巨大的社会成本[2]。
石油危机与金融危机相互交织、相互影响，大大增强了危机对实体经济的冲击。国际金融危机后，国际经济格局随着新兴经济体影响力的增强悄然发生了变化。国际能源署（International Energy Agency，简称IEA）报告显示，以中国、印度为代表的新兴国家经济的高速增长、庞大的人口基数和日益提高的汽车保有量促使世界石油消费稳步增长。这些新兴国家的石油消费占国内生产总值的比重远高于发达经济体，受到高油价的冲击更大。随着石油市场与金融市场相互渗透和结合，石油的金融属性或者叫“准金融产品”特征日益彰显。在金融危机爆发后，国际石油产品的金融属性并未减弱，而是大大增强。石油越来越敏感于全球金融市场的风吹草动，越来越遭到数以万亿计的投机资金的追逐，石油的稀缺性反倒成为这些投机基金进行大肆炒作的“尚方宝剑”，石油价格已经不再仅仅取决于供给和需求，石油安全问题已由“供给安全”向“价格安全”发生了转变，石油已经化身为金融市场里的一个交易标的物，一个被巨额对冲基金们所追逐的“金钱宠儿”，石油金融结合的名称也就不足为奇了。更进一步地，石油期货、石油掉期互换、石油基差期权等衍生工具的迅猛发展，石油期货交易市场、石油现货交易市场、石油衍生品市场、石油美元市场的互动，已经使石油经济系统变成了一个高度复杂、精密的金融市场。
二、石油金融效应分析：市场价格传递机制
由于影响石油价格的因素极其复杂和多变，因此它较其他商品在价格形成方面更具复杂性，并具有更强的不可控性和不可测性，人们更多地只能在事后才能清晰看到它的走势和走势背后的主导原因。这其中既有石油供求、地缘政治、天气、石油输出国组织等非金融因素对石油定价产生的重要影响；也有石油期货、美元汇率以及世界黄金价格等金融因素的影响[2]。
国际石油市场已不再是简单的实体经济里的货物交易市场，而演变成了全球金融市场的一个重要组成部分。虚拟经济里的国际石油金融衍生品市场的风吹草动往往会影响到国际石油期货价格，而国际石油期货价格的频繁波动更是会带动国际大宗商品期货价格产生大幅波动，最后期货价格的波动反映到现货价格上，将给我们的经济生活带来巨大的影响。石油金融市场的价格传导路径可以简单地用图l表示。
进入2011年，受经济形势向好以及局部产油地区形势动荡影响，国际油价持续上涨（见图2），2011年3月31日，纽约商品交易所5月交货的轻质原油期货价格收于每桶106.72美元（见图3）；伦敦市场5月交货的北海布伦特原油期货价格，报收每桶117.36美元。截至2011年4月27日收盘，纽约市场6月交货的轻质原油期货价格上涨55美分，收于每桶112.76美元；伦敦市场6月交货的北海布伦特原油期货价格上涨99美分，收于每桶125.13美元。这固然有世界经济复苏、世界石油主产地的中东地区局势动荡、日本福岛核泄漏事件以及各国扩大战略储备对石油的需求，但更重要的是石油金融化推波助澜的结果。当前石油供需处于微弱平衡，突发事件和自然灾害也通过基金的炒作而被放大，形成了国际石油的“恐惧溢价”和“投机溢价”。目前，石油的金融属性表现得比以往时候更加突出，石油的金融光环日益耀眼。当今国际上的趋势是石油和金融已经密不可分，经济全球化下的竞争已经是实物市场与虚拟市场联动的全方位竞争，石油市场正发展成一个带有金融化特点的多元市场[3]。
在中国的能源结构中，由于油气的后备资源严重不足，长期看，大量依靠进口是一个已成定局的事实。回顾历史，20世纪90年代以来，中国原油消费年均增长率为5.77%，而同期国内原油供应平均仅以1.67%的速度增长，供需矛盾日益突出。继1993年中国成为石油净进口国、1996年成为原油净进口国后，石油净进口量逐年上升。石油安全是国家安全。目前，我国已进入重化工业阶段，“十一五”起到2020年之前，正是中国经济完成工业化过程的关键时期。在此期间，作为“工业的血液”的石油，其消费量急剧增加，进口量逐年攀升，对外依存度不断加大。2007年中国净进口原油1.60亿吨，同比增长14.7%。2007年中国原油表观消费量约为3.46亿吨，同比增长7.3%，达历史高位。2007年，中国石油对外依赖度达到50%，已进入能源预警期。2009年中国进口原油约2.04亿吨，比2008年增长约14%，中国石油消费对外依赖度为51.3%。2010年，中国原油进口2.39亿吨，出口303万吨，国内产量2.03亿吨，对外依赖度为53.8%，较2009年的51.3%增长了2.5个百分点。中国石油消费的对外依赖度已达50%这一警戒线，说明中国既是一个用油大国，也是一个缺油大国，需要依赖进口石油解决国内用油问题。这无疑会给中国石油安全带来很大压力。据巴黎国际能源机构预测，2020年中国石油需求量的下限是4.5亿吨，上限是6.1亿吨，而届时国内的产量只有1.8亿吨至2.0亿吨，中国石油对外依存度将在55%以上。按照国际能源署（IEA）的预测，到2020年，中国每天进口石油达690万桶，占中国石油消费总量的70%；2020年中国石油对外依存度为68%、2030年将达到74%。美国能源信息局（United States Energy Information Administration ）也预言，2020年中国石油对外依存度为62.8%、2025年将达到68.8%。也就是说，10年以后中国2/3以上的石油需求将依赖国际石油资源的供给。随着对外石油依赖程度不断加深，使中国的国内石油市场与国际石油市场的联系日益紧密。国际石油市场的变化，尤其是国际油价的波动，提高了对中国经济金融的敏感性。在世界主要石油进口大国中，中国是刚刚建立战略石油储备的国家。缺少战略石油储备的屏障作用，中国石油的供需缺口将直接面对世界石油市场的供应和价格波动风险。一方面将对国际石油供求关系产生一定影响；另一方面使中国的石油安全问题变得突出。可以预见，21世纪中国石油供求将是一个长期的“瓶颈”，经济增长与国际原油供应与价格的波动关系将进一步密切[1] [3] [4]。
从国内的情况来看，石油资源严重短缺是一个不争的事实。但当前世界石油供给能力并不短缺，世界石油供需关系在今后很长一段时间将会是基本平衡的。如果没有意外因素干扰，并不存在石油供应中断的危险。因此，中国石油安全的真正问题并不是供给不足，而是市场上的价格风险，也就是以什么样的价格买油更经济、更合理。尤其在油价犹如股价一般，在短时期内暴涨暴跌的情况下，石油安全将突出地表现为“石油价格安全”。石油价格既是石油安全的焦点，又是石油安全的核心。就世界范围内来看，在世界经济体系日趋融合的今天，对于像中国这样的石油消费大国及进口大国而言，石油安全本质上已经从“生产―供应”型的“供给安全”模式，即未出现持续的、严重短缺或中断的供应，转变成“贸易―金融”型的“价格安全”模式，即未出现持续的、难以接受的高油价。中国已于2003年取代日本，成为继美国之后的世界上第二大石油消费国，而且多年来一直居高不下，但在国际定价机制中却连0.1%的权重都没有。正因为如此，中国只能被动地接受不断上涨的国际石油价格，额外支付巨额外汇。而从国际石油市场的发展历程和趋势来看，石油衍生品市场特别是石油期货市场在国际石油定价机制中的影响越来越大。金融是现代经济的核心，石油是现代经济的血液。一个金融业不发达的国家难以称得上经济大国，一个泱泱石油生产和消费大国，应对石油的金融属性予以足够的重视。因此，中国绝不能完全依赖国外的石油金融市场，而应该建立和发展本国的石油金融市场，参与游戏规则的制定，根据中国的现实利益需要，利用手中的监管权和规则制定权对市场运行施加一定的影响，使国际油价的形成过程能反映中国的市场供求关系，体现中国的国家利益[2] [5]。
三、中国石油金融：有关发展战略的思考
石油战略背后是金融战略。因此，为应对国际石油价格的未来走势，保障中国金融体系和中国国民经济的安全和长期稳定发展，中国迫切需要制定以发展石油期货市场为核心的石油金融战略，支持国内石油产业的发展，改善中国石油的定价机制并争取国际石油定价权。这对中国这样一个快速发展中的石油需求大国来说尤为重要。
（一）多层次构建石油交易市场体系
中国石油消费大国的地位，决定了石油金融市场的巨大潜力，必须建立相应的市场平台才能满足企业和社会的发展需要。现代石油市场是由现货市场、远期市场、期货市场等组成的多层次交易体系，其中，期货市场居于核心地位。作为国际大宗商品的定价平台，发展期货市场不仅是争夺大宗商品定价权的必需，还有助于获取全球战略资源配置的主动权，有助于建立和完善中国的石油储备体系，对保障中国石油战略安全具有重要作用。当前，中国石油消费占世界的比重不断提高，在世界石油价格体系中的定价权亟待提高。一方面，现有的国际石油定价体系并不能充分反映东亚的石油供需格局，导致中国进口石油的价格偏高；另一方面，波动剧烈的石油价格也使国内企业迫切需要更为便捷的国内价格避险渠道，发展石油期货迫在眉睫。中国虽然有上海期货交易所、郑州商品期货交易所、大连商品交易所以及中国金融期货交易所四大期货交易所，但是和石油金融直接相关的期货品种还尚未推出，间接相关品种也仅仅是上海期货交易所上市的燃料油期货而已。因此，在当前的形势下，应将建立中国石油期货市场作为实施国家石油安全战略和建立石油金融战略体系的重要内容，予以高度重视并尽快付诸实施。具体而言，第一步是现货市场、中远期市场的建立。目前石油两巨头控制油品进口、炼制和市场供给，使现货市场上供需交易双方处于不对等的地位，缺乏发达现货市场将阻碍衍生品交易市场发展。中国上述四大期货交易所如果能在成品油及石化产品中远期交易方面推出更多石油品种，能够弥补中国石油市场的将推动现货集中市场的发展。第二步建立和完善中国的石油期货市场。尽快丰富现有几大交易所的上市交易品种，扩大交易量，形成几家交易所有效竞争的格局，尽快创造条件推出石油期货产品，逐步形成自己的报价系统，积极融入全球石油定价体系，争取在10年～20年的时间里，改变伦敦、纽约等交易所垄断国际油价的格局，逐步增大国内期货市场的国际影响，争取更多的国际定价发言权，达到规避风险、跟踪供求、调控市场的目的，正确快速引导石油生产、经营和消费。第三步逐步推出石油衍生品场外交易（Over-the-Counter，OTC）。石油OTC交易多以现金交割，信用资质的建设是个关键。国内石油交易商必须要有较强的信用评级，才能推动此类交易的开展和扩大。而且交易主体中大型金融机构如银行、基金的参与必不可少，目前只有部分国内银行获准开展金融互换交易，制度上还未放开金融机构参与商品衍生品交易，目前内资投资银行、商业银行等难以参与石油互换、期权等更复杂的衍生品交易，随着石油市场交易的开放，监管部门要鼓励金融集团投资石油衍生品市场，这将成为国内金融机构传统利润来源外的新增长点。如果中国的石油市场能够提供足够的标准化金融产品，中国企业就不必到境外市场，特别是境外的场外交易市场上开展交易，或者减少这么做的机会。这些企业的交易风险也将因此大大降低。总之，一个统一、开放、竞争、有序、规范、高效的多层次石油交易市场是中国石油金融战略的依托平台[2] [6] [7]。
（二）多渠道营造石油银行系统
这里石油银行的概念广泛，主要包括以下四个方面：一是某些专业银行或综合银行创新业务服务，像英国巴克莱银行（Barclays Bank）、法国兴业银行（Societe Generale）、德意志银行（Deutsche Bank）一样向中国石油相关企业推销风险管理方案，设计石油场外衍生品给终端用户、炼油商。二是大型商业银行为石油石化企业海外发展的贷款担保政策。在油价行情出现波动，引起大型石油石化企业出现大型项目融资及生产资金问题时，国家能源领导部门应协调大型金融机构对石油石化的贷款担保项目，向国内石油天然气企业提高贷款，解决资金问题。在融资方面，还应适当放宽对大国家石油公司境外融资、外汇担保的限制外，可考虑由国内一流银行，主要是政策性银行、中国银行、中国建设银行、中国工商银行或交通银行，为项目的境外融资(特别是其中的出口信贷)提供担保或转贷；如果项目带动国内石油设备、物资出口，则由中国进出口银行为项目提供出口卖方信贷。三是在某个政策性银行，如国家开发银行或中国进出口银行，建立专门从事境外投资保险业务的机构，并责令该行借鉴国际惯例制定中国境外直接投资的保险办法；国家应明确规定，凡海外石油投资项目，其国内母体应根据出资情况和投资所在国或地区的风险情况向该机构申办保险。四是建立专门支持石油投资和石油储备的储备银行。根据国际能源署（IEA）预测，2030年前，中国石油领域的投资需要2.3万亿美元，因此，仅靠一般的政策性银行，如国家开发银行或中国进出口银行的贷款很难从根本上满足资金的需求，必须建立专门支持石油产业的投资和能源储备银行。政府可以协调外汇储备机构、石油企业、银行、投资基金等，设计一系列约束与激励制度，鼓励和支持石油企业或金融机构出资建立石油战略储备银行，并允许它们在石油战略储备基础上发行证券，这些证券可以作为资本金，也可以作为抵押贷款的标的物，甚至可以在市场上交易。这一机制必须坚持一个原则，即不经国家批准不得动用石油战略储备的现货，政府有权在特定条件下回购或征用石油战略储备现货[4] [8] [9]。
（三）多途径形成石油基金组合
从现代金融角度看，石油基金是石油金融体系的核心和基础。设立石油基金是积极促进石油产业和金融资本对接的有效途径。一是由国家财政设立海外石油勘探开发基金。建立海外石油勘探开发基金，使中国国家石油公司获得一块比较稳定的资金来源，有助于其“走出去”。海外石油勘探开发基金的筹集渠道可以考虑以下几个方面：①从石油地质事业费和储量有偿使用费中划拨出部分资金，专门用于海外石油投资；②从中央对外贸易发展基金和对外合资合作援助基金中划出部分资金；③全部的石油进口关税和增值税。在基金的使用上，对海外石油投资的风险勘探部分，可以部分或全部无偿资助；对项目的开发投资或操作费用部分，可申请无息贷款，或按照国家有关规定，仅收取使用费(费率大大低于同期商业贷款利率)。二是建立国内石油投资基金。石油投资基金，以中短期盈利为目的，它主要是为石油基金的投资者带来高额的中短期投资收益和资本积累等；由专业投资机构利用各种手段在国际石油期货市场、石油期货期权市场、国际货币市场以及与石油相关的证券市场上进行石油实物、期货、期货期权、债券、汇率、利率和股票等的投机操作，赚取价格波动差价，为“石油金融”操作起到保驾护航的作用。三是财政设立国家石油平稳基金。中国确保石油安全主要为了保障供给安全，在目前的石油供给格局中，扩大来源的多样化和价格风险的控制是确保石油安全的重要内涵。国家石油平稳基金的设立具体而言包括以下用途：①为了达到石油进口来源的多样化，鼓励石油石化企业“走出去”战略；②为了储油，确保对石油资本的有效管理，通过理性投资使其升值；③对偏远地区供油补贴；④研发新能源；⑤鼓励石油探勘等用途。四是允许民间设立中国石油投资基金，可用于在国外投资外国股权和固定收入金融工具；或者投资于国际石油期货市场、石油期货期权市场进行石油实物、期货、期货期权交易；通过股指期货、期货期权交易，优化投资组合，提高收益和安全性，降低整体石油及石油制品的交易风险，增加盈利的机会[10] [11] [12]。
（四）多方位灵活运用石油外汇
外汇储备是一个国家在国际金融市场上的特别信用证，但外汇储备绝不是越多越好，国家应考虑外汇储备的边际生产率和增量机会成本来确定适度的外汇储备总量，并根据储备资产安全性、流动性与赢利性之间的替代关系确定合理的外汇储备结构。目前，中国的外汇储备雄踞全球首位，截止2011年3月末，中国外汇储备余额为30,447亿美元。在国家外汇储备达到历史高点的当前环境下，一味的不断扩大外汇储备而不利用市场机会灵活转变储备方式是一种消极的态度。外汇储备已经考虑了黄金资产储备，还可以考虑石油储备。从当前国际汇市情况看，大规模的外汇储备也孕育着巨大的市场风险。因此，石油储备进入外汇储备，对于中国外汇储备投资组合来说也是有利的。当然，外汇储备的调整措施需要考虑中国宏观经济需求和金融稳定状况，也要考虑世界经济和石油价格的波动趋势，但是放弃市场机会不是积极的行为。在专家论证合适的市场环境下可以采取积极的措施，政府动用外汇储备配合国家战略石油储备的不失为一种选择。目前，国际石油价格的剧烈波动，不论对石油进口国还是石油出口国都是灾难。跌宕起伏的国际石油价格给中国经济带来许多不稳定因素，但也给了我们千载难逢的机遇。中国如果把部分外汇储备直接转化为石油储备，可以起到一石三鸟的作用：保障国内石油供应，稳定国际石油价格，提高外汇投资回报。中国的外汇储备连续数年高位激增，如果较早就对外汇储备结构进行合理的优化配置，前些年1/3用于黄金储备、现在1/3用于石油储备、1/3用于灵活性的配置，那么，我们外汇储备的整体收益将大大提高，应对危机的防御能力和避险能力将大大增强。目前国际上有8,000亿至10,000亿“石油美元”在流通，造成了极大的汇率风险和美元贬值风险。因此，我们不能不尽力寻求石油交易的货币多元化，寻求与交易国家之间货币的双边互换合作。为防止美元贬值和全球金融泡沫对中国外汇储备收益的影响，应该将庞大的外汇储备通过购买石油矿产资源或建立战略储备库的方式，把单纯的货币储备与更灵活的石油金融产品结合起来，即把石油金融合约如石油期货合约、石油债券合约等也视作一种新型的储备货币，用外汇储备在国际石油期货市场上建立石油仓单，利用国际期货市场到期交割的交易制度，将外汇储备转化为原油资产。这样，既能使过多的外汇储备向实物资源转化，更重要的是在金融市场上拥有更多的话语权，积极参与全球原油的定价。中国石油战略储备体系建设已取得实质性进展，未来可根据需求发展趋势，酌情增加石油战略储备规模和类型，同时要谋划将庞大的外汇储备部分转为石油资产储备，积极发展石油资源储备。在漫长的经济复苏期，我们有充足的时间和空间用一定规模的外汇储备置换相当规模的石油储备。此举既能化解目前高额外汇储备的压力与风险，又能部分缓解中国日益面临着石油安全的威胁[8] [13] [14] [15]。
[注释]
① 石油金融（Petroleum Finance）尚无统一的定义。美国德克萨斯大学能源金融教育与科研中心（CEFER）在其培养目标中指出，“能源和资本市场正面临巨大的变革，需要培养管理者理解、量化、监督和管理能源价格变动、汇率变动、利率变动带来的财务风险的能力。”这一解释指出了石油金融的三个微观市场，即石油价格市场、石油汇率市场和石油利率市场。国内学术界的对“石油金融”的概念界定一般是：多层次的石油交易市场建设与相关的金融安排，包括石油外汇、石油基金和石油银行的建设。广义的“石油金融化”是指石油业的发展日益与金融市场紧密结合，借助于金融市场的支持，石油企业可以实现产业资本和金融资本的融通，在国际市场上实现资金融通、套期保值和价格锁定，拓宽融资渠道和规避经营风险。
② 图1中的这道“防火墙”就是石油金融市场的“最优投机度”，类似于股票期货交易的熔断制度，一旦交易过程中交易所的服务器发现有超过“最优投机度”的行为，则立即启动熔断制度。启动熔断制度后，再度进行大规模投机交易的行为就要对其征收高额的“托宾税 (Tobin Tax) ”。
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Petroleum Finance: Situation of Integration
and China's Development Strategy
Chen Liuqin
（China Institute of Energy Economics，Beijing 100733，China）
【摘要】本文以金融衍生产品的风险类别为切入点,分析了我国金融衍生产品风险的成因,在此基础上,提出了我国金融衍生产品风险的防范措施。
【关键词】金融衍生产品;风险;风险防范
近年来,金融衍生产品市场得到了空前的发展,交易品种迅速增加。与传统的融资方式相比,金融衍生产品的推出降低了金融基础产品的市场风险,增强了金融市场的流动性。但由于其自身的特点,金融衍生产品也创造了新的风险。一些触目惊心的金融事件往往与金融衍生产品密切相关。如2008年9月爆发的次贷危机被认为是美国自二战以来所经历的最严重的危机。目前,我国金融衍生产品市场的发展尚处于初级阶段,如何正确认识风险,加强风险控制,对于促进金融衍生产品市场的发展意义重大。
一、金融衍生产品的风险类别
金融衍生产品是指从货币、利率、股票等传统的基础金融产品衍生发展而来的,包括远期、期货、期权、互换等在内的金融合约。作为—种金融产品,金融衍生产品同样具有一般金融产品所具有的风险,但是由于风险结构的复杂性以及交易的高杠杆性,使得其蕴含着更大的风险。按照巴塞尔委员会的分类,与金融衍生交易相关的基本风险通常包括市场风险、信用风险、流动性风险、操作风险和法律风险。
(一)市场风险
由于金融衍生产品是由基础产品派生而来,其价值在相当程度上受制于相应的基础金融产品,因此所谓市场风险,是指由于金融基础产品价格波动所可能导致金融衍生产品投资人亏损的风险。在金融衍生产品交易中,衍生产品价格的变动更为敏感,多采用杠杆交易方式,跨期交易又使未来的产品价格具有不确定性。因此,市场风险是金融衍生产品交易中经常面对的一种风险,相对其标的资产,金融衍生产品的市场风险更为突出。
(二)信用风险
信用风险是指金融衍生产品的交易方违约或无力履行合约的风险,是场外衍生产品交易的一种主要风险。一般可以分为两类:一类是对手风险,指衍生合约交易的一方可能出现违约而给另一方造成损失的可能性;另一类是发行者风险,指标的资产的发行方出现违约而给另一方造成损失的可能性。
(三)流动性风险
金融衍生产品交易中涉及的流动性风险主要有两种类型:市场流动性风险与资金流动性风险。其中,市场流动性风险与特定的产品或市场有关,是由于缺乏合约交易对手而无法变现或平仓的风险,主要发生在场外衍生产品市场中;而资金流动性风险与交易的资金有关,是交易一方因为流动资金的不足,造成合约到期时无法履行支付义务,或者无法按合约要求追加保证金,从而被迫平仓,造成巨额亏损的风险。
(四)操作风险
操作风险是由于不当或失败的内部程序、人员和系统或因外部事件导致损失的风险。由于操作风险是由主观因素所引发,所以本质上属于管理问题。此类风险在衍生产品交易中危险性极大。在世界金融发展史上,由于操作风险导致一些具有悠久历史和相当资金实力的金融机构损失惨重的例子屡屡发生,巴林银行破产事件就堪称金融衍生产品操作失败的经典案例。
(五)法律风险
在金融衍生产品的交易活动中,由于交易合约在法律范围内无效而无法履行或者合约订立不当等原因引起的风险是法律风险。在金融衍生产品市场迅猛发展的背景下,导致在衍生产品交易中发生的亏损,由于相关法律法规的滞后有相当部分是源于法律风险。
二、我国金融衍生产品的发展状况
随着金融体制改革的深入,工商企业、金融机构等经济主体迫切需要通过金融衍生产品市场回避各类资产价格波动的风险。20世纪90年代初,金融衍生产品开始在中国市场出现。1992年12月,上海证券交易所推出了我国第一个金融衍生产品国债期货,但由于缺乏统一的监管和相应的风险控制经验,爆发了“327”事件,最终于1995年被取消;海南证券交易报价中心在1993年推出深股指数期货,则由于市场规模太小在当年即被叫停;中国人民银行于1997年了《远期结售汇业务暂行管理办法》,允许中国银行首家试点办理远期结售汇业务;中国银监会于2004年正式颁布《金融机构衍生产品交易管理暂行办法》,为金融机构从事衍生产品交易制定了专门的办法;2005年股市权证和债券远期交易正式推出,标志着我国金融衍生产品市场的建立;2006年我国首家金融衍生产品交易所—中国金融期货交易所在上海成立;2008年中国人民银行了《关于开展人民币利率互换有关事宜的通知》,正式启动利率互换业务;2009年《中国银行间市场金融衍生产品交易主协议》(2009年版)出台,中国金融衍生产品市场进入了一个新的发展阶段。
总体而言,我国金融衍生产品市场呈现出稳步快速发展的局面,但与国际发达市场相比,还尚有距离。从产品类型看,虽然基本涵盖了远期、期货、掉期、期权这四类衍生产品的基础形式,但仍没有在国际市场交易活跃的利率期权、权益类与商品类等场外衍生产品;从交易量看,我国金融衍生产品交易量还很低,以利率互换为例,据《中国货币政策执行报告》公布的数据显示,2008年交易名义本金分别为4121.5亿元,同比增长90.07%,但其所占全球市场余额的比例还很小;从市场的发展来看,尚处于初级阶段,场内市场还未正式交易,场外市场规模有限,尚不能满足金融市场参与者的风险防范和投资需求。
三、我国金融衍生产品风险的成因分析
作为一把“双刃剑”,金融衍生产品能够规避金融市场的风险,但由于其杠杆性以及定价复杂的特点,也有可能将会带来更大的风险。我国金融衍生产品起步较晚,由于各种外部条件制约及金融衍生产品的自身特性,可能引发风险,出现一系列问题。
(一)监管体系尚待完善
我国金融衍生产品的监管主要由人民银行、证监会、银监会、保监会和外汇管理局来实施,监管主体过于分散,完整的市场监管体系尚未建立。如果监管缺位,将可能导致灾难性的后果,2008年爆发的金融危机就暴露了场外衍生产品由于监管缺失而产生抵押贷款机构破产、投资基金被迫关闭、股市剧烈震荡及雷曼清盘等一连串事件的严重后果。虽然2007年中金所与上证所、深证所等机构签署了跨市场监管协作协议,在证券市场和期货市场联合监管迈出了重要一步,但银证期保的联合监管依然任重道远,如何加强协调,既要防止监管真空,又要减少重复监管,还需要不断探索。
(二)法律制度还不健全
要保障金融衍生产品市场有序运行,离不开健全的法律法规体系。银监会于2004年颁布实施了《金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法》,这是我国第一部专门针对金融衍生产品的监管法规。之后《商业银行操作风险管理指引》、《中国金融期货交易所风险控制管理办法》、《中国银行间市场金融衍生产品交易主协议》系列文本等制度的陆续出台,在一定程度上完善了风险管理制度,降低了法律风险。但总体看来,我国现行的与金融衍生产品有关的法规,基本上为部门规章,是人民银行、银监会、证监会、外汇局等各监管机构针对具体的衍生产品制定的,缺少统一的有关金融衍生产品的国家法律。以期货市场为例,中国的期货行业正在迅速崛起,已成为全球第二大商品期货交易市场,而《期货法》至今还未出台。因此,与我国金融衍生产品的发展相比,我国相关法律制度的健全略有滞后,由于缺乏衍生产品交易和风险管理的相关指引,不能适应金融衍生产品市场发展的需要。
(三)内部风险控制能力不足
随着金融衍生产品在我国的迅速发展,各类机构对金融衍生产品的参与程度也在不断提高,但我国企业对金融衍生产品的风险认识和管理存在严重不足。2008年下半年以来,连续爆出中信泰富155亿元港元巨亏、国航亏损人民币68亿元等事件。作为独立交易主体,这些中央企业在参与海外衍生产品交易中,由于自身的风险控制措施的漏洞,贸然使用复杂的场外衍生产品,违规建仓,导致了风险失控,在股权、商品、外汇市场出现投资亏损。
四、我国金融衍生产品风险防范的措施
在金融体系日益国际化和市场化的趋势下,金融衍生产品市场在我国快速发展。金融危机的爆发也给我国金融衍生产品风险的防范与管理提出了更高的要求。
(一)建立健全高度协同的市场监管体系
由于金融衍生产品交易具有跨市场、跨行业的特点,需要有关监管部门的通力合作、协调配合,建立一个较完善的监管体系。首先,为保证投资者利益,有必要在人民银行、银监会、证监会和保监会之间建立监管协调机制,通过信息的共享,协调监管职责,提高政府监管的效率和水平。其次,加强交易所和行业自律组织之间的联合监管,针对不同种类的金融衍生产品制定相应的管理办法,使交易者的市场行为受到有效的约束和规范。此外,还应加强金融衍生产品市场的国际监管与合作统一,提高应对突发事件的能力。总之,通过政府统一监管,确保在市场管理、交易法规、风险管理等方面的一致性,保证金融衍生产品市场的健康有序发展。
(二)加强相关法律法规制度的建设
为了创造良好的制度环境,我国有必要加强金融衍生产品法律法规的建设。第一,在立法方面,针对金融衍生产品的风险性和复杂性,应尽快制定和完善相关法律、法规,对金融衍生产品设立专门性法律,出台统一的《金融衍生产品交易法》,以保证金融衍生产品交易规范、稳定发展。第二,制定和完善有关金融衍生产品创新的法律。创新赋予了金融衍生产品旺盛的生命力,也带来了风险。因此,对于创新应该在方案上充分论证,有法律依据,并具有严密的监控措施。第三,制定有关衍生金融产品风险管理的法律,使风险管理主体的职责分工、管理程序、规则的制定都受到相应的法律约束和指引,为金融衍生产品的发展创造一个良好的法律政策环境。
(三)加强内部控制与风险管理
为防范金融衍生产品的风险,避免出现重大风险和过失,交易主体应建立科学、有效的风险控制机制,提高风险管理水平。
1.积极完善内部控制。一方面,建立激励与约束机制,明确奖惩制度,将企业的发展与员工的切身利益联系起来;另一方面,通过严格的规章制度,形成合理高效的内部风险控制机制。对交易程序严格控制,实行前台交易与后台管理相脱离,对交易员的权限进行明确的限定,建立高效独立的信息通道。
2.加强对金融衍生产品的风险管理。首先,应设立独立的风险监控部门。由于金融衍生产品交易具有很高的风险性与投机性,参与交易者应成立专门的风险管理部门,有效地管理和控制风险。其次,建立完善的风险管理流程。全面准确度量与评估风险,限定风险承担水平,并适时监控,对风险管理流程定期检查,以便有效地管理风险。比如对于市场风险可用风险价值方法来度量,利用分散化降低信用风险,借助完善的内部管理并健全交易程序减少操作风险;通过深入地研究和分析相关法律法规,有效管理和降低法律风险。此外,估计可能出现的极端情况下的风险状况,建立预警机制,采取有效的应急措施,以增强抵抗风险的能力。
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关键词：跨国公司 金融创新 国际金融工具
不管是国内金融市场还是国际金融市场，金融创新都不断地涌现，越来越多的金融创新成为竞争的焦点。金融创新有成功，有失败，这种状况更增加了金融创新的复杂性，金融创新的收益性和风险性比以往变得更加难以捉摸。复杂多变的金融创新给跨国公司的财务管理带来一些新的变化。
金融创新对跨国公司财务管理的冲击
金融创新给跨国公司的财务管理带来的新变化主要体现在：金融创新在改变着以往的跨国公司所处的财务环境或金融环境，跨国公司的财务操作要作出相对应的改变，金融创新影响跨国公司原来的财务管理流程或模式，新的金融创新产品或工具会给跨国公司带来新的利益，新的金融创新产品或工具会给跨国公司带来新的风险。跨国公司的财务管理面对金融创新的新问题，应从以上三个方面寻求对策，进行相关的业务改造，增减金融业务。培育出适应新的财务环境的最佳业务组合；扑捉新的金融创新产品或工具所能带来的利益；避免他们导致的新的风险。
在金融创新的驱动下，跨国公司在财务管理上要改变以往的管理模式和财务决策理念，金融创新使财务环境更加复杂，不确定性因素增多；融资渠道和手段更加丰富多样，可替代的融资方式增多，作出选择决策比以往更加困难；投资的风险增强，不断产生新的风险源，风险控制更加复杂和困难。
一些新的金融工具会为公司经营带来更大的便利和利益，公司在如何利用有利的工具上下功夫。
以上这些因素需要公司重塑其财务管理流程，或作出针对性的变革，财务工作所需要的技能发生变化，要增加财务管理中投融资决策的力量，有关财务人员要不但熟悉财务管理内容，还要熟悉金融业务，二者要能够很好地结合在一起；财务部门的信息流需要拓宽，需要在以往的公司内部财务信息的上传下达的流程中，合理地融入外部有关财务工具和金融工具信息的收集与传达，以便及时地利用这些信息和工具服务于财务工作；在财务部门中需要增设与有关金融创新主体――金融机构和金融管理机构沟通的公共关系人员或职能，以便能及时充分扑捉有关信息，并更有效率地利用新的财务和金融工具。
金融创新给跨国公司带来的新利益
至于新的金融创新产品或工具会给跨国公司带来新的利益，至少可以从三个方面来体现：
（一）利用金融创新提高资金收益率
跨国公司进行闲散资金管理时，可以直接利用能带来较高收益、风险相对较低、投资期较短的金融工具，进行赢利活动，提高闲置资金的收益率。
（二）利用金融创新提升跨国融资水平
金融创新的不断发展为跨国公司的融资方式提供了更多的选择，有利于提升跨国融资水平。多年来，比较典型的新的创新融资产品可以归纳为以下几种：
1.风险投资融资。风险投资可以视为融资的一种特殊形式，为融资提供了独特的视角。我国也已经逐步开展了风险投资，但还有许多问题需要解决。发达国家的风险投资已经有了长足的发展，他们的风险投资公司按照经营目的和服务对象可以划分为三大类：以纯粹盈利为目的的风险投资公司，该类公司由私人或企业主办，对有利可图的产品、项目或产业进行风险投资；科技型风险投资公司，该类公司由国家直接资助，负责对科技型小企业进行风险投资，主要内容是为科技型企业提供长期贷款，目的是促进高科技企业的投资和发展；合作风险投资公司，该类公司也不以纯粹盈利为目的，主要意图是通过投资培植和扶持各行业的小企业，探索新的生产经营方式和管理模式，丰富整个社会的经济生活。
2.金融财团融资。美、日等国的大型跨国公司都设立了本企业的金融机构,创办银行,形成财团,主要在本公司范围内进行资金的筹措。这种自我滚动投资的融资方式提高了资金的使用效率,给企业带来较高的利润率。再次,要强化流动资金管理,注重内部资金转换的管理。
3.浮动利率产品融资。这是针对通货膨胀而创新的金融产品，包括浮动利率债券、浮动利率银行长期贷款、浮动股利股票等。如果存在通货膨胀，尤其是通货膨胀严重的情况下，企业最好发行浮动利率债券，使债券的利息率随物价的上涨而上涨，保障购买者的利息收入的实际购买力，这样企业的债券融资才得以顺利进行。别的浮动利率产品也是如此。
4.认股权证融资。这种债券具有负债及权益的某些行业性,是为了让财务人员扩大企业的证券组合,吸引更广泛的投资者,以至于降低其资金成本而出现的混合物。认股权也可以带来额外的资金,行使价格通常比债券发行日的股票市价高出10%到30%。如果企业逐渐成长繁荣,股价超出其行使价格,则认股权持有人行使此权利而以既定价格购买股票。
5.可转换债券融资。可转换债券,是指一种以企业债券为载体,允许持有人在规定时间内以规定的价格转换为发债公司或其他公司股票的金融工具。可转换债券具有筹资和避险双重功能,比单纯的股票、债券等筹资工具和期货、期权等避险工具更具有优势,可转债已成为多数发达国家金融资产的重要组成部分,也受到各个跨国公司的广泛青睐。
（三）利用金融创新化解财务风险
